GFI Cours

Gestion Financière Internationale
Karima MIALED
Gestion Financière
Objectifs : maximiser la valeur de l’entreprise et créer de la
richesse pour les actionnaires.
≈
maximiser la rentabilité des actifs dans lesquels sont employés
les fonds propres et empruntés tout en cherchant à minimiser les
coûts d’endettement et les risques financiers auxquels les actifs
peuvent être exposés.
Démarche : allouer de façon optimale les ressources

financières à des projets d’investissement viables. Elle est
centrée sur la décision financière et celle d’investissement
Gestion Financière Internationale
La GFI, à l’instar de la gestion financière, vise à gérer de façon optimale les flux
financiers et les risques émanant des opérations effectuées à l’international.
L’approche classique du coût du capital en environnement purement national, la

mobilisation de ressources en dette et en capital, la gestion des lignes de
trésorerie (et leur composition en devises), la fiscalité et l’analyse de crédit
doivent être adaptées afin de prendre en compte la spécificité de
l’environnement international.
Domaine d’application de la GFI
1.Les entreprises multinationales (EMN) :
Définition : une entité privée opérant dans plusieurs pays

étrangers via un réseau de filiales, de succursales ou de
bureaux de représentation. Les EMN disposent de sièges et de
quartiers généraux dans le monde entier. Leur structure de
capital et de propriété est à la fois nationale et étrangère au
pays de leur siège (Cf. Tableau 1).
Elle inclut aussi bien des entreprises dans le secteur de l’industrie

que dans celui des services (cabinets de conseils, constructions,
cabinets juridiques, banque, télécommunications, immobilier,
etc)
Ventes Employés Nombre de pays

étrangères étrangers
Lufthansa 61% 37% 92
(Allemande)
Ford (USA) 38% 54% 137
Coca Cola (USA) 70% 70% 200
Renault (France) 62% 33% 36
IBM (USA) 60% 52% 165
Microsoft (USA) 60% 33% 70
General Electric 45% 45% + 100
(USA)
2. Les entreprises nationales ayant des activités
internationales telles que :
1. Une activité commerciale, qu’il s’agit d’achats à l’étranger

(importation ) ou de ventes à l’étranger (exportation),
2. Les opérations d’investissement, qui conditionnent le
développement commercial ou industriel sur les marchés
extérieurs,
3. Les opérations de sous-traitance de certaines activités sur
des marchés internationaux.
Conséquences :
À chaque type d’organisation commerciale, pourra
correspondre un type de problèmes de financement, qui sera
lui-même fonction de la dimension de l’entreprise ou du
groupe et de sa structure financière.
1. Le financement des importations

2. Le financement des exportations
3. Le financement des investissements à l’étranger
4. Le financement des filiales étrangères
Leur gestion s’effectue dans la perspective d’un marché
mondial davantage que dans celle plus restreinte d’un marché
national. D’où la nécessité d’une bonne compréhension du
phénomène de la mondialisation et des risques financiers
internationaux en particulier ceux liés aux fluctuations des
taux de change et aux risques de crédits relatifs aux paiements
commerciaux.
Ces nouvelles variables affectent les décisions d'investissement

et de financement.
Plan
Partie 1: Description de l'environnement financier

international et des marchés financiers internationaux. On y
examine les différentes techniques et stratégies de gestion du
risque de change et de risque politique dont souffrent les
entreprises.
Partie 2: Elle permet de voir comment la présence de ces

nouvelles variables peut affecter les décisions d'investissement
et de financement des entreprises opérant dans un contexte
international.
Thèmes
1. Le marché des changes : institutions et fonctionnement
2. La détermination des taux de changes
3. Les taux de change et d'intérêt : l'arbitrage et la spéculation
4. Le risque de change : sources et gestion
5. L’investissement à l’international
6. Le coût du capital, la structure financière et le financement à
l’international.
Exposés
1. Le commerce international
2. La globalisation des marchés de capitaux.
3. L’environnement financier international (SMI)
4. L’impact de la globalisation financière (gains et limites).
5. Les crises financières de 1929 – 2008.
6. Les crises financières et crises de change
7. Système financier marocain
8. Le marché des changes marocain : organisation et fonctionnement.
9. Crise et finance internationale : faut-il réguler la finance internationale
10. Le rôle des économies émergentes dans l’essor de la finance globalisée.
Marché des changes :
institutions et fonctionnement
Marché des changes : institutions et
fonctionnement
Au niveau national, les règlements s’effectuent par le
transfert d’instruments de paiement libellés dans la monnaie
considérée du débiteur vers le créancier.
Dès lors que les paiements concernent des agents utilisant

habituellement des monnaies différentes, il devient
nécessaire d’assurer la conversion de ces monnaies les unes
dans les autres.
Telle est la fonction du marché des changes

Marché des changes : institutions et fonctionnement
Le marché des changes procure la structure institutionnel

nécessaire pour permettre :
1. L’échange de la monnaie d’un pays contre celle d’un autre

pays :
Plus de 5300 milliard de Dollars, c'est le montant quotidien

échangé sur ce marché, tous produits confondus, c'est à dire
aussi bien pour le change classique que pour les produits
dérivés (source BRI) http://www.bis.org.
Marché des changes : institutions et
fonctionnement
2. La détermination du cours ou taux

de change d’une monnaie contre
l’autre
3. La livraison physique d’une monnaie

contre l’autre
1. L’étendue géographique du marché
des changes
Le marché des changes fonctionne en continue (24 heures sur
24) à travers le monde.
Les premières places financières importantes ouvrent chaque

matin en Asie, à Sydney et à Tokyo puis le mouvement
d’ouverture se déplace vers l’Ouest avec Hongkong et
Singapour ensuite vers Bahreïn puis vers l’Europe avec
Francfort, Zurich et Paris et Londres. Ensuite, l’Atlantique
vers New York et se dirige vers Chicago et se termine avec
San Francisco et Los Angeles.
des changes
1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 1 1 1 1 1 1 1 1 2 2 2 2 2
0 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 2 3 4
Paris /Londres
New-York
Los-Angeles
Tokyo
Hongkong/Singapour
des changes
des changes
des changes
Les couples de devises les plus traités dans le monde
(en % du volume total)
Dollar US/Euro 28 Dollar US/Autres monnaies 17
Dollar US/Yen 17 EURO/Yen 3
Dollar US/Livre 14 EURO/ Livre 2
Dollar US/Franc suisse 4 EURO/Franc suisse 1
Dollar US/Dollar 5 EURO/Autres monnaies 2
australien
Dollar US/Dollar canadien 4 Autres couples de monnaies 2
des changes
Le sigle de la devise est composé de 3 lettres et contient 2
informations :
1. Le sigle du pays pour les 2 premières lettres du sigle.
2. L'initiale de la devise pour la dernière lettre du sigle.
Exemple :
1. GBP, GB=Great-Britain, P=Pound.

2. CHF, CH=Confédération Helvétique (Suisse), F=Franc
2. Les acteurs du marché des changes
Le marché des changes comprend deux compartiments :
1. Le marché interbancaire ou le marché de gros. Dans ce

marché, les transactions portent sur des gros montants (des
multiples de millions de dollars).
2. Le marché de détail ou de clientèle particulière. Dans ce

marché, les transactions entre banque et ses clients portent
sur des petits montants.
1. Les entreprises et les particuliers : il s’agit de clientèle
privée composée des exportateurs et importateurs
(transactions commerciales), des gestionnaires de
portefeuilles de titres étrangers (transactions financières), et
des particuliers à l’occasion de leurs voyages à l’étranger.
2. Les banques commerciales et les établissements

financiers: les deux interviennent à la fois sur le marché
interbancaire et sur le marché du détail pour exécuter les
ordres de leurs clients. Ils tirent leurs profits des achats de
devises étrangères à un cours acheteur (bid) et de leur vente à
un cours vendeur (ask) légèrement supérieur.
3. Les banques centrales et les trésors publics (les régulateurs): les

deux interviennent pour exécuter les ordres de leurs propre clientèle (les
administrations publiques) et pour acquérir des avoirs supplémentaires
en devises. Mais elles ont également pour rôle de réguler la monnaie
nationale par apport aux devises.
4. Les courtiers (brokers) : ils sont de « purs » intermédiaires et ne se

livrent donc à aucune opération pour leur propre compte. Ils regroupent
et centralisent les ordres d’achats et de ventes de plusieurs banques
auxquels ils s’efforcent de trouver une contrepartie aux meilleurs cours.
3. Organisation et fonctionnement du
marché des changes
3.1 Le marché des changes au comptant
3.2 Le marché des changes à terme

Définition du taux de change :

Le taux de change d’une monnaie exprime le prix de cette
monnaie en une autre monnaie de référence (dollar, euro).
3.1.1. Les règles générales de fonctionnement :

Sur le marché au comptant, le cours de change (Spot) est fixé
lors de la transaction pour une livraison immédiate. En
pratique, chacun des deux partenaires de la transaction
s’engage à livrer à son coéchangiste la monnaie vendue dans
un délai n’excédant pas deux jours ouvrés suivant la
transaction. Exemple: une opération conclue le mardi sera
dénouée le jeudi
3.1 Le marché des changes au
comptant
3.1.1. Les cotations :
A. Certain et incertain :
Le taux de change étant le prix relatif de deux monnaies, il
convient d’être prudent sur la signification des deux
valeurs numériques. On distingue alors entre cotation au
certain (l’unité de monnaie nationale est exprimée en
monnaie étrangère) et cotation à l’incertain (on définit le
cours d’une unité de devise étrangère en monnaie
nationale).
EX : 1 EUR = 11,23 MAD ( à l’incertain ou indirecte)
1 MAD = 0,0890293 EUR (au certain ou directe)
Exemple :
Places Cotations
Zurich à l’incertain : on cote un dollar, un
euro ou une livre en francs suisses
(monnaie locale).
Tokyo Cote au certain le prix d’une unité
de monnaie nationale en devises
étrangères.
Londres Idem
Canada Idem
Australie idem
Depuis le premier janvier 1999, l’ensemble des places de la zone
euro cotent au certain.
Au USA la situation est plus complexe : les transactions

interbancaires sont cotées à l’incertain alors que les transactions
entre banques et clients non bancaires se fait au certain.
Important : cotation à l’incertain = 1/ cotation au certain

B. Devise directrice et devise secondaire :
Dans les transactions interbancaires, l’énoncé d’un cours est

généralement précédé d’un symbole annonçant le sens de la
cotation : ainsi USD/CHF= 1.2816 exprime la valeur du dollar
(ici monnaie cotée « directrice » ou « principale », en anglais
base currency) en francs suisse (monnaie cotante ou devise
« dirigée » ou « secondaire »).
Ainsi la valeur 1.2816 indique la valeur de la devise directrice en

devise secondaire; càd la cotation au certain du dollar en francs
suisses ou la cotation à l’incertain de ce dernier par apport au
dollar.
comptant
C. Cours acheteur cours vendeur :
La cotation prend la forme non d’un cours unique mais d’une
fourchette représentant les cours d’achat et de vente de la
devise directrice par le coteur.
Ainsi, si le cours EUR/USD = 1.2010/1.2015, il faut

comprendre que le coteur propose d’acheter un « euro »
contre 1.2010 USD (cours acheteur : bid rate) et de le
vendre contre 1.2015 USD (cours vendeur : ask rate),
l’écart entre les deux cours (bid-ask), ou spread (ici 5
points)
comptant
Le spread , exprimé en point (5 points dans l’exemple
précédent) est habituellement assez serré du fait de la
concurrence.
D. Cotations directes et croisées :

Un cours croisé est un cours de change entre deux monnaies,
calculés à partir du cours de chacune d’elles en dollar.
Causes : la prééminence du dollar comme monnaie de

facturation et de règlement des transactions commerciales et
financières lui procure de ce fait le rôle d’étalon de mesure
commune à l’ensemble des monnaies convertibles.
comptant
Exemple :
Les marchés Yen-francs suisses seraient extrêmement étroits,
peu liquide. Par conséquent, il n’existe pas de cotation
directe de ces deux monnaies autres que le dollar. Ainsi, sur
la place parisienne, la cote du yen et du franc suisse doit être
fabriquée par le banquier à partir d’une double opération de
change, par la méthode des cours croisés.
comptant
Exemple chiffré :
Supposons qu’une banque parisienne ait à proposer à l’un de
ses clients éprouvant des besoins en monnaie suisse un cours
vendeur du franc suisse contre euro (CHF/EUR).
La banque va construire ce cours de change à partir des
cotations directes, en dollar, de chacune de ces monnaies. La
banque devra se procurer des dollars pour pouvoir acquérir
les francs suisses et va procéder :
1. À une vente d’euros contre dollars
2. et à un achat de franc suisse contre dollar sur le marché
interbancaire à Zurich.
comptant
Les deux opérations doivent être (autant que possible) simultanées
afin d’éviter à la banque une position créditrice en dollars.
Ainsi si les cours proposés par les cambistes sont les suivants :
EUR/USD = 1.2010/1.2040 (à Paris)
USD/CHF = 1.2810/1.2835 (à Zurich)
Et en supposant que la banque travaille sur les cours du marché,

elle vend à Paris les euros au taux acheteur, soit au cours de
1.2010 USD et revend les dollars à Zurich au taux acheteur de
1.2810 CHF.
comptant
En définitive, un CHF est acheté à Zurich au prix de 1/1.2810
USD, ce qui coûte à la banque, à paris 1/1.2810 x 1/1.2010 =
0.6500 EUR tel sera son cours vendeur CHF/EUR.
La banque A affiche les cotations suivantes :
EUR / GBP 0,8506 – 0,8518 ; EUR / CHF 1,3426 – 1,3439.
Quelle est la cotation GBP / CHF ?
La cotation GBP / CHF est obtenue comme suit.
 Le cours acheteur GBP / CHF est le prix auquel la banque veut acheter des GBP avec
des CHF, c’est-a-dire le nombre de CHF qu’elle veut payer pour 1 GBP. Cela
équivaut pour la banque A à acheter des EUR avec des CHF, puis a vendre ces EUR
pour obtenir des GBP.
La banque A donne 1,3426 CHF et obtient 1 EUR qu’elle revend et obtient 0,8518
GBP. La banque A a donc pour 1,3426 CHF 0,8518 GBP, ou encore pour
1,3426/0,8518 CHF 1 GBP. Le cours acheteur GBP / CHF est 1,5761.
 Le cours vendeur GBP / CHF est le nombre de CHF que la banque A veut pour
vendre un GBP. Cela revient pour la banque A à vendre des GBP contre des EUR au
cours acheteur de EUR /GBP 0,8506 et à vendre ces EUR contre des CHF, c’est-à-
dire que, pour 0,8506 GBP, elle obtient 1 EUR qu’elle vend ensuite contre des CHF
au cours vendeur EUR / CHF 1,3439.
En conséquence, la banque obtient 1,3439 CHF avec 0,8506 GBP. Le cours vendeur
GBP / CHF est égal a 1,3439/0,8506 CHF. Le cours vendeur GBP / CHF est 1,5799.
On obtient donc la cotation suivante : GPB / CHF 1,5761 – 1,5799.
Les opérations de change à terme (forward) se distinguent des
précédentes en ce que l’échange des monnaies s’effectue à une
date ultérieure, alors que les conditions de l’échange (montant
de devises concerné et taux de change) sont fixées dès la
conclusion de la transaction et ne varieront plus.
Les échéances standards sont 30 jours, 60 jours, 90 jours, 180

jours et un an.
Change à terme : raison d’être

A l'origine et comme pour beaucoup d'opérations, le change à
terme est lié à une transaction commerciale.
Exemple: Une entreprise française a vendu au Japon une marchandise
dont la valeur est égale à 1 million d'euros. Compte tenu des délais
de fabrication et de livraison, le règlement interviendra dans 1 an et
sera effectué dans la devise du client, c'est à dire le Yen. Notre
exportateur va donc recevoir dans un an un certain montant en Yen
qu'il devra céder au cours du moment. Ce cours n'étant pas connu à la
mise en place de la transaction, on dit que l'exportateur est en risque
de change.
À la date d’échéance deux scénarios se présentent :
1. Si le cours EUR/JPY = 100 au moment de la signature de la

transaction. La facture sera établie pour 100 millions de Yens
qui une fois convertis donneraient bien 1 million d'Euros.
2. Si , malheureusement, la parité EUR/JPY = 120, les 100

millions de JPY ne représenteront plus que 833 333 EUR.
L’exportateur à besoin donc de connaître précisément le cours
auquel il pourra céder les Yens qu'il recevra, dans un an, en
paiement de ses marchandises.
Sa Banque lui fournira le cours de change à terme, ce qui lui

permettra :
1. De s'assurer que les devises reçues donneront bien le montant
prévu en devise nationale (et lui assureront donc les marges
prévues)
2. D'établir précisément le montant, en Yen, de la transaction.
Le risque est le même en cas de baisse du cours pour un

importateur.
Vente à terme
La banque s’engage, aujourd’hui, à acheter auprès du client des
JPY qui lui seront livrés dans un an, le taux de change étant
défini de manière irrévocable.
La banque encourt le risque d’une dépréciation de son

portefeuille si le JPY, qui ne lui sera livré que dans un an, se
déprécie.
3.2.1. La formation des taux de change à terme :

Le mécanisme de formation des cours à terme est différent
suivant qu’il s’agit d’une vente ou d’un achat.
1. Client passe un ordre de vente de X JPY à j+360 j
2. Banque achète un X JPY à j+360 j
3. Banque vend les X JPY (qu’elle n’a pas encore reçu) sur le
marché au comptant (à livrer à j+2) au cours du moment
contre-valeur d’un Y EUR.
En même temps:
4. La banque doit emprunter un X JPY (à un taux d’intérêt (Te))
sur le marché pour une durée de 360 j (l’emprunt sera
remboursé par la livraison du client à j+360)
4. La banque doit placer le Y EUR qu’elle a reçu (à un taux
d’intérêt (Tp)) et qu’elle ne va livrer que dans 360 j.
Si l’on suppose que pour l’échéance considérée le taux

d’intérêt (Tp) est supérieur au taux d’intérêt (Te), la
banque gagne en intérêt. Ce gain sera restituer au client à qui
la banque va acheter des JPY à un cours à terme plus élevé
que le cours au comptant.
Inversement, si le taux d’intérêt (Tp) est inférieur au taux

d’intérêt (Te), la banque subit un coût qu’elle va répercuter
sur son client en lui achetant des JPY à un cours à terme
inférieur au cours spot.
Le cours de change à terme d’une monnaie contre une autre est
calculé en fonction de deux variables connues à la date à
laquelle le cours est fixé :
1. Un cours de change au comptant

2. Un différentiel de taux d’intérêt
Le mécanisme de formation des cours de change à terme

correspond à une opération d’emprunt, de placement et
un cours de change spot.
3.2.1. L’expression des taux de change à terme : le report

ou le déport :
La valeur du taux de change à terme diffère de la valeur du
taux de change au comptant. L’écart entre les deux valeurs
s’appelle, selon son signe, le report ou le déport :
1. Une devise cote un report (premium) lorsque son cours à
terme est supérieur à son cours au comptant.
2. Dans le cas contraire, lorsque son cours à terme est
inférieur à son cours au comptant, elle cote un déport
(discount).
3.2.2. Le dénouement des opérations à terme :
Une opération à terme constitue, en principe, un engagement
ferme et définitif entre une banque et son client ce qui signifie
qu’il ne peut être modifié. Toutefois, les banques offrent à leur
clientèle, désireuse d’amender l’accord initial, la possibilité de
se dégager avant le terme normal du contrat ou de prolonger ce
contrat au-delà de son échéance normale.
A. L’annulation d’une opération à terme :

Comment déterminer le taux de change à terme ?
Un importateur français doit effectuer le règlement d’une
commande dans 3 mois payable en USD. Il demande à sa
banque le prix auquel elle peut s’engager à lui vendre des USD
contre des EUR sur cette échéance. Comment la banque va-elle
coter à terme USD/EUR.
Données :
Spot EUR/USD : 0,9430.
Taux USD à 3 mois = 1,87% / 1,91%.
Taux EUR à 3 mois 3,50% / 3,54%.
1. Client passe un ordre de vente de X EUR à 3 mois (Banque
achète un X EUR à 3 mois).
2. Banque vend les X EUR (qu’elle n’a pas encore reçu) sur le
marché au comptant au cours spot de 0,9430 (elle récupère
ainsi (X x 0,9430) USD ).
En même temps:
4. La banque doit emprunter un X EUR à 3 mois au taux en
vigueur de 3,54%.
4. La banque doit placer le ((X x 0,9430) USD) qu’elle a reçu (à

un taux de placement de 1,87% sur 3 mois.
Résultat au terme des 3 mois :
La banque récupère les USD placés plus les intérêts, soit au total,
(X.0,9430) x (1+1,87%/4) qu’elle va devoir livrer à son client en
contre partie des EUR.
Ces EUR vont servir à rembourser le montant d’emprunt X EUR plus

les intérêt soit au total : X x (1+3,54%/4).
La banque ne fera ni perte ni gain si le taux Forward (FUSD/EUR )

auquel elle vend les USD à son client lui permet de récupérer un X
EUR qui correspond parfaitement au remboursement de son emprunt.
(X.0,9430) x (1+1,87%/4) x FUSD/EUR = X x (1+3,54%/4).

(X.0,9430) x (1+1,87%/4) x FUSD/EUR = X x (1+3,54%/4).
FUSD/EUR = X x (1+3,54%/4) / (X.0,9430) x (1+1,87%/4).
FUSD/EUR = 1,00885/ 0,94741 = 1,0648.
La banque sera prête à vendre 1 USD contre valeur de 1,0648

EUR.
Généralisation
Ce raisonnement peut être étendu au cas général.
Exemple : un client qui désire vendre à terme une devise A pour acheter une
devise B. La banque se retrouve donc acheteuse de devise A et devra livrer
en contrepartie la devise B à terme.
Nous noterons :
SA/B Le taux de change spot.
FA/B Le taux de change théorique à terme
Tpa et Tea correspondant au Taux de placement et d’emprunt sur la devise A.
Tpb et Teb correspondant au Taux de placement et d’emprunt sur la devise B.

FA/B = SA/B x (1+ Tpb )/ (1+ Tea )
L’arbitrage
Un cambiste possède 400 000 PLZ et souhaite réaliser un
arbitrage de place. Sachant que :
À Varsovie EUR/PLZ: 4,5565/4,5653
EUR/USD : 1,1411/1,1416
À New-Yrok USD/PLZ : 3,8695/3,8905

L’arbitrage
Vous êtes arbitragiste sur le Yen Japonais JPY au comptant, et en ce
moment même, voilà les cotations que vous pouvez observer sur
votre ordinateur :
EUR/JPY : 1,3890/1,3904
EUR/USD : 1,2850/1,2870
USD/JPY : 1,0846/1,0864
1. Avez-vous ici une possibilité d’arbitrage? Si oui laquelle ?
2. Quel serait le gain réalisé grâce à cette opération si vous
disposiez de 1 000 000 JPY (commission étant nulles).
Exercices
Cotation Certain/ Incertain :
1. Les cotations ci-dessous, cotées par un cambiste français sont-elles au

certain ou à l’incertain ?
a) USD/EUR 0.7973 /0.7974
b) GBP/EUR 1.4922 /1.4923
c) EUR/USD 1.1423 / 1.1425
2. Les cotations ci-dessous, cotées par un cambiste américain sont-elles au

certain ou à l’incertain ?
d) TRY/USD 0.6778 / 0.6780
e) EUR/USD 1.1423 /1.1425
f) USD/CHF 1.3747 / 1.3748
Exercices
3. Les cotations ci-dessous, cotées par un cambiste londonien sont-elles

au certain ou à l’incertain ?
g) GBP/USD 1.6624 / 1.6625

h) EUR/GBP 0.687 / 0.687
i) GBP/CHF 2.2851 / 2.2853
Sens de la cotation :
Un client demande des cotations sur ces devises, quel prix allez-vous
lui donner ?
Exercices
a) Il veut acheter du USD contre EUR. Cotation EUR/USD : 1.1423/1.1425
b) Il veut vendre du JPY contre USD. Cotation USD/JPY : 110.17/ 110.18
c) Il veut acheter du GBP contre CHF. Cotation GBP/CHF : 2.2851/ 2.2853
d) Il veut vendre du GBP contre USD. Cotation GBP/USD : 1.6622/ 1.6623
e) Il veut vendre du CAD contre USD. Cotation USD/CAD : 1.3307/ 1.3308
f) Il veut acheter de l’AUD contre USD. Cotation AUD/USD : 0.7070/ 0.7072
g) Il veut vendre du CHF contre EUR. Cotation EUR/CHF : 1.5697/ 1.5698

Exercices
Cours croisés :
a) Un client demande une cotation pour vendre de la couronne
norvégienne (NOK) contre de la couronne suédoise (SEK) sachant que
vous avez les cotations suivantes :
EUR/NOK 8.2388 / 8.2392. EUR/SEK 8.9688 / 8.9692

1. Quelle cotation allez-vous lui faire ?
b) Un client demande une cotation pour acheter de la couronne

norvégienne (NOK) contre du yen (JPY) sachant que vous avez les
cotations suivantes :
EUR/NOK 8.2388 / 8.2392. EUR/JPY 125.80 / 125.82.

1. Quelle cotation allez vous lui faire ?
Exercices
Une société exporte le 12 mars des marchandises à un client
américain pour 100000 USD mais ne sera payée que 3 mois
plus tard. Au 12 mars, le USD vaut 0,70 EUR, le taux EUR 3
mois = 10% et le taux d’intérêt américain 3 mois = 6%. Elle
propose à sa banque de signer avec elle un contrat à terme
portant sur un taux de change garanti USD/EUR = 0,70. La
banque a-elle-intérêt à signer ce type de contrat ?
Gestion du risque de change
Gestion du risque de change
La gestion du risque de change passe par plusieurs étapes à
savoir :
1. Identification du type du risque de change
2. Evaluation de la position de change
3. Mise en place des techniques adéquates de couverture

1.Identification du type du risque de change
1. Risque de change :
C’est le risque de perte lié aux variations du cours de change. Il

désigne les pertes éventuelles encourues par l’entreprise du
fait des variations de parité de change entre la monnaie
nationale et les devises étrangères.
La notion de risque de change est intimement liée à la notion de

position de change.
1.Identification du type du risque de change
2. Exposition au risque de change :
Une entreprise se trouve exposée au risque de change à plusieurs
titres : du fait de son activité commerciale, de ses
investissements à l’étranger et enfin en raison de ses
opérations financières.
2.1. risque de change de transaction

2.2. risque de change de consolidation
2.3. risque de change économique
2.1. Le risque de change de transaction
Le risque de change apparaît dès la signature d’un contrat et peut
être lié à :
1. L’activité commerciale de l’entreprise : il s’agit généralement

des ventes libellées en devises à l’exportation, d’achats
libellées en devises à l’importation, de soumissions à un
appel d’offre en devises, …
2. Opérations d’investissements à l’étranger,
3. Opérations financières : prêt ou emprunt dont le

remboursement se fera en monnaie étrangère.
Le risque de transaction provient donc du changement de la
valeur des créances et des dettes exposées à une variation du
taux de change.
C’est un risque technique qui nécessite l’utilisation des

instruments du marché des change.
Exemple 1 : Achat et vente à crédit
Un industriel belge vend un équipement à un client américain
pour 1.800.000 $ à 60 jours. Le TCC est de 1.12 €/$.
L’industriel belge s’attend donc à encaisser 1.800.000* 1.12 =
2016000 €.
À J+60 l’industriel belge peut être confronté à deux situations :

H1: avec un $= 1.08 €, il ne va encaisser que 1944000 € soit
72000 € de moins que prévu.
H2 : avec un $=1.15, il recevrait alors 2070000 € soit une

majoration de 54000 €
Exemple 2 : Prêt ou emprunt
Le groupe GEMEX, filiale mexicaine de Pepsico, avait une dette
de 264.000.000 $, à la mi-décembre 1994. En janvier 1995 le
cours du Peso mexicain (Ps) est passé en 2 ou 3 jours de 3.45
Ps/$ à 4.65 Ps puis à 5.50 soit une appréciation du $ de près de
60 %. La dette de GEMEX de 264.000.000 $ est passé ainsi de
910.000.000 Ps à 1.452.000.000 Ps.
2.2. Le risque de change de consolidation
Le risque de change de consolidation, appelé risque de change
patrimonial, résulte de l’obligation de convertir les états
financiers des filiales étrangères (établis en monnaie étrangères)
dans la monnaie de la société mère pour établir les états
financiers consolidés.
Le risque de change de consolidation représente la variation

possible des capitaux propres consolidés et du résultat
consolidé, en raison de la variation des taux de change.
C’est un risque comptable qui concerne l’évaluation de la

performance des filiales. Bien que cette évaluation puisse être
faite d’après les états en monnaie locale, les comparaisons sont
facilitées par le retraitement en une et même unité monétaire
des états de toutes les filiales d’un groupe.
Important : la conversion n’est pas automatique, elle dépend du

degré d’autonomie de la filiale par rapport à la société mère.
Une filiale autonome est gérée dans le cadre de son environnement

économique local et doit par conséquent être valorisée dans sa
monnaie locale.
Une filiale non autonome fonctionne comme une extension de la
société mère.
On distingue deux méthodes de conversion : la méthode du cours de
clôture et la méthode du coût historique
1. La méthode du cours de clôture : il s’agit de la méthode la plus

utilisée dans le monde. Selon cette méthode, tous les postes des
états financiers, sauf quelques exceptions, sont convertis au
taux de change en vigueur le jour de la clôture de l’exercice
comptable.
2. La méthode du cours historique : chaque élément non monétaire

d’actif et de passif est converti au taux de change qui était en
vigueur lors de l’entrée de l’élément considéré dans l’entreprise.
La méthode du cours de clôture La méthode du cours historique
1. Actifs et dettes : convertis au TC en 1. Actifs et dettes : convertis au cours de
vigueur à la date d’arrêté du bilan clôture.
2. Postes du compte de résultat : convertis 2. Immobilisation et stocks : convertis au
au TC moyen de la période cous historique
3. Capitaux propres : convertis au TC 3. Les produits et charges : convertis au
historique et au TC de la date de cours de la date où ils sont constatés
réalisation des bénéfices mis en (en pratique on utilise le cours de
réserves. Les dividendes sont convertis change moyen de la période)
au TC en vigueur à la date de mise en 4. Les dotations aux amortissements et
distribution. aux provisions et les variations de
stocks : convertis au cous historique.
5. Les capitaux propres : idem que la
méthode du cours de clôture.
2.3. Le risque de change économique
Le risque économique, appelé également risque d’opérations, de
compétitivité ou risque stratégique, résulte de modification
de la valeur actuelle d’une entreprise causée par des évolutions
dans les flux de trésorerie futurs, suite à des variations
imprévus des taux de change.
Le risque économique est un risque de transaction anticipé

pour les ventes et les achats futurs.
L’Evaluation du risque de change passe par l’évaluation des
différentes positions de change de l’entreprise.
2.1. Evaluation de la position de change de transaction

2.2. Evaluation de la position de change de consolidation
2.3. Evaluation de la position de change économique
Position de change :
C’est la présentation sous forme de balance de l’ensemble des

créances (ou avoirs) et des engagements (ou dettes) de
l’entreprise libellés en une ou plusieurs devises. C’est la
différence entre les devises possédées ou à recevoir et les
devises dues ou à livrer.
Elle peut être assimilée à un extrait du bilan de l’entreprise qui

ne prend en compte que les valeurs libellées en devises.
Illustration :
Flux à recevoir en Flux à payer en devise

devise
Baisse de la devise Perte de change Gain de change

contre MAD
Hausse de la devise Gain de change Perte de change

contre MAD
2.1. Evaluation de la position de change de
transaction
La position de change de transaction d’une entreprise, dépend

de :
1. Ses comptes clients et comptes rattachés en devises,
2. Ses comptes fournisseurs et comptes rattachés en devises.

transaction
Les créances (comptes clients) ou les dettes (comptes
fournisseurs) en devises doivent être décomposées par devises
et regroupées par échéance. Ensuite, on procède au calcul de la
différence entre les créances et les dettes en devises.
La différence donne une position de change pour une date donnée

comme retracée dans l’exemple suivant :
transaction
EUR JPY USD ……..
Facturation commercial
Clients (+)
Fournisseurs (-)
Opérations financières
Prêts (+)
Emprunts (-)
Autres transactions commerciales et
financières
Brevets et licences (+ou -)
Versement ou perception de dividendes
et d’intérêts (+ ou -)
Position de change de transaction
transaction
Scénario 1: Les dettes de l’entreprise dépasse ses créances
libellés dans une devise donnée. Il s’agit là d’une position nette
courte.
Créances en USD
Dettes en USD
Position courte en
USD
Dans ce cas deux situations se présentent :

1. Une hausse du cours de la devise par rapport à la monnaie
de référence se traduit par une perte de change.
2. Une baisse du cours de la devise entraine un gain de
change.
transaction
Scénario 2: Les créances de l’entreprise dépasse ses dettes libellés
dans une devise donnée. Il s’agit là d’une position nette longue.
Dettes en USD
Créances en USD
Position longue en
USD
Dans ce cas deux situations se présentent :
1. Une hausse du cours de la devise par rapport à la monnaie de
référence se traduit par un gain de change.
2. Une baisse du cours de la devise entraine une perte de
change.
2.1. Evaluation de la position de change
de transaction
Scénario 3: Les créances de l’entreprise sont égaux aux dettes
libellés dans une devise donnée. Il s’agit là d’une position
fermée : le risque de change est nulle.
Créances en USD Dettes en USD

de transaction
À noter par apport à l’échéance :
1. Échéance : une entreprise peut avoir une position longue en

USD à 6 mois et une position courte en USD à 3 mois.
2. Devises : une entreprise peut être en position longue en EUR

mais en position courte en USD.
économique
La position de change économique indique dans quelle mesure

les cash-flows futurs sont influencés par les variations des cours
de change. Elle est difficile à apprécier dans la mesure où elle
prend compte des commandes en carnet non encore facturées.
la position de change économique dépend de la monnaie locale

(variable macro-économique)
économique
Il faut évaluer l’impact sur les flux entrants et sortants de
trésorerie
Scénario 1 : Appréciation de la monnaie locale
Les ventes à l’étranger vont diminuer : perte de compétitivité.

De même les ventes locales en monnaie nationale peuvent
diminuer si la concurrence existe sur le marché local. Aussi,
la les intérêts produits et les dividendes reçus à l’étranger
convertis en monnaie locale diminueront.
économique
Scénario 2 : Dépréciation de la monnaie locale
L’impact d’une dépréciation se traduit par :
1. Les ventes locales devraient augmenter (gain en compétitivité).
2. Les ventes à l’étranger devraient s’améliorer (gain en

compétitivité)
3. Les ventes vont baisser si la fabrication nécessite l’utilisation de

matières premières importées (perte de compétitivité)
4. Si l’entreprise a emprunté à l’étranger, elle verra ses charges

financières augmenter.
3. Mise en place des techniques adéquates de
couverture
En matière de couverture, on distingue traditionnellement entre
les 3.1. Techniques de couverture internes et les 3.2.
Techniques de couvertures externes.
Les techniques de couvertures Les techniques de couverture

externes internes
Le risque est transféré au marché, aux
banques ou à d’autres institutions
3. Mise en place des techniques adéquates
de couverture
3.1. Techniques de couverture internes :
3.1.1. Facturation dans la monnaie nationale

3.1.2. Termaillage ou la leads and lags
3.1.3. Le Netting
3.1. Les techniques de couverture internes
3.1.1. Facturation dans la monnaie nationale :
Il s’agit de la solution la plus simple mais pas toujours possible
dans la mesure où elle est source de conflit d’intérêt entre
importateur et exportateur.
Importateur : intéressé par une facturation dans une devise faible
Exportateur: intéressé par une facturation dans une devise forte

par rapport à sa propre monnaie
De même la facturation dans une monnaie nationale présente

l’inconvénient d’empêcher les entreprises de bénéficier des
évolutions de change favorables sur certaines devises.
3.1.2. Termaillage ou la leads and lags :

Il s’agit d’une méthode qui consiste à avancer ou à retarder le
paiement des achats à l’étranger (modifier les délais de
règlement) en fonction des perspectives de modification des
taux de change.
Scénario 1: Exportateurs prévoyant une dépréciation de la

monnaie nationale pourront retarder la perception de leurs
créances en devises fortes pour bénéficier de gain de change.
Exportateurs ayant des créances en devises fortes
1er H1 : EUR= 11
1er 1er MAD
janvie 1er avril
mars Juin Perte de change :
r Echéance
100000*(11-11.5) =
- 50000 MAD
H2 : EUR= 12.5
MAD
signature du
TC : Gain de change :
contrat (100000
EUR= 11 MAD TC : 100000*(12.50
EUR) à 3 mois
EUR= 11.50 MAD -11.50) =
TC :
100000
EUR= 10 MAD
Scénario 2: Exportateurs prévoyant une appréciation de la

monnaie nationale pourront accélérer la perception de leurs
créances en devises faibles pour bénéficier de gain de
change.
Exportateurs ayant des créances en devises faibles
1er 1er
1er 1er avril
Janvie février
mars Échéance
r
TC :
Signature du 1EUR= 10 MAD
TC :
contrat au 1er TC :
1EUR= 10.
Janvier 1EUR= 11MAD
50MAD
(100000 EUR)
à 3 mois
1EUR=
12MAD
Scénario 3 : Importateur ayant des dettes libellées en

devises fortes et prévoyant une dépréciation de la monnaie
nationale par rapport à la monnaie de facturation auront
tendance à accélérer le règlement de leurs achats pour
éviter d’avoir à débourser davantage si la dépréciation
escomptée se produit.
Scénario 4 : Importateur ayant des dettes libellées en

devises faible et prévoyant une appréciation de la monnaie
nationale cherche à allonger la durée du crédit.
En résumé : le termaillage se ramène à une modification des clauses

contractuelles de règlement.
Si le termaillage permet d’éliminer le risque de change, plusieurs

éléments doivent être pris en compte :
1. Le termaillage peut poser des problèmes de trésorerie (accélération

et retards de paiement). En conséquence, les exportateurs et les
importateurs doivent comparer le gain de change aléatoire au coût
de financement certain qu’induisent les modifications des délais de
règlements
Cas particulier : Termaillage et Escompte,
Exemple : un exportateur allemand a conclu avec le client
japonais un contrat de vente livrable et payable à 3 mois d’un
montant de 700 millions de YJP sur la base de taux de change
JPY-EUR = 0,85.
Si l’exportateur allemand anticipe une dépréciation du YJP avec

une prévision de JPY-EUR = 0,82. Pour ne pas subir de risque
de change ni d’avoir à se couvrir, l’exportateur peut négocier
avec l’entreprise japonaise de payer sa créance immédiatement
moyennant un escompte. Quel taux d’escompte l’entreprise
allemande va proposer pour que le paiement immédiat soit plus
intéressant que le paiement à 3 mois avec une conversion à JPY-
EUR = 0,82.
3.1.3. Le Netting :
Une entreprise peut limiter son risque de change en compensant
les encaissements et les décaissements dans une même
monnaie.
La généralisation de la procédure pour des groupes de taille

importante aura pour effet de réduire considérablement les
coûts de transaction en minimisant les flux financiers.
Important : la compensation n’est possible que si tous les
paiements sont dus aux mêmes dates.
La compensation peut-être bilatérale (relation entre deux

sociétés) ou multilatérales ( relation entre plusieurs sociétés du
même groupe)
1. Compensation bilatérale : deux sociétés sont en relation
commerciale et effectuent des ventes réciproques. Le cas, par
exemple, d’une société mère qui vendrait à sa filiale étrangère
des produits semi-finis et qui rachèterait les produits finis.
avant compensation
500 000 $
A B
400 000 $
A B
après compensation
100 000 $
2. Compensation multilatérale : il s’agit d’un système utilisé,

généralement, lorsque les transactions sont effectuées par
plusieurs entreprises à la fois et dont l’objectif est de réduire
les paiements à l’intérieur du groupe.
Le volume total des transferts sera réduit, puisque chacune des

entreprises ne recevra ou ne paiera que le montant net de sa
position débitrice ou créditrice.
Schéma : avant compensation
1.500.000
A $ B
1.000.000
$
1.500.000
1.300.000
1.000.000
$
$
3.00.000 $
C
Schéma : après compensation
A 1.500.000 $ C
En résumé, le netting présente les avantages suivant :
1. Lorsqu’on réduit les positions de change, le risque de

change diminue ;
2. Lorsqu’on veut se couvrir à terme, les frais de couverture
sont diminués ;
3. Lorsque le mouvement des flux est limité, la gestion des flux
est réduite.
Cependant, le système de netting rencontre des limites : il y’a

souvent des difficultés de faire coïncider les dates de maturités
des flux. De plus, la réglementation des changes dans certains
pays interdit la procédure de compensation.
Exemple :
Au Maroc, le netting est interdit puisque toute opération de
change doit être adossée à une transaction commerciale, à un
prêt ou un emprunt.
3.1. Les techniques de couverture internes:
L’OCP et ses filiales (Star, Prayon, et Zwari) ont des

mouvements de fonds qui se présentent comme suit :
diapositive suivante.
Quelle est la technique auquel l’OCP peut recourir pour

réduire ces mouvements et réduire ainsi le risque de change ?
Reprenez le schéma après utilisation de cette technique.
Cette technique est-elle applicable au Maroc ? (justifiez)
3.1. Les techniques de couverture internes:
3.2. Les techniques de couverture externes
Les techniques de couverture externes limitant le risque de
change (principalement le risque de transaction) sont fournis par
des organismes financiers spécialisés et dans une moindre
mesure, par des instruments de marché.
1. La couverture au comptant et par avance en devises

2. La couverture COFACE
3. La couverture à terme
4. Le recours aux options sur devises
1. La couverture au comptant ou par avance en devises
1.1. L’avance en devises à l’exportation (ADE):
L’avance en devises constitue un moyen de couverture uniquement

dans le cas d’opérations d’export.
Elle répond à une double préoccupation pour l’exportateur : d’une part,

elle permet de se couvrir contre le risque de change et d’autre part,
elle permet à l’entreprise de financer son opération commerciale.
Principe :
Elle consiste à mobiliser les créances à l’exportation en
empruntant auprès d’une banque des devises pour le montant et
la durée prévus au contrat commercial.
Exemple :
Une entreprise Française ayant signé le 1er mars un contrat
d’exportation de 1 million $, avec réception de paiement dans
180 jours, soit le 1er septembre. Sachant qu’elle va recevoir les $
dans 6 mois, l’entreprise peut dès le 1er mars les emprunter
pour 6 mois et les céder immédiatement au comptant contre €
bénéficiant ainsi du cours du jour.
Procédant ainsi, l’entreprise a, d’une part, couvert au comptant
sa position de change courte en $, et a effectué, d’autre part,
une opération de trésorerie (puisqu’elle dispose
immédiatement de liquidité en euros lui permettant de financer
ses besoins d’exploitation).
Important :
L’avance en devises est intéressante lorsque le taux d’intérêt de
la devise concernée, ici le $, est inférieur au taux de
placement en monnaie nationale, ici l’euro.
2. l’avance en devise import (ADI) :
Pour les entreprises importatrices, une ADI est également
envisageable mais elle ne joue pas son rôle de couverture contre
le risque de change. Elle est en générale demandé par des
importateurs qui désirent régler au comptant un fournisseur afin
de bénéficier d’un escompte sur leur commande.
2. La couverture COFACE : Compagnie française
d’assurance pour le commerce extérieur
La COFACE est une société anonyme de droit privé dont le

capital est détenu par les grandes banques et les sociétés
d’assurance et de réassurance.
La gestion du risque de change proposé par la COFACE ne

concerne principalement que les PME.
3. Le recours aux options sur devises :
Qu’est ce qu’une option de change ?

L’option de change est un contrat par lequel, moyennant le paiement immédiat
d’une prime, l’acheteur acquiert le droit, et non l’obligation, de lui réaliser
une opération d’achat « call » ou de vente « put » de devises à un cours fixé
par les parties appelé prix d’exercice « strike ».
3.2.2. Options sur devises
Les options sont deux types :
Option d’achat appelé un « call » :
Exemple : un call USD/EUR ou call USD/put EUR, donne le
droit à son acquéreur d’acheter les USD contre l’EUR au prix
d’exercice.
Option de vente appelé un « put » :
Exemple : un put USD/EUR ou put USD/call EUR, donne le
droit à son acquéreur de vendre les USD contre l’EUR au prix
d’exercice.
Une option d’achat est dite :
1 In the money (dans la monnaie) si le cours de la devise est supérieur au prix

d’exercice.
2. Out of the money, (hors monnaie), si le cours de la devise est inférieur au

prix d’exercice.
3. At the money, (à la monnaie), si le cours de la devise est égal au prix

d’exercice.
L’acheteur d’une option détient une assurance contre une

évolution défavorable des cours de change tout en
conservant la possibilité de profiter d’une évolution
favorable.
Une option de vente est :
1 In the money (dans la monnaie) si le cours de la devise est inférieur au prix

d’exercice.
2. Out of the money, (hors monnaie), si le cours de la devise est supérieur au

prix d’exercice.
3. At the money, (à la monnaie), si le cours de la devise est égal au prix

d’exercice.
5. Le dénouement de l’option : l’acquéreur de l’option dispose de
deux modes de dénouement :
 Abandonner l’option, si à la date d’expiration du contrat, les

conditions du marché sont plus avantageuses que celles de l’option.
 Exercer ou « lever » l’option, càd prendre livraison (dans le cas

d’un call) ou livrer (dans le cas d’un put) l’actif sous-jacent.
6. L’échéance de l’option : fait l’objet d’une libre négociation entre

l’acheteur et le vendeur. Par ailleurs, l’échéance des options de
devises sont très courtes et rarement supérieures à une année.
Exemple : cas d’un call USD/put EUR.
Le 1er juillet, les données du marché de change affichées sont les
suivantes (en négligeant le spread) :
Cours comptant : USD/EUR : 1,0300

Call USD/put EUR : prix d’exercice : USD/EUR : 1.0300
Échéance : 1er Août, Nominal : 100 000 USD, option européenne,
prime : 1,30%.
Schématiquement, les droits et obligations des
cocontractants :
Call
USD/put
EUR Contrepartie :
Acheteur du call
Vendeur du call
USD/put EUR
USD/ put EUR
Prime 1339
EUR
A l’obligation de livrer 100 000

A le droit d’acheter 100 000 USD au cours de USD/EUR =
USD au cours de USD/EUR : 1.0300 si l’acheteur du call
1.0300 le 1er Août USD/put EUR le souhaite au 1er
Août
Dénouement de l’option le 1er Août :
Si le cours comptant USD/EUR est inférieur à 1,0300,
l’acquéreur du call USD/put EUR n’exerce pas son option. En
effet, l’acquisition de USD contre EUR sur le marché des
changes au comptant se fera à un cours plus avantageux que le
prix d’exercice de l’option. Abandon de l’option.
Au contraire si le cours comptant USD/EUR est supérieur à

1,0300, l’acquéreur du call USD/put EUR va exercer son
option. Il achète les 100 000 USD au cours de USD/EUR :
1.0300. le vendeur du call est tenu de lui livrer 100 000 USD
au cours de change de USD/EUR : 1.0300.
L’acheteur du call USD/EUR réalise un gain lorsque que le

cours au comptant le 1er Août est supérieur à 1.04339
(1,04339 – 1,0300 = 0,01339).
Exemple : cas d’un put USD/call EUR :
Le 1er juillet, les données du marché de change affichées sont les
suivantes (en négligeant le spread) :
Cours comptant : USD/EUR : 1,0300

put USD/call EUR : prix d’exercice : USD/EUR : 1.0300
Échéance : 1er Août, Nominal : 100 000 USD, option européenne,
prime : 1,40%.
Schématiquement, les droits et obligations des
cocontractants :
put
USD/call
EUR Contrepartie :
Acheteur du put
Vendeur du put
USD/call EUR
USD/ call EUR
Prime 1442
EUR
A l’obligation d’acheter 100

A le droit de céder 100 000 USD 000 USD au cours de USD/EUR
au cours de USD/EUR : 1.0300 = 1.0300 si l’acheteur du put
le 1er Août USD/call EUR le souhaite au 1er
Août
Dénouement de l’option le 1er Août :
Si le cours comptant USD/EUR est supérieur à 1,0300,
l’acquéreur du put USD/call EUR n’exerce pas son option. En
effet, la cession du USD contre EUR sur le marché des changes
au comptant se fera à un cours plus avantageux que le prix
d’exercice de l’option. Abandon de l’option.
Au contraire si le cours comptant USD/EUR est inférieur à

1,0300, l’acquéreur du put USD/call EUR va exercer son
option. Il vend les 100 000 USD au cours de USD/EUR :
1.0300. le vendeur du put est tenu de lui acheter 100 000 USD
au cours de change de USD/EUR : 1.0300.
L’acheteur du put USD/EUR réalise un gain lorsque que le cours
au comptant le 1er Août est inférieur à 1.01558 (1,0300 –
1,01558 = 0,01442).
Exemple :
Le 1er mars, une entreprise américaine vend des micro-
ordinateurs à une entreprise canadienne d’une valeur de
2.000.000 de dollar canadien et à échéance de 2 mois. Pour se
couvrir contre une baisse du dollar canadien, l’entreprise va se
couvrir en achetant une option de vente.
Données numériques :
Cours spot au 1er mars : 1 CAD = 0.728 US$
Le prix d’exercice retenu : 1 CAD = 0.73 US$
Le cours de l’option (c.à.d la prime ) : 2.85 cents par dollars
canadien (Le trésorier verse à la banque une prime de 2 000 000
x 0.0285=57000 US$).
Au 1er mai deux scénarios se présentent :
1er scénario : baisse du dollar canadien, 1 CAD=0.6520 US$.

L’entreprise américaine exerce son option de vente au taux de 1CAD=
0.73 US$. Le prix des dollars canadiens ressort à 2 000 000 x (0.73 -
0.0285)=1 403 000 US$
En l’absence de couverture, le prix des dollars canadiens ressort à

2 000 000 x (0.6520) = 1 304 000 US$.
L’entreprise aurait pu subir une perte égale à : 2 000 000 x (0.7280-

0.6520)= 152 000 US$
La couverture n’est pas gratuite; elle suppose un coût égal à la
prime qui a été versée lors de l’achat de l’option (2 000 000 x
0.0285=57000 US$) diminuée de la différence entre le cours
spot du CAD et le prix d’exercice de l’option (2 000 000 x
((0.7280-0.73)= - 4000).
Le coût de la protection est égal :

2 000 000 x ((0.7280-0.73)+0.0285)=53000 US$
Au total, se couvrir avec une option permet de réduire la perte de

change de 152 000-53000= 99000 US$
2ème scénario : hausse du dollar canadien, 1 CAD=0.763 US$.
Conséquence : l’exportateur abandonne son option et vends les
CAD sur le marché au comptant et récupère ainsi :
2 000 000 x 0.7630= 1 526 000 US$
Une somme dont il faut retrancher le montant de la prime

1 526 000-57000=1 469 000 US$
Résumé :
En l’absence de couverture, l’entreprise américaine qui détient
une créance en dollars canadien subit une perte dès que le cours
de la devise canadienne est inférieur au cours spot et un gain si
le cours de cette devise s’apprécie.
Il existe quatre stratégies de bases des options change à savoir :
1. L’achat d’un call (option d’achat),

2. L’achat d’un put (option de vente),
3. La vente d’un call (option d’achat),
4. La vente d’un put (option de vente).
1. L’achat d’un call (option d’achat) :
L’acheteur d’une option d’achat de devises acquiert le droit et non
l’obligation d’acheter des devises à un certain prix K (prix d’exercice)
, pendant une certaine durée ou à une date définie moyennant le
versement immédiat d’une prime C au vendeur de l’option. Soit TCe
le cours de change de la devise à échéance.
Le tableau suivant montre quand il faut exercer ou pas l’option d’achat,

la valeur de l’option d’achat ainsi que le profit dégagé.
TCe < K TCe > K

Action Ne pas exercer Exercer
Valeur 0 TCe - K
PROFIT -C TCe -K-C
Exemple 1 : supposons l’achat d’une option d’achat européenne,
caractérisée ainsi :
1. Option d’achat d’Euro/MAD, 2. Prix d’exercice : K=10 MAD,
3. Prime : C=2% du montant de l’option, 4. Montant : 1 000 000 Euro,
5. Durée : 3 mois, 6. Le cours au comptant est de 10 MAD,
L’acheteur de l’option devra alors exercer son option si le cours

d’achat de l’euro au comptant est supérieur à 10.2 MAD. Si le
cours d’achat de l’euro est inférieur à 10.2 MAD, l’acheteur de
l’option ne l’exercera pas et sa perte sera égale au montant de la
prime payée, soit 20.000 MAD.
La figure suivante illustre cette option.
Profit
Profit =
TCe - K- C
K
Prime Perte = - C
C=0.02 Cours
comptant
Perte
2. L’achat d’un put (option de vente) :
L’acheteur d’une option de vente de devises acquiert le droit et non
l’obligation de vendre un certain montant de devises à un certain
cours K (Prix d’exercice), pendant une certaine durée ou à une date
définie, moyennant le paiement d’une prime P au vendeur de l’option
de vente. Soit TCe le cours de change de la devise à échéance.
Le tableau suivant montre quand il faut exercer ou pas l’option de

vente, la valeur de l’option ainsi que le profit dégagé.
TCe < K TCe > K

Action Exercer Ne pas exercer
Valeur TCe - K 0
PROFIT TCe -K-P -P
Exemple 2 : supposons l’achat d’une option de vente européenne,
caractérisée ainsi :
1. Option de vente de USD/MAD, 2. Prix d’exercice : K=11 MAD, 3.
Prime : P=2%, 4. Montant : 1.000.000 USD, 5. Durée : 3 mois, 6.
Le cours au comptant est de 10 MAD.
L’acheteur de l’option exercera son option si le cours de vente du $, à

échéance, est inférieur à 11.2 MAD. Si le cours de vente du dollar
est supérieur à 11.2 MAD, l’acheteur de l’option ne l’exercera pas
et réalisera ainsi une perte égale au montant de la prime payée, soit 20
000 MAD.
La figure suivante illustre cette option.
Profit
Profit = Cours au comptant

K-TCe-P $ /MAD
Prime = Perte = - P
0.02
Perte
3. La vente d’un call (option d’achat) :
Le vendeur d’une option d’achat s’engage à vendre un certain montant
en devises à un cours de change (prix d’exercice) si l’acheteur exerce
son droit d’option. En cédant le droit d’option, le vendeur reçoit en
échange une prime.
En reprenant l’exemple 1, le vendeur de cette option d’achat touchera

une prime de 20 000 MAD. Cette prime constitue son gain maximal,
dans le cas ou l’acheteur n’exerce pas son option. Cependant, si le
cours de l’Euro à l’échéance supérieur à 10.02 MAD, le vendeur du
call subira une perte qui peut être très importante comme illustré sur
la figure suivante :
Profit
Cours au
Prime Profit = C comptant
K Perte = C+K-
TCe
Perte
4. La vente d’un put (option de vente) :
Le vendeur d’une option de vente s’engage à acheter un montant en
devises à un cours de change (K prix d’exercice) si l’acheteur exerce
son droit d’option. Le vendeur cède le droit d’option de vente et reçoit
en échange une prime unitaire P. Le vendeur de l’option d’achat devra
se tenir prêt à acheter le montant en devises au prix d’exercice, au cas
ou l’acheteur exerce son option.
En reprenant l’exemple 2, le vendeur de cette option d’achat touchera

une prime de 20 000 MAD. Cette prime constitue son gain maximal,
dans le cas ou l’acheteur n’exerce pas son option. Cependant, si le
cours du $ à l’échéance est inférieur au point mort de 11.02 MAD, le
vendeur du put subira une perte comme illustré dans la figure suivante
:
Profit
Profit
Prime =
0.02 K Cours comptant
$/MAD
Perte =
TCe+P-K
Perte
Avantages et limites :
1. Avantages :
 Souplesse d’utilisation tout en donnant la possibilité de profiter
d’une évolution favorable du cours de la devise : une hausse
lorsqu’on est vendeur de devises ou d’une baisse lorsqu'on est
acheteur de devises.
2. Limites :
 Elles sont d’un montant très élevé (> 1 million de dollars),
 Elles sont plus coûteuses qu’une couverture à terme
 Leurs échéances sont courtes, rarement supérieur à 6 mois ou une
année ;
 Elles ne sont pas d’accès facile pour une clientèle non bancaire
 Elles ne sont pas négociable sur un marché secondaire
4. Les warrants sur devises :
Les warrants sur devises sont un prolongement des options de
change. Elles présentent des caractéristiques qui échappent aux
limites des options précédemment mentionnées.
Les warrants sont alors :

des options sur devises à long terme, (échéance lors de l’émission
peut atteindre 18 mois, 2 ans, voire 5 ans),
d’un faible montant, (valeur nominale se situe généralement au
niveau d’un montant équivalent à 10 000$),
émis par des banques et négociés en bourse.
Les warrants peuvent être de type américain ou européen.

Caractéristiques de warrants de devises :
Les warrants peuvent être des calls ou des puts.
Un call warrant donne à son détenteur le droit, mais non l’obligation,
d’acheter une certaine quantité de devises, à un prix fixé d’avance (prix
d’exercice) pendant une période déterminée (échéance du warrant) en
contrepartie du paiement d’une prime (prix du warrant).
Lorsque la devise d’un call s’apprécie au delà du prix d’exercice, le

détenteur du call warrant peut alors exercer le warrant et ainsi acheter la
devise au cours d’exercice qui est inférieur à celui du spot.
De la même façon, si la devise d’un put se déprécie en deçà du prix

d’exercice, le détenteur de cette option peut vendre cette devise au prix
d’exercice qui est supérieur à son cours sur le marché au comptant.
Les Swaps :
Le terme "swap" est un terme issu de l’anglais qui signifie
"échange", "troc". Il est utilisé pour désigner un échange de
privilèges entre deux entreprises. Celui-ci se réalise souvent
par le biais de flux de trésorerie.
Il existe quatre principaux types de swaps : les swaps de taux, les

swaps de devises, les swaps de matières premières et les swaps
de titres.
Les swaps se sont développés exclusivement sur le marché hors

bourse. Ils sont en général mis en place par le biais d'un
intermédiaire (la banque) (marché de gré à gré).
5. Les Swaps sur devises : Le premier swap a été réalisé, en août
1981, entre IBM et la Banque Mondiale.
Définition :
Un swap de devise est une opération par laquelle deux
contreparties s’engagent, à échanger suivant un échéancier
préétabli, des conditions de taux d’intérêt portant sur des
montants nominaux équivalents, fixés au départ et exprimés
dans deux devises différentes.
Objectif : réduire les coûts d’endettement et gérer le risque de

change.
Exemple :
Une entreprise américaine souhaiterait s’endetter, sur 5 ans, en Yen japonais pour
financer sans risque de change un investissement au Japon. En même temps, une
entreprise japonaise souhaiterait s’endetter en US$, également sur 5 ans, pour un
investissement aux USA.
Caractéristiques du swap :
USD 1= 100 ¥
Emprunt 200 millions de US$ à 9%.
Emprunt 20 milliards de ¥ à 5%.
1er phase du swap : A la signature du contrat les entreprises procèdent à un
échange de capital
20 Md YJ
Société américaine Société japonaise
Emprunt de Emprunt de
200.000.000 US$
200 millions 20 Md de
US $ à 9% YJ à 5%
Marché financier Marché financier

américain japonais
2ème phase du swap : Paiement des intérêts, par exemple de manière annuel
1 Md YJ
Paiement des Paiement

18. 000.000 US$
intérêts à 9% des intérêts à
soit 5% soit 1
18.000.000 Md YJ
US$

américain japonais
3ème phase du swap : à l’échéance du swap, les deux sociétés procèdent au
paiement des intérêts, à l’échange de capital et au remboursement.
21 Md YJ
218. 000.000 US$
Paiement des
Paiement des
intérêts à 9% et
intérêts à 5% et
remboursement
remboursement
du capital soit
du capital soit
218.000.000
21 Md YJ
US$

américain japonais
En réalité les banques jouent le rôle d’intermédiaire :
Banque
Société américaine intermédiair Société japonaise
e
Paiement des
intérêts à 9% et Paiement des
remboursement intérêts à 5% et
du capital soit remboursement
218.000.000 du capital soit
US$ 21 Md YJ

américain japonais
En résumé : les swaps de devises ou swap de devises croisés
(cross currency swaps) donne lieu à :
1. Des échanges d’intérêts,

2. Un échange des montants nominaux de même contre valeur
au début et/ou à la fin de l’opération au cours de change fixé
dans le swap.
3.3. Instruments de couverture contre le risque de
change : synthèse
Dans le cadre d’une couverture contre le risque de change, trois
types d’actions de couverture peuvent être entreprises en
fonction de l’objectif recherché :
1. Figer un cours de vente ou d’achat,

2. Se protéger contre une évolution défavorable du cours de
change,
3. Modifier la position de change soumise au risque.
3.3. Instruments de couverture contre le risque de change :
synthèse
Le tableau suivant récapitule ces trois types d’actions de couverture :
LES ACTIONS DE LA LOGIQUE LES PRODUITS DE

COUVERTURE COUVERTURE A UTILISER
Figer fixer à l’avance les conditions CHANGE A TERME : Figer
d’une opération qui devrait le cours de change d’une
normalement fluctuer en opération future.
fonction du marché.
Se protéger Éviter une évolution défavorable OPTION DE CHANGE : se
des cours de change tout en protéger d’une baisse ou d’une
bénéficiant hausse du cours de change d’une
d’une évolution favorable du devise tout en profitant d’une
marché. hausse ou d’une baisse du cours
de la devise.
Modifier La logique sous jacente à cette SWAP DE DEVISES :
action est de modifier les Echanger un prêt ou un emprunt
caractéristiques de la position de dans une devise contre un prêt
change soumise au risque afin ou un emprunt dans une autre
de répondre soit à des besoins, devise.
soit à
des anticipations
3.4. Les principales stratégies de couverture du risque de change
La stratégie de couverture à adopter dépend des paramètres

suivants:
1. La position de base : Exportateur, Importateur, Emprunteur et

Prêteur,
2. L’anticipation sur le cours de change,
3. L’action de couverture désirée : Figer, se protéger ou modifier.

3.4. Les principales stratégies de couverture du risque de
change
Position Exportateur:
NATURE DE ACTION DE STRATEGIE INSTRUMENT
L’ANTICIPATION COUVERTURE DE COUVERTURE UTILISABLE
Une hausse potentiel Se protéger Profiter de la hausse des cours Achat d’une
des cours avec recherche d’un cours option de
minimum de cession garanti en vente
cas de retournement de la
tendance.
Figer un cours de vente Change à
terme
3.4. Les principales stratégies de couverture du risque
de change
Position Exportateur:
Une baisse potentiel Se protéger Se protéger de la baisse du Achat d’une

des cours cours de change tout en option de
profitant, en cas de vente
retournement de la situation,
d’une hausse de la devise
Figer un cours de vente Change à
terme
Incertitude sur Figer Figer un cours de vente Change à

l’évolution du cours terme
de change (Opération
ferme)
3.4. Les principales stratégies de couverture du risque
de change
Position Importateur :
Une hausse potentiel Se protéger Profiter de la baisse des cours Achat d’une
des cours avec recherche d’un cours option d’achat
minimum d’achat garanti en cas
de retournement de la tendance
Figer un cours d’achat à terme. Change à
terme
Quel que soit Se protéger Garantir un cours maximum Achat d’une

l’anticipation dans d’achat avec possibilité de option d’achat
le cas d’un risque à retournement de la position si le
caractère aléatoire risque escompté ne se réalise
pas.

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Gestion Financière Internationale

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2. La détermination du cours ou taux

3. La livraison physique d’une monnaie

Les premières places financières importantes ouvrent chaque

1. GBP, GB=Great-Britain, P=Pound.

Le marché des changes comprend deux compartiments :

1. Le marché interbancaire ou le marché de gros. Dans ce

2. Le marché de détail ou de clientèle particulière. Dans ce

2. Les banques commerciales et les établissements

3. Les banques centrales et les trésors publics (les régulateurs): les

4. Les courtiers (brokers) : ils sont de « purs » intermédiaires et ne se

3.1 Le marché des changes au comptant

3.2 Le marché des changes à terme

Définition du taux de change :

3.1.1. Les règles générales de fonctionnement :

Au USA la situation est plus complexe : les transactions

Important : cotation à l’incertain = 1/ cotation au certain

B. Devise directrice et devise secondaire :

Dans les transactions interbancaires, l’énoncé d’un cours est

Ainsi la valeur 1.2816 indique la valeur de la devise directrice en

Ainsi, si le cours EUR/USD = 1.2010/1.2015, il faut

D. Cotations directes et croisées :

Causes : la prééminence du dollar comme monnaie de

Et en supposant que la banque travaille sur les cours du marché,

Les échéances standards sont 30 jours, 60 jours, 90 jours, 180

Change à terme : raison d’être

1. Si le cours EUR/JPY = 100 au moment de la signature de la

2. Si , malheureusement, la parité EUR/JPY = 120, les 100

Sa Banque lui fournira le cours de change à terme, ce qui lui

Le risque est le même en cas de baisse du cours pour un

La banque encourt le risque d’une dépréciation de son

3.2.1. La formation des taux de change à terme :

Si l’on suppose que pour l’échéance considérée le taux

Inversement, si le taux d’intérêt (Tp) est inférieur au taux

1. Un cours de change au comptant

Le mécanisme de formation des cours de change à terme

3.2.1. L’expression des taux de change à terme : le report

A. L’annulation d’une opération à terme :

4. La banque doit placer le ((X x 0,9430) USD) qu’elle a reçu (à

Ces EUR vont servir à rembourser le montant d’emprunt X EUR plus

La banque ne fera ni perte ni gain si le taux Forward (FUSD/EUR )

(X.0,9430) x (1+1,87%/4) x FUSD/EUR = X x (1+3,54%/4).

FUSD/EUR = X x (1+3,54%/4) / (X.0,9430) x (1+1,87%/4).

FUSD/EUR = 1,00885/ 0,94741 = 1,0648.

La banque sera prête à vendre 1 USD contre valeur de 1,0648

Tpb et Teb correspondant au Taux de placement et d’emprunt sur la devise B.

À New-Yrok USD/PLZ : 3,8695/3,8905

1. Les cotations ci-dessous, cotées par un cambiste français sont-elles au

2. Les cotations ci-dessous, cotées par un cambiste américain sont-elles au