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Finance International

3éme année ABF

El Fessi ép. Ben Ammar Sana


elfessisana@gmail.com
Plan du cours : 

Chapitre I : Les régimes de change

Introduction: Le système monétaire international

Section 1 : Le choix du régime de change


I) Régime fixe vs Flexible
II) Triangle de Mundell et viabilité des régimes
intermédiaires

Section 2 : Classification des Régimes de change


I) Typologie des régimes de change
II) Le régime de change en Tunisie
2
Chapitre II: La balance des payements et les
déséquilibres internationaux

Section 1: Les comptes et les ratios de la balance des


payements
Section 2: L’évolution récente des déséquilibres
internationaux
Section 3: L’origine des déséquilibres internationaux
Chapitre III: Les déterminants du taux de change
à long terme

Section 1: La théorie de la parité des pouvoirs


d’achat (PPA)
Section 2: La parité des taux d’intérêt (PTI)
3
Chapitre IV: Le risque de change

Section I: Rappel: définition, types et mesure du


risque de change

Section II: Le marché de change

Section III: Les techniques externes de


couverture du risque de change
1) L’AVANCE EN DEVISE
2) LE MARCHE A TERME OU FORWARD
3) LES CONTRATS A TERME DE DEVISES OU FUTURES
4
Chapitre IV :
Le risque de change

5
Section 1:
définition, types et mesure du risque
de change (Rappel)

6
I. DEFINITION DU RISQUE DE CHANGE
Le risque de change est le risque de perte ou de gain lié aux
variations du cours de change. Il désigne les pertes
éventuelles encourues par l’entreprise du fait des
variations du taux de change entre la monnaie nationale
(généralement considérée comme la monnaie de référence)
et les devises étrangères.
Une entreprise peut chercher à tirer profit d’une
évolution favorable des cours de change.
les variations des cours peuvent être très importantes
Dans un système de taux de change flottant. Ces
variations défavorables entraînent des pertes
considérables pour les entreprises et affectent ainsi leur
compétitivité. 7
On distingue trois types de risque de change : le risque de
change de transaction, le risque de change économique et le
risque de change de consolidation.

1. Le risque de change de transaction :


Le risque de change de transaction est le risque de
perte ou de gain que peut subir une entreprise du fait
de ses transactions avec l'étranger, à cause des
variations des taux de change.
Pour qu’il y ait risque de change de transaction,
3 conditions sont nécessaires :
les transactions doivent s’effectuer avec l'étranger :
ces transactions peuvent être commerciales
(importations et exportations de biens et services)
ou financières (prêts et emprunts de capitaux) 8
les transactions doivent être libellées en devises :
un opérateur qui importe ou exporte en monnaie
nationale n’est pas soumis au risque de change.
il faut qu'il y ait un décalage entre la date de
réalisation de la transaction et la date à laquelle le flux
financier d'encaissement ou de décaissement a lieu.

Si, par exemple, une entreprise tunisienne achète au comptant


des marchandises en France, elles seront payées sur la base du
cours au comptant EUR/TND. Ce cours spot est connu, il n'y a
pas d'incertitude.

Par contre, si l'achat est effectué à crédit, le décaissement sera


fait sur la base du cours EUR/TND à l'échéance, c'est à dire sur la
base du cours au comptant futur, qui peut être supérieur au taux
au comptant observé aujourd’hui. 9
2. Le risque de change économique :
Le risque de change économique est une notion plus
large que le risque de change de transaction car il
traduit l’impact d’une variation non anticipée des
taux de change sur la valeur de l’entreprise.

Pour qu’une entreprise soit soumise au risque de


change économique, il n’est pas nécessaire qu’elle
réalise une opération libellée en devises.
Par exemple, une entreprise américaine vendant
des produits concurrents aux produits japonais
verra ses ventes et sa valeur diminuer si le yen se
déprécie par rapport au dollar et si les prix des
produits concurrents baissent.
10
3. Le risque de change de consolidation ou de traduction :

Ce risque est spécifique aux sociétés mères qui


consolident dans leurs comptes, les états financiers
des filiales étrangères. Au moment de la
consolidation des bilans, les actifs et passifs des
filiales étrangères doivent être traduits en termes
de la monnaie de la société mère, selon différentes
méthodes comptables. Le risque de change de
consolidation reflète les variations des résultats
nets des entreprises à la suite des variations des
cours des devises.

Dans la suite de ce cours, nous allons nous limiter à


l’étude de risque de change de transaction.
11
Créances Engagements

Longue

Fermée

Courte

12
II. LA MESURE DU RISQUE DE CHANGE DE TRANSACTION
Afin de gérer son risque de change, l'entreprise va calculer une
position de change de transaction (PC).
1. Définition d’une position de change :
La PC est définie comme étant la différence entre les créances
en devises et les dettes en devises.

Elle est calculée pour chaque devise et pour chaque échéance.

La PC est dite longue (long position) lorsque les créances en


devises excèdent les dettes en devises pour la même
échéance.

13
Elle est dite courte (short position) lorsque les créances en
devises sont inférieures aux dettes en devises pour la même
échéance.
La PC est dite fermée ou nulle (closed position) lorsque les
créances en devises sont égales aux dettes en devises pour la
même échéance.

Le risque de change que l'entreprise subit n'est pas le


même selon que la position soit fermée ou ouverte
(courte ou longue) :

Si la position est fermée, l'entreprise n’est pas


soumise au risque de change. Dans ce cas, ses créances
compensent ses dettes en devises à une échéance
donnée. L'entreprise n'a donc pas besoin de se référer
à l'échéance au cours au comptant futur. 14
Si la PC est courte, l'entreprise est soumise à un
risque de hausse du cours au comptant futur. Si la
hausse se réalise à l’échéance, cela se traduira par
un décaissement en monnaie nationale plus élevé
(cas d’une entreprise importatrice).

Si la PC est longue, l'entreprise est soumise à un


risque de baisse du cours au comptant futur. Si la
baisse se réalise à l’échéance, cela se traduira par un
encaissement en monnaie nationale plus faible (cas
d’une entreprise exportatrice).

15
PC courte

risque de hausse du cours risque d’appréciation


au comptant futur = de la devise
(cas d’une entreprise importatrice)

PC longue

risque de baisse du cours risque de dépréciation


au comptant futur = de la devise
(cas d’une entreprise exportatrice) 16
Exemple de calcul d’une position de change pour une
entreprise tunisienne :
Au 02/01/2014, l’état des créances et des dettes d’une
entreprise tunisienne se présente comme suit :
Créances Dettes
01/04/2014 50 000 USD 20 000 EUR
01/07/2014 70 000 EUR 40 000 EUR
PC de change longue en USD à 3 mois = + 50 000 USD.
L’entreprise est soumise à un risque de dépréciation du USD/TND
dans 3 mois.

PC de change courte en EUR à 3 mois = - 20 000 EUR. L’entreprise


est soumise à un risque d’appréciation de l’EUR/TND dans 3 mois.

PC de change longue en EUR à 6 mois = + 30 000 EUR.


L’entreprise est soumise à un risque de dépréciation de l’EUR/TND
dans 6 mois. 17
III- LA DECISION DE COUVERTURE DU RISQUE DE
CHANGE DE TRANSACTION
La couverture contre le risque de change permet de
connaître dès aujourd'hui, avec certitude, la
contrepartie dans sa monnaie nationale des flux
futurs en devises. En matière de gestion du risque de
change, deux problèmes se posent :
• Faut-il se couvrir contre le risque de change de transaction ?
• En cas de couverture, quel instrument faut-il choisir ?
Face au risque de change, une entreprise peut décider
de se couvrir ou de ne pas se couvrir. Cette décision
dépend de ses anticipations. Si, par exemple, en cas de
position de change longue en USD à 3 mois, l’entreprise
anticipe une hausse du USD dans 3 mois, elle décide
alors de ne pas se couvrir. 18
Généralement, la décision de ne pas se couvrir peut
être expliquée par trois facteurs :

l'existence de techniques de prévision des cours de change


de plus en plus fiables,

un environnement économique et financier assez stable,

la non aversion au risque : la non couverture


est une décision risquée car elle repose sur des
anticipations qui peuvent se révéler fausses.

19
Si l’entreprise décide de se couvrir contre le risque
de change, elle se trouve face à une multitude de
techniques.

En cas de position de change ouverte (longue ou courte),


un opérateur averse au risque va chercher, en priorité, à
couvrir sa perte de change. Pour cela, il va choisir un
instrument de couverture qui se traduit par une
position de sens opposé à la position de
change de départ

20
Pour couvrir une PC longue, l’opérateur va choisir
une méthode de couverture qui lui permet de
compenser les pertes si le cours de la devise baisse,
il doit alors adopter une position courte, ce qui
aboutit à une position de change fermée.
Pour couvrir une PC courte, l’opérateur va choisir
une méthode de couverture qui lui permet de
compenser les pertes si le cours de la devise
augmente. Il doit adopter une position longue, ce
qui aboutit à une position de change fermée.
Généralement, l’opérateur va choisir l’instrument de
couverture qui répond au mieux à ses besoins.
Les instruments de couverture peuvent être internes ou
externes. 21
Les entreprises, généralement les multinationales, ont
la possibilité de recourir à un certain nombre de
techniques internes pour se couvrir contre le risque de
change. Ces techniques ne nécessitent pas le recours à
une banque ou à un marché spécialisé.

Les techniques externes de couverture contre le


risque de change nécessitent le recours à des
organismes externes à l'entreprise, notamment les
banques ou un marché spécialisé tel que :
le marché de change .
22
Section 2 : Le marché de change

23
I. Le marché au comptant
Sur le marché au comptant s’effectuent des achats et
de ventes de devises qui doivent être livrées au plus
tard 2 jours ouvrables après la date de conclusion de
la transaction.
Ne font exception à cette règle que les transactions entre le
dollar canadien et le dollar américain, devises pour lesquelles
la livraison doit être faite dans un délai de 24 heures.

1- Définition :
Une opération de change au comptant est l’achat (la
vente) d’un montant de devise A contre la vente
(l’achat) d’un montant de devises B à un prix donné.
Les taux de change peuvent être
côtés de 2 manières différentes : 24
a) La cotation à l’incertain :
Dans cette formulation, le taux de change est le
nombre d’unités de la monnaie nationale dans une
unité de devise étrangère. Elle est donnée avec 4
décimales.
Elle est utilisée sur toutes les places financières du monde à
l’exception de celle de Londres.

Exemple : USD/TUN, USD/GBP = nombre de dinars, de


livres sterling dans un dollar.

A Tunis, le 18 Novembre 2019, le dollar valait 2,8529 dinar tunisien.

25
b) La cotation au certain :

Dans cette formulation, le taux de change est le


nombre d’unités de la devise étrangère dans une
unité de monnaie nationale.

Les Britanniques, Australiens et Canadiens ont adopté cette


cotation de leur monnaie.

Exemple : TUN/USD, GBP/USD = nombre de dollars


dans un dinar, dans une livre sterling.

A Londres, le 23 Septembre 2014, la livre valait 1,7990 dollar.

26
Ces 2 formulations traduisent une même réalité et sont
parfaitement symétriques : le produit de ces 2 cotations
pour une même devise à un instant donné est égal à 1.

Le 18 Novembre 2019, la cotation au certain de


l’euro donnait 1 EUR = 1,1051 USD et la cotation a
l’incertain donnait 1USD = 0,9048 EUR. Le produit
de ces 2 cotations est bien égal à 1.

est
1 euro = 1,1051 dollar équivalent 1 dollar = 0,9048 euro
à

27
Les cotations sur le marché au comptant sont faites
sous la forme de 2 prix : un cours acheteur (bid rate) et
un cours vendeur (ask ou offer rate).

Le cours acheteur, le moins élevé, est le prix auquel


la banque se propose d’acheter les devises;

le cours vendeur, le plus élevé, est celui auquel la


banque se propose de vendre les devises.

La différence entre les 2 prix (cours acheteur et


vendeur) représente le spread : son
importance dépend de:
• l’état du marché
•de l’offre et de la demande.
28
La fourchette entre le cours offert et demandé est
généralement très faible et inférieur à une
«FIGURE».
C’est un terme utilisé pour définir le 2ème chiffre après la
virgule. Exemple : EUR/USD = 1,2313 = un vingt trois figures.
Le quatrième chiffre après la virgule s’appelle le point ou pip.
Exemple : EUR/CHF = 1,5465 = 65 points au dessus de 1,54.

Lorsque les marchés sont nerveux et étroits, cette


fourchette peut atteindre plusieurs figures pour
certaines devises.

Du fait de l’existence de 2 modalités de cotation,


l’interprétation des chiffres reproduisant la valeur des
taux de change doit être conduite avec prudence. 29
Cours acheteur Cours vendeur

1,2311 1,2316
EUR/USD Achat EUR Vente EUR
(devise directrice) (devise directrice)
Vente USD Achat USD

0,5556 0,5561
USD/GBP Achat USD Vente USD
(devise directrice) (devise directrice)
Vente GBP Achat GBP
30
Cours acheteur Cours vendeur
1,2311 1,2316
EUR/USD Achat EUR Vente EUR
(devise directrice) (devise directrice)
Vente USD Achat USD
Dans le cadre d’une cotation à l’incertain, le cours de
l’euro par rapport au dollar, sur la place de New-York,
indique 1,2311-1,2316.
1,2311 est le cours d’achat de l’euro par rapport au
dollar ; 1,2316 est le cours de vente de l’euro par rapport
au dollar.
Lorsqu’une banque annonce cette fourchette, cela
signifie qu’elle est prête :
à acheter l’euro sur la base de 1 EUR = 1,2311 USD et
à le vendre sur la base de 1 EUR = 1,2316 USD. 31
Cours acheteur Cours vendeur
0,5556 0,5561
USD/GBP Achat USD Vente USD
(devise directrice) (devise directrice)
Vente GBP Achat GBP
Dans le cadre d’une cotation au certain, le cours du dollar
par rapport à la livre sterling, sur le marché de New-York,
indique 0,5556-0,5561.
0,5556 est le cours d’achat du dollar par rapport à la livre ;
0,5561 est le cours de vente du dollar par rapport à la
livre.
Lorsqu’une banque annonce cette fourchette, cela signifie
qu’elle est prête :
à acheter du dollar sur la base de 1 USD = 0,5556 GBP et
32
à le vendre sur la base de 1 USD = 0,5561 GBP.
Il est toujours possible de passer d’une cotation à
l’incertain à une cotation au certain et
réciproquement.
En partant de la cotation de l’euro par rapport au
dollar sur la place de New-York, il est possible de
calculer le cours du dollar par rapport à l’euro :
• Le cours acheteur du dollar par rapport à l’euro
est obtenu en inversant la valeur du cours vendeur
de l’euro par rapport au dollar : 1/1,2316 = 0,8119.
•Le cours vendeur du dollar par rapport à l’euro est
obtenu en inversant la valeur du cours acheteur de
l’euro par rapport au dollar : 1/1,2311 = 0,8122.

33
Sur le marché des billets, les écarts entre cours
acheteur et vendeur appliqués aux particuliers sont
très supérieurs à ceux du marché interbancaire. Ils
sont aussi très différents d’une banque à une autre à
un même moment.

Dans la presse, l’information la plus détaillée sur les


cotations de change est publiée par le Financial Times
à Londres et par le Wall Street Journal à New-York.

34
2- Caractéristiques :
Le marché des changes se tient tous les jours ouvrables entre les
établissements financiers de la place, soit directement entre
banques, soit par l’intermédiaire de courtiers.
Les opérations se réalisent également avec des
correspondants étrangers. Le marché fonctionne en
continu, c’est à dire qu’il est toujours possible pour un
opérateur d’acheter ou de vendre des devises ou la
monnaie nationale.
Le dollar des Etats-Unis constitue la base de cotation de
toutes les monnaies. Il sert de pivot à l’ensemble des
transactions (Pivot = première devise =devise directrice)
Toutes les devises sont cotées contre le dollar, alors qu’elles
ne sont pas nécessairement cotées entre elles d’où la
nécessité d’arbitrage triangulaire. 35
La procédure d’arbitrage triangulaire

Si un banquier désire vendre des dinars tunisiens


contre des dollars australiens, il doit nécessairement
passer par le dollar.

Dans ce cas, il vend des dinars contre le dollar et


revend ces dollars pour obtenir des dollars australiens.
Il est en effet pratiquement impossible de vendre
directement des dinars contre des dollars australiens
car il n’y a pas de marché direct entre ces 2 devises.
Plusieurs monnaies échangées sur le marché de change
se trouvent dans ce cas.
36
Exemple
Une banque suisse est chargée de vendre, le 23
septembre 2014, un million d’euros provenant
d’exportations effectuées par une entreprise suisse.
Lorsque la banque reçoit l’ordre de vendre les euros,
les taux sur le marché de change sont les suivants :
1 CHF = 0,6466 EUR à Paris
1 USD = 1,2560 CHF à New-York
1 USD = 0,8121 EUR à New-York et à Paris
1 2
La première Solution est
de vendre directement 1 La seconde solution est de
million d’euros contre passer par une devise
 des CHF tierce 37
1 2
Elle vend 1 million d’euros contre
vendre directement des dollars américains à New-
1 million d’euros : York et achète simultanément les
1.000.000 / 0,6466 = francs suisses contre les dollars
1.546.551,2 américains :
1.000.000 / 0,8121 × 1,2560 =
1.546.607,6 CHF
Par rapport à la vente directe sur le marché des
changes, le passage par une devise tierce dégage un
profit de 56,4 francs suisses sans tenir compte des frais
de transaction.
1 CHF = 0,6466 EUR à Paris
1 USD = 1,2560 CHF à New-York
1 USD = 0,8121 EUR à New-York et à Paris 38
La réalisation d’un arbitrage triangulaire exige une
grande célérité car les taux de change peuvent varier
rapidement et le cambiste risque de se faire « coller ».

En effet, si pendant la première partie de


l’arbitrage, lors de la vente des euros contre des
dollars américains, le taux de change entre le franc
suisse et le dollar américain se modifie et passe de
1,2560 à 1,2556, le résultat global de l’opération
ressort à 1.546.115 francs suisses, ce qui n’est
même plus suffisant pour couvrir les frais. Le
cambiste ne peut plus déboucler son opération
avec profit. Il reste « collé » avec du dollar
américain. 39
Deux solutions s’offrent au cambiste :
attendre en espérant une
acheter évolution favorable du taux
immédiatement de change dollar
des francs suisses américain / franc suisse,…,
enregistrer une mais dans ce cas, il prend
perte nettes. un risque supplémentaire
d’accroître ses pertes si
l’évolution lui est
défavorable.
Généralement, la banque reçoit un ordre de sa
clientèle. Mais le cambiste peut effectuer des arbitrages
de sa propre initiative et pour le compte de sa banque
dès qu’il décèle une possibilité de réalisation de gains. 40
Les opérations d’arbitrage direct et triangulaire ont
tendance à régulariser les cours de change. De ce
fait , les cambistes ont de plus en plus de difficultés
à réaliser des gains d’arbitrages. Dès lors et quand
les différents taux de change sont en équilibre, il
leur est possible de recourir au croisement des
monnaies.

Les opérations de change donnent lieu à:

• une commission de change;


• une commission de transfert;
• des frais de dossier;
• et la taxe sur les activités financières. 41
Les devises sont négociées sur les places financières
internationales (PFI).

Il y a celles qui sont dites de première catégorie : on


trouve les PFI de Londres, New-York et Tokyo.

Paris, Francfort, Zurich, Milan, Amsterdam, Hong-


Kong,..., constituent les PFI de deuxième catégorie.

Toutes les autres PFI sont dites « exotiques ».

42
43
Section 3 : LES TECHNIQUES EXTERNES
DE COUVERTURE CONTRE LE RISQUE
DE CHANGE DE TRANSACTION

44
Les techniques externes de couverture du risque de
change nécessitent le recours à des organismes
externes à l'entreprise, notamment les banques ou un
marché spécialisé . Dans le cadre de ce cours nous nous
proposons d’étudier les techniques suivantes :

1) L’AVANCE EN DEVISE

2) LE MARCHE A TERME OU FORWARD

3) LES CONTRATS A TERME DE DEVISES OU FUTURES


45
1) L’AVANCE EN DEVISE

L’avance en devise est une technique de


financement du commerce international qui peut
être également utilisée, dans le cas d’une
exportation, comme une méthode de couverture
du risque de change. Ainsi, cette technique répond
simultanément à un double objectif : le
financement d’une transaction à l’étranger et la
couverture contre le risque de change.

46
Le mécanisme d’une avance en devise

Un exemple d’une avance en devise : Une entreprise exportatrice


française a une créance de 100.000 USD à 6 mois. Cette entreprise
craint une baisse du cours du USD par rapport à l’EUR dans 6 mois.
Pour se couvrir contre le risque de change, elle décide de recourir à
une avance en USD.

C’est une méthode de couverture nécessite le recours à


un établissement bancaire. Elle se déroule en 3 étapes :

L’exportateur emprunte auprès de son banquier un


montant en devises correspondant à la créance qu’il
possède. En pratique, l’exportateur emprunte un
montant inférieur pour qu’à l’échéance, le montant de
la créance couvre le principal et les intérêts. 47
PC courte

risque de hausse du cours risque d’appréciation


au comptant futur = de la devise
(cas d’une entreprise importatrice)

PC longue

risque de baisse du cours risque de dépréciation


au comptant futur = de la devise
(cas d’une entreprise exportatrice) 48
Les devises à la disposition de l’exportateur sont
vendues par la banque sur le marché de change au
comptant. Ceci permet à l’exportateur d’éliminer son
risque de change et de disposer immédiatement d’une
trésorerie libellée en MN qui servira à ses besoins de
financement. Il peut décider d'injecter cette trésorerie
dans son cycle d'exploitation.

A l’échéance, la somme perçue par l’entreprise


exportatrice de son client étranger est versée à la
banque qui, elle même, l’utilise pour rembourser
l’emprunt contracté sur le marché des eurodevises.
Ainsi, la banque et l’entreprise exportatrice ne sont pas
exposées au risque de change.
49
Exemple d’une avance en devise

Une entreprise exportatrice française a une créance de


100.000 USD à 6 mois. Cette entreprise craint une baisse du
cours du USD par rapport à l’EUR dans 6 mois. Pour se couvrir
contre le risque de change, elle décide de recourir à une
avance en USD.
Les données sont les suivantes :
Spot : 1 USD = 1,1230 - 50 EUR
Taux d’intérêt annuels sur le marché de l’eurodollar à 6 mois :
5% - 5,5%
La banque prélève une commission de 3% par an, payable en
EUR le jour de l’avance en devise.
• Emprunt en USD d’une somme X au taux prêteur du marché
pendant 6 mois : il faut trouver X;
X( 1+ 5,5% *6/12 )= 100.000 ⇒ X= 97323,6 USD

50
Suite

• Cette somme obtenue en USD est vendue au comptant


contre des EUR. Le produit de la vente s’élève à : 97323,6 x
1,1230 = 109294,4 EUR
• La banque prélève sa rémunération et verse le solde à
l'entreprise, soit :
109294,4 EUR (1 - 3%* 6/12) = 107654,98 EUR
• Cette somme en EUR est encaissée immédiatement par
l'entreprise.
• A l'échéance, l'entreprise reçoit 100.000 USD de son client
étranger, qui lui servent à rembourser sa banque.
• Si le taux de rentabilité de son activité est de 10% par an,
l’entreprise exportatrice peut investir la somme reçue en EUR
dans son cycle d’exploitation pendant 6 mois. La somme
qu’elle encaissera dans 6 mois s’élève à : 107654,98( 1+ 10%
*6/12) = 113037,73 EUR
51
2) LE MARCHE A TERME OU FORWARD

La couverture sur le marché forward est la technique la


plus utilisée par les entreprises du fait de sa simplicité.
Les entreprises peuvent utiliser les achats et les ventes à
terme pour se couvrir contre le risque de change.
L'exécution d’une couverture sur le marché forward
s'effectue par l’intermédiaire d’une banque.

Exemple : Une société suisse a exporté des marchandises


aux Etats-Unis pour 210 000 USD à 6 mois. Pour se couvrir
contre le risque de dépréciation du USD par rapport au
CHF dans 6 mois, elle a décidé d'effectuer une vente à
terme de USD contre des CHF.
52
Le marché des changes forward permet la
couverture de deux types de risques :
Pour se couvrir contre le risque de change lié à une dépréciation
éventuelle d’une devise, l’exportateur doit vendre à terme des
devises correspondant au montant de sa créance.
Pour se couvrir contre le risque de change lié à une appréciation
éventuelle d’une devise, l’importateur doit acheter à terme des
devises correspondant au montant de sa dette.
Sur ce marché, les engagements sont fermes et définitifs.
En effet, à l’échéance, les opérateurs doivent échanger les
devises au cours à terme prédéterminé, quelle que soit
l’évolution du cours au comptant. Ainsi, les opérateurs qui
se couvrent sur le marché à terme ne peuvent pas
bénéficier d’une évolution favorable ultérieure de la
devise. 53
Exemples de couverture sur le marché forward :
a) Le cas d’une exportation :
Une vente à terme est un contrat établi entre
l'entreprise exportatrice et sa banque selon lequel
l'entreprise s'engage à livrer à l'échéance une
certaine quantité de devises et la banque s'engage à
livrer à l'échéance une certaine quantité de monnaie
nationale. La transaction est faite sur la base du cours à
terme fixé dès la date de la conclusion du contrat.
En cas de report de la devise à terme, l’exportateur
bénéficie d’un gain de change. En revanche, en cas de
déport de la devise à terme, l’exportateur supporte une
perte de change qui représente le coût de la couverture.
54
Exemple de couverture sur le marché forward:
Une société suisse a exporté des marchandises aux
Etats-Unis pour 210 000 USD à 6 mois. Pour se couvrir
contre le risque de dépréciation du USD par rapport au
CHF dans 6 mois, elle a décidé d'effectuer une vente à
terme de USD contre des CHF.
A la date d'exportation, le cours Spot est : USD/CHF =
1,6673-80
• Si le cours Forward à 6 mois est : USD/CHF = 1,6560-
70, la société suisse est assurée, dès la date de
l’exportation, de recevoir dans 6 mois une somme de :
210 000 × 1,6560 = 347 760 CHF.
Comme le USD est en déport à 6 mois par rapport au
CHF, la société exportatrice vend moins cher les USD
que si elle les avait vendu au comptant. Elle supporte 55
Suite

alors une perte (0.68%) qui est approximativement


égale au différentiel d’intérêt si la PTI est respectée.

• Si le cours Forward à 6 mois est : USD/CHF = 1,6760-


70, le USD est en report à 6 mois par rapport au CHF.
la société suisse est assurée, dès la date de
l’exportation, de recevoir dans 6 mois une somme de
210 000 × 1,6760 = 351 960 CHF.
Dans ce cas, la société exportatrice bénéficie d’un
gain qu’elle peut conserver pour elle-même ou
transférer à ses clients étrangers en réduisant ses prix
de vente. Ce gain (0,52%) est approximativement égal
au différentiel d’intérêt si la PTI est respectée.
56
a) Le cas d’une importation :
Un achat à terme est un contrat établi entre l'entreprise
importatrice et sa banque selon lequel l'entreprise
s'engage à acheter à l'échéance une certaine quantité
de devises et la banque s'engage à acheter à l'échéance
une certaine quantité de monnaie nationale. La
transaction est faite sur la base du cours à terme fixé
dès la date de la conclusion du contrat.
En cas de report de la devise de libellé de la dette, une
société importatrice qui se couvre contre le risque de
change en achetant à terme des devises plus cher qu’au
comptant, supporte une perte qui représente le coût de
la couverture. Inversement, en cas de déport de la
devise, la société importatrice enregistre un gain de
change. 57
Comparaison entre une couverture / financement par une
avance en devise et par le marché forward :

L’avance en devise permet à la fois de se couvrir contre


le risque de change et de résoudre un problème de
financement, ce qui n’est pas le cas d’une opération sur
le marché des changes forward. En effet, une vente à
terme permet à une entreprise exportatrice de se
couvrir contre le risque de change, mais si cette
entreprise souhaite financer ses exportations, elle doit
recourir simultanément à un crédit.

58
Le choix entre l’avance en devise et la vente à terme
accompagnée d’un crédit résulte d’une comparaison
entre le taux d’intérêt du marché monétaire local et le
taux de crédit.
Toutes choses étant égales par ailleurs, si le taux du
marché monétaire local est supérieur au taux de
crédit, une entreprise exportatrice, qui cherche à se
couvrir et à se financer, a intérêt à recourir à une
vente à terme accompagnée d’un crédit. Dans le cas
contraire, l’entreprise a intérêt à choisir l’avance en
devise.

59
3) LES CONTRATS A TERME DE DEVISES OU FUTURES
Le marché des contrats à terme de devises ou Futures sont
des marchés dérivés qui sont structurés autour d’une
chambre de compensation (Clearing house) qui assure la
contrepartie des transactions et la liquidité du marché.
Un contrat à terme de devises ou Futures est un contrat
standardisé qui stipule un engagement ferme et définitif
d'acheter ou de vendre une certaine quantité de devises
à une échéance donnée et à un prix qui est fixé lors de la
négociation du contrat. En effet, ce ne sont pas des
devises qui sont négociées sur le marché des Futures,
mais des contrats standardisés. Les devises (ou les
matières premières) représentent l'actif sous-jacent.
Sur le marché des Futures, les opérateurs peuvent être soit
acheteurs de Futures et sont alors en position longue, soit
vendeurs de Futures et sont donc en position courte. 62
Les marchés des contrats à terme de devises sont
localisés au sein des bourses. Seuls les membres des
bourses sont autorisés à négocier des ordres d'achat et
de vente de contrats à terme pour leur propre compte
ou pour celui de leurs clients. Les membres sont
généralement des filiales de grands groupes bancaires
internationaux.
La chambre de compensation représente l’organisme
administratif de la bourse qui assure le bon
déroulement et la sécurité financière des transactions.
Les clients adressent à leurs courtiers des ordres d’achat
ou de vente de contrats à terme de devises. Une fois
l’ordre exécuté, pour qu’il soit valable, il doit être
enregistré et garanti par la chambre de compensation.
63
1. Caractéristiques d’un contrat Futures :
Sur le marché des contrats à terme de devises sont
négociés des contrats standardisés. La standardisation
permet d’assurer la liquidité du marché en mettant en
relation de nombreux acheteurs et vendeurs. Les
caractéristiques des contrats à terme sont les suivantes:

a) Le sous-jacent : Les contrats portent sur des devises.


Selon les marchés, seules quelques devises majeures
font l’objet de contrats à terme. Par exemple, à
Chicago, sur l’IMM, ces devises sont principalement
l’euro, le yen, le franc suisse, la livre sterling, le dollar
canadien, le peso mexicain et le dollar australien.

64
b) La taille : il existe une taille standard des contrats
pour chaque devise. Par exemple, sur l'IMM, la taille
standard des contrats de Futures de devises est de :
EUR 125 000, JPY 12 500 000, CHF 125 000, GBP 62
500, CAD 100 000, MXP 500 000, AUD 100 000.
c) L’échéance : l'échéance des transactions est également
standardisée. Les transactions et les cotations sont
effectuées par cycle trimestriel. Le cycle mars est le plus
commun et les échéances cotées sont les 4 fins de
trimestres : mars, juin, septembre et décembre.
Les transactions peuvent atteindre théoriquement un
horizon de deux ans, ce qui implique que huit échéances au
maximum peuvent être cotées simultanément. En réalité,
pour certains contrats, seule deux échéances, voire une
seule, sont simultanément cotées. 65
d) Le prix du sous-jacent : il correspond au cours Futures
déterminé par la chambre de compensation par une
confrontation entre les offres et les demandes de contrats. A
Chicago, sur l’IMM, les cotations sont faites en dollars par
unité de devises.
e) Les fluctuations minimales : les cotations sur les marchés
des Futures se font avec des limites minimales de variations
de prix à la hausse ou à la baisse. Ces limites de variations de
la valeur des contrats, appelées échelon de cotation ou tick,
sont elles aussi standardisées. Ces limites, définies pour
chaque contrat de devises coté, sont exprimées dans la
monnaie du pays de localisation de la bourse. Sur l’IMM, par
exemple, elles sont exprimées en dollars par unité de devises
et varient généralement entre 10 et 12,5 dollars par contrat.
Pour le contrat CAD, le tick est de 1 point de USD par unité de
CAD ; la valeur du tick par contrat CAD est alors de : 100 000 ×
66
0,0001 = 10 USD.
f) Les fluctuations maximales par rapport à la veille :
la définition de chaque contrat précise s’il y a une
limite maximale de variation quotidienne des prix.
Dès que cette limite est atteinte, la chambre de
compensation suspend la séance de cotation et
procède au calcul des gains et des pertes potentiels
de ses membres. Ainsi, un opérateur intervenant sur
le marché des contrats à terme sera sécurisé car il
ne peut pas être exposé à une variation de prix
supérieure à la limite fixée. Cependant, cette limite
n’est pas toujours prévue car elle peut entraîner un
blocage des marchés surtout si les devises sont
volatiles.
67
2. Le système de marges:
La chambre de compensation exige le versement d’un dépôt
de garantie ou marge initiale pour tout contrat acheté ou
vendu. Elle procède aussi à une réévaluation quotidienne
des positions de chaque membre et détermine le montant
des appels ou restitutions de marges.
a) Le dépôt de garantie ou deposit :
Avant chaque opération d’achat ou de vente de contrat à
terme, tout donneur d’ordre est tenu de verser à son
courtier un dépôt de garantie appelé dépôt initial ou
deposit. Cette somme d’argent exigée par le courtier est
au moins égale au dépôt de garantie que, lui même, doit
verser à la chambre de compensation lors de
l’enregistrement de l’opération. 68
Le montant du deposit est différent pour chaque
contrat. Il est généralement d’une faible valeur et
représente 1 à 3% de la valeur des contrats. Le
deposit varie surtout en fonction de la volatilité du
cours des devises. Généralement le montant du
deposit correspond à la limite maximale de
variation quotidienne des prix. Il doit être suffisant
pour couvrir au moins le maximum qu’un opérateur
puisse perdre sur un contrat en une séance ou deux
séances de cotation.

Lorsqu'une position est soldée, le deposit la concernant


est restitué au client.
69
Aux Etats-Unis, les chambres de compensation
définissent la notion de dépôt de garantie minimum
ou marge de maintenance. Cette marge est le
montant minimum du deposit qui doit toujours figurer
au compte du client. Cette marge de maintenance est
généralement de l’ordre de 75% du deposit. Ce seuil
permet de faciliter le fonctionnement du mécanisme
des appels de marges par la chambre de
compensation.

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