Série des exercices : méthodes d’actualisa on des ux de trésorerie

Exercice 1 :
Ei age est un groupe français, leader dans le domaine de la construc on. On lui doit notamment le
viaduc de Millau. Son cours au 10 février 2005 est de 94,50 € et son CA pour 2004 est de 7 765 M€.
2005e 2006e 2007e 2008e 2009e
Chi re d’a aires (M€) 8 088 8 363 8 647 8 907 9 174
Croissance CA 3,4% 3,4% 3,0% 3,0%
Résultat opéra onnel/CA 4,2% 4,3% 4,4% 4,5% 4,5%
DAP/CA 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5%
Inves ssement/CA 1,6% 1,6% 1,6% 1,6% 1,6%
BFR/CA 4,3% 4,2% 4,1% 4,0% 4,0%
Taux d’impôt 34% 34% 34% 34% 34%

A compter de 2009, les ux de trésorerie connaîtront une croissance constante de 3%, sur un horizon
in ni.
Informa ons complémentaires :
L’ende ement net est de 80 M€ et le nombre d’ac ons est de 29,562 millions.
Le bêta du tre est de 0,5 (source Bloomberg), la prime de risque du marché est de 4% (source :
UBS), le taux des OAT 10 ans est de 3,50%. Compte tenu du faible taux d’ende ement de la société,
ce e dernière sera à négliger pour le calcul du coût du capital. Le taux de BFR en 2004 était de 4,3%.
En fonc on des informa ons ci-dessus, valorisez Ei age sur la base de ses ux de trésorerie
disponibles.
Exercice 2 :
La société Province a été créée il y a cinq ans par quatre ingénieurs. Ces derniers souhaitent s’en
dégager. Ils vous demandent d’évaluer leur société selon la méthode des ux de trésorerie
disponibles.
Vous trouverez en annexes 1 et 2 un certain nombre d’éléments rela fs à ce e société. A n d’évaluer
ce e entreprise au 1er janvier 2003, vous procéderez selon les étapes suivantes.
TAF :
1. Etablir le tableau des ux de trésorerie disponible (FCFF) pour la période de prévision
2003-2007.
2. Evaluer la valeur de marché de la de e au 1er janvier 2003.
3. Es mer le coût du capital de l’entreprise à par r des valeurs de marché.
4. Es mer la valeur terminale, qui correspond à la valeur actualisée des ux de trésorerie de
l’entreprise, de 2007 à l’in ni.
5. Es mer la valeur de marché des capitaux propres de l’entreprise (de l’ac on Province) au 1er
janvier 2003.
6. La société a-t-elle créé ou détruit de la valeur en 2002 ?
7. D’une façon générale, quelles sont les principales ac ons qu’une entreprise peut développer
pour faire progresser sa créa on de valeur ?
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Annexe 1 : Etats nanciers de la société PROVINCE

Bilan au 31 décembre 2002 (en milliers d’euros) :

Ac f immobilisé net 18 000
Ac f circulant 36 000
Trésorerie ac ve 1 000
Total 55 000

Capitaux propres 44 000

De es nancières 7 000
De es circulantes 4 000
Total 55 000

Compte de résultat du 1er Janvier au 31 décembre 2002 (en milliers d’euros)

Chi re d’a aires 58 000
Achats - 12 000
Services extérieurs et taxes - 7 000
Charges de personnel - 30 000
Dota ons aux amor ssements d’exploita on - 3 000
Résultat d’exploita on 6 000
Charges nancières - 420
Résultat courant 5 580
Produits excep onnels 1 200
Charges excep onnelles - 1 500
Impôt sur les sociétés - 1 760
Résultat de l’exercice 3 520

Annexe 2 : Données prévisionnelles de la société PROVINCE

Une étude de marché an cipe une augmenta on des ventes de l’ordre de 10% pour 2003 et 2004,
qui sera suivie d’une croissance plus restreinte les années suivantes. Sur ce e seconde période, le
taux de croissance perd 2 points chaque année jusqu’en 2007. Le besoin en fonds de roulement est
considéré comme stable par rapport au chi re d’a aires au cours du temps. Les achats vont croître à
un taux iden que à celui des ventes. Le poste « services extérieurs et taxes » est composé de charges
xes à hauteur de 2 millions d’euros. La part variable va croître à un taux iden que à celui des
ventes. En n, du fait d’une améliora on de la produc vité, les charges de personnel vont augmenter
de façon plus faible que les ventes. Le business plan de la société prévoit ainsi une croissance de ces
charges d’un point inférieur à celle des ventes.

En ma ère de nancement, la structure actuelle sera maintenue dans le futur. La de e actuelle est
un emprunt à taux xe (6%), remboursable in nie dans 5 ans. A son échéance, elle sera renouvelée
à l’iden que. Le cours moyen du tre sur l’année a été de 45 euros et le capital est composé d’un
millions d’ac ons. Compte tenu de son niveau de risque et de l’évolu on des taux d’intérêt, la
société est actuellement en mesure de s’ende er au taux de 5,8%.
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Pour ce qui est des inves ssements et des dota ons aux amor ssements, ils vont croître au même
rythme que la produc on puis, à par r de 2007, les inves ssements seront équivalents aux dota ons
aux amor ssements. En 2002, le niveau des inves ssements a été de 4 millions d’euros.

A l’issue de la période de prévision (2003-2007), il sera considéré que le dernier ux de trésorerie de

l’entreprise augmentera de façon constante, à l’in ni, à un taux proche de celui du PIB français sur
longue période, soit environ 3%. Ainsi, la valeur terminale, qui correspond à la valeur actualisée des
ux de trésorerie à par r de 2007, sera déterminée sur un horizon in ni.

La prime de risque du marché est d’environ 5% et le taux des OAT 10 ans est de 4,75%. Le bêta du
tre est de 1,3. Le taux de l’impôt sur les sociétés est de 1/3.
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