Gestion financière

internationale

Analyse des variables

et décisions de stratégie financière
CERIST
DU

Henri de Bodinat
Jean Klein
Bernard Marois
BIBLIOTHEQUE

dunod
 Les ailleurs: Hmri de BODIl'AT est professeur associé au CESA (HEC,
ISA, Cl'"C), ~onsuhanl cha Anhur D. l.illie. rtdacteur en chef de Harvard
l'expan~ion et a"so<':lc à l'IRIS, cenlre de rechc:rches dirigé par Jacques AtLalL

hall KLEIN, pwfL's\cur a..,~ock au C[SA (HEC lSA, (FO, est ac/m:]--
klncnt Do)en du Corpo Cn\.:ignant du CESA. Il il été professcllr-invilé ClU
M l.T. et :1 runi\'cf"ite de 1 o\lvain. 11 ;1 02-té COI1~llltant il rO.c.D.E. et
ù la r:EGOS.
HlTnard ~lAROIS, diplômé de l'Ecole (ks Haule~ Etudes Cotl1l11erci;rks,
MUA Columbia ct doctcllr en ge~1ion, eq actuellement protesscur associé
au CESA (HEC, ISA, Cl·'C) el consultant en gC\tiOl1 de lr~sorerie Înter-
mttioTlalc.
CERIST
DU
BIBLIOTHEQUE

ISBN 2-04-10131-4
1') Bordils, Paris, 1978
N" 013 875 0305

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"l,ne, 1 :je ','ltcle 40, Ce\1e ,er'bentat,on 'Hl re~,odUCMr_ pd' q~"'q"~ l''Jcode
~"e c~ ,olt c,n""',I'... 'al\ ,'ne ~on"efac_nn ,,,o1o,,oo,,po pd' les ",t(,I~, ~:!o et ,u'v"rll"
~l Code p<",1 1" Iü ou '1 m,HO 19';7 ",,,,u,,>~ "" 'Nme" des ahnc." 2 0' -l ,i-!
1 m,cie 41 WuO le' ('or,e, DU 'ep<O~ucl'O"S "",c'L'I1,",'1 ,~,",""~',,, Icsoqe p"''', d
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 P \JI
Table des matières
CERIST

Introduction
DU

Chapitre préliminaire l'environnement financier international 1

BIBLIOTHEQUE

0.1. Les mécanismes de change 1

0.1.1. L'organisation du marché 2
0.1.2. Les opérations au comptant 5
0.1.3. Les opérations à terme 7
0.2. La halance des paiements 14
0.2.l. Définition ct mécanisme 15
0.2.2. L'utilisation par le gestionnaire 17
0.2.3. L'analyse d'une balanet: des paiements 1k
(J.3. Processus d'ajustement et systèmes monélaire~ mtern'dtionaux 24
0.3.1. Définition 24
0.3.2. Différents modes d'ajustement de rOffTe et ùe l:-i r1emande de
devises 25
0.3.3. Les systèmes réels 30
Biblio!,'Taphie 3S

Chapitre 1 : Les sources de financement 37

1.1. Les sources de fonds internes 38

1.1.1. L'utilisation des ressources ùe la maison-mère 38
1.1.2. Le financement à partir des filiales elles-mèmcs 40

v
 (,t:STIO"'.J l'INA~ClbRl I1'.TrRNAIJ()~Al.r

1.1,1 1.'-' Ill1anccnl~lll 11111<1 ;':l''lllr''

1.:::. 1...", "rnlrù'~ d.: fUI\J~ C)(lL'1"11l~
1.::: !. I.,-,~ lCdllll<]lI<' i'ill<llh.i,>'-c" n 1111\llilk~
1.:'::: [.C:' Icchlllcllll'~ pllll>III~Il', ;l'kj'II;IlIl\I1~lk,
1.-'. l'~ ~(\lIlI,;C' d~' l'lTHk ll1!!llc',
\1lJ11'.\1' Illlpl,U1I,ltIOllo " l , Il;lIn!~'I hll,~ltl(:('m..:nb sp":'cia\l.~è~ d'()rl-
,-" 1Ill' l' 1;lIll',1 i .,,'

Chapilrc 1 I.a "ariabl(' « change» 75

1.1 a pI.:vision du n~qllc (}.: change

CERIST

2.\ 1 l''' taux dl.' change <1 IcrTll~ comme indicakur~ de prcvl~ion
de l'l'\'o1ulioll dc~ tau),. au comptant 76
2.1'" L'c\"ollilion dc 1'1.'11\ ironnl'J1lCnt 0I.'onomlco-pn1iLique comme
inùicakur (1.: r~'\'Olllti!.lll dc~ taux dl: change 7~
2.1 1. L\:~ taux d'mtlalioll lL'I<ltit\ comme indicateurs de pr~visioll de.~
l:lll\ dc change 79
2.2 '1 echniqlJl:~ de proteCllolll conllc le risque de change 81
DU

2.2,1. Les techniqul:'" de rr01eClion liées aux transactions commcr-

ciah;, 82
2.27 1.":\ Icclll1lqlll'~ dl' protectIOn des ;lClih du ,.;roupe il l'étranger R~
2.3 Pour unc qraté'.Q:ie glohak cl<' change 90
BIBLIOTHEQUE

2.:'.1. Le ~:~IL'm,: d':lprroche g101ml 90

2.1.2 F()rnlulatHlil tl'ulle p\\litiquc dl: change 92
2.\ Î Pr~\I~I\ln lie r,:volutiOI1 1l1onétain: 93
2.:\ \ TrailL:lllcnt du r;~qllL: de changf' 9S
2.:1 ..'\ ('I\])lrhle du proce~~lI\ 97
Bihlim,r:tphic 99

{'hapitrc 3 : Le ri~(luc politique ('t administratif 103

J.I (JII!-ûm: du rhqUL: 10--1

]." T;.-p\Jloç-lc et é,y,iluatioll du n~q\le politiquc 108
J.: l,l' li... quc pollliq\IC " lourd 108
3.22 l ',:valu'-1tion du ri~qul: politiquo' 116
3.3 Le ri~411l: adminl~lr:ltif 118
3.1.1 Me~lITc~ liéc~ ,lU prohlème des hal;mœ'i de pale1l1Cnt~ 1\9
3.3.='- Me~lITc~ liées il des problèmes économiques généraux 125
3.~. l,a 11li1l11lli ... alion de~ ri~quc~ politiqlle ri adlllinistratif~ 129
3.--1.1 Lc~ politiques opérationnelles 129
3.4.2. Lc~ politiques de protection 132
Annexe l,a garantie préa]<'Ihk de~ inve~ti~semcnts internationaux 136
Bjbliographil~ 142

VI

. -"'--... _._......_---_.
 TAilLE DES MATIÈRES

Chapilr~ 4 r.a fiscalité et les sodétés-holding 145

4.1 L'environnement fiscal international 146

4.1.1 Les types d'impôt 146
4.1.2. Les conventions internationales 14g
4.1.3. Mesure de la variable fiscale 149
4.2. Minimi~ation Je la variahk fi<.;cak . Optimisation fiscale et tran<.;-
krls de fnnds 153
4.3. Les Sociétés-Holdings 156
4.1.1 l'ypologie des Holdings 156
.:1.3.2. Les avantages des Holdings 161
CERIST

4.3.3. La position des Pouvoirs puhlie<.; face aux Holdings 162

4 . 3.4. Un exempk : le groupl~ CF.P. 164

Chapitre 5 : La dédsion d'investissement à l'étranger 167

5.1. Pourquoi investir à l'étranger 168

DU

5.2. Spécificité de l'évaluation de l'investissement international 172

5.2.1. Méthodes traditiollTlc1k:s ù'évaluation de l'investissement 175
5.2.2. Une méthode moùerne d'évalu<ltion de l'investissement interna-
lion al 178
BIBLIOTHEQUE

5 . 2.3. La valeur de l'évaluation EVlT 190

5.2.4. Investissement international et taux d'actualisation 191
5.J . Investissement ct stratégie 195
5.3 . 1. La stratégie pa.~ à pas 195
5.3.2. La stratégie de l'autofinancement 197
5 . 4. Conclusion : investissement et rationalité financière 198
Armexe : Le choix d'un pays d'investissement 200
Bibliographie 211

Chapitre 6 L~ choix d'un~ ~lIurC~ d~ fllnd.~ 213

6.1 . La politique SUIvie par les firmes françaises 213

6.2. Comment intégrer les variables 217
6..3 . Le choix d'une alternative 222

Chapitre 7 : Structure du capital des filiales 227

7.1. Le chuix d'une structure financIère pour une filiale 227

7.1.1.. Le rapport fonds externes/fonds intern('~ du groupe 228
7 . 1.2 . l,a nature des fonds internes 233

VII
 (,Fsno" FJ~Aj\;CILRJ: l"JTF-R0. \TIOl\Al J

7.:. ,\: clHII>' d'ullc ,tIU<,;!UI\: luridillll\:

7.:.!. FPIIII\: jUlidiqu\:
7.2.2. I.l' 1'[()hl~lIll' d\:, lil[;dl'~ C'(ltIIlIlLIIII:\
1-1 i hi i()~.':r:lrh 1('

Chapitre X : 1.:1 pnlitil!IH' Ik~ tnm~Tert" dl' fond), 2S:i

H.l. il .I2.'.>tiOll d~ tl";~llre:[[~' '2.11

8.1. LIè~ kcllltiljllc., dc gl'oli(lil d..; li'é~')re:[,c 256
8.1 I.e, ',T\iLT~ {liT\:rl, pill k\ 11~lJlqll(:, 26\
8.J.3 Le ~yql'ml' dr )-':C~liL)!1 (Il' Ir.:~(\rni\: inlt:rnaliullak l(])
H.I.4. I,"état dc j"drl en rr~ll1cC' 267
CERIST

H.:? La politiquc dc tI,Ul~kr[', d( jll11dc 26x

8.2 1. ForIlJc~ de lral1~j'ert '27 1
!t2.2. L\:~ )Ju1iliqLl":~ dl' \JaIl~j'<':TI 2K6
BI hl iograph le ::lOt>

Chapitrt' () : Le cnntrtlle finanrier dl'), filialt'~ étrangèrc~ JO\)

DU

9.1. La Iléœ~silc de:~ c()ntr()k~ tormel, ~IO

9.2. La difri-.:ulté de Illdl!'\: \:!l ph(e d(:\ contrôles tormcl~ 111
9.2 1 1 ln Oh~l:ll"k ~~éT1àal 313
BIBLIOTHEQUE

9.::'2 Trois ob~tack~ ~pécilïqlll:~ :11-1

9.2.3. Les dtfficultcs liées ;i l'ortTmi":lIÎOll fm:lTlcièr\: contn',le finan-
ci>:r et "ntrerri~e~ int~gr(:C'~ 330
9 •.-;, Le:~ 5()ILlti"n~ au, par:\(h)\c'~ 33<-1-
RihIÎ{)!2r:lrhic 340

Chapitrl' 10: Function financière internationale .-;41

III.! L'(1fg:l!11~~lt1nn de Li j"'lllLli'l1l lïllUIlCi01c inkTlldtionalc 3--1-}.

111.1.1. 1.;1 L<,llkCll' lk l'Tntnrm:ltÎ()J1 342
111.1 -, Le traitenwnt de l'infonn,lIion :144
lO.~. F()llctiùn !ïnanCll:rc Ifltern:ltionale CI ~lruclurL de: l"entreprise 346

Conclusion ~51

VIII

'--'.-.. ~. ..
 Avertissement
à la seconde édition
CERIST

Cette seconde édition présente, par rapporr '~l i:J préc~dente,

DU

des modifications suoslantid!e<; l't dl' nouvcaux développcments.

En premier lieu. renvirOnnCJlWIlt tïnam.:ier international des
entreprises s'est considérabkment modifié depuis la parution dt:
la première: édition, en 1975. L.~ chapitre préliminaire, les
BIBLIOTHEQUE

chapitres 1 sur les sources de financement international, 2 sur le

risque de ch.mge et 4 sur la fiscalité ct les holdings ont été
entièrement remaniés ù la lumière des bouleversements récents
de cet environnement.
En second lieu, l'ensemble des chapitres 5 à 9 a été remanié
à la suite des observations critiques de nomhreux praticiens. Les
chapitres 6 et 7 sont maintenant consacrés respectivement au
« choix d'une $ource d~ fonds » ct à la " structure du capital
des filiale5 étrangères ».
Enfin. il faut mentionner la présence d'un troisième co-auteur,
Bernard 1\.'larois. dont l'apport dans cette nouvelle édition a été
important.
 Introduction
CERIST

La gestion financière internationale est un domaine neuf. En

DU

tant qu'cosemble de concepts cl de méthodes (.;Omparablc~ à la

gestion financière classique, elle est apparue il y a seulement
une dizaine d'années aux Etats-Unis.
Contrairement à ce qui pourrait paraître intuitivement logique,
BIBLIOTHEQUE

la gestion financière internationale n'est pas fFservée aux grandes

entreprises multinationales, aux grandes' unites interterritoriales,
pour reprendre l'expression Je F. Perroux. Elle concerne les
firmes de toutes tajlles, dès lors que celles-ci exportent une pro-
portion notable de leur production. L'entreprise simplement expor-
tatrice, l'entreprise ayant quelques filiales commerciales à l'étran-
ger, rentreprise ayant implanté des unités de production hors de
son territoire national, et enfin l'entreprise réellement multinatio-
nale, ayant intégré au niveau mondial marketing, product~on, et'
finanœ, toutes sont concernées par la gcstiop financière'i.ùcrna-
tionale.
Ces entreprises re'préscntent la majorité des entreprises fran-
çaises grandes ct moyennes. Pour ces entreprises, l'on serait tenté
de dire: la fÎnnnœ sera internationnle ou ne !.era pas. Fa<:e à une
concurrence nationale ou internationale acérée, ces entreprises
ne peuvent plus se permettre ùe se limiter à la gestion financière
« classique YI. Celle-ci, conçue pour une entreprise purement
nationale, ne fonctionnant qu'au sein d'un environnement financier
unique, est insuffisante pour décider et fonctionner dans l'envi-
ronnement financier international. De nouvelles variables, comme
la variable « change », dc nouveaux concepts ou de nouvelles
XI
 GFSTlON FINANCIÈRE INTERNATIONALE

politiqucs, comme celle de transfnt de fonds, doivent être intro-

duits et utillsés.
Oc même que l'intégration ver..; l'aval. l'acqUl<:.ition de ~lation­
.'>crviees par les grande,> clltrcpri"ès pétrollôres les a contraintes
~l acquérir des comp.':tenee~ l·1 il mellrt: au point des politiques
marketing:. de lllt~IlW la pénétration L'tl environnement lIlternatio-
nal force les entreprises ,.1 ul11naÎtre ct à utIliser \cs tcchniquc~
financières illternatinnak's. ( 'omm!.: souvent. Il existe lin décalage
entre unt: nUllvelle dOlUll:e de l'environnement d l'adoption paf
l'entreprise de politiqucs Jl1kgrant celle-Cl. Une ditluslon progrc..,-
sivc, accl~lèrée par quelques crisc~ violentes, l'init par provoquer
un changl:tncnt dalls LI perception de l'envirqnnement dc~ dJri-
CERIST

gcanb, Demain, le,'> entrepris!:.., trançais!:s pOUf h~"quelles l'inter-

nationalisation ~eHlble devoir eroÎtrc auront donc intégré: a km
gestion cette nouvdlc étape dL: l'art (ou ùe la science) du mana-
gemcnt.
Cc livre a pour but J'acc61érer et de faciliter cette adoption.
11 s'ac1res::-,c donc tout (\"ahord aux cadres ùirigeant des entreprises
fran~'ai<.;cs ou européennes. Le puhlic a ùes besoim assez précis,
DU

ne se sal1sfait p<l~ dc phanta~rnC's théoriques, mais désire un c<ldre

conceptuel struç,turé et relié a la réalité dc chaque entreprise et
~I ses nécessités quotidiennes, Le ,second public de cc livre com-
BIBLIOTHEQUE

pn~nd les « étudiants cn management )/ travaillant soit dans les

universités, soit dans dçs grandes éwlcs et ccoles de commerce,
soit en formation continue. Chacun cle<;, chapitres a été eonçu
pour former l'ossature d'une série i,k cours, l"cnsemble dcvant
permettre unc très soliùe a<,similation de cc nouveau domaine
de connaissanœ qU\:~l 18 ge"tiun finam:ilèJ'c internationale. Le
livre est L:nfin destiné aux banque" ou institlltions financières
(elles aussi irrésistiblcment attirées vers J"international), ainsi
qu'éventuellement aux responsables politiques ou admini<;,tratifs.
Ces ùerniers en effet modèlent l'environnement financier ùes
entreprises de façon plus ou moins consciente ct volontariste,
Cc livre devrait ks aider il mieux prévoir rimpact de leurs déci·
sions sur la situation et les po1itiqw..:~ des entreprises.
f.e livre a été divisé cn deux. grandes parties, précédées d'un
chapitre préliminaire important sur l'environnement financÎèr
international de l'entreprise. La première a pour but de présenter
et ù'analyser les grandes variables que doit prGndre en compte
et prévoir unc entreprise exportarrice et/ou internationale lors
de l'élaboration dL: sa politique financière. Ces variables sont au
nombre de quatre: les nouvelles possihilités de financement et
de placement, le:;;; problèn,es d'intlation difféœntielle el du ri,sque
de change, les problèmes administratifs ct politiques l~t les pro-

XII
 INTRODUCTION

blèmes fiscaux. Chacune de ces variables fera l'objet d'un cha-

pitre, la seconde partie étant consacrée aux décisions de stratégie
financière internationale adaptées à cct environnement spécial.
Le choix des investissements en milieu international, la politique
financière, la structure juridique et financière des établissements à
l'étranger, la politique de transferts de fonds seront ainsi succes-
sivement analysés. Les deux derniers chapitres traiteront des pro-
hlèmes nouveaux que crée le fait de vouloir contrôler des filiales
étrangères, ainsi que les problèmes d'organisation de la fonclion
financière internationale.
La gestion financièn:. internationale est d'un niveau de com-
plexité supérieur à celui de la finô.nce classique. De nouvelles
variables extrêmement délicates à manier, en plus de celles que
CERIST

la finance classique intègre, doivent en effet être pris.es en compte.

Ces variables, interdépendantes. forment un s.ys.tème enchevêtré
dans lequel le décideur doit opérer avec aisance. Parvenir à une
modélisation mentale correcte de ce système est indispensable,
c'est pourquoi les chapitres comacrés à la stratégie financière
internationale traitent des interdépendances entre les variahles,
DU

des nœuds et des interactions qui donnent au paysage financier

international une physionomie particulière.
Ainsi le chapitre sur la variable change, comme le chapitre sur
le contrôle financier des filiales, traitent-ils des liaisons inflation/
BIBLIOTHEQUE

risque de change. Le chapitre sur l'investissement et celui sur

les transferts de fonds montrent comment intégrer dans un pro-
cessus de décision l'ensemble des variables financières internatio~
nales. Et le çhapitre sur le risque administratif et politique ahorde
rapitkment le problème du risque de change qui est également
traité au chapitre sur la variable change. Les recoupements sont
rendus nécessaires par la nature même du domaine étudié et par
l'effet positif de faire ressortir les interdépendances existantes.
Ce livre fait le point sur l'état de l'art en matière de gestion
financière internationale et essaie d'y ajouter quelques nouve1les
méthodes ou concepts. L'origine américaine de cette science rend
en effet partiellement inadaptés à l'Europe les rares ouvrages
américains existanJ;s. Les firmes françaises sont actuellement plus
exportatrices que multinationales, à j'inverse des entreprises nord·
américaines. C'est en fonction de cette caractéristique propre à
la France que cc livre a été conçu. Son point de vue est asse7. large
pour pouvoir servir le vaste éventail d'entreprises différentes éta-
blies sur le sol de l'hexagone.
En terme d'allocation optimale des ressources globales, il
devrait permettre un certain progrès comme la finance classique
et nationale « en son temps ». Après tout, au niveau macro-
XIII
 (lr."TION rTl'\ANClrRE 1:-'; I1:R.'\A'IIOk\LL

l~L'l.lIlUllliqut:. l'addition d~ gL'~tion, hn(lnL'1èrl~:', c()rrect~s Je firmes

individllclh.'~ \,.'] LI>;;, poliriqlll'-~ ]["~Ic!ltgt:,'11<'\ de b p:lJ't Jc:-, b~mqll"'~
t't des Invl'sti~~l'Llrs in:-.tilutionnç:h garanTit l'atteinte d'Ull optimum
t!()nt tous hl~ndicie,lt . que CL'T optimum s,' \'oit déplacé du cadre
n~lti()nClI pnLH ~'l'brglr ;'1 l'Europe ct au monde doit êt]'1.' béndïquc
pnur l\'nsembk dl'~ indl\ ldLl~ \,.'()lh',-'nll;:' par ~a n':lllsatilll1. Aux
gOllyernemCnh (k 11(' P:l". par 111;lIlque c}(: disccmcmcnl ou p;u
n"ltionali"me étrroit. rendrl' Il11p(),~ihk Lltt~'ink de cet uptimum
>;;,n mettJ.nt en rLlcc Jl" r.i~lkm"nt;Jtillll:-' isobtinnnls1l''>. Vivre
en ~y~tèmt' Oll\èrt est plus diHicdè, :11:11" CllllduÎt ~l une efficacil2
el uœ pro~périté plllS grandl' que le L'lit de vivre l'n système clos.
CERIST
DU
BIBLIOTHEQUE