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CHAPITRE
Linterprtation des documents financiers et la planification financire
OBJECTIFS
Comparer les visions conomique et comptable de lentreprise. Montrer comment linformation comptable peut tre utile au dcideur financier sil en use avec prcaution. Comprendre lintrt de la planification financire, et ses outils. Comprendre pourquoi les entreprises ont un besoin en fonds de roulement (BFR), et comment loptimiser pour maximiser la valeur pour lactionnaire.
PLAN
3.1 3.2 3.3 3.4 3.5 3.6 3.7 3.8 3.9 3.10 3.11 Lutilit des documents financiers Lanalyse des documents financiers Valeurs de march et valeurs comptables Mesure comptable et mesure conomique des revenus Rentabilit boursire et rentabilit financire (ou comptable) Lanalyse par les ratios La planification financire Comment btir un plan de financement La croissance et les besoins de financement externes La gestion du BFR (besoin en fonds de roulement) Gestion de la liquidit et gestion de trsorerie
RSUM
Les documents financiers (ou tats financiers) servent trois objectifs conomiques importants : Ils fournissent des informations aux actionnaires et cranciers de lentreprise sur la situation actuelle et les performances passes de la socit.
2011 Pearson Education France Finance, 3e d. Zvi Bodie, Robert Merton
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PARTIE I La finance et le systme financier
Ils reprsentent un moyen facile, pour les actionnaires et les cranciers, de fixer des objectifs de performance et dimposer des restrictions aux dirigeants de lentreprise. Ils constituent une base pour la planification financire. Les principaux documents financiers sont le compte de rsultat, le bilan et le tableau des flux de trsorerie. Le compte de rsultat donne les rsultats de la socit sur un exercice, et est constitu selon le modle produits moins charges (y compris les amortissements et provisions) galent le rsultat net . Le bilan dtaille lactif (actif immobilis, actif circulant) et le passif (capitaux propres et dettes). Le tableau des flux de trsorerie donne un rsum des flux de trsorerie (cash-flows), dgags ou consomms, par les activits dexploitation, dinvestissement et de financement. Le bilan comptable dune entreprise diffre de son bilan conomique parce que : Le bilan comptable ignore certains actifs et passifs qui sont pourtant importants. Dans le bilan comptable, les actifs et passifs ne sont pas tous enregistrs leur valeur de march. Les analystes financiers utilisent les ratios pour mieux comprendre les forces et faiblesses dune entreprise, pour valuer ses chances et ses enjeux futurs. Ces ratios sont souvent compars ceux de socits comparables, ou rapports aux annes antrieures. Il y a cinq types de ratios, qui mesurent la profitabilit, la rotation des actifs, lendettement, la liquidit, et la valeur de march de la socit. Il faut souvent organiser lanalyse financire de faon linaire, en montrant les relations entre les diffrents ratios, et leur rapport avec le mtier et les choix de lentreprise. Le but de la planification financire est de rassembler les planifications des diffrentes divisions en un seul document homogne, dtablir des objectifs prcis pour quantifier la performance, et de prvoir des primes pour atteindre les objectifs. Le processus de planification financire produit rgulirement des budgets et des bilans et comptes de rsultats prvisionnels. Plus lhorizon de prvision est loign, plus les documents prvisionnels sont synthtiques. court terme, la planification financire consiste essentiellement grer le besoin en fonds de roulement (BFR). Le BFR est un besoin dinvestissement d au fait que, pour la plupart des entreprises, il faut dabord engager des dpenses dachats, de production et de vente, avant de toucher les recettes de ces ventes. Plus ce dlai de crdit interentreprises est long, plus la socit a besoin dun BFR important. Le BFR se calcule comme la somme des stocks, crances clients, acomptes aux fournisseurs et autres crances moins les dettes fournisseurs, les dettes fiscales et sociales, les acomptes des clients et les autres dettes. Le matre mot pour grer correctement son BFR est quil faut minimiser linvestissement dans les actifs peu rmunrateurs comme les stocks et les crances clients, et maximiser le recours aux passifs peu coteux, comme les acomptes des clients et les dettes dexploitation. La gestion de trsorerie est vitale, car une socit trs rentable peut prouver des difficults financires, voire faire faillite, si elle est en situation dilliquidit.
MOTS CLS
Valeurs comptables actifs immatriels survaleur ou goodwill rentabilit de laction rentabilit boursire mthode du pourcentage des ventes potentiel de croissance besoin en fonds de roulement (BFR) crdit interentreprises liquidit illiquidit budget de trsorerie plan de trsorerie.
CHAPITRE 3 Linterprtation des documents financiers et la planification financire
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n gnral, la majorit de linformation portant sur les socits et autres organisations financires est fournie sous la forme de documents financiers standardiss que ces socits publient pour leurs actionnaires, un rythme annuel ou trimestriel. Ces documents financiers, cest--dire les bilans, comptes de rsultat et tableaux de financement, sont tablis en fonction des normes comptables dictes par les organismes comptables, aussi est-il important de connatre ces normes. Toutefois, il arrive que les analystes financiers ne soient pas daccord avec les mthodes proposes par les comptables. Les dsaccords les plus importants portent sur la faon dvaluer les actifs et les passifs dune socit. Dans ce chapitre, nous analysons des documents financiers simples, et nous montrons comment utiliser ces documents comme points de dpart pour la planification financire. Nous dbutons par la revue des rgles comptables courantes. Puis nous montrons comment les mesures comptables de la valeur et des revenus peuvent diffrer des approches conomiques ncessaires la prise de bonnes dcisions financires. Nous btissons alors le plan de financement dune entreprise industrielle classique, en partant des documents financiers de lentreprise sur les dernires annes. Enfin, nous voquons la planification financire court terme et la gestion du besoin en fonds de roulement (BFR).
3.1 LUTILIT DES DOCUMENTS FINANCIERS

Les documents financiers (ou tats financiers) servent trois objectifs conomiques importants : Ils fournissent des informations aux actionnaires et cranciers de lentreprise sur la situation actuelle et les performances passes de la socit. Bien que les rapports financiers publis par les socits fournissent souvent trop peu dinformations pour que lon puisse juger prcisment de leur performance, ces rapports peuvent fournir des indices importants sur les activits de lentreprise et permettent de dmarrer une analyse plus attentive. Parfois, une analyse approfondie des documents financiers permet de dtecter des fautes de gestion, voire des fraudes (cf. Encadr 3.1). Les documents financiers reprsentent un moyen facile, pour les actionnaires et les cranciers financiers, de fixer des objectifs de performance et dimposer des restrictions aux dirigeants de lentreprise. Les documents financiers servent au conseil dadministration fixer des objectifs aux dirigeants. Par exemple, le conseil dadministration peut fixer un objectif en terme de taux de croissance du rsultat net, ou bien un certain niveau de rentabilit des capitaux propres (rentabilit pour lactionnaire). Dautre part, les cranciers (par exemple les banquiers) restreignent souvent la libert des dirigeants en fixant certaines limites, par exemple un montant maximum du rapport entre les actifs court terme et les passifs court terme.
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Les documents financiers constituent une base pour la planification financire. En btissant des comptes de rsultat, bilans et tableaux de flux de trsorerie prvisionnels, les dirigeants peuvent dterminer les besoins de financement globaux de la socit. Cette vision globale permet aussi de juger de la cohrence des diffrents projets dinvestissement qui ont t dcids sparment. Certes, on pourrait utiliser dautres modles prvisionnels pour raliser la planification financire, mais lavantage des bilans, compte de rsultat et tableaux des flux de trsorerie prvisionnels est que ce sont des documents dj connus de la plupart des salaris.
Test 3.1
Quelles sont les trois fonctions principales des documents financiers ?
Encadr 3.1 Irrgularits comptables et crises financires

Les annes 2000-2010 ont t marques par une srie de scandales financiers, qui remettent en cause la qualit des informations comptables publies par certains grands groupes cots. Parfois, la responsabilit des cabinets daudit a t engage, et cela a notamment conduit la disparition dArthur Andersen aux tats-Unis, suite laffaire Enron. Dans le cas dEnron, des montages dconsolidants avaient t pratiqus : des actifs de faible qualit avaient t sortis du bilan, en utilisant des fonds de crances ( special purpose vehicle ) pour quils napparaissent plus dans les comptes du groupe. Limage tait plus flatteuse, mais fausse. En 2008, la banque Lehman Brothers a fait faillite, entranant une crise financire sans prcdent. Pourtant, ses comptes de lanne prcdente faisaient apparatre des chiffres record. En fait, la banque pratiquait des oprations de rachat : quelques jours avant la clture de ses comptes, elle cdait une entreprise amie des actifs immobiliers... et les rachetait juste aprs la clture des comptes. Les disponibilits trs temporaires quelle avait obtenues lui permettaient de compenser des dettes et de publier un endettement bien infrieur son endettement rel. Deux histoires de sorties dactifs du bilan, dans une optique claire de masquage des comptes. Et une question finale : pourquoi ces oprations nont-elles pas t dtectes avant la faillite ? Il semble que toutes les tapes ont connu des inefficiences : que ce soit au niveau de la production dinformations comptables, de la validation des rapports annuels, puis de la lecture par les analystes, ces montages nont pas t dtects comme tels. Les activits des groupes requirent dsormais une vigilance et une technicit de plus en plus grandes de la part des analystes.
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3.2 LANALYSE DES DOCUMENTS FINANCIERS

Pour dtailler les trois principaux documents financiers, nous allons prendre lexemple fictif de la Compagnie des Produits Gnriques (ProdGen). ProdGen est une socit qui a t fonde il y a 10 ans pour produire et vendre des produits gnriques (cest--dire sans marque) aux consommateurs. Les tableaux 3.1, 3.2 et 3.3 montrent le bilan, le compte de rsultat et le tableau des flux de trsorerie de ProdGen. Ceux-ci sont assez typiques dune socit europenne. Dtaillons chaque document.
3.2.1 Le bilan
Le bilan dune socit montre son actif (ce quelle possde) et ses dettes (ce quelle doit) une date donne. La diffrence entre lactif et les dettes correspond la situation nette, quon appelle aussi capitaux propres. La valeur des actifs, des dettes et des capitaux propres est inscrite dans le bilan sa valeur historique (cest--dire sa valeur du jour dentre dans le bilan). Cela est conforme aux normes comptables en vigueur, telles quelles sont dictes en France par le Conseil National de la Comptabilit1. En rgle gnrale, une socit qui dsire simplanter dans un pays tranger, ou faire coter ses actions sur une Bourse trangre, doit publier rgulirement des documents financiers en respectant les normes comptables du pays considr. Le tableau 3.1 prsente deux bilans successifs de ProdGen, la fin de lanne N 1 et la fin de lanne N. Examinons le bilan au 31 dcembre N 1, juste avant le dbut de lanne N. La premire partie du bilan indique les actifs de la socit, en commenant par lactif immobilis. Celui-ci comprend les immobilisations corporelles (machines, btiments, terrains, outillage) et incorporelles (brevets, frais de recherche-dveloppement, logiciels, marques, etc.). La valeur de ces actifs immobiliss, nette des amortissements et provisions, est de 300 millions deuros. Ensuite sont dtaills les actifs circulants, cest--dire les actifs liquides (argent disponible) ou qui seront liquides (cest--dire transforms en argent) dans lanne. Les actifs circulants comprennent les stocks, les crances clients, les disponibilits. Les stocks, soit 150 millions deuros, sont constitus de stocks de matires premires, den-cours ou produits semi-finis, et de produits finis. Les crances clients reprsentent 50 millions deuros, et correspondent largent que les clients doivent ProdGen (en dautres termes, ProdGen a livr des produits ses clients, les clients ont t facturs, mais certains clients nont pas encore rgl leur facture). Enfin, les disponibilits reprsentent 100 millions deuros. Ces disponibilits sont constitues des montants disponibles sur les comptes bancaires de lentreprise, plus les disponibilits places en Bourse (quon appelle valeurs mobilires de placement, ou VMP). Le total de tous les actifs slve 600 millions deuros. Ensuite est dtaill le passif de ProdGen, divis en capitaux propres et en dettes exigibles. Les capitaux propres, dun montant de 300 millions deuros, sont composs du capital social et des rserves. Le capital social (200 millions) correspond au montant apport par les actionnaires lors des diffrentes missions dactions. Les rserves (100 millions) reprsentent la somme des rsultats passs qui a t laisse dans lentreprise (par opposition aux dividendes, qui sont la part des rsultats qui a t distribue, donc qui a quitt lentreprise).
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TABLEAU 3.1 Bilan de ProdGen au 31 dcembre

ACTIF Actif immobilis Amortissements et provisions Actif immobilis net Actifs circulants Stocks Crances dexploitation Disponibilits Total des actifs circulants Total de lactif PASSIF Capitaux propres (1 million dactions) Capital social Rserves Passif exigible Dettes financires long ou moyen terme (obligations 8 %, maturit N + 7) Dettes dexploitation Dettes financires court terme Passif exigible total Total du passif Information complmentaire : Cours boursier de laction 300 200 100 313 200 113 13 0 13 N1 400 100 300 N 490 130 360 Variation 90 30 60
150 50 100 300 600
180 60 120 360 720
30 10 20 60 120
150 60 90 300 600
150 72 185 405 720
0 12 95 107 120
200 euros
187,20 euros 12,80 euros
Sauf indication contraire, tous les chiffres sont en millions deuros.
Les dettes exigibles sont dissocies en dettes financires (cest--dire qui supportent un taux dintrt) long, moyen et court terme, et en dettes dexploitation. Les dettes long ou moyen terme (150 millions) sont des obligations mises par la socit, dont la date dchance (donc de remboursement dfinitif) est en N + 7. Le taux dintrt de ces obligations est de 8 % par an, ce qui signifie que chaque anne, la socit paye 12 millions deuros en intrts sur cet emprunt obligataire (pour une obligation, on parle dintrts ou de coupons). Ces intrts sont prsents dans le compte de rsultat de ProdGen. Les dettes dexploitation reprsentent largent que ProdGen doit ses fournisseurs, son personnel et ltat (pour ces deux dernires dettes, on parle aussi de dettes fiscales et sociales). Enfin, ProdGen a 90 millions deuros de dettes financires court terme (des concours bancaires, des dcouverts, des crdits dexploitation, etc.). Bien que ces indicateurs napparaissent pas explicitement dans le bilan, on peut calculer aussi le fonds de roulement (FDR), le besoin en fonds de roulement (BFR)
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et la trsorerie nette (TN). Le fonds de roulement est gal la diffrence entre les capitaux permanents (capitaux propres + dettes financires long ou moyen terme) et lactif immobilis. Il correspond lexcdent des ressources stables sur les besoins stables. Le FDR de ProdGen est ici de 300 + 150 300 = 150 millions deuros. Le besoin en fonds de roulement correspond la diffrence entre les actifs dexploitation (stocks + crances clients) et les passifs dexploitation (dettes dexploitation). Il correspond au besoin dargent issu de lactivit de lentreprise, cest--dire le montant dpens pour mener bien la production actuelle. Le BFR de ProdGen est de 150 + 50 60 = 140 millions deuros. On constate que le fonds de roulement (excdent) couvre ici le besoin en fonds de roulement (besoin), ce qui est conforme une gestion quilibre. Enfin, la trsorerie correspond la diffrence entre les disponibilits et les dettes financires court terme. Une trsorerie ngative indique une crise de trsorerie potentielle, cest--dire une incapacit honorer toutes ses dettes exigibles court terme. La trsorerie de ProdGen est de 100 90 = 10 millions deuros. Comme on a total de lactif = total du passif, on a aussi FDR BFR = Trsorerie Nette (150 140 = 10). Analysons maintenant les variations du bilan entre le 31 dcembre N 1 et le 31 dcembre N. Pendant cette anne, tous les actifs ont augment de 20 %, de mme que les dettes dexploitation. Les dettes financires court terme ont augment de 94,6 millions deuros, tandis que les dettes financires long ou moyen terme restaient stables 150 millions. Les capitaux propres ont augment de 13,4 millions, ce qui correspond au rsultat dgag et non distribu par la socit sur lanne. Par ailleurs, il ny a eu aucune augmentation de capital, donc le capital social est rest le mme.
Test 3.2 Si ProdGen avait mis un nouvel emprunt obligataire long terme de 50 millions deuros pendant lanne N, et vers le montant ainsi collect en disponibilits, quel aurait t limpact sur le bilan la fin de lanne N ?
3.2.2 Le compte de rsultat

Le compte de rsultat montre la profitabilit dune socit sur une priode donne, gnralement une anne. Les termes rsultat ou profit signifient la mme chose, cest--dire la diffrence entre les recettes (le comptable parle de produits) et les dpenses (le comptable parle de charges). Le compte de rsultat est aussi appel compte de profits et pertes (ou PnL pour Profit n Loss Statement). Le tableau 3.2 montre quen N, ProdGen a ralis des ventes pour 200 millions deuros et son rsultat net est de 23,4 millions2. Les dpenses de ProdGen sont classes en quatre grandes catgories. La premire sintitule achats et autres charges externes , soit 110 millions. Ce poste englobe tous les achats de biens, fournitures et services raliss auprs de fournisseurs extrieurs (fournisseurs de matires premires, transport, nergie, tlphone, publicit, etc.). La plupart des achats sont directement lis la production de ProdGen. La diffrence entre les ventes (ou chiffre daffaires, CA) et les achats et autres charges externes est appele la valeur ajoute (VA). La valeur ajoute de ProdGen est ici de 90 millions.
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La seconde catgorie de dpenses est compose des salaires et autres charges dexploitation. Alors que les achats et autres charges externes taient des dpenses vis-vis de partenaires extrieurs lentreprise (des fournisseurs), les salaires et autres charges dexploitation correspondent des dpenses internes lentreprise (paiement des salaires de tous les employs, amortissement des machines). La diffrence entre la valeur ajoute et les salaires et autres charges dexploitation est appele rsultat dexploitation (RE)3. Les dpenses de salaires et autres charges dexploitation de ProdGen tant de 30 millions, le rsultat dexploitation est donc de 60 millions.
TABLEAU 3.2 Compte de rsultat de ProdGen pour lanne N
Ventes Achats et autres charges externes Valeur ajoute (VA) Salaires et autres charges dexploitation Rsultat dexploitation (RE) Charges financires Rsultat courant avant impt (RCAI) Impt sur les socits (IS) Rsultat net Bnfice par action (pour 1 million dactions) Rpartition du bnfice par action : Dividendes Affectation en rserves 200,0 110,0 90,0 30,0 60,0 21,0 39,0 15,6 23,4 23,4 euros 10,0 euros 13,4 euros
Sauf indication contraire, tous les chiffres sont en millions deuros.
La troisime catgorie de dpenses est compose du rsultat financier, cest-dire les produits et charges issus des oprations financires de lentreprise : ici, seules les charges financires, cest--dire les intrts sur dettes, sont mentionns. Ces intrts sur dettes sont souvent le poste le plus important des oprations financires. Le rsultat financier (non prsent explicitement ici) est de 21 millions deuros. En additionnant le rsultat dexploitation et le rsultat financier, on obtient le rsultat courant avant impt (RCAI). Le RCAI de ProdGen est de 39 millions. La quatrime et dernire catgorie de dpenses est limpt sur les socits (IS). ProdGen est assujettie un taux dIS de 40 %, ce qui signifie un IS de 15,6 millions. Le rsultat net de ProdGen stablit donc 23,4 millions deuros4. Comme il y a 1 million dactions ProdGen, le bnfice par action (BPA) est de 23,4 euros. Le compte de rsultat montre aussi que ProdGen a pay 10 millions de dividendes en N. Cela signifie que, sur le rsultat net de 23,4, la socit a gard 13,4 millions qui ont t mis en rserves, et qui viennent ainsi augmenter les capitaux propres de la socit dans le bilan la fin de lanne N. Notons que ce montant de 13,4 napparat pas prcisment dans les disponibilits au bilan, car le rsultat net nest pas un cash-flow (Cf. section suivante).
Test 3.3 Si, au lieu de payer 10 millions de dividendes, la socit ProdGen avait conserv la totalit de son rsultat net, quel aurait t limpact sur le compte de rsultat et le bilan la fin N ?
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3.2.3 Le tableau des flux de trsorerie

Le tableau des flux de trsorerie montre tous les transferts dargent dans une socit sur une priode donne, que cet argent arrive sur le compte bancaire de la socit (ressource) ou quitte le compte bancaire de la socit (emploi). On parle aussi de tableau demplois-ressources, de tableau de financement, ou de tableau de variation du fonds de roulement. Ce tableau des flux de trsorerie diffre du compte de rsultat, dans la mesure o (1) il inclut des oprations qui ntaient pas prsentes dans le compte de rsultat (par exemple, les variations de certains postes du bilan, comme les remboursements de dettes) ; (2) il ninclut pas certaines oprations du compte de rsultat (toutes les oprations qui ne se traduisent pas par un flux dargent, par exemple les amortissements, les provisions). Le tableau des flux de trsorerie est un complment utile au compte de rsultat pour deux raisons. Dabord, il se focalise sur le compte bancaire (la trsorerie) de lentreprise au fil du temps. Or, mme les socits les plus rentables peuvent faire faillite si elles nont plus de disponibilits sur leur compte bancaire. Btir un tableau des flux de trsorerie permet aux dirigeants et aux partenaires externes lentreprise de voir si lentreprise engrange des disponibilits ou en consomme, et de comprendre pourquoi. Par exemple, il arrive souvent que les socits rentables et en forte croissance se retrouvent du fait de cette forte croissance avec un compte bancaire ngatif, et prouvent ainsi des difficults tenir leurs engagements. Le tableau des flux de trsorerie est aussi utile parce quil ne prend pas en compte certains jugements subjectifs qui affectent le compte de rsultat : en effet, dans le compte de rsultat, un produit ne correspond pas toujours une entre dargent (on parle de produit non encaissable), et une charge ne signifie pas toujours une sortie dargent (on parle de charge non dcaissable). Le rsultat net affich dpend ainsi de la manire dont les dirigeants vont choisir dvaluer certains produits et charges non encaissables/non dcaissables, par exemple les amortissements des immobilisations incorporelles et corporelles, les provisions, les variations de stocks. Le tableau des flux de trsorerie nest pas affect par ces choix comptables. Par consquent, en comparant le compte de rsultat et le tableau des flux de trsorerie, un analyste pourra dterminer limpact de ces choix comptables sur le rsultat. Illustrons nos propos en analysant le tableau 3.3, qui reprsente le tableau des flux de trsorerie de ProdGen pour lanne N. Ce tableau organise les flux dargent en trois catgories : les flux dexploitation, les flux financiers, les flux dinvestissement. Dtaillons ces trois catgories. Les flux dexploitation sont constitus des ressources dargent qui viennent de la vente des produits de ProdGen, moins les emplois dargent pour payer les achats, les salaris, etc. Le solde de ces flux dexploitation sera appel cash-flow, ou excdent de trsorerie global. Le cash-flow dgag par ProdGen en N est de 25,4 millions deuros, alors que le rsultat net est de 23,4 millions. Do vient la diffrence entre ces deux chiffres ? Il y a quatre postes qui peuvent expliquer la diffrence entre le rsultat net et le cash-flow : les amortissements et provisions, la variation des crances clients, la variation des stocks, la variation des dettes dexploitation. Analysons ces quatre postes pour la compagnie ProdGen dans lanne N. Dabord, les amortissements et provisions taient de 30 millions en N (ici, ces 30 sont uniquement des amortissements ; il ny a pas de provisions mentionnes). Ceci
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est une charge non dcaissable qui a t dduite des produits dans le compte de rsultat. Or, cette charge ne correspond pas une dpense montaire relle : la vraie dpense concernant les immobilisations, cest largent qui a t dbours initialement pour acheter les immobilisations. Lamortissement nest quune criture comptable pour rpartir cette dpense initiale sur la dure de vie des immobilisations. Aussi, comme lamortissement nest quune criture ne correspondant pas une dpense relle, mais que cette charge a t dduite dans le compte de rsultat, nous devons ajouter lamortissement au rsultat net pour calculer le cash-flow.
TABLEAU 3.3 Tableau des flux de trsorerie de ProdGen pour lanne N
Flux dexploitation Rsultat net + amortissements augmentation des crances clients augmentation des stocks + augmentation des dettes dexploitation Excdent de trsorerie global Flux dinvestissement investissement en immobilisations Flux financiers dividendes pays + augmentation des dettes financires Variation des disponibilits
Tous les chiffres sont en millions deuros.
23,4 + 30,0 10,0 30,0 + 12,0 25,4 90,0 10,0 + 94,6 20,0
Le second poste est la variation du compte crances clients (la variation correspond ici une augmentation du compte crances clients de 10 millions sur lanne). Cela correspond la diffrence entre les ventes factures aux clients (et donc comptabilises) et largent effectivement collect sur ces ventes. Dans le compte de rsultat, le chiffre daffaires de 200 signifie que ProdGen a livr et factur pour 200 millions deuros de biens et services sur lanne N. Mais la socit na reu que 190 sur ces ventes : les 10 de diffrence sont probablement dus aux dlais de paiement accords aux clients. Comme ces 10 millions correspondent des factures de N non rgles, ils sont venus augmenter le compte crances clients. Aussi, comme le rsultat net tait calcul sur la foi dun CA de 200 millions, nous devons retirer cette augmentation du compte crances clients pour obtenir le cash-flow rellement encaiss. Le troisime poste correspond la variation des stocks, ici une augmentation de 30 millions deuros. Cela signifie que la valeur des stocks a augment de 30 entre N 1 et N, ou, en dautres termes, que 30 millions dargent ont t consacrs lachat de matires premires et des frais de production pour produire des biens qui sont alls augmenter les stocks. Cette dpense de 30 nest pas incluse dans le compte de rsultat. Aussi, pour obtenir le cash-flow rel, nous devons dduire ces 30 millions du rsultat net5. Le quatrime poste correspond une variation des dettes dexploitation de 12 millions. Cela correspond la diffrence entre les achats et autres charges externes comptabiliss dans le compte de rsultat (110) et le montant qui a t effectivement pay aux fournisseurs pendant lanne N (98). Pour le calcul du rsultat
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net, les 110 millions ont t intgralement compts, mais pour calculer le cash-flow, il ne faut dduire que les 98 millions qui ont t effectivement pays aux fournisseurs. Aussi, pour passer du rsultat net au cash-flow, il faut ajouter les 12 millions daugmentation du compte dettes dexploitation. Nous constatons donc quil ny aucune raison pour quil y ait une galit entre le rsultat net et le cash-flow. Pour passer dun indicateur lautre, nous devons tenir compte des quatre postes cits plus haut. Les tableaux de flux de trsorerie seront particulirement importants si lon souhaite comparer des socits qui publient leurs rsultats dans des pays qui ont des rgles comptables diffrentes pour ces quatre postes (Cf. Encadr 3.2). La seconde catgorie du tableau 3.3 les flux dinvestissement montre la dpense montaire (lemploi) de 90 millions pour acqurir des machines, usines, ou autres immobilisations, en N. La troisime catgorie les flux financiers tablit que ProdGen a dbours 10 millions en paiement de dividendes, et sest procur 94,6 millions en souscrivant de nouvelles dettes financires ( court terme). En rsum, les oprations dexploitation, dinvestissement, et financires, ont conduit globalement une augmentation des disponibilits de 20 millions. Les oprations dexploitation ont gnr un flux dargent de 25,4 millions, et ProdGen a augment son endettement de 94,6 millions, donc la socit a engrang un total de 120 millions deuros en argent. Sur ce montant, 90 millions ont t consacrs linvestissement en immobilisations, et 10 millions ont t verss en dividendes.
Test 3.4 Si, au lieu de payer 10 millions de dividendes, la socit ProdGen avait conserv la totalit de son rsultat net, quel aurait t limpact sur le tableau des flux de trsorerie ?
Le tableau 3.4 prsente un rsum des caractristiques des trois documents financiers.
TABLEAU 3.4 Synthse sur les documents financiers
Le bilan Actif = capitaux propres + dettes Une photo une date donne de la valeur des actifs et des passifs de lentreprise. Les actifs sont enregistrs en cot historique ; les actifs long terme sont amortis. Un film des recettes et dpenses sur une priode donne. Lutilisation dcritures comptables non montaires implique que le rsultat net nest gnralement pas gal au cash-flow. Un tableau de flux qui montre quel montant dargent est arriv dans lentreprise durant la priode, et quel montant dargent a quitt lentreprise. Les ressources et emplois dargent sont classs selon trois catgories.
Le compte de rsultat Rsultat net = produits charges
Le tableau des flux de trsorerie Cash-flow total = excdent de trsorerie global + flux financiers + flux dinvestissement6
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Encadr 3.2 Lharmonisation des rgles comptables

LIASC7, organisme bas a Londres, travaille depuis plus de trente-cinq ans crer un ensemble unique de normes comptables internationales, que les entreprises de tout pays pourront utiliser pour tre cotes sur nimporte quel march financier de la plante. La situation historique tait en effet complique pour les socits : chaque pays avait son propre systme comptable, ce qui nassurait aucune comparabilit entre les socits de pays diffrents. Les tats-Unis agissaient comme un garde-chiourme : toute entreprise non amricaine qui souhaitait sintroduire en Bourse aux tats-Unis devait soumettre des documents financiers obissant en tout point aux normes amricaines (US GAAP). Beaucoup de pays estimaient quils devaient disposer dun systme commun, conu et valid par tous. Cest de cette premire dmarche quest n lIASC (International Accounting Standards Committee) en 1973. Les travaux de ce comit international ont t extrmement longs, lampleur de la tche qui tait assigne : arriver harmoniser dans le respect des diffrences nationales. Cela a conduit des normes IAS qui ne tranchaient pas clairement : beaucoup dentre elles proposaient plusieurs options de traitement comptable, ce qui fait que lobjectif initial (la comparabilit des socits) ntait toujours pas atteint. En 2001, lIASC est devenu lIASB (International Accounting Standards Board) et les normes comptables ont continu tre amendes. Les normes IAS sont devenues les normes IFRS (International Financial Reporting Standards) et la publication selon ces normes est devenue obligatoire depuis 2005 pour tous les groupes consolids. Les annexes sont beaucoup plus dtailles, ce qui induit une inflation du nombre de pages des rapports financiers, qui doivent dsormais donner des informations plus approfondies sur les actifs et passifs des socits, notamment en termes de risques perus, et de valeurs de march des engagements.
3.2.4 Lannexe
Quand une socit publie ses comptes, elle inclut une annexe (ou des Notes) qui dtaille les mthodes de comptabilisation qui ont t employes, et dcrit la situation financire de la socit. Souvent, il y a plus dinformations pertinentes pour comprendre la vritable situation financire de la socit dans lannexe que dans les autres documents financiers (Cf. Encadr 3.3). Voici quelques lments que lon trouve rgulirement dans lannexe : Une explication des mthodes comptables employes. Les entreprises ont une relative latitude dans la manire de calculer certains cots, par exemple elles peuvent opter pour lamortissement linaire ou dgressif, elles peuvent choisir diffrents modes de valorisation des stocks (lifo, fifo, cump), elles peuvent dcider dinscrire certaines dpenses lactif du bilan. Cest pourquoi lannexe doit expliquer quelles mthodes spcifiques lentreprise a employes. De plus, les normes comptables voluent rgulirement, les socits changent de mthodes, et lannexe leur permet dindiquer quels auraient t les rsultats avec lancienne mthode. Un plus grand dtail accord certains types dactifs ou de passifs. Lannexe fournit des dtails sur les conditions des dettes (long, moyen et court terme) et leur
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chancier de remboursement, sur les contrats de crdit-bail, sur lamortissement des immobilisations (y compris les immobilisations incorporelles). Une information sur la rpartition du capital. Lannexe dtaille les diffrents types dactions et leurs droits respectifs. Cela peut tre particulirement intressant pour valuer la vulnrabilit de la socit une OPA. Un dtail de lvolution des immobilisations. Les acquisitions ralises par la socit (investissements en machines, usines, rachat de socits) ainsi que les dsinvestissements (sur des actifs corporels, des titres financiers) peuvent avoir un impact important sur les documents financiers. Lannexe explique la porte de ces volutions. Un dtail des lments hors bilan. Lannexe mentionne souvent les contrats financiers auxquels lentreprise a souscrit, mais qui ne sont pas enregistrs dans le bilan, mme sils peuvent avoir un impact non ngligeable sur la situation financire de lentreprise. Parmi ces contrats, on peut citer les produits drivs (les contrats terme, les options, les swaps), qui sont rgulirement utiliss pour se couvrir contre certains risques.
Test 3.5 Quelles informations potentiellement importantes peut-on trouver dans lannexe des comptes dune socit ?
Encadr 3.3 Les annexes, cur du rapport annuel

Linstauration des normes IFRS depuis 2005 a conduit une forte augmentation du nombre de pages des rapports annuels des socits. Autrefois, les annexes servaient expliquer les choix comptables et donner des supplments de dtails. Par exemple, les amortissements taient dtaills, ou les dettes financires taient dcomposes par chance. Aujourdhui, en sus de ces informations, les annexes contiennent quantit dinformations par activit, ce qui est une trs bonne chose. Les analystes disposent dsormais dinformations dcomposes par secteur dactivit et par zone gographique, avec une prcision bien plus grande quil y a quelques annes. Les calculs de ratios de marge, ou dindicateurs de rentabilit, prennent dsormais plus de sens puisquils peuvent tre faits sur un sous-groupe homogne (par exemple, Bonduelle propose des bilans et comptes de rsultat pour la zone Europe, et hors zone Europe, ou encore une dissociation entre les activits Frais et Conserves/Surgels). Dautre part, les annexes offrent dsormais plus dinformations sur les mthodes de calcul et destimation des postes du bilan. EDF fournit un dtail sur lamortissement de ses centrales nuclaires ou sur le calcul de ses engagements de retraite, et LOral sur ses mthodes de couvertures de taux, ce qui permet de juger de la qualit de sa politique financire.
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3.3 VALEURS DE MARCH ET VALEURS COMPTABLES

Les valeurs lgales des actifs et passifs comptabiliss sont appeles valeurs comptables. La valeur comptable dune action se calcule en prenant celle des capitaux propres au bilan, et en la divisant par le nombre total dactions. Ainsi, au le tableau 3.1, nous constatons que la valeur comptable des actions de ProdGen est de 313 euros la fin N. Mais le cours boursier dune action ProdGen est seulement de 187,20 euros la fin de lanne N. Cela correspond au prix que les investisseurs sont prts payer pour acheter une action ProdGen. Cette valeur de march de laction napparat pas au sein du bilan comptable. Pourquoi donc la valeur de march dune action nest-elle pas gale sa valeur comptable ? Et laquelle des deux valeurs est la plus pertinente pour un dcideur financier ? Essayons de rpondre ces deux questions importantes. Il y a deux raisons principales qui expliquent la diffrence entre valeur de march et valeur comptable dune action : La valeur comptable ninclut pas tous les actifs et passifs dune socit. Les actifs et passifs prsents dans le bilan dune socit sont, pour la plupart, valoriss leur cot initial dacquisition, net des amortissements et provisions passs, et non leur valeur de march actuelle. Dtaillons ces deux raisons. Premirement, le bilan comptable ignore souvent certains actifs, qui sont pourtant significatifs en terme de valeur. Par exemple, si une socit sest constitu une bonne rputation en proposant des produits fiables et de qualit, cette rputation napparatra pas comme un actif dans le bilan. De mme, si une socit a des salaris trs comptents, grce des dpenses de recherche-dveloppement dans le pass, ou grce des formations rgulires du personnel, cela ne pourra pas apparatre sous forme dactif au bilan. Ces types dactifs sont appels actifs immatriels (ou actifs incorporels), et contribuent clairement la valeur de march dune socit, et la prise de dcisions au sein de la socit. Les comptables enregistrent certains actifs immatriels dans le bilan, mais pas leur valeur de march. Par exemple, si une socit achte un brevet une autre entreprise, ce brevet sera comptabilis comme un actif, sa valeur dachat, et sera amorti sur plusieurs annes. Le brevet ne sera pas revaloris comptablement si, par exemple, on dcouvre de nouvelles applications qui augmentent sa valeur de march. De mme, si une socit en rachte une autre un prix suprieur sa valeur comptable, les comptables vont comptabiliser un actif immatriel appel cart dacquisition (ou survaleur, ou goodwill). La valeur de lcart dacquisition correspond la diffrence entre la valeur de march (le prix dachat) de lacquisition et sa valeur comptable. Malgr ces quelques exemples de comptabilisation, la plupart des actifs immatriels ne peuvent pas tre enregistrs dans le bilan.
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Le bilan ignore aussi certaines dettes qui ont pourtant une importance non ngligeable. Par exemple, si lentreprise a des procs en cours, ceux-ci napparatront pas au passif du bilan. Ainsi, linvestisseur ne trouvera des informations sur le montant de frais ventuels dus la perte de procs que dans les annexes, et encore, uniquement si cette information est mentionne. Maintenant, analysons laquelle des deux, de la valeur de march ou de la valeur comptable, est la plus pertinente pour la prise de dcision. Dans la plupart des cas, les valeurs comptables ne servent rien. Supposons que IBM ait achet des machines pour produire des ordinateurs il y a trois ans, pour la somme de 3,9 millions deuros. Aujourdhui, ces machines sont valorises 2,6 millions dans les comptes, compte tenu des trois annes damortissement. Mais tant donn que les mthodes de production des ordinateurs ont chang, la valeur de march de ces machines est tombe 1,2 million. Supposons maintenant que vous envisagiez de remplacer ces machines par un quipement plus moderne. Quelle valeur allez-vous utiliser pour faire des comparaisons ? Si lon ignore pour linstant laspect fiscal, nous appliquons alors lun des premiers principes de lconomie, savoir que la valeur pertinente, cest celle du cot dopportunit de lactif, cest--dire la meilleure valeur que lon pourrait obtenir de lactif par ailleurs. Ici, la valeur que lon pourrait obtenir de lactif est clairement sa valeur actuelle de revente sur le march, soit 1,2 million. La valeur comptable nest aucunement pertinente. Prenons un autre exemple. Vous avez un stock de cuivre qui doit tre utilis pour produire des calorifres. Vous avez pay ce cuivre 29 000 euros au dbut de lanne, mais sa valeur de march est aujourdhui de 60 000 euros. Quel cot retenir pour ce cuivre quand il sagit de dcisions de production ? Encore une fois, le cot initial de 29 000 euros na pas de sens, car si ce cuivre disparat, son cot de remplacement sera alors de 60 000 euros. Aussi, si vous utilisez ce cuivre en production, vous utilisez de fait des ressources qui ont une valeur actuelle de 60 000 euros. Dans certaines situations, la diffrence de valeur entre les deux mesures peut tre faible, ou au contraire trs importante. Par exemple, quand on parle de disponibilits au bilan, il ny a littralement aucune diffrence entre leur valeur comptable et leur valeur de march. Par opposition, pour des immobilisations corporelles, par exemple des machines ou des usines, il y aura souvent une diffrence norme entre les deux valeurs. La diffrence entre la valeur comptable et la valeur de march dun actif dpend du type de cet actif. Rptons-le : pour toute prise de dcision, la valeur correcte retenir est la valeur de march, si elle est disponible.
Test 3.6 Pourquoi la valeur de march dune action diffre-t-elle le plus souvent de sa valeur comptable ?
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3.4 MESURE COMPTABLE ET MESURE CONOMIQUE DES REVENUS

La distinction que nous avons faite entre valeur de march et valeur comptable peut sappliquer aussi aux revenus. Une dfinition de bon sens consiste dire que le revenu, cest le montant que vous pouvez dpenser au cours dune priode, sans toucher au capital que vous aviez initialement en dbut de priode. Par exemple, vous dmarrez une priode avec 1 000 euros, et finissez avec 1 200 euros. Si vous souhaitez ne pas toucher votre capital initial (1 000), vous pouvez dpenser uniquement 200 : cest votre revenu. Cette dfinition, en plus simplifie, est celle que lconomiste anglais John R. Hicks a utilise dans son trait sur ce sujet, trait qui est largement utilis par les conomistes aujourdhui10. Par opposition, la dfinition comptable des revenus (ou des produits, ou des recettes) ignore toute augmentation de la valeur de march des actifs ou passifs, tant que cette augmentation de valeur na pas t ralise effectivement (par la revente). Supposons que vos salaires nets soient de 100 000 euros sur lanne, dpenss pour votre consommation et celle de votre famille, et que dans le mme temps, la valeur de vos actifs ait augment de 60 000 euros. En rgle gnrale, le comptable va ignorer laugmentation de valeur tant quelle na pas t ralise (cest--dire, tant que les actifs nauront pas t vendus, matrialisant ainsi la plus-value). Par opposition, lconomiste va compter laugmentation de valeur des actifs dans le calcul du revenu, car elle affecte vos possibilits de consommation, qui sont de 60 000 euros de plus quau dbut de lanne. Votre revenu total, pour un conomiste, sera donc de 160 000 euros. En matire de comptabilit, dans la plupart des pays dEurope continentale, il y a une diffrence de traitement entre les gains potentiels (non raliss) et les pertes potentielles. Les gains potentiels ne sont pas comptabiliss comme des revenus comptables, car ils sont considrs comme incertains. En revanche, les pertes potentielles sont immdiatement comptabilises par lcriture dune provision. Lapplication de ce principe de prudence conduit donc un traitement diffrent. Une autre caractristique, souvent oublie, est que la mesure comptable dduit des profits le cot des fonds emprunts (les intrts des dettes), alors que le cot des capitaux propres nest pas dduit. Par exemple, si une socit a un rsultat comptable de 2 millions, mais a utilis 50 millions de capitaux propres pour financer ses actifs, un cot des capitaux propres d peu prs 10 % par an, alors dun point de vue dconomiste, la socit a perdu 3 millions [soit 2 millions (50 millions 0,10) = 3 millions]. Voici donc un cas o le rsultat comptable est positif, mais la socit ne couvre pas tous ses frais, si lon inclut son cot des capitaux propres (Cf. Encadr 3.4).
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Encadr 3.4 LEVA (Economic Value Added)

LEVA ( Economic Value Added ) est une mesure de performance relativement nouvelle qui a t adopte par plusieurs socits aux tats-Unis et en Europe. Conue par Stern Stewart and Co., cette mesure prsente comme avantage principal le fait dinclure le cot des capitaux propres dans le calcul de lEVA. Prcisment, on calcule lEVA comme un rsultat dexploitation aprs impt, duquel on dduit les cots des capitaux qui ont t utiliss pour arriver ce rsultat. Le cot des capitaux correspond au taux de rentabilit minimum exig pour rmunrer les investisseurs dans la socit, cest-a-dire les apporteurs de dettes et de capitaux propres. Le fait didentifier explicitement le cot des capitaux propres peut permettre une meilleure allocation des capitaux lavenir, et permet aussi didentifier certains mcanismes de subventions : par exemple, une activit profitable dont les profits subventionnent une autre activit dficitaire. Cette mthode peut permettre aux dirigeants de voir o il y a cration de valeur, et ainsi, leur permettre de mieux grer. LEVA, et une autre mesure drive, la MVA (Market Value Added), permettent de dcider des acquisitions, des dsinvestissements et des lancements de nouveaux produits, et de prendre encore dautres dcisions stratgiques. De nombreuses socits, comme Accor, Quaker Oats, Microsoft et Coca-Cola, utilisent lEVA pour mesurer la performance de leur gestion. Par exemple, Accor est trs sensible la gestion de son parc htelier. Cette compagnie sest rendue compte que le capital qui finanait ces actifs avait un cot, et quil fallait en tenir compte pour prendre des dcisions efficientes. En incluant ces cots au sein dun raisonnement par lEVA, Accor publie un rapport annuel qui dcompose la cration de valeur suivant ses diffrentes lignes dhtels, ce qui lui a probablement permis daffiner la gestion de son capital immobilier.
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3.5 RENTABILIT BOURSIRE ET RENTABILIT FINANCIRE (OU COMPTABLE)

Quand les actionnaires dune socit demandent quelle a t la performance de la socit sur une priode donne (un trimestre, un an, plusieurs annes), ils demandent rellement de combien la socit a fait progresser leur richesse personnelle sur la priode. Une faon directe de calculer cela consiste calculer le taux de rentabilit dun investissement dans les actions de la socit sur la priode. Nous avons vu dans le Chapitre 2 que le taux de rentabilit dun investissement en actions est : r= Cours final de laction Cours initial de laction + Dividende vers Cours initial de laction
On appelle cet indicateur rentabilit boursire (ou rentabilit de laction). Reprenons lexemple de ProdGen. En nous rfrant aux donnes boursires, nous savons que le cours boursier de laction au dbut N tait de 200 euros, et la fin de lanne, aprs paiement des dividendes, le cours tait de 187,20 euros. Les dividendes ont t de 10 euros par action pour cette anne. Le taux de rentabilit dun investissement dans laction ProdGen sur lanne N est donc de : Rentabilit de l' action = 187, 20 200 + 10 = 0, 014 ou 1, 4 % 200
Cependant, la performance financire des socits est aussi mesure en calculant un ratio appel rentabilit financire. La rentabilit financire se calcule comme le rapport entre le rsultat net (la dernire ligne du compte de rsultat de la socit) et la valeur comptable des capitaux propres (la premire ligne du passif au bilan). On parle aussi de ROE, pour Return on equity (rentabilit des capitaux propres). La rentabilit financire de ProdGen est de11 : Rentabilit financire = Rsultat net 23, 4 = = 0, 078 ou 7, 8 % Capitaux propres 300
Ainsi, nous constatons quil ny a pas forcment de correspondance entre la rentabilit financire (cest--dire comptable) dune socit et la rentabilit boursire que les investisseurs ont obtenue de laction.
Test 3.7 En N, la socit Givre a dgag un bnfice par action de 5 euros et a pay aux actionnaires un dividende de 3 euros par action. La valeur comptable de laction en dbut danne tait de 30 euros et son cours boursier tait de 40 euros. la fin de lanne, la valeur comptable de laction est de 32 euros et le cours boursier est de 35 euros. Comparez la rentabilit financire (ROE) et la rentabilit boursire de la socit Givre.
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TABLEAU 3.5 Typologie des ratios

Ratio Profitabilit Marge dexploitation Rentabilit de lactif (rentabilit conomique) Rsultat dexploitation Chiffre daffaires Rsultat dexploitation Total de lactif moyen Rsultat net Capitaux propres 60 = 30 % 200 60 = 9, 1 % 600 + 720 2 23, 4 = 7, 6 % 300 + 313, 4 2 Formule Valeur
Rentabilit financire (ROE)
Rotation des actifs Rotation des crances clients (dlai moyen de paiement des clients) Rotation des stocks (dlai moyen dcoulement des stocks) Crances clients moyennes 365 Chiffre daffaires
(50 + 60) 365

2 200
= 100, 4 jours
Stocks moyens 365 Achats

Chiffre daffaires Total de lactif moyen
(150 + 180) 365

2 110
= 547 , 5 jours
Rotation de lactif
2 = 9, 1 % 600 + 720 2
Endettement Endettement Poids des intrts
Dette financire totale Actif total Intrts financiers Rsultat dexploitation
406, 6 = 57 % 720 21 = 35 % 60
Liquidit Liquidit gnrale Liquidit immdiate (ou rduite) Actifs circulants Passifs circulants Disponibilits + VMP Passifs circulants
360 = 1, 4 256, 6 180 = 0, 7 256, 6
Valeur de march PER (Price earning ratio ou ratio cours/bnfice ou ratio de capitalisation des bnfices) Market to book (ou ratio valeur boursire/valeur comptable) Cours dune action Bnfice par action Cours dune action Valeur comptable dune action
187, 20 = 8, 0 23, 4 187, 20 = 0, 6 313, 4
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3.6 LANALYSE PAR LES RATIOS

Malgr les diffrences mentionnes entre la finance et la comptabilit, tant dans les principes quen pratique, les documents financiers dune socit peuvent donner des indices trs apprciables sur sa sant financire, et lanalyse du pass peut aider prvoir les volutions futures. Pour analyser la performance dune entreprise partir de ses documents financiers, il est utile de calculer une batterie de ratios, un ratio permettant de comparer facilement les annes entre elles ou dvaluer diffrentes entreprises. Les ratios permettent dvaluer la performance des entreprises sous cinq aspects diffrents : la profitabilit, la rotation des actifs, lendettement, la liquidit et la valeur de march. Le tableau 3.5 prsente ces ratios et les calcule pour la socit ProdGen. Premirement, nous pouvons analyser les ratios de profitabilit. La profitabilit peut tre mesure en rapportant un rsultat dexploitation aux ventes (on parlera de marge dexploitation), ou en rapportant un rsultat aux actifs utiliss (rentabilit des actifs, ou rentabilit conomique), enfin, en rapportant un rsultat aux capitaux propres (rentabilit financire, ou ROE). Le rsultat retenir dpend du ratio : pour les ratios de marge dexploitation et de rentabilit des actifs, on prendra le rsultat dexploitation comme indicateur de rsultat ; pour la rentabilit financire, on prendra le rsultat net. Dautre part, ces ratios mlangent deux types dindicateurs : des indicateurs du compte de rsultat, qui reprsentent des rsultats sur une priode donne, et des indicateurs du bilan, qui sont une photo une date fixe. La pratique consiste, pour les indicateurs de bilan, prendre la moyenne de lindicateur entre le dbut de lanne ( photo initiale) et la fin de lanne ( photo finale). Deuximement, dtaillons les ratios de rotation des actifs, qui mesurent la capacit de lentreprise utiliser efficacement ses actifs pour gnrer du profit. Nous avons dabord la rotation de lactif, qui est un ratio global. Par opposition, la rotation des crances clients, la rotation des stocks, sont des ratios spcifiques certains lments de lactif. Ces ratios mesurent la valeur de lactif en nombre de jours de vente (pour les crances clients) ou en nombre de jours de cots de production (pour les stocks) : par extension, ils mesurent donc le dlai moyen pendant lequel ces actifs restent dans lentreprise. Troisimement, les ratios dendettement montrent la structure du passif des entreprises, et le poids des intrts financiers dans les rsultats. Le ratio dendettement financier mesure la structure du passif, et le ratio de poids des intrts value le pourcentage du rsultat dexploitation qui est ponctionn par les frais financiers (les intrts). Quatrimement, les ratios de liquidit mesurent la capacit de lentreprise payer ses dettes dexploitation, cest--dire payer ses fournisseurs, son personnel, la fin de chaque mois, tout en restant solvable. Les principaux ratios de liquidit sont la liquidit gnrale, et le ratio plus strict de liquidit immdiate, qui ne prend en compte que les actifs les plus rapidement liquides : les disponibilits et les valeurs mobilires de placement. Cinquimement, les ratios de valeur de march montrent la relation entre les indicateurs comptables et la valorisation de la socit par le march boursier. Les deux ratios les plus souvent utiliss sont le PER (Price earning ratio, ou ratio cours/bnfice, ou ratio de capitalisation des bnfices) et le Market to book12.
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Lanalyse des ratios dune socit doit tre faite en tenant compte de deux choses : Quel point de vue adopter ? Celui des actionnaires, des banquiers, des employs, ou dun autre partenaire ? Quel point de comparaison doit tre utilis ? Les points de comparaison (points de rfrence, ou benchmarks) peuvent tre de trois types : Les ratios financiers dautres socits pour la mme priode. Les ratios de la socit analyse, quelques annes auparavant. Des informations issues des marchs financiers, par exemple les valeurs de certains actifs, ou le niveau des taux dintrts. Plusieurs organismes fournissent des ratios secteur par secteur (ratios sectoriels), par exemple (1) des socits dinformations financires, comme OR Tlmatique, SCRL, Dun & Bradstreet, Reuters, Thomson Financial Services, etc. ; (2) des organismes dtat, comme lINSEE ; (3) des syndicats professionnels, comme le Syndicat national de lindustrie pharmaceutique (SNIP), etc. Ces ratios et informations financires sont le plus souvent disponibles sous forme de CD-Roms, et dinformation en ligne (Minitel, Internet).
Test 3.8 Quels sont les cinq types de ratios utiliss dans une analyse financire ?
3.6.1 Les relations entre ratios

On peut dcomposer la rentabilit conomique en un produit de deux ratios, comme indiqu : Rentabilit conomique = rsultat dexploitation chiffre daffaires chiffre daffaires total de lactif
= marge dexploitation rotation de lactif La dcomposition de la rentabilit conomique en marge dexploitation et rotation de lactif permet dillustrer le fait que des socits dans des secteurs trs diffrents peuvent avoir des marges et des taux de rotation de lactif qui nont rien de commun, et pourtant, aboutir la mme rentabilit conomique. Par exemple, un hypermarch ralise une faible marge par produit vendu, mais fait tourner rapidement ses actifs (essentiellement les stocks de produits), cest--dire quil a une rotation leve des actifs. Par opposition, un magasin qui vend des bijoux de luxe aura une marge leve, mais une faible rotation de ses actifs. Les deux socits peuvent nanmoins dgager la mme rentabilit conomique. Prenons un exemple : deux entreprises qui ont une rentabilit conomique de 10 % par an. La premire socit est une entreprise de grande distribution, la seconde est une entreprise de travaux publics. Le tableau 3.6 montre que la socit dhypermarchs a une faible marge, et russit obtenir sa rentabilit conomique en faisant tourner ses actifs cinq fois par an. Par comparaison, lentreprise de travaux publics, qui a beaucoup de machines et de stocks, a une rotation dactif
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faible , puisque les actifs tournent 0,5 fois par an, mais la rentabilit conomique est obtenue par le fait que la socit ralise une marge importante (20 % de marge par rapport aux ventes). En clair, la socit de grande distribution gagne peu de marge pour chaque produit vendu, mais elle vend beaucoup de produits, ce qui lui assure sa rentabilit. La socit de travaux publics vend peu par rapport ses investissements, mais chaque produit rapporte une marge leve : la rentabilit conomique est aussi de 10 % par an.
TABLEAU 3.6 Des marges et rotations diffrentes suivant les secteurs
Marge dexploitation Rotation de lactif = Chane dhypermarchs Socit de travaux publics 0,02 0,20 5,0 0,5 Rentabilit conomique 0,10 0,10
Largument important est quune marge ou une rotation faible nest pas ncessairement le signe dune socit en difficult. Chacun de ces ratios doit tre interprt en fonction des ratios moyens dans son secteur. Par exemple, un concessionnaire de Ferrari aura probablement une marge plus leve et une rotation plus faible quun concessionnaire Peugeot, mme si les deux ont peut-tre le mme niveau de rentabilit conomique.
Test 3.9 Si la socit A a une rentabilit conomique plus leve que la socit B, mais la mme rotation dactif, quel niveau est sa marge dexploitation ?
3.6.2 Leffet de levier financier

Leffet de levier financier signifie simplement limpact de lendettement sur la rentabilit financire. Les actionnaires dune entreprise utilisent lendettement pour augmenter leur rentabilit financire, mais dans le mme temps, ils contribuent augmenter la sensibilit de la rentabilit financire aux variations de la rentabilit conomique. En dautres termes, en utilisant leffet de levier financier, les actionnaires dune entreprise se soumettent un risque financier, en plus du risque conomique quils supportaient dj13. Une augmentation de lendettement dune socit va augmenter sa rentabilit financire si et seulement si sa rentabilit conomique est suprieure au taux dintrt sur lendettement. Cela parat logique, de faon intuitive : si la rentabilit conomique est suprieure au taux dintrt des dettes, alors largent emprunt rapporte plus quil ne cote (car largent emprunt est investi dans lactif et rapporte la rentabilit conomique). Le gain reste alors la disposition des actionnaires, et augmente donc la rentabilit financire. Si, par opposition, la rentabilit conomique est infrieure au cot de la dette, les actionnaires feraient mieux de ne pas endetter la socit. Prenons lexemple de la socit Cadette, qui utilise leffet de levier financier, tandis que Kappa ne lutilise pas. Comparons leurs rentabilits financires suivant que les taux dintrts : (1) sont 10 % par an ; (2) sont 15 % par an. Les calculs sont donns dans le tableau 3.7.
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Un levier financier lev augmente la variabilit de la rentabilit financire, et accrot le risque de faillite. Le tableau 3.8 montre lvolution de la rentabilit conomique et de la rentabilit financire selon trois scnarios, qui reprsentent des conditions conomiques diffrentes. Nous supposons dans ce tableau que le taux dintrt sur les dettes de Cadette est de 10 % par an. La relation exacte entre rentabilit financire, rentabilit conomique et levier peut tre rsume dans lquation suivante : Rentabilit financire = [REco + (REco Taux d' intrt) D ] CP (1 Taux d' imposition)
o REco reprsente la rentabilit conomique, D les dettes, et CP les capitaux propres. Cette quation signifie que si une entreprise a une rentabilit conomique suprieure son taux dintrt sur les dettes, alors la rentabilit financire sera suprieure (1 Taux dimposition) la rentabilit conomique, dun montant qui sera dautant plus lev que le ratio dettes/capitaux propres sera grand.
TABLEAU 3.7 Effet du niveau de taux dintrt sur la rentabilit financire
Kappa Actif total Capitaux propres Dettes Rsultat dexploitation Rentabilit conomique (Rsultat dexploitation/Actif) Hypothse (1) : taux dintrt de 10 % par an Rsultat dexploitation Frais financiers Rsultat courant avant impt Impt ( 40 %) Rsultat net Capitaux propres Rentabilit financire Hypothse (2) : taux dintrt de 15 % par an Rsultat dexploitation Frais financiers Rsultat courant avant impt Impt ( 40 %) Rsultat net Capitaux propres Rentabilit financire
Sauf indication contraire, tous les montants sont en euros.
Cadette 1 000 000 500 000 500 000 120 000 12 %
1 000 000 1 000 000 0 120 000 12 %
120 000 0 120 000 48 000 72 000 1 000 000 7,2 %
120 000 0 70 000 28 000 42 000 500 000 8,4 %
120 000 0 120 000 48 000 72 000 1 000 000 7,2 %
120 000 75 000 45 000 18 000 27 000 500 000 5,4 %
Du point de vue dun banquier, laugmentation de lendettement dune socit constitue gnralement un signal ngatif. Les agences de notation (rating) comme
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Moodys ou Standard and Poors, vont souvent revoir leur notation la baisse pour les socits qui ont un ratio dendettement qui augmente. Mais du point de vue de lactionnaire, laugmentation de lendettement peut tre bnfique.
Test 3.10 Si, dans une socit, la rentabilit conomique est gale au taux dintrt sur les dettes, quel sera limpact dune augmentation de lendettement sur la rentabilit financire ?
TABLEAU 3.8 Impact de lenvironnement conomique sur la rentabilit financire

Rentabilit financire Conditions conomiques Mauvaise anne Anne normale Bonne anne Rentabilit conomique 1% 12 % 30 % Kappa 0,6 % 7,2 % 18,0 % Cadette 4,8 % 8,4 % 30,0 %
3.6.3 Les limites de lanalyse par les ratios

Lutilisateur de ratios financiers doit tre conscient de leurs limitations. Le problme majeur est quil nexiste absolument aucune norme laquelle comparer les ratios pour juger sils sont trop levs ou trop bas. De plus, les ratios sont obtenus partir dindicateurs comptables dont les modes de calcul sont souvent discutables. Enfin, il est difficile de trouver des entreprises de rfrence, car les entreprises diffrent entre elles, mme si elles sont dans le mme secteur. Les entreprises peuvent avoir par exemple des degrs de diversification diffrents, ou un ge, une taille, diffrents, de mme pour leur niveau dinternationalisation, ou le type de mthode comptable quelles utilisent (la manire de valoriser les stocks, damortir ou de provisionner les actifs, peuvent tre diffrentes par exemple). En conclusion, lanalyse par les ratios donne grossirement les tendances, mais ne doit pas tre utilise pour la prise de dcisions prcises.
3.7 LA PLANIFICATION FINANCIRE

La planification financire est un processus en perptuel mouvement : prvoir des plans de financement, les mettre en uvre, puis les modifier en fonction des rsultats dgags. Pour dmarrer un plan de financement (on parlera aussi de business plan), il faut partir du plan stratgique de lentreprise. La stratgie fixe les objectifs de dveloppement gnral de lentreprise et les prvisions de croissance (dans quelle activit lentreprise veut-elle se dvelopper ? De quel secteur veut-elle se retirer ? Avec quelle rapidit ?) : en cela, elle aide la planification financire. Prenons lexemple dITT, qui dcida en 1995 de quitter son activit dans les assurances et de se concentrer sur les jeux et les centres de loisirs. Cette dcision stratgique signifiait que les plans de financement de cette anne devraient prvoir
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un redploiement des actifs de la socit : pendant plusieurs annes, les ventes naugmenteraient plus, il y aurait mme une rduction des activits (downsizing)14. Lhorizon de planification est un autre lment important de la planification financire. Gnralement, plus lhorizon est loign, moins le plan de financement sera dtaill. Par exemple, un plan de financement sur cinq ans consistera en un ensemble de comptes de rsultats et bilans prvisionnels, avec juste les grands postes et peu de dtails. Par opposition, le plan de financement du mois prochain va dtailler les prvisionnels de recettes et de dpenses par lignes de produits, et va fournir une projection dtaille des entres et sorties dargent. Les plans de financement sur plusieurs annes sont gnralement rviss une fois par an, et les plans annuels sont rviss au moins chaque trimestre15. La dmarche de la planification financire peut tre dcompose en plusieurs tapes : 1. Les dirigeants essaient de prvoir les facteurs extrieurs qui vont influencer la demande de produits de lentreprise et ses cots de production. Ces facteurs sont par exemple le niveau dactivit conomique des marchs sur lesquels lentreprise vend ses produits, linflation, les cours de change entre devises, les taux dintrts, la production et les prix de vente des concurrents de lentreprise, etc. 2. En fonction de ces facteurs externes, et des dcisions internes (les investissements raliser, les niveaux de production atteindre, les dpenses faire en publicit, en recherche, les dividendes verser aux actionnaires), les dirigeants calculent alors les revenus prvisionnels, les dpenses prvoir, les flux de trsorerie qui vont entrer et sortir de lentreprise, et finalement, prvoient si la socit va devoir recourir des financements externes pour financer ces dveloppements. Ils vrifient que les rsultats prvisionnels permettent de crer de la valeur pour les actionnaires, et que les moyens de financement sont effectivement disponibles. Sil se prsente un problme dans la prvision, les dirigeants rvisent leurs hypothses jusqu arriver un prvisionnel faisable. Ce plan de financement prvisionnel devient alors la rfrence pour prendre des dcisions durant lanne. Il est aussi recommand de prvoir quelques solutions de rechange, au cas o certaines prvisions ne pourraient pas tre ralises. 3. En se fondant sur le plan de financement, les directeurs de divisions tablissent des objectifs de performance pour eux-mmes et leurs subordonns. 4. La performance ralise est rgulirement compare aux objectifs fixs dans le plan (par exemple chaque mois ou chaque trimestre), et des actions correctives sont mises en place si ncessaire. Les dirigeants peuvent aussi revoir les objectifs du plan, sils constatent des carts importants par rapport aux prvisions. 5. la fin de chaque anne, des rcompenses sont distribues (des primes, des augmentations) et le cycle de planification recommence.
3.8 COMMENT BTIR UN PLAN DE FINANCEMENT

Les plans de financement sont gnralement des feuilles de tableur fondes pour la plupart sur les documents financiers de la socit. Par exemple, nous allons btir le plan de financement un an de la socit ProdGen, cette socit hypothtique dont
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nous avons dj analys les comptes dans ce chapitre. ProdGen a t fonde il y a 10 ans, et produit et vend des produits gnriques pour les consommateurs. Le tableau 3.9 dtaille les comptes de rsultat et bilans de ProdGen pour les 3 dernires annes. Supposons que ces documents financiers soient la seule information dont nous disposions sur cette socit. Comment btir un plan de financement pour la prochaine anne ? Lapproche la plus simple consiste prvoir le niveau des ventes pour lan prochain, et supposer que la plupart des postes du compte de rsultat et du bilan vont reprsenter la mme proportion des ventes que lanne prcdente. On appelle cette mthode la mthode du pourcentage des ventes. Illustrons notre propos avec ProdGen.
TABLEAU 3.9 Documents financiers de ProdGen, de N 3 N
Compte de rsultat Ventes Achats et charges externes Valeur ajoute Salaires et frais de gestion Rsultat dexploitation Frais financiers Impt sur les socits Rsultat net Dividendes Variation des capitaux propres Bilan Immobilisations nettes Stocks Crances clients Disponibilits Total actif Capitaux propres Dettes long ou moyen terme Dettes dexploitation Dettes court terme Total passif
En millions deuros.
N2 200,00 110,00 90,00 30,00 60,00 30,00 12,00 18,00 5,40 12,60 N3 500,00 50,00 40,00 10,00 600,00 300,00 150,00 30,00 120,00 600,00 N2 600,00 60,00 48,00 12,00 720,00 312,60 150,00 36,00 221,40 720,00
N1 240,00 132,00 108,00 36,00 72,00 45,21 10,72 16,07 4,82 11,25 N1 720,00 72,00 57,60 14,40 864,00 323,85 150,00 43,20 346,95 864,00
N 288,00 158,40 129,60 43,20 86,40 64,04 8,94 13,41 4,02 9,39 N 864,00 86,40 69,12 17,28 1 036,80 333,24 150,00 51,84 501,72 1 036,80
La premire tape consiste analyser les comptes de rsultat et bilans passs, pour dterminer quels postes sont relativement stables, en proportion des ventes. Ceci nous permettra de dterminer les postes qui peuvent tre dduits de notre prvision de ventes, et les postes pour lesquels il faudra recourir un autre type de
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prvision. Dans le cas de ProdGen, on constate clairement que les cots de production, le rsultat dexploitation et les actifs reprsentent une proportion stable des ventes. En revanche, les frais financiers, limpt, le rsultat net, et la plupart des postes du passif ( lexception des dettes dexploitation) ne sont pas fortement corrls aux ventes. Le tableau 3.10 rsume ces lments. La deuxime tape consiste essayer de prvoir les ventes futures. Comme il y a beaucoup de postes qui sont corrls aux ventes, la prvision des ventes doit tre trs prcise. Il faudra aussi tester la sensibilit du plan de financement toute variation des ventes. Pour ProdGen, nous allons supposer que les ventes vont continuer progresser de 20 % lanne prochaine, ce qui nous amne un prvisionnel de ventes de 345,6 millions deuros. La troisime tape consiste calculer le prvisionnel des postes qui sont corrls aux ventes. Ainsi, comme le cot des achats et charges externes reprsentait rgulirement 55 % des ventes par le pass, le prvisionnel de ce poste pour N + 1 sera de 0,55 345,6, cest--dire 190,08 millions. De mme, comme le total de lactif tait rgulirement 3,6 fois le chiffre daffaires annuel, notre prvisionnel dactif total en N + 4 sera de 1 244,16 millions.
TABLEAU 3.10 Documents financiers de ProdGen exprims en pourcentage des ventes, N 3 N
Compte de rsultat Ventes Achats et charges externes Valeur ajoute Salaires et frais de gestion Rsultat dexploitation Frais financiers Impt sur les socits Rsultat net Dividendes Variation des capitaux propres Bilan Immobilisations nettes Stocks Crances clients Disponibilits Total actif Capitaux propres Dettes long ou moyen terme Dettes dexploitation Dettes court terme Total passif N2 100,0 55,0 45,0 15,0 30,0 15,0 6,0 9,0 2,7 6,3 N2 300,0 30,0 24,0 6,0 360,0 156,3 75,0 18,0 110,7 360,0 N1 100,0 55,0 45,0 15,0 30,0 18,8 4,5 6,7 2,0 4,7 N1 300,0 30,0 24,0 6,0 360,0 134,9 62,5 18,0 144,6 360,0 N 100,0 55,0 45,0 15,0 30,0 22,2 3,1 4,7 1,4 3,3 N 300,0 30,0 24,0 6,0 360,0 115,7 52,1 18,0 174,2 360,0
La dernire tape consiste remplir les lignes qui manquent encore dans le compte de rsultat et le bilan (cest--dire les postes qui ne correspondent pas une proportion fixe des ventes). Supposons que le taux dintrt sur les dettes long ou
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moyen terme soit de 8 % par an, et sur les dettes court terme, de 15 % par an. Alors notre prvision de frais financiers correspondra 8 % fois le montant de la dette long ou moyen terme plus 15 % fois le montant de la dette court terme, les montants des deux dettes tant pris au dbut N + 1, cest--dire la fin N. On obtient alors des frais financiers prvisionnels de 87,26 millions. Limpt sur les socits est estim 40 % du rsultat aprs frais financiers, soit 6,57 millions. Le rsultat net sera donc de 9,85 millions deuros. Le compte de rsultat prvisionnel pour N + 1 est prsent dans la dernire colonne du tableau 3.11. Penchons-nous maintenant sur le bilan prvisionnel fin N + 1. ProdGen prvoit de verser un dividende reprsentant 30 % du rsultat, les capitaux propres vont alors augmenter de 6,9 millions deuros (de 333,24 340,14). Lactif va augmenter de 207,36 millions, et les dettes dexploitation de 10,37. Nous devons maintenant calculer le besoin de financement ventuel de ProdGen, pour savoir sil va tre ncessaire de faire une augmentation de capital ou demprunter de largent auprs des banques. Pour cela, nous prenons le montant de la croissance de lactif (besoin dargent) auquel nous soustrayons la croissance de capitaux propres et la croissance des dettes dexploitation (ressources dargent)16. On a : Besoin de financement additionnel = Augmentation de lactif augmentation due au rsultat aprs dividende augmentation des dettes dexploitation = 207,36 6,9 10,37 = 190,09 Ainsi, ProdGen aura besoin de 190,09 millions deuros supplmentaires, qui doivent tre obtenus des partenaires (actionnaires ou banquiers). Dans le bilan du tableau 3.11, nous avons suppos que ce besoin de financement serait combl par une augmentation de la dette financire court terme, qui passe donc ici de 501,72 691,81 millions deuros17.
Test 3.11 Si les ventes prvisionnelles pour N + 1 taient de 360 au lieu de 345,60 millions, quel serait le besoin de financement prvisionnel de ProdGen ?
TABLEAU 3.11 Compte de rsultat et bilan prvisionnels de ProdGen pour lanne N + 1

Compte de rsultat Ventes Achats et charges externes Valeur ajoute Salaires et frais de gestion Rsultat dexploitation Frais financiers Impt sur les socits Rsultat net Dividendes Variation des capitaux propres N2 200,00 110,00 90,00 30,00 60,00 30,00 12,00 18,00 5,40 12,60 N1 240,00 132,00 108,00 36,00 72,00 45,21 10,72 16,07 4,82 11,25 N 288,00 158,40 129,60 43,20 86,40 64,04 8,94 13,41 4,02 9,39 N + 1(p) 345,60 190,08 155,52 51,84 103,68 84,26 6,57 9,85 2,96 6,90
CHAPITRE 3 Linterprtation des documents financiers et la planification financire Bilan Immobilisations nettes Stocks Crances clients Disponibilits Total actif Capitaux propres Dettes long ou moyen terme Dettes dexploitation Dettes court terme Total passif
En millions deuros.
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N3 500,00 50,00 40,00 10,00 600,00 300,00 150,00 30,00 120,00 600,00
N2 600,00 60,00 48,00 12,00 720,00 312,60 150,00 36,00 221,40 720,00
N1 720,00 72,00 57,60 14,40 864,00 323,85 150,00 43,20 346,95 864,00
N 864,00 86,40 69,12 17,28 1 036,80 333,24 150,00 51,84 501,72 1 036,80
N + 1 (p) 1 036,80 103,68 82,94 20,74 1 244,16 340,14 150,00 62,21 691,81 1 244,16
3.9 LA CROISSANCE ET LES BESOINS DE FINANCEMENT EXTERNES

Nous savons dsormais que si les ventes de ProdGen augmentent de 20 % en N + 1, la socit devra obtenir un financement supplmentaire de 190,09 millions auprs de ses partenaires. Les dirigeants peuvent dcider de recourir une dette financire court terme (cest lhypothse que nous avons retenue dans le tableau 3.11), ou bien une dette long terme, ou enfin, de faire une augmentation de capital. Analysons maintenant dans quelle mesure ce besoin de financement est sensible la hausse prvisionnelle des ventes. Une manire de procder cette analyse de sensibilit consiste rpter la dmarche que nous avons utilise dans la prcdente section, en utilisant plusieurs taux de croissance des ventes diffrents. On peut crer pour cela une feuille de tableur, linstar de celle qui est prsente sur notre site Internet18. Le rsultat est prsent dans la figure 3.1.
3.9.1 Le potentiel de croissance pour une socit

La figure 3.1 nous montre le montant de financement externe quune socit devra obtenir si elle souhaite atteindre un certain objectif de ventes. Mais nous pouvons inverser la question : au maximum, quel niveau de ventes une entreprise peut-elle atteindre si le montant de son financement externe est limit ? Pour rpondre cette question, nous supposons que la contrainte de financement est de la forme suivante : La socit ne va pas mettre de nouvelles actions, et donc les capitaux propres ne crotront que grce la rtention des bnfices dans la socit. La socit ne va pas augmenter son ratio Dettes/capitaux propres : cela signifie que la dette augmentera au maximum au mme rythme que la croissance des capitaux propres (cette croissance tant due aux rsultats incorpors en rserves).
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Figure 3.1 Montant du financement externe ncessaire en fonction de la croissance prvisionnelle des ventes
400 350 Financement externe ncessaire 300 250 200 150 100 50 0 50 0% 5% 10 % 15 % 20 % 25 % 30 % Taux de croissance des ventes
Croissance des ventes Financement externe
0,0 % 9,90
5,0 % 56,42
10,0 % 122,74
15,0 % 189,05
20,0 % 255,37
25,0 % 321,68
30,0 % 388,00
Sous ces conditions, la socit ne pourra pas crotre plus vite que le taux de croissance des capitaux propres, que lon appellera alors le potentiel de croissance de la socit. La formule de ce potentiel de croissance est : Potentiel de croissance = taux de rtention des rsultats rentabilit financire
3.9.2 Une variante de la formule du potentiel de croissance

Potentiel de croissance = taux de croissance des capitaux propres Sans augmentation de capital (par mission de nouvelles actions), le taux de croissance des capitaux propres correspond juste au rsultat incorpor en rserves, divis par la valeur des capitaux propres en dbut danne : Taux de croissance des capitaux propres = rsultat incorpor en rserves/capitaux propres en dbut danne Or on a : Rsultat incorpor en rserves = taux de rtention du rsultat rsultat de lanne Le taux de rtention du rsultat est la proportion du rsultat qui na pas t verse en dividendes (ou utilise pour racheter des actions). Par dfinition, il est gal :
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Taux de rtention du rsultat = 1 taux de distribution du dividende19 taux de rachat dactions Aussi, en substituant dans lquation initiale : Taux de croissance des capitaux propres = taux de rtention du rsultat rsultat net/capitaux propres en dbut danne Soit, en reformulant : Taux de croissance des capitaux propres = taux de rtention du rsultat rentabilit financire En consquence, nous avons trouv une variante de la formule du potentiel de croissance : Potentiel de croissance = taux de rtention du rsultat rentabilit financire
3.9.3 Implications de la formule du potentiel de croissance

Le potentiel de croissance maximal dune firme est gal sa rentabilit financire, et ce maximum est atteint quand le taux de distribution (Pay Out) est de zro, cest-dire quand tout le rsultat net est conserv, intgr dans les rserves et rinvesti dans la socit. Si une socit essaie de se dvelopper un taux de croissance suprieur ce potentiel de croissance, alors elle devra mettre de nouvelles actions, ou augmenter son ratio dendettement.
3.9.4 Un exemple de potentiel de croissance

La socit des Industries Rapides (RapInd) prsente les ratios suivants : Rotation de lactif = 0,5 fois par an Ratio dettes/capitaux propres = 1,0 Taux de distribution des dividendes (Pay Out) = 40 % Rentabilit financire = 20 % par an Les ventes de lan dernier ont t de 1 million deuros. On en dduit que les actifs sont de 2 millions, et que les dettes et les capitaux propres sont chacun de 1 million deuros. La rentabilit financire tant de 20 %, le rsultat net est donc de 200 000 euros, dont 80 000 (soit 40 %) ont t verss en dividendes, et 120 000 incorpors en rserves. Aussi, en maintenant le ratio Dettes/capitaux propres 1, RapInd pourrait sendetter de 120 000 euros supplmentaires, ce qui, combin aux 120 000 inclus dans les capitaux propres, pourrait augmenter ses actifs de 240 000 et ses ventes de 120 000 euros, au maximum. Le potentiel de croissance des ventes est donc : g= 120 000 = 0, 12 ou 12% 1 million
On obtient le mme rsultat en appliquant la formule :
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g = rentabilit financire (1 taux de distribution du rsultat) = 20 % (1 0,40) = 12 % Les documents financiers de RapInd sur trois annes de croissance sont prsents dans le tableau 3.12.
Test 3.12 Si une socit crot un taux infrieur son potentiel de croissance, quelles sont les implications sur son financement ?
TABLEAU 3.12 Documents financiers de RapInd pour les annes N N + 3

Comptes de rsultat Ventes Rsultat net Dividendes Augmentation des capitaux propres Bilans Actif Capitaux propres Dettes N 2 000 000 1 000 000 1 000 000 N+1 1 000 000 200 000 80 000 120 000 N+1 2 240 000 1 120 000 1 120 000 N+2 1 120 000 224 000 89 600 134 400 N+2 2 508 800 1 254 400 1 254 400 N+3 1 254 400 250 880 100 352 150 528 N+3 2 809 856 1 404 928 1 404 928
3.10 LA GESTION DU BFR (BESOIN EN FONDS DE ROULEMENT)

Dans la plupart des activits, on doit engager des dpenses dexploitation avant de toucher largent des ventes. En consquence, les socits ont en gnral plus dargent investi dans les stocks et les crances clients quelles nont dargent redevable dans les dettes dexploitation. Cette diffrence entre les actifs dexploitation dans lesquels on a investi (stocks et crances clients) et les passifs dexploitation que lon na pas encore rgls (dettes dexploitation) sappelle le BFR (Besoin en fonds de roulement). Si une socit a besoin dargent de faon permanente pour investir dans son BFR, elle recourra alors un financement long terme. En revanche, des besoins de financement saisonniers pourront tre couverts par des dettes financires court terme, par exemple des autorisations de dcouvert. Le matre mot dans la gestion du BFR est de minimiser linvestissement en stocks et crances clients, qui reprsentent des montants qui ne rapportent pas dargent immdiat, et de maximiser le recours au crdit gratuit que reprsentent les acomptes verss par les clients, les salaires non encore pays, les dettes fournisseurs et autre dettes dexploitation. Ces trois sources de fonds (stocks, crances clients, dettes dexploitation) sont gratuites pour la socit, au sens o elles ne supportent pas un intrt financier20. Il existe des mthodes pour rduire le dlai entre le moment o une socit vend ses produits, et le moment o elle collecte le montant de la vente de la part de ses
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clients : ces mthodes contribuent rduire le BFR. Idalement, la socit souhaiterait que ses clients paient par avance. De la mme manire, la socit peut rduire son BFR en allongeant le dlai entre le moment o elle achte ses fournitures et le moment o elle rgle effectivement ses fournisseurs. Pour mieux apprhender la relation entre ces dlais de paiement et linvestissement en BFR de la socit, penchons-nous sur la figure 3.2. Figure 3.2 Le cycle dexploitation
Achat de matires premires Commandes Arrives Vente de produits finis Dure de rotation des stocks Dlai de rglement des fournisseurs Factures reues Rglement effectu Crdit interentreprises Collecte dargent
Dlai de paiement des clients Temps
Le crdit interentreprises correspond au nombre de jours entre la date laquelle lentreprise doit rgler ses fournisseurs, et la date laquelle elle commence recevoir des clients le paiement des ventes. Daprs la figure 3.2, on constate que le crdit interentreprises correspond la somme de la dure de rotation des stocks et la dure de paiement des clients dune part, moins la dure de paiement des fournisseurs dautre part. Crdit interentreprises = dure de rotation des stocks + dure de paiement des clients dure de paiement des fournisseurs Les investissements en BFR dune socit sont directement lis la longueur de son crdit interentreprises. Si le dlai de rglement des fournisseurs est suffisamment long pour permettre de couvrir la dure de rotation des stocks et du dlai de paiement des clients, alors lentreprise na pas du tout besoin de BFR. Quels types dactions une socit peut-elle entreprendre pour rduire son besoin en fonds de roulement ? Daprs lquation du crdit interentreprises, on peut dduire quune socit peut rduire son BFR avec les actions suivantes : Rduire la dure de stockage des biens. Ceci peut tre ralis en amliorant la mthode dinventaire des stocks, ou bien en sassurant que les fournisseurs ne livrent des matires premires quau moment prcis o on en a besoin dans le cycle de production. Acclrer le paiement des clients. Parmi les mthodes possibles pour acclrer la collecte des paiements, on peut citer : une meilleure gestion des factures restant payer, loctroi de remises pour les clients payant plus rapidement, loctroi de pnalits pour les clients payant en retard. Rgler les fournisseurs plus lentement.
Test 3.13 Comment une socit peut-elle rduire son BFR ?
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3.11 GESTION DE LA LIQUIDIT ET GESTION DE TRSORERIE

Une histoire apocryphe raconte que le milliardaire Howard Hughes se retrouva un jour sans argent ni carte de crdit en un lieu o personne ne le reconnaissait. Sans moyens pour se payer de la nourriture, de la boisson, un hbergement ou un transport, le milliardaire fut deux doigts de mourir de faim et dpuisement. Le mme phnomne sapplique aux socits : une socit trs rentable moyen terme peut malgr tout prouver de grandes difficults, voire faire faillite, si elle na plus dargent, ou de crdit, court terme. Mme si on ne peut pas dire quune socit qui gre bien ses flux de trsorerie court terme deviendra automatiquement trs rentable, il est sr que ne pas grer correctement sa trsorerie peut conduire la faillite. Le problme dHoward Hughes est quil a t, temporairement, en situation dilliquidit. tre liquide signifie pour une personne : avoir les moyens de faire un
Approche europenne continentale Ventes Achats de matires premires Autres achats et charges externes VALEUR AJOUTE (VA) Salaires et charges sociales EXCDENT BRUT DEXPLOITATION (EBE) Amortissements et provisions RSULTAT DEXPLOITATION (RE) + Produits financiers Charges financires RSULTAT COURANT AVANT IMPT (RCAI) + Rsultat exceptionnel Impt sur les socits RSULTAT NET Approche anglo-saxonne Ventes Cot des ventes MARGE BRUTE (GROSS PROFIT) Cots administratifs, frais de sige RSULTAT AVANT AMORTISSEMENT, INTRTS ET IMPT (EBITDA) Amortissements et provisions RSULTAT OPRATIONNEL (OPERATING PROFIT OU EBIT) + Produits financiers Charges financires RSULTAT AVANT IMPT (EARNING BEFORE TAX) Impt + Rsultat extraordinaire RSULTAT NET (NET EARNING)
paiement immdiat pour un achat, ou de rembourser une dette qui arrive chance. tre illiquide (ou en situation dilliquidit) signifie pour une personne : tre dans une situation o on a suffisamment dargent pour acheter un bien ou rembourser une dette, mais ne pas avoir les moyens de le faire immdiatement.21 Pour viter les risques dilliquidit, les entreprises doivent prvoir attentivement leurs rentres et leurs sorties de trsorerie. Le document qui tablit cette prvision sappelle un budget (ou plan) de trsorerie.
Test 3.14 Pourquoi est-il important dtre liquide pour une socit ?
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ANNEXE A
La correspondance entre les indicateurs anglo-saxons et les indicateurs franais
Nous avons vu que, du fait de la prsence de plusieurs rfrentiels comptables, les socits noffrent pas toujours des comptes annuels directement comparables. Le recours un tableau des flux de trsorerie, ou le retraitement des comptes, peuvent permettre de raisonner sur une base commune. Encore faut-il que linformation soit disponible pour procder aux retraitements, ou que le tableau des flux de trsorerie soit suffisamment dtaill. Mais dans la pratique se pose un autre type de problme, que certaines personnes considrent tort comme un problme de pure forme : la traduction des indicateurs comptables en leur quivalent dans un autre rfrentiel comptable. Prenons un compte de rsultat dtaill, prsent selon deux manires : la manire traditionnelle en Europe continentale (France, Allemagne, Espagne, Italie), et la manire anglo-saxonne (tats-Unis, Royaume-Uni, Australie). On peut observer plusieurs diffrences majeures entre les deux rfrentiels comptables. Premirement, lapproche europenne continentale dtaille les produits et charges par nature (achats, salaires, etc.) tandis que lapproche anglo-saxonne raisonne par activits (oprations). Par exemple, le poste cot des ventes correspond la somme de tous les cots de production directement affectables aux produits vendus : les salaires des ouvriers feront partie du cot des ventes, de mme que les dpenses dnergie, les cots de matires premires, tandis que les salaires des comptables, des dirigeants, ne seront pas inclus dans le cot des ventes. Lapproche anglo-saxonne est donc fondamentalement une approche de comptabilit analytique (produits cots directs cots indirects). Deuximement, il ny a pas identit entre rsultat dexploitation et rsultat oprationnel. En effet, sur au moins deux points (lamortissement des carts dacquisition, les cessions dimmobilisations), les deux rsultats diffrent. Lamortissement des carts dacquisition (ou survaleurs, ou goodwill) est gnralement prsent en Europe tout en bas du compte de rsultat, aprs ltablissement du rsultat net. Par opposition, dans lapproche anglo-saxonne, cet amortissement est inclus avec les autres amortissements et provisions dexploitation. Lautre point important concerne les cessions dimmobilisations : selon lapproche europenne, elles sont incluses dans le rsultat exceptionnel, alors que pour les anglo-saxons, elles sont gnralement intgres dans les oprations dexploitation sous une rubrique spcifique (discontinued operations). En rsum, le rsultat dexploitation est prsent avant dduction de lamortissement dcart dacquisition, et sans prise en compte des cessions dimmobilisations, alors que le rsultat oprationnel est gnralement un solde net de ces deux indicateurs. Troisimement, les systmes fiscaux influent sur la logique de comptabilisation des socits. En Europe continentale, les documents comptables servent rgulirement au calcul de limpt sur les socits ; par opposition, dans les pays anglo-saxons, ltablissement de limpt est dissoci de la production des documents comptables. Il sensuit que la fiscalit influe beaucoup plus sur les comptes en Europe continentale que dans les pays anglo-saxons. Notamment, les postes amortissement et provisions vont obir, en Europe, une logique fiscale (charges dductibles de limpt) tandis quils obissent, dans les pays anglo-saxons, une logique de march (rendre compte de lactivit conomique). Quatrimement, la notion de rsultat exceptionnel, en Europe, correspond une notion plus large que celle du rsultat extraordinaire anglo-saxon. Pour les anglosaxons, est extraordinaire ce qui ntait pas prvisible, et non-rcurrent. Cela correspond ce que les assureurs appellent le fait de Dieu (act of God) : tremblements de terre, catastrophes naturelles. Une cession de machine-outil sera donc intgre dans le
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rsultat exceptionnel en Europe, et dans le rsultat dexploitation dans les pays anglosaxons. Les distinctions entre ces deux types de rfrentiels comptables sont nombreuses, et en constante volution22. Elles sexpliquent par des volutions historiques diffrentes et par les divers niveaux de dveloppement des systmes financiers. La synthse prsente ci-dessus ne saurait donc tre exhaustive. Elle aidera toutefois le lecteur comprendre que les analogies pratiques couramment par les professionnels : rsultat dexploitation = EBIT et excdent brut dexploitation = EBITDA , peuvent tre dangereuses.
LECTURES RECOMMANDES
Bachy B., Sion M., Analyse financire des comptes consolids : normes IFRS, 2e dition, Dunod, 2009. Eglem, J.-Y. et al, Comptabilit financire de lentreprise, 2e dition, Gualino diteur, 2008. Simon C., Bonnier C. (ds.), Comptabilit financire des groupes, Gualino diteur, 2006. Thibierge C., Analyse financire, 3e dition, Vuibert, 2009.
RPONSES AUX TESTS

Test 3.1 Quelles sont les trois utilits conomiques des documents financiers ? RPONSE : Ils fournissent des informations aux actionnaires et cranciers de lentreprise sur la situation actuelle et les performances passes de la socit. Ils reprsentent un moyen facile, pour les actionnaires et les cranciers, de fixer des objectifs de performance et dimposer des restrictions aux dirigeants de lentreprise. Ils constituent une base pour la planification financire. Test 3.2 Si ProdGen avait mis un nouvel emprunt obligataire long terme de 50 millions pendant lanne N, et vers le montant ainsi collect en disponibilits, quel aurait t limpact sur le bilan la fin de lanne N ? RPONSE : Le passif (prcisment les dettes long terme) et lactif (prcisment les disponibilits) auraient tous deux augment de 50 millions deuros, et le montant des capitaux propres naurait pas boug. Test 3.3 Si, au lieu de payer 10 millions de dividendes, la socit ProdGen avait conserv la totalit de son rsultat net, quel aurait t limpact sur le compte de rsultat et le bilan la fin N ? RPONSE : Le rsultat net serait rest inchang. En revanche, le bilan la fin N aurait indiqu 10 millions deuros de plus en disponibilits et en capitaux propres. Test 3.4 Si, au lieu de payer 10 millions de dividendes, la socit ProdGen avait conserv la totalit de son rsultat net, quel aurait t limpact sur le tableau des flux de trsorerie ? RPONSE : Si ProdGen navait pas vers 10 millions de dividendes, la socit aurait pu emprunter 10 millions de moins. Aussi, dans le tableau des flux de trsorerie, le poste dividendes aurait t de zro, et laugmentation de la dette naurait t que de 84,6 millions deuros.
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Test 3.5 Quelles informations potentiellement importantes peut-on trouver dans lannexe des comptes dune socit ? RPONSE : Une explication des mthodes comptables employes. Un plus grand dtail accord certains types dactifs ou de passifs. Une information sur la rpartition du capital. Un dtail de lvolution des immobilisations. Un dtail des lments hors bilan. Test 3.6 Pourquoi la valeur de march dune action diffre-t-elle le plus souvent de sa valeur comptable ? RPONSE : La valeur comptable ne prend pas en compte tous les actifs et passifs de lentreprise. De plus, les actifs et passifs enregistrs au bilan ne sont pas valus leur valeur de march. Test 3.7 En N, la socit Givre a dgag un bnfice par action de 5 euros et a pay aux actionnaires un dividende de 3 euros par action. La valeur comptable de laction en dbut danne tait de 30 euros et son cours boursier tait de 40 euros. la fin de lanne, la valeur comptable de laction est de 32 euros et le cours boursier est de 35 euros. Comparez la rentabilit financire (ROE) et la rentabilit boursire de la socit Givre. RPONSE : Rentabilit financire = 5/30 = 16,67 % Rentabilit boursire = (3 + 35 40)/40 = 5 % Test 3.8 Quels sont les cinq types de ratios utiliss dans une analyse financire ? RPONSE : Les cinq types de ratios mesurent la profitabilit, la rotation des actifs, lendettement, la liquidit, et la valeur de march de la socit. Test 3.9 Si la socit A a une rentabilit conomique plus leve que la socit B, mais la mme rotation dactif, quel niveau est sa marge dexploitation ? RPONSE : La marge dexploitation de A doit tre suprieure celle de B. Test 3.10 Si, dans une socit, la rentabilit conomique est gale au taux dintrt sur les dettes, quel sera limpact dune augmentation de lendettement sur la rentabilit financire ? RPONSE : La rentabilit financire ne va pas changer. Test 3.11 Si les ventes prvisionnelles pour N + 1 taient de 360 au lieu de 345,60 millions, quel serait le besoin de financement prvisionnel de ProdGen ? RPONSE : Le total de lactif prvisionnel la fin de N + 1 sera alors de 3,6 360, soit 1 296 millions deuros. Aussi, laugmentation de lactif est de 1 296 1 036,8, cest--dire 259,2 millions. Cette croissance de lactif va tre finance partiellement grce au rsultat incorpor en rserves et laugmentation des dettes dexploitation, mais le reste du financement devra venir de sources externes. Les dettes dexploitation vont augmenter de 18 % laugmentation des ventes (18 % reprsentant le ratio dettes dexploitation/ventes), soit 0,18 72 = 12,96 millions. Calculons maintenant le rsultat net prvisionnel. Le rsultat dexploitation est de 0,3 360, soit 108 millions. Les frais financiers restent 87,26 millions. Les impts reprsentent 40 % du rsultat courant avant impt, soit Impts = 0,4 (108 87,26) = 8,296.
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Le rsultat net est donc de 108 87,26 8,296, ou encore 0,6 (108 87,26), soit 12,444 millions. Comme ProdGen verse 30 % de son rsultat en dividendes, le montant du rsultat incorpor en rserves est de 0,7 12,444 = 8,711 millions deuros. Besoin de financement additionnel = augmentation de lactif rsultat incorpor en rserves augmentation des dettes dexploitation = 259,2 8,711 12,96 = 237,529 millions deuros Test 3.12 Si une socit crot un taux infrieur son potentiel de croissance, quelles sont les implications sur son financement ? RPONSE : La socit pourra rduire son taux dendettement, ou racheter ses propres actions. Test 3.13 Comment une socit peut-elle rduire son BFR ? RPONSE : Soit en rduisant le montant des stocks, soit en acclrant la collecte des factures clients, soit en ralentissant le paiement ses fournisseurs. Test 3.14 Pourquoi est-il important dtre liquide pour une socit ? RPONSE : Une socit trs rentable moyen terme peut malgr tout prouver de grandes difficults, voire faire faillite, si elle na plus dargent, ou de crdit, court terme.
QUESTIONS ET PROBLMES
Les problmes 3.1 3.8 se fondent sur les informations suivantes : La socit Plus de Peluches ! prsente un bilan fin N 1 qui est le suivant :
Actif Actif immobilis Machines amortissement Machines nettes Mobilier amortissement Mobilier net Total de lactif immobilis Actif circulant Stocks Crances clients Disponibilits Total de lactif circulant Total de lactif 25 000 2 500 22 500 16 000 2 000 14 000 36 500 Passif Capitaux propres Capital social Rserves Total des capitaux propres Dettes long terme Dettes dexploitation Fournisseurs dnergie payer Salaires Dettes fournisseurs Total des dettes dexploitation Total des dettes Total du passif 45 000 16 300 61 300 25 000
57 000 35 000 27 300 119 300 155 800
1 500 3 000 65 000 69 500 94 500 155 800
Durant lanne N, Plus de Peluches ! a ralis les oprations suivantes : a. Au dbut de lanne, achat dune machine produire des peluches pour 21 000 euros : 9 000 pays au comptant, et 12 000 rgler sur 3 ans. b. Ventes au comptant : 115 000 euros ; ventes crdit : 316 000 euros. c. Achats de matires premires et services : 207 000 euros.
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d. Rglement des fournisseurs de matires premires et services : 225 000 euros. e. Rglement de loyers : 43 000 euros. f. Rglement de primes dassurances : 23 000 euros. g. Rglement des fournitures dnergie : 7 500 euros. Sur ce montant, 1 500 soldent la dette de lanne N 1 sur les fournisseurs dnergie. h. Rglement des salaires : 79 000 euros. Sur ce montant, 3 000 soldent la dette de lanne N 1 sur les salaris. i. Rglement dautres fournitures de services : 4 000 euros. j. Collecte de 270 000 euros de la part de clients qui avaient achet crdit. k. Taux dintrt sur les dettes financires : 10 % par an. Le dernier intrt a t pay le 31/12/N 1. Autres informations : a. Les machines ont une dure de vie conomique de 20 ans, avec une valeur rsiduelle nulle. Les machines ont dj t amorties sur 2 ans. b. Le mobilier a une dure de vie conomique de 8 ans, avec une valeur rsiduelle nulle. Le mobilier a dj t amorti sur 1 an. c. La nouvelle machine produire des peluches a une dure de vie estime de 7 ans, et naura probablement pas de valeur rsiduelle. d. Le taux dimposition est de 35 % et les impts sont pays le 31 dcembre de chaque anne. e. Si possible, le taux de distribution du rsultat net (Pay out) sera de 10 %. f. Les consommations de matires premires ont t de 250 000 euros pendant lanne. g. Compte clients la fin de lanne = Compte clients au dbut de lanne paiements effectus par les clients pendant lanne + ventes crdit sur lanne. h. Dettes dexploitation la fin de lanne = Dettes dexploitation au dbut de lanne + achats aux fournisseurs sur lanne paiements effectus aux fournisseurs pendant lanne. i. Stocks la fin de lanne = Stocks au dbut de lanne + achats de matires premires pendant lanne consommation de matires sur lanne. j. Le cours de laction de la socit tait de 4,62 euros au 31/12/N 1. 20 000 actions taient cotes en Bourse cette date. 3.1. tablissez le bilan de la socit Plus de Peluches ! au 31/12/N. 3.2. tablissez le compte de rsultat pour lanne N. 3.3. tablissez le tableau des flux de trsorerie pour lanne N. 3.4. Calculez les ratios de profitabilit suivants : marge dexploitation, rentabilit conomique, rentabilit financire. 3.5. Calculez les ratios de rotation dactif suivants : rotation des crances clients, rotation des stocks, rotation de lactif. 3.6. Calculez les ratios dendettement et de liquidit suivants : endettement, couverture des intrts, liquidit gnrale, liquidit immdiate. 3.7. Quelle est la valeur comptable de laction Plus de Peluches ! la fin de lanne N ? 3.8. Calculez le PER et le Market to book de la socit.
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3.9. Vous disposez des informations suivantes, tires des rapports annuels des socits Computronics et Digitek. (Les chiffres sont en millions deuros, sauf indication contraire).
Computronics Rsultat net Taux de distribution (Payout) Rsultat dexploitation Frais financiers Total de lactif moyen sur lanne Ventes Capitaux propres moyens sur lanne Cours boursier de laction : au dbut de lanne la fin de lanne Nombre dactions cotes 153,7 40,0 % 317,6 54,7 2 457,9 3 379,3 1 113,3 Digitek 239,0 20,0 % 403,1 4,8 3 459,7 4 537,0 2 347,3
15 12 200 millions
38 40 100 millions
valuez et comparez les performances de ces deux socits, la lumire des ratios prsents dans ce chapitre. 3.10. En vous fondant sur les documents financiers suivants :
Compte de rsultat Ventes Achats et charges externes Valeur ajoute Frais fixes dexploitation : Dpenses de publicit Loyers Commissions des vendeurs Fournitures dnergie Rsultat dexploitation Frais financiers Rsultat courant avant impts Impt (35 %) Rsultat net Dividendes (taux de distribution 40 %) Rsultat mis en rserves Bilan Actif Immobilisations corporelles Stocks Crances clients Disponibilits Total de lactif N1 1 200 000 750 000 450 000 50 000 72 000 48 000 15 000 265 000 106 000 159 000 55 650 103 350 41 340 62 010 N1 1 800 000 700 000 200 000 300 000 3 000 000 N 1 500 000 937 500 562 500 62 500 90 000 60 000 18 700 331 250 113 000 218 250 46 388 141 863 56 745 85 118 N 2 250 000 875 000 250 000 375 000 3 750 000 N + 1 (p)
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Passif Capitaux propres Capital social Rserves Dettes financires long terme (intrt 7 %) Dettes dexploitation Dettes financires court terme (intrt 10 %) Total du passif
1 100 000 300 000 800 000 300 000 500 000 3 000 000
1 100 000 385 118 900 000 375 000 989 882 3 750 000
a. Identifiez les postes qui varient en proportion des ventes entre N 1 et N. b. Calculez la croissance des ventes entre N 1 et N. c. Quelle tait la rentabilit financire de la socit (ROE) en N ? Pouvez-vous la calculer pour N 1 ? d. Quel a t le besoin de financement externe de la socit pour lanne N ? Do est venu ce financement externe ? e. tablissez les documents financiers prvisionnels pour N + 1, en utilisant les hypothses suivantes : Taux de croissance des ventes = 15 % Remboursement de 100 000 euros de dettes court terme le 01/01/N + 1 Les taux dintrts sur les dettes financires sont ceux indiqus au bilan. Ces taux sappliquent aux montants de dettes en dbut danne N + 1. Notez bien que la socit aura rembours une partie de sa dette financire court terme au 01/01/N + 1. Le taux de distribution sera rduit 30 % du rsultat net. 1) Quelle sera la rentabilit financire prvisionnelle de la socit pour N + 1 ? 2) Quel montant de financement externe (additionnel) sera ncessaire la socit en N+1? 3) La socit prvoit de rpondre 40 % de ce besoin de financement en ralisant une augmentation de capital. Puis elle empruntera long terme, pour un maximum de 100 000 euros. Enfin, le solde du besoin sera financ par de la dette financire court terme. tablissez le bilan prvisionnel fin N + 1. a. La socit anticipe que le taux dimpt sur les socits va augmenter 38 %. Si cette augmentation a effectivement lieu, quel sera le besoin de financement additionnel ? 3.11. Reprenez les documents prvisionnels tablis dans lexercice 3.10 (avec un taux dimposition 35 %) et : a. Btissez un nouveau prvisionnel pour N + 1 en prenant cette fois un taux de croissance des ventes de 10 %. Quel sera le besoin de financement supplmentaire dans ce cas ? b. tablissez maintenant les documents prvisionnels pour N + 2, en supposant que la croissance des ventes entre N + 1 et N + 2 sera de 20 %. Quel sera le besoin de financement pour N + 2 ? La socit prvoit de couvrir la totalit de ce besoin par un financement de dettes court terme. 3.12. La socit Dettes avant tout prpare ses documents prvisionnels pour lanne prochaine. Elle prvoit une croissance de lactif de 50 millions deuros, une croissance des capitaux propres (grce au rsultat mis en rserves) de 25 millions deuros, et une augmentation des dettes dexploitation de 40 millions deuros. On sait par ailleurs que la socit a des dettes financires long et court terme, et que ses capitaux propres sont constitus du capital social et des rserves.
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a. Le directeur financier de la socit vous demande de calculer le montant du besoin de financement additionnel pour lanne prochaine. Que lui rpondez-vous ? b. Quelles actions la socit Dettes avant tout peut-elle entreprendre pour grer la situation que vous avez identifie ? 3.13. Reclassez les tapes suivantes dans lordre chronologique le plus probable lors dune planification financire : Estimation des besoins de financement pour mettre en uvre les politiques oprationnelles. tablissement du plan de financement dfinitif et des budgets, pour toute la socit. Le PDG et les responsables fixent les objectifs stratgiques de lentreprise (par exemple, augmenter les parts de march de 10 % 12 %). Les responsables oprationnels tablissent des plans daction pour rpondre aux objectifs stratgiques fixs. Le plan stratgique et les budgets des diffrentes divisions sont corrigs, en fonction des informations fournies par les responsables de divisions sur leurs ressources disponibles (personnel, argent). Choix de la source de financement externe privilgier. Le PDG et les responsables intgrent les budgets des diffrentes divisions en un document prvisionnel pour lensemble des activits. La socit dtermine le montant de son besoin de financement additionnel. Les politiques et les budgets au niveau oprationnel sont revus avec les responsables de division. Les politiques oprationnelles sont classes par ordre de priorit. Les responsables des diffrentes divisions revoient les objectifs stratgiques avec leurs directeurs oprationnels. 3.14. La socit Play Mobiles, qui vend des tlphones portables, prsente des documents financiers extrmement synthtiss :
N Compte de rsultat Frais financiers Rsultat courant avant impt Rsultat net (aprs impt 33 %) Dividendes Rsultat mis en rserves Bilan Total de lactif Capitaux propres Dettes financires Dettes dexploitation
En millions deuros
N + 1 (p) 100 25 75 50 20 30
800 420 300 80
1 000 450 450 100
Les frais financiers prvisionnels de 25 millions pour lanne N + 1 sont calculs sur la foi dun taux dintrt de 8,33 % par an appliqu au montant des dettes financires fin
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N, soit 300 millions deuros. La dette financire va augmenter 450 pour rpondre au besoin de financement calcul selon la relation suivante : Besoin de financement additionnel = augmentation de lactif rsultat incorpor en rserves augmentation des dettes dexploitation a. La socit augmente le montant de sa dette financire ds le dbut de lanne N + 1, au lieu de laugmenter la fin de lanne N + 1. Quel problme cela va-t-il poser dans lutilisation des documents prvisionnels pour calculer le besoin de financement additionnel pour N + 1 ? b. Ce type de problme est-il dune grande importance ? Pourquoi ? 3.15. Une socit dgage un rsultat net de 20 millions deuros en N, et le total de son actif la fin N 1 tait de 450 millions. Les dirigeants souhaitent maintenir le ratio dettes/capitaux propres son niveau actuel, soit 0,8, mais nont plus le droit demprunter ou dmettre de nouvelles actions. a. Quel est le potentiel de croissance de cette socit ? b. Sur le rsultat net de 20, la socit verse un dividende de 6 millions, et prvoit de conserver ce taux de distribution lavenir. Quel est alors son potentiel de croissance ? c. Dans un autre cas de figure, sur les 20 millions de rsultat net, la socit utilise 12 millions pour racheter des actions. Quel est alors son potentiel de croissance ? d. Si la socit prend en mme temps les dcisions b. et c., quel sera son potentiel de croissance ? 3.16. Questions sur la gestion du BFR : a. Vous tes propritaire dune socit qui fabrique des billards. Il y a un mois, vous avez engag un consultant pour quil analyse votre activit et suggre des amliorations. Les recommandations du consultant, si elles sont adoptes, vous permettront de rduire de 20 jours le dlai entre les ventes et le rglement des clients, mais augmenteront de 5 jours le dlai de stockage (cest--dire le dlai entre les achats de matires premires et les ventes de produits finis), et rduiront de 15 jours le dlai entre lachat de matires premires et votre paiement des factures au fournisseur. Allez-vous adopter les recommandations du consultant ? Pourquoi ? b. En gnral, une bonne gestion du crdit interentreprises consiste rduire (minimiser) le dlai de paiement des clients, et allonger (maximiser) le dlai de paiement aux fournisseurs. Expliquez comment doit se faire cette gestion, si votre socit offre des ristournes aux clients qui paient plus tt, et refuse de profiter des ristournes de fournisseurs en allongeant ses dlais de paiement. c. Nous sommes le 8 mars N, et vous consultez votre compte bancaire : vous avez un encours de carte de crdit de 2 000 euros. Le dbit de cette somme ne sera effectu que le 31 mars, mais votre conjoint panique la vue de ce montant, et voudrait que vous le payiez immdiatement. Si vous appliquez les principes de gestion du crdit interentreprises votre situation personnelle, alors allez-vous dcider de rgler tout de suite cette somme ? Pourquoi ? Quels dangers cette stratgie peut-elle induire ? d. Certains vendeurs de canaps organisent des priodes de promotion pendant lesquelles les clients peuvent soit acheter un canap au comptant, et dans ce cas, bnficient dune remise immdiate sur le prix de vente, soit choisir de payer en plusieurs fois sans frais. En terme de dure de crdit, (1) Pourquoi ces socits offrent-elles une remise ? (2) Pourquoi ces socits proposent-elles de payer en plu-
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sieurs fois sans frais, cest--dire pourquoi se condamnent-elles un rglement diffr ? Quel risque les socits supportent-elles dans le cas des paiements diffrs, par rapport au paiement comptant avec remise ? e. Quelle est, votre avis, la frquence laquelle une socit surveille son BFR et gre les problmes ? Quelle est, votre avis, la frquence laquelle elle tablit sa planification financire en prvoyant les ventes futures et en calculant ses besoins de financement additionnels ? Comparez ces deux frquences et expliquez-en la diffrence. f. Quand une socit surveille attentivement lvolution de son BFR, quel problme cherche-t-elle viter ? 3.17. Comment seront comptabiliss les actifs suivants, aux bilans des socits qui les dtiennent ? a. Un bulletin de Loto gagnant. b. Une chanson succs (un tube). c. Un film qui na pas connu de succs (un navet). 3.18. Finances personnelles. Montrez comment vous comptabiliseriez les oprations suivantes dans votre compte de rsultat, bilan et tableau des flux de trsorerie personnel. a. Le 1er juillet N, vous recevez 20 000 euros de cadeaux pour vous fliciter davoir termin vos tudes avec succs. Vous en profitez pour rembourser 10 000 euros sur un prt tudiant. b. Le 1er aot N, vous dcrochez un emploi de cadre financier la Compagnie des Services Financiers et Autres. Vous avez ngoci un salaire de 4 000 euros par mois, qui sera vers le dernier jour de chaque mois. c. Le 31 aot N, vous recevez votre premier bulletin de salaire, qui stablit ainsi :
Salaire brut Prlvement la source Charges sociales : Scurit sociale Charges sociales : assurance maladie Charges sociales : cotisation retraite Charges patronales : Scurit sociale Charges patronales : assurance maladie Charges patronales : cotisation retraite Salaire net vers Total des charges patronales 5 000 1 400 500 150 200 300 200 150 1 750 650
d. Le 1er septembre N, vous achetez une nouvelle voiture 20 000 euros. Vous versez immdiatement 5 000 et empruntez les 15 000 restants auprs de la Compagnie des Services Financiers et Autres au taux dintrt de 1 % par mois. Le remboursement fixe est de 498,21 euros par mois sur 36 mois. e. En tant que particulier ou mnage, pourquoi souhaiteriez-vous tablir un bilan personnel ? quelle frquence devriez-vous actualiser ce bilan ? Devriez-vous comptabiliser les actifs et passifs leur valeur historique ou leur valeur de march ?
117
3.19. Utilisation de linformation comptable. Vous voulez prendre vos vacances de Pques en Tunisie, dans deux mois. Vous utilisez un service sur Internet pour trouver le billet davion le moins cher pour un Paris-Tunis. Le billet le moins cher est propos par la compagnie FiaMa (compagnie arienne sicilienne). Vous navez jamais entendu parler de cette compagnie auparavant, et vous vous demandez quel est le risque que cette compagnie fasse faillite avant la date de votre dpart dans deux mois. Comment pouvez-vous vous procurer des informations financires sur Internet (par exemple sur Yahoo Finance http://finance.fr.yahoo.com) pour valuer le risque que vous prenez en achetant un billet FiaMa ? quelles autres entreprises allez-vous comparer FiaMa ?

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Linterprtation des documents financiers et la planification financire

2011 Pearson Education France Finance, 3e d. Zvi Bodie, Robert Merton

PARTIE I La finance et le systme financier

2011 Pearson Education France Finance, 3e d. Zvi Bodie, Robert Merton

CHAPITRE 3 Linterprtation des documents financiers et la planification financire

3.1 LUTILIT DES DOCUMENTS FINANCIERS

2011 Pearson Education France Finance, 3e d. Zvi Bodie, Robert Merton

PARTIE I La finance et le systme financier

Quelles sont les trois fonctions principales des documents financiers ?

Encadr 3.1 Irrgularits comptables et crises financires

2011 Pearson Education France Finance, 3e d. Zvi Bodie, Robert Merton

CHAPITRE 3 Linterprtation des documents financiers et la planification financire

3.2 LANALYSE DES DOCUMENTS FINANCIERS

PARTIE I La finance et le systme financier

TABLEAU 3.1 Bilan de ProdGen au 31 dcembre

150 50 100 300 600

180 60 120 360 720

150 60 90 300 600

150 72 185 405 720

187,20 euros 12,80 euros

Sauf indication contraire, tous les chiffres sont en millions deuros.

CHAPITRE 3 Linterprtation des documents financiers et la planification financire

3.2.2 Le compte de rsultat

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Sauf indication contraire, tous les chiffres sont en millions deuros.

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3.2.3 Le tableau des flux de trsorerie

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Le compte de rsultat Rsultat net = produits charges

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Encadr 3.2 Lharmonisation des rgles comptables

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Encadr 3.3 Les annexes, cur du rapport annuel

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3.3 VALEURS DE MARCH ET VALEURS COMPTABLES

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3.4 MESURE COMPTABLE ET MESURE CONOMIQUE DES REVENUS

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Encadr 3.4 LEVA (Economic Value Added)

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3.5 RENTABILIT BOURSIRE ET RENTABILIT FINANCIRE (OU COMPTABLE)

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TABLEAU 3.5 Typologie des ratios

Rentabilit financire (ROE)

(50 + 60) 365

Stocks moyens 365 Achats

(150 + 180) 365

Endettement Endettement Poids des intrts

Dette financire totale Actif total Intrts financiers Rsultat dexploitation

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