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Chapitre 6
Le march montaire
Le march financier est le lieu sur lequel sont mis et schangent les titres court et trs court terme. Il soppose au march financier spcialis dans les capitaux dont la dure est longue, suprieure sept ans. Le march montaire est le march de la liquidit. Pendant longtemps, le march montaire franais a t rserv aux banques et quelques tablissements non bancaires dont les activits les amenaient disposer de grandes masses de liquidits et qui taient de ce fait autoriss intervenir sur le march montaire (les ENBAM qui taient essentiellement institutionnels). Depuis le dbut des annes quatre-vingt et la drglementation financire, le march montaire est ouvert aux agents non financiers qui peuvent y intervenir en achetant ou en vendant des titres de crances ngociables (TCN). Il existe donc dsormais deux compartiments du march montaire : le march montaire au sens troit, ou march interbancaire, sur lequel les banques changent des liquidits et la banque centrale exerce sa fonction de rgulation montaire ; le march montaire, au sens large, incluant les transactions sur les TCN avec les agents non financiers.
1.
Le march interbancaire
Le march interbancaire a trois fonctions : a) la redistribution entre les banques elles-mmes de leurs dficits et excdents de liquidits ; b) les ajustements des structures de trsorerie entre les banques ; c) la rgulation de la liquidit bancaire par la banque centrale.
Par exemple, si la banque A a distribu un crdit long terme ( taux fixe) de 100 adoss une ressource court terme de 100, elle court un risque de taux (si le taux court terme augmente, la banque perd de largent). Sil existe une banque B, au contraire, qui dispose dun dpt long terme taux fixe quelle a utilis au financement dun crdit court terme taux variable (avance de trsorerie une entreprise), elle court le risque de taux inverse de la banque A (si le taux court terme baisse, la banque perd de largent). Les banques peuvent annuler rciproquement ce risque en procdant sur le march montaire un prt crois.
changes de liquidits bilatraux souhaits par toutes les banques de la zone, quelle que soit leur localisation. Ctait cette condition que le taux dintrt pouvait tre unique et quil pouvait reflter le mieux possible ltat de liquidit de lensemble des banques appartenant au systme Euro. Cest cette fin qua t mis en place dans lensemble de la zone un systme de paiement en euros. Appel TARGET (Trans-european Automated Real-time Gross settlement Express Transfer, ou systme de transferts express automatiss transeuropens rglement brut en temps rel), ce systme se compose : de quinze systmes nationaux de Rglement Brut en Temps Rel (RBTR) (Real Time Gross Settlement ou RTGS en anglais) ; en France, ce systme est le TBF (Transfert Banque de France) ; dune interconnexion entre ces systmes par le biais dune plate-forme unique pour les paiements transfrontire ; dun mcanisme de paiement de chaque systme national avec la BCE. Ce systme est principalement destin aux oprations de politique montaire et aux transactions interbancaires de gros (montants levs). Il peut aussi tre utilis pour les paiements de la clientle et les transactions transfrontire de faible montant. Sa principale caractristique est de traiter chaque opration sparment, successivement et instantanment do sa dnomination de rglement brut en temps rel cest--dire de noprer ni accumulation de dettes pendant une priode donne, ni consolidation entre des paiements de sens opposs sur une mme priode (par exemple, en fin de journe, la banque A rgle la banque B la diffrence entre les dettes de A lgard de B et les crances de A sur B accumules pendant toute la journe), comme un systme de rglement net le ferait. Ce systme est plus sr puisquil permet de dtecter instantanment, au premier dfaut de rglement, les tablissements qui ne peuvent pas faire face leurs obligations interbancaires, mais il oblige les banques dtenir un montant de liquidits plus lev.
Le march en blanc est un march dchange de la liquidit sur lequel les transactions se font sans garantie. Cest sur ce march que les taux EONIA et EURIBOR (cf. infra) sont calculs. Le march en blanc est un march de trs court terme (85 % des volumes sont au jour le jour). Le march de la pension recouvre les oprations de prts et emprunts contre remise de garantie. Il est plus sr que le march en blanc mais cause des formalits quil exige, il est plus coteux et moins rapide. Le march des produits drivs de taux (cf. supra) est un march darbitrage, de couverture et de spculation. Le march des swaps de taux dintrt bnficie galement, au titre du ratio de solvabilit, dun taux dimmobilisation de fonds propres favorable. Cest pour cette raison que ce march est devenu, en termes de volumes traits, le premier compartiment du march montaire de la zone euro.
EURIBOR (European Interbank Offered Rate, en franais TIBEUR, taux interbancaire offert en euros) est un indicateur du taux dintrt des prts pour diffrentes chances mensuelles, jusqu un an, entre les banques. Il prolonge le PIBOR (TIOP en franais, taux interbancaire offert Paris), qui tait calcul par lAFB avant le lancement de leuro. EURIBOR est calcul par lAssociation cambiste internationale (ACI) et la Fdration bancaire europenne, selon les mmes principes quEONIA. Cest sur EURIBOR que sont en gnral indexes les missions obligataires taux variable.
2.
Pour atteindre les objectifs qui lui sont assigns par le trait, le SEBC dispose de trois sries dinstruments de politique montaire : lopen market, les facilits permanentes et les rserves obligatoires. chacun de ces instruments sont associes des contreparties ligibles , les intermdiaires auxquels peuvent sappliquer directement ces instruments.
BCE, La politique montaire en phase III. Documentation gnrale sur les instruments et procdures de la politique montaire du SEBC , septembre 1999.
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Les oprations fermes sont des oprations par lesquelles le SEBC achte ou vend ferme sur le march des actifs ligibles. Elles impliquent le transfert de la pleine proprit du titre du vendeur lacheteur sans, donc, quune opration inverse de rtrocession soit prvue. Les certificats de dette mis par le SEBC visent crer ou accentuer un dficit de liquidits sur le march. Ils sont mis et dtenus en compte courant auprs de dpositaires de titres de la zone euro, et ils sont ngociables sans aucune restriction. Ils peuvent tre mis dune faon rgulire ou irrgulire par voie dappels doffres normaux. Leur chance est infrieure douze mois. Les changes de devises sont des changes simultans au comptant et terme deuro contre devises (swap). Ils ne sont pas normaliss et sont effectus par voie dappels doffres rapides ou de procdures bilatrales. Les reprises de liquidits en blanc sont des invitations faites aux contreparties ligibles par voie dappels doffres rapides (ventuellement par procdures bilatrales) placer des liquidits sous forme de dpts terme rmunrs auprs de la BCN de ltat membre dans lequel la contrepartie est tablie pour une chance et un taux dintrt fixes. Ni la frquence des oprations de reprises des liquidits en blanc, ni la dure des dpts ne sont normalises. La BCE dcide du moment, du choix, des instruments et des modalits de leur mise en uvre.
La facilit de prt marginal peut tre utilise par les contreparties pour obtenir contre actifs ligibles, sans limites et sans restrictions, des liquidits au jour le jour. Le taux dintrt de la facilit de prt marginal est videmment normalement un plafond pour le taux dintrt du march au jour le jour. La facilit de dpt permet aux contreparties deffectuer des dpts au jour le jour auprs des BCN, sans limites et sans restrictions. Le taux dintrt de la facilit de dpt est un taux plancher pour le taux dintrt du march au jour le jour.
Les obligations de constituer des rserves portent sur la moyenne des montants quotidiens de rserves des tablissements au cours dune priode dun mois. Ce qui permet au systme des rserves obligatoires de constituer aussi un instrument de stabilisation des taux dintrt. Les rserves obligatoires sont rmunres au taux des oprations principales de refinancement du SEBC.
Dans le cadre dun appel doffres taux fixe, la BCE indique lavance le taux dintrt et les contreparties soumissionnent le montant pour lequel elles souhaitent tre servies au taux fix. Les offres reues sont additionnes. Si loffre globale dpasse le montant total de liquidits devant tre rparti, les soumissions de chaque banque sont satisfaites au prorata du rapport entre le montant adjuger et le montant de loffre globale de lensemble des banques. Mais la BCE peut dcider dattribuer un montant minimum chaque soumissionnaire. Dans le cadre dun appel doffres taux variable, les soumissions des contreparties portent sur les montants et le taux dintrt pour lesquels elles souhaitent traiter avec les BCN. Dans le cas dun apport de liquidits par le SEBC, la liste des soumissions est tablie par ordre dcroissant des taux dintrt offerts. Les offres sont satisfaites par ordre dcroissant du taux dintrt jusqu puisement du montant total des liquidits adjuger (dans le cas dun retrait, les offres sont satisfaites par ordre croissant des taux dintrt offerts). La BCE peut utiliser la procdure dadjudication taux unique ( adjudication la hollandaise ) ou la procdure dadjudication taux multiple ( adjudication lamricaine ). Dans le premier cas, un taux dintrt unique est appliqu toutes les offres, celui auquel le montant global des offres a pu tre rparti en totalit. Dans le second cas, le taux dintrt appliqu est gal au taux offert dans chaque soumission.
Pour ce qui concerne les devises, les taux dintrt sont remplacs par les cotations de point de report/dport.
Le niveau II (ou TIER 2) est constitu dactifs complmentaires, ngociables ou non ngociables, qui rpondent des critres dligibilit dfinis par les BCN et approuvs par la BCE. En France, il sagit de crances prives sur des entreprises ou des obligations et des Titres de crances ngociables mis par celles-ci.
Cette diffrentiation nest pas fonde sur une distinction de la qualit des actifs. Et ces deux catgories dactifs sont galement ligibles aux diffrents types doprations de politique montaire du SEBC (le SEBC, toutefois, nutilise pas normalement les actifs de niveau II dans le cadre de ses oprations fermes). Les contreparties du SEBC peuvent obtenir des liquidits auprs de la BCN de ltat membre dans lequel elles sont installes en utilisant des actifs situs dans un autre tat membre (opration transfrontire des actifs ligibles). Le mcanisme utilis est celui du modle de la banque centrale correspondante (MBCC) dans lequel chaque banque centrale intervient pour le compte des autres en qualit de conservateur (ou de correspondant ) pour les titres accepts chez son dpositaire local ou dans son systme de rglement. Ainsi toutes les BCN tiennent des comptes titres au nom de leurs homologues afin que ces oprations puissent se raliser.
Tableau 1
OPRATIONS DE POLITIQUE MONTAIRE DU SEBC
Oprations de politique montaires Types doprations Apport de liquidit Retrait de liquidits chance Frquence Procdure
3 mois
Mensuelle
Non standardise
Non rgulire
Non rgulire Standardise/ non standardise Rgulire et non rgulire Non rgulire Procdures bilatrales Appels doffres normaux Procdures bilatrales
FACILITS PERMANENTES
Facilit de prt marginal Oprations de cession temporaire Dpts 24 heures 24 heures Accs la discrtion des contreparties Accs la discrtion des contreparties
Facilit de dpt
3.
Aprs deux annes de monnaie unique, il apparat que le march interbancaire des banques de la zone euro est trs intgr et que les tendances notamment la concentration des oprations sur un nombre rduit dintervenants, qui taient dj luvre sur le march interbancaire national avant 1 leuro, se sont accentues .
3.3 La hirarchie des taux sur le march montaire et la dtermination du taux interbancaire
La Banque centrale europenne a t dote de pratiquement tous les instruments de taux possibles tant pour les dpts quelle reoit que pour les refinancements quelle accorde, et ce des chances trs diverses.
Voir Banques franaises et activit du march montaire , Bulletin de la Banque de France, n 90, juin 2001.
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chance
Frquence
Procdure
Oprations dopen market Oprations principales de refinancement Oprations de refinancement plus long terme Oprations de rglage fin
Oprations de
cession temporaire
Appels doffres
normaux
Oprations de
cession temporaire
Appels doffres
normaux
Oprations de
cession temporaire Swaps de change
Appels doffres
rapides
Procdures
bilatrales
Achats fermes
Oprations structurelles
Procdures
bilatrales
Oprations de
cession temporaire
Standardise/
non standardise
Appels doffres
normaux
Achats fermes
Facilits permanentes Facilit de prt marginal Facilit de dpt
Ventes fermes
Non rgulire
Procdures
bilatrales
Oprations de
cession temporaire
24 heures 24 heures
Dpts
Source : Banque centrale europenne, La politique montaire unique en phase III : documentation gnrale sur les instruments de politique montaire et les procdures de la politique montaire de lEurosystme , novembre 2000.
Ces instruments doivent permettre la Banque centrale dinformer le march quant aux orientations quelle donne sa politique montaire, de satisfaire le besoin de refinancement des banques, dabsorber dventuels surplus de liquidit et dinfluencer la position structurelle du secteur bancaire vis--vis du SEBC. Les quatre taux dont dispose la Banque centrale europenne sont hirarchiss, dans lordre suivant : i1 facilit de prt marginal ; i2 appel doffres des oprations principales de refinancement ; i3 appel doffres des reprises de liquidit ; i4 facilit de dpt. En effet : les taux de dpts (i3 et i4) sont ncessairement infrieurs aux taux de crdits (i1 et i2) sinon les banques feraient du profit sans risque en sendettant auprs de la Banque centrale pour lui reprter les fonds ainsi obtenus sous forme de dpts ; le taux de la facilit de prt marginal est suprieur au taux des appels doffres des oprations principales de refinancement puisque les banques peuvent toujours et tout moment obtenir des fonds au jour le jour au travers de la facilit de prt marginal ; le taux des appels doffres de reprises de liquidits est toujours suprieur la facilit de dpt puisque cette dernire peut tre toujours et tout moment utilise par les banques pour placer leurs excdents de liquidits. Par ailleurs, le taux interbancaire (EONIA) est ncessairement infrieur au taux de la facilit de prt marginal et suprieur au taux des appels doffres des oprations principales de refinancement.
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En effet : le taux interbancaire est ncessairement infrieur aux taux de la facilit de prt marginal, sinon les banques sadresseraient la Banque centrale plutt quaux autres banques sur le march interbancaire pour assurer lquilibre de leur besoin de liquidit ; le taux interbancaire est ncessairement suprieur au taux des appels doffres des oprations principales de refinancement, sinon aucune banque ne souscrirait aux appels doffres puisque les banques prouvant des besoins de liquidit pourraient trouver les fonds dont elles ont besoin meilleur prix auprs des banques disposant de liquidits en excdent. Finalement, donc, la Banque centrale europenne peut fixer au niveau quelle souhaite le taux du march interbancaire en augmentant ou baissant les taux de la facilit de prt marginal et le taux des appels doffres des oprations principales de refinancement.
facilits de dpt
En gnral, lcart entre le taux de la facilit de prt marginal et le taux des appels doffres est de 100 points de base (1 point des taux dintrt) et lcart entre le taux des appels doffres et le taux de la facilit de dpt est aussi de 100 points de base.
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