CGHJN

RPUBLIQUE ALGRIENNE DMOCRATIQUE ET POPULAIRE
MINISTRE DE LENSEIGNEMENT SUPRIEUR ET DE LA RECHERCHE SCIENTIFIQUE

UNIVERSIT MOULOUD MAMMERI DE TIZI OUZOU
FACULT DES SCIENCES CONOMIQUES, COMMERCIALES ET DES SCIENCES DE GESTION
DPARTEMENT DES SCIENCES CONOMIQUES
En vue de lobtention du diplme de magistre en Sciences conomiques

Option : conomie et Finance Internationales
Thme :
Les fonds souverains dans le contexte de la crise
financire (2007-2009) : tats des lieux et
prospective
Dirig par : Le Docteur Nasser BOUYAHIAOUI

labor par :
Mr AMIRI Ramdane
Devant le jury compos de :
Prsident : Mr GUENDOUZI Brahim, matre de confrences, UMMTO.
Rapporteur : Mr BOUYAHIAOUI Nasser, matre de confrences, UMMTO.
Examinateurs : Mr BOUDJEMA Rachid, matre de confrences, INPS, Alger.
Mr ABIDI Mohammed, matre de confrences, UMMTO.
Mr OUALIKNE Selim, matre de confrences, UMMTO.
Date de soutenance :
20/02/2013
Remerciements
Je remercie tous ceux qui mont aid la ralisation de ce travail. Je remercie

grandement mon encadreur Mr BOUYAHIAOUI Nasser pour sa prsence permanente, ses
prcieuses directives et son exemplarit.
Je mincline devant mes parents en signe de respect et de reconnaissance. Je remercie
aussi toute ma famille et ainsi que mes amis.
SOMMAIRE
Sommaire
Introduction gnrale..8
Chapitre 1 : Les fonds souverains, un acteur de la finance internationale. ......13
Introduction .14
Section 1 : Prsentation des fonds souverains : typologies et caractristiques 15
Section 2 : Les stratgies dinvestissement et gestion de portefeuille.....34
Conclusion... 62
Chapitre 2 : Bilan des fonds souverains pendant la crise financire (2007-2009).....63
Introduction.65
Section 1 : Le rle des fonds souverains pendant la crise financire ... 66
Section 2 : Configuration stratgique des quelques fonds souverains ......79
Conclusion. 109
Chapitre 3 : Mise en perspective de la croissance tendancielle des fonds souverains110
Introduction...111
Section 1 : Les dterminants de croissance des fonds souverains 112
Section 2 : La transparence des fonds souverains source de controverse et les tentatives
de rglementation......126
Conclusion..146
CONCLUSION GNRALE..147
Annexes :
Liste des figures
Liste des graphiques
Liste des tableaux
5
Liste des figures

Figure N1 : Ajustement du cours dans les trois niveaux defficience informationnelle33
Figure N2: Illustration de la dmarche top-down38
Figure N3 : les
prises de participations des fonds souverains dans les tablissements
financiers occidentaux...58
Figure N4 : Organigramme du fonds souverain chinois (CIC : China Investment
Corporation) ...73
Figure N5 : Le rseau dinvestissement du China Investment Corporation (CIC)...81
Figure N6 : Les liens troits entre CIC et SAFE et le gouvernement chinois.87
Figure N7 : Mode de gouvernance du fonds ADIA...91
Figure N8: Les sources des fonds dAbu Dhabi (ADIA et ADIC)92
Figure N9: Cadre comparatif des indicateurs conomiques des pays avancs et des pays
mergents....107
Figure N10: Lattribution ltat des comportements du fonds souverain..126
Figure N11 : Exemple o limmunit souveraine de juridiction peut tre souleve.128
Liste des graphiques

Graphique N1 : Rpartition gographique et origines des actifs des fonds souverains en
(%)...9
Graphique N2: Proportion dinvestissement des fonds souverains dans les diffrentes classes
dactif (risque/investissement)..28
Graphique N3: Rpartition des portefeuilles des fonds souverains.....45
Graphique N4 : Les rsultats du consensus demand meter (1er trimestre 2010).46
Graphique N5 : Les rsultats du consensus demand meter (3e trimestre 2010)..47
Graphique N6: Les instruments de suivi des risques...49
Graphique N7 Utilisation de leffet de levier.....50
Graphique N8 : investissement en actions des fonds souverains52
Graphique N9 : Responsabilit estime des fonds souverains dans la crise60
6
Graphique N10 tude dopinion sur limpact des fonds souverains sur la crise financire...60
Graphique N11: Les flux dinvestissements des fonds souverains.61
Graphique N12 : Niveau de moins-values dans les tablissements secourus.65
Graphique N13 : Les investissements des fonds souverains entre 2007-2008 et 2009-Mai
2010...68
Graphique N14: Mode dinvestissement et allocation dactifs du fonds souverain chinois
CIC76
Graphique N15 : Rpartition du portefeuille par classes dactifs95
Graphique N16 : Rpartition du portefeuille par rgions97
Graphique N17: volution des exportations et de lpargne en valeur des pays mergents.107
Graphique N18 : volution des capitalisations boursires des compagnies ptrolires pendant
la crise.112
Graphique N 19: Prix des matires premires en dollars (base 100 en 2002).......115
Graphique N 20: Quelques prvisions des productions ptrolires mondiales.116
Graphique N21: Croissance en demande ptrolire prvue entre 2008 et 2030...117
Graphique N22: Lindice de mesure du niveau de respect des principes de Santiago..122
Liste des tableaux

Tableau N1 : Classement des 25 premiers tats par le montant de leurs rserves de change.12
Tableau N2 : Classement des 25 premiers Fonds Souverains.13
Tableau N3 : tude comparative des fonds souverains et autres investisseurs
institutionnels16
Tableau N4 : Exemples dindices de rfrences (Benchmarks) choisis par les fonds
souverains..35
1
Tableau N5 : La structuration du portefeuille.37

Tableau N6: Prise de participations dans les tablissements financiers..........63
Tableau N7 : prise de participations dans les tablissements non financiers64
Tableau N8 : Les tablissements contrls par le Central Huijin...80
1
Tableau N9 : les prises de participation par CIC dans le secteur de lnergie et des matires
premires...84
Tableau N10 : Prises de participation du State Administration of Foreign Exchange...88
Tableau N 11 : Prises de participation et partenariats du fonds ADIA...99
Tableau N12 Lamlioration du rating souverain des pays asiatiques..105
Tableau N13: projection de croissance du PIB mondial..108
Tableau N14 : Perspectives de la demande mondiale de ptrole (tude prvisionnelle)..114
Tableau N15 : Les critres de transparence selon le LMTI...120
Introduction Gnrale
En cette priode de crise conomique, les fonds souverains sont plus que jamais un
sujet dactualit. Ils attirent lattention, notamment, cause de trois tendances rcentes : dans
un premier temps, cest le montant des actifs quils grent qui ne fait que crotre pour
atteindre 3 586,8 milliards de dollars en dbut 2009, pouvant atteindre, 10 000 milliards dans
quelques annes, selon les estimations, contre 500 milliards au dbut des annes 80. La hausse
du prix du ptrole et du gaz jusquen mi-2008 ou par laccumulation de rserves de change de
la part de certains pays peuvent expliquer cet afflux de liquidits supplmentaires la
recherche de placements. Dans un second temps, ils diversifient de plus en plus leurs actifs et
cela conduit une intensification des prises de participations dans le capital des socits
cotes ltranger des prises de participations qui peuvent reprsenter tout simplement un
investissement de portefeuille, ou bien il pourrait sagir dune participation un niveau plus
significatif dans le capital de ces entreprises, donc une tentative de prise de contrle. En
troisime lieu, les nouveaux acteurs sur la scne financire internationale ne cessent de se
multiplier et on peut notamment citer le cas de fonds tel que China Investment Corporation, le
National Welfare Fund russe apparus respectivement et trs rcemment en 2007 et 2008 et
tant dautres qui ne cessent daugmenter leur taille, comme lAbu Dhabi Investment Authority
(ADIA) qui est plus ancien et dont les actifs sont estims plus de 876 milliards de dollars
dactifs grs.
La globalisation financire et les dsquilibres du systme financier international ont
largement contribu la monte en puissance des fonds souverains qui ont tout de mme jou
un rle prcieux en injectant des capitaux, durant la crise financire 2007, et en investissant
massivement dans des banques europennes et amricaines qui ont subi de lourdes pertes.
Cela est vu dun bon il par le FMI et certains tats occidentaux, car cela a permis de
stabiliser plus rapidement les marchs. Un autre effet bnfique serait le fait quils facilitent la
collecte dpargne et le transfert intergnrationnel des excdents budgtaires lis aux
exportations de produits de base aprs la disparition des ressources naturelles. Les fonds
souverains contribuent ainsi une diversification du PIB du pays dorigine et en constituant
une nouvelle source de revenus non lis aux hydrocarbures.
Travailler sur ce thme nous permettra dlucider le statu quo des fonds souverains, de
contenir son champ opratoire et mettre en avant lintrt majeur de ce genre dinvestisseurs.
Les pays dtenteurs de fonds souverains sont fortement exposs un phnomne qui
saccentue ces dernires annes guerre des monnaies qui se caractrisent par de fortes
instabilits des devises. Dans le but de protger leurs ressources tires des exportations de
10
marchandises ou dexploitation de ptrole ou de gaz, la cration de ces fonds est un moyen

efficace et durable pour fructifier ses ressources et se protger contre le risque de change et
dautres problmes li laccumulation continue des rserves de change. Toute baisse du dollar
amricain amenuise donc leurs avoirs. Ainsi, la faiblesse des taux dintrt long terme des
bons de trsor exige des tats rentiers et excdentaires un mode de gestion de leurs excdents
axs principalement sur la diversification et dynamique qui pourraient profiter dune
meilleure rentabilit. Quant leur horizon dinvestissement, il est plutt de long terme en
assurant ainsi aux entreprises dans lesquelles ces fonds investissent, un financement long et
donc une scurit notable face un retournement de lactivit. Pour donner un exemple parmi
dautres, les fonds souverains sont prdisposs financer des infrastructures et jouent donc un
rle non ngligeable dans le dveloppement conomique des pays daccueil.
La cration de nouveaux fonds comme celui de la Chine ou de la Russie, dont
quelques-uns sont en instance dtre crs, est vue comme une volution positive par les uns
et dangereuse par les autres cause de leur opacit et consquence de tensions souverainistes
qui suscitent des ractions protectionnistes. On pourrait penser que cela est un moyen de
simplanter dans des secteurs stratgiques afin dexercer une influence politique. Le cadre de
rgulation et ce problme de transparence sont donc le centre de polmiques aux tats-Unis,
mais galement en Europe et en Asie-Pacifique. En effet, le rle stabilisant des fonds peut tre
remis en cause, car lopacit pourrait engendrer des comportements favorisant la volatilit des
cours.
Les fonds souverains, essentiellement des entits de placement appartenant l'tat
avec horizons de temps longs, sont parmi les investisseurs les mieux quips pour naviguer
dans les marchs financiers aprs la crise mondiale, du fait de leur potentiel capitalistique et
leur faible sensibilit aux divers risques financiers. Pourtant, eux aussi confronts des dfis
potentiels dans le pilotage dun parcours travers lequel est susceptible d'tre un plan
pluriannuel (long terme). Les fonds souverains, face ces dfis, misent sur leur efficacit
investir la richesse nationale pour en raliser des profits et les garantir pour les gnrations
futures. Leur contribution la stabilisation d'un monde conomique fluide aura galement une
incidence sur le paysage futur de la finance internationale agissant ainsi sur la croissance,
l'emploi, la richesse et le bien-tre.
Ce travail de recherche sappuie sur des tudes thoriques et empiriques dj ralises dont
lobjectif est dtudier les fonds souverains pendant la crise financire, soit de fin 2007
jusquau jour daujourdhui, et en loccurrence mettre en exergue, en dehors des ides
11
habituellement reues, leur importance, leurs objectifs, les stratgies dinvestissement en les
illustrant par quelques exemples de fonds souverains.
Pour ce faire, nous allons essayer dapporter des rponses plusieurs questions qui nous
permettront de dvelopper lobjet de ce mmoire.
- Qui sont ces Fonds Souverains et quels sont leurs formes, leurs objectifs et quelles sont
leurs stratgies dinvestissement?
- Dans un contexte financier et conomique international instable. Quel rle joueraient les
Fonds Souverains et que sera leur importance dans le systme financier international?
- Que sera lavenir de cet investisseur institutionnel tant donn le paysage conomique et
financier qui lui est favorable?
- Enfin, les fonds souverains tantt critiqus cause de leur opacit et tantt apprcis
pour leur caractre dinvestisseur stable par les pays rcepteurs. Quelles sont donc les
positions prises par ces pays en dpit de lintrt que reprsentent les fonds souverains et
des rglementations volontaires visant amliorer leur transparence ?
Dans ce qui va suivre et en rponse aux questions poses, trois chapitres sont
prsenter. Lintrt va se porter dans le premier chapitre sur la prsentation de linvestisseur
institutionnel (Fonds souverains) sous tous les angles possibles et nous prsenterons les
stratgies de gestion et limportance de ces fonds dans lconomie mondiale. Quant au
deuxime chapitre, notre attention sera principalement attire par le rle jou par les fonds
souverains, pendant la crise financire (2008-2009). Ainsi, deux catgories de fonds
souverains seront analyses de faon dtaille. Dans le troisime chapitre, nous prsenterons
dans la premire section les principaux facteurs dexpansion des fonds souverains et leur
place dans la sphre financire internationale tout en apportant, dans le mme chapitre, une
approche juridique qui apprhende juridiquement le lien troit entre le gouvernement et son
fonds souverains et quel niveau cet investisseur pourra-t-il bnficier de limmunit
juridictionnelle. Cest dans ce contexte que la notion de transparence intervient et les
diffrentes restrictions mises en uvre par les principaux pays de lOCDE lencontre des
investissements manant des fonds souverains sont prsenter.
12
Lobjet de la recherche
Le but de cette recherche se rsume en une analyse graduelle et approfondie de la

tendance croissante des fonds souverains. Nous allons essayer de mettre en avant laspect
protiforme des fonds souverains qui sont des investisseurs institutionnels caractre public
et qui rpondent un agenda tabli par lautorit de tutelle afin datteindre une performance
dinvestissement optimale. Ceci suscite plusieurs objections et ractions du parti rcepteur des
fonds souverains, parti fragilis par la crise et a, incontestablement, besoin de ces capitaux.
Ces fonds sont souvent vus comme une alternative lendettement public ou priv par les
tats qui accueillent leurs investissements, mais ils sont sujets de restrictions afin de
protger leurs secteurs stratgiques de toutes tentatives de contrle. Lenvie de rompre avec le
mode de placement traditionnel des pays excdentaires en acqurant des bons publics des
pays dficitaires relve des stratgies du jour. Ainsi, un pays excdent budgtaire (rentier,
excdent commercial) choisit de crer un fonds souverain parce quil promet une meilleure
allocation de ces ressources et une rente plus importante en plus des avantages stratgiques
lis aux placements.
Lapport enrichissant de cette recherche se voit dans la mise contribution de tous les
outils empiriques, quantitatifs et qualitatifs qui nous permettront de faire ressortir, de la faon
la plus objective, lintrt de cette tude quest lanalyse des fonds souverains dans le contexte
de la crise financire (2008-2009), pour lessentiel, et un intrt supplmentaire pour la
priode davant et aprs-crise.
13
Chapitre 1 :
Les fonds souverains, un acteur de la finance
internationale
14
Introduction
Les fonds souverains se dfinissent comme des fonds dinvestissement publics ayant
pour mission de rmunrer activement des ressources provenant dun excdent de rserves de
change, de recettes ptrolires et/ou gazires, voire de surplus fiscaux. Les fonds souverains
sont localiss pour lessentiel dans les pays du Golfe (le tout premier fonds souverain est
apparu en 1953 et il sagit du Kwait Investment Board et devint le Kwait Investment office
en 1963). Si lexistence de ce type dinvestisseurs nest pas nouvelle, leur monte en
puissance est un phnomne rcent, largement aliment par laugmentation du prix des
matires premires et par laccroissement des dsquilibres conomiques internationaux. De
dbiteurs nets la fin des annes 90, les pays mergents sont en effet devenus crditeurs nets
des pays industrialiss, au premier rang desquels les tats-Unis ou le Royaume-Uni, utilisent
notamment leurs fonds souverains comme vhicule dinvestissement.
Au cours des annes 2000, on a vu une multiplication du nombre de fonds souverains
crs, profitant dune conjoncture financire favorable et qui rpondent des objectifs de
politiques nationales donnant lieu un caractre protiforme et des stratgies dinvestissement
diverses.
Vu limportance assigne et le rle quont jou les fonds souverains sur la scne
internationale ; nous allons prsenter les fonds souverains, dans ce chapitre, en portant une
attention particulire ce qui peut les distinguer des autres fonds dinvestissement. En
deuxime section, nous prsenterons les stratgies de gestion de portefeuille, en gnral, et
celles quadoptent les fonds souverains, en particulier.
15
Section 1 : Prsentation des fonds souverains : typologies et

caractristiques
Il nexiste pas de dfinition universellement accepte des fonds souverains, lesquels
recouvrent en effet une grande varit de situations. Selon une acception large, il sagit
dentits qui placent les avoirs des tats. Des dfinitions plus troites excluent les fonds
investis seulement sur le march domestique, les fonds qui ont pour objet le financement des
retraites, ceux qui ne sont pas formellement distincts des banques centrales, ceux qui sont
capitaliss par emprunts ou les holdings de participations des tats.
1.1) Dfinition des fonds souverains

Nous proposons de dfinir les fonds souverains comme des vhicules dinvestissement
tatiques, aliments par les rserves de change autres que les rserves officielles, rpondant
des objectifs macroconomiques, investissant long terme dans des actifs trangers et
dpourvus dengagements explicites. 2
De manire impressionniste, un fonds souverain galement appel fonds dtat est :
Un vhicule juridique de financement ;
Qui gre et/ou administre des fonds publics, provenant notamment des recettes
dexportation, de rserves de change, dexcdents budgtaires ou de cotisations ;
Il les investit selon des modalits et pour des motifs qui lui sont propres, mais qui ne
peuvent rester trangers la politique conduite par le gouvernement qui la cr ;
Il accumule des actifs de toute nature, horizon de placement variable, sachant que la
perspective de rentabilit de long terme est le plus souvent privilgie ; il sefforce
den prserver la valeur relle dans le temps ; il contribue en cas de besoin un budget
de dpenses partir des revenus tirs des placements ; il prend des participations en
capital :
Il le fait pour protger ltat contre des variations inattendues du prix de matires
premires, pour constituer des revenus financiers pour les gnrations futures, pour
satisfaire aux objectifs de politiques publiques de dveloppement ( telles quune
stratgie de croissance par les exportations, une stratgie denrichissement
international par linvestissement international, une stratgie daccompagnement des
2
DEMAROLLE Alain, rapport sur les fonds souverains , la Documentation franaise, 2008, pp. 4
16
investisseurs nationaux sur les marchs trangers, une stratgie de dveloppement

durable consistant, par exemple, investir les rentes des ressources naturelles non
renouvelables dans dautres formes dactifs ou de convertir des excdents
conjoncturels en investissements de long terme) ; il soutient leffort de diversification
de lconomie nationale. 3
1.2) Catgorisation des fonds souverains

Sept caractristiques communes la plupart des fonds peuvent tre dgages de la
dfinition universellement accepte:
Ils sont possds ou contrls par un tat. Cest le critre de souverainet, qui
les distingue par exemple des fonds de capital investissement ou des fonds
spculatifs ;
Ils grent les rserves de change de cet tat. Ces rserves proviennent des
exportations de matires premires ou de produits manufacturs et dexcdents
budgtaires ;
Ils grent ces rserves de manire distincte des rserves officielles des autorits
montaires. Cest ce qui les distingue des banques centrales ;
Ils rpondent des objectifs macroconomiques prcis, en particulier la

diversification
du
produit
intrieur
brut
(PIB)
ou
lpargne
intergnrationnelle ;
Ils poursuivent des stratgies dinvestissement de long terme, ce qui favorise la

prise de risque ;
Ils investissent notamment dans des actifs trangers, ce qui exclut les fonds qui
ninvestissent que dans des actifs nationaux ;
Ils nont pas ou peu dengagements explicites (ou alors, ce sont des
engagements maturit trs longue), ce qui les distingue des fonds de pension,
en particulier, ils nont pas ou peu recours lendettement.
1.2.1) Selon leurs ressources

3
RAPP Lucine, ces fonds que lon dit souverains, fonds dtat et souverainets financires , Vuibert, 2011
pp.60
17
Les ressources des fonds souverains sont constitues par des excdents commerciaux,
provenant des exportations de ressources naturelles ou de produits manufacturs, ou par des
excdents budgtaires. Nous distinguerons ci-dessous les fonds de rente minire, dont les
ressources proviennent des matires premires, et les fonds financs par dautres sources.
Selon les estimations du Sovereign Fund Wealth Institute [GraphiqueN1], les
ressources des 40 fonds souverains les plus puissants proviennent dabord des hydrocarbures
63 %, de lindustrie et des services 35 %, et enfin, les produits miniers contribuent hauteur
de 2 % dans leur richesse. Gographiquement, ces fonds se rpartissent comme suit : 43 % au
Moyen-Orient, 39 % en Asie, 11 % en Europe et le reste est rpartis entre lAmrique du
Nord, lAmrique Latine et lAfrique.
Graphique N1 : Rpartition gographique et origines des actifs des fonds souverains en

(%)
Source: Moez LABIDI Lamia MAZIGH-JAIDANE, Fonds souverains et stabilit

financire internationale nouveaux acteurs, nouveaux enjeux et nouvelle gouvernance ,
Universit de Monastir - Tunisie, 2009, pp. 4.
1.2.1.1)
Fonds de rente minire :
La premire source de financement des fonds souverains est constitue par

lexportation de matires premires, essentiellement le ptrole, mais aussi le gaz, le cuivre, les
diamants et le phosphate. Les recettes issues de ces exportations reprsentent prs des deux
tiers des actifs grs par les fonds souverains4. Sagissant du ptrole, les principaux pays
producteurs/exportateurs sont situs au Moyen-Orient (Arabie Saoudite, mirats arabes unis,
4
Caroline Bertin Delacour, Les fonds souverains : Ces nouveaux acteurs de la finance mondiale , Eyrolles,
2009, pp.28
18
Qatar, Oman, Kowet, Iran, Irak), en Afrique (Algrie, Libye, Angola, Nigeria), en Europe
(Norvge, Russie) et en Amrique (tats-Unis, Canada, Mexique, Venezuela). La plupart de
ces pays sont dots de fonds souverains.
Les tats riches en matires premires connaissent une conomie de rente, qui se
traduit par lexploitation dune seule ressource. Ces tats collectent les revenus qui en sont
issus directement auprs des entreprises publiques exploitantes, comme en Arabie Saoudite,
o le ptrole est extrait par la compagnie publique Saudi Aramco, ou indirectement par le
biais de taxes prleves sur les matires premires. Une telle conomie est donc, dune part,
largement dpendante du niveau des rserves de ladite ressource et, dautre part, faiblement
gnratrice de croissance, car elle repose sur un secteur public prpondrant aux ressources
puisables, commencer par le ptrole.5
1.2.1.2)
Fonds dexcdents commerciaux et budgtaires :
La seconde source de financement des fonds souverains est constitue par les
excdents commerciaux (non lis aux ressources naturelles) ou les excdents budgtaires de
certaines conomies, qui alimentent les rserves de change. Ces excdents reprsentent plus
du tiers des actifs grs par les fonds souverains.
La crise conomique et financire traverse en 1997-1998 par de nombreux pays
asiatiques les a conduits un renforcement de leur politique budgtaire et financire et un
dveloppement fond sur les exportations. Ces pays sont devenus des exportateurs nets,
grant des surplus de balances des paiements. Le phnomne sest acclr partir des annes
2000, du fait de la forte croissance globale et du dveloppement de la Chine et de lInde. Il
sen est suivi une augmentation de la demande et de la consommation, permettant aux pays
exportateurs dengranger des rserves en devises trs significatives. Le volume important des
exportations de ces pays sexplique aussi par le faible cot de la main-duvre, avec un
salaire moyen beaucoup plus faible quen Europe ou aux tats-Unis, et par la sous-valuation
artificielle de la monnaie locale, notamment du yuan chinois (Renminbi), en raison des
rgimes de change en vigueur dans ces pays. 6
Idem, pp.28-29
Caroline BERTIN DELACOUR, Op.cit. pp.31-32

19
Dans dautres pays, les ressources des fonds souverains proviennent dexcdents
budgtaires. Ils rsultent de surplus fiscaux, de cotisations obligatoires de prvoyance et de
retraite prleves des taux trs levs, de produits de ventes dactifs ou de revenus de
privatisations. Cest le cas des fonds de Malaisie, de Thalande, du Vietnam, de Singapour
(partiellement), dAustralie et de Nouvelle-Zlande.
Il est souvent considr que ces pays pargnent trop, au dtriment des gnrations
actuelles, et quune partie des richesses devrait tre roriente vers le dveloppement des
infrastructures, la satisfaction des besoins domestiques, notamment dans le domaine de la
sant, laugmentation des salaires, lamlioration de la protection sociale et la stimulation de
la consommation des mnages.
Le tableau numro 1 tablit le classement des 25 premiers pays du point de vue du

montant de leurs rserves de change. La Chine vient en tte et elle est suivie par une
impressionnante liste de pays mergents, correspondants plus de la moiti des pays
identifis.
Le deuxime tableau, quant lui, fournit une liste des vingt-cinq premiers fonds
dtat (plus de 20 Milliards dactifs dtenus), le plus important tant celui des mirats arabes
unis avec 652 milliards de dollars dactifs. Leur montant cumul donne un total de 8000
milliards de dollars amricains.
Tableau N1 : Classement des 25 premiers tats par le montant de leurs rserves de

change
Rang
Pays
Rserves de change
20
En millions de Dollars
1
Chine
2 399 600
Japon
1 085 469
Russie
461 354
Core du Sud
274 395
Inde
274 044
Suisse
271 315
Brsil
257 299
Hong-Kong
257 299
Singapour
199 960
10
Allemagne
197 327
11
France
169 563
12
Italie
147 128
13
Thalande
146 808
14
tats-Unis
129 162
15
Mexique
103 899
16
Royaume-Uni
97 423
17
Malaisie
96 983
18
Pologne
85 459
19
Danemark
79 888
20
Indonsie
76 321
21
Turquie
75 677
22
Isral
63 072
24
Canada
55 393
25
Norvge
49 963
Source: adapt de http://www.treasury.gov. Report to Congress on International Economic

and Exchange Rate Policies, U.S. Department of the Treasury Office of International Affairs,
July 8, 2010, pp.5-34
Tableau N2 : Classement des 25 premiers Fonds Souverains
21
Rang Nom du fonds souverain
Pays
Ann
Source du
Tl actifs
capital
Mds$
Abu Dhabi investment Authority
UAE
1976 Hydrocarbures
625 000
Government Pension Fund- Glogal
Norvge
2006 Hydrocarbures
456 368
SAFE Investment Company
Chine
1997 No-commodity
350 000
Chine Investment Corporation
China
2007 No-commodity
290 000
Government of Singapour Investment Singapour
1981 No-commodity
247 500
1982 Hydrocarbures
202 800
1993 No-commodity
193 400
Corporation
6
Kuwait Investment authority
Hong-Kong
Monetary
Kowet
Authority Hong-Kong
Investment Corporation
8
Temasek Holdings
Singapour
1974 No-commodity
119 180
National Social Security Funds
Chine
2000 No-commodity
113 180
10
Dubai World
UAE
2003 Hydrocarbures
100 000
11
National Wealth Funds
Russie
2008 Hydrocarbures
91 500
12
Libyan Investment Authority
Libye
2006 Hydrocarbures
70 000
13
Reserve Fund
Russie
2008 Hydrocarbures
60 500
14
Qatar Investment Authority
Qatar
2005 Hydrocarbures
60 000
15
Future Fund
Australie
2006 No-commodity
59 583
16
Revenue Regulation Fund
Algrie
2000 Hydrocarbures
47 000
17
Strategic Investment Fund
France
2008 No-commdity
38 314
18
Alaska Permanent Fund Corporation
USA
1976 Hydrocarbures
33 851
19
Ntional Pension Reserve Fund
Irlande
2000 No-commodity
31 453
20
Brunei Investment Agency
Brunei
1983 Hydrocarbures
30 000
21
Samruk kazyna National Welfare Fund
Kazakhstan
2008 Hydrocarbures
29 000
22
National Development Fund
Venezuela
2005 Hydrocarbures
27 000
23
Korea Investment Corporation
Core/Sud
2005 Hydrocarbures
27 000
24
Khazane National
Malaisie
1993 No-commodity
23 600
25
Mubadala Development Company
UAE
2002 Hydrocarbures
21 600
Source: Sovereign Wealth Funds, Preqin Special Report, May 2010, pp.6.
http://www.preqin.com/docs/reports/preqin_sovereign_wealth_fund_2010_research_report.p
df.
22
1.2.2) Selon leurs objectifs

Tous les fonds souverains ont un but commun : transfrer de la richesse vers le futur.
Leurs objectifs plus prcis sont varis :
1.2.2.1) Fonds de stabilisation (stabilization funds) :
Les fonds de stabilisation (stabilization funds) ont pour objectif de lutter contre la
volatilit des prix des matires premires et de stabiliser les revenus provenant de leurs
exportations. Comme le march des produits de base, notamment du ptrole, est soumis des
fluctuations brutales et importantes des cours. Les tats dont lconomie dpend de
lexportation de ces produits subissent de plein fouet ces variations. Leur budget peut se
trouver dsquilibr entre des dpenses fixes sur plusieurs annes et des revenus fortement
irrguliers.
Bien entendu, cette protection devrait tre limite, intgrant cependant des ressources
supplmentaires pour absorber un choc durable. Il ne sagit pas ici de parvenir une
stabilisation utopique des prix, mais bien de lisser les revenus des producteurs. Les pays
devraient tre protgs contre les dviations des prix des matires premires par rapport un
prix de rfrence en fonction des tendances de long terme du march.7
Une moyenne mobile sur cinq ans fonde sur les prix enregistrs dans le pass parat
suffisante pour fixer un prix de rfrence. Cette solution vite de tomber dans les erreurs des
prcdentes tentatives de stabilisation, bases sur un prix unique fixe, tout en donnant aux
pays producteurs le temps de sadapter aux chocs permanents. Dailleurs, cest le premier
objectif des fonds de rente minire, tels que KIA au Kowet, le Reserve Fund de Russie, le
Fonds de Rgulation des Recettes dAlgrie, le Libyan Investment Authority, le State General
Stabilization Fund du Sultanat dOman, le Oil Income Stabilization Fund du Mexique et
lEconomic and Social Stabilization Fund du Chili (contre la volatilit des cours du cuivre). 8
Ce genre de fonds ne sapplique pas uniquement sur les pays exportateurs de matires
premires. Les pays qui dpendent du commerce extrieur et les pays importateurs de
matires premires peuvent se protger contre les chutes brutales des exportations et celle des
matires premires et leur permet de lisser leurs recettes budgtaires et fiscales.
7
Cohen.D, Fally.T et Villemot.S, Pour un fonds de stabilisation des revenus des pays exportateurs de matires
premires , cole Normale Suprieure et Centre de dveloppement de lOCDE, Repres n 50, mai 2007, pp.1
8
Caroline Bertin Delacour, les fonds souverains ces nouveaux acteurs de lconomie mondiale , Eyrolles,
2009, p.p.33-34
23
1.2.2.2)
Les Fonds dpargne (Saving Funds) :
Les fonds dpargne intergnrationnelle constituent une pargne afin dassurer une
rpartition quitable du revenu entre les gnrations, dont lobjectif est de prenniser les
revenus issus de ressources naturelles non renouvelables et, ainsi, constituer une pargne au
profit des gnrations futures. Il sagit dans ce cas de convertir des actifs non renouvelables
en actifs renouvelables.9 Cest la logique du fonds ADIA dAbu Dhabi, les fonds du Kowet,
du Qatar, de Libye ou de Norvge. Ces fonds prviennent aussi contre les effets nfastes de
surexploitation des ressources naturelles Dutch disease .
1.2.2.3)
Les socits de placement des rserves (reserve funds)
Dont les actifs restent souvent assimils des avoirs de rserve et qui sont crs pour
accrotre le rendement des rserves10. Certains fonds souverains grent les placements en
devises trangres, ont pour objectif doptimiser le rendement des rserves de change. Tel est
le cas des socits de placement de rserves (reserves investment corporations) qui, selon la
dfinition du FMI, sont cres pour accrotre la performance des placements de ses avoirs de
rserves.11
1.2.2.4)
Les fonds de dveloppement
Ils servent gnralement financer des projets socio-conomiques ou promouvoir

des politiques industrielles propres stimuler la croissance de la production potentielle dun
pays.12 Dautres fonds souverains ont pour objectif de prendre des participations stratgiques.
Tel est lobjet des fonds de dveloppement (development funds) qui, selon le FMI,
servent financer des projets socio-conomiques ou promouvoir des politiques
industrielles propres et stimuler la croissance de la production potentielle dun pays . Ils
peuvent revtir la forme de holdings de participations de leur tat dorigine et agir comme le
bras arm de celui-ci. Ces fonds peuvent financer des infrastructures, nouer des partenariats
industriels ou investir dans des secteurs stratgiques pour le dveloppement de leur pays.
9
13
Caroline Bertin Delacour, op.cit, p.p.35-36
10
LABIDI.M, MAZIGH-JAIDANE.L, Fonds souverains et stabilit financire internationale nouveaux

acteurs, nouveaux enjeux et nouvelle gouvernance , Universit de Monastir - Tunisie, 2009, pp.3
11
Caroline Bertin Delacour, op.cit, pp.35
12
LABIDI.M, MAZIGH-JAIDANE.L, op.cit, pp.3
13
Caroline Bertin Delacour, Op.cit, page36

24
1.2.2.5)
Les fonds de rserve de retraite conditionnels
Ils permettent de faire face ( laide de ressources autres que les cotisations de retraite
des particuliers) des engagements imprvus non spcifis au titre des retraites dans le bilan
de ltat.14 Certains fonds souverains ont pour objectif de financer des engagements de
retraite implicites. Ils sont constitus pour faire face aux dficits futurs des systmes de
retraite par rpartition, lis au vieillissement de la population, dici 2030. Il sagit de lisser
leffet dun choc dmographique venir en provisionnant une partie des besoins de
financement futurs y relatifs.
Tableau N3 : tude comparative des fonds souverains et autres investisseurs institutionnels

Banques
centrales
- Ils dtiennent des rserves de change.

- Elles sont charges de conduire la politique montaire et de favoriser la
stabilit financire et des prix.
-Elles doivent pouvoir faire rapidement face aux variations de change ou
injecter des liquidits sur le march bancaire.
- Elles recherchent la scurit et la liquidit, ce qui les conduit investir
principalement en titres montaires, en instruments de dettes publiques (bons
du Trsor, notamment amricains, obligations dtat) et dans les mtaux
prcieux.
- linverse, les fonds souverains ont un horizon dinvestissement beaucoup
plus lointain et sont censs amliorer la rentabilit des avoirs de rserves
pour la partie excdant les besoins de la politique montaire.
- Moins sensibles que les banques centrales aux fluctuations court terme, ils
investissent dans des actifs moins liquides et plus risqus (obligations
corporate, actions, immobilier, produits alternatifs).
- Les banques centrales devraient dailleurs, dans un objectif doptimisation
du rendement, tre amenes transfrer leurs excdents de rserves aux
fonds souverains (A)
Source : Adapt de Caroline Bertin Delacour, les fonds souverains ces nouveaux acteurs de
lconomie mondiale , Eyrolles, pages 62-67
(A) Dans ces diffrences identifies, la ligne de dmarcation nest pas toujours aussi
claire. Certains fonds souverains nont pas de personnalit juridique distincte de la
banque centrale de leur tat, qui est alors charge de leur gestion.
14
LABIDI.M, MAZIGH-JAIDANE.L, Op.cit, pp.4.

25

(Suite)
Fonds de pension
Entreprises
publiques
Fonds alternatifs
-Ils tirent leurs ressources de cotisations.

-Ils dtiennent des capitaux dans leur monnaie locale, tandis que les
fonds souverains grent des devises.
-Ils sont soumis des engagements explicites qui impliquent un flux de
paiements futurs (les retraites), alors que les fonds souverains nont pas
dobligations financires dtermines.
-Ils rendent compte in fine aux bnficiaires des pensions, alors que les
fonds souverains sont sous le contrle du gouvernement ou du
parlement.
- Ils recherchent les placements srs (tels que les obligations taux fixe)
situs dans leur pays dorigine.
- linverse, les fonds souverains investissent essentiellement hors de
leurs frontires et dans des actifs risqus. (B)
-Les entreprises publiques sont contrles par le gouvernement et ont
pour objet principal de produire des biens ou de fournir des services.
-Elles sont en particulier prsentes dans les services publics. (C)
- Les fonds souverains sont galement contrls par le gouvernement,
mais ont pour objet de placer des capitaux et de raliser des
investissements.
- Les fonds souverains sont donc des vhicules financiers, tandis que les
entreprises publiques sont oprationnelles.
-Il sagit dans les deux cas de capitaux en provenance dun tat tranger.
- Les hedge funds comme les fonds souverains sont des vhicules
dinvestissement, les premiers sont contrls par des personnes prives
alors que les seconds sont possds par des tats.
- Les grants de hedge funds investissent titre personnel dans les fonds
quils grent, ce qui nest pas le cas chez les fonds souverains.
- En outre, les mcanismes de couverture et lendettement jouent un rle
prpondrant dans la stratgie des hedge funds, mais marginal chez les
fonds souverains qui recherchent souvent davantage, une performance
relative un indice de rfrence.
- Les hedge funds poursuivent des stratgies opportunistes et cherchent
tirer parti des fluctuations du march, alors que les fonds souverains sont
des investisseurs de long terme.
(B) Les fonds de pension investissent de plus en plus ltranger et dans des actifs
diversifis ; les fonds souverains qui se comportent comme des gestionnaires de
portefeuille et adoptent une approche purement financire, tels que celui de la
Norvge.
(C) Exemple dentreprises publiques dans le secteur de lnergie: le gant russe Gazprom,
dot de pouvoirs et de responsabilits considrables, CNOOC en Chine ou TAQA
Abu Dhabi, tous dans le domaine de lnergie.
26

(suite)
Fonds de capital
investissement
private equity
-Les fonds de private equity comme les fonds souverains sont des
vhicules dinvestissement, les premiers sont contrls par des personnes
prives alors que les seconds sont possds par des tats.
-Les fonds de private equity sont focaliss sur le rendement et visent un
taux de retour sur investissement de 15 % 25 % ; les fonds souverains
quant eux sont davantage centrs sur la prservation et la
diversification de leur patrimoine avec des rendements compris entre 5
% et 15 %.
-Les fonds de private equity cherchent minimiser le montant des
capitaux propres investis et financent une partie importante de
leurs acquisitions par la dette, ce qui nest pas le cas des fonds
souverains qui peuvent se permettre dinvestir des montants importants
en fonds propres.
- Les fonds de private equity investissent dans des titres de capital et non
cots, alors que les fonds souverains achtent des titres de capital et de
dette, principalement cots.
-Les fonds de private equity prennent souvent le contrle des entreprises
dans lesquelles ils investissent et simpliquent dans leur stratgie ; les
fonds souverains prennent gnralement des participations minoritaires
et ne sont pas reprsents dans les organes de la socit.
- Les fonds de private equity doivent dsinvestir dans les trois six ans,
alors que les fonds souverains ont une optique dinvestissement plus
longue et pas dengagement de rachat de leurs parts ou de liquidation du
fonds.
Les fonds souverains accumulent et placent des rserves financires tant que le
contexte dmographique demeure favorable, puis les utilisent pour contribuer au financement
des retraites lorsque les besoins saccentuent sous leffet du vieillissement. Cela permet de
complter les autres moyens visant assurer lquilibre financier des systmes de retraite par
rpartition dure de cotisation, taux de cotisation et taux de remplacement et de mieux
rpartir dans le temps et entre les gnrations les efforts financiers ncessaires. 15
15
Op.cit, note9, pp.36

27
Nous remarquons par cette dichotomie entre les fonds souverains et les autres
institutions ou investisseurs institutionnels peut tre remise en cause par des comportements
propres aux fonds souverains, ceci dit :
- que les hedge funds ont parfois des fonds souverains dans leur tour de table. Tel est le cas de
Och Ziff, contrl plus de 50 % par ICD de Duba ;
-que les fonds souverains sont parfois investisseurs dans des fonds de private equity. Cest le
cas des fonds de la Chine et bien dautres fonds souverains ;
- quune entreprise publique au mme titre quun fonds souverain, peuvent intervenir sur le
march financier et de lancer des OPA contre des entreprises trangres.
On peut aussi tre trs nuanc par le rapprochement dans le mode de gestion de
portefeuilles, qui a une approche purement financire, des fonds de pension et quelques fonds
souverains qui ne se distinguent pas trop sur ce plan.
1.3) Transfert des excdents vers les fonds souverains et rendement

minimum
La structure des flux internationaux de capitaux est dtermine par les diffrences des
taux dpargne et des taux dinvestissement des tats. Ainsi, un pays en capacit de
financement emploie son pargne pour acqurir des actifs trangers, par contre, un pays en
besoin de financement, peut maintenir son investissement en empruntant ltranger.
Thoriquement, lchelle mondiale le montant total de lpargne doit tre gal au montant
total des investissements avec des diffrences positives et ngatives entre certains pays.
Plusieurs situations expliquent laccumulation des actifs par les investisseurs publics.
Les transferts de la partie excdentaire des rserves vers les fonds souverains afin de
raliser un placement long terme avec un objectif de rendement lev, si ce nest le cas, le
fonds est tenu raliser un minimum pour couvrir le cot de fonctionnement. titre
dexemple, le fonds souverain chinois CIC est financ par les bons spciaux du trsor
(4,45%), acquis par la banque centrale et ont pu ainsi transfrer un montant initial de 200
milliards de dollars. Cette opration nest donc pas sans cot. 16 Pour pouvoir projeter sur un
horizon de long terme, linvestisseur doit disposer de fonds propres qui vont lui permettre
16
Jean-Michel ROCCHI, Michel RUIMY, Les fonds souverains , Economica, juillet 2011, pp.54-55
28
dasseoir sa solvabilit. Le passif dun investisseur de long terme se compose dune pargne
longue. Il est galement caractris par un recours limit au levier dendettement et une faible
dpendance aux refinancements de march. Autre caractristique : son faible besoin de
liquidits court terme, ainsi que son indiffrence au risque de retrait des dpts ou de
fermeture du march interbancaire, contrairement aux banques. Laffectation des rserves de
change aux fonds souverains peut se raliser de diffrentes manires, selon que la banque a en
charge la gestion de ce vhicule.17
1.3.1) La mthode directe

Elle consiste abonder le fonds souverain directement par un prlvement sur le stock
de devises dtenu par la banque centrale ou par des oprations de transferts internes si celle-ci
est en charge de la gestion de ce vhicule.
1.3.1.1)
Prlvement sur les rserves
La banque centrale du pays metteur du fonds souverain change une partie de ses
rserves contre des bons du Trsor amricain, dtenus par le fonds souverain, ou de titres
libells en monnaie nationale mis par ce fonds. Ds lors, le fonds, devenu entit autonome,
assure la gestion des dollars amricains reus sur son compte.
Illustration (1) : le transfert direct de la banque centrale aux fonds souverains.
Banque centrale
Actif
USD
Passif
- 100
Fonds Souverains
Actif
USD
-100
Passif
Bon FS +100
Bonds FS + 100
Source : Gilles MORISSON, Les fonds souverains problmatiques et enjeux. Perspectives pour
lAfrique subsaharienne, institut bancaire et financier international, Document pdagogique N1,
octobre 2008, pp.6
Autrement dit, la banque centrale perd sa rmunration sur le placement des rserves
en USD, mais peroit un revenu en USD, ou en monnaie nationale, sur les bons achets.
1.3.1.2)
17
Transfert interne
Idem, pp.54
29
Le transfert peut seffectuer au sein du bilan de la banque centrale si le fonds

souverain, bien quautonome, est administr par linstitut dmission.
Illustration (2): Transfert interne des rserves de change vers les fonds souverains
Banque centrale
Actif
USD (BC)
Passif
-100
USD(FS)
+ 100
Bons FS
+100
(USD) FS +100
Fonds souverain
Actif
(USD) BC
Passif
+100
Bons FS
+100
Source : Gilles MORISSON, Les fonds souverains problmatiques et enjeux. Perspectives

pour lAfrique subsaharienne, institut bancaire et financier international, Document
pdagogique N1, octobre 2008, pp.6
Ces oprations ne modifient pas la base montaire dj cre. Le montant total des
avoirs publics en devise du pays ne change pas.
1.3.2) La mthode indirecte

Cette mthode consiste en un financement (abondement) des fonds souverains de
manire indirecte par le placement des titres auprs dagents privs, par lachat dinstruments
financiers mis par le vhicule tatique et par laffectation de recettes fiscales.
1.3.2.1)
Par le placement de titres auprs dagents privs
la suite dentres nettes de devises, les tablissements bancaires voient leurs avoirs
crotre la banque centrale. Grce ce surplus, ils achtent des titres mis par le fonds
30
souverain la banque centrale. Le fonds souverain reoit en contrepartie lquivalent en

devises de linstitut dmission.
Illustration (3): le transfert par le placement de titres auprs dagents privs
Banque Centrale
Actif
USD
Fonds souverain
Passif
+100
Banque
- 100
-100
Fonds
Actif
+100
USD
Passif
+100
Bons FS
+100
+100
-100
Trsor
Actif
USD
Passif
+100
Client
+100
-100
BonsFS
+100

La liquidit est ainsi rduite. Cette diminution vite la banque centrale de la

striliser par dautres moyens tant donne la non-variation des avoirs publics en devises du
pays.18
1.3.2.2)
18
Par lachat de titres mis par le fonds souverain
Idem, pp.57
31
Le fonds souverain peut tre abond par lintervention du trsor en achetant,

rception des taxes minires en dollars, les titres mis par le vhicule tatique, qui acquiert
une partie des rserves de la banque centrale.
Illustration (4): Le transfert par lachat de titres mis par les fonds souverains
Banque Centrale
Actif
USD
Fonds souverain
Passif
+100
Banque
- 100
-100
+100
Actif
+100
Fonds
+100
Passif
USD
+100
Dotation
+ 100
-100
Bons FS
+100
-100
Trsor
Actif
USD
Passif
+100
Taxes/USD +100
-100
BonsFS
+100

La base montaire est rduite. Aucune ncessit de strilisation en raison du montant

total des rserves du pays en devises inchang.
1.3.2.3)
Par la taxation
Le trsor public peut galement recevoir les taxes minires sur un compte en dollars
ouvert lextrieur du pays. Les ressources des fonds peuvent provenir des excdents des
recettes fiscales en monnaie nationale.
Illustration (5) : Transfert des taxes minires libelles en devise
32
Trsor
Actif
USD
+100
Actif
Taxes/USD +100
-100
BonsFS
Fonds souverain
Passif
USD
Passif
+100
Bons FS
+100
+100

pdagogique N1, octobre 2008, pp7
Il ny a pas de cration montaire induite par lextrieur, les entres de devises
tant strilises la source.
1.3.2.4)
Par excdents de recettes fiscales
Les ressources du fonds souverain peuvent aussi provenir dexcdents de recettes

fiscales en monnaie nationale. Les actifs et passifs du fonds souverain sont alors inscrits en
monnaie nationale.
Illustration (6) : Transfert dexcdent des recettes fiscales
Fonds souverain
Trsor
Actif
Actif
USD
Passif
+100
-100
BonsFS
+100
USD
Passif
+100
Taxes/USD +100
Bons
FS
+100
Banque Centrale
Actif
Passif
Trsor
+100
-100
Fonds
+100
Source : Gilles MORISSON, Les fonds souverains problmatiques et enjeux. Perspectives pour
lAfrique subsaharienne, institut bancaire et financier international, Document pdagogique N1,
octobre 2008, pp.7
1.3.3) Les fonds souverains et le rendement minimum

33
Les fonds souverains placent leurs ressources dans des actifs et des marchs divers.
Leurs placements se font principalement sur le march amricain, du fait de la forte liquidit
de ses actifs et leur diversit. Pour garantir un rendement minimum, un arbitrage entre les
actifs et les marchs est ncessaire. Vu le volume des rserves dont disposent les pays qui
possdent des fonds souverains, des investissements dans dautres monnaies sont donc
ncessaires pour garantir un rendement plus ou moins stable et de bnficier des avantages
dun arbitrage entre diffrents actifs libells dans diffrentes monnaies. Ds lors que des
ajustements de positions sont indispensables pour se protger dune baisse brutale des actifs
en dollar, par exemple.19 Les fonds souverains sont des investisseurs qui ont des engagements
et des cots opratoires. Ils sont donc tenus de garantir un niveau de rendement minimum qui
correspond au raisonnement suivant :
R = (le taux de rendement nominal moyen des avoirs) qui doit tre gal ou suprieur au taux
de versement nominal moyen V, augment du cot moyen des charges opratoires (OC).
(Exprim en pourcentage)20
R
Dans le cas o il ny a pas de versement rgulier effectuer (le fonds rinvestit les gains), et
la contrainte devient :
21
Nous devons aussi prendre en compte des variations de change. Cependant, les fonds
dont les actifs sont libells en dollars amricains peuvent avoir des versements en monnaie
nationale effectuer, que cela soit rgulier ou ponctuel. La formule prend donc cette forme :
(D : variation du taux de change)
Ainsi, le taux de dprciation moyen doit tre infrieur au taux de rendement net moyen de
placements, avec :
19
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp.58
20
Idem, pp 58
21
Idem, pp.59
34
titre dexemple, un fonds souverain verse un intrt de 4% sur les titres quil a mis
en monnaie nationale sapprcie de 5% par rapport au dollar amricain, le rendement des ses
placements en dollars devra excder 9% pour quil couvre ses cots opratoires et nencoure
pas de pertes.22
Section 2 : Les stratgies dinvestissement et gestion de

portefeuille
Les fonds souverains par leur aspect vhicules dinvestissement exigent une
comparaison avec les autres acteurs du monde de lasset management (gestion dactifs).
Lallocation stratgique des actifs des fonds dinvestissement souverains pourrait en principe
tre dtermine en fonction des risques spcifiques auxquels est confront le pays.
Lallocation optimale des actifs des pays producteurs de ptrole peut tre diversifie au profit
dactifs nayant pas de corrlation avec les cours ptroliers. En revanche, la plupart des pays
asiatiques importent des matires premires et pourraient couvrir leurs risques en prenant des
positions longues sur des contrats terme ou dautres actifs troitement corrls avec les
cours des matires premires. La tche pourrait toutefois savrer plus facile pour les
exportateurs de matires premires : leurs risques macroconomiques sont faciles identifier,
fortement concentrs et les instruments de couverture peuvent tre mobiliss facilement sur
les marchs financiers.23
Suivant la taille des fonds souverains, lallocation globale est gnralement scinde en
trois principaux compartiments dactifs : liquidits, actions et obligations. Pour les tailles trs
importantes, un quatrime compartiment apparait en plus des trois ncessaire et adoptent la
gestion alternative qui intgre les Hedge funds, le private equity, limmobilier et les
produits drivs afin doffrir une diversification suffisante. Dautres classes dactifs dappoint
peuvent coexister, les mtaux prcieux, les matires premires et les uvres dart pour ne pas
citer que cela. 24
On en distingue deux modes de gestion des portefeuilles des investisseurs
institutionnels, la gestion classique et la gestion alternative. Les fonds souverains, linstar
22
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, op.cit, pp.60
23
BETBEZE Jean Paul, Fonds souverains : nouvelle crise, nouvelle solution ? , Descartes et Cie, 2008, p.6
24
ROCCHI Jean Michel, RUIMY Michel, op.cit, pp.96

35
des autres fonds dinvestissement, optent soit pour la gestion classique ou la gestion
alternative. Par souci de diversification, ces vhicules dinvestissement font appel aux deux
mthodes, mais en termes de pondration, la gestion classique forme lessentiel du
portefeuille et la gestion alternative en est lannexe.
2.1) Stratgie dinvestissement

Par leur caractre dinvestisseurs long terme et des supports dinvestissement
conventionnels, les fonds souverains semblent en outre ne pas avoir une exigence de
rentabilit du capital excessive. Les fonds souverains ne semblent pas investir sur des produits
risqus et/ou complexes tels que les Collaterized Debt Obligations (CDO) directement
impliqus dans la crise financire de 2007. En raison de lopacit des fonds souverains il
nexiste pas de donnes globales prcises sur la composition de leur portefeuille, mais il
semble lgitime de considrer quune part significative de leurs ressources est place en
actions, titres obligataires ou hybrides tels que les obligations convertibles.
2.1.1) Stratgies dinvestissement prudentes

En crant, un fonds aliment par une fraction des recettes provenant de ces
exportations, les conomies en question capitalisent des ressources financires en priode de
croissance qui pourront tre utilises en cas de conjoncture difficile et lissent ainsi la
variabilit de leurs revenus. Leurs avoirs doivent, pour cela, tre majoritairement investis en
titres liquides et peu risqus. Les quatre autres types de fonds souverains pourront en revanche
sengager dans des stratgies de plus long terme. Les fonds dpargne sont traditionnellement
investis long terme dans des actifs de nature varie, tout comme les socits de placements
des rserves qui ont pour mission de grer activement des rserves de change afin quelles
puissent fournir un surcrot de rmunrations. De la mme faon, les fonds de dveloppement
servent gnralement financer des projets socioconomiques ou promouvoir des
politiques industrielles pour stimuler la croissance de la production potentielle dun pays 25,
tandis que les fonds de rserve pour les retraites conditionnelles permettent enfin de faire face
( laide de ressources autres que les cotisations de retraite des particuliers) des
engagements imprvus non spcifis au titre des retraites dans le bilan de ltat.26
25
Mark Allen, Jaime Caruana, sovereign Wealth Funds A work agenda, IMF-MCPDR, February 29, 2008,
pp.5
26
Bertrand Blancheton et Yves Jgourel Les fonds souverains : un nouveau mode de rgulation du capitalisme
36
Ces diffrents objectifs conditionnent, par nature, leurs stratgies dinvestissement.

Une enqute mene par le groupe de travail international sur les fonds souverains auprs de
vingt et un (21) dentre eux souligne en particulier que nombre de ces fonds nont pas la
libert dinvestir sur certaines classes dactifs risque ou dutiliser des techniques
spculatives, traditionnellement privilgies par les investisseurs institutionnels privs,
notamment les fonds spculatifs. titre dexemple, 60% des fonds interrogs ne peuvent
investir dans le non-cot, tandis quune trs large majorit dentre eux nest pas autorise
emprunter, utiliser des effets de levier ou recourir des produits drivs dautres fins que
de couverture des risques.27Ainsi, le graphique N2 donne le rapport tendanciel entre les
fonds souverains et le niveau de risque recherch par ces investisseurs.
Graphique N2: Proportion dinvestissement des Fonds Souverains dans les diffrentes
classes dactif (risque/investissement)
Source: Prequin Research Report Sovereign Wealth Funds, May 2010, pp.3
Malgr le caractre prudent des fonds souverains, certains dentre eux ont tendance
diversifier leur portefeuille. Cette stratgie dinvestissement peut tre comparable celle des
fonds de pension, et cela sexplique par leur horizon dinvestissement qui est le plus souvent
de long terme ce qui par consquent peut tolrer des fluctuations de court terme. Mais on ne
financier? , revue de la rgulation, numro 5, page 5

27
Idem
37
reste pas l, car une portion des fonds souverains investissent dans des actifs plus risqus, et
ce, pour un taux moyen de 40% dans limmobilier, private equity et produits de base.
2.1.2) Stratgies dinvestissement offensives

Les risques encourus par les entreprises trangres sont troitement lis la stratgie
adopte par les fonds souverains et leurs objectifs. Cette politique agressive pourra donner au
gouvernement dtenteur de ces fonds des moyens de pression allant au-del des mthodes
habituellement en vigueur dans le domaine diplomatique et lui octroiera une place et une
puissance incontestables dans lchiquier international.28 Le fonds souverain russe
Stabilization Fund of the Russian Federation (SFRF) est mis en place pour grer lpargne
nationale. Cet exemple illustre bien la tergiversation des pays riches vis--vis de la stratgie
dite agressive dont font usage ces fonds.
Le Fonds Montaire International (FMI, rapport 2008) considre que les
investissements stratgiques oprs par le (SFRF) cachent un but politique, celui daugmenter
notamment les rserves nergtiques hors frontires. Lexemple frappant du caractre
stratgique des investissements russes linternational est sans doute la prise de participation,
hauteur de 5%, de la banque publique Vnechtorgbank dans EADS. Le gouvernement
britannique stait, lui, oppos la tentative dacquisition du distributeur de gaz Centrica par
le gant Gazprom.29
Le SFRF peut tre compar au fonds souverain du Kowet, du Qatar, ou encore de la
Chine par son fonctionnement opaque. Il est donc difficile dvaluer sa vritable capacit
financire. Il convient de rappeler quen septembre 2007, la Russie, qui dispose de la
troisime des plus importantes rserves de change du monde aprs la Chine et le Japon, a
annonc pour lavenir quune partie de ses bnfices dans le march de lnergie sera
consacre alimenter son fonds souverain Future Generation Fund. Ces rserves devront tre
par la suite investies, sous lgide du ministre des Finances, en actions dans des projets
ptroliers et notamment dans des secteurs stratgiques pour la Russie, tels que la dfense, les
technologies de linformation, larospatial, laronautique et les matires premires. Ces
28
ACHOUR.A, COMETTO.H, DESCAMPS.S, HAMMOND.C, LACOYE-MATEUS.A, LES FONDS

SOUVERAINS conqute de la politique par la finance , cole de la Guerre conomique Groupe Eslsca, 2007,
pp. 3
29
JOHANET Henri, DEMAROLLE Alain, Rapport sur les fonds souverains , la documentation franaise,
mai 2008, pp.7-10
38
titres, par nature liquides, dgagent sur le long terme une rentabilit suprieure au rendement
des bons du Trsor amricain. 30 Ainsi, on distingue deux types de fonds, distinction qui aura
des effets sur la stratgie dinvestissement elle-mme :
2.1.2.1) Les fonds souverains lunique rle de gestionnaire de portefeuille (portfolio
managers) :
Dont la stratgie repose, principalement, sur une diversification des investissements en
tenant compte des critres de risques et de performances globaux, sans tendre vers une
spcialisation sectorielle, ou une implication dans la gestion de lentreprise cible. Cest alors
le cas pour les fonds les plus importants, comme ADIA, fonds dAbu Dhabi, ou du GPFG de
Norvge, ou bien encore de KIA du Kowet. Cette premire catgorie peut tre rapproche de
la stratgie des fonds de pension ;
2.1.2.2) Les fonds considrs comme des fonds dinvestissement orientation
stratgique prtablie par ltat dorigine :
La diffrence avec la premire catgorie, consiste en la dfinition de critres
dinvestissement fonds sur des choix de spcialisation sectorielle, eux-mmes dicts par les
orientations globales du pays gestionnaire du fonds. Cest le cas de Temasek de Singapour, ou
de QIA de Qatar, CIC de la Chine et les fonds russes, qui investissent dans des secteurs
stratgiques pour le dveloppement de leurs pays.
2.2) Lorganisation de la gestion dun portefeuille dactions internationales

La gestion de portefeuille peut tre mene dans un organisme par quatre organes principaux :
2.2.1) Le dpartement de recherche et danalyse conomique et financire

Lanalyse conomique et financire est la base de processus dinvestissement. Les
conomistes font dabord une recherche approfondie dordre macroconomique sur plusieurs
variables et indicateurs macroconomiques. Puis ils font des tudes sectorielles cibles,
pouvant procurer des informations aux analystes financiers et
les aider prendre des
dcisions. Les analystes fondent des prvisions concernant le rendement estim des actions
(bnfices, et dividende) et leurs sensibilits par rapport au march. Les missions sont
30
JOHANET Henri, DEMAROLLE Alain, op.cit, pp.7-10

39
assignes aux analystes suivant leur domaine de spcialisation (Secteur, Pays, Rgion,) leur
rle est didentifier les actions se ngociant un PER (Price Earning Ration) 31 en de des
prvisions des bnfices.
2.2.2) Le comit dinvestissement

Ce comit regroupe les dcideurs. Il reoit priodiquement les recommandations des
analystes sur la base desquelles il prpare la liste des titres quil faut acheter. Il fixe les limites
et risques tolrs, relativement la stratgie et aux objectifs convenus avec le client (il sagit
de ltat pour les fonds souverains), et recommande une clef de rpartition des fonds grs
selon les pays dans lesquels il faut investir.
2.2.3) Les grants des portefeuilles

Ils reoivent la liste de titres retenus approuve par le comit dinvestissement et qui
ne demeure quune recommandation, car le grant assume totalement la responsabilit des
choix des titres et de la composition du portefeuille.
2.2.4) Lorgane de contrle

Le contrle englobe les diffrentes tches ordinaires du back-office, savoir la
comptabilit, le contrle des risques et le calcul de la position de chaque compte, de chaque
grant et de la socit de gestion dans son ensemble. Puis une mesure rigoureuse des risques
de rendements de chaque portefeuille permet de vrifier si les objectifs de stratgie qui ont t
fixs par le comit dinvestissement sont bien respects. Celui-ci intervient chaque cart
important entre le portefeuille et le risque recommand et ceux rellement construits par le
grant.
2.3) La gestion classique
31
Le PER permet d'valuer la chert d'un titre par rapport aux prix des titres de socits du mme secteur : plus
le PER est faible, plus l'action est considre comme bon march. Le PER peut aussi rvler les spculations des
investisseurs, qui anticipent une forte progression des bnfices venir : dans ce cas, plus le PER est lev, plus
l'augmentation espre est grande.
40
Elle vacille de manire gnrale entre gestion indicielle passive et gestion active.
2.3.1) La gestion passive avec un portefeuille de rfrence
La gestion passive de portefeuille est un mode de gestion qui consiste essayer de

dupliquer le plus fidlement possible les performances d'un indice boursier en composant un
portefeuille qui soit la reproduction en miniature de l'indice de march cibl. La gestion peut
avoir un caractre automatique et automatis sans s'interroger sur le caractre ventuellement
sous-valu ou survalu des titres composant le portefeuille.32Le modle sappuie sur les
principes suivants :
-
Hypothse dun des marchs efficients ;
Le concept du portefeuille du march ;
Le principe de la diversification locale et internationale ;
Ainsi que plusieurs tudes empiriques remettant en cause la mthode active et les
cots que supportent les adeptes de cette mthode.
2.3.1.1) Le march efficient : On considre trois formes defficiences :33

- Lefficience faible postule que dans un march parfait (march sans impt, sans cots de
transaction), les prix incorporent chaque instant le seul historique des prix passs. Dans un
march faiblement efficient, les oprateurs ne peuvent tirer parti de la connaissance de la
chronique des prix passs pour raliser des profits anormaux (les prix de march en t-1
nincorporent pas correctement toute linformation disponible pertinente la prvision des
prix futurs) et systmatiques.
- Lefficience semi-forte est celle dun march dont les prix incorporent chaque instant non
seulement la chronique des prix passs, mais galement toutes les informations pertinentes
rendues publiques (bnfices, projets dinvestissement, dividendes). Dans un march
possdant cette forme defficience, les oprateurs ne peuvent tirer parti dinformations
32
VERNIMMEN Glossaire : http://www.vernimmen.net/html/glossaire/definition_gestion_passive.html
33
SIMON Yves, LAUTIER Delphine, techniques financires internationales, 8e dition , Economica, 2003,
pp.412-413
41
publiques pour raliser des profits anormaux, car les prix sajustent quasi instantanment ds
quune information pertinente est annonce.
- Lefficience forte stipule que le march reflte toute linformation pertinente, ce modle
defficience caractrise un march dont les prix incorporent toute linformation disponible
(publique ou prive), quelle ait t rendue publique ou non. Sur un tel march, linformation
privilgie est trs rapidement incorpore dans les prix dquilibre et les profits dinitis
pratiquement inexistants. Par consquent, il nest pas possible de raliser des profits
anormaux mme si nous disposons dinformations privilgies.
La (Figure N1) reprsente comment se fait lajustement du cours dans les trois niveaux
defficience informationnelle.
Figure N1: Ajustement du cours dans les trois niveaux defficience informationnelle
(I)
(II)
Cours
(III)
Cours
Cours
temps
Info
Cours
temps
Info
temps
Info
Source : HAMON Jacques, Bourse et gestion de portefeuille , Economica, 2011, p.426

La situation (I) correspond la situation defficience forte o la raction est
immdiate et lajustement du cours et instantan et complet. Ce type dajustement ne pourra
pas tre rencontr sur un march o des cots sont prsents.
La situation (II) correspond lefficience semi-forte o lajustement est rgulier et
progressif. Un dlai dajustement est constat et peut tre compatible avec lefficience si
linformation est coteuse.
La situation (III) correspond lefficience faible et on constate une surraction
linformation (overreaction) et puis une correction ce qui explique la formation de la bosse
sur la troisime phase de la figure.
2.3.1.2)
La gestion indicielle
42
Gestion
qualifie de mode passif dadministration, un fonds indiciel cherche
rpliquer un indice de rfrence (benchmark) quil soit national le CAC 40 (Cotation Assiste
en Continu) et le S&P 500 (Standard and Poors) ou international comme le EAFE et le MSCIWorld quelque soit son volution possible la hausse comme la baisse, indicateur servant
dtalon de performance34. Le grant en achetant les actions composant lindice, reproduit
lindice en respectant scrupuleusement dans la composition de son portefeuille le poids de
chacune des actions dans lindice, afin de mieux valuer la qualit de rplication, un cart de
suivi (tracking error) est calcul ex-post. Les fonds indiciels peuvent enregistrer un cart
maximal de 1%
La mise en uvre de la gestion indicielle se fait par rplication pure, par quasirplication, par recours des contrats terme ou par recours des contrats swaps. Les carts
dindice ou erreur de poursuite sont difficiles viter, car, la composition de lindice de
rfrence est ajuste que priodiquement pour incorporer des titres davantage liquides. Moins
frquemment, le propritaire de lindice intervient pour changer les systmes de pondrations
ou modifier le systme dinclusion ou dexclusion de certaines valeurs. Ce sont l des mesures
qui affectent la composition de lindice et amnent les grants ajuster leurs portefeuilles
suivant les modifications faites sur lindice.35
-Tracking error peut tre traduit par erreur de poursuite, erreur de suivi ou encore risque actif
de portefeuille. Dans la gestion passive, il doit tre le plus faible possible. Le tracking error
correspond lcart type de la diffrence de rentabilit entre le portefeuille gr et le
portefeuille de rfrence
Compte tenu de lefficience du march et des diffrents cots lis aux transactions
(achat et vente dactions sur diffrents marchs en plus de ceux relatifs aux conversions de
devises (risque de change) qui en loccurrence modifient frquemment la composition du
portefeuille, la diffrence de cots partage les adeptes de la gestion passive et la gestion active
et varie de 0.30% 1.5% de la valeur du fonds en faveur des premiers (Adeptes de la gestion
passive).36
34
ROCCHI Jean Michel, RUIMY Michel, Les fonds souverains , Economica, 2011, p.96
35
HAMON Jacques, Bourse et gestion de portefeuille , Economica, 2011, pp.494
36
SIMON Yves, LAUTIER Delphine, techniques financires internationales , 8e dition, Economica, 2003,
pp.414
43
La stratgie active est vaine et coteuse, et la stratgie passive simpose

indiscutablement. Mais si les investisseurs se mettaient grer passivement, les marchs ne
pourraient plus tre efficients, et la gestion active reviendrait profitable. 37
Tableau N4 : Exemples dindices de rfrences (Benchmarks) choisis par les fonds
souverains38
Fonds souverains
Actions
Obligations
China Invesment
Corporation
-Retour net sur 300 points de base

(pb) au dessus du MSCI(Morgan
Stanley Capital International) All
country index for global equities.
-150 points de base au-dessus

du JP Morgan
-EMBI (Emerging Markets
Bond) Global
200 pb au dessus du MSCI AM Asie

hors Japon.
Benchmark suggr par le manager.
Kuwait Investment
Authority
-Sur-performer lindice MSCI Global

Index
Norway Bank
Investment
Management
Indices FTSE grandes valeurs et

petites valeurs des pays destinataires
dinvestissement.
Arabie SaouditeSAMA Foreign

Holdings
S&P 500, MSCI (Europe et Global),

TSE (Japon)
-JPM Global Bond Index, 3

month Libor (liquidities/
dpts).
Korea Investment
corporation
MSCI World Equity
- Lehman Global Bond Index

(repris par Barclays)
Singapour CIG
MSCI World Equity
-Lehman Global Bond Index
Kazakhstan National
Fund
MSCI World Equity
-Merrill Lynch 6 months T-Bill

Index, Salomon world
government bond index
Alaska permanent
Fund
S&P 500, Russell 1000, Russell

2000, MSCI EAFE, EM
37
BROQUET, COBBAUT, GILLET, VAN DEN BERG, Gestion de portefeuille 4e dition , DE BOECK
Universit, 2004, pp. 407
38
44
Albertas Heritage
Fund
S&P, TSX Composite Index

(CANADA), S&P 1 500Index USA,
MSCI EAPE
-Scotai Capital Universe Bond

Index
Source : ROCCHI JM, RUIMY M, Les fonds souverains , Economica, 2012, pp 98.
2.3.2) La gestion active

La gestion active a pour objectif de gnrer de la performance sur la base
danticipations dvolution des marchs des actifs. La qualit de linformation est essentielle
et elle peut provenir soit dune information imparfaitement intgre dans les cours et exploite
par les grants, soit de la capacit du grant tablir de meilleures prvisions lorsquil dispose
dun meilleur modle de prvision que les autres. Pour les fonds souverains, on en distingue
principalement deux variantes de gestion active :
2.3.2.1) Gestion indicielle tendue
La gestion indicielle tendue au sein de laquelle les fonds gestion indicielle tendue
(enhanced funds) sont troitement lis un indice, mais qui, par des choix de gestion (mode
de rplication, surpondration dune valeur, utilisation de drivs,) peuvent scarter de
lindice rpliqu en cherchant le battre. Ces fonds que lon nomme aussi fonds tilts ne
peuvent dpasser un cart de performance suprieur de 2%.39
Un fonds tilt se dit d'un fonds indiciel classique, mais avec une nuance
d'importance : la rpartition des titres composant l'indice de rfrence. Tous les titres
d'un rfrent sont bien prsents, mais dans des proportions diffrentes afin de
maximiser la rentabilit. Ainsi, le gestionnaire peut slectionner de pondrer
davantage telle ou telle valeur par rapport une autre, mais il ne peut choisir une autre
valeur que celles composant l'indice.40
2.3.2.2) La gestion active rfrence indicielle
Les fonds ont le droit, des degrs divers, de scarter du benchmark du fait du choix
de gestion. Il existe deux techniques, le choix discrtionnaire (Stock picking) et momentum de
march (market timing) visant permettre ces fonds de meilleures performances que
lindice de rfrence. En ce sens, Keith Ambachtsheer -Directeur du Rotman International
39
ROCCHI J M, RUIMY M, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp.96
40
Banque populaire de France, La gestion dactifs en 22 questions , Mini-guides AOF, pp.13

45
Centrefor Pension Management lUniversit de Toronto- (1972) dfinit quatre types de

portefeuilles en fonction des comptences du grant :41
- Si le grant a une bonne capacit prvoir les mouvements du march, alors il peut
en tirer partie dans ses dcisions de market-timing. Il ajuste ainsi le bta42 du portefeuille la
hausse ou la baisse par rapport au bta de lallocation stratgique. linverse, si ses
anticipations sont mauvaises, il a tout intrt rester coll au bta de la cible.
- Si le grant forme de bonnes anticipations sur la rentabilit spcifique des titres, il a
intrt composer un portefeuille concentr sur quelques valeurs. Au contraire, si son
information est pauvre ou sil forme des anticipations errones, il a intrt composer un
portefeuille diversifi de faon annuler le risque spcifique des valeurs.
Tableau N5 : La structuration du portefeuille
Source : ALPHONSE Pascal, DESMULIERS Grard, GRANDIN Pascal, LEVASSEUR

Michel, Gestion de portefeuille et marchs financiers , PERSON, 2010, pp. 539
Nanmoins dans la gestion active, les grants de portefeuille font usage de deux
dmarches articulant autour des trois stratgies allocations dactifs (asset allocation), la
slection daction (stock picking) et la priode dintervention sur le march (market timing),
dune part la dmarche top-down et dautre part, la dmarche bottom-up.
i)
La dmarche Top-down, ici le grant de portefeuille privilgie la stratgie de

slection dactifs plutt que la slection des actions individuelles. Il fixe
41
ALPHONSE P, DESMULIERS G, GRANDIN P, LEVASSEUR M, Gestion de portefeuille et marchs

financiers , PERSON, 2010, pp.539
42
Le bta d'un titre, d'un portefeuille ou du march correspond un coefficient multiplicateur indiquant la
volatilit d'un actif par rapport au bta du march.
46
dabord les proportions alloues chaque pays, chaque secteur, chaque

industrie, puis choisit les actions rpondant le mieux aux critres fixs.
Figure N2: Illustration de la dmarche top-down
tude de lconomie mondiale
Analyse et scnarios
Analyse par pays et prvisions
Allocation par pays
Japon
Royaume-Uni
Europe
Amrique du Nord
Suisse
Pays mergents
Slection par secteur
Slection par action
Source : Condon 1990
ii)
La dmarche bottom-up
Cette dmarche privilgie la slection des actions qui semble prsenter des potentiels
de gains importants, indpendamment du pays, du secteur ou de lindustrie
dappartenance.
Toutefois, les bnfices de la diversification internationale reposent plus sur le bon
choix des devises et des pays que sur la slection des titres individuels. Cela a t
confirm par plusieurs analyses de performance des fonds dinvestissement.43
2.3.3) La gestion alternative

43
SIMON Yves, LAUTIER Delphine, techniques financires internationales , 8e dition, Economica, pp.416
47
La gestion alternative se fonde sur le fait que, quelles que soient les conditions de
march, les performances dlivres doivent tre positives 44. Elle a pour objectif de gnrer de
la performance absolue (absolute return) indpendamment de la performance du march
(benchmark na plus dusage ici), raison pour laquelle on la qualifie de dcorrle des
marchs. Le monde de la gestion alternative est domin par les fonds spculatifs (hedge
funds) qui au sens strict ne sont pas une classe dactifs, mais regroupent diverses stratgies
dinvestissement elles-mmes tournes vers lensemble des classes dactifs. Les private
equity, le capital investissement et les fonds mobiliers sont considrs comme faisant partie de
la gestion alternative.
Les hedge funds ont t la cible privilgie des fonds souverains quil sagisse de
firmes indpendantes (Bridgewater associates, Paulson&Co, Lands-downe Partners,
Harbinger Capital Partners, Caxton associates, Atticus Capital, Maverick capital.) ou de
filiales bancaires (JP Morgan Chase, Goldman Sachs, Citigroup alternative investments,
Barclays Global Investors.).45
Les fonds souverains, non seulement renforcent leurs programmes dinvestissement
dans les hedge funds, mais aussi adoptent une approche plus active et plus directe dans
l'allocation de ces actifs, contrairement lutilisation des fonds de fonds traditionnels. Cette
tendance comporte des implications significatives pour les grants de hedge funds cherchant
attirer ces capitaux.46
Vis--vis des entreprises de capital-investissement, les fonds souverains jouent
essentiellement le rle de pourvoyeur de capitaux. Dans le climat actuel incertain, ils sont
donc de prcieux allis. Une tude mene par Private Equity Intelligence (Preqin) auprs de
50 dentre eux rvle que 60 % seraient investis dans cette classe dactifs. Ce qui quivaut
un montant compris entre 120 et 150 milliards de dollars, soit 10 % des capitaux disponibles
dans cette activit.47
Les stratgies de gestion alternatives peuvent tre regroupes en trois approches principales :
44
ROCCHI Jean Michel, RUIMY Michel, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp.96
45
Idem, pp.97
46
CITI Prime Finance, Global Pensions and Sovereign Wealth Funds Investment in Hedge Funds: The Growth
and Impact of Direct Investing , citigroup, juin 2011, pp.22
47
Landrot Antoine, Les fonds souverains: concurrents et partenaires du capital investissement , AGEFI
Hebdo n37, 4 septembre 2008
48
2.3.3.1) Les stratgies directionnelles

Elles consistent prendre position dans un sens donn sur lvolution dun actif ou dun
march : 48
i)
Les fonds dactions long / short

Il sagit de prendre des positions dachat sur les actions, mais aussi de vente
dcouvert. La rpartition entre les positions longues et courtes dpond de
lopinion du grant sur la quantit des titres sur ou sous-valus.
ii)
Les fonds de Global Macro

Ces actifs sont considrs comme des actifs macroconomiques parce que
leurs prix dpendent des facteurs macroconomiques. Ils consistent tirer
profit de dsquilibres en prenant des positions sur lvolution des taux
dintrt, des taux de change et des matires premires.
iii)
Les fonds dedicated short bias

Il sagit de fonds dont lexposition est globalement ngative lvolution des
marchs dactions. Les positions de vente dcouvert sont plus essentiellement
importantes que les positions longues. Il peut sagir aussi de fonds nayant que
des positions de vente dcouvert, et lobjectif du grant est de dtecter les
titres survalus sur le march pour les vendre dans lespoir de les racheter
moins cher plus tard.
iv)
Les fonds orients vers les marchs mergents

Il sagit dinvestir essentiellement dans les actifs ngocis sur les marchs
mergents. Ces marchs prsentent parfois des risques trs levs, mais
peuvent offrir des rentabilits de plusieurs centaines de pour cent sur une
anne, do leur attractivit. Ces marchs tant moins corrls que les marchs
dvelopps, ils reprsentent des perspectives de diversification trs
intressantes.
48
ALPHONSE P, DESMULIERS G, GRANDIN P, LEVASSEUR M, Gestion de portefeuille et marchs

financiers , PERSON, 2010, pp. 547-548
49
2.3.3.2) Les stratgies non directionnelles

Ces stratgies ont pour particularit une exposition limite aux mouvements du
march en arbitrant sur un mme actif ou sur des actifs dune mme catgorie, en exploitant
des inefficiences et anomalies et en prenant des positions opposes sur ces mmes actifs.
Les fonds darbitrage de titres revenu fixe (fixed income arbitrage)
i)
Les principales stratgies darbitrage de titres revenu fixe sont nombreuses. Les
principales sont les suivantes :
Larbitrage par structure par terme des taux sur des emprunts dtat (yield curve
arbitrage) ;
-
larbitrage de spreads de dfaut (default spread arbitrage) ;
larbitrage de titres hypothcaires (mortgage-backed securities arbitrage) ;
larbitrage dobligations mises par diffrents tats souverains (Sovereign securities

arbitrage).
Fonds darbitrage dobligations convertibles
ii)
Les obligations convertibles dpendent en partie des actions contre lesquelles elles
peuvent tre converties. La position la plus classique est dinvestir dans les obligations
convertibles sous values et de vendre dcouvert les actions sous-jacentes.
iii)
Les fonds dactions market neutral
Les fonds market neutral sont des fonds dactions long/short dont la particularit et
que les deux positions se compensent en termes de risques, de faon atteindre une
exposition la plus proche possible de zro au march des actions. Il sagit dun fonds dont la
performance dpend essentiellement de la capacit du grant dtecter des titres sur et sousvalus pour constituer son portefeuille.
2.3.3.3) Les stratgies semi-directionnelles
Les fonds appliquant des stratgies semi-directionnelles sont appels aussi fonds de
situations spciales ou vnementielles. Ce sont des fonds spcialiss dans lexploitation
dvnements exceptionnels qui viennent parfois perturber la vie des socits telles que les
fusions-acquisitions (merger arbitrage) ou les situations de faillites ou ce quon appelle les
fonds de titres en dtresse (Distressed securities).
50
2.3.3.4) volution dans la stratgie des grants de fonds souverains
State Street Global Advisors, la division de State Street Corporation spcialise dans
la gestion d'actifs, affirme que les dfis poss par la turbulence des marchs financiers au
cours de ces quelques dernires annes ont amen un bon nombre de fonds souverains dans le
monde rvaluer leurs stratgies d'investissement et leur gestion du risque.
Ces conclusions, publies par State Street Global Advisors dans un nouveau dossier
intitul "Current Issues in Official Sector Asset Management" rvlent qu'en consquence,
certains de ces fonds ont procd des changements considrables, notamment une
conversion progressive des stratgies actives vers des stratgies passives de gestion des actifs
et un intrt croissant pour la dette des pays mergents alors que les rendements des classes
d'actifs traditionnels ont diminu. Les fonds souverains recherchent galement davantage les
possibilits d'accder des sources de valeur conomique diffrentes et indpendantes, telles
que le foncier et les infrastructures pour les aider diversifier leurs portefeuilles.
John Nuge, senior managing director, responsable du Groupe des institutions
officielles de State Street Global Advisors a dclar : Les grants d'actifs du secteur officiel,
les banques centrales, les gouvernements et les fonds souverains, n'ont pas t pargns par
les conditions difficiles prvalant sur les marchs. Nombre d'entre eux ont rexamin la
performance de leurs fonds, les leons tirer de la turbulence des marchs et les dfenses
supplmentaires qu'ils doivent mettre en place dans leur approche. Dans de nombreux cas,
l'examen a confirm la validit de leurs principes directeurs, mais certains ont dcid
d'effectuer des changements radicaux. 49
Compte tenu des difficults extrmes qu'ont rencontres de nombreux gestionnaires
poursuivant une gestion active dans les conditions de march difficiles, certains fonds
souverains pensent dsormais qu'il est prfrable d'utiliser une srie plus varie de critres
bta (passive), et ils font moins appel des gestionnaires la recherche d'alpha (active et
alternative). 50
49
Newsweb Boursier, Gestion : volution de la stratgie des grants des fonds souverains , Global factiva,
1fvrier 2011.
50
Idem.
51
Au cours des douze derniers mois (anne 2010), SSgA (State Street Global Advisors)
a observ une conversion importante d'actifs d'une stratgie active vers une stratgie passive
au sein des portefeuilles de fonds souverains. Commentant cette tendance, un fonds souverain
au Moyen-Orient a confi SSgA : "Auparavant nous supposions que les actifs devaient tre
grs activement moins qu'une classe d'actifs ou un march particulier ne prsente
clairement pas d'opportunits suffisantes pour les grants d'actifs ou n'offre pas un rendement
de gestion active intressant. Dsormais nous avons tendance considrer cette dcision
d'investissement de manire inverse : nous concluons que les actifs doivent par dfaut tre
grs passivement moins qu'il soit clairement tabli qu'une classe d'actif donne prsente
suffisamment d'imperfections pour supposer que la gestion active de ces actifs est susceptible
d'offrir des rendements rguliers".51 Outre ce changement, les gestionnaires de portefeuilles
de fonds souverains ont concentr davantage leur attention sur la dette des marchs
mergents, alors qu'ils recherchent des alternatives aux faibles rendements produits par les
classes d'actifs plus traditionnelles. Non seulement la dette des marchs mergents offre des
rendements intressants, mais certains fonds souverains pensent galement qu'elle peut tre
considre comme un refuge long terme en priode d'incertitude face aux principales
monnaies de rserve.
La SSgA (State Street Global Advisors) affirme que certains des fonds souverains les
plus avancs cherchent identifier et accder de nouvelles sources conomiques de valeur
ajoute afin d'apporter une plus grande diversification leurs portefeuilles. Le dbat sur la
diversification s'intensifie dans le secteur, avec notamment le foncier, les infrastructures, voire
l'art comme sources d'investissement possibles. Toutefois, beaucoup reste faire pour affiner
cette stratgie et la convertir en une thorie quantifiable pouvant tre utilise pour construire
des portefeuilles diversifis.
En plus de cette stratgie de diversification, le secteur affiche un regain d'intrt pour
la protection de leurs fonds contre des pertes extrmes, par le biais ventuel d'une assurance.
Cependant, ce type de couverture est trs onreux et il pourrait s'avrer difficile pour
l'industrie de l'assurance de fournir le niveau de couverture que souhaitent les fonds
souverains. Ceux-ci prennent de plus en plus conscience que l'assurance contre les pertes ne
constitue pas une option viable.
51
Idem
52
Enfin, un certain nombre de fonds souverains passent en revue les diffrents

instruments financiers qu'ils utilisent afin d'en exclure les plus dommageables pour leur
rputation.
2.4) Lallocation stratgique

La dfinition de lallocation dactifs des fonds souverains reste un travail assez
compliqu en raison du caractre discret de ces derniers et de peu de sources statistiques sur
ce sujet. Nanmoins, Prequin Report fait autorit dans ce volet.
2.4.1) Analyse Macro-conomique des portefeuilles des fonds souverains

Lanalyse macro-conomique des portefeuilles des fonds souverains peut tre faite
suivant deux approches, lune statique et lautre dynamique.
2.4.1.1)
Approche statique
Une enqute dopinion mene par Prequin Report auprs des grants montre que :
Lattrait des grants par les placements en actions (85 % des personnes interroges dclarent
dtenir des actions en portefeuille), peut tre expliqu par le caractre liquide de cette classe
dactifs et la profondeur de leurs marchs qui offre les meilleurs rendements sur le long
terme.52 Le fonds souverain Tamasek (Singapour) a ralis une forte allocation stratgique des
actions. Ainsi, quatre axes sont privilgis ; Le premier concerne les investissements dans les
secteurs moteurs de la transformation conomique du pays. Le second, les investissements dans les
entreprises dont le profit est tir par la progression du pouvoir d'achat des classes moyennes. Le
troisime, les entreprises ayant un bon positionnement dans les avantages comparatifs dynamiques du
pays d'investissement. Le quatrime, l'identification des champions mergents..
53
Graphique N3: Rpartition des portefeuilles des fonds souverains
52
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp.99-100.
53
AGLIETTA Michel, Les fonds souverains : des investisseurs long terme en mal de stratgies efficaces ,
Revue dconomie financire, Hors srie, 2009, pp.363
53
Rpartition des portefeuilles des fonds

souverains
2010
79%
85%
79% 76%
55% 59%
Actions
2011
Dette
Private equity
51% 56%
Immobilier
61%
47%
Infrastructure
37% 36%
Hedge Funds
Source: Prequin Sovereign Wealth Fund Review, 2011, pp.2

- 76% des individus qui ont particip au sondage disent dtenir des produits de dette, en
particulier de type obligataire. Ce secteur est connu pour sa liquidit et deux stratgies
peuvent y tre dveloppes : soit porter les titres chance, soit en avoir une gestion active.
Ce type dinstruments recle de nombreux risques, en particulier celui de la contrepartie. 54
- pour limmobilier, les investisseurs sont fortement reprsents (56% des rponses), il sagit
dun actif tangible (risque de perte de la totalit du capital a priori exclu, qualit non
ngligeable en priode de crise), qui, mis en location engendre des flux de trsorerie rguliers
pluriannuels. 55
- 61% des rpondants dclarent avoir investi dans des infrastructures. Ce fort taux des
placements dans des infrastructures rpond au paysage des affaires des pays mergents.
- plus dune socit sur deux a investi dans le capital investissement. Le risque caractristique
du private equity est doffrir contre des fonds bloqus sur une priode allant de 8 12 ans
(Hard lock-up period), un retour sur investissement (TRI- taux de rendement interne) lev,
de lautre de 20 30% sur une base annualise. Enfin, ils sont plus dun tiers dclarer
avoir investi dans les hedge funds.56
2.4.1.2) Approche dynamique
54
55
Idem, pp.101
56
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY, op.cit, pp.101

54
Le Consensus demand meter est un indicateur prospectif labor par le Sovereign

wealth Fund Institute visant dterminer les investissements vers lesquels les fonds
souverains tendent investir (allocation dactifs, par secteurs et par stratgie). Ainsi, les deux
graphiques suivants illustrent mieux les choix dallocations dactifs des fonds souverains en
prsentant le choix de composition des portefeuilles des fonds souverains pour le premier et le
troisime trimestre de lanne 2010.
Graphique N4 : Les rsultats du consensus demand meter (1er trimestre 2010)
Source : www.swfinstute.org
http://www.swfinstitute.org/swf-research/sovereign-wealth-fund-institute-consensus-demandmeter-q1-y-2010-march/
- Cet indicateur sappuie sur diffrentes rubriques :57
57
Les grandes capitalisations (Global special capitalization large cap), dont celle
dAmrique latine (Large Cap Equities Latin America) ;
les obligations convertibles des groupes oprant dans les matires premires
(convertible bonds large commodities) ;
les produits des taux des pays asiatiques mergents (Fixed Income- Asian emerging
markets) ;
le march secondaire du capital investissement (private equity- secondaires) ;
Idem.
55
divers fonds : fonds aurifres (Gold Funds), fonds spculatifs multistratgies ( Multi
stratgy- hedge funds) ;
les actions de fonds de portefeuille (passive equity) :
les liquidits (Cash).

Est aussi prise en compte la dette souveraine europenne (European Sovereign Debt,
limmobilier rsidentiel (Residential Real Estate, les actions du secteur de la sant (equitiesHealthcare), le capital risque (venture capital).
Graphique N5 : Les rsultats du consensus demand meter (3e trimestre 2010)
Source : www.swfintute.org
http://www.swfinstitute.org/swf-research/consensus-demand-meter-q3-y-2010-sep/.
2.4.2) Gestion des risques

Les fonds souverains comme les autres investisseurs institutionnels encourent toutes
formes de risques, savoir ; le risque crdit, risque oprationnel, risque de march, de
transparence, juridique, stratgique, institutionnel, dinvestissement et de rputation, du moins
cest ce quaffirme lInternational Forum of Sovereign wealth Fund (IFSWF). Cette liste peut
tre complte par celle de lasset management qui prend en compte le couple
risque/rendement, la dure de linvestissement, linflation, le risque de change et enfin sa
tendance accepter ou refuser la prise de risque.
2.4.2.1)
Forme dorganisation prconise
56
Pour mieux grer ces diffrents risques, un mode dorganisation et de bonnes pratiques
des fonds souverains est ncessaire pour cela, le congrs 2010 de lIFSWF, sous lgide du
sous-comit charg des investissements et du risque management a propos lorganigramme
suivant :
Organigramme prconis par lIFSWF
Gestion des risques de
lentreprise
Risque
oprationnel
Risque
lgislatif
Risque
dinvestissement
Risque
stratgique
Risque de
rputation
Comit daudit et des risques
Conseil dadministration
Politique salariale & comit de rmunration
Comit des risques & portefeuille
Comit dinvestissement
Comit de direction
Source : ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, Fonds souverains , Economica, 2011,

pp.112
Certains fonds souverains se veulent une organisation duelle entre un directoire et un
conseil de surveillance. Cest le cas de la Chine, qui au-del des bonnes pratiques se veut
aussi une organisation plus protectrice.
2.4.2.2)
58
Les choix dinstrument dvaluation des risques
Les fonds souverains au mme titre que les entreprises dasset management utilisent les
instruments dvaluation des risques et des niveaux diffrents.
58
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, Fonds souverains , Economica, 2011, pp.112
57
Graphique N6: Les instruments de suivi des risques

70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
Source : Rapport IWG in Sovereign Wealth Funds , current institutional and operational
practices, SEPTEMBER 15, 2008, pp.15. http://www.iwg-swf.org/pubs/eng/swfsurvey.pdf.
Ltude de lInternational Working Group (IWG 2008) a prsent les instruments
dvaluation des risques majoritairement utiliss par les fonds souverains, et qui sont, la
notation majoritairement juge acceptable et le recours la VaR (Value at risk / valeur sous
risque)59 . Viennent ensuite la liquidit du portefeuille et le tacking error. Les instrument . Les
instruments sophistiqus sont peu utiliss, tels que la simulation de Monte Carlo et le stress
test.
Graphique N7 Utilisation de leffet de levier
Investissment dans des fonds de levier

Levier pour couverture
Pas de levier
10
20
30
40
50
60
70
80
90
59
Est une notion utilise gnralement pour mesurer le risque de march dun portefeuille de titres. Elle
correspond au montant de pertes qui devrait tre dpass quavec une probabilit donne sur un horizon donn.
58
Source : International Working Group, Sovereign Wealth Funds , current institutional and
operational practices, SEPTEMBER 15, 2008, pp.16.
http://www.iwgswf.org/pubs/eng/swfsurvey.pdf
Les fonds souverains utilisent faiblement les instruments dvaluation de la volatilit
par rapport un asset management traditionnel, ce qui atteste une fois de plus le caractre
dinvestisseur de long terme qui sont donc moins sensible ce paramtre. Les fonds
souverains recourent moins leffet de levier, ce constat doit tre relativis dans le contexte
de crise financire o intervient ltude60
2.4.2.3)
La prise en compte des spcificits dans la gestion des fonds souverains
Il nexiste pas un modle uniforme de gestion des risques applicable aux fonds
souverains. La prise en compte des spcificits que comportent certains fonds est ncessaire
pour mieux corrler les bonnes pratiques aux objectifs.
i)
Les fonds souverains ayant des engagements 61
Ici se pose la question de la part consacre pour les actions dans lallocation globale
dactifs. Le choix dpend de la capacit dune conomie tre comptitive sur le long terme
(fonds abonds par des excdents commerciaux) ou de la dure dexploitation de gisement de
ressources naturelles. Par ailleurs, un fonds engagement doit sous pondrer les classes
(placements) peu liquides ( private equity, immobilier) en suivant la maturit moyenne des
placements, autrement dit, limiter la place des placements peu liquides dans lallocation
globale dactif selon le temps ncessaire pour transformer, en cas de besoin, le portefeuille en
cash.
ii)
Les fonds commodity
Les fonds ptroliers encourent un risque spcifique li la dure dexploitation des

rserves ptrolires. Des tudes acadmiques convergentes prconisent une surpondration
des obligations souveraines (optimisation des revenus fixes et minimisations du risque de
contre partie) en fonds de la part des revenus dans le fonds.62
60
61
62
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, Fonds souverains , Economica, 2011, pp.114

Idem, pp.119
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY, Op.cit.p119.
59
ce propos, lIFSWF (congrs de 2009) par le biais du sous-comit en charge de la

gestion des risques a propos la rpartition du portefeuille suivant le montant des revenus
issus du ptrole. En matire de risque management, les fonds de matire premire
domination ptrolire ont souvent les pratiques lies la recherche de la diversification.
Sagissant de la dtention dactions, lexclusion des valeurs ptrolires des portefeuilles est
envisage et, en matire dinvestissement dans le secteur de lnergie, lorientation est de se
limiter aux nergies alternatives. 63
2.4.3) Allocation de portefeuille selon les zones gographiques

La rpartition gographique des investissements diffre de lun lautre. Une tude
dmontre que les vhicules dinvestissement asiatique sont majoritairement orients vers leur
march domestique ou leur zone gographique, par contre ceux du moyen orient ont une
tendance privilgier ceux des tats-Unis et de Grande-Bretagne qui concentre, chacun, entre
15% 17% de leur placement en actions. Cette orientation vers ces marchs est explique par
le manque de support dinvestissement des marchs mergents. 64 La poursuite de
loccidentalisation de leur placement reste lun de leurs dfis alors que le centre de gravit de
lconomie mondiale vire vers les pays mergents. Les fonds souverains du Moyen-Orient ont
rcemment rorient une partie de leur placement vers ces pays.
Le graphique suivant dcrit la rpartition des placements en actions des fonds souverains par
zones gographiques
Graphique N8 : investissement en action des fonds souverains
63
64
Idem, pp.120
Idem
60
Source: Rolando Avendao and Javier Santiso, Are SWF Investments Politically Biased? A
Comparison with Mutual Funds, Working Paper No. 283, OCDE, 2009, pp.18.
Certaines oprations importantes dans des services financiers durant lencadrement du
crdit de 2007-2008, a cr limpression que les fonds souverains ciblaient des
investissements dans les pays de lOCDE. Monitor soutient en revanche que ces oprations
taient plus opportunistes que stratgiques considrant que le montant total des
investissements des fonds souverains depuis 2000 rvle que ces derniers investissent plus
activement dans les marchs nationaux et mergents que dans les pays de lOCDE. (Monitor
Rapport 2009, valuer les risques : comportements des fonds souverains dans l'conomie
mondiale, le premier rapport de ce genre analysant les comportements rels et les oprations
financires des fonds souverains).
Les fonds souverains
prennent peu peu plus de risques financiers dans leurs
portefeuilles dinvestissements en investissant moins dans les catgories de biens

conservatives et, progressivement, dans les marchs mergents. La plupart des fonds
souverains sont en train de modifier leur portefeuille de sorte associer des catgories de
biens conservatifs et de biens plus liquides, telles que les Fonds d'tats niveau de risque plus
lev, les portefeuilles liquides tels que le passif, limmobilier et autres instruments.
2.4.4) Comportement des fonds souverains dans l'conomie mondiale

Monitor Group a rcolt et enqut les donnes de 1 181 oprations de fonds
souverains impliquant 25 fonds de 1975 jusquen mars 2008, constituant ainsi la source
rendue publique la plus complte sur les oprations de fonds souverains constitus jusqu
61
lanne 2008. Pour permettre une analyse plus complte, des filtres ont t appliqus aux
donnes, laissant 17 fonds, avec un total de 785 oprations et 251 milliards de dollars
d'investissement effectus entre 2000 et 2008, la majeure partie dentre elles provenant du
Moyen Orient et de lAsie.
Le rapport est ralis dans le but de fournir une recherche factuelle permettant d'aller
au-del des strotypes et ides reues sur les intentions des fonds souverains, le rapport
remet en question les croyances les plus communes sur les motivations conomiques et
politiques lorigine des investissements souverains. En effet, aujourdhui, la concentration la
plus importante de fonds souverains par unit de dollar dans le Moyen-Orient et en Asie et
leur activit toujours importante dinvestissement direct, inquite certains des pays
bnficiaires.
Selon l'analyse des oprations sur capitaux propres rendus publiques impliquant des
fonds souverains depuis janvier 2000 fin 2008, les principaux rsultats de Monitor Group
rvlent que :
- Le comportement des investissements des fonds souverains jusqu aujourdhui
suggre que les motivations des fonds sont principalement financires et ne semblent pas
comporter de raisons politiques. Alors que certains fonds constituent des investissements
stratgiques permettant de renforcer le dveloppement conomique dans leur propre nation,
Monitor Group na trouv aucune preuve que les fonds souverains, plus spcifiquement les
fonds du Moyen-Orient et de lAsie, taient actifs et constituaient une menace pour la scurit
nationale des pays o ils investissaient. Les investissements dans les domaines du transport,
de la dfense, larospatiale, et la haute technologie reprsentent en effet moins dun pour
cent des ngociations de la base de donnes du Monitor Group.
- Les fonds souverains ont des intrts dans et contrlent certaines socits. la
diffrence des vues dominantes, la moiti des oprations des FS reconnus publiquement
depuis 2000 taient des acquisitions participation majoritaire. Toutefois, la plupart des
oprations ont t de loin effectues sur les marchs nationaux mergents et dans des secteurs
tels que les produits et services de consommation et industriels ntant gnralement pas
considrs comme sensibles dun point de vue politique.
62
Dans ce mme rapport, Mark Fuller, Prsident de Monitor Group, dclare : Nous
avons vu trop dopinions sur le danger que constituaient les fonds souverains pour le monde
occidental en termes d'influence politique et conomique. En revanche, ces peurs sont
reposes sur trs peu dvidences .
Conclusion
Traditionnellement, les rserves de change sont dtenues sous forme dinstruments
peu risqus, principalement des bons et des obligations du Trsors amricain, et les banques
centrales visaient essentiellement un objectif de scurit et de liquidit. Le dveloppement des
fonds souverains se traduit par un largissement de la gamme de leurs placements afin
daccrotre le rendement. Une augmentation de la part risque des portefeuilles des fonds
souverains devrait augmenter la demande dactions, dactifs, mergents et dactifs risque en
gnral. Les actifs des fonds souverains semblent progresser plus rapidement que ceux de
lindustrie de la gestion prive. Dailleurs, des travaux conomtriques du FMI, fonds sur
l'observation des fonds grant les recettes de ressources naturelles, indiquent que des gains
sont possibles en termes de stabilisation de la croissance conomique et de diversification des
placements.
Depuis le dbut des annes 2000, le transfert d'une part croissante des rserves de
change vers des fonds souverains paralllement leur accumulation rapide, principalement en
Asie et au Moyen-Orient, s'est traduit par une augmentation de leur demande d'actifs
financiers et ont adopt une gestion plus risque des avoirs de rserve. Compte tenu de leur
taille dj relativement importante, toute inflexion du comportement dinvestissement de ces
fonds ou tout changement de composition de leur portefeuille peuvent modifier les prix.
Globalement, la demande croissante dactifs financiers manant des fonds dinvestissement
souverains devrait bnficier lconomie mondiale. tant, en rgle gnrale, fortement
exposs aux devises trangres et nayant pas dengagement explicite qui pourrait entraner
un recours lendettement ou un besoin de liquidit court terme, ces fonds ont une plus
grande capacit que dautres investisseurs prendre des positions longues, dans le cadre des
stratgies de placement long terme (buy-and-hold).
En thorie, lorsqu'un tat confie la gestion de ses actifs une entit autonome, ce
mode d'organisation introduit plus de transparence dans l'utilisation des ressources publiques.
Cette confusion est de nature faciliter de brusques changements des structures de
63
gouvernance ou des stratgies d'investissement en raction des pertes, ce qui peut amplifier
la volatilit du prix de certaines classes d'actifs. En particulier, sur des marchs troits et peu
liquides -c'est encore le cas de nombre de bourses mergentes, mais aussi de certains
segments de marchs financiers plus mrs (capital-investissement, immobilier)- et au fur et
mesure que les fonds souverains se dveloppent, toute modification de leur allocation de
portefeuille, mme minime, pourrait accrotre brutalement la volatilit.
64
Chapitre 2 :
Bilan des fonds souverains pendant la crise
financire (2007-2009)
65
Introduction :
Les pays asiatiques et les monarchies du Golfe, principaux tats excdentaires,
cherchent des possibilits de placements mondiales comme dbouchs pour leurs vastes
rserves en devises. Les tats du Golfe inquiets par les besoins de diversification de leur
conomie et lenvie de rduire leur dpendance excessive lunique manne ptrolire/gazire
ont choisi comme solution les fonds souverains, de mme pour les pays de l'Asie du Sud-est
qui tentent de mieux matriser limpact dune accumulation continue des excdents de
rserves de devises qui exerce une pression sur leurs monnaies et affecte leur comptitivit.
Les fonds souverains ont t dun rle crucial pendant la crise financire au moment
o les conomies occidentales avaient besoin de recapitaliser les banques en difficult pour
leur pargner la faillite. En agissant de la sorte, les fonds souverains sont devenus actionnaires
de ces tablissements financiers et sortent de lombre en gagnant en importance sur la scne
financire internationale.
Dans ce chapitre, scind en deux sections, nous allons traiter dans la premire le lien
troit entre la crise et le regain en notorit des fonds souverains suite leurs interventions sur
le march international. Quant la seconde section, nous allons dcortiquer quelques fonds
souverains en vue dune meilleure illustration du phnomne et dune apprhension de leurs
activits. Nous avons donc choisi deux catgories de fonds, la premire catgorie tire ses
ressources des excdents commerciaux hors hydrocarbures et la deuxime catgorie concerne
les fonds souverains tirant leurs ressources des ptrodollars.
Section 1 : Le rle des fonds souverains pendant la crise financire

Si quelques fonds ont t crs dans les annes 1950, la plupart sont ns dans la
premire dcennie du vingt-et-unime sicle. Ils affichent des encours en trs forte
augmentation, cherchent diversifier leurs placements. Ces fonds ont beaucoup investi dans
les grandes entreprises occidentales et venaient parfois secourir certaines entreprises bancaires
notamment mises mal par la crise financire et la recherche de fonds propres.
66
1.1) Mobilisation des capitaux des fonds souverains en destination des

tablissements occidentaux
La crise financire a eu un impact considrable sur les acteurs de lasset management
et les fonds souverains ne drogent pas cet tat de fait. Les fonds souverains en intervenant
sur le march financier essayent dendiguer la crise, ils ont pu amliorer leur image court
terme et ils ont, en loccurrence, suscit un trs grand intrt de la part des gouvernements et
des institutions occidentales qui sont les principaux bnficiaires des flux de capitaux
provenant de ces vhicules dinvestissement.
Figure N 3 : les prises de participations des fonds souverains dans les tablissements financiers
occidentaux
Source: European Business Organization Law Review.

http://oxfordswfproject.com/tag/european-business-organization-law-review/
La figure N3, illustre parfaitement comment les gouvernements ont particip au renflouement des
banques en liquidits afin dendiguer leffet pervers de la crise et ralentir la contagion. Cette figure explicite les
solides liens croiss qui existent entre les banques occidentales et les fonds qui se sont substitus aux aides
gouvernementales.65
Les fonds souverains ont aid combattre la crise financire en favorisant la recapitalisation des
tablissements financiers affects. En six mois, ils ont ainsi investi un total de 66 milliards de dollars au capital
65
Katharina Pistor, Sovereign Wealth Funds, Banks and Governments in the Global Crisis: Towards a New
Governance of Global Finance? , European Business Organization Law Review (2009), pp.333-352
67
dinstitutions financires occidentales, le plus souvent sous forme dobligations convertibles. Tel est le cas:66
-
du fonds chinois CIC qui apporte 5 milliards de dollars dans Morgan Stanley, soit 9.9 % du capital ;
du fonds singapourien GIC avec un apport de 10 milliards de dollars dans le capital dUBS et 7
milliards de dollars dans Citigroup, soit respectivement 9 % et 4,5 % du capital de ces dernires ;
Tamasek qui est aussi un fonds singapourien, apporte 4,4 milliards de dollars dans le capital de Merril
Lynch, soit 9,9 % du capital
Pour ce qui est des fonds miratis, ADIA (Abu Dhabi Investment Authority) apporte 7,5 milliards de
dollars dans le capital de Citigroup, soit 4,9 % du capital).
1.1.1) Un regain en notorit des fonds souverains sur la scne

internationale
Suite aux diffrentes interventions et prises de participations, souvent via des titres sans droit de vote,
des fonds souverains dans les capitaux des tablissements bancaires de premier ordre mis mal par la crise. Les
fonds souverains ont pu, dans une certaine mesure, stabiliser le systme financier international. 67
Ces
interventions ont pu considrablement amliorer leur image, notamment celle des vhicules des pays mergents.
Graphique N9 :
80%
Responsabilit estime des fonds souverains dans la crise
Banque d'investissement
60%
Hedge fund
40%
Private equity
20%
Assurance
Fonds souverains
0%
Family office
Source : Sovereign Brands Survey, mai 2010, page 12,

http://fr.slideshare.net/hillandknowlton/sovereign-brands-survey-2010
Une enqute dopinion ralise par Sovereign Brands survey, publie le 30 mai 2010 et mene auprs
des personnalits conomiques et financires des pays rcepteurs des investissements des fonds souverains,
66
DEMAROLLE Alain, Rapport sur les fonds souverains , Documentation Franaise, 2008, page 12
67
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, Fonds souverains , Economica, 2011, pp.120-121

68
dmontre que les fonds souverains sont moins blms et passent loin derrire les autres acteurs financiers tels
que les banques dinvestissement, les hedge funds, les private equity et mme les assurances et qui on attribue
chacun dentres eux le fait dtre substantiellement et mme fortement impliqus dans le dclenchement de la
crise financire.
Graphique N 10 tude dopinion sur limpact des fonds souverains sur la crise financire
100%
80%
60%
40%
20%
0%
non-favorable
Moins favorable
Sans consquence
Favorable
Trs Favorable
Source : Adapt des donnes publies dans le rapport Sovereing Brands Survey 2010, pp.12
Dans le mme rapport, lenqute affirme que plus de la moiti (51 %) des acteurs
financiers et conomiques interrogs (principalement les acteurs issus des pays mergents)
sont favorables lintrt quont jou les fonds souverains et limportance de leur action pour
endiguer la crise.
1.1.2)
Des prises de participation massive dans les tablissements
occidentaux
Les fonds souverains ont connu une progression graduelle dans leur dmarche
dinvestissement. Plus de 75 % des investissements raliss par les fonds souverains ont pour
destination les pays dvelopps. Entre les deux annes 2006- 2007, le secteur bancaire pour
leurs besoins en liquidits a t trs favorable aux fonds souverains qui ont jou le rle de
stabilisateur et de bailleurs de fonds. Le graphique N11 montre laugmentation graduelle des
flux dinvestissement manant des fonds souverains et de la part grandissante des fonds
souverains non arabes sur la scne financire internationale.
69
Graphique N11:
Les flux dinvestissements des fonds souverains
Source : CNUCED, rapport sur linvestissement mondial en 2010, pp.14 ;

http://unctad.org/en/Docs/wir2010_en.pdf
Bien que les montants investis par les fonds souverains sous la forme d'IDE restent
relativement faible 0,2 % de leurs actifs totaux en 2007. Toutefois, au cours des deux annes
2006 et 2007 les fonds souverains investissent prs de 39 milliards l'tranger par des fonds
souverains. Leurs activits ont t motives par laccumulation rapide de rserves gnres
par les excdents lexportation, les changements dans les fondamentaux conomiques
mondiaux et les possibilits dinvestissement dans les grandes institutions financires et non
financires et dans de nouvelles entreprises affaiblies financirement, tel que report par les
(tableaux 6 et 7).68
Les investissements peuvent se faire de faon directe ou indirecte comme cest le cas
pour le fonds ICD (Investment Corporation of Duba) pour les investissements raliss en
direct ou travers ses filiales directes et indirectes, telles que Borse Duba, Duba Holding,
Duba International Capital, Duba Group, Tatweer, Duba World, DP World et Istithmar.
68
Rapport de la CNUCED : Rapport sur linvestissement dans le monde , 2009, pp.23-27
70
Les marchs occidentaux (Europe, Amrique du Nord) svrement secous par la crise
ntaient pas les seules destinations des investissements des fonds souverains. Tous ces
investissements, pour le moins trs risqus, ont fait subir des pertes considrables pour les
portefeuilles des fonds do une modification de leur comportement en optant pour une
diversification plurielle de leurs placements.69
Les investissements dans les pays de l'OCDE ont considrablement diminu en 2008,
passant de 37 milliards d'USD au premier trimestre 9 milliards d'USD au second, pour
atteindre 8 milliards d'USD au troisime trimestre. Au cours du troisime trimestre, 7
transactions de fonds souverains concernaient l'Amrique du Nord, pour un montant total de
2,4 milliards d'USD. En revanche, au premier trimestre 2008, 7 transactions nord-amricaines
atteignaient un total de 23 milliards d'USD.70
1.2) Les consquences de la crise sur les fonds souverains

Suite aux prises de participation des fonds souverains, chaleureusement applaudies par
les pays occidentaux, dans les banques occidentales ; les consquences se sont trs vite faites
sentir dans leurs portefeuilles en causant des pertes normes pour les fonds souverains en
raison de leffondrement brutal des valeurs boursires des tablissements concerns. Par
consquent, des changements de comportement ont t constats et de nouvelles stratgies ont
t adoptes.
1.2.1) La tendance baissire de la valeur des portefeuilles des fonds

souverains
Les consquences ngatives de la crise sur fonds souverains nont pas tard
apparaitre dans leurs portefeuilles. Par ailleurs, un bilan de participations relativement
mauvais a pouss ces investisseurs revendre leurs participations de fortes moins-values,
69
Caroline Bertin DELACOUR, Les fonds souverains, ces nouveaux acteurs de lconomie mondiale ,
Eyrolles, 2009, pp.47
70
Monitor Group, l'une des principales socits de conseil, dans son analyse trimestrielle de juillet septembre
2008 des investissements globaux dans le domaine des fonds souverains.
71
dautres ont d les conserver devant le manque de demande.71
Graphique N 12 : Niveau de moins-values dans les tablissements secourus
Deutsche Bank
Merill Lynch
Morgan Stanley
UBS
Citigroup
Barcalys
Crdit suisse
-100
-90
-80
-70
-60
-50
-40
-30
-20
-10
Source : Marko Maslakovic, Sovereign Wealth Funds 2010, International, Financial Services
London (IFSL research) March 2010, pp.7.
Les prises de participations dans les institutions financires internationales

au plus fort de la crise financire nont pas t poursuivies dans le temps, en
raison des cots trs levs. Toutefois, le total des actifs des fonds souverains a
beaucoup baiss en 2009 (de 4 000 milliards en 2008 3 800 milliards la fin
de 2009)72. Paralllement, les fonds commodities ont t touchs par la
baisse des cours du ptrole et des autres matires premires au mme titre que
les fonds base dexcdents commerciaux ont aussi souffert de la baisse de
demande des pays dvelopps, malgr cela, les fonds souverains ont investi pour
un total de 22,9 milliards en 2009, soit une baisse de (-15 %) quen 2008. 73
Un changement de comportement des fonds souverains est devenu
71
72
CNUCED Rapport mondial sur les Investissements Direct Etrangers , 2010, pp14
73
Idem
72
ncessaire, tirant des leons des expriences amres entre 2007 et 2008, ils
excluent le secteur financier qui reprsentait 36 % de leurs investissements
pendant ces deux annes au profit de lindustrie des transports et des matires
premires.74 Bernardo Bortolotti (Directeur gnral de FEEM) a dclar :
Comme nous lavons vu dans le rapport sur le 3e trimestre, les SWF sont
apparus avec des stratgies long terme pour leurs investissements, se focalisant
sur une palette plus large de marchs et vitant le secteur financier , a dclar
Bernardo Bortolotti, Directeur gnral de FEEM. Comme nous lavions
galement annonc, les fonds ont repris leur rythme dinvestissement, mais
abordent les risques diffremment aprs avoir tir des enseignements de leurs
pertes subies en 2008 .
1.2.2) Rorientation stratgique des fonds souverains (2008-2009)

La raction des fonds souverains la gnralisation de la crise dans les pays
occidentaux na pas tard venir. Nous avons ainsi constat un changement de comportement
des fonds souverains en rorientant leurs investissements vers les marchs mergents et vers
leurs marchs intrieurs.
1.2.2.1)
Les changements constats en 2008
Les fonds souverains ont d dlaisser les tats-Unis et lEurope pour investir dans les
conomies du Moyen-Orient et dAsie. Cette tendance mise en vidence par Monitor Group
dans son analyse trimestrielle (avril-juin 2008) des investissements des fonds souverains
lchelle mondiale indique que les fonds souverains nessaient pas de profiter des rcessions
qui ont frapp les tats-Unis et lEurope, mais cherchent saisir les opportunits que
prsentent les marchs mergents potentiellement lucratifs du Moyen-Orient et dAsie. Et
effectivement, les investissements dans ces rgions reprsentaient 68 pour cent de la valeur
totale des oprations ngocies sur les marchs publics pour cette priode.
74
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp123.
73
Lanalyse a permis de tirer les conclusions suivantes :

* Au cours du second trimestre 2008, les fonds pris en compte dans la base de donnes de
Monitor concernant les oprations des fonds souverains ont excut 43 oprations pour un
montant total de 26,5 milliards de dollars. Par contraste, ces mmes fonds avaient excut 42
oprations pour un montant total de 58,3 milliards de dollars au cours du trimestre prcdent ;
* Les fonds souverains ont continu dinvestir activement dans les marchs mergents au
cours du deuxime trimestre 2008, plus de la moiti des oprations et des fonds investis
concernaient les marchs mergents. Les fonds souverains ont ralis 26 oprations et investi
15 milliards de dollars dans les pays de la zone BRIC et hors OCDE.
* Les investissements en Amrique du Nord ont chut de manire spectaculaire. Au cours
du 2e trimestre 2008, quatre oprations reprsentant moins dun milliard de dollars ont t
reues par lAmrique du Nord. Par contraste, cette rgion avait t le destinataire de sept
oprations pour un montant total de 23 milliards de dollars au cours du trimestre prcdent.
* En valeur, la moiti des oprations ralises au second trimestre lont t dans
limmobilier. Limmobilier est le secteur dans lequel ont t effectus le plus doprations (12
oprations) et linvestissement le plus lev (13,7 milliards de dollars) au second
trimestre 2008.
* Au cours du deuxime trimestre 2008, linvestissement sest dtourn des services
financiers. Les fonds souverains ont ralis 10 oprations et investi 4 milliards de dollars dans
le secteur des services financiers, contre 13 oprations pour un montant total de 43,4 milliards
de dollars au trimestre prcdent. Les donnes dont nous disposons sur les transactions
montrent que les fonds souverains ont choisi pour leurs placements en actions des
destinataires autres que les marchs gographiques et les secteurs volatils, comme les tatsUnis et les services financiers, et quils cherchent un rendement plus attractif dans les marchs
mergents et dautres secteurs, dont l'immobilier, dclare William Miracky, associ principal
de Monitor Group.75
Monitor Group a collect et analys les donnes relatives aux 17 fonds souverains
initialement identifis dans le rapport valuer les risques et constat que seulement neuf
dentre eux avaient dclares des oprations pour le second trimestre 2008. La valeur de ces
oprations tait rpartie relativement galement entre des fonds du Moyen-Orient et des fonds
de la rgion Asie-Pacifique. Les cinq fonds du Moyen-Orient ont ralis 25 oprations dune
75
Andrea Krull, Les fonds se concentrent sur limmobilier au dtriment des services financiers ,
BusinessWire News, 07 octobre 2008.
74
valeur dclare de 13,5 milliards de dollars au cours du second trimestre 2008, soit 51 pour
cent des dpenses totales des fonds souverains pour ce trimestre. Les quatre fonds de la rgion
Asie-Pacifique ont ralis 20 oprations pour une valeur dclare de 12,9 milliards de dollars.
Les fonds souverains ont aussi connu une reconfiguration et un ramnagement de leur
portefeuille dactifs en dsengageant dun secteur pour investir dans dautres. (Graphique
N13).
Graphique N13 Les investissements des fonds souverains entre 2007-2008 et 2009-Mai
2010
- Les IDE des Fonds Souverains (2007-2008)
Autres services
18%
Commerce Affaires
5%
9%
Finances
36%
Mines et ptrole
20%
Autre secteur Automobiles et
primaire
quipements
0%
de transport Autres secteurs
8%
manufacturiers
4%
- Les IDE des fonds souverains (2009- mai 2010)

Autres secteurs
manufacturiers
Commerce 3%
Affaires 11%
9%
Distibution d'eau,
gaz et lectricit
8%
Automobiles et
quipements de
transport
36%
Mines et ptrole
26%
Autres Services
7%
Source : CNUCED, rapport mondial sur les investissements trangers, 2010, pp.15
Certains analystes financiers ont mis le point sur la nouvelle tendance des
fonds souverains. William Miracky, lun des principaux associs de Monitor Group dclara :
Alors que le nombre et la valeur des transactions des fonds souverains pendant les deux
75
premiers trimestres 2009 ont t les plus faibles depuis plus de cinq ans, ds le 3e trimestre,
les fonds souverains ont ralign leurs stratgies dinvestissement sur des objectifs long
terme, en repensant leur faon daborder les risques. Nous constatons une volution dans le
comportement des fonds souverains ; par exemple, nous avons vu pour la premire fois des
fonds investir conjointement afin de partager les risques, tout en maintenant lexposition au
march pour un ventail de catgories dactifs et de secteurs, une tendance dont nous pensons
quelle se poursuivra .
Lanalyse de lactivit des fonds souverains lors du second semestre 2009 a mis en
vidence une rapparition des dpenses. Les 3e et 4e trimestres ont reprsent 85 % des 113
transactions publiquement annonces par les fonds souverains durant lanne coule, pour
85 % de leur valeur globale de 68,8 milliards de U.S $.
1.2.2.2)
Les changements constats en 2009
Durant lanne 2009, les secteurs conomiques et gographiques qui ont fait lobjet
dinvestissements des fonds souverains ont chang, accompagnant les ralits conomiques
mondiales actuelles. Outre les joint-ventures, les fonds souverains ont montr une nette
prfrence pour les secteurs de lnergie et des ressources naturelles, ainsi que pour les
industries bases sur lingnierie ou la technologie, au dtriment des secteurs de la finance et
de limmobilier. Les fonds souverains ont galement montr une tendance plus grande
investir sur leur march national en 2009, notamment en dbut danne. Toutefois, ils ne se
sont pas replis, et beaucoup ont conserv une prdilection pour les marchs occidentaux, en
particulier en Europe, o les fonds ont cherch tirer avantage dactifs de grande qualit
vendus en dessous de leur valeur.
Principales conclusions et tendances mises en vidence dans le rapport :
* Durant 2009, les fonds prsents dans la base de donnes des transactions des fonds
souverains Monitor-FEEM ont ralis 113 oprations pour une valeur de 68,8 milliards de $.
Cela constitue une nette rupture dans la tendance la hausse de lactivit des fonds
souverains, puisque le nombre comme la valeur des investissements ont enregistr un recul de
40 % par rapport aux chiffres de 2008.
* Les fonds souverains ont investi considrablement moins dans les services financiers en
2009 quen 2008, chutant de 49 investissements publiquement annoncs pour une valeur de
76
81,7 milliards de $ juste 28 oprations pour une valeur dclare de seulement 10,2 milliards.
Ils ont galement t plus prudents dans leurs acquisitions immobilires, ce pan dactivit
diminuant de moiti. En revanche, ils ont cherch investir dans un ventail plus large de
secteurs, les plus manifestes tant lnergie, les ressources naturelles et les secteurs bass sur
lingnierie ou la technologie. Cette tendance est trs similaire aux modles qui ont
caractris le comportement des fonds souverains avant 2005, bien que les secteurs
intressants refltent les ralits conomiques du moment.
* Poursuivant la tendance de 2008, lEurope est reste le plus gros march pour les
investissements des fonds souverains en termes de valeur enregistre, malgr la crise
financire. Les cibles europennes ont reprsent 42,5 % de la valeur des investissements de
SWF publiquement annoncs en 2009 (29,2 milliards de $), soit environ un tiers de la valeur
dclare pour 2008. En outre, les fonds souverains ont investi plus largement en 2009, les
investissements en Amrique latine, en Afrique subsaharienne et en Asie hors Pacifique ayant
doubl en termes rels, passant 3 milliards de $.
* Une nouvelle fois, cest lAsie/Pacifique qui a enregistr le plus grand nombre
dinvestissements (32) en 2009. LEurope est arrive en seconde position pour les transactions
des fonds souverains (29). Le Moyen Orient et lAfrique du Nord ont dpass lAmrique du
Nord en termes de volume dinvestissement, avec 21 oprations contre 19, dont la plupart ont
t ralises durant le dernier trimestre de lanne.
* Les fonds les plus actifs ont t la China Investment Corporation et la Government of
Singapore Investment Corporation, avec respectivement 17 et 18 investissements
publiquement annoncs. Cependant, le fonds ayant le plus dpens a t la Qatar Investment
Authority, qui a opr 14 investissements publiquement annoncs, pour une valeur de plus de
32 milliards de $.
*Lactivit des fonds souverains a repris durant le second semestre de lanne, les 3e et 4e
trimestres reprsentant 85 % des dpenses publiquement annoncs et les deux tiers du nombre
total de transactions.
En conclusion, la crise financire a fragilis lensemble du mtier de grant dactifs, y
compris les fonds souverains. La baisse des encours sous gestion du fait de la conjoncture a
montr plus que jamais que le professionnalisme constitue la meilleure protection face des
77
conditions de march trs difficiles. Les fonds souverains sortent de la phase dmergence et
entrent dans la phase de maturit, avaient largement procd des embauches partir de 2000
en se dotant dquipes de plus en plus toffes et professionnelles. Malgr les dboires de la
crise, les fonds souverains en se confrontant une telle exprience nont fait quamliorer leur
professionnalisation et renforcer leur structure. Par ailleurs, lallocation globale dactifs,
longtemps domine par la dtention dobligations souveraines, tend de plus en plus se
normaliser en une allocation quatre classes : liquidits, actions, obligations et alternatif
(produits drivs).76 La tendance va probablement se poursuivre. Le gouvernement de la
Norvge, par exemple, envisage de permettre son fonds souverain (Government Pension
Fund) investir dans le private equity, dont 60 % du fonds seront attribus aux actions. De
mme pour la Hong Kong Monetary Authority qui augmente son portefeuille de placement,
et qui continue de diversifier son allocation d'actifs et envisage d'ajouter son portefeuille de
placements, selon Preqin. La Hong Kong Monetary Authority a environ 300 milliards d'actifs.
Section 2 : Configuration stratgique des quelques fonds

souverains
La crise financire modifie les rapports de force entre les puissances et les relations
entre les pays du monde. Elle oblige reconsidrer larchitecture internationale et les modes
de rgulation du capitalisme mondial. Les conomies mergentes deviennent galement des
puissances politiques et militaires. Leur croissance est ralentie, mais demeure positive face
la rcession. Pour maintenir un taux de croissance positive, les pays mergents se doivent de
grer efficacement leurs mannes financires en la rinvestissant dans des secteurs porteurs et
fortement rentables. Ils doivent aussi garantir leurs conomies un approvisionnement
permanent et suffisant pour leur croissance venir en matires premires et nergtiques. Les
fonds souverains se voient gnralement attribuer par leurs gouvernements ce genre de
responsabilits, ce qui leur confre parfois une configuration spcifique, selon les objectifs et
la taille du fonds.
Jusqu' prsent nous n'avons rien dit de l'Europe ou des tats-Unis, parce que le rle de
rquilibrage mondial est jou par les fonds souverains, qui ont acclr la transformation
conomique grce des modles d'investissement qui sont loin de l'ancien modle centre76
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp124.
78
priphrie un modle o la priphrie est l'ge de devenir le centre d'action et vice versa. 77
2.1) Les fonds souverains chinois

La Chine dtient aujourdhui un volume de liquidits considrable, le plus important du
monde. Un montant qui frle les 3 200 milliards de dollars (2 425,7 milliards d'euros) 78 a t
ainsi amass, qui constitue le quart des rserves de change mondiales. La cration des fonds
souverains sinscrit dans la dmarche douverture de lconomie chinoise sur le monde au
cours des trois dernires dcennies (1980 : entre au Fonds Montaire International et la
Banque Mondiale ; 1986 : adhsion la Asian Development Bank). Un processus qui sest
acclr encore la veille du Troisime millnaire (restitution de Hong-Kong en 1997, de
Macao en 1999 et ladhsion lOrganisation Mondiale du Commerce en 2001).
2.1.1) China Investment Corporation (CIC)

La CIC a t fonde en 2007 pour investir dans des entreprises trangres une partie
des colossales rserves de change de la Chine. Les avoirs de la CIC se montaient prs de
567.9 milliards de dollars daprs les estimations de mai 2012.79 Il sagit formellement dune
entreprise dtat dont le capital est entirement contrl par le gouvernement chinois. Son
sige social est Pkin (Beijing). La mission qui lui a t confie du moins tel quelle rsulte
de ses textes statutaires, est, elle-mme trs explicite : raliser des investissements de long
terme qui maximisent le profit financier avec une prise de risque contrle .80 Ce fonds
souverain, en vue de son importance, apparat au mme niveau dans la hirarchie des
institutions financires de Chine que la Banque Centrale. Afin datteindre les objectifs tracs
par le gouvernement chinois, la CIC dispose dune forme dorganisation trs sophistique afin
de mieux grer les risques et atteindre en loccurrence un niveau de performance lev.
77
Javier Santiso, Sovereign Funds Are Helping Strike A New World Economic Balance, ESADEgeo, July
2011, pp. 4
78
Quotidien le Monde, Le Monde international, Le fonds souverain chinois dot de 30 milliards de dollars
pour investir en Europe ,05/03/2012.
79
www.swfinstitute.org/fund-rankings/
80
RAPP Lucien, Ces fonds que lon dit souverains, fonds dtat et souverainets financires , Vuibert, 2011,
pp.84
79
Figure N4 : Organigramme du fonds souverain chinois (CIC : China Investment

Corporation)
Comit dadministration
ns
Comit de rmunration
Conseil de surveillance
Comit de surveillance
Comit excutif
Comit daudit
Prsident du conseil surveillance

Comit consultatif
international
PDG
Bureau du contrle de surveillance
Comit
dinvestissement
Comit de
gestion des
risques
Conseiller
Directeur des
investissements
Directeur adjoint
des
investissements
Directeur
des
oprations
Directeur adjoint
des oprations
Responsable
des risques
Dpartement
du respect de
lintgrit
Dpartement
juridique et
compliance
Allocation dactifs et dpartement de

la recherche stratgique
Relations
publiques et
dpartement
de la
coopration
internationale
Dpartement
des ressources
humaines
Dpartement
de la gestion
des risques
Dpartement des investissements dans le cot

Bureau de
ladministration
Dpartement des oprations

dinvestissement
Dpartement des investissements tactiques
Dpartement des investissements dans le non

cot
Dpartement de la
finance et de la
comptabilit
Dpartement informatique
Source : ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, les fonds souverains , Economica, 2011,
pp.115
Le fonds CIC a t initialement dot de 200 milliards de dollars qui rsultent
prcisment dune mission dobligations spciales de CIC, initiative lance par le premier
ministre chinois des finances et entirement souscrite par la Peoples Bank of China.
80
Autrement dit, le fonds CIC ne disposait pas de capital au dbut de ses activits, mais des
titres demprunt.81
2.1.1.1) Relation entre le fonds souverain chinois CIC et la Peoples Bank of China
(Banque populaire de Chine)
Le remboursement de lemprunt obligataire du fonds CIC auprs de la banque
populaire de Chine devait logiquement tre accompagn dun taux intrt, or on ne retrouve le
versement dun intrt pour la banque populaire de Chine quen mois de fvrier 2008, pour un
montant de 12 Milliards de Yuans (environ 1.6 milliard de dollars). 82Le fonds souverains
chinois CIC a donc bnfici ds les premiers mois de son fonctionnement dun avantage
financier non ngligeable en tant dispens de payer les intrts. Donc lintrt de ce fonds est
de rechercher un rsultat immdiat. Le fonds CIC a conclu le mois daot 2009 un accord
avec le ministre des finances chinois, par lequel les 200 milliards de dollars qui lui ont t
consentis initialement seraient traits comme un actif et non comme une dette. 83
2.1.1.2) Stratgie dinvestissement du Fonds souverain CIC
Les objectifs stratgiques du fonds souverain CIC, du moins tels quils rsultent de
la position officielle du fonds dtat autant que de celle de ses autorits de tutelle, sont
explicites ; dans ses oprations, aussi bien celles ralises sur le territoire chinois que celles
conduites lextrieur de ses frontires. Le fonds nest m que par des considrations
conomiques et financires, sur lesquelles il fonde sa stratgie dinvestissement.
2.1.1.3) Investissements spciaux et investissements tactiques

Le fonds souverain chinois na pas une stratgie dinvestissement circonscrite, ni
du point de vue des rgions, des secteurs dactivit ou mme des classes dactifs. CIC investit
aussi bien les marchs des actions que dans les produits de taux et de change, et mme encore
dans les actifs alternatifs (private equity, hedge funds, immobilier). (Graphique 14)
81
pp.85
82
Li Liming, Day of Rackoning for Chinas Sovereign Fund , Economic Observer, 31 janvier 2008
83
RAPP Lucien, Op.cit, pp.85
81
Linitiative prise par les dirigeants du fonds souverain chinois (CIC), au mois
davril 2009, de modifier lorganisation initiale de son portefeuille par classe dactifs, en lui
substituant une division plus opaque en investissements tactiques, public markets et private
markets. Pour se faire, le fonds CIC a d externaliser une partie de son portefeuille des
gestionnaires extrieurs. Par consquent et suite un appel doffres lanc par CIC, 25
gestionnaires ont t accepts sur les 400 qui ont rpondu lappel doffres et se voient
attribuer chacun dentre eux un montant qui peut excder les 400 millions de Livres
sterling.84
2.1.1.4) Rpartition dactifs du fonds souverain CIC
i) Rpartition par classes dactifs
Du montant initialement vers CIC, 80 milliards ont t orient vers des
investissements internationaux et le reste, soit 120 milliards de dollars, ont t utilis dans des
investissements nationaux, pour une large part, en vue de la restructuration des institutions
financires chinoises 85 :
- Un mois aprs sa cration, le fonds CIC acquiert Central Huijin pour 67 milliards de
dollars ;86
- elle a pris des participations de 50 % dans deux banques domestiques : Agriculture Bank of
China et China Development Bank pour 65 milliards de dollars.87
Autre rle important de fonds CIC pour la Chine, il scurise lapprovisionnement de la Chine
en matires premires en investissant au Gabon, au Soudan, en Angola, au Nigeria, au Congo
et dans les pays africains dtenteurs de ptrole. 88
84
pp.93
85
Syetarn Hansakul, Steffen Dyck, Steffen Kern, Chinas Financial Markets, A Future Global Force ? ,
Deutch Bank Research , Mars 2010, pp.39
86
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, les fonds souverains , Economica, 2011, pp.210
87
Syetarn Hansakul, Steffen Dyck, Steffen Kern, op.cit, pp.35
88 88
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, op.cit, pp.210

82
Graphique N14: Mode dinvestissement et allocation dactifs du fonds souverain chinois CIC
30%
25%
25%
20%
18,90%
18%
Srie1
15%
8,80%
10%
9,40%
8,60%
7%
ed
ge
Ca
pi
ta
H
pa
ru
n
ld
In
v
ve
el
st
op
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m
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de
x
s
de
Ti
tr e
s
Pr
od
ui
ts
Ac
t io
ns
0%
Fu
nd
5%
Source : Le quotidien La Tribune du 10 juin 2010, La valeur de march du fonds souverain

chinois CIC a plong de 10 % depuis mai , rapportant les dclarations de Jesse Wang, le
vice-prsident du fonds souverain (CIC).
En 2010, 25 % des actifs de China Investment Corp sont investis en actions, 18 %

en produits de taux et 8,8 % en titres indexs sur l'inflation. CIC garde 8,6 % de cash, 9,4 %
de ses actifs sont grs par un hedge fund, 7 % servent investir dans le capital
dveloppement, et 18,9 % sont rservs des investissements opportunistes, indiquait Jesse
Wang.
ii) Rpartition par zones gographiques et par secteur

Le fonds souverain CIC affiche sa prsence sur tous les continents et selon les
dclarations PDG une ventilation gographique du portefeuille boursier : Amrique du
Nord (42 %), Asie (30 %), Europe (22 %) ventilation sectorielle finance (17 %), nergie
(13 %), matriaux de base (12 %), technologies de l'information (10 %) Participations
stratgiques significatives (24 %), placements diversifis (76 %).
83
2.1.1.5) Modle dadministration du fonds souverain CIC

i) Le conseil dadministration et conseil des affaires de ltat
Le conseil dadministration du fonds dtat CIC agit sur la base des objectifs et de
la ligne politique gnrale fixe par le conseil des affaires de ltat, organe excutif central de
ltat chinois, auquel il rapporte directement. Dans la hirarchie des institutions chinoises, le
conseil des affaires dtat est plac ct du Prsident de la Rpublique Populaire et du
Parlement chinois.89
ii) Le pourquoi dun Comit de Conseillers Internationaux
Le fonds CIC est dirig par le conseil dadministration, un conseil de surveillance
et un comit excutif. Le fonds est galement conseill par un comit de conseillers
internationaux, install au mois de juillet 2009. Cest sur la base des objectifs et des lignes de
politique gnrale fixs par le conseil des affaires de ltat que le conseil dadministration de
CIC dfinit la stratgie dinvestissement du fonds dtat et fixe ses directives oprationnelles.
Il rapporte rgulirement au conseil des affaires de ltat.
Le fonds souverain CIC est gr par des hauts fonctionnaires et dignitaires du
rgime, en dpit de lexercice de fonctions minentes dans le secteur financier, les dirigeants
de CIC nont pas une grande exprience des marchs internationaux. Ce qui permet de
comprendre les initiatives prises, au mois de juillet 2009, pour tenter de combler ce qui
pourrait constituer une lacune grave et un inconvnient majeur dans la gestion des oprations
du fonds chinois. Deux initiatives ont t prises dans ce sens :90
1) Doter CIC dun comit de conseillers internationaux, recruts pour leur connaissance
du monde des affaires internationales. Il est compos de treize personnalits de haut
niveau, aux origines diverses, dont cinq Chinois. Il est articul en trois secteurs
gographiques : lAsie, lAmrique et lEurope.
89
RAPP Lucien, ces fonds que lon dit souverains, fonds et souverainets financires , Vuibert, 2011, pp.89.
90
Idem, pp.90-91
84
Les dirigeants originaires dAsie :

- lancien vice-prsident du conseil des affaires de ltat ;
- prsident du China Center for International Economic Exchange ;
- un ancien secrtaire au commerce et au dveloppement conomique de HongKong ;
- le prsident de Tokyo Stock Exchange, galement ancien P-DG de TOSHIBA ;
- un professeur dconomie Tsinghua et lUC Barkeley
- et enfin, le conseiller en chef de la commission chinoise.
Les dirigeants originaires dAmrique:
- il sest attach les services dun ancien ministre des affaires trangres, du
commerce et de lindustrie du CANADA ;
- du prsident de BM&F BOVESPA ;
- dun ancien prsident de la banque centrale du Brsil ;
- du prsident de Nasdaq stock Market LLC ;
- dun professeur COLUMBIA ;
-
et ceux du prsident du comit des conseillers internationaux, ancien prsident de

la Banque Mondiale (J.L. Wolfensohn).
Les dirigeants originaires dEurope :
- lancien directeur gnral de la Norges Bank Investment Management ;

- un franais conseiller de BNP Paribas ;
- lancien prsident de la banque de reconstruction et de dveloppement ;
- ainsi que lancien chef conomiste de la Banque Mondiale, professeur la LES
(Lord Nicholas H. Stern).
2) La deuxime initiative est le lancement dune compagne internationale de recrutement
de managers de fonds et financiers, relaye par le Wall Street Journal et Financial
Times. Le fonds CIC et les fonds du Moyen-Orient cherchent attirer les comptences
de Wall Street mises mal par la crise des subprimes.91
91
RAPP Lucien, Ces fonds que lon dit souverains, fonds et souverainets financires , Vuibert, 2011, pp.92
85
2.1.2) Le fonds souverain CIC un acteur financier au service de la

stratgie dinvestissement chinoise
La cration du fonds CIC par le gouvernement chinois recle des objectifs
audacieux qui peuvent rpondre une situation financire si contraignante pour la Chine
et qui suscite des inquitudes pour son gouvernement qui dtenait plus de 700 milliards de
bons de trsor amricains (en 2007) qui reprsente un cot dopportunit important pour la
Chine et quelle ne semble pas dsireuse de supporter. 92 Doute mis officiellement sur la
prennit du dollar amricain comme monnaie dchange ou de rfrence internationale.
En plus de la rentabilit plus faible et des risques macro-conomiques plus levs. La
Chine par le biais de cette initiative affiche sa prfrence pour des investissements
(placements) plus conomiques et moins financiers.
Des considrations de politique montaire peuvent aussi expliquer linflexion de
la Chine quant lemploi de leurs rserves de change. Plusieurs annes de strilisation des
achats des rserves par la banque centrale ont provoqu un amas de liquidit sur le
territoire chinois, qui peut constituer, terme, un important facteur de dsordre. 93
2.1.2.1) Lacquisition stratgique par CIC de Central Huijin
La premire opration faite par le fonds CIC est en ralit un transfert de
portefeuille, il sagit de lacquisition de la socit Holding Central Huijin Investment Ltd
pour la somme de 67 milliards de dollars auprs des la banque centrale, la Peoples Bank
of China. Une opration dautant plus dterminante que le portefeuille de Central Huijing
tait constitu de nombreuses participations financires : (Tableau N8)
92
93
RAPP Lucien, op.cit, pp.82-83.
Idem
86
Tableau N8 : Les tablissements contrls par le Central Huijin
institution
Bank Of China
China Construction Bank
Prise de participation
Rang
67,6 %94 (100Mds USD)
26e capitalisation mondiale
57 % (100Mds USD
environ)
Agriculture Bank of China
49%
//
Industrial and Commercial
35,43%95 ( 95Mds USD)
6e capitalisation Mondiale
China Jian Yin Investment
100%
//
China Everbright Bank
71%
//
China Galaxy Securities
78,5%
//
21,8%
//
85%
//
38% (44Mds USD)96
Bank Of China
Company
Guoyai Juhan Securities
China Reinsurance Group
Corporation
New China Life Insurance
Source : RAPP Lucien, ces fonds que lon dit souverains, fonds et souverainets
financires , Vuibert, 2011, pp.82
Central Huijin dtient et contrle une dizaine de banques chinoises dont le
fonctionnement est essentiel lactivit conomique du pays. Certaines, par leur taille autant
que par la valeur de leurs actifs. La Holding Center Huijin lors de son acquisition avait en son
actif plus 350 milliards de dollars, ce qui confre CIC la mme valeur de march. Cet
investissement offre au fonds souverain CIC une trame dinstitutions financires contrlant la
majeure partie des banques publiques chinoises. Ce qui augment considrablement la force
financire de ce fonds et lui permet en tant quactionnaire majoritaire de dicter la dmarche
financire dinvestissement. La figure N5 dmontre limportance de lacquisition de la
94
AGEFI Quotidien, Pkin renforce sa prsence au capital des banques , 6 janvier 2012.
95
Idem
96
Reuters, New China Life veut lever $2,5 mds Shangha et Hong Kong , Les chos Bourse, 14 novembre
2011
87
Holding Center Huijin et la place quoffre cette opration au fonds souverain CIC au sein du
march financier chinois.
Figure N5 : Le rseau dinvestissement du China Investment
Corporation
CIC
Morgan
stanley
9,86% soit
5,6Mds
USD
Central Huijin
ICBC
Mitsubishi
UFJ Financial
Group.
BlackStone
Group 9,9%,
soit 3Mds
USD
Group de
Carte de
Crdit VISA
0,1% soit 77
millions USD
1) 20% dans
Standard Bank
(Sud africaine)
2) Rachat de
la succursale
de Belge
Fortisde
Hong-Kong
(actuelle
ICBC Asia
avec 72,81 %
et 40
Branches)
Bank of
China
1) 20% dans
Edmond de
Rothschild
tablissement
Europen
China
Development
Bank
China
Construction
Bank
Soutient des
entreprises
chinoises dans
leur
dveloppement
international
Rachat de Bank
Investment of
America Asia
3,2% du
Capital
Barclays,
britannique
pour un
montant
2,33Mds
USD
Healthcare
Investment
Fund (700
Millions de
dollars
Investissements : Financiers
Thalande : 15 Millions deuros
Japon : 15 Millions deuros
Investissements : Electronique
Core du Sud : 9 Millions deuros
A lorigine du China-Africa Fund
Source : Adapt des donnes recueillies dans louvrage de RAPP Lucien, ces fonds que
88
lon dit souverains, fonds et souverainets financires , Vuibert, 2011, pp 97-98
Ces investissements mondiaux donnent un aperu de la puissance financire considrable du

fonds dtat chinois. En raison de ltat des informations disponibles, une question se pose
sur linfluence relle du CIC sur les tablissements financiers nationaux dtenus par Central
Huijin et, par consquent, sur le degr dautonomie de ces derniers.97
2.1.2.2) Investissement dans les ressources naturelles
Les autorits chinoises ont pris conscience du caractre stratgique des ressources
nergtiques au milieu des annes 1990, lorsque la Chine est devenue importatrice nette de
ptrole. Les investissements consacrs lexploitation de nouveaux gisements de gaz et de
ptrole ont fortement augment depuis lors.
i)
Tendance et perspectives de consommation et de production de la Chine

Une rforme opre en 2003 a abouti une rorganisation du secteur autour de
trois grandes compagnies contrles par ltat : CNPC qui exploite traditionnellement les
gisements onshore, et la SINOPEC spcialise dans le secteur de la ptrochimie, et qui
dveloppe aujourdhui des activits dans le secteur amont de lexploration et de la production.
Enfin, la CNOOC a t charge du dveloppement des rserves offshore en mer de Chine du
Nord et en mer de Chine du Sud. Ces trois grandes entreprises ont t autorises
sinternationaliser travers lacquisition dentreprises trangres et des participations dans
diffrents projets.98
Cependant, lintrt que porte la Chine aux ressources naturelles est plus que
stratgique, mais vital. Si les Chinois taient aujourdhui quips en voitures comme le sont
les Europens, ils possderaient 700 millions de voitures et leur consommation annuelle de
carburant serait gale la totalit de la production de ptrole du Moyen-Orient (60% de la
97
RAPP Lucien, ces fonds que lon dit souverains, fonds et souverainets financires , Vuibert, 2011, pp 96
98
KATEB Alexandre, Les nouvelles puissances mondiales. Pourquoi les BRIC changent le monde , ellipses,
2011, pp.147
89
production mondiale).99
Le mix nergtique chinois rsulte dune volont politique de prserver
lindpendance nationale. Le charbon reprsente 60% de la consommation primaire, chiffre
qui devait rester lev en raison de labondance des ressources locales (deuxime volume de
niveau mondial). Le ptrole reprsente quant lui 19% du mix nergtique et la biomasse
reprsente 13%, malgr les progrs de llectricit100. A lhorizon 2030 selon les prvisions de
lAgence Internationale de lnergie (AIE), la Chine est appele devenir importatrice nette
de premier rang avec :101
13 millions de Barils par jour de ptrole ;
128 millions de mtres cubes de gaz naturel ;
et 95 millions de tonnes de charbon.
Ceci tmoigne de limportance dune scurit nergtique pour la Rpublique Populaire de
Chine afin de garantir ses besoins en nergie, intgrit et scurit.
ii)
Investissements de CIC dans les matires premires :

Dans le domaine ptrolier le fonds souverain chinois a fait plusieurs
investissements. Selon un communiqu de la China Investment Corporation (CIC), le jeudi,

CIC prendra une participation de 45 pour cent dans le groupe russe de ptrole Nobel. Parmi
les 300 millions de dollars amricains investis dans l'huile Nobel par CIC, 100 millions ont
t utiliss pour l'acquisition d'actions, 50 millions d'euros pour les frais d'exploitation
quotidiens de champs ptrolifres.102
Puis, elle a acquis des parts dentreprises pour un montant de 300 millions de
dollars investis en deux phases dans le groupe russe Nobel Oil. Dans un premier temps, 150
millions dollars ont t verss pour acqurir 45% de Nobel Oil Group et assurer ses dpenses
oprationnelles. Dans neuf mois, la CIC rajoutera 150 millions de dollars pour lachat de
rserves de ptrole et de gaz (150 millions de barils).Les filiales de la CIC, parfois cres pour loccasion,
99
Chevalier Jean-Marie, les Nouveaux Dfis de lnergie. Climat-conomie- Gopolitique , Economica,

Paris, 2009, pp.1-2.
100
CHEVALIER Jean-Marie, Les nouveaux dfis de lnergie. Climat-Economie-Gopolitique 1e dition,

Economica, Paris, 2011, pp.65
101
Rapport de lAIE, Woorld Energy Outlook , novembre 2009.
102
People Daily online, China takes 45% stake in Russia Nobel Oil group, October 16, 2009.
90
sont mises contribution. 103

Tableau N9 : les prises de participation par CIC dans le secteur de lnergie et des matires premires
Juillet 2009
tablissement
Participation
Origine
Teck ressources Ltd
100 M dactions soit
Grande compagnie
(CANADA)
17,2 de son capital
minire CANADA
6,7 droits de vote

Janvier 2009
Fortescue Metals Group
17,55% de son capital
Co-investissement
Groupe minier
australien
avec Hunan Valin

Iron and steel Group
Octobre 2009
850M USD soit 15%de Nobel Oil Group
Socit de ngoce de
capital
matires
premires
base Hong-Kong
et cote Singapour
28 octobre 2009
700 millions de dollars
Iron
Mining Groupe
International Ltd
minier
Hong-kong,
exploitations
en
Mongolie
Octobre 2009
500 Millions de dollars
South
Gobi
Energy
Resources Limited
compagnie cote qui

se consacre la
prospection et
l'exploitation du
charbon.104
Source : hec eurasia institute

La filiale de la CIC, Fullbloom Investment Corporation a aussi achet 11% dune
compagnie ptrolire et gazire du Kazakhstan, JSC Kaz Munai Gas Exploration Production,
pour 939 millions de dollars. Toujours dans la foule, une autre filiale de la CIC, Country
103
HEC eurasia intitut, le fonds souverain chinois est de retour , octobre 2009, pp.2
104
Investissement ralis par le biais de sa filiale Fullbloom Investment Corporation.

91
Forest ltd, a rachet pour 1,9milliard de dollars de dettes du plus important producteur de
charbon indonsien, PT Bumi Resources. La CIC a galement des vues sur de grands acteurs
de lnergie, commencer par lamricain AES Corp, constructeur de centrales lectriques,
ou encore le groupe nuclaire franais Areva. Depuis lt 2009, les rumeurs vont bon train
sur une ventuelle participation de la CIC au capital dAreva. Une seule chose est sre : la
chasse aux actifs stratgiques est ouverte.105 CIC renforce son partenariat avec GDF-Suez qui
s'est dj traduit par une prise de participation de 30 % dans la filiale d'exploration et
production.106
2.1.2.3) Co-investissement et partenariat financier

Lun des axes stratgiques du fonds CIC est celui des oprations de coinvestissement avec dautres tablissements financiers, nationaux ou trangers, quand il ne
sagit pas de fonds dtat des autres pays.107
Le fonds CIC a lanc, en collaboration avec le grant amricain Blackrock, un
vhicule d'investissement de plusieurs milliards de dollars. Cette collaboration a pour objectif
dinvestir dans des socits trangres dont l'activit ou la technologie sont juges importantes
pour la Chine, avec aussi l'ambition de faire bnficier son pays de transfert de savoir-faire.
Le choix du gestionnaire amricain comme partenaire n'est pas non plus anodin, CIC dtenant
une participation au sein de ce dernier depuis 2007.108
Le fonds souverain chinois CIC entend tirer parti pour sa propre gestion de ces
participations dans la finance. Autres formes possibles d'acquisition de savoir-faire :
partenariats, coentreprises, ou recrutements d'quipes de professionnels de la City ou de New
York. Cest ainsi quau mois de mars 2008, la CIC a investit, hauteur de 80% dans un fonds
de quelque 4 milliards de dollars aux cts de la firme de private equity JC Floxers, qui
devrait en assurer la gestion. La CIC a aussi en ligne de mire un projet de co-investissement
en prevate equity avec le fonds singapourien GIC et la firme de private equity KKR au sein de
105
HEC eurasia intitut, op.cit, pp.2
106
FIGARO ECONOMIE, Grard Mestrallet : C'est d'abord le gaz naturel qui permettra de compenser le
ralentissement actuel du nuclaire , 30 dcembre 2011.
107
Rapp Lucien, Ces fonds que lon dit souverains. Fonds dtat et souverainets financires , Vuibert, 2011,
pp.98.
108
AIT-KACIMI Nessim, Les ambitions grandissantes du fonds souverain chinois CIC , Les chos, 27 avril
2012
92
la socit financire chinoise Far Eastern Leasing, en se partageant 30% de la socit

actuellement dtenue par la socit chinoise Sino Chem Group Corp pour un investissement
total de 300 450 millions de dollars amricains.109
La CIC nen reste pas l, elle sassocie la banque australienne Macquarie Bank au
mois de juin 2009, hauteur de 200 millions de dollars australiens, cette dernire est lun des
plus importants groupes immobiliers en Australie. Au mois de juillet de la mme anne, la
CIC a pris le contrle de 40% de CITIC Capital Holding Ltd (via Central Huijin), qui est une
firme dinvestissement de Hong Kong, dtenue par deux filiales de CITIC Group, qui est le
plus gros conglomrat financier de Chine.110
Enfin, Pkin demande beaucoup ce fonds. la fois de dgager du rendement
sur ses investissements et d'assurer au pays un accs scuris aux ressources (matires
premires) dont il a besoin pour son dveloppement. Durant ses trois premires annes
d'existence, le fonds a investi de faon majoritaire dans l'nergie, ou l'industrie extractive. Il
avait justifi l'poque ces oprations comme une forme de couverture contre les pressions
inflationnistes, mais la concentration sectorielle de ces placements significatifs (de 15 %
20 % du capital), souvent associe aux investissements d'autres entreprises d'tat chinoises,
suggre qu'ils aient obi des considrations stratgiques dans l'intrt suprieur du pays ,
explique Ashby Monk, chercheur l'universit Stanford et spcialiste des fonds souverains.
Ce dernier classe la CIC dans la catgorie des fonds productivistes, ceux dont la
logique d'investissement est au service du renforcement de la souverainet de leur pays. Ils ne
doivent pas seulement maximiser le rendement de leurs investissements, mais aussi assurer les
perspectives de croissance de leur unique actionnaire, leur tat. Emblmatique du nouveau
statut de superpuissance de la Chine, le fonds CIC sera jug l'aune de ces deux critres.
2.1.3) State Administration of Foreign Exchange

Cest le plus ancien fonds cr par la Chine, la SAFE est cre le 02 juin 1997. En
liaison troite avec la Peoples Bank of China, cet organisme est effet en charge de la gestion
des rserves de changes, essentiellement des fins de politique montaire, de politique de
balance des payements et des taux de change de la Banque Populaire de Chine. SAFE nest
pas proprement un fonds dtat. Elle nen possde pas les caractres statuaires.
109
pp.98
110
Idem.
93
Le gouverneur de la banque centrale de Chine a dclar dans ce sens que les

rserves de change de la Chine ne peuvent tre considres comme un fonds dinvestissement.
La SAFE exerce toutefois les fonctions dun fonds dinvestissement et cultive le got du
secret, ce qui la rend peu transparente en matire dinformation sur ses oprations. 111 Cette
administration possde de nombreuses succursales en Chine et des filiales ltranger,
notamment Londres, Singapour, New York et Hong Kong.
2.1.3.1) SAFE investisseur institutionnel
La SAFE a pour vocation dinvestir linternational. En plus des investissements
purement montaires, ce fonds investit aussi dans dautres secteurs, tels que ; les ressources
naturelles, la finance, les assurances, lagroalimentaire.
2.1.3.2) Les liens troits entre CIC, la SAFE et le gouvernement chinois
La State Administration of Foreign Exchange (SAFE) est charge de grer les
immenses rserves de change (2 273 milliards de dollars en septembre 2009) quelle a pris
soin de convertir en actifs liquides et peu risqus comme les bons du Trsor amricains (800
milliards de dollars en septembre2009).112 Dbut 2007, la SAFE diversifie en douce ses
investissements en achetant, par lintermdiaire de sa filiale hongkongaise la SAFE
InvestmentCompany, des participations minoritaires dans de grands groupes internationaux.
Figure N6 : Les liens troits entre CIC et SAFE et le gouvernement chinois
Source : HEC eurasia intitut, le fonds souverain chinois est de retour , octobre 2009, pp4.
111
Rapp Lucien, op.cit, pp.100
112
HEC eurasia intitut, le fonds souverain chinois est de retour , octobre 2009, pp.2
94
La SAFE Investment Company investit une centaine de milliards de dollars ltranger

et en gre 200 autres ; Safe dtient des participations dans plusieurs compagnies ptrolires,
savoir, British Petrolium (BP) 1% en 2008 pour un montant de 1,24 milliard d'euros 113, 1%
Royal Dutch Shell, Total 1.6% de son capital en 2008 et qui a atteint 2% en 2012 114.Rio
Tinto, BC group, BHP Billiton, Tesco, Cadbury, Texas Pacific Group, ainsi que des
participations dans de grandes banques australiennes. 115
Tableau N10 : Prises de participation du State Administration of Foreign Exchange
nergie
Montant
Participation %
Total
1,88 Mds
1,6%(2008), 2%(2012)
British Petrolium (BP)
1,24Mds
1%
Royal Dutch Shell
//
1%
BG Group (fournisseur de
//
0,7%
120 millions
1%
120 millions
0,3%
gaz britannique)
Finance
Australia and New Zealand
Bank Group
Commonwealth Bank of
Australia
Aviva Assureur
1%
britannique)
Barcalys
Environ 1%
Royal Bank ok Scotland
Environ 1%
Source : ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, les fonds souverains , Economica, pp.211
Sur le plan financier, SAFE en dpit de limmense responsabilit de grer les rserves
de change de la Rpublique Populaire de Chine, elle ne se retient pas de prendre des
113
WARDE Ibrahim, les fonds souverains au chevet des multinationales , Le Monde diplomatique, mai 2008
114
Agence Franaise de Presse (AFP), Le Qatar a pris 2% de Total, devient l'un des principaux actionnaires ,
14mars 2012
115
ROCCHI Jean-Michel, RUIMY Michel, les fonds souverains , Economica, 2011, pp.210
95
participations et dinvestir dans des produits hautement liquides et parfois sans contrle,
comportement sujet de sanction dans une dmocratie, ce ne fut pas le cas de la SAFE qui a
fait lexprience dun investissement qui sest avr dsastreux, au sein de la firme de private
equity Texas Pacific Group (TPG). Ce fonds de private equity a rinvesti une partie des fonds
qui lui ont t allous par la SAFE dans la banque amricaine Washington Mutual elle-mme
prise par la bourrasque financire suite la dcision du gouvernement dabandonner Lehman
Brothers, le 15 septembre 2008.116
En termes de transparence, la SAFE est loin derrire le fonds CIC qui lui sert de
couverture, selon certains analystes. Et en terme de puissance financire, la SAFE largement
plus dote que CIC et dispose dune force de frappe et un pouvoir de contrle norme sur le
march financier chinois. Nanmoins, les deux fonds se livrent une forte concurrence afin
datteindre les diffrents objectifs tracs par le gouvernement chinois et par consquent,
atteindre des niveaux defficacit et defficience satisfaisants.
2.2) Les fonds souverains de lmirat dAbu Dhabi

Abu Dhabi est le plus important des sept mirats composant la Fdration des mirats
Arabes Unis (EAU). Chaque mirat exerce son pouvoir souverain sur toutes les questions qui
nentrent pas dans les attributions du gouvernement fdral et, notamment, sur ses ressources
naturelles. Abu Dhabi possde 9 % des rserves mondiales de ptrole et prs de 5% de celles
des gaz. Il est la cl de vote politique, conomique et militaire de la Fdration et reprsente
plus de la moiti de son PIB. 117
Abu Dhabi a connu une croissance conomique spectaculaire au cours des dernires annes
avec un triplement de sa richesse nationale en moins dune dcennie. Sa situation budgtaire
se caractrise par des excdents spectaculaires, une absence totale de dette publique et une
forte inflation.
118
Il apparat comme le pays le plus avanc de la rgion dans le processus de
diversification de son conomie : les services se dveloppent, tandis que le secteur des
116
pp.102.
117
BERTIN DELACOUR Caroline, Les fonds souverains. Ces nouveaux acteurs de lconomie mondiale ,
Eyrolles, 2009c, pp.186
118
Idem.
96
hydrocarbures dcrot. Le chiffrage de cette manne financire est toutefois dlicat en raison de
la confidentialit des montants et de la permabilit entre les avoirs de la banque centrale, des
fonds souverains, de certaines personnes titre priv et de structures ad hoc. Abu Dhabi est
dot de plusieurs fonds souverains, dont ADIA, Mubadala et ATIC. 119
2.2.1) Abu Dhabi Investment Authority (ADIA)

Ce fonds est cr en 1976 pour succder au Financial Investment Board cr en 1967,
qui tait une manation du ministre des Finances dAbu Dhabi. Dcision qui spara ADIA
du gouvernement d'Abu Dhabi comme un organisme indpendant, donnant naissances aux
dpartements suivants: Actions et Obligations, Trsor, Finances et administration, Immobilier,
et enfin, Dpartement des investissements locaux et arabes.120Ce fonds est dot de prs de 500
milliards de dollars en 2010121. Cette fondation emploie plus de 1200 analystes financiers et
autres agents selon leurs mtiers.
La mission de ADIA est de scuriser et de maintenir la
prosprit actuelle et future de l'mirat d'Abou Dhabi par la gestion prudente des actifs
d'investissement de l'mirat.
2.2.1.1) Modle de gouvernance
ADIA est dot de la personnalit juridique et dirig par un conseil dadministration et
un directeur gnral. Le conseil dadministration, compos uniquement de membres du
gouvernement, labore la stratgie et la politique dinvestissement sur la base des objectifs
dfinis par la loi et contrle la gestion du fonds. Il est assist dun comit daudit. Le directeur
gnral prend les dcisions dinvestissement et reprsente le fonds lgard des tiers
119
Idem.
120
ADIA (Abu Dhabi Investment Authority), Annual Review Website, 2010.pp.3
121
Transnational Law & Contemporary Problems, Sovereign investing in times of crisis: global regulation of
sovereign wealth funds, state-owned enterprises, and the Chinese experience, University of Iowa, Vol. 19, 2009
, pp.22
97
Figure N7 : Mode de gouvernance du fonds ADIA
Conseil
dadministration
Comit daudit
Directeur Gnral
Stratgie
valuation et
surveillance
Dpartements de linvestissement
Actions
extrieures
Investissements
alternatifs
Actions
intrieures
Immobilier
Titres
revenus fixes et
trsorerie
Private Equities
Audit interne
Juridique
Dpartements de soutien
Services
dinvestissement
Oprations
Technologie
Comptabilits
dinformation
Finance &
Administration
98
Source : ADIAs Annuel Review website, 2010, pp. 43

http://www.adia.ae/En/pr/Annual_Review_Website_2010.pdf
Il bnficie dune indpendance oprationnelle et financire par rapport au
gouvernement. Les ressources dAbu Dhabi Investment Authority dcoulent du ptrole, plus
prcisment de la Socit d Abou Dhabi National Oil (ADNOC) et de ses, filiales, qui
versent des dividendes pour aider financer ADIA et sa sur: les fonds "Abu Dhabi
Investment Council" (ADIC). Ces paiements sont dtermins sur une base priodique : si le
gouvernement enregistre un excdent de ses exigences budgtaires et des autres engagements
de financement. Cependant, environ 70% de tout excdent budgtaire est envoy ADIA,
tandis que les 30% qui restent de l'excdent va l'Abu Dhabi Investment Council (ADIC).122
Figure N8 : Les sources des fonds dAbu Dhabi (ADIA et ADIC)
Source: ADIA Annual Review website, 2010, pp.41

http://www.adia.ae/En/pr/Annual_Review_Website_2010.pdf
Le fonds d'Abu Dhabi (ADIA) ralise son programme dinvestissement de faon
indpendante et sans rfrence au gouvernement de lmirat d'Abu Dhabi ou d'autres entits
122
http://www.swfinstitute.org/swfs/abu-dhabi-investment-authority/
99
qui investissent pour le compte du gouvernement. La direction gnrale dADIA investit en

vertu de la loi avec la responsabilit de mettre en uvre la politique dADIA et la gestion de
ses affaires, y compris les dcisions relatives aux investissements, et les respects des
dispositions lgales des tiers. Le fonds ADIA nest pas tenu de rpondre aux exigences de
dpenses gouvernementales de lmirat dAbu Dhabi et ses actifs ne sont pas considrs
comment des rserves tant des rserves internationales. 123
Par ailleurs, le gouvernement dAbu Dhabi et ADIA ont sign le 20 mars 2008 avec
les tats-Unis une dclaration sur les bonnes pratiques respecter par les fonds souverains et
les pays daccueil. ADIA est dot de la personnalit juridique et dirig par un conseil
dadministration et un directeur gnral. Le conseil dadministration, compos uniquement de
membres du gouvernement, labore la stratgie et la politique dinvestissement sur la base des
objectifs dfinis par la loi et contrle la gestion du fonds. Il est assist dun comit daudit. Le
directeur gnral prend les dcisions dinvestissement et reprsente le fonds lgard des
tiers.124
2.2.1.2) Stratgie dinvestissement du fonds ADIA
LAbu Dhabi Investment Authority investit dans une varit de classes d'actifs. Les
rfrences peuvent aller de l'indice MSCI l'indice S & P 500 Index. Somme de leur
allocation d'actifs se compose:
Des actions Marchs dvelopps, des actions Marchs mergents, Hedge Funds,
Manage des Futures de la dette souveraine et la dette des entreprises, Immobilier (fonds ou
des investissements directs), Private Equity et dinfrastructure. Environ 80% des actifs ADIA
sont grs par des gestionnaires externes, dont environ 60% grs passivement en adoptant la
mthode indicielle. 125
Parmi les objectifs du fonds de Abu Dhabi (ADIA) :126
123
ADIAs Annuel Review website, 2010, pp.11
124
125
Idem.
126
Idem, pp.188
100
lobjectif des fonds est la maximisation du rendement long terme et le

gouvernement a pris lengagement de ne jamais utiliser ces vhicules comme des
instruments de politique trangre ;
les oprations des fonds sont conduites conformment aux normes internationales
(80 % des ressources dADIA sont gres par des firmes extrieures), de faon
indpendante et dans le respect des rgles des pays rcipiendaires, selon des
standards appropris de gouvernance et de responsabilit ;
les fonds se comportent en investisseurs passifs, avec des prises de participation
limites, une absence de droits de contrle, de sige dans les organes de direction
ou dintervention dans la gestion.
Le fonds ADIA investit, que a soit directement ou indirectement, dans une large
gamme dentreprises prives ou publiques afin de garantir une meilleure diversification de
son portefeuille et par consquent une faible exposition aux risques.127
2.2.1.3) Portefeuille et allocation dactifs du fonds ADIA
i)
Les investissements du fonds ADIA :

Le fonds ADIA sest dot de capacits managriales venant des quatre coins du monde
o la slection est lune des plus rigoureuses en matire de carrire professionnelle et des
diffrents critres et capacits auxquelles le manager candidat doit y rpondre. Daprs le
rapport annuel de lanne publi par le fonds, son quipe compte plus de 1200 employs de
diffrentes nationalits (plus de 40 nationalits), rpartis comme suit :
mirats Arabes Unis : 31%
Australie Nouvelle-Zlande : 2%
Amrique : 8%
Europe : 11%
Afrique et Moyen-Orient : 11%
Asie : 37%.
ii)
Rpartition du portefeuille par classes dactifs
127 127
101
ADIA a investi plus de la moiti et parfois jusquaux deux tiers de ses fonds en
actions, et ce, 85% sur les marchs dvelopps. Entre 15% 25% de ses actifs sont
reprsents par des titres de dette, le reste de son portefeuille tant constitu dinvestisseurs
alternatifs, hedge fund-commdity trading, dans limmobilier et le Private Equity.
Graphique N15 : rpartition du portefeuille par classes dactifs
50
45
40
35
30
25
20
15
10
5
0
Cash
Infrastru Real
(liquidit
ctures Estate
s)
Dettes
Actions Actions
souverai Petites
des
des
Private Alternati
nes
capitalis marchs marchs
Crdit
Equity
fs
(Bons de ations mergen dvelop
trsor)
ts
ps
Max (%)
10
10
35
Min (%)
10
10
10
10
20
20
45
Source: ADIA Annual Review website, 2010, pp.16
iii)
Rpartition du portefeuille par rgions

Les dpartements dinvestissement et de placement du fonds ADIA sont responsables de la conception
et la gestion des investissements de portefeuille conformment aux paramtres dfinis par le processus
d'allocation d'actifs, un processus qui comporte plusieurs tapes et certaines conditions pour raliser un
placement :128
Lobjectif : Dfinir les objectifs des investissements, puis dbloquer les ressources pour financer
les investissements prvus;
L'allocation d'actifs : Concevoir une stratgie de long terme et neutre pour l'ensemble du
portefeuille. Dfinir le niveau appropri la composition des actifs afin de maximiser les
128
ADIA annual review website, 2010, pp.19

102
rendements attendus sous rserve du niveau de tolrance au risque et des autres contraintes
(liquidits) ;
Classifications des nouveaux titres et cration du mandat de placement au sein d'une classe
d'actifs ou sous-classe d'actifs ;
Dfinir l'ensemble de lindice de rfrence et la mthode ou la politique dindexation ralisable

pour chaque mandat de placement des classes dactifs / sous-classe d'actifs. Le succs des
quipes d'investissement est mesur par rapport aux objectifs de performance prtablis ;
Crer des lignes directrices : ces lignes directrices sont prcises par les managers qui mettent en
vidence les objectifs du mandat de placement et prcisent les contraintes d'investissements
pertinents ;
Enfin, lexcution : mettre en place les quipes de gestion ncessaires la mise en uvre
l'ensemble de la stratgie d'investissement.
ADIA dtient des participations dans dimportantes socits internationales, son investissement le plus
connu ayant t ralis dans la banque de Citigroup, la fin de lanne 2007. ADIA est galement actionnaire du
groupe franais de mdias Vivendi hauteur de 0,66% du capital social.
En termes de taux de retour sur investissement, le fonds ADIA a pu raliser sur 20 ans et 30 ans de
rendements annualiss pour le portefeuille ADIA des taux de 7,6% et 8,1% respectivement, en date du 31
dcembre 2010. La performance est mesure sur la base sous-jacente des donnes financires vrifies et
calcule sur la base du rendement pondr dans le temps. Performance nettement suprieure au niveau de
croissance (Taux de retour 5,95%129 pour les marchs dvelopps et de 8,99%130 pour les marchs mergents,
avec un taux mondial de 6,27131 sur 15 ans).
Graphique N16 : Rpartition du portefeuille par rgions
129
ADIA annual review website, 2010, pp.25
130
Idem.
131
Idem.
103
Min %
Max %
50
Amrique du Nord
35
35
Europe
Asie (pays dvelopps)
25
20
10
Marchs mergents
25
15
Source: ADIA annual review website, 2010, pp.6
2.2.2) Abu Dhabi investment Concil (ADIC)

Il sagit dune filiale du fonds ADIA, cre en 2006 et elle exerce deux rles distincts :
Holding, elle gre et fructifie, dans lintrt de lmirat, le portefeuille de ses participations
financires publiques hrites pour lessentiel du fonds dinvestissement ADIA et qui sont
constitues dun ensemble de participations financires publiques dtenues dans le compte de
lmirat;
et celui dune administration dtat, qui met en uvre sa stratgie dinvestissement.

On y trouve notamment les participations suivantes :132
99% dans le compte de invest AD ;
73% dans celui de la National Bank of Abu Dhabi ;
100% dans le capital dAl Hilal Bank ;
64,84% dans le capital dAbu Dhabi Commercial Bank ;
Et mme 30% dAbu Dhabi Aviation.
2.2.3) Mubadala (Mubadala Development Company)

En de des structures fatires qui viennent dtre voques, deux entreprises publiques,
intgralement possdes par le gouvernement dAbou Dhabi, constituent le bras sculier de lmirat dAbu
Dhabi :
132
RAPP Lucien, Ces fonds que lon dit souverains. Fonds dtat et souverainets Financires , Vuibert,
2011, pp.64
104
Mubadal Development Company ;

Abu Dhabi International Petrolium Investment Company (IPIC).
Elles ont reu pour missions de soutenir la politique conomique de lmirat dans le domaine des
Hydrocarbures et dintervenir dans les domaines de lindustrie de pointe et des services, secteurs dans lesquels
lmirat souhaite diversifier rapidement son conomie, afin de devenir une puissance conomique rgionale
intgre.
Mubadala est cre en 2002 et dote denviron 10 milliards de dollars et intgralement dtenue par le
gouvernement dAbu Dhabi et dont la direction est exerce par le prince hritier du mme mirat. Elle investit
dans des projets utiles lmirat en marquant sa prsence dans des secteurs aussi divers que stratgiques, au
niveau national quau niveau international, elle a donc pu conclure des partenariats dune grande envergure et
des investissements dune grande importance pour lmirat dAbu Dhabi.
2.2.3.1) Stratgie dinvestissement et portefeuille dactions :
Les investissements de Mubadala se font soit directement au sein des socits, soit travers de
projets de dveloppement ou de socits conjointes (partenariats, ...). Ils sont locaux, rgionaux et
internationaux et concernent les secteurs des nergies, larospatial, la technologie informatique, les
infrastructures, les services financiers, la sant.133 Participations et partenariats repris dans le (Tableau N11).
Tableau N11 : Prises de participation et partenariats du fonds ADIA

Finance
Catgorie
Information
dinvestissement
Lease Plan Corp
25% (14 Mds d)
Leader europen de management de flotte automobile
The Carlyle Group
7,5% (1Mds USD)
tablissement de Private Equity Amricain
Joint-venture
51% pour Veolia et 49% pour Mubadala
(en 2008)
Services urbains
Veolia (France)
Collecte deau et traitement des eaux uses dans la
2008
Moyen Orient et Afrique de Nord.

Aronautique
EADS (franco-allemand)
Coopration
Design et dveloppement dune nouvelle gnration

dappareils commerciaux sur le territoire de lmirat et
un centre dingnierie de R&D
Piaggo Aero
35%
Rolls- Royce
Coopration
Construction davion italien
Htellerie
133
BEHRENDT Sven, When Money Talks Arab Sovereign Wealth Funds in the Global Public Policy
Discourse Sven Behrendt, Carnegie Papers From Middle East Center, pp.8
105
MGM Grand Abu Dhabi
Partenariat
Kor Hotel Group

The John Buck Company
50%
Socit Commune
MGM Spcialiste de lindustrie de loisir

Grande socit amricaine installe Los Angeles
Socit commune de limmobilier Abu Dhabi
Construction
mcanique et industrie
de pointe
Ferrari (en 2005)
AMD (American Micro
5%
8,1% (622Millions USD)
Part rachete lItalien Medioblanca

Deuxime fabricant de microprocesseurs
Devices)
Source : Adapt de louvrage de RAPP Lucien, Ces fonds que lon dit souverains. Fonds
dtat et s financires , Vuibert, 2011, pp.62-64.
Marwan Lahoud, Directeur des Stratgies et Marketing chez EADS/Airbus a dclar, Abu Dhabi est
en train de dmontrer au monde via un effort collaboratif et un plan cohsif que lmirat possde le potentiel
de devenir une puissance importante dans le domaine de laronautique, de laviation de linnovation et du
dveloppement du secteur de lespace. Notre position au conseil consultatif du sommet en plus du fait que
nous sommes un des partenaires fondateurs de lvnement en soi, nous permettent de jouer un rle important
en sassurant que le Sommet international de lAronautique 2012 pourra mettre contribution les
connaissances et les expertises collectives des acteurs importants du secteur. 134
2.2.3.2) Mubadala Aerospace

Est une entreprise faisant partie de Mubadala Development Company. C'est un rseau
mondial d'entreprises arospatiales qui dmontre une performance au niveau international,
cre des produits innovants et prsente des services de valeur ses clients. Avec les standards
de scurit, qualit et d'efficacit la plus leve, elle investit intelligemment dans un rseau
d'entreprises internationales crant des partenariats mutuellement bnfiques et capitalisant
les opportunits du march tout en assurant une valeur durable aux parties concernes et en
dveloppant le talent mirati local et apportant plus d'opportunits l'industrie arospatiale. 135
134
Nick Farmer , EADS/AIRBUS ET BOEING affirment leur position en tant que partenaires fondateurs du
sommet international de laronautique 2012 , ME NewsWire,, 11 novembre 2011.
135
Idem.
106
Mubadala Aerospace a conclu des accords collaboratifs avec des compagnies

arospatiales internationales et des compagnies d'aviation largissant ainsi l'exprience
ncessaire pour les technologies de bout en bout et les bases industrielles qui offrent un
ensemble dinstallations ultramodernes ainsi qu'une diffusion mondiale. Tout en apportant
plus de valeur et en offrant ses entreprises toutes les ressources ncessaires, Mubadala
Aerospace a dvelopp des partenariats stratgiques avec des compagnies importantes dont
EADS/Airbus, Alenia Aeronautica/Finmeccanica, GE, Sikorsky Aerospace Services et
Lockheed Martin Corporation pour tablir et maintenir un avantage comptitif mondial.136
Son portefeuille de compagnies comprend: Abu Dhabi Aircraft Technologies (ADAT),
Advanced Military Maintenance Repair and Overhaul Centre (AMMROC), SR Technics,
Sanad Aero Solutions, Manufacturing, Horizon International Flight Academy et Piaggio Aero.
Chacune de ses compagnies possde de lexpertise dans son domaine et dploie tout effort
ncessaire pour tre en premier rang.137
Conclusion
L'augmentation de la taille des fonds souverains et de leur importance sur la scne
internationale a t principalement le rsultat d'une combinaison de facteurs, savoir les
afflux de capitaux nouveaux, des mouvements de devises et les rendements sur des
placements. Sam Meakin, rdacteur en chef de Preqin 2011, a dclar que la richesse des
fonds souverain est tire du rendement de leurs investissements et moins des autres facteurs.
Par exemple, le fonds souverain norvgien (Government Pension Fund-Global, Oslo,
en tte de la couronne norvgienne (537 milliards de dollars) marque pour la premire fois
la fin 2010, l'augmentation des actifs d'environ 75 milliards de dollars.
Certains fonds souverains ont par contre diminu en raison de lutilisation de fonds
pour soutenir les budgets nationaux la suite de la rcession mondiale de 2008-2009. Par
exemple, le fonds russe de la richesse nationale : Moscou, avait environ 25 milliards d'actifs
au dbut de 2011, soit une baisse de 58% par rapport lanne 2010.138
136
Idem
137
Idem
138
Rapport annuel Preqin 2011.

107
Dans la mme priode, les fonds souverains chauds par la crise tentaient de relancer
leur activit en diversifiant davantage leurs placements. Selon le rapport, au dbut de 2011,
61% des fonds souverains ont investi dans les infrastructures, comparativement 47% la
mme priode de 2010. Environ 59% investissent dans le private equity, comparativement
56% de 2010. Limmobilier a galement gagn quelques points avec 55% dans les classes
d'actifs, comparativement 51% de 2010. Les investissements dans hedge funds pour leur
part, sont rests 36%, selon Preqin 2011.139 Nanmoins, les fonds souverains suivent une
progression continue et les tudes prvisionnelles convergent toutes une future
augmentation de la taille et du nombre de fonds souverains qui peut tre expliqu par
plusieurs facteurs. Cet tat des lieux fera lobjet danalyse du chapitre qui suit.
139
Idem.
108
Chapitre 3 :
Mise en perspective de la croissance tendancielle des fonds
souverains
109
Introduction :
Les fonds souverains manent pour la plupart du continent asiatique et des pays de
lOPEP, ceci nest pas anodin. En reculant dans le temps, des rponses peuvent tre apportes
et expliquer les raisons qui font que ces rgions du monde soient les metteurs essentiels de
fonds souverains. Ces pays ont accumul des mannes financires qui pourraient influencer sur
leurs conomies en exerant des pressions sur les monnaies locales. Loin du choix traditionnel
de placement opr par les tats excdentaires ; les fonds souverains, tant dots doutils de
gestion, adoptent des stratgies typiques celles des autres investisseurs institutionnels. Ce
qui suscite le scepticisme des pays rcepteurs en raison de leur appartenance publique. Une
rglementation, o au moins un niveau de transparence est exig par les pays daccueil qui
avancent les raisons de scurit nationale (sils ciblent les secteurs stratgiques), cest ce que
nous allons essayer de dvelopper dans la deuxime section.
Les pays propritaires de fonds souverains, principalement les pays asiatiques, ont
connu une acclration de leur dveloppement depuis les annes 2000, pour atteindre des taux
de croissance soutenus variant, selon les cas, de 5 % environ 10 %. Il sagit dacteurs qui
saffirment en tant que leaders dans les domaines cls du commerce mondial. Une croissance
future soutenue et durable ne pourra quinfluencer la taille et le nombre des fonds souverains.
Les performances conomiques dont font preuve les uns, et les importantes ressources
naturelles et la forte augmentation des prix de ptrole pour les autres, ont fait la joie de ces
pays qui ont profit, pendant des annes, dune aisance financire en qute de placement. Ces
deux situations peuvent expliquer la monte en nombre et en volume des fonds souverains et
feront lobjet de dveloppement dans la premire section.
110
Section 1 : Les dterminants de croissance des fonds souverains

Trois raisons peuvent expliquer la croissance soudaine des fonds souverains. La
premire est lie la hausse des prix des matires premires, principalement le ptrole, et
laugmentation de la demande mondiale. Les conomistes et les analystes financiers estiment
que le montant global des actifs nets des fonds souverains atteindra 10 000 milliards en
2013.140 Ce tableau d'estimation des actifs nets dtenus par les fonds souverains varie
considrablement en raison du prix inconnu du ptrole brut. Les fonds souverains restent
petits sur la scne financire internationale, ils ne reprsentent que (02 %) deux pour cent des
165 000 milliards de dollars du total global dactifs cots en bourse : ils comptent moins que
les fonds de pension, fonds communs de placement, les compagnies d'assurance, mais plus
que les hedge funds et le private equity.
La seconde raison du dveloppement des fonds souverains est les normes
accumulations des rserves de change par les banques centrales des pays asiatiques, dont une
partie est investie en dehors de ses comptes en crant des fonds souverains. La Chine repose
sur la croissance rapide de ses exportations de marchandises, et en particulier son actuel
dsquilibre commercial avec les tats-Unis.
L'imitation est une autre raison de la rcente augmentation soudaine du nombre de
fonds souverains. Certains fonds d'investissement gouvernementaux, particulirement
Temasek Holdings de Singapour, ont investi activement et ont prouv leur efficacit. Temasek
est une socit de portefeuille singapourienne dentreprises publiques et de socits lies au
gouvernement. Elle a servi comme modle pour des fonds nouvellement crs en Asie du
Sud-est et dont son modle de gouvernance est adopt pour la gouvernance des entreprises
publiques chinoises.
1.1) Le redressement conomique des pays mergents (cas de lASIE)

Les pays asiatiques, en entreprenant des rformes conomiques et structurelles entre
2002 et 2003, ont vu leur position changer, demprunteurs nets prteurs nets des pays
occidentaux. Contrairement aux annes 90 et malgr la libralisation financire engage la
fin des annes 80, cette rgion du monde a t le foyer dune crise financire qui a affect
sensiblement les rserves de change des tats de cette rgion.
140
DEMAROLLE Alain, JOHANET Henri Rapport sur les fonds souverains , la documentation franaise,
pp.3
111
Les pays mergents participent pour 75 % la croissance mondiale, et leur propre

croissance avoisine en moyenne 7 % sur 2003-2007, avec pour la Chine 10,5 %, lInde 8,9 %,
la Thalande 5 %, la Core du Sud 5,2 %, le Brsil et le Mexique 3,4 %, la Pologne 4,8 %, la
Turquie 7,5 %141.
Un afflux de capitaux commenait regagner cette rgion, ajoutant cela un regain de
confiance de la part des investisseurs. Des donnes montrent clairement la hausse rapide et
consquente du montant des flux de capitaux en direction de cette rgion du monde.
Seulement 57 milliards de dollars dentres nettes de capitaux privs en 2001 pour lensemble
des pays mergents 171 milliards de dollars en 2003, avec respectivement pour lAsie de 31
et 111 milliards de dollars, pour lAmrique Latine de -3 milliards de dollars 16, et
lEurope de lEst de -10 et 43 millairds de dollars.142
On a donc vu une amlioration des fondamentaux conomiques des pays mergents,
en gnral, et des pays asiatiques en particulier. Amlioration tire par la situation montaire
favorable des pays industrialiss qui a cr un avantage comptitif au profit des pays
asiatique. Ce changement est, par exemple, visible dans laugmentation des ratings de 2003
2006 (Tableau N12)
Tableau n 12 : Lamlioration du rating souverain des pays asiatiques
S&Ps
1998
2003
2006
2008
2009
Chine
BBB+
BBB
A+
A+
Core
B+
A-
Indonsie
BB+
CC+
B+
BB-
BB-
Malaisie
BBB+
A-
A-
A-
Thalande
BBB-
BBB-
BBB+
BBB+
BBB+
Source : Delphine Lahet, Le repositionnement des pays mergents : de la crise financire

asiatique de 1997 la crise de 2008 , LARE-efi, 2009, pp.4
141
Delphine Lahet, Le repositionnement des pays mergents : de la crise financire asiatique de 1997 la crise
de 2008 , LARE-efi, 2009, pp.3
142
Idem, pp.3
112
Le maintien sur plusieurs annes de ce dsquilibre entre les pays asiatiques et leurs
partenaires occidentaux a permis aux pays asiatiques daccumuler des rserves de change sans
prcdant donnant lieu la cration de plusieurs fonds souverains de tailles importantes.
1.1.1) La crise de 2008,
un frein la croissance des actifs des fonds
souverains
Les conomies mergentes, lvidence, ne sont pas pargnes par la dgradation de
la conjoncture conomique mondiale. En dpit du ralentissement conomique plantaire, le
rythme reste soutenu dans la plupart des rgions en dveloppement, au regard de la longueur
qui caractrise les conomies avances : Le Produit Intrieur Brut (PIB) des pays en
dveloppement progressera de 5,7 % en 2012, contre 1.4 % seulement dans les pays
dvelopps, selon les prvisions du Fonds Montaire International (FMI) 143. Un
ralentissement est constater dans les conomies mergentes et qui sexplique par
laggravation de la crise financire en Europe et par la diffusion de londe rcessive
europenne.
On distingue par consquent deux canaux de transmission de crise ;144
-
le premier canal (classique) passe par les changes internationaux. LEurope et la zone
euro en particulier affecte directement les pays mergents du fait de la dclration des
importations de la zone, selon les liens commerciaux qui les relient avec cette zone.
Le second canal de transmission passe par les circuits financiers internationaux.

Contrainte de redresser le ratio de leurs fonds propres leur encours de crances, les
banques europennes ont rduit leurs lignes de crdits vers lextrieur de la zone euro,
en dautres termes le retour des aversions aux risques des pays mergents qui se
traduit par une rduction des flux financiers nets vers ces conomies.
Dans le mme temps, les autres conomies dveloppes ralentissent galement sous
leffet des restrictions budgtaires au Royaume-Uni, du marasme persistant aux tats-Unis, et
du dsendettement des mnages de part et dautre de latlantique. Au total, le ralentissement
des importations des pays avancs est pratiquement marqu par une baisse totale de 13,3 % en
143
FMI, Perspectives de lconomie mondiale: Une reprise en cours, mais qui reste en danger , tudes
conomiques et financires, 2012, pp.2
144
Idem, pp.2
113
volume en 2010 1,3 % en 2012.145 quoi sajoute la baisse des prix des matires premires
qui schelonne entre 10 % et 20 % en dollars en 2012 et qui prive dune part de leurs revenus
les pays exportateurs, africains et latino-amricains.146 Cette situation de ralentissement
constitue un terrain favorable pour la prolifration du nombre de fonds souverains comme
moyen damortir les effets de cette crise gnralise. La croissance du produit Intrieur Brut,
lexcdent commercial, les exportations de matires premires et le taux dpargne constituent
les principaux moteurs de la croissance des actifs des fonds souverains do tirent-ils leurs
ressources.
Graphique N 17: volution des exportations et de lpargne en valeur des pays
mergents.
Source : Patrick ARTUS, Une priode qui va tre trs difficile pour lconomie mondiale ,
recherche conomique Natixis, n 588, 6 septembre 2012, pp.5
Le graphique N 17 dcrit le ralentissement brutal et global des exportations, ce qui
correspond un manque gagner pour les pays mergents, malgr cela, une reprise de la
croissance nest pas totalement tributaire de la reprise des exportations vers les pays de
lOCDE, autrement dit, ces exportations nont quun rle minime dans la reprise de croissance
sauf celle en destination de la Chine147.
145
Idem, pp.3
146
FMI, Op.cit, pp.4-5
147
ARTUS Patrick, Une erreur stratgique pour certains pays mergents : avoir trop li leurs conomies
celles des pays de lOCDE , Natixis, flash conomie N 557, 23 dcembre 2009, pp.3
114
1.1.2) Projection de croissance du PIB des pays des pays mergents

Le rebond prononc de la production mondiale, la reprise actuelle est comparable ce
qui sest pass lors des pisodes de reprise antrieurs, mais elle en diffre par la dichotomie
entre les performances conomiques des pays avancs et celles des pays mergents.
Lactivit a en effet repris avec vigueur dans les pays mergents (voir annexe I) , qui sont
actuellement le moteur de la croissance mondiale. Le dynamisme de ces pays est attribuable
en partie la solidit de leurs cadres macroconomiques et aux rformes structurelles quils
ont entreprises.148
En fin dcembre 2011, un rapport publi par le centre anglais de la recherche
conomique Center for Economics and Business Research CEBR), classe les pays du BRIC
(Brsil, Russie, linde et la Chine) parmi les premiers pays en terme de PIB (PPA). La Chine
vient en deuxime position suivie de lInde troisime et pour ce qui est de la Russie et du
Brsil, elles tiennent respectivement la sixime et la septime place, qui passeront
respectivement lhorizon 2020, de la onzime la quatrime place pour la Russie, et de la
neuvime la cinquime place pour le Brsil et supplanteront les puissances europennes
savoir la France, le Royaume-Uni et lAllemagne.149
Tableau N13: projection de croissance du PIB mondial.
Les prvisions du Fonds Montaire international (FMI) font tat dune nouvelle hausse
de lexcdent courant de la Chine, qui sera tout au plus de lordre de 4 % 4,5 % du PIB dici
148
ARTUS Patrick, Op.cit , pp.4

Center for Economics and Business Research CEBR, Brazil has overtaken the UKs GDP: New world
economic league table shows Brazil overtaking UK in 2011; Russia to reach No 4 by 2020, India to be No 5 by
2020. European countries including the UK drop back but UK overtakes France in 2016, 26/11/2011, pp.1
149
115
2017150, soit un dsquilibre extrieur beaucoup plus faible que celui indiqu dans les
prcdentes prvisions. Cependant, la part la Chine dans lexcdent courant mondial global
continuera de progresser mesure que son conomie crotra. Le gouvernement chinois dans
sa perspective de croissance a dcid de reconduire une part supplmentaire des rserves de
change vers ses fonds souverains, alors que lInde hsite crer son propre fonds souverain,
malgr un dbat national favorable.
1.2) Mise en perspective historique des ptrodollars lorigine des fonds

souverains ptroliers
Historiquement les fonds souverains sont apparus dans les pays du Golfe (mirats
Arabes Unis, Kowet, Qatar), afin de mettre des structures dinvestissement des recettes
dexportation de ptrole et du gaz.151 Le premier choc ptrolier de 1973 va donner limpulsion
la constitution des premiers fonds souverains dans les ptromonarchies du Golfe en vue de
recycler les ptrodollars . Les meilleures estimations font remonter le dbut de l'afflux de
ptrodollars la premire crise des prix ptroliers qui advint pendant l'hiver 1973-1974, juste
aprs la fin de la guerre isralo-arabe du Yom Kippour. Le quadruplement du prix du ptrole
de 3 dollars 12 dollars le baril a gnr pour les pays de l'OPEP de trs importants excdents
en dollars qui cherchaient s'investir court ou long terme.
1.2.1) Le recyclage des ptrodollars, entre quilibre financier et choix de

placement ltranger
Les dpts en dollars des pays exportateurs de ptrole sur le march de l'eurodollar
avaient dj commenc dans le milieu des annes 1960, quand s'est forme Londres la
principale place financire d'Europe, un march distinct pour les dpts en dollars et les prts
en dollars.152 Le gouvernement britannique et la Banque d'Angleterre ont permis la cration
d'un march offshore pour les dpts court et moyen terme, les prts interbancaires et des
missions d'euro-obligations en dollars amricains, par le biais d'une politique rglementaire
trs avantageuse. Mcanisme intensifi par la mise en application de l Interest Equalization
150
FMI, Op.cit, pp.48
151
ROCCHI J.M, RUIM M, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp.26
152
KOPPER Christopher, recyclage des ptrodollars , association dconomie financire, hors srie2009,
page39.
116
Act en 1963, qui a augment les cots dmission demprunts trangers par les banques
amricaines, en imposant une taxe spciale sur les obligations trangres153. A la suite de cette
dcision, les banques amricaines ont ouvert des filiales sur le continent amricain et
principalement en Angleterre dans le but de contourner cette loi.154
1.2.1.1) Les choix de placement des rserves de change pendant la crise ptrolire
de 1973-1974
Depuis le dbut des donnes statistiques en 1964 jusqu' la hausse du ptrole en 1973,
les dpts des pays exportateurs de ptrole sur le march de l'eurodollar ont cr une vitesse
acclre. En 1964 et 1965, les dpts en dollars des exportateurs de ptrole taient de l'ordre
de 0,8 milliard de dollars. Ils avaient tripl en 1969 et dpass le niveau des 10 milliards de
dollars en 1972 pour atteindre 12 Md$ en 1973.155 Les rapports de la Banque des Rglements
Internationaux (BRI) montraient que les pays exportateurs de ptrole ont dpos une bonne
part de leurs liquidits en dollars dans des banques suisses. Comme la Banque Nationale
suisse encourageait les banques suisses effectuer dpts et prts l'tranger pour freiner la
croissance de la masse montaire, les banques suisses taient toutes disposes rinvestir les
dpts des pays du Moyen-Orient sur les marchs de l'eurodollar de Londres ou du
Luxembourg.156
L'importante croissance des dpts peut s'expliquer par les excdents croissants de la
balance des paiements des exportateurs de ptrole. Mme avant la forte hausse des prix
ptroliers de 1973, les pays exportateurs de ptrole ont bnfici d'un excdent croissant des
paiements en raison de l'augmentation continue de leurs exportations de ptrole en volume.
La stabilisation des prix ptroliers et l'augmentation des importations de produits de
consommation et d'investissement par les pays de l'OPEP ont t la principale cause de la
chute des excdents de paiements de l'OPEP qui cherchaient s'investir sur les marchs de
153
Idem.
154
Idem.
155
KOPPER Christopher, op.cit, pp.40
156
Micheline Paunet, les perspectives nouvelles pour la coopration de la convention de Lom au recyclage des
ptrodollars , le Monde diplomatique, avril 1975.
117
capitaux long terme et court terme. Ensuite, les pays de l'OPEP ont modifi leur horizon
d'investissement, passant des dpts court terme des investissements long terme. En
1974, 64 % des excdents taient investis court terme. En 1975, ce ratio tait tomb 27 %
et n'est remont qu' 30 % en 1976.157
Ces mmes placements de capitaux long terme servaient comme moyen de financer
les aides et les investissements consentis par les tats europens (LEurope des neuf) par le
biais dune coopration triangulaire .
Claude Cheysson se bat aujourdhui pour que lentit europenne prenne ses responsabilits
dans lorganisation du placement des investissements arabes, particulirement en Afrique. Il
insiste sur les avantages mutuels que prsenterait une coopration triangulaire dans
laquelle les Europens apporteraient la fois leur garantie financire, leurs cerveaux et
leurs quipements. Quant aux dtenteurs de ptrodollars en qute dinvestissements rentables
et long terme, difficiles placer en Occident, ils auraient tout intrt arriver parmi les
premiers sur le continent africain o la main-duvre est abondante et encore bon march. Ils
y ont dj conquis, de surcrot, un soutien politique apprciable dans le conflit du ProcheOrient158. Nest-ce pas l le choix fait par le gouvernement chinois qui a cr un fonds
souverain destins pour investir en Afrique. Nous constatons donc, un changement de
stratgie dinvestissement pour les pays de lOPEP, qui en crant des fonds souverains
investissent directement partout dans le monde sans avoir comme intermdiaire un tat
occidental.
1.2.1.2) Les choix de placement des rserves de change pendant la crise ptrolire
de 1979-1980
Comme lors de la premire crise ptrolire de 1973-1974, les pays de l'OPEP ont
d'abord prfr des investissements court terme, avant de rediriger la plupart de leurs
excdents vers le march des capitaux long terme. Bien qu'ils aient dpos 14,8 milliards de
dollars sur le march de l'eurodollar chaque anne en 1979 et en 1980, la part totale des
157
KOPPER Christopher, Op.cit, pp.42
158
Micheline Paunet, les perspectives nouvelles pour la coopration de la convention de Lom au recyclage des
ptrodollars , le Monde diplomatique, avril 1975, pp.5
118
investissements court terme est tombe de 71 % 49 %. Les investissements des excdents

ptroliers n'ont pas suivi la mme tendance que lors du premier choc.159
Les nouveaux dpts des pays de l'OPEP sur le march eurobancaire (en devises
europennes et en dollars amricains) ont atteint les montants importants de 29 milliards de
dollars en 1979 et 32 milliards de dollars en 1980, mais ont chut 2,7 milliards de dollars en
1981.160 Les tensions politiques croissantes entre l'Iran (aprs la rvolution islamique) et les
tats-Unis n'ont pas t neutres pour les investissements. Les nouveaux dirigeants islamiques
iraniens s'attendaient au blocage des avoirs iraniens aux tats-Unis qui fut dcid en 1980 et ont dplac une partie de leurs avoirs des tats-Unis vers l'Europe. En 1982, le total des
dpts des pays de l'OPEP sur l'euromarch reprsentait prs de 100 Md$, un montant
considrable, mais seulement un huitime de la taille du march'''. 161L'OPEP tait devenue
une source importante des marchs europens de l'argent et des capitaux, mais pas la
principale.
Cependant, les excdents financiers des pays de lOPEP ont souvent eu pour
destination les marchs europen et amricain. La forme passive de ces fonds ne les inquitait
en rien contrairement ce que nous constatons aujourdhui, surtout aprs la crise financire,
o des restrictions lentre ont eu pour cible les investissements des fonds souverains.
1.2.1.3)
Le ptrole pendant la crise financire 2008-2009
La dbcle conomique constate dans les derniers mois de 2008 na pas laiss
beaucoup de motifs de rjouissances. La chute de nombreuses entreprises symbolises par
Fanny Mae et Freddy Mac, Lehman Brothers ou IMG a entran la perte de nombreux
emplois, et a affect lconomie relle. La seule bonne nouvelle pour tout un chacun fut
lvolution du cours de ptrole. Une premire dans lhistoire du ptrole qui connait un pic
147,20 dollars en juillet 2008 et est tomb moins de 40 dollars fin 2008162. Ce changement
rapide de tendance na pas t sans consquence pour les compagnies ptrolires, surtout les
compagnies nationales, et par consquent affecte les fonds souverains issus du ptrole et
mme ceux qui ont investi dans le secteur nergtique (ptrole et gaz).
159
Idem, pp.6
160
Idem.
161
Micheline Paunet, Op.cit, note 25.
162
Robert dAboville, Qian Sun, investissements ptroliers chinois en Afrique, consquences gopolitiques ,
lHarmattan, 2010, pp.26
119
Graphique N18 : volution des capitalisations boursires des compagnies ptrolires

pendant la crise
Compagnies
Nationales
Petrochina
-40
Rosneft
BP
Chevron
-20
Total
Sinopec
ENI
-10
Shell
Gazprom
Exxon Mobil
-20
Conoco-
Compagnies prives
Conocophillips
Shell
-30
BP
ENI
-60
petrobras
-40
-80
StatiolHydro
-50
Source : Robert dAboville, Qian Sun, investissements ptroliers chinois en Afrique,

consquences gopolitiques , lHarmattan, 2010, p.27
Ce recul de capitalisation ne touche pas seulement les entreprises cites au dessus
(graphique N18), mais les 50 grosses compagnies nergtiques ont vu leur capitalisation
boursire chuter de 46 %, soit une baisse de 5200 milliards de dollars 2800 milliards de
dollars, ramenant ainsi leur capitalisation celle dil y a 3 ans en arrire.163
La chute de capitalisation a eu pour origine la baisse des cours de ptrole qui ont rendu
des centaines de projets non viables, abandonns ou ajourns. Ces cours aussi volatils soientils ont aussi une explication : la tendance effrne la hausse est due laugmentation de la
demande mondiale de ptrole de 1 1,5 %164, parfois plus, gnre par la hausse de la
demande des pays occidentaux et surtout celle des pays mergents, principalement la Chine
qui devient le deuxime importateur mondial de ptrole aprs les tats-Unis pour soutenir sa
croissance.
Pour ce qui est de la chute brutale du cours du ptrole, plusieurs conditions taient
runies pour rendre cette chute possible, mais quasi imprvisible, tant sont nombreux les
facteurs explicatifs qui interfrent dans ce domaine :
- les cours levs la volont de faire rentrer plus dargent dans les caisses de ltat
surproduit jusqu leffondrement de ceux-ci ;
- le surplus du ptrole mis en rserves par les pays importateurs, au lieu de 52 jours
standard de rserves ces pays avaient 57 58 jours, soit 6 7 jours de sur stock. Cela a eu
163
Robert dAboville, Qian Sun, op.cit, pp.27.
164
Idem, pp.28
120
deux effets, le premier effet est psychologique puisquon prvoit une baisse de la demande en
raison du surstock, le deuxime effet est mcanique, comme les stocks psent sur les marchs,
car du fait des stocks excessifs, les pays importateurs deviennent artificiellement exportateurs
via le transfert de rserves.
1.2.2) Les fonds souverains ptroliers et la rente d puisabilt

La dure dexploitation des gisements de ptrole aura une consquence directe sur les
ressources des fonds souverains. Les travaux de Hotelling ont jet les bases de la thorie des
ressources puisables, un moment o la crainte dun tel puisement se faisait sentir aux
tats-Unis. Un stock de terre est un actif dont le rendement est gal au gain en capital que
procure laugmentation de sa valeur au cours du temps. 165 La demande mondiale de ptrole
augmente sensiblement plus vite que loffre sur le march, du fait dune croissance soutenue
des pays de lOCDE et puis celle des pays mergents.
Tableau N14: Perspectives de la demande mondiale de ptrole (tude prvisionnelle)
Amrique du
nord
Europe
occidentale
OCDE Pacifique
OCDE
Amrique latine
Afrique MoyenOrient
Asie du Sud
Asie du Sud Est
Chine
OPEP
Pays
en
dveloppement
Russie
Autres
conomies en
transition
conomies en
transition
Le monde
165
2008
24.3
2010
23.4
2015
23.6
2020
23.4
2025
23.1
2030
22.8
15.2
14.6
14.5
14.3
14.1
13.8
8.0
47.5
4.8
3.2
7.5
45.5
4.8
3.3
7.4
45.5
5.2
3.7
7.2
45.0
5.6
4.2
7.0
44.3
5.9
4.7
6.8
43.4
6.2
5.2
3.5
5.8
8.0
7.7
33.0
3.5
5.9
8.3
8.2
34.0
4.4
6.6
10.4
9.0
39.3
5.5
7.4
12.3
9.8
44..8
6.7
8.2
14.1
10.6
50.2
8.2
9.0
15.9
11.6
56.1
3.1
2.0
3.2
1.9
3.3
1.9
3.5
1.9
3.6
2.0
3.7
2.0
5.1
5.0
5.1
5.1
5.2
5.3
85.6
84.2
84.6
85.6
86.7
87.9
Hansen Jean Pierre, Percebois Jacques, nergie, conomie et politique , De boeck Universit, 2010, p.188
121
Source OPEC-World Oil Outlook 2009, pp.53
En raison des rserves limites de ptrole, la thorie du pic ptrolier Peak-Oil est
souvent mise en avant aujourdhui, elle reprend la mme approche Hotelling pour
expliquer la hausse continue des cours du ptrole observe depuis 2004.
Graphique N 19: Prix des matires premires en dollars (base 100 en 2002)
Source : Patrick ARTUS, Une priode qui va tre trs difficile pour lconomie mondiale ,
recherche conomique Natixis, n 588, 6 septembre 2012, pp6
Cette thorie de peak-oil a t dveloppe dans les annes 1950 par le gologue
texan de la Shell, King Hubbert, il dmontra que le taux de dcouverte suivait une courbe
parallle au taux de production, mais en la prcdant de quelques annes. Il affirme galement
que le pic ptrolier est atteint lorsque les quantits extraites sont gales celles qui restent
extraire.166Hubert tudia principalement lindustrie ptrolire qui atteignit son pic en 1970. De
nouveaux gisements ont t dcouverts, la production a sensiblement augmente pendant les
annes 1930 et finit par dcliner impitoyablement depuis, cette dltion sensuivra malgr la
considrable amlioration des mthodes de forages et dextraction. 167
Les avis divergent que lon soit en Europe ou aux tats-Unis o se concentrent les
principales compagnies ptrolires, ainsi :168
166
167
Idem, p.190.
Kunstler James Howard, le fin du ptrole, le vrai dfi du XXI sicle , PLON, 2005, pp.60-61
168
Bauquis Pierre-Ren, confrence visiatome Ptrole, Gaz et nergie nuclaire : Dfis et ides reues ,
Marcoule 15 mars 2007
122
TOTAL : Thierry Desmarest vers 2020 / environ 100 Mb/j
ASPO France : J. Laherrre vers 2015 / moins de 100 Mb/j
P.R. Bauquis vers 2020 / environ100 Mb/j
IFP : Y. Mathieu plateau fluctuant 2015/2030 moins de 100 Mb/j
Graphique N 20: Quelques prvisions des productions ptrolires mondiales
Source : Bauquis Pierre-Ren, confrence visiatome Ptrole, Gaz et nergie nuclaire :

Dfis et ides reues , Marcoule 15 mars 2007
Ce point de vue est trs diffrent de celui des "optimistes" qui croient que le Peak
Oil nest pas li aux rserves, mais est un problme politique : investissements insuffisants et
politiques restrictives dinvestissements dans les pays de lOPEP, la Russie et le Mexique : 169
169
Exxon Mobil June 2006 pas de signe de peak oil"
Aramco June 2006 -pas de problme de rserves"
ENI (Maugeri Early 2006 - pas de peak oil prvisible"
BP : John Browne May 2006 - Il ny a pas de problme de rserves"
Mike Lynch (ex MIT) idem et plus de 120 Mb/j
CERA Cambridge Energy Research Nov. 2006 (Jackson, D. Yergin)
Bauquis Pierre-Ren, Op.cit, note29.

123
Et tant dautres dorganisations et centres de recherche anglo-saxons.

Lvolution des cours actuels ne doit pas faire oublier lvolution long terme des prix. Y a
de moins en moins de rserves dcouvertes et, la demande en ptrole nest pas matrise, il y a
un risque que loffre devienne rapidement infrieure la demande qui suit une courbe
croissante tire principalement par les pays mergents. (Graphique 21).
Lorsque les effets de la crise sur la consommation nergtique seront dissips, on
trouvera une forte demande des pays industrialiss et une demande croissante des pays en
dveloppement.
Graphique N21: Croissance en demande ptrolire prvue entre 2008 et 2030
Le pic de demande
de ptrole des pays
de lOCDE est
atteint en 2005
79% de la
croissance de la
demande du
ptrole est tire
par les pays
asiatiques
Source: OPEC-World Oil Outlook 2009, pp.53

http://www.opec.org/opec_web/static_files_project/media/downloads/publications/woo%202
009.pdf
Pour la Chine uniquement, la consommation de ptrole a augment : entre 1996 et

2003, et l'importation de ptrole est passe de 20 millions de tonnes 90 millions de tonnes
pendant la mme priode, alors que le nombre de voitures a augment de 30 % depuis
2002,170pour atteindre 204 millions de tonnes en 2009171, paradoxalement, 2009 tait lanne
Le Monde, La Chine en passe de devenir le premier metteur de gaz effet de serre , du 25 avril
2007.
170
171
Robert dAboville, Qian Sun, investissements ptroliers chinois en Afrique, consquences gopolitiques ,
lHarmattan, 2010, p.33
124
o la demande mondiale pour le ptrole a baiss de 0,67 % alors que la Chine enregistre une
augmentation de sa demande hauteur de 2,25 %. 172
Les fonds souverains peuvent crotre de lintrieur comme de lextrieur. La
croissance interne consiste en laccroissement des actifs sous gestion du fait des rendements
obtenus augmente mcaniquement. Le fonds singapourien Tamasek, considr parmi lun des
plus grands fonds souverains avec en moyenne 18 % de performance annuelle, sa dotation
initiale tant devenue, en quelque sorte, secondaire du fait du talent de ses gestionnaires. 173
La croissance externe, quant elle, dsigne la capacit lever des fonds auprs des
tiers (pour les vhicules tatiques, la possibilit dtre rgulirement abond pendant la dure
de la rente). Traditionnellement, les fonds qui russissent sont ceux qui se nourrissent des
deux sources daccumulation. Il doit en tre de mme pour les fonds souverains. 174
Section 2 : La transparence des fonds souverains source de controverse et

les tentatives de rglementation
Les prcdents chapitres nous autorisent dire que les fonds souverains ont des
logiques et des approches diffrentes. De la multiplicit des comportements des fonds
souverains, quil sagisse dun comportement rentier, dun fonds stratge ou moraliste, on
retient de ces investisseurs quils obissent aux lignes traces par lautorit les rgissant et
tentent en loccurrence de mettre en uvre les politiques qui leur sont dictes.
La crise financire de 2008 a t une aubaine pour ces investisseurs et leurs

gouvernements, en raison de leur rle important jou pour renflouer les banques et accourir au
chevet du systme financier international, un rle qui a relgu le march au second plan et
repositionn les pays en dveloppement sur la scne financire et conomique internationale.
Plusieurs conomistes parlent de capitalisme dtat, un systme dans lequel ltat
fonctionne comme le principal acteur conomique et se sert essentiellement du march pour
en tirer un profit politique et conomique. 175 Des participations actionnariales ont t faites
au sein dentreprises multinationales via des vhicules de plus en plus puissants ; terme, cela
172
Idem, p.33
173
Jean Michel ROCCHI, Michel RUIMY, les fonds souverains , Economica, 2011, pp.229-230.
174
175
Idem, pp.230.
Idem, pp.261.
125
va mener une bipolarisation actionnariale qui va modifier la notion de proprit nationale ou

la rendre de plus en plus ambige.
Les fonds souverains ont aujourdhui montr que cest en dehors du march que
saccumulent les capacits dinvestissement les plus importantes176, cette situation a suscit
beaucoup de controverse dans les rapports internationaux et contraint les pays occidentaux
capitalistes intervenir sur les marchs et mme procder la nationalisation afin de protger
quelques-uns des tablissements financiers et recapitaliser des entreprises, dites stratgiques,
en difficult. Pour cela, on a vu apparatre les fonds stratgiques dinvestissement, qui eux, ne
sont pas abonds par des excdents (rentiers, commerciaux), mais ils disposent dune capacit
dendettement, censs protger les entreprises en difficult de lemprise des autres fonds
souverains en qute de placements et qui suscitent la suspicion des tats daccueil et
considrent que les investissements des fonds souverains ne sont pas que financiers, des
objectifs stratgiques ornent ce
genre dinvestissements, en consquence, une menace
potentielle pour la scurit conomique du pays o ils investissent. ce stade de

dveloppement, on parle de capitalisme dtat transfrontalier. Par consquent, un niveau de
transparence et un cadre lgal international est envisag pour permettre aux deux parties (Pays
metteurs et pays daccueil) den tirer conjointement profit de ce nouvel acteur financier et ce
quil apporte davantage ces pays dun ct ou de lautre.
2.1) Dfinition de la notion de transparence

La transparence relve du domaine de loptique. Elle traduit ltat de la matire qui
peut tre traverse par la lumire. Dans le domaine financier, elle est rvlatrice de la gestion
dune entreprise ou dun march.177Pour les fonds souverains, la transparence concerne le
mode de gestion, de gouvernance, le processus dinvestissement et ses objectifs. 178 Ainsi, une
mauvaise ou faible transparence est assimile lhsitation dun fonds de communiquer sur
tous ces lments.179Si beaucoup dlments doivent tre communiqus lactionnaire et
nont pas tre publis, les fonds souverains sont hostiles un excs de transparence, qui
176
Plassart Philippe, Arnoux Patrick, le match des capitalismes , le nouvel conomiste N 1396, 12 au 18
juillet 2007.
177
Jean Michel ROCCHI, Michel RUIMY, les fonds souverains , dition Economica, 2011, p.74
178
Idem.
179
Idem
126
pourrait les dfavoriser sur le plan de la concurrence et nuire leur performance. 180 Toutefois,
certains lments auraient utilement pu figurer parmi les informations devant tre publies et
le dfaut de communication au public limite la responsabilit des fonds souverains vis--vis
des citoyens.181
2.1.1) Lindice de transparence de Linaburg-Maduell et de Carl Linaburg

Lindice de transparence de Linaburg-Maduell et de Carl Linaburg (LMTI- LinaburgMaduell Transparency Index) a t dvelopp linstitut de recherche sur les fonds
souverains (Sovereign Wealth funds intitute) par Carl Linaburg et Michael Maduell. L'indice
de transparence Linaburg-Maduell value qualitativement les politiques dinvestissement des
fonds souverains. Une transparence plus faible peut cacher une hsitation publier les
rsultats financiers.182 Lorganisme (The sovereign wealth institute) recommande une note
minimum de 8 qui correspond une transparence normale. Les cotes de transparence peuvent
changer lorsque les fonds librent des informations supplmentaires. Il existe diffrents
niveaux de profondeur en ce qui concerne chaque principe est elle est laisse la discrtion de
lorganisme.183
Tableau N 15 : Les critres de transparence selon le LMTI
Point
Principes de transparence de lindice LMTI
+1
Le fonds fournit les informations sur son histoire, les raisons de crations, les
origines des fonds et la structure de lactionnariat gouvernemental.
Le fonds met jour ses publications indpendamment des rapports annuels
+1
Le fonds dvoile ses parts dentreprises et situe gographiquement ses prises de

participation
Le fonds informe de la totalit de son portefeuille en valeur de march (Market
value), le niveau de retour sur investissement et le niveau de rmunration de ses
dirigeants (management).
Le fonds fournit les lignes directrices de ses normes thiques et ses politiques
dinvestissement.
+1
+1
+1
180
Caroline Bertin Delacour, les fonds souverains, ces nouveaux acteurs de la finance mondiale , Eyrolles,
Les chos, mars 2009, p170.
181
Idem.
182
Sovereign Wealth Funds Institute. www.swfinstitute.org/
183
Idem.
127
Le fonds communique clairement sur sa stratgie et ses objectifs.
+1
+1
Sil y a lieu, le fonds identifie clairement les filiales et informe sur leurs contacts
avec celles-ci
Sil y a lieu, fournir et identifier ses gestionnaires extrieurs
+1
Le fonds gre son propre site internet
+1
Le fonds fournit lemplacement, les coordonnes de son sige et dautres

renseignements tels que le tlphone et le tlcopieur
+1
=10 pts
Source : Sovereign Wealth Funds Institute
Les rsultats par cet indice de quelques fonds souverains issus des pays en
dveloppement ont pu amliorer leur image vis--vis de lextrieur et de concurrencer en
terme de transparence les fonds issus des pays dvelopps. Ainsi, les fonds Mubadala (EAU),
Tamasek (Singapour) et le fonds dAzerbadjan obtiennent la note complte, puis suivent, le
fonds brsilien et le fonds IPIC (mirats Arabes Unis) qui obtiennent la note de 9 sur 10.
2.1.2) La mthode du Score dEdwin Truman

Truman dresse un classement des grands fonds souverains (Truman Scoreboard) en
fonction de critres de transparence, de gouvernance, de responsabilit. Il leur attribue une
note fonde sur leurs rponses 33 questions fermes (rponse par oui ou non). Pour une
rponse oui , on lui attribue 1 et dans le cas dune rponse ngative on lui associe un
0 . De mme, des notes partielles existent telles que 0,25, 0,50 et 0,75.184
2.1.3) Lindice de mesure du respect des principes de Santiago

Un groupe de travail des fonds souverain (IWG) a t mis en place, en mai 2008. Il se
compose de 26 grands fonds souverains qui ont tenu trois runions, dont la premire et
Washington, la deuxime Singapour et la dernire Santiago. 185 De ces runions sont ns
les Principes de Santiago et cest ce quon appelle aussi les principes et pratiques
gnralement accepts (PPGA). Un intrt est porter aux objectifs, la nature, et la
structure de ces principes. Nous allons ensuite aborder lindex qui sy rapporte.
184
Jean Michel ROCCHI, Michel RUIMY, les fonds souverains , dition Economica, 2011, p.76.
185
International Working Group of Sovereign Wealth Funds (IWG): Generally Accepted Principles and
Practices (GAPP)Santiago Principles.
128
i)
Les objectifs des PPGA (Principes et Pratiques Gnralement Accepts)

Ces principes ont pour mission de reprsenter fidlement lexistence de dispositifs de
gouvernance et de responsabilisation. Le respect de ces principes et pratiques devrait garantir

des retombes conomiques et financires positives aux pays dorigine et daccueil, plus
largement au systme financier international. Ils visent faire en sorte que par leur respect, les
fonds souverains amliorent leur image dinvestisseur conomique et financier. Et ainsi,
contribuer la stabilit du march financier et rduire les tentations protectionnistes.
Principes qui permettront vraisemblablement la coopration entre les pays daccueil et les
pays dorigine des fonds.
ii)
Nature et structure des PPGA

Les membres de lIWG186 (International Working Group (IWG) of Sovereign Wealth
Funds) adhrent aux PPGA de manire volontaire. Les principes et pratiques guident les
fonds souverains. Ceux-ci oprent selon le principe de bonne foi, ils effectuent leurs
investissements en prenant en compte les risques conomiques et financiers. De plus, les
rglements et obligations doivent tre respects aussi bien au niveau du pays dorigine, que du
pays daccueil.187
186
Groupe de travail international des fonds souverains, parmi ses membres on a : lAustralie, lAzerbadjan, le
Bahren, le Botswana, le Canada, le Chili, la Chine, La Guine Equatoriale, l Iran ,lIrlande, la Core du Sud, le
Kowet, la Lybie, le Mexique, la Nouvelle Zlande, la Norvge, le Qatar, la Russie, Singapour, Timor-Leste,
Trinidad & Tobago, les tats Arabes Unis, et les tats-Unis, et comme membres permanents, on a lOCDE et la
Banque Mondiale (organisations), le Vietnam, Oman et lArabie Saoudite.
187
International Working Group of Sovereign Wealth Funds (IWG) (2010), principes de Santiago, Introduction.
129
Graphique N22: Lindice de mesure du niveau de respect des principes de Santiago

(Santiago Compliance Index) rsultats de 2011
Source: Behrendt Sven, Sovereign Wealth Funds and their commitment to the Santiago
Principles: Where Do They Stand?, Carnegie papers, N22, May 2010, pp.6
Ces principes sont au nombre de vingt-quatre (voir annexe1), ils visent assainir le
mode de gestion des fonds souverains en sparant lintrt public de lintrt priv et en
tentant dinstaurer des bases et pratiques saines et solides pour assurer leur gouvernance ainsi
que la pratiques des pratiques dinvestissement. Ainsi, quatre principaux domaines ont t
lobjet de couverture par ces principes qui exigent aux fonds souverains adhrents se
conformer et par ailleurs informer dans son cadre lgal et juridique dexercice, prciser les
objectifs suivis et la coordination avec les politiques macroconomiques, dinformer du cadre
institutionnel et de gouvernance dans lequel il opre et, enfin, communiquer de son cadre
dinvestissement et de gestion du risque. 188
2.2) Les fonds souverains et limmunit juridictionnelle

Au 1er juin 2007, la Rpublique du Costa Rica et la Rpublique populaire de Chine
conclurent un mmorandum dentente confidentiel par lequel le Costa Rica sengageait, la
date des relations diplomatiques avec la Chine, rompre ces mmes relations avec Taiwan.
188
Idem
130
La Chine, en contrepartie, renforcera sa coopration avec le Costa Rica, a conclu en 2010 un

accord de libre-change, et soutiendrait sa candidature au sige dobservateur au Conseil de
Scurit (finalement obtenue entre 2008 et 2009). De plus, la Chine sest engage acqurir
par le biais du fonds souverain SAFE (State Administration of foreign Exchange) 300
millions des bons de trsor du Costa Rica. 189 Ce fonds souverain est le principal des autorits
chinoises en terme de volume des fonds grs, il apparait ainsi comme tant le bras
financirement arm de la Chine et une entit opaque qui dispose de filiales constitues au
sein de centre Offshore partir desquelles il opre certains de ses investissements 190.
Au-del de son intrt en matire de sparation des pouvoirs et de transparence de la

politique trangre des tats, cette affaire met en relief lun des multiples enjeux poss par
lactivit des fonds souverains, lesquels peuvent tre sommairement dfinis comme des
vhicules dinvestissement crs, aliments et contrls par les tats. 191 Cette affaire na pas
eu normment de remous, en raison de la crise et la tentative choue pour sauver la banque
amricaine Lehman Brothers qui fit secouer le systme financier international. Sa mise en
faillite est une leon historique que le monde de la finance retiendra, et quon incomba
lchec de ngociations conduites avec plusieurs fonds souverains afin dy injecter des
liquidits.192
Des tentatives dacquisition transfrontire ont t entreprises par des entreprises
publiques, qui ntaient pas spcifiquement des fonds souverains, dans des secteurs dactivit
sensibles193 de mme que, des prises de participations dans des fonds dinvestissement mis en
difficult par la crise financire ont suscit un trs vif moi dans les pays daccueil qui se sont
opposs politiquement la ralisation de ces oprations. Cela a conduit un amendement par
plusieurs pays de leurs lgislations relatives au contrle des investissements trangers.
189
Rgis BISMUTH, les fonds souverains face au droit international., annuaire franais de droit international,
cnrs, 2010, pp.567
190
Rgis BISMUTH : Les fonds souverains, lments de perturbation du cadre juridique international,
Colloque sur "Les fonds souverains : entre affirmation et dilution de ltat face la mondialisation", Universit
Paris 8, Vincennes Seine Saint-Denis, 2 dcembre 2011.
191
192
Rgis BISMUTH, Op.cit., note 50, pp.568.

Idem, pp.569.
193
Exemples : Les ports amricains par la socit de Duba Ports World en 2006 et la socit ptrolire
amricaine UNACOL par la China National Offshore Oil Corporation se sont heurts une forte opposition
politique aux tats-Unis.
131
Bien que, lusage des tats de leur puissance conomique pour des fins de politique
trangre nest pas en soi une nouveaut ; il sagit certainement dune constante des relations
internationales. Le dveloppement des fonds souverains modifie nanmoins profondment les
modalits dexercice de cette influence conomique puisque celle-ci nemprunte pas les
canaux diplomatiques traditionnels ou leurs affluents officieux, mais prend pour support des
mcanismes de libralisation des investissements internationaux qui ont t mis en place afin
de favoriser les oprations dacteurs conomiques censes ntre guids in fine que par des
motivations financires. Il est ds lors lgitime de se demander si les tats, via leurs fonds
souverains, peuvent tre considrs comme des investisseurs trangers comme les autres. 194
2.2.1) Le comportement du fonds souverain et son tat dorigine

Les fonds souverains sont des investisseurs divers par leur statut que par leurs
activits. Le lgislateur en se basant sur le cadre gnral et les articles dfinissant la
responsabilit des tats de la commission du Droit International de 2001 :
- Larticle 4 sur le comportement des organes de ltat ;
-larticle 5 sur le comportement dune personne ou une entit exerant les
prrogatives dun tat ;
- larticle 8 sur la possibilit dagir en fait sur les instructions ou les directives ou sous
le contrle de ltat. 195
Les fonds souverains du fait de la diversit de leurs formes juridiques peuvent tre
dpourvus de personnalit morale ou constitus en tant que personne morale de droit public
(CIC est une socit dote de la personnalit morale et rgie par le droit des socits chinois)
ou socit de droit priv.196 Des fonds souverains sont organiss en tant que personnes
morales distinctes du gouvernement et de la banque centrale. 197 Cette diversit empche de
telles entits de prendre la forme juridique dorgane de ltat, en dautre terme, entrer dans
lorganisation de ltat et agir en son nom. 198 Ce qui rend donc larticle 4 non pertinent afin
de caractriser lattribution cette entit la qualit dorgane de ltat, il en est de mme pour
larticle 5 qui vise les personnes ou entits habilites par ltat exercer des prrogatives de
puissance publique. Le critre fonctionnel retenu par (larticle 5) exclut la catgorie des fonds
194
Rgis BISMUTH, les fonds souverains face au droit internationale., annuaire franais de droit
international, cnrs, 2010, pp.570
195
Les articles 4, 5 et 8 sur la responsabilit des tats sont pertinents et dont le caractre coutumier a t reconnu
par la Cour Internationale de Justice.
196
Op.cit. Note 50, pp.577.
197
Caroline Bertin DELACOUR, les fonds souverains, ces nouveaux acteurs de lconomie mondiale ,
198
Idem.
132
souverains, puisquil tablit clairement et fermement que les activits ordinairement conduites
par des oprateurs privs ne peuvent constituer des prrogatives de puissance publique. En
dehors de la finalit publique et des objectifs dintrt gnral, les fonds investissent se
comportent comme investisseurs privs puisquils interviennent sur les marchs financiers en
acqurant des actions, des prises de participations dans des entreprises, des titres de dettes
publiques ou prives.
En ayant pour appui larticle 8, il faut dterminer si les fonds souverains peuvent agir
en fait sur les instructions ou les directives ou sous le contrle de son tat dorigine. Pour
cela, il est ncessaire de dfinir que le contrle exerc par sur lentit est effectif au moment
o les violations allgues ont t produites.199 Un contrle global consistant par exemple en
un financement des oprations litigieuses nest en soi pas suffisant afin de satisfaire aux
conditions poses par larticle 8.200
Figure N10: Lattribution ltat des comportements du fonds souverain
Trois niveaux de contrle
Contrle Global
Pas suffisant
Pas suffisant
Orientation
Contrle Effectif
Suffisant
Gestion du Fonds
Totale Dpendance
Pas suffisant
Excution
Les trois fonctions
Source : adapt de larticle de Rgis BISMUTH, les fonds souverains face au droit
international , CNRS 2010, pp.570-579.
Cette proposition est loin dtre un modle parfait pour lensemble des fonds
souverains, mais il est possible de transposer les trois fonctions du fonds souverain au trois
199
CDI, Projet darticles sur la responsabilit de ltat pour fait internationalement illicite et commentaires
relatifs, Doc. A/56/10, Rapport de la Commission du droit international, 2001, pp.112
200
Op.cit. Note 60.pp.578.
133
niveaux de contrle. Cependant, il nest pas possible dimputer les dcisions du fonds ltat
lorsque ce dernier exerce un contrle total sur lexcution de celles-ci, de mme que lorsque
ltat exerce un contrle total, alimente, constitue ou dfinit lorientation stratgique dun
fonds souverain, conformment aux dispositions de larticle 8.201
Pour ce faire, ltat doit donc exercer un contrle effectif et tre directement impliqu
dans la gestion oprationnelle du fonds. Or, lintensit de lintervention de ltat dans la
gestion oprationnelle varie considrablement dun fonds souverain lautre. Si ltat
intervient directement dans les dcisions dinvestissement (par exemple la dcision du fonds
chinois SAFE dacqurir les bons du Trsor costaricain) ces dernires lui seront in fine
imputables au titre du contrle effectif. Cependant, si les instruments rgissant la gouvernance
du fonds assurent lindpendance des gestionnaires dans leur choix dinvestissement et que
celle-ci est effective, modle que prconisent les standards internationaux en la matire, il ne
serait ds lors pas possible de prime abord dattribuer les dcisions dinvestissement ltat,
car il nexiste dans cette situation quun contrle global et pas un contrle effectif. 202
Nanmoins, les pays dtenteurs de fonds souverains ont une obligation de vigilance et
raliser en loccurrence un ensemble de vrifications des investissements que les gestionnaires
ralisent et ne constituent pas une violation des engagements et obligations internationales,
cest du moins ce qui est dfini par le texte gouvernant le fonds souverain norvgien
Government Pension Fund Global qui exclue les investissements au sein dentreprises
impliques dans la production darmes prohibes par le droit international, des violations
massives des droits de lhomme ou des dommages causs lenvironnement. 203 Lexemple du
fonds norvgien et lintervention ex post des autorits afin de rorienter la stratgie du fonds
et la mise dun contrle ex ante au sein du mandat destin aux gestionnaires prcis, du moins
pour ce fonds souverain, que les gestionnaires ne peuvent utiliser les finances de ltat des
fins contraires au droit international.
201
202
CDI, Op.cit. note 61, pp.113

Idem.
203
Adopted by the Ministry of Finance on 1 March 2010 pursuant to Act no. 123 of 21 December 2005 relating
to the Government Pension Fund, section 7, section 2.
134
2.2.2) Les immunits juridictionnelles des tats trangers et les fonds

souverains
Les fonds souverains en tant quentits cres et finances et globalement contrles
par les tats, invoqueraient trs probablement les immunits juridictionnelles et dexcution
dont bnficient leurs tats dorigines. Le prsident de lautorit boursire amricaine, la SEC
(Securities and Exchange Commission), a pos lventualit quune puissance publique qui
investit via un fonds souverain dans un march financier dun autre tat peut tre avantag
par rapport aux autres investisseurs institutionnels privs sils disposent dinformations autres
que celles disponibles dans le march. Cette situation peut constituer un dlit diniti et le
fonds peut ventuellement invoquer les immunits juridiques dont il bnficie.204
Figure N11 : Exemple o les immunits souveraines peuvent tre souleves.
Possibilit de soulever des immunits souveraines
tat A
Fonds souverains
Achat / vente de titres (actions, obligations,.)
Service de renseignement
du pays A
Informations privilgies
tat B March financier
Dlit diniti
Source : adapte de lannuaire franais de droit international, les fonds souverains et le droit
international , CNRS, 2010, pp. 581-582.
Les pays convergent aux mmes conclusions pour ce qui est des bnficiaires des
immunits et leur cadre dapplication. Le droit franais linstar du droit amricain pose deux
conditions, la premire condition est quil y ait une dpendance fonctionnelle de lorganisme
vis--vis de ltat et, au moins, la finalit publique de lacte litigieux. 205 Ils considrent que
les fonds souverains sont des manations des tats, ds lors quils ont t crs par ltat
central qui exerce sur leurs activits un contrle global et que ces fonds poursuivent un
objectif dintrt gnral. Pour les Nations Unies, ils bnficient des immunits de juridiction,
les tablissements ou organismes dtat ou autres entits, ds lors quils sont habilits
204
WWW.SEC.gov (Christopher COX, The Role of Government in Markets, 24 octobre 2007).

David GAUKRODGER, Foreign State Immunity and Foreign Government Controlled Investors, OECD
Working Papers on International Investment, n 2010/2, 2010
205
135
accomplir et accomplissent effectivement des actes dans lexercice de lautorit souveraine de

ltat. 206
Mais, tre une manation de ltat ne suffit pas pour garantir au fonds souverain
limmunit. Cependant, une distinction est faite entre les actes de gestion et les actes de
souverainet, dont le premier correspond lobjectif poursuivi par le fonds (la finalit), et la
deuxime prend en considration la nature de lacte (la forme). Les tats-Unis par exemple,
refusent toute immunit aux activits commerciales malgr lorigine et lobjectif de servir un
intrt public. Quant aux Nations Unies il est pour dterminer si un contrat ou une
transaction est une transaction commerciale [], il convient de tenir compte en premier lieu
de la nature du ou de la transaction, mais il faudrait aussi prendre en considration son but si
les parties au contrat ou la transaction en sont ainsi convenues [] 207
En conclusion, limportance accorde la forme qu la finalit refuse toute immunit
juridictionnelle aux fonds souverains qui peuvent se fondre dans lanonymat des marchs et se
muer en parfaits acteurs privs. Mieux encore, si lon se rfre au critre finaliste, on peut
avancer que la finalit publique de lopration nest connue que du fonds souverain et
absolument pas de lautre partie la transaction.208 Il est donc concevable quun fonds
souverain finanant lexploitation de ressources naturelles ltranger dans des circonstances
conduisant des violations massives des Droits de lHomme puisse tre poursuivi devant les
juridictions amricaines sur la base de lAlien Tort Claims Act 145, sans quil puisse opposer
son immunit de juridiction une telle demande.209
206
Convention des Nations Unies sur les immunits juridictionnelles des tats et de leurs biens, 2 dcembre
2004, article 2 (1) (b) (iii).
207
Idem, article 2 (2).
208
Rgis BISMUTH, les fonds souverains face au droit international., annuaire franais du droit international,
CNRS, 2010, pp.583
209
Idem, pp.589
136
2.3) Les restrictions opres par les pays dvelopps lgard des fonds
souverains
Les tats dvelopps qui sont les dfenseurs de la libre circulation des capitaux,
ntaient pas rests insensibles la monte en puissance des fonds souverains malgr le
besoin vital dune ouverture de leurs marchs pour les capitaux trangers. Par consquent, des
tentatives de contrle et de rglement national et communautaire des investissements manant
des fonds souverains ont t entreprises par leurs autorits, dont nous traiterons que les
principales.
2.3.1) Restrictions opres par les tats-Unis

Les tats-Unis affichent une certaine volont de composer avec les fonds souverains,
mais une mfiance leur gard existe. Ltat fdral dispose dune multitude dinstruments
visant la protection dintrts considrs comme vitaux et tente par leur biais dencadrer les
investissements directs trangers applicables aux fonds souverains. ce titre, plusieurs
secteurs font lobjet dune surveillance particulire et porte souvent la notion de scurit
nationale , souvent interprte de manire large et opportune.210
Le plus ancien rglement des fonds souverains est le Comit pour lInvestissement
tranger aux tats-Unis (CFIUS, Comity of Foreign Investment in United States), cr en
1975 par un dcret du prsident Gerald Ford et prsid par le dpartement du Trsor. 211 Aux
tats-Unis, lamendement dExon-Florio l'Omnibus Trade and Competitiveness Act, adopt
en 1988, accorde au prsident des tats-Unis
lexamen des acquisitions d'entreprises
amricaines par des entits trangres. L'amendement Exon-Florio a t modifi en 2007 par
the National Security Act
(FINSA). FINSA renforce et raffirme les dispositions de
l'amendement Exon-Florio existantes. Ces changements ont augment le rle du Congrs. Le

comit sur les investissements trangers des tats-Unis (CFIUS) doit maintenant informer la
majorit et la minorit reprsentants du Snat et de la Chambre des reprsentatives ainsi que
les membres des comits juridictionnels du Congrs. 212
210
Jean Michel ROCCHI, Michel RUIMY, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp.127
211
Seth Robert LINDBERG, Sovereign wealth funds regulation in the E.U and US , Syracuse Journal of
International Law & commerce, 2009, pp.101.
212
Idem, pp.103
137
Toute acquisition pouvant menacer la scurit nationale peut-tre suspendue ou

annule par le prsident des tats-Unis si les rsultats de lexamen ou de lenqute
dterminent les effets dune opration de fusion, acquisition ou prise de contrle par une
socit trangre sur la scurit nationale.213
Le prsident peut confirmer la dangerosit de linvestissement pour la scurit nationale si :214
(1) linvestissement tranger cible la production nationale indispensable pour les besoins
projets en dfense (scurit) nationale;
(2) affecte laptitude et la capacit des industries nationales rpondre aux exigences de
scurit nationale (disponibilit des ressources humaines, des produits, des technologies, des
matriaux et autres fournitures et services) ;
(3) le contrle des industries nationales et d'activits commerciales par des investisseurs
trangers la capacit de ltat rpondre aux exigences de la scurit nationale ;
(4) les effets potentiels du projet ou de la transaction envisags sur les ventes de matriel
militaire, dquipement ou de technologie n'importe quel pays soutenant le terrorisme et
produisant des armes.
(5) les effets potentiels sur le leadership technologique international amricain dans des
domaines touchant la scurit nationale amricaine.
Des modifications ont t entreprises par le gouvernement amricain et viennent

renforcer larsenal juridique rglementant les investissements trangers entrants et se recentre
sur les effets potentiels sur la scurit nationale d'une transaction sur les infrastructures de
base, les produits nergtiques majeurs, les ventes de biens militaires ou de technologie vers
des pays qui reprsentent une menace militaire rgionale pour les tats-Unis. Toutefois, le
rglement prvoit et rejette toute ide de prise de contrle et disposition de droits de vote si
loprateur dclare agir qu des fins d'investissement, ainsi des preuves convaincantes
doivent tre prsentes au prsident. 215
213
Idem, pp.104
214
Idem.
215
Nimrod Raphaeli & Bianca Gersten, Sovereign Wealth Funds: Investment Vehicles for the Persian Gulf
Countries, MIDDLE East, 2008. pp.48
138
Le 17 novembre 2008, les tats-Unis ont pris une mesure pour durcir la
rglementation contre les investissements SWF. Selon les nouvelles rgles, les transactions
dans lesquelles une entit trangre acquiert une participation de moins de 10 % dans un
secteur, nobtiendrait pas automatiquement une exemption dexamen par le CFIUS. Depuis
1988, les socits trangres ont envoy au CFIUS plusieurs milliers davis d'intention
d'achat dentreprises amricaines, mais le CFIUS a tudi seulement quelques-uns et de ceuxl il nen a bloqu quun seul. Le seul investissement bloqu sagit de la tentative d'achat par
la China Aviation Technology Import-Export Corporation dun fabricant de pices d'aronefs
civils priv, bas Seattle.216
Mais la seule fois quune acquisition par un fonds souverain a t officiellement
bloque par les autorits amricaines, ctait en 2005, quand Duba Ports World a pu contrler
la compagnie britannique P & O qui grait les six principaux ports de lEst des tats-Unis.217
Cette opration de prise de contrle des ports amricains par une entreprise trangre a t
lorigine dune polmique et a suscit lindignation des politiques amricains. En avanant la
raison nationale motif de scurit nationale , le Congrs amricain a tent de bloquer le
fonctionnement de l'entreprise et il a fallu attendre mars 2006 pour que Duba Ports World
convienne remettre le fonctionnement de ces ports entre les mains dentits amricaines. 218
Toutefois, la crise financire (crise du crdit) 2008-2009 a vu baisser la crainte des pays
daccueil face aux fonds souverains qui avaient normment besoin de liquidit pour
recapitaliser leurs diffrentes institutions financires.
2.3.2) Restrictions opres au sein de lEurope

Il n'existe actuellement aucune rglementation mondialement adopte. Bien que les
tats-Unis, l'Union Europenne, lAustralie et lAllemagne ont pris des mesures individuelles
pour rglementer les flux manant des fonds souverains. Les ministres des finances du groupe
des sept (G7) ont demand la commission europenne, le Fonds Montaire International
(FMI) et la Banque Mondiale d'identifier les pratiques et dfinir les normes exiger des fonds
216
Idem.
217
Seth Robert Lindberg, Op.cit, pp.105
218
Nimrod Raphaeli & Bianca Gersten, Op.cit, pp.51
139
souverains sur le plan structurel, institutionnel, gestion des risques, transparence et

prsentation des comptes.
2.3.2.1) Restrictions opres au sein de lUnion Europenne
LUnion Europenne, premire puissance commerciale mondiale, a toujours affich
son attachement louverture aux investissements trangers, elle est en effet la premire
destination des investissements trangers. LUnion Europenne en veillant maintenir son
march ouvert aux investisseurs, a tout gagner dun systme conomique mondial
coopratif. Mais cette ouverture ajoute aux principes idologiques (Libert de circulation des
marchandises, des personnes et des capitaux), rend ce territoire vulnrable.219 LUnion
Europenne a galement tent de rglementer les flux provenant des fonds souverains. Ce
code de conduite contient cinq principes :220
i) L'engagement crer un environnement d'investissement ouvert la fois dans l'UE et
ailleurs, y compris dans les pays du tiers monde qui grent des fonds souverains;
ii) utiliser comme support les travaux raliss cet effet par les organisations internationales
comme le FMI et l'OCDE;
iii) utilisation des instruments existants dans lUnion europenne et au Niveau des tats
membres ;
iii)
respect des obligations du trait CE (communaut europenne) et des engagements

internationaux, par exemple dans le cadre de l'OMC;
iv)
proportionnalit et transparence.
L'objectif de ce cadre volontaire consiste prvenir tout conflit de lois et de noncoordination des politiques de ripostes nationales entreprises lencontre des fonds
souverains. Ce genre de perturbation peut fragmenter le march intrieur et affecter
l'conomie europenne dans son ensemble. LUnion Europenne est intervenue pour la
premire fois dans le dbat sur les fonds souverains, le 27 fvrier 2008, avec une
communication de la Commission Europenne.221 lheure o lEurope devrait sexprimer
dune seule voix, elle est divise et son nergie parpille. LUnion Europenne sest
219
Press Release, Europa, Commission Puts Forward Proposals to the European Council on Sovereign Wealth Funds and
Financial Stability (Feb. 27, 2008), available at http://europa.eu/rapid/pressReleasesAction.do?reference=IP/08/313.
220
Idem
221
Le site officiel de la commission europenne : http://ec.europa.eu/internal_market/capital/third

countries/sovereign_wealth_funds_fr.htm
140
construite sur une vision purement concurrentielle qui ne prend pas compte des enjeux
gopolitiques influant sur les marchs. Bruxelles dnonce une aide illgale lorsquun tat
membre met de largent dans une entreprise, 222 mais ne semble pas inquit ds lors quil
sagit dun fonds souverain tranger.
Cette position peut tre rsume comme suit: les dirigeants europens adoptent une
stratgie commune de l'UE pour accrotre la transparence, la prvisibilit et la responsabilit
des fonds souverains. Cette approche commune vise renforcer la voix de l'Europe dans les
rencontres internationales afin dtablir un code de bonne conduite contenant des normes
respecter en matire de transparence et de gouvernance. Ces restrictions lgard des fonds
souverains nont pas laiss neutre leurs cadres, ainsi, Bader al-Saad le directeur gnral de la
Kuwait Investment Authority, a dclar, dans une confrence Bourglinster au Luxembourg,
quune transparence totale poserait plus de questions que de rponses et en mettant en garde
les tats occidentaux sur les effets dun contrle excessif des tats qui pourra nuire
lconomie mondiale.
Pour ce qui est des niveaux dapproche en Europe : les textes europens reposent sur
les quatre liberts fondamentales, dont la libert de circulation des capitaux, laquelle est
applicable, non seulement entre pays membres, mais aussi avec les pays tiers. Selon le droit
communautaire, un investisseur dun tat tiers doit bnficier des mmes droits quun
investisseur communautaire.223 Cette disposition est renforce par les traits europens qui
noprent par de distinction entre investisseurs publics ou privs. Mais louverture nest pas
sans limites, car plusieurs mcanismes ont permis aux tats membres de se protger et cette
notion nest pas inscrite dans les traits europens et elle est laisse lapprciation de la
Cour et la Commission Europennes. Par consquent, chaque tat a adopt sa propre
lgislation relative la protection de ses entreprises.224
2.3.2.2) Restrictions opres en Allemagne
222
Article 107-108 du TFUE (Trait sur le fonctionnement de lUnion europenne), http://eurlex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:C:2008:115:0047:0199:fr:PDF

223
Le Trait sur le fonctionnement de l'Union europenne (anciennement Trait instituant la Communaut

europenne , Article 63 (ex-article 56 TCE).
224
Jean Michel ROCCHI, Les fonds souverains , Economica, 2011, pp.175
141
En 2008, le gouvernement allemand a adopt un rglement qui autorise le cabinet

allemand examiner les investissements de plus de vingt-cinq pour cent dans les entits
allemandes par ceux l'extrieur de l'Union Europenne et ses quatre partenaires, le
Liechtenstein, lIslande, la Norvge et la Suisse. Cette loi ressemble trs fortement la loi
amricaine Exon-Florio qui prvoit un examen des placements effectus par des entreprises
trangres (pays tiers lUnion) dans des entreprises allemandes. LAllemagne veut par le
biais de larticle 7 de la loi protger les intrts nationaux vitaux de son conomie. La
modification du prexistant article 7 de la loi sur le commerce extrieur et des rglements
(German Foreign Trade and Payments Act),225 offre un droit de veto largi au le
gouvernement allemand qui peut aller jusqu' interdire un investissement tranger suprieur
25 % dans une entreprise relevant de la scurit et l'ordre public.
226
Lapplication de cette loi est venue aprs lintervention de la chancelire allemande

Angela Merkel qui interdit au fonds souverain Russe Sistema d'investir dans Deutsche
Telekom, la plus grande entreprise de communications en Europe. Berlin veut protger les
secteurs stratgiques tlcommunications, banques, poste, logistique et nergie et ne
veut pas quils tombent entre les mains de ce qu'ils qualifient de fonds de criquets gants
contrls par les gouvernements russes, chinois ou du Moyen-Orient.
Les critiques, cependant, dtestent le dmnagement pour bloquer les fonds souverains russes
d'investir dans des entits occidentales.
linstar des tats-Unis, la nouvelle loi allemande, texte vot en fvrier 2009, stipule
que tout investissement de fonds trangers dans des entits allemandes doit tre notifi par la
Commission Fdrale de la Surveillance Bancaire (FBSC) 227. La procdure de notification en
consiste apporter toutes sortes dinformations permettant de sassurer de quelle catgorie
dinvestisseur il sagit et mesurer les risques sur lentreprise et le secteur cibl. La FBSC
(Federal Banking Supervisory Office) a ensuite deux mois pour examiner les demandes de
notification, au-del des deux mois, l'investissement peut tre ralis sous rserve de certaines
225
La loi protgeait exclusivement l'armement.
226
Ccile DE CORBIERE, L'Allemagne se prmunit contre les fonds souverains , Figaro, quotidien,
20/08/2008
227
Caroline Bertin Delacour, Les fonds souverains, ces nouveaux acteurs de lconomie mondiale , Eyrolles
(les chos), 2011, pp.133
142
exigences relatives la publicit, de diffusion d'information (rapports annuels et semiannuels, etc.)228.
2.3.2.3)
Restrictions opres en Italie
Le Gouvernement de droite italien sest oppos l'achat de plus de 5 % des entreprises

italiennes par les fonds souverains et a mis sur pied un comit dintrts nationaux pour
rguler les investissements des fonds souverains. En l'absence de rglementation commune
de l'Union Europenne, une telle politique ferait de lItalie le march le plus ferm aux fonds
souverains par rapport ses concurrents europens. Le dispositif franais, par exemple, ne
rserve pas de traitement particulier aux fonds souverains ni plus gnralement aux entits
contrles par des gouvernements : il vise indiffremment les oprations ralises par les
investisseurs de pays tiers lEurope, sans distinguer leur nature publique ou prive et limite
le seuil de participation est 33,33 % au-del duquel la rglementation sapplique,il est plus
lev que dans dautres pays, tels que lAllemagne (25 %) ou les tats-Unis (10 %). 229
L'objectif de ce rglement est de promouvoir les investissements utiles et

dempcher ceux qui menacent la scurit nationale . Certains fonds souverains sont
autoriss investir
dans des socits italiennes et dans des secteurs bien dfinis
(Infrastructures, transport et le tourisme) et ils sont soumis un contrle permanent. 230 Les
difficults financires et les perturbations politiques que rencontre lItalie prsentent une
aubaine pour dimportants investissements des fonds souverains, en gnral, et des fonds
chinois et russes, en particulier. Ces investissements peuvent aussi servir de tremplin pour
intgrer le march europen, ainsi et grce cette rglementation, les OPA (Offres Publiques
dAchat) hostiles lances contre les entreprises italiennes ont pu tre vites et
linvestissement des fonds souverains dans des domaines comme la dfense est interdit. 231
La rigueur de cette loi va de pair avec le faible niveau des investissements trangers en
Italie qui occupe la treizime place pour un montant total de 376,6 milliards de dollars.
228
Seth Robert Lindberg, Sovereign Wealth Fund Regulation in E.U. and U.S. Syracuse Journal of
International Law & Commerce, 2009, pp. 110
229
Caroline Bertin Delacour, pp. 129
230
Seth Robert Lindberg, pp.111
231
Seth Robert Lindberg, Op.cit, pp.111

143
Contrairement lAllemagne et les tats-Unis qui comptent respectivement, 1 270 milliards

et 2 367 milliards de dollars dinvestissement directs trangers. 232
2.3.2.4)
Restrictions opres au Royaume-Uni
La GrandeBretagne, pays parmi les plus accueillants aux fonds souverains, a ragi en
1988 lorsque la Kuwait Investment Authority a mont sa participation 22 % dans le capital
de BP. Margaret Thatcher, Premier Ministre lpoque, avait oblig le fonds kowetien
revendre ses parts du groupe ptrolier, craignant leur utilisation des fins politiques. Celuici
en dtient toujours 2,5 % aujourdhui.233
Le Royaume-Uni a dcid de ne pas adopter une nouvelle loi concernant les fonds
souverains depuis la rcente augmentation de l'investissement des fonds souverains. Le
chancelier de l'chiquier dclarant lorsqu'une entreprise n'agit pas de manire commerciale
ou nous avons des raisons quelle comporte des risques pour la scurit nationale, nous nous
rservons le pouvoir dagir. 234
Aux termes de la Loi sur les entreprises (Enterprise ACT, contre les concentrations et
les abus de position dominantes), le Secrtaire d'tat peut intervenir dans une fusion ou une
acquisition pour diverses raisons. Le ministre britannique de lindustrie235 sarroge le droit
dintervenir quand lintrt public (Scurit nationale) est menac, il peut donc modifier la
dfinition de lintrt public par ordonnance, qui ne devient dfinitive quaprs lapprobation
du parlement,236 et y ajouter dautres domaines dactivits, ceux qui ne sont pas encore
couverts par larticle 58, qui protge les intrts nationaux du Royaume-Uni.237 Ainsi, dans
certaines circonstances, le Gouvernement du Royaume-Uni peut bloquer un investissement
dun fonds souverain dans lune de ses socits, surtout si la fusion affecte la scurit
nationale.238
232
Idem.
233
ACHOUR Anouar, Les failles des fonds souverains et les ractions contradictoires de lOccident , cole de
guerre conomique, 2008, pp.13
234
ECONOMIC INDICATORS, Rising Power of the Sovereign Funds, SUN. TIMES, Oct. 28, 2007, pp.4
235
Cest lquivalent du Secretary of State for the department for business, enterprise and regulatory Reform)
236
Bertin Delacour Caroline, Les fonds souverains, ces nouveaux acteurs de la finance mondiale , Eyrolles,
pp. 130.
237
Idem, pp.112
238
Bertin Delacour Caroline, op.cit, pp.112.

144
Le Royaume-Uni est un important centre de la finance internationale et de

l'investissement.
Une
mesure
protectionniste
supplmentaire
peut
entraver
les
investissements. Pour les fonds souverains, le Royaume-Uni est un centre important, un

march pour leurs transactions, cest l do certains fonds souverains sont grs. Dailleurs,
la Kuwait Investment Authority, la Brunei Investment Authority, l'Abu Dhabi Investment
Authority, les fonds singapouriens Temasek et GIC (Government of Singapore Investment
Corporation) ont tous tabli des bureaux Londres avec l'intention d'explorer les
investissements futurs dans les entits britanniques.239
Le Royaume-Uni demeure, cependant, l'un des tats les moins restrictifs envers
l'investissement des fonds souverains. Cette atmosphre peu contraignante encourage les
investissements internationaux au Royaume-Uni et ramne le Royaume au deuxime rang
mondial derrire les tats-Unis, et compte sur son territoire plus de 1 230 milliards de dollars
dinvestissements directs trangers. 240
Les rgles et principes gnralement accepts de lOMC et de
2.3.3)
lOCDE
Le cadre juridique international va des rgles de lOrganisation Mondiale du
Commerce (OMC) sur le libre-change, celle de lOrganisation de Coopration et de
Dveloppement conomique (OCDE) : le Code de libralisation des mouvements de capitaux
en considrant les codes de conduite tels que les Principes de Santiago : Principes et pratiques
Gnralement Accepts(PPGA) par les fonds souverains.
LOCDE travaille dans le sens de la libralisation de capitaux entre ses membres. Elle
rgule les investissements trangers et a tabli un Code de libralisation des mouvements de
capitaux. LOMC comme lOCDE tablissent le principe de la libert dinvestissements
comme moteur de dveloppement conomique. Cette libert dinvestissement saccompagne
des principes de non-discrimination et de traitement national. Les pays htes ou receveurs
dinvestissements trangers doivent le mme traitement aux investisseurs nationaux quaux
investisseurs des autres pays membres. Un traitement moins favorable nest pas autoris.
LOCDE prvoit la suppression progressive de mesures discriminatoires si elles existent. Le
239
Idem.
240
Idem, pp.113.
145
traitement national vise lgalit de concurrence et de ngociation et la libre circulation des

capitaux. Ces principes ont force de loi pour les pays membres.241
Exception faite dans le cas de menace pour la scurit nationale, lOCDE
dans
larticle 3 du code de la libralisation des mouvements de capitaux autorise la prise de

mesures ncessaires la protection des intrts essentiels sa scurit et au maintien de
lordre public ou la protection de la sant, de la moralit et de la scurit publique 242.
Les intrts de scurit sont dtermins par les tats, mais il est ncessaire de garder un
environnement dinvestissement sain. Les mesures prises doivent tre codifies et publies
selon le principe de transparence et de prvisibilit. Et le principe de proportionnalit veut que
la mesure prise ne soit pas plus importante que la valeur que lon tend protger.
CONCLUSION
La rcession de 2008-2009 a t aggrave par le manque de coordination des

politiques financires et rglementaires. Sans modle de contrle uniforme des fonds
souverains, plusieurs problmes peuvent survenir dans le futur. Une vision unanime lgard
de ces investisseurs est donc ncessaire en raison de laspect opportuniste de leurs
investissements.
La situation conomique et financire mondiale permet aux fonds souverains
doccuper une place importante, l o la fermeture des marchs occidentaux ses
investisseurs ne fera quaccentuer la gravit de la crise du crdit qui touche ces pays et mettre
en chec leur politique de dsendettement complique par limpossibilit de sendetter
gratuitement auprs de leurs banques centrales.
Cette situation favorise les investisseurs de long terme, tant donns les moyens
financiers importants et leur taille qui va sans doute augmenter si le rythme de progression
annuel pour les cinq premiers fonds est de 19,8 %, les fonds souverains atteindront la taille de
13 400 milliards de dollars en 2017, une capacit financire caractre long-termiste pouvant
241
OCDE, renforcer l'ouverture des marchs grce a la rforme de la rglementation, 2003 :

http://www.oecd.org/fr/norvege/42099870.pdf
242
Larticle 3 de la decision du conseil de l'OCDE : http://www.oecd.org
146
injecter des sommes importantes dans ces marchs et financer en loccurrence les entreprises
occidentales en besoin de financement.243
Cependant, les flux de capitaux en provenance de ces pays sont vitaux pour les pays
touchs par la crise. Cela nest possible que dans un cadre rglementaire soigneusement dfini
par les deux partis, pays dtenteur et rcepteurs de ces fonds souverains.
243
Dussouy Grard, les thories de la mondialit : trait de relations internationales III , lHarmattan, 2009,
pp123
147
CONCLUSION GNRALE
148
Tant que la distribution de crdit permet de dvelopper des investissements porteurs

dun dynamisme de lactivit conomique, la finance joue son rle. Mais quand le crdit
devient excessif au regard des besoins de lconomie relle, cest quil sert la spculation. Et
que la crise nest pas loin. De fait, toutes les crises financires de lhistoire ont t marques
par un excs de crdit. Ds que des possibilits de gains se prsentent suite linnovation
financire, les investisseurs ne se contentent pas dinvestir leurs argents et celui de leurs
clients, mais ils empruntent pour raliser des gains et entretiennent ainsi une bulle qui finit
indubitablement par clater. Une partie de lingniosit financire des annes 1990 et 2000 a
ainsi consist inventer des produits financiers complexes par lesquels les investisseurs
pouvaient emprunter le plus possible auprs des banques et gestionnaires dpargne (fonds de
pension, fonds souverains, compagnies dassurances) tents dentrer dans le jeu financier
la mode. Cest dailleurs en cette priode que la banque J-P Morgan a dvelopp partir de
1994, un nouveau produit sous forme de contrat dassurance sur la couverture de dfaillance,
ou ce quon appelle en anglais (Credit Debt Swaps CDS -drivs sur vnement de crdit), et
tant dautres qui ont t derrire la crise des subprimes et la crise de la dette qui plane
actuellement sur le monde capitaliste. Largent prt servait acheter des actions, des
obligations, les maisons, etc., dont les prix montent grce la demande finance par la dette.
Ceux qui dtiennent alors ces actifs deviennent plus riches et peuvent retourner chez leur
banquier pour demander des crdits supplmentaires afin dacheter des tires ou des maisons
dont le prix monte. Cette bulle a t ainsi nourrie et cra avec elle un montant global de crdit
qui reprsente 90 % de la monnaie mondiale en circulation et les dix pour cent restants
constituent la monnaie fiduciaire (Billet de banques et monnaie mtallique) en circulation. Il
nen faudrait pour lclatement de la bulle que 4 % des mnages amricains failles leurs
engagements.
Les consquences de la crise sont dramatiques, du moins, pour les pays occidentaux
qui se sont impos des plans de rigueurs budgtaires senss compresser leurs dettes publiques,
revenir un niveau dendettement soutenable et de relancer leur conomie relle. Un remuemnage est en train de se faire sur la scne internationale, ainsi des pays de tailles
gigantesques se sont mergs et prennent peu peu les rnes de la gouvernance mondiale.
LEurope est engage dans un dfi de restructuration et de rformes budgtaires afin de
juguler la crise de la dette qui menace sensiblement les pays du Sud et qui risque de trainer
avec eux les pays du Nord de lEurope. Les tats mergents, par le biais de leur fonds
souverains continuent dabonder ce march en liquidit, en ralisant dnormes
investissements dans limmobilier, lindustrie, les transports, etc. Au moment o lEurope
149
avait extrmement besoin de soutien financier extrieur. Les seuls pays courir au secours de
la zone Euro, contrairement ce quon a lhabitude de croire, sont la Chine et la Russie
(futurs leaders mondiaux daprs les pronostiques). LEurope avec son principe no bail-out
(pas de plan de sauvetage) et les diffrents mcanismes daide aux pays en difficult, Long
Term Refinancing Operations (LTRO), Security Market Program(SMP), le tout dernier Out
put Monetary Transactions (OMT) de Mario DRAGHI et la cration dun Fonds de Stabilit
Financire, arrive tant bien que mal rsister aux attaques des spculateurs et les tensions
intrieures.
Lmergence du capitalisme dtat et la reconfiguration du paysage conomique
mondial portent au-devant de la scne les nouvelles puissances mergentes o, on est tenu de
nouer des partenariats lissue de discussions objectives entre les parties. Cependant, le rle
des fonds souverains, en vertu de leurs caractres, stabilisateur et long-termiste, joue un rle
dune grande importance et peut prter assistance aux tats qui en font la demande. La crise
de la dette, les politiques daustrit rendent les tats occidentaux, en dehors de
lendettement, incapable de financer les besoins supplmentaires de leur conomie.
Les pays titulaires des fonds souverains continuent dengranger davantage de rserves
de change et tentent de les placer au lieu de constituer un poids sur la monnaie nationale.
Nanmoins, les fonds souverains empruntent des comportements distincts. Le premier est un
comportement rentier qui a pour mission de fructifier, sur le long terme, une rente (ressources
ptrolires, etc.) en linvestissant dans les marchs afin de renforcer le pouvoir en place, et
plus spcifiquement, celui de lquipe dirigeante. Ils sagissent principalement des fonds
appartenant aux monarchies ptrolires de la pninsule arabique. Il y a ensuite, les fonds
stratgiques qui obissent une logique de dveloppement stratgique, en dautres termes, ils
investissent dans des secteurs jugs vitaux pour la survie de leur conomie et de leur influence
politique, la Chine en est le meilleur exemple. Les fonds dits moralistes ont pour objectif, en
dpit du niveau de dveloppement et de niveau de vie levs, de rehausser le niveau de vie de
la population vieillissante et rpondre aux futurs engagements du gouvernement lgard de
sa population. Le fonds souverain norvgien est emblmatique dans cette approche. Il agit
suivant des rgles dthique salutaires et sinterdit dinvestir dans toute entreprise qui nagit
pas dans le cadre du respect des droits et des rgles morales. La taille financire des fonds
souverains va sensiblement augmenter. Les tats metteurs dploient leurs fonds et
investissent dans les quatre coins du monde, comme leurs rserves de change augmentent, les
fonds souverains seraient des acteurs incontournables de lenvironnement conomique et
financier de demain.
150
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www.swfinstute.org
156
Table des matires
157
Introduction Gnrale .8
Chapitre 1 : Les fonds souverains, un acteur de la finance internationale ......1 3
Introduction .14
Section 1 : Prsentation des fonds souverains : typologies et caractristiques ....15
1.1)
Dfinition des fonds souverains.....16
1.2) Catgorisation des fonds souverains .16

1.2.1) Selon leurs ressources ...17
1.2.2) Selon leurs objectifs.. .....22
1.3) Transfert des excdents vers les fonds souverains 27
1.3.1) La mthode directe.. ......28
1.3.2) La mthode indirecte .. ..29
1.3.3) Les fonds souverains et le rendement minimum ...33
Section 2 : Les stratgies dinvestissement et gestion de portefeuille (allocation dactifs et
gestion des risques)..34
2.1) Stratgie dinvestissement ....35
2. 1.1) Stratgies dinvestissement prudentes ......35
2.1.2) Stratgies dinvestissement offensives .. ...37
2.2) Lorganisation de la gestion dun portefeuille dactions internationales..38
2.2.1) Le dpartement de recherche et danalyse conomique et financire...38
2.2.2) Le comit dinvestissement39
2.2.3) Les grants des portefeuilles.. 39
2.2.4) Le contrle..39
2. 3) La gestion classique. 40
2.3.1) La gestion passive avec un portefeuille de rfrence.40
2.3.2) La gestion active ...44
2.3.3) La gestion alternative . ..45
2.4) Lallocation stratgique... 52
2.4.1) Analyse Macro-conomique des portefeuilles des fonds souverains.52
2.4.2) Gestion des risques ...55
2.4.3) Allocation de portefeuille selon les zones gographiques..... 59
2.4.4) Comportement des fonds souverains dans l'conomie mondiale .61
Conclusion... 62
158
Chapitre 2 : Bilan des fonds souverains pendant la crise financire (2007-2009).....64

Introduction.65
Section 1 : Le rle des fonds souverains pendant la crise financire ....66
1.1) Mobilisation des capitaux des fonds souverains en destination des tablissements
occidentaux...66
1.1.1) Un regain en notorit des fonds souverains sur la scne internationale...67
1.1.2) Des prises de participation massives et un bilan financier dfavorable.68
1.2) Les consquences de la crise sur les fonds souverains. ...73
1.2.3) La tendance baissire de la valeur des portefeuilles des fonds souverains...73
1.2.4) Rorientation stratgique des fonds souverains (2008-2009)...74
Section 2 : Configuration stratgique des quelques fonds souverains ......79
2.1) Les fonds souverains chinois.80
2.1.1) China Investment Corporation (CIC).. .80
2.1.2) Le fonds souverains CIC un acteur financier au service de la stratgie dinvestissement
chinoise ...87
2.1.3) State Administration of Foreign Exchange (SAFE)......95
2.2) Les fonds souverains de lmirat dAbu Dhabi).......97
2.2.1) Abu Dhabi Investment Authority (ADIA)98
2.2.2) Abu Dhabi investment Concil (ADIC)105
2.2.3) Mubadala (Mubadala Development Company)............................................................106
Conclusion. 109
Chapitre 3 : Mise en perspective de la croissance tendancielle des fonds souverains110
Introduction...111
Section 1 : Les dterminants de croissance des fonds souverains 112
1.1) Le redressement conomique des pays mergents cas de (lAsie)......112
1.1.2) La crise de 2008, un frein la croissance des actifs des fonds souverains....114
1.1.3) Projection de croissance du PIB des pays des pays mergents...115
159
1.2) Mise en perspective historique des ptrodollars lorigine des fonds souverains
ptroliers117
1.2.1) Le recyclage des ptrodollars, entre quilibre financier et choix de placement
ltranger.117
1.2.2) Les fonds souverains ptroliers et la rente dpuisabilt121
Section 2 : La transparence des fonds souverains source de controverse et les tentatives
de rglementation..........126
2.1) La notion de transparence .127
2.1.1) Lindice de transparence de Linaburg-Maduell et de Carl Linaburg ..128
2.1.2) La mthode du Score dEdwin Truman.. 129
2.1.3) Lindice de mesure du respect des principes de Santiago129
2.2) Les fonds souverains et limmunit juridictionnelle.. 131
2.2.1) Le comportement du fonds souverains son Etat dorigine ?......................................132
2.2.2) Les immunits juridictionnelles des tats trangers et les fonds souverains.......135
2.3) Les restrictions opres par les pays dvelopps lgard des fonds souverains ..137
2.3.1) Restrictions opres par les Etats-Unis .... ..137
2.3.2) Restriction opres au sein de lEurope....140
2.3.3) Les rgles et principes gnralement acceptes de lOMC et de lOCDE.......145
Conclusion..146
CONCLUSION GNRALE..148
Bibliographie.151
160
ANNEXES
161
Annexe I: Evolution des exportations des pays mergents vers les pays de lOCDE (2007-2010)
162

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RPUBLIQUE ALGRIENNE DMOCRATIQUE ET POPULAIRE

MINISTRE DE LENSEIGNEMENT SUPRIEUR ET DE LA RECHERCHE SCIENTIFIQUE

En vue de lobtention du diplme de magistre en Sciences conomiques

Dirig par : Le Docteur Nasser BOUYAHIAOUI

Je remercie tous ceux qui mont aid la ralisation de ce travail. Je remercie

Liste des figures

prises de participations des fonds souverains dans les tablissements

Liste des graphiques

Liste des tableaux

Tableau N5 : La structuration du portefeuille.37

marchandises ou dexploitation de ptrole ou de gaz, la cration de ces fonds est un moyen

Le but de cette recherche se rsume en une analyse graduelle et approfondie de la

Section 1 : Prsentation des fonds souverains : typologies et

1.1) Dfinition des fonds souverains

investisseurs nationaux sur les marchs trangers, une stratgie de dveloppement

1.2) Catgorisation des fonds souverains

Ils rpondent des objectifs macroconomiques prcis, en particulier la

Ils poursuivent des stratgies dinvestissement de long terme, ce qui favorise la

1.2.1) Selon leurs ressources

Graphique N1 : Rpartition gographique et origines des actifs des fonds souverains en

Source: Moez LABIDI Lamia MAZIGH-JAIDANE, Fonds souverains et stabilit

Fonds de rente minire :

La premire source de financement des fonds souverains est constitue par

Caroline BERTIN DELACOUR, Op.cit. pp.31-32

Le tableau numro 1 tablit le classement des 25 premiers pays du point de vue du

Tableau N1 : Classement des 25 premiers tats par le montant de leurs rserves de

Source: adapt de http://www.treasury.gov. Report to Congress on International Economic

Rang Nom du fonds souverain

Abu Dhabi investment Authority

Government Pension Fund- Glogal

SAFE Investment Company

Chine Investment Corporation

Government of Singapour Investment Singapour

Kuwait Investment authority

National Social Security Funds

National Wealth Funds

Libyan Investment Authority

Qatar Investment Authority

Revenue Regulation Fund

Strategic Investment Fund

Alaska Permanent Fund Corporation

Ntional Pension Reserve Fund

Brunei Investment Agency

Samruk kazyna National Welfare Fund

National Development Fund

Korea Investment Corporation

Mubadala Development Company

1.2.2) Selon leurs objectifs

Les Fonds dpargne (Saving Funds) :

Les socits de placement des rserves (reserve funds)

Les fonds de dveloppement

Ils servent gnralement financer des projets socio-conomiques ou promouvoir

Caroline Bertin Delacour, op.cit, p.p.35-36

LABIDI.M, MAZIGH-JAIDANE.L, Fonds souverains et stabilit financire internationale nouveaux

Caroline Bertin Delacour, op.cit, pp.35

LABIDI.M, MAZIGH-JAIDANE.L, op.cit, pp.3

Caroline Bertin Delacour, Op.cit, page36

Les fonds de rserve de retraite conditionnels

Tableau N3 : tude comparative des fonds souverains et autres investisseurs institutionnels

- Ils dtiennent des rserves de change.

LABIDI.M, MAZIGH-JAIDANE.L, Op.cit, pp.4.

Tableau N3 : tude comparative des fonds souverains et autres investisseurs institutionnels

-Ils tirent leurs ressources de cotisations.