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Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

Chapitre 4

Loffre de monnaie

Premire partie

Lorsque la monnaie est mtallique et quelle nest pas frappe, la circulation montaire prend sa
source dans les mines do le mtal dont elle est faite est extrait. Lorsquelle est frappe, la cration
montaire part toujours des conditions matrielles de production du mtal choisi comme monnaie (les
mines), mais sy articule alors de faon complexe la politique de frappe du souverain.
Lorsque la monnaie est une monnaie dont le support matriel est dpourvu de valeur (un billet, un
compte vue), une monnaie de confiance ou une monnaie de crdit, la cration montaire prend sa
source dans le systme bancaire. Ce sont alors les banques, les intermdiaires montaires qui sont
lorigine du circuit montaire. La monnaie est alors cre soit par la distribution dun crdit un agent
non financier (entreprise, mnage), soit par la transformation en monnaie, la montisation, de titres de
crances dtenus par les agents non financiers et achets par les intermdiaires montaires (linverse,
remboursement de crdit une banque ou vente par une banque dun actif un agent non financier,
se traduit par une destruction de monnaie).
La premire voie de cration montaire la distribution de crdit est la plus importante, tant sur le
plan empirique que sur le plan thorique. Elle sexprime habituellement par la formule paradoxale
cest--dire contraire au sens commun les crdits font les dpts . quation en quelque sorte
fondamentale de lconomie montaire, elle est au principe de loffre de monnaie. Cest cette
quation quest consacre cette premire partie de loffre de monnaie.
La seconde partie aura pour objet, non plus le principe de loffre de monnaie, mais les mcanismes
les comportements et les institutions par lesquels est mis en uvre ce principe dans les
conomies capitalistes. Cest--dire, plus prcisment, les dterminants de loffre de crdit.
la source de la cration montaire, il est impossible de distinguer la monnaie du crdit. Ceci est
une nigme un peu confondante, qui va contre le sens commun.

1. Les principes fondamentaux de la cration montaire


Les banques crent donc de la monnaie lorsquelles distribuent des crdits ltat ou aux agents
non financiers non tatiques (mnages et entreprises principalement), souscrivent des missions de
titres par ces agents, montisent des devises ou achtent des actifs rels. Pour le montrer et en
prciser les conditions et les consquences, nous tudierons successivement le cas dune conomie
une seule banque puis dune conomie plusieurs banques.

1.1 Le modle une seule banque


1.1.1 Les crdits font les dpts
En distribuant du crdit les banques crent donc de la monnaie.
Considrons une entreprise X qui doit rgler un fournisseur Y et supposons quelle soit court de
liquidits (mais laffaire est prospre, et mme, elle est court de liquidits parce quelle est prospre,
parce quelle a du investir et embaucher pour faire face la demande trs forte qui sadresse elle).
Elle se tourne vers sa banque pour lui demander du crdit. Celle-ci lui accorde, puisquelle est en
bonne sant financire.
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La variation des bilans (dans la suite, on ne reprsentera que la variation des postes des bilans
(variation des encours) des agents, et cette variation sera indique par ) des agents est la suivante :

Graphique 1

Banque Entreprise X Entreprise Y

Actif Passif Actif Passif Actif Passif

crdits CX = 100 DX = 100 dpts dpts DX = 100 CX = 100 crdits


dette (X,Y ) = 100 dette (X,Y ) = 100

De la monnaie est bien cre : les dpts bancaires ont augment de DX.
Mais on sent bien que cest une demi-monnaie qui vient dtre cre. Elle est trop proche de sa
source pour tre une vraie monnaie. ce stade, rien nempche lentreprise X de se raviser et
dannuler lopration.
Les choses ne se nouent vraiment la monnaie en quelque sorte prend , comme on le dit, du
ciment qu partir du moment o lentreprise X va rgler sa dette lentreprise Y.
Aprs cette opration, les variations des bilans de X et de Y sont les suivantes :

Graphique 2

Banque Entreprise X Entreprise Y

Actif Passif Actif Passif Actif Passif

crdits CX = +100 DX = +100 dpts CX = +100 crdits DY = +100


DX = 100
DY = +100

Tel est le modle fondamental de la cration montaire.


Ainsi, ds lopration de crdit, le passif de la banque sest accru de DX = 100 . Ce passif tant
la seule forme de monnaie existante, la quantit de monnaie en circulation sest accrue de
DX = 100 . Ce sont bien les crdits (CX) qui font les dpts (DX puis DY), il y a bien cration de
monnaie (les dpts) par octroi dun crdit.
On va montrer dans la suite que cet exemple pourrait tre gnralis dans deux directions :
le type de support montaire (ce nest pas seulement le crdit) ;
le type dagents qui la banque offre du crdit.

1.1.2 De la monnaie peut tre cre par les banques en contrepartie dachats de titres
ou dactifs matriels

! Achats de titres
Dans lexemple prcdent, la banque met un crdit. Cest en ralit un titre financier particulier, un
titre qui ne peut tre cd qu un autre intermdiaire financier (notamment, on le verra, la Banque
centrale) et qui en gnral est cd sa valeur faciale (il ne peut pas donner lieu des pertes ou
des gains en capital).
On peut imaginer quen contrepartie du dpt ouvert dans ses livres, la banque accepte un titre de
dette quelle pourra recder si elle le dsire (une obligation ou un billet de trsorerie) ou mme un titre
de proprit (une action).
Lopration est identique la prcdente, condition de substituer lobligation, le billet de
trsorerie, laction, au crdit CX du schma prcdent.

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! Achats de biens
On peut galement imaginer que la banque achte un actif rel, par exemple un immeuble.
Les critures comptables seront alors les suivantes :

Graphique 3

Banque Entreprise X

Actif Passif Actif Passif

immo I = +100 DX = +100 dpts immo I = 100


dpts DX = +100

Ainsi, par simple jeu dcritures, la banque dispose du pouvoir, du privilge conviendrait-il de dire,
de crer ex nihilo cette chose extraordinaire, totalement immatrielle, sans valeur, une criture dans un
livre de comptes, qui lui permet de devenir propritaire dun objet matriel possdant une valeur
propre.
Cet exemple montre que si le crdit cre les dpts, que si cest la voie principale de cration de la
monnaie pour des raisons qui seront exposes ci-aprs, la monnaie cest le dpt, et le dpt nest
monnaie que parce quil est mis par une banque, et que de ce fait, il sera accept en gnral en
paiement par une collectivit nombreuse.
Cette approche gnrale montre que la monnaie se dfinit autant par ses conditions que par ses
fonctions. Cet exemple suggre galement la ncessit de limiter le pouvoir ainsi confr aux banques
dacqurir des biens ou des droits par un simple jeu dcritures.
Comment ? En dpouillant lactif contre lequel la monnaie est mise du maximum de proprits
sociales et conomiques, soit comme chose, soit comme rapport aux choses. Cet actif le plus
neutre , cest le crdit qui na quune exigence, celle dtre rembours. Pour cela, la lgislation
bancaire limite en gnral le montant des actifs rels (immeubles, actions) quune banque peut
acqurir comme contrepartie la monnaie quelle met. Ainsi, en matire dactions, le Comit de la
rglementation bancaire dans un rglement du 20 juin 1990 prcise que les participations prises par
des tablissements de crdit ne doivent pas excder :
pour chaque participation, 15 % du montant des fonds propres de ltablissement de crdit
prenant la participation ;
pour lensemble des participations, 60 % du montant des fonds propres de ltablissement de
crdit. Pouvant se constituer des portefeuilles de participations, les banques ne peuvent donc
pas sapproprier, par cration montaire, le capital dune entreprise.
Dans la suite on se limitera cette forme de contrepartie quest le crdit.

1.1.3 De la monnaie peut tre cre en contrepartie dun crdit ltat ou lextrieur
(non rsidents) sous forme de devises

lvidence, le modle prcdent peut tre gnralis aux mnages. Les banques peuvent crer
de la monnaie par distribution de crdit aux mnages. Il peut ltre galement ltat et aux non
rsidents.
! Crdit au Trsor (tat)
Ltat peut naturellement sendetter. Il le fait par lintermdiaire du Trsor qui est alors son bras
financier , son caissier et son reprsentant lgal. Le schma est alors le mme que prcdemment
deux diffrences prs :
la crance sur ltat peut tre un crdit accord par la banque ltat (il sappellera alors une
avance, un concours au Trsor), mais elle prend surtout la forme dun titre public ;
" soit un titre montaire : bon du Trsor ngociable,
" soit une obligation dtat ;

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Ces titres sont plus facilement cessibles dautres intermdiaires bancaires ou la Banque
centrale (contrairement au crdit des particuliers). Ils constituent mme des instruments
privilgis doprations de trsorerie bancaire ;
ltat lui-mme, parce que son crdit personnel est aussi sinon plus important que celui
dune banque, peut recevoir des dpts (mettre des titres sur lui-mme servant de moyens de
circulation ou de rserves de valeur).

! Crdit lextrieur sous forme de devises


Lorsquun rsident reoit des devises (un exportateur par exemple), pourvu quelles soient
convertibles, il peut demander la banque de les convertir en euros. La banque est ainsi amene
crer de la monnaie contre des devises.
La quantit de monnaie sest bien accrue raison de laccroissement du passif de la banque. Elle
dtient travers ces devises une crance sur lextrieur dont elle peut tout moment demander la
conversion en sa propre monnaie (leuro).
Mais il est important de ne pas confondre crdit lextrieur et entre de devises. Avec
la globalisation financire, par exemple, des non rsidents peuvent contracter des prts en euros
auprs dune banque franaise (ou conserver le produit de leurs propres exportations sous cette
forme). Symtriquement, des rsidents peuvent sendetter en dollars auprs des banques non
rsidentes. Cette distinction est particulirement importante pour le dollar, qui est une monnaie
internationale.

1.1.4 La destruction montaire


Lorsque la monnaie est totalement scripturale, exclusivement scripturale, purement scripturale, la
cration montaire est un jeu dcritures, un pur jeu dcritures. Le bilan dune banque est dans sa
nature mme trs diffrent du bilan dune entreprise. Pour une entreprise, les pices comptables sont
des reprsentations. Derrire le poste caisse , il y a ce que contient la caisse, ce qui y est en dpt.
Pour une banque, le bilan est la matire premire de son activit : les chiffres valent pour eux-mmes,
et par eux-mmes.
Si la cration montaire est un jeu dcritures, la destruction montaire est aussi un pur jeu
dcritures ; symtrie des formes, comme en droit.
Il y a destruction montaire :
lorsque des crdits aux particuliers sont rembourss la banque par ces particuliers ;
lorsque des concours ltat sont annuls ;
lorsque des titres financiers sont vendus par le secteur bancaire au secteur non bancaire, ou
des actifs rels ;
lorsque des devises sont cdes aux particuliers et transfres ltranger.
Toutes ces oprations ont pour contrepartie lannulation pure et simple dun dpt, le retrait de
billets ou de pices de la circulation.
Donnons tout ceci une reprsentation concrte, dans le prolongement de nos exemples
prcdents.
Premier cas : lentreprise X, avec ce quelle a achet lentreprise Y, va produire puis vendre sa
production. Si la valeur de cette production est vendue avec profit, elle va pouvoir rembourser le crdit
CX que la banque lui a consenti en dbitant son compte dun montant DX = CX. La monnaie
prcdemment cre est dtruite.
Deuxime cas : ltat sest endett pour payer ses fonctionnaires en janvier et fvrier. En mars il
recouvre limpt. Il peut rembourser sa dette au Trsor ou racheter les titres financiers quil a ant-
rieurement mis.

1.1.5 Le bouclage montaire

! Principe gnral
On aura compris, mme si ce qui prcde ne fait que le suggrer car il est difficile de le formaliser
simplement, que le circuit montaire est un tout, que la monnaie a les caractristiques dun fluide, dun
liquide, qui la fois est mis, circule, stagne et est dtruit.

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Elle est enferme dans un rseau de circulation, avec ses tuyaux, ses rcipients et ses pressions
extrieures. Il peut y avoir compensation entre vitesse de circulation et volume global, mais cette
compensation est limite.
Ce rseau de circulation nest pas entirement clos. Il est possible dajouter du liquide ou den
retirer, de crer ou de dtruire de la monnaie, selon les besoins.
Ce rglage est soit exogne (il dpend de lextrieur) soit endogne (il dpend dun mcanisme de
couplage de lalimentation aux besoins).
Pour la monnaie, les conditions de ce rglage dpendent des comportements des agents non
bancaires, notamment et directement de la demande de monnaie et de la demande de crdit, qui
dpendent elles-mmes des donnes actuelles ou courantes de leur situation conomique, mais aussi
des donnes anticipes de leur situation future et de la situation future de leur environnement
conomique. La demande et loffre de monnaie dpendent des plans que les agents conomiques font
de leur revenus et de leurs dpenses, des horizons multiples. Elles dpendent aussi des
comportements, des rgles, des procdures et des formes institutionnelles propres au systme
bancaire, et, plus largement, au systme financier ou lintermdiation financire.

! Les limites la cration montaire dans le modle une banque prcdent sont extrieures
au systme bancaire
A priori, dans une conomie en croissance, il ny aucune limite au processus dcrit prcdemment.
Comme X ne peut pas changer de banque et comme les personnes qui il fait des paiements
(virements) sont aussi clientes de la mme banque en sorte quun virement consiste dans ce cas
changer le nom dun titulaire de fonds dposs (cest--dire dun virement interne), la banque
nprouve aucune difficult de financement : son actif est toujours gal son passif, parce quil ny a
pas de fuite hors de son rseau.
Sil nexiste, dans une conomie ferme, que la seule monnaie mise par une banque, celle-ci
nprouve aucun problme de liquidit : ses dpts croissent comme ses crdits. Son bilan est toujours
quilibr. Du seul point de vue de lquilibre financier, lmission montaire potentielle est infinie.
En outre, comme la banque nprouve jamais de difficults financer ses crdits (cest--dire
conserver les dpts crs), elle nprouve aucune incitation exiger le remboursement des
crdits. Son seigneuriage la quantit de monnaie en circulation correspondant des crances
sur soi-mme jamais rembourses nest pas financirement born.
Mais il importe de bien comprendre que ces vues restent virtuelles, mme dans un modle une
seule banque : elles supposent que lconomie relle (les agents non financiers, la sphre de la
production et de la consommation) reste passive devant le comportement de cration montaire de la
banque unique, quelle accepte tous les crdits offerts par la banque, que laugmentation des prix qui
ne peut manquer de rsulter de cette cration montaire sans limite nentrane pas de fuite devant la
monnaie par, notamment, un recours accru au troc.
Mais ces limites intrinsques au modle une seule banque ne mritent pas quon les explore plus
prcisment, tellement le modle est irraliste et tellement a beaucoup plus de porte pratique et
thorique la contrainte qui apparat ds que lon abandonne lhypothse de lunicit de la banque et
que lon suppose que le systme montaire est compos de plus dune banque, qui se font
concurrence.

1.2 Le modle plusieurs banques

Contrairement au modle une seule banque, le modle deux (plusieurs) banques fait apparatre
des limites endognes la cration montaire, ces limites dpendant de la concurrence entre les
banques.

1.2.1 Le principe. La fuite hors du rseau et la concurrence bancaire

Considrons deux banques B1 et B2 et deux agents non bancaires X et Y (par exemple deux
entreprises) et reprenons le schma prcdent dans lequel la banque B1 cre de la monnaie en
consentant un crdit lagent X en supposant que X est client de B1 et Y client de B2.
Dans ltape 1, et en volution (variation de bilan), les situations sont les suivantes :

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Graphique 4

Banque 1 Banque 2

Actif Passif Actif Passif

crdits CX = +100 DX = +100 dpts

Entreprise X Entreprise Y

Actif Passif Actif Passif

dpts DX = +100 CX = +100 crdits

tape 2 : lagent X utilise une fraction de son dpt (30 par exemple) pour rgler une dette
sur Y (X met un chque de 30 lordre de Y ).
Y va porter ce chque la banque 2. Comme il ny a pas dautre monnaie que les monnaies des
banques 1 et 2, lorsque la banque 2 va prsenter ce chque la banque 1, en contrepartie, la
banque 1 va inscrire une dette envers 2 (refinancement) et 2 une crance sur 1 (rserve) :

Graphique 5

Banque 1 Banque 2

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire REF = + 30 opr. interbancaire RES = + 30

opr. clientle crdits CX = +100 DX = + 70 dpts opr. clientle DY = + 30 dpts

Entreprise X Entreprise Y

Actif Passif Actif Passif

dpts DX = + 70 CX = +100 crdits dpts DY = + 30

La banque 2 nacceptera doctroyer ce crdit la banque 1 qu la condition que celle-ci lui verse
un intrt un taux qui est appel le taux interbancaire.
tape 2bis. Il est possible dintroduire lide de compensation . Au cours de ltape 2,
simultanment, ou le mme jour, quelques heures dintervalle, X peut tirer un chque de 50
lordre de Y et Y tirer un chque de 20 lordre de X.
Le soir, dans un lieu prvu pour cela (la chambre de compensation) et pour conomiser les manipu-
lations et les critures, et titre exceptionnel, car la compensation est comptablement prohibe, la
banque 1 prsente la banque 2 sa crance et la banque 2 prsente la sienne et elles dcident de ne
retenir que le solde dans leurs livres : elles procdent une compensation . Au terme de cette
compensation, les critures sont identiques celles de ltape 2, condition de supposer que le
montant de 30 nest plus le rsultat dune seule opration, mais celui de la compensation et que
X et Y sont non plus deux clients particuliers mais lensemble des clients des banques B1 et B2.

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tape 3. Si la banque 1 et la banque 2 se font entirement confiance, quelles acceptent lune et


lautre, sans limite et sans cot, dinscrire leur actif et leur passif des dettes et crances
rciproques, ce modle est formellement identique au prcdent, le modle une seule banque.
Si des mfiances ou des rivalits, de la concurrence, les opposent, il sensuivra une certaine
rgulation de la cration montaire : la banque 2 pourrait bien ne pas accepter que la banque 1
sendette indfiniment auprs delle. Elle pourrait exiger des actifs rels en contrepartie de la fuite hors
du rseau de la banque 1, ou de faon plus raliste, la banque 2 progressivement exigera de la
banque 1 des intrts sur les crdits quelle lui consent (RES ) des taux de plus en plus levs.
Comme la banque 1, anticipant les rticences de la banque 2, pourrait bien rduire sa distribution de
crdit qui est lorigine de ces fuites.
On entre alors dans un jeu dinteraction stratgique au sens thorique qui est au principe de la
rgulation de la cration montaire.
On pourrait en rester l, comme nous y invite la thorie du free banking , et tudier comment la
concurrence entre les banques, sous diffrentes hypothses de comportement de celles-ci (recherche
de rentabilit, rapport au risque, taille) et dinstitutions (assurance des dpts) pourrait dicter son
rythme la cration de monnaie. Dans cette hypothse, la production du bien collectif que constitue la
monnaie ne rsulterait que des mcanismes de march, sans intervention publique. Mais les systmes
montaires contemporains nous suggrent de considrer que la rgulation publique de la cration
montaire est une ncessit structurelle et dintroduire dans les schmas prcdents une Banque
centrale, banque des banques garante de lunit de compte montaire et charge dassurer la
rgulation de lensemble du systme montaire, en fonction non pas de son intrt particulier, mais de
lintrt gnral.
Le schma gnral qui dcoule de lintroduction de la Banque centrale est identique au prcdent,
lexception du fait que les disponibilits bancaires (RES et REF) ne sont plus loges dans les bilans
des banques 1 et 2, mais dans celui de la Banque centrale qui, en consquence, a le pouvoir den fixer
le taux dintrt, le taux du march montaire (et non plus le taux interbancaire).

Graphique 6

Banque centrale

Actif Passif

opr. interbancaire REF = + 30 RES = + 30

dpts

Banque 1 Banque 2

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire REF = + 30 opr. interbancaire RES = + 30

opr. clientle crdits CX = +100 DX = + 70 dpts opr. clientle DY = + 30 dpts

Entreprise X Entreprise Y

Actif Passif Actif Passif

dpts DX = + 70 CX = +100 crdits dpts DY = + 30

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1.2.2 Lquilibre de long terme dun systme deux banques. Une formalisation
On peut retenir lhypothse que dans un systme deux banques, lquilibre de long terme exige
quaucune des deux banques naugmente continment son endettement auprs de lautre.
Soit C1 et C2 les montants des crdits distribus au cours dune priode (les crdits nouveaux)
et D1 et D2 les montants des dpts capts par les banques B1 et B2 sur la totalit des dpts
crs (D1 + D2 = C1 + C2 ).
La condition dquilibre de long terme est donc C1 = D1 (1) de laquelle dcoule C2 = D2.
Appelons d1 et d2 les parts de collecte des dpts des deux banques B1 et B2 (avec d1 + d2 = 1).
Lquation (1) scrit alors :
C1 = d1 (C1 + C2) puisque D1 = d1 (D1 + D2 ) = d1 (C1 + C2)
soit (1 d1) C1 = d1 . C2
DC1 d
do la condition dquilibre de long terme : = 1
DC 2 d 2
Elle exprime qu long terme doivent sgaliser :
dune part, la fuite de B1 vers B2 des dpts crs par la distribution de crdit de B1, soit :
d2 . C1 = (1 d1) C1 ;
dautre part, la collecte par B1 des dpts crs par la distribution de crdit de B2, soit :
d1 . C2 = (1 d2) C2 .

1.2.3 Les limites endognes de la cration montaire dans un modle plusieurs banques
Comme dans un modle une banque, la cration montaire est limite dans un modle
plusieurs banques par :
la demande de crdit des agents non financiers qui est la source de la cration montaire, ou,
concurremment, de loffre de titres, de biens rels ou de devises au systme bancaire par les
agents non financiers.
Symtriquement, la destruction montaire dpend de facteurs inverses (remboursement de
crdits, demande de titres, de biens rels ou de devises) ;
les conditions de lintgration du secteur financier au secteur rel de lconomie, et notamment
lvolution des prix qui commande lvolution de la demande de monnaie.
Une mission de monnaie trop importante par rapport aux besoins, due une offre de crdit
trop large, peut entraner une fuite devant la monnaie en faveur des biens rels, et du troc.
Mais ces limites gnrales sajoutent des limites spcifiques au modle plusieurs banques :
les relations de concurrence entre les banques (ou dentente) qui commandent la confiance
quelles se font mutuellement et leur disposition, travers le refinancement quelles saccordent,
se comporter comme une seule banque ;
les diffrences qui les sparent quant leur comportement de distribution de crdit et de
collecte des dpts et les degrs variables de substituabilit de la monnaie quelles mettent.
cet gard, en rgime normal, les banques commerciales ont des comportements trs voisins
(cf. infra) et les monnaies quelles mettent sont parfaitement substituables : un dpt vue
dans une banque B1 est parfaitement quivalent un dpt vue dans une banque B2. Les
banques commerciales peuvent donc tre agrges.
En revanche, les autres metteurs de monnaie : la Banque centrale, le Trsor et lextrieur
doivent tre distingus des banques commerciales dune part, et les uns et les autres dautre part :
parce que leur comportement de distribution de crdit est spcifique : la Banque centrale
veille la stabilit montaire, le Trsor est garant de lquilibre financier de ltat et
lextrieur rpond aux fluctuations des changes commerciaux et financiers de la France
avec lextrieur ;
parce que les agents non financiers ne considrent pas comme quivalents un dpt vue
et un billet de la Banque centrale, un dpt au Trsor et des devises, nen ayant pas le
mme usage pratique ou considrant que les risques auxquels ils les exposent ne sont pas
identiques.
Ces deux distinctions sous-tendent la dfinition de la liquidit bancaire qui constitue un des
facteurs centraux de la cration de monnaie par les banques.

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2. Les facteurs de la liquidit bancaire

2.1 Principe gnral


Considrons que le systme bancaire ne constitue quune seule banque B (par exemple la
banque B1 dans le modle deux banques) et que tous les autres intermdiaires bancaires
constituent une autre seule banque BC (par exemple la banque B2 dans le modle deux banques).
Supposons que B rassemble les banques commerciales dont lobjectif est le profit et que BC agrge
le systme bancaire public, la Banque centrale et le Trsor, et lextrieur.

Graphique 7

Banque centrale BC

Actif Passif

opr. interbancaire

Banque B Entreprise X

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire dpts DX = +100 CX = +100 crdits

opr. clientle crdits CX = +100 DX = + 100 dpts

Le schma deux banques montre deux faits importants :


lorsque B met de la monnaie en distribuant du crdit, la banque BC rcupre sous forme de
dpt une partie de la monnaie cre. Sa liquidit samliore puisquelle peut accrotre ses
rserves (dpt auprs dun autre intermdiaire financier, en lespce B) ; la liquidit de B se
dgrade corrlativement ;
symtriquement : lorsque BC met de la monnaie par la distribution de crdit, B reoit des
dpts nets et amliore sa liquidit.
Ainsi la liquidit du systme B samliore :
lorsque les agents non bancaires prfrent avoir des dpts auprs de B que de les avoir
auprs de BC ;
lorsque BC met du crdit.
Comme BC, cest la Banque centrale, lextrieur et le Trsor public runis, la liquidit bancaire, la
liquidit de B, dpend :
de la circulation de billets de la Banque centrale si lon suppose que la Banque centrale ne
distribue pas de crdit directement ;
des mouvements de devises (entres et sorties) ;
des oprations financires du Trsor public (dficit de ltat, collecte de liquidits par le Trsor).
Il importe dtudier sparment ces diffrents facteurs de la liquidit bancaire, en commenant par
celui qui joue un rle thorique et pratique central, la demande de billets de la Banque centrale.

2.2 La circulation des billets de la Banque centrale

La demande de billets constitue un facteur permanent de la liquidit bancaire. Supposons pour le


montrer que la banque BC du schma prcdent soit la seule banque centrale.

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! La fuite hors du rseau bancaire


Supposons que la banque B (le systme bancaire en fait) octroie un crdit CX (100 ) lentre-
prise X. lorigine, le dpt de lentreprise X la banque B augmente dun montant DX (100 )
gal au crdit octroy (cf. graphique 7).
Mais lentreprise X utilise toujours une partie de ses encaisses montaires sous forme de billets de
la Banque centrale pour rgler certaines de ses dpenses, celles en gnral dont le montant est faible.
En moyenne, pour lensemble des agents non financiers, cette partie est relativement faible mais elle
reste significative (cf. Chapitre 1).
Supposons que cette part slve 15 % pour lentreprise X. Lentreprise X va donc demander
la banque B (le systme bancaire) de transformer un montant BX = CX (15 ) de son dpt initial
cest--dire de la monnaie totale cre par la banque en billets. Cette demande de conversion
constitue une pression sur la liquidit de la banque. Celle-ci va se tourner vers la Banque centrale pour
obtenir ces billets, et trouver une rponse son manque de liquidits.
! Le refinancement auprs de la Banque centrale
La banque B (le systme bancaire) demande la banque BC de lui fournir de sa monnaie, cest-
-dire daccrotre dun montant quivalent (BX, 15 ) son compte chez elle (RES = BX = 15 ).
Si la Banque centrale accepte, elle va exiger de la banque (systme bancaire) une contrepartie qui
constituera le crdit lorigine de laugmentation du compte de B chez elle. Cette contrepartie pourra tre :
une cession (REF = 15 ) dun montant quivalent de son encours de crdit (par exemple,
pour simplifier, une fraction gale du crdit CX lorigine de la demande de billet de X :

Graphique 8

Banque centrale

Actif Passif

opr. interbancaire REF = +15 RES = +15

Banque B Entreprise X

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire RES = +15 dpts DX = +100 CX = +100 crdits

opr. clientle crdits CX = +85 DX = + 100 dpts

un nantissement (gage) dune partie gale de ses crdits. Dans ce cas, les crdits restent dans
le portefeuille de B :

Graphique 9

Banque centrale

Actif Passif

opr. interbancaire REF = +15 RES = +15

Banque B Entreprise X

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire RES = +15 REF= +15 dpts DX = +100 CX = +100 crdits

opr. clientle crdits CX = +100 DX = + 100 dpts

10
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

Supposons que ce soit la seconde voie daccs la monnaie Banque centrale qui soit utilise.
Ces nouvelles liquidits RES obtenues grce un endettement supplmentaire REF de la
banque B (le systme bancaire) auprs de la Banque centrale vont tre converties en billets par la
banque B (le systme bancaire) (BX = 15 ) et cdes lentreprise X .

Graphique 10

Banque centrale

Actif Passif

opr. interbancaire REF = +15

BX = +15 billets

Banque B Entreprise X

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire REF= +15 dpts DX = +85 CX = +100 crdits


billets BX = +15

opr. clientle crdits CX = +100 DX = + 85 dpts

! Les voies daction de la Banque centrale sur lmission de monnaie


La Banque centrale, bien entendu, ne reste pas passive devant la demande de refinancement des
banques. Pour les besoins des objectifs quelle sest fixs (prix, activit), elle sera plus ou moins
ouverte aux demandes des banques. Elle dispose pour cela dinstruments spcifiques qui forment les
instruments de la politique montaire. Ils peuvent tre distingus selon deux grandes catgories : ceux
qui rationnent par les quantits la demande des banques (par exemple, lencadrement du crdit) et
ceux qui psent sur cette demande par le taux du refinancement (taux du march montaire) en
augmentant plus ou moins son cot. Ces objectifs et ces instruments de la politique montaire seront
tudis ultrieurement.

2.3 Les besoins en devises

Ces besoins sont lis aux mouvements internationaux de marchandises et de capitaux. Ils psent
sur la liquidit des banques de faon plus alatoire que la demande de billets.
Prenons lexemple dun exportateur (X) qui, par la vente de marchandises, obtient des devises
dun montant dev (5 ).
Cette opration naffecte la liquidit bancaire qu partir du moment o lexportateur choisit de
rapatrier ces devises dans une banque franaise. Supposons quil demande leur conversion en euros,
sous la forme dun dpt par exemple :

11
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

Graphique 11

Banque centrale

Actif Passif

opr. interbancaire

Banque B Entreprise X

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire devises devX = +5 dpts DX = +5 crdits


devises devX = 5

opr. clientle crdits DX = +5 dpts

Pour la banque, la devise est une monnaie mise par la Banque centrale amricaine, ou, plus
probablement, une banque amricaine ou europenne (mais l on entre dans des difficults inutiles
pour notre propos prsent). La banque la classe donc dans les oprations interbancaires. Elle peut
conserver cette crance si la structure de son bilan lexige (par exemple si elle a une dette en devises,
dun mme montant, elle annulera son risque de change).
Elle peut aussi la revendre sur le march. Supposons que la banque ne trouve pas dacheteur priv
au prix o elle la achete : la devise risque de baisser. Si la zone (euro) est dans un rgime de change
fixe avec la monnaie en question, la Banque centrale (europenne) va intervenir et va se porter
contrepartie. Alors la banque cdera ses devises la Banque centrale et celle-ci, en contrepartie,
inscrira un dpt quivalent de la banque dans ses livres :

Graphique 12

Banque centrale

Actif Passif

opr. interbancaire devises devX = +5 RES = +5

Banque B Entreprise X

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire devises devX = 5 dpts DX = +5 crdits


devises devX = +5 devises devX = 5
RES = +5

opr. clientle crdits DX = + 5 dpts

La banque B (le systme bancaire) peut choisir den rester l si elle estime que ce dpt (cette
rserve) est une bonne chose pour elle, compte tenu de la structure de ses oprations et des
anticipations quelle fait des orientations futures de la politique montaire.

12
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

Mais elle peut aussi choisir de se dsendetter auprs de la Banque de France si elle estime que
son endettement est trop lev :

Graphique 13

Banque centrale

Actif Passif

opr. interbancaire devises devX = +5


REF = 5

Banque B Entreprise X

Actif Passif Actif Passif

opr. interbancaire devises devX = 5 dpts DX = +5 crdits


devises devX = +5 devises devX = 5
RES = +5

opr. clientle crdits DX = + 5 dpts

On voit sur cet exemple quune entre (ou une sortie de devises) dclenche une srie doprations
finalement assez alatoires, variant selon le comportement des agents non financiers et des
intermdiaires financiers, et aussi des rgles relatives aux relations entre les deux monnaies
considres.
Mais, une chose est sre : la liquidit bancaire samliore donc en cas dentre de devises sur le
territoire ; inversement, toute sortie de devises se solde par une dtrioration de la liquidit.

2.4 Les oprations financires du Trsor public

2.4.1 Principes gnraux

Ltat a sa banque particulire, personnelle : le Trsor public. Cest une de ses spcificits
financires.
Cette banque est compose institutionnellement des comptables publics (chez qui les particuliers
peuvent ouvrir des comptes) et des CCP (centres de chques postaux).
Cette banque de ltat a une particularit : elle ne distribue du crdit qu ltat lui-mme, bien
quelle collecte des impts auprs des particuliers (ce nest donc pas un simple caissier).
Seconde caractristique : ltat na pas dactifs susceptibles de gager ses crdits (comme une
entreprise avec ses immobilisations), il ne peut tre mis en liquidation, sa seule puissance
conomique, sa seule valeur , cest sa capacit lever des impts.
Troisime caractristique : il peut imposer des rgles de financement aux autres intermdiaires
financiers.
Ces caractristiques confrent une position tout fait particulire ltat dans un systme financier
national.
Avec linflation des annes soixante-dix et la libralisation financire des annes quatre-vingt et
quatre-vingt-dix (cest--dire la limitation de fait du pouvoir de ltat dimposer des rgles de
financement qui lui soient plus favorables), les prrogatives de ltat ont t progressivement rodes.
Pour ce qui concerne lEurope, ces limites laction financire de ltat ont t institutionnalises dans
le trait de Maastricht.
Pour que cette prsentation soit trs gnrale, on mconnatra volontairement ces restrictions et
limitations. Cela permettra de montrer sinon leur ncessit, du moins leur logique.

13
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

Ainsi on supposera que le Trsor public peut obtenir directement du crdit de la Banque centrale,
ce que le trait de Maastricht interdit. En revanche, on ne supposera pas que le Trsor public puisse
obliger les banques commerciales lui octroyer des facilits (ce quil pouvait faire auparavant par le
biais des planchers deffets publics ).
Enfin, on fera lhypothse que le Trsor public na pas de dpts auprs des banques
commerciales (cest une spcificit franaise), mais quil a bien sr un compte auprs de la Banque
centrale.

2.4.2 Les oprations montaires simplifies du Trsor public


Sous ces hypothses, le bilan simplifi du Trsor public est alors le suivant :

Graphique 14

Actif Passif

FME T
CCP

au passif, des dpts vue des particuliers (CCP) et des avances de la Banque de France (T) ;
lactif, la partie du dficit budgtaire finance par la monnaie, FME (financement montaire du
budget) de ltat, cumule sur tout le pass.

2.4.3 Lincidence des oprations du Trsor public sur la liquidit bancaire


Imaginons que le Trsor rgle un fournisseur X par le biais du Trsor, avant de disposer des fonds
ncessaires (quil obtiendra par limpt) et donc en augmentant son dficit budgtaire courant.
Supposons aussi que le fournisseur X dispose dun compte chque postal CCP.
Dans un premier temps, il crdite le compte de X aux chques postaux de CCPX = 100 , et son
dficit budgtaire financ par la monnaie augmente dun mme montant (FME = 100 ).
Mais le fournisseur X na pas lhabitude de conserver son argent aux CCP. Il opre donc un
virement immdiat auprs de la banque. Mais la banque ne souhaite pas financer le Trsor public. Elle
demande donc au Trsor de lui rgler ce virement en monnaie Banque centrale.
Le Trsor public est donc sous-liquide : il lui manque des liquidits cause, toujours, de la fuite
hors de son rseau de collecte.
Comme une autre banque, il se tourne alors vers la Banque centrale pour se refinancer. Celle-ci lui
accorde des avances pour un montant quivalent son besoin de liquidits.
La banque pour sa part est surliquide : elle reoit des dpts qui ont t crs par du crdit
quelle na pas elle-mme distribu. Elle a alors le choix, comme dans le cas dun mouvement de
devises, de conserver cet excs de liquidit sous forme de rserves (libres) auprs de la Banque
centrale (RES > 0) ou elle peut lutiliser se dsendetter (REF < 0), ou, dailleurs, elle peut pondrer
(arbitrer) une augmentation de ses rserves libres ou une diminution de sa dette envers la Banque
centrale.
On pourrait montrer, dans le cas inverse o le Trsor public encaisse plus quil ne dpense
(notamment au moment du recouvrement de limpt), que la liquidit bancaire se dtriore puisque le
compte des banques la Banque centrale est alors dbit du montant des impts prlevs, au profit
du compte du Trsor public.
Dans lexemple prcdent, on a retenu lhypothse que le particulier X (ici une entreprise) ne
conservait aucune encaisse montaire dans les livres du Trsor public (CCP).
Si linverse lagent X conservait toutes ses encaisses, durablement, auprs des CCP, laccrois-
sement du financement montaire du Trsor public naffecterait pas la liquidit bancaire.
Et, hypothse intermdiaire, si la fuite hors du rseau du Trsor public est partielle (une fraction
seulement de CCPX mise vers la banque), alors lamlioration de la liquidit bancaire serait
galement partielle, dans une mme proportion.

14
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

2.5 Les rserves obligatoires

Avec le dveloppement progressif du dpt vue la place du billet de banque comme moyen
de paiement, les fuites hors du circuit bancaire engendres par la conversion des dpts en billets
se sont contractes. En consquence, le systme bancaire sest progressivement rapproch du
systme une banque (si lon suppose que lensemble des banques commerciales peut tre
assimil une seule banque, cest--dire si lon nglige la concurrence interbancaire sur la cration
montaire).
En consquence, encore, les banques ont t de moins en moins amenes demander des
concours (refinancement) la Banque centrale. Et ce, dautant plus que ltat souhaitait de moins en
moins financer sa dette par des moyens montaires.
Pour contrecarrer cette autonomisation croissante du systme bancaire, les autorits montaires
ont institu un systme de fuite artificiel ; ce systme, cest celui des rserves obligatoires.
Il prvoit qu chaque fois quune banque commerciale reoit un dpt, elle doit automatiquement
en dposer une partie non rmunre la Banque centrale.
Ces rserves ont le mme effet que la demande de billets sur la liquidit bancaire.
Si une banque distribue C de crdit et que la fuite hors de son rseau sous forme de billets est
, elle devra se refinancer hauteur de C, sil ny a pas de rserves obligatoires.
Si le taux des rserves obligatoires est et sil ny a pas de conversion de dpts en billets, elle
devra aussi se refinancer hauteur de D = C.
Les rserves obligatoires peuvent aussi tre assises sur les crdits.
Les obligations de constituer des rserves obligatoires ne sont pas instantanes, elles portent sur la
moyenne des encours au cours dune priode de rfrence (en gnral un mois).
Ce systme est donc aussi un moyen dattnuer les fluctuations conjoncturelles de la liquidit
bancaire en obligeant les banques avoir des rserves auprs de la Banque centrale et en leur
permettant de faire fluctuer ces rserves autour dune valeur moyenne obligatoire sur une certaine
priode de rfrence de calcul des rserves obligatoires. Le systme europen de rserves
obligatoires sera expos ultrieurement.

3. La liquidit bancaire, taux du march montaire et offre de crdit dans


une conomie simplifie

3.1 Une maquette simplifie dun systme montaire

Au point o on en est de notre analyse dun systme montaire et du reprage des sources de la
cration montaire, il est utile de tenter une premire synthse suggestive sous forme dune petite
maquette simplifie, exprime cette fois en encours et non pas en flux.
Rassemblons les lments du puzzle prcdent (graphique 15).
Les banques distribuent du crdit C, elles crent ainsi des dpts D. Mais cause des fuites
hors de leur rseau (effet ngatif), des fuites hors du rseau du Trsor (effet positif), de la
demande de conversion de devises (effet positif ou ngatif selon quil sagit dune entre de
devises ou dune sortie), et enfin des rserves obligatoires (effet ngatif), elles sont conduites
se refinancer auprs de la Banque centrale (REF) ou au contraire constituer des rserves
(RES).
Le Trsor fixe le montant du dficit (cumul) du budget de ltat quil souhaite financer par de la
monnaie et compte tenu des dpts quil recueille (CCP), il fait appel au concours de la Banque de
France (T).
Les entres de devises cumules expriment la dette montaire totale de ltranger (non rsidents),
supposer que ltranger ne finance pas ses transactions courantes et les mouvements de
capitaux par de la monnaie nationale.

15
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Graphique 15

Une maquette simplifie du systme montaire

BC Trsor Banques Extrieur ANF

A P A P A P A P A P

OD B FME CCP C D FMEXT OD B CFMANF


T RES T RES REF D C
REF CCP

OD : or et devises
T : concours nets de la Banque de France au Trsor
REF : refinancements des banques auprs de la BdF
B : billets en circulation
RES : rserves des banques la BdF (dont rserves obligatoires)
FME : financement montaire du Trsor
CCP : dpts des ANF auprs des Chques postaux
FMEXT : financement montaire de lextrieur
CFMANF : capacit de financement montaire des agents non financiers

3.2 La liquidit bancaire

Par dfinition, la liquidit des banques (LB) cest la somme des dpts des banques auprs des
autres intermdiaires financiers :
les billets en caisse, que lon peut ngliger ;
les avoirs au Trsor, qui sont toujours positifs mais dun montant faible ;
les rserves auprs de la Banque de France, y compris les rserves obligatoires.
Do, avec les notations de notre maquette :
LB = RES (1)
Mais RES = OD + T + REF B (2) daprs lquilibre du bilan de la Banque centrale.
Ainsi, conformment aux analyses prcdentes, la liquidit bancaire samliore :
lorsque la Banque centrale achte de lor et des devises quand il y a une entre de devises ;
lorsque le Trsor public accrot sa dette montaire, cest--dire lorsque la Banque centrale
augmente ses concours au Trsor ;
lorsque les prts aux banques, via le refinancement, slvent ;
lorsque la demande de billets des particuliers diminue.

3.3 Le principe de la rgulation de la cration montaire par le cot du


refinancement
Supposons que les banques fixent iC le cot du crdit (taux dintrt) et que la Banque centrale
europenne fixe iMM le cot du refinancement, que les dpts auprs des banques ne sont pas
rmunrs, ni les rserves des banques la Banque centrale. La marge, PROF, des banques prend
une forme algbrique simple :
PROF = iC.C iMM . REF
Mais REF = B + RES OD T
do PROF = iC .C iMM (B + RES OD T)
Si les banques nont pas de rserves libres, mais que leurs dpts auprs de la Banque centrale
sont seulement constitus des rserves obligatoires dont le taux est r en sorte que RES = r.D :
PROF = iC.C iMM (B + r.D OD T)

16
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

On peut, par ailleurs, retenir lide que la marge conditionne lactivit bancaire (on sera plus prcis
ultrieurement). Alors, nous pouvons en conclure que la Banque centrale peut influencer la liquidit
bancaire (et donc la cration montaire) par les prix (iMM) et par les quantits (REF).
Supposons, par exemple, que les banques souhaitent maintenir constant leur taux de marge.
Si la Banque centrale :
lve le taux iMM auquel elle accepte de refinancer les banques ;
augmente le taux r de revenus obligatoires,
les banques, pour maintenir le niveau de leur marge seront incites, toutes choses gales par ailleurs
et dans un premier temps, augmenter le taux des crdits quelles distribuent (ic).
Ceci aura pour effet, dans un second temps, de rduire la demande de crdit, et donc la cration
montaire.
Cette rduction elle-mme dclenchera des modifications dencours (D, B) dont la composition
densemble (le nouvel quilibre du systme montaire) aura des effets qui seront tudis dans la partie
suivante.

4. Les contreparties des agrgats montaires

lorigine de la cration montaire, il y a un crdit :


des agents privs intrieurs ;
au Trsor ;
lextrieur (aux non rsidents).
Donc, en termes de bilans, les encours inscrits lactif des institutions financires quilibrent tout
moment la quantit de monnaie inscrite leur passif. Il doit donc y avoir une galit entre la
monnaie et les crdits distribus aux agents privs, au Trsor ou lextrieur. Ces crdits sont appels
contreparties des agrgats montaires.
La difficult videmment est quune fois que lagent utilise la monnaie correspondant une
contrepartie, il ny a plus stricte galit entre la monnaie ex post et la contrepartie ex ante.
Exemple : un crdit de 100 est distribu un agent contre louverture dun dpt de 100 . ce
stade, crdit (contrepartie) = monnaie.
Mais si lagent utilise cet argent pour ouvrir la mme banque un plan dpargne-logement (non
compris dans la monnaie), lgalit entre la monnaie et le crdit qui la cre est rompue.
Il y a donc quelque arbitraire la notion de contrepartie et sa dfinition ex post.
Sans entrer dans les dtails, il faut retenir quon dfinit les contreparties de la masse montaire en
retirant principalement des sources de la cration montaire :
les crdits qui ont t faits partir de ressources non montaires (obligations) ;
les dpts auprs des banques qui ont t transforms en dpts non montaires (pargne-
logement par exemple).

17
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Deuxime partie

Lanalyse micro-conomique de loffre de monnaie a fait ressortir limportance dans la cration


montaire du phnomne de fuite hors du rseau des banques.
Si lon simplifie le systme bancaire pour ne retenir que les banques commerciales dont le mobile
est le profit individuel et la Banque centrale dont le mobile est la rgulation montaire densemble,
donc lintrt gnral (on carte donc de lanalyse le comportement du Trsor et lextrieur), alors,
par la fuite hors du rseau des banques, il existe un lien entre la cration de monnaie par les banques
et la cration de monnaie par la Banque centrale.
Quel est ce lien ? Quel rapport y a-t-il entre la monnaie totale en circulation et la monnaie cre par
la Banque centrale ? Telle est la premire question qui sera traite dans cette partie. Y rpondre
implique la dfinition pralable de deux concepts : celui de multiplicateur de crdit et celui de base
montaire ( hot money ).
Mais cette relation, comme cela est frquent en conomie, ne dit rien sur le sens de la causalit :
est-ce la monnaie cre par la Banque centrale qui dtermine la monnaie cre par les banques et
donc la monnaie totale, ou linverse ?
Qui a linitiative de la cration montaire : la Banque centrale ou les banques ? Qui sajuste au
comportement de lautre, de la Banque centrale ou des banques ?
Telle est la seconde question qui sera traite dans cette partie.
Deux rponses sont gnralement apportes cette question : la premire, celle du multiplicateur ,
considre que cest la Banque centrale qui en fournissant au systme bancaire des nouvelles liquidits
lui permet dtendre la distribution de crdit et de crer de la monnaie ; la seconde, celle du diviseur ,
considre linverse que la Banque centrale accompagne la cration montaire des banques, la
ratifie , ex-post, en fournissant au systme bancaire les liquidits dont il a besoin, tout instant.

5. Le multiplicateur de crdit

On prsentera le modle du multiplicateur dans le cadre dun systme bancaire o les banques
dtiennent des rserves auprs de la Banque centrale. On montrera comment ce systme peut tre
transpos simplement dans lhypothse o les banques sont endettes auprs de la Banque centrale.
On supposera galement pour simplifier :
que la Banque centrale distribue directement du crdit aux agents non financiers ;
quil ny a pas de Trsor ni dextrieur.

5.1 Le modle gnral


5.1.1 Prsentation statique

! Le cadre comptable
On considre trois agents : une Banque centrale ;
une banque commerciale qui reprsente lensemble des banques
commerciales ;
les agents non financiers.

18
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Banque centrale Banques commerciales Agents non financiers

Actif Passif Actif Passif Actif Passif

CBC B CB D B CB
RES RES D CBC

CB : crdits distribus par la Banque centrale B : billets en circulation


RES : dpts des banques commerciales auprs de la D : dpts auprs des banques commerciales
Banque centrale (rserves obligatoires)

Supposons que les agents non financiers dtiennent une partie p suppose stable de leurs
encaisses (M) sous forme de dpts bancaires :
p = D/M.
Supposons aussi que les banques soient contraintes de mettre en rserves, cest--dire de dposer
dans leur compte la Banque centrale, une proportion fixe r de leurs dpts (les rserves
obligatoires) :
r = R/D.
On montre dans ces conditions que la contrainte de liquidit qui simpose aux banques implique
quil existe une relation stable entre la monnaie totale en circulation et la monnaie mise par la Banque
centrale.

! La rsolution statique

" On crit les quilibres comptables : B + RES = CBC (1)


CB + RES = D (2)
Do lon dduit : B + D = CB + CBC
Cette quation exprime lquilibre entre la monnaie et ses contreparties et (parce quil ny a
pas dautre moyen dpargne que la monnaie) lquilibre entre les besoins de financement des uns et
les capacits de financement des autres.
" On complte ces quations comptables par deux quations de comportement :
RES
respect de la rglementation des rserves obligatoires ou : =r (3)
D
D
stabilit du comportement de placement des agents non financiers : =p (4)
B+D
" On obtient alors un modle de 5 inconnues 4 quations. Il manque une quation, cette
relation est celle qui exprime lhypothse dexognit du passif de la Banque centrale appel
base montaire, soit : CBC = CBC = B + RES = H (5)
" La rsolution de ce modle conduit aux relations :

D=
p
1+ pr p
(
B + RES )
B=
1 p
(
1 + pr p
B + RES )
RES =
rp
1+ pr p
(B + RES )

19
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

1
Do, si lon pose k =
1+ pr p

M=B+D=
1
1+ pr p
(B + RES) = kH
1
Or, 1 + pr p < 1 donc >1
1+ pr p

1
Donc, comme M = (H), de la formule prcdente, il rsulte les rsultats fondamen-
1 + pr 1
taux de la thorie du multiplicateur :
une mission de monnaie par la Banque centrale conscutive une distribution suppl-
mentaire de crdit [BC = (B + RES)] saccompagne dune croissance suprieure de la
masse montaire en circulation [(B + D)] ;
la croissance de la masse montaire totale (B + D) est, avec laccroissement du crdit
1
distribu par la Banque centrale dans le rapport ;
1 + pr p
1
est le multiplicateur de crdit ; B + RES la base montaire.
1 + pr p

5.1.2 Prsentation dynamique


La Banque centrale ouvre un crdit supplmentaire CBCo. Elle met paralllement, cest la mme
action, de la monnaie sous forme de billets, ou plus gnralement sous forme de monnaie Banque
centrale . Une partie de cette monnaie va rester la Banque centrale, une autre partie va refluer vers
les banques commerciales.
Si lon suppose que la collecte marginale de la monnaie, le partage de Bo, gal CBCo, entre la
Banque centrale et les banques commerciales, est gale (1 p) la collecte moyenne, on peut crire :
er
! 1 tour :

B1 = (1 p) Bo
RES 1 = pBo
D1 = RES 1
Cette fuite se traduit par une substitution dans le passif de la Banque centrale des rserves des
banques aux dpts ou billets en circulation des agents non financiers.
Mais le rapport entre lencaisse des banques commerciales et la quantit de monnaie quelles ont
RES RES + DRES1
mise passe de .
D D + D1
Les banques commerciales disposent de rserves excdentaires , RESX :
RESX1 = RES + pBo r(D + pBo) = p(1 r) Bo = (1 r) D1.

encaisses encaisses
effectives normatives
Les banques distribuent sous forme de crdit les rserves excdentaires quelles dtiennent.
le crdit va augmenter de CB1 = RESX1 = (1 r) D1 ;
les rserves de ce fait sont ramenes leur niveau normatif .
La monnaie cre en contrepartie va se partager en :
monnaie banque ;
monnaie Banque centrale.

20
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

me
! 2 tour :

D2 = p CB1 = p (1 r) D1
B2 = (1 p) CB1 = (1 p) (1 r) D1
RES 2 = D2.
Les banques vont disposer nouveau dencaisses excdentaires :
RES X 2 = RES + rD1 + D 2 r(D + D1 + D2) = (1 r)D2.

me
! n tour :
me
On montre facilement quau n tour :
Dn = pRESXn 1 = p(1 r) Dn 1
RESn = pRESXn 1 = p(1 r) Dn 1
Bn = (1 p) (1 r) Dn 1
RESn = rDn

Les solutions de cette suite sont :


1 p n (1 r ) n
Dn = D + pBo
1 p(1 r )

1 p n (1 r ) n
Bn = B + (1 p)Bo
1 (1 r ) p

En passant la limite, quand n , on obtient les expressions des variations de dpts dans les
banques commerciales, des billets en circulation et des encaisses en monnaie centrale au terme de ce
processus de multiplication :
p 1 p r (1 p)
D = Bo B = Bo RES = Bo
1+ pr p 1 + pr p 1 + pr p
qui sont identiques celles de la prsentation statique avec Bo = (B + RES) = CBC .

5.2 Les extensions du modle de multiplicateur de crdit

5.2.1 Le multiplicateur dans le cas o les banques sont endettes auprs de la Banque
centrale
Supposons que la Banque centrale ne distribue pas directement de crdit, mais quelle refinance
les banques hauteur de leur besoin de liquidits.
! Le cadre comptable
Le cadre comptable est alors le suivant :

Banque centrale Banques commerciales Agents non financiers

Actif Passif Actif Passif Actif Passif

REF B CB D B CB
RES RES REF D

REF est le refinancement des banques par la Banque centrale, lendettement des banques
auprs de la Banque centrale ;
RES les rserves obligatoires.

21
Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Mai 2001

! Les quations
Les quations du modle de multiplicateur dans cette hypothse sont identiques celles du
prcdent modle :
RES = r . D
D = p . M = p(B +D)
Mais, dans ce modle, la base H est gale H = B + RES = REF .
Les solutions sont formellement strictement identiques au modle prcdent et, notamment :
1
M = k . H avec k = .
1+ rp p

5.2.2 Le multiplicateur dans le cas o les banques sont soumises une obligation de
rserves obligatoires et dtiennent au-del de ces rserves obligatoires des
rserves libres, de telle sorte que leurs rserves totales reprsentent une fraction
constante des dpts de leur clientle D
Dans ce cas, RES = RESL + RESo
o RESL = rserves libres
RESo = rserves obligatoires.
On peut supposer que RESo = ro . D
et RESL = rL . D
La premire relation exprime lobligation de rserves obligatoires, la seconde un comportement de
prcaution des banques.
Lexpression du multiplicateur est formellement identique la prcdente avec r = ro + rL.

5.2.3 Intgration du Trsor et de lextrieur ; la strilisation

! Lintgration du Trsor et de lextrieur


Considrons une conomie dont le systme montaire correspond celui de la maquette simplifie
du graphique 15 de la partie prcdente de ce chapitre, mais dans lequel, pour ne pas alourdir les
calculs on suppose que le Trsor ne collecte pas de dpts (CCP = o).

Une maquette simplifie du systme montaire

BC Trsor Banques Extrieur ANF

A P A P A P A P A P

OD B FME T CB D FMEXT OD B CFMANF


T RES RES REF D CB
REF

OD : or et devises
T : concours nets de la Banque de France au Trsor
REF : refinancements des banques auprs de la BdF
B : billets en circulation
RES : rserves des banques la BdF (dont rserves obligatoires)
FME : financement montaire du Trsor
CB : crdit distribu par les banques
FMEXT : financement montaire de lextrieur.

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On suppose toujours que D = p . M = p(B + D)


RES = r . M

et on pose, cette fois, H = OD + T + REF .

Si lon suppose en outre que OD = OD


T= T
cest--dire que les mouvements de devises et le financement montaire du Trsor sont exognes,
les formules du multiplicateur restent formellement les mmes :
M=k. H
1
avec k = .
1+ pr p

Mais, dans ce cas, ( ) (


H = OD + T + REF . )
La base montaire dpend de deux sries de variables :
OD + T qui dpendent des entres et sorties de devises et des besoins de financement
montaire du Trsor ;
du refinancement des banques par la Banque centrale.
Ce modle montre que ces deux sries de variables OD + T et REF ont des effets quivalents sur
la monnaie en circulation :
que les entres de devises augmentent de OD ;
que le financement montaire du Trsor par la Banque centrale augmente de T ;
que le refinancement des banques par la Banque centrale augmente de REF,
la monnaie totale en circulation augmentera dans une proportion gale (k) :
M = k . OD ;
M = k . T ;
M = k . REF o k est le multiplicateur.
Lintgration du Trsor et de lextrieur na en ralit quun effet sur le modle du multiplicateur,
cest celui dlargir la notion de base du refinancement lensemble de lactif de la Banque centrale, y
compris donc ses rserves en or et en devises et ses concours au Trsor.
Mais ces trois lments sont contrls des degrs divers par la Banque centrale.
" Dans un systme de changes fixes, OD nest pas contrl puisque la Banque centrale est
tenue de maintenir la parit de la monnaie fixe.
" Dans un systme o la Banque centrale nest pas indpendante, T peut tre, dans une
certaine mesure, fix par le gouvernement ou le Parlement.
" Seul, REF, en thorie au moins, ne dpend que de la Banque centrale.

! La strilisation
Prenons le cas dun systme de change fixe dans lequel, donc, OD est entirement dtermin par
les entres et sorties de devises nettes, sur lesquelles la Banque centrale ne peut rien.
Si la Banque centrale veut maintenir constante la masse montaire en circulation, ce modle suggre
quelle doit compenser toute entre nette de devises (OD>o) par une diminution quivalente soit de ses
concours au Trsor (T = OD), soit des refinancements accords aux banques (REF = OD) (et
symtriquement toute sortie nette par des augmentations quivalentes de ses concours au Trsor ou
de ses refinancements). Cette opration appele strilisation consiste donc diminuer (augmenter)
une contrepartie que la Banque centrale matrise de la monnaie pour contrebalancer laugmentation (la
diminution) dune autre que la Banque centrale ne contrle pas.

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5.2.4 Les oprations dopen market


Considrons la mme conomie que prcdemment, mais supposons que le Trsor, pour financer
son dficit, mette des titres ngociables (T) souscrits par la Banque centrale (T1) et par les banques
(T2), ce mode de financement se substituant aux concours directs de la Banque centrale au Trsor.

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A P A P A P A P

OD B FME T CB D B CFMANF
T1 RES T2 REF D CB
REF RES

On suppose, pour simplifier, que les agents non financiers ne dtiennent pas de titres du Trsor (ou
ce qui est quivalent, et plus raliste, quils ne souscrivent pas aux achats et ventes raliss lopen
market par la Banque centrale).
La relation entre la base montaire et la quantit de monnaie en circulation M = D + B est toujours
la mme :
M=k.H
1
avec k =
1+ pr . p
mais dans ce cas H = OD + T1 + REF.
La Banque centrale au lieu dagir sur la base par REF le crdit quelle accorde directement aux
banques peut agir par T1 le montant des titres publics quelle dtient en portefeuille. Elle utilise
alors la technique de l open market .
Si elle veut, par exemple, diminuer la masse montaire en circulation, elle peut vendre des
titres T1 sur le march des titres ( un prix plus lev que celui qui prvalait avant lopration). Les
banques intresses vont les acheter (T2 va augmenter) en les acquittant avec leur rserve auprs de
la Banque centrale (RES va diminuer) :
T2 = + T1
RES = T1.
Ce faisant, elles seront obliges, pour rtablir la relation quelles souhaitent maintenir entre leurs
rserves et leurs dpts, de diminuer leur encours de crdits, ce qui va diminuer la masse montaire
en circulation, en sorte qu lissue du processus de rquilibrage M = k . T1.

5.3 La critique de la thorie du multiplicateur de crdit


La thorie du multiplicateur de crdit a les faveurs des montaristes et des quantitativistes. Il est en
effet conforme lhypothse fondamentale qui sous-tend leurs vues selon laquelle la Banque centrale
matrise parfaitement la quantit de monnaie en circulation, les banques commerciales ntant dans le
systme montaire que des rouages secondaires, totalement passives.
La ralit est loin de se conformer ce modle thorique, pour de nombreuses raisons.
Les agents non financiers ne sont pas ncessairement disposs accepter tout le crdit qui leur
est offert par les banques commerciales, parce que le crdit est coteux et quil doit tre rembours.
La demande de crdit des agents non financiers nest pas infinie.
Les banques commerciales ne sont pas soucieuses que de leur liquidit et indiffrentes leur
profit. Ds lors, elles ne sont pas non plus ncessairement passives, transmettant simplement aux
agents non financiers les impulsions donnes la cration montaire par la Banque centrale
travers laugmentation ou la diminution de la base quelle est suppose contrler. Proches des
agents non financiers, elles sont mieux places que la Banque centrale pour apprcier les besoins
en crdit de lconomie et pour les satisfaire. Elles devraient donc tre lorigine des actions

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initiales de cration montaire, et la Banque centrale des ractions de rgulation, et non


linverse (ds lors que le modle nintgre pas lhypothse danticipations parfaites de la Banque
centrale des besoins des agents non financiers, et donc, puisque ces besoins dpendent de leurs
propres anticipations, de celles-ci).

6. Le diviseur de crdit 1

La critique du multiplicateur invite donc inverser le sens des impulsions qui sont lorigine de la
cration montaire, non plus de la Banque centrale aux banques commerciales ou de second rang,
mais de celles-ci la Banque centrale.
La relation mathmatique est identique dans la thorie du diviseur celle du multiplicateur :
1
M = kH avec k =
1+ rp r
et H = REF
dans le cas du modle simple prsent en 5.2.1 (Le multiplicateur dans le cas o les banques sont
endettes auprs de la Banque centrale).
Mais, dans ce cas, elle doit tre lue dans le sens inverse de celui retenu par lapproche par le
multiplicateur :
1
H= .M.
k
Les banques sont lorigine de la cration montaire par la distribution de crdit CB = M.
Une partie de cette mission de monnaie reste dans le circuit des banques de second rang ; une
autre partie se transforme en billet B :
B = (1 p) M.
La partie de la monnaie cre qui reste dans le circuit des banques (D = pM) implique une
augmentation des rserves obligatoires RES = rD = rpM.
Les banques de second rang prouvent donc un besoin de liquidits :
1
(REF)D = (1 p) M + rpM = (1+ rp p) M = . M .
k
La Banque centrale leur consent la liquidit ncessaire :
(REF)S = (REF)D = REF.
1 1
REF = M avec k = .
k 1+ rp p
Lapproche du diviseur de crdit repose sur la mme analyse du circuit montaire que lapproche
du multiplicateur. Elle en inverse cependant la dynamique. Dans lapproche du diviseur, ce sont les
banques et les agents non financiers qui sont lorigine de la cration montaire. La transformation
dune fraction de la monnaie cre en billets (fuite) et la rglementation des rserves obligatoires leur
crent des besoins de liquidits (de refinancement) et la Banque centrale arrivant en bout de course ne
peut pas sabstenir de leur livrer ces liquidits. Elle intervient alors en tant que prteur en dernier
ressort .
Si, en effet, la Banque centrale ne le faisait pas, certaines banques ne pourraient pas satisfaire la
demande de billets de certains de leurs clients. Leur tat dilliquidit crerait une inquitude dans
lensemble de leur clientle sur la valeur de leurs dpts auprs de ces banques. Cette crise de
confiance se transformerait en panique au fur et mesure que la connaissance de leur illiquidit se
propagerait parmi leur clientle et se traduirait par une demande massive de transformation des dpts
en billets un run aux guichets ouvrant la possibilit dune crise bancaire gnralise.

1
La thorie du diviseur a t prsente par L. et V. LVY-GARBOUA.

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7. La rgulation de loffre de monnaie par les taux

Reprenons la maquette simplifie que nous avons expose en 3.1 :

Graphique 15

Une maquette simplifie du systme montaire

BC Trsor Banques Extrieur ANF

A P A P A P A P A P

OD B FME CCP CB D FMEXT OD B CFMANF


T RES T RES REF D CB
REF CCP

OD : or et devises
T : concours nets de la Banque de France au Trsor
REF : refinancements des banques auprs de la BdF
B : billets en circulation
RES : rserves des banques la BdF (dont rserves obligatoires)
FME : financement montaire du Trsor
CCP : dpts des ANF auprs des Chques postaux
FMEXT : financement montaire de lextrieur
CFMANF : capacit de financement montaire des agents non financiers
Et considrons que la banque est une entreprise comme les autres, dont lobjectif est de maximiser
son profit.
Nous allons envisager successivement deux hypothses : dans la premire, les banques visent un
taux de marge constant, dans la seconde, elles maximisent leur profit.

7.1 Les banques ont un comportement de taux de marge (mark-up)


Supposons que sont donns FME (financement montaire du Trsor), OD (or et devises).
Supposons que le taux du march montaire iMM est fix par la Banque centrale et que le taux de
base bancaire (taux des crdits offerts par les banques aux agents non financiers) iC est fix par les
banques de telle sorte que le taux de marge PROF/C est constant :
TMAR = PROF/C = TMAR .
Supposons, enfin, que les taux de collecte de monnaie par la Banque centrale, les banques et le
Trsor soient constants, et que toutes leurs rserves la Banque centrale sont des rserves
obligatoires :
D
=p
M
B
= p
M
CCP
= 1 p p
M
RES = r . D.
Lquation PROF = iC C iMM (B + r . D OD T ) (1) tablie en 3.3 devient alors :
PROF B + rD OD T
TMAR = = iC iMM
CB CB

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B + rD OD FME + CCP
soit TMAR = iC iMM
CB

TMAR = iC iMM [(1 + rp p) M (OD + FME )] CB1


Or, M = OD + FME + CB
OD + FME
do TMAR = iC iMM (1 + rp p) p(1 r ) (2)
CB
OD + FME
soit, si lon pose k = 1 + rp p, iC = iMM k '+(1 k ') + TMAR (3),
CB
qui constitue la fonction S doffre de crdit des banques.
Supposons que la demande de crdit des agents non financiers soit suffisamment inlastique au
taux dintrt :

iC

iC 2 A2
A1
A1
iC 1 A1
S2 (iMM2)
iMM . k+TMAR S1 (iMM1)

D
CB2 CB1 CB

Ce modle montre que la Banque centrale peut agir sur la cration montaire par lintermdiaire du
taux du march montaire, cest--dire du taux auquel elle fait payer aux banques leur refinancement
auprs delle-mme.
Soit en effet un quilibre (iC 1, CB1), auquel correspond la masse montaire M1 = OD + FME + CB1.
Si la Banque centrale lve le taux du march montaire de iMM 1 iMM 2, les banques pour
prserver leur taux de marge, vont rpercuter cette augmentation dans le taux auquel elles font payer
le crdit quelles octroient (A1). Cette augmentation du taux de base va entraner un affaiblissement
de la demande de crdit de la part des agents non financiers (A2). Celui-ci va entraner une nouvelle
augmentation du taux des crdits. Un nouvel quilibre va sinstaurer (A2) (ds lors que D est au-
dessus de S pour CB < CB1), dfini par le taux des crdits iC 2 et le volume de crdit CB2.
ce nouvel quilibre, la masse montaire en circulation est :
M2 = OD + FME + CB2.
La Banque centrale peut parvenir au mme rsultat en augmentant k, cest--dire en levant le
taux des rserves obligatoires.
Ce modle montre galement que si OD ou FME augmente (soit par une entre de devises, soit
par un accroissement du financement montaire du Trsor), le taux de marge des banques augmente
daprs lquation (2) si les banques maintiennent leur taux dbiteur (taux sur les crdits). Cela rsulte
du fait que leur liquidit samliore (elles captent des dpts sur de la monnaie quelles nont pas
cre) et donc que leur charge de refinancement diminue.
Ds lors, le taux de marge reviendra sa valeur normale ( TMAR ) (sous leffet, par exemple, de
la concurrence entre les banques) par une augmentation du taux des crdits et une contraction du
montant des crdits. Cette dernire annulera partiellement lincidence sur la masse montaire en
circulation de laugmentation de OD ou FME (puisque M = OD + FME + CB).
Comme OD , FME et CB sont les contreparties de la masse montaire, ces volutions traduisent
une certaine interdpendance entre les contreparties.

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7.2 Les banques maximisent leur profit


Nous pouvons enrichir le modle prcdent en supposant que la banques, outre le cot du refinan-
cement, supportent un taux dintrt sur les dpts iD (taux moyen sur lensemble des dpts) et des
cots la fois fixes (CF) et variables (CV). On peut galement supposer que ces derniers ont un
rythme de croissance croissant avec lactivit des banques (mesure par le crdit distribu) :
CF = CF
CV = g . CB2.
Lquation (1) devient alors :
PROF = iC . CB iMM (B + rD OD T) iD . D gCB2 CF (4)
Soit :
( [ ]) ( )( )
PROF = gCB2 + i C i MM (1 + rp p) + i D p CB i MM . p. (1 r ) + i D OD + FME CF .

La maximisation du profit conduit la fonction doffre de crdit :


2gCB = iC iMM (1 + rp p) iD . p
1
soit C= (iC kiMM iD . p)
2g
qui montre que loffre de crdit est une fonction :
croissante du taux de base ;
dcroissante du taux du march montaire ;
dcroissante du taux des dpts ;
dcroissante du taux des rserves obligatoires.
Dans ce cas, le march du crdit peut tre reprsent par les deux courbes suivantes :

iC CBS

iMM augmente
iD augmente
r augmente
p augmente

ie

CBD
kiMM + iD p

CBe CB

La masse montaire en circulation valant : M = CBe + OD + FME .


Dans ce cas, lquilibre du march du crdit ne dpend pas des quilibres montaires du Trsor
( FME ) ou de lextrieur ( OD ).

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