Viral Marketing Strategies on Facebook : Analysis,

experimentation and case studies on initial seeding

populations
Nasri Messarra

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Nasri Messarra. Viral Marketing Strategies on Facebook : Analysis, experimentation and case studies
on initial seeding populations. Economics and Finance. Université Montpellier, 2015. English. �NNT :
2015MONTD019�. �tel-01365275�

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publics ou privés.
 



Délivré par l'Université de Montpellier


Préparée au sein de l’école doctorale ECONOMIE ET GESTION – ED 231
 Et de l’unité de recherche Montpellier Recherche en Management – EA 4557

 Spécialité : Sciences de Gestion – Section CNU No6


Présentée par Nasri Messarra



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 Sous la direction de : Anne Mione

 Soutenue le 08 décembre 2015 devant le jury composé de

Anne Mione, Directeur de thèse

Professeur à l'Université de Montpellier
Christine Balagué, Maître de Conférences Rapporteur
HDR, Telecom Ecole de Management
Gilles Paché, Rapporteur
Professeur à l'Université d'Aix Marseille
Frédéric Le Roy, Examinateur
 Professeur à l'Université de Montpellier
Gilles N'Goala, Examinateur
Professeur à l'Université de Montpellier
Laurence Saglietto, Examinateur
Maître de conférences HDR à l'Université de Nice
 












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ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ͕ ĐŚĂƋƵĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ ĚĞǀĞŶĂŝƚ ƵŶĞ ƐŽƵƌĐĞ ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ Ğƚ ů͛ŝŶĨůƵĞŶĐĞ Ğƚ ůĂ
ǀŝƌĂůŝƚĠũŽƵĂŝƚĂǀĞĐŽƵĐŽŶƚƌĞůĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ͘

>ĞĐŚŽŝdžĚĞůĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞĠƚĂŝƚĂƵƐƐŝŝŵƉŽƌƚĂŶƚ͘&ĂĐĞŬ͕ĐŽŶƚƌĂŝƌĞŵĞŶƚăĚΖĂƵƚƌĞƐƌĠƐĞĂƵdž
ƐŽĐŝĂƵdž͕ ĐŽŵŵĞ DLJ^ƉĂĐĞ͕ ŽĨĨƌĞ ƵŶĞ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ Žƶ ůĞƐ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ŝŶƚĞƌͲƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ƐŽŶƚ
ŽƉƚŝŵŝƐĠĞƐ ĚĂŶƐ ůĞ ƐĞŶƐ ĚĞ ůĂ ůŽŝƐ ĚĞ ZĞĞĚ ;ϮϬϬϭͿ ƐĞůŽŶ ůĂƋƵĞůůĞ ůΖŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞ ĚΖƵŶ ƌĠƐĞĂƵ
ĚĠƉĞŶĚĚƵŶŽŵďƌĞĚĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĞŶƚƌĞůĞƐŶƈƵĚƐĚĞĐĞƌĠƐĞĂƵ͘&ĂĐĞŬĞƐƚĂƵƐƐŝƵŶůŝĞƵ
ĚĞĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶĞƚĚĞƉĂƌƚĂŐĞĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐƉĂƌĞŝůĂƵdžΗƌĠƐĞĂƵdžůŝƋƵŝĚĞƐΗĚĠĐƌŝƚƐƉĂƌ^ƚĞǀĞŶ
:ŽŚŶƐŽŶ;ϮϬϭϬͿ͕ĐĞƐĞŶĚƌŽŝƚƐĞŶŵŝůŝĞƵƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶŶĞůŽƵĂŵŝĐĂůŽƶůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƐĞƌĞƚƌŽƵǀĞŶƚ
ƉŽƵƌ ĚŝƐĐƵƚĞƌ ĚĞ ƚŽƵƚ Ğƚ ĚĞ ƌŝĞŶ͕ Ğƚ ƋƵŝ ƐŽŶƚ ă ůΖŽƌŝŐŝŶĞ ĚĞƐ ŝĚĠĞƐ Ğƚ ĚĞƐ ƐŽůƵƚŝŽŶƐ ĂƵdž
ƉƌŽďůğŵĞƐ͘DĂŝƐ͕ƚŽƵƚĞƐůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƐŽŶƚͲĞůůĞƐĠŐĂůĞŵĞŶƚŝŶĨůƵĞŶƚĞƐĚĂŶƐƵŶƌĠƐĞĂƵ͍KƵ͕
ĐŽŵŵĞůΖĠĐƌŝǀĞŶƚŽŽƚŚĞƚDĂƚŝĐ;ŽŽƚŚΘDĂƚŝĐ͕ϮϬϭϭͿ͕ůĞƌĠƐĞĂƵĞƐƚͲŝůĨŽƌŵĠĚĞΗƐŝŐŶŝĨŝĂŶƚƐΗ
;ƐŽŵĞďŽĚŝĞƐͿĞƚĚΖΗŝŶƐŝŐŶŝĨŝĂŶƚƐΗ;ŶŽďŽĚŝĞƐͿ͍&ĂƵƚͲŝůĐŚĞƌĐŚĞƌĚĞƐŝŶĨůƵĞŶĐĞƵƌƐƉŽƵƌƉƌŽƉĂŐĞƌ
ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ;'ĂůĞŽƚƚŝ Θ 'ŽLJĂů͕ ϮϬϬϵ͖ DƵƌƵŐĂŶĂŶƚŚĂŵ Θ 'ŚĂŶĚŝ͕ ϮϬϭϰͿ ŽƵ͕ ĂƵ ĐŽŶƚƌĂŝƌĞ͕
ĐŽŵŵĞůĞĐŽŶƐĞŝůůĞŶƚtĂƚƚƐĞƚŽĚĚƐ;ϮϬϬϳͿ͕ĐŝďůĞƌůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐŝŶĨůƵĞŶĕĂďůĞƐ͍

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ĂƉƉĂƌĞŵŵĞŶƚƚƌğƐĠůŽŝŐŶĠĞƐůĞƐƵŶĞƐĚĞƐĂƵƚƌĞƐ͕ĐŽŵŵĞůĂƐŽĐŝŽůŽŐŝĞ͕ůĂŵĠĚĞĐŝŶĞ͕ůĞĚƌŽŝƚ
Ğƚ ůĂ ŐĞƐƚŝŽŶ͕ ƋƵĞ ŶŽƵƐ ĂǀŽŶƐ ĂŵŽƌĐĠ ŶŽƚƌĞ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞ Ğƚ͕ ĐĞĐŝ͕ ũƵƐƋƵΖĂƵ ŵŽŵĞŶƚ Žƶ ŶŽƵƐ
ĂǀŽŶƐƚƌŽƵǀĠƚƌŽŝƐĂƌƚŝĐůĞƐƋƵŝƐŽŶƚ͕ƉŽƵƌĂŝŶƐŝĚŝƌĞ͕ĂƵĨŽŶĚĞŵĞŶƚĚĞĐĞƚƚĞƚŚğƐĞ͘>ĞƉƌĞŵŝĞƌ͕
ĞƐƚ ƵŶ ĂƌƚŝĐůĞ ĚĞ ,ŝŶnj͕ ^ŬŝĞƌĂ͕ ĂƌƌŽƚ Ğƚ ĞĐŬĞƌ ;ϮϬϭϭͿ͕ ƋƵŝ ƌĞĐĞŶƐĞ ƋƵĂƚƌĞ ĠůĠŵĞŶƚƐ ĚƵ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů͗ůĞŵĞƐƐĂŐĞ͕ůĞƌĠƐĞĂƵĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐŝŶĨŽƌŵĠĞƐ͕ůĞƵƌƐĐĂƌĂĐƚĠƌŝƐƚŝƋƵĞƐĞƚůĞƵƌ

ϴ

ĂƚƚŝƚƵĚĞ͕ Ğƚ͕ ĞŶĨŝŶ ůĂ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ŝŶŝƚŝĂůĞ ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘ >Ğ ĚĞƵdžŝğŵĞ ĂƌƚŝĐůĞ͕ ĞƐƚ ƵŶ ĂƌƚŝĐůĞ ĚĞ
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ŵġŵĞ͘>ĞƚƌŽŝƐŝğŵĞĞƚĚĞƌŶŝĞƌĂƌƚŝĐůĞ͕ĞƐƚĚĞzƵƉŝŶ>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ;ϮϬϭϮͿƋƵŝƌĞũŽŝŶƚůΖĂƌƚŝĐůĞ
ĚĞ,ŝŶnjΘĂů͘ƋƵĂŶƚăůΖŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞĚĞůĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘ĞƐĂƌƚŝĐůĞƐŽŶƚĚŽŶĐ
ĠƚĠăůĂďĂƐĞĚĞŶŽƚƌĞƋƵĞƐƚŝŽŶŶĞŵĞŶƚ͗YƵĞůůĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂůƐƵƌ&ĂĐĞŬ͍
YƵĞů ƌƀůĞ Ğƚ ĐŽŵŵĞŶƚ ĐŚŽŝƐŝƌ͕ ĐŽŶƚƌƀůĞƌ Ğƚ ŽƉƚŝŵŝƐĞƌ ůĞƐ ĠůĠŵĞŶƚƐ ĚƵ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǀŝƌĂů Ğƚ͕
ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚ͕ůĞƐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐŝŶŝƚŝĂůĞƐĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͍

>ĂůŝŐŶĞĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞĚĞůĂƚŚğƐĞĠƚĂŝƚƚƌŽƵǀĠĞ͘ĞƉĞŶĚĂŶƚ͕ăůΖŝŶƐƚĂƌĚƵŵĂŶƋƵĞĚĞůŝƚƚĠƌĂƚƵƌĞ
ƐĐŝĞŶƚŝĨŝƋƵĞĞƚŚŽůŝƐƚŝƋƵĞ͕ůΖĂĐĐğƐĂƵdžĚŽŶŶĠĞƐĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͕ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚ
&ĂĐĞŬ͕ƌĞƉƌĠƐĞŶƚĂŝĞŶƚƵŶŽďƐƚĂĐůĞĚĞƚĂŝůůĞ͘ĞŶΖĞƐƚƋƵĞŐƌąĐĞăŵĂƉŽƐŝƚŝŽŶĚĞĐŽŶƐƵůƚĂŶƚ
ĚĂŶƐůĞĚŽŵĂŝŶĞĚĞůĂĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĞŶůŝŐŶĞĞƚăŵĞƐĐŽŶƚĂĐƚƐƉƌŝǀŝůĠŐŝĠƐĂǀĞĐĐĞƌƚĂŝŶƐĚĞ
ŵĞƐĐůŝĞŶƚƐ͕ƋƵĞŶŽƵƐĂǀŽŶƐƉƵ͕ĞŶƚƌŽŝƐĂŶƐ͕ƌĞĐŽŶƐƚŝƚƵĞƌ͕ăƉĂƌƚŝƌĚĞƉůƵƐŝĞƵƌƐǀƌĂŝƐĞƚĨĂƵdž
ƉƌŽĨŝůƐ͕ƵŶƌĠƐĞĂƵĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ&ĂĐĞŬĨŽƌŵĠĚĞƉůƵƐĚĞϮϮϬϬϬ>ŝďĂŶĂŝƐƌĞůŝĠƐĞŶƚƌĞĞƵdž
ƉĂƌƉůƵƐĚĞϰϬϬϬϬϬĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ;ĞƐƚĂŵŝĂǀĞĐͿ͘

ΖĞƐƚĚŽŶĐ͕ďŝĞŶĂƌŵĠƐĂƵŶŝǀĞĂƵƚŚĠŽƌŝƋƵĞĞƚĞŶĚŽŶŶĠĞƐ͕ƋƵĞŶŽƵƐŶŽƵƐƐŽŵŵĞƐůĂŶĐĠƐ
ĚĂŶƐůΖĂŶĂůLJƐĞĞƚůΖĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶ͘

>ĞĐŚĂƉŝƚƌĞŝŶƚŝƚƵůĠΗZĞƚŚŝŶŬŝŶŐDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬΗĞƐƚůĞƌĠƐƵůƚĂƚĚΖƵŶĞůŽŶŐƵĞƌĠĨůĞdžŝŽŶ
ƐƵƌůĞƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐƋƵĞŶŽƵƐĂǀŽŶƐƌĠĂůŝƐĠĞƐĂŝŶƐŝƋƵĞƐƵƌŵŽŶĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐƵƌůĞƚĞƌƌĂŝŶĞŶ
ƚĂŶƚƋƵĞĐŽŶƐƵůƚĂŶƚĞŶĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐƵƌ/ŶƚĞƌŶĞƚĚŽŶƚĨŽŶƚƉĂƌƚŝĞůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶ
ůŝŐŶĞ͘>ĂůŝƚƚĠƌĂƚƵƌĞƐĐŝĞŶƚŝĨŝƋƵĞ͕ĚƵŵŽŝŶƐůĂƚƌğƐŐƌĂŶĚĞŵĂũŽƌŝƚĠĚĞƐĂƌƚŝĐůĞƐƋƵĞŶŽƵƐĂǀŽŶƐ
ƚƌŽƵǀĠƐ͕ƚƌĂŝƚĞĚƵDĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌ&ĂĐĞŬƐĂŶƐĚŝĨĨĠƌĞŶƚŝĂƚŝŽŶĞŶƚƌĞůĞƐĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐƐƵƉƉŽƌƚƐ
ŽĨĨĞƌƚƐ ƉĂƌ &ĂĐĞŬ͘ ĞĐŝ ĞƐƚ ƉĞƵƚͲġƚƌĞ ĚƸ ĂƵ ĨĂŝƚ ƋƵĞ &ĂĐĞŬ ŝŵƉŽƐĞ͕ ĚΖƵŶĞ ĐĞƌƚĂŝŶĞ
ŵĂŶŝğƌĞ͕ ĂƵdž ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ ů͛ƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶ ĚĞƐ ͨWĂŐĞƐ &ĂĐĞŬͩ ŽƵ͕ ă ůĂůŝŵŝƚĞ ĚĞƐ ͨ'ƌŽƵƉĞƐ
&ĂĐĞŬ͕ͩ ŵĂŝƐ ŝŶƚĞƌĚŝƚ ů͛ƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶ ĚĞ ͨWĂŐĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐͩ ĚĂŶƐ ƵŶ ŽďũĞĐƚŝĨ
ƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶŶĞů͘ĞƚƚĞƉŽůŝƚŝƋƵĞĞƐƚďŝĞŶĂŐĞŶĐĠĞƉƵŝƐƋƵĞůĞƐĚĞƵdžĂƵƚƌĞƐƐƵƉƉŽƌƚƐŽĨĨĞƌƚƐŽŶƚ
ĚĞƐ ůŝŵŝƚĂƚŝŽŶƐ ĂƵ ŶŝǀĞĂƵ ĚƵ ŶŽŵďƌĞ ĚΖĂŵŝƐ ;ΗWĂŐĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐΗͿ ŽƵ ĚĞ ůĂ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚĞƐ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ;Η'ƌŽƵƉĞƐΗͿ͘Kƌ͕ŶŽƐƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐŶŽƵƐŽŶƚĂŵĞŶĠƐăĐŽŶĐůƵƌĞƋƵĞƐĞƵůĞƐůĞƐƉĂŐĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐƉĞƌŵĞƚƚĞŶƚƵŶĐŽŶƚƌƀůĞƉƌĞƐƋƵĞƚŽƚĂůƐƵƌůĞƐĠůĠŵĞŶƚƐŶĠĐĞƐƐĂŝƌĞƐĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ǀŝƌĂů͘

ϵ

>ĞĐŚĂƉŝƚƌĞͨƌŽĂĚĞƌDĞĚŝƚĂƚŝŽŶŽŶZĞƐĞĂƌĐŚŽŶK^EͩƉƌŽƉŽƐĞƵŶĐĂĚƌĞĠƚŚŝƋƵĞăĐĞƚƚĞ
ƚŚğƐĞ ĞƚăůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶŐĠŶĠƌĂů͘ĂŶƐĚĞƵdžĚĞŶŽƐ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ͕
ŶŽƵƐ ĂǀŽŶƐ ƵƚŝůŝƐĠ ĚĞ ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝůƐ Ğƚ ŶΖĂǀŽŶƐ ƉĂƐ ŝŶĨŽƌŵĠ ůĞƐ ƐƵũĞƚƐ ĚĞ ůΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ͘ ĞĐŝ͕
ĠǀŝĚĞŵŵĞŶƚ͕ƐŽƵůğǀĞƉůƵƐŝĞƵƌƐƋƵĞƐƚŝŽŶƐĚΖŽƌĚƌĞŵŽƌĂůĞƚĠƚŚŝƋƵĞ͘EŽƚƌĞĂƌŐƵŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐĞ
ďĂƐĞƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚƐƵƌůĞƐƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐĚĞ,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ;ϮϬϬϰͿƋƵŝŵŽŶƚƌĞŶƚƋƵĞůĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐƌĠĂŐŝƐƐĞŶƚ ĚŝĨĨĠƌĞŵŵĞŶƚƐΖŝůƐƐŽŶƚĂƵĐŽƵƌĂŶƚ ĚΖƵŶĞ ĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶ Ğƚ ƋƵĞ ůĞƐ
ƌĠƐƵůƚĂƚƐ͕ ĚĂŶƐ ĐĞ ĐĂƐ͕ ƉĞƵǀĞŶƚ ġƚƌĞ ďŝĂŝƐĠƐ͕ ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚ ƉĂƌ ůΖĞĨĨĞƚ ĚĞ
ƉƌŽdžŝŵŝƚĠͬƐƉĞĐƚĂƚĞƵƌ ;ΗďLJƐƚĂŶĚĞƌ ĞĨĨĞĐƚΗͿ͘ ĂŶƐ ŶŽƐ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ͕ ŶŽƵƐ ĂǀŽŶƐ ƵŶŝƋƵĞŵĞŶƚ
ĚŝƐƐŝŵƵůĠůĂŶĂƚƵƌĞƌĠĞůůĞĚĞŶŽƐĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐ͘ƵĐƵŶĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĨĂƵƐƐĞŽƵĂůƚĠƌĠĞŶΖĂĠƚĠ
ƉƵďůŝĠĞƉĂƌĐĞƐĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐ͘,ĞLJ;ϭϵϵϴͿ͕ĚΖĂŝůůĞƵƌƐ͕ĚŝĨĨĠƌĞŶĐŝĞůĞĨĂŝƚĚĞŶĞƉĂƐĚĠǀŽŝůĞƌƚŽƵƚĞ
ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ĚƵĨĂŝƚĚĞĚŽŶŶĞƌĚĞĨĂƵƐƐĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ͘

>ΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞΗ^ƉĂƌƚĂĐƵƐΗ͕ŽďũĞƚĚƵĐŚĂƉŝƚƌĞΗǁĞďŽĨŚƵďƐ͗ƚŚĞ^ƉĂƌƚĂĐƵƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚΗ͕ĂĠƚĠ
ƉƌĠƐĞŶƚĠĞĞŶƉŽƐƚĞƌăůĂĐŽŶĨĠƌĞŶĐĞhZ^ă<ŽƓŝĐĞ͕ĞŶ^ůŽǀĂƋƵŝĞĞƚĞƐƚƉĂƌƵĞĚĂŶƐůĞƐĂĐƚĞƐ
ĚĞůĂĐŽŶĨĠƌĞŶĐĞ;DĞƐƐĂƌƌĂΘDŝŽŶĞ͕ϮϬϭϮͿ͘>ΖŽďũĞĐƚŝĨĠƚĂŝƚĚĞƐĂǀŽŝƌƐŝ͕ĞŶĐƌĠĂŶƚƵŶƌĠƐĞĂƵ
ĚĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ŚĂƵƚĞŵĞŶƚ ĐŽŶŶĞĐƚĠĞƐ ;ĚĞƐ ΗŚƵďƐΗͿ͕ ĚĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ƌĠĞůůĞƐ ƉŽƵƌƌĂŝĞŶƚ ġƚƌĞ
ĂƚƚŝƌĠĞƐǀĞƌƐƵŶĨĂƵdžƉƌŽĨŝůĞƚůƵŝĚĞŵĂŶĚĞƌĂŝĞŶƚĚĞĚĞǀĞŶŝƌůĞƵƌĂŵŝ͘>ΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĂŵŽŶƚƌĠ
ƋƵĞ͕ƉĂƐƐĠƵŶĐĞƌƚĂŝŶŶŽŵďƌĞĚĞŚƵďƐ͕ĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƌĠĞůůĞƐĐŽŵŵĞŶĐĞŶƚăƐĞũŽŝŶĚƌĞĂƵ
ƌĠƐĞĂƵĚΖĂŵŝƐĚĞŶŽƚƌĞĨĂƵdžƉƌŽĨŝů͘EŽƵƐĂǀŽŶƐĂƉƉĞůĠĐĞĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƵŶƉŽƚͲĚĞͲŵŝĞůŝŶǀĞƌƐĠ
;ŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚͿ͕ƐĞůŽŶůĂƚĞƌŵŝŶŽůŽŐŝĞĚƵĐŽƵƌƌŝĞƌĠůĞĐƚƌŽŶŝƋƵĞƐĞůŽŶůĂƋƵĞůůĞƵŶƉŽƚͲĚĞͲ
ŵŝĞůĞƐƚƵŶĞΗǀƌĂŝĞΗƚĞĚĞĐŽƵƌƌŝĞƌĠůĞĐƚƌŽŶŝƋƵĞƋƵŝĂƚƚŝƌĞĚĞΗĨĂƵdžΗĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĂŶƚƐ;ĚĞƐ
ΗƐƉĂŵŵĞƌƐΗͿ͘ĂŶƐŶŽƚƌĞĐĂƐ͕ůĞƐƌƀůĞƐƐŽŶƚŝŶǀĞƌƐĠƐ͕ĚĂŶƐůĞƐĞŶƐƋƵĞĐΖĞƐƚůĞƉƌŽĨŝůƋƵŝĞƐƚ
ΗĨĂƵdžΗ Ğƚ ůĞƐ ĐŽŶƚĂĐƚƐ ƋƵŝ ƐŽŶƚ ĚĞ ΗǀƌĂŝĞƐΗ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ͘ EŽƚƌĞ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ ƐΖĂůŝŐŶĞ ĂǀĞĐ ůĞƐ
ƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐ ĚĞ ŚĞŶ Θ Ăů͘ ;ϮϬϬϵͿ ƋƵŝ ŵŽŶƚƌĞŶƚ ƋƵĞ ůĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž
ĞƐƐĂŝĞŶƚĚĞŵĂdžŝŵŝƐĞƌůĞƵƌƌĠƐĞĂƵĞŶĐŽŵďůĂŶƚůĞƵƌƐƚƌŽƵƐƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐ;ΗƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐΗͿƉĂƌ
ĚĞƐΗĂŵŝƐΗƋƵΖŝůƐƌĞŶĐŽŶƚƌĞŶƚĞŶůŝŐŶĞŽƵƋƵŝƐŽŶƚƌĞĐŽŵŵĂŶĚĠƐƉĂƌůĞƐLJƐƚğŵĞ;ŝĐŝ͕&ĂĐĞŬͿ
ĞƚƋƵΖŝůƐŶĞĐŽŶŶĂŝƐƐĞŶƚŶĠĐĞƐƐĂŝƌĞŵĞŶƚƉĂƐĞŶƌĠĂůŝƚĠ͘EŽƚƌĞĂƉƉŽƌƚĂĠƚĠĚĞĚĠŵŽŶƚƌĞƌƋƵΖŽŶ
ƉŽƵǀĂŝƚ ĂƌƚŝĨŝĐŝĞůůĞŵĞŶƚ ĐƌĠĞƌ ƵŶ ĞĨĨĞƚ ĚĞ ƌĠƐĞĂƵ ĂƵƚŽƵƌ ĚΖƵŶ ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝů ĞŶ ƐĠůĞĐƚŝŽŶŶĂŶƚ
ŵĠƚŝĐƵůĞƵƐĞŵĞŶƚƐĞƐĂŵŝƐ͘>ĞƉŽƐƚĞƌƉƌĠƐĞŶƚĠăƵƌĂƐƐΖĂƌƌġƚĂŝƚăĐĞŶŝǀĞĂƵĚĞůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞ͘

^ƵƌůĞƉůĂŶĚĞůĂƐƚƌĂƚĠŐŝĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕ŶŽƵƐĂǀŽŶƐƉŽƵƐƐĠůΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƉůƵƐůŽŝŶĞŶĞƐƐĂLJĂŶƚĚĞ
ǀŽŝƌƐŝĚĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐăƐƵĐĐğƐƉƵďůŝĠƐƐƵƌůĞƐƉĂŐĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐĚĞƉĞƌƐŽŶŶĞƐƌĠĞůůĞƐĂƵƌĂŝĞŶƚ

ϭϬ

ůĞŵġŵĞŝŵƉĂĐƚƐƵƌůĞŵƵƌĚĞĐĞƉŽƚͲĚĞͲŵŝĞůŝŶǀĞƌƐĠ͘>ΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĂŵŽŶƚƌĠƋƵĞĐĞŶΖĠƚĂŝƚ
ƉĂƐ ůĞ ĐĂƐ͘ ŽŶĐ͕ ŵġŵĞ Ɛŝ ĐĞ ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝů ĂƚƚŝƌĞ ĚĞ ǀƌĂŝĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ Ğƚ ƋƵĞ ƐŽŶ ƌĠƐĞĂƵ ĞƐƚ
ŽƉƚŝŵŝƐĠ͕ ŝů ŶĞ ƉĞƵƚ ƐĞƌǀŝƌ ĚĞ ǀĞĐƚĞƵƌ ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ Ğƚ͕ ĞŶĐŽƌĞ ŵŽŝŶƐ͕ ĚΖĂĐƚĞƵƌ ĚĂŶƐ ƵŶĞ
ĐĂŵƉĂŐŶĞĚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů͘ĞƚƚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞǀŝĞŶƚăƵŶŵŽŵĞŶƚŽƶĚĞƐŵŝůůŝĞƌƐĚĞŵĂƌƋƵĞƐ
ƐĞĨŽŶƚǀŽůŽŶƚĂŝƌĞŵĞŶƚΗĂŝŵĞƌΗƉĂƌĚĞƐĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐƉŽƵƌĂƵŐŵĞŶƚĞƌůĞƵƌŶŽŵďƌĞĚĞΗĨĂŶƐΗĞƚ
ĚΖΗĂŵŝƐΗ;:ƵůŝĂŶ͕ϮϬϭϯĂ͕ϮϬϭϯďͿ͘

>ĞĐŚĂƉŝƚƌĞΗEĞŐĂƚŝǀĞtŽDĂŶĚŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶŽŶK^E͗ƚŚĞĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐƌŽůĞŽĨƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶΗƌĠƉŽŶĚăƵŶĞƋƵĞƐƚŝŽŶƚŚĠŽƌŝƋƵĞ͗ƉĞƵƚͲŽŶĂĐĐĞŶƚƵĞƌůΖĞĨĨĞƚĚƵtŽDŶĠŐĂƚŝĨĞŶ
ƌĞĚŝƐƚƌŝďƵĂŶƚůĞƐŵġŵĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐăƵŶĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽƉƚŝŵŝƐĠĞĂƵƚŽƵƌĚĞ
ĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐĐƌĠĠƐƉŽƵƌĐĞƚƚĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ͍

WŽƵƌ ĐĞƚƚĞ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ͕ ŶŽƵƐ ĂǀŽŶƐ ƐĠůĞĐƚŝŽŶŶĠ ůĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ĂĐƚŝǀĞƐ ĚĞ ůĂ ƉĂŐĞ &ĂĐĞŬ
ĚΖƵŶĞ ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ Ğƚ ůĞƐ ĂǀŽŶƐ ĂƚƚŝƌĠĞƐ ǀĞƌƐ ĚĞƵdž ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝůƐ ĐƌĠĠƐ ƉŽƵƌ ůΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ͘ >Ă
ƚĞĐŚŶŝƋƵĞƉŽƵƌĂƚƚŝƌĞƌůĞƐĨĂŶƐĚΖƵŶĞŵĂƌƋƵĞǀĞƌƐĚĞƐƉƌŽĨŝůƐƉĞƌƐŽŶŶĞůƐĂĠƚĠĚĠĐƌŝƚĞ͕ƐŽƵƐůĞ
ŶŽŵĚĞΗĐŽǀĞƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚΗăůĂĐŽŶĨĠƌĞŶĐĞ^ƵŶďĞůƚϮϬϭϰĚĞůΖ/ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůEĞƚǁŽƌŬĨŽƌ^ŽĐŝĂů
EĞƚǁŽƌŬŶĂůLJƐŝƐădĂŵƉĂ;ƚĂƚƐͲhŶŝƐͿĚĂŶƐůĞĐĂĚƌĞĚ͛ƵŶĞƉƌĠƐĞŶƚĂƚŝŽŶŝŶƚŝƚƵůĠĞͨ,ŽŶĞLJͲ
ƉŽƚƉƌŽĨŝůĞƐĂŶĚŵĂůĞǀŽůĞŶƚĞͲƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶĂƚƚĂĐŬƐŽŶ&ĂĐĞŬͩ;DĞƐƐĂƌƌĂΘDŝŽŶĞ͕ϮϬϭϰͿ͘
hŶĞĨŽŝƐůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĂĐƚŝǀĞƐƌĂƐƐĞŵďůĠĞƐĂƵƚŽƵƌĚĞƐĚĞƵdžĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐ͕ŶŽƵƐĂǀŽŶƐƌĞƉƵďůŝĠ
ĚĞƐƉŽƐƚƐŶĠŐĂƚŝĨƐƌĞĐŽƉŝĠƐĚĞůĂƉĂŐĞ&ĂĐĞŬĚĞůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞĐŝďůĠĞ͘ĞƚƚĞĂĐƚŝŽŶĂŐĠŶĠƌĠ
ƐĞƉƚĨŽŝƐƉůƵƐĚĞƌĠĂĐƚŝŽŶƐĞƚĞŶŐĂŐĠƚƌŽŝƐĨŽŝƐƉůƵƐĚĞƉĞƌƐŽŶŶĞƐƋƵĞůŽƌƐƋƵĞĐĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐ
ĂǀĂŝĞŶƚĠƚĠƉŽƐƚĠƐƐƵƌůĂƉĂŐĞĚĞůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ͘ĞƚƚĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĂĠƚĠĞdžƉŽƐĠĞĞŶĚĠƚĂŝůĂƵ
ĂƵƉŚŝŶĞ tŽƌŬƐŚŽƉ ^ƚƌĂƚĞŐLJ ϮϬϭϰ ĚĞ ůΖhŶŝǀĞƌƐŝƚĠ WĂƌŝƐͲĂƵƉŚŝŶĞ ;&ƌĂŶĐĞͿ͘ ĞƚƚĞ
ĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶĨĂŝƚůΖŽďũĞƚĚΖƵŶĂƌƚŝĐůĞƋƵŝĞƐƚĂĐƚƵĞůůĞŵĞŶƚĞŶƚƌŽŝƐŝğŵĞƌĠǀŝƐŝŽŶĂƵ:ŽƵƌŶĂů
ŽĨĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐZĞƐĞĂƌĐŚ;:ZͿ͘

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ĐŽŵŵƵŶƐ͘^ƵƌƵŶĂƵƚƌĞƉůĂŶ͕ŝůĚĞǀĞŶĂŝƚƚƌğƐĚŝĨĨŝĐŝůĞĚΖĂǀŽŝƌĂĐĐğƐăůĂůŝƐƚĞĚΖĂŵŝƐĚΖĂŵŝƐ;ůŝĞŶƐ
ĨĂŝďůĞƐͿ͘ WƵŝƐƋƵΖŽŶ ŶĞ ƉŽƵǀĂŝƚ ƉůƵƐ ƌĞĐŽŶƐƚŝƚƵĞƌ ůĞƐ ŐƌĂƉŚĞƐ ƐŽĐŝĂƵdž ĚĞ ŶŽƐ ƉƌŽĨŝůƐ
ĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƵdžĞƚĚĞůĞƵƌƐĂŵŝƐ͕ĐĞƐŵĞƐƵƌĞƐƌĞƉƌĠƐĞŶƚĂŝĞŶƚ͕ăŶŽƚƌĞĂǀŝƐ͕ƵŶŚĂŶĚŝĐĂƉĞƚƵŶĞ
ďĂƌƌŝğƌĞ ƉŽƵƌ ůĂ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞ ƉŽƵƐƐĠĞ ĚĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ĚΖŝŶĨůƵĞŶĐĞ Ğƚ ĚĞƐ ƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕

ϭϭ

ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚůĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů͘ĞĐŝĂƵƐƐŝƌĞƉƌĠƐĞŶƚĂŝƚƵŶĞďĂƌƌŝğƌĞƉŽƵƌůĞƐƐƚƌĂƚğŐĞƐĚƵ
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ĂŶƐůĞĐŚĂƉŝƚƌĞΗ&ŝŶĚŝŶŐƌŝĚŐĞƐĨŽƌWŽůŝƚŝĐĂů/ŶĨůƵĞŶĐĞΗ͕ůĞƐĚĞƌŶŝĞƌƐĠǀĠŶĞŵĞŶƚƐƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ
ĂƵ>ŝďĂŶĐƌĠĂŶƚĚĞƐĚŝǀĞƌŐĞŶĐĞƐƉƌŽĨŽŶĚĞƐĞŶƚƌĞůĞƐĚĞƵdžĐŽƵƌĂŶƚƐƉŽůŝƚŝƋƵĞƐƉƌŝŶĐŝƉĂƵdž͕ůĞ
ΗϴŵĂƌƐΗĞƚůĞΗϭϰŵĂƌƐΗ͕ŶŽƵƐŽŶƚƉŽƵƐƐĠƐăŶŽƵƐĚĞŵĂŶĚĞƌƐΖŝůĠƚĂŝƚƉŽƐƐŝďůĞĚĞƚƌŽƵǀĞƌ͕ă
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ƐƵũĞƚƐ ĐŽŶƚƌŽǀĞƌƐĠƐ͕ ŶŽƵƐ ĂǀŽŶƐ ĚĠŵŽŶƚƌĠ ƋƵĞ ůĞƐ ĐůĂŶƐ ƐĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŝĞŶƚ ĞŶ ΗŐƌŽƵƉĞƐ
ƉŽůĂƌŝƐĠƐΗ͕ĐΖĞƐƚͲăͲĚŝƌĞƋƵΖŝůƐƐΖŝŐŶŽƌĂŝĞŶƚŵƵƚƵĞůůĞŵĞŶƚƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžŵġŵĞƉŽƵƌ
ůĞƐƐƵũĞƚƐůĞƐƉůƵƐĐƌŝƚŝƋƵĞƐ;^ŵŝƚŚ͕ZĂŝŶŝĞ͕,ŝŵĞůďŽŝŵ͕Θ^ŚŶĞŝĚĞƌŵĂŶ͕ϮϬϭϰͿ͘ŶƵƚŝůŝƐĂŶƚůĞƐ
ƉƌŽĨŝůƐ ĚĞ ƚƌŽŝƐ ƉŽůŝƚŝĐŝĞŶƐ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐ ƐƵƌ &ĂĐĞŬ͕ ĨŽƌŵĂŶƚ ƵŶ ŐƌĂƉŚĞ ƐŽĐŝĂů ĚĞ ϮϮϬϬϬ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐĞƚĚĞƉůƵƐĚĞϯϱϬϬϬϬĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ͕ŶŽƵƐĂǀŽŶƐƉƵƌĞƚƌŽƵǀĞƌƉůƵƐĚĞŵŝůůĞƉŽŶƚƐ
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ĚĞΗƉŽŶƚƐΗƉŽƵƌƌĂŝƚĂŝŶƐŝƐĞƌǀŝƌĚĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶƉŽƵƌĨĂŝƌĞƉĂƐƐĞƌĚĞƐŝĚĠĞƐ
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ĂŶƐĐĞƚƚĞƚŚğƐĞ͕ŶŽƵƐĂǀŽŶƐƉŽƐĠƉůƵƐŝĞƵƌƐƋƵĞƐƚŝŽŶƐĐŽŶĐĞƌŶĂŶƚůĞĐŽŶƚƌƀůĞĚĞƐĠůĠŵĞŶƚƐ
ĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂůƐƵƌ&ĂĐĞŬĞƚ͕ĞŶƉĂƌƚŝĐƵůŝĞƌ͕ůΖŽƉƚŝŵŝƐĂƚŝŽŶĚĞƐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ
ŝŶŝƚŝĂůĞĞƚŶŽƵƐƉĞŶƐŽŶƐĂǀŽŝƌƚƌŽƵǀĠĚĞƐƌĠƉŽŶƐĞƐŝŶŶŽǀĂŶƚĞƐĞƚƉĞƌƚŝŶĞŶƚĞƐăĐĞƐƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͘
>ĞĚĞƌŶŝĞƌĐŚĂƉŝƚƌĞͨDĂŬŝŶŐ^ĞŶƐĞŽĨǀĞƌLJƚŚŝŶŐ͗WĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐĂƐĞ^ƚƵĚLJĨƌŽŵ^ƚĂƌƚ
ƚŽ&ŝŶŝƐŚͩŵĞƚĞŶĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶůĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐŽďƚĞŶƵƐĞŶƉƌĞŶĂŶƚĞŶĐŚĂƌŐĞƵŶĞĐĂŵƉĂŐŶĞĚĞ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂůĚƵĚĠďƵƚũƵƐƋƵ͛ăů͛ĂďŽƵƚŝƐƐĞŵĞŶƚ͘ĞƚƚĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ͕ĚŽĐƵŵĞŶƚĠĞĞƚĂŶĂůLJƐĠĞ͕

ϭϮ

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ĐĞƚƚĞƚŚğƐĞ͘

>ĂƌĞĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞĞƚůΖŝŶƚĠƌġƚƋƵŝŶŽƵƐŽŶƚĠƚĠƉŽƌƚĠƐůŽƌƐĚĞĐŽŶĨĠƌĞŶĐĞƐĞƚĚĞǁŽƌŬƐŚŽƉƐŽƶ
ŶŽƵƐĂǀŽŶƐƉƌĠƐĞŶƚĠŶŽƚƌĞƚƌĂǀĂŝůĞƐƚƵŶĞƉƌĞƵǀĞĚĞůĂƋƵĂůŝƚĠĚĞĐĞƐƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐĞƚĚĞůĞƵƌƐ
ƌĠƐƵůƚĂƚƐ͘ /ů ĞƐƚ ǀƌĂŝ ƋƵĞ ĐĞƚƚĞ ƚŚğƐĞ ŶĞ ƐĂƵƌĂŝƚ ƉƌĠƚĞŶĚƌĞ ƌĠƉŽŶĚƌĞ ă ƚŽƵƚĞƐ ůĞƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͘
ĞƉĞŶĚĂŶƚ͕ĞůůĞƉĂǀĞůĂǀŽŝĞĞƚŵĞƚůĞƐďĂƐĞƐƉŽƵƌƵŶĞƌĠĨůĞdžŝŽŶƐĐŝĞŶƚŝĨŝƋƵĞĞƚƉƌĂƚŝƋƵĞƉŽƵƌ
ůĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌ&ĂĐĞŬĞƚƐƵƌůĞƐĂƵƚƌĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdž͘

ϭϯ

ZĞŵĞƌĐŝĞŵĞŶƚƐ

WƌĠƚĞŶĚƌĞƋƵĞĐĞƚƌĂǀĂŝůĞƐƚůĞƚƌĂǀĂŝůƵŶŝƋƵĞĚĞůΖĂƵƚĞƵƌĚĞĐĞƚƚĞƚŚğƐĞƐĞƌĂŝƚĚĞůΖŝŶŐƌĂƚŝƚƵĚĞ͘

/ů ŵΖĂƵƌĂŝƚ ĠƚĠ ŝŵƉŽƐƐŝďůĞ ĚĞ ĐŽŵŵĞŶĐĞƌ ĐĞƚƚĞ ƚŚğƐĞ ƐĂŶƐ ůΖĂŝĚĞ ĚĞ ŵŽŶ ƉğƌĞ ŶƚŽŝŶĞ͕ ĚƵ
WƌĠƐŝĚĞŶƚ ĚĞ ůΖhŶŝǀĞƌƐŝƚĠ &ƌĂŶĐŽͲ>ŝďĂŶĂŝƐĞ ă dƌŝƉŽůŝ͕ >Ğ WƌŽĨĞƐƐĞƵƌ DŽŚĂŵĂĚ ^ĂůŚĂď͕ ĚĞ
DŽŶƐŝĞƵƌ :ĞĂŶͲWĂƵů &ĞƌŶĂŶĚĞnj͕ ĚĠůĠŐƵĠ ĂƵdž ZĞůĂƚŝŽŶƐ /ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůĞƐ ă ůΖhŶŝǀĞƌƐŝƚĠ
DŽŶƚƉĞůůŝĞƌϭĞƚĚƵWƌŽĨĞƐƐĞƵƌ:ĞĂŶͲ>ŽƵŝƐ:ĂĐƋƵŝŶ͘

>ΖĞŶĐŽƵƌĂŐĞŵĞŶƚĚĞŵĞƐƉĂƌĞŶƚƐ͕ǀĞůLJŶĞĞƚŶƚŽŝŶĞ͕ƉŽƵƌĞŶƚƌĞƉƌĞŶĚƌĞĐĞƉƌŽũĞƚĚĞƚŚğƐĞ
ƋƵŝƉƌŽŵĞƚƚĂŝƚĚΖġƚƌĞĠƉƵŝƐĂŶƚăƚŽƵƐůĞƐƉůĂŶƐ͕ĠƚĂŝƚĂƵƐƐŝĞƐƐĞŶƚŝĞůƉŽƵƌůĞƐƵĐĐğƐĚĞĐĞƚƚĞ
ƚŚğƐĞ͘>ĞƵƌĂŝĚĞĐŽŶƚŝŶƵĞƚŽƵƚĂƵůŽŶŐĚĞƐĐŝŶƋĂŶŶĠĞƐƋƵΖŝůŵΖĂĨĂůůƵƉŽƵƌƚĞƌŵŝŶĞƌĐĞƉƌŽũĞƚ
ĞƚůĞƵƌƉƌĠƐĞŶĐĞăŵĞƐĐƀƚĠƐĞƐƚƵŶĞŐƌąĐĞŝŶĞƐƚŝŵĂďůĞ͘

:ĞƌĞŵĞƌĐŝĞĂƵƐƐŝŵĂĨĞŵŵĞ:ŽƵŵĂŶĂĞƚŵĞƐĞŶĨĂŶƚƐ͕ůƐĂͲDĂƌŝĂ͕ŶƚŽŝŶĞĞƚŚŝĂƌĂͲ^ŽƉŚŝĞ͕
ƉŽƵƌůĞƵƌƐƐĂĐƌŝĨŝĐĞƐ͕ůĞƵƌƉĂƚŝĞŶĐĞĞƚůĞƵƌƐƵƉƉŽƌƚŝŶĐŽŶĚŝƚŝŽŶŶĞů͘

:ĞƌĞŵĞƌĐŝĞƚŽƵƚĞƐůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƋƵŝŵΖŽŶƚĂĐĐƵĞŝůůŝăDŽŶƚƉĞůůŝĞƌĞƚŵΖŽŶƚƐŽƵƚĞŶƵƉĞŶĚĂŶƚ
ĐŝŶƋ ůŽŶŐƵĞƐ ĂŶŶĠĞƐ͗ ůĞ WƌŽĨĞƐƐĞƵƌ &ƌĠĚĠƌŝĐ >Ğ ZŽLJ͕ ůĞ WƌŽĨĞƐƐĞƵƌ DŽŶŝƋƵĞ >ĂĐƌŽŝdž͕ ůĞ
WƌŽĨĞƐƐĞƵƌ,ĞƌǀĠŚĂƉĞƌƚ͕ĞƚďĞĂƵĐŽƵƉĚΖĂƵƚƌĞƐ͘

:ĞƌĞŵĞƌĐŝĞŵŽŶĚŝƌĞĐƚĞƵƌ͕ůĞWƌŽĨĞƐƐĞƵƌŶŶĞDŝŽŶĞ͕ƋƵŝŵΖĂƌĞƉġĐŚĠƉŽƵƌƵŶĐŚĂŶŐĞŵĞŶƚ
ĚĞĚŝƌĞĐƚŝŽŶƐĂŶƐŵĞĐŽŶŶĂŝƚƌĞ͕ĞƚƋƵŝ͕ƉĂƌƐĂĚŝƌĞĐƚŝŽŶ͕ĂĠƚĠăŵĞƐĐƀƚĠƐăĐŚĂƋƵĞŝŶƐƚĂŶƚĚĞ
ĐĞƚƚĞƚŚğƐĞƉŽƵƌůΖĞŶƌŝĐŚŝƌĚĞƐĞƐƌĞŵĂƌƋƵĞƐĞƚĚĞƐĞƐƌĠĨůĞdžŝŽŶƐ͘

 

ϭϰ

^ŽŵŵĂŝƌĞ

ZĠƐƵŵĠ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϯ

^ƵŵŵĂƌLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϰ

ďƌĠŐĠ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳ

ZĞŵĞƌĐŝĞŵĞŶƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰ

^ŽŵŵĂŝƌĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱ

ϭ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ'ĠŶĠƌĂůĞ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳ 

ϭ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ;ŶŐůŝƐŚͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϭ

Ϯ ƌŽĂĚĞƌDĞĚŝƚĂƚŝŽŶŽŶZĞƐĞĂƌĐŚŽŶK^E͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϭ

ϯ hƐŝŶŐ&ĂŬĞĂŶĚZĞĂůWƌŽĨŝůĞƐƚŽhŶĐŽǀĞƌĂŶĚZĞďƵŝůĚĂ&ĂŶΖƐ^ŽĐŝĂů'ƌĂƉŚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϵϵ

ϰ ǁĞďŽĨŚƵďƐ͗ƚŚĞ^ƉĂƌƚĂĐƵƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϯ

ϱ EĞŐĂƚŝǀĞ tŽD ĂŶĚ ŝƚƐ ƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶ ŽŶ K^E͗ ƚŚĞ ĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐ ƌŽůĞ ŽĨ ƚŚĞ ƐĞĞĚŝŶŐ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϴ

ϲ &ŝŶĚŝŶŐƌŝĚŐĞƐĨŽƌWŽůŝƚŝĐĂů/ŶĨůƵĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱϵ

ϳ ZĞƚŚŝŶŬŝŶŐDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϰ

ϴ DĂŬŝŶŐ^ĞŶƐĞŽĨǀĞƌLJƚŚŝŶŐ͗WĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐĂƐĞ^ƚƵĚLJĨƌŽŵ^ƚĂƌƚƚŽ&ŝŶŝƐŚ͘͘͘͘͘ϭϴϵ

ϵ ŝƐĐƵƐƐŝŽŶĂŶĚŽŶĐůƵƐŝŽŶ;ŶŐůŝƐŚͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϲ

ϭϬ ŝƐĐƵƐƐŝŽŶĞƚŽŶĐůƵƐŝŽŶ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϭϮ

ŶŶĞdžĞϭ͗ĂƵƉŚŝŶĞŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϭϴ

ŶŶĞdžĞϮ͗/E^EŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϮϴ

ŶŶĞdžĞϯ͗ƵƌĂƐŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϯϰ

ŶŶĞdžĞϰ͗DĂƌŬĞƚŝŶŐ^ĐŝĞŶĐĞŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϯϵ

dĂďůĞŽĨĨŝŐƵƌĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϱϬ

dĂďůĞŽĨƚĂďůĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϱϮ

ŝďůŝŽŐƌĂƉŚLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϱϰ

ϭϱ

ŽŶƚĞŶƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϳϮ

ϭϲ

ϭ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ'ĠŶĠƌĂůĞ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ

ϭ͘ϭ >ĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͕ƵŶĞůŽŶŐƵĞŚŝƐƚŽŝƌĞ

ϭ͘ϭ͘ϭ >ĞƐĂŶŶĠĞƐϭϵϳϬͲϮϬϬϲ

>ĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ ŶĞ ƐŽŶƚ ƉĂƐ ƵŶĞ ƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞ ƌĠĐĞŶƚĞ͘ >ΖŚŝƐƚŽŝƌĞ ĚĞ ůĂ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĞŶůŝŐŶĞƌĞŵŽŶƚĞĂƵdžĂŶŶĠĞƐϳϬ͘>ĞƐƌĠƐĞĂƵdž͕ĠǀŝĚĞŵŵĞŶƚ͕ƐĞůŝŵŝƚĂŝĞŶƚĂƵdž
ƵŶŝǀĞƌƐŝƚĠƐŽƵĂƵdžŐƌĂŶĚĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐŽƵŽƌŐĂŶŝƐĂƚŝŽŶƐĚŽƚĠĞƐĚΖŽƌĚŝŶĂƚĞƵƌƐΗŵĂŝŶĨƌĂŵĞΗ
ŐĠĂŶƚƐĚŽŶƚůĂƉƵŝƐƐĂŶĐĞŶΖĠŐĂůĂŝƚƉĂƐĐĞůůĞĚĞƐƉĞƚŝƚƐƚĠůĠƉŚŽŶĞƐŵŽďŝůĞƐĚĞŶŽƐũŽƵƌƐ͘>Ğ
ƉƌĞŵŝĞƌ ƐLJƐƚğŵĞ ĚĞ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ŐƌŽƵƉĠĞ ĞƐƚ ƉƌŽďĂďůĞŵĞŶƚ ůĞ ƐLJƐƚğŵĞ ^
;ŽŵƉƵƚĞƌŝnjĞĚƵůůĞƚŝŶŽĂƌĚ^LJƐƚĞŵͿĚĠǀĞůŽƉƉĠƉĂƌtĂƌĚŚƌŝƐƚĞŶƐĞŶĞƚZĂŶĚLJ^ĞƵƐƐĞŶ
ϭϵϳϴ;:͘>ĞĞ͕ϮϬϭϯͿ͘>ĞƉƌŝŶĐŝƉĞĞƐƚƐŝŵƉůĞ͗ůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐƐĞĐŽŶŶĞĐƚĞŶƚǀŝĂƵŶƐLJƐƚğŵĞƚĞůŶĞƚ
ŽƵƵŶĂƵƚƌĞƐLJƐƚğŵĞĐůŝĞŶƚͲƐĞƌǀĞƵƌĞƚƉƵďůŝĞŶƚĚĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐƐƵƌƵŶΗƚĂďůĞĂƵĚŝŐŝƚĂůΗƋƵĞƚŽƵƐ
ůĞƐĂƵƚƌĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐƉĞƵǀĞŶƚůŝƌĞ͘ĞƐLJƐƚğŵĞĐŽŶƚŝŶƵĞƌĂăġƚƌĞƵƚŝůŝƐĠƉĞŶĚĂŶƚƉƌĞƐƋƵĞĚĞƵdž
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>ĞƐLJƐƚğŵĞΗhƐĞŶĞƚΗǀŽŝƚůĞũŽƵƌĞŶϭϵϴϬ͘ĞƐLJƐƚğŵĞƋƵŝƌĞƐƐĞŵďůĞĂƵdžĨŽƌƵŵƐĚΖĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝ
ĞƐƚĞŶĨĂŝƚůĞƉƌĠĐƵƌƐĞƵƌĚƵǁŽƌůĚǁŝĚĞǁĞď͘>ĞƐŐƌŽƵƉĞƐhƐĞŶĞƚ͕ŝŵĂŐŝŶĠƐƉĂƌdŽŵdƌƵƐĐŽƚƚ
Ğƚ :ŝŵ ůůŝƐ͕ ĠƚĂŝĞŶƚ ĚĠĨŝŶŝƐ ĐŽŵŵĞ ĚĞƐ ƐLJƐƚğŵĞƐ ĚĞ ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶ ă ůΖĠĐŚĞůůĞ ƉůĂŶĠƚĂŝƌĞ
;tŝŬŝƉĞĚŝĂ͕ϮϬϭϱͿ͘>ĞƐLJƐƚğŵĞĠƚĂŝƚƐŝŵƉůĞ͗ůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐƉŽƵǀĂŝĞŶƚƉĂƌƚĂŐĞƌŽƵƉƵďůŝĞƌĚĞƐ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ ƋƵĞ ĚΖĂƵƚƌĞƐ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ƉŽƵǀĂŝĞŶƚ ůŝƌĞ ŽƵ ĂƵdžƋƵĞůƐ ŝůƐ ƉŽƵǀĂŝĞŶƚ ƌĠƉŽŶĚƌĞ͘
ĞƉĞŶĚĂŶƚ͕ ĐŽŶƚƌĂŝƌĞŵĞŶƚ ĂƵdž ĨŽƌƵŵƐ͕ ƵŶ Ĩŝů ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ hƐĞŶĞƚ ƉŽƵǀĂŝƚ ġƚƌĞ ƌĞƉƌŝƐ Ğƚ
ƌĠƵƚŝůŝƐĠ ƉĂƌ ĚΖĂƵƚƌĞƐ ƐĞƌǀĞƵƌƐ͕ ƌĞŶĚĂŶƚ ĐĞƐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ ƉƵďůŝƋƵĞƐ Ğƚ ůŝďƌĞƐ ĚĞ ĚƌŽŝƚƐ͘ >ĞƐ
ƐLJƐƚğŵĞƐhƐĞŶĞƚƐŽŶƚƚŽƵũŽƵƌƐƵƚŝůŝƐĠƐ͕ƉůƵƐĚĞƚƌĞŶƚĞĂŶƐĂƉƌğƐůĞƵƌĐƌĠĂƚŝŽŶ͕ŶŽƚĂŵŵĞŶƚ
ĐŽŵŵĞĚĞƐƐƵďƐƚŝƚƵƚƐƉĂLJĂŶƚƐĂƵƐLJƐƚğŵĞWϮW;ƉĞĞƌͲƚŽͲƉĞĞƌͿ͕ƉŽƵƌƚĠůĠĐŚĂƌŐĞƌĚĞƐĨŝĐŚŝĞƌƐ
ŵƵůƚŝŵĠĚŝĂ͕ ĚĞƐ ůŽŐŝĐŝĞůƐ ŽƵ ĚΖĂƵƚƌĞƐ ƚLJƉĞƐ ĚĞ ĨŝĐŚŝĞƌƐ ;:ƵŚŽŽŶ <ŝŵ͕ ^ĐŚŶĞŝĚĞƌ͕ ŐĞƌ͕ Θ
&ĞůĚŵĂŶŶ͕ ϮϬϭϬͿ͘ EŽƵƐ ŵĞŶƚŝŽŶŶĞƌŽŶƐ ŶŽƚĂŵŵĞŶƚ ůĞ ƐŝƚĞ ĂŵĠƌŝĐĂŝŶ 'ŝŐĂŶĞǁƐ Ğƚ ůĞ ƐŝƚĞ
ĞƵƌŽƉĠĞŶhƐĞŶĞdžƚƋƵŝŽĨĨƌĞŶƚĚĞƐĂďŽŶŶĞŵĞŶƚƐŵĞŶƐƵĞůƐƉĞƌŵĞƚƚĂŶƚĚĞƐƚĠůĠĐŚĂƌŐĞŵĞŶƚƐ
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ϭϳ

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ƉƌĠĐĠĚĞŶƚƐ͕ ŝů ƐΖĂŐŝƚ ĚΖƵŶ ƐLJƐƚğŵĞ ƋƵŝ ƉĞƌŵĞƚ ƵŶĞ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ĞŶ ƚĞŵƉƐ ƌĠĞů͊ ΖĞƐƚ ůĞ
ƐLJƐƚğŵĞ /Z ŽƵ ůĞ Η/ŶƚĞƌŶĞƚ ŚĂƚ ZĞůĂLJΗ͘ ǀĞĐ ĐĞ ƐLJƐƚğŵĞ͕ ůĞƐ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ƉĞƵǀĞŶƚ ƐĞ
ĐŽŶŶĞĐƚĞƌăĚĞƐΗĐŚĂƚƌŽŽŵƐΗŽƵΗĐŚĂŵďƌĞƐĚĞĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶƐΗ͕ĚŝƐĐƵƚĞƌ͕ƐΖĞŶƚƌĂŝĚĞƌ͕ũŽƵĞƌŽƵ
ƉĂƌƚĂŐĞƌĚĞƐĨŝĐŚŝĞƌƐ͘>ĞƐLJƐƚğŵĞ/ZĞƐƚƵŶƌĠƐĞĂƵĚĞĐŚĂŵďƌĞƐĚĞĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶƐŽƶĐŚĂƋƵĞ
ĐŚĂŵďƌĞĞƐƚĂƉƉĞůĠĞĐŽŶĚƵŝƚ;ĐŚĂŶŶĞůͿ͘>ĞƐĐŽŶĚƵŝƚƐƉĞƵǀĞŶƚġƚƌĞĚŽŵŝĐŝůŝĠƐƐƵƌĚĞƐƐĞƌǀĞƵƌƐ
ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐƋƵŝĨŽŶĐƚŝŽŶŶĞŶƚĞŶĂƵƚŽŶŽŵŝĞ͘>ĂƉŽƉƵůĂƌŝƚĠĚĞĐĞƐLJƐƚğŵĞƐΖĞƐƚǀƵĚĠĐƌŽŝƚƌĞĂǀĞĐ
ůĞ ƚĞŵƉƐ͕ ĞŶ ƉĂƌƚŝĞ ƌĞŵƉůĂĐĠ ƉĂƌ ĚĞƐ ƐLJƐƚğŵĞƐ ĚĞ ŵĞƐƐĂŐĞƌŝĞ ŝŶƐƚĂŶƚĂŶĠĞ ďĞĂƵĐŽƵƉ ƉůƵƐ
ĨĂĐŝůĞƐ ă ƵƚŝůŝƐĞƌ ůŝĠƐ ĂƵdž ƚĠůĠƉŚŽŶĞƐ ŵŽďŝůĞƐ͕ ĐŽŵŵĞ tŚĂƚƐĂƉƉ͕ &ĂĐĞŬ DĞƐƐĞŶŐĞƌ Ğƚ
ĚΖĂƵƚƌĞƐ͘WŽƵƌƚĂŶƚ͕ĚĞƐĚŝnjĂŝŶĞƐĚΖƵƚŝůŝƚĂŝƌĞƐ/ZƌĞƐƚĞŶƚĚŝƐƉŽŶŝďůĞƐƐƵƌ/ŶƚĞƌŶĞƚ͕ƚĞůƐŵ/Z͕yͲ
ŚĂƚ͕,LJĚƌĂ/Z͕<s/ƌĐ͕EĞƚdĂůŬĞƚYƵĂƐƐĞů͘

Ŷϭϵϵϰ͕ůĞtϯĐŽŶƐŽƌƚŝƵŵĐŽŶĕŽŝƚůĞƉƌĞŵŝĞƌůŽŐŝĐŝĞů͕t/d͕ďĂƐĠƐƵƌůĞƉƌŽƚŽĐŽůĞĚĞƐĨŽƌƵŵƐ͘
>ĞƐĨŽƌƵŵƐƐŽŶƚƵŶƐLJƐƚğŵĞƚLJƉŝƋƵĞĚĞĐŽŶƚĞŶƵŐĠŶĠƌĠƉĂƌůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ;hƐĞƌ'ĞŶĞƌĂƚĞĚ
ŽŶƚĞŶƚ ʹ h'Ϳ Ğƚ ƵŶĞ ĠǀŽůƵƚŝŽŶ ŶĂƚƵƌĞůůĞ ĚĞƐ ƵůůĞƚŝŶ ŽĂƌĚƐ Ğƚ ĚĞƐ ĂƵƚƌĞƐ ƐLJƐƚğŵĞƐ ĚĞ
ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶ͘ĞƚƚĞĠǀŽůƵƚŝŽŶŽĨĨƌĞƵŶĞŝŶƚĞƌĨĂĐĞƉůƵƐĐŽŶǀŝǀŝĂůĞĞƚĨĂŵŝůŝğƌĞƉƵŝƐƋƵΖĞůůĞƵƚŝůŝƐĞ
ĐŽŵŵĞƐƵƉƉŽƌƚŝŶĨŽƌŵĂƚŝƋƵĞůĞŶĂǀŝŐĂƚĞƵƌǁĞď͕ƌĞŶĚĂŶƚůĞƐLJƐƚğŵĞĂĐĐĞƐƐŝďůĞăŶΖŝŵƉŽƌƚĞ
ƋƵĞůƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌůĂŵďĚĂ͘>ĞƐĨŽƌƵŵƐƐŽŶƚďĂƐĠƐƐƵƌůĞƐLJƐƚğŵĞͨƚŚŝŶĐůŝĞŶƚͩŽƵͨĐůŝĞŶƚůĠŐĠƌͩ
Žƶ ů͛ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌ Ŷ͛Ă ƉĂƐ ďĞƐŽŝŶ Ě͛ƵŶĞ ŵĂĐŚŝŶĞ ƐƉĠĐŝĨŝƋƵĞ ŽƵ Ě͛ƵŶ ůŽŐŝĐŝĞů ƐƉĠĐŝĨŝƋƵĞ ƉŽƵƌ
ĂĐĐĠĚĞƌ ĂƵdž ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ Ğƚ ůĞƐ ŵŽĚŝĨŝĞƌ͘ >ĞƐ ĨŽƌƵŵƐ ĐŽŵƉƚĞŶƚ ĚĞƐ ŵŝůůŝŽŶƐ ĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ
ĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝ ƋƵŝ ƉƵďůŝĞŶƚ ƋƵŽƚŝĚŝĞŶŶĞŵĞŶƚ ƵŶ ŶŽŵďƌĞ ŝŶŶƵŵĠƌĂďůĞ ĚĞ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ƐƵƌ ƚŽƵƐ
ŐĞŶƌĞƐĚĞƐƵũĞƚƐ;Ăŝ͕zĂŶŐ͕>Ăŝ͕tĂŶŐ͕ΘŚĂŶŐ͕ϮϬϬϴͿ͘ƵũŽƵƌĚΖŚƵŝ͕ůĞůŽŐŝĐŝĞůĚĞƉƌĠĚŝůĞĐƚŝŽŶ͕
ĚŝƐƉŽŶŝďůĞ ĞŶ ĚĞƵdž ǀĞƌƐŝŽŶƐ͕ ŐƌĂƚƵŝƚĞ Ğƚ ƉĂLJĂŶƚĞ͕ ƉŽƵƌ ĐƌĠĞƌ ĚĞƐ ĨŽƌƵŵƐ ĞƐƚ ůĞ ůŽŐŝĐŝĞů
ǀƵůůĞƚŝŶ͘/ůƐƵƉƉŽƌƚĞĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝϰϰйĚĞƐĨŽƌƵŵƐƐƵƌůĞǁĞď͕ƐƵŝǀŝƉĂƌKƌĂĐůĞZŝŐŚƚEŽǁƋƵŝ
ĞƐƚƵƚŝůŝƐĠƉŽƵƌĚĠǀĞůŽƉƉĞƌϮϲйĚĞƐĨŽƌƵŵƐ;ƵŝůƚtŝƚŚ͕ϮϬϭϱͿ͘

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ĚĠǀĞůŽƉƉĞƌ͘ /ů ƐΖĂŐŝƐƐĂŝƚ ĂƵ ĚĠďƵƚ ĚΖƵŶĞ ƐŽƌƚĞ ĚĞ ũŽƵƌŶĂů ƉĞƌƐŽŶŶĞů Žƶ ůĞ ĐƌĠĂƚĞƵƌ ƉŽƵǀĂŝƚ
ƌĂĐŽŶƚĞƌ ƐĂ ũŽƵƌŶĠĞ ŽƵ ƐĞƐ ŝŵƉƌĞƐƐŝŽŶƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐ͘ >Ğ EĞǁ zŽƌŬ DĂŐĂnjŝŶĞ ĂƚƚƌŝďƵĞ ůĞ
ƉƌĞŵŝĞƌďůŽŐĐƌĠĠăƵŶĠƚƵĚŝĂŶƚĚĞ^ǁĂƌƚŚŵŽƌĞ͕:ƵƐƚŝŶ,Ăůů͕ĞŶϭϵϵϰ;dŚŽŵƉƐŽŶ͕ϮϬϬϲͿ͘>ĞƐ
ďůŽŐƐƐĞŵƵůƚŝƉůŝĞŶƚĞƚĠǀŽůƵĞŶƚ͕ĚĞǀĞŶĂŶƚĚĞƐƐƵƉƉŽƌƚƐƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ͕ƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐ͕ƐŽĐŝĂƵdž͕ĞƚĐ͘
>ĞŵġŵĞĂƌƚŝĐůĞĚƵEĞǁzŽƌŬDĂŐĂnjŝŶĞ͕ƉĂƌůĞĚΖƵŶĞĠƚƵĚĞƋƵŝŵŽŶƚƌĞƋƵΖĞŶϮϬϬϱ͕ϯϮŵŝůůŝŽŶƐ

ϭϴ

ĚΖĂŵĠƌŝĐĂŝŶƐůŝƐĞŶƚĚĞƐďůŽŐƐĞƚƋƵĞĚƵƌĂŶƚůĂŵġŵĞĂŶŶĠĞϭϬϬŵŝůůŝŽŶƐĚĞĚŽůůĂƌƐŽŶƚĠƚĠ
ĚĠƉĞŶƐĠƐ ĞŶ ƉƵďůŝĐŝƚĠƐ ƐƵƌ ůĞƐ ďůŽŐƐ͘ hŶ ĚĞƐ ďůŽŐƐ ůĞƐ ƉůƵƐ ŶŽƚŽŝƌĞƐ ĂĐƚƵĞůůĞŵĞŶƚ ĞƐƚ ůĞ
,ƵĨĨŝŶŐƚŽŶWŽƐƚ͘>ĞƐŝƚĞĚĞƐƵƌǀĞŝůůĂŶĐĞ;ŵŽŶŝƚŽƌŝŶŐͿůĞdžĂ͕ĐůĂƐƐĞůĞ,ƵĨĨŝŶŐƚŽŶWŽƐƚĐŽŵŵĞ
ůĞϭϬϳğŵĞƐŝƚĞůĞƉůƵƐǀŝƐŝƚĠĚĞůĂƉůĂŶğƚĞĞƚůĞϯϮğŵĞĂƵdžƚĂƚƐͲhŶŝƐ;ůĞdžĂ͕ϮϬϭϱͿ͘ŶϮϬϭϭ͕
ůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞED/ŶĐŝƚĞĂǀĂŝƚƌĠƵƐƐŝăƌĞƚƌĂĐĞƌƉůƵƐĚĞϭϴϭŵŝůůŝŽŶƐĚĞďůŽŐƐƐƵƌ/ŶƚĞƌŶĞƚ͕ƵŶĞ
ĂƵŐŵĞŶƚĂƚŝŽŶ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ ƉĂƌ ƌĂƉƉŽƌƚ ĂƵdž ϯϲ ŵŝůůŝŽŶƐ ĚĞ ƐŝƚĞƐ ƚƌŽƵǀĠƐ ĞŶ ϮϬϬϲ  ;EŝĞůƐĞŶ͕
ϮϬϭϭͿ͘

ϭ͘ϭ͘Ϯ >ĞƐĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐŝŶƚĞƌͲƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐŽƵůĂƌĠǀŽůƵƚŝŽŶĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ

^ĞƵůĞŵĞŶƚ͕ƚŽƵƐůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĐŝƚĠƐƉůƵƐŚĂƵƚ͕ƐĞĐĂƌĂĐƚĠƌŝƐĂŝĞŶƚƉĂƌƵŶĞĨŽƌŵĞ
ƐŽĐŝĂůĞƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚĞŶĠƚŽŝůĞ͘^Žŝƚ͕ŶŽƵƐĂǀŽŶƐĂƵĐĞŶƚƌĞůΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƋƵŝƉŽƐĞůĂƋƵĞƐƚŝŽŶ
ĞƚƚŽƵƚĂƵƚŽƵƌ͕ĐĞƵdžƋƵŝLJƌĠƉŽŶĚĞŶƚ͘^Žŝƚ͕ŶŽƵƐĂǀŽŶƐƉůƵƐŝĞƵƌƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐƋƵŝƉŽƐĞŶƚƵŶĞ
ƋƵĞƐƚŝŽŶăƵŶƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌĐĞŶƚƌĂů ĞƚĐĞůƵŝͲĐŝLJƌĠƉŽŶĚ͘ĂŶƐƵŶĞĠƚƵĚĞƌĠĐĞŶƚĞ͕DĂƌĐ^ŵŝƚŚ
;ϮϬϭϰͿĚĠĨŝŶŝƚƉůƵƐŝĞƵƌƐŵŽĚğůĞƐĚĞƐƚƌƵĐƚƵƌĞƐĚĞƌĠƐĞĂƵdžĚĂŶƐůĞĐĂĚƌĞĚĞƐĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐ
ƐƵƌdǁŝƚƚĞƌ͘>ĞƐŵġŵĞƐƐƚƌƵĐƚƵƌĞƐƚĞůůĞƐƋƵĞĚĠĨŝŶŝĞƐƉŽƵƌƌĂŝĞŶƚġƚƌĞĂƉƉůŝƋƵĠĞƐăĚΖĂƵƚƌĞƐ
ƌĠƐĞĂƵdž ĚĞ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͘ ^ŝ ŶŽƵƐ ǀŽƵůŝŽŶƐ ĚĠĨŝŶŝƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ĂŶƚĠƌŝĞƵƌƐ ă ϮϬϬϳ͕ ŶŽƵƐ
ƉĂƌůĞƌŝŽŶƐ ĚĞ ƌĠƐĞĂƵdž ĚĞ ƐƵƉƉŽƌƚ ;ƐƵƉƉŽƌƚ ŶĞƚǁŽƌŬͿ Ğƚ ĚĞ ƌĠƐĞĂƵdž ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ;ďƌŽĂĚĐĂƐƚ
ŶĞƚǁŽƌŬƐͿ͘ĂŶƐůĞƉƌĞŵŝĞƌĐĂƐ͕ůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĞŵĂŶĚĞŶƚĚĞůΖĂŝĚĞăƵŶƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌĐĞŶƚƌĂů
ƋƵŝ ƌĠƉŽŶĚ ;ĐĂƐ ĚΖƵŶ ƐĞƌǀŝĐĞ ĚĞ ƐƵƉƉŽƌƚ ƚĞĐŚŶŝƋƵĞͿ͘ ĂŶƐ ůĞ ƐĞĐŽŶĚ͕ ƵŶ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌ ĐĞŶƚƌĂů
ĚŝĨĨƵƐĞĚĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐăƵŶĞŵƵůƚŝƚƵĚĞĚΖĂƵƚƌĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ;ĐĂƐĚΖƵŶƐĞƌǀŝĐĞĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶͿ͘
ĂŶƐ ůĞƐ ĚĞƵdž ĐĂƐ͕ ůĞƐ ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ ĞŶƚƌĞ ůĞƐ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͕ ă ƉĂƌƚ ůΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌ ƉƌŝŶĐŝƉĂů͕ ƐŽŶƚ
ŝŶĞdžŝƐƚĂŶƚĞƐŽƵƌĂƌĞƐ͘

Kƌ͕ ůĂ ůŽŝ ĚĞ ZĞĞĚ ;ϮϬϬϭͿ ĞƐƚŝŵĞ ƋƵĞ ůĂ ǀĂůĞƵƌ ĚΖƵŶ ƌĠƐĞĂƵ ĚĠƉĞŶĚ ĚĞƐ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ĚƵ
ĚĞƵdžŝğŵĞŶŝǀĞĂƵ͘WŽƵƌƋƵΖƵŶƌĠƐĞĂƵƐŽŝƚĚŽŶĐŝŵƉŽƌƚĂŶƚ͕ŝůŶĞƐƵĨĨŝƚƉĂƐƋƵΖŝůLJĂŝƚďĞĂƵĐŽƵƉ
ĚΖŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ ĞŶƚƌĞ ƉůƵƐŝĞƵƌƐ ŝŶĚŝǀŝĚƵƐ Ğƚ ƵŶ ƐĞƌǀŝĐĞ ŽƵ ƵŶ ŝŶĚŝǀŝĚƵ ĐĞŶƚƌĂů͕ ŵĂŝƐ ƋƵĞ ĐĞƐ
ŝŶĚŝǀŝĚƵƐĚŝĂůŽŐƵĞŶƚĞŶƚƌĞĞƵdžĞƚĐƌĠĞŶƚĂŝŶƐŝƵŶĞǀĂůĞƵƌƐƵƉĠƌŝĞƵƌĞăůĂǀĂůĞƵƌĚƵƐĞƌǀŝĐĞŽƵ
ĚĞůĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞĞůůĞͲŵġŵĞ͘ŝŶƐŝ͕ƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ͕ůĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐĚĞƐƵƉƉŽƌƚĞŶůŝŐŶĞŽĨĨĞƌƚĞƐ
ƉĂƌ ůĞƐ ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ ƚƌŽƵǀĞŶƚ ůĞƵƌ ǀƌĂŝĞ ǀĂůĞƵƌ ŶŽŶ ƉĂƐ ĚĂŶƐ ůĂ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ĐůŝĞŶƚͲ
ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ͕ŵĂŝƐĚĂŶƐůĞƐĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐĞŶƚƌĞůĞƐĐůŝĞŶƚƐĞƵdžͲŵġŵĞƐƐƵƌůĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ͘

ϭϵ

hŶĚĞƐŵĞŝůůĞƵƌƐĞdžĞŵƉůĞƐĚĞƐŝƚĞƐďĂƐĠƐƐƵƌůĞƐŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐĞŶƚƌĞůĞƐŵĞŵďƌĞƐĞƐƚůĞƐŝƚĞĞͲ
ĂLJ͘ĞƐŝƚĞƉƌŽƉŽƐĞ ĚĞƐǀĞŶƚĞƐĂƵdžĞŶĐŚğƌĞƐŝŶƚĞƌͲƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘ŚĂƋƵĞƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌĚĞǀŝĞŶƚ
ƵŶĞ ƐŽƵƌĐĞ ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͗ ǀĞŶĚĞƵƌ͕ ĂĐŚĞƚĞƵƌ͕ ĐŽŵŵĞŶƚĂƚĞƵƌ͕ ĠǀĂůƵĂƚĞƵƌ͘͘͘ >Ă ǀĂůĞƵƌ ĚƵ
ƌĠƐĞĂƵĞͲĂLJĚĠƉĞŶĚƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚĞƚƉƌĞƐƋƵĞƵŶŝƋƵĞŵĞŶƚĚƵŶŽŵďƌĞĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĞĐĞ
ƌĠƐĞĂƵĞƚĚĞůĞƵƌƐŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ͘

hŶĂƵƚƌĞĞdžĞŵƉůĞ͕ĚŝŐŶĞĚΖġƚƌĞĐŝƚĠ͕ƐĞƌĂŝƚůĞƐDDKZW'͕ŽƵůĞƐDĂƐƐŝǀĞDƵůƚŝƉůĂLJĞƌKŶůŝŶĞ
ZŽůĞͲWůĂLJŝŶŐ 'ĂŵĞƐ͘ /ů ƐΖĂŐŝƚ ĚĞ ũĞƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ ƉŽƵǀĂŶƚ ĂĐĐƵĞŝůůŝƌ ĚĞƐ ŵŝůůŝĞƌƐ ĚĞ ũŽƵĞƵƌƐ
ƐŝŵƵůƚĂŶĠŵĞŶƚ͘ ŚĂƋƵĞ ũŽƵĞƵƌ ƐĞ ĐƌĠĞ ƵŶ ƉĞƌƐŽŶŶĂŐĞ ;ŽƵ ĂǀĂƚĂƌͿ Ğƚ ƉĞƵƚ ũŽƵĞƌ ĚĂŶƐ ůĞ
ŵŽŶĚĞǀŝƌƚƵĞůŽĨĨĞƌƚƉĂƌůĞDDKZW'ăƐĂĐŽŶǀĞŶĂŶĐĞ͘>ŽƌƐƋƵΖŝůƐŽƌƚĚƵũĞƵĞŶƐΖŝƐŽůĂŶƚƉŽƵƌ
ΗĚŽƌŵŝƌΗĚĂŶƐƵŶĞŵĂŝƐŽŶŽƵĚĂŶƐƵŶĐŽŝŶ͕ůĞŵŽŶĚĞ͕ůƵŝ͕ĐŽŶƚŝŶƵĞăĨŽŶĐƚŝŽŶŶĞƌĂǀĞĐůĞƐ
ũŽƵĞƵƌƐĞŶĐŽƌĞĞŶůŝŐŶĞ͘,ŝƐƚŽƌŝƋƵĞŵĞŶƚ͕ůĞƉƌĞŵŝĞƌDDKZW'ĚĂƚĞĚĞϭϵϵϳ;<ĞůůLJ͕ϮϬϬϰͿ͘/ů
ƐΖĂŐŝƚĚƵũĞƵΗhůƚŝŵĂKŶůŝŶĞΗŽƵhK͕ĐŽŶĕƵƉĂƌZŝĐŚĂƌĚ'ĂƌƌŝŽƚƚ͘ĂŶƐĐĞũĞƵ͕ůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ
ĨŝŶŝƐƐĞŶƚ ƉĂƌ ƐĞ ĐƌĠĞƌ ĚĞƐ ŐƌŽƵƉĞƐ͕ ŶŽŵŵĠƐ Η'ƵŝůĚĞƐΗ͕ Ğƚ ƐΖŽƌŐĂŶŝƐĞŶƚ ƉŽƵƌ ĐŽŶƚƌƀůĞƌ ĚĞƐ
njŽŶĞƐ͕ĂƚƚĂƋƵĞƌĞŶŐƌŽƵƉĞ͕ŽƉƚŝŵŝƐĞƌůΖƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶĚĞƐƌĞƐƐŽƵƌĐĞƐĞƚƐĞƉĂƌƚĂŐĞƌůĞƐƚąĐŚĞƐ͘^Ƶƌ
hK͕ůĞŶŽŵďƌĞĚĞũŽƵĞƵƌƐĚĂŶƐƵŶĞŐƵŝůĚĞƉĞƵƚĂƚƚĞŝŶĚƌĞƉůƵƐŝĞƵƌƐĐĞŶƚĂŝŶĞƐĚĞũŽƵĞƵƌƐ͕ƚĞů
ƋƵĞůĞƐΗƵƌŽƉĂWůĂLJĞƌ<ŝůůĞƌƐΗ͕>ĞƐΗ>ĂŶĚƐŶĚ/ŶĐ͘ΗŽƵůĞΗůĂŶŶDĂƌƌĂĐŚ&ĂĚ΀DΔ&΁Η;ůůĞŶ͕
ϮϬϬϰͿ͘

hŶ ĚĞĐĞƐũĞƵdž ĚĞƌƀůĞ͕ ^ĞĐŽŶĚ >ŝĨĞ͕ ĨŽŶĚĠĞŶϮϬϬϯ ƉĂƌ >ŝŶĚĞŶ >Ăď͕ ŽĨĨƌĞ ƵŶĞ ƉĂƌƚŝĐƵůĂƌŝƚĠ
ŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚĞ͕ ŝů ƉƌŽƉŽƐĞ ƵŶ ŵŽŶĚĞ ǀŝƌƚƵĞů ΗƌĠĂůŝƐƚĞΗ͗ ůĞƐ ũŽƵĞƵƌƐ ǀŝǀĞŶƚ ĚĂŶƐ ƵŶ ŵŽŶĚĞ
ƐĞŵďůĂďůĞĞdžĂĐƚĞŵĞŶƚƉĂƌĞŝůăŶŽƚƌĞŵŽŶĚĞƌĠĞů͕ŝůƐŽŶƚƵŶŵĠƚŝĞƌ͕ůŽƵĞŶƚƵŶĞŵĂŝƐŽŶ͕ĨŽŶƚ
ĚĞƐĂĐŚĂƚƐ͕ŝŶǀŝƚĞŶƚĚĞƐĂŵŝƐ͕ůŽƵĞŶƚĚĞƐƐĞƌǀŝĐĞƐ͕ĞƚĐ͘ŶϮϬϭϯ͕ĚŝdžĂŶƐĂƉƌğƐƐĂĐƌĠĂƚŝŽŶ͕ůĞ
ƐŝƚĞĐŽŵƉƚĞϯϲŵŝůůŝŽŶƐĚĞŵĞŵďƌĞƐ;>/ŶĚĞŶ>Ăď͕ϮϬϭϯͿ͘ĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐĐŽŵŵĞ/DLJǀŽŝĞŶƚ
ĚĞƐŽƉƉŽƌƚƵŶŝƚĠƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐĞƚĚĞƐŽƉƉŽƌƚƵŶŝƚĠƐĐŽŵŵĞƌĐŝĂůĞƐĞƚŽƵǀƌĞŶƚĚĞƐΗďŽƵƚŝƋƵĞƐΗŽƵ
ĚĞƐ ĐĞŶƚƌĞƐ ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĚĂŶƐ ůĞ ŵŽŶĚĞ ĚĞ ^ĞĐŽŶĚ >ŝĨĞ ;DĞŶŶĞĐŬĞ͕ DĐŶĞŝůů͕ 'ĂŶŝƐ͕ Θ
dŽǁŶƐĞŶĚ͕ϮϬϬϴͿ͘

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ƉĞƌŵĞƚƚĂŶƚĂƵdžŝŶĚŝǀŝĚƵƐ͗

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Ϯ͘ ĞĐŽŵŵƵŶŝƋƵĞƌĂǀĞĐĚΖĂƵƚƌĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚƵƐLJƐƚğŵĞĂƵdžƋƵĞůƐŝůƐƐŽŶƚůŝĠƐ͕

ϮϬ

 ϯ͘ ĞǀŽŝƌůĞƵƌƐĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĞƚůĞƐĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĚĞƐĂƵƚƌĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĂŶƐůĞƐLJƐƚğŵĞ͘

ĞƚƚĞĚĠĨŝŶŝƚŝŽŶĚĞϮϬϬϳŝŶƚğŐƌĞƵŶĠůĠŵĞŶƚŝŵƉŽƌƚĂŶƚƋƵŝĚŝĨĨĠƌĞŶĐŝĞůĞƐďůŽŐƐĞƚůĞƐĨŽƌƵŵƐ͕
ƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ͕ĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĐŽŵŵĞ&ĂĐĞŬ͘ΖĞƐƚůĞĨĂŝƚƋƵĞůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ
ƉĞƵǀĞŶƚĂǀŽŝƌĂĐĐğƐĂƵdžĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĚĞƐĂƵƚƌĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘ĞƚƚĞŶŽƵǀĞůůĞǀĂƌŝĂďůĞƉĞƌŵĞƚ
ĂƵdž ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ĚΖĠůĂƌŐŝƌ ƉůƵƐ ĨĂĐŝůĞŵĞŶƚ Ğƚ ƉůƵƐ ŶĂƚƵƌĞůůĞŵĞŶƚ ůĞƵƌ ƌĠƐĞĂƵ͘ >ΖŝŶƚĠƌġƚ ĚĞƐ
ƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞƐĞůŽŶůůŝƐŽŶĞƚŽLJĚĠƚĂŶƚĚŽŶĐĚĞƉĞƌŵĞƚƚƌĞĂƵdžƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĞƐĞ
ĐŽŶŶĞĐƚĞƌăĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĂƵdžƋƵĞůůĞƐŝůƐŶĞƐĞƐĞƌĂŝĞŶƚƉĂƐĐŽŶŶĞĐƚĠƐĂƵƚƌĞŵĞŶƚ͘hŶĞĠƚƵĚĞ
ŵŽŶƚƌĞĚΖĂŝůůĞƵƌƐƋƵĞůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĞƐƐĂŝĞŶƚĚΖŽƉƚŝŵŝƐĞƌůĞƵƌƌĠƐĞĂƵĞŶƚƌŽƵǀĂŶƚĚĞƐƉŽŶƚƐ
ƉŽƵƌ ƌĞŵƉůŝƌ ůĞƐ ƚƌŽƵƐ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐ ĚĞ ůĞƵƌ ƌĠƐĞĂƵ ;ŚĞŶ ĞƚĂů͕͘ ϮϬϬϵͿ͘ ĂŶƐ ĐĞƚƚĞ ĠƚƵĚĞ͕ ůĞƐ
ĂƵƚĞƵƌƐ ŵĞŶƚŝŽŶŶĞŶƚ ůĞ ĨĂŝƚ ƋƵ͛ŝŶĚŝƋƵĞƌ ůĞ ĐŚĞŵŝŶ ƐŽĐŝĂů ĚĂŶƐ ůĞ ŐƌĂƉŚĞ ƐŽĐŝĂů ǀĞƌƐ ƵŶĞ
ƉĞƌƐŽŶŶĞŝŶĐŽŶŶƵĞĞŶĐŽƵƌĂŐĞƌĂŝƚůĂƉĞƌƐŽŶŶĞƋƵŝƌĞĕŽŝƚů͛ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶăĂĐĐĞƉƚĞƌĐĞƚŝŶĐŽŶŶƵ
ĚĂŶƐƐŽŶƌĠƐĞĂƵ͘

Ğ ŶŽƵǀĞů ĠůĠŵĞŶƚ ĐŽŶĨŝƌŵĞ ůΖŚLJƉŽƚŚğƐĞ ƐĞůŽŶ ůĂƋƵĞůůĞ &ĂĐĞŬ Ă ƉƵ ƐƵƌƉĂƐƐĞƌ DLJ^ƉĂĐĞ
ũƵƐƚĞŵĞŶƚ ŐƌąĐĞ ă ƐĞƐ ĨŽŶĐƚŝŽŶƐ ĚĞ ĐŽŶŶĞdžŝŽŶƐ ĚĞ ĚĞƵdžŝğŵĞ ŶŝǀĞĂƵ ƚĞůƐ ƋƵĞ ůĂ ĨŽŶĐƚŝŽŶ
ĂƵƚŽŵĂƚŝƋƵĞΗůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƋƵĞǀŽƵƐĐŽŶŶĂŝƐƐĞnjƉĞƵƚͲġƚƌĞΗ;DƵŝ͕ϮϬϭϭͿ͘ĞƐĨŽŶĐƚŝŽŶƐŽŶƚ
ĐŽŶƚƌŝďƵĠ ă ĐƌĠĞƌ ĚĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ĚΖĂŵŝƐ ŝŵƉƌĞƐƐŝŽŶŶĂŶƚƐ Ğƚ ŝů ŶΖĞƐƚ ƉĂƐ ƌĂƌĞ ĚĞ ƚƌŽƵǀĞƌ ĚĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ĂǀĞĐ ϱϬϬ͕ ϭϬϬϬ ŽƵ ŵġŵĞ ϱϬϬϬ ĂŵŝƐ͊ ĞĐŝ ĞƐƚ ĚΖĂƵƚĂŶƚ ƉůƵƐ ŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚ ƋƵĞ͕
ƚŚĠŽƌŝƋƵĞŵĞŶƚ͕ƐĞůŽŶ ZŽďŝŶ ƵŶďĂƌ͕ ƵŶ ĂŶƚŚƌŽƉŽůŽŐŝƐƚĞ Ğƚ ĐŚĞƌĐŚĞƵƌŶŽƚŽŝƌĞ͕ ůĂ ůŝŵŝƚĞ ĚƵ
ŶŽŵďƌĞĚĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƋƵΖƵŶŝŶĚŝǀŝĚƵƉĞƵƚĂǀŽŝƌĂǀĞĐĚΖĂƵƚƌĞƐŝŶĚŝǀŝĚƵƐăƵŶŵŽŵĞŶƚĚŽŶŶĠ
ĞƐƚĚĞϭϱϬăϮϬϬ;ƵŶďĂƌ͕ϭϵϵϯͿ͘

/ůĞƐƚƌĞŐƌĞƚƚĂďůĞƋƵΖĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝ͕&ĂĐĞŬ͕ůŝŵŝƚĞĚĞƉůƵƐĞŶƉůƵƐůΖĂĐĐğƐĂƵdžĂŵŝƐĚΖĂŵŝƐĞƚ
ůΖĞdžƚƌĂĐƚŝŽŶĚĞůĂůŝƐƚĞĚΖĂŵŝƐ͕ƌĞŶĚĂŶƚůĂƚąĐŚĞĚΖĂŶĂůLJƐĞƌĞƚĚΖŽƉƚŝŵŝƐĞƌƵŶƌĠƐĞĂƵĚΖĂŵŝƐŽƵ
ĚĞĨĂŶƐ͕ĞdžƚƌġŵĞŵĞŶƚĚŝĨĨŝĐŝůĞ͘^ŝůΖŝŶƚĠƌġƚƉƌĞŵŝĞƌĚΖƵŶƌĠƐĞĂƵƐŽĐŝĂůĞŶůŝŐŶĞĞƐƚĚĞƉĞƌŵĞƚƚƌĞ
ĂƵdžƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĞǀŽŝƌůĞƌĠƐĞĂƵĚĞƐĂƵƚƌĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͕ĞƚƐŝ&ĂĐĞŬƌĠǀŽƋƵĞĐĞƐĞƌǀŝĐĞ͕ŶĞ
ŵĞƚͲŝůƉĂƐƐŽŶĞdžŝƐƚĞŶĐĞĞŶĚĂŶŐĞƌ͍EŽƵƐĂǀŽŶƐǀƵĚĞƐŵŽƚĞƵƌƐĚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞĚŽŵŝŶĞƌůĞ
ǁĞď ƉĞŶĚĂŶƚ ĚĞƐ ĂŶŶĠĞƐ͕ ĐŽŵŵĞ ůƚĂǀŝƐƚĂ͘ >LJĐŽƐ Ğƚ /ŶĨŽƐĞĞŬ͕ Ğƚ ŶŽƵƐ ůĞƐ ĂǀŽŶƐ ǀƵƐ
ĚŝƐƉĂƌĂŝƚƌĞĂƵƉƌŽĨŝƚĚĞ'ŽŽŐůĞƋƵŝŽĨĨƌĂŝƚƵŶŵĞŝůůĞƵƌƐĞƌǀŝĐĞ͘

Ϯϭ

ϭ͘ϭ͘ϯ hŶƐƵƌǀŽůƌĂƉŝĚĞĚĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐůĞƐƉůƵƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƐ

>ĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞůĞƐƉůƵƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚƐĞŶϮϬϭϱĞƚƋƵŝƌĠƉŽŶĚĞŶƚĂƵĐƌŝƚğƌĞƐĞůŽŶ
ůĞƋƵĞů ƵŶ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌ Ă ƵŶĞ ǀŝƐŝďŝůŝƚĠ ƚŽƚĂůĞ ŽƵ ƉĂƌƚŝĞůůĞ ƐƵƌ ƐŽŶ ƌĠƐĞĂƵ Ğƚ ĐĞůƵŝ ĚĞ ƐĞƐ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƐŽŶƚ͗&ĂĐĞŬ͕dǁŝƚƚĞƌ͕>ŝŶŬĞĚ/Ŷ͕/ŶƐƚĂŐƌĂŵĞƚ'ŽŽŐůĞн͘

ϭ͘ϭ͘ϯ͘ϭ &ĂĐĞŬ
Ŷ ϮϬϭϱ͕ &ĂĐĞŬ ƌĞƐƚĞ ůĞ ƌĠƐĞĂƵ ƐŽĐŝĂů ĞŶ ůŝŐŶĞ ůĞ ƉůƵƐ ƵƚŝůŝƐĠ ĂǀĞĐ ϭϰϰϬ ŵŝůůŝŽŶƐ
ĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ĂĐƚŝĨƐ ŵĞŶƐƵĞůůĞŵĞŶƚ ĚŽŶƚ ϵϯϲ ŵŝůůŝŽŶƐ ĂĐƚŝĨƐ ƋƵŽƚŝĚŝĞŶŶĞŵĞŶƚ ;ƐŽƵƌĐĞ
^ŽĐŝĂůĂŬĞƌƐ͘ĐŽŵ͕ϮϬϭϱͿ͘>ĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐŽĐŝĂůĞ&ĂĐĞŬĞƐƚĨŽŶĚĠĞĞŶϮϬϬϰ͘KƌŝŐŝŶĂůĞŵĞŶƚ
ĐŽŶĕƵĞƉŽƵƌůĞƐĠƚƵĚŝĂŶƚƐĚĞ,ĂƌǀĂƌĚ͕ĞůůĞƐΖĠƚĞŶĚƉƌŽŐƌĞƐƐŝǀĞŵĞŶƚĂƵdžĂƵƚƌĞƐƵŶŝǀĞƌƐŝƚĠƐ͘>Ğ
ƐŝƚĞ ĐŽŶŶĂŝƚ ƵŶ ƐƵĐĐğƐ ŝŶĂƚƚĞŶĚƵ ƚƌğƐ ƌĂƉŝĚĞŵĞŶƚ͗ ĂůŽƌƐ ƋƵΖŝůƐ ĐŝďůĂŝĞŶƚ ĚĞƐ ĐĞŶƚĂŝŶĞƐ ĚĞ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐƉĂƌĞŵĂŝů͕ůĞŶŽŵďƌĞĚĞƐĞŶƌĞŐŝƐƚƌĞŵĞŶƚƐƐĞĨĂŝƚƉĂƌŵŝůůŝĞƌƐĞŶƋƵĞůƋƵĞƐŚĞƵƌĞƐ͕
ĐŽŵŵĞůĞƌĂĐŽŶƚĞƵŶĚĞƐĨŽŶĚĂƚĞƵƌƐ͕ƵƐƚŝŶDŽƐŬŽǀŝƚnj;ĞĞǀŝ͕ϮϬϭϯͿ͘WĞƚĞƌdŚĞŝů͕ĨŽŶĚĂƚĞƵƌ
ĚĞ WĂLJWĂů ĞƐƚ ƵŶ ĚĞƐ ƉƌĞŵŝĞƌƐ ŝŶǀĞƐƚŝƐƐĞƵƌƐ ĚĂŶƐ ůĞ ƉƌŽũĞƚ͘ /ů ĂĐŚğƚĞ ϭϬ͘Ϯй ĚĞƐ ƉĂƌƚƐ ă ƵŶ
ĚĞŵŝͲŵŝůůŝŽŶ ĚĞ ĚŽůůĂƌƐ͘ Ŷ ϮϬϬϲ͕ &ĂĐĞŬ͕ ũƵƐƋƵĞͲůă ůŝŵŝƚĠ ĂƵdž ƵŶŝǀĞƌƐŝƚĠƐ ĂŵĠƌŝĐĂŝŶĞƐ͕
ĚĞǀŝĞŶƚ ƉƵďůŝƋƵĞŵĞŶƚ ŽƵǀĞƌƚ ă ƚŽƵƐ ůĞƐĞŶƌĞŐŝƐƚƌĞŵĞŶƚƐ ĞƚŶΖŝŵƉŽƌƚĞ ƋƵĞůůĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ͕ ĚĞ
ŶΖŝŵƉŽƌƚĞ ƋƵĞů ƉĂLJƐ͕ ƉĞƵƚ ƐΖĞŶƌĞŐŝƐƚƌĞƌ ůŝďƌĞŵĞŶƚ ;DĂƐŚĂďůĞ͕ ϮϬϭϭͿ͘ ĂŶƐ ƉůƵƐŝĞƵƌƐ ƉĂLJƐ͕
&ĂĐĞŬĚĞǀŝĞŶƚůĞƐŝƚĞůĞƉůƵƐǀŝƐŝƚĠĞƚĚĠƉĂƐƐĞůĞŵŽƚĞƵƌĚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞ'ŽŽŐůĞ͘ŶϮϬϬϳ͕
&ĂĐĞŬ ŽƵǀƌĞ ƐĞƐ ƉŽƌƚĞƐ ĂƵdž ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ ĞŶĐƌĠĂŶƚ ůĞƐ Η&ĂĐĞŬ WĂŐĞƐΗ͘ >Ă ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ
ĐŽŶŶĂŠƚĚĞƐŵŽĚŝĨŝĐĂƚŝŽŶƐŵĂũĞƵƌĞƐĐŽŶƚŝŶƵĞůůĞŵĞŶƚ͘WŽƵƌůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͕ĚĞƐĨŽŶĐƚŝŽŶƐůĞƵƌ
ƉĞƌŵĞƚƚĂŶƚĚΖĂǀŽŝƌĂĐĐğƐĞƚĚĞŵĞƚƚƌĞăũŽƵƌůĞƵƌĨůƵdžƉĂƌĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶŵŽďŝůĞ͕ĚĞƐĨŽŶĐƚŝŽŶƐ
ĞŶ ƌĂƉƉŽƌƚ ĂǀĞĐ ůĞ ĚƌŽŝƚ ă ƉƌŽƚĠŐĞƌ ĐĞƌƚĂŝŶĞƐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐ͕ ĚĞƐ ĨŽŶĐƚŝŽŶƐ
ĚΖĠĚŝƚŝŽŶ Ğƚ ƵŶ ŚŝƐƚŽƌŝƋƵĞ ĚĞƐ ŵŽĚŝĨŝĐĂƚŝŽŶƐ͕ ůĂ ƉŽƐƐŝďŝůŝƚĠ ĚĞ ƐƵŝǀƌĞ ŽƵ ĚĞ ŶĞ ƉĂƐ ƐƵŝǀƌĞ
ĐĞƌƚĂŝŶƐĂŵŝƐ͕ƵŶĞĠĐŚĞůůĞĚĞƉƌŝŽƌŝƚĠƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚĂƵdžŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐƉƌŽƉŽƐĠĞƐ;ƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ͕
ůΖŽƉƚŝŽŶ ĚĞ ǀŽŝƌ ĐĞƌƚĂŝŶĞƐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ ΗĞŶ ƉƌĞŵŝĞƌΗͿ͕ ĞƚĐ͘ WŽƵƌ ůĞƐ ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ͕ Ŷ ϮϬϭϮ͕
&ĂĐĞŬ ŝŶƚƌŽĚƵŝƐĂŝƚ ůĞƐ 'ůŽďĂů WĂŐĞƐ͕ ƉĞƌŵĞƚƚĂŶƚ ă ƵŶĞ ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ ĚΖĂǀŽŝƌ ƵŶĞ ƉĂŐĞ
ĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƉĂƌƉĂLJƐŽƵƉĂƌŐƌŽƵƉĞĚĞƉĂLJƐ͘>ΖĂǀĂŶƚĂŐĞĚƵƐLJƐƚğŵĞĞƐƚůΖƵŶŝĨŝĐĂƚŝŽŶĚĞĐĞƌƚĂŝŶĞƐ
ƐƚĂƚŝƐƚŝƋƵĞƐƉŽƵƌƚŽƵƚĞƐůĞƐƉĂŐĞƐ͘ŝŶƐŝ͕ƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ͕ůĞǀŝƐŝƚĞƵƌǀŽŝƚůĞŶŽŵďƌĞĚĞĨĂŶƐƚŽƚĂů
ĚĞƚŽƵƚĞƐůĞƐƉĂŐĞƐ͕ŵġŵĞƐΖŝůǀŝƐŝƚĞůĂƉĂŐĞĚĞŶΖŝŵƉŽƌƚĞůĞƋƵĞůĚĞƐƉĂLJƐ͘ŶϮϬϭϰ͕&ĂĐĞŬ
ĂůĂŶĐĠƐŽŶΗƵƐŝŶĞƐƐDĂŶĂŐĞƌΗ͕ƉĞƌŵĞƚƚĂŶƚăƉůƵƐŝĞƵƌƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͕ăƉĂƌƚŝƌĚΖƵŶĞĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶ
ĐĞŶƚƌĂůĞ͕ĚĞƉĂƌƚĂŐĞƌůĞŵġŵĞĐŽŵƉƚĞƉƵďůŝĐŝƚĂŝƌĞĞƚĚΖĂǀŽŝƌĚĞƐĚƌŽŝƚƐĚΖĂĐĐğƐŝĚĞŶƚŝƋƵĞƐĞƚ

ϮϮ

ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚăƵŶĞŽƵƉůƵƐŝĞƵƌƐƉĂŐĞƐ&ĂĐĞŬ͘ĞƚƚĞĨŽŶĐƚŝŽŶĞƐƚĞƐƐĞŶƚŝĞůůĞƉŽƵƌ
ůĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐŽƵůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐŐĠƌĂŶƚƉůƵƐŝĞƵƌƐƉĂŐĞƐ&ĂĐĞŬƉƵŝƐƋƵΖĞůůĞĐĞŶƚƌĂůŝƐĞƚŽƵƚĞ
ůĂŐĞƐƚŝŽŶĚĞƐƉĞƌŵŝƐƐŝŽŶƐĞƚĚĞƐĂĐĐğƐăƉĂƌƚŝƌĚΖƵŶĞĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶĐĞŶƚƌĂůĞƵŶŝƋƵĞ͘

ϭ͘ϭ͘ϯ͘Ϯ 'ŽŽŐůĞн
ŝĞŶƋƵĞĐŽŶƐŝĚĠƌĠĐŽŵŵĞƵŶĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĂǀĞĐůĞŵŽŝŶƐĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͕ƐŽŝƚ
ϯϬϬŵŝůůŝŽŶƐ͕'ŽŽŐůĞнĞƐƚĞŶĨĂŝƚďŝĞŶƉůƵƐƋƵĞĐĞůĂ͘'ŽŽŐůĞĂ͕ĞŶĨĂŝƚ͕ĐƌĠĠƵŶĠĐŽƐLJƐƚğŵĞ
ƐŽĐŝĂů ĐŽŵƉůĞƚ͕ ĠƚƌŽŝƚĞŵĞŶƚ ůŝĠ͘ >Ğ ƌĠƐĞĂƵ ƐŽĐŝĂů 'ŽŽŐůĞ ĚĠƉĂƐƐĞ ůĂƌŐĞŵĞŶƚ ůĞ ĐĂĚƌĞ ĚĞ
'ŽŽŐůĞн ƉƵŝƐƋƵΖŝů ŝŶƚğŐƌĞ ůĞƐ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ĚƵ ƐLJƐƚğŵĞ ĚΖĞdžƉůŽŝƚĂƚŝŽŶ ĚĞ ƚĠůĠƉŚŽŶŝĞ ŵŽďŝůĞ͕
ŶĚƌŽŝĚ͕ůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚƵƌĠƐĞĂƵƐŽĐŝĂůĚĞůĂǀŝĚĠŽĞŶůŝŐŶĞ͕zŽƵdƵďĞ͕ůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĞůĂ
ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞĚĞŵĞƐƐĂŐĞƌŝĞ͕'ŵĂŝů͕ƋƵŝŝŶƚğŐƌĞĂƵƐƐŝůĞƐŐƌŽƵƉĞƐĚĞŵĞƐƐĂŐĞƌŝĞ͕ůĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ
ĚĞďůŽŐƵĞƵƌƐŐĠƌĠĞƉĂƌ'ŽŽŐůĞ͕ ůŽŐŐĞƌ͕ůĞƐƐLJƐƚğŵĞƐĚΖĂŶĂůLJƐĞĚĞƐŝƚĞƐ͕'ŽŽŐůĞŶĂůLJƚŝĐƐ͕
ĂŝŶƐŝƋƵĞĚΖĂƵƚƌĞƐƐĞƌǀŝĐĞƐĚŝƌĞĐƚĞŵĞŶƚŽƵŝŶĚŝƌĞĐƚĞŵĞŶƚůŝĠƐăůΖŽďƚĞŶƚŝŽŶĞƚăůĂĚŝĨĨƵƐŝŽŶ
ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ƐƵƌ ƐĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĐŽŵŵĞ͕ ƉĂƌ ĞdžĞŵƉůĞ͕ ůΖŚŝƐƚŽƌŝƋƵĞ ĚĞƐ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐ
ĞĨĨĞĐƚƵĠĞƐŽƵůĂŐĠŽůŽĐĂůŝƐĂƚŝŽŶĞŶĐŽŶƚŝŶƵĚĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĞŵŽďŝůĞ͘/ůŶĞƐĞƌĂŝƚƉĂƐĞdžĂŐĠƌĠ
ĚΖĂĚŵĞƚƚƌĞƋƵĞůĂƉůƵƉĂƌƚĚĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚΖ/ŶƚĞƌŶĞƚ͕ƐŝŶŽŶƚŽƵƐ͕ƐŽŶƚ͕ĚΖƵŶĞŵĂŶŝğƌĞŽƵĚΖƵŶĞ
ĂƵƚƌĞΗĨŝĐŚĠƐΗĚĂŶƐůĞƌĠƐĞĂƵƐŽĐŝĂůĚĞ'ŽŽŐůĞ͘'ŽŽŐůĞнĞƐƚ͕ĂǀĞĐůΖƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶĐƌŽŝƐƐĂŶƚĞĚĞƐ
ƚĠůĠƉŚŽŶĞƐŵŽďŝůĞƐďĂƐĠƐƐƵƌůĞƐLJƐƚğŵĞŶĚƌŽŝĚ͕ĂƉƉĞůĠăĂǀŽŝƌĚĞƉůƵƐĞŶƉůƵƐĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘
hŶĞƉĂƌƚŝĐƵůĂƌŝƚĠŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚĞăŵĞŶƚŝŽŶŶĞƌĚĞ'ŽŽŐůĞнĞƐƚůĂƉŽƐƐŝďŝůŝƚĠĚĞĚŝǀŝƐĞƌƐĞƐĂŵŝƐ
ĞŶ ΗĐĞƌĐůĞƐΗ Ğƚ ĚĞ ůĞƐ ĐŝďůĞƌ ĂǀĞĐ ĚĞƐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐ͘ hŶĞ ĨŽŶĐƚŝŽŶ ƋƵŝ ŽĨĨƌĞ ĚĞƐ
ƉŽƐƐŝďŝůŝƚĠƐ ŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚĞƐ ƋƵŝ ŶĞ ƐŽŶƚ ƉĂƐ ĚŝƐƉŽŶŝďůĞƐ ƐƵƌ ĚΖĂƵƚƌĞƐ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐ͕ ĐŽŵŵĞ
dǁŝƚƚĞƌĞƚƋƵŝĐŽŵŵĞŶĐĞŶƚăġƚƌĞĐŽƉŝĠĞƐƐƵƌ&ĂĐĞŬ͘hŶĞƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶĚĞĐĞƚƚĞĨŽŶĐƚŝŽŶƉĞƵƚ
ġƚƌĞĚĞƉĂƌƚĂŐĞƌĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐƚLJƉĞƐĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĂǀĞĐĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐ͕ĐŽŵŵĞĂǀŽŝƌƵŶ
Ĩŝů ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ ƚƌĂŝƚĂŶƚ ĚĞ ĐƵŝƐŝŶĞ ŽƵ ĚĞ ƉŚŝůŽƐŽƉŚŝĞ͕ Ğƚ ƵŶ ĂƵƚƌĞ ƚƌĂŝƚĂŶƚ ĚĞ ƐƵũĞƚƐ
ƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐ͘

ϭ͘ϭ͘ϯ͘ϯ dǁŝƚƚĞƌ
dǁŝƚƚĞƌĞƐƚĚĠĨŝŶŝĐŽŵŵĞůĞƌĠƐĞĂƵƐŽĐŝĂůĚƵŵŝĐƌŽďůŽŐŐŝŶŐ͘ĞƚƚĞĚĠĨŝŶŝƚŝŽŶƋƵΖŽŶƌĞƚƌŽƵǀĞ
ƐƵƌ /ŶƚĞƌŶĞƚ ŵŽŶƚƌĞ ůĂ ƉĂƌƚŝĐƵůĂƌŝƚĠ ĚĞ ĐĞ ƌĠƐĞĂƵ ƐŽĐŝĂů͘ ^ŝ &ĂĐĞŬ ĞƐƚ ůĞ ƌĠƐĞĂƵ ĚΖĂŵŝƐ͕
dǁŝƚƚĞƌ ĞƐƚ ĐĞůƵŝ ĚĞƐ ƉĂŝƌƐ ŽƵ ĐĞůƵŝ ĚĞ ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘ WůƵƐŝĞƵƌƐ ũŽƵƌŶĂůŝƐƚĞƐ ůΖƵƚŝůŝƐĞŶƚ ƉŽƵƌ
ĚŝĨĨƵƐĞƌĚĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĞŶƉůĞŝŶƌĞƉŽƌƚĂŐĞ͘>ĞƐďůŽŐŐĞƵƌƐůΖŽŶƚĂƵƚŽŵĂƚŝƋƵĞŵĞŶƚĂĚŽƉƚĠĞƚ
ƌĞůŝĠăůĞƵƌďůŽŐ͘>ĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐƐƵƌdǁŝƚƚĞƌŶĞƐĞΗƐƵŝǀĞŶƚΗƉĂƐƉĂƌĐĞƋƵΖŝůƐƐĞĐŽŶŶĂŝƐƐĞŶƚ

Ϯϯ

ŵĂŝƐƐƵŝǀĞŶƚĐĞƵdžƋƵŝĨŽƵƌŶŝƐƐĞŶƚĚĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐƋƵŝƐĞƌĂŝĞŶƚƐƵƐĐĞƉƚŝďůĞƐĚĞůĞƐŝŶƚĠƌĞƐƐĞƌ͘
dǁŝƚƚĞƌ ĞƐƚ ďĞĂƵĐŽƵƉ ŵŽŝŶƐ ƉŽƉƵůĂŝƌĞ ƋƵĞ &ĂĐĞŬ͘ /ů ĐŽŵƉƚĞ ϯϭϲ ŵŝůůŝŽŶƐ ĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ
ĂĐƚŝĨƐ ŵĞŶƐƵĞůůĞŵĞŶƚ ƋƵŝ ŐĠŶğƌĞŶƚ ϱϬϬ ŵŝůůŝŽŶƐ ĚĞ ƚǁĞĞƚƐ ƋƵŽƚŝĚŝĞŶŶĞŵĞŶƚ
;^ŽĐŝĂůĂŬĞƌƐ͘ĐŽŵ͕ϮϬϭϱͿ͘hŶĞĂƵƚƌĞƉĂƌƚŝĐƵůĂƌŝƚĠŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞĚĞdǁŝƚƚĞƌĞƐƚƋƵΖŝůƐΖĂŐŝƚĚΖƵŶ
ƌĠƐĞĂƵƐŽĐŝĂůăŐƌĂƉŚĞŽƌŝĞŶƚĠ͛͘ĞƐƚͲăͲĚŝƌĞƋƵĞ͕ĐŽŶƚƌĂŝƌĞŵĞŶƚă&ĂĐĞŬƋƵŝǀĞƵƚƋƵĞƐŝ
ĞƐƚĂŵŝĂǀĞĐ͕ĚŽŶĐĞƐƚĚĞĨĂĐƚŽĂŵŝĂǀĞĐ͕ƐƵƌdǁŝƚƚĞƌ͕ƵŶĞƉĞƌƐŽŶŶĞƉĞƵƚΗƐƵŝǀƌĞΗƵŶĞ
ĂƵƚƌĞƐĂŶƐƋƵĞĐĞĐŝŶĞƐŽŝƚƌĠĐŝƉƌŽƋƵĞ͘

ϭ͘ϭ͘ϯ͘ϰ /ŶƐƚĂŐƌĂŵ
/ŶƐƚĂŐƌĂŵ ĞƐƚ ůĞ ƌĠƐĞĂƵ ƐŽĐŝĂů ĚĞƐ ũĞƵŶĞƐ ƉĂƌ ĞdžĐĞůůĞŶĐĞ͘ džĐůƵƐŝǀĞŵĞŶƚ ƵƚŝůŝƐĂďůĞ ă ƉĂƌƚŝƌ
ĚΖĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶƐŵŽďŝůĞƐŝWŚŽŶĞĞƚŶĚƌŽŝĚ͕ŝůĐŽŵƉƚĞĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝϯϬϬŵŝůůŝŽŶƐĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘
WůƵƐ ĚĞ ϱϬй ĚĞƐ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ĚΖ/ŶƐƚĂŐƌĂŵ ŽŶƚ ĞŶƚƌĞ ϭϴ Ğƚ Ϯϵ ĂŶƐ͘ /ŶƐƚĂŐƌĂŵ ĞƐƚ ůĞ ƐŝƚĞ ĚĞ
ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƉĂƌůĂƉŚŽƚŽ͘>ΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƉŽƐƚĞƵŶĞƉŚŽƚŽĞƚůΖĞŶƌŝĐŚŝƚĚΖƵŶĐŽŵŵĞŶƚĂŝƌĞ͘>ĞƐ
ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ LJ ƚƌŽƵǀĞŶƚ ůĞƵƌ ĐŽŵƉƚĞ ĞŶ ƉƵďůŝĂŶƚ ĚĞƐ ƉŚŽƚŽƐ ĚĞ ƉƌŽĚƵŝƚƐ͕ ĚΖĠǀĠŶĞŵĞŶƚƐ͕ Ğƚ
ŵġŵĞĚĞĐůŝĞŶƚƐ͘DĂŝƐůΖŝŶƚĠƌġƚƉƌŝŶĐŝƉĂůĞƐƚƉŽƵƌůĞƐũĞƵŶĞƐƋƵŝĞƐƐĂŝĞŶƚĚĞƐĞůĂŶĐĞƌ͘dĞů͕ƉĂƌ
ĞdžĞŵƉůĞ͕ĐĞũĞƵŶĞƉŚŽƚŽŐƌĂƉŚĞ͕ŚƌŝƐKnjĞƌ͕ƋƵŝĂŐĂŐŶĠƐĂƌĠƉƵƚĂƚŝŽŶƐƵƌ/ŶƐƚĂŐƌĂŵ;WƌŝĐĞ͕
ϮϬϭϰͿ͘

ϭ͘ϭ͘ϯ͘ϱ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ
>ŝŶŬĞĚ/ŶƌĞƐƚĞƵŶƉĞƵĞŶƌĞƚƌĂŝƚƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚĂƵdžĂƵƚƌĞƐƌĠƐĞĂƵdžĂǀĞĐƐĞƵůĞŵĞŶƚϵϳŵŝůůŝŽŶƐ
ĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ ĞƐƚ ůĞ ƌĠƐĞĂƵ ĚĞƐ ƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶŶĞůƐ͘ ǀĞĐ ƵŶ ŵŽƚĞƵƌ ĚΖĂĨĨŝĐŚĂŐĞ ĚĞ
ĐŽŶƚĞŶƵĂĚĂƉƚĠĂƵdžĞŵƉůŽLJĞƵƌƐĞƚĂƵdžĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐĚΖĞŵƉůŽŝ͕>ŝŶŬĞĚ/ŶĞƐƚůĞůŝĞƵƉƌŝǀŝůĠŐŝĠĚĞ
ĐĞƵdž ƋƵŝ ĐŚĞƌĐŚĞŶƚ ĚĞƐ ƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶŶĞůƐ Ğƚ ĚĞƐ ƐƉĠĐŝĂůŝƐƚĞƐ ŽƵ ĚĞ ĐĞƵdž ƋƵŝ ĐŚĞƌĐŚĞŶƚ ĚĞƐ
ĞŵƉůŽŝƐ͘hŶĞůŝƐƚĞĚĞƉŽƐƚĞƐĚŝƐƉŽŶŝďůĞƐĞƚĂĚĂƉƚĠƐĂƵdžďĞƐŽŝŶƐĞƚĂƵƉƌŽĨŝůĚĞůΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌůƵŝ
ĞƐƚ ƉƌŽƉŽƐĠĞ ƉĂƌ ĞŵĂŝů ŽƵ ǀŝĂ ůĂ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ͘ WŽƵƌ ůĞƐ ƉůƵƐ ũĞƵŶĞƐ ŽƵ ĐĞƵdž ƋƵŝ
ĐŚĞƌĐŚĞŶƚ ă ƉŽƵƐƐĞƌ ůĞƵƌƐ ĠƚƵĚĞƐ͕ ƵŶĞ ĨŽŶĐƚŝŽŶ ΗƌĞĐŚĞƌĐŚĞ ĚΖƵŶŝǀĞƌƐŝƚĠΗ ŝŶĚŝƋƵĞ ůĞƐ
ĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĞƚůĞƐƵŶŝǀĞƌƐŝƚĠƐŽƶĚĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐĐŽŵŵĞ'ŽŽŐůĞ͕&ĂĐĞŬ͕DŝĐƌŽƐŽĨƚ͕ƉƉůĞ
ĞƚĂƵƚƌĞƐĐŚĂƐƐĞƵƌƐĚĞƐƚġƚĞƐ͘>ĞƉƌŽďůğŵĞŵĂũĞƵƌĚĞ>ŝŶŬĞĚ/ŶĞƐƚĞŶƌĂƉƉŽƌƚĂǀĞĐůĂůŽŝĚĞ
ZĞĞĚ͕ ƉƵŝƐƋƵĞ ĐĞƚƚĞ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ Ă ƚƌğƐ ƉĞƵ ĚĞ ĨŽŶĐƚŝŽŶƐ ĞŶĐŽƵƌĂŐĞĂŶƚ ůĞƐ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ĚƵ
ƐĞĐŽŶĚ ŶŝǀĞĂƵ͘ WŽƵƌ ĐĞůĂ͕ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ ƐĞ ƌĠŝŶǀĞŶƚĞ ĞŶ ĐƌĠĂŶƚ ĚĞƐ ĨŽŶĐƚŝŽŶƐ ĚĞ ŐƌŽƵƉĞƐ͕ ĞŶ
ƉĞƌŵĞƚƚĂŶƚĂƵdžƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĞǀŽŝƌůĞƐĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĚĞůĞƵƌƐĐŽŶƚĂĐƚƐĞƚĚΖĂǀŽŝƌŵġŵĞĂĐĐğƐ
ĂƵƉƌŽĨŝůĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƋƵŝŽŶƚĞƵĂĐĐğƐăůĞƵƌƉĂŐĞ͘

Ϯϰ

ϭ͘ϭ͘ϯ͘ϲ ƵƚƌĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐĚĞƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ
^ƚĂƚŝƐƚŝƋƵĞŵĞŶƚ͕ůΖĂŵĠƌŝĐĂŝŶŵŽLJĞŶƉĂƐƐĞ͕ĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝ͕ϯϳŵŝŶƵƚĞƐƉĂƌũŽƵƌƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdž
ƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ;DĂƌŬĞƚŝŶŐdĞĐŚůŽŐ͕ϮϬϭϱͿ͘hŶĞĠƚƵĚĞƌĠĐĞŶƚĞƋƵĞŶŽƵƐĞĨĨĞĐƚƵŽŶƐƐƵƌƵŶ
ĠĐŚĂŶƚŝůůŽŶ ĚĞ ǀŝŶŐƚ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ĂƵ >ŝďĂŶ Ğƚ ƋƵŝ ĞƐƚ ĞŶ ĐŽƵƌƐ ĚΖĂŶĂůLJƐĞ ŵŽŶƚƌĞ ƋƵĞ ĐĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐƉĂƐƐĞŶƚĞŶƚƌĞϮăϰŚĞƵƌĞƐƉĂƌũŽƵƌƐƵƌůĞƵƌƚĠůĠƉŚŽŶĞŵŽďŝůĞ͕ĚŽŶƚ͕ƵŶĞŐƌĂŶĚĞ
ƉĂƌƚŝĞƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͘

>ĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐĚĞƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞƋƵĞŶŽƵƐĂǀŽŶƐĚĠĐƌŝƚĞƐƉůƵƐŚĂƵƚŶĞƐŽŶƚƋƵĞ
ƋƵĞůƋƵĞƐͲƵŶĞƐ ĚĞƐ ŵƵůƚŝƉůĞƐ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐ ĚĞ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ƋƵŝ ũŽŶĐŚĞŶƚ /ŶƚĞƌŶĞƚ
ĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝ͘ĞƐƌĠƐĞĂƵdžŵŽŝŶƐƉĞƵƉůĠƐŵĂŝƐŶŽŶŵŽŝŶƐŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚƐ͕ĐŽŵŵĞƉĂƌĞdžĞŵƉůĞůĞ
ƌĠƐĞĂƵ ƐŽĐŝĂů ĚĞƐ ĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐ͕ ZĞƐĞĂƌĐŚ 'ĂƚĞ͕ ŵĠƌŝƚĞƌĂŝĞŶƚ ĚĞ ĨĂŝƌĞ ůΖŽďũĞƚ ĚΖĂŶĂůLJƐĞƐ
ĂƉƉƌŽĨŽŶĚŝĞƐĞƚĚΖĠƚƵĚĞƐ͘^ĞƵůĞŵĞŶƚ͕ůΖŽďũĞĐƚŝĨĚĞĐĞƚƚĞƚŚğƐĞŶĞƌĞŶƚƌĞƉĂƐĚĂŶƐĐĞĐĂĚƌĞ͘

Ϯϱ

 

)LJXUH1RPEUHG
XWLOLVDWHXUVDFWLIVHQPLOOLRQVVXUOHVUpVHDX[VRFLDX[HQOLJQHDYHFOHSOXVJUDQGQRPEUH
G
XWLOLVDWHXUV6WDWLVWD


Ϯϲ

ϭ͘Ϯ ĞƐŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞƐăůĂƐƚƌĂƚĠŐŝĞ͗ůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶ
ůŝŐŶĞ

>Ğ ĐŽŶĐĞƉƚ ĚĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƚƌŽƵǀĞ ƐŽŶ ŽƌŝŐŝŶĞ ĚĂŶƐ ůĞƐ ŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞƐ ĂǀĞĐ ůĂ ƚŚĠŽƌŝĞ ĚĞƐ
ŐƌĂƉŚĞƐ͘hŶĞƚŚĠŽƌŝĞĚĠǀĞůŽƉƉĠĞƉĂƌƵůĞƌ;ϭϳϯϲͿƉŽƵƌƌĠƐŽƵĚƌĞƵŶƉƌŽďůğŵĞŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞ
ƐŝŵƉůĞ͗ƉĞƵƚͲŽŶƚƌĂǀĞƌƐĞƌůĂǀŝůůĞĚĞ<ƂŶŝŐƐďĞƌŐƐĂŶƐƉĂƐƐĞƌĚĞƵdžĨŽŝƐƉĂƌůĞŵġŵĞƉŽŶƚ͍

ĞƚƚĞƚŚĠŽƌŝĞŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞĐŽŶƐŝƐƚĂŝƚ͕ĞŶƚƌĞĂƵƚƌĞƐ͕ăƌĞůŝĞƌĚĞƐƉŽŝŶƚƐĚĞƐĚĞƵdžĐƀƚĠƐĚĞ
ĐŚĂƋƵĞƉŽŶƚŽƵĚĞƐƉŽŝŶƚƐĚĂŶƐƵŶĞŵġŵĞnjŽŶĞ͘hŶĞƚŚĠŽƌŝĞƋƵŝƉŽƵǀĂŝƚġƚƌĞĂƉƉůŝƋƵĠĞă
ƉůƵƐŝĞƵƌƐĚŝƐĐŝƉůŝŶĞƐ͘WŽƵƌƚĂŶƚ͕ŝůĂĨĂůůƵƉůƵƐŝĞƵƌƐĐĞŶƚĂŝŶĞƐĚΖĂŶŶĠĞƐƉŽƵƌƋƵĞĐĞƚƚĞƚŚĠŽƌŝĞ
ŶĞďĠŶĠĨŝĐŝĞĚΖƵŶĞƚĞƌŵŝŶŽůŽŐŝĞĐŽŵŵƵŶĞĞƚŶĞƐŽŝƚĚĠĐƌŝƚĞĂǀĞĐƉƌĠĐŝƐŝŽŶĚĂŶƐůΖŽƵǀƌĂŐĞĚĞ
&ƌĂŶŬ,ĂƌĂƌLJ͕Η'ƌĂƉŚdŚĞŽƌLJΗ;ϭϵϲϵͿ͘ƉĂƌƚŝƌĚĞĐĞŵŽŵĞŶƚ͕ůĞƐĐŚŝŵŝƐƚĞƐ͕ůĞƐƐŽĐŝŽůŽŐƵĞƐ͕
ůĞƐ ŶĞƵƌŽůŽŐƵĞƐ͕ ůĞƐ ŵĂƚŚĠŵĂƚŝĐŝĞŶƐ͕ ůĞƐ ĠůĞĐƚƌŝĐŝĞŶƐ͕ Ğƚ ĚΖĂƵƚƌĞƐ ĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐ ĚĂŶƐ ĚΖĂƵƚƌĞƐ
ĚŝƐĐŝƉůŝŶĞƐ͕ŽŶƚƉƵƉĂƌůĞƌůĞŵġŵĞůĂŶŐĂŐĞĞƚĐŽŶƚƌŝďƵĞƌĞĨĨŝĐĂĐĞŵĞŶƚĂƵŵġŵĞƐĂǀŽŝƌ͘ŝŶƐŝ͕
ůĞƐŵġŵĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐƉŽƵǀĂŝĞŶƚƐΖĂƉƉůŝƋƵĞƌĂƵdžƌĂƉƉŽƌƚƐŚƵŵĂŝŶƐŽƵĂƵdžƌĠĂĐƚŝŽŶƐĐŚŝŵŝƋƵĞƐ͕
ƐĞůŽŶƋƵĞůĞƉŽŝĚƐĚĞƐĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƌĞƉƌĠƐĞŶƚĂŝƚĚĞƐŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐŚƵŵĂŝŶĞƐ;ƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ͕ĚĞƐ
ƌĞŶĐŽŶƚƌĞƐͿŽƵĚĞƐƌĠĂĐƚŝŽŶƐĐŚŝŵŝƋƵĞƐ;ĐŽŵŵĞůĂƚĞŵƉĠƌĂƚƵƌĞͿ͘

ŶƐŽĐŝŽůŽŐŝĞ͕ůĞƉĂƉŝĞƌĚĞ'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ;ϭϵϴϯͿ͕ΗůĂĨŽƌĐĞĚĞƐůŝĞŶƐĨĂŝďůĞƐΗ͕ƋƵŝƵƚŝůŝƐĞůĂƚŚĠŽƌŝĞ
ĚĞƐ ŐƌĂƉŚĞƐ͕ ĞƐƚ ƵŶ ĚĞƐ ĂƌƚŝĐůĞƐ ůĞƐ ƉůƵƐ ĐŝƚĠƐ ĞŶ ŵĂƚŝğƌĞ ĚĞ ƐŽĐŝŽůŽŐŝĞ͘ ĂŶƐ ĐĞ ƉĂƉŝĞƌ͕
'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ ĞdžƉůŝƋƵĞ ĐŽŵŵĞŶƚ ĐĞ ƐŽŶƚ ůĞƐ ůŝĞŶƐ ĨĂŝďůĞƐ͕ ŽƵ ůĞƐ ΗĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞƐΗ ŽƵ ΗĂŵŝƐ
ĚΖĂŵŝƐΗ͕ĞƚŶŽŶ ůĞƐůŝĞŶƐ ĨŽƌƚƐ͕ƐŽŝƚůĞƐ ĂŵŝƐŝŶƚŝŵĞƐ͕ ůĂ ĨĂŵŝůůĞ͕ĞƚĐ͕͘ ƋƵŝ ƉĞƵǀĞŶƚ ĂŝĚĞƌ ƵŶĞ
ƉĞƌƐŽŶŶĞăƚƌŽƵǀĞƌƵŶĞŵƉůŽŝ͘>ĂƚŚĠŽƌŝĞĚĞƐŐƌĂƉŚĞƐĚĂŶƐůĞƐƐĐŝĞŶĐĞƐƐŽĐŝĂůĞƐĂĠǀŽůƵĠĂǀĞĐ
ĚĞƐĐŽŶĐĞƉƚƐƚĞůƐƋƵĞůĞƐǀŝĚĞƐŽƵůĞƐƚƌŽƵƐƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐ;Z͘^͘Ƶƌƚ͕ϮϬϬϰďͿĞƚůĞƐĐŽŶŶĞdžŝŽŶă
ƉŽŝĚƐŶĠŐĂƚŝĨ;>ĞƐŬŽǀĞĐ͕,ƵƚƚĞŶůŽĐŚĞƌ͕Θ<ůĞŝŶďĞƌŐ͕ϮϬϭϬͿ͘ĂŶƐůĞĐĂƐĚΖƵŶǀŝĚĞƐƚƌƵĐƚƵƌĞů͕
ĚĞƵdžŐƌŽƵƉĞƐĚΖŝŶĚŝǀŝĚƵƐƉĞƵǀĞŶƚŶĞƉĂƐĂǀŽŝƌĚĞĐŽŶŶĞdžŝŽŶĐŽŵŵƵŶĞ͘>ĞƐĚĞƵdžŐƌŽƵƉĞƐŶĞ
ƉĞƵǀĞŶƚĚŽŶĐƉĂƐĐŽŵŵƵŶŝƋƵĞƌĞŶƚƌĞĞƵdž͕ĐƌĠĂŶƚƵŶǀŝĚĞƐƚƌƵĐƚƵƌĞůĞŶƚƌĞĞƵdž͘hŶĞƉĞƌƐŽŶŶĞ
ƋƵŝ ĐŽŵďůĞ ĐĞ ǀŝĚĞ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞů ƌĞůŝĞƌĂŝƚ ůĞƐ ĚĞƵdž ŐƌŽƵƉĞƐ Ğƚ ƐĞƌǀŝƌĂŝƚ ĚĞ ůŝĞŶ ĞŶƚƌĞ ĐĞƐ ĚĞƵdž
ŐƌŽƵƉĞƐ͘KŶƉĂƌůĞĂůŽƌƐĚĞΗƉŽŶƚΗĞŶƚƌĞĐĞƐŐƌŽƵƉĞƐ͘>ĞƐůŝĞŶƐĞŶƚƌĞĚĞƵdžƉĞƌƐŽŶŶĞƐŶĞƐŽŶƚ
ƉĂƐŶĠĐĞƐƐĂŝƌĞŵĞŶƚďŝŶĂŝƌĞƐ͕ƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ͕ġƚƌĞĂŵŝƐ;ϭͿŽƵƉĂƐ;ϬͿ͘ĞƐůŝĞŶƐƉĞƵǀĞŶƚġƚƌĞ
ƚƌĂĚƵŝƚƐĞŶŶŽŵďƌĞĚĞƌĞŶĐŽŶƚƌĞƐ͕ĞŶĂŶŶĠĞƐƉĂƐƐĠĞƐĞŶƐĞŵďůĞ͕ĞŶĂƌŐĞŶƚĚŽŶŶĠ͕ĞŶĂƌŐĞŶƚ
ĚĞŵĂŶĚĠ͕ĞŶĂƚƚĂƋƵĞƐǀĞƌďĂůĞƐ͕Ğƚ͕ĂŝŶƐŝ͕ƉĞƵǀĞŶƚĂǀŽŝƌƵŶƉŽŝĚƐŶĠŐĂƚŝĨŽƵƉŽƐŝƚŝĨ͘

Ϯϳ

hŶ ĂƵƚƌĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶŶĞŵĞŶƚ ƐĞ ƉŽƐĞ ĂƵ ŶŝǀĞĂƵ ĚĞ ůĂ ƉŽƐŝƚŝŽŶ ĚΖƵŶ ŝŶĚŝǀŝĚƵ ƉĂƌ ƌĂƉƉŽƌƚ ĂƵdž
ĂƵƚƌĞƐĚĂŶƐůĞŐƌĂƉŚĞ;>ĂŶĚŚĞƌƌ͕&ƌŝĞĚů͕Θ,ĞŝĚŵĂŶŶ͕ϮϬϭϬͿ͘hŶĞƉĞƌƐŽŶŶĞƋƵŝĂůĞƉůƵƐŐƌĂŶĚ
ŶŽŵďƌĞ ĚĞ ĐŽŶŶĞdžŝŽŶƐ ;ĚĞŐƌĠͿ ĞƐƚͲĞůůĞ ƉůƵƐ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ ƋƵΖƵŶĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ ƋƵŝ ƐĞ ƚƌŽƵǀĞ ĂƵ
ĐĞŶƚƌĞ ĚƵ ŐƌĂƉŚĞ ;ĐĞŶƚƌĂůŝƚĠͿ ŽƵ ƋƵŝ ĞƐƚ ĐŽŶŶĞĐƚĠĞ ă ĚĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ƋƵŝ͕ ĞůůĞƐ͕ ƐŽŶƚ ƚƌğƐ
ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƐ Ğƚ ƚƌğƐ ĐŽŶŶĞĐƚĠĞƐ ;ĐĞŶƚƌĂůŝƚĠ ĚĞ <ĂƚnjͿ͍ Ŷ ĨĂŝƚ͕ ƉůƵƐŝĞƵƌƐ ƚLJƉĞƐ ĚĞ ĐĂůĐƵů ĚĞ
ĐĞŶƚƌĂůŝƚĠ ƉĞƌŵĞƚƚĞŶƚ ĚΖĠǀĂůƵĞƌ ůĞ ƌƀůĞ͕ ĞŶ ƚĂŶƚ ƋƵĞ ŚƵď ;ƉĞƌƐŽŶŶĞ ĂLJĂŶƚ ƉůƵƐŝĞƵƌƐ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐͿ͕ ďƌŝĚŐĞ ;ƉĞƌƐŽŶŶĞ ĐƌĠĂŶƚ ƵŶ ƉŽŶƚ ĞŶƚƌĞ ĚĞƵdž ŐƌŽƵƉĞƐͿ ŽƵ ĨƌŝŶŐĞ ;ƉĞƌƐŽŶŶĞ
ƉŽƐŝƚŝŽŶŶĠĞăůΖĞdžƚƌĠŵŝƚĠĚƵŐƌĂƉŚĞͿ͕ĞƚƐŽŶŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞ;ĚĞŐƌĠ͕ĐĞŶƚƌĂůŝƚĠĚĞ<Ăƚnj͕ĐĞŶƚƌĂůŝƚĠ
ĚĞƉƌŽdžŝŵŝƚĠ͕ĞƚĐ͘Ϳ͘

>ĂƚŚĠŽƌŝĞĚĞƐŐƌĂƉŚĞƐĞƚ͕ƉĂƌƚŝĐƵůŝğƌĞŵĞŶƚ͕ůĞƐƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐĚĞ'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕ƐŽŶƚĂƵĐĞŶƚƌĞĚĞ
ůΖŝŶƚĞůůŝŐĞŶĐĞĚƵƐLJƐƚğŵĞ&ĂĐĞŬ͕ĐŽŵŵĞůΖĞdžƉůŝƋƵĞLJƚĂŶĂŬƐŚLJ͕ƵŶĞŵƉŝƌŝƐƚĞĚĞůΖĠƋƵŝƉĞ
&ĂĐĞŬ;ϮϬϭϮͿ͘

>ĞďŽƵĐŚĞͲăͲŽƌĞŝůůĞŽƵKŽƵtŽD;tŽƌĚŽĨDŽƵƚŚͿĞƐƚĂƵƐƐŝƵŶĚĞƐĐŚĂŵƉƐƐĐŝĞŶƚŝĨŝƋƵĞƐ
ĚĞůĂƐŽĐŝŽůŽŐŝĞƋƵŝĨŽŶƚůΖŽďũĞƚĚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐĞƚĚΖĠƚƵĚĞƐƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdž͘ΖĞƐƚĞŶ
ƌĠĂůŝƐĂŶƚƋƵĞůĞƐĠůĞĐƚĞƵƌƐĨĂŝƐĂŝĞŶƚůĞƵƌĐŚŽŝdžƉŽůŝƚŝƋƵĞŶŽŶƉĂƐĞŶĠĐŽƵƚĂŶƚůĞƐĐĂŶĚŝĚĂƚƐĞƚ
ůĞƐ ŵĠĚŝĂƐ ŵĂŝƐ ĚĞƐ ƉĂŝƌƐ ƋƵŝ ƚƌĂŶƐŵĞƚƚĂŝĞŶƚ ůĞƐ ŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ ƋƵĞ >ĂnjĂƌƐĨĞůĚ ;ϭϵϲϴͿ͕ ƵŶ ĚĞƐ
ƉƌĠĐƵƌƐĞƵƌƐ͕ĂĐŽŵŵĞŶĐĠůĞƐƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐĚĂŶƐĐĞƐĞŶƐ͘ ^ƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͕ůĞ
ƚĞƌŵĞΗǀŝƌĂůŝƚĠΗĂĠƚĠĞŵƉƌƵŶƚĠĚĞůĂŵĠĚĞĐŝŶĞƉŽƵƌĚĠĐƌŝƌĞƵŶĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƋƵŝƐĞƉƌŽƉĂŐĞ
ƉĂƌůĞKĚĞŵĂŶŝğƌĞĐŽŶƚĂŐŝĞƵƐĞĞƚƌĂƉŝĚĞ͘

>Ă ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚĞ ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ ƉĂƌƚŝĐƵůŝğƌĞŵĞŶƚ ƐƵƌ dǁŝƚƚĞƌ͕ ĞƐƚ ĂƵƐƐŝ ƵŶ ĐŚĂŵƉ ĚΖĠƚƵĚĞ ĚĞ
ƉƌĠĚŝůĞĐƚŝŽŶ͘hŶĞĠƚƵĚĞƌĠĐĂƉŝƚƵůĂƚŝǀĞĚĞƐƚLJƉĞƐĚĞĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐƐƵƌdǁŝƚƚĞƌĂĨĂŝƚůΖŽďũĞƚĚΖƵŶ
ƉĂƉŝĞƌĠĐƌŝƚƉĂƌDĂƌĐ^ŵŝƚŚĞƚĂů͘;ϮϬϭϰͿ͘ĂŶƐĐĞƚƚĞĠƚƵĚĞ͕ůĞƐĂƵƚĞƵƌƐĚĠĨŝŶŝƐƐĞŶƚƐŝdžƚLJƉĞƐ
ĚĞĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐƐƵƌdǁŝƚƚĞƌ͗

ϭ͘ >ĞƐ ĨŽƵůĞƐ ƉŽůĂƌŝƐĠĞƐ ;WŽůĂƌŝnjĞĚ ƌŽǁĚƐͿ͗ ĐΖĞƐƚ ůĞ ĐĂƐ ĚĞ ŐƌŽƵƉĞƐ ĂƵdž ŝĚĠĞƐ
ĚŝǀĞƌŐĞŶƚĞƐ͘ĞƐŐƌŽƵƉĞƐ͕ŵġŵĞĚĂŶƐůĞĐĂƐĚΖƵŶƐƵũĞƚĐƌŝƚŝƋƵĞƋƵŝůĞƐŝŶƚĠƌĞƐƐĞ͕
ƐΖŝŐŶŽƌĞŶƚŵƵƚƵĞůůĞŵĞŶƚ͘ΖĞƐƚůĞĐĂƐĚĞƐŐƌŽƵƉĞƐƉŽůŝƚŝƋƵĞƐĂŶƚĂŐŽŶŝƐƚĞƐ͘
Ϯ͘ >ĞƐ ĨŽƵůĞƐ ƐĞƌƌĠĞƐ ;dŝŐŚƚ ƌŽǁĚƐͿ͗ ĞƐ ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐ ƐĞ ĐĂƌĂĐƚĠƌŝƐĞŶƚ ƉĂƌ ĚĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ƚƌğƐ ĐŽŶŶĞĐƚĠĞƐ ƋƵŝ ĚŝƐĐƵƚĞŶƚ ĞŶƚƌĞ ĞůůĞƐ Ğƚ ƌĞƉƌĞŶŶĞŶƚ ůĞƐ ŵġŵĞƐ

Ϯϴ

 ŝĚĠĞƐ͘ΖĞƐƚůĞĐĂƐ͕ƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ͕ĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƉƌĠƐĞŶƚĞƐăĚĞƐĐŽŶĨĠƌĞŶĐĞƐƋƵŝ
ůŝƐĞŶƚ͕ĐŽŵŵĞŶƚĞŶƚ͕ĂŝŵĞŶƚĞƚƉĂƌƚĂŐĞŶƚůĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĚĞůĞƵƌĐŽůůğŐƵĞƐ͘
ϯ͘ >ĞƐ ĐŽŵŵƵŶĂƵƚĠƐ ĚĞ ŵĂƌƋƵĞƐ ;ƌĂŶĚ ůƵƐƚĞƌƐͿ͗ /ů ƐΖĂŐŝƚ ĚĞ ƐƵũĞƚ ĚΖŝŶƚĠƌġƚ
ĐŽŵŵƵŶ͕ ƉĂƌ ĞdžĞŵƉůĞ ĚĞƐ ƉƌŽĚƵŝƚƐ ƚƌğƐ ĐŽŶŶƵƐ ŽƵ ĚĞƐ ĂĐƚĞƵƌƐ͘ ĂŶƐ ĐĞ ĐĂƐ͕
ƉůƵƐŝĞƵƌƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ͕ ă ůĂ ďĂƐĞ ƐĂŶƐ ĐŽŶŶĞdžŝŽŶ ůĞƐ ƵŶƐ ĂƵdž ĂƵƚƌĞƐ͕ ĚŝƐĐƵƚĞŶƚ ĚƵ
ƐƵũĞƚ͘ĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĚŝƐĐƵƚĞŶƚĚƵƐƵũĞƚƐĂŶƐƉŽƵƌĂƵƚĂŶƚĚŝƐĐƵƚĞƌĞŶƚƌĞĞƵdž͘
ϰ͘ >ĞƐ ĐŽŵŵƵŶĂƵƚĠƐ ŐƌŽƵƉĠĞƐ ;ŽŵŵƵŶŝƚLJ ůƵƐƚĞƌƐͿ͗ ΖĞƐƚ ůĞ ĐĂƐ ĚĞ ƐƵũĞƚƐ
ƉŽƉƵůĂŝƌĞƐŽƶƉůƵƐŝĞƵƌƐĐŽŵŵƵŶĂƵƚĠƐƐĞĨŽƌŵĞŶƚĂƵƚŽƵƌĚΖŝŶĨůƵĞŶĐĞƵƌƐ͘ŚĂƋƵĞ
ĐŽŵŵƵŶĂƵƚĠ ƉĞƵƚ ĐŽƵǀƌŝƌ ĚĂŶƐ ƐĂ ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶ ƵŶ ĂƐƉĞĐƚ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚ ĚƵ ƐƵũĞƚ͘ >ĞƐ
ŐƌŽƵƉĞƐ ƐŽŶƚ ŐĠŶĠƌĂůĞŵĞŶƚ ĚĞ ƚĂŝůůĞ ŵŽLJĞŶŶĞ ĂǀĞĐ ƵŶ ŐƌĂŶĚ ŶŽŵďƌĞ ĚĞ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐĚĠĐŽŶŶĞĐƚĠĞƐ;ƐŝŶŐůĞƚŽŶͿ͘
ϱ͘ >ĞƐƌĠƐĞĂƵdžĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ;ƌŽĂĚĐĂƐƚEĞƚǁŽƌŬͿ͗/ůƐΖĂŐŝƚĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžĐƌĠĞƐƉĂƌůĞƐ
ƐŽƵƌĐĞƐĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘hŶƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌĂƵĐĞŶƚƌĞĚƵƌĠƐĞĂƵĚŝĨĨƵƐĞůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƋƵŝ
ĞƐƚĐŽŵŵĞŶƚĠĞ͕ĂŝŵĠĞŽƵƉĂƌƚĂŐĠĞƉĂƌůĞƐĂƵƚƌĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘'ƌĂƉŚŝƋƵĞŵĞŶƚ͕ůĂ
ĨŽƌŵĞĚƵŐƌĂƉŚĞĞƐƚĞŶĠƚŽŝůĞĂǀĞĐ͕ĂƵĐĞŶƚƌĞ͕ůΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƋƵŝĚŝĨĨƵƐĞůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ
ĞƚƋƵŝũŽƵĞůĞƌƀůĞĚĞΗŚƵďΗ͘
ϲ͘ ZĠƐĞĂƵ ĚĞ ƐƵƉƉŽƌƚ ;^ƵƉƉŽƌƚ EĞƚǁŽƌŬͿ͗ /ů ƐΖĂŐŝƚ͕ ƉĂƌ ĞdžĞŵƉůĞ͕ ĚΖƵŶ ƐĞƌǀŝĐĞ ƋƵŝ
ƐΖŽĐĐƵƉĞĚƵƐƵƉƉŽƌƚƚĞĐŚŶŝƋƵĞŽƵĚĞƐĐŽŵƉůĂŝŶƚĞƐĚĞƐĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌƐ͘/ůƐΖĂŐŝƚ
ĂƵƐƐŝĚΖƵŶŚƵďŵĂŝƐ͕ĐĞƚƚĞĨŽŝƐ͕ůĞƐĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐǀŽŶƚĚĞůĂĐŽŵŵƵŶĂƵƚĠǀĞƌƐ
ůΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌĐĞŶƚƌĂů͘

DĂŝƐ͕ ůĂ ƐŽĐŝŽůŽŐŝĞ ŶΖĞƐƚ ƉĂƐ ůĂ ƐĞƵůĞ ĚŝƐĐŝƉůŝŶĞ ƋƵŝ ƐΖŝŶƚĠƌĞƐƐĞ ĂƵdž ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž͘ ^ŝ ůĞƐ
ƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžŶĞƌĞůĞǀĂŝĞŶƚƋƵĞĚĞůĂƐŽĐŝŽůŽŐŝĞ͕ĚĞƐƚŚĠŽƌŝĞƐĐŽŵŵĞůĂůŽŝĚĞZĞĞĚ;ϮϬϬϭͿ
ĚĞǀƌĂŝĞŶƚƐΖĂƉƉůŝƋƵĞƌăƚŽƵƚĞƐůĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐĚĞƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĞƚĐĞĐŝŝŵƉůŝƋƵĞƌĂŝƚ
ƋƵĞůĂǀĂůĞƵƌĚĞĐĞƐƌĠƐĞĂƵdžĐƌŽŝƚƌĂŝƚĞdžƉŽŶĞŶƚŝĞůůĞŵĞŶƚĞƚƋƵĞ͕ƉĂƌĐŽŶƐĠƋƵĞŶƚ͕ůĂǀĂůĞƵƌĚƵ
ƌĠƐĞĂƵůƵŝͲŵġŵĞĐƌŽŝƚƌĂŝƚĞdžƉŽŶĞŶƚŝĞůůĞŵĞŶƚ͘Kƌ͕ĐĞŶΖĞƐƚƉĂƐůĞĐĂƐĞƚŽŶŽďƐĞƌǀĞĞŶƌĠĂůŝƚĠ
ƵŶĞĐĞƌƚĂŝŶĞƐĂƚƵƌĂƚŝŽŶŽƵŵġŵĞĚĞƐĚŝŵŝŶƵƚŝŽŶƐĚƵŶŽŵďƌĞĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘ĞĐŝĞƐƚĚƸăĚĞƐ
ĨĂĐƚĞƵƌƐƉƐLJĐŚŽůŽŐŝƋƵĞƐ͗ƚŽƵƚĞƐůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐŶĞƐŽŶƚƉĂƐŝŶƚĠƌĞƐƐĠĞƐăĨŽƌŵĞƌĚĞƐŐƌŽƵƉĞƐ͕
ăƉĂƌƚŝĐŝƉĞƌăĚĞƐĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐ͕ăƉĂƌƚĂŐĞƌĚĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ͕ĞƚĐ͘ŚĂƋƵĞƉĞƌƐŽŶŶĞĞƐƐĂŝĞĚĞ
ƚƌĂŶƐŵĞƚƚƌĞƵŶĞŝŵĂŐĞďĂƐĠĞƐƵƌƐĞƐĂĐƚŝŽŶƐĞƚƐĞƐƌĠĂĐƚŝŽŶƐƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͘
>ĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĞdžƚƌĂǀĞƌƚŝĞƐ͕ƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ͕ĐŚĞƌĐŚĞŶƚăĠƚĞŶĚƌĞůĞƵƌƉĞƌƐŽŶŶĂůŝƚĠ/Z>;/ŶZĞĂů
>ŝĨĞ͕ĚĂŶƐůĂǀŝĞƌĠĞůůĞͿĂƵdžƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͘'ŽƐůŝŶŐĞƚĂů͘;ϮϬϭϭͿƐƵŐŐğƌĞŶƚƋƵĞůĞƐ

Ϯϵ

ƉĞƌƐŽŶŶĞƐĞdžƚƌĂǀĞƌƚŝĞƐƐŽŶƚƉůƵƐĂĐƚŝǀĞƐƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĞƚŽŶƚƵŶƉůƵƐŐƌĂŶĚ
ŶŽŵďƌĞĚΖĂŵŝƐƋƵĞůĞƐŝŶƚƌŽǀĞƌƚŝƐ͘

'ŽŶnjĂůĞƐ Ğƚ ,ĂŶĐŽĐŬ ;ϮϬϭϭͿ ƐƵŐŐğƌĞŶƚ ƋƵĞ ůΖĂĐĐƵŵƵůĂƚŝŽŶ ĚΖĂŵŝƐ ĞƐƚ ƵŶ ƐƚŝŵƵůĂŶƚ ƉŽƵƌ
ůΖĂŵŽƵƌͲƉƌŽƉƌĞ͘ ŝŶƐŝ͕ ŵĂůŐƌĠ ůĂ ůŝŵŝƚĞ ƚŚĠŽƌŝƋƵĞ ĐĂůĐƵůĠĞ ƉĂƌ ůĞ ƐŽĐŝŽůŽŐƵĞͲĂŶƚŚƌŽƉŽůŽŐƵĞ
ƵŶďĂƌ;ϭϵϵϯͿƐĞůŽŶůĂƋƵĞůůĞůĞŶŽŵďƌĞŵĂdžŝŵĂůĚĞƉĞƌƐŽŶŶĞƐĂǀĞĐůĞƐƋƵĞůůĞƐƵŶĞƉĞƌƐŽŶŶĞ
ĚŽŶŶĠĞƉĞƵƚŐĂƌĚĞƌůĞĐŽŶƚĂĐƚĞƚƋƵŝǀĂƌŝĞĞŶƚƌĞϭϱϬĞƚϮϬϬƉĞƌƐŽŶŶĞƐ͕ĐĞƌƚĂŝŶƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ
&ĂĐĞŬŽŶƚϱϬϬ͕ϭϬϬϬ͕ǀŽŝƌĞϱϬϬϬĂŵŝƐ͘

DġŵĞ Ɛŝ ůĞƐ ƐŽĐŝŽůŽŐƵĞƐ ŽŶƚ ĠƚĠ ůĞƐ ƉƌĞŵŝĞƌƐ ă ĚĠǀĞůŽƉƉĞƌ ĚĞƐ ŽƵƚŝůƐ ŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞƐ Ğƚ
ƐƚĂƚŝƐƚŝƋƵĞƐďĂƐĠƐƐƵƌůĂƚŚĠŽƌŝĞĚĞƐŐƌĂƉŚĞƐƉŽƵƌĠƚƵĚŝĞƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdž͕ŝůĞƐƚŝŶĚŝƐƉĞŶƐĂďůĞƉŽƵƌ
ĐĞƌŶĞƌ ƚŽƵƐ ůĞƐ ĂƐƉĞĐƚƐ ĚΖƵŶĞ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞ ĚĂŶƐ ĐĞ ƐĞŶƐ ĚĞ ƉƌĞŶĚƌĞ ĞŶ ĐŽŵƉƚĞ ůĞƐ ĠůĠŵĞŶƚƐ
ŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞƐ Ğƚ ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝƋƵĞƐ ŝŶŚĠƌĞŶƚƐ ĂƵdž ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž Ğƚ ĂƵdž ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ ĚĞƐ
ŐƌŽƵƉĞƐƐŽĐŝĂƵdž͘

ϭ͘Ϯ͘ϭ >ĂƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞĞŶƐĐŝĞŶĐĞƐĚĞŐĞƐƚŝŽŶ

ĂŶƐ ΗdŚĞ ĞĐŽŶŽŵŝĐƐ ŽĨ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ƚĞĐŚŶŽůŽŐLJ͗ Ŷ ŝŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶΗ͕ sĂƌŝĂŶ Ğƚ Ăů͘ ;ϮϬϬϰͿ
ĚĠĐƌŝǀĞŶƚ ĐŽŵŵĞŶƚ͕ ƉŽƵƌ ůĞƐ ŶŽƵǀĞůůĞƐ ƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞƐ͕ ůĞƐ ŐĞŶƐ ĂƉƉůŝƋƵĞŶƚ ůĞƐ ĂŶĐŝĞŶŶĞƐ
ƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐ ĂƵ ŶŽƵǀĞů ĞŶǀŝƌŽŶŶĞŵĞŶƚ ĂǀĂŶƚ ĚĞ ƚƌŽƵǀĞƌ ĚĞ ŶŽƵǀĞůůĞƐ ŵĠƚŚŽĚĞƐ ůĞƵƌ
ƉĞƌŵĞƚƚĂŶƚ ĚΖƵƚŝůŝƐĞƌ ůĂ ŶŽƵǀĞůůĞ ƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞ ă ƐŽŶ ƉůĞŝŶ ƉŽƚĞŶƚŝĞů͘  ƚŝƚƌĞ ĚΖĞdžĞŵƉůĞ͕ ůĞƐ
ĂƵƚĞƵƌƐƌĂĐŽŶƚĞŶƚĐŽŵŵĞŶƚŝůĂĨĂůůƵĚĞƐĚŝnjĂŝŶĞƐĚΖĂŶŶĠĞƐĂǀĂŶƚƋƵĞůĞƐƵƐŝŶĞƐŶĞƌĠĂůŝƐĞŶƚ
ƋƵĞ ůΖƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶ ĚĞ ůΖĠůĞĐƚƌŝĐŝƚĠ ƐĞƌĂŝƚ ƉůƵƐ ĞĨĨŝĐĂĐĞ Ɛŝ ůĞƐ ďąƚŝŵĞŶƚƐ ĚĞƐ ƵƐŝŶĞƐ ĂǀĂŝĞŶƚ ƵŶĞ
ƐƚƌƵĐƚƵƌĞŚŽƌŝnjŽŶƚĂůĞ;ƚƌĂǀĂŝůĞŶĐŚĂŠŶĞͿĂƵůŝĞƵĚĞůĂƐƚƌƵĐƚƵƌĞĞŶƚŽƵƌƋƵŝƐĞƌǀĂŝƚăƵƚŝůŝƐĞƌ
ƚŽƵƚĞůĂĐŚĂůĞƵƌŐĠŶĠƌĠĞƉĂƌůĂƉƌŽĚƵĐƚŝŽŶĂƵĐŚĂƌďŽŶ;ůĂĐŚĂůĞƵƌĠƚĂŝƚƵƚŝůŝƐĠĞĂƵƉƌĞŵŝĞƌ
ŶŝǀĞĂƵ ƉŽƵƌ ůĂ ƉƌŽĚƵĐƚŝŽŶ Ğƚ ĂƵ ĚĞƌŶŝĞƌ ŶŝǀĞĂƵ ƉŽƵƌ ůĞ ĐŚĂƵĨĨĂŐĞ ĚĞƐ ďƵƌĞĂƵdž ĚĞ
ůΖĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŝŽŶͿ͘hŶĂƵƚƌĞĞdžĞŵƉůĞƐĞƌĂŝƚůĞƐƉƌĞŵŝğƌĞƐǀĞƌƐŝŽŶƐĚĞůΖĞŵĂŝůƋƵŝĠƚĂŝĞŶƚƵŶĞ
ƌĠƉůŝƋƵĞ ĚƵ ĐŽƵƌƌŝĞƌ ƚƌĂĚŝƚŝŽŶŶĞů ĚĂŶƐ ůĞƵƌ ůŽŐŝƋƵĞ͘ >ΖĞŵĂŝů ĂƵ ĨŽƌŵĂƚ ,dD>͕ ůΖŝŶƚĠŐƌĂƚŝŽŶ
ĚΖŝŵĂŐĞ͕ĞƚĚΖĂƵƚƌĞƐƐĞƌǀŝĐĞƐƐŽŶƚǀĞŶƵƐĂŐƌĠŵĞŶƚĞƌůĞƐLJƐƚğŵĞĂƵĨƵƌĞƚăŵĞƐƵƌĞ͘DĂŝƐ͕ůĂ
ǀƌĂŝĞƌĠǀŽůƵƚŝŽŶƐΖĞƐƚƉĂƐƐĠĞĂǀĞĐůĂŵĞƐƐĂŐĞƌŝĞŝŶƐƚĂŶƚĂŶĠĞ͕ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚůĂŵĞƐƐĂŐĞƌŝĞ
ŝŶƐƚĂŶƚĂŶĠĞĚĞƐĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶƐŵŽďŝůĞƐƋƵŝƉĞƌŵĞƚůĞƉĂƌƚĂŐĞŝŶƐƚĂŶƚĂŶĠĚĞƉŚŽƚŽƐ͕ĚĞĨŝĐŚŝĞƌƐ
ĞƚĚĞŵĞƐƐĂŐĞƐĂƵĚŝƚŝĨƐ͕ĂŝŶƐŝƋƵĞůĂĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶŐƌŽƵƉĠĞŽƵůĞƐůŝƐƚĞƐĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘

ϯϬ

Η>Ζ/ŶƚĞƌŶĞƚ ŶΖĂ ƉĂƐ ĐŚĂŶŐĠ ůĞƐ ůŽŝƐ ĚĞ ůΖĐŽŶŽŵŝĞΗ͘ ΖĞƐƚ ůĂ ĐŽŶƐƚĂƚĂƚŝŽŶ ĚĞ ^ƚĂŶ >ŝĞďŽǁŝƚnj
;ϮϬϬϮͿ͕ĂƵƚĞƵƌĚƵůŝǀƌĞΗZĞƚŚŝŶŬŝŶŐƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬĞĚĞĐŽŶŽŵLJ͗ƚŚĞƚƌƵĞĨŽƌĐĞƐĚƌŝǀŝŶŐƚŚĞĚŝŐŝƚĂů
ŵĂƌŬĞƚƉůĂĐĞΗ͘ >ΖĂƵƚĞƵƌ ĚĞ ůΖŽƵǀƌĂŐĞ ĠƚĂŝƚ ĂƐƐĞnj ĐƌŝƚŝƋƵĞ ĚĂŶƐ ƐĂ ƌĠĨůĞdžŝŽŶ͘ >Ă ƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞ͕
ĞĨĨĞĐƚŝǀĞŵĞŶƚ͕ ĂŵğŶĞ ĚĞƐ ĐŚĂŶŐĞŵĞŶƚƐ ă ŶŽƐ ŵĠƚŚŽĚĞƐ Ğƚ ă ŶŽƐ ƉŽƐƐŝďŝůŝƚĠƐ͕ ŵĂŝƐ͕ ůĞƐ
ƉƌŝŶĐŝƉĞƐ ĨŽŶĚĂŵĞŶƚĂƵdž ƌĞƐƚĞŶƚ ůĞƐ ŵġŵĞƐ͘ ĞƚƚĞ ƌĠĨůĞdžŝŽŶ ƉĞƵƚ ƐΖĂƉƉůŝƋƵĞƌ ĂƵƐƐŝ ĂƵdž
ƉƌŝŶĐŝƉĞƐĚĞŐĞƐƚŝŽŶĞƚĚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂƉƉůŝƋƵĠƐĂƵdžƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͘

WŽƵƌƚĂŶƚ͕ƵŶĠůĠŵĞŶƚŝŵƉŽƌƚĂŶƚĐŚĂŶŐĞůĂĚŽŶŶĞ͘^ƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͕ůĞĚŝĂůŽŐƵĞ
ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞͲĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌƐĞƉĂƐƐĞĚĞŵĂŶŝğƌĞƚƌĂĚŝƚŝŽŶŶĞůůĞ͘>ĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐŵŝdž͕ĚĂŶƐĐĞƐĞŶƐ͕
ƌĞƐƚĞŝŶĐŚĂŶŐĠ͘YƵΖŝůƐΖĂŐŝƐƐĞĚĞƐϰW;WůĂĐĞ͕WƌŽĚƵĐƚ͕WƌŽŵŽƚŝŽŶ͕WƌŝĐĞͿŽƵĚĞƐϳ;ŽƌƉŽƌĂƚŝŽŶ͕
ŽŵŵŽĚŝƚLJ͕ŽƐƚ͕ŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͕ŚĂŶŶĞů͕ŽŶƐƵŵĞƌĞƚŝƌĐƵŵƐƚĂŶĐĞƐͿ͕ůĞƐƌğŐůĞƐƌĞƐƚĞŶƚ
ůĞƐ ŵġŵĞƐ ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ͕ ĐŽŵŵĞ ĂŝůůĞƵƌƐ͘ >ΖĠůĠŵĞŶƚ ƉĞƌƚƵƌďĂƚĞƵƌ ĚĞ
ůΖĠƋƵĂƚŝŽŶ ĞƐƚ ůĂ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ŝŶƚĞƌͲĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌƐ ƋƵŝ ĞƐƚ ƚŽƚĂůĞŵĞŶƚ ĞŶ ĚĞŚŽƌƐ ĚƵ
ĐŽŶƚƌƀůĞĚĞůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ͘ĞĐŝĞƐƚĚΖĂƵƚĂŶƚƉůƵƐŐƌĂǀĞƋƵĞůĞƐŵŽLJĞŶƐĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨĨĞƌƚƐƉĂƌ
ůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞƐŽŶƚŝŵƉƌĞƐƐŝŽŶŶĂŶƚƐĚĂŶƐĐĞƐĞŶƐĞƚƋƵĞ͕ĐŽŶƚƌĂŝƌĞŵĞŶƚăƵŶĞ
ƐŝƚƵĂƚŝŽŶ ŚŽƌƐͲůŝŐŶĞ͕ ůĞƐ ƉůĂŝŶƚĞƐ Ğƚ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĚΖŝŶƐĂƚŝƐĨĂĐƚŝŽŶ ƐĞ ƉƌŽƉĂŐĞŶƚ ďĞĂƵĐŽƵƉ ƉůƵƐ
ƌĂƉŝĚĞŵĞŶƚĞƚăƵŶĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƉůƵƐůĂƌŐĞ͘>ĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞƐĞ
ĐĂƌĂĐƚĠƌŝƐĞĚŽŶĐƉĂƌƵŶĞƉĞƌƚĞĚĞĐŽŶƚƌƀůĞƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚĂƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐƚƌĂĚŝƚŝŽŶŶĞů;DĂŶŐŽůĚΘ
&ĂƵůĚƐ͕ϮϬϬϵͿ͘

hŶ ĚĞƐ ƉƌĞŵŝĞƌƐ ă ǀŽŝƌ ǀĞŶŝƌ ĐĞ ƌĞǀŝƌĞŵĞŶƚ ƉĂƌ ƌĂƉƉŽƌƚ ĂƵ ĐŽŶƚƌƀůĞ ĞƐƚ ůΖĂƵƚĞƵƌ ,ŽǁĂƌĚ
ZŚĞŝŶŐŽůĚ;ϮϬϬϮͿ͘>ΖĂƵƚĞƵƌƉĂƌůĞĚĞƉŽƉƵůĂĐĞŝŶƚĞůůŝŐĞŶƚĞ;ƐŵĂƌƚŵŽďƐͿƋƵŝƐĞƌĂŝƚăůΖŽƌŝŐŝŶĞ
ĚΖĂĐƚŝŽŶƐ ĐŽůůĞĐƚŝǀĞƐ ƉŽƵƌ ŝŶŝƚŝĞƌ ĚĞƐ ĐŚĂŶŐĞŵĞŶƚƐ ƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ Ğƚ ƐŽĐŝĂƵdž͘ /ů ƉĂƌůĞ ĚΖΗŚLJƉĞƌͲ
ĐŽŽƌĚŝŶĂƚŝŽŶΗĚĞůĂƉŽƉƵůĂĐĞŐƌąĐĞĂƵdžĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĐŽŶŶĞĐƚĠĞƐĚĞƐƚĠůĠƉŚŽŶĞƐŵŽďŝůĞƐ͕Ğƚ
ĚŽŶŶĞ ĐŽŵŵĞ ĞdžĞŵƉůĞ ůĞƐ ŵĂŶŝĨĞƐƚĂƚŝŽŶƐ ƋƵŝ ŽŶƚ ĞƵ ůŝĞƵ ĚĂŶƐ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐ ƉĂLJƐ Ğƚ ƋƵŝ ŽŶƚ
ƌĞŶǀĞƌƐĠƉůƵƐŝĞƵƌƐƌĠŐŝŵĞƐ͘

&ŽƵƌŶŝĞƌĞƚǀĞƌLJ;ϮϬϭϭͿƉĂƌůĞŶƚĚĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐΗŶŽŶŝŶǀŝƚĠĞƐΗ;ƵŶŝŶǀŝƚĞĚďƌĂŶĚƐͿ͘WŽƵƌůĞƐ
ĚĞƵdž ĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐ͕ ůĞƐ ƉƌĂƚŝĐŝĞŶƐ ĞŶ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐĞ ƐŽŶƚ ŚĞƵƌƚĠƐ ă ůĂ ƌĠĂůŝƚĠ ƋƵĞ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž
ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ ĠƚĂŝĞŶƚ ĐƌĠĠƐ ƉŽƵƌ ůĞƐ ŝŶĚŝǀŝĚƵƐ͕ ƉĂƐ ƉŽƵƌ ůĞƐ ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ͊ WŽƵƌ ĐĞƐ
ĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐ͕ ůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ ĚŽŝƚ ĂĐĐĞƉƚĞƌ ůĂ ĚĠůĠŐĂƚŝŽŶ ĚĞ ĐŽŶƚƌƀůĞ ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ
ůŝŐŶĞ͘^ŝůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞĂĐĐĞƉƚĞĐĞƚƚĞƌĠĂůŝƚĠ͕ĞůůĞĚŽŝƚĂĐĐĞƉƚĞƌƋƵĞůĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐĞƚƌĂŶƐĨŽƌŵĞ

ϯϭ

ĞŶ ƵŶĞ ĨŽƌŵĞ ĚĞ ƌĞůĂƚŝŽŶƐ ƉƵďůŝƋƵĞƐ͕ ƋƵĞ ůĂ ĐŽŶƐƚƌƵĐƚŝŽŶ ĚĞ ůĂ ŵĂƌƋƵĞ ĐğĚĞ ůĂ ƉůĂĐĞ ă ůĂ
ƉƌŽƚĞĐƚŝŽŶĚĞůĂŵĂƌƋƵĞ͕ƋƵĞůĂǀĂůĞƵƌĚĞůĂŵĂƌƋƵĞĞƐƚĨŽŶĐƚŝŽŶĚĞƌŝƐƋƵĞ͕ĞƚƋƵĞůĞƚƌĂǀĂŝů
ĚĞƐŵĂƌƋƵĞƐăĐŽƵƌƚƚĞƌŵĞƉĞƵƚůΖĞŵƉŽƌƚĞƌƐƵƌůĞƐŵĂƌƋƵĞƐĚĞƌĠĨĠƌĞŶĐĞ͘

WŽƵƌ ĐĞƐ ƌĂŝƐŽŶƐ͕ tŽŽĚĐŽĐŬ Ğƚ Ăů͘ ;ϮϬϭϭͿ ƐƵŐŐğƌĞŶƚ ƋƵĞ ůĞƐ ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ ƐĞ ĐŽŶĐĞŶƚƌĞŶƚ ĞŶ
ƉƌŝŽƌŝƚĠƐƵƌůĞƌĞƚŽƵƌĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĚĞƐĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌƐĞƚƐƵƌůĞƵƌĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ͘>ĞƌĞƚŽƵƌ
ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ;ĨĞĞĚďĂĐŬͿƉĞƵƚġƚƌĞƵŶĞƐŽƵƌĐĞĚΖĂŵĠůŝŽƌĂƚŝŽŶĞƚĚΖŝŶŶŽǀĂƚŝŽŶ͘ĞƌĞƚŽƵƌƉĞƵƚ
ġƚƌĞǀĞƌďĂůĞƚĚŝƌĞĐƚ͕ĐŽŵŵĞĚĞƐĐŽŵŵĞŶƚĂŝƌĞƐŽƵĚĞƐĂƉƉƌĠĐŝĂƚŝŽŶƐ͕ŽƵŝŶĚŝƌĞĐƚ͕ĐŽŵŵĞĚĞƐ
ĂŶĂůLJƐĞƐ ĞĨĨĞĐƚƵĠĞƐ ƉĂƌ ƌĂƉƉŽƌƚ ă ůΖƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶ ;ŚĞƵƌĞƐ ĚΖĂĐĐğƐ͕ ĐŽŵƉĂƌĂŝƐŽŶ ĚĞƐ
ĐŽŵŵĞŶƚĂŝƌĞƐƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚăƵŶƉƌŽĚƵŝƚŽƵƵŶĂƵƚƌĞ͕ŽƌŝŐŝŶĞŐĠŽŐƌĂƉŚŝƋƵĞĚĞƐĂĐĐğƐ͕ĞƚĐ͘Ϳ͘

ĂŶƐƵŶŽƵǀƌĂŐĞŚŽůŝƐƚŝƋƵĞƐƵƌůĞƐƵũĞƚ͕ΗŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐĚŽŵŝŶĂƚĞďƌĂŶĚƐΗ͕ŚŽŶĞŶĞƚDŽŽƌĞ
;ϮϬϬϱͿ ƐƵŐŐğƌĞŶƚ ƋƵĞ ůĂ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕ ă ƉĂƌƚŝƌ ĚΖĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝ͕ ĚĞǀƌĂŝƚ ġƚƌĞ
ĐƌĠĂƚŝǀĞ͕ĞŶŐĂŐĞĂŶƚĞ͕ĂŵƵƐĂŶƚĞ͕ďŝĚŝƌĞĐƚŝŽŶŶĞůůĞĞƚƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞ͘

DĂůŐƌĠĐĞƚƚĞĐŽŵƉůĞdžŝƚĠ͕ůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdž͕ƉĂƌƚŝĐƵůŝğƌĞŵĞŶƚ&ĂĐĞŬĂǀĞĐƐŽŶŵŝůůŝĂƌĚĞƚ
ĚĞŵŝ ĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͕ ƉƌĠƐĞŶƚĞ ĚĞƐ ĂƚƚƌĂŝƚƐ Ğƚ ĚĞƐ ĂƚŽƵƚƐ ŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚƐ ƉŽƵƌ ůĞƐ ƐƚƌĂƚğŐĞƐ ĞŶ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘ĞƐƐƵĐĐĞƐƐƐƚŽƌŝĞƐ͕ĐŽŵŵĞĐĞůůĞĚƵ/ĐĞƵĐŬĞƚŚĂůůĞŶŐĞƋƵŝĂŐĠŶĠƌĠƉůƵƐĚĞϮ͕ϰ
ŵŝůůŝŽŶƐĚĞǀŝĚĠŽƐĚĞƐƵƉƉŽƌƚĞƌƐ;WŚŝŶŐΘzĂnjĚĂŶŝĨĂƌĚ͕ϮϬϭϰͿ͕ƐŽŶƚůĂƉƌĞƵǀĞŝƌƌĠĨƵƚĂďůĞĚĞ
ůΖĞĨĨŝĐĂĐŝƚĠ ĚƵ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǀŝƌĂů͘ ĞĐŝ͕ ĚĞǀŝĞŶƚ ĚğƐ ůŽƌƐ͕ ƵŶ ŵĠĚŝĂ ŝŶĐŽŶƚŽƵƌŶĂďůĞ ƉŽƵƌ ůĞƐ
ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ͘ ŝĞŶ ƐƸƌ͕ ĞŶ ƉƌĞŶĂŶƚ ĐŽŶƐĐŝĞŶĐĞ ĚĞƐ ĚĂŶŐĞƌƐ Ğƚ ĚĞƐ ŝŵƉĠƌĂƚŝĨƐ ĚĞ ĐĞ ŵĠĚŝĂ͘
EŽƚĂŵŵĞŶƚ͕ůĂŶĠĐĞƐƐŝƚĠĚΖĠƉŽƵƐĞƌůĂƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞ͕ĚΖġƚƌĞĐŽŶƚŝŶƵĞůůĞŵĞŶƚăũŽƵƌ͕ĚĞĨŽƌŵĞƌ
ĞĨĨŝĐĂĐĞŵĞŶƚĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĐĂƉĂďůĞƐĚĞƉƌĞŶĚƌĞĞŶĐŚĂƌŐĞ͕ĞƚĚĞůŝŵŝƚĞƌůĂďƵƌĞĂƵĐƌĂƚŝĞƉŽƵƌ
ĂŵĠůŝŽƌĞƌůĞƚĞŵƉƐĚĞƌĠƉŽŶƐĞ;ĞƌƚŚŽŶĞƚĂů͕͘ϮϬϭϮͿ͘

sĄƐƋƵĞnjĞƚƐĐĂŵŝůůĂ;ϮϬϭϰͿƌĞĐŽŵŵĂŶĚĞŶƚůΖƵƐĂŐĞĚĞŵĞŝůůĞƵƌĞƐƉƌĂƚŝƋƵĞƐ;ďĞƐƚƉƌĂĐƚŝĐĞƐͿ͕
ƐƵƌƚŽƵƚĚĂŶƐůĞĐĂĚƌĞĚĞƐ WDƋƵŝŶΖŽŶƚƉĂƐůĞƐĂǀŽŝƌͲĨĂŝƌĞĞƚ ůĞƉŽƚĞŶƚŝĞůŶĠĐĞƐƐĂŝƌĞƉŽƵƌ
ŐĠƌĞƌƵŶĞĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐƵƌůĞƐZ^K͘>ĞƐĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐƉƌŽƉŽƐĞŶƚĐŝŶƋƉƌĂƚŝƋƵĞƐ͗ƵƚŝůŝƐĞƌůΖŽƵƚŝů
ƉŽƵƌ ƵŶ ĂǀĂŶƚĂŐĞ ĐŽŵƉĠƚŝƚŝĨ ;ϭͿ͕ ĨŽƵƌŶŝƌ ĚĞ ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĞŶ ƚĞŵƉƐ ƌĠĞů ;ϮͿ͕ ĂŝĚĞƌ ůĞƐ
ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ă ĐƌĠĞƌ ĚĞ ůĂ ƉƵďůŝĐŝƚĠ ;ϯͿ͕ ŚĂďŝůŝƚĞƌ ;ĞŵƉŽǁĞƌͿ ůĞƐ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ă ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌ ůĞƐ
ĂƵƚƌĞƐ ;ϰͿ Ğƚ ĐŽŶƐŝĚĠƌĞƌ ůĞƐ ĂǀĂŶƚĂŐĞƐ Ğƚ ůĞƐ ĚĠƐĂǀĂŶƚĂŐĞƐ ƐƵƐĐĞƉƚŝďůĞƐ ĚĞ ƉŽƵƐƐĞƌ ă
ůΖŝŶĐĞƌƚŝƚƵĚĞ;ϱͿ͘ĞƐƉƌĂƚŝƋƵĞƐƐŽŶƚƌĞƉƌĠƐĞŶƚĠĞƐŐƌĂƉŚŝƋƵĞŵĞŶƚĚĂŶƐůĞƐĐŚĠŵĂĐŝͲĚĞƐƐŽƵƐ͘

ϯϮ

 

)LJXUH0HLOOHXUHVSUDWLTXHVGHV30(HQPDWLqUHGHFRPPXQLFDWLRQVXUOHV5629iVTXH]HW(VFDPLOOD



hŶĂƵƚƌĞĂƐƉĞĐƚŝŵƉŽƌƚĂŶƚĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĞƐƚůĞĨĂŝƚƋƵĞĐŚĂƋƵĞƉůĂƚĞĨŽƌŵĞĞƐƚ
ĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞĚĞƐĂƵƚƌĞƐĞƚƋƵĞůĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐĚĞǀƌĂŝĞŶƚĚŽŶĐġƚƌĞĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐĚĠƉĞŶĚĂŵŵĞŶƚĚĞ
ůĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞĐŝďůĠĞ͘^ŵŝƚŚĞƚĂů͘;ϮϬϭϮͿƐƵŐŐğƌĞŶƚĐĞƋƵŝƐƵŝƚ͗

ϭ͘ >Ğ ĐŽŶƚĞŶƵ ŐĠŶĠƌĠ ƉĂƌ ůĞƐ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ĞŶ ƌĂƉƉŽƌƚ ĂǀĞĐ ƵŶĞ ŵĂƌƋƵĞ ƉŽƵƌ ƐΖĂƵƚŽͲ
ƉƌŽŵŽƵǀŽŝƌĞƐƚŶĞƚƚĞŵĞŶƚƐƵƉĠƌŝĞƵƌƐƵƌzŽƵdƵďĞ;ϳϱйͿƋƵĞƐƵƌ&ĂĐĞŬ;ϯϬйͿŽƵ
dǁŝƚƚĞƌ;ϭϯйͿ͘
Ϯ͘ >ĂĐĞŶƚƌĂůŝƚĠĚĞůĂŵĂƌƋƵĞĚĂŶƐůĞĐŽŶƚĞŶƵŐĠŶĠƌĠƉĂƌůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĞƐƚƐƵƉĠƌŝĞƵƌĞ
ƐƵƌdǁŝƚƚĞƌ;ϳϲйͿƋƵĞƐƵƌ&ĂĐĞŬ;ϲϲйͿŽƵzŽƵdƵďĞ;ϰϮйͿ͘
ϯ͘ >ĂƌĠƉŽŶƐĞĂƵdžĂĐƚŝŽŶƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐĚĞůĂŵĂƌƋƵĞƐŽŶƚĂƵƉůƵƐďĂƐƐƵƌzŽƵdƵďĞ;ϬͲϮйͿ
ĞƚĚŝĨĨğƌĞŶƚƐĞůŽŶůĂŵĂƌƋƵĞƐƵƌ&ĂĐĞŬĞƚdǁŝƚƚĞƌ͘
ϰ͘ hŶĨĂŝƚŝŶĂƚƚĞŶĚƵ͗ůĂƉĞƌĐĞƉƚŝŽŶĚĞůĂŵĂƌƋƵĞĚŝĨĨğƌĞƐĞůŽŶůĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐĞƚƐĞůŽŶ
ůĞƐŵĂƌƋƵĞƐ͘ĂŶƐůĞƐĞŶƐƋƵĞ͕ƉŽƵƌĐĞƌƚĂŝŶĞƐŵĂƌƋƵĞƐůĞƐŵĞŶƚŝŽŶƐƉŽƐŝƚŝǀĞƐƐŽŶƚ
ƐƵƉĠƌŝĞƵƌĞƐƐƵƌdǁŝƚƚĞƌ͕ĂůŽƌƐƋƵĞƉŽƵƌĚΖĂƵƚƌĞƐ͕ĐĞƐŽŶƚůĞƐŵĞŶƚŝŽŶƐŶĠŐĂƚŝǀĞƐƋƵŝ
ƐŽŶƚůĞƉůƵƐĠůĞǀĠĞƐƐƵƌĐĞƚƚĞƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ͘

ŶŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕ůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐΖĞƐƚƐƵƌƚŽƵƚŝŶƚĠƌĞƐƐĠĞĂƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů͘>ΖŝŶƚĠƌġƚĚĞƐƌĠƐĞĂƵdž
ƐŽĐŝĂƵdžĞƐƚ͕ĞĨĨĞĐƚŝǀĞŵĞŶƚ͕ůĂƉŽƐƐŝďŝůŝƚĠĚĞƉƌŽƉĂŐĞƌůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĐŽŵŵĞƵŶǀŝƌƵƐĐŽŶƚĂŵŝŶĞ
ƵŶĞ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘ >ĞƐ ƉƌŝŶĐŝƉĞƐ ĨŽŶĚĂŵĞŶƚĂƵdž ĚƵ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǀŝƌĂůƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ
ůŝŐŶĞƐŽŶƚĐĞƵdžĚƵK͕ĂƵƐƐŝĂƉƉĞůĠůĂƚŚĠŽƌŝĞĚĞůĂĚŝĨĨƵƐŝŽŶăĚĞƵdžƚĞŵƉƐ;ƚǁŽƐƚĞƉĨůŽǁ
ƚŚĞŽƌLJͿƉĂƌƐŽŶĨŽŶĚĂƚĞƵƌ͕WĂƵů>ĂnjĂƌƐĨĞůĚ;ϭϵϲϴͿ͘>ĞƐĠƚƵĚĞƐƌĠĐĞŶƚĞƐƐƵƌůĞKĞƚƐƵƌůĂ
ǀŝƌĂůŝƚĠƉƌŽĨŝƚĞŶƚĚĞĐĞƚĂĐĐğƐĨŽƌƚƵŝƚăůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƋƵΖŽĨĨƌĞŶƚůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͘

ϯϯ

ƚŝƚƌĞ ĚΖĞdžĞŵƉůĞ͕ ^ƚĂŶůĞLJ DŝůŐƌĂŵ͕ ĞŶ ϭϵϲϳ͕ ƋƵŝ ĚĠĚƵŝƚ ƉĂƌ ĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶ ƋƵΖŝů ĨĂůůĂŝƚ Ɛŝdž
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƉŽƵƌĨĂŝƌĞƉĂƐƐĞƌƵŶŵĞƐƐĂŐĞĚΖƵŶŝŶĐŽŶŶƵĂƵdžh^ăƵŶĂƵƚƌĞ͘>ĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐĚĞ
ůΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĚĞDŝůŐƌĂŵ͕ĂƉƉĞůĠΗ^ŵĂůůtŽƌůĚdžƉĞƌŝŵĞŶƚΗŽƵΗ^ŝdžĞŐƌĞĞƐŽĨ^ĞƉĂƌĂƚŝŽŶΗ͕
ĨƵƌĞŶƚ ƐŽƵǀĞŶƚ ĐŽŶƚĞƐƚĠƐ ;<ůĞŝŶĨĞůĚ͕ ϮϬϬϮͿ͕ ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚ ă ĐĂƵƐĞ ĚƵ ĨĂĐƚĞƵƌ ŚƵŵĂŝŶ͘ Kƌ͕
ĂǀĞĐůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͕ŝůŶΖĞƐƚƉůƵƐŶĠĐĞƐƐĂŝƌĞĚΖĞdžŝŐĞƌƵŶĞŝŶƚĞƌǀĞŶƚŝŽŶŚƵŵĂŝŶĞ
ƉƵŝƐƋƵĞ ůĞƐ ĐŽŶŶĞdžŝŽŶƐ ƐŽŶƚ ΗǀŝƐŝďůĞƐΗ Ğƚ ƉĞƵǀĞŶƚ ġƚƌĞ ĞdžƚƌĂŝƚĞƐ Ğƚ ĂŶĂůLJƐĠĞƐ
ŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞŵĞŶƚ͘ΖĂŝůůĞƵƌƐ&ĂĐĞŬĂƌĞƉƌŽĚƵŝƚůΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĚĞDŝůŐƌĂŵăůΖĠĐŚĞůůĞĚĞ
ƐĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĞƚ͕ĚŽŶĐ͕ĚĞůĂƉůĂŶğƚĞĞŶƚŝğƌĞ͕ĞƚƚƌŽƵǀĠƋƵΖĞŶĨĂŝƚ͕ŝůƐΖĂŐŝƌĂŝƚƉůƵƚƀƚĚĞϰ͕ϳ
ĚĞŐƌĠƐĚĞƐĠƉĂƌĂƚŝŽŶĞƚŶŽŶƉĂƐƐŝdž;ĂĐŬƐƚƌŽŵ͕ŽůĚŝ͕ZŽƐĂ͕hŐĂŶĚĞƌ͕ΘsŝŐŶĂ͕ϮϬϭϭͿ͘

ƌĂůĞƚtĂůŬĞƌ;ƌĂůΘtĂůŬĞƌ͕ϮϬϭϭͿƚƌŽƵǀĞŶƚƉĂƌĞdžĞŵƉůĞƋƵĞůĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐƉĞƌƐŽŶŶĂůŝƐĠƐ
ƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚăƵŶƉƌŽĚƵŝƚƐĞƉƌŽƉĂŐĞŶƚŶĞƚƚĞŵĞŶƚŵŽŝŶƐƋƵĞůĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐăĐĂƌĂĐƚğƌĞƉĂƐƐŝĨ͘

ĞƉĞŶĚĂŶƚ͕ůΖĠƚƵĚĞůĂƉůƵƐĐŽŵƉůğƚĞƋƵĞŶŽƵƐĂǀŽŶƐĐŽŶƐƵůƚĠĐŽŶĐĞƌŶĂŶƚůĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů͕
ĞƐƚƉƌŽďĂďůĞŵĞŶƚůΖĂƌƚŝĐůĞƌĠĚŝŐĠƉĂƌ,ŝŶnjĞƚĂů͘;ϮϬϭϭͿĞƚƋƵŝĚĠĨŝŶŝƚƋƵĂƚƌĞĨĂĐƚĞƵƌƐƉƌŝŶĐŝƉĂƵdž
ƉŽƵƌůĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů͗

ϭ͘ >ĞĐŽŶƚĞŶƵ͗dŽƵƚĞƐƚƌĂƚĠŐŝĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĂƉŽƵƌƉŽŝŶƚ
ĚΖĞŶƚƌĠĞ ůĞ ĐŽŶƚĞŶƵ͘ ^ŝ ůĞ ĐŽŶƚĞŶƵ ĞƐƚ ƉĂƌƚĂŐĠ ŽƵ ĐƌĠĞ ƵŶ ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ ;ĂŝŵĞƌ͕
ĐŽŵŵĞŶƚĞƌ͕ ƉůĂĐĞƌ ĚĂŶƐ ůĞƐ ĨĂǀŽƌŝƐ͕ ĞƚĐ͘Ϳ͕ ůĞ ŵĞƐƐĂŐĞ ƉĞƵƚ ĚĞǀĞŶŝƌ ǀŝƌĂů͘ ĞƌŐĞƌ Ğƚ
DŝůŬŵĂŶ;ϮϬϬϵͿƚƌŽƵǀĞŶƚƉĂƌĞdžĞŵƉůĞƋƵĞůĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐƉŽƐŝƚŝĨƐƐŽŶƚƉůƵƐǀŝƌĂƵdžƋƵĞ
ůĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐŶĠŐĂƚŝĨƐĞƚƋƵĞůĞĐŽŶƚĞŶƵƋƵŝĚŽŶŶĞĚĞƐĠŵŽƚŝŽŶƐĨŽƌƚĞƐ͕ŶĠŐĂƚŝǀĞƐŽƵ
ƉŽƐŝƚŝǀĞƐ͕ĐŽŵŵĞůΖĞĨĨƌŽŝŽƵůΖĞdžĐŝƚĂƚŝŽŶ͕ĞƐƚƉĂƌƚĂŐĠƉůƵƐŐĠŶĠƌĞƵƐĞŵĞŶƚ͘ƉƌŽƉŽƐĚĞ
ůĂĚƵƌĠĞ͕ůĞƐƉƌŽĚƵŝƚƐŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚƐ͕ƌĞĕŽŝǀĞŶƚƉůƵƐĚĞKŝŶƐƚĂŶƚĂŶĠŵĞŶƚ͕ŵĂŝƐŵŽŝŶƐ
ăůŽŶŐƚĞƌŵĞƋƵĞůĞƐƉƌŽĚƵŝƚƐƋƵŝƐŽŶƚůĂƌŐĞŵĞŶƚƉůĠďŝƐĐŝƚĠƐ͕ƉŽƉƵůĂŝƌĞƐŽƵƋƵŝƌĞƐƚĞŶƚ
ĚĂŶƐůΖĞƐƉƌŝƚĚĞƐĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌƐƉůƵƐůŽŶŐƚĞŵƉƐ͕ĐŽŵŵĞůĞŵŽŶƚƌĞůΖĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶ
ĞƚůĞƐĂŶĂůLJƐĞƐĚĞĞƌŐĞƌĞƚ^ĐŚǁĂƌƚnj;ϮϬϭϭͿ͘>ĂŵġŵĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞŵŽŶƚƌĞƋƵĞƋƵΖŽĨĨƌŝƌ
ŐƌĂƚƵŝƚĞŵĞŶƚ;ŐŝǀĞĂǁĂLJͿůĞƉƌŽĚƵŝƚĂƵŐŵĞŶƚĞůĂĚŝĨĨƵƐŝŽŶƉĂƌůĞK͕ĂůŽƌƐƋƵΖŽĨĨƌŝƌ
ĚĞƐ ĐŽƵƉŽŶƐ ŽƵ ĚĞƐ ĠĐŚĂŶƚŝůůŽŶƐ͕ ŶĞ ĐŽŶƚƌŝďƵĞ ƉĂƐ ĨŽƌĐĠŵĞŶƚ ă ƉůƵƐ ĚĞ ǀŝƌĂůŝƚĠ͘
>ΖĂƵƚĞƵƌ DĂůĐŽůŵ 'ůĂĚǁĞůů ;ϮϬϬϮͿ ƉĂƌůĞ ĚĞ ůΖĞĨĨĞƚ ΗĐŽůůĂŶƚΗ ĚĞ ĐĞƌƚĂŝŶƐ ŵĞƐƐĂŐĞƐ
;ƐƚŝĐŬŝŶĞƐƐĨĂĐƚŽƌͿƋƵŝĚĞǀŝĞŶŶĞŶƚƉĂƌƚŝĞŝŶŚĠƌĞŶƚĞĚĞůĂĐƵůƚƵƌĞ͕ĐŽŵŵĞƉĂƌĞdžĞŵƉůĞ
ůĞŶŽŵĚĞŵĂƌƋƵĞΗyĞƌŽdžΗƋƵŝĞƐƚĚĞǀĞŶƵƐLJŶŽŶLJŵĞĚĞΗƉŚŽƚŽĐŽƉŝĞΗ͘

ϯϰ

 Ϯ͘ >ĂƐƚƌƵĐƚƵƌĞĚƵƌĠƐĞĂƵ͗ĂŵƉŽĞƚĂů͘;ϮϬϬϴͿƐŽƵůŝŐŶĞŶƚůΖŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞĚĞůĂƐƚƌƵĐƚƵƌĞ
ƐŽĐŝĂůĞ ĚƵ ƌĠƐĞĂƵ ƉŽƵƌ ůĂ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚƵ ŵĞƐƐĂŐĞ͘ >ĞƐ ĂƵƚĞƵƌƐ ĠǀĂůƵĞŶƚ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐ
ƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐ ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ƐƵƌ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐ ƚLJƉĞƐ ĚĞ ƌĠƐĞĂƵ͗ ĚĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ĂůĠƚĂƚŽŝƌĞƐ
;ZĂŶĚŽŵ EĞƚǁŽƌŬͿ Žƶ ůĞƐ ĐŽŶŶĞdžŝŽŶƐ ĚĠƉĞŶĚĞŶƚ ĚĞ ƉƌŽďĂďŝůŝƚĠƐ͕ ĚĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐĂŶƐ
ĨƌŽŶƚŝğƌĞƐ;^ĐĂůĞͲ&ƌĞĞEĞƚǁŽƌŬƐͿ͕ĐŽŵŵĞƉĂƌĞdžĞŵƉůĞůΖ/ŶƚĞƌŶĞƚ͕ĞƚĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƉĞƚŝƚ
ŵŽŶĚĞ ;^ŵĂůů tŽƌůĚ EĞƚǁŽƌŬͿ ĐĂƌĂĐƚĠƌŝƐĠƐ ƉĂƌ ĚĞƐ ƌĞŐƌŽƵƉĞŵĞŶƚƐ ;ĐůƵƐƚĞƌŝŶŐ
ĐŽĞĨĨŝĐŝĞŶƚͿƐĞƌƌĠƐĞƚƵŶĚŝĂŵğƚƌĞƌĠĚƵŝƚ͘>ĞƐĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐƐŝŵƵůĂƚŝŽŶƐƚĞƐƚĠĞƐĚĂŶƐĐĞƚƚĞ
ƌĞĐŚĞƌĐŚĞ ŵŽŶƚƌĞŶƚ ĚĞƐ ĚŝĨĨĠƌĞŶĐĞƐ ĚĂŶƐ ůĂ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ Ğƚ ĚĂŶƐ ůĂ ƉƌŽƉĂŐĂƚŝŽŶ ĚĞƐ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ŶŽŶƉĂƐƐĞƵůĞŵĞŶƚăĐĂƵƐĞĚƵŶŽŵďƌĞĚĞƉĞƌƐŽŶŶĞƐĐŝďůĠĞƐ͕ŵĂŝƐ͕ĂƵƐƐŝ
ƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚăůĂƐƚƌƵĐƚƵƌĞĚƵƌĠƐĞĂƵ͘ŝŶƐŝ͕ƐŝĐŝďůĞƌƉůƵƐĚĞƉĞƌƐŽŶŶĞƐƐƵƌƵŶƌĠƐĞĂƵ
ĂůĠĂƚŽŝƌĞƉĞƵƚĂďŽƵƚŝƌăƵŶĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŶĞƚƚĞŵĞŶƚƐƵƉĠƌŝĞƵƌĞ͕ĐĞŶΖĞƐƚƉĂƐůĞĐĂƐƉŽƵƌ
ƵŶ ƌĠƐĞĂƵ ƉĞƚŝƚ ŵŽŶĚĞ͘ >ĞƐ ĂƵƚĞƵƌƐ ƐƵŐŐğƌĞŶƚ ƋƵĞ ůΖŽďũĞĐƚŝĨ ĚƵ ƐƚƌĂƚğŐĞ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ƐĞƌĂŝƚ ĚĞ ĐŝďůĞƌ ƐƵĨĨŝƐĂŵŵĞŶƚ ĚĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ƉŽƵƌ ĂƚƚĞŝŶĚƌĞ ƵŶ ƐĞƵŝů ĠƉŝĚĠŵŝƋƵĞ
;ĞƉŝĚĞŵŝĐƚŚƌĞƐŚŽůĚͿƐĂŶƐƉŽƵƌĂƵƚĂŶƚƚŽŵďĞƌĚĂŶƐůĞŵĂƐƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐĞƚƌĠĂůŝƐĞƌĚĞƐ
ĚĠƉĞŶƐĞƐŝŶƵƚŝůĞƐ͘
ϯ͘ >ĞƐ ĐĂƌĂĐƚĠƌŝƐƚŝƋƵĞƐ ĚƵ ĐŽŵƉŽƌƚĞŵĞŶƚ ĚĞƐ ĚĞƐƚŝŶĂƚĂŝƌĞƐ ĚƵ ŵĞƐƐĂŐĞ Ğƚ ůĞƵƌƐ
ŝŶĐŝƚĂƚŝŽŶƐ͗ Ŷ ϭϵϲϳ͕ :ŽŚĂŶ ƌŶĚƚ ƐƵŐŐĠƌĂŝƚ ƋƵĂƚƌĞ ĐĂƚĠŐŽƌŝĞƐ ĚΖĂĐŚĞƚĞƵƌƐ͗ ůĞƐ
ƉŝŽŶŶŝĞƌƐ͕ůĞƐĂĚĞƉƚĞƐƉƌĠĐŽĐĞƐ͕ůĞƐĂĚĞƉƚĞƐƚĂƌĚŝĨƐĞƚůĞƐŶŽŶͲĂĚĞƉƚĞƐ;ƌŶĚƚ͕ϭϵϲϳͿ͘
>ĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐ ĚĞ ůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞŵŽŶƚƌĞŶƚĂƵƐƐŝ ƋƵĞ ůĞKĂǀĂŝƚƚĞŶĚĂŶĐĞă ĂůůĞƌ ĚĞƐ
ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ƋƵŝ ĐŽŶƐŝĚĠƌĂŝĞŶƚ ůΖĂĐƋƵŝƐŝƚŝŽŶ ĐŽŵŵĞ ă ďĂƐ ƌŝƐƋƵĞ ;ůŽǁͲƌŝƐŬ ƉĞƌĐĞŝǀĞƌƐͿ
ǀĞƌƐůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐƋƵŝLJǀŽLJĂŝĞŶƚƵŶƌŝƐƋƵĞĠůĞǀĠ;ŚŝŐŚͲƌŝƐŬƉĞƌĐĞŝǀĞƌƐͿ͘ƵƐƐŝ͕ůΖĂƵƚĞƵƌ
ƌĞŵĂƌƋƵĞƋƵĞůĞĨůŽƚůĞƉůƵƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĐŝƌĐƵůĂŝƚĞŶƚƌĞůĞƐĂĐŚĞƚĞƵƌƐƉŽƚĞŶƚŝĞůƐƋƵŝƐĞ
ƉƌŽŵĞƚƚĂŝĞŶƚĚΖĂĐŚĞƚĞƌĞŶŵġŵĞƚĞŵƉƐ;ΗƐŝƚƵĂĐŚğƚĞƐ͕ũΖĂĐŚğƚĞ͊ΗͿ͘
ϰ͘ >Ă ƐƚƌĂƚĠŐŝĞ ĚΖĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚ ;ƐĞĞĚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJͿ͗ ƌĂů͕ DƵĐŚŶŝŬ Ğƚ ^ƵŶĚĂƌĂƌĂũĂŶ
;ϮϬϭϭͿƐƵŐŐğƌĞŶƚƋƵĞĐŝďůĞƌƉůƵƐĚĞϬ͘ϮйĚĞůĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƚŽƚĂůĞĂďŽƵƚŝƚăĚĞƐƉĞƌƚĞƐ
ĨŝŶĂŶĐŝğƌĞƐ ƉƵŝƐƋƵĞ ůĞ ŐĂŝŶ ŐĠŶĠƌĠ ƉĂƌ ůΖĂĚŽƉƚŝŽŶ ĚΖƵŶ ŶŽƵǀĞĂƵ ĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌ ĞƐƚ
ŝŶĨĠƌŝĞƵƌ ĂƵ ŐĂŝŶ ƌĠĂůŝƐĠ ƉĂƌ ůΖĂĚŽƉƚŝŽŶ ŶĂƚƵƌĞůůĞ ĚĞ ĐĞ ĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌ͕ ĐΖĞƐƚͲăͲĚŝƌĞ
ƐĂŶƐƌĞĐŽƵƌƐăƵŶĞƐƚƌĂƚĠŐŝĞĚΖĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚ͘WĂƌĚĠĨŝŶŝƚŝŽŶ͕ůΖĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚĞƐƚ
ƵŶĞ ƐƚƌĂƚĠŐŝĞ ǀŝƐĂŶƚ ă ĐŽŶǀĞƌƚŝƌ ůĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ŝŶĨůƵĞŶƚĞƐ ĚΖƵŶ ƌĠƐĞĂƵ ƐƵƐĐĞƉƚŝďůĞƐ
ĚΖƵƚŝůŝƐĞƌ ůĞƵƌ ƉŽƐŝƚŝŽŶ͕ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ ŽƵ ĐŽŶƚĂĐƚƐ ĂƵ ƐĞŶƐ ůĂƌŐĞ ƉŽƵƌ ĚĠĐůĞŶĐŚĞƌ ĚĞƐ
ĂĚŽƉƚŝŽŶƐĞŶĐĂƐĐĂĚĞ;ŽŵŝŶŐŽƐΘZŝĐŚĂƌĚƐŽŶ͕ϮϬϬϭͿ͘>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ;ϮϬϭϮͿƐƵŐŐğƌĞ
ƋƵĞ ůĞƐ ƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐ ǀŝƌĂůĞƐ ĞŶ ůŝŐŶĞ ŶĠĐĞƐƐŝƚĞŶƚ ƵŶĞ ƐƚƌĂƚĠŐŝĞ ĚΖĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚ ƋƵŝ

ϯϱ

 ŝŵƉůŝƋƵĞůĞĐŚŽŝdžĚĞůĂƉƌĞŵŝğƌĞŐĠŶĠƌĂƚŝŽŶĚĞƉĞƌƐŽŶŶĞƐĐŝďůĠĞƐ͘ůůĞƐƵŐŐğƌĞƋƵĞůĂ
ƋƵĂůŝƚĠĚƵŵĞƐƐĂŐĞŝŶĨůƵĞƐƵƌůĂƚĂŝůůĞĚƵƐĞƵŝůĠƉŝĚĠŵŝƋƵĞĞƚƋƵĞůĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĐŝďůĠĞ
ĚĞǀƌĂŝƚĂǀŽŝƌĚĞƐůŝĞŶƐĨŽƌƚƐĂǀĞĐůĞŵĞƐƐĂŐĞƌ͘

ĐĞƐƋƵĂƚƌĞĨĂĐƚĞƵƌƐ͕dŚŽŵĂƐsĂůĞŶƚĞ;ϮϬϭϬͿ͕ƚƌŽƵǀĞƋƵĞΗůĞŵĞƐƐĂŐĞƌĞƐƚĂƵƐƐŝŝŵƉŽƌƚĂŶƚ
ƋƵĞůĞŵĞƐƐĂŐĞΗ͘>ĞĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐƵŐŐğƌĞƋƵĞůĞŵĞƐƐĂŐĞƌůƵŝͲŵġŵĞĞƐƚůĞŵŽLJĞŶ;ŵĞĚŝƵŵͿĞƚ
ƋƵΖŝůĨĂƵƚƚĞŶŝƌĐŽŵƉƚĞŶŽŶƐĞƵůĞŵĞŶƚĚƵŵĞƐƐĂŐĞŵĂŝƐĂƵƐƐŝĚƵƉŽƌƚĞƵƌĚƵŵĞƐƐĂŐĞĞƚĚĞ
ƐĞƐƌĞůĂƚŝŽŶƐŝŶƚĞƌƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐĂǀĞĐůĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĐŝďůĠĞ͘

ϭ͘Ϯ͘Ϯ >ĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐĚΖŝŶĨůƵĞŶĐĞƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĞƚůĂŵŝĐƌŽĨůƵĞŶĐĞƐƵƌ/ŶƚĞƌŶĞƚ

>Ğ ƌƀůĞ ĚĞƐ ŝŶĚŝǀŝĚƵƐ ĞŶ ƚĂŶƚ ƋƵΖŝŶĨůƵĞŶĐĞƵƌƐ ƚƌŽƵǀĞ ƉƌŽďĂďůĞŵĞŶƚ ƐĞƐ ŽƌŝŐŝŶĞƐ ĚĂŶƐ ůĂ
ůŝƚƚĠƌĂƚƵƌĞƉŽůŝƚŝƋƵĞĂǀĞĐ>ĂnjĂƌƐĨĞůĚ;ϭϵϲϴͿĚĂŶƐƵŶĂƌƚŝĐůĞŝŶƚŝƚƵůĠΗůĞĐŚŽŝdžĚƵƉĞƵƉůĞΗŽƶŝů
ƐƵŐŐğƌĞƋƵĞůĞĐŚŽŝdžƉŽůŝƚŝƋƵĞĚĞƐŝŶĚŝǀŝĚƵƐŶĞƐĞĨĂŝƚƉĂƐƐƵƌďĂƐĞĚƵĚŝƐĐŽƵƌƐĚĞƐĐĂŶĚŝĚĂƚƐ
ŽƵĚĞƐŵĠĚŝĂƐ͕ŵĂŝƐƉĂƌůĞďŝĂŝƐĚĞƉĞƌƐŽŶŶĞƐŝŶĨůƵĞŶƚĞƐĚĂŶƐůĞƵƌŵŝůŝĞƵ͘

ZŽŶĂůĚƵƌƚ;ϮϬϬϰ͕ϮϬϬϵͿƐΖŝŶƚĠƌĞƐƐĞĂƵdžǀŝĚĞƐƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐ;ƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐͿĞƚƚƌŽƵǀĞƋƵĞůĞƐ
ƉŽŶƚƐ;ďƌŝĚŐĞƐͿĞŶƚƌĞĚĞƵdžŐƌŽƵƉĞƐĚĂŶƐƵŶƌĠƐĞĂƵƐŽĐŝĂůŽŶƚƉůƵƐĚĞĐŚĂŶĐĞĚĞĨĂŝƌĞƉĂƐƐĞƌ
ĚĞƐŝĚĠĞƐŝŶŶŽǀĂŶƚĞƐƋƵĞĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĂƉƉĂƌƚĞŶĂŶƚăůΖƵŶŽƵůΖĂƵƚƌĞĚĞƐŐƌŽƵƉĞƐ͘>ĞƵƌƐŝĚĠĞƐ
ƐĞƌŽŶƚ ĂĐĐƵĞŝůůŝĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĞŵĞŶƚ Ğƚ ŶĞ ƐĞƌĂŝĞŶƚ ƉĂƐ ƌĞũĞƚĠĞƐ ĂƵƚŽŵĂƚŝƋƵĞŵĞŶƚ͕ ĐŽŵŵĞ ĐĞ
ƐĞƌĂŝƚůĞĐĂƐƐŝůĂƉĞƌƐŽŶŶĞĂƉƉĂƌƚĞŶĂŝƚăƵŶŐƌŽƵƉĞĂŶƚĂŐŽŶŝƐƚĞ͘

WŽƵƌĂŶŝĞů,ĞŝĚĞƌŝĐŚ;ϮϬϬϵͿ͕/ŶƚĞƌŶĞƚĞƐƚƵŶΗŵĂŐŵĂĚΖŝŶĨůƵĞŶĐĞΗŽƶĐŚĂƋƵĞĂĐƚĞƵƌĞƐƐĂŝĞ
ĚΖŝŶĨůƵĞŶĐĞƌ ůĞƐ ĂƵƚƌĞƐ͘ /ů ƉĂƌůĞ ĚĞ ΗŵŝĐƌŽĨůƵĞŶĐĞΗ ƉŽƵƌ ĚĠĨŝŶŝƌ ůΖŝŶĨůƵĞŶĐĞ ĚŝƐĐƌğƚĞ ŽƵ
ƋƵĂŶƚŝƋƵĞƋƵŝƐΖŽƉğƌĞƉĂƌůĞďŝĂŝƐĚĞŵĞƐƐĂŐĞƐĐŽƵƌƚƐ͕ƉŚŽƚŽƐ͕ĚĞƐƐŝŶƐ͕ǀŝĚĠŽƐŽƵƉŽĚĐĂƐƚƐ͕
ƋƵŝƉĞƵǀĞŶƚƐĞƉƌŽƉĂŐĞƌĨĂĐŝůĞŵĞŶƚƉĂƌƐŝŵƉůĞĐŽƉŝĞƌͲĐŽůůĞƌŽƵƉĂƌĚΖĂƵƚƌĞƐŵŽLJĞŶƐ͕ĐŽŵŵĞ
ƉĂƌ ĞdžĞŵƉůĞ͕ ů͛ŽƉƚŝŽŶ ΗƉĂƌƚĂŐĞƌΗ ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ Ğƚ ĚĂŶƐ ůĞƐ ĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶƐ
ŵŽďŝůĞƐ͘,ĞŝĚĞƌŝĐŚĐŽŶƐŝĚğƌĞƋƵΖƵŶŝŶĚŝǀŝĚƵĞdžƉŽƐĠăĚĞƐƐƚŝŵƵůŝŝĚĞŶƚŝƋƵĞƐĞƚƌĠƉĠƚĠƐƐĞƌĂ
ĞŶĐůŝŶăƐΖĂƉƉƌŽƉƌŝĞƌůĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐƋƵŝĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞŶƚăĐĞƐƐƚŝŵƵůŝ͘

ĂŶƐůĂůŝƚƚĠƌĂƚƵƌĞƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͕dƌƵƐŽǀĞƚĂů͘;ϮϬϭϬͿƚƌŽƵǀĞŶƚƋƵĞƋƵĞůƋƵĞƐ
ĂŵŝƐƐĞƵůĞŵĞŶƚƉĞƵǀĞŶƚŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƵŶƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌĚŽŶŶĠĞƚƋƵĞĐĞƐŝŶĨůƵĞŶĐĞƵƌƐǀĂƌŝĞŶƚĚΖƵŶ
ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌăƵŶĂƵƚƌĞƌĞŶĚĂŶƚůĂƚąĐŚĞĚĞĐŝďůĞƌůĞƐŝŶĨůƵĞŶĐĞƵƌƐĚŝĨĨŝĐŝůĞ͘

ϯϲ

ZŽďĞƌƚŝĂůĚŝŶŝ;ϮϬϬϭͿĚĠĨŝŶŝƚƐĞƉƚƉƌŝŶĐŝƉĞƐĚĞůΖŝŶĨůƵĞŶĐĞ͗

ϭ͘ >ΖĨĨŝŶŝƚĠ;ůŝŬŝŶŐͿ͗>ĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĂŝŵĞŶƚĐĞƵdžƋƵŝůĞƐĂŝŵĞŶƚ͘>ΖŝĚĠĞĞƐƚĚĞƚƌŽƵǀĞƌ
ĚĞƐƉŽŝŶƚƐĐŽŵŵƵŶƐĂǀĞĐůĂ ƉĞƌƐŽŶŶĞƋƵΖŽŶĚĠƐŝƌĞŝŶĨůƵĞŶĐĞƌ͘KŶƌĞƚƌŽƵǀĞƉĂƌ
ĞdžĞŵƉůĞĐĞƉŚĠŶŽŵğŶĞĚĂŶƐůĞƐƐĠƌŝĞƐƚĠůĠǀŝƐĠĞƐĐŽŵŵĞΗĞƐƉĞƌĂƚĞ,ŽƵƐĞǁŝǀĞƐΗ
ŽƶĐŚĂƋƵĞĂĐƚƌŝĐĞĂƵŶƉƌŽĨŝůĚŝĨĨĠƌĞŶƚ;^ƵƐĂŶDĂLJĞƌ͕ůĂďƌƵŶĞƚġƚĞĞŶůΖĂŝƌ͖>LJŶĞƚƚĞ
^ĐĂǀŽ͕ ůĂ ĨĞŵŵĞ ĂƵ ĨŽLJĞƌ ΗŶŽ ůŝĨĞΗ͖ ƌĞĞ sĂŶ ĚĞ <ĂŵƉ͕ ůĂ ƌŽƵƐƐĞ ƐŽƉŚŝƐƚŝƋƵĠĞ͖
'ĂďƌŝĞůůĞ ^ŽůŝƐ͕ ůĂ ďŽŵďĞ ůĂƚŝŶŽ͖ ĚŝĞ ƌŝƚƚ͕ ůĂ ďƌŝƐĞƵƐĞ ĚĞ ĨŽLJĞƌƐͿ ƉĞƌŵĞƚƚĂŶƚ ă
ĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐ ƐƉĞĐƚĂƚƌŝĐĞƐ ĚĞ ƐΖŝĚĞŶƚŝĨŝĞƌ Ğƚ Ě͛ĂǀŽŝƌ ĚĞ ů͛ĞŵƉĂƚŚŝĞ ƉŽƵƌ ůΖƵŶĞ ŽƵ
ůΖĂƵƚƌĞĚĞƐĂĐƚƌŝĐĞƐĞƚ͕ĚŽŶĐ͕ăƐΖĂƚƚĂĐŚĞƌăůΖĠŵŝƐƐŝŽŶ͘
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ůĞƐŝŶǀŝƚĂƚŝŽŶƐ͕ŶŽƵƐŽĨĨƌŽŶƐĚĞƐĐĂĚĞĂƵdžĚĞůĂŵġŵĞǀĂůĞƵƌƋƵĞĐĞƵdžƋƵĞŶŽƵƐ
ƌĞĐĞǀŽŶƐ͘͘͘^ƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdž͕ƉĂƌƚŝĐƵůŝğƌĞŵĞŶƚ͕ůĞƐƌĠƐĞĂƵdžŽƌŝĞŶƚĠƐ͕ĐΖĞƐƚͲăͲ
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ΗĞdžŝŐĞŶƚΗ ůĂ ƌĠĐŝƉƌŽĐŝƚĠ ĞŶ ŵĞŶƚŝŽŶŶĂŶƚ ĚĂŶƐ ůĞƵƌ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ůĞ ŚĂƐŚƚĂŐ ηĨϰĨ ŽƵ
ΗĨŽůůŽǁĨŽƌĨŽůůŽǁΗƋƵŝĞŶŐĂŐĞůĂƉĞƌƐŽŶŶĞăƌĞŶĚƌĞůĂƉĂƌĞŝůůĞăůĂƉĞƌƐŽŶŶĞƋƵŝůĂ
ƐƵŝǀƌĂŝƚ͘
ϯ͘ >Ă ƉƌĞƵǀĞ ƐŽĐŝĂůĞ͗ >ĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ŽŶƚ ƚĞŶĚĂŶĐĞ ă ΗƐƵŝǀƌĞ ůĞ ĐŽƵƌĂŶƚΗ͘ ŝĂůĚŝŶŝ
ĚŽŶŶĞůΖĞdžĞŵƉůĞĚΖƵŶŐƌŽƵƉĞĚĞƉĞƌƐŽŶŶĞƐĨĂŝƐĂŶƚƵŶĞƋƵġƚĞƉŽƵƌƵŶĞƈƵǀƌĞĚĞ
ĐŚĂƌŝƚĠ͘>ΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞŵŽŶƚƌĞƋƵĞůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĂƵdžƋƵĞůůĞƐŽŶĞdžƉŽƐĞƵŶĞůŝƐƚĞĚĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐĚĞůĞƵƌĞŶƚŽƵƌĂŐĞƋƵŝŽŶƚĚĠũăĐŽŶƚƌŝďƵĠ͕ƐΖĂůŝŐŶĞŶƚĂǀĞĐůĂƚĞŶĚĂŶĐĞ
ŐĠŶĠƌĂůĞĞƚƌĠĂŐŝƐƐĞŶƚƉĂƌĞŝůůĞŵĞŶƚ͘
ϰ͘ >ĂĐŽŚĠƌĞŶĐĞ;ĐŽŶƐŝƐƚĞŶĐLJͿ͗>ĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƌĞƐƚĞŶƚĞŶŐĂŐĠĞƐƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚăůĞƵƌƐ
ŝĚĠĞƐŝŶŝƚŝĂůĞƐ͕ƐƵƌƚŽƵƚƐŝĐĞůůĞƐͲĐŝŽŶƚĠƚĠĠĐƌŝƚĞƐŶŽŝƌƐƵƌďůĂŶĐ͘>ĂƌĂŝƐŽŶĞƐƚƋƵĞ
ůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĞƐƐĂŝĞŶƚĚĞƉĂƌĂŠƚƌĞĐŽŵŵĞĐŽŚĠƌĞŶƚĞƐƉĂƌƌĂƉƉŽƌƚĂƵdžĂƵƚƌĞƐ͘WŽƵƌ
ĐĞůĂ͕ŝĂůĚŝŶŝƐƵŐŐğƌĞƋƵĞ͕ƉŽƵƌƉƌŽĚƵŝƌĞƵŶĐŚĂŶŐĞŵĞŶƚĚƵƌĂďůĞ͕ŝůĨĂƵĚƌĂŝƚĠǀŝƚĞƌ
ůĂ ƉƌĞƐƐŝŽŶ ŽƵ ůĞƐ ŵĞŶĂĐĞƐ͘ Ƶ ĐŽŶƚƌĂŝƌĞ͕ ƵŶĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ ĐŽŶǀĂŝŶĐƵĞ ĐŽŶƚŝŶƵĞƌĂ
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ϱ͘ >ΖĞdžƉĞƌƚŝƐĞ;ƵƚŚŽƌŝƚLJͿ͗ŝĂůĚŝŶŝƐƵŐŐğƌĞƋƵĞůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƐŽŶƚŝŶĨůƵĞŶĐĠĞƐƉĂƌůĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ƋƵŝ ƐŽŶƚ ƵŶĞ ĂƵƚŽƌŝƚĠ ĚĂŶƐ ůĞƵƌ ĚŽŵĂŝŶĞ͘ /ů ƉƌŽƉŽƐĞ ĚΖĞdžƉŽƐĞƌ ƐŽŶ
ĂƵƚŽƌŝƚĠ;ĚŝƌĞƋƵΖŽŶĂƚĞůŽƵƚĞůĚŝƉůƀŵĞ͕ƌĂĐŽŶƚĞƌƐĞƐĂŶŶĠĞƐĚΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ͕ĞƚĐ͘ͿĞƚ

ϯϳ

 ĚĞ ŶĞ ƉĂƐ ĐŽŶƐŝĚĠƌĞƌ ƋƵĞ ůΖŝŶƚĞƌůŽĐƵƚĞƵƌ ǀĂ ĚĞǀŝŶĞƌ ŽƵ ƉĞƌĐĞǀŽŝƌ ůĞ ŶŝǀĞĂƵ ĚĞ
ĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞƐ͘
ϲ͘ >Ă ƌĂƌĞƚĠ ;^ĐĂƌĐŝƚLJͿ͗ >ĞĨĂŝƚ ƋƵΖƵŶĞĐŚŽƐĞƐŽŝƚ ƌĂƌĞ ŽƵ ƋƵΖƵŶĞ ŽĨĨƌĞĂŝƚƵŶĞ ĚĂƚĞ
ĚΖĞdžƉŝƌĂƚŝŽŶ͕ƉĞƵƚƉŽƵƐƐĞƌůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐăůΖĂĐƚŝŽŶƉƌĞƐƋƵĞĚƌĂŵĂƚŝƋƵĞŵĞŶƚ͘

ĂŶƐ ƵŶ ŽƵǀƌĂŐĞ ŝŶƚŝƚƵůĠ Η^ǁŝƚĐŚΗ͕ ůĞƐ ĨƌğƌĞƐ ŚŝƉ Ğƚ ĂŶ ,ĞĂƚŚ ;ϮϬϭϬͿ ƐĞ ĚĞŵĂŶĚĞŶƚ
ΗĐŽŵŵĞŶƚĐƌĠĞƌůĞĐŚĂŶŐĞŵĞŶƚůŽƌƐƋƵĞůĞĐŚĂŶŐĞŵĞŶƚĞƐƚĚŝĨĨŝĐŝůĞ͍Η͘/ůƐĐŽŶƐŝĚğƌĞŶƚƋƵΖƵŶĞ
ƉĞƌƐŽŶŶĞ Ă ƵŶ ĂƐƉĞĐƚ ƌĂƚŝŽŶĂů ƋƵΖŝůƐ ĐŽŵƉĂƌĞŶƚ ă ƵŶ ĐĂǀĂůŝĞƌ Ğƚ ƵŶ ĐƀƚĠ ĠŵŽƚŝŽŶŶĞů ƋƵΖŝůƐ
ĐŽŵƉĂƌĞŶƚăƵŶĠůĠƉŚĂŶƚƋƵŝĞƐƚƐŽƵǀĞŶƚĚŝĨĨŝĐŝůĞăĨĂŝƌĞĂǀĂŶĐĞƌ͘

,ĞĂƚŚĞƚ,ĞĂƚŚƉƌŽƉŽƐĞŶƚ͗

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R WŽƐŝƚŝǀĞƌ͕ĠǀŝƚĞƌĚĞƐĞĐŽŶĐĞŶƚƌĞƌƐƵƌůĞƐƉƌŽďůğŵĞƐ
R ƚƌĞĐůĂŝƌĞƚĠǀŝƚĞƌƚŽƵƚĞĐŽŶĨƵƐŝŽŶ͕ƉƌĠĐŝƐĞƌƵŶΗƐĐƌŝƉƚΗŽƵƵŶĞĨĞƵŝůůĞĚĞƌŽƵƚĞ
R DŽŶƚƌĞƌůĂĚĞƐƚŝŶĂƚŝŽŶ͕ĐƌĠĞƌƵŶĞΗĐĂƌƚĞƉŽƐƚĂůĞΗĚĞůΖŽďũĞĐƚŝĨ
Ͳ ƵŶŝǀĞĂƵĠŵŽƚŝŽŶŶĞů͕ŵŽƚŝǀĞƌůΖĠůĠƉŚĂŶƚ͗
R dƌŽƵǀĞƌůĞďŽŶƐĞŶƚŝŵĞŶƚ͕ůĂďŽŶŶĞĐŽŶŶĞdžŝŽŶĞŶƚƌĞůΖŝŶĚŝǀŝĚƵĞƚůĂĐĂƵƐĞ
R ZĠĚƵŝƌĞůĞƐĐŚĂŶŐĞŵĞŶƚƐĞŶĚĞŵĂŶĚĂŶƚĚĞƉĞƚŝƚƐĐŚĂŶŐĞŵĞŶƚƐƉĂƌĠƚĂƉĞĞƚ
ĚĞƉĞƚŝƚĞƐƌĠĐŽŵƉĞŶƐĞƐĞŶĐŽƵƌƐĚĞĐŚĞŵŝŶƉŽƵƌŵĂŝŶƚĞŶŝƌůĞŵŽƌĂů
R ŶĐŽƵƌĂŐĞƌ ůĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ĞŶ ůĞƵƌ ŵŽŶƚƌĂŶƚ ƋƵΖŝůƐ ƉĞƵǀĞŶƚ ƐΖĂŵĠůŝŽƌĞƌ͕ ĞŶ
ĚĠǀĞůŽƉƉĂŶƚůĞƵƌƐĐŽŵƉĠƚĞŶĐĞƐ͕ĞƚĐ͘
Ͳ ĞƐƐŝŶĞƌůĞĐŚĞŵŝŶ͕ĐĞƋƵŝƐĞŵďůĞġƚƌĞƵŶƉƌŽďůğŵĞŚƵŵĂŝŶĞƐƚĞŶĨĂŝƚƵŶƉƌŽďůğŵĞ
ĚĞƐŝƚƵĂƚŝŽŶ͗
R EĞƚƚŽLJĞƌůĂǀŽŝĞĞŶĞŶůĞǀĂŶƚůĞƐŽďƐƚĂĐůĞƐĞŶƌĂƉƉŽƌƚĂǀĞĐůΖĞŶǀŝƌŽŶŶĞŵĞŶƚ
R ƌĠĞƌĚĞƐŚĂďŝƚƵĚĞƐƉŽƵƌƉĂƐƐĞƌĞŶŵŽĚĞΗĂƵƚŽͲƉŝůŽƚĞΗĞƚƐŝŵƉůŝĨŝĞƌůĂƚąĐŚĞ
ĂƵĐĂǀĂůŝĞƌ
R ZĂůůŝĞƌůĂŵĞƵƚĞƉĂƌĐĞƋƵĞůĞĐŽŵƉŽƌƚĞŵĞŶƚĞƐƚĐŽŶƚĂŐŝĞƵdž

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/ůĞƐƚĠǀŝĚĞŶƚƋƵĞůĞƉƌŽďůğŵĞŵĂũĞƵƌĚĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐĚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶ
ůŝŐŶĞ ĞƐƚ ůĂ ƉĞƌƚĞ ĚĞ ĐŽŶƚƌƀůĞ͘ >ĞƐ ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐ ƐŽŶƚ ΗǀŝĐƚŝŵĞƐΗ ĚĞ ůĂ ƉƌŝƐĞ ĚĞ ĐŽŶƚƌƀůĞ ĚĞƐ

ϯϴ

ĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌƐ ƋƵŝ ƚƌŽƵǀĞŶƚ ĚĂŶƐ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ ƵŶ ůŝĞƵ ƉƌŝǀŝůĠŐŝĠ ƉŽƵƌ
ΗĚŽŵŝŶĞƌ ůĞƐ ŵĂƌƋƵĞƐΗ͘ >Ă ƉĞƌƚĞ ĚĞ ĐŽŶƚƌƀůĞ ƐĞ ĨĂŝƚ ĂƵƐƐŝ ĂƵ ŶŝǀĞĂƵ ĚĞƐ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐ ĚĞ
ƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞƋƵŝ͕ƐĂŶƐĐĞƐƐĞ͕ůŝŵŝƚĞŶƚůΖĂĐĐğƐăůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĞƚĐƌĠĞŶƚĚĞƐďĂƌƌŝğƌĞƐ
ĚĞ ƉůƵƐ ĞŶ ƉůƵƐ ĚŝĨĨŝĐŝůĞƐ ă ƐƵƌŵŽŶƚĞƌ͘  ƚŝƚƌĞ ĚΖĞdžĞŵƉůĞ͕ &ĂĐĞŬ ŶĞ ƉĞƌŵĞƚ ƉĂƐ ă ƵŶĞ
ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƉƌĠƐĞŶƚĞƐƵƌƐĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞĚΖĂǀŽŝƌĂĐĐğƐăƚŽƵƐůĞƐŶŽŵƐĚĞƐĞƐƉƌŽƉƌĞƐĨĂŶƐ͊

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ƉƌĞŶĂŶƚƵŶĞƉŽƐŝƚŝŽŶĂĐƚŝǀĞĞƚĞŶĂƐƐŽĐŝĂŶƚůĞƐŽďƐĞƌǀĂƚŝŽŶƐƐĐŝĞŶƚŝĨŝƋƵĞƐĞƚƚŚĠŽƌŝƋƵĞƐŝƐƐƵĞƐ
ĚĞƐĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐăĚĞƐƌĞĐŽŵŵĂŶĚĂƚŝŽŶƐƉƌĂƚŝƋƵĞƐĚĞƐƚŝŶĠĞƐĂƵdžƉƌĂƚŝĐŝĞŶƐ͘WŽƵƌĐĞůĂ͕
ŶŽƵƐƉƌĞŶŽŶƐƵŶĞƉŽƐƚƵƌĞŽƌŝŐŝŶĂůĞƋƵŝĞƐƚĂĐƚŝǀĞ͕ĚĂŶƐůĞƐĞŶƐƋƵΖĞůůĞŵĂŶŝƉƵůĞůĞƐĠůĠŵĞŶƚƐ
ŽƵ ŵŽĚŝĨŝĞ ůΖĞŶǀŝƌŽŶŶĞŵĞŶƚ͕ ƉĂƌ ĞdžĞŵƉůĞ ĞŶ ƵƚŝůŝƐĂŶƚ ƵŶ ĨůƵdž ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ƉĞƌƐŽŶŶĞů
;ƚŝŵĞůŝŶĞͿĂƵůŝĞƵĚĞůĂƉĂŐĞ&ĂĐĞŬĚĞůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ͕ĞƚŶŽŶƉĂƐƉĂƐƐŝǀĞ͕ĚĂŶƐůĞƐĞŶƐƋƵΖĞůůĞ
ĂŐŝƚĂǀĂŶƚĚ͛ŽďƐĞƌǀĞƌůĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐĚĞƐŽŶĂĐƚŝŽŶ͘

ϭ͘ϯ͘ϭ YƵĞƐƚŝŽŶŶĞŵĞŶƚƐ

>Ă ďĂƐĞ ĚĞ ŶŽƚƌĞ ƌĠĨůĞdžŝŽŶ ƌĞƉŽƐĞ ƐƵƌ ƵŶĞ ĐŽŶƐƚĂƚĂƚŝŽŶ Ğƚ ƵŶĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶ ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞ ĚΖŽƶ
ĚĠĐŽƵůĞŶƚƋƵĂƚƌĞƋƵĞƐƚŝŽŶƐƐĞĐŽŶĚĂŝƌĞƐ͗

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ĚŝƐĐƌĠĚŝƚĠĞƐ ĚĞ ĨĂĐƚŽ  ;&ŽƵƌŶŝĞƌ Θ ǀĞƌLJ͕ ϮϬϭϭͿ͕ ƉĞƵǀĞŶƚͲĞůůĞƐ ŽƉƚŝŵŝƐĞƌ ůĞƐ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐŝŶŝƚŝĂůĞƐĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ;KůŝǀĞƌ,ŝŶnj͕^ŬŝĞƌĂ͕ĂƌƌŽƚ͕ΘĞĐŬĞƌ͕ϮϬϭϭͿƉŽƵƌůĞƐ
ƵƚŝůŝƐĞƌĐŽŵŵĞǀĞĐƚĞƵƌƐĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽƵĚΖŝŶĨůƵĞŶĐĞ͍

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Ͳ YƵĞůůĞĞƐƚůĂŵĂƌŐĞĚĞĐŽŶƚƌƀůĞĂĐĐŽƌĚĠĞĂƵdžĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶ
ůŝŐŶĞ͕ Ğƚ͕ ĚĂŶƐ ĐĞ ĐĂĚƌĞ͕ ƋƵĞůƐ ƐĞƌĂŝĞŶƚ ƋƵĞůƋƵĞƐͲƵŶĞƐ ĚĞƐ ƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ƉŽƐƐŝďůĞƐ;ZĞƚŚŝŶŬŝŶŐDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͕ƉĂŐĞϭϳϰͿ͍
Ͳ ĂŶƐůĞĐĂĚƌĞĚΖĂĐƚŝŽŶƐƐŽĐŝĂůĞƐŽƵƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ͕ƋƵĞůƐĞƌĂŝƚůΖĞĨĨĞƚĚΖƵŶĞŽƉƚŝŵŝƐĂƚŝŽŶĚĞ
ůĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĚΖĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚĞƚĚƵƐƵƉƉŽƌƚƐƵƌůĞĂKŶĠŐĂƚŝĨ;EĞŐĂƚŝǀĞtŽDĂŶĚ
ŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶŽŶK^E͗ƚŚĞĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐƌŽůĞŽĨƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͕ƉĂŐĞϭϯϴͿ͍

ϯϵ

 Ͳ WĞƵƚͲŽŶƌĞĐŽŶƐƚŝƚƵĞƌƵŶĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶĐŽŶƐƚŝƚƵĠĞĚĞƉŽŶƚƐ;ďƌŝĚŐĞƐͿ
ƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ;&ŝŶĚŝŶŐƌŝĚŐĞƐĨŽƌWŽůŝƚŝĐĂů/ŶĨůƵĞŶĐĞ͕ƉĂŐĞϭϱϵͿ͍
Ͳ ŽŵŵĞŶƚ ŽƉƚŝŵŝƐĞƌ ƵŶĞ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ƉŽƵƌ ƵŶĞ ĐĂŵƉĂŐŶĞ ĚĞ ƉĞƌƐŽŶĂů
ďƌĂŶĚŝŶŐ;DĂŬŝŶŐ^ĞŶƐĞŽĨǀĞƌLJƚŚŝŶŐ͗WĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐĂƐĞ^ƚƵĚLJĨƌŽŵ^ƚĂƌƚƚŽ
&ŝŶŝƐŚ͕ƉĂŐĞϭϴϵͿ͍

>ĞƐĂŶĂůLJƐĞƐĞƚĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐƚĞŶƚĞŶƚĚĞƐƵŝǀƌĞƵŶĐŚĞŵŝŶƚŚĠŽƌŝƋƵĞĞƚĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂůƉŽƵƌ
ĂďŽƵƚŝƌăƵŶĞƌĠĨůĞdžŝŽŶƚŚĠŽƌŝƋƵĞĞƚƉƌĂƚŝƋƵĞƋƵŝĚĠĨŝŶŝƌĂŝƚĚĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐ͕ĚĞƐŵŽLJĞŶƐĞƚĚĞƐ
ŵĠƚŚŽĚĞƐĚΖŽƉƚŝŵŝƐĂƚŝŽŶĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂůƐƵƌ&ĂĐĞŬăƉĂƌƚŝƌĚƵĐŽŶƚƌƀůĞĚĞƐĠůĠŵĞŶƚƐ
ĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂůĞƚ͕ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚ͕ůĂƐĠůĞĐƚŝŽŶŽƵůĂĐƌĠĂƚŝŽŶĚĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐŝŶŝƚŝĂůĞƐĚĞ
ĚŝĨĨƵƐŝŽŶƵƚŝůŝƐĂďůĞƐăĐĞƚĞĨĨĞƚ͘

^ƚƌĂƚĠŐŝĞƐĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂůƐƵƌ&ĂĐĞŬ
>ĞƐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞƐ;ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐĚ͛ĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚͿ
ĂƉƉƌŽĐŚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ZĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞƚ

ϰ͘ƌŽĂĚĞƌ ϱ͘ƚŚŝĐĂů/ƐƐƵĞƐĂŶĚ ϭϬ͘ZĞƚŚŝŶŬŝŶŐ

DĞĚŝƚĂƚŝŽŶŽŶ KŶůŝŶĞ^ŽĐŝĂů DĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ
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ĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐƌŽůĞŽĨƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ
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Ě͛ĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚ



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ϭ͘ϯ͘Ϯ WĂƌĂĚŝŐŵĞĞƚŵĠƚŚŽĚĞƐ

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ĚĂŶƐ ĚĞƐ ƐŝƚƵĂƚŝŽŶƐ ƌĠĞůůĞƐ͘ EŽƵƐ ƐŽŵŵĞƐ ĚĂŶƐ ƵŶ ĐŽŶƚĞdžƚĞ ŚƵŵĂŝŶ͕ ƐŽĐŝĂů͘ KŶ ƉĞƵƚ
ĚŝĨĨŝĐŝůĞŵĞŶƚ ŵŽĚĠůŝƐĞƌ ůĞƐ ƌĠĂĐƚŝŽŶƐ ŚƵŵĂŝŶĞƐ ƐĂŶƐ ƵŶĞ ŵĂƌŐĞ ĚΖĞƌƌĞƵƌ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ͘ >ĞƐ
ĐĂƌĂĐƚĠƌŝƐƚŝƋƵĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐŝŶĚŝǀŝĚƵĞůůĞƐŝŶĨůƵĞŶƚƐƵƌůĞĐŽŵƉŽƌƚĞŵĞŶƚĞƚĐŚĂƋƵĞŝŶĚŝǀŝĚƵ
Ğƚ ƉĞƵǀĞŶƚ ŽƵ ŶĞ ƉĞƵǀĞŶƚ ƉĂƐ ĐƌĠĞƌ ĚĞƐ ƌĠĂĐƚŝŽŶƐ ĞŶ ĐŚĂŠŶĞ ƋƵŝ ŶĞ ƉŽƵƌƌŽŶƚ ƉĂƐ ġƚƌĞ
ĞdžƉůŝƋƵĠĞƐŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞŵĞŶƚ͘

hŶĞ ĂƉƉƌŽĐŚĞ ĐŽŶƐƚƌƵĐƚŝǀŝƐƚĞ ŽƵ ĂŶƚŝͲƉŽƐŝƚŝǀŝƐƚĞ ŶĠĐĞƐƐŝƚĞƌĂŝƚ ƵŶ ĂƉƉŽƌƚ ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ ĚĞ
ĐŚĂƋƵĞƐƵũĞƚƉŽƵƌĐŽŵƉƌĞŶĚƌĞƐĂƉƌŽƉƌĞƉĞƌĐĞƉƚŝŽŶĞŶƌĂƉƉŽƌƚĂǀĞĐůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶ
ůŝŐŶĞĞŶŐĠŶĠƌĂůĞƚŶŽƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐĞŶƉĂƌƚŝĐƵůŝĞƌ͘/ůLJĂƵŶĠĐĂƌƚŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞŶƚƌĞĐĞƋƵĞůĞƐ
ƐƵũĞƚƐ ĚŝƐĞŶƚ Ğƚ ĐĞ ƋƵΖŝůƐ ĨŽŶƚ ĚĂŶƐ ĚĞƐ ƐŝƚƵĂƚŝŽŶƐ ƌĠĞůůĞƐ͕ ƐƉĠĐŝĂůĞŵĞŶƚ ůŽƌƐƋƵΖŝů ƐΖĂŐŝƚ
ĚΖĞƐƉĂĐĞƐ ƉƵďůŝĐ ĞŶ ůŝŐŶĞ͘ ,ƵĚƐŽŶ Θ ƌƵĐŬŵĂŶ ;ϮϬϬϱͿ ƌĞůĂƚĞŶƚ ƉůƵƐŝĞƵƌƐ ƉƌŽďůğŵĞƐ ƋƵŝ
ƉŽƵƌƌĂŝĞŶƚ ďŝĂŝƐĞƌ ůĂ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞ͘ /ů ƉĂƌůĞŶƚ ŵġŵĞ ĚĞ ůΖĞĨĨĞƚ ĚĞ ƉƌŽdžŝŵŝƚĠ ;ďLJƐƚĂŶĚĞƌ ĞĨĨĞĐƚͿ
ůŽƌƐƋƵĞůĞƐƐƵũĞƚƐƐŽŶƚŝŶĨŽƌŵĠƐĚĞůΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ;,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϰͿ͘

EŽƚƌĞ ĂƉƉƌŽĐŚĞ ĞƐƚ ŽƌŝĞŶƚĠĞ ǀĞƌƐ ůΖĂĐƚŝŽŶ ;ĂĐƚŝŽŶͲŽƌŝĞŶƚĞĚͿ Ğƚ ĞƐƐĂŝĞ ĚΖĠďƌĂŶůĞƌ ĐĞƌƚĂŝŶĞƐ
ŝĚĠĞƐ Ğƚ ƉƌĂƚŝƋƵĞƐ͘ <ĂŶƚ ĚĠĨŝŶŝƚ ůĞ ĐƌŝƚŝĐŝƐŵĞ ĐŽŵŵĞ ƵŶĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶ ƐƵƌ ůĞƐ ůŝŵŝƚĞƐ ĚĞ ŶŽƚƌĞ
ƐĂǀŽŝƌ͗ΗƋƵĞƉŽƵǀŽŶƐͲŶŽƵƐƐĂǀŽŝƌ͍Η͘/ůƉĂƌůĞĚΖƵŶĞƌĠǀŽůƵƚŝŽŶŽƉĞƌŶŝĐŝĞŶŶĞĞŶƌĠĨĠƌĞŶĐĞă
ŽƉĞƌŶŝĐƋƵŝĂŝŶǀĞƌƐĠůĞƌƀůĞĚƵƐŽůĞŝůĞƚĚĞƐƉůĂŶğƚĞƐ͘<ĂŶƚƐƵŐŐğƌĞƋƵĞůĂĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞĠƚĂŝƚ
ĚŝĐƚĠĞ ƉĂƌ ůĞƐ ŽďũĞƚƐ Ğƚ ůĞƵƌ ŽďƐĞƌǀĂƚŝŽŶ͘ >ΖĞƐƉƌŝƚ ƚŝƌĂŝƚ ƐĂ ĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ ĚĞƐ ŽďũĞƚƐ ƐĂŶƐ LJ
ĂũŽƵƚĞƌĚĞůĂĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ͘<ĂŶƚƉĞŶƐĂŝƚƋƵΖŝůLJĂǀĂŝƚƋƵĂƚƌĞŶŝǀĞĂƵdžĚĞĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ͗ĐĞƋƵĞ
ůĞƐ ĐŚŽƐĞƐ ƐŽŶƚ͕ ĐŽŵŵĞŶƚ ŶŽƵƐ ůĞƐ ƉĞƌĐĞǀŽŶƐ͕ ĐŽŵŵĞŶƚ ŶŽƚƌĞ ƐĞŶƐŝďŝůŝƚĠ ůĞƐ ƌĞĕŽŝƚ Ğƚ
ĐŽŵŵĞŶƚŶŽƵƐůĞƐĐŽŵƉƌĞŶŽŶƐ͘<ĂŶƚŝŶǀŝƚĞůĞƐĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐăůĂŝƐƐĞƌůĞƵƌĞƐƉƌŝƚĂƉƉŽƌƚĞƌĚƵ
ƐĂǀŽŝƌ ĂƵdž ŽďũĞƚƐ͘ >Ğ ĐƌŝƚŝĐŝƐŵĞ Ă ĠǀŽůƵĠ͕ ƐƵƌƚŽƵƚ ĚĂŶƐ ůĞƐ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐ ĞŶ ƐŽĐŝŽůŽŐŝĞ Ğƚ ĞŶ
ƉŽůŝƚŝƋƵĞ͘ EŽƵƐ ĐŚŽŝƐŝƐƐŽŶƐ ůΖĂƉƉƌŽĐŚĞ ĚΖ,ĂďĞƌŵĂƐ Ğƚ ƐŽŶ ĂƉƉƌŽĐŚĞ ĐƌŝƚŝƋƵĞ ;ϭϵϴϱͿ͘
,ĂďĞƌŵĂƐƐƵŐŐğƌĞƋƵĞĐĞƋƵŝĞƐƚŐĠŶĠƌĂůĞŵĞŶƚĂĐĐĞƉƚĠŶĞƉĞƵƚƉĂƐġƚƌĞĐŽŶƐŝĚĠƌĠĐŽŵŵĞ
ĚĞ ůĂ ĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ Ğƚ ƋƵΖŝů ĚŽŝƚ ĨĂŝƌĞ ůΖŽďũĞƚ ĚĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶŶĞŵĞŶƚƐ ;ĂLJŶĞƐ͕ ϭϵϵϮͿ͘ ĂŶƐ ĐĞ
ƉĂƌĂĚŝŐŵĞ͕ůĂĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞĞƐƚďĂƐĠĞƐƵƌĚĞƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐĞŵƉŝƌŝƋƵĞƐĞƚůĂŵŽĚŝĨŝĐĂƚŝŽŶĚĞ
ůΖĞŶǀŝƌŽŶŶĞŵĞŶƚ ĞƐƚ ĂĐĐĞƉƚĠĞ ĐŽŵŵĞ ƵŶ ŵŽLJĞŶ ĚΖĂƚƚĞŝŶĚƌĞ ůĂ ĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ͘ ,ĂďĞƌŵĂƐ
ĚĠĨŝŶŝƚƚƌŽŝƐƚLJƉĞƐĚĞĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ͗ƚĞĐŚŶŝƋƵĞ͕ƉƌĂƚŝƋƵĞĞƚĠŵĂŶĐŝƉĂƚŝŽŶ;DĂĐ/ƐĂĂĐ͕ϭϵϵϲͿ͘

ϰϭ

>Ă ĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ ƚĞĐŚŶŝƋƵĞ ŝŵƉůŝƋƵĞ ůĞ ĐŽŶƚƌƀůĞ Ğƚ ůĂ ŵŽĚŝĨŝĐĂƚŝŽŶ ĚĞ ůΖĞŶǀŝƌŽŶŶĞŵĞŶƚ͘ >Ă
ĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ ƉƌĂƚŝƋƵĞ ĞƐƚ ĚĠĨŝŶŝĞ ƉĂƌ ůĞƐ ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ ƐŽĐŝĂůĞƐ ŽƵ ůΖĂĐƚŝŽŶ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝǀĞ͘
>ΖĠŵĂŶĐŝƉĂƚŝŽŶĞƐƚĚĠĨŝŶŝĞƉĂƌůĂƌĠĨůĞdžŝŽŶĞƚůĂĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞĚĞƐŽŝ͘

7DEOH7\SHVGHFRQQDLVVDQFHGDQVODWKpRULHFULWLTXHG
+DEHUPDV0DF,VDDF


>ĞƐ ƚŚĠŽƌŝĐŝĞŶƐ ĐƌŝƚŝƋƵĞƐ ƐƵŐŐğƌĞŶƚ ĚĞƵdž ŵĠƚŚŽĚĞƐ ĚĞ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞ͗ ŝĚĠŽůŽŐŝĞ ĐƌŝƚŝƋƵĞ Ğƚ
ƌĞĐŚĞƌĐŚĞͲĂĐƚŝŽŶ͘

ϰϮ

 

7DEOH0pWKRGHVGHUHFKHUFKH'DVK


>ΖŝĚĠŽůŽŐŝĞĐƌŝƚŝƋƵĞĞƐƚĚĞƐĞƉŽƐĞƌĚĞƐƋƵĞƐƚŝŽŶƐƐƵƌĐĞƋƵŝƐĞŵďůĞĠǀŝĚĞŶƚ;&ƌŝĞƐĞŶ͕ϮϬϬϴͿ͕
ΗůĂƚĞƌƌĞĞƐƚͲĞůůĞƌŽŶĚĞ͍Η͕Η>ĂƚĞƌƌĞƚŽƵƌŶĞͲĞůůĞĂƵƚŽƵƌĚƵƐŽůĞŝů͍Η͕ĞƚĐ͘

>ĂŵĠƚŚŽĚĞĚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞͲĂĐƚŝŽŶĞƐƚĚĠĨŝŶŝĞƉĂƌWĞƚĞƌZĞĂƐŽŶĞƚ,ŝůĂƌLJƌĂĚďƵƌLJĐŽŵŵĞƵŶ
ƉƌŽĐĞƐƐƵƐƋƵŝΗƚĞŶƚĞĚĞƌĠƵŶŝƌůΖĂĐƚŝŽŶĞƚůĂƌĠĨůĞdžŝŽŶ͕ůĂƚŚĠŽƌŝĞĞƚůĂƉƌĂƚŝƋƵĞ͕ůĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝŽŶ
ĂǀĞĐůĞƐĂƵƚƌĞƐ͕ůĂƋƵġƚĞĚĞƐŽůƵƚŝŽŶƐƉƌĂƚŝƋƵĞƐƉŽƵƌĚĞƐƉƌŽďůğŵĞƐƵƌŐĞŶƚƐƋƵŝĐŽŶĐĞƌŶĞŶƚ
ůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐ͕ĞƚƉůƵƐŐĠŶĠƌĂůĞŵĞŶƚůΖĠƉĂŶŽƵŝƐƐĞŵĞŶƚĚĞƐŝŶĚŝǀŝĚƵƐĞƚĚĞůĞƵƌĐŽŵŵƵŶĂƵƚĠƐΗ
;ƌLJĚŽŶͲDŝůůĞƌ͕'ƌĞĞŶǁŽŽĚ͕ΘDĂŐƵŝƌĞ͕ϮϬϬϯͿ͘

ĂŶƐĐĞƚƚĞĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶ͕ŶŽƵƐƵƚŝůŝƐŽŶƐůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞͲĂĐƚŝŽŶƐƵƌ&ĂĐĞŬ͘ƵŵŽŵĞŶƚĚĞůĂ
ƌĠĚĂĐƚŝŽŶĚĞĐĞƚƚĞƚŚğƐĞ͕&ĂĐĞŬĞƐƚůĞƌĠƐĞĂƵƐŽĐŝĂůĞŶůŝŐŶĞůĞƉůƵƐůĂƌŐĞƐƵƌ/ŶƚĞƌŶĞƚĂǀĞĐ
ƉůƵƐ ĚΖƵŶ ŵŝůůŝĂƌĚ Ğƚ ƋƵĂƚƌĞ ĐĞŶƚ ŵŝůůŝŽŶƐ ĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘ EŽƵƐ ĞdžƉůŽƌŽŶƐ ůĞ ŐƌĂƉŚĞ ƐŽĐŝĂů
ĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ &ĂĐĞŬ͘ EŽƵƐ ĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚŽŶƐ ĂǀĞĐ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞƐ Ğƚ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐ
ŐƌŽƵƉĞƐ ĚĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ Ğƚ ĂŶĂůLJƐŽŶƐ ĐŽŵŵĞŶƚ ĐĞůĂ ĂĨĨĞĐƚĞ ůĞƐ ĂĐƚŝŽŶƐ Ğƚ ƌĠĂĐƚŝŽŶƐ ĚĞƐ
ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͘EŽƚƌĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞƚƌĂŝƚĞĚĞƌĞůĂƚŝŽŶƐŚƵŵĂŝŶĞƐ͘ĞƉĞŶĚĂŶƚ͕ŶŽƵƐƉĞŶƐŽŶƐƋƵĞůĂ

ϰϯ

ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞĞůůĞͲŵġŵĞũŽƵĞƵŶƌƀůĞĞƚĂĨĨĞĐƚĞůĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐ͘WŽƵƌƚĞƐƚĞƌĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐƐƚƌƵĐƚƵƌĞƐ
ĚĞ ƌĠƐĞĂƵ͕ ŶŽƵƐ ĐƌĠŽŶƐ ĚĞ ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝůƐ Ğƚ ůĞƐ ƵƚŝůŝƐŽŶƐ ƉŽƵƌ ĞŶǀŽLJĞƌ ĚĞƐ ŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ ŶŽƵƐ
ĚĠƉůĂĕŽŶƐĚĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚΖƵŶĞWĂŐĞ&ĂĐĞŬǀĞƌƐƵŶ&ŝůĚΖĂĐƚƵĂůŝƚĠ͕ŶŽƵƐĚĠĨŝŶŝƐƐŽŶƐƵŶĞ
ŵĠƚŚŽĚĞƉŽƵƌƌĞƚƌŽƵǀĞƌĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĞŶũĂŵďĂŶƚĚĞƐƚƌŽƵƐƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ͕ĞƚĐ͘EŽƚƌĞ
ƌƀůĞ ĞŶ ƚĂŶƚ ƋƵĞ ĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐ ĂĐƚŝĨƐ ŶΖĞƐƚ ƉĂƐ ĚΖŽďƐĞƌǀĞƌ ŵĂŝƐ ĚΖĂŐŝƌ ĞŶ ĚĠĨŝŶŝƐƐĂŶƚ ĚĞƐ
ŵĠƚŚŽĚĞƐ ƋƵŝ ƉŽƵƌƌĂŝĞŶƚ ġƚƌĞ ƵƚŝůŝƐĠĞƐ ƉĂƌ ĚĞƐ ĚĠĐŝĚĞƵƌƐ͗ ĚĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ƋƵŝ ĞƐƐĂŝĞŶƚ
ĚΖŽƉƚŝŵŝƐĞƌůĞƵƌĐĂƉŝƚĂůƐŽĐŝĂů͕ĚĞƐĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌƐƋƵŝĞƐƐĂŝĞŶƚĚΖĂŐŝƌĐŽŶƚƌĞƵŶĞŵĂƌƋƵĞ͕ĚĞƐ
ƉŽůŝƚŝĐŝĞŶƐ ĐŚĞƌĐŚĂŶƚ ă ŝŶƚƌŽĚƵŝƌĞ ĚĞ ŶŽƵǀĞůůĞƐ ŝĚĠĞƐ͕ ĞƚĐ͘ EŽƵƐ ŝĚĞŶƚŝĨŝŽŶƐ ůĞƐ ĂĐƚĞƵƌƐ Ğƚ
ĂŶĂůLJƐŽŶƐ ůĞƵƌ ŵĂƌŐĞ ĚĞ ŵĂŶƈƵǀƌĞ͕ ƉƵŝƐ ƐƵŐŐĠƌŽŶƐ ĚĞƐ ŵĠƚŚŽĚĞƐ ƉŽƵƌ ŽƉƚŝŵŝƐĞƌ ůĞƵƌ
ĐŽŶƚƌƀůĞ ƐƵƌ ĚĞƐ ƐŝƚƵĂƚŝŽŶƐ ƋƵŝ ƐĞŵďůĞŶƚ ĂƉƉĂƌĞŵŵĞŶƚ ĞŶƚŝğƌĞŵĞŶƚ ŚŽƌƐ ĚĞ ůĞƵƌ njŽŶĞ ĚĞ
ĐŽŶƚƌƀůĞ͘

ĞƚƚĞ ƚŚğƐĞ ƌĞŶƚƌĞ ĚĂŶƐ ůĞ ĐŚĂŵƉ ĚĞ ůĂ ƐƚƌĂƚĠŐŝĞ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘ EŽƚƌĞ ĐŽŶƚƌŝďƵƚŝŽŶ ĂŝĚĞ ă
ĐŽŵƉƌĞŶĚƌĞ ůĞƐ ƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ͘ ůůĞ ĂƉƉŽƌƚĞ ĚĞ
ŶŽƵǀĞůůĞƐ ŝĚĠĞƐ ă ƉƌŽƉŽƐ ĚĞƐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐ ŝŶŝƚŝĂůĞƐ ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͕ ĚĞƐ ƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐ
ĚΖĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚ͕ĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂůĞƚĚƵKŶĠŐĂƚŝĨ͘ůůĞĂƉƉŽƌƚĞĂƵƐƐŝƵŶĞĐŽŶƚƌŝďƵƚŝŽŶ
ă ůĂ ŵĠƚŚŽĚŽůŽŐŝĞ ĂǀĞĐ ĚĞƐ ĐŽŶĨŝŐƵƌĂƚŝŽŶƐ Ğƚ ĚĞƐ ŵĂŶŝƉƵůĂƚŝŽŶƐ ŽƌŝŐŝŶĂůĞƐ͘ ĞƐ ŵĠƚŚŽĚĞƐ
ƉŽƵƌƌĂŝĞŶƚġƚƌĞƌĠƵƚŝůŝƐĠĞƐƉĂƌĚĞƐĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐĞƚĚĞƐƐƚƌĂƚğŐĞƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐƋƵŝĚĠƐŝƌĞŶƚƉƌĞŶĚƌĞ
ĚĞƐĂĐƚŝŽŶƐĐŽŶƚƌƀůĠĞƐƐƵƌůĞƵƌƌĠƐĞĂƵ͘

ĞƚƚĞĂƉƉƌŽĐŚĞĞƐƚŝŶŶŽǀĂŶƚĞăƵŶŵŽŵĞŶƚŽƶůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞĞƚůĂĐŽŵƉƌĠŚĞŶƐŝŽŶĚĞƐƌĠƐĞĂƵdž
ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ ĞƐƚ ŶĠĐĞƐƐĂŝƌĞ ;,ŽĨĨŵĂŶ Θ EŽǀĂŬ͕ ϮϬϭϮͿ͘ >Ă ƌĞĐŚĞƌĐŚĞͲĂĐƚŝŽŶ ƋƵŝ ĞƐƚ
ůΖĂƉƉƌŽĐŚĞƵƚŝůŝƐĠĞĚĂŶƐĐĞƚƚĞƚŚğƐĞĚĠĨŝŶŝƚĚĞŶŽƵǀĞůůĞƐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐĚΖĂŶĂůLJƐĞĞƚĚĞƉƌĂƚŝƋƵĞ͘
>ĞƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐĚĠĨŝŶŝĞƐĚĂŶƐĐĞƚƚĞƚŚğƐĞƉŽƵƌƌĂŝĞŶƚġƚƌĞƌĞƉƌŝƐĞƐĚĂŶƐĚĞƐƐŝƚƵĂƚŝŽŶƐƌĠĞůůĞƐ
ĞƚůĞƵƌƐƌĠƐƵůƚĂƚƐŵŽŶƚƌĞŶƚĐůĂŝƌĞŵĞŶƚůĞŶŝǀĞĂƵĚĞƐƵĐĐğƐĞƚĚΖĠĐŚĞĐĚĂŶƐĐŚĂƋƵĞĐĂƐ͘

ϭ͘ϯ͘ϯ ŶĂůLJƐĞƐĞƚĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐ

>ĞĚĠǀĞůŽƉƉĞŵĞŶƚĚĞĐĞƚƚĞƚŚğƐĞĞƐƚĐŽŵƉŽƐĠĚĞƉůƵƐŝĞƵƌƐĐŚĂƉŝƚƌĞƐƌĠĚŝŐĠƐĞŶĂŶŐůĂŝƐ͕ĚŽŶƚ
ůΖƵŶĞƐƚƵŶĂƌƚŝĐůĞĞŶƚƌŽŝƐŝğŵĞƌĠǀŝƐŝŽŶĂƵ:ŽƵƌŶĂůŽĨĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐZĞƐĞĂƌĐŚ;:ZͿĞƚĚŽŶƚƋƵĂƚƌĞ
ŽŶƚ ĨĂŝƚ ůΖŽďũĞƚ ĚĞ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐ ă ĚĞƐ ĐŽŶĨĠƌĞŶĐĞƐ ŝŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůĞƐ ;ƵƌĂƐ͕ ϮϬϭϮ͖ /E^E͕
ϮϬϭϰ͖/^D^͕ϮϬϭϱͿĞƚĂƵǁŽƌŬƐŚŽƉƐƚƌĂƚĠŐŝĞWĂƌŝƐͲĂƵƉŚŝŶĞ;ϮϬϭϰͿ͗

ϰϰ

ϭ͘ϯ͘ϯ͘ϭ &ƌŽŵĞƚŚŝĐƐŝŶŵĂŶĂŐĞŵĞŶƚĂŶĚ/dƌĞƐĞĂƌĐŚƚŽƚŚĞĞƚŚŝĐƐŽĨƌĞƐĞĂƌĐŚŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬƐ;ƉĂŐĞϴϱͿ
>ĞƐ ƉƌĂƚŝƋƵĞƐ ĚŽƵƚĞƵƐĞƐ ŽƵ ŝůůĠŐĂůĞƐ ĐŽŵŵĞ ůĂ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚĞ ƌƵŵĞƵƌƐ ƐŽŶƚ ĐŽƵƚƵŵĞ ƐƵƌ
/ŶƚĞƌŶĞƚĞƚ&ĂĐĞŬŶĞĨĂŝƚƉĂƐĞdžĐĞƉƚŝŽŶ;DKƚƚ͕ĂƌĚŝĞ͕Θ,ĂŶĐŽĐŬ͕ϮϬϭϯ͖DLJůĞKƚƚ͕ĂƌĚŝĞ͕
Θ ,ĂŶĐŽĐŬ͕ ϮϬϭϮ͖ ^ŶŽƉĞƐ͘ĐŽŵ͕ ϮϬϭϯ͖ tĂƐƐŝŵ EĂƐƌ͕ ϮϬϭϰͿ͘ &ĂĐĞŬ ĞƐƚŝŵĞ ůĞ ŶŽŵďƌĞ ĚĞ
ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝůƐ ƐƵƌ ƐĂ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ ă ƉůƵƐŝĞƵƌƐ ĚŝnjĂŝŶĞƐ ĚĞ ŵŝůůŝŽŶƐ ;WƌŽƚĂůŝŶƐŬŝ͕ ϮϬϭϰ͖ ^ǁĞŶĞLJ͕
ϮϬϭϮͿ͕ ĐĞƌƚĂŝŶƐ ƵƚŝůŝƐĠƐ ƉŽƵƌ ŐŽŶĨůĞƌ ůΖĠŐŽ ĚĞƐ ƉŽůŝƚŝĐŝĞŶƐ Ğƚ ĚĞƐ ĂĐƚĞƵƌƐ͕ ĚΖĂƵƚƌĞƐ ƉŽƵƌ
ĞƐƉŝŽŶŶĞƌƵŶĐŽŶũŽŝŶƚŽƵƉŽƵƌĚŝĨĨƵƐĞƌĚĞƐƌƵŵĞƵƌƐ;ůƉŚŝŶƐƚŽŶΘEŽůůĞƌ͕ϮϬϭϭ͖DLJůĞKƚƚĞƚ
Ăů͕͘ϮϬϭϮ͖ZĂƚŬŝĞǁŝĐnj͕ŽŶŽǀĞƌ͕ΘDĞŝƐƐ͕ϮϬϭϭͿ͘

>Ğ ĐŚĞƌĐŚĞƵƌ ƉĞƵƚͲŝů ƵƚŝůŝƐĞƌ ĐĞƐ ƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐ ƉŽƵƌ ĐŽŵƉƌĞŶĚƌĞ Ğƚ ƉƌĠǀĞŶŝƌ ůĞƐ ĚĂŶŐĞƌƐ
ŝŶŚĠƌĞŶƚƐĂƵdžƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͍

Ğ ĐŚĂƉŝƚƌĞ ĞƐƚ ƵŶ ƐƵƌǀŽů ĚĞ ůĂ ůŝƚƚĠƌĂƚƵƌĞ ƐƵƌ ůĞ ƐƵũĞƚ Ğƚ ƵŶ ĚĠďĂƚ ƐƵƌ ůĂ ƋƵĞƐƚŝŽŶ ĞŶƚƌĞ
ĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐĚĠĨĞŶĚĂŶƚůĞĐŚŽŝdžĚΖƵƚŝůŝƐĞƌůĂƌĠƚĞŶƚŝŽŶĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŽƵůĂƚƌŽŵƉĞƌŝĞ;ĚĞĐĞŝƉƚͿ
ĞƚůĞƐĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐĚĠĨĞŶĚĂŶƚůĞĚƌŽŝƚĂƵdžƐƵũĞƚƐĚĞůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞĚΖġƚƌĞĞŶƚŝğƌĞŵĞŶƚŝŶĨŽƌŵĠƐ͘

ϭ͘ϯ͘ϯ͘Ϯ hƐŝŶŐ&ĂŬĞĂŶĚZĞĂůWƌŽĨŝůĞƐƚŽhŶĐŽǀĞƌĂŶĚZĞďƵŝůĚĂ&ĂŶΖƐ^ŽĐŝĂů'ƌĂƉŚ;ƉĂŐĞϵϵͿ
DĂůŐƌĠůĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐŽƵǀĞƌƚĞƐĞƚƉƵďůŝƋƵĞƐŽƶŝůƐƉƵďůŝĞŶƚĚĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ͕ůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ
ĐŽŶƐŝĚğƌĞŶƚ ůĞƵƌƐ ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ ĐŽŵŵĞŶƚ ĠƚĂŶƚ ĚƵ ĚŽŵĂŝŶĞ ĚƵ ƉƌŝǀĠ ;ĂƐƐĞƚƚ Θ K͛ZŝŽƌĚĂŶ͕
ϮϬϬϮ͖:͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϱ͖:͘D͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϰͿ͘/ůƐƐƵƉƉŽƐĞŶƚĚŽŶĐƋƵĞ
ĐĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐƉƵďůŝƋƵĞƐĚŽŝǀĞŶƚůĞƵƌƉĞƌŵĞƚƚƌĞĚĞƉƌŽƚĠŐĞƌĐĞƋƵΖŝůƐĐŽŶƐŝĚğƌĞŶƚĐŽŵŵĞ
ΗƉƌŝǀĠΗ͘

>ĞƐŶŽŵƐĚĞƐĂŵŝƐĞƐƚƵŶĚĞƐĠůĠŵĞŶƚƐƋƵĞďĞĂƵĐŽƵƉĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐĚĠĐŝĚĞŶƚĚĞƉƌŽƚĠŐĞƌƐƵƌ
&ĂĐĞŬ͘>ĞƐƌĂŝƐŽŶƐƐŽŶƚŵƵůƚŝƉůĞƐ͗ƵŶƉĂƌƚĞŶĂŝƌĞũĂůŽƵdž;ůƉŚŝŶƐƚŽŶΘEŽůůĞƌ͕ϮϬϭϭ͖sŝƚĂŬ͕
ϮϬϬϴ͖ tĂŶŐ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϯͿ͕ ĚĞƐ ĐůŝĞŶƚƐ ŽƵ ĚĞƐ ĞŵƉůŽLJĠƐ ĨƌƵƐƚƌĠƐ ;&ŽƵƌŶŝĞƌ Θ ǀĞƌLJ͕ ϮϬϭϭ͖
,ŽůůĞŶďĞĐŬΘŝŶŬŚĂŶ͕ϮϬϬϲͿƋƵŝƉĞƵǀĞŶƚĂǀŽŝƌĂĐĐğƐĂƵŶŽŵƐĚĞƐĂŵŝƐĚΖƵŶĚŝƌĞĐƚĞƵƌ͕ĚĞƐ
ĂĐƚŝǀŝƐƚĞƐ Ğƚ ĚĞƐ ƚĞƌƌŽƌŝƐƚĞƐ ĚĂŶƐ ůĞ ĐĂĚƌĞ ĚΖƵŶĞ ŐƵĞƌƌĞ ŵĠĚŝĂƚŝƋƵĞ ;'ĂŝŶĞƐͲZŽƐƐ͕ ϮϬϭϬĂ͖
^ŶŽƉĞƐ͘ĐŽŵ͕ϮϬϭϯ͖tĂƐƐŝŵEĂƐƌ͕ϮϬϭϰ͖͞ƚŚĞ>ĞďĂŶĞƐĞ&ŽƌĐĞƐKĨĨŝĐŝĂůtĞďƐŝƚĞ͕͟ϮϬϭϰ͖ĞƚĐ͘Ϳ͕
ĞƚĐ͘

ϰϱ

>ĂƌĞĐŽŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĚƵƌĠƐĞĂƵĚΖĂŵŝƐĞƚ͕ƉůƵƐĞdžĂĐƚĞŵĞŶƚůĂƌĞĐŽŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĚƵƌĠƐĞĂƵĚĞƐĨĂŶƐ
ĚΖƵŶĞŵĂƌƋƵĞ͕ŶΖĞƐƚƉĂƐĚŝƐƉŽŶŝďůĞăůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ͕ĂƵdžƐƚƌĂƚğŐĞƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐĞƚƐŽĐŝĂƵdž͕ĞƚĂƵdž
ĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐ͘

EŽƚƌĞ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ ĞƐƐĂŝĞ ĚĞ ĚĠŵŽŶƚƌĞƌ Ɛŝ͕ ƉĂƌ ůΖƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶ ĚĞ ĨĂƵdž Ğƚ ĚĞ ǀƌĂŝƐ ƉƌŽĨŝůƐ͕ ƵŶ
ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌŽƵƵŶĞĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƉŽƵƌƌĂŝƚƌĞĐŽŶƐƚŝƚƵĞƌůĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĚΖĂŵŝƐĚΖƵŶƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƋƵŝĂ
ĐŚŽŝƐŝĚĞƌĞŶĚƌĞĐĞƚƚĞůŝƐƚĞŝŶǀŝƐŝďůĞ͘EŽƵƐƵƚŝůŝƐŽŶƐĐŽŵŵĞĐŝďůĞϭϬƉĞƌƐŽŶŶĞƐĂLJĂŶƚƌĞŶĚƵ
ƉƌŝǀĠĞ ůĞƵƌ ůŝƐƚĞ ĚΖĂŵŝƐ Ğƚ ϴ ƉƌŽĨŝůƐ ƌĠĞůƐ Ğƚ ĨŝĐƚŝĨƐ ƚŽƚĂůŝƐĂŶƚ ϭϯ͕ϯϵϰ ĂŵŝƐ ƵŶŝƋƵĞƐ ƉŽƵƌ
ƌĞĐŽŶƐƚŝƚƵĞƌůĞƐůŝƐƚĞƐĚΖĂŵŝƐĐĂĐŚĠĞƐ͘

>ĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐǀĂƌŝĞŶƚĞŶƚƌĞϯ͘ϵϰйĞƚϮϴйĚΖĂŵŝƐĞdžƉŽƐĠƐ͗

3URILO 1RPEUHWRWDO $PLVPXWXHOV $PLVH[SRVpV 5DWLR

&LEOH G
DPLV DYHF
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H[SpULPHQWDWHXU
0+    
7    
9    
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0$    
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11    
5    
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0R\HQQH 
7DEOH3RXUFHQWDJHG
DPLVH[SRVpV

ϭ͘ϯ͘ϯ͘ϯ ǁĞďŽĨŚƵďƐ͗ƚŚĞ^ƉĂƌƚĂĐƵƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ;ƉĂŐĞϵϵͿ
EŽƵƐ ƐĂǀŽŶƐ ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ƋƵĞ ůĞƐ ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ĞƐƐĂŝĞŶƚ ĚĞ ŵĂdžŝŵŝƐĞƌ ůĞƵƌƐ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ĞŶ ƌĞŵƉůŝƐƐĂŶƚ ůĞƐ ƚƌŽƵƐ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐ ĚĞ ůĞƵƌ ƌĠƐĞĂƵ ŵġŵĞ Ɛŝ ĐĞůĂ ƐŝŐŶŝĨŝĞ ĚĞ
ĚĞǀĞŶŝƌ ĂŵŝƐ ĂǀĞĐ ĚĞƐ ŝŶĐŽŶŶƵƐ ;ŚĞŶ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϬϵͿ͘ EŽƵƐ ƐĂǀŽŶƐ ĂƵƐƐŝ ůΖŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞ ĚĞ ůĂ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶĚĂŶƐůĂĐƌĠĂƚŝŽŶĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů;>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮͿ͘

>ĞƐƋƵĞƐƚŝŽŶƐĂƵdžƋƵĞůůĞƐŶŽƵƐƌĠƉŽŶĚŽŶƐĚĂŶƐĐĞĐŚĂƉŝƚƌĞ͕ƐŽŶƚůĞƐƐƵŝǀĂŶƚĞƐ͗

Ͳ WĞƵƚͲŽŶĐƌĠĞƌƵŶƌĠƐĞĂƵĚĞΗŚƵďƐΗƐŽĐŝĂƵdžăƉĂƌƚŝƌĚΖƵŶĨĂƵdžƉƌŽĨŝů͍
Ͳ ĞƌĠƐĞĂƵƉĞƵƚͲŝůĂƚƚŝƌĞƌĚĞŶŽƵǀĞůůĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƋƵŝĞƐƐĂŝĞƌŽŶƚĂůŽƌƐĚĞŵĂdžŝŵŝƐĞƌůĞƵƌ
ƉƌŽƉƌĞƌĠƐĞĂƵĞŶƐĞĐŽŶŶĞĐƚĂŶƚăĐĞůƵŝͲĐŝĞŶƚĂŶƚƋƵ͛ĂŵŝƐ͍

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ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ǀŝƌĂůĞ ;&ĂĐĞŬ WĂŐĞƐ ŽƵ Ĩŝů ĚΖĂĐƚƵĂůŝƚĠ ƉĞƌƐŽŶŶĞůͿ Ğƚ ůΖŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞ ĚĞ ůĂ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘

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ƉŽůŝƚŝƋƵĞ ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ͕ ŶŽƚĂŵŵĞŶƚ ĞŶ ƵƚŝůŝƐĂŶƚ ĐĞƐ ΗƉŽŶƚƐΗ ĐŽŵŵĞ
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ƉƌĞŶĂŶƚůĞƐĐƌŝƚğƌĞƐƐƉĠĐŝĨŝƋƵĞƐƉŽƵƌĐŚĂƋƵĞƚLJƉĞĚĞƐƚƌĂƚĠŐŝĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐĞƚĞŶůĞƐĐŽŵďŝŶĂŶƚ
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ƐƵŝǀĂŶƚĞ͗

 &ĂĐĞŬdŝŵĞůŝŶĞƐ &ĂĐĞŬ'ƌŽƵƉƐ &ĂĐĞŬWĂŐĞƐ

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DĂƌŬĞƚŝŶŐ

7DEOH6WUDWpJLHV0DUNHWLQJVXU)DFHERRN

ϭ͘ϯ͘ϯ͘ϳ DĂŬŝŶŐ^ĞŶƐĞŽĨǀĞƌLJƚŚŝŶŐ͗WĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐĂƐĞ^ƚƵĚLJĨƌŽŵ^ƚĂƌƚƚŽ&ŝŶŝƐŚ
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ĞdžƚĠƌŝĞƵƌĞƐ;ƉƵďůŝĐŝƚĠŚŽƌƐͲůŝŐŶĞ͕ƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶĚΖĂƵƚƌĞƐƐƵƉƉŽƌƚƐ͕ƉƵďůŝĐŝƚĠƐƐƵƌ&ĂĐĞŬ͕ĞƚĐ͘Ϳ͕
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ƉŽƐƚƐƉƵďůŝĠƐ͕ĞƐƚĚΖƵŶĞŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞŵĂŐŝƐƚƌĂůĞƉŽƵƌĚĞĨƵƚƵƌĞƐƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐƐƵƌůĞƐƵũĞƚ͘

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ƉĂƌ ĚĞƵdž ŵĂŝƐŽŶƐ ĚΖĠĚŝƚŝŽŶƐ Ğƚ͕ ŶŽŶ ƐĞƵůĞŵĞŶƚ ŝů ƐĞƌĂ ƉƵďůŝĠ͕ ŵĂŝƐ ŝů ƐĞƌĂ ƉƌĠƐĞŶƚĠ ƉĂƌ ůĂ
ŵĂŝƐŽŶĚΖĠĚŝƚŝŽŶĂƵ^ĂůŽŶĚƵ>ŝǀƌĞĚĞĞLJƌŽƵƚŚ͘

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ƐĞǀĞŶƚŝĞƐ͘ƚƚŚĂƚƚŝŵĞ͕ŶĞƚǁŽƌŬƐǁĞƌĞůŝŵŝƚĞĚƚŽƵŶŝǀĞƌƐŝƚLJĂŶĚůĂƌŐĞŽƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶƐǁŝƚŚŚƵŐĞ
ŵĂŝŶĨƌĂŵĞĐŽŵƉƵƚĞƌƐǁŚŽƐĞƉŽǁĞƌĚŝĚŶŽƚĞdžĐĞĞĚƚŚŽƐĞŽĨƌĞĐĞŶƚŵŽďŝůĞƉŚŽŶĞƐ͘dŚĞĨŝƌƐƚ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ƐLJƐƚĞŵ ǁĂƐ ƉƌŽďĂďůLJ ƚŚĞ ^ ;ŽŵƉƵƚĞƌŝnjĞĚ ƵůůĞƚŝŶ ŽĂƌĚ ^LJƐƚĞŵͿ
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ƵƐĞƌƐ ĐŽƵůĚ ĐŽŶŶĞĐƚ ǀŝĂ ƚĞůŶĞƚ Žƌ ĂŶŽƚŚĞƌ ĐůŝĞŶƚͲƐĞƌǀĞƌ ƐLJƐƚĞŵ ĂŶĚ ƉƵďůŝƐŚ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ŽŶ Ă
ĚŝŐŝƚĂůďŽĂƌĚƚŚĂƚŽƚŚĞƌƵƐĞƌƐĐŽƵůĚĂĐĐĞƐƐ͘dŚŝƐƐLJƐƚĞŵǁĂƐƐƚŝůůŝŶƵƐĞĂůŵŽƐƚƚǁŽĚĞĐĂĚĞƐ
ůĂƚĞƌ͘

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ĐŽƵůĚƌĞĂĚĂŶĚƌĞƉůLJƚŽ͘dŚĞƐƉĞĐŝĨŝĐŝƚLJŽĨhƐĞŶĞƚĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐŝƐƚŚĂƚƚŚĞLJĐŽƵůĚďĞƌĞƵƐĞĚďLJ
ĂŶLJƐĞƌǀĞƌŵĂŬŝŶŐƚŚŝƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƉƵďůŝĐĂŶĚƌŝŐŚƚƐͲĨƌĞĞ͘hƐĞŶĞƚƐLJƐƚĞŵƐ ĂƌĞƵƐĞĚƚŽĚĂLJ͕
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ƚŚŽƐĞƐŝƚĞƐĂƌĞƚŚĞŵĞƌŝĐĂŶƐŝƚĞ'ŝŐĂŶĞǁƐĂŶĚƚŚĞƵƌŽƉĞĂŶhƐĞŶĞdžƚ͕ďŽƚŚŽĨĨĞƌŝŶŐŵŽŶƚŚůLJ
ƐƵďƐĐƌŝƉƚŝŽŶƐƚŽĚŽǁŶůŽĂĚŚƵŶĚƌĞĚƐŽĨŐŝŐĂďLJƚĞƐŽĨŵŽǀŝĞƐ͕dǀƐĞƌŝĞƐ͕ĞƚĐ͘

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ĐŽŶŶĞĐƚƚŽĐŚĂƚƌŽŽŵƐ͕ĚŝƐĐƵƐƐ͕ŚĞůƉĞĂĐŚŽƚŚĞƌ͕ƉůĂLJŽƌƐŚĂƌĞĨŝůĞƐ͘dŚĞ/ZƐLJƐƚĞŵǁĂƐŵĂĚĞ
ŽĨĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƌŽŽŵƐĐĂůůĞĚĐŚĂŶŶĞůƐ͘dŚŽƐĞĐŚĂŶŶĞůƐĐŽƵůĚďĞŚŽƐƚĞĚŽŶĚŝĨĨĞƌĞŶƚƐĞƌǀĞƌƐĂŶĚ
ǁŽƌŬĞĚ ĂƵƚŽŶŽŵŽƵƐůLJ͘ dŚĞ ƵƐĂŐĞ ŽĨ /Z ƐůŽǁůLJ ĚĞĐƌĞĂƐĞĚ ĂƐ ŶĞǁ͕ ŵŽƌĞ ƐŽƉŚŝƐƚŝĐĂƚĞĚ
ƐLJƐƚĞŵƐ ǁĞƌĞ ĐƌĞĂƚĞĚ͘ ƐƉĞĐŝĂůůLJ͕ ƐLJƐƚĞŵƐ ĚĞǀĞůŽƉĞĚ ĨŽƌ ŵŽďŝůĞ ĚĞǀŝĐĞƐ͕ ůŝŬĞ tŚĂƚƐĂƉƉ͕

ϱϭ

&ĂĐĞŬ DĞƐƐĞŶŐĞƌ ĂŶĚ ŽƚŚĞƌƐ͘ zĞƚ͕ ĚŽnjĞŶƐ ŽĨ /Z ƵƚŝůŝƚŝĞƐ ĂƌĞ Ɛƚŝůů ĂǀĂŝůĂďůĞ ĨŽƌ ƵƐĞ ĂŶĚ
ĚŽǁŶůŽĂĚŽŶƚŚĞǁĞď͕Ğ͘Ő͘ŵ/Z͕yͲŚĂƚ͕,LJĚƌĂ/Z͕<s/ƌĐ͕EĞƚdĂůŬĞƚYƵĂƐƐĞů͘

/Ŷϭϵϵϰ͕ƚŚĞtϯĐŽŶƐŽƌƚŝƵŵĐƌĞĂƚĞĚƚŚĞĨŝƌƐƚĨŽƌƵŵͲďĂƐĞĚƐŽĨƚǁĂƌĞ͕t/d͘&ŽƌƵŵƐĂƌĞĂƚLJƉŝĐĂů
ƵƐĞƌŐĞŶĞƌĂƚĞĚĐŽŶƚĞŶƚ;h'ͿƐLJƐƚĞŵĂŶĚĂŶĂƚƵƌĂůĞǀŽůƵƚŝŽŶŽĨƵůůĞƚŝŶŽĂƌĚƐĂŶĚŽƚŚĞƌ
ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶďĂƐĞĚƐLJƐƚĞŵƐ͘dŚŝƐŶĞǁĞǀŽůƵƚŝŽŶĐŽŵĞƐǁŝƚŚĂƵƐĞƌͲĨƌŝĞŶĚůLJŝŶƚĞƌĨĂĐĞĂŶĚŽŶůLJ
ŶĞĞĚƐĂƚŚŝŶĐůŝĞŶƚ͕ĂďƌŽǁƐĞƌŽŶĂŶLJĚĞǀŝĐĞ͕ƚŽďĞƵƐĞĚ͘dŽĚĂLJΖƐĨŽƌƵŵƐĂƌĞǀŝƐŝƚĞĚĂŶĚƵƐĞĚ
ďLJŵŝůůŝŽŶƐŽĨƉĞŽƉůĞǁŚŽƌĞĂĚĂŶĚǁƌŝƚĞĂďŽƵƚĂůŵŽƐƚĂŶLJƐƵďũĞĐƚ;ĂŝĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͘ŶLJŽŶĞ
ƚŽĚĂLJĐĂŶĞĂƐŝůLJŚŽƐƚĂĨŽƌƵŵ͘DĂŶLJƌĞĂĚLJͲƚŽͲƵƐĞƉůĂƚĨŽƌŵƐĂƌĞĂǀĂŝůĂďůĞĨŽƌĨƌĞĞŽƌĂƚĂƉƌŝĐĞ
ƚŽƐĞƚƵƉĂĨŽƌƵŵŝŶŵŝŶƵƚĞƐŽƌŚŽƵƌƐ͘ϰϰйŽĨĨŽƌƵŵƐĂƌĞďƵŝůƚƚŽĚĂLJƵƐŝŶŐǀƵůůĞƚŝŶǁŚŝĐŚŚĂƐ
ĂƉĂŝĚĂŶĚĂĨƌĞĞǀĞƌƐŝŽŶ͕ĨŽůůŽǁĞĚďLJKƌĂĐůĞZŝŐŚƚEŽǁƵƐĞĚŽŶϮϲйŽĨƚŚĞĨŽƌƵŵƐŽŶƚŚĞ
ǁĞď;ƵŝůƚtŝƚŚ͕ϮϬϭϱͿ͘

dŚĞĨŝƌƐƚďůŽŐƐǁĞƌĞĐƌĞĂƚĞĚĂƚĂůŵŽƐƚƚŚĞƐĂŵĞƚŝŵĞĂƐĨŽƌƵŵƐ͘ĂƌůŝĞƌďůŽŐƐǁĞƌĞƉĞƌƐŽŶĂů
ũŽƵƌŶĂůƐǁŝƚŚƚŚŽƵŐŚƚƐ͕ŝŵƉƌĞƐƐŝŽŶƐĂŶĚƐƚŽƌŝĞƐĂďŽƵƚƚŚĞĂƵƚŚŽƌ͘dŚĞEĞǁzŽƌŬDĂŐĂnjŝŶĞ
ƌĞƉŽƌƚƐƚŚĂƚƚŚĞĨŝƌƐƚďůŽŐĞǀĞƌĐƌĞĂƚĞĚǁĂƐďƵŝůƚďLJĂƐƚƵĚĞŶƚĂƚ^ǁĂƌƚŚŵŽƌĞŝŶϭϵϵϰ͕:ƵƐƚŝŶ
,Ăůů ;dŚŽŵƉƐŽŶ͕ ϮϬϬϲͿ͘ ůŽŐƐ ĞǀŽůǀĞĚ ďĞĐŽŵŝŶŐ ƐƵƉƉŽƌƚ ƚŽŽůƐ ĨŽƌ ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐ͕ ƚĞĐŚŶŝĐŝĂŶƐ͕
ďƌĂŶĚƐ͕ĞƚĐ͘dŚĞƐĂŵĞĂƌƚŝĐůĞƌĞƉŽƌƚƐƚŚĂƚ͕ŝŶϮϬϬϱ͕ϯϮŵŝůůŝŽŶŵĞƌŝĐĂŶƐƌĞĂĚďůŽŐƐĂŶĚĂϭϬϬ
ŵŝůůŝŽŶ ĚŽůůĂƌƐ ĂƌĞ ƐƉĞŶƚ ŝŶ ĂĚƐ ŽŶ ďůŽŐƐ͘ KŶĞ ŽĨ ƚŚĞ ŵŽƐƚ ŶŽƚŽƌŝŽƵƐ ďůŽŐƐ ƚŽĚĂLJ ŝƐ ƚŚĞ
,ƵĨĨŝŶŐƚŽŶWŽƐƚ͘&ŽƌƚŚĞŵŽŶŝƚŽƌŝŶŐƐŝƚĞůĞdžĂ͕ƚŚĞ,ƵĨĨŝŶŐƚŽŶWŽƐƚŝƐƚŚĞϭϬϳƚŚŵŽƐƚǀŝƐŝƚĞĚ
ƐŝƚĞŽĨƚŚĞƉůĂŶĞƚĂŶĚƚŚĞϯϮŶĚŵŽƐƚǀŝƐŝƚĞĚƐŝƚĞŝŶƚŚĞh^;ůĞdžĂ͕ϮϬϭϱͿ͘/ŶϮϬϭϭ͕ED/ŶĐŝƚĞ
ǁĂƐ ĂďůĞ ƚŽ ƚƌĂĐŬ ŵŽƌĞ ƚŚĂŶ ϭϴϭ ŵŝůůŝŽŶ ďůŽŐƐ͕ Ă ƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚ ŝŶĐƌĞĂƐĞ ĐŽŵƉĂƌĞĚ ƚŽ ƚŚĞ ϯϲ
ŵŝůůŝŽŶďůŽŐƐƌĞƉŽƌƚĞĚŝŶϮϬϬϲ;EŝĞůƐĞŶ͕ϮϬϭϭͿ͘

ϭ͘ϭ͘Ϯ hƐĞƌƚŽhƐĞƌŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ͕ƚŚĞZĞĂůƌĞĂŬƚŚƌŽƵŐŚŝŶK^E

DŽƐƚŽĨƚŚĞƉůĂƚĨŽƌŵƐĚĞƐĐƌŝďĞĚĞĂƌůŝĞƌŝŶƚŚŝƐĐŚĂƉƚĞƌŚĂĚĂƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬŝŶĂƐƚĂƌƐŚĂƉĞ͘
dŚĞĂƵƚŚŽƌŽƌƚĞĐŚŶŝĐŝĂŶǁĂƐĂƚƚŚĞĐĞŶƚĞƌŽĨƚŚĞĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐĂŶĚƚŚĞƌĞǁĞƌĞǀĞƌLJĨĞǁƐŝĚĞ
ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐ͘/ŶĂƌĞĐĞŶƚƐƚƵĚLJ͕DĂƌĐ^ŵŝƚŚ;ϮϬϭϰͿĚĞĨŝŶĞĚƐĞǀĞƌĂůĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐƚƌƵĐƚƵƌĞƐ
ŽŶ dǁŝƚƚĞƌ͘ dŚĞ ƐĂŵĞ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞƐ ĐŽƵůĚ ďĞ ƵƐĞĚ ƚŽ ĂŶĂůLJnjĞ ŽƚŚĞƌ ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶ ŶĞƚǁŽƌŬƐ͘ 
ĚĞĨŝŶŝƚŝŽŶ ŽĨ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬƐ ĐƌĞĂƚĞĚ ďĞĨŽƌĞ ϮϬϬϳ͕ ǁŽƵůĚ ďĞ ƐƵƉƉŽƌƚ ŶĞƚǁŽƌŬƐ Žƌ ďƌŽĂĚĐĂƐƚ
ŶĞƚǁŽƌŬƐ͘/ŶƚŚĞĐĂƐĞŽĨƐƵƉƉŽƌƚŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ƵƐĞƌƐĂƐŬĂĐĞŶƚƌĂůƉĞƌƐŽŶĨŽƌŚĞůƉĂŶĚƚŚŝƐƉĞƌƐŽŶ

ϱϮ

ƌĞƉůŝĞƐƚŽƚŚĞŝƌƌĞƋƵĞƐƚƐ͘/ŶƚŚĞƐĞĐŽŶĚĐĂƐĞ͕ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ĂĐĞŶƚƌĂůƉĞƌƐŽŶ͕ĂŶĞǁƐ
ƐĞƌǀŝĐĞĨŽƌĞdžĂŵƉůĞ͕ĚŝĨĨƵƐĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚŽŽƚŚĞƌƐ͘/ŶďŽƚŚĐĂƐĞƐ͕ůŝƚƚůĞŽƌŶŽŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶĞdžŝƐƚƐ
ďĞƚǁĞĞŶŽƚŚĞƌƵƐĞƌƐ͘

,ŽǁĞǀĞƌ͕ZĞĞĚΖƐůĂǁ;ϮϬϬϭͿƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚƚŚĞǀĂůƵĞŽĨĂŶĞƚǁŽƌŬĚĞƉĞŶĚƐŽŶƐĞĐŽŶĚůĞǀĞů
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ͘dŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ĨŽƌĂŶĞƚǁŽƌŬƚŽŚĂǀĞǀĂůƵĞ͕ŝƚŝƐŶŽƚŽŶůLJŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŽŚĂǀĞŵĂŶLJ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƚŽƚŚĞĐĞŶƚƌĂůŶŽĚĞ͕ďƵƚƚŽŚĂǀĞŵĂŶLJŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐďĞƚǁĞĞŶƵƐĞƌƐ͘dŚŽƐĞƐĞĐŽŶĚ
ůĞǀĞů ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ ĐƌĞĂƚĞ Ă ŐƌĞĂƚĞƌ ǀĂůƵĞ ƚŚĂŶ ƚŚĞ ǀĂůƵĞ ŽĨ ƚŚĞ ƐĞƌǀŝĐĞ ŝƚƐĞůĨ͘ &Žƌ ĞdžĂŵƉůĞ͕
ƐƵƉƉŽƌƚƉůĂƚĨŽƌŵƐŽĨĨĞƌĞĚďLJďƌĂŶĚƐƚŽŚĞůƉĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͕ĨŝŶĚƚŚĞŝƌƉƌŝŵĂƌLJǀĂůƵĞ͕ŶŽƚƚŚƌŽƵŐŚ
ƚŚĞ ƐƵƉƉŽƌƚ ƉƌŽǀŝĚĞĚ ďLJ ƚŚĞ ďƌĂŶĚ͕ ďƵƚ ďLJ ŝŶƚĞƌͲĐŽŶƐƵŵĞƌ ŚĞůƉ ƚŚƌŽƵŐŚ ĐŽŶƐƵŵĞƌ ƚŽ
ĐŽŶƐƵŵĞƌĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐ͘

ͲĂLJŝƐŽŶĞŽĨƚŚŽƐĞƐŝƚĞƐǁĞƌĞǀĂůƵĞŝƐĐƌĞĂƚĞĚďLJƵƐĞƌƐ͘dŚŝƐƐŝƚĞŽĨĨĞƌƐƵƐĞƌͲƚŽͲƵƐĞƌĂƵĐƚŝŽŶ
ƐĂůĞƐ͘ĂĐŚƵƐĞƌďĞĐŽŵĞƐĂƐŽƵƌĐĞŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͗ƐĞůůĞƌ͕ďƵLJĞƌ͕ƌĞǀŝĞǁĞƌ͙dŚĞƌĞĂůǀĂůƵĞŽĨ
ĞͲĂLJ ĐŽŵĞƐ͕ ĂůŵŽƐƚ ƵŶŝƋƵĞůLJ͕ ĨƌŽŵ ƚŚĞ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ƵƐĞƌƐ ŽĨ ƚŚŝƐ ŶĞƚǁŽƌŬ ĂŶĚ ƚŚĞŝƌ
ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ͘

ŶŽƚŚĞƌ ĞdžĂŵƉůĞ͕ ǁŽƌƚŚ ŵĞŶƚŝŽŶŝŶŐ͕ ŝƐ ƚŚĞ DDKZW' ŽƌDĂƐƐŝǀĞ DƵůƚŝƉůĂLJĞƌ KŶůŝŶĞ ZŽůĞͲ
WůĂLJŝŶŐ'ĂŵĞƐ͘dŚŽƐĞŽŶůŝŶĞŐĂŵĞƐĐĂŶƉƵƚƚŽŐĞƚŚĞƌƚŚŽƵƐĂŶĚƐŽĨƵƐĞƌƐŝŶĂǀŝƌƚƵĂůǁŽƌůĚ͘
ĂĐŚƵƐĞƌĐƌĞĂƚĞƐŚŝƐŽǁŶĂǀĂƚĂƌƚŽƉůĂLJǁŝƚŚ͘tŚĞŶŚĞůĞĂǀĞƐƚŚĞǀŝƌƚƵĂůǁŽƌůĚďLJĐŚŽŽƐŝŶŐ
ĂƐĂĨĞ;ǀŝƌƚƵĂůͿƉůĂĐĞƚŽƐůĞĞƉŝŶ͕ŽƚŚĞƌƉůĂLJĞƌƐĐŽŶƚŝŶƵĞƚŽůŝǀĞĂŶĚƉůĂLJ͘,ŝƐƚŽƌŝĐĂůůLJ͕ƚŚĞĨŝƌƐƚ
DDKZW' ǁĂƐ ĐƌĞĂƚĞĚ ŝŶ ϭϵϵϳ ;<ĞůůLJ͕ ϮϬϬϰͿ͘ dŚĞ ŐĂŵĞ͕ ĐĂůůĞĚ hůƚŝŵĂ KŶůŝŶĞ Žƌ hK͕ ǁĂƐ
ĚĞǀĞůŽƉĞĚďLJZŝĐŚĂƌĚ'ĂƌƌŝŽƚ͘/ŶƚŚŝƐŐĂŵĞ͕ƵƐĞƌƐƐƚĂƌƚĞĚďƵŝůĚŝŶŐŐƌŽƵƉƐ͕ĐĂůůĞĚΗŐƵŝůĚƐΗ͕ĂŶĚ
ŽƌŐĂŶŝnjĞĚ ƚŚĞŵƐĞůǀĞƐ ƚŽ ĐŽŶƚƌŽů ĂƌĞĂƐ͕ ĂƚƚĂĐŬ ŝŶ ŐƌŽƵƉƐ͕ ŽƉƚŝŵŝnjĞ ƌĞƐŽƵƌĐĞƐ ĂŶĚ ĚĞǀĞůŽƉ
ƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ͘/ŶhK͕ƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨƵƐĞƌƐŝŶĂŐƵŝůĚĐŽƵůĚƌĞĂĐŚƐĞǀĞƌĂůŚƵŶĚƌĞĚƐŽĨƉůĂLJĞƌƐ͘tĞ
ǁŝůů ŵĞŶƚŝŽŶƚŚĞΗƵƌŽƉĂWůĂLJĞƌ<ŝůůĞƌƐΗ͕ƚŚĞΗ>ĂŶĚƐŶĚ/ŶĐ͘Η ĂŶĚ ƚŚĞ ΗůĂŶŶDĂƌƌĂĐŚ&ĂĚ
΀DΔ&΁Η;ůůĞŶ͕ϮϬϬϰͿ͘

KŶĞŽĨƚŚŽƐĞDDKZW'ŐĂŵĞƐ͕ĚĞǀĞůŽƉĞĚŝŶϮϬϬϯďLJ>ŝŶĚĞŶ>ĂďĂŶĚĐĂůůĞĚΗ^ĞĐŽŶĚ>ŝĨĞΗ͕
ŚĂĚĂŶŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐƐƉĞĐŝĨŝĐŝƚLJ͗ŝƚŽĨĨĞƌĞĚŝƚƐƵƐĞƌƐĂΗƐĞĐŽŶĚΗƌĞĂůŝƐƚŝĐůŝĨĞŝŶĂƌĞĂůŝƐƚŝĐǁŽƌůĚ͘
hƐĞƌƐŽĨΗ^ĞĐŽŶĚ>ŝĨĞΗŚĂǀĞƚŽŐĞƚĂũŽď͕ƌĞŶƚĂƉůĂĐĞ͕ďƵLJĂŶĚƐĞůůƐĞƌǀŝĐĞƐĂŶĚƉƌŽĚƵĐƚƐ͕ŝŶǀŝƚĞ
ĨƌŝĞŶĚƐ͙/ŶϮϬϭϯ͕ƚĞŶLJĞĂƌƐĂĨƚĞƌŝƚƐĐƌĞĂƚŝŽŶ͕ƚŚĞΗ^ĞĐŽŶĚ>ŝĨĞΗǁĞďƐŝƚĞŚĂƐŵŽƌĞƚŚĂŶϯϲ
ŵŝůůŝŽŶ ŵĞŵďĞƌƐ ƌĞŐŝƐƚĞƌĞĚ ;>ŝŶĚĞŶ >Ăď͕ ϮϬϭϯͿ͘ ŽŵƉĂŶŝĞƐ͕ ůŝŬĞ /D͕ ƐĞĞ ŝŶ Η^ĞĐŽŶĚ >ŝĨĞΗ

ϱϯ

ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ŽƉƉŽƌƚƵŶŝƚŝĞƐ ĂŶĚ ŽƉĞŶ ƐŚŽƉƐ Žƌ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĐĞŶƚĞƌƐ ŝŶ ƚŚĞ ǀŝƌƚƵĂů ǁŽƌůĚ
;DĞŶŶĞĐŬĞĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͘

ůůŝƐŽŶĞƚŽLJĚ;ϮϬϬϳͿĚĞĨŝŶĞŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬĂƐǁĞďƐĞƌǀŝĐĞƐĂůůŽǁŝŶŐƉĞŽƉůĞƚŽ͗

ϭ͘ ƌĞĂƚĞĂǀĂƚĂƌƐŽƌƉƌŽĨŝůĞƐůŝŶŬĞĚƚŽƚŚĞƐLJƐƚĞŵ͕
Ϯ͘ ŽŵŵƵŶŝĐĂƚĞǁŝƚŚŽƚŚĞƌƵƐĞƌƐƚŚĞLJĂƌĞůŝŶŬĞĚƚŽ͕
ϯ͘ ^ĞĞƚŚĞŝƌĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĂŶĚŽƚŚĞƌƵƐĞƌƐΖĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐŝŶƚŚĞƐLJƐƚĞŵ͘

dŚŝƐĚĞĨŝŶŝƚŝŽŶŽĨϮϬϬϳĚŝƐƚŝŶŐƵŝƐŚĞƐďůŽŐƐĂŶĚĨŽƌƵŵƐĨƌŽŵK^EůŝŬĞ&ĂĐĞŬĂŶĚdǁŝƚƚĞƌ͘
dŚĞĚŝƐƚŝŶĐƚŝŽŶŵĂŝŶůLJƌĞƐŝĚĞƐŝŶƚŚĞƚŚŝƌĚĐŽŶĚŝƚŝŽŶ͕ƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚƵƐĞƌƐŚĂǀĞĂĐĐĞƐƐƚŽŽƚŚĞƌ
ƵƐĞƌƐΖĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ͘dŚŝƐŶĞǁĞůĞŵĞŶƚĂůůŽǁƐƵƐĞƌƐƚŽŐƌŽǁƚŚĞŝƌƉĞƌƐŽŶĂůŶĞƚǁŽƌŬŝŶĂŶĂƚƵƌĂů
ǁĂLJ͘ dŚĞ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚ ĞůĞŵĞŶƚ ŽĨ ƚŚŽƐĞ K^E͕ ďĂƐĞĚ ŽŶ ůůŝƐŽŶ ĂŶĚ ŽLJĚ͕ ďĞŝŶŐ ƚŚĂƚ ƐƵĐŚ
ƉůĂƚĨŽƌŵƐ ĂůůŽǁ ƵƐĞƌƐ ƚŽ ĞdžƉĂŶĚ ƚŚĞŝƌ ŶĞƚǁŽƌŬ ŝŶ Ă ǁĂLJ ƚŚĂƚ ƚŚĞLJ ĐŽƵůĚ ŶŽƚ ŚĂǀĞ ĚŽŶĞ
ŽƚŚĞƌǁŝƐĞ͘ /Ŷ ĨĂĐƚ͕ ĂŶŽƚŚĞƌ ƐƚƵĚLJ ƐŚŽǁƐ ƚŚĂƚ ƵƐĞƌƐ ƚƌLJ ƚŽ Ĩŝůů ƚŚĞ ƐƚƌƵĐƚƵƌĂů ŚŽůĞƐ ŝŶ ƚŚĞŝƌ
ŶĞƚǁŽƌŬƐƵƐŝŶŐƉůĂƚĨŽƌŵƐƉĞĐŝĨŝĐĨĞĂƚƵƌĞƐůŝŬĞΗƉĞŽƉůĞLJŽƵŵĂLJŬŶŽǁΗĂŶĚΗŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐΗ
ĂŶĚďĞĐŽŵĞĨƌŝĞŶĚƐǁŝƚŚƐƵŐŐĞƐƚĞĚĨƌŝĞŶĚƐĞǀĞŶŝĨƚŚŽƐĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĂƌĞƚŽƚĂůƐƚƌĂŶŐĞƌƐƚŽ
ƚŚĞŵ;ŚĞŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϵͿ͘

dŚŝƐ ŶĞǁ ĂĚĚŝƚŝŽŶ͕ ƚŚĞ ĂĐĐĞƐƐ ƚŽ ŽƚŚĞƌ ƵƐĞƌƐΖ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶ͕ ƐƵƉƉŽƌƚƐ ƚŚĞ ƚŚĞŽƌLJ ƐĂLJŝŶŐ ƚŚĂƚ
&ĂĐĞŬǁĂƐĂďůĞƚŽŽƵƚŵĂƚĐŚDLJ^ƉĂĐĞƚŚĂŶŬƐƚŽƐĞĐŽŶĚůĞǀĞůĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ;DƵŝ͕ϮϬϭϭͿ͘dŚĞ
͞ĨŝŶĚĨƌŝĞŶĚƐ͟ĨƵŶĐƚŝŽŶŽŶ&ĂĐĞŬŚĞůƉĞĚĐƌĞĂƚĞůĂƌŐĞƉĞƌƐŽŶĂůŶĞƚǁŽƌŬƐŽĨΗĨƌŝĞŶĚƐΗĂŶĚ͕
ŝƚ ŝƐ ŶŽƚ ƌĂƌĞ ƚŽ ƐĞĞ ƉĞŽƉůĞ ǁŝƚŚ ϱϬϬ Žƌ ĞǀĞŶ ϱ͕ϬϬϬ ĨƌŝĞŶĚƐ͊ dŚŝƐ ŝƐ ĞƐƉĞĐŝĂůůLJ ŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐ
ďĞĐĂƵƐĞŽĨƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚ͕ďĂƐĞĚŽŶZŽďŝŶƵŶďĂƌ͕ĂƌĞŶŽǁŶĞĚĂŶƚŚƌŽƉŽůŽŐŝƐƚ͕ƚŚĞŵĂdžŝŵƵŵ
ŶƵŵďĞƌŽĨƉĞŽƉůĞĂƉĞƌƐŽŶĐĂŶďĞĐŽŶŶĞĐƚĞĚƚŽĂƚĂŐŝǀĞŶŵŽŵĞŶƚŝƐϭϱϬƚŽϮϬϬ;ƵŶďĂƌ͕
ϭϵϵϯͿ͘

/ƚŝƐƵŶĨŽƌƚƵŶĂƚĞƚŚĂƚ&ĂĐĞŬŚĂƐďĞĞŶůŝŵŝƚŝŶŐĚƌĂŵĂƚŝĐĂůůLJƚŚĞĂĐĐĞƐƐƚŽĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐ
ĂŶĚĞǀĞŶƚŽŽŶĞΖƐŽǁŶĨƌŝĞŶĚƐΖůŝƐƚ͕ǁŚŝĐŚŶŽǁƌĞƋƵŝƌĞƐƐĞǀĞƌĂůĐůŝĐŬƐĂŶĚĐĂŶŶŽƚďĞĞdžƚƌĂĐƚĞĚ
ĂƵƚŽŵĂƚŝĐĂůůLJ͘ dŚŝƐ ŵĂŬĞƐ ƚŚĞ ƚĂƐŬ ŽĨ ŽƉƚŝŵŝnjŝŶŐ ŽŶĞΖƐ ĨƌŝĞŶĚƐ Žƌ ĨĂŶƐ ŶĞƚǁŽƌŬ ĞdžƚƌĞŵĞůLJ
ĚŝĨĨŝĐƵůƚ͘/ĨƚŚĞŵŽƐƚŝŵƉŽƌƚĂŶƚĨĞĂƚƵƌĞŝŶĂŶK^EŝƐƚŽĂůůŽǁƵƐĞƌƐƚŽƐĞĞŽƚŚĞƌƵƐĞƌƐΖŶĞƚǁŽƌŬ͕
ĚŽĞƐƌĞǀŽŬŝŶŐƚŚŝƐŽƉƚŝŽŶƉƵƚƐ&ĂĐĞŬ͛ƐĞdžŝƐƚĞŶĐĞŝŶĚĂŶŐĞƌ͍tĞŚĂǀĞƐĞĞŶƐĞĂƌĐŚĞŶŐŝŶĞƐ͕

ϱϰ

ůŝŬĞ/ŶĨŽƐĞĞŬ͕>LJĐŽƐĂŶĚůƚĂǀŝƐƚĂ͕ĚŽŵŝŶĂƚĞƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚĨŽƌLJĞĂƌƐĂŶĚĨĂůůŽŶĞĂĨƚĞƌƚŚĞŽƚŚĞƌ
ĂĨƚĞƌƚŚĞůĂƵŶĐŚŽĨ'ŽŽŐůĞ͘

ϭ͘ϭ͘ϯ YƵŝĐŬ'ůĂŶĐĞĂƚƚŚĞDŽƐƚ/ŵƉŽƌƚĂŶƚK^E

dŚĞŵŽƐƚŝŵƉŽƌƚĂŶƚK^EŝŶϮϬϭϱƚŽǁŚŝĐŚƚŚĞĂďŽǀĞĚĞĨŝŶŝƚŝŽŶĂƉƉůŝĞƐ͕ŵĂŝŶůLJƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚ
ƚŚĞLJ ůĞƚ ƚŚĞ ƵƐĞƌƐĞĞ ŚŝƐ ŽǁŶ ŶĞƚǁŽƌŬ ĂŶĚ ŽƚŚĞƌ ƉĞŽƉůĞΖƐŶĞƚǁŽƌŬ ŝŶƉĂƌƚ Žƌ ŝŶ ƚŽƚĂů͕ ĂƌĞ͗
&ĂĐĞŬ͕dǁŝƚƚĞƌ͕>ŝŶŬĞĚ/Ŷ͕/ŶƐƚĂŐƌĂŵĞƚ'ŽŽŐůĞн͘

ϭ͘ϭ͘ϰ &ĂĐĞŬ

/ŶϮϬϭϱ͕&ĂĐĞŬŝƐƐƚŝůůƚŚĞŵŽƐƚƵƐĞĚK^EǁŝƚŚŵŽƌĞƚŚĂŶϭ͘ϰďŝůůŝŽŶĂĐƚŝǀĞƵƐĞƌƐŵŽŶƚŚůLJ
ĂŶĚ ϵϯϲ ŵŝůůŝŽŶ ĂĐƚŝǀĞ ƵƐĞƌƐ ĚĂŝůLJ ;ƐŽƵƌĐĞ ^ŽĐŝĂůĂŬĞƌƐ͘ĐŽŵ͕ ϮϬϭϱͿ͘ dŚŝƐ ƉůĂƚĨŽƌŵ ǁĂƐ
ůĂƵŶĐŚĞĚ ŝŶ ϮϬϬϰ͘ /ŶŝƚŝĂůůLJ ĐƌĞĂƚĞĚ ĨŽƌ ,ĂƌǀĂƌĚΖƐ ƐƚƵĚĞŶƚƐ͕ ƚŚĞ ƉůĂƚĨŽƌŵ ƉƌŽŐƌĞƐƐŝǀĞůLJ
ǁĞůĐŽŵĞƐƐƚƵĚĞŶƚƐĨƌŽŵŽƚŚĞƌĐŽůůĞŐĞƐ͘&ĂĐĞŬƵŶĞdžƉĞĐƚĞĚůLJŐƌŽǁƐĂƚĂǀĞƌLJĨĂƐƚƉĂĐĞ͘
ƵƐƚŝŶDŽƐŬŽǀŝƚnjŶĂƌƌĂƚĞƐƚŚĂƚ͕ǁŚŝůĞƚĂƌŐĞƚŝŶŐĂŶĚĞdžƉĞĐƚŝŶŐĂĨĞǁŚƵŶĚƌĞĚƐŽĨƵƐĞƌƐ͕ƚŚĞ
ŶƵŵďĞƌŽĨƌĞŐŝƐƚƌĂƚŝŽŶƐĞdžĐĞĞĚĞĚƚŚŽƵƐĂŶĚƐŝŶĂĨĞǁŚŽƵƌƐ;ĞĞǀŝ͕ϮϬϭϯͿ͘WĞƚĞƌdŚĞŝů͕ĨŽƵŶĚĞƌ
ŽĨWĂLJƉĂů͕ŝƐŽŶĞŽĨƚŚĞĨŝƌƐƚŝŶǀĞƐƚŽƌƐŝŶƚŚĞƉƌŽũĞĐƚ͘,ĞďƵLJƐϭϬ͘ϮйŽĨƚŚĞƐŚĂƌĞƐĨŽƌŚĂůĨĂ
ŵŝůůŝŽŶ ĚŽůůĂƌƐ͘ /Ŷ ϮϬϬϲ͕ &ĂĐĞŬ͕ ǁŚŝĐŚ ǁĂƐ Ăƚ ƚŚĞ ƚŝŵĞ ůŝŵŝƚĞĚ ƚŽ ĐŽůůĞŐĞƐ͕ ŽƉĞŶƐ
ƌĞŐŝƐƚƌĂƚŝŽŶƐƚŽƚŚĞƉƵďůŝĐĂŶĚĂŶLJŽŶĞ͕ĂŶLJǁŚĞƌĞ͕ĐĂŶďĞĐŽŵĞĂ&ĂĐĞŬƵƐĞƌ;DĂƐŚĂďůĞ͕
ϮϬϭϭͿ͘/ŶƐĞǀĞƌĂůĐŽƵŶƚƌŝĞƐ͕&ĂĐĞŬďĞĐŽŵĞƐƚŚĞŵŽƐƚǀŝƐŝƚĞĚƐŝƚĞĂŶĚƐƵƌƉĂƐƐĞƐ'ŽŽŐůĞ͘/Ŷ
ϮϬϬϳ͕ &ĂĐĞŬ ĂůůŽǁƐ ĐŽŵƉĂŶŝĞƐ ĂŶĚ ďƌĂŶĚ ƚŽ ŚĂǀĞ Ă ĚŝƐƚŝŶĐƚ ƉƌĞƐĞŶĐĞ ǁŝƚŚ Η&ĂĐĞŬ
WĂŐĞƐΗ͘ dŚĞ &ĂĐĞŬ ƉůĂƚĨŽƌŵ ŝƐ ďĞŝŶŐ ĐŽŶƚŝŶƵŽƵƐůLJ ƵƉĚĂƚĞĚ ĂŶĚ ǁĞ ƐĞĞ ŵĂũŽƌ ĐŚĂŶŐĞƐ
ƐŽŵĞƚŝŵĞƐ ƐĞǀĞƌĂů ƚŝŵĞƐ Ă LJĞĂƌ͘ &Žƌ &ĂĐĞŬ ƵƐĞƌƐ͕ ǁĞ ŚĂǀĞ ƌĞĐĞŶƚůLJ ƐĞĞŶ ŶĞǁ ĨĞĂƚƵƌĞƐ
ĂůůŽǁŝŶŐŵŽďŝůĞĂĐĐĞƐƐƚŽŵŽƐƚĨƵŶĐƚŝŽŶƐ͕ĚŝĨĨĞƌĞŶƚŵŽďŝůĞĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĨŽƌƚŝŵĞůŝŶĞƐ͕ƉĂŐĞƐ͕
ŐƌŽƵƉƐ ĂŶĚ ŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ ŶĞǁ ƉƌŝǀĂĐLJ ĨĞĂƚƵƌĞƐ͕ Ă ƉŽƐƚ ĞĚŝƚŝŶŐ ŽƉƚŝŽŶ ǁŝƚŚ Ă ŚŝƐƚŽƌLJ ŽĨ
ŵŽĚŝĨŝĐĂƚŝŽŶƐ͕ƚŚĞŽƉƚŝŽŶƚŽĨŽůůŽǁŽƌŶŽƚƐƉĞĐŝĨŝĐĨƌŝĞŶĚƐĂŶĚƉĂŐĞƐ͕ƚŚĞŽƉƚŝŽŶƚŽƉƌŝŽƌŝƚŝnjĞ
ƐŽŵĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĂŶĚƉƵƚŝƚΗŽŶƚŽƉΗŽĨƚŚĞƚŝŵĞůŝŶĞ͕ĞƚĐ͘&ŽƌĐŽŵƉĂŶŝĞƐ͕ŝŶϮϬϭϮ͕&ĂĐĞŬ
ŝŶƚƌŽĚƵĐĞĚ'ůŽďĂůWĂŐĞƐ͕ĂůůŽǁŝŶŐĂĐŽŵƉĂŶLJƚŽƉĞƌƐŽŶĂůŝnjĞƚŚĞƵƐĞƌĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞĚĞƉĞŶĚŝŶŐ
ŽŶ ŚŝƐ ŐĞŽŐƌĂƉŚŝĐĂů ůŽĐĂƚŝŽŶ͘ dŚĞ ĂĚǀĂŶƚĂŐĞ ǁĂƐ ƚŚĂƚ ďƌĂŶĚƐ ĐŽƵůĚ ĐĞŶƚƌĂůŝnjĞ ƚŚĞ
ŵĂŶĂŐĞŵĞŶƚ ĂŶĚ ĂŶĂůLJƚŝĐƐ ŽĨ ƐĞǀĞƌĂů ƉĂŐĞƐ͕ ƐŽŵĞƚŝŵĞƐ ŝŶ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ůĂŶŐƵĂŐĞƐ ĂŶĚ ǁŝƚŚ
ĚŝĨĨĞƌĞŶƚĐŽŶƚĞŶƚ͘/ŶƚŚĞĐĂƐĞŽĨ'ůŽďĂůWĂŐĞƐ͕ƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨĂŶƐŝƐĂĚĚĞĚƵƉŝŶĂůůƚŚĞƉĂŐĞƐ

ϱϱ

ŽĨƚŚĞďƌĂŶĚ͘/ŶϮϬϭϰ͕&ĂĐĞŬůĂƵŶĐŚĞĚƚŚĞΗƵƐŝŶĞƐƐDĂŶĂŐĞƌΗ͕ĂůůŽǁŝŶŐƐĞǀĞƌĂůƵƐĞƌƐƚŽ
ŵĂŶĂŐĞŽŶĞŽƌŵŽƌĞ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐǁŝƚŚƚŚĞƐĂŵĞĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐĂĐĐŽƵŶƚƐ͘dŚŝƐĨĞĂƚƵƌĞŝƐĂ
ďŝŐďƌĞĂŬƚŚƌŽƵŐŚĨŽƌďƵƐŝŶĞƐƐĞƐĂŶĚŵĞĚŝĂĂŐĞŶĐŝĞƐďĞĐĂƵƐĞĂůůƚŚĞĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ
ĂŶĚĂůůƚŚĞƉĞƌŵŝƐƐŝŽŶƐďĞĐŽŵĞŵĂŶĂŐĞĂďůĞĨƌŽŵĂƐŝŶŐůĞůŽĐĂƚŝŽŶ͘

ϭ͘ϭ͘ϱ 'ŽŽŐůĞн

tŝƚŚŽŶůLJϯϬϬŵŝůůŝŽŶƵƐĞƌƐ͕'ŽŽŐůĞнŝƐĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚŽŶĞŽĨƐŵĂůůĞƐƚŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͘
EĞǀĞƌƚŚĞůĞƐƐ͕ 'ŽŽŐůĞн ŝƐ ŽŶůLJ ƚŚĞ ƐŵĂůů ǀŝƐŝďůĞ ƉĂƌƚ ŽĨ ĂŶ ƵŶĚĞƌůLJŝŶŐ 'ŽŽŐůĞ ĞĐŽƐLJƐƚĞŵ͘ 
ƐLJƐƚĞŵůŝŶŬĞĚƚŽĂůůŶĚƌŽŝĚƉŚŽŶĞƵƐĞƌƐ͕ƚŚĞK^EŽĨǀŝĚĞŽƐ͕zŽƵdƵďĞ͕'ŵĂŝů͕'ŽŽŐůĞŐƌŽƵƉƐ͕
ƚŚĞ ďůŽŐŐŝŶŐ ƉůĂƚĨŽƌŵ͕ ůŽŐŐĞƌ͕ ƚŚĞ ǁĞďƐŝƚĞ ŽƉƚŝŵŝnjĂƚŝŽŶ ĂŶĚ ĂŶĂůLJƚŝĐƐ ƐLJƐƚĞŵ͕ 'ŽŽŐůĞ
ŶĂůLJƚŝĐƐĂŶĚ'ŽŽŐůĞtĞďŵĂƐƚĞƌdŽŽůƐ͕ĂƐǁĞůůĂƐŽƚŚĞƌƐĞƌǀŝĐĞƐĚŝƌĞĐƚůLJŽƌŝŶĚŝƌĞĐƚůLJůŝŶŬĞĚ
ƚŽŐĞƚƚŝŶŐŽƌĚŝĨĨƵƐŝŶŐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŽŶK^E͕ůŝŬĞ͕ĨŽƌŝŶƐƚĂŶĐĞ͕ƐĞĂƌĐŚŚŝƐƚŽƌLJŽŶ'ŽŽŐůĞ͕ĂŶĚ
ƵƐĂŐĞƐƚĂƚŝƐƚŝĐƐĨƌŽŵ'ŽŽŐůĞΖƐďƌŽǁƐĞƌ͕ŚƌŽŵĞ͘/ƚŝƐŶŽƚĂŶĂďĞƌƌĂƚŝŽŶƚŽĐŽŶƐŝĚĞƌƚŚĂƚŵŽƐƚ
/ŶƚĞƌŶĞƚ ƵƐĞƌƐ͕ Žƌ ĞǀĞŶ Ăůů͕ ĂƌĞ ŽŶĞ ǁĂLJ Žƌ ĂŶŽƚŚĞƌ͕ ůŝŶŬĞĚ ƚŽ ƚŚĞ 'ŽŽŐůĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ͘
'ŽŽŐůĞн͕ǁŝƚŚƚŚĞĐŽŶƚŝŶƵŽƵƐůLJŝŶĐƌĞĂƐŝŶŐƵƐĂŐĞŽĨƚŚĞŶĚƌŽŝĚŵŽďŝůĞƐLJƐƚĞŵ͕ǁŝůůĚĞĨŝŶŝƚĞůLJ
ŐƌŽǁ͘

KŶĞ ǁŽƌƚŚ ŵĞŶƚŝŽŶŝŶŐ ĨĞĂƚƵƌĞ ŽĨ ƚŚĞ 'ŽŽŐůĞн ƐLJƐƚĞŵ ŝƐ ƚŚĞ ĨĂĐƚ ƚŚĂƚ LJŽƵ ĐĂŶ ƉƵƚ LJŽƵƌ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ŝŶ ΗĐŝƌĐůĞƐΗ ĂŶĚ ƚĂƌŐĞƚ ƚŚĞŵ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚůLJ͘  ĨĞĂƚƵƌĞ ƚŚĂƚ ŽĨĨĞƌƐ ŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐ
ĐĂƉĂďŝůŝƚŝĞƐ ƚŚĂƚ ĂƌĞ ďĞŝŶŐ ĐŽƉŝĞĚ ďLJ ƉůĂƚĨŽƌŵƐ ůŝŬĞ &ĂĐĞŬ ĂŶĚ ƵŶĂǀĂŝůĂďůĞ ŽŶ ŽƚŚĞƌ
ƉůĂƚĨŽƌŵƐ ůŝŬĞ dǁŝƚƚĞƌ͘ tŝƚŚ ƚŚŝƐ ĨĞĂƚƵƌĞ͕ LJŽƵ ĐĂŶ͕ ĨŽƌ ĞdžĂŵƉůĞ͕ ŚĂǀĞ ƚǁŽ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƚŚƌĞĂĚƐ͕ŽŶĞĂďŽƵƚĐŽŽŬŝŶŐ͕ŽŶĞĂďŽƵƚƚĞĐŚŶŝĐĂůƉƌŽďůĞŵƐĂŶĚĂƚŚŝƌĚĂďŽƵƚ
ƉĞƌƐŽŶĂůƚŚŽƵŐŚƚƐĂŶĚĚŝƐƚƌŝďƵƚĞĞĂĐŚƚŚƌĞĂĚƚŽĂĚŝĨĨĞƌĞŶƚĐŝƌĐůĞ͘

ϭ͘ϭ͘ϲ dǁŝƚƚĞƌ

dǁŝƚƚĞƌŝƐĚĞĨŝŶĞĚĂƐƚŚĞŵŝĐƌŽďůŽŐŐŝŶŐƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐŝƚĞ͘ĚĞĨŝŶŝƚŝŽŶƚŚĂƚĐĂŶďĞůŽŽŬĞĚƵƉ
ŽŶ ƚŚĞ /ŶƚĞƌŶĞƚ ĂŶĚ ƚŚĂƚ ƐŚŽǁƐ ƚŚĞ ƐƉĞĐŝĨŝĐŝƚLJ ŽĨ ƚŚŝƐ K^E͘ /Ĩ &ĂĐĞŬ ŝƐ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ŽĨ
ĨƌŝĞŶĚƐ͕dǁŝƚƚĞƌŝƐƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŽĨƉĞĞƌƐŽƌƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘DĂŶLJũŽƵƌŶĂůŝƐƚƐƵƐĞ
ŝƚƚŽĚŝĨĨƵƐĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶǁŚŝůĞŽŶƚŚĞĨŝĞůĚ͘DĂŶLJďůŽŐŐĞƌƐŚĂǀĞĂƵƚŽŵĂƚŝĐĂůůLJůŝŶŬĞĚŝƚƚŽƚŚĞŝƌ
ďůŽŐƐ͘dǁŝƚƚĞƌƵƐĞƌƐĚŽŶŽƚΗĨŽůůŽǁΗĞĂĐŚŽƚŚĞƌďĞĐĂƵƐĞƚŚĞLJŬŶŽǁĞĂĐŚŽƚŚĞƌďƵƚďĞĐĂƵƐĞ

ϱϲ

ƚŚĞLJƐŚĂƌĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚŚĂƚĐŽƵůĚďĞŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐƚŽďŽƚŚ͘dǁŝƚƚĞƌŝƐŶŽƚĂƐƉŽƉƵůĂƌĂƐ&ĂĐĞŬ
ĂŶĚŚĂƐŽŶůLJĂƌŽƵŶĚϯϭϲŵŝůůŝŽŶĂĐƚŝǀĞƵƐĞƌƐǁŚŽƉƵďůŝƐŚĂƌŽƵŶĚϱϬϬŵŝůůŝŽŶƚǁĞĞƚƐĞǀĞƌLJ
ĚĂLJ;^ŽĐŝĂůĂŬĞƌƐ͘ĐŽŵ͕ϮϬϭϱͿ͘

ŶŽƚŚĞƌŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐĨĞĂƚƵƌĞŽĨdǁŝƚƚĞƌŝƐƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚŝƚŝƐĂĚŝƌĞĐƚĞĚŐƌĂƉŚ͕ŝ͘Ğ͘ƚŚĂƚ͕ƵŶůŝŬĞ
&ĂĐĞŬǁŚĞƌĞŝĨŝƐĨƌŝĞŶĚŽĨ͕ƚŚĞŶŝƐĂƵƚŽŵĂƚŝĐĂůůLJĂĨƌŝĞŶĚŽĨ͕ŽŶdǁŝƚƚĞƌ͕ĂƵƐĞƌĐĂŶ
ĨŽůůŽǁĂŶŽƚŚĞƌǁŝƚŚŽƵƚƚŚŝƐďĞŝŶŐƌĞĐŝƉƌŽĐĂƚĞĚ͘

ϭ͘ϭ͘ϳ /ŶƐƚĂŐƌĂŵ

/ŶƐƚĂŐƌĂŵ ŝƐ ƚŚĞ K^E ŽĨ LJŽƵŶŐĞƌ ƉĞŽƉůĞ͘ /ƚ ĐĂŶ ŽŶůLJ ďĞ ƵƉĚĂƚĞĚ ƵƐŝŶŐ ƐŵĂƌƚƉŚŽŶĞƐ ĂŶĚ
ƚĂďůĞƚƐ͘dŽĚĂLJ͕ϯϬϬŵŝůůŝŽŶƵƐĞƌƐĂƌĞƌĞŐŝƐƚĞƌĞĚŽŶ/ŶƐƚĂŐƌĂŵǁŝƚŚϱϬйŽĨƚŚŝƐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶ
ƚŚĞϭϴͲϮϵLJĞĂƌƐĂŐĞƌĂŶŐĞ͘/ŶƐƚĂŐƌĂŵŝƐƚŚĞǁĞďƐŝƚĞŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚŚƌŽƵŐŚƉŚŽƚŽƐ͘ƵƐĞƌ
ĐĂŶ ƉŽƐƚ Ă ƉŚŽƚŽ ĚŝƌĞĐƚůLJ ĨƌŽŵ ŚŝƐ ĐĞůů ƉŚŽŶĞ ĂŶĚ ĂƚƚĂĐŚ Ă ĐŽŵŵĞŶƚ Žƌ Ă ůĞŐĞŶĚ ƚŽ ŝƚ͘
ŽŵƉĂŶŝĞƐƉƵďůŝƐŚƉƌŽĚƵĐƚƉŚŽƚŽƐ͕ĞǀĞŶƚƉŚŽƚŽŽƌĐůŝĞŶƚƉŚŽƚŽƐ͕ĂŵŽŶŐƐƚŽƚŚĞƌƚŚŝŶŐƐŽŶ
ƚŚĞŝƌ /ŶƐƚĂŐƌĂŵ ǁĂůů͘ Ƶƚ͕ /ŶƐƚĂŐƌĂŵ ĐĂŶ ďĞ ĂŶ ŝŵƉƌĞƐƐŝǀĞ ƚŽŽů ĨŽƌ ƉĞƌƐŽŶĂů ďƌĂŶĚŝŶŐ ĂŶĚ
LJŽƵŶŐƉĞŽƉůĞƚƌLJŝŶŐƚŽΗŵĂŬĞŝƚΗ͕ůŝŬĞ͕ĨŽƌŝŶƐƚĂŶĐĞ͕ŚƌŝƐKnjĞƌ͕ĂLJŽƵŶŐƉŚŽƚŽŐƌĂƉŚĞƌǁŚŽ
ǁŽŶŚŝƐƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶŽŶƚŚŝƐƉůĂƚĨŽƌŵ;WƌŝĐĞ͕ϮϬϭϰͿ͘

ϭ͘ϭ͘ϴ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ

>ŝŶŬĞĚ/Ŷ ŝƐ ĨĂƌ ďĞŚŝŶĚ ǁŝƚŚ ŽŶůLJ ϵϳ ŵŝůůŝŽŶ ƵƐĞƌƐ͘ /ƚ ŝƐ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ŽĨ ƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶĂůƐ͘ dŚĞ
ƉůĂƚĨŽƌŵ ŝƐ ŽƉƚŝŵŝnjĞĚ ƚŽ ĚŝƐƉůĂLJ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĨŽƌ ĞŵƉůŽLJĞƌƐ ĂŶĚ ƉĞŽƉůĞ ůŽŽŬŝŶŐ ĨŽƌ ũŽďƐ͘
>ŝŶŬĞĚ/Ŷ ŝƐ ǁŚĞƌĞ ƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶĂůƐ ĐĂŶ ĨŝŶĚ ũŽďƐ ĨƌŽŵ Ă ůŝƐƚ ŽĨ ĂǀĂŝůĂďůĞ ƉŽƐŝƚŝŽŶƐ͘ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ͛Ɛ
ƐĞĂƌĐŚ ĞŶŐŝŶĞ ĂĚĂƉƚƐ ƚŽ ƚŚĞŝƌ ĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞ ĂŶĚ ŶĞĞĚƐ ƚŽ ƌĞƚƵƌŶ ƌĞůĞǀĂŶƚ ƌĞƐƵůƚƐ͘ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ
ƉƌŽǀŝĚĞƐƐƚƵĚĞŶƚƐǁŝƚŚĂĨƵŶĐƚŝŽŶƚŽůŽŽŬƵƉƚŚĞďĞƐƚƵŶŝǀĞƌƐŝƚLJĂĐĐŽƌĚŝŶŐƚŽƚŚĞŝƌĐĂƌĞĞƌƉůĂŶ
ĂŶĚƚŚĞĐŽŵƉĂŶLJƚŚĞLJƉůĂŶƚŽǁŽƌŬĨŽƌŝŶƚŚĞĨƵƚƵƌĞ͘dŚĞŵĂũŽƌǁĞĂŬŶĞƐƐŽĨ>ŝŶŬĞĚ/ŶŝƐƚŚĂƚ
ŝƚĚŽĞƐŶŽƚĞŶĐŽƵƌĂŐĞƐĞĐŽŶĚůĞǀĞůŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐĂƐƉĞƌZĞĞĚΖƐůĂǁ;ZĞĞĚ͕ϮϬϬϭͿ͘dŚŝƐŝƐǁŚLJŝƚ
ŝƐ ƌĞŝŶǀĞŶƚŝŶŐ ŝƚƐĞůĨ ǁŝƚŚ ŶĞǁ ŐƌŽƵƉ ĨƵŶĐƚŝŽŶƐ ĂŶĚ ĨĞĂƚƵƌĞƐ ĂůůŽǁŝŶŐ ƉĞŽƉůĞ ƚŽ ƐĞĞ ǁŚŽ
ĂĐĐĞƐƐĞĚƚŚĞŝƌƉĂŐĞĂŶĚƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐŽĨƚŚĞŝƌďƵƐŝŶĞƐƐĐŽŶƚĂĐƚƐ͘

ϱϳ

ϭ͘ϭ͘ϵ KƚŚĞƌK^EWůĂƚĨŽƌŵƐ

^ƚĂƚŝƐƚŝĐĂůůLJ͕ĂŶŵĞƌŝĐĂŶƐƉĞŶĚƐϯϳŵŝŶƵƚĞƐƉĞƌĚĂLJŽŶK^E;DĂƌŬĞƚŝŶŐdĞĐŚůŽŐ͕ϮϬϭϱͿ͘
ƐƚƵĚLJǁĞĂƌĞĐƵƌƌĞŶƚůLJǁŽƌŬŝŶŐŽŶŝŶ>ĞďĂŶŽŶƐŚŽǁƐƚŚĂƚƉĞŽƉůĞƐƉĞŶĚϮƚŽϰŚŽƵƌƐƉĞƌĚĂLJ
ŽŶƚŚĞŝƌŵŽďŝůĞƉŚŽŶĞƐ͕ĨƌŽŵǁŚŝĐŚĂƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚƚŝŵĞƐƉĞŶƚŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͘

K^E ƉůĂƚĨŽƌŵƐ ǁĞ ĚĞƐĐƌŝďĞĚ ŝŶ ƚŚŝƐ ĐŚĂƉƚĞƌ ĂƌĞ ŽŶůLJ ƐŽŵĞ ŽĨ ƚŚĞ ŵĂŶLJ K^E ƉůĂƚĨŽƌŵƐ
ĂǀĂŝůĂďůĞŽŶƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚ͘^ŽŵĞůĞƐƐƉŽƉƵůĂƌ͕ďƵƚŶŽŶĞƚŚĞůĞƐƐŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐK^E͕ĂƌĞĨŽĐƵƐĞĚ
ƚŽǁĂƌĚƐ ƐƉĞĐŝĨŝĐ ƚLJƉĞƐ ŽĨ ƵƐĞƌƐ ĂŶĚ ŶĞĞĚƐ͘ &Žƌ ĞdžĂŵƉůĞ͕ ZĞƐĞĂƌĐŚ 'ĂƚĞ͕ ŝƐ ĂŶ K^E ĨŽƌ
ƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐĂŶĚĂĐĂĚĞŵŝĐƐ͘ŝŐŐŝŶŐĚĞĞƉĞƌĂŶĚƐƚƵĚLJŝŶŐƚŚŽƐĞŶĞƚǁŽƌŬƐǁŽƵůĚďĞǀĂůƵĂďůĞ͘
zĞƚ͕ ƚŚŝƐ ǁŽƵůĚ ďĞ ŽƵƚ ŽĨ ƚŚĞ ƐĐŽƉĞ ŽĨ ƚŚŝƐ ĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶ ǁŚŝĐŚ ƉƵƌƉŽƐĞ ŝƐ ƚŽ ŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶK^E͕ƐƉĞĐŝĨŝĐĂůůLJ&ĂĐĞŬ͘

ϱϴ

 

)LJXUH1XPEHURIDFWLYHXVHUVLQPLOOLRQVIRUWKHPRVWSRSXODU2616WDWLVWD

ϭ͘Ϯ &ƌŽŵDĂƚŚĞŵĂƚŝĐƐƚŽ^ƚƌĂƚĞŐLJ͗ZĞƐĞĂƌĐŚŽŶK^E

dŚĞĐŽŶĐĞƉƚŽĨŶĞƚǁŽƌŬƐĨŝŶĚƐŝƚƐŽƌŝŐŝŶŝŶŵĂƚŚĞŵĂƚŝĐƐǁŝƚŚƚŚĞŐƌĂƉŚƚŚĞŽƌLJ͘ƚŚĞŽƌLJƚŚĂƚ
ƐƚĂƌƚĞĚ ǁŝƚŚ ƵůĞƌ ;ϭϳϯϲͿ ǁŚŽ ǁĂƐ ƚƌLJŝŶŐ ƚŽ ĨŝŶĚ Ă ƐŽůƵƚŝŽŶ ƚŽ Ă ƐŝŵƉůĞ ƉƌŽďůĞŵ͗ ĐŽƵůĚ
ƐŽŵĞŽŶĞǀŝƐŝƚƚŚĞĐŝƚLJŽĨ<ƂŶŝŐƐďĞƌŐǁŝƚŚŽƵƚĐƌŽƐƐŝŶŐƚŚĞƐĂŵĞďƌŝĚŐĞƚǁŝĐĞ͍

ϱϵ

dŚŝƐƚŚĞŽƌLJƵƐĞĚ͕ĂŵŽŶŐƐƚŽƚŚĞƌƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐ͕ĂŵĞƚŚŽĚƚŽĚŝƐƉůĂLJŐƌĂƉŚŝĐĂůůLJƚŚĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ
ďĞƚǁĞĞŶƚŚĞĚŝĨĨĞƌĞŶƚĂƌĞĂƐ͘'ƌĂƉŚƚŚĞŽƌLJĐŽƵůĚĞĂƐŝůLJďĞƌĞƉƌŽĚƵĐĞĚĂŶĚĂƉƉůŝĞĚƚŽŽƚŚĞƌ
ƌĞƐĞĂƌĐŚĨŝĞůĚƐ͘,ŽǁĞǀĞƌ͕ŝƚƚŽŽŬƐĞǀĞƌĂůĐĞŶƚƵƌŝĞƐďĞĨŽƌĞĂƉƌĞĐŝƐĞĚĞƐĐƌŝƉƚŝŽŶĂŶĚĂĐŽŵŵŽŶ
ƚĞƌŵŝŶŽůŽŐLJǁĂƐĨŽƵŶĚŝŶĂŬǁƌŝƚƚĞŶďLJ&ƌĂŶŬ,ĂƌĂƌLJ͕Η'ƌĂƉŚdŚĞŽƌLJΗ;ϭϵϲϵͿ͘/ƚŝƐĂƚƚŚĂƚ
ƚŝŵĞ ƚŚĂƚ ĐŚĞŵŝƐƚƐ͕ ƐŽĐŝŽůŽŐŝƐƚƐ͕ ŶĞƵƌŽůŽŐŝƐƚƐ͕ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝĐŝĂŶƐ͕ ĞůĞĐƚƌŝĐŝĂŶƐ͕ ĂŶĚ ŽƚŚĞƌ
ƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐĨƌŽŵŽƚŚĞƌĚŝƐĐŝƉůŝŶĞƐ͕ƐƚĂƌƚĞĚƚĂůŬŝŶŐƚŚĞƐĂŵĞůĂŶŐƵĂŐĞĂŶĚĐƌĞĂƚŝŶŐƚŚĞŽƌŝĞƐ
ĂŶĚĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐƚŚĂƚǁŽƵůĚĐŽŶƚƌŝďƵƚĞƚŽĂĐŽŵŵŽŶŬŶŽǁůĞĚŐĞ͘dŚĞƌĞƐƵůƚƐĨŽƵŶĚŝŶŽŶĞ
ĚŝƐĐŝƉůŝŶĞ ĐŽƵůĚ ďĞ ƚĞƐƚĞĚ ĂŶĚ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĞĚ ŝŶ ĂŶŽƚŚĞƌ ĚŝƐĐŝƉůŝŶĞ͘ ZĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐ ĨŽƵŶĚ ƚŚĂƚ
ƐŽŵĞƌĞƐƵůƚƐĐŽƵůĚďĞďŽƚŚĂƉƉůŝĞĚƚŽĐŚĞŵŝĐĂůƌĞĂĐƚŝŽŶƐĂŶĚŚƵŵĂŶƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐ͘/ŶŽŶĞ
ĐĂƐĞ͕ƚŚĞǁĞŝŐŚƚŽĨĂĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶǁĂƐĚĞƚĞƌŵŝŶĞĚďLJĂĐŚĞŵŝĐĂůƌĞĂĐƚŝŽŶ;ƚĞŵƉĞƌĂƚƵƌĞͿǁŚŝůĞ
ŝŶƚŚĞŽƚŚĞƌŝƚĚĞƉĞŶĚĞĚŽŶŚƵŵĂŶŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ;ŶƵŵďĞƌŽĨĚĂƚĞƐͿ͘

/Ŷ^ŽĐŝŽůŽŐLJ͕ƚŚĞƉĂƉĞƌǁƌŝƚƚĞŶďLJ'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ;ϭϵϴϯͿ͕ΗdŚĞƐƚƌĞŶŐƚŚŽĨǁĞĂŬƚŝĞƐΗ͕ƚŚĂƚƵƐĞĚ
ŐƌĂƉŚƚŚĞŽƌLJĂƐĂďĂĐŬŐƌŽƵŶĚ͕ ŝƐŽŶĞŽĨ ƚŚĞŵŽƐƚ ĐŝƚĞĚĂƌƚŝĐůĞƐ ŝŶƐŽĐŝŽůŽŐLJ͘/ŶƚŚŝƐƉĂƉĞƌ͕
'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌĞdžƉůĂŝŶƐŚŽǁǁĞĂŬƚŝĞƐ͕ŝ͘Ğ͘ĂĐƋƵĂŝŶƚĂŶĐĞƐŽƌΗĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐΗ͕ĂŶĚŶŽƚƐƚƌŽŶŐ
ƚŝĞƐ͕ ŝ͘Ğ͘ ĐůŽƐĞ ĨƌŝĞŶĚƐ͕ ĐŽƵůĚ ŚĞůƉ ŝŶ ĨŝŶĚŝŶŐ ŶĞǁ ũŽďƐ ĂŶĚ ĂĐĐĞƐƐŝŶŐ ŝŶŶŽǀĂƚŝǀĞ ŝĚĞĂƐ͘ /Ŷ
ƐŽĐŝŽůŽŐLJ͕ ŐƌĂƉŚ ƚŚĞŽƌLJ ĞǀŽůǀĞĚ ǁŝƚŚ ĐŽŶĐĞƉƚƐ ůŝŬĞ ƐƚƌƵĐƚƵƌĂů ŚŽůĞƐ ;Ƶƌƚ͕ ϮϬϬϰͿ ĂŶĚ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐǁŝƚŚŶĞŐĂƚŝǀĞǁĞŝŐŚƚ;>ĞƐŬŽǀĞĐĞƚĂů͕͘ϮϬϭϬͿ͘tŝƚŚƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐ͕ƚǁŽŐƌŽƵƉƐ
ŽĨƉĞŽƉůĞĂƌĞĐŽŵƉůĞƚĞůLJŝƐŽůĂƚĞĚĨƌŽŵŽŶĞ ĂŶŽƚŚĞƌ͘ƉĞƌƐŽŶǁŚŽĨŝůůƐƚŚŝƐǀŽŝĚĂŶĚ ůŝŶŬƐ
ďŽƚŚ ŐƌŽƵƉƐƚŽŐĞƚŚĞƌǁŝůů ďƵŝůĚĂΗďƌŝĚŐĞΗďĞƚǁĞĞŶƚŚĞƚǁŽŐƌŽƵƉƐ͘ŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐďĞƚǁĞĞŶ
ƚǁŽƉĞŽƉůĞĂƌĞŶŽƚĂůǁĂLJƐďŝŶĂƌLJ;zĞƐ͕EŽͿ͘dŚĞLJĐĂŶŚĂǀĞǁĞŝŐŚƚƐƚŚĂƚĐĂŶďĞĚĞĨŝŶĞĚďLJƚŚĞ
ŶƵŵďĞƌŽĨŵĞĞƚŝŶŐƐ͕ƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨLJĞĂƌƐƐƉĞŶƚƚŽŐĞƚŚĞƌ͕ŵŽŶĞLJŐŝǀĞŶŽƌƚĂŬĞŶ͕ŝŶƐƵůƚƐ͕ĂŶĚ͕
ƚŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ĐĂŶŚĂǀĞĂŶĞŐĂƚŝǀĞŽƌƉŽƐŝƚŝǀĞǀĂůƵĞ͘

KƚŚĞƌƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂůƋƵĞƐƚŝŽŶƐŝŶƐŽĐŝŽůŽŐLJĨŽĐƵƐŽŶƚŚĞƉŽƐŝƚŝŽŶŽĨƚŚĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ
;>ĂŶĚŚĞƌƌĞƚĂů͕͘ϮϬϭϬͿ͘ƉĞƌƐŽŶǁŚŽŚĂƐƚŚĞůĂƌŐĞƐƚŶƵŵďĞƌŽĨĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ;ĚĞŐƌĞĞͿŝƐŶŽƚ
ĂůǁĂLJƐŵŽƌĞŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŚĂŶĂƉĞƌƐŽŶǁŚŽΖƐƉŽƐŝƚŝŽŶŝƐĂƚƚŚĞĐĞŶƚĞƌŽĨƚŚĞŐƌĂƉŚ;ĐĞŶƚƌĂůŝƚLJͿ
ŽƌĂƉĞƌƐŽŶǁŚŽŝƐĐŽŶŶĞĐƚĞĚƚŽƉĞŽƉůĞǁŚŽĂƌĞǀĞƌLJǁĞůůĐŽŶŶĞĐƚĞĚ;<ĂƚnjĐĞŶƚƌĂůŝƚLJͿ͘/ŶĨĂĐƚ͕
ƐĞǀĞƌĂů ĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ ĨŽƌŵƵůĂƐ ĞdžŝƐƚ ƚŽ ĞǀĂůƵĂƚĞ ƚŚĞ ƌŽůĞ ŽĨ ƚŚĞ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂů ĂƐ Ă ŚƵď ;ŵĂŶLJ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐͿ͕ĂďƌŝĚŐĞ;ĐƌĞĂƚŝŶŐĂůŝŶŬďĞƚǁĞĞŶƚǁŽŐƌŽƵƉƐͿŽƌĂĨƌŝŶŐĞ;ƐŽŵĞŽŶĞůŽĐĂƚĞĚĂƚ
ƚŚĞŐƌĂƉŚĞdžƚƌĞŵŝƚLJͿ͕ĂŶĚŚŝƐŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞ;ĚĞŐƌĞĞ͕<ĂƚnjĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ͕ĐůŽƐĞŶĞƐƐĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ͕ĞƚĐ͘Ϳ

ϲϬ

LJƚĂŶ ĂŬƐŚLJ ;ϮϬϭϮͿ͕ ĂŶ ĞŵƉŝƌŝƐƚ Ăƚ &ĂĐĞŬ ĞdžƉůĂŝŶƐ ƚŚĂƚ ŐƌĂƉŚ ƚŚĞŽƌLJ ĂŶĚ͕ ĞƐƉĞĐŝĂůůLJ͕
'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌƌĞƐĞĂƌĐŚĞƐ͕ĂƌĞĂƚƚŚĞĐŽƌĞŽĨƚŚĞ&ĂĐĞŬŵŽĚĞů͘

tŽƌĚ ŽĨ DŽƵƚŚ ;tŽDͿ ŝƐ ĂůƐŽ ŽŶĞ ŽĨ ƚŚĞ ƐĐŝĞŶƚŝĨŝĐ ĨŝĞůĚƐ ŝŶ ƐŽĐŝŽůŽŐLJ ƌĞůĂƚĞĚ ƚŽ ƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬƐ͘/ƚŝƐďLJƌĞĂůŝnjŝŶŐƚŚĂƚǀŽƚĞƌƐŵĂĚĞƚŚĞŝƌĐŚŽŝĐĞ͕ŶŽƚďLJůŝƐƚĞŶŝŶŐƚŽĐĂŶĚŝĚĂƚĞƐ͕ďƵƚ
ďLJůŝƐƚĞŶŝŶŐƚŽƉĞŽƉůĞŽĨƚŚĞŝƌĞŶƚŽƵƌĂŐĞƚŚĂƚ>ĂnjĂƌƐĨĞůĚ;ϭϵϲϴͿƐƚĂƌƚĞĚŚŝƐŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚŝŽŶƐŽŶ
tŽD͘KŶK^E͕ƚŚĞƚĞƌŵΗǀŝƌĂůΗŚĂƐďĞĞŶďŽƌƌŽǁĞĚĨƌŽŵŵĞĚŝĐŝŶĞƚŽĚĞƐĐƌŝďĞĂŶŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ
ƚŚĂƚƐƉƌĞĂĚƐƌĂƉŝĚůLJĨƌŽŵŽŶĞƉĞƌƐŽŶƚŽĂŶŽƚŚĞƌƚŚƌŽƵŐŚtŽD͘

/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͕ŵĂŝŶůLJŽŶdǁŝƚƚĞƌ͕ŝƐĂůƐŽĂŐƌŽǁŝŶŐĨŝĞůĚŽĨƌĞƐĞĂƌĐŚ͘ŚŽůŝƐƚŝĐĂƌƚŝĐůĞ
ĂďŽƵƚƚŚĞƚLJƉĞƐŽĨĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶŽŶdǁŝƚƚĞƌǁĂƐǁƌŝƚƚĞŶďLJDĂƌĐ^ŵŝƚŚΘĂů͘;ϮϬϭϰͿ͘/ŶƚŚŝƐƐƚƵĚLJ͕
ƚŚĞĂƵƚŚŽƌƐĚĞƚĞĐƚƐŝdžƚLJƉĞƐŽĨĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐŽŶdǁŝƚƚĞƌ͗

ϭ͘ WŽůĂƌŝnjĞĚ ƌŽǁĚƐ͗ dŚĞƐĞ ĂƌĞ ŐƌŽƵƉƐ ǁŝƚŚ ŽƉƉŽƐŝƚĞ ŝĚĞĂƐ͘ ǀĞŶ ŽŶ ĐƌŝƚŝĐĂů ŝƐƐƵĞƐ
ĂĨĨĞĐƚŝŶŐ ƚŚŽƐĞ ŐƌŽƵƉƐ͕ ĞĂĐŚ ŐƌŽƵƉ ŝŐŶŽƌĞƐ ƚŚĞ ŽƚŚĞƌ͘ dŚŝƐ ŝƐ ƚŚĞ ĐĂƐĞ ŽĨ ĚŝǀĞƌŐĞŶƚ
ƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐ͘
Ϯ͘ dŝŐŚƚƌŽǁĚƐ͗WĞŽƉůĞĂƌĞƚŝŐŚƚůLJĐŽŶŶĞĐƚĞĚ͕ĚŝƐĐƵƐƐĞdžƚĞŶƐŝǀĞůLJ͕ƚĂŬĞƚŚĞƐĂŵĞŝĚĞĂƐ
ĂŶĚƐŚĂƌĞƚŚĞŵ͘dŚŝƐŝƐƚŚĞĐĂƐĞŽĨƉĞŽƉůĞŝŶŐƌŽƵƉŵĞĞƚŝŶŐĂŶĚĐŽŶĨĞƌĞŶĐĞƐƐŚĂƌŝŶŐ
ƚŚĞŝƌĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞĂŶĚƚŚŽƵŐŚƚƐ͘
ϯ͘ ƌĂŶĚůƵƐƚĞƌƐ͗dŚŝƐŝƐƚŚĞĐĂƐĞŽĨƉŽƉƵůĂƌƉƌŽĚƵĐƚƐ͕ďƌĂŶĚƐĂŶĚƉĞŽƉůĞ͕ůŝŬĞĂĐƚŽƌƐ͘
DĂŶLJƉĞŽƉůĞĂƌĞƚĂůŬŝŶŐĂďŽƵƚƚŚĞƐƵďũĞĐƚďƵƚĚŽŶŽƚŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJŬŶŽǁĞĂĐŚŽƚŚĞƌ͘
dŚĞLJĂƌĞƚĂůŬŝŶŐĂďŽƵƚƚŚĞƐƵďũĞĐƚǁŝƚŚŽƵƚƌĞĂůůLJƚĂůŬŝŶŐƚŽĞĂĐŚŽƚŚĞƌ͘
ϰ͘ ŽŵŵƵŶŝƚLJůƵƐƚĞƌƐ͗dŚŝƐŝƐƚŚĞĐĂƐĞŽĨƉŽƉƵůĂƌƐƵďũĞĐƚƐǁŚĞƌĞĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐďƵŝůĚƵƉ
ĂƌŽƵŶĚƐŽŵĞŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐ͘ĂĐŚĐŽŵŵƵŶŝƚLJĐĂŶĚŝƐĐƵƐƐƚŚĞƐƵďũĞĐƚĨƌŽŵĂĚŝĨĨĞƌĞŶƚ
ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͘'ƌŽƵƉƐĂƌĞƵƐƵĂůůLJŵĞĚŝƵŵƐŝnjĞĚǁŝƚŚĂůĂƌŐĞŶƵŵďĞƌŽĨƐŝŶŐůĞƚŽŶƐ͘
ϱ͘ ƌŽĂĚĐĂƐƚ EĞƚǁŽƌŬƐ͗ dŚŝƐ ŝƐ ƚŚĞ ĐĂƐĞ ŽĨ ŶĞƚǁŽƌŬƐ ĐƌĞĂƚĞĚ ĂƌŽƵŶĚ Ă ƐŽƵƌĐĞ ŽĨ
ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ ůŝŬĞ Ă ŶĞǁƐƉĂƉĞƌ͘ ƚ ƚŚĞ ĐĞŶƚĞƌ ŽĨ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ͕ Ă ƵƐĞƌ ĚŝĨĨƵƐĞƐ
ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚŚĂƚŝƐƐŚĂƌĞĚ͕ĐŽŵŵĞŶƚĞĚŽƌĨĂǀŽƌŝƚĞĚďLJŽƚŚĞƌƐ͘'ƌĂƉŚŝĐĂůůLJ͕ƚŚŝƐŝƐĂ
ƐƚĂƌƐŚĂƉĞĚŶĞƚǁŽƌŬǁŝƚŚĂŚƵďĂƚƚŚĞĐĞŶƚĞƌ͘
ϲ͘ EĞƚǁŽƌŬ ^ƵƉƉŽƌƚ͗ dŚŝƐ ŝƐ ƚŚĞ ĐĂƐĞ ŽĨ ĐŽŵƉĂŶŝĞƐ ƉƌŽǀŝĚŝŶŐ ƚĞĐŚŶŝĐĂů ƐƵƉƉŽƌƚ Žƌ
ŚĂŶĚůŝŶŐĐƵƐƚŽŵĞƌĐŽŵƉůĂŝŶƚƐ͘dŚŝƐŝƐĂůƐŽĂƐƚĂƌƐŚĂƉĞĚŶĞƚǁŽƌŬǁŝƚŚĂŚƵďĂƚƚŚĞ

ϲϭ

 ĐĞŶƚĞƌ͘zĞƚ͕ƚŚĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĂƌĞĚŝƌĞĐƚĞĚĨƌŽŵƚŚĞƵƐĞƌƐƚŽƚŚĞŚƵď͕ŶŽƚƚŚĞŽƚŚĞƌǁĂLJ
ĂƌŽƵŶĚ͘

^ŽĐŝŽůŽŐLJ ŝƐ ŶŽƚ ƚŚĞ ŽŶůLJ ĚŝƐĐŝƉůŝŶĞ ŝŶƚĞƌĞƐƚĞĚ ďLJ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ͘ /Ŷ ĨĂĐƚ͕ ŝĨ ŶĞƚǁŽƌŬƐ ŽŶůLJ
ĚĞƉĞŶĚĞĚ ŽŶ ƐŽĐŝŽůŽŐLJ͕ ƚŚĞŽƌŝĞƐ͕ ůŝŬĞ ZĞĞĚΖƐ ůĂǁ ;ϮϬϬϭͿ͕ ǁŽƵůĚ ĂƉƉůLJ ƚŽ Ăůů ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬƐĂŶĚƚŚŝƐǁŽƵůĚŵĞĂŶƚŚĂƚĂůůƚŚŽƐĞŶĞƚǁŽƌŬƐǁŽƵůĚŐƌŽǁĞdžƉŽŶĞŶƚŝĂůůLJĂŶĚƚŚĞŝƌ
ǀĂůƵĞǁŝůůĂůƐŽŐƌŽǁĂƚƚŚĞƐĂŵĞƌĂƚĞ͘,ŽǁĞǀĞƌ͕ŝŶƌĞĂůŝƚLJ͕ƚŚŝƐŝƐŶŽƚƚŚĞĐĂƐĞĂŶĚǁĞŽďƐĞƌǀĞ
ƐĂƚƵƌĂƚŝŽŶƐĂŶĚĞǀĞŶĂĚĞĐƌĞĂƐĞŝŶƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨƵƐĞƌƐ͘dŚŝƐŝƐĚƵĞƚŽƉƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂůĨĂĐƚŽƌƐ͗
ŶŽƚĂůůƉĞŽƉůĞĂƌĞĞǀĞŶůLJŝŶƚĞƌĞƐƚĞĚƚŽĐƌĞĂƚĞŐƌŽƵƉƐ͕ũŽŝŶĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐ͕ƐŚĂƌĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ĞƚĐ͘
ĂĐŚ ƉĞƌƐŽŶ ƚƌŝĞƐ ƚŽ ĐŽŶǀĞLJ ĂŶ ŝŵĂŐĞ ďĂƐĞĚ ŽŶ ŝƚƐ ŽǁŶ ĂĐƚŝŽŶƐ ĂŶĚ ƌĞĂĐƚŝŽŶƐ ŽŶ K^E͘
džƚƌĂǀĞƌƚƐƚƌLJƚŽĞdžƉĂŶĚƚŚĞŝƌ/Z>;/ŶZĞĂů>ŝĨĞͿƉĞƌƐŽŶĂůŝƚLJƚŽƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͘'ŽƐůŝŶŐΘĂů͘
;ϮϬϭϭͿ ƐƵŐŐĞƐƚ ƚŚĂƚ ĞdžƚƌĂǀĞƌƚ ƉĞŽƉůĞ ĂƌĞ ŵŽƌĞ ĂĐƚŝǀĞ ŽŶůŝŶĞ ĂŶĚ ŚĂǀĞ ŵŽƌĞ ĨƌŝĞŶĚƐ ƚŚĂŶ
ŝŶƚƌŽǀĞƌƚƐ͘

'ŽŶnjĂůĞƐĞƚ,ĂŶĐŽĐŬ;ϮϬϭϭͿƐƵŐŐĞƐƚƚŚĂƚŵŽƌĞĨƌŝĞŶĚƐŝƐĂƐĞůĨͲĞƐƚĞĞŵƐƚĞƌ͘dŚŝƐŝƐǁŚLJ͕
ĞǀĞŶǁŝƚŚĂƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂůůŝŵŝƚŽĨĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĂƉĞƌƐŽŶĐĂŶŚĂǀĞĂƚĂŐŝǀĞŶƚŝŵĞ͕ǁŚŝĐŚŝƐϭϱϬ
ƚŽϮϬϬďĂƐĞĚŽŶƚŚĞƐŽĐŝŽͲĂŶƚŚƌŽƉŽůŽŐŝƐƚƵŶďĂƌ;ϭϵϵϯͿ͕ŝƚŝƐŶŽƚƵŶĐŽŵŵŽŶƚŽƐĞĞƉĞŽƉůĞ
ǁŝƚŚϱϬϬĨƌŝĞŶĚƐ͕ĂƚŚŽƵƐĂŶĚĨƌŝĞŶĚƐŽƌϱ͕ϬϬϬĨƌŝĞŶĚƐ͊

ǀĞŶŝĨƚŚĞĨŝƌƐƚŵĂƚŚĞŵĂƚŝĐĂůĂŶĚƐƚĂƚŝƐƚŝĐĂůƚŽŽůƐƚŽĚƌĂǁĂŶĚƐƚƵĚLJŶĞƚǁŽƌŬƐǁŚĞƌĞďƵŝůĚďLJ
ƐŽĐŝŽůŽŐŝƐƚƐ͕ŝƚŝƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚ͕ŝŶŽƌĚĞƌƚŽƐƚƵĚLJŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ƚŽƚĂŬĞŝŶƚŽĐŽŶƐŝĚĞƌĂƚŝŽŶ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝĐĂůĂŶĚƉƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂůĞůĞŵĞŶƚƐƚŚĂƚĚĞĨŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐĂŶĚŚƵŵĂŶŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ
ŝŶƐŽĐŝĂůŐƌŽƵƉƐ͘

ϭ͘Ϯ͘ϭ KŶůŝŶĞ^ŽĐŝĂůEĞƚǁŽƌŬƐZĞƐĞĂƌĐŚŝŶƵƐŝŶĞƐƐĂŶĚDĂŶĂŐĞŵĞŶƚ

/ŶΗdŚĞĞĐŽŶŽŵŝĐƐŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚĞĐŚŶŽůŽŐLJ͗ŶŝŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶΗ͕sĂƌŝĂŶΘĂů͘;ϮϬϬϰͿĚŝƐĐƵƐƐ
ŚŽǁƉĞŽƉůĞĂƉƉůLJŽůĚƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐƚŽŶĞǁƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞƐďĞĨŽƌĞĨŝŶĚŝŶŐŵĞƚŚŽĚƐƚŽƵƐĞƚŚŽƐĞ
ŶĞǁƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞƐƚŽƚŚĞŝƌĨƵůůƉŽƚĞŶƚŝĂů͘&ŽƌŝŶƐƚĂŶĐĞ͕ƚŚĞĂƵƚŚŽƌƐŶĂƌƌĂƚĞŚŽǁŝƚƚŽŽŬƐĞǀĞƌĂů
LJĞĂƌƐďĞĨŽƌĞĨĂĐƚŽƌŝĞƐƌĞĂůŝnjĞĚƚŚĂƚĞůĞĐƚƌŝĐŝƚLJǁŽƵůĚďĞďĞƚƚĞƌƵƐĞĚŝĨďƵŝůĚŝŶŐƐŚĂĚĂůĂƌŐĞ
ďĂƐĞ;ƉƌŽĚƵĐƚŝŽŶůŝŶĞƐͿŝŶƐƚĞĂĚŽĨƚŚĞƌĞŐƵůĂƌŚŽƌŝnjŽŶƚĂůƐŚĂƉĞƵƐĞĚƚŽŽƉƚŝŵŝnjĞĐŽĂůĞŶĞƌŐLJ
;ŚĞĂƚǁĂƐƵƐĞĚĂƚƚŚĞďŽƚƚŽŵĨŽƌƉƌŽĚƵĐƚŝŽŶĂŶĚĂƚƚŚĞƵƉƉĞƌůĞǀĞůƐƚŽŚĞĂƚŽĨĨŝĐĞƐͿ͘ŶŽƚŚĞƌ
ĞdžĂŵƉůĞ ǁŽƵůĚ ďĞ ĞĂƌůŝĞƌ ǀĞƌƐŝŽŶ ŽĨ ĞŵĂŝůƐ ƚŚĂƚ ǁĞƌĞ Ă ƌĞƉůŝĐĂ ŽĨ ƐŶĂŝů ŵĂŝů ĂƐ Ă ŐĞŶĞƌĂů

ϲϮ

ĂƉƉƌŽĂĐŚ͘,dD>ĞŵĂŝůƐ;ƵƐŝŶŐĨŽŶƚƐ͕ĐŽůŽƌƐ͕ƚĂďůĞƐ͕ĞƚĐ͘Ϳ͕ŝŵĂŐĞŝŶĐůƵƐŝŽŶ͕ĂŶĚŽƚŚĞƌƐĞƌǀŝĐĞƐ͕
ĐĂŵĞŵĂŶLJLJĞĂƌƐĂĨƚĞƌƚŚĞĨŝƌƐƚĞŵĂŝů͘^ƚŝůů͕ƚŚĞƌĞĂůĞŵĂŝůƌĞǀŽůƵƚŝŽŶĐĂŵĞƐĞǀĞƌĂůLJĞĂƌƐůĂƚĞƌ
ǁŝƚŚŝŶƐƚĂŶƚŵĞƐƐĂŐŝŶŐŽŶŵŽďŝůĞƉŚŽŶĞƐ;tŚĂƚƐĂƉƉͿǁŚĞƌĞĂƵƐĞƌĐŽƵůĚƐŚĂƌĞĂƉŚŽƚŽ͕Ă
ĨŝůĞ͕ƐŽƵŶĚďŝƚĞƐ͕ĞƚĐ͕͘ǁŝƚŚŽŶĞŽƌŵĂŶLJƵƐĞƌƐ;ŐƌŽƵƉƐͿŽƌůŝƐƚƐŽĨĚŝĨĨƵƐŝŽŶĂŶĚŐĞƚĂĚĞůŝǀĞƌLJ
ĂŶĚƌĞĂĚƌĞĐĞŝƉƚŝŶƐƚĂŶƚůLJ͘

/ŶΗZĞƚŚŝŶŬŝŶŐƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬĞĚĞĐŽŶŽŵLJ͗ƚŚĞƚƌƵĞĨŽƌĐĞƐĚƌŝǀŝŶŐƚŚĞĚŝŐŝƚĂůŵĂƌŬĞƚƉůĂĐĞΗ͕^ƚĂŶ
>ŝĞďŽǁŝƚnj ;ϮϬϬϮͿ ƐƚĂƚĞĚ ƚŚĂƚ ƚŚĞ /ŶƚĞƌŶĞƚ ĚŝĚ ŶŽƚ ĐŚĂŶŐĞ ƚŚĞ ůĂǁƐ ŽĨ ĞĐŽŶŽŵŝĐƐ͘ tĞ ĂůƐŽ
ďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚƚĞĐŚŶŽůŽŐLJďƌŝŶŐƐĐŚĂŶŐĞƚŽŽƵƌŵĞƚŚŽĚƐĂŶĚĐĂƉĂďŝůŝƚŝĞƐ͕ŶŽƚƚŽƚŚĞĨŽƵŶĚŝŶŐ
ƉƌŝŶĐŝƉůĞƐŽĨƐĐŝĞŶĐĞĂŶĚŽƵƌŶĂƚƵƌĞ͘dŚŝƐƌĞĂƐŽŶŝŶŐĐŽƵůĚĂƐǁĞůůĂƉƉůLJƚŽK^EĂŶĚǁĞĐŽƵůĚ
ĂƐƐĞƌƚƚŚĂƚΗK^EĚŝĚŶŽƚĐŚĂŶŐĞƚŚĞůĂǁƐŽĨďƵƐŝŶĞƐƐĂŶĚŵĂƌŬĞƚŝŶŐΗ͘

,ŽǁĞǀĞƌ͕ Ă ŶĞǁ ĞůĞŵĞŶƚ ƐŚŽƵůĚ ďĞ ƚĂŬĞŶ ŝŶƚŽ ĐŽŶƐŝĚĞƌĂƚŝŽŶ͘ KŶ K^E͕ ƚŚĞ ĞŶƚĞƌƉƌŝƐĞͲƚŽͲ
ĐŽŶƐƵŵĞƌĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶǁŽƌŬƐŝŶĂƚƌĂĚŝƚŝŽŶĂůǁĂLJ͘dŚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐŵŝdžƌĞŵĂŝŶƐƵŶĐŚĂŶŐĞĚ͘
tŚĞƚŚĞƌ ŝƚ ŝƐ ĂďŽƵƚ ƚŚĞ ϰW ;WůĂĐĞ͕ WƌŽĚƵĐƚ͕ WƌŽŵŽƚŝŽŶ͕ WƌŝĐĞͿ Žƌ ƚŚĞ ϳ ;ŽƌƉŽƌĂƚŝŽŶ͕
ŽŵŵŽĚŝƚLJ͕ŽƐƚ͕ŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͕ŚĂŶŶĞů͕ŽŶƐƵŵĞƌĂŶĚŝƌĐƵŵƐƚĂŶĐĞƐͿ͕ƚŚĞƌƵůĞƐĂƌĞƚŚĞ
ƐĂŵĞ ŽŶ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ĂŶĚ ĞůƐǁŚĞƌĞ͘ dŚĞ ĚŝƐƌƵƉƚŝŶŐ ĞůĞŵĞŶƚ ŝŶ ƚŚĞ ĞƋƵĂƚŝŽŶ ŝƐ ƚŚĞ
ĐŽŶƐƵŵĞƌͲƚŽͲĐŽŶƐƵŵĞƌĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƚŚĂƚŝƐŽƵƚŽĨƚŚĞĐŽŶƚƌŽůŽĨƚŚĞĐŽŵƉĂŶLJ͘DŽƌĞƐŽ͕
ƚŚĞ ŵĞĂŶƐ ŽĨ ĚŝƐƐĞŵŝŶĂƚŝŽŶ ĂǀĂŝůĂďůĞ ŽŶ K^E ŝƐ ŝŵƉƌĞƐƐŝǀĞ ĂŶĚ͕ ƵŶůŝŬĞ ŽĨĨůŝŶĞ ƐŝƚƵĂƚŝŽŶƐ͕
ĚŝƐƐĂƚŝƐĨĂĐƚŝŽŶ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĂŶĚ ĐŽŵƉůĂŝŶƚƐ ĐĂŶ ƌĞĂĐŚ Ă ŚƵŐĞ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ŝŶ ŶŽ ƚŝŵĞ͘ KŶůŝŶĞ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐŝƐƚŚĞƌĞĨŽƌĞĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝnjĞĚďLJĂůŽƐƐŽĨĐŽŶƚƌŽůǁŚĞŶĐŽŵƉĂƌĞĚƚŽƚƌĂĚŝƚŝŽŶĂůŽĨĨůŝŶĞ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ;DĂŶŐŽůĚΘ&ĂƵůĚƐ͕ϮϬϬϵͿ͘

KŶĞŽĨƚŚĞĨŝƌƐƚƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐƚŽƉĞƌĐĞŝǀĞƚŚŝƐĐŚĂŶŐĞŝŶƚŚĞďĂůĂŶĐĞŽĨƉŽǁĞƌĂŶĚĐŽŶƚƌŽůŝƐ
,ŽǁĂƌĚ ZŚĞŝŶŐŽůĚ ;ϮϬϬϮͿ͘ dŚĞ ĂƵƚŚŽƌ ĚĞƐĐƌŝďĞ ĐŽůůĞĐƚŝǀĞ ĂĐƚŝŽŶƐ ŽĨ ĐŽŶƐƵŵĞƌƐ ĂƐ ΗƐŵĂƌƚ
ŵŽďƐΗ͘dŚŽƐĞŚLJƉĞƌͲĐŽŽƌĚŝŶĂƚĞĚƉĞŽƉůĞ͕ƚŚĂŶŬƐƚŽŵŽďŝůĞĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶƐ͕ĐĂŶŝŶŝƚŝĂƚĞƐŽĐŝĂůĂŶĚ
ƉŽůŝƚŝĐĂůĐŚĂŶŐĞƐ͘ZŚĞŝŶŐŽůĚƐƵƉƉŽƌƚƐŚŝƐƚŚĞŽƌLJǁŝƚŚŽƌŐĂŶŝnjĞĚŵĂŶŝĨĞƐƚĂƚŝŽŶƐĂŶĚƉŽƉƵůĂƌ
ŵŽǀĞŵĞŶƚƐŝŶƐĞǀĞƌĂůĐŽƵŶƚƌŝĞƐƚŚĂƚĞŶĚĞĚƵƉŝŶƚŽƉƉůŝŶŐƉŽůŝƚŝĐĂůƌĞŐŝŵĞƐ͘

&ŽƵƌŶŝĞƌΘǀĞƌLJ;ϮϬϭϭͿǁƌŝƚĞĂďŽƵƚΗƵŶŝŶǀŝƚĞĚďƌĂŶĚƐΗ͘&ŽƌƚŚĞƚǁŽƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐ͕ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ƉƌĂĐƚŝƚŝŽŶĞƌƐǁĞƌĞƐƚƵŶŶĞĚǁŚĞŶƚŚĞLJƌĞĂůŝnjĞĚƚŚĂƚK^EǁĞƌĞďƵŝůƚĨŽƌƉĞŽƉůĞ͕ŶŽƚďƌĂŶĚƐ͊
dŚĞLJǁƌŝƚĞƚŚĂƚďƌĂŶĚƐƐŚŽƵůĚĂĐĐĞƉƚƚŚŝƐĚĞůĞŐĂƚŝŽŶŽĨĐŽŶƚƌŽů͘/ĨƚŚĞďƌĂŶĚĐŽŶƐĞŶƚƐƚŽƚŚŝƐ
ƌĞĂůŝƚLJ͕ŝƚŚĂƐƚŽƌĞĂůŝnjĞƚŚĂƚŵĂƌŬĞƚŝŶŐŝƐŐŽŝŶŐƚŽĐŚĂŶŐĞŝŶƚŽƐŽŵĞŬŝŶĚŽĨƉƵďůŝĐƌĞůĂƚŝŽŶƐ

ϲϯ

ŵŽĚĞůĂŶĚƚŚĂƚK^EĂƌĞŵŽƌĞĂďŽƵƚĚĞĨĞŶĚŝŶŐĂŶĚƉƌŽƚĞĐƚŝŶŐƚŚĞďƌĂŶĚƚŚĂŶďƵŝůĚŝŶŐĂŶĚ
ƉƌŽŵŽƚŝŶŐŝƚ͘sĂůƵĞĂŶĚƌŝƐŬďĞĐŽŵĞŝŶƚĞƌĚĞƉĞŶĚĞŶƚĂŶĚƐŚŽƌƚͲƚĞƌŵĞĨĨŽƌƚƐŽĨŶĞǁĐŽŵĞƌƐ
ĐĂŶǁŝŶŽǀĞƌůŽŶŐͲƚĞƌŵďƌĂŶĚƐ͘

&Žƌ ƚŚŝƐ ƌĞĂƐŽŶ͕ tŽŽĚĐŽĐŬ Θ Ăů͘ ;ϮϬϭϭͿ ƌĞĐŽŵŵĞŶĚ ƚŚĂƚ ĐŽŵƉĂŶŝĞƐ ĨŽĐƵƐ ŝŶ ƉƌŝŽƌŝƚLJ ŽŶ
ĐƵƐƚŽŵĞƌƐΖĨĞĞĚďĂĐŬĂŶĚŽŶƚŚĞŝƌĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ͘&ĞĞĚďĂĐŬĐŽƵůĚďĞĂƐŽƵƌĐĞŽĨŝŵƉƌŽǀĞŵĞŶƚƐ
ĂŶĚ ŝŶŶŽǀĂƚŝŽŶƐ͘ dŚŝƐ ĨĞĞĚďĂĐŬ ĐŽƵůĚ ďĞ ĚŝƌĞĐƚ͕ ůŝŬĞ ĐŽŵŵĞŶƚƐ ĂŶĚ ΗůŝŬĞƐΗ͕ Žƌ ŝŶĚŝƌĞĐƚ ůŝŬĞ
ĂŶĂůLJƚŝĐƐ ƌĞŐĂƌĚŝŶŐ ƚŚĞ ƚŝŵĞ ƚŚĞ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ǁĂƐ ĂĐĐĞƐƐĞĚ͕ ĐŽŵƉĂƌŝƐŽŶ ďĞƚǁĞĞŶ ƚŚĞ
ĐŽŵŵĞŶƚƐŽŶŽŶĞƉƌŽĚƵĐƚĂŶĚĂŶŽƚŚĞƌ͕ŐĞŽŐƌĂƉŚŝĐůŽĐĂůŝnjĂƚŝŽŶŽĨĐŽŵŵĞŶƚƐ͕ĞƚĐ͘

/Ŷ Ă ŚŽůŝƐƚŝĐĂůůLJ ǁŽƌŬ ŽŶ ƚŚĞ ƐƵďũĞĐƚ͕ ΗŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ ĚŽŵŝŶĂƚĞ ďƌĂŶĚƐΗ͕ ŚŽŶĞŶ Ğƚ DŽŽƌĞ
;ϮϬϬϱͿ͕ ƐƵŐŐĞƐƚ ƚŚĂƚ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͕ ĨƌŽŵ ŶŽǁ ŽŶǁĂƌĚ͕ ƐŚŽƵůĚ ďĞ ĐƌĞĂƚŝǀĞ͕
ĞŶŐĂŐŝŶŐ͕ĨƵŶ͕ďŝͲĚŝƌĞĐƚŝŽŶĂůĂŶĚƉĞƌƐŽŶĂů͘

ǀĞŶŽŶƐƵĐŚΗĚĞĂĚůLJŐƌŽƵŶĚƐΗ͕K^E͕ĂŶĚŝŶƉĂƌƚŝĐƵůĂƌ&ĂĐĞŬ ǁŝƚŚŝƚƐďŝůůŝŽŶĂŶĚĂŚĂůĨ
ƵƐĞƌƐ͕ĐŽƵůĚŶŽƚďĞŵŽƌĞĂƉƉĞĂůŝŶŐƚŽŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝƐƚƐ͘^ƵĐĐĞƐƐƐƚŽƌŝĞƐůŝŬĞƚŚĞ/ĐĞƵĐŬĞƚ
ŚĂůůĞŶŐĞƚŚĂƚŐĞŶĞƌĂƚĞĚŵŽƌĞƚŚĂŶϮ͘ϰŵŝůůŝŽŶĐŽŶƐƵŵĞƌǀŝĚĞŽƐ;WŚŝŶŐΘzĂnjĚĂŶŝĨĂƌĚ͕ϮϬϭϰͿ͕
ĂƌĞƚŚĞƵŶĚĞŶŝĂďůĞƉƌŽŽĨŽĨƚŚĞĞĨĨŝĐŝĞŶĐLJŽĨǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘dŚŝƐŵĂŬĞƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶK^E
ĨŽƌďƌĂŶĚƐĂŶŝŶĞƐĐĂƉĂďůĞŵƵƐƚ͘ƌĂŶĚƐƐŚŽƵůĚďĞĂǁĂƌĞŽĨƚŚĞŶĞĞĚƚŽĞŵďƌĂĐĞƚĞĐŚŶŽůŽŐLJ͕
ďĞƵƉͲƚŽͲĚĂƚĞ͕ĞĨĨŝĐŝĞŶƚůLJƚƌĂŝŶƋƵĂůŝĨŝĞĚƉĞŽƉůĞ͕ĂŶĚƌĞĚƵĐĞďƵƌĞĂƵĐƌĂĐLJƚŽŝŵƉƌŽǀĞƌĞƐƉŽŶƐĞ
ƚŝŵĞ;ĞƌƚŚŽŶĞƚĂů͕͘ϮϬϭϮͿ͘

sĄƐƋƵĞnjΘƐĐĂŵŝůůĂ;ϮϬϭϰͿƐƵŐŐĞƐƚƚŚĞƵƐĂŐĞŽĨďĞƐƚƉƌĂĐƚŝĐĞƐ͕ĞƐƉĞĐŝĂůůLJǁŝƚŚ^DƚŚĂƚĚŽŶΖƚ
ŚĂǀĞƚŚĞƉŽƚĞŶƚŝĂůƚŽŵĂŶĂŐĞK^EĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĞĨĨŝĐŝĞŶƚůLJ͘dŚĞLJƌĞĐŽŵŵĞŶĚĨŝǀĞƌƵůĞƐ͗
ĐƌĞĂƚĞƚŚĞƚŽŽůĨŽƌĂĐŽŵƉĞƚŝƚŝǀĞĂĚǀĂŶƚĂŐĞ;ϭͿ͕ĚŝĨĨƵƐĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŝŶƌĞĂůƚŝŵĞ;ϮͿ͕ŚĞůƉƵƐĞƌƐ
ĐƌĞĂƚĞĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐ;ϯͿ͕ĞŵƉŽǁĞƌƵƐĞƌƐƚŽŝŶĨůƵĞŶĐĞŽƚŚĞƌƐ;ϰͿĂŶĚĐŽŶƐŝĚĞƌďŽƚŚĂĚǀĂŶƚĂŐĞƐ
ĂŶĚĚŝƐĂĚǀĂŶƚĂŐĞƐůĞĂĚŝŶŐƚŽƵŶĐĞƌƚĂŝŶƚLJ;ϱͿ͘dŚŽƐĞƌƵůĞƐĂƌĞƐŚŽǁŝŶƚŚĞĨŽůůŽǁŝŶŐĨŝŐƵƌĞ͘

ϲϰ

 

)LJXUH%HVWSUDWLFHVIRU60(LQ261FRPPXQLFDWLRQ9iVTXH]HW(VFDPLOOD


ŶŽƚŚĞƌŝŵƉŽƌƚĂŶƚĂƐƉĞĐƚŽĨK^EŝƐƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚĞĂĐŚƉůĂƚĨŽƌŵŝƐĚŝĨĨĞƌĞŶƚƚŚĂŶƚŚĞŽƚŚĞƌƐ
ĂŶĚ ƚŚĂƚ ƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ ƐŚŽƵůĚ ƚŚĞƌĞĨŽƌĞ ďĞ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ĚĞƉĞŶĚŝŶŐ ŽŶ ƚŚĞ ƉůĂƚĨŽƌŵ͘ ^ŵŝƚŚ Θ Ăů͘
;ϮϬϭϮͿƐƵŐŐĞƐƚƚŚĂƚ͗

ϭ͘ ŽŶƚĞŶƚŐĞŶĞƌĂƚĞĚďLJƵƐĞƌƐƚŽĂƵƚŽƉƌŽŵŽƚĞƚŚĞŵƐĞůǀĞƐǁŝƚŚƌĞĨĞƌĞŶĐĞƚŽƚŚĞďƌĂŶĚ
ŝƐƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚůLJŚŝŐŚĞƌŽŶzŽƵdƵďĞ;ϳϱйͿƚŚĂŶŽŶ&ĂĐĞŬ;ϯϬйͿĂŶĚdǁŝƚƚĞƌ;ϭϯйͿ͘
Ϯ͘ dŚĞ ĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ ŽĨ ƚŚĞ ďƌĂŶĚ ŝŶ ƚŚĞ ĐŽŶƚĞŶƚ ŐĞŶĞƌĂƚĞĚ ďLJ ƵƐĞƌƐ ŝƐ ŚŝŐŚĞƌ ŽŶ dǁŝƚƚĞƌ
;ϳϲйͿƚŚĂŶŽŶ&ĂĐĞŬ;ϲϲйͿĂŶĚzŽƵdƵďĞ;ϰϮйͿ͘
ϯ͘ ŶŐĂŐĞŵĞŶƚƚŽŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂĐƚŝŽŶƐŽĨƚŚĞďƌĂŶĚĂƌĞĂƚƚŚĞŝƌůŽǁĞƐƚŽŶzŽƵdƵďĞ;ϬͲϮйͿ
ĂŶĚĚŝĨĨĞƌĚĞƉĞŶĚŝŶŐŽŶƚŚĞďƌĂŶĚŽŶ&ĂĐĞŬĂŶĚdǁŝƚƚĞƌ͘
ϰ͘ ŶƵŶĞdžƉĞĐƚĞĚĨĂĐƚ͗dŚĞďƌĂŶĚŝƐƉĞƌĐĞŝǀĞĚĚŝĨĨĞƌĞŶƚůLJĚĞƉĞŶĚŝŶŐŽŶƚŚĞƉůĂƚĨŽƌŵĂŶĚ
ĚĞƉĞŶĚŝŶŐŽŶƚŚĞďƌĂŶĚ͘/ŶĂǁĂLJƚŚĂƚ͕ĨŽƌƐŽŵĞďƌĂŶĚƐ͕ƉŽƐŝƚŝǀĞŵĞŶƚŝŽŶƐĂƌĞŚŝŐŚĞƌ
ŽŶdǁŝƚƚĞƌ͕ǁŚŝůĞĨŽƌŽƚŚĞƌƐ͕ŶĞŐĂƚŝǀĞŵĞŶƚŝŽŶƐĂƌĞŚŝŐŚĞƌŽŶƚŚĞƐĂŵĞƉůĂƚĨŽƌŵ͘

/ŶŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕ƌĞƐĞĂƌĐŚŚĂƐŵĂŝŶůLJĨŽĐƵƐĞĚŽŶǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘dŚŝƐŝƐďĞĐĂƵƐĞƚŚĞĂƉƉĞĂůŽĨ
K^EŝƐŵĂŝŶůLJĂďŽƵƚƚŚĞƉŽƐƐŝďŝůŝƚLJƚŽĚŝĨĨƵƐĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶůŝŬĞĂǀŝƌƵƐƚŚĂƚĐŽŶƚĂŵŝŶĂƚĞƚŚĞ
ǁŚŽůĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘dŚĞƉƌŝŶĐŝƉůĞƐŽĨŵĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶK^EĂƌĞ͕ŝŶĨĂĐƚ͕ƚŚŽƐĞŽĨƚŚĞtŽD͕ĂůƐŽ
ĐĂůůĞĚƚŚĞƚǁŽƐƚĞƉĨůŽǁƚŚĞŽƌLJďLJWĂƵů>ĂnjĂƌƐĨĞůĚ;ϭϵϲϴͿ͘ZĞĐĞŶƚƐƚƵĚŝĞƐƵƐĞƚŚĞĨŽƌƚƵŝƚŽƵƐ
ĂďƵŶĚĂŶĐĞŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƉƌŽǀŝĚĞĚďLJK^EƚŽƐƚƵĚLJtŽDĂŶĚǀŝƌĂůŝƚLJŝŶĂǁĂLJƚŚĂƚǁĂƐŶŽƚ
ƉŽƐƐŝďůĞďĞĨŽƌĞ͘ƐĂŶĞdžĂŵƉůĞ͕ƚŚĞDŝůŐƌĂŵĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŝŶϭϵϲϳ͕ĨŽƵŶĚƚŚĂƚŽŶĞǁŽƵůĚŶĞĞĚ
Ɛŝdž ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ƚŽ ƐĞŶĚ Ă ŵĞƐƐĂŐĞ ĨƌŽŵ ŽŶĞ ƉĞƌƐŽŶ ƚŽ ĂŶŽƚŚĞƌ ŝŶ ƚŚĞ h^͘ dŚĞ ƌĞƐƵůƚƐ ŽĨ
DŝůŐƌĂŵΖƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ ĂůƐŽ ĐĂůůĞĚ ƚŚĞ Η^ŵĂůů tŽƌůĚ džƉĞƌŝŵĞŶƚΗ Žƌ Η^ŝdž ĞŐƌĞĞƐ ŽĨ

ϲϱ

^ĞƉĂƌĂƚŝŽŶΗ͕ǁĞƌĞĐƌŝƚŝĐŝnjĞĚ;<ůĞŝŶĨĞůĚ͕ϮϬϬϮͿ͕ŵĂŝŶůLJďĞĐĂƵƐĞŽĨƚŚĞŚƵŵĂŶĨĂĐƚŽƌ͘,ŽǁĞǀĞƌ͕
ǁŝƚŚ K^E͕ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ĐĂŶ ďĞ ĂŶĂůLJnjĞĚ ǁŝƚŚ ůŝƚƚůĞ Žƌ ŶŽ ĞƌƌŽƌ ŵĂƌŐŝŶ͘ /Ŷ ĨĂĐƚ͕ &ĂĐĞŬ
ƌĞƉƌŽĚƵĐĞĚƚŚĞDŝůŐƌĂŵĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŽŶĂůůŝƚƐƵƐĞƌƐĂŶĚĨŽƵŶĚŽƵƚƚŚĂƚƚŚĞƌĞĂƌĞŝŶĂǀĞƌĂŐĞ
ϰ͘ϳĚĞŐƌĞĞƐŽĨƐĞƉĂƌĂƚŝŽŶ͕ŶŽƚƐŝdž;ĂĐŬƐƚƌŽŵĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͘

ƌĂů ĂŶĚ tĂůŬĞƌ ;ϮϬϭϭͿ ĨŝŶĚ ƚŚĂƚ ƉĞƌƐŽŶĂůŝnjĞĚ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ƌĞŐĂƌĚŝŶŐ Ă ƉƌŽĚƵĐƚ ĐƌĞĂƚĞ ůĞƐƐ
ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚƚŚĂŶƉĂƐƐŝǀĞďƌŽĂĚĐĂƐƚŵĞƐƐĂŐĞƐ͘

^ƚŝůů͕ ƚŚĞ ŵŽƐƚ ĐŽŵƉƌĞŚĞŶƐŝǀĞ ƉĂƉĞƌ ǁĞ ĐŽŶƐƵůƚĞĚ ƌĞŐĂƌĚŝŶŐ ǀŝƌĂů ŵĂƌŬŝŶŐ ŝƐ ƉƌŽďĂďůLJ ƚŚĞ
ĂƌƚŝĐůĞĨƌŽŵ,ŝŶnjĞƚĂů͘;ϮϬϭϭͿƚŚĂƚĚĞĨŝŶĞƐĨŽƵƌĞƐƐĞŶƚŝĂůĨĂĐƚŽƌƐĨŽƌǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵĐĐĞƐƐ͗

ϭ͘ ŽŶƚĞŶƚ͗ ǀĞƌLJ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ŽŶ K^E ŚĂƐ Ă ŵĞƐƐĂŐĞ ĂƐ ĂŶ ĞŶƚƌLJ ƉŽŝŶƚ͘ /Ĩ ƚŚŝƐ
ŵĞƐƐĂŐĞŝƐƐŚĂƌĞĚŽƌĐƌĞĂƚĞƐĂŶĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ;ůŝŬĞ͕ĐŽŵŵĞŶƚ͕ƐŚĂƌĞ͕ĂĚĚƚŽĨĂǀŽƌŝƚĞƐ͕
ĞƚĐ͘Ϳ͕ƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞĐĂŶŐŽǀŝƌĂů͘ĞƌŐĞƌĂŶĚDŝůŬŵĂŶ;ϮϬϬϵͿĨŝŶĚƚŚĂƚƉŽƐŝƚŝǀĞŵĞƐƐĂŐĞƐ
ĂƌĞŵŽƌĞǀŝƌĂůƚŚĂŶŶĞŐĂƚŝǀĞŵĞƐƐĂŐĞƐĂŶĚƚŚĂƚĐŽŶƚĞŶƚƚŚĂƚďƌŝŶŐƐĂƌŽƵƐĂů͕ŝƐŵŽƌĞ
ĞĂƐŝůLJƐŚĂƌĞĚ͘/ŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐƉƌŽĚƵĐƚƐƌĞĐĞŝǀĞŵŽƌĞtŽDŝŶƐƚĂŶƚůLJďƵƚůĞƐƐŽŶƚŚĞůŽŶŐ
ƌƵŶƚŚĂŶƉƌŽĚƵĐƚƐǁŚŽĂƌĞƉŽƉƵůĂƌĂŶĚƐƚŝĐŬŝŶƚŚĞŵŝŶĚŽĨƵƐĞƌƐ͕ĂƐƐŚŽǁŶďLJƚŚĞ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐĂŶĚĂŶĂůLJƐŝƐŽĨĞƌŐĞƌĞƚ^ĐŚǁĂƌƚnj;ϮϬϭϭͿ͘dŚĞƐĂŵĞƐƚƵĚLJƐƵƉƉŽƌƚƐƚŚĞ
ĨĂĐƚƚŚĂƚŐŝǀŝŶŐĂǁĂLJƚŚĞƉƌŽĚƵĐƚŝŶĐƌĞĂƐĞƐtŽDďƵƚŐŝǀŝŶŐĐŽƵƉŽŶƐĂŶĚƐĂŵƉůĞƐĚŽ
ŶŽƚŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJĂĨĨĞĐƚtŽD͘DĂůĐŽůŵ'ůĂĚǁĞůů;ϮϬϬϮͿƚĂůŬƐĂďŽƵƚƚŚĞƐƚŝĐŬŝŶĞƐƐĨĂĐƚŽƌ
ŽĨƐŽŵĞŵĞƐƐĂŐĞƐǁŚŽďĞĐŽŵĞƉĂƌƚŽĨƚŚĞĐƵůƚƵƌĞ͕ůŝŬĞƚŚĞŶĂŵĞyĞƌŽdžƚŚĂƚďĞĐĂŵĞ
ĂƐLJŶŽŶLJŵŽĨƉŚŽƚŽĐŽƉLJ͘
Ϯ͘ dŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐƚƌƵĐƚƵƌĞ͗ĂŵƉŽΘĂů͘;ϮϬϬϴͿƐƚƌĞƐƐŽŶƚŚĞŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ
ƐƚƌƵĐƚƵƌĞĨŽƌŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘dŚĞĂƵƚŚŽƌƐƚĞƐƚĚŝĨĨĞƌĞŶƚĚŝĨĨƵƐŝŽŶƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶ
ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ƚLJƉĞƐ ŽĨ ŶĞƚǁŽƌŬƐ͗ ZĂŶĚŽŵ ŶĞƚǁŽƌŬƐ ǁŚĞƌĞ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶ ĚĞƉĞŶĚ ŽŶ
ƉƌŽďĂďŝůŝƚŝĞƐ͕ ^ĐĂůĞͲĨƌĞĞ ŶĞƚǁŽƌŬƐ ǁŝƚŚ ŶŽ ďŽƵŶĚĂƌŝĞƐ ůŝŬĞ ƚŚĞ /ŶƚĞƌŶĞƚ͕ ĂŶĚ ^ŵĂůů
ǁŽƌůĚ ŶĞƚǁŽƌŬƐ ǁŝƚŚ ƚŝŐŚƚ ĐůƵƐƚĞƌŝŶŐ ĐŽĞĨĨŝĐŝĞŶƚ ĂŶĚ Ă ƐŚŽƌƚ ĚŝĂŵĞƚĞƌ͘ dĞƐƚĞĚ
ƐŝŵƵůĂƚŝŽŶƐƐŚŽǁĚŝƐĐƌĞƉĂŶĐŝĞƐŝŶƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ŶŽƚŽŶůLJďĞĐĂƵƐĞŽĨƚŚĞ
ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ƉĞŽƉůĞ ƚĂƌŐĞƚĞĚ ;ƐĞĞĚƐͿ ďƵƚ ĂůƐŽ ĚĞƉĞŶĚŝŶŐ ŽŶ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ͘
dĂƌŐĞƚŝŶŐŵŽƌĞƉĞŽƉůĞŽŶĂƌĂŶĚŽŵŶĞƚǁŽƌŬŵĂLJƌĞƐƵůƚŝŶĂůĂƌŐĞƌĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘dŚŝƐĚŽĞƐ
ŶŽƚ ĂƉƉůLJ ƚŽ ƐŵĂůůͲƐĐĂůĞ ŶĞƚǁŽƌŬƐ͘ dŚĞ ĂƵƚŚŽƌƐ ƐƵŐŐĞƐƚ ƚŚĂƚ ƚŚĞ ŽďũĞĐƚŝǀĞ ŽĨ ƚŚĞ
ŵĂƌŬĞƚĞƌƐŚŽƵůĚďĞƚŽƚĂƌŐĞƚĞŶŽƵŐŚƐĞĞĚƐƚŽƌĞĂĐŚĂŶĞƉŝĚĞŵŝĐƚŚƌĞƐŚŽůĚ͘zĞƚ͕ŶŽƚ

ϲϲ

 ĞdžĐĞĞĚ ƚŚŝƐ ŶƵŵďĞƌ ƚŽ ĂǀŽŝĚ ĨĂůůŝŶŐ ŝŶƚŽ ƚŚĞ ŵĂƐƐ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƚƌĂƉ ĂŶĚ ŚŝŐŚ
ĞdžƉĞŶĚŝƚƵƌĞƐ͘
ϯ͘ dŚĞĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐĂŶĚƚŚĞŝƌďĞŚĂǀŝŽƌ͗/Ŷϭϵϲϳ͕:ŽŚĂŶƌŶĚƚƌĞƉŽƌƚĞĚ
ĨŽƵƌƚLJƉĞƐŽĨďƵLJĞƌƐ͗ƉŝŽŶĞĞƌƐ͕ĞĂƌůLJĂĚŽƉƚĞƌƐ͕ůĂƚĞĂĚŽƉƚĞƌƐ͕ŶŽŶͲĂĚŽƉƚĞƌƐ;ƌŶĚƚ͕
ϭϵϲϳͿ͘ dŚĞ ƌĞƐƵůƚƐ ŽĨ ƚŚŝƐ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ƐŚŽǁĞĚ ƚŚĂƚ tŽD ǁŽƵůĚ ĨůŽǁ ĨƌŽŵ ƵƐĞƌƐ ǁŚŽ
ĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚ ĂĐƋƵŝƌŝŶŐ ƚŚĞ ƉƌŽĚƵĐƚ ;ůŽǁͲƌŝƐŬ ƉĞƌĐĞŝǀĞƌƐͿ ƚŽ ŚŝŐŚͲƌŝƐŬ ƉĞƌĐĞŝǀĞƌƐ͘ dŚĞ
ĂƵƚŚŽƌĂůƐŽŶŽƚŝĐĞĚƚŚĂƚƚŚĞůĂƌŐĞƌĨůŽǁŵŽǀĞĚďĞƚǁĞĞŶƉŽƚĞŶƚŝĂůďƵLJĞƌƐǁŚŽǁĞƌĞ
ĚĞĐŝĚŝŶŐƚŽďƵLJƐŝŵƵůƚĂŶĞŽƵƐůLJ;Η/ΖůůďƵLJŝĨLJŽƵďƵLJΗͿ͘
ϰ͘ dŚĞƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ͗ƌĂů͕DƵĐŚŶŝŬĂŶĚ^ƵŶĚĂƌĂƌĂũĂŶ;ϮϬϭϭͿƐƵŐŐĞƐƚƚŚĂƚƚĂƌŐĞƚŝŶŐ
ŵŽƌĞ ƚŚĂŶ Ϭ͘Ϯй ŽĨ ƚŚĞ ƚŽƚĂů ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ŝƐ Ă ůŽƐŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ďĞĐĂƵƐĞ ƚŚĞ ƉƌŽĨŝƚ
ŐĞŶĞƌĂƚĞĚďLJƚŚĞĂĚŽƉƚŝŽŶŽĨĂŶĞǁĐƵƐƚŽŵĞƌŝƐůŽǁĞƌƚŚĂŶƚŚĞŐĂŝŶŐĞŶĞƌĂƚĞĚďLJŚŝƐ
ŶĂƚƵƌĂů ĂĚŽƉƚŝŽŶ ;ǁŝƚŚŽƵƚ Ă ƐĞĞĚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJͿ͘ LJ ĚĞĨŝŶŝƚŝŽŶ Ă ƐĞĞĚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ
ĂƚƚĞŵƉƚƐ ƚŽ ĐŽŶǀĞƌƚ ŝŶĨůƵĞŶƚŝĂů ƉĞŽƉůĞ ŽĨ Ă ŶĞƚǁŽƌŬ ƚŚĂƚ ĐŽƵůĚ ƵƐĞ ƚŚĞŝƌ ƉŽƐŝƚŝŽŶ͕
ŝŶĨůƵĞŶĐĞŽƌĐŽŶƚĂĐƚƐƚŽĨŽƌĐĞĂĐŚĂŝŶŽĨĂĚŽƉƚŝŽŶƐ;ŽŵŝŶŐŽƐΘZŝĐŚĂƌĚƐŽŶ͕ϮϬϬϭͿ͘
>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ ;ϮϬϭϮͿ ƐƵŐŐĞƐƚƐ ƚŚĂƚ ǀŝƌĂů ƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ ŶĞĞĚ Ă ƐĞĞĚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ƚŚĂƚ
ŝŵƉůŝĞƐĐŚŽŽƐŝŶŐƚŚĞĨŝƌƐƚŐĞŶĞƌĂƚŝŽŶŽĨƚĂƌŐĞƚĞĚƉĞŽƉůĞ͘^ŚĞĂůƐŽĨŝŶĚƐĂĐŽƌƌĞůĂƚŝŽŶ
ďĞƚǁĞĞŶƚŚĞƋƵĂůŝƚLJŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞĂŶĚƚŚĞƐŝnjĞŽĨƚŚĞĞƉŝĚĞŵŝĐƚŚƌĞƐŚŽůĚ͕ĂŶĚƚŚĂƚ
ƚŚĞƚĂƌŐĞƚĞĚƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐŚŽƵůĚŚĂǀĞƐƚƌŽŶŐůŝŶŬƐǁŝƚŚƚŚĞĐƌĞĂƚŽƌŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ͘

dŽƚŚŽƐĞĨŽƵƌĨĂĐƚŽƌƐ͕dŚŽŵĂƐsĂůĞŶƚĞ;ϮϬϭϬͿĨŝŶĚƐƚŚĂƚƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌŝƐĂƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĂƐƚŚĞ
ŵĞƐƐĂŐĞ͘dŚĞĂƵƚŚŽƌǁƌŝƚĞƐƚŚĂƚΗƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌŝƐƚŚĞŵĞĚŝƵŵΗĂŶĚƚŚĂƚŝƚŝƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŽ
ƚĂŬĞ ŝŶƚŽ ĐŽŶƐŝĚĞƌĂƚŝŽŶ ƚŚĞ ĐĂƌƌŝĞƌ ŽĨ ƚŚĞ ŵĞƐƐĂŐĞ ĂŶĚ ŚŝƐ ƉĞƌƐŽŶĂů ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ ǁŝƚŚ ƚŚĞ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘

ϭ͘Ϯ͘Ϯ /ŶĨůƵĞŶĐĞĂŶĚDŝĐƌŽĨůƵĞŶĐĞ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶK^E

dŚĞ ƌŽůĞ ŽĨ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ ĂƐ ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐ ĨŝŶĚƐ ŝƚƐ ŽƌŝŐŝŶƐ ŝŶ ƉŽůŝƚŝĐĂů ůŝƚĞƌĂƚƵƌĞ ǁŝƚŚ >ĂnjĂƌƐĨĞůĚ
;ϭϵϲϴͿŝŶĂŶĂƌƚŝĐůĞƚŝƚůĞĚΗdŚĞWĞŽƉůĞΖƐŚŽŝĐĞΗǁŚĞƌĞƚŚĞĂƵƚŚŽƌƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚƚŚĞĐŚŽŝĐĞŽĨ
ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůĚŽĞƐŶŽƚĚĞƉĞŶĚŽŶƚŚĞƐƉĞĞĐŚĞƐŽĨĐĂŶĚŝĚĂƚĞƐŽƌŵĞĚŝĂƐ͕ďƵƚƚŚƌŽƵŐŚŝŶĨůƵĞŶƚŝĂů
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐŝŶƚŚĞŝƌŶĞƚǁŽƌŬ͘

ϲϳ

ZŽŶĂůĚ Ƶƌƚ ;ϮϬϬϰ͕ ϮϬϬϵͿ ĨŽĐƵƐĞƐ ŽŶ ƐƚƌƵĐƚƵƌĂů ŚŽůĞƐ ĂŶĚ ĨŝŶĚƐ ƚŚĂƚ ďƌŝĚŐĞƐ ďĞƚǁĞĞŶ ƚǁŽ
ŐƌŽƵƉƐĐĂŶďĞĂǀĞĐƚŽƌĨŽƌŶĞǁĂŶĚŝŶŶŽǀĂƚŝǀĞŝĚĞĂƐĨŽƌƚŚĞŐƌŽƵƉƐƚŚĞLJůŝŶŬ͘ƌŝĚŐĞ͛ƐŝĚĞĂƐ
ĂƌĞŶŽƚĂƵƚŽŵĂƚŝĐĂůůLJĚŝƐŵŝƐƐĞĚƵŶůŝŬĞƚŚĞŝĚĞĂƐŽĨŵĞŵďĞƌƐďĞůŽŶŐŝŶŐƚŽĂŶŽƉƉŽƐŝƚĞŐƌŽƵƉ͘

&Žƌ ĂŶŝĞů ,ĞŝĚĞƌŝĐŚ ;ϮϬϬϵͿ͕  ƚŚĞ /ŶƚĞƌŶĞƚ ŝƐ Ă ΗŵĂŐŵĂ ŽĨ ŝŶĨůƵĞŶĐĞΗ ǁŚĞƌĞ ĞĂĐŚ ƉůĂLJĞƌ
ĂƚƚĞŵƉƚƐ ƚŽ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ ŽƚŚĞƌƐ͘ ,Ğ ĐĂůůƐ ΗŵŝĐƌŽĨůƵĞŶĐĞΗ ƚŚĞ ͞ĚŝƐĐƌĞƚĞ ĂŶĚ ŵŝĐƌŽƐĐŽƉŝĐ
ŝŶĨůƵĞŶĐĞ͟ƚŚĂƚŽƉĞƌĂƚĞƐƚŚƌŽƵŐŚƐŵĂůůŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ĚƌĂǁŝŶŐƐ͕ƉŚŽƚŽƐ͕ǀŝĚĞŽƐĂŶĚƉŽĚĐĂƐƚƐ͕Žƌ
ĂŶLJĞůĞŵĞŶƚƚŚĂƚŽŶĞĐĂŶĞĂƐŝůLJƐŚĂƌĞĂŶĚĚŝĨĨƵƐĞŽŶĂǁĞďƐŝƚĞ͕ƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐĂŶĚŵŽďŝůĞ
ĂƉƉƐ͘,ĞŝĚĞƌŝĐŚƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚƉĞŽƉůĞĞdžƉŽƐĞĚƚŽƚŚĞƐĂŵĞƐƚŝŵƵůŝƌĞƉĞƚŝƚŝǀĞůLJǁŝůůĞŵďƌĂĐĞ
ƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞƐĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚĞĚ͘

/ŶK^EůŝƚĞƌĂƚƵƌĞ͕dƌƵƐŽǀΘĂů͘;ϮϬϭϬͿĨŝŶĚƚŚĂƚĂĨĞǁĨƌŝĞŶĚƐŽŶůLJĐĂŶŝŶĨůƵĞŶĐĞĂƵƐĞƌĂŶĚƚŚĂƚ
ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐĐŚĂŶŐĞĨƌŽŵŽŶĞƵƐĞƌƚŽƚŚĞŽƚŚĞƌŵĂŬŝŶŐƚŚĞƚĂƐŬŽĨƚĂƌŐĞƚŝŶŐŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐǀĞƌLJ
ĚŝĨĨŝĐƵůƚ͘

ZŽďĞƌƚŝĂůĚŝŶŝ;ϮϬϬϭͿĚĞĨŝŶĞƐƐĞǀĞŶƉƌŝŶĐŝƉůĞƐŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞ͗

ϭ͘ >ŝŬŝŶŐ͗ WĞŽƉůĞ ůŝŬĞ ƚŚŽƐĞ ǁŚŽ ůŝŬĞ ƚŚĞŵ͘ WĞŽƉůĞ ĂƌĞ ŵŽƌĞ ĞĂƐŝůLJ ŝŶĨůƵĞŶĐĞĚ ďLJ
ƉĞŽƉůĞǁŝƚŚǁŚŽŵƚŚĞLJĨŝŶĚƐŝŵŝůĂƌŝƚŝĞƐŽƌĐŽŵŵŽŶŝŶƚĞƌĞƐƚƐ͘ƐĂŶĞdžĂŵƉůĞ͕ŝŶ
ƚŚĞdsƐĞƌŝĞƐĞƐƉĞƌĂƚĞ,ŽƵƐĞǁŝǀĞƐ͕ĞĂĐŚĂĐƚƌĞƐƐŚĂƐĂĚŝĨĨĞƌĞŶƚƉƌŽĨŝůĞĂůůŽǁŝŶŐ
ĂǁŝĚĞƌĂŶŐĞŽĨĨĞŵĂůĞƐƉĞĐƚĂƚŽƌƐƚŽŝĚĞŶƚŝĨLJƚŚĞŵƐĞůǀĞƐĂŶĚĞŵƉĂƚŚŝnjĞǁŝƚŚŽŶĞ
Žƌ ƚŚĞ ŽƚŚĞƌ ƐƚĂƌ͘ /Ŷ ƚŚŝƐ ƐĞƌŝĞƐ͕ ^ƵƐĂŶ DĂLJĞƌ ŝƐ ƚŚĞ ĐůƵŵƐLJ͕ ŚĞĂĚ ŝŶ ƚŚĞ ĐůŽƵĚ
ŚŽƵƐĞǁŝĨĞ͕>LJŶĞƚƚĞ^ĐĂǀŽŝƐƚŚĞĨƌƵƐƚƌĂƚĞĚΗŶŽůŝĨĞΗƚĂŬŝŶŐĐĂƌĞŽĨĨŽƵƌŬŝĚƐ͕ƌĞĞ
sĂŶ ĚĞ <ĂŵƉ͕ ƚŚĞ ƐŽƉŚŝƐƚŝĐĂƚĞĚ ƌĞĚ ŚĞĂĚ͕ 'ĂďƌŝĞůůĞ ^ŽůŝƐ͕ ƚŚĞ ƐĞdžLJ >ĂƚŝŶŽ͕ ĚŝĞ
ƌŝƚƚ͕ƚŚĞŚŽŵĞǁƌĞĐŬĞƌ͙
Ϯ͘ ZĞĐŝƉƌŽĐŝƚLJŝƐƚŚĞĨĂĐƚŽĨŐŝǀŝŶŐďĂĐŬ͘/ŶĞǀĞƌLJĚĂLJ͛ƐůŝĨĞ͕ǁĞŝŶǀŝƚĞƚŚŽƐĞǁŚŽŝŶǀŝƚĞ
ƵƐ͕ ŽĨĨĞƌ ŐŝĨƚƐ ƚŽ ƚŚŽƐĞ ǁŚŽ ƐĞŶĚ ƵƐ ŐŝĨƚƐ͕ ĞƚĐ͘ KŶ K^E͕ ĞƐƉĞĐŝĂůůLJ ŽŶ ĚŝƌĞĐƚĞĚ
ŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ ŝ͘Ğ͘ ŶĞƚǁŽƌŬƐ ǁŚĞƌĞ Ă ƵƐĞƌ ĐĂŶ ĨŽůůŽǁ ĂŶŽƚŚĞƌ ǁŝƚŚŽƵƚ ĂŶ ĂƵƚŽŵĂƚŝĐ
ĨŽůůŽǁͲďĂĐŬ͕ ůŝŬĞ dǁŝƚƚĞƌ Žƌ /ŶƐƚĂŐƌĂŵ͕ ƵƐĞƌƐ ĚĞŵĂŶĚ ƌĞĐŝƉƌŽĐŝƚLJ ďLJ ĂĚĚŝŶŐ ƚŚĞ
ŚĂƐŚƚĂŐηĨϰĨŽƌΗĨŽůůŽǁĨŽƌĨŽůůŽǁΗƚŚĂƚĞŶŐĂŐĞƐĂƵƐĞƌƚŽĨŽůůŽǁͲďĂĐŬ͘
ϯ͘ ^ŽĐŝĂůWƌŽŽĨ͗WĞŽƉůĞΗĨŽůůŽǁƚŚĞƚƌĞŶĚΗ͘ŝĂůĚŝŶŝŐŝǀĞƐƚŚĞĞdžĂŵƉůĞŽĨĂŐƌŽƵƉŽĨ
ƉĞŽƉůĞĐŽůůĞĐƚŝŶŐŵŽŶĞLJĨŽƌĂĐŚĂƌŝƚLJ͘,ŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐŚŽǁƐƚŚĂƚƉĞŽƉůĞǁŚŽƐĞĞ

ϲϴ

 ĂůŝƐƚŽĨƉĞŽƉůĞĨƌŽŵƚŚĞŝƌĐŝƌĐůĞǁŚŽŚĂǀĞĂůƌĞĂĚLJĐŽŶƚƌŝďƵƚĞĚĂĐƚŝŶĂĂŶĂůŽŐŽƵƐ
ĨĂƐŚŝŽŶ͘
ϰ͘ ŽŶƐŝƐƚĞŶĐLJ͗ƉĞŽƉůĞƐƚŝĐŬƚŽƚŚĞŝƌŝŶŝƚŝĂůƚŚŽƵŐŚƚƐ͕ĞƐƉĞĐŝĂůůLJŝĨƚŚĞLJǁƌŽƚĞƚŚĞŵŽŶ
ƉĂƉĞƌ͘dŚĞƌĞĂƐŽŶŝƐƚŚĂƚƉĞŽƉůĞůŝŬĞƚŽůŽŽŬĐŽŶƐŝƐƚĞŶƚŝŶƚŚĞĞLJĞƐŽĨƚŚĞŝƌƉĞĞƌƐ͘
ŝĂůĚŝŶŝ ƐƵŐŐĞƐƚƐ ƚŚĂƚ͕ ƚŽ ƉƌŽĚƵĐĞ Ă ůŽŶŐͲůĂƐƚŝŶŐ ĐŚĂŶŐĞ͕ ƉƌĞƐƐƵƌĞ ĂŶĚ ƚŚƌĞĂƚƐ
ƐŚŽƵůĚďĞĂǀŽŝĚĞĚ͘ĐŽŶǀŝŶĐĞĚƉĞƌƐŽŶǁŝůůĨŽůůŽǁƵƉŝŶƚŚĞƐĂŵĞĚŝƌĞĐƚŝŽŶ͘
ϱ͘ ƵƚŚŽƌŝƚLJ͗ ŝĂůĚŝŶŝ ƐƵŐŐĞƐƚƐ ƚŚĂƚ ƉĞŽƉůĞ ĂƌĞ ŝŶĨůƵĞŶĐĞĚ ďLJ ƚŚŽƐĞ ǁŚŽ ĂƌĞ ĂŶ
ĂƵƚŚŽƌŝƚLJŝŶƚŚĞŝƌĨŝĞůĚ͘džƉŽƐŝŶŐŽŶĞΖƐĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞĂŶĚŬŶŽǁͲŚŽǁĐŽŶƚƌŝďƵƚĞƐƚŽ
ŝŶĨůƵĞŶĐŝŶŐŽƚŚĞƌƐ͘^ŵĂůůďŝƚƐŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ůŝŬĞĚŝƉůŽŵĂƐ͕LJĞĂƌƐŽĨĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞ͕
ƌĞĨĞƌĞŶĐĞƐ͕ĞƚĐ͕͘ĐĂŶĐŽŶƚƌŝďƵƚĞƚŽŝŶĐƌĞĂƐĞƚŚĞƉŽǁĞƌŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞ͘
ϲ͘ ^ĐĂƌĐŝƚLJ͗džƉĞƌŝĞŶĐĞŚĂƐƐŚŽǁŶƚŚĂƚƉĞŽƉůĞƌĞĂĐƚĂůŵŽƐƚĚƌĂŵĂƚŝĐĂůůLJǁŚĞŶƚŚĞLJ
ŬŶŽǁƚŚĂƚƐŽŵĞƚŚŝŶŐŝƐƐĐĂƌĐĞ;ĞdžƉŝƌLJĚĂƚĞ͕ůŝŵŝƚĞĚƋƵĂŶƚŝƚŝĞƐ͕ĞƚĐ͘Ϳ͘

/Ŷ Ă Ŭ ĐĂůůĞĚ Η^ǁŝƚĐŚΗ͕ ƚŚĞ ,ĞĂƚŚ ďƌŽƚŚĞƌƐ͕ ŚŝƉ ĂŶĚ ĂŶ ;ϮϬϭϬͿ ŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞ ĐŚĂŶŐĞ ŝŶ
ĚŝĨĨŝĐƵůƚ ƐŝƚƵĂƚŝŽŶƐ͗ ΗŚŽǁ ĐĂŶ LJŽƵ ĐƌĞĂƚĞ ĐŚĂŶŐĞ ǁŚĞŶ ĐŚĂŶŐĞ ŝƐ ŚĂƌĚ͍Η͘ dŚĞLJ ǁƌŝƚĞ ƚŚĂƚ Ă
ƉĞƌƐŽŶŚĂƐĂƌĂƚŝŽŶĂůƐŝĚĞ͕ƚŚĞƌŝĚĞƌ͕ĂŶĚĂŶĞŵŽƚŝŽŶĂůƐŝĚĞ͕ƚŚĞĞůĞƉŚĂŶƚ͘dŚĞĞůĞƉŚĂŶƚŝƐ
ƋƵŝĐŬůLJƚŝƌĞĚĂŶĚĚŝĨĨŝĐƵůƚƚŽŵŽǀĞ͘

,ĞĂƚŚΘ,ĞĂƚŚƐƵŐŐĞƐƚƚŚĞĨŽůůŽǁŝŶŐĂƉƉƌŽĂĐŚ͗

Ͳ KŶƚŚĞƌĂƚŝŽŶĂůƐŝĚĞ͕ĚŝƌĞĐƚƚŚĞƌŝĚĞƌ͗
R dŚŝŶŬƉŽƐŝƚŝǀĞ͕ĚŽŶΖƚĨŽĐƵƐŽŶƚŚĞƉƌŽďůĞŵƐ
R WƌĞƉĂƌĞĂƌŽĂĚŵĂƉ͕ĂǀŽŝĚĐŽŶĨƵƐŝŽŶ
R ^ŚŽǁĂΗƉŽƐƚĂůĐĂƌĚΗŽĨƚŚĞĚĞƐƚŝŶĂƚŝŽŶ
Ͳ KŶƚŚĞĞŵŽƚŝŽŶĂůůĞǀĞů͕ŵŽƚŝǀĂƚĞƚŚĞĞůĞƉŚĂŶƚ͗
R &ŝŶĚƚŚĞŐŽŽĚĨĞĞůŝŶŐ͕ƚŚĞƌŝŐŚƚĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶďĞƚǁĞĞŶƚŚĞƉĞƌƐŽŶĂŶĚƚŚĞĐĂƵƐĞ
R ŝǀŝĚĞƚŚĞƉĂƚŚŝŶƚŽƐŚŽƌƚŵŝůĞƐƚŽŶĞƐĂŶĚŐŝǀĞƌĞǁĂƌĚƐĂƚĞĂĐŚƐƚĞƉƚŽŵĂŝŶƚĂŝŶ
ƚŚĞŵŽƚŝǀĂƚŝŽŶ
R ŶĐŽƵƌĂŐĞƉĞŽƉůĞďLJƐŚŽǁŝŶŐƚŚĞŵƚŚĂƚƚŚĞLJĐĂŶůĞĂƌŶ͕ŝŵƉƌŽǀĞĂŶĚĞǀŽůǀĞ͘
Ͳ ƌĂǁƚŚĞƉĂƚŚ͗ǁŚĂƚůŽŽŬƐůŝŬĞĂŚƵŵĂŶƉƌŽďůĞŵŵĂLJũƵƐƚďĞĂƐŝƚƵĂƚŝŽŶƉƌŽďůĞŵ͗
R ZĞŵŽǀĞŽďƐƚĂĐůĞƐŝŶƚŚĞĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ
R ƌĞĂƚĞŚĂďŝƚƐĂŶĚŐŽĂƵƚŽͲƉŝůŽƚƚŽŵĂŬĞƚĂƐŬƐĞĂƐŝĞƌƚŽƚŚĞƌŝĚĞƌ

ϲϵ

 R ZĂůůLJƚŚĞŚĞƌĚďĞĐĂƵƐĞďĞŚĂǀŝŽƌŝƐĐŽŶƚĂŐŝŽƵƐ

ϭ͘ϯ dŚĞWƌŽďůĞŵŽĨŽŶƚƌŽůŝŶsŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ

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ĞĂĐŚ ƵƐĞƌ ƚŽ ĚĞƚĞƌŵŝŶĞ ŚŝƐ ŽǁŶ ƉĞƌĐĞƉƚŝŽŶ ŽĨ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ŝŶ ŐĞŶĞƌĂů ĂŶĚ ŽƵƌ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐŝŶƉĂƌƚŝĐƵůĂƌ͘dŚĞƌĞŝƐĂĚŝƐĐƌĞƉĂŶĐLJďĞƚǁĞĞŶǁŚĂƚƉĞŽƉůĞƐĂLJĂŶĚǁŚĂƚƚŚĞLJĚŽ͕
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ĚĞĨŝŶĞƐĐƌŝƚŝĐŝƐŵƚŽďĞĂƋƵĞƐƚŝŽŶŝŶŐŽĨƚŚĞůŝŵŝƚƐŽĨŬŶŽǁůĞĚŐĞ͗ΗǁŚĂƚĐĂŶǁĞŬŶŽǁ͍Η͘,Ğ
ƚĂůŬƐĂďŽƵƚĂΗŽƉĞƌŶŝĐĂŶƌĞǀŽůƵƚŝŽŶΗŝŶƌĞĨĞƌĞŶĐĞƚŽŽƉĞƌŶŝĐǁŚŽƐǁŝƚĐŚĞĚƚŚĞƌŽůĞƐŽĨƚŚĞ
ƐƵŶ ĂŶĚ ƚŚĞ ƉůĂŶĞƚƐ͘ <ĂŶƚ ƐƵŐŐĞƐƚƐ ƚŚĂƚ ŬŶŽǁůĞĚŐĞ ǁĂƐ ĚŝĐƚĂƚĞĚ ďLJ ŽďũĞĐƚƐ ĂŶĚ ƚŚĞŝƌ
ŽďƐĞƌǀĂƚŝŽŶ͘dŚĞŵŝŶĚǁĂƐĂĐƋƵŝƌŝŶŐƚŚŝƐŬŶŽǁůĞĚŐĞĨƌŽŵƚŚĞŽďũĞĐƚƐǁŝƚŚŽƵƚĂĚĚŝŶŐƚŽŝƚ͘
<ĂŶƚďĞůŝĞǀĞĚƚŚĂƚƚŚĞƌĞĂƌĞĨŽƵƌůĞǀĞůƐƚŽŬŶŽǁůĞĚŐĞ͗ŚŽǁƚŚŝŶŐƐĂƌĞ͕ŚŽǁǁĞƉĞƌĐĞŝǀĞƚŚĞŵ͕
ŚŽǁŽƵƌƐĞŶƐŝďŝůŝƚLJƌĞĐĞŝǀĞƐƚŚĞŵĂŶĚŚŽǁǁĞƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚƚŚĞŵ͘<ĂŶƚŝŶǀŝƚĞƐƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐƚŽ
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ƐŽĐŝĂůĂŶĚƉŽůŝƚŝĐƐƌĞƐĞĂƌĐŚ͘tĞŽƉƚĨŽƌ,ĂďĞƌŵĂƐΖĐƌŝƚŝĐĂůƚŚĞŽƌLJĂƉƉƌŽĂĐŚ;ϭϵϴϱͿ͘,ĂďĞƌŵĂƐ
ĂƌŐƵĞƐ ƚŚĂƚ ŝƚ ŝƐ ŝŵƉŽƐƐŝďůĞ ƚŽ ŬŶŽǁ ǁŚĂƚ ŝƐ ŐĞŶĞƌĂůůLJ ĂĐĐĞƉƚĞĚ ǁŝƚŚŽƵƚ ƐƵďũĞĐƚŝŶŐ ŝƚ ƚŽ
ƋƵĞƐƚŝŽŶŝŶŐ;ĂLJŶĞƐ͕ϭϵϵϮͿ͘/ŶƚŚŝƐĂƉƉƌŽĂĐŚ͕ŬŶŽǁůĞĚŐĞŝƐďĂƐĞĚƵƉŽŶĞŵƉŝƌŝĐĂůŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚŝŽŶ
ĂŶĚƚǁĞĂŬŝŶŐƚŚĞĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚŝƐĂŵĞĂŶƚŽƌĞĂĐŚŬŶŽǁůĞĚŐĞ͘,ĂďĞƌŵĂƐĚĞĨŝŶĞƐƚŚƌĞĞŬŝŶĚƐ
ŽĨ ŬŶŽǁůĞĚŐĞ͗ tŽƌŬ ;dĞĐŚŶŝĐĂůͿ͕ WƌĂĐƚŝĐĂů ĂŶĚ ŵĂŶĐŝƉĂƚŽƌLJ ;DĂĐ/ƐĂĂĐ͕ ϭϵϵϲͿ͘ tŽƌŬ Žƌ
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ƐŽĐŝĂů ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶ Žƌ ΗĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝǀĞ ĂĐƚŝŽŶΗ͘ ŵĂŶĐŝƉĂƚŽƌLJ ŝƐ ĚĞĨŝŶĞĚ ďLJ ƐĞůĨͲƌĞĨůĞĐƚŝŽŶ Žƌ
ƐĞůĨͲŬŶŽǁůĞĚŐĞ͘

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ŽƚŚĞƌƐ͕ŝŶƚŚĞƉƵƌƐƵŝƚŽĨƉƌĂĐƚŝĐĂůƐŽůƵƚŝŽŶƐƚŽŝƐƐƵĞƐŽĨƉƌĞƐƐŝŶŐĐŽŶĐĞƌŶƚŽƉĞŽƉůĞ͕ĂŶĚŵŽƌĞ
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ϮϬϬϯͿ͘

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ƌĞůĂƚŝŽŶƐ͘zĞƚ͕ǁĞďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚƚŚĞƉůĂƚĨŽƌŵŚĂƐĂƌŽůĞƚŽƉůĂLJĂŶĚĂĨĨĞĐƚƐƚŚĞŽƵƚĐŽŵĞ͘dŽ
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ŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ǁĞŵŽǀĞƵƐĞƌƐĨƌŽŵĂ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƚŽĂ&ĂĐĞŬƚŝŵĞůŝŶĞĂŶĚƌĞƵƐĞƚŚĞƐĂŵĞ
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ŶŽƚƚŽŽďƐĞƌǀĞďƵƚƚŽƚĂŬĞĂĐƚŝŽŶĂŶĚĚĞĨŝŶĞŵĞƚŚŽĚƐƚŚĂƚĐŽƵůĚďĞƵƐĞĚďLJĚĞĐŝƐŝŽŶŵĂŬĞƌƐ͗
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ĂďƌĂŶĚ͕ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐǁĂŶƚŝŶŐƚŽŝŶƚƌŽĚƵĐĞŶĞǁĂŶĚŝŶŶŽǀĂƚŝǀĞŝĚĞĂƐ͕ĞƚĐ͘tĞŝĚĞŶƚŝĨLJĂĐƚŽƌƐ͕
ĂŶĂůLJnjĞ ƚŚĞŝƌ ŵĂƌŐŝŶ ŽĨŵĂŶŽĞƵǀĞƌ͕ ĂŶĚƐƵŐŐĞƐƚ ŵĞƚŚŽĚƐ ƚŽ ŽƉƚŝŵŝnjĞ ƚŚĞŝƌ ĐŽŶƚƌŽů ŽǀĞƌ Ă
ƐŝƚƵĂƚŝŽŶƚŚĂƚŝƐĂƉƉĂƌĞŶƚůLJŽƵƚŽĨƚŚĞŝƌĐŽŶƚƌŽů͘

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ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ ŽŶ K^E͘ /ƚ ďƌŝŶŐƐ ŶĞǁ ŝŶƐŝŐŚƚƐ ĂďŽƵƚ ƐĞĞĚŝŶŐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐ͕ ƐĞĞĚŝŶŐ
ƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ͕ǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚŶĞŐĂƚŝǀĞtŽD͘tĞĂůƐŽďƌŝŶŐĂĐŽŶƚƌŝďƵƚŝŽŶƚŽŵĞƚŚŽĚŽůŽŐLJ
ǁŝƚŚŽƵƌŽƌŝŐŝŶĂůƐĞƚƵƉƐĂŶĚĐŽŶĨŝŐƵƌĂƚŝŽŶƐ͘dŚĞƐĞŵĞƚŚŽĚƐĐĂŶďĞƌĞƵƐĞĚďLJƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐĂŶĚ
ŵĂƌŬĞƚĞƌƐƚŽƚĂŬĞĐŽŶƚƌŽůůĞĚĂĐƚŝŽŶƐŽŶƚŚĞŝƌŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͘

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ŶĞĞĚĞĚ ŝŶ ƚŚŝƐ ĨŝĞůĚ ;,ŽĨĨŵĂŶ Θ EŽǀĂŬ͕ ϮϬϭϮͿ͘ dŚĞ ĂĐƚŝŽŶͲŽƌŝĞŶƚĞĚ ĂƉƉƌŽĂĐŚ ƵƐĞĚ ŝŶ ƚŚŝƐ
ĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶĚĞĨŝŶĞƐŶĞǁƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞĨŽƌĂŶĂůLJƐŝƐĂŶĚƉƌĂĐƚŝĐĞ͘KƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐĂƌĞĞdžĞĐƵƚĞĚ
/Z>;ŝŶƌĞĂůůŝĨĞͿĂŶĚƚŚĞŝƌƌĞƐƵůƚƐƐŚŽǁƚŚĞůĞǀĞůŽĨƐƵĐĐĞƐƐŽƌĨĂŝůƵƌĞĨŽƌĞĂĐŚŵĞƚŚŽĚ͘

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ϭ͘ϯ͘ϯ ŶĂůLJƐŝƐĂŶĚdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐ

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ƉƌĞƐĞŶƚĞĚ Ăƚ ŝŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂů ĐŽŶĨĞƌĞŶĐĞƐ ;ƵƌĂƐ͕ ϮϬϭϮ͖ /E^E͕ ϮϬϭϰ͖ /^D^͕ ϮϬϭϱͿ ĂŶĚ ƚŚĞ
ǁŽƌŬƐŚŽƉƐƚƌĂƚĠŐŝĞWĂƌŝƐͲĂƵƉŚŝŶĞ;ϮϬϭϰͿ͗

ϭ͘ϯ͘ϯ͘ϭ ďƌŽĂĚĞƌDĞĚŝƚĂƚŝŽŶŽŶZĞƐĞĂƌĐŚŽŶK^E;ƉĂŐĞϴϭͿ
ZƵŵŽƌĚŝĨĨƵƐŝŽŶŝƐƐŽŵĞƚŚŝŶŐǀĞƌLJĐŽŵŵŽŶŽŶƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚ;DKƚƚĞƚĂů͕͘ϮϬϭϯ͖DLJůĞKƚƚĞƚ
Ăů͕͘ϮϬϭϮ͖^ŶŽƉĞƐ͘ĐŽŵ͕ϮϬϭϯ͖tĂƐƐŝŵEĂƐƌ͕ϮϬϭϰͿ͘&ĂĐĞŬĞƐƚŝŵĂƚĞƐƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨĂŬĞ
ƉƌŽĨŝůĞƚŽďĞƐĞǀĞƌĂůƚĞŶƐŽĨŵŝůůŝŽŶƐ;WƌŽƚĂůŝŶƐŬŝ͕ϮϬϭϰ͖^ǁĞŶĞLJ͕ϮϬϭϮͿ͘^ŽŵĞŽĨƚŚŽƐĞƉƌŽĨŝůĞƐ
ĂƌĞƵƐĞĚƚŽŝŶĐƌĞĂƐĞƚŚĞƐĞůĨͲĞƐƚĞĞŵŽĨĂĐƚŽƌƐĂŶĚƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐ͕ŽƚŚĞƌƐƚŽƐƚĂůŬĂůŽǀĞƌŽƌĚŝĨĨƵƐĞ
ƌƵŵŽƌƐ;ůƉŚŝŶƐƚŽŶΘEŽůůĞƌ͕ϮϬϭϭ͖DLJůĞKƚƚĞƚĂů͕͘ϮϬϭϮ͖ZĂƚŬŝĞǁŝĐnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͘

ĂŶĂƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƵƐĞƚŚŝƐƚĞĐŚŶŝƋƵĞƚŽƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚĂŶĚƉƌĞǀĞŶƚĚĂŶŐĞƌƐƚŚĂƚĂƌĞƉĂƌƚŽĨŽŶůŝŶĞ
ƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͍

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Ͳ ĂŶƚŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬĂƚƚƌĂĐƚŶĞǁƵƐĞƌƐƚƌLJŝŶŐƚŽŵĂdžŝŵŝnjĞƚŚĞŝƌŽǁŶŶĞƚǁŽƌŬŽĨĨƌŝĞŶĚƐ͍
Ͳ ĂŶƚŚŝƐĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞďĞĐŽŵĞĂŶĞĨĨŝĐŝĞŶƚǀĞĐƚŽƌŽĨĚŝĨĨƵƐŝŽŶĨŽƌtŽD͍

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ŶĞƚǁŽƌŬĂŶĚǁŝůůƐĞŶĚĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐƚŽƚŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ͘^ŝŶĐĞŝƚƐĐƌĞĂƚŝŽŶŝŶϮϬϭϮ͕ƚŚŝƐĨĂŬĞ
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ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚŽŶƚŚĞƚŝŵĞůŝŶĞƐŽĨƌĞĂůƵƐĞƌƐ͘

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ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ;K,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͕ůŝŬĞŶĞƚǁŽƌŬƐƚƌƵĐƚƵƌĞ;ĂŵƉŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͕ƚŚĞďĞŚĂǀŝŽƌŽĨ
ƚŚĞ ƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ ;ƌŶĚƚ͕ ϭϵϲϳ͖ >ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ ϮϬϭϮͿ͕ ƚŚĞ ƐĞĞĚŝŶŐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ;ĂŵƉŽ Ğƚ Ăů͕͘
ϮϬϬϴ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮͿĂŶĚƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌ;^ƉƌĂŐƵĞΘtĞůůƐ͕ϮϬϭϬ͖sĂůĞŶƚĞΘDLJĞƌƐ͕
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ƌĞƐƚƌŝĐƚƐĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐǁŚĞŶŝƚĐŽŵĞƐƚŽĐŽŶƐƵŵĞƌĐŽŵƉůĂŝŶƚƐ͘
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ĂƌƉŝŶŝ Θ tŝůůŝĂŵƐ͕ ϮϬϬϭ͖ &ŝŶŬĞ Θ ,ĂƌƌŝƐ͕ ϮϬϭϮ͖ ,ƵĂŶŐ͕ ϮϬϭϯ͖ DĞƌĐĂŶƚŝͲ'ƵĞƌŝŶ͕ ϮϬϭϬ͖
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ϭϵϲϴ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮ͖tĂƚƚƐΘŽĚĚƐ͕ϮϬϬϳͿ͘

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dŚŝƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ĐůĞĂƌƐ ƚŚĞ ǁĂLJ ĨŽƌ ŵŽƌĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ŝŶ ƉŽůŝƚŝĐĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ŽŶ K^E͕ ŵĂŝŶůLJ
ƚŚƌŽƵŐŚƚŚĞƵƐĂŐĞŽĨďƌŝĚŐĞƐĂƐǀĞĐƚŽƌƐŽĨĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶŽƌĂƐĂŶŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘
dŚĞ ƐĂŵĞ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ĐŽƵůĚ ďĞ ƵƐĞĚ ĂƐ Ă ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ƚŽ ĐŽŶǀĞƌƚ ĐƵƐƚŽŵĞƌƐ ŽĨ Ă
ĐŽŵƉĞƚŝƚŝǀĞďƌĂŶĚ͘

ϭ͘ϯ͘ϯ͘ϲ ZĞƚŚŝŶŬŝŶŐDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ;ƉĂŐĞϭϳϰͿ
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ƚŽƚŚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐǁŽƌůĚ;DĂŶŐŽůĚΘ&ĂƵůĚƐ͕ϮϬϬϵͿ͘ŚĂŶŐĞƐƚŚĞLJďƌŝŶŐƚŽŵĂƌŬĞƚŝŶŐŚĂƐďĞĞŶ
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ŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚƌĞůĂƚŝŽŶĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐͿĂŶĚƐƵŐŐĞƐƚƚŚĞƌŝŐŚƚƐƵƉƉŽƌƚ ĨŽƌĞĂĐŚƐƚƌĂƚĞŐLJ͘ĨƚĞƌ
ĐŽŵďŝŶŝŶŐĞĂĐŚŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJǁŝƚŚƚŚĞůŝŵŝƚƐĂŶĚĂĚǀĂŶƚĂŐĞƐŽĨĞĂĐŚƐƵƉƉŽƌƚ͕ǁĞďƵŝůĚ
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DĂƌŬĞƚŝŶŐ

7DEOH0DUNHWLQJVWUDWHJLHVRQ2QOLQH6RFLDO1HWZRUNV


ϭ͘ϯ͘ϯ͘ϳ DĂŬŝŶŐ^ĞŶƐĞŽĨǀĞƌLJƚŚŝŶŐ͗WĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐĂƐĞ^ƚƵĚLJĨƌŽŵ^ƚĂƌƚƚŽ&ŝŶŝƐŚ
dŚŝƐůĂƐƚĐŚĂƉƚĞƌŝƐĂƐLJŶƚŚĞƐŝƐŽĨŽƵƌĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶ͘/ƚŝƐĂŶĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶĨƌŽŵƐƚĂƌƚƚŽĨŝŶŝƐŚ
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ϳϵ

ĚƵƌĂƚŝŽŶ ;ŽǀĞƌ Ϯ LJĞĂƌƐͿ͕ ĂŶĚ ƚŚĞ ĂŵŽƵŶƚ ŽĨ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĐŽůůĞĐƚĞĚ ĂŶĚ ĂŶĂůLJnjĞĚ͕ ŝƐ ŽĨ
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ĂƉƉƌŽĐŚĞ ŵƵůƚŝĚŝƐĐŝƉůŝŶĂŝƌĞ͘ Ŷ ĞĨĨĞƚ͕ ƵŶĞ ĠƚƵĚĞ ĚĂŶƐ ůĞ ĚŽŵĂŝŶĞ ĚĞ ůĂ ŐĞƐƚŝŽŶ ƉĞƵƚͲĞůůĞ
ŶĠŐůŝŐĞƌ ůĞƐ ĂƐƉĞĐƚƐ ƐŽĐŝŽůŽŐŝƋƵĞƐ͕ ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝƋƵĞƐ Ğƚ ŵġŵĞ ƉŚŝůŽƐŽƉŚŝƋƵĞƐ ŝŶŚĠƌĞŶƚƐ ă ůĂ
ŶĂƚƵƌĞĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdž͍

ĞĐŚĂƉŝƚƌĞĞƐƚƵŶĞƌĠĨůĞdžŝŽŶƐƵƌů͛ĠǀŽůƵƚŝŽŶĚĞůĂƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞĞƚůĞƐĚĂŶŐĞƌƐƋƵŝĞŶĚĠĐŽƵůĞŶƚ
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ƌĠĨůĞdžŝŽŶƐƵƌůĞƌƀůĞĚƵĐŚĞƌĐŚĞƵƌĞƚůĞƐĂƉƉƌŽĐŚĞƐăĂĚŽƉƚĞƌ͘ŶĞĨĨĞƚ͕ĐŽŵŵĞŶƚƵƚŝůŝƐĞƌĚĞƐ
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ϴϭ

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ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ͍ ĂŶ ǁĞ ĨŽƌŐĞƚ ƚŚĞ ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂů ŝƐƐƵĞƐ ƚŚĂƚ ŵĂŬĞ Ă ƉĞƌƐŽŶ ĞŶŐĂŐĞ ǁŝƚŚ Ă
ŵĞƐƐĂŐĞ ĂŶĚ ĚŝĨĨƵƐĞ ŝƚ ƚŽ ŽƚŚĞƌƐ͍ ĂŶ ǁĞ ŽǀĞƌůŽŽŬ ƚŚĞ ƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĐĂů ŝƐƐƵĞƐ ƚŚĂƚ ŵĂŬĞ Ă
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K^EƉůĂƚĨŽƌŵƵƐĞƌƐƉĞƌĐĞŝǀĞƚŚĞŝƌƌŝŐŚƚƐ͍ĂŶǁĞĞǀĞŶŽǀĞƌůŽŽŬƚŚĞƉŚŝůŽƐŽƉŚŝĐĂůĐƌŝƐŝƐƚŚĂƚ
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ϴϮ

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ĞdžŝƐƚĞŶĐĞ͘/ŶƚŚĞŬĂŶĚŵŽǀŝĞyDĂĐŚŝŶĂ;'ĂƌůĂŶĚ͕ϮϬϭϱͿ͕ĂŚƵŵĂŶŽŝĚƌŽďŽƚŽƵƚƐŵĂƌƚƐ
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ƚŚĞŶĂŵĞŽĨ'ŽĚŽƌǁĞĂůƚŚŝƐƐƚŝůůǀĞƌLJŵƵĐŚƉƌĞƐĞŶƚŝŶŽƵƌƐŽĐŝĞƚŝĞƐ͘,ĂƚƌĞĚ͕ƌĂĐŝƐŵ͕ŝŶũƵƐƚŝĐĞ͕
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ŶƵĐůĞĂƌǁĞĂƉŽŶƐ͘

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ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐŽĨĂďŝůůŝŽŶƉĞŽƉůĞ͘/ƚĞǀĞŶŬŶŽǁƐƚŚŝŶŐƐĂďŽƵƚΗLJŽƵΗƚŚĂƚLJŽƵĚŽŶŽƚŬŶŽǁĂďŽƵƚ
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ŚĂĐŬƐƚŚŝƐƐLJƐƚĞŵ͍dŚĞĚĂƚĂƚŚĂƚŚĞǁŝůůŚĂǀĞƵŶĚĞƌŚŝƐĨŝŶŐĞƌƚŝƉƐŝƐƐŽŝŵƉŽƌƚĂŶƚŚĞĐŽƵůĚ
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ƉŚŽŶĞƐ͕ƌĞĂĚŝŶŐƚŚĞŝƌŶŽƚĞƐǀŝĂƚŚĞ&ĂĐĞŬĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶ͙dŚĞƋƵĞƐƚŝŽŶŝƐŶŽůŽŶŐĞƌŚŽǁƚŽ
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ŽǁŶŝŵĂŐĞ;:ƵŶŐ͕ϮϬϭϭ͖^ƚĞŵƉůĞ͕ϮϬϭϮͿĂŶĚŽƵƌΗƌŝŐŚƚƚŽŬŶŽǁΗ;ŵĞƌƐŽŶ͕ϭϵϳϲͿ͘

Ϯ͘ϰ WĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐĨŽƌ^ƚƵĚLJŝŶŐKŶůŝŶĞ^ŽĐŝĂůEĞƚǁŽƌŬƐ

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ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͘ DĂŝŶůLJ͕ ƚŚĞ ďůƵƌƌLJ ůŝŶĞ ďĞƚǁĞĞŶ ƚŚĞ ƌĞĂů ĂŶĚ ƚŚĞ ǀŝƌƚƵĂů͕ ĂŶĚ ŽƵƌ ƐůŽǁ

ϴϯ

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ŽǁŶĚĂƚĂ͘dŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚŚĂƐďĞĞŶƐůŽǁůLJĂůƚĞƌŝŶŐƚŚĞǁĂLJǁĞƵƐĞŽƵƌŵĞŵŽƌLJ;^ƉĂƌƌŽǁ͕>ŝƵ͕Θ
tĞŐŶĞƌ͕ ϮϬϭϭͿ͕ ƚŚĞ ǁĂLJ ǁĞ ƵƐĞ ŽƵƌ ďƌĂŝŶ ;tĞŐŶĞƌ Θ tĂƌĚ͕ ϮϬϭϯͿ͕ ƚŚĞ ǁĂLJ ǁĞ ĂƌĞ ;Ăƌƌ͕
ϮϬϬϴͿ͘/ƚŝƐƚŝŵĞǁĞĂƐŬŽƵƌƐĞůǀĞƐŝĨƚŚĞŵĂĐŚŝŶĞŝƐĂŶĞdžƚĞŶƐŝŽŶŽĨŽƵƌďƌĂŝŶŽĨŝĨǁĞĂƌĞƐůŽǁůLJ
ďĞĐĂŵĞĂŶŝŶƚĞƌĨĂĐĞŽĨƚŚĞŵĂĐŚŝŶĞ͕ůŝŬĞĂŵŽƵƐĞ͕ĂŬĞLJďŽĂƌĚŽƌĂh^ĐŽĨĨĞĞŵĂĐŚŝŶĞ͘tŝƚŚ
ŵŽƌĞ ĂŶĚ ŵŽƌĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ŽŶ ĂƌƚŝĨŝĐŝĂů ŝŶƚĞůůŝŐĞŶĐĞ ĂŶĚ ŐĞŶĞƚŝĐƐ͕ ĂŶĚ ŽƵƌ &ƌĂŶŬĞŶƐƚĞŝŶͲŝƐŚ
ĚƌĞĂŵƐ ŽĨ ďĞĐŽŵŝŶŐ ŐŽĚƐ ƚŚƌŽƵŐŚ ŐĞŶĞƚŝĐ ŵĂŶŝƉƵůĂƚŝŽŶ͕ ďŽĚLJ ĂůƚĞƌĂƚŝŽŶ ĂŶĚ ĐƌĞĂƚŝŶŐ
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ŵŽƌĞ ƐĐŝĞŶƚŝƐƚƐ ĂŶĚ ďƵƐŝŶĞƐƐƉĞƌƐŽŶƐ ;,ĞƌnjĨĞůĚ͕ ϮϬϬϮ͖ ,ŽƌŐĂŶ͕ ϮϬϬϰ͖ <ƵƌnjǁĞŝů͕ ϭϵϵϵ͖
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ŽƵƌŝŶǀĞŶƚŝŽŶƐĂŶĚ͕ƐŽŽŶƚŽďĞ͕ĐƌĞĂƚŝŽŶƐ͘

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ĂƵƚŚŽƌ ďĞůŝĞǀĞƐ ƚŚĂƚ &ĂĐĞŬ͕ dǁŝƚƚĞƌ͕ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ ĂŶĚ ŽƚŚĞƌ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ ǁŝůů
ĞǀĞŶƚƵĂůůLJďĞƌĞƉůĂĐĞĚďLJĂŶĞǁŐĞŶĞƌĂƚŝŽŶŽĨƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ŝŶƚŚĞƐĂŵĞŵĂŶŶĞƌ'ŽŽŐůĞ
ĚĞƚŚƌŽŶĞĚ͕ĂŐĂŝŶƐƚĂůůŽĚĚƐ͕ŽƚŚĞƌƐĞĂƌĐŚĞŶŐŝŶĞƐůŝŬĞůƚĂǀŝƐƚĂĂŶĚzĂŚŽŽ͕ƚŚŝƐĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶ
ĨŽĐƵƐĞƐ ŽŶ ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŝŶŐ ĂŶĚ ƵƐŝŶŐ ƚŚŝƐ ƚĞĐŚŶŽůŽŐLJ ĞĨĨŝĐŝĞŶƚůLJ ĨƌŽŵ Ă ƐƚƌĂƚĞŐŝĐ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͘

sĂƌŝĂŶ͕&ĂƌƌĞůůĂŶĚ^ŚĂƉŝƌŽ;ϮϬϬϰͿĚĞƐĐƌŝďĞŚŽǁǁĞƵƐƵĂůůLJƚƌLJƚŽƵƐĞŶĞǁƚĞĐŚŶŽůŽŐLJďLJƵƐŝŶŐ
ŽůĚŵĞƚŚŽĚƐƵŶƚŝůǁĞĨƵůůLJĞŵďƌĂĐĞǁŚĂƚƚŚĞŶĞǁƚĞĐŚŶŽůŽŐLJŝƐĂďŽƵƚ͘dŚĞ,ĞĂƚŚďƌŽƚŚĞƌƐ
;ϮϬϬϴͿǁƌŝƚĞƚŚĂƚŝƚŝƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŽŵĂŬĞƉĞŽƉůĞƌĞůĂƚĞƚŽƚŚŝŶŐƐƚŚĞLJĂůƌĞĂĚLJŬŶŽǁ͘ǀĞŶŝĨ
ŵĂƌŬĞƚĞƌƐŚĂǀĞĂůƌĞĂĚLJĂŶĚůĂƌŐĞůLJĞŵďƌĂĐĞĚŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ďĂƐĞĚŽŶŵLJĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞ
ĂƐ Ă ĐŽŶƐƵůƚĂŶƚ͕ / ĨŝŶĚ ƚŚĞLJ ĂƌĞ Ɛƚŝůů ƵƐŝŶŐ ƚŚŝƐ ƚĞĐŚŶŽůŽŐLJ ǁŝƚŚ ŽůĚ ŵĞƚŚŽĚƐ͘ ^ŽĐŝĂů DĞĚŝĂ
DĂŶĂŐĞƌƐ ĂŶĚ ^ŽĐŝĂů DĞĚŝĂ ĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐ ĐŽŵƉĂŶŝĞƐ ĂƌĞ ƵƐŝŶŐ ďĂƐŝĐ ŶŝĐŚĞ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐǁŝƚŚƚŚĞŚŽƉĞƚŽŐĞŶĞƌĂƚĞǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘KƵƌŽďũĞĐƚŝǀĞŝƐƚŽƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚǀŝƌĂůŝƚLJ
ŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐĂŶĚĨŝŶĚƐĐŝĞŶƚŝĨŝĐŵĞƚŚŽĚƐƚŚĂƚĐĂŶďĞƵƐĞĚĨŽƌŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ͘

tĞďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚ͕ĞǀĞŶŝĨƌĞƐĞĂƌĐŚŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐŝƐƐƚŝůůĂƚŝƚƐďĞŐŝŶŶŝŶŐƐ͕ĞdžŝƐƚŝŶŐ
ƌĞƐĞĂƌĐŚ ŽŶ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ͕ ĐŽŶƐƵŵĞƌ ƉƐLJĐŚŽůŽŐLJ͕ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͕ ĞƚĐ͕͘
ƉƌŽǀŝĚĞƐ Ă ƐŽůŝĚ ƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂů ďĂĐŬŐƌŽƵŶĚ ƚŚĂƚ ĐĂŶ ďĞ ƵƐĞĚ ĂƐ Ă ƐŽůŝĚ ĨŽƵŶĚĂƚŝŽŶ ĨŽƌ ŽƵƌ
ĞŵƉŝƌŝĐĂůƐƚƵĚŝĞƐ͘

ϴϰ



Ϯ͘ϱ &ƌŽŵ ĞƚŚŝĐƐ ŝŶ ŵĂŶĂŐĞŵĞŶƚ ĂŶĚ /d ƌĞƐĞĂƌĐŚ ƚŽ ƚŚĞ ĞƚŚŝĐƐ ŽĨ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ŽŶ
ŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ

Ϯ͘ϱ͘ϭ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ

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ĐŽůůĞĐƚŝǀĞůLJŵŽƌĞŝŶƚĞůůŝŐĞŶƚůLJĂŶĚĞĨĨŝĐŝĞŶƚůLJƚŚĂŶŬƐƚŽĞdžƉŽŶĞŶƚŝĂůůLJŝŶĐƌĞĂƐŝŶŐŶĞƚǁŽƌŬůŝŶŬƐ
ďĞƚǁĞĞŶ ƚŚĞŵ͕ ŝŶ ǁŚĂƚ ŚĞ ĐĂůůĞĚ ΗƐŵĂƌƚ ŵŽďƐΗ Žƌ ΗƚĞĐŚŶŽůŽŐLJ ĞŶĂďůĞĚ ĐŽůůĞĐƚŝǀĞ ĂĐƚŝŽŶΗ
;ZŚĞŝŶŐŽůĚ͕ϮϬϬϳͿ͘dŚĞƚĞƌŵΗƚŚƵŵďƚƌŝďĞƐΗǁĂƐůĂƚĞƌƵƐĞĚŝŶƉŽƉƵůĂƌƉƌĞƐƐƚŽĚĞƐĐƌŝďĞƉĞŽƉůĞ
ǁŚŽĂĐƚĐŽŽƌĚŝŶĂƚĞĂŶĚĂĐƚĐŽůůĞĐƚŝǀĞůLJďLJƚĞdžƚŝŶŐ͘ƚĂĐŽŶĨĞƌĞŶĐĞŝŶϮϬϭϬ͕ŚĞĂůƐŽƐƚƌĞƐƐĞĚ
ŽŶƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚΗƐŵĂƌƚŵŽďƐΗĐŽƵůĚďĞĂĐƚŝŶŐĨŽƌΗŐŽŽĚΗŽƌΗďĂĚΗ͗ƚŚĞƐĂŵĞƚĞĐŚŶŽůŽŐLJƵƐĞĚ
ƚŽ ĨŝŐŚƚ ĚŝĐƚĂƚŽƌƐŚŝƉ͕ ĐŽƌƌƵƉƚŝŽŶ͕ ĞdžƉůŽŝƚĂƚŝŽŶ͕ ĞƚĐ͕͘ ĐŽƵůĚ ďĞ ĂůƐŽ ƵƐĞĚ ĂƐ Ă ǁĞĂƉŽŶ ŝŶ ƚŚĞ
ŚĂŶĚƐŽĨƚĞƌƌŽƌŝƐƚƐĂŶĚĐƌŝŵŝŶĂůƐ͘

Ɛ ǁĞ ǁƌŝƚĞ ƚŚŝƐ ƚŚĞƐŝƐ͕ ΗƐŽŵĞŽŶĞΗ ŚĂƐ ďĞĞŶ ŵĂƐƐŝǀĞůLJ ĚŝĨĨƵƐŝŶŐ ŝŵĂŐĞƐ ĂŶĚ ǀŝĚĞŽƐ ŽŶ
&ĂĐĞŬ ĂƚƚƌŝďƵƚĞĚ ƚŽ ^LJƌŝĂŶ ĂŶƚŝͲƌĞŐŝŵĞ ŐƌŽƵƉƐ͘ dŚĞ ĨŝƌƐƚ ŽĨ ƚŚĞƐĞ ƉŽƐƚƐ͕ ĂƌŽƵŶĚ ϮϬϭϯ͕
ĚŝƐƉůĂLJƐĂLJŽƵŶŐŐŝƌůƐĂǀĂŐĞůLJƌĂƉĞĚǁŝƚŚĂĐƌƵĐŝĨŝdžƐŚŽǀĞĚĚŽǁŶŚĞƌƚŚƌŽĂƚ͘/ƚǁĂƐůĂƚĞƌŽŶ
ƉƌŽǀĞŶƚŚĂƚƚŚŽƐĞŝŵĂŐĞƐĐĂŵĞĨƌŽŵĂƐŚŽƌƚŵŽǀŝĞŽĨĂŶĂĚŝĂŶƐƉĞĐŝĂůĞĨĨĞĐƚƐĂƌƚŝƐƚZĞŵLJ
ŽƵƚƵƌĞ;ƐŶŽƉĞƐ͘ĐŽŵ͕ϮϬϭϯͿ͘DĂŶLJŽƚŚĞƌŝŵĂŐĞƐĂŶĚǀŝĚĞŽƐǁŚĞƌĞƉŽƐƚĞĚĂĨƚĞƌƚŚŝƐŽŶĞĂŶĚ
ĂƚƚƌŝďƵƚĞĚƚŽŐƌŽƵƉƐůŝŬĞƚŚĞ/ƐůĂŵŝĐ^ƚĂƚĞ;/^Ϳ͘dŚŽƐĞƉŚŽƚŽƐǁĞƌĞƐŚĂƌĞĚĞdžƚĞŶƐŝǀĞůLJďĞĨŽƌĞ
ƌĞƉŽƌƚĞƌƐŽĨ&ƌĂŶĐĞϮϰƉƵďůŝƐŚĞĚĂƌĞƉŽƌƚƐŚŽǁŝŶŐƚŚĂƚŵĂŶLJŝŵĂŐĞƐǁĞƌĞŶŽƚƌĞůĂƚĞĚƚŽƚŚĞ
/^ ;tĂƐƐŝŵ EĂƐƌ͕ ϮϬϭϰͿ͘ ,ŽǁĞǀĞƌ ƌĞĂů ĂŶĚ ŝŵŵŽƌĂů ĐƌŝŵĞƐ ĂŐĂŝŶƐƚ ŚƌŝƐƚŝĂŶƐ ďLJ DƵƐůŝŵ
ĞdžƚƌĞŵŝƐƚƐŝŶ^LJƌŝĂĂŶĚ/ƌĂƋƚŽŽŬƉůĂĐĞ͕ŝŵĂŐĞƐŵĂƐƐŝǀĞůLJƐŚĂƌĞĚŽŶ&ĂĐĞŬĂƌĞŶŽƚĞǀŝĚĞŶĐĞ
ŽĨƚŚŽƐĞĂĐƚƐ͘/ŶƐƚĞĂĚ͕ƚŚĞLJŚĂǀĞĐƌĞĂƚĞĚĂĨĞĞůŝŶŐŽĨƚĞƌƌŽƌĂŵŽŶŐƐƚŚƌŝƐƚŝĂŶƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐŝŶ
ŶĞĂƌďLJ ĐŽƵŶƚƌŝĞƐ͕ ůŝŬĞ >ĞďĂŶŽŶ͘ tŚŽ ƐƚĂƌƚĞĚ ƐƉƌĞĂĚŝŶŐ ƚŚĞƐĞ ŝŵĂŐĞƐ͍ &Žƌ ǁŚĂƚ ƉƵƌƉŽƐĞ͍
tŚĂƚĞǀĞƌƚŚĞĂŶƐǁĞƌƐƚŽƚŚŽƐĞƋƵĞƐƚŝŽŶƐĂƌĞ͕ƚŚĞƌĞŝƐŶŽĚŽƵďƚƚŚĂƚŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŵĞĚŝĂŝƐ
ƵƐĞĚƚŽĚĂLJƚŽƐƉƌĞĂĚƌƵŵŽƌƐĂŶĚƚĞƌƌŽƌŝnjĞĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ͘

ϴϱ

KŶĂůĞƐƐƐĞǀĞƌĞǁĂLJ͕ǁĞŬŶŽǁƚŚĂƚƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐĂŶĚƉƵďůŝĐĨŝŐƵƌĞƐƵƐĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐƚŽŝŶĐƌĞĂƐĞ
ƚŚĞ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ĨƌŝĞŶĚƐ ĂŶĚ ĨŽůůŽǁĞƌƐ ƚŚĞLJ ŚĂǀĞ ŽŶ &ĂĐĞŬ ĂŶĚ dǁŝƚƚĞƌ ;:ƵůŝĂŶ͕ ϮϬϭϯͿ͘
WŽůŝƚŝĐŝĂŶƐĞǀĞŶƵƐĞĨĂŬĞŽƌƌĞĂůƉƌŽĨŝůĞƐƚŽƐƉƌĞĂĚƌƵŵŽƌƐ͕ŝŶĐƌĞĂƐĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨŵĞƐƐĂŐĞƐŽƌ
ĐƌĞĂƚĞƚŚĞĂƉƉĞĂƌĂŶĐĞŽĨǁŝĚĞƐƉƌĞĂĚƐƵƉƉŽƌƚĨŽƌƚŚĞŝĚĞĂƐŽĨĂƉŽůŝƚŝĐŝĂŶ;ZĂƚŬŝĞǁŝĐnjĞƚĂů͕͘
ϮϬϭϭͿ͘

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ƚǁĞĞƚƐ;DLJůĞKƚƚĞƚĂů͕͘ϮϬϭϮͿ͘

WŽƉƵůĂƌ ĐƵůƚƵƌĞ ŐĂǀĞ ŶĂŵĞƐ ƚŽ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ƚLJƉĞ ŽĨ ĨĂŬĞ Žƌ ǀŝŶĚŝĐƚŝǀĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ͕ ůŝŬĞ ΗnjŽŵďŝĞ
ƉƌŽĨŝůĞƐΗǁŚŽĨŽůůŽǁƐŽŵĞŽŶĞŽŶ&ĂĐĞŬǁŚŝůĞ͕ĂƚƚŚĞƐĂŵĞƚŝŵĞ͕ĐŽŶĐĞĂůŝŶŐƚŚĞŝƌŝĚĞŶƚŝƚLJ͘
dŚĞŽǁŶĞƌƐŽĨƚŚŽƐĞƉƌŽĨŝůĞƐĐĂŶďĞĂũĞĂůŽƵƐŚƵƐďĂŶĚŽƌǁŝĨĞ͘ůƉŚŝŶƐƚŽŶΘEŽůůĞƌ;ϮϬϭϭͿ
ƵƐŝŶŐĂŶ/ŶƚƌƵƐŝŽŶƋƵĞƐƚŝŽŶŶĂŝƌĞƐŚŽǁƚŚĂƚƚŚĞƌĞŝƐĂŶŽŶͲŶĞŐůŝŐŝďůĞŝŵƉĂĐƚďĞƚǁĞĞŶǁŚĂƚ
ŚĂƉƉĞŶƐŽŶ&ĂĐĞŬĂŶĚƌĞĂůůŝĨĞ͘

/ŵƉĞƌƐŽŶĂƚŽƌƐĂƌĞĂůƐŽĂŶŽƚŚĞƌƚLJƉĞŽĨĚĂŶŐĞƌŽƵƐĂĐĐŽƵŶƚƐŽŵĞƚŝŵĞƐŝŵƉŽƐƐŝďůĞƚŽĚĞƚĞĐƚ͘
ƵƌŝŶŐ ŽƵƌ ǁŽƌŬ͕ ǁĞ ŚĂǀĞ ĨŽƵŶĚ ŵĂŶLJ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ ĨŽƌ ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐ ƐĐŽƌŝŶŐ ƚŚĞ ĂůůŽǁĞĚ
ŵĂdžŝŵƵŵŽĨϱ͕ϬϬϬĨƌŝĞŶĚƐ͘dŚŝƐƉŚĞŶŽŵĞŶŽŶ͕ŬŶŽǁŶĂƐΗĐLJďĞƌƐƋƵĂƚƚŝŶŐΗŽƌΗƚǁŝƚƚĞƌũĂĐŬŝŶŐΗ
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WƌŽƚĞĐƚŝŽŶĐƚŝŶƚŚĞh^;:ƵŶŐ͕ϮϬϭϭ͖dƵŵďƌŝĚŐĞ͕ϮϬϭϬͿ͘

KŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐŝŶŐĞŶĞƌĂůĂŶĚ&ĂĐĞŬŝŶƉĂƌƚŝĐƵůĂƌŽĨĨĞƌůŝƚƚůĞƉƌŽƚĞĐƚŝŽŶƚŽƚŚĞƵƐĞƌ
ĨĂĐŝŶŐƚŚĞƐĞƚŚƌĞĂƚƐ͘&ĂĐĞŬĞƐƚŝŵĂƚĞƐƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐƚŽϴϬŵŝůůŝŽŶĂĐĐŽƵŶƚƐ
ĂƚůĞĂƐƚ;WƌŽƚĂůŝŶƐŬŝ͕ϮϬϭϰ͖^ǁĞŶĞLJ͕ϮϬϭϮͿĂŶĚĚĞƚĞĐƚŝŶŐƚŚĞŵŵĂŝŶůLJĚĞƉĞŶĚŽŶŵĞŵďĞƌΖƐ
ƌĞƉŽƌƚŝŶŐŽƌĐŽŵƉůĂŝŶƚƐ͘DŽƌĞŽǀĞƌ͕&ĂĐĞŬ͛ƐƐLJƐƚĞŵŚĞůƉƚŚŽƐĞƵƐĞƌƐŽďĨƵƐĐĂƚĞƐƚŚĞŝƌŽǁŶ
ƉĞƌƐŽŶĂůĚĂƚĂďLJĂůůŽǁŝŶŐƚŚĞŵƚŽŚŝĚĞƚŚĞŝƌŶĂŵĞƐĂƐĨŽůůŽǁĞƌƐ͕ĂŶĚďLJƌĞƐƚƌŝĐƚŝŶŐďƌĂŶĚƐƚŽ
ƌĞƚƌŝĞǀĞƚŚĞŶĂŵĞŽĨŵŽƌĞƚŚĂŶĂĨĞǁŚƵŶĚƌĞĚƐŽĨĨĂŶƐ͘

dŚŽƐĞ ǁŝĚĞƐƉƌĞĂĚ ƉƌĂĐƚŝĐĞƐ ƉŽƐĞ Ă ƚŚƌĞĂƚ ƚŽ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ͕ ĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ ĂŶĚ ďƵƐŝŶĞƐƐĞƐ͘
&ŝŐŚƚŝŶŐŵĞƚŚŽĚƐĂŐĂŝŶƐƚƚŚŝƐƉŚĞŶŽŵĞŶŽŶĂƌĞƐƚŝůůŽŶƚŚĞŝƌŝŶĨĂŶĐLJĂŶĚƐŽŵĞƚŝŵĞƐƵƐĞƌƐĂƌĞ
ůĞĨƚ ĐůƵĞůĞƐƐ ĂŶĚ ĐŽŵƉůĞƚĞůLJ ǀƵůŶĞƌĂďůĞ ĂƐ ŽĨĨĞŶĚĞƌƐ ŚŝĚĞ Ăƚ ĚŝƐƚĂŶƚ ŐĞŽŐƌĂƉŚŝĐ ůŽĐĂƚŝŽŶƐ
ĨŽůůŽǁŝŶŐĐŽŶĐƵƌƌĞŶƚĂŶĚĐŽŶƚƌĂĚŝĐƚŽƌLJŝŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůůĂǁƐĂŶĚĂŶŽŶLJŵŽƵƐƉƌŽdžLJƐĞƌǀĞƌƐ͘

ϴϲ

Ϯ͘ϱ͘Ϯ WƌŽƚĞĐƚŝŽŶŽĨWƌŝǀĂĐLJ

WƌŝǀĂĐLJ ƉƌŽƚĞĐƚŝŽŶ ĂŶĚ ƚŚĞ ƌŝŐŚƚ ƚŽ ŽŶĞΖƐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ŝƐ Ă ŐƌĞĂƚ ĐŽŶĐĞƌŶ ĨŽƌ ƉĞŽƉůĞ ĂŶĚ
ŐŽǀĞƌŶŵĞŶƚƐ͘/Ŷ'ĞƌŵĂŶLJ͕ŝŶϭϵϳϳ͕ĚĂƚĂƉƌŽƚĞĐƚŝŽŶůĞĚƚŽĂŶĞǁĐŽŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĂůƌŝŐŚƚĨŽƌƚŚĞ
ŝŶĚŝǀŝĚƵĂů͘dŚĞΗƌŝŐŚƚƚŽďĞůĞĨƚĂůŽŶĞΗ͕ǁŚŝĐŚŝƐƚŚĞƌŝŐŚƚƚŽƉĂƐƐŽŶŽƌǁŝƚŚŚŽůĚŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘
dŚŝƐƌŝŐŚƚĚĞƌŝǀĞƐĨƌŽŵƚŚĞĐŽŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĂůƌŝŐŚƚƚŽĨƌĞĞĚĞǀĞůŽƉŵĞŶƚŽĨƚŚĞƉĞƌƐŽŶĂůŝƚLJ͘^ŝŶĐĞ
ƚŚĞ&ĞĚĞƌĂůĂƚĂWƌŽƚĞĐƚŝŽŶĐƚϭϵϳϳ͕ĚĂƚĂƉƌŽĐĞƐƐŝŶŐŝƐŽŶůLJƉĞƌŵŝƚƚĞĚďĂƐĞĚŽŶƐƚĂƚƵƚŽƌLJ
ůĞŐŝƐůĂƚŝŽŶǁŝƚŚƚŚĞĂŐƌĞĞŵĞŶƚŽĨƚŚĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůĐŽŶĐĞƌŶĞĚ͘/ƚŚĂƐƚŚƵƐďĞĞŶŵĂĚĞƉŽƐƐŝďůĞ
ĨŽƌƚŚĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƚŽŬĞĞƉƚƌĂĐŬŽĨŚŝƐƉĞƌƐŽŶĂůĚĂƚĂ͘/Ŷϭϵϴϯ͕'ĞƌŵĂŶLJΖƐ^ƵƉƌĞŵĞŽƵƌƚŐĂǀĞ
ƚŚĞƌŝŐŚƚŽĨƚŚĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƚŽĚĞƚĞƌŵŝŶĞƚŚĞƵƐĞŽĨŚŝƐŽǁŶƉĞƌƐŽŶĂůĚĂƚĂŚĂŶĚůŝŶŐďLJƚŚĞƉƵďůŝĐ
ĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŝŽŶĂŶĚďLJƉƌŝǀĂƚĞĚĂƚĂƉƌŽĐĞƐƐŽƌƐ͘

dŚĞƵƌŽƉĞĂŶĂƚĂWƌŽƚĞĐƚŝŽŶŝƌĞĐƚŝǀĞŽĨϭϵϵϱĞŶƐƵƌĞĚƚŚĂƚĚĂƚĂĂƌĞƉƌŽƚĞĐƚĞĚŝŶƚŚĞƐĂŵĞ
ŵĂŶŶĞƌ ƚŚƌŽƵŐŚŽƵƚ ƚŚĞ ƐŝŶŐůĞ ƵƌŽƉĞĂŶ ŵĂƌŬĞƚ͘ dŚĞ ŝƌĞĐƚŝǀĞ ĞdžƉĂŶĚƐ ƚŚĞ ƌŝŐŚƚƐ ŽĨ ƚŚĞ
ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƚŽďĞŝŶĨŽƌŵĞĚĂŶĚĐŚĂůůĞŶŐĞƐƚŚĞǁĂLJŚŝƐĚĂƚĂĂƌĞŚĂŶĚůĞĚ͘dŚĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůŚĂƐƚŚĞ
ƌŝŐŚƚƚŽŬŶŽǁǁŚŝĐŚŐŽǀĞƌŶŵĞŶƚĂŐĞŶĐŝĞƐŚĂǀĞĂĐĐĞƐƐƚŽǁŚŝĐŚŬŝŶĚŽĨƉĞƌƐŽŶĂůĚĂƚĂ͘

ǀĞŶ ƚŚŽƵŐŚ ůĂǁƐ ĂƌĞ ŵĞĂŶƚ ƚŽ ĂƉƉůLJ ƐŝŵŝůĂƌůLJ ƚŽ Ăůů ƉĞŽƉůĞ͕ ŝŶƚĞƌƉƌĞƚĂƚŝŽŶƐ ǀĂƌLJ ĂŶĚ
ĞdžĐĞƉƚŝŽŶƐŽĐĐƵƌ͘&ŽƌŝŶƐƚĂŶĐĞ͕ŝŶϮϬϭϮ͕ƚŚĞƵƌŽƉĞĂŶŽƵƌƚŽĨ,ƵŵĂŶZŝŐŚƚƐ;,ZͿŝƐƐƵĞĚ
ƚǁŽƌƵůŝŶŐƐƵƉŚŽůĚŝŶŐƚŚĞƌŝŐŚƚŽĨƚŚĞŵĞĚŝĂƚŽƌĞƉŽƌƚŽŶĐĞůĞďƌŝƚŝĞƐĂŶĚůŝŵŝƚŝŶŐĐĞůĞďƌŝƚŝĞƐΖ
ƌŝŐŚƚ ƚŽ ƉƌŝǀĂĐLJ͘/ŶdžĞů^ƉƌŝŶŐĞƌ'ǀ͘ 'ĞƌŵĂŶLJ ĂŶĚsĂŶ,ĂŶŶŽǀĞƌǀ͘'ĞƌŵĂŶLJ͕ƚŚĞĐŽƵƌƚ
ĞdžĂŵŝŶĞĚŝĨƉƌŝǀĂĐLJŽĨƚŚĞĂĐƚŽƌĂŶĚƚŚĞŵĞŵďĞƌƐŽĨƚŚĞƌŽLJĂůĨĂŵŝůLJŽĨDŽŶĂĐŽǁĂƐǀŝŽůĂƚĞĚ
ǁŚĞŶŶĞǁƐƉĂƉĞƌƉƵďůŝƐŚĞĚƉŚŽƚŽƐŽĨƚŚĞŝƌůŝĨĞǁŝƚŚŽƵƚƚŚĞŝƌĐŽŶƐĞŶƚ͘/ŶďŽƚŚĐĂƐĞƐ͕ƚŚĞĐŽƵƌƚ
ĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚƚŚĞƌĞǁĂƐŶŽǀŝŽůĂƚŝŽŶŽĨƌƚŝĐůĞϭϬŽĨƚŚĞƵƌŽƉĞĂŶŽŶǀĞŶƚŝŽŶŽŶ,ƵŵĂŶZŝŐŚƚƐ͕
ǁŚŝĐŚ ƉƌŽƚĞĐƚƐ ĨƌĞĞĚŽŵ ŽĨ ĞdžƉƌĞƐƐŝŽŶ͕ ĂŶĚ ƌƚŝĐůĞ ϴ ŽĨ ƚŚĞ ŽŶǀĞŶƚŝŽŶ ŽŶ ,ƵŵĂŶ ZŝŐŚƚƐ͕
ǁŚŝĐŚŐƵĂƌĂŶƚĞĞƐĂƌŝŐŚƚƚŽƌĞƐƉĞĐƚĨŽƌƉƌŝǀĂƚĞĂŶĚĨĂŵŝůLJůŝĨĞ͘

KŶ Ă ƐŵĂůůĞƌ ƐĐĂůĞ͕ 'ŽŽŐůĞ ŝƐ ĐŽŶĨƌŽŶƚĞĚ ƚŽ Ă ĚŝůĞŵŵĂ ǁŚĞŶ ŝƚ ƌĞĐĞŝǀĞƐ ƌĞƋƵĞƐƚƐ ĨƌŽŵ
ƵƌŽƉĞĂŶĐŝƚŝnjĞŶĂƐŬŝŶŐŝƚƚŽƌĞŵŽǀĞƚŚĞŝƌŶĂŵĞƐĨƌŽŵƐĞĂƌĐŚƌĞƐƵůƚƐ͘/ŶƚŚĞh^͕ĨŽůůŽǁŝŶŐƚŚĞ
^ĞdžKĨĨĞŶĚĞƌZĞŐŝƐƚƌĂƚŝŽŶĂŶĚEŽƚŝĨŝĐĂƚŝŽŶĐƚ;^KZEͿ͕ĂƐĞdžŽĨĨĞŶĚĞƌŚĂƐƚŽƌĞŐŝƐƚĞƌŝŶĂ
ƉƵďůŝĐĚĂƚĂďĂƐĞŝŶŽƌĚĞƌƚŽďĞŵŽŶŝƚŽƌĞĚĂŶĚƚƌĂĐŬĞĚŶĂƚŝŽŶǁŝĚĞ͘tŚĂƚŚĂƉƉĞŶƐǁŚĞŶĂŶ
ƵƌŽƉĞĂŶƐĞdžŽĨĨĞŶĚĞƌĂƐŬƐƚŽďĞƌĞŵŽǀĞĚĨƌŽŵ'ŽŽŐůĞƐĞĂƌĐŚ͍KŶĂĐĂƐĞƉĞƌĐĂƐĞďĂƐŝƐ͕
'ŽŽŐůĞŝƐƐŽŵĞƚŝŵĞƐƌĞũĞĐƚŝŶŐƚŚĞƌŝŐŚƚƚŽďĞĨŽƌŐŽƚƚĞŶ;,Ăůů͕ϮϬϭϰͿ͘

ϴϳ

DŽƌĞ ĚƌĂŵĂƚŝĐĂůůLJ͕ tĞƌƌŽ ;ϮϬϬϵͿ͕ ĚĞƐĐƌŝďĞ ĚŝƐĐƌĞƉĂŶĐŝĞƐ ďĞƚǁĞĞŶ ƵƌŽƉĞĂŶ ĂŶĚ h^ ůĂǁƐ
ĐŽŶĐĞƌŶŝŶŐƉƌŝǀĂĐLJƌŝŐŚƚƐĂƐ ĂƐĐŚŝƐŵ͕ƐƵŐŐĞƐƚŝŶŐƚŚĂƚƚŚŝƐĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞŵĂLJďĞĂƚƚƌŝďƵƚĞĚƚŽ
ŵĞƌŝĐĂŶƐΖƵŶŝůĂƚĞƌĂůƉƌŽƚĞĐƚŝŽŶŽĨĨƌĞĞĚŽŵŽĨƚŚĞƉƌĞƐƐƵŶĚĞƌƚŚĞϭƐƚĂŵĞŶĚŵĞŶƚĂŶĚ,Z
ĂƌƚŝĐůĞϴ͘DŽƌĞƌĞĐĞŶƚůLJ͕tĂůŬĞƌ;ϮϬϭϮͿƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚŽŶůLJĨĞǁĂƐƉĞĐƚƐŽĨƚŚĞƵƌŽƉĞĂŶΗƌŝŐŚƚ
ƚŽďĞĨŽƌŐŽƚƚĞŶΗǁŽƵůĚďĞĐŽŵƉĂƚŝďůĞǁŝƚŚh͘^͘ĐŽŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĂůůĂǁ͘

,ĂďĞƌŵĂƐ ;ϭϵϲϮͿ ŝůůƵƐƚƌĂƚĞƐ ŚŽǁ ǀĂƌŝĞĚ ŚŝƐƚŽƌŝĐĂů ĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞƐ ŵĂLJ ĐĂƵƐĞ ĞdžƉĞĐƚĂƚŝŽŶƐ ŽĨ
ƉƌŝǀĂĐLJƚŽĚŝĨĨĞƌĨƌŽŵŽŶĞĐƵůƚƵƌĞƚŽĂŶŽƚŚĞƌ͕ǁŚŝůĞĞůů;ϮϬϬϰͿĂŶĞĐĚŽƚĂůůLJŶĂƌƌĂƚĞƐŚŽǁĂ
ŵĂůĞ ƚĞĂͲƐĞƌǀĞƌ ŝŶ ŚŝŶĂ ĨŽƵŶĚ ŝƚ ŶĂƚƵƌĂů ĂŶĚ ƉŽůŝƚŝĐĂůůLJ ĐŽƌƌĞĐƚ ƚŽ ĂƐŬ ŚĞƌ ŝĨ ƐŚĞ ǁĂƐ
ŵĞŶƐƚƌƵĂƚŝŶŐďĞĐĂƵƐĞŝƚŝŵƉĂĐƚĞĚƚŚĞĐŚŽŝĐĞŽĨƚĞĂ͘&Žƌ,ĂďĞƌŵĂƐ;ϭϵϲϮͿ͕ŶŽƚŝŽŶƐŽĨƉƌŝǀĂĐLJ
ĂƌĞďĂƐĞĚŽŶŝŵƉůŝĐŝƚĂŶĚĐŽŶƐƚĂŶƚůLJĞǀŽůǀŝŶŐƐŽĐŝĂůĐŽŶƚƌĂĐƚƐ͘

KŶ ƚŚĞ ŽƚŚĞƌ ŚĂŶĚ͕ h͘^͘ ƌĞŐƵůĂƚŝŽŶƐ ŽŶ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ƐƚĂƚĞ ƚŚĂƚ ƉƌŝǀĂƚĞ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ŝŶĐůƵĚĞƐ
ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĂďŽƵƚďĞŚĂǀŝŽƌƚŚĂƚŽĐĐƵƌƐŝŶĂĐŽŶƚĞdžƚŝŶǁŚŝĐŚ ĂŶŝŶĚŝǀŝĚƵĂůĐĂŶƌĞĂƐŽŶĂďůLJ
ĞdžƉĞĐƚ ƚŚĂƚ ŶŽ ŽďƐĞƌǀĂƚŝŽŶ Žƌ ƌĞĐŽƌĚŝŶŐ ŝƐ ƚĂŬŝŶŐ ƉůĂĐĞ ĂŶĚ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ǁŚŝĐŚ ŚĂƐ ďĞĞŶ
ƉƌŽǀŝĚĞĚĨŽƌƐƉĞĐŝĨŝĐƉƵƌƉŽƐĞƐďLJĂŶŝŶĚŝǀŝĚƵĂůĂŶĚǁŚŝĐŚƚŚĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůĐĂŶƌĞĂƐŽŶĂďůLJĞdžƉĞĐƚ
ǁŝůůŶŽƚďĞŵĂĚĞƉƵďůŝĐ͘;ϰϱ&Zϰϲ͕^ĞĐƚŝŽŶϭϬϮ;ĨͿ͕ĞŵƉŚĂƐŝƐĂĚĚĞĚͿ͘/ŶƚŚĞh͘^͘^ƵƉƌĞŵĞ
ŽƵƌƚĚĞĐŝƐŝŽŶ;Η<Ăƚnjǀ͘hŶŝƚĞĚ^ƚĂƚĞƐ͕ϯϴϵh͘^͘ϯϰϳΗ͕ϭϵϲϳͿ͕ƚŚĞĐŽƵƌƚĂƌŐƵĞĚƚŚĂƚƚŚĞ&ŽƵƌƚŚ
ŵĞŶĚŵĞŶƚ ƉƌŽƚĞĐƚƐ ƉĞŽƉůĞ͕ ŶŽƚ ƉůĂĐĞƐ͘ tŚĂƚ Ă ƉĞƌƐŽŶ ŬŶŽǁŝŶŐůLJ ĞdžƉŽƐĞƐ ƚŽ ƚŚĞ ƉƵďůŝĐ͕
ĞǀĞŶŝŶŚŝƐŽǁŶŚŽŵĞŽƌŽĨĨŝĐĞ͕ŝƐŶŽƚĂƐƵďũĞĐƚŽĨ&ŽƵƌƚŚŵĞŶĚŵĞŶƚƉƌŽƚĞĐƚŝŽŶ͘,ŽǁĞǀĞƌ͕
ǁŚĂƚ ŚĞ ƐĞĞŬƐ ƚŽ ƉƌĞƐĞƌǀĞ ĂƐ ƉƌŝǀĂƚĞ͕ ĞǀĞŶ ŝŶ ĂŶ ĂƌĞĂ ĂĐĐĞƐƐŝďůĞ ƚŽ ƚŚĞ ƉƵďůŝĐ͕ ŵĂLJ ďĞ
ĐŽŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĂůůLJƉƌŽƚĞĐƚĞĚ͘

dŚĞƚĞƌŵΗƌĞĂƐŽŶĂďůĞΗƵƐĞĚŝŶh͘^͘ƌĞŐƵůĂƚŝŽŶƐĂƐǁĞůůĂƐƚŚĞĂŵďŝŐƵŝƚLJƚŚĂƚŵĂLJƌĞƐƵůƚĨƌŽŵ
ƚŚĞŝŶƚĞƌƉƌĞƚĂƚŝŽŶŽĨƚŚĞƌĞůĂƚŝŽŶďĞƚǁĞĞŶƉůĂĐĞƐĂŶĚŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ůĞĂǀĞƐƐŽŵĞůĂƚŝƚƵĚĞĨŽƌ
ƐĐŚŽůĂƌƐĂŶĚƵŶŝǀĞƌƐŝƚŝĞƐƚŽƵƐĞĂŶĚƌĞƉŽƌƚŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘

/Ŷ ƚŚŝƐ ƐĞĐƚŝŽŶ͕ ǁĞ ŚĂǀĞ ĨŽĐƵƐĞĚ ŽŶ ƵƌŽƉĞĂŶ ĂŶĚ h^ ůĂǁƐ͘ KƚŚĞƌ ĐŽƵŶƚƌŝĞƐ ŵĂLJ ŚĂǀĞ
ĐŽŵƉůĞƚĞůLJ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ůĂǁƐ͘ ,Žǁ ĂďŽƵƚ ŚŝŶĂ͕ <^͕ ƵƐƚƌĂůŝĂ͕ <ŽƌĞĂ͕ ZƵƐƐŝĂ͙͍ tŚĂƚ ĂďŽƵƚ
ŐŽǀĞƌŶŵĞŶƚĂůĂŐĞŶĐŝĞƐ͍,ŽǁŵƵĐŚŽƌŽƵƌƉƌŝǀĂƚĞĚĂƚĂĐĂŶƚŚĞLJĂĐĐĞƐƐ͍,ŽǁĐĂŶǁĞďĞƐƵƌĞ
ƚŚĂƚĞǀĞƌLJƚŚŝŶŐƚŚĂƚŐŽĞƐŽŶƚŚĞǁĞďŝƐŶŽƚďĂĐŬĞĚͲƵƉΗƐŽŵĞǁŚĞƌĞΗ͍,ŽǁĚŽǁĞŚĂŶĚůĞĂ
ĐŽŶĨůŝĐƚ ďĞƚǁĞĞŶ ĂŶ ŵĞƌŝĐĂŶ ƵƐĞƌ ŝŶǀŽŬŝŶŐ ƚŚĞ ĨŝƌƐƚ ĂŵĞŶĚŵĞŶƚ ĂŶĚ ĂŶ ƵƌŽƉĞĂŶ ƵƐĞƌ
ŝŶǀŽŬŝŶŐŚŝƐΗƌŝŐŚƚƚŽďĞůĞĨƚĂůŽŶĞΗ͍

ϴϴ

tĞĚŽŶŽƚŚĂǀĞĂŶĂŶƐǁĞƌƚŽƚŚĞƐĞƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͘

Ϯ͘ϱ͘ϯ ƚŚŝĐƐŝŶZĞƐĞĂƌĐŚ

>ĞŐĂůůLJ͕ďĂƐĞĚŽŶƚŚĞh͘^͘ĨĞĚĞƌĂůƌĞŐƵůĂƚŝŽŶƐŐŽǀĞƌŶŝŶŐƌĞƐĞĂƌĐŚ;ϰϱ&Zϰϲ͘ϭϭϲ͘ĚͿ͕ŝŶĨŽƌŵĞĚ
ĐŽŶƐĞŶƚŵĂLJďĞǁĂŝǀĞĚŽŶůLJǁŚĞŶĨŽƵƌĐŽŶĚŝƚŝŽŶƐĂƌĞŵĞƚ͗

ϭ͘ dŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚŝŶǀŽůǀĞƐŶŽŵŽƌĞƚŚĂŶŵŝŶŝŵĂůƌŝƐŬƚŽƚŚĞƐƵďũĞĐƚƐ͖
Ϯ͘ dŚĞǁĂŝǀĞƌŽƌĂůƚĞƌĂƚŝŽŶǁŝůůŶŽƚĂĚǀĞƌƐĞůLJĂĨĨĞĐƚƚŚĞƌŝŐŚƚƐĂŶĚǁĞůĨĂƌĞŽĨƚŚĞƐƵďũĞĐƚƐ͖
ϯ͘ dŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚĐŽƵůĚŶŽƚƉƌĂĐƚŝĐĂďůLJďĞĐĂƌƌŝĞĚŽƵƚǁŝƚŚŽƵƚƚŚĞǁĂŝǀĞƌŽƌĂůƚĞƌĂƚŝŽŶ͖
ϰ͘ tŚĞŶĞǀĞƌ ĂƉƉƌŽƉƌŝĂƚĞ͕ ƚŚĞ ƐƵďũĞĐƚƐ ǁŝůů ďĞ ƉƌŽǀŝĚĞĚ ǁŝƚŚ ĂĚĚŝƚŝŽŶĂů ƉĞƌƚŝŶĞŶƚ
ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĂĨƚĞƌƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝŽŶ͘

/ŶĂĐĂĚĞŵŝĐƌĞƐĞĂƌĐŚ͕ĞƚŚŝĐƐƌĞĨĞƌƐƚŽƚŚĞĂƉƉƌŽƉƌŝĂƚĞŶĞƐƐŽĨďĞŚĂǀŝŽƌŝŶƌĞůĂƚŝŽŶƚŽƚŚĞƌŝŐŚƚƐ
ŽĨ ƚŚĞ ƐƵďũĞĐƚƐ Žƌ ƚŚĞ ƉĞŽƉůĞ ƚŚĂƚ ĂƌĞ ĂĨĨĞĐƚĞĚ ďLJ ŝƚ ;^ĂƵŶĚĞƌƐ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϬϵͿ͘ ŽŽƉĞƌ ĂŶĚ
^ĐŚŝŶĚůĞƌ;ϮϬϬϴͿĚĞĨŝŶĞĞƚŚŝĐƐĂƐƚŚĞΗŶŽƌŵƐŽƌƐƚĂŶĚĂƌĚƐŽĨďĞŚĂǀŝŽƌƚŚĂƚŐƵŝĚĞŵŽƌĂůĐŚŽŝĐĞƐ
ĂďŽƵƚ ŽƵƌ ďĞŚĂǀŝŽƌ ĂŶĚ ŽƵƌ ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐ ǁŝƚŚ ŽƚŚĞƌƐΗ͘ ĞĐĂƵƐĞ ΗŵŽƌĂů ĐŚŽŝĐĞƐΗ ĂŶĚ
ΗďĞŚĂǀŝŽƌΗĂƌĞƉĞƌĐĞŝǀĞĚĚŝĨĨĞƌĞŶƚůLJĚĞƉĞŶĚŝŶŐŽŶƚŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐ͕ƐƵďũĞĐƚĂŶĚĞǀĞŶĐƵůƚƵƌĞ͕
ĐĂŶǁĞĂƐƐƵŵĞĂůĞǀĞůŽĨĂďƐƚƌĂĐƚŝŽŶŝŶƚŚĞĐŽŶĐĞƉƚŽĨΗĞƚŚŝĐĂůƌĞƐĞĂƌĐŚΗ͍

^ĂƵŶĚĞƌƐ ĂŶĚ Ăů͘ ;ϮϬϬϵͿ ƐƵŐŐĞƐƚ ƚŚĂƚ ΗƌĞƐĞĂƌĐŚ ĞƚŚŝĐƐ ƌĞůĂƚĞƐ ƚŽ ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ ĂďŽƵƚ ŚŽǁ ǁĞ
ĨŽƌŵƵůĂƚĞĂŶĚĐůĂƌŝĨLJŽƵƌƌĞƐĞĂƌĐŚƚŽƉŝĐ͕ĚĞƐŝŐŶŽƵƌƌĞƐĞĂƌĐŚĂŶĚŐĂŝŶĂĐĐĞƐƐ͕ĐŽůůĞĐƚĚĂƚĂ͕
ƉƌŽĐĞƐƐĂŶĚƐƚŽƌĞŽƵƌĚĂƚĂ͕ĂŶĂůLJnjĞĚĂƚĂĂŶĚǁƌŝƚĞƵƉŽƵƌƌĞƐĞĂƌĐŚĨŝŶĚŝŶŐƐŝŶĂŵŽƌĂůĂŶĚ
ƌĞƐƉŽŶƐŝďůĞǁĂLJΗ͘

zĞƚ͕ ƚŚĞ ƌĞĂů ƉƌŽďůĞŵ ƌĞƐŝĚĞƐ ŝŶ ĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞƐ ŝŶ ŶŽƌŵƐ ĂŵŽŶŐ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ĚŝƐĐŝƉůŝŶĞƐ ǁŚĞŶ ŝƚ
ĐŽŵĞƐƚŽĞƚŚŝĐƐ͕ĞƐƉĞĐŝĂůůLJǁŚĞŶŝƚĐŽŵĞƐƚŽƐƚƵĚLJŝŶŐƚŚĞǁĞď;ƌƵĐŬŵĂŶΘ<ĂƌĂŚĂůŝŽƐ͕ϮϬϭϬͿ͘
ĞĐĞƉƚŝŽŶŝƐŐĞŶĞƌĂůůLJĂĐĐĞƉƚĞĚŝŶƉƐLJĐŚŽůŽŐLJǁŚŝůĞŝƚŝƐ͕ŝŶƚŚĞŽƌLJĂƚůĞĂƐƚ͕ƚŽƚĂůůLJďĂŶŶĞĚŝŶ
ĞĐŽŶŽŵŝĐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ͘/ŶĨĂĐƚ͕ƵŶƚŝůŶŽǁ͕ĂǀĞƌLJůĂƌŐĞĂŵŽƵŶƚŽĨƐƚƵĚŝĞƐŝŶƐŽĐŝĂůƉƐLJĐŚŽůŽŐLJ
ĐŽŶƚŝŶƵĞƚŽŝŶǀŽůǀĞƚŚĞƵƐĞŽĨĚĞĐĞƉƚŝŽŶ;<ŽƌŶ͕ϭϵϵϳͿ͕ůĞĂǀŝŶŐƚŚĞĚĞďĂƚĞŽŶŵŽƌĂůŝƚLJĂŶĚ
ĞƚŚŝĐƐŝŶƌĞƐĞĂƌĐŚǁŝĚĞůLJŽƉĞŶ͘KŶĞŽĨƚŚĞŵŽƐƚĨĂŵŽƵƐƐƚƵĚŝĞƐŝŶƉƐLJĐŚŽůŽŐLJ͕ĨŽĐƵƐŝŶŐŽŶ
ƚŚĞ ĐŽŶĨůŝĐƚ ďĞƚǁĞĞŶ ŽďĞĚŝĞŶĐĞ ƚŽ ĂƵƚŚŽƌŝƚLJ ĂŶĚ ƉĞƌƐŽŶĂů ĐŽŶƐĐŝĞŶĐĞ͕ ǁĂƐ ĐĂƌƌŝĞĚ ŽƵƚ ďLJ
^ƚĂŶůĞLJDŝůŐƌĂŵ͕ĂƉƐLJĐŚŽůŽŐŝƐƚ ĂƚzĂůĞhŶŝǀĞƌƐŝƚLJ͕ŝŶϭϵϲϯ͘/ŶƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ƚŚĞůĞĂƌŶĞƌ

ϴϵ

ǁĂƐ Ă ĐŽŶĨĞĚĞƌĂƚĞ ǁŝƚŚ ĞůĞĐƚƌŽĚĞƐ ĂƚƚĂĐŚĞĚ ƚŽ ŚŝƐ ĂƌŵƐ͘ dŚĞ ƐƵďũĞĐƚ ǁĂƐ ĂƐŬĞĚ ƚŽ ŝŶĨůŝĐƚ
ŝŶĐƌĞĂƐŝŶŐůLJŚŝŐŚĞƌĞůĞĐƚƌŝĐƐŚŽĐŬƐƚŽƚŚĞůĞĂƌŶĞƌƵƉƚŽĂůĞǀĞůƚŚĂƚǁĂƐŵĂƌŬĞĚΗyyyΗ͘ŽƌƌŝŐĂŶ
;ϮϬϭϯͿ ĂŶĚ <ŽƌŶ ;ϭϵϵϳͿ ǁƌŝƚĞ ĂďŽƵƚ Ă ůŽŶŐ ŚŝƐƚŽƌLJ ŽĨ ĚĞĐĞƉƚŝŽŶͲďĂƐĞĚ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ŝŶ ƐŽĐŝĂů
ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂůƚƌĂĚŝƚŝŽŶƐ͕ƚŚĞƌĞŝƐĂůŽŶŐŚŝƐƚŽƌLJŽĨƵƐŝŶŐĚĞĐĞƉƚŝŽŶͲďĂƐĞĚƌĞƐĞĂƌĐŚǁŚĞŶƚŚĞ
ƚŽƉŝĐĐĂŶŶŽƚďĞƐƚƵĚŝĞĚĚŝĨĨĞƌĞŶƚůLJ͘ƌĞĐĞŶƚƐƚƵĚLJƐŚŽǁƐƚŚĂƚϲϯŽƵƚŽĨϭϭϳƐƚƵĚŝĞƐƉƵďůŝƐŚĞĚ
ŝŶƚŚĞ:ŽƵƌŶĂůŽĨdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂů^ŽĐŝĂůWƐLJĐŚŽůŽŐLJƵƐĞĚĚĞĐĞƉƚŝŽŶ;,ĞƌƚǁŝŐΘKƌƚŵĂŶŶ͕ϮϬϬϴͿ͘

ĐŽŶŽŵŝĐƐĐŚŽůĂƌƐĂĚĚƌĞƐƐƚŚĞƉƌŽďůĞŵŝŶĂĐŽŵƉůĞƚĞůLJĚŝĨĨĞƌĞŶƚǁĂLJ͘/ŶĂƌĞĨĞƌĞŶĐĞŬŽŶ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂů ŵĞƚŚŽĚŽůŽŐLJ͕ &ƌŝĞĚŵĂŶ ĂŶĚ ^ƵŶĚĞƌ ;ϭϵϵϰͿ ĐůĞĂƌůLJ ƐƚĂƚĞƐ ƚŚĂƚ ƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐ
ƐŚŽƵůĚŶŽƚ͞ĚĞĐĞŝǀĞƐƵďũĞĐƚƐŽƌůŝĞƚŽƚŚĞŵ͘͟ĂƐĞĚŽŶŽŽƉĞƌ;ϮϬϭϰͿ͕ƚŚŝƐďĂŶŚĂƐĞdžŝƐƚĞĚ
ĂŐĞƐďĞĨŽƌĞƚŚŝƐŬdŚĞďĂŶĐĞƌƚĂŝŶůLJĨĂƌƉƌĞĐĞĚĞƐƚŚĞƐĞŬƐĂŶĚŵŽƐƚůŝŬĞůLJĚĂƚĞƐďĂĐŬ
ƚŽĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐďLJsĞƌŶŽŶ^ŵŝƚŚĂŶĚŚĂƌůĞƐWůŽƚƚŝŶƚŚĞĞĂƌůLJϭϵϬϬƐ͘zĞƚ͕ŝŶŐĂŵĞƚŚĞŽƌLJ͕ŝŶ
ĞĐŽŶŽŵŝĐƐ͕ ŵĂŶLJ ůĂď ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ ƵƐĞ ĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘ ZŝĂĐŚ ĂŶĚ ZŝĐŚ ;ϮϬϬϮͿ ŐŝǀĞ ĞdžĂŵƉůĞƐ ŽĨ
ĚĞĐĞƉƚŝŽŶ ŝŶ ĨŝĞůĚ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ ŽŶ ĚŝƐĐƌŝŵŝŶĂƚŝŽŶ͘ ZĞĐĞŶƚůLJ͕ ĂŶ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ƚŽ ĚĞƚĞƌŵŝŶĞ
DƵƐůŝŵ ĚŝƐĐƌŝŵŝŶĂƚŝŽŶ ŝŶ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚƉůĂĐĞ ŝŶ &ƌĂŶĐĞ͕ ƵƐĞĚ sƐ ŽĨ ĨĂŬĞ ĐĂŶĚŝĚĂƚĞƐ ǁŝƚŚ
ŚƌŝƐƚŝĂŶŽƌDƵƐůŝŵͲůŝŬĞŶĂŵĞƐƚŽƚĞƐƚƚŚĞĂĐĐĞƉƚĂŶĐĞŽƌƌĞũĞĐƚŝŽŶŽĨƉŽƚĞŶƚŝĂůĞŵƉůŽLJĞƌƐ
;ĚŝĚĂ͕>ĂŝƚŝŶ͕ΘsĂůĨŽƌƚ͕ϮϬϭϬͿ͘/ŶŚŝƐΗŶŽƚĞŽŶĚĞĐĞƉƚŝŽŶŝŶĞĐŽŶŽŵŝĐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐΗ͕ŽŽƉĞƌ
;ϮϬϭϰͿ ĚŝƐĐƵƐƐĞƐ ĞdžĂŵƉůĞƐ ǁŚĞƌĞ ƐƵďũĞĐƚƐ ĂƌĞ ƚŽůĚ ƚŚĞLJ ĂƌĞ ƉůĂLJŝŶŐ ŐĂŵĞƐ ǀĞƌƐƵƐ ĂŶŽƚŚĞƌ
ƐƵďũĞĐƚǁŚĞŶ͕ŝŶƌĞĂůŝƚLJ͕ƚŚĞŽƚŚĞƌƉůĂLJĞƌŝƐĂĐŽŶĨĞĚĞƌĂƚĞŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĞƌŽƌĂĐŽŵƉƵƚĞƌ͘
,ĞĂůƐŽĚŝƐĐƵƐƐĞƐƚŚĞĨĂĐƚŽĨƉĂLJŽĨĨƐďĂƐĞĚŽŶƐŽŵĞƚŚŝŶŐŽƚŚĞƌƚŚĂŶƚŚĞĂŶŶŽƵŶĐĞĚƌƵůĞƐŽƌ
ƚĂŵƉĞƌŝŶŐ ǁŝƚŚ ƚŚĞ ŽƵƚĐŽŵĞƐ͘ ,Ğ ĂůƐŽ ĚŝƐĐƵƐƐĞƐ ƚŚĞ ƵƐĞ ŽĨ ĚĞůŝďĞƌĂƚĞ ĂŵďŝŐƵŝƚLJ ĂŶĚ
ŽďĨƵƐĐĂƚŝŽŶŽĨĚĞĐŝƐŝǀĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘ŽŽƉĞƌ;ϮϬϭϰͿƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚƚŚĞƉƌŽďůĞŵ
ŝƐŶŽƚǁŝƚŚƚŚĞĂĐĐĞƉƚĂŶĐĞŽƌƌĞũĞĐƚŝŽŶŽĨĚĞĐĞƉƚŝŽŶŝŶĞĐŽŶŽŵŝĐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ͕ƌĂƚŚĞƌĂďŽƵƚ
ƚŚĞǁŽƌƌLJƚŚĂƚĂŶLJƚŽůĞƌĂŶĐĞŝŶƚŚŝƐĐĂƐĞǁŝůůůĞĂĚƚŽĂĐŚĂŝŶƌĞĂĐƚŝŽŶƚŚĂƚǁŝůůƐƉƌĞĂĚƚŽŽƚŚĞƌ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĞƌƐĂŶĚĚĞƐƚƌŽLJƚŚĞĐƌĞĚŝďŝůŝƚLJŽĨĂůůĞĐŽŶŽŵŝĐƐĐŚŽůĂƌƐ͘

/ŶĂƐƚƵŶŶŝŶŐĞdžĂŵƉůĞŽĨŵŝdžĞĚŶŽƌŵƐ͕ŽŽƉĞƌ;ϮϬϭϰͿŶĂƌƌĂƚĞƐŚŝƐĐŽŶĨƵƐŝŽŶǁŚĞŶŚĞǁĂƐ
ĂƐŬĞĚƚŽǁƌŝƚĞĂŶĞĚŝƚŽƌŝĂůĂďŽƵƚƚǁŽĂƌƚŝĐůĞƐŝŶƚŚĞ:ŽƵƌŶĂůŽĨtŝŶĞĐŽŶŽŵŝĐƐ;:tͿƚŚĂƚ
ƵƐĞĚĐůĞĂƌĐĂƐĞƐŽĨĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘/ŶďŽƚŚĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ͕ƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐůŝĞĚĂďŽƵƚƚŚĞŶĂŵĞĂŶĚƉƌŝĐĞ
ŽĨƚŚĞǁŝŶĞƐƚŚĞLJŽĨĨĞƌĞĚƚŽƐƵďũĞĐƚƐ͘,ĞǁƌŝƚĞƐƚŚĂƚ͕ĂƐĂŶĞĚŝƚŽƌͲŝŶͲĐŚŝĞĨĨŽƌdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂů
ĐŽŶŽŵŝĐƐ͕ŚĞǁŽƵůĚŚĂǀĞĚĞƐŬͲƌĞũĞĐƚĞĚďŽƚŚƉĂƉĞƌƐ͘zĞƚ͕ŚĞĐŽŶĐůƵĚĞƐƚŚĂƚŚŝƐĐŽŶĐĞƌŶĚŽ

ϵϬ

ŶŽƚĂƉƉůLJƚŽƚŚĞ:tĂŶĚƚŚĂƚŝƚǁŽƵůĚďĞĂŵĂƚƚĞƌŽĨũƵĚŐŵĞŶƚƚŽĚĞĐŝĚĞŝĨƚŚĞĚŝĨĨŝĐƵůƚLJƚŽ
ĐŽůůĞĐƚĚĂƚĂǁŝƚŚŽƵƚĚĞĐĞƉƚŝŽŶŝƐƐƵĨĨŝĐŝĞŶƚƚŽĂůůŽǁĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘

ƵƐŝŶĞƐƐ ĂŶĚ ŵĂŶĂŐĞŵĞŶƚ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ƐĞĞƐ ƚǁŽ ŵĂŝŶ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐ ƚŽ ĂŶĂůLJnjĞ ƚŚĞ ƉƌŽďůĞŵ͗
ĚĞŽŶƚŽůŽŐLJ ĂŶĚ ƚĞůĞŽůŽŐLJ͘ dŚĞ ĚĞŽŶƚŽůŽŐŝĐĂů ǀŝĞǁ ĂƌŐƵĞƐ ƚŚĂƚ ĚĞĐĞƉƚŝŽŶ ĂŶĚ ƵŶĞƚŚŝĐĂů
ŵĞƚŚŽĚƐĐĂŶŶŽƚďĞĂŵĞĂŶƚŽĂŶĞŶĚĂŶĚƚŚĂƚƌĞƐƵůƚƐĚŽŶŽƚũƵƐƚŝĨLJƚŚĞƵƐĞŽĨƐƵĐŚŵĞƚŚŽĚƐ͘
/ŶĐŽŶƚƌĂƐƚ͕ƚŚĞƚĞůĞŽůŽŐŝĐĂůƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞĂƌŐƵĞƐƚŚĂƚĚĞĐĞƉƚŝŽŶĐĂŶďĞũƵƐƚŝĨŝĞĚďLJƚŚĞĞŶĚƐ͘
ŽŶƐĞƋƵĞŶƚůLJ͕ĚĞƉĞŶĚŝŶŐŽŶƚŚĞŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞŽĨƚŚĞƌĞƐƵůƚƐ͕ĂĐƚŝŶŐƵŶĞƚŚŝĐĂůůLJĐĂŶďĞĂĐĐĞƉƚĞĚ
;^ĂƵŶĚĞƌƐĞƚĂů͕͘ϮϬϬϵͿ͘

ĞĐĂƵƐĞŽĨƚŚĞĚŝǀĞƌŐĞŶĐĞŝŶŽƉŝŶŝŽŶĂŶĚƚŚĞŶĞĞĚƚŽĨŝŶĚĂƉƌŽƉĞƌďĂůĂŶĐĞďĞƚǁĞĞŶƚŚĞƵƐĞ
ŽĨ ŵĞƚŚŽĚƐƚŚĂƚĐŽƵůĚ ďĞ ĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚ ƵŶͲĞƚŚŝĐĂů͕ ůŝŬĞ ĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͕ ƚŚĞ ǀĂůƵĞ ŽĨ ƚŚĞĞdžƉĞĐƚĞĚ
ƌĞƐƵůƚƐ͕ĂŶĚƚŚĞŝŵƉŽƐƐŝďŝůŝƚLJƚŽĂĐŚŝĞǀĞƚŚĞƐƚƵĚLJĚŝĨĨĞƌĞŶƚůLJ͕ĐŽůůĞŐĞĞƚŚŝĐĂůĐŽŵŵŝƚƚĞĞƐŚĂǀĞ
ďĞĞŶĐƌĞĂƚĞĚĂŶĚƐŚŽƵůĚďĞƐŽƵŐŚƚĨŽƌĐŽŶƐƵůƚĂŶĐLJĂŶĚĂƉƉƌŽǀĂů;'ƌĞĞŶĞƌ͕ϮϬϬϴĂͿ͘

Ϯ͘ϱ͘ϰ dŚĞƐƉĞĐŝĂůĐĂƐĞŽĨƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚ

dŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚƉŽƐĞƐŶĞǁĐŚĂůůĞŶŐĞƐĨŽƌƌĞƐĞĂƌĐŚĞƚŚŝĐƐ͘ĞƐƉŝƚĞƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚĞĨĨŽƌƚƐĨƌŽŵƚŚĞ
ŵĞƌŝĐĂŶ WƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂů ƐƐŽĐŝĂƚŝŽŶ͕ ƚŚĞ ŵĞƌŝĐĂŶ ƐƐŽĐŝĂƚŝŽŶ ĨŽƌ ƚŚĞ ĚǀĂŶĐĞŵĞŶƚ ŽĨ
^ĐŝĞŶĐĞ͕ ĂŶĚ ƚŚĞ ƐƐŽĐŝĂƚŝŽŶ ŽĨ /ŶƚĞƌŶĞƚ ZĞƐĞĂƌĐŚ͕ ŵĂŶLJ ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ ƌĞŐĂƌĚŝŶŐ ƚŚĞ ĞƚŚŝĐĂů
ĐŽŶĚƵĐƚŽĨŽŶůŝŶĞƌĞƐĞĂƌĐŚƌĞŵĂŝŶ;:͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϱͿ͘/ŶĨĂĐƚ͕ǀĂƌŝĞĚĞƚŚŝĐĂůĐŽĚĞƐ
ǁŝƚŚ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚ ĚŝƐĐƌĞƉĂŶĐŝĞƐ ĞdžŝƐƚ ďĞƚǁĞĞŶ ĂĐĂĚĞŵŝĐ ĂŶĚ ƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶĂů ŽƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶƐ ;:͘
,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϱͿ͘hŶƚŝůƚŽĚĂLJ͕ĂďůƵƌƌĞĚůŝŶĞƌĞŵĂŝŶƐďĞƚǁĞĞŶǁŚĂƚŝƐƉƵďůŝĐĂŶĚ
ǁŚĂƚŝƐƉƌŝǀĂƚĞŽŶƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚ͘ŽƵŶĚĂƌŝĞƐďĞƚǁĞĞŶďŽƚŚĂƌĞĂƐŝƐŶŽƚĂůǁĂLJƐĐůĞĂƌůLJĚĞĨŝŶĞĚ
;ƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϮ͖^ĞŶΘ>ĞƌŵĂŶ͕ϮϬϬϳͿ͘KŶůŝŶĞƐƚƵĚŝĞƐĂƌĞƚŚĞƌĞĨŽƌĞĂŶĞǁƐŽƵƌĐĞŽĨƌĞƐĞĂƌĐŚ
ŽƉƉŽƌƚƵŶŝƚŝĞƐ ƚŚĂƚ ŽĨƚĞŶ ŝŶƚƌŽĚƵĐĞ ƵŶĨŽƌĞƐĞĞŶ ĞƚŚŝĐĂů ĐŚĂůůĞŶŐĞƐ ƌĞůĂƚĞĚ ƚŽ ƉƌŝǀĂĐLJ͕
ĂŶŽŶLJŵŝƚLJ͕ĂŶĚŵŝdžĞĚŶŽƌŵƐ͘KĨƚĞŶ͕ƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐŚĂǀĞƚŽǁĂůŬŽŶĚĂŶŐĞƌŽƵƐŐƌŽƵŶĚƐĂŶĚĨŝŶĚ
ƚŚĞŵƐĞůǀĞƐŝŶƵŶĨĂŵŝůŝĂƌƚĞƌƌŝƚŽƌLJ;ŽƐΘ<ĂƌĂŚĂůŝŽƐ͕ϮϬϬϵͿ͘KŶůŝŶĞƌĞƐĞĂƌĐŚƐƉĂŶƐŐĞŽŐƌĂƉŚŝĐ
ďŽƵŶĚĂƌŝĞƐ͕ĚŝĨĨĞƌĞŶƚĂŶĚƐŽŵĞƚŝŵĞƐĐŽŶƚƌĂĚŝĐƚŽƌLJŶŽƌŵƐĂŶĚŵƵůƚŝƉůĞĚŝƐĐŝƉůŝŶĂƌLJĚŽŵĂŝŶƐ͕
LJĞƚ͕ƐƚŝůůƵƐĞĚŝƐƉĂƌĂƚĞŵĞƚŚŽĚƐ;ŽƐΘ<ĂƌĂŚĂůŝŽƐ͕ϮϬϬϵͿ͘dŚŝƐŝƐĞƐƉĞĐŝĂůůLJƚŚĞĐĂƐĞǁŚĞŶǁĞ
ƐƚƵĚLJŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐĨƌŽŵĂŶŽŶͲƐŽĐŝĂůƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ůŝŬĞďƵƐŝŶĞƐƐ ŽƌĞĐŽŶŽŵLJ͘KƵƌ
ŽǁŶĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞƐŚŽǁƐƚŚĂƚŝƚŝƐǀĞƌLJĚŝĨĨŝĐƵůƚƚŽŽďĨƵƐĐĂƚĞƚŚĞƐŽĐŝĂůĂŶĚƉƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂůĂƐƉĞĐƚ

ϵϭ

ŽĨ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ĞǀĞŶ ǁŚĞŶ ĚŽŝŶŐ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ĨƌŽŵ Ă ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ Žƌ ĞĐŽŶŽŵŝĐ
ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͘

tŚŝůĞ ŝŶ ŽĨĨůŝŶĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚ͕ ƚŚĞƌĞ ŝƐ Ă ĐůĞĂƌ ĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞ ďĞƚǁĞĞŶ ǁŚĂƚ ŝƐ ΗƉƵďůŝĐΗ ĂŶĚ ǁŚĂƚ ŝƐ
ΗƉƌŝǀĂƚĞΗ͕ƚŚĞƐĞĐĂƚĞŐŽƌŝĞƐĂƌĞŝŵƉƌĞĐŝƐĞŝŶĂŶŽŶůŝŶĞƐĞƚƚŝŶŐ;:͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϱͿ͘
KƚŚĞƌƵŶĚĞƌůLJŝŶŐĐŽŶĐĞƉƚƐůŝŬĞΗƉƵďůŝƐŚĞĚΗ͕ΗƵŶƉƵďůŝƐŚĞĚΗ͕ΗŽǁŶĞƌƐŚŝƉΗ͕ΗĂŶŽŶLJŵŽƵƐΗĂŶĚ
ΗŝĚĞŶƚŝĨŝĞĚΗ͕ƌĞƋƵŝƌĞƌĞŝŶƚĞƌƉƌĞƚĂƚŝŽŶĂŶĚƉŽƐĞĚŝůĞŵŵĂƐ͘&ŽƌĞdžĂŵƉůĞ͕ǁŚŝůĞŝƚŝƐĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚ
ĞƚŚŝĐĂů ŝŶ ŽĨĨůŝŶĞ ƉƵďůŝĐ ƐĞƚƚŝŶŐƐ͕ ƚŽ ŽďƐĞƌǀĞ ƉĞŽƉůĞ ŝŶ ŵĂůů͕ ĂŶĂůLJnjŝŶŐ ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ ŽŶ ƚŚĞ
&ĂĐĞŬƉĂŐĞŽĨƚŚĞƐĂŵĞŵĂůůƐŽƵŶĚŵƵĐŚůĞƐƐĞƚŚŝĐĂů͘tŚLJŝƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŝŶŶĞǁƐƉĂƉĞƌƐ
ƉƵďůŝĐĂŶĚǁŚLJĐĂŶΖƚǁĞĐůĞĂƌůLJĚĞĨŝŶĞŝĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĨƌŽŵĂǁĞďƐŝƚĞůŝŬĞ&ĂĐĞŬŽƌdǁŝƚƚĞƌ
ŵĂĚĞƉƵďůŝĐĂůůLJĂǀĂŝůĂďůĞďLJŝƚƐƵƐĞƌƐŝƐƉƵďůŝĐŽƌƉƌŝǀĂƚĞ͍,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ;ϮϬϬϱͿƐƵŐŐĞƐƚ
ƚŚĂƚ͕ƚŽĚĂƚĞ͕ŵŽƐƚǁŽƌŬŝŶŽŶůŝŶĞĞƚŚŝĐƐŚĂƐďĞĞŶŐƌŽƵŶĚĞĚŝŶĂĐŽŵďŝŶĂƚŝŽŶŽĨƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂů
ĂŶĂůLJƐŝƐĂŶĚĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞŐĂŝŶĞĚŝŶƚŚĞĐŽƵƌƐĞŽĨĐŽŶĚƵĐƚŝŶŐ/ŶƚĞƌŶĞƚƌĞƐĞĂƌĐŚ͘

ĞƐƉŝƚĞƚŚĞƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚĂŵŽƵŶƚŽĨƌĞƐĞĂƌĐŚƚŚĂƚŚĂƐĨŽĐƵƐĞĚŽŶĐŚĂƚƌŽŽŵƐ͕ǁĞƐƚŝůůĚŽŶΖƚŬŶŽǁ
ŝĨŝƚŝƐĞƚŚŝĐĂůƚŽƌĞĐŽƌĚĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶƐĨƌŽŵĂƉƵďůŝĐĐŚĂƚƌŽŽŵĨŽƌƌĞƐĞĂƌĐŚƉƵƌƉŽƐĞƐ;:͘,ƵĚƐŽŶ
ΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϱͿ͘dŽĂĐĞƌƚĂŝŶĞdžƚĞŶƚ͕ĐŚĂƚƌŽŽŵƐĂƌĞĂƚLJƉĞŽĨŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬǁŚĞƌĞ
ƉĞŽƉůĞ ŝŶƚĞƌĂĐƚ ĂŶĚ ƐŚĂƌĞ ŝĚĞĂƐ͘ ZĞŐĂƌĚŝŶŐ ĐŚĂƚ ƌŽŽŵƐ͕ ƐŽŵĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐ ĐŽŶƐŝĚĞƌ ƚŚĂƚ
ƵŶƌĞƐƚƌŝĐƚĞĚŵĞŵďĞƌƐŚŝƉŝƐƚŚĞĐƌŝƚĞƌŝĂƚŚĂƚĚĞƚĞƌŵŝŶĞƐŝĨĂƐƉĂĐĞŝƐƉƵďůŝĐŽƌƉƌŝǀĂƚĞ͕ĂŶĚ
ƚŚĞƌĞĨŽƌĞŝĨŝƚĐĂŶďĞƵƐĞĚĨŽƌƌĞƐĞĂƌĐŚǁŝƚŚŽƵƚŝƚƐŵĞŵďĞƌƐΖĐŽŶƐĞŶƚ;:͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕
ϮϬϬϱͿ͘ ,ŽǁĞǀĞƌ͕ ƐŽŵĞ ƐĐŚŽůĂƌƐ ĂƌŐƵĞ ƚŚĂƚ ƚŚĞ ĞƉŚĞŵĞƌĂůŝƚLJ ŽĨ ƐŽŵĞ ŽŶůŝŶĞ ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐ
ĐƌĞĂƚĞƐĂƌĞĂƐŽŶĂďůĞĞdžƉĞĐƚĂƚŝŽŶƚŚĂƚƚŚĞĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶǁŝůůŶŽƚďĞƌĞĐŽƌĚĞĚ͕ĞǀĞŶƚŚŽƵŐŚŝƚ
ŝƐ ĐůĞĂƌůLJ ƉƵďůŝĐůLJ ĂĐĐĞƐƐŝďůĞ ;ƌƵĐŬŵĂŶ͕ ϮϬϬϮͿ͘ ůƐŽ͕ Ă ƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ƐƚƵĚŝĞƐ ŚĂǀĞ
ƐŚŽǁŶ ŚŽǁ ǀĂƌŝŽƵƐ ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂů ƉƌŽƉĞƌƚŝĞƐ ŝŶĚƵĐĞĚ ďLJ ŽŶůŝŶĞ ĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚƐ ĐĂƵƐĞ
ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐƚŽĂĐƚĂƐŝĨƉƵďůŝĐƐƉĂĐĞƐǁĞƌĞƉƌŝǀĂƚĞ;ĂƐƐĞƚƚΘK͛ZŝŽƌĚĂŶ͕ϮϬϬϮ͖:͘,ƵĚƐŽŶΘ
ƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϱ͖:͘D͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϰͿ͘dŚŝƐůĞĂǀĞƐƵƐǁŝƚŚĂŚƵŐĞĚŝƐĐƌĞƉĂŶĐLJ
ďĞƚǁĞĞŶ ƵƐĞƌƐΖ ƉĞƌĐĞƉƚŝŽŶ ŽĨ ƉƌŝǀĂƚŝŽŶ ŝŶ ŽŶůŝŶĞ ĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ ĂŶĚ ƚŚĞ ƌĞĂůŝƚLJ ŽĨ ƉƌŝǀĂĐLJ ŝŶ
ƐƵĐŚĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚƐ͘dŚŝƐŝƐƚŚĞƌĞĂƐŽŶǁŚLJƋƵĞƐƚŝŽŶƐŽĨƉƌŝǀĂĐLJŚĂǀĞƚŽĚĞĂůǁŝƚŚƚŚĞĐŽŶĐĞƉƚ
͞ƌĞĂƐŽŶĂďůĞĞdžƉĞĐƚĂƚŝŽŶƐ͟ĂŶĚŽĨƚĞŶůĞĂĚƚŽĐŽŶƚƌĂĚŝĐƚŽƌLJĐŽŶĐůƵƐŝŽŶƐĂďŽƵƚǁŚĞƚŚĞƌŽƌŶŽƚ
ĐŽŶƐĞŶƚ ŝƐ ŶĞĐĞƐƐĂƌLJ͕ ĞƐƉĞĐŝĂůůLJ ƚŚĂƚ ƐŽŵĞ ŽŶůŝŶĞ ĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚƐ ĂƌĞ ĐůĞĂƌůLJ ŝŶƚĞŶĚĞĚ ƚŽ ďĞ
ƉƵďůŝĐ ƐƉĂĐĞƐ ;:͘ ,ƵĚƐŽŶ Θ ƌƵĐŬŵĂŶ͕ ϮϬϬϱͿ ǁŚĞƌĞ ƉĞŽƉůĞ ƐŚĂƌĞ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ǁŝƚŚ ŽƚŚĞƌƐ
ǁŝƚŚŽƵƚ ĂŶLJ ƌĞƐƚƌŝĐƚŝŽŶ ĂŶĚ ĞǀĞŶ ǁŝƚŚŽƵƚ ƚŚĞ ŶĞĞĚ ƚŽ ƌĞŐŝƐƚĞƌ ĂŶĚ ƉƌŽǀŝĚĞ ƉƌŽƉĞƌ

ϵϮ

ĂƵƚŚĞŶƚŝĐĂƚŝŽŶ͘tŚĞŶƉĞŽƉůĞƐŚĂƌĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƉƵďůŝĐĂůůLJŽŶƉƵďůŝĐ/ŶƚĞƌŶĞƚƐƉĂĐĞƐĂŶĚƚŚĂƚ
ƚŚĞŝƌ ĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶƐ ĂƌĞ ƉƵďůŝĐůLJ ĂƌĐŚŝǀĞĚ ĂŶĚ ĂĐĐĞƐƐŝďůĞ͕ ŝƚ ĐĂŶ ďĞ ĂƌŐƵĞĚ ƚŚĂƚ ƵƐĞƌƐ Žƌ
ŵĞŵďĞƌƐŽĨƚŚĞƐĞƐƉĂĐĞƐƐŚŽƵůĚŚĂǀĞŶŽƌĞĂƐŽŶĂďůĞĞdžƉĞĐƚĂƚŝŽŶƐŽĨƉƌŝǀĂĐLJĂŶĚƚŚĂƚĐŽŶƐĞŶƚ
ŝƐƐƵĞƐƐŚŽƵůĚďĞƚŚĞƐĂŵĞĂƐƚŚĞLJĂƌĞĨŽƌĂŶLJŽĨĨůŝŶĞƉƵďůŝĐƐƉĂĐĞ;:͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕
ϮϬϬϱ͖<ƌĂƵƚĞƚĂů͕͘ϮϬϬϰͿ͘

ƌƵĐŬŵĂŶΘ<ĂƌĂŚĂůŝŽƐ;ϮϬϭϬͿĂƐŬĂƌĂŶŐĞŽĨƋƵĞƐƚŝŽŶƐƚŚĂƚƌĞŵĂŝŶƵŶĂŶƐǁĞƌĞĚ͗

ϭͲ /ĨĂƵƐĞƌŐŝǀĞƐĂĐĐĞƐƐƚŽŚŝƐǁĞďƐŝƚĞ͕ƚŝŵĞůŝŶĞŽĨƚǁĞĞƚƐ͕ĚŽĞƐƚŚŝƐŐŝǀĞƚŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌ
ƚŚĞƌŝŐŚƚƚŽĂĐĐĞƐƐĐŽŵŵĞŶƚƐƚŽŚŝƐƉŽƐƚƐĨƌŽŵĨƌŝĞŶĚƐŽƌŽƚŚĞƌƉĞŽƉůĞ͍
ϮͲ /ƐŝƚĞƚŚŝĐĂůƚŽƚŽƉŚŝƐŚƐƵďũĞĐƚƐƚŽƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŚŽǁƚŽĚĞƐŝŐŶďĞƚƚĞƌƐĞĐƵƌŝƚLJƉƌŽƚŽĐŽůƐ͍
ϯͲ tŚĞŶƐŚŽƵůĚƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐĂŶŽŶLJŵŝnjĞĂŶĚǁŚĞŶƐŚŽƵůĚƚŚĞLJĂƚƚƌŝďƵƚĞĐŽŶƚĞŶƚƚŽƚŚĞŝƌ
ƌŝŐŚƚĨƵůŽǁŶĞƌ͕ĞƐƉĞĐŝĂůůLJǁŚĞŶƚŚŝƐĐŽŶƚĞŶƚŝƐĐƌĞĂƚŝǀĞĂŶĚĞdžĐĞƉƚŝŽŶĂů͍
ϰͲ /Ĩ ƐŽŵĞŽŶĞ ĐŽƵůĚ ŝĚĞŶƚŝĨLJ Ă ƐƵďũĞĐƚ ĚĞƐƉŝƚĞ ƚŚĞ ĨĂĐƚ ƚŚĂƚ ƚŚĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌ ĚŝĚ ŶŽƚ
ŵĞŶƚŝŽŶŚŝƐŶĂŵĞĞdžƉƌĞƐƐůLJ͕ĐĂŶƚŚĞƐƚƵĚLJƐƚŝůůďĞĐŽŶĚƵĐƚĞĚ͍

dŚĞŽǁŶĞƌƐŚŝƉŽĨĚĂƚĂŝƐĂŶŽƚŚĞƌĐƌŝƚŝĐĂůŝƐƐƵĞ͘tŚĞŶĂƵƐĞƌƉƵďůŝƐŚĞƐĂƉŽƐƚŽŶĂŶŽŶůŝŶĞ
ƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬ͕ĚŽĞƐŝƚďĞĐŽŵĞƚŚĞŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬΖƐƉƌŽƉĞƌƚLJ͍ŽĞƐŝƚďĞĐŽŵĞƉƵďůŝĐ
ƉƌŽƉĞƌƚLJ͍tŚĞŶĂƵƐĞƌŚĂƐƐŚĂƌĞĚĂƉŽƐƚŽƌƌĞƚǁĞĞƚĞĚĂƚǁĞĞƚ͕ĚŽĞƐŚĞďĞĐŽŵĞĂĐŽͲŽǁŶĞƌ
ŽĨƚŚĞƉŽƐƚ͍ĂŶŚĞĂůůŽǁƚŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƚŽƵƐĞƚŚĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚŚĂƚǁĂƐŶŽƚŝŶŝƚŝĂůůLJŚŝƐ͍

dŚĞŽǁŶĞƌƐŚŝƉŽĨƚŚĞĚĂƚĂŵĂLJĂůƐŽďĞƋƵĞƐƚŝŽŶĂďůĞĂƚĂĚŝĨĨĞƌĞŶƚůĞǀĞů͗ƚŚĞƉůĂƚĨŽƌŵ͘tĞ
ĐŽŶƐŝĚĞƌƚŚĞƉƌŽďůĞŵŽĨďŝŐĚĂƚĂĂŶĚƚŚĞĂŶŶŽƵŶĐĞŵĞŶƚŽĨdǁŝƚƚĞƌƉƌŽŵŝƐŝŶŐƚŽƌĞůĞĂƐĞĂůů
ŝƚƐĚĂƚĂƚŽƐĐŝĞŶƚŝƐƚƐ͘DĂŶLJƋƵĞƐƚŝŽŶƐŽŶƚŚĞƐƵďũĞĐƚƌĞŵĂŝŶƵŶĂŶƐǁĞƌĞĚ͗ǁŝůůdǁŝƚƚĞƌƌĞƚĂŝŶ
ĂŶLJůĞŐĂůƌŝŐŚƚƐƚŽƐĐŝĞŶƚŝĨŝĐĨŝŶĚŝŶŐƐ͍dǁŝƚƚĞƌǁŝůůĚĞůŝǀĞƌďŝůůŝŽŶƐŽĨƚǁĞĞƚƐŽǀĞƌƐĞǀĞƌĂůLJĞĂƌƐ͕
ĂŚƵŐĞĂŵŽƵŶƚŽĨƉĞƌƐŽŶĂůĚĂƚĂ͗ƚŚŽƵŐŚƚƐ͕ĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶƐ͕ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ĂŶĚƐƚĂƚĞŽĨŵŝŶĚŽĨ
ŵŝůůŝŽŶƐŽĨƉĞŽƉůĞŽǀĞƌƐĞǀĞƌĂůLJĞĂƌƐ͘ZŝǀĞƌƐĂŶĚ>ĞǁŝƐ;ϮϬϭϯ͖ϮϬϭϰͿĚŝƐĐƵƐƐĞƚŚŝĐƐŝŶĂǁŽƌůĚ
ŽĨďŝŐĚĂƚĂĂŶĚƐŚŽǁŚŽǁĂŶĂůLJnjŝŶŐ'ŽŽŐůĞĚĂƚĂŝŶϮϬϬϵŚĞůƉĞƐƚŝŵĂƚŝŶŐŝŶĨůƵĞŶnjĂĂĐƚŝǀŝƚLJ
ĨĂƐƚĞƌƚŚĂŶƚƌĂĚŝƚŝŽŶĂůŵĞƚŚŽĚƐ͘dŚĞLJŵĂŝŶůLJĨŽĐƵƐŽŶƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚ͕ĂƐdǁŝƚƚĞƌͲďĂƐĞĚƌĞƐĞĂƌĐŚ
ƉƌŽũĞĐƚƐŵƵůƚŝƉůLJ͕ŝƚŝƐĞdžƚƌĞŵĞůLJŝŵƉŽƌƚĂŶƚĨŽƌƌĞƐĞĂƌĐŚĞƐƚŽƉƌŽƚĞĐƚƵƐĞƌƐΖƉƌŝǀĂĐLJ͘dŚĞLJƐĞƚ
ƐŝdžŵĂŝŶƐĐŽŶĚŝƚŝŽŶƐĨŽƌĞƚŚŝĐĂůƌĞƐĞĂƌĐŚŽŶdǁŝƚƚĞƌ͗

ϵϯ

 ϭͲ ^ƚƵĚLJĚĞƐŝŐŶƐƐŚŽƵůĚďĞƚƌĂŶƐƉĂƌĞŶƚĂŶĚƌĞĂĚŝůLJĂǀĂŝůĂďůĞĨŽƌƚŚĞƉƵďůŝĐ
ϮͲ dŚĞĐŽŶƚĞŶƚŝŶǁŚŝĐŚĂƚǁĞĞƚŝƐƐĞŶƚƐŚŽƵůĚďĞƌĞƐƉĞĐƚĞĚ
ϯͲ ůůĚĂƚĂƚŚĂƚĐŽƵůĚŚĞůƉŝĚĞŶƚŝĨLJĂƐƵďũĞĐƚƐŚŽƵůĚďĞƐĞĐƵƌĞĚ
ϰͲ ZĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐƐŚŽƵůĚŶŽƚůŽŽŬĨŽƌĂĚĚŝƚŝŽŶĂůĚĂƚĂĨƌŽŵŽƚŚĞƌƐŽƵƌĐĞƐ
ϱͲ ^ƚƵĚŝĞƐ ƚŚĂƚ ƌĞƋƵŝƌĞ ĐŽůůĞĐƚŝŶŐ ĚĂƚĂ ĨƌŽŵ Ă ĨĞǁ ƐƵďũĞĐƚƐ ƐŚŽƵůĚ ŐŽ ƚŚƌŽƵŐŚ ĂŶ
ŝŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĂůZĞǀŝĞǁŽĂƌĚ;/ZͿ
ϲͲ WƌŝǀĂĐLJƐĞƚƚŝŶŐƐƐĞƚďLJƚŚĞƵƐĞƌƐŚŽƵůĚďĞƌĞƐƉĞĐƚĞĚ͘

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ŽŶ ĐĂƐĞ ƐƚƵĚŝĞƐ ŽĨ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ƉƌĂĐƚŝĐĞ͘ ŽƚŚ ĂƉƉƌŽĂĐŚĞƐ͕ ĞǀĞŶ ƚŚŽƵŐŚ ƉƌŽǀŝĚŝŶŐ ǀĂůƵĂďůĞ
ŝŶƐŝŐŚƚ͕ĐĂŶŶŽƚĐŽǀĞƌĂůůŝƐƐƵĞƐƚŚĂƚƐƵďũĞĐƚƐŵĂLJŚĂǀĞ;:,ĂďĞƌŵĂƐ͕ϭϵϲϮͿ͘ŽŽƉĞƌ;ϮϬϭϰͿ͕ĂŶ
ĞĐŽŶŽŵŝĐƐƐĐŚŽůĂƌ͕ŝƐĐŽŶǀŝŶĐĞĚƚŚĂƚďLJĚĞĨĂƵůƚ͕ĚĞĐĞƉƚŝŽŶƐŚŽƵůĚŶŽƚďĞĂĐĐĞƉƚĂďůĞǁŝƚŚŽƵƚ
ƉƌŽǀŝĚŝŶŐ Ă ƐƚƌŽŶŐ ĐĂƐĞ ƚŽ ũƵƐƚŝĨLJ ŝƚƐ ƵƐĞ͘ ,Ğ ƐŚĞĚƐ ĚŽƵďƚ ŽŶ ƚŚĞ ũƵƐƚŝĨŝĐĂƚŝŽŶ ŽĨ DŝůŐƌĂŵΖƐ
ĨĂŵŽƵƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ;ϭϵϲϯͿ ǁŚŝůĞ͕ Ăƚ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ƚŝŵĞ͕ ĂŐƌĞĞŝŶŐ ƚŚĂƚ ƚŚŝƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ǁĂƐ
ĞŶŽƌŵŽƵƐůLJ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝǀĞ͘ ,ŝƐ ŵĂŝŶ ĂƌŐƵŵĞŶƚ ŝƐ ƚŚĂƚ ŚĂƌŵ ǁĂƐ ƉƌŽďĂďůLJ ĐĂƵƐĞĚ ƚŽ ƚŚĞ
ĚĞĐĞŝǀĞĚƐƵďũĞĐƚƐ͘zĞƚ͕ŚŝƐĐŽŶĐůƵƐŝŽŶŽĨƚŚĞĂƌŐƵŵĞŶƚ͕ĂƚůĞĂƐƚƌĞŐĂƌĚŝŶŐƚŚĞƐƚƵĚŝĞƐŚĞǁĂƐ
ĂŶĂůLJnjŝŶŐ͕ŝƐƚŚĂƚΗƉƵďůŝƐŚŝŶŐƚŚĞƉĂƉĞƌƐŝƐĐĞƌƚĂŝŶůLJĂũƵƐƚŝĨŝĂďůĞĚĞĐŝƐŝŽŶΗ͘,ĞŝƐĂůƐŽĐŽŶǀŝŶĐĞĚ
ƚŚĂƚĞĐŽŶŽŵŝĐƐƚƵĚŝĞƐďĂƐĞĚŽŶĚĞĐĞƉƚŝŽŶǁŝůůŶŽƚŝŶĨůƵĞŶĐĞŽƚŚĞƌƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐĂŶĚΗƉŽŝƐŽŶΗ
ƚŚĞƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶŽĨĞĐŽŶŽŵŝĐƌĞƐĞĂƌĐŚĞƐĂŶĚƐƚƵĚŝĞƐ͘

&Žƌ^ĂƵŶĚĞƌƐΘĂů͘;ϮϬϬϵͿ͕ŝŶďƵƐŝŶĞƐƐƌĞƐĞĂƌĐŚ͕ƚŚĞĂǀŽŝĚĂŶĐĞŽĨŚĂƌŵĂŶĚƚŚĞǁĂLJĚĂƚĂŝƐ
ƵƐĞĚƐĞĞŵƐƚŽďĞƚŚĞŵĂŝŶĐŽŶĐĞƌŶŽĨĞƚŚŝĐĂůŝƐƐƵĞƐŝŶƌĞƐĞĂƌĐŚƉƌŽũĞĐƚƐ͘dŚĞLJĐŽŶƐŝĚĞƌĂůŝƐƚ
ŽĨĞƚŚŝĐĂůŝƐƐƵĞƐ͗

Ͳ ƉƌŝǀĂĐLJŽĨƉŽƐƐŝďůĞĂŶĚĂĐƚƵĂůƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚƐ͖
Ͳ ǀŽůƵŶƚĂƌLJŶĂƚƵƌĞŽĨƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝŽŶĂŶĚƚŚĞƌŝŐŚƚƚŽǁŝƚŚĚƌĂǁƉĂƌƚŝĂůůLJŽƌĐŽŵƉůĞƚĞůLJ
ĨƌŽŵƚŚĞƉƌŽĐĞƐƐ͖
Ͳ ĐŽŶƐĞŶƚĂŶĚƉŽƐƐŝďůĞĚĞĐĞƉƚŝŽŶŽĨƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚƐ͖
Ͳ ŵĂŝŶƚĞŶĂŶĐĞŽĨƚŚĞĐŽŶĨŝĚĞŶƚŝĂůŝƚLJŽĨĚĂƚĂƉƌŽǀŝĚĞĚďLJŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐŽƌŝĚĞŶƚŝĨŝĂďůĞ
ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚƐĂŶĚƚŚĞŝƌĂŶŽŶLJŵŝƚLJ͖
Ͳ ƌĞĂĐƚŝŽŶƐŽĨƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚƐƚŽƚŚĞǁĂLJŝŶǁŚŝĐŚLJŽƵƐĞĞŬƚŽĐŽůůĞĐƚĚĂƚĂ͕ŝŶĐůƵĚŝŶŐ
ĞŵďĂƌƌĂƐƐŵĞŶƚ͕ƐƚƌĞƐƐ͕ĚŝƐĐŽŵĨŽƌƚ͕ƉĂŝŶĂŶĚŚĂƌŵ͖

ϵϰ



&ŽƌŽŽƉĞƌ;ϮϬϭϰͿ͕ĨŽƵƌƌƵůĞƐƉƌŽǀŝĚĞĂƌĞĂƐŽŶĂďůĞũƵƐƚŝĨŝĐĂƚŝŽŶĨŽƌĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͗

ϭ͘ dŚĞ ĚĞĐĞƉƚŝŽŶ ĚŽĞƐ ŶŽƚ ŚĂƌŵ ƐƵďũĞĐƚƐ ďĞLJŽŶĚ ǁŚĂƚ ŝƐ ƚLJƉŝĐĂů ĨŽƌ ĂŶ ĞĐŽŶŽŵŝĐ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚǁŝƚŚŽƵƚĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘
Ϯ͘ dŚĞƐƚƵĚLJǁŽƵůĚďĞƉƌŽŚŝďŝƚŝǀĞůLJĚŝĨĨŝĐƵůƚƚŽĐŽŶĚƵĐƚǁŝƚŚŽƵƚĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘
ϯ͘ ^ƵďũĞĐƚƐĂƌĞĂĚĞƋƵĂƚĞůLJĚĞďƌŝĞĨĞĚĂĨƚĞƌƚŚĞĨĂĐƚĂďŽƵƚƚŚĞƉƌĞƐĞŶĐĞŽĨĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘
ϰ͘ dŚĞǀĂůƵĞŽĨƚŚĞƐƚƵĚLJŝƐƐƵĨĨŝĐŝĞŶƚůLJŚŝŐŚƚŽŵĞƌŝƚƚŚĞƉŽƚĞŶƚŝĂůĐŽƐƚƐĂƐƐŽĐŝĂƚĞĚǁŝƚŚ
ƚŚĞƵƐĞŽĨĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘

,ĞLJ;ϭϵϵϴͿƐƚĂƚĞƐƚŚĂƚƚŚĞƌĞŝƐĂďŝŐĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞďĞƚǁĞĞŶƚĞůůŝŶŐĂůŝĞĂŶĚŶŽƚƚĞůůŝŶŐƐƵďũĞĐƚƐ
ĂďŽƵƚ ŽŶĞ Žƌ ŵŽƌĞ ĞůĞŵĞŶƚƐ ŽĨ ƚŚĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚ͘ &Žƌ Śŝŵ͕ ǁŝƚŚŚŽůĚŝŶŐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĚŽĞƐ ŶŽƚ
ŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJ ĐŽŶƐƚŝƚƵƚĞ ĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘ DĂŶLJ ƐĐŚŽůĂƌƐ ƐŚĂƌĞ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ǀŝƐŝŽŶ ĂŶĚ ĂƌŐƵĞ ƚŚĂƚ
ĚĞĐĞƉƚŝŽŶŝƐŵĂŝŶůLJŵŝƐƐƚĂƚŝŶŐĨĂĐƚƐ͕ƐĞŶĚŝŶŐŵŝdžĞĚŽƌŵŝƐůĞĂĚŝŶŐŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ŽƌĂŶŝŶƚĞŶƚŝŽŶĂů
ŵŝƐƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂƚŝŽŶ ŽĨ ĨĂĐƚƐ ƚŽ Ă ƐƵďũĞĐƚ͘ ,ĞƌƚǁŝŐ ĂŶĚ KƌƚŵĂŶŶ ;ϮϬϬϴͿ͕ ŝŶ ƚŚĞŝƌ ƉĂƉĞƌ
ΗĞĐĞƉƚŝŽŶŝŶdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ͗ZĞǀŝƐŝƚŝŶŐƚŚĞƌŐƵŵĞŶƚƐŝŶ/ƚƐĞĨĞŶƐĞΗ͕ŐŝǀĞĂůŝƐƚŽĨƐĐŚŽůĂƌƐ
ǁŚŽƐĞĞĂŵĂũŽƌĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞďĞƚǁĞĞŶǁŝƚŚŚŽůĚŝŶŐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĂŶĚĚĞĐĞŝǀŝŶŐƐƵďũĞĐƚƐ͘

,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶĂŐƌĞĞƚŚĂƚ͕ĨƌŽŵĂĚĞŽŶƚŽůŽŐŝĐĂůƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ĚĞƉƌŝǀŝŶŐƐƵďũĞĐƚƐĨƌŽŵ
ƚŚĞŝƌƌŝŐŚƚƚŽďĞŝŶĨŽƌŵĞĚĂŶĚƚŽĐŽŶƐĞŶƚƚŽƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚĞ͕ŝƐŶŽƚĂĐĐĞƉƚĂďůĞ͘zĞƚ͕ƚŚĞLJĐŽŶĐůƵĚĞ
ƚŚĂƚ͕ĨƌŽŵĂƚĞůĞŽůŽŐŝĐĂůƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ĂƐƵďũĞĐƚƵŶĂǁĂƌĞŽĨƌĞƐĞĂƌĐŚĐĂŶŶŽƚĨĞĞůĚŝƐƌƵƉƚĞĚŽƌ
ŚĂƌŵĞĚ͘dŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ƚŚĞďĞŶĞĨŝƚƐŽĨƚŚĞƐŝƚƵĂƚŝŽŶ;ƚŽƐĐŝĞŶƚŝĨŝĐƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŝŶŐͿŽƵƚǁĞŝŐŚƚŚĞ
ƉŽƚĞŶƚŝĂůĨŽƌŚĂƌŵ͘

ƵĐŚĂŶĂŶ;ϭϵϴϴͿƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚƚŚĞƌĞŝƐĂĐŽŶĨůŝĐƚďĞƚǁĞĞŶǁŚĂƚŝƐƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂůůLJĚĞƐŝƌĂďůĞĂŶĚ
ǁŚĂƚ ŝƐ ƉƌĂĐƚŝĐĂůůLJ ƉŽƐƐŝďůĞ͘ ĞĐĂƵƐĞ ŽĨ ƚŚĞ ƉƌŽďůĞŵƐ ƚŚĂƚ ƐƚĂŶĚ ŝŶ ƚŚĞ ǁĂLJ ŽĨ ƚƌĂĚŝƚŝŽŶĂů
ŵĞƚŚŽĚƐ͕ ůŝŬĞ ĚĞůĂLJƐ͕ ǁĂŝƚŝŶŐ ĨŽƌ ĐŽŶƐĞŶƚ͕ ƉĂƉĞƌǁŽƌŬ͕ ĞƚĐ͕͘ ŚĞ ǁƌŝƚĞƐ ƚŚĂƚ͕ ŝŶ ƚŚŝƐ ĐŽŶĨůŝĐƚ
ďĞƚǁĞĞŶƚŚĞĚĞƐŝƌĂďůĞĂŶĚƚŚĞƉŽƐƐŝďůĞ͕ƚŚĞƉŽƐƐŝďůĞĂůǁĂLJƐǁŝŶƐ͘

ϵϱ

Ϯ͘ϱ͘ϱ ƚŚŝĐĂůŝƐƐƵĞƐŝŶƚŚŝƐƌĞƐĞĂƌĐŚ

ĞĐĞƉƚŝŽŶŝŶŽŶůŝŶĞƌĞƐĞĂƌĐŚŝƐŶŽƚƌĞĐĞŶƚƐƵďũĞĐƚ͕ŶŽƌĂŶŽǀĞůƚLJ͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ;ϮϬϬϱͿ
ĚŝƐĐƵƐƐ ƚŚĞŝƌ ŽǁŶ ĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞ ŝŶ ƐƚƵĚLJŝŶŐ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ŝŶ Ă ĐŚĂƚ ƌŽŽŵ͘ dŚĞLJ ƐƚĂƌƚĞĚ ďLJ
ĂŶŶŽƵŶĐŝŶŐƚŽƚŚĞƵƐĞƌƐŽĨĂƉƵďůŝĐĐŚĂƚƌŽŽŵƚŚĂƚƚŚĞLJĂƌĞƐĐŝĞŶƚŝƐƚƐĂŶĚƚŚĂƚƚŚĞLJǁŝůůďĞ
ĂŶĂůLJnjŝŶŐĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĨŽƌĂƉĂƉĞƌĨŽƌǁŚŝĐŚƚŚĞLJĂŶŶŽƵŶĐĞĚƚŚĞƐƵďũĞĐƚ͘dŚĞLJŵĞŶƚŝŽŶĞĚ
ƚŚĂƚŶŽŶĂŵĞŽƌŝĚĞŶƚŝĨLJŝŶŐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶǁŽƵůĚďĞĚŝǀƵůŐĂƚĞĚŝŶƚŚĞƉĂƉĞƌ͘dŚĞƌĞĂĐƚŝŽŶŽĨƚŚĞ
ƵƐĞƌƐǁĂƐĐŚŽĐŬŝŶŐŐŽŝŶŐĨŽƌƌĞũĞĐƚŝŽŶƚŽŝŶƐƵůƚƐ͘dŚĞLJƚŚĞŶƚƌŝĞĚĂĚŝĨĨĞƌĞŶƚĂƉƉƌŽĂĐŚĂƐŬŝŶŐ
ƵƐĞƌƐƚŽŽƉƚͲŝŶŽƌŽƉƚͲŽƵƚĨƌŽŵƚŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚ͕ŐŝǀŝŶŐƚŚĞŵƚŚĞĐŚŽŝĐĞƚŽƌĞŵŽǀĞĂůůƌĞĨĞƌĞŶĐĞ
ĨƌŽŵƚŚĞŝƌŵĞƐƐĂŐĞƐĨƌŽŵƚŚĞĂŶĂůLJƐŝƐĂŶĚƌĞƐƵůƚƐ͘ĂƐĞĚŽŶƚŚĞĨĞĞĚďĂĐŬŽĨƚŚĞƵƐĞƌƐ͕ƚŚĞLJ
ĨŽƵŶĚƚŚĂƚďŽƚŚĂƉƉƌŽĂĐŚĞƐĚŝĚŶŽƚƉƌŽǀŝĚĞƚŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐǁŝƚŚĂǀŝĂďůĞǁĂLJƚŽĐŽŶĚƵĐƚĂ
ƌĞƐĞĂƌĐŚ͘ &ŝŶĂůůLJ͕ ƚŚĞ 'ĞŽƌŐŝĂ dĞĐŚ͛Ɛ /ŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĂů ZĞǀŝĞǁ ŽĂƌĚϳ ;/ZͿ ĂůůŽǁĞĚ ƚŚĞŵ ƚŽ
ĐŽŶĚƵĐƚƚŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚǁŝƚŚŽƵƚŝŶĨŽƌŵŝŶŐƚŚĞƵƐĞƌƐ͘

^ŝŵŝůĂƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐƚŽƚŚĞŽŶĞƐǁĞĞdžƉŽƐĞŝŶƚŚŝƐƚŚĞƐŝƐŚĂǀĞƌĞĐĞŝǀĞĚĂƉƉƌŽǀĂůĨƌŽŵƌĞƐĞĂƌĐŚ
ĞƚŚŝĐďŽĂƌĚƐ͘&ŽƌŝŶƐƚĂŶĐĞ͕ĂŶĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŽĨƐŽĐŝĂůďŽƚƐĂŝŵŝŶŐĂƚŐĞƚƚŝŶŐĂŐĞŶƵŝŶĞŝŶƐŝŐŚƚ
ŝŶƚŽ ƚŚĞ ĞĐŽƐLJƐƚĞŵ ŽĨ ŽŶůŝŶĞ ĂƚƚĂĐŬƐ Ăƚ ƚŚĞ hŶŝǀĞƌƐŝƚLJ ŽĨ ƌŝƚŝƐŚ ŽůƵŵďŝĂ ƌĞĐĞŝǀĞĚ ƚŚĞ
ƵŶŝǀĞƌƐŝƚLJΖƐ ďĞŚĂǀŝŽƌĂů ƌĞƐĞĂƌĐŚ ĞƚŚŝĐƐ ďŽĂƌĚ ĂƉƉƌŽǀĂů ;ŽƐŚŵĂĨ Θ DƵƐůƵŬŚŽǀ͕ ϮϬϭϭͿ͘
ŶŽƚŚĞƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŝŶǀŽůǀŝŶŐƚŚĞĐƌĞĂƚŝŽŶŽĨĂĨĂŬĞ&ĂĐĞŬƉƌŽĨŝůĞ͕ĚƌŝĞŶ>ĞďůĂŶĐ͕ƚŚĂƚ
ǁŽƵůĚ ƐĞŶĚ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ƚŽ ƌĞĂů ǁŽŵĞŶ ǁĂƐ ĂƉƉƌŽǀĞĚ ďLJ ƚŚĞ ĞƚŚŝĐĂů ĐŽŵŵŝƚƚĞĞ ŽĨ ƚŚĞ
ůĂďŽƌĂƚŽƌLJŽĨhŶŝǀĞƌƐŝƚĠĚĞƌĞƚĂŐŶĞͲ^ƵĚ;DĂƌƚŝŶ͕:ĂĐŽď͕Θ'ƵĠŐƵĞŶ͕ϮϬϭϯͿ͘

Kƚƚ͕ ĂƌĚŝĞ ĂŶĚ ,ĂŶĐŽĐŬ ;ϮϬϭϮͿ ƐƚĂƚĞ ƚŚĂƚ ΗƌĞůĂƚŝǀĞůLJ ůŝƚƚůĞ ŝƐ ŬŶŽǁŶ ĂďŽƵƚ ƚŚĞ ĂĐƚƵĂů
ƉƌĞǀĂůĞŶĐĞ͕ŽƌƌĂƚĞ͕ŽĨĚĞĐĞƉƚŝŽŶŝŶŽŶůŝŶĞƌĞǀŝĞǁĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ͕ĂŶĚůĞƐƐƐƚŝůůĂďŽƵƚƚŚĞĨĂĐƚŽƌƐ
ƚŚĂƚ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ ŝƚ͘Η KƵƌ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ ƚƌLJ ƚŽ ĂĚĚƌĞƐƐ ǁŚĂƚ ǁĞ ďĞůŝĞǀĞ ƚŽ ďĞ Ă ǀĞƌLJ ƐĞƌŝŽƵƐ
ĐŽŶĐĞƌŶ͘tŝƚŚŵŽƌĞƚŚĂŶϴϬŵŝůůŝŽŶĨĂŬĞƵƐĞƌƐŽŶ&ĂĐĞŬ͕ƚŚĞƵƐĂŐĞŽĨ&ĂĐĞŬƚŽƐƉƌĞĂĚ
ƌƵŵŽƌƐ͕ ƚŚĞ ƵƐĂŐĞ ŽĨ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ĨŽƌ ƐƚĂůŬŝŶŐ ĂŶĚ ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŝŶŐ ƚŚĞ ŝŶŶĞƌ ǁŽƌŬŝŶŐƐ ŽĨ
ŵĂůĞĨŝĐĞŶĐĞŽŶ&ĂĐĞŬƚŽĨŝŶĚǁĂLJƐƚŽƉƌĞǀĞŶƚŝƐĂŶƵƌŐĞŶĐLJ͘

/ƐŽƵƌĂƉƉƌŽĂĐŚĞƚŚŝĐĂůůLJũƵƐƚŝĨŝĂďůĞ͍tĞďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚƌĞĂůŝƐƚŝĐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐĂƌĞƚŚĞŽŶůLJǁĂLJ
ƚŽƌĞůŝĂďůLJƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŚŽǁŵĂůĞǀŽůĞŶƚĂƚƚĂĐŬƐŽŶ&ĂĐĞŬƚĂŬĞƉůĂĐĞĂŶĚŚŽǁŵƵĐŚŚĂƌŵ
ƚŚĞLJĐĂŶĚŽ͘dŚĞƐĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐŐŝǀĞƚŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚĐŽŵŵƵŶŝƚLJĂŐĞŶƵŝŶĞƐLJƐƚĞŵĂƚŝĐŝŶƐŝŐŚƚŽĨ
ƚŚĞ ƉƌŽĐĞƐƐ ŽĨ ĐƌĞĂƚŝŽŶ ŽĨ ĂŶ ŝŶĨůƵĞŶƚŝĂů ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ͕ ƚŚĞ ĂƚƚƌĂĐƚŝŽŶ ŽĨ ĂŶ ŝŶŝƚŝĂů ƐĞĞĚŝŶŐ

ϵϲ

ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĂŶĚĂ&ĂĐĞŬĂƚƚĂĐŬ͘dŚŝƐĂƉƉƌŽĂĐŚƐĞĞŵƐƚŽďĞŽŶůLJǁĂLJƚŽŐŽƚŽĂŶĂůLJnjĞƚŚŝƐ
ƉŚĞŶŽŵĞŶŽŶ ĂŶĚ ŝƐ ƵƐĞĚ ĂŶĚ ĂƉƉƌŽǀĞĚ ďLJ ƚŚĞƐĐŚŽůĂƌƐ ǁŚŽ ŚĂǀĞ ƌĞĐĞŝǀĞĚ ĂƉƉƌŽǀĂů ĨƌŽŵ
ĞƚŚŝĐĂůďŽĂƌĚƐĂŶĚǁŚŝĐŚǁĞŵĞŶƚŝŽŶĞĚĞĂƌůŝĞƌĂŶĚŽƚŚĞƌƐ;ŝůŐĞ͕^ƚƌƵĨĞ͕ĂůnjĂƌŽƚƚŝ͕Θ<ŝƌĚĂ͕
ϮϬϬϵ͖:ĂŐĂƚŝĐ͕:ŽŚŶƐŽŶ͕:ĂŬŽďƐƐŽŶ͕ΘDĞŶĐnjĞƌ͕ϮϬϬϳͿ͘

/Ŷ ƚŚĞ ƉƌŽĐĞƐƐ ŽĨ ǁƌŝƚŝŶŐ ƚŚŝƐ ƚŚĞƐŝƐ͕ ŽƵƌ ǁŽƌŬ ŝŶ ƉƌŽŐƌĞƐƐ ǁĂƐ ƌĞǀŝĞǁĞĚ ďLJ ƚŚĞ ƵŶŝǀĞƌƐŝƚLJ
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ϵϳ

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ĐŽŵŵĞŶƚƐ͕ǁĞƌĞƉƌĞƐĞƌǀĞĚ͘/ŶĂĚĚŝƚŝŽŶ͕ƚŚĞƌĞǁĂƐŶŽŝŶƚĞŶƚƚŽĐƌĞĂƚĞŚĂƌŵƚŽƚŚŽƐĞƵƐĞƌƐ͘
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ŚŽǁŝƚŝƐƐŽŵĞƚŝŵĞƐŝŵƉŽƐƐŝďůĞƚŽŽďƚĂŝŶĂŶƵŶďŝĂƐĞĚƌĞƐƵůƚ;:͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϱ͖
ϮϬϬϰͿ͘DŽƌĞĚĞƚĂŝůƐĂďŽƵƚƚŚĞĞƚŚŝĐĂůŝƐƐƵĞƐĐĂŶďĞĨŽƵŶĚŝŶĚĞƚĂŝůĂƚƚŚĞĞŶĚŽĨƚŚĞĐŚĂƉƚĞƌ͘

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ĨƌŝĞŶĚƐƚŚĞLJŚĂǀĞŽŶ&ĂĐĞŬ͘dŚĞLJǁĞƌĞĂǁĂƌĞƚŚĂƚǁĞǁĞƌĞƚƌLJŝŶŐƚŽƵŶĐŽǀĞƌĂƉĂƌƚŽĨ
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ϵϴ

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Ă ƉƌŽŐƌĞƐƐŝǀĞŵĞŶƚ ƉĞƌŵŝƐ ĂƵdž ƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ ĚĞ ĐĂĐŚĞƌ ĚĞƐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ ƋƵŝ ĠƚĂŝĞŶƚ
ĂƵƉĂƌĂǀĂŶƚĂĐĐĞƐƐŝďůĞƐĂƵƉƵďůŝĐƐƵƌƐĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ͕ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚ͕ů͛ŽƉƚŝŽŶĚĞĐĂĐŚĞƌƐĂ
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ĐŝďůĠ;K,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͘Kƌ͕ƐŝƵŶĞĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞŶĞƉĞƵƚƉĂƐƌĞĐŽŶƐƚŝƚƵĞƌůĞƌĠƐĞĂƵĚĞƐĞƐ
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ƉĞƌƐŽŶŶĞƐăůĂůŝƐƚĞĐĂĐŚĠĞĞŶĐŽŵďŝŶĂŶƚůĞƐĂŵŝƐĐŽŵŵƵŶƐ͘>ĞƌĠƐƵůƚĂƚǀĂƌŝĞĞŶƚƌĞϰĞƚ
ϮϴйĚƵŐƌĂƉŚĞƐŽĐŝĂůĚĞĐĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĞdžƉŽƐĠ͗

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0+    
7    
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11    
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1+    
$YHUDJH 
7DEOHDX'pFRXYHUWHGHODOLVWHG¶DPLVFDFKpH


ϵϵ

 >͛ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞŵŽŶƚƌĞĚŽŶĐƋƵĞůĞƐŵŽLJĞŶƐĚĞƉƌŽƚĞĐƚŝŽŶĚĞƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐƉƌŝǀĠĞƐŽĨĨĞƌƚƐ
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ĚĞĨĂŶƐŐƌąĐĞăĐĞƚƚĞŵĠƚŚŽĚĞŽƵăĚĞƐŵĠƚŚŽĚĞƐƐŝŵŝůĂŝƌĞƐ͘

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ϮϬϬϮ͖:͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϱ͖:͘D͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϰͿĂŶĚƚŚĞƌĞĨŽƌĞĞdžƉĞĐƚ
ƉƌŝǀĂĐLJ ƐĞƚƚŝŶŐƐ ŽĨĨĞƌĞĚ ďLJ ƚŚĞ ƉůĂƚĨŽƌŵƐ ƚŚĞLJ ƵƐĞ ƚŽ ƉƌŽƚĞĐƚ ƚŚĞŝƌ ƉĞƌƐŽŶĂů ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘
hŶĨŽƌƚƵŶĂƚĞůLJ͕ ŽŶ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ;K^EͿ͕ ƚŚĞ ƐLJƐƚĞŵ ƐŚŽƵůĚ ĨŝŶĚ ƚŚĞ ƌŝŐŚƚ ďĂůĂŶĐĞ
ďĞƚǁĞĞŶƚŚĞƵƐĞƌƌĞƋƵŝƌĞŵĞŶƚƐƌĞŐĂƌĚŝŶŐƉƌŝǀĂĐLJ͕ƚŚĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƚŽƚŚĞƵƐĞƌƚŚĂƚŵĂLJŽƌ
ŵĂLJŶŽƚŚĂǀĞƐŝŵŝůĂƌŶĞĞĚƐĂŶĚƚŚĞŶĞĞĚŽĨƚŚĞƉůĂƚĨŽƌŵ͕ďŽƚŚĐŽŵŵĞƌĐŝĂůůLJĂŶĚƚĞĐŚŶŝĐĂůůLJ͘
/ŶĂƐĞĐƚŝŽŶŽŶŝƚƐǁĞďƐŝƚĞĞŶƚŝƚůĞĚΗtŚŽĐĂŶƐĞĞƚŚĞ&ƌŝĞŶĚƐƐĞĐƚŝŽŶŽĨŵLJƉƌŽĨŝůĞ͍Η͕&ĂĐĞŬ
;ϮϬϭϰͿĐůĞĂƌůLJĞdžƉůĂŝŶƐƚŚĞĚŝůĞŵŵĂďĞƚǁĞĞŶĂƵƐĞƌĐŚŽŝĐĞĂŶĚŚŝƐĨƌŝĞŶĚƐΖĐŚŽŝĐĞƐĂŶĚƐƚĂƚĞƐ
ƚŚĂƚΗŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐΗĂŶĚŽƚŚĞƌŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŵĂLJďĞĚŝƐƉůĂLJĞĚŽŶĨƌŝĞŶĚƐΖƚŝŵĞůŝŶĞ͘

/ŶĂƉĞƌĨĞĐƚǁŽƌůĚ͕ƚŚŝƐǁŽƵůĚƐĞĞŵĂƐƵďƚůĞĂƉƉƌŽĂĐŚƚŽĂĐƌŝƚŝĐĂůƉƌŽďůĞŵ͘hŶĨŽƌƚƵŶĂƚĞůLJ͕
ƚŽĚĂLJΖƐK^EĂƌĞĨĂƌĨƌŽŵďĞŝŶŐĂƉĞƌĨĞĐƚĂŶĚƐĂĨĞƉůĂĐĞ͘>ŝƚĞƌĂƚƵƌĞĚŝƐƚŝŶŐƵŝƐŚĞƐƚŚƌĞĞƚLJƉĞƐ
ŽĨĂƚƚĂĐŬƐ͕ĂůƐŽŬŶŽǁŶĂƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶǁĂƌĨĂƌĞ͕ƚŚĂƚĐĂŶŽĐĐƵƌŽŶůŝŶĞ͗ƉĞƌƐŽŶĂůŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ
ǁĂƌĨĂƌĞ͕ĐŽƌƉŽƌĂƚĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶǁĂƌĨĂƌĞĂŶĚŐůŽďĂůŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶǁĂƌĨĂƌĞ;EŝƚnjďĞƌŐ͕ϭϵϵϴͿ͘

KŶůŝŶĞ ůŝĨĞ ŚĂƐ Ă ƐƚƌŽŶŐ ŝŵƉĂĐƚ ŽĨ ŽĨĨůŝŶĞ ůŝĨĞ͕ ƐŽŵĞƚŝŵĞƐ ƌĞƐƵůƚŝŶŐ ŝŶ ĨŝŐŚƚƐ ĂŶĚ ďƌĞĂŬƵƉƐ
;sŝƚĂŬ͕ ϮϬϬϴ͖ tĂŶŐ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϯͿ͘ /Ŷ ŚĞƌ ƚŚĞƐŝƐ͕ sŝƚĂŬ ;ϮϬϬϴͿ ĚŝƐĐƵƐƐĞƐ ƐĞǀĞƌĂů ĂƐƉĞĐƚƐ ŽĨ
ũĞĂůŽƵƐLJŝŶƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐǁŚĞƌĞĂũĞĂůŽƵƐƉĂƌƚŶĞƌŵĂLJƐĐƌƵƚŝŶŝnjĞƚŚĞĨƌŝĞŶĚΖƐůŝƐƚŽĨŚŝƐƉĂƌƚŶĞƌ
ŝŶ ƐĞĂƌĐŚ ŽĨ ĞdžĞƐ ĂŶĚ ŚŽǁ ƚŚŝƐ͕ ƐŽŵĞƚŝŵĞƐ͕ ƌĞƐƵůƚƐ ŝŶ ĨŝŐŚƚƐ ĂŶĚ ďƌĞĂŬƵƉƐ͘ dŚŝƐ ƚLJƉĞ ŽĨ
ďĞŚĂǀŝŽƌŝƐŬŶŽǁŶĂƐΗ&ĂĐĞƐƚĂůŬŝŶŐΗ͕ĚĞĨŝŶĞĚďLJzŽƵŶŐ;ϮϬϭϭͿĂƐƚŚĞΗĂĐƚŽĨƌĞǀŝĞǁŝŶŐŝŶĚĞƚĂŝů
ĂŶŽƚŚĞƌƉĞƌƐŽŶ͛Ɛ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƚŽĨŽůůŽǁƚŚĞŝƌĂĐƚŝǀŝƚLJǁŝƚŚŽƵƚŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJĞŶŐĂŐŝŶŐŝŶĂŶLJ
ĨŽƌŵŽĨĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶǁŝƚŚƚŚĞƉĞƌƐŽŶΗ͘

ϭϬϬ

KŶĂƐĞĐŽŶĚůĞǀĞů͕ĂƉĞƌƐŽŶŽƌŐƌŽƵƉŵĂLJƵƐĞƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐΖůŝƐƚŽĨĂŵĂŶĂŐĞƌ͕ƚĞĂĐŚĞƌ͕ƐƚĂƌ͕
ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶŽƌĂŶŽƚŚĞƌƚLJƉĞŽĨƉƵďůŝĐĨŝŐƵƌĞƚŽĚŝƐĐƌĞĚŝƚŝƚŽƌďĞŶĞĨŝƚĨƌŽŵŚŝƐĐŽŶƚĂĐƚůŝƐƚ͘KŶ
ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ ďƌĂŶĚƐ ĂƌĞ ŶŽƚ ŝŶ ƚŚĞŝƌ ŶĂƚƵƌĂů ŚĂďŝƚĂƚ ĂŶĚ ƉĞƌĐĞŝǀĞĚ ĂƐ ƵŶŝŶǀŝƚĞĚ
ƐƚƌĂŶŐĞƌƐ;&ŽƵƌŶŝĞƌΘǀĞƌLJ͕ϮϬϭϭͿ͘dŚĞLJĂƌĞƚŚĞƚĂƌŐĞƚŽĨĐŽŶƐƵŵĞƌĂĐƚŝǀŝƐŵĂŶĚĨƌƵƐƚƌĂƚĞĚ
ĞŵƉůŽLJĞĞƐ;,ŽůůĞŶďĞĐŬΘŝŶŬŚĂŶ͕ϮϬϬϲͿ͘,ĂǀŝŶŐĂĐĐĞƐƐƚŽĂŶĞŵƉůŽLJĞĞΖƐŽƌĂŵĂŶĂŐĞƌΖƐůŝƐƚ
ŽĨĨƌŝĞŶĚƐŵĂLJŐŝǀĞůĞǀĞƌĂŐĞƚŽƚŚĞĂƐƐĂŝůĂŶƚ͘

KŶĂƚŚŝƌĚůĞǀĞů͕ƚŚĞϮϬϬϲǁĂƌďĞƚǁĞĞŶ,ĞnjďŽůůĂŚ;WƌŽͲ/ƌĂŶŝĂŶƉĂƌƚLJŝŶ>ĞďĂŶŽŶͿĂŶĚ/ƐƌĂĞů
ŝŶƚƌŽĚƵĐĞĚĂŶĞǁĨŽƌŵŽĨĐŽŶĨůŝĐƚ͕ƚŚĞΗŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĂůǁĂƌĨĂƌĞΗ;'ĂŝŶĞƐͲZŽƐƐ͕ϮϬϭϬďͿ͘/ŶĨĂĐƚ͕
ƌƵŵŽƌŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŵĞĚŝĂƚŽƐƉƌĞĂĚĚŝƐĐƌĞĚŝƚŝŶŐƌƵŵŽƌƐŽǀĞƌƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚŚĂƐŝŶĐƌĞĂƐĞĚ
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚůLJƐŝŶĐĞƚŚĞďĞŐŝŶŶŝŶŐŽĨƚŚĞǁĂƌŝŶ^LJƌŝĂ͘^ĞǀĞƌĂůŽŶůŝŶĞĂŶĚŽĨĨůŝŶĞƐŽƵƌĐĞƐƚƌLJƚŽ
ƵŶĐŽǀĞƌ ƚŚŽƐĞ ƌƵŵŽƌƐ͘ EĞǁƐƉĂƉĞƌ ǁĞďƐŝƚĞƐ ĂŶĚ ƌƵŵŽƌ ĐŚĞĐŬŝŶŐ ǁĞďƐŝƚĞƐ ŚĂǀĞ ĂďƵŶĚĂŶƚ
ƌĞĨĞƌĞŶĐĞƐ ƚŽ ĨĂůƐĞ ƌƵŵŽƌƐ ƚŚĂƚ ƐƉƌĞĂĚ ŽŶ ƚŚĞ /ŶƚĞƌŶĞƚ ŝŶ ƚŚĞ ůĂƐƚ ĐŽƵƉůĞ ŽĨ LJĞĂƌƐ
;^ŶŽƉĞƐ͘ĐŽŵ͕ϮϬϭϯ͖EĂƐƌ͕ϮϬϭϰ͖>ĞďĂŶĞƐĞĨŽƌĐĞƐ͘ĐŽŵ͕ϮϬϭϰ͕ĞƚĐ͘Ϳ͘

&ŽƌĂůůƚŚĞƐĞƌĞĂƐŽŶƐ͕Ă&ĂĐĞŬƵƐĞƌŵĂLJĐŚŽŽƐĞƚŽŬĞĞƉŚŝƐĨƌŝĞŶĚƐůŝƐƚƉƌŝǀĂƚĞ͘

,ŽǁĞǀĞƌ͕ĂďƌĂŶĚ͕ĂƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌ͕ĂŵĂƌŬĞƚĞƌ͕ĂŝŵŝŶŐƚŽĚƌĂǁƚŚĞƐŽĐŝĂůŐƌĂƉŚŽĨĂĨĂŶ͕ĂŐƌŽƵƉ
ŽƌĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͕ǁŽƵůĚŶĞĞĚƚŽƵŶĐŽǀĞƌĂƵƐĞƌΖƐĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ;ĨƌŝĞŶĚƐͿŝŶŽƌĚĞƌƚŽŚĂǀĞĂŐůĂŶĐĞ
ŽĨƚŚĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐŝŶŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬĂŶĚƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐƐƵƌƌŽƵŶĚŝŶŐŚŝŵĂŶĚĚĞƚĞƌŵŝŶĞŚŝƐƌŽůĞ
ĂƐĂŚƵď͕ĂďƌŝĚŐĞŽƌĂĨƌŝŶŐĞŝŶĂůĂƌŐĞƌƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽĨĨĂŶƐ͘

/ŶƚŚŝƐĐŚĂƉƚĞƌ͕ǁĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞƚŚŝƐƉƌŝǀĂĐLJŽƉƚŝŽŶŝŶ&ĂĐĞŬΖƐƐĞƚƚŝŶŐƐĂŶĚǁĞƋƵĞƐƚŝŽŶŝƚƐ
ĞĨĨŝĐŝĞŶĐLJ͘hƐŝŶŐĂƚƌŝĂŶŐƵůĂƚŝŽŶƚĞĐŚŶŝƋƵĞ͕ǁĞĂƚƚĞŵƉƚƚŽƵŶĐŽǀĞƌƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐΖŶĞƚǁŽƌŬŽĨĂ
ƐĞǀĞƌĂů&ĂĐĞŬƵƐĞƌƐǁŚŽĐŚŽƐĞƚŽŚŝĚĞƚŚĞŝƌĨƌŝĞŶĚƐůŝƐƚ͘tĞƚŚĞŶĐŽŶƚĂĐƚƚŚĞƐĞƵƐĞƌƐĂŶĚ
ĂƐŬƚŚĞŵƚŽƌĞǀĞĂůƚŽƵƐƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚƐƚŚĞLJŚĂǀĞ͘tĞĨŝŶĂůůLJĐŽŵƉĂƌĞƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨ
ĨƌŝĞŶĚƐǁĞŚĂǀĞĞdžƉŽƐĞĚƚŽƚŚĞƌĞĂůŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚƐƚŚĞLJŚĂǀĞĂŶĚĂŶĂůLJnjĞƚŚĞƌĞƐƵůƚƐ͘

ϯ͘ϯ &ĂĐĞŬĂŶĚ&ƌŝĞŶĚΖƐ>ŝƐƚWƌŝǀĂĐLJ^ĞƚƚŝŶŐƐ

&ĂĐĞŬ ƉƌŝǀĂĐLJ ƐĞƚƚŝŶŐƐ ŚĂǀĞ ŬŶŽǁŶ ƐĞǀĞƌĂů ĂŵĞŶĚŵĞŶƚƐ ĂŶĚ ŝŵƉƌŽǀĞŵĞŶƚƐ ƐŝŶĐĞ ƚŚĞ
ĐƌĞĂƚŝŽŶŽĨƚŚĞǁĞďƐŝƚĞ͘/ŶƉĂƌƚŝĐƵůĂƌ͕ƚŚĞΗtŚŽĐĂŶƐĞĞLJŽƵƌĨƌŝĞŶĚůŝƐƚ͍ΗƐĞƚƚŝŶŐŚĂƐƐĞǀĞƌĂů
ƐĞƚƚŝŶŐƐ ĨƌŽŵ ƚŚĞ ŵŽƐƚ ƵŶƉƌŽƚĞĐƚĞĚ͕ ĂůůŽǁŝŶŐ ƚŚĞ ΗWƵďůŝĐΗ ƚŽ ĂĐĐĞƐƐ ƚŚĞ ůŝƐƚ͕ ƚŽ ƚŚĞ ŵŽƐƚ

ϭϬϭ

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)LJXUH9LVLEOHDQG,QYLVLEOH)ULHQGVRID)DFHERRN8VHU


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)LJXUH8QFRYHUHGIULHQGVRI0+ 

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)LJXUH8QFRYHUHGIULHQGVRI1+
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ƚŽϮϴйǁŝƚŚĂŶĂǀĞƌĂŐĞŽĨϭϮ͘ϵϭй͘

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$YHUDJH 

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ϭϭϬ

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ŝƐĨŽƌƐŽŵĞŽŶĞǁŚŽŝƐƚƌLJŝŶŐǀŽůƵŶƚĂƌŝůLJĂŶĚŵĂůĞǀŽůĞŶƚůLJĞdžƉŽƐĞƚŚĞŝƌŚŝĚĚĞŶŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘

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ϭϭϭ

ŚŝĚĚĞŶĨƌŝĞŶĚƐůŝƐƚŽĨĂŶŽƚŚĞƌƵƐĞƌ͘tĞďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚ͕ƵƐŝŶŐĂŶŽƉƚŝŵŝnjĞĚƐĂŵƉůŝŶŐƚĞĐŚŶŝƋƵĞ
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ĨƌŝĞŶĚƐΖƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬĂŶĚƌĞĐƌĞĂƚĞƚŚĞƐƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨĂŶĞƚǁŽƌŬ͕ĂŶĞƐƐĞŶƚŝĂůĞůĞŵĞŶƚŽĨǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ;K,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͘





ϭϭϮ

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ƉĂƌĨŽŝƐĚĞƐĨŽŶĐƚŝŽŶƐĚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞĚ͛ĂŵŝƐĐŽŵŵƵŶƐŽƵͨĚ͛ĂŵŝƐƋƵĞǀŽƵƐĐŽŶŶĂŝƐƐĞnjƉĞƵƚͲ
ġƚƌĞͩƉŽƵƌƐĞĐŽŶŶĞĐƚĞƌăĚĞƐŝŶĐŽŶŶƵƐƋƵŝũŽƵŝƐƐĞŶƚĚ͛ƵŶƐƚĂƚƵƚŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚĞƚƵƚŝůĞƉŽƵƌ
ĞƵdžƵůƚĠƌŝĞƵƌĞŵĞŶƚ͘

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Ɛ͛ĂƚƚŝƌĞƌĚĞǀƌĂŝƐĂŵŝƐ͍
Ͳ ĞĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƉĞƵƚͲŝůġƚƌĞƵŶǀĞĐƚĞƵƌĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶĚ͛ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĞĨĨŝĐŝĞŶƚ͍

>͛ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƋƵĞŶŽƵƐĂǀŽŶƐŝŶƚŝƚƵůĠĞ^ƉĂƌƚĂĐƵƐŽƵͨƉŽƚͲĚĞͲŵŝĞůŝŶǀĞƌƐĠ͕ͩŵŽŶƚƌĞƋƵ͛ĞŶ
ĞĨĨĞƚ͕ƵŶĨĂƵdžƉƌŽĨŝůĂǀĞĐƵŶƌĠƐĞĂƵĚĞŚƵďƐƐŽĐŝĂƵdžƐƵƌ&ĂĐĞŬǀĂƐ͛ĂƚƚŝƌĞƌƵŶŶŽŵďƌĞ
Ě͛ĂŵŝƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚ͘ĂŶƐŶŽƚƌĞĐĂƐ͕ů͛ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĂƉƌŝƐĨŝŶĞŶϮϬϭϮĂǀĞĐƵŶĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĚĞ
ϰϬϳ ŚƵďƐ͘ Kƌ͕ ũƵƐƋƵ͛ĂƵũŽƵƌĚ͛ŚƵŝ͕ ůĞ ƉƌŽĨŝů Ɛ͛ĂƚƚŝƌĞ ĚĞ ŶŽƵǀĞĂƵdž ĂŵŝƐ ;ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ƚŽƚĂůĞ
Ě͛ĂŵŝƐϲϳϱĂƵϮϮͬϵͬϮϬϭϱͿ͘

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ƌĠĞůůĞƐ ƌĞĚŝƐƚƌŝďƵĠƐ ƉĂƌ ĐĞ ƉƌŽĨŝů Ŷ͛ŽŶƚ ƌĞĕƵ ĂƵĐƵŶ ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ ;ĞŶƚƌĞ Ϭ Ğƚ ϯ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ
ĞŶŐĂŐĠĞƐƐƵƌǀŝŶŐƚƐƚĂƚƵƚƐͿ͘

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ƌĠƐĞĂƵĚĞŚƵďƐƐŽĐŝĂƵdž͕ĐĞĐŝŶĞƐŝŐŶŝĨŝĞƉĂƐĨŽƌĐĠŵĞŶƚƋƵĞĐĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐǀŽŶƚƐ͛ĞŶŐĂŐĞƌ
ĂǀĞĐůƵŝĞƚĂǀĞĐƐĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐ͘

ϭϭϯ



ϰ͘Ϯ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ

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ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͘ dŚŝƐ ĐŽŶĐĞƌŶ ŝƐ ŵŽƐƚůLJ ƌĞůĂƚĞĚ ƚŽ ƚŚĞ ŵĂŶĂŐĞŵĞŶƚ ŽĨ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬ ƉůĂƚĨŽƌŵƐ ;&ĂĐĞŬ͕ dǁŝƚƚĞƌ͕ &ŽƵƌƐƋƵĂƌĞ͕ ĞƚĐ͘Ϳ͘ ŽŵƉĂŶŝĞƐ ŚĂǀĞ ĂůƌĞĂĚLJ
ƵŶĚĞƌƐƚŽŽĚƚŚĞŝŵƉĂĐƚŽĨƐƵĐŚŶĞƚǁŽƌŬƐŝŶƚĞƌŵƐŽĨǀŝƌĂůĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͕ƚĂƌŐĞƚĞĚŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ĐĂŵƉĂŝŐŶĂŶĚƐŽĐŝĂůZD;^ZDͿ͘/ŶĨĂĐƚ͕ŵŽƐƚŽĨƚŚĞŵŝŶǀĞƐƚƚŽĚĂLJŝŶK^EŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚ
ĨŽƌŵĂŶLJƚŚĞĐƌŝƚĞƌŝŽŶŽĨƐƵĐĐĞƐƐŝƐƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨŽůůŽǁĞƌƐ;dǁŝƚƚĞƌͿŽƌĨĂŶƐ;&ĂĐĞŬͿ͘zĞƚ͕
ĨĂŶƐĂƌĞŶŽƚĞǀĞƌLJƚŚŝŶŐĂŶĚƚŚĞƌĞŝƐĂƌĞĂůŶĞĞĚƚŽďĞƚƚĞƌƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚƚŚĞǁŽƌŬŝŶŐƐŽĨƐŽĐŝĂů
ŵĞĚŝĂ;,ŽĨĨŵĂŶΘEŽǀĂŬ͕ϮϬϭϮͿ͘

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ĞůĞŵĞŶƚƐŽĨƐƵĐĐĞƐƐĨƵůǀŝƌĂůĐĂŵƉĂŝŐŶƐ;ĞůƌĞ͕:ĂŐĞƌ͕Θ:ĂŶƐƐĞŶ͕ϮϬϬϲ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮ͖
dƌƵƐŽǀ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϬͿ͘  ^ŝŶĐĞ ƚŚĞ ƐĞǀĞŶƚŝĞƐ͕ ƐĐŚŽůĂƌƐ ŚĂǀĞ ĂĚĚƌĞƐƐĞĚ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ĨƌŽŵ Ă
ƐŽĐŝĂůƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ;D͘'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕ϭϵϴϱ͕ϭϵϵϱ͕ϮϬϬϬͿĂŶĚƚƌŝĞĚƚŽŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞƚŚĞǁŽƌŬŝŶŐƐ
ŽĨ ƚŚĞƐĞ ŶĞƚǁŽƌŬƐ ĂŶĚ ƚŚĞ ďĞŚĂǀŝŽƌƐ ŽĨ ƚŚĞŝƌ ŵĞŵďĞƌƐ ;<ƌĂĐŬŚĂƌĚƚ Θ ,ĂŶƐŽŶ͕ ϭϵϵϯ͖
<ƌĂĐŬŚĂƌĚƚ͕ϭϵϵϱ͖>ĂnjĞŐĂ͕ϮϬϬϳ͖tĂƐƐĞƌŵĂŶΘ&ĂƵƐƚ͕ϭϵϵϰͿ͘^ƚƵĚŝĞƐƐŚĞĚůŝŐŚƚŽŶƚŚĞƌŽůĞŽĨ
ĞĂĐŚŵĞŵďĞƌŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ;>ĂnjĞŐĂ͕ϮϬϬϳ͖tĂƐƐĞƌŵĂŶΘ&ĂƵƐƚ͕ϭϵϵϰͿĂƐĂŶŽĚĞ͕ŚƵď͕ďƌŝĚŐĞ
ŽƌĨƌŝŶŐĞƵƐŝŶŐƉĂƌĂŵĞƚĞƌƐůŝŬĞĚĞŐƌĞĞĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ͕ďĞƚǁĞĞŶŶĞƐƐ͕ĐůŽƐĞŶĞƐƐ͕ĂŶĚĞŝŐĞŶǀĞĐƚŽƌ
ĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ ;&ƌĞĞŵĂŶ͕ ϭϵϳϳ͕ ϭϵϳϵ͖ KƉƐĂŚů͕ ŐŶĞĞƐƐĞŶƐ͕ Θ ^ŬǀŽƌĞƚnj͕ ϮϬϭϬͿ ĂŶĚ ƉůĂĐĞ ƚŚĞ
ĐŽƌŶĞƌƐƚŽŶĞĨŽƌƚŚĞƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ;tKD͕ĞͲtKDĂŶĚǀŝƌĂůŝƚLJͿ͘
^ĐŚŽůĂƌƐĂŐƌĞĞƚŚĂƚƚŚĞƐƵĐĐĞƐƐŽĨĂŶŽŶůŝŶĞĐĂŵƉĂŝŐŶŝƐůŝŶŬĞĚƚŽƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJĂŶĚ
ƐƉĞĐŝĨŝĐĂůůLJƚŚĞƐĞůĞĐƚŝŽŶŽĨƐĞĞĚƐ;ĞůƌĞĞƚĂů͕͘ϮϬϬϲ͖<ĂƚŽŶĂĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭ͖dƌƵƐŽǀĞƚĂů͕͘ϮϬϭϬͿ
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ĞŵƉŚĂƐŝnjĞƐƚŚĞŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞŽĨƚŚĞĨŝƌƐƚŐĞŶĞƌĂƚŝŽŶŽĨƐĞĞĚĞƌƐĂŶĚĨŽĐƵƐĞƐŽŶƚŚĞƐĞůĞĐƚŝŽŶŽŶ
ƚŚĞĨŝƌƐƚƐĞĞĚĞƌƐ͕ƚŚĞŝƌŶƵŵďĞƌ͕ƚŚĞƐƚƌĞŶŐƚŚŽĨƚŝĞƐ͕ƚŚĞůĞǀĞůŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞĂŶĚƚŚĞŝŶƚĞƌĞƐƚ
ŚŽŵŽŐĞŶĞŝƚLJ͙

^ŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƚŚĞŽƌŝĞƐĂůůŽǁƵƐƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŝŶŐƚŚĞǁŽƌŬŝŶŐƐŽĨĂŶĞƚǁŽƌŬĂŶĚƚŚĞďĞŚĂǀŝŽƌ
ŽĨ ŝƚƐ ŵĞŵďĞƌƐ͕ ďƵƚ ƚŚĞLJ ŵŽƐƚůLJ ĂĚŽƉƚ Ă ĚĞƐĐƌŝƉƚŝǀĞ ĂŶĚ ĂŶĂůLJƚŝĐĂů ĂƉƉƌŽĂĐŚ͕ ĨŽůůŽǁŝŶŐ
'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͛ƐƐŽĐŝĂůĂƉƉƌŽĂĐŚ;D͘'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕ϭϵϴϱ͕ϭϵϵϱ͕ϮϬϬϬͿ͘dŚĞLJĂĐƚĂƐŽďƐĞƌǀĞƌƐŽŶ

ϭϭϰ

ĂůƌĞĂĚLJĞƐƚĂďůŝƐŚĞĚŶĞƚǁŽƌŬƐ͘,ĞƌĞ͕ǁĞŝŶƚĞŶĚƚŽĞdžƉůŽƌĞƚŚĞďƵŝůĚŝŶŐĂŶĚĚĞǀĞůŽƉŵĞŶƚŽĨĂ
ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ ĂƐ ĐƌĞĂƚŽƌƐ͕ ƚŚƌŽƵŐŚ Ă ƐƚƌĂƚĞŐŝĐ ĞŶƚƌĞƉƌĞŶĞƵƌŝĂů ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͘ dŚŝƐ ƉŽƐŝƚŝŽŶ
ƌĂŝƐĞƐƐƉĞĐŝĨŝĐƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͗ǁŚĂƚŝƐƚŚĞƌŽůĞŽĨƚŚĞŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬĐƌĞĂƚŽƌ͍tŚĂƚĂƌĞƚŚĞ
ƐƚƌĂƚĞŐŝĐ ĂĐƚŝŽŶƐ ǁĞ ĐĂŶ ƌĞĐŽŵŵĞŶĚ ƚŽ ĚĞǀĞůŽƉ ŚŝƐ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ͍ ĂŶ ĂŶ ŽŶůŝŶĞ
ƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƌĞĂĐŚĂĐƌŝƚŝĐĂůŵĂƐƐĂůůŽǁŝŶŐŝƚƚŽƐƵƐƚĂŝŶŝƚƐĞůĨĂŶĚŝŶĐƌĞĂƐĞŝŶƐŝnjĞǁŝƚŚŽƵƚ
ĨƵƌƚŚĞƌŝŶƚĞƌǀĞŶƚŝŽŶ͍

/ŶŽƌĚĞƌƚŽŝĚĞŶƚŝĨLJƚŚĞƐĞƐƚƌĂƚĞŐŝĐĂĐƚŝŽŶƐ͕ǁĞŚĂǀĞĞůĂďŽƌĂƚĞĚĂŶŽƌŝŐŝŶĂůŶŽŶͲĂƵƚŽŵĂƚĞĚ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƚŽďƵŝůĚĂŶĚŽďƐĞƌǀĞĂŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬŝŶĂĐŽŶƚƌŽůůĞĚĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ͘&Žƌ
ƚŚŝƐ͕ǁĞŚĂǀĞĐƌĞĂƚĞĚĂĨĂŬĞ&ĂĐĞŬƉƌŽĨŝůĞĂŶĚƐƵƌŐŝĐĂůůLJŝŶǀŝƚĞĚĂŶĚĐƵŵƵůĂƚĞĚĞŶŽƵŐŚ
ĨƌŝĞŶĚƐƚŽƌĞĂĐŚĂƉŽŝŶƚǁŚĞƌĞƚŚŝƐĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞďĞŐĂŶƌĞĐĞŝǀŝŶŐĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐǁŝƚŚŽƵƚĂŶLJ
ŝŶƚĞƌǀĞŶƚŝŽŶĨƌŽŵŽƵƌĞŶĚ͘tĞŽďƐĞƌǀĞĚƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨƚŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬĨŽƌĂLJĞĂƌ;njĞƌŽƚŽϰϮϳ
ĂĚŚĞƌĞŶƚƐͿ͘

tĞŬŶŽǁƚŚĂƚĐŽŶƐƵŵĞƌƐƚƌƵƐƚŶĞƚƉĂůƐǁŚŽĂƌĞƉĞƌĐĞŝǀĞĚƚŽŚĂǀĞĂƐƚƌŽŶŐƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉǁŝƚŚ
ĞĂĐŚŽƚŚĞƌŵŽƌĞƚŚĂŶƚŚŽƐĞǁŚŽĂƌĞƉĞƌĐĞŝǀĞĚƚŽŚĂǀĞĂǁĞĂŬƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ;WĂŶΘŚŝŽƵ͕
ϮϬϭϭͿ͘dŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ǁĞŝŶƚĞŶƚŝŽŶĂůůLJĂŶĚŵĞƚŝĐƵůŽƵƐůLJĐŚŽƐĞƐŽĐŝĂůŚƵďƐĂƐĨƌŝĞŶĚƐĂŶĚĂǀŽŝĚĞĚ
ƐĞŶĚŝŶŐĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐƚŽůĞƐƐĐŽŶŶĞĐƚĞĚƉĞŽƉůĞŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŽĨĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐŽĨŽƵƌ
ĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ͘tĞƚƌŝĞĚƚŽĂŶĂůLJnjĞƚŚĞĞĨĨĞĐƚƐŽĨƉƵƚƚŝŶŐĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞŝŶƚŚĞĐĞŶƚĞƌŽĨĂŶĞƚǁŽƌŬ
ŽĨƐŽĐŝĂůŚƵďƐ͘

LJĐƌĞĂƚŝŶŐƐƉĂŵďŽƚƐ͕ĐŽŵŵƵŶŝƚLJŵĂŶĂŐĞƌƐƚƌLJƚŽůƵƌĞŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƵƐĞƌƐŝŶƚŚŝŶŬŝŶŐ
ƚŚĂƚƉĞĞƌĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͕ŶŽƚĐŽŵƉĂŶŝĞƐ͕ĂƌĞĚŝĨĨƵƐŝŶŐďƌĂŶĚƌĞůĂƚĞĚŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘dŚĞĂĚǀĂŶƚĂŐĞƐ
ŽĨƚŚŝƐƐLJƐƚĞŵ͕ŝĨŝƚƐƵĐĐĞĞĚƐ͕ĂƌĞƚƌĞŵĞŶĚŽƵƐ͗ƚŚĞLJĂƌƚŝĨŝĐŝĂůůLJŵŝŵŝĐĐŽŶƐƵŵĞƌͲƚŽͲĐŽŶƐƵŵĞƌ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƵƐŝŶŐĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐ͕ĂƚLJƉĞŽĨĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶŬŶŽǁŶƚŽŝŶĨůƵĞŶĐĞŵƵĐŚŵŽƌĞ
ƚŚĂŶĚŝƌĞĐƚďƵƐŝŶĞƐƐͲƚŽͲĐŽŶƐƵŵĞƌĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͘ŶŝŵƉŽƌƚĂŶƚůŝƚĞƌĂƚƵƌĞ͕ůŝŬĞƌŽŶŶĞƌΘĂů͘
;ϮϬϭϬͿ͕,ŝŶnjΘĂů͘;ϮϬϭϭͿ͕>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐΘĂů͘;ϮϬϭϮͿĂŶĚŚĂŶŐΘĂů͘;ϮϬϭϬͿ͕ĐŽŶĨŝƌŵƐŚŽǁ
ĐŽŶƐƵŵĞƌŐĞŶĞƌĂƚĞĚĐŽŶƚĞŶƚŝƐƚƌƵƐƚĞĚǁŚŝůĞĐŽŵƉĂŶŝĞƐĂƌĞƉĞƌĐĞŝǀĞĚĂƐŝŶƚƌƵĚĞƌƐŽŶŽŶůŝŶĞ
ƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ;&ŽƵƌŶŝĞƌΘǀĞƌLJ͕ϮϬϭϭͿ͘

ĂƌůŝĞƌ ŝŶ ƚŚŝƐ ƚŚĞƐŝƐ͕ ǁĞ ĂŶĂůLJnjĞĚ ƚŚĞ ĐĂƐĞ ŽĨ <ĞŶnjĂ ƵůůĞŶ͕ ŽŶĞ ŽĨ ŵĂŶLJ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ ŽŶ
&ĂĐĞŬƐĞŶĚŝŶŐŵĂƌŬĞƚŝŶŐŵĞƐƐĂŐĞƐƚŽŐŝǀĞƚŚĞŝŵƉƌĞƐƐŝŽŶƚŚĂƚƌĞĂůƵƐĞƌƐĂƌĞĞŶŐĂŐŝŶŐ

ϭϭϱ

ǁŝƚŚƚŚĞďƌĂŶĚ͘tĞŶŽƚŝĐĞĚƚŚĂƚΗ<ĞŶnjĂƵůůĞŶΗĚŝĚŶŽƚƐƵĐĐĞĞĚŝŶĐƌĞĂƚŝŶŐĂďƵnjnjĂŶĚǀĞƌLJ
ĨĞǁƵƐĞƌƐĞŶŐĂŐĞĚǁŝƚŚŝƚƐƉŽƐƚƐ͘

ĂŬƐŚLJĂŶĚĂů͘;ϮϬϭϭͿƐƵŐŐĞƐƚƚŚĂƚƚŚĞƌĞŝƐŶŽƌĞůŝĂďůĞƉƌĞĚŝĐƚŝŽŶĨŽƌƚŚĞƐƵĐĐĞƐƐŽĨĂtKD
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ĂŶĚ ƚŚĂƚ ƚŚĞ ďĞƐƚ ŽƉƚŝŽŶ ŝƐ ƚŽ ƚĂƌŐĞƚ Ă ůĂƌŐĞ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ƉŽƚĞŶƚŝĂů
ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐ͘ /Ŷ ƚŚŝƐ ĐŚĂƉƚĞƌ͕ ǁĞ ƌĞƉƌŽĚƵĐĞ ƚŚĞ <ĞŶnjĂ ƵůůĞŶ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ƵƐŝŶŐ Ă ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ
ĂƉƉƌŽĂĐŚƚŽŽƉƚŝŵŝnjĞƚŚĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬŽĨŽƵƌŽǁŶƐƉĂŵďŽƚĂŶĚƚƌLJƚŽĂŶƐǁĞƌƚŚĞĨŽůůŽǁŝŶŐ
ƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂůƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͗

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Yϯʹ LJ ĚŝĨĨƵƐŝŶŐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ƚŽ ƐŽĐŝĂů ŚƵďƐ͕ĐĂŶ ƚŚŝƐ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ĐƌĞĂƚĞ ǀŝƌĂů ƵƐĞƌͲ
ŐĞŶĞƌĂƚĞĚͲĐŽŶƚĞŶƚ͍

ϰ͘ϯ ϭ͘dŚĞĐƌĞĂƚŝŽŶĞdžͲŶŝŚŝůŽŽĨĂŶĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬ

ϰ͘ϯ͘ϭ KďũĞĐƚŝǀĞƐŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ

KƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŝƐĂŶĂƚƚĞŵƉƚƚŽĐƌĞĂƚĞĂŶŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬĨŽƌĂĨĂŬĞ
ƉƌŽĨŝůĞ͘tĞďŽƌƌŽǁĞĚƚŚĞƚĞƌŵ͞ŚŽŶĞLJƉŽƚ͟ĨƌŽŵƚŚĞĞŵĂŝůŝŶŐƚĞƌŵŝŶŽůŽŐLJ͘&ŽƌŵĂŝůƐĞƌǀĞƌƐ͕
͞ŚŽŶĞLJƉŽƚ͟ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚƐ Ă ƌĞĂů ĞŵĂŝů ĂĚĚƌĞƐƐ ƵƐĞĚ ƚŽ ĂƚƚƌĂĐƚ ƐƉĂŵŵĞƌƐ ŝŶ ŽƌĚĞƌ ƚŽ ĞdžƉŽƐĞ
ƚŚĞŵ͘/ŶŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞĚĞĨŝŶĞ͞ŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚ͟ŝŶK^EƚŽďĞĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞĂƚƚƌĂĐƚŝŶŐ
ƌĞĂůƉĞŽƉůĞ͘tĞĐŽŶƐŝĚĞƌƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƚŽďĞĂƐƵĐĐĞƐƐŝĨǁĞĐĂŶĂƚƚĂŝŶĂĐƌŝƚŝĐĂůŵĂƐƐŽĨ
ĨƌŝĞŶĚƐďLJƐĞŶĚŝŶŐĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐĂŶĚƚŚĞŶ͕ŚĂǀĞĂƚůĞĂƐƚŽŶĞƉĞƌƐŽŶĂƚƚƌĂĐƚĞĚƚŽƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ
ĂŶĚƐĞŶĚŝŶŐĂĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƚŽƚŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞǁŝƚŚŽƵƚŝŶĚƵĐĞŵĞŶƚ͘ƐĞĐŽŶĚŽďũĞĐƚŝǀĞŝƐƚŽ
ƚĞƐƚƚŚĞůĞǀĞůŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞŽĨŽƵƌŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚƉƌŽĨŝůĞ͗ĐĂŶŝƚŚĞůƉĐƌĞĂƚŝŶŐĂďƵnjnj͍

ϭϭϲ

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ϰ͘ϯ͘Ϯ͘ϭ dŚĞĐƌĞĂƚŝŽŶŽĨĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞŽŶ&ĂĐĞŬ
/ƚǁĂƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŽĐƌĞĂƚĞĂƉƌŽĨŝůĞƚŚĂƚǁŽƵůĚďĞŶĞŝƚŚĞƌĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞŶŽƌƌĞƉƵůƐŝǀĞ͘tĞĂůƐŽ
ǁĂŶƚĞĚ ŶŽ ĐŽŶĨƵƐŝŽŶ ǁŝƚŚ Ă ƌĞĂů ƉĞƌƐŽŶ ĂŶĚ ŐĂǀĞ Śŝŵ Ă ĐŽŵƉůĞƚĞůLJ ŚĞƚĞƌŽŐĞŶĞŽƵƐ ŶĂŵĞ
͞^ƉĂƌƚĂĐƵƐ͘͟,ĞŝƐŝŶŚŝƐŵŝĚͲĨŽƌƚŝĞƐ͕ŬŶŽǁŝŶŐƚŚĂƚLJŽƵŶŐĞƌƉĞŽƉůĞǁŽƵůĚďĞŵŽƌĞŝŶĐůŝŶĞĚƚŽ
ŵĂdžŝŵŝnjĞƚŚĞŝƌŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůĐĂƉŝƚĂů;:ƵŶŐŚLJƵŶ<ŝŵΘ>ĞĞ͕ϮϬϭϭĂͿ͘,ĞŝƐ>ĞďĂŶĞƐĞůŝŬĞŚŝƐĨŝǀĞ
ŝŶŝƚŝĂůĨƌŝĞŶĚƐ;ŝŶǀŽůǀĞĚŝŶƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚͿĂŶĚŐƌĂĚƵĂƚĞĚĨƌŽŵĂ>ĞďĂŶĞƐĞƐĐŚŽŽů͘,ĞŝƐůŝǀŝŶŐ
ĂďƌŽĂĚ;&ƌĂŶĐĞͿ͘

tĞ ĂůƐŽ ƉŝĐŬĞĚ ƵƉ ƚŚƌĞĞ ƉŚŽƚŽƐ ĨƌŽŵ ƚŚĞ /ŶƚĞƌŶĞƚ ;ĨŽƌ Ϯ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ƉĞƌƐŽŶƐ ǁŝƚŚ ƐŽŵĞ
ƌĞƐĞŵďůĂŶĐĞͿĂŶĚƉƵďůŝƐŚĞĚƚŚĞŵŝŶƚŚĞƉƌŽĨŝůĞ͛ƐƉŚŽƚŽĂůďƵŵ͘

dŚĞŵĂŝŶŝƐƐƵĞĨŽƌƐƚĂƌƚŝŶŐŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚǁĂƐƚŽĨŝŶĚĂĨƌŝĞŶĚ͛ƐďĂƐĞŽŶǁŚŝĐŚƚŽďƵŝůĚƵƉ
ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ͘ KƵƌ ŝŶŝƚŝĂů ĨƌŝĞŶĚ͛Ɛ ďĂƐĞ ƐƚĂƌƚĞĚ ǁŝƚŚ ĨŝǀĞ ĨƌŝĞŶĚƐ ǁŚŝĐŚ ǁĞƌĞ ŝŶĨŽƌŵĞĚ ƚŚĂƚ
͞^ƉĂƌƚĂĐƵƐ͕͟ŽƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ͛ƐŶĂŵĞ͕ŝƐŶŽƚƌĞĂůĂŶĚƵƐĞĚĨŽƌĂŶĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͗zŽƵƐƐĞĨ;:ŽƐĞƉŚͿ͕
DĂLJĂ͕ŚĂƌďĞů͕dĂŶLJĂĂŶĚDŝĐŚĞůĞ͘tĞĂƌĞƐƵƌĞƚŚĂƚŽƵƌŝĚĞŶƚŝƚLJǁĂƐŬĞƉƚƐĞĐƌĞƚĚƵƌŝŶŐƚŚĞ
ǁŚŽůĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŶĚƵƉƵŶƚŝůƚŚĞĚĂƚĞŽĨǁƌŝƚŝŶŐƚŚŝƐĚŽĐƵŵĞŶƚ͘

/Ŷ ŽƉƉŽƐŝƚŝŽŶ ƚŽ ĂŶ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ĐŽŶĚƵĐƚĞĚ Ăƚ ƚŚĞ hŶŝǀĞƌƐŝƚLJ ŽĨ ŽůƵŵďŝĂ ;ŽƐŚŵĂĨ Θ
DƵƐůƵŬŚŽǀ͕ϮϬϭϭͿǁŚŝĐŚƵƐĞĚďŽƚƐ;ĂƵƚŽŵĂƚĞĚƐĐƌŝƉƚƐͿƚŽĐƌĞĂƚĞĂĐĐŽƵŶƚƐĂŶĚƐĞŶĚĨƌŝĞŶĚ
ƌĞƋƵĞƐƚƐ͕ǁĞĚĞĐŝĚĞĚƚŽĚŽƚŚŝƐŵĂŶƵĂůůLJƚŽďĞĂďůĞƚŽĐŽŶƚƌŽů͕ŽƌŝĞŶƚĂŶĚĂŶĂůLJnjĞŽƵƌƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬ͘dŚĞŵĞƚŚŽĚǁĂƐƚŽƐĞůĞĐƚƉŽƚĞŶƚŝĂůŚƵďƐŽƌƉĞŽƉůĞǁŝƚŚŚŝŐŚĐĞŶƚƌĂůŝƚLJďLJƐĞůĞĐƚŝŶŐ
&ĂĐĞŬŵĞŵďĞƌƐǁŝƚŚƚŚĞŚŝŐŚĞƐƚŶƵŵďĞƌŽĨ͞ŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚ͟ĂƚĂĨŝdžĞĚƌĂƚĞ͗ĞǀĞƌLJϭϬͲϭϱ
ĚĂLJƐ͕ǁĞǁŽƵůĚƚĂƌŐĞƚĂŵĂdžŝŵƵŵŽĨϰϬƉĞŽƉůĞǁŝƚŚǁŚŽŵƚŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞŚĂƐƚŚĞůĂƌŐĞƐƚ
ŶƵŵďĞƌŽĨŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐĂŶĚǁĂŝƚĨŽƌƚŚĞŝƌĨĞĞĚďĂĐŬ͘

ϰ͘ϯ͘Ϯ͘Ϯ ŝĂƐƉƌĞǀĞŶƚŝŽŶ
dŽŵŝŶŝŵŝnjĞƚŚĞďŝĂƐŝŶŽƵƌŵĞƚŚŽĚ͕ǁĞĚŝƐƚĂŶĐĞĚŽƵƌƐĞůǀĞƐĂƐŵƵĐŚĂƐƉŽƐƐŝďůĞĨƌŽŵƚŚĞ
ĂƌĐŚĞƚLJƉĞ ŽĨ ƚŚĞ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ĂƐ ĚĞƐĐƌŝďĞĚ ďLJ ƚŚĞ ůĂƚĞƐƚ ƐĞĐƵƌŝƚLJ ƌĞƉŽƌƚ ĨƌŽŵ ĂƌƌĂĐƵĚĂ

ϭϭϳ

EĞƚǁŽƌŬƐ;͞ƚƚĂĐŬĞƌƐhƐĞ&ĂŬĞ&ƌŝĞŶĚƐƚŽůĞŶĚ/ŶƚŽ&ĂĐĞŬ͕͟ϮϬϭϮͿ͖ĂƐĞĐƵƌŝƚLJĐŽŵƉĂŶLJ
ƐƉĞĐŝĂůŝnjĞĚŝŶŽŶůŝŶĞƐĞĐƵƌŝƚLJ͗

Ͳ KƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞŝƐĂŵĂůĞ͕ŝŶŽƉƉŽƐŝƚŝŽŶƚŽϵϳйŽĨĨĞŵĂůĞƐŝŶĐŽŵŵŽŶĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐ

Ͳ KƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞŝƐŵĂƌƌŝĞĚǁŝƚŚƚŚƌĞĞĐŚŝůĚƌĞŶŝŶŽƉƉŽƐŝƚŝŽŶƚŽďŝƐĞdžƵĂů;ϲϬйŽĨĨĂŬĞ

ĂĐĐŽƵŶƚƐͿ

Ͳ KƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐŚŽǁƐŶŽĞŶƚĞƌƚĂŝŶŵĞŶƚŝŶƚĞƌĞƐƚƐ

Ͳ dŚĞ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ĚŽĞƐ ŶŽƚ ƚĂŐ͕ ƌĞƉůLJ͕ ŝŶƚĞƌĂĐƚ ;ϱϳй ŽĨ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ ƵƉĚĂƚĞ ƚŚĞŝƌ

&ĂĐĞŬƐƚĂƚƵƐĞƐĂŶĚŵŽƐƚĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐƵƐĞϭϯϲƚĂŐƐƉĞƌĨŽƵƌƉŚŽƚŽƐͿ

Ͳ dŚĞ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ŚĂƐ Ă ďŝnjĂƌƌĞ ĨŝƌƐƚ ŶĂŵĞ͕ ͞^ƉĂƌƚĂĐƵƐ͕͟ ŵĂŬŝŶŐ ŝƚ ǀĞƌLJ ŚĂƌĚ ƚŽ ďĞ

ĐŽŶĨƵƐĞĚǁŝƚŚƐŽŵĞŽŶĞĞůƐĞ

dŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞŝƐϰϱLJĞĂƌƐŽůĚǁŚŝĐŚĂůƐŽƌĞĚƵĐĞƐƚŚĞƉƌŽďĂďŝůŝƚLJŽĨŚŝŵŐĞƚƚŝŶŐďĞĨƌŝĞŶĚĞĚ
ŐŝǀĞŶƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚŽŶůLJϭϵйŽĨƵƐĞƌƐĂƌĞĂŐĞĚϰϱLJĞĂƌƐĂŶĚĂďŽǀĞ;^ŽƵƌĐĞ͗ĨĂĐĞŬ͘ĐŽŵ͕
ƉŝŶŐĚŽŵ͘ĐŽŵͿ͘^ƚĂƚŝƐƚŝĐƐƐŚŽǁƚŚĂƚƉĞŽƉůĞŽĨϰϬŚĂǀĞĂŶĂǀĞƌĂŐĞŽĨϳϱĨƌŝĞŶĚƐĂŐĂŝŶƐƚϭ͕ϬϬϬ
ĨŽƌƉĞŽƉůĞŝŶƚŚĞŝƌƚǁĞŶƚŝĞƐ;͞&ĂĐĞŬ͕͟ϮϬϭϯͿ͘

ǀĞƌĂŐĞŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚƐƉĞƌĂŐĞŐƌŽƵƉ
ϭϮϬϬ

ϭϬϬϬ
&ĂĐĞŬ&ƌŝĞŶĚƐ

ϴϬϬ

ϲϬϬ

ϰϬϬ

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ϭϯͲϭϲ ϮϮ ϯϬ ϰϬ ϱϬ
ŐĞ
;sĂƌůĞLJ͕ϮϬϭϭͿ


)LJXUH$YHUDJHQXPEHURIIULHQGVSHUDJHJURXSRQ)DFHERRN


ϭϭϴ

 &ĂĐĞŬͲhƐĞƌƐďLJŐĞ
ϭϯͲϭϳ ϭϴͲϮϱ ϮϲͲϯϰ ϯϱͲϰϰ ϰϱͲϱϰ ϱϱͲϲϰ

ϴй ϱй ϮϬй
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Ϯϲй
Ϯϲй

;͞&ĂĐĞŬ͕͟ϮϬϭϯͿ


)LJXUH)DFHERRNXVHUVE\DJHJURXS


dŚĞŽďũĞĐƚŝǀĞǁĂƐƚŽƌĞĚƵĐĞƚŚĞďĞŶĞĨŝƚŽĨďĞĐŽŵŝŶŐĨƌŝĞŶĚǁŝƚŚƚŚŝƐƉĞƌƐŽŶƚŽĂŵŝŶŝŵƵŵ͘
dŚĞƌĞƐŚŽƵůĚďĞŶŽŵĂdžŝŵŝnjĂƚŝŽŶƚŽŽŶĞ͛ƐŽǁŶƉƌŽĨŝůĞ͗ďLJĂĚĚŝŶŐĂŶƵŶŬŶŽǁŶƉĞƌƐŽŶƚŽLJŽƵƌ
ŽǁŶƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬ͕ĞƐƉĞĐŝĂůůLJƐŽŵĞŽŶĞƚŚĂƚĐĂŶďĞŚĂƌĚůLJďĞĐŽŶĨƵƐĞĚǁŝƚŚƐŽŵĞŽŶĞĞůƐĞ͕
ďĞĐĂƵƐĞŽĨƚŚĞĞƐŽƚĞƌŝĐĨŝƌƐƚ ŶĂŵĞ͕LJŽƵŵĂLJďĞŝŶĨĞĐƚŝŶŐLJŽƵƌŽǁŶŶĞƚǁŽƌŬǁŝƚŚ ĂǀŝĐŝŽƵƐ
ƉĞƌƐŽŶ͘tĞĐŽŶƐŝĚĞƌƚŚĂƚ͕ĞǀĞŶƚŚŽƵŐŚƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚƐŝŶŽŶĞ͛ƐK^EŵĂLJďĞĂƐƐŽĐŝĂƚĞĚ
ƉŽƐŝƚŝǀĞůLJǁŝƚŚǁĞůůͲďĞŝŶŐ;<ŝŵΘ>ĞĞ͕ϮϬϭϭͿĂŶĚĂĚĞŵŽŶƐƚƌĂƚŝŽŶŽĨƐŽĐŝĂůƐƵĐĐĞƐƐ͕ĂĐĐĞƉƚŝŶŐ
ƵŶŬŶŽǁŶ ƉĞŽƉůĞ ƚŽ ŽŶĞ͛Ɛ ŶĞƚǁŽƌŬ ŵĂLJ ŚĂǀĞ ŶĞŐĂƚŝǀĞ ƌĞƉĞƌĐƵƐƐŝŽŶƐ ŽŶ ŚŝƐ ůŝĨĞ ĂŶĚ ŚŝƐ
ŶĞƚǁŽƌŬ͗

Ͳ ^ŽŵĞŽŶĞ;LJŽƵŬŶŽǁŽƌŶŽƚͿĐĂŶƵƐĞĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƚŽƐƉLJŽŶLJŽƵ

Ͳ ^ŽŵĞŽŶĞĐĂŶƵƐĞĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƚŽƉƵďůŝƐŚƐƉĂŵŽŶLJŽƵƌǁĂůů

Ͳ ^ŽŵĞŽŶĞĐĂŶƵƐĞĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƚŽŚĂƌĂƐƐLJŽƵǁŝƚŚ

Ͳ dŚŝƐĐĂŶďĞĂŶĞŶƚƌLJƉŽŝŶƚƚŽŵĂůǁĂƌĞ;ǀŝĂƉŽƐƚƐ͕ĂƉƉƐ͕ůŝŶŬƐŚĂƌŝŶŐ͕ĐůŝĐŬͲũĂĐŬŝŶŐ͕ĞƚĐ͘Ϳ

Ͳ /ĨLJŽƵƌƌĞĂůĨƌŝĞŶĚƐďĞĐŽŵĞĂǁĂƌĞƚŚĂƚLJŽƵƌŽǁŶƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬŝƐŝŶĨĞĐƚĞĚ͕ŝƚŵĂLJůĞĂĚ

ƚŽŚĂǀŝŶŐƚŚŽƐĞĨƌŝĞŶĚƐƵŶĨƌŝĞŶĚŝŶŐLJŽƵ͘

ϭϭϵ

 Ͳ >ĂƐƚ ďƵƚ ŶŽƚ ůĞĂƐƚ͕ ŚĂǀŝŶŐ ƚŚƌĞĞ ĨĂŬĞ ĨƌŝĞŶĚƐ ;Žƌ ƐƉĂŵŵĞƌƐͿ ŝŶ LJŽƵƌ ŶĞƚǁŽƌŬ ŵĂLJ

ĞdžƉŽƐĞLJŽƵƌƉƌŽĨŝůĞƚŽƉŝƌĂĐLJƵƐŝŶŐƚŚĞ͞ƚƌƵƐƚĞĚĨƌŝĞŶĚĨĞĂƚƵƌĞ͟;ZĂƐŚŝĚ͕ϮϬϭϮͿ͘dŚŝƐ

ůĂƐƚŝƐƐƵĞŵĂLJŚĂǀĞďĞĞŶĂĚĚƌĞƐƐĞĚďLJ&ĂĐĞŬďLJƚŚĞƚŝŵĞƚŚŝƐĂƌƚŝĐůĞŝƐƉƵďůŝƐŚĞĚ͘

dŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚǁĞŚĂǀĞŚĂĚĚŝĨĨŝĐƵůƚŝĞƐŝŶĐƌĞĂƐŝŶŐƚŚĞĨƌŝĞŶĚďĂƐĞŽĨƚŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ;ůĞƐƐƚŚĂŶ
ŽŶĞĂĐĐĞƉƚĞĚƌĞƋƵĞƐƚĨŽƌĞǀĞƌLJϲƌĞƋƵĞƐƚƐƐĞŶƚĂƚƚŚĞďĞŐŝŶŶŝŶŐŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚͿƐŚŽǁƐ
ƚŚĂƚ ƉĞŽƉůĞ ĂƌĞ ĂǁĂƌĞ ŽĨ ƚŚĞ ĚĂŶŐĞƌƐ ʹ Žƌ͕ Ăƚ ůĞĂƐƚ͕ ĂƌĞ ĐĂƵƚŝŽƵƐ Ͳ ǁŚĞŶ ĂĐĐĞƉƚŝŶŐ ĨƌŝĞŶĚ
ƌĞƋƵĞƐƚƐ͘

&ŝŶĂůůLJ͕ŝƚǁĂƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚŶŽƚƚŽůĞƚƚŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ͛ƐŶĞƚǁŽƌŬďĞŝŶĨĞĐƚĞĚďLJŽƚŚĞƌĨĂŬĞƵƐĞƌƐ
ĂŶĚĚĞƐƚƌŽLJĂůůƚŚĞĞǀŝĚĞŶĐĞŶĞĞĚĞĚƚŽƉƌŽǀĞŽƵƌƉŽŝŶƚ͘dŚŝƐŝƐǁŚLJǁĞǀŝƐŝƚĞĚĂůůƉƌŽĨŝůĞƉĂŐĞƐ
ďĞĨŽƌĞĂĐĐĞƉƚŝŶŐŽƌƌĞũĞĐƚŝŶŐĂĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚ͘ĞĐĂƵƐĞƚŚĞĂƵƚŚŽƌƐŽĨƚŚŝƐĂƌƚŝĐůĞĂƌĞ/Z>;ŝŶ
ƌĞĂůůŝĨĞͿĨƌŝĞŶĚƐŽĨƚŚĞŝŶŝƚŝĂůĨƌŝĞŶĚƐŐƌŽƵƉ͕ŝƚǁĂƐĞĂƐLJƚŽŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞĚŝƐĐƌĞƚĞůLJƚŚĞǀĂůŝĚŝƚLJŽĨ
ĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐ͘

ϰ͘ϯ͘Ϯ͘ϯ dŚĞďĞĨƌŝĞŶĚŝŶŐŵŽĚĞů
^ĐŚŽůĂƌƐŚŝƉƐ ŚĂǀĞ ƐƚƵĚŝĞĚ ƚŚĞ ĚĞǀĞůŽƉŵĞŶƚ ŽĨ ƚŚĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ ĂŶĚ ĞdžĂŵŝŶĞĚ ƚŚĞ
ĂĐĐĞƉƚĂŶĐĞŽƌƚŚĞƌĞũĞĐƚŝŽŶĚĞĐŝƐŝŽŶŽĨĞŶƚĞƌŝŶŐĂŶĞƚǁŽƌŬ͘KŶĞŽĨƚŚĞƐĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐǁĂƐ
ĐŽŶĚƵĐƚĞĚďLJŽƐŚŵĂĨ͕DƵƐůƵŬŚŽǀ͕ĞnjŶŽƐŽǀΘZŝƉĞĂŶƵ;ŽƐŚŵĂĨΘ DƵƐůƵŬŚŽǀ͕ϮϬϭϭͿĂƚ
ƚŚĞhŶŝǀĞƌƐŝƚLJŽĨŽůƵŵďŝĂĂŶĚƵƐĞĚďŽƚƐ;ĂƵƚŽŵĂƚĞĚƐĐƌŝƉƚƐͿƚŽĐƌĞĂƚĞĨĂŬĞ&ĂĐĞŬƉƌŽĨŝůĞƐ
ĂŶĚƐĞŶĚĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐĂƵƚŽŵĂƚŝĐĂůůLJ͘KŶĞŽĨƚŚĞŵĞƚŚŽĚƐƵƐĞĚƚŽƚĂƌŐĞƚƉŽƚĞŶƚŝĂůĨƌŝĞŶĚƐ
ǁĂƐƚŽƚĂƌŐĞƚ͞ŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚ͘͟tŚŝůĞƚŚŝƐŵĞƚŚŽĚĐĂŶŚĞůƉĐƌĞĂƚĞĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞǁŝƚŚĂŶĞƚǁŽƌŬ
ŽĨĨƌŝĞŶĚƐŝŶĂĨĞǁŚŽƵƌƐ͕ǁĞǁŝůůŶŽƚďĞĂďůĞƚŽŐƵĂƌĂŶƚĞĞƚŚĞŚŝŐŚĐĞŶƚƌĂůŝƚLJǁĞĂƌĞůŽŽŬŝŶŐ
ĨŽƌďĞĐĂƵƐĞŚƵďƐ͕ďƌŝĚŐĞƐŽƌĨƌŝŶŐĞƐǁŝůůďĞƚĂƌŐĞƚĞĚƐŝŵƵůƚĂŶĞŽƵƐůLJĂŶĚŚĂǀĞĞƋƵĂůĐŚĂŶĐĞƐ
ŽĨũŽŝŶŝŶŐƚŚĞƐŽĐŝĂůŐƌĂƉŚŽĨƚŚĞĨĂŬĞƉĞƌƐŽŶ͘

dŚĞŽďũĞĐƚŝǀĞďĞŚŝŶĚƚŚĞďĞĨƌŝĞŶĚŝŶŐŵŽĚĞůŝƐƚŽĐƌĞĂƚĞĂ͞ŶĞƚǁŽƌŬŽĨŚƵďƐ͘͟tĞŽŶůLJƐĞůĞĐƚĞĚ
ƚŚĞƉĞŽƉůĞǁŝƚŚƚŚĞŚŝŐŚĞƐƚŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƚŽƚŚĞŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚŶĞƚǁŽƌŬ
ĂƐƐƵŵŝŶŐ ƚŚĂƚ͕ ďLJ ĞdžƚƌĂƉŽůĂƚŝŽŶ͕ ƚŚĞLJ ǁŽƵůĚ ƉƌŽďĂďůLJ ŚĂǀĞ ƚŚĞ ŚŝŐŚĞƐƚ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƚŽŽƚŚĞƌŶĞƚǁŽƌŬƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐ͘tĞĂůƐŽĂǀŽŝĚĞĚƐĞŶĚŝŶŐƌĞƋƵĞƐƚƐƚŽƚŚĞƉĞŽƉůĞ
ǁŝƚŚĨĞǁĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ;ƐŵĂůůŶƵŵďĞƌŽĨ͞ŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐ͟ͿƚŽƚŚĞŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚŶĞƚǁŽƌŬ

ϭϮϬ

ŝŶŽƌĚĞƌƚŽĞŶĚƵƉǁŝƚŚĂŶĞƚǁŽƌŬĞdžĐůƵƐŝǀĞůLJĐŽŶƐƚŝƚƵƚĞĚŽĨŚƵďƐŽƌĨƌŝĞŶĚƐǁŝƚŚŚŝŐŚĚĞŐƌĞĞ
ĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ͘

hƐŝŶŐ ƚŚĞ ͞ƉĞŽƉůĞ LJŽƵ ŵĂLJ ŬŶŽǁ͟ Žƌ ͞ŵƵƚƵĂů ĨƌŝĞŶĚƐ͟ ĨĞĂƚƵƌĞ ŝŶ &ĂĐĞŬ͕ ǁĞ ƐƚĂƌƚĞĚ
ƐĞŶĚŝŶŐ͞ĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐ͟ƚŽƚŚĞƉĞŽƉůĞǁŝƚŚƚŚĞŵŽƐƚ͞ŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐ͟ĂƚĂŵĂdžŝŵƵŵƌĂƚĞŽĨ
ϰϬƌĞƋƵĞƐƚƐƐĞŶƚĞǀĞƌLJϭϬƚŽϭϱĚĂLJƐ͘ĞĐĂƵƐĞŽĨƚŚĞǀĞƌLJƐŵĂůůŶƵŵďĞƌŽĨŝŶŝƚŝĂůĨƌŝĞŶĚƐ;ĨŝǀĞͿ͕
ŝƚǁĂƐĚŝĨĨŝĐƵůƚƚŽĨŝŶĚŵŽƌĞƚŚĂŶƚǁŽŽƌƚŚƌĞĞŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐĂƚƚŚĞďĞŐŝŶŶŝŶŐĂĐĐĞƉƚŝŶŐŽƵƌ
ƌĞƋƵĞƐƚƐ͘ůƐŽ͕ƚŚĞŝŶŝƚŝĂůĨƌŝĞŶĚ͛ƐďĂƐĞǁĂƐŚĞƚĞƌŽŐĞŶĞŽƵƐ;ŽŶůLJϮŽĨƚŚĞŝŶŝƚŝĂůϱĨƌŝĞŶĚƐŬŶĞǁ
ĞĂĐŚŽƚŚĞƌ/Z>ĂŶĚŽŶůŝŶĞͿĂŶĚǁŽƌŬĞĚŝŶĚŝĨĨĞƌĞŶƚĨŝĞůĚƐĂŶĚŚĂĚĂĚŝĨĨĞƌĞŶƚŚŝƐƚŽƌLJ;ƐĐŚŽŽů͕
ĂŐĞ͕ĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞ͕ĞƚĐ͘Ϳ͕ŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐŽĨƚŚĞĨŝƌƐƚŐĞŶĞƌĂƚŝŽŶǁŽƵůĚďĞǀĞƌLJƉŽƉƵůĂƌŝŶŽƌĚĞƌ
ŽƌůŝŶŬĞĚ/Z>ƚŽŬŶŽǁďŽƚŚ͘

dŚĞƌĞĂƐŽŶĨŽƌƚŚĞǁĂŝƚŝŶŐƉĞƌŝŽĚŝƐĚŽƵďůĞ͗

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ϰͲ WŽůŝƚŝĐĂů ĂŶĚ ŚƵŵĂŶ ĐŽŶĐĞƌŶƐ͗ ǁĞ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĞĚ ƉŽƐƚŝŶŐ ĂďŽƵƚ ƉŽůŝƚŝĐĂů ŝƐƐƵĞƐ
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ƉƵďůŝƐŚ ŽŶ ƚŚĞ ƚŝŵĞůŝŶĞ ŽĨ ƚǁŽ ŽĨ ŽƵƌ ƉƌŽĨŝůĞΖƐ ĨƌŝĞŶĚƐ͕ ǁŚŝůĞ ƚŚĞ ƚǁŽ ŽƚŚĞƌ ƉŽƐƚƐ ǁĞƌĞ
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EŽģů;WŚŽƚŽͿ ϭĐŽŵŵĞŶƚ
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^ĞƉƚĞŵďĞƌϮϬ͕ϮϬϭϰ ^ĂŝĚ&ƌĂŶĐŝƐ͗ŝK^ϴ͘ϭ ϭϬϯůŝŬĞƐ͕ ϬůŝŬĞƐ
ϴĐŽŵŵĞŶƚƐ


ǀĞŶ ǁŝƚŚ ƚŚŝƐ ƐŵĂůů ƚĞƐƚŝŶŐ ƐĂŵƉůĞ͕ ŝƚ ŝƐ ĐůĞĂƌ ƚŚĂƚ ƵƐŝŶŐ ŽƵƌ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ĂƐ Ă ƐƵĐĐĞƐƐĨƵů
ĚŝĨĨƵƐŝŽŶǀĞĐƚŽƌǁŽƵůĚďĞĚŽŽŵĞĚƚŽĨĂŝů͘

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KƚŚĞƌƐƚƵĚŝĞƐǁĞƌĞďĂƐĞĚŽŶƚŚĞĂĐƚŝǀŝƚLJŽĨĞĂĐŚŵĞŵďĞƌƚŽĚĞƚĞƌŵŝŶĞŚŝƐŽƌŚĞƌ
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ƵĐŬůŝŶƐŚŽǁƐĂŶĚĚĞǀĞůŽƉƐĂŵŽĚĞůƚŽĚĞƚĞƌŵŝŶĞƚŚĞŝŶĨůƵĞŶƚŵĞŵďĞƌƐŽĨĂŶĞƚǁŽƌŬ͕ŝƚŝƐ
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ƚǁĞŶƚLJƐƚĂƚƵƐĞƐƉŽƐƚĞĚďLJŽƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞǁĞƌĞůŝŬĞĚďLJϭƉĞƌƐŽŶŽƌĞǀĞŶŶŽŶĞ͘dŚĞϮϬƚŚŽŶĞ
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ƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂůƋƵĞƐƚŝŽŶĨŽƌĨƵƌƚŚĞƌƌĞƐĞĂƌĐŚǁŽƵůĚďĞƌĞƉƌŽĚƵĐŝŶŐƚŚĞƐĂŵĞ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚǁŝƚŚ
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ƚŚĞ ĐŽŶƚƌŝďƵƚŝŽŶ ŽĨ ƚŚŝƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ŽŶ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ĞdžƚĞƌŶĂůŝƚLJ ĐŽŶĐĞƉƚ͘ tĞ ǁŝůů ĨŝŶĂůůLJ
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ϰ͘ϳ͘ϭ ƚŚŝĐĂůŝƐƐƵĞƐ

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ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚǁŽƵůĚŚĂǀĞďĞďŝĂƐĞĚŝĨǁĞƵƐĞĚĂƌĞĂůƉĞƌƐŽŶĨŽƌŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ŵĂŝŶůLJďĞĐĂƵƐĞ
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ŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬĐŽƵůĚďĞŝŶƚƌŝŶƐŝĐĂůůLJĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞŝŶĚĞƉĞŶĚĞŶƚůLJŽĨƚŚĞƉĞƌƐŽŶǁŚŽŝƐĂƚ
ŝƚƐĐĞŶƚĞƌ͘

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ĂŶĚĂĨĨĞĐƚƚŚĞĨĞĞůŽĨďĞůŽŶŐŝŶŐƚŽƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘

Ͳ ĞĐĂƵƐĞ &ĂĐĞŬ ĚŝƐƚƌŝďƵƚĞƐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ;ƉŽƐƚƐͿ ƚŽ ŽŶůLJ Ă ƉĞƌĐĞŶƚĂŐĞ ŽĨ ƚŚĞ ĨĂŶƐ

;ŽƌŐĂŶŝĐƌĞĂĐŚͿ͕ƚŚŝƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŵĂLJďĞƚŽƚĂůůLJŽƌƉĂƌƚŝĂůůLJĚŝƐƚƌŝďƵƚĞĚƚŽĨĂŬĞƉĞƌƐŽŶƐ

ĂŶĚƚŚĞĐŽŵƉĂŶLJǁŝůůŶĞĞĚƚŽƉĂLJŵŽƌĞ;ƉĂŝĚƌĞĂĐŚͿƚŽƌĞĂĐŚƚŚĞƉĞŽƉůĞŚĞǁŽƵůĚ

ŚĂǀĞŽƌŐĂŶŝĐĂůůLJ;ĨƌĞĞůLJͿƌĞĂĐŚĞĚ͘

ϰ͘ϳ͘Ϯ DĞƚŚŽĚŽůŽŐŝĐĂůƋƵĞƐƚŝŽŶƐ

tĞ ƚƌŝĞĚ ƚŽ ŵĂŬĞ ŽƵƌ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ĂƐ ƵŶĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞ ĂƐ ƉŽƐƐŝďůĞ͘ zĞƚ͕ ǁĞ ĐĂŶ͛ƚ ĐĞƌƚŝĨLJ ƚŚŝƐ ŝƐ
ĐŽŵƉůĞƚĞůLJƚƌƵĞ͘^ŽŵĞƉĞŽƉůĞŵĂLJ͕ŝŶĚĞĞĚ͕ďĞŝŶƚĞƌĞƐƚĞĚŝŶĂϰϬLJĞĂƌƐŽůĚŵĂŶ͕ŵĂƌƌŝĞĚǁŝƚŚ

ϭϯϯ

ĐŚŝůĚƌĞŶ͘KƚŚĞƌƐŵĂLJŚĂǀĞĐŽŶĨƵƐĞĚŽƵƌƉƌŽĨŝůĞǁŝƚŚƐŽŵĞŽŶĞĞůƐĞ͕ďĂƐĞĚŽŶƚŚĞĨĂŬĞƉŚŽƚŽ
ŽƌƚŚĞĨĂŵŝůLJŶĂŵĞ͕ŽƌƚŚĞLJŵĂLJŚĂǀĞŬŶŽǁŶƐŽŵĞŽŶĞǁŚŽƵƐĞĚƚŚĞŶŝĐŬŶĂŵĞ͞^ƉĂƌƚĂĐƵƐ͕͟
ĞƚĐ͘

KŶƚŚĞŽƚŚĞƌŚĂŶĚ͕ŝƚŝƐƵŶĨŽƌƚƵŶĂƚĞůLJŝŵƉŽƐƐŝďůĞƚŽĞdžƚƌĂĐƚĂůůƚŚĞĂĐƚŝŽŶƐĂŶĚŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ
ƌĞƐƵůƚŝŶŐĨƌŽŵŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐŚĂƌŝŶŐǁŝƚŚŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘/ƚŝƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŽŬŶŽǁ͕ĨŽƌŝŶƐƚĂŶĐĞ͕
ŝĨƐŽŵĞŽĨ^ƉĂƌƚĂĐƵƐ͛ĨƌŝĞŶĚƐǁĞƌĞƚƌLJŝŶŐƚŽŵĂdžŝŵŝnjĞƚŚĞŝƌŽǁŶŶĞƚǁŽƌŬŝŶƚŚĞƐĂŵĞǁĂLJƚŚĂƚ
^ƉĂƌƚĂĐƵƐďĞĨƌŝĞŶĚĞĚƚŚĞŵ͕ƚŚƌŽƵŐŚƚŚĞ͞ŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐ͟ƐLJƐƚĞŵŝŶ&ĂĐĞŬ͘

&ŝŶĂůůLJ͕ǁĞƋƵĞƐƚŝŽŶƚŚĞƌĞůĂƚŝǀĞŶĞƐƐŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘/ŶƚŚĞĐĂƐĞŽĨŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞĐŽƵůĚ
ĐŽƵŶƚĂƚůĞĂƐƚĨŽƵƌĚŝĨĨĞƌĞŶƚƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͗

x dŚĞ&ĂĐĞŬƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬ

x KƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬ

x ŶLJƉŽƚĞŶƚŝĂůĨƌŝĞŶĚ͛ƐƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬ

x dŚĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ ĐƌĞĂƚĞĚ ďLJ ŵƵƚƵĂů ĨƌŝĞŶĚƐ ŽĨ ƚŚĞ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ĂŶĚ ƚŚĞ ƉŽƚĞŶƚŝĂů

ĨƌŝĞŶĚ

dŚĞŵĂŝŶĐŽŶƐŝĚĞƌĂƚŝŽŶŝŶƚŚŝƐĐĂƐĞŝƐƚŚĂƚŝƚŝƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŽŬŶŽǁŝĨ͕ďLJĂĐĐĞƉƚŝŶŐŽƵƌĨĂŬĞ
ƉƌŽĨŝůĞĂƐĂĨƌŝĞŶĚ͕ƚŚĞƉĞƌƐŽŶǁŚŽ͛ƐĂĐĐĞƉƚŝŶŐƚŚĞƌĞƋƵĞƐƚŝƐŶŽƚƚƌLJŝŶŐƚŽŵĂdžŝŵŝnjĞŚŝƐŽƌŚĞƌ
ŽǁŶŶĞƚǁŽƌŬ͘dŚŝƐŝƐǁŚLJǁĞƚŚŝŶŬƚŚĂƚŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐǁŝƚŚƚŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞĂƌĞĂƐŽƵƌĐĞŽĨ
ƚƌƵƐƚ ĂŶĚ ĐŽŶĨŝĚĞŶĐĞ ŐĞŶĞƌĂƚĞĚ ďLJ ƚŚŝƐ ĐŽŵŵŽŶ ŶĞƚǁŽƌŬ ƚŚĂƚ͕ ŝŶ ƚƵƌŶ͕ ŝƐ ƉĂƌƚ ŽĨ ƚŚĞ ĨĂŬĞ
ƉƌŽĨŝůĞ͛ƐŶĞƚǁŽƌŬ͘

tĞĐŽƵůĚĂƐŬŽƵƌƐĞůǀĞƐŝĨŽƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞǁĂƐƚŚĞŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚŽƌŝĨŽŶĞŽĨƚŚĞŽƚŚĞƌ
ŶĞƚǁŽƌŬƐŝƐ͘dŽĐŽŶĨŝƌŵƚŚĞƌĞƐƵůƚƐŽĨŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚǁŝƚŚĐĞƌƚĂŝŶƚLJ͕ǁĞŶĞĞĚƚŽƌĞƉƌŽĚƵĐĞ
ƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐĞǀĞƌĂůƚŝŵĞƐĂŶĚǁŝƚŚĚŝĨĨĞƌĞŶƚƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐĂŶĚĐƵůƚƵƌĞƐ͘

ϭϯϰ

ϰ͘ϳ͘ϯ dŚĞĞdžŝƐƚĞŶĐĞŽĨŶĞƚǁŽƌŬĞdžƚĞƌŶĂůŝƚŝĞƐ͍

dŚŝƐŽďƐĞƌǀĂƚŝŽŶĐŽŶĐĞƌŶŝŶŐƚŚĞůĞǀĞůŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬĚƌĂǁƐŽƚŚĞƌƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͗ĐĂŶǁĞĐŽŶƐŝĚĞƌ
ƚŚĞ ĂƚƚƌĂĐƚŝŽŶ ƚŽ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ƚŚĞ ƌĞƐƵůƚ ŽĨ ŶĞƚǁŽƌŬ ĞdžƚĞƌŶĂůŝƚŝĞƐ ĂƐ ĚĞƐĐƌŝďĞĚ ďLJ<Ăƚnj ĂŶĚ
^ŚĂƉŝƌŽ ;<Ăƚnj Θ ^ŚĂƉŝƌŽ͕ ϭϵϴϱͿ͍  ĂŶ ƚŚŝƐ ĐŽŶĐĞƉƚ ďĞ ĂƉƉůŝĞĚ ƚŽ Ă ƐŽĐŝĂů ŽŶůŝŶĞ ŶĞƚǁŽƌŬ
ƚŚƌŽƵŐŚ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ŐĞŶĞƌĂƚĞĚ ƵƚŝůŝƚLJ͍ dŽ ǁŚŝĐŚ ƉŽŝŶƚ ĚŽĞƐ ƚŚĞ ƵƚŝůŝƚLJ ĚĞƉĞŶĚ ŽŶ ƚŚĞ
ŶĞƚǁŽƌŬ͍WƌĞĐŝƐĞůLJŝŶŽƵƌĐĂƐĞ͕ǁŚŽŝƐƚŚĞĐƌĞĂƚŽƌŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͍/ƐŝƚƚŚĞĞŶƚƌĞƉƌĞŶĞƵƌǁŚŽ
ůĂƵŶĐŚĞĚ ƚŚŝƐ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ͍ /Ɛ ŝƚ ^ƉĂƌƚĂĐƵƐ͍ /Ɛ ŝƚ &ĂĐĞŬ͍ tĞ ĐĂŶ ĂŶƚŝĐŝƉĂƚĞ ƚŚĂƚ ƚŚĞ
ƌĞǀĞůĂƚŝŽŶ ŽĨ ƚŚĞ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ ƐĐĂŵ ǁŝůů ƚƌĂŶƐĨŽƌŵ ƚŚĞ ĞdžƉĞĐƚĞĚ ďĞŶĞĨŝƚ ŽĨ ƚŚŝƐ ŶĞƚǁŽƌŬ͘
EĞǀĞƌƚŚĞůĞƐƐ͕ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ĞdžƚĞƌŶĂůŝƚLJ ǀĂůƵĞ ƐŚŽƵůĚ ŶŽƚ ďĞ ƚƌĂŶƐĨŽƌŵĞĚ ĂƐ ƚŚĞ ĨƌŝĞŶĚƐ ŽĨ
ĨƌŝĞŶĚƐĂƌĞƌĞĂůƉĞƌƐŽŶƐ͘,ŽǁĞǀĞƌ͕ǁĞĐĂŶĞdžƉĞĐƚƚŚĂƚĂĐŚĂŶŐĞĂƚƚŚĞŽƌŝŐŝŶŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ
ƐŚŽƵůĚŚĂǀĞĂŶŝŵƉĂĐƚŽŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƉĞƌƐŝƐƚĞŶĐĞ͘dŚŝƐŝƐĂŶŽƚŚĞƌƋƵĞƐƚŝŽŶƚŚĂƚŶĞĞĚƐƚŽďĞ
ĞdžƉůŽƌĞĚ͘

ůƐŽ͕ĨŽĐƵƐŝŶŐŽŶƚŚĞĞdžƚĞƌŶĂůŝƚLJŶĞƚǁŽƌŬďĞŶĞĨŝƚĞŶĂďůĞĚƵƐƚŽŝĚĞŶƚŝĨLJƚŚĞƚŝƉƉŝŶŐƉŽŝŶƚĂĨƚĞƌ
ǁŚŝĐŚ ƚŚĞƌĞ ǁĂƐ ŶŽ ŶĞĞĚ ĨŽƌ ĂŶ ŝŶƚĞƌǀĞŶƚŝŽŶ ŽĨ ^ƉĂƌƚĂĐƵƐ ƚŽ ƐĞĞ ƚŚĞ ĚĞǀĞůŽƉŵĞŶƚ ŽĨ ƚŚĞ
ŶĞƚǁŽƌŬ͘ƐƵƉƉůĞŵĞŶƚĂƌLJƐƚĞƉĐŽƵůĚďĞƚŚĞŝŶƚĞƌǀŝĞǁƚŚĞĂĚŚĞƌĞŶƚƐŽŶƚŚĞƌĞĂƐŽŶƐƚŚĂƚůĞĚ
ƚŚĞŵƚŽĞŶƚĞƌƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘EƵŵĞƌŽƵƐŽƉƉŽƌƚƵŶŝƚŝĞƐĞdžŝƐƚƚŽŵĂŬĞŵŽƌĞƐƵďƐƚĂŶĐĞŽĨƚŚŝƐ
ĨĂŬĞŶĞƚǁŽƌŬ͘

ϰ͘ϳ͘ϰ dŝŵĞĂŶĚĚŝƌĞĐƚŝŽŶŽĨǀĞƌƚŝĐĞƐ

ŶŽƚŚĞƌůŝŵŝƚĂƚŝŽŶŽĨŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŝƐƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚǁĞĚŝĚŶŽƚƚĂŬĞƚŝŵĞĂƐĂŶĞůĞŵĞŶƚŝŶ
ŽƵƌ ĂŶĂůLJƐŝƐ͘ LJ ĂĚĚŝŶŐ ƚŚĞ ƚŝŵĞ ĨĂĐƚŽƌ ƚŽ ŽƵƌ ĂŶĂůLJƐŝƐ͕ ǁĞ ĐŽƵůĚ ƚƌĂĐĞ ƚŚĞ ůŝŶŬƐ ďĞƚǁĞĞŶ
ŵĞŵďĞƌƐĂĐĐŽƌĚŝŶŐƚŽƚŝŵĞǁŚŝĐŚĐŽƵůĚŚĞůƉƵƐĚĞƚĞƌŵŝŶĞƚŚĞƉƌĞĐĞĚĞŶĐĞŽĨƚŚĞůŝŶŬƐ;ŝĨ
ŝŶĨůƵĞŶĐĞĚ͕ŝŶĨůƵĞŶĐĞĚŽƌŝŶĨůƵĞŶĐĞĚĂŶĚ͕ĞƚĐ͘Ϳ͘

DŽƌĞŽǀĞƌ͕ĂŶĚƚŚŝƐĐŽƵůĚďĞĂŶŝŶĐƌĞĚŝďůĞĂĚĚŝƚŝŽŶƚŽ&ĂĐĞŬĨŽƌĂŶĂůLJƐƚƐĂŶĚƐƚƌĂƚĞŐŝƐƚƐ͕
ŝƐƚŚĞĂĚĚŝƚŝŽŶŽĨƚŚĞĚŝƌĞĐƚŝŽŶĚŝŵĞŶƐŝŽŶƚŽǀĞƌƚŝĐĞƐ͘/ƚǁŽƵůĚďĞǀĞƌLJǀĂůƵĂďůĞĨŽƌƵƐƚŽŬŶŽǁ
ŝĨ  ďĞĨƌŝĞŶĚĞĚ  Žƌ ŝĨ ŝƚ͛Ɛ ƚŚĞ ŽƚŚĞƌ ǁĂLJ ĂƌŽƵŶĚ͘ ŝƌĞĐƚŝŽŶ ĐŽƵůĚ ďĞ Ă ƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚ ůĞĂĚ ŝŶ
ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŝŶŐ ŝŶĨůƵĞŶĐĞƐ ĂŶĚ ĂƚƚƌĂĐƚŝŽŶƐ ǁŝƚŚŝŶ ƚŚĞ &ĂĐĞŬ ŶĞƚǁŽƌŬ ĂŶĚ͕ ŽŶ Ă ƐŵĂůůĞƌ
ƐĐĂůĞ͕ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚǁŚŽ͕ǁŝƚŚŝŶĂƉĞƌƐŽŶĂůŶĞƚǁŽƌŬ͕ŝƐĚƌĂǁŝŶŐŽƚŚĞƌĨƌŝĞŶĚƐƚŽũŽŝŶ͘

ϭϯϱ

ϰ͘ϳ͘ϱ ƌĞĂůŶĞƚǁŽƌŬƉĂƌĂĚŽdžŝĐĂůůLJďĂƐĞĚŽŶĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ

KƵƌƚŚŝƌĚŽďƐĞƌǀĂƚŝŽŶŝƐƚŚĂƚƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŶŽǁĂĚĂLJƐĞdžŝƐƚƐĂŶĚůŝŶŬƐƌĞĂůƉĞŽƉůĞĞǀĞŶƚŚŽƵŐŚ
ŝƚ ŚĂƐ ďĞĞŶ ďƵŝůƚ ĂƌŽƵŶĚ Ă ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞ͘ /Ŷ ŽƚŚĞƌ ǁŽƌĚƐ͕ ϯϵϲ ƉĞƌƐŽŶƐ ďĞůŝĞǀĞ ƚŚĂƚ ŽƵƌ ĨĂŬĞ
ƉĞƌƐŽŶĞdžŝƐƚƐĂŶĚƚŚĂƚƚŚĞLJŬŶŽǁŚŝŵĚŝƌĞĐƚůLJŽƌŝŶĚŝƌĞĐƚůLJ͘dŚŝƐƉŝŶƉŽŝŶƚƐƚŚĞĚŝƐĐƌĞƉĂŶĐŝĞƐ
ďĞƚǁĞĞŶƌĞĂůĂŶĚĚŝŐŝƚĂůǁŽƌůĚƐĂŶĚƐŚŽǁƐƚŚĞŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞŽĨĂŶĂůLJnjŝŶŐĂŶĚƐƚƵĚLJŝŶŐƚŚĞƐĞ
ŶĞƚǁŽƌŬƐĨƌŽŵĂŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚŵĂŶĂŐĞƌŝĂůƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ĞƐƉĞĐŝĂůůLJƚŚĂƚƚŚĞƐĞŶĞƚǁŽƌŬƐĂĐƚĂƐ
Ă ĚŽƵďůĞͲĞĚŐĞĚƐǁŽƌĚĂŶĚĐŽŵƉĂŶŝĞƐƚŚĂƚ ĂƌĞ ƵŶĂǁĂƌĞŽĨ ƚŚŝƐ ƌĞĂůŝƚLJ ŵĂLJ ŶŽƚ ďĞ ĂďůĞƚŽ
ƌĞĐŽǀĞƌĨƌŽŵĂƉŝƚĨĂůůŽŶƚŚĞƐĞŶĞƚǁŽƌŬƐ͘

/ƚǁĂƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŽĚƌĂǁƚŚĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐǁŝƚŚŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŝŶŽƌĚĞƌƚŽƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚǁŚŽĂƌĞ
ƚŚĞŵĂŝŶ͞ƉůĂLJĞƌƐ͟ŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘KŶĂǀĞƌLJƐŚĂůůŽǁůĞǀĞů͕^ƉĂƌƚĂĐƵƐ͕ŽƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ͕ŝƐŝŶ
ƚŚĞ ĐĞŶƚĞƌ ŽĨ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ǁŝƚŚ ϰϯϭ ĨƌŝĞŶĚƐ ďƵƚ͕ /Z> ĂŶĚ ĞǀĞŶ ŽŶůŝŶĞ͕ ^ƉĂƌƚĂĐƵƐ ĚŽĞƐ ŶŽƚ
ĐŽŶŶĞĐƚĂŶLJďŽĚLJ͕ƐŽŝƚ͛ƐĞŝƚŚĞƌƚŚĞŝŵƉƌĞƐƐŝŽŶƚŚĂƚ^ƉĂƌƚĂĐƵƐĐĂŶďĞĂůŝŶŬƚŽŽƚŚĞƌƉŽƉƵůĂƌ
;ŚƵďͿ ƉĞŽƉůĞ Žƌ ƚŚĞ ƉŽƉƵůĂƌ ƉĞŽƉůĞ ƚŚĞŵƐĞůǀĞƐ͘ /Ŷ ďŽƚŚ ĐĂƐĞƐ͕ ƚŚĞ ĂƚƚƌĂĐƚŝŽŶ ůŝĞƐ ĂƌŽƵŶĚ
͞^ƉĂƌƚĂĐƵƐ͕͟ŶŽƚŽŶŚŝŵ͘

DĂŶLJƐĐŚŽůĂƌƐŚĂǀĞƚĞƐƚĞĚƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐĂƚĚŝĨĨĞƌĞŶƚůĞǀĞůƐŽĨĂŶĞƚǁŽƌŬ;ĞůƌĞĞƚĂů͕͘
ϮϬϬϲ͖ 'ŽůĚĞŶďĞƌŐ͕ ϮϬϬϵ͖ >ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ ϮϬϭϮͿ͘ zĞƚ͕ ǁĞ ĐĂŶ͛ƚ ĨŝŶĚ ŝŶ ƚŚĞ ĨŝŐƵƌĞƐ Ă ĚŝƐƚŝŶĐƚ
ƉĂƌĂŵĞƚĞƌ ƚŚĂƚ ĚĞƚĞƌŵŝŶĞƐ ƚŚĞ ŵƵůƚŝƉůŝĞƌƐ͘ /ƚ ŝƐ ŽďǀŝŽƵƐ͕ ďĂƐĞĚ ŽŶ ƚŚĞ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ŵƵƚƵĂů
ĨƌŝĞŶĚƐĂŶĚŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐƚŚĂƚƚŚĞƌŽůĞŽĨDĂLJĂǁĂƐĚĞĐŝƐŝǀĞŝŶƚŚĞĐƌĞĂƚŝŽŶĂŶĚ
ŐƌŽǁƚŚŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͕LJĞƚ͕DĂLJĂĚŽĞƐŶŽƚŚĂǀĞĂƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚĚĞŐƌĞĞ;ƌĂŶŬĞĚϰϴϱͬϱϭϰŝŶƚĞƌŵƐ
ŽĨĚĞŐƌĞĞĂƐŽĨƉƌŝůϭϬ͕ϮϬϭϯͿŽƌŝŐĞŶǀĞĐƚŽƌĞŶƚƌĂůŝƚLJ;ϰϵϰƚŚͿ͕ŶŽƌƚŚĞůĂƌŐĞƐƚďĞƚǁĞĞŶŶĞƐƐ
ĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ;ƌĂƚĞĚϭϬƚŚͿŽƌƚŚĞůĂƌŐĞƐƚƉĂŐĞƌĂŶŬ;ϮϵϯƌĚͿŽƌĂĐůƵƐƚĞƌŝŶŐĐŽĞĨĨŝĐŝĞŶƚ;ϰϭϵƚŚͿ͘tĞ
ƵƐĞĚŝŶƚŚŝƐƐƚƵĚLJĂŶĞŵƉŝƌŝĐĂůŵĞƚŚŽĚƚŽĚĞƚĞƌŵŝŶĞƚŚĞŵƵůƚŝƉůŝĞƌƐǁŚĞŶďƵŝůĚŝŶŐĂŶŽŶůŝŶĞ
ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ ĨƌŽŵ ƐĐƌĂƚĐŚ ďƵƚ ƚŚĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶ ĂďŽƵƚ ŚŽǁ ƚŽ ĚĞƚĞƌŵŝŶĞ ŵƵůƚŝƉůŝĞƌƐ ŽŶ ĂŶ
ĂůƌĞĂĚLJĞdžŝƐƚŝŶŐŶĞƚǁŽƌŬƌĞŵĂŝŶƐƚŽďĞĂŶƐǁĞƌĞĚ͘

dŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ĂĨĂŬĞƉĞƌƐŽŶĐĂŶĐƌĞĂƚĞĂƌĞĂůůŝŶŬďĞƚǁĞĞŶƚǁŽƌĞĂůƉĞŽƉůĞĂŶĚŝŶĐƌĞĂƐĞƚŚĞƐŝnjĞ
ŽĨŽƚŚĞƌŶĞƚǁŽƌŬƐ͘&ŽƌĂŶĞŶƚƌĞƉƌĞŶĞƵƌ͕ƚŚŝƐĐĂŶďĞďĞŶĞĨŝĐŝĂůŽƌĚĂŶŐĞƌŽƵƐ͕ĚĞƉĞŶĚŝŶŐŽŶ
ƚŚĞŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐŽƵƚƐŝĚĞƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘zĞƚ͕ŝŶĂŶĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚǁŚĞƌĞŚĞŚĂƐůŝƚƚůĞĐŽŶƚƌŽůůŝŬĞ
&ĂĐĞŬ͕dǁŝƚƚĞƌŽƌƐŝŵŝůĂƌƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƉůĂƚĨŽƌŵƐ͕ƚĂŬŝŶŐĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌƚŚĞĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ

ϭϯϲ

ŽƵƚƐŝĚĞƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬǁŝůůƉƌŽďĂďůLJďĞǀĞƌLJĐŽŵƉůĞdžŽƌĞǀĞŶŝŵƉŽƐƐŝďůĞ͘dŚĂƚŝƐĂĚŝŵĞŶƐŝŽŶ
ǁĞǁŽƵůĚůŝŬĞƚŽŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞĂƚĂůĂƚĞƌƐƚĂŐĞ͘

ϰ͘ϴ ŽŶĐůƵƐŝŽŶ

tĞŚĂǀĞŵĂŶĂŐĞĚƚŽĐƌĞĂƚĞĂŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬĂƌŽƵŶĚĂŶŽŶͲĞdžŝƐƚŝŶŐƉĞƌƐŽŶĂŶĚ͕ďLJ
ĐĂƌĞĨƵůůLJ ƐĞůĞĐƚŝŶŐ ŚŝƐ ĨƌŝĞŶĚƐ͕ ǁĞ ŚĂǀĞ ĐƌĞĂƚĞĚ Ă ŶĞƚǁŽƌŬ ǁŝƚŚ ŚŝŐŚ ĐĞŶƚƌĂůŝƚLJ ǀĂůƵĞƐ ƚŚĂƚ
ƌĞƐƵůƚĞĚŝŶĂƚƚƌĂĐƚŝŶŐƌĞĂůƉĞŽƉůĞƚŽďĞĐŽŵĞŚŝƐĨƌŝĞŶĚƐǁŝƚŚŽƵƚĂŶLJĂĐƚŝŽŶŽƌƌĞĂĐƚŝŽŶĨƌŽŵ
ŚŝƐĞŶĚ͘

dŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂůƐŽƐŚŽǁĞĚƚŚĂƚĂŶĞŶƚƌĞƉƌĞŶĞƵƌĐĂŶŚĂǀĞďĞƚƚĞƌĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌŚŝƐK^E͘tĞ
ŚĂǀĞĚĞŵŽŶƐƚƌĂƚĞĚƚŚĂƚƚŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬŚĂƐƐƚƌŽŶŐĂŶĚǁĞĂŬŶŽĚĞƐĂŶĚŚŽǁƐŽŵĞŽĨƚŚĞƵƐĞƌƐ
ĐĂŶŚĂǀĞƉŽƐŝƚŝǀĞƌĞƉĞƌĐƵƐƐŝŽŶƐ͕ŝŶƚĞƌŵƐŽĨŐƌŽǁƚŚ͕ŽŶƚŚĞǁŚŽůĞŶĞƚǁŽƌŬ͘dŚŝƐŝƐƚŚĞĨŝƌƐƚ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƚŚĂƚŚĂƐĨŽĐƵƐĞĚŽŶƐĞůĞĐƚŝŶŐĞĂĐŚŵĞŵďĞƌĂůŽŶĞĂŶĚŶŽƚƵƐĞĚĂŶĂƵƚŽŵĂƚĞĚ
ŵĞƚŚŽĚ ƚŽ ĂĚĚ ĨƌŝĞŶĚƐ ƚŚƌŽƵŐŚ ƐƉĂŵŵŝŶŐ͘ /ƚ ŝƐ ĂůƐŽ͕ ƚŽ ŽƵƌ ŬŶŽǁůĞĚŐĞ͕ ƚŚĞ ĨŝƌƐƚ ŽďƐĞƌǀĞĚ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚǁŚĞƌĞƌĞĂůƉĞŽƉůĞĂƐŬĞĚƚŽďĞĐŽŵĞĨƌŝĞŶĚǁŝƚŚĂĨĂŬĞƉĞƌƐŽŶ͘

&ŝŶĂůůLJ͕ ǁĞ ĨŽƵŶĚ ƚŚĂƚ͕ ĞǀĞŶ ǁŝƚŚ ĂŶ ŽƉƚŝŵŝnjĞĚ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ŽĨ ŚƵďƐ ĂƐ ĨƌŝĞŶĚƐ͕ ĂŶĚ ĂŶ
ΗĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞΗƉƌŽĨŝůĞŝŶƚĞƌŵƐŽĨŶĞƚǁŽƌŬƋƵĂůŝƚLJ͕ΗĨƌŝĞŶĚƐΗǁŝůůŶŽƚĞŶŐĂŐĞǁŝƚŚŚŝƐƉŽƐƚƐ͘tĞ
ĂƐƐƵŵĞƚŚĂƚƉĞŽƉůĞĂƌĞŽŶůLJŝŶƚĞƌĞƐƚĞĚďLJƚŚŝƐƉĞƌƐŽŶĂƐĂďƌŝĚŐĞŽǀĞƌůĂƉƉŝŶŐĂƐƚƌƵĐƚƵƌĂů
ŚŽůĞƚŽƉŽƚĞŶƚŝĂůůLJΗŝŵƉŽƌƚĂŶƚΗƉĞŽƉůĞ͘

/ŶƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ƚŚĞŶĂƚƵƌĞĂŶĚƌŽůĞŽĨƚŚĞĞŶƚƌĞƉƌĞŶĞƵƌŝŶƐĞůĞĐƚŝŶŐƚŚĞĨŝƌƐƚĂĚŽƉƚĞƌƐŽĨ
ŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬĂƌĞĞdžĂŵŝŶĞĚ͘dŚĞƵƐĂŐĞŽĨƚŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬĂƐĂŶŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶǁĂƐŶŽƚ
ƐƵĐĐĞƐƐĨƵů͘ &ƌŽŵ Ă ƐƚƌĂƚĞŐŝĐ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ ŝƚ ƐŚŽǁƐ ƚŚĂƚ ƵƐŝŶŐ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ ĂƐ Ă
ǀĞĐƚŽƌ ĨŽƌ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ŝƐ ŶŽƚ ĂŶĞĨĨŝĐŝĞŶƚ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ͘  ůŽƚƌĞŵĂŝŶƐ ƚŽ ďĞ
ĂŶĂůLJnjĞĚĂŶĚĂƵƚŽŵĂƚŝŽŶƐŚŽƵůĚ ďĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞĚ͘dŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĚŽĞƐŶŽƚĂŶƐǁĞƌĂůůƚŚĞ
ƋƵĞƐƚŝŽŶƐĂƐŬĞĚďƵƚŽƉĞŶƐĂĚŽŽƌĨŽƌĂŵŽƌĞƚŚŽƌŽƵŐŚĂŶĂůLJƐŝƐ͘

ϭϯϳ

ϱ EĞŐĂƚŝǀĞtŽDĂŶĚŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶŽŶK^E͗ƚŚĞĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐƌŽůĞŽĨ
ƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ

ϱ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ

EŽƵƐƉƌĞŶŽŶƐůĞĐĂƐƌĠĞůĚ͛ƵŶŐƌŽƵƉĞĚĞĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌƐƋƵŝƉƵďůŝĞĚĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐŶĠŐĂƚŝĨƐ
ƐƵƌůĂƉĂŐĞ&ĂĐĞŬĚ͛ƵŶĞĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ͘EŽƚƌĞƋƵĞƐƚŝŽŶŶĞŵĞŶƚƚŚĠŽƌŝƋƵĞƐĞƐŝƚƵĞĂƵŶŝǀĞĂƵ
ĚĞůĂĚŝĨĨƵƐŝŽŶĚƵĂKŶĠŐĂƚŝĨĚĂŶƐůĞĐĂƐĚ͛ƵŶĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽƉƚŝŵŝƐĠĞ͘

>͛ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ ĂŐŝƚ ƚŽƵƚ Ě͛ĂďŽƌĚ ĂƵ ŶŝǀĞĂƵ ĚƵ ƐƵƉƉŽƌƚ͗ ĚĂŶƐ ůĞ ĐĂƐ ĚĞƐ ƉĂŐĞƐ &ĂĐĞŬ͕ ůĂ
ĚŝĨĨƵƐŝŽŶĚĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐĚĞƐͨĨĂŶƐͩĞƐƚƌĠĚƵŝƚĞĚĞƉĂƌůĞƐLJƐƚğŵĞůƵŝͲŵġŵĞ;DŝůůĞƌ͕ϮϬϭϯĂͿ͘
EŽƵƐ ƵƚŝůŝƐŽŶƐ ĚŽŶĐ ĐŽŵŵĞ ƐƵƉƉŽƌƚ ůĞƐ ƉĂŐĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐ &ĂĐĞŬ Žƶ ůĂ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚĞƐ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĂƚƚĞŝŶƚ ƉƌğƐ ĚĞ ϲϭй ĚĞƐ ĂŵŝƐ ĐŚĂƋƵĞ ŵŽŝƐ ;ĞƌŶƐƚĞŝŶ͕ ĂŬƐŚLJ͕ ƵƌŬĞ͕ Θ <ĂƌƌĞƌ͕
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7DEOH&RPSDUDLVRQGHVUpVXOWDWVGHODGLIIXVLRQGHPHVVDJHVQpJDWLIVLQLWLDOHPHQWSXEOLpVVXUXQHSDJH
)DFHERRNG¶HQWUHSULVHUHSXEOLpVVXUOHVSDJHVGHIDX[SURILOVDYHFXQHSRSXODWLRQLQLWLDOHGHGLIIXVLRQ
RSWLPLVpH


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ŽĨƚŚĞǀŝƌĂůŝƚLJŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ

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ϭϯϵ

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ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͕K^EĐĂŶďĞĂĚŽƵďůĞͲĞĚŐĞĚƐǁŽƌĚ͘dŚŝƐƐŚŝĨƚŝŶĐŽŶƚƌŽůĨƌŽŵĐŽŵƉĂŶŝĞƐĂŶĚ
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ŵŽďƐ͟ǁĂƐĂůƌĞĂĚLJĂŶŶŽƵŶĐĞĚďLJ,ŽǁĂƌĚZŚĞŝŶŐŽůĚŝŶϮϬϬϮ;ZŚĞŝŶŐŽůĚ͕ϮϬϬϮͿ͘ƌĂŶĚƐŚĂǀĞ
ŝŶǀŽůƵŶƚĂƌŝůLJ ƌĞůŝŶƋƵŝƐŚĞĚ ĐŽŶƚƌŽů ƚŽ ŽŶůŝŶĞ ĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ ǁŚŝĐŚ ĂƌĞ ŶŽǁ ƚĂƌŐĞƚŝŶŐ ďƌĂŶĚƐ
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ŚĂǀĞĂůƌĞĂĚLJƉĂŝĚƚŚĞŚĞĂǀLJƉƌŝĐĞŽĨƵŶƐĂƚŝƐĨŝĞĚ&ĂĐĞŬĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ;ŚĂŵƉŽƵdž͕ƵƌŐĞĞ͕
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>ĂƚĞƌ͕ZŝƐŚŝŶŐ;ϭϵϴϯͿĞdžĂŵŝŶĞĚŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDŽĨĚŝƐƐĂƚŝƐĨŝĞĚĐŽŶƐƵŵĞƌƐĂŶĚ^ŝŶŐŚŽĨĨĞƌĞĚĂ
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ƉƌŽĚƵĐƚŝƐĞƐƚĂďůŝƐŚĞĚƚŚƌŽƵŐŚƚŚĞƐĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐŝŐŶĂůƐ;,ĞƌďŝŐĂŶĚDŝůĞǁŝĐnj͕ϭϵϵϯͿƚŚĂƚĐĂŶ
ďĞƵƐĞĚĂƐĂƐƚƌĂƚĞŐŝĐŝŶĨůƵĞŶĐĞƚŽĐŽŶǀĞLJŽƌĂƚƚĂĐŬƚŚĞƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶŽĨĂďƌĂŶĚŽƌƉƌŽĚƵĐƚ͘

ϭϰϬ

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ƌĞƉƵďůŝƐŚŶĞŐĂƚŝǀĞŵĞƐƐĂŐĞƐĨƌŽŵĂďƌĂŶĚΖƐ&ĂĐĞŬƉĂŐĞŽŶƚŚĞƚŝŵĞůŝŶĞŽĨĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐ
ƚŚĂƚŚĂǀĞďĞĨƌŝĞŶĚĞĚĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐ;ůŝŬĞƌƐĂŶĚĐŽŵŵĞŶƚĞƌƐͿŽĨƚŚĞďƌĂŶĚΖƐƉĂŐĞ͘tĞĂŶĂůLJnjĞ
ƚŚĞƌĞƐƵůƚƐŽĨƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨŵĞƐƐĂŐĞƐƚŽƚŚŝƐƐƵďƐĞƚŽĨƚŚĞůĂƌŐĞƌĐŽŵŵƵŶŝƚLJŽŶ&ĂĐĞŬ
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ƉĂŐĞ͘

dŚĞĨŝƌƐƚƉĂƌƚƉƌĞƐĞŶƚƐĂƌĞǀŝĞǁŽĨůŝƚĞƌĂƚƵƌĞŽŶtŽDĂŶĚŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶ͘tĞƐƉĞĐŝĨLJƐŽŵĞ
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ĂŶĚĚŝƐĐƵƐƐƚŚĞŵďĞĨŽƌĞĐŽŶĐůƵĚŝŶŐƚŚĞƉĂƉĞƌ͘

ϱ͘ϱ EĞŐĂƚŝǀĞtŽDĂŶĚŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶ

EĞŐĂƚŝǀĞ tŽD ŝƐ Ă ƉƌĞŽĐĐƵƉĂƚŝŽŶ ĨŽƌ ŵĂƌŬĞƚĞƌƐ ŝŶ ĐŚĂƌŐĞ ŽĨ ƚŚĞ ĞͲƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶ͘ &ŝƌŵƐ ĂŶĚ
ĐŽŵƉĂŶŝĞƐĂƌĞŶŽǁƚƌĂŝŶŝŶŐƉĞŽƉůĞĂŶĚƵƐŝŶŐƚŽŽůƐƚŽŵŽŶŝƚŽƌďĂĚĞͲƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶŵĞƐƐĂŐĞƐ
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ŚĂƐĂĚŝƌĞĐƚĞĨĨĞĐƚŽŶďƌĂŶĚĞǀĂůƵĂƚŝŽŶƐ;>ĂĐnjŶŝĂŬ͕ĞĂƌůŽ͕ΘZĂŵĂƐǁĂŵŝ͕ϮϬϬϭͿ͘KŶƐŽĐŝĂů
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Ăů͘ĞƐƚŝŵĂƚĞƚŚĞƌĂƚŝŽŽĨƉŽƐŝƚŝǀĞtŽDŽǀĞƌŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDƚŽďĞϯ͗ϭ͘,ŽǁĞǀĞƌ͕ŶĞŐĂƚŝǀĞtŽD
ŚĂƐĂƐƚƌŽŶŐĞƌŝŶĨůƵĞŶĐĞŽŶĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͛ďƌĂŶĚĞǀĂůƵĂƚŝŽŶƐƚŚĂŶƉŽƐŝƚŝǀĞtKDŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ
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ƉĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞ;<ĂŵŝŶƐ͕&ŽůŬĞƐ͕ΘWĞƌŶĞƌ͕ϭϵϵϳͿ͘EĂLJůŽƌΘĂů͘;ϮϬϬϬͿĨŽƵŶĚƚŚĂƚĐƵƐƚŽŵĞƌƐĂƌĞ
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ŵŽƌĞĨƌĞƋƵĞŶƚůLJ͕ƐŚŽǁŝŶŐƚŚĂƚŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDŝƐĚŝĨĨƵƐĞĚŵŽƌĞůĂƌŐĞůLJ͘dŚĞŝƌĨŝŶĚŝŶŐƐĐĂŵĞƚŽ
ƐƵƉƉŽƌƚƉƌĞǀŝŽƵƐĨŝŶĚŝŶŐƐŽĨ^ŝůǀĞƌŵĂŶ;ϭϵϵϳͿ͘

dŚŝƐŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDŵĂLJŝŶĚŝĐĂƚĞŵĂŶĞƵǀĞƌƐŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐůĞĚďLJĐŽŵƉĞƚŝƚŽƌƐǁŝƚŚ
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ĂĚǀĂŶƚĂŐĞƐ ŽĨ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ŝŶ ƉůĂLJŝŶŐ ĂŶ ŝŶĨůƵĞŶƚŝĂů ƌŽůĞ ĂƌĞ ŶƵŵĞƌŽƵƐ͗
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ϭϰϭ

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ĂŶĚŽƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶƐĂƌĞƚĂŬŝŶŐĂĚǀĂŶƚĂŐĞŽĨƚŚŝƐƐŝƚƵĂƚŝŽŶ͕ŝŶĐƌĞĂƐŝŶŐƉŽǁĞƌĂŶĚĐŽŶƚƌŽůŽĨĞŶĚ
ƵƐĞƌƐ ĂŶĚ ĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ ;&ŽƵƌŶŝĞƌ Θ ǀĞƌLJ͕ ϮϬϭϭ͖ ZŚĞŝŶŐŽůĚ͕ ϮϬϬϮͿ͘ hŶůŝŬĞ ƚƌĂĚŝƚŝŽŶĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĐĂŶŶŽǁĞĂƐŝůLJŵŽǀĞďŽƚŚǁĂLJƐ͕ƚŽƉƚŽďŽƚƚŽŵĂŶĚďŽƚƚŽŵƚŽƚŽƉ͕
ĂŶĚ ĂůƐŽ ĐƌĞĂƚĞ ůĂƚĞƌĂů ĐŚĂŶŶĞůƐ ďĞƚǁĞĞŶ ĐƵƐƚŽŵĞƌƐ Žƌ ŐƌŽƵƉƐ ŽĨ ĐƵƐƚŽŵĞƌƐ ŽƵƚƐŝĚĞ ƚŚĞ
ĐŽŶƚƌŽůŽĨƚŚĞďƌĂŶĚ͘ƵƐƚŽŵĞƌƐĐĂŶƌĞĂĐŚĂŶĚĂƚƚĂĐŬĂĐŽŵƉĂŶLJĂŶĚĨŽƌĐĞŝƚƚŽƚĂŬĞĂĐƚŝŽŶ
ŝŶƐƚĂŶƚůLJ;ŚĂŵƉŽƵdžĞƚĂů͕͘ϮϬϭϮͿĞǀĞŶƵƐŝŶŐĨĂůƐĞĂĐĐƵƐĂƚŝŽŶƐ͕ĂƐŵŽƐƚƌĞĂĚĞƌƐ͕ƚŽĚĂLJ͕ĚŽ
ŶŽƚǀĞƌŝĨLJƚŚĞĂƵƚŚĞŶƚŝĐŝƚLJŽĨƚŚĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƉƌŽǀŝĚĞĚĂŶĚŽĨƚĞŶĨŽůůŽǁƚŚĞŝƌŝŶƐƚŝŶĐƚƌĂƚŚĞƌ
ƚŚĂŶŵŝŶĚƐ;ƵŶŶΘůůĞŶ͕ϮϬϬϱͿ͘dŚĞĐĂƐĞŽĨƚŚĞWĂŵƉĞƌƐĂƚƚĂĐŬŝƐĂƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚĞdžĂŵƉůĞ͗
ǁŝƚŚŽƵƚĂŶLJƐĐŝĞŶƚŝĨŝĐĞǀŝĚĞŶĐĞ͕ĂŐƌŽƵƉŽĨƵŶŚĂƉƉLJĐƵƐƚŽŵĞƌƐĚĞĐůĂƌĞĚǁĂƌŽŶWĂŵƉĞƌƐŽŶ
Ă&ĂĐĞŬƉĂŐĞƚŚĂƚƋƵŝĐŬůLJƌĞĂĐŚĞĚϭϭ͕ϬϬϬĚŝƐƐĂƚŝƐĨŝĞĚĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͘/ƚƚŽŽŬWΘ'ŵŽƌĞƚŚĂŶ
ĂLJĞĂƌƚŽƌĞƐƚŽƌĞŝƚƐůŽƐƚƚƌƵƐƚ͘ƵŶŶΘĂů͘;ϮϬϬϱͿĐŽŶĨŝƌŵƚŚĂƚĐŽŶƐƵŵĞƌƐĂƌĞďĞŝŶŐŝŶĨůƵĞŶĐĞĚ
ďLJtKDŵŽƌĞƚŚĂŶďLJĂŶLJŽƚŚĞƌƐŽƵƌĐĞŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŝŶĐůƵĚŝŶŐƉĞĞƌƌĞƉŽƌƚƐ͕ĂŶĚƚŚĂƚƵƐĞƌƐ
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ƵƐĞĐŽŵƉƵƚĞƌŵĞĚŝĂƚĞĚĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͘

/ƚ͕ƚŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ďĞĐŽŵĞƐĞƐƐĞŶƚŝĂůĨŽƌŵĂƌŬĞƚĞƌƐĂŶĚĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐƚƌĂƚĞŐŝƐƚƐƚŽƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚ
ƚŚĞƉƌŽĐĞƐƐŽĨtŽDĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘,ŝŶnjĞƚĂů;ϮϬϭϭͿŚĂǀĞŝĚĞŶƚŝĨŝĞĚĨŽƵƌĐƌŝƚŝĐĂůƐƵĐĐĞƐƐĨĂĐƚŽƌƐ
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ĨĂĐƚŽƌƐ͕ǁĞŽďƐĞƌǀĞƚŚĞĨŽůůŽǁŝŶŐĞůĞŵĞŶƚƐ͗

ϭ͘ dŚĞ ĐŽŶƚĞŶƚ ŽĨ ƚŚĞ ŵĞƐƐĂŐĞ ŚĂƐ ďĞĞŶ ĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚ ĂƐ Ă ĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐ ĞůĞŵĞŶƚ ŝŶ ƚŚĞ
ƐƵĐĐĞƐƐŽĨŝƚƐĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘KŶůŝŶĞĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐƌĞůLJŵĂƐƐŝǀĞůLJŽŶ ŝƚĂƐƚŚĞŵĂŝŶŬĞLJŽĨ
ƚŚĞŝƌtŽDĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐƚƌĂƚĞŐLJ;:ĞƌŐĞƌΘDŝůŬŵĂŶ͕ϮϬϬϵ͖sĂůŽƐĞƚĂů͕͘ϮϬϬϳͿ͘
^ƚƵĚŝĞƐ ŚĂǀĞ ĂŶĂůLJnjĞĚ ƚŚĞ ĐŽŶƚĞŶƚƚŚƌŽƵŐŚ ƚǁŽ ĚŝŵĞŶƐŝŽŶƐ͕ ŝƚƐ ĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞŶĞƐƐ ůĞǀĞů
ĂŶĚŚŽǁŵĞŵŽƌĂďůĞŝƚĐĂŶďĞ;:ĞƌŐĞƌΘDŝůŬŵĂŶ͕ϮϬϬϵͿ͘dŚŝƐĨŽĐƵƐŽŶƚŚĞĐŽŶƚĞŶƚ
ŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞŝƐŚŽǁĞǀĞƌĐƌŝƚŝĐŝnjĞĚďLJ,ŝŶnjΘĂů;ϮϬϭϭͿĂŶĚsĂůĞŶƚĞΘDLJĞƌƐ;ϮϬϭϬͿ
ǁŚŽ ŽďƐĞƌǀĞ ƚŚĂƚ ƚŚĞ ŽƚŚĞƌ ĞůĞŵĞŶƚƐ ƚŚĂƚ ĚƌŝǀĞ ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ŚĂǀĞ ŽĨƚĞŶ ďĞĞŶ
ŶĞŐůĞĐƚĞĚ͘

Ϯ͘ dŚĞ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ ŽĨ ƚŚĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ ŝƐ ĂůƐŽ ŝĚĞŶƚŝĨŝĞĚ ĂƐ ĂŶ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚ ĨĂĐƚŽƌ ŝŶ ƚŚĞ
ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ŽĨ Ă ŵĞƐƐĂŐĞ͘  ĂŵƉŽ Θ Ăů͘ ;ϮϬϬϴͿ ĐŽŶƐŝĚĞƌ ƚŚƌĞĞ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ŶĞƚǁŽƌŬ
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ϭϰϮ

 ƐƉƌĞĂĚŝŶŐ ƐĐŚĞŵĞ ŝƐ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ĚĞƉĞŶĚŝŶŐ ŽŶ ƚŚĞ ƐŝnjĞ ĂŶĚ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ŽĨ Ă ƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬ͘

ϯ͘ dŚĞ ďĞŚĂǀŝŽƌĂů ĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐ ŽĨ ƚŚĞ ƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ ĂŶĚ ƚŚĞŝƌ ŝŶĐĞŶƚŝǀĞƐ ĨŽƌ ƐŚĂƌŝŶŐ ƚŚĞ
ŵĞƐƐĂŐĞƉůĂLJĂŶŝŵƉŽƌƚĂŶƚƉĂƌƚĂƐǁĞůůŝŶƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ;<ĂŵŝŶƐĞƚĂů͕͘
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ĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐ ŽĨ ĞĂĐŚ ŶŽĚĞ ĂƐ ĂŶ ŽƉŝŶŝŽŶ ůĞĂĚĞƌ ;sĂůĞŶƚĞ͕ ϮϬϭϮͿ Žƌ ĂƐ ĂŶ ĞĂƐŝůLJ
ŝŶĨůƵĞŶĐĞĚƉĞƌƐŽŶ;tĂƚƚƐΘŽĚĚƐ͕ϮϬϬϳͿ͘ŽŽƚŚĂŶĚDĂƚŝĐ;ϮϬϭϭͿĚĞƐĐƌŝďĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ
ŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬĂƐ͞ƐŽŵĞďŽĚŝĞƐ͟ĂŶĚ͞ŶŽďŽĚŝĞƐ͟ĨŝŶĚŝŶŐƚŚĂƚŝƚŝƐƚŚĞŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐǁŚŽ
ďƌŝŶŐĐŚĂŶŐĞ͘tĂƚƚƐĂŶĚŽĚĚƐ;ϮϬϬϳͿĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĞůLJƐƵŐŐĞƐƚƚŚĂƚŝƚŝƐĂĐƌŝƚŝĐĂůŵĂƐƐŽĨ
ĞĂƐŝůLJŝŶĨůƵĞŶĐĞĚŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐǁŚŽŝƐƚŚĞŬĞLJƚŽƚŚĞĨŽƌŵĂƚŝŽŶŽĨƉƵďůŝĐŽƉŝŶŝŽŶ͘ƌĚŶƚ
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ĂŶĚůŽǁͲƌŝƐŬƉĞƌĐĞŝǀĞƌƐ͕ǁŚŝůĞ>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ;ϮϬϭϮͿĨŝŶĚƐƚŚĂƚƉĞŽƉůĞǁŝƚŚƐƚƌŽŶŐƚŝĞƐ
ƚŽ ƚŚĞ ĐŽŵƉĂŶLJ ĂƌĞ ŵŽƌĞ ůŝŬĞůLJ ƚŽ ƐŚĂƌĞ tKD͘ ǀĞŶ ŝĨ ƐŽŵĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ƌĞƐƵůƚƐ ŵĂLJ
ĂƉƉĞĂƌĐŽŶƚƌĂĚŝĐƚŽƌLJ;ƐŚŽƵůĚǁĞƚĂƌŐĞƚŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐ͕ĞĂƐŝůLJŝŶĨůƵĞŶĐĞĚƉĞŽƉůĞ͕ŚƵďƐŽƌ
ƐƚƌŽŶŐƚŝĞƐ͍Ϳ͕ŝƚŝƐĐůĞĂƌƚŚĂƚƚŚĞďĞŚĂǀŝŽƌĂůĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ;ǁŝůůƚŚĞLJ
ƐŚĂƌĞ͕ĐŽŵŵĞŶƚ͕ůŝŬĞŽƌĂǀŽŝĚŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐͿ͕ŚĂǀĞĂŶŝŵƉŽƌƚĂŶƚƌŽůĞŝŶƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨ
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ϰ͘ &ŝŶĂůůLJ͕ƐĐŚŽůĂƌƐĂŐƌĞĞƚŚĂƚƚŚĞŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝƐƚŚĞŬĞLJƚŽĂŶĞĨĨŝĐŝĞŶƚǀŝƌĂů
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ƌŝŐŚƚ ƐĞĞĚƐ ƌĂƚŚĞƌ ƚŚĂŶ ƚŚĞ ǁŚŽůĞ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͕ ďĞƚƚĞƌ ƌĞƐƵůƚƐ ĂƌĞ ĂĐŚŝĞǀĞĚ ;>ŝƵͲ
dŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮ͖^ĐĂƌƉŝ͕ϮϬϭϬͿ͘tĂƚƚƐĂŶĚŽĚĚƐ;ϮϬϬϳͿƐƵƉƉŽƌƚƚŚŝƐĨŝŶĚŝŶŐĂŶĚƐƚĂƚĞ
ƚŚĂƚ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ ŝƐ ĚƌŝǀĞŶ ďLJ Ă ƐŵĂůů ŐƌŽƵƉ ŽĨ ĞĂƐŝůLJ ŝŶĨůƵĞŶĐĞĚ ƉĞŽƉůĞ ĂŶĚ ŶŽƚ ďLJ
ŝŶĨůƵĞŶƚŝĂů ƉĞŽƉůĞ͘ ŐĂŝŶ͕ sĂůĞŶƚĞ ĂŶĚ DLJĞƌƐ ;ϮϬϭϬͿ ƐƵŐŐĞƐƚ ƚŚĂƚ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ ŝƐ ŵŽƌĞ
ĂďŽƵƚƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌƚŚĂŶƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞŝƚƐĞůĨͿ͘ůůŽĨƚŚĞƐĞƐƚƵĚŝĞƐƐĞĞŵƚŽƉŽŝŶƚƚŽ
ƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚĐŚĂŶŐĞŝƐĚƌŝǀĞŶďLJƚŚĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐŽƌƚŚĞƐŵĂůůŐƌŽƵƉƐŽĨŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐǁŚŽ
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ǁƌŝƚĞ ƚŚĂƚ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ĐŚĂůůĞŶŐĞ ƐŚŽƵůĚ ďĞ ƚŽ ƚĂƌŐĞƚ ĞŶŽƵŐŚ ƐĞĞĚƐ ǁŝƚŚ Ă ŚŝŐŚ
ĞŶŽƵŐŚ ͞ĞƉŝĚĞŵŝĐ ƚŚƌĞƐŚŽůĚ͟ ƚŽ ĂĐŚŝĞǀĞ ĐĂŵƉĂŝŐŶ ŽďũĞĐƚŝǀĞƐ ǁŝƚŚŽƵƚ ƚŚĞ
ƵŶŶĞĐĞƐƐĂƌLJĞdžƉĞŶƐĞĂŶĚƉŽƐƐŝďůLJŶĞŐĂƚŝǀĞŝŵƉĂĐƚŽĨĨůŽŽĚŝŶŐƚŚĞƚĂƌŐĞƚƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ
ǁŝƚŚŵĂƐƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘


KŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ŵĂƌŬĞƚĞƌƐĂŶĚƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌŚĂǀĞŶŽĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌĂůůĨŽƵƌĞůĞŵĞŶƚƐ
ŽĨǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘tŚŝůĞƚŚĞŵĂƌŬĞƚĞƌĐĂŶĐŽŶƚƌŽůƚŚĞĐŽŶƚĞŶƚŽĨŚŝƐŵĞƐƐĂŐĞ͕ŚĞŝƐŶŽƚŝŶ
ĐŽŶƚƌŽů͕ŶŽƌŚĂƐƚŚĞŶĞĐĞƐƐĂƌLJĚĂƚĂĂďŽƵƚƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ͕ƚŚĞŝƌĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐ

ϭϰϯ

ĂŶĚ ƚŚĞ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ ŽĨ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ͘ &Žƌ ĞdžĂŵƉůĞ͕ ŽŶ Ă &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞ͕ ďĂƐĞĚ ŽŶ Ă ΗƐĞĐƌĞƚΗ
ĂůŐŽƌŝƚŚŵ͕ŽŶůLJĂŶƵŶĚĞƚĞƌŵŝŶĞĚƉĂƌƚŽĨƚŚĞĨĂŶƐǁŝůůƐĞĞƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ͘ŵƉŝƌŝĐĂůĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ
ĞƐƚŝŵĂƚĞƚŚŝƐŶƵŵďĞƌƚŽǀĂƌLJďĞƚǁĞĞŶϭйĂŶĚϯϯйĚĞƉĞŶĚŝŶŐŽŶƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨĂŶƐŽĨƚŚĞ
ƉĂŐĞĂŵŽŶŐƐƚŽƚŚĞƌĨĂĐƚŽƌƐ;ŐŽƌĂƉƵůƐĞ͕ϮϬϭϱ͖ŽŶƐƚŝŶĞ͕ϮϬϭϰ͖>ŽŽŵĞƌ͕ϮϬϭϱ͖DŝůůĞƌ͕ϮϬϭϯďͿ͘
dŚŽƐĞƚĂƌŐĞƚĞĚĨĂŶƐĂƌĞŶŽƚŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJŚƵďƐ͕ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐ͕ŽƌŚĂǀĞĂŶLJŽƚŚĞƌƐƉĞĐŝĂůƉŽƐŝƚŝŽŶ
ŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŽƌĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐĂƐŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ͘dŚŝƐŝƐǁŚLJƉŽƐƚŝŶŐŽŶĂ&ĂĐĞŬƉĂŐĞ͕ĞǀĞŶ
ŝĨĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶ;ƉŽƐƚƐƚͿĐĂŶďĞĨŝŶĞͲƚƵŶĞĚƚŽƚĂƌŐĞƚĨĂŶƐŽĨĂƐƉĞĐŝĨŝĐŐĞŶĚĞƌ͕ĂŐĞŐƌŽƵƉ͕
ĞƚĐ͕͘ĐĂŶďĞĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚĂĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶƚŽĂƌĞůĂƚŝǀĞůLJƌĂŶĚŽŵƐƵďƐĞƚŽĨĂůĂƌŐĞƌƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘
ĞĐĂƵƐĞ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚĞƌ ŚĂƐ ŶŽ ĐŽŶƚƌŽů ŽǀĞƌ ƚŚĞ ƐĞĞĚŝŶŐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͕ ƚŚĞ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ ŽĨ ƚŚĞ
ŶĞƚǁŽƌŬĂŶĚƚŚĞďĞŚĂǀŝŽƌĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ͕ƚŚĞǀŝƌĂůŝƚLJŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞŝƐ͕ƚŽ
ƐŽŵĞĞdžƚĞŶƚƐ͕ƐĐŝĞŶƚŝĨŝĐĂůůLJƵŶƉƌĞĚŝĐƚĂďůĞ͘

^ƚƵĚŝĞƐƐŚŽǁƚŚĂƚĞŶŐĂŐŝŶŐŝŶŶĞŐĂƚŝǀĞtKDŝƐŶŽƚĂĨƵŶĐƚŝŽŶŽĨƚŚĞĂŵŽƵŶƚŽĨtKDĂĐƚŝǀŝƚLJ
;EĂLJůŽƌΘ<ůĞŝƐĞƌ͕ϮϬϬϬͿ͘/ŶŽƚŚĞƌǁŽƌĚƐ͕ŝŶĂĚĞĨĂŵĂƚŽƌLJĐĂŵƉĂŝŐŶ͕ƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨŶĞŐĂƚŝǀĞ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ƉŽƐƚƐŽƌƚǁĞĞƚƐ͕ǁŝƚŚĂŶĂůŽŐŽƵƐĐŽŶƚĞŶƚƚŽƚŚĞƐĂŵĞŐƌŽƵƉ͕ƐŚŽƵůĚŶŽƚŐĞŶĞƌĂƚĞ
ŵŽƌĞEtŽD͘^ƚƵĚŝĞƐĂůƐŽƐŚŽǁƚŚĂƚĂǁĞůůͲŽƌŐĂŶŝnjĞĚŶĞŐĂƚŝǀĞĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶŚĂƐĂĚŝƌĞĐƚ
ĞĨĨĞĐƚŽŶďƌĂŶĚĞǀĂůƵĂƚŝŽŶƐ;>ĂĐnjŶŝĂŬĞƚĂů͕͘ϮϬϬϭͿ͘dŚŝƐŝŵƉůŝĞƐƚŚĂƚĐŽŶƚƌŽůĂŶĚƚǁĞĂŬŝŶŐŽĨ
ƚŚĞ ĞůĞŵĞŶƚƐ ŽĨ ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ĐĂŶ ŝŶĐƌĞĂƐĞ ƚŚĞ ĂŵŽƵŶƚ ŽĨ ŶĞŐĂƚŝǀĞ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ
ŐĞŶĞƌĂƚĞĚ ƚŚƌŽƵŐŚ tŽD ĐŽŵƉĂƌĞĚ ƚŽ Ă ŶŽŶͲŽƉƚŝŵŝnjĞĚ ĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶ ŽĨ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ŶĞŐĂƚŝǀĞ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ͘dŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ǁĞĚĞĐŝĚĞƚŽƵƐĞƚŚĞĨĂŶƐǁŚŽŝŶƚĞƌĂĐƚĨƌĞƋƵĞŶƚůLJǁŝƚŚƚŚĞƉŽƐƚƐŽĨƚŚĞ
ďƌĂŶĚΖƐ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞ ĂƐ ƚŚĞ ŝŶŝƚŝĂů ƐĞĞĚŝŶŐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘ tĞ ĂůƐŽ ƵƐĞ &ĂĐĞŬ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ
ŝŶƐƚĞĂĚŽĨƚŚĞďƌĂŶĚΖƐ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƚŽŵĂdžŝŵŝnjĞĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶĂŶĚĐŽŶƚƌŽůĂůůƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐ
ŽĨǀŝƌĂůĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͘tĞƌĞͲƉŽƐƚƚŚĞƐĂŵĞŶĞŐĂƚŝǀĞŵĞƐƐĂŐĞƐƚŚĂƚǁĞƌĞƉƌĞǀŝŽƵƐůLJƉŽƐƚĞĚ
ďLJ ĚŝƐƐĂƚŝƐĨŝĞĚ ĨĂŶƐ ŽŶ ƚŚĞ &ĂĐĞŬ ďƌĂŶĚΖƐ ƉĂŐĞ ǁŝƚŚŽƵƚ ĂŶLJ ŵŽĚŝĨŝĐĂƚŝŽŶ͘ &ŝŶĂůůLJ͕ ǁĞ
ĐŽŵƉĂƌĞ ƚŚĞ ƌĞĂĐŚ ŽĨ ƚŚĞ ƐĞƚ ŽĨ ŶĞŐĂƚŝǀĞ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ŽƌŝŐŝŶĂůůLJ ƉƵďůŝƐŚĞĚ ŽŶ ƚŚĞ ďƌĂŶĚΖƐ
&ĂĐĞŬ ƉĂŐĞ ƚŽ ƚŚĞ ƌĞĂĐŚ ŽĨ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĚŝĨĨƵƐĞĚ ƚŚƌŽƵŐŚ &ĂĐĞŬ ƉĞƌƐŽŶĂů
ƚŝŵĞůŝŶĞƐƚŽĂŵĞƚŝĐƵůŽƵƐůLJƐĞůĞĐƚĞĚƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘

&ŽƌƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞĐƌĞĂƚĞĂŶĚƵƐĞƚǁŽĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐ;ĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌƐͿ͘dŚŽƐĞ
ĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐǁŝůůďĞĨƌŝĞŶĚƉĞŽƉůĞǁŚŽŚĂǀĞĐŽͲĐŽŵŵĞŶƚĞĚŽƌĐŽͲůŝŬĞĚŶĞŐĂƚŝǀĞƉŽƐƚƐ;ĐŽŶƚƌŽů
ŽǀĞƌƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐƚƌƵĐƚƵƌĞͿ͘ĞĐĂƵƐĞƚŚĞLJŚĂǀĞĂůƌĞĂĚLJĞŶŐĂŐĞĚǁŝƚŚŶĞŐĂƚŝǀĞŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ǁĞ
ƉƌĞƐƵŵĞƚŚĂƚƚŚĞLJǁŝůůĐŽŵŵĞŶƚĂŐĂŝŶŽŶƚŚĞƐĞŵĞƐƐĂŐĞƐŝĨƚŚĞLJĂƌĞƉŽƐƚĞĚĂŐĂŝŶ;ĐŽŶƚƌŽů

ϭϰϰ

ŽǀĞƌďĞŚĂǀŝŽƌĂůĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐͿ͘ĨƚĞƌďƵŝůĚŝŶŐŽƵƌŶĞǁŶĞƚǁŽƌŬŽĨĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐŽĨƚŚĞďƌĂŶĚ
ĂƌŽƵŶĚŽƵƌƚǁŽĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐ͕ǁĞƉŽƐƚŶĞŐĂƚŝǀĞŵĞƐƐĂŐĞƐƚŽƚŚŝƐƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ;ĐŽŶƚƌŽů
ŽǀĞƌƚŚĞƐŚĂƌŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJͿ͘

/ŶŽƌĚĞƌƚŽĂĐŚŝĞǀĞƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞĐŽŶƚĂĐƚĞĚĂĐŽŵƉĂŶLJΖƐŵĂŶĂŐĞƌǁŚŽĂŐƌĞĞĚ͕ǁŝƚŚŽƵƚ
ƚŚĞŬŶŽǁůĞĚŐĞŽĨĂŶLJŽƚŚĞƌƐƚĂĨĨŵĞŵďĞƌŽƌĐŽŶƐƵŵĞƌ͕ƚŽĂůůŽǁƵƐƚŽƌĞƵƐĞƚŚĞƉŽƐƚƐŽĨĨĂŶƐ
ŽŶ ŚŝƐ ĐŽŵƉĂŶLJΖƐ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞ ŝŶ ŽƌĚĞƌ ƚŽ ƚĞƐƚ ƚŚĞ ƌĞĂĐƚŝŽŶƐ ŽĨ ŚŝƐ ĐƵƐƚŽŵĞƌ ƐĞƌǀŝĐĞ
ĚĞƉĂƌƚŵĞŶƚ ĂŶĚ ƐŽĐŝĂů ŵĞĚŝĂ ŵĂŶĂŐĞƌ͘ dŚĞ ƵƐĞ ŽĨ ĂŶ ĞdžŝƐƚŝŶŐ ďƌĂŶĚ ĂĚĚƐ ƌĞĂůŝƐŵ ƚŽ ƚŚĞ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŶĚŚĞůƉƵƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƌĞĂůͲůŝĨĞƐŝƚƵĂƚŝŽŶ͘

ϱ͘ϲ DĞƚŚŽĚƐ

KƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƵƐĞƐ ƚŚĞ &ĂĐĞŬƉĂŐĞ ĂŶĚƉŽƐƚƐŽĨ ĂƐŵĂůůƵƌŽƉĞĂŶĐŽŵƉĂŶLJƚŚĂƚŚĂƐ

ĂƌŽƵŶĚϭ͕ϱϬϬĨĂŶƐ͘ŶĂŶĂůLJƐŝƐŽĨƚŚĞĚĂƚĂŝŶƐŝŐŚƚƐƉƌŽǀŝĚĞĚďLJ&ĂĐĞŬƐŚŽǁƐƚŚĂƚďĞƚǁĞĞŶ
ŽŶĞĂŶĚƚǁŽŶĞǁƉŽƐƚƐĂƌĞƉƵďůŝƐŚĞĚĞǀĞƌLJǁĞĞŬǁŝƚŚĂŶŽƌŐĂŶŝĐƌĞĂĐŚǀĂƌLJŝŶŐďĞƚǁĞĞŶϮ
ĂŶĚϲϬйŽĨƚŚĞƚŽƚĂůĨĂŶƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘KŶĂǀĞƌĂŐĞ͕ĞĂĐŚƉŽƐƚƌĞĂĐŚĞƐϯϭйŽĨĨĂŶƐ͘&ĂĐĞŬΖƐ
ĚĞĨŝŶĞƐ ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ ĂƐ ƚŚĞ ĨĂĐƚ ŽĨ ĐůŝĐŬŝŶŐ͕ ůŝŬŝŶŐ͕ ƐŚĂƌŝŶŐ Žƌ ĐŽŵŵĞŶƚŝŶŐ ŽŶ Ă &ĂĐĞŬ
ŵĞƐƐĂŐĞ͘ĞĐĂƵƐĞǁĞĚŽŶŽƚŚĂǀĞĂĐĐĞƐƐƚŽƚŚĞŶĂŵĞƐŽƌ&ĂĐĞŬ/ƐŽĨƉĞŽƉůĞǁŚŽĐůŝĐŬ
ŽŶĂŵĞƐƐĂŐĞ͕ŝŶƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞĐŽŶƐŝĚĞƌĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚĂƐƚŚĞĨĂĐƚŽĨůŝŬŝŶŐ͕ĐŽŵŵĞŶƚŝŶŐ
ŽƌƐŚĂƌŝŶŐĂŵĞƐƐĂŐĞ͘hƐĞƌĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚďLJƉŽƐƚǀĂƌŝĞƐďĞƚǁĞĞŶϬĂŶĚϭϯϬĨĂŶƐĞŶŐĂŐŝŶŐǁŝƚŚ
ůŝŬĞƐ͕ĐŽŵŵĞŶƚƐŽƌƐŚĂƌĞƐ͘ŶĂŶĂůLJƐŝƐŽǀĞƌƚŚĞƉĂƐƚLJĞĂƌ;ϮϬϭϯͿƐŚŽǁƐƚŚĂƚƚŚŝƌƚLJĨĂŶƐĞŶŐĂŐĞ͕
ŝŶĂǀĞƌĂŐĞ͕ǁŝƚŚĞĂĐŚƉŽƐƚ͘

tĞĞdžƚƌĂĐƚĂůůϱϬϬƉŽƐƚƐƉƵďůŝƐŚĞĚŽŶƚŚĞĐŽŵƉĂŶLJΖƐƉĂŐĞĂŶĚĨŝŶĚƚŚĂƚϳϮƵŶŝƋƵĞĨĂŶƐĂƌĞ
ĞŶŐĂŐĞĚŝŶĐŽͲĐŽŵŵĞŶƚƐ͘dŚŝƐŶƵŵďĞƌŝƐĞƋƵĂůƚŽϰ͘ϴйŽĨƚŚĞƚŽƚĂůŶƵŵďĞƌŽĨĨĂŶƐ;ϭ͕ϱϬϬͿŽĨ
ƚŚĞƉĂŐĞ͘ϳϭϭƵŶŝƋƵĞĨĂŶƐĂƌĞĞŶŐĂŐĞĚŝŶĐŽͲůŝŬĞƐ͕ĞǀŝĚĞŶĐŝŶŐƚŚĂƚŵŽƌĞƚŚĂŶϰϳйŽĨƚŚĞƚŽƚĂů
ĨĂŶďĂƐĞŝŶƚĞƌĂĐƚƐǁŝƚŚƉŽƐƚƐŽŶƚŚŝƐ&ĂĐĞŬƉĂŐĞ͘

dŚĞĚĞŶƐŝƚLJŽĨƚŚĞĐŽͲĐŽŵŵĞŶƚĞƌƐŐƌĂƉŚŝƐĞƋƵĂůƚŽϯϯй͘/ŶĨŝŐƵƌĞϭ͕ǁĞƵƐĞĚEŽĚĞy>;,ĂŶƐĞŶ
ĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿƚŽĚƌĂǁƚŚĞƐŽĐŝĂůŐƌĂƉŚŽĨĐŽͲĐŽŵŵĞŶƚĞƌƐĂŶĚŐƌŽƵƉƚŚĞŵďLJĐůƵƐƚĞƌƐ;ĨĂŶƐǁŚŽ
ĐŽŵŵĞŶƚŽŶƚŚĞƐĂŵĞƉŽƐƚƐͿ͘tĞĚĞƚĞĐƚƚǁĞůǀĞĐůƵƐƚĞƌƐĂŵŽŶŐƐƚǁŚŝĐŚŶŝŶĞĐůƵƐƚĞƌƐ͕͕͕
͕ ͕ & ĂŶĚ '͕ ǁŚŽ ĂƌĞ ĐŽŶŶĞĐƚĞĚ ďLJ ďƌŝĚŐĞƐ ;ĨĂŶƐ ǁŚŽ ŚĂǀĞ ũŽŝŶĞĚ ƚŚĞ ĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶƐ ŽĨ
ƐĞǀĞƌĂůĐůƵƐƚĞƌƐͿ͘&ŽƌŝŶƐƚĂŶĐĞ͕ĨĂŶΗdžΗĂƚƚŚĞĐĞŶƚĞƌŽĨĐůƵƐƚĞƌ͕ŚĂƐũŽŝŶĞĚƚŚĞĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶƐ

ϭϰϱ

ŽĨ ĨĂŶƐ ŝŶ ĐůƵƐƚĞƌƐ ͕ ͕ &͕  ĂŶĚ '͘ tĞ ĂůƐŽ ŶŽƚŝĐĞ ƚŚƌĞĞ ƐŵĂůů ĐŽŵƉůĞƚĞůLJ ŝŶĚĞƉĞŶĚĞŶƚ
ĐůƵƐƚĞƌƐ͕ ͕ , ĂŶĚ /͕ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚŝŶŐ ϭϬ͘ϰй ŽĨ ƚŚĞ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͕ ĞŶŐĂŐĞĚ ŝŶ ƉĂƌĂůůĞů ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐ
;ĐŽƵůĚďĞƉŽƐƚƐƌĞůĂƚĞĚƚŽƐƉĞĐŝĂůƚLJƉƌŽĚƵĐƚƐ͕ŽƌĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶƐƚŚĂƚĂƌĞŶŽƚŽĨĐŽŵŵŽŶŝŶƚĞƌĞƐƚͿ͘
dŚĞĚĞŶƐŝƚLJǀĂůƵĞĂŶĚƚŚĞďƌŝĚŐĞƐĐůĞĂƌůLJŝůůƵƐƚƌĂƚĞŚŝŐŚŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶďĞƚǁĞĞŶĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐ͘

)LJXUH&OXVWHUVRIFRPPXQLFDWLRQ


hƐŝŶŐƚŚĞ&ĂĐĞŬƉĂŐĞŽĨƚŚĞďƌĂŶĚƚŽĚŝĨĨƵƐĞƉŽƐŝƚŝǀĞŽƌŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDŚĂƐĨŽƵƌŵĂũŽƌ
ĚƌĂǁďĂĐŬƐ͗

ϭͿ ŝƚŵĂŬĞƐŝƚŝŵƉŽƐƐŝďůĞƚŽƚĂƌŐĞƚĞŶŐĂŐŝŶŐĨĂŶƐŽŶůLJŽƌĂƐƵďƐĞƚŽĨĐŚŽƐĞŶŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ͕
ϮͿ ŽƵƌƉŽƐƚƐĐĂŶďĞĚĞůĞƚĞĚďLJƚŚĞƉĂŐĞΖƐĂĚŵŝŶƐĂŶĚŽƵƌΗƵƐĞƌƐΗďĂŶŶĞĚ͕
ϯͿ ŽƵƌŵĞƐƐĞŶŐĞƌǁŝůůŶŽƚďĞĂΗĨƌŝĞŶĚΗŽƌΗĂĐƋƵĂŝŶƚĂŶĐĞΗ͕ƌĂƚŚĞƌΗĂŶŽƚŚĞƌĐŽŶƐƵŵĞƌΗ͕
ĂŶĚ
ϰͿ ďĂƐĞĚ ŽŶ ĞŵƉŝƌŝĐ ƚĞƐƚƐ͕ ƚŚĞ ŽƌŐĂŶŝĐ ƌĞĂĐŚ ;&ĂĐĞŬ ĨƌĞĞ ĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶ ŽĨ ƉŽƐƚƐͿ ŽŶ
&ĂĐĞŬ ƉĞƌƐŽŶĂů ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ;ĞƌŶƐƚĞŝŶ͕ ĂŬƐŚLJ͕ ƵƌŬĞ͕ Θ <ĂƌƌĞƌ͕ ϮϬϭϯďͿ ŝƐ ŵƵĐŚ
ŚŝŐŚĞƌƚŚĂŶƚŚĞŽƌŐĂŶŝĐĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶŽŶ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐ;ŐŽƌĂƉƵůƐĞ͕ϮϬϭϱͿ͘

tĞǁŽƵůĚůŝŬĞƚŽĚĞŵŽŶƐƚƌĂƚĞƚŚĂƚ͕ďLJĐƌĞĂƚŝŶŐĂƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽĨĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐŽŶůLJ
ĂŶĚĐŽŶƚƌŽůůŝŶŐƚŚĞďĞŚĂǀŝŽƌĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨƚŚĞŵĞŵďĞƌƐŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ;ƉĞŽƉůĞǁŚŽŚĂǀĞ
ĂůƌĞĂĚLJĞŶŐĂŐĞĚŝŶƉŽƐƚƐĨŽƌƚŚŝƐďƌĂŶĚͿ͕ǁĞĐŽƵůĚŝŶĐƌĞĂƐĞƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨEtŽD͘&ŽƌƚŚŝƐ

ϭϰϲ

ƉƵƌƉŽƐĞ͕ ǁĞ ĐƌĞĂƚĞ ƚǁŽ ĨĂŬĞ &ĂĐĞŬ ƉƌŽĨŝůĞƐ ƚŽ ŝŶĨŝůƚƌĂƚĞ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ ŽĨ ĞŶŐĂŐĞĚ ĨĂŶƐ͕
ĞŶƚŝĐŝŶŐ ƚŚĞŵ ƚŽ ĂĐĐĞƉƚ ĨƌŝĞŶĚƐŚŝƉ͘ tĞ ƵƐĞ ƚǁŽ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ͕ ƚŚĞ ĨŝƌƐƚ ŽŶĞ ǁŝƚŚ ƚŚĞ
ĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐĐŽŵƉŝůĞĚďLJĂƌƌĂĐƵĚĂ>ĂďƐƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬŝŶŐĂŶĂůLJƐŝƐ;<ƌŽŵůnj͕DĞƌŬů͕Θ
tĞŝƉƉů͕ϮϬϭϮ͖ZĂƐŚŝĚ͕ϮϬϭϮͿ͘dŚŝƐƌĞƐĞĂƌĐŚƐŚŽǁƐƚŚĂƚϵϳйŽĨĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐĂƌĞLJŽƵŶŐǁŽŵĞŶ͕
ŝŶƚĞƌĞƐƚĞĚŝŶďŽƚŚƐĞdžĞƐ͕ůŝǀŝŶŐŝŶďŝŐĐŝƚŝĞƐ͕ĞƚĐ͘KƵƌĨŝƌƐƚƉƌŽĨŝůĞĨŽůůŽǁƐƚŚĞƐĞΗŐƵŝĚĞůŝŶĞƐΗ͘
dŚĞƐĞĐŽŶĚŽŶĞŚĂƐŽƉƉŽƐŝƚĞĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐ͗ŵĂƚƵƌĞŵĂŶŝŶŚŝƐƐŝdžƚŝĞƐ͕ŵĂƌƌŝĞĚǁŝƚŚĐŚŝůĚƌĞŶ͕
ĞƚĐ͘ ŽƚŚ ƉƌŽĨŝůĞƐ ŚĂǀĞ ũƵƐƚ Ă ĐŽƵƉůĞ ŽĨ ƉŚŽƚŽƐ ƉƵďůŝƐŚĞĚ ŽŶ ƚŚĞŝƌ ƉƌŽĨŝůĞ͕ ĂŶĚ ŶŽ ƉŽƐƚƐ Žƌ
ĐŽŵŵĞŶƚƐƚŚĂƚĐŽƵůĚŝŶĨůƵĞŶĐĞƚŚĞĚĞĐŝƐŝŽŶƚŽĂĐĐĞƉƚƚŚĞŝƌĨƌŝĞŶĚƐΖƌĞƋƵĞƐƚƐ͘dŚĞŝƌƉŚLJƐŝĐĂů
ĂƉƉĞĂƌĂŶĐĞ ĂŶĚ ƚŚĞ ĨĂŬĞ ŶĂŵĞƐ ƵƐĞĚ ŵĂLJ ďĞ ĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚ ĂƐ ĨĂĐƚŽƌƐ ŝŶĨůƵĞŶĐŝŶŐ ƚŚĞ
ĂĐĐĞƉƚĂŶĐĞŽĨĨƌŝĞŶĚƐŚŝƉ͘zĞƚ͕ŽƵƌƋƵĞƐƚŝŽŶŝƐŶŽƚŝŶƚŚĞƌĞĂƐŽŶƐǁŚLJŽƵƌďƌĂŶĚΖƐĨĂŶƐ ǁŝůů
ĂĐĐĞƉƚƚŽďĞĨƌŝĞŶĚƚŚŽƐĞƉƌŽĨŝůĞƐďƵƚŝŶƚŚĞŝƌƌĞĂĐƚŝŽŶƐŽŶĐĞƚŚĞŝƌŶĞǁĨĂŬĞĨƌŝĞŶĚƐǁŝůůƐƚĂƌƚ
ƉŽƐƚŝŶŐŶĞŐĂƚŝǀĞŵĞƐƐĂŐĞƐĂďŽƵƚƚŚĞďƌĂŶĚ͘

ŽƚŚƉƌŽĨŝůĞƐǁĞƌĞĐƌĞĂƚĞĚĨƌŽŵƐĐƌĂƚĐŚǁŝƚŚŽƵƚĂŶLJĨƌŝĞŶĚĂƚƚŚĞďĞŐŝŶŶŝŶŐ͘/ŶŽƌĚĞƌŶŽƚƚŽ
ŝŶĨůƵĞŶĐĞĨĂŶƐŝŶĞŶŐĂŐŝŶŐǁŝƚŚƚŚĞŝƌĐŽŵŵĞŶƚƐ͕ŽƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐŚĂǀĞŶŽƚŝŶƚĞƌĂĐƚĞĚŝŶĂŶLJ
ǁĂLJǁŝƚŚƚŚĞĨĂŶƐŽĨƚŚĞďƌĂŶĚΖƐƉĂŐĞƚŚƌŽƵŐŚŽƵƚƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘tĞĚĞĐŝĚĞƚŽƐĞŶĚŽŶůLJ
ƐƚĂŶĚĂƌĚ ĨƌŝĞŶĚ ƌĞƋƵĞƐƚ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ;ŶŽ ƉĞƌƐŽŶĂů ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĞǀĞŶ ĂƐ ƌĞƉůŝĞƐ ǁŚĞŶ ƉƌŝǀĂƚĞ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĂƌĞ ƐĞŶƚ ƚŽ ƚŚĞ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐͿ͘ tĞ ĞdžƚƌĂĐƚ ƚŚĞ ŶĂŵĞƐ ŽĨ Ăůů ƚŚĞ ĨĂŶƐ ǁŚŽ ŚĂǀĞ
ĞŶŐĂŐĞĚǁŝƚŚƚŚĞďƌĂŶĚďLJĐŽŵŵĞŶƚŝŶŐ͕ůŝŬŝŶŐŽƌƐŚĂƌŝŶŐƉŽƐƚƐŽŶƚŚĞďƌĂŶĚΖƐ&ĂĐĞŬƉĂŐĞ͘
dŚŽƐĞ ĨĂŶƐ ĂƌĞ ĞdžƚƌĂĐƚĞĚ ƵƐŝŶŐ EŽĚĞy>ΖƐ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ ŝŵƉŽƌƚĞƌ ;^ŽĐŝĂů DĞĚŝĂ ZĞƐĞĂƌĐŚ
&ŽƵŶĚĂƚŝŽŶ͕ ϮϬϭϱͿ͘ tĞ ƐĞŶĚ ĨƌŝĞŶĚ ƌĞƋƵĞƐƚƐ ƚŽ ƚŚĞ ϳϬϬ ĞŶŐĂŐĞĚ ĨĂŶ ĞdžƚƌĂĐƚĞĚ͘ dŽ ĂǀŽŝĚ
ƐƵƐƉŝĐŝŽŶ͕ ǁĞ ĚŽ ŶŽƚ ƐĞŶĚ Ă ĨƌŝĞŶĚ ƌĞƋƵĞƐƚ ƚŽ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ƉĞƌƐŽŶ ĨƌŽŵ ďŽƚŚ ƉƌŽĨŝůĞƐ
ƐŝŵƵůƚĂŶĞŽƵƐůLJďƵƚ͕ƌĂƚŚĞƌ͕ĚŽƚŚŝƐĂůŵŽƐƚƌĂŶĚŽŵůLJ͕ĚĞĐŝĚŝŶŐƚŽƐĞŶĚƚŚĞƌĞƋƵĞƐƚĨƌŽŵƚŚĞ
ĨŝƌƐƚŽƌƚŚĞƐĞĐŽŶĚĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞŝŶŶŽƉĂƌƚŝĐƵůĂƌŽƌĚĞƌĂŶĚĨŽƌŶŽƉĂƌƚŝĐƵůĂƌƌĞĂƐŽŶ͘tĞŵĂŶĂŐĞ
ƚŽďĞĨƌŝĞŶĚϭϴϳĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐŽĨƚŚĞďƌĂŶĚŽŶƚŚĞĨŝƌƐƚƉƌŽĨŝůĞ;LJŽƵŶŐǁŽŵĂŶͿĂŶĚϭϭϯŽŶƚŚĞ
ƐĞĐŽŶĚƉƌŽĨŝůĞ;ŵĂƚƵƌĞŵĂŶͿ͘

ϭϰϳ

dŚĞŐƌĂƉŚďĞůŽǁ;ĨŝŐƵƌĞϮͿƐŚŽǁƐƌĞƋƵĞƐƚƐƐĞŶƚǀƐƌĞƋƵĞƐƚƐĂĐĐĞƉƚĞĚŽŶƚŚĞƐĞĐŽŶĚƉƌŽĨŝůĞ͘

ZĞƋƵĞƐƚƐ^ĞŶƚͬZĞƋƵĞƐƚƐĐĐĞƉƚĞĚ

ϭϵϱ
ϭϴϬ
ϭϲϰ

ϭϯϭ
&ƌŝĞŶĚƐ

ϭϭϯ
ϭϬϭ

ϳϱ ϳϴ
ϲϯ
ϱϬ
ϰϰ
ϯϵ
Ϯϵ
ĐĐĞƉƚĂŶĐĞ
ZĞƋƵĞƐƚƐĞŶƚĐƵŵƵůĂƚŝǀĞ

)LJXUH5HTXHVWVVHQWVDQGUHTXHVWVDFFHSWHG

ϱ͘ϲ͘ϭ dŚĞƌĞƐƵůƚŝŶŐŐůŽďĂůŶĞƚǁŽƌŬ

hƐŝŶŐďŽƚŚƉƌŽĨŝůĞƐ͕ǁĞŵĂŶĂŐĞĚƚŽďĞĨƌŝĞŶĚϯϬϬĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐ;ĐŽŵŵĞŶƚĞƌƐ͕ůŝŬĞƌƐ͕ƐŚĂƌĞƌƐͿ
ŽĨƚŚĞďƌĂŶĚ͘dŚĞƐŽĐŝĂůŐƌĂƉŚďĞůŽǁƐŚŽǁƐƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐŽĨďŽƚŚƉƌŽĨŝůĞƐĐŽŵďŝŶĞĚ͘&ƌŝĞŶĚƐ
ŽĨƚŚĞĨŝƌƐƚƉƌŽĨŝůĞĂƌĞĐŽůŽƌĞĚŝŶĚĂƌŬďůƵĞĂŶĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨƚŚĞƐĞĐŽŶĚƉƌŽĨŝůĞŝŶůŝŐŚƚďůƵĞ͘ƚ
ƚŚĞĐĞŶƚĞƌ͕ϯϬĚŽƚƐƌĞƉƌĞƐĞŶƚŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐŽĨďŽƚŚƉƌŽĨŝůĞƐ͘

ϭϰϴ

 

)LJXUH5HVXOWLQJQHWZRUN


ϱ͘ϲ͘Ϯ ZĞĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŶŐƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞƐƚŽƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ

tĞƌĞƵƐĞƚŚĞůĂƐƚƐŝdžŶĞŐĂƚŝǀĞĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͛ĐŽŵƉůĂŝŶƚƐĨƌŽŵƚŚĞďƌĂŶĚ͛ƐƉĂŐĞĂŶĚƉŽƐƚƚŚĞŵ
ŽŶ ŽƵƌ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘ tĞ ƵƐĞ ƚŚĞ ůĂƐƚ Ɛŝdž ƉŽƐƚƐ ďĞĐĂƵƐĞ ŽĨ ƚŚĞŝƌ ƌĞĐĞŶƚŶĞƐƐ͘ tĞ
ĐŚŽŽƐĞŶĞŐĂƚŝǀĞĐŽŵŵĞŶƚƐďĞĐĂƵƐĞŶĞŐĂƚŝǀĞtKDĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶŚĂƐĂƐƚƌŽŶŐĞƌŝŶĨůƵĞŶĐĞ
ŽŶĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͛ďƌĂŶĚĞǀĂůƵĂƚŝŽŶƐƚŚĂŶƉŽƐŝƚŝǀĞtKDŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ;ƌŶĚƚ͕ϭϵϲϳͿĚƵĞƚŽ
ŶĞŐĂƚŝǀĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶďĞŝŶŐĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚŵŽƌĞŝŶĚŝĐĂƚŝǀĞŽĨĂĐƚƵĂůƉĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞ;<ĂŵŝŶƐĞƚĂů͕͘

ϭϰϵ

ϭϵϵϳͿ͘/ĨƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐƵĐĐĞĞĚƐ͕ƚŚĞƐƚƌĂƚĞŐLJƐŚŽƵůĚƐŚŽǁĂƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚŝŶĐƌĞĂƐĞŝŶEtKD͘
KŶƚŚĞďƌĂŶĚΖƐƉĂŐĞ͕ƚŚĞƐĞƉŽƐƚƐŶĞǀĞƌƌĞĐĞŝǀĞĚŵŽƌĞƚŚĂŶĨŝǀĞůŝŬĞƐĞĂĐŚ͘tĞƉƵďůŝƐŚĞĂĐŚ
ƉŽƐƚŽŶůLJŽŶĐĞ͕ĂƐƌĞƐĞĂƌĐŚŚĂƐƐŚŽǁŶƚŚĂƚĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚǁŝƚŚŶĞŐĂƚŝǀĞtKDŝƐŶŽƚĂĨƵŶĐƚŝŽŶ
ŽĨƚŚĞĂŵŽƵŶƚŽĨtKDĂĐƚŝǀŝƚLJ;EĂLJůŽƌΘ<ůĞŝƐĞƌ͕ϮϬϬϬͿĂŶĚ͕ũƵƐƚĂĨĞǁƉŽƐƚƐ͕ƉƵďůŝƐŚĞĚŽŶĐĞ͕
ƐŚŽƵůĚďĞŝŶĚŝĐĂƚŝǀĞŽĨƚŚĞŽƵƚĐŽŵĞƐŽĨƚŚĞŵĞƚŚŽĚ͘

ƚƚŚŝƐƉŽŝŶƚŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞŚĂǀĞĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌƚŚĞĨŽƵƌĞůĞŵĞŶƚƐĞƐƐĞŶƚŝĂůĨŽƌǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJƐƵĐĐĞƐƐ͗

ϭ͘ dŚĞĐŽŶƚĞŶƚ͗dŚĞƉƵƌƉŽƐĞŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŝƐƚŽĐŽŵƉĂƌĞŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDĚŝĨĨƵƐŝŽŶ
ĨƌŽŵ Ă &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞ ƚŽ Ă ƉĞƌƐŽŶĂů ƚŝŵĞůŝŶĞ ǁŝƚŚŝŶ Ă ĐŽŵŵƵŶŝƚLJ ŽĨ ĨĂŶƐ͘ KƵƌ
ŝŶƚĞŶƚŝŽŶŝƐŶŽƚƚŽĞǀĂůƵĂƚĞƚŚĞĐŽŶƚĞŶƚŝƚƐĞůĨĂŶĚǁĞĂƌĞŶŽƚƚƌLJŝŶŐƚŽĞǀĂůƵĂƚĞƚŚĞ
ĚŝĨĨƵƐŝŽŶĂĐĐŽƌĚŝŶŐƚŽƚŚĞĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞŶĞƐƐŽƌŵĞŵŽƌĂďůĞĨĞĂƚƵƌĞƐŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞƐ͘tĞ
ƌĂƚŚĞƌŝŶƚĞŶĚƚŽďĞĐůŽƐĞƚŽƌĞĂůŝƚLJĂŶĚƵƐĞĞdžŝƐƚŝŶŐŵĞƐƐĂŐĞƐƌĂƚŚĞƌƚŚĂŶĐƌĞĂƚŝŶŐŶĞǁ
ŽŶĞƐ͘dŚĂƚŝƐǁŚLJǁĞƌĞƉƵďůŝƐŚŽůĚŵĞƐƐĂŐĞƐĨƌŽŵƚŚĞ&ĂĐĞŬďƌĂŶĚΖƐƉĂŐĞƚŽƚŚĞ
ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐΖ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘ dŚŝƐ ƐŚŽƵůĚ ĂůůŽǁ ƵƐ ƚŽ ĐŽŵƉĂƌĞ ƚŚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ŽĨ ƚŚĞ ƐĂŵĞ
ŵĞƐƐĂŐĞƐŽŶƚŚĞ&ĂĐĞŬƉĂŐĞǁŝƚŚĂƌĂŶĚŽŵƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͕ĂŶĚŽŶ&ĂĐĞŬƚŝŵĞůŝŶĞƐ
ǁŝƚŚĂŶĞůĞĐƚĞĚƐĞƚŽĨĨƌŝĞŶĚƐĂƐĂƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘

Ϯ͘ dŚĞ ƐŽĐŝĂů ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ ŽĨ ƚŚĞ ŶĞƚǁŽƌŬ͗ hƐŝŶŐ &ĂĐĞŬ ƉĞƌƐŽŶĂů ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ;ƉƌŽĨŝůĞƐͿ
ŝŶƐƚĞĂĚŽĨ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐĂůůŽǁƵƐƚŽĚĞƚĞƌŵŝŶĞƚŚĞĞĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶƚŚĞǀĞƌƚŝĐĞƐŽĨ
ƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ;ŝƐĨƌŝĞŶĚǁŝƚŚͿ͕ƐŽŵĞƚŚŝŶŐĐŽŶƐƚƌĂŝŶĞĚďLJ&ĂĐĞŬǁŚĞŶƵƐŝŶŐƚŚĞ
ĚĂƚĂĞdžƚƌĂĐƚĞĚĨƌŽŵĂ&ĂĐĞŬƉĂŐĞ͘KƵƌŶĞƚǁŽƌŬŚĂƐĂƐŚŽƌƚŐĞŽĚĞƐŝĐĚŝƐƚĂŶĐĞĂŶĚ
ƐƚƌŽŶŐ ƚŝĞƐ ;ϭϲ ƚŝĞƐ ŝŶ ĂǀĞƌĂŐĞͿ͘ ,ŝŶnj Ğƚ Ăů͘ ;ϮϬϭϭͿ ĂƐƐƵŵĞ ƚŚĂƚ ƐĞĞĚŝŶŐ ƚŽ ǁĞůůͲ
ĐŽŶŶĞĐƚĞĚ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ ŝƐ ƚŚĞ ŵŽƐƚ ƐƵĐĐĞƐƐĨƵů ĂƉƉƌŽĂĐŚ ďĞĐĂƵƐĞ ƚŚĞƐĞ ĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞ
ƐĞĞĚŝŶŐƉŽŝŶƚƐĂƌĞŵŽƌĞůŝŬĞůLJƚŽƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚĞŝŶǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐĐĂŵƉĂŝŐŶƐ͘'ĞƚƚŝŶŐƚŚĞ
ďƌĂŶĚΖƐĨĂŶƐƚŽďĞĐŽŵĞΗĨƌŝĞŶĚƐΗĐŚĂŶŐĞƐƚŚĞƐƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬĂŶĚƚŚĞŶĂƚƵƌĞ
ŽĨƚŚĞĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĨƌŽŵĐŽŶƐƵŵĞƌͲƚŽͲĐŽŶƐƵŵĞƌƚŽĨƌŝĞŶĚͲƚŽͲĨƌŝĞŶĚ͘DŽǀŝŶŐĨĂŶƐ
ƚŽ&ĂĐĞŬƚŝŵĞůŝŶĞƐƵŶůŽĐŬƐĂĐĐĞƐƐƚŽƚŚĞƐŽĐŝĂůƐƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘

ϯ͘ dŚĞďĞŚĂǀŝŽƌĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ͗tĞŚĂǀĞŽŶůLJƐĞůĞĐƚĞĚĨĂŶƐƚŚĂƚĂůƌĞĂĚLJ
ŝŶƚĞƌĂĐƚĞĚ ǁŝƚŚ ƚŚĞ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ǁĞ ĂƌĞ ƌĞƐĞŶĚŝŶŐ͘ dŚŽƐĞ ƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ ŚĂǀĞ Ăůů ůŝŬĞĚ Žƌ
ĐŽŵŵĞŶƚĞĚ ŽŶ ƚŚŽƐĞ ƉŽƐƚƐ ŽŶ ƚŚĞ ďƌĂŶĚΖƐ ƉĂŐĞ͘ tĞ ĞdžƉĞĐƚ ƚŚŝƐ ŐƌŽƵƉ ƚŽ ŝŶƚĞƌĂĐƚ
ĂŐĂŝŶďĞĐĂƵƐĞƉĂŝƌƐŽĨŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐǁŚŽŝŶƚĞƌĂĐƚĞĚƉƌĞǀŝŽƵƐůLJŚĂǀĞŐƌĞĂƚĞƌŽƉƉŽƌƚƵŶŝƚLJ
ƚŽ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ ŽŶĞ ĂŶŽƚŚĞƌ ĂŶĚ ŚĂǀĞ ŵŽƌĞ ĂůŝŐŶĞĚ ŝŶƚĞƌĞƐƚƐ͕ ǁŚŝĐŚ ŝŶĐƌĞĂƐĞƐ ƚŚĞ
ĐŚĂŶĐĞƐŽĨĐŽŶƚĂŐŝŽŶ;ĂŬƐŚLJ͕ZŽƐĞŶŶ͕DĂƌůŽǁ͕ΘĚĂŵŝĐ͕ϮϬϭϮ͖ƌŽǁŶΘZĞŝŶŐĞŶ͕
ϭϵϴϳ͖^͘,ŝůů͕WƌŽǀŽƐƚ͕ΘsŽůŝŶƐŬLJ͕ϮϬϬϲͿ͘ĞĐĂƵƐĞŽĨĞĂƌůŝĞƌŝŶƚĞƌǀĞŶƚŝŽŶƐĂŵŽŶŐƐƚŝƚƐ

ϭϱϬ

 ŵĞŵďĞƌƐ͕ƚŚŝƐŐƌŽƵƉŝƐĂƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶǁŝƚŚĂŶΗĞƉŝĚĞŵŝĐƚŚƌĞƐŚŽůĚΗ;ĂŵƉŽĞƚ
Ăů͕͘ϮϬϬϴ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮ͖^ĐĂƌƉŝ͕ϮϬϭϬͿ͘

ϰ͘ dŚĞƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ͗ďĂƐĞĚŽŶĂƐƚƵĚLJďLJĞƌŶƐƚĞŝŶΘĂů͘;ϮϬϭϯďͿ͕ĞĂĐŚƉƵďůŝƐŚĞĚƉŽƐƚ
ŽŶĂ&ĂĐĞŬƚŝŵĞůŝŶĞƌĞĂĐŚĞƐĂƌŽƵŶĚϮϰйŽĨƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐŽĨƚŚĞƉƌŽĨŝůĞ͘tĞƚŚĞƌĞĨŽƌĞ
ĞdžƉĞĐƚŽƵƌƉŽƐƚƐƚŽƌĞĂĐŚϮϰйŽĨƚŚĞĨƌŝĞŶĚŽĨĞĂĐŚŽĨŽƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐ͘DŽƌĞŽǀĞƌ͕
ƐĞĞĚŝŶŐƚŚĞƐĂŵĞŵĞƐƐĂŐĞƐŽŶĂƉĞƌƐŽŶĂůƉƌŽĨŝůĞ;ĂŐƌŽƵƉŽĨĨƌŝĞŶĚƐͿƌĂƚŚĞƌƚŚĂŶƚŚĞ
ďƌĂŶĚΖƐƉĂŐĞ;ĂŐƌŽƵƉŽĨĐŽŶƐƵŵĞƌƐŽĨƚŚĞƐĂŵĞƉƌŽĚƵĐƚŽƌůŽǀĞƌƐŽĨƚŚĞƐĂŵĞďƌĂŶĚͿ
ŵĂLJďĞƉĞƌĐĞŝǀĞĚĂƐĂΗƚǁĞĂŬƚŽƚŚĞĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚΗǁŚŝĐŚŝƐŽŶĞŽĨƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐƚŚĂƚ
ĨĂĐŝůŝƚĂƚĞƐĐŚĂŶŐĞ;,ĞĂƚŚΘ,ĞĂƚŚ͕ϮϬϭϬĂͿ͘/ŶĚĞĞĚ͕,ĞĂƚŚĂŶĚ,ĞĂƚŚƐƵŐŐĞƐƚƚŚĂƚďLJ
ĐŚĂŶŐŝŶŐƚŚĞĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚƚŽŵĂŬĞƚĂƐŬƐĞĂƐŝĞƌƚŽƉĞƌĨŽƌŵŵĂLJĞŶĐŽƵƌĂŐĞƚŚŽƐĞǁŚŽ
ĂƌĞƐƚŝůůŚĞƐŝƚĂŶƚƚŽƚĂŬĞĂĐƚŝŽŶ͘/ŶŽƵƌĐĂƐĞ͕ďLJƐǁŝƚĐŚŝŶŐĨƌŽŵĂ&ĂĐĞŬƉĂŐĞǁŚĞƌĞ
ĨĂŶƐΖ ĐŽŵŵĞŶƚƐ ĂƌĞ ŚĂƌĚ ƚŽ ĨŝŶĚ ĂŶĚ ĂƌĞ ŶŽƚ ĚŝƐƉůĂLJĞĚ ĚŝƌĞĐƚůLJ ŽŶ ƚŚĞŝƌ ĨƌŝĞŶĚƐΖ
ŶĞǁƐĨĞĞĚ͕ ƚŽ &ĂĐĞŬ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ǁŚĞƌĞ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĂƌĞ ĚŝƌĞĐƚůLJ ƉŽƐƚĞĚ ƚŽ ĨƌŝĞŶĚƐΖ
ŶĞǁƐĨĞĞĚĂŶĚĐĂŶďĞůŝŬĞĚŽƌĐŽŵŵĞŶƚĞĚĚŝƌĞĐƚůLJ͕ǁĞŚĂǀĞƐŚĂƉĞĚƚŚĞĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ
ƚŽŽƵƌĂĚǀĂŶƚĂŐĞ͘ůƐŽ͕ƚŚŝƐĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚĐŚĂŶŐĞĐĂŶďĞƉĞƌĐĞŝǀĞĚďLJ&ĂĐĞŬƵƐĞƌƐ
ĂƐĂĐŚĂŶŐĞĨƌŽŵĂƉƵďůŝĐĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ;Ă&ĂĐĞŬďƌĂŶĚΖƐƉĂŐĞͿƚŽĂƉƌŝǀĂƚĞƉůĂĐĞ
;ƚŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐΖƚŝŵĞůŝŶĞƐͿ͘dŚŝƐŝƐďĞĐĂƵƐĞƵƐĞƌƐĂĐƚĂƐŝĨƚŚĞŝƌƉĞƌƐŽŶĂůƐƉĂĐĞƐŽŶ
ŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ;ŶĞǁƐĨĞĞĚ͕ƚŝŵĞůŝŶĞƐͿĂƌĞƉƌŝǀĂƚĞ;ĂƐƐĞƚƚΘK͛ZŝŽƌĚĂŶ͕ϮϬϬϮͿ͘
LJƐĞĞĚŝŶŐƚŽĂƐĞůĞĐƚĞĚƐĞƚŽĨĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐƚŚƌŽƵŐŚ&ĂĐĞŬƚŝŵĞůŝŶĞƐŝŶƐƚĞĂĚŽĨĂ
ĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶŽŶ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐ͕ǁĞŚĂǀĞŽƉƚŝŵŝnjĞĚŽƵƌƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJŽŶ&ĂĐĞŬ͘


ϱ͘ϳ ZĞƐƵůƚƐ

KŶŽƵƌƉƌŽĨŝůĞƐΖƚŝŵĞůŝŶĞƐ͕ĨŽƌƚLJƉĞŽƉůĞƌĂƉŝĚůLJĞŶŐĂŐĞĚǁŝƚŚƚŚĞƐŝdžƉƵďůŝƐŚĞĚƉŽƐƚƐďLJůŝŬŝŶŐ
Žƌ ĐŽŵŵĞŶƚŝŶŐ ŽŶ ƚŚĞŵ͘ /Ŷ ƚŚĞ ŐƌĂƉŚƐ ďĞůŽǁ͕ ǁĞ ůĂďĞů ŽƵƌ ƉƌŽĨŝůĞƐ ͞Ϭ͟ ĂŶĚ ͞ϭ͟ ĂŶĚ ƚŚĞ
ůŝŬĞƌƐͬĐŽŵŵĞŶƚĞƌƐǁŝƚŚŶƵŵďĞƌƐϮƚŽϰϬĂŶĚĚƌĂǁƚŚĞƐŽĐŝĂůŐƌĂƉŚĨŽƌĞĂĐŚƉƵďůŝƐŚĞĚƉŽƐƚ͘
tĞ ůĂďĞů ŽƵƌ ƉŽƐƚƐ  ƚŽ &͘ &Žƌ dŚƌĞĞ ŽĨ ƚŚĞ ƐƚĂƚƵƐĞƐ ;͕  Θ Ϳ͕ ĞĂĐŚ ŽŶĞ ŽĨ ŽƵƌ ƉƌŽĨŝůĞƐ
ĂƵƚŽŵĂƚŝĐĂůůLJůŝŬĞƐŽƌĐŽŵŵĞŶƚƐŽŶƚŚĞƉŽƐƚŽĨƚŚĞŽƚŚĞƌƉƌŽĨŝůĞĂĐƚŝŶŐĂƐĂďƌŝĚŐĞďĞƚǁĞĞŶ
ďŽƚŚ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ;ŚŝƐ ĨƌŝĞŶĚƐ ĂŶĚ ƚŚĞ ŽƚŚĞƌ ƉƌŽĨŝůĞ͛Ɛ ĨƌŝĞŶĚƐͿ͘ dŚĞƐĞ ŐƌĂƉŚƐ ƐŚŽǁ ƚŚĞ
ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚŽŶĞĂĐŚƉŽƐƚŽĨŽƵƌƉƌŽĨŝůĞƐΖĨƌŝĞŶĚƐ͕ǁŚŽƌĞƉƌĞƐĞŶƚŽƵƌŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ
ĂŶĚĂƌĞĨĂŶƐŽĨƚŚĞďƌĂŶĚ͛ƐƉĂŐĞ͘tĞŶŽƚŝĐĞƚŚĂƚƐŽŵĞƉŽƐƚƐĐƌĞĂƚĞŵŽƌĞĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚƚŚĂŶ
ŽƚŚĞƌƐ͕ŵĂŝŶůLJ͕Θ͘/ŶƚŚĞƐĞƉŽƐƚƐ͕ĨƌŝĞŶĚƐ;ŽƌďƌĂŶĚ͛ƐĨĂŶƐͿŶŽƚ ŽŶůLJĞŶŐĂŐĞǁŝƚŚ ŽƵƌ
ĐƌĞĂƚĞĚƉƌŽĨŝůĞƐďƵƚĂůƐŽǁŝƚŚĞĂĐŚŽƚŚĞƌ͘&ŽƌŝŶƐƚĂŶĐĞ͕ŝŶƉŽƐƚ͕ĨƌŝĞŶĚƐϭϭ͕ϯϲ͕ϯϳĂŶĚϭϱ
ĞŶŐĂŐĞǁŝƚŚĞĂĐŚŽƚŚĞƌŝŶĂĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶĐƌĞĂƚŝŶŐĂĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶďĞƚǁĞĞŶƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐŽĨƉƌŽĨŝůĞ
͞Ϭ͟ĂŶĚƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐƉƌŽĨŝůĞ͞ϭ͟ĂŶĚŽƉĞŶŝŶŐĂŶĞǁĐŚĂŶŶĞůŽĨĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶ͘

ϭϱϭ

 

WŽƐƚ WŽƐƚ WŽƐƚ


WŽƐƚ WŽƐƚ WŽƐƚ&


tĞĞǀĂůƵĂƚĞƚŚĞƐƵĐĐĞƐƐŽĨŽƵƌŵĞƚŚŽĚďLJĐŽŵďŝŶŝŶŐƚŚĞĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐŽĨĂůůƐŝdžƉŽƐƚƐŽŶ
ŽƵƌ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐΖ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ŝŶ ŽŶĞ ŐƌĂƉŚ ĂŶĚ ĚĞƚĞƌŵŝŶĞ ƚŚĞ ŵĞƚƌŝĐƐ ŽĨ ƚŚĞ ƌĞƐƵůƚŝŶŐŐƌĂƉŚ
ƵƐŝŶŐEŽĚĞy>;,ĂŶƐĞŶĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͗

Ͳ dŚĞƌĞŝƐŽŶĞĐŽŶŶĞĐƚĞĚĐŽŵƉŽŶĞŶƚŵĞĂŶŝŶŐƚŚĂƚďŽƚŚƉƌŽĨŝůĞƐŐĞŶĞƌĂƚĞĚŽŶĞůĂƌŐĞƌ
ŶĞƚǁŽƌŬ ŽĨ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ĂŶĚ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ Žƌ ʹ ĂƐ ƚŚĞ ŐƌĂƉŚ ƐŚŽǁƐ ʹ ŝŶǀŽůǀĞĚ ďŽƚŚ
ŶĞƚǁŽƌŬƐ ŝŶ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ĂŶĚ ĂĐƚĞĚ ĂƐ ďƌŝĚŐĞƐ ďĞƚǁĞĞŶ ƚǁŽ ƐƵďͲ
ŶĞƚǁŽƌŬƐǁŚŽƌĞĂĐƚĚŝĨĨĞƌĞŶƚůLJ;ǁĞŵĞŶƚŝŽŶĞĚƚŚĂƚŽƵƌƉƌŽĨŝůĞƐŚĂǀĞŽŶůLJϯϬĨƌŝĞŶĚƐ
ŝŶĐŽŵŵŽŶ;ĂƌŽƵŶĚϭϬйŽĨƚŚĞƚŽƚĂůƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽĨĂƚƚƌĂĐƚĞĚĨĂŶƐͿ͘ĚĞĞƉĞƌĂŶĂůLJƐŝƐ
ƐŚŽǁĞĚƚŚĂƚϯϯĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚĂĐƚŝŽŶƐ;ĐŽŵŵĞŶƚƐͬůŝŬĞͿǁŚĞƌĞŵĂĚĞŽŶƚŚĞƐƚĂƚƵƐĞƐŽƌ
ĐŽŵŵĞŶƚƐƉŽƐƚĞĚďLJŽŶĞŽĨŽƵƌƉƌŽĨŝůĞƐĂŶĚϰϰĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚĂĐƚŝŽŶƐǁĞƌĞŵĂĚĞŽŶ
ƚŚĞƐƚĂƚƵƐĞƐŽƌĐŽŵŵĞŶƚƐŵĂĚĞďLJƚŚĞŽƚŚĞƌƉƌŽĨŝůĞ͘
Ͳ ϭϰ͘ϴй ŽĨ ĞĚŐĞƐ ;ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐͿ ĂƌĞ ƌĞĐŝƉƌŽĐĂƚĞĚ ƐŚŽǁŝŶŐ ƚŚĂƚ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ǁĞŶƚ
ďĂĐŬĂŶĚĨŽƌƚŚďĞƚǁĞĞŶďƌĂŶĚͲĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐ͘

ϭϱϮ

 

/ŶĐŽŵƉĂƌŝƐŽŶ͕ƚŚĞƐĂŵĞϲƉŽƐƚƐŽŶƚŚĞĐŽŵƉĂŶLJ͛ƐƉĂŐĞŚĂĚƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚůLJůĞƐƐŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ͗

ϭϱϯ

dŚĞĨŽůůŽǁŝŶŐƚĂďůĞƐŚŽǁƐƚŚĞĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞďĞƚǁĞĞŶƚŚĞƚǁŽƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ͗

 EĞŐĂƚŝǀĞƉŽƐƚƐ ^ĂŵĞŶĞŐĂƚŝǀĞƉŽƐƚƐ ŝĨĨĞƌĞŶĐĞ

ƉƵďůŝƐŚĞĚŽŶƚŚĞ ƉƵďůŝƐŚĞĚŽŶĨĂŬĞ
ďƌĂŶĚΖƐ&ĂĐĞŬ ƉƌŽĨŝůĞƐƚŝŵĞůŝŶĞƐ
ƉĂŐĞ ƵƐŝŶŐĂŶŽƉƚŝŵŝnjĞĚ
ƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ

&ĂŶƐĞŶŐĂŐĞĚ ϭϭ ϯϳϰ нϮϯϲй

ŶŐĂŐĞŵĞŶƚ ĂĐƚŝŽŶƐ ϭϱ ϳϳ нϰϭϯй

;ůŝŬĞƐ͕ĐŽŵŵĞŶƚƐͿ

ZĞĐŝƉƌŽĐĂƚŝŽŶ ;ďĂĐŬ Ϭй ϭϰ͘ϴй нϭϰ͘ϴй

ĂŶĚ ĨŽƌƚŚ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ĂŶĚ
ĐŽŶƐƵŵĞƌ ƚŽ ĐŽŶƐƵŵĞƌ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶͿ

7DEOH&RPSDULVRQRI)DFHERRNHQJDJHPHQWXVLQJSRVWVRQWKHEUDQG
V)DFHERRNSDJHDQGXVLQJDVHHGLQJ
SRSXODWLRQRQ)DFHERRNWLPHOLQHV


dŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐŚŽǁĞĚƚŚĂƚŝƚŝƐƉŽƐƐŝďůĞƚŽĂƚƚĂŝŶŚŝŐŚĞƌĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚďLJƚĂƌŐĞƚŝŶŐĂƐŵĂůů
ŐƌŽƵƉ ŽĨ ŚŝŐŚůLJ ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŶŐ ĨĂŶƐ ŽŶ ŽŶĞ Žƌ ŵŽƌĞ &ĂĐĞŬ ƉĞƌƐŽŶĂů ƉƌŽĨŝůĞ ƌĂƚŚĞƌ ƚŚĂŶ
ƚĂƌŐĞƚŝŶŐ ƚŚĞ ǁŚŽůĞ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ŽĨ ĨĂŶƐ ŽŶ ƚŚĞ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞ ŽĨ ƚŚĞ ďƌĂŶĚ͘ hƐŝŶŐ ƚŚŝƐ
ƚĞĐŚŶŝƋƵĞ͕ ǁĞ ǁĞƌĞ ĂďůĞ ƚŽ ĞŶŐĂŐĞ Ϯϯϲй ŵŽƌĞ ĨĂŶƐ ĂŶĚ ŐĞŶĞƌĂƚĞ ϰϭϯй ŵŽƌĞ tKD
ĂĐƚŝŽŶƐ͘dŚŝƐĐŽŶĨŝƌŵƐƚŚĞƉŽƚĞŶƚŝĂůŽĨƚŚŝƐƚĞĐŚŶŝƋƵĞĂƐĂŶĞĨĨŝĐŝĞŶƚEtŽDŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚĞͲ
ƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶƚŽŽů͘

 
ϰ
EŽƚŝŶĐůƵĚŝŶŐŽƵƌƉƌŽĨŝůĞƐ͘

ϭϱϰ

ϱ͘ϴ /ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĨŽƌtKD

&ƌŽŵĂƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂůƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŝƐĐŽŶƐŝƐƚĞŶƚǁŝƚŚƚŚĞĨŝŶĚŝŶŐƐŽĨtĂƚƚƐĂŶĚ
ŽĚĚƐ;ϮϬϬϳͿƚŚĂƚůĂƌŐĞĐĂƐĐĂĚĞƐŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞĂƌĞĚƌŝǀĞŶďLJĂĐƌŝƚŝĐĂůŵĂƐƐŽĨĞĂƐŝůLJŝŶĨůƵĞŶĐĞĚ
ƉĞŽƉůĞ͘tĞĂůƐŽĐŽŶƚƌŝďƵƚĞĚƚŽƚŚĞŬŶŽǁůĞĚŐĞŽĨƚŚĞƌŽůĞŽĨƚŚĞŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘
/ŶĚĞĞĚ͕ĂĚĞƚĞƌŵŝŶĂŶƚĨĂĐƚŽƌŝŶĚŝĨĨƵƐŝŶŐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐŝƐƚŚĞĐŚŽŝĐĞ
ŽĨ ƚŚĞ ŝŶŝƚŝĂů ƐĞĞĚŝŶŐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ;>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ ϮϬϭϮͿ ĞƐƉĞĐŝĂůůLJ ǁŝƚŚ &ĂĐĞŬ ŐƌĂĚƵĂůůLJ
ĚĞĐƌĞĂƐŝŶŐƚŚĞŽƌŐĂŶŝĐƌĞĂĐŚ;ĨƌĞĞĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶͿŽĨďƌĂŶĚ͛ƐƐƚĂƚƵƐĞƐĂŶĚƉŽƐƚƐ͘dŚĞƐĞĨŝŶĚŝŶŐƐ
ĐŽŶĨŝƌŵƚŚĂƚƵƐŝŶŐĂŶŽƉƚŝŵĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĂƐĂƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJƌĞƐƵůƚƐŝŶŚŝŐŚĞƌtKD
ĂŶĚŝŶĨůƵĞŶĐĞ;ĂŵƉŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮͿ͘

DŽƐƚŝŵƉŽƌƚĂŶƚůLJ͕ǁĞŵĞŶƚŝŽŶĞĚĞĂƌůŝĞƌŝŶƚŚŝƐƉĂƉĞƌƚŚĂƚƐĐŚŽůĂƌƐƵŐŐĞƐƚĨŽƵƌĐƌŝƚŝĐĂůǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵĐĐĞƐƐĨĂĐƚŽƌƐ͗ŽŶƚĞŶƚ͕ƐƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨƚŚĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬ͕ďĞŚĂǀŝŽƌĂůĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐ
ŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐĂŶĚƚŚĞŝƌŝŶĐĞŶƚŝǀĞ͕ĂŶĚƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ;,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͘ƚƚŚĞĞŶĚ
ŽĨƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞƐƵŐŐĞƐƚƚŽĂĚĚĂĨŝĨƚŚĨĂĐƚŽƌƚŽƚŚĞ,ŝŶnjĞƚĂů;ϮϬϭϭͿ͛ƐůŝƐƚ͗ƚŚĞĐĂƌƌŝĞƌ͘
tĞŬŶŽǁƚŚĂƚĐŽŶƐƵŵĞƌƐĂĐƚŝǀĞůLJĂǀŽŝĚƚƌĂĚŝƚŝŽŶĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐŵĞƚŚŽĚƐĂŶĚĞŶŐĂŐĞǁŝƚŚƉĞĞƌ
ĂŶĚ ƵƐĞƌͲŐĞŶĞƌĂƚĞĚ ĐŽŶƚĞŶƚ ;,ĂŶŶ͕ ,Ƶŝ͕ >ĞĞ͕ Θ WŶŐ͕ ϮϬϬϴ͖ KůŝǀĞƌ ,ŝŶnj Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϭͿ͘ dŚĞƐĞ
ĨŝŶĚŝŶŐƐĂƌĞĐŽŶĨŝƌŵĞĚďLJ^ƉƌĂŐƵĞĂŶĚtĞůůƐ;ϮϬϭϬͿǁŚŽŚĂǀĞŽďƐĞƌǀĞĚĂĚĞĞƉĞƌŝŵƉĂĐƚŽĨ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶǁŚĞŶƚŚĞĐŽŶƐƵŵĞƌƉĞƌĐĞŝǀĞƐƚŚĞƐŽƵƌĐĞŽĨƚŚĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĂƐŶŽƚďĞŝŶŐĂ
ŵĂƌŬĞƚĞƌ /Ŷ ƚŚŝƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ ƚŚĞ ŵĞƐƐĞŶŐĞƌƐ ŚĂǀĞ ďĞĞŶ ďĞ ĚŝƌĞĐƚ ΗĨƌŝĞŶĚƐΗ Žƌ ΗĨƌŝĞŶĚƐ ŽĨ
ĨƌŝĞŶĚƐΗ͘

dŚĞ ƌŽůĞ ŽĨ ƚŚĞ ŵĞƐƐĞŶŐĞƌ ŚĂƐ ƉƌĞǀŝŽƵƐůLJ ďĞĞŶ ŝĚĞŶƚŝĨŝĞĚ ĂƐ Ă ŬĞLJ ƚŽ tŽD ƐƵĐĐĞƐƐ ;>ŝƵͲ
dŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮ͖sĂůĞŶƚĞΘDLJĞƌƐ͕ϮϬϭϬͿ͘sĂůĞŶƚĞΘĂů͘;ϮϬϭϬͿĐŽŶƐŝĚĞƌƚŚĂƚΗƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌ
ŝƐƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞΗ͕ƐƵŐŐĞƐƚŝŶŐƚŚĂƚƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞĐĂƌƌŝĞƌ͛ƐƌŽůĞŝŶƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŵĂLJďĞĞǀĞŶŵŽƌĞ
ŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŚĂŶƚŚĞĐŽŶƚĞŶƚŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞŝƚƐĞůĨ͘>ĂĐnjŶŝĂŬΘĂů͘;ϮϬϬϭͿĂůƐŽƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚ
ƌĞĐĞŝǀĞƌƐ͛ĂƚƚƌŝďƵƚŝŽŶƐĚĞƉĞŶĚŽŶƚŚĞŵĂŶŶĞƌŝŶǁŚŝĐŚŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDŝƐĐŽŶǀĞLJĞĚĂŶĚƚŚĂƚ
ƚŚĞƐŽƵƌĐĞŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŝŵƉĂĐƚƐƚŚĞůĞǀĞůŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞ͘^ƉƌĂŐƵĞΘtĞůůƐ;ϮϬϭϬͿĂůƐŽĨŽƵŶĚ
ƚŚĂƚĐƵƐƚŽŵĞƌͲƚŽͲĐƵƐƚŽŵĞƌŵĞƐƐĂŐĞƐŐĞŶĞƌĂƚĞŵŽƌĞƚƌƵƐƚ͕ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐĂŶĚtŽD͘

&ŝŶĂůůLJ͕ ŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ƐƵŐŐĞƐƚĞĚ ĂŶ ŝŶŶŽǀĂƚŝǀĞ ŵĞƚŚŽĚ ƚŚĂƚĐĂŶ ďĞ ƵƐĞĚ ŽŶ &ĂĐĞŬ ƚŽ
ĐŽŶƚƌŽů Ăůů ĨŝǀĞ ĞƐƐĞŶƚŝĂů ĞůĞŵĞŶƚƐ ĨŽƌ Ă ƐƵĐĐĞƐƐĨƵů ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ƚŚĂƚ ǁŽƵůĚ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚůLJ
ŝŶĐƌĞĂƐĞŶĞŐĂƚŝǀĞtKD͘dŚŝƐŵĞƚŚŽĚĐĂŶďĞƌĞƵƐĞĚďLJŵĂƌŬĞƚĞƌƐĂŶĚƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐƚŽŚĂǀĞĂ

ϭϱϱ

ĚĞĞƉĞƌ ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŝŶŐ ŽĨ ƚŚĞ ŝŶŶĞƌ ǁŽƌŬŝŶŐƐ ŽĨ ŶĞŐĂƚŝǀĞ tKD ŽŶ &ĂĐĞŬ͘ DĂůĞǀŽůĞŶƚ
ĂƚƚĂĐŬĞƌƐĐŽƵůĚƵƐĞƚŚŝƐŵĞƚŚŽĚƚŽĐŝƌĐƵŵǀĞŶƚƐƚĂŶĚĂƌĚƉƌĞǀĞŶƚŝŽŶŵĞƚŚŽĚƐ͕ůŝŬĞďĂŶŶŝŶŐ
ĨĂŶƐĨƌŽŵĂƉĂŐĞŽƌůŽĐŬŝŶŐƚŚĞďƌĂŶĚΖƐƉĂŐĞĨŽƌĐŽŵŵĞŶƚƐĂŶĚƉŽƐƚƐ͘dŚĞƵƐĂŐĞŽĨƚŚŝƐƚLJƉĞ
ŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶǀĞĐƚŽƌƐŚŽƵůĚďĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞĚŵŽƌĞĐůŽƐĞůLJĂƐĂŵŽĚĞůŽĨĚŝĨĨƵƐŝŽŶďƵƚĂůƐŽĂƐ
ĂĚĂŶŐĞƌŽƵƐĚŝĨĨƵƐŝŽŶŵŽĚĞůƚŽďĞĂǁĂƌĞŽĨŝŶĐĂƐĞŽĨĞͲƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶĂƚƚĂĐŬƐ͘

tĞďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚƚŚŝƐƐƚƌĂƚĞŐŝĐĂƉƉƌŽĂĐŚƚŚĂƚŚĂƐ͕ƚŽƚŚĞďĞƐƚŽĨŽƵƌŬŶŽǁůĞĚŐĞ͕ŶĞǀĞƌďĞĞŶ
ƐƚƵĚŝĞĚĨƌŽŵĂŵĂƌŬĞƚŝŶŐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞĐŽƵůĚĚĞĨŝŶĞŶĞǁŵĞƚŚŽĚƐĂŶĚƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐƚŽĞĨĨŝĐŝĞŶƚůLJ
ƚĂƌŐĞƚĂŶĚŝŶĨůƵĞŶĐĞĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ͕ĐŽŶƚƌŽůƚŚĞĨůŽǁŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚŽĚŝĨĨĞƌĞŶƚƐƵďƐĞƚŽĨƚŚĞ
ĐŽŵŵƵŶŝƚLJĂƚĚŝĨĨĞƌĞŶƚƚŝŵĞƐ͘&ŽƌĞdžĂŵƉůĞ͕ĂŵĂƌŬĞƚĞƌĐŽƵůĚƚĂƌŐĞƚƐĂƚŝƐĨŝĞĚĐƵƐƚŽŵĞƌƐǁŝƚŚ
ĂŵĞƐƐĂŐĞĂŶĚƵŶƐĂƚŝƐĨŝĞĚĐƵƐƚŽŵĞƌƐǁŝƚŚĂŶŽƚŚĞƌ͘,ĞĐŽƵůĚĂůƐŽĐŚŽŽƐĞƚŽƚĂƌŐĞƚĂƐƉĞĐŝĨŝĞĚ
ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ƵƐĞƌƐ Ăƚ Ă ŐŝǀĞŶ ƚŝŵĞ ĂŶĚ ƚŚĞŶ ǁĂŝƚ ďĞĨŽƌĞ ƐĞŶĚŝŶŐ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ŐƌŽƵƉ Ă ƐĞĐŽŶĚ
ŵĞƐƐĂŐĞ͘ ,ĞĐŽƵůĚĂůƐŽƵƐĞƚŚĞƐĂŵĞ ƚĞĐŚŶŝƋƵĞƚŽďĞŶĐŚŵĂƌŬ ƚŚĞ ĞĨĨĞĐƚŽĨĂŵĞƐƐĂŐĞŽŶ
ĚŝĨĨĞƌĞŶƚĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ͘

ϱ͘ϵ >ŝŵŝƚĂƚŝŽŶƐĂŶĚ&ƵƚƵƌĞZĞƐĞĂƌĐŚŝƌĞĐƚŝŽŶƐ

dŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐŚŽǁĞĚƚŚĂƚŐƌŽƵƉŝŶŐĞŶŐĂŐĞĚƵƐĞƌƐĂŶĚĚŝĨĨƵƐŝŶŐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŽƌŐĂŶŝĐĂůůLJ
ƚŽĂŶŽƉƚŝŵŝnjĞĚƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƌĞƐƵůƚƐŝŶŚŝŐŚĞƌŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶĂŶĚĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ͘

KƵƌ ĂƉƉƌŽĂĐŚ ĂŶĚ ŝƚƐ ŵĞƚŚŽĚƐ ŵĂLJ ƌĂŝƐĞ ƚǁŽ ĞƚŚŝĐĂů ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͗ ǁĞ ŚĂǀĞ ƉĞƌĨŽƌŵĞĚ Ă
ŵĂůĞǀŽůĞŶƚĂƚƚĂĐŬĂŐĂŝŶƐƚĂĐŽŵƉĂŶLJ;ϭͿĂŶĚƚŚĞƐƵďũĞĐƚƐǁĞƌĞŶŽƚĂǁĂƌĞŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ
;ϮͿ͘ ZĞŐĂƌĚŝŶŐ ƚŚĞ ĨŝƌƐƚ ƉŽŝŶƚ͕ ƚŚĞ 'ĞŶĞƌĂů DĂŶĂŐĞƌ ŽĨ ƚŚĞ ĐŽŵƉĂŶLJ ŬŶĞǁ ĂďŽƵƚ ƚŚĞ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŶĚǁĂƐŝƚƐƐƉŽŶƐŽƌ͘,ĞĂůƐŽĨŽůůŽǁĞĚƚŚĞǁŚŽůĞƉƌŽĐĞƐƐĐůŽƐĞůLJ͘

ZĞŐĂƌĚŝŶŐ ƚŚĞ ƐĞĐŽŶĚ ƉŽŝŶƚ͕ ǁĞ ŵĂŝŶůLJ ƌĞƉƵďůŝƐŚ ĞdžŝƐƚŝŶŐ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ƚŽ Ă ƐƵďƐĞƚ ŽĨ ƚŚĞ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ƚŚĂƚ ǁĂƐ ŝŶŝƚŝĂůůLJ ƚĂƌŐĞƚĞĚ ďLJ ƚŚŽƐĞ ŵĞƐƐĂŐĞƐ͘ tĞ ŚĂǀĞ ũƵƐƚ ĞŶŚĂŶĐĞĚ ƚŚĞ
ĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶĂŶĚtŽDŽĨĞdžŝƐƚŝŶŐŵĞƐƐĂŐĞƐǁŝƚŚŽƵƚŵŽĚŝĨLJŝŶŐƚŚĞŝƌĐŽŶƚĞŶƚ͘/ŶƚŚŝƐŵĂƚƚĞƌ͕
,ĞLJ;ϭϵϵϴͿƐƚĂƚĞƐƚŚĂƚƚŚĞƌĞŝƐĂďŝŐĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞďĞƚǁĞĞŶƚĞůůŝŶŐĂůŝĞĂŶĚŶŽƚƚĞůůŝŶŐƐƵďũĞĐƚƐ
ĂďŽƵƚ ŽŶĞ Žƌ ŵŽƌĞ ĞůĞŵĞŶƚƐ ŽĨ ƚŚĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚ͘ &Žƌ Śŝŵ͕ ǁŝƚŚŚŽůĚŝŶŐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĚŽĞƐ ŶŽƚ
ŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJĐŽŶƐƚŝƚƵƚĞĚĞĐĞƉƚŝŽŶ͘

ϭϱϲ

KŶĂŶŽƚŚĞƌŚĂŶĚ͕ƚŚĞŵĂŝŶĞůĞŵĞŶƚǁĞĐŽŶĐĞĂůĞĚǁĂƐƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚŽƵƌƉƌŽĨŝůĞƐǁĞƌĞĨĂŬĞ͘
^ƵĐŚ ƉƌĂĐƚŝĐĞƐ ĂƌĞ ŶŽƚ ƵŶĐŽŵŵŽŶ ŽŶ &ĂĐĞŬ ĂŶĚ͕ ĞǀĞŶ &ĂĐĞŬ ŝƚƐĞůĨ ŝƐ ƉĞƌĨŽƌŵŝŶŐ
ƐŽĐŝŽůŽŐŝĐĂůĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐŽŶŝƚƐƵƐĞƌƐƚŽƚĞƐƚƚŚĞŝƌƌĞĂĐƚŝŽŶƐ;ĂŬƐŚLJĞƚĂů͕͘ϮϬϭϮ͖EŝĐŽůĞ>ĞĞ͕
ϮϬϭϰͿ͘ ŝĨĨĞƌĞŶƚ ƚĞƐƚƐ ĐŽŶĚƵĐƚĞĚ ŽŶ ďůŽŐ ŵĞŵďĞƌƐΖ ƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝŽŶ ďLJ ,ƵĚƐŽŶ Θ ƌƵĐŬŵĂŶ
;ϮϬϬϱͿ ƐŚŽǁĞĚ ƚŚĂƚ ƉĞŽƉůĞ ĂƌĞ ŵƵĐŚ ůĞƐƐ ůŝŬĞůLJ ƚŽ ĂĐƚ ŶĂƚƵƌĂůůLJ ŝĨ ƚŚĞLJ ĂƌĞ ĂǁĂƌĞ ŽĨ ƚŚĞ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘dŚĞLJĂůƐŽĚŝƐĐƵƐƐƚŚĞďLJƐƚĂŶĚĞƌĞĨĨĞĐƚŝŶƐƵĐŚĐĂƐĞƐ͕ŵĞĂŶŝŶŐƚŚĂƚƉĞŽƉůĞǁŽƵůĚ
ƌĂƚŚĞƌǁĂŝƚĨŽƌŽƚŚĞƌƐƚŽŚĞůƉ;:͘D͘,ƵĚƐŽŶΘƌƵĐŬŵĂŶ͕ϮϬϬϰͿ͘LJĚŝƐĐůŽƐŝŶŐƚŚĞŶĂƚƵƌĞŽĨ
ŽƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐ͕ǁĞǁŽƵůĚŚĂǀĞĚŝƐĐŽƵƌĂŐĞĚƉĞŽƉůĞĨƌŽŵďĞĨƌŝĞŶĚŝŶŐƚŚĞŵŽƌĞŶŐĂŐŝŶŐǁŝƚŚ
ƚŚĞŝƌƉŽƐƚƐ͘tĞďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐǁŝůůĞǀŽůǀĞǁŝƚŚ
ƚŝŵĞĂŶĚƚŚĂƚĐŽŵƉĂŶŝĞƐ͕ďƌĂŶĚƐ͕ĂŶĚƉƵďůŝĐĨŝŐƵƌĞƐƐŚŽƵůĚƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚƚŚĞŵĞƚŚŽĚƐƚŚĂƚŵĂLJ
ďĞ ĞŵƉůŽLJĞĚ ĂŶĚ ƵƐĞ ƚŚĞŵ ƚŽ ƚŚĞŝƌ ĂĚǀĂŶƚĂŐĞ͕ Žƌ ƉƌŽƚĞĐƚ ƚŚĞŵƐĞůǀĞƐ ĨƌŽŵ ŵĂůĞǀŽůĞŶƚ
ĂƚƚĂĐŬƐ͘dŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƉƌŽǀŝĚĞƐƐĐŚŽůĂƌƐĂĨƌĂŵĞǁŽƌŬĨŽƌƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŝŶŐŚŽǁĨŝƌŵƐĐĂŶďĞ
ĚŝƐĐƌĞĚŝƚĞĚ ŽŶ &ĂĐĞŬ ƵƐŝŶŐ ƚŚŝƐ ƚĞĐŚŶŝƋƵĞ ĂŶĚ ĞŶĂďůĞƐ ƚŚĞŵ ƚŽ ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚ͕ ƵƐĞ ĂŶĚ͕
ĞǀĞŶƚƵĂůůLJ͕ŝŵĂŐŝŶĞǁĂLJƐƚŽĐŽƵŶƚĞƌĂĐƚƚŚŝƐƐƉĞĐŝĂůƚLJƉĞŽĨĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶǀĞĐƚŽƌƐ͘

dŚŝƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ĚƌĂǁƐ ŵĞƚŚŽĚŽůŽŐŝĐĂů ĂŶĚ ƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂů ůĞƐƐŽŶƐ ƚŚĂƚ ĐĂŶ ĂůƐŽ ďĞ ĚŝƐĐƵƐƐĞĚ͘
tŚŝůĞ ŵŽƐƚ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ ŽŶ &ĂĐĞŬ ƌĞǀŽůǀĞ ĂƌŽƵŶĚ ƚŚĞ ŝĚĞĂ ŽĨ Ă ŶĞƚǁŽƌŬ ŽĨ ĨƌŝĞŶĚƐ Žƌ
ĂĐƋƵĂŝŶƚĂŶĐĞƐ͕ǁĞŚĂǀĞƚƌĂŶƐĨŽƌŵĞĚĞŶŐĂŐĞĚƵƐĞƌƐŝŶƚŽĨƌŝĞŶĚƐ͘/ŶŽƵƌĂƉƉƌŽĂĐŚ͕ǁĞůŽŽŬĂƚ
Ă&ĂĐĞŬƉƌŽĨŝůĞŶŽƚŽŶůLJƐŽĐŝĂůůLJďƵƚĂůƐŽƐƚƌĂƚĞŐŝĐĂůůLJ͘KƵƌĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐĂƚƚƌĂĐƚĞĚĂŶŝŶŝƚŝĂů
ƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽĨĞŶŐĂŐĞĚĨĂŶƐ͕ŝŶŝƚŝĂƚĞĚĂƌĞĂĐƚŝŽŶďLJĚŝĨĨƵƐŝŶŐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĂŶĚǁŽƌŬĞĚ
ĂƐĂǀĞĐƚŽƌŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƚŽŝŶĐƌĞĂƐĞƚŚĞƌĂƚĞŽĨĨĂŶƐ͛ĂĐƚŝŽŶƐ͘

dŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂůƐŽĚƌĂǁƐƐŽŵĞůĞŐŝƚŝŵĂƚĞƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͗ŬŶŽǁŝŶŐƚŚĂƚƚŚĞĚĞƐĐƌŝďĞĚŵĞƚŚŽĚ
ŝŶĐƌĞĂƐĞƐ ŶĞŐĂƚŝǀĞ tŽD͕ ŚŽǁ ĚŽĞƐ ŝƚ ƌĞĂůůLJ ĂĨĨĞĐƚ ƐĂůĞƐ Žƌ ƚƌƵƐƚ ŝŶ ƚŚĞ ďƌĂŶĚ͍ ůƐŽ͕ ǁŝƚŚ
ŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDďĞŝŶŐϭϰƚŝŵĞƐůĞƐƐŝŶĨůƵĞŶƚŝĂůǁŚĞŶŝƚĐŽŵĞƐƚŽƉƵƌĐŚĂƐĞƉƌŽďĂďŝůŝƚLJ;sĄnjƋƵĞnjͲ
ĂƐŝĞůůĞƐ͕^ƵĄƌĞnjͲůǀĂƌĞnj͕ΘĚĞůZşŽͲ>ĂŶnjĂ͕ϮϬϭϯͿ͕ĐĂŶƚŚŝƐŵĞƚŚŽĚďĞƵƐĞĚǁŝƚŚƉŽƐŝƚŝǀĞtŽD
ĂƐ Ă ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ Žƌ ĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ͍ dŚĞƐĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ ĂƌĞ ůĞĨƚ ĨŽƌ ĨƵƚƵƌĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚ Žƌ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ͘

ϱ͘ϭϬŽŶĐůƵƐŝŽŶ

/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽŶ&ĂĐĞŬĐĂŶďĞŚĂnjĂƌĚŽƵƐ͕ƵŶĐĞƌƚĂŝŶĂŶĚĐĂƵƐĞƵŶĞdžƉĞĐƚĞĚƌĞƐƵůƚƐ
ĞƐƉĞĐŝĂůůLJŝĨŵĂƌŬĞƚĞƌƐĨŽĐƵƐŽŶƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞŽŶůLJ͘ŝĨĨƵƐŝŽŶƐƵĐĐĞƐƐĂŶĚǀŝƌĂůŝƚLJĚĞƉĞŶĚŽŶ

ϭϱϳ

ĨŽƵƌŽƚŚĞƌŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞůĞŵĞŶƚƐ͗ƚŚĞƐŽĐŝĂůƐƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ;ĂŵƉŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͕ƚŚĞ
ďĞŚĂǀŝŽƌ ĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐ ŽĨ ƚŚĞ ƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ ĂŶĚ ƚŚĞŝƌ ŝŶĐĞŶƚŝǀĞƐ ĨŽƌ ƐŚĂƌŝŶŐ Žƌ ƌĞĐĞŝǀŝŶŐ ƚŚĞ
ŵĞƐƐĂŐĞ;ƌŶĚƚ͕ϭϵϲϳ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮͿ͕ĂŶĚƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJǁŚŝĐŚĚĞƚĞƌŵŝŶĞƐƚŚĞ
ŝŶŝƚŝĂůůLJ ƚĂƌŐĞƚĞĚ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ;ĂŵƉŽ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϬϴ͖ >ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ ϮϬϭϮͿ͘ dŽ ƚŚĞƐĞ ĨŽƵƌ
ĞůĞŵĞŶƚƐ͕ǁĞŚĂǀĞĂĚĚĞĚƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌŚŝŵƐĞůĨ;sĂůĞŶƚĞΘDLJĞƌƐ͕ϮϬϭϬͿĂƐĂŶĞůĞŵĞŶƚŽĨ
ǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵĐĐĞƐƐ͘DĂŶLJƐĐŚŽůĂƌƐĂŐƌĞĞƚŚĂƚƚŚĞŬĞLJƚŽƐƵĐĐĞƐƐŝŶŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĚŝĨĨƵƐŝŽŶ
ŝƐ ŝŶĨůƵĞŶĐŝŶŐ ƚŚĞ ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌ ;'ĂůĞŽƚƚŝ Θ 'ŽLJĂů͕ ϮϬϬϵ͖ KůŝǀĞƌ ,ŝŶnj Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϭͿ Žƌ ĞǀĞŶ
ŝŶĨůƵĞŶĐŝŶŐĂĐƌŝƚŝĐĂůŵĂƐƐŽĨĞĂƐŝůLJŝŶĨůƵĞŶĐĞĚŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ;tĂƚƚƐΘŽĚĚƐ͕ϮϬϬϳͿĂŶĚƵƐŝŶŐ
ƐƚƌĂƚĞŐLJƚŽƚĂƌŐĞƚĂŶŽƉƚŝŵŝnjĞĚŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ;>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮͿ͘ůƐŽ͕ƚŚĞ
ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŽĨƉĞĞƌƐƚĞŶĚƐƚŽďĞŵŽƌĞĐŽŶƚĂŐŝŽƵƐƚŚĂŶƚŚĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĚŝĨĨƵƐĞĚďLJďƌĂŶĚƐŽƌ
ƐŝŵŝůĂƌ ƐŽƵƌĐĞ ;sĂůĞŶƚĞ Θ DLJĞƌƐ͕ ϮϬϭϬ͖ tĂƚƚƐ Θ ŽĚĚƐ͕ ϮϬϬϳͿ ĂŶĚ ĚŝĨĨƵƐŝŶŐ ŶĞŐĂƚŝǀĞ
ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚŽĂŶŽƉƚŝŵŝnjĞĚƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽĨĐŽŶƐƵŵĞƌƐŽŶĂƉƌŽĨŝůĞƉĂŐĞƌĞƐƵůƚƐŝŶĂ
ŵƵĐŚŚŝŐŚĞƌŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDƚŚĂŶĚŝĨĨƵƐŝŶŐƚŚĞƐĂŵĞŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶŽŶƚŚĞďƌĂŶĚΖƐƉĂŐĞ͘

dŚŝƐƉĂƉĞƌĞdžƉŽƐĞĚĂƚĞĐŚŶŝƋƵĞƚŚĂƚŵĂůĞǀŽůĞŶƚĂƚƚĂĐŬĞƌƐĐŽƵůĚƵƐĞƚŽĐŽŶƚƌŽůƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐ
ŽĨ ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ŽŶ &ĂĐĞŬ ĂŶĚ ƵƐĞ ƚŚĞŵ ƚŽ ŝŶĐƌĞĂƐĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ŽĨ ŶĞŐĂƚŝǀĞ tŽD͘
ŽŵƉĂŶŝĞƐ͕ŐŽǀĞƌŶŵĞŶƚƐĂŶĚƉĞŽƉůĞƐŚŽƵůĚǁŽƌƌLJĂďŽƵƚƐƵĐŚƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐƚŚĂƚĐŽƵůĚďĞƵƐĞĚ
ŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ŝŶƚŚŝƐĐĂƐĞ͕&ĂĐĞŬ͕ƚŽŝŶĐƌĞĂƐĞŶĞŐĂƚŝǀĞtŽDŐĞŶĞƌĂƚĞĚďLJ
ĨĂŶƐĂŶĚŚƵƌƚƚŚĞŝƌŽŶůŝŶĞƌĞƉƵƚĂƚŝŽŶ͘

ϭϱϴ

ϲ &ŝŶĚŝŶŐƌŝĚŐĞƐĨŽƌWŽůŝƚŝĐĂů/ŶĨůƵĞŶĐĞ

ϲ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ

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ƉĂƌůĞƐŐƌŽƵƉĞƐƋƵ͛ŝůƐƌĞůŝĞŶƚ͘

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ƐĂŶƐƉƌĠƐŝĚĞŶƚĚĞůĂƌĠƉƵďůŝƋƵĞĨĂƵƚĞĚĞƋƵŽƌƵŵͿ͘ĞƚƚĞĚŝǀŝƐŝŽŶĞƐƚĚ͛ĂƵƚĂŶƚƉůƵƐƉĂůƉĂďůĞ
ƐƵƌ ůĞ ƌĠƐĞĂƵ dǁŝƚƚĞƌ Žƶ ůĞƐ ĚĞƵdž ŐƌŽƵƉĞƐ ŽƉƉŽƐĠƐ ƐĞ ƉƌĠƐĞŶƚĞŶƚ ĐŽŵŵĞ ĚĞƐ ͨŐƌŽƵƉĞƐ
ƉŽůĂƌŝƐĠƐ͕ͩĐ͛ĞƐƚͲăͲĚŝƌĞĚĞƐŐƌŽƵƉĞƐƋƵŝƐ͛ŝŐŶŽƌĞŶƚŵƵƚƵĞůůĞŵĞŶƚŵġŵĞĚĂŶƐůĞĐĂƐĚĞƐƵũĞƚƐ
ĐƌŝƚŝƋƵĞƐƋƵŝůĞƐŝŶƚĠƌĞƐƐĞŶƚăƚŽƵƐůĞƐĚĞƵdž;D͘^ŵŝƚŚĞƚĂů͕͘ϮϬϭϰͿ͘

EŽƚƌĞƋƵĞƐƚŝŽŶĞƐƚĚĞƐĂǀŽŝƌƐ͛ŝůƐĞƌĂŝƚƉŽƐƐŝďůĞĚĞƚƌŽƵǀĞƌƐƵƌ&ĂĐĞŬĚĞƐƉŽŶƚƐ͕Đ͛ĞƐƚͲăͲ
ĚŝƌĞĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƋƵŝĂƵƌĂŝĞŶƚĚĞƐĂŵŝƐĚĂŶƐů͛ƵŶĞƚů͛ĂƵƚƌĞŐƌŽƵƉĞƉŽůŝƚŝƋƵĞ͕ĞŶƚƌĞĐĞƐĚĞƵdž
ŐƌŽƵƉĞƐ ƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ ƌŝǀĂƵdž͘ ĞƐ ƉŽŶƚƐ ƐĞƌĂŝĞŶƚ͕ ĞŶ ƚŚĠŽƌŝĞ ĚƵ ŵŽŝŶƐ͕ ƵŶĞ ƐŽĐŝĠƚĠ ŝŶŝƚŝĂůĞ ĚĞ
ĚŝĨĨƵƐŝŽŶƉŽƵƌĚĞŶŽƵǀĞůůĞƐŝĚĠĞƐĠŵĂŶĂŶƚĚĞŐƌŽƵƉĞƐƉŽůŝƚŝƋƵĞƐŵŽŝŶƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚƐŽƵƵŶĞ
ƐŽĐŝĠƚĠŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶƋƵŝƉŽƵƌƌĂŝƚǀĠŚŝĐƵůĞƌůĞƐŝĚĠĞƐĚ͛ƵŶŐƌŽƵƉĞǀĞƌƐů͛ĂƵƚƌĞƐĂŶƐġƚƌĞ
ĂƵƚŽŵĂƚŝƋƵĞŵĞŶƚƌĞũĞƚĠĞ͘

EŽƚƌĞ ŵĠƚŚŽĚĞ ĐŽŶƐŝƐƚĞ ă ƉƌĞŶĚƌĞ ůĞ ƉƌŽĨŝů Ě͛ƵŶ ƉŽůŝƚŝĐŝĞŶ ĚƵ ϴ ŵĂƌƐ ;ƉƌĞŵŝĞƌ ĐŽƵƌĂŶƚ
ƉŽůŝƚŝƋƵĞͿ͕Ě͛ƵŶƉŽůŝƚŝĐŝĞŶĚƵϭϰŵĂƌƐ;ϮğŵĞĐŽƵƌĂŶƚƉŽůŝƚŝƋƵĞͿĞƚĚ͛ƵŶƉŽůŝƚŝĐŝĞŶŝŶĚĠƉĞŶĚĂŶƚ͕
ĞƚĚĞĐŽŶƐƚŝƚƵĞƌůĞŐƌĂƉŚĞƐŽĐŝĂůĚĞƚŽƵƚĞĐĞƚƚĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĐŽůůĞĐƚĠĞ͘>ĞƌĠƐƵůƚĂƚĞƐƚƵŶƌĠƐĞĂƵ
ĚĞϭϱ͕ϯϰϰŶƈƵĚƐĞƚϯϰϭ͕ϯϰϱůŝĞŶƐ͘>ĞƐŶƈƵĚƐƐŽŶƚŵĂƌƋƵĠƐƐŽŝƚϴ;ĐŽƵůĞƵƌŽƌĂŶŐĞͿ͕ƐŽŝƚϭϰ
;ĐŽƵůĞƵƌďůĞƵĞͿ͕ƐŽŝƚŝŶĚĠƉĞŶĚĂŶƚƐ;ĐŽƵůĞƵƌǀĞƌƚĞͿ͘>ĞƐŶƈƵĚƐƋƵŝĨŽŶƚƉĂƌƚŝĞĚĞĚĞƵdžŐƌŽƵƉĞƐ
ƐŽŶƚŵĂƌƋƵĠƐƉĂƌůĞƐŶƵŵĠƌŽƐϭϭϬ͕ϭϬϭŽƵϬϭϭƐĞůŽŶůĞƐŐƌŽƵƉĞƐĂƵdžƋƵĞůƐŝůƐƐŽŶƚĐŽŶŶĞĐƚĠƐ͘
^͛ŝůƐ ƐŽŶƚ ĐŽŶŶĞĐƚĠƐ ĂƵdž ƚƌŽŝƐ ŐƌŽƵƉĞƐ Ğƚ͕ ĚŽŶĐ ƐĞƌǀĞŶƚ ĚĞ ƉŽŶƚ ĞŶƚƌĞ ůĞƐ ĚĞƵdž ŐƌŽƵƉĞƐ
ĂŶƚĂŐŽŶŝƐƚĞƐĞŶƉĂƐƐĂŶƚƉĂƌůĞŐƌŽƵƉĞĚĞƐŝŶĚĠƉĞŶĚĂŶƚƐ͕ŝůƐƐŽŶƚŵĂƌƋƵĠƐϭϭϭ͘

>ĂŵĠƚŚŽĚĞŶŽƵƐƉĞƌŵĞƚĚĞĚĠĐĞůĞƌϭϬϰϭƉŽŶƚƐĞŶƚƌĞůĞƐĚĞƵdžŐƌŽƵƉĞƐ͘

ϭϱϵ



ϲ͘Ϯ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ

ŶŝŵƉƌĞƐƐŝǀĞůŝƚĞƌĂƚƵƌĞĞdžŝƐƚĂďŽƵƚƉŽůŝƚŝĐĂůĐĂŵƉĂŝŐŶƐŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ;ĞƌŝŶƐŬLJ͕
ϮϬϭϮ͖ĂƌƉŝŶŝΘtŝůůŝĂŵƐ͕ϮϬϬϭ͖&ŝŶŬĞΘ,ĂƌƌŝƐ͕ϮϬϭϮ͖,ƵĂŶŐ͕ϮϬϭϯ͖DĞƌĐĂŶƚŝͲ'ƵĞƌŝŶ͕ϮϬϭϬ͖
ZĂƚŬŝĞǁŝĐnj Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϭͿ͘ dŚŝƐ ůŝƚĞƌĂƚƵƌĞ ĂĚĚƌĞƐƐĞƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ ƌĞůĂƚĞĚ ƚŽ ƚŚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ŽĨ
ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ ƚŚĞ ƐƉƌĞĂĚŝŶŐ ŽĨ ƌƵŵŽƌƐ͕ ƉŽůŝƚŝĐĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ĂŶĚ ƉŽůŝƚŝĐĂů ŝŶĨůƵĞŶĐĞ͘ zĞƚ͕
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐĂŶĚtŽDŵĂƌŬĞƚŝŶŐŝƐŽĨƚĞŶĂďŽƵƚƐƉĞĐŝĨŝĐƉĞŽƉůĞƚŽƚĂƌŐĞƚ
ĂŶĚƐĞǀĞƌĂůƚŚĞŽƌŝĞƐĨŽĐƵƐŽŶƚŚĞƌŽůĞŽĨƉĞŽƉůĞŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬĂƐǁĞĂŬůŝŶŬƐ;D͘'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕
ϭϵϴϯͿ͕ ĞĂƐŝůLJ ŝŶĨůƵĞŶĐĞĚ ƉĞŽƉůĞ ;tĂƚƚƐ Θ ŽĚĚƐ͕ ϮϬϬϳͿ͕ ŝŶĨůƵĞŶƚŝĂů ƉĞŽƉůĞ ;>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕
ϮϬϭϮͿ͕ĞƚĐ͘

tŚŝůĞƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐ͕ŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ƐĞĞŵƚŽĨŽĐƵƐŽŶƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨĂŶƐƚŽƚŚĞƉŽŝŶƚ
ƚŚĂƚƐŽŵĞŽĨƚŚĞŵďƵLJĨĂŬĞŽŶĞƐ;:ƵůŝĂŶ͕ϮϬϭϯĂ͕ϮϬϭϯďͿ͕ĂŶĚƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨŵĞƐƐĂŐĞƐĂŶĚ
ƌƵŵŽƌƐǀŝĂtŽD͘

KŶ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞƐ͕ &ĂĐĞŬ ŽďĨƵƐĐĂƚĞƐ ǀŝƚĂů ĞůĞŵĞŶƚƐ ĨŽƌ Ă ƐƚƌĂƚĞŐŝĐ ĂƉƉƌŽĂĐŚ͕ ůŝŬĞ ƚŚĞ
ŶĂŵĞƐŽĨƚŚĞĨĂŶƐďĞLJŽŶĚĂĨĞǁŚƵŶĚƌĞĚŽĨƚŚĞŵ͕ƚŚĞŝƌƌĞůĂƚŝŽŶƚŽŽŶĞĂŶŽƚŚĞƌ;ĂƌĞƚŚĞLJ
ĨƌŝĞŶĚƐ͍Ϳ͕ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĂĐƚŝŽŶĂŶĚŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ;ǁŚŽŝƐƌĞĂĚŝŶŐƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ͍Ϳ͕ĞƚĐ͘

tĞĂƐŬŽƵƌƐĞůǀĞƐŝĨǁĞĐĂŶƵƐĞ&ĂĐĞŬƚŽĨŝŶĚďƌŝĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶƐĞǀĞƌĂůƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐ͕
ĚƌĂǁĂŶĚƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚƚŚĞƐŽĐŝĂůĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐďĞƚǁĞĞŶƚŚĞŵĞŵďĞƌƐŽĨƚŚĞƐĞƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐ͘

ϲ͘ϯ WŽůŝƚŝĐĂů>ĂŶĚƐĐĂƉĞŝŶ>ĞďĂŶŽŶ

^ŝŶĐĞŝƚƐƌĞŐĂŝŶĞĚĨƌĞĞĚŽŵĂĨƚĞƌƚŚĞǁŝƚŚĚƌĂǁĂůŽĨƚŚĞ/ƐƌĂĞůŝ;ϮϬϬϬͿĂŶĚ^LJƌŝĂŶĂƌŵŝĞƐ;ϮϬϬϱͿ͕
>ĞďĂŶŽŶΖƐ ƉŽůŝƚŝĐƐ ŚĂƐ ƐŚŝĨƚĞĚ ĨƌŽŵ DƵƐůŝŵƐ ĂŐĂŝŶƐƚ ŚƌŝƐƚŝĂŶƐ ƚŽ ƚǁŽ ŶĞǁ ƉŽůŝƚŝĐĂů
ŵŽǀĞŵĞŶƚƐƉƌŽĚƵĐĞĚďLJƚŚĞ^ƵŶŶŝǀƐ^ŚŝĂ͕h^ǀƐ/ƌĂŶĂŶĚh^ŝŶǀŽůǀĞŵĞŶƚŝŶƚŚĞƌĞŐŝŽŶ͘

dŚĞĨŝƌƐƚŵŽǀĞŵĞŶƚŝƐĐĂůůĞĚΗDĂƌĐŚϭϰΗ͘/ƚŵŽƐƚůLJƐƵƉƉŽƌƚƐƚŚĞh^ĂŶĚ^ĂƵĚŝƌĂďŝĂƉŽůŝĐLJ
ŝŶ ƚŚĞ ƌĞŐŝŽŶ͘ dŚĞ ŽƚŚĞƌ ŵŽǀĞŵĞŶƚ ŝƐ ĐĂůůĞĚ ΗDĂƌĐŚ ϴΗ ĂŶĚ ŝƚ ƐƵƉƉŽƌƚƐ ƚŚĞ /ƌĂŶŝĂŶ ƉŽůŝĐLJ͘

ϭϲϬ

ĞƚǁĞĞŶƚŚĞƐĞƚǁŽŵĂũŽƌŵŽǀĞŵĞŶƚƐ͕ĂĨĞǁƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐƚƌLJƚŽďƌĞĂŬƚŚƌŽƵŐŚǁŝƚŚŵŽĚĞƌĂƚĞĚ
ŝĚĞĂƐ͘

/Ŷ>ĞďĂŶŽŶ͕ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐĂƌĞŽĨƚĞŶƉĞƌĐĞŝǀĞĚĂƐĂĨĂƚŚĞƌŽƌĂŐƌĂŶĚĨĂƚŚĞƌ͕ĂƉƌŽƉŚĞƚ͕ĂƐŝŵƉůĞ
ŵĂŶǁŚŽƌŽƐĞƚŽďĞĐŽŵĞĂŚĞƌŽ͕ĂŵŽĚĞů͕ĞƚĐ͘;DĞƌŵŝĞƌΘDĞƌǀŝŶ͕ϮϬϭϮͿ͘ŶŝŶƚĞƌǀŝĞǁǁŝƚŚ
Dƌ͘DĂŬƌĂŵKƵĂŝƐƐ͕ĐŚĂŝƌĂƚƚŚĞĞƉĂƌƚŵĞŶƚŽĨ ^ŽĐŝĂů^ĐŝĞŶĐĞƐŽĨƚŚĞ>ĞďĂŶĞƐĞŵĞƌŝĐĂŶ
hŶŝǀĞƌƐŝƚLJĂŶĚDƌ͘ZĂďŝŚ,ĂďĞƌ͕K͕DĂŶĂŐŝŶŐŝƌĞĐƚŽƌĂƚ^ƚĂƚŝƐƚŝĐƐ>ĞďĂŶŽŶ>ƚĚ͕͘ĂůůŽǁĞĚ
ƵƐƚŽĚƌĂǁƚŚĞĨŽůůŽǁŝŶŐƌĞŵĂƌŬƐ͗

Ͳ ǀĞŶŝŶƚŚĞƚĞŶƐĞƌƉŽůŝƚŝĐĂůƉĞƌŝŽĚƐŽĨ>ĞďĂŶŽŶΖƐŚŝƐƚŽƌLJ͕ĂůŵŽƐƚϱϬйŽĨƚŚĞ>ĞďĂŶĞƐĞ
ƉĞŽƉůĞ ĚŝĚ ŶŽƚ ǀŽƚĞ͘ dŚŝƐ ƉĞƌĐĞŶƚĂŐĞ ŽĨ ƚŚĞ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ǁŝůů ƉƌŽďĂďůLJ ŶĞǀĞƌ ĞŶŐĂŐĞ
ƉŽůŝƚŝĐĂůůLJĂŶĚŶĞǀĞƌǀŽƚĞ͘
Ͳ /ƚŝƐĞdžƚƌĞŵĞůLJŚĂƌĚƚŽŵĂŬĞƉĞŽƉůĞƐǁŝƚĐŚĨƌŽŵŽŶĞƐŝĚĞƚŽƚŚĞŽƚŚĞƌ͘^ƵƉƉŽƌƚĞƌƐĐĂŶ
ĚƌŝĨƚĂǁĂLJĨƌŽŵƚŚĞŝƌƉŽůŝƚŝĐĂůĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚďƵƚǁŝůůŶĞǀĞƌŐĞƚƚŽƚŚĞƉŽŝŶƚǁŚĞƌĞƚŚĞLJ
ǀŽƚĞĨŽƌƚŚĞĂŶƚĂŐŽŶŝƐƚŝĐŐƌŽƵƉ͘
Ͳ dŚĞĐŽŵŵŽŶůLJƵƐĞĚƐƚƌĂƚĞŐLJĨŽƌƉŽůŝƚŝĐĂůŵŽǀĞŵĞŶƚƐŝŶ>ĞďĂŶŽŶŝƐƉƌŽĚƵĐĞŽƌƵƐĞĂ
ƉŽůŝƚŝĐĂůŽƌƐĞĐƵƌŝƚLJĞǀĞŶƚŝŶƚŚĞůĂƐƚĐŽƵƉůĞŽĨŵŽŶƚŚƐďĞĨŽƌĞƚŚĞĞůĞĐƚŝŽŶƐƚŽƌĞǀŝǀĞ
ƚĞŶƐŝŽŶƐ ;ĂŶĚ ŽĨƚĞŶ ŚĂƚƌĞĚͿ ďĞƚǁĞĞŶ ƉŽůŝƚŝĐĂů ŐƌŽƵƉƐ ĂŶĚ ĞŶĐŽƵƌĂŐĞ ƐƵƉƉŽƌƚĞƌƐ ƚŽ
ǀŽƚĞ͘
Ͳ /Ŷ ƚŚĞ ĐƵƌƌĞŶƚ ĐŽŶƚĞdžƚ ŽĨ ĞǀĞŶƚƐ͕ ŝŶĚĞƉĞŶĚĞŶƚ ŵŽǀĞŵĞŶƚƐ ĐĂŶŶŽƚ ďƌĞĂŬ ƚŚƌŽƵŐŚ͘
/ŶĚĞƉĞŶĚĞŶƚƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐƌƵŶŶŝŶŐĨŽƌĚĞƉƵƚŝĞƐĞůĞĐƚŝŽŶƐĐĂŶŵĂŬĞĂƉŽŝŶƚďLJƐŚŽǁŝŶŐ
ƚŚĂƚŶŽƚĂůůƉĞŽƉůĞĂƌĞΗďůĂĐŬŽƌǁŚŝƚĞΗŽƌ͕ŝĨƚŚĞLJǁĂŶƚƚŽǁŝŶĂŶĞůĞĐƚŝŽŶ͕ĂƌĞĨŽƌĐĞĚ
ƚŽĂůůLJǁŝƚŚŽŶĞŽĨďŽƚŚƐŝĚĞƐ͘

ϲ͘ϰ &ĂĐĞŬZĞƐƚƌŝĐƚŝŽŶƐĂŶĚƚŚĞŝƌ/ŵƉĂĐƚŽŶ^ŽĐŝĂůWŽůŝƚŝĐĂů^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐ

KŶĞŽĨƚŚĞŵŽƐƚĂďƐƵƌĚůŝŵŝƚĂƚŝŽŶƐŽĨ&ĂĐĞŬŝƐƉƌĞǀĞŶƚŝŶŐĂƵƐĞƌ͕ŝŶŽƵƌĐĂƐĞ͕ĂƉŽůŝƚŝĐŝĂŶ͕
ƚŽ ƌĞƚƌŝĞǀĞ ƚŚĞĐŽŵƉůĞƚĞ ůŝƐƚ ŽĨ ŶĂŵĞƐ ŽĨ ŚŝƐ ŽǁŶ ĨĂŶƐ͘ ĐƚƵĂůůLJ͕ &ĂĐĞŬ ŽŶůLJ ĂůůŽǁƐ ƚŚĞ
ƌĞƚƌŝĞǀĂůŽĨĂǀĞƌLJƐŵĂůůƉŽƌƚŝŽŶŽĨƚŚĞĨĂŶƐ;ůĞƐƐƚŚĂŶϱϬϬĞǀĞŶĨŽƌƉĂŐĞƐǁŝƚŚŵŝůůŝŽŶƐŽĨĨĂŶƐͿ
ĂŶĚŝƚŚĂƐďĞŝŶŐĂǀŽŝĚŝŶŐƚŚĞƋƵĞƐƚŝŽŶĞǀĞŶǁŝƚŚƵƐĞƌƐƉƌĞƐĞŶƚŝŶŐƐƚƌŽŶŐĂƌŐƵŵĞŶƚƐŝŶĨĂǀŽƌ
ŽƌƌĞŵŽǀŝŶŐƚŚŝƐƵŶũƵƐƚŝĨŝĞĚďĂŶ͗

ϭϲϭ

 Ͳ Η/ŚĂǀĞďĞĞŶĂďůĞƚŽƐĞĞƚŚĞ>ŝŬĞƐŽŶŵLJďƵƐŝŶĞƐƐƉĂŐĞƐƐŝŶĐĞ/ƐƚĂƌƚĞĚŝƚŝŶϮϬϭϭ͘:ƵƐƚ
ƚŚŝƐǁĞĞŬͲ/ŚĂǀĞϵŶĞǁ>ŝŬĞƐͲĐĂŶŽŶůLJƐĞĞϭ͘dŚŝƐĚŽĞƐŶΖƚĞǀĞŶŵĂŬĞƐĞŶƐĞ͊,ŽǁĐĂŶ
ŵLJďƵƐŝŶĞƐƐŝŶƚĞƌĂĐƚǁŝƚŚƚŚĞŵͲŽƌƵƐĞƚŚĞŵĂƐůĞĂĚƐ͍/ƐŶΖƚƚŚĂƚƚŚĞƉŽŝŶƚŽĨĂďƵƐŝŶĞƐƐ
ƉĂŐĞ͍Η ďLJ sŝĐƚŽƌŝĂ WĞƚĞƌƐĞŶ ŝŶ ŚƚƚƉƐ͗ͬͬǁǁǁ͘ĨĂĐĞŬ͘ĐŽŵͬŚĞůƉͬĐŽŵŵƵŶŝƚLJ
ͬƋƵĞƐƚŝŽŶ͍ͬŝĚсϭϬϭϱϮϮϲϰϳϴϯϮϰϰϰϬϵ
Ͳ ΗdŚŝƐŝƐƚŽƚĂůůLJƵŶĂĐĐĞƉƚĂďůĞ&ĂĐĞŬ͘ůŽƚŽĨƵƐƉĂLJĂůŽƚŽĨŵŽŶĞLJĨŽƌĂĚƐĂŶĚǁĞ
ƐŚŽƵůĚďĞĂďůĞƚŽŐĞƚĂƌĞĂůƚŝŵĞůŝƐƚŽĨǁŚŽůŝŬĞƐŽƵƌƉĂŐĞ͘,ĂǀŝŶŐƚŽĐƌĞĂƚĞĂŶĚƵƉĚĂƚĞ
ĂƐƉƌĞĂĚƐŚĞĞƚŽĨŽƵƌůŝŬĞƐŝŶŶŽƚĂĐĐĞƉƚĂďůĞ/DK͘>ŝŬĞŽƚŚĞƌďƵƐŝŶĞƐƐ/ŚĂǀĞĂĚƌĂǁŝŶŐ
ĨŽƌƚŚĞƉĞŽƉůĞĨŽůůŽǁŝŶŐŵLJďƵƐŝŶĞƐƐ͘/ǁĂŶƚƚŽĚƌĂǁƚŚĞǁŝŶŶĞƌĨƌŽŵĂĐƵƌƌĞŶƚůŝƐƚŽĨ
ůŝŬĞƐ͘/ĨƐŽŵĞďŽĚLJŶŽůŽŶŐĞƌĨŽůůŽǁƐŵĞƚŚĞLJƐŚŽƵůĚŶŽƚďĞŝŶŵLJŶĞdžƚĚƌĂǁŝŶŐ͘ůƐŽ
ƚŚĞůŝƐƚƐŚŽƵůĚŚĂǀĞĂůŝŶŬƐƚŽƚŚĞůŝŬĞƐŽ/ĐĂŶŶŽƚŝĨLJƚŚĞtŝŶŶĞƌ͘ƐŝƚŐŽĞƐƌŝŐŚƚŶŽǁ/
ƚŚŝŶŬ&ĂĐĞŬŝƐŶŽƚŐŝǀŝŶŐƵƐƚŚŝƐŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶďĞĐĂƵƐĞƚŚĞLJǁĂŶƚďƵƐŝŶĞƐƐŽǁŶĞƌƐ
ǁŚŽĂƌĞƉĂLJŝŶŐĨŽƌĂĚƐƚŽĨĞĞůƚŚĞLJĂƌĞŐĞƚƚŝŶŐƚŚĞŝƌŵŽŶŝĞƐǁŽƌƚŚǁŚĞŶĂĐƚƵĂůůLJ/ĨĞĞů
/ Ăŵ ďĞŝŶŐ ƐŶŽǁĞĚ͘Η ďLJ DŝĐŚĂĞů ƌŝŐŐƐ ŝŶ ŚƚƚƉƐ͗ͬͬǁǁǁ͘ĨĂĐĞŬ͘ĐŽŵͬŚĞůƉͬ
ĐŽŵŵƵŶŝƚLJͬƋƵĞƐƚŝŽŶ͍ͬŝĚсϭϬϭϱϮϵϰϴϴϳϵϮϳϬϰϱϭ

dŚŝƐĚƌĂƐƚŝĐĂůůLJůŝŵŝƚƐƚŚĞƵƐĞŽĨ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐĨŽƌƐŽĐŝĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘WĂŐĞƐĐĂŶƐƚŝůůďĞƵƐĞĚ
ĨŽƌ ƚƌĂĚŝƚŝŽŶĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǁŚŝĐŚ ĨŽĐƵƐĞƐ ŽŶ ƚĂƌŐĞƚŝŶŐ Ă ƐƉĞĐŝĨŝĐ ƚLJƉĞ ŽĨ ĐƵƐƚŽŵĞƌƐ ;ƐĞdž͕
ƌĞƐŝĚĞŶĐĞ͕ůĂŶŐƵĂŐĞ͕ĞƚĐ͘ͿŽƌƉĞŽƉůĞǁŚŽĞŶŐĂŐĞǁŝƚŚƚŚĞƉĂŐĞŽƌƚŚĞĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĐƌĞĂƚĞĚďLJ
ƚŚĞĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŽƌƐŽĨƚŚĞƉĂŐĞ͘&ƌŽŵĂƉƵƌĞůLJŵĂƌŬĞƚŝŶŐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƚŚŝƐŵĂLJƐŽƵŶĚůŝŬĞĂůŽƚ
ŽĨ ƉŽƐƐŝďŝůŝƚŝĞƐ͕ ďƵƚ͕ ĨƌŽŵ Ă ƐŽĐŝĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ ƚŚĞ ƐƚƌĂƚĞŐŝƐƚ ĐĂŶŶŽƚ ĚƌĂǁ ƚŚĞ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ďĞƚǁĞĞŶ ƚŚĞ ĨĂŶƐ͕ ƚŚĞŝƌ ƉŽƐŝƚŝŽŶ ŝŶƚŚĞĞŶƚŝƌĞ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ;ĨĂŶƐ ĂŶĚ ŶŽŶͲĨĂŶƐͿ͕
ƚŚĞŝƌƉŽƐŝƚŝŽŶŝŶƐŝĚĞƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬĂŶĚǁŝƚŚŽƚŚĞƌŶĞƚǁŽƌŬĂƐŚƵďƐ͕ďƌŝĚŐĞƐŽƌĨƌŝŶŐĞƐ͕ĞƚĐ͘

dŚŝƐ ŝƐ Ɛƚŝůů ƉŽƐƐŝďůĞ ʹ ƚŽ Ă ĐĞƌƚĂŝŶ ĞdžƚĞŶƚ ʹ ŽŶ ƉĞƌƐŽŶĂů ƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘ WĞƌƐŽŶĂů ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ŽĨ
&ĂĐĞŬƵƐĞƌƐĂƌĞŶŽƚŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJďƵŝůƚĂƌŽƵŶĚΗƌĞĂůͲůŝĨĞΗĨƌŝĞŶĚƐ͘&ĂĐĞŬĨƌŝĞŶĚƐĐĂŶďĞ
ĨŽƌŵĞƌ ŚŝŐŚ ƐĐŚŽŽů ĨƌŝĞŶĚƐ͕ ĚŝƐƚĂŶƚ ƌĞůĂƚŝǀĞƐ͕ ĐŽůůĞĂŐƵĞƐ ĂŶĚ ĂŶLJ ƚLJƉĞ ŽĨ ǁĞĂŬ ƚŝĞƐ ;Ŷůŝ Θ
dŚƵŵŝŵ͕ϮϬϭϮͿ͘dŚĞƌĞŝƐĂůƐŽƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚ͕ŽǀĞƌƚŝŵĞ͕ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐĐĂŶŐŽƐƚƌŽŶŐĞƌŽƌǁĞĂŬĞƌ
;sŝƐǁĂŶĂƚŚ͕ DŝƐůŽǀĞ͕ ŚĂ͕ Θ 'ƵŵŵĂĚŝ͕ ϮϬϬϵͿ͘ &Žƌ ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐ͕ ĂĐƋƵĂŝŶƚĂŶĐĞƐ͕ ĨƌŝĞŶĚƐ Žƌ
ƐƵƉƉŽƌƚĞƌƐ͕ ƌĞŐĂƌĚůĞƐƐ ŽĨ ƚŚĞ ƐƚƌĞŶŐƚŚ ŽĨ ƚŚĞŝƌ ůŝŶŬƐ ǁŝƚŚ ƚŚĞ ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶ͕ ƐĞŶĚ Śŝŵ ĨƌŝĞŶĚ
ƌĞƋƵĞƐƚƐ͘/ŶƚŚĞĐĂƐĞŽĨD͕ŝƚƚŽŽŬƵƐŽŶůLJϳŵŽŶƚŚƐƚŽĂĐƋƵŝƌĞϰ͕ϰϱϴĨƌŝĞŶĚƐŽŶŽŶĞŽĨŚŝƐ

ϭϲϮ

ƉĞƌƐŽŶĂů ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ĂŶĚ͕ Ăƚ ƚŚĞ ƚŝŵĞ ŽĨ ƚŚĞ ĂƌƚŝĐůĞ͕ ŵĂŶLJ ƌĞƋƵĞƐƚƐ ǁĞƌĞ Ɛƚŝůů ƉĞŶĚŝŶŐ
ĂĐĐĞƉƚĂŶĐĞ͘

dŚĞǁĞĂŬŶĞƐƐĞƐĂŶĚƐƚƌĞŶŐƚŚŽĨƉĂŐĞƐǀĞƌƐƵƐƉĞƌƐŽŶĂůƚŝŵĞůŝŶĞĂƌĞƐŚŽǁŶŝŶƚŚĞĨŽůůŽǁŝŶŐ
ƚĂďůĞ͗

 &ĂĐĞŬWĞƌƐŽŶĂůdŝŵĞůŝŶĞ &ĂĐĞŬWĂŐĞ

EƵŵďĞƌŽĨĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ϱ͕ϬϬϬĨƌŝĞŶĚƐ hŶůŝŵŝƚĞĚŶƵŵďĞƌŽĨĨĂŶƐ

;>ŝŵŝƚͿ

/ĚĞŶƚŝƚLJŽĨĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ >> džƚƌĞŵĞůLJ>ŝŵŝƚĞĚ;ůĞƐƐƚŚĂŶ

ϱϬϬͿ

ĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ zĞƐ EŽ

/ŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐďĞƚǁĞĞŶ dŚŝƌĚƉĂƌƚLJƚŽŽůƐ dŚŝƌĚƉĂƌƚLJƚŽŽůƐ

ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ;ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ
ƚŽƉŽƐƚƐͿ

^ŽĐŝĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐ zĞƐ >ŝŵŝƚĞĚ

DĂƌŬĞƚŝŶŐ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐͬ EŽ zĞƐ
ĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐ

7DEOH3HUVRQDO7LPHOLQHVYHUVXV3DJHVIRU6RFLDO0DUNHWLQJ


ϲ͘ϱ dŚĞWŽůŝƚŝĐĂů^ƵďũĞĐƚŽĨƚŚŝƐdžƉĞƌŝŵĞŶƚ

&ŽƌƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞƵƐĞƚŚĞƉŽůŝƚŝĐĂůůŝƐƚŽĨ&ĂĐĞŬĨƌŝĞŶĚƐŽĨĂƉŽůŝƚŝĐŝĂŶǁŝƚŚŵŽƌĞƚŚĂŶ
ϰϬLJĞĂƌƐŽĨŝŶǀŽůǀĞŵĞŶƚŝŶ>ĞďĂŶĞƐĞƉŽůŝƚŝĐƐ͘&ŽƌƉƌŝǀĂĐLJƌĞĂƐŽŶƐ͕ǁĞǁŝůůƵƐĞƚŚĞůĞƚƚĞƌΗDΗ
ƚŽĚĞĨŝŶĞƚŚŝƐƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƚŚƌŽƵŐŚŽƵƚƚŚŝƐĐŚĂƉƚĞƌ͘DŝƐĂŶŝŶĚĞƉĞŶĚĞŶƚƉŽůŝƚŝĐŝĂŶǁŝƚŚŝĚĞĂƐ
ǀĞƌLJ ĐůŽƐĞ ƚŽ ƚŚŽƐĞ ŽĨ ƚŚĞ DĂƌĐŚ ϭϰ ŵŽǀĞŵĞŶƚ͘ ,Ğ ŚĂƐ Ă ƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚ ďĂƐĞ ŽĨ ŚƌŝƐƚŝĂŶ

ϭϲϯ

ƐƵƉƉŽƌƚĞƌƐ ŝŶ ŚŝƐ ĚŝƐƚƌŝĐƚ͘ ƵƌŝŶŐ ƚŚĞ ^LJƌŝĂŶ ŽĐĐƵƉĂƚŝŽŶ͕ ŚĞŵĂŶĂŐĞĚ ƚŽ ŽďƚĂŝŶ ƚŚĞ ŚŝŐŚĞƐƚ
ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ŚƌŝƐƚŝĂŶ ǀŽƚĞƐ ŝŶ ƚŚŝƐ ĚŝƐƚƌŝĐƚ͘ D ŚĂƐ ĂůǁĂLJƐ ďĞĞŶ ǀĞƌLJ ŵƵĐŚ ŝŶǀŽůǀĞĚŝŶ ƐŽĐŝĂů
ĂĐƚŝǀŝƚŝĞƐŝŶŚŝƐĐŽŵŵƵŶŝƚLJ͘/ŶƚŚĞŶĞǁƉŽůŝƚŝĐĂůůĂŶĚƐĐĂƉĞĐƌĞĂƚĞĚĂĨƚĞƌƚŚĞǁŝƚŚĚƌĂǁĂůŽĨƚŚĞ
^LJƌŝĂŶ ĂƌŵLJ ĂŶĚ ƚŚĞ ŝŶǀŽůǀĞŵĞŶƚ ŽĨ ƚŚĞ /ƌĂŶŝĂŶ ƌĞŐŝŵĞ ŝŶ >ĞďĂŶĞƐĞ ƉŽůŝƚŝĐƐ ƚŚƌŽƵŐŚ ƚŚĞ
,ĞnjďŽůůĂŚ;/ƐůĂŵŝĐƌĞƐŝƐƚĂŶĐĞŝŶ>ĞďĂŶŽŶͿ͕ĂŶĚƚŚĞŵƵƚĂƚŝŽŶŽĨƚŚĞŚƌŝƐƚŝĂŶͲDƵƐůŝŵƉŽůŝƚŝĐĂů
ĚŝǀŝƐŝŽŶƚŽĂDĂƌĐŚϴ;ƉƌŽͲ/ƌĂŶŝĂŶͿʹDĂƌĐŚϭϰ;ƉƌŽͲKĐĐŝĚĞŶƚ͕ƉƌŽͲ^ĂƵĚŝƌĂďŝĂͿŵŽǀĞŵĞŶƚƐ͕
DĐŚŽƐĞƚŽĂůůLJǁŝƚŚDĂƌĐŚϴďƵƚŚŝƐŝĚĞĂƐĨŽƌĂŶĞǁ>ĞďĂŶŽŶĂƌĞŵŝƚŝŐĂƚĞĚďĞƚǁĞĞŶƚŚŽƐĞŽĨ
ϭϰĂŶĚϴDĂƌĐŚ͘

dŽŽǀĞƌƌŝĚĞ&ĂĐĞŬΖƐůŝŵŝƚĂƚŝŽŶƐƚŽϱ͕ϬϬϬĨƌŝĞŶĚƐƉĞƌƵƐĞƌ͕DΖƐƚĞĂŵĐƌĞĂƚĞĚƚǁŽ&ĂĐĞŬ
ƉƌŽĨŝůĞƐĨŽƌD͘dŚŝƐŝƐĂůƌĞĂĚLJĂŶŽŶĐŽŵƉůŝĂŶĐĞƚŽ&ĂĐĞŬΖƐƌƵůĞ͘zĞƚ͕ƚŚŝƐƐƚƌĂƚĞŐLJŝƐĨĂƌĨƌŽŵ
ďĞŝŶŐ ƵŶĐŽŵŵŽŶ͕ ĞƐƉĞĐŝĂůůLJ ŝŶ ƚŚĞ &ĂĐĞŬ >ĞďĂŶĞƐĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ ŽĨ ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐ ĂŶĚ
ĂƌƚŝƐƚƐ͘ dŚĞ ƌĞĂƐŽŶ ĨŽƌ ƚŚŝƐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ͕ ďĂƐĞĚ ŽŶ DΖƐ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ƚĞĂŵ͕ ŝƐ ƚŚĂƚ ƉĞƌƐŽŶĂů
ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ĂƚƚƌĂĐƚ ŵŽƌĞ &ĂĐĞŬ ƵƐĞƌƐ ƚŚĂŶ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞƐ͘ /Ŷ ĂĚĚŝƚŝŽŶ͕ ƚŚĞ ĨĂĐƚ ƚŚĂƚ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ĂƌĞ ŶŽƚ ĐŽŶĐĞĂůĞĚ ĂůůŽǁ ƚŚĞ ƚĞĂŵ ƚŽ ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚ ƐƵƉƉŽƌƚĞƌƐΖ ƌĞĂĐƚŝŽŶ ĂŶĚ͕
ĞǀĞŶƚƵĂůůLJ͕ƵƐĞƐƚƌŽŶŐĂŶĚǁĞĂŬĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƚŽĐŽŶŶĞĐƚ͕ŝŶĨůƵĞŶĐĞŽƌŚĞůƉƚŚƌŽƵŐŚŵƵƚƵĂů
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ͘

DΖƐƉĞƌƐŽŶĂůƚŝŵĞůŝŶĞƐŚĂǀĞϵ͕ϰϱϴĨƌŝĞŶĚƐ;ϱ͕ϬϬϬĨƌŝĞŶĚƐŽŶƚŚĞĨŝƌƐƚƉƌŽĨŝůĞĂŶĚϰ͕ϰϱϴŽŶƚŚĞ
ƐĞĐŽŶĚ ƉƌŽĨŝůĞͿ͘ ZĞŵŽǀŝŶŐ ĚƵƉůŝĐĂƚĞƐ ĨƌŽŵ ďŽƚŚ ƉƌŽĨŝůĞƐ ůĞĂǀĞƐ ϴ͕ϰϰϬ ƵŶŝƋƵĞ ĨƌŝĞŶĚƐ ǁŝƚŚ
Ϯϳϱ͕ϲϬϳĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ;ĞĚŐĞƐͿĂŵŽŶŐƐƚƚŚĞŵ͘

ϲ͘ϲ dŚĞŽǀĞƌdžƉĞƌŝŵĞŶƚ

&ŽƌƚŚĞƉƵƌƉŽƐĞŽĨƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞĐƌĞĂƚĞĚƚǁŽĨĂŬĞ&ĂĐĞŬƵƐĞƌƐƵƐŝŶŐĂƚĞĐŚŶŝƋƵĞ
ǁĞĐĂůůĞĚƚŚĞΗĐŽǀĞƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚΗ͘tĞƉƌĞƐĞŶƚĞĚƚŚŝƐƚĞĐŚŶŝƋƵĞĂƚƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůEĞƚǁŽƌŬ
ĨŽƌ^ŽĐŝĂůEĞƚǁŽƌŬŶĂůLJƐŝƐ^ƵŶďĞůƚϮϬϭϰĐŽŶĨĞƌĞŶĐĞŝŶdĂŵƉĂ͕&ůŽƌŝĚĂ͘

^ŽĐŝĂůďŽƚƐĂŶĚĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐŚĂǀĞŽŶĞŽďũĞĐƚŝǀĞ͗ŵĂdžŝŵŝnjŝŶŐƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚƐĂŶĚƚŚĞŶ͕
ƐƚƵĚLJŝŶŐ ƚŚĞ ƌĞƐƵůƚŝŶŐ ŶĞƚǁŽƌŬ Žƌ ŝŶŝƚŝĂƚŝŶŐ ĂŶĚ ĂƚƚĂĐŬ ;ŝůŐĞ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϬϵ͖ ŽƐŚŵĂĨ Θ
DƵƐůƵŬŚŽǀ͕ϮϬϭϭ͖ůŝƐŚĂƌ͕&ŝƌĞ͕<ĂŐĂŶ͕ΘůŽǀŝĐŝ͕ϮϬϭϮ͖/ƌĂŶŝ͕ĂůĚƵnjnjŝ͕ĂůnjĂƌŽƚƚŝ͕<ŝƌĚĂ͕ΘWƵ͕
ϮϬϭϬͿ͘ dŚĞLJ ĂƌĞ ŝŶ ŵĂũŽƌŝƚLJ ďĂƐĞĚ ŽŶ ƐĞdžƵĂů ĂƚƚƌĂĐƚŝŽŶ ĂŶĚ ƚĂƌŐĞƚŝŶŐ ŵƵƚƵĂů ĨƌŝĞŶĚƐ͘
ĂƌƌĂĐƵĚĂ͕ƚŚĞƐĞĐƵƌŝƚLJĐŽŵƉĂŶLJ͕ĨŽƵŶĚƚŚĂƚŵŽƌĞƚŚĂŶϵϳйŽĨ&ĂĐĞŬƉƌŽĨŝůĞƐĂƌĞƐĞdžLJ

ϭϲϰ

ďŝƐĞdžƵĂůǁŽŵĞŶ;ZĂƐŚŝĚ͕ϮϬϭϮͿ͘Η&ƌŝĞŶĚƐΗĂƌĞƚĂƌŐĞƚĞĚĞŝƚŚĞƌƌĂŶĚŽŵůLJŽƌďLJƚĂƌŐĞƚŝŶŐŵƵƚƵĂů
ĨƌŝĞŶĚƐŽĨƚŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞĂŶĚŚŝƐĂƚƚƌĂĐƚĞĚΗĨƌŝĞŶĚƐΗ;ŽƐŚŵĂĨΘDƵƐůƵŬŚŽǀ͕ϮϬϭϭͿ͘

KƵƌĐŽǀĞƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƚƚƌĂĐƚƐƵƐĞƌƐƚŚĂƚĂƌĞŝŶƚĞƌĞƐƚĞĚďLJƚŚĞƐĂŵĞƚŽƉŝĐŽƌƐŚĂƌĞĂĐŽŵŵŽŶ
ŝŶƚĞƌĞƐƚĨŽƌĂĐĂƵƐĞŽƌƐƵďũĞĐƚ͘dŚĞLJŵĂLJŶŽƚďĞ&ĂĐĞŬĨƌŝĞŶĚƐďƵƚƚŚĞLJĂƌĞďŽƚŚĨĂŶƐŽĨ
ƚŚĞƐĂŵĞ&ĂĐĞŬƉĂŐĞŽƌƉĂŐĞƐ͘

dŚĞƉƌŽĐĞĚƵƌĞƐƚĂƌƚƐďLJĐƌĞĂƚŝŶŐĂĨĂŬĞ&ĂĐĞŬƉƌŽĨŝůĞĂŶĚĐƌĞĂƚŝŶŐĂĐŽǀĞƌŝŶƌĞůĂƚŝŽŶǁŝƚŚ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶǁĞĂƌĞƚĂƌŐĞƚŝŶŐ͘&ŽƌƚŚĞƉƵƌƉŽƐĞŽĨƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ǁĞĐƌĞĂƚĞĚƚǁŽƉƌŽĨŝůĞƐ͕ƚŚĞ
ĨŝƌƐƚŽŶĞǁŝƚŚĂĐŽǀĞƌƉŚŽƚŽƚĂŬĞŶĚƵƌŝŶŐƚŚĞϭϰDĂƌĐŚĚĞŵŽŶƐƚƌĂƚŝŽŶƐ;ĂůŵŽƐƚϭ͘ϱŵŝůůŝŽŶ
>ĞďĂŶĞƐĞ ĐŝƚŝnjĞŶͿ ĂŶĚ ĂŶŽƚŚĞƌ ŽŶĞ ǁŝƚŚ ƚŚĞ ŽƌĂŶŐĞ ƐLJŵďŽů ŽĨ ƚŚĞ dĂLJLJĂƌ ƉĂƌƚLJ ;ŵĂũŽƌ
ŚƌŝƐƚŝĂŶƉĂƌƚLJŽĨƚŚĞDĂƌĐŚϴŵŽǀĞŵĞŶƚͿ͘

ƐĂƐĞĐŽŶĚƐƚĞƉ͕ǁĞůŽŽŬĞĚĨŽƌƐƵƉƉŽƌƚŝŶŐƉĂŐĞƐĨŽƌƚŚĞdĂLJLJĂƌƉĂƌƚLJ;ŚƌŝƐƚŝĂŶƉƌŽͲDĂƌĐŚϴ
ƉĂƌƚLJͿĂŶĚƚŚĞ>ĞďĂŶĞƐĞ&ŽƌĐĞƐ;ƉƌŽͲDĂƌĐŚϭϰƉĂƌƚLJͿĂŶĚƐĞŶƚĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐƚŽ&ĂĐĞŬ
ƵƐĞƌƐǁŚŽŚĂǀĞĐŽŵŵĞŶƚĞĚŽƌůŝŬĞĚƉŽƐƚƐĨƌŽŵƚŚĞƐĞƉĂŐĞƐ;ƵƐĞƌƐĞŶŐĂŐĞĚŽŶ&ĂĐĞŬʹ
ĂŶĚƉƌŽďĂďůLJŝŶƌĞĂůůŝĨĞʹǁŝƚŚƚŚŽƐĞƉĂƌƚŝĞƐͿ͘

hƐŝŶŐƚŚŝƐŵĞƚŚŽĚ͕ǁĞŵĂŶĂŐĞĚƚŽĂĐƋƵŝƌĞϵϵϰƵƐĞƌƐĨƌŽŵDĂƌĐŚϭϰĂŶĚϰϴϴϵĨƌŽŵDĂƌĐŚϴ͘
ZĞƐƵůƚŝŶŐŶĞƚǁŽƌŬƐŚĂǀĞϲ͕ϮϳϴĞĚŐĞƐ;ϭϰDĂƌĐŚͿĂŶĚϱϵ͕ϱϳϬĞĚŐĞƐ;ϴDĂƌĐŚͿ͘dŚĞƌĞĂƐŽŶĨŽƌ
ƚŚĞĚŝƐĐƌĞƉĂŶĐLJďĞƚǁĞĞŶƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚƐŝƐĚƵĞƚŽƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚƚŚĞϭϰDĂƌĐŚĂĐĐŽƵŶƚ
ǁĂƐ ůŽĐŬĞĚ ďLJ &ĂĐĞŬ Ă ůŝƚƚůĞ ŵŽƌĞ ƚŚĂŶ ϭ ŵŽŶƚŚ ĂĨƚĞƌ ŝƚƐ ĐƌĞĂƚŝŽŶ͘ tĞ ǁĞƌĞ ĂďůĞ͕
ŶĞǀĞƌƚŚĞůĞƐƐ͕ƚŽďĂĐŬƵƉƚŚĞŐƌĂƉŚĚĂƚĂďĞĨŽƌĞŝƚƐůŽĐŬŝŶŐ͘

ϲ͘ϳ DΖƐŶĞƚǁŽƌŬ

dŽĞdžƚƌĂĐƚDΖƐĨƌŝĞŶĚůŝƐƚƐĨƌŽŵŚŝƐƚǁŽƉƌŽĨŝůĞƐ͕ǁĞƵƐĞEĞƚsŝnjnj;ZŝĞĚĞƌ͕ϮϬϭϯͿƚŽƌĞƚƌŝĞǀĞƚŚĞ
ĚĂƚĂ ĨƌŽŵ &ĂĐĞŬ  ĂŶĚ EĞƚsŝnjnjϮEŽĚĞy> ;DĞƐƐĂƌƌĂ͕ ϮϬϭϰͿ͕ Ă ƉƌŽŐƌĂŵ ǁĞ ƉĞƌƐŽŶĂůůLJ
ĚĞǀĞůŽƉĞĚ ƚŽ ĐŽŶǀĞƌƚ ƚŚĞ ĚĂƚĂ ĨƌŽŵ ƚŚĞ '& ĨŽƌŵĂƚ ƚŽ 'ZW,D> ĨŽƌŵĂƚ͘ tĞ ƵƐĞ ďŽƚŚ
EŽĚĞy>;,ĂŶƐĞŶĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿĂŶĚ'ĞƉŚŝ;ĂƐƚŝĂŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϵͿƚŽĂŶĂůLJnjĞĂŶĚĚƌĂǁƚŚĞƐŽĐŝĂů
ŐƌĂƉŚƐ͘

ϭϲϱ

ĨƚĞƌ ĐŽŵďŝŶŝŶŐ ƚŚĞ ƚǁŽ ƉƌŽĨŝůĞƐ ŽĨ D͕͘ ƚŚĞƌĞƐƵůƚŝŶŐ ŶĞƚǁŽƌŬ ŝƐ ŵĂĚĞ ƵƉ ŽĨ ϴ͕ϰϰϬ ƵŶŝƋƵĞ
ĞĚŐĞƐ;ƵƐĞƌƐͿĂŶĚϮϳϱ͕ϲϬϳĞĚŐĞƐ͘dŚĞĚĞŶƐŝƚLJŽĨƚŚĞŐƌĂƉŚŝƐĞƋƵĂůƚŽϬ͘ϬϬϴ͕ĂǀĞƌLJůŽǁǀĂůƵĞ
ƚŚĂƚĐĂŶďĞĞdžƉůĂŝŶĞĚďLJƚŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚĂƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƵƐƵĂůůLJŬŶŽǁƐŵĂŶLJƉĞŽƉůĞĨƌŽŵĚŝĨĨĞƌĞŶƚ
ĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐƚŚĂƚĐŽƵůĚŶŽƚďĞĨƌŝĞŶĚƐŽƌĞǀĞŶĐŽŶŶĞĐƚĞĚŝŶƌĞĂůůŝĨĞ͘dŚĞĂǀĞƌĂŐĞĚĞŐƌĞĞŽĨ
ƚŚĞϴ͕ϰϰϬƵƐĞƌƐŝƐϲϱ͘ϯϭ͘

dŚĞŐƌĂƉŚďĞůŽǁƌĞƉƌĞƐĞŶƚƐDΖƐĨƌŝĞŶĚƐͬƐƵƉƉŽƌƚĞƌƐŽŶ&ĂĐĞŬ͘>ĂƌŐĞƌĐŝƌĐůĞƐŵĞĂŶŚŝŐŚĞƌ
ĞĚŐĞƐ͘dŚĞŐƌĂƉŚǁĂƐŐĞŶĞƌĂƚĞĚďLJ'ĞƉŚŝǁŝƚŚƚŚĞĨŽůůŽǁŝŶŐƐĞƚƚŝŶŐƐ͗

Ͳ EŽĚĞƐŝnjĞďĂƐĞĚŽŶĚĞŐƌĞĞ͗ŵŝŶϮϬ͕ŵĂdžϭϬϬ
Ͳ ,ŝĚĚĞŶĞĚŐĞƐ;ƚŽŝŵƉƌŽǀĞǀŝƐŝďŝůŝƚLJͿ
Ͳ EŽĨŝůƚĞƌƐ
Ͳ EŽ>ĂLJŽƵƚ

)LJXUH0
VQHWZRUNRIIULHQGVRQ)DFHERRN


ϭϲϲ

^ŽĐŝĂůŐƌĂƉŚƐŽĨƚŚŝƐƐŝnjĞĂƌĞŚĂƌĚƚŽƌĞĂĚǀŝƐƵĂůůLJ͘dŽŝŵƉƌŽǀĞǀŝƐŝďŝůŝƚLJ͕ǁĞĂĚĚĂĨŝůƚĞƌƚŽƚŚĞ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽĨĨƌŝĞŶĚƐƚŽƐŚŽǁƚŚĞŚƵďƐ;ŚŝŐŚĞƌŶƵŵďĞƌŽĨĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐͿŽĨD͘ΖƐŶĞƚǁŽƌŬ͗

Ͳ ĞŐƌĞĞďĞƚǁĞĞŶϱϬϬĂŶĚϭ͕ϯϴϱ;ŵĂdžŝŵƵŵĚĞŐƌĞĞŽŶD͘ΖƐŶĞƚǁŽƌŬͿ

dŚĞŐƌĂƉŚŝƐĚŝƐƉůĂLJĞĚƵƐŝŶŐƚŚĞ&ƌƵĐŚƚĞƌŵĂŶZĞŝŶŐŽůĚĂůŐŽƌŝƚŚŵǁŝƚŚĂŶĂƌĞĂŽĨϭϬ͕ϬϬϬĂŶĚ
Ă ŐƌĂǀŝƚLJ ŽĨ Ϯ͘ ĚŐĞ ĐŽƵŶƚ ŝƐ ĚŝƐƉůĂLJĞĚ ŽŶ ƚŚĞ ŶŽĚĞƐ͘ &Žƌ ƉƌŝǀĂĐLJ ƌĞĂƐŽŶƐ͕ ŶĂŵĞƐ ĂƌĞ ŶŽƚ
ĚŝƐƉůĂLJĞĚ͘

)LJXUH+XEVLQ0
VQHWZRUNRQ)DFHERRN


dŚĞƌĞƐƵůƚŝŶŐŶĞƚǁŽƌŬ;ĞĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶϱϬϬĂŶĚƚŚĞŵĂdžŝŵƵŵŽĨϭ͕ϯϴϱͿĐŽŶƚĂŝŶƐϭϬϬŶŽĚĞƐ
;ϭ͘ϭϴйŽĨƚŚĞƚŽƚĂůŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚƐŽĨD͘ͿĂŶĚϯ͕ϬϮϱĞĚŐĞƐ;ϭ͘ϭйŽĨĂůůƚŚĞĞĚŐĞƐŝŶƚŚĞ
ŶĞƚǁŽƌŬͿ͘

ϭϲϳ

ϲ͘ϴ &ŝŶĚŝŶŐϭ͗ƐŽĐŝĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂĚǀĂŶƚĂŐĞĨŽƌŵƵůƚŝƉůĞƉƌŽĨŝůĞƐ

tĞŚĂǀĞƉƌĞǀŝŽƵƐůLJŵĞŶƚŝŽŶĞĚ&ĂĐĞŬΖƐƌĞƐƚƌŝĐƚŝŽŶƐƚŽĂĐĐĞƐƐƚŽŽŶĞΖƐŽǁŶĚĂƚĂĂŶĚƚŚĞ
ƐƵďƐĞƋƵĞŶƚůŝŵŝƚĂƚŝŽŶƐƚŽƵƐŝŶŐĞĨĨŝĐŝĞŶƚƐŽĐŝĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶƚŚŝƐƉůĂƚĨŽƌŵ͘/ŶƐŚŽƌƚ͕
ŝĨĂƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƵƐĞƐĂ&ĂĐĞŬƉĂŐĞ͕ŚĞŽŶůLJŚĂƐĂĐĐĞƐƐƚŽŚŝƐůĂƐƚϱϬϬĨĂŶƐĂŶĚĐĂŶŶŽƚƌĞĐƌĞĂƚĞ
ĂĨƌŝĞŶĚΖƐŶĞƚǁŽƌŬĨƌŽŵƚŚŝƐĚĂƚĂ͘KŶƚŚĞŽƚŚĞƌŚĂŶĚ͕ŝĨŚĞƵƐĞƐĂƉĞƌƐŽŶĂůƉƌŽĨŝůĞ͕ŚĞŝƐůŝŵŝƚĞĚ
ƚŽϱ͕ϬϬϬĨƌŝĞŶĚƐŽŶůLJ͘

dŚĞƐƚƌĂƚĞŐLJŽĨƵƐŝŶŐŵƵůƚŝƉůĞƉƌŽĨŝůĞʹĚĞƐƉŝƚĞ&ĂĐĞŬΖƐƉƌŽŚŝďŝƚŝŽŶʹĂůůŽǁĞĚƵƐƚŽƌĞĚƌĂǁ
ĂůĂƌŐĞƌƐŽĐŝĂůŐƌĂƉŚŽĨD͘ΖƐƐƵƉƉŽƌƚĞƌƐĂŶĚĨƌŝĞŶĚƐ͘dŚĞďĞŶĞĨŝƚŽĨƐƵĐŚĂŵĞƚŚŽĚŝƐƚŚĂƚŝƚ
ǁŽƵůĚďĞƉŽƐƐŝďůĞƚŽƌĞĚƌĂǁD͘ΖƐΗďŝŐĚĂƚĂΗĨƌŽŵďŽƚƚŽŵƚŽƚŽƉ͕ŽŶĞ&ĂĐĞŬƚŝŵĞůŝŶĞĂƚĂ
ƚŝŵĞ͘

dŚĞƐĞĐŽŶĚĂĚǀĂŶƚĂŐĞĨƌŽŵĂƐŽĐŝĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞŝƐƚŚĞĐĂƉĂďŝůŝƚLJŽĨĚƌĂǁŝŶŐƉĂƚŚƐ
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VSURILOHV

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ŚŽǁ͕ ĨŽƌ ŶĞǁ ƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞƐ͕ ƉĞŽƉůĞ ƚĂŬĞ ŽůĚ ƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐ ĂŶĚ ƚƌLJ ƚŽ ĂƉƉůLJ ƚŚĞŵ ƚŽ Ă ŶĞǁ
ĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚďĞĨŽƌĞĨŝŶĚŝŶŐŶĞǁŵĞƚŚŽĚƐĂŶĚƌĞĂůůLJƚĂŬŝŶŐĂĚǀĂŶƚĂŐĞŽĨƚŚĞŶĞǁƚĞĐŚŶŽůŽŐLJ͘
dŚĞŵŽƐƚŝůůƵƐƚƌĂƚŝǀĞĐĂƐĞŽĨƚŚŝƐƌĞĂůŝƚLJŝƐŚŽǁŝƚƚŽŽŬĂĚĞĐĂĚĞĨŽƌĨĂĐƚŽƌŝĞƐƚŽƌĞĂůŝnjĞƚŚĂƚ
ĞůĞĐƚƌŝĐŝƚLJ ĂůůŽǁĞĚ ƚŚĞŵ ƚŽ ǁŽƌŬ ŝŶ ůŝŶĞƐ ŝŶ Ă ŚŽƌŝnjŽŶƚĂů ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ͕ ƌĂƚŚĞƌ ƚŚĂŶ ƚŚĞ ǀĞƌƚŝĐĂů
ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ ƌĞƋƵŝƌĞĚ ƚŽ ƉƌĞƐĞƌǀĞ ĂŶĚƵƐĞ ƚŚĞ ŚĞĂƚŐĞŶĞƌĂƚĞĚ ďLJ ĐŽĂů͘ŵŽƌĞ ĐŽŶƚĞŵƉŽƌĂƌLJ
ĞdžĂŵƉůĞǁŽƵůĚďĞŵĞƐƐĂŐŝŶŐŽǀĞƌƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚ͘ͲŵĂŝůŝƐĂŵĞƌĞĐŽƉLJŽĨǁŚĂƚŽƵƌĨĂƚŚĞƌƐ

ϭϳϱ

ŚĂǀĞďĞĞŶƵƐŝŶŐĨŽƌĐĞŶƚƵƌŝĞƐ͕ƌĞŐƵůĂƌŵĂŝů͕ŶŽǁŬŶŽǁŶĂƐΗƐŶĂŝůŵĂŝůΗ͘tĞŚĂǀĞũƵƐƚƵƐĞĚĂ
ƚĞĐŚŶŽůŽŐLJǁĞĂƌĞĨĂŵŝůŝĂƌǁŝƚŚƐŝŶĐĞƚŚĞhŶŝǀĞƌƐĂůWŽƐƚĂůhŶŝŽŶ;hWhͿ͕ĞƐƚĂďůŝƐŚĞĚŝŶϭϴϳϰ͘
/ƚƚŽŽŬLJĞĂƌƐďĞĨŽƌĞĞŵĂŝůĐŽŶǀĞƌƚĞĚƚŽŝŶƐƚĂŶƚŵĞƐƐĂŐŝŶŐ͕ĂƐǁĞŬŶŽǁŝƚƚŽĚĂLJǁŝƚŚĂůůƚŚĞ
ĨŝůĞƚƌĂŶƐĨĞƌ͕ĐůŝĐŬĂďůĞŚLJƉĞƌůŝŶŬƐ͕ǀŽŝĐĞŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ǀŽŝĐĞŽǀĞƌ/W͕ŽƌǀŝĚĞŽĐŚĂƚĐĂƉĂďŝůŝƚŝĞƐ͘ƌĞ
ǁĞƚŚĞƌĞLJĞƚ͍WƌŽďĂďůLJŶŽƚ͘tŝƚŚƚŚĞĂĚǀĂŶĐĞŝŶƚĞůĞĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐ͕ǁĞǁŝůůƉƌŽďĂďůLJůŝǀĞ
ůŽŶŐĞŶŽƵŐŚƚŽǁŝƚŶĞƐƐĂŶĞǁŵĂũŽƌďƌĞĂŬƚŚƌŽƵŐŚŝŶŽŶůŝŶĞŵĞƐƐĂŐŝŶŐ͘

dĂůŬŝŶŐĂďŽƵƚƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚ͕^ƚĂŶ>ŝĞďŽǁŝƚnjĚĞĐůĂƌĞƐƚŚĂƚΗŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶĚŽĞƐŶŽƚ
ĐŚĂŶŐĞƚŚĞ>ĂǁƐŽĨĞĐŽŶŽŵŝĐƐΗ;ϮϬϬϮͿ͘tĞĂůƐŽďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚŝƚĚŽĞƐŶŽƚĐŚĂŶŐĞƚŚĞůĂǁƐŽĨ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐĞŝƚŚĞƌ͘DĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐŝƐŵĞƌĞůLJĂŶĞŶŚĂŶĐĞĚǀĞƌƐŝŽŶŽĨǁŚĂƚ
ǁĞĂůƌĞĂĚLJŬŶŽǁĂŶĚƵƐĞĚƐŝŶĐĞƚŚĞϭϵϲϬƐůŝŬĞƚŚĞƚǁŽƐƚĞƉĨůŽǁƚŚĞŽƌLJ;>ĂnjĂƌƐĨĞůĚĞƚĂů͕͘
ϭϵϲϴͿ͕ƚŚĞƉƌŝŶĐŝƉůĞƐŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞ;ZŽďĞƌƚŝĂůĚŝŶŝ͕ϮϬϬϭͿĂŶĚƚŚĞƐƚƌĞŶŐƚŚŽĨǁĞĂŬƚŝĞƐ;D͘
'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕ϭϵϴϯͿ͘

dŚĞĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞŶĞƐƐŽĨǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚŝƚƐůŝŶŬƚŽƐŽĐŝĂůĂŶĚŶĞƚǁŽƌŬƐĐŝĞŶĐĞƐŵĂĚĞŝƚƚŚĞ
ηϭƐƵďũĞĐƚŽĨĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶŝŶƐĐŝĞŶƚŝĨŝĐůŝƚĞƌĂƚƵƌĞŝŶƌĞůĂƚŝŽŶǁŝƚŚŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ;ƌĂůΘ
tĂůŬĞƌ͕ ϮϬϭϭ͖ ĂŵƉŽ͕ ǁŝŶŐ͕ DĂƚŚĞƌ͕ ^ƚĞǁĂƌƚ͕ Θ tĂůůĂĐĞ͕ ϮϬϬϴ͖ K ,ŝŶnj͕ ^ŬŝĞƌĂ͕ ĂƌƌŽƚ͕ Θ
ĞĐŬĞƌ͕ϮϬϭϭ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮ͖^ƵďƌĂŵĂŶŝΘZĂũĂŐŽƉĂůĂŶ͕ϮϬϬϯ͖͘tĂůŬĞƌ͕ϮϬϭϬ͖tĂƚƚƐ
ΘŽĚĚƐ͕ϮϬϬϳ͕ĞƚĐ͘Ϳ͘dŚĞŝĐĞďƵĐŬĞƚĐŚĂůůĞŶŐĞŝƐƉƌŽďĂďůLJŽŶĞŽĨƚŚĞŵŽƐƚĐŽŶǀŝŶĐŝŶŐƐƵĐĐĞƐƐ
ƐƚŽƌŝĞƐ ŽĨ ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ŽŶ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ;WŚŝŶŐΘ zĂnjĚĂŶŝĨĂƌĚ͕ ϮϬϭϰͿ͘ /ƚ ŚĞůƉĞĚ
ƌĂŝƐĞŵŽƌĞƚŚĂŶϭϬϬDΨĂŶĚŐĞŶĞƌĂƚĞĚŵŽƌĞƚŚĂŶϮ͘ϰŵŝůůŝŽŶƚĂŐŐĞĚǀŝĚĞŽƐ͘

zĞƚ͕ǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐŵĂLJƚĂŬĞǁĞĞŬƐ͕ŵŽŶƚŚƐŽƌĞǀĞŶLJĞĂƌƐƚŽĂĐŚŝĞǀĞŝƚƐŐŽĂůƐĂŶĚǁĞďĞůŝĞǀĞ
ƚŚĂƚĂďƵƐŝŶĞƐƐŽƌĂƉŽůŝƚŝĐĂůŽƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶǁŽƵůĚƌĂƚŚĞƌƵƐĞŵĂƐƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂƐĂƐƚƌĂƚĞŐLJƚŽ
ĚĞůŝǀĞƌĂŵĞƐƐĂŐĞŝŶĂǀĞƌLJƐŚŽƌƚƚŝŵĞƚŽƚŚĞůĂƌŐĞƐƚŶƵŵďĞƌŽĨƉĞŽƉůĞǁŽƌůĚǁŝĚĞ͕ǁŝƚŚŽƵƚ
ĚŝƐƚŝŶĐƚŝŽŶ͘^Ž͕ǁŚLJŶŽƚĐŽŶƐŝĚĞƌƐĞǀĞƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐĨŽƌŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ůŝŬĞ͗

Ͳ DĂƐƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
Ͳ dĂƌŐĞƚŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
Ͳ sŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
Ͳ ZĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉŵĂƌŬĞƚŝŶŐ

ϭϳϲ

ϳ͘ϰ &ĂĐĞŬĞǀŽůƵƚŝŽŶĂŶĚŝƚƐŝŵƉĂĐƚŽŶŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ

/ĨǁĞŚĂĚƚŽƌĞƐƵŵĞ&ĂĐĞŬŝŶĨŽƵƌŝŵƉŽƌƚĂŶƚĚĂƚĞƐĨŽƌŵĂƌŬĞƚĞƌƐĂŶĚďƌĂŶĚƐ͕ƚŚĞƐĞǁŽƵůĚ
ďĞ͗

Ͳ EŽǀ͘ϮϬϬϰ͕ƚŚĞĐƌĞĂƚŝŽŶŽĨ&ĂĐĞŬ
Ͳ ^ĞƉ͘ϮϬϬϲ͕ƚŚĞĚĂƚĞĂŶLJŽŶĞǁĂƐĂůůŽǁĞĚƚŽũŽŝŶ
Ͳ EŽǀ͘ ϮϬϬϳ͕ ƚŚĞ ŝŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ ŽĨ &ĂĐĞŬ ĚƐ ĂŶĚ &ĂĐĞŬ WĂŐĞƐ ĨŽƌ ďƌĂŶĚƐ ĂŶĚ
ďƵƐŝŶĞƐƐĞƐ
Ͳ Ɖƌ͘ϮϬϭϰ͕&ĂĐĞŬůĂƵŶĐŚĞƐďƵƐŝŶĞƐƐŵĂŶĂŐĞƌĨŽƌďƵƐŝŶĞƐƐĞƐĂŶĚĂĚǀĞƌƚŝƐĞƌƐŚĂǀŝŶŐ
ƐĞǀĞƌĂůƵƐĞƌƐĐŽŶƚƌŽůůŝŶŐŽŶĞŽƌƐĞǀĞƌĂůďƵƐŝŶĞƐƐƉĂŐĞƐ

/ƚ ŝƐ ŽďǀŝŽƵƐ ƚŚĂƚ ƚŚĞ ĐƌĞĂƚŝŽŶ ;EŽǀ͘ ϮϬϬϰͿ ĂŶĚ ƚŚĞ ĨƌĞĞ ĂŶĚ ƵŶĐŽŶĚŝƚŝŽŶĂů ƐƵďƐĐƌŝƉƚŝŽŶ ƚŽ
&ĂĐĞŬ ;^ĞƉ͘ ϮϬϬϲͿ ŚĂǀĞ ƐĞƚ Ă ŶĞǁ ŵŝůĞƐƚŽŶĞ ŝŶ /ŶƚĞƌŶĞƚ ŚŝƐƚŽƌLJ͘ &ĂĐĞŬ ƐƵĐĐĞĞĚĞĚ
ǁŚĞƌĞDLJƐƉĂĐĞĨĂŝůĞĚĂŶĚŵĂŶĂŐĞĚƚŽĐŽŶŶĞĐƚŵŽƌĞƚŚĂŶϭďŝůůŝŽŶƉĞŽƉůĞʹĂŶĚĐŽŶƐƵŵĞƌƐ
ʹƚŽŐĞƚŚĞƌ͘

ĨƚĞƌ ƐĞǀĞƌĂů ĂƚƚĞŵƉƚƐ ƚŽ ŵŽŶĞƚŝnjĂƚŝŽŶ ĂŶĚ ĂĚƐ ƐŝŶĐĞ ϮϬϬϰ ;ĨůLJĞƌƐ͕ ŵĂƌŬĞƚƉůĂĐĞ͕ DŝĐƌŽƐŽĨƚ
ĂĚƐ͕ ĞƚĐ͘Ϳ͕ ƚŚĞ &ĂĐĞŬ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ĨŽƌ ďƵƐŝŶĞƐƐ ƌĞĂůůLJ ƐƚĂƌƚĞĚ ŝŶ ϮϬϬϳ ǁŝƚŚ ƚŚĞ ĐƌĞĂƚŝŽŶ ŽĨ
ƚĂƌŐĞƚĞĚ ĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐ ĂŶĚ Η&ĂĐĞŬ ƉĂŐĞƐΗ͘ &ĂĐĞŬ ǁĂƐ ĚĞĨŝŶŝŶŐ Ă ŶĞǁ ΗƉůĂLJŐƌŽƵŶĚ ĨŽƌ
ďƵƐŝŶĞƐƐĞƐΗǀĞƌLJĚŝĨĨĞƌĞŶƚĨƌŽŵǁŚĂƚǁĂƐŽĨĨĞƌĞĚƚŽƵƐĞƌƐĂŶĚĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ͘

dŚƌŽƵŐŚ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ůŝŵŝƚĂƚŝŽŶƐ ;ŵĂŝŶůLJ ƚŚĞ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐͿ ĂŶĚ ŐŽŽĚŝĞƐ ;ŵŽƐƚ
ŝŵƉŽƌƚĂŶƚůLJƉŽƐƚƐƚŝŶŐĂŶĚƚĂƌŐĞƚĞĚĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐͿ͕&ĂĐĞŬŚĂƐďĞĞŶƉƵƐŚŝŶŐĂůůďƌĂŶĚƐ
ƚŽǁĂƌĚƐŽŶĞĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĐŚĂŶŶĞů͕&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐ͘zĞƚ͕ƚŚĞƌĞŵĂƌŬĂďůĞƚŚŝŶŐĂďŽƵƚǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐŝƐƚŚĂƚŝƚƐŚŽƵůĚƐƚĂƌƚǁŝƚŚĂƌĞůĂƚŝǀĞůLJƐŵĂůůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ;KůŝǀĞƌ,ŝŶnjĞƚĂů͕͘
ϮϬϭϭ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮͿ͘^ŽŵĞĂƵƚŚŽƌƐĞǀĞŶƐƵŐŐĞƐƚƚŚĂƚƐĞĞĚŝŶŐŵŽƌĞƚŚĂŶϬ͘ϮйŽĨƚŚĞ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝƐĂǁĂƐƚĞ;ƌĂůĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͘^Ž͕ǁŚLJŶŽƚƵƐĞĂƉĞƌƐŽŶĂůƚŝŵĞůŝŶĞŝĨƚŚĞĐƵƐƚŽŵĞƌ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ŝƐ ůĞƐƐ ƚŚĂŶ ϱ͕ϬϬϬ ĐƵƐƚŽŵĞƌƐ ;ĐůƵďƐ͕ ƐƉĞĐŝĂůŝnjĞĚ ƐŚŽƉƐ͕ ǀŝůůĂŐĞ ƐƚŽƌĞƐ͕ ƐŵĂůů
ĐŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐ͕ŵĂLJŽƌĨĂƌĂƐŵĂůůƚŽǁŶ͕ĞƚĐ͘Ϳ͍

ϭϳϳ

dŚĞ ĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞƐ ďĞƚǁĞĞŶ ƚŚĞ ƚŚƌĞĞ ĐŚĂŶŶĞůƐ ;&ĂĐĞŬ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ͕ &ĂĐĞŬ ŐƌŽƵƉƐ ĂŶĚ
&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐͿĂƌĞĨƵŶĚĂŵĞŶƚĂů͘/ŶƚŚĞƚĂďůĞďĞůŽǁ͕ǁĞŚĂǀĞĐŽŵƉŝůĞĚǁŚĂƚǁĞĐŽŶƐŝĚĞƌĞĚ
ƚŚĞŵŽƐƚƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞƐǁŚĞŶƉůĂŶŶŝŶŐĂŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ͗

 dŝŵĞůŝŶĞƐ;WĞƌƐŽŶĂůͿ 'ƌŽƵƉƐ WĂŐĞƐ

EƵŵďĞƌŽĨ hƉƚŽϱ͕ϬϬϬ hŶůŝŵŝƚĞĚ hŶůŝŵŝƚĞĚ

ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ

<ŶŽǁĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ůů ůů ;ƚĞƐƚĞĚ ǁŝƚŚ Ă sĞƌLJ&Ğǁ

;ŶĂŵĞƐͿ ŐƌŽƵƉŽĨϮ͕ϱϬϬƵƐĞƌƐͿ

ŶŐĂŐĞĚƵƐĞƌƐ zĞƐ zĞƐ zĞƐ

;ŶĂŵĞƐͿ

ŽŶƚƌŽůĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ĐĐĞƉƚͬZĞũĞĐƚ KƉĞŶ͕ ůŽƐĞĚ͕ ĂŶŽŶůLJ

;ĐĐĞƉƚ͕ĂŶ͕ĞƚĐ͘Ϳ ĞdžĐĞƉƚĨŽƌĨŽůůŽǁĞƌƐ WƌŝǀĂƚĞ

ZĞĂĐŚ hŶŬŶŽǁŶ <ŶŽǁŶ ĨŽƌ ƐŵĂůů WĞƌĐĞŶƚĂŐĞŽŶůLJ

ŐƌŽƵƉƐ ;ŶĂŵĞƐ ĂŶĚ
ĐŽƵŶƚͿ

WĂŝĚZĞĂĐŚ EŽƚǀĂŝůĂďůĞ EŽƚǀĂŝůĂďůĞ ǀĂŝůĂďůĞ

ZĞĂĐŚDĞƚŚŽĚƐ >ŝƐƚƐ͕ƌĞĂĐŚ dĂŐƐ͕ƌĞĂĐŚ ƵƐƚŽŵĂƵĚŝĞŶĐĞ͕

ƵŶŬŶŽǁŶ ƵŶŬŶŽǁŶ ŽŽƐƚ͕ĚƐ

WƌŝǀĂĐLJ 'ŽŽĚ ;ǁŚŽ ƐĞĞƐ ŵLJ ĞƐƚ;WƌŝǀĂƚĞŐƌŽƵƉƐͿ EŽŶĞ

ƐƚƵĨĨͿ

/ŶƐŝŐŚƚƐ;ƐƚĂƚŝƐƚŝĐƐͿ EŽŶĞ >ŝŵŝƚĞĚ;ƐĞĞŶďLJͿ 'ŽŽĚ

ϭϳϴ

 ŝƌĞĐƚDĞƐƐĂŐĞƐ zĞƐ ;ƐĞůĞĐƚ ŽŶĞ ďLJ zĞƐ ;ŽƉƚŝŽŶ ƚŽ ƐĞŶĚ ZĞƉůLJŽŶůLJ
ŽŶĞͿ ƚŽ Ăůů ĨŽƌ ƐŵĂůů
ŐƌŽƵƉƐͿ

ĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŽƌƐ KŶĞ;ZĞĂůŽƌΗ'ƌĂLJΗͿ DĂŶLJ DĂŶLJ

WŽƐƚ^ĐŚĞĚƵůŝŶŐ EŽ EŽ zĞƐ

WŽƐƚ>ŽĐĂƚŝŽŶ zĞƐ zĞƐ zĞƐ

WĞŽƉůĞdĂŐŐŝŶŐŝŶ zĞƐ zĞƐ EŽ

ƉŽƐƚƐ

&ƌĞĞƚĂƌŐĞƚŝŶŐ >ŝŵŝƚĞĚ;ůŝƐƚƐĐƌĞĂƚĞĚ EŽ zĞƐ

ďLJƚŚĞƵƐĞƌͿ

dĂƌŐĞƚŽƵƚƐŝĚĞŽŶĞΖƐ &ƌŝĞŶĚƐ ŽĨ ĨƌŝĞŶĚƐ EŽ &ƌŝĞŶĚƐ ŽĨ ĨĂŶƐ͕ ĨĂŶƐ

ŶĞƚǁŽƌŬ ǀŝƌĂůůLJ ŽĨ ŽƚŚĞƌ ŶĞƚǁŽƌŬƐ͕
ďƌŽĂĚ ƚĂƌŐĞƚ ;ďLJ
ĐŽƵŶƚƌLJ͕ ƐĞdž͕ ĂŐĞ͕
ůĂŶŐƵĂŐĞ͕ĞƚĐ͘Ϳ

&ŝŶĚĂŶĚƚĂƌŐĞƚ EŽ EŽ zĞƐ;ĐƵƐƚŽŵ

ĞdžŝƐƚŝŶŐĐƵƐƚŽŵĞƌƐ ĂƵĚŝĞŶĐĞƐͿ

ĂůůƚŽĐƚŝŽŶ EŽ EŽ zĞƐ

7DEOH'LIIHUHQFHVEHWZHHQWLPHOLQHVSDJHVDQGJURXSVRQ)DFHERRN

ϳ͘ϱ DĂƐƐDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ

DĂƐƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐŽƌƵŶĚŝĨĨĞƌĞŶƚŝĂƚĞĚŵĂƌŬĞƚŝŶŐŝƐĚĞĨŝŶĞĚŝŶƚŚĞƵƐŝŶĞƐƐŝĐƚŝŽŶĂƌLJ;ϮϬϭϮͿĂƐ
ΗĂŶĂƚƚĞŵƉƚƚŽĂƉƉĞĂůƚŽĂŶĞŶƚŝƌĞŵĂƌŬĞƚǁŝƚŚŽŶĞďĂƐŝĐŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJƵƚŝůŝnjŝŶŐŵĂƐƐ
ĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶĂŶĚŵĂƐƐŵĞĚŝĂΗ͘dŚĞůŽǁĐŽƐƚĂŶĚĞĂƐĞŽĨŵĂƐƐĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬĂŶĚƚŚĞ
ĐŽŵƉůĞdžŝƚLJ ŽĨ ĐŽŶƚƌŽůůŝŶŐĂůů ƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐ ŽĨ ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ;KůŝǀĞƌ ,ŝŶnj Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϭͿ ŵĂLJ

ϭϳϵ

ƉƵƐŚƐŽŵĞĐŽŵƉĂŶŝĞƐŽƌƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƚŽƵƐĞŵĂƐƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐŝŶƐƚĞĂĚŽĨǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘
ĂƐĞĚŽŶŽƵƌƚĞƐƚƐ͕ĂŶĂĚǀĞƌƚŝƐĞƌĐĂŶĚĞůŝǀĞƌĂŵĞƐƐĂŐĞƚŽŵŽƌĞƚŚĂŶĂŵŝůůŝŽŶƵƐĞƌƐǁŝƚŚůĞƐƐ
ƚŚĂŶϯ͕ϬϬϬh^ŽůůĂƌƐ͘

ĞĐĂƵƐĞŵĂŝŶƚĂŝŶŝŶŐĂǁĞďƉĂŐĞǁŝƚŚůĂƌŐĞŐƌŽƵƉŽĨĨĂŶƐĂŶĚĐƌĞĂƚŝŶŐǀŝƌĂůĐŽŶƚĞŶƚŵĂLJďĞĂ
ŚĂƐƐůĞ͕ ƵƐŝŶŐ ŵĂƐƐ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ŽŶ &ĂĐĞŬ ĐĂŶ ďĞ Ă ĐŽƐƚͲĞĨĨŝĐŝĞŶƚ ĂŶĚ ƌĞƐŽƵƌĐĞƐ ĞĨĨŝĐŝĞŶƚ
ƐŽůƵƚŝŽŶ͘

DĂƐƐ ƚĂƌŐĞƚŝŶŐ ŝƐ Ăůů ĂďŽƵƚ ƌĞĂĐŚŝŶŐ ƚŚĞ ůĂƌŐĞƐƚ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ƉĞŽƉůĞ ǁŝƚŚŽƵƚ ĚŝƐƚŝŶĐƚŝŽŶ͘
ŵŽŶŐƐƚƚŚĞƚŚƌĞĞ&ĂĐĞŬĐŚĂŶŶĞůƐĂǀĂŝůĂďůĞ͕ƚŚŝƐŝƐŽŶůLJƉŽƐƐŝďůĞŽŶƉĂŐĞƐ͗

DĂƐƐDĂƌŬĞƚŝŶŐ dŝŵĞůŝŶĞƐ;WĞƌƐŽŶĂůͿ 'ƌŽƵƉƐ WĂŐĞƐ

ZĞĂĐŚŝŶŐĂǀĞƌLJ EŽ͘ KŶůLJ ĚŝƐƚƌŝďƵƚĞƐ EŽ͘ KŶůLJ ĚŝƐƚƌŝďƵƚĞƐ zĞƐ͘sĞƌLJǁŝĚĞ

ůĂƌŐĞĂƵĚŝĞŶĐĞ ƚŽ ĨƌŝĞŶĚƐ ĂŶĚ ƚŽ ƚŽ ƐŽŵĞ ŐƌŽƵƉ ƚĂƌŐĞƚŝŶŐŝƐƉŽƐƐŝďůĞ
ǁŝƚŚŽƵƚ ĨƌŝĞŶĚƐ ŽĨ ĨƌŝĞŶĚƐ ŝŶ ŵĞŵďĞƌƐ ĂŶĚ ƚŚĞ ;ďLJůŝƐƚŽĨĐŽƵŶƚƌŝĞƐͿ
ĚŝƐĐƌŝŵŝŶĂƚŝŽŶ ĐĂƐĞŽĨĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ ƌĞƐƚŽĨƚŚĞŵĞŵďĞƌƐ
ŝŶ ĐĂƐĞ ŽĨ
ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ

7DEOH0DVV0DUNHWLQJRQ)DFHERRN

ϳ͘ϲ dĂƌŐĞƚDĂƌŬĞƚŝŶŐ͕EŝĐŚĞDĂƌŬĞƚŝŶŐŽƌŝĨĨĞƌĞŶƚŝĂƚĞĚDĂƌŬĞƚŝŶŐ

tŝƚŚŶŝĐŚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐ;^ƚŽŶĞΘĞƐŵŽŶĚ͕ϮϬϬϳͿ͕ƚŚĞƚĂƌŐĞƚĂƵĚŝĞŶĐĞŝƐŵƵĐŚŵŽƌĞƐƉĞĐŝĨŝĐ͘
/ŶƚĞƌŵƐŽĨŵĂƌŬĞƚŝŶŐŵŝdžĂŶĚƚŚĞϰWΖƐ;ƉƌŽĚƵĐƚ͕ƉƌŝĐĞ͕ƉůĂĐĞĂŶĚƉƌŽŵŽƚŝŽŶͿ͕ƚŚĞŶŝĐŚĞŝƐƚŚĞ
ΗƉůĂĐĞΗ͘/ƚĐĂŶďĞĂĐŽƵŶƚƌLJ͕ĂŶĂŐĞŐƌŽƵƉ͕ĂŐĞŶĚĞƌ͕ƉĞŽƉůĞŝŶƚĞƌĞƐƚĞĚŝŶƐŽŵĞŬŝŶĚŽĨĂƐƉŽƌƚ
ŽƌŽƚŚĞƌĂĐƚŝǀŝƚLJ͕ƉĞŽƉůĞƐƉĞĂŬŝŶŐŽŶĞŽƌŵŽƌĞůĂŶŐƵĂŐĞƐ͕ĞƚĐ͘

&ĂĐĞŬĂĚƐ͕ůŝŵŝƚĞĚƚŽ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐ͕ŽĨĨĞƌƐĂƌĞůĂƚŝǀĞůLJƉƌĞĐŝƐĞƚĂƌŐĞƚŝŶŐ͗

Ͳ 'ĞŽŐƌĂƉŚŝĐĂůůLJ͗ƵƉƚŽƚŚĞĂƌĞĂůĞǀĞůŝŶƐŽŵĞĐŽƵŶƚƌŝĞƐ͘
Ͳ LJŐĞŶĚĞƌ
Ͳ LJĂŐĞ

ϭϴϬ

 Ͳ LJŝŶƚĞƌĞƐƚ;ƐƉŽƌƚƐ͕ĨŽŽĚƚLJƉĞƐ͕ƉĂƌĞŶƚŚŽŽĚ͕ŚŽďďŝĞƐ͕ĨĂƐŚŝŽŶ͕ĞƚĐ͘Ϳ

DŽƌĞŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐůLJ͕ǁŝƚŚĂƐŵĂůůƚǁĞĂŬ͕ĂďƌĂŶĚĐĂŶƚĂƌŐĞƚƚŚĞƉĞŽƉůĞǁŚŽůŝŬĞĂŶŽƚŚĞƌďƌĂŶĚ͘
dŚŝƐŝƐƐŝŵŝůĂƌƚŽƚŚĞΗĨƌĞĞƌŝĚĞƌƉƌŽďůĞŵΗ;K͘<ŝŵΘtĂůŬĞƌ͕ϭϵϴϰͿ͗ĂďƌĂŶĚĐĂŶƚĂŬĞĂĚǀĂŶƚĂŐĞ
ŽĨ ƚŚĞ ĨĂŶƐ Ă ĐŽŵƉĞƚŝƚŽƌ Žƌ ĂŶ ĂůůLJ ƐƚƌŝǀĞƐ ƚŽ ĂĐƋƵŝƌĞ ŽŶ ŝƚƐ ŽǁŶ ƉĂŐĞ ĂŶĚ ƚĂƌŐĞƚ ƚŚĞŵ
ĞĨĨŽƌƚůĞƐƐůLJ͘

dŚĞƐĞŽƉƚŝŽŶƐĂƌĞŶŽƚĂǀĂŝůĂďůĞĨŽƌƚŝŵĞůŝŶĞƐĂŶĚŐƌŽƵƉƐǁŚĞƌĞƚĂƌŐĞƚŝŶŐŝƐůŝŵŝƚĞĚƚŽĚŝƌĞĐƚ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ;ĨƌŝĞŶĚƐŽƌŵĞŵďĞƌƐͿ͘

EŝĐŚĞDĂƌŬĞƚŝŶŐ dŝŵĞůŝŶĞƐ;WĞƌƐŽŶĂůͿ 'ƌŽƵƉƐ WĂŐĞƐ

ZĞĂĐŚŝŶŐĂǀĞƌLJ EŽ͘ KŶůLJ ĚŝƐƚƌŝďƵƚĞƐ EŽ͘ KŶůLJ ĚŝƐƚƌŝďƵƚĞƐ zĞƐ͘ EŝĐŚĞ ƚĂƌŐĞƚŝŶŐ
ůĂƌŐĞĂƵĚŝĞŶĐĞ ƚŽ ĨƌŝĞŶĚƐ ĂŶĚ ƚŽ ƚŽ ƐŽŵĞ ŐƌŽƵƉ ŝƐƉŽƐƐŝďůĞ͘
ǁŝƚŚŽƵƚ ĨƌŝĞŶĚƐ ŽĨ ĨƌŝĞŶĚƐ ŝŶ ŵĞŵďĞƌƐ ĂŶĚ ƚŚĞ
ĚŝƐĐƌŝŵŝŶĂƚŝŽŶ ĐĂƐĞŽĨĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ ƌĞƐƚŽĨƚŚĞŵĞŵďĞƌƐ
ŝŶ ĐĂƐĞ ŽĨ
ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ

7DEOH1LFKH0DUNHWLQJRQ)DFHERRN

ϳ͘ϳ sŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ

sŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐĂƐĚĞĨŝŶĞĚďLJĂŵƉŽΘĂů͘;ϮϬϬϴͿŝƐĂŵŽĚĞŽĨĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĂŵŽŶŐƉĞĞƌƐ
ǁŚŽĂƌĞĞŶĐŽƵƌĂŐĞĚƚŽƐƉƌĞĂĚ͘,ŝŶnjΘĂů͘;KůŝǀĞƌ,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͕ĐŽŶƐŝĚĞƌĨŽƵƌĞůĞŵĞŶƚƐĨŽƌ
ǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵĐĐĞƐƐ͗

ϭ͘ dŚĞĐŽŶƚĞŶƚ;:ĞƌŐĞƌΘDŝůŬŵĂŶ͕ϮϬϬϵͿ
Ϯ͘ dŚĞƐƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ;ĂŵƉŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ
ϯ͘ dŚĞďĞŚĂǀŝŽƌĂů ĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐĂŶĚƚŚĞŝƌŝŶĐĞŶƚŝǀĞƐŽĨĞŶŐĂŐŝŶŐ
ǁŝƚŚƚŚĞĐŽŶƚĞŶƚ;ƌŶĚƚ͕ϭϵϲϳͿ
ϰ͘ dŚĞƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ;ĂŵƉŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮͿ

dŽƚŚĞƐĞĨŽƵƌĞůĞŵĞŶƚƐ͕ǁĞĂĚĚĂϱƚŚŽŶĞƐƵŐŐĞƐƚĞĚďLJdŽŵsĂůĞŶƚĞ;ϮϬϭϬͿ͗

ϭϴϭ

 ϱ͘ dŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌ

ĞĐĂƵƐĞǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƌĞƋƵŝƌĞƐĂĐŽŵƉůĞdžƐĞƚƵƉĂŶĚĂĐĞƌƚĂŝŶůĞǀĞůŽĨĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌƚŚĞĨŝǀĞ
ĞůĞŵĞŶƚƐĚĞƐĐƌŝďĞĚĂďŽǀĞ͕ǁĞƚƌLJ͕ŝŶƚŚĞƉŝǀŽƚƚĂďůĞďĞůŽǁ͕ƚŽŵĂƚĐŚƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ;ƌŽǁƐͿ ǁŝƚŚ ƚŚĞ ƚŚƌĞĞ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ĐŚĂŶŶĞůƐ ĂǀĂŝůĂďůĞ ŽŶ &ĂĐĞŬ ;ĐŽůƵŵŶƐͿ͘
džƉůĂŶĂƚŝŽŶƐĨŽůůŽǁƚŚĞƚĂďůĞ͘

sŝƌĂů^ƚƌĂƚĞŐLJ dŝŵĞůŝŶĞƐ;WĞƌƐŽŶĂůͿ 'ƌŽƵƉƐ WĂŐĞƐ

ƌŝƚĞƌŝĂ

ŽŶƚĞŶƚϭ zĞƐ zĞƐ zĞƐ

EĞƚǁŽƌŬ^ƚƌƵĐƚƵƌĞϮ zĞƐ >ŝŵŝƚĞĚ >ŝŵŝƚĞĚ

ĞŚĂǀŝŽƌŽĨƚŚĞ ĂŶďĞĂŶƚŝĐŝƉĂƚĞĚ ĂŶďĞĂŶƚŝĐŝƉĂƚĞĚ ĂŶďĞĂŶƚŝĐŝƉĂƚĞĚ

ƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐϯ

^ĞĞĚŝŶŐ^ƚƌĂƚĞŐLJϰ zĞƐ >ŝŵŝƚĞĚ ƚŽEŽ >ŝŵŝƚĞĚƚŽƌŽĂĚ

DĞƐƐĞŶŐĞƌϱ zĞƐ zĞƐ hŶƚƌƵƐƚĞĚ

^ĐŽƌĞ ϱͬϱ ϯͬϱ Ϯͬϱ

7DEOH9LUDO6WUDWHJLHVRQ)DFHERRN&KDQQHOV
ϭ͘ ŽŶƚĞŶƚŝƐƚŚĞĨŝƌƐƚƉůĂƚĨŽƌŵŝŶĚĞƉĞŶĚĞŶƚĞůĞŵĞŶƚĨƵůůLJĐŽŶƚƌŽůůĞĚďLJƚŚĞďƌĂŶĚŽƌƚŚĞ
ƐŽĐŝĂůŵĞĚŝĂŵĂŶĂŐĞƌŝŶĐŚĂƌŐĞŽĨĐƌĞĂƚŝŶŐĐŽŶƚĞŶƚĨŽƌ&ĂĐĞŬ͘

Ϯ͘ EĞƚǁŽƌŬ ^ƚƌƵĐƚƵƌĞ ŝƐ ĂďŽƵƚ ƚŚĞ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ ;Žƌ ĞĚŐĞƐͿ ďĞƚǁĞĞŶ ƚŚĞ ǀĞƌƚŝĐĞƐ ;Žƌ
ŶŽĚĞƐͿŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘/ŶƉĞƌƐŽŶĂůƚŝŵĞůŝŶĞƐ͕ƚŚĞƵƐĞƌŚĂƐĂĐĐĞƐƐƚŽĂůůƚŚĞĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ
ŝŶ ŚŝƐ ŽǁŶ ŶĞƚǁŽƌŬ ;ǁŚŽ ŝƐ Ă ĨƌŝĞŶĚ ǁŝƚŚ ǁŚŽͿ ĂŶĚ ĞǀĞŶ ĂĐĐĞƐƐ ƚŽ ƐŽŵĞ ŽĨ ƚŚĞ
ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐŽƵƚƐŝĚĞŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬ;ǁŚŽĂƌĞƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐŽĨŵLJĨƌŝĞŶĚƐͿĚĞƉĞŶĚŝŶŐŽŶƚŚĞ
ƐĞĐƵƌŝƚLJƐĞƚƚŝŶŐƐŽĨŚŝƐĨƌŝĞŶĚƐ͘/ŶĂƉĞƌƐŽŶĂůƚŝŵĞůŝŶĞ͕ƚŚĞƌĞŝƐĂĐŽŶĨƵƐŝŽŶďĞƚǁĞĞŶ
ƐƚƌŽŶŐĂŶĚǁĞĂŬƚŝĞƐ;&ƌŝĞĚŬŝŶ͕ϭϵϴϬ͖D͘'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕ϭϵϴϯͿďĞĐĂƵƐĞ&ĂĐĞŬĨƌŝĞŶĚƐ
ĐĂŶ ũƵƐƚ ďĞĂĐƋƵĂŝŶƚĂŶĐĞƐ ;dŽŶŐ͕ sĂŶ Ğƌ ,ĞŝĚĞ͕ >ĂŶŐǁĞůů͕ Θ tĂůƚŚĞƌ͕ ϮϬϬϴďͿ͕ LJĞƚ͕

ϭϴϮ

 &ĂĐĞŬŽĨĨĞƌĂΗůŝƐƚƐΗĨĞĂƚƵƌĞƚŚĂƚĐĂŶďĞŚĂŶĚLJƚŽƐĞƉĂƌĂƚĞƐƚƌŽŶŐƚŝĞƐĨƌŽŵǁĞĂŬ
ƚŝĞƐ ŝŶ ŽŶĞΖƐ ŶĞƚǁŽƌŬ͘ /Ŷ ĂĚĚŝƚŝŽŶ͕ KƉĞŶ 'ƌĂƉŚ ƉŽƐƐŝďŝůŝƚŝĞƐ ĂůůŽǁ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ƐƚƌĂƚĞŐŝƐƚƚŽĚƌĂǁĂůĂƌŐĞƌŶĞƚǁŽƌŬŽĨĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƌĞĂĐŚŝŶŐĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐƚŚĂƚĂƌĞ
ŶŽƚ ŝŶ ƚŚĞ ƵƐĞƌΖƐ ŶĞƚǁŽƌŬ͘ DŽƌĞŽǀĞƌ͕ ŝƚ ŝƐ ĂůƐŽ ƉŽƐƐŝďůĞ ƚŽ ĚƌĂǁ ƚŚĞ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ
ďĞƚǁĞĞŶ ĨƌŝĞŶĚƐ ǁŚŽ ĞŶŐĂŐĞ ǁŝƚŚ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ƉŽƐƚ ŝŶ ŽƌĚĞƌ ƚŽ ĚƌĂǁ Ă ŐƌĂƉŚ ŽĨ
ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐŽƌĂĐƚŝǀŝƚLJ͘

tŝƚŚŐƌŽƵƉƐ͕ŝƚŝƐŽŶůLJƉŽƐƐŝďůĞƚŽĚƌĂǁĂŐƌĂƉŚŽĨŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐ͕ĐŽŵƉĂƌĞŝƚƚŽƚŚĞĞŶƚŝƌĞ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ;ĂůůŵĞŵďĞƌƐĂƌĞŝĚĞŶƚŝĨŝĂďůĞͿĂŶĚƚŽƚŚĞŵĞŵďĞƌƐǁŚŽŚĂǀĞĂĐƚƵĂůůLJƐĞĞŶ
ĞĂĐŚƉŽƐƚ͘

tŝƚŚƉĂŐĞƐ͕ŽŶůLJĂŶĞdžƚƌĞŵĞůLJƐŵĂůůƉƌŽƉŽƌƚŝŽŶŽĨĨĂŶƐĂƌĞŬŶŽǁŶďLJŶĂŵĞ͘/ƚŝƐƐƚŝůů
ƉŽƐƐŝďůĞƚŽůŝŶŬƚŚŽƐĞǁŚŽĞŶŐĂŐĞǁŝƚŚƉŽƐƚƐďLJƚŚĞŝƌŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐďƵƚŽŶĞĐĂŶŶĞǀĞƌ
ŬŶŽǁŝĨĂĨĂŶŝƐŶŽƚĞŶŐĂŐŝŶŐďĞĐĂƵƐĞƚŚĞƉŽƐƚƐĂƌĞŶŽƚĚĞůŝǀĞƌĞĚƚŽŚŝŵŽƌďĞĐĂƵƐĞ
ŚĞΖƐũƵƐƚŶŽƚŝŶƚĞƌĞƐƚĞĚ͘

dŚĞĨĂĐƚƚŚĂƚŶĞƚǁŽƌŬƐƚƌƵĐƚƵƌĞŝƐΗŝŶǀŝƐŝďůĞΗƚŽƚŚĞĞŶĚƵƐĞƌĚŽĞƐŶŽƚŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJŵĞĂŶ
ƚŚĂƚ ŝƚ ŝƐ ŶŽƚ ŽƉƚŝŵĂů ĨŽƌ ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘ /ƚ ŵĞĂŶƐ ƚŚĂƚ ŝƚ ŝƐ ĐŽŵƉůĞƚĞůLJ ŽƵƚ ŽĨ ƚŚĞ
ĐŽŶƚƌŽůŽĨƚŚĞŵĂƌŬĞƚĞƌĂŶĚƚŚĂƚŝƚĐĂŶŶŽƚďĞŝŵƉƌŽǀĞĚ͘&ŝůůŝŶŐƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐĂŶĚ
ŽƉƚŝŵŝnjŝŶŐƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬǀŝĂŶĞƚǁŽƌŬĞŶŐŝŶĞĞƌŝŶŐŽƌŶĞƚǁŽƌŬŝŶƚĞƌǀĞŶƚŝŽŶƐ;ƌĂůĞƚĂů͕͘
ϮϬϭϭ͖sĂůĞŶƚĞ͕ϮϬϭϮͿŝƐŽŶůLJƉŽƐƐŝďůĞŽŶ&ĂĐĞŬƉĞƌƐŽŶĂůƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘/ŶĨĂĐƚ͕ƐŽŵĞ
ĂƵƚŚŽƌƐ ƐƵŐŐĞƐƚ ƚŚĂƚ ƉĞŽƉůĞ ĂƌĞ ĞǀĞŶ ĨŝůůŝŶŐ ƚŚĞŝƌ ŽǁŶ ŶĞƚǁŽƌŬ ƐƚƌƵĐƚƵƌĂů ŚŽůĞƐ ƚŽ
ŵĂdžŝŵŝnjĞƚŚĞŝƌƐŽĐŝĂůĐĂƉŝƚĂů;ŚĞŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϵͿ͘

ϯ͘ ĞŚĂǀŝŽƌŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐĐĂŶďĞĂŶƚŝĐŝƉĂƚĞĚďĂƐĞĚŽŶƉƌĞǀŝŽƵƐƌĞĂĐƚŝŽŶƐƚŽƐŝŵŝůĂƌ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ;WŚĞůƉƐΘ>ĞǁŝƐ͕ϮϬϬϰͿ͘/ĨĨĂĐƚ͕ĐŽŵƉĂŶŝĞƐĂƌĞƵƐŝŶŐĂŶƚŝĐŝƉĂƚŝŽŶƚŽƉƌĞǀĞŶƚ
ďůƵŶĚĞƌƐ;^ĂƌĂǀĂŶĂŬƵŵĂƌΘ^ƵŐĂŶƚŚĂ>ĂŬƐŚŵŝ͕ϮϬϭϮͿ͘dŚŝƐƉƵƚƐĂůůƚŚƌĞĞĐŚĂŶŶĞůƐĂƚ
ĂŶĞƋƵĂůůĞǀĞůŽĨĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌƚŚĞĂŶƚŝĐŝƉĂƚŝŽŶŽĨƚŚĞďĞŚĂǀŝŽƌŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ͘
ϰ͘ ^ĞĞĚŝŶŐ^ƚƌĂƚĞŐLJŝƐĚĞĨŝŶĞĚďLJzƵƉŝŶŐ>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ;ϮϬϭϮͿĂƐƚŚĞΗĨŝƌƐƚͲŐĞŶĞƌĂƚŝŽŶ
ĐŽŶƐƵŵĞƌƐƚŽƐƉƌĞĂĚĂǀŝƌĂůŵĞƐƐĂŐĞƚŽΗ͘^ŚĞƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚƚŚĞƐĞĐŽŶƐƵŵĞƌƐƐŚŽƵůĚ
ŚĂǀĞ ƐƚƌŽŶŐ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ ŽŶ ŽƚŚĞƌƐ ĂŶĚ ƐƚƌŽŶŐ ƚŝĞƐ ǁŝƚŚ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚĞƌ͘ &Žƌ tĂƚƚƐ ĂŶĚ
ŽĚĚƐ;ϮϬϬϳͿ͕ƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐŚŽƵůĚďĞĐŽŶƐƵŵĞƌƐƚŚĂƚĂƌĞĞĂƐŝůLJŝŶĨůƵĞŶĐĞĚ

ϭϴϯ

 ďLJ ŽƚŚĞƌƐ͕ ŶŽƚ ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐ͘ tŚĂƚĞǀĞƌ ƚŚĞ ĐĂƐĞ͕ ǁŝƚŚ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞƐ͕ ƚŚĞ ĐŽŵƉůĞƚĞ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽĨĨĂŶƐŝƐŵĂĚĞŽĨΗƵŶƐƵďƐΗ;ĂƚĞƌŵƵƐĞĚŝŶƚŚĞdsƐĞƌŝĞƐΗƌŝŵŝŶĂůDŝŶĚƐΗ
ƚŽ ĚĞƐĐƌŝďĞΗƵŶŬŶŽǁŶ ƐƵďũĞĐƚƐΗͿ ĂŶĚ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚĞƌ ĐĂŶ ŚĂǀĞĂĐĐĞƐƐ ƚŽĂ ǀĞƌLJƐŵĂůů
ƉƌŽƉŽƌƚŝŽŶ ŽĨ ƚŚĞ ŐůŽďĂů ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘ /Ŷ ƚŚŝƐ ƐŝƚƵĂƚŝŽŶ͕ ĨƌŽŵ Ă ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ŵŽƐƚǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚĞƌƐĂƌĞũƵƐƚƐŚŽŽƚŝŶŐŝŶƚŚĞĚĂƌŬ͘&ĞƌŐƵƐŽŶ;ϮϬϬϴͿĂƐŬƐ
ŝĨΗǁŝƚŚŽƵƚĐƵƐƚŽŵĞƌŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƚŝŽŶĂŶĚĂĐĐĞƐƐƚŽĐƵƐƚŽŵĞƌĚĂƚĂ͕ĂƌĞǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚĞƌƐ
ũƵƐƚďůŽǁŝŶŐƐŵŽŬĞ͍Η͘
tŝƚŚ ŐƌŽƵƉƐ͕ ƚŚĞ ŐůŽďĂů ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ ŝƐ ŬŶŽǁŶ ĂŶĚ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚĞƌ ĐĂŶ ΗƚĂŐΗ ĂŶ ŝŶŝƚŝĂů
ƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŵĂŬŝŶŐŝƚƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚŽĨƚŚĞƉŽƐƚ͘dŚŝƐŵĂŬĞƐŝƚĂŶŝĚĞĂůĐĂŶĚŝĚĂƚĞ
ĨŽƌĂƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ͘zĞƚ͕ŵĞƐƐĂŐĞƐĚŝƐƚƌŝďƵƚĞĚǁŝƚŚŝŶĂŐƌŽƵƉĐĂŶŶŽƚďĞƐĞĞŶďLJ
ƉĞŽƉůĞŽƵƚƐŝĚĞƚŚĞŐƌŽƵƉŝƚƐĞůĨ͘dŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ŝĨƚŚĞŽďũĞĐƚŝǀĞŝƐĂǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJ
ǁŝƚŚŝŶƚŚĞůŝŵŝƚƐŽĨĂŐƌŽƵƉ͕ĂƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJŝƐƉŽƐƐŝďůĞ͘EĞǀĞƌƚŚĞůĞƐƐ͕ŝĨƚŚĞĂŝŵŝƐ
ƚŽ ĐƌĞĂƚĞ Ă ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ƚŚĂƚ ǁŝůů ĞdžƚĞŶĚ ďĞLJŽŶĚ ƚŚŝƐ ůŝŵŝƚ͕ ƚŚĞ ƐĞĞĚŝŶŐ
ƐƚƌĂƚĞŐLJǁŝƚŚŝŶĂŐƌŽƵƉŝƐŶŽƚĂŶĞĨĨŝĐŝĞŶƚƐŽůƵƚŝŽŶ͘
WĞƌƐŽŶĂůƚŝŵĞůŝŶĞƐŽĨĨĞƌƚŚĞďĞƐƚƐŽůƵƚŝŽŶƚŽŝŶŝƚŝĂƚĞĂƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJďĞĐĂƵƐĞƚŚĞ
ǁŚŽůĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝƐŬŶŽǁŶĂŶĚĂŶŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĐĂŶďĞƚĂƌŐĞƚĞĚďLJƵƐŝŶŐ
ƚŚĞΗůŝƐƚƐΗĨĞĂƚƵƌĞĂǀĂŝůĂďůĞŽŶůLJĨŽƌƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘

ϱ͘ dŚĞDĞƐƐĞŶŐĞƌŚĂƐĂƐƉĞĐŝĂůŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞŝŶƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ͘sĂůĞŶƚĞΘ
DLJĞƌƐ ƐŚŽǁĞĚ ŚŽǁ͕ ŝŶ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ ΗƚŚĞ ŵĞƐƐĞŶŐĞƌ ŝƐ ĂƐ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚ ĂƐ ƚŚĞ
ŵĞƐƐĂŐĞΗ ŝƚƐĞůĨ ;ϮϬϭϬͿ͘ KŶ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ ƚŚĞ ŶĂŵĞ ŽĨ ƚŚĞ ĐƌĞĂƚŽƌ ŽĨ ƚŚĞ
ŵĞƐƐĂŐĞ͕ ƚŚĞ ĨŝƌƐƚ ŵĞƐƐĞŶŐĞƌ͕ ŝƐ ůŝŶŬĞĚ ƚŽ ƚŚĞ ŵĞƐƐĂŐĞ ŝƚƐĞůĨ͘ dŚĞƌĞĨŽƌĞ͕ ǁŚĞŶ ƚŚĞ
ŵĞƐƐĂŐĞŝƐΗůŝŬĞĚΗ͕ΗƐŚĂƌĞĚΗ͕ΗƚǁĞĞƚĞĚΗ͕ΗŵĞŶƚŝŽŶĞĚΗŽƌΗĐŽŵŵĞŶƚĞĚΗ͕ƚŚĞŶĂŵĞŽĨ
ƚŚĞĨŝƌƐƚŵĞƐƐĞŶŐĞƌŝƐĂůǁĂLJƐǀŝƐŝďůĞ͘tŚĞŶĂƉŽƐƚŝƐƉƵďůŝƐŚĞĚŽŶĂ&ĂĐĞŬƉĂŐĞ͕ŝƚ
ŝƐƌĞĐĞŝǀĞĚďLJƚŚĞƵƐĞƌƐŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬǁŝƚŚƐƵƐƉŝĐŝŽŶ͕ƐŝŵƉůLJďĞĐĂƵƐĞďƌĂŶĚƐĂƌĞŶŽƚ
ǁĞůĐŽŵĞĚŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ;&ŽƵƌŶŝĞƌΘǀĞƌLJ͕ϮϬϭϭͿ͘
KŶŐƌŽƵƉƐĂŶĚƉĞƌƐŽŶĂůƚŝŵĞůŝŶĞƐƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞŽƌŝŐŝŶĂƚĞƐĨƌŽŵĂƌĞĂůƵƐĞƌǁŚŽĐĂŶďĞ
ĂƉĞƌƐŽŶŽĨŝŶĨůƵĞŶĐĞ;ZŽďĞƌƚŝĂůĚŝŶŝ͕ϮϬϬϭͿ͘

/ŶdĂďůĞϮϭ͕ǁĞĐŽƵŶƚƚŚĞŶƵŵďĞƌŽĨĐƌŝƚĞƌŝĂƚŚĂƚĐĂŶďĞĐŽŶƚƌŽůůĞĚďLJƚŚĞŵĂƌŬĞƚĞƌŽŶĞĂĐŚ
ĐŚĂŶŶĞů͘dŚĞƌĞƐƵůƚŝƐƐƵƌƉƌŝƐŝŶŐ͗ŵĂƌŬĞƚĞƌŚĂǀĞĂůŵŽƐƚŶŽĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂů

ϭϴϰ

ŵĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐ͕ƚŚĞĐŚĂŶŶĞůĂƐƐŽĐŝĂƚĞĚǁŝƚŚďƌĂŶĚƐ͕ǁŚŝůĞƚŚĞLJŚĂǀĞĐŽŵƉůĞƚĞ
ĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌƚŚĞƐĞĞůĞŵĞŶƚƐŽŶƉĞƌƐŽŶĂů&ĂĐĞŬƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘

ϳ͘ϴ ZĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉDĂƌŬĞƚŝŶŐ

ZĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ŝƐ ƚŽ ΗĞƐƚĂďůŝƐŚ͕ ŵĂŝŶƚĂŝŶ ĂŶĚ ĞŶŚĂŶĐĞ ΀͙΁ ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐ ǁŝƚŚ
ĐƵƐƚŽŵĞƌƐĂŶĚŽƚŚĞƌƉĂƌƚŶĞƌƐ͕ĂƚĂƉƌŽĨŝƚ͕ƐŽƚŚĂƚƚŚĞŽďũĞĐƚŝǀĞƐŽĨƚŚĞƉĂƌƚŝĞƐŝŶǀŽůǀĞĚĂƌĞ
ŵĞƚ͘dŚŝƐŝƐĂĐŚŝĞǀĞĚďLJĂŵƵƚƵĂůĞdžĐŚĂŶŐĞĂŶĚĨƵůĨŝůŵĞŶƚŽĨƉƌŽŵŝƐĞƐ͘^ƵĐŚƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐĂƌĞ
ƵƐƵĂůůLJďƵƚŶŽƚŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJĂůǁĂLJƐůŽŶŐƚĞƌŵΗ;'ƌƂŶƌŽŽƐ͕ϭϵϵϰͿ͘

&ƌŽŵ ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ůŝƚĞƌĂƚƵƌĞ ;'ƌƂŶƌŽŽƐ͕ ϭϵϵϰ͕ ϮϬϬϰ͖ ,ĞƌďŝŐ Θ DŝůĞǁŝĐnj͕ ϭϵϵϯ͖
tŝůůŝĂŵƐ Θ ŚŝŶŶ͕ ϮϬϭϬͿ͕ ǁĞ ĐĂŶ ĐŽŵƉŝůĞ ƚŚĞ ĨŽůůŽǁŝŶŐ ŐŽĂůƐ ĨŽƌ ƐƵĐĐĞƐƐĨƵů ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͗ /ĚĞŶƚŝĨLJ ĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͕ ďƵŝůĚ ĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ͕ ĚĞǀĞůŽƉ ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ͕ ƐƚƌĞŶŐƚŚĞŶ
ĂǁĂƌĞŶĞƐƐ͕ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚŶĞĞĚƐ͕ĐƌĞĂƚĞĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ͕ĞŶŚĂŶĐĞůŽLJĂůƚLJ͕ƉƌŽǀŝĚĞĂĚĚŝƚŝŽŶĂůǀĂůƵĞ͕
ƌĞƚĂŝŶĞdžŝƐƚŝŶŐĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͕ƚĞƌŵŝŶĂƚĞƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐǁŚĞŶŶĞĐĞƐƐĂƌLJ͕ĐƌĞĂƚĞŵƵƚƵĂůďĞŶĞĨŝƚƐ͕
ŐĞŶĞƌĂƚĞƉƌŽĨŝƚĂŶĚĞĂƌŶƚƌƵƐƚ͘

dŚĞƚĂďůĞďĞůŽǁĐŽŵďŝŶĞƐƚŚĞŐŽĂůƐŽĨƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉŵĂƌŬĞƚŝŶŐǁŝƚŚƚŚĞĐĂƉĂďŝůŝƚŝĞƐĂǀĂŝůĂďůĞ
ŽŶĞĂĐŚŽĨƚŚĞƚŚƌĞĞ&ĂĐĞŬĐŚĂŶŶĞůƐ͘

 dŝŵĞůŝŶĞƐ 'ƌŽƵƉƐ WĂŐĞƐ

/ĚĞŶƚŝĨLJĐƵƐƚŽŵĞƌƐ zĞƐ;ŵĂŝůďŽdžͿ zĞƐ;ĞŵĂŝůͿ zĞƐ;ĐƵƐƚŽŵ

ĂƵĚŝĞŶĐĞͿ
ƵŝůĚĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ

ĞǀĞůŽƉ zĞƐ zĞƐ ZĞƉůLJŽŶůLJ͕ĚƐ

ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ

^ƚƌĞŶŐƚŚĞŶ zĞƐ zĞƐ zĞƐ

ĂǁĂƌĞŶĞƐƐ

hŶĚĞƌƐƚĂŶĚŶĞĞĚƐ zĞƐ zĞƐ zĞƐ

ϭϴϱ

 ƌĞĂƚĞĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ zĞƐ zĞƐ zĞƐ

ŶŚĂŶĐĞůŽLJĂůƚLJ zĞƐ zĞƐ zĞƐ

WƌŽǀŝĚĞĂĚĚŝƚŝŽŶĂů EŽ EŽ zĞƐ

ǀĂůƵĞ

ZĞƚĂŝŶĐƵƐƚŽŵĞƌƐ zĞƐ zĞƐ EŽƚĐŽŶƚƌŽůůĂďůĞ

dĞƌŵŝŶĂƚĞ zĞƐ ĞƐƚ EŽƚĞŶƚŝƌĞůLJ

ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐ

ƌĞĂƚĞŵƵƚƵĂů EŽ EŽ zĞƐ

ďĞŶĞĨŝƚƐ

'ĞŶĞƌĂƚĞƉƌŽĨŝƚ EŽ EŽ zĞƐ

ĂƌŶƚƌƵƐƚ zĞƐ zĞƐ zĞƐ

^ĐŽƌĞ ϵͬϭϮ ϵͬϭϮ ϵͬϭϮ

7DEOH5HODWLRQVKLS0DUNHWLQJ*RDOVDQG)DFHERRN&KDQQHOV
/ĚĞŶƚŝĨLJŝŶŐĞdžŝƐƚŝŶŐĐƵƐƚŽŵĞƌƐŽŶ&ĂĐĞŬŝƐƉŽƐƐŝďůĞƵƐŝŶŐĂŶLJŽĨƚŚĞƚŚƌĞĞĐŚĂŶŶĞůƐ͘KŶ
ƚŝŵĞůŝŶĞƐĂŶĚŐƌŽƵƉƐ͕ƚŚĞƵƐĞƌĐĂŶŝŶǀŝƚĞƉĞŽƉůĞƚŽŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬƵƐŝŶŐĂŶĞŵĂŝůĚĂƚĂďĂƐĞ͘KŶ
&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐ͕ƚŚĞƵƐĞƌŶĞĞĚƐƚŽƵƐĞƚŚĞĐƵƐƚŽŵĂƵĚŝĞŶĐĞĨĞĂƚƵƌĞĐŽŵďŝŶĞĚǁŝƚŚĂƉĂŝĚ
ĂĚǀĞƌƚŝƐĞŵĞŶƚƚŽŝŶǀŝƚĞĞdžŝƐƚŝŶŐĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͘

ĞǀĞůŽƉŝŶŐ ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ͕ ƵŶĚĞƌƐƚĂŶĚ ŶĞĞĚƐ ĂŶĚ ĞĂƌŶŝŶŐ ƚƌƵƐƚ ŝƐ ďĂƐĞĚ ŽŶ ŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶ ǀŝĂ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ͕ ĐŽŵŵĞŶƚƐ ĂŶĚ ƌĞƉůŝĞƐ͘ KŶ &ĂĐĞŬ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ĂŶĚ ŐƌŽƵƉƐ͕ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚĞƌ ĐĂŶ
ŝŶŝƚŝĂƚĞ ƚŚĞ ĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶ͕ ŶŽƚ ŽŶ ƉĂŐĞƐ͘ EĞǀĞƌƚŚĞůĞƐƐ͕ ŽŶĐĞ ƚŚĞ ĐƵƐƚŽŵĞƌ ŝŶŝƚŝĂƚĞƐ Ă
ĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶ͕ƚŚĞŵĂƌŬĞƚĞƌĐĂŶĞŶŐĂŐĞǁŝƚŚŚŝŵĂŶĚŽƉĞŶĂĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶ͘

KŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ ŚĞůƉ ŝŶĐƌĞĂƐĞ ĐƵƐƚŽŵĞƌ ĂǁĂƌĞŶĞƐƐ͕ ŝŶƐŝŐŚƚƐ ĂŶĚ ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ
;tŽŽĚĐŽĐŬĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͘dŚŝƐĂƉƉůŝĞƐƚŽĂůůƚŚƌĞĞĐŚĂŶŶĞůƐŝŶĚŝĨĨĞƌĞŶƚůLJ͘

ϭϴϲ

ŶŐĂŐĞŵĞŶƚ͕ ĞŵŽƚŝŽŶĂů ůŽLJĂůƚLJ ĂŶĚ ĨŝŶĂŶĐŝĂů ǀĂůƵĞ ;ďĞŶĞĨŝƚƐ͕ ƉƌŽĨŝƚƐͿ ĂƌĞ ůŝŶŬĞĚ ƚŽŐĞƚŚĞƌ
;tŽŽĚĐŽĐŬĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ͘ŶŐĂŐĞŵĞŶƚŝŶƚĞƌŵƐŽĨůŝŬŝŶŐ͕ƐŚĂƌŝŶŐ͕ĐŽŵŵĞŶƚŝŶŐ͕ŽƉĞŶŝŶŐǀŝĚĞŽƐ
ĂŶĚƉŚŽƚŽƐ͕ŝƐĂƚƚŚĞĐŽƌĞŽĨ&ĂĐĞŬΖƐƉůĂƚĨŽƌŵĂŶĚ͕ƚŚƵƐ͕ĂǀĂŝůĂďůĞŽŶƚŚĞƚŚƌĞĞĐŚĂŶŶĞůƐ͘
EĞǀĞƌƚŚĞůĞƐƐ͕ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞƐ ŽĨĨĞƌ ƚŚĞ ŚŝŐŚĞƐƚ ĨůĞdžŝďŝůŝƚLJ ĂŶĚ ĐĂƉĂďŝůŝƚŝĞƐ͕ ůŝŬĞ ƚŚĞ ΗĐĂůů ƚŽ
ĂĐƚŝŽŶďƵƚƚŽŶΗ͕Η&ĂĐĞŬĂƉƉƐΗ͕ĂŶĚŽƚŚĞƌĨĞĂƚƵƌĞƐŶŽƚĂǀĂŝůĂďůĞĨŽƌŐƌŽƵƉƐĂŶĚƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘

ŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĂŶĚŝŶƚĞƌĂĐƚŝŽŶƐŚĞůƉƌĞƚĂŝŶĐƵƐƚŽŵĞƌƐ͘zĞƚ͕ǁŚŝůĞŝƚŝƐƉŽƐƐŝďůĞƚŽƚƌĂĐŬƚŚĞ
ĐŚĂŶŐĞƐŝŶƚŚĞŐůŽďĂůƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽŶƚŝŵĞůŝŶĞƐĂŶĚŐƌŽƵƉƐ͕ŝƚŝƐŝŵƉŽƐƐŝďůĞƚŽŬŶŽǁǁŚŝĐŚĨĂŶƐ
ŚĂǀĞůĞĨƚƚŚĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽŶ&ĂĐĞŬƉĂŐĞƐ͘

&ĂŶĂƚƚĂĐŬƐĂƌĞŶŽƚƵŶĐŽŵŵŽŶŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ;ŚĂŵƉŽƵdžĞƚĂů͕͘ϮϬϭϮ͖^ƚĞĞů͕ϮϬϭϬͿ
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ǁŚŝůĞ ƚŚĞ ŶĂƚƵƌĂů ĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ ĨŽƌ ďƌĂŶĚƐ ŽŶ &ĂĐĞŬ ŝƐ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞƐ͕ ƚŚŝƐ ƉĂƉĞƌ
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ϭϴϴ

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ů͛ĂƵƚĞƵƌ͘^Žŝƚ͕ĚĞƐůŝĞŶƐĨŽƌƚƐ͘
Ͳ >ĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶƋƵŝĞƐƚĐŽŶƐƚŝƚƵĠĞƉĂƌůĞƐĂŵŝƐĚĞů͛ĂƵƚĞƵƌ͘

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ϭϴϵ

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ƌĠƐƵůƚĂƚƐ ĚĠŵŽŶƚƌĞŶƚ ƋƵ͛ŝů ĞƐƚ ƉŽƐƐŝďůĞ ĚĞ ĐŽŶƚƌƀůĞƌ ůĞƐ ĠůĠŵĞŶƚƐ ĚƵ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǀŝƌĂů ƐƵƌ
&ĂĐĞŬ Ğƚ Ě͛ŽƉƚŝŵŝƐĞƌ ƐĞƐ ĠůĠŵĞŶƚƐ͕ ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞŵĞŶƚ͕ ůĂ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ ĚƵ ƌĠƐĞĂƵ Ğƚ ůĂ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘

ϭϵϬ

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ƉĞŽƉůĞ ;ĂĐŬƐƚƌŽŵ͕ ŽůĚŝ͕ ZŽƐĂ͕ hŐĂŶĚĞƌ͕ Θ sŝŐŶĂ͕ ϮϬϭϮ͖ hŐĂŶĚĞƌ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϭͿ͘ DŽƌĞ
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ĨŝůůŝŶŐƚŚĞŝƌƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐǁŝƚŚŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐƚŽŽƉƚŝŵŝnjĞ ƚŚĞŝƌƐŽĐŝĂůŐƌĂƉŚ;ŚĞŶĞƚĂů͕͘
ϮϬϬϵͿ͘dŚĞƐĞĨĂĐƚŽƌƐ͕ĂŶĚŽƚŚĞƌƐ͕ŵĂĚĞŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕ĂŶŝĚĞĂůĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚƚŽůĂƵŶĐŚ
ǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ͘

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ŝŶĨůƵĞŶĐĞŽĨŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐŽŶŽŶĞΖƐůŝĨĞ͕ĨƌŽŵƐĞůĨͲĞƐƚĞĞŵƚŽũĞĂůŽƵƐLJ;ĂƌǀĞůů͕tĂůƐŚ͕
Θ tŚŝƚĞ͕ ϮϬϭϭ͖ ďLJ͕ ϮϬϭϬ͖ 'ŽŶnjĂůĞƐ Θ ,ĂŶĐŽĐŬ͕ ϮϬϭϭ͖ DĂƌƐŚĂůů͕ ĞũĂŶLJĂŶ͕ ĂƐƚƌŽ͕ Θ >ĞĞ͕
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ƚŽůŽŽŬĂƚƚŚĞƉĞƌƐŽŶĂůƵƐĂŐĞŽĨ&ĂĐĞŬĨƌŽŵĂŵĂƌŬĞƚŝŶŐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞĂŶĚĂƐŬŽƵƌƐĞůǀĞƐŝĨ
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ĞŶƚƌLJ͕ ĂůůŽǁŝŶŐ ĂŶLJ ďƌĂŶĚ Žƌ ƉĞƌƐŽŶ ƚŽ ĞŶƚĞƌ ƚŚĞ ŵĂƌŬĞƚ ǁŝƚŚ ǀĞƌLJ ůŽǁ ŝŶǀĞƐƚŵĞŶƚƐ Žƌ
ƚĞĐŚŶŝĐĂůƐŬŝůůƐ͕ĂŶĚƚŚĞƐƵƉĞƌƐƚĂƌĞĨĨĞĐƚĂůůŽǁŝŶŐŝŶĐƌĞĂƐĞĚĨĂŵĞĂŶĚƉĂLJͲŽĨĨĨŽƌƚŚŽƐĞǁŚŽ
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ĞƚĂů͕͘ϮϬϬϰ͖,͘sĂƌŝĂŶΘ^ŚĂƉŝƌŽ͕ϭϵϵϵͿ͘:ƵƐƚŝŶŝĞďĞƌ͕ĂΗzŽƵdƵďĞƉŚĞŶŽŵĞŶŽŶΗ͕ŝƐĂďƵƐŝŶĞƐƐ
ŵŽĚĞů ĨŽƌ ďƵŝůĚŝŶŐ ĨĂŵĞ ĂŶĚ ŵĂŝŶƚĂŝŶŝŶŐ Ă ƐƵƉĞƌƐƚĂƌ ƐƚĂƚƵƐ ŽŶ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ
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ŝƚƐŵĂŝŶƚĞŶĂŶĐĞŽŶƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚŚĂƐďĞĞŶĚƌŽƉƉŝŶŐLJĞĂƌĂĨƚĞƌLJĞĂƌ͘/ŶĨĂĐƚ͕ƉĞŽƉůĞĐĂŶďƵŝůĚ
ǁĞďƐŝƚĞƐ ĂŶĚ ďůŽŐƐ ĨŽƌ Ă ĨĞǁ ŚƵŶĚƌĞĚ ĚŽůůĂƌƐ͕ ƐŽŵĞƚŝŵĞƐ ůĞƐƐ͘ ůŽƵĚ ŚŽƐƚŝŶŐ ĂŶĚ ǀŝƌƚƵĂů
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ǁŝƚŚŽƵƚ ƚŚĞ ŚĂƐƐůĞ ŽĨ ĐŚĂŶŐŝŶŐ ƚŚĞ ƐĞƌǀĞƌ͕ ƌĞŝŶƐƚĂůůŝŶŐ ƐŽĨƚǁĂƌĞ͕ ĞƚĐ͘  ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ
ƉƌĞƐĞŶĐĞ ŝƐ ĨƌĞĞ ŽĨ ĐŚĂƌŐĞ ĂŶĚ ƐƚĂLJ ĨƌĞĞ ĂƐ ůŽŶŐ ĂƐ ƚŚĞ ďƌĂŶĚ ĚŽĞƐ ŶŽƚ ǁĂŶƚ ƚŽ ŝŶǀĞƐƚ ŝŶ
ĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐ͘

ϭϵϭ

dŚĞůŽŶŐƚĂŝůĂŶĚƐƵƉĞƌƐƚĂƌĞĨĨĞĐƚƐ;,ĂůĞƐ͕ϮϬϭϯͿ͗dŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚŽĨĨĞƌƐƚŚĞŽƉƉŽƌƚƵŶŝƚLJĨŽƌĨŝƌƐƚ
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ŝƐĂƐĞĐƌĞƚƌĞĐŝƉĞƚŚĂƚŝƐŶŽƚĂǀĂŝůĂďůĞĨŽƌƌĞƐĞĂƌĐŚĂŶĚĞŶĚƵƐĞƌƐ͘zĞƚ͕ǁĞĐĂŶƐĂĨĞůLJĂƐƐƵŵĞ
ƚŚĂƚ Ă ƉĞƌƐŽŶ ƌĞĐĞŝǀŝŶŐ ŝŶĐƌĞĂƐĞĚ ƉƌĂŝƐĞ ;ůŝŬĞƐ͕ ĐŽŵŵĞŶƚƐ͕ ƐŚĂƌĞƐͿ ǁŝůů ŚĂǀĞ ŝƚƐ ƉŽƐƚƐ
ĚŝƐƚƌŝďƵƚĞĚƚŽŵŽƌĞĂŶĚŵŽƌĞƉĞŽƉůĞ͕ǁŚŝůĞƉĞŽƉůĞǁŝƚŚůŽǁĞƌƉƌĂŝƐĞǁŝůůŚĂǀĞĂŵƵĐŚƐŵĂůůĞƌ
ĂƵĚŝĞŶĐĞ͘

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ůŽǁďĂƌƌŝĞƌƐƚŽĞŶƚƌLJĂŶĚƐƵƉĞƌƐƚĂƌĞĨĨĞĐƚƐ͕ƐƵĐĐĞĞĚĞĚ͘ŶĞdžĂŵƉůĞǁŽƵůĚďĞƚŚĞĂƐĐĞŶƐŝŽŶ
ŽĨ:ƵƐƚŝŶŝĞďĞƌƚŽƐƚĂƌĚŽŵƚŚĂŶŬƐƚŽŚŝƐŵŽƚŚĞƌƉŽƐƚŝŶŐzŽƵdƵďĞǀŝĚĞŽƐĂďŽƵƚŚŝƐƐŝŶŐŝŶŐ͘

ϴ͘ϯ WĞƌƐŽŶĂůďƌĂŶĚŝŶŐĂŶĚ&ĂĐĞŬ

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tĞĂƌĞĂůƐŽƐŽĐŝĂůĂŶŝŵĂůƐƵƐŝŶŐ&ĂĐĞŬƚŽŝŵƉƌŽǀĞŽƵƌƐĞůĨͲĞƐƚĞĞŵ;ĂƌǀĞůůĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭ͖
'ŽŶnjĂůĞƐ Θ ,ĂŶĐŽĐŬ͕ ϮϬϭϭͿ͕ ůŽŽŬ ĨŽƌ ůŽǀĞ ĂŶĚ ŚĂƉƉŝŶĞƐƐ ;:ƵŶŐŚLJƵŶ <ŝŵ Θ >ĞĞ͕ ϮϬϭϭďͿ͕ Žƌ
ŵĂdžŝŵŝnjĞŽƵƌƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ;ŚĞŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϵͿ͘KƉƚŝŵŝnjŝŶŐŽŶĞΖƐƉƌĞƐĞŶĐĞŽŶ&ĂĐĞŬĂŶĚ
ůĞƚƚŝŶŐŝƚƌĞĨůĞĐƚ&<;ΗĂǁĂLJĨƌŽŵŬĞLJďŽĂƌĚΗͿĚĞƉĞŶĚƐŽŶƚŚĞĐŚŽŝĐĞƐǁĞŵĂŬĞŝŶƐĞůĞĐƚŝŶŐ
ŽƵƌĨƌŝĞŶĚƐŽŶƚŚĞƉůĂƚĨŽƌŵ͘ƐƚƵĚLJďLJ<ŝŵĂŶĚ>ĞĞ;ϮϬϭϭďͿƐŚŽǁƐƚŚĂƚŵŽƌĞĨƌŝĞŶĚƐŝŶĐƌĞĂƐĞ
ŽŶĞΖƐƐĞůĨͲĞƐƚĞĞŵďƵƚƚŚĂƚƚŚŝƐĚŽĞƐŶŽƚƌĞĨůĞĐƚŽŶŽŶĞΖƐ/Z>;ΗŝŶƌĞĂůůŝĨĞΗͿ͘KŶƚŚĞŽƚŚĞƌŚĂŶĚ͕
ŚŽŶĞƐƚƐĞůĨͲƉƌĞƐĞŶƚĂƚŝŽŶďLJĐŚŽŽƐŝŶŐŽŶĞΖƐ/Z>ĨƌŝĞŶĚƐŝŶĐƌĞĂƐĞƐŚĂƉƉŝŶĞƐƐĂŶĚƌĞĂůůŝĨĞƐŽĐŝĂů
ƐƵƉƉŽƌƚ͘

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ƉŽůŝƚŝĐƐĂŶĚĞůƐĞǁŚĞƌĞ͕ĞƚĐ͕͘ŚĂƐďĞĞŶƚŚĞƐƵďũĞĐƚŽĨŵĂŶLJƐƚƵĚŝĞƐĨŽƌĚĞĐĂĚĞƐ;ŝĞƚƌĂŵ͕ϮϬϬϬ͖
D͘ 'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕ ϭϵϴϯ͕ ϭϵϵϱ͖ >ĂnjĂƌƐĨĞůĚ Ğƚ Ăů͕͘ ϭϵϲϴͿ͘ /Ŷ Ă ƌĞĐĞŶƚ ǀŝĚĞŽ ŽŶ zŽƵdƵďĞϱ͕ dŽŵ
WĞƚĞƌƐ͕ĂƵƚŚŽƌŽĨΗdŚĞƌĂŶĚĂůůĞĚzŽƵΗ;ϭϵϵϳͿ͕ƐƚĂƚĞƐƚŚĂƚΗǁĞĂƌĞƚŚĞƉĞŽƉůĞǁĞŚĂŶŐŽƵƚ
ǁŝƚŚΗ͘

 
ϱ
ŚƚƚƉƐ͗ͬͬǁǁǁ͘LJŽƵƚƵďĞ͘ĐŽŵͬǁĂƚĐŚ͍ǀсͺLJŐdϴ&sŚƵϬ

ϭϵϮ

dŚĞ &ĂĐĞŬ ƉůĂƚĨŽƌŵ͕ ĂŶĚ ƐƉĞĐŝĨŝĐĂůůLJ &ĂĐĞŬ ƉĞƌƐŽŶĂů ƚŝŵĞůŝŶĞƐ͕ ƉƌŽǀŝĚĞ ĂŶ ŝĚĞĂů
ĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ ƚŽ ƌĞĂĐŚ ƐƚƌŽŶŐ ĂŶĚ ǁĞĂŬ ƐŽĐŝĂů ƚŝĞƐ ĂůƚŽŐĞƚŚĞƌ͘ dŚƵƐ͕ ƉƌŽǀŝĚĞ ĂŶ ŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐ
ƉůĂƚĨŽƌŵƚŽŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞƌĞŐĂƌĚŝŶŐƉĞƌƐŽŶĂůďƌĂŶĚŝŶŐ͘

ϴ͘ϰ dŝŵĞůŝŶĞŽƌWĂŐĞƐ͍

&Žƌ&ĂĐĞŬ͕ƚŚĞŶĂƚƵƌĂůĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚĨŽƌďƌĂŶĚƐĂŶĚďƵƐŝŶĞƐƐĞƐŝƐWĂŐĞƐ͘WĂŐĞƐŚĂǀĞĂĐĐĞƐƐ
ƚŽ ĂĚǀĞƌƚŝƐŝŶŐ͕ ŵƵůƚŝƉůĞ ƵƐĞƌƐΖ ĂĐĐĞƐƐ͕ ƵƐĞƌƐΖ ƌŽůĞƐ͕ ƵŶůŝŵŝƚĞĚ ŶƵŵďĞƌ ŽĨ ĨĂŶƐ͕ ĂŶĚ ŽƚŚĞƌ
ĨĞĂƚƵƌĞƐƚŚĂƚĂƌĞŶŽƚĂǀĂŝůĂďůĞŽŶ&ĂĐĞŬWĞƌƐŽŶĂůdŝŵĞůŝŶĞƐ͘

zĞƚ͕ĨŽƌƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌĂŶĚƚŚĞƐƚƌĂƚĞŐŝĐŵĂƌŬĞƚĞƌƐ͕WĂŐĞƐĚŽŶŽƚŽĨĨĞƌƚŚĞĐŽŶƚƌŽůĂŶĚĨůĞdžŝďŝůŝƚLJ
ŽĨ WĞƌƐŽŶĂů dŝŵĞůŝŶĞƐ͘ Ɛ ĂŶ ĞdžĂŵƉůĞ͕ ŽŶ &ĂĐĞŬ ƉĂŐĞƐ͕ ƚŚĞ ďƌĂŶĚ ĚŽĞƐ ŶŽƚ ŚĂǀĞ ĂŶLJ
ĐŽŶƚƌŽůŽŶŝƚƐŽǁŶĨĂŶƐ͖ŝƚĚŽĞƐŶŽƚŬŶŽǁǁŚŽƚŚĞLJĂƌĞ;ƚŚĞůŝƐƚŽĨŶĂŵĞƐŝƐůŝŵŝƚĞĚƚŽƚŚĞůĂƐƚ
ĨĞǁŚƵŶĚƌĞĚƐĂƚƚŚĞďĞƐƚͿ͖ŝƚĚŽĞƐŶŽƚŬŶŽǁŚŽǁƚŚĞLJĂƌĞƐŽĐŝĂůůLJĐŽŶŶĞĐƚĞĚ;ǁŚŽŝƐĨƌŝĞŶĚ
ǁŝƚŚǁŚŽŵͿ͖ŝƚĐĂŶŶŽƚƚĂƌŐĞƚƚŚĞŵǁŝƚŚĂŵĞƐƐĂŐĞŝŶĚŝǀŝĚƵĂůůLJŽƌĂƐŐƌŽƵƉƐ;ŶŽůŝƐƚƐ͕ŵĞƐƐĂŐĞƐ
ŽƌƚĂŐŐŝŶŐŽĨĨĂŶƐͿ͖ĞƚĐ͘

&ƌŽŵ Ă ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ͕ WĞƌƐŽŶĂů dŝŵĞůŝŶĞƐ ŽĨĨĞƌ Ă ŵƵĐŚ ďĞƚƚĞƌ ǀĞĐƚŽƌ ŽĨ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĂƐ&ĂĐĞŬWĂŐĞƐ͕ďĞĐĂƵƐĞƚŚĞLJĂůůŽǁĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌĂůůƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵĐĐĞƐƐ͗ƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ;KůŝǀĞƌ,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ϮϬϭϮͿ͖dŚĞ
ĐŽŶƚĞŶƚ;:ĞƌŐĞƌΘDŝůŬŵĂŶ͕ϮϬϬϵͿ͕ƚŚĞƐƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ;ĂŵƉŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͕ƚŚĞ
ďĞŚĂǀŝŽƌĂůĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐĂŶĚƚŚĞŝƌŝŶĐĞŶƚŝǀĞƐŽĨĞŶŐĂŐŝŶŐǁŝƚŚƚŚĞĐŽŶƚĞŶƚ
;ƌŶĚƚ͕ ϭϵϲϳͿ͕ ƚŚĞ ƐĞĞĚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ;ĂŵƉŽ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϬϴ͖ >ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐ͕ ϮϬϭϮͿ ĂŶĚ ƚŚĞ
ŵĞƐƐĞŶŐĞƌ;sĂůĞŶƚĞΘDLJĞƌƐ͕ϮϬϭϬͿ͘WĂŐĞƐ͕ŽŶƚŚĞŽƚŚĞƌŚĂŶĚ͕ŐŝǀĞǀĞƌLJůŝŵŝƚĞĚĐŽŶƚƌŽůŽǀĞƌ
ƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJĂŶĚƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐƚƌƵĐƚƵƌĞ͘KŶĂWĂŐĞ͕ƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌŝƐĂůƐŽƉĞƌĐĞŝǀĞĚ
ĚŝĨĨĞƌĞŶƚůLJĂŶĚĐŽƵůĚďĞĂƐƐŽĐŝĂƚĞĚƚŽĂďƵƐŝŶĞƐƐĂŶĚƌĞũĞĐƚĞĚ;&ŽƵƌŶŝĞƌΘǀĞƌLJ͕ϮϬϭϭͿ͘

ϴ͘ϱ sŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐĨŽƌWĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ

džƉĞƌŝĞŶĐĞ ƐŚŽǁƐ ƚŚĂƚ ƐĞǀĞƌĂů ƉŽƉƐƚĂƌƐ ƐƚĂƌƚĞĚ ŽŶ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬƐ͗ :ƵƐƚŝŶ ŝĞďĞƌ ǁĂƐ
ĚŝƐĐŽǀĞƌĞĚŽŶzŽƵdƵďĞďLJƚĂůĞŶƚŵĂŶĂŐĞƌ^ĐŽŽƚĞƌƌĂƵŶ͕>ĂŶĂĞůZĞLJďĞĐŽŵĞĨĂŵŽƵƐǁŚĞŶ
ƐŚĞ ƉŽƐƚĞĚ ŚĞƌ ǀŝĚĞŽ ΗsŝĚĞŽ 'ĂŵĞƐΗ ŽŶ zŽƵdƵďĞ͕ ŽĚLJ ^ŝŵƉƐŽŶ ǁĂƐ ĂůƐŽ ĚŝƐĐŽǀĞƌĞĚ ŽŶ
zŽƵdƵďĞǁŚĞŶŚĞǁĂƐϭϮ͙

ϭϵϯ

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dŽ ŽƵƌ ŬŶŽǁůĞĚŐĞ ĂŶĚ ďĂƐĞĚ ŽŶ Ă ƚŚŽƌŽƵŐŚ ƐĞĂƌĐŚ ŽǀĞƌ ƚŚĞ /ŶƚĞƌŶĞƚ͕ ƚŚĞƌĞ ĂƌĞ ŶŽ
ĚŽĐƵŵĞŶƚĞĚƐƵĐĐĞƐƐƐƚŽƌŝĞƐŽĨƉĞƌƐŽŶĂůďƌĂŶĚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͘dŚŝƐůĞĂĚƐƵƐƚŽǁŽŶĚĞƌŝĨĂ
ƉĞƌƐŽŶ ĐĂŶ ĐŽŶƚƌŽů ƚŚĞ ĞůĞŵĞŶƚƐ ŽĨ ǀŝƌĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƚŽ ĚĞǀĞůŽƉ Ă ƐƵĐĐĞƐƐĨƵů ƉĞƌƐŽŶĂů
ďƌĂŶĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJŽŶ&ĂĐĞŬĂŶĚƐƵĐĐĞĞĚ͘

ϴ͘ϲ ƌĞĂƚŝŽŶŽĨĂsŝƌĂů^ƚƌĂƚĞŐLJ

/ŶƚŚŝƐĐŚĂƉƚĞƌ͕ǁĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞƚŚĞWĞƌƐŽŶĂů&ĂĐĞŬƉĂŐĞŽĨEĂƐƌŝDĞƐƐĂƌƌĂ;ED͕ĂůƐŽƚŚĞ
ĂƵƚŚŽƌŽĨƚŚŝƐƚŚĞƐŝƐͿ͘dŚĞĐĂƐĞŝƐŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐĂŶĚƌĞůĞǀĂŶƚďĞĐĂƵƐĞEDŝƐŬŶŽǁŶĂƐĂhŶŝǀĞƌƐŝƚLJ
ƚĞĂĐŚĞƌ ŝŶ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ĂŶĚ /d͕ ĂŶĚ ĂƐ ĂŶ ŽŶůŝŶĞ ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ ĂŶĚ ďƵƐŝŶĞƐƐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ
ĐŽŶƐƵůƚĂŶƚ͘ĞĨŽƌĞƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕EDŚĂƐŶĞǀĞƌǁƌŽƚĞĂŶLJƐĂƚŝƌĞƐƚĂƚƵƐĞƐĂďŽƵƚƉŽůŝƚŝĐƐ͕
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ĞůĞŵĞŶƚƐƚŚĂƚŵĂŬĞŝƚƐƵĐĐĞĞĚŽƌĨĂŝů;K,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭ͖>ŝƵͲdŚŽŵƉŬŝŶƐΘZŽŐĞƌƐŽŶ͕ϮϬϭϮ͖
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ŵĂŝŶůLJŝŶΗEĞŐĂƚŝǀĞtŽDĂŶĚŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶŽŶK^E͗ƚŚĞĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐƌŽůĞŽĨƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶΗ͘

ƚƚŚĞďĞŐŝŶŶŝŶŐŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ƚŚĞƐƚĂƚƵƐŽĨƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐŝƐĂƐĨŽůůŽǁƐ͗

ϭ͘ ŽŶƚĞŶƚ͗ĨĞǁƉĞƌƐŽŶĂůƉŚŽƚŽƐŽůĚĂŶĚŶĞǁ͘
Ϯ͘ dŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌ͗ŝŶŽƵƌĐĂƐĞ͕ƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌŝƐED͕ĂƚĞĂĐŚĞƌĂŶĚĂĐŽŶƐƵůƚĂŶƚŝŶŽŶůŝŶĞ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͘ ƚ ƚŚĞ ďĞŐŝŶŶŝŶŐ ŽĨ ƚŚĞ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ ŚĞ ŚĂƐ ŶŽ ʹ Žƌ ǀĞƌLJ ůŝƚƚůĞ ʹ
&ĂĐĞŬ ƉŽƉƵůĂƌŝƚLJ ďĞĐĂƵƐĞ ŚŝƐ ƉŽƐƚƐ ĂƌĞ ǀĞƌLJ ůŝŵŝƚĞĚ ĂŶĚ ŚĞ ƵƐĞƐ &ĂĐĞŬ
ŝŶĨƌĞƋƵĞŶƚůLJ͕ĞǀĞŶƌĂƌĞůLJ͘
ϯ͘ dŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͗ƚƚŚĞďĞŐŝŶŶŝŶŐŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ŽŶ:ƵŶĞϲ͕ϮϬϭϯ͕ƚŚĞĂƵƚŚŽƌŚĂƐϰϲϲ
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ϭϵϰ

 ĨŽƌĂĨƌŝĞŶĚƚŽŬŶŽǁƚŚĂƚƐŽŵĞŽƚŚĞƌĨƌŝĞŶĚůŝŬĞĚ͕ĐŽŵŵĞŶƚĞĚŽƌƐŚĂƌĞĚĂƉŽƐƚ͘dŚĞ
ŐƌĂƉŚĚĞŶƐŝƚLJŝƐϱ͘ϭϯйŵĞĂŶŝŶŐƚŚĂƚĞĂĐŚĨƌŝĞŶĚŝƐĐŽŶŶĞĐƚĞĚŝŶĂǀĞƌĂŐĞƚŽϱ͘ϭϯйŽĨ
ƚŚĞ ĨƌŝĞŶĚƐ ŝŶ ƚŚĞ ĨƌŝĞŶĚƐ ůŝƐƚ͕ ŵĞĂŶŝŶŐ ƚŚĂƚ͕ ĚĞƉĞŶĚŝŶŐ ŽŶ &ĂĐĞŬ ĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŽŶ
ƐĐŚĞŵĞ͕ ƵƉ ƚŽ ϱ͘ϭϯй ŽĨ ƚŚĞ ĨƌŝĞŶĚƐ ŵĂLJ ďĞ ŶŽƚŝĨŝĞĚ ŽĨ ƚŚĞ ůŝŬŝŶŐ͕ ƐŚĂƌŝŶŐ Žƌ
ĐŽŵŵĞŶƚŝŶŐŽĨŽŶĞŽĨƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐƚŽŽŶĞŽĨƚŚĞƉŽƐƚƐ͘

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dŽƚĂůĚŐĞƐ ϱϴϬϵ
ŽŶŶĞĐƚĞĚŽŵƉŽŶĞŶƚƐ ϵ
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DĂdžŝŵƵŵĚŐĞƐŝŶĂŽŶŶĞĐƚĞĚŽŵƉŽŶĞŶƚ ϱϴϬϲ
DĂdžŝŵƵŵ'ĞŽĚĞƐŝĐŝƐƚĂŶĐĞ;ŝĂŵĞƚĞƌͿ ϳ
ǀĞƌĂŐĞ'ĞŽĚĞƐŝĐŝƐƚĂŶĐĞ Ϯ͘ϲϴϲϮϳϭ
'ƌĂƉŚĞŶƐŝƚLJ Ϭ͘Ϭϱϭϯϴϰϯϰϯ
7DEOH*UDSK0HWULFVRI10DVRI2FW
ϰ͘ ĞŚĂǀŝŽƌĂůĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨƚŚĞƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ͗ŵŽƐƚŽĨƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐĂƌĞĐůĂƐƐŵĂƚĞƐŽƌĐůŽƐĞ
ĨƌŝĞŶĚƐ͘ dŚĞLJ ŚĂǀĞ ĚĞŐƌĞĞ ŽĨ ŚŽŵŽƉŚŝůLJ ůŝŬĞ ƐĂŵĞ ƐŝŵŝůĂƌ ĞĚƵĐĂƚŝŽŶ͕ ĐƵůƚƵƌĞ͕ ůŝĨĞ
ĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞƐ͕ĞƚĐ͘tĞĞdžƉĞĐƚĂƚůĞĂƐƚĂĨĞǁŽŶĞƐƚŽůŝŬĞƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ͘
ϱ͘ /ŶŝƚŝĂů ƐĞĞĚŝŶŐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͗ ĂƐĞĚ ŽŶ ĞƌŶƐƚĞŝŶ Ğƚ Ăů͘ ;ϮϬϭϯͿ͕ ǁĞ ƐŚŽƵůĚ ĞdžƉĞĐƚ ƚŚĞ
ĐŽŶƚĞŶƚƚŽďĞĚŝƐƚƌŝďƵƚĞĚƚŽĂƌŽƵŶĚϲϭйŽĨƚŚĞĨƌŝĞŶĚƐĞĂĐŚŵŽŶƚŚ͘dŚŝƐŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝƐĂƌĂŶĚŽŵƐĞƚŽĨƐƚƌŽŶŐƚŝĞƐǁŝƚŚED͘tĂƚƚƐĂŶĚŽĚĚƐ;ϮϬϬϳͿƐŚŽǁ͕ŝŶĂ
ĐŽŵƉƵƚĞƌƐŝŵƵůĂƚŝŽŶ͕ƚŚĂƚǁĞůůͲĐŽŶŶĞĐƚĞĚƉĞŽƉůĞĂƌĞůĞƐƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĂƐŝŶŝƚŝĂƚŽƌƐŽĨ
ůĂƌŐĞĐĂƐĐĂĚĞƐŽĨƌĞĨĞƌƌĂůƐ͘dŚĞLJĂůƐŽƐƵŐŐĞƐƚƚŚĂƚŝƚŝƐŵŽƌĞŝŵƉŽƌƚĂŶƚƚŽƚĂƌŐĞƚĞĂƐŝůLJ
ŝŶĨůƵĞŶĐĞĚŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐƚŚĂŶŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐĂƐĂŶŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘/ŶŽƵƌĐĂƐĞ͕ǁĞ
ĞdžƉĞĐƚĐůŽƐĞĨƌŝĞŶĚƐƚŽƚŚĞĂƵƚŚŽƌƚŽďĞŵŽƌĞĞĂƐŝůLJŝŶĨůƵĞŶĐĞĚďLJŚŝƐŝĚĞĂƐĂŶĚĞŶŐĂŐĞ
ǁŝƚŚŚŝƐƉŽƐƚƐƚŚĂŶƐŽĐŝĂůŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐŽƵƚƐŝĚĞŚŝƐĐŝƌĐůĞŽĨĨƌŝĞŶĚƐ͘

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ϭ͘ ŽŶƚĞŶƚ͗>ŝŵŝƚƚŚĞĐŽŶƚĞŶƚƚŽƐĂƚŝƌĞƐƚĂƚƵƐĞƐ͘EŽŽƚŚĞƌƉĞƌƐŽŶĂůƉŽƐƚ;ƉŚŽƚŽƐ͕ĞǀĞŶƚƐ͕
ĐŽǀĞƌƉŚŽƚŽĐŚĂŶŐĞƐ͕ĞƚĐ͘ͿǁŝůůďĞƉƵďůŝƐŚĞĚŽŶƚŚĞƚŝŵĞůŝŶĞ͘DŽŶƚŽLJĂ;ϮϬϬϮͿƉƌŽƉŽƐĞ
ĞŝŐŚƚůĂǁƐĨŽƌƉĞƌƐŽŶĂůďƌĂŶĚŝŶŐĂŵŽŶŐƐƚǁŚŝĐŚĂΗ>ĂǁŽĨ^ƉĞĐŝĂůŝnjĂƚŝŽŶΗĨŽƌƉĞƌƐŽŶĂů
ďƌĂŶĚŝŶŐ͘ dŚŝƐ ůĂǁ ŝŶĚŝĐĂƚĞƐ ƚŚĞ ŶĞĞĚ ĨŽƌ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ ƚŽ ĨŽĐƵƐ ŽŶ ŽŶĞ ĂƌĞĂ ŽĨ

ϭϵϱ

 ĂĐŚŝĞǀĞŵĞŶƚ͘^ŚĞƉŚĞƌĚ;ϮϬϬϱͿƐƵŐŐĞƐƚƐƚŚĂƚĂďƌĂŶĚƐŚŽƵůĚďĞƐŝŵƉůĞĂŶĚĐŽŶƐŝƐƚĞŶƚ͘
/ƚŝƐŝŶƚŚĞƉƵƌƉŽƐĞŽĨĐůĂƌŝƚLJĂŶĚƐŝŵƉůŝĐŝƚLJƚŚĂƚǁĞĨŽĐƵƐŽŶůLJŽŶŽŶĞĂƌĞĂŽĨĞdžƉĞƌƚŝƐĞ͕
ƐĂƚŝƌĞůŝƚĞƌĂƚƵƌĞ͘
Ϯ͘ EĞƚǁŽƌŬ^ƚƌƵĐƚƵƌĞ͗&ĂĐĞŬŝƐƚŚĞƐƵŵŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐŽĨĂůůŝƚƐƵƐĞƌƐ͘KƵƌƉƵƌƉŽƐĞ
ŝƐƚŽŽƉƚŝŵŝnjĞƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŽĨEDďLJĂĚĚŝŶŐǁĞĂŬƚŝĞƐ͕ŵŽƐƚůLJďƌŝĚŐĞƐƚŽƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐ
ƚŽŽƚŚĞƌƵƐĞƌƐ͘tĞĂŬƚŝĞƐĂƌĞĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐǁŝƚŚĂĨĞǁĨƌŝĞŶĚƐŝŶĐŽŵŵŽŶǁŝƚŚED͘
tĞŶĞĞĚƚŽďLJƉĂƐƐƐƚƌŽŶŐƚŝĞƚŽǁĞĂŬƚŝĞĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĂŶĚĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚĞĚŝƌĞĐƚůLJ
ďLJďĞĐŽŵŝŶŐĨƌŝĞŶĚǁŝƚŚĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐ;ĨŝŐƵƌĞĨŽůůŽǁƐͿ͗

ED͛Ɛ
ŶĞƚǁŽƌŬ DƵƚƵĂů
ĨƌŝĞŶĚ &ƌŝĞŶĚŽĨ&ƌŝĞŶĚ͛Ɛ
EĞƚǁŽƌŬ

)LJXUH2SWLPL]HQHWZRUNE\DGGLQJZHDNWLHVDVIULHQGV


dŚĞƉƌŽĐĞƐƐŝƐƐŝŵƉůĞ͗

Ͳ EDƉƵďůŝƐŚĞƐĂƉŽƐƚ͕
Ͳ &ĂĐĞŬĚŝƐƚƌŝďƵƚĞƐƚŽĂƌŽƵŶĚϲϭйŽĨEDΖƐĨƌŝĞŶĚƐĞĂĐŚŵŽŶƚŚ͕
Ͳ &ƌŝĞŶĚƐŵĂLJŽƌŵĂLJŶŽƚůŝŬĞ͕ĐŽŵŵĞŶƚŽƌƐŚĂƌĞƚŚĞƉŽƐƚ

ϭϵϲ

 Ͳ /ĨƚŚĞLJůŝŬĞ͕ƐŚĂƌĞŽƌĐŽŵŵĞŶƚƚŚĞƉŽƐƚ͕ƐŽŵĞŽĨƚŚĞŝƌĨƌŝĞŶĚƐ;ŶŽƚŶĞĐĞƐƐĂƌŝůLJŵƵƚƵĂů
ĨƌŝĞŶĚƐǁŝƚŚEDͿǁŝůůďĞŶŽƚŝĨŝĞĚ͘/ĨƚŚĞƐĞƉĞŽƉůĞĂƌĞŶŽƚĂĐƋƵĂŝŶƚĂŶĐĞƐŽĨED͕ƚŚĞLJ
ĂƌĞǁĞĂŬƚŝĞƐĂŶĚƚŚĞLJŽǀĞƌůĂƉƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐƚŽŶĞƚǁŽƌŬƐŽĨƉĞŽƉůĞƚŚĂƚĂƌĞŽƵƚƐŝĚĞ
ƚŚĞĐŝƌĐůĞŽĨĨƌŝĞŶĚƐŽĨED͘
Ͳ /Ĩ ƚŚŽƐĞ ƉĞŽƉůĞ ƐĞŶĚ Ă ĨƌŝĞŶĚ ƌĞƋƵĞƐƚ Žƌ ĨŽůůŽǁ ED͕ &ĂĐĞŬ ǁŝůů ĚĞůŝǀĞƌ ĨƵƚƵƌĞ
ŵĞƐƐĂŐĞƐĚŝƌĞĐƚůLJƚŽƚŚĞŵ͕ďLJƉĂƐƐŝŶŐƚŚĞĨƌŝĞŶĚΖƐƐĞƉĂƌĂƚŝŽŶ͘


&ƌŝĞŶĚůŝŬĞƐ͕&ĂĐĞŬ
&ĂĐĞŬĚŝƐƚƌŝďƵƚĞƐ
/ŶĨŽƌŵƐŚŝƐĨƌŝĞŶĚƐ
ƚŽĨƌŝĞŶĚ;ƐͿ ;ĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚͿ

ϭ͘EDƉŽƐƚƐ Ϯ͘&ƌŝĞŶĚ;ƐƚƌŽŶŐƚŝĞͿ ϯ͘&ƌŝĞŶĚŽĨ&ƌŝĞŶĚ

ĂƐĂƚŝƌĞƚĞdžƚ ůŝŬĞƐƉŽƐƚ ;ǁĞĂŬƚŝĞͬƌŝĚŐĞͿƌĞĂĚƐ
ĂŶĚůŝŬĞƐƉŽƐƚ

ϰ͘ƌŝĚŐĞƐĞŶĚƐĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚ

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KƉƚŝŵŝnjĞŚŝƐŶĞƚǁŽƌŬ


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ϯ͘ ^ĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͗tĞŚĂǀĞƐĞĞŶǁŝƚŚƚŚĞ^ƉĂƌƚĂĐƵƐdžƉĞƌŝŵĞŶƚƚŚĂƚĨƌŝĞŶĚƐǁŝůůŶŽƚ
ĞŶŐĂŐĞǁŝƚŚƚŚĞƉŽƐƚƐŽĨĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ͘&ŽƌƚŚĞƚĂƌŐĞƚĞĚƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͕ΗƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌ
ŝƐƚŚĞŵĞĚŝƵŵΗ;sĂůĞŶƚĞΘDLJĞƌƐ͕ϮϬϭϬͿ͘dŚŝƐŝƐǁŚLJƐƚĂƌƚŝŶŐǁŝƚŚĂŶŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽĨƌĞĂůͲůŝĨĞƐƚƌŽŶŐƚŝĞƐ;ƌĞĂůĨƌŝĞŶĚƐͿŝƐĂŶĞĐĞƐƐĂƌLJƐƚĂƌƚŝŶŐƐƚĞƉ͘zĞƚ͕ƚŚĞ
ŶĞƚǁŽƌŬ ƐŚŽƵůĚ ďĞ ŽƉƚŝŵŝnjĞĚ ďLJ ĂĚĚŝŶŐ ǁĞĂŬĞƌ ƚŝĞƐ ƚŽ ŝƚ͘ tĞĂŬ ƚŝĞƐ ǁŝůů ĐŽŶŶĞĐƚ
ƉĞŽƉůĞƚŚĂƚǁŽƵůĚŽƚŚĞƌǁŝƐĞŶĞǀĞƌĐŽŶŶĞĐƚĞĚ;D͘^͘'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕ϭϵϳϯͿ͘dŚĞLJƉůĂLJĂŶ
ŝŵƉŽƌƚĂŶƚ ƌŽůĞ ĂƐ ďƌŝĚŐĞƐ ŽǀĞƌůĂƉƉŝŶŐ ƐƚƌƵĐƚƵƌĂů ŚŽůĞƐ ĂŶĚ ƚƌĂŶƐŵŝƚƚŝŶŐ ŶĞǁ ĂŶĚ
ĚŝĨĨĞƌĞŶƚŝĚĞĂƐ;Ƶƌƚ͕ϮϬϬϰ͖ϮϬϬϵͿ͘dŚŝƐůĞĂĚƐƵƐƚŽĚĞĐŝĚĞ͕ŝŶŽƌĚĞƌƚŽŽƉƚŝŵŝnjĞŽƵƌ
ƐĞĞĚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJĐŽŶƚŝŶƵŽƵƐůLJƚŽĂĐĐĞƉƚĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚĨƌŽŵĨƌŝĞŶĚƐŽĨĨƌŝĞŶĚƐ;ǁĞĂŬ
ƚŝĞƐͿĂŶĚƚŽŝŐŶŽƌĞĨƌŝĞŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐĨƌŽŵƌĞĂůůŝĨĞĨƌŝĞŶĚƐ͘

ϭϵϳ

ϴ͘ϳ KƵƚĐŽŵĞŽĨƚŚĞ^ƚƌĂƚĞŐLJ

tĞĂŶĂůLJnjĞϮϱϯƉŽƐƚƐƉƵďůŝƐŚĞĚďĞƚǁĞĞŶϲͬϲͬϮϬϭϯĂŶĚϮϬͬϵͬϮϬϭϱ;ϴϯϲĚĂLJƐͿ͘WŽƐƚƐƌĞĐĞŝǀĞĚ
Ă ƚŽƚĂů ŽĨ ϱ͕ϮϮϱ ůŝŬĞƐ ;ĂŶ ĂǀĞƌĂŐĞ ŽĨ ϮϬ͘ϲ ůŝŬĞƐ ƉĞƌ ƉŽƐƚ͕ ĂŶ Ă ŵĂdžŝŵƵŵ ŽĨ ϭϬϯͿ͕ ϭ͕ϭϲϬ
ĐŽŵŵĞŶƚƐĂŶĚϯϮϯƐŚĂƌĞƐ͘


1 0D[LPXP 6XP 0HDQ 6WG'HYLDWLRQ

 6WDWLVWLF 6WDWLVWLF 6WDWLVWLF 6WDWLVWLF 6WDWLVWLF

/LNHV    
&RPPHQWV    
6KDUHV    
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7DEOH'HVFULSWLYHVWDWLVWLFVIRU10
VSRVWV


dŚĞƚƌĞŶĚƐŽĨůŝŬĞƐ͕ĐŽŵŵĞŶƚƐĂŶĚƐŚĂƌĞƐŽǀĞƌƚŚĞϴϯϲĚĂLJƐƉĞƌŝŽĚŚĂǀĞĂŶŝŶĐƌĞĂƐŝŶŐƚƌĞŶĚ
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ůŽƐƚ;ƚŚĞ^ƉĂƌƚĂĐƵƐdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͕ŽƉ͘Đŝƚ͘Ϳ͘
ϯ͘ ZĞŐĂƌĚŝŶŐƚŚĞƐƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͕ǁĞƐƚĂƌƚĞĚǁŝƚŚĂŶĞƚǁŽƌŬŽĨƐƚƌŽŶŐƚŝĞƐĂŶĚ
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ϱ͘ &ŝŶĂůůLJ͕ǁĞƐƚĂƌƚĞĚǁŝƚŚĂƐŵĂůůŶĞƚǁŽƌŬŽĨĨƌŝĞŶĚƐǁŝƚŚƐƚƌŽŶŐƚŝĞƐƚŽƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌ
ĂƐĂŶŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘tĞďĞůŝĞǀĞƚŚĂƚĂĐůŽƐĞĐŝƌĐůĞŽĨĨƌŝĞŶĚƐŝƐŵŽƌĞůŝŬĞůLJ
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ŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞŽĨƚĂƌŐĞƚŝŶŐĞĂƐŝůLJŝŶĨůƵĞŶĐĞĚƉĞŽƉůĞǀƐŝŶĨůƵĞŶƚŝĂůŚĂƐďĞĞŶĚŝƐĐƵƐƐĞĚŝŶ
ĂŶĂƌƚŝĐůĞďLJtĂƚƚΘŽĚĚƐ;ϮϬϬϳͿ͘dŚĞƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĨŽƌƵƉĐŽŵŝŶŐƉŽƐƚƐǁĂƐ
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ϮϬϬϰď͖Z͘Ƶƌƚ͕ϮϬϬϵ͖D͘^͘'ƌĂŶŽǀĞƚƚĞƌ͕ϭϵϳϯͿ͘

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ŚŝŵĂŶĚŝƐƉƵďůŝƐŚŝŶŐŚŝƐŬͿŽǀĞƌĂƉĞƌŝŽĚŽĨŵŽƌĞƚŚĂŶƚǁŽLJĞĂƌƐ͘DŽƌĞŽǀĞƌ͕ŝƚŝƐĂƌĞĂůͲ
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ƚŚŝƐ ĐŚĂƉƚĞƌ ŽŶ ƚŚĞ ƌĞƐƵůƚƐ ŽĨ Ă ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐLJ ǁŝƚŚĐŽŶƚƌŽů ŽǀĞƌ ƚŚĞ ĞůĞŵĞŶƚƐ ŽĨ ǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘zĞƚ͕ŵĂŶLJƋƵĞƐƚŝŽŶƐƐƚŝůůŶĞĞĚƚŽďĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞĚ͗

Ͳ ,ŽǁĚŽĨƌŝĞŶĚƐƌĞĂĐƚŽǀĞƌƚŝŵĞ͍ŽƚŚĞƐĂŵĞƉĞŽƉůĞůŝŬĞĞĂĐŚŽƌŵŽƐƚŽĨƚŚĞƉŽƐƚƐ͍
Ͳ tŚLJƐŽŵĞĨƌŝĞŶĚƐƌĞŵĂŝŶŝŶĂĐƚŝǀĞ͍tŚĂƚǁŽƵůĚŚĂƉƉĞŶŝĨǁĞƌĞŵŽǀĞƚŚŽƐĞĨƌŝĞŶĚƐ
ĨƌŽŵƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͍ƐŝŵƵůĂƚŝŽŶĐŽƵůĚďĞŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐƚŽƉůĂLJ͘
Ͳ ^ŽŵĞ ƉĞŽƉůĞ ƌĞĂĚ ƚŚĞ ƉŽƐƚƐ ďƵƚ ĚŽ ŶŽƚ ĞŶŐĂŐĞ ǁŝƚŚ ƚŚĞŵ ;ůŝŬĞ͕ ƐŚĂƌĞ͕ ĐŽŵŵĞŶƚͿ͘
tŚĂƚŝƐƚŚĞŝƌƌŽůĞĂǁĂLJĨƌŽŵŬĞLJďŽĂƌĚ;ŝŶƌĞĂůůŝĨĞͿ͍ŽƚŚĞLJŝŶĨůƵĞŶĐĞŽƚŚĞƌƐŽĨĨůŝŶĞ͍
Ͳ dŚĞŵĂŝŶƚĞƐƚƌĞŵĂŝŶƐƚŽĐŽŶǀĞƌƚůŝŬĞƐĂŶĚƐŚĂƌĞƐƚŽĐĂƐŚ͘tŝůůůŝŬĞƌƐďƵLJƚŚĞŬ͍
tŚĂƚŝƐƚŚĞƌĞƚƵƌŶŽĨƚŚŝƐƐƚƌĂƚĞŐLJ͍/ĨƚŚĞŬĞLJƉĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞŝŶĚŝĐĂƚŽƌŝƐŵŽŶĞLJ͕ŶŽƚ

ϮϬϰ

 ĨĂŵĞ͕ ŚŽǁĚŽ ǁĞĐĂůĐƵůĂƚĞ ŝƚĂƐ ŝƚǁŝůů ďĞ ďŝĂƐĞĚ ďLJ ƚƌĂĚŝƚŝŽŶĂů ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ĨƌŽŵ ƚŚĞ
ƉƵďůŝƐŚĞƌ͍

ϮϬϱ

ϵ ŝƐĐƵƐƐŝŽŶĂŶĚŽŶĐůƵƐŝŽŶ;ŶŐůŝƐŚͿ

/ŶƚŚŝƐĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶ͕ǁĞŚĂǀĞĂŶĂůLJnjĞĚƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ;KůŝǀĞƌ,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ
ĂŶĚƚƌŝĞĚ͕ƵƐŝŶŐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶ͕ƚŽĐŽŶƚƌŽůŝƚƐĞůĞŵĞŶƚƐŽŶƚŚĞŵŽƐƚƉŽƉƵůĂƌK^E͕&ĂĐĞŬ͘

ϵ͘ϭ dŚĞŽƌĞƚŝĐĂů/ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĂŶĚWĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐ

&ƌŽŵĂƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂůƉŽŝŶƚŽĨǀŝĞǁ͕ƌĞƐĞĂƌĐŚĂŶĚĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐŝŶƚŚĞĨŝĞůĚŽĨŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬƐ ŚĂǀĞ ŵĂŝŶůLJ ĨŽĐƵƐĞĚ ŽŶ ĂůƌĞĂĚLJ ĞdžŝƐƚŝŶŐ ŶĞƚǁŽƌŬƐ͘ KƵƌ ĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶ ĂŶĚ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐŐŝǀĞĂƉƌŽĂĐƚŝǀĞƌŽůĞĨŽƌƚŚĞƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌ͘

KƵƌ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ ƐƵƉƉŽƌƚ ƉƌĞǀŝŽƵƐ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ƐŚŽǁŝŶŐ ƚŚĂƚ ƉĞŽƉůĞ ŽƉƚŝŵŝnjĞ ƚŚĞŝƌ ƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬďLJĐŽŶŶĞĐƚŝŶŐƚŽƐŽĐŝĂůďƌŝĚŐĞƐƚŽĨŝůůƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐŝŶƚŚĞŝƌŶĞƚǁŽƌŬ;ŚĞŶĞƚĂů͕͘
ϮϬϬϵͿ͘ KƵƌ ^ƉĂƌƚĂĐƵƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ;ƉĂŐĞ ϵϵͿ ƐŚŽǁƐ ƚŚĂƚ Ă ǁĞůůͲĐŽŶŶĞĐƚĞĚ ƵƐĞƌ ǁŝůů
ĂƵƚŽŵĂƚŝĐĂůůLJ ĂƚƚƌĂĐƚ ƉĞŽƉůĞ ƚƌLJŝŶŐ ƚŽ ŵĂdžŝŵŝnjĞ ƚŚĞŝƌ ŶĞƚǁŽƌŬ͘ ,ŽǁĞǀĞƌ͕ ƚŚĞ ƐĂŵĞ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐŚŽǁƐƚŚĂƚ͕ĞǀĞŶŝĨƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŽĨĂƉĞƌƐŽŶŝƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚ͕ƚŚŝƐǁŝůůŶŽƚŵĂŬĞƚŚŝƐ
ƉĞƌƐŽŶĂŶŝŶĨůƵĞŶƚŝĂů͘dŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƌĂŝƐĞƐŶĞǁƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͗tŚLJĚŽΗĨƌŝĞŶĚƐΗŽĨƚŚŝƐƉƌŽĨŝůĞ
ĚŽŶΖƚƐĞĞŚŝŵĂƐĂŶŝŶĨůƵĞŶƚŝĂů͍tŚLJĚŽΗĨƌŝĞŶĚƐΗĂǀŽŝĚĞŶŐĂŐŝŶŐǁŝƚŚŚŝƐƐƚĂƚƵƐĞƐ͍tŚĂƚƌŽůĞ
ĐĂŶƚŚŝƐĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƉůĂLJ͍

KƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚΗEĞŐĂƚŝǀĞtŽD ĂŶĚ ŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶ ŽŶK^E͗ƚŚĞĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐƌŽůĞŽĨƚŚĞ

ƐĞĞĚŝŶŐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶΗ ;ƉĂŐĞ ϭϯϴͿ ĐŽŵƉĂƌĞƐ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ŽĨ ƚŚĞ ƐĂŵĞ ŶĞŐĂƚŝǀĞ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ŽŶ Ă
&ĂĐĞŬ ƉĂŐĞ ĂŶĚ ŽŶ ƚŚĞ &ĂĐĞŬ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ŽĨ ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ͘ dŚĞ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ƐŚŽǁƐ Ă
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚ ŝŶĐƌĞĂƐĞ ŝŶ ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ ǁŚĞŶ ƚŚĞ ƉŽƐƚƐ ĂƌĞ ƉƵďůŝƐŚĞĚ ŽŶ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘ dŚŝƐ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚŽƉĞŶƐĂŶĞǁƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞĨŽƌĨƵƚƵƌĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐŽŶ&ĂĐĞŬďLJƚĂŬŝŶŐŝŶƚŽ
ĐŽŶƐŝĚĞƌĂƚŝŽŶ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ŵĞĚŝƵŵƐ ŽĨ ƚŚŝƐ ƉůĂƚĨŽƌŵ ;ƉĂŐĞƐ͕ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ĂŶĚ ŐƌŽƵƉƐͿ͘ /Ĩ ƚŚŝƐ
ĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞŚĂƐĨŽĐƵƐĞĚŽŶŶĞŐĂƚŝǀĞtŽD͕ŝƚǁŽƵůĚďĞŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐƚŽƌƵŶƚŚĞƐĂŵĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ
ǁŝƚŚƉŽƐŝƚŝǀĞtŽDĂŶĚĐŽŵƉĂƌĞƚŚĞƌĞƐƵůƚƐ͘

Η,ŽǁƉƌŝǀĂƚĞŝƐĂƵƐĞƌΖƐƉƌŝǀĂƚĞĨƌŝĞŶĚƐůŝƐƚ͍ΗĂŶĚΗĂŶǁĞĞdžƉŽƐĞƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬŽĨĨƌŝĞŶĚƐŽĨĂ
ƵƐĞƌĚĞƐƉŝƚĞƐĞĐƵƌŝƚLJƐĞƚƚŝŶŐƐ͍Η͕ĂƌĞƚŚĞƋƵĞƐƚŝŽŶƐǁĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞŝŶŚĂƉƚĞƌΗhƐŝŶŐ&ĂŬĞĂŶĚ
ZĞĂůWƌŽĨŝůĞƐƚŽhŶĐŽǀĞƌĂŶĚZĞďƵŝůĚĂ&ĂŶ͛Ɛ^ŽĐŝĂů'ƌĂƉŚΗ͘dŚŝƐĐŚĂƉƚĞƌ͕ŝŶĐŽŶũƵŶĐƚŝŽŶǁŝƚŚ
ŚĂƉƚĞƌ Η ƌŽĂĚĞƌ DĞĚŝƚĂƚŝŽŶ ŽŶ ZĞƐĞĂƌĐŚ ŽŶ K^EΗ͕ ůŽŽŬƐ Ăƚ ĞƚŚŝĐĂů ĂŶĚ ĐŽŶĨŝĚĞŶƚŝĂůŝƚLJ

ϮϬϲ

ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͘dŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŶĚĂŶĂůLJƐŝƐŽƉĞŶŶĞǁƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐƚŚĂƚĚĞƐĞƌǀĞƚŽďĞƚĂŬĞŶŝŶƚŽ
ĐŽŶƐŝĚĞƌĂƚŝŽŶ ĂŶĚ ŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚĞĚ ĨƵƌƚŚĞƌ͘ &ƵƌƚŚĞƌ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ĐŽƵůĚ ƚĞůů ƵƐ ŵŽƌĞ ĂďŽƵƚ
ĐŽŶĨŝĚĞŶƚŝĂůŝƚLJŝŶĂĐŽŶŶĞĐƚĞĚǁŽƌůĚĂŶĚƚŚĞĞƚŚŝĐƐŽĨƌĞƐĞĂƌĐŚŝŶK^EǁŚĞƌĞƵƐĞƌƐďĞůŝĞǀĞ
ƚŚĂƚǁŚĂƚƚŚĞLJƉƵďůŝƐŚƉƵďůŝĐůLJŝƐƉƌŝǀĂƚĞ͘dŚŽƐĞĐŚĂƉƚĞƌƐĚŝƐĐƵƐƐĞƚŚŝĐĂůŝƐƐƵĞƐǁŝƚŚƌĞƐĞĂƌĐŚ
ŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬĂŶĚŽƉĞŶƚŚĞĚŽŽƌĨŽƌĂĚĞďĂƚĞĂďŽƵƚǁŚĂƚƐŚŽƵůĚďĞĂůůŽǁĞĚĂŶĚ
ǁŚĂƚƐŚŽƵůĚďĞĨŽƌďŝĚĚĞŶ͘

/ŶŚĂƉƚĞƌΗ&ŝŶĚŝŶŐƌŝĚŐĞƐĨŽƌWŽůŝƚŝĐĂů/ŶĨůƵĞŶĐĞΗ;ƉĂŐĞϭϱϵͿ͕ǁĞĚĞƐĐƌŝďĞĂŶŽƌŝŐŝŶĂůŵĞƚŚŽĚ
ƚŽĚĞƚĞĐƚďƌŝĚŐĞƐŽǀĞƌůĂƉƉŝŶŐƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐďĞƚǁĞĞŶƚǁŽƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐ͘^ƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐ
ŚĂǀĞ Ă ŵĂũŽƌ ƌŽůĞ ĂƐ ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌƐĂŶĚ ĂƐ Ă ǀĞĐƚŽƌ ŽĨ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ͘ dŚŝƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ
ŚĞůƉĞĚƵƐĞdžƚƌĂĐƚĂůŝƐƚŽĨďƌŝĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶƚǁŽĂŶƚĂŐŽŶŝƐƚŝĐƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐŝŶ>ĞďĂŶŽŶ͘dŚŝƐ
ƌĞƐĞĂƌĐŚ ŽƉĞŶƐ Ă ŶĞǁ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ ĂŶĚ ŶĞǁ ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͗ tŚĂƚ ŝƐ ƚŚĞ ƌŽůĞ ŽĨ ďƌŝĚŐĞƐ ŽŶ
&ĂĐĞŬ͍ ,Žǁ ĚŽ ƚŚĞLJ ĂĐƚ͍ Ž ƚŚĞLJ ŝŶĨůƵĞŶĐĞ ŝŶ ƌĞĂůŝƚLJ͍ ,Žǁ ĐĂŶ ǁĞ ΗĂĐƚŝǀĂƚĞΗ ƚŚĞŵ
ƉŽůŝƚŝĐĂůůLJ͍ůůƚŚŽƐĞƋƵĞƐƚŝŽŶƐĚĞƐĞƌǀĞĨƵƌƚŚĞƌĂŶĂůLJƐŝƐĂŶĚƌĞƐĞĂƌĐŚĚƵĞƚŽƚŚĞŝƌŝŵƉůŝĐĂƚŝŽŶ
ŝŶƉŽůŝƚŝĐƐĂŶĚŝŶĨůƵĞŶĐĞŽŶK^E͘

dŚŝƐĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶƐƵŐŐĞƐƚƐĂŐůŽďĂůƐƚƌĂƚĞŐŝĐǀŝƐŝŽŶĂďŽƵƚŵĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͘tĞƚƌLJƚŽ
ĚĞĨŝŶĞĂŶĂĐƚŝŽŶƐĐŽƉĞĨŽƌĚŝĨĨĞƌĞŶƚŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶƚŚŝƐƉůĂƚĨŽƌŵ͗ŵĂƐƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕
ŶŝĐŚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕ƌĞůĂƚŝŽŶĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚǀŝƌĂůŵĂƌŬŝŶŐ͘tĞƐŚŽƚƚŚĂƚ͕ŝŶƚŚĞŽƌLJ͕ƚŝŵĞůŝŶĞƐ
ĂƌĞƚŚĞďĞƐƚŵĞĚŝƵŵǁŚĞƌĞƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐĂŶĚƉƌĂĐƚŝƚŝŽŶĞƌƐĐĂŶĐŽŶƚƌŽůĂůůƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕ŝ͘Ğ͘ƚŚĞŵĞƐƐĞŶŐĞƌ͕ƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞ͕ƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬƐƚƌƵĐƚƵƌĞ͕ƚŚĞĂƚƚŝƚƵĚĞĂŶĚďĞŚĂǀŝŽƌ
ŽĨ ƚŚĞ ƌĞĐŝƉŝĞŶƚƐ ĂŶĚ ƚŚĞ ŝŶŝƚŝĂů ƐĞĞĚŝŶŐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘ /ƚ ǁŽƵůĚ ďĞ ŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐ ƚŽ ƌƵŶ ŵŽƌĞ
ĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞƐƚŽĐŚĂůůĞŶŐĞƚŚŝƐƚŚĞŽƌLJ͘

ϮϬϳ

 DĂƐƐDĂƌŬĞƚŝŶŐ

&ĂĐĞŬ
WĂŐĞƐ

EŝĐŚĞDĂƌŬĞƚŝŶŐ

&ĂĐĞŬ
'ƌŽƵƉƐͬ'ƌŽƵƉĞƐ

sŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ

&ĂĐĞŬdŝŵĞůŝŶĞƐͬ
&ŝůƐĚ͛ĂĐƚƵĂůŝƚĠ;ƉĂŐĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐͿ

ZĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ
DĂƌŬĞƚŝŶŐ

)LJXUH0DUNHWLQJ6WUDWHJLHVDQG0HGLXP


dŚĞ ĂŵďŝƚŝŽŶ ŽĨ ƚŚŝƐ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ǁĂƐ ƚŽ ĐŽŶĐŝůŝĂƚĞ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ǁŝƚŚ ƉƌĂĐƚŝĐĞ͘ dŚĞ ĂŶĂůLJƐŝƐ ĂŶĚ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐĚĞƐĐƌŝďĞĚƚŚƌŽƵŐŚŽƵƚƚŚŝƐĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶǁĞƌĞƌƵŵŝŶĂƚŝŽŶƐ͕ŐƌŽƉŝŶŐ͕ŝŶǀĞƐƚŝŐĂƚŝŽŶƐ
ĂŶĚƚƌŝĂůĂŶĚĞƌƌŽƌǁŽƌŬ͘/ŶƚŚĞĐŚĂƉƚĞƌ͞DĂŬŝŶŐ^ĞŶƐĞŽĨǀĞƌLJƚŚŝŶŐ͗WĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐ
ĂƐĞ^ƚƵĚLJĨƌŽŵ^ƚĂƌƚƚŽ&ŝŶŝƐŚ͟;ƉĂŐĞϭϴϵͿ͕ǁĞĂƉƉůLJƚŚĞĨŝŶĚŝŶŐƐŽĨŵŽƌĞƚŚĂŶϰLJĞĂƌƐŽĨ
ƌĞƐĞĂƌĐŚƚŽĂƉĞƌƐŽŶĂůďƌĂŶĚŝŶŐǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐLJŽŶ&ĂĐĞŬ͘dŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĚĞĨŝŶĞƐ
ĂŶĚ ĨŽůůŽǁƐ Ă ǀŝƌĂů ƐƚƌĂƚĞŐLJ ŽĨ Ă ƐĂƚŝƌŝĐ ĂƵƚŚŽƌ ĨŽƌ ŽǀĞƌ Ϯ LJĞĂƌƐ͕ ĨƌŽŵ ŚŝƐ ĨŝƌƐƚ ƉŽƐƚ ƚŽ ŚŝƐ
ĚŝƐĐŽǀĞƌLJďLJƚŽƉƵďůŝƐŚĞƌƐĂŶĚƚŚĞƉƌŝŶƚŝŶŐŽĨŚŝƐŬ͘dŚĞƐƵĐĐĞƐƐŽĨƚŚŝƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŶĚ
ƚŚĞƚĂŶŐŝďůĞƌĞƐƵůƚƐĂƌĞĂŶŝŵƉŽƌƚĂŶƚĂƐƐĞƚĨŽƌďŽƚŚƌĞƐĞĂƌĐŚĞƌƐĂŶĚƉƌĂĐƚŝƚŝŽŶĞƌƐ͘

ϮϬϴ

ϵ͘Ϯ DĂŶĂŐĞƌŝĂů/ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐ

/Ĩ ƚŚĞ ďĂůĂŶĐĞ ŽĨ ƉŽǁĞƌ ŝƐ ĐŽŵƉůĞƚĞůLJ ŝŶǀĞƌƐĞĚ ŽŶ ŽŶůŝŶĞ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬ ĂŶĚ ĐŽŶƐƵŵĞƌƐ
ĚŽŵŝŶĂƚĞďƌĂŶĚƐ͕ƚŚŝƐĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶůŽŽŬƐĂƚǁĂLJƐƚŽĐƌĞĂƚĞĂŶĞǁĞƋƵŝůŝďƌŝƵŵƚŽƚŚĞďĞŶĞĨŝƚŽĨ
ƚŚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐƉƌĂĐƚŝƚŝŽŶĞƌ͘/ƚĂůƐŽƚƌŝĞƐƚŽƐŚŽǁǁŚĂƚĂƌĞƚŚĞŵĞĂŶƐĂŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝƐƚ
ĐŽƵůĚƵƐĞƚŽŚĂǀĞĂůĂƌŐĞƌŵĂƌŐŝŶŽĨŵĂŶŽĞƵǀĞƌďĞƚǁĞĞŶĂƉůĂƚĨŽƌŵ͕&ĂĐĞŬ͕ƚŚĂƚƌĞƐƚƌŝĐƚƐ
ĂĐĐĞƐƐƚŽŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĂŶĚĂƉƵďůŝĐǁŚŽďĞůŝĞǀĞƐƚŚĞďƌĂŶĚŝƐƚƌĞƐƉĂƐƐŝŶŐŽŶŚŝƐƉůĂLJŐƌŽƵŶĚ
;&ŽƵƌŶŝĞƌΘǀĞƌLJ͕ϮϬϭϭͿ͘

dŽƚŚĞŵĂŶĂŐĞƌƐǁŚŽŽŶůLJĨŽĐƵƐŽŶŽŶĞŽĨƚŚĞĨŝǀĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͕ĐŽŶƚĞŶƚ͕ƚŚŝƐ
ĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶƐƵŐŐĞƐƚƚŚĞƵƐĂŐĞŽĨƉĞƌƐŽŶĂůƉƌŽĨŝůĞƐŝŶŽƌĚĞƌƚŽĐŽŶƚƌŽůĂůůƚŚĞĞůĞŵĞŶƚƐŽĨǀŝƌĂů
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚƚŽĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚǁŝƚŚŽƚŚĞƌŵĂƌŬĞƚŝŶŐƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐŽŶƉĂŐĞƐĂŶĚŐƌŽƵƉƐ͘/ƚĂůƐŽ
ůŝŶŬƐ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ ƚŽ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ŵĞĚŝƵŵƐ ŽŶ &ĂĐĞŬ ;ƉĂŐĞƐ͕ ŐƌŽƵƉƐ͕
ƚŝŵĞůŝŶĞƐͿ͘

tĞĂůƐŽƐŚŽǁŶŚŽǁŝŶĞĨĨŝĐŝĞŶƚĂƌĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐŝŶƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽŶŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘tĞŬŶŽǁƚŚĂƚ
ĨĂŬĞ ƉƌŽĨŝůĞƐ ĞdžŝƐƚ ŝŶ ŚƵŐĞ ŶƵŵďĞƌƐ ŽŶ &ĂĐĞŬ ĂŶĚ ƚŚĂƚ ƉŽůŝƚŝĐŝĂŶƐ ĂŶĚ ĂĐƚŽƌƐ͕ ĂŵŽŶŐƐƚ
ŽƚŚĞƌƐ͕ƵƐĞƚŚĞŵĂƐĨƌŝĞŶĚƐŽƌĨĂŶƐƚŽĚŝƐƉůĂLJŚŝŐŚĞƌƉŽƉƵůĂƌŝƚLJ;:ƵůŝĂŶ͕ϮϬϭϯĂ͕ϮϬϭϯďͿ͘KƵƌ
ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐƐŚŽǁƚŚĂƚĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐĂƌĞŶŽƚĂŐŽŽĚǀĞĐƚŽƌŽĨŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĚŝĨĨƵƐŝŽŶĂŶĚƚŚĂƚ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ ƚŚĂƚ ĐƌĞĂƚĞĚ ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ ŽŶ ƚŚĞ ƚŝŵĞůŝŶĞƐ ŽĨ ƌĞĂů ƉĞŽƉůĞ ĚŝĚ ŶŽƚ ĐƌĞĂƚĞ
ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚŽŶƚŚĞƚŝŵĞůŝŶĞŽĨĂŶŽƉƚŝŵŝnjĞĚĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ͘

,ŽǁĞǀĞƌ͕ďLJ ŽƉƚŝŵŝnjŝŶŐĂŶŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĂƌŽƵŶĚ ƚǁŽĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞƐ͕ŵĂůĞǀŽůĞŶƚ

ĂĐƚŽƌƐ ĐĂŶ ŝŶĐƌĞĂƐĞ ƚŚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ŽĨ ŶĞŐĂƚŝǀĞ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĂďŽƵƚ Ă ĐŽŵƉĂŶLJ ĂŶĚ ŝŶĐƌĞĂƐĞ
ĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚĂŶĚĚŝĨĨƵƐŝŽŶƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚůLJ͘dŚŽƐĞĂĐƚŽƌƐĂƌĞŽƵƚƐŝĚĞƚŚĞĐŽŵĨŽƌƚnjŽŶĞĂŶĚĐŽŶƚƌŽů
njŽŶĞŽĨƚŚĞĐŽŵƉĂŶLJ͘dŚĞĐŽŵƉĂŶLJǁŝůůďĞƵŶĂďůĞƚŽƐƚŽƉƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨƐƵĐŚŵĞƐƐĂŐĞƐŝŶĂ
ƚŝŵĞůLJŵĂŶŶĞƌ͘tĞǁĂƌŶŵĂŶĂŐĞƌƐŽĨƚŚĞƉŽƐƐŝďůĞŝŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐŽĨƚŚŝƐƚĞĐŚŶŝƋƵĞ͘

KƵƌĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞŽŶƐƚƌƵĐƚƵƌĂůŚŽůĞƐĂŶĚĨŝŶĚŝŶŐďƌŝĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶƚǁŽƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐĐŽƵůĚďĞ
ƌĞƉƌŽĚƵĐĞĚƚŽĨŝŶĚďƌŝĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶƚǁŽĐŽŵƉĞƚŝŶŐĐŽŵƉĂŶŝĞƐ͘tŝƚŚƚŚŝƐŵĞƚŚŽĚ͕ĂŵĂƌŬĞƚĞƌ
ĐŽƵůĚĨŝŶĚďƌŝĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶŚŝƐĐŽŵƉĂŶLJĂŶĚƚŚĞĐŽŵƉĞƚŝƚŝŽŶ͕ĂŶĚƵƐĞƚŚŽƐĞďƌŝĚŐĞƐĂƐĂŶ
ŝŶŝƚŝĂůƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽƌ͕ŵĂLJďĞ͕ĂĐƚŝǀĂƚĞƚŚĞŵĚŝƌĞĐƚůLJŽƌŝŶĚŝǀŝĚƵĂůůLJ͘

ϮϬϵ

&ŝŶĂůLJ͕ƚŚĞĐĂƐĞŽĨƉĞƌƐŽŶĂůďƌĂŶĚŝŶŐŝƐĂƌĞĂůͲůŝĨĞĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶŽĨƉƌĞǀŝŽƵƐƚŚĞŽƌĞƚŝĐĂůĨŝŶĚŝŶŐƐ
ƚŚĂƚǁĞƌĞŝŶŝƚŝĂůůLJƵƐĞĚŝŶŵĂƚŚĞŵĂƚŝĐĂůŵŽĚĞůŝnjĂƚŝŽŶ;KůŝǀĞƌ,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿŽƌƐŝŵƵůĂƚŝŽŶƐ
;tĂƚƚƐ Θ ŽĚĚƐ͕ ϮϬϬϳͿ ĂŶĚ ƚŚĞ ĨŝŶĚŝŶŐƐ ŽĨ ƚŚŝƐ ĚŝƐƐĞƌƚĂƚŝŽŶ͘ dŚŝƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ ĐĂŶ ďĞ
ƌĞƉƌŽĚƵĐĞĚ ďLJ ŵĂƌŬĞƚĞƌƐ Žƌ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐ ĨŽƌ ƐĞůĨͲƉƌŽŵŽƚŝŽŶ ĂŶĚ ƉĞƌƐŽŶĂů ďƌĂŶĚŝŶŐ͘ /Ĩ ƚŚĞ
ŵĞƐƐĂŐĞďĞŝŶŐĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚĞĚŚĂƐǀĂůƵĞ͕ƉƌŽďĂďŝůŝƚLJŽĨƐƵĐĐĞƐƐƐŚŽƵůĚďĞĞƋƵŝǀĂůĞŶƚƚŽƚŚĞ
ƐƵĐĐĞƐƐŽĨŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘

ϵ͘ϯ >ŝŵŝƚƐ

ϵ͘ϯ͘ϭ dŚĞŽƌĞƚŝĐĂů>ŝŵŝƚƐ

^ŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐĂƌĞďLJĚĞĨŝŶŝƚŝŽŶŵĂĚĞŽĨŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƐǁŚŽĐŽƵůĚŚĂǀĞĚŝĨĨĞƌĞŶƚŵŽƚŝǀĂƚŝŽŶƐ
ĂŶĚ ĚŝĨĨĞƌĞŶƚ ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂů ĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐ͘ ǀĞŶ ǁŝƚŚ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐ ŽĨ ƐĞǀĞƌĂů ŚƵŶĚƌĞĚƐ ŽĨ
ƉĞŽƉůĞŝŶĞĂĐŚŽŶĞŽĨŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐ͕ƚŚŽƐĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐĚŽŶŽƚƚĂŬĞŝŶƚŽĐŽŶƐŝĚĞƌĂƚŝŽŶƚŚĞ
ŝŶĚŝǀŝĚƵĂůĐŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨĞĂĐŚƉĞƌƐŽŶ;ƵƌŬĞ͕DĂƌůŽǁ͕Θ>ĞŶƚŽ͕ϮϬϬϵͿ͘zĞƚ͕ƚŚĞƌĞƐƵůƚƐŽĨ
ŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐĚĞƉĞŶĚŽŶƚŚĞƐƵŵŽĨŵŝĐƌŽĨůƵĞŶĐĞƐ;,ĞŝĚĞƌŝĐŚ͕ϮϬϬϵͿƉĂƐƐŝŶŐĨƌŽŵŽŶĞƵƐĞƌ
ƚŽƚŚĞŽƚŚĞƌ͘

ƵůƚƵƌĞ ĚŝĨĨĞƌĞŶĐĞƐ ĂůƐŽ ƉůĂLJ ĂŶ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚ ƌŽůĞ ŝŶ ƚŚĞ ƵƐĂŐĞ ŽĨ K^E ;sĂƐĂůŽƵ͕ :ŽŝŶƐŽŶ͕ Θ
ŽƵƌǀŽŝƐŝĞƌ͕ϮϬϭϬͿ͘KƵƌƐƵďũĞĐƚƐǁĞƌĞůŝŵŝƚĞĚ͕ůĂƌŐĞůLJ͕ƚŽ>ĞďĂŶĞƐĞƉĞŽƉůĞ͘^ŽŵĞĞdžƉĞƌŝĞŶĐĞƐ͕
ůŝŬĞƚŚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽĨŶĞŐĂƚŝǀĞtŽD;ƉĂŐĞϭϯϴͿǁĂƐƚĞƐƚĞĚŽŶŽŶĞĞŶƚĞƌƉƌŝƐĞŽŶůLJĚƵĞƚŽƚŚĞ
ĚŝĨĨŝĐƵůƚLJƚŽŐĞƚĂĐĐĞƐƐƚŽƐƵĐŚŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͘

dŽ ƌĞĚƵĐĞ ďŝĂŝƐ ƚŚĂƚ ĐŽƵůĚ ƌĞƐƵůƚ ĨƌŽŵ ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂů ĂŶĚ ĐƵůƚƵƌĂů ĂƐƉĞĐƚƐ ĂŶĚ ƐƵƉƉŽƌƚ ŽƵƌ
ĨŝŶĚŝŶŐƐǁŝƚŚŵŽƌĞĂƌŐƵŵĞŶƚƐ͕ŝƚǁŽƵůĚďĞŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐƚŽƌĞƉƌŽĚƵĐĞƚŚŽƐĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐŽŶĂ
ůĂƌŐĞƌƐĐĂůĞĂŶĚŽŶĚŝĨĨĞƌĞŶƚƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͕ĐƵůƚƵƌĂůůLJĚŝĨĨĞƌĞŶƚĂŶĚŐĞŽŐƌĂƉŚŝĐĂůůLJĚŝƐƚĂŶƚ͘

ϵ͘ϯ͘Ϯ DĞƚŚŽĚŽůŽŐŝĐĂů>ŝŵŝƚƐ

/ŶĐƌĞĂƐŝŶŐ&ĂĐĞŬƌĞƐƚƌŝĐƚŝŽŶƐƚŚĂƚĂƌĞďĞĐŽŵĞŵŽƌĞĂŶĚŵŽƌĞĚŝĨĨŝĐƵůƚƚŽďLJƉĂƐƐĂŶĚĂƌĞ
ůŝŵŝƚŝŶŐ ĂĐĐĞƐƐ ƚŽ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ ŵĂLJ ƌĞŶĚĞƌ ƐŽŵĞ ŽĨ ŽƵƌ ŵĞƚŚŽĚƐ ĚŝĨĨŝĐƵůƚ ƚŽ ƌĞĂůŝnjĞ͘
džƉĞƌŝĞŶĐĞƐ ůŝŬĞ ^ƉĂƌƚĂĐƵƐ ;ƉĂŐĞ ϵϵͿ ǁĞƌĞ ǁĞ ŶĞĞĚĞĚ ƚŽ ĞdžƚƌĂĐƚ Ăůů ĨƌŝĞŶĚƐ ĂŶĚ ĨƌŝĞŶĚƐ ŽĨ
ĨƌŝĞŶĚƐ ĐŽƵůĚ ďĞĞĂƐŝůLJĞdžĞĐƵƚĞĚ ŝŶ ϮϬϭϮ ƵƐŝŶŐ EŽĚĞy> ;,ĂŶƐĞŶ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϭϭͿ ĂŶĚ ŝƚƐ ^ŽĐŝĂů

ϮϭϬ

DĞĚŝĂ/ŵƉŽƌƚĞƌ͘ZĞƉƌŽĚƵĐŝŶŐƚŚĞƐĂŵĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƚŽĚĂLJǁŝůůƌĞƋƵŝƌĞƚŚĞƵƐĂŐĞŽĨĂƐĐƌĂƉŝŶŐ
ƐŽĨƚǁĂƌĞ͘ĐŽŵƉůĞdžĂŶĚƚŝŵĞͲĐŽŶƐƵŵŝŶŐƉƌŽĐĞĚƵƌĞ͘

/ŶƐŽŵĞĐĂƐĞƐ͕ůŝŬĞƚŚĞĞdžƚƌĂĐƚŝŽŶŽĨƉŽůŝƚŝĐĂůďƌŝĚŐĞƐ;ƉĂŐĞϭϱϵͿ͕ŽƵƌĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚƐΖŽďũĞĐƚŝǀĞƐ
ǁĞƌĞƚŽĨŝŶĚƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘/ƚǁŽƵůĚŚĂǀĞďĞĞŶŝŶƚĞƌĞƐƚŝŶŐƚŽƉƵƐŚƚŚŝƐĂŶĂůLJƐŝƐĨƵƌƚŚĞƌ
ǁŝƚŚƐŝŵƵůĂƚŝŽŶĂŶĚŵĂƚŚĞŵĂƚŝĐĂůŵŽĚĞůŝnjĂƚŝŽŶ͘

EĞǀĞƌƚŚĞůĞƐƐ͕ ƚŚŝƐ ƚŚĞƐŝƐ ďƌŝŶŐƐ ŶĞǁ ŝĚĞĂƐ͕ ŶĞǁ ŵĞƚŚŽĚƐ ĂŶĚ ŶĞǁ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ ƚŽ ĞdžŝƐƚŝŶŐ
ůŝƚĞƌĂƚƵƌĞŽŶŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͕&ĂĐĞŬƐƉĞĐŝĨŝĐĂůůLJ͘

Ϯϭϭ

ϭϬŝƐĐƵƐƐŝŽŶĞƚŽŶĐůƵƐŝŽŶ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ

ĂŶƐĐĞƚƚĞƚŚğƐĞ͕ŶŽƵƐĂǀŽŶƐĂŶĂůLJƐĠůĞƐĠůĠŵĞŶƚƐĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů;KůŝǀĞƌ,ŝŶnjĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿ
ĞƚƚĞŶƚĠ͕ƉĂƌĚĞƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐĚŝǀĞƌƐĞƐ͕ĚΖĞŶĐŽŶƚƌƀůĞƌůĞƐĠůĠŵĞŶƚƐƐƵƌůĞƌĠƐĞĂƵƐŽĐŝĂůĞŶůŝŐŶĞ
ůĞƉůƵƐƉŽƉƵůĂŝƌĞĂĐƚƵĞůůĞŵĞŶƚ͕ĂǀĞĐƉůƵƐĚΖƵŶŵŝůůŝĂƌĚĞƚƋƵĂƚƌĞĐĞŶƚŵŝůůŝŽŶƐĚΖƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ͕
&ĂĐĞŬ͘

ϭϬ͘ϭ/ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐƚŚĠŽƌŝƋƵĞƐĞƚƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐ

^ƵƌůĞƉůĂŶƚŚĠŽƌŝƋƵĞ͕ůĞƐƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐĞƚĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐƌĠĂůŝƐĠĞƐũƵƐƋƵĞͲůăĚĂŶƐůĞĚŽŵĂŝŶĞ
ĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞƐĞƐŽŶƚ͕ĞŶŐƌĂŶĚĞƉĂƌƚŝĞ͕ĂdžĠƐƐƵƌĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžĚĠũăĞdžŝƐƚĂŶƚƐ͘
EŽƐ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐ Ğƚ ŶŽƐ ĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐ͕ ŶŽŶ ƐĞƵůĞŵĞŶƚ ƉůĂĐĞŶƚ ůĞ ĐŚĞƌĐŚĞƵƌ ĂƵ ĐƈƵƌ ĚĞ
ůΖĂĐƚŝŽŶĞƚůƵŝĚĂŶƐƵŶƌƀůĞƉƌŽĂĐƚŝĨ͕ŵĂŝƐ͕ĚĂŶƐĐĞƌƚĂŝŶƐĐĂƐ͕ĂƉƉůŝƋƵĞŶƚůĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐƐĂŶƐďŝĂŝƐ
ƐƵƌĚĞƐĐĂƐƌĠĞůƐ͘

EŽƐ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐ ƐŽƵƚŝĞŶŶĞŶƚ ůĞƐ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐ ƋƵŝ ŵŽŶƚƌĞŶƚ ƋƵĞ ůĞƐ ƉĞƌƐŽŶŶĞƐ ĞƐƐĂŝĞŶƚ
ĚΖŽƉƚŝŵŝƐĞƌ ůĞƵƌ ƌĠƐĞĂƵ ƐŽĐŝĂů ƐƵƌ &ĂĐĞŬ ĞŶ ĚĞǀĞŶĂŶƚ ΗĂŵŝƐΗ ĂǀĞĐ ĚĞƐ ΗƉŽŶƚƐΗ ƉŽƵƌ
ĞŶũĂŵďĞƌůĞƐƚƌŽƵƐƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐăƚƌĂǀĞƌƐůĂĨŽŶĐƚŝŽŶĚĞƐĂŵŝƐĐŽŵŵƵŶƐ;ŚĞŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϵͿ͘
EŽƚƌĞ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ ^ƉĂƌƚĂĐƵƐ ;ƉĂŐĞ ϵϵͿ ŵŽŶƚƌĞ͕ ĞŶ ĞĨĨĞƚ͕ ƋƵΖƵŶĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ ĂLJĂŶƚ ĚĞƐ ĂŵŝƐ
ΗŝŵƉŽƌƚĂŶƚƐΗǀĂĂƵƚŽŵĂƚŝƋƵĞŵĞŶƚĂƚƚŝƌĞƌĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐƐŽƵĐŝĞƵƐĞƐĚĞŵĂdžŝŵŝƐĞƌůĞƵƌƉƌŽƉƌĞ
ƌĠƐĞĂƵ͘WĂƌĐŽŶƚƌĞ͕ĐĞƚƚĞŵġŵĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞŵŽŶƚƌĞʹĞƚĐΖĞƐƚůăŶŽƚƌĞĂƉƉŽƌƚʹƋƵĞ͕ŵġŵĞƐŝ
ůĞ ƌĠƐĞĂƵ ĚΖƵŶĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ ĞƐƚ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚ͕ ĐĞĐŝ ŶĞ ƌĞŶĚ ƉĂƐ ĐĞƚƚĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ ŝŶĨůƵĞŶƚĞ͘ ĞƚƚĞ
ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ ŽƵǀƌĞ ĂƵƐƐŝ ĚĞƐ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐ ǀĞƌƐ ĚĞ ŶŽƵǀĞůůĞƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͗ WŽƵƌƋƵŽŝ ĐĞƚƚĞ
ƉĞƌƐŽŶŶĞ͕ ĐŽŶƐŝĚĠƌĠĞ ĐŽŵŵĞ ƵŶ ΗƉŽŶƚΗ͕ ŶΖĞƐƚͲĞůůĞ ƉĂƐ ĐŽŶƐŝĚĠƌĠĞ ĐŽŵŵĞ ƵŶĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ
ŝŶĨůƵĞŶƚĞ͍WŽƵƌƋƵŽŝƐĞƐΗĂŵŝƐΗŶĞũƵŐĞŶƚͲŝůƐƉĂƐďŽŶĚĞƐΖĞŶŐĂŐĞƌĂǀĞĐƐĞƐƐƚĂƚƵƚƐƉĂƌĚĞƐ
ΗũΖĂŝŵĞΗŽƵĚĞƐĐŽŵŵĞŶƚĂŝƌĞƐ͍YƵĞůƌƀůĞƉĞƵƚͲĞůůĞũŽƵĞƌ͍

EŽƚƌĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞΗEĞŐĂƚŝǀĞtŽDĂŶĚŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶŽŶK^E͗ƚŚĞĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐƌŽůĞŽĨƚŚĞ
ƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶΗ;ƉĂŐĞϭϯϴͿĐŽŵƉĂƌĞůĞƐĚŝĨĨƵƐŝŽŶƐĚĞƐŵġŵĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐŶĠŐĂƚŝĨƐăƉĂƌƚŝƌ
ĚĞůĂƉĂŐĞ&ĂĐĞŬĚΖƵŶĞŵĂƌƋƵĞĞƚăƉĂƌƚŝƌĚĞƐĨŝůƐĚΖĂĐƚƵĂůŝƚĠƐĚĞĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐ͘>ΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ
ŵŽŶƚƌĞƵŶĞĂƵŐŵĞŶƚĂƚŝŽŶƚƌğƐƐĞŶƐŝďůĞĚĞůΖĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĚĂŶƐůĞƐĞĐŽŶĚĐĂƐ͕
ƐŽŝƚ ĚĂŶƐ ůĂ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ă ƉĂƌƚŝƌ ĚĞƐ ĨŝůƐ ĚΖĂĐƚƵĂůŝƚĠ͘ ĞƚƚĞ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ ŽƵǀƌĞ ƵŶĞ ŶŽƵǀĞůůĞ

ϮϭϮ

ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞ ĚĂŶƐ ůĞƐ ĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐ ĞŶ ƚĞŶĂŶƚ ĐŽŵƉƚĞ ĚĞƐ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐ ƐƵƉƉŽƌƚƐ ĚĞ
ĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶƐƵƌůĂƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ&ĂĐĞŬ;ůĞƐWĂŐĞƐ͕ůĞƐĨŝůƐĚΖĂĐƚƵĂůŝƚĠĞƚůĞƐŐƌŽƵƉĞƐͿ͕ĚĂŶƐ
ůΖĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶ͘^ŝĐĞƚƚĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐΖĞƐƚĨŽĐĂůŝƐĠĞƐƵƌůĞtŽDŶĠŐĂƚŝĨ͕ůĂŵġŵĞƋƵĞƐƚŝŽŶ
ƐĞ ƉŽƐĞ ĂƵƚŽƵƌ ĚƵ tŽD ƉŽƐŝƚŝĨ Ğƚ ŝů ƐĞƌĂŝƚ ƉƌŽďĂďůĞŵĞŶƚ ŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚ ĚĞ ƌĞƉƌŽĚƵŝƌĞ
ůΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĂǀĞĐĚĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐƉŽƐŝƚŝĨƐĞƚĚĞĐŽŵƉĂƌĞƌůĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐŽďƚĞŶƵƐ͘

Η:ƵƐƋƵΖă ƋƵĞů ƉŽŝŶƚ ƉĞƵƚͲŽŶ ĐŽŶƐŝĚĠƌĞƌ ůĞƐ ŵĞƐƵƌĞƐ ĚĞ ĐŽŶĨŝĚĞŶƚŝĂůŝƚĠ ĞĨĨŝĐĂĐĞƐ ƐƵƌ
&ĂĐĞŬ͍ΗĞƚΗWĞƵƚͲŽŶƌĞĐŽŶƐƚƌƵŝƌĞůĞƌĠƐĞĂƵĚΖƵŶƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌ&ĂĐĞŬŵĂůŐƌĠůĞƐŵĞƐƵƌĞƐ
ĚĞĐŽŶĨŝĚĞŶƚŝĂůŝƚĠŽĨĨĞƌƚĞƐƉĂƌ&ĂĐĞŬ͍ΗƐŽŶƚůĞƐƋƵĞƐƚŝŽŶƐĂƵdžƋƵĞůůĞƐŶŽƵƐĞƐƐĂLJŽŶƐĚĞ
ƌĠƉŽŶĚƌĞ ĚĂŶƐ ůĞ ŚĂƉŝƚƌĞ ŝŶƚŝƚƵůĠ ΗhƐŝŶŐ &ĂŬĞ ĂŶĚ ZĞĂů WƌŽĨŝůĞƐ ƚŽ hŶĐŽǀĞƌ ĂŶĚ ZĞďƵŝůĚ Ă
&ĂŶΖƐ^ŽĐŝĂů'ƌĂƉŚΗ͘ĞĐŚĂƉŝƚƌĞ͕ĞŶĐŽŶũŽŶĐƚŝŽŶĂǀĞĐůĞŚĂƉŝƚƌĞΗƌŽĂĚĞƌDĞĚŝƚĂƚŝŽŶŽŶ
ZĞƐĞĂƌĐŚŽŶK^EΗ͕ƐΖĂƚƚĞůůĞĂƵdžƋƵĞƐƚŝŽŶƐĚΖĠƚŚŝƋƵĞĞƚĚĞĐŽŶĨŝĚĞŶƚŝĂůŝƚĠ͘ĞƚƚĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĞƚ
ĐĞƚƚĞĂŶĂůLJƐĞŽƵǀƌĞŶƚĚĞŶŽƵǀĞůůĞƐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐƋƵŝŵĠƌŝƚĞŶƚĚΖġƚƌĞĐŽŶƐŝĚĠƌĠĞƐĞƚƌĞǀŝƐŝƚĠĞƐ
ƉĂƌĚΖĂƵƚƌĞƐĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐƐƵƌůĞƐůŝŵŝƚĞƐĚĞůĂĐŽŶĨŝĚĞŶƚŝĂůŝƚĠĚĂŶƐƵŶŵŽŶĚĞĐŽŶŶĞĐƚĠĞƚƐƵƌ
ůΖĠƚŚŝƋƵĞĚĞůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐƵƌůĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐĚĞƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞŽƶůĞƐƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐ
ĐŽŶƐŝĚğƌĞŶƚĚƵĚŽŵĂŝŶĞĚƵƉƌŝǀĠ͕ĐĞƋƵŝĞƐƚ͕ĞŶĨĂŝƚůŝďƌĞŵĞŶƚĚŝƐƉŽŶŝďůĞƉƵďůŝƋƵĞŵĞŶƚ͘ĞƐ
ĐŚĂƉŝƚƌĞƐĐŽŵƉĂƌĞŶƚůĞƐĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐĂƉƉƌŽĐŚĞƐĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂůĞƐƐƵƌ/ŶƚĞƌŶĞƚĞŶŐĠŶĠƌĂůĞƚƐƵƌ
ůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĞŶ ƉĂƌƚŝĐƵůŝĞƌĞƚŽƵǀƌĞŶƚůĞĚĠďĂƚƉůƵƐůĂƌŐĞĚƵƉŽƐƐŝďůĞĞƚĚƵ
ƉĞƌŵŝƐĚĂŶƐůĞƐĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐĐŚĂŵƉƐĚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞ͘ĞƐƌĠĨůĞdžŝŽŶƐŽƵǀƌĞŶƚůĂǀŽŝĞăĚĞƐƋƵĞƐƚŝŽŶƐ
ĞƐƐĞŶƚŝĞůůĞƐ ĂƵ ŶŝǀĞĂƵ ĚƵ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ Ğƚ ĚĞ ůĂ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞ ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž͗ WĞƵƚͲŽŶ
ĠƚƵĚŝĞƌŽƵƚƌĂǀĂŝůůĞƌƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžƐĂŶƐĐŽŶŶĂŠƚƌĞƐŽŶƉƵďůŝĐ͍ŽŵŵĞŶƚ ƉĞƵƚͲŽŶ
ĐŝďůĞƌĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐĂŶŽŶLJŵĞƐĂůŽƌƐƋƵĞƚŽƵƚůĞũĞƵĚƵK͕ĚĞůΖŝŶĨůƵĞŶĐĞĞƚĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐ
ǀŝƌĂůĚĠƉĞŶĚĞŶƚĚĞůĂĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞŝŶĚŝǀŝĚƵĞůůĞĚĞƐŵĞŵďƌĞƐĚƵƌĠƐĞĂƵ͍

EŽƵƐƉƌŽƉŽƐŽŶƐĂƵƐƐŝ͕ĚĂŶƐůĞĐŚĂƉŝƚƌĞΗ&ŝŶĚŝŶŐƌŝĚŐĞƐĨŽƌWŽůŝƚŝĐĂů/ŶĨůƵĞŶĐĞΗ;ƉĂŐĞϭϱϵͿ͕
ƵŶĞĂƉƉƌŽĐŚĞŽƌŝŐŝŶĂůĞƉŽƵƌĚĠĐĞůĞƌĚĞƐƉŽŶƚƐĚĂŶƐůĞĐĂĚƌĞĚĞǀŝĚĞƐƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐĞŶƚƌĞĚĞƵdž
ŐƌŽƵƉĞƐ ƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ͘ >ĞƐ ǀŝĚĞƐ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐ ŽŶƚ ƵŶĞ ŝŵƉŽƌƚĂŶĐĞ ŵĂũĞƵƌĞ ĚĂŶƐ ůĞ ĐĂĚƌĞ ĚĞ ůĂ
ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚĞ ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ Ğƚ ŽŶƚ ůĞƵƌ ƌƀůĞ ĞŶ ƚĂŶƚ ƋƵĞ ĨĂĐƚĞƵƌƐ ĚΖŝŶĨůƵĞŶĐĞ͘ ĞƚƚĞ
ĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶ Ă ƉĞƌŵŝƐ ĚĞ ĚĠĨŝŶŝƌ ƵŶĞ ůŝƐƚĞ ƉƌĠĐŝƐĞ ĚĞ ƉŽŶƚƐ ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶƚƌĞ ĚĞƵdž ƉĂƌƚŝƐ
ƉŽůŝƚŝƋƵĞƐ ĂŶƚĂŐŽŶŝƐƚĞƐ ĂƵ >ŝďĂŶ͘ ůůĞ ŽƵǀƌĞ ĚĞ ŶŽƵǀĞůůĞƐ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐ Ğƚ ĚĞ ŶŽƵǀĞĂƵdž
ƋƵĞƐƚŝŽŶŶĞŵĞŶƚƐ͗ ƋƵĞů ĞƐƚ ůĞ ƌƀůĞ ĚĞ ĐĞƐ ƉŽŶƚƐ ƐƵƌ &ĂĐĞŬ͍ ŽŵŵĞŶƚ ĂŐŝƐƐĞŶƚͲŝůƐ͍
/ŶĨůƵĞŶĐĞŶƚͲŝůƐ ĞĨĨĞĐƚŝǀĞŵĞŶƚ͍ WĞƵƚͲŽŶ ůĞƐ ΗĂĐƚŝǀĞƌΗ ƉŽůŝƚŝƋƵĞŵĞŶƚ͍ dŽƵƚĞƐ ĐĞƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶƐ

Ϯϭϯ

ŵĠƌŝƚĞŶƚĚΖġƚƌĞƌĞĐŚĞƌĐŚĠĞƐƉŽƵƌůĞƵƌƐŝŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĚŝƌĞĐƚĞƐĚĂŶƐůĞĚŽŵĂŝŶĞĚƵƉŽůŝƚŝƋƵĞĂƵ
ŶŝǀĞĂƵĚĞůĂĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶĞƚĚĞůΖŝŶĨůƵĞŶĐĞƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͘

ĞƚƚĞƚŚğƐĞƉƌŽƉŽƐĞƵŶĞǀŝƐŝŽŶƐƚƌĂƚĠŐŝƋƵĞŐůŽďĂůĞĞƚĞdžŚĂƵƐƚŝǀĞĂƵŶŝǀĞĂƵĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌ
&ĂĐĞŬ͘EŽƵƐƚĞŶƚŽŶƐĚĞĚĠĨŝŶŝƌƵŶĐĂĚƌĞĚΖĂĐƚŝŽŶƉŽƵƌĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌ
ĐĞƚƚĞ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ͗ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ĚĞ ŵĂƐƐĞ͕ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ĚĞ ŶŝĐŚĞ͕ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƌĞůĂƚŝŽŶŶĞů Ğƚ
ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǀŝƌĂů͘ EŽƵƐ ĂǀŽŶƐ ŵŽŶƚƌĠ͕ ƋƵΖĞŶ ƚŚĠŽƌŝĞ͕ ĐΖĞƐƚ ƐƵƌ ůĞƐ ĨŝůƐ ĚΖĂĐƚƵĂůŝƚĠ ;ůĞƐ ƉƌŽĨŝůƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞůƐͿƋƵĞůĞĐŚĞƌĐŚĞƵƌŽƵůĞƐƚƌĂƚğŐĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶƚůĞƉůƵƐĚĞĐŽŶƚƌƀůĞƐƵƌůĞƐĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐ
ĠůĠŵĞŶƚƐ ĚƵ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǀŝƌĂů͕ ƐŽŝƚ ůĞ ŵĞƐƐĂŐĞƌ͕ ůĞ ŵĞƐƐĂŐĞ͕ ůĂ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞ ĚƵ ƌĠƐĞĂƵ͕ ůĞƐ
ĐĂƌĂĐƚĠƌŝƐƚŝƋƵĞƐĞƚůΖĂƚƚŝƚƵĚĞĚĞƐŝŶĚŝǀŝĚƵƐĚƵƌĠƐĞĂƵĞƚůĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞ;ŽƵ
ůĂƉŽƉƵůĂƚŝŽŶĚΖĞŶƐĞŵĞŶĐĞŵĞŶƚͿ͘

DĂƐƐDĂƌŬĞƚŝŶŐ

&ĂĐĞŬ
WĂŐĞƐ

EŝĐŚĞDĂƌŬĞƚŝŶŐ

&ĂĐĞŬ
'ƌŽƵƉƐͬ'ƌŽƵƉĞƐ

sŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ

&ĂĐĞŬdŝŵĞůŝŶĞƐͬ
&ŝůƐĚ͛ĂĐƚƵĂůŝƚĠ;ƉĂŐĞƐ
ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞƐͿ

ZĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉ
DĂƌŬĞƚŝŶŐ

)LJXUH6W\OHVGHPDUNHWLQJHWFDQDX[)DFHERRN


Ϯϭϰ

&ŝŶĂůĞŵĞŶƚ͕ĐĞƚƚĞƚŚğƐĞĂĞƵůΖĂŵďŝƚŝŽŶ͕ĚğƐůĞĚĠƉĂƌƚĚĞƐĞƌǀŝƌĂƵƐƐŝďŝĞŶůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐƵƌůĞƐ
ƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐ ĚƵ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǀŝƌĂů ƐƵƌ ůĞƐ ƌĠƐĞĂƵdž ƐŽĐŝĂƵdž ĞŶ ůŝŐŶĞ͕ ƋƵĞ ůĞƐ ƉƌĂƚŝĐŝĞŶƐ ĚĂŶƐ ůĞ
ĚŽŵĂŝŶĞ͘ >Ğ ƚƌĂǀĂŝů ĚΖĂŶĂůLJƐĞ Ğƚ ůĞƐ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ ĞĨĨĞĐƚƵĠĞƐ Ğƚ ĚĠĐƌŝƚĞƐ ĚĂŶƐ ůĞƐ ĐŚĂƉŝƚƌĞƐ
ƉƌĠĐĠĚĞŶƚƐ͕ƌĞƉƌĠƐĞŶƚĞƵŶƚąƚŽŶŶĞŵĞŶƚ͕ƵŶĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞĚĞƉŝƐƚĞƐ͕ĚĞďƌŝĚĞƐĚĞĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞ͘
ĂŶƐůĞĐŚĂƉŝƚƌĞͨDĂŬŝŶŐ^ĞŶƐĞŽĨǀĞƌLJƚŚŝŶŐ͗WĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐĂƐĞ^ƚƵĚLJĨƌŽŵ^ƚĂƌƚƚŽ
&ŝŶŝƐŚͩ;ƉĂŐĞϭϴϵͿ͕ŶŽƵƐŵĞƚƚŽŶƐĞŶĂĐƚŝŽŶƚŽƵƚĞƐůĞƐĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞƐĐƵŵƵůĠĞƐƉĞŶĚĂŶƚƉůƵƐ
ĚĞϰĂŶƐĚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞĞƚĂƉƉůŝƋƵŽŶƐĐĞƐĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞƐƐƵƌƵŶĞƐƚƌĂƚĠŐŝĞĚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů
ƐƵƌ&ĂĐĞŬĂƉƉůŝƋƵĠƐĂƵĐĂƐĚƵƉĞƌƐŽŶĂůďƌĂŶĚŝŶŐĚΖƵŶĂƵƚĞƵƌĚĞůŝƚƚĠƌĂƚƵƌĞƐĂƚŝƌŝƋƵĞƐƵƌ
ƵŶĞĚƵƌĠĞĚĞƉůƵƐĚĞĚĞƵdžĂŶŶĠĞƐ͕ĚĞůΖĠƚĂƉĞnjĠƌŽ;ůΖĂƵƚĞƵƌŶΖĂũĂŵĂŝƐĠĐƌŝƚͿăůĂĨŝŶ;ůΖĂƵƚĞƵƌ
ĞƐƚƌĞƉĠƌĠƉĂƌƵŶĞŵĂŝƐŽŶĚΖĠĚŝƚŝŽŶͿ͘>ĂƌĠƵƐƐŝƚĞĚĞĐĞƚƚĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞĞƐƚƵŶĞƉƌĞƵǀĞĐŽŶĐƌğƚĞ
ĞƚƉĂůƉĂďůĞĚĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐĚĞĐĞƚƚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞĞƚƵŶĂƉƉŽƌƚŝŵƉŽƌƚĂŶƚĂƵƐƐŝďŝĞŶĂƵdžĐŚĞƌĐŚĞƵƌƐ
ƋƵΖĂƵdžƉƌĂƚŝĐŝĞŶƐ͘

ϭϬ͘Ϯ/ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐŵĂŶĂŐĠƌŝĂůĞƐ

^ŝůΖĠƋƵŝůŝďƌĞĚĞƐĨŽƌĐĞƐĞƐƚĐŽŵƉůğƚĞŵĞŶƚƌĞŶǀĞƌƐĠƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĂƵƉƌŽĨŝƚ
ĚƵĐŽŶƐŽŵŵĂƚĞƵƌĞƚƐŝůĂƉĞƌƚĞĚĞĐŽŶƚƌƀůĞƉĂƌůĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐĞƐƚƉƌĞƐƋƵĞƚŽƚĂůĞ͕ĐĞƚƚĞƚŚğƐĞ
ĞƐƐĂŝĞ ĚĞ ƌĠƚĂďůŝƌ ƵŶ ĐĞƌƚĂŝŶĠƋƵŝůŝďƌĞĂƵ ƉƌŽĨŝƚĚƵ ƐƚƌĂƚğŐĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐ͘ ůůĞ ĞƐƐĂŝĞ ĂƵƐƐŝ ĚĞ
ŵŽŶƚƌĞƌ ƋƵĞůƐ ƐŽŶƚ ůĞƐ ŵŽLJĞŶƐ ŵŝƐ ă ƐĂ ĚŝƐƉŽƐŝƚŝŽŶ ƉŽƵƌ ƋƵΖŝů ƉƵŝƐƐĞ ũŽƵŝƌ ĚΖƵŶĞ ĐĞƌƚĂŝŶĞ
ůŝďĞƌƚĠ ĚĞ ŵĂŶƈƵǀƌĞ ĞŶƚƌĞ ƵŶĞ ƉůĂƚĞĨŽƌŵĞ ĂǀĂƌĞ ĚΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ ĐŽŵŵĞ &ĂĐĞŬ Ğƚ ƵŶ
ƉƵďůŝĐƋƵŝĐŽŶƐŝĚğƌĞůĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐĐŽŵŵĞĚĞƐĞŶǀĂŚŝƐƐĞƵƌƐƐƵƌƐŽŶƉƌŽƉƌĞƚĞƌƌĂŝŶ;&ŽƵƌŶŝĞƌ
ΘǀĞƌLJ͕ϮϬϭϭͿ͘

ƵdžŵĂŶĂŐĞƌƐ͕ƋƵŝŵĞƚƚĞŶƚƚŽƵƐůĞƵƌƐĞĨĨŽƌƚƐƐƵƌƵŶƐĞƵůĚĞƐĐŝŶƋĠůĠŵĞŶƚƐĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů͕
ůĞĐŽŶƚĞŶƵ͕ĐĞƚƚĞƚŚğƐĞƉƌŽƉŽƐĞĚΖƵƚŝůŝƐĞƌůĞƐƉƌŽĨŝůƐƉĞƌƐŽŶŶĞůƐƉŽƵƌƉŽƵǀŽŝƌĐŽŶƚƌƀůĞƌƚŽƵƐ
ůĞƐĠůĠŵĞŶƚƐĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂůĞƚĚĞƉƌĂƚŝƋƵĞƌĚΖĂƵƚƌĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌůĞƐWĂŐĞƐ
&ĂĐĞŬĞƚůĞƐŐƌŽƵƉĞƐ͘ůůĞƐƵŐŐğƌĞĂƵƐƐŝĚΖƵƚŝůŝƐĞƌĚŝĨĨĠƌĞŶƚĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌůĞƐ
ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐƐƵƉƉŽƌƚƐ͕ĨŝůƐĚΖĂĐƚƵĂůŝƚĠƐ͕ƉĂŐĞƐĞƚŐƌŽƵƉĞƐ͕ŽĨĨĞƌƚƐƉĂƌ&ĂĐĞŬ͘

ůůĞ ĚĠŵŽŶƚƌĞ ĂƵƐƐŝ ůΖŝŶĞĨĨŝĐĂĐŝƚĠ ĚĞƐ ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝůƐ ĚĂŶƐ ůĂ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚĞƐ ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐ͘ EŽƵƐ
ƐĂǀŽŶƐƋƵĞůĞƐĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐĨŽŶƚĨůŽƌğƐƐƵƌ&ĂĐĞŬĞƚƋƵĞůĞƐ ƉŽůŝƚŝĐŝĞŶƐĞƚĂĐƚĞƵƌƐ͕ĞŶƚƌĞ
ĂƵƚƌĞƐ͕ůĞƐƵƚŝůŝƐĞŶƚƉŽƵƌŵŽŶƚƌĞƌƵŶĞƉůƵƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƉŽƉƵůĂƌŝƚĠ;:ƵůŝĂŶ͕ϮϬϭϯĂ͕ϮϬϭϯďͿ͘EŽƐ
ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ ŵŽŶƚƌĞŶƚ ƋƵĞ ĐĞƐ ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝůƐ ŶĞ ƐŽŶƚ ƉĂƐ ĚĞ ďŽŶƐ ǀĞĐƚĞƵƌƐ ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚĞ

Ϯϭϱ

ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĞƚƋƵĞĚĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐĂLJĂŶƚĞƵĚƵƐƵĐĐğƐƐƵƌůĞƉƌŽĨŝůĚĞǀƌĂŝĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐ͕ŶĞ
ĐƌĠĞŶƚƉĂƐĚΖĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚůŽƌƐƋƵΖŝůƐƐŽŶƚƌĞƉƌŝƐƉĂƌĚĞƐĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐ͕ŵġŵĞƐŝĐĞƐĨĂƵdžƉƌŽĨŝůƐ
ŽŶƚƵŶƌĠƐĞĂƵĚĞŚƵďƐ͘

WĂƌĐŽŶƚƌĞ͕ĞŶŽƉƚŝŵŝƐĂŶƚƵŶĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶ;ƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶͿĂƵƚŽƵƌĚĞ
ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝůƐ͕ ĚĞƐ ĂĐƚĞƵƌƐ ŵĂůĨĂŝƐĂŶƚƐ ƉĞƵǀĞŶƚ ƌĞĚŝĨĨƵƐĞƌ ĚĞƐ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ŶĠŐĂƚŝĨƐ ĐŽŶƚƌĞ ƵŶĞ
ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ Ğƚ ĂƵŐŵĞŶƚĞƌ ƚƌğƐ ƐĞŶƐŝďůĞŵĞŶƚ ůΖĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚ Ğƚ ůĞ ƚĂƵdž ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ĚĞ ĐĞƐ
ŵĞƐƐĂŐĞƐ͘ĞƐĂĐƚĞƵƌƐƐĞƌŽŶƚĞŶĚĞŚŽƌƐĚƵĐĂĚƌĞĚĞĐŽŶƚƌƀůĞĚĞůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞĞƚůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ
ŶĞƉŽƵƌƌĂƉĂƐůĞƐďůŽƋƵĞƌŝŶƐƚĂŶƚĂŶĠŵĞŶƚĐŽŵŵĞĐΖĞƐƚůĞĐĂƐůŽƌƐƋƵΖŝůƐƉƵďůŝĞŶƚĚĞƐŵĞƐƐĂŐĞƐ
ƐƵƌ ƐĂ ƉƌŽƉƌĞ ƉĂŐĞ͘ EŽƵƐ ƉƌĠǀĞŶŽŶƐ ůĞƐ ŵĂŶĂŐĞƌƐ ĚĞƐ ŝŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐ ƉŽƐƐŝďůĞƐ ĚĞ ƚĞůůĞƐ
ƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐĚĞĚŝĨĨĂŵĂƚŝŽŶ͘

EŽƚƌĞ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ ƐƵƌ ůĞƐ ǀŝĚĞƐ ƐƚƌƵĐƚƵƌĞůƐ Ğƚ ůĂ ĚĠĐŽƵǀĞƌƚĞ ĚĞ ƉŽŶƚƐ ƌĞůŝĂŶƚ ĚĞƵdž ŐƌŽƵƉĞƐ
ƉŽůŝƚŝƋƵĞƐĂŶƚĂŐŽŶŝƐƚĞƐƉŽƵƌƌĂŝƚġƚƌĞƌĞƉƌŽĚƵŝƚĞƐƵƌĚĞƐĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞƐĐŽŶĐƵƌƌĞŶƚĞƐ͘ǀĞĐŶŽƚƌĞ
ŵĠƚŚŽĚĞ͕ ƵŶ ƐƚƌĂƚğŐĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ƉŽƵƌƌĂŝƚ ƚƌŽƵǀĞƌ ĚĞƐ ƉŽŶƚƐĞŶƚƌĞƐŽŶ ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ Ğƚ ƵŶ ŽƵ
ƉůƵƐŝĞƵƌƐĚĞƐĞƐĐŽŶĐƵƌƌĞŶƚƐĞƚƵƚŝůŝƐĞƌĐĞƐƉŽŶƚƐĐŽŵŵĞƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽƵ͕
ƉĞƵƚͲġƚƌĞ͕ůĞƐĂĐƚŝǀĞƌĚŝƌĞĐƚĞŵĞŶƚĞƚŝŶĚŝǀŝĚƵĞůůĞŵĞŶƚ͘

&ŝŶĂůĞŵĞŶƚ͕ ůĞ ĐĂƐ ĚƵ ƉĞƌƐŽŶĂů ďƌĂŶĚŝŶŐ ŵŽŶƚƌĞ ĐŽŶĐƌğƚĞŵĞŶƚ ůΖĂƉƉůŝĐĂƚŝŽŶ ĚĞƐ ƉƌĠĐĞƉƚĞƐ
ƚŚĠŽƌŝƋƵĞƐƋƵŝŽŶƚăůĂďĂƐĞ͕ĨĂŝƚůΖŽďũĞƚĚĞŵŽĚĠůŝƐĂƚŝŽŶƐŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞƐ;KůŝǀĞƌ,ŝŶnjĞƚĂů͕͘
ϮϬϭϭͿŽƵĚĞƐŝŵƵůĂƚŝŽŶƐ;tĂƚƚƐΘŽĚĚƐ͕ϮϬϬϳͿĞŶLJĂũŽƵƚĂŶƚůĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐĚĞŶŽƐƉƌŽƉƌĞƐ
ĂŶĂůLJƐĞƐĞƚĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ͘ĞĐĂƐƉĞƵƚġƚƌĞƌĞƉƌŽĚƵŝƚƉĂƐăƉĂƐƉĂƌĚĞƐƉĞƌƐŽŶŶĞƐǀŽƵůĂŶƚĨĂŝƌĞ
ůĞƵƌ ƉƌŽƉƌĞ ƉƌŽŵŽƚŝŽŶ͘ ^ŝ ůĞ ΗĐŽŶƚĞŶƵΗ ĚĞƐ ŵĞƐƐĂŐĞƐ ĞƐƚ ďŽŶ͕ ůĞƐ ĐŚĂŶĐĞƐ ĚĞ ƌĠƵƐƐŝƚĞ
ĚĞǀƌĂŝĞŶƚġƚƌĞƉĂƌĞŝůůĞƐăĐĞůůĞƐĚĞŶŽƚƌĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ͘

ϭϬ͘ϯ>ŝŵŝƚĞƐ

ϭϬ͘ϯ͘ϭ dŚĠŽƌŝƋƵĞƐ

>ĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžƐŽŶƚƉĂƌĚĠĨŝŶŝƚŝŽŶĨŽƌŵĠƐĚΖŝŶĚŝǀŝĚƵƐƋƵŝƉĞƵǀĞŶƚĂǀŽŝƌĚĞƐĐĂƌĂĐƚğƌĞƐ
ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝƋƵĞƐ Ğƚ ĚĞƐ ŵŽƚŝǀĂƚŝŽŶƐ ĐŽŵƉůğƚĞŵĞŶƚ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐ͘ DġŵĞ ĂǀĞĐ ĚĞƐ ĐĞŶƚĂŝŶĞƐ
ĚΖŝŶĚŝǀŝĚƵƐŝŵƉůŝƋƵĠƐĞƚĂŶĂůLJƐĠƐĚĂŶƐĐŚĂƋƵĞĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ͕ĐĞƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐŶĞƚŝĞŶŶĞŶƚƉĂƐ
ĐŽŵƉƚĞ ĚƵ ĐĂƌĂĐƚğƌĞ ŝŶĚŝǀŝĚƵĞů ĚĞ ĐŚĂƋƵĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞ ƋƵŝ ƉĞƵǀĞŶƚ ŝŶĨůƵĞŶĐĞƌ ůĞƐ ƉƌĂƚŝƋƵĞƐ

Ϯϭϲ

ĚΖƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶ;ƵƌŬĞĞƚĂů͕͘ϮϬϬϵͿ͘Kƌ͕ůĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐĚĞŶŽƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐĚĠƉĞŶĚĞŶƚĚĞůĂƐŽŵŵĞ
ĚĞƐŵŝĐƌŽĨůƵĞŶĐĞƐ;,ĞŝĚĞƌŝĐŚ͕ϮϬϬϵͿƋƵŝƐĞũŽƵĞŶƚĞŶƚƌĞůĞƐƐƵũĞƚƐĚĞŶŽƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ͘

>ĞƐĚŝĨĨĠƌĞŶĐĞƐĐƵůƚƵƌĞůůĞƐũŽƵĞŶƚĂƵƐƐŝƵŶƌƀůĞŝŵƉŽƌƚĂŶƚĚĂŶƐůΖƵƐĂŐĞĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶ
ůŝŐŶĞ;sĂƐĂůŽƵĞƚĂů͕͘ϮϬϭϬͿ͘>ĞƉƵďůŝĐĚĞŶŽƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐƐΖĞƐƚůŝŵŝƚĠ͕ĞŶŐƌĂŶĚĞƉĂƌƚŝĞ͕ăƵŶ
ƉƵďůŝĐ>ŝďĂŶĂŝƐ͘ĞƌƚĂŝŶĞƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ͕ĐŽŵŵĞůΖĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐƵƌůĂĚŝĨĨƵƐŝŽŶĚƵtŽDŶĠŐĂƚŝĨ
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ůΖĂĐĐŽƌĚĚĞůΖĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞĐŽŶĐĞƌŶĠĞ͘

WŽƵƌƌĠĚƵŝƌĞůĞďŝĂŝƐƋƵΖĂƵƌĂŝƚƉƵĠǀĞŶƚƵĞůůĞŵĞŶƚĐĂƵƐĞƌůĞƐĞĨĨĞƚƐƉƐLJĐŚŽůŽŐŝƋƵĞƐĞƚĐƵůƚƵƌĞůƐ͕
Ğƚ ƉŽƵƌ ĐŽƌƌŽďŽƌĞƌ ƉůƵƐ ĨŽƌƚĞŵĞŶƚ ĐĞƌƚĂŝŶĞƐ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ͕ ŝů ƐĞƌĂŝƚ ŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚ ĚĞ ůĞƐ
ƌĞƉƌŽĚƵŝƌĞ ă ƉůƵƐ ŐƌĂŶĚĞ ĠĐŚĞůůĞ Ğƚ ƐƵƌ ĚĞƐ ƉƵďůŝĐƐ ĐƵůƚƵƌĞůůĞŵĞŶƚ ĚŝĨĨĠƌĞŶƚƐ ŽƵ
ŐĠŽŐƌĂƉŚŝƋƵĞŵĞŶƚĚŝƐƚĂŶƚƐ͘

ϭϬ͘ϯ͘Ϯ DĠƚŚŽĚŽůŽŐŝƋƵĞƐ

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ůŝŵŝƚĂŶƚ ůΖĂĐĐğƐ ă ůΖŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ͕ ŵġŵĞ ƉĞƌƐŽŶŶĞůůĞ͕ ƉŽƵƌƌĂŝĞŶƚ ƌĞŶĚƌĞ ĐĞƌƚĂŝŶĞƐ ĚĞ ŶŽƐ
ŵĠƚŚŽĚĞƐďĞĂƵĐŽƵƉƉůƵƐĐŽŵƉůĞdžĞƐăƌĠĂůŝƐĞƌ͘ĞƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ͕ĐŽŵŵĞĐĞůůĞĚĞ^ƉĂƌƚĂĐƵƐ
;ƉĂŐĞϵϵͿƋƵŝŶĠĐĞƐƐŝƚĂŝƚůΖĞdžƚƌĂĐƚŝŽŶĚĞƚŽƵƐůĞƐĂŵŝƐĞƚĂŵŝƐĚΖĂŵŝƐ͕ƐĞĨĂŝƐĂŝƚƚƌğƐĨĂĐŝůĞŵĞŶƚ
ĞŶϮϬϭϮĂǀĞĐůĞůŽŐŝĐŝĞůEŽĚĞy>;,ĂŶƐĞŶĞƚĂů͕͘ϮϬϭϭͿĞƚƐŽŶŵŽĚƵůĞΗ^ŽĐŝĂůDĞĚŝĂ/ŵƉŽƌƚĞƌΗ͘
ZĠĂůŝƐĞƌ ůĂ ŵġŵĞ ĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞ ĂƵũŽƵƌĚΖŚƵŝ ŶĠĐĞƐƐŝƚĞƌĂŝƚ ůΖƵƚŝůŝƐĂƚŝŽŶ ĚĞ ŵŽĚƵůĞƐ ĚĞ ƐĐƌĂƉŝŶŐ
;ŐƌĂƚƚĂŐĞͿƋƵŝŝŶƚĞƌƉƌğƚĞŶƚůĞƐĚŽŶŶĠĞƐĂĨĨŝĐŚĠĞƐƐƵƌůΖĠĐƌĂŶĞƚůĞƐĐŽŶǀĞƌƚŝƐƐĞŶƚĞŶĚŽŶŶĠĞƐ
ƵƚŝůŝƐĂďůĞƐ͕ƵŶĞƚĞĐŚŶŝƋƵĞĐŽŵƉůŝƋƵĠĞĞƚůŽŶŐƵĞ͘

EŽƐĞdžƉĠƌŝĞŶĐĞƐ͕ ĚĂŶƐĐĞƌƚĂŝŶƐ ĐĂƐ͕ ĐŽŵŵĞ ůĂ ƌĞĐŚĞƌĐŚĞ ĚĞ ΗƉŽŶƚƐ ƉŽůŝƚŝƋƵĞƐΗ ;ƉĂŐĞ ϭϱϵͿ͕
ĂǀĂŝĞŶƚ ƉŽƵƌ ƵŶŝƋƵĞ ŽďũĞĐƚŝĨ ĚĞ ƚƌŽƵǀĞƌ ĚĞƐ ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐ ŝŶŝƚŝĂůĞƐ ĚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ;ƐĞĞĚŝŶŐ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶƐͿ͘/ůĂƵƌĂŝƚƉĞƵƚͲġƚƌĞĠƚĠŝŶƚĠƌĞƐƐĂŶƚĚĞƉŽƵƐƐĞƌĐĞƐĂŶĂůLJƐĞƐƉĂƌĚĞƐƐŝŵƵůĂƚŝŽŶƐ
ŽƵĚĞƐŵŽĚĠůŝƐĂƚŝŽŶƐŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞƐ͘

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ŶŽƵǀĞůůĞƐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐăůĂůŝƚƚĠƌĂƚƵƌĞĞdžŝƐƚĂŶƚĞƐƵƌůĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdž
ƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͕ƉĂƌƚŝĐƵůŝğƌĞŵĞŶƚ&ĂĐĞŬ͘

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ϮϮϵ

 

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ŶŶĞdžĞϯ͗ƵƌĂƐŽŶĨĞƌĞŶĐĞ

Ϯϯϰ

 

Ϯϯϱ

 

Ϯϯϲ

 

Ϯϯϳ

 

Ϯϯϴ

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)LQGLQJ3ROLWLFDO1HWZRUN
%ULGJHVRQ)DFHERRN

1DVUL0HVVDUUD$QQH0LRQH
8QLYHUVLWp GH0RQWSHOOLHU 050

 %DFNJURXQG
$GYDQWDJHVRIEULGJLQJ6WUXFWXUDO+ROHV

– :KHQWZRVHSDUDWHFOXVWHUVSRVVHVVQRQUHGXQGDQWLQIRUPDWLRQ
WKHUHLVVDLGWREHDVWUXFWXUDOKROHEHWZHHQWKHP%XUW
– $QHWZRUNWKDWEULGJHVVWUXFWXUDOKROHVZLOOSURYLGHQHWZRUNEHQHILWV
WKDWDUHLQVRPHGHJUHHDGGLWLYHUDWKHUWKDQRYHUODSSLQJ%XUW

– ´%URNHUDJHDFURVVWKHVWUXFWXUDOKROHVEHWZHHQJURXSVSURYLGHVD
YLVLRQRIRSWLRQVRWKHUZLVHXQVHHQZKLFKLVWKHPHFKDQLVPE\
ZKLFKEURNHUDJHEHFRPHVVRFLDOFDSLWDOµ%XUW
– ´7KHEHWZHHQJURXSEURNHUVDUHPRUHOLNHO\WRH[SUHVVLGHDVOHVV
OLNHO\WRKDYHLGHDVGLVPLVVHGDQGPRUHOLNHO\WRKDYHLGHDV
HYDOXDWHGDVYDOXDEOHµ%XUW

tĂƌĚ͕D͕͘͘^ƚŽǀĞů͕<͕͘Θ^ĂĐŬƐ͕͘;ϮϬϭϭͿ͘EĞƚǁŽƌŬŶĂůLJƐŝƐĂŶĚWŽůŝƚŝĐĂů^ĐŝĞŶĐĞ͘ŶŶƵĂů
ZĞǀŝĞǁŽĨWŽůŝƚŝĐĂů^ĐŝĞŶĐĞ͕ϭϰ;ϭͿ͕ϮϰϱʹϮϲϰ͘ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϭϰϲͬĂŶŶƵƌĞǀ͘ƉŽůŝƐĐŝ͘ϭϮ͘ϬϰϬϵϬϳ͘ϭϭϱϵϰϵ

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ƐŽĐŝĂƵdžĞƚŵĂƌŬĞƚŝŶŐƉŽůŝƚŝƋƵĞ͘>ĂZĞǀƵĞĞƐ^ĐŝĞŶĐĞƐĚĞ'ĞƐƚŝŽŶ͕ϭϳʹϮϵ͘ZĞƚƌŝĞǀĞĚĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ĐĂŝƌŶ͘ŝŶĨŽͬĂƌƚŝĐůĞ͘ƉŚƉ͍/ͺZd/>сZ^'ͺϮϰϮͺϬϬϭϳ

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>ĂnjĂƌƐĨĞůĚ͕W͕͘ĞƌĞůƐŽŶ͕͕͘Θ'ĂƵĚĞƚ͕,͘;ϭϵϲϴͿ͘dŚĞWĞŽƉůĞ͛ƐŚŽŝĐĞ͗,ŽǁƚŚĞsŽƚĞƌDĂŬĞƐ
hƉ,ŝƐDŝŶĚŝŶĂWƌĞƐŝĚĞŶƚŝĂůĂŵƉĂŝŐŶ;ϯƌĚĞĚ͘Ϳ͘ŽůƵŵďŝĂhŶŝǀĞƌƐŝƚLJWƌĞƐƐ͘

Ƶƌƚ͕Z͘^͘;ϮϬϬϰͿ͘^ƚƌƵĐƚƵƌĂů,ŽůĞƐĂŶĚ'ŽŽĚ/ĚĞĂƐ͘ŵĞƌŝĐĂŶ:ŽƵƌŶĂůŽĨ^ŽĐŝŽůŽŐLJ͕ϭϭϬ;ϮͿ͕
ϯϰϵʹϯϵϵ͘ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϬϴϲͬϰϮϭϳϴϳ

Ƶƌƚ͕ZŽŶĂůĚ;ϭϵϵϮͿ͘^ƚƌƵĐƚƵƌĂů,ŽůĞƐ͗dŚĞ^ŽĐŝĂů^ƚƌƵĐƚƵƌĞŽĨŽŵƉĞƚŝƚŝŽŶ͘ĂŵďƌŝĚŐĞ͕D͗
,ĂƌǀĂƌĚhŶŝǀĞƌƐŝƚLJWƌĞƐƐ

^ŵŝƚŚ͕D͘Ă͕ZĂŝŶŝĞ͕>͕͘,ŝŵĞůďŽŝŵ͕/͕͘Θ^ŚŶĞŝĚĞƌŵĂŶ͕͘;ϮϬϭϰͿ͘DĂƉƉŝŶŐdǁŝƚƚĞƌdŽƉŝĐ
EĞƚǁŽƌŬƐ͗&ƌŽŵWŽůĂƌŝnjĞĚƌŽǁĚƐƚŽŽŵŵƵŶŝƚLJůƵƐƚĞƌƐ͘dŚĞWĞǁZĞƐĞĂƌĐŚĞŶƚĞƌ͕
;&ĞďƌƵĂƌLJϮϬͿ͕ϭʹϱϳ͘ZĞƚƌŝĞǀĞĚĨƌŽŵŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƉĞǁŝŶƚĞƌŶĞƚ͘ŽƌŐͬϮϬϭϰͬϬϮͬϮϬͬŵĂƉƉŝŶŐͲ
ƚǁŝƚƚĞƌͲƚŽƉŝĐͲŶĞƚǁŽƌŬƐͲĨƌŽŵͲƉŽůĂƌŝnjĞĚͲĐƌŽǁĚƐͲƚŽͲĐŽŵŵƵŶŝƚLJͲĐůƵƐƚĞƌƐ

6WUXFWXUDOKROHVDQGEULGJHVLQWKH

FRQWH[WRISRODUL]HGFURZGV
– 3RODUL]HG&URZG6PLWK
– 7ZRELJDQGGHQVHJURXSV
– /LWWOHRUQRFRQQHFWLRQEHWZHHQ
WKHPGHVSLWHWKHIDFWWKDWWKH\
DUHIRFXVHGRQWKHVDPHWRSLF
– 7KHWRSLFVEHLQJGLVFXVVHGDUH
RIWHQKLJKO\GLYLVLYHDQGKHDWHG
SROLWLFDOVXEMHFWV
– ,JQRULQJRQHDQRWKHU

4XHVWLRQ
+RZWRLGHQWLI\EULGJHVLQWKHFRQWH[WRISRODUL]HG
FURZGV"


ϮϰϬ

  5HVHDUFK4XHVWLRQ

,VLWSRVVLEOHWRXVH)DFHERRNWRLGHQWLI\
EULGJHVRYHUODSSLQJVWUXFWXUDOKROHVLQ
SRODUL]HGFURZGV"
([SHULPHQWLQJRQDSROLWLFDOVLWXDWLRQ


/LWHUDWXUH5HYLHZ
3ROLWLFVDQG261
– 3ROLWLFDOVFLHQFHLVIDVFLQDWHGZLWKQHWZRUNV:DUG DO
– 2QOLQHVRFLDOQHWZRUNVDUHQRZDQHVVHQWLDOSDUWRIDQ\SROLWLFDO
FDPSDLJQ0HUFDQWL*XHULQ
– 2QOLQHVRFLDOQHWZRUNVDUHXVHGDVDQHZVRUUXPRUGLIIXVLRQWRRO
WKURXJK:R0 %HULQVN\)LQNH +DUULV+XDQJ
– 2Q261SROLWLFLDQVXVHD´SROLWLFVRIWKUHDWµWRFKDQJH&LWL]HQV·
SHUFHSWLRQUHJDUGLQJIRUHLJQSROLF\YLHZV(PRWLRQDOVWDWXV
LQIOXHQFHYLHZVHYHQZKHQWKHIDFWVDUHWKHVDPH*DGDULDQ

– (PHUJHQFHDQGFUHDWLRQRIFHQWUDOO\FRQWUROOHGDFFRXQWVWRFUHDWH
WKHDSSHDUDQFHRIZLGHVSUHDGVXSSRUWIRUDFDQGLGDWHRURSLQLRQ
5DWNLHZLF] DO

3RODUL]HG&URZGVDQG6WUXFWXUDO
 KROHV/HEDQRQ·VVLWXDWLRQ
 /HEDQHVHGLYLVLRQ EHWZHHQWKHWZRPDMRUSROLWLFDOPRYHPHQWV0DUFKDQG
0DUFKKDVUHDFKHGDGUDPDWLFSRLQWZKHUHDOOWKHSROLWLFDODQGHFRQRPLFDO
DFWLYLW\LVOLWHUDOO\SDUDO\]HG
 0HGLDQHZVSDSHUVWHOHYLVLRQVUDGLRDUHRZQHGE\SROLWLFDOILJXUHVDQGRQO\JLYH
WKHLURZQLQWHUSUHWDWLRQRIHYHU\HYHQWLQFUHDVLQJWKHJDSEHWZHHQWKHWZR
PRYHPHQWV
 $IHZPRYHPHQWVVWULYHWRLQLWLDWHDFKDQJHLQGLUHFWLRQVEXWWKH\UHSUHVHQWDYHU\
VPDOOPLQRULW\RIWKH/HEDQHVHSRSXODWLRQ

0DUFK 0DUFK

Ϯϰϭ

ŚƚƚƉƐ͗ͬͬǁǁǁ͘ůĞďĂŶĞƐĞͲĨŽƌĐĞƐ͘ĐŽŵͬϮϬϭϱͬϬϲͬϬϵͬŵĂLJĂͲŬĞLJƌŽƵnjͬ

ŚƚƚƉƐ͗ͬͬŶŽǁ͘ŵŵĞĚŝĂ͘ŵĞͬůďͬĞŶͬƌĞƉŽƌƚƐĨĞĂƚƵƌĞƐͬϱϮϮϱϯϯͲĐůĂƐŚĞƐͲƌŽĐŬͲƵƐũͲĐĂŵƉƵƐ

ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ŶĂŚĂƌŶĞƚ͘ĐŽŵͬƐƚŽƌŝĞƐͬĞŶͬϭϱϯϮϵϱ

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ŐƌŽƵƉƐ;ƌĞƉƌĞƐĞŶƚŝŶŐŵŽƌĞƚŚĂŶϵϬйŽĨƚŚĞǀŽƚĞƌƐͿĚŽŶ͛ƚĂŐƌĞĞŽŶĂŶLJƚŚŝŶŐ͗ƉƌĞƐŝĚĞŶƚŝĂů
ĞůĞĐƚŝŽŶƐ͕ďƵĚŐĞƚĂŶĚĞĐŽŶŽŵŝĐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ͕ŚŽƵƐĞŽĨƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂƚŝǀĞƐ͕ĞƚĐ͘

3RODUL]HGFURZG
 7KH/HEDQRQ·V
FDVH
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– :KLOHWKHIRFXVKDVEHHQRQWKHPHVVDJHDVQHZVRUUXPRUV%HULQVN\
)LQNH +DUULV+XDQJDQGWKHHQWHUWDLQLQJ´ZUDSµ
DURXQGLW&DUSLQL :LOOLDPVRUWKHWLPLQJDQGWKHSV\FKRORJ\
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UHFLSLHQWVDQGWKHLUSRVLWLRQ
– :HZHUHDEOHWRVKRZWKDWLWLVSRVVLEOHIRUDPDUNHWHUWRGHWHFWEULGJHV
FRQQHFWLQJRQHRUPRUHQHWZRUNVDQGWRHYHQWXDOO\XQGHUVWDQGWKH
LQIRUPDWLRQIORZQRWRQO\LQKLVQHWZRUNEXWLQWKHODUJHUSRSXODWLRQ
– 261FDQEHXVHGDVDWRROWRGHWHUPLQHVFLHQWLILFDOO\EHWZHHQJURXS
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– :LWK WKHODUJHU SHUVSHFWLYHRIIHUHG E\DFRPELQHG JUDSKRIVHYHUDO JURXSVRI
SROLWLFDOO\ HQJDJHG SHRSOHWKHPDUNHWHU FRXOG FKRRVH WRWDUJHW KXEVWR
GLIIXVHLQIRUPDWLRQWRKLV VXSSRUWHUVTXLFNO\ RUWDUJHW EULGJHVWRLQIOXHQFHRU
GLIIXVHLQIRUPDWLRQWRWKHRSSRVLWLRQ
– +DYLQJ LGHQWLILHG EULGJHVZH FDQ DQWLFLSDWH VRPH RIWKHLU EHKDYLRUDO
FKDUDFWHULVWLFV $UGQW+LQ]6NLHUD%DUURW %HFNHUDQGPRQLWRU
WKHP WRVHH KRZWKH\ UHDFW RUQRWWRPHVVDJHV

 'LVFXVVLRQ
– 7KLVH[SHULPHQWKHOSHGORFDWHSROLWLFDOEULGJHVEHWZHHQWKHGLIIHUHQW
SROLWLFDOQHWZRUNVRQ)DFHERRN<HWZHGRQ·WNQRZLIWKHVHEULGJHVZLOOEH
ZLOOLQJWRGLIIXVHSROLWLFDOLQIRUPDWLRQFUHDWHDVQRZEDOOHIIHFWDQGLIRWKHUV
DUHRUZLOOEHLQIOXHQFHGE\WKHP
– ,WZRXOGEHLQWHUHVWLQJWRSXVKWKLVH[SHULPHQWIXUWKHUDQGXQGHUVWDQGZKDW
W\SHRILQIRUPDWLRQWKHVHEULGJHVVKDUHRQ)DFHERRNDQG7ZLWWHUDQG
XQGHUVWDQGWKHLUEHKDYLRU
– :KLOHWKLVH[SHULPHQWFDQEHUHSURGXFHGWRGD\)DFHERRNLVFRQWLQXRXVO\
OLPLWLQJRQH·VDFFHVVWRKLVRZQGDWDIDQVIULHQGVRIIULHQGVHWFDQGWKLV
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&ŝŐƵƌĞϯ͗ĞůĂƌĠĨůĞdžŝŽŶăůĂƐLJŶƚŚğƐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϰϬ
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&ŝŐƵƌĞϱ͗ĞƐƚƉƌĂƚŝĐĞƐĨŽƌ^DŝŶK^EĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ;sĄƐƋƵĞnjĞƚƐĐĂŵŝůůĂ͕ϮϬϭϰͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϲϱ
&ŝŐƵƌĞϲ͗ĨƌŽŵƚŚŝŶŬŝŶŐƚŽƐLJŶƚŚĞƐŝƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϭ
&ŝŐƵƌĞϳ͗&ĂĐĞŬ&ƌŝĞŶĚ>ŝƐƚWƌŝǀĂĐLJ^ĞƚƚŝŶŐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϮ
&ŝŐƵƌĞϴ͗sŝƐŝďůĞĂŶĚ/ŶǀŝƐŝďůĞ&ƌŝĞŶĚƐŽĨĂ&ĂĐĞŬhƐĞƌ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϯ
&ŝŐƵƌĞϵ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨD͘,͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϳ
&ŝŐƵƌĞϭϬ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨd͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϳ
&ŝŐƵƌĞϭϭ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨs͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϴ
&ŝŐƵƌĞϭϮ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨD͘'͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϴ
&ŝŐƵƌĞϭϯ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨD͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϴ
&ŝŐƵƌĞϭϰ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϴ
&ŝŐƵƌĞϭϱ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨE͘E͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϵ
&ŝŐƵƌĞϭϲ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨZ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϵ
&ŝŐƵƌĞϭϳ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨD͘E͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϵ
&ŝŐƵƌĞϭϴ͗hŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐŽĨE͘,͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϵ
&ŝŐƵƌĞϭϵ͗ǀĞƌĂŐĞŶƵŵďĞƌŽĨĨƌŝĞŶĚƐƉĞƌĂŐĞŐƌŽƵƉŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϴ
&ŝŐƵƌĞϮϬ͗&ĂĐĞŬƵƐĞƌƐďLJĂŐĞŐƌŽƵƉ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϵ
&ŝŐƵƌĞϮϭ͗^ĞŶĚŝŶŐƌĞƋƵĞƐƚƐďĂƐĞĚŽŶŚŝŐŚŶƵŵďĞƌŽĨŵƵƚƵĂůĨƌŝĞŶĚƐĂŶĚƌĞĂůͲůŝĨĞƉŽƉƵůĂƌŝƚLJ
;ƐŽŵĞƉŝĐƚƵƌĞƐŚĂǀĞďĞĞŶďůƵƌƌĞĚĨŽƌƉƌŝǀĂĐLJƌĞĂƐŽŶƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϮ
&ŝŐƵƌĞϮϮ͗ƐŽůŝĐŝƚĞĚĨƌŝĞŶĚƐ;ĐŝƌĐůĞƐͿĂŶĚĂƚƚƌĂĐƚĞĚĨƌŝĞŶĚƐ;ƚƌŝĂŶŐůĞƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϴ
&ŝŐƵƌĞϮϯ͗^ŽůŝĐŝƚĞĚǀĞƌƐƵƐĂƚƚƌĂĐƚĞĚĨƌŝĞŶĚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϵ
&ŝŐƵƌĞϮϰ͗^ĞŶƚǀĞƌƐƵƐĂĐĐĞƉƚĞĚƌĞƋƵĞƐƚƐŽǀĞƌƚŝŵĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϵ
&ŝŐƵƌĞϮϱ͗ůƵƐƚĞƌƐŽĨĐŽŵŵƵŶŝĐĂƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰϲ
&ŝŐƵƌĞϮϲ͗ZĞƋƵĞƐƚƐƐĞŶƚƐĂŶĚƌĞƋƵĞƐƚƐĂĐĐĞƉƚĞĚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰϴ

ϮϱϬ

&ŝŐƵƌĞϮϳ͗ZĞƐƵůƚŝŶŐŶĞƚǁŽƌŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰϵ
&ŝŐƵƌĞϮϴ͗D͘ΖƐŶĞƚǁŽƌŬŽĨĨƌŝĞŶĚƐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϲ
&ŝŐƵƌĞϮϵ͗,ƵďƐŝŶD͘ΖƐŶĞƚǁŽƌŬŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϳ
&ŝŐƵƌĞϯϬ͗&ŝŶĚŝŶŐĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐƚŚƌŽƵŐŚŽƵƚ&ĂĐĞŬƉƌŽĨŝůĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϴ
&ŝŐƵƌĞϯϭ͗^ŚŽƌƚĞƐƚƐƉĂƚŚĨƌŽŵŵĂůƚŽDĂƵƌŝĐĞƚŚƌŽƵŐŚŽƵƚďŽƚŚD͘ΖƐƉƌŽĨŝůĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϵ
&ŝŐƵƌĞϯϮ͗ƌŝĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐŝŶ>ĞďĂŶŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϭ
&ŝŐƵƌĞϯϯ͗ƌŝĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶƐĞǀĞƌĂů>ĞďĂŶĞƐĞƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϮ
&ŝŐƵƌĞϯϰ͗ĂƵŐŵĞŶƚĂƚŝŽŶĚƵŶŽŵďƌĞĚĞůŝŬĞƐϮϬϭϯͲϮϬϭϱ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϬ
&ŝŐƵƌĞϯϱ͗KƉƚŝŵŝnjĞŶĞƚǁŽƌŬďLJĂĚĚŝŶŐǁĞĂŬƚŝĞƐĂƐĨƌŝĞŶĚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϲ
&ŝŐƵƌĞϯϲ͗ŽŶŶĞĐƚŝŶŐƚŽǁĞĂŬƚŝĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϳ
&ŝŐƵƌĞϯϳ͗EDůŝŬĞƐƚŽƉŽƐƚƐϮϬϭϯͲϮϬϭϱ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϵ
&ŝŐƵƌĞϯϴ͗EDƐŚĂƌĞƐŽĨƉŽƐƚƐϮϬϭϯͲϮϬϭϱ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϵ 
&ŝŐƵƌĞϯϵ͗EDĐŽŵŵĞŶƚƐƚŽƉŽƐƚƐϮϬϭϯͲϮϬϭϱ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϬ
&ŝŐƵƌĞϰϬ͗DĂƌŬĞƚŝŶŐ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐĂŶĚDĞĚŝƵŵ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϴ
&ŝŐƵƌĞϰϭ͗^ƚLJůĞƐĚĞŵĂƌŬĞƚŝŶŐĞƚĐĂŶĂƵdž&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϭϰ


Ϯϱϭ

dĂďůĞŽĨƚĂďůĞƐ

dĂďůĞϭ͗dLJƉĞƐĚĞĐŽŶŶĂŝƐƐĂŶĐĞĚĂŶƐůĂƚŚĠŽƌŝĞĐƌŝƚŝƋƵĞĚΖ,ĂďĞƌŵĂƐ;DĂĐ/ƐĂĂĐ͕ϭϵϵϲͿ͘͘͘͘͘͘͘ϰϮ
dĂďůĞϮ͗DĠƚŚŽĚĞƐĚĞƌĞĐŚĞƌĐŚĞ;ĂƐŚ͕ϮϬϬϱͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϰϯ
dĂďůĞϯ͗WŽƵƌĐĞŶƚĂŐĞĚΖĂŵŝƐĞdžƉŽƐĠƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϰϲ 
dĂďůĞϰ͗^ƚƌĂƚĠŐŝĞƐDĂƌŬĞƚŝŶŐƐƵƌ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϬ 
dĂďůĞϱ͗dLJƉĞƐŽĨŬŶŽǁůĞĚŐĞŝŶ,ĂďĞƌŵĂƐΖĐƌŝƚŝĐĂůƚŚĞŽƌLJ;DĂĐ/ƐĂĂĐ͕ϭϵϵϲͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϯ
dĂďůĞϲ͗ZĞƐĞĂƌĐŚDĞƚŚŽĚƐ;ĂƐŚ͕ϮϬϬϱͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϯ 
dĂďůĞϳ͗WĞƌĐĞŶƚĂŐĞŽĨƵŶĐŽǀĞƌĞĚĨƌŝĞŶĚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϲ 
dĂďůĞϴ͗DĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶKŶůŝŶĞ^ŽĐŝĂůEĞƚǁŽƌŬƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϵ
dĂďůĞϵ͗ƚƚĂĐŬĞƌƐWƌŽĨŝůĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϱ
dĂďůĞϭϬ͗dĂƌŐĞƚĞĚƵƐĞƌƐĂŶĚĨƌŝĞŶĚƐĐŽƵŶƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϳ
dĂďůĞϭϭ͗/ŶŝƚŝĂůĨƌŝĞŶĚƐŐƌŽƵƉĂŶĚƌĞƐƵůƚŝŶŐŝŶƚƌĂͲŶĞƚǁŽƌŬůŝŶŬƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϰ
dĂďůĞϭϮ͗ĞŶƚƌĂůŝƚLJŽĨƐŽŵĞŽĨƚŚĞŵĞŵďĞƌƐŽĨƚŚĞĞŶŐŝŶĞĞƌĞĚŶĞƚǁŽƌŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϱ
dĂďůĞϭϯ͗ŽŵƉĂƌŝƐŽŶŽĨƚŚĞŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚŶĞƚǁŽƌŬƚŽŽƚŚĞƌƌĞĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϬ
dĂďůĞϭϰ͗ŽŵƉĂƌĂŝƐŽŶĚĞƐƌĠƐƵůƚĂƚƐĚĞůĂĚŝĨĨƵƐŝŽŶĚĞŵĞƐƐĂŐĞƐŶĠŐĂƚŝĨƐŝŶŝƚŝĂůĞŵĞŶƚƉƵďůŝĠƐ
ƐƵƌ ƵŶĞ ƉĂŐĞ &ĂĐĞŬ Ě͛ĞŶƚƌĞƉƌŝƐĞ͕ ƌĞƉƵďůŝĠƐ ƐƵƌ ůĞƐ ƉĂŐĞƐ ĚĞ ĨĂƵdž ƉƌŽĨŝůƐ ĂǀĞĐ ƵŶĞ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŝŶŝƚŝĂůĞĚĞĚŝĨĨƵƐŝŽŶŽƉƚŝŵŝƐĠĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϵ
dĂďůĞϭϱ͗ŽŵƉĂƌŝƐŽŶŽĨ&ĂĐĞŬĞŶŐĂŐĞŵĞŶƚƵƐŝŶŐƉŽƐƚƐŽŶƚŚĞ ďƌĂŶĚΖƐ&ĂĐĞŬƉĂŐĞ
ĂŶĚƵƐŝŶŐĂƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶŽŶ&ĂĐĞŬƚŝŵĞůŝŶĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱϰ
dĂďůĞϭϲ͗WĞƌƐŽŶĂůdŝŵĞůŝŶĞƐǀĞƌƐƵƐWĂŐĞƐĨŽƌ^ŽĐŝĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϯ
dĂďůĞϭϳ͗DĂƌŬĞƚŝŶŐƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐĂŶĚ&ĂĐĞŬĐŚĂŶŶĞůƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϰ
dĂďůĞϭϴ͗ŝĨĨĞƌĞŶĐĞƐďĞƚǁĞĞŶƚŝŵĞůŝŶĞƐ͕ƉĂŐĞƐĂŶĚŐƌŽƵƉƐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϵ
dĂďůĞϭϵ͗DĂƐƐDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϬ
dĂďůĞϮϬ͗EŝĐŚĞDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϭ
dĂďůĞϮϭ͗sŝƌĂů^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶ&ĂĐĞŬŚĂŶŶĞůƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϮ
dĂďůĞϮϮ͗ZĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉDĂƌŬĞƚŝŶŐ'ŽĂůƐĂŶĚ&ĂĐĞŬŚĂŶŶĞůƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϲ
dĂďůĞϮϯ͗DĂƌŬĞƚŝŶŐƚĞĐŚŶŝƋƵĞƐĂŶĚ&ĂĐĞŬĐŚĂŶŶĞůƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϴ
dĂďůĞϮϰ͗'ƌĂƉŚDĞƚƌŝĐƐŽĨEDĂƐŽĨKĐƚ͘ϭϮ͕ϮϬϭϯ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϱ
dĂďůĞϮϱ͗ĞƐĐƌŝƉƚŝǀĞƐƚĂƚŝƐƚŝĐƐĨŽƌEDΖƐϮϱϯƉŽƐƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϴ
dĂďůĞϮϲ͗^ƚƌŽŶŐĂŶĚǁĞĂŬƚŝĞƐŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϬ

ϮϱϮ

dĂďůĞϮϳ͗'ƌĂƉŚŵĞƚƌŝĐƐĂƐŽĨϮͬϭϭͬϮϬϭϰ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϭ
dĂďůĞϮϴ͗>ŝŬĞƐĨƌŽŵƐƚƌŽŶŐĂŶĚǁĞĂŬƚŝĞƐŽŶƉŽƐƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϭ


Ϯϱϯ

ŝďůŝŽŐƌĂƉŚLJ

ĚŝĚĂ͕͘>͕͘>ĂŝƚŝŶ͕͕͘͘ΘsĂůĨŽƌƚ͕D͘Ͳ͘;ϮϬϭϬͿ͘/ĚĞŶƚŝĨLJŝŶŐďĂƌƌŝĞƌƐƚŽDƵƐůŝŵŝŶƚĞŐƌĂƚŝŽŶŝŶ
&ƌĂŶĐĞ͘WƌŽĐĞĞĚŝŶŐƐŽĨƚŚĞEĂƚŝŽŶĂůĐĂĚĞŵLJŽĨ^ĐŝĞŶĐĞƐŽĨƚŚĞhŶŝƚĞĚ^ƚĂƚĞƐŽĨŵĞƌŝĐĂ͕
ϭϬϳ;ϱϮͿ͕ϮϮϯϴϰʹϵϬ͘ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϬϳϯͬƉŶĂƐ͘ϭϬϭϱϱϱϬϭϬϳ
ŐŽƌĂƉƵůƐĞ͘ ;ϮϬϭϱͿ͘ &ĂĐĞŬ WĂŐĞ ĂƌŽŵĞƚĞƌ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ DĂLJ ϮϮ͕ ϮϬϭϱ͕ ĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬďĂƌŽŵĞƚĞƌ͘ĂŐŽƌĂƉƵůƐĞ͘ĐŽŵͬ
ŚŽŶĞŶ͕d͕͘ΘDŽŽƌĞ͕͘;ϮϬϬϱͿ͘ŽŵŵƵŶŝƚŝĞƐĚŽŵŝŶĂƚĞďƌĂŶĚ͗ďƵƐŝŶĞƐƐĂŶĚŵĂƌŬĞƚŝŶŐĨŽƌ
ƚŚĞϮϭƐƚĐĞŶƚƵƌLJ͘ĨƵƚƵƌĞƚĞdžƚ>ƚĚ͘
ůĞdžĂ͘ ;ϮϬϭϱͿ͘ ůĞdžĂ dƌĂĨĨŝĐ ZĂŶŬƐ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ ƵŐƵƐƚ ϮϮ͕ ϮϬϭϱ͕ ĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ĂůĞdžĂ͘ĐŽŵͬƐŝƚĞŝŶĨŽͬŚƵĨĨŝŶŐƚŽŶƉŽƐƚ͘ĐŽŵ
ůůĞŶ͕͘;ϮϬϬϰͿ͘dŚĞƵŶďĂƌŶƵŵďĞƌĂƐĂůŝŵŝƚƚŽŐƌŽƵƉƐŝnjĞƐ͘ZĞƚƌŝĞǀĞĚƵŐƵƐƚϮϯ͕ϮϬϭϱ͕ĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ůŝĨĞǁŝƚŚĂůĂĐƌŝƚLJ͘ĐŽŵͬϮϬϬϰͬϬϯͬƚŚĞͺĚƵŶďĂƌͺŶƵŵď͘Śƚŵů
ƌĂů͕ ^͕͘ DƵĐŚŶŝŬ͕ >͕͘ Θ ^ƵŶĚĂƌĂƌĂũĂŶ͕ ͘ ;ϮϬϭϭͿ͘ ŶŐŝŶĞĞƌŝŶŐ ^ŽĐŝĂů ŽŶƚĂŐŝŽŶƐ͗ KƉƚŝŵĂů
EĞƚǁŽƌŬ ^ĞĞĚŝŶŐ ĂŶĚ /ŶĐĞŶƚŝǀĞ ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐ͘ ^^ZE ůĞĐƚƌŽŶŝĐ :ŽƵƌŶĂů͘
ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϮϭϯϵͬƐƐƌŶ͘ϭϳϳϬϵϴϮ
ƌĂů͕^͕͘ΘtĂůŬĞƌ͕͘;ϮϬϭϭͿ͘sŝƌĂůWƌŽĚƵĐƚĞƐŝŐŶ͗ZĂŶĚŽŵŝnjĞĚdƌŝĂůŽĨWĞĞƌ/ŶĨůƵĞŶĐĞŝŶ
EĞƚǁŽƌŬƐ͘DĂŶĂŐĞŵĞŶƚ^ĐŝĞŶĐĞ͕ϱϳ;ϵͿ͕ϭϲϮϯʹϭϲϯϵ͘
ƌŶĚƚ͕ :͘ ;ϭϵϲϳͿ͘ ZŽůĞ ŽĨ ƉƌŽĚƵĐƚͲƌĞůĂƚĞĚ ĐŽŶǀĞƌƐĂƚŝŽŶƐ ŝŶ ƚŚĞ ĚŝĨĨƵƐŝŽŶ ŽĨ Ă ŶĞǁ ƉƌŽĚƵĐƚ͘
:ŽƵƌŶĂů ŽĨ DĂƌŬĞƚŝŶŐ ZĞƐĞĂƌĐŚ͕ /s;ϭͿ͕ ϮϵϭʹϮϵϱ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ ĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ũƐƚŽƌ͘ŽƌŐͬƐƚĂďůĞͬϯϭϰϵϰϲϮ
ƚƚĂĐŬĞƌƐhƐĞ&ĂŬĞ&ƌŝĞŶĚƐƚŽůĞŶĚ/ŶƚŽ&ĂĐĞŬ͘;ϮϬϭϮͿ͘zĂŚŽŽ͊&ŝŶĂŶĐĞ͘ZĞƚƌŝĞǀĞĚĨƌŽŵ
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ƌŽŶŶĞƌ͕&͕͘ΘĚĞ,ŽŽŐ͕Z͘;ϮϬϭϬͿ͘ŽŶƐƵŵĞƌͲŐĞŶĞƌĂƚĞĚǀĞƌƐƵƐŵĂƌŬĞƚĞƌͲŐĞŶĞƌĂƚĞĚǁĞďƐŝƚĞƐ
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ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϮϱϬϭͬ^ϭϰϳϬϳϴϱϯϬϵϮϬϭϭϵϯ
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ŽŶƐƵŵĞƌZĞƐĞĂƌĐŚ͕ϯϱϬʹϯϲϯ͘ZĞƚƌŝĞǀĞĚĨƌŽŵŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ũƐƚŽƌ͘ŽƌŐͬƐƚĂďůĞͬϮϰϴϵϰϵϲ
ƌƵĐŬŵĂŶ͕͘;ϮϬϬϮͿ͘^ƚƵĚLJŝŶŐƚŚĞĂŵĂƚĞƵƌĂƌƚŝƐƚ͗ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞŽŶĚŝƐŐƵŝƐŝŶŐĚĂƚĂĐŽůůĞĐƚĞĚ
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ƌƵĐŬŵĂŶ͕ ͕͘ Θ <ĂƌĂŚĂůŝŽƐ͕ <͘ ;ϮϬϭϬͿ͘ ZĞǀŝƐŝƚŝŶŐ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ĞƚŚŝĐƐ ŝŶ ƚŚĞ &ĂĐĞŬ ĞƌĂ͗
ĐŚĂůůĞŶŐĞƐ ŝŶ ĞŵĞƌŐŝŶŐ ^t ƌĞƐĞĂƌĐŚ͘ dŚĞ ϮϬϭϬ ͙͕ ϲϮϯʹϲϮϰ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ ĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬLJĂƌĚŝ͘ƉĞŽƉůĞ͘Ɛŝ͘ƵŵŝĐŚ͘ĞĚƵͬƉƵďƐͬzĂƌĚŝͺZĞƐĞĂƌĐŚƚŚŝĐƐϭϬ͘ƉĚĨ
ƌLJĚŽŶͲDŝůůĞƌ͕ D͕͘ 'ƌĞĞŶǁŽŽĚ͕ ͕͘ Θ DĂŐƵŝƌĞ͕ W͘ ;ϮϬϬϯͿ͘ tŚLJ ĂĐƚŝŽŶ ƌĞƐĞĂƌĐŚ͍ ĐƚŝŽŶ
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ƵĐŚĂŶĂŶ͕͘;ϭϵϴϴͿ͘'ĞƚƚŝŶŐŝŶ͕ŐĞƚƚŝŶŐŽŶ͕ŐĞƚƚŝŶŐŽƵƚ͕ĂŶĚŐĞƚƚŝŶŐďĂĐŬŝŶ͘/ŶŽŝŶŐƌĞƐĞĂƌĐŚ
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ƵĐŚĂŶĂŶ͕ D͘ ;ϮϬϬϴͿ͘ dŚĞ ůĂǁ ŽĨ ĂĐĐĞůĞƌĂƚŝŶŐ ƌĞƚƵƌŶƐ͘ EĂƚƵƌĞ WŚLJƐŝĐƐ͕ ϰ;ϳͿ͕ ϱϬϳʹϱϬϳ͘
ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϬϯϴͬŶƉŚLJƐϭϬϭϬ
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ŚƚƚƉ͗ͬͬƚƌĞŶĚƐ͘ďƵŝůƚǁŝƚŚ͘ĐŽŵͬĐŵƐͬĨŽƌƵŵͲƐŽĨƚǁĂƌĞ
ƵƌŬĞ͕D͕͘DĂƌůŽǁ͕͕͘Θ>ĞŶƚŽ͕d͘;ϮϬϬϵͿ͘&ĞĞĚŵĞ͗DŽƚŝǀĂƚŝŶŐEĞǁĐŽŵĞƌŽŶƚƌŝďƵƚŝŽŶŝŶ
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ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϭϰϱͬϭϱϭϴϳϬϭ͘ϭϱϭϴϴϰϳ
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Ƶƌƚ͕Z͘^͘;ϮϬϬϰĂͿ͘Ŷ/ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶƚŽ^ŽĐŝĂůĂƉŝƚĂů͘
Ƶƌƚ͕Z͘^͘;ϮϬϬϰďͿ͘^ƚƌƵĐƚƵƌĂů,ŽůĞƐĂŶĚ'ŽŽĚ/ĚĞĂƐ͘ŵĞƌŝĐĂŶ:ŽƵƌŶĂůŽĨ^ŽĐŝŽůŽŐLJ͕ϭϭϬ;ϮͿ͕
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ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϭϰϱͬϭϯϲϳϰϵϳ͘ϭϯϲϳϱϱϴ
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Ăƌƌ͕E͘;ϮϬϬϴͿ͘/Ɛ'ŽŽŐůĞDĂŬŝŶŐhƐ^ƚƵƉŝĚ͍dŚĞƚůĂŶƚŝĐDŽŶƚŚůLJ͕ϯϬϮ;ϭͿ͕ϱϲʹϱϴ͕ϲϬ͕ϲϮʹϲϯ͘
ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϭϭϭͬũ͘ϭϳϰϰͲϳϵϴϰ͘ϮϬϬϴ͘ϬϬϭϳϮ͘dž

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ĂƚƚĂĐŬ͘:ŽƵƌŶĂůŽĨƵƐŝŶĞƐƐ^ƚƌĂƚĞŐLJ͕ϯϯ;ϮͿ͕ϮϮʹϯϬ͘ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϭϬϴͬϬϮϳϱϲϲϲϭϮϭϭϮϬϲϳϭϳ
ŚĞŶ͕:͕͘'ĞLJĞƌ͕t͕͘ƵŐĂŶ͕͕͘DƵůůĞƌ͕D͕͘Θ'ƵLJ͕/͘;ϮϬϬϵͿ͘DĂŬĞŶĞǁĨƌŝĞŶĚƐ͕ďƵƚŬĞĞƉƚŚĞ
ŽůĚ͗ ƌĞĐŽŵŵĞŶĚŝŶŐ ƉĞŽƉůĞ ŽŶ ƐŽĐŝĂů ŶĞƚǁŽƌŬŝŶŐ ƐŝƚĞƐ͘ WƌŽĐĞĞĚŝŶŐƐ ŽĨ ƚŚĞ ϮϳƚŚ
/ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůŽŶĨĞƌĞŶĐĞŽŶ,ƵŵĂŶ&ĂĐƚŽƌƐŝŶŽŵƉƵƚŝŶŐ^LJƐƚĞŵƐͲ,/͛Ϭϵ͕ϮϬϭʹϮϭϬ͘
ĚŽŝ͗ϭϬ͘ϭϭϰϱͬϭϱϭϴϳϬϭ͘ϭϱϭϴϳϯϱ
ŝĂůĚŝŶŝ͕Z͘;ϮϬϬϭͿ͘,ĂƌŶĞƐƐŝŶŐƚŚĞƐĐŝĞŶĐĞŽĨƉĞƌƐƵĂƐŝŽŶ͘,ĂƌǀĂƌĚƵƐŝŶĞƐƐZĞǀŝĞǁ͘ZĞƚƌŝĞǀĞĚ
ĨƌŽŵŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ŽďĂŶĂůLJƚŝĐƐ͘ĐŽŵͬŝŵĂŐĞƐͬŝĂůĚŝŶŝͺϮϬϬϭ͘ƉĚĨ
ŝĂůĚŝŶŝ͕Z͘;ϮϬϬϱͿ͘ĂƐŝĐƐŽĐŝĂůŝŶĨůƵĞŶĐĞŝƐƵŶĚĞƌĞƐƚŝŵĂƚĞĚ͘WƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂů/ŶƋƵŝƌLJ͕ϭϲ;ϰͿ͕ϭϱϴʹ
ϭϲϭ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ ĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƚĂŶĚĨŽŶůŝŶĞ͘ĐŽŵͬĚŽŝͬƉĚĨͬϭϬ͘ϭϮϬϳͬƐϭϱϯϮϳϵϲϱƉůŝϭϲϬϰͺϬϯ
ŽŶƐƚŝŶĞ͕:͘;ϮϬϭϰͿ͘tŚLJ/Ɛ&ĂĐĞŬWĂŐĞZĞĂĐŚĞĐƌĞĂƐŝŶŐ͍DŽƌĞŽŵƉĞƚŝƚŝŽŶŶĚ>ŝŵŝƚĞĚ
ƚƚĞŶƚŝŽŶ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ ĨƌŽŵ ŚƚƚƉ͗ͬͬƚĞĐŚĐƌƵŶĐŚ͘ĐŽŵͬϮϬϭϰͬϬϰͬϬϯͬƚŚĞͲĨŝůƚĞƌĞĚͲĨĞĞĚͲ
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ŽŽƉĞƌ͕ ͘ :͘ ;ϮϬϭϰͿ͘  EŽƚĞ ŽŶ ĞĐĞƉƚŝŽŶ ŝŶ ĐŽŶŽŵŝĐ džƉĞƌŝŵĞŶƚƐ͘ :ŽƵƌŶĂů ŽĨ tŝŶĞ
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ŽŽƉĞƌ͕ ͕͘ Θ ^ĐŚŝŶĚůĞƌ͕ W͘ ;ϮϬϬϴͿ͘ ƵƐŝŶĞƐƐ ƌĞƐĞĂƌĐŚ ŵĞƚŚŽĚƐ ;ϭϬƚŚ ĞĚ͘Ϳ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ ĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬŵĂƚŚƐƚŽƌĞ͘ĂĐ͘ƵŬͬŶĞǁƐůĞƚƚĞƌͬĨĞďϮϬϬϯͬƉĚĨͬďƵƐŝŶĞƐƐƌĞƐĞĂƌĐŚ͘ƉĚĨ
ŽƌƌŝŐĂŶ͕ :͘ ;ϮϬϭϯͿ͘  ^ŚŽƌƚ ,ŝƐƚŽƌLJ ŽĨ ĞĐĞƉƚŝŽŶ ŝŶ ƚŚĞ džƉĞƌŝŵĞŶƚĂů ^ŽĐŝĂů WƐLJĐŚŽůŽŐLJ
>ŝƚĞƌĂƚƵƌĞ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ ĨƌŽŵ ŚƚƚƉ͗ͬͬĞĐŽŶŽŵŝĐƐ͘ŬĞŶLJŽŶ͘ĞĚƵͬĐŽƌƌŝŐĂŶͬƉƵďůŝĐĂƚŝŽŶƐͬ
,ŝƐƚŽƌLJŽĨĞĐĞƉƚŝŽŶŝŶƚŚĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂů^ŽĐŝĂůWƐLJĐŚŽůŽŐLJ>ŝƚĞƌĂƚƵƌĞ͘ƉĚĨ
ƵǀĞůŝĞƌ͕ ͕͘ Θ ƵĨĂƵƌĞ͕ D͘ ;ϮϬϭϭͿ͘ sZ/^dථ͗ ƵŶ ŽƵƚŝů ĚĞ ŵŽŶŝƚŽƌŝŶŐ ĚƵ ďƵnjnj Ğƚ ĚĞ ů ͛ ĞͲ
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>ĂnjĞŐĂ͕͘;ϮϬϬϳͿ͘ZĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞƚƐƚƌƵĐƚƵƌĞƐƌĞůĂƚŝŽŶŶĞůůĞƐ͘
>ĞĞ͕:͘;ϮϬϭϯͿ͘,ŽǁtĞdĂůŬKŶůŝŶĞ͗,ŝƐƚŽƌLJŽĨKŶůŝŶĞ&ŽƌƵŵƐ͕&ƌŽŵĂǀĞŵĞŶĂLJƐdŽdŚĞ
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>ĞĞ͕ E͘ ;ϮϬϭϮͿ͘ &ĂĐĞŬ ŶĂƚŝŽŶ͗ dŽƚĂů ŝŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶ ĂǁĂƌĞŶĞƐƐ͘ ^ƉƌŝŶŐĞƌ͘ ^ƉƌŝŶŐĞƌ h^͘
ZĞƚƌŝĞǀĞĚĨƌŽŵŚƚƚƉ͗ͬͬůŝŶŬ͘ƐƉƌŝŶŐĞƌ͘ĐŽŵͬĐŽŶƚĞŶƚͬƉĚĨͬϭϬ͘ϭϬϬϳͬϵϳϴͲϭͲϰϲϭϰͲϱϯϬϴͲϲ͘ƉĚĨ
>ĞĞ͕ E͘ ;ϮϬϭϰͿ͘ &ĂĐĞŬ ƵƐĞĚ LJŽƵ ůŝŬĞ Ă ůĂď ƌĂƚ ĂŶĚ LJŽƵ ƉƌŽďĂďůLJ ĚŽŶ͛ƚ ĐĂƌĞ͘ ŶŐĂĚŐĞƚ
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džĂŵŝŶŝŶŐ ĐŽŶƐƵŵĞƌ ƌĞƐƉŽŶƐĞƐ ĂŶĚ ŵŽƚŝǀĂƚŝŽŶƐ ƚŽ ƉĂƐƐ ĂůŽŶŐ ĞŵĂŝů͘ :ŽƵƌŶĂů ŽĨ ͙͘
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ŽƵƚĐŽŵĞ ƚŚƌŽƵŐŚ ŵĂƌŬĞƚŝŶŐ ǀŝĂ ƐŽĐŝĂů ŵĞĚŝĂ͍ 'ůŽďĂů :ŽƵƌŶĂů ŽĨ DĂŶĂŐĞŵĞŶƚ ĂŶĚ
ƵƐŝŶĞƐƐZĞƐĞĂƌĐŚ͘
WƌŝĐĞ͕ D͘ ;ϮϬϭϰͿ͘ ,ĞƌĞ͛Ɛ ,Žǁ ĂŶ ŵĂƚĞƵƌ hƐĞĚ /ŶƐƚĂŐƌĂŵ ƚŽ ĞĐŽŵĞ Ă ^ƵĐĐĞƐƐĨƵů WƌŽ
WŚŽƚŽŐƌĂƉŚĞƌ͘ ,ƵĨĨŝŶŐƚŽŶ WŽƐƚ͘ ZĞƚƌŝĞǀĞĚ ĨƌŽŵ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ŚƵĨĨŝŶŐƚŽŶƉŽƐƚ͘ĐŽŵͬŵŝĐŚĂĞůƉƌŝĐĞͬŚĞƌĞƐͲŚŽǁͲĂŶͲĂŵĂƚĞƵƌͲƵƐĞĚͲŝŶƐƚĂŐƌĂŵͲ
ƚŽͲďĞĐŽŵĞͲĂͲƉƌŽͲƉŚŽƚŽŐƌĂƉŚĞƌͺďͺϱϲϴϳϲϮϭ͘Śƚŵů
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Ϯϳϭ

ŽŶƚĞŶƚƐ


ZĠƐƵŵĠ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϯ

^ƵŵŵĂƌLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϰ

ďƌĠŐĠ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳ

ZĞŵĞƌĐŝĞŵĞŶƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰ

^ŽŵŵĂŝƌĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱ

ϭ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ'ĠŶĠƌĂůĞ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳ 

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ϭ͘ϭ͘ϭ >ĞƐĂŶŶĠĞƐϭϵϳϬͲϮϬϬϲ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳ

ϭ͘ϭ͘Ϯ >ĞƐĐŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐŝŶƚĞƌͲƵƚŝůŝƐĂƚĞƵƌƐŽƵůĂƌĠǀŽůƵƚŝŽŶĚĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ
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ϭ͘ϭ͘ϯ hŶƐƵƌǀŽůƌĂƉŝĚĞĚĞƐƉůĂƚĞĨŽƌŵĞƐůĞƐƉůƵƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϮ

ϭ͘Ϯ ĞƐŵĂƚŚĠŵĂƚŝƋƵĞƐăůĂƐƚƌĂƚĠŐŝĞ͗ůĂƌĞĐŚĞƌĐŚĞƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞ͘͘Ϯϳ

ϭ͘Ϯ͘ϭ >ĂƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞĞŶƐĐŝĞŶĐĞƐĚĞŐĞƐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϯϬ

ϭ͘Ϯ͘Ϯ >ĞƐƐƚƌĂƚĠŐŝĞƐĚΖŝŶĨůƵĞŶĐĞƐƵƌůĞƐƌĠƐĞĂƵdžƐŽĐŝĂƵdžĞŶůŝŐŶĞĞƚůĂŵŝĐƌŽĨůƵĞŶĐĞƐƵƌ
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ϭ͘ϯ >ĞƉƌŽďůğŵĞĚƵĐŽŶƚƌƀůĞĚĞƐĠůĠŵĞŶƚƐĚƵŵĂƌŬĞƚŝŶŐǀŝƌĂů͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϯϴ

ϭ͘ϯ͘ϭ YƵĞƐƚŝŽŶŶĞŵĞŶƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϯϵ

ϭ͘ϯ͘Ϯ WĂƌĂĚŝŐŵĞĞƚŵĠƚŚŽĚĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϰϭ

ϭ͘ϯ͘ϯ ŶĂůLJƐĞƐĞƚĞdžƉĠƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϰϰ

ϭ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ;ŶŐůŝƐŚͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϭ

ϭ͘ϭ KŶůŝŶĞ^ŽĐŝĂůEĞƚǁŽƌŬ͕Ă>ŽŶŐ^ƚŽƌLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϭ

ϭ͘ϭ͘ϭ dŚĞϭϵϳϬƚŽϮϬϬϲLJĞĂƌƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϭ

ϭ͘ϭ͘Ϯ hƐĞƌƚŽhƐĞƌŽŶŶĞĐƚŝŽŶƐ͕ƚŚĞZĞĂůƌĞĂŬƚŚƌŽƵŐŚŝŶK^E͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϮ

ϭ͘ϭ͘ϯ YƵŝĐŬ'ůĂŶĐĞĂƚƚŚĞDŽƐƚ/ŵƉŽƌƚĂŶƚK^E͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϱ

ϮϳϮ

 ϭ͘ϭ͘ϰ &ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϱ

ϭ͘ϭ͘ϱ 'ŽŽŐůĞн͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϲ 

ϭ͘ϭ͘ϲ dǁŝƚƚĞƌ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϲ 

ϭ͘ϭ͘ϳ /ŶƐƚĂŐƌĂŵ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϳ

ϭ͘ϭ͘ϴ >ŝŶŬĞĚ/Ŷ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϳ 

ϭ͘ϭ͘ϵ KƚŚĞƌK^EWůĂƚĨŽƌŵƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϴ

ϭ͘Ϯ &ƌŽŵDĂƚŚĞŵĂƚŝĐƐƚŽ^ƚƌĂƚĞŐLJ͗ZĞƐĞĂƌĐŚŽŶK^E͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϱϵ

ϭ͘Ϯ͘ϭ KŶůŝŶĞ^ŽĐŝĂůEĞƚǁŽƌŬƐZĞƐĞĂƌĐŚŝŶƵƐŝŶĞƐƐĂŶĚDĂŶĂŐĞŵĞŶƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϲϮ

ϭ͘Ϯ͘Ϯ /ŶĨůƵĞŶĐĞĂŶĚDŝĐƌŽĨůƵĞŶĐĞ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐŽŶK^E͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϲϳ

ϭ͘ϯ dŚĞWƌŽďůĞŵŽĨŽŶƚƌŽůŝŶsŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϬ

ϭ͘ϯ͘ϭ dŚĞŽƌĞƚŝĐĂůYƵĞƐƚŝŽŶƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϬ

ϭ͘ϯ͘Ϯ ZĞƐĞĂƌĐŚWĂƌĂĚŝŐŵĂŶĚDĞƚŚŽĚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϮ

ϭ͘ϯ͘ϯ ŶĂůLJƐŝƐĂŶĚdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƚŝŽŶƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϳϱ

Ϯ ƌŽĂĚĞƌDĞĚŝƚĂƚŝŽŶŽŶZĞƐĞĂƌĐŚŽŶK^E͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϭ

Ϯ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϭ 

Ϯ͘Ϯ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϮ

Ϯ͘ϯ dŚĞWŚŝůŽƐŽƉŚŝĐĂůĂŶĚ>ĞŐĂůƉƉƌŽĂĐŚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϮ

Ϯ͘ϰ WĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐĨŽƌ^ƚƵĚLJŝŶŐKŶůŝŶĞ^ŽĐŝĂůEĞƚǁŽƌŬƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϯ

Ϯ͘ϱ &ƌŽŵĞƚŚŝĐƐŝŶŵĂŶĂŐĞŵĞŶƚĂŶĚ/dƌĞƐĞĂƌĐŚƚŽƚŚĞĞƚŚŝĐƐŽĨƌĞƐĞĂƌĐŚŽŶŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂů
ŶĞƚǁŽƌŬƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϱ

Ϯ͘ϱ͘ϭ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϱ 

Ϯ͘ϱ͘Ϯ WƌŽƚĞĐƚŝŽŶŽĨWƌŝǀĂĐLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϳ

Ϯ͘ϱ͘ϯ ƚŚŝĐƐŝŶZĞƐĞĂƌĐŚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϴϵ

Ϯ͘ϱ͘ϰ dŚĞƐƉĞĐŝĂůĐĂƐĞŽĨƚŚĞ/ŶƚĞƌŶĞƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϵϭ

Ϯ͘ϱ͘ϱ ƚŚŝĐĂůŝƐƐƵĞƐŝŶƚŚŝƐƌĞƐĞĂƌĐŚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϵϲ

ϯ hƐŝŶŐ&ĂŬĞĂŶĚZĞĂůWƌŽĨŝůĞƐƚŽhŶĐŽǀĞƌĂŶĚZĞďƵŝůĚĂ&ĂŶΖƐ^ŽĐŝĂů'ƌĂƉŚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϵϵ

Ϯϳϯ

 ϯ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϵϵ 

ϯ͘Ϯ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϬ

ϯ͘ϯ &ĂĐĞŬĂŶĚ&ƌŝĞŶĚΖƐ>ŝƐƚWƌŝǀĂĐLJ^ĞƚƚŝŶŐƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϭ

ϯ͘ϰ DĞƚŚŽĚŽůŽŐLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϯ

ϯ͘ϰ͘ϭ DƵƚƵĂů&ƌŝĞŶĚƐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϯ

ϯ͘ϰ͘Ϯ ŽŵďŝŶĂƚŝŽŶŽĨDƵƚƵĂů&ƌŝĞŶĚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϬϳ

ϯ͘ϱ ŝƐĐƵƐƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϬ

ϯ͘ϲ ŽŶĐůƵƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϭ

ϰ ǁĞďŽĨŚƵďƐ͗ƚŚĞ^ƉĂƌƚĂĐƵƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϯ

ϰ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϯ

ϰ͘Ϯ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϰ

ϰ͘ϯ ϭ͘dŚĞĐƌĞĂƚŝŽŶĞdžͲŶŝŚŝůŽŽĨĂŶĂƚƚƌĂĐƚŝǀĞŽŶůŝŶĞƐŽĐŝĂůŶĞƚǁŽƌŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϲ

ϰ͘ϯ͘ϭ KďũĞĐƚŝǀĞƐŽĨƚŚĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϲ

ϰ͘ϯ͘Ϯ dŚĞĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞĂŶĚƚŚĞďĞĨƌŝĞŶĚŝŶŐŵŽĚĞů͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϭϳ

ϰ͘ϰ Ϯ͘dŚĞŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚƐŽĐŝĂůĂŶĂůLJƐŝƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϯ

ϰ͘ϰ͘ϭ ^ŽĐŝĂů'ƌĂƉŚĞŶƚƌĂůŝƚLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϯ

ϰ͘ϰ͘Ϯ dŚĞŵƵůƚŝƉůŝĞƌƌŽůĞ͗ĂĚĞƚĞƌŵŝŶĂŶƚĂĐƚŽƌŝŶƚŚĞŶĞƚǁŽƌŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϯ

ϰ͘ϱ ϯ͘ŝĨĨƵƐŝŽŶƵƐŝŶŐƚŚĞŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚĂƐĂǀĞĐƚŽƌ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϱ

ϰ͘ϲ &ŝŶĚŝŶŐƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭ Ϯϳ

ϰ͘ϲ͘ϭ dŚĞŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚĞĨĨĞĐƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϳ

ϰ͘ϲ͘Ϯ dŚĞŝŶǀĞƌƐĞĚŚŽŶĞLJƉŽƚƐƚƌƵĐƚƵƌĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϮϵ

ϰ͘ϲ͘ϯ ŝĨĨƵƐŝŽŶƚŽƚŚĞ/ŶǀĞƌƐĞĚ,ŽŶĞLJƉŽƚΖƐĨƌŝĞŶĚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϭ

ϰ͘ϲ͘ϰ /ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĨŽƌŵĂƌŬĞƚĞƌƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϮ

ϰ͘ϳ ŝƐĐƵƐƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϯ

ϰ͘ϳ͘ϭ ƚŚŝĐĂůŝƐƐƵĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϯ

ϰ͘ϳ͘Ϯ DĞƚŚŽĚŽůŽŐŝĐĂůƋƵĞƐƚŝŽŶƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϯ

Ϯϳϰ

 ϰ͘ϳ͘ϯ dŚĞĞdžŝƐƚĞŶĐĞŽĨŶĞƚǁŽƌŬĞdžƚĞƌŶĂůŝƚŝĞƐ͍͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϱ

ϰ͘ϳ͘ϰ dŝŵĞĂŶĚĚŝƌĞĐƚŝŽŶŽĨǀĞƌƚŝĐĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϱ

ϰ͘ϳ͘ϱ ƌĞĂůŶĞƚǁŽƌŬƉĂƌĂĚŽdžŝĐĂůůLJďĂƐĞĚŽŶĂĨĂŬĞƉƌŽĨŝůĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϲ

ϰ͘ϴ ŽŶĐůƵƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϳ

ϱ EĞŐĂƚŝǀĞ tŽD ĂŶĚ ŝƚƐ ƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶ ŽŶ K^E͗ ƚŚĞ ĚĞƚĞƌŵŝŶŝŶŐ ƌŽůĞ ŽĨ ƚŚĞ ƐĞĞĚŝŶŐ
ƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϴ

ϱ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϴ

ϱ͘Ϯ ,ŝŐŚůŝŐŚƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϵ

ϱ͘ϯ ďƐƚƌĂĐƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϯϵ

ϱ͘ϰ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰϬ

ϱ͘ϱ EĞŐĂƚŝǀĞtŽDĂŶĚŝƚƐƚƌĂŶƐŵŝƐƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰϭ

ϱ͘ϲ DĞƚŚŽĚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰϱ

ϱ͘ϲ͘ϭ dŚĞƌĞƐƵůƚŝŶŐŐůŽďĂůŶĞƚǁŽƌŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰϴ

ϱ͘ϲ͘Ϯ ZĞĚŝƐƚƌŝďƵƚŝŶŐƚŚĞŵĞƐƐĂŐĞƐƚŽƚŚĞƐĞĞĚŝŶŐƉŽƉƵůĂƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϰϵ

ϱ͘ϳ ZĞƐƵůƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱϭ

ϱ͘ϴ /ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĨŽƌtKD͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱϱ

ϱ͘ϵ >ŝŵŝƚĂƚŝŽŶƐĂŶĚ&ƵƚƵƌĞZĞƐĞĂƌĐŚŝƌĞĐƚŝŽŶƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱϲ

ϱ͘ϭϬ ŽŶĐůƵƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱϳ

ϲ &ŝŶĚŝŶŐƌŝĚŐĞƐĨŽƌWŽůŝƚŝĐĂů/ŶĨůƵĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱϵ

ϲ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϱϵ

ϲ͘Ϯ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϬ

ϲ͘ϯ WŽůŝƚŝĐĂů>ĂŶĚƐĐĂƉĞŝŶ>ĞďĂŶŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϬ

ϲ͘ϰ &ĂĐĞŬZĞƐƚƌŝĐƚŝŽŶƐĂŶĚƚŚĞŝƌ/ŵƉĂĐƚŽŶ^ŽĐŝĂůWŽůŝƚŝĐĂů^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϭ

ϲ͘ϱ dŚĞWŽůŝƚŝĐĂů^ƵďũĞĐƚŽĨƚŚŝƐdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϯ

ϲ͘ϲ dŚĞŽǀĞƌdžƉĞƌŝŵĞŶƚ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϰ

ϲ͘ϳ DΖƐŶĞƚǁŽƌŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϱ

Ϯϳϱ

 ϲ͘ϴ &ŝŶĚŝŶŐϭ͗ƐŽĐŝĂůŵĂƌŬĞƚŝŶŐĂĚǀĂŶƚĂŐĞĨŽƌŵƵůƚŝƉůĞƉƌŽĨŝůĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϴ

ϲ͘ϵ dŚĞďŝŐƉŝĐƚƵƌĞ͗ŵŝdžŝŶŐƉŽůŝƚŝĐĂůŶĞƚǁŽƌŬƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϲϵ

ϲ͘ϭϬ &ŝŶĚŝŶŐϮ͗ƌŝĚŐĞƐďĞƚǁĞĞŶ>ĞďĂŶŽŶƉŽůŝƚŝĐĂůŐƌŽƵƉƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϭ

ϲ͘ϭϭ ZĞĂůůŝĨĞĞǀĂůƵĂƚŝŽŶŽĨƚŚĞƌĞƐƵůƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϮ

ϲ͘ϭϮ ŽŶĐůƵƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϯ

ϳ ZĞƚŚŝŶŬŝŶŐDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϰ

ϳ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϰ

ϳ͘Ϯ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϱ

ϳ͘ϯ DĂƌŬĞƚŝŶŐĂŶĚKŶůŝŶĞ^ŽĐŝĂůEĞƚǁŽƌŬƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϱ

ϳ͘ϰ &ĂĐĞŬĞǀŽůƵƚŝŽŶĂŶĚŝƚƐŝŵƉĂĐƚŽŶŵĂƌŬĞƚŝŶŐƐƚƌĂƚĞŐŝĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϳ

ϳ͘ϱ DĂƐƐDĂƌŬĞƚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϳϵ

ϳ͘ϲ dĂƌŐĞƚDĂƌŬĞƚŝŶŐ͕EŝĐŚĞDĂƌŬĞƚŝŶŐŽƌŝĨĨĞƌĞŶƚŝĂƚĞĚDĂƌŬĞƚŝŶŐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϬ

ϳ͘ϳ sŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϭ

ϳ͘ϴ ZĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉDĂƌŬĞƚŝŶŐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϱ

ϳ͘ϵ ŽŶĐůƵƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϳ

ϴ DĂŬŝŶŐ^ĞŶƐĞŽĨǀĞƌLJƚŚŝŶŐ͗WĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐĂƐĞ^ƚƵĚLJĨƌŽŵ^ƚĂƌƚƚŽ&ŝŶŝƐŚ͘͘͘͘͘ϭϴϵ

ϴ͘ϭ ZĠƐƵŵĠ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϴϵ

ϴ͘Ϯ /ŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϭ

ϴ͘ϯ WĞƌƐŽŶĂůďƌĂŶĚŝŶŐĂŶĚ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϮ

ϴ͘ϰ dŝŵĞůŝŶĞŽƌWĂŐĞƐ͍͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϯ

ϴ͘ϱ sŝƌĂůDĂƌŬĞƚŝŶŐ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐĨŽƌWĞƌƐŽŶĂůƌĂŶĚŝŶŐŽŶ&ĂĐĞŬ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϯ

ϴ͘ϲ ƌĞĂƚŝŽŶŽĨĂsŝƌĂů^ƚƌĂƚĞŐLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϰ

ϴ͘ϳ KƵƚĐŽŵĞŽĨƚŚĞ^ƚƌĂƚĞŐLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϭϵϴ

ϴ͘ϴ ŽŶĐůƵƐŝŽŶĂŶĚŝƐĐƵƐƐŝŽŶ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϯ

ϵ ŝƐĐƵƐƐŝŽŶĂŶĚŽŶĐůƵƐŝŽŶ;ŶŐůŝƐŚͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϲ

ϵ͘ϭ dŚĞŽƌĞƚŝĐĂů/ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐĂŶĚWĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϲ

Ϯϳϲ

 ϵ͘Ϯ DĂŶĂŐĞƌŝĂů/ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϬϵ

ϵ͘ϯ >ŝŵŝƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϭϬ

ϵ͘ϯ͘ϭ dŚĞŽƌĞƚŝĐĂů>ŝŵŝƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϭϬ

ϵ͘ϯ͘Ϯ DĞƚŚŽĚŽůŽŐŝĐĂů>ŝŵŝƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϭϬ

ϭϬ ŝƐĐƵƐƐŝŽŶĞƚŽŶĐůƵƐŝŽŶ;&ƌĂŶĕĂŝƐͿ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϭϮ

ϭϬ͘ϭ /ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐƚŚĠŽƌŝƋƵĞƐĞƚƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϭϮ

ϭϬ͘Ϯ /ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶƐŵĂŶĂŐĠƌŝĂůĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϭϱ

ϭϬ͘ϯ >ŝŵŝƚĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϭϲ

ϭϬ͘ϯ͘ϭ dŚĠŽƌŝƋƵĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϭϲ

ϭϬ͘ϯ͘Ϯ DĠƚŚŽĚŽůŽŐŝƋƵĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϭϳ

ŶŶĞdžĞϭ͗ĂƵƉŚŝŶĞŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϭϴ

ŶŶĞdžĞϮ͗/E^EŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϮϴ

ŶŶĞdžĞϯ͗ƵƌĂƐŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϯϰ

ŶŶĞdžĞϰ͗DĂƌŬĞƚŝŶŐ^ĐŝĞŶĐĞŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϯϵ

dĂďůĞŽĨĨŝŐƵƌĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϱϬ

dĂďůĞŽĨƚĂďůĞƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϱϮ

ŝďůŝŽŐƌĂƉŚLJ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘Ϯϱϰ

ŽŶƚĞŶƚƐ͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘͘ϮϳϮ

Ϯϳϳ