ORGANISATION MONDIALE

DU COMMERCE

COMMERCE, FINANCES
ET CRISES FINANCIRES

Cette tude est galement disponible en anglais et en espagnol Prix: 30 francs suisses.
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Publications de l'OMC
Centre William Rappard
154 Rue de Lausanne
CH-1211 Genve
Tl.: (41 22) 739 5208/5308
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ISBN 92-870-2210-4
Imprim en Suisse
X-1999, 1 000
Organisation mondiale du commerce, 1999

Table des matires

I.

Introduction et rsum

II.

Les liens entre le commerce et le secteur financier

A.

Importance du financement pour le commerce et la croissance

B.

Instruments financiers lis au commerce

C.

Les agences de crdit l'exportation et le rle de l'tat dans le financement des changes commerciaux

III.

10

Annexe du chapitre II: commerce et politique de change

15

Crises financires et commerce

21

A.

Pourquoi s'inquiter des crises financires?

21

B.

Causes des crises financires

24

C.

Retombes conomiques, sociales et commerciales d'une crise financire

27

D.

Rle du commerce dans la prvention et le rglement des crises

31

Annexe du chapitre III: stratgies permettant de prvenir et de rgler une crise financire
en dehors du cadre de la politique commerciale

IV.

V.

VI.

35

Aperu historique des crises financires et de leurs incidences conomiques et commerciales

39

A.

La grande dpression

39

B.

Crises financires survenues entre la fin des annes 70 et le milieu des annes 90

41

C.

La crise asiatique

52

Le commerce, les finances et le rle de l'OMC

61

A.

Distorsions des changes attribuables aux liens entre commerce et finances, et disciplines de l'OMC

61

B.

Le systme commercial multilatral et la stabilit financire

63

Conclusion

Bibliographie

67

69

Liste des tableaux

Annexe Tableau I.1: Les principaux rgimes de change et leurs caractristiques

19

Tableau III.1: Projections de croissance depuis le dbut de la crise asiatique

28

Tableau III.2: volution des changes dans un pays touch par une crise financire

30

Tableau III.3: Projections du commerce de marchandises depuis le dbut de la crise asiatique

31

Tableau IV.1: Indicateurs conomiques de certains pays industriels pendant la grande dpression

40

Tableau IV.2: Valeur et volume des exportations de marchandises dans le monde, 1929-1937

41

Tableau IV.3: Causes et cot de diffrentes crises financires entre la fin des annes 70
et le milieu des annes 90

43

Tableau IV.4: Solutions adoptes et politiques de taux de change dans le cadre de crises financires,
entre la fin des annes 70 et le milieu des annes 90

46

Tableau IV.5: Ouverture commerciale et crises financires, par groupes de pays, entre les annes 70
et le milieu des annes 90

51

Tableau IV.6: Variation du taux de change dans les pays asiatiques en crise et les pays en dveloppement
concurrents, entre juin 1997 et septembre 1998

53

Tableau IV.7: Incidences conomiques et sociales de la crise financire asiatique

55

Tableau IV.8: Structure des importations de marchandises de la Rpublique de Core,

de 1996 1998

56

Tableau IV.9: Enqutes antidumping ouvertes contre les exportateurs d'Indonsie, de la Rpublique de Core,
de la Malaisie, des Philippines et de la Thalande (Asie des Cinq), 1993-1997

59

Liste des figures et graphiques

Graphique II.1: Protection contre les divers risques engendrs par le commerce international

Graphique II.2: Transfert du risque conomique (commercial) entre l'exportateur et l'importateur,

selon le type de contrat

Figure III.1: Exemple de bilan

22

Figure IV.1: La contraction du commerce mondial de janvier 1929 mars 1933

42

Graphique IV.1: Crises financires et volution de l'conomie dans 25 pays, entre la fin des annes 70
et le milieu des annes 90

47
iii

Graphique IV.2: Incidences conomiques des crises financires dans quelques groupes de pays,
entre la fin des annes 70 et le milieu des annes 90

48

Graphique IV.3: Crise financire et chmage dans quelques pays, entre la fin des annes 70
et le milieu des annes 90

49

Graphique IV.4: Crises financires et volution des changes, entre la fin des annes 70
et le milieu des annes 90

50

Graphique IV.5: Production et inflation dans les pays d'Asie en crise, 1994-1998

54

Graphique IV.6: volution des changes dans les pays d'Asie en crise, 1994-1998

56

Graphique IV.7: Le commerce des marchandises en Rpublique de Core, en Malaisie et en Thalande

selon l'origine et la destination, 1996-1998

57

Liste des encadrs

Encadr II.1: Asymtrie de l'information, antislection et risque moral sur les marchs financiers

Encadr II.2: Le commerce et la finance au moyen ge, prcurseurs du systme commercial

et financier international actuel

Encadr II.3: Les agences de crdit l'exportation dans les pays en dveloppement
et dans les pays industriels

11

Encadr II.4: Coopration internationale entre socits d'assurance-crdit

12

Encadr II.5: Arrangement de l'OCDE relatif aux crdits l'exportation

13

Encadr II.6: Principes d'une bonne politique de financement des changes

13

Encadr IV.1: Exemples de crises financires

44

iv

I.

Introduction et rsum

Un secteur financier dvelopp et stable et un systme commercial international ouvert sont deux des lments essentiels
la prosprit des pays. Il existe entre les finances et le commerce de nombreux liens qui ne sont pas toujours vidents. Les liens
entre l'Organisation mondiale du commerce et le secteur financier sont probablement encore moins vidents. La prsente tude
a pour objet de montrer que le commerce ne peut s'panouir
sans un systme financier stable et que la stabilit financire est
compromise en l'absence d'un systme commercial qui fonctionne bien.

des effets conomiques et commerciaux de ce genre de crise. Il

y est expliqu que le commerce fait partie des remdes ces crises et n'en est pas une des causes. Le commerce est gnralement un facteur trs important du maintien et du rtablissement
de la stabilit financire, et le maintien d'une politique d'ouverture commerciale tant par les pays frapps par une crise que par
leurs partenaires commerciaux, contribue beaucoup au redressement de ces pays. Enfin, ce chapitre se termine par une annexe
qui prsente brivement des stratgies de prvention et de rglement des crises en dehors de la sphre commerciale.

Cette tude commence par expliquer ce qui lie fondamentalement le commerce au secteur financier, avant d'analyser les
interactions entre les crises financires et le commerce. On y
montre comment les flux de biens et services souffrent de la faiblesse des systmes financiers et de l'instabilit financire, et
pourquoi le protectionnisme est prjudiciable la stabilit financire. Nous avons voulu aller plus loin qu'un dbat thorique
sur ces rapports d'interdpendance pour examiner les preuves
empiriques des interactions entre commerce et finances. Pour
finir, nous avons tudi la contribution du cadre de rgles commerciales multilatrales de l'OMC l'existence d'un ordre conomique international sain.

Le chapitre IV se compose d'tudes de cas portant sur des

crises financires passes. Nous y passons en revue les causes
des crises, les manifestations empiriques de leurs retombes conomiques, sociales et commerciales, et la faon dont les politiques commerciales peuvent contribuer, et contribuent parfois,
leur propagation et leur aggravation. Nous nous sommes
concentrs sur la grande dpression, sur plusieurs crises survenues entre la fin des annes 70 et le milieu des annes 90, et,
enfin, sur la crise asiatique rcente. La plupart des facteurs
aggravant les crises financires se sont rpts au cours des
70 dernires annes, l'exception du protectionnisme qui n'a
jou un rle important que pendant la grande dpression. Nous
soutenons que l'absence de ractions protectionnistes fortes
dans la priode qui a suivi la seconde guerre mondiale est l'une
des principales raisons pour lesquelles ces crises ne se sont pas
tendues toute la plante. Il ressort aussi que, dans plusieurs
pays, le commerce et l'adoption d'une politique d'ouverture
commerciale ont favoris dans une large mesure la reprise conomique au sortir des crises financires.

Le reste de l'tude se divise en quatre chapitres. Au dbut du

chapitre II, nous examinons brivement en quoi l'ouverture des
changes et le dveloppement du secteur financier contribuent
la croissance, mais ce chapitre a principalement pour but d'expliquer pourquoi le commerce ncessite un secteur financier qui
fonctionne correctement. Premirement, le crdit permet d'attendre entre le moment de la passation d'une commande et son
rglement de sorte qu'une transaction peut se faire mme si
aucune des parties ne possde suffisamment de liquidits pour
la financer. Deuximement, le secteur financier aide couvrir diffrents risques courus par les ngociants, comme les risques
commerciaux, les risques de transport, les risques de change et
les risques politiques. Beaucoup d'instruments financiers spcifiques ont t mis au point pour cela, et les tats aident parfois
supporter des risques particulirement lourds ou imprvisibles
par l'entremise d'agences de crdit l'exportation. Vu l'importance du risque de change et des turbulences traverses par les
marchs des changes au cours des deux dernires annes, nous
avons ajout une annexe au chapitre II pour passer rapidement
en revue les principes de la dtermination des taux de change et
pour comparer les avantages et les inconvnients des divers rgimes de change et mcanismes d'allocation de devises.
Les crises financires sont parmi les principales causes de
perturbation des changes internationaux. Pendant ces crises, le
crdit li au commerce peut devenir coteux ou disparatre, et les
perturbations de l'conomie font baisser la demande de biens et
services marchands. Le chapitre III traite de la nature des crises
financires et de leurs causes. Nous avons notamment cherch
comprendre le rle jou par les banques, acteurs-cls des systmes financiers nationaux. Le chapitre se poursuit par un examen

Pour finir, nous analysons au chapitre V le rle jou par le

systme commercial multilatral en ce qui concerne les interactions entre commerce et finances. Nous y montrons que les
rgles de l'OMC limitent d'une faon importante les interventions indsirables du secteur public dans le financement des
changes, notamment au moyen de dispositions visant les restrictions qui entravent les paiements, les transferts et le commerce des services financiers, la pratique de taux de change multiples et le rationnement des devises, et les subventions l'exportation. Deuximement, le systme commercial multilatral
contribue la stabilit financire en favorisant une libralisation
non discriminatoire du commerce, des politiques commerciales
fondes sur des rgles et prvisibles, et un rglement harmonieux des diffrends commerciaux. Par ailleurs, une libralisation
bien pense du commerce des services financiers peut aussi
contribuer la stabilit financire, et donc profiter indirectement
aux changes commerciaux.
En rsum, la prsente tude apporte la dmonstration que
le cadre de l'OMC et le systme financier international constituent des lments interdpendants d'un seul et mme ordre
conomique mondial, o le commerce ne peut s'panouir sans
un secteur financier dvelopp et stable, et o la stabilit financire est improbable si les changes commerciaux sont entravs.

II.

Les liens entre le commerce et le secteur financier

Le prsent chapitre traite des interactions entre le commerce

international et le secteur financier. Nous y verrons que, de nos
jours, les acteurs du commerce ont besoin de crdits et d'autres
services financiers essentiels pour financer les dpenses et se
protger contre les risques lis leurs activits. Dans la partie A,
nous expliquons en quoi le systme financier favorise le commerce et la croissance. La partie B prsente certains instruments
financiers lis au commerce, et la partie C porte sur le rle jou
par les organismes de crdit l'exportation, y compris par les
tats dans ce domaine. Compte tenu de l'importance que revtent les politiques de change pour le commerce, nous examinerons brivement en annexe ce chapitre le fonctionnement des
marchs des changes, ainsi que les avantages et les inconvnients de divers rgimes de change et mcanismes d'allocation
de devises.

A. Importance du financement pour

le commerce et la croissance
Grce l'adoption de politiques commerciales et financires
librales, conjugue aux progrs technologiques, l'essor
des changes internationaux et du secteur financier a t
un important moteur de croissance aprs la seconde guerre
mondiale
L'un comme l'autre, le commerce international et les services
financiers constituent des moteurs de croissance importants
dans les conomies d'aujourd'hui. Pour preuve de leur importance croissante, leur part dans la production est en augmentation depuis quelques dcennies. Le ratio commerce international
de biens et de services/PIB mondial est pass de quelque 8 pour
cent au moment de la cration du GATT en 1947 environ
25 pour cent actuellement. Le dveloppement des transactions
financires au cours des dernires dcennies a t aussi spectaculaire. Aux tats-Unis, le secteur financier (banques, valeurs
mobilires, assurance et immobilier) reprsentait 19,4 pour cent
de la production en 1997, contre 10,9 pour cent en 1950. Dans
les autres pays industriels et en dveloppement, les services
financiers (immobilier y compris) reprsentent entre 4 et 13 pour
cent du PIB. Les transactions financires internationales se sont
dveloppes encore plus rapidement; beaucoup d'entre elles se
sont multiplies par trois dix pendant les annes 90 (pour plus
de prcisions, voir Kono et al., 1997).
Depuis la seconde guerre mondiale, le commerce international s'est dvelopp beaucoup plus vite que la production mondiale (OMC, 1998). Cela s'explique principalement par la disparition de nombreux obstacles au commerce et une nette diminution du cot des transactions. Les obstacles tarifaires et non tarifaires au commerce ont t rduits dans le cadre de sept cycles
de ngociations du GATT et de diffrentes politiques d'intgration rgionale, essentiellement en Europe occidentale. La chute

des frais de transport et de communication a galement stimul

les changes. De mme, la croissance rapide du secteur financier
est lie la prsence d'un environnement institutionnel favorable et aux progrs technologiques. Plus que jamais, l'adoption de
politiques financires librales, au niveau national et international, conjugue au dveloppement acclr des technologies des
tlcommunications et de l'information et la mise au point de
nouveaux instruments financiers, a permis une expansion phnomnale des services financiers et des mouvements de capitaux
l'intrieur et l'extrieur des frontires.
Sans trop entrer dans le dtail, voyons rapidement en quoi le
commerce international et le secteur financier contribuent la
sant et la croissance conomiques. En ce qui concerne le commerce international, la spcialisation en fonction de l'avantage
comparatif de chaque pays peut entraner des gains d'efficience
importants. Deuximement, la spcialisation permet de raliser
des conomies d'chelle. Troisimement, le commerce international largit le choix des biens et services disponibles. ces
gains dits statiques, il faut ajouter le fait que le commerce intensifie la concurrence et stimule les transferts internationaux de
comptences et de technologie, ce qui peut avoir ( long terme)
des effets dynamiques positifs sur la sant et la croissance conomiques. Des tudes empiriques font apparatre, en matire de
croissance, des diffrences marques entre les pays ouverts et les
pays ferms sur eux-mmes. Sachs et Warner (1995) constatent,
par exemple, que le rythme de croissance annuel des conomies
ouvertes dpasse de 2 2,5 pour cent celui des conomies fermes, tendance confirme par d'autres tudes (voir OMC,
1998b).
Il y a seulement quelques dcennies, notre comprhension
du rle jou par le secteur financier tait trs limite. Aujourd'hui, nous savons que la spcialisation prsente un grand intrt dans le domaine des finances comme dans celui du commerce. La raison d'tre du secteur financier tient en particulier au fait
qu'il peut grer l'asymtrie de l'information entre les cranciers
et les emprunteurs, c'est--dire le fait que le crancier ignore la
qualit de l'emprunteur (voir encadr II.1).1 Les emprunteurs
peu susceptibles de rembourser leur dette (emprunteurs douteux) s'efforcent de dissimuler leurs faiblesses et sont prts
accepter des taux d'intrt plus levs que les emprunteurs qui
prsentent peu de risques. Il en rsulte un phnomne dit d'antislection, du fait que la demande de crdit manant d'emprunteurs douteux tend tre disproportionne. Une fois qu'un
crdit a t accord, l'emprunteur est invit agir d'une faon
qui rduit la probabilit de remboursement. C'est ce qu'on
appelle le risque moral.
Or une banque a pour spcialit de prter de l'argent et,
donc, de vrifier la solvabilit des emprunteurs avant de s'engager, puis de surveiller leur comportement une fois le crdit
accord. En tant que spcialiste, la banque peut faire ce travail

1 Dans les pays industriels, les prts bancaires demeurent pour les entreprises la forme dominante de financement extrieur. La part des prts bancaires varie de plus
de 50 pour cent prs de 70 pour cent dans les cinq plus grands pays industriels (selon Mishkin (1998b), page 197). Les missions d'actions et d'obligations ne jouent
qu'un rle secondaire.

Encadr II.1: Asymtrie de l'information, antislection et risque moral sur les marchs financiers
Sur les marchs financiers, il arrive souvent qu'une partie ne soit pas suffisamment renseigne sur l'autre partie pour prendre une
bonne dcision. Ce dsquilibre est appel asymtrie de l'information. L'emprunteur, par exemple, est habituellement
mieux inform que le prteur sur la rentabilit attendue de l'investissement auquel les fonds sont affects et sur les risques qui lui
sont associs. Ce manque d'information est source de problmes pour le systme financier, tant avant qu'aprs la conclusion de la
transaction.
Le problme dit de l'antislection est d l'asymtrie de l'information obtenue avant la conclusion de la transaction. Sur les
marchs financiers, ce problme survient lorsque les candidats emprunteurs les plus douteux sont ceux qui dpensent le plus
d'nergie pour obtenir un prt et qui ont donc le plus de chances d'tre slectionns. Comme l'antislection augmente la probabilit que des prts soient accords des emprunteurs insolvables, les cranciers peuvent dcider de ne plus octroyer aucun prt
mme s'il y a des emprunteurs solides sur le march.
Imaginons deux entrepreneurs qui vous pourriez faire un prt. Le premier est une personne prudente et comptente qui emprunte uniquement quand son investissement promet d'tre rentable. Le deuxime, en revanche, est un spculateur. Il est prt saisir
un plus grand nombre d'occasions d'investissement, et est donc plus susceptible de demander un prt. Mais supposons que vous
ne connaissiez pas trs bien ces entrepreneurs. Par crainte de vous tromper, vous dciderez peut-tre de ne prter aucun des deux
mme si le plus prudent aurait t un bon risque.
On entend par risque moral le problme engendr par l'asymtrie de l'information aprs la conclusion de la transaction. Il s'agit
du risque que l'emprunteur entreprenne des activits juges indsirables (immorales) par le crancier parce qu'elles rduisent la
probabilit de remboursement. Face ce risque moral, certains cranciers prfreront ne pas s'engager. l'origine, cette expression a t employe par le secteur de l'assurance pour dsigner le cas o, par exemple, des gens deviennent moins prudents ds
lors qu'ils ont contract une assurance contre le vol ou l'incendie.
Le problme de l'asymtrie de l'information est probablement plus grave dans les pays en dveloppement que dans les conomies
plus dveloppes, pour deux raisons: l'information est plus difficile obtenir et les instruments conus pour protger les parties ne
sont pas toujours disponibles. Les marchs boursiers, les marchs des obligations mises par les socits et les agences de notation y tant moins dvelopps, il est plus difficile d'obtenir les informations ncessaires et d'viter l'antislection. L'offre de services financiers est souvent extrmement limite cause des carences du systme juridique, qui rendent longues et coteuses les
procdures visant faire excuter les contrats. Cela limite par exemple la possibilit de recourir un nantissement pour attnuer
le risque moral.
Source: Mishkin, 1998b.

un cot moins lev qu'un crancier priv. En outre, elle peut

rpartir le risque de dfaillance sur un plus grand nombre de
transactions et exiger diffrentes garanties et clauses restrictives.
Il existe d'autres instruments financiers qui permettent aussi de
rduire les frais de transaction et d'information et d'amliorer
l'allocation des ressources dans l'espace et dans le temps (pour
plus de prcisions, voir Levine, 1997). En consquence, lorsque le
systme financier est efficace, les intermdiaires financiers peuvent accorder aux pargnants un meilleur taux d'intrt compte
tenu du risque, et les emprunteurs peuvent obtenir un crdit
moins coteux et adapt leurs besoins.
Des tudes empiriques confirment l'hypothse que la libralisation des marchs financiers et leur ouverture sur le monde
contribuent la sant et la croissance conomiques par une
meilleure intermdiation entre pargnants et investisseurs. Selon
Levine (1997), la prsence d'un systme financier suffisamment
dvelopp pourrait avoir sur la croissance un effet direct quivalant au moins 1 pour cent du PIB. Selon Franois et Schuknecht
(1999), le renforcement de la concurrence provoqu par l'ouverture sur le monde stimule la croissance conomique dans une
proportion comparable. En rsum, les pays qui possdent un
systme financier sous-dvelopp et repli sur lui-mme et ceux
dont l'conomie est ferme au commerce international croissent
gnralement moins vite.

L'essor du commerce international est favoris par l'existence

des services financiers essentiels
Certes, l'existence d'un systme commercial ouvert et d'un
systme financier libralis engendre d'normes avantages conomiques, mais l'un ne va pas sans l'autre. Le commerce international se porte beaucoup mieux lorsque le secteur financier est
dvelopp et fonctionne correctement, et rciproquement. Nous
verrons que le commerce international requiert d'importants services financiers, en l'absence desquels le cot des transactions
commerciales risque d'augmenter fortement. En d'autres termes,
les services financiers sont un lubrifiant aux changes internationaux. En mme temps, le commerce cre une demande
d'institutions et de services financiers et en favorise l'essor.
Fondamentalement, le commerce international fait partie du
processus d'investissement. Un entrepreneur, par exemple, investira dans des produits destins aux marchs d'exportation dans
l'espoir de raliser un bnfice. Le secteur financier l'aidera de
quatre faons faire des affaires avec l'tranger. Premirement,
il lui permettra de tenir entre le moment o il a besoin d'argent
pour ses activits de production, le transport, etc., et le paiement
de ses produits par l'importateur, en finanant son fonds de roulement. Les banques jouent un rle prpondrant cet gard en
prtant aux investisseurs et aux ngociants. Pour cela, elles doivent recueillir des dpts. Les banques ne sont pas seulement un

Encadr II.2: Le commerce et la finance au moyen ge, prcurseurs du systme commercial

et financier international actuel
Beaucoup de relations commerciales et financires actuelles remontent des innovations survenues en Europe occidentale entre
le XIVe et le XVIe sicle. l'poque, les villes italiennes sont devenues les plus avances de l'Europe et les principaux centres de
transactions commerciales et financires entre parties loignes. Gnes et Venise, en particulier, aides par leur puissance maritime,
se sont imposes comme les grands centres du commerce et des finances.
La remarquable expansion du commerce au long cours pendant cette priode a t aide non seulement par une chute du cot du
transport maritime, mais aussi par la mise au point d'instruments juridiques, l'amlioration de l'organisation des entreprises et de
nouvelles techniques financires. Le droit commercial international d'aujourd'hui a eu pour prcurseurs la lex mercatoria, la jus mercatorum et la Law Merchant. Le transport maritime a t rglement par des textes comme le Rle d'Olron et le Consolado del
Mar. Ces lois et rglements ont t appliqus par divers tribunaux comme les tribunaux du commerce des grands centres commerciaux. Les premires formes d'assurance maritime sont aussi nes cette poque.
La comptabilit en partie double, innovation importante, est ne Pise en 1336. Les lettres de pouvoir et les socits anonymes
ou responsabilit limite sont apparues Florence en 1408. L'avnement du papier-monnaie (chques, lettres de change, etc.),
des livres comptables et de la compensation bancaire a eu pour effet de rduire le cot de transactions financires qui demandaient jusque-l le transport, trs risqu, de pices d'or et d'argent. Ces progrs ont aussi contribu l'expansion du crdit mme
s'il tait toujours officiellement interdit de prter de l'argent contre le versement d'un intrt. D'autres villes d'Italie et d'Europe
centrale et occidentale ont suivi le mouvement.
En ce temps-l, le commerce et la finance taient peut-tre encore plus troitement lis qu'aujourd'hui. Toutes les grandes maisons de ngoce faisaient aussi office de banque: en plus de recueillir des dpts qu'elles rmunraient un taux fixe, elles proposaient diffrents services pour les paiements internationaux et des facilits de crdit intressantes pour le transport maritime et le
commerce au long cours. Le progrs des techniques financires a aussi contribu la rvolution commerciale qu'a t la sdentarisation des marchands aventureux, qui se sont mis utiliser un rseau d'agents, de transporteurs ou d'employs bass dans les
centres commerciaux trangers.
Source: Bernard (1971).

intermdiaire entre les pargnants et les investisseurs, mais aussi

un moyen de concilier les prfrences divergentes des dposants
(qui veulent souvent placer leur argent court terme) et des
emprunteurs (qui ont souvent besoin de capitaux moyen ou
long terme).
Deuximement, le secteur financier fournit des services qui
aident l'exportateur se faire payer de la faon la moins coteuse et la moins risque possible. Les tablissements financiers
facilitent le flux de l'argent, que ce soit sous la forme de simples
transferts d'argent entre deux comptes d'une mme banque ou
de services financiers plus complexes comme des services de
crdit-bail ou de change.
Troisimement, les tablissements financiers fournissent des
informations prcieuses aux investisseurs et aux ngociants. Ils
renseignent leurs clients sur la situation prsente et future des
marchs montaire et financier. Ils ngocient des contacts commerciaux, font des tudes de march et vrifient la solvabilit
des clients (et de leur banque).
Quatrimement, le secteur financier couvre certains risques
engendrs par les changes commerciaux, en offrant des
contrats d'assurance pour le transport des marchandises et le
crdit l'exportation, mais aussi des contrats de change terme
(pour se prmunir contre les variations des taux de change).
D'autres dispositifs permettent de s'assurer contre une dfaillance du vendeur et contre les risques rsultant d'un changement
de la politique gouvernementale. Sans ces instruments financiers, dont nous traiterons plus en dtail ci-dessous, il existerait
beaucoup d'entraves au commerce international. Depuis tou-

jours, le dveloppement du commerce international et celui du

secteur financier vont de pair.
L'interaction entre le commerce et le secteur financier n'est pas
sens unique: si un systme financier bien dvelopp favorise les
changes, le commerce cre aussi une demande de services financiers
et contribue, par-l mme, l'essor des systmes financiers. L'histoire
des innovations financires montre que la gestion des risques extraordinaires dcoulant des changes effectus sur de longues distances a
souvent t l'origine de nouveaux instruments financiers (voir encadr II.2). La cration de socits par actions a permis de rpartir sur de
nombreux pourvoyeurs de capitaux le risque engendr par de grandes
oprations commerciales (comme la cration d'une flotte marchande).
Le rglement par traite a permis d'liminer le risque engendr par le
transport de monnaie. En consquence, au fil du temps, les grands
centres commerciaux de la plante en sont aussi devenus les centres
financiers les plus importants. Qu'il s'agisse des villes italiennes la
Renaissance (Venise, Gnes et Florence), ou de Londres, New York,
Hong Kong Chine et Singapour aujourd'hui, les marchs financiers les
plus volus ont t, toutes les poques, les principaux centres
d'change de biens et de services. Quand le commerce prospre, le
secteur financier en profite, et inversement. Il convient de garder
l'esprit ce lien de dpendance rciproque mais, dans la suite de ce chapitre, nous nous pencherons surtout sur le rle jou par le secteur
financier dans le dveloppement du commerce.

B. Instruments financiers lis au commerce

Nous avons vu rapidement plus haut que le secteur financier
constitue un important lubrifiant du commerce international.
5

Le crdit aide les exportateurs tenir entre le moment o ils

engagent des dpenses ( la suite d'une commande, par exemple) et le moment du paiement. Les tablissements financiers
facilitent les paiements et mouvements de fonds transfrontires,
fournissent des renseignements sur les pays et les partenaires
commerciaux trangers et les risques qu'ils prsentent, et assurent les risques lis au commerce. Il importe de se rappeler qu'en
principe ils remplissent les mmes fonctions pour les activits
strictement intrieures, mais le commerce international se diffrencie des changes intrieurs sur des points importants, et certains instruments ont t conus prcisment pour remdier aux
problmes que cela pose. Dans les paragraphes qui suivent, nous
nous pencherons un peu plus longuement sur le rle du secteur
financier dans le financement du commerce international et la
couverture des risques associs.

Importance des crdits commerciaux

Un lment-cl du financement des changes: le crdit
La forte croissance du commerce mondial observe au cours
des dernires dcennies a t facilite par une expansion rapide
des instruments de financement des changes. Les crdits commerciaux, notamment, aident les parties une ngociation
tenir entre la passation d'une commande l'exportation et le
paiement des biens et services produits. Si le paiement se fait au
moment de la livraison ou aprs, il appartient l'exportateur de
trouver le fonds de roulement et les moyens de financement
dont il a besoin. Il arrive que le paiement de certaines importations s'tale sur plusieurs annes, auquel cas la priode de
financement est d'autant plus longue. Si le paiement s'effectue
la commande, c'est l'importateur qui doit financer la transaction. De nombreux facteurs, dont la nature du produit et de la
relation commerciale et la surface financire de chaque partie,
dterminent qui est le plus apte et dispos financer la transaction. L'exportateur qui possde beaucoup de liquidits et qui
vend depuis longtemps un produit standardis un client fidle
n'exigera peut-tre pas de paiement avant la livraison, tandis
que l'exportateur install dans un pays o le crdit est rare et qui
vend un produit trs spcialis un client inhabituel pourra exiger de l'importateur un paiement la commande.
Environ 90 pour cent des changes mondiaux sont rgls au
comptant ou au moyen de crdits moins de 180 jours
(Stephens, 1998a). Les changes de matires premires et de
biens de consommation, qui font souvent l'objet de transactions
rptitives entre les mmes acteurs, ainsi que les changes internationaux de plus en plus importants entre filiales de multinationales, sont en grande partie rgls ainsi. Les financements
moyen et long termes sont plus frquents dans les secteurs des
biens d'quipement durables et des projets d'amnagement.2
Les exportations de grande valeur, tales sur une longue
dure, en particulier, obligent souvent l'exportateur demander
des facilits de crdit. Le montant de l'opration et la longueur

de la priode de crdit ainsi que l'importance des divers risques

(imputables par exemple la situation conomique et politique
du pays de l'importateur) peuvent augmenter sensiblement le
cot du financement ou mme rendre difficile l'obtention d'un
crdit.

Gestion des risques lis aux changes

commerciaux internationaux
La disponibilit et le cot des crdits commerciaux dpendent beaucoup de quatre types de risques: le risque conomique
ou commercial, le risque de change, le risque de transport et le
risque politique (graphique II.1). Ces risques sont soit beaucoup
plus limits, soit carrment inexistants dans les changes intrieurs. Le genre d'instrument financier choisi pour se protger est
fonction de trois facteurs:
la perception que l'on a de la nature et de l'importance
du risque pos par la transaction;
la rpartition du risque et des mesures de rduction du
risque entre les exportateurs, les importateurs et leurs
banques;
le cot de la rduction du risque.
De faon plus gnrale, on peut probablement dire sans se
tromper que plus un systme financier est dvelopp et efficace,
plus les ngociants ont une chance de trouver un instrument
financier qui rponde peu de frais leurs besoins en matire
de crdit et d'assurance (rduction du risque).
La rduction du risque conomique ou commercial dans
le cadre d'changes internationaux est parfois difficile
Les changes tant intrieurs qu'internationaux donnent lieu
ce qu'on appelle un risque conomique ou commercial. Pour
l'exportateur, ce risque rside essentiellement dans la possibilit
que l'importateur n'accepte pas la marchandise livre ou qu'il
refuse de la payer aprs l'avoir rceptionne. Quant l'importateur, il court le risque que l'exportateur ne livre pas dans les
dlais un produit de la qualit convenue. Dans les deux cas, les
capitaux engags qu'ils proviennent des fonds propres de l'entreprise ou d'une facilit de crdit sont exposs.
Le risque commercial est li au problme de l'asymtrie de
l'information, problme qui peut tre beaucoup plus important
dans le contexte international. L'exportateur et sa banque
connaissent moins bien la situation des entreprises trangres
(importateurs ou banques), et la situation conomique et la
lgislation du pays importateur que celles de leur propre pays et
des clients nationaux. C'est pourquoi les grandes banques s'appuient souvent sur des correspondants autres banques ou succursales installs l'tranger, pour obtenir les renseignements
ncessaires sur les clients trangers, le systme juridique et les
cueils ventuels.

2 En 1996, plus du tiers des exportations de marchandises des tats-Unis et plus de 40 pour cent de leurs importations correspondaient des oprations internes de
multinationales. Cependant, la faible proportion des financements moyen et long termes (environ 10 pour cent pour l'ensemble des pays, mais sensiblement plus
leve pour beaucoup de pays en dveloppement) est assez tonnante compte tenu de la part croissante prise par les biens d'quipement (machines, etc.) dans les
changes internationaux. La forte croissance de l'IED (dont les importations de biens d'quipement reprsentent un volet important) depuis dix ans porte aussi penser que la part des biens d'quipement dans les changes mondiaux va en augmentant, ainsi que, par consquent, la demande de crdits commerciaux long terme.

On souligne souvent que le risque commercial est accru

lorsque les droits de proprit, le droit des contrats, les procdures d'arbitrage, la Loi sur les faillites et les tribunaux ne sont pas
adapts. Un environnement juridique dficient porte prjudice
au commerce international, les parties ne pouvant faire respecter leurs droits, de sorte que les frais engager pour limiter ces
risques augmentent ou peuvent mme devenir prohibitifs. Les
changes internationaux peuvent donc tre trs pnaliss par les
carences du cadre juridique, comme par celles du secteur financier.
Pour attnuer le risque commercial, il est capital de bien
choisir son instrument de financement des changes.
L'entreprise qui recourt au crdit pour financer ses exportations
peut demander une garantie ou une assurance contre le risque
prvoir auprs d'un tablissement commercial ou public (pour
plus de prcisions, voir la partie suivante). En outre, diffrents
instruments ont t mis au point qui diffrent principalement en
ce qui concerne le moment o le risque commercial est transfr
de l'exportateur l'importateur (voir graphique II.2).
Les ngociants peuvent choisir entre diffrents instruments
selon l'importance du risque commercial et le moment retenu
pour transfrer ce risque de l'exportateur l'importateur
On distingue principalement quatre instruments de financement des changes, au moyen desquels le risque commercial est
transfr de l'exportateur l'importateur diffrents stades de
la transaction: compte ouvert, encaissement (de la somme due)
contre remise de documents, lettre de crdit, et paiement la

commande. Les trois premiers sont les plus frquemment

employs (pour plus de prcisions, voir le CCI, 1997).
Si l'importateur dsire assumer le risque commercial le plus
tard possible, il demandera payer aprs la livraison. Dans ce
cas, l'opration se rgle habituellement sous la forme d'un
compte ouvert. L'acheteur paie le vendeur par transfert aprs
rception des documents. La formule du compte ouvert est utilise pour les changes entre filiales, ou pour les exportations
d'une valeur relativement petite destines des entreprises avec
lesquelles l'exportateur entretient depuis longtemps des liens
importants. Dans ce cas, la modicit des transactions, leur caractre rptitif et la relation existant entre l'acheteur et le vendeur
font que le risque est limit. Les oprations rgles au moyen
d'un compte ouvert n'entranent que des frais administratifs
minimes. Si l'exportateur a besoin de liquidits avant d'tre
pay, il peut demander un crdit ou une ligne de crdit sa
banque.
Si l'exportateur veut rester en possession de la marchandise
tant que lui-mme ou son agent n'ont pas t pays (au comptant, par traite ou par tout autre moyen), il devra penser l'encaissement contre remise de documents. Cette formule est conseille quand l'exportateur et l'importateur se
connaissent et que le risque commercial n'est que modr.
Habituellement, l'exportateur demande au transporteur de ne
dcharger les marchandises dans l'entrept en douane du port
tranger que contre remise d'une preuve de paiement. Avec
cette mthode, l'exportateur transfre le risque commercial
7

l'importateur au moment de la livraison de la marchandise et des

justificatifs pertinents.3
Dans le cas des transactions commerciales juges assez risques eu gard la solvabilit de l'importateur, il est recommand de transfrer le risque commercial plus tt. L'exportateur
dispose de divers moyens pour se faire payer. Il demandera habituellement l'importateur de lui fournir une lettre de crdit
de sa banque.4 Une lettre de crdit garantit l'exportateur que
s'il remplit lui-mme certaines conditions, il sera pay par la
banque de l'importateur. C'est maintenant cette banque qui
prend en charge le risque de dfaillance de l'entreprise importatrice. Si l'exportateur doute de la solvabilit de la banque de l'importateur, il peut demander sa propre banque de confirmer la
lettre de crdit. Cela lui permettra d'tre pay mme si la banque
de l'importateur est dfaillante. Une autre faon de limiter les
risques, pour l'exportateur et sa banque, est d'obtenir une garantie publique l'gard de la banque de l'importateur qui a tabli
la lettre de crdit.

La lettre de crdit peut prsenter des avantages importants

pour les deux parties moyennant un cot relativement faible:
pour l'exportateur, premirement, le risque de non-paiement
disparat si la banque jouit d'une rputation sans faille.
Deuximement, le risque politique (voir ci-dessous) est souvent
attnu, la banque trangre connaissant en principe parfaitement les restrictions de paiement et autres risques politiques
existants ou craindre. Troisimement, l'exportateur connat
dans le dtail toutes les conditions qu'il doit remplir pour tre
pay intgralement et rapidement. Il conomise du temps et de
l'argent du fait que la banque vrifie pour lui la solvabilit de
l'importateur. Le financement de son fonds de roulement est
facilit du fait qu'il peut prouver que le paiement est garanti. De
l'autre ct, l'observation, par l'exportateur, des conditions
nonces dans la lettre de crdit donne l'importateur l'assurance que les marchandises sont effectivement expdies un
moment dtermin, ce qui sera attest par un connaissement
bord. En outre, la banque se charge de veiller ce que les mar-

3 Normalement, l'exportateur remet sa banque la facture, une traite tire sur l'importateur et les documents de transport qu'il a reus de son transitaire. La
banque de l'exportateur transmet ces documents son agent ou la banque destinataire du pays de l'importateur. L'agent ou la banque trangre en question
informe l'importateur qu'il pourra se procurer au port ou l'aroport les documents ncessaires la livraison de la marchandise sous rserve qu'il donne un ordre
de paiement sa banque ou qu'il accepte la traite tire sur son compte. Une fois reu l'ordre de paiement, l'agent ou la banque trangre envoie les fonds la
banque de l'exportateur, qui crdite le compte de ce dernier.
4 La lettre de crdit est une lettre tablie et signe par une banque, adresse un exportateur (vendeur), dans laquelle la banque s'engage lui verser une certaine somme condition qu'il se conforme exactement ce qui est stipul dans la lettre. De manire gnrale, la banque remet l'argent lorsque l'exportateur a pu
fournir diffrents documents attestant qu'il a assum la part du contrat de vente qui lui revient. Il peut s'agit d'une lettre de transport, de certificats d'assurance,
de factures, etc. En d'autres termes, l'engagement d'un rglement de l'importateur est substitue, pour l'exportateur, une quasi-garantie de paiement apporte
par la banque. Si la lettre de crdit fait tat d'un rglement vue, l'exportateur est pay immdiatement contre remise de la traite vue la banque tire. Si
l'exportateur reoit une traite terme, il pourra facilement l'escompter.

chandises soient conformes aux conditions fixes. Les banques

disposent de spcialistes mieux aptes vrifier les justificatifs
qu'un importateur moins habitu aux documents utiliss pour le
commerce international. L'importateur s'vitera aussi ventuellement de puiser dans sa trsorerie pour verser une avance en
espces la demande de l'exportateur.
Lorsqu'une transaction est trs risque (ou que l'exportateur
est allergique au risque), le paiement la commande
peut tre la forme de financement conseiller. Elle fait courir
l'importateur l'essentiel du risque li la transaction et son
financement. On peut donc dire qu'un systme qui donne accs
ces instruments financiers essentiels favorise les changes
internationaux en contribuant diminuer le risque commercial.
Un systme financier efficace peut apporter une protection
contre les trois autres risques importants engendrs par
le commerce international: le risque de change, le risque
de transport et le risque politique
Risque de change: l'exportateur et l'importateur courent le risque que, entre la commande et la livraison, la situation
conomique volue de telle manire que l'opration perde de
son intrt pour au moins l'une des parties. Le risque de change
peut provoquer ce genre d'volution car de grandes variations
du taux de change peuvent augmenter ou diminuer sensiblement la rentabilit d'une transaction commerciale. Tel importateur qui passe, par exemple, une commande de 1 million de dollars EU profitera beaucoup moins de l'opration (ou n'en profitera pas du tout) si la devise de son pays se dprcie subitement
de 20 pour cent et si, du mme coup, il doit payer ses importations 20 pour cent plus cher.
Dans une grande mesure, le risque de change est fonction du
rgime de change. Dans les pays o le taux de change est fixe,
ce risque tient la possibilit que la parit ne puisse tre maintenue et qu'il y ait une dprciation ou une apprciation de la
monnaie. Les rgimes de taux de change flottants, et donc trs
instables, crent un risque norme.5 Plusieurs dispositifs de protection contre le risque de change ont t mis au point, qui permettent de limiter ce risque pour un cot relativement faible.
Dans le cas d'un contrat important, l'exportateur peut demander
sa banque de vendre terme les devises qu'il s'attend recevoir. Comme les oprations terme portent habituellement sur
un montant suprieur 1 million de dollars EU, les petits exportateurs doivent se rabattre sur les marchs des contrats terme
o ils peuvent acheter des options de vente, c'est--dire des
options leur permettant de vendre pendant un certain temps des
devises un taux dtermin. Le cot d'une telle opration de
couverture consiste en une commission (d'environ 0,3 pour cent
selon le montant et la devise) en plus du prix de l'option (qui
dpend du taux de change du moment, du taux d'exercice de
l'option, de la dure pendant laquelle l'option peut tre leve,
des taux d'intrt relatifs et de la volatilit historique du taux de
change). Si la valeur de la devise tombe au-dessous du cours
d'exercice, l'exportateur lvera son option et recevra l'quivalent

convenu dans la monnaie de son pays. Sinon, il ne lvera pas son

option mais convertira ses devises sur le march au comptant au
taux en vigueur, plus lev. Dans le cas d'une transaction plus
longue chance, l'exportateur peut faire un swap de devises. Il
s'agit d'une formule particulirement intressante (et peu
coteuse) lorsque l'exportateur attend des rentres rgulires de
devises qui pourront tre changes contre sa monnaie.
Dans certains cas, par exemple pour la fourniture de ptrole,
la monnaie de facturation est impose et les parties peuvent ou
non se couvrir contre le risque de change. Dans d'autres cas, la
monnaie dans laquelle le march est libell peut dpendre de
l'aptitude des partenaires se couvrir contre le risque de change et de leurs prfrences cet gard. Allen, Carse et Fujio
(1987) ont constat que les exportateurs britanniques prfraient facturer en livres anglaises dans la premire moiti des
annes 80. Le risque de change s'en trouvait ainsi rduit, en
contrepartie de quoi ils acceptaient frquemment d'assouplir les
conditions de paiement. l'inverse, les exportateurs japonais se
montraient trs souples concernant la devise de facturation mais
extrmement fermes sur les dates de paiement, ce qui leur permettait de se couvrir contre le risque de change. En consquence, plus de 85 pour cent des exportations des deux pays
chappaient au risque de change.
En 1992, la moiti environ du commerce mondial se rglait
en dollars EU. Les autres principales devises utilises pour facturer des transactions internationales taient le mark (16 pour
cent) et le yen, la livre sterling et le franc franais (5 pour cent
chacun) (Hartmann, 1996). Il se peut que la part des diffrentes
devises volue avec l'avnement de l'euro. Les monnaies
inconvertibles sont rarement employes. Souvent, les pays dont
la monnaie est inconvertible ont aussi un systme financier sousdvelopp qui n'offre que des possibilits de couverture limites
ou nulles. Les ngociants de ces pays sont donc trs dsavantags par rapport ceux des pays qui disposent d'une monnaie
convertible et d'un march des changes dvelopp.
Risque de transport: les ngociants peuvent subir des
pertes si la marchandise est endommage ou dtruite pendant
son acheminement. Ce danger est augment dans les transactions internationales parce que la distance et la dure du voyage sont souvent plus longues, les navires peuvent sombrer et la
marchandise peut tre bloque en douane. Elle peut aussi se
dtriorer sous l'effet de la chaleur, du froid et de l'eau, ou ne
pas arriver destination la suite d'un vol ou d'une erreur
d'acheminement. L'assurance transport permet de se prmunir
contre ces pertes, et les compagnies d'assurance couvrent ce
risque pour une prime infrieure 1 pour cent de la valeur des
marchandises et du fret, en fonction du risque de la destination.
Risque politique: enfin, le risque politique peut tre la
source de pertes pour les parties. Ce risque est beaucoup plus
limit, voire presque inexistant, dans le cas des transactions
nationales. l'chelle internationale, en revanche, une guerre ou
un embargo peut empcher la marchandise de parvenir

5 Au XIXe sicle, ce risque tait absent pour les grandes nations commerantes car les taux de change taient fondes sur l'talon-or. Dans les annes 50 et 60,

le rgime de taux de change fixes mais modifiables adopt Bretton Woods a limit le risque de change certaines priodes de correction. Cependant, du fait de
l'inconvertibilit de plusieurs devises (la livre, le mark et le franc franais jusqu'en 1958), les ngociants taient exposs un risque de modification de la rglementation des changes.

l'acheteur, ou l'acheteur de la payer. De mme, une rvolte ou

une guerre civile peut empcher l'achvement d'une transaction
commerciale. Font aussi partie des risques politiques les changements de politique conomique qui interdisent les transferts de
devises et qui empchent par consquent l'importateur de payer
ce qu'il a achet. Le risque politique est gnralement couvert
par une agence de crdit l'exportation, comme on le verra ciaprs.

C. Les agences de crdit l'exportation et le rle

de l'tat dans le financement des changes
commerciaux
Nous avons vu dans la partie qui prcde que le crdit bancaire et plusieurs instruments financiers facilitent dans une grande mesure le commerce international, mais nous avons aussi
montr que le risque commercial et politique li aux transactions
commerciales internationales est souvent beaucoup plus important que dans le cas des transactions nationales, parce que les
entreprises sont mal renseignes sur leurs partenaires commerciaux trangers, que le cadre juridique n'est peut-tre pas suffisamment complet et qu'une guerre, une situation de crise ou
l'application soudaine de restrictions de paiement peut empcher l'excution d'un contrat.
Le problme pos par l'asymtrie de l'information, aggrav
au niveau international (surtout dans les pays qui possdent un
systme financier peu dvelopp), et l'impossibilit ou le refus
des banques commerciales d'assumer certains risques conomiques et politiques (notamment pour des marchs importants
et de longue dure) sont souvent considrs comme une justification conomique de l'intervention de l'tat dans le financement des changes. Le soutien de l'tat est gnralement apport par l'intermdiaire d'agences de crdit l'exportation (ACE).
De faon gnrale, ces dernires proposent diverses formes de
financement des changes, recueillent et fournissent des informations, offrent l'tat et aux entreprises un moyen de pression
pour inciter les gouvernements et ngociants trangers respecter les contrats, et mettent les risques en commun. Cependant,
des tablissements privs et des banques de dveloppement
sont aussi de plus en plus prsents sur ce march.
La plupart des pays industriels et en dveloppement ont sous
une forme ou une autre une ACE pour promouvoir les exportations. Les agences participent au financement des changes au
moyen de trois principaux types d'instruments: des crdits pour
des transactions qu'il serait difficile (ou beaucoup plus coteux)
de financer par des prts purement commerciaux; des garanties
de remboursement des crdits, qui permettent aux exportateurs
de bnficier de conditions plus favorables de la part de leurs
banques; et des assurances qui protgent les exportateurs contre les risques commerciaux et politiques. Aux tats-Unis, par
exemple, l'Eximbank demande environ 0,5 pour cent pour les
prts, 0,125 pour cent pour les garanties et applique un taux
uniforme de 1/16me de 1 pour cent pour son programme d'assurance-crdit.
La composition du portefeuille et la structure des ACE en
revanche varient sensiblement d'un pays l'autre. Dans certains
pays, les ACE sont des organes gouvernementaux, mais elles

10

sont de plus en plus souvent gres comme des entreprises

publiques ou commerciales qui administrent un compte au nom
de l'tat. Pour soutenir le commerce, les gouvernements proposent des crdits des taux d'intrt infrieurs aux taux du march, des conditions de remboursement avantageuses ainsi que
des garanties et des assurances pour un cot infrieur au prix de
revient. De plus en plus, les ACE doivent couvrir leurs frais (y
compris leurs pertes normales), mais bnficient d'une garantie
de l'tat. L'ACE peut couvrir la totalit du montant du crdit
l'exportation, mais beaucoup appliquent une franchise, 10 ou
15 pour cent de la perte devant tre supports par l'exportateur
ou sa banque (encadr II.3).
Depuis quelques annes, les ACE subissent de fortes pressions concurrentielles, les agences prives et les banques de
dveloppement multilatrales assurant une part croissante du
financement des changes internationaux. De nouveaux instruments financiers apparaissent, l'valuation des risques internationaux s'amliore, et le financement des projets particulirement importants se fait dans le cadre d'une coopration. La
Banque mondiale, par exemple, soutient frquemment des projets qui sont cofinancs par des ACE. Cette coopration est avantageuse parce que les ACE allgent le fardeau financier de la
Banque mondiale tandis que cette dernire leur fournit des informations que, sans elle, elles ne pourraient se procurer.
Des ACE nationales ont constitu des associations internationales pour changer des savoir-faire et des renseignements
techniques (concernant, par exemple, l'valuation des risques) et
pour dfendre leurs intrts au niveau supranational (UE, OCDE,
ONU) (CCI, 1997). Les principales associations sont l'Association
panamricaine de cautionnement (130 membres dans le
monde), l'ALASECE, la Confrence arabe des assureurs de crdit,
l'Union de Berne (44 membres), l'Association internationale des
assureurs-crdit (43 membres) et l'Union de Dakar (18 membres) (encadr II.4).
Comme dans toute activit commerciale faisant intervenir
l'tat, le danger existe que les objectifs initiaux de cette intervention soient dtourns. Stephens (1998b) a tabli une liste de
ce que les ACE doivent faire et ne pas faire. Selon lui, les ACE ont
jouer un rle important de couverture du risque politique pour
limiter les problmes poss par une interruption des transferts de
devises, la guerre, la dfaillance d'acheteurs du secteur public,
etc. Il convient de ne pas sous-estimer non plus le risque commercial, qui est particulirement prsent en priode de rcession.
Au sujet de ces deux types de risque, les ACE sont gnralement
bien informes. Une bonne information, mais aussi l'acquisition
des comptences et de la formation ncessaires par l'intermdiaire des ACE peuvent aider les exportateurs conclure des
marchs rentables. Grce leurs effectifs et leur poids commercial, les ACE peuvent aussi tre mieux armes que des entreprises isoles pour exercer des pressions afin de rduire les
risques politiques et commerciaux.
Souvent, grce leurs rseaux internationaux, leur capacit de mettre en commun les risques et aux garanties gouvernementales, les ACE peuvent financer les exportations dans des
situations qui, sans elles, seraient extrmement dlicates, comme
c'est le cas lorsqu'il s'agit de vendre des clients situs dans un
pays haut risque et en proie une crise financire. Nous ver-

Encadr II.3: Les agences de crdit l'exportation dans les pays en dveloppement et dans les pays
industriels
Lesotho National Development Corporation
Avec l'aide du Programme des Nations Unies pour le dveloppement et du Centre du commerce international, le gouvernement du
Lesotho a cr un ensemble complet de services de financement des exportations. La Lesotho National Development Corporation
(LNDC) fournit une garantie aux exportateurs qui empruntent en s'engageant rembourser l'institution prteuse un certain pourcentage de la perte subie en cas de dfaillance de l'emprunteur. La responsabilit de la LNDC est cependant limite 5 pour cent
de la valeur de la perte, tandis que les 95 pour cent restants sont supports par le Fonds de dveloppement des exportations (gr
par la Division du financement des exportations de la Banque centrale). Ce systme d'assurance-crdit est surtout destin aux
exportateurs de produits fabriqus au Lesotho et aux produits lis l'exportation ayant pour effet d'accrotre la production locale.
Les exportateurs peuvent aussi obtenir du crdit avant et aprs expdition. La formule du crdit avant expdition est conue pour
les entreprises qui fabriquent des produits destins des marchs extrieurs. Une avance peut leur tre accorde, dans une certaine limite, sous la forme d'un prt ou, parfois, d'un dcouvert pour une dure maximale de 180 jours. La formule du crdit aprs
expdition permet d'obtenir un financement jusqu' ce que l'acheteur tranger ait pay les marchandises expdies.
Hermes Kreditversicherungs (Allemagne)
La Hermes Kreditversicherungs-AG, entreprise prive, est la plus ancienne socit d'assurance-crdit de l'Allemagne et l'une des
plus grandes d'Europe. Entre autres choses, elle propose aux exportateurs et aux banques commerciales, en son nom propre ou au
nom du gouvernement fdral, des services d'assurance et de garantie des crdits l'exportation. Ils sont ouverts tous les exportateurs allemands, publics et privs, ainsi que les exportateurs trangers installs dans des pays o elle a des succursales.
La Hermes couvre la fois le risque commercial et le risque politique et offre deux types de garantie l'exportation: la
Exportgarantie, dans le cas o le partenaire tranger est une entreprise du secteur priv, et la Exportbrgschaft, lorsque le
partenaire tranger appartient au secteur public. Elle garantit les crdits commerciaux octroys par les banques commerciales et
elle assure directement aux exportateurs une couverture avant et aprs expdition.
Les garanties l'exportation fournies au nom du gouvernement allemand ont pour objet de stimuler les exportations du pays, mais
peuvent aussi tre accordes pour des biens et des services comportant jusqu' 10 pour cent d'lments trangers, voire plus pour
certains pays (notamment ceux de l'UE). Entre 10 et 15 pour cent du risque restent la charge des exportateurs. La Hermes
assure ou garantit approximativement 5 pour cent des exportations de l'Allemagne, mais elle occupe une part beaucoup plus
importante, d'environ 20 pour cent, dans les exportations effectues vers les pays en dveloppement.
Source: CCI, 1997.

rons plus loin que la crise financire asiatique a eu pour effet de

restreindre l'offre de financement du commerce et de faire parfois des ACE le seul recours restant cet gard. Dans de telles
conditions, il arrive aux tats d'tre sollicits pour fournir des
crdits commerciaux et maintenir des lignes de crdit par des
garanties partielles ou totales.6
Il est beaucoup question des difficults rencontres par les
exportateurs des pays industrialiss dans les pays en dveloppement et du rle utile jou par les ACE cet gard. Il convient
cependant de souligner que les exportateurs des pays en dveloppement ont probablement encore plus besoin d'ACE efficaces. Ces entreprises (et leurs banques) sont souvent relativement
petites et, donc, moins en mesure de s'informer sur les risques
commerciaux et politiques existant l'tranger. Par ailleurs, les
conditions de financement qu'elles obtiennent sont frquemment moins favorables cause de la mfiance des importateurs
des autres pays. En consquence, les ngociants des pays en
dveloppement doivent payer plus rapidement leurs importations (parfois mme la commande) tout en tant pays plus
tard (parfois seulement aprs la livraison); du coup, leurs besoins
de financement sont plus importants que ceux de leurs homolo-

gues des pays industrialiss. Les ACE des pays industrialiss peuvent tre d'un secours dans ce domaine en garantissant les
exportations destines aux pays en dveloppement et en rduisant par-l mme les besoins de financement de leurs importateurs.
Parmi les choses que les ACE ne devraient pas faire, Stephens
mentionne la poursuite d'objectifs officiels pour lesquels
d'autres instruments conviendraient mieux. Les ACE ne doivent
pas contribuer au financement d'exportations qui ne seront probablement jamais payes. Comme, au bout du compte, l'tat doit
assumer les crances douteuses des ACE, sa situation financire
peut s'en trouver fragilise. Les ACE ne doivent pas subventionner de crdits moyen ou long terme, qui sont gnralement
plus coteux et causent plus de distorsions que les crdits
court terme (pour une mme bonification d'intrts). cet
gard, l'Arrangement relatif aux crdits l'exportation impose
des restrictions importantes aux membres de l'OCDE (voir encadr II.5). De mme, les ACE ne doivent pas subventionner le
fonds de roulement des entreprises, qui doit tre financ par des
banques commerciales. Elles ne doivent pas se substituer aux
instruments d'aide directe, ni soutenir des entreprises nationales

6 Les crises de ce type peuvent mettre les ACE rude preuve. Il leur est plus difficile d'valuer les risques du fait que la proportion d'affaires douteuses peut augmenter alors que leurs services sont de plus en plus demands.

11

Encadr II.4: Coopration internationale entre socits d'assurance-crdit

Union de Berne
L'Union de Berne est une association internationale d'organismes d'assurance du crdit l'exportation. Fonde en 1934, elle comprend actuellement 44 membres, soit 43 assureurs de 35 pays et une organisation internationale, l'Agence multilatrale de garantie des investissements (AMGI) du Groupe de la Banque mondiale. Quinze de ses membres viennent de pays non-membres de
l'OCDE. Elle a pour vocation de promouvoir l'chelle internationale le respect de principes sains en matire d'assurance du crdit l'exportation, ainsi que de faciliter l'change d'informations, de donnes d'expriences et de comptences et d'tre le porteparole de ses membres. Le statut des organismes de crdit l'exportation varie, puisqu'on trouve aussi bien des administrations
publiques que des entreprises prives.
Les membres de l'Union assurent et financent chaque anne pour environ 400 milliards de dollars EU d'exportations et 10 milliards
d'investissements l'tranger. Il s'agit pour 70 pour cent de transactions au comptant ou de crdits court terme et, pour 75 pour
cent du total, d'exportations destines des pays de l'OCDE. Les 100 milliards restants correspondent des exportations destines des pays non-membres de l'OCDE. Les principales activits de la plupart des membres sont les suivantes: garantir les particuliers et leurs banques contre les risques de dfaut de paiement et contre le risque politique, octroyer des crdits moyen ou
long terme (sous la forme de garanties ou de prts directs) et aider leurs clients investir l'tranger sous diverses formes.
Pour devenir membre, il faut remplir certaines conditions: tre en activit depuis au moins trois ans, fournir une couverture contre
les risques politiques et commerciaux ( court, moyen et long termes) et assurer des marchs d'une valeur minimale d'environ
500 millions de francs suisses ou collecter au moins 5 millions de francs suisses de primes. L'Union de Berne soutient aussi la cration de nouveaux organismes d'assurance du crdit l'exportation et fournit une assistance technique, des conseils et des renseignements aux organismes trop jeunes ou petits pour pouvoir devenir membres.
Association internationale des assureurs-crdit (AIAC)
Fonde en 1928, l'AIAC est une association comparable l'Union de Berne. En 1995, elle comptait 43 membres de 28 pays. Elle
offre un cadre pour l'change d'informations, de donnes d'expriences et de comptences, facilite l'instauration de bonnes relations entre ses membres, et tudie les questions relatives l'assurance-crdit et l'assurance-caution. L'adhsion est rserve aux
compagnies d'assurance qui fournissent directement des services d'assurance-crdit ou caution. La plupart des membres couvrent
les risques commerciaux court et moyen termes et certains membres assurent aussi contre les risques politiques et de transfert. En 1995, les membres de l'AIAC ont assur des crdits commerciaux pour une valeur totale de quelque 1000 milliards de
dollars EU.
Union de Dakar (Association d'assureurs de crdit l'exportation et d'organisations de promotion
des exportations)
Cette association, aujourd'hui forte de 18 membres, a t fonde en 1984 Dakar (Sngal) par des organismes d'assurancecrdit des pays ACP (Afrique, Carabes et Pacifique) et mditerranens. Elle a pour objet de promouvoir la coopration entre les
organismes qui s'occupent de l'assurance et du financement des crdits l'exportation dans les pays ACP et les pays voisins et de
promouvoir l'change d'informations sur les dbiteurs et le recouvrement des crances. En 1989, elle a ouvert ses portes aux
assureurs europens de crdits l'exportation pour renforcer la coopration entre les pays ACP et l'UE.
Source: CCI, 1997.

inefficientes et assurer ainsi la survie d'exportateurs prcaires.

Nous verrons en dtail au dernier chapitre en quoi le systme
commercial multilatral modre les gouvernements tents de
soutenir (et de fausser) certaines activits conomiques et commerciales par le biais du systme financier.
En rsum, nous avons examin dans ce chapitre les grandes
caractristiques d'un systme financier efficace pour financer les

12

changes et pour limiter les risques du commerce ou aider les

marchands les grer. Une tude du CCI (CCI, 1997) relative aux
aspects pratiques du financement des exportations apporte des
renseignements plus complets sur beaucoup de ces questions, et
peut servir de guide aux gouvernements pour valuer le fonctionnement du lien entre commerce et finance dans les pays en
dveloppement et en transition (voir encadr II.6).

Encadr II.5: Arrangement de l'OCDE relatif aux crdits l'exportation

Il y a environ 20 ans, les membres de l'OCDE ont dcid de chercher des moyens de limiter le soutien apport par les tats certaines activits d'exportation, en raction au fait que les pays industriels au dbut des annes 70 avaient tendance aider de plus
en plus leurs exportateurs, par des subventions publiques, obtenir des marchs. L'arrangement qui en a rsult tablit des rgles
pour les crdits l'exportation bnficiant d'un soutien public (y compris les garanties, les assurances et les arrangements de financement pour le report de paiements) afin que la concurrence joue en fonction de l'efficience conomique et non des aides
publiques. Pour les crdits l'exportation d'une dure suprieure deux ans (except dans les domaines militaire et agricole), les
membres de l'OCDE sont aujourd'hui tenus d'appliquer des taux d'intrt et des primes minimums sur la base de valeurs de rfrence, et d'exiger un versement initial d'un certain montant. En outre, l'arrangement fixe des dlais de remboursement maximums
et prvoit des limites en matire d'aide lie.
Source: OCDE (1998).

Encadr II.6: Principes d'une bonne politique de financement des changes

Une tude du Centre du commerce international (CCI) renferme un petit aide-mmoire permettant aux pays de vrifier si leur environnement financier est propice aux changes internationaux. Premirement, les tats doivent s'assurer que les entreprises commerciales locales sont saines et solvables, et qu'elles possdent un encadrement, des pratiques comptables et une infrastructure
financire adquats. Deuximement, ils doivent se doter d'un systme juridique efficace pour assurer l'excution des contrats.
Troisimement, il faut que le systme bancaire soit suffisamment sain et bien gr pour pouvoir fournir de bons services en matire de crdit commercial, d'assurance et de change. Quatrimement, les services d'assurance-crdit et de garantie proposs par les
socits de crdit l'exportation doivent fonctionner correctement et tre suffisamment capitaliss. Cinquimement, il convient que
les gouvernements rduisent le risque politique li aux paiements, aux procdures douanires, la fiscalit et au rgime de change.
Source: CCI, 1997.

13

Annexe du chapitre II: commerce et politique de change

Dans la prsente annexe, nous traiterons brivement des
avantages et inconvnients de divers rgimes de change et
mcanismes d'allocation des devises.7 Dans les pages qui prcdent, il a t question de l'importance du risque de change pour
le commerce international. Ce risque peut rsulter d'une rvaluation ou d'une dvaluation au rgime de taux de change fixes,
ou de l'instabilit d'une parit flottante. C'est pourquoi le cours
d'une devise et le rgime selon lequel il est fix sont des facteurs
politiques fondamentaux pour les ngociants. Par ailleurs, les
politiques de change peuvent avoir des effets indirects importants sur le commerce lorsqu'elles provoquent ou aggravent une
crise financire. Toutefois, la formation des taux de change et le
choix d'un rgime de change sont des questions trs complexes
et difficiles. Les paragraphes qui suivent devraient aider mieux
saisir certains des lments intervenant dans le choix entre
divers rgimes.
Les retombes de la politique des changes sur le commerce
ne se limitent pas au cours des devises. Si les oprations de
change font l'objet de restrictions, et si les devises sont alloues
d'une manire qui gne ou empche certains types d'changes
par l'instauration de taux de change multiples ou de mcanismes
de rationnement, le commerce s'en ressentira galement. Un
brusque changement d'orientation cet gard constituera un
risque politique. Pour les ngociants, il est aussi important, voire
plus important, de pouvoir compter sur un mcanisme d'allocation de devises qui soit efficace, transparent et souple, que d'obtenir un bon taux de change (Collier, 1998).

Formation et instabilit des taux de change

Lorsque les taux de change ne sont pas fixes, ils sont dtermins par le march des changes. Le taux de change au comptant est dtermin par les transactions au comptant. Les contrats
conclus pour l'change de devises une date ultrieure dterminent le taux de change terme. La plupart des transactions en
devises ne se font pas en billets de banque mais sous la forme
de dpts bancaires. Le taux de change, comme n'importe quel
autre prix, dpend de l'offre et de la demande. Plus une monnaie est demande, plus elle s'apprcie; une diminution de la
demande entrane une baisse de sa valeur.
Sur une longue priode, les variations des taux de change
tendent quilibrer les prix pratiqus pour un mme produit
changeable dans les diffrents pays
Les conomistes font la distinction entre les facteurs en jeu
selon qu'ils dterminent le taux de change long ou court
terme. Si les taux de change peuvent varier librement, leur volution long terme est fortement influence par la loi du prix
unique et le principe de la parit de pouvoir d'achat. Cela signifie que, sur des marchs comparables, des biens et des services

identiques devraient coter la mme chose. Si ce n'est pas le cas,

ces biens et services quittent le pays bon march pour un pays
cher, jusqu' ce que les prix soient quilibrs par une correction de leur niveau, ou du taux de change, ou des deux la fois.
Plusieurs facteurs peuvent faire varier les prix entre les pays,
de sorte que la parit de pouvoir d'achat n'est pas toujours
respecte mme sur une longue priode. Cela tient principalement aux carts des prix pratiqus pour des produits qui ne font
pas l'objet d'changes commerciaux, comme la terre. Quand le
prix de produits non changeables augmente dans un pays, le
niveau gnral des prix varie mme si la loi du prix unique continue de prvaloir pour les produits changeables. Cependant,
comme le prix des produits non changeables (tels que les
loyers) influe sur le prix des produits changeables (par le biais
des marges des dtaillants, par exemple), une certaine disparit
dans le prix des produits changeables peut subsister. La persistance des carts de prix d'un pays l'autre peut aussi s'expliquer
par l'application de taux d'imposition (y compris les droits de
douane et contingents) ou de rglements (tels que les normes de
scurit) diffrents.
Les variations des taux de change sur le long terme peuvent
tre provoques par n'importe quelle mesure qui agit sur l'offre
et la demande de devises, par exemple la hausse d'un droit de
douane, qui rduit la demande d'importations, et donc la
demande de devises ncessaires leur achat. Il s'ensuit une
dprciation des monnaies trangres et une apprciation de la
monnaie nationale. Il est noter que cette dernire, mme s'il lui
faut un certain temps pour se produire, annulera une partie sinon
la totalit des gains de comptitivit dcoulant de la protection.
Autrement dit, taxer les importations, c'est aussi taxer les exportations.8
Il est un autre facteur important qui influence l'volution des
taux de change long terme: l'inflation. Quand les prix intrieurs
augmentent davantage que les prix extrieurs, les produits nationaux deviennent moins comptitifs. Il en rsulte un accroissement de la demande de produits imports, qui entrane un gonflement de la demande de devises et une dprciation de la
monnaie nationale. Ce mouvement se poursuit normalement jusqu' ce que les variations des taux de change compensent les
carts de taux d'inflation.
court terme, les taux de change tendent tre dtermins
par les disparits de taux d'intrt et par les anticipations,
ce qui peut engendrer une surraction
court terme, cependant, il est plus frquent que les taux de
change soient dtermins par des facteurs en rapport avec les
marchs financiers, facteurs qui expliquent aussi en grande partie l'instabilit des taux de change. Nous avons indiqu que les

7 Pour une tude thorique dtaille des questions en rapport avec ce sujet, voir Mishkin (1998), et pour une analyse plus pousse, voir Visser et Smits (1997). Pour
une vision plus politique des choses, on se reportera Eichengreen et al. (1998) et Balio et Enoch (1997).
8 Par consquent, l'application d'un droit de douane aide les producteurs en concurrence avec des importations mais nuit aux exportateurs. Ce deuxime effet est
parfois oubli.

15

transactions en devises portent gnralement sur des dpts

bancaires. tant donn qu'il s'agit l d'une forme de capital, le
rendement espr est dterminant dans la fixation du prix. Tout
comme la loi du prix unique sous-entend, pour des marchandises identiques, une uniformisation des prix entre les pays, les
dpts bancaires donneront des rendements semblables, indpendamment de la monnaie dans laquelle ils sont libells, s'ils
peuvent traverser librement les frontires. Les conomistes utilisent donc l'analyse du march des actifs pour expliquer les variations des taux de change court terme. Fondamentalement,
l'volution des taux de change court terme est dtermine par
des flux d'actifs ayant pour but d'galiser entre les pays les rendements ajusts en fonction des risques.
La mthode de l'analyse du march des actifs peut expliquer
pourquoi des facteurs en rapport avec les marchs financiers,
conjugus aux fluctuations des anticipations relatives certaines
variables, peuvent entraner des surractions des taux de change
court terme, c'est--dire des corrections plus fortes que celles
ncessaires pour rquilibrer le march des changes long
terme. Les variables qui influent sur les prvisions concernant les
taux de change comprennent l'inflation dans le pays et
l'tranger, la masse montaire et le niveau des prix, mais aussi
les droits de douane et les contingents d'importation.
La mthode de l'analyse du march des actifs est un bon
moyen d'expliquer les fluctuations des taux de change
de courte dure et les surractions
Cette mthode repose fondamentalement sur l'ide que les
actifs internationaux doivent donner approximativement le
mme rendement. Prenons un exemple pour illustrer l'interaction
existant cet gard entre les taux d'intrt et les taux de change. Supposons qu'au dpart les tats-Unis et les pays de l'euro
ont un mme taux d'intrt rel de 3 pour cent et que leurs taux
de change soient quilibrs. Brutalement, les tats-Unis se lancent dans une politique montaire expansionniste en abaissant
le taux d'intrt 2 pour cent. Supposons que, en consquence,
on table, pour un an, sur une inflation plus forte de 1 pour cent
aux tats-Unis qu'en Europe.
long terme, nous savons que le dollar devrait perdre 1 pour
cent de sa valeur par rapport l'euro pour que la loi du prix
unique reste respecte. court terme, en revanche, ce sont les
mouvements de capitaux qui dterminent le taux de change,
lequel fera l'objet d'une surraction. Dans notre exemple, aprs
la baisse du taux d'intrt, les investisseurs achtent des dpts
en euros, qui rapportent des intrts plus levs. Il en rsulte une
dprciation du dollar, mais celui-ci perd 2 pour cent de sa valeur
au lieu de 1 pour cent parce que les investisseurs continuent
d'acheter des actifs en euros tant qu'ils ne peuvent pas tabler sur
une apprciation de 1 pour cent du dollar. C'est seulement ce
moment-l que le rendement escompt des actifs en dollars
(2 pour cent plus 1 pour cent d'apprciation) est gal au rendement des actifs en euros (3 pour cent). Autrement dit, la dprciation initiale de 2 pour cent (surraction) et l'apprciation ultrieure de 1 pour cent quivalant, sur le long terme, une dprciation de 1 pour cent qui rquilibre les marchs des changes.
L'exprience montre tout l'intrt que prsente la mthode
de l'analyse du march des actifs. Elle a permis d'expliquer en

16

partie, par exemple, la forte apprciation du dollar au dbut des

annes 80, lorsque le dollar tait trs recherch cause des taux
d'intrt rels levs pratiqus aux tats-Unis. L'apprciation du
dollar s'est poursuivie (au-del du point d'quilibre) jusqu' ce
que les intrts rels et la perte de valeur prvue quivalent aux
rendements escompts dans les diffrents pays.
Cette mthode ne permet cependant pas d'expliquer la surraction ou l'instabilit des taux de change dans toutes les situations. Certaines imperfections du march nes de problmes
d'information peuvent aggraver l'instabilit, surtout sur les marchs financiers sous-dvelopps. Sur ces marchs, il arrive que
les investisseurs ne peuvent ou ne veulent pas acheter et vendre des actifs libells dans certaines monnaies, notamment en
priode de crise, ou exigent des primes de risque trs leves. La
surraction du taux de change pourra mme dpasser le niveau
justifi par les carts de taux d'intrt.

Choix du rgime de change

Il existe une multitude d'options pour les responsables de
la politique de change, des taux entirement libres aux taux
plus ou moins fixes, mais chaque formule a ses inconvnients
Compte tenu de l'importance du taux de change pour le
commerce et pour la mise en uvre de diffrentes autres politiques, les pays n'ont pas la tche facile lorsqu'il s'agit d'arrter
leur politique de change. Ils peuvent opter pour des taux entirement fixes ou des taux variables sans restrictions, et il existe de
nombreux rgimes offrant plus ou moins de souplesse (on en
trouvera une rcapitulation au tableau II.1). Il existe aussi deux
formes d'union montaire auxquelles les pays peuvent recourir: plusieurs pays peuvent adopter une monnaie unique au sein
d'une union montaire entre partenaires gaux, comme l'ont
fait rcemment onze des 15 membres de l'UE, ou bien un pays
(habituellement petit) peut adopter la monnaie d'un autre pays
(plus grand). C'est une solution que l'Argentine a envisage par
rapport au dollar amricain lors de la crise financire de la fin
1998.
Les taux de change peuvent tre entirement fixes, comme
en rgime de caisse d'mission, ou tre rattachs un talon,
tout en pouvant fluctuer dans une certaine proportion autour
d'un niveau dtermin. Les fourchettes de fluctuation constituent des contraintes rigides quand la banque centrale est
oblige d'intervenir pour viter que les limites soient franchies.
Elles peuvent aussi tre lastiques quand la banque centrale
a le choix entre intervenir ou non. Cette deuxime formule correspond plutt un rgime souple comportant des zones d'intervention. Les tats-Unis possdent probablement l'un des rgimes de change les plus libres, les interventions tant extrmement rares. l'inverse, Hong Kong, Chine et l'Argentine ont un
rgime de caisse d'mission, soit le rgime de change le plus
rigide aprs celui de l'union montaire.
Avant de choisir un rgime de change, un pays doit rflchir
ses objectifs. Un rgime de taux de change fixes, par exemple,
peut aider crer un environnement prvisible pour le commerce international. Il peut aussi contribuer la stabilit des prix en
disciplinant la politique montaire. Mais l'attachement de tels
objectifs empche le pays de poursuivre certains autres objectifs.

C'est ainsi qu'il devra renoncer dvaluer pour amliorer sa

comptitivit, par exemple, car il s'ensuivrait une hausse des prix
des importations et, par contrecoup, une forte pousse de l'inflation. Les avantages et les inconvnients des rgimes de taux
de change fixes sont expliqus ci-aprs plus en dtail. Il est
noter que beaucoup d'inconvnients des taux fixes sont le miroir
des avantages des taux variables, et inversement, ce qui n'est
pas toujours dit explicitement dans l'expos qui suit.
Les taux fixes rendent les prix internationaux plus prvisibles,
et peuvent favoriser une stabilisation macro-conomique, mais
ils entranent une perte d'autonomie politique et demandent
des rserves extrieures suffisantes
Comme on l'a indiqu, l'un des principaux avantages d'un
rgime de taux de change fixes tient au fait qu'il rend plus prvisible la rentabilit des changes internationaux.9 Cet avantage
est surtout sensible entre les pays qui entretiennent des liens
commerciaux importants. En outre, les pays dont le march
financier est sous-dvelopp et les possibilits de couverture
insuffisantes pourront aussi rduire le risque de change couru
par leurs exportateurs et importateurs. Enfin, un taux de change
fixe peut contribuer la stabilisation macro-conomique dans
les pays ayant un pass de forte inflation. L'Argentine, par exemple, a pu, grce au rgime de caisse d'mission, rendre plus crdibles les rformes annonces et faire disparatre les anticipations inflationnistes.
Cette thorie ne tient que si le taux de change choisi est
peu prs correct, ce qui est plus facile dire qu' faire, car personne ne sait quel est le taux de change correct. La question ne
se pose pas avec les taux variables, mais beaucoup d'observateurs pensent que ces taux de change sont quasiment imprvisibles, du moins court terme, ce qui accrot d'autant le risque de
change dans le commerce international.
Un rgime de taux de change fixes exige une trs grande discipline en matire de politique montaire et budgtaire. Quand
une politique montaire laxiste engendre une inflation plus forte
que dans le pays sur lequel le taux de change est align, la comptitivit des producteurs nationaux peut s'en ressentir, avec les
consquences que cela entrane pour l'conomie. La conjugaison
d'un dficit budgtaire excessif et de taux de change fixes peut
se traduire par des taux d'intrt rels trs levs, une faible
croissance et un dficit courant intenable. Une dvaluation pourra alors tre rendue ncessaire par le gonflement de la dette et,
ventuellement, une perte de confiance des investisseurs.
Quand les taux de change sont fixs entre pays gaux
(dont aucun ne peut arrter sa politique d'une faon compltement indpendante), une certaine coordination s'impose pour
obtenir des taux d'inflation comparables et viter des dficits
budgtaires excessifs, ce qui est actuellement le cas dans les
pays membres de l'Union montaire europenne.
Des taux de change fixes demandent aussi des rserves
internationales suffisantes, au cas o, pour une raison quelconque, il serait ncessaire de combler un dficit de devises. Sans
cela, l'insuffisance des rserves pourrait forcer le pays renon-

cer la parit fixe. Une situation de ce genre a plus de chances

de se produire quand une forte inflation entrane une survaluation et un dficit des transactions courantes, et fait anticiper une
dvaluation. La mobilit des capitaux internationaux et l'intgration financire allant en s'accentuant, le principal indicateur du
niveau des rserves n'est plus, comme dans le pass, le taux de
couverture des importations (estimation des rserves en mois
d'importations) mais le taux de couverture de la dette extrieure et notamment du passif extrieur court terme de la banque
centrale (Eichengreen et al., 1998). L'importance de ce passif
explique en grande partie pourquoi le baht thalandais a dcroch du dollar EU, vnement qui a officiellement dclench la
crise asiatique en juillet 1997.
La gestion de la masse montaire et l'adaptation aux chocs
extrieurs deviennent plus difficiles avec des taux de change
fixes, et une survaluation peut susciter des pressions
protectionnistes
L'adoption d'un rgime de taux fixes rend difficile la politique montaire quand un afflux de capitaux ou une augmentation de l'inflation l'extrieur pousse la hausse le taux de
change. La banque centrale peut alors tre contrainte d'acheter
des devises. Si elle ne prend pas de mesures de strilisation, il
s'ensuit une augmentation de la masse montaire et de l'inflation. Mais les politiques de strilisation ne donnent pas toujours
d'excellents rsultats car elles font grimper les taux d'intrt, ce
qui attire encore plus de capitaux. Les petits pays pourront trouver particulirement difficile d'absorber des afflux de capitaux
importants et irrguliers.
Un taux de change fixe peut gner l'adaptation aux chocs
intrieurs et extrieurs. Les exportateurs de produits de base, par
exemple, constatent souvent une corrlation entre les variations
des termes de l'change et l'activit intrieure. Quand les prix et
les salaires ne sont pas suffisamment souples et que le taux de
change est fixe, des dsquilibres profonds peuvent apparatre si
les prix et les salaires ne sont pas revus la baisse aprs une
dtrioration des termes de l'change. Quand les prix des produits primaires et l'activit reculent, la rigidit des salaires entrane du chmage et des difficults pour les entreprises, comme en
tmoigne, par exemple, la situation vcue aprs la deuxime
crise ptrolire dans beaucoup de pays importateurs de ptrole.
Mais la rigidit des prix et des salaires peut aussi causer des dsquilibres dans les pays industriels, ayant un taux de change fixe
(ou regroups dans une union montaire), car elle provoque des
carts de taux d'inflation et un dclin de la comptitivit.
Un taux de change fixe peut aussi susciter un renforcement
des pressions protectionnistes si la monnaie devient survalue.
De nombreux pays ayant adopt un rgime de taux de change
fixes recourent des mesures de protection pour prserver la
comptitivit de leurs producteurs (comme les pays de la zone
CFA en Afrique occidentale dans les annes 80 et au dbut des
annes 90).

9 L'instabilit des taux de change semble tre en augmentation depuis quelques annes, mais les ngociants disposent aussi de meilleurs moyens pour y remdier
(oprations de couverture).

17

L'abandon en catastrophe d'une parit devenue intenable peut

coter trs cher
Nous avons vu qu'un taux de change fixe peut aider attnuer les incertitudes dans les pays dont le march financier est
sous-dvelopp et les moyens de couverture limits. Mais le
dveloppement du march financier est essentiel pour amliorer
la stabilit du taux de change, que le pays suive un rgime de
taux fixes ou variables. Dans les pays taux fixes, notamment, le
taux de change peut fluctuer fortement quand la parit doit tre
abandonne la hte et la perte de confiance et l'troitesse du
march provoquent un effondrement du taux de change. C'est ce
qui s'est pass en Indonsie entre la fin de 1997 et le dbut de
1998. La prsence d'un secteur financier bien dvelopp attnue
les inconvnients des rgimes de taux variable grce, entre autres choses, aux oprations de couverture rendues possibles par
de nouveaux instruments. L'largissement et l'approfondissement du march peut aussi tre facteur de stabilit.
Il rsulte de ce qui prcde que, du fait de leur plus grande
prvisibilit, les taux de change fixes peuvent prsenter des
avantages importants pour les marchands. Mais il n'en reste pas
moins que leurs inconvnients l'emportent souvent sur leurs
avantages, ds lors qu'ils entranent des dsquilibres
macro?conomiques et des ractions de protection, surtout si le
pays est contraint un jour d'abandonner son taux fixe. Une parit fixe peut amener des importateurs renoncer se couvrir
contre le risque de change, et une dvaluation inattendue peut
alors causer des pertes considrables (comme on l'a vu en Asie
en 1997). L'abandon d'une parit peut aussi porter durablement
atteinte au crdit d'un gouvernement. Quand un gouvernement
lie sa crdibilit la parit de la monnaie et en fait une affaire
de fiert nationale, une dvaluation a souvent pour effet de prcipiter sa chute (Visser et Smits, 1997). Compte tenu de ces observations, des tudes rcentes montrent qu'il importe d'assouplir suffisamment et sans tarder la politique en place dans les
pays o les conditions d'une parit fixe ne sont pas runies (voir
Eichengreen et al., 1998).
Enfin, il convient de noter que toute forme d'union montaire peut amplifier les inconvnients et les avantages d'un taux de
change fixe. Il est probablement encore plus coteux de dissoudre l'union que d'abandonner une parit fixe, mais l'importance
mme de ce cot peut inciter les pays appliquer des politiques
favorables la prennit de l'union.

Taux de change multiples et allocation des devises

La pratique de taux de change multiples et le rationnement
des devises faussent les changes et encouragent la recherche
de rentes et la corruption
Pour prserver un rgime de parit fixe, les pays appliquent
parfois un taux de change prfrentiel certaines importations
et un taux moins favorable d'autres (ou n'accordent pas de
devises pour certaines importations). Il peut tre obligatoire de

18

cder totalement ou en partie les recettes d'exportation un

taux souvent dsavantageux (infrieur aux taux du march) fix
par le gouvernement. Ces rgimes de change deux vitesses,
gnralement associs un mcanisme de rationnement, peuvent rpondre des intentions parfaitement louables et peuvent
aider, en thorie, promouvoir des objectifs publics valables au
moyen de taxes et de subventions implicites. Mais, dans la pratique, ils produisent habituellement des rsultats trs mdiocres
(Visser et Smits, 1997).
Premirement, l'application de taux de change multiples
fausse les changes. Les transactions qui bnficient d'un taux
favorable ont toutes les chances de se dvelopper, tandis que les
autres se contracteront. En thorie, de tels rgimes de change
peuvent faciliter la ralisation d'objectifs valables (mme si d'autres moyens d'action sont peut-tre plus adapts). Dans la pratique, l'application de taux de change multiples favorise la
recherche de rentes et la corruption parce que la dcision d'accorder un traitement favorable certaines transactions est prise
par des fonctionnaires qui peuvent subir des pressions ou tre
achets.
En outre, l'tat n'est probablement pas l'agent le mieux
plac pour allouer correctement les devises en faisant la part
entre les transactions encourager ou freiner, ce qui exige une
norme information. Collier (1998) crit qu'il importe, dans les
pays en dveloppement, que l'allocation des devises se fasse par
le march et sous l'influence du secteur priv, afin que les transactions commerciales ne souffrent pas d'une intervention de
l'tat dans ce processus. Il analyse notamment l'intrt de remplacer les rgimes trs contrls exigeant que les exportateurs
cdent une grande partie de leurs recettes des conditions dfavorables par des rgimes plus libraux qui autorisent les ventes
aux enchres des devises, les bureaux de change et les marchs
interbancaires de devises, afin d'optimiser l'efficience, la transparence et la souplesse de l'allocation de devises.
En rsum, les considrations d'ordre commercial sont un
des facteurs (mais pas le seul) qui doivent dterminer le choix
d'une politique de change. Quand les conditions requises sont
runies et que le commerce est fortement intgr, les pays peuvent retirer normment d'avantages d'un rgime de taux de
change fixes, ces rgimes sont aussi un bon outil de stabilisation
court terme. Cependant, dans beaucoup de pays, des rgimes
plus souples prsentent des avantages qui l'emportent sur leurs
inconvnients, et il peut tre utile d'envisager un assouplissement de la politique de change sans attendre que les marchs
obligent prendre des mesures htives et trop dvaluer la
monnaie dans un pays o la parit a t mal calcule et ne peut
tre maintenue (voir aussi Collier et Gunning, 1994; Visser et
Smits, 1997; Eichengreen et al., 1998). L'emploi de mcanismes
efficaces pour l'allocation de devises est aussi essentiel au fonctionnement du systme commercial, et il convient de s'orienter
vers des mcanismes d'allocation grs par le secteur priv et
fonds sur le march.

Annexe Tableau I.1: Les principaux rgimes de change et leurs caractristiques

Rgime de change

Caractristiques

Exemples (octobre 1998)

Taux de change fixe

Caisse d'mission

Lien le plus fort avec les autres devises.

La masse montaire varie automatiquement
en fonction des rserves internationales.

Argentine; Hong Kong, Chine

Parit fixe

La banque centrale intervient pour maintenir

la parit; une certaine marge de manuvre
est possible, selon le degr de fluctuation
autoris.

Zone CFA en Afrique, Malaisie

Parit glissante

La banque centrale intervient pour maintenir

la parit, qui est ajuste en fonction de certains
critres ou rgles; des marges de fluctuation
rigides sont gnralement appliques.

Brsil

Flottement contrl

Intervention occasionnelle de la banque centrale;

des marges de fluctuation souples sont souvent
appliques.

Beaucoup de pays
en dveloppement

Normalement, aucune intervention sur

le march des changes.

tats-Unis, Royaume-Uni

Situation intermdiaire

Flottement libre

19

III.

Crises financires et commerce

Depuis l'clatement de la crise asiatique en juillet 1997, les

crises financires sont au premier plan des proccupations de la
classe politique et des universitaires. La crise a probablement
atteint son point culminant au troisime trimestre de 1998, avec
la chute du rouble, le quasi-effondrement d'un important fonds
spculatif et une forte baisse des principaux marchs boursiers.
Elle a commenc se rpercuter sur la croissance et les changes mondiaux lorsqu'elle s'est tendue des pays apparemment
non concerns. cette poque s'est amorc un vif dbat sur le
rle des politiques nationales, du commerce international, des
mouvements de capitaux et de la structure du systme financier
international.
Nous verrons dans ce chapitre que les crises financires peuvent gravement perturber les changes internationaux de deux
faons. Premirement, elles entranent souvent une rarfaction
du crdit et une dtrioration des relations financires, ce qui
rend le financement du commerce plus coteux, voire impossible. Deuximement, elles portent atteinte la croissance conomique et, indirectement, au commerce, rpercussions qui peuvent mme se faire sentir l'chelle plantaire dans le cas d'une
crise de grande ampleur. la lumire de ces liens entre le commerce et la stabilit financire, nous examinons dans ce chapitre la nature et les causes des crises financires. Nous poursuivons par une analyse de leurs effets sur l'conomie et le commerce.
Nous expliquons ensuite que le commerce fait partie des
remdes aux crises financires et non de leurs causes. Le commerce est gnralement un facteur trs important du maintien et
du rtablissement de la stabilit financire, et l'application de
politiques commerciales librales dans les pays en crise ainsi que
par leurs partenaires commerciaux est essentielle pour le redressement. Pour finir, en annexe ce chapitre, nous passons brivement en revue les stratgies de prvention et de rglement des
crises en dehors de la sphre commerciale.

A. Pourquoi s'inquiter des crises financires?

Les problmes du secteur financier naissent gnralement
d'une multiplication des prts improductifs
Nous avons vu plus haut que les acteurs dominants des marchs financiers en matire de financement des investissements
et du commerce sont les banques, qui octroient des prts commerciaux, des lettres de crdit, etc. Paralllement, les banques
sont aussi les acteurs des marchs financiers les plus vulnrables
face aux crises, vulnrabilit dont nous allons parler brivement

pour commencer. Prenons l'exemple trs simplifi d'une

banque type dont le bilan est prsent ci-aprs (figure III.1).
Supposons que cette banque a accept des dpts d'une valeur
de 90 units. Ceux-ci sont enregistrs au passif puisqu'ils correspondent de l'argent que la banque doit aux dposants. La
banque dtient aussi un capital de dix units, qui constitue une
dette envers ses actionnaires. Enfin, elle a prt 100 units ses
clients. Ces prts sont inscrits l'actif puisqu'ils reprsentent de
l'argent d la banque et que, en principe, la banque peut les
cder si elle a besoin de liquidits. Le ratio de fonds propres de
cette banque est gal 10 pour cent. Si tous les emprunteurs
remboursent les intrts et le principal rgulirement (et si l'on
fait abstraction de la pondration en fonction du risque et
d'autres complications), on peut dire que cette banque est en
bonne sant parce que son ratio de fonds propres, 10 pour cent,
est suprieur au seuil gnralement accept de nos jours, soit
8 pour cent (voir BRI, 1997).10
Supposons maintenant qu'un client ne peut rembourser son
emprunt, et que la banque perd cinq units. Si la banque passe
cette somme par profits et pertes, la valeur des prts tombera
95 et celle du capital 5. Le bilan en ressort beaucoup moins
solide: le ratio de fonds propres tombe 5,3 pour cent. Pour parvenir au seuil de 8 pour cent, la banque devra lever de nouveaux
capitaux ou rduire la valeur des sommes prtes de manire
que le capital restant soit suffisant par rapport aux prts accords. Si elle est incapable de lever des capitaux, elle devra ramener l'encours des prts de 95 62,5 (5/62,5 = 8 pour cent). Pour
cela, elle pourra affecter les sommes rembourses par les
emprunteurs au remboursement des dposants, ou exiger le
paiement des emprunts chus. Si les pertes sont trop grandes (et
compte tenu des lois et rglements du pays), la banque pourra
tre contrainte de fermer.
Cet exemple nous montre dj qu'il importe d'avoir assez de
fonds propres pour parer aux imprvus. Mais, mme avec un
ratio de fonds propres de 15 ou 20 pour cent, les banques sont
des entreprises fort levier financier. Leur capital n'quivaut qu'
une petite partie des prts qu'elles consentent. L'exemple qui
prcde est aussi trs prs de la ralit: il suffit souvent d'une
perte de 10 pour cent de l'ensemble des prts octroys pour
rduire le capital d'une banque zro. On voit donc que les
banques ont un effet de levier beaucoup plus grand que les autres entreprises.
Il importe de se demander pourquoi les banques prtent de
l'argent de mauvais clients. La principale raison en est l'asymtrie des informations dtenues par la banque et l'emprunteur

10 Pour plus de simplicit, nous supposons qu'il s'agit du minimum ayant force de loi et conomiquement raisonnable. En l'absence de rgle en la matire, les banques
pourraient fonctionner en principe avec un capital moindre. Mais nous verrons plus loin que l'insuffisance des fonds propres ne fait habituellement qu'empirer les choses quand un problme surgit, et qu'une couverture insuffisante contre les prts improductifs compromet la solvabilit des banques.

Il convient aussi de noter que, sur les marchs financiers modernes, il n'est pas jug suffisant de calculer le ratio de fonds propres sans diffrencier et pondrer les
risques prsents par les diverses activits. Il est souvent recommand d'employer des normes plus complexes et de donner plus d'importance la gestion des risques
(pour plus de prcisions, voir Goodhart, Hartmann, Llewellyn, Rojas Suarez et Weisbrod, 1998). Nous reviendrons ci-aprs sur la question de la rglementation d'une
manire plus approfondie.

21

Figure III.1: Exemple de bilan

a) Banque en bonne sant

b) La mme banque aprs

faillite d'un client

c) La mme banque aprs rduction

de l'encours des prts

Actif

Passif

Actif

Passif

Actif

Passif

100
(prts)

10
(capital)
90
(dpts)

95
(prts)

5
(capital)
90
(dpts)

62,5
(prts)

5
(capital)
57,5
(dpts)

Ratio de fonds propres: 10%

Ratio de fonds propres: 5,3%

sur la solvabilit de ce dernier (pour plus de prcisions, voir l'encadr II.1 du chapitre prcdent). En consquence, les banques
appliquent tout le monde des taux d'intrt plus levs afin de
se couvrir contre les crances douteuses. Du coup, les bons
clients se tournent vers d'autres formes de financement (obligations, fonds propres, autofinancement). Il en rsulte parfois une
situation qui peut sembler paradoxale, dans laquelle un relvement des taux d'intrt entrane une diminution des prts
consentis parce que seuls les mauvais clients sont prts accepter de tels taux d'intrt et que les banques, sachant cela, refusent carrment de prter (Stiglitz et Weiss, 1980).
Des prts peuvent aussi s'avrer improductifs du fait des
activits d'autres tablissements financiers auxquels les banques
ont prt de l'argent. Les fonds spculatifs ont pris une grande
importance cet gard. Ce sont des fonds de placement qui ressemblent sur beaucoup de points aux autres types de fonds de
placements. Mais leur sort est trs li celui des banques dans
la mesure o ils empruntent parfois l'quivalent de dix fois leur
capital ou plus, de sorte qu'un fonds qui possde un capital de
1 milliard de dollars EU gre en fait une enveloppe de
10 milliards. Cet effet de levier (dix dans le cas prsent) peut
entraner de trs grandes pertes. Si le fonds fait faillite, les pertes
en excdent de son capital doivent tre absorbes par ses
banques crancires.11 En septembre 1998, par exemple, des
banques ont d injecter plusieurs milliards de dollars dans le
fonds Long Term Capital Management pour l'empcher de faire
faillite aprs lui avoir consenti des prts trs importants.
Les institutions qui ngocient des titres (obligations, actions)
pour leur compte propre utilisent frquemment de l'argent
emprunt pour doper leurs activits. Supposons qu'un tablissement achte des actions au prix de 100 en se servant de capitaux emprunts d'une valeur de 80. Si le cours des actions tombe
au-dessous de 80, la banque peut lui demander des liquidits
tant donn que la valeur des actions (de la garantie) ne couvre
plus l'emprunt12, et elle sera peut-tre alors contrainte de vendre des actifs. Les pertes rsultantes peuvent tre normes, en
fonction de l'instabilit du march et du type des titres achets
(les pertes sur produits drivs peuvent tre particulirement le-

Ratio de fonds propres: 8%

ves). Quand les pertes excdent les rserves de capitaux propres de l'tablissement, ou les autres capitaux qu'il peut mobiliser, les banques peuvent tre appeles couvrir les pertes rsiduelles. Il en rsulte, au bilan des banques, des prts improductifs ou des pertes irrcouvrables.
Mais il existe d'autres raisons pour lesquelles des prts
improductifs peuvent entraner des pertes pour les banques et
affaiblir leur bilan. Les erreurs touchant les oprations commerciales (comme la perception de commissions infrieures aux prix
de revient), une mauvaise valuation des risques, une gestion
dficiente et la fraude sont probablement les principaux facteurs
d'origine interne. Le plafonnement des taux d'intrt impos par
l'tat et les dcisions qu'il prend en matire d'emploi peuvent
aussi affaiblir les banques en les empchant de couvrir leurs
cots ou en accroissant leurs frais d'exploitation.
Une faiblesse gnralise du secteur bancaire peut dclencher
une crise et un mouvement de retraits excessifs
Quand des prts improductifs et d'autres pertes provoquent
la faillite d'une banque, les pertes subies par les dposants sont
souvent amorties grce l'acquisition de la banque insolvable
par une banque en bonne sant, l'existence d'un systme d'assurance implicite entre les banques, ou des mcanismes officiels d'assurance des dpts. Mais si plusieurs banques sont en
difficult, le systme financier au complet peut en ptir. Les
banques peuvent refuser ou tre incapables de reprendre leurs
concurrents affaiblis. Il arrive que les mcanismes d'assurance
cdent sous le poids des pertes.
Par ailleurs, la faiblesse ou la dfaillance d'un nombre croissant de banques nuit la confiance envers le systme financier
en gnral. Dans l'impossibilit de distinguer les banques solides
des banques fragiles (toujours l'asymtrie de l'information), les
clients peuvent craindre que les quelques problmes d'une
banque reprsentent simplement le sommet de l'iceberg et que
leurs dpts ne soient en scurit nulle part. Il peut en rsulter
une panique si les dposants sont tents de retirer leur argent
quel que soit l'tat de sant de la banque. C'est le genre de com-

11 Les fonds spculatifs, en tant que socits en commandite simple, ne sont pas rglements et n'ont pas dvoiler leur situation financire. C'est ce qui explique le
secret et l'incertitude qui les entourent.
12 La mme chose peut se produire dans le commerce de produits drivs si la fluctuation des prix aboutit des appels de marge pour couvrir les pertes ventuelles.

22

portement moutonnier observable au niveau national. Pour un

dposant qui ignore quelle banque est fragile et quelle banque
est solide, il est parfaitement logique de retirer son argent o
qu'il se trouve. C'est probablement ce qui s'est pass en Russie
aprs l'abandon, en aot 1998, de la parit entre le rouble et le
dollar. En situation de panique, certaines banques, mme saines,
ne peuvent rembourser les dposants faute d'une trsorerie suffisante et elles ne peuvent rcuprer assez vite l'argent prt (les
dpts tant souvent effectus plus court terme que les prts).
En consquence, la crise, qui ne touche l'origine que quelques
tablissements fragiles, peut s'tendre tout le systme financier.
Le seuil partir duquel le fonctionnement du systme financier et la confiance sont mis en pril par le nombre de banques
en difficult et l'ampleur de leurs pertes n'est pas le mme dans
tous les pays. Caprio et Klingebiel (1996a et b) estiment que ce
stade de crise financire est atteint en gros quand la valeur
nette du systme bancaire tombe zro.13
Une crise financire peut avoir des rpercussions
internationales cause des changes commerciaux et, surtout,
de l'interdpendance financire
Les crises financires sont souvent associes des crises de
la balance des paiements, mais pas automatiquement. Un pays
dont l'conomie et le systme financier sont compltement ferms peut tre en proie une crise financire, mais l'absence de
transactions en devises lui vitera une crise de la balance des
paiements. De nos jours, les deux types de crises surviennent
souvent d'une faon concomitante. C'est en partie parce qu'une
crise financire pousse les investisseurs nationaux et trangers
sortir leur argent du pays. Si le pays ne possde pas suffisamment de rserves pour couvrir ces sorties de fonds et d'autres
obligations comme le service de la dette, une crise de la balance
des paiements peut se produire. Le retrait de capitaux internationaux peut aggraver les difficults des entreprises et des
banques, incapables de reconduire les anciens prts ou d'obtenir
de nouveaux financements. Ces facteurs peuvent avoir pour effet
d'exacerber une crise prexistante ou de plonger un systme
financier affaibli dans un tat de crise. Cependant, la plupart des
observateurs s'accordent pour dire que les mouvements de capitaux ne peuvent causer eux seuls une crise financire
(Goldstein et Turner, 1996; FMI, Perspectives de l'conomie
mondiale, 1998; Banque mondiale, 1998).
D'autre part, les crises financires peuvent se propager dans
plusieurs pays cause d'une interdpendance financire croissante. Quand des investisseurs dtenant un portefeuille international diversifi dduisent des problmes financiers d'un pays
que des problmes doivent aussi exister dans des pays semblables en apparence, il y a contagion. La cause sous-jacente en est
souvent la mme que pour les mouvements de retrait massif des
dpts bancaires et de fuite de capitaux: l'asymtrie de l'information. Des investisseurs, qui ignorent quels systmes financiers
sont robustes, retirent sans distinction leur confiance des pays

qu'ils jugent comparables et sortent leurs fonds de tous ces pays.

C'est ce qui s'est produit dans beaucoup de pays mergents
aprs le dclenchement de la crise asiatique.
L'interdpendance financire peut aussi contribuer la
contagion par un autre canal. Les pertes enregistres sur un march, par exemple, peuvent forcer les investisseurs retirer leurs
fonds d'un autre march par prudence. Supposons qu'un investisseur a perdu de l'argent en Russie et que le risque qu'il court
est devenu trop important par rapport son capital: la meilleure faon de se conformer aux rgles prudentielles en vigueur
dans son pays serait probablement de retirer son argent d'un
autre march risqu (comme le Brsil, l'poque). Mais, paradoxalement, ce genre de prudence a eu pour effet de renforcer
la contagion entre les marchs mergents. En consquence, les
taux d'intrt pratiqus pour attirer des capitaux dans ces pays
taient parfois suprieurs de 10 points ceux en vigueur dans
les pays industrialiss pour des instruments financiers comparables.
Les difficults financires des entreprises peuvent aussi avoir
des rpercussions internationales par le biais du systme commercial. Des entreprises dfaillantes peuvent exporter une
partie de leurs pertes, par exemple, quand leur incapacit de
payer leurs importations ou de rembourser leurs prts fait perdre
de l'argent des trangers. Cela affaiblit le bilan des entreprises
et des banques trs exposes de tels marchs.
Le cot conomique et social d'une crise financire peut tre
trs lev
L'exprience montre que le cot conomique et social d'une
crise profonde et prolonge peut tre norme, mais qu'il peut
tre limit par l'adoption rapide de mesures correctives. C'est
pourquoi l'tat doit souvent intervenir pour viter une instabilit
durable, comme celle que le Japon a connue dans les annes 90.
L'intervention de l'tat peut, cependant, coter trs cher, en
creusant le dficit budgtaire et la dette publique, ce qui terme
alourdit la charge fiscale.
Les cots associs une crise financire sont essentiellement
de deux types. Il y a d'abord les dpenses engages par l'tat
pour recapitaliser les banques, absorber les crances irrcouvrables et rembourser les dposants, qui sont souvent trs leves,
pour une raison trs facile expliquer. Dans la plupart des pays,
l'encours du crdit varie entre 50 et 100 pour cent du PIB. Une
crise financire caractrise, mettons, par 20 pour cent de crances entirement irrcouvrables entranera une perte de 10
20 pour cent du PIB. Si la moiti de cette perte est absorbe par
le systme bancaire lui-mme, l'autre moiti, soit entre 5 et
10 pour cent du PIB, devra tre prise en charge par l'tat. Si
seule une petite partie du systme bancaire flchit ou si l'conomie se redresse rapidement et que seule une faible part des
crances est irrcouvrable, les cots pourront tre limits. Si
presque tout le systme bancaire est touch et si d'autres erreurs
sont commises, les cots pourront tre beaucoup plus impor-

13 Compte tenu des prts improductifs, ce stade peut dj tre atteint quand, dans le systme bancaire, le ratio de fonds propres moyen tombe sous les 5 pour cent.
Les banques sont les acteurs dominants des systmes financiers, mais de graves dysfonctionnements des marchs boursiers peuvent aussi avoir pour effet de dstabiliser l'ensemble du systme financier, tant donn l'importance de la concentration, la nature des risques pris par les intermdiaires, et le lien d'interdpendance avec
les banques et les systmes de paiement (voir l'OCDE, 1993 et Goodhart, Hartmann, Llewellyn, Rojas-Suarez et Weisbrod, 1998).

23

tants. Les crises financires de l'Argentine et du Chili au dbut

des annes 80 ont cot plus de 40 pour cent du PIB.
Il y a, deuximement, le cot conomique et social; une
baisse de la production, contraction des changes et aggravation
du chmage et de la pauvret. Ce cot est difficile mesurer,
mais nous verrons plus loin qu'il peut tre trs important. Aprs
la grande dpression, par exemple, la production a diminu d'un
quart dans beaucoup de pays. Dans certains des pays touchs
par la crise asiatique, la production a baiss de 5 15 pour cent
en 1998.
En rsum, il ne fait aucun doute aujourd'hui que les crises
financires sont devenues l'un des problmes conomiques les
plus redouts. Les prts improductifs et les pertes du secteur
financier sont la source des situations de faiblesse financire.
L'asymtrie de l'information favorise pour une grande part l'apparition de difficults, et leur propagation (par une raction de
panique et par contagion) des banques et des pays apparemment sans rapport. Dans ce qui suit, nous allons examiner plus
en dtail les causes des prts improductifs et des crises financires.

B. Causes des crises financires

Nous avons expliqu plus haut que les crises financires
trouvent surtout leur origine dans les prts improductifs. Compte
tenu des nombreuses crises financires survenues dans toutes
les rgions, pourquoi est-il si difficile d'viter ces prts improductifs? Nous examinerons d'abord les racines internes des crises avant de rflchir leur dimension internationale. Dans la
plupart des pays, cependant, les crises financires rsultent de
multiples facteurs et non d'un seul. Vu la complexit des problmes et des liens d'interdpendance en jeu, nous nous contenterons ici d'en tudier les grandes lignes.

Causes internes des crises

Des politiques macro-conomiques inadaptes peuvent
fragiliser le systme financier en engendrant, par exemple,
des cycles d'expansion-contraction
Il existe principalement trois causes internes de crise financire: les erreurs de politique macro-conomique, l'insuffisance
des mcanismes de rglementation et d'encadrement financiers,
et les interventions malheureuses de l'tat sur le march financier (voir Kono, Low, Luanga, Mattoo, Oshikawa et Schuknecht,
1997). Une mauvaise politique macro-conomique exerce des
pressions sur les systmes financiers en engendrant, par exemple, des cycles d'expansion-contraction. Quand un gouvernement adopte une politique montaire expansionniste en abaissant les taux d'intrt, le financement des projets d'investissement et du crdit la consommation s'en trouve facilit.
L'activit est stimule et, dans la mesure o les capacits dispo-

nibles sont mieux employes, une telle politique peut mme ne

pas tre inflationniste. Une expansion prolonge de la masse
montaire risque d'aboutir une surchauffe lorsque la demande
intrieure commence dpasser l'offre. Il en rsulte une augmentation du prix d'actifs comme les actions ou les biens immobiliers.
La surchauffe de l'conomie provoque aussi des tensions
inflationnistes plus gnrales. d'tat doit alors relever les taux
d'intrt pour ralentir la machine conomique. Souvent, son
intervention vient trop tard et les prix de certains actifs ont dj
augment au point o ils sont essentiellement justifis par la
perspective de nouvelles hausses et non par le niveau des loyers
ou des bnfices. Si la dette contracte pour l'achat de ces actifs
n'est pas justifie par une rentabilit suffisante, et si une hausse
des taux d'intrt alourdit leur endettement, les investisseurs
essaieront de vendre leurs actifs. S'ils sont nombreux le faire,
la bulle spculative clatera brutalement, et les prix s'effondreront. En Argentine, par exemple, les prix des appartements ont
augment de 50 pour cent et les cours des actions ont tripl en
termes rels entre 1977 et 1981, avant que la bulle crve et que
tous les gains raliss disparaissent en l'espace d'un an (Balio,
1991). Les investisseurs trs endetts risquent de se retrouver
avec une situation nette ngative, les prix obtenus la vente ne
couvrant pas leur dette. Dans ce cas, il arrive que beaucoup d'investisseurs perdent carrment tout et ne puissent assumer leurs
emprunts. Il en rsulte des prts improductifs qui grvent le bilan
des entreprises et des banques, comme nous l'avons vu.
En outre, les fonds propres des banques comportent souvent
des actions et des biens immobiliers. Si le prix des actifs baisse
fortement, les banques devront peut-tre diminuer la valeur de
ces actifs dans leurs livres, ce qui rduit la valeur de leurs fonds
propres et limite leur capacit d'octroyer de nouveaux prts.14 Si
beaucoup de banques sont touches par l'effondrement du march, une crise financire peut survenir. Cet enchanement d'vnements a t constat en de nombreux endroits depuis la grande dpression du dbut des annes 30, en Amrique latine au
dbut des annes 80, dans les pays nordiques au dbut des
annes 90 et en Extrme-Orient tout dernirement.15
La gestion macro-conomique doit viter deux menaces:
la dflation et l'hyperinflation
Si la politique montaire (et, ventuellement, les rgles prudentielles) se relche, et si la banque centrale octroie des crdits
des banques et des entreprises en difficult, il y a danger
d'hyperinflation. Plusieurs pays latino-amricains et en transition
en ont fait l'exprience ces dernires dcennies. D'un autre ct,
une politique montaire trop rigoureuse peut aggraver le sort
des banques si les taux d'intrt rels levs qui en rsultent
mettent un plus grand nombre d'entreprises dans l'impossibilit
d'assumer leurs emprunts.16 Quand une politique d'austrit
montaire provoque une dflation, les taux d'intrt rels aug-

14 Un effondrement du march n'est pas ncessaire: une hausse des taux d'intrt peut suffire diminuer la valeur comptable du capital d'une banque s'il comporte

des actifs sensibles aux variations des taux d'intrt, comme des obligations, des actions ou des biens immobiliers.
15 Une politique budgtaire expansionniste et un dficit budgtaire excessif peuvent aussi peser sur le systme financier en accentuant, par exemple, les cycles

d'expansion-contraction et en poussant les taux d'intrt la hausse (voir Kono et al., 1997).
16 En revanche, des taux d'intrt rels levs peuvent empcher une dprciation de la monnaie, et donc rduire le cot en monnaie locale du service des dettes en

devises des entreprises.

24

mentent puisque les taux nominaux ne peuvent tomber audessous de zro. En outre, la valeur relle de la dette des entreprises s'accrot, ce qui met en pril leur situation financire et
(indirectement) celle des banques. La grande dpression constitue l'illustration la plus connue de ce genre d'erreurs de gestion
d'une crise (Friedman et Schwartz, 1963).
Un taux de change trop lev, suivi d'une dvaluation, peut
tre l'origine d'une instabilit financire
Le maintien d'un taux de change fixe et trop lev peut favoriser des cycles d'expansion-contraction et une crise financire
cause de ses effets sur la balance des paiements et les prix relatifs. Cette question est trs complexe. Quand la monnaie de rfrence est celle d'une zone caractrise par une relative stabilit
des prix, comme le dollar EU ou l'euro, et qu'une politique montaire expansionniste commence crer de l'inflation, le taux de
change effectif rel augmente. Il s'ensuit une augmentation, en
particulier, du prix des biens et services non exportables (comme
les biens immobiliers) par rapport celui des biens exportables
(comme les voitures) parce que, dans le cas de ces derniers, les
prix sont plus ou moins modrs par la concurrence internationale. Autrement dit, le choix du rgime de change peut aggraver
le dsquilibre des prix relatifs et gonfler exagrment la valeur
des actifs.
Une politique expansionniste conduit aussi la demande globale dpasser l'offre intrieure, avec pour consquence d'augmenter le dficit du compte courant, car la progression des
importations est plus rapide que celle des exportations. La
vigueur de la demande attire les produits imports tandis que
l'apprciation de la monnaie rend les exportateurs moins comptitifs. La hausse du dficit du compte courant doit tre finance par une ponction dans les rserves ou un apport de capitaux.
Si, par exemple, le march immobilier s'effondre alors et si beaucoup de prts consentis dans l'immobilier deviennent improductifs, les investisseurs risquent de ne plus pouvoir rembourser
leurs emprunts aux banques nationales comme trangres. La
confiance diminue, le crdit se rarfie et la fuite des capitaux
commence. Ces facteurs, conjugus l'insuffisance des rserves,
peuvent alors contraindre le pays abandonner sa parit fixe.
Une dvaluation de ce genre peut avoir de trs graves rpercussions dans les pays ayant beaucoup de dettes court terme
libelles dans une monnaie trangre. Elle accrot sensiblement
la valeur relle (en monnaie locale) de ces dettes (Mishkin,
1998a). Les entreprises qui se font payer leurs exportations en
devises fortes peuvent le supporter, mais celles qui comptent sur
leurs recettes en monnaie locale pour rembourser leurs dettes en
devises trangres sont touches beaucoup plus durement. Des
faillites s'ensuivent, avec les consquences qu'elles ont, comme
nous l'avons vu, sur la proportion de prts improductifs et sur la
situation financire des banques. Dans les pays asiatiques frapps par la crise, par exemple, beaucoup de dettes taient libelles en devises trangres, et les importateurs et exportateurs ne
s'taient pas couverts, pensant que le taux de change resterait
stable. Quand un nombre important de prts court terme sont
arrivs chance et que les cranciers trangers ont refus de
les refinancer, plusieurs monnaies ont chut trs brutalement, ce
qui a aggrav les problmes des entreprises endettes l'tran-

ger. Bien qu'une dvaluation puisse causer de graves difficults

au dpart, nous verrons plus loin qu'elle peut aussi beaucoup
contribuer au redressement aprs une crise, car elle amliore
instantanment la comptitivit des secteurs du pays qui exporte
et qui sont en concurrence avec des produits imports.
Les crises bancaires ont pour autre cause frquente
l'insuffisance de la rglementation du contrle bancaire
Les banques sous-capitalises sont moins armes face aux
chocs de grande ampleur. Si les critres d'agrment et de prudence sont laxistes, les banques sont mal gres et, presque par
dfinition, fragiles. Si les banques ne sont pas mises en faillite
mme en cas de difficults, leurs dirigeants sont incits devenir moins prudents et octroyer plus de prts risqus (pour rcuprer de leurs pertes). L'insuffisance de la gestion des risques est
aussi une source importante de problmes dans beaucoup de
pays (Kono et al., 1997; FMI, Marchs internationaux de capitaux, 1998).
Les crises financires sont presque toujours imputables en
partie au manque de transparence. Si les rgles comptables d'un
pays, par exemple, n'imposent pas une divulgation rapide et
approprie des prts improductifs, la raction aux difficults
naissantes peut s'en trouver retarde d'autant, avec pour rsultat une accentuation des cycles d'expansion-contraction.
Revenons notre exemple d'une banque initialement en bonne
sant. Supposons qu'un emprunteur cesse de rembourser les
intrts et le principal dus. Si la banque est contrainte de signaler ces prts et de les passer par profits et pertes, l'organe de
contrle l'obligera prendre des mesures de redressement avant
de consentir de nouveaux prts. Une telle dcision mettra aussi
indirectement un frein la course aux prts et, donc, l'inflation
des prix des actifs. S'il n'y a pas d'obligation de divulguer les
prts improductifs et de constituer des provisions, la banque
pourra continuer de prter, contribuant du mme coup la flambe des emprunts et des prix. Une rglementation prudentielle
qui encourage la transparence peut aider contenir la surenchre et limiter les risques de crise financire. Il est aujourd'hui
largement admis que, en permettant des prts improductifs de
passer inaperus et en retardant l'adaptation du secteur
financier, le manque de transparence a entran un excs de
confiance, a empch que l'on soit alert rapidement et a
aggrav sensiblement la crise asiatique.
La surexposition un emprunteur et les prts des parties
lies sont aussi frquemment considrs comme tant la source
de difficults financires. Quand une banque accorde une part
importante de ses prts un seul emprunteur, une dfaillance de
ce dernier risque fort de conduire aussi la banque la faillite.
Prter des salaris et des dirigeants de la banque ou des
entreprises qui ont un intrt dans la banque donne souvent lieu
des dcisions imprudentes et des difficults ultrieures. Dans
beaucoup de crises financires passes, on a observ des ngligences de la part des organes de rglementation et de contrle
dans ces domaines.
Enfin, il ne suffit pas d'une bonne rglementation. Souvent,
les contrleurs ne font pas correctement leur travail par manque
de volont ( cause d'incitations insuffisantes) ou par incapacit
(faute de moyens et de comptences). Or si les contrleurs ne
25

sont pas capables de dceler les prts improductifs, les erreurs

de gestion, les fraudes, etc. et d'exiger des mesures correctives,
la stabilit financire s'en ressentira.17
Les interventions qui faussent le fonctionnement du secteur
financier, telles que le favoritisme, la rpression financire et
le protectionnisme, favorisent l'apparition de difficults
financires
Diverses autres formes d'intervention de l'tat peuvent
mettre en pril le secteur financier. Les gouvernements de
nombreux pays font peser sur le systme financier des cots
qui relvent normalement du budget, par exemple en ordonnant aux banques d'accorder des crdits certaines entreprises ou personnes des taux d'intrt infrieurs au taux du
march. Les bnficiaires peuvent tre des amis politiques
ou des proches du pouvoir en place. Une autre forme d'intervention nuisible consiste rduire le cot du service de la
dette publique en obligeant les tablissements financiers
dtenir des dettes publiques rapportant moins que le taux
d'intrt du march. Tanzi (1995) signale que certains pays
ont russi dans le pass, grce cette rpression financire,
rduire le cot de l'intrt de plusieurs points de pourcentage du PIB.
Ces interventions faussent l'allocation du crdit et restreignent de ce fait le potentiel de croissance de l'conomie. Elles
peuvent aussi porter prjudice la stabilit financire. Le cot
des crdits bonifis ou des prts improductifs qui en rsultent
doit tre contrebalanc par le produit d'autres activits. Quand
les tablissements de prt ne russissent pas raliser des profits suffisants par ailleurs, ou qu'ils n'y sont pas autoriss, leur
situation financire s'en trouve affaiblie. Selon leur ampleur, ces
interventions peuvent intensifier, voire dclencher, des crises
financires (Kono et al., 1997).
Signalons aussi que l'interventionnisme dans le secteur
financier s'accompagne souvent de restrictions visant les
fournisseurs de services financiers trangers, qui ont pour
effet d'isoler le systme financier et peuvent crer ventuellement, par voie de consquence, les rentes ncessaires pour
compenser le cot des interventions de l'tat. Mais elles coupent aussi le secteur financier d'une concurrence et d'innovations salutaires, faussant du mme coup l'investissement
et les flux financiers (Franois et Schuknecht, 1998).18 Kono
et Schuknecht (1998) expliquent que l'adoption de rgimes
restrictifs pour le commerce des services financiers peut
avoir aggrav la distorsion des mouvements de capitaux et
diminu la stabilit financire.

Facteurs internationaux influant sur la stabilit

financire
Les chocs touchant les termes de l'change et les hausses
des taux d'intrt au niveau international peuvent tre porteurs
d'instabilit financire de la mme manire que les cycles
d'expansion-contraction
Deux types de chocs extrieurs ont contribu l'apparition
de crises financires dans le pass: le dclin des termes de
l'change et les hausses mondiales des taux d'intrt. Dans les
pays qui subissent une dgradation des termes de l'change, les
recettes de l'tat et les entreprises emprunteuses diminuent, ce
qui peut les rendre incapables d'assumer leurs obligations financires l'intrieur des frontires et l'tranger. Il peut en rsulter des problmes de service de la dette, une accumulation de
prts improductifs et une crise financire. Les pays peu diversifis
qui exportent des produits de base dont les prix varient beaucoup sont les plus exposs aux crises financires parce que, dans
l'ensemble de l'conomie, une grande partie des prts sont lis
au secteur des produits de base. On peut donner comme exemple la crise financire survenue, aprs une phase de prosprit,
en Afrique ou en Amrique latine au dbut des annes 80.19
Aprs la seconde crise ptrolire, qui a abouti une priode
de stagflation (forte inflation et faible croissance) en occident et
une suspension de la dette du Mexique en 1981, les taux d'intrt ont fortement grimp. La plupart des pays en dveloppement s'taient lourdement endetts des taux d'intrt rels faibles ou mme ngatifs la fin des annes 70. Lorsque les taux
d'intrt sont monts en flche, le poids de la dette a fait de
mme dans beaucoup de pays. La crise de la dette qui s'en est
suivie a souvent provoqu non seulement des difficults de paiement l'extrieur mais aussi une crise d'endettement intrieure.
Selon Eichengreen et Rose (1997), les hausses de taux d'intrt
pratiques dans les pays industriels sont parmi les principaux
facteurs qui expliquent les crises financires survenues dans les
pays en dveloppement.
Le manque de transparence favorise un comportement grgaire
des investisseurs internationaux et la contagion; une garantie
implicite de la dette peut crer un risque moral
La volatilit des mouvements de capitaux internationaux
peut aussi favoriser les crises financires, surtout dans un environnement conomique et politique qui manque de transparence. Premirement, des afflux de capitaux importants peuvent
dsquilibrer la gestion d'un pays au niveau macro-conomique;
la masse montaire augmente mais une hausse des taux d'intrt des fins anti-inflationnistes risque d'attirer encore plus
d'argent tranger. Le financement de l'achat d'actifs par de
l'argent tranger et l'excs de la demande peuvent provoquer
une bulle spculative, et des investisseurs trangers mal informs

17 Goodhart, Hartmann, Llewellyn, Rojas-Suarez et Weisbrod, 1998 sont d'avis que les mcanismes de rglementation et de contrle devraient tre conus de faon

promouvoir dans le secteur bancaire des pratiques qui favorisent la stabilit, ce qui n'est pas le cas lorsque existent des carences comme celles que l'on vient de voir.
Les auteurs pensent aussi que la rglementation doit tre complte par des contrles internes (des risques, etc.) et la discipline du march (agences de notation, par
exemple).
18 Claessens, Demirguc-Kunt et Huizinga (1998) font observer que la prsence d'trangers rend le secteur financier plus efficace. Kime et Wei (1999) ont constat que
la volatilit des mouvements de capitaux est due davantage aux investisseurs locaux qu'aux investisseurs non rsidents.
19 Voir Collier et Gunning (1999).

26

risquent de continuer s'engouffrer sur un march la mode

lorsque le manque de rentabilit des investissements et les difficults financires craindre sont occults. Le mirage vanoui, les
investisseurs perdent confiance et adoptent de nouveau un comportement grgaire, cette fois dans l'autre sens. Les sorties de
capitaux, aussi excessives que les afflux initiaux, aggravent la
contraction du prix des actifs et, de ce fait, les pressions qui
s'exercent sur le systme financier. Les investisseurs mal informs
peuvent aussi tre plus ports n'investir qu' court terme. Une
telle situation fausse la structure des mouvements de capitaux et
rend les pays plus fragiles face aux changements d'humeur des
investisseurs (Kono et Schuknecht, 1998).
Nous avons vu que ces phnomnes de comportement grgaire et de contagion internationale sont notamment attribuables l'asymtrie de l'information (voir Wolf, 1999). Le renforcement de l'interdpendance financire l'chelle internationale
et le manque de transparence des marchs financiers de nombreux pays en dveloppement favorisent la propagation des crises
financires. Quand la Thalande a succomb la crise, les investisseurs ont commenc tre plus mfiants l'gard d'autres
pays asiatiques. Beaucoup d'observateurs pensent que, l aussi,
le manque de transparence a contribu masquer les problmes. Les investisseurs ont perdu confiance et ont rapatri leurs
capitaux. Dans les cinq pays asiatiques touchs par la crise, les
sorties de capitaux ont reprsent en moyenne presque 4 pour
cent du PIB en 1997, aprs des afflux de capitaux moyens d'une
ampleur quivalente un an plus tt. Les systmes bancaires qui
taient dj faibles l'poque n'ont pu supporter ce surcrot de
pression. la fin de 1998, dans les pays asiatiques victimes de
la crise, on a calcul que les prts improductifs reprsentaient
entre 20 et 30 pour cent de l'encours total (FMI, Perspectives de
l'conomie mondiale, octobre 1998).20
Plusieurs observateurs pensent que la crise financire en Asie a
t dclenche (ou du moins aggrave) par l'existence d'un risque
moral, des investisseurs imprudents ayant trop compt sur la garantie implicite des tats. Selon eux, les investisseurs apportent plus d'argent dans les pays o ils pensent que leurs dpts sont implicitement
garantis que dans les pays o ils devraient assumer une partie des
difficults financires. Mme si le principe d'un financement international d'urgence est rarement mis en doute, certains observateurs
considrent que l'aide gnreuse octroye au Mexique par la communaut internationale en 1995 et l'impression qu'un financement
international d'urgence peut facilement tre obtenu des conditions
non dissuasives ont aggrav le problme du risque moral en Asie en
rendant plus crdible la caution des tats.
Ragir une crise financire par des mesures protectionnistes
risque plus d'accentuer que de rduire les pressions sur
les systmes financiers
Enfin, une crise financire peut se propager sous l'effet de
politiques commerciales protectionnistes. premire vue, le protectionnisme semble un moyen idal pour amliorer la rentabilit des producteurs nationaux et, de ce fait, renforcer indirecte-

ment le systme financier, mais ses consquences ngatives sont

probablement beaucoup plus importantes que ses avantages. La
protection fait augmenter le prix des importations. S'il s'agit
d'intrants destins des producteurs nationaux actifs sur le march mondial, leur comptitivit et leur situation financire en
ptiront.21 En outre, le protectionnisme peut nuire aux producteurs trangers s'ils perdent des marchs l'exportation pour
lesquels ils ont engag des frais fixes ou s'ils ne peuvent que
vendre perte leurs produits dans d'autres pays. Cela porte prjudice la sant financire des producteurs trangers et, indirectement, la stabilit financire des autres pays. Enfin, le protectionnisme entrane souvent des reprsailles qui, leur tour,
feront du tort aux exportateurs nationaux. Il y a donc de fortes
chances pour que les effets de la protection commerciale sur le
secteur financier dans le pays et l'tranger soient ngatifs.

C. Retombes conomiques, sociales et

commerciales d'une crise financire
Dans la prsente partie, nous examinons de plus prs les
retombes conomiques, sociales et commerciales d'une crise
financire, qui peuvent tre trs graves. Premirement, nous analysons l'impact de la crise sur des variables macro-conomiques
telles que la croissance, la masse montaire et l'offre de crdit,
le dficit budgtaire et la balance des comptes courants. Nous
poursuivons par une tude des consquences sociales, notamment en termes de chmage et de pauvret. Nous finissons par
les rpercussions commerciales.

Retombes conomiques et sociales des crises

financires
Une crise financire peut causer une rarfaction du crdit,
qui a pour effet de dprimer l'activit conomique
Les crises financires s'accompagnent souvent de graves
rpercussions conomiques. Les banques, face un volume
important de prts improductifs, peuvent tre obliges d'assainir
leur bilan. Nous avons vu plus haut que, pour y parvenir, elles
peuvent rduire l'encours des prts en demandant le remboursement des prts anciens tout en s'abstenant d'en consentir de
nouveaux. La rarfaction du crdit qui en rsulte se transforme
en vritable crise financire quand le manque de confiance et
l'incertitude font que les banques hsitent encore plus octroyer
de nouveaux prts des clients dont la solvabilit n'est pas vidente. Les entreprises saines elles-mmes peuvent avoir du mal
obtenir de nouveaux crdits quand les banques qui connaissent leur situation financire sont en difficult ou en faillite et
que les autres banques ignorent leur solvabilit. L'incertitude
entourant l'avenir des taux de change (et donc de la rentabilit
des activits) et de la valeur des actifs (qui pourraient servir de
garantie) peut aggraver la rarfaction du crdit. En consquence,
les entreprises auront du mal financer leurs projets d'investissement et parfois mme leur fonds de roulement. Certaines
pourront tre incapables de rembourser les prts chus et, dans

20 Bacchetta et Van Wincoop (1998) soutiennent que, au dpart, l'instabilit des marchs financiers mergents peut aussi avoir rsult d'un manque d'information sur
les possibilits d'investissement et du fait que les investisseurs internationaux sont en train d'apprendre comment valuer les occasions qui s'offrent eux.
21 Dans l'annexe I de ce chapitre, nous montrons que le protectionnisme peut entraner une apprciation de la monnaie nationale en rduisant la demande de devises trangres, ce qui fait galement du tort aux exportateurs.

27

Tableau III.1: Projections de croissance depuis le dbut de la crise asiatique

FMI, Perspectives de l'conomie mondiale

MaI
1997

Octobre
1997

Mai
1998

Octobre
1998

Mai
1999

3,1
3,7

2,0
2,5

2,5
2,3

Croissance de l'conomie mondiale (en pourcentage)

1998
1999

4,4
...

4,3
>4,3

des cas extrmes, d'honorer leurs contrats par manque de capitaux. Ce sont autant de facteurs qui dpriment l'activit conomique. Ils peuvent mme enclencher un cercle vicieux dans
lequel le dclin de l'activit provoque une multiplication des
prts improductifs et des faillites, laquelle ralentit la production
son tour.
Le Mexique aprs la crise de 1994 et les pays asiatiques
aprs le milieu de 1997 ont travers une priode de pnurie
extrme de crdit (FMI, Perspectives de l'conomie mondiale,
octobre 1998). Dans l'anne qui a prcd la crise, les crdits
aux particuliers ont progress dans une fourchette de 10
30 pour cent (ce qui tmoigne aussi de l'explosion des prix des
actifs favorise par le relchement des politiques du crdit avant
la crise). Avec la crise financire, les crdits au secteur priv se
sont contracts. Au Mexique et en Thalande, les crdits aux particuliers ont diminu de 20 40 pour cent en termes rels. Les
autres pays asiatiques victimes de la crise ont enregistr des
baisses allant jusqu' 20 pour cent au premier semestre de
1998.
Les crises financires peuvent avoir des rpercussions sur
la croissance l'tranger
Une crise financire peut aussi dprimer l'activit conomique l'tranger. Lorsqu'elles doivent se couvrir contre les
impays, les banques peuvent tre contraintes de rduire leurs
activits de prt non seulement dans le pays touch par la crise
mais aussi l'extrieur. De mme, une entreprise qui subit des
pertes cause de dfauts de paiement ou d'une diminution des
possibilits d'exportation souhaitera peut-tre rduire ses investissements. Ces retombes, ajoutes une concurrence croissante des importations en provenance des pays en crise, risquent
aussi de dprimer l'activit conomique dans les pays non touchs par la crise. Les rpercussions se feront probablement le
plus sentir dans les pays qui entretiennent des liens commerciaux troits avec les pays en crise et qui y sont fortement exposs sur le plan financier. La situation en Asie constitue un excellent exemple des rpercussions mondiales des crises financires.
Les projections de la croissance mondiale ont t plusieurs fois
rvises la baisse entre mai 1997 (priode antrieure la crise)
et l'automne 1998 (tableau III.1).
En mai 1997 et jusqu'en octobre 1997, le FMI tait trs optimiste dans ses prvisions tablant sur une croissance mondiale de

plus de 4 pour cent en 1998 et 1999. En mai 1998, les prvisions de croissance pour 1998 ont t ramenes environ
3 pour cent, et seulement 2 pour cent l'automne 1998, avant
d'tre revues lgrement la hausse au printemps 1999. l'automne 1998, les prvisions de croissance pour 1999 avaient t
ramenes 2,5 pour cent pour tenir compte des effets directs de
la crise financire sur l'activit conomique en Asie du Sud-Est
mais aussi de ses effets indirects dans d'autres pays.22 C'est le
Japon qui a d procder aux rvisions les plus fortes parce que
son conomie et son systme bancaire taient plus exposs aux
soubresauts de l'Asie du Sud-Est que ceux des autres pays industrialiss. Ses prvisions de croissance pour 1998 sont passes de
presque 3 pour cent en mai 1997 2,5 pour cent en octobre
1998. Mais d'autres pays industrialiss et en dveloppement ont
aussi revu leurs prvisions de croissance la baisse, surtout
quand la crise financire s'est tendue la Russie et a menac
l'Amrique latine.
Une crise financire peut mettre en pril la stabilit montaire
et financire
L'incidence d'une crise financire sur d'autres variables
macro-conomiques mrite aussi d'tre tudie. Nous avons dit
plus haut qu'il est extrmement difficile de grer la masse montaire pendant une crise financire. Quand un pays essaie de dsamorcer la crise en augmentant l'offre de crdit de sa banque
centrale, l'expansion de la masse montaire peut conduire
l'hyperinflation. L'Indonsie a probablement t le pays d'Asie le
plus prs de vivre cette situation, l'absence de rformes et le
gonflement de l'offre de crdit de la banque centrale ayant attis l'inflation la fin de 1997 et au dbut de 1998. A contrario,
la conjugaison d'une crise financire et d'une politique montaire trop restrictive peut entraner une dflation, tout aussi nocive
pour l'activit conomique. On considre aujourd'hui que la
grande dpression du dbut des annes 30 s'explique en grande
partie par des politiques de resserrement du crdit, assorties
d'une chute des cours des produits de base, d'une dflation et
d'une multiplication des faillites bancaires la fin des annes 20
et au dbut des annes 30. La crainte d'une dflation a donc
pouss les banques centrales des pays industrialiss rduire les
taux d'intrt la fin de 1998.
Les crises financires mettent les finances de l'tat rude
preuve essentiellement de trois faons. Premirement, elles
accroissent les dpenses publiques consacres des prestations

22 La plupart des problmes du Japon, cependant, ont des causes locales, et la situation du pays ne peut tre entirement attribue la crise asiatique.

28

comme les indemnits de chmage et l'aide sociale. Paralllement, les recettes, notamment l'impt sur les bnfices des
entreprises, tendent diminuer. Troisimement, le dficit budgtaire et la dette publique augmentent quand l'tat doit renflouer
le systme financier avec des fonds publics. En fait, la dtrioration des comptes du secteur public et le refus des investisseurs
de dtenir des obligations libelles en monnaie nationale peuvent quasiment forcer le gouvernement sortir la planche
billets et alimenter ainsi un cercle vicieux en provoquant une
hyperinflation et une nouvelle dgradation de l'conomie.
La fin de la phase d'expansion et la contraction du financement
extrieur exigent souvent un ajustement douloureux du compte
courant et de la demande globale
Les crises financires demandent aussi frquemment un
ajustement douloureux du compte courant, surtout si elles suivent une priode marque par une forte croissance conomique,
un dficit important de la balance extrieure et un alourdissement de la dette. toute phase d'expansion caractrise par une
demande intrieure excessive et un dficit lev du compte courant doit succder, un moment donn, une priode de resserrement de la demande et de rquilibrage des oprations avec
l'extrieur. Mais en cas de crise financire, les sorties de capitaux
peuvent exiger une forte amlioration du solde des oprations
courantes, qui ne peut tre obtenue que par une contraction brutale de la demande intrieure. Si la crise est grave, le tarissement
du crdit et l'effritement de la confiance entranent une contraction de la demande intrieure parce que les producteurs renoncent la totalit ou une partie de leurs projets d'investissement
et rduisent leurs stocks, et parce que les consommateurs annulent ou reportent leurs achats. Si cet ajustement automatique
de la demande n'est pas d'une ampleur suffisante, l'tat devra
peut-tre adopter une politique budgtaire restrictive pour viter
des difficults de balance des paiements. Mais si la contraction
spontane de la demande intrieure va trop loin, une relance
budgtaire peut tre justifie.
Quand la demande intrieure recule et qu'une rcession
(voire une dpression) s'annonce, la politique sociale du gouvernement joue un rle trs important. Cependant, mme si les
besoins sociaux augmentent, un assouplissement excessif de la
politique budgtaire en priode de crise peut tre nfaste. Une
politique budgtaire expansionniste risque d'empcher l'ajustement ncessaire du compte courant et peser sur le taux de change en provoquant une hausse de la consommation et du dficit
publics. Un gonflement du dficit peut aussi absorber une grande part des liquidits disponibles, ce qui aurait pour effet d'vincer les investisseurs privs et de faire grimper les taux d'intrt.
Dans le cas d'une crise grave, un soutien financier international peut tre essentiel pour contenir le seuil de l'activit conomique (en limitant l'ampleur de l'ajustement du compte courant) et pour faciliter le rglement de la crise. Il peut permettre
d'viter des dfauts de paiement l'gard de l'tranger, et donc
une aggravation des rpercussions de la crise sur l'conomie
nationale et internationale. L'investissement tranger direct (IED)
peut contribuer recapitaliser les banques et les entreprises.
Cependant, malgr un soutien international, les ajustements
apporter la balance des paiements peuvent tre considra-

bles: dans certains pays asiatiques, la variation du solde des oprations courantes entre 1997 et 1998 a dpass 10 pour cent du
PIB, phnomne troitement li l'inversion des mouvements de
capitaux et au flchissement brutal de la croissance conomique
dans ces pays.
Le chmage et la pauvret constituent le cot social d'une crise
Une crise financire peut causer d'normes problmes
sociaux. Lorsque l'activit conomique se contracte et que des
banques et des entreprises baissent le rideau ou fonctionnent au
ralenti, il s'ensuit des licenciements et une baisse des salaires
rels. Les personnes au chmage ou au bas de l'chelle salariale qui doivent nourrir une famille nombreuse sont les plus exposes aux difficults et peuvent mme se retrouver au-dessous du
seuil de pauvret. Les services d'aide sociale deviennent surchargs, la situation sanitaire et alimentaire se dgrade et certains des plus dmunis n'ont plus les moyens de scolariser leurs
enfants. Conscients de ces cots, les gouvernements des pays en
crise et la communaut internationale axent leurs programmes
d'aide sur la scurit sociale et la formation de capital humain.

Incidences sur les changes

Les pnuries de crdit peuvent entraner une diminution
des importations et, dans certaines circonstances, rendre plus
difficile le financement des changes
Dans le pays o elle svit, une crise a des incidences importantes sur les changes (tableau III.2), dont nous avons trait
partiellement plus haut. Premirement, le resserrement du crdit
qui suit une crise financire porte prjudice aux importations. Les
projets d'investissement financs par le crdit (qui comportent
habituellement une part importante de biens d'quipement
imports) sont revus la baisse. La grande dpression, par exemple, s'est traduite par une baisse de presque 90 pour cent de l'investissement brut (Kindleberger, 1973), et la crise asiatique par
une diminution d'environ un tiers de l'investissement brut en
Thalande et en Rpublique de Core en 1998. Le crdit la
consommation risque aussi de s'en ressentir, ce qui, avec la perte
de confiance des consommateurs, peut affecter notamment les
importations de biens de consommation durables comme les voitures et les articles de luxe.
La rarfaction du crdit peut galement porter prjudice aux
exportations et aux importations cause d'une hausse du cot
du financement des changes. Pendant une crise financire,
comme toute autre forme de financement, les crdits destins au
financement d'importations ou aux rglements anticips d'exportations seront consentis des taux d'intrt plus levs. Les
primes demandes pour garantir des exportations risquent
d'augmenter, les socits de garantie ayant plus de mal valuer la solvabilit des partenaires commerciaux dans les pays en
crise.
Dans des crises graves caractrises par une importante
dette prive court terme et par une forte volatilit du taux
de change, les producteurs peuvent prouver les plus grandes difficults financer leurs activits commerciales.
Premirement, il se peut que les banques du pays ne soient
pas suffisamment liquides pour financer les importations
29

Tableau III.2: volution des changes dans un pays touch par une crise financire

Situation

Volume des exportations

Volume des importations

Baisse

Baisse

Diminution de la demande intrieure

Hausse possible

Baisse

Contagion financire et conomique

Baisse

...

Hausse

Baisse

Hausse possible

Hausse

Tarissement du crdit, perte de confiance

Choix politiques:

Dvaluation
Soutien financier international

ncessaires la production de biens exportables. De mme,

le fonds de roulement sera peut-tre difficile obtenir, mme
si les commandes l'exportation pour lesquelles il est requis
ont dj t reues. Deuximement, les incertitudes entourant la solvabilit des producteurs nationaux - d'autant plus
fortes que leur endettement court terme en devises est
important - peuvent aussi leur rendre plus difficile l'obtention d'un crdit. Troisimement, la volatilit du taux de change peut faire hsiter les banques tablir des lettres de crdit en devises trangres. Une banque indonsienne, par
exemple, pourra refuser de garantir un rglement en dollars
si elle n'a pas la certitude que le taux de change en vigueur
demain permettra au producteur national de payer.
Toutefois, il ne faut pas exagrer ces obstacles l'obtention
de crdits et les difficults que certains auraient rencontres
pour faire financer leurs oprations commerciales (Stephens,
1998a). Les exportateurs sont bien placs pour obtenir des crdits pendant une crise financire. Premirement, quand un
exportateur est endett dans le pays ou l'tranger, les tablissements financiers n'ont aucun intrt lui supprimer ses lignes
de crdit commercial. Cela ne ferait que rduire encore sa capacit de remboursement. Un exportateur pay en devises fortes
peut aussi bnficier d'un traitement prfrentiel de la part de
banques qui doivent s'acquitter en devises fortes des obligations
qu'elles ont ailleurs. Deuximement, les exportateurs peuvent
trouver d'autres moyens de financer leurs activits commerciales.
Ils peuvent faire appel des banques trangres. Le produit des
exportations peut tre plac sur un compte bloqu avec lequel
les importations sont payes en priorit avant que le solde des
fonds soit mis la disposition de l'exportateur. Par ailleurs, dans
certains cas, le refus d'accorder un crdit peut tre justifi si le
producteur est insolvable et si la poursuite de son activit n'est
pas garantie.

Le tassement de la croissance restreint la demande tout

en intensifiant la concurrence
Le tassement de la demande intrieure, ajout l'aggravation du chmage et la diminution de la confiance des entreprises et des consommateurs, met un frein aux importations. Les
producteurs nationaux dont les dbouchs intrieurs sont rduits
par la crise peuvent renforcer leur prsence l'tranger pour
chercher d'autres dbouchs et pour remplir leurs obligations
financires. Ils s'ensuivra probablement une augmentation des
exportations. D'autre part, l'tranger, la contraction des exportations vers les pays en crise, outre les rpercussions ventuelles
de problmes financiers, peut nuire la croissance. Il en rsulte
une rduction de la demande pour les exportateurs des pays en
crise (effets indirects).
Le commerce peut tre stimul par une dvaluation et
un soutien financier international
Quand un pays dvalue sa monnaie par rapport celle de
ses principaux partenaires commerciaux, ses producteurs de
biens et services marchands deviennent plus comptitifs chez
eux et l'extrieur. En consquence, le volume des exportations
augmente gnralement, alors que la croissance des importations se ralentit ou devient mme ngative.23 Mais nous avons
vu plus haut qu'un abandon prcipit d'une parit montaire
peut entraner une extrme instabilit des taux de change et une
surraction, comme certains pays asiatiques en ont fait l'exprience (Eichengreen et Masson, 1998). Les activits commerciales peuvent s'en ressentir cause d'une rarfaction du crdit et
d'une fragilisation des entreprises. Le cot d'une telle perturbation financire peut l'emporter sur les avantages d'un taux de
change plus comptitif court terme, tant que les marchs
financiers ne se sont pas stabiliss.
Les pays en crise qui reoivent un soutien financier international peuvent maintenir un volume d'importations plus lev.

23 Cet effet peut tre annul par des dvaluations comptitives. Si tous les pays dvaluent, la position relative de chacun ne change pas. Nous verrons au chapitre suivant que, bien que d'autres pays aient dvalu, les monnaies des pays asiatiques en crise se sont effectivement dprcies en termes rels par rapport celles de leurs
partenaires commerciaux, ce qui a stimul leurs exportations.

30

Tableau III.3: Projections du commerce de marchandises depuis le dbut de la crise asiatique

(variations en pourcentage)

FMI, Perspectives de l'conomie mondiale

OMC

Mai
1997

Mai
1998

Octobre
1998

Mai
1999

Rapport annuel
Septembre
1998

Volume des exportations 1998

6,7

6,2

3,6

3,1

4,0

Volume des exportations 1999

...

6,0

4,2

3,7

...

Volume des exportations 1998

11,2

9,5

5,0

3,1

...

Volume des exportations 1999

...

7,6

4,9

3,6

...

Volume des importations 1998

12,0

4,0

-4,2

-10,77

...

Volume des importations 1999

...

9,9

3,8

5,6

Monde

Pays d'Asie en dveloppement*

* Sauf le Taipei chinois; Hong Kong, Chine; la Rpublique de Core et Singapour.

Dans la mesure o ce soutien soulage le systme financier, prserve l'activit conomique et rtablit la confiance, il peut aussi
tre bnfique aux exportations. En Bulgarie, par exemple, le
secteur financier et la production se sont presque effondrs et les
exportations et les importations se sont fortement contractes
en 1996 et au dbut de 1997, avant qu'un programme de soutien international mis sur pied par l'intermdiaire du FMI stabilise l'conomie et relance les changes.

augmentation des exportations et des importations suprieure

10 pour cent pour 1998. Par la suite, la prvision de croissance
du volume des exportations a t ramene moins de 4 pour
cent pour 1998 et 1999. Le volume des importations s'est mme
contract en 1998 avant de se reprendre lgrement en 1999.24

La crise asiatique a conduit une rvision sensible

des projections du commerce mondial

Il importe que le systme de financement du commerce

fonctionne bien, mais l'tat doit veiller soigneusement ce que
son intervention n'ait pas des effets contraires son objectif

l'chelle plantaire, les crises financires graves qui surviennent dans des pays importants risquent de ralentir non seulement la production mondiale mais aussi le commerce international. Le tableau III.3 illustre avec l'exemple asiatique les effets
nocifs qu'une crise financire peut avoir sur les changes mondiaux. Avant le dclenchement de la crise asiatique, le FMI avait
projet dans les Perspectives de l'conomie mondiale que le
volume des exportations mondiales augmenterait de 6,7 pour
cent en 1998. Son estimation a t ramene 3,6 pour cent
dans le numro d'octobre 1998 des Perspectives, et un chiffre
voisin dans le Rapport annuel 1998 de l'OMC, puis 3,1 pour
cent au printemps de 1999. De mme, les prvisions sur la croissance du commerce en 1999 ont t revues la baisse, passant
de 6,0 pour cent (mai 1998) 3,7 pour cent (mai 1999). Les projections concernant les pays en dveloppement d'Asie ont t
corriges d'une manire encore plus radicale. En mai 1997, le
FMI prvoyait dans les Perspectives de l'conomie mondiale une

D. Rle du commerce dans la prvention et

le rglement des crises

L'adoption, en matire de commerce et de financement du

commerce, de politiques librales propices au dveloppement
des changes est essentielle pour la prvention et le rglement
des crises financires. Nous avons vu plus haut que le blocage
des mcanismes de financement et le protectionnisme peuvent
enclencher et alimenter un cercle vicieux de crise financire et de
diminution de la croissance. Stephens (1998a) a examin en
dtail le rle jou par les politiques gouvernementales de financement et de dveloppement du commerce dans la prvention et
la correction des crises. Il est noter que les banques n'ont en
principe aucun avantage supprimer leurs lignes de crdit commercial (qui prsentent un risque relativement faible) pendant
une crise financire car cela rduirait d'autant la capacit des
emprunteurs de rembourser leur dette.25 Mais cranciers et
emprunteurs seront incits souligner la dimension stratgique
des problmes de financement du commerce s'ils pensent que

24 Signalons toutefois que ce chiffre concerne l'ensemble des pays en dveloppement d'Asie, y compris ceux qui n'ont pas t touchs par la crise.
25 La politique consistant conserver des lignes de crdit pour maintenir des dbiteurs flot peut tre remise en question pour deux raisons. Ainsi que nous l'avons
indiqu, la prudence peut imposer aux banques de se retirer de marchs risqus. Deuximement, il peut arriver que des cranciers qui craignent d'tre sollicits ultrieurement pour partager le poids des pertes coupent leurs lignes de crdit pour limiter leur exposition.

31

les pouvoirs publics et des organisations internationales pourraient intervenir et offrir des moyens de financement plus favorables. Il importe donc d'apprcier avec soin l'ampleur du problme avant de s'engager en ce sens.
L'tat devrait peut-tre permettre aux exportateurs de
conserver une partie de leurs recettes d'exportation. Ils pourront
ainsi se servir des rentres escomptes pour garantir des crdits
l'importation. Nous avons indiqu que les exportateurs peuvent aussi faire verser cet argent sur un compte bloqu avec
lequel les importations seront payes avant que le solde soit
dbloqu ou cd la banque centrale. De plus, des socits prives de crdit l'exportation, des garanties de l'tat ou des
dispositifs de la banque centrale permettant de financer les
changes et le fonds de roulement peuvent tre des complments utiles en priode de crise financire et de perturbations du
financement du commerce. Il importe toutefois d'analyser avec
soin les incitations et les obligations financires dcoulant de
tels dispositifs. Ainsi qu'on l'a dit, l'impression de pouvoir disposer de l'argent public peut entraner les producteurs crer un
problme. Une intervention des pouvoirs publics sous la forme
de garanties systmatiques peut aussi crer des engagements
court terme trs importants de l'tat. Elle peut vincer les socits prives, et empcher une diffrentiation utile, opre par le
march, entre les bons et les mauvais risques. Il faut galement user de prudence s'agissant de garantir le financement
d'importations pour des projets qui ne crent pas de capacits
d'exportation car ce type de subventions l'importation risque
d'aggraver le dsquilibre de la balance des paiements.
La croissance des changes peut grandement contribuer
au redressement aprs une crise, avec l'aide d'une libralisation
du commerce et d'un ajustement du taux de change judicieux
Face une crise financire, certains gouvernements envisagent des mesures protectionnistes pour soulager les producteurs
nationaux. Mais, ainsi que nous l'avons soulign, leur incidence
sur les prix des intrants, les distorsions qu'elles crent et le danger de reprsailles n'en font pas une solution conseiller contre
une crise financire. l'inverse, la libralisation des changes a
beaucoup aid plusieurs pays sortir d'une crise financire, car
elle accrot l'efficience et fait baisser les prix des intrants, permettant ainsi l'conomie de surmonter la crise grce aux
changes.
La libralisation des changes est probablement plus aise
lorsqu'elle est conjugue la correction d'un taux de change
survalu. Cette double approche permet la fois d'obtenir des
gains d'efficience dans les entreprises travaillant pour le march
intrieur ou vocation exportatrice et de soulager les entreprises en concurrence avec des produits imports grce la hausse des prix des importations provoque par la dvaluation. Une
libralisation assortie d'une dvaluation peut alors donner un
srieux coup de fouet la production des biens faisant l'objet
d'changes internationaux, ce qui aide relancer l'conomie et
rsorber le chmage. La dvaluation elle seule peut aussi
amliorer la comptitivit des exportateurs et contribuer, du
mme coup, assainir la situation financire des entreprises,
rembourser les dettes et acclrer le rglement de la crise.
Nous avons dit plus haut qu'il est indispensable de matriser la

32

dvaluation pour en limiter les rpercussions dommageables

court terme. Un endettement extrieur important peut attnuer
les effets bnfiques d'une dvaluation parce qu'un alourdissement de la dette exprime en monnaie nationale risque de fragiliser les producteurs qui n'exportent pas.
En 1994, la dvaluation du franc CFA en Afrique occidentale, elle aussi conjugue des mesures de libralisation des
changes, a ainsi eu pour effet de dynamiser le commerce, et le
volume des exportations de la plupart des pays de la zone CFA
s'est sensiblement accru (Clment, Mueller, Coss et LeDem,
1996). Le Mexique a vu le volume de ses exportations augmenter de plus de 50 pour cent en deux ans aprs avoir laiss flotter le peso la fin de 1994. Par consquent, les exportations ont
grandement contribu la reprise conomique de ce pays en
1996. Nous verrons au prochain chapitre qu'une forte croissance des exportations a galement jou un rle capital dans d'autres crises financires, et qu'il en sera probablement de mme
dans le cas de la crise financire asiatique.
L'adoption de politiques librales pour le commerce
des services financiers peut favoriser l'efficience et le
dveloppement du secteur financier et rendre les mouvements
de capitaux moins dstabilisants
La crise asiatique a montr que mme les pays qui semblent jouir d'un environnement favorable budget quilibr,
politique commerciale extravertie et droits d'importation relativement bas ne sont pas l'abri des crises financires. On
s'aperoit aujourd'hui que leurs politiques n'taient pas toujours aussi bnfiques qu'on le croyait, et il est frappant de
voir que certaines interventions de l'tat dans le secteur financier ont t particulirement malheureuses. Dans plusieurs
pays, les tablissements financiers nationaux ont souffert du
dirigisme et de la politisation des oprations de prt. En mme
temps, certaines politiques protectionnistes appliques dans le
secteur des services financiers ont pu privilgier excessivement
l'emprunt court terme pour le financement extrieur (Kono
et Schuknecht, 1998). En Rpublique de Core, par exemple,
des politiques de ce type ont probablement favoris les
apports de capitaux court terme plutt qu' long terme
(Banque mondiale, 1998). Beaucoup s'accordent aujourd'hui
pour dire que la prfrence donne aux emprunts court
terme pour le financement extrieur a contribu au chaos
financier qui a frapp l'Asie.
Kono et Schuknecht (1998) se sont penchs sur le rle de
la politique du commerce des services financiers dans la stabilit financire. Les systmes financiers ont beaucoup
gagner de la prsence commerciale de fournisseurs de services trangers et d'une libralisation de l'ensemble des services financiers. Premirement, cette libralisation intensifie la
concurrence et encourage les transferts de comptences
(mme si elle peut engendrer des problmes d'ajustement
temporaires dans le secteur financier). Deuximement, le
dveloppement des marchs et des infrastructures, la gestion
des risques et la transparence sont amliors. Enfin, une
meilleure information des investisseurs et un march financier
plus large et plus profond conduisent probablement une
structure plus quilibre des chances et des instruments de

la dette extrieure, ce qui rduit le risque de crise financire.26

La Thalande et la Rpublique de Core ont commenc changer de politique en 1997 et ont pris la dcision trs attendue
d'ouvrir leurs services financiers une participation accrue des

trangers. Il est probable qu'une libralisation du commerce

des services financiers contribuerait beaucoup viter des crises dans d'autres pays aussi. Le dernier chapitre traite d'une
manire plus complte du rle de l'OMC cet gard.

26 Les liens entre le commerce des services financiers, les mouvements de capitaux et le systme commercial multilatral seront tudis plus en dtail ci-aprs. Selon
Ojeda, McCleery et De Paolis (1997), la libralisation des services financiers en Inde et en Chine permettrait l'conomie de ces pays de gagner plusieurs points de
PIB. Goldstein et Turner (1996), le FMI (Marchs internationaux de capitaux, 1998) et la Banque mondiale (1998) soulignent combien une prsence commerciale trangre peut aider rsister aux chocs, rpartir les risques, dvelopper les comptences et recapitaliser le systme bancaire.

33

Annexe du chapitre III: stratgies permettant de prvenir et de rgler

une crise financire en dehors du cadre de la politique commerciale
Compte tenu de la place prise par la question des crises
financires dans le dbat public, et de l'emploi frquent d'expressions telles que rglementation prudentielle ou architecture du systme financier international, dans la prsente
annexe nous examinons brivement les mesures recommandes
en dehors de la sphre commerciale et dont on pense qu'elles
sont essentielles pour le rglement ou la prvention des crises
financires (mesures macro-conomiques et dispositions rglementaires, mesures en rapport avec l'architecture du systme
financier international).
De bonnes politiques macro-conomiques sont indispensables
au maintien et au rtablissement de la stabilit financire
Dans le chapitre qui prcde, nous avons dcrit les effets
dommageables de mauvaises politiques montaires et budgtaires sur le secteur financier. On s'est beaucoup pench sur la
question des politiques macro-conomiques appliquer pour
viter et surmonter les crises financires. Il est bon de rappeler ici
quelques principes fondamentaux.27 Pour prvenir les crises, il
faut adopter des politiques montaires et budgtaires prudentes
afin d'viter les cycles de surchauffe. La transparence montaire
et budgtaire est aussi une condition importante d'une meilleure
gestion macro-conomique. Le FMI a labor des codes de
conduite dans ces domaines.
Dans certains pays, le plafonnement des taux d'intrt et la
rpression financire affaiblissent le systme financier. Il convient
de remplacer de telles mesures par des instruments de politique
montaire indirects et un financement de la dette par le march
(avec un assainissement budgtaire si le dficit est trop important). Les institutions financires s'en trouvent renforces et le
dveloppement des marchs financiers est ainsi encourag. Les
oprations de prt caractre politique ou dirigiste doivent tre
vites car les pertes qu'elles entranent frquemment affaiblissent les systmes financiers.
La survaluation de la monnaie ne favorise pas la stabilit
financire, mais il n'est pas toujours possible de matriser l'ajustement du taux de change en pleine crise financire, surtout si
les intervenants ne se sont pas protgs contre le risque de
change, et le dsordre du march financier peut se traduire par
une surraction et une volatilit marques du taux de change.
C'est ce qui s'est pass dans plusieurs pays asiatiques touchs
par la crise de la fin de 1997 et du dbut de 1998. Aucun rgime de change n'est valable pour tous les pays mais Eichengreen
et Masson (1998) et Mishkin (1998a) recommandent que les
pays mergents assouplissent leur rgime de change en priode
faste afin de disposer d'une marge de manuvre suffisante pour
procder un ajustement matris en priode de crise.

Beaucoup pensent aujourd'hui que l'existence

d'une rglementation et d'un contrle prudentiel rigoureux
est essentielle pour la stabilit financire
La faiblesse des mcanismes de rglementation et de contrle
du secteur financier de nombreux pays et la mondialisation des
activits financires sont l'origine de ce qu'on appelle les
Principes fondamentaux de Ble pour la supervision efficace des
oprations bancaires. Il s'agit de lignes directrices pour l'valuation et la rforme des politiques de rglementation et de contrle.
Aujourd'hui approuvs par les gouvernements de nombreux
pays industriels et en dveloppement, ces principes sont parfaitement compatibles avec les engagements multilatraux, bien
qu'ils ne suffisent pas toujours rgler tous les problmes. En
outre, l'Organisation internationale des commissions de valeurs
(OICV) s'emploie tablir des principes universels pour la rglementation des marchs de valeurs mobilires, et l'Association
internationale des superviseurs de l'assurance (AISA) a publi un
ensemble de principes, normes et documents d'orientation pour
les organismes qui supervisent les compagnies d'assurance actives sur la scne internationale. Nous ne pouvons mentionner ici
que quelques recommandations de base. Pour plus de dtails, on
se reportera aux rapports de la BRI, de l'OICV, de l'AISA et du
FMI, ainsi qu' Goodhart, Hartmann, Llewellyn, Rojas-Suarez et
Weisbrod (1998).
Un capital suffisant constitue une sauvegarde contre les crises;
il peut tre ncessaire d'amliorer la transparence,
les modalits d'agrment, la gestion et la supervision
des institutions financires
Nous avons vu plus haut que les fonds propres du systme
bancaire font office de filet de scurit pour les dposants.
Une banque bien capitalise devrait tre plus fiable et plus
stable parce que les dposants ont plus de chances de rcuprer leur argent mme en priode de difficults. La possession d'un capital important permet aussi la banque d'octroyer de nouveaux prts quand des projets intressants lui
sont soumis.
Les principes de Ble dfinissent d'autres critres d'efficacit des mcanismes de rglementation et de contrle bancaire. Le
dispositif d'agrment, les rgles relatives aux cessions d'actions,
les mesures de redressement et les procdures de liquidation
apportent l'assurance que seuls des tablissements comptents
et financirement sains offrent des services financiers. Les quipes dirigeantes doivent tre capables et les risques grs avec
comptence pour que les banques ne soient pas mines de l'intrieur.28 Les superviseurs doivent disposer de moyens et d'une
formation suffisants pour bien faire leur travail et il importe qu'ils
ne soient pas gns dans leur tche par des influences politiques.

27 Voir les diffrentes publications du FMI (Perspectives de l'conomie mondiale, Marchs internationaux des capitaux), Goldstein et Turner (1996), Banque mondiale
(1997) et Demirgc-Kunt et Detriagache (1997).
28 Il faut toutefois noter qu'un durcissement des normes prudentielles pendant une crise financire peut aggraver la rarfaction du crdit parce que les banques peuvent tre contraintes de rduire leurs prts encore davantage pour rester en conformit avec les normes prudentielles.

35

En outre, une grande attention est accorde l'amlioration

de la transparence. Les normes de comptabilit et d'audit doivent rendre parfaitement transparente la situation financire des
entreprises et institutions financires. L'incertitude entourant
certains prts improductifs, notamment, peut nuire la confiance. Le cas de l'Asie montre que le fait de cacher les problmes a
d'abord pour effet de retarder la raction des investisseurs, mais,
quand les problmes s'bruitent, la fuite des capitaux nationaux
et trangers risque d'empirer sensiblement la situation, alors que
la transparence aurait permis une raction plus rapide et plus
graduelle. L'harmonisation internationale des normes d'audit et
de comptabilit constitue donc un moyen important de renforcer
les systmes financiers nationaux et d'viter les paniques internationales.
L'intervention de l'tat peut tre ncessaire pour relancer
l'conomie, mais les rformes doivent viser prvenir
une rptition de la crise
Les tats doivent-ils aider les tablissements financiers en
cas de crise? Il s'agit d'une question difficile et il est probablement prfrable de procder cas pas cas pour dterminer de
quelle faon et dans quelle mesure l'tat doit intervenir. Dans le
cas de faillites bancaires isoles, l'tat aura peut-tre intrt
garder ses distances et permettre que les banques en faillite
soient liquides ou reprises. C'est aussi une faon de rappeler
l'ordre les autres tablissements. Dans le cas d'une crise systmique, en rgle gnrale, les tats peuvent difficilement rester
passifs devant l'effondrement du systme bancaire. Mais ils ne
peuvent se contenter de fournir un soutien financier. Ils doivent
galement veiller mettre en place des procdures efficaces de
liquidation, la restructuration ou la recapitalisation (FolkertsLandau et Lindgren, 1998) et le cadre rglementaire et macroconomique ncessaire pour viter que la crise se reproduise
l'avenir.
Sur le plan des procdures, les lois et rglements rgissant
les faillites et les mesures de redressement jouent un rle capital. Il est souvent dconseill de laisser en activit une banque
trop affaiblie car elle peut tre tente de prendre de trop grands
risques, ce qui aurait pour effet d'augmenter inutilement le cot
de la crise. Dans ce cas, il faudra peut-tre dcider des mesures
conservatoires (contrle par l'autorit de surveillance) ou une
fermeture dfinitive (s'il n'existe aucune chance de retour la
rentabilit). Les facilits du prteur en dernier recours peuvent
aider prserver le systme de paiement, prvenir des retraits
massifs et viter qu'un manque de liquidits entrane une
situation d'insolvabilit. Des prts court terme, avec garantie,
peuvent tre consentis rapidement, des taux dissuasifs, au systme financier. Un dispositif d'assurance dpt pourra aussi
apporter un filet de scurit aux dposants, mais il faut viter
plusieurs piges (pour plus de prcisions, voir FMI, 1998a et b).
Si les prts improductifs sont particulirement importants et
nombreux, il peut tre ncessaire de restructurer le systme bancaire. Les tablissements les plus faibles devront peut-tre fermer tandis que les fonds publics pourront servir sauver les
banques en difficult mais viables. L'tat pourra intervenir directement pour recapitaliser ces dernires. Une autre formule
consiste nationaliser la banque par le biais d'un tablissement
public indpendant puis de la revendre ultrieurement au sec36

teur priv (FMI, Perspectives de l'conomie mondiale, octobre

1998). Dans tous les cas, l'action de l'tat et l'emploi de fonds
publics devront tre conus de faon limiter le risque moral
(FMI, Marchs internationaux de capitaux, page 73ff). L'tat
devra peut-tre engager beaucoup d'argent pour rtablir la
confiance. Le programme de sauvetage dcid par le gouvernement japonais l'automne 1998, par exemple, prvoit une enveloppe qui pourrait atteindre 60 000 milliards de yen (12 pour
cent du PIB) pour revitaliser le systme financier.
Le comportement grgaire des investisseurs et le risque moral
appellent peut-tre un accroissement de la transparence
internationale, la mise en place d'un dispositif d'alerte rapide,
la mise contribution du secteur priv et une coopration
internationale
Nous avons vu qu'en raison du comportement grgaire des
investisseurs et du risque moral engendrs par une garantie
implicite des emprunts les mouvements de capitaux internationaux peuvent aggraver une crise financire. l'apparition de la
crise asiatique, le dbat sur ces facteurs s'est intensifi et, mme
si l'on ne peut dire avec certitude dans quelle mesure ils ont
contribu aggraver la crise, plusieurs remdes ont t appliqus ou sont l'tude. Premirement, nous avons indiqu que
diffrentes normes internationales ont t labores pour amliorer la transparence ainsi que la rglementation et la supervision des marchs financiers: principes de Ble, normes sur la
rglementation des valeurs mobilires et des services d'assurance, principes budgtaires et montaires du FMI et normes internationales pour la comptabilit et la gouvernance des entreprises. Le secteur priv s'emploie moderniser et coordonner les
systmes de paiement pour limiter les risques que posent les
rglements effectus en devises trangres entre des partenaires
situs dans des fuseaux horaires diffrents. Ces initiatives ont
pour effet d'amliorer l'infrastructure institutionnelle, la comparabilit internationale de la situation des entreprises et des
tablissements financiers, et la qualit des politiques macroconomiques et rglementaires.
Pour rpondre au mme besoin de transparence, on a labor des normes concernant la diffusion des donnes et le FMI diffuse dsormais des informations-cls sur l'conomie et les finances des diffrents pays. Les normes relatives aux donnes sont
constamment adaptes l'volution du secteur financier. Il est
question de revoir les modalits d'information sur la dette extrieure, les rserves internationales (y compris les engagements
terme des banques centrales) et l'exposition des investisseurs
internationaux, notamment les banques d'affaires et les fonds
spculatifs. On labore aussi des mcanismes d'alerte conomique et financire rapide. Un forum international sur la stabilit financire devrait consolider les dispositifs de surveillance et
de supervision internationaux.
Il est essentiel de procder avec prudence en matire de libralisation du march des capitaux et du compte de capital pour
prserver la stabilit financire, surtout quand le cadre institutionnel n'est pas mr (Johnston, 1998; FMI, Marchs internationaux de capitaux, 1998). Dans certains cas, il peut tre ncessaire de maintenir des mesures de contrle des capitaux (Dooley,
1995), mme si des mesures axes sur les prix sont indubitablement prfrables des restrictions quantitatives (Schuknecht,

1999). cet gard, les rserves obligatoires exiges par le Chili

pour les flux court terme ont suscit beaucoup d'intrt (pour
plus de prcisions, voir Laurens et Cardoso, 1998).
Il faut intensifier la communication et la coopration entre
les gouvernements et les superviseurs de tous les pays pour
accrotre la transparence et amliorer la gestion des crises. On a
demand au FMI d'amliorer son systme de surveillance et un
nouveau dispositif de financement ( un taux dissuasif, en
contrepartie d'un dcaissement rapide) a t mis en place pour
les pays en crise. Enfin, la mise contribution du secteur priv
l'effort de guerre et l'emploi de meilleurs mcanismes pour le
rglement des crises (appels parfois rgimes dbiteur-crancier)
sont l'tude. Certains gouvernements devront se montrer prudents en matire de garantie des dettes (explicite ou implicite).
Sur beaucoup de ces sujets, cependant, le dbat est encore trs
ouvert.

Les pays qui s'attaquent rapidement aux problmes de fond

peuvent limiter la gravit et la dure de la crise
Enfin, les effets d'une crise sur le commerce et la croissance
dpendent de la rapidit et de la dtermination avec lesquelles
les dirigeants s'attaquent aux problmes. Un pays qui engage
immdiatement des rformes d'envergure a plus de chances que
la crise s'achve rapidement et que le ralentissement du commerce et de la croissance dure moins longtemps. Le Mexique, par
exemple, a subi une brutale baisse de la croissance et des importations en 1995 avant qu'une forte reprise survienne seulement
un an plus tard. l'inverse, le Japon a attendu 1998 pour engager des rformes appropries, soit plusieurs annes aprs que
ses difficults financires eurent commenc freiner sa croissance conomique.

37

IV. Aperu historique des crises financires et de leurs incidences

conomiques et commerciales
Compte tenu des perturbations conomiques et commerciales qui peuvent natre d'une crise financire, et de la frquence
des crises dans les dernires dcennies, nous avons voulu prsenter dans ce chapitre plusieurs tudes de cas sur le sujet. Nous
examinerons les causes apparentes des crises, les manifestations
empiriques de leurs incidences conomiques, sociales et commerciales, ainsi que le rle potentiel et parfois rel jou par les
politiques commerciales dans leur propagation et leur aggravation. La plupart des facteurs qui contribuent une crise financire ont t signals maintes reprises au cours des 70 dernires annes. Mais l'une des deux principales leons que les pays
semblent avoir retenues de la grande dpression est qu'il ne faut
pas rpondre une crise financire par des mesures protectionnistes. L'autre leon est qu'il faut amliorer la coopration politique et financire au niveau international. Malgr les nombreuses crises survenues pendant les dernires dcennies, le fait
qu'on ait vit une autre crise mondiale du type de la grande
dpression constitue probablement en soi un succs important.
On peut supposer que l'ouverture des marchs et le renforcement de la coopration internationale (grce au GATT/OMC et
aux institutions de Bretton Woods) ont jou un rle non ngligeable cet gard.
Kindleberger (1996) donne un aperu de l'histoire des crises
financires, commencer par la crise du Saint Empire romain
entre 1618 et 1623, lie la guerre de Trente Ans en Europe. Il
a dnombr 35 crises financires avant la grande dpression.
Mishkin (1991) a relev huit cas de panique bancaire entre 1819
et 1907, pour les seuls tats-Unis. Les crises financires, conjugues des mesures protectionnistes et plusieurs autres
erreurs de gestion, ont aussi t l'origine de la grande dpression (Kindleberger, 1973; Crucini et Kahn, 1996). La crise financire qui s'est produite ce moment-l a durement touch dix
pays europens, les tats-Unis, l'Argentine et le Mexique, et
caus la premire crise conomique vritablement mondiale
(Bernanke et James, 1991).
Aprs la seconde guerre mondiale, des crises financires ont
frapp de nombreux pays un stade de dveloppement plus ou
moins avanc, mais sont restes des pisodes locaux ou rgionaux. Selon Caprio et Klingebiel (1996), 90 pays ont connu une
crise entre le milieu des annes 70 et le milieu des annes 90.
Cela comprend les pays gravement atteints par la crise de la
dette du dbut des annes 80. La crise qui a frapp l'Asie et la
Russie aprs juillet 1997 n'a donc pas t une nouveaut, mais
elle a fait natre la menace d'une crise mondiale pour la premire fois depuis le dbut des annes 80, et mme raviv le souvenir des annes 30. Dans la suite de ce chapitre, nous nous intresserons la grande dpression, plusieurs crises survenues
entre la fin des annes 70 et le milieu des annes 90, et la crise
asiatique rcente.

A. La grande dpression
Causes de la grande dpression
Lorsqu'on lit des ouvrages sur l'histoire conomique de la
grande dpression, aprs les publications rcentes parues sur la
crise asiatique, on prouve un net sentiment de dj vu. La
grande dpression a t prcde par une priode de forte croissance conomique et de monte des prix des actifs dans beaucoup de pays industriels et de pays en dveloppement l'poque. L'indice de la bourse amricaine avait plus que doubl
entre 1926 et 1929 et le volume des changes mondiaux avait
augment de 32 pour cent dans le mme temps (Kindleberger,
1973; Maddison, 1995). En 1929, la priode d'expansion a pris
fin et la bourse amricaine a commenc chuter ds le vendredi noir. Eichengreen et Portes (1987) attribuent la faiblesse du cadre rglementaire cette phase de surchauffe et le krach
qui a suivi. Selon de nombreux tmoignages, l'achat d'actions
finances en grande part crdit, y compris par de petits investisseurs, tait une pratique courante. La fin du mirage a eu pour
consquence que beaucoup de gens ont perdu tout ce qu'ils
possdaient et que la confiance des investisseurs s'est fortement
dgrade.
Mais, pour beaucoup d'observateurs actuels, ce sont principalement les erreurs de gestion ultrieures qui ont transform
une correction ou rcession en une dpression mondiale.
Premirement, la Rserve fdrale amricaine a appliqu une
politique montaire restrictive qui a abouti une forte contraction de la masse montaire aprs 1929. En mme temps, la perte
de confiance a entran une augmentation de la demande de
monnaie, les gens prfrant garder leur argent plutt que de le
mettre la banque. Il en a rsult une forte dflation, d'o des
taux d'intrt rels levs malgr des taux d'intrt nominaux
proches de zro. Les prix la consommation aux tats-Unis, par
exemple, ont baiss de 7 pour cent par an entre 1929 et 1933.
La dflation a galement fait augmenter la valeur relle de la
dette, sapant la situation financire des entreprises. De plus,
l'talon-or, adopt par la plupart des pays dans les annes 20, a
trs mal fonctionn et n'a pas facilit les ajustements internationaux (Bernanke et James, 1991).
Les annes 20 ont aussi t marques par un dveloppement considrable des prts internationaux, notamment de la
part des tats-Unis. En 1929, la dette extrieure de l'Allemagne
se montait 5 milliards de dollars EU, soit 25 pour cent du PIB,
et se composait pour moiti d'emprunts court terme
(Eichengreen et Portes, 1991). Cela reprsentait un niveau d'endettement particulirement lev pour l'poque et compte tenu
des recettes relativement limites que rapportaient les exportations l'poque. En outre, les rparations de l'aprs-guerre ont
cot trs cher l'Allemagne et se sont ajoutes au service de
la dette. Le financement amricain a commenc se tarir en
1929 et les prts consentis dans le pays et l'tranger n'ont pas
t renouvels. Les banques allemandes ont t particulirement
touches, mais d'autres banques ont galement connu des diffi39

Tableau IV.1: Indicateurs conomiques de certains pays industriels pendant la grande dpression
tats-Unis

Royaume-Uni

France

Allemagne

Baisse maximale du PIB2

-29%

-5%

-11%

-23%1

Dflation3 maximale

-24%

-15%

-28%

-23%

Environ
-5%

Environ
-5%

Solde budgtaire
(% du PIB)
au dbut des annes 304

Source: Saint-tienne, 1984.

1

Produit national net.

De 1929 au dbut des annes 30.

Baisse de l'indice des prix la consommation de 1929 au dbut des annes 30.

Les tats-Unis et la France ont affich un lger excdent budgtaire en 1929.

cults. Entre l'automne 1930 et l'automne 1932, il ne s'est

presque pas pass un mois sans que de grandes banques ne
dclarent faillite aux tats-Unis et en Europe (Bernanke et James,
1991). La faillite d'une banque entranant des pertes dans
d'autres banques, les problmes se sont dmultiplis l'intrieur
des pays et l'chelle internationale. Seuls quelques pays, dont
la Sude, le Japon et les Pays-Bas, qui avaient consolid leur systme bancaire et leur rglementation dans les annes 20, ont
t relativement pargns (Bernanke et James, 1991).
Le vent de protectionnisme venu des tats-Unis a aussi
contribu dans une grande mesure l'aggravation de la crise
(Crucini et Kahn, 1996; Kindleberger, 1973). Aux tats-Unis,
les droits de douane ont t majors aprs la victoire de
Hoover aux lections de 1928 par la Loi Smoot Hawley.
Hoover avait bien promis une hausse des droits sur les produits agricoles, mais la loi promulgue s'est traduite par des
augmentations tarifaires beaucoup plus tendues. Les droits
sur les importations assujetties sont passs d'environ 40 pour
cent en 1929 un record de 60 pour cent en 1932. Les pays
europens ont rpliqu et leurs droits ont peu prs doubl
pendant la mme priode.29 En outre, la France a soumis
65 pour cent de ses importations un rgime de restrictions
quantitatives et l'Allemagne a mis en place des procdures de
licences d'importation (Saint-tienne, 1984). La GrandeBretagne, pourtant librale, a ramen de 85 pour cent en
1930 30 pour cent en avril 1932 la part des importations
admises en franchise (Capie, 1983). Les diffrends engendrs
par les prfrences tarifaires ont aussi aliment cette guerre
commerciale (Kindleberger, 1973).
Le protectionnisme a eu plusieurs consquences trs graves.
Les prix unitaires des produits entrant dans le commerce international ont chut de 55 pour cent entre 1929 et 1932, le pro-

tectionnisme rduisant les dbouchs et favorisant le remplacement des importations. La chute des prix des produits et la perte
de dbouchs ont sap l'quilibre financier des entreprises, ce
qui a eu pour consquence de multiplier les prts improductifs et
de dclencher de nouvelles faillites bancaires. Kindleberger montre, par exemple, comment la baisse des cours du porc et du mas
ont forc des agriculteurs et des banques dposer le bilan dans
le Mid West amricain. En revanche, le rle jou par les dvaluations comptitives dans ce processus a probablement t beaucoup plus limit qu'on ne l'a souvent dit (Bernanke et James,
1991).
Le protectionnisme et l'incertitude quant l'volution de la
politique commerciale ont aussi port atteinte l'investissement. Archibald et Feldmann (1998) crivent que le recul des
investissements amricains peut tre attribu, pour 10 pour
cent, aux politiques commerciales suivies. Crucini et Kahn (1996)
estiment que la baisse de la production amricaine peut tre
directement impute au protectionnisme dans une proportion de
10 pour cent. Ce chiffre est d'autant plus important que, selon
leur analyse de rgression, l'impact de la protection a t identique celui des politiques montaires et de l'augmentation du
nombre de faillites d'entreprises et de banques (ces quatre facteurs expliquent environ 40 pour cent de la baisse de la production).
Notons enfin qu' l'poque la communication et la coordination internationales taient trs dficientes (Kindleberger,
1973). Il n'existait pas de mcanismes financiers et institutionnels tablis pour coordonner les politiques et contenir la
crise. Diffrentes confrences organises pour coordonner les
actions de gestion et de rglement de la crise ont toutes
chou.

29 Le rapport entre les recettes tarifaires et la valeur totale des importations est pass de 10 20 pour cent, approximativement, dans plusieurs pays europens. Aux
tats-Unis, il est pass de 13,5 pour cent en 1929 19,6 pour cent en 1932.

40

Tableau IV.2: Valeur et volume des exportations de marchandises dans le monde, 1929-1937

Valeur
Anne

Volume

Milliards de
dollars EU

Indice
(1924=100)

Indice
(1924=100)

1929

32,7

118

132

1930

26,2

95

123

1931

18,6

67

113

1932

12,6

45

96

1933

14,8

53

99

1934

18,6

68

103

1935

19,2

70

108

1936

20,7

75

113

1937

25,5

92

128

Source: Maddison, 1995.

Note: Calculs raliss sur la base de 56 pays industriels et en dveloppement.

Incidences conomiques, sociales et commerciales de la grande dpression

Comme son nom l'indique, la grande dpression s'est
accompagne de trs graves rpercussions sur l'activit conomique et le commerce. Le tableau IV.1 illustre combien le PIB, les
prix et la situation financire de pays choisis se sont dgrads
entre 1929 et 1933. Aux tats-Unis, le PIB rel a diminu de
presque 30 pour cent. Les cours des actions ont chut de
85 pour cent et l'investissement de presque 90 pour cent. La
France et le Royaume-Uni ont mieux rsist, la baisse de la production se situant dans une fourchette de seulement 5
11 pour cent. En Allemagne, le produit national net a recul de
prs d'un quart. La production industrielle aux tats-Unis et en
Allemagne a presque t divise par deux pendant cette priode. Les prix la consommation ont accus une baisse variant de
15 28 pour cent. Cela signifie que la valeur relle de la dette
s'est considrablement accrue et que les taux d'intrt rels ne
pouvaient tre que trs levs. La situation budgtaire de la
France et des tats-Unis s'est dgrade, passant d'un petit excdent en 1929 un dficit de quelque 5 pour cent du PIB au
dbut des annes 30.
Le cot social de la grande dpression a aussi t norme. Le
taux de chmage a atteint 25 pour cent aux tats-Unis et en
Allemagne. Beaucoup y voient aujourd'hui l'un des facteurs qui
ont facilit l'arrive de Hitler au pouvoir en Allemagne.
Le tableau IV.2 nous montre combien la valeur et le volume
des changes mondiaux ont diminu entre 1929 et 1933. Leur
volume, qui avait progress un rythme moyen de 6 pour cent

entre 1924 et 1929, a chut de 30 pour cent dans les trois

annes qui ont suivi. cause de la baisse des prix unitaires, la
valeur des exportations mondiales a chut de 60 pour cent, passant de 32,7 milliards de dollars EU en 1929 seulement
12,6 milliards en 1932. La figure IV.1 prsente la spirale dcroissante du commerce mondial, mois aprs mois, entre avril 1929
et fvrier 1933. Au milieu des annes 30, les obstacles au commerce ayant t abaisss, les conomies sont reparties la hausse. Mais, au dclenchement de la seconde guerre mondiale, le
volume des changes mondiaux tait encore infrieur ce qu'il
avait t en 1929.

B. Crises financires survenues entre la fin

des annes 70 et le milieu des annes 90
Causes et cot des crises financires et valuation des rponses politiques
Les crises financires survenues dans les 20 dernires annes
ont des causes trs semblables
Ainsi qu'on l'a dit, les 20 dernires annes ont t marques
par un grand nombre de crises financires. Nous examinerons ciaprs 25 crises pour lesquelles nous sommes les mieux renseigns sur les causes, le cot, les rponses politiques ainsi que les
incidences conomiques et commerciales.30 Le tableau IV.3 nous
donne un aperu des priodes de crise, de leurs causes et de leur
cot dans les pays composant l'chantillon. La premire crise
que nous analysons a commenc en 1977, en Espagne, alors que
les cas les plus rcents incluent les crises financires survenues

30 Les donnes sur les causes et le cot des crises financires proviennent de Caprio et Klingebiel (1996), d'tudes sur certains pays (voir encadr IV.1) et de publications et de statistiques du FMI.

41

au Mexique, en Lettonie, au Brsil et en Bulgarie au milieu des

annes 90. Pour plus de prcisions sur certains pays, voir l'encadr IV.1.
Quand on examine les causes des crises, il est tonnant de
voir qu'elles comprennent dans tous les pays sans exception des
erreurs de politique macro-conomique et des carences de la
rglementation et de la supervision prudentielles. Le dirigisme en
matire de crdit a t l'origine d'une crise sur trois. Dans deux
cas sur trois, d'autres problmes ont t signals: mauvaise gestion, fraude, prts octroys des directeurs de banque, du personnel bancaire ou des entreprises ayant des participations croises, et problmes lis aux banques d'tat dans les pays en
transition. Quatre pays ont connu une dgradation des termes de

l'change suprieure 10 pour cent.31 En outre, plusieurs pays

ont souffert d'une hausse des taux d'intrt mondiaux, notamment au dbut des annes 80. Dans chaque crise, le montant des
prts improductifs a explos. Lorsque la crise s'est installe, le
crdit s'est rarfi; nous avons indiqu plus haut qu'au Mexique,
par exemple, les crdits consentis au secteur priv ont diminu
de 40 pour cent en 1995.
Les rpercussions de ces crises sur le financement des changes ont cependant t modres (si l'on excepte l'augmentation
des frais de financement). Le ralentissement du financement des
changes a eu une incidence limite, probablement parce que
l'endettement court terme des entreprises (qui affecte leur solvabilit) tait globalement modr et que les taux de change

31 On a compar la moyenne des termes de l'change pendant les trois annes antrieures la crise leur moyenne pendant les deux premires annes de crise.

42

Tableau IV.3: Causes et cot de diffrentes crises financires entre la fin des annes 70 et le milieu
des annes 90
Causes de la crise
Pays

Priode
de crise

Rglementation
et supervision

Facteurs Encadrement Autres1

macrodu
conomiques
crdit

Cot du rglement
de la crise
Variations des
(% du PIB)
termes de
l'change2

Argentine (1)
Argentine (2)
Bnin
Brsil
Bulgarie

1980-82
1989-90
1988-90
1994-95
1995-97

+
+
+
+
+

+
+
+
+
+

+
+

55
...
17
5-10
14

Chili
Colombie
Cte d'Ivoire
Espagne
Estonie

1981-93
1982-87
1988-91
1977-85
1992-94

+
+
+
+
+

+
+
+
+
+

+
+

+
+

41
5
25
17
1

Finlande
Ghana
Hongrie
Indonsie
Kenya

1991-93
1982-89
1991-95
1992-94
1985-89

+
+
+
+
+

+
+
+
+
+

+
+

+
+
+
+
+

8
6
10
2

Lettonie
Malaisie
Mexique
Philippines
Pologne

1994-96
1985-88
1995-96
1981-87
1992-94

+
+
+
+
+

+
+
+
+
+

+
+
+
+
+

5
12-15
3

Sngal
Sude
Thalande
Turquie
Uruguay

1988-91
1991-93
1983-87
1982-85
1981-84

+
+
+
+
+

+
+
+
+
+

17
6

3
7

Source: Daprs Caprio et Klingebiel, 1996a et b.

1

Mauvaise gestion, fraude; prts des protgs ou prts de complaisance consentis par des banques d'tat, etc.

Dtrioration des termes de l'change d'au moins 10 pour cent par rapport la priode antrieure la crise.

n'ont pas trop fluctu. Par consquent, la plupart des ngociants

n'ont pas eu de problmes de financement de leurs changes,
mme lorsque, d'une faon plus gnrale, il est devenu difficile
d'obtenir des crdits. Cela est confirm par l'volution globalement favorable des exportations des pays tudis (voir plus bas),
qui aurait t impossible si le financement des changes avait
pos des problmes importants.
Le tableau IV.3 indique ce qu'il en a cot pour rgler 20 des
25 crises analyses. Dans presque la moiti des cas, ce cot a
dpass 10 pour cent du PIB, les premires crises survenues en
Argentine et au Chili arrivant en tte de liste. En termes absolus,
il se peut que les problmes financiers chroniques du Japon
constituent en fin de compte la crise financire la plus coteuse
de tous les temps.

Dans leur majorit, les gouvernements ont rpondu aux crises

financires par une rforme macro-conomique
et rglementaire et par un ajustement des taux de change
Le tableau IV.4 rcapitule les rponses apportes par les
gouvernements aux crises financires. Les colonnes situes sous
le titre Rglement de la crise indiquent dans quelle mesure les
gouvernements concerns se sont attaqus aux problmes politiques antrieurs la crise financire. Un 0 signifie qu'ils n'ont
pas pris de mesure de redressement alors que 0,5 et 1 indiquent qu'ils ont engag des rformes en partie ou en totalit
satisfaisantes. Une note de 100 pour cent est attribue quand les
principaux problmes politiques ont t rsolus. Il ressort de ce
tableau que la plupart ont remdi aux faiblesses de leur secteur
financier, ont rform leurs politiques macro-conomique et
rglementaire et revu, du moins en partie, leurs autres politiques
43

Encadr IV.1: Exemples de crises financires

Chili: Une reprise en U
Le Chili a connu une grave crise financire de 1981 1983. Ce fut probablement une des crises financires les plus coteuses de
tous les temps. Elle a succd une priode de forte expansion qui s'est poursuivie jusqu'en 1980, mais l'insuffisance des mcanismes de rglementation et de supervision financires, la forte croissance du crdit et l'imprudence de certains cranciers, s'ajoutant une survaluation croissante de la monnaie et une baisse des prix l'exportation, ont affaibli le systme financier. Les difficults ont aussi t aggraves par les prts de complaisance consentis du fait de l'existence d'intrts croiss entre les propritaires et les gestionnaires de certaines banques et entreprises aprs le programme de privatisation men par le pays au milieu des
annes 70. Au pire de la crise, en 1983, l'encours des prts improductifs tait suprieur au capital du systme bancaire.
Le gouvernement a dvalu le peso en mai 1982 mais, au dpart, l'accroissement des obligations lies une dette libelle en dollars a intensifi les pressions sur les tablissements financiers. En 1983, on a encourag la restructuration de la dette intrieure et
en 1984 on a entrepris une vaste recapitalisation des banques. Surtout, les mcanismes de rglementation et de supervision financires ont t normment renforcs partir de 1983. Les droits de douane moyens, qui ont atteint un sommet de 26 pour cent
en 1985, sont ensuite redescendus 11 pour cent en 1991.
Aprs une priode de contraction brutale en 1982 et 1983, l'conomie s'est reprise pour atteindre un rythme de croissance moyen
de plus de 7 pour cent pendant les annes qui ont suivi. L'indice d'ouverture (exportations et importations rapportes au PIB) est
pass de 40 pour cent en 1982 plus de 60 pour cent la fin des annes 80.
Mexique: une crise profonde, suivie d'un redressement rapide
La crise mexicaine a commenc en dcembre 1994 quand le gouvernement a d'abord dvalu puis laiss flotter le peso, mais ses
origines taient bien antrieures et prsentent beaucoup de ressemblances avec le cas prcdent du Chili (Edwards, 1996). Une
forte expansion de la masse montaire, notamment avant les lections de 1994, a provoqu une explosion des crdits consentis
au secteur priv, qui reprsentaient 40 pour cent du PIB en 1994 contre 10 pour cent en 1988. Cette explosion a t facilite par
le manque de rigueur de la rglementation et de la supervision financires. Le peso, rattach au dollar, est devenu de plus en plus
survalu. Un afflux massif de capitaux a permis de financer la surchauffe et de maintenir la parit. L'tat a mis un montant
croissant de bons du Trsor libells en dollars (tesobonos), et lorsque les taux d'intrt aux tats-Unis se sont mis monter, la
confiance dans la capacit de rembourser cette dette a commenc s'effriter et la bulle a clat. Les difficults financires ont t
aggraves aprs la dvaluation par la hausse du cot du service d'une dette exprime en dollars.
La dtermination du gouvernement, une progression rapide des exportations vers les tats-Unis (grce l'ouverture du march de
ce pays) et un norme soutien financier international ont permis de retourner trs rapidement la situation. Un programme de stabilisation macro-conomique a t mis en place. Les banques ont t recapitalises puis privatises, mais le secteur bancaire est
demeur relativement faible. Le volume des exportations a augment de plus de 40 pour cent dans les deux ans qui ont suivi. Le
volume des importations, en recul de 13 pour cent en 1995, a augment de 23 pour cent en 1996. La croissance conomique,
aprs une contraction de 6 pour cent en 1996, s'est reprise pour atteindre 6 et 7 pour cent dans les deux annes suivantes.
Japon: une crise prolonge
Aprs la surchauffe de la fin des annes 80, le Japon a connu une trs longue crise financire. Une politique montaire laxiste et
la faiblesse des mcanismes de rglementation et de supervision ont engendr un cycle de surchauffe qui a prcd la crise. En raison des carences des procdures de saisie et de faillite et des rgles comptables, il tait difficile de connatre la vraie situation financire des banques et des entreprises. Cela a permis aux banques d'accumuler un norme encours de prts improductifs, et les tentatives de compenser les pertes latentes par des prts risqus n'ont fait que gonfler le portefeuille de crances douteuses.
Les premires mesures de rforme du cadre de rglementation et de supervision ont t prises en 1992, mais leur application a
t lente et fragmentaire. C'est seulement l'automne de 1998 que le gouvernement a dbloqu des fonds importants pour capitaliser le systme bancaire. En consquence, entre 1991 et 1997, le rythme moyen de la croissance conomique est rest bien infrieur celui d'autres pays industrialiss. Le Japon a aussi beaucoup souffert de la crise asiatique parce que le systme bancaire,
dj fragile, a subi des pertes supplmentaires. Beaucoup d'observateurs s'accordent dire que le cot de la crise et les rpercussions des bouleversements en Asie auraient pu tre bien moindres si l'on s'tait attaqu plus rapidement aux problmes.
Pays en transition: traitement de choc, rformisme progressif ou statu quo
La majorit des pays en transition ont subi une crise financire depuis la fin du rgime communiste, et la plupart de ces crises prsentent plusieurs points communs: erreurs de gestion macro-conomique, cadre juridique fragile ou inexistant, carences du systme
judiciaire, mcanismes de rglementation et de supervision dfaillants, insuffisance du capital, incapacit des quipes de direction,
absence de normes comptables, etc. Le fait d'appartenir l'tat et d'tre la merci des interventions du gouvernement a souvent
conduit les banques accorder des prts des entreprises en faillite, alourdissant ainsi leur portefeuille de prts improductifs.

44

L'effondrement des marchs d'exportation traditionnels aprs la disparition du CAEM a galement port atteinte la sant des
entreprises et du secteur financier. En 1992, les prts improductifs en Rpublique tchque, en Hongrie et en Pologne reprsentaient
entre 15 et 60 pour cent de l'encours total.
Les pays en transition de l'Europe centrale et orientale ont beaucoup progress dans la rforme du secteur bancaire depuis 1992.
La Rpublique tchque a rapidement privatis une partie de son systme bancaire, et a russi contenir les cots macro-conomiques, mais la privatisation est reste incomplte en raison de l'insuffisance des portefeuilles, des carences de la supervision, des
risques lis aux participations croises et de la rticence engager des procdures de faillite et de liquidation. La Hongrie a cr
un cadre institutionnel favorable aux banques et a acclr la privatisation en 1995, mais le cot lev de la recapitalisation a
dgrad la situation budgtaire. La Pologne a su recapitaliser et privatiser ses banques d'tat mais les banques spcialises sont
demeures fragiles. Les amliorations apportes la solvabilit, la gestion, la gouvernance et la supervision des banques et
les liens de coopration tisss avec des banques commerciales de l'Europe occidentale ont donn naissance un systme bancaire
relativement efficace et solide.
Le succs du rglement des crises financires a t troitement li aux progrs conomiques rcents des pays en transition. La reprise conomique des dernires annes a aussi t facilite par l'ouverture des marchs entre les pays de la rgion et avec l'Union
europenne. En revanche, plusieurs pays de l'ex-union Sovitique ont beaucoup moins progress sur la voie de la rforme du secteur financier. La croissance conomique de ces pays demeure entrave par le manque d'efficience et le niveau lev des cots d'intermdiation.
Sources: Velasco (1991), Dornbush et Edwards (1994) pour le Chili; Edwards (1996), Mishkin (1998c), Salvatore (1998), Gonzales-Hermosillo
et Pazarbasioglu (1997) et Blaine (1998) pour le Mexique; Cargill, Hutchison et Ito (1998) et Mishkin (1998c) pour le Japon; et Borish et
Montes-Negret (1998) pour les pays en transition.

devenues inadaptes. Le Bnin, le Chili, la Colombie, l'Espagne,

la Finlande, la Lettonie, la Malaisie et la Sude obtiennent une
note de 100. Toutefois, ces notes sont extrmement subjectives et ne correspondent qu' une valuation approximative des
rponses politiques donnes. En outre, il peut arriver qu'un pays
s'attaque ses problmes macro-conomiques dans le cadre
d'une crise mais qu'il s'carte de nouveau du droit chemin
quelques annes plus tard. Certains problmes, sans grandes
consquences pendant une crise, peuvent devenir importants
dans la crise suivante. Enfin, les phnomnes d'intgration et
d'innovation croissantes observs dans le secteur financier
crent de nouveaux dfis. C'est peut-tre la raison pour laquelle, par exemple, l'Indonsie, la Malaisie et la Thalande, bien
qu'ayant obtenu de trs bonnes notes dans les annes 80, se
sont retrouves dix ans plus tard dans une nouvelle crise beaucoup plus grave que la premire.
Les trois dernires colonnes du tableau IV.4 concernent les
politiques suivies par les pays en matire de taux de change.
Onze des pays de l'chantillon avaient des taux de change fixes
avant la crise et sept ont dvalu, souvent d'une manire radicale. Dans l'chantillon, seuls les trois pays ouest-africains membres de la CFA et l'Estonie n'ont pas abandonn leur parit. En
revanche, dans onze des 18 pays sur lesquels nous disposons des
donnes pertinentes, le taux de change effectif rel a baiss.32
Cela signifie que dans la plupart des pays le prix des produits
exportables a augment par rapport celui des produits non
changeables et les entreprises exportatrices et en concurrence
avec des importations sont devenues plus comptitives. Nous

avons vu au chapitre prcdent que cet lment a fortement

contribu au rglement des crises. Il a aid des pays rduire le
chmage et se sortir de la crise (mme si dans certains pays la
dvaluation a initialement caus des perturbations). Il est noter
que, dans la majorit des pays en transition de notre chantillon,
le taux de change n'est pas devenu plus comptitif aprs la
crise. Les rformes menes avec succs dans les domaines
macro-conomique et rglementaire par des pays comme la
Pologne et l'Estonie ont sans doute abaiss les cots de production et de transaction du secteur priv, compensant par l la
hausse du taux de change effectif rel.
Dans la plupart des cas, les pays n'ont pas eu recours
au protectionnisme; certains ont mme engag une ambitieuse
politique de libralisation pendant la crise financire
La grande dpression a montr que les politiques commerciales adoptes par les pays en rponse aux crises financires
revtent une importante particulire. Globalement, et la diffrence de ce qui s'est pass lors de la grande dpression, les pays
ont plutt libralis leur politique commerciale. Ils ont ainsi aid
limiter les risques d'une contagion financire sous la forme de
guerres commerciales (protection et contre-protection), comme
celles que l'on avait connues au dbut des annes 30. Mais les
informations sur les rformes commerciales sont souvent difficiles obtenir et ne se comparent pas aisment d'un pays
l'autre. Notre analyse n'a donc pu porter que sur 13 des 24 pays
de l'chantillon.33

32 Le taux de change effectif rel mesure les variations du taux de change pondres par les changes avec les principaux pays partenaires. Toutes choses tant ga-

les par ailleurs, une hausse du taux de change effectif rel implique une apprciation de la monnaie nationale et une diminution de la comptitivit du secteur exportateur.
32 Pour plus d'informations sur les politiques commerciales suivies dans les crises financires, voir OMC, 1944a (Kenya), 1994b (Turquie); FMI, Recent Economic

Developments 1998 (Mexique); Dornbush et Edwards, 1994 (Chili); Kapur, Hadjimichael, Hilbers, Schiff et Scymczak, 1991 (Ghana); Galy, Pastor, Pujol, 1993 (Espagne);
Schadler, Rozwadowski, Tiwari et Robinson, 1993 (Sngal); Ebrill, Chopra, Christofides, Mylonas, Otker et Schwartz, 1994 (Pologne); Shome, 1995 (Colombie);
Saalvalainen, Banerjee, Lutz, Krueger, Koen et Marrese, 1995 (Hongrie); Lachmann, Bennett, Green, Hagemann et Ramaswami, 1995 (Sude) et Goldsbourgh, Coorey,
Dicks-Mireaux, Horvath, Kochhar, Mecagni, Offerdal et Zhou, 1996 (Thalande).

45

Tableau IV.4: Solutions adoptes et politiques de taux de change dans le cadre de crises financires,
entre la fin des annes 70 et le milieu des annes 90
Solutions

Pays

Argentine (1)
Argentine (2)
Bnin
Brsil
Bulgarie
Chili
Colombie
Cte d'Ivoire
Espagne
Estonie
Finlande
Ghana
Hongrie
Indonsie
Kenya
Lettonie
Malaisie
Mexique
Philippines
Pologne
Sngal
Sude
Thalande
Turquie
Uruguay

Politiques de change

Rforme
rglementaire

Rforme
macroconomique

Encadrement
du crdit
et autres

Note
(en %)1

Taux fixe
avant
la crise

En cas de taux
fixe, dvaluation
pendant la crise

Amlioration
du taux de
change effect
rel2

0,5
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
0,5
1
0,5
1
1
0,5
0,5
1
1
1
1
0,5
1

0
0,5
1
1
1
1
1
1
1
1
1
0,5
0
1
0,5
1
1
1
0,5
0,5
0,5
1
1
0
0,5

s.o.
s.o.
1
0,5
0,5
1
1
0,5
s.o.
0,5
1
1
0
0,5
0,5
1
1
0,5
1
1
0,5
s.o.
0,5
0,5
0,5

25
75
100
83
83
100
100
83
100
83
100
83
17
83
50
100
100
67
67
83
67
100
83
33
67

Non
Non
Oui
Non
Non
Oui
Non
Oui
Non
Oui
Non
Oui
Non
Non
Oui
Non
Oui
Oui
Non
Non
Oui
Oui
Oui
Non
Non

Non

Oui

Non

Non

Oui

Oui

Oui
Oui

Non
Oui
Oui

Oui
Oui

Non
Oui
Oui
Non
Oui
Non
Oui

Non
Non

Non
Oui
Oui
Oui
Non

Oui

Oui

Source: D'aprs Caprio et Klingebiel, 1996a et b; FMI, Statistiques financires internationales.

1

Par rapport la note maximale, note dtermine par la somme des trois premires colonnes. Le Brsil, par exemple, obtient 2,5 sur un maximum possible de 3,
c'est--dire 83 pour cent.

Pendant et aprs la crise par rapport la priode antrieure la crise.

Cinq pays ont maintenu plus ou moins leur niveau de protection: Pologne, Sude, Bulgarie, Kenya et Mexique. Le Mexique
a lgrement augment ses droits moyens, mais le nombre de
nouvelles demandes de mesures antidumping a fortement diminu en 1995/96. Nous avons indiqu que le Chili a un peu renforc sa protection pendant la crise, mais qu'il s'est ensuite lanc
dans un grand mouvement de libralisation.
Sept pays ont opt pour un rgime commercial plus libral
pendant la crise. Le Ghana a baiss ses droits de douane et
assoupli ses conditions en matire de licences d'importation
entre le dbut et la fin des annes 80. La Hongrie a sensiblement
libralis sa politique commerciale pendant la premire moiti
des annes 90. La Turquie a entam une phase de libralisation
importante du commerce pendant sa crise financire du dbut
des annes 80. De mme, la Colombie a rduit les droits de
douane effectifs mais elle est revenue en partie sur cette libra-

46

lisation en instituant une surtaxe tarifaire. La Thalande, le

Sngal et l'Espagne ont abaiss leurs droits moyens pendant la
crise.

Incidences conomiques, sociales et

commerciales entre la fin des annes 70
et le milieu des annes 90
Les crises financires ont souvent port atteinte la croissance,
l'quilibre budgtaire et la stabilit des prix; les variables
macro-conomiques se sont en gnral amliores une fois
la crise rgle
L'volution des indicateurs conomiques, sociaux et commerciaux dans le cadre des 25 crises financires analyses
confirme ce que nous avons dit au chapitre prcdent. Le gra-

47

48

phique IV.1 donne les moyennes arithmtiques non pondres

qui illustrent l'volution des principaux indicateurs conomiques
avant, pendant et aprs ces 25 crises. La premire anne de crise
est dsigne par C1. La plage C-1 C-3 donne donc l'volution
de l'indicateur pendant les trois annes antrieures la crise, la
plage C1 C3 correspond aux trois premires annes de crise, et
la plage PC1 PC3 aux trois premires annes postrieures la
crise.
Ce graphique montre que le taux de croissance conomique
moyenne a diminu de presque 4 pour cent entre l'anne C-3 et
la deuxime anne de crise C2, durant laquelle il a atteint globalement un plancher. Dans les priodes ultrieures, il s'est fortement repris (de presque 6 pour cent). La croissance a t en
moyenne suprieure 5 pour cent pendant les deux premires
annes postrieures la crise.34
Les dficits budgtaires, gaux quelque 2 pour cent du PIB
avant la crise, ont culmin pendant la deuxime anne de crise
prs de 6 pour cent. Il a fallu en moyenne quatre ans pour
rsorber cette dtrioration de 4 pour cent. C'est seulement la
troisime anne postrieure la crise (PC3) que les dficits budgtaires se sont rapprochs de leur niveau antrieur. Les chiffres
de l'inflation sont quelque peu fausss par la forte inflation ou
l'hyperinflation enregistre dans quelques pays, qui tire vers le

haut la moyenne. Le graphique montre cependant que l'inflation

moyenne s'est acclre avant et pendant la crise, puis est
retombe sous l'effet des politiques de stabilisation. la diffrence de ce qui s'est pass pendant la grande dpression, aucun
pays n'a subi de dflation pendant la priode comprise entre la
fin des annes 70 et le milieu des annes 90.
Enfin, l'volution du taux de change effectif rel reflte les
politiques de change dcrites plus haut. En moyenne, les pays
ont enregistr une apprciation de leur devise jusqu' la premire anne de crise, avant une phase de dvaluation et de
dprciation. La baisse du taux de change effectif rel pendant la crise et la priode qui a suivi a fris 20 pour cent en
moyenne.
Il y a corrlation entre la rapidit de la raction la crise,
notamment l'ajustement du taux de change et l'ouverture
des politiques commerciales, et la vigueur de la reprise
de la croissance aprs la crise
Le graphique IV.2 illustre l'volution macro-conomique observe dans certains groupes de pays. La premire anne de crise
correspond la colonne 0, les annes de crise suivantes et les
annes postrieures la crise correspondent la plage 1
5, et la priode antrieure la crise la plage 1 5.35

34 Pour le Bnin, par exemple, la plage C-1 C-3 correspond la priode 1985 1987 antrieure la crise, les annes de crise de 1988 1990 sont reprsentes

par la plage C-1 C-3, et la plage PC1 PC3 dsigne la priode 1991 1993 qui a suivi la crise.
35 Exemple: l'Argentine a vcu sa premire crise entre 1980 et 1982. Donc, les donnes de 1976 1979 correspondent la priode comprise entre 4 et 1, et les

donnes de 1980 1985 sont reprsentes par la priode 0 5.

49

50

Tableau IV.5: Ouverture commerciale1 et crises financires, par groupes de pays, entre les annes 70
et le milieu des annes 90
Annes antrieures la crise

Annes de crise et postrieures la crise

-4

-3

-2

-1

Pays industriels

48,0

48,9

48,0

46,3

43,5

45,3

Pays en transition

75,9

71,5

92,7

85,3

76,5

Afrique

60,9

60,5

52,7

50,0

Asie

52,9

53,2

55,4

Amrique latine

28,2

28,0

28,7

50,7

55,9

60,5

82,7

82,8

s.o.

s.o.

47,6

46,3

47,2

48,6

52,1

55,6

56,7

56,1

59,6

62,0

64,8

28,1

29,9

26,0

29,3

30,7

31,9

(Exportations + importations)/PIB.

Source: Banque mondiale, Indicateurs du dveloppement dans le monde, 1998.

Le graphique IV.2a donne les moyennes rgionales du taux de

croissance du PIB rel avant, pendant et aprs la crise. Il est
noter que, parmi les quatre groupes de pays reprsents, les pays
latino-amricains et les pays industriels ont connu la plus forte
baisse de croissance et la plus forte reprise. Le taux de croissance des pays asiatiques a peine diminu pendant la premire
crise financire des annes 80.
Les deux graphiques suivants, IV.2b et IV.2c, nous renseignent sur la vitesse de raction et sur la politique de change. Les
pays les plus prompts ragir (o la crise a dur trois ans ou
moins) ont d'abord travers une priode de rcession plus forte.
Mais le graphique montre surtout que ces pays ont connu ensuite une reprise vigoureuse avec une croissance de plus de 5 pour
cent en moyenne bien suprieure celle des pays qui ont t
plus lents rgler les problmes de leur secteur financier. La politique de change semble aussi dterminante. Dans les pays o le
taux de change effectif rel a diminu, la croissance avant la
crise n'a pas t suprieure celle enregistre dans les pays
n'ayant pas bnfici de ce coup de pouce, mais le recul de la
croissance pendant la crise a t plus prononc et la reprise ultrieure nettement plus forte.
Nous ne disposons pas, pour la plupart des pays de l'chantillon, d'un instrument valable pour mesurer le degr de protectionnisme sur une longue priode. En outre, nous ne pouvons
pas comparer les rsultats entre les pays protectionnistes et les
pays libraux car aucun de ceux sur lesquels nous possdons des
informations n'a opt pour une politique vritablement protectionniste. Toutefois, le changement constat dans le degr d'ouverture commerciale entre la premire anne de crise et
quelques annes aprs la crise reflte probablement en partie la
politique commerciale suivie par les pays.36 Le graphique IV.2d
donne penser que les pays qui se sont beaucoup ouverts aprs
la crise ont aussi enregistr ce moment-l une croissance beaucoup plus robuste que les pays dont la part des changes a pro-

gress moins fortement, et donc qu'une croissance vigoureuse

des changes a contribu la reprise conomique (et sans doute
vice versa).
Les crises causent souvent normment de chmage
Le cot social des crises financires a aussi t souvent
lev. Il existe assez peu de donnes, mais nous avons pu trouver pour neuf des pays de l'chantillon des donnes du BIT sur
le chmage portant sur un laps de temps suffisamment long.
Dans la plupart de ces neuf pays, la courbe du taux de chmage
a la forme d'un S allong (graphique IV.3). Le chmage a tendance baisser jusqu' la dernire anne prcdant la crise ou
mme la premire anne de crise, avant de repartir fortement
la hausse pendant la crise. Dans la phase postrieure la crise,
il retombe. Au Chili, le taux de chmage est rapidement revenu
au-dessous de son niveau antrieur la crise mais, dans tous les
autres pays, il a baiss beaucoup plus lentement qu'il n'avait
progress. En outre, il est rest suprieur aux niveaux enregistrs
avant la crise. Dans les pays industriels, cette volution concorde
avec une augmentation constante des taux de chmage depuis
25 ans. Les taux de chmage anormalement bas enregistrs
dans certains pays avant la crise peuvent s'expliquer par une surchauffe.
L'volution des changes a t sensiblement influence par
les politiques adoptes; dans la majorit des cas, le volume
des exportations s'est accr rapidement tandis que
la croissance des importations s'est temporairement ralentie
Il ressort des tudes de cas que le commerce a beaucoup
aid modrer et surmonter les crises financires. Le graphique IV.4a montre que l'indice d'ouverture (exportations et
importations rapportes au PIB) a chut pendant la crise avant
d'augmenter nouveau fortement. Le tableau IV.5 apporte des
prcisions sur les diffrents groupes de pays. Aprs la crise, l'indice d'ouverture s'est sensiblement accru, d'au moins 15 pour

36 L'indicateur d'ouverture ne renseigne pas seulement sur la politique commerciale. L'volution du degr d'ouverture avant une crise reflte aussi l'expansion relative
du secteur des produits exportables et du secteur des produits non exportables. L'augmentation du degr d'ouverture aprs une crise rsulte en partie d'une raffectation des ressources due la demande et la politique de taux de change.

51

cent, entre les annes 1 et 4 en Asie, dans les pays industriels et

en Amrique latine, alors qu'il avait stagn avant la crise. En
Afrique, l'indice d'ouverture a diminu avant la crise et n'a augment que lentement par la suite, ce qui est d la prpondrance des trois pays de la zone CFA dans l'chantillon.
Le graphique IV.4b semble indiquer que la croissance relle
des changes dpend beaucoup des politiques de taux de change. Dans les pays qui ont dvalu, il y a eu une forte pousse du
commerce. L'indice d'ouverture, plutt bas pendant l'anne 1
(deuxime anne de crise), 50 pour cent, a approch 75 pour
cent dans l'anne 5. Dans les pays qui avaient un rgimes et qui
n'ont pas dvalu, il y a eu une baisse sensible du volume des
changes avant la crise et une stagnation par la suite. Le graphique IV.4c permet de faire une comparaison entre les pays qui
ont bien russi sortir de la crise et ceux (sept au total) qui ont
continu d'enregistrer une faible croissance ou qui ont subi une
dstabilisation macro-conomique aprs la crise. L encore, le
succs et l'ouverture des changes sont troitement lis.
Les graphiques IV.4d f fournissent plus de dtails sur l'volution des changes en volume et en valeur. Le graphique IV.d
montre que le volume des exportations a nettement progress
dans plusieurs pays de l'chantillon, contribuant ainsi la reprise financire et conomique.37 Cette volution est particulirement marque en Thalande. La valeur et le volume des importations ont augment beaucoup moins vite, voire diminu, au
dbut de nombreuses crises financires, mais ds la troisime
anne de crise il y a eu un net redressement.

C. La crise asiatique
Causes et rponses
La crise asiatique a officiellement commenc en juillet
1997 quand la Thalande a laiss flotter sa monnaie, le baht.
Dans les mois qui ont suivi, plusieurs autres pays d'Asie de l'Est
( l'exclusion de la Chine et de Hong Kong, Chine) lui ont embot le pas. La crise s'est tendue de la Thalande la Malaisie, aux
Philippines, la Rpublique de Core et l'Indonsie, avant de
s'aggraver srieusement l'automne de 1997 lorsque
l'Indonsie et la Rpublique de Core ont connu des difficults
financires grandissantes. En aot 1998, le rouble a dcroch du
dollar, et la Russie s'est enfonce dans la crise. Selon le FMI
(Perspectives de l'conomie mondiale, octobre 1998), de graves
problmes ont continu de toucher le secteur bancaire dans
l'Asie des Cinq jusqu' l'automne de 1998, et les prts improductifs l'poque ont t estims 20 ou 30 pour cent de l'encours total. Plusieurs pays asiatiques ont alors engag des rformes importantes dans le secteur financier et ailleurs. Les premiers signes d'amlioration sont apparus vers la fin de 1998.
Les problmes macro-conomiques et de rglementation
intrieurs sont parmi les principales causes des crises
Les facteurs l'origine de la crise financire en Asie semblent
aujourd'hui assez bien connus, mme si le dbat sur leur importance relative va probablement se poursuivre encore un certain

temps (FMI, Perspectives de l'conomie mondiale, dcembre

1997 et octobre 1998; Banque mondiale, 1998). Pour la majorit des observateurs, diverses erreurs de politique intrieure ont
constitu la cause premire d'une surchauffe classique qui a
dclench la crise financire, mais en outre la plupart des pays
de la rgion avaient un secteur financier relativement sous-dvelopp et faible. Les gouvernements cherchaient promouvoir les
entreprises industrielles et de services en encourageant le crdit
aux secteurs prioritaires et en plafonnant les taux d'intrt et par
l'entremise d'tablissements financiers publics. Pour faciliter le
subventionnement implicite de divers producteurs au travers du
secteur financier, il a fallu limiter la concurrence internationale.
De plus, les interventions dans le secteur financier obissaient
des intrts politiques et personnels.
L'conomie est entre dans une phase de surchauffe au
milieu des annes 90, lorsqu'une forte expansion du crdit aux
particuliers, ajoute l'insuffisance des mcanismes de rglementation et de supervision prudentielles, a suscit des oprations de prt risques et provoqu une baisse de la productivit
de l'investissement. Le dficit des comptes courants (indicateur
d'un excs de la demande intrieure) s'est sensiblement creus
et, au fil des ans, la dette extrieure de certains pays s'est considrablement alourdie. Les premiers doutes sur la viabilit de
cette prosprit sont apparus en 1996 (voir Salvadore, 1998, par
exemple). Au dbut, le manque de transparence de la comptabilit et de la gestion des entreprises a permis de masquer les problmes croissants du secteur financier et des entreprises. Lorsque
la bulle a clat et que les banques et les entreprises se sont
trouves en difficult, l'absence de lois et de procdures en
matire de faillites ou les faiblesses de celles qui taient en
vigueur n'ont fait qu'empirer les choses.
Le comportement grgaire des investisseurs internationaux
et le risque moral ont peut-tre aggrav la crise
La crise asiatique n'aurait cependant pas atteint une telle
ampleur si les marchs financiers et les investisseurs internationaux avaient agi autrement. La croissance de la premire moiti
des annes 90 avait t finance, dans une proportion croissante, par des prts court terme de banques trangres, surtout en
Indonsie, en Rpublique de Core et en Thalande. Ce financement tranger a branl l'quilibre macro-conomique, tout en
encourageant probablement les dirigeants et les organes de
rglementation fermer les yeux sur l'tat de leur conomie et
de leur systme financier. Le financement extrieur a aussi t
privilgi par le fait que les taux d'intrt taient souvent plus
levs que dans les autres pays. Les emprunteurs y voyaient un
moyen garanti de rduire leurs frais de financement tant donn
que le taux de change leur semblait immuable. Les faibles taux
d'intrt pratiqus dans les pays industrialiss et les excellentes
performances conomiques ralises par les tigres d'Asie ont
incit les cranciers des conomies avances prter cette
rgion moyennant des primes de risque relativement basses. La
baisse artificielle de ces primes s'explique aussi par le fait que les
cranciers trangers et nationaux croyaient que l'tat les secourrait en cas de difficults, ce qui, selon beaucoup d'observateurs,

37 Les donnes sur le volume des changes sont trs limites et ont souvent t recalcules. Des sries portant sur de longues priodes n'ont pu tre obtenues que
pour quelques pays.

52

Tableau IV.6: Variation du taux de change dans les pays asiatiques en crise et les pays en dveloppement
concurrents, entre juin 1997 et septembre 1998 (en pourcentage)1
Taux de change bilatral

Contre dollar EU
Indonsie
Malaisie
Philippines
Rpublique de Core
Thalande

Contre yen

Taux de change
effectif rel2

-77,7
-39,8
-38,3
-33,8
-36,7

-73,8
-29,2
-27,5
-22,2
-25,6

-56,3
-27,2
-26,0
-19,8
-19,1

-45,3

-35,7

-29,7

Afrique du Sud

-27,0

-14,1

-19,0

Chili
Inde
Mexique
Singapour
Taipei chinois

-11,3
-15,9
-22,2
-17,6
-19,4

4,3
-1,1
-8,5
-3,1
-5,2

-0,2
-3,0
-6,4
-2,7
-12,4

Moyenne

-18,1

-4,6

-7,3

Argentine
Chine
Hong Kong, Chine
Hongrie
Pologne
Turquie
Venezuela

0,0
17,4
0,0
-13,8
-10,6
-47,5
-17,2

17,7
6,1
17,5
1,3
5,1
-38,3
-2,6

3,9

16,1
2,8
2,4
21,2
26,8

Moyenne

-22,3

11,7

Moyenne

Source: FMI, Bases de donnes de la Direction of Trade Statistics (DOTS) et de l'Information Notice System (INS); WEFA, Inc.; et calculs du FMI.
1 volution entre juin 1997 et septembre 1998; un nombre positif indique une apprciation. Les chiffres de septembre 1998 ont t calculs sur la base des taux de
change moyens jusqu'au 21 septembre compris.
2

Pondration de la DOTS: tient compte uniquement des changes bilatraux, selon les donnes de 1994-1996.

a cr un risque moral, lequel a peut-tre t aggrav par l'impression que les institutions financires internationales consentaient des crdits trop facilement dans des situations de crise. En
consquence, les entreprises de plusieurs pays se sont retrouves
avec une norme dette qui les a rendues trs exposes une
perte de confiance des investisseurs (Banque mondiale, 1998).
Quand les investisseurs internationaux mal informs ont
enfin compris qu'ils avaient investi dans une conomie artificiellement dope et que la dette a atteint un niveau qui jetait le
doute sur la crdibilit des garanties implicites des gouvernements, la fuite des capitaux nationaux et trangers a commenc.
Le sous-dveloppement du systme financier a empir les choses
en Indonsie et en Rpublique de Core, o les crdits en devises taient essentiellement des crdits court terme. Lorsque ces
crdits court terme sont arrivs chance et que la liquidit
s'est tarie, le taux de change a chut vertigineusement et ces
deux pays ont frl la faillite, et presque toutes les transactions
financires ont t paralyses.

Les programmes de rforme, y compris de libralisation

des changes, ont laiss esprer un rglement de la crise
en 1999/00
Dans le cadre de programmes du FMI, la Rpublique de
Core, la Thalande, les Philippines et l'Indonsie ont engag
en 1997/98 d'importantes rformes conomiques. Leurs politiques d'austrit montaire ont contenu l'inflation, sauf en
Indonsie. Une place importante a t accorde la rforme
du secteur financier, notamment au renforcement des mcanismes de rglementation et de supervision prudentielles,
ainsi qu' la revitalisation du systme bancaire. La Banque
mondiale (1998) estime que la recapitalisation du systme
bancaire dans ces pays plus la Malaisie pourrait coter 20
30 pour cent du PIB. Plusieurs autres rformes (essentiellement axes sur la transparence) taient en prparation la fin
de 1998 (FMI, Perspectives de l'conomie mondiale, octobre
1998). Aprs un certain retard, la priorit a t donne aux
dpenses de protection sociale pour rduire le cot social de
53

94 995 996 estre estre estre estre stre estre estre estre
1 im im im im me im im im
1
r e tr e tr e tr r tri e tr e tr e tr
er t
e
: 1 97: 2 7: 3 7: 4 8: 1 8: 2 8: 3 8: 4
7
9
9
9 99 99
9
9 19
9
9
19 19 19
1
1
1
1

19

la crise.38 Mais la rarfaction du crdit et les taux d'intrt levs ont sap la rentabilit de nombreux projets d'investissement et entam la confiance des consommateurs, ce qui a eu
de graves rpercussions sur l'activit conomique.
Les importateurs ont parfois prouv de grandes difficults
obtenir un financement pour leurs achats, ce qui n'avait pas t
le cas dans les crises financires prcdentes. Cela s'explique par
un endettement lev (qui mettait en danger la solvabilit des
entreprises) et par de graves perturbations du systme bancaire
national. La situation a t particulirement dlicate en
Indonsie au dbut de 1998. Parmi les difficults rencontres,
mentionnons l'impossibilit d'obtenir des lettres de crdit ou
l'obligation de dposer des sommes importantes en devises
trangres, outre la rticence des agences de garantie des exportations couvrir des marchs nouveaux, ventuellement risqus,
passs avec des pays en crise. Le recours au rglement au comptant, des accords de troc et d'autres instruments de financement des changes semble avoir souvent apport quelque soulagement. Dans certains cas, le refus d'accorder un crdit pour
des oprations commerciales risques a sans doute t aussi
pleinement justifi; cet gard, les exemples de plaintes et des

menaces stratgiques abondent. Cependant, quelques programmes publics de financement du commerce bien conus
n'auraient pas t inutiles au cur de la crise. Sans tre parfaite, la situation semble s'tre nettement amliore au cours de
1998 (Stephens, 1998a).39
Aucune mesure protectionniste ou presque n'a t prise
dans les pays en crise. La libralisation a plus que compens les
hausses de droits de douane, rares et minimes, dcides en
Thalande, aux Philippines et en Malaisie. L'Indonsie et la
Rpublique de Core ont sensiblement rduit leurs droits et leurs
restrictions quantitatives. La Thalande, la Rpublique de Core
et l'Indonsie ont ouvert leur march financier aux investisseurs
trangers pour attirer des capitaux et acqurir des comptences.
Seule la Malaisie a rtabli un contrle des capitaux et est revenue un rgime de taux de change fixes en septembre 1998.40
Des amliorations touchant l'architecture du systme
financier international sont l'tude et, dans une certaine
mesure, en cours de concrtisation
Paralllement, un dbat s'est engag sur la rforme de
l'architecture du systme financier international (pour plus de

38 Pour plus de prcisions sur les rformes excutes ou proposes, voir FMI, Perspectives de l'conomie mondiale, octobre 1998.
39 Stephens suggre, par exemple, de demander aux gouvernements dbiteurs des garanties partielles (au lieu de garanties compltes qui crent un risque moral) et
d'intervenir pour viter un effondrement des taux de change.
40 Au dbut de 1999, la Malaisie a relch son contrle des capitaux et substitu certaines restrictions quantitatives des mesures fondes sur les prix. Il est trop tt
pour valuer l'approche adopte par ce pays comparativement l'approche plus librale suivie par les autres pays en crise.

54

Tableau IV.7: Incidences conomiques et sociales de la crise financire asiatique

Pays

1996

1997

Prvision 1998

PIB rel
(variation en pourcentage)

Indonsie
Rpublique de Core
Thalande

8,0
7,1
5,5

4,6
5,5
-0,4

-15,0
-7,0
-8,0

Chmage
(en pourcentage de
la main-d'uvre)

Indonsie
Rpublique de Core
Thalande

4,9
2,0
2,0

5,4
2,7
4,0

15,0
7,5
6,0

Inflation des prix la consommation Indonsie

(taux en pourcentage)
Rpublique de Core
Thalande

7,9
4,9
5,9

6,6
4,4
5,6

60,0
8,5
9,0

Pauvret
(augmentation du nombre de
dmunis en proportion de
la population)

4,8 - 11,2
1,6 - 12,1
2,3 - 11,6

Indonsie
Rpublique de Core
Thalande

Source: FMI, Perspectives de l'conomie mondiale, octobre 1998.

prcisions, voir FMI, Marchs internationaux de capitaux, 1998,

les dclarations du G7 et les publications de la BRI). En particulier, le problme pos par le partage du cot de la crise entre les
prteurs internationaux suscite des controverses. La chute des
prix des actifs s'est traduite par des pertes importantes pour les
acteurs nationaux et internationaux ayant investi en actions et
obligations d'entreprises. La population a pti d'une hausse du
chmage et d'une baisse des salaires. En revanche, les cranciers
internationaux donnent l'impression de s'en tirer bon compte
quand les fonds apports par les institutions financires internationales et les tats sont employs pour les rembourser intgralement. Si, l'avenir, on ne leur fait pas assumer une part du fardeau, certains pensent que le risque moral pourrait conduire de
nouvelles crises coteuses et accompagnes de retombes internationales. Mais nous avons indiqu plus haut que les obliger
participer cet effort peut aussi avoir des effets ngatifs. Les
cranciers internationaux pourraient tre tents de rduire leurs
lignes de crdit plus rapidement en priode de crise pour tre
moins exposs. De plus, la prime de risque sur la dette des pays
mergents augmenterait, ce qui alourdirait le cot du service
d'une dette qui a t contracte sur la base de taux d'intrt
moins levs.
Par ailleurs, la crise asiatique a mis en vidence la ncessit
d'amliorer les systmes de gestion des crises. Des mcanismes
amliors de rengociation de la dette sont donc l'tude, et le
FMI a mis sur pied un nouveau dispositif de financement pour les
situations de crise. Nous avons mentionn plus haut que les avis
divergent sur l'ampleur du risque moral international, mais le
FMI s'apprte prendre des mesures pour renforcer sa surveillance. Des codes de conduite internationaux sont en prparation, qui prciseront les comportements adopter pour amliorer la stabilit et dfiniront des critres pour une meilleure

valuation des politiques. Un forum international sur la stabilit

financire s'est runi pour la premire fois en avril 1999.

Incidences conomiques, sociales et

commerciales de la crise asiatique
La crise asiatique a fortement branl le monde, cette rgion
ayant t jusque?l un modle de dveloppement. La rgression
conomique et sociale en Indonsie a t proche de celle due
la grande dpression, et a aussi t considrable dans les autres
pays de la rgion. Les premiers signes de la crise asiatique ont
t la dvaluation du baht thalandais en juillet 1997 suivie par
un effondrement du taux de change dans les cinq pays d'Asie
touchs (tableau IV.6). Entre juin 1997 et septembre 1998, les
taux de change nominaux ont chut de 37 78 pour cent par
rapport au dollar, et de 22 74 pour cent par rapport au yen. Ce
mouvement s'est traduit par une baisse du taux de change effectif rel de 19 56 pour cent, baisse nettement suprieure la
survaluation qui avait prcd la crise (entre septembre 1998 et
le printemps 1999, on a pu observer un certain renversement de
cette tendance). En consquence, la comptitivit des exportateurs de l'Asie des Cinq s'est amliore, mais le poids du service
de la dette extrieure s'est alourdi. La solvabilit des entreprises
en a souffert, notamment dans les secteurs o la dette extrieure n'est pas finance par les recettes d'exportation.
Le net recul de la production a entran une forte aggravation
du chmage et de la pauvret en Asie du Sud-Est
Le tableau IV.7 et le graphique IV.5 illustrent le cot conomique et social de la crise asiatique. Le taux de croissance relle en Rpublique de Core, en Malaisie, aux Philippines et en
Thalande est tomb d'une moyenne de 7 8 pour cent avant la
crise -7 pour cent aux deuxime et troisime trimestres de
1998, avant de se reprendre lgrement au quatrime trimestre
55

Tableau IV.8: Structure des importations de marchandises de la Rpublique de Core, de 1996 1998
(en millions de dollars EU et en pourcentage)

Catgorie de produits

1996

Ensemble des marchandises 150 339

Aliments et biens
de consommation
Biens de consommation
durables
nergie
Fer et acier
Biens d'quipement
Machines lectriques
et lectroniques
Matriel de transport
Autres

Valeur
1997

1998

144 616

93 282

-38,0

100,0

100,0

100,0

16 942

15 603

9 157

-46,0

11,3

10,8

9,8

5 616

5 182

2 800

-50,1

3,7

3,6

3,0

24 181

27 212

18 166

-24,9

16,1

18,8

19,5

6 762

5 826

2 978

-56,0

4,5

4,0

3,2

58 896

52 783

33 822

-42,6

39,2

36,5

36,3

21 391

23 966

18 939

-11,5

14,2

16,6

20,3

5 416

2 934

1 491

-72,5

3,6

2,0

1,6

32 089

25 883

13 392

-58,3

21,3

17,9

14,4

Source: Banque de Core, Monthly Statistical Bulletin, avril 1999.

56

Variation en pourcentage
Part en pourcentage
de la valeur des impor- 1996
1997
1998
tations, 1996-1998

de 1998 (graphique IV.5a). En Indonsie, la production s'est

contracte encore davantage, avec un taux annualis de presque
-20 pour cent au second semestre de 1998 (graphique IV.5b).
Sous l'effet du tassement de la production, le taux de chmage
a grimp, selon les estimations, 15 pour cent en Indonsie,
7,5 pour cent en Rpublique de Core et 6 pour cent en
Thalande. Il est probable que la croissance demeurera trs ralentie en 1999 et que le chmage ne reculera pas sensiblement
avant 2000 (FMI, Perspectives de l'conomie mondiale, octobre
1998). En dpit de trs fortes dvaluations, l'inflation a pu tre
matrise dans la rgion et le taux d'inflation n'a pas dpass
10 pour cent en Malaisie, en Thalande, en Rpublique de Core
et aux Philippines. De plus, en Indonsie, la menace d'une hyperinflation a sans doute disparu la fin de 1998, bien que le taux
d'inflation annualis ait atteint 80 pour cent au deuxime
semestre de cette anne-l.
Les retombes de la crise financire sur la pauvret ont t
aussi analyses, mais en raison de l'incertitude entourant les
donnes recueillies et les dispositifs de scurit sociale on ne
peut pas faire d'estimations trs prcises. Avant la crise, la proportion d'habitants vivant sous le seuil de pauvret variait de 11
16 pour cent dans les trois pays pour lesquels on possde des
donnes. Les hypothses les plus pessimistes (selon lesquelles la
pauvret allait doubler) se sont rvles exagres mais l'aggravation du chmage a indniablement engendr de grandes difficults, en particulier dans les zones urbaines, chaque soutien de

famille ayant souvent de nombreuses bouches nourrir (Banque

mondiale, 1999). Les zones rurales ont parfois profit de l'incidence de la dvaluation sur les cours des cultures vivrires exportables et sur les termes de l'change entre ville et campagne. En
outre, les mcanismes de solidarit informels ont mieux jou
dans les campagnes. Si l'aggravation de la situation conomique
et du chmage peut tre contenue, l'augmentation du taux de
pauvret pourrait se limiter de 2 5 pour cent de la population
(FMI, Perspectives de l'conomie mondiale, octobre 1998).
Les exportations ont bnfici d'une forte dvaluation tandis
que les importations ont diminu cause d'un mauvais climat
conomique
Le graphique IV.6 rcapitule les incidences de la crise asiatique sur le commerce jusqu' la fin de 1998. Il met en lumire le net recul des importations, beaucoup plus prononc que
le tassement gnral de l'conomie. La croissance des exportations en valeur (en dollars EU) s'tait ralentie en 1996 et
1997 par rapport 1995 et, en 1998, la valeur des exportations en dollars a mme diminu. Les deux sries sur la valeur
des exportations et des importations cachent toutefois une
volution beaucoup plus favorable des volumes. Les statistiques du commerce sont donnes en dollars, mais une grande part des changes se fait avec des pays dont la monnaie
s'est considrablement dprcie par rapport au dollar.
Exprims en dollars, les changes avec le Japon, par exemple,
57

ont nettement recul entre la mi-1997 et la mi-1998, alors

qu'ils sont demeurs stables exprims en yen. La forte chute
des prix des produits de base a aussi fait baisser la valeur des
changes en dollars, notamment celle des importations (mais
galement celle des exportations dans le cas de l'Indonsie).
En consquence, comme le montre le graphique IV.6b, le volume des exportations a progress de plus de 15 pour cent en
1997. Certes, la croissance du volume des exportations dans
les pays en crise s'est ralentie en 1998, mais elle est demeure plus de deux fois suprieure celle des exportations mondiales. La progression marque des exportations nettes relles
en 1998 va aider les pays sortir de la crise et rduire le
chmage en compensant le flchissement de certains secteurs
de l'conomie. Mais l'acclration des exportations aurait t
probablement beaucoup plus prononce en 1998 si, de surcrot, le Japon n'avait pas t durement touch par la rcession et si les changes intrargionaux n'avaient pas t aussi
importants.
L'orientation et la composition des changes se sont adaptes
l'volution des taux de change et du climat conomique
Nous voyons aussi qu'un changement s'est produit dans
l'orientation et la composition des changes, mme si une bonne
partie des effets probables ne ressort pas encore des donnes
disponibles. Le graphique IV.7 nous montre que la part des
exportations de la Rpublique de Core, de la Malaisie et de la
Thalande vers les tats-Unis et vers l'Europe occidentale a considrablement augment entre 1996 et le premier semestre de
1998. La part des exportations vers le Japon a simultanment
diminu, sans doute cause de la chute du yen et de la rcession subie par le Japon. Les exportations vers les autres pays
asiatiques en crise ont aussi diminu mais, l encore, ce recul
s'explique probablement davantage par la dprciation des devises que par une baisse des volumes. S'agissant des importations,
on observe une chute de la part des produits imports d'Europe
occidentale et du Japon, parce que les importations provenant
de ces pays sont devenues plus chres. Les importations provenant de la rgion, en revanche, ont fortement progress parce
qu'elles sont devenues plus comptitives. Seule l'augmentation
de la part des importations des tats-Unis constitue une certaine
surprise.41
Il apparat aussi clairement que la composition des importations dans les pays en crise est en train de changer. Le tableau
IV.8 nous claire sur le ralentissement gnral des importations
et l'volution de leur structure en Rpublique de Core entre
1996 et 1998. Si les importations globales ont diminu de
presque 40 pour cent, c'est surtout la valeur des importations de
biens de consommation durables et de biens d'quipement,
comme les produits sidrurgiques ou le matriel de transport, qui
a le plus baiss, de 50 72 pour cent (voir aussi JETRO, 1998).
On peut s'attendre un renversement de tendance en 1999, car
la reprise conomique se confirme et les entreprises vont devoir
rinvestir et s'quiper de nouveau.

La production et les changes mondiaux ont pti

des rpercussions internationales de la crise
La crise asiatique a aussi eu d'normes rpercussions sur la
croissance et les changes mondiaux. Nous avons indiqu plus
haut que les prvisions de croissance conomique mondiale pour
1998 ont t revues la baisse, de 2 pour cent environ, entre
mai 1997 et octobre 1998. La crise asiatique, la crise russe, le
ralentissement en Amrique latine et les effets ngatifs de la
baisse des prix des produits de base (baisse provoque, du moins
en partie, par la contraction de la demande en Asie) sont les principales causes de cette rvision des anticipations. Selon Zhang et
Cline (1998), le ralentissement de la croissance aux tats-Unis et
dans l'UE d la crise asiatique a t relativement modr, gal
environ 0,6 ou 0,7 pour cent du PIB. La croissance ngative
enregistre au Japon en 1998 est galement due en partie aux
retombes de la crise asiatique.
Le tableau IV.6 indiquant l'volution des taux de change en
1997/98 apporte quelques prcisions sur les retombes conomiques dans d'autres pays mergents. Le tableau comporte deux
groupes de pays, en plus des pays asiatiques touchs. Dans les
pays du premier groupe Chili, Mexique, etc. le taux de change effectif rel a baiss, mais moins que les pays d'Asie touchs
par la crise. Cela signifie que leurs exportations sont devenues
moins comptitives par rapport celles de ces derniers, mais globalement l'volution des taux de change n'a pas t dfavorable. Il est aussi probable que la crise a moins pnalis la croissance de ces pays. Le troisime groupe, l'inverse, comprend des
pays ou territoires dont le taux de change effectif rel a progress. Cela a surtout t le cas de Hong Kong, Chine, de la
Turquie et du Venezuela entre juin 1997 et septembre 1998. Le
ralentissement prvu de leur conomie est probablement d en
partie au fait que leurs exportations ont souffert de cette volution du taux de change effectif rel.
Lorsque la croissance conomique se ralentit, il en va de
mme du commerce mondial. Selon les estimations de l'OMC, le
commerce mondial n'a augment que de 4 pour cent en 1998,
contre plus de 8 pour cent en 1997 (voir galement le tableau
III.3 au chapitre prcdent). La crise et les modifications des taux
de change ont aussi une incidence notable sur la balance courante de certains pays. L'amlioration globale du solde des oprations courantes dans les cinq pays asiatiques touchs par la
crise est estime 100 150 milliards de dollars EU pour 1998
(Zhang et Cline, 1998).
Nous avons vu que les pays asiatiques n'ont pas opt pour
le protectionnisme, de mme que, jusqu' prsent, les pays qui
absorbent le plus gros de leurs exportations. Mais les politiques
commerciales risquent de ne pas rester aussi favorables qu'elles
semblent l'avoir t en 1997 et 1998 si les principaux marchs
ne rsistent pas aux pressions protectionnistes. Dans le pass, les
mesures antidumping ont t la principale mesure de protection
conditionnelle employe contre l'Asie du Sud-Est, et les cinq
pays touchs par la crise continuent d'en ressentir les effets. Le
tableau IV.9 montre qu'entre 12 et 20 pour cent des enqutes

41 Elle peut s'expliquer par les contrats commerciaux passs avant la crise (qui doivent tre excuts, mme un taux de change moins favorable) et par une faible
lasticit des importations en provenance des tats-Unis (courbe en J), qui signifie qu'elles ne ragissent pas sensiblement aux variations des taux de change. Ce peut
tre le cas, par exemple, quand il est impossible de faire appel des fournisseurs d'autres pays pour des produits comme les machines ou les pices dtaches.

58

Tableau IV.9: Enqutes antidumping ouvertes contre les exportateurs d'Indonsie, de la Rpublique de
Core, de la Malaisie, des Philippines et de la Thalande (Asie des Cinq), 1993-1997
1993

1994

1995

1996

1997

19981

Union europenne

11

14

tats-Unis

Asie et Ocanie

13

17

17

10

Amrique latine

12

Autres

10

Total

35

29

30

28

33

33

12,4

13,6

20,5

13,1

15,0

15,1

5,8

6,1

6,3

6,4

6,5

6,4

Proportion de l'ensemble des enqutes

ouvertes dans le monde
Pour mmoire:

Part des exportations de marchandises

mondiales revenant l'Asie des Cinq

Source: Secrtariat de l'OMC; Miranda, Torres, Ruiz, 1998.

1

Chiffres prliminaires calculs sur la base des enqutes ouvertes par six pays industriels et 20 pays en dveloppement.

antidumping ralises dans les annes 90 ont vis l'Indonsie, la

Rpublique de Core, la Malaisie, les Philippines et la Thalande,
ce qui reprsente deux trois fois plus que leur part des changes mondiaux. Entre 1996 et 1997, le nombre de plaintes a augment de 20 pour cent, avant de se stabiliser apparemment en
1998. Mais ce chiffre total cache certaines disparits intrargionales: si le nombre de plaintes contre la Thalande et l'Indonsie
a diminu, la Rpublique de Core a constat une forte hausse
du nombre d'enqutes visant ses exportateurs et a t la cible
des deux tiers des enqutes engages contre l'Asie des Cinq en

1998. Certaines de ces enqutes (dans le secteur de l'acier, par

exemple) ont t trs mdiatises et ont mis en lumire la menace protectionnisme.
Tous les observateurs ont mis en garde contre le fait qu'une
fermeture des marchs aux exportations des pays en crise nuirait
leur capacit de rembourser leur dette et de sortir de la crise.
Il est presque certain qu'une prolongation de la crise en Asie
entranerait de nouveaux problmes conomiques et financiers
dans le monde et y provoquerait un ralentissement de la croissance et une aggravation du chmage.

59

V.

Le commerce, les finances et le rle de l'OMC

Les chapitres prcdents nous ont montr qu'il existe plusieurs liens importants entre le commerce et le systme financier.
Premirement, le crdit et plusieurs instruments financiers lis au
commerce sont indispensables la sant des changes internationaux. Un systme financier bien dvelopp peut fournir des
services susceptibles de rduire le cot et les risques des changes internationaux. Deuximement, des systmes financiers bien
dvelopps et ouverts, assortis d'un environnement macro-conomique stable et d'un cadre rglementaire appropri, rsistent
aussi mieux aux chocs conomiques et financiers, et sont donc
moins exposs aux crises financires. Ces dernires peuvent
avoir de graves rpercussions sur l'conomie et le commerce,
comme l'ont montr les tudes de cas du chapitre prcdent,
mais ces tudes ont aussi montr que le commerce et l'accroissement des exportations constituent souvent un facteur-cl du
rglement d'une crise. Il va sans dire qu'il ne suffit pas d'un
cadre financier qui fonctionne bien pour que le commerce soit
florissant: il faut aussi que les marchs internationaux soient
ouverts.
C'est en ayant l'esprit ces interactions importantes entre le
commerce et les finances que nous analysons brivement dans
le prsent chapitre le rle jou par le systme commercial multilatral, premirement en limitant les distorsions commerciales
engendres par les interventions de l'tat dans le systme financier, et, deuximement, en promouvant des politiques commerciales propices la stabilit financire. La premire partie porte
donc sur les disciplines de l'OMC concernant les restrictions
visant les paiements et transferts internationaux, le commerce
des services financiers, la pratique de taux de change multiples
et les subventions l'exportation. La seconde partie traite, premirement, de la contribution d'un systme commercial multilatral fond sur des rgles au renforcement de la stabilit financire par le biais de politiques commerciales plus prvisibles, et,
deuximement, de la contribution de la libralisation des services financiers la stabilit financire en particulier.

A. Distorsions des changes attribuables

aux liens entre commerce et finances,
et disciplines de l'OMC
Les changes peuvent tre fausss par le systme financier
du fait de diverses politiques publiques. Nous examinons ciaprs quatre types de politiques qui peuvent entraner des distorsions: les restrictions appliques aux paiements et transferts,
les restrictions visant les fournisseurs trangers de services financiers, les politiques de taux de change multiples et les subventions l'exportation. titre de rappel gnral, signalons que les
politiques restrictives (limitation des possibilits d'accs et mesures discriminatoires) crent des distorsions qui concernent l'OMC
quand elles modifient les conditions de la concurrence. Les politiques de ce type ne s'appuient pas ncessairement sur une loi;
elles peuvent aussi tre mises en uvre au moyen de dcrets ou
rsulter de certaines pratiques.

Restrictions visant les paiements et transferts lis

au commerce
Les restrictions visant le commerce ainsi que les paiements
et transferts lis au commerce sont interdits par le GATT
(de faon gnrale), et par l'AGCS (quand des engagements
spcifiques sont pris) sauf dans le cas de graves difficults
de balance des paiements
Les efforts de libralisation des changes peuvent tre
rduits nant si les importateurs ou les exportateurs ne peuvent effectuer les paiements et transferts financiers qui vont de
pair avec leurs activits (le risque politique, trait au chapitre II).
L'article XI:1 de l'AGCS prend ce risque en considration en
interdisant l'application de restrictions aux transferts et paiements internationaux concernant les transactions courantes
ayant un rapport avec les engagements spcifiques pris par un
Membre en matire de commerce des services. Toutefois, l'AGCS
autorise l'utilisation de mesures de change conformes aux
Statuts du FMI (article XI:2). Dans la mme veine, l'article XV:4
du GATT dit que les parties contractantes s'abstiendront de
toute mesure de change qui irait l'encontre de l'objectif des
dispositions du prsent accord concernant le commerce des
marchandises, et l'article XV reconnat aussi la comptence du
FMI l'gard des mesures de change qui visent les transactions
courantes. Les articles XII ou XVIII:B autorisent l'application de
restrictions (et non de mesures de change) au commerce de marchandises dans le cas d'un grave dsquilibre de la balance des
paiements. Dans des circonstances comparables, l'article XII de
l'AGCS permet un Membre d'adopter ou maintenir des restrictions au commerce de services pour lesquels il aura contract
des engagements spcifiques, y compris aux paiements ou transferts pour les transactions lies de tels engagements, tant
qu'elles sont conformes aux statuts du FMI.

Restrictions visant le financement des changes

La fourniture par des tablissements trangers de services
de financement des changes est subordonne
aux engagements spcifiques pris par les Membres de l'OMC
en cette matire
L'accs aux services de financement des changes et les
conditions de ce financement ont une influence importante sur
le commerce. La limitation de l'accs ces services et leur cot
lev sont assimilables une taxe implicite sur les activits commerciales. L'ouverture du march aux services financiers internationaux peut rduire le cot du financement des changes (Kono
et al., 1997).
Les services financiers qui participent au financement des
changes entrent dans la dfinition que l'annexe de l'AGCS
donne des services financiers. La fourniture internationale de services financiers dpend des engagements pris dans le cadre de
l'AGCS (y compris des rsultats des ngociations menes depuis
dcembre 1997), qui est entr en vigueur en mars 1999. Les
61

engagements spcifiques pris par les Membres dterminent le

degr minimal de concurrence internationale qui est permis pour
la fourniture de services financiers (prts pour le financement des
changes, garanties, crdit-bail, affacturage, oprations de couverture). Dans la mesure o les pays ont pris des engagements
dans ces domaines, les fournisseurs trangers de ces services
bnficient d'un accs aux marchs et ont droit au traitement
national, et les ngociants peuvent profiter de marchs ouverts
et de cots rduits. Cependant, l'absence d'engagements ne
signifie pas que la fourniture internationale de services financiers
est interdite; les pays peuvent toujours opter pour des politiques
plus librales que celles impliques par leurs engagements, ce
que plusieurs pays ont d'ailleurs fait.

Politiques de taux de change, taux de change

multiples et allocation de devises
La pratique de taux de change multiples et le rationnement
des devises sont autoriss condition de ne prsenter aucun
caractre discriminatoire
Il a aussi t constat que les politiques de taux de change
et d'allocation de devises constituent un aspect important des
liens entre commerce et finances. Globalement, ces politiques
sortent du cadre de l'OMC, sauf si elles contreviennent l'article XI de l'AGCS et l'article XV du GATT, cits plus haut. De
plus, si les mcanismes d'application de taux de change multiples et d'allocation de devises revtent un caractre discriminatoire ou donnent lieu un traitement discriminatoire des importations provenant de diffrents pays, ils enfreignent le principe
de la nation la plus favorise (article premier du GATT et article
II de l'AGCS). En d'autres termes, l'application de taux de change dfavorables aux importations de certains Membres de l'OMC
seulement pourrait tre considre comme une infraction ces
articles.
La discrimination peut exister non seulement en droit, mais
aussi de fait. Si un pays, par exemple, applique un taux de change dfavorable aux importations de certains biens et services
vendus uniquement par un pays donn, on peut soutenir que ce
pays subit une discrimination de fait.

Subventions fournies par le truchement

du systme financier
L'Accord sur les subventions interdit les subventions
l'exportation pour le commerce des marchandises, et tablit
par consquent des disciplines strictes pour les crdits
l'exportation, les garanties et autres services de financement
des changes
Le subventionnement du commerce des marchandises par le
truchement du systme financier est assujetti des disciplines
rigoureuses dans le cadre de l'OMC en vertu de l'Accord sur les
subventions et les mesures compensatoires (Accord SMC). Aux
termes de l'article premier, une subvention est rpute exister
dans le cas d'une contribution financire des pouvoirs publics ou
de tout organisme public du ressort territorial d'un Membre qui

confre un avantage. Parmi les formes de contributions financires prcises l'article premier, on trouve les transferts directs
de fonds, y compris les prts et les transferts directs potentiels
de fonds, dont les garanties de prt. En outre, les organismes
publics du ressort territorial d'un Membre peuvent tre des tablissements financiers dtenus ou contrls par l'tat. En consquence, les disciplines prvues par l'Accord SMC s'appliquent
aux subventions fournies par le truchement du systme financier.
L'Accord SMC interdit deux catgories de subventions: les
subventions l'exportation et les subventions subordonnes
l'utilisation de produits nationaux de prfrence des produits
imports (sous rserve du traitement spcial et diffrenci accord aux pays en dveloppement et en transition Membres).
L'article 3.1 a) de l'Accord renvoie une Liste exemplative de
subventions l'exportation qui sont prohibes. Il ressort clairement de cette liste que certaines pratiques financires donnent
lieu des subventions l'exportation qui sont prohibes. Le
point j) de la Liste exemplative tablit que la mise en place par
les pouvoirs publics de programmes d'assurance ou de garantie
de crdits l'exportation constitue une subvention l'exportation prohibe quand les taux de primes sont insuffisants pour
couvrir, longue chance, les frais et les pertes encourues au
titre de la gestion de ces programmes. Selon le premier alina du
point k), les crdits l'exportation constituent des subventions
l'exportation prohibes quand ils sont octroys des taux infrieurs ceux que l'tat doit payer pour emprunter. Le second alina exempte de l'interdiction des subventions l'exportation les
pratiques en matire de crdits l'exportation qui sont conformes aux dispositions relatives aux taux d'intrt contenues dans
l'Arrangement de l'OCDE sur les crdits l'exportation et les
garanties de crdits l'exportation bnficiant d'un soutien
public.42
La plupart des autres subventions spcifiques, y compris
celles octroyes par le biais du systme financier, peuvent tre
contestes l'OMC si elles portent prjudice un autre Membre.
De plus, un Membre peut appliquer des mesures compensatoires
aux importations qui bnficient de subventions prohibes ou
pouvant donner lieu une action. cet effet, l'article 14 de
l'Accord SMC dispose que les pratiques commerciales ou les
conditions du march doivent servir de rfrence pour dterminer la valeur de l'avantage confr au bnficiaire d'un prt ou
d'une garantie de prt.
La majorit des pays en dveloppement ont jusqu' 2003 pour
rendre leurs dispositifs de financement des exportations
conformes aux rgles de l'OMC
Enfin, il convient de noter que, jusqu'en 2003, tous les pays
en dveloppement Membres chappent l'interdiction des subventions l'exportation condition qu'ils respectent certaines
conditions. Les pays les moins avancs ne sont actuellement pas
viss par cette interdiction, et cela pour une dure illimite, alors
que les pays viss l'annexe VIIb de l'Accord SMC y chappent
tant que leur PIB n'atteint pas 1 000 dollars EU par an. En 2003,
la plupart des pays en dveloppement devront avoir mis en place
un rgime compatible avec les rgles de l'OMC. Beaucoup de

42 Voir OCDE (1998a et b) et l'inventaire des rgimes de financement du crdit l'exportation adopts par les membres de l'OCDE.

62

pays industriels ont dj un rgime conforme, ce qui n'empche

pas l'tat d'intervenir dans le financement des exportations. Il
est donc trs important que les pays en dveloppement commencent rapidement adapter leur rgime pour viter les
conflits.
Des disciplines spcifiques s'appliquent au commerce
des produits agricoles; des disciplines sur les subventions
discriminatoires dans le domaine des services sont intgres
dans l'article XVII de l'AGCS
L'octroi de subventions l'exportation de produits agricoles
dans le cadre de l'OMC est rgi par les dispositions de la Partie V
et de l'article 3:3 de l'Accord sur l'agriculture. L'article 3:3 interdit tous les Membres de l'OMC de recourir aux six grandes
catgories de subventions l'exportation au-del des ventuels
niveaux d'engagement de rduction concernant les quantits
par produit et les dpenses budgtaires qui sont spcifis dans
leur liste. Ces subventions sont dfinies l'article 9.1 de
l'Accord. L'utilisation des subventions vises l'article 9.1 est
interdite pour tout produit agricole non inscrit sur la liste des
Membres comme faisant l'objet d'un engagement de rduction.
Une exception temporaire et conditionnelle a t prvue pour les
pays en dveloppement l'gard de deux types de subventions
vises l'article 9.1 (subventions octroyes pour rduire les
cots de transport et de commercialisation).
En vertu de l'article 10 de l'Accord, les subventions l'exportation non mentionnes l'article 9.1 sont assujetties des
rgles de prvention du contournement des engagements. En
d'autres termes, ces autres subventions l'exportation sont
autorises mais strictement dans la limite des niveaux d'engagement de rduction inscrits dans la liste. L'article 10.2 prvoit
l'laboration de disciplines prcises pour rgir l'octroi de crdits
l'exportation, de garanties ou de programmes d'assurance. Les
ngociations sur ce point n'ont pas encore abouti. En attendant,
les subventions l'exportation des produits agricoles et les
dispositifs assimils peuvent tre utiliss dans les limites des
engagements de rduction par produit; au-del, ils sont prohibs
ou assujettis aux disciplines prvues l'article 10.1 pour viter
le contournement.
Pour comprendre les disciplines visant les subventions l'exportation dans le domaine du commerce des services, il
faut distinguer les subventions discriminatoires et non discriminatoires. L'article XVII (Traitement national) de l'AGCS s'applique
toute mesure discriminatoire envers des fournisseurs trangers,
y compris les subventions, si le pays a pris des engagements
dans les secteurs concerns. L'octroi de subventions discriminatoires au seul bnfice de fournisseurs de services d'origine
nationale contrevient donc l'article XVII, sauf si le pays
Membre a inscrit sur sa liste des limitations cet gard. Les subventions qui font la distinction entre deux fournisseurs de services trangers contreviennent la clause NPF de l'article II sauf si
le pays a prvu une exemption dans la liste des exemptions du
traitement NPF. Ainsi qu'on l'a dit, la notion de discrimination au
sens des articles II et XVII couvre les actes discriminatoires en
droit et en fait.
Pour l'instant, les subventions non discriminatoires ne font
pas l'objet de disciplines. Les Membres de l'OMC peuvent

octroyer des subventions des fournisseurs de services sous la

forme de prts, de garanties ou de dons, condition qu'elles ne
soient pas discriminatoires, indpendamment de l'objectif vis.
Un groupe de travail de l'OMC est en train d'examiner dans
quelle mesure les subventions faussent le commerce et si des
disciplines s'imposent galement dans ce domaine.

B. Le systme commercial multilatral

et la stabilit financire
Effets des principes de base de l'OMC sur
la stabilit financire
Le systme commercial multilatral, fond sur des rgles non
discriminatoires, amliore la prvisibilit des politiques et aide
donc prvenir et rgler les crises financires
Aprs la grande dpression, fruit de graves erreurs politiques, dont le protectionnisme, les fondateurs de l'ordre conomique qui a suivi la seconde guerre mondiale ont fait du systme commercial multilatral l'une de ses pierres angulaires (OMC,
1998a). Les lments fondamentaux du systme commercial
multilatral qui repose sur l'OMC contribuent non seulement au
dveloppement des changes et la prosprit dans le monde,
mais aussi la stabilit financire.
La contribution du systme commercial multilatral au maintien de la stabilit financire et au rglement des crises financires tient essentiellement la garantie de politiques commerciales prvisibles et d'une ouverture croissante des marchs.
Comme nous l'avons expliqu, les effets positifs de la prvisibilit des politiques commerciales sur le systme financier sont indirects. Ils passent par la prservation de la sant financire des
entreprises et par la protection du systme bancaire contre les
prts improductifs. La mise en place inattendue d'obstacles au
commerce peut mettre les exportateurs en difficult financire,
surtout s'ils sont extrmement tributaires de l'exportation. Les
difficults financires se propagent des entreprises aux banques
qui leur ont consenti des prts. Si le protectionnisme se propage
plusieurs grandes nations commerantes par des mesures de
rtorsion, on peut s'attendre des consquences marques sur
les termes de l'change, le ralentissement de la demande provoqu par le protectionnisme faisant baisser les prix mondiaux. La
situation financire des exportateurs (mais aussi celle des producteurs non exportateurs, probablement) va s'en ressentir. Nous
avons vu, au chapitre prcdent, combien les effets nfastes du
protectionnisme sur les termes de l'change et les marchs ont
t importants pendant la grande dpression. En renforant l'ouverture des marchs, le systme commercial multilatral apporte
aussi une aide aux pays qui misent sur l'expansion des exportations pour surmonter une crise financire.
Cinq lments du systme de l'OMC contribuent la prvisibilit des politiques commerciales et l'ouverture des marchs.
Premirement, les Membres de l'OMC se sont engags ne pas
augmenter les obstacles au commerce (droits sur le commerce
des marchandises et certaines restrictions quantitatives visant le
commerce des services) au-del d'un plafond inscrit sur les listes
tarifaires annexes au GATT et les listes d'engagements spcifiques annexes l'AGCS. Ce plafonnement des obstacles au
63

commerce ajoute la prvisibilit des politiques commerciales.

Les nouveaux accords conclus dans les domaines de la proprit
intellectuelle ou des obstacles techniques ont globalement le
mme objectif, qui est de rendre plus prvisible l'environnement
commercial.
Deuximement, le principe de non-discrimination amliore
aussi la prvisibilit des politiques commerciales. Il protge
notamment les petits pays dont le pouvoir de ngociation est
rduit, vite la formation de coalitions opportunistes et limite les
cots de ngociation. L'absence de ce principe lors des ngociations internationales antrieures la seconde guerre mondiale a
fait que les politiques commerciales taient moins prvisibles et
plus difficiles libraliser (OMC, 1998a).
Troisimement, le fait que le fonctionnement de l'OMC est
fond sur des rgles ajoute la prvisibilit, car il est coteux de
revenir sur des rgles de l'OMC qui ont acquis le statut de lois
internationales. Des mesures de protection conditionnelle sont
autorises grce, par exemple, au mcanisme de sauvegardes et
aux dispositions antidumping du GATT. Ces dispositions crent
un lment d'incertitude mais, tant elles-mmes fondes sur
des rgles, elles subordonnent le rtablissement de mesures restrictives certaines conditions.43 Grce des procdures labores qui permettent de se faire entendre et de se dfendre dans
les enqutes antidumping et en matire de sauvegardes, il est
moins facile qu'avant l'poque du multilatralisme de prendre
des mesures protectionnistes.44
La libralisation progressive augmente les revenus
et le mcanisme de rglement des diffrends empche
les conflits commerciaux
Quatrimement, l'obligation d'engager une libralisation
progressive (mise en pratique dans sept cycles de ngociations
et prvue dans la partie 4 de l'AGCS) favorise la stabilit financire. Elle encourage les dirigeants chercher tirer parti de
l'ouverture des marchs internationaux plutt qu' miser sur la
protection des marchs nationaux. L'change de concessions au
niveau multilatral permet parfois aux pays de libraliser leur
march, mme contre une forte opposition protectionniste.
Autrement dit, les ngociations pour une libralisation progressive favorisent une augmentation des revenus en faisant pencher
la balance du ct du commerce et de la croissance (OMC,
1998a). mesure que les marchs s'ouvriront et que les entreprises dcouvriront des moyens d'augmenter leurs bnfices,
leur solidit financire s'en trouvera aussi probablement amliore.
Enfin, la solution apporte par le systme commercial multilatral avec le mcanisme de rglement des diffrends limite les
risques de conflits commerciaux pouvant entraner des mesures
de protection et de rtorsion. Cela se traduit l encore par une
meilleure prvisibilit des politiques et une meilleure stabilit
financire.

On peut en conclure qu'il est capital de maintenir le systme

commercial multilatral fond sur l'OMC pour renforcer la stabilit financire, laquelle est elle-mme essentielle au dveloppement des changes. Une libralisation accrue du commerce des
biens et des services est possible dans beaucoup de domaines.
De nombreux observateurs demandent aussi une restriction et
un contrle rigoureux des mesures de protection conditionnelle
pour que la prvisibilit des politiques ne soit pas diminue par
l'abus des soupapes de sret. On peut nanmoins soutenir,
sans grand risque de se tromper, qu'en l'absence du systme
commercial multilatral, une protection accrue des changes
aurait prolong beaucoup de crises financires, augment les
risques de dfaillance des dbiteurs et aggrav les rpercussions
des crises dans le monde.

Le commerce des services financiers, la stabilit

financire et le rle de l'OMC
Utilit d'un systme financier bien dvelopp et ouvert pour
le financement des changes
Le secteur qui influe le plus directement sur le financement
des changes et la stabilit financire est le commerce des services financiers. Celui-ci a d'normes retombes positives en
favorisant l'efficience et le dveloppement des systmes financiers. Nous avons indiqu que le commerce des services financiers encourage le transfert de comptences et de connaissances,
fait baisser les cots et favorise l'innovation financire. De
meilleurs systmes de gestion des risques, une utilisation plus
tendue d'instruments financiers diversifis, la diversification
internationale des risques et la matrise de nouvelles comptences contribuent au renforcement des institutions et la transparence des marchs et peuvent amliorer la gestion macro-conomique. Tous ces facteurs amliorent l'intermdiation financire, ce qui devrait aussi avoir pour effet de rduire les cots et
d'amliorer l'offre de services de financement des changes.
Des systmes financiers ouverts et bien dvelopps peuvent
limiter les retombes ngatives des crises financires, mais
une libralisation non accompagne du cadre institutionnel
appropri peut accentuer l'instabilit financire
Il importe aussi de noter que les bouleversements entrans
par les crises financires dans l'conomie et dans le commerce
seront probablement moins graves si le systme financier est
bien dvelopp et ouvert sur le monde (toutes choses tant gales par ailleurs). En pareil cas le march des changes reste gnralement liquide mme pendant une crise, ce qui limite l'instabilit des taux de change, et on est gnralement mieux inform
sur la solvabilit des emprunteurs. Cela devrait aider freiner les
comportements grgaires qui rsultent de l'asymtrie de l'information, et aider les producteurs financirement sains obtenir
plus facilement des crdits pour leurs oprations commerciales.
L'ouverture du march et la fiabilit de l'information facilitent
aussi le recours des fournisseurs de services trangers en cas

43 Voir les articles VI (antidumping) et XIX (sauvegardes) du GATT. Dans le secteur des services, les ngociations sur les sauvegardes se poursuivent.
44 Les dispositions antidumping sont trs critiques (voir, par exemple, Finger (1993); Miranda, Torres et Ruiz (1998) qui ont recueilli des donnes dans le monde entier).
On leur reproche surtout de protger des groupes d'intrts puissants et de ne pas tenir suffisamment compte du cot dcoulant de la hausse des prix provoque par
les mesures de protection et de l'inefficience.

64

de rarfaction du crdit. Il est plus probable que les agences de

crdit l'exportation ou de garantie continueront de financer ou
de cautionner les transactions avec les pays en crise si le secteur
financier est bien dvelopp et transparent.
Toutefois, des tudes antrieures ont aussi montr que les
gains d'efficience rsultant de la libralisation du secteur financier ont parfois pour prix une perte de stabilit financire (Kono
et al., 1997; Demirguc-Kunt et Detragiache, 1998). Les avantages de la libralisation ne peuvent tre optimiss (et ses
retombes sur la stabilit tre rduites au minimum) que si elle
s'effectue dans un cadre institutionnel appropri, caractris
notamment par la stabilit macro-conomique et une rglementation adapte. Sinon, la libralisation conjugue la volatilit
des mouvements de capitaux internationaux peut accentuer
l'instabilit financire.45
L'AGCS ne limite en rien la comptence des pays en matire de
gestion macro-conomique, ni leurs moyens de rglementation
et de supervision prudentielles, mais encadre certaines autres
formes de rglementation
Quatre aspects de l'action des pouvoirs publics dterminent
les avantages susceptibles d'tre retirs d'une libralisation du
commerce des services financiers. Nous avons mentionn l'importance d'une bonne gestion macro-conomique. Cet aspect
n'entre pas dans le cadre de l'AGCS et le systme commercial
multilatral n'entrane pour les pays aucune contrainte quant
la politique macro-conomique qu'ils mnent. Les engagements
pris au titre de l'AGCS ne limitent pas non plus les activits de
rglementation et de supervision prudentielles, mais ces dernires ne doivent pas servir se soustraire des engagements et
des obligations dcoulant de l'Accord (Kono et al., 1997). Voici
ce que dit le paragraphe 2 a) de l'annexe de l'AGCS sur les services financiers:
Nonobstant toute autre disposition de l'Accord, un
Membre ne sera pas empch de prendre des mesures pour
des raisons prudentielles, y compris pour la protection des
investisseurs, des dposants, des titulaires de polices ou des
personnes qui un droit de garde est d par un fournisseur
de services financiers, ou pour assurer l'intgrit et la stabilit du systme financier.
Nous avons vu plus haut que les gouvernements emploient
aussi d'autres types de rglementation. L'AGCS ne conteste pas
les objectifs d'une telle rglementation. Si cette dernire n'est
pas discriminatoire, et si elle ne restreint pas l'accs des fournisseurs trangers au march, elle entre dans le champ de l'article VI de l'AGCS, qui vise viter que les mesures de rglementation ne constituent des obstacles non ncessaires au commerce en exigeant qu'elles soient fondes sur des critres
objectifs et transparents, qu'elles ne soient pas plus rigoureuses
qu'il n'est ncessaire pour assurer la qualit du service et que les

procdures d'agrment ne constituent pas une restriction la

fourniture du service.
L'AGCS favorise une libralisation progressive des services
financiers. Une libralisation des types de services financiers qui
favorisent le dveloppement des institutions et une structure
quilibre des mouvements de capitaux est recommander,
mme dans les pays qui ne peuvent libraliser immdiatement
toutes les formes de commerce des services financiers
La libralisation prvue par l'AGCS a pour but une suppression progressive des obstacles au commerce dans le domaine
des services financiers. Vu les considrations que nous avons
exposes, les pays ayant un cadre institutionnel adapt n'ont
rien craindre d'une large libralisation touchant les diffrents
instruments de financement et modes de fourniture, compte tenu
des normes avantages en attendre.46 En revanche, les pays
dont le cadre institutionnel est moins favorable prfreront peuttre procder de faon plus prudente. Des recherches rcentes
montrent que certaines mesures de libralisation peuvent tre
utiles, mme si le cadre institutionnel est dficient et qu'elles
peuvent contribuer renforcer la stabilit financire (Kono et
Schuknecht, 1998).
Contrairement ce que certains craignent, le commerce des
services financiers peut tre un facteur de stabilit financire, en
favorisant le dveloppement des tablissements financiers et en
redressant la structure des mouvements de capitaux. Si un pays
pense que son cadre rglementaire et macro-conomique ne
permet pas une libralisation complte des services financiers
pour tous les modes de fourniture, cela ne doit pas l'empcher
ncessairement de songer accepter la prsence commerciale
des fournisseurs de services trangers (commerce en mode 3). La
fourniture de services trangers par le biais d'une prsence commerciale favorise la transparence et le dveloppement des marchs davantage que les changes transfrontires et constitue
donc un meilleur facteur de stabilit. En outre, elle a des chances de modifier la structure des mouvements de capitaux. Elle
entrane un dveloppement du march des obligations et amliore l'information, ce qui permet de vendre un large ventail de
titres de crance dont les chances seront plus quilibres.
Autrement dit, la dette extrieure comprendra probablement une
part moins importante de prts court terme, qui ont aggrav
les difficults financires de nombreux pays dans le pass.47
Deuximement, plusieurs considrations importantes
devraient inciter les pays s'abstenir de privilgier les prts dans
leurs engagements et envisager au contraire une libralisation
pour une large gamme d'instruments. Une telle libralisation est
souhaitable parce qu'elle favorise l'utilisation d'instruments
financiers plus diversifis et le dveloppement des marchs
financiers, d'o un meilleur quilibre entre les diffrents instruments de financement extrieur et un meilleur chelonnement
des chances.

45 Pour une analyse plus dtaille de ces sujets, voir aussi FMI, Marchs internationaux de capitaux (1998), Eichengreen et al. (1998) et Johnston, Darbar et Echeverria
(1997).
46 cet gard, en thorie, les engagements de libralisation future peuvent tre un bon moyen de promouvoir les autres rformes ncessaires.
47 De plus, les engagements pris pour le mode 3 exigent uniquement une libralisation des entres de capitaux connexes alors que la libralisation de la fourniture

transfrontires exige une libralisation de toutes les entres et sorties de capitaux essentielles.

65

Les lments empiriques analyses par Kono et Schuknecht

(1998) montrent que la structure et la volatilit des mouvements
de capitaux ainsi que la probabilit d'une crise financire dpendent notablement de la stratgie employe par les pays pour
libraliser le commerce des services financiers. Les pays ayant un
rgime qui restreint la prsence commerciale de fournisseurs
trangers et qui privilgient les emprunts au dtriment d'autres
instruments sont plus exposs l'instabilit des mouvements de
capitaux et aux crises financires. C'est ainsi que la Rpublique
de Core et l'Indonsie, par exemple, dont le secteur financier a
t le plus gravement touch parmi les cinq pays d'Asie en crise,
taient aussi ceux dont le rgime du commerce des services
financiers tait le moins propice la stabilit avant 1998.
Enfin, il existe des services financiers, comme la fourniture de
renseignements financiers, qui n'entranent normalement pas de

66

mouvements de capitaux. On peut libraliser la fourniture de ces

services selon tous les modes sans craintes pour la stabilit
financire.
Le choix de la bonne stratgie de libralisation des services
financiers constitue probablement pour beaucoup de pays l'un
des principaux dfis relever dans un proche avenir au chapitre
de la politique commerciale. Il va falloir que ces pays valuent
soigneusement les engagements qu'ils pourront et devront prendre en matire de libralisation dans le cadre des nouvelles
ngociations multilatrales sur le commerce des services,
compter de l'an 2000, et l'analyse qui prcde pourra leur
apporter quelques indications utiles. Il importe toutefois de bien
garder l'esprit qu'un rgime de protection doit constituer uniquement une solution d'attente jusqu' ce que le cadre institutionnel appropri soit en place et non une solution de facilit.

VI.

Conclusion

La prsente tude a trait des liens nombreux et souvent

complexes qui existent entre le commerce et le secteur financier.
Pour que le commerce international s'panouisse, un systme
financier efficace est indispensable. Le secteur financier fournit
les capitaux essentiels pour les activits commerciales et protge contre les risques lis au commerce. Une crise financire peut
s'accompagner de dommages conomiques et sociaux considrables, comme l'ont montr les multiples crises survenues depuis
la grande dpression. Elle peut porter atteinte au commerce en
augmentant le cot des services financiers essentiels et en rduisant l'offre ainsi que, plus indirectement, en faisant baisser la
demande globale.
Nous avons examin le rle jou par le commerce et la politique commerciale dans la prvention et le rglement des crises
financires. Nous avons rfut l'argument selon lequel une trop
grande intgration du commerce provoque des crises financires
et justifie donc en rponse une politique protectionniste.
L'instabilit financire peut tre aggrave, au contraire, par le
protectionnisme. Le recours des mesures de restriction des
changes pendant une crise financire dans le but mal avis de
protger les producteurs nationaux entrane des pertes d'efficience dans le pays, fragilise les exportateurs d'autres pays et
peut dclencher des reprsailles. On sait aujourd'hui que les
effets ngatifs de la grande dpression sur la production, l'emploi et la stabilit financire dans le monde auraient t beaucoup moins douloureux en l'absence de mesures de protection
des changes.
Des politiques commerciales librales et prvisibles contribuent non seulement prvenir les crises (ou du moins les
contenir), mais aussi les surmonter. Nous avons vu que de
nombreux pays ont consolid leur situation conomique et financire en dveloppant les exportations. La leon de la grande
dpression - savoir que le protectionnisme n'est pas une bonne
solution aux crises - semble heureusement avoir t retenue:
dans toutes les crises ultrieures que nous avons tudies, l'ouverture des marchs a t maintenue par les pays en crise et
l'tranger, et la stratgie suivie pour rgler la crise a mme comport dans certains cas une importante libralisation des changes.
Depuis peu, le rle jou par le commerce des services financiers et les liens de ce dernier avec les mouvements de capitaux
internationaux font l'objet de la plus grande attention. La principale question est de savoir comment libraliser le commerce des
services financiers pour profiter des avantages de la libralisation
(tels qu'un abaissement des cots et une amlioration de l'offre
de crdit et de produits d'assurance) tout en limitant les incidences d'une ventuelle instabilit engendre par les changes.
Sur ce point, nous avons expliqu que les pays doivent chercher
libraliser le commerce d'une manire propice au dveloppe-

ment du secteur financier, qui ne fausse pas les mouvements de

capitaux et amliore la transparence du systme financier tout
en renforant la concurrence et l'efficience dans le secteur financier.
Le cadre du GATT/de l'OMC est un lment-cl de l'ordre
conomique postrieur la seconde guerre mondiale et il contribue la stabilit financire internationale en crant des conditions d'accs aux marchs qui sont prvisibles, stables et de plus
en plus souples. Comme les Membres de l'OMC s'engagent ne
pas dpasser un certain niveau de protection, ils ne sont pas tents de revenir des politiques susceptibles d'accentuer la protection et, partant, d'aggraver les crises financires. Bien que l'on
ne sache pas exactement en quoi les engagements pris l'OMC
ont directement empch un retour des politiques protectionnistes pendant les crises financires, l'absence de ractions de ce
type depuis 50 ans est indniablement attribuable, du moins en
partie, aux contraintes imposes par le cadre multilatral. En
outre, ce cadre implique des disciplines importantes pour empcher que le systme financier ne fausse le commerce, notamment
en ce qui concerne les subventions l'exportation, les restrictions visant les paiements et les transferts et les rgimes de
change discriminatoires qui pourraient avoir sur l'environnement
commercial (et indirectement sur la stabilit financire) les
mmes effets ngatifs que des mesures protectionnistes classiques comme les droits de douane.
De plus, le cadre de l'OMC garantit un accs aux marchs
trangers pour les pays qui cherchent sortir d'une crise en
dveloppant les exportations, ce qui les aide relancer leur conomie, rduire le chmage et d'autres cots sociaux des crises
et rembourser leur dette. Les ngociations qui aboutissent
une consolidation des rgles commerciales et une plus grande
ouverture des marchs contribuent aussi limiter la gravit et la
frquence des crises financires.
Le cadre de l'OMC constitue un outil par lequel les pays s'engagent, d'une manire juridiquement contraignante, libraliser
le commerce des services financiers. Si la stratgie adopte
cette fin le permet, le coup de fouet donn aux changes peut
favoriser la fois la croissance conomique et la stabilit financire. cet gard, des recherches plus pousses sur la bonne
stratgie de libralisation adopter sont souhaiter. Enfin, les
crises survenues rcemment et l'incidence des services financiers
et des mouvements de capitaux internationaux sur le commerce
ont montr une fois encore que l'on ne peut sparer le systme
commercial multilatral d'autres questions conomiques d'ordre
national et international, comme la rglementation prudentielle,
la stabilit macro-conomique, et l'architecture du systme
financier international. Les nombreux liens qui existent entre
commerce et finances exigent une coopration troite entre
l'OMC et les autres institutions conomiques internationales.

67

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