INSTITUT D'ETUDES POLITIQUES DE PARIS CYCLE SUPERIEUR DE SCIENCES ECONOMIQUES

LA SENSIBILITE DE L'INVESTISSEMENT A LA FISCALITE DIRECTE DES ENTREPRISES ET DES MENAGES.

Nicolas BELORGEY

Mmoire prsent pour le D.E.A. d'ECONOMIE APPLIQUEE

Directeur du mmoire Jean-Jacques ROSA.

1995.

Introduction.

Dans un article de 1963, Jorgenson propose un modle d'investissement, fond sur la notion de demande de capital, cette demande tant lastique au cot des biens investis. Parmi les lments qui conditionnent le prix du capital se trouve la fiscalit. Celle de l'entreprise, bien sr, que Jorgenson intgre trs vite son quation, mais aussi celle des actionnaires, qui fait l'objet d'apports thoriques ultrieurs. Depuis cette date, l'conomie de l'investissement a volu, grce des concepts comme celui du Q de Tobin par exemple, mais l'ide de Jorgenson demeure d'une grande robustesse empirique. Au demeurant, il est possible de l'enrichir des critiques dont elle a fait l'objet. Mais l'intrt principal que prsente cette fonction est d'offrir un excellent support thorique pour valuer l'impact de la fiscalit sur le cot du capital. L'objectif est d'arriver une prise en compte la plus complte possible de la fiscalit. Or aucune des tudes de ce type entreprises sur la France ne l'a fait sur la priode qui s'est coule depuis la dernire guerre mondiale, qui a vu d'importants changements du systme fiscal: mise en oeuvre de l'amortissement dgressif, instauration du prlvement fiscal libratoire, instauration de l'impt sur le revenu des personnes physiques tel qu'il existe aujourd'hui, etc... L'objectif de ce mmoire est donc d'valuer l'impact de la fiscalit sur le cot d'usage du capital et , travers lui, sur l'investissement, en France depuis 1948. Pour ce faire, la premire partie effectue une revue de la littrature existante dans le domaine de l'investissement et de sa fiscalit; la deuxime construit, la lumire de cette littrature et en se fondant sur le modle de Jorgenson, un coefficient synthtique de fiscalit comprenant les impts directs supports par les entreprises et par les mnages, ainsi qu'un modle pour le tester; la troisime partie dresse l'inventaire et formalise l'volution des paramtres fiscaux ncessaires l'tablissement du modle; la quatrime partie enfin le teste sur la priode 1948-1994.

I. VIEILLISSEMENT ET ACTUALISATION DE LA FONCTION D'INVESTISSEMENT FONDEE SUR LE COT D'USAGE DU CAPITAL (revue de la littrature).

A. La notion de cot d'usage du capital ("user cost of capital"). Elle est dfinie par Jorgenson en 19631, puis par Hall et Jorgenson en 19682, dans deux articles encore mentionns au nombre des fondements de la thorie de l'investissement par des travaux rcents, notamment l'article d'Auerbach au Journal of economic literature en 19833. Le cot d'usage du capital est un "shadow price", un prix implicite qui constitue un des dterminants cruciaux de la dcision d'investir. Jorgenson prsente une thorie de l'accumulation optimale de capital selon laquelle l'entreprise cherche maximiser un revenu R dfinit comme: (1) R = pQ - sL - qI

avec: - p= prix des produits la vente - Q= quantits vendues

1 JORGENSON Dale W: "Capital theory and investment behavior"; American Economic Revue, 1963,

p.247-259. 2 HALL R. & JORGENSON D.: "Tax policy and investment behavior"; American Economic Revue 1968, p.391-414. 3 AUERBACH Alan: "Taxation, corporate financial policy and the cost of capital"; Journal of Economic Literature, september 1983, p. 905-940. 3

- s= taux de salaire - L= quantit de facteur variable, travail par exemple - q= cot du capital (price of capital goods). - I= taux d'investissement Sous les conditions de march concurrentiel, et avec une fonction de production de type Cobb-Douglas, une entreprise qui maximise son profit dsire un niveau de capital K* tel que: (2) K*= R (pQ/c)

R tant l'lasticit de la production au capital, et c le cot d'usage du capital. L'investissement de la priode t, It, est considr comme la somme des investissements issus pour cette priode des projets lancs aux priodes prcdentes, augment d'un investissement de remplacement proportionnel au stock de capital. Il peut donc s'crire sous la forme: It = s K*t-s + Kt L'investissement un moment donn, It, est la somme d'une moyenne pondre des changements passs dans le capital dsir et des investissements de remplacement. Le changement de capital dsir la priode t-s est K*t-s; le paramtre s est la part du changement de capital dsir en t-s qui a lieu la priode t. La demande de capital se distingue de la demande d'investissement en ce que les dterminations de court terme de l'investissement dpendent du profil temporel du retard de la rponse aux changements de la demande de capital. Par souci de simplicit, le profil temporel des retards est considr comme fixe. Dans l'article de 1968, Hall et Jorgenson considrent les deux premiers coefficients de cette squence de retards comme tant les principaux d'une srie gomtrique dcroissante reprsentative de ce profil. La forme dfinitive de la fonction d'investissement est donc: It = 0 K*t + 1 K*t-1 Ou en investissement net Nt, puisque Nt = It - Kt: Nt = 0 K*t + 1 K*t-1 - wNt-1

Ceci permet d'obtenir la rgression: Nt = 0. R (pt.Qt/ct) + 1. R (pt-1.Qt-1/ct-1) - wNt-1 + et Les paramtres R, 0 et 1 demeurant estimer. Dans ce cadre, les effets de la politique fiscale sur l'investissement sont pris en compte par l'intermdiaire des effets de la fiscalit sur le cot d'usage du capital. Hall et Jorgenson donnent deux formules pour calculer c: - c = q [ (1-uv)/(1-u) + (1-uw)/(1-u)r ]4 avec: u: taux d'imposition directe v: proportion de l'investissement de remplacement dductible du revenu w: proportion des charges d'intrt dductibles du revenu. r: taux d'intrt rel - c = q (r+) [(1-k)(1-uz)/(1-u)]5 avec: z: valeur actualise de la dduction pour dprciation sur un dollar d'investissement; k: taux du credit d'impot. Ces formules peuvent tre perfectionnes pour tenir compte du type d'amortissement fiscal considr: linaire ou dgressif. Ces articles, s'ils continuent constituer un des fondements de la thorie conomique de l'investissement, n'en ont pas moins t critiqus et complts sur plusieurs points.

B. Vieillissement et actualisation de la notion.

4 JORGENSON Dale W op. cit. p. 249. 5 HALL R. & JORGENSON Dale W. op. cit. p. 393.

Depuis 1968, la litrature conomique dans le domaine de l'investissement a soulign les aspects suivants:

1) La demande individualise. Le modle de Jorgenson ne comporte que deux paramtres dont chacun intgre pour une anne l'ensemble des dterminants retenus de l'investissement. L'inconvnient de cette mthode n'est pas de ngliger l'effet d'acclration de la demande. On trouve bien en effet dans l'quation (2) l'hypothse d'un rapport constant du stock de capital la production, qui s'il est suprieur 1 entrane cette volatilit de l'investissement suprieure celle de la production qui donne son nom l'effet d'acclration. Il suffit pour intgrer la demande de supposer qu'elle dtermine la production. Mais cette prsentation empche de dissocier, dans la valeur du coefficient exprim, ce qui revient la demande, des effets du cot. Pour y remdier, il est possible d'introduire dans la fonction d'investissement des paramtres de demande et des paramtres de cot autonomes, tous deux avec un ou plusieurs retards. C'est une solution utilise notamment par P.A. Muet6 ou A. Gubian7.

2) La contrainte de profit/financement de l'entreprise. L'entreprise peut voir en pratique sa capacit d'investissement obre par des difficults de financement, particulirement si son ratio d'endettement est dj lev et si (cas des petits tablissements) son accs au march des capitaux est rduit. Des travaux conomtriques rcents sur l'investissement en France, tels que ceux de P.A Muet8 ou A. Gubian9 mettent clairement en lumire l'influence d'un paramtre de financement, taux de profit ou capacit d'autofinancement. Pour sa part, le modle de Jorgenson ne contient aucun lment de cet ordre. Une solution consiste donc le lui adjoindre sous la forme d'une variable exogne supplmentaire, dont la pertinence empirique pourra tre estime lors de la rgression.
6 MUET PierreAlain: "Modles conomtriques de l'investissement: une tude comparative sur donnes annuelles"; Annales de l'INSEE, n35, 1979 7 GUBIAN Alain, GUILLAUMAT-TAILLIET Franois, LE CACHEUX Jacques: "Fiscalit des entreprises et dcision d'investissement, lments de comparaion internationale"; Observations et diagnostics conomiques, juillet 1986, 16, p. 181-215. 8 MUET Pierre-Alain et AVOUYI-DOVI Sanvi : "L'effet des incitations fiscales sur l'investissement"; Observations et diagnostics conomiques, janvier 87, 18: p. 149-174. 9 GUBIAN Alain, GUILLAUMAT-TAILLIET Franois, LE CACHEUX Jacques, op. cit.

3) L'offre d'pargne. Le modle de Jorgenson suppose que l'entreprise peut toujours se procurer le capital qu'elle dsire. Or, s'il existe une pnurie d'pargne par rapport la demande de fonds prtables, les taux d'intrt vont monter, ce qui accrotra d'autant le cot du capital. C'est pourquoi les incitations fiscales l'investissement telles que les crdit pour investissement (investment tax credit) n'ont pas toujours autant d'effet que le suggrent des modles de type Jorgenson quand ils fonctionnent dans le mode prvisionnel. Cette critique est souleve notamment par Meyer, Prakken et Varvares10, ou par Bosworth11 propos de la rforme fiscale amricaine de 1981. On peut y rpondre de deux manires: a) Endogniser le taux d'intrt, ce qui requiert l'utilisation d'un modle d'quilibre gnral. On pourrait d'ailleurs s'interroger plus gnralement sur l'opportunit d'utiliser un modle d'quilibre gnral pour aborder le sujet. En effet, l'tude de l'impact de rformes fiscales a dj t abord par cette voie, notamment propos de la rforme fiscale amricaine. Pour une tude de ce type, voir par exemple Jorgenson et Yun12, qui conclut que cette rforme a eu un impact globalement positif sur le bien-tre de l'conomie amricaine, en utilisant un CGE (Computed global equilibrium) s'inscrivant dans la ligne des modles de type Harberger-Scarf-Shoven-Whalley, pour reprendre la distinction introduite par L. Bergman 13. Ces modles sont ainsi nomms parce-qu'ils se destinent, la suite des travaux de Harberger de 196214, estimer l'impact des politiques conomiques en termes d'efficacit et de distribution des revenus. Ils se prsentent comme des reproductions numrises des modles d'quilibre gnral walrassiens. Selon une prsentation inspire de Shoven et Whalley15, ces modles peuvent tre schmatiss de la faon suivante: il s'agit d'une
10 MEYER L., PRAKKEN J., VARVARES C.: "Designing an effective investment tax credit"; Journal of

Economic Perspectives, spring 1993 vol 7 (2), p. 189-196. 11 BOSWORTH: "Taxes and the investment recovery", Brooking papers on economic activity, 1985, 1. 12 JORGENSON Dale W. & YUN Kun-Young.: "Tax reform and US economic growth"; Journal of political economy, october 1990 13 BERGMAN Lars. et JORGENSON Dale W.: General equilibrium modeling and economic policy analysis, Basic Blackwell, 1990 (article de Bergman). 14 HARBERGER Arnold: "The incidence of the corporation income tax"; Journal of political economy, 1962, 3: p. 215-240. 15 SHOVEN J. B.& WHALLEY J., Journal of economic literature, september 1984. 7

conomie deux biens, deux secteurs, deux consommateurs et deux priodes; la fonction de production est de type CES: Qi = Ai (di.Liri + (1-di)Kiri )1/ri Li = Li (Pl, Pk, Qi) Ki = Ki (Pl, Pk, Qi) pour i= 1,2 et avec Ai le facteur d'chelle, ri le paramtre de substitution, di le paramtre de distribution. Le modle peut tre exprim en 6 quations: - 2 pour l'quilibre sur le march des facteurs: K1 + K2 = K* L1 + L2 = L* - 2 pour l'quilibre sur le march des produits: X1 (P1, P2, Pl, Pk) + X1 (P1, P2, Pl, Pk) = Q1 X2 (P1, P2, Pl, Pk) + X2 (P1, P2, Pl, Pk) = Q2 - 2 dites de zero-profit: Pk. K1(Pl, Pk, Q1) + Pl. L1(Pl, Pk, Q1) = P1Q1 Pk. K2(Pl, Pk, Q2) + Pl. L2(Pl, Pk, Q2) = P2Q2 Si de tels modles permettent de calculer des variations de bien-tre conscutives des modifications de fiscalit, il ne semblent toutefois pas adapts l'tude de l'impact de la fiscalit sur l'investissement via le cot du capital. En effet, ils supposent une modlisation pousse de l'conomie incluant par exemple diffrents types de mnages classs par revenus - certains vont jusqu' distinguer 100 types de mnages diffrents. De plus, ils dbordent largement la fonction d'investissement en voulant en endogniser les dterminants. Dans ces conditions, l'utilisation les modles fonds sur un CGE semble trop lourde dans le cadre d'une tude dont l'objet est plutt la relation entre ces dterminants et l'investissement. Elle serait en revanche indique pour des travaux ultrieurs visant tendre la prsente recherche d'autres aspects de la fiscalit des entreprises. b) L'autre faon de tenir compte d'une ventuelle limitation dans les fonds devant financer l'investissement est d'introduire un paramtre reprsentatif de cette contrainte dans le modle classique, qui pourrait justement tre le paramtre de financement voqu au point prcdent.

4) L'incidence de l'impt sur les socits. Le problme soulev ici, qui s'inscrit dans la ligne des travaux de Harberger16, est celui de la dispersion de la fiscalit de l'entreprise sur des tiers, c'est dire de la diffrence entre celui qui paye la taxe et celui qui la supporte: si l'entreprise rpercute sur ses clients et fournisseurs le montant de ses impts, l'influence de ceux-ci sur l'investissement sera minor. Il semble toutefois que la question de l'incidence gagnerait tre aborde plutt au moment de l'examen des rsultats, et ce pour les raisons suivantes: En premier lieu, il existe un dbat thorique sur l'existence de l'incidence. Selon un modle17 deux secteurs, l'un impos et l'autre non, l'imposition de certaines entreprises entrane une fuite de capitaux, du fait de la baisse de rentabilit aprs impt du capital. Ce mouvement vers le secteur non-impos cesse quand la baisse de rentabilit induite par cet afflux (hypothse de rendements marginaux dcroissants) galise le rendement dans les deux secteurs. Il en ressort une baisse de la rentabilit aprs impt du capital et une incidence de la taxe, forte court terme, plus faible moyen terme.

Le modle deux biens, deux secteurs de Harberger18, quant lui, fait tat d'une incidence de l'impt sur les socits vers les salaris et les consommateurs: l'effetsubstitution prcdemment nonc il faut juxtaposer un effet-production. En vertu de ce dernier, une baisse de la rentabilit du capital entrane une hausse des prix, donc une rduction de la demande et de la production du bien du secteur impos. Si l'intensit capitalistique de ce secteur tait au dpart infrieure celle du secteur non-impos, cette
16HARBERGER Arnold: "The incidence of the corporation income tax"; Journal of political economy, 1962,

3: p. 215-240. 17WOLFERSPERGER Alain: Fiscalit et entreprise, cours de D.E.A. profess l'Institut d'Etudes Politiques de Paris, 1995. 18 Cf WOLFERSPERGER Alain, op. cit. 9

baisse de la production libre une surabondance de facteur travail qui, quantits donnes de facteurs de production, provoque une hausse du cot relatif capital/travail. L'incidence de l'impt est donc fonction des lasticit-prix relatives des demandes des deux biens, des intensits factorielles relatives des deux secteurs, et des lasticits de substitution entre facteurs des deux secteurs.

Or ce modle repose sur un certain nombre d'hypothses qui ont t critiques. Parmi elles se trouve notamment celle de marchs concurrentiels, qui conditionne les comportements de marge des entrepreneurs et l'lasticit-prix de la demande. Ainsi pour Goode19, les firmes en situation d'oligopole maximisent leur profit long terme en vitant de nouveaux entrants sur leur march et en ne rpercutant pas le nouvel impt sur leurs prix. Selon une autre critique, celle de Coates20, si le niveau d'utilisation des facteurs n'est plus considr comme une donne exogne, mais endogns, les conclusions du modle sont remises en cause. En second lieu, les tudes empiriques portant sur l'incidence aboutissent des rsultats contradictoires: Krzyaniak et Musgrave, dans un article de 1963 sur donnes amricaines21, considrent deux types de comportement des entreprises face l'impt: soit l'ajustement de la rentabilit avant impt du capital, soit l'augmentation de la marge d'une fraction constante de l'impt payer. Ils construisent un modle expliquant le taux de rendement avant impt par un certain nombre de variables, dont la fiscalit. Ils concluent une rpercussion de l'impt sur les socits sur les consommateurs, ce qui l'assimile un impt sur les ventes, et l'absence de double taxation du profit et donc de biais dfavorable l'investissement; ils confirment au passage l'importance thorique des structures de march et des comportements de consommateurs. Leurs rsultats sont
19 GOODE: "The corporation income tax", American economic revue, 1945. 20 COATES D.: "Capital utilization in general equilibrium tax models"; Public Finance, 1990, 2. p. 241-259. 21KRZYNIAK Marian et MUSGRAVE Richard A. The shifting of the corporation income tax. An empirical

study of its short run effect on the rate of return, Baltimore, J. Hopkins, U.P., 1963. 10

cependant contredits par Hall22 qui emploie une mthode diffrente: il se fonde sur le principe de rmunration des facteurs leur productivit marginale, rmunration qui se dcompose entre les profits et leur taxation; si l'hypothse de rpercussion est vraie, alors la part de rmunration que l'on impute au capital est suprieure la productivit marginale d'un montant gal celui que les entreprises ont russi rpercuter. Par consquent, pour une hypothse donne de rpercussion du capital, la combinaison productive est modifie, puisque l'on suppose les facteurs rmunrs leur productivit marginale. Ds lors, il suffit de confronter cette combinaison productive avec les donnes pour valider ou non l'hypothse. Par cette mthode, Hall arrive la conclusion que l'impt sur les socits n'a pas t rpercut. Une troisime mthode, celle de Gordon23, suppose que le cot total est gal au cot de production plus une marge. Si l'impt est totalement rpercut, la marge de l'entreprise restera constante. Cette tude aboutit la non rpercussion de l'impt sur les socits sur la priode 1925-62. Une dernire tude, mene par Dusansky24, qui perfectionne le modle de Krzyaniak et Musgrave, en faisant de chacune de ses exognes une endogne explique par une quation propre, aboutit de forts taux de rpercussion. Il n'existe donc aujourd'hui de consensus ni sur le degr de rpercussion de l'impt sur les socits, ni sur les mthodes employer pour le dterminer. Si le calcul de l'incidence apparat difficile, n'y a-t-il pas un moyen plus simple d'intgrer ses effets ventuels? D'une part, quel que soit le degr de rpercussion effectif de la fiscalit touchant directement l'entreprise, personne n'utilise une variable reprsentant cette rpercussion comme composante de la fonction d'investissement. D'autre part, l'incidence de telle ou telle taxe pourra plutt tre interprte comme une explication possible de l'absence d'impact sur l'investissement de cette taxe. R. Gordon25 note ce sujet que si les rsultats de R. Musgrave et M. Krzyzaniak taient justes, alors l'imposition des profits des socits ne rduirait pas le taux de rendement, c'est--dire l'incitation investir, et ne rduirait pas l'investissement. Ainsi, s'il semble que l'impt sur les socits ne rduit pas l'investissement, cel pourra signifier que les entreprises considres globalement ont rpercut la charge de cet impt sur leurs partenaires.

22 HALL Challis: "Direct shifting of the corporation income tax, American economic revue, mai 1964, p. 258 271. 23 GORDON Robert J.: "The incidence of the corporation income tax in US manufacturing 1925-1962", American economic revue, september 1967. 24DUSANSKY: "The short run shifting of the corporate income tax in the US", Oxford economic papers, november 1972. 25 GORDON Robert J.: "The incidence of the corporation income tax in US manufacturing 1925-1962", American economic revue, september 1967.

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5) Le q de Tobin26. D'un point de vue mcanique, les retards distribus dans le modle de Jorgenson, sont des dlais d'ajustement. L'investissement ne ragit que peu peu aux modifications de son cot en raison de rigidits dans la fonction de production. Mais pour certains auteurs27, ces retards sont peut-tre des dlais d'anticipation, puisque l'investissement est une dcision conomiquement tourne vers l'avenir. L'incertitude sur la nature de ces dlais demeure. Par rapport elle, l'avantage du ratio q, reprsentant le rapport de la valeur boursire de l'entreprise son capital install, est de capturer toutes les estimations concernant l'avenir, puisque celles-ci sont refltes dans le cours boursier de l'action. Si q>1, alors les anticipations sont favorables et il est intressant d'investir. Le problme de cet indicateur est que les vrifications empiriques rgressant l'investissement sur lui28 laissent une large part de l'investissement inexplique et des rsidus fortement autocorrls, suggrant ainsi que d'autres facteurs sont l'oeuvre. Aussi bien, cette faible capacit explicative provient-elle vraisemblablement du fait que l'on utilise le q moyen, alors que la thorie spcifie le q marginal, et que le premier n'entre que pour une part dans la formation du second. Mais il est remarquablement difficile d'obtenir des estimations du q marginal. De plus, les tudes qui en produisent n'aboutissent pas aux mmes conclusions. Pour Artus et Sassenou29, le q marginal fournit de meilleures estimations que le q moyen, sur un chantillon d'entreprises franaises. Selon Abel et Blanchard30 sur un chantillon d'entreprises amricaines pour les annes 1948 1979 en donnes pluriannuelles, mme le q marginal laisse subsister une forte part inexplique et des rsidus autocorrls. Dans ces conditions, peut-on remplacer un modle de type Jorgenson par une rgression sur le q de Tobin, mme marginal, pour estimer la fonction d'investissement et l'impact de la fiscalit sur celle-ci? Certes, ce dterminant offre l'avantage de clarifier le problme des anticipations, mais je serais tent de rpondre par la ngative pour plusieurs raisons:

26 Le principe de ce ratio est dtaill dans: TOBIN James: "A general equilibrium approach to monetary

theory"; Journal of money, credit and banking, 1969, 1, p.15-29.

27 ABEL Andrew A. et BLANCHARD Olivier J.: "The present value of profits and cyclical movements in

investment"; Econometrica 1986, 54 (2), p. 249-273.

28 - VON FURSTENBERG, George M.: "Corporate Investment: Does markets valuation matter in the

aggregate?" Brooking papers on economic activity, 1977, p. 347-397. - SUMMERS Lawrence H.: "Taxation and corporate investment: a q-theorie approach" Brooking papers on economic activity, 1981, p. 67-127. - CHIRINKO R.S. : "Business investment and tax policy: a perspective on existing models and empirical results"; National tax journal, juin 1986. - ARTUS Patrick et SASSENOU Mohamed :"Q marginal de Tobin et investissement: thorie et estimations sur donnes de panel"; Documents d'tudes de la Caisse des Dpts et Consignations juin 1993, p. 1-33. 29 ARTUS Patrick et SASSENOU Mohamed, op. cit. p. 23 30 ABEL Andrew A. et BLANCHARD Olivier J. op. cit.p.250 12

- tout d'abord, le q de Tobin ne fait que reflter des variables qui peuvent tre utilises sparment; ainsi l'tude d'Abel et Blanchard31 isole les dterminants principaux du q comme tant les profits et le cot du capital; - ensuite, il semble que le ratio de Tobin ne rsume pas l'ensemble des dterminants de l'investissement; ainsi dans l'tude prcite la rintroduction de variables de dbouchs et de cot du capital donne une meilleure estimation; - enfin, les lments concernant la fiscalit directe supporte par les entreprises, tels que les modalits d'amortissement, le taux de l'IS, le taux d'imposition sur les plus-values, etc, ne s'intgrent pas naturellement dans un modle fond sur la seule comparaison valeur boursire de l'entreprise / capital install. En revanche, il semble intressant d'estimer l'impact de la fiscalit directe sur l'investissement via le cot du capital.

6) Le facteur travail. La question de la substituabilit des facteurs de production ne peut tre laisse en suspend. En effet, si les facteurs sont substituables, l'investissement dpend galement du cot relatif des facteurs. Une hausse du prix du travail entrane logiquement une hausse de l'investissement, toutes choses gales par ailleurs. Il faudrait donc prendre comme paramtre, non pas le cot du capital, mais le cot relatif capital/travail, et ce d'autant plus que le prix du travail incorpore des cotisations sociales dont l'influence pourrait ainsi tre rintgre. Etant donn l'tat des connaissances qui vient d'tre pass brivement en revue, quels sont les objectifs du prsent mmoire?

C. Objectifs de la recherche. 1) Etablir une fonction d'investissement, fonde sur la mthode de Jorgenson, qui tienne compte des volutions rcentes de la thorie conomique, et mettant en lumire le rle de la fiscalit directe. 2) Tester cette fonction sur donnes franaises pour la priode 1948-1994, et notamment la corrlation l'investissement du coefficient de fiscalit construit.

31 ABEL Andrew A. et BLANCHARD Olivier J. op. cit. p. 250

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3) Faire varier les paramtres de fiscalit retenus afin d'isoler l'impact de chacun d'entre eux sur l'investissement. Ces objectifs se distinguent des travaux existants par les aspects suivants: - l'intgration de la fiscalit des actionnaires. Le modle de Jorgenson et Hall ne prend en compte dans ses versions originelles que l'impt sur les socits, selon diffrentes modalits de dduction des amortissements, et les crdits d'impt pour investissement. L'article prcit de A. Gubian et alii, bien qu'il soit trs riche d'autres gards, ne comporte pas de variable reprsentant la fiscalit des actionnaires, tandis que le taux d'endettement des socits n'est pas une variable continue mais discrte, qui prend successivement les valeurs de zro et un. Il en va de mme pour les travaux de P.A. Muet et S. Ayouvi-Dovi sur les incitations fiscales l'investissement. L'autre analyse de P.A. Muet32 se concentre sur l'conomtrie de l'investissement et ne dtaille pas la fiscalit. - le champ gographique et temporel retenu. Les tudes franaises prcites portent respectivement sur les priodes 1974-86, 1965-85 et 1954-74. - la mthode, puisque l'indice de fiscalit est construit sur la base fournie par Jorgenson, mais en intgrant successivement les paramtres de fiscalit d'une faon qui va tre dtaille dans la partie suivante.

32 MUET Pierre Alain: "Modles conomtriques de l'investissement: une tude comparative sur donnes

annuelles"; Annales de l'INSEE, n35, 1979 14

II. Construction d'un modle dtaillant l'impact de la fiscalit sur l'investissement.

A. Modle dans son ensemble. Au vu de ce qui prcde, l'investissement (I) pourrait avoir trois dterminants principaux: la demande (Q), le cot du capital (c) et le profit () ralis par l'entreprise. Elle pourrait donc tre de la forme: (I) I = 0.Q + 1.c + 2. + e

o e est une variable alatoire et 0, 1 et 2 des paramtres estimer, pouvant incorporer ventuellement plusieurs dlais de retard, en fonction du profil choisi pour la fonction de retard. Ce qui nous intresse plus particulirement est la sensibilit de l'investissement son cot, puisque ce n'est que par l'intermdiaire de celui-ci que la fiscalit directe a un impact sur lui. HYPOTHESE 1: LE COT D'USAGE DU CAPITAL EST UN DETERMINANT SIGNIFICATIF DE L'INVESTISSEMENT. HYPOTHESE 2: LE COT D'USAGE DU CAPITAL DOIT ETRE EXPRIME RELATIVEMENT AU COUT DU TRAVAIL.

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Les hypothses n1 et 2 ne sont que des rsultats d'tape qui ne permettent pas de mesurer les effets autonomes de la fiscalit. Pour cel, on peut distinguer la variable de fiscalit () d'un paramtre (d) de cot du capital hors fiscalit. Le modle test serait alors de la forme: (II) I = 0.Q + 1.d + 2 + 3. + e

Une autre mthode consiste tester successivement une fonction incorporant un cot du capital avec et hors fiscalit, pour observer si le premier est plus significatif que le second. L'objectif recherch reste le mme. HYPOTHESE 3: LA L'INVESTISSEMENT. FISCALITE A UN IMPACT AUTONOME SUR

Que l'hypothse n3 ne soit pas vrifie signifierait soit que la fiscalit est sans impact sur l'investissement, soit que le coefficient dans son ensemble n'en donne pas une reprsentation fidle. On pourra dans ce cas tester certains paramtres en en cartant d'autres. Si les hypothses n1 et 3 au moins sont vrifies, il pourra tre procd l'estimation spare de l'influence de chaque lment de fiscalit. Mais auparavant, il faut construire un paramtre qui les agrge.

B. Construction d'un paramtre de cot d'usage du capital comprenant la fiscalit33. Le cot d'usage du capital doit synthtiser le maximum d'lments modifiant le cot d'une unit de capital. Le prix d'une unit de capital est gal son cot unitaire, q, que multiplie, dans le cas d'un financement par endettement, le taux d'intrt rel r, augment de la dprciation conomique de ce capital. (3) c = q (r+)

A l'quilibre, et conformment l'quation (2) pose par Jorgenson, le cot du capital doit tre gal son rendement R, ce qui donne:

33 Pour cette partie, on pourra se reporter d'une manire gnrale WOLFERSPERGER Alain, cours de

D.E.A. profess l'Institut d'Etudes Politiques de Paris, 1995, pour l'analyse de l'impact de chaque paramtre indpendamment de tous les autres. 16

(4) ==> ==>

c K = R (p Q) q (r + ) K = R p Q q/p (r + ) K= R Q

et pour une unit de capital: (5) R = (q/p) (r+).

Si, temporairement, on ne tient pas compte du prix relatif des investissements par rapport aux biens produits, l'quation (5) devient: (6) ==> R=r+ R-=r

Considrons prsent la fiscalit. Il faut galiser cette fois-ci le cot du capital avec son rendement aprs impt. L'impt sur les socits applique un taux uniforme (s) une base dfinie comme le bnfice de l'entreprise moins ses paiements d'intrt et les dductions pour amortissement fiscalement autorises. L'quation (6) devient: (7) avec R - s (R - r - a) = r + a: taux d'amortissement fiscal

Nous avons suppos jusqu' prsent l'investissement entirement financ par endettement. Mais il peut l'tre galement par augmentation de capital, ou encore par rinvestissement des bnfices. Soit donc m la proportion d'investissement finance par endettement (m<1). Si l'impt est financ entirement par une augmentation de capital, l'quilibre est atteint quand la valeur des dividendes perus par l'actionnaire de l'investissement aprs tous impts est gale ce qu'il aurait pu obtenir par un dbours quivalent sur le march financier. L'quation (7) devient: (8) (1- trd) [R - s (R - a) - ] = (1- tri) r avec: trd: taux de l'impt sur le revenu tir des dividendes d'actions; : 1 + taux de l'avoir fiscal; tri: taux de l'impt sur le revenu tir des intrts de titres de dette; on suppose que c'est l le placement alternatif de l'actionnaire;

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Il n'y a pas de paiements d'intrt. On se propose de tenir compte galement des dductions pour investissement, qui rduisent le bnfice imposable proportionnellement au cot de l'investissement. Si est leur taux, l'investisseur doit alors galiser: (9) (1- trd) [R - s (R - a - ) - ] = (1- tri) r

La diminution de la base imposable entrane une conomie, avant impts des actionnaires, de s.R - s (R - ) = s.. Mais elle suppose aussi une diminution de la base amortissable, puisque chaque unit investie est suppose avoir cot s. fois moins cher. Aussi faut-il prendre dsormais comme taux d'amortissement: a (1 - ). Par ailleurs, grce l'conomie ralise sur le cot de chaque unit de capital, les effets de la dprciation conomique sont minors du montant de cette conomie. La dprciation conomique diminue donc aussi de s.. L'galit (9) devient: (10) ==> (1- trd) [R - s (R - a (1-) - ) - + s..] = (1- tri) r (1- trd) [R - s (R - a - (1 + - a)) - ] = (1- tri) r

Les rductions d'impt, la diffrence des dduction qui ne portent que sur le bnfice imposable, concernent directement le montant d'imposition, qu'elles rduisent d'un taux k. A l'quilibre, on obtient: (11) ==> ==> (1- trd) [R - s (R - a - (1 + - a)) + k.s (R-a - (1 + - a)) - ] = (1- tri) r (1- trd) [R - s (R - a - (1 + - a)) (1 - k) - ] = (1- tri) r (1- trd) [R (1 - s + s.k) + s (a + (1 + - a)) (1 - k) - ] = (1- tri) r

En outre, on peut considrer le cas o une partie des dividendes n'est pas distribue aux actionnaires mais rinvestie. Les propritaires changent alors des revenus sous forme de dividende contre une hausse du cours de leur action, cette plus-value faisant l'objet d'un traitement fiscal spcifique. Celui-ci peut tre pris en compte, la suite d'Auerbach34, sous la forme d'une pondration de (1 - trd) par la part des bnfices distribus: (12) [p(1- trd) + (1-p)(1-tz)] [R (1-s + s.k) + s(a + (1 + - a)) (1 - k) - ] = (1-tri) r avec:
34 AUERBACH Alan: "Taxation, corporate financial policy and the cost of capital"; Journal of Economic

Literature, september 1983, p. 905-940. 18

tz: taux d'impt sur les plus values mobilires p: part des rsultats verse aux actionnaires. Si les charges d'emprunt sont dductibles du bnfice imposable, les dividendes verss aux actionnaires ne le sont pas, ce qui supprime la neutralit du mode de financement. Pour amoindrir cette distorsion, il est possible d'autoriser une dduction proportionnelle aux fonds recueillis par mission d'actions. Ce fut le cas de 1959 1970. Soit w le taux de dduction autoris; l'quation (12) devient alors: (13) ==> [p(1-trd) + (1-p)(1-tz)] [R (1-s + s.k) + s(a + (1+ -a)+w)(1 - k) -] = (1-tri) r R (1-s+s.k) = r (1-tri) / [ p (1- trd) + (1-p)(1-tz) ] + - s(a + (1+ -a)+w)(1-k)

=> R = {r (1-tri) / [ p(1- trd) + (1-p)(1-tz) ] + - s(a + (1+ -a)+w)(1 - k)} / (1-s+s.k) La formalisation du cot du capital en ce qui concerne la part de l'investissement finance par endettement est plus simple, puisqu'elle ne comporte aucun lment relatif l'imposition des actionnaires. En tenant des raisonnements analogues aux prcdents, on obtient l'quation: (14) R = [ r + - s (a + r + (1+ - a)) (1 - k)] / (1 - s + s.k) Il faut prsent rapprocher les quations (13) et (14) pour produire un indice synthtique du cot du capital tenant compte de la proportion m de l'endettement dans le financement de l'investissement: (15) R = (1-m) {r (1- tri) / [ p (1- trd) + (1-p)(1-tz) ] + - s (a + (1+ -a)+w)(1 - k)} / (1-s+s.k) + m { [ r + - s (a + r + (1+ - a)) (1 - k)} / (1 - s + s.k) } ==> R = [cp . r + - s (m.r + (1-m)w + a + (1 + - a)(1 - k)] / (1 - s + s.k) (16) avec cp = m + (1 - m) (1- tri) / [ p (1- trd) + (1-p) (1- tz) ] (16b)

Si l'on veut distinguer dans le cot d'usage ce qui provient de la fiscalit, il suffit de regarder son rapport au cot d'usage hors fiscalit de l'quation (5). On dtermine ainsi un

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indice spcifique de fiscalit, , qui indique que celle-ci subventionne globalement l'investissement quand il est infrieur un, et qu'elle le pnalise quand il y est suprieur. (17) = [cp . r + - s (m.r + (1-m)w + a + (1 + - a) ) (1 - k)] / [(1 - s + s.k) (r + )] Le cot d'usage du capital peut tre rcrit: (18) c = q/p (r + )

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III. Slection des donnes.

Si les donnes conomiques sont assez classiques, les donnes fiscales ont demand davantage de recherche. Des tableaux rcapitulatifs de toutes les donnes recueillies et des graphiques reprsentant leur volution se trouvent en annexe n2.

A. Donnes conomiques. 1) Cot du capital (c). En dehors du coefficient de fiscalit et du taux de dprciation conomique, dont il est question plus loin, le cot du capital dpend du prix relatif des biens d'investissement par rapport aux biens de consommation q/p et du taux d'intrt rel r (cf quation n18). Ces trois variables ont t obtenues auprs de l'INSEE: - r: taux d'intrt nominal moyen annuel sur les obligations de 1re catgorie dflat par la hausse de l'indice des prix la consommation en moyenne annuelle; - p: indice des prix la consommation, base 100 en 1970; - q: indice des prix de la formation brute de capital fixe des SQS-EI, base 100 en 1970.

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On se propose de tester la substituabilit des facteurs en essayant deux modles disctincts: - modle avec cot relatif capital /travail - modle avec seul cot du capital et de retenir le plus probant, c'est--dire celui dont l'estimateur aura le coefficient le plus significatif. Pour ce faire, une variable de cot du travail est calcule suivant la mthode propose par P. A. Muet35: rapport salaires bruts totaux / effectif salari total. Ces deux sries ont t obtenues l'INSEE.

2) Part de l'investissement finance par emprunt (m). Cette donne est approxime par le taux d'endettement des entreprises. Les donnes relatives au financement de chaque investissement, telles que les exigerait la thorie, sont en effet manquantes. Il n'est donc pas impossible que ce choix ncessaire d'une valeur moyenne la place d'une valeur marginale n'entrane une certaine autocorrlation des rsidus, puisqu'elle laisse dans l'ombre une part des facteurs explicatifs du cot du capital et donc de l'investissement. Le taux d'endettement des entreprises n'est pas disponible avant 1969, priode sur laquelle il est fix arbitrairement 0,6. Aprs cette date, il est calcul par le rapport: m=D/D+A avec: D: tous types de dettes des SQS-EI recenses par l'INSEE: crdits en francs, en devises, autres crdits, titres de placement, obligations. A: actions mises par les SQS-EI.

3) Demande (Q). L'usage clair et constant relev dans la littrature dans ce domaine est d'utiliser le taux de croissance du PIB. On pourrait certes estimer que cet indicateur est imparfait puisqu'il ne tient pas compte de la diffrence entre la demande extrieure et la part de la

35 MUET Pierre Alain: "Modles conomtriques de l'investissement: une tude comparative sur donnes

annuelles"; Annales de l'INSEE, n35, 1979 22

demande intrieure tourne vers les produits trangers (donc du diffrentiel exportations moins importations), mais il semble suffisamment reprsentatif pour tre adopt.

4) La variable de financement (). Le choix semble devoir tre fait entre le taux d'autofinancement des entreprises et l'excdent brut d'exploitation (EBE) qui sont prsents tous deux comme utilisables dans la littrature. Les deux seront tests et le plus significatif retenu.

B. Donnes fiscales36. Les donnes fiscales intgres dans cette tude sont: - l'impt sur les socits (IS), corrig des modalits de dduction des amortissements et des frais financiers; - les crdits d'impt ou subventions pour investissement; - les dductions pour investissement du bnfice imposable; - l'impt sur les revenus mobiliers variables des personnes physiques (dividendes d'actions), corrig du mcanisme de l'avoir fiscal; - l'impt sur les revenus mobiliers fixes des personnes physiques; - l'impt sur les plus-values sur valeurs mobilires des personnes physiques. Quelle a t leur volution depuis 1948 et comment celle-ci est elle formalise?

1) L'impt sur les socits (IS). L'IS est cr en France par un dcret de 1948. C'est donc son volution sur l'ensemble de sa dure de vie qu'il est possible de suivre ici. Toutes les SQS-EI ne sont pas soumises l'IS, la fois parce-que certaines d'entre elles peuvent choisir l'imposition dans la catrgorie "bnfices industriels et commerciaux" (BIC) de l'impt sur le revenu des personnes physiques (IRPP), et parce-que celles incluses dans le champ de l'IS peuvent faire l'objet d'exonrations totales, telles que les socits et organismes d'HLM, ou temporaires, comme les socits et entreprises nouvelles cres depuis le 1er octobre 1988.
36 Pour cette partie, on pourra se reporter d'une manire gnrale NIZET Jean-Yves: Fiscalit, conomie et

politique, une histoire de l'impt en France (1945-1990), Paris, ed: Montchrestien, 1991; ainsi qu'aux Memento fiscal Francis Fefebvre, Paris, ed: Francis Lefebvre, annes 1985 1995. 23

Aussi faudrait-il rduire le champ de l'IS. Mais cet impt n'entre dans le modle que sous la forme d'un taux. Il serait donc logique de diminuer celui-ci de quelques points pour tenir compte de son moindre impact sur le cot agrg du capital investi. Toutefois, les donnes relatives au nombre d'entreprises imposables suivant les BIC plutt que l'IS, ou le nombre d'entreprises bnficiaires de l'exonration temporaire d'IS depuis 1988 n'ont pu tre obtenues auprs de l'INSEE ou de la Direction gnrale des impts (DGI) du Ministre des Finances. Il n'est donc fait aucun dgrvement sur le taux de l'IS pour tenir compte de cette rduction d'assiette. Il est donc possible que son impact soit lgrement surestim. L'volution du taux de l'IS, retrace en annexe, montre qu'il a plusieurs reprises fait l'objet d'une imposition diffrencie sur les bnfices distribus (BD) et les bnfices non-distribus (BND). Les seconds ont t majors de 10% en 1949, et la rforme faisant progressivement passer le taux de l'IS de 50% en 1985 0,331/3% en 1993 maintient le taux sur les BD 42% de 1988 1992 par un jeu de majorations exceptionnelles tandis que le taux sur les BND dcrot rgulirement ces annes-l. Une prise en compte rigoureuse du taux de l'IS devrait donc faire intervenir la variable p, prcdemment mentionne, indiquant la proportion des bnfices rinvestis. Une telle variable n'a toutefois pas pu tre obtenue ni calcule l'chelle de la France. Le taux d'autofinancement (rapport entre le cash-flow, c'est--dire le bnfice aprs impt + les provisions + les amortissements de l'anne, et l'investissement ralis) ne peut non plus en tre considr comme reprsentatif. Pour estimer l'impact d'une telle variable, il demeure possible de lui attribuer successivement les valeurs 0 et 1 et d'observer le rsultat de cette modification sur le cot du capital et sur la significativit de ce paramtre dans la fonction d'investissement.

2) Taux d'amortissement fiscal (a). Le problme consiste ici passer des dispositions du code gnral des impts (CGI) relatives aux amortissements, que l'on suppose tre celles qu'utilise un investisseur rationnel pour calculer le prix de revient de son investissement, la variable "a" de l'quation (17). On recense d'aprs le CGI quatre types d'amortissements: linaire, dgressif, exceptionnel, acclr, mais seul deux d'entre eux ont fait l'objet de mesures fiscales d'envergure sur la priode considre: l'amortissement dgresssif en 1974 et 1977, tandis qu'un amortissement exceptionnel de 40% la premire anne tait instaur de 1983 1985. La modification du modle pour prendre en compte celui-ci n'ayant amen que de moins bons rsultats et le niveau simul de l'investissement en 83-85 tant suprieur au

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niveau effectif et proche de lui, cet amortissement exceptionnel n'a finalement pas t retenu. Le calcul de l'amortissement dgressif s'opre en appliquant au taux de l'amortissement linaire, lui-mme obtenu en amortissant chaque anne une mme proportion du capital (ex:25% pour un amortissement sur 4 ans), un coefficient multiplicatif de dgressivit, qui permet d'obtenir un taux d'amortissement dgressif, suprieur au taux linaire, appliqu chaque anne la valeur nette de l'actif. Lorsque le montant de l'amortissement calcul de manire dgressive devient infrieur la dernire tranche calcule de manire linaire, celle-ci clt le cycle de l'amortissement. Dure d'utilisation tx amortissement coefficient (annes) linaire (%) dgressivit 3 33,33 1,5 4 5 6 >6 25 20 16,66 1,5 2 2 2,5 de taux d'amortissement dgressif (%) 50 37,5 40 33,33

Les coefficients de dgressivit ont t ports respectivement 1; 1,5 et 2 en 1974 et 2; 2,5 et 3 en 1977. Avant 1960, anne de l'introduction des l'amortissement dgressif, ces coefficients sont fixs 1. Pour approximer le rgime fiscal de l'amortissement, sont d'abord calculs les taux d'amortissement linaires grevs de leurs coefficients de dgressivit. Les dures normales d'utilisation des lments admises fiscalement sont variables, puisqu'elles s'talent en 1995 entre 4 ans (automobiles et matriel roulant) et 50 ans (btiments commerciaux) (Cf en annexe n2 le dtail des dures d'amortissement). En outre des circonstances particulires peuvent modifier jusqu' 20% les taux d'amortissement qui dcoulent de ces dures, donnes titre indicatif. Aussi (a) a-t-il t calcul en faisant la moyenne de ses valeurs sur chaque intervalle correspondant un coefficient de dgressivit, en prenant respectivement comme dures de vie 3,5; 5,5 et 15 ans, et en effectuant une pondration en faveur des deux derniers intervalles. Pour observer dans quelle mesure le rgime fiscal de l'amortissement pnalise l'investissement, il suffit alors de comparer ce taux au taux conomique de dprciation du matriel. Conformment Gubian et alii37, on a retenu un taux fixe sur l'ensemble de la priode et gal 12,5%.
37 GUBIAN Alain, GUILLAUMAT-TAILLIET Franois, LE CACHEUX Jacques: "Fiscalit des entreprises

et dcision d'investissement, lments de comparaion internationale"; Observations et diagnostics conomiques, juillet 1986, 16, p. 197. 25

Les autres mesures fiscales concernant l'amortissement n'ont qu'un impact sectoriel et trs limit: amortissement exceptionnel de 50% sur le logement destin au personnel, en vigueur de 1952 1971, doublement de la premire anne d'amortissement sur certains matriels et outillages, amortissement exceptionnel sur les logiciels, sur les voitures lectriques, sur les matriels destins conomiser l'nergie, etc... qui les a fait carter, l'instar d'une pratique claire et constante qui se retrouve chez les auteurs confronts au mme problme. Ils sont davantage les instruments cibls d'une politique sectorielle que des aides l'investissement en tant que tel.

3 Les crdits d'impt ou subventions pour investissement (k). Ces aides ont t dclenches trois reprises: 1966, 1968 et 1975. Elles consistent en une rduction de 10% du prix d'acquisition du bien investi. Mais, parce-qu'elles ne concernent que certains matriels, ce taux n'est pas applicable tel quel et doit tre dflat par le montant d'investissement concern. De mme que P. A. Muet38, on considre qu'"en corrigeant le taux de dduction par le montant d'investissement effectivement concern par la mesure,on obtient pour le taux de dduction fiscale les valeurs suivantes: - 1,5% au 2me trimestre 1966; - 3% aux 3me et 4me trimestres 1966;" ce qui nous donne une moyenne de 2% pour l'anne 1966 nous qui travaillons en donnes annuelles. Son cot budgtaire est de 1,572 Mdf. Par la mme mthode, on obtient un allgement fiscal moyen de 2,5% en 1968 (cot: 1,23 Mdf) et de 7% en 1975. Cette dernire anne cette aide est rgle par imputation sur la TVA.

4) Les dductions pour investissement du bnfice imposable (t). Ces dductions, l'oppos des rductions, n'affectent que la base imposable et non le montant de l'impt. Leur taux apparent demeure de 10%. Celle de 1979-80 se distingue en ce qu'elle s'applique l'accroissement de l'investissement, ce qui lui confre peut-tre un plus grand effet incitatif dont il faudra tenir compte lors de l'interprtation des rsultats. En appliquant la mme mthode qu'au paragraphe prcdent, on calcule un taux moyen de 1,7% sur les deux annes. Son cot budgtaire est de 1,5 Mdf. Cette aide est reconduite pour les annes 1981-2 aux seules entreprises qui maintiennent l'emploi (quand elles ont
38 MUET Pierre-Alain et AVOUYI-DOVI Sanvi : "L'effet des incitations fiscales sur l'investissement";

Observations et diagnostics conomiques, janvier 87, 18: p. 149-174. 26

moins de 300 salaris) ou l'accroissent (quand elles en ont plus de 300), pour un cot de 5,65 Mdf. En 1981, le taux effectif est de 3,8%, et de 4,8% en 1982.

5) Les augmentations de capital dductibles du bnfice imposable (w). Un dcret de 1957 autorise les entreprises augmentant leur capital, sous rserve d'un agrment pralable, inclure durant 7 exercices dans leurs charges financires, 5% des fonds recueillis. Jusqu'en 1970, anne d'abrogation du dcret, 70% des missions d'action sont concernes39. En corrigeant le taux par cette proportion, on obtient un taux effectif agrg de: 5 * 0,7 = 3,5%.

6) L'impt sur les revenus mobiliers variables des personnes physiques (actions) (trd). Les anciens impts cdulaires sont remplacs par l'impt sur le revenu des personnes physiques (IRPP) en 1948, par le mme dcret qui introduit l'IS. L'IRPP est scind son origine en deux taxes, l'une proportionnelle au taux de 18%, supprime en 1958, l'autre progressive et se superposant elle. Le taux marginal de cette surtaxe progressive volue sa cration entre 0 et 60%. Le taux de sa dernire tranche sera port 65% en 1960, rabaiss 58% en 1987 puis 56,8% depuis 1988. Du fait de l'inflation conjugue au nominalisme fiscal, qui veut que les seuils d'imposition du barme ne soient pas revaloriss ou le soient dans une proportion infrieure l'inflation, cette surtaxe40 "soumettra progressivement sa loi, avec quelques -coups, des citoyens bien plus nombreux et son produit augmentera fortement sans que le lgislateur n'ait intervenir". Les revenus de valeurs mobilires revenus variables, les dividendes, sont taxs un taux qui dpend de la position de l'actionnaire au sein du barme de l'IRPP et, jusqu'en 1960, qui doit galement tenir compte du taux de 18% de la taxe proportionnelle, pour passer de deux taux apparents (l'un, proportionnel, de 18%, l'autre, progressif, calcul selon le barme) un taux effectif. Il faudrait donc logiquement tablir la moyenne des taux d'imposition sur le revenu des actionnaires, et ce depuis 1948. Une autre solution consiste considrer que les actionnaires sont imposs au taux de la dernire tranche de l'IRPP, en raison d'une part de la double concentration des revenus et des dtenteurs du capital, qui veut que la plupart des actions dtenues par des personnes physiques le sont par des personnes situes dans les dernires tranches de l'IRPP, et d'autre part de la rapide
39 NIZET Jean-Yves, op. cit. 40 NIZET Jean-Yves, op. cit.

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prdominance, ds avant 1960, de la surtaxe progressive sur la taxe proportionnelle, souligne par J-Y. Nizet. Il n'en demeure pas moins possible que ce choix entrane une lgre surestimation de trd, dont il faudra tenir compte au moment de l'analyse des rsultats.

7) L'avoir fiscal (). L'avoir fiscal fait partie du train de mesures introduites par la loi du 12 juillet 1965 et la loi de finances pour 1966. Il consiste en une crance fiscale, gale 50% du dividende vers, que l'actionnaire peut dduire du montant de son impt sur le revenu. Cet avoir permet de rduire ou de lever totalement la double imposition sur les bnfices des socits que constitue la superposition de l'IS et de l'IRPP. Son taux de 50% a t fix au moment de son instauration par analogie avec celui de l'IS qui tait alors en vigueur, galement de 50%. Mais il est intressant de noter qu'une telle identit des taux ne supprimait pas totalement la double imposition, en dpit des apparences, puisqu'une socit faisant 100frs de bnfices tait impose pour 50 frs, distribuait donc un dividende de 50 frs (hypothse d'une distribution totale des bnfices aprs impt), sur lequel l'actionnaire disposait d'un avoir fiscal de 50/2= 25 frs, avoir qui ne compensait que pour moiti le montant prlev par l'IS. L'intgration des deux impts n'tait donc pas totale mais seulement partielle. Elle ne devint complte que par la baisse progressive de l'IS au taux de 331/3%, qui donne le calcul suivant: pour un bnfice de 100 frs, la socit paye 33,33 frs d'IS, distribue 66,66 frs de dividendes, assortis d'un avoir fiscal de 66,66 / 2 = 33,33 frs, qui compense exactement l'impt prlev par l'IS. Tout ceci peut tre lu clairement dans l'quation (16b), qui montre que la distorsion introduite par (1-trd) n'est leve que quand (1-trd) = 1, c'est--dire que quand trd= 1 - 1/ = 1/3 (avec = 1 + taux de l'avoir). Encore faut-il, pour que cp soit non-distordant par rapport au taux d'intrt rel r, c'est--dire gal 1, et toujours dans l'hypothse d'une distribution totale des bnfices, que tri soit nul, ou que (1- tri) / [ (1-trd) ] soit gal 1. Dans le cas contraire, un biais est introduit en faveur du financement par endettement. Un point intressant serait de savoir si le taux d'endettement des entreprises, m, est corrl au degr de distorsion introduit par (1- tri) / [ (1-trd) ], sachant qu'une limite est apporte au niveau d'endettement des entreprises par la dgradation de leur ratio de fonds propres qui grve d'une prime de risque le taux d'intrt qui leur est consenti par les banques ou par le march. Une tude de l'OCDE41 montre d'ailleurs, sur la France et l'Allemagne, que le financement par augmentation de capital est plus coteux que celui par
41OCDE: L'imposition des bnfices dans une conomie globale, 1991.

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endettement. Nanmoins le point de vue adopt ici est de considr le niveau d'endettement des entreprises comme donn et d'en infrer ses consquences sur le cot du capital, ce qui revient suivre le chemin inverse. Bien que l'avoir fiscal n'ait juridiquement t mis en place qu'en 1966, il a t estim que ds 1959 l'avoir fiscal tait l'oeuvre un degr moindre, sous la forme d'un crdit d'impt proportionnel au dividende brut, imputable sur l'IRPP, instaur pour effectuer la transition entre le systme deux taxes (proportionnelle et progressive) et l'IRPP tel que nous le connaissons aujourd'hui. Dans le systme alors en vigueur, la distribution du dividende donnait lieu perception d'une retenue la source de 24%. Le dividende net tait lui-mme tax entre les mains du bnficiaire au taux de la surtaxe progressive. La suppression de la taxe proportionnelle s'effectue en allouant un crdit d'impt qui la compense de plus en plus; partir de 1966 est mis en place l'avoir fiscal proprement dit vu au paragraphe prcdent. La progression de la variable de l'quation (16b) s'effectue donc de la faon suivante: Revenus de l'anne ... 1959 1960 1961 1964 1965 partir de 1966 crdit d'impt dividende) 3,9 16 18 24 50 (% 1,039 1,160 1,180 1,240 1,500

8) L'impt sur les revenus mobiliers fixes des personnes physiques (tri). Jusqu'en 1966 les titres de placement revenus fixes faisaient l'objet d'un traitement fiscal relativement diversifi, marqu notamment par une exonration d'impt au profit des bons du Trsor ou de ceux mis par le Crdit Agricole, par un prlvement de 50% sur les bons de caisse anonymes, etc... Les autres produits revenus fixes, comme les obligations, taient imposs selon le droit commun dans le cadre de l'IRPP. La rforme de 1965 simplifie cet assemblage en instaurant un prlvement forfaitaire libratoire (PFL), obligatoire pour certains titres, facultatif pour d'autres, qui a l'avantage d'harmoniser les traitements fiscaux. L'examen des taux d'imposition des titres revenu fixe aujourd'hui (cf annexe) fait apparatre un ventail allant de l'exonration totale (bons ou contrats de

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capitalisation plus de huit ans, plan d'pargne populaire aprs huit ans) 54,4% (bons du Trsor ou de capitalisation anonymes). L'objectif est ici d'isoler un taux permettant de suivre sur la dure les solutions de placement qui s'offrent un actionnaire, de manire alternative ses titres de proprit, conformment la logique de l'quation (8). Il a finalement t choisi de privilgier les taux sur obligations, et l'option pour le PFL quand elle tait possible.Plusieurs raisons plaident en ce sens. Tout d'abord, les obligations sont un produit dont les modalits d'imposition ont assez peu vari comparativement aux autres, objets frquents de mesures conjoncturelles d'aide l'pargne (plan d'pargne populaire) ou de politiques budgtaire (exonration dimpt sur les bons du Trsor); leur volution est de plus facile suivre. Ensuite, l'option pour le PFL s'appuie sur le fait que, mme si elle n'est pas choisie par le dtenteur de l'obligation, elle est reprsentative de son taux d'imposition, puisqu'elle ne s'en carte que s'il appartient une tranche plus "douce" de l'IRPP et que, en vertu de la double concentration des revenus et de la dtention des titres de dette, peu d'obligations doivent tre dtenues par des personnes physiques imposes un taux beaucoup plus faible que celui du PFL (19,4% aujourd'hui). A ce sujet, P-Y. Nizet42 note d'ailleurs le caractre attractif du PFL: "Si on exclut en raison de son caractre obligatoire, le prlvement opr sur les intrts des bons du Trsor et de la C.N.C.A., pour ne prendre en compte que le prlvement optionnel, son produit qui tait de 375 millions en 1967, s'levait en 1975, 3.619 millions." Et plus loin43: "Les retenues la source [imputes sur le PLF] non concernes par ces augmentations [celles touchant des produits autres qu'obligataires] ont cr de prs de sept fois entre 1969 et 1980." 44"Sollicite par de fortes missions d'obligations et d'emprunt d'Etat rmunrs par des taux d'intrt levs, incite par le maintien d'un taux de prlvement fiscal particulirement attrayant, l'pargne s'est massivement porte sur ce type de valeurs mobilires, si l'on en juge par la trs forte croissance de la retenue la source et du prlvement correspondants: entre 1980 et 1986 leur produit a plus que tripl. En revanche les augmentations des taux du prlvement applicable aux autres produits revenu fixe (bons du Trsor et assimils, bons de caisse, autres crances et dpts) ont eu un effet dissuasif." Enfin l'option pour le PFL permet de prendre en compte automatiquement les placements pour lesquels celui-ci est obligatoire.

42 NIZET Jean-Yves, op. cit. p.200. 43 NIZET Jean-Yves, op. cit. p.331. 44 NIZET Jean-Yves, op. cit. p. 450.

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Dans ces conditions, l'volution retenue pour tri est la suivante: Priode avant 1966 Description tri (%) taux marginal de l'IRPP, 60 jusqu'en 1959 identique trd pour les 65 de 1960 1966 mmes raisons que lui taux du PFL 25 idem + 1% C.N.A.F 26 idem + 1% "exceptionnel", 27 reconduit depuis, C.N.A.V. baisse du PFL 15% idem + C.S.G. 1,1% hausse C.S.G. 2,4% 17 18,1 19,4

de 1966 1982 de 1983 1986 de 1987 1989 1990 de 1991 1993 1994

9) L'impt sur les plus-values sur valeurs mobilires des personnes physiques (tz). La taxation sur les plus-values sur valeurs mobilires entre en vigueur en 1979. Les oprations dites habituelles sont imposes selon le droit commun de l'IRPP dans la tranche des bnfices non commerciaux (BNC); les oprations d'un montant suprieur 150.000 frs font l'objet d'une taxation forfaitaire de 15%. Aprs 1983 toutes les plus-values sont taxes uniformment 15%. Il a t choisi de ngliger la taxation des oprations infrieures 150.000 frs entre 1979 et 1983. A ce taux sont ajoutes les mmes contributions additionnelles qu'au PFL et aux mmes dates. Son volution est donc simple: Priode avant 1979 1979-1982 1983-1986 1987-1990 1991-1993 1994 tz (%) 0 15 16 17 18,1 19,4

Etant donne la difficult chiffrer la proportion des bnfices rinvestis par rapport ceux distribus (cf paragraphe sur l'IS), il a t choisi comme prcdemment d'effectuer un test en considrant tous les bnfices distribus (p=1) et un autre avec tous les bnfices rinvestis (p=0), pour observer les variations extrmes entranes sur le cot

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du capital par ce type d'imposition. La prise en compte de ce type d'imposition semble d'autant plus utile qu'elle drane une part importante des revenus tirs de la vente ou de la dtention de capitaux mobiliers. De 1983 1986, Nizet souligne que la faiblesse de la taxation des plus-values conduisait nombre de dtenteurs de titres, notamment les SICAV et fonds communs de placement[p 453], " cder leurs titres la veille du dtachement de coupon; cette technique leur permettait de transformer des intrts distribuables en plusvalues non-distribuables qui ne pouvaient tre ventuellement imposes au titre des cessions importantes de valeurs mobilires, entre les mains du porteur des parts de la SICAV ou du fonds, qu'en cas de rachat ou de cession. Cette manire de procder tait utilise directement par les particuliers dtenteurs de gros portefeuilles et dans une moindre mesure par les entreprises".

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IV. Resultats et interprtation.

A. Les grandes hypothses. Le modle (I) a t test sous le logiciel "SAS". En ce qui concerne la variable de profit (), il est apparu de manire constante au cours des diffrents tests effectus que l'autofinancement des entreprises tait corrl ngativement l'investissement. Ceci peut s'expliquer par sa dfinition, puisqu'elle peut s'crire: autofinancement = investissement financ par le cash-flow / investissement total. Une hausse de l'investissement entrane donc, si elle n'est pas suivie autant par le cashflow, une baisse de l'autofinancement, d'o une explication plausible de leur corrlation ngative. Une autre explication serait que l'autofinancement augmente le cot du capital, ce qui est conforme aux faits et modles noncs dans le paragraphe III.B.7. Au surplus, les articles utilisant cette variable prennent soin de la dflater par le cot du capital appliqu au montant de capital accumul pour en faire une mesure du "pouvoir d'achat du capital" de l'entreprise, ce qui n'a pu tre fait ici faute de donnes suffisament anciennes sur le capital accumul. Pour l'ensemble de ces raisons, dans les modles suivants, l'excdent brut d'exploitation (EBE) lui sera prfr comme indicateur du profit des entreprises.

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Les rultats dtaills se trouvent en annexe n3. Ne sont repris ci-aprs que les principaux. 1) Hypothse n1. Les rsultats de la rgression sur donnes brutes (sans retard) sont les suivants:
Model: MODEL1 Dependent Variable: FBCF Analysis of Variance Source Model Error C Total Root MSE Dep Mean C.V. DF Sum of Squares Mean Square F Value 558.880 Prob>F 0.0001

3 104176618999 34725539666 41 2547499997.8 62134146.288 44 106724118997 7882.52157 104323.62222 7.55584 R-square Adj R-sq

0.9761 0.9744

Parameter Estimates Variable INTERCEP Q EBE C DF 1 1 1 1 Parameter Estimate 17587 0.062356 0.159082 -117513 0.608 45 0.617 Standard Error 4482.0889833 0.01649653 0.06714200 19935.328949 T for H0: Parameter=0 3.924 3.780 2.369 -5.895 Prob > |T| 0.0003 0.0005 0.0226 0.0001

Durbin-Watson D (For Number of Obs.) 1st Order Autocorrelation

La proportion de l'investissement explique est satisfaisante (R2=0,97), les variables exognes significatives au risque 5% et orientes dans le bon sens. De plus, les rsidus ne semblent pas tre d'htroscdastiques, comme le suggre la lecture de leur diagramme, qui ne prsente pas une forme "en trompette" (cf annexe 3). L'EBE est significatif au risque 0,2%; tout se passe donc comme si l'entrepreneur investissait d'autant plus volontiers qu'il dispose de liquidits propres pour l'anne en cours; on pourrait objecter que l'EBE est peut-tre corrl positivement l'investissement seulement parce qu'ils sont tous deux corrls dans le mme sens au PIB. Toutefois, le test de noncollinarit (cf annexe n3) est suffisamment probant pour que l'on carte cette hypothse. L'EBE peut donc tre retenu au titre de la variable de financement mentionne au paragraphe I.B.2. Toutefois, ces donnes brutes ne correspondent pas exactement la thorie, selon laquelle il faut prendre en compte un ou plusieurs dlais de retard. Aprs quelques ttonnements pour dterminer le profil optimal des retards de chaque paramtre, il est apparu que les meilleurs rsultats taient obtenus en prenant comme variable de cot la

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moyenne du cot du capital sur les trois annes prcdentes (CT), l'EBE et la demande demeurant ceux de l'anne en cours:
Model: MODEL1 Dependent Variable: FBCF Analysis of Variance Source Model Error C Total Root MSE Dep Mean C.V. DF Sum of Squares Mean Square F Value 600.064 Prob>F 0.0001

3 93812025138 31270675046 39 2032377175.1 52112235.260 42 95844402313 7218.88047 107676.86047 6.70421 R-square Adj R-sq

0.9788 0.9772

Parameter Estimates Variable INTERCEP Q EBE CT DF 1 1 1 1 Parameter Estimate 21493 0.057719 0.171292 -141736 Standard Error 4350.1364569 0.01510920 0.06195310 20339.339977 T for H0: Parameter=0 4.941 3.820 2.765 -6.969 Prob > |T| 0.0001 0.0005 0.0087 0.0001

Durbin-Watson D (For Number of Obs.) 1st Order Autocorrelation

0.439 43 0.668

Les rsidus prsentent une autocorrlation lgrement suprieure mais le coefficient de cot du capital est plus significatif. Ainsi, tout se passe comme si l'entreprise s'adaptait progressivement aux variations du cot du capital mais ralisait ses investissements au regard de la demande et de ses profits de l'anne. L'hypothse n1, selon laquelle l'investissement dpend du cot d'usage du capital, est donc vrifie. L'autocorrlation des rsidus suggre cependant que d'autres facteurs sont l'oeuvre, ce qui conduit naturellement tester l'hypothse n2.

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2) Hypothse n2. Le test exprimant le cot du capital relativement celui du travail (remplacement de CT par CRT= moyenne sur les trois annes prcdentes deC/W) donne des rsultats analogues au prcdent:
Model: MODEL1 Dependent Variable: FBCF Analysis of Variance Source Model Error C Total Root MSE Dep Mean C.V. DF Sum of Squares Mean Square F Value 503.703 Prob>F 0.0001

3 79723161183 26574387061 36 1899289055.3 52758029.313 39 81622450238 7263.47226 102712.72500 7.07164 R-square Adj R-sq

0.9767 0.9748

Parameter Estimates Variable INTERCEP Q EBE CRT DF 1 1 1 1 Parameter Estimate 24315 0.069138 0.091518 -726034 0.334 40 0.808 Standard Error 6153.8076975 0.01554718 0.06715896 144390.30049 T for H0: Parameter=0 3.951 4.447 1.363 -5.028 Prob > |T| 0.0003 0.0001 0.1814 0.0001

Durbin-Watson D (For Number of Obs.) 1st Order Autocorrelation

L'hypothse n2, selon laquelle l'investissement dpend du cot relatif capital/travail, peut donc tre considre comme vrifie. Toutefois, l'autocorrlation des rsidus ne diminue pas; le coefficient de DurbinWatson est mme lgrement infrieur celui du modle prcdent. De plus, la valeur abosule du T de Student correspondant au cot du capital n'est pas aussi leve (5,02 contre 6,97). Enfin, l'examen du graphique retraant l'volution du cot relatif capital/travail (cf annexen4) montre que celui-ci dcrot fortement sur toute la priode, ce qui n'est pas tonnant tant donne la croissance aussi forte dans le sens inverse du cot du travail. Une grande part de la corrlation ngative entre le cot relatif capital/travail et l'investissement peut donc provenir simplement du fait que celui-ci augmente sur la priode avec le PIB, et moins cause d'effets de substitution. En effet, l'intensit capitalistique a certes augment en France sur la priode rcente, mais moins que si la substituabilit des facteurs tait complte, puisque le cot du facteur travail passe selon le graphique prcdent de 3 173. Il ne semble donc pas que le choix de CRT la place de

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CT apporte une valeur ajoute dcisive par rapport Jorgenson qui s'en abstenait45. La suite des tests se fera donc partir du modle incluant le cot d'usage non relatif (CT). Un modle plus proche de celui de Jorgenson, c'est--dire sans demande autonomise, a enfin t test, en prenant comme explicatives le cot d'usage et l'excdent brut de production dflats par le PIB. Ses rsultats n'tant pas meilleurs que ceux du prcdent et n'liminant pas l'autocorrlation (DW= 0,39), il n'a pas t retenu.

3) Hypothse n3. Le test du modle (II) donne les rsultats suivants:

Model: MODEL1 Dependent Variable: FBCF Analysis of Variance Source Model Error C Total Root MSE Dep Mean C.V. DF Sum of Squares Mean Square F Value 580.930 Prob>F 0.0001

4 94302267800 23575566950 38 1542134512.7 40582487.177 42 95844402313 6370.43854 107676.86047 5.91626 R-square Adj R-sq

0.9839 0.9822

Parameter Estimates Variable INTERCEP Q EBE C2T FISCT DF 1 1 1 1 1 Parameter Estimate 39807 0.057875 0.163553 -96205 -23980 0.469 43 0.693 Standard Error 6421.8764539 0.01348751 0.05575639 39460.340336 3106.7259268 T for H0: Parameter=0 6.199 4.291 2.933 -2.438 -7.719 Prob > |T| 0.0001 0.0001 0.0057 0.0196 0.0001

Durbin-Watson D (For Number of Obs.) 1st Order Autocorrelation

Les rsultats du modle prcdent sont peu prs retrouvs, ceci prs que le T de Student de la variable reprsentant la fiscalit (FISC) est plus lev que celui de la variable explicative reprsentant le cot d'usage du capital hors fiscalit (C2T). L'indice synthtique de fiscalit construit, , est ainsi significatif au risque 0,02%. Aussi, l'hypothse n3, selon laquelle l'investissement est sensible la fiscalit directe des entreprises et des mnages, est vrifie. Une explication plausible de la plus grande certitude de l'impact de la fiscalit par rapport celui du cot du capital en gnral provient peut-tre de ce que les investisseurs accordent une plus grande attention l'annonce des mesures fiscales et la
45 HALL R. & JORGENSON D.: "Tax policy and investment behavior"; American Economic Revue 1968,

p.397. 37

fiscalit en gnral qu'au cot du capital hors fiscalit, ce qui rend leurs ractions plus prcises. Toutefois, la robustesse de la corrlation de la fiscalit l'investissement varie en fonction des hypothses de fiscalit retenue. Le tableau suivant rsume les diffrents cas de figure: Cas n 1 2 3 4 5 6 747 848 Distribution des bnfices (p) aucune totale partielle (p=0,5) partielle (p=0,5) partielle (p=0,5) partielle (p=0,5) partielle (p=0,5) partielle (p=0,5) Taux des subventions (k, ) "effectifs"46 "effectifs" "effectifs" apparents (10%) apparents (10%) "effectifs" apparents (10%) "effectifs" Taux IRPP sur dividendes (trd) apparent apparent apparent apparent apparent / 2 apparent / 2 apparent apparent / 2 T de Student de FISC -7,8 -7,1 -7,7 -9 -8,9 -7,6 -8,8 -7,3

L'absence de distribution de bnfices (rinvestissement total) donne une corrlation plus robuste qu'une distribution totale. Toutefois, le cas intermdiaire (p=0,5) n'est pas trs diffrent du cas le plus significatif (-7,7 contre -7,8). Le choix de diviser par deux les taux apparents d'imposition sur le revenu pour tenir compte de leur probable surestimation par rapport aux taux effectifs, mentionne dans la troisime partie, ne modifie pas considrablement les rsultats (-8,9 contre -9). En revanche, les taux apparents de subvention donnent une issue plus significative que les taux effectifs (-9 contre -7,7; comparaison des cas 3 et 4). L'examen du diagramme des rsidus confirme ce changement: si en 1966 et en 1979, les rsidus du modle taux apparents s'cartent lgrement plus que ceux de l'option taux "effectifs", en revanche de 1979 1981, ils sont nettement plus faibles. Ceci peut signifier deux choses: - que les estimations relatives la porte des subventions sont pessimistes, de sorte qu'elles aboutissent une minoration trop forte de k et de ;

46tels que retenus au paragraphe III.B.3, ie calculs par MUET Pierre-Alain et AVOUYI-DOVI Sanvi :

"L'effet des incitations fiscales sur l'investissement"; Observations et diagnostics conomiques, janvier 87, 18: p. 149-174. 47 calcul avec une dure moyenne d'amortissement de 25 ans pour les matriels s'amortissant sur plus de 6 ans (la valeur standard est de 15 ans).
48 idem.

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- que les estimations sont ralistes, mais que l'ala ou d'autres facteurs (les rsidus demeurent autocorrls) provoquent cet cart. Dans un cas comme dans l'autre, on ne peut ce stade prjuger de l'impact de subventions plus importantes ou plus tendues. Enfin l'allongement de la dure moyenne d'amortissement pour les biens amortis sur une priode suprieure 6 ans de 15 25 ans n'entrane pas une plus grande significativit de (cas 7 contre 4 et 8 contre 6). Il a finalement t choisi d'utiliser pour la suite des tests le modle n3, car c'est celui pour lequel le taux des subventions et la part des bnfices rinvestis sont les plus vraisemblables, tandis que le taux apparent choisi pour (trd) est un point de repre plus fiable qu'un taux choisi arbitrairement pour reprsenter le taux effectif. Ce modle est, de ceux aux taux des subventions effectifs, parmi les plus significatifs. Enfin, il correspond la configuration fiscale avec laquelle ont t effectus les tests jusqu' prsent. L'analyse des rsidus ainsi que des courbes d'investissement rel et simul (pages suivantes) confirment l'autocorrlation dcele plus haut. En outre, prsentent les rsidus les plus levs les priodes 59-74, 79-82 et 93-94. La surestimation de l'investissement de 1959 1966 tient peut-tre la mauvaise apprciation de l'effet des dductions autorises pour augmentation de capital ou de la monte en puissance de l'avoir fiscal (cf III.B.). Il est frappant de voir que la sous-estimation 80-82 correspond une priode de subventions l'investissement. Ces carts ont beau tre rduits si l'on passe des taux effectifs aux taux apparents, ils n'en demeurent pas moins source d'interrogation. Il est vraisemblable que la dduction de 1981 s'tant faite non sur le montant d'investissement, mais sur son accroissement, elle soit lgrement sous-estime dans le modle. Par ailleurs, les investisseurs ont peut-tre surragi une mesure attendue. Enfin la sur-estimation de 1993-94 tient peut-tre la monte de l'incertitude qui a caractris ces annes49, qui en rduisant les perspectives de croissance future a rduit la rentabilit anticipe des investissements. La rcession de 1993 a pu jouer un rle particulirement important cet gard. La fiabilit de l'indice synthtique de fiscalit tant estime, il convient prsent d'analyser ses variations.

49 INSEE: Rapport sur les comptes de la Nation 1995, Paris, ed: Hachette.

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B. L'indice de fiscalit. Les deux graphiques des pages suivantes montrent l'volution de l'indice de fiscalit calcul selon l'quation (17) et de ses principales composantes. Tous les indices sont neutres quand gaux 1. Le premier graphique montre la distorsion induite par la fiscalit des actionnaires. Sur la courbe reprsentant la fiscalit des dividendes (reprsente par CP2 = (1 - tri) / (1 trd) ), on peut lire de 1959 1965 la monte en puissance du mcanisme de l'avoir fiscal, puis en 1966 la consquence de l'introduction du PFL. Cette mesure, conue pour allger la fiscalit de l'pargne, augmente fortement le cot de l'investissement en dgrevant celui des placements alternatifs, tel point qu'elle absorbe l'instauration de l'avoir fiscal au taux de 50%. Cette effet est attnu quand, partir de 1986, la rduction des taux marginaux de l'IRPP diminue l'imposition des dividendes, et il augmente lgrement en 1990 sous le coup du passage du PFL de 25% 15%. Sauf entre 1959 et 1965 o elle le subventionne, la fiscalit des actionnaires est neutre (avant 1959) ou pnalisante pour l'investissement. En ce qui concerne la fiscalit des plus-values (CP3 = (1 - tri) / (1 - tz)), son volution est sensible essentiellement trois vnements: l'introduction du PFL en 1966 qui accrot le cot du capital financ par rinvestissement des bnfices pour les mmes raisons que prcdemment, la rduction de ce PFL en 1990, et l'instauration de l'impt sur les plusvalues sur valeurs mobilires en 1979. Sur l'ensemble de la priode, cette forme de financement de l'investissement permet une rduction du cot du capital, ou au pire (aprs 1990, quand le PFL est gal tz) le laisse inchang. Le profil de l'effet global de la fiscalit des actionnaires fait la moyenne entre les deux prcdents. Il subventionne implicitement l'investissement jusqu'en 1978, puis devient lgrement pnalisant aprs cette date, sauf pendant les trois annes 87-89, o l'effet de rduction des taux sur les tranches marginales de l'IRPP n'est pas encore contrecarr par la baisse du PFL. Ces trois courbes raisonnent hors impt sur les socits, puisque celui-ci est pris en compte dans d'autres membres de . Toutefois, pour donner une ide de la distorsion ventuelle introduite par la double imposition des bnfices, le deuxime graphique calcule la distorsion globale implicite rsultant de la division de CP2 et CP3 par (1-s) (Pour la justification de cette opration, se reporter II.B.). Il faut tenir compte galement du fait que cette distorsion ne s'applique qu'aux investissement qui ne sont pas financs par

42

43

44

45

endettement. Corrige du taux d'endettement, la distorsion globale est quasiment nulle avant 1965, et oscille autour de 1,5 aprs. Le troisime graphique montre l'volution du coefficient synthtique de fiscalit. Il est suprieur 1 et donc pnalisant jusqu'en 1959, et infrieur 1 ensuite. Cette transition brusque s'explique par l'introduction des coefficients de dgressivit en 1960, qui dbouche sur un taux d'amortissement fiscal moyen trs lgrement suprieur 20%. Rapproch du taux de dprciation conomique de 12,5% retenu pour l'ensemble de la priode, ce taux explique le caractre globalement incitatif de la fiscalit sur le reste de la priode. La baisse des coefficients de dgressivit en 1974 est concomittante d'une chute importante du coefficient synthtique, contrairement ce qui tait attendu. Cette chute provient de la baisse du taux d'intrt rel qui intervient cette anne-l sous le coup d'une inflation non suivie d'une hausse quivalente des taux nominaux. La modification des coefficients de dgressivit n'a donc pas contrebalanc cette baisse. D'une manire plus gnrale, on peut remarquer que est assez sensible aux variations du taux d'intrt rel (voir graphique comparatif en annexe), ce qui n'a rien d'tonnant puisque celui-ci n'est pas multipli par les mmes valeurs au numrateur et au dnominateur de . En revanche, en 1977, la hausse temporaire des coefficientsde dgressivit provoque bien une baisse de . Le profil de l'indice de financement (distorsion induite par l'imposition des actionnaires, hors IS et avec taux d'endettement), globalement croissant sur la priode, explique le trend la hausse de de 1960 1994. Le taux de l'IS semble corrl ngativement l'indice de fiscalit aprs 1983. Cet effet ne doit pas faire illusion, dans la mesure o la hausse de semble plutt suivre le mouvement des taux d'intrt dans les annes 1980 et la monte de l'indice de financement. Selon (17), l'impact de l'IS sur est, bien videmment, positif. L'volution des courbes dmontre simplement la faiblesse de cet impact. L'impact des subventions est moins ais estimer: visible en 1968, 1975 et 197982, il passe inaperu en 1966. Aussi bien, cel est-il probablement imputer la faiblesse du taux effectif cette anne-l (0,02%). Pour identifier l'impact historique de chaque paramtre fiscal sur , on peut s'aider galement d'une rgression par la mthode des moindres carrs ordinaires. Une telle rgression donne les rsultats suivants:

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Model: MODEL1 Dependent Variable: FISC Analysis of Variance Source Model Error C Total Root MSE Dep Mean C.V. DF 6 38 44 Sum of Squares 5.19490 0.60338 5.79828 Mean Square 0.86582 0.01588 F Value 54.528 Prob>F 0.0001

0.12601 0.70833 17.78963

R-square Adj R-sq

0.8959 0.8795

Parameter Estimates Variable INTERCEP M IS TXAMT CP K1 K2 DF 1 1 1 1 1 1 1 Parameter Estimate 1.990810 -0.880283 -0.825591 -6.607998 0.850216 -3.810929 -5.054633 1.605 45 0.190 Standard Error 0.29917208 0.28281885 0.54040138 0.65334851 0.26958793 1.74617938 2.26637019 T for H0: Parameter=0 6.654 -3.113 -1.528 -10.114 3.154 -2.182 -2.230 Prob > |T| 0.0001 0.0035 0.1349 0.0001 0.0031 0.0353 0.0317

Durbin-Watson D (For Number of Obs.) 1st Order Autocorrelation

Les remarques prcdentes sont donc confirmes: les signes des paramtres sont conformes la formule (17), sauf en ce qui concerne l'IS; l'impact de l'amortissement est prpondrant; enfin les rductions et dductions d'impt (K1 et K2) diminuent bien la valeur de , ce qui n'avait pu tre observ l'oeil nu avec autant de certitude. Toutefois, cette mthode d'estimation demeure trs approximative (on l'a vu avec l'IS); tout au plus donne-t-elle des indications sur les possibles contributions que tel ou tel paramtre a eu sur la valeur de , pourvu que le sens de variation soit conforme la thorie. Les rsultats ayant t analyss, l'obljectif de la recherche a-t-il t atteint?

47

CONCLUSION.

Un indice synthtique de fiscalit a t construit, ses donnes tablies sur la priode 1948-1994. Le test du modle intgrant cet indice est trs satisfaisant; tous ses coefficients sont significatifs et orients dans un sens conforme la thorie. La lecture de l'volution de cet indice fait ressortir une influence prpondrante du taux d'amortissement fiscal. Le taux de l'impt sur les socits, en revanche, ne joue pas un rle dterminant. L'impact des subventions l'investissement est rel mais lger. Les distorsions induites par le mode de financement sont visibles tout au long de la priode. Compte tenu du taux d'endettement des entreprises, et sous l'hypothse d'une redistribution des bnfices de moiti, l'autre moiti tant rinvestie, l'investissement n'a t renchri en raison des taxes grevant son financement qu'aprs 1980. Ce mmoire s'est concentr sur la taxation directe des entreprises et des mnages et en tenant pour exognes les dterminants de l'investissement; un approfondissement ultrieur semble passer par l'endognisation de ces dterminants au sein de modles d'quilibre gnral.

48

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- ABEL

Deuxime partie.
-

WOLFERSPERGER Alain, cours de D.E.A. profess l'Institut d'Etudes Politiques de Paris, 1995, pour l'analyse de l'impact de chaque paramtre indpendamment de tous les autres. - MUET PierreAlain: "Modles conomtriques de l'investissement: une tude comparative sur donnes annuelles"; Annales de l'INSEE, n35, 1979

Troisime partie.
-

NIZET Jean-Yves: Fiscalit, conomie et politique, une histoire de l'impt en France (1945-1990), Paris, ed: Montchrestien, 1991; - Memento fiscal Francis Fefebvre, Paris, ed: Francis Lefebvre, annes 1985 1995.

50

GUBIAN Alain, GUILLAUMAT-TAILLIET Franois, LE CACHEUX Jacques: "Fiscalit des entreprises et dcision d'investissement, lments de comparaion internationale"; Observations et diagnostics conomiques, juillet 1986, 16, p. 197.

MUET Pierre-Alain et AVOUYI-DOVI Sanvi : "L'effet des incitations fiscales sur l'investissement"; Observations et diagnostics conomiques, janvier 87, 18: p. 149-174. - OCDE: L'imposition des bnfices dans une conomie globale, 1991.

Quatrime partie.
-

HALL R. & JORGENSON D.: "Tax policy and investment behavior"; American

Economic Revue 1968, p.397. - INSEE: Rapport sur les comptes de la Nation 1995, Paris, ed: Hachette.

51

ANNEXE N2: Donnes.

52

ANNEXE N3: Rsultats conomtriques.

53

ANNEXE N4: Graphiques de rsultats.

54

TABLE DES MATIERES.

INTRODUCTION.

p.2

I. VIEILLISSEMENT ET ACTUALISATION DE LA FONCTION D'INVESTISSEMENT FONDEE SUR LE COT D'USAGE DU CAPITAL (revue de la littrature). A. La notion de cot d'usage du capital ("user cost of capital"). B. Vieillissement et actualisation de la notion. 1) La demande individualise. 2) La contrainte de profit/financement de l'entreprise. 3) L'offre d'pargne. 4) L'incidence de l'impt sur les socits. 5) Le Q de Tobin. 6) Le facteur travail. C. Objectifs de la recherche. p. 5 p.6 p.6 p.7 p.8 p.11 p.13 p.13 p.3

II. CONSTRUCTION D'UN MODLE DTAILLANT L'IMPACT DE LA FISCALIT SUR L'INVESTISSEMENT. A. Modle dans son ensemble. B. Construction d'un paramtre de cot d'usage du capital comprenant la fiscalit. p.15

p.16

55

III. SELECTION DES DONNES. A. Donnes conomiques. 1) Cot du capital hors fiscalit. 2) Part de l'investissement finance par endettement (m). 3) Demande (Q). 4) Variable de profit (). B. Donnes fiscales. 1) L'impt sur les socits (IS). 2) Le taux d'amortissement fiscal (a). 3) Les crdits d'impt ou subventions pour investissement (k). 4) Les dductions pour investissement du bnfice imposable (t). 5) Les augmentations de capital dductibles du bnfice imposable (w). 6) L'impt sur les revenus mobiliers variables des personnes physiques (dividendes d'actions) (trd).

P.21

p.21 p.22 p.22 p.23

p.23 p.24 p.26 p.26 p.27 p.27

7) L'avoir fiscal (q). p.28 8) L'impt sur les revenus mobiliers fixes des personnes physiques (trd). p.29 9) L'impt sur les plus-values sur valeurs mobilires des personnes physiques (tz). p.31

IV. RESULTATS ET INTERPRTATION. A. Les grandes hypothses. B. L'indice de fiscalit.

P.33

p.42

CONCLUSION.

P. 48

ANNEXES. n1:Bibliographie. n2: Donnes. n3: Tests conomtriques. n4: Graphiques de rsulats. p.49

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