Universit Mohammed Premier

Ecole Nationale de Commerce et de Gestion Oujda

Ingnierie financire
Thme: les fusions-acquisitions

LE PLAN :

Introduction
Axe I : cadre conceptuel
I-Dfinition
II-Type de fusions-acquisitions
Axe II : Les motivations des fusions et acquisitions
1-Les motivations stratgiques des fusions et acquisitions
2-Les motivations financires des fusions et acquisitions
3-Les motivations managriales des fusions et acquisitions
Axe III : Le processus de fusion et acquisition
1-Le choix de la cible
2-Lvaluation de la cible
3-Lintgration de la cible
Axe IV : Etude de cas
Conclusion

Introduction
Les fusion-acquisition recouvre les diffrents aspects du rachat d'une entreprise par une autre
entreprise, dans les domaines de finance d'entreprise, de stratgie d'entreprise et de gestion

d'oprations financires. L'entreprise acquise peut conserver son intgrit, ou bien tre
fusionne l'entreprise acqurant. Par extension, la dfinition comporte galement et de plus
en plus les oprations de dsinvestissements ; Les fusions-acquisitions qui se font au niveau
international sont regroupes sous le sigle FAT (fusions-acquisitions transnationales)
Les fusions et acquisition sont un outil utilis par les entreprises dans le but daccrotre leurs
activits conomiques et daugmenter leur profit. On parle alors de croissance externe
loppos dune croissance organique (ou croissance interne) faite par laugmentation du
chiffre daffaires sur un mme primtre de socits.
Dans Le prsent rapport on va essayer rpondre aux questions suivantes :
Cest quoi une fusion acquisition ? qui sont ses motivations et son processus ?

Axe I : cadre conceptuel :

I.

Dfinition

Une acquisition correspond au rachat dune organisation par une autre organisation, alors
quune fusion est la dcision mutuellement consentie par des organisations de partager leur
possession. La plupart des acquisitions sont amicales : les deux parties sentendent sur les
termes du rachat, et la direction de la cible recommande ses actionnaires daccepter loffre.
Cependant, certaines acquisitions sont hostiles : lacqureur propose alors un prix aux
actionnaires de la cible contre lavis de ses dirigeants. Le choix des actionnaires est alors
dcisif.
Une fusion est une opration par laquelle deux socits ou plus se regroupent pour n'en
former plus qu'une.
On distingue deux types de fusion
les fusions-runion lorsque l'opration aboutit la cration d'une socit nouvelle (rare),
les fusions-absorption lorsque la runion se fait au sein de l'une d'elles (cas le plus frquent).
Caractre
Pour les entreprises cotes en bourse, il peut y avoir opration amicale (accord entre les
directions des deux entreprises avant de soumettre le projet aux actionnaires)
ou hostile (proposition unilatrale de l'une des entreprises aux actionnaires de l'autre).
Le plus souvent, les fusions et acquisitions sont laboutissement dun accord entre la cible et
l'acqureur, au terme dun processus de due-diligence ou non, afin dtablir le juste prix pour
les deux parties. Cest le cas pour les socits non cotes, et donc sur un march de gr gr,
mais galement dans la majeure partie des cas pour les socits cotes en bourse. Le
processus a lavantage en thorie du moins dobtenir lagrment des deux parties.

II.

Type de fusions-acquisitions

Les oprations de croissance externe par voie de fusion acquisition peuvent tre classes en
trois grandes catgories.
Les oprations d'intgration horizontale
Les oprations d'intgration verticale
Les oprations conglomrales
Les oprations d'intgration horizontale

Les oprations d'intgration horizontale consistent rapprocher deux socits qui oprent
dans le mme secteur d'activit, et sont donc concurrentes.
Ces oprations sont principalement motives par la ralisation d'conomies d'chelle ou la
volont d'accrotre le pouvoir de march du groupe.
Elles sont encadres par les autorits de rgulation des concentrations car elles limitent la
concurrence au sein du secteur, ce qui peut tre prjudiciable pour les consommateurs.
Les oprations d'intgration verticale
Les oprations d'intgration verticale impliquent la prise de contrle d'une activit en amont
(fournisseur) ou en aval (client) de l'activit de l'acqureur.
Les avantages de ces oprations varient selon les contextes :
rationalisation des activits,
amlioration de la coordination entre activits,
contrle des approvisionnements et de leur qualit,
appropriation des marges ralises prcdemment par l'activit absorbe,
ralisation d'conomies d'chelle,
accroissement du pouvoir de march...
Les oprations conglomrales
Les oprations conglomrales concernent des socits dont les activits sont sans lien.
Plusieurs types d'acquisitions conglomrales peuvent tre distingus :
les oprations conglomrales concentriques consistent prendre le contrle d'une socit
dans le but d'tendre l'activit de l'acqureur, leurs mtiers tant proches.
les autres sont qualifies d'oprations conglomrales pures.

Axe II : Les motivations des fusions et

acquisitions

Il existe trois grands types de motivations permettant de justifier les fusions et acquisitions :
les motivations stratgiques, les motivations financires et les motivations managriales.

1. Les motivations stratgiques des fusions et

acquisitions
Les motivations stratgiques des fusions et acquisitions concernent globalement
lamlioration de la situation de lorganisation. Elles correspondent en grande partie aux
raisons invoques pour justifier les diversifications
Ces motivations peuvent tre classes en trois catgories5 :
Lextension. Les fusions et acquisitions peuvent tre utilises pour tendre le primtre
dune organisation en termes de gographie, doffres ou de marchs Elles permettent
notamment une internationalisation trs rapide, limage du rachat du constructeur
automobile Volvo par le Chinois Geely en 2010.
La consolidation. Les fusions et acquisitions peuvent tre utilises pour consolider la
position dune organisation au sein de son industrie. Rassembler deux concurrents peut ainsi
avoir au moins trois effets bnfiques. Premirement, cela accrot le pouvoir de ngociation
en rduisant la concurrence, ce qui peut permettre lentreprise rsultant de la fusion
daugmenter ses prix. Deuximement, la consolidation de deux concurrents peut se traduire
par une meilleure efficience, grce la rduction de capacits devenues excdentaires ou au
partage de certaines ressources, par exemple les frais de fonctionnement du sige ou les
rseaux de distribution. Troisimement, le surcrot de volume de production permet de
bnficier dconomies dchelle et dobtenir des cots dapprovisionnement plus faibles.
Les capacits. Les fusions et acquisitions permettent enfin daccrotre les capacits dune
organisation. Des entreprises technologiques telles que Cisco ou Microsoft considrent
lacquisition de start-up innovantes comme un lment essentiel de leur effort de recherche et
dveloppement. Plutt que de concevoir des nouvelles technologies en interne, elles prfrent
souvent racheter les entreprises qui les ont dj labores afin de les incorporer dans leur
propre portefeuille de ressources et comptences Les acquisitions sont souvent justifies par
des arguments lis la capacit stratgique dans les industries en convergence Loprateur
tlphonique AT&T a ainsi rachet le constructeur informatique NCR lors de la convergence
entre ces deux industries.

2. Les motivations financires des fusions et

acquisitions

Les motivations financires concernent lutilisation optimale des ressources financires plutt
que lamlioration de la capacit stratgique. On distingue trois principales motivations
financires :
Lefficience financire. Il est souvent efficient de rassembler une entreprise dtenant des
excdents de trsorerie et une entreprise fortement endette. La seconde pourra ainsi rduire
ses frais financiers et lever plus facilement des fonds, alors que la premire pourra
gnralement raliser la fusion ou lacquisition bon compte. De mme, une entreprise dont
le cours de Bourse est lev peut racheter dautres entreprises de manire trs efficiente en
proposant leurs actionnaires de les payer en actions plutt quen numraire.
Loptimisation fiscale. Il existe parfois des avantages fiscaux rassembler deux
entreprises.
Si lune delles est implante dans un pays o la fiscalit est rduite, lautre aura intrt lui
transfrer ses bnfices. Une entreprise trs profitable peut aussi chercher racheter une autre
entreprise qui a accumul des pertes, afin de rduire son niveau de taxation. Bien entendu, ces
pratiques sont encadres par la loi.
La vente par appartements. Certaines entreprises ont une valeur infrieure celle des
actifs quelles dtiennent. Une autre entreprise peut donc chercher les racheter, afin de
revendre leurs diffrentes activits pour un prix total suprieur au cot dachat initial. Cette
pratique parfois surnomme dpeage apparat souvent comme un symbole de
lopportunisme financier, mais si les activits sont cdes une entreprise qui saura mieux les
utiliser, cela peut se traduire par un gain conomique rel.

3. Les motivations managriales des fusions et

acquisitions
les fusions et acquisitions peuvent parfois servir les intrts des dirigeants plutt que ceux des
actionnaires. Ces motivations managriales sont de deux ordres :
Les ambitions personnelles. Indpendamment de leur pertinence financire ou
conomique, les fusions et acquisitions peuvent satisfaire les ambitions personnelles des
dirigeants de trois manires. Premirement, la rmunration des dirigeants peut tre lie des
objectifs de croissance court terme ou de valorisation boursire, qui seront plus facilement
atteints au moyen dune opration dacquisition spectaculaire quavec une croissance interne
plus lente et moins
visible. Deuximement, une vaste opration dacquisition ne manquera pas dattirer
lattention des mdias, ce qui permettra daccrotre significativement la notorit des
dirigeants et flattera leur vanit. Les dirigeants qui ont dj russi des acquisitions par le pass
risquent dailleurs de se montrer trop prsomptueux et de multiplier des oprations de plus en
plus risques6. Troisimement, les acquisitions sont loccasion de donner des collgues et
des proches des responsabilits accrues, ce qui aide renforcer leur loyaut. De plus, grce

aux perturbations quelle provoque et lattention quelle suscite, une fusion ou une
acquisition peut permettre une quipe dirigeante de masquer temporairement des difficults
de gestion ou une carence stratgique. Rciproquement, les dirigeants de la cible peuvent
sopposer une acquisition hostile afin de prserver leur poste, en dpit du prix propos
leurs actionnaires.
Les effets de mode. Comme nous lavons dj soulign, les fusions et acquisitions
surviennent par vagues. En priode deuphorie, les dirigeants peuvent tre soumis trois types
de pressions. Premirement, lorsque les fusions et acquisitions sont nombreuses, les analystes
financiers et les mdias conomiques risquent de critiquer les entreprises prudentes, en leur
reprochant leur conservatisme. Deuximement, les actionnaires peuvent craindre que leur
entreprise laisse chapper des opportunits la concurrence. Troisimement, les employs
peuvent sinquiter que lentreprise soit elle-mme rachete si elle ne se lance pas la premire
dans lacquisition de concurrents. Finalement, les dirigeants auront une vie bien plus facile
sils se joignent la fivre acheteuse. Le danger est alors de payer bien trop cher une
acquisition inutile.

AXEIII Les processus de fusion et acquisition

Les fusions et acquisitions prennent du temps. Il convient dabord didentifier la cible idale,
puis de ngocier le bon prix et enfin dintgrer les deux entreprises afin de tirer le meilleur
bnfice de lopration. En dautres termes, une fusion ou une acquisition est un processus
dont chaque tape implique des tches diffrentes. Cette section dtaille trois tapes cls : le
choix de la cible, lvaluation et lintgration.

1. Le choix de la cible
Deux critres principaux peuvent sappliquer : la compatibilit stratgique et la compatibilit
organisationnelle9.
La compatibilit stratgique. Dans quelle mesure lopration renforce et complte t- elle
la stratgie des organisations impliques ? La rponse dpend des motivations stratgiques de
lacquisition : extension, consolidation et capacits. Les managers doivent valuer la
compatibilit stratgique avec soin. En effet, les synergies attendues sont souvent surestimes
afin de justifier le prix dachat. De plus, les synergies ngatives (ou antagonismes) entre les
deux organisations sont tout aussi souvent ngliges. Aprs que Bank of America a rachet
Merrill Lynch en 2008 pour 47 milliards de dollars, cette dernire a perdu une large part de
son activit, car elle ntait plus autorise intervenir dans des oprations impliquant les trs
nombreux clients de sa nouvelle maison mre.
Merrill Lynch est donc devenue moins performante aprs son acquisition, celleci ayant
largement rduit son champ dintervention.
La compatibilit organisationnelle. Les pratiques de management, les cultures et les
caractristiques des salaris des deux organisations sont-elles compatibles ? De fortes
divergences peuvent provoquer de considrables problmes dintgration.
Lacquisition de lentreprise californienne de gnie gntique Genentech par le laboratoire
pharmaceutique suisse Roche soulve beaucoup de questions de compatibilit
organisationnelle. Les fusions et acquisitions internationales sont particulirement sensibles
aux incompatibilits organisationnelles, du fait des diffrences linguistiques et culturelles.
Cest la raison pour laquelle certaines fusions ne se traduisent pas par une intgration entre les
deux organisations, chacune restant relativement indpendante en termes de management, afin
de prserver les spcificits culturelles et dviter les conflits.
Renault-Nissan et Air France-KLM sont de bons exemples de ce type dapproche.
Lorsquon souhaite estimer la compatibilit organisationnelle, une comparaison des tissus
culturels des deux organisations peut se rvler utile.
La compatibilit stratgique et la compatibilit organisationnelle permettent dvaluer la
capacit potentielle de lacheteur amliorer la performance de la cible.
Lorsque la compatibilit organisationnelle est mdiocre, lacheteur risque de rduire la
performance de la cible, mme si la compatibilit stratgique est bonne.

Les deux critres de compatibilit stratgique et de compatibilit organisationnelle peuvent

permettre de slectionner les cibles potentielles pour une fusion ou une acquisition.
Cependant, tant donn quil existe gnralement trs peu dentreprises qui non seulement
satisfont ces deux critres, mais qui de plus sont disponibles pour une acquisition ou une
fusion, il est tentant pour les managers de rduire leurs exigences. Des conditions strictes de
compatibilit stratgique et organisationnelle sont souvent assouplies aprs un premier chec
de fusion ou dacquisition. Une fois quune quipe dirigeante a publiquement affich son
intention de raliser une opration, le risque est grand de la voir ngliger les critres de
compatibilit.

2. Lvaluation de la cible
Il est absolument critique de ngocier le bon prix lors dune acquisition. Si on offre trop peu,
la proposition sera rejete : les dirigeants perdront alors en crdibilit et lentreprise aura
gaspill beaucoup de temps et dnergie. Si on offre trop, lopration ne sera pas rentable.
Les mthodes dvaluation incluent des techniques danalyse financires telles que le dlai de
retour sur investissement, lactualisation des flux de trsorerie et lanalyse de la valeur
actionnariale. Pour lacquisition de socits cotes en Bourse, un indicateur initial est bien
entendu le cours de laction de lentreprise cible. Cependant, les acqureurs paient
gnralement un prix suprieur au cours : ils offrent ce quil est convenu dappeler une prime
de contrle, correspondant au montant additionnel dont lacqureur doit sacquitter pour
obtenir le contrle total. Selon ltat des marchs financiers, cette prime peut reprsenter un
surcot dau moins 30 % par rapport au cours de Bourse. Lorsque la cible rsiste une
premire offre ou lorsquune bataille boursire sengage avec un autre acqureur , les prix
peuvent rapidement senvoler bien au-del de la vritable valeur conomique de la cible. En
2007, suite la surenchre de son concurrent Garmin, le fabricant de terminaux GPS TomTom
a ainsi achet son fournisseur de donnes cartographiques Tele Atlas un milliard deuros de
plus quil naurait d, ce qui a gravement entam sa rentabilit.
Il est donc important pour lacqureur de rester trs lucide et disciplin. Les acquisitions
peuvent provoquer ce quil est convenu dappeler la maldiction du vainqueur : pour
lemporter, lacheteur paie tellement que le cot de lacquisition nest jamais rembours13.
Cest ce qui est arriv lorsque la Royal Bank of Scotland a affront Barclays pour le rachat
dABN AMRO. La Royal Bank of Scotland la emport, mais le prix excessif (70 milliards
deuros) a provoqu son effondrement et sa nationalisation. Les effets ngatifs dun prix
excessif peuvent encore tre accentus si lacqureur tente de compenser sa dpense en
supprimant certains investissements indispensables afin damliorer sa rentabilit court
terme. Entrans dans ce cercle vicieux de la survaluation, les acheteurs ayant trop dpens
peuvent rapidement anantir lintrt de leur acquisition en imposant des conomies

3. Lintgration de la cible
Le succs dune fusion ou dune acquisition dpendra fortement de la russite de lintgration
entre les deux organisations. Lintgration est souvent problmatique du fait dune
insuffisante compatibilit organisationnelle. Il peut ainsi exister de fortes diffrences
culturelles entre les deux organisations ou elles peuvent utiliser des systmes financiers ou
des systmes dinformation incompatibles. Il est donc crucial de choisir la bonne dmarche
dintgration.
Philippe Haspeslagh et David Jemison, de lINSEAD, affirment que le choix du type
dintgration dpend de deux critres essentiels :
Linterdpendance stratgique. Lorsque les stratgies des deux entreprises sont fortement
interdpendantes, lintgration devra tre forte. Si lacquisition est justifie par la volont de
transfrer des capacits (par exemple une technologie) ou de partager des ressources (par
exemple un rseau de distribution), les deux organisations devront tre compltement
intgres. Bien entendu, certaines acquisitions prennent la forme dune diversification
conglomrale auquel cas le besoin dintgration peut se limiter aux systmes financiers et
comptables.
Le besoin dautonomie organisationnelle. La nature des organisations impliques peut
cependant modifier la logique de linterdpendance stratgique. Il est prfrable de ne pas
intgrer du moins pas dans un premier temps une entreprise acquise qui prsente une
culture trs spcifique, qui est gographiquement trs distante ou qui est domine par des
professionnels jaloux de leur indpendance.
Quelquefois, lacquisition est justement lgitime par le fait que le caractre trs distinctif de
la cible est valoris par lacqureur. Dans ce cas, bien entendu, mieux vaut apprendre
progressivement de la culture de la cible plutt que de risquer de la dtruire par une
intgration trop maladroite.
ces deux critres permettent didentifier quatre types dintgrations :
Labsorption est prfrable lorsque linterdpendance stratgique est forte et que le besoin
dautonomie organisationnelle est faible. Labsorption implique un alignement rapide des
stratgies de la cible avec celles de lacqureur et les changements correspondants dans sa
culture et ses systmes.
La prservation est approprie lorsque linterdpendance stratgique est limite et que le
besoin dautonomie organisationnelle est fort, comme cest notamment le cas dans un
conglomrat. La prservation permet aux stratgies tablies, aux cultures et aux systmes de
se maintenir, les changements tant confins au strict minimum, notamment les rgles
dinformation financire ncessaires au contrle des activits.
La symbiose est indique lorsque linterdpendance stratgique est forte et que le besoin
dautonomie organisationnelle est lev.
La holding est une situation dans laquelle linterdpendance stratgique et le besoin
dautonomie organisationnelle sont faibles.

Axe IV : ETUDE DE CAS

Des Suisses dans la valle
Le laboratoire pharmaceutique suisse Roche a t confront une vive rsistance lorsquil a
rachet la socit de gnie gntique californienne Genentech.
Fond en 1896, le laboratoire pharmaceutique suisse
Roche comptait 80 000 employs en 2009, avec un chiffre daffaires mondial de 33,6
milliards de dollars.
Roche dtenait alors 56 % du capital de la socit de gnie gntique Genentech, implante
San Francisco.
Or, Genentech tenait jalousement son autonomie et considrait que ses donnes scientifiques
nappartenaient pas Roche. Profitant de la baisse du dollar,
Roche lana une offre de prise de contrle 100 % de
Genentech, 89 dollars par action, ce qui valorisait lentreprise 44 milliards. La direction de
Genentech refusa loffre.
Genentech avait t fonde en 1976 par un jeune capital-risqueur et un professeur assistant de
luniversit de Californie San Francisco. En 1977, lentreprise fut la premire au monde
faire exprimer un gne humain par une bactrie gntiquement modifie. Ds lanne
suivante, elle fut la premire produire de linsuline humaine grce ce procd. Roche
acheta sa participation dans Genentech en 1990, mais laissa une grande indpendance sa
filiale. En 2009, Genentech tait la deuxime entreprise de biotechnologies aux tats-Unis,
avec 11 000 salaris, dont la plupart taient des scientifiques de haut niveau, indfectiblement
lis lentreprise par une combinaison de salaires levs, de stock-options et de libert
acadmique. Genentech autorisait ses scientifiques poursuivre leurs propres recherches un
jour par semaine et publier leurs travaux dans des revues acadmiques. En 2008, Genentech
avait dpos plus de brevets en biologie molculaire que le gouvernement amricain et les dix
campus de luniversit de Californie runis. Le magazine Science lui avait dcern le titre de
meilleur employeur pour des scientifiques sept annes daffile. En 2008, lancien chercheur
en biotechnologies Art Levinson, directeur gnral de Genentech depuis 1995, grand
dfenseur des ftes de la bire organises tous les vendredis dans lentreprise, avait t
dsign par un autre magazine comme le dirigeant le plus sympa des tats-Unis.
Roche fut contraint de remonter son offre 94 dollars par action. La direction de Genentech
accepta regret : ils espraient 112 dollars par action, mais la crise conomique rendait cet
objectif irraliste. Cela dit, puisquils taient eux-mmes actionnaires, loffre de Roche leur
permettait comme beaucoup de chercheurs de Genentech de raliser une trs importante
plus-value. Bien que propritaire dsormais 100 % de Genentech, Roche fut confront des
difficults managriales considrables. Laurence Lasky, un capital-risqueur de la Silicon
Valley et ancien chercheur chez Genentech, commenta : Ils sont suisses et Genentech est
une bande de cow-boys californiens. Roche avait en effet une culture trs diffrente. Bas
dans la ville sobre de Ble, Roche tait toujours possd pour moiti par les descendants de

ses fondateurs. Ses produits taient issus de son expertise en chimie, trs diffrente du gnie
gntique de Genentech. Cependant, comme beaucoup de gros laboratoires internationaux, le
flux de nouveaux produits issus de ses laboratoires de recherche sasschait. Roche esprait
regarnir son portefeuille de produits en puisant dans la recherche de Genentech. Un
programme de rduction des cots tait galement prvu, notamment grce la fusion de son
sige amricain avec celui de Genentech. Le prsident de Roche, Franz Humer, un avocat
suisse, tait trs optimiste : Je suis ravi que cette intense ngociation ait dbouch sur ce
succs. [] Jai parl avec Art Levinson et il souhaite simpliquer totalement dans le succs
de notre entreprise. Pour autant, un observateur proche de Genentech remarquait que les
vritables actifs stratgiques de Genentech, ils sortent tous les soirs en baskets et vous esprez
quils reviendront le lendemain matin .

Conclusion

En guise de conclusion on peut dire que Les fusions et acquisitions accaparent souvent les
unes des mdias conomiques, car elles impliquent des montants considrables et dpres
luttes de pouvoir. Si elles permettent de conduire rapidement certaines orientations
stratgiques, elles peuvent provoquer aussi des checs spectaculaires. Lacquisition par la
Royal Bank of Scotland de son concurrent nerlandais ABN AMRO a ainsi entran un
dsastre commercial et financier qui sest traduit par la nationalisation de la banque par le
gouvernement britannique.
Donc la question essentielle revient donc dterminer quand il faut acqurir, quand il faut
cooprer et quand il vaut mieux compter sur soi-mme ?