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CHAPITRE 12

taxation des mouvements de capitaux, dite « taxe Tobin ». Cepen-


dant, ni les réformes envisagées dans les cercles officiels, ni la
taxe Tobin ne visent à une profonde transformation du système
actuel. Avant de les discuter, et pour prendre ainsi la mesure
de leur caractère limité, j'exposerai donc une proposition de
réforme radicale, celle du professeur Maurice Allais 2. Parce
qu'elles sont radicales, les propositions d'Allais ont été quasi
unanimement jugées utopiques. Du moins peut-on le supposer,
car la vérité, à ma connaissance, est qu'elles n'ont tout simplement
pas été débattues, bien que leur auteur soit l'un des rares prix
Nobel d'économie européens (et le seul français). Elles présentent
cependant le grand intérêt de chercher à traiter le problème de
l'instabilité financière à sa racine: le lien entre finance libéralisée
et monnaie.

Les propositions radicales de Maurice Allais

Pour Allais, dans le système actuel, des crises financières de


plus en plus violentes sont inévitables. Une spéculation débridée
sur les marchés financiers, à laquelle les banques elles-mêmes
participent massivement, est en effet à ses yeux indissociable des
modalités actuelles de création monétaire. Ce sont ces modalités
qu'il propose de réformer de manière radicale.
Il propose de séparer les banques « universelles» actuelles qui,
à la fois, créent de la monnaie et interviennent directement et indi-
rectement sur les marchés financiers, en trois types d'institutions
différentes aux rôles bien déterminés et contrôlés. Les premières
sont de simples banques de dépôt, qui gèrent les comptes courants
de leurs clients. Il leur est interdit de faire crédit (aucun découvert
sur les dépôts n'est donc autorisé). Leur fonction est donc unique-

2. Elle est exposée dans Maurice Allais, La Crise mondiale d' aujourd' hui.
Pour de profondes réformes des institutions financières et monétaires, Éd. Clé-
ment Juglar, 1999. Ce livre reprend en fait, et développe, trois articles parus dans
Le Figaro en 1998.
COMMENTAIRES SUR QUELQUES PROJETS DE RÉFORME

ment celle de règlement, fonction qu'elles facturent aux déposants


(l'émission de chèques, les virements, les paiements par carte ban-
caire sont donc facturés à leur coût réel). Les deuxièmes sont des
banques de prêt. Elles sont contraintes à ne prêter que de la mon-
naie qu'elles ont préalablement empruntée (éventuellement à la
banque centrale, comme on va le voir ci-dessous). De plus, ces
banques sont soumises à l'exigence de prêter plus «court»
qu'elles n'empruntent. Les banques de prêt n'ont donc aucun pou-
voir de création monétaire. Les troisièmes sont des banques d'af-
faires, qui empruntent au public et aux banques de prêt pour ache-
ter des titres. Ces dernières sont donc l'équivalent des actuels
investisseurs institutionnels. Dans le schéma d'Allais, la création
monétaire est exclusivement réservée à la banque centrale. La
banque centrale crée de la monnaie en prêtant aux banques de prêt.
C'est d'elle et d'elle seule que dépend le rythme d'expansion des
crédits aux acteurs économiques, donc de la masse monétaire en
circulation. Ce rythme est décidé par le gouvernement. Le gouver-
nement fixe donc à la banque centrale des objectifs quantitatifs
d'expansion de la masse monétaire. Il calcule ces objectifs de
manière à ce que la masse monétaire augmente à un rythme légère-
ment supérieur (de 2 %) à la croissance attendue de l'activité éco-
nomique, ce qui fait que l'inflation tolérée est de 2 % 3.
Selon Allais, ce système résoudrait les problèmes suivants. Le
système de règlement ne serait plus affecté par les crises finan-
cières, puisque les banques de dépôt, qui assurent les règlements,
ne font pas de crédit et n'investissent pas sur les marchés finan-
ciers. Ni les banques de dépôt ni les banques de prêt ne pourraient
connaître de crises de liquidité, puisque leur actif est au moins

3. Cette politique est fondée sur la théorie quantitative de la monnaie, qui pose
qu'il existe une relation stable entre masse monétaire en circulation et activité
économique en valeur nominale. Soit Y l'activité économique en volume, p l'in-
dice général des prix, M la masse monétaire, on a donc M == (p Y) / v, avec v
(vitesse de circulation de la monnaie) stable. Si l'on s'attend à une croissance éco-
nomique en volume de 40/0, et qu'on tolère une dérive de l'indice des prix p
de 2 %, il faut donc augmenter la masse monétaire M de 4 + 2 == 6 %. S'il apparaît
qu'en réalité v a varié, il faut rectifier.

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aussi liquide que leur passif 4 • Les banques de prêt, si elles sont
mal gérées et évaluent mal leurs risques de crédit, peuvent évidem-
ment faire faillite. Mais elles seront reprises par des banques
saines, et cela ne se traduira que par des transferts entre action-
naires et créanciers des banques, sans affecter la monnaie gérée par
les banques de dépôt. Certes, rien dans ce schéma n'empêche un
acteur d'emprunter à une banque de prêt pour spéculer sur les
marchés financiers. Mais Allais souligne tout d'abord que les
banques elles-mêmes devront emprunter pour spéculer, au lieu de
pouvoir le faire avec de la monnaie qu'elle créent ex nihilo et sans
coût dans le système actuel. Ensuite, si, toutes choses égales par
ailleurs, des acteurs (banques comprises) veulent emprunter pour
spéculer, cela fera augmenter les taux d'intérêt. Plus la spéculation
se développera, plus les ressources pour spéculer coûteront cher.
Allais voit là un puissant mécanisme de régulation de la spécu-
lation, alors que, dans le système actuel, le crédit bancaire peut
l'alimenter sans frein. Dans son système, on ne pourrait prendre
des risques sur les marchés financiers qu'avec une épargne préa-
lablement constituée, soit la sienne propre, soit de l'épargne
empruntée à d'autres. Allais y voit la garantie d'une bien plus
grande stabilité de ces marchés et donc de l'économie dans son
ensemble. Cela rendrait de plus impossibles des enrichissements
colossaux et rapides (d'individus ou d'institutions) grâce à des spé-
culations heureuses entreprises avec de l'argent créé expressément
pour cela, ce qu'Allais juge moralement condamnable.
Tel est le cœur des réformes proposées par Allais. Elles pré-
voient d'autres mesures 5, mais l'essentiel est la séparation et le
cloisonnement des activités bancaires ainsi que le fait de réserver
à l'État la création monétaire. L'intérêt de ces propositions est

4. Pour les banques de prêt, cela vient de ce qu'elles empruntent à plus long
terme qu'elles ne prêtent, les créances à court terme sont généralement plus
liquides que les créances à long terme.
5. En particulier: le retour à un régime de change fixe mais ajustable entre
grandes monnaies, une réforme du fonctionnement des Bourses qui ne coteraient
chaque valeur qu'une fois par jour, au lieu de l'actuelle cotation en continu, et
l1ne réglementation drastique des marchés dérivés.

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COMMENTAIRES SUR QUELQUES PROJETS DE RÉFORME

qu'elles désignent très clairement la racine de l'instabilité du


système monétaire et financier contemporain: la possibilité pour
la finance de créer des droits en excès grâce à une création moné-
taire par le crédit bancaire qui échappe largement au contrôle de
l'État. C'est cette possibilité que les réformes d'Allais visent à
supprimer. Mais à quel prix? Au prix de la suppression du pouvoir
de création monétaire des banques, pouvoir désormais réservé
à l'État.
Or, contrairement à ce qu'affirme Allais, le fait que, dans
tous les systèmes monétaires modernes (depuis la Renaissance en
Europe), ce sont les banques commerciales qui créent de la mon-
naie, n'est pas le fruit d'une contingence historique. Si ce système
s'est imposé, c'est qu'il présente des avantages, par rapport à celui
que propose Allais. Que l'initiative de la création monétaire soit
laissée aux banques commerciales (la banque centrale se conten-
tant de contrôler a posteriori que cette création n'est ni excessive
ni insuffisante et d'exercer des incitations correctrices) est certai-
nement le plus sûr moyen de s'assurer qu'une création monétaire
insuffisante n'entrave pas la croissance. Car tel est bien le danger
d'une création monétaire décidée et planifiée par la seule banque
centrale. La thèse d'Allais, selon laquelle il faut et il suffit que la
banque centrale crée 6 % de monnaie supplémentaire d'une année
sur l'autre pour obtenir une croissance économique de 4 % et une
inflation de 2 %, est fondée sur une croyance en la théorie quanti-
tative de la monnaie dans sa version la plus pure. Selon cette ver-
sion, il y a stricte proportionnalité entre la monnaie en circulation
et la richesse produite. Allais prend donc clairement parti dans une
controverse vieille comme l'économie politique, celle qui oppose
les partisans de la banking school à ceux de la currency school.
Pour les premiers, le pilotage de la création monétaire doit prendre
comme objectif les taux d'intérêt. La banque centrale détermine
·un taux d'intérêt d'« équilibre », maximisant la croissance, et laisse
les banques faire tout le crédit qu'elles souhaitent à ce taux. Le
réglage conjoncturel de la banque centrale consiste à faire varier
le taux à court terme autour de son niveau d'équilibre. Pour les
seconds, le pilotage de la création monétaire consiste à fixer un

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objectif quantitatif de création monétaire et à contrôler la quantité


de monnaie créée en faisant varier le taux à court terme, si néces-
saire dans d'importantes proportions. Leur thèse suppose, d'une
part, qu'on puisse mesurer avec précision la quantité de monnaie
en circulation et, d'autre part, qu'il existe un rapport stable entre
monnaie et richesse produite. Allais se range clairement parmi les
partisans les plus stricts de la currency school. Or elle est aujour-
d'hui très minoritaire. Les rapports entre création monétaire et
croissance se sont en effet avérés moins rigides que ce qu'elle
prétend. La majorité des économistes pensent donc que, au lieu de
planifier centralement le volume de la création monétaire, mieux
vaut laisser les acteurs économiques eux-mêmes, les banques et
leurs clients, décider du niveau adéquat de création monétaire, la
banque centrale rectifiant si nécessaire a posteriori. Certes, nous
avons vu qu'ainsi la finance de marché pouvait « aspirer» la créa-
tion monétaire et la faire échapper à tout contrôle. C'est en effet le
danger. Il est amplifié par la libéralisation et la globalisation finan-
cières. Est-il plus grave que celui présenté par une création moné-
taire centralisée et quantitativement définie a priori, dont le risque
est que, étant nécessairement inadéquate, elle soit défavorable à la
croissance? En d'autres termes, vaut-il mieux que le système, pour
parvenir à faire tous les «bons» crédits, en fasse inévitablement
trop, au risque d'une inflation des biens ou des titres, ou vaut-il
mieux contraindre a priori la création monétaire, au risque d'en-
traver la croissance. C'est le cœur du débat.
En schématisant à l'extrême, ce dont il s'agit est un choix entre
plus de stabilité, plus de «( justice» (impossibilité d' enrichisse-
ments spéculatifs extrêmes), mais sans doute moins de croissance
d'une part, et d'autre part probablement plus de croissance, plus
de liberté, plus d'instabilité et d'inégalité. Ce n'est pas un choix
économique. Allais sans doute n'en conviendrait pas 6. À ses yeux,
son système surclasserait le système actuel sur tous les plans, y
6. La dimension « morale et politique» de son discours est pourtant très présente.
Il défend ses idées avec acharnement parce qu'il juge que, à brouiller un système de
valeurs fondé sur le travail et sur l'épargne, en permettant des enrichissements« anor-
maux» qui ne sont dus ni à l'un ni à l'autre, le capitalisme court à sa perte...
COMMENTAIRES SUR QUELQUES PROJETS DE RÉFORME

compris celui de la croissance. Ses adversaires n'en conviendraient


pas non plus. À leurs yeux, la croissance finit par résoudre tous les
problèmes, y compris à terme les problèmes d'inégalité. C'est que
la plupart des économistes ne peuvent se départir d'une attitude
normative, en réalité presque toujours injustifiée. Alors qu'ils
devraient, à mon avis, se contenter d'identifier qui perd et qui
gagne dans les évolutions économiques en cours, d'expliciter l'es-
pace des possibles en matière de politique économique et d'analy-
ser, sans porter de jugement, quels seraient les effets des décisions
étatiques possibles sur la richesse et sa répartition. En effet, sauf
rare exception, tout jugement en ce domaine relève de la politique.
Quoi qu'il en soit, les propositions d'Allais ont le grand mérite
de reposer sur une analyse lucide des causes de l'instabilité pro-
fonde du système actuel. Elles permettent de mettre en perspective
les propositions actuellement discutées dans les cercles officiels.
En leur sein, la conviction générale est que la libéralisation et
la globalisation financières sont, dans l'ensemble, excellentes car
favorables à la croissance. C'est une conviction partagée même par
ceux qui admettent qu'elles accroissent cependant aussi l' instabi-
lité. Les propositions en débat dans ces cercles sont donc beaucoup
plus timides que celles d'Allais et ne portent que sur des aména-
gements du système. Deux questions principales sont concernées :
les systèmes de change d'une part, la prévention et le traitement
d'urgence des crises d'autre part.

Les taux de change entre grandes monnaies

Les grandes monnaies sont les devises clefs du système moné-


taire international actuel: le dollar, l'euro et le yen. Entre elles, le
système de change ne peut qu'être flexible, en raison de l' énonne
masse de capitaux qui circulent librement entre les États-Unis,
l'Europe et le Japon et du fait qu'il s'agit d'États 7 qui n'ont

7. Nous considérons pour simplifier la zone euro comme un État. C'est justifié
en matière de politique monétaire.

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