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SOMMAIRE
Partie 1 : La base des options 6

Partie 2 : Les grecques des options 14

Delta 15

Gamma 18

Vega 21

Thêta 23

Partie 3 : La volatilité 26
Volatilité historique 28

Volatilité implicite 30

Volatility skew 34

Term structure 36

Partie 4 : Les stratégies d’options 38

Covered call 39

Protective put 42

Vertical spread 46

Butterfly 51

Iron condor 54

Straddle 58

Strangle 61

Aperçu des stratégies 63

Partie 5 : Investir en options chez LYNX BROKER 64

3
INTRODUCTION
“ J’ai entendu dire que vous investissiez aussi en
bourse ! Quels produits tradez-vous en ce moment ? ”

“ Je m’intéresse surtout aux options. ”

« “ Ah les options ... C’est dangereux, non ?

Moi, je préfère les actions. ”

Les options ont gagné en popularité au cours des dernières

décennies. Or, la réaction ci-dessus est souvent la réponse
qu’un investisseur reçoit lorsqu’il dit investir dans les options.
Les investisseurs ne sont généralement pas au courant des
possibilités de trading offertes par les options. Ce qui est bien
dommage, car chaque investisseur devrait au moins connaître
les bases du trading d’options. En effet, ajouter des options à son
portefeuille peut faire la différence entre une année rentable
et une année déficitaire.

Les options offrent de nombreuses possibilités aux investisseurs.

Mais attention, si vous pouvez obtenir de bons rendements,

4
vous pouvez tout aussi perdre facilement et rapidement
votre investissement. Théoriquement, la vente d’options non
couvertes peuvent même vous faire subir des pertes illimitées.
Heureusement, vous pouvez trader des options de manière
conservatrice. Ceci pour éviter des pertes potentielles, protéger
vos profits et obtenir un rendement supplémentaire sur vos
positions sur des actions. En outre, les options offrent un
rapport risque/rendement qui ne peut être réalisé que par ce
type d’investissement. En clair, si vous investissez et que vous
n’êtes pas au courant des risques associés à ces instruments,
ceci peut (comme indiqué ci-dessus) avoir des conséquences
désastreuses sur votre portefeuille.

Dans cette publication, nous parlerons des différents risques,

des possibilités et des stratégies liés au trading d’options. Vous
découvrirez la grande influence du temps et de la volatilité sur
la formation des prix des options, et surtout, vous apprendrez
à en tirer profit. Bien sûr, nous parlerons aussi des grecques
des options comme le Delta, le Gamma, le Vega et le Thêta. Nous
analyserons en détail les six stratégies qui peuvent générer du
rendement dans tous les types de marché, qu’ils soient haussiers
ou baissiers.
LYNX BROKER vous offre, avec ce livret d’options unique,
l’opportunité d’élargir vos connaissances et d’améliorer vos
compétences en investissement. Nous vous souhaitons beaucoup
de succès et surtout, de bons rendements !

5
PARTIE 1
LA BASE DES
OPTIONS
“ Commencez simplement, car cela va se compliquer. ”

Cet ancien proverbe chinois décrit à merveille le trading

d’options. Pour bien saisir la complexité des options, il
faut commencer par la base.

Si vous êtes un trader d’options expérimenté, le contenu

de ce chapitre vous sera familier. En revanche, si
vous avez moins d’expérience dans ce domaine, la
compréhension de ce chapitre vous sera indispensable
pour pouvoir étudier la suite de cette publication. Les
termes utilisés le plus couramment dans ce livret sont
détaillés dans ce chapitre.

6
OPTIONS D’ACHAT & OPTIONS DE VENTE
Il existe deux types d’options en trading : l’option d’achat
(call) et l’option de vente (put). Une option d’achat
confère le droit d’acheter des actions sur l’option à
un prix prédéterminé (le prix d’exercice), jusqu’à la
date d’échéance. Pour pouvoir profiter de ce droit,
l’investisseur paie une prime d’option. Le vendeur de
l’option d’achat reçoit la prime et a ainsi l’obligation de
vendre des actions au prix d’exercice lors de l’exécution
de l’option. Vendre une option, sans en avoir possession
avant la transaction, correspond à
« l’émission d’une option ». Ce qui suit s’applique au
droit d’une option de vente réciproquement. Une option
de vente confère le droit de vendre des actions de
l’option au prix d’exercice, jusqu’à la date d’échéance.
Avec une vente ou l’émission d’une option de vente
(put), l’acheteur de l’option peut vous obliger d’acheter
les actions au prix d’exercice.

Acheter Émettre
▲ CALL droit d’acheter des actions obligation de vendre des actions

▼ PUT droit de vendre des actions obligation d’acheter des actions

Un investisseur qui possède une option d’achat, exerce son droit d’acheter les actions uniquement lorsque le cours de
la valeur sous-jacente est au-dessus du prix d’exercice à la date d’échéance.

En effet, si le cours est inférieur au prix d’exercice, l’acheteur de l’option d’achat achète les actions directement en
bourse. Attention : l’acheteur de l’option d’achat a le droit d’exercer cette option et d’acheter les actions au prix convenu,
mais il n’en a pas l’obligation. Le vendeur de l’option d’achat a néanmoins l’obligation de vendre les actions de sorte
que l’acheteur exerce son option.

Option d achat
le vendeu r est obligé de
vendre des actions à
l’acheteur exerce
cours > prix l’acheteur
l’option d’achat d’exercice
d’exercice au prix

l’acheteur n’exerce pas l’option d’achat

cours < prix d’exercice
7
Ceci vaut également pour l’investisseur possédant une option de vente achetée. Si le cours de la valeur sous-jacente
est inférieur au prix d’exercice, l’investisseur utilise son droit de vendre les actions. Lors de l’exécution, le vendeur de
l’option de vente est obligé d’acheter les actions. Si le cours de l’action est au-dessus du prix d’exercice, l’acheteur
de l’option de vente n’exerce pas son droit. Il peut donc vendre les actions directement en bourse. En effet, les actions
cotées en bourse suivent un cours supérieur au prix d’exercice de l’option de vente.

Option de vente
l’acheteur exerce le vendeur est obligé
cours < prix d’exercice l’option de vente d’acheter des actions de
l’acheteur au prix d’exercice

cours > prix d’exercice l’acheteur n’exerce pas l’option de vente

Chaque mois, des nouvelles options sont émises par
la bourse. Pour les actions liquides, les options ont
par défaut une durée de 1, 2, 3, 6 et 12 mois. Sur les
bourses d’Amsterdam, via Euronext, vous trouverez
également des options à court terme, qui comprennent
aussi les options journalières sur l’indice AEX. Euronext
Amsterdam est la seule bourse dans le monde à proposer
ces options. Chaque jour, de nouvelles options avec
une durée d’un jour sont émises. La bourse d’options
néerlandaise propose non seulement des options à
court terme, mais aussi des options à long terme. Les
options d’une durée maximale de 5 ans ont un prix
liquide. La bourse d’options néerlandaise dispose d’un
large éventail d’options. Bien entendu, cela n’existerait
pas sans l’intérêt des investisseurs privés néerlandais.
Ceux-ci se distinguent au niveau européen comme des
traders d’options particulièrement actifs.

Nom synthétique d’une option

La date d’échéance
Ceci est l’action sous- de l’option.
jacente de l’option.

XYZ CALL 18 DÉCEMBRE 2015 50 €

Le prix d’exercice ou strike de l’option. À
Ceci est le type d’option. Il y a deux types : ce prix, les actions sont achetées par le
l’option d’achat et l’option de vente. possesseur de l’option d’achat quand celui-ci
décide d’exercer l’option d’achat.

8
 LONG & SHORT
Lors de l’investissement en actions, options et futures, les termes long et short sont fréquemment utilisés. Dans
ce contexte, une position longue (long) signifie qu’un investisseur spécule sur une hausse de la valeur sous-jacente.
Ainsi, l’investisseur réalise du profit avec une position longue (long) lorsque l’action augmente. Si l’investisseur a une
position courte (short), il anticipe une baisse de la valeur sous-jacente. Cela se produit dès que l’investisseur vend des
actions qu’il ne possède pas. On parle également de vente à découvert (« shorter » des actions). Le but recherché est
de les racheter plus tard à un prix plus bas. Au moyen d’une position longue (long), l’investisseur anticipe donc une
hausse. Tandis qu’avec une position courte (short), il anticipe une baisse.

Dans l’univers des options, les termes long et short ont une dimension supplémentaire. Quand un investisseur a
des options d’achat long dans son portefeuille, cela signifie qu’il a acheté des options d’achat. Ceci vaut également
pour les options de vente long. Malgré le fait qu’il y ait, dans ce cas, une spéculation indirecte sur une baisse de
la valeur sous- jacente. Le contraire vaut pour les options d’achat et de vente à découvert. Si un investisseur a des
options d’achat short dans son portefeuille, cela signifie que ces options d’achat sont écrites. Si un investisseur a
des options de vente short dans son portefeuille, ces options de vente sont vendues à découvert. En outre, il spécule
indirectement sur une hausse de la valeur sous-jacente.

type action terme anticipe une :

▲ CALL achetée long call hausse ▲
▲ CALL vendue short call baisse ▼
▼ PUT achetée long put baisse ▼
▼ PUT vendue short put hausse ▲

9
 STYLE AMÉRICAIN
OU EUROPÉEN
Différents types d’options sont négociés sur les marchés
financiers. Sur les marchés des produits dérivés réguliers, les
deux types d’options les plus courants sont le style américain
règlement
et le style européen. Il y a une différence importante entre ces early exercise
deux types d’options, à savoir le règlement de l’option. En cas oui physique
Américain
d’options de style américain, une livraison physique a lieu.
non cash
Cela signifie que la valeur sous-jacente en actions est livrée à Européen
la date d’échéance.

En cas d’options de style européen, il n’y a pas de livraison

physique. Un règlement en espèces a lieu : la valeur de l’option
est réglée en espèces à la date d’échéance. En cas d’options de
style américain, il est possible de procéder à un exercice anticipé (early exercise).
Cela implique que le titulaire d’une option d’achat ou de vente peut exercer son droit à n’importe quel moment (même
avant la date d’échéance) et peut ainsi exiger les actions prématurément, ou procéder à la livraison.

La dénomination style américain ou européen fait présumer que les deux

continents offrent leur propre type d’options. Cependant, rien n’est
moins vrai. Toutes les options d’actions cotées à la Bourse de Paris sont
en fait des options de style américain. Ainsi, une livraison de la valeur
sous-jacente peut se produire à la date d’expiration. À cet égard, il
est également possible de procéder plus tôt à l’exécution de l’option.
Les options sur l’indice CAC 40 sont de style européen. Le règlement des
options sur l’indice se produit en espèces par la détermination de la
moyenne sur l’indice CAC 40, entre 15h40 et 16h, à la date d’expiration.
La valeur finalement déterminée est appelée le prix de settlement. Ce
prix est porté en espèces au compte, ou débité du compte s’il s’agit
d’une option vendue à découvert.

10
 BLACK & SCHOLES
En 1973, Fischer Black et Myron Scholes ont publié un calculés par des ordinateurs et mis sur écran. Il y a
article scientifique dans lequel ils parlent pour la première quelques décennies, les teneurs de marché calculaient
fois d’un modèle d’option (options de style européen). À les cours manuellement. À présent, c’est l’ordinateur qui
partir de ce moment, le trading des options a connu une exécute cette étape du trading.
forte hausse dans le monde entier. Le modèle d’option
Black-Scholes s’est développé continuellement, il en
existe aujourd’hui plusieurs variantes. Avec la transition
du trading à l’écran, tous les prix sont automatiquement

L’article ‘The Pricing of Options and Corporate Liabilities’ de Fischer Black et Myron Scholes
parle de la comparaison Black-Scholes avec laquelle l’évolution des prix d’une option peut être
estimée au fil du temps. La formule de calcul du prix de l’option théorique est la suivante :

= pN(d1) - se N(d2)
prix de l’option -rt
théoriq ue
ln p v2 t
avec d1 = s(--) + ( +-- )
r
2

v t

p = prix d’action
d2 = d1 - v t

s = prix d’exercice
t = durée jusqu’à l’échéance
r = rendement
v = volatilité

En tant qu’investisseur en options, vous n’avez pas besoin de connaître cette formule par cœur
ou de faire vos calculs vous-même. À retenir, pour les teneurs de marché, les cours acheteur
et vendeur des options sont calculés automatiquement par des ordinateurs sur la base de cette
formule (ou d’une variante).

11
 EXERCISE & ASSIGNATION
Deux termes pertinents liés au règlement des options sont exercice et assignation. Un investisseur en options qui
procède à l’exercice de son option d’achat, effectue un exercice. L’option d’achat est exercée et la livraison des actions
se produit au prix d’exercice.

L’investisseur en options paie le prix d’exercice à la contrepartie qui livre les actions. Cette contrepartie reçoit une
assignation et livre les actions à la personne qui exerce l’option d’achat. Ce processus se déroule arbitrairement, ce qui
veut dire que la partie avec laquelle vous avez conclu la transaction n’est pas nécessairement la partie qui vous livre.

Une fois tous les trois mois, le OPEN

phénomène de « triple witching »,
ou le jour des quatre sorcières, se
produit sur les marchés financiers.
Le troisième vendredi des mois de
mars, juin, septembre et décembre,
les futures sur indice, les options sur
indice et les options sur actions expirent
simultanément. Ce phénomène est
souvent associé à de grands mouvements
de cours durant la dernière heure de
la négociation, avec des volumes de
négociation supérieurs de plusieurs
dizaines de % à ceux d’un vendredi
normal. Dans ces moments-là, les cours
INTEREST
Contrairement aux actions, où le nombre d’actions en
circulation est fixe, les options n’ont pas un maximum de
contrats d’options en cours pour une valeur sous-jacente.
Le nombre de contrats d’options dépend simplement de la
demande du marché. Si un investisseur en options achète
une option d’achat, le nombre d’options d’achat en cours
de la série d’options concernée augmente. Le nombre
total des contrats d’options en cours par série d’options
est aussi appelé open interest. Après l’ouverture d’une
nouvelle position d’option, l’open interest augmente avec le
nombre d’options acheté.

paraissent
Si la position est fermée plus tard, l’open interest diminue
ensorcelés.
à nouveau avec le nombre de contrats conclus. L’open
D’où ce interest montre le nombre de contrats d’options dans
terme. certaines séries d’options. Cet aperçu est mis à jour
quotidiennement. Un grand open interest signifie qu’il y a
beaucoup d’intérêt pour la série d’options concernée. Les
séries d’options avec le plus grand open interest sont en
général les options les plus liquides. Cela en dit long sur
l’évolution du cours d’une valeur sous- jacente. Chaque
acheteur d’option a un vendeur.

12
 MONEYNESS
Le terme moneyness se réfère au prix d’exercice de l’option par rapport au cours d’une valeur sous-jacente. Si le prix
d’exercice d’une option d’achat est au-dessous du cours actuel, cette option est in-the-money (ITM) ou dans la monnaie.
En cas d’une option de vente, l’option est in-the-money si le prix d’exercice est au-dessus du cours actuel. La prime
d’option in-the-money est composée de la valeur intrinsèque et d’une partie de la valeur temporelle.
Une option (d’achat ou de vente) dont le prix d’exercice est similaire au cours d’une valeur sous-jacente, est at-the-
money (ATM), ou à la monnaie. Dans le cas d’une option at-the-money, la prime n’a pas de valeur intrinsèque et est
composée entièrement de la valeur temporelle. Dans le cas d’une option d’achat, dont le prix d’exercice est au-dessus
du cours actuel, l’option est out-of-the-money (OTM) ou en dehors de la monnaie. Une option de vente est out-of-the-
money si le prix d’exercice est au-dessous du cours actuel. La prime d’option out-of-the-money est aussi entièrement
composée de la valeur d’attente.

type in-the-money at-the-money out-of-the-money

cours > prix d’exercice cours = prix d’exercice cours < prix d’exercice
▲ CALL
cours < prix d’exercice = prix d’exercice cours > prix d’exercice
▼ PUT cours

cours
27 € prime
action XYZ
option 3€
prix d’exercice d’achat
option d’achat 25 €

13
PARTIE 2
GRECQUES DES
OPTIONS
Les prix des options évoluent constamment. Même si le cours de
clôture d’une action reste inchangé sur une base journalière, les
options de cette action peuvent tout de même avoir augmenté ou
baissé en termes de valeur. Un investisseur en options débutant
peut par exemple se demander “Comment est-il possible que
l’option perde de sa valeur or que la valeur de l’action sous-
jacente ne change pas ?”
Les grecques des options apportent la réponse à cette question.
Les grecques des options donnent aux investisseurs un aperçu
sur la formation des prix des options. Aussi bien lors d’un
changement dans le cours de la valeur sous-jacente, que lors
du simple passage du temps, ou lors d’une augmentation ou
d’une baisse de la volatilité. Ce chapitre contient les quatre
grecques des options essentielles à tout investisseur en options.

ν
Les grecques des options sont les suivantes :

Δ Γ Θ
DELTA GAMMA VEGA THÊTA
14
 DELTA
Parmi les grecques des options, le Delta est la grecque la plus importante. Le Delta
peut être défini de trois façons :

1. Le changement dans le prix d’une option par rapport à un

changement dans le prix de la valeur sous-jacente.
2. Le nombre d’actions équivalent à une position d’options.
3. La possibilité qu’une option expire dans la monnaie.

Trois définitions apparemment différentes. Nous traiterons ces définitions ci-dessous

et expliquerons quel rôle elles peuvent jouer dans la prise de décision d’investissement
pour chaque trader d’options.

Définition 1
Le changement dans le prix d’une option par rapport
à un changement dans le prix de la valeur sous-jacente
Cette première définition fait référence à la variation de la valeur de l’option en cas de variation du prix de
l’actif sous-jacent. En cas de mouvement, on présume par défaut une augmentation ou une baisse du prix
d’un point. L’investisseur qui spécule sur une hausse d’une action peut aussi acheter une option d’achat au
lieu des actions. Quand l’action augmente ensuite de 1€, l’investisseur s’attend à ce que la valeur de l’option
d’achat achetée augmente. Toutefois, on peut se demander quelle sera cette augmentation de valeur. Le
Delta de l’option réponsd à cette question.

de
Le Delta d’une option est affiché sous forme de décimales. Si une option a un Delta de 0.60, le changement
valeur de l’option vaut 60 % du changement dans le prix de l’action. Vu que les options d’achat ont une
corrélation positive avec le prix de la valeur sous-jacente (si la valeur sous-jacente augmente, la valeur de l’option
d’achat augmente également), le Delta des options d’achat est positif. Le contraire vaut pour les options de vente.
Puisque la corrélation des options de vente avec le prix de la valeur sous-jacente est négative (si la valeur sous-
jacente augmente, la valeur de l’option de vente baisse), les options de vente ont un Delta négatif.

15
Un exemple pour illustrer :
L’action Vivendi est cotée à 25 €.
Une option d’achat avec un Delta de 0.60 est cotée à 1 €.

Dans cet exemple, nous excluons les autres grecques. Si l’action

Vivendi augmente de 1 €, donc de 25 € à 26 €, la valeur de
l’option d’achat augmente de 0,60 €.

La valeur de cette option d’achat après la hausse s’élève à 1,60 €.

Prime option d’achat 1€ Delta 0.60 Prime option d’achat 1,60 €

Si la valeur de l’action Vivendi diminue de 1 €, donc de 25 € à 24 €,

la valeur de l’option d’achat diminue de 0,60 €.

La valeur de cette option d’achat après la baisse s’élève à 0,40 €.

Prime option d’achat 1€ Delta 0.60 Prime option d’achat 0,40 €

Les options de vente ont un Delta négatif. Dans l’exemple,

l’action Vivendi est cotée à 25 €, l’option de vente a un Delta
de –0.40 et la prime d’option s’élève à 0,70 €.

Si la valeur de l’action Vivendi diminue de 1 €, donc de 25 € à 24 €,

la valeur de l’option de vente augmente de 0,40 € à 1,10 €.

Prime option de vente 0,70 € Delta -0.40 Prime option de vente 1,10 €

Si le cours de l’action Vivendi augmente de 1 €, donc de 25 € à 26

€, la valeur de l’option de vente baisse. Après l’augmentation du
cours des actions, la valeur s’élève à 0,30 €.

Prime option de vente 0,70 € -0.40 Prime option de vente 0,30

Delta €

16
 Définition 2
Le nombre des actions équivalent à une position d’options
La deuxième définition du Delta est utilisée pour indiquer
quelle est la position totale du Delta des options en
possession ; c’est-à-dire le nombre des actions que
la position d’options représente indirectement. Un
investisseur en options, qui possède par exemple
10 options d’achat de l’action Vivendi avec un Delta
de 0.60, a indirectement une position totale de 600
(= 10 options x 100 actions x 0.60) actions. C’est
pourquoi la position du Delta a ici une ‘longueur de 600 Delta’
(600 Delta long). Si l’investisseur achète aussi 5 options
de vente de l’action Huile Royale avec un Delta de –0.40,
sa position totale de 15 options a une ‘longueur de
400 Delta’ (400 Delta long). Ces 400 Delta sont composés
de 600 Delta long des options d’achat et de –200
(= 5 options x 100 actions x –0.40) Delta short des options
de vente.

Définition 3
La possibilité qu’une option expire dans la monnaie
La dernière définition du Delta indique la possibilité monnaie est grande ou faible. Si le Delta d’une option est
qu’une option expire dans la monnaie. Ceci n’est pas 0.80, il y a une possibilité de 80 % que l’option expire dans
une approche scientifique, mais une règle d’or. Les la monnaie à la date d’échéance. Si une option a un Delta
investisseurs en options sont ainsi capables d’estimer de 0.10, cette possibilité n’est que 10 %.
rapidement si la possibilité qu’une option expire dans la

Évolution du Delta
L’exemple ci-dessous montre que le Delta d’une option d’achat peut fortement varier au fil du temps.

17
 L’image à la page précédente montre l’évolution du Delta d’une option d’achat sur l’indice AEX avec un prix d’exercice
de 470 points sur une période de 30 jours. La ligne rouge affiche le Delta de l’option d’achat sur l’indice AEX avec le prix
d’exercice actuel de 470 points, à ce moment précis. Tandis que la ligne bleue représente le Delta tel qu’il serait dans
30 jours. Pour une position sur l’indice AEX de 470 points (quand l’option d’action est donc à la monnaie), le Delta est
de 0.50 à ces deux moments.

Si l’indice AEX baisse vers les 430 points, le Delta diminue considérablement, presque jusqu’à zéro. En revanche, si
l’indice AEX monte à 510 points, le Delta augmente. On observe une différence en fonction que la hausse se produit à
court terme ou dans 30 jours. Comme vous pouvez le voir dans le graphique, la ligne bleue se situe au-dessus de la ligne
rouge dès lors qu’une position est supérieure à 470 points. Cela montre que le Delta d’une option d’achat augmente à
mesure que la date d’expiration approche et que l’option est dans la monnaie. Si l’indice AEX baisse au-dessous des
470 points de sorte que l’option d’achat soit en dehors de la monnaie, le Delta diminue à mesure que la date d’échéance
approche.

Le tableau ci-contre montre le Delta d’une option d’achat de Prix d’exercice Delta
l’action Vivendi sur une durée de deux mois avec un cours de 23 0.80
25 €. Une option avec un prix d’exercice de 23 € a un Delta
24 0.65
de 0.80, de sorte qu’une hausse de 1 € de l’action Vivendi
mène à une augmentation de la valeur de l’option d’achat de 25 0.50
0,80 €. Plus le prix d’exercice de l’option d’achat est élevé, et 26 0.25
donc plus l’option est en dehors de la monnaie, plus le Delta
27 0.10
diminue.

Une option d’achat à la monnaie a un Delta d’environ 0.50.

Une option d’achat avec un prix d’exercice de 27 €, lequel est en dehors de la monnaie, a un Delta de 0.20. La règle d’or
indique qu’il y a une possibilité de 20 % que cette option deviendra dans la monnaie. Pour l’option d’achat avec un prix
d’exercice de 23 €, qui est dans la monnaie avec un Delta de 0.80, cette probabilité est cependant de 80 %.

GAMMA
Lorsque la valeur sous-jacente d’une option évolue, une option devient plus dans la monnaie ou plus en dehors de la
monnaie. En concéquence, le Delta évolue constamment. Ce changement du Delta est mesuré sur la base de l’option
grecque le Gamma. Le Gamma indique le changement dans la valeur du Delta lorsque la valeur sous-jacente
évolue. Le Gamma est le plus élevé sur les options à la monnaie, puisque dans ce cas, l’évolution dans la valeur sous-
jacente a la plus grande influence sur le Delta de ces options.

=
Changement dans le prix
de la valeur sous-jacente changement du Delta Gamma

18
Le fonctionnement Prix d’exercice Delta Gamma
du Gamma 450 -0.25 0.012

Le tableau ici à droite montre le Delta et le Gamma 460 -0.37 0.016

de cinq options de vente sur l’indice AEX avec une 470 -0.51 0.020
durée de 30 jours jusqu’à l’expiration. Pouvez-vous 480 -0.65 0.016
estimer le niveau sur l’indice AEX sur la base du
490 -0.79 0.013
Delta et du Gamma dans l’exemple à droite ?

Un Delta de 0.50 dans des options d’achat ; ou de

–0.50 dans des options de vente ; indique qu’une
option est dans la monnaie. Le Delta d’une option de vente avec un prix d’exercice de 470 points a un Delta de –0.51.
En outre, le Gamma de cette option de vente est le plus grand, ce qui indique que l’option se situe la plus proche de la
position actuelle sur l’indice AEX. Dans cet exemple, l’indice AEX est coté à une position de 469 points.

Nous vous expliquons le fonctionnement du Gamma à l’aide d’un petit exemple. Le Delta d’une option de vente sur
l’indice AEX avec un prix d’exercice de 470 points est –0.51. Lorsque l’AEX baisse de 469 points à 468 points, le Delta
change. Cela explique le fonctionnement du Gamma. À savoir, le Gamma indique le changement théorique du Delta de
sorte qu’il est possible de calculer le Delta après un mouvement de cours d’un seul point.

Option de vente AEX

Delta Gamma Delta

-0.51 0.02 -0.53

La baisse d’un seul point mène à un changement du Delta de l’option de vente sur l’indice AEX de -0.51 à -0.53. Si
l’indice AEX baisse encore d’un point (de 468 à 467), le Delta change à nouveau. Théoriquement, le Delta sera 0.02 plus
bas, donc à –0.55. Il est néanmoins impossible de l’estimer puisque le Gamma, comme le Delta, ne reste pas constant.
Un changement dans la position de la valeur sous-jacente affecte la valeur du Gamma.

Si l’indice AEX augmente de 469 à 470 points, le Delta d’une option de vente sur l’indice AEX diminue avec le prix
d’exercice de 470 points. La hausse d’un seul point mène à un changement du Delta de
-0.51 à -0.49. Si l’AEX augmente après encore un point, le Delta change à environ –0.47.

Option de vente AEX

Delta Gamma Delta

-0.51 0.02 -0.49

19
Le fonctionnement du Gamma est très important pour
le trader d’options. Avec une option achetée, le profit
potentiel augmente à mesure que l’évolution de la valeur
sous-jacente, qui se produit, est conforme à la position
prise. Si vous achetez une option d’achat et que la valeur
sous-jacente augmente, le Delta augmente à son tour
lors d’une hausse d’un point. L’augmentation du Delta
mène à une hausse du prix de l’option d’achat. Le
profit du trader d’options augmente donc à mesure que
l’évolution de la valeur sous-jacente se produit dans la
bonne direction. Par contre, la perte diminuera. L’option
d’achat achetée perdra lors du premier point de baisse
de l’actif sous-jacent le plus de valeur, puisque dans ce
cas, le Delta est le plus grand.
Si la valeur sous-jacente continue à baisser, le Delta
diminue par le fonctionnement du Gamma. Les pertes
par point de baisse sur l’indice AEX diminuent donc à
mesure que la valeur sous-jacente baisse.
Ce principe s’adresse à tous les investisseurs. Si vous vous
trompez, les pertes par point continuent à baisser, alors
qu’avec une estimation correcte du marché, les profits
par point continuent d’augmenter. Malheureusement,
cela ne donne pas une image complète de la situation.
À l’opposé du Gamma, il y a l’option grecque Theta
qui porte sur l’érosion du temps. Cette option grecque
sera expliquée plus tard pour que vous saisissiez tout le
fonctionnement des grecques des options.

La durée jusqu’à l’échéance

La durée d’une option influence le Gamma. Plus courte est la durée jusqu’à l’échéance, plus dynamique est le Gamma.
Une option à la monnaie avec une durée d’une semaine a un Gamma plus grand qu’une option qui n’expire que dans
trois mois. Comme précedemment expliqué, le Delta est plus sensible aux changements dans la valeur sous-jacente à
mesure que l’échéance approche. Par conséquent, le Gamma devient plus sensible aux fluctuations à la date d’échéance.

20
Le graphique de la page précédente montre l’évolution du Gamma d’une option d’achat de 470 points sur l’indice AEX
avec une durée restante de 60 jours. La ligne rouge affiche la situation actuelle et la ligne bleue montre l’évolution du
Gamma dans 30 jours. Lorsque l’échéance approche, le Gamma fluctuera plus fort lors d’une option à plus court terme.

L’image montre que dans le cadre d’une position de 470 points sur l’indice AEX, lorsque l’option d’achat est exactement
à la monnaie, le Gamma a la plus grande valeur. Plus courte est la durée de l’option, plus grand est le Gamma. Cela est
illustré par la ligne bleue de l’option d’achat qui a encore une durée de 30 jours et qui se situe au-dessus de la ligne
rouge de l’option d’achat avec une durée de 60 jours.

VEGA
Comme les options sont cotées selon le mouvement prévu de l’actif sous-jacent, la volatilité joue un rôle essentiel.
Le concept de volatilité est traité dans le troisième chapitre. Afin de comprendre la grecque des options Vega, il est
nécessaire de réaliser que la volatilité porte sur le mouvement prévu de la valeur sous-jacente jusqu’à la date d’échéance.

Le Vega d’une option indique la mesure dans laquelle le prix d’une option varie en fonction de la volatilité. Une diminution
de la volatilité signifie qu’il y a moins de mouvement dans le prix de la valeur sous-jacente, ce qui rend les options moins
chères.

Quand la volatilité augmente, la volatilité prévue de la valeur sous-jacente augmente et les options deviennent plus
chères. Le Vega varie selon le prix d’exercice et la durée d’une option. Une option à court terme est moins sensible aux
variations de la volatilité qu’une option à long terme. Le Vega est par défaut coté en décimale, ce qui correspond à une
variation d’un point de la volatilité implicite (la volatilité prévue) de l’option.

volatilité prime d’option

volatilité prime d’option

21
 Le Vega selon l’option

La tableau ci-contre Prix d’exercice Prime d’option Volatilité Vega

montre la prime
450 4,80 € 22,70 % 0.40
d’option, la volatilité
sur base annuelle et le 460 7,70 € 21,70 % 0.49
Vega des options de 470 11,85 € 20,80 % 0.55
vente sur l’indice AEX 480 17,40 € 20,10 % 0.48
expirant à 30 jours.
490 24,40 € 19,50 % 0.39

L’option de vente de 470 points sur l’indice AEX est évaluée à une volatilité de 20,80 % et a une prime de 11,85 €. Si la
volatilité augmente d’un point, la prime d’option augmente de 0,55 € à 12,40 €.

Volatilité 20,80 % 21,80 %

put 470 put 470
Prime 11,85 € vega 0.55 Prime 12,40 €
d’option d’option

Lorsque la volatilité diminue, la valeur de l’option baisse. Pour une option de vente de 450 points sur l’indice AEX, la
prime d’option diminue de 0,40 € lorsque la volatilité baisse de 22,70 % à 21,70 %.

Volatilité 22,70 % 21,70 %

put 450 put 450

Prime 4,80 € vega 0.40 Prime 4,40 €
d’option d’option

22
L’influence de la volatilité sur le prix des options dépend aussi de la date d’échéance. L’image ci-dessous montre le Vega
d’une option d’achat de 470 points sur l’indice AEX. La ligne rouge est la représentation du Vega pour l’option qui expirera
dans 60 jours. Tandis que la ligne bleue affiche le Vega pour l’option qui a encore 30 jours pour expirer. Le Vega augmente
en fonction de la durée de l’option d’achat. Cependant, les changements dans la volatilité se produisent plus vite en cas
d’options à plus court terme. En effet, dans le cas d’une option à court terme, un événement imprévu a un impact plus
important sur la volatilité en raison de la durée encore limitée de l’option. Enfin, le Vega est le plus grand quand l’option
est à la monnaie, comme on peut le voir dans les lignes rouges et bleues.

THÊTA
La dernière grecque des options qui joue un rôle important pour l’investisseur est le Thêta. Le Thêta fait référence à la
valeur liée à l’érosion du temps des options. Les options achetées donnent à l’investisseur le droit d’acheter ou de vendre
des actions jusqu’à la date d’échéance de l’option. Par exemple, lors de l’achat d’une option d’achat hors la monnaie, la
prime payée pour l’option n’est rien de plus que de la valeur temporelle (les options en dehors de la monnaie n’ont pas
de valeur intrinsèque). Si l’option n’a pas de valeur intrinsèque à la date d’échéance, celle-ci n’est pas exercée et l’option
expire sans valeur. À partir du moment de l’achat jusqu’à la date d’échéance, l’érosion de la valeur temps est lente, mais
celle-ci s’accélère. Le Thêta indique dans quelle mesure la valeur liée à l’écoulement du temps influe sur l’option.

23
Court terme jusqu’à la date d’échéance Thêta élevé

Long terme jusqu’à la date d’échéance Thêta bas

La valeur temps
Le Thêta indique combien de valeur l’option perd par jour à cause du temps qui s’écoule. Plus courte est la durée d’une
option, plus vite l’option perd sa valeur temps. Dans le cas de deux options ayant le même prix d’exercice mais des
dates d’échéance différentes, l’option à court terme perd plus de valeur temps par jour que l’option à long terme. A partir
d’environ un mois avant l’échéance, cette valeur temps est retirée exponentiellement de l’option. Pour une option qui a
par exemple encore une durée de 12 mois, la perte en valeur temps est en premier lieu très limitée.

Le tableau illustre le Thêta sur une base quotidienne pour une Durée Thêta
option d’achat de 480 points sur l’indice AEX, avec une durée
10 jours 0.25
variable entre 10 et 300 jours. Le Thêta, et donc la perte de
valeur temps par jour, est le plus élevé pour l’option à plus court 30 jours 0.16
terme. À mesure que la date d’échéance s’éloigne dans le temps, 60 jours 0.11
le Thêta présente des valeurs plus petites. Ceci signifie donc que
120 jours 0.08
la perte de valeur temps par jour diminue considérablement plus
pour une option d’achat avec une durée de 300 jours, que pour 210 jours 0.06
une option d’achat qui expire dans 10 jours. 300 jours 0.05

Le Thêta selon l’option

Le Thêta varie selon le prix d’exercice des options Prix d’exercice Prime d’option Thêta
lorsque la durée est similaire. Les options à
458 2,70 € 0.31
volatilité implicite élevée (nous parlerons de ce
terme en détail dans le troisième chapitre) ont 462 3,75 € 0.34
une valeur temporelle plus élevée de sorte que 466 5,10 € 0.35
le Thêta est plus élevé pour ces options. 470 6,90 € 0.36
474 9,00 € 0.33
Le tableau ci-contre montre le Thêta des options
de vente sur l’indice AEX comme valeur sous- 478 11,50 € 0.31
jacente. La durée des options de vente est de
10 jours, l’indice AEX est coté à une position de
469 points.

24
Pour l’option de vente avec un prix d’exercice de 478 points, le Thêta est de 0.31. L’option est composée principalement
de valeur intrinsèque (9,00 €), et pour une partie, de valeur temporelle (2,50 €). Lorsqu’un jour expire, l’option perd
théoriquement 0,31 € de valeur temps. Cela est limité, compte tenu d’une prime d’option de 11,50 €. Si nous le
comparons avec une option de vente de 458 points, le Thêta est de 0.31 et la perte de valeur temps est relativement
plus importante. Cette prime comporte entièrement la valeur temporelle et diminue rapidement en valeur quand l’indice
AEX ne se rapproche pas du prix d’exercice. Le Thêta est toujours le plus élevé si l’option est à la monnaie.

L’écoulement du temps est un processus constant. Dans la pratique, le Thêta découle de l’option pendant toute la
journée. Une grande partie de la valeur temps s’écoule bien évidemment entre la fermeture et l’ouverture des marchés
boursiers le jour suivant. Ce phénomène peut être observé quotidiennement avec l’introduction des options quotidiennes
et hebdomadaires sur l’AEX. Ces dérivés, particulièrement appréciés des investisseurs privés, sont extrêmement sensibles
à l’érosion du temps en raison de la durée très limitée des options.

Le graphique ci-dessous montre le Thêta sur une base quotidienne pour une option d’achat sur l’indice AEX avec un prix
d’exercice de 470 points. La ligne rouge est la représentation du Thêta pour l’option qui expire dans 60 jours. La ligne
bleue est le Thêta pour l’option qui a encore 30 jours avant l’expiration. Le Thêta sur la base quotidienne pour l’option à
plus court terme (la ligne bleue) est plus bas que le Thêta de l’option qui n’expire que dans 60 jours (la ligne rouge). Le
graphique montre clairement que plus la date d’échéance est proche, plus la valeur temporelle de l’option est épuisée
rapidement.

25
PARTIE 3
VOLATILITÉ
Le prix des options est fixé par six facteurs variables :

- le cours de la valeur sous-jacente

- la durée de l’option
- le prix d’exercice
- le taux d’intérêt sans risque
- le dividende
- la volatilité attendue

Ce dernier facteur, la volatilité attendue, est la variable

inconnue au sein du modèle d’option. La volatilité attendue
détermine à quel cours une option sera cotée. Un terme
crucial donc pour le trader d’options.

26
Qu’est-ce que la volatilité ?
La volatilité est un autre mot pour désigner le degré de mobilité d’un cours d’actions ou d’un cours d’un autre instrument
financier. Dans le cadre d’une action stable, comme par exemple le groupe éditorial Wolter Kluwer, la volatilité est
relativement basse. Les fluctuations de cours de Wolters Kluwer sont en général faibles. Par contre, l’action de l’institution
financière ING est caractérisée par des résultats du cours plus importants. Le graphique ci-dessous montre qu’ING a une
volatilité plus élevée que Wolters Kluwer.

La volatilité d’une action ou d’un indice est exprimée par défaut en pourcentage sur une base annuelle. Avant d’entrer
plus en détail dans ce sujet, il est important de comprendre comment la représentation de la volatilité en pourcentage
doit être interprétée.

Pour le trader d’ options, il y a

deux types de volatilité, à savoir volatilité historique réalisée
la volatilité historique et la volatilité
implicite. volatilité implicite prévue

La volatilité historique implique le

mouvement réalisé dans le passé,
tandis que la volatilité implicite fait référence au mouvement attendu dans le futur.

Quand une valeur sous-jacente a une volatilité implicite de 24 %, cela signifie que la volatilité annuelle prévue de l’actif
est de 24 %. Pour le calculer en termes de volatilité quotidienne, nous divisons ce pourcentage par 16. Le nombre 16
n’est pas le fruit du hasard. Si vous prenez la racine carrée du nombre de
jours de négociation, 256, vous obtenez 16.

27
La plupart des modèles d’option sont basés sur 252 jours de négociation. Toutefois, pour des raisons de simplicité (la
racine carrée de 252 est 15,8745), ce nombre a été légèrement revu à la hausse pour éviter des problèmes d’arrondi.
Une volatilité de 24 % sur une base annuelle équivaut donc à une volatilité de 1,5 % sur une base quotidienne (24 %
divisé par 16). S’il y a une volatilité de 48 %, celle-ci est de 3 % sur une base quotidienne. Plus la volatilité est élevée,
plus il y a du mouvement. Sur cette base, nous nous concentrons sur deux types de volatilité différents.

VOLATILITÉ
HISTORIQUE
La volatilité historique porte sur le mouvement réalisé, par exemple par une action ou un indice, dans le passé. Celui-ci
est calculé par l’écart-type des résultats du cours quotidien sur une période de 30 jours. La volatilité historique reflète
donc la volatilité dans le passé.

Le graphique ci-dessous affiche l’évolution de la volatilité historique sur l’indice AEX. Entre 2007 et 2015, il y a eu de
grandes fluctuations dans la mesure de la volatilité. La position la plus haute de la volatilité historique a été atteinte en
octobre 2008, au sommet de la crise financière. À l’époque, la volatilité sur une base annuelle était supérieure à 60 %. Si
nous ramenons cela à la volatilité quotidienne, nous obtenons 3,75 %. Au cours de cette période, les marchés financiers
ont été caractérisés par de grandes fluctuations de cours, tant à la hausse qu’à la baisse.

Volatilité historique de l’AEX

28
Dans les périodes calmes, pendant lesquelles les
résultats sur une base quotidienne sont limités, la
volatilité diminue. Une corrélation négative entre la
direction de la bourse et la volatilité est visible. Lorsque
le marché boursier baisse, la volatilité est en général plus
élevée que lorsque le marché boursier monte. Dans un
marché haussier (marché bull), l’augmentation se fait
lentement, tandis que dans un marché baissier (marché
bear), les mouvements à la baisse sont féroces.
Les résultats les plus élevés sur l’indice AEX sur une base quotidienne en 2008 :
6 octobre (-9,14 %)
29 septembre (-8,75 %)
10 octobre (-8,48 %)
8 octobre (-7,68 %)
15 octobre (-7,56 %)
Les résultats quotidiens du cours
sur l’indice AEX
Pour le trader d’options, la volatilité historique n’est rien
de plus qu’un point de départ des évolutions du cours qui
ont eu lieu dans le passé. L’expression « les rendements
du passé n’offrent pas de garantie pour l’avenir » est
appropriée dans ce contexte. Néanmoins, il est important
de connaître le niveau de la volatilité passée, de sorte que
sur cette base, la volatilité future puisse être estimée.
13 octobre (+10,55 %)
24 novembre (+10,29 %)
29 octobre (+9,09 %)
19 septembre (+8,58 %)
8 décembre (+8,14 %)
29
 VOLATILITÉ IMPLICITE
La volatilité implicite porte sur l’évolution prévue d’une
action ou d’un indice, déterminée par l’offre et la demande
d’options. La volatilité historique se rapporte au passé,
tandis que la volatilité implicite concerne les anticipations
pour l’avenir. Celle-ci est, comme la volatilité historique,
indiquée par défaut sous forme de pourcentage sur une
base annuelle. Contrairement à la volatilité historique,
la volatilité implicite change continuellement. Tout au
long de la journée, les prix des options sont ajustés à
l’écran à mesure que l’offre et la demande font évoluer
les marchés. S’il y a par exemple une forte demande
d’options de vente, la volatilité implicite augmente
et entraîne avec elle la prime d’option. Les évolutions
du marché comme les chiffres économiques ou les
événements imprévus entraînent une augmentation, ou
une diminution constante, de la volatilité implicite.

Un accord entre les deux types de volatilité différents est la relation entre les évolutions du cours et le niveau de
la volatilité. Lorsque les marchés boursiers baissent et que l’incertitude augmente, cela entraîne généralement une
volatilité implicite plus élevée et des prix d’options en hausse. Or, quand les marchés boursiers sont à la hause et que
les traders voient peu de raison de s’inquiéter, la volatilité implicite diminue et les options deviennent moins chères. Ceci
est conforme à la volatilité historique et est également lié au Vega, la grecque des options qui porte sur la volatilité (pour
plus d’informations, voir le chapitre 2).

Deux exemples :
vente
1) Lorsq u’un investisseur en options achète une option de
r sous-
out-of-the-mone y, il spécule sur une baisse de la valeu
iques.
jacente. Sa vision mènera à deux développem ents théor
augm ente lors
Premièrem ent, le prix de l’option de vente achetée
isent par
d’une baisse du cours, car les Deltas négatifs se tradu
implicite
un prix d’option plus élevé. Deuxièmem ent, la volatilité
le Vega.
augm ente en raison de la baisse, ce qui est exprimé par
La valeur de l’option de vente augm ente à nouveau.

at out-of-
2) Si un investisseur en options achète une option d’ach
augm ente
the-money et que la Bours e augm ente, le prix d’option
d’option
également car les Deltas positifs conduisent à un prix
que le
plus élevé. Cependant, la volatilité va diminuer de sorte
r
Vega ait un impact négatif sur le prix de l’option. Le trade
nt dans la
d’options expérimenté l’aura eu constaté fréquemme
dans un tel
pratiq ue. Une bours e en hauss e ne mène pas toujours
un prix de
cas – lors d’une option d’achat out-of-the-mone y - à
l’option élevé.

30
Le graphique ci-dessous montre l’évolution de l’indice VIX américain entre 2007 et 2015. Après le déclenchement de
la crise financière à la fin de l’année 2007, un point culminant de presque 80 points a été atteint en octobre 2008. Si
nous le ramenons à la volatilité sur une base quotidienne, cela représente un mouvement attendu de 5 % ! Bien que
les cours de la bourse aient continué à baisser dans les mois qui ont suivi et n’aient atteint leur niveau le plus bas
qu’en mars 2009, cela s’est néanmoins accompagné d’une moindre incertitude. Dans les années qui ont suivi, il y’a
eu encore quelques mouvements à la hausse de la volatilité. Cependant, sur toute la période, le niveau de volatilité est
progressivement revenu au niveau d’avant la crise.

Index VIX

Le VIX, introduit en 1993, est le symbole du Chicago Board Options Exchange (CBOE)
Market Volatility Index ; un indicateur populaire de la volatilité implicite des
options d’indice sur l’indice S&P 500. Dans la presse financière, le VIX est
souvent décrit comme « l’indice de la peur » qui représente les attentes du marché
de la volatilité sur une période de 30 jours. Le niveau de VIX est déterminé par
les options d’achat et de vente S&P 500 qui sont at-the-money et out-of-the-money.

En 2004, le CBOE Futres Exchange a commencé à offrir des futures sur l’indice
VIX. En 2006, la gamme de produits a été élargie grâce aux options. Sur la bourse
physique de Chicago, on investit encore activement en dérivés basés sur l’indice
VIX. La moyenne des 15 dernières années est d’environ 20 points. Lors de la récente
crise financière, l’indice VIX a atteint un record intrajournalier de 89,53 points
en octobre 2008. Cependant, si nous ramenons le VIX au Black Monday, le krach
boursier du 19 octobre 1987, nous observons tout de même un niveau au-dessus des
150 points.

31
Volatilité implicite : interprétation
Sans s’attarder sur le calcul mathématique de la volatilité implicite, il est important d’expliquer quelques statistiques
pertinentes de sorte que vous puissiez bien interpréter la volatilité implicite.

Dans le cas d’une volatilité implicite de 16 %, la volatilité sur une base quotidienne s’élève à 1 %. Cela est basé sur une
déviation normale et implique qu’à 68,2 % des jours de négociation (deux fois 34,1 %, parce que le mouvement peut
être aussi bien positif que négatif), un mouvement de maximum 1 % est attendu. Pour les 31,8 % de jours de négociation
restants, des résultats plus élevés sont attendus. Cela peut s’expliquer par la distribution normale.

Distribution normale

32
Sur la base d’une distribution normale, l’attente est la suivante : à 27,2 % des jours de négociation (deux fois 13,6 %), le
mouvement sera entre une et deux fois la déviation normale. Dans cet exemple, le mouvement est entre 1 % et 2 % et
–1 % et -2 %. À 4,2 % (deux fois 2,1 %) des jours de négociation, un mouvement entre 2 % et 3 % ou -2 % et –3 % est
attendu sur le cours des actions. Enfin, un mouvement de plus 3 % ou –3 % est prévu à 0,2 % des jours de négociations.

Nous prenons comme exemple une action cotée à 10 € dont l’option d’achat at-the-money a une volatilité de 16 %. Sur
l’image de la distribution normale sur la page précédente, vous voyez que l’option est cotée avec une certitude prévue de
plus de 99 % que le cours de l’action cote à la fin du prochain jour de négociation entre 9,70 € et 10,10 €.

Des changements dans la volatilité des options et dans le cours de l’action se produisent constamment et mènent à des
nouvelles valeurs et attentes. Pour illustrer cela, supposons une position de 400 points sur l’indice AEX. Le tableau ci-
dessous montre que plus la volatilité sur l’indice augmente, plus le range des positions de clôture potentielles sur l’indice
AEX augmente au jour de négociation concerné.

volatilité 8% 16 % 24 % 32 %

Niveau AEX 398 – 402 396 - 404 394 - 406 392 - 408

Le tableau ci-dessus, associé à la théorie concernant les déviations normales, montre quel est le mouvement attendu par
le marché lors d’une certaine volatilité. On peut donc conclure qu’en cas de volatilité implicite de 8 %, le marché s’attend
à ce que, à 68,2 % des jours de négociation, le mouvement se situe à moins d’un demi pour cent (8 % divisé par 16).
Dans le cadre d’une position sur l’indice AEX de 400 points, on s’attend à ce que la position de l’AEX reste entre 398 et
402 points au cours de 2 des 3 jours de négociation. À noter, un demi pour cent de 400 points correspond à un
mouvement de 2 points. Par contre, dans le cas d’une volatilité de 32 %, on attend un mouvement sur une base
quotidienne de 2 % (32 % divisé par 16). Cela correspond à une position de l’AEX dans deux des trois jours (environ
68,2 %), entre 392 et 408 points. Les différences entre les niveaux de volatilité sont clairement visibles. Lorsque la
volatilité est faible, le marché s’attend à moins de mouvement qu’en cas de volatilité élevée. Cette différence s’exprime
dans le prix des options. En bourse, il n’y a pas de place pour les prédictions à la Nostradamus. La volatilité implicite est
basée sur le consensus du marché et n’est pas, par conséquent, une prédiction infaillible du mouvement futur d’une
action.

33
 VOLATILITY SKEW
Les options ayant la même échéance, mais avec un prix d’exercice différent, ne sont pas cotées selon la même volatilité
implicite. Une option de vente at-the-money est en général cotée à une volatilité implicite plus basse qu’une option de
vente out-of-the-money. Ce phénomène, créé après le déclenchement en 1987, est décrit par le terme volatility skew.

Il est important que chaque trader d’options comprenne la conséquence d’une volatility skew lorsqu’il prend des décisions
d’investissement. Les options de vente out-of-the-money, cotées à une volatilité implicite plus élevée, sont relativement
chères vis-à-vis par exemple des options de vente at-the-money.

Ces options de vente avec une volatilité implicite élevée peuvent être comparées à une assurance incendie pour une
maison. La probabilité qu’un incendie se déclare est très faible. Or si cela se produit, le dommage est énorme. C’est un
bon exemple que l’on peut étendre au monde de l’investissement. Lorsque la bourse chute, comme pendant le krach de
1987, les options de vente offrent une protection contre les pertes du portefeuille.

Les marchés financiers ne sont pas beaucoup confrontés
à de telles chutes. C’est pourquoi un investisseur en
options doit se demander s’il est intéressant d’acheter
ces options. Si les options de vente servent de couverture
pour un portefeuille en cas d’une chute, ces options sont
une bonne assurance. Si l’investisseur applique ces
options spéculativement, il doit payer une prime d’option
plus élevée pour un scénario où le paiement est incertain.
Cela dépend donc de votre objectif d’investissement.
Le tableau de la page suivante montre les prix d’exercice
des options sur l’indice AEX expirant dans 120 jours. La
position de l’AEX dans cet exemple est de 470 points.
Une option de vente de 430 points sur l’indice AEX, dont
40 points sont out-of-the-money, cote à une volatilité
implicite de 22 %. Cette option a une prime de 8 €.
Une option d’achat de 510 points, dont 40 points sont
out-of-the-money, est cotée à une volatilité de 17,50 %
avec une prime de 5 €. Bien que les deux options soient
40 points out-of-the-money, la différence de prix est
clairement visible.

Avant le Black Monday, le jour du krach d’octobre 1987, il n’y avait pas encore de
volatility skew sur les options d’actions. Après cet événement, ce skew est devenu
visible dans les prix des options. Les investisseurs ont estimé que le risque d’un
mouvement à la baisse important et soundain était plus élevé qu’un mouvement à la
hausse brutal, ce qui a entraîné une hausse des prix pour les options de vente out-
of-the money. Les investisseurs achètent des options de vente out-of-the money pour
protéger leur portefeuille, ce qui fait grimper le prix de ces options de vente. En
effet, lorsque beaucoup d’options sont achetées, la volatilité augmente ainsi que
la prime d’option. Comme les investisseurs émettent généralement des options d’achat
sur les actions en leur possession (covered call), la volatilité implicite, et donc
la prime d’option sur ces options d’achat, est moindre.

34
 Volatility skew options sur l’indice AEX

Volatilité implicite Prime option Prix d’exercice Prime option Volatilité implicite
d’achat de vente

390 2,50 € 28,00 %

410 4,00 € 25,50 %
430 8,00 € 22,00 %
450 12,50 € 20,00 %

18,50 % 11,00 € 490

17,50 % 5,00 € 510

À mesure que le prix d’exercice des options de vente s’éloigne du cours actuel, la volatilité prévue augmente et les
options deviennent donc relativement coûteuses. Les options sont cotées en fonction d’un plus grand mouvement sur
l’indice AEX. Les options de vente de 390 et 410 points servent surtout d’assurance. En cas de mouvement à la baisse
rapide, ces options offrent une protection sans investissement excessif.

Tout trader d’options doit néanmoins se demander si ces options de vente sont intéressantes lorsque leur objectif est
purement spéculatif. Dans le chapitre dédié aux stratégies d’options (chapitre 4), nous vous expliquons comment un
investisseur peut y avoir recours.

35
 TERM STRUCTURE
La volatility skew reflète la différence de volatilité implicite par option avec la même date d’échéance. Le Term
structure représente la différence de volatilité implicite par option avec le même prix d’exercice, mais avec des
différentes dates d’échéance.

Date d’échéance Prix d’exercice

Volatility skew la même différent

Term structure différente le même

Les options avec le même prix d’exercice, mais des dates jusqu’à l’échéance. De cette façon, les investisseurs
d’échéance différentes, ont une différence de volatilité interprètent si certains mois d’options sont intéressants
implicite et sont par conséquent cotées différemment. Cet ou coûteux. Par exemple, il n’est pas rare que des options
effet s’explique principalement par la façon dont le marché sur l’indice AEX venant à échéance en août soient cotées
estime le mouvement dans la valeur sous-jacente sur la à un niveau de volatilité implicite plus faible que des
base d’événements futurs. Il est courant que la volatilité options de septembre, au même prix d’exercice. Le
implicite des options augmente vers les chiffres trimestriels. mois d’Août est un mois calme pour les marchés. Sauf
Après que le marché a reçu les chiffres, la volatilité implicite exceptions, telles que les troubles en Chine, en août
diminue à nouveau. Le mouvement de la volatilité implicite 2015.
est plus grand auprès des options à court terme qu’auprès
des options à long terme. Le term structure de la volatilité
Echéance Volatilité implicite
indique ainsi le rapport entre la volatilité implicite et la durée
30 jours 17,00 %
Ce tableau montre la volatilité implicite des options avec
60 jours 17,50 %
des durées différentes, mais avec le même prix d’exercice.
Les options dont l’échéance est la plus courte sont cotées 90 jours 18,00 %
à la volatilité la plus basse, tandis que les options à plus 120 jours 19,00 %
long terme ont une volatilité plus élevée. Dans le marché
boursier calme des dernières années, le term structure des
options sur l’AEX a été abordé régulièrement.

La pratique nous apprend que, dès que le marché chute, la volatilité implicite des options à court terme augmente plus
vite que celle des options à plus long terme. C’est précisément dans les moments de panique que la volatilité implicite
des options à 30 jours est plus élevée que celle des options à 120 jours. Le trader d’options doit en tenir compte, et doit
traiter les options à court terme avec prudence. En cas de redressement de cours, la volatilité implicite des options à
court terme diminue rapidement, au détriment des primes d’option.

36
Term structure des options sur l’indice AEX

Lorsque les entreprises annoncent leurs chiffres trimestriels, cela conduit

souvent à de grandes fluctuations de cours. Ces fluctuations prévues sont
prises en compte dans les options sous-jacentes. Ceci est surtout visible
dans le cas des actions américaines, comme Apple, Google, Facebook et Twitter,
où le mouvement est par principe déjà très élevé. Aux USA, les options
hebdomadaires sur ces actions technologiques sont très populaires auprès
des investisseurs. Les options à court terme sont cotées à une volatilité
implicite plus élevée que les options à plus long terme. En étudiant la
valeur combinée de l’option hebdomadaire at-the-money de l’option d’achat et
de vente (straddle), un investisseur peut facilement voir le mouvement qui
est pris en compte par le marché.

Un phénomène similaire peut être observé dans les entreprises de biotechnologie

tributaires d’un communiqué de la Food and Drug Administration (FDA) aux
Etats-Unis. L’approbation d’un nouveau médicament peut conduire à une forte
augmentation du prix des actions. Toutefois, en l’absence d’approbation, les
investisseurs ne doivent pas être surpris si le cours de l’action s’effondre
complètement. Les prix des options montrent, dans de telles situations,
combien le marché prévoit de mouvement. Une volatilité implicite de plus de
200 % n’est pas à exclure lors de tels événements !

37
PARTIE 4
STRATÉGIES
D'OPTIONS
Les options offrent aux investisseurs des possibilités illimitées
pour anticiper un mouvement attendu à la hausse ou à la baisse.
À cette fin, les investisseurs peuvent utiliser des options de vente
ou d’achat. Le désavantage est néanmoins le risque pour toutes
les grecques des options. Les investisseurs n’ont en général pas
d’opinion claire sur le Vega et le Thêta. En d’autres termes, les
investisseurs anticipent une évolution de la valeur sous-jacente
et non une augmentation ou une diminution de la volatilité.

En combinant des options, l’investisseur a la possibilité de

transformer son attente en une stratégie de négociation concrète
offrant un risque limité pour les grecques des options. Dans ce
chapitre, les sept stratégies d’options les plus pertinentes et les
plus utilisées sont expliquées :

- Covered Call - Butterfly - Straddle

- Protective Put - Iron Condor - Strangle
- Vertical Spread

38
 COVERED CALL
Dans la pratique, le Covered call est l’une des stratégies
d’options les plus couramment utilisées. Avec un
Covered call, une stratégie d’options simple et efficace
est créée afin d’augmenter le rendement des actions.
En émettant une option d’achat à un prix d’exercice au-
dessus du cours de la valeur sous-jacente, l’investisseur
en options peut obtenir un rendement supplémentaire.
Comme les actions sont détenues, l’option d’achat est
couverte. Cela explique pourquoi cette stratégie est
appelée Covered call. Lorsque le cours de l’action à
l’échéance dépasse le prix d’exercice de l’option d’achat
émise, l’investisseur en options est confronté à une
assignation. L’investisseur est obligé de remettre ses
actions au prix d’exercice de l’option d’achat émise.
Cela ne pose pas problème, car l’investisseur possède
les actions. Ces actions sont remises à la partie qui a
exercé l’option d’achat. La prime reçue pour l’option
d’achat émise est le rendement maximal qui peut être
obtenu. Dans ce cas, le risque d’une chute de l’action
est encore pleinement présent.
Les grecques des options d’une stratégie Covered call
sont presque complètement comparables à celles d’une
option d’achat émise. La seule différence est que le Delta
de la position totale d’une stratégie Covered call reste
positif. À savoir, le Delta positif des actions détenues est
supérieur au Delta négatif qui résulte de l’émission de
l’option d’achat.

Théorie du Covered call

Avec un Covered call, vous anticipez une hausse limitée de la valeur sous-jacente. Vous vendez une option d’achat
couverte sur une action que vous possédez. Avec cette construction d’option, vous recevez une prime et obtenez un
Thêta positif. Ceci signifie que l’écoulement du temps joue en votre faveur. Vous ne courez aucun risque pour l’option
d’achat émise puisque celle-ci est couverte par les actions détenues. D’autre part, le profit de la position est maximisé
jusqu’au prix d’exercice des actions sous-jacentes.

Dans cet exemple les transactions suivantes sont exécutées :

LONG : 100 actions pour 40 $ par action VENTE : option d’achat 42 $

39
Pour la vente d’une option d’achat, une prime de 1 $ est reçue, ce qui porte le seuil de rentabilité à 39 $. Si le prix de
l’action sous-jacente expire au-dessus de 39 $, vous réalisez un profit. Le profit est maximisé jusqu’à 300 $. Si le prix
de la valeur sous-jacente expire en dessous de 39 $, vous réalisez une perte.

Choix d’option
Deux facteurs déterminent le montant de la prime reçue pour écrire une option d’achat couverte. Premièrement, la
différence entre le prix d’exercice de l’option et le cours de l’action a une influence sur le montant de la prime d’option.
Plus l’option d’achat est out-of-the money, plus la prime est basse. Deuxièmement, la durée de l’option. Pour le même
prix d’exercice, la prime reçue à la vente d’une option qui n’expire que dans un mois est beaucoup moins élevée que
pour la vente d’une option d’une durée de trois mois.

Il est important de déterminer le bon ratio au moment de vendre une option d’achat. Par exemple, il n’est pas recommandé
d’émettre une option at-the-money si la durée de l’option est courte. En cas de légère augmentation de l’action, une
assignation sur l’échéance aura lieu, après quoi la valeur sous-jacente devra être remise. Si l’option d’achat est trop
out-of-the money, la prime reçue est restreinte et ne peut pas dépasser les coûts de transaction. En outre, la durée, le
Thêta, de l’option d’action est également essentielle. Une option avec une durée de six mois a un Thêta plus petit qu’une
option avec une durée d’un mois (voir chapitre 2). L’objectif d’un Covered call est de pouvoir empocher les bénéfices
de la prime reçue. En choisissant une option d’achat, une bonne relation entre la durée et le prix d’exercice de l’option
d’achat est donc importante.

Le tableau ci-dessous montre les primes d’option des options d’achat Unilever avec une durée d’un mois. Unilever cote
à 30,50 €. Le Thêta est calculé sur la base de dix options d’achat.

Prix d’exercice Prime d’option Prime reçue

(10 calls) Thêta

31 € 0,47 € 470 € -9€

31,50 € 0,30 € 300 € -8€
32 € 0,18 € 180 € -6€
32,50 € 0,10 € 100 € - 5€

40
À mesure que le prix d’exercice est davantage out-of-
the- money, la prime d’option d’achat diminue. Le Thêta
diminue (à la fois en valeur absolue et en pourcentage)
parce que la valeur des options d’achat baisse. Sur la
base du tableau ci-dessus, l’option d’achat avec un prix
d’exercice de 32 € est choisie. La prime reçue, calculée
sur une base annuelle, revient à plus de 2,00 € (0,18 €
x 12 mois). À un cours de 30,50 €, cela représente un
rendement supplémentaire de presque 6 % sur une base
annuelle s’il n’y a pas d’assignation. Il convient toutefois
d’être prudent : l’option d’achat avec un prix d’exercice
de 32 € a un Delta de 0.20. Cela signifie que l’option
expirera in-the-money au cours d’un des 5 mois.

Le tableau ci-dessous montre les primes d’option des options d’achat Unilever avec un prix d’exercice de 32 €. Unilever
cote à 30,50 €. Le Thêta est calculé sur la base de dix options d’achat.

Durée Prime d’option Prime reçue

(10 calls) Thêta

1 mois 0,18 € 180 € -6€

2 mois 0,32 € 320 € -5€
4 mois 0,55 € 550 € -4€
7 mois 0,86 € 860 € -3€

L’option d’achat avec prix d’exercice de 32 € est 5 % au-dessus du cours actuel de l’action. La prime d’option d’achat
augmente à mesure que la durée des options s’allonge. Cependant, le Thêta diminue parce que la perte liée à l’érosion
du temps se produit plus vite à mesure que la durée jusqu’à l’expiration est plus courte. Dans cet exemple, la préférence
est donnée aux options d’achat d’une durée d’un ou deux mois. Plus la durée se prolonge, plus le Thêta diminue. Avec
la stratégie Covered call, vous pouvez anticiper l’évolution de la valeur temps. Un Thêta relativement élevé est donc
intéressant dans ce cas (soit la valeur du Thêta par rapport à la prime à recevoir).

Lorsque l’option d’achat est in-the-money à l’expiration, il y a

trois options :
Avantages du Covered call :
1. Reconduire l’option d’achat écrite au mois
d’échéance suivant - Pas de risque supplém entaire
2. Revendre l’option d’achat écrite et perdre de l’argent ; ou - Rendem ent supplém entaire
3. Remettre des actions par l’assignation d’une option d’achat
sur la base mensuelle

Un investisseur fait son choix selon les conditions et les attentes

du marché. Par exemple, si le cours a fortement augmenté et Inconvénient du Covered call :
que l’on s’attend à des profits, l’investisseur peut livrer ses - Profit maximisé
actions. Toutefois, si une nouvelle hausse est attendue, le
rachat de l’option d’achat est le meilleur choix.

41
 PROTECTIVE PUT
Tout comme le Covered call, le Protective put est une
stratégie d’options fréquemment utilisée. Un Protective
put est une stratégie simple et efficace permettant de
limiter les risques lors de la baisse d’une action.
En achetant une option de vente à un prix d’exercice
inférieur ou égal au cours de la valeur sous-jacente,
une position d’actions peut être couverte. Les actions
sont détenues, le but d’un protective put est de limiter
les pertes en cas d’une chute de cours. C’est pourquoi
cette stratégie est appelée Protective put. Si le cours de
l’action à la date d’échéance est coté en-dessous du prix
d’exercice de l’option de vente achetée, l’option peut être
exécutée ou vendue. Lors de l’exercice d’une option de
vente, lles actions sont vendues au prix d’exercice de
l’option de vente achetée. Cela a pour effet de clôturer
la position d’actions. À retenir, les actions sont désormais
achetées obligatoirement par la contrepartie ayant eu une
assignation en exerçant l’option de vente. La prime payée
pour l’option de vente achetée correspond aux coûts de la
couverture de la position d’actions. Le risque de perte est
limité à la différence entre le cours d’achat de l’action et le
prix d’exercice de l’option de vente. Le potentiel de hausse
des actions est toujours pleinement présent.
Les grecques des options d’un Protective put sont
composées de deux parties. Premièrement, la position
d’actions consiste en Deltas longs égaux au nombre
d’actions en possession. L’achat d’une option de vente
diminue le Delta long, de sorte que le risque lié à une
chute de cours baisse. La position a un Thêta négatif, car
l’option de vente achetée perd de la valeur au fil du temps.

Théorie du Protective put

Un Protective put couvre les risques liés à la chute d’une position d’actions. Vous achetez une option de vente sur une
action que vous avez en possession. Avec cette construction d’options, vous payez une prime et avez un Thêta négatif,
ce qui signifie que le passage du temps est à votre désavantage. La prime d’option payée sert d’assurance, en effet,
la prime d’option payée est votre prime d’assurance pour couvrir le risque. La perte de la position est maximisée à la
différence entre le prix d’achat des actions et le prix d’exercice de l’option de vente, plus la prime d’option payée.

Une prime de 2 $ est versée à l’achat de l’option de vente, ce qui porte le seuil de rentabilité à 42 $. Si le cours de
l’action sous-jacente expire au-dessus de 42 $, vous réalisez un profit. Si le prix de la valeur sous-jacente est inférieur
à 37 $, votre perte est maximisée à 300 $.

42
 Dans cet exemple les transactions suivantes sont exécutées :

LONG : 100 actions pour 40 $ par action ACHAT : option de vente 39 $

Choix de l’option
Lors d’un Protective put, deux facteurs déterminent le montant de la prime. Premièrement, la différence entre le prix
d’exercice de l’option et le cours de l’action influe sur le montant de la prime d’option. Plus l’option de vente est out-of-
the-money, plus la prime d’option est basse. Le deuxième facteur important est la durée de l’option.

Le prix d’exercice choisi est essentiel dans la stratégie Protective put. Le choix du prix d’exercice dépend des attentes du
marché. Si les risques d’une correction sont minimes, une option avec un prix d’exercice inférieur est plus avantageuse.
Si l’on s’attend à ce que le cours de l’action sous-jacente chute, il vaut mieux opter pour un prix d’exercice plus élevé.
Essayez de la comparer avec votre assurance maladie : vous avez souvent des problèmes de dents et vous optez pour
une assurance dentaire complète ou n’avez-vous presque jamais de problèmes, et donc une assurance de base vous
suffit.

L’équilibre entre le coût d’une assurance et les risques encourous est donc important. Par exemple, une baisse du
cours d’environ 10 % n’est pas considérée comme choquante dans la plupart des cas. D’autant plus que les marchés
des actions ont fortement augmenté ces dernières années. Par conséquent, il n’est généralement pas nécessaire de
contracter une assurance coûteuse réduisant tous les risques. Par exemple, en achetant une option de vente ING à un
prix d’exercice de 13,50 €, le risque de chute est entièrement couvert. Les coûts sont néanmoins considérables, surtout
si le calcul est fait sur une base annuelle. Pour une option d’une durée de trois mois, la prime d’option est de 0,94 €.
Cela correspond à 25 % du cours actuel de l’action ING sur une base annuelle.

43
Le tableau ci-dessous montre les primes d’option des options de vente ING d’une durée de trois mois. Dans cet exemple,
ING est cotée à 13,50 €.

Prix d’exercice Prime d’option Prime payée

(10 puts)
11,50 € 0,31€ 310 €
12 € 0,43 € 430 €
12,50 € 0,55 € 550 €
13 € 0,72 € 720 €
13,50 € 0,94 € 940 €

Il est plus intéressant d’acheter, par exemple, une option de vente avec un prix d’exercice de 12 €. La prime d’option
équivaut à moins de la moitié de cette somme, ce qui permet de maîtriser à long terme les coûts de couverture des
actions ING. En outre, le dividende peut être utilisé afin de financer partiellement les options. Bien sûr, il existe encore
un risque à partir du cours actuel jusqu’au prix d’exercice de l’option de vente. Cependant, ce risque est acceptable.
Le risque que le cours d’ING perde plus de 10 %, par exemple dans le cas d’un nouveau déclenchement d’une crise
financière, est maintenant couvert. Une correction saine (moins de 10 %) après des années de hausse des marchés
boursiers est un risque acceptable, pour lequel l’urgence d’être couvert est moindre.

En outre, il faut faire un choix concernant la durée de l’option de vente. Pour un même prix d’exercice, la prime est
plus élevée pour une option de trois mois que pour une option d’un mois. Il est donc important de déterminer le bon
équilibre au moment d’acheter une option de vente. L’objectif est de couvrir les risques de chute du titre, pour cela, la
perte de valeur temps doit être limitée. Pour les options d’une durée d’un mois, la perte de valeur temps est relativement
importante. Sur les options à plus long terme, la perte de valeur temps est plus limitée.

Le tableau ci-dessous montre les primes des options de vente ING à un prix d’exercice de 12 €. ING est cotée à
13,50 €. Le Thêta est calculé sur la base de dix options de vente.

Prime payée Thêta

Durée Prime d’option (10 puts)

1 mois 0,10 € 100 € -6€

2 mois 0,25 € 250 € -5€
3 mois 0,43 € 430 € -4€
4 mois 0,55 € 550 € -3€

44
Le Thêta diminue à mesure que la date d’expiration s’allonge, c’est une donnée intéressante pour la stratégie Protective
put. En effet, l’idée est de protéger les actions ING. Les coûts pour cette protection doivent néanmoins rester acceptables.
En termes absolus, les options à court terme sont moins chères que les options à long terme. La perte de valeur temps
est néanmoins plus importante dans le cas des options à court terme.

Il est déconseillé d’acheter l’option de vente à plus long terme, car dans ce cas, le Thêta est le moins élevé. Les options
de vente achetées servent d’assurance contre une baisse du cours des actions sous-jacentes. Il est important d’évaluer
de temps en temps la situation de l’action. Par exemple, si le cours d’ING atteint 16 €, il n’est pas idéal de détenir une
option de vente avec un prix d’exercice de 12 €, qui n’expire que dans 18 mois. En effet, la différence entre le prix
d’exercice et le cours actuel de l’action ING serait alors trop importante, et la couverture des options de vente deviendrait
moins efficace. C’est pourquoi les options d’ une durée supérieure à quatre mois ne sont pas incluses dans le tableau
précédent.

Quand l’option de vente est in-the-money à la date d’échéance, il y a deux possibilités :

1. Vendre l’option de vente achetée

2. Vendre les actions par l’exercice de l’option de vente

L’ investisseur doit faire son choix en fonction des conditions et des attentes du marché. Par exemple, si le cours baisse
considérablement, l’investisseur peut choisir d’exercer l’option de vente et de vendre ainsi la position d’actions. Dans
le cadre d’un redressement du marché, l’investisseur peut choisir d’exercer l’option de vente et d’acheter une nouvelle
option de vente offrant un prix d’exercice plus bas.

Avantage du Protective put :

- Risque limité d’une baisse de cours

Inconvénient du Protective put :

- Investiss ement dans l’achat
d’options de vente

45
 VERTICAL SPREAD
Un trader d’options peut utiliser la stratégie Vertical spread pour anticiper une hausse ou une baisse prévue de la valeur
sous-jacente. Cette combinaison d’options se compose d’un nombre égal d’options achetées et émises. Si l’investisseur
anticipe une hausse, la position prise sera un Vertical call spread (bull spread). Dans le cadre de l’anticipation d’une
baisse, l’investisseur utilisera un Vertical put spread (bear spread). En combinant les options, l’investissement et
le risque vis-à-vis des grecques des options diminuent. En outre, en exécutant l’option, le profit maximal et la perte
maximale sont déterminés. Ainsi, le trader d’options connaît d’avance le risque qu’il prend en achetant un Vertical
spread.

Un Vertical spread en théorie

Comme mentionné précédemment, il existe deux types de Vertical spreads : le Vertical call spread et le Vertical put
spread.

En achetant un Vertical call spread, vous anticipez une hausse de la valeur sous-jacente. Vous achetez et vendez le
même nombre d’options d’achat, à un prix d’exercice plus bas que l’option d’achat émise. Avec cette construction
d’options, vous payez une prime et avez un Thêta négatif. Cela implique que le passage du temps ne joue pas envotre
faveur. Le risque de cette construction est limité à la prime payée.

VERTICAL CALL SPREAD

Dans cet exemple, les transactions suivantes sont exécutées :

ACHAT : option d’achat 40 $ VENTE : option d’achat 45 $

46
Pour cela, une prime de 2 $ est payée de sorte que le seuil de rentabilité est de 42 $. Si le prix de la valeur sous-jacente
expire au-dessus de 42 $, vous réalisez un profit. Le profit est ainsi maximisé à 300 $. Si le prix de la valeur sous-jacente
est inférieur à 42 $, vous subissez une perte. Cette perte est maximisée à la prime que vous avez payée, soit 200 $.

Si vous voulez réagir à une baisse de la valeur sous-jacente, vous pouvez utiliser un Vertical put spread.

VERTICAL PUT SPREAD

Dans cet exemple, les transactions suivantes sont exécutées :

ACHAT : option de vente 40 $ VENTE : option de vente 35 $

Pour cette construction d’options, une prime de 2 $ est payée de sorte que le seuil de rentabilité est de 38 $. Si le prix
de la valeur sous-jacente est inférieur à 35 $, votre profit est maximisé. En effet, le profit est maximisé à 300 $. Si le
prix de la valeur sous-jacente expire au-dessus de 38 $, vous subissez une perte. Cette perte est maximisée à la prime
que vous avez versée, soit 200 $.

47
Un exemple pratique : le cas de Zillow
À la fin de l’été en 2013, le cours du site immobilier américain Zillow (Z) avait fortement
augmenté. Début 2013, l’action été cotée aux alentours de 25 $. Dans les 8 mois qui ont
suivi, cette action a presque quadruplé. Lorsque le cours a atteint les 94 $, il fut temps d’anticiper une rechute. Suite
à la publication des chiffres trimestriels de Zillow début août, l’action a connu une réaction négative du cours. De tels
signes peuvent être considérés comme un point culminant temporaire. Cet évènement a marqué le moment d’anticiper
la rechute.

Le trader d’options dispose de plusieurs combinaisons pour anticiper une rechute. Comme le prix des options a été fixé
en fonction d’une volatilité implicite élevée (le marché boursier s’attendait à beaucoup de mouvements), l’utilisation d’un
Vertical put spread est une évidence. Puisque l’option de vente émise a un prix d’exercice plus bas que l’option de
vente achetée, la prime absolue de l’option émise est plus basse. Par contre, plus de prime est reçue par la différence
en volatilité. En raison de la volatility skew, les options de vente out-of-the-money sont cotées à une volatilité plus élevée
(voir le chapitre 3).

Le tableau ci-contre affiche les prix d’exercice et les primes Prime options
Prix d’exercice
de vente
d’option des options de vente de Zillow au 12 août 2013,
avec une date d’échéance fixée au 15 novembre 2013. 70 $ 3,80 $
75 $ 5,20 $
Lorsqu’une seule option de vente sur Zillow à un prix
80 $ 6,90 $
d’exercice de 85 $ est achetée, l’investissement s’élève à
8,85 $. L’option de vente achetée a par défaut : un Delta 85 $ 8,85 $
négatif, un Gamma positif, un Vega négatif et un Thêta 90 $ 11,25 $
négatif. Si Zillow cote à 94 $, la prime d’option de vente
95 $ 14,00 $
est entièrement composée de la valeur temporelle (puisque
l’option est out-of-the-money). Le risque vis-à-vis des
grecques des options mentionnées, en dehors du Delta
négatif, n’est pas souhaitable. En général, un trader d’options ne veut pas anticiper une hausse ou baisse de la volatilité,
mais seulement l’évolution du cours de la valeur sous-jacente. Si l’investisseur achète une option de vente avec un prix
d’exercice de $85, toutes les grecques des options sont à ses risques et périls.

Ce risque peut être limité en émettant une option de vente au prix d’exercice de 75 $. De cette façon, un Vertical put
spread 85 $ - 75 $ sur Zillow est exécuté. La prime reçue pour l’option de vente au prix d’exercice de 75 $ est
de 5,20 $. Au lieu de risquer 8,85 $ sur une option de vente, l’investissement pour la combinaison de ces options est
de 3,65 $. Bien sûr, en exécutant ce Put spread, le profit est maximisé à la différence entre les deux prix d’exercice
différents moins la prime d’option payée pour l’achat de la combinaison d’options. Lorsque seule une option de vente
de 85 $ est achetée, le profit est maximisé à un cours de 0 $ pour l’action Zillow.

48
Les grecques des options pour dix Vertical put Delta Gamma Vega Thêta
spreads 85 $ - 75 $ sont les suivantes :
-83 2 25 -7
Le Delta négatif indique que lors d’une exécution de
la construction d’options, chaque baisse de la valeur
sous-jacente génère 83 $. Il est frappant de constater que les valeurs du Gamma, de Vega et du Thêta sont très basses.
Bien qu’il s’agisse dans cet exemple d’une combinaison de dix options de vente achetées et vendues, le Thêta de –7
indique qu’au moment de l’exécution, 7 $ de valeur temps découle chaque jour de la combinaison d’options. La valeur
totale de la combinaison s’élève à 3.650 $ (100 fois la prime d’option de 3,65 $). Une perte de valeur temps de 7 $ sur
une base quotidienne est, compte tenu de l’investissement total, négligeable. Pour l’option de vente à 85 $, le Thêta
serait un multiple du Thêta de cette combinaison d’options.

Dans les mois qui suivirent, Zillow connut l’évolution nécessaire. Après avoir exécuté le Vertical put spread, le cours a
chuté aux alentours des 80 $. Cependant, le cours boursier a pu se remettre complètement et a trouvé un nouveau point
culminant juste au-dessus de 100 $. Dès la mi-septembre, les vendeurs ont denouveau pris le dessus et le 12 novembre
2013, le cours de Zillow cotait à environ 77,50 $. À ce moment-là, juste avant l’échéance, la position a été fermée.

Le graphique ci-dessous montre l’évolution de Zillow de janvier à novembre 2013.

Achat d’ouverture : Vertical put spread Zillow de 3,65 $.

1 Achat option de vente novembre 85 $, vente option de vente novembre 75 $.

Vente de fermeture : Vertical put spread Zillow de 6,70 $.

2
Vente option de vente novembre 85 $, achat option de vente novembre 75 $.

49
La valeur de l’option de vente achetée au prix d’exercice de 85 $ a diminué de 8,85 $ à 7,30 $. Ce qui représente une
perte de 1,55 $ par option. La valeur de l’option de vente émise au prix d’exercice de 75 $ a diminué de 5,20 $ à
0,60 $. Le profit s’élève ici à 4,60 $ par option. La valeur totale du Vertical put spread est donc passée de 3,65 $ à
6,70 $; soit une hausse de 84 % !

Zillow 12 août 2013 12 novembre 2013

Option de vente 85 $ novembre 8,85 $ 7,30 $
Option de vente 75 $ novembre 5,20 $ 0,60 $
Total 3,65 $ 6,70 $ (+84 %)

Si un trader d’options n’avait acheté qu’une option de vente à un prix d’exercice de 85 $, alors il aurait enregistré
une perte. Malgré la baisse de Zillow pendant cette période (l’action a baissé de 94 $ le 12 août jusqu’à 77,50 $ le
12 novembre), l’acheteur de l’option de vente de 85 $ aurait finalement perdu de l’argent. En combinant les options, le
risque et l’investissement sont réduits. Ceci est bien illustré dans l’exemple de Zillow.

Avantages du Vertical spread :

- Investiss ement limité
- Risque limité vis-à-vis des
grecques
- Excellent ratio rendement/risque

Inconvénient du Vertical spread :

- Profit maximisé

50
 BUTTERFLY
Au moyen d’un Butterfly long, l’investisseur anticipe l’attente qu’une action ou un indice cote dans une certaine fourchette
de valeur au moment où les options expirent. Comme l’investisseur anticipe spécifiquement un certain prix de la valeur
sous-jacente à la date d’échéance des options, un Butterfly peut être utilisé en cas d’un mouvement à la hausse ou à
la baisse, et même s’il n’y a pas de mouvement. Dans cette combinaison d’options, composée de quatre options avec
des prix d’exercice différents et une même durée, l’investissement est restreint. Le risque vis-à-vis des grecques des
options est minime, en raison du même nombre d’options achetées et vendues.

Théorie du Butterfly
Avec un Butterfly, vous anticipez une attente, celle que la valeur sous-jacente de vos options cote au sein d’une certaine
fourchette durant l’échéance de vos options. Afin de conclure l’opération de manière rentable, le cours de la valeur sous-
jacente pour cette construction d’option doit rester dans la fourchette des options achetées. Si ce n’est pas le cas, vous
perdez de l’argent. Cette construction se compose de quatre options, dont deux sont achetées et deux sont vendues.
Vous payez une prime avant de vous lancer dans la construction d’options. Le risque est limité à la prime payée pour
les options.

Dans cet exemple, les transactions suivantes sont exécutées :

ACHAT : option de vente 35 $ VENTE : 2 options de vente 40 $ ACHAT : option de vente 45 $

Ici, une prime de 1 $ est payée de sorte que le seuil de rentabilité s’élève à 36 $ et 44 $. Si le cours de la valeur sous-
jacente cote entre 36 $ et 44 $ à l’échéance de vos options, vous réalisez un profit. Le profit est maximisé à
400 $. Si le prix de la valeur sous-jacente est inférieur à 36 $ ou supérieur à 44 $, vous subissez une perte. Cette perte
est maximisée à 100 $, soit la prime d’option que vous avez versée.

51
Un exemple pratique : AEX
Le 21 mai 2015, l’indice AEX atteignait les 502 points. Quelques semaines avant, un sommet pluriannuel de 510 points
a été atteint, après quoi l’indice sur AEX a chuté pour atteindre les 470 points. Ensuite, après un mouvement à la hausse,
l’AEX s’est immobilisé autour des 500 points. Afin d’anticiper une hausse juste au-dessus du sommet précédent de
510 points, une position a été prise au moyen d’un Butterfly avec des prix d’exercice de 510, 520 et 530 points.

Le Butterfly est composé de : Prix Prime options

d’exercice de vente
ACHAT : option d’achat AEX juin 510
510 4,95 €
VENTE : 2 options d’achat AEX juin 520 515 3,25 €

ACHAT : option d’achat AEX juin 530 520 2,10 €

525 1,25 €
Dans le tableau à droit vous voyez les primes d’option des 530 0,75 €
options d’achat sur l’indice AEX pour l’échéance du 19 juin 2015.

Un Butterfly se compose d’un rapport fixe. Les options extérieures sont achetées une fois et l’option intérieure est
vendue deux fois. La distance entre les options achetées et vendues est identitique des deux côtés, de sorte que le
risque de la transaction est égal à l’investissement.

L’investissement total du Butterfly 510, 520 et 530 est calculé comme suit. Pour les options d’achat 510 et 530, une
prime de, respectivement, 4,95 € et 0,75 € est payée. L’option d’achat 520 est vendue deux fois de sorte que la prime
reçue de 2,10 € par option s’élève à 4,20€ au total. En prenant toute la combinaison, la prime s’élève à 1,50 €. Par le
multiplicateur normal de 100 points, l’investissement du Butterfly est de 150 €, hors frais de transaction.

Achat d’ouverture : Butterfly long sur l’indice AEX de 1,50 €.

1
Achat options d’achat juin de 510 et 530 points ; vente options d’achat juin de 520 points

2 Cash settlement : Butterfly long sur l’indice AEX de 0,00 €.

52
Lorsque ce butterfly long est pris dix fois, les Delta Gamma Vega Thêta
grecques des options sont les suivantes :
57 -21 -24 1
Bien qu’il s’agisse dans cet exemple de
40 options (20 achetées et 20 vendues), les
grecques des options restent très restreintes. Les grecques des options de vente achetées sont presque complètement
neutralisées par les grecques des options de vente vendues. Le point de départ de la position est neutre.

À l’échéance (le 19 juin 2015), le montant du

Prix
cash settlement sur l’indice AEX se situait à d’exercice 21 mai 19 juin Résultat
475,45 points. Dans ce cas, les options sont
510 4,95 € 0,00 € - 4,95 €
réglées en espèces. La perte totale s’élève à
1,50 €. Cela signifie que la totalité de 520 2,10 € 0,00 € + 4,20 €
l’investissement est perdue.Dans la pratique, ce 530 0,75 € 0,00 € - 0,75 €
n’est pas exceptionnel. Il est extrêmement difficile
de prédir où se terminera la valeur sous-jacente
quelques semaines avant l’échéance. Cependant,
lorsqu’un investisseur en options anticipe la bonne fourchette de valeur, des profits de plusieurs centaines de pourcent
sont possibles. Dans cet exemple, le profit maximum sur l’AEX le 19 juin grâce à une position 520 serait de 850 €.
Atteindre le niveau de prix exact auquel la maximalisation de profit se produirait peut être comparé à un joueur de
fléchettes inexpérimenté qui essaie de toucher le cœur de la cible : pas impossible, mais exceptionnel.

Deux règles de base

Avantages du Butterfly :
Premièrement, il n’est pas sage d’investir sur des options d’une - Risque très limité vis-à-vis
durée supérieure à un mois. Par exemple, la valeur d’un Butterfly des grecques
fluctuera dans une très faible mesure lorsque la durée jusqu’à - Excellent ratio rendement/
la date d’échéance est d’encore trois mois. Peu de temps avant risque
l’échéance, la dernière semaine, l’évolution de la valeur du
- Petit investissement
Butterfly sera la plus grande dûe à la valeur temporelle. Celle-ci
diminue à mesure que la date d’échéance approche.
Inconvénient du Butterfly :
Deuxièmement, déterminer correctement le risque et la - Coûts de transaction élevés
récompense (ratio rendement/risque) du Butterfly est
extrêmement important. À mesure que la fourchette de valeur
grandit, l’investissement augmente tout comme la possibilité que
les cours cotent dans cette fourchette au niveau de l’échéance. La préférence est accordée à un bon rapport entre la
prime d’option payée et le profit maximal. En général, un rapport de 5 à 10 fois est recommandé. Si l’écart entre les prix
d’exercice des options est faible, cela mène rapidement à un ratio élevé. En d’autres termes, le risque est grand et la
récompense est petite. Atteindre le centre de la cible au jeu de fléchettes est, dans ce cas, presque impossible.

Comme le Butterfly est une stratégie très spéculative pour la plupart des traders d’options, il est recommandé d’y
investir avec une petite partie des capitaux disponibles. Dans ce sens, le Butterfly n’est absolument pas une alternative
à un vertical call spread ou un iron condor.

53
 IRON CONDOR
Un iron condor est composé de deux vertical spreads
– un short vertical put spread et un short vertical call
spread – avec la même date d’échéance et quatre prix
d’exercice différents. Dans le cas du short vertical put
spread, l’option de vente out-of-the-money est vendue.
Celle-ci est couverte par une autre option de vente
out-of-the-money. Dans le cas d’un short vertical call
spread, une option d’achat out-of-the-money est écrite.
Celle-ci est couverte par une option d’achat avec un
prix d’exercice plus élevé. La distance entre les prix
d’exercice des options d’achat et de vente émises et
achetées est similaire. Avec cette stratégie d’options, le
trader d’options anticipe un mouvement limité dans la
valeur sous-jacente. Quand la valeur sous-jacente reste
dans la fourchette de valeur des options d’achat et de
vente émises, la prime reçue est le profit. Le risque est
Théorie de l’Iron Condor
Au moyen d’un iron condor, l’investisseur anticipe une évolution limitée de la valeur sous-jacente. Pour une transaction
rentable, le cours de l’action lors de cette construction d’options doit rester dans la fourchette de valeur des options
d’achat et de vente écrites.
54
maximisé jusqu’à la différence entre les prix d’exercice
du short vertical put et call spread, moins la prime
reçue. Comme une option d’achat achetée est utilisée
comme couverture supérieure et une option de vente
achetée comme couverture inférieure, la perte maximale
est immédiatement connue au moment où l’option est
exécutée.
Au moyen d’un iron condor, l’investisseur anticipe la
perte de valeur temps (Thêta), parce que les options
d’achat et de vente émises ont une plus grande perte
de valeur temps que les options d’achat et de vente
achetées servant de couverture. La construction
d’options de l’iron condor est principalement utilisée par
les investisseurs pour recevoir régulièrement, en général
chaque mois, une prime sur un risque calculé.
 Dans l’exemple, les transactions suivantes sont exécutées :

ACHAT : option de vente 35 $ VENTE : option d’achat 50 $

VENTE : option de vente 40 $ ACHAT : option d’achat 55 $

À cet effet, une prime de 3 $ est reçue de sorte que le seuil de rentabilité s’élève à 39 $ et à 51 $. Si le prix de la valeur
sous-jacente cote entre 39 $ et 51 $ à l’échéance des options, l’investisseur réalise un profit. Ce profit est maximisé
à 300 $. Si le prix de la valeur sous-jacente cote en-dessous de 39 $ ou au-dessus de 51 $ à l’échéance des options,
l’investisseur réalise une perte. Cette perte est maximisée à 400 $.

Un exemple pratique : Russell 2000 ETF

Début mars 2014, l’ETF Russell 2000 (IWM) a atteint son plus haut niveau sur plusieurs années. Cet ETF, dont l’indice
Russell 2000 est une valeur sous-jacente, est très liquide. L’indice se base sur 2000 small caps américaines. Les
options sur ce produit ont un petit écart (spread), de sorte qu’elles sont idéales pour créer un iron Condor.

Suite au point culminant de mars 2014, l’indice Russell 2000 a chuté de 10 %. Ensuite, le cours s’est stabilisé ; ce
qui correspond au moment pour créer une combinaison d’options. Le 5 mai 2014, une position a été prise au moyen
d’un iron Condor. La fourchette des options à émettre et à acheter détermine la prime à recevoir. À mesure que l’option
d’achat et de vente émises s’approchent du cours actuel, la prime augmente. Le risque que le cours reste en dehors de
la fourchette, est donc aussi plus élevé. Dans cette transaction, il a été choisi de maintenir la fourchette large de sorte
que le risque soit limité.

Afin de créer un iron Condor avec l’IWM comme valeur sous-jacente, les transactions suivantes sont exécutées :

ACHAT : option de vente IWM juin 98 0,45 $ VENTE : option d’achat IWM juin 118 0,45 $

VENTE : option de vente IWM juin 101 0,75 $ ACHAT : option d’achat IWM juin 121 0,15 $

Le total de la prime reçue s’élève à 0,60 $ (= -/- 0,45 $ + 0,75 $ + 0,45 $ -/- 0,15 $). Cette combinaison d’options
est prise dix fois. Les valeurs des grecques des options étaient les suivantes :

Comme un nombre égal d’options de vente et d’achat

est acheté et vendu, la position a en premier lieu un Delta Gamma Vega Thêta
Delta presque neutre (un Delta de 39 points pour cette
construction d’option est très faible ; surtout si l’on 39 -21 -39 12
tient compte du fait que cette construction est prise
dix fois). Ce Delta change à mesure que le cours de
l’ETF Russell 2000 augmente ou baisse. Ceci est illustré par le Gamma négatif. L’influence de la volatilité est négative,
même si la valeur du Vega est basse (ce qui vaut aussi pour les autres grecques des options). Le Thêta est positif, ce
qui indique que la perte de valeur temps est positive pour la valeur de toute la construction de l’option. Si le cours reste
dans la fourchette de valeur, toutes les options expirent sans valeur. La prime reçue est, dans ce cas, égale au profit total.

55
Le graphique ci-dessous de l’ETF Russell 2000 montre la fourchette dans laquelle un profit est réalisé.

La fourchette de valeur de cet iron Condor se situe entre 100,40 $ et 118,60 $. La prime reçue de 0,60 $ augmente
et diminue le seuil de rentabilité des options d’achat et de vente émises, qui sont respectivement 101 $ et 118 $. Les
options d’achat et de vente achetées réduisent le risque. La perte maximale de cette construction d’options peut être
déterminée en prenant la différence entre les prix d’exercice. Pour l’iron Condor, la perte maximale pour les deux short
vertical spreads s’élève à 3 $ (la différence de l’option d’achat se situe entre 121 $ et 118 $ ; la différence de l’option
de vente se situe entre 101 $ et 98 $). La prime reçue de 0,60 $ est déduite, de sorte que la perte réelle s’élève à
un maximum de 2,40 $. Comme vous le comprenez, le put vertical spread comme le call vertical spread peuvent être
in-the-money à la date d’échéance. Cela signifie que la perte maximale ne survient que lorsque le cours de l’ETF cote
au-dessus de 121 $ ou au-dessous de 98 $ à l’échéance des options.

L’évolution du prix de l’ETF Russell 2000 est restée dans la fourchette de valeur vers la date d’échéance des options.
Quelques jours avant l’échéance, le cours cotait à environ 116 $, soit 2 $ sous le plafond de l’option d’achat émise de
118 $. Lorsque le plafond approche, l’investisseur peut choisir de clôturer la position et de matérialiser le profit. Ceci
peut être fait en rachetant l’option d’achat émise et en laissant les autres options expirer sans valeur. Ce qui est choisi en
pratique, c’est de maintenir la position jusqu’à l’’expiration des options. Le cours de clôture de l’ETF Russell 2000 était
de 118,25 $ ; ce qui donne à l’option d’achat une valeur de 0,25 $ à l’échéance. En la rachetant dans la dernière heure
de négociation, un profit de 0,35 $ (= 0,60 $ -/- 0,25 $) a été tout de même réalisé. Par rapport au risque potentiel de
2,40 $, il en résulte un rendement de presque 15 %.

56
Gestion des options
Pour un trader d’options avec un iron Condor ouvert, il est difficile de gérer la position lorsque le cours de la valeur sous-
jacente est en dehors de la fourchette de prix et que son échéance approche. Si tel est le cas, l’investisseur a plusieurs
options :

• Clôturer la position
• Prolonger l’option à une prochaine date d’échéance
• Maintenir l’option jusqu’à l’échéance

Clôturer la position est la mesure la plus drastique, qui dans la plupart des cas se traduit par une perte sur la position
ouverte. Dans ce cas, la position prend fin et le risque de pertes supplémentaires est exclu.

Si la position est reportée à la prochaine date d’échéance, les options de vente et d’achat écrites sont rachetées,
tandis que les options de vente et d’achat achetées sont vendues. Celles-ci sont, au moyen d’un ordre de combinaison,
reportées directement à la prochaine date d’échéance. Cela peut se faire à des prix d’exercice identiques ou différents,
selon les attentes concernant l’évolution du cours de la valeur sous-jacente.

La dernière possibilité est de maintenir la position actuelle jusqu’à la date d’échéance. L’inconvénient est que le Gamma
augmente à mesure que l’expiration approche. Ceci signifie que les mouvements de la valeur sous-jacente ont, dans ce
cas, une grande influence sur l’évolution des prix des options. Dans ces moments-là, une vigilance accrue est de mise.
Le trader d’options doit éviter la concrétisation de la perte maximale, à tout moment.

Avantages de
l’Iron Condor :
Inconvénients de
- Risq ue limi té vis-à- l’Iron Condor :
vis des grecques des
options - Coûts de
- Exc ellent ratio risk/ transaction élevés
reward
- De nombreuses - Risque de
pos sibilités en ce qui perte considérable
concer ne la ges tion
des options

57
 STRADDLE
Un straddle est une combinaison d’options avec laquelle l’investisseur anticipe un mouvement prévu, à la hausse ou
à la baisse, dans le cours de la valeur sous-jacente. En achetant une option de vente et d’achat ayant le même prix
d’exercice et la même date d’échéance, le mouvement est nécessaire pour obtenir un bon résultat. La prime payée pour
les deux options est égale à la perte maximale, à la date d’échéance. Comme les deux options sont achetées, le profit
est en théorie illimité.

Lors d’un straddle at-the-money, le Delta est neutre dès que la position est prise. Le Delta positif de l’option d’achat
est supprimé par le Delta négatif de l’option de vente. Le Gamma positif est le moteur de la position. En se déplaçant
vers le haut ou vers le bas, le Delta se positionne dans la direction de ce mouvement. S’il y a une hausse, le Delta de
l’option d’achat augmente par le Gamma de la même option d’achat, et le Delta de l’option de vente diminue à cause
du Gamma de la même option de vente.

L’investisseur avec un straddle spécule donc sur un
mouvement. Que le mouvement soit vers le haut ou vers
le bas, cela n’a aucune importance, tant qu’il continue.
Le risque pour le Vega est grand,car les deux options sont
achetées. Une augmentation de la volatilité aura un effet
positif sur la combinaison, tandis qu’une diminution de
la volatilité entraînera une baisse complète de la valeur
du straddle. Le Thêta est proportionnel au Gamma. En
raison d’un Gamma positif, le Thêta est négatif.
Le passage du temps a un effet négatif sur la valeur
du straddle. Plus la date d’échéance approche, plus
l’évolution de la valeur temps s’accélère. Le trader
d’options qui achète un straddle spécule donc sur un
mouvement important de la valeur sous-jacente. Si ce
mouvement n’a pas lieu, le straddle perd de sa valeur
avec le temps.

Théorie du Straddle
En achetant un straddle, vous anticipez un mouvement important du cours de la valeur sous-jacente, tant vers le haut
que vers le bas. Vous achetez un grand nombre d’options d’achat et de vente au même prix d’exercice. Avec cette
construction d’options, vous payez une prime et avez un Thêta négatif, ce qui signifie que le passage du temps ne joue
pas en votre faveur. Le risque est limité à la prime payée.

58
 Dans l’exemple, les transactions suivantes sont exécutées :

ACHAT : option d’achat 40 $ ACHAT : option de vente 40 $

Pour cela, une prime de 5 $ est payée de sorte que le seuil de rentabilité est de 35 $ et 45 $. Si le prix de la valeur
sous-jacente est inférieur à 35 $ ou supérieur à 45 $, l’investisseur réalise un profit et ce profit est illimité. Si le prix de
la valeur sous-jacente est compris entre 35 $ et 45 $, l’investisseur subit une perte. La perte étant maximisée à 500 $.

Un exemple pratique : l’indice AEX

Après des débuts fébriles en 2015, les marchés boursiers européens ont rapidement retrouvé la voie de l’ascension.
Soutenus par la vigueur du dollar américain, les différents indices européens ont enregistré des bénéfices supérieurs
à 20 % à la fin du mois d’avril 2015. L’indice AEX a atteint franchi le seuil des 500 points pour la première fois depuis
des années. Fin avril, un point culminant de 510 points a été atteint. Après, début de mai, une brève récession a eu lieu
vers les 470 points. Ce mouvement a été suivi d’une reprise à 500 points.
Au moyen d’un straddle, un fort mouvement de l’AEX est anticipé, à savoir vers le haut (le sommet de 510 points) ou vers
le bas (le support de 470 points). Le straddle 500 sur l’indice AEX expirant en juin 2015 cotait le 22 mai à un niveau de
501 points, avec une prime de 17,65 €. Les seuils de rentabilité à l’expiration (le 19 juin 2015) se situaient donc à une
position d’AEX de 482,35 (500 -/- 17,65 €) et 517,65 (500 + 17,65 €) points.

Le graphique ci-dessous affiche l’évolution du cours sur l’indice AEX de janvier jusqu’en juin 2015.

Achat d’ouverture : long straddle sur l’indice AEX à 17,65 €

1 Achat option d’achat et option de vente juin de 500 points

Cash settlement: long straddle sur l’indice AEX à 24,55 €

2 Cash settlement option de vente juin de 500 points

59
La première semaine après l’exécution du Straddle, l’évolution souhaitée du cours se faisait attendre. L’indice AEX
a continué d’évoluer dans une petite fourchette de valeur de 495 et 505 points. Chaque jour, la valeur du Straddle
diminuait en raison de la perte de valeur temps (Thêta). Le 29 mai, un mouvement à la baisse a finalement mené à une
chute de l’indice AEX atteignant les 465 points le18 juin. La valeur du Straddle est passé à 35 € car l’option de vente
de 500 points avait entre-temps une valeur intrinsèque de 35 €. Juste avant l’échéance, le Straddle enregistrait un bon
profit. Il semblait que la position de l’AEX à 465 points était au niveau le plus bas. Or, les actions se sont redressées et
l’indice AEX a expiré le lendemain à 475,45 points. Pour l’option de vente achetée, 24,55 € ont été reçus. Par contre,
l’option d’achat achetée a expiré sans valeur. La valeur totale du Straddle s’élève donc à 24,55 € ce qui représente un
bénéfice de 39 %.

Indice AEX 22 mai 2015 19 juin 2015

Straddle 500 17,65 € 24,55 € (+ 39 %)

L’achat d’un Straddle est l’une des stratégies d’options les plus risquées parmi les stratégies présentées dans la présente
publication. Si une évolution se fait attendre, la valeur de la combinaison d’options diminue rapidement à mesure que
la date d’échéance approche. Le maintien d’un Straddle jusqu’à la date d’échéance conduit à une exposition accrue au
Thêta. La préférence est donc accordée à une clôture prématurée d’un Straddle de sorte que la plus grande perte de
valeur temps soit évitée.

Inconvénients du
Straddle :

Avantages du Straddle : - Risq ue vis-à-vis des

grecques des options
- Profit illimité
- Gra nd
- Pas de préférence pour investis sem ent
la direction du mouvem ent
- Un mo uvement
ass ez ample est
req uis

60
 STRANGLE
Un Strangle est très similaire à un Straddle. Au moyen
d’un Strangle, l’investisseur anticipe un mouvement dans
la valeur sous-jacente, soit à la hausse ou à la baisse.
En achetant un Strangle, une option d’achat et de vente
sont simultanément achetées à une valeur sous-jacente
ayant la même date d’échéance. La différence avec le
Straddle est que les prix d’exercice des options d’achat
et de vente dans un Strangle ne correspondent pas ; les
deux options sont out-of-the-money. En revanche, les
options d’un straddle sont at-the-money. Comme
les options sont out-of-the-money dans le cas d’un
Strangle, l’investissement est plus faible. Pour réaliser
un profit, le mouvement doit être plus ample que
dans le cadre d’un Straddle. Au moyen d’un Strangle,
l’investisseur peut anticiper un grand mouvement prévu
avec un petit investissement. Si une telle évolution ne se
produit pas, les deux options expirent sans valeur.

Un Strangle en théorie
En achetant un Strangle, vous anticipez un grand mouvement dans le cours de la valeur sous-jacente, à la hausse
comme à la baisse. Vous achetez un nombre égal d’options d’achat et de vente, à des prix d’exercice différents. Avec
cette construction d’options vous payez une prime et avez un Thêta négatif. Cela implique que le passage du temps ne
joue pas en votre faveur. Le risque est limité à la prime payée.

Dans l’exemple, les transactions suivantes sont exécutées :

ACHAT : option d’achat 45 $ ACHAT : option de vente 35 $

61
À cet effet, une prime de 2 $ est payée de sorte que le seuil de rentabilité se trouve à 33 $ et à 47 $. Si le prix de la
valeur sous-jacente est inférieur à 33 $ ou supérieur à 47 $, vous réalisez un profit. Ce profit est illimité. Si le prix de
la valeur sous-jacente est compris entre 33 $ et 47 $, vous subissez des pertes. Cette perte est maximisée à 200 $.

Le risque d’un Strangle par rapport aux grecques des options est similaire au risque d’un Straddle. Le Delta est neutre,
car le Delta positif de l’option d’achat est supprimé par le Delta négatif de l’option de vente. Le Gamma et le Vega sont
positifs et correspondent au Gamma et au Vega d’un Straddle. Le Thêta est négatif, car les deux options sont achetées.
L’évolution de la valeur temps sera plus rapide à mesure que la date d’échéance approche.

Inconvénients du
Strangle :
Avantages du Strangle :
- Risq ue vis-à-vis des
- Profit ilimité
grecques des options
- Pas de préférence pour la
direction du mouvem ent - Un mo uvement
plus ample est req uis
- Investiss ement pour un Strangle par
relativem ent petit en rappor t à un Straddle
comparaison avec un
Straddle

62
APERÇU DES STRATÉGIES
covered call BULL vertical call spread

vertical put spread BEAR

iron condor NEUTRE butterfly

straddle MOUVEMENT strangle

63
PARTIE 5
INVESTIR
EN OPTIONS
CHEZ LYNX
BROKER
Depuis 2006, LYNX BROKER donne accès aux investisseurs
à plus de 100 bourses dans 24 pays grâce à la Plateforme
de trading LYNX. Chez LYNX BROKER, vous pouvez investir,
entre autres, dans des actions, des options, des futures
et des devises à des tarifs très compétitifs. Tout cela,
dans le monde entier.

En raison de son grand succès aux Pays-Bas, LYNX BROKER a

décidé d’étendre ses services en dépassant les frontières.
LYNX BROKER offre désormais ses services aux Pays-
Bas, en Belgique, en France, en Allemagne, en Finlande, en
République tchèque et en Suisse. Des dizaines de milliers
d’investisseurs actifs utilisent déjà sur la Plateforme de
trading LYNX BROKER.

64
Chez LYNX BROKER, les investisseurs profitent d’un grand nombre de modules d’option gratuits pour améliorer leur
réussite en bourse. Dans cette section, nous résumons les quatre modules les plus importants. Cela vous permettra de
mettre en pratique vos connaissances acquises dans ce livret. Les modules détaillés sont les suivants :

- OptionTrader
- ComboTrader
- Probability Lab
- Risk Navigator

OptionTrader
Avec le module OptionTrader vous êtes capable d’introduire directement toutes les options de vente et d’achat d’une
action ou d’un indice sur votre écran de trading. Ces options peuvent être sélectionnées en fonction du prix d’exercice,
de la date d’échéance, de la bourse et du multiplicateur. Outre les prix des options, toutes les grecques des options
(Delta, Gamma, Vega, Thêta) et la volatilité implicite sont affichées. Depuis l’OptionTrader, vous pouvez facilement créer
vos ordres d’achat et de vente, et les envoyer directement en bourse.

65
ComboTrader
L’outil ComboTrader a été spécialement développé pour les traders d’options qui utilisent des combinaisons d’options.
Grâce au module ComboTrader vous pouvez créer directement des combinaisons d’options (comme des Vertical spreads,
des Butterflies, des iron condors et/ou Straddles) et les ajouter à votre écran de trading. Dès que la combinaison
d’options apparaît sur votre écran de trading,
il est possible de l’envoyer dans son ensemble
en bourse. De cette façon, vous n’avez pas
besoin d’acheter ou de vendre manuellement
les options, une par une.

En utilisant des combinaisons d’options, vous

empêchez les exécutions partielles dans la
stratégie et négociez directement dans le
spread book à partir duquel vous obtenez la
meilleure exécution.

Probability Lab
Au moyen de l’outil Probability Lab, vous pouvez facilement répercuter une stratégie d’option dans la plateforme de
trading. Dans le Probability Lab vous pouvez indiquer la probabilité, selon vous, que le cours d’une valeur sous-jacente
à la date d’échéance cote à une certaine fourchette de valeur. Sur la base de cette fourchette, le système de trading
calcule la stratégie d’options qui convient la mieux à vos attentes.

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Risk Navigator
Le Risk Navigator est un module d’option qui vous permet de voir en un coup d’œil vos positions sur des options
ouvertes avec les grecques des options correspondantes. Le Delta, le Gamma, le Vega et Thêta sont affichés par position
et par date d’échéance. Cela vous permet d’anticiper les risques de votre portefeuille et de réagir immédiatement. En
outre, vous avez la possibilité d’ajouter des positions sur des options fictives dans lesquelles l’évolution du résultat est
affichée à une date ultérieure. Ainsi vous comprenez les risques et les profits potentiels à la date d’échéance.

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Attention : le trading comporte différents risques. Votre perte totale peut être considérablement supérieure à votre mise totale
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d’instruments financiers et ne remplacent nullement un conseil financier, ce qui ne dépend que des
connaissances individuelles et des connaissances de l’investisseur. Les remarques, rapports et
recommandations sont à titre informatif et fournis à des fins d’entraînement et ne peuvent en aucun
cas être considérés comme un conseil en investissement constructif pour l’achat et/ou la vente
d’actions ou d’autres titres. Lors de la préparation de la présente publication, LYNX BROKER n’agit
pas en tant que conseiller en investissement. Une décision d’investissement relative à des titres ou
d’autres investissements financiers doit être étayée sur une consultation individuelle et un éventuel
prospectus ou memorandum d’information par le conseiller en investissement individuel. L’achat
ou la vente de titres, sur la base du contenu de la présente publication est à vos propres risques et
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