‫وزارة اﻟﺘﻌﻠﻴﻢ اﻟﻌﺎﻟﻲ واﻟﺒﺤﺚ اﻟﻌﻠﻤﻲ‬

‫ﺟﺎﻡﻌﺔ اﻟﻌﺮﺏﻲ ﺏﻦ ﻡﻬﻴﺪي – أم اﻟﺒﻮاﻗﻲ‪-‬‬

‫آﻠﻴﺔ اﻟﻌﻠﻮم اﻻﻗﺘﺼﺎدیﺔ‪ ،‬اﻟﺘﺠﺎریﺔ وﻋﻠﻮم اﻟﺘﺴﻴﻴﺮ‬
‫ﻗﺴﻢ‪ :‬اﻟﻌﻠﻮم اﻻﻗﺘﺼﺎدیﺔ‬

‫اﺱﺘﺮاﺕﻴﺠﻴﺔ إدارة اﻟﻤﺨﺎﻃﺮ اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ اﻟﻤﺆﺱﺴﺔ‬

‫اﻻﻗﺘﺼﺎدیﺔ‬

‫ﻡﺬآﺮة ﻡﻜﻤﻠﺔ ﻟﻨﻴـﻞ ﺷﻬـﺎدة اﻟﻤﺎﺟﺴﺘﻴﺮ ﻓﻲ اﻟﻌﻠﻮم اﻻﻗﺘﺼﺎدیﺔ‬

‫ﻓﺮع‪ :‬اﺱﺘﺮاﺕﻴﺠﻴﺔ ﻡﺎﻟﻴﺔ‬
‫إﺷﺮاف اﻟﺪآﺘﻮرة‪:‬‬ ‫إﻋﺪاد اﻟﻄﺎﻟﺒﺔ‪:‬‬
‫ﻟﻴﻠﻰ ﻗﻄﺎف‬ ‫ﻥﺴﻴﻤـﺔ ﺏﺮوال‬
‫أﻋﻀﺎء ﻟﺠﻨﺔ اﻟﻤﻨﺎﻗﺸﺔ‬
‫اﻟﺼﻔﺔ‬ ‫اﻟﺠﺎﻡﻌﺔ اﻷﺹﻠﻴﺔ‬ ‫اﻟﺮﺕﺒـــــــﺔ‬ ‫اﻹﺱﻢ واﻟﻠﻘﺐ‬

‫رﺋﻴﺴﺎ‬ ‫ﺟﺎﻡﻌﺔ أم اﻟﺒﻮاﻗﻲ‬ ‫أﺱﺘـﺎذ اﻟﺘﻌﻠﻴﻢ اﻟﻌﺎﻟﻲ‬ ‫أ‪.‬د‪.‬اﻟﺴﻌﺪي رﺟﺎل‬

‫ﻡﻘﺮرا‬ ‫ﺟﺎﻡـﻌﺔ ﺱﻄﻴﻒ‬ ‫أﺱﺘـﺎذة ﻡﺤﺎﺽــﺮة‬ ‫د‪.‬ﻟﻴﻠﻰ ﻗﻄﺎف‬

‫ﻋﻀﻮا‬ ‫ﺟﺎﻡـﻌﺔ ﻗﺴﻨﻄﻴﻨﺔ‬ ‫أﺱﺘـﺎذ ﻡﺤﺎﺽــﺮ‬ ‫د‪.‬ﻡﺤﻤﺪ ﺱﺤﻨﻮن‬

‫ﻋﻀﻮا‬ ‫ﺟﺎﻡـﻌﺔ ﺏﺎﺕﻨـﺔ‬ ‫أﺱﺘـﺎذ ﻡﺤﺎﺽــﺮ‬ ‫د‪.‬ﻟﺨﻀﺮ دیﻠﻤﻲ‬

‫اﻟﺴﻨﺔ اﻟﺠﺎﻡﻌﻴﺔ‪2011/2010:‬‬
 ‫ﻭﻋﺮﻓﺎﻥ﴾‬ ‫﴿ﻛﻠﻤﺔ ﺷﻜﺮ‬
‫ﺃﺗﻮﺟﻪ ﺑﺎﻟﺸﻜﺮ ﻭﺍﻟﺤﻤﺪ ﷲ ﻋﺰّ ﻭ ﺟﻞ ﺍﻟﺬﻱ ﻣـﺪّﻧﻲ ﺑﺎﻟﻘـﻮﺓ ﻭﺍﻟﺼﺒﺮ‬
‫ﻋﻠﻰ ﻣﻮﺍﺻﻠﺔ ﻫﺬﺍ ﺍﻟﻌﻤﻞ ﻭﻳﺴﺮ ﻟﻲ ﺳﺒﻞ ﺇﺗﻤﺎﻣﻪ ﻭ ﻳﻌﻮﺩ ﻟﻪ ﺍﻟﻔﻀﻞ‬
‫ﺍﻟﻜﺎﻣﻞ ﻓﻲ ﺫﻟﻚ‪.‬‬
‫ﻛﻤﺎ ﺃﺗﻘﺪﻡ ﺑﺠﺰﻳﻞ ﺍﻟﺸﻜﺮ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺪﻛﺘﻮﺭﺓ "ﻟﻴﻠﻰ ﻗﻄﺎﻑ"‬
‫ﻟﺘﻔﻀّﻠﻬﺎ ﺑﺎﻹﺷﺮﺍﻑ ﻋﻠﻰ ﻫﺬﻩ ﺍﻟﻤﺬﻛﺮﺓ‪.‬‬
‫ﻛﻤﺎ ﺃﺗﻮﺟﻪ ﺑﺎﻟﺸﻜﺮ ﺍﻟﺠﺰﻳﻞ ﻷﻋﻀﺎﺀ ﺍﻟﻠﺠﻨﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﻗﺸﺔ ﻛﻞ ﺑﺎﺳﻤﻪ ﻋﻠﻰ‬
‫ﻗﺒﻮﻝ ﻣﻨﺎﻗﺸﺔ ﻭﺇﺛﺮﺍﺀ ﻣﻮﺿﻮﻉ ﺍﻟﺒﺤﺚ‪.‬‬
‫ﻭﺃﺩﻳﻦ ﺑﺎﻟﺸﻜﺮ ﺃﻳﻀﺎ ﺇﻟﻰ ﻛﻞ ﻣﻦ ﺍﻟﺪﻛﺎﺗﺮﺓ‪:‬‬
‫ﺩﻳﻠﻤﻲ ﻟﺨﻀﺮ‪ ،‬ﻛﻤﺎﻝ ﻋﺎﻳﺸﻲ‪ ،‬ﻋﺎﻣﺮﻋﻴﺴﺎﻧﻲ‪ ،‬ﺳﻌﻮﺩﻱ ﻣﺤﻤﺪ ﺍﻟﻄﺎﻫﺮ‬
‫ﻭﺑﺎﻷﺧﺺ ﺍﻷﺳﺘﺎﺫ ﺑﻮﻣﺪﻳﻦ ﺑﺮﻭﺍﻝ‪.‬‬
‫ﻭﻻ ﺃﻧﺴﻰ ﺃﻥ ﺃﺗﻮﺟﻪ ﺑﺎﻟﺸﻜﺮ ﺍﻟﺠﺰﻳﻞ ﻟﻜﺎﻓـﺔ ﺇﻃﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨـﺔ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻋﺪﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻗﺪﻣﻮﻫﺎ ﻟﻲ‪ ،‬ﻭﺃﺧﺺ ﺑﺎﻟﺬﻛﺮ ﺍﻟﻌﻤﺮﺍﻭﻱ‬
‫ﺃﺣﻤﺪ‪ ،‬ﺍﻟﺴﻴﺪﺓ ﻣﺤﻤﺪﻱ‪ ،‬ﺇﻳﻤﺎﻥ‪ ،‬ﻳﺎﺳﻤﻴﻦ‪.‬‬
‫ﻛﻤﺎ ﺃﺗﻘﺪﻡ ﺑﺎﻟﺸﻜﺮ ﻟﻜﻞ ﺃﺳﺎﺗﺬﺓ ﻭﺇﻃﺎﺭﺍﺕ ﻛﻠﻴﺔ ﺍﻟﻌﻠﻮﻡ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻳﺔ ﻭﻋﻠﻮﻡ ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺮ ﺑﺠﺎﻣـﻌﺔ ﺃﻡ ﺍﻟﺒﻮﺍﻗﻲ‪.‬‬
‫ﻛﻤﺎ ﻻ ﻳﻔﻮﺗﻨﻲ ﺃﻥ ﺃﺷﻜﺮ ﻛﻞ ﻣﻦ ﺳﺎﻫﻢ ﻣﻦ ﺑﻌﻴﺪ ﺃﻭﻗﺮﻳﺐ ﻓﻲ ﺍﻧﺠﺎﺯ‬
‫ﻫﺬﺍ ﺍﻟﺒﺤﺚ ﻭﺃﺧﺺ ﺑﺎﻟﺬﻛﺮ ﺇﻃﺎﺭﺍﺕ ﻣﻜﺘﺒﺔ ﺍﻟﻌﻠﻮﻡ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻳﺔ ﻭﻋﻠﻮﻡ‬
‫ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺮ ﺑﺠﺎﻣﻌﺔ ﺑﺎﺗﻨـﺔ ﻭﻋﻠﻰ ﺭﺃﺳﻬﻢ ﺑﻮﺣﺮﻳﻖ ﺍﻟﻀﺎﻭﻳﺔ‪.‬‬
 ‫﴿ﺇﻫــﺪﺍﺀ﴾‬
‫ﻋﺒﺮﺍﺕ ﻣﻦ ﻗﻠﺐ ﻳﺘﻘﺎﻃﺮ ﺷﻜﺮﺍ ﻭﻋﺮﻓﺎﻧﺎ ﻭﺗﻘﺪﻳﺮﺍ ﻭﺍﻣﺘﻨﺎﻧﺎ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻘﻠﺐ‬
‫ﺍﻟﺪﺍﻓﺊ ﻭﺍﻟﺼﺪﺭ ﺍﻟﺮﺣﻴﻢ‪ ،‬ﺇﻟﻰ ﻣﻦ ﺃﻋﻄﺘﻨﻲ ﺩﻭﻥ ﺳﺆﺍﻝ ﻭﺩﻓﻌﺘﻨﻲ‬
‫ﻟﻠﻤﻀﻲ ﻗﺪﻣﺎ ﺭﻏﻢ ﺍﻟﺼﻌﺎﺏ‪ ،‬ﺇﻟﻰ ﻣﻦ ﻓﺎﺭﻕ ﺍﻟﻨﻮﻡ ﺟﻔﻮﻧﻬﺎ ﻟﺘﻌﺎﻧﻲ‪،‬‬
‫ﻭﺣﺮﻣﺖ ﻧﻔﺴﻬﺎ ﻟﺘﺮﺿﻴﻨﻲ‪ ،‬ﺇﻟﻰ ﻣﻦ ﺭﺳﻤﺖ ﺷﻌﺎﺭ ﺍﻟﻨﺠﺎﺡ ﻋﻠﻰ ﻗﻠﺒﻲ‬
‫ﻭﺟﻌﻠﺘﻪ ﻭﺳﺎﻣﺎ ﻋﻠﻰ ﺻﺪﺭﻱ‪ ،‬ﺇﻟﻰ ﻣﻦ ﻳﻌﻮﺩ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻔﻀﻞ ﺍﻟﻮﺍﻓﻲ‬
‫ﻭﺍﻟﺠﺰﻳﻞ ﺇﻟﻰ ﻣﺎ ﻭﺻﻠﺖ ﺇﻟﻴﻪ‪ ،‬ﺃﻣﻲ ﺍﻟﻐﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺬﻱ ﺃﻧﺎﺭ ﻃﺮﻳﻘﻲ‪ ،‬ﻭﺃﺯﺍﻝ ﺍﻟﻌﻘﺒﺎﺕ ﻋﻦ ﺳﺒﻴﻠﻲ‪ ،‬ﻭﻋﻠﻤﻨﻲ ﻣﻌﻨﻰ‬
‫ﺍﻟﺸﻤﻮﺥ ﻭﺭﻛﺐ ﺍﻟﺼﻌﺎﺏ ﺇﻟﻰ ﻏﺎﻳﺔ ﻧﻴﻞ ﺍﻟﻤﺮﺍﻡ‪ ،‬ﺃﺑﻲ ﺍﻟﻌﺰﻳﺰ‪.‬‬
‫ﺇﻟﻰ ﻣﻦ ﻛﺎﻧﻮﺍ ﺳﻨﺪﺍ ﻟﻲ ﻭﻋﻮﻧﺎ ﺇﺧﻮﺗﻲ‪ :‬ﻓﻴﺼﻞ‪ ،‬ﺣﻤﻴﺪ‬
‫ﻋﺒﺪ ﺍﻟﺮﺣﻤﺎﻥ‪،‬ﻭﺍﻟﻌﺰﻳﺰﺗﻴﻦ‪ :‬ﻭﻓﺎﺀ‪ ،‬ﻧﻮﺭ ﺍﻟﻬﺪﻯ‪.‬‬
‫ﻭﺇﻟﻰ ﻗﺮﺓ ﻋﻴﻨﻲ ﺍﻟﻜﺘﻜﻮﺕ ﺇﻳﺎﺩ ﻭﻛﻞ ﺍﻟﻌﺎﺋﻠﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺇﻟﻰ ﻛﻞ ﺍﻟﺼﺪﻳﻘﺎﺕ ﻭﺃﺧﺺ ﺑﺎﻟﺬﻛﺮ ﺭﻓﻴﻘﺔ ﺩﺭﺑﻲ ﻓﻮﺯﻳﺔ‬
‫ﻭﺇﻟﻰ ﻟﻴﻠﻰ‪ ،‬ﻭﻫﻴﺒﺔ‪ ،‬ﻓﺎﺗﻦ‪ ،‬ﻣﺮﻳﻢ‪ ،‬ﻧﻈﻴﺮﺓ‪ ،‬ﺧﺪﻳﺠﺔ‪ ،‬ﻋﺒﻠﺔ‪،‬ﺭﺍﻧﻴﺎ‪،‬ﻫﺒـﺔ‬
‫ﺳﻠﻴﻤﺔ‪ ،‬ﺭﺍﺿﻴﺔ‪ ،‬ﺣﻔﻴﻈﺔ‪ ،‬ﺳﻬﻴﻠﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺇﻟﻰ ﻛﻞ ﺯﻣﻼﺀ ﺍﻟﺪﺭﺍﺳﺔ ﻭﺯﻣﻴﻼﺕ ﺍﻟﻌﻤﻞ‪.‬‬

‫" ﻧﺴﻴـﻤﺔ "‬

 ‫ﺍﻟﻤﻠﺨﺹ‬
‫ﺇﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﺎ ﻫﻲ ﺇﻻ ﻤﻤﺎﺭﺴﺔ ﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻓﻌﺎﻟﺔ ﻟﻌﺩﺓ ﺒﺩﺍﺌل ﻭﻁﺭﻕ ﻗﺼﺩ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴل ﻤﻥ ﺃﺜﺭ‬
‫ﺍﻟﺘﻬﺩﻴﺩﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺍﺠﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺴﻭﺍﺀ ﺘﻌﻠﻕ ﺍﻷﻤﺭ ﺒﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻟﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﻨﻅﺭ‬
‫ﻟﺘﺯﺍﻴﺩ ﺤﺩﺓ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺘﻨﻭﻋﻬﺎ‪ ،‬ﻨﺠﺩﻫﺎ ﺘﻜﺘﺴﻲ ﻁﺎﺒﻌﺎ ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺎ‪ ،‬ﻤﺎﻟﻴﺎ‪ ،‬ﺘﻨﻅﻴﻤﻴﺎ ﻗﺎﻨﻭﻨﻴﺎ ﻭﺍﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺎ‪ ،‬ﻓﺈﺫﺍ‬
‫ﺃﺨﺫﻨﺎ ﺒﻌﻴﻥ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﻭﺠﻭﺩ ﻋﻭﺍﺌﻕ ﻭﻗﻴﻭﺩ ﺘﺤﻭل ﺩﻭﻥ ﺘﺠﻨﺏ ﻜل ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺒﺸﻜل ﻜﺎﻤل ﻴﺼﺒﺢ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻱ ﻭﻀﻊ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺎﺕ ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ .‬ﻭﺘﺘﺒﺎﻴﻥ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺎﺕ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﻥ‬
‫ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ ﺃﺨﺭﻯ ﺤﺴﺏ ﻁﺒﻴﻌﺔ ﻨﺸﺎﻁﻬﺎ ﻭﻤﻤﻴﺯﺍﺕ ﺒﻴﺌﺔ ﻋﻤﻠﻬﺎ ﻭﻫﻴﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻤﻲ ﻭﻁﺒﻴﻌﺘﻬﺎ ﺍﻟﻘﺎﻨﻭﻨﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻻ‬
‫ﺘﻜﺎﺩ ﺘﺨﻠﻭ ﺃﻱ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﻭﻗﺘﻨﺎ ﺍﻟﺤﺎﻟﻲ ﻤﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﻤﺴﺘﻘﻠﺔ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﻟﻀﻤﺎﻥ ﺍﻻﺴﺘﻤﺭﺍﺭ ﻭﺍﻟﻨﺠﺎﺡ ﻓﻲ ﺘﺤﻘﻴﻕ‬
‫ﺃﻫﺩﺍﻓﻬﺎ ﺒﺎﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﻜﺩ ﺃﻥ ﻋﺩﻡ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺒﻁﺭﻴﻘﺔ ﻋﻠﻤﻴﺔ ﺼﺤﻴﺤﺔ‬
‫ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﻋﺩﻡ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻭﺫﻟﻙ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻜﺜﺭﺓ ﺍﻷﻨﻤﺎﻁ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻭﺘﻌﻘﺩ ﺍﻟﻤﺤﻴﻁ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‪،‬‬
‫ﻭﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﻵﺜﺎﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﺭﺘﺏ ﻋﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﺤﻘﻘﻬﺎ‪ .‬ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻷﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﻤﻭﻀﻭﻉ‬
‫ﺠﺎﺀ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻟﻴﺒﻴﻥ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺘﻭﻀﻴﺢ ﺩﻭﺭ ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﻭﻀﻭﻋﺔ‬
‫ﻤﻥ ﺃﺠل ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﺘﻁﺭﻕ ﺇﻟﻰ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻟﻤﻭﻀﻭﻉ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻡ‬
‫ﺇﺴﻘﺎﻁﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﻭﺍﻗﻊ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‪ ،‬ﻭﺒﻌﺩ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻓﻘﺩ ﺘﻡ ﺘﺴﺠﻴل ﻤﻼﺤﻅﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﻭﺠﻭﺩ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﺘﻭﺍﺠﻬﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻨﻅﺭﺍ ﻟﻐﻴﺎﺏ‬
‫ﺃﻱ ﺘﺼﻭﺭ ﻋﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻗﺩ ﺘﻡ ﺘﻘﺩﻴﻡ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﻴﺭﻯ ﺃﻨﻬﺎ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ‬
‫ﺘﺴﺎﻫﻡ ﻓﻲ ﺘﺤﺴﻴﻥ ﺍﻟﻭﻀﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺘﺴﻴﻴﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‪ ،‬ﻭﺘﻭﻅﻴﻑ ﺇﻁﺎﺭﺍﺕ ﺫﺍﺕ ﻜﻔﺎﺀﺓ ﻭﺨﺒﺭﺓ ﻋﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻟﺘﻔﺎﺩﻱ ﺍﻟﺠﻤﻭﺩ‬
‫ﺍﻟﻭﺍﻀﺢ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ‪.‬‬

‫ﺍﻟﻜﻠﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﻔﺘﺎﺤﻴﺔ‪:‬ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻷﻨﻤﺎﻁ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ‪ ،‬ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪.‬‬
Abstract
Risk management is just an operation to choose between many alternative
solutions for mitigating. The maximum of threatnesses that face and menace
companies. Weather internal oor external risks.

These risks vary to be economic, financial, juridical or social ones. Thus

companies should adapt efficient strategies according to their activities nature,
organigram, characteristics…etc. so that, it becomes necessary to establish an
independent risks management that depend on scientific rules in order to
ensure companies continuance and reaching objectives.

Financial risks are considered as the most important risks that need to be
managed because of the variation of financing forms and the complicity of the
financial environment.

This study aims at identifying the importance of risks management and

clarifying the role of risks management strategies.

In addition, to achieve this goal, we have followed the indicative approach

through examining the financial structure and financial equilibrium conditions
in the Laiterary Auress Company; the analysis indicated that there are
considerable financial risks. Facing the institution as well as there is no idea of
risks management in this company.

At the end, we supposed some suggestions that may contribute indeveloping

the company’s financial situation. Through using advanced and new techniques
in financing and managing the financial risks, meanwhile, employing good
competences that are specialised in risks management.

Key words: the strategy, financing forms, financial structure, financial risks
management, economic company.
 Résumé
La gestion des risques n’est qu’un choix efficace d’un certain nombre de moyens
visant à réduire l’influence des menaces qui agissent sur l’entreprise soit sur le plan de
l’environnement interne ou bien externe.La croissance et la diversité de ces risques
prennent un cadre économique, financier, organisationnel, juridique et social.si on tient
compte des entraves et des obligations, ceci nous permet d’éviter tous les risques.

Ainsi, il est important de mettre en place une stratégie qui puisse gérer les risques de
l’entreprise. Il s’avère que la stratégie adoptée diffère d’une entreprise à une autre
suivant son activité, son orientation, sa structure organisationnelle et son état juridique.
De nos jour, aucune entreprise ne peut avoir une gestion indépendante des risques afin
d’assurer la continuité, la réussite et l’atteinte de ses objectifs en contrôlant les risques.

Il est évident que si l’on ne tient pas compte de la gestion des risques de manière
scientifique, exacte, ceci entraînera l’échec des objectifs et comptés par l’entreprise.
Puisque les risques financiers les plus encourus par l’entreprise économique sont les
plus important, ceci est la conséquence de la pluralité des modes de financement et la
complexité de l’environnement financier d’une part et de l’importance des
conséquences financier d’autre part, pourraient résulter de ces conséquences dans le
cas de sa réalisation.

Vu la portée du sujet, cette recherche explicite la nécessité de la gestion des risques et

précise le rôle de la stratégie de l’entreprise économique dans le but de gérer les
risques financiers en abordant les différentes notions théoriques et spécifiques du
thème, appliquées sur le terrain c’est-à-dire l’Orlait de Batna, après l’étude de la
structure financière et les conditions d’équilibre de l’établissement, il a été constaté
que l’entreprise est confrontée à des risques financier étant donné l’absence de toute
conception de la gestion des risques au sein de cette dernière.

Un nombre important de suggestion a été présenté en vue d’améliorer son état

financier en utilisant les moyens modernes dans le financement et la gestion des
risques d’une part et le recrutement de cadres performants et expérimentés dans le
domaine des risques afin d’éviter la stagnation dans cette profession au niveau de
l’entreprise d’autre part.

Les mots clés : la stratégie, les modes de financement, la structure financière, la

gestion des risques financiers, l’entreprise économique.
‫ﻣﻘﺪﻣﺔ ﻋﺎﻣﺔ‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﻀﻴﻊ ﺍﻟﺘﻲ ﺯﺍﺩ ﺍﻟﺤﺩﻴﺙ ﻋﻨﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻵﻭﻨﺔ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ‬
‫ﻭﺨﺎﺼﺔ ﻓﻲ ﻅل ﺍﻷﺯﻤﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬ﻓﻬﻭ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﻋﻠﻡ ﺒﺤﺩ ﺫﺍﺘﻪ ﻴﺴﺘﻨﺩ ﻋﻠﻰ ﻋﻠﻡ ﺍﻹﺤﺼﺎﺀ‬
‫ﻭﺍﻻﺤﺘﻤﺎل‪ ،‬ﻋﻠﻡ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ ﻭﻋﻠﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻟﻤﺎل ﻭﻫﻲ ﺘﻌﺘﺒﺭ ‪ 3‬ﻤﺭﻜﺒﺎﺕ ﻤﻜﻭﻨﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﺍﻟﻌﻠﻡ‪.‬‬

‫ﻓﻴﺈﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻴﺩﻭﺭ ﺍﻟﺤﺩﻴﺙ ﺤﻭل ﺇﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺍﻟﺤﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺫﻟﻙ ﻴﻜﻭﻥ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺹ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻤﺘﺒﻌﺔ ﻟﻬﺫﺍ ﺍﻟﺼﺩﺩ‪.‬ﺇﻥ ﺘﻘﻠﻴﺹ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﻴﻜﻭﻥ ﻭﻓﻘﺎ‬
‫ﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺤﻜﻴﻤﺔ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻘﺎﺒﻠﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﺴﺘﺠﺎﺒﺔ ﻭﻓﻕ ﺴﻠﻭﻙ ﻭﺍﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺒﻤﻌﻨﻰ ﻓﻴﺤﺎل ﺤﺩﻭﺙ‬
‫ﺒﻭﺍﺩﺭ ﺍﻴﺠﺎﺒﻴﺔ ﻷﺴﻭﺍﻕ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪ ،‬ﻭﺍﺭﺘﻔﻌﺕ ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ ﻓﺎﻥ ﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻔﺭﻭﺽ ﺃﻥ ﻴﻨﻌﻜﺱ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﻔﻅﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻟﻠﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻭﺭﻓﻊ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﺒﺎﻟﻤﻘﺎﺒل ﻋﻨﺩ ﻫﺒﻭﻁ ﺍﻷﺴﻭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻫﻨﺎﻟﻙ‬
‫ﺍﻟﺤﺎﺠﺔ ﻟﻭﺠﻭﺩ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﺴﺘﺠﺎﺒﺔ ﺍﻴﺠﺎﺒﻴﺔ ﻓﻲ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻘﻠﻴﺹ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ‪.‬‬

‫ﻫﻨﺎﻙ ﺍﻟﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﺘﻨﺩ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺍﻟﻤﺨﺼﺼﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﻭﻟﻜﻥ‬
‫ﺍﻟﺴﺅﺍل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻁﺭﺡ ﻨﻔﺴﻪ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ ﻭﺫﻟﻙ ﻴﻘﻭﺩﻨﺎ ﻟﻠﺴﺅﺍل ﻋﻥ ﺍﻟﻘﺩﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﻘﺼﻭﻯ ﻟﺘﻠﻙ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻤﺎ ﻨﺴﺒﺔ ﻨﺠﺎﺡ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺒﻌﺔ‪.‬ﺃﺴﺌﻠﺔ ﺘﻠﻭ ﺃﺨﺭﻯ ﻴﺠﺏ‬
‫ﺃﺨﺫﻫﺎ ﺒﻌﻴﻥ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﻗﺒل ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺃﻱ ﻨﻤﻁ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺎﺕ ﻭﺍﻹﺠﺎﺒﺔ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻟﻴﺱ ﺒﺎﻷﻤﺭ ﺍﻟﺴﻬل‬
‫ﻭﻴﺴﺘﻨﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺸﺎﻤل ﻟﻠﺴﺒﺏ ﻭﺍﻟﻤﺴﺒﺏ ﻟﻠﻨﺘﻴﺠﺔ ﻭﺍﻟﺤل‪ .‬ﻭﻫﻨﺎ ﻴﺄﺘﻲ ﺩﻭﺭ ﻜل ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺭﻜﺒﺎﺕ ﺍﻟﺜﻼﺜﺔ ﻟﻌﻠﻡ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ .‬ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻷﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﻤﻭﻀﻭﻉ ﻓﻘﺩ ﻋﻤﺩ ﺍﻟﺒﺎﺤﺜﻭﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬ ‫ﻟﻠﺒﺤﺙ ﻓﻴﻪ ﻭﺫﻟﻙ ﺴﻌﻴﺎ ﻟﻺﺤﺎﻁﺔ ﺒﻬﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺘﻭﻀﻴﺢ ﺩﻭﺭ ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﻭﻀﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻟﺫﺍ ﺴﻨﺤﺎﻭل ﻤﻥ ﺨﻼل ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺒﺤﺙ‬
‫ﺍﻹﺠﺎﺒﺔ ﻋﻥ ﺍﻹﺸﻜﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺍﻹﺸﻜﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻤﺎﻫﻲ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ؟ﻭﻤﺎ ﺩﻭﺭ ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﺘﻘﻠﻴل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ؟‬
‫‪ -‬ﻭﺒﻐﺭﺽ ﺍﻹﻟﻤﺎﻡ ﺒﻬﺫﺍ ﺍﻟﻤﻭﻀﻭﻉ ﺴﻨﺴﺘﺭﺸﺩ ﺒﺎﻟﻤﻌﺎﻟﻡ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -2‬ﺍﻟﺘﺴﺎﺅﻻﺕ ﺍﻟﻔﺭﻋﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﻜﻴﻑ ﻴﺘﻡ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ؟ ﻭ ﻋﻠﻰ ﺃﻱ ﺃﺴﺎﺱ ؟‪.‬‬

‫أ‬
‫ﺏ‪-‬ﻜﻴﻑ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﻫﻴﻜل ﻤﺎﻟﻲ ﺃﻤﺜل ﻭﺫﻟﻙ ﺒﺎﻷﺨﺫ ﺒﻌﻴﻥ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل؟‪.‬‬
‫ﺝ‪ -‬ﻤﺎﻫﻲ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ؟‬
‫ﺩ‪ -‬ﻤﺎﻫﻲ ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺃﻭ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ ﻟﺘﺩﻨﻴﺔ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻭ ﻤﻨﻊ ﺤﺩﻭﺜﻬﺎ؟‬
‫‪ -3‬ﺍﻟﻔﺭﻀﻴﺎﺕ‪:‬‬
‫ﻭﻟﻤﻌﺎﻟﺠﺔ ﺇﺸﻜﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻨﺴﺘﻨﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻔﺭﻀﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺇﻥ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻴﺠﻨﺏ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻫﻨﺎﻙ ﻋﻼﻗﺔ ﻁﺭﺩﻴﺔ ﺒﻴﻥ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ ﻭﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺒﺈﻤﻜﺎﻥ ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻥ ﺘﻘﻠل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺭﻏﻡ ﺍﺨﺘﻼﻑ ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻷﺨﺭﻯ ﺇﻻ ﺃﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻗﻭﺍﻋﺩ‬
‫ﻋﺎﻤﺔ ﻟﻭﻀﻊ ﻫﺫﻩ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -5‬ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﺘﻲ ﺍﺴﺘﻌﻤﻠﺘﻬﺎ ﻟﺘﺠﻨﺏ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺘﻁﺭﺡ ﺒﺩﺍﺌل‬
‫ﻟﻠﺘﺨﻔﻴﻑ ﻤﻥ ﺃﺜﺭﻫﺎ‪.‬‬
‫‪-4‬ﻁﺒﻴﻌﺔ ﻭ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﻤﻭﻀﻭﻉ‪:‬‬
‫ﻴﺤﺘل ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺤﺎﺴﻤﺔ‬
‫ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺒﺎﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺩﺭﺠﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﺒﺩﺭﺠﺔ‬
‫ﺍﻟﻔﻌﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﺘﺨﺎﺫﻫﺎ ﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪،‬ﻤﻊ‬
‫ﺘﺼﻭﺭﻫﺎ ﻓﻲ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﻟﻠﻤﺴﺘﻭﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ‪ ،‬ﻤﻊ ﺍﻋﺘﻤﺎﺩﻫﺎ‬
‫ﻟﻠﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺭﺒﻁ ﺃﺴﺎﺴﺎ ﺒﻴﻥ ﻗﺭﺍﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﺃﻱ ﺃﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻴﺘﺒﻊ‬
‫ﻗﺭﺍﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭ ﺘﺘﺠﻠﻰ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺘﺴﻠﻴﻁ ﺍﻟﻀﻭﺀ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻁﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻋﺭﻓﺘﻬﺎ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪.‬‬
‫ﺏ‪-‬ﺘﺴﻠﻴﻁ ﺍﻟﻀﻭﺀ ﻋﻠﻰ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺝ‪-‬ﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻵﻟﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻌﻤﻠﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ‪.‬‬
‫‪-5‬ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﺒﺤﺙ‪:‬‬
‫ﻨﺴﻌﻰ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺒﺤﺜﻨﺎ ﻫﺫﺍ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫ب‬
 ‫‪ -1‬ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻁﺭﻕ ﺍﻟﻤﺴﺎﻋﺩﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻷﻤﺜل‬
‫ﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻭﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺘﺴﻠﻴﻁ ﺍﻟﻀﻭﺀ ﻋﻠﻰ ﻭﺍﻗﻊ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭﻴﺔ ﻭﺫﻟﻙ‬
‫ﺒﺩﺭﺍﺴﺔ ﺤﺎﻟﺔ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻨﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻭﻓﺭﻫﺎ ﻭﻀﻊ‬
‫ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭ ﺍﻟﻌﺭﺍﻗﻴل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﻭل ﺩﻭﻥ ﺍﻻﻟﺘﺯﺍﻡ‬
‫ﺒﻬﺫﻩ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﻁﺭﺡ ﺒﻌﺽ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻨﺭﺍﻫﺎ ﻀﺭﻭﺭﻴﺔ ﻭﻤﻤﻜﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -6‬ﻤﻨﻬﺞ ﺍﻟﺒﺤﺙ‪:‬‬
‫ﻟﻺﺠﺎﺒﺔ ﻋﻥ ﺇﺸﻜﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻭﺍﻟﺘﺤﻘﻕ ﻤﻥ ﺍﻟﻔﺭﻀﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺒﻨﺎﺓ‪ ،‬ﺍﺘﺒﻌﻨﺎ ﻤﻨﻬﺠﺎ ﺍﺴﺘﻘﺭﺍﺌﻴﺎ ﺍﺴﺘﻨﺒﺎﻁﻴﺎ‬
‫ﻭﻤﻨﻬﺠﺎ ﺘﺎﺭﻴﺨﻴﺎ‪.‬ﻤﻌﺘﻤﺩﻴﻥ ﻓﻲ ﺫﻟﻙ ﻋﻠﻰ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻜﺘﺏ ﺒﺎﻟﻠﻐﺔ ﺍﻟﻌﺭﺒﻴﺔ ﻭﺒﺎﻟﻠﻐﺔ ﺍﻷﺠﻨﺒﻴﺔ‪،‬‬
‫ﻭﺒﻌﺽ ﻤﻭﺍﻗﻊ ﺍﻻﻨﺘﺭﻨﻴﺕ‪ ،‬ﻭﺒﻌﺽ ﻤﺫﻜﺭﺍﺕ ﺘﺨﺭﺝ ﻟﻨﻴل ﺸﻬﺎﺩﺓ ﺍﻟﺩﻜﺘﻭﺭﺍﻩ ﻭﺸﻬﺎﺩﺓ ﺍﻟﻤﺎﺠﺴﺘﻴﺭ‪.‬‬
‫‪ -7‬ﺨﻁــﺔ ﺍﻟﺒﺤـﺙ‪:‬‬
‫ﻗﺴﻡ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﺇﻟﻰ ﺃﺭﺒﻌﺔ ﻓﺼﻭل‪ .‬ﺘﻁﺭﻗﻨﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻷﻭل ﺇﻟﻰ ﻋﺭﺽ ﻤﺩﺨل ﻋﺎﻡ ﺤﻭل ﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻨﺎﻗﺸﻨﺎ ﻓﻴﻪ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫ﻭﻓﻲ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ ﺘﻨﺎﻭﻟﻨﺎ ﺒﺎﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻭﻁﺭﻕ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﺤﻴﺙ ﺤﺎﻭﻟﻨﺎ ﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺃﻫﻡ ﻤﺤﺩﺩﺍﺕ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻌﻤﻠﺔ ﻓﻲ ﺘﺤﻠﻴل‬
‫ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻤﺎ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ ﻓﺈﻨﻪ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻁﺭﻗﺈﺩﺍﺭﺘﻬﺎ‪،‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﻴﺘﻁﺭﻕ ﺇﻟﻰ ﺘﻭﻀﻴﺢ ﺍﻟﻤﻘﺼﻭﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻤﺴﺒﺒﺎﺘﻬﺎ ﺜﻡ ﻁﺭﻕ ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻴﻬﺎ‪ ،‬ﺃﻤﺎ‬
‫ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ ﻓﻘﺩ ﺨﺼﺹ ﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺤﺎﻟﺔ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ‪ ،‬ﻗﺩﻤﻨﺎ ﻓﻴﻪ ﻨﻅﺭﺓ ﻋﺎﻤﺔ ﻋﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻤﺠﺎل ﻨﺸﺎﻁﻬﺎ ﺜﻡ ﻗﻤﻨﺎ ﺒﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻭﻀﻌﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻬﺎ ﻭﺘﺤﺩﻴﺩ ﻫﻴﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺜﻡ ﺒﻌﺩ ﺫﻟﻙ‬
‫ﺤﺎﻭﻟﻨﺎ ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺍﺠﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬

‫ت‬
 ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬

‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬

‫ث‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬

‫‪1‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺘﻤﻬﻴﺩ‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺩﺨل ﻓﻲ ﺘﻁﻭﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻭﻜﺫﺍ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ ﺍﻟﻌﺎﻡ ﻷﻱ‬
‫ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺎ ﺃﻭ ﻓﻲ ﺒﻠﺩ ﻤﻌﻴﻥ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﺴﻤﺢ ﺒﺨﻠﻕ ﻤﻨﺎﺼﺏ ﺸﻐل ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻤﻭﺍﻜﺒﺔ ﺍﻟﻌﺼﺭ ﻭﻤﺎ ﺠﺎﺀ ﻤﻌﻪ ﻤﻥ‬
‫ﺘﻁﻭﺭ ﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ ﻭﺘﻘﺩﻡ ﻭﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻵﻟﻴﺔ ﺍﻟﻔﻌﺎﻟﺔ ﺘﺴﺎﻋﺩ ﻓﻲ ﺘﻘﺩﻡ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ‪ ،‬ﺘﺴﻬﺭ ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺘﻨﺸﻴﻁﻬﺎ ﻭﺘﻭﺴﻴﻌﻬﺎ ﺤﺴﺏ ﺃﻫﺩﺍﻓﻬﺎ ﻭﻤﻬﺎﻤﻬﺎ ﻭﺒﻤﻨﺢ ﺍﻟﺘﺴﻬﻴﻼﺕ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﻹﻋﺎﻨﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺴﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻁﺭﻕ ﻤﻥ ﺨﻼل ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻔﺼل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫• ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫• ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺴﻴﺭﻭﺭﺓ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫• ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﻤﺭﺩﻭﺩﻴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫• ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ :‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬

‫‪2‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺩﺨل ﻓﻲ ﺘﻁﻭﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻭﻜﺫﺍ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ ﺍﻟﻌﺎﻡ ﻷﻱ‬
‫ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺎ ﺃﻭ ﻓﻲ ﺒﻠﺩ ﻤﻌﻴﻥ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﺴﻤﺢ ﺒﺨﻠﻕ ﻤﻨﺎﺼﺏ ﺸﻐل ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻤﻭﺍﻜﺒﺔ ﺍﻟﻌﺼﺭ ﻤﺎ ﺠﺎﺀ ﻤﻌﻪ ﻤﻥ‬
‫ﺘﻁﻭﺭ ﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ ﻭﺘﻘﺩﻡ‪ .‬ﻭﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻵﻟﻴﺔ ﺍﻟﻔﻌﺎﻟﺔ ﺘﺴﺎﻋﺩ ﻓﻲ ﺘﻘﺩﻡ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ‪ ،‬ﺘﺴﻬﺭ ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺘﻨﺸﻴﻁﻬﺎ ﻭﺘﻭﺴﻴﻌﻬﺎ ﺤﺴﺏ ﺃﻫﺩﺍﻓﻬﺎ ﻭﻤﻬﺎﻤﻬﺎ ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻤﻨﺢ ﺍﻟﺘﺴﻬﻴﻼﺕ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﻹﻋﺎﻨﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻭﻗﺩ ﺘﻡ ﺘﻘﺴﻴﻡ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﻁﺎﻟﺏ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﻭﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﺸﻜل ﻋﺎﻡ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺠﺯﺀ ﻫﺎﻡ ﻤﻥ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ‪ ،‬ﻓﻘﺩ ﻜﺎﻥ ﺴﺒﻴﻼ ﻓﻲ ﺘﻘﺩﻡ ﺍﻟﻤﺠﺘﻤﻌﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻁﻭﺭﺓ ﺃﻤﺎ‬
‫ﺍﻟﻤﺠﺘﻤﻌﺎﺕ ﺍﻟﻨﺎﻤﻴﺔ ﻓﺎﻟﺴﺒﻴل ﺃﻤﺎﻤﻬﺎ ﻤﺎﺯﺍل ﻗﺎﺌﻤﺎ ﻟﻼﻫﺘﻤﺎﻡ ﺒﻪ ﻭﺍﻟﺘﻭﺴﻊ ﻓﻲ ﻤﺠﺎﻻﺘﻪ ﺒﺎﻟﻠﺤﺎﻕ ﺒﺭﻜﺏ ﺍﻟﺘﻘﺩﻡ‪.‬‬
‫‪-1‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪:‬‬
‫ﻴﻘﺼﺩ ﺒﺎﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻠﻐﺔ‪ ،‬ﻤﺼﺩﺭ ﺍﺴﺘﺜﻤﺭ ﻴﺴﺘﺜﻤﺭ ﻭﻫﻭ ﺍﻟﻁﻠﺏ ﺒﻤﻌﻨﻰ ﻁﻠﺏ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻭﺃﺼﻠﻪ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﺜﻤﺭ ﻭﻫﻭ ﻟﻪ ﻋﺩﺓ ﻤﻌﺎﻥ ﻤﻨﻬﺎ ﻤﺎ ﻴﺤﻤﻠﻪ ﺍﻟﺸﺠﺭ ﻭﻤﺎ ﻴﻨﺘﺠﻪ‪ ،‬ﻭﻤﻨﻬﺎ ﺍﻟﻭﻟﺩ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﻘﺎل‪ :‬ﺍﻟﻭﻟﺩ ﺜﻤﺭﺓ ﺍﻟﻘﻠﺏ‪ ،‬ﻭﻤﻨﻬﺎ‬
‫ﺃﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﻤﺎل)‪.(1‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﺍﺼﻁﻼﺤ ﹰﺎ ﻓﻴﻘﺼﺩ ﺒﺎﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺭﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﺄﻨﻪ ﺫﻟﻙ" ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻕ ﺒﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻠﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻟﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل‬
‫ﻋﻠﻰ ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪ ،‬ﻭﻴﻅﻬﺭ ﻗﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﻤﺜل ﻟﻠﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺨﺘﻠﻑ‬
‫ﺃﻨﻭﺍﻉ ﺍﻷﺼﻭل ﺒﻁﺭﻴﻘﺔ ﺘﻭﺍﺯﻥ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺒﻠﻎ ﺍﻟﻤﺨﺼﺹ ﻟﻜل ﻋﻨﺼﺭ ﻤﻥ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻷﺼﻭل ﺩﻭﻥ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺘﺒﺩﻴﺩ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻭﺩﻭﻥ ﻨﻘﺹ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻭﻗﻑ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ"‬
‫ﻴﺭﻜﺯ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺒﻌﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺘﺨﺼﻴﺹ ﻤﻭﺍﺭﺩﻫﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل‬
‫ﻋﻠﻰ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻷﺼﻭل‪ ،‬ﺒﺤﻴﺙ ﻴﻜﻭﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﺨﺼﻴﺹ ﻴﺘﺼﻑ ﺒﺎﻷﻤﺜﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺠﻠﻰ ﻓﻲ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﺤﺠﻡ ﺍﻷﻤﺜل ﻟﻜل‬
‫ﻋﻨﺼﺭ ﻤﻥ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻷﺼﻭل‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻭﻟﺩ ﻋﻨﻬﺎ ﻋﺎﺌﺩﺍ ﺠﻴﺩﺍ ﻓﻲ ﻅل ﺍﻟﺤﻔﺎﻅ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﻜﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻤﻥ ﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺍﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺘﻬﺎ ﻋﻨﺩ ﺤﻭل ﺁﺠﺎل ﺍﺴﺘﺤﻘﺎﻗﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻟﻜﻥ ﺍﻟﻤﻼﺤﻅ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻜل ﺃﺼﻭل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺩﻭﻥ ﺍﻟﺘﻔﺭﻴﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﻭﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﺘﺠﺎﻫل ﻋﻨﺼﺭ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ‬

‫)‪(1‬ﻗﺎﺴﻡ ﻨﺎﻴﻑ ﻋﻠﻭﺍﻥ‪ ،‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻁﺒﻴﻕ‪)،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﺜﻘﺎﻓﺔ ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪ ،(2009،‬ﺹ‪.29‬‬
‫)‪(2‬ﻤﺤﻤﺩ ﻋﻘل ﻤﻔﻠﺢ‪ ،‬ﻤﻘﺩﻤﺔ ﻓﻲ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪) ،‬ﻤﻜﺘﺒﺔ ﺍﻟﻤﺠﺘﻤﻊ ﺍﻟﻌﺭﺒﻲ ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ ‪ ،(2006 ،‬ﺹ‪.30‬‬

‫‪3‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺒﺎﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﺇﺫ ﺃﻥ ﺍﻵﺜﺎﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻭﻟﺩ ﻋﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺴﻭﻑ ﺘﺤﺩﺙ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻀﻔﻲ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻁﺎﺒﻊ‬
‫ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ " ﻓﺤﺴﺏ ﺍﻟﺘﻭﺠﻬﺎﺕ ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻋﻨﺼﺭﺍ ﺭﺌﻴﺴﻴﺎ‪ ،‬ﺇﺫ ﺃﻥ ﺍﻟﺩﺭﺠﺔ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺘﻔﻌﺔ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﺘﺜﺒﻁ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ"‪.‬‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻫﻭ ﺘﻭﻅﻴﻑ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ )ﻤﺅﻜﺩﺓ( ﻓﻲ ﺃﺼﻭل ﻤﺘﻨﻭﻋﺔ ﻟﻠﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻜﺜﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل )ﻏﻴﺭ ﻤﺅﻜﺩﺓ( ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺘﻌﻭﻴﻀﺎﺕ ﻴﺤﺼل ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺒﺩﻻ ﻤﻥ‬
‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻤﻥ ﻗﺒل ﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﺁﺨﺭﻴﻥ ﻁﻴﻠﺔ ﺍﻟﻔﺘﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﺨﻠﻰ ﺒﻬﺎ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻋﻥ ﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻪ ﺁﺨﺫﻴﻥ‬
‫ﺒﺎﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻋﻭﺍﺌﺩ ﺘﻐﻁﻲ ﺍﻟﺘﻌﻭﻴﻀﺎﺕ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺒﺔ ﻭﻋﻼﻭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻨﺎﺠﻤﺔ ﻋﻥ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل‬
‫ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﻭﺘﺘﺠﺎﻭﺯ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﺘﻀﺨﻡ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﺴﺘﻌﺩﺍ ﻟﻠﺘﺨﻠﻲ ﻋﻥ ﺍﺴﺘﻬﻼﻙ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻔﺎﺌﺽ ﻟﺩﻴﻪ ﻓﻲ ﺴﺒﻴل‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻻﺩﺨﺎﺭ ﺜﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﻬﺩﻑ ﺍﻟﺭﻏﺒﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺘﻌﻭﻴﻀﺎﺕ ﺘﺴﻤﻰ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﺘﺤﻘﻴﻘﻪ ﻤﻥ ﻗﺒل‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻡ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﻘﻕ ﺃﻜﺒﺭ ﻋﺎﺌﺩ ﺒﺄﻗل‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺃﻭ ﻭﻓﻕ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺤﺴﻭﺒﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻭﻓﻘﺎ ﻟﻠﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﻴﻌﺭﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ''ﻫﻭ ﺍﻟﺘﻭﻅﻴﻑ ﺍﻟﻤﻨﺘﺞ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﻭﺠﻴﻪ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﻤﺩﺨﺭﺍﺕ ﻨﺤﻭ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺇﻨﺘﺎﺝ ﺴﻠﻊ ﺃﻭ ﺨﺩﻤﺎﺕ ﺘﺸﺒﻊ ﺍﻟﺤﺎﺠﺎﺕ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻟﻠﻤﺠﺘﻤﻊ ﻭﺯﻴﺎﺩﺓ‬
‫ﺭﻓﺎﻫﻴﺘﻪ'' ﺃﻭ'' ﻫﻭ ﺫﻟﻙ ﺍﻟﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﺨل ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﻠﻙ ﻭﻴﻌﺎﺩ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻩ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺒﻬﺩﻑ ﺯﻴﺎﺩﺓ‬
‫ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻭﺘﻭﺴﻴﻌﻪ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻴﻪ ﻤﻤﺎ ﻴﺠﻌﻠﻪ ﻴﺤﻘﻕ ﺇﻀﺎﻓﺔ ﺤﻘﻴﻘﻴﺔ ﻻﻗﺘﺼﺎﺩ ﺍﻟﺒﻠﺩ ﻴﺴﻤﻰ ﺒﺈﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫ﻭﻫﻭ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻸﺼﻭل ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻴﺔ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺔ ﺨﻼل ﻓﺘﺭﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﺯﻤﻥ ﻭﺍﻟﺫﻱ ﻴﺴﺎﻫﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﺭﺍﻜﻡ ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻲ '')‪.(2‬‬
‫ﻭﻗﺩ ﻋﺭﻓﻪ ﺒﺭﻭﻨﺎﺱ ‪ '':‬ﺒﺄﻨﻪ ﺘﺨﺼﻴﺹ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻋﻠﻰ ﺃﻤل ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﺍﻟﺤﺼﻭل‬ ‫‪-‬‬
‫ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻤﺴﺘﻘﺒﻼ ﺨﻼل ﻓﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻁﻭﻴﻠﺔ'')‪.(3‬‬
‫ﻭﻋﺭﻑ ﻓﺭﺍﻨﺱ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ " ﻫﻭ ﺘﻭﻅﻴﻑ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻟﻔﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﺒﻬﺩﻑ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ ﺘﻌﻭﺽ ﻋﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻸﻤﻭﺍل ﻭﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻀﺨﻡ ﻭ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ")‪.(4‬‬
‫ﻭﻋﻠﻰ ﻀﻭﺀ ﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﻤﻥ ﺘﻌﺎﺭﻴﻑ ﻭﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﺄﻨﻪ‪ " :‬ﺘﻭﻅﻴﻑ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻔﺎﺌﻀﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺃﺩﻭﺍﺕ ﻭﻤﺠﺎﻻﺕ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻤﺘﻨﻭﻋﺔ ﺒﻬﺩﻑ ﺨﻠﻕ ﺇﻨﺘﺎﺝ ﺠﺩﻴﺩ ﺃﻭ ﺘﻭﺴﻴﻊ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﺍﻟﺤﺎﻟﻲ ﻭﺯﻴﺎﺩﺓ ﺘﻜﻭﻴﻥ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ ﻭﺍﻟﻤﺠﺘﻤﻊ ﺃﻭ ﻟﺘﺤﻘﻴﻕ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻌﻠﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺜﺭﻭﺓ‪.‬‬
‫ﻭﺒﻬﺫﺍ ﻓﺈﻥ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻬﺫﺍ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﻴﺨﺘﻠﻑ ﻋﻥ ﻭﺠﻬﺔ ﻨﻅﺭ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﻴﻥ ﺒﻪ ﺇﺫ ﻻ ﻴﻌﺩ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﻨﺎﺠﻡ ﻋﻥ ﺘﺒﺎﺩل ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﺤﺎﻟﻴﺎ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻭﺠﻬﺔ ﻨﻅﺭ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﻴﻥ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍ‬

‫)‪(1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ )،‬ﻤﺫﻜﺭﺓ ﻤﺎﺠﺴﺘﻴﺭ‪ ،‬ﺘﺨﺼﺹ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻷﻋﻤﺎل‪ ،‬ﺠﺎﻤﻌﺔ ﺒﺎﺘﻨﺔ‪،(2009/2008،‬ﺹ‪.3‬‬
‫)‪(2‬ﺩﺭﻴﺩ ﻜﺎﻤل ﺁل ﺸﺒﻴﺏ‪ ،‬ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪) ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻴﺎﺯﻭﺭﻱ‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪ ،(2009 ،‬ﺹ ‪.17‬‬
‫)‪(3‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪،‬ﺹ ‪.17‬‬
‫)‪(4‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪،‬ﺹ ‪.18‬‬

‫‪4‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﺒﺎﺩل ﻻ ﻴﻀﻴﻑ ﺃﺼﻭل ﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻭﺘﻌﺩ ﻤﺠﺭﺩ ﺍﻨﺘﻘﺎل ﻤﻠﻜﻴﺔ ﺤﺘﻰ ﻟﻭ ﺤﻘﻘﺕ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺜﺭﻭﺓ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ)‪.(1‬‬
‫‪-2‬ﺍﻟﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﺍﻟﻘﺭﻴﺒﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪:‬‬
‫ﻟﻘﺩ ﺒﻴﻨﺎ ﻓﻴﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﺒﺄﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻫﻭ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻓﻲ ﺃﺼﻭل ﻤﺘﻨﻭﻋﺔ ﺒﻬﺩﻑ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ‬
‫ﻋﺎﺌﺩ ﺴﻨﻭﻱ ﻤﻘﺎﺒل ﺘﺤﻤل ﺃﺩﻨﻰ ﺩﺭﺠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ‪ .‬ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻫﻭ ﺍﻟﺘﺨﻠﻲ ﻋﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺃﻤﻭﺍل ﺤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻟﻔﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ‬
‫ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﻤﻌﻘﻭل ﻤﻘﺎﺒل ﺘﺤﻤل ﻋﻨﺼﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﻭﺒﺩﺭﺠﺔ ﻤﻌﻘﻭﻟﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻔﺎﺕ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻨﺴﺘﻨﺘﺞ ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻨﺼﺭﻴﻥ ﺭﺌﻴﺴﻴﻴﻥ ‪:‬ﻫﻤﺎ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ‬
‫ﻭﻴﺨﺘﻠﻑ ﻤﻘﺩﺍﺭ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺩﺭﺠﺔ ﺘﺤﻤل ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﻤﻥ ﻓﺭﺩ ﺇﻟﻰ ﺁﺨﺭ‪ ،‬ﻫﺫﺍ ﺍﻻﺨﺘﻼﻑ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻅﻬﻭﺭ ﺒﻌﺽ‬
‫ﺍﻟﻤﺼﻁﻠﺤﺎﺕ ﻓﻲ ﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﻤﺜل ﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺒﺔ ﻭﺍﻟﻤﻘﺎﻤﺭﺓ ﻭﺘﺩﺍﺨﻠﻬﻤﺎ ﻤﻊ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺃﻥ‬
‫ﻨﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﻭﻜﻤﺎ ﻴﺄﺘﻲ)‪:(2‬‬
‫‪ -‬ﺘﻌﺭﻑ ﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺒﺔ ﺒﺄﻨﻬﺎ " ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻓﻲ ﺃﺼﻭل ﻤﺘﻨﻭﻋﺔ ﺒﻬﺩﻑ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﻤﺭﺘﻔﻊ ﺒﻤﻘﺎﺒل‬
‫ﺩﺭﺠﺔ ﻋﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ " ﻓﺘﺘﻀﻤﻥ ﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺒﺔ ﺍﺴﺘﻌﺩﺍﺩ ﺍﻟﻔﺭﺩ ﻟﺘﺤﻤل ﺩﺭﺠﺔ ﻋﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﻥ ﺃﺠل‬
‫ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﻤﺭﺘﻔﻊ)ﺃﺭﺒﺎﺡ ﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ( ﻴﻨﺘﺞ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻘﻠﺒﺎﺕ ﻓﻲ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﺴﻠﻊ‪ ،‬ﻭﻴﻁﻠﻕ‬
‫ﻋﻠﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻔﺭﺩ ﺍﺴﻡ ﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺏ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺃﻤﺎ ﺍﻟﻤﻘﺎﻤﺭﺓ ‪ :‬ﻭﻫﻲ "ﺍﻟﻤﺭﺍﻫﻨﺔ ﻋﻠﻰ ﺩﺨل ﻏﻴﺭ ﻤﺅﻜﺩ"‪ ،‬ﻓﻬﻭ ﻤﺼﻁﻠﺢ ﻴﺴﺘﺨﺩﻡ ﻟﻭﺼﻑ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﻔﺭﺩ ﺍﻟﺫﻱ‬
‫ﺘﻜﻭﻥ ﻟﺩﻴﻪ ﺭﻏﺒﺔ ﻏﻴﺭ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻋﻠﻰ ﺘﺤﻤل ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﻤﺭﺘﻔﻊ ﻭﻏﻴﺭ ﻤﺅﻜﺩ‪،‬‬
‫ﻭﻴﻘﺎل ﻋﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻔﺭﺩ ﻤﻘﺎﻤﺭ‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﺍﻟﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﺔ ﻴﻅﻬﺭ ﻫﻨﺎﻙ ﺘﺩﺍﺨل ﺒﻴﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺒﺔ ﻭﺍﻟﻤﻘﺎﻤﺭﺓ‪ ،‬ﻭﺃﻥ ﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺒﺔ ﺘﺄﺘﻲ ﺒﻴﻥ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻟﻤﻘﺎﻤﺭﺓ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﻷﻥ ﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺏ ﻫﻭ ﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻟﻜﻥ ﺩﺭﺠﺔ ﺘﺤﻤﻠﻪ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﺘﻜﻭﻥ ﺃﻋﻠﻰ ﻤﻥ‬
‫ﺩﺭﺠﺔ ﺘﺤﻤل ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺒﻬﺩﻑ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻲ ﻤﺭﺘﻔﻊ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺎﻟﺭﺒﺢ ﺍﻟﻤﻌﻘﻭل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺴﻌﻰ ﺇﻟﻴﻪ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻭﻫﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺏ ﻴﺨﺭﺝ ﻤﻥ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺇﻟﻰ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺃﻋﻠﻰ ﻤﻥ ﺤﺩﻭﺩ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﺍﻟﻤﻘﺎﻤﺭﺓ ﻓﻔﻴﻬﺎ ﻴﻜﻭﻥ ﺍﻟﻤﻘﺎﻤﺭ ﻤﺴﺘﺜﻤﺭﺍ ﻷﻨﻪ ﻴﻀﺤﻲ ﺒﺄﻤﻭﺍﻟﻪ ﺃﻤﻼ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﻴﻌﻭﻀﻪ ﻋﻥ‬
‫ﺘﻠﻙ ﺍﻟﺘﻀﺤﻴﺔ ﺒﻤﻘﺎﺒل ﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻓﻬﻭ ﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻟﻜﻥ ﻟﻭ ﺃﺨﺫﻨﺎ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﺘﺤﻤﻠﻬﺎ ﺍﻟﻔﺭﺩ‬
‫ﻓﺘﻜﻭﻥ ﺃﻋﻠﻰ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﺤﻤﻠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻭﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺏ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺴﻌﻰ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻘﻪ ﻋﺎل ﺠﺩﺍ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ‬

‫)‪(1‬ﺩﺭﻴﺩ ﻜﺎﻤل ﺃل ﺸﺒﻴﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ ‪.19-15‬‬

‫)‪(2‬ﻗﺎﺴﻡ ﻨﺎﻴﻑ ﻋﻠﻭﺍﻥ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ ﺹ ‪.33-31‬‬

‫‪5‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺒﺎﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻭﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺏ‪ ،‬ﻓﻬﻭ ﻴﺨﺭﺝ ﻋﻥ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻟﻤﻀﺎﺭﺒﺔ ﺇﻟﻰ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺃﻋﻠﻰ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﻭﻤﻘﺩﺍﺭ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺭﻏﻭﺏ ﺘﺤﻘﻴﻘﻪ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻔﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺼﻨﻴﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺇﻟﻰ ﻋﺩﺓ ﺃﺼﻨﺎﻑ ﻤﺨﺘﻠﻔﺔ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﺎﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺴﺎﻋﺩﺓ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻑ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻤﻥ ﺃﻫﻤﻬﺎ‪ :‬ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻑ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻐﺭﺽ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻑ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﻁﺒﻴﻌﺔ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻑ ﺤﺴﺏ ﺸﻜل ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ‪.‬‬
‫‪-1‬ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻑ ﺤﺴﺏ ﻤﻌﻴﺎﺭ ﺍﻟﻐﺭﺽ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫ﺘﺼﻨﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﺴﺏ ﻤﻌﻴﺎﺭ ﺍﻟﻐﺭﺽ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺇﻟﻰ ﻤﺎﻴﻠﻲ)‪:(1‬‬
‫ﺃ‪-‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻹﺤﻼﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻐﺭﺽ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻻﺤﻼﻟﻴﺔ ﺘﻌﻭﻴﺽ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﻬﺘﻠﻜﺔ ﺒﺄﺼﻭل ﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻋﻠﻰ ﺃﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻷﺼﻭل‬
‫ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ ﻟﻬﺎ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻟﺘﻘﻨﻴﺔ ﻟﻸﺼﻭل ﺍﻟﻘﺩﻴﻤﺔ‪ ،‬ﺴﻭﺍﺀ ﻤﻥ ﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﻁﺎﻗﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻨﻭﻋﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪.‬‬
‫ﻴﻼﺤﻅ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺃﻨﻬﺎ ﻻ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل‬
‫ﺒﺴﺒﺏ ﻋﺩﻡ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﻁﺎﻗﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺏ‪-‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻭﺴﻌﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻬﺩﻑ ﻤﻨﻬﺎ ﺘﻭﺴﻴﻊ ﺍﻟﻁﺎﻗﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻘﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻻﺴﺘﻴﻌﺎﺏ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺍﻟﻁﻠﺏ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ‬
‫ﺒﺎﻗﺘﻨﺎﺀ ﻭﺴﺎﺌل ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺇﻀﺎﻓﻴﺔ‪ ،‬ﻤﺜل ﻗﻴﺎﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﻔﺘﺢ ﻤﺼﻨﻊ ﻓﻲ ﻤﺩﻴﻨﺔ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﺃﻭ ﺇﺩﺨﺎل ﻤﻨﺘﺞ ﺠﺩﻴﺩ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺘﺸﻜﻴﻠﺔ ﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻬﺎ‪...‬ﺍﻟﺦ ﻭﺘﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﻴﺭﻓﻊ ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻨﻅﺭﺍ ﻻﺭﺘﻔﺎﻉ ﺤﺠﻡ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﺍﻟﻌﺎﻤل‪.‬‬
‫ﺝ‪ -‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺤﺩﻴﺜﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﺘﻤﺜل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺤﺩﻴﺜﻴﺔ ﻓﻲ ﺘﺤﺩﻴﺙ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﺒﺈﺩﺨﺎل ﺍﻵﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻘﻠﻴل ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻤﺎﻟﺔ ﺃﻱ ﺠﻌل‬
‫ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻜﺜﺭ ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻬﺩﻑ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴل ﻤﻥ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﺤﻴﺙ ﺘﺩﻓﻊ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺍﻟﻘﻭﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﺴﺘﻐﻼل‬

‫ﺍﻟﺘﻁﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺔ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻟﺭﻓﻊ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺃﻭ ﺘﺤﺴﻴﻥ ﻨﻭﻋﻴﺔ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻓﻲ‬
‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﺤﺠﻡ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ‪.‬‬ ‫ﻅل‬
‫ﺩ‪ -‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻻﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﻤﺒﺎﺭﻙ ﻟﺴﻠﻭﺱ‪ ،‬ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ) ،‬ﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﻤﻁﺒﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ‪ ،(2004 ،‬ﺹ‪.120‬‬

‫‪6‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻻﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ ﻫﻲ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺍﻗﺘﻨﺎﺀ ﻭ‪/‬ﺃﻭ ﺍﻨﺠﺎﺯ ﺃﺼﻭل ﻏﻴﺭ ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺘﻬﺩﻑ ﺇﻟﻰ ﺘﻭﻓﻴﺭ‬
‫ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﻤﻼﺌﻤﺔ ﻟﻌﻤﺎل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﻤﺎ ﻴﺴﻤﺢ ﺒﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻭﺘﺤﺴﻴﻥ ﺠﻭﺩﺓ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻜﺒﻨﺎﺀ ﺴﻜﻨﺎﺕ ﻟﻠﻌﺎﻤﻠﻴﻥ‬
‫ﺃﻭ ﻤﺭﺍﻜﺯ ﺨﺎﺼﺔ ﻻﺴﺘﺠﻤﺎﻡ ﻟﻌﺎﺌﻼﺕ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﻴﻥ‪..،‬ﺍﻟﺦ ﺇﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻟﻴﺱ ﻟﻬﺎ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻬﻲ ﻻ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻐﻴﻴﺭ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﻁﺎﻗﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺤﺴﺏ ﻁﺒﻴﻌﺘﻬﺎ‪:‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﺒﻭﻴﺏ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﻨﻭﻋﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺤﻘﻴﻘﻴﺔ ﻭﺃﺨﺭﻯ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‬
‫ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻭﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻏﻴﺭ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻜﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‬
‫"ﻫﻲ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺇﻨﺸﺎﺀ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺒﻬﺩﻑ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﺃﻭ ﺸﺭﺍﺀ‬
‫ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻜﺎﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻷﺭﺍﻀﻲ ﻭﺍﻟﻤﺼﺎﻨﻊ ﻭﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻭﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﻬﻴﺎﻜل‬
‫) ‪(1‬‬
‫ﺍﻻﺭﺘﻜﺎﺯﻴﺔ"‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫"ﻫﻲ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ )ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ(‬
‫ﻭﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﺒﻬﺩﻑ ﺍﻗﺘﻨﺎﺌﻬﺎ ﻟﻔﺘﺭﺓ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺜﻡ ﺒﻴﻌﻬﺎ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﻴﺭﺘﻔﻊ ﺴﻌﺭﻫﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﺍﻟﺤﺼﻭل‬
‫ﻋﻠﻰ ﺃﺭﺒﺎﺡ ﺇﻀﺎﻓﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻡ ﺘﺩﺍﻭل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﻔﺎﻋﻠﻴﺘﻬﺎ ﺨﺎﺼﺔ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺴﻭﺍﻕ ﺫﺍﺕ‬
‫ﻜﻔﺎﺀﺓ ﻋﺎﻟﻴﺔ ﻭﻤﻥ ﺨﺼﺎﺌﺼﻬﺎ ﺍﻻﺘﺴﺎﻉ ﻭﺍﻟﻌﻤﻕ")‪.(2‬‬
‫‪-3‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺤﺴﺏ ﺸﻜل ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ‪:‬‬
‫ﻴﺘﻤﺜل ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻑ ﺤﺴﺏ ﺸﻜل ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻤﻴﻴﺯ ﺒﻴﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺸﻜل ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‬
‫ﺍﻟﺯﻤﻨﻲ ﻟﻠﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻤﻨﻬﺎ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﺼﻨﻑ ﺇﻟﻰ ﺍﻷﺼﻨﺎﻑ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ)‪:(3‬‬
‫ﺃ‪-‬ﺍﻟﺼﻨﻑ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺘﺘﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻋﻠﻰ ﺩﻓﻌﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﺒﻴﻨﻤﺎ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﻴﻜﻭﻥ ﻋﻠﻰ ﻋﺩﺓ‬
‫ﺩﻓﻌﺎﺕ‪.‬‬
‫ﺏ‪-‬ﺍﻟﺼﻨﻑ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺘﺘﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻋﻠﻰ ﻋﺩﺓ ﺩﻓﻌﺎﺕ ﺒﻴﻨﻤﺎ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﺘﻜﻭﻥ‬
‫ﺩﻓﻌﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ‪.‬‬
‫ﺝ‪ -‬ﺍﻟﺼﻨﻑ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻭﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﻋﻠﻰ ﻋﺩﺓ ﺩﻓﻌﺎﺕ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺩﺭﻴﺩ ﻜﺎﻤل ﺁل ﺸﺒﻴﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.50‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪.50‬‬
‫)‪(3‬‬
‫‪Abdellah Boughaba,Analyse et Evaluation de Projets,(Algérie;édition Berti, 2005)p.3.‬‬

‫‪7‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺩ‪ -‬ﺍﻟﺼﻨﻑ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ :‬ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﺘﺘﻡ ﻋﻠﻰ ﺩﻓﻌﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﺸﻲﺀ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﺘﺩﻓﻘﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺨﻠﺔ‪.‬‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻑ ﺤﺴﺏ ﻤﻌﻴﺎﺭ ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﺃﻜﺜﺭ ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻔﺎﺕ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﻷﻨﻪ ﻴﺴﺎﻋﺩ ﻋﻠﻰ ﻤﻌﺭﻓﺔ ﺘﺄﺜﻴﺭ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻋﻠﻰ ﺤﺠﻡ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﻭﻗﻴﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺤﺘﻰ ﺘﺘﻼﻓﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺸﺎﻜل‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﺴﻴﻭﻟﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺴﻴﺭﻭﺭﺓ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺇﻥ ﻁﺒﻴـﻌﺔ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤـﺎﺭﻱ ﻫﻭ ﻗﺭﺍﺭ ﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻜﺭﺍﺭﻩ ﺃﻭ ﺍﻋﺎﺩﺘـﻪ ﻭﻴﻤﺘﺩ ﺘﺄﺜﻴـﺭﻩ ﻟﻔﺘﺭﺓ ﻁﻭﻴﻠـﺔ‬
‫ﻭﻫﻭ ﺒﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺤﻴﺙ ﻴﻤﺘﺩ ﺃﺜﺭﻩ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﻭﻴﺤﻴﻁ ﺒﻪ ﻋﺩﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺸﻜﻼﺕ‬
‫ﺒﺴﺒﺏ ﻅﺭﻭﻑ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻭﺘﻐﻴﺭ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﻨﻘﻭﺩ ﻭﻋﺩﻡ ﻗﺎﺒﻠﻴﺔ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﻴﺎﺱ ﺍﻟﻜﻤﻲ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻗﺭﺍﺭ‬
‫ﻴﺘﺤﻤل ﻤﺘﺨﺫﻩ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﻟﻴﺱ ﻤﻥ ﺍﻟﺴﻬل ﺘﻌﺩﻴﻠﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻟﻜﻭﻨﻪ ﻗﺭﺍﺭ ﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻲ ﻓﺈﻨﻪ ﻴﻭﺍﺠﻪ ﺃﻨﻭﺍﻉ ﻤﺘﻌﺩﺩﺓ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻭﺃﺴﺱ ﺍﺘﺨﺎﺫﻩ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪ :‬ﺇﻥ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻫﻭ ﺫﻟﻙ ﺍﻻﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻤﺩﺭﻙ ﻭﺍﻟﻭﺍﻋﻲ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺒﺩﺍﺌل ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻓﻲ‬
‫ﻤﻭﻗﻑ ﻤﻌﻴﻥ ﻭﻫﻭ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺒﻭﻋﻲ ﻴﻘﻭﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺩﺒﻴﺭ ﻭﺍﻟﺤﺴﺎﺏ ﻓﻲ ﺍﻟﻐﺎﻴﺔ ﻭﺍﻟﻭﺴﻴﻠﺔ‪ ،‬ﺇﻥ ﺍﻷﺼل ﻓﻲ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﻫﻭ‬
‫ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﺍﻟﻨﺎﺘﺞ ﻋﻥ ﻭﺠﻭﺩ ﻤﻨﺎﻫﺞ ﻭﺒﺩﺍﺌل ﻤﺘﻌﺩﺩﺓ‪(1).‬ﻭﻟﺫﻟﻙ ﻴﻌﺩ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺤﺭﺠﺔ ﻓﻲ ﺍﻻﺩﺍﺭﺓ ﻭﻴﺠﺩ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻤﺘﺨﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﻨﻔﺴﻪ ﻭﺴﻁ ﺜﻼﺙ ﻅﺭﻭﻑ ﻫﻲ)‪:(2‬‬
‫‪ -‬ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ‪ :‬ﺍﻟﺫﻱ ﻫﻭ ﺍﻟﻅﺭﻑ ﺍﻟﻤﺜﺎﻟﻲ ﻻﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﻟﻤﻌﺭﻓﺘﻪ ﺒﺎﻟﺒﺩﺍﺌل ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻭﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﻤﺤﻴﻁﺔ ﺒﻬﺎ‬
‫ﻭﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﻋﻨﻬﺎ ﻭﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻨﺸﺩﻫﺎ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ‪ :‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻴﻜﻭﻥ ﻋﻨﺩﻫﺎ ﻤﺘﺨﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﻋﻠﻰ ﺒﻴﻨﺔ ﺒﺎﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﺠﺯﺌﻴﺔ ﻭﻏﻴﺭ ﺍﻟﻜﺎﻤﻠﺔ ﻋﻨﺩ‬
‫ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﺤﺘﻤﺎل ﺘﺤﻘﻕ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺤﺎﻟﺔ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ‪ :‬ﻭﻫﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻋﺩﻡ ﺘﻭﻓﺭ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻋﻥ ﺍﻻﺤﺘﻤﺎﻻﺕ ﻭﺍﻟﺒﺩﺍﺌل ﻭﻨﺘﺎﺌﺠﻬﺎ ﻭﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺘﻬﺎ‬
‫ﺍﻻﺤﺘﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻫﻨﺎ ﻴﻌﺘﻤﺩ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﻋﻠﻰ ﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﺘﺨﻤﻴﻨﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺒﻤﻭﺠﺒﻬﺎ ﻴﺘﻡ ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺴﺘﻨﺩ‬
‫ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻋﻠﻰ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺍﻟﺭﺸﻴﺩ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻌﺘﻤﺩ ﺍﻷﺴﻠﻭﺏ ﺍﻟﻌﻠﻤﻲ ﻓﻲ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﺃﻱ ﻴﺘﺴﻡ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺒﺎﻟﻘﺩﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﻤﺜل ﻟﻠﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻨﺎﺩﺭﺓ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺃﻜﺒﺭ ﻋﺎﺌﺩ‬
‫ﻤﻤﻜﻥ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺒﺄﻗل ﺩﺭﺠﺔ ﻤﺨﺎﻁﺭ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺩﺭﻴﺩ ﻜﺎﻤل ﺁل ﺸﺒﻴﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.36‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ ﺹ ‪.36-35‬‬

‫‪8‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻴﺘﻀﻤﻥ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﻌﻤل ﺒﻬﺎ ﺒﺸﺄﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ‬
‫ﻭﻴﺘﻤﻴﺯ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﺒﻌﺩﻡ ﺍﻟﻘﺩﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﺎﻟﺩﻗﺔ ﻨﻅﺭﺍ ﻟﻭﺠﻭﺩ ﻫﺎﻤﺵ ﻭﺍﺴﻊ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﻤﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻨﺒﺅ‪ ،‬ﻭﻟﺫﻟﻙ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﺍﻟﺤﺼﻭل‬
‫ﻋﻠﻴﻪ ﻴﺨﺘﻠﻑ ﻓﻲ ﻀﻭﺀ ﺩﺭﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﻪ‪ ،‬ﻭﻗﺒل ﺍﻟﺒﺩﺀ ﺒﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻻﺒﺩ ﻤﻥ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺨﻁﺔ‬
‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻤﺭﺒﺤﺔ ﺃﻭ ﺫﺍﺕ ﻤﺭﺩﻭﺩ ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﺠﻴﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﻗل‪.‬ﺇﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﺘﺤﻘﻴﻘﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻟﺔ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺤﺘﻰ ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻜﻔﺅﺓ ﻴﺠﺏ ﺍﺘﺒﺎﻉ ﺃﺴﻠﻭﺏ‬
‫ﺍﻟﺘﺨﻁﻴﻁ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻬﺩﻑ ﺇﻟﻰ ﻭﻀﻊ ﺍﻟﺨﻁﻁ ﻻﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﺍﻟﻤﺜﺎﻟﻲ ﻭﺘﺘﻀﻤﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺨﻁﻁ ﻤﺤﺎﻭﺭ‬
‫ﺃﺴﺎﺴﻴﺔ ﻋﺩﻴﺩﺓ ﺘﺒﺩﺃ ﻤﻥ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺸﻜﻠﺔ ﻭﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ ﻻﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻷﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻨﺴﺒﻴﺔ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ‬
‫ﺜﻡ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﺒﺩﺍﺌل ﻭﺘﺤﻠﻴﻠﻬﺎ ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻭﺍﺤﺩ ﻤﻨﻬﺎ ﺜﻡ ﻁﺭﻕ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﻭﺒﻌﺩ ﺫﻟﻙ ﻴﺘﻡ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﻓﺎﻋﻠﻴﺔ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﺘﺨﺫ ﻓﻲ‬
‫ﻀﻭﺀ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻓﻌﻼ ﻭﻴﺭﺘﺒﻁ ﻜل ﺫﻟﻙ ﺒﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﻭﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﻭﺘﺨﺼﻴﺹ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻭﻜﻴﻔﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺘﻬﺎ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺃﺴﺱ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪:‬ﻭﺘﺘﻤﺜل ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺴﺱ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ)‪:(2‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﻤﻼﺌﻤﺔ‪:‬‬
‫ﺇﻥ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﺒﻨﺎﻫﺎ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﻤﺅﻫﻼﺘﻪ ﻭﻤﺠﺎﻻﺕ ﺍﻟﺘﻤﻴﺯ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺒﺩﻉ ﺒﻬﺎ ﻭﺍﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺘﻁﻭﻴﺭﻫﺎ ﻭﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﻤﺤﻴﻁﺔ ﻭﺴﻴﺎﺴﺔ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﺍﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺒﻨﺎﺀ ﺍﻟﻤﻴﺯﺓ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺇﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺍﺤل ﺍﻷﻭﻟﻰ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺘﻜﻭﻥ ﺒﻨﺎﺀ ﺍﻟﺤﺼﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﻁﻭﻴﺭ ﺍﻟﻤﻴﺯﺓ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻭﺨﻠﻕ ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻟﻠﺘﻨﺎﻓﺱ ﺍﻟﻤﺘﻤﻴﺯ ﻭﺍﺘﺒﺎﻉ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﻓﻲ ﻅل ﺜﺒﺎﺕ ﻗﻭﻯ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺱ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺯﻴﺎﺩﺓ‬
‫ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻊ ﻀﺭﻭﺭﺓ ﺍﺘﺒﺎﻉ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻋﺎﺩﺓ ﺍﻟﺘﺄﻫﻴل ﻋﻨﺩ ﻀﻌﻑ ﺍﻟﻤﺭﻜﺯ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺴﻲ ﺃﻭ ﻭﺠﻭﺩ‬
‫ﺃﺨﻁﺎﺀ ﻓﻲ ﺘﻁﺒﻴﻕ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻭﺃﻭﻟﻭﻴﺎﺘﻪ ﻭﻤﻨﺤﻨﻰ ﺘﻔﻀﻴﻠﻪ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﺤﺩﺩ ﻭﻓﻕ ﺤﺎﺠﺎﺘﻪ ﻭﺍﻟﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺍﻟﺘﻔﻀﻴﻠﻴﺔ ﺒﻴﻥ‬
‫ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺜﻼﺙ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﻫﻲ‪ :‬ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﻭﺍﻷﻤﺎﻥ‪.‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﻘﺴﻴﻡ ﻤﺭﺍﺤل ﺒﻨﺎﺀ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺒﻨﺎﺀ ﺍﻟﺤﺼﺔ ﺜﻡ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻨﻤﻭ ﻭﺯﻴﺎﺩﺓ‬
‫ﺍﻟﺤﺼﺔ ﺜﻡ ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺘﻤﺭﻜﺯ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪ ،‬ﻭﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﻨﻀﻭﺝ ﻓﻲ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ ﻭﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺘﻤﺴﻙ‬
‫ﻭﺍﻻﺤﺘﻔﺎﻅ ﻭﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﺭﺒﺢ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ ‪.37‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ ﺹ‪.45-39‬‬

‫‪9‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺍﻋﺘﻤﺎﺩ ﺨﻁﻭﺍﺕ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻋﻨﺩ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪ :‬ﻤﻨﻬﺎ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺘﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺒﻴﺎﻨﺎﺕ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺒﺔ ﻟﻠﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻬﺩﻑ‪ ،‬ﻭﻋﺭﺽ ﺍﻟﺒﺩﺍﺌل ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻭﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﻟﻜل ﺒﺩﻴل ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﺒﺩﻴل‬
‫ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺏ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻟﺜﺎ‪ :‬ﺍﻻﺴﺘﻨﺎﺩ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺒﺎﺩﺉ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ ﻋﻨﺩ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺘﻌﺩﺩ ﺍﻟﺨﻴﺎﺭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪ :‬ﺘﻌﺩﺩ ﺍﻟﺒﺩﺍﺌل ﺃﻭ ﺍﻟﺨﻴﺎﺭﺍﺕ ﻫﻭ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺘﻔﺎﻋل ﺍﻟﻔﺭﺹ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻭﺍﻟﺘﻬﺩﻴﺩﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻭﻗﻊ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻤﻭﺍﺠﻬﺘﻬﺎ ﻭﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﻘﻭﺓ ﻭﺍﻟﻀﻌﻑ ﻭﻤﺩﻯ ﺍﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﻗﻴﺎﻡ ﻤﺘﺨﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺒﺎﻟﻤﻭﺍﺀﻤﺔ ﺒﻴﻥ ﻫﺫﻩ‬
‫ﺍﻟﺒﺩﺍﺌل ﻭﺍﻤﻜﺎﻨﻴﺎﺘﻪ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻜﻔﺎﺀﺓ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪ :‬ﻨﻅﺭﺍ ﻻﺭﺘﻔﺎﻉ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻭﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ‪ ،‬ﻓﺈﻥ‬
‫ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﺍﻟﺭﺸﻴﺩ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺘﻭﻓﺭ ﺍﻟﺨﺒﺭﺓ ﻭﺍﻟﻜﻔﺎﺀﺓ ﻋﻨﺩ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻷﺩﺍﺓ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺍﻋﺘﻤﺎﺩ ﺍﻟﺘﻨﻭﻴﻊ ﻓﻲ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪ :‬ﻴﻘﻭﻡ ﻤﺒﺩﺃ ﺍﻟﺘﻨﻭﻴﻊ ﻋﻠﻰ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺤﻔﻅﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺩﻋﻭ‬
‫ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺘﻨﻭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻟﻠﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺍﻟﻭﺍﺤﺩ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﻌﺩﺩ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻓﻲ ﻤﺠﺎﻻﺕ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺴﻭﺍﺀﺍ ﺃﻜﺎﻥ ﺍﻟﺘﻨﻭﻴﻊ ﺒﺄﺩﻭﺍﺕ ﻤﻠﻜﻴﺔ ﺃﻭ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﺩﻴﻥ ﺃﻭ ﻤﺸﺘﻘﺎﺕ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻴﻬﺩﻑ ﺍﻟﺘﻨﻭﻴﻊ ﻓﻲ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺍﻟﺘﻨﻭﻴﻊ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﻤﺤﻔﻅﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻟﻠﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﻫﺩﻑ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺃﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﻤﻁﻠﻭﺏ ﺒﺩﺭﺠﺔ‬
‫ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﻨﺎﺴﺒﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻴﺔ ﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪ :‬ﺒﻌﺩ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺼﻭﺭﺓ ﻫﺩﻑ‬
‫ﻭﺤﺘﻰ ﻨﺤﺩﺩ ﺒﺸﻜل ﺩﻗﻴﻕ ﻤﻘﺩﺍﺭ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻪ‪ ،‬ﻨﻘﻭﻡ ﺒﺨﺼﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل‬
‫ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻤﻌﺩل ﺨﺼﻡ ﻤﻌﻴﻥ ﻴﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﻤﺤﻴﻁﺔ ﺒﺎﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻟﻜﻲ ﻨﺤﺴﺏ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ‬
‫ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺤﺘﻰ ﻴﺘﻤﻜﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻤﻥ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﺘﺤﻘﻕ ﻤﻥ ﺘﻭﻓﺭ ﺍﻟﺸﺭﻁﻴﻥ ﺍﻵﺘﻴﻴﻥ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺍﻟﺘﻨﺒﺅ ﺒﻤﺩﻯ ﻜﻭﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﺅﻜﺩﺓ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﻤﺩﻯ ﻜﻭﻨﻬﺎ ﻤﺅﻜﺩﺓ ﺘﻤﺎﻤﺎ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﺘﻭﻗﻴﺕ ﻭﺍﻟﻘﺩﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﺍﺌﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪:‬‬
‫ﻟﻘﺩ ﺘﻁﻭﺭﺕ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﻀﻭﺀ ﺍﻟﺘﻁﻭﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﺤﺼل ﻓﻲ ﺍﻟﻔﻜﺭ ﻭﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺇﺫ ﺃﺼﺒﺢ ﺍﻟﻬﺩﻑ‬
‫ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻌﺼﺭ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻭﻴﻘﻊ ﻀﻤﻥ ﺫﻟﻙ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻌﺩ ﻫﺩﻑ‬
‫ﺘﻘﻠﻴﺩﻱ ﻟﻠﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﺃﻱ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺃﻜﺒﺭ ﻋﺎﺌﺩ ﺒﺄﻗل ﺩﺭﺠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﻴﻬﺩﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺇﻟﻰ ﺇﻨﻌﺎﺵ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ‬
‫ﻭﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﺭﻓﺎﻫﻴﺔ ﻭﺘﻭﻅﻴﻑ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻟﻠﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺒﻤﺨﺘﻠﻑ ﻤﻔﺎﻫﻴﻤﻪ)ﻋﺎﺌﺩ ﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﻋﺎﺌﺩ ﺍﺠﺘﻤﺎﻋﻲ‪ ،‬ﻋﺎﺌﺩ‬
‫ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻱ‪... ،‬ﺍﻟﺦ(‬

‫‪10‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﻭﺘﺨﺘﻠﻑ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﺎﺨﺘﻼﻑ ﺍﻟﺠﻬﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻓﻘﺩ ﻴﻜﻭﻥ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﻤﻥ ﻋﻤﻠﻴﺔ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻫﻭ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﻨﻔﻊ ﺍﻟﻌﺎﻡ ﻜﻤﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﻬﺎ ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ) ﻤﺜﻼ ﺇﻨﺸﺎﺀ ﺠﺎﻤﻌﺔ ﺃﻭ ﻤﺴﺘﺸﻔﻰ‬
‫ﻋﺎﻡ‪...‬ﺍﻟﺦ( ﻭﻗﺩ ﻴﻜﻭﻥ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﻤﻥ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻫﻭ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﻜﻤﺎ ﻫﻭ ﺍﻟﺤﺎل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻘﻭل ﺇﻥ ﺃﻏﻠﺏ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻨﺎﻭﻟﺕ ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺭﻜﺯﺕ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻬﺩﻑ‬
‫ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻋﺎﺌﺩ ﻤﻘﺒﻭل ﻴﺭﺍﻓﻘﻪ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﻤﻌﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪.‬‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻭﺘﺘﻠﺨﺹ ﺃﻫﻡ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻋﺎﺌﺩ ﻤﺭﺽ‪ ،‬ﻴﺴﺎﻋﺩ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﺴﺘﻤﺭﺍﺭ ﻓﻲ ﻤﺸﺭﻭﻋﻪ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻴﺔ‪ ،‬ﺃﻱ ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﻗﻴﻤﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻷﺼﻠﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ‬
‫ﻭﺤﺘﻰ ﺘﺘﻡ ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﻗﻴﻤﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻻﺒﺩ ﻤﻥ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﺒﺩﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻤﻥ ﺒﻴﻥ ﻋﺩﺓ ﺒﺩﺍﺌل ﻤﻘﺘﺭﺤﺔ‪،‬‬
‫ﺒﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﺒﺩﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺤﻘﻕ ﺃﻜﺒﺭ ﻋﺎﺌﺩ ﻭﺃﻗل ﺩﺭﺠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ .‬ﻜﻤﺎ ﻴﻤﻜﻥ ﻟﻠﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺃﻥ‬
‫ﻴﺤﺎﻓﻅ ﻋﻠﻰ ﺃﺼﻭﻟﻪ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﻨﻭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ )ﺘﻜﻭﻴﻥ ﻤﺤﻔﻅﺔ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ(‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺍﻟﻌﻤل ﺒﺎﺴﺘﻤﺭﺍﺭ ﻋﻠﻰ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﺤﻘﻕ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺘﻨﻤﻴﺘﻪ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺘﻭﻓﻴﺭ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﻤﻨﺎﺴﺏ ﻤﻥ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﻟﻀﻤﺎﻥ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﻤﺘﻁﻠﺒﺎﺕ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪.‬‬
‫ﻗﺩ ﺘﻜﻭﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺼﺎﻟﺢ ﺍﻟﻌﺎﻡ )ﻜﺎﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﻬﺎ ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ(‪ ،‬ﺃﻭ ﻤﻥ ﺃﺠل‬
‫ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺃﻭ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﻜﺎﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺩﺭﺍﺴـﺎﺕ ﺍﻟﺠـﺩﻭﻯ ﻟﻠﻤﺸـﺎﺭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤــﺎﺭﻴﺔ‬
‫ﺤﻅﻲ ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺒﺎﻻﻫﺘﻤﺎﻡ ﺍﻟﻜﺒﻴﺭ ﻓﻲ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﻤﺜل‬
‫ﻟﻠﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻨﺎﻙ ﻋﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻭﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪،‬‬
‫ﻓﻜﻠﻤﺎ ﺍﻋﺘﻤﺩ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﻋﻠﻰ ﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺸﺎﻤﻠﺔ ﻭﺩﻗﻴﻘﺔ ﻭﻤﻭﻀﻭﻋﻴﺔ ﻭﻋﻠﻤﻴﺔ‪ ،‬ﻜﻠﻤﺎ ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺃﻜﺜﺭ ﻨﺠﺎﺤﺎ ﻭﺃﻤﺎﻨﺎ‬
‫ﻓﻲ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ)‪.(2‬‬

‫‪ -1‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻭﺃﻫﻤﻴﺘﻬﺎ‪:‬‬

‫ﻫﻲ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻋﻠﻤﻴﺔ ﺸﺎﻤﻠﺔ ﻟﻜﺎﻓﺔ ﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺤﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻗﺩ‬
‫ﺘﻜﻭﻥ ﻓﻲ ﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ ﺒﺸﻜل ﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﺘﻔﺼﻴﻠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻤﻥ ﺨﻼﻟﻬﺎ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺘﻭﺼل ﺇﻟﻰ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺒﺩﻴل ﺃﻭ‬

‫)‪(1‬ﻗﺎﺴﻡ ﻨﺎﻴﻑ ﻋﻠﻭﺍﻥ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ‪.36-35‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪.40.‬‬

‫‪11‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﻓﺭﺼﺔ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻤﻥ ﺒﻴﻥ ﻋﺩﺓ ﺒﺩﺍﺌل ﺃﻭ ﻓﺭﺹ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻤﻘﺘﺭﺤﺔ‪ .‬ﻭﻻﺒﺩ ﺃﻥ ﺘﺘﺼﻑ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺒﺎﻟﺩﻗﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﻭﻀﻭﻋﻴﺔ ﻭﺍﻟﺸﻤﻭﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻲ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺠﺭﻯ ﻟﻠﺘﺄﻜﺩ ﻤﻥ ﺃﻥ ﻤﺨﺭﺠﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ )ﺇﻴﺭﺍﺩﺍﺕ( ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﻤﺩﺨﻼﺘﻪ )ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ( ﺃﻭﻋﻠﻰ ﺍﻷﻗل ﻤﺴﺎﻭﻴﺔ ﻟﻬﺎ)‪.(1‬‬
‫ﻭﺘﻜﻤﻥ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﻓﻲ ﺃﻨﻬﺎ ﺍﻟﻭﺴﻴﻠﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻤﻥ ﺨﻼﻟﻬﺎ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻹﺠﺎﺒﺔ ﻋﻥ ﺍﻷﺴﺌﻠﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ)‪:(2‬‬
‫‪ -‬ﻤﺎﻫﻭ ﺃﻓﻀل ﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﻪ؟‬
‫‪ -‬ﻟﻤﺎﺫﺍ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﻬﺫﺍ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺩﻭﻥ ﻏﻴﺭﻩ؟‬
‫‪ -‬ﺃﻴﻥ ﻴﺘﻡ ﺇﻗﺎﻤﺔ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ؟‬
‫‪ -‬ﻤﺎﻫﻭ ﺃﻓﻀل ﻭﻗﺕ ﻹﻗﺎﻤﺔ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻭﻁﺭﺡ ﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻪ؟‬
‫‪ -‬ﻤﻥ ﻫﻲ ﺍﻟﻔﺌﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻓﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ؟‬
‫‪ -‬ﻜﻴﻑ ﺴﻴﺘﻡ ﺇﻗﺎﻤﺔ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ؟‬
‫‪ -‬ﻤﺎ ﻤﺩﻯ ﺤﺎﺠﺔ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻤﻥ ﻋﻤﺎل ﻭﺁﻻﺕ‪ ،‬ﻭﻏﻴﺭﻫﺎ؟‬
‫‪ -‬ﻜﻡ ﺴﻴﻜﻠﻑ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ؟‬
‫‪ -‬ﻫل ﺴﻴﺤﻘﻕ ﺃﺭﺒﺎﺤﺎ ﺃﻡ ﻻ؟‬
‫‪ -‬ﻤﺎﻫﻲ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ؟‬
‫‪ -‬ﻜﻴﻑ ﺃﺨﺘﺎﺭ ﻤﺸﺭﻭﻋﺎ ﻤﻥ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺒﺩﻴﻠﺔ؟‬
‫‪ -‬ﻜﻴﻑ ﺃﺜﺒﺕ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻤﺠﺩ ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺎ؟‬
‫ﻭﺒﻌﺩ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻨﺤﺼل ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺇﺠﺎﺒﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﺴﺎﺅﻻﺕ ﺃﻋﻼﻩ ﻭﻜﻤﺎ ﻴﺄﺘﻲ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺘﻘﻠل ﻤﻥ ﺍﺤﺘﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﺸل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻭﺘﻘﻠل ﻤﻥ ﻫﺩﺭ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺘﺴﺎﻋﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺘﺤﻘﻕ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل ﺍﻷﻤﺜل ﻟﻠﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺘﺩﻋﻡ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻨﻤﻴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻻﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ ﻟﻠﺩﻭﻟﺔ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺃﻨﻭﺍﻉ ﺩﺭﺍﺴـﺔ ﺍﻟﺠـﺩﻭﻯ ﺍﻻﻗﺘﺼـﺎﺩﻴـﺔ‪:‬‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻷﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ ﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻭﻫﻲ)‪:(1‬‬

‫)‪(1‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪.40.‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪.41.‬‬
‫)‪(1‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪،‬ﺹ ﺹ ‪.47-41‬‬

‫‪12‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻭﻫﻲ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻭ ﺘﻘﺭﻴﺭ ﺃﻭﻟﻲ ﻴﻤﺜل ﺍﻟﺨﻁﻭﻁ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﻟﻜﺎﻓﺔ ﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ‬
‫ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺤﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺨﻼﻟﻬﺎ ﺍﻟﺘﻭﺼل ﺇﻟﻰ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﻗﺭﺍﺭ ﺇﻤﺎ ﺒﺎﻟﺘﺨﻠﻲ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺃﻭ ﺍﻻﻨﺘﻘﺎل ﺇﻟﻰ‬
‫ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻜﺜﺭ ﺘﻔﺼﻴﻼ‪ .‬ﻭﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﺨﻠﻲ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺃﻭ ﺍﻻﻨﺘﻘﺎل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺘﻔﺼﻴﻠﻴﺔ‪ .‬ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺎﻟﺠﻬﺎ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻁﻠﺏ ﺍﻟﻤﺤﻠﻲ ﻭﺍﻷﺠﻨﺒﻲ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﻋﻠﻰ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ‪ ،‬ﻭﻤﺩﻯ ﺤﺎﺠﺔ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﺴﻭﺍﺀ ﺃﻜﺎﻨﺕ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻡ ﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﺠﺩﻭﻯ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻓﻨﻴﺎ‪ ،‬ﺒﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻤﺎل ﻭﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﻗﻊ ﺍﻟﺒﺩﻴﻠﺔ ﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ‪ ،‬ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺃﻓﻀﻠﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -5‬ﻤﺩﻯ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻘﻭﻤﻲ‪ ،‬ﻭﻋﻠﻰ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻨﻤﻴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -6‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺴﻭﺍﺀ ﺃﻜﺎﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺫﺍﺘﻴﺎ ﺃﻡ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺃﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫‪ -7‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ) ﺍﻻﻴﺭﺍﺩﺕ( ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ‪.‬‬
‫‪ -8‬ﺒﻴﺎﻥ ﻤﺩﻯ ﺘﻭﺍﻓﻕ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻤﻊ ﺍﻟﻌﺎﺩﺍﺕ ﻭﺍﻟﺘﻘﺎﻟﻴﺩ ﻭﺍﻟﻘﻭﺍﻨﻴﻥ ﺍﻟﺴﺎﺌﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺠﺘﻤﻊ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻟﺘﻔﺼﻴﻠﻴﺔ‬
‫ﻫﻲ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﻻﺤﻘﺔ ﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻟﻜﻨﻬﺎ ﺃﻜﺜﺭ ﺘﻔﺼﻴﻼ ﻭﺩﻗﺔ ﻭﺸﻤﻭﻟﻴﺔ ﻤﻨﻬﺎ‪،‬‬
‫ﻭﻫﻲ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﺘﻘﺭﻴﺭ ﻤﻔﺼل ﻴﺸﻤل ﻜﺎﻓﺔ ﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺴﻬﺎ ﺘﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻌﻠﻴﺎ ﺃﻥ‬
‫ﺘﺘﺨﺫ ﻗﺭﺍﺭﻫﺎ‪ ،‬ﺇﻤﺎ ﺒﺎﻟﺘﺨﻠﻲ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻨﻬﺎﺌﻴﺎ ﺃﻭ ﺍﻻﻨﺘﻘﺎل ﺇﻟﻰ ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ‪ .‬ﻭﺘﻌﺘﺒﺭ ﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﺘﻔﺼﻴﻠﻴﺔ ﻤﺘﻜﺎﻤﻠﺔ ﻭﻤﺘﺘﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻻﻜﺘﻔﺎﺀ ﺒﺩﺭﺍﺴﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﻟﻜﻲ ﺘﻜﻭﻥ ﺒﺩﻴﻠﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﺃﻱ ﻟﻴﺴﺕ‬
‫ﻤﻌﻭﻀﺔ ﻭﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﻴﺘﻡ ﺇﻤﺎ ﺍﻟﺘﺨﻠﻲ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺃﻭ ﺍﻟﺒﺩﺀ ﺒﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ‪ .‬ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﻘﺴﻴﻡ ﺩﺭﺍﺴﺔ‬
‫ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻟﺘﻔﺼﻴﻠﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻷﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪-1‬ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻷﻓﻀل ) ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ(‪.‬‬
‫ﺘﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﺔ ﻫﻲ ﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﻤﻜﻤﻠﺔ ﻟﺒﻌﻀﻬﺎ ﺍﻟﺒﻌﺽ ﻭﻟﻴﺴﺕ ﺒﺩﻴﻠﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﻨﺎﻭل ﺘﻠﻙ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺒﺸﻲﺀ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻔﺼﻴل ﻭﻜﻤﺎ ﻴﺄﺘﻲ‪:‬‬
‫‪ /1‬ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ‪ :‬ﻭﺘﺘﻤﺜل ﺒﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬

‫‪13‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫‪ -‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ ﻟﻠﻁﻠﺏ ﻋﻠﻰ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﻁﻠﺏ ﺍﻟﺤﺎﻟﻲ ﻭﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﻁﻠﺏ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﺤﺼﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺤﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪-‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻵﺜﺎﺭ ﺍﻟﻨﺎﺠﻤﺔ ﻋﻥ ﺇﻨﺘﺎﺝ ﺍﻟﺴﻠﻊ ﺍﻟﻤﻜﻤﻠﺔ ﻭﺍﻟﺒﺩﻴﻠﺔ ﻟﻠﺴﻠﻊ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻴﺘﻡ ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻹﻴﺭﺍﺩﺍﺕ ﺍﻟﻜﻠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ‪.‬‬
‫‪ /2‬ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻫﻲ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻨﺤﺼﺭ ﻤﻬﻤﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻜﺎﻓﺔ ﺍﻟﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻤﺸﺭﻭﻉ‬
‫ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻭﺼل ﺇﻟﻰ ﻗﺭﺍﺭ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﺇﻤﺎ ﺒﺎﻟﺘﺨﻠﻲ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﺤﻭل ﺇﻟﻰ‬
‫ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ‪.‬‬
‫ﻭﺘﻜﻤﻥ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﺒﺩﺍﺌل ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺤﺘﺎﺠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ‪ ،‬ﻭﻓﺤﺹ ﺍﻵﺜﺎﺭ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻟﺘﻠﻙ ﺍﻟﺒﺩﺍﺌل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺤﻜﻡ ﻋﻠﻰ ﻤﺩﻯ ﺘﻭﺍﻓﺭ ﺍﻟﻤﺴﺘﻠﺯﻤﺎﺕ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﻟﻨﺠﺎﺡ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﻋﺩﻡ ﺩﻗﺔ ﻭﻜﻔﺎﺀﺓ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻴﻪ ﻤﺸﺎﻜل ﻭﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻭ ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺃﻭ ﺘﺴﻭﻴﻘﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻗﺩ‬
‫ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﻓﺸل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ‪.‬‬
‫‪ /3‬ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻷﻓﻀل‪:‬‬
‫ﺒﺭﺯﺕ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻜﻭﻨﻬﺎ ﺘﻤﺜل ﺍﻟﻭﺴﻴﻠﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺨﻼﻟﻬﺎ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ‬
‫ﺍﻟﻔﺭﺼﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﺒﺩﻴل ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺏ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻀﻤﻥ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﻭﺴﻴﻠﺔ ﺘﺴﺎﻋﺩ ﻓﻲ ﺘﺤﻘﻴﻕ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﻤﺜل ﻟﻠﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺘﺴﺎﻋﺩ ﻋﻠﻰ ﺘﻭﺠﻴﻪ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺇﻟﻰ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺩﻭﻥ ﺁﺨﺭ ﻤﻥ‬
‫ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ ﺘﻌﻭﺩ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺇﻟﻰ ﻋﺎﻤﻠﻴﻥ ﻫﻤﺎ‪:‬‬
‫ﻨﺩﺭﺓ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪ :‬ﻭﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺘﻼﻓﻲ ﺍﻟﻬﺩﺭ ﻓﻲ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻬﺎ ﺒﺸﻜل‬ ‫‪-‬‬
‫ﻋﻘﻼﻨﻲ ﻭﺴﻠﻴﻡ‪.‬‬
‫ﺍﻟﺘﻘﺩﻡ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ‪ :‬ﻭﻫﻲ ﺍﻟﺘﻁﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺔ ﺍﻟﺴﺭﻴﻌﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺸﻤﻠﺕ ﻜﺎﻓﺔ ﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻭﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻭﺃﻋﻁﺕ ﻓﺭﺼﺎ ﻭﺨﻴﺎﺭﺍﺕ ﻋﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻓﻤﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﻨﺘﺞ ﺇﻻ ﺃﻥ ﻴﺨﺘﺎﺭ ﺍﻟﺒﺩﻴل ﺍﻷﻓﻀل‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺒﺸﻜل ﻋﻠﻤﻲ ﻭﻓﻌﺎل ﺒﻤﺎ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ‪،‬‬
‫ﺘﺘﻁﻠﺏ ﺇﺘﺒﺎﻉ ﺍﻟﻤﺭﺍﺤل ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫‪14‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺃ‪ -‬ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻭﺍﻹﻋﺩﺍﺩ‪ :‬ﻭﺘﺘﻀﻤﻥ ﺼﻴﺎﻏﺔ ﺍﻷﻓﻜﺎﺭ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﻭﺃﻫﺩﺍﻓﻬﺎ ﻭﺍﻹﻤﻜﺎﻨﻴﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﺒﻬﺩﻑ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻨﻬﺎ ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﺒﺩﻴل ﺍﻷﻓﻀل ﻭﻴﺸﺘﺭﻁ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺭﺤﻠﺔ ﺃﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻷﻓﻜﺎﺭ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﺕ ﺒﻠﻭﺭﺘﻬﺎ ﺤﻭل ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﻗﺎﺒﻠﺔ ﻟﻠﺘﻨﻔﻴﺫ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﻤﺒﺩﺃ ﻤﻊ ﺍﺴﺘﺒﻌﺎﺩ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺃﻭ ﺍﻷﻓﻜﺎﺭ ﻏﻴﺭ‬
‫ﺍﻟﻘﺎﺒﻠﺔ ﻟﻠﺘﻨﻔﻴﺫ ﻤﻥ ﺍﻟﺒﺩﺍﻴﺔ ) ﻓﻲ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ(‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ‪ :‬ﻭﺘﺘﻀﻤﻥ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻟﻜﺎﻓﺔ ﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ‪ ،‬ﻭﺼﻭﻻ ﺇﻟﻰ ﻤﺭﺤﻠﺔ‬
‫ﻭﻀﻊ ﺍﻷﺴﺱ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﻭﺍﻟﻌﻠﻤﻴﺔ ﻟﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﺤﻴﺙ ﺘﺘﻡ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺎﺌل ﻭﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺎﺭﻴﻊ‬
‫ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺤﺔ ﻜﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﺤﺠﻡ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺏ ﻭﺍﻟﺘﺨﻁﻴﻁ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﻭﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﺘﻘﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﻼﺌﻤﺔ‬
‫ﻭﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻁﻠﺏ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﻭﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﻤﺅﺜﺭﺓ ﻓﻴﻪ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺘﺘﻀﻤﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺭﺤﻠﺔ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ ﻭﺘﺤﺩﻴﺩ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻼﺯﻡ ﻭﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﻭﺍﻹﻴﺭﺍﺩﺍﺕ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ‪.‬‬
‫ﺝ‪-‬ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ‪ :‬ﻭﻴﺘﻡ ﻤﻥ ﺨﻼﻟﻬﺎ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﺒﺩﻴل ﺍﻷﻓﻀل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺤﻘﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﺃﺠل ﺃﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻜﺄﺴﺎﺱ ﻴﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻴﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﻗﺭﺍﺭ ﺴﻠﻴﻡ‪ ،‬ﻻﺒﺩ ﺃﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﻋﻤﻠﻴﺔ‬
‫ﺸﺎﻤﻠﺔ ﻭﺩﻗﻴﻘﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻟﺘﻌﺩﺩ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﻟﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺤﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‪ ،‬ﻭﺘﻌﺩﺩ ﺍﻟﺘﻔﺼﻴﻼﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻀﻤﻨﻬﺎ ﻜل‬
‫ﻤﺸﺭﻭﻉ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻻﺒﺩ ﻤﻥ ﺃﺨﺫﻫﺎ ﺒﻨﻅﺭ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻓﻼﺒﺩ ﻤﻥ ﺘﻌﺩﺩ ﺃﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﻤﺭﺩﻭﺩﻴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺍﻟﻁﺭﻕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺠﺎﻫل ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻭﺩ‬
‫ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺒﻴﺎﻨﺎﺕ ﺍﻟﺘﺎﺭﻴﺨﻴﺔ ﻭﺘﺘﺠﺎﻫل ﺇﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﻟﻭﺤﺩﺓ ﺍﻟﻨﻘﺩ ﻭﺃﻫﻡ ﻫﺫﻩ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺍﻟﻁﺭﻕ‪:‬‬
‫ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ ﻭﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ‪.‬‬

‫‪ -1‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ‪:‬‬

‫ﺘﺘﻤﺜل ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ ﻓﻲ "ﺇﻴﺠﺎﺩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﻤﺌﻭﻴﺔ ﻟﻤﺘﻭﺴﻁ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ ﺒﻌﺩ‬
‫ﺨﺼﻡ ﺍﻹﻫﺘﻼﻙ ﻭﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﺇﻟﻰ ﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ"‪.‬‬
‫ﻴﺤﺴﺏ ﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ ﺒﺎﻟﻌﻼﻗﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ‪.16‬‬

‫‪15‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬

‫ﻣﺘﻮﺳﻂ اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﻤﺤﺎﺳﺒﻲ =ﻣﺘﻮﺳﻂ اﻟﺮﺏﺢ اﻟﺴﻨﻮي‪/‬اﻹﻥﻔﺎق اﻷوﻟﻲ‬

‫‪ -2‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ‪:‬‬

‫ﺘﻌﺭﻑ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺒﺄﻨﻬﺎ ﻋﺩﺩ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻭﻗﻊ ﺨﻼﻟﻬﺎ ﺍﺴﺘﻌﺎﺩﺓ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻥ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺘﺠﺔ ﻋﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﺤﻴﺙ"ﺘﺴﺎﻭﻱ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻘﺴﻭﻤﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ‬
‫ﺍﻟﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺴﻨﻭﻱ"ﻭ ﺘﺤﺴﺏ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﻭﻓﻕ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫ﻓﺘﺮة اﻻﺳﺘﺮداد =اﻹﻥﻔﺎق اﻷوﻟﻲ ‪/‬اﻟﺘﺪﻓﻖ اﻟﻨﻘﺪي اﻟﺴﻨﻮي‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪:‬ﺍﻟﻁﺭﻕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﻋﻠﻰ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻭﺩ‬

‫ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻕ ﻋﻠﻰ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻭﺩ ﻭﻤﻥ ﺃﻫﻤﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ‪:‬‬
‫ﺘﻌﺭﻑ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ﺒﺄﻨﻬﺎ ﻋﺩﺩ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻥ ﺼﺎﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ‪ .‬ﻭﻴﺸﺎﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ " ﻻ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺇﻻ ﻤﻥ‬
‫ﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻜﺄﺴﺎﺱ ﻟﺤﺴﺎﺏ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ")‪.(1‬‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺜﻤﺔ ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﻴﺘﻡ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺤﺔ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﻟﻴﺱ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ‬
‫ﺍﻟﺭﺒﺢ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﻓﻬﻲ ﺘﺘﻼﻓﻰ ﺃﻭﺠﻪ ﺍﻟﻘﺼﻭﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺸﻭﺏ ﻤﻘﻴﺎﺱ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺘﻌﻁﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺨﺎﺼﺔ ﻟﺘﻭﻗﻴﺕ ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﺤﻴﺙ ﺘﻔﻀل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻭﻗﻊ ﺃﻥ‬
‫ﺘﺴﺘﺭﺩ ﺍﻹﻨﻔﺎﻕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﺍﻷﻭﻟﻲ ﺒﺸﻜل ﺃﺴﺭﻉ‪.‬‬
‫ﺕ‪ -‬ﺘﺘﻤﻴﺯ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺒﺒﺴﺎﻁﺘﻬﺎ ﻭﺴﻬﻭﻟﺘﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺙ‪ -‬ﺘﺄﺨﺫ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺒﺸﻜل ﻀﻤﻨﻲ ﻋﻨﺼﺭ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﻔﻀل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺴﺘﺭﺩ ﺍﻹﻨﻔﺎﻕ‬
‫ﺍﻷﻭﻟﻲ ﺨﻼل ﻓﺘﺭﺓ ﻗﺼﻴﺭﺓ‪ ،‬ﻭﻻ ﻴﺨﻔﻰ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺘﻘل ﻤﻊ ﻗﺼﺭ ﺍﻟﻔﺘﺭﺓ ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻨﻁﻭﻱ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﻭﻟﻴﻡ ﺍﻨﺩﺭﻭﺍﺱ ﻋﺎﻁﻑ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻻﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‪)،‬ﻤﺼﺭ‪ :‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻔﻜﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻲ‪ ،(2006 ،‬ﺹ‪.270.‬‬
‫)‪(2‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.17‬‬

‫‪16‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺝ‪ -‬ﺘﺘﻨﺎﺴﺏ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ﻤﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺎﻨﻲ ﻤﻥ ﻤﺸﺎﻜل ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ‬
‫ﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ ﺒﻤﻘﺘﻀﺎﻫﺎ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﺴﺭﻋﺔ ﺘﺩﻓﻘﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺭﻏﻡ ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﻤﺫﻜﻭﺭﺓ ﺁﻨﻔﺎ ﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﻓﺈﻨﻬﺎ ﻻ ﺘﺨﻠﻭ ﻤﻥ ﻨﻘﺎﺌﺹ ﻟﻌل ﺃﻫﻤﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﺘﺠﺎﻫل ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺴﻭﺍﺀ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ﻜل ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺩﺙ ﺒﻌﺩ ﻓﺘﺭﺓ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻻ ﺘﺄﺨﺫ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺒﻌﻴﻥ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﻤﺒﻠﻎ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﺒﻘﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﻓﻲ ﻨﻬﺎﻴﺔ ﺤﻴﺎﺘﻪ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻴﺘﻡ ﺘﻁﺒﻴﻕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺒﺈﺘﺒﺎﻉ ﺍﻟﺨﻁﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻜل ﺘﺩﻓﻕ ﻨﻘﺩﻱ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺨﺼﻤﻪ ﺒﺴﻌﺭ ﺨﺼﻡ ﻴﻌﺎﺩل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﺨﺎﺹ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﺘﻡ ﺘﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﻘﻴﻡ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﻴﺨﺼﻡ ﻤﻨﻬﺎ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻹﻨﻔﺎﻕ ﺍﻷﻭﻟﻲ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﻤﻭﺠﺒﺔ ﻴﻘﺒل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻤﺸﺭﻭﻋﺎﻥ‬
‫)ﺃﻭ ﺃﻜﺜﺭ( ﻤﺎﻨﻌﺎﻥ ﺒﺎﻟﺘﺒﺎﺩل ﻭﻴﺤﻘﻘﺎﻥ ﺼﺎﻓﻲ ﻗﻴﻤﺔ ﺤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻭﺠﺒﺔ ﻴﺘﻡ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻷﻜﺒﺭ ﻗﻴﻤﺔ‪.‬‬
‫ﺘﺤﺴﺏ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻜﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬

‫ﺤﻴﺙ‪:‬‬
‫‪ : VAN‬ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ :‬ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺯﻤﻥ ﺴﻨﺔ ‪ ،N‬ﻭ ﺘﻤﺜل ‪ N‬ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﻤﻥ ‪ 1‬ﺇﻟﻰ ‪.n‬‬
‫‪ :N‬ﻋﺩﺩ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﺜل ﺍﻟﻌﻤﺭ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻲ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫‪ :K‬ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺤﺩﻴﺔ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪.‬‬
‫‪ :‬ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻤﺒﺩﺌﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ ﺹ ‪.18-17‬‬

‫‪17‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﻭﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﺄﻨﻬﺎ ﺘﺭﺍﻋﻲ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻭﺩ ﻭﺘﺘﺠﻨﺏ‬
‫ﺒﺫﻟﻙ ﻜل ﻋﻴﻭﺏ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻓﺈﻨﻬﺎ ﺘﻌﺎﻨﻲ ﻤﻥ "ﺼﻌﻭﺒﺔ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻬﺎ ﻓﻲ ﻅل ﺘﺒﺎﻴﻥ ﻭﺍﺨﺘﻼﻑ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺍﻹﻨﻔﺎﻕ ﺍﻷﻭﻟﻲ ﻭﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﻭﺼﻌﻭﺒﺔ ﺘﻁﺒﻴﻘﻬﺎ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﻘﻠﺏ ﻭﺘﻐﻴﺭ ﺴﻌﺭ ﺍﻟﺨﺼﻡ"‪.‬‬
‫‪ -3‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺩﻟﻴل ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﺴﻤﺢ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺒﺈﺒﺭﺍﺯ ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ ﺍﻟﻨﺴﺒﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﻴﺤﺴﺏ ﺩﻟﻴل ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ ﻜﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬

‫دﻟﻴﻞ اﻟﺮﺏﺤﻴﺔ=اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪیﺔ‪/‬اﻹﻥﻔﺎق اﻷوﻟﻲ‬

‫ﻴﻘﺒل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﻗﻴﻤﺔ ﺩﻟﻴل ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻭﺍﺤﺩ ﻭﻴﺭﻓﺽ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺃﻗل ﻤﻥ ﺫﻟﻙ‪.‬‬
‫ﺤﻴﺙ " ﺘﻔﻴﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻥ ﻏﻴﺭﻫﺎ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﺨﺘﻼﻑ ﻤﺒﻠﻎ ﺍﻹﻨﻔﺎﻕ ﺍﻷﻭﻟﻲ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﻘﺘﺭﺤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ‬
‫ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺍﺨﺘﻼﻑ ﺘﺩﻓﻘﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺇﺫ ﺘﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺘﺭﺘﻴﺏ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺘﺭﺘﻴﺒﺎ ﺘﻨﺎﺯﻟﻴﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻷﻜﺜﺭ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﻤﺭﺩﻭﺩﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻷﻗل"‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺭﻑ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﺒﺄﻨﻪ ﺴﻌﺭ ﺍﻟﺨﺼﻡ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﺘﺴﺎﻭﻯ ﻋﻨﺩﻩ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻤﻊ ﻤﺒﻠﻎ ﺍﻹﻨﻔﺎﻕ ﺍﻷﻭﻟﻲ‪ ،‬ﺒﻤﻌﻨﻰ ﺁﺨﺭ ﻫﻭ ﺍﻟﻤﻌﺩل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺠﻌل ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻤﺴﺎﻭﻴﺎ ﻟﻠﺼﻔﺭ‪ .‬ﻟﺫﻟﻙ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻘﻭل ﺃﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻌﺩل ﻴﺤﻘﻕ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺤﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪیﺔ اﻟﻤﺘﻮﻗﻌﺔ= ﻗﻴﻤﺔ اﻹﻥﻔﺎق اﻷوﻟﻲ‪.‬‬

‫ﺘﻨﺸﺄ ﺼﻌﻭﺒﺎﺕ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻗﻴﻤﺔ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺴﻨﺔ ﻷﺨﺭﻯ ﻭﻫﻭ‬
‫ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﻤﻌﺘﺎﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪ ،‬ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﻴﺘﻡ ﺤل ﺍﻟﻤﺸﻜﻠﺔ ﺒﺄﺴﻠﻭﺏ ﺍﻟﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﻭﺍﻟﺨﻁﺄ ﺤﻴﺙ‬
‫ﻨﻔﺘﺭﺽ ﺴﻌﺭ ﺨﺼﻡ ﻤﻌﻴﻥ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻌﻭﻴﺽ ﻋﻨﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﻓﺈﺫﺍ ﺘﺤﻘﻕ ﺸﺭﻁ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﻜﺎﻥ ﻫﺫﺍ ﻫﻭ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ‬
‫ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ‪ ،‬ﻏﻴﺭ ﺃﻨﻪ ﻓﻲ ﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺤﺎﻻﺕ ﻻ ﺘﻨﺠﺢ ﺍﻟﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﺍﻷﻭﻟﻰ ﻭﻻ ﻴﺤﻘﻕ ﺴﻌﺭ ﺍﻟﺨﺼﻡ ﺍﻟﻤﺨﺘﺎﺭ ﺸﺭﻁ‬
‫ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﻨﻜﺭﺭ ﺍﻟﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﺒﺎﺨﺘﻴﺎﺭ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺨﺼﻡ ﺃﺨﺭﻯ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻌﻭﻴﺽ ﻋﻨﻬﺎ ﺒﺎﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺤﺘﻰ ﻨﺼل‬
‫ﺇﻟﻰ ﺴﻌﺭ ﺍﻟﺨﺼﻡ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺤﻘﻕ ﺸﺭﻁ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ‪ ،‬ﻭﻴﻜﻭﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻌﺩل ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ‪".‬‬

‫)‪(1‬ﻭﻟﻴﻡ ﺍﻨﺩﺭﻭﺍﺱ ﻋﺎﻁﻑ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.274.‬‬

‫)‪(2‬‬
‫‪Abdellah Boughaba, Op.cit,p.48.‬‬

‫‪18‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺘﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺃﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﻭﺍﻟﺨﻁﺄ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﻁﻭل ﻋﻤﺭﻫﺎ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻲ‬
‫ﻗﺩ ﺘﻜﻭﻥ ﺼﻌﺒﺔ ﻭﻤﺠﻬﺩﺓ ﻭﺘﺘﻁﻠﺏ ﺍﻟﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﺇﻻ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺃﺠﻬﺯﺓ ﺍﻟﺤﺎﺴﺏ ﺍﻵﻟﻲ ﻓﻲ ﺤﺴﺎﺏ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺘﺠﺎﻭﺯ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺸﻜﻠﺔ‪.‬‬
‫‪-5‬ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﺍﻟﻤﺘﻌﺩﺩﺓ‪:‬‬
‫ﺘﺸﻴﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻭﻀﻊ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻜﻭﻥ ﻓﻴﻪ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻤﻌﺩﻟﻴﻥ ﺃﻭ ﺃﻜﺜﺭ ﻟﻠﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﺘﺤﻘﻕ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺎﻭﺍﺓ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ﻤﻊ ﻤﺒﻠﻎ ﺍﻹﻨﻔﺎﻕ ﺍﻷﻭﻟﻲ‪ .‬ﻓﻔﻲ ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺤﻭﺍل ﻴﺼﻌﺏ ﺘﻁﺒﻴﻕ ﻁﺭﻴﻘﺔ‬
‫ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻭﻴﺤﺩﺙ ﻫﺫﺍ ﺤﻴﻨﻤﺎ ﺘﺘﺤﻘﻕ ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﻨﻘﺩﻴﺔ ﻏﻴﺭ ﻁﺒﻴﻌﻴﺔ‪ .‬ﻭﻴﻘﺎل ﺃﻥ ﻤﺸﺭﻭﻉ ﻤﺎ ﻴﺤﻘﻕ ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ‬
‫ﻁﺒﻴﻌﻴﺔ ﺇﺫﺍ ﻤﺎ ﺘﺒﻊ ﺘﺤﻘﻕ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﺘﺤﻘﻕ ﺴﻠﺴﻠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ‪ .‬ﺃﻤﺎ ﺘﻁﻠﺏ‬
‫ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺨﺎﺭﺠﺔ ﻀﺨﻤﺔ ﺃﺜﻨﺎﺀ ﺃﻭ ﻓﻲ ﻨﻬﺎﻴﺔ ﻋﻤﺭﻩ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻲ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﻴﻘﺎل ﻓﻲ ﻫﺫﻩ‬
‫ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻴﺤﻘﻕ ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﻨﻘﺩﻴﺔ ﻏﻴﺭ ﻁﺒﻴﻌﻴﺔ " ﻭﺘﻭﺍﺠﻪ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‬
‫ﻤﺸﺎﻜل ﺠﻤﺔ ﻋﻨﺩ ﺘﻘﻴﻴﻤﻬﺎ ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ‪ ،‬ﻭﻟﻌل ﺃﻫﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺸﺎﻜل ﻭﺃﻜﺜﺭﻫﺎ ﺼﻌﻭﺒﺔ‪ ،‬ﻫﻭ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﻭﺠﻭﺩ ﺘﻌﺩﺩ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ"‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪:‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪:‬ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺤﺠﺭ ﺍﻷﺴﺎﺱ ﻓﻲ ﺒﻨﻴﺔ ﺃﻴﺔ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻟﻤﺎ ﻟﻪ ﻤﻥ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﻓﻌﺎل ﻭﻓﺎﻋل ﻋﻠﻰ ﺠﻤﻴﻊ‬
‫ﺍﻟﻭﻅﺎﺌﻑ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﺩﺍﺨل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪-1‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ :‬ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻨﻭﺍﺓ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﻤﺴﺘﻠﺯﻤﺎﺘﻬﺎ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‪،‬‬
‫ﻭﺘﺴﺩﻴﺩ ﺠﻤﻴﻊ ﻤﺴﺘﺤﻘﺎﺘﻬﺎ ﻭﻨﻔﻘﺎﺘﻬﺎ‪ ،‬ﺇﺫ ﻟﻬﺫﺍ ﺤﺎﻭل ﺍﻟﺒﺎﺤﺜﻭﻥ ﺇﺒﺭﺍﺯ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻭﺃﺜﺭﻫﺎ ﻋﻠﻰ ﻋﻤل‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪ .‬ﺇﺫ ﻴﺠﻤﻌﻭﻥ ﻋﻠﻰ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻴﻌﻨﻲ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﻟﻎ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻹﻨﺸﺎﺀ ﺃﻭ ﺘﻁﻭﻴﺭ‬
‫ﻤﺸﺭﻭﻉ ﺨﺎﺹ ﺃﻭ ﻋﺎﻡ‪ ،‬ﻭﺃﻨﻪ ﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻴﻘﺼﺩ ﺒﻪ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺒﻐﺭﺽ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻬﺎ ﻟﺘﺸﻐﻴل ﺃﻭ‬
‫ﺘﻁﻭﻴﺭ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻜﺎﻥ ﻴﻤﺜل ﻨﻅﺭﺓ ﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ‪ .‬ﺤﻴﺙ ﺘﺭﺘﻜﺯ ﺍﻟﻨﻅﺭﺓ ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﻟﻠﻭﻅﻴﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺃﻓﻀل‬
‫ﻤﺼﺩﺭ ﻟﻸﻤﻭﺍل ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﻓﻴﻤﺎ ﺒﻴﻥ ﻋﺩﺓ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﻤﺘﺎﺤﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﻭﺍﻟﻌﺎﺌﺩ‪.‬‬
‫ﻭﺘﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺃﻥ ﻗﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺘﺄﺨﺫ ﻓﻲ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﻋﺎﻤﻠﻴﻥ ﺃﺴﺎﺴﻴﻴﻥ ﻫﻤﺎ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ .‬ﻓﺎﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺍﻷﻗل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻋﺎﺩﺓ ﻫﻭ ﺃﻭل ﻤﺎ ﻴﺴﺘﺨﺩﻡ‪ .‬ﻭﺘﺘﻭﻗﻑ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺯﻴﺞ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻪ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻭﻨﺴﺒﺔ ﻜل‬
‫ﻋﻨﺼﺭ ﻓﻴﻪ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺃﻨﻪ ﻻ ﻴﻨﺒﻐﻲ ﺇﺜﻘﺎل ﻜﺎﻫل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻟﺩﻴﻭﻥ ﺒﺴﺒﺏ ﺍﺤﺘﻤﺎل ﺍﻹﻓﻼﺱ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﻭﻟﻴﻡ ﺍﻨﺩﺭﻭﺍﺱ ﻋﺎﻁﻑ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.280.‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪.292.‬‬

‫‪19‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﻭﻤﻥ ﺍﻷﻫﻤﻴﺔ ﺒﻤﻜﺎﻥ ﺃﻥ ﻴﺸﺘﻤل ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻋﻠﻰ ﻤﺯﻴﺞ ﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻤﺘﻨﺎﺴﻕ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻊ ﺤﺠﻡ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻷﺼﻭل‪ ،‬ﻭﻫﻨﺎ ﻴﺭﻯ ﺍﻟﺒﻌﺽ ﺃﻥ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻴﺔ ﺒﺸﻜل ﻜﺒﻴﺭ‪ ،‬ﻭﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺒﺸﻜل ﻤﺤﺩﻭﺩ ﻴﻀﻤﻥ ﺍﻷﻤﺎﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻻ ﻴﺴﺎﻋﺩ ﻋﻠﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺭﻓﻴﻊ ﻤﻥ ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺃﻥ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﻤﻌﺎﻜﺴﺔ ﻗﺩ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ ﻤﻊ ﻋﺩﻡ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻤﺎﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭ ﺤﺘﻰ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻤﺎﻥ ﻭﺍﻟﺤﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻴﺠﺏ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻤﻌﺩل ﻋﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭﺓ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻓﻲ ﺍﻷﺼﻭل ﻴﻔﻭﻕ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻡ ﺩﻓﻌﻬﺎ ﻟﻠﺩﺍﺌﻨﻴﻥ‪ ،‬ﻭﺇﻻ ﻭﻗﻌﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﻌﺠﺯ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺘﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺃﻴﻀﺎ ﺇﻟﻰ ﺃﻨﻪ ﻻﺒﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺘﻘﺩﻴﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻤﻥ ﻜل ﻤﺼﺩﺭ ﺘﻤﻬﻴﺩﺍ ﻟﻠﻭﺼﻭل‬
‫ﺇﻟﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺇﺠﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﺠﻤﻴﻊ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻬﺎ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪ .‬ﻏﻴﺭ ﺃﻨﻪ ﻴﻨﺒﻐﻲ ﺃﻥ ﻨﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ‬

‫ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺒﻬﺩﻑ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻴﻘﺘﻀﻲ ﺘﻭﺍﻓﺭ ﺜﻼﺜﺔ ﺸﺭﻭﻁ ﻫﻲ)‪:(2‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺃﻥ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﺩﺭﺠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﻭ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﺘﻤﺎﺜل ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﺨﺼﺎﺌﺹ‪.‬‬
‫ﺕ‪ -‬ﻭﺃﻥ ﺘﻨﻔﻴﺫ ﺃﻱ ﻤﻥ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﺍﻟﻤﻌﺭﻭﻀﺔ ﻟﻥ ﻴﻐﻴﺭ ﻤﻥ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻜﻜل‪.‬‬
‫ﻭ ﺒﻤﺎ ﺃﻥ ﻜل ﻤﺼﺩﺭ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻴﺭﺘﺒﻁ ﺒﺩﺭﺠﺎﺕ ﻤﺘﻔﺎﻭﺘﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻓﻤﻥ ﺍﻟﻤﻨﻁﻘﻲ‬
‫ﺃﻥ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﻨﻭﻉ ﻤﻨﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻤﺤﺩﺩﺍﺕ ﺍﻻﺨﺘﻴﺎﺭ ﺒﻴﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ :‬ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﻘﺭﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻨﻭﻋﻴﺔ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺭﻏﺏ ﻓﻲ ﺍﻗﺘﻨﺎﺌﻬﺎ ﺃﻭ‬
‫ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻬﺩﻑ ﺇﻟﻰ ﺍﻨﺠﺎﺯﻫﺎ‪ ،‬ﻓﺈﻨﻬﺎ ﺘﻘﻴﻡ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﻓﻲ ﻀﻭﺀ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺤﺠﻡ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺘﺎﺠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻟﻔﺘﺭﺓ ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺴﻴﺘﻡ ﺘﻭﻅﻴﻑ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺨﻼﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻭﺍﻓﻕ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻷﻭﺠﻪ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺘﻭﻅﻴﻑ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﻤﻊ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺴﺎﺌﺩ ﻭ ﻤﻊ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺁﺠﺎل ﺍﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﻭ ﺘﺯﺍﻤﻨﻬﺎ ﻤﻊ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﺘﺤﻘﻴﻘﻬﺎ ﻤﻥ ﺍﺴﺘﻐﻼل ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻟﻤﻤﻭﻟﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻘﻴﻭﺩ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻔﺭﻀﻬﺎ ﺍﻟﻤﻤﻭﻟﻭﻥ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ ﻜﺸﺭﻭﻁ ﻋﺩﻡ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺍﻹﻀﺎﻓﻲ‪ ،‬ﻋﺩﻡ ﺘﻭﺯﻴﻊ‬
‫ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻭﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻁﻭﺍل ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪.‬‬
‫ﻭ ﻷﻥ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ ﻟﻺﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻫﻲ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻼﺌﻡ‪ ،‬ﻓﻴﻨﺒﻐﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻷﻨﺴﺏ ﻤﻨﻬﺎ ﺒﻤﺎ ﻴﺤﻘﻕ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻭﻟﻥ ﻴﺘﺄﺘﻰ ﺫﻟﻙ‬

‫)‪(1‬‬
‫ﺃﺤﻤﺩ ﺒﻭﺭﺍﺱ‪ ،‬ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻨﺸﺂﺕ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪)،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻌﻠﻭﻡ‪ ،‬ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ‪ ،(2008 ،‬ﺹ ﺹ ‪.25-24‬‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ ‪.25‬‬

‫‪20‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺇﻻ ﺒﺎﻟﻤﻌﺭﻓﺔ –ﺍﻟﻤﺴﺒﻘﺔ‪ -‬ﻟﻤﺠﻤﻭﻉ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻤﻜﻨﺔ ﻭﺨﺼﺎﺌﺹ ﻜل ﻤﻨﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻜﺫﺍ ﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﻌﺘﻤﺩﺓ ﻓﻲ‬
‫ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ)‪.(1‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺩﻭﺭﻫﺎ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‬
‫ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﺁﻟﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺘﻲ ﺒﻭﺍﺴﻁﺘﻬﺎ ﺘﺤﺼل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻋﻠﻰ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‬
‫ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﺩﻭﻥ ﺍﻟﺤﺎﺠﺔ ﺇﻟﻰ ﻭﺴﺎﻁﺔ ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ‪.‬ﻜﻤﺎ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﺴﻤﺢ " ﺒﺈﺠﺭﺍﺀ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤﻼﺕ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻬﺎ‬
‫ﺤﻴﺙ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺩﻭﺭ ﻫﺎﻡ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺘﺨﺼﻴﺹ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻭﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﻟﻸﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ")‪.(2‬‬
‫ﺘﺸﻜل ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻫﻤﺯﺓ ﺍﻟﻭﺼل ﺒﻴﻥ ﺍﻻﺩﺨﺎﺭ ﻭﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻥ ﺨﻼل ﻋﺩﺓ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﻭﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻤﺘﺨﺼﺼﺔ‬
‫ﻓﻬﻲ ﺘﻬﻴﺊ ﺍﻟﻔﺭﺼﺔ ﻟﻸﺭﺼﺩﺓ ﺍﻟﻔﺎﺌﻀﺔ ﻋﻥ ﺤﺎﺠﺔ ﻤﺎﻟﻜﻴﻬﺎ ﻟﻜﻲ ﺘﻭﻀﻊ ﻓﻲ ﻤﺘﻨﺎﻭل ﺃﻴﺩﻱ ﺍﻟﺒﺎﺤﺜﻴﻥ ﻋﻨﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻭﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﺒﺤﺙ ﺘﻔﺼﻴﻼﺕ ﻤﻬﻤﺔ ﻋﻥ ﺍﻷﺴﻭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺃﻨﻭﺍﻋﻬﺎ)‪:(3‬‬
‫ﺃﺴﻭﺍﻕ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭ ﻤﻥ ﻤﻜﻭﻨﺎﺘﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﺜﺎﻨﻭﻴﺔ ﺍﻟﻨﻅﺎﻤﻴﺔ ) ﻗﺎﻋﺔ ﺍﻟﺘﺩﺍﻭل ﺃﻭ ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ(‪.‬‬
‫‪-1‬ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ‪ :‬ﻭﻫﻲ ﺴﻭﻕ ﺍﻹﺼﺩﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ ﺃﻱ ﻫﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻡ ﻓﻴﻬﺎ ﺒﻴﻊ ﺍﻹﺼﺩﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺃﻭ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﻭﻟﻠﻤﺭﺓ ﺍﻷﻭﻟﻰ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﻭﺘﻘﻭﻡ ﺒﺫﻟﻙ ﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﻤﺜل ﺒﻨﻭﻙ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﺜﺎﻨﻭﻴﺔ‪ :‬ﻭﻫﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﺒﻬﺎ ﺒﺎﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﺃﻱ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩﺓ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﻡ‬
‫ﺒﻴﻌﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﺜﺎﻨﻭﻴﺔ ﻨﻭﻋﺎﻥ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺃﺴﻭﺍﻕ ﻤﻨﻅﻤﺔ‪ :‬ﻭﻴﻁﻠﻕ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻤﺼﻁﻠﺢ ﺒﻭﺭﺼﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻔﺭﻨﺴﻴﺔ ﺃﻭ ﺴﻭﻕ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺒﺎﻟﻌﺭﺒﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻓﻴﻬﺎ ﺒﺄﺴﻬﻡ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﺩﺭﺠﺔ ﺃﻱ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻡ ﺇﺩﺭﺍﺝ ﺍﺴﻤﻬﺎ ﻓﻲ ﻗﺎﻋﺔ ﺨﺎﺼﺔ ﺘﺴﻤﻰ ﻗﺎﻋﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﺩﺍﻭل‪ ،‬ﻭﻴﺠﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺃﻥ ﺘﺤﻘﻕ ﺸﺭﻭﻁ ﺨﺎﺼﺔ ﺘﺴﻤﻰ ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻹﺩﺭﺍﺝ ﺘﻀﻌﻬﺎ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺴﻭﻕ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻜﻲ ﻴﺘﻡ ﺇﺩﺭﺍﺝ ﺍﺴﻤﻬﺎ ﻓﻲ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺴﻤﺢ ﺒﺘﺩﺍﻭل ﺃﺴﻬﻤﻬﺎ ﻓﻲ ﻗﺎﻋﺔ ﺍﻟﺘﺩﺍﻭل‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺃﺴﻭﺍﻕ ﻏﻴﺭ ﻤﻨﺘﻅﻤﺔ‪:‬ﻭﺘﺴﻤﻰ ﺃﺤﻴﺎﻨﺎ ﺃﺴﻭﺍﻕ ﻤﺎ ﻓﻭﻕ ﺍﻟﻜﺎﻭﻨﺘﺭ‪ ،‬ﻭﻴﻁﻠﻕ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺃﻴﻀﺎ ﻤﺼﻁﻠﺢ ﺍﻟﺴﻭﻕ‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺍﺯﻴﺔ ﻭﻴﺘﻡ ﻓﻴﻬﺎ ﺒﻴﻊ ﻭﺸﺭﺍﺀ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺼﺩﺭﻫﺎ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺩﺭﺠﺔ ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺒﻴﻊ‬
‫ﻭﺸﺭﺍﺀ ﺃﺴﻬﻡ ﻭﺴﻨﺩﺍﺕ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﺩﺭﺠﺔ ﻭﻟﻜﻥ ﺒﺄﻗل ﻤﻥ ﻭﺤﺩﺓ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺒﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻨﻅﺎﻤﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺠﺭﻯ‬
‫ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﻭﺍﺯﻴﺔ ﺩﻭﻥ ﺍﻟﺘﻘﻴﺩ ﺒﻤﻜﺎﻥ ﺃﻭ ﺯﻤﺎﻥ ﻤﺤﺩﺩ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ ‪.26‬‬

‫)‪(2‬ﺸﻤﻌﻭﻥ ﺸﻤﻌﻭﻥ ‪ ،‬ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ‪)،‬ﺩﺍﺭﻫﻭﻤﻪ‪،‬ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ‪ ،(2005،‬ﺹ ‪.78‬‬
‫)‪(3‬‬
‫ﺯﻴﺎﺩ ﺭﻤﻀﺎﻥ‪ ،‬ﻤﺒﺎﺩﻯﺀ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻲ)ﺩﺍﺭ ﻭﺍﺌل ﻟﻠﻨﺸﺭﻭ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ ‪ (2007 ،‬ﺹ ‪.126-125‬‬

‫‪21‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﻴﺸﺎﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺩﺨﻭل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﺤﺴﺏ ﻨﻭﻉ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﺍﻟﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ ﻴﻭﻀﺢ ﺫﻟﻙ‪:‬‬
‫ﺍﻟﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ‪ :01‬ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺩﺨﻭل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﻨﻅﻤﺔ‬ ‫ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﻨﻅﻤﺔ‬

‫ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫‪ %10‬ﻤﻥ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬ ‫‪ %25‬ﻤﻥ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‬
‫ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻴﺠﺎﺒﻴﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺒﺩﻭﻥ ﻗﻴﻭﺩ‬ ‫ﻤﺩﻯ ﺜﻼﺙ ﺴﻨﻭﺍﺕ ﻤﺘﺘﺎﻟﻴﺔ ﻤﻊ‬ ‫ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‬
‫ﺘﺩﻗﻴﻕ ﺍﻟﺤﺴﺎﺒﺎﺕ ﻓﻲ ﺃﺠل‬ ‫ﻤﺭﺍﺠﻌﺔ ﻤﺴﺒﻘﺔ ﻟﻠﺤﺴﺎﺒﺎﺕ‬
‫ﻭ‬ ‫ﺍﻟﺘﺩﻗﻴﻕ‬
‫ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﻤﻜﺘﺏ ﺘﺩﻗﻴﻕ ﻤﻌﺘﻤﺩ ﻟﺩﻯ ﺜﻼﺙ ﺴﻨﻭﺍﺕ ﺒﻌﺩ ﺍﻟﺩﺨﻭل ﺇﻟﻰ‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺍﺠﻌﺔ ﻟﻠﺤﺴﺎﺒﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫ﻟﺠﻨﺔ ﺘﻨﻅﻴﻡ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ‬
‫ﺇﻋﻼﻤﻴﺔ‬ ‫ﻭﺜﻴﻘﺔ‬ ‫ﺘﻘﺩﻴﻡ‬
‫ﻨﺸﺭ ﻤﻠﺨﺹ ﻋﻥ ﻨﺸﺭﺓ‬ ‫ﺍﻹﻓﺼﺎﺡ‬
‫ﻤﺅﺸﺭﺓ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﻟﺠﻨﺔ ﺘﻨﻅﻴﻡ‬
‫ﺍﻹﻋﻼﻨﺎﺕ ﺍﻟﻘﺎﻨﻭﻨﻴﺔ‪BALO2‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ‬

‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ‪C.Jaffeux ,financement des Entreprise(France:éditionDalloz, :‬‬

‫‪1994)P139.‬‬

‫ﺘﺘﻤﺘﻊ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻤﻴﺯﺍﺕ‪ ،‬ﻴﻤﻜﻥ ﺫﻜﺭ ﺒﻌﻀﻬﺎ ﻓﻴﻤﺎﻴﻠﻲ)‪:(1‬‬

‫‪ -‬ﻤﻜﺎﻥ ﺍﻟﺘﻭﻅﻴﻑ‪ :‬ﻴﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﻟﻤﺩﺨﺭﻭﻥ ﺃﻥ ﻴﺼﺒﺤﻭﺍ ﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﺃﻭ ﺩﺍﺌﻨﻴﻥ ﺴﻭﺍﺀ ﻋﻨﺩ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻋﻠﻰ‬
‫ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻷﻭﻟﻲ‪ ،‬ﺃﻭ ﺃﻥ ﻴﺘﺠﻬﻭﺍ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﺜﺎﻨﻭﻱ ﺃﻭ ﻤﺎ ﻴﺴﻤﻰ ﺒﺎﻟﺒﻭﺭﺼﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻡ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﺍﻫﺎ ﺘﺩﺍﻭل‬
‫ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺼﺩﺭﺓ ﺴﺎﺒﻘﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ :‬ﺘﻤﻜﻥ ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ ﻤﻥ ﺘﺤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺘﺒﺎﺩل ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﻭﺘﺴﻤﺢ ﺃﻴﻀﺎ‬
‫ﺒﺎﻟﺤﻤﺎﻴـﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺘﻐﻴﻴﺭ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﺼﺭﻑ‪ ،‬ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌـﺩﺓ‪ ،‬ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪ ...،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ‬
‫ﺍﺴﺘﻌﻤﺎل ﺍﻟﻤﺸﺘﻘﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ :‬ﻋﻘﻭﺩ ﺍﻟﻤﺒﺎﺩﻟﺔ ‪ ،Swap‬ﺍﻟﻌﻘﻭﺩ ﺍﻵﺠﻠﺔ ﺍﻟﺨﻴﺎﺭﺍﺕ‪...،‬ﺍﻟﺦ‪.‬‬

‫‪2‬‬
‫‪Bulletin des Annonces Obligatoires‬‬
‫)‪(1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.23.‬‬

‫‪22‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫‪ -‬ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﻟﻸﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ :‬ﺘﻤﻜﻥ ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ ﻤﻥ ﺘﺴﻬﻴل ﺘﺒﺎﺩل ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺩﺭﺠﺔ ﻓﻴﻬﺎ ﺍﻷﻤﺭ‬
‫ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺠﻨﺏ ﺃﻋﺩﺍﺩ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻴﻥ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﻔﺴﺭ ﺴﺒﺏ ﺭﻏﺒﺔ ﺸﺭﻜﺎﺕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺃﻥ ﺘﺩﺭﺝ‬
‫ﻤﺅﺴﺴﺎﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻤﺅﺸﺭ ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻱ‪ :‬ﺘﺴﺎﻋﺩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﻌﺭﻓﺔ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻭﻤﺘﺎﺒﻌﺔ ﺘﻁﻭﺭ ﺤﺎﻟﺔ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ ﻜﻜل‪.‬‬
‫ﺭﻏﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻴﺤﻬﺎ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻻﺘﺴﺘﻁﻴﻊ ﺃﻥ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺒﺸﻜل ﻤﻁﻠﻕ‪،‬‬
‫ﻨﻅﺭﺍ ﻟﺤﺴﺎﺴﻴﺔ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺴﻭﺍﻕ ﻟﻠﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺘﻔﺭﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻨﺎﻙ ﻤﻥ ﻴﻔﺭﻕ ﻓﻴﻤﺎ ﺒﻴﻨﻬﺎ‬
‫ﺒﺤﺴﺏ ﺍﻟﺯﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﻨﻜﻭﻥ ﺃﻤﺎﻡ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺍﻷﺠل ﻭﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪.‬ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ ﺍﻟﻤﻌﺘﻤﺩ ﻭﻫﻭ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻨﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺘﺠﺔ ﻋﻥ‬
‫ﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻨﻔﺴﻬﺎ ﻭﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﺇﺴﻬﺎﻤﺎﺕ ﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻴﻴﻥ ﻤﻥ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪-1‬ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻠﻌﺏ ﺩﻭﺭﺍ ﻫﺎﻤﺎ ﻓﻲ ﺘﻨﻤﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻭﺘﻁﻭﻴﺭﻫﺎ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺃﻨﻪ ﻴﻀﻤﻥ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺩﻭﻥ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻟﻠﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻻﻗﺘﻨﺎﺌﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﺘﺤﻤل ﺃﻋﺒﺎﺀ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻜﺎﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﻭﺩﻓﻊ ﺃﻗﺴﺎﻁ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‪ .‬ﻭﻫﺫﺍ ﻤﻥ ﺸﺄﻨﻪ ﺃﻥ‬
‫ﻴﺯﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺩﺭﺓ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﻀﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻴﺸﺎﺭﻙ ﺒﺼﻔﺔ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻭﺴﻌﻴﺔ ﻟﻬﺎ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﺴﺘﺤﺩﺍﺙ‬
‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ‪.‬‬

‫‪ -1-1‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪ :‬ﻴﻘﺼﺩ ﺒﺎﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺘﻭﻟﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻭ‬
‫ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﻋﺭﻀﻴﺔ ﺩﻭﻥ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ‪ .‬ﻭﻫﻭ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﺴﺩﺍﺩ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻭﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻭﺯﻴﺎﺩﺓ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل‪ .‬ﻭﺒﺘﻌﺒﻴﺭ ﺁﺨﺭ ﺘﻤﺜل ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺫﺍﺘﻴﺔ ﺫﻟﻙ‬
‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻱ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ)‪.(1‬‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﻤﻜﻭﻨﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪ :‬ﻴﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﺃﺴﺎﺴﺎ ﻤﻥ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﺃﺤﻤﺩ ﺒﻭﺭﺍﺱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.27.‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ ﺹ ‪.31-28.‬‬

‫‪23‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫‪ -‬ﺍﻹﻫﺘﻼﻜﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺨﺼﺼﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ‪.‬‬
‫‪ -1‬ﺍﻻﻫﺘﻼﻙ‪ :‬ﻴﻌﺭﻑ ﺍﻻﻫﺘﻼﻙ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻪ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﺒﺎﻟﻎ ﺍﻟﺴﻨﻭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺼﺼﺔ ﻟﺘﻌﻭﻴﺽ ﺍﻟﻨﻘﺹ ﺍﻟﺘﺩﺭﻴﺠﻲ ﺍﻟﺫﻱ‬
‫ﻴﺤﺩﺙ ﺒﺼﻭﺭﺓ ﻓﻌﻠﻴﺔ ﺃﻭ ﻤﻌﻨﻭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺩﻫﻭﺭ ﻗﻴﻤﺘﻬﺎ ﻤﻊ ﻤﺭﻭﺭ ﺍﻟﺯﻤﻥ‪ ،‬ﻨﺘﻴﺠﺔ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﻌﻤﺎل ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻠﻑ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻘﺎﺩﻡ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺨﺼﺼﺎﺕ‪ :‬ﺘﻌﺭﻑ ﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻬﺎ ﻤﻜﻭﻥ ﻤﺎﻟﻲ ﻤﻥ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﺤﺘﺠﺯ‬
‫ﻟﻐﺭﺽ ﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺨﺴﺎﺌﺭ ﻤﺤﺘﻤﻠﺔ‪ ،‬ﺃﻭ ﺃﻋﺒﺎﺀ ﻤﻤﻜﻨﺔ ﺍﻟﺤﺩﻭﺙ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﺒﻘﻰ ﻤﺠﻤﺩﺓ ﺩﺍﺨل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺤﻴﻥ ﺘﺤﻘﻕ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺃﻭ ﺍﻟﻌﺏﺀ ﺍﻟﺫﻱ ﻜﻭﻨﺕ ﻤﻥ ﺃﺠﻠﻪ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ‪ ،‬ﺃﻭ ﺯﻭﺍل ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤل‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ‪ :‬ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ ﺍﻟﻭﺤﻴﺩ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﺒﺎﻟﻤﻠﻜﻴﺔ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‬
‫ﻭﺨﺎﺼﺔ ﺍﻟﺼﻐﻴﺭﺓ ﻭﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﻤﻨﻬﺎ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﺘﺘﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﻟﻸﺴﻭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﻁﺭﺡ‬
‫ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﺘﻤﺜل ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﻘﻘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﻋﻤﻠﻴﺎﺘﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ ﻭﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻟﻡ ﺘﻘﻡ ﺒﺘﻭﺯﻴﻌﻬﺎ‪ ،‬ﺇﺫ ﺘﺤﺘﻔﻅ ﺒﻬﺎ ﺴﻭﺍﺀ ﻜﺎﺤﺘﻴﺎﻁﺎﺕ ﺘﺒﻘﻰ ﺘﺤﺕ ﺘﺼﺭﻓﻬﺎ‪ ،‬ﺃﻭ ﻓﻲ‬
‫ﺼﻭﺭﺓ ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺭﻫﻥ ﺍﻟﺘﺨﺼﻴﺹ ﺒﻬﺩﻑ ﺘﻠﺒﻴﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺘﻭﺴﻊ ﻭﺍﻟﻨﻤﻭ ﻭﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺍﻟﻁﻭﺍﺭﺉ‪ .‬ﺘﻤﺜل ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﺃﻗل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻷﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫ﻭﻟﻠﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻭﻋﻴﻭﺏ ﺴﻴﺘﻡ ﻋﺭﻀﻬﺎ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ)‪:(3‬‬
‫ﺝ‪ -‬ﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪:‬ﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻓﻲ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻋﺩﺓ ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻴﻤﻜﻥ ﺇﻴﺠﺎﺯﻫﺎ‬
‫ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﺯﻴﺩ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻤﻥ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﺨﺎﺹ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻴﺠﻨﺒﻬﺎ ﺍﻟﻭﻗﻭﻉ ﻓﻲ ﺃﺯﻤﺎﺕ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻁﺎﺭﺌﺔ‪ ،‬ﺃﻭ‬
‫ﺍﻟﻨﺎﺘﺠﺔ ﻋﻥ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻷﻋﺒﺎﺀ ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪ ،‬ﻜﺘﺴﺩﻴﺩ ﻓﻭﺍﺌﺩ ﻭﺃﻗﺴﺎﻁ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﺸﺠﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺎﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻭﺨﺎﺼﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻜﻭﻥ ﺘﻜﺎﻟﻴﻔﻬﺎ ﻤﺭﺘﻔﻌﺔ‬
‫ﻭﺇﻤﻜﺎﻨﻴﺎﺕ ﺍﻨﺠﺎﺯﻫﺎ ﺘﺘﻁﻠﺏ ﺨﺒﺭﺍﺕ ﻓﻨﻴﺔ ﻤﻤﺎ ﻴﺠﻌل ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﻓﻴﻬﺎ ﻤﺭﺘﻔﻌﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﻘﺎﻨﻭﻨﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺼﻐﻴﺭﺓ ﻭﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺘﻤﻨﻌﻬﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﺨﻭل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻬﺫﺍ ﻓﻬﻭ‬
‫ﻴﺤﻘﻕ ﻟﻬﺎ ﺩﺭﺠﺔ ﻜﺎﻓﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﻘﻼﻟﻴﺔ ﻭﺇﺩﺍﺭﺓ ﺃﻋﻤﺎﻟﻬﺎ ﺒﻨﻔﺴﻬﺎ ﺩﻭﻥ ﺘﺩﺨل ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻭﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻨﻅﻴﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﺒﺸﻜل ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺇﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺘﻬﺎ ﺍﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﻐﻴﺭ‪.‬‬

‫)‪(3‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ ﺹ‪.33-31‬‬

‫‪24‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺩ‪ -‬ﻤﺴﺎﻭﺉ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪:‬‬
‫ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻟﺩﻴﻪ ﺃﻴﻀﺎ ﻤﺴﺎﻭﺉ ﺃﻭ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻴﻭﺏ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺘﻠﺨﻴﺼﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺴﻭﺀ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻫﺫﺍ ﻨﻅﺭﺍ ﻷﻥ ﺍﻟﺒﻌﺽ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺴﻴﺭﻴﻥ ﻴﺭﻯ ﺃﻥ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻨﺎﺘﺠﺔ‬
‫ﻋﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻏﻴﺭ ﻤﻜﻠﻔﺔ‪ ،‬ﻓﻴﻠﺠﺄ ﺇﻟﻰ ﺘﻭﻅﻴﻔﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺫﺍﺕ ﺭﺒﺤﻴﺔ ﻀﻌﻴﻔﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﻜﻭﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻋﺎﺌﻘﺎ ﻟﺘﻁﻭﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻴﻪ ﺒﺼﻭﺭﺓ ﻜﺒﻴﺭﺓ‪ ،‬ﻷﻨﻪ ﻋﺎﺩﺓ ﻻ ﻴﻜﻔﻲ‬
‫ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﻜل ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﺘﺩﻋﻴﻡ ﺴﻴﺎﺴﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺃﻗﺴﺎﻁ ﺍﻻﻫﺘﻼﻙ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻷﻭﻟﻰ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺴﻠﻊ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺔ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻤﻥ ﺸﺄﻨﻬﺎ ﺃﻥ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ ﻭﺍﻟﺫﻱ ﻴﻜﻭﻥ ﻋﻠﻰ ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﻠﻙ‬
‫ﻭﻜﺫﺍ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻻ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺤﺎﻓﺯﺍ ﻟﻠﻌﻤﺎل ﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺘﻬﻡ ﺤﻴﺙ ﺃﻨﻬﻡ ﻗﺩ ﻴﺤﺭﻤﻭﻥ ﻤﻥ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻜﺎﻨﺕ ﻗﺩ ﺘﻭﺠﻪ ﻟﻠﺘﻭﺯﻴﻊ‬
‫ﻋﻠﻴﻬﻡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺤﺭﻤﺎﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﻔﺎﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﻔﺭﺹ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺭﺒﺤﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭ‪:‬‬
‫ﻴﺸﻤل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ ﻜﺎﻓﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ‪ ،‬ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺫﻟﻙ‬
‫ﻓﺈﻥ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻴﺘﻭﻗﻑ ﻋﻠﻰ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻭﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﻬﺫﺍ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ‬
‫ﻤﻜﻤﻼﺍ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ‪ ،‬ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﻭﺘﻠﺒﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻁﻠﺒﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﻋﻤﻭﻤﺎﹰ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻻ ﻴﻜﻔﻲ ﻟﻭﺤﺩﻩ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻁﻠﺒﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻴﺴﺘﻭﺠﺏ ﻀﺭﻭﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻓﻲ ﺸﻜل ﺍﻗﺘﺭﺍﺽ ﺃﻭ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺯﺝ ﺒﻴﻨﻬﻤﺎ ﻓﻲ ﺁﻥ ﻭﺍﺤﺩ‪.‬‬
‫ﻭﻓﻲ ﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﺴﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻁﺭﻕ ﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﺤﻭ ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺍﻟﺭﻓﻊ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺍﻟﺩﺨﻭل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ‪.‬‬
‫‪ -1‬ﺍﻟﺭﻓﻊ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪:‬‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺃﻭ ﺘﺨﻔﻴﻀﻪ ﻤﺎ ﻫﻭ ﺇﻻ ﺘﺤﻭﻴل ﻟﻸﻤﻭﺍل ﺩﺍﺨل ﻨﻔﺱ ﺍﻟﺫﻤﺔ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻤﺎ ﺇﺫﺍ‬
‫ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻟﺫﻤﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻔﺭﺩﻴﺔ ﻻ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻋﻥ ﺫﻤﺔ ﻤﺎﻟﻜﻬﺎ‪ .‬ﺃﻤﺎ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻤﺎ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ‬
‫ﺸﺨﺹ ﻤﻌﻨﻭﻱ ﻤﺴﺘﻘل ﺍﻟﺫﻤﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪ ،‬ﻓﻬﻨﺎ ﺘﻌﺒﺭ ﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﺍﻟﺸﺭﻴﻙ ﻋﻥ ﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪.‬‬
‫ﻴﺴﺘﻔﻴﺩ ﺍﻟﺸﺭﻴﻙ ﻋﻨﺩﻫﺎﻤﻥ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻭﻴﺘﺤﻤل ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﺴﺘﻔﻴﺩ ﺒﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﺍﻷﺼﻭل ﻋﻨﺩ ﺘﺼﻔﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬

‫‪25‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﺴﻨﻘﻭﻡ ﺒﺩﺭﺍﺴﺔ ﻨﻭﻋﻴﻥ ﻤﻥ ﺃﺸﻜﺎل ﺭﻓﻊ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺸﺒﻪ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬
‫‪ -1-1‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪:‬‬
‫ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻫﻲ ﺃﻤﻭﺍل ﻤﻭﻀﻭﻋﺔ ﺘﺤﺕ ﺘﺼﺭﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺼﻔﺔ ﺩﺍﺌﻤﺔ‪ ،‬ﺒﻐﺭﺽ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪ .‬ﻭﻫﻲ ﺘﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﺠﺒﺭﻱ ﻟﻠﺤﺼﺹ‪ ،‬ﻓﺭﻭﻗﺎﺕ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺍﻟﺘﻘﻴﻴﻡ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻡ‬
‫ﺤﺴﺒﻬﺎ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﻗﺭﺍﺭ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪ ،‬ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ‪ ،‬ﺇﻋﺎﻨﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ‪ .‬ﻜﻤﺎ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻤﺼﺩﺭﺍ ﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺎ‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺇﺫ ﺘﺴﺎﻫﻡ ﻤﻊ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ‪ ،‬ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﻨﺸﺎﻁﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﻋﺭﺽ ﻤﻤﻴﺯﺍﺕ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﺤﻭ ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﺴﺘﻐﻼل ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻏﻴﺭ ﻤﺤﺩﺩ ﺒﻤﺩﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻏﻴﺭ ﻗﺎﺒﻠﺔ ﻟﻼﺴﺘﻬﻼﻙ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﺘﻭﻗﻑ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻋﻠﻰ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻻ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﺎﻷﻭﻟﻭﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﺴﺩﻴﺩ‪.‬‬
‫ﻼ ﻓﻲ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻷﺼﻭل ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺒﻌﺩ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﻜل‬
‫‪ -‬ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺘﺼﻔﻴﺔ‪ ،‬ﻴﻜﻭﻥ ﻨﺼﻴﺏ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﻤﻤﺜ ﹰ‬
‫ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‪.‬‬

‫‪ -2-1‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺸﺒﻪ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪:‬‬

‫ﻻ ﺘﻀﺎﻑ ﺇﻟﻰ ﺭﺃﺱ ﻤﺎل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻟﻬﺎ ﺨﺼﺎﺌﺹ ﻗﺎﻨﻭﻨﻴﺔ ﻭﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻤﺨﺘﻠﻔﺔ‬
‫ﺘﻤﺜل ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺃﻤﻭﺍ ﹰ‬
‫ﻋﻥ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪ ،‬ﻭﻟﻜﻨﻬﺎ ﺘﻀﻤﻥ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﻭﻅﺎﺌﻑ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﺜل ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪ .‬ﻤﻥ ﺃﻤﺜﻠﺘﻬﺎ ﻨﺫﻜﺭ‪:‬‬
‫ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯ ﺒﺩﻭﻥ ﺤﻕ ﺍﻟﺘﺼﻭﻴﺕ )‪ ، ( ADP‬ﺸﻬﺎﺩﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ)‪ ، (CI‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻴﺢ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺩﻭﻥ‬
‫ﻼ ﻋﻥ ﺍﻻﺴﺘﻔﺎﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﺤﻔﻴﺯﺍﺕ ﺍﻟﺠﺒﺎﺌﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﺩﻤﻬﺎ ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ ﻟﻬﺫﺍ‬
‫ﻓﻘﺩﺍﻥ ﺍﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻓﻀ ﹰ‬
‫ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ‪ .‬ﻭﻴﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺘﺴﻤﺢ ﺒﺘﺤﻘﻴﻕ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺩﻭﻥ ﺍﻟﺘﺄﺜﻴﺭ ﻋﻠﻰ ﻋﺎﻤل ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺃﻜﺜﺭ ﺠﺎﺫﺒﻴﺔ ﻻﻨﻌﺩﺍﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺘﺘﻤﻴﺯ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻋﺩﻡ ﺇﻟﺯﺍﻤﻴﺘﻬﺎ‪ ،‬ﺇﺫ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺄﺠﻴل ﺘﻌﻭﻴﻀﻬﺎ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﻌﺭﺽ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻷﺯﻤﺎﺕ ﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬

‫‪26‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫‪ -‬ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻜﻀﻤﺎﻥ ﻟﺒﻌﺽ ﺩﺍﺌﻨﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ‪:‬‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﻌﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ‪ ،‬ﻜﺫﻟﻙ ﺍﻷﻤﺭ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻌﻤﻭﻤﻴﺔ ﺃﻥ ﺘﺼﺩﺭ ﺴﻨﺩﺍﺕ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﻗﺭﻭﺽ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺤﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -1-2‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﺴﻨﺩ‪:‬‬
‫ﺍﻟﺴﻨﺩ ﻫﻭ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺼﻙ ﺘﺼﺩﺭﻩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻴﻤﺜل ﺒﺫﻟﻙ ﻋﻘﺩ ﺃﻭ ﺍﺘﻔﺎﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ )ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺽ(‪،‬‬
‫ﻭﺒﻤﻘﺘﻀﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻻﺘﻔﺎﻕ ﻴﻘﺭﺽ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ ﺴﻠﻔﺎ ﻤﻌﻴﻨﺎ ﻟﻠﻁﺭﻑ ﺍﻷﻭل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻌﻬﺩ ﺒﺭﺩ ﺃﺼل ﺍﻟﻤﺒﻠﻎ ﻭﻓﻭﺍﺌﺩ ﻤﺘﻔﻕ ﻋﻠﻴﻬﺎ‬
‫ﻓﻲ ﺘﻭﺍﺭﻴﺦ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻓﻬﻭ ﺒﺫﻟﻙ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﻭﺜﻴﻘﺔ ﺘﺜﺒﺕ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻟﻘﺎﺀ ﻓﻭﺍﺌﺩ ﺘﺩﻓﻊ ﺴﻨﻭﻴﺎ ‪.‬‬
‫‪ 2-2‬ﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ‪:‬ﻭﺘﺘﻤﺜل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺨﺼﺎﺌﺹ ﻓﻲ)‪:(1‬‬
‫‪ -‬ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻗﺘﺭﺍﺽ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﻭﺠﺩ ﻟﻬﺎ ﻤﻭﻋﺩ ﺍﺴﺘﺤﻘﺎﻕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﺭﺘﺒﺔ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺘﻨﺯل ﻤﻥ ﺍﻟﺩﺨل ﻗﺒل ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ‪.‬‬
‫‪ -3-2‬ﺇﻴﺠﺎﺒﻴﺎﺕ ﻭ ﺴﻠﺒﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ‪:‬‬
‫‪ -1-3-2‬ﺇﻴﺠﺎﺒﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ‪:‬‬
‫ﻴﺘﻴﺢ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺍﻵﺘﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺃﻗل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺎﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻷﺴﻬﻡ‪ ،‬ﺫﻟﻙ ﻤﺎ ﺘﺒﺭﺭﻩ ﺍﻟﻭﻓﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﻨﺘﺞ ﻋﻨﻪ‪ ،‬ﺇﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺘﻌﺭﺽ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﻴﻥ ﺇﻟﻰ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺃﻗل ﻨﺴﺒﻴﹰﺎ ﻤﻥ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺤﻤﻠﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﺘﻴﺢ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﺭﺼﺔ ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﺴﺘﻘﻼﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ‪ ،‬ﺒﺤﻴﺙ ﻻ ﻴﻤﻨـﺢ ﻟﻠﻤﻘﺘﺭﻀـﻴﻥ ﺤﻕ ﺍﻟﺘﺼـﻭﻴﺕ‬
‫ﻓﻲ ﺍﻟﺠﻤﻌﻴﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺇﺼﺩﺍﺭ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺇﺼﺩﺍﺭ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻤﻘﺩﺍﺭ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﻭﺍﺠﺏ ﺩﻓﻌﻬﺎ ﻤﺒﺎﺸﺭ ﹰﺓ ﻋﻨﺩ ﺍﻹﺼﺩﺍﺭ‪ ،‬ﻭﻜﺫﺍ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺩﺓ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﺩﻴﻥ‬
‫ﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻓﺈﻥ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﻻ ﺘﺘﻐﻴﺭ ﺘﺒﻌﺎ ﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‪ ،‬ﺒﻌﻜﺱ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪.‬‬
‫‪ -2-3-2‬ﺴﻠﺒﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ‪:‬‬
‫ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﻥ ﺫﻟﻙ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻪ ﺍﻟﻤﻜﺘﺘﺏ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﺒﺎﺕ ﻓﻲ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ) ﺍﺭﺘﻔﺎﻋﻬﺎ(‪.‬‬

‫)‪(1‬ﻁﺎﺭﻕ ﺍﻟﺤﺎﺝ‪،‬ﻤﺒﺎﺩﺉ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪) ،‬ﺩﺍﺭ ﺼﻔﺎﺀ ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪ ،‬ﻁ‪ (2010 ،1‬ﺹ‪.118‬‬

‫‪27‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫‪ -‬ﻴﺘﻌﺭﺽ ﺍﻟﻤﻜﺘﺘﺏ ﺃﻴﻀﺎ ﺇﻟﻰ ﺨﻁﺭ ﺍﻹﻤﻀﺎﺀ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﻋﺩﻡ ﻤﻼﺀﻤﺔ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺽ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﻋﺩﻡ ﺘﺴﺩﻴﺩ‬
‫ﺃﺼل ﺍﻟﻘﺭﺽ ﻭﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﻋﻨﺩ ﺍﻻﺴﺘﺤﻘﺎﻕ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴل ﻤﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻀﻤﺎﻨﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﻤﻨﺢ ﻋﻘﺩ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ ﺍﻟﺤﻕ ﻟﻠﻤﻘﺘﺭﺽ ﻓﻲ ﻓﺭﺽ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﻭﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻨﻬﺎ ﺤﻕ ﻋﺩﻡ‬
‫ﺤﺼﻭل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﻗﺭﻭﺽ ﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﺤﻕ ﻋﺩﻡ ﺒﻴﻊ ﻭﺸﺭﺍﺀ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪ ،‬ﻤﻨﻊ ﺇﺠﺭﺍﺀ ﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺃﻭ‬
‫ﺍﻟﺘﺨﻔﻴﺽ ﻤﻥ ﻨﺴﺒﺘﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ ﻤﺭﺘﺒﻁ ﺒﻤﻭﻋﺩ ﺍﺴﺘﺤﻘﺎﻕ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﻴﺠﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴــﺔ ﺍﻟﻌﻤــل ﻋﻠﻰ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﻗﺩﺭ ﻜﺒﻴﺭ‬
‫ﻤﻥ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻟﻐﺭﺽ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﺩﻴﻥ ﻋﻨﺩ ﺘﺎﺭﻴﺦ ﺍﻻﺴﺘﺤﻘﺎﻕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺴﻨﺩﻱ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻤﺭﺘﻔﻌﺔ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﺍﻟﻔﺸل ﻓﻲ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﺃﻭ‬
‫ﺃﺼل ﺍﻟﺩﻴﻥ ﻗﺩ ﻴﻌﺭﺽ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻹﻓﻼﺱ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻤﺘﺎﺤﹰﺎ ﻓﻘﻁ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻜﺒﺭﻯ‪ ،‬ﺒﻴﻨﻤﺎ ﺘﺠﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺼﻐﻴﺭﺓ ﻭﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ‬
‫ﺼﻌﻭﺒﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻪ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪:‬‬
‫‪ -1-3‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪ :‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻫﻲ ﺃﻜﺜﺭ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺸﻴﻭﻋﺎ ﻭﺘﺩﺍﻭﻻ ﻓﻲ ﺃﺴﻭﺍﻕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﻭﺘﻌﻁﻲ ﺼﺎﺤﺒﻬﺎ ﺠﻤﻠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺤﻘﻭﻕ‪ ،‬ﻭﺘﻘﻭﻡ ﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﺒﺈﺼﺩﺍﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻴﻜﻭﻥ ﻟﻬﺎ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ‬
‫ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ ﻭﻨﻔﺱ ﺍﻟﺤﻘﻭﻕ ﻭﺍﻟﻭﺍﺠﺒﺎﺕ‪.‬‬

‫‪ -1-1-3‬ﺘﻌﺭﻴﻔﻬﺎ ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻫﻲ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺃﻭﺭﺍﻕ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل )ﺃﺒﺩﻴﺔ ﻁﺎﻟﻤﺎ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻤﺴﺘﻤﺭﺓ(‪ ،‬ﺘﻤﺜل ﻤﺴﺘﻨﺩ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻤﻠﻜﻴﺔ‪ ،‬ﻟﻪ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﺴﻤﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻗﻴﻤﺔ ﺩﻓﺘﺭﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻗﻴﻤﺔ ﺴﻭﻗﻴﺔ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻗﻴﻤﺔ ﺘﺼﻔﻭﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻓﺎﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ‪ :‬ﻫﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﻜﺘﻭﺒﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺼﻙ ﺃﻭ ﻗﺴﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻬﻡ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺯﻉ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﻤﺼﺩﺭﺓ ﻟﻬﺎ‬
‫ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺒﻨﺴﺒﺔ ﻤﺌﻭﻴﺔ ﻓﻴﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﺘﻀﻊ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﺩﻭل ﺤﺩ ﺃﺩﻨﻰ ﻭﺤﺩ ﺃﻗﺼﻰ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﻗﺩ ﻴﺸﺘﺭﻁ ﺘﺴﺎﻭﻱ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﻤﻥ ﻗﺒل ﻜﺎﻓﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﺔ ﺒﺎﻟﺩﻭﻟﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻓﺘﺭﻴﺔ‪ :‬ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﻗﻴﻤﺔ ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ – ﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﺘﺘﻀﻤﻥ ﺃﻭ ﺘﺸﺘﻤل ﻋﻠﻰ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ‪-‬‬
‫ﻤﻘﺴﻭﻤﺔ ﻋﻠﻰ ﻋﺩﺩ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺼﺩﺭﺓ‪ ،‬ﺃﻭ ﻫﻲ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﺩﻭﻨﺔ ﺒﺎﻟﺩﻓﺎﺘﺭ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺃﺤﻤﺩ ﺒﻭﺭﺍﺱ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.48.‬‬

‫‪28‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﻭﺘﺸﻤل ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻓﺘﺭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺤﻘﻭﻕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻉ‪ ،‬ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﻁﺎﺕ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺠﻭﺯﺓ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻓﺈﻥ‬
‫ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻓﺘﺭﻴﺔ ﻟﻠﺴﻬﻡ ﺘﻜﻭﻥ ﻓﻲ ﺘﺯﺍﻴﺩ ﺒﺘﻘﺩﻡ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻭﻨﺠﺎﺤﻬﺎ ﻭﺫﻟﻙ ﻻﺭﺘﻔﺎﻉ ﺤﺠﻡ ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﻁﺎﺕ ﻭﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺠﻭﺯﺓ ﻋﻠﻤﺎ ﺃﻨﻪ ﻓﻲ ﺒﺩﺍﻴﺔ ﻋﻤل ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻓﺘﺭﻴﺔ = ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ‪ :‬ﻭﻫﻲ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺴﻌﺭ ﺃﻭ ﺜﻤﻥ ﺘﺩﺍﻭل ﺍﻟﺴﻬﻡ ﻓﻲ ﺴﻭﻕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل )ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﻁﺭﺡ‬
‫ﻟﻼﻜﺘﺘﺎﺏ( ﻭﻗﺩ ﺘﻜﻭﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺃﻜﺒﺭ ﺃﻭ ﺃﻗل ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺘﺼﻔﻭﻴﺔ‪ :‬ﻫﻭ’’ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻬﻡ ﻋﻨﺩ ﺘﺼﻔﻴﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﻴﺤﺼل ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺤﺎﻤل‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻱ ﺒﻌﺩ ﺩﻓﻊ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻹﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺭﺘﺒﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪ .‬ﻭﻗﺩ ﺘﻜﻭﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﻀﺌﻴﻠﺔ ﺠﺩﺍ‪’’.‬‬
‫‪ -1-2-3‬ﺍﻷﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻅﻬﺭﺕ ﻓﻲ ﺃﻭﺍﺨﺭ ﺍﻟﺜﻤﺎﻨﻴﻨﻴﺎﺕ ﻭﺒﺩﺍﻴﺔ ﺍﻟﺘﺴﻌﻴﻨﻴﺎﺕ‪ ،‬ﺃﻨﻭﺍﻋﹰﺎ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺠﺎﻨﺏ ﺍﻷﺴﻬﻡ‬
‫ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺸﻜﻠﺕ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﺍﻟﻭﺤﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻟﻔﺘﺭﺓ ﻁﻭﻴﻠﺔ‪ .‬ﺴﻨﺴﺘﻌﺭﺽ ﻤﻨﻬﺎ ﺃﺴﺎﺴﺎﹰ‪ ،‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‬
‫ﻟﻸﻗﺴﺎﻡ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ﻗﺒل ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ‪ ،‬ﺇﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﻀﻤﻭﻨﺔ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ)‪.(3‬‬
‫ﺃ‪ .‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻟﻸﻗﺴﺎﻡ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻗﺒل ﻅﻬﻭﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻭﺍﺤﺩﺓ ﺘﻤﺘﻠﻙ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪ ،‬ﺘﺭﺘﺒﻁ ﻓﻴﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺒﺎﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﻘﻘﺔ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻜﻜل‪ .‬ﻤﻥ ﻫﻨﺎ ﻟﺠﺄﺕ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻷﻤﺭﻴﻜﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺇﺼﺩﺍﺭ‬
‫ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺭﺘﺒﻁ ﻜل ﻨﻭﻉ ﻤﻨﻬﺎ ﺒﺤﺠﻡ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺤﻘﻘﻬﺎ ﻗﺴﻡ ﻤﻌﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻷﻗﺴﺎﻡ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪. .‬‬
‫ﺒﺎﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺤﻘﻘﻬﺎ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻴﺨﻠﻕ ﻨﻭﻋﹰﺎ ﻤﻥ ﺘﻀﺎﺭﺏ ﺍﻟﻤﺼﺎﻟﺢ ﺒﻴﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻭﺍﺤﺩﺓ‪.‬‬
‫ﺏ‪.‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻤﺔ ﻗﺒل ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ‪.‬‬
‫ﺒﺭﺯ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻓﻲ ﺒﺩﺍﻴﺔ ﺍﻟﺜﻤﺎﻨﻴﻨﻴﺎﺕ‪ ،‬ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺃﺼﺩﺭﺕ ﺍﻟﻭﻻﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺤﺩﺓ ﺘﺸﺭﻴﻌﹰﺎ ﻀﺭﻴﺒﻴﹰﺎ ﻴﺴﻤﺢ‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺒﻴﻊ ﺤﺼﺔ ﻤﻥ ﺃﺴﻬﻤﻬﺎ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻬﺎ‪ ،‬ﺒﻐﺭﺽ ﻤﺸﺎﺭﻜﺘﻬﻡ ﻓﻲ ﻤﻠﻜﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ‬
‫ﺘﺨﺼﻡ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﻋﻠﻰ ﺘﻠﻙ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻗﺒل ﺍﺤﺘﺴﺎﺏ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ‪.‬‬
‫ﻨﺹ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﺸﺭﻴﻊ ﻋﻠﻰ ﺇﻋﻔﺎﺀ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﻨﺢ ﻗﺭﻭﻀﹰﺎ ﻟﻠﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻥ‪ ،‬ﺒﻬﺩﻑ ﺘﻤﻭﻴل ﺸﺭﺍﺀ‬
‫ﺍﻷﺴﻬﻡ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺩﻓﻊ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﻋﻠﻰ ‪ % 50‬ﻤﻥ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺼل ﻋﻠﻴﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺠـ‪ .‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﻀﻤﻭﻨﺔ‪:‬‬

‫)‪(2‬ﻁﺎﺭﻕ ﺍﻟﺤﺎﺝ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.129‬‬

‫)‪(3‬ﺃﺤﻤﺩ ﺒﻭﺭﺍﺱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ‪.52-50.‬‬

‫‪29‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺴﻤﻴﺕ ﺒﻬﺫﺍ ﺍﻻﺴﻡ ﻷﻨﻬﺎ ﺘﻌﻁﻲ ﻟﺤﺎﻤﻠﻬﺎ ﺍﻟﺤﻕ ﻓﻲ ﻤﻁﺎﻟﺒﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻟﺘﻌﻭﻴﺽ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ‬
‫ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﺤﺩ ﻤﻌﻴﻥ‪ ،‬ﻭﺨﻼل ﻓﺘﺭﺓ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺒﻌﺩ ﺇﺼﺩﺍﺭﻫﺎ‪ .‬ﻭﺘﺨﺘﻠﻑ ﺒﺫﻟﻙ ﻋﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﻟﻴﺱ‬
‫ﻟﺤﺎﻤﻠﻬﺎ ﺍﻟﺤﻕ ﻓﻲ ﻤﻁﺎﻟﺒﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺴﺩﺍﺩ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﻗﻴﻤﺘﻬﺎ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ‪ .‬ﻭﻤﻥ ﺨﺼﺎﺌﺹ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﺘﻤﻴﺯ‬
‫ﺒﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﻤﻜﻥ ﻟﻠﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺃﺭﺒﺎﺡ ﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻋﻨﺩ ﻜل ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻸﺴﻬﻡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻅﻬﺭ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻌﺭﺽ ﻟﻠﺨﺴﺎﺌﺭ ﻓﻘﻁ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﻨﺨﻔﺽ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺴﻬﻡ ﺇﻟﻰ ﺃﻗل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩ‬
‫ﻟﻠﺘﻌﻭﻴﺽ‪ .‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﺠﺎﻭﺯ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺴﻌﺭ ﺍﻟﺸﺭﺍﺀ ﻭﺍﻟﺴﻌﺭ ﺍﻷﺩﻨﻰ ﻟﻠﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﺫﻱ ﺘﻀﻤﻨﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺘﻡ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻌﻭﻴﺽ ﻋﻥ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺩﻓﻊ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﺘﻌﻭﻴﺽ ﻨﻘﺩﺍﹰ‪ ،‬ﺃﻭ ﻓﻲ ﺼﻭﺭﺓ ﺃﺴﻬﻡ ﻤﻤﺘﺎﺯﺓ‬
‫ﻭﻴﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻹﺠﺭﺍﺀ ﺍﻷﺨﻴﺭ ﺃﺤﺴﻥ ﻤﻥ ﺴﺎﺒﻘﻪ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﻋﺩﻡ ﺘﻌﺭﺽ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﺼﻔﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -3-1-3‬ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻭﻋﻴﻭﺏ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪:‬‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻨﺫﻜﺭ ﻤﻨﻬﺎ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺃ‪ .‬ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻻ ﺘﻤﺜل ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﺘﺯﺍﻤﺎ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻓﺈﺫﺍ ﺤﻘﻘﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﺭﺒﺎﺤﺎ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺘﻭﺯﻴﻊ ﺠﺯﺀ ﻤﻨﻬﺎ ﺇﺫﺍ ﻗﺭﺭ‬
‫ﻤﺠﻠﺱ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺫﻟﻙ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻟﻴﺱ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﺃﻱ ﺘﺎﺭﻴﺦ ﻤﻌﻴﻥ ﻟﻼﺴﺘﺤﻘﺎﻕ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻻ ﻴﺘﻡ ﺘﺨﺼﻴﺹ ﻤﺒﺎﻟﻎ ﻟﺘﺴﺩﻴﺩﻫﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺴﻬﻭﻟﺔ ﺒﻴﻌﻬﺎ ﻭﺸﺭﺍﺌﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺏ ‪-‬ﺍﻟﻌﻴﻭﺏ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﺤﺘﻤﺎل ﻓﻘﺩﺍﻥ ﺍﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺒﺴﺒﺏ ﺍﻟﺘﺒﺎﺩل ﺍﻟﺴﺭﻴﻊ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﻭﺩﺨﻭل ﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﺠﺩﺩ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻻ ﻴﺠﻭﺯ ﺇﻋﻔﺎﺀ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﻷﻨﻬﺎ ﻻ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ‪.‬‬
‫‪ -2-3‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ‪:‬‬
‫‪ -1-2-3‬ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ‬
‫ﻴﻤﺜل ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯ ﺴﻨﺩ ﻤﻠﻜﻴﺔ ﻴﺴﻤﻰ ﺃﻴﻀﹰﺎ ﺴﻬﻡ ﺍﻷﻭﻟﻭﻴﺔ ﺃﻭ ﺴﻬﻡ ﺍﻷﻓﻀﻠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻴﺸﺒﻪ ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻱ ﻤﻥ‬
‫ﺤﻴﺙ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺩﺩ ﻋﻨﺩ ﺇﺼﺩﺍﺭﻩ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻭﻫﺎﺏ ﻴﻭﺴﻑ ﺃﺤﻤﺩ‪،‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪)،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﺤﺎﻤﺩ ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪ ،‬ﻁ‪،(2008 ،1‬ﺹ ﺹ ‪.85-84‬‬

‫‪30‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﻟﺤﺎﻤل ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯ ﺍﻷﻭﻟﻭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺤﺎﻤل ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻱ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻨﺼﻴﺒﻪ ﻋﻨﺩ ﺍﻟﺘﺼﻔﻴﺔ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻟﻪ‬
‫ﺍﻟﺤﻕ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺍﻟﺴﻨﻭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺤﺩﺩ ﺒﻨﺴﺒﺔ ﻤﺌﻭﻴﺔ ﺜﺎﺒﺘﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ ﻟﻠﺴﻬﻡ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻴﻤﺎﺜل ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻱ‬
‫ﺃﻴﻀﹰﺎ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﺼﺎﺤﺏ ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯ ﻟﻴﺱ ﻟﻪ ﺍﻟﺤﻕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻁﺎﻟﺒﺔ ﺒﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻋﻨﺩ ﺇﻗﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﺩﻡ‬
‫ﺘﻭﺯﻴﻌﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -2-2-3‬ﺍﻷﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ‪:‬‬
‫ﺇﻟﻰ ﺠﺎﻨﺏ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻅﻬﺭﺕ ﺃﻨﻭﺍﻉ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﺒﺩﺍﻴﺔ ﺍﻟﺜﻤﺎﻨﻴﻨﻴﺎﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﻻﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺤﺩﺓ‬
‫ﺍﻷﻤﺭﻴﻜﻴﺔ ﻨﺫﻜﺭ ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﻭﺠﻪ ﺍﻟﺨﺼﻭﺹ‪ ،‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭﺓ ﻭﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﻟﻬﺎ ﺤﻕ ﺍﻟﺘﺼﻭﻴﺕ‪.‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭﺓ‪:‬‬
‫ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻋﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌـﺎﺕ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻜﻭﻥ ﺜﺎﺒﺘﺔ ﻭﻤﺤﺩﺩﺓ ﺒﻨﺴﺒﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‬
‫ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ ﻟﻠﺴﻬﻡ ﻓﻲ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ‪ .‬ﺃﻤﺎ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ ﻓﺘﻤﺘﺎﺯ ﺒﺘﻐﻴﺭ ﻨﺴﺏ‬
‫ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﻭﺫﻟﻙ ﻭﻓﻘﹰﺎ ﻟﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺍﻟﺤﻜﻭﻤﻴﺔ )ﺴﻨﺩﺍﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ(‪ ،‬ﻋﻠﻰ ﺃﻥ ﻴﺘﻡ ﺘﻌﺩﻴل ﻨﺼﻴﺏ‬
‫ﺍﻟﺴﻬﻡ ﻤﻥ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻤﺭﺓ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﻜل ﺜﻼﺜﺔ ﺃﺸﻬﺭ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺘﺒﻌﹰﺎ ﻟﺘﻐﻴﺭ ﻤﻌﺩل ﻋﺎﺌﺩ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ‪.‬‬
‫ﻟﻜﻲ ﺘﺘﻡ ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﻤﻼﺌﻡ ﻤﻥ ﺍﻟﻁﻠﺏ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪ ،‬ﻋﺎﺩﺓ ﻤﺎ ﻴﺘﻀﺢ ﺒﺄﻥ ﻻ ﺘﻘل‬
‫ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﻋﻥ ‪ % 75‬ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ ﻟﻠﺴﻬﻡ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻟﻬﺎ ﺤﻕ ﺍﻟﺘﺼﻭﻴﺕ‪:‬‬
‫ﺘﻤﻨﺢ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻟﺤﻤﻠﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻜﺘﻌﻭﻴﺽ ﻋﻥ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻱ‪.‬‬
‫‪ -3-2-3‬ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ‪ :‬ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻤﺼﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺫﻟﻙ ﻓﺈﻨﻬﺎ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﻤﺯﺍﻴﺎ ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺤﺼﺭ ﺃﻫﻤﻬﺎ ﻓﻲ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻴﺴﺕ ﻤﻠﺯﻤﺔ ﻗﺎﻨﻭﻨﻴ ﹰﺎ ﺒﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‪ ،‬ﺒﻤﺎ ﻴﻤﻜﹼﻥ ﻤﻥ ﺍﺤﺘﺠﺎﺯﻫﺎ ﺒﻬﺩﻑ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﺼﺩﺍﺭ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻤﻥ ﺸﺄﻨﻪ ﺃﻥ ﻴﺴﺎﻫﻡ ﻓﻲ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻴﺅﺩﻱ ﺫﻟﻙ ﺇﻟﻰ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﻤﻥ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻻﺴﺘﻘﻼﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬

‫‪31‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺏ‪ -‬ﺍﻟﻌﻴﻭﺏ‪:‬‬
‫ﺒﺎﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﻬﺎﻤﺔ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻬﺎ ﺘﻜﺘﻨﻔﻪ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺘﺘﻤﺜل ﺃﺴﺎﺴ ﹰﺎ‬
‫ﻓﻴﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺘﻜﻠﻔﺘﻬﺎ ﻨﺴﺒﻴﹰﺎ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻘﺭﻭﺽ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺒﺎﻟﻨﻅﺭ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﻭﻥ ﻤﻤﺎ ﻴﺠﻌﻠﻬﻡ ﻴﻁﺎﻟﺒﻭﻥ ﺒﻌﺎﺌﺩ ﺃﻜﺒﺭ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻻ ﺘﺤﻘﻕ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺃﻱ ﻭﻓﻭﺭﺍﺕ ﻀﺭﻴﺒﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻷﻥ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻨﺎﺘﺠﺔ ﻋﻨﻬﺎ ﻻ ﺘﻌﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻁﺭﺡ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺒﻠﻎ ﺍﻟﺨﺎﻀﻊ ﻟﻠﻀﺭﻴﺒﺔ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺤﺴﺎﺏ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﻋﻠﻰ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻭ ﻋﻠﻰ‬
‫ﻨﺸﺎﻁﻬﺎ‪ ،‬ﺒﻬﺩﻑ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺴﺘﺤﻘﺎﺕ ﺍﻟﻭﺍﺠﺒﺔ ﺍﻟﺩﻓﻊ ﻟﻠﻤﺼﺎﻟﺢ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭ‪:‬‬
‫ﺒﺎﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﻭﺭ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻭﺍﻟﻬﺎﻡ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﻠﻌﺒﻪ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻓﻲ ﺘﻠﺒﻴﺔ ﺍﻟﺤﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ .‬ﻓﻲ ﻏﺎﻟﺏ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻏﻴﺭ ﻜﺎﻓﻴﺔ ﻤﻤﺎ ﻴﺤﺘﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻀﺭﻭﺭﺓ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻋﻥ‬
‫ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﺃﺨﺭﻯ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﻟﻨﺎ ﻭﺃﻥ ﺘﻌﺭﻓﻨﺎ ﻋﻠﻰ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭ‪ ،‬ﻓﺈﻨﻨﺎ ﺴﻭﻑ ﻨﺘﻌﺭﻑ ﻤﻥ ﺨﻼل ﻫﺫﺍ‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﻋﻠﻰ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭ‪ .‬ﺘﻘﺴﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺇﻟﻰ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ‪ ،‬ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‬
‫ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻜﺎﻟﺒﻨﻭﻙ‪.‬‬
‫‪ -1-4‬ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻁﻭﻴل ﻭﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻷﺠل‪:‬‬
‫ﺘﺘﻤﺜل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺃﺴﺎﺴﺎ ًﻓﻲ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﻤﻨﻭﺤﺔ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﺃﻭ ﺍﻟﻬﻴﺌﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺨﺼﺼﺔ‪ ،‬ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺃﻥ ﺘﺄﺘﻲ ﻓﻲ ﺸﻜل ﻤﺴﺎﻋﺩﺍﺕ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ ﺃﻭ ﺇﺤﺩﻯ ﺠﻤﺎﻋﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺤﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -1-1-4‬ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﻭﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪:‬‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻘﺴﻴﻤﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﻗﺭﻭﺽ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﻭﺃﺨﺭﻯ ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﺤﻭ ﺍﻵﺘﻲ‪:‬‬
‫‪ -1-1-1-4‬ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪:‬‬
‫ﻫﻲ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻔﻭﻕ ﻤﺩﺘﻬﺎ ﺍﻟﺴﺒﻊ ﺴﻨﻭﺍﺕ‪ ،‬ﺒﻬﺩﻑ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻟﻘﻁﺎﻉ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‪،‬‬
‫ﻴﺘﻡ ﺍﺴﺘﻐﻼﻟﻬﺎ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺘﻬﺎ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻜﺒﻴﺭﺓ ﻭﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫ﻴﻤﻨﺢ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﻭﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﻓﻲ ﺘﻭﻅﻴﻑ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻭﻫﻨﺎ ﻗﺩ ﺘﻔﺭﺽ ﺠﻤﻠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺸﺭﻭﻁ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﻔﻴﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‬

‫‪32‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺤﻴﺙ ﺇﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﻓﺭﺽ ﻤﻌﺩل ﻓﺎﺌﺩﺓ ﻤﺭﺘﻔﻊ ﻨﺴﺒﻴﹰﺎ‪ .‬ﻜﻤﺎ ﻗﺩ ﺘﻁﻠﺏ ﻀﻤﺎﻨﺎﺕ ﻤﺎﺩﻴﺔ ﺃﻭ ﺸﺨﺼﻴﺔ ﻟﻘﺎﺀ ﻤﻨﺤﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻓﻲ‬
‫ﺃﺤﻴﺎﻥ ﺃﺨﺭﻯ ﻗﺩ ﻴﺸﺘﺭﻁ ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻬﺎ ﻭﻤﺠﺎﻻﺕ ﺍﺴﺘﻌﻤﺎﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -2-1-1-4‬ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺍﻷﺠل‪:‬‬
‫ﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻓﻲ ﺃﻏﻠﺏ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪ ،‬ﻤﻥ ﺘﺠﻬﻴﺯﺍﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪ ،‬ﻤﻌﺩﺍﺕ ﺍﻟﻨﻘل‬
‫ﻭﻗﻁﻊ ﺍﻟﻐﻴﺎﺭ‪ .‬ﺘﻤﻨﺢ ﻋﺎﺩﺓ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺸﺘﺭﻁ ﻋﺩﻡ ﺘﺠﺎﻭﺯ ﻤﺩﺓ ﺘﻤﻭﻴﻠﻬﺎ ﻟﻤﺩﺓ ﺼﻼﺤﻴﺔ ﺍﺴﺘﻌﻤﺎل‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ .‬ﻭﻨﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻤﺩﺓ ﺍﺴﺘﺤﻘــــــــﺎﻕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺘﻔﻭﻕ ﺍﻟﺴﻨـــــﺔ ﻭﻻ ﺘﺘﺠﺎﻭﺯ‬
‫ﺴﻨﻭﺍﺕ‪.‬‬ ‫ﺍﻟﺴﺒــــــﻊ‬
‫ﻋﺎﺩﺓ ﻴﺘﻡ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺍﻷﺠل ﻓﻲ ﺸﻜل ﺃﻗﺴﺎﻁ ﻤﺘﺴﺎﻭﻴﺔ ﺃﻭ ﻤﺘﻐﻴﺭﺓ ﺩﻭﺭﻴﺎﹰ‪ ،‬ﻭﻓﻕ ﺍﻻﺘﻔﺎﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺒﻨﻙ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ .‬ﻭﺒﻨﻔﺱ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺍﻷﺠل ﺘﻜﻭﻥ ﻤﻀﻤﻭﻨﺔ ﺒﺄﺼﻭل‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻓﻲ ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ ﺘﻘﺘﺭﻥ ﺒﺠﻤﻠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻀـــــﻤﻥ ﻟﻠﺒﻨــــــــﻙ‬
‫ﺃﻤــــــــــﻭﺍﻟﻪ‪.‬‬ ‫ﺍﺴﺘـــــــــــﺭﺠﺎﻉ‬
‫ﻴﻨﺎﺴﺏ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺼﻐﻴﺭﺓ ﻭﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻌﺫﺭ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻗﺭﻭﺽ‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻤﻴﺯ ﺒﺎﻨﺨﻔﺎﺽ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻪ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻘﺭﻭﺽ‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫‪ -2-1-4‬ﺍﻟﻤﺴﺎﻋﺩﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﻘﺩﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺴﺎﻋﺩﺍﺕ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ ﻜﻤﻌﻭﻨﺔ ﻟﻘﻁﺎﻉ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‪ ،‬ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺴﻬﺭ ﻋﻠﻰ ﺘﻨﻅﻴﻡ ﻭﻤﺭﺍﻗﺒﺔ‬
‫ﻋﻤل ﻭﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‪ ،‬ﺍﻟﻬﻴﺌﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ‪ .‬ﻭﻨﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻁﺒﻴﻌﺔ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺴﺎﻋﺩﺍﺕ ﻗﺩ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻤﻥ‬
‫ﺤﻴﻥ ﻵﺨﺭ‪ ،‬ﻓﻘﺩ ﺘﺄﺘﻲ ﻓﻲ ﺸﻜل ﺘﺨﻔﻴﻀﺎﺕ ﺠﺒﺎﺌﻴﺔ ﻭﺸﺒﻪ ﺠﺒﺎﺌﻴﺔ ﻴﻜﻭﻥ ﺍﻟﻐﺭﺽ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻤﻨﻬﺎ ﻫﻭ ﺍﻟﺘﺤﻔﻴﺯ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻭﻨﻤﻭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﺍﻟﻨﺸﺄﺓ‪.‬‬
‫ﻨﺭﻜﺯ ﻓﻲ ﺩﺭﺍﺴﺘﻨﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻋﺩﺍﺕ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﻨﺢ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ ﺇﻟﻰ ﻤﺨﺘﻠﻑ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﺴﻭﺍ ًﺀ ﺃﻜﺎﻨﺕ ﻓﻲ ﺸﻜل ﻤﻨﺢ ﻏﻴﺭ ﻤﺴﺘﺭﺠﻌﺔ‪ ،‬ﺃﻭ ﺘﺩﺨل ﻓﻲ ﺇﻁﺎﺭ ﻤﺴﺢ ﺩﻴﻭﻥ ﺒﻌﺽ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻭﺃﺤﻴﺎﻨﹰﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﻓﻲ ﺸﻜل ﻗﺭﻭﺽ ﻤﻴﺴﺭﺓ ﺒﺸﺭﻭﻁ ﺃﺨﻑ ﻤﻥ ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‬
‫ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻜﺘﺨﻔﻴﺽ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﺃﻭ ﻤﻨﺢ ﻤﺩﺓ ﺃﻁﻭل ﻟﻠﺘﺴﺩﻴﺩ‪.‬‬

‫‪33‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫‪ -3-1-4‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻻﺴﺘﺌﺠﺎﺭ‪:‬‬
‫‪ -1-3-1-4‬ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻻﺴﺘﺌﺠﺎﺭ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﺍﻻﺴﺘﺌﺠﺎﺭ ﻫﻭ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﻋﻘﺩ ﻴﻠﺘﺯﻡ ﺒﻤﻭﺠﺒﻪ ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭ ﺒﺩﻓﻊ ﻤﺒﺎﻟﻎ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﺒﻤﻭﺍﻋﻴﺩ ﻤﺘﻔﻕ ﻋﻠﻴﻬﺎ‬
‫ﻟﻤﺎﻟﻙ ﺃﺼل ﻤﻥ ﺍﻷﺼﻭل ﻟﻘﺎﺀ ﺍﻨﺘﻘﺎﺀ ﺍﻷﻭل ﺒﻤﻭﺍﻋﻴﺩ ﻤﺘﻔﻕ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻟﻤﺎﻟﻙ ﺃﺼل ﺒﺎﻟﺨﺩﻤﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻘﺩﻤﻬﺎ ﺍﻷﺼل‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭ ﻟﻔﺘﺭﺓ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻜﺄﻥ ﺘﻘﻭﻡ ﺇﺤﺩﻯ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺒﻨﺎﺀ ﻭﺍﻟﺘﻌﻤﻴﺭ ﺒﺎﺴﺘﺌﺠﺎﺭ ﺁﻻﺕ ﻭﺭﺍﻓﻌﺎﺕ‬
‫ﺨﺎﺼﺔ ﻤﻥ ﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺃﻭ ﺠﻬﺎﺕ ﻤﺎﻟﻜﺔ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭﺓ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻭﺇﻥ ﻫﺩﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﻭﺭﺍﺀ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺌﺠﺎﺭ ﻫﻭ ﺍﻻﻨﺘﻔﺎﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﺨﺩﻤﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻘﺩﻤﻬﺎ ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺼل‪.‬‬
‫ﻭﻋﻨﺩ ﺍﻟﺤﺩﻴﺙ ﻋﻥ ﺍﻻﺴﺘﺌﺠﺎﺭ ﻨﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﺘﺸﺎﺒﻪ ﺒﻴﻨﻪ ﻭﺒﻴﻥ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﻜﻼ ﻤﻨﻬﻤﺎ ﻴﻨﺠﻡ ﻋﻨﻪ‬
‫ﺍﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺕ ﺘﻌﺎﻗﺩﻴﺔ ﺜﺎﺒﺘﺔ‪ ،‬ﻭﻟﻬﺫﺍ ﻴﺅﺩﻱ ﺍﻻﺴﺘﺌﺠﺎﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭ ﻭﺯﻴﺎﺩﺓ‬
‫ﻤﺨﺎﻁﺭﻩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -2-3-1-4‬ﺃﺸﻜﺎل ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ‬
‫ﻟﻘﺩ ﺘﻌﺩﺩﺕ ﻭﺘﻨﻭﻋﺕ ﺃﺸﻜﺎل ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻻﻴﺠﺎﺭﻱ ﻭﺫﻟﻙ ﺒﺤﺴﺏ ﺍﻟﺯﺍﻭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻨﻅﺭ ﻤﻨﻬﺎ ﺇﻟﻴﻪ‪ ،‬ﻓﻤﻥ ﺤﻴﺙ‬
‫ﻤﻌﻴﺎﺭ ﺍﻹﻗﺎﻤﺔ ﻨﺠﺩ ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﻤﺤﻠﻲ ﻭﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﺩﻭﻟﻲ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺍﻟﻌﻘﺩ ﻨﺠﺩ ﻗﺭﺽ ﺇﻴﺠﺎﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﻨﻘﻭﻻﺕ ﻭﻗﺭﺽ ﺇﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﻌﻘﺎﺭﺍﺕ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﻌﻘﺩ ﻓﻴﺼﻨﻑ ﺇﻟﻰ ﻗﺭﺽ ﺇﻴﺠﺎﺭ ﺘﺸﻐﻴﻠﻲ ﻭﺁﺨﺭ ﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫ﻭﺴﻨﻘﺘﺼﺭ ﻓﻲ ﺩﺭﺍﺴﺘﻨﺎ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻷﺸﻜﺎل ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺸﻜﻠﻴﻥ ﺍﻷﺨﻴﺭﻴﻥ ﻓﻘﻁ ﻭﺫﻟﻙ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﺤﻭ ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ‬
‫ﻴﺭﺘﺒﻁ ﺒﻬﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺄﺠﻴﺭﻴﺔ ﻤﺎ ﻴﻌﺭﻑ ﺒﺘﺄﺠﻴﺭ ﺍﻟﺨﺩﻤﺎﺕ ﺃﻭ ﺍﻻﺴﺘﺌﺠﺎﺭ ﻤﻊ ﺘﻘﺩﻴﻡ ﺨﺩﻤﺎﺕ‬
‫ﺃﺨﺭﻯ ﻭﻫﻨﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﻤﺅﺠﺭﺓ ﻫﻲ ﻨﻔﺴﻬﺎ ﻤﻨﺘﺞ ﺍﻷﺼل ﻤﺤل ﺍﻻﻫﺘﻤﺎﻡ‪ ،‬ﻭﺘﺘﺤﻤل ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ ﻤﺴﺅﻭﻟﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﺼﻴﺎﻨﺔ‪ ،‬ﺘﻭﺭﻴﺩ ﻗﻁﻊ ﺍﻟﻐﻴﺎﺭ ﻟﻠﻤﺴﺘﺄﺠﺭ‪ ،‬ﻭﺘﺸﻤل ﺠﻤﻴﻊ ﺨﺩﻤﺎﺕ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺍﻷﺼل ﻟﻠﺘﺸﻐﻴل‪ ،‬ﻴﺒﻘﻰ ﻓﻘﻁ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺠﺭ‬
‫ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻤﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺩﻓﻊ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﺍﻟﻤﻔﺭﻭﻀﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺩﻓﻊ ﺃﻗﺴﺎﻁ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﺼﻴﺎﻨﺔ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﻸﺼل‪.‬‬
‫ﻼ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ )ﺘﻤﻭﻴل ﺨﺎﺭﺠﻲ‬
‫ﻭ ﻴﺘﺠﻪ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻭﻥ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﻭﻥ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻋﻘﺩ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ ﻴﻘﺩﻡ ﺘﻤﻭﻴ ﹰ‬
‫ﻏﻴﺭ ﻤﺒﺎﺸﺭ(‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺘﻌﺎﻤل ﺃﻗﺴﺎﻁ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﻜﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﻓﻲ ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻭﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺩﻓﺎﺘﺭ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﻤﺴﺘﺄﺠﺭ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﻤﻘﺎﺒل ﺘﻌﺎﻟﺞ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻗﺴﺎﻁ ﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭﻫﺎ ﻜﺈﻴﺭﺍﺩﺍﺕ ﻟﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﻤﺅﺠﺭ‪.‬‬

‫‪34‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬

‫ﺏ‪ -‬ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪:‬‬

‫ﻴﺘﻤﻴﺯ ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻥ ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ ﺒﺄﻨﻪ ﻻ ﻴﺘﻀﻤﻥ ﺨﺩﻤﺎﺕ ﺍﻟﺼﻴﺎﻨﺔ ﻭﻻ ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺇﻟﻐﺎﺅﻩ ﺇﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﻀﺭﻭﺭﺓ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻷﺼل ﻜﺎﻤﻠ ﹰﺔ‪ .‬ﻭﻟﻜﻥ ﻫﺫﺍ ﻻ ﻴﻤﻨﻊ ﻤﻥ ﺘﻘﺩﻴﻡ ﺨﺩﻤﺎﺕ ﺇﻀﺎﻓﻴﺔ ﺃﺨﺭﻯ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭﺓ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﻤﺅﺠﺭ‪ ،‬ﻜﺈﺒﺭﺍﻡ ﻋﻘﺩ ﺼﻴﺎﻨﺔ ﻤﺴﺘﻘل ﻋﻥ ﺍﻟﻌﻘﺩ ﺍﻷﺼﻠﻲ‪ .‬ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﻤﻠﻜﻴﺔ ﺍﻷﺼل‬
‫ﻋﻘـــــــــــﺩ‬ ‫ﻴﺘﻀﻤــــــﻥ‬ ‫ﻟﻡ‬ ‫ﺇﺫﺍ‬ ‫ﺍﻟﻌﻘﺩ‬ ‫ﻨﻬﺎﻴﺔ‬ ‫ﻓﻲ‬ ‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭ‬ ‫ﺇﻟﻰ‬ ‫ﺘﻨﺘﻘل‬
‫ﺍﻹﻴﺠــــــــﺎﺭ ﻤﺎ ﻴﻨــــــﺹ ﻋﻠﻰ ﺨﻼﻑ ﺫﻟﻙ ‪.‬‬
‫ﻴﻤﺘﺎﺯ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺒﻌﺩﻡ ﻜﻔﺎﻴﺔ ﺃﻗﺴﺎﻁ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻷﺼل‪ ،‬ﺇﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻋﺎﺌﺩ‪ .‬ﻜﻤﺎ ﺃﻥ‬
‫ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼل ﻭﺘﺴﺩﻴﺩ ﻤﺴﺘﺤﻘﺎﺕ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﺘﻜﻭﻥ ﻤﻥ ﻤﺴﺅﻭﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭ‪ ،‬ﻭﺃﻴﻀﹰﺎ ﻭﺠﺏ ﺃﻥ ﺘﺘﻭﺍﻓﻕ ﻤﺩﺓ‬
‫ﺍﻟﻘﺭﺽ ﻤﻊ ﺍﻟﻌﻤﺭ ﺍﻻﻓﺘﺭﺍﻀﻲ ﻟﻸﺼل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﻤﻬﻤﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻷﺼل‪ ،‬ﺍﻟﺘﻔﺎﻭﺽ ﻤﻊ ﺍﻟﻤﻨﺘﺞ‪ ،‬ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﻭﺍﺼﻔﺎﺕ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ‪ ،‬ﺴﻌﺭ ﻭﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺘﺴﻠﻴﻡ‪ ...‬ﺍﻟﺦ‪،‬‬
‫ﺘﻘﻊ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺘﻕ ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﻗﺭﻭﺽ ﺍﻹﻴﺠــــــﺎﺭ‪ ،‬ﻴﻌﺩ ﺍﻷﻜﺜﺭ ﺍﻨﺘﺸــــﺎﺭﹰﺍ‬
‫ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﹰﺎ ﻭﻫـــــﺫﺍ ﺒﺎﻟﺭﻏـــــﻡ‬
‫ﻤﻥ ﺼﻌﻭﺒﺔ ﺘﻁﺒﻴﻘﻪ‪.‬‬
‫‪ -3-3-1-4‬ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻭﻋﻴﻭﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻘﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ‪:‬‬
‫ﺴﻭﻑ ﻨﺘﻌﺭﺽ ﺇﻟﻰ ﺃﻫﻡ ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻭﻋﻴﻭﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻘﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭﺓ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ‪:‬‬
‫ﻼ ﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻷﺼل‪ ،‬ﻤﻥ ﺍﻵﻻﺕ ﻭﺍﻟﻤﻌﺩﺍﺕ ﺒﻨﺴﺒﺔ ‪ ، %100‬ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﻻ‬
‫ﻼ ﻜﺎﻤ ﹰ‬
‫‪ -‬ﻴﻘﺩﻡ ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺘﻤﻭﻴ ﹰ‬
‫ﻴﺘﻭﻓﺭ ﻋﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺃﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻷﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻻﻴﺘﻁﻠﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺘﺠﻤﻴﺩ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺃﻭ ﺨﻁﻭﻁ ﺍﻻﺌﺘﻤﺎﻥ‪ ،‬ﻭﺒﻬﺫﺍ ﻴﻭﻓﺭ‬
‫ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻼﹼﺯﻤﺔ ﻻﺴﺘﻌﻤﺎﻻﺕ ﺃﺨﺭﻯ ﺫﺍﺕ ﻓﺎﺌﺩﺓ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋﺩﻡ ﺘﺄﺜﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻠﺠﺄ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻘﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺒﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺘﻀﺨﻡ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ‬
‫ﺍﻻﺘﻔﺎﻕ ﺒﺸﺭﻭﻁ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﺜﺎﺒﺘﺔ ﻭﻟﻤﺩﺓ ﻁﻭﻴﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺤﺴﻴﻥ ﺼﻭﺭﺓ ﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻜﺫﺍ ﺘﺤﺴﻴﻥ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺭﺠﺔ ﻤﻥ ﺃﺭﻗﺎﻤﻬﺎ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻻ‬
‫ﺘﻅﻬﺭ ﺍﻟﻤﻌﺩﺍﺕ ﺍﻟﻤﺅﺠﺭﺓ ﻓﻲ ﺠﺎﻨﺏ ﺍﻷﺼﻭل ﺭﻏﻡ ﻭﺠﻭﺩﻫﺎ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﺸﻐﻴل‪ ،‬ﺒﻴﻨﻤﺎ ﻴﻅﻬﺭ ﺍﻟﻤﻘﺎﺒل ﻟﻘﻴﻤﺘﻬﺎ ﻓﻲ‬

‫‪35‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺍﻟﺠﺎﻨﺏ ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ )ﺍﻻﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺕ(‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺘﻅﻬﺭ ﺃﻗﺴﺎﻁ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ ﻟﻠﻤﺅﺠﺭ ﻋﻠﻰ ﺘﻠﻙ ﺍﻷﺼﻭل‪ ،‬ﻓﻲ ﺤﺴﺎﺏ‬
‫ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻭﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﻜﺄﻋﺒﺎﺀ‪ ،‬ﻤﻘﺎﺒل ﻤﺎ ﻴﺘﺤﻘﻕ ﻤﻥ ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻟﺘﻠﻙ ﺍﻷﺼﻭل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻗﺩﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺭﻭﻨﺔ ﻟﻠﻤﺴﺘﺄﺠﺭ‪ ،‬ﺇﺫ ﻴﺠﻨﺒﻪ ﺫﻟﻙ ﺘﺤﻤل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺼل ﺨﻼل ﺍﻟﻔﺘﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﻴﺤﺘﺎﺝ ﻓﻴﻬﺎ ﺇﻟﻴﻪ‬
‫ﻓﻘﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﻗﺩ ﻴﻜﻭﻥ ﻗﺼﻴﺭ ﺍﻷﺠل ﺒﻤﺎ ﻴﻐﻁﻲ ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻔﻌﻠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻨﺘﻬﺎﺀ ﻫﺫﻩ ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﻴﻌﺎﺩ ﺍﻷﺼل‬
‫ﻼ‪.‬‬
‫ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺅﺠﺭ‪ ،‬ﺃﻴﻥ ﻴﻤﻜﻥ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺘﺄﺠﻴﺭﻩ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺤﺎﺠﺔ ﺇﻟﻴﻪ ﻤﺴﺘﻘﺒ ﹰ‬
‫‪ -‬ﻴﺤﻘﻕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻘﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻀﺭﻴﺒﻴﺔ‪ ،‬ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﻘل ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﻋﻥ ﺍﻟﻌﻤﺭ ﺍﻻﻓﺘﺭﺍﻀﻲ ﺍﻟﺫﻱ‬
‫ﺘﻘﺒﻠﻪ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺫﻱ ﻴﻌﺩ ﺍﻷﺴﺎﺱ ﻟﺤﺴﺎﺏ ﻗﻴﻤﺔ ﺃﻗﺴﺎﻁ ﺇﻫﺘﻼﻙ ﺍﻷﺼل‪ ،‬ﺒﺫﻟﻙ ﻴﺘﺴﻨﻰ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭﺓ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻀﺭﻴﺒﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺌﺠﺎﺭ‪ ،‬ﺘﻔﻭﻕ ﻗﻴﻤﺘﻬﺎ ﻤﺎ ﻜﺎﻥ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺤﻘﻴﻘﻪ ﺠﺭﺍﺀ ﺍﻗﺘﻨﺎﺀ ﺍﻷﺼل ﺩﻭﻥ‬
‫ﺍﺴﺘﺌﺠﺎﺭﻩ ﻴﻌﺒﺭ ﻋﻨﻪ ﺒﺎﻟﻭﻓﺭ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻲ ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﻋﻴﻭﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻘﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ‪:‬‬
‫ﺘﻨﺤﺼﺭ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻌﻴﻭﺏ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻜﺘﻨﻑ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺒﺎﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﺴﺘﻌﻤﺎل ﻗﺭﺽ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ ﻜﻭﺴﻴﻠﺔ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻻﺯﺍل‬
‫ﻴﺘﻤﻴﺯ ﺒﺎﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺭﺘﻔﻌﺔ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﺍﻟﻤﻁﺒﻘﺔ ﻋﻠﻴﻪ‪ ،‬ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺄﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺯﺍﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭﺓ ﺒﺎﻟﺩﻓﻊ ﻋﻨﺩ ﺤﻠﻭل ﺍﻵﺠﺎل ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻗﺩ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻋﺩﻡ‬
‫ﺍﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺅﺠﺭ ﻭﻓﻲ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﺘﺄﺨﺭ ﻋﻥ ﺍﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﻓﻲ ﺍﻵﺠﺎل ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ‪ .‬ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ‬
‫ﻗﻠﺔ ﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺘﺄﻤﻴﻥ ﻤﺜل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻗﺩ ﻴﺅﺩﻱ ﻓﻘﺩﺍﻥ ﺃﻭ ﺘﻠﻑ ﺍﻷﺼل ﺃﻭ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻟﻤﺴﺘﺄﺠﺭﺓ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺴﻭﺀ ﺍﻻﺴﺘﻌﻤﺎل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻭﻗﻊ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻤل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻗﺩ ﻻ ﺘﺅﺨﺫ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺴﺒﺎﻥ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﻤﺅﺠﺭ‪.‬‬
‫‪-5‬ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪:‬‬
‫ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﻨﺤﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺸﻜل ﻗﺭﻭﺽ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻭﺒﺎﺨﺘﻼﻑ ﻁﺒﻴﻌﺘﻬﺎ‬
‫ﻭﺃﺤﺠﺎﻤﻬﺎ ﺘﻭﺠﻪ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺩﻭﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل )ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻌﺎﺩﻱ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ(‪ .‬ﻭﺘﺘﻨﻭﻉ ﻤﺎ ﺒﻴﻥ ﻗﺭﻭﺽ‬
‫ﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﻭﺃﺨﺭﻯ ﻤﺼﺭﻓﻴﺔ‪.‬‬
‫‪-1-5‬ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -1-1-5‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ ﻭﺃﺸﻜﺎﻟﻪ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺭﻑ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ ﺒﺄﻨﻪ ﻗﺭﺽ ﻗﺼﻴﺭ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻴﻤﻨﺤﻪ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻱ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﻴﻘﻭﻡ ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺨﻴﺭ‬
‫ﺒﺸﺭﺍﺀ ﺒﻀﺎﺌﻊ ﺃﻭ ﻤﻭﺍﺩ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﺒﺼﻭﺭﺓ ﺁﻨﻴﺔ‪ ،‬ﻤﻘﺎﺒل ﻭﻋﺩ ﺒﺎﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﻓﻲ ﺘﺎﺭﻴﺦ ﻻﺤﻕ‪.‬‬

‫‪36‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺘﻠﺠﺄ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ‪ ،‬ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻋﺩﻡ ﻜﻔﺎﻴﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﻟﻤﻘﺎﺒﻠﺔ ﺍﻟﺤﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻜﺫﺍ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﻌﺫﺭ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻗﺭﻭﺽ ﻤﺼﺭﻓﻴﺔ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل ﺫﺍﺕ ﺘﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﻤﻨﺨﻔﻀﺔ‪.‬‬
‫ﺒﻤﺎ ﺃﻥ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ ﻴﻨﺘﺞ ﻋﻥ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻓﺈﻨﻪ ﺒﺫﻟﻙ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻤﺼﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﺘﻠﻘﺎﺌﻲ ﺃﻭ‬
‫ﻁﺒﻴﻌﻲ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﺅﺩﻱ ﺘﻤﺩﻴﺩ ﻓﺘﺭﺓ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﻭﺯﻴﺎﺩﺓ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻴﺎﺕ ﺇﻟﻰ ﺤﺼﻭل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺘﻤﻭﻴل ﺇﻀﺎﻓﻲ‪.‬‬
‫ﺍﻨﻁﻼﻗﹰﺎ ﻤﻥ ﻓﻜﺭﺓ ﺃﻥ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ ﻴﺘﻴﺢ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﺭﺼﺔ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻤﺎ ﺘﺤﺘﺎﺠﻪ ﻤﻥ ﺒﻀﺎﺌﻊ ﻭﻤﻭﺍﺩ ﺃﻭﻟﻴﺔ‪،‬‬
‫ﻤﻊ ﻓﺭﺼﺔ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺤﻘﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺸﺘﺭﻴﺎﺘﻬﺎ ﻻﺤﻘﺎﹰ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﻫﺫﻩ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﻅﻬﺭ ﻓﻲ ﺇﺤﺩﻯ‬
‫ﺍﻷﺸﻜﺎل ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺍﻟﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﺠﺎﺭﻱ ﺍﻟﻤﻔﺘﻭﺡ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﺠﺎﺭﻱ ﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﺃﺸﻜﺎل ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﻔﻀل ﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺒﻭﺍﺴﻁﺘﻪ‪ ،‬ﻷﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﺘﺤﻔﻅ ﻜﺜﻴﺭﹰﺍ ﺘﺠﺎﻩ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺁﺠﺎل ﺍﻻﺴﺘﺤﻘﺎﻕ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻋﺩﻡ ﻤﻘﺩﺭﺘﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺴﺩﻴﺩ‪.‬‬
‫ﺘﻅﻬﺭ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﺠﺎﺭﻱ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺘﺴﺠﻴﻼﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﺩﻓﺎﺘﺭ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻟﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻤﻭﺭﺩﻴﻬﺎ ﻟﻬﺫﻩ‬
‫ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﺴﺠل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺎﻋﻠﻴﻬﺎ ﻤﻥ ﺤﻘﻭﻕ ﺘﺠﺎﻩ ﻤﻭﺭﺩﻴﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﻤﻘﺎﺒل ﻴﺴﺠل ﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻭﻥ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﺭﺘﺒﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺤﺎﺴﺒﻴﹰﺎ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﺘﻤﺜل ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺃﺴﺎﺴﹰﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻨﺩ ﻷﻤﺭ ﻭﺍﻟﺴﻔﺘﺠﺔ )ﺍﻟﻜﻤﺒﻴﺎﻟﺔ(‪ ،‬ﻴﺘﻡ ﺘﺤﺭﻴﺭﻫﺎ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﻤﺒﻠﻎ‬
‫ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻴﺎﺕ ﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ ﻜﺴﺩﺍﺩ ﻟﻘﻴﻤﺘﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺘﺴﺠل ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺎﹰ‪ ،‬ﻤﻥ ﺨﻼل ﺤﺴﺎﺏ ﺃﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﺩﻓﻊ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺒﻴﻨﻤﺎ ﺘﻅﻬﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺩﻓﺎﺘﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻟﻠﻤﻭﺭﺩ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺤﺴﺎﺏ ﺃﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻘﺒﺽ‪.‬‬
‫ﻨﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﺈﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺘﺩﺍﻭﻟﻬﺎ ﻤﻥ ﺸﺨﺹ ﺇﻟﻰ ﺁﺨﺭ‪ ،‬ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﻅﻬﻴﺭﻫﺎ ﻟﻠﻐـﻴﺭ ﺃﻭ‬
‫ﺨﺼﻤﻬﺎ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﻗﺒل ﻤﻭﻋﺩ ﺍﺴﺘﺤﻘﺎﻗﻬﺎ ﻭﺘﺤﻭﻴﻠﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﺴﻴﻭﻟﺔ ﻨﻘﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺒﻌﺩ ﺍﻗﺘﻁﺎﻉ ﻋﻤﻭﻟﺔ ﺍﻟﺨﺼﻡ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﺜل‬
‫ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻉ ﻟﻠﺒﻨﻙ ﻟﻘﺎﺀ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -2-1-5‬ﻤﺯﺍﻴﺎ ﻭﻋﻴﻭﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﻨﺤﺼﺭ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻨﻔﺭﺩ ﺒﻬﺎ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ‪ ،‬ﺒﻭﺼﻔﻪ ﻤﺼﺩﺭﹰﺍ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻵﻨﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬

‫‪37‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫‪ -‬ﻴﻤﺜل ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ ﺇﻋﺎﻨﺔ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻭﺴﻴﻠﺔ ﺘﺭﻭﻴﺞ ﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ ﻤﻥ‬
‫ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﻴﻜﻭﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺨﻴﺭ ﻤﺘﺤﻤﺴﹰﺎ ﻹﻴﺠﺎﺩ ﻭﻜﻴل ﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺘﻪ ﻓﻲ ﻤﻨﻁﻘﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪ ،‬ﻟﺩﺭﺠﺔ ﺃﻨﻪ ﻴﻌﺭﺽ ﻋﻠﻰ‬
‫ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻓﻲ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﻨﻁﻘﺔ ﺃﻥ ﻴﻘﺩﻡ ﻟﻬﺎ ﻗﺭﻀ ﹰﺎ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﻨﻔﻘﺎﺕ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺭﺍﺤل ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‪،‬‬
‫ﻭﻓﻲ ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ ﺒﺩﻭﻥ ﻗﻴﻭﺩ ﻟﻠﺘﺴﺩﻴﺩ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺘﺼﻑ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﺒﺎﻟﺴﻬﻭﻟﺔ ﻭﺍﻟﺒﺴﺎﻁﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺒﺨﻼﻑ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺘﻁﻠﺏ ﺒﻌﺽ ﺃﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﻓﻲ ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ ﻀﺭﻭﺭﺓ ﻭﺠﻭﺩ ﻀﻤﺎﻨﺎﺕ ﻗﺎﻨﻭﻨﻴﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ‬
‫ﻜﺎﺴﺘﻌﻤﺎل ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﻜﻀﻤﺎﻥ ﻟﻠﺒﻨﻙ ﻋﻠﻰ ﺍﺴﺘﺭﺠﺎﻉ ﻤﺒﻠﻎ ﺍﻟﻘﺭﺽ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﻤﺼﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﻗﻠﻴل ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻷﺨﺭﻯ‬
‫ﻭﻓﻲ ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﺘﻜﻠﻔﺘﻪ ﻤﻨﻌﺩﻤﺔ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﺴﺩﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﻗﺒل ﺍﻟﻔﺘﺭﺓ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ ﻟﻤﻨﺢ‬
‫ﺍﻟﺨﺼﻡ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ‪ ،‬ﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻔﺘﺭﺓ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﻗﺭﺽ ﺘﺠﺎﺭﻱ ﻋﺩﻴﻡ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻗﺩ ﻴﺘﻌﺫﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺼﻐﻴﺭﺓ ﻭﺃﻴﻀﹰﺎ ﺤﺩﻴﺜﺔ ﺍﻟﻨﺸﺄﺓ ﻓﻲ ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ‪ ،‬ﺇﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ‬
‫ﻗﺭﻭﺽ ﻤﺼﺭﻓﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻴﺠﻌل ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ ﺍﻟﻭﺤﻴﺩ ﻭﺍﻟﻤﺘﺎﺡ ﺃﻤﺎﻡ ﻫﺫﻩ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻨﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﻋﻴﻭﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻏﻴﺎﺏ ﺍﻟﺨﺼﻡ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ‪ ،‬ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ ﻓﻲ ﺤﻜﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺠﺎﻨﻲ‪ ،‬ﻏﻴﺭ ﺃﻨﻪ ﻗﺩ ﻴﻨﻘﻠﺏ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺘﻤﻭﻴل ﻤﻜﻠﻑ ﺠﺩﹰﺍ ﺇﺫﺍ ﻟﻡ ﺘﺤﺴﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻪ‪ ،‬ﺇﺫ ﻗﺩ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻰ ﻋﺩﻡ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻤﺴﺘﺤﻘﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻴﻥ ﻓﻲ ﺍﻵﺠﺎل ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ ﺍﻹﺴﺎﺀﺓ ﺇﻟﻰ ﺴﻤﻌﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪ ،‬ﺒﺸﻜل ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﻔﻘﺩﻫﺎ ﻤﺭﻜﺯﻫﺎ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺴﻲ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻹﻓﻼﺱ ﻭﺍﻟﺨﺭﻭﺝ ﻤﻥ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪.‬‬
‫‪ -2-5‬ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪:‬‬
‫‪ -1-2-5‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻲ ﻭﺸﺭﻭﻁﻪ‪:‬‬
‫ﻴﻘﺼﺩ ﺒﺎﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻲ ﺫﻟﻙ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﺤﺼل ﻋﻠﻴﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺄﺘﻲ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﺔ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ ﺒﻌﺩ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻱ‪ ،‬ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻋﺘﻤﺎﺩﻩ ﻜﻤﺼﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﻗﺼﻴﺭ ﺍﻷﺠل‪ .‬ﻭﻋﺎﺩﺓ ﻤﺎ ﺘﻀﻊ ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ‬
‫ﺸﺭﻭﻁﹰﺎ ﻋﻠﻰ ﻤﻨﺢ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ‪ ،‬ﻨﺫﻜﺭ ﻤﻨﻬﺎ ﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﺘﻌﻴﻥ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﻘﺩﻴﻡ ﻁﻠﺏ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﺘﺒﻴﻥ ﻓﻴﻪ ﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺇﺭﻓﺎﻗﻪ ﺒﻜﺎﻓﺔ ﺍﻟﺒﻴﺎﻨﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﺴﺎﻋﺩ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﻋﻠﻰ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﻗﺭﺍﺭﻩ ﺒﻜل ﻤﻭﻀﻭﻋﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﻤﺠﺭﺩ ﺍﻟﻤﻭﺍﻓﻘﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﻨﺢ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﻴﺠﻌل ﺍﻟﺤﺴﺎﺏ‬
‫ﺍﻟﺠﺎﺭﻱ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﺩﺍﺌﻨﹰﺎ ﺒﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﻤﻤﻨﻭﺡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻗﺩ ﺘﻁﻠﺏ ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﺘﺘﻤﺘﻊ ﺒﻤﺭﻜﺯ ﻗﻭﻱ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻀﻤﺎﻨﺎﺕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﺭﺽ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻗﺩ‬
‫ﺘﻁﻠﺏ ﺘﻭﻗﻴﻊ ﻁﺭﻑ ﺜﺎﻟﺙ ﻟﻀﻤﺎﻥ ﺍﺴﺘﺭﺠﺎﻉ ﻤﺒﻠﻎ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺃﻭ ﺩﻓﻊ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﻤﻘﺩﻤﺎﹰ‪ ،‬ﻭﻓﻲ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺤﺎﻻﺕ‬
‫ﻴﻜﻭﻥ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﻋﻠﻰ ﺩﻓﻌﺎﺕ ﺤﺴﺏ ﺍﻻﺘﻔﺎﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﻭﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﻁﻠﺏ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﻤﻥ‬

‫‪38‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﻭﺍﻓﻘﺔ ﻋﻠﻰ ﺸﺭﻁ ﺍﻻﺤﺘﻔﺎﻅ ﺒﺭﺼﻴﺩ ﻤﻌﻭﺽ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﺒﻨﻙ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺤﺘﻰ ﻴﻀﻤﻥ ﺍﻟﻭﻓﺎﺀ ﺒﺎﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺘﻬﺎ‬
‫ﺘﺠﺎﻫﻪ‪.‬‬
‫‪ -2-2-5‬ﺃﺸﻜﺎل ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻲ‬
‫ﻟﻠﻘﺭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻲ ﺃﺸﻜﺎل ﻤﺘﻌﺩﺩﺓ‪ ،‬ﻨﺴﺘﻌﺭﺽ ﺃﻫﻤﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﺤﻭ ﺍﻵﺘﻲ)‪:(1‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺘﺴﻬﻴﻼﺕ ﺍﻟﺼﻨﺩﻭﻕ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﺘﺴﻬﻴﻼﺕ ﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺃﻴﻥ ﺘﺘﺤﺼل ﻋﻠﻴﻪ ﻤﻥ ﻋﻨﺩ‬
‫ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ‪ ،‬ﺒﻬﺩﻑ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻔﻭﺍﺭﻕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤـﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﻘﻊ‬
‫ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺩﺨﻼﺕ ﻭﺍﻟﻤﺨﺭﺠﺎﺕ ﺨﻼل ﻤﺩﺓ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﻤﻥ ﻓﺘﺭﺍﺕ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ‪ .‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻓﺈﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺘﻌﻁﻲ ﺍﻟﺤﻕ‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺃﻥ ﻴﻜﻭﻥ ﺭﺼﻴﺩ ﺤﺴﺎﺒﻬﺎ ﺍﻟﺠﺎﺭﻱ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﻤﺩﻴﻨﹰﺎ ﻟﻌﺩﺩ ﻤﻌﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻷﺸﻬﺭ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ ﺍﺴﺘﻌﻤﺎل ﻫﺫﺍ‬
‫ﺍﻟﺤﺴـﺎﺏ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻌﺠﺯ ﺍﻵﻨﻲ ﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴـﺔ‪ ،‬ﺨﺎﺼـﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴـﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﺘﺴﺘﻭﺠﺏ ﺍﻟﺘﺄﺨﻴـﺭ‪،‬‬
‫ﻜﺴﺩﺍﺩ ﺃﺠـﻭﺭ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻥ‪ ،‬ﺃﻭ ﺸﺭﺍﺀ ﻤﻭﺍﺩ ﺃﻭﻟﻴﺔ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻁﻠﺒﻴﺎﺕ ﺍﻟﻜﺒﻴﺭﺓ ﻟﻺﻨﺘﺎﺝ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺍﻟﺴﺤﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻜﺸﻭﻑ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺩ ﺍﻟﺴﺤﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻜﺸﻭﻑ ﻗﺭﻀﹰﺎ ﻗﺼﻴﺭ ﺍﻷﺠل ﻤﻭﻀﻭﻋـﹰﺎ ﺘﺤﺕ ﺘﺼﺭﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴـﺔ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﺒﻨﻙ‪،‬‬
‫ﻭﻫﻭ ﻻ ﻴﺨﺘﻠﻑ ﻜﺜﻴﺭﹰﺍ ﻋﻥ ﻗﺭﻭﺽ ﺘﺴﻬﻴﻼﺕ ﺍﻟﺼﻨﺩﻭﻕ‪ .‬ﻴﺴﻤﺢ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺒﺎﻟﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺍﻟﻤﺅﻗﺘﺔ ﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪ ،‬ﺃﻱ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺠﺎﻭﺯ‬
‫ﻗﺩﺭﺘﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪ ،‬ﻤﺎ ﻴﻤﻴﺯ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﻫﻭ ﺃﻥ ﻤﺩﺘﻪ ﺘﺘﻌﺩﻯ ﺍﻟﺸﻬﺭ ﺃﺤﻴﺎﻨـﹰﺎ‪ ،‬ﺃﻴﻥ ﻴﻭﺠﻪ ﺒﺼﻔﺔ‬
‫ﺃﺴﺎﺴﻴـﺔ ﻟﺘﻐﻁﻴـﺔ ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻵﻨﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺠـ‪ -‬ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﻤﻭﺴﻤﻲ‪ :‬ﻫﻭ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﻗﺭﺽ ﻗﺼﻴﺭ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺘﺤﺘﺎﺠﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺼﺩﺩ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﻨﺸﺎﻁﺎﺘﻬﺎ ﻋﻨﺩﻤﺎ‬
‫ﺘﻜﻭﻥ ﻟﺩﻴﻬﺎ ﻓﻭﺍﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻭﺍﻻﺴﺘﻬﻼﻙ‪ ،‬ﺃﻱ ﻋﻨﺩ ﺤﺩﻭﺙ ﺍﺨﺘﻼل ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺩﺨﻼﺕ ﻭﺍﻟﻤﺨﺭﺠﺎﺕ‪ .‬ﻭﻨﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺃﻥ ﻤﺩﺓ ﺍﻟﻘﺭﺽ ﺍﻟﻤﻭﺴﻤﻲ ﻻ ﺘﺘﺠﺎﻭﺯ ﺍﻟﺴﻨﺔ‪ ،‬ﻭﺃﻨﻪ ﻴﺴﺘﺨﺩﻡ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺘﻠﻙ ﺍﻻﺨﺘﻼﻻﺕ ﻭﺍﻟﻔﻭﺍﺭﻕ ﻭﺒﺨﺎﺼﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻔﺘﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻁﻠﺏ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺃﻜﺒﺭ ﻗﺩﺭ ﻤﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻜﺘﻤﻭﻴل ﻤﻭﺍﺴﻡ ﺍﻟﺤﺼﺎﺩ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻔﻼﺤﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺩ‪ -‬ﻗﺭﻭﺽ ﺘﻌﺒﺌﺔ ﺍﻟﺤﻘﻭﻕ ﻭﺨﺼﻤﻬﺎ‪ :‬ﺍﻟﻤﻘﺼﻭﺩ ﺒﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻌﺒﺌﺔ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻟﺤﻘﻭﻕ‪ ،‬ﺃﻨﻪ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﺤﻭﺯ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺃﻭﺭﺍﻕ ﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﻟﻠﻐﻴﺭ ﻟﻡ ﺘﻨﺘﻬﻲ ﻤﻭﺍﻋﻴﺩ ﺍﺴﺘﺤﻘﺎﻗﻬﺎ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺒﺈﻤﻜﺎﻨﻬﺎ ﺘﺤﻭﻴل ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺇﻟﻰ ﺴﻴﻭﻟﺔ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ‬
‫ﺒﺨﺼﻤﻬﺎ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﻤﻘﺎﺒل ﺍﻟﺘﻨﺎﺯل ﻋﻥ ﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﻗﻴﻤﺘﻬﺎ‪ ،‬ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻤل ﻤﺼﺎﺭﻴﻑ ﻭﻋﻤﻭﻻﺕ ﺘﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻰ‬
‫ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺨﺼﻡ‪ .‬ﻭﺘﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻟﻠﺨﺼﻡ ﻤﻅﻬﺭﻴﻥ ﺃﺴﺎﺴﻴﻴﻥ ﻫﻤﺎ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﺃﺤﻤﺩ ﺒﻭﺭﺍﺱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ‪.40‬‬

‫‪39‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫‪ -‬ﻤﻅﻬﺭ ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﻴﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻌﺠﻴل ﻓﻲ ﺩﻓﻊ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻤﻅﻬﺭ ﻗﺎﻨﻭﻨﻲ ﻴﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻨﺎﺯل ﻋﻥ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻴﻥ ﻟﺼﺎﻟﺢ ﺍﻟﺒﻨﻙ‪ ،‬ﻭﻨﻘل ﻤﻠﻜﻴﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﺇﻟﻴﻪ‪ ،‬ﺃﻴﻥ‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﻟﻠﺒﻨﻙ ﺃﻥ ﻴﺭﺠــــﻊ ﻋﻠﻰ ﻜل ﻤﻥ ﻭﻗــﻊ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻭﺭﻗﺔ ﺍﻟﺘﺠــﺎﺭﻴﺔ ﻓﻲ ﺤﺎﻟـﺔ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺴــﺩﻴﺩ‪.‬‬
‫ﻗﺩ ﻴﺄﺨﺫ ﺍﻟﺨﺼﻡ ﺸﻜل ﻋﻘﺩ ﺘﺤﻭﻴل ﺍﻟﻔﺎﺘﻭﺭﺓ‪ ،‬ﻴﺴﻤﺢ ﻫﺫﺍﺍﻷﺨﻴﺭ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺄﻥ ﺘﺒﻴﻊ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻔﻭﺍﺘﻴﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻤﺜـــــﻠﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﻘﻭﻕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ ﻟﺒﻨﻙ ﻤﺘﺨﺼﺹ‪ ،‬ﻴﺘﻜﻔل ﺒﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﺴﺘﺭﺠﺎﻉ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺤﻘﻭﻕ ﻤﻘﺎﺒل‬
‫ﻋﻤﻭﻻﺕ ﻤﻊ ﺘﺤﻤل ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺴﺩﻴﺩ‪.‬‬

‫‪40‬‬
 ‫ﻣﺪﺧـﻞ ﺇﱃ ﲤﻮﻳﻞ ﺍﻻﺳﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻷﻭﻝ‬
‫ﺨﻼﺼﺔ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻷﻭل‪:‬‬
‫ﺘﻨﺎﻭﻟﻨﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻷﻭل ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪ ،‬ﻭﺘﻁﺭﻗﻨﺎ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻗﺩ ﺘﺘﺎﺡ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﺘﻡ ﺍﻟﺘﻤﻴﻴﺯ ﺒﻴﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل ﻭﺒﻴﻥ‬
‫ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﻭﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻗﺩ ﺘﺒﻴﻥ ﺃﻥ ﻟﻜل ﻤﺼﺩﺭ ﻤﺯﺍﻴﺎ‬
‫ﻭﻋﻴﻭﺏ ﻭﻟﻬﺫﺍ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺃﻥ ﻴﻜﻭﻥ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻴﻘﻀﺎ ﻓﻲ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺒﺩﻴل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺏ ﺍﻟﺫﻱ ﻻ ﻴﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺭﺒﺤﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻻ ﻴﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﻫﻨﺎ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﺴﺅﺍل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻁﺭﺡ ﻨﻔﺴﻪ ﻫﻭ ﻜﻴﻑ ﺘﺘﻡ‬
‫ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻤﺎ ﻴﺤﻘﻕ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻬﺩﻑ؟ ﺴﻭﻑ ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻹﺠﺎﺒﺔ ﻋﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺴﺅﺍل ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﻔﺼل‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺍﻟﻲ ﺍﻟﺫﻱ ﺴﻴﺩﺭﺱ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻭﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬

‫‪41‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﻟﻠﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬

‫‪41‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺘﻤﻬﻴﺩ‬
‫ﻴﺘﻤﻴﺯ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺤﺭﻜﻴﺔ ﺩﺍﺌﻤﺔ ﺘﺩﻴﺭﻫﺎ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺴﻤﺢ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻟﺒﻘﺎﺀ ﻭﺍﻟﺘﻁﻭﺭ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺠﻌﺔ ﻫﻲ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺎﻓﻅ ﻋﻠﻰ ﻗﺩﺭﺘﻬﺎ‬
‫ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺘﺠﺩﻴﺩ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﻤﻨﻬﺎ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻋﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﻤﺢ‬
‫ﻟﻬﺎ ﺒﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﻨﺸﺎﻁﻬﺎ ﻭﺘﹸﺠﻨﺒﻬﺎ ﺍﻟﻭﻗﻭﻉ ﻓﻲ ﺍﻷﺯﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ .‬ﻴﻭﺠﺩ ﺃﻤﺎﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻓﻲ ﻭﻗﺘﻨﺎ ﺍﻟﺭﺍﻫﻥ‪،‬‬
‫ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﻤﺘﻌﺩﺩﺓ‪ ،‬ﺘﺘﺒﺎﻴﻥ ﻓﻲ ﺨﺼﺎﺌﺼﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺘﺨﺘﻠﻑ ﻓﻲ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﻭﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻭ ﻋﻠﻴﻪ ﺃﺼﺒﺢ ﻤﻥ ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻱ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺃﻥ ﺘﺤﺩﺩ ﺒﺩﻗﺔ ﺒﺩﺍﺌل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ‬ ‫ﺒﻐﻴﺔ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻨﻬﺎ ﻭﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻤﺯﻴﺞ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﺍﻷﻤﺜل ﺒﺩﻻﻟﺔ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ ﺍﻟﻜﻤﻴﺔ‬
‫ﺘﺴﺘﺠﻴﺏ ﻓﻲ ﻤﺠﻤﻠﻬﺎ ﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻷﻁﺭﺍﻑ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺴﻨﺘﻌﺭﺽ ﻟﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﻔﺼل ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﻤﺒﺎﺤﺙ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫• ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﻋﻼﻗﺘﻪ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪.‬‬
‫• ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻨﻤﻁ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪.‬‬
‫• ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺘﺤﻠﻴل ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫• ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ :‬ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬

‫‪42‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭ ﻋﻼﻗﺘﻪ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬

‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻤﻥ ﺒﻴﻥ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻘﻀﺎﻴﺎ ﺍﻟﺘﻲ ﻨﺎﻟﺕ ﺍﻫﺘﻤﺎﻤﺎﺕ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﺍﻟﻌﻠﻤﻲ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻅﻬﺭﺕ ﻋﺩﺓ ﻨﻅﺭﻴﺎﺕ ﺤﻭل ﺃﻤﺜﻠﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﻔﺴﻴﺭ ﺍﻟﺴﻠﻭﻙ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻟﻬﺎ‪،‬‬
‫ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻟﺤﺩ ﺍﻵﻥ‪ ،‬ﻻ ﻴﻭﺠﺩ ﺇﺠﻤﺎﻉ ﺃﻭ ﺍﺘﻔﺎﻕ ﻋﻠﻰ ﺃﻥ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺘﺠﻴﺏ ﻋﻥ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﺘﺴﺎﺅﻻﺕ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺼﺩﺩ‬
‫ﻭﺨﺎﺼﺔ ﻗﻀﻴﺔ ﺃﻤﺜﻠﻴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺨﻴﺭ ﻴﺅﺜﺭ ﻓﻲ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻴﺙ ﺘﺨﺘﻠﻑ‬
‫ﺒﺎﺨﺘﻼﻑ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﺍﻟﻤﻌﺘﻤﺩﺓ ﻋﻠﻴﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﻴﻘﺼﺩ ﺒﺎﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ" ﺘﻭﻟﻴﻔﺔ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺘﻲ ﺍﺨﺘﺎﺭﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ‬
‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺸﻜل ﺠﺎﻨﺏ ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻌﻤﻭﻤﻴﺔ ﺴﻭﺍﺀ ﻜﺎﻨﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﺃﻡ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻭﺴﻭﺍﺀ ﻜﺎﻨﺕ ﺃﻤﻭﺍل ﺩﻴﻥ)ﺍﻗﺘﺭﺍﺽ( ﺃﻭ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺃﻤﻭﺍل ﻤﻠﻜﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﺘﺭﺠﻡ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﺼﻭﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﻜﺱ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻟﻤﺨﺘﻠﻑ ﺃﺼﻭﻟﻬﺎ‪ ،‬ﻓﺘﺨﺘﻠﻑ ﺘﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻤﻥ ﻤﻭﺭﺩ ﻤﺎﻟﻲ ﺇﻟﻰ ﺁﺨﺭ ﺤﺴﺏ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ‪ ،‬ﻓﺈﺫﺍ ﻜﺎﻥ ﻤﺼﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻫﻭ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ‬
‫ﻭﻀﻊ ﻤﺨﺎﻁﺭﺓ‪ ،‬ﻨﻅﺭﺍ ﻟﻜﻭﻨﻬﺎ ﻤﻠﺯﻤﺔ ﺒﺘﺤﻤل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺘﻲ ﺤﺎﺯﺕ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺴﺒﻴل ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻤﻬﻤﺎ‬
‫ﻜﺎﻨﺕ ﻤﺭﺩﻭﺩﻴﺔ ﺘﻠﻙ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪ .‬ﻋﻨﺩﺌﺫ ﻨﻘﻭل ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻤﺎﻡ ﻤﺎ ﻴﺴﻤﻰ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﺴﺘﺩﺍﻨﺔ‪ ،‬ﺒﻴﻨﻤﺎ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻥ ﻤﺼﺩﺭ‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻫﻭ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻓﺈﻥ ﺍﻷﻤﺭ ﻴﺨﺘﻠﻑ ﺘﻤﺎﻤﺎ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺃﻤﺎﻡ ﻤﺎ ﻴﻌﺭﻑ‬
‫ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪ ،‬ﺇﺫ ﺃﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻴﻤﺜل ﻤﻠﻜﻴﺔ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﻤﺎل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﻲ ﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ‬
‫ﻋﻠﻰ ﻋﻼﻗﺔ ﺒﺎﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﻭﻋﻠﻴﻪ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻌﺭﻀﺔ ﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻤﺭﺩﻭﺩﻴﺔ‬
‫ﻤﺴﺎﻭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﻗل ﻟﻤﺎ ﻫﻭ ﻤﺘﻭﻗﻊ ﻤﻥ ﻁﺭﻓﻬﻡ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺃﻨﻪ ﻗﺩ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﺼﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴـﺔ ﻤﺯﻴﺠـﺎ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻴﻥ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﻴﻥ‪ ،‬ﻭﻫﻲ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻷﻜﺜﺭ ﺸﻴﻭﻋﺎ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﺘﺘﺤﻤل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻨﻭﻋﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ )ﺘﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺩﺍﻨﺔ ﻭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ( ﻋﻨﺩﻫﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺘﻡ ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻪ ﺘﺸﻜﻴﻠﺔ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺤﺼﻠﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫ﻟﻐﺭﺽ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻴﺘﻀﻤﻥ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﻤﻜﻭﻨــــــﺔ ﻟﺠﺎﻨﺏ ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ ﻭﺤﻘﻭﻕ‬
‫ﺍﻟﻤﻠﻜﻴــــﺔ‪ ،‬ﻭﻻﺒﺩ ﻤﻥ ﺍﻹﺸـــﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻓﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﺒﻴﻥ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﺫﻱ‬
‫ﻴﺭﺍﺩ ﺒﻪ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﺃﻭ ﺍﻟﺩﺍﺌﻡ ﺍﻟﻤﺘﺠﺴﺩ ﺒﻜـل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ ﻁﻭﻴﻠـﺔ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘـﺎﺯﺓ‪،‬‬

‫)‪(1‬ﻋﺎﻁﻑ ﻭﻟﻴﻡ ﺍﻨﺩﺭﻭﺍﺱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ‪.401‬‬

‫‪43‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤـﺘﺠﺯﺓ ﻭﺍﻹﻴﺠﺎﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻴﻅﻬﺭ ﺍﻟﺸﻜل)‪ (1‬ﻤﻜﻭﻨﺎﺕ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ)ﻤﺼﺎﺩﺭ‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل(‪.‬‬

‫ﺍﻟﺸﻜل ﺭﻗﻡ ‪ -1-‬ﻤﻜﻭﻨﺎﺕ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‬

‫اﻟﻬﻴﻜﻞ اﻟﻤﺎﻟﻲ‬

‫اﻟﺘﻤﻮیﻞ اﻟﻤﻘﺘﺮض‬ ‫اﻟﺘﻤﻮیﻞ اﻟﻤﻤﺘﻠﻚ‬

‫اﻟﺨﺼﻮم ﻗﺼﻴﺮة اﻷﺟﻞ‬ ‫اﻟﺨﺼﻮم ﻃﻮیﻠﺔ‬ ‫اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻤﻤﺘﺎزة‬ ‫ﺡﻘﻮق اﻟﻤﻠﻜﻴﺔ‬

‫اﻷﺟﻞ‬

‫اﻟﺪاﺋﻨﺔ‬ ‫اﻟﺬﻣﻢ‬ ‫اﻷﺳﻬﻢ اﻻﻋﺘﻴﺎدیﺔ‬

‫اﻟﻘﺮوض ﻃﻮیﻠﺔ‬ ‫اﻷﺳﻬﻢ‬
‫اﻷﺟﻞ‬ ‫اﻟﺘﺮاآﻤﻴﺔ‬
‫اﻟﻤﺴﺘﺤﻘﺎت‬ ‫ﻓﻀﻠﺔ رأس اﻟﻤﺎل‬

‫اﻟﺴﻨﺪات‬
‫اﻻﺋﺘﻤﺎن‬
‫اﻟﻤﺼﺮﻓﻲ‬ ‫اﻷﺳﻬﻢ ﻏﻴﺮ‬ ‫اﻷرﺏﺎح اﻟﻤﺤﺘﺠﺰة‬
‫اﻟﺘﺮاآﻤﻴﺔ‬
‫اﻟﺴﻨﺪات ﻏﻴﺮ‬
‫اﻷوراق اﻟﺘﺠﺎریﺔ‬
‫اﻟﻤﻮﺛﻘﺔ‬

‫اﻟﺴﻨﺪات اﻟﻤﻮﺛﻘﺔ‬
‫ﺏﺮهﻦ‬

‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ‪:‬ﻋﺩﻨﺎﻥ ﺘﺎﻴﻪ ﺍﻟﻨﻌﻴﻤﻲ‪ ،‬ﻴﺎﺴﻴﻥ ﻜﺎﺴﺏ ﺍﻟﺨﺭﺸﺔ‪ ،‬ﺃﺴﺎﺴﻴﺎﺕ ﻓﻲ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻤﺴﻴﺭﺓ‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‬
‫‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪ 2007،‬ﺹ‪.139‬‬

‫‪44‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻴﻼﺤﻅ ﻤﻤﺎ ﺴﺒﻕ‪ ،‬ﺃﻨﻪ ﺘﻭﺠﺩ ﺴﻴﻨﺎﺭﻴﻭﻫﺎﺕ ﻋﺩﺓ ﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﻨﻤﻁ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ ،‬ﻭﻴﺘﻀﺢ ﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﺠﻠﻴﺎ ﺃﻥ ﺩﺭﺠﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻤﻥ ﻨﻤﻁ ﺇﻟﻰ ﺁﺨﺭ ﻤﻥ ﺃﻨﻤﺎﻁ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪.‬ﻭﻋﻠﻴﻪ ﻤﻥ ﺒﺎﺏ ﺍﻟﺭﺸﺎﺩﺓ ﺃﻥ ﺘﺤﺴﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭﻫﺎ‬
‫ﻟﻬﻴﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻤﺎ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺘﺭﺸﻴﺩ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ)‪.(1‬‬
‫‪-‬ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﺄﻤﺜﻠﻴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺩﻯ ﺇﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭﻫﺎ ﻟﻨﺴﺒﺔ ﺘﻤﻭﻴل ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻤﻥ ﺒﻴﻥ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻭﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺒﺎﻟﺸﻜل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﺩﻨﻴﺔ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺇﻟﻰ ﺃﻗﺼﻰ ﺤﺩ ﻤﻤﻜﻥ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﻗﻴﻤﺔ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪-‬ﺃﺠﻤﻊ ﺍﻟﻤﻔﻜﺭﻭﻥ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺄﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻷﻤﺜل"ﻫﻭ ﺫﻟﻙ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺘﺩﻨﻴﺔ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل )ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل( ﺇﻟﻰ ﺃﻗل ﺤﺩ ﻤﻤﻜﻥ")‪.(3‬‬
‫ﻤﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﻴﺘﻀﺢ ﺃﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻫﻭ ﺍﻷﻋﻡ‪ ،‬ﻭﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻤﺎﻫﻭ ﺇﻻ ﺠﺯﺀ ﻤﻨﻪ‪ ،‬ﻓﺎﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﻴﻨﻁﻭﻱ ﻋﻠﻰ ﻜل ﺃﻨﻭﺍﻉ ﻭﺃﺸﻜﺎل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ :‬ﻤﻠﻜﻴﺔ ﻭﺍﻗﺘﺭﺍﺽ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺩﺍﺌﻡ ﻭﻤﺅﻗﺕ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل ﻭﻗﺼﻴﺭ‬
‫)‪(4‬‬
‫ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺒﺄﻨﻬﺎ‪":‬ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻭﺍﺠﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻥ ﺘﺤﻘﻘﻪ ﻓﻲ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ ﻟﻜﻲ‬
‫)‪(5‬‬
‫ﺘﺴﺘﻁﻴﻊ ﺃﻥ ﺘﺤﺎﻓﻅ ﻋﻠﻰ ﻗﻴﻤﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﺃﻥ ﺘﺠﺫﺏ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺘﺎﺝ ﺍﻟﻴﻬﺎ"‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺘﻌﺭﻑ ﺒﺄﻨﻬﺎ"ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻟﻜل ﻤﺼﺩﺭ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﻤﺘﻌﺩﺩﺓ‪ ،‬ﻟﻜل ﻤﺼﺩﺭ ﻤﻨﻬﺎ ﻜﻠﻔﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻗﺩ‬
‫ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻋﻥ ﻜﻠﻔﺔ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻷﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻓﻤﺜﻼ ﻟﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ ﻜﻠﻔﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺭﺠﺢ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻜﻠﻔﺔ ﺒﻤﺎ ﻴﺘﻨﺎﺴﺏ ﻤﻊ‬
‫ﺤﺼﺔ ﻜل ﻤﺼﺩﺭ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤـﻭﻴل‪ ،‬ﻴﺤﺼـل ﻓﻲ ﺍﻟﻨﺘﻴـﺠﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻜﻠﻔـﺔ ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤـﺔ ﻟﺭﺃﺱ‬
‫ﺍﻟﻤﺎل‪ ،‬ﻭﺘﺴﺘﻌﻤل ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻋﺎﺩﺓ ﻜﻤﻌﻴﺎﺭ ﻟﻘﺒﻭل ﺃﻭ ﺭﻓﺽ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ ﺤﺴﺎﺏ ﻜﻠﻔﺔ ﺠﻤﻴﻊ‬
‫ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﺘﻌﻤﻠﻬﺎ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ)‪.(6‬‬

‫)‪(1‬ﺩﺍﺩﻥ ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻭﻫﺎﺏ‪"،‬ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻤﻘﺎﺭﺒﺎﺕ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺤﻭل ﺃﻤﺜﻠﻴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ"‪،‬ﻤﺠﻠﺔ ﺍﻟﺒﺎﺤﺙ‪،‬ﺠﺎﻤﻌﺔ ﻭﺭﻗﻠﺔ‪)،‬ﺍﻟﻌﺩﺩ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ ،‬ﻭﺭﻗﻠﺔ‪،(2006،‬ﺹ ‪.107‬‬

‫)‪(2‬ﺩﺍﺩﻥ ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻭﻫﺎﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.108.‬‬

‫)‪(3‬ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻐﻔﺎﺭ ﺤﻨﻔﻲ‪ ،‬ﺃﺴﺎﺴﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪) ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﺔ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﺍﻟﻘﺎﻫﺭﺓ‪ ،(2002 ،‬ﺹ‪.335‬‬
‫)‪(4‬ﺠﻤﻴل ﺃﺤﻤﺩ ﺘﻭﻓﻴﻕ‪ ،‬ﻋﻠﻲ ﺸﺭﻴﻑ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪)،‬ﺍﻟﺩﺍﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﺒﻴﺭﻭﺕ‪ ،(1998 ،‬ﺹ‪.318‬‬
‫)‪(5‬ﺯﻴﺎﺩ ﺭﻤﻀﺎﻥ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.390‬‬
‫)‪(6‬ﻗﺎﺳﻢ ﻥﺎیﻒ ﻋﻠﻮان‪ ،‬ﻣﺮﺟﻊ ﺳﺎﺏﻖ‪ ،‬ص‪.391‬‬

‫‪45‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻭﺒﺎﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﺃﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻓﻲ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻴﻌﺩ ﺃﻜﺜﺭ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺘﻪ‬
‫ﺃﻫﻤﻴﺔ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻪ ﻓﻲ ﻤﺠﺎﻻﺕ ﺃﺨﺭﻯ ﻤﻨﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﻴﻤﻜﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻓﻲ ﻗﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻻﺨﺘﻴﺎﺭ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺒﺈﺼﺩﺍﺭ ﺃﺴﻬﻡ ﻋﺎﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻴﺴﺘﺨﺩﻡ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻓﻲ ﺘﻨﻅﻴﻡ ﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﻊ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ)ﺍﻟﻜﻬﺭﺒﺎﺀ ﻭﺍﻟﻐﺎﺯ‪ ،‬ﺍﻻﺘﺼﺎﻻﺕ(‪،‬‬
‫ﺤﻴﺙ ﻏﺎﻟﺒﺎ ﻤﺎ ﺘﺘﻤﺘﻊ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺒﻅﺎﻫﺭﺓ ﺍﻻﺤﺘﻜﺎﺭ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﻲ ﻭﻴﻨﺼﺭﻑ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻅﺎﻫﺭﺓ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺍﻟﻭﻀﻊ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻥ ﺘﻘﺩﻡ ﺨﺩﻤﺎﺘﻬﺎ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺃﻗل ﻤﻥ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﻘﻘﺔ ﻓﻴﻤﺎ ﻟﻭ ﺘﻡ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﺨﺩﻤﺎﺕ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺸﺭﻜﺘﻴﻥ ﺃﻭ ﺃﻜﺜﺭ‪ ،‬ﻟﺫﻟﻙ ﺘﻘﻭﻡ ﺍﻟﻬﻴﺌﺎﺕ ﺍﻟﻤﻨﻅﻤﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﻌﻨﻴﺔ ﺒﺼﻨﺎﻋﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﻊ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﺒﺎﻵﺘﻲ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺤﻤﻠﻬﺎ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺘﻤﻭﻴﻠﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺘﺼﻤﻴﻡ ﻭ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺨﺼﻡ)ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺃﻤﻭﺍل( ﻟﺨﺼﻡ ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺒﻤﺎ ﻴﺴﻤﺢ ﻟﻬﺎ ﻓﻘﻁ ﺒﺘﻐﻁﻴﺔ ﺘﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﺃﻤﻭﺍﻟﻬﺎ ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻴﺔ ﺒﺩﻭﻥ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺃﻭ ﻨﻘﺼﺎﻥ)‪.(1‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ" ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺯﻴﺞ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻪ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺃﻱ ﺍﻟﺨﻠﻴﻁ ﺍﻟﻤﻜﻭﻥ‬
‫ﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﺍﻟﻤﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﻭﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻭﺤﻘﻭﻕ‬
‫ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻜﻭﻨﺔ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ")‪.(2‬‬
‫ﺍﻨﻁﻼﻗﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻌﺎﺭﻴﻑ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﺔ ﻨﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﻟﻘﻭل ﺒﺄﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﻁﺒﻴﻌﺔ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﻭﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﻤﺼﺩﺭ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻷﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻨﺎﺩﺭﺍ ﻤﺎ ﺘﻜﻭﻥ‬
‫ﻤﺘﺴﺎﻭﻴﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﺘﻌﺭﻑ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺒﺄﻨﻬﺎ"ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﻋﻨﺼﺭ ﻤﻥ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻤﺭﺠﺢ ﺒﻭﺯﻨﻪ ﺍﻟﻨﺴﺒﻲ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ)‪.(3‬‬
‫ﻭﺘﻌﺭﻑ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺒﺄﻨﻬﺎ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﺤﺴﺎﺒﻲ ﺍﻟﻤﺭﺠﺢ ﻟﻠﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻨﺎﺠﻤﺔ ﻋﻥ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫)‪(4‬‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺫﻟﻙ ﻓﻬﻲ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ ،‬ﻭﺘﺤﺴﺏ ﺒﺎﻟﻌﻼﻗﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﻋﺎﻁﻑ ﻭﻟﻴﻡ ﺍﻨﺩﻭﺍﺱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ ﺹ‪.409-408‬‬

‫)‪(2‬ﻫﻨﺩﻱ ﻤﻨﻴﺭ ﺇﺒﺭﺍﻫﻴﻡ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.71‬‬
‫)‪(3‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.45‬‬
‫)‪(4‬دادن ﻋﺒﺪ اﻟﻮهﺎب‪ ،‬ﻣﺮﺟﻊ ﺳﺎﺏﻖ‪،‬ص ص ‪.108-107‬‬

‫‪46‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫‪CMP=t‬‬

‫ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ‪:‬‬
‫‪:CMP-‬ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻭﺴﻁﻴﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ )ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل(‪.‬‬
‫‪:VCP-‬ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬
‫‪:VD-‬ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‪.‬‬
‫‪:t-‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬
‫‪:i-‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﺴﺘﺩﺍﻨﺔ ﺒﻌﺩ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ‪.‬‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻤﺜﻴل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺘﻤﺜﻴﻼ ﺒﻴﺎﻨﻴﺎ ﻜﻤﺎ ﻫﻭ ﻤﻭﻀﺢ ﺃﺩﻨﺎﻩ‪:‬‬

‫ﺍﻟﺸﻜل‪ :2‬ﺘﻤﺜﻴل ﺒﻴﺎﻨﻲ ﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬

‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ‪:‬‬

‫‪Pierre Vernimmen,Finance d’entreprise, 3ème ed, Dalloz, Paris, 1998, p651.‬‬

‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﺴﺎﺒﻕ ﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺘﻌﺭﻴﻔﺎ ﺭﻴﺎﻀﻴﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻭﺍﻗﻊ ﺃﻨﻬﺎ"ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻤﺭﺩﻭﺩﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﻔﺭﻭﺽ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻡ ﺘﻤﻭﻴﻠﻬﺎ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﻜل ﻤﻥ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻭﺍﻟﺩﻴﻭﻥ"‪.‬ﻓﻴﻜﺘﺴﻲ‬

‫‪47‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺃﻫﻤﻴﺔ ﻜﺒﺭﻯ ﻓﻲ ﺇﻁﺎﺭ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻨﻅﺭﺍ ﻟﻜﻭﻨﻪ ﻴﺴﻤﺢ ﺒﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻤﺭﺩﻭﺩ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺍﻟﺠﻴﺩ ﻟﺫﻟﻙ ﻓﻬﻭ ﻴﻨﺩﺭﺝ ﻀﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺴﺘﻌﻤﻠﺔ ﻓﻲ ﻁﺭﻕ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ"‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫ﺘﺘﺄﺜﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺒﻌﺩﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل‪ ،‬ﺒﻌﻀﻬﺎ ﻴﺨﺭﺝ ﻋﻥ ﻨﻁﺎﻕ ﺴﻴﻁﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﻘﻊ ﺍﻟﺒﻌﺽ ﺍﻵﺨﺭ‬
‫ﺘﺤﺕ ﺴﻴﻁﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﺘﺨﻀﻊ ﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺩ ﻜل ﻤﻥ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﻭﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﺍﻟﺴﺎﺌﺩﺓ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺘﻲ ﻻﺘﺨﻀﻊ ﻟﺴﻴﻁﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻭ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪.‬‬
‫ﺃ‪-‬ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ‪:‬‬
‫ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﺍﻟﺴﺎﺌﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ ﺘﺘﺠﻪ ﻟﻼﺭﺘﻔﺎﻉ ﻓﺈﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺘﺯﻴﺩ ﻷﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻀﻁﺭﺓ ﻟﺩﻓﻊ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﻓﺎﺌﺩﺓ ﺃﻋﻠﻰ ﻟﻠﻤﻘﺭﻀﻴﻥ ﻭﺤﻤﻠﺔ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ‪ .‬ﻭﻻ ﻴﻘﺘﺼﺭ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ‬
‫ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﻓﻘﻁ ﺒل ﻴﺅﺩﻱ ﺃﻴﻀﺎ ﺇﻟﻰ ﺭﻓﻊ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻭﺍﻷﺴﻬﻡ‬
‫ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻭﺫﻟﻙ ﻁﺒﻘﺎ ﻟﻨﻤﻭﺫﺝ ﺘﺴﻌﻴﺭ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻤﺜﻼ ﺃﺩﻯ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﻓﻲ ﺒﺩﺍﻴﺔ ﺘﺴﻌﻴﻨﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻘﺭﻥ ﺍﻟﻤﺎﻀﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻭ‪.‬ﻡ‪.‬ﺃ ﺇﻟﻰ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻟﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﺇﻟﻰ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻜﻠﻴﺔ ﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺒﺸﻜل ﻗﺩ ﻴﻌﻁﻴﻬﺎ ﻤﻴﺯﺓ ﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ ﻓﻲ ﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻷﺠﻨﺒﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺏ‪-‬ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ‪:‬‬
‫ﺘﺘﺤﺩﺩ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﺒﻤﻭﺠﺏ ﺍﻟﺘﺸﺭﻴﻌﺎﺕ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴـﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘـﺎﻟﻲ ﻓﻬﻲ ﺘﺨﺭﺝ ﻋﻥ ﻨﻁﺎﻕ ﺴﻴﻁﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴـﺔ‪ .‬ﻭﺘﺅﺜﺭ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﻋﻠﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻟﻸﻤﻭﺍل‪.‬ﻓﻬﻲ‬
‫ﺘﺅﺨﺫ ﻓﻲ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﻋﻨﺩ ﺍﺤﺘﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪،‬ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﻴﺅﺜﺭ ﺒﻁﺭﻴﻘﺔ ﺃﺨﺭﻯ ﻋﻠﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﺍﻷﻤـﻭﺍل‪ ،‬ﻓﺈﺫﺍ ﻗﺭﺭﺕ ﺍﻟﺤﻜﻭﻤﺔ ﻤﺜﻼ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﻤﻨﺨﻔﻀﺔ ﻟﻠﻀﺭﺍﺌﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺭﺒـﺢ‬
‫ﺍﻟﺩﻭﺭﻱ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﻫﺫﺍ ﻴﻌﻁﻲ ﺃﻓﻀﻠﻴﺔ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﺅﺩﻱ ﺫﻟﻙ ﺍﻹﺠﺭﺍﺀ ﺇﻟﻰ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ‬
‫ﺒﺎﻟﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪ ،‬ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻨﻌﻜﺱ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻑ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻴﺙ ﺘﺘﺠﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‬
‫ﻨﺤﻭ ﻤﺯﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﻓﻲ ﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﻣﺮﺟﻊ ﻥﻔﺴﻪ‪ ،‬ص‪.108.‬‬

‫‪48‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺨﻀﻊ ﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪:‬‬

‫ﺘﺘﻌﺩﺩ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺨﻀﻊ ﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻭﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻟﻌل ﺃﻫﻤﻬﺎ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺴﻴﺎﺴﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺒﺸﺄﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫ﺒﺎﻓﺘﺭﺍﺽ ﺤﺘﻰ ﺍﻵﻥ ﺃﻥ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻫﻴﻜل ﻤﺎﻟﻲ ﻤﺴﺘﻬﺩﻑ ﻭﺃﻨﻬﺎ ﺍﺴﺘﺨﺩﻤﺕ ﺃﻭﺯﺍﻥ ﻤﻜﻭﻨﺎﺕ ﻭﻋﻨﺎﺼﺭ ﻫﺫﺍ‬
‫ﺍﻟﻬﻴﻜل ﻟﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻟﻸﻤﻭﺍل ﻏﻴﺭ ﺃﻨﻪ ﻴﻤﻜﻥ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﺃﻥ ﺘﻐﻴﺭ ﻤﻥ ﻫﻴﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺒﺸﻜل‬
‫ﻴﻐﻴﺭ ﺃﻴﻀﺎ ﻤﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻭﺒﻤﺎ ﺃﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺒﻌﺩ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﺘﻜﻭﻥ ﺃﻗل ﻤﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ‬
‫ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ‪ ،‬ﻓﺈﺫﺍ ﻗﺭﺭﺕ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻤﺯﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻭﺍﻷﻗل ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﻫﺫﺍ ﻴﻐﻴﺭ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻷﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻨﺴﺒﻴﺔ ﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺩﺍﺨل ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﺒﺸﻜل ﻴﺨﻔﺽ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻟﻠﻬﻴﻜل‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ .‬ﺒﻴﺩ ﺃﻥ ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻟﻬﻴﻜل‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺒﺸﻜل ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻤﺭﺓ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﺘﻠﻐﻲ ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻨﺎﺘﺠﺔ ﻋﻥ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺩﺭﺠﺔ‬
‫ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﺨﻔﺽ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻨﺎﺠﻤﺔ ﻋﻥ ﺘﺯﺍﻴﺩ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺃﻭ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﻗل ﺘﺤﺩ ﻤﻨﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺏ‪-‬ﺴﻴﺎﺴﺔ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ‬
‫ﺘﻤﺜل ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﺍﻟﺭﺼﻴﺩ ﺍﻟﻤﺘﺭﺍﻜﻡ ﻟﻸﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺘﻲ ﻟﻡ ﻴﺘﻡ ﺘﻭﺯﻴﻌﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪ .‬ﻭﺘﺒﻌﺎ ﻟﺫﻟﻙ ﻓﻌﻨﺩ‬
‫ﻤﺴﺘﻭﻯ ﻤﻌﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﻘﻘﺔ ﻓﺈﻥ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﺒﺸﻜل ﻗﺩ ﻴﻌﺭﺽ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻟﻨﻘﻁﺔ ﺍﻻﻨﻜﺴﺎﺭ ﺤﻴﺙ ﻻ ﺘﻜﻔﻲ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‬
‫ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻹﻀﺎﻓﻴﺔ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪ ،‬ﻓﺈﺫﺍ‬
‫ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻟﻤﻭﺍﺯﻨﺔ ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺘﻤﻭﻴل ﺇﻀﺎﻓﻲ ﺒﻌﺩ ﻨﻘﻁﺔ ﺍﻻﻨﻜﺴﺎﺭ‪،‬‬
‫ﻓﺈﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻗﺩ ﺘﻘﺭﺭ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ ﻭﺯﻴﺎﺩﺓ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﺒﺸﻜل ﻴﺴﻤﺢ ﺒﺘﻤﻭﻴل ﺃﻭ‬
‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺇﻀﺎﻓﻴﺔ ﻤﻨﻬﺎ‬
‫ﻓﻲ ﺤﺩﻭﺩ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻭﺍﺭﺩﺓ ﺒﺎﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻑ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺸﺄﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻹﺠﺭﺍﺀ ﺃﻥ ﻴﺠﻨﺏ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫ﺒﺸﻜل ﻜﺒﻴﺭ‪ .‬ﻏﻴﺭ ﺃﻥ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ ﻗﺩ ﻴﺴﺒﺏ ﻤﻥ ﻨﺎﺤﻴﺔ ﺃﺨﺭﻯ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺸﻜل ﻗﺩ‬
‫ﻴﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﻓﺎﻋﻠﻴﺔ ﺍﻟﺨﻔﺽ ﺍﻟﻨﺎﺠﻡ ﻋﻥ ﺍﻹﺠﺭﺍﺀ ﺍﻟﺴﺎﺒﻕ‪.‬‬
‫ﺝ‪ -‬ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪:‬‬
‫ﻋﻨﺩ ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻴﺘﻡ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺒﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺭﺼﺩﺓ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ‬
‫ﻜﻨﻘﻁﺔ ﺒﺩﺀ ﻟﻠﺘﻘﺩﻴﺭ‪ .‬ﻭﺘﻌﻜﺱ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻻﺕ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺄﺼﻭل ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‪ .‬ﻭﺘﺒﻌﺎ ﻟﺫﻟﻙ ﻴﺘﻌﻴﻥ‬
‫ﺃﻥ ﻨﻔﺘﺭﺽ ﺒﺸﻜل ﻀﻤﻨﻲ ﺃﻥ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻹﻀﺎﻓﻴﺔ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ ﺴﻴﺘﻡ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻫﺎ ﻓﻲ ﺃﺼﻭل ﻤﻤﺎﺜﻠﺔ ﻟﻸﺼﻭل ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪49‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻭﺒﻨﻔﺱ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺼﺎﺤﺒﺔ ﻟﻬﺎ‪.‬ﻭﻗﺩ ﻴﺒﺩﻭ ﻫﺫﺍ ﺍﻻﻓﺘﺭﺍﺽ ﺼﺤﻴﺤﺎ ﻁﺎﻟﻤﺎ ﺃﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺘﺴﺘﺜﻤﺭ ﻓﻲ ﻨﻔﺱ ﻨﻭﻉ‬
‫ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻏﻴﺭ ﺃﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻻﻓﺘﺭﺍﺽ ﻴﺴﻘﻁ ﺇﺫﺍ ﻏﻴﺭﺕ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻤﻥ ﺴﻴﺎﺴﺘﻬﺎ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻭﺍﺘﺠﻬﺕ ﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫ﻓﻲ ﺃﺼﻭل ﻤﻐﺎﻴﺭﺓ ﻟﻸﺼﻭل ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻓﺈﺫﺍ ﺍﻓﺘﺭﻀﻨﺎ ﺃﻥ ﺇﺤﺩﻯ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻗﺭﺭﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺨﻁ ﺇﻨﺘﺎﺠﻲ ﺠﺩﻴﺩ‬
‫ﻓﺈﻥ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺤﺩﻴﺔ ﻟﻸﻤﻭﺍل ﺘﻌﻜﺱ ﻓﻘﻁ ﺩﺭﺠﺔ ﺨﻁﻭﺭﺓ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩ ﻭﻟﻴﺱ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﻘﺩﻴﻤﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺄﺴﻴﺴﺎ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺫﻟﻙ ﻓﺈﻥ ﺘﻐﻴﻴﺭ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻴﻨﻌﻜﺱ ﻋﻠﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﺘﺒﺎﻴﻥ ﻤﺴﺘﻭﻴﺎﺕ ﺍﻟﺨﻁﺭ‬
‫ﺒﻴﻥ ﺍﻷﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ :‬ﺍﻟﺩﻭﺍﻓﻊ ﻭﺍﻻﺘﺠﺎﻫﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺜﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﺘﺅﺜﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﻭﺍﻓﻊ ﻭﺍﻻﺘﺠﺎﻫﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻨﺒﻊ ﻤﻥ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻭ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻤﻥ ﺒﻴﺌﺘﻬﺎ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ‪:‬‬
‫‪-1‬ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ‪ :‬ﺘﺸﻴﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺇﻟﻰ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺨﻁﻭﺭﺓ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﺫﺍ ﻟﻡ‬
‫ﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪ ،‬ﻭﻜﻠﻤﺎ ﺯﺍﺩﺕ ﺩﺭﺠﺔ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺘﻁﻠﺏ ﻫﺫﺍ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﻤﺜﻠﻰ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺒﺎﻟﺩﻴﻥ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺍﻟﻤﻭﻗﻑ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ :‬ﺃﺤﺩ ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺩﻓﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻫﻭ‬
‫ﺃﻥ ﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﻓﻭﺍﺌﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻻ ﺘﺨﻀﻊ ﻟﻠﻀﺭﻴﺒﺔ‪ ،‬ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺨﻔﺽ ﻤﻥ ﻋﺏﺀ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‬
‫ﻏﻴﺭ ﺃﻨﻪ ﻓﻲ ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ ﻗﺩ ﻴﻌﻔﻲ ﺩﺨل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﺃﻭ ﻗﺩ ﺘﻤﻨﺢ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻭﺍﻓﺯ ﻀﺭﻴﺒﻴﺔ ﺘﺨﻔﺽ‬
‫ﻤﻥ ﻋﺏﺀ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﻜﺎﻹﻫﻼﻙ ﺍﻟﻤﻌﺠل‪ ،‬ﺃﻭ ﺍﻟﺴﻤﺎﺡ ﺒﺘﺭﺤﻴل ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﻟﻸﻤﺎﻡ ﺃﻭ ﺍﻟﺨﻠﻑ ﻤﻥ ﻭﻋﺎﺀ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﻟﻌﺩﺓ‬
‫ﺴﻨﻭﺍﺕ ﻭﻴﺅﺩﻱ ﺘﻤﺘﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻹﻋﻔﺎﺀ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻲ ﺃﻭ ﺍﻟﺤﻭﺍﻓﺯ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﻓﻘﺩﺍﻥ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻜﻤﺼﺩﺭ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﻷﺤﺩ ﻤﺯﺍﻴﺎﻩ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻨﺸﺄ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺍﻷﻋﺒﺎﺀ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴﺔ‪.‬‬
‫‪-3‬ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ :‬ﺇﺫ ﻴﻘل ﺍﻋﺘﻤﺎﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻜﻠﻤﺎ ﺯﺍﺩﺕ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺍﺠﻬﻬﺎ‪ ،‬ﺇﺫ ﺘﺭﺘﺒﻁ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ ﺒﻘﺩﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺴﺩﺍﺩ ﺍﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺘﻬﺎ‪.‬‬
‫‪-4‬ﺍﻟﻤﺭﻭﻨﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‪ :‬ﻴﻘﺼﺩ ﺒﺎﻟﻤﺭﻭﻨﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺴﻭﻑ ﺘﺘﺎﺡ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻜﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﺍﻟﻤﻌﺘﻤﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻔﺘﺭﺓ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ)‪ ،(2‬ﺤﻴﺙ ﺘﺸﻴﺭ ﺍﻟﻤﺭﻭﻨﺔ ﺇﻟﻰ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺘﺠﻤﻴﻊ‬
‫ﻭﺤﺸﺩ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺒﺸﺭﻭﻁ ﻤﻌﻘﻭﻟﺔ ﻓﻲ ﻅل ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﻤﻌﺎﻜﺴﺔ ﺇﺫ ﻴﺩﺭﻙ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭﻭﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﻭﻥ ﺒﺎﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻜﺒﻴﺭﺓ‬
‫ﺃﻫﻤﻴﺔ ﻭﻀﺭﻭﺭﺓ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭ ﻀﻤﺎﻨﺎ ﻻﺴﺘﻘﺭﺍﺭ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﻨﺠﺎﺤﻬﺎ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﻋﺎﻁﻑ ﻭﻟﻴﻡ ﺍﻨﺩﺭﻭﺍﺱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ‪.404-402،‬‬

‫)‪(2‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.47‬‬

‫‪50‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫‪-5‬ﺩﺭﺠﺔ ﺘﺤﻔﻅ ﺃﻭ ﺠﺭﺃﺓ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‪ :‬ﻴﺘﻤﻴﺯ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭﻴﻥ ﺒﺩﺭﺠﺔ ﺃﻋﻠﻰ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻐﺎﻤﺭﺓ ﻭﺍﻟﺠﺭﺃﺓ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﻐﻴﺭﻫﻡ‬
‫ﺤﻴﺙ ﻴﻌﻤﺩﻭﻥ ﺇﻟﻰ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺒﺸﻜل ﻤﻜﺜﻑ ﻓﻲ ﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﻤﻨﻬﻡ ﻟﺭﻓﻊ ﺃﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻻ ﻴﺅﺜﺭ ﻫﺫﺍ‬
‫ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻔﻌﻠﻲ‪ ،‬ﻭﻟﻜﻥ ﻴﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺴﺘﻬﺩﻓﻪ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫ﻭﺘﺤﺩﺩ ﺍﻟﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﺨﻤﺱ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﺔ ﺒﺸﻜل ﻜﺒﻴﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻑ‪ ،‬ﻏﻴﺭ ﺃﻥ ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ ﻴﻤﻜﻨﻬﺎ‬
‫ﺃﻥ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﺨﺘﻼﻑ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻔﻌﻠﻲ ﻭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻤﺨﻁﻁ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻑ‪ ،‬ﻓﻤﺜﻼ ﺘﻘﺭﺭ ﺇﺤﺩﻯ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻗﺘﺭﺍﺽ ﻤﺴﺘﻬﺩﻓﺔ ﺘﺒﻠﻎ ‪ ٪45‬ﻏﻴﺭ ﺃﻨﻬﺎ ﻗﺩ ﺘﺤﻘﻕ ﺨﺴﺎﺌﺭ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﺘﺠﺒﺭﻫﺎ ﻋﻠﻰ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﺃﺴﻬﻤﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺭﻓﻊ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻑ‪.‬‬
‫‪ -6‬ﻤﺩﻯ ﺍﺴﺘﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ‪ :‬ﺘﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﻤﺒﻴﻌﺎﺘﻬﺎ ﺒﺎﻻﺴﺘﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﻨﺴﺒﻲ ﺃﻥ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻭﻫﻲ ﻤﻁﻤﺌﻨﺔ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ‪ ،‬ﻭﺘﺘﺤﻤل ﻤﻥ ﺜﻡ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺜﺎﺒﺘﺔ ﺃﻋﻠﻰ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺴﻡ ﺒﺎﺴﺘﻘﺭﺍﺭ‬
‫ﻤﺒﻴﻌﺎﺘﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -7‬ﻫﻴﻜل ﺍﻷﺼﻭل‪ :‬ﺘﻠﺠﺄ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺃﺼﻭﻟﻬﺎ ﺒﺘﻭﻓﻴﺭ ﻋﻨﺼﺭ ﺍﻷﻤﺎﻥ ﻟﻠﻤﻘﺭﺽ ﺇﻟﻰ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺒﺸﻜل ﻜﺒﻴﺭ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺃﻨﺸﻁﺘﻬﺎ‪ .‬ﻭﺘﻤﺜل ﺍﻷﺼﻭل ﺫﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ‬
‫ﻀﻤﺎﻨﺎ ﺠﻴﺩﺍ ﻟﻠﻘﺭﻭﺽ‪ ،‬ﺒﻴﻨﻤﺎ ﻻﺘﻤﺜل ﺍﻷﺼﻭل ﺫﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻀﻤﺎﻨﺎ ﺠﻴﺩﺍ ﻟﻠﻘﺭﻭﺽ‪ ،‬ﻭﺘﺄﺴﻴﺴﺎ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺫﻟﻙ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻌﻘﺎﺭﺍﺕ ﺒﻨﺴﺏ ﻋﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﻓﻴﻤﺎ ﺘﺘﺼﻑ ﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻷﺒﺤﺎﺙ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺔ ﺒﻌﻜﺱ‬
‫ﻫﺫﺍ‪.‬‬
‫‪ -8‬ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ‪ :‬ﻤﻊ ﺒﻘﺎﺀ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻋﻠﻰ ﺤﺎﻟﻬﺎ‪ ،‬ﺘﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﺎﻨﺨﻔﺎﺽ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺭﻓﻊ‬
‫ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ ﺃﻥ ﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ)ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ( ﺒﺸﻜل ﺃﻓﻀل ﻤﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﺎﺭﺘﻔﺎﻉ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺭﻓﻊ‬
‫ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ‪ ،‬ﻭﻴﺭﺠﻊ ﺫﻟﻙ ﺇﻟﻰ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﺩﺭﺠﺔ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺒﺎﻷﻭﻟﻰ‪.‬‬
‫‪ -9‬ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻨﻤﻭ‪ :‬ﻤﻊ ﺒﻘﺎﺀ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻋﻠﻰ ﺤﺎﻟﻬﺎ‪ ،‬ﺘﻌﺘﻤﺩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﺴﺭﻋﺔ ﻨﻤﻭﻫﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺒﺸﻜل ﻜﺒﻴﺭ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻷﺴﻬﻡ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﺩﻴﻥ ﻴﺸﺠﻊ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻋﻠﻰ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪ ،‬ﺒﻴﺩ ﺃﻨﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﻨﻔﺴﻪ ﻗﺩ ﺘﻭﺍﺠﻪ ﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻨﻤﻭ ﺍﻟﺴﺭﻴﻊ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻋﺘﻤﺎﺩﻫﺎ ﺍﻟﻤﺘﺯﺍﻴﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺃﻜﺒﺭ ﺒﺸﻜل ﻗﺩ ﻴﻘﻠل ﻤﻥ ﺭﻏﺒﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪.‬‬
‫‪ -10‬ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ‪ :‬ﻴﺭﺼﺩ ﺍﻟﺒﻌﺽ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﺍﻗﻊ ﺍﻟﻌﻤﻠﻲ ﺃﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺴﻡ ﺒﺎﺭﺘﻔﺎﻉ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﻋﻭﺍﺌﺩﻫﺎ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺘﻤﻴل ﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺃﻗل ﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪ ،‬ﻭﺭﻏﻡ ﺃﻨﻪ ﻟﻴﺱ ﻫﻨﺎﻙ ﺘﺒﺭﻴﺭ ﻨﻅﺭﻱ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﺔ ﺇﻻ ﺃﻥ ﺃﺤﺩ‬
‫ﺍﻟﺘﻔﺴﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﻫﻭ ﺃﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﻘﻕ ﻤﺴﺘﻭﻴﺎﺕ ﺃﺭﺒﺎﺡ ﻤﺭﺘﻔﻌﺔ ﺠﺩﺍ ﻜﺸﺭﻜﺔ ﻤﺎﻴﻜﺭﻭﺴﻭﻓﺕ ﻻ‬

‫‪51‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺘﺤﺘﺎﺝ ﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺭﺤﻠﺔ‪ ،‬ﺇﺫ ﺘﻤﻜﻨﻬﺎ ﺃﺭﺒﺎﺤﻬﺎ ﺍﻟﻤﺭﺘﻔﻌﺔ ﺠﺩﺍ ﻤﻥ ﺃﻥ‬
‫ﺘﺨﻠﻕ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺫﺍﺘﻴﺔ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل ﻤﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﺘﺩﻋﻴﻡ ﺃﺭﺼﺩﺓ ﺃﺭﺒﺎﺤﻬﺎ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ‪ ،‬ﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺃﻨﺸﻁﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺘﻨﺎﻤﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -11‬ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﺃﻭ ﺍﻟﺴﻴﻁﺭﺓ‪ :‬ﺇﻥ ﻤﺩﻯ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺒﺎﻟﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﺘﺄﺜﻴﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻷﺴﻬﻡ ﻋﻠﻰ ﻤﺭﻜﺯ‬
‫ﻭﻗﺩﺭﺓ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺭﻗﺎﺒﺔ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﺅﺜﺭ ﻓﻲ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪ .‬ﻓﺈﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﺍﻟﺭﺍﻫﻥ ﻟﺩﻴﻬﺎ‬
‫ﺴﻴﻁﺭﺓ ﺘﺼﻭﻴﺘﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ)ﺘﻤﺘﻠﻙ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻥ‪ ٪50‬ﻤﻥ ﺍﻷﺴﻬﻡ( ﻭﻟﻜﻨﻬﺎ ﻟﻴﺴﺕ ﻓﻲ ﻤﺭﻜﺯ ﻴﺴﻤﺢ ﻟﻬﺎ ﺒﺸﺭﺍﺀ ﺃﻱ‬
‫ﺃﺴﻬﻡ ﺇﻀﺎﻓﻴﺔ‪ ،‬ﻓﺴﻭﻑ ﺘﻔﻀل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ ﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭ ﺃﻨﻪ‬
‫ﻟﻭ ﺘﻡ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺇﺼﺩﺍﺭ ﺃﺴﻬﻡ ﻋﺎﺩﻴﺔ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻓﺈﻥ ﺫﻟﻙ ﻗﺩ ﻴﻔﻘﺩﻫﺎ ﺍﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﻭﻓﻲ ﺠﻤﻴﻊ‬
‫ﺍﻷﺤﻭﺍل ﺘﻐﻠﺏ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻋﺘﺒﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﻭﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻋﻠﻰ ﻏﻴﺭﻫﺎ ﻤﻥ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭﺍﺕ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﻓﻲ ﻭﻀﻊ ﻻ‬
‫ﺘﺸﻌﺭ ﻓﻴﻪ ﺒﺎﻷﻤﺎﻥ‪.‬‬
‫‪ -12‬ﻤﻭﺍﻗﻑ ﺍﻟﻤﻘﺭﻀﻴﻥ ﻭﻭﻜﺎﻻﺕ ﺍﻻﺌﺘﻤﺎﻥ‪ :‬ﺒﺼﺭﻑ ﺍﻟﻨﻅﺭ ﻋﻥ ﻤﻭﻗﻑ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻓﻲ ﻫﻴﻜل‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ‪ .‬ﻓﺈﻥ ﻤﻭﻗﻑ ﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻘﺭﻀﻴﻥ ﻭﻭﻜﺎﻻﺕ ﺘﺼﻨﻴﻑ ﺍﻻﺌﺘﻤﺎﻥ ﻴﺅﺜﺭ ﺒﺸﻜل ﻜﺒﻴﺭ ﻋﻠﻰ ﻗﺭﺍﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ‪ ،‬ﻓﻔﻲ ﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻷﺤﻭﺍل ﺘﻨﺎﻗﺵ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻤﻘﺭﻀﻴﻬﺎ ﻭﻭﻜﺎﻻﺕ ﺍﻻﺌﺘﻤﺎﻥ ﻭﺘﺴﺘﻁﻠﻊ ﺁﺭﺍﺀﻫﻡ ﺤﻭل‬
‫ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻭﺘﻌﻁﻲ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻵﺭﺍﺀ ﻋﻨﺩ ﻫﻴﺎﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -13‬ﺃﺤﻭﺍل ﻭ ﻅﺭﻭﻑ ﺴﻭﻕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪ :‬ﺘﺨﻀﻊ ﻅﺭﻭﻑ ﺴﻭﻕ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﻭﻗﺼﻴﺭﺓ‬
‫ﺍﻷﺠل ﺒﺸﻜل ﻴﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪ .‬ﺇﺫ ﺃﻥ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ‬
‫ﻗﺩ ﻻ ﻴﺸﺠﻊ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﺴﻭﻕ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -14‬ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪ :‬ﺘﺅﺜﺭ ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻋﻠﻰ ﻫﻴﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻑ‪،‬‬
‫ﻭﻟﻠﺘﻭﻀﻴﺢ‪ :‬ﻨﻔﺘﺭﺽ ﺃﻥ ﺇﺤﺩﻯ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻗﺩ ﺃﻨﻬﺕ ﺒﻨﺠﺎﺡ ﺒﺭﻨﺎﻤﺞ ﻟﻠﺒﺤﻭﺙ ﻭﺍﻟﺘﻁﻭﻴﺭ‪ ،‬ﻭﺘﻭﻗﻌﺕ ﻓﻲ ﻀﻭﺀ ﺫﻟﻙ‬
‫ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻤﻜﺎﺴﺏ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻷﺠل ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁ‪ ،‬ﺒﻴﺩ ﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻟﻡ ﺘﺼل ﺒﻌﺩ ﻟﻠﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ‬
‫ﻟﻡ ﺘﻨﻌﻜﺱ ﺘﺄﺜﻴﺭﺍﺘﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﻓﻔﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﻗﺩ ﺘﻘﺭﺭ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻋﺩﻡ ﺇﺼﺩﺍﺭ ﺃﺴﻬﻡ ﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻭﺘﻌﺘﻤﺩ‬
‫ﺒﺩﻻ ﻤﻥ ﺫﻟﻙ ﺇﻟﻰ ﺘﻔﻀﻴل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺒﺈﺼﺩﺍﺭ ﺴﻨﺩﺍﺕ ﺃﻭ ﺇﺒﺭﺍﻡ ﻗﺭﻭﺽ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺘﺘﺤﻘﻕ‬
‫ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻜﺎﺴﺏ ﻭﺘﻨﻌﻜﺱ ﻋﻠﻰ ﻗﻴﻤﺔ ﺃﺴﻬﻡ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻭﻋﻨﺩﺌﺫ ﻗﺩ ﺘﻘﺭﺭ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺇﺼﺩﺍﺭ ﺃﺴﻬﻡ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻭﺘﻘﻭﻡ ﺒﺎﺴﺘﺩﻋﺎﺀ‬
‫ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺃﻭ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺴﺩﺍﺩ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ‪ ،‬ﻭﺘﺤﻘﻕ ﻤﻥ ﺜﻡ ﻫﻴﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻑ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻨﻤﻁ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬

‫‪52‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻋﺎﺩﺓ ﻤﺎ ﺘﻀﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺴﻴﺎﺴﺔ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﺒﺸﺄﻥ ﺍﻟﺨﻠﻴﻁ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻪ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﻭﻨﺴﺒﺔ ﻜل ﻋﻨﺼﺭ‬
‫ﻓﻴﻪ‪ ،‬ﺘﻘﺭﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺜﻼ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻭﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ ﻭﻤﻥ ﻫﻨﺎ ﺘﺴﺘﺒﻌﺩ‬
‫ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻗﺩ ﺘﻘﺭﺭ ﻜﺫﻟﻙ ﻨﺴﺒﺔ ﻤﺴﺘﻬﺩﻓﺔ ﻟﻜل ﻋﻨﺼﺭ ﺩﺍﺨل ﺍﻟﺨﻠﻴﻁ ﺍﻟﺫﻱ ﻗﺭﺭﺕ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩﻋﻠﻴﻪ ﻓﻲ‬
‫ﺘﻤﻭﻴل ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ‪ .‬ﻭﻁﺎﻟﻤﺎ ﺃﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﻋﻨﺼﺭ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻻﺨﺘﻼﻑ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﻋﺎﺌﺩ‬
‫ﺫﻟﻙ ﺍﻟﻌﻨﺼﺭ‪ ،‬ﻟﺫﺍ ﻓﻤﻥ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﺃﻥ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺤﺩﺩ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻜﻭﻥ‬
‫ﻤﻨﻬﺎ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﻨﺴﺒﺔ ﻜل ﻋﻨﺼﺭ ﻓﻴﻪ)‪.(1‬‬
‫ﻟﺫﺍ ﻴﻘﺘﻀﻲ ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻭﻗﻭﻑ ﻋﻠﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﻋﻨﺼﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻀﻤﻨﻬﺎ ﺍﻟﻬﻴﻜل‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫‪-1‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ)ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ(‪:‬‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺃﻭ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺒﺄﻨﻬﺎ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﺩﺍﺌﻨﻴﻥ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﻴﻥ‬
‫ﻭﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻋﺎﺩﺓ ﻤﺎ ﺘﺸﻤل ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﻭﻗﺩ ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﺒﻔﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﺃﻭ ﻗﺭﻭﺽ ﻤﺴﺘﻤﺭﺓ‪.‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺴﺘﻤﺭﺓ‪:‬‬
‫ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﺎﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺴﺘﻤﺭﺓ‪ :‬ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺒﻘﻰ ﺒﺫﻤﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺸﻜل ﺩﺍﺌﻡ ﻭﻻ ﺘﺴﺩﺩ ﺨﻼل ﺍﻟﺤﻴﺎﺓ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺜل ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﻴﺔ ﻭﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺘﺠﺩﺩﺓ ﻭﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻻ ﻴﺴﺘﻌﻤل ﻜﺜﻴﺭﺍ ﻓﻲ ﺍﻟﺒﻠﺩﺍﻥ ﺍﻟﻨﺎﻤﻴﺔ ﻷﻥ ﻏﺎﻟﺒﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺘﺤﺩﺩ ﻟﻔﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻤﻬﻤﺎ ﻁﺎﻟﺕ ﻤﺩﺓ ﺍﻟﻘﺭﺽ‪.‬‬
‫ﻭﻫﻨﺎﻙ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺘﺩﺨل ﻓﻲ ﺤﺴﺎﺏ ﻜﻠﻔﺔ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻫﻲ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺴﻌﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺤﺩﺩ ﻋﻠﻰ ﺸﻜل ﻨﺴﺒﺔ ﻤﺌﻭﻴﺔ ﻤﻥ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﻘﺭﺽ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺃﻥ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﺘﻌﻔﻰ ﻤﻥ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭﻫﺎ ﻋﻨﺼﺭﺍ ﻤﻥ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻭﺘﻌﺎﻤل ﻤﻌﺎﻤﻠﺔ ﺒﻘﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺃﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻴﺘﻡ ﺇﺼﺩﺍﺭﻩ ﺒﺄﺴﻌﺎﺭ ﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻤﺜل‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺍﻟﺴﻌﺭ ﺍﻻﺴﻤﻲ‪ :‬ﻭﻫﻭ ﺍﻟﺴﻌﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻡ ﻓﻴﻪ ﺸﺭﺍﺀ ﺍﻟﺴﻨﺩ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻱ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺍﻟﺴﻌﺭ ﺍﻟﻤﺨﺼﻭﻡ‪ :‬ﻭﻫﻭ ﺍﻟﺴﻌﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻘل ﻨﺴﺒﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺴﻌﺭ ﺍﻻﺴﻤﻲ ﻟﻠﺴﻨﺩ‬
‫ﺝ‪ -‬ﺍﻟﺴﻌﺭ ﺍﻻﺴﻤﻲ ﻤﻀﺎﻓﺎ ﺇﻟﻴﻪ ﻨﻔﻘﺎﺕ ﺍﻹﺼﺩﺍﺭ)ﻨﻔﻘﺎﺕ ﺍﻟﺒﻴﻊ ﻭﺍﻟﺘﺭﻭﻴﺞ ﻭﺍﻟﻌﻤﻭﻻﺕ( ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺴﺘﻤﺭﺓ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻠﻤﻌﺎﺩﻻﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﺃﺤﻤﺩ ﺒﻭﺭﺍﺱ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.87‬‬

‫)‪(2‬ﻋﺒﺩ ﺍﻟﺴﺘﺎﺭ ﺍﻟﺼﻴﺎﺡ‪،‬ﺴﻌﻭﺩ ﺍﻟﻌﻤﺭﻱ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻁﺭ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﻭ ﺤﺎﻻﺕ ﻋﻤﻠﻴﺔ‪)،‬ﺩﺍﺭ ﻭﺍﺌل‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ ‪(2007،‬ﺹ ﺹ‪.231-222‬‬

‫‪53‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬
‫اﻟﻔﻮاﺋﺪ اﻟﻤﺪﻓﻮﻋﺔ ﺳﻨﻮیﺎ‬
‫‪100‬‬ ‫ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﻗﺒل ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ=‬
‫ﺳﻌﺮ ﺏﻴﻊ اﻟﺴﻨﺪات‬

‫اﻟﻔﻮاﺋﺪ اﻟﻤﺪﻓﻮﻋﺔ ﺳﻨﻮیﺎ‬

‫ﻥﺴﺒﺔ اﻟﻀﺮیﺒﺔ‬ ‫‪1‬‬ ‫ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺒﻌﺩ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ=‬
‫ﺳﻌﺮ ﺏﻴﻊ اﻟﺴﻨﺪات‬

‫ﺏ‪ -‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺴﺘﺭﺩﺓ‪:‬‬

‫ﻭﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻴﺸﻜل ﺍﻟﺘﺯﺍﻤﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻴﺠﺏ ﺘﺴﺩﻴﺩﻩ ﺨﻼل ﻓﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻤﺤﺩﺩﺓ‬
‫ﻭﺍﺴﺘﻨﺎﺩﺍ ﺇﻟﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﻭﻉ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻴﺠﺏ ﺍﻷﺨﺫ ﺒﻌﻴﻥ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﺩﻓﻊ ﺍﻟﻤﺒﻠﻎ ﺍﻷﺼﻠﻲ ﺍﻟﺫﻱ ﺍﻓﺘﺭﻀﺘﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻭﻴﻜﻭﻥ ﺩﻓﻊ ﺍﻟﻤﺒﻠﻎ ﺍﻷﺼﻠﻲ ﺒﺈﺤﺩﻯ ﻁﺭﻴﻘﺘﻴﻥ‪:‬‬
‫*ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﻭﻟﻰ‪ :‬ﻋﻠﻰ ﺸﻜل ﺩﻓﻌﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﻓﻲ ﻤﻭﻋﺩ ﺍﻻﺴﺘﺤﻘﺎﻕ‪.‬‬
‫*ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ‪ :‬ﻋﻠﻰ ﺸﻜل ﺃﻗﺴﺎﻁ ﻤﺘﺴﺎﻭﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺴﺘﺭﺩﺓ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻠﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺍﻵﺘﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻗﻴﻤﺔ اﻟﺪیﻦ ﻋﻨﺪ اﻥﺘﻬﺎء اﻟﻤﺪة – ﺳﻌﺮ ﺏﻴﻊ اﻟﺴﻨﺪات‬ ‫اﻟﻔﻮاﺋﺪ‬
‫اﻟﺴﻨﻮیﺔ ‪+‬‬

‫ﻣﺪة اﻟﺪیﻦ‬
‫×‪100‬‬ ‫دة=‬ ‫ﺕﻜﻠﻔﺔ اﻟﻘﺮوض اﻟﻤﺴﺘﺮ‬
‫ﻗﻴﻤﺔ اﻟﺪیﻦ ﻋﻨﺪ اﻥﺘﻬﺎء اﻟﻤﺪة ‪ +‬ﺳﻌﺮ ﺏﻴﻊ اﻟﺴﻨﺪات‬

‫‪2‬‬

‫‪-2‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ‪:‬‬

‫ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻤﺼﺩﺭﺍ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺠﻤﻊ ﺒﻴﻥ ﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻭﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‬
‫ﻭﺘﺸﺘﺭﻙ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻤﻊ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻓﻲ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﺸﻜل ﺍﻟﺘﺯﺍﻤﺎ ﻤﺎﻟﻴﺎ ﺜﺎﺒﺘﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻨﺸﺄﺓ ﺤﻴﺙ ﺘﻠﺘﺯﻡ ﻋﺎﺩﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭﺓ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺒﺘﻭﺯﻴﻊ ﻨﺴﺒﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻤﻥ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻓﻲ ﻜل ﻋﺎﻡ ﺃﻤﺎ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺘﺼﻔﻴﺔ ﻓﺈﻥ ﺤﻤﻠﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ‬
‫ﻴﺘﻤﺘﻌﻭﻥ ﺒﺤﻕ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺎﻫﻤﺘﻬﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻗﺒل ﺤﻤﻠﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺘﻌﺎﺭﻑ ﻋﻠﻴﻪ ﺃﻥ‬
‫ﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﻤﺩﺓ ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﻟﻸﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻏﻴﺭ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻜﺫﻟﻙ ﻻ ﺘﻠﺘﺯﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺸﺭﺍﺀ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻤﻥ ﺤﻤﻠﺘﻬﺎ ﺇﻻ‬
‫ﺇﺫﺍ ﻨﺼﺕ ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻹﺼﺩﺍﺭ ﻋﻠﻰ ﻏﻴﺭ ﺫﻟﻙ‪ .‬ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺍﻵﺘﻴﺔ‪:‬‬

‫‪54‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫اﻷرﺏﺎح اﻟﺴﻨﻮیﺔ اﻟﻤﻮزﻋﺔ‬

‫ﺕﻜﻠﻔﺔ اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻤﻤﺘﺎزة =‬
‫*‪100‬‬
‫ﺳﻌﺮ اﻟﺴﻬﻢ اﻟﻤﻤﺘﺎز*)‪ -1‬ﻥﻔﻘﺎت اﻟﺴﻬﻢ(‬

‫ﺤﻴﺙ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺴﻌﺭ ﺍﻟﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﻜﻭﻨﻪ ﻤﺒﺎﻋﺎ ﺒﻌﻼﻭﺓ ﺃﻭ ﺨﺼﻡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺴﻨﻭﻴﺔ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ‪ :‬ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻻﺴﻤﻴﺔ *ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺘﺸﺒﻪ ﺇﻟﻰ ﺤﺩ ﺒﻌﻴﺩ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺇﻻ ﺃﻥ ﺍﻟﻔﺭﻕ ﺒﻴﻨﻬﻤﺎ ﻫﻭ ﺃﻨﻪ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‬
‫ﺘﺤﺴﺏ ﺒﻌﺩ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﺒﻴﻨﻤﺎ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺘﺤﺴﺏ ﻗﺒل ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﻭﺫﻟﻙ ﻷﻥ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻴﺠﻭﺯ‬
‫ﻤﻌﺎﻤﻠﺘﻬﺎ ﻜﻨﻔﻘﺔ ﻭﻴﺘﻡ ﺨﺼﻤﻬﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺒﺎﻟﻎ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺨﻀﻊ ﻟﻠﻀﺭﻴﺒﺔ ﺒﻴﻨﻤﺎ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﺤﻤﻠﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻴﺘﻡ‬
‫ﺼﺭﻓﻬﺎ ﻤﻥ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻭﻻ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺇﺤﺩﻯ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺘﻴﻥ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﺤﻤﻠﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻨﺴﻭﺒﺔ ﺇﻟﻰ ﺴﻌﺭ ﺍﻟﺴﻬﻡ‪.‬‬
‫ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻷﻥ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ ﻏﻴﺭ ﺩﻗﻴﻘﺔ ﻭﻏﻴﺭ ﻭﺍﻗﻌﻴﺔ ﻟﺫﺍ ﻴﻔﻀل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﻭﻟﻰ ﻭﺒﻤﻭﺠﺏ ﻫﺫﻩ‬
‫ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ)ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ( ﻴﺘﻡ ﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻠﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫اﻷرﺏﺎح اﻟﻤﺘﻮﻗﻌﺔ ﻟﻜﻞ ﺳﻬﻢ‬

‫×‪100‬‬
‫‪ +‬اﻟﺰیﺎدة اﻟﻤﺘﻮﻗﻌﺔ ﻓﻲ‬ ‫ﺕﻜﻠﻔﺔ اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدیﺔ =‬
‫اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺴﻮﻗﻴﺔ×)‪ -1‬ﺕﻜﻠﻔﺔ اﺹﺪار اﻟﺴﻬﻢ( اﻷرﺏﺎح اﻟﻤﻮزﻋﺔ ﻟﻠﺴﻬﻢ‬

‫‪-4‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ‪:‬‬

‫‪55‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻭﻫﻲ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻔﺭﺼﺔ ﺍﻟﺒﺩﻴﻠﺔ ﻭﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﺒﻌﺩﻡ ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺴﻨﻭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﺤﻴﺙ ﺘﻘﻭﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺒﺎﺤﺘﺠﺎﺯﻫﺎ ﻟﺤﻴﻥ ﺍﻟﺤﺎﺠﺔ ﺇﻟﻴﻬﺎ ﻭﺘﻌﺎﺩل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻔﺭﺼﺔ ﺍﻟﺒﺩﻴﻠﺔ ﺘﻠﻙ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻡ ﺍﺤﺘﺠﺎﺯﻫﺎ ﺃﻱ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﺴﺎﻭﻱ‬
‫ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺫﻱ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻔﺭﻭﺽ ﺃﻥ ﻴﺴﺘﻠﻤﻪ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻭﻥ ﻟﻭ ﻟﻡ ﻴﺘﻡ ﺍﺤﺘﺠﺎﺯ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‪ ،‬ﻭﻫﻨﺎﻙ ﺒﺩﻴﻼﻥ ﻻﺤﺘﺠﺎﺯ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﻨﺴﺒﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻭﻴﻘﻭﻡ ﻜل ﻤﺴﺎﻫﻡ ﺒﺎﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺘﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻨﻔﺴﻬﺎ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺘﻠﻙ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻓﻲ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻭﺘﺤﺼل ﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ‬
‫ﻤﻌﻴﻥ ﻤﻥ ﺫﻟﻙ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫ﻭﺒﻨﺎﺀﺍ ﻋﻠﻰ ﺫﻟﻙ ﻓﺈﻥ ﻫﻨﺎﻟﻙ ﻁﺭﻴﻘﺘﻴﻥ ﻟﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﻭﻟﻰ‪ :‬ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ‪ :‬ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ‪.‬‬
‫ﻓﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﻭﻟﻰ‪):‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﻭﺯﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ(‪،‬ﺘﻜﻭﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﻜﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪-1‬ﺍﻓﺘﺭﺍﺽ ﻋﺩﻡ ﻭﺠﻭﺩ ﻀﺭﺍﺌﺏ ﻭﻋﻤﻭﻻﺕ‪:‬‬

‫ﺕﻜﻠﻔﺔ اﻷرﺏﺎح اﻟﻤﺤﺘﺠﺰة = ﺕﻜﻠﻔﺔ اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدیﺔ‬

‫اﻷرﺏﺎح اﻟﻤﺘﻮﻗﻌﺔ ﻟﻜﻞ ﺳﻬﻢ‬

‫‪ +‬اﻟﺰیﺎدة اﻟﻤﺘﻮﻗﻌﺔ ﻓﻲ اﻷرﺏﺎح‬ ‫=‬
‫اﻟﻤﻮزﻋﺔ ﻟﻠﺴﻬﻢ‬ ‫اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺴﻮﻗﻴﺔ ﻟﻠﺴﻬﻢ‬

‫ﺤﻴﺙ ﺃﻥ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ‪ :‬ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﻭﺠﻭﺩ ﻀﺭﺍﺌﺏ ﻭﻋﻤﻭﻻﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪ :‬ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﻋﺩﻡ ﻭﺠﻭﺩ ﻀﺭﺍﺌﺏ ﻭﻋﻤﻭﻻﺕ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺍﻓﺘﺭﺍﺽ ﻭﺠﻭﺩ ﻀﺭﺍﺌﺏ ﻭﻋﻤﻭﻻﺕ‪ :‬ﻓﺈﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ ﻫﻲ‪:‬‬
‫ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺘﺠﺯﺓ= ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ *)‪ -1‬ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺩﻓﻌﻬﺎ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻭﻥ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ(*)‪ -1‬ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﻤﺌﻭﻴﺔ ﻟﻠﻌﻤﻭﻻﺕ(‪.‬‬

‫‪56‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺃﻭ‪:‬‬
‫اﻷرﺏﺎح اﻟﻤﺘﻮﻗﻌﺔ ﻟﻜﻞ ﺳﻬﻢ‬

‫‪ +‬اﻟﺰیﺎدة اﻟﻤﺘﻮﻗﻌﺔ ﻓﻲ اﻷرﺏﺎح ×‬ ‫ﺕﻜﻠﻔﺔ اﻷرﺏﺎح اﻟﻤﺤﺘﺠﺰة= ﺕﻜﻠﻔﺔ اﻷﺳﻬﻤﺎﻟﻌﺎدیﺔ=‬

‫اﻟﻤﻮزﻋﺔ ﻟﻜﻞ ﺳﻬﻢ‬
‫اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺴﻮﻗﻴﺔ ﻟﻠﺴﻬﻢ‬
‫)‪ -1‬ﻥﺴﺒﺔ اﻟﻀﺮیﺒﺔ ﻋﻠﻰ اﻷرﺏﺎح(×)‪ -1‬اﻟﻨﺴﺒﺔ اﻟﻤﺌﻮیﺔ ﻟﻠﻌﻤﻮﻻت(‬

‫ﺃﻤﺎ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ ﻭﻫﻲ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻟﻸﺭﺒﺎﺡ ﻓﺈﻨﻬﺎ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﺃﺴﺎﺴﺎ‬
‫ﻋﻠﻰ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﺍﻟﻤﻔﺭﻭﻀﺔ ﻋﻠﻰ ﺤﻤﻠﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺼﻌﻭﺒﺔ ﺍﻟﻜﺒﻴﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺘﺭﺽ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻫﻲ ﺼﻌﻭﺒﺔ‬
‫ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻟﻠﻀﺭﻴﺒﺔ ﻟﻜل ﻤﺴﺎﻫﻡ ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﺘﺠﻌل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺃﻤﺭﺍ ﻏﻴﺭ ﻤﻤﻜﻨﺎ‪.‬‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪:‬ﻁﺭﻕ ﺤﺴﺎﺏ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬

‫‪ -1‬ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪Weighted Average Cost of Capital:‬‬
‫ﺘﺴﻌﻰ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺃﻱ ﺸﺭﻜﺔ ﻟﻠﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻷﻤﺜل ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﺫﻱ ﻫﻭ ﻤﺯﻴﺞ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ ﻭﺍﻷﺴﻬﻡ‬
‫ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﻭﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺠﻭﺯﺓ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺇﻴﺠﺎﺩ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺇﻴﺠﺎﺩ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﻤﺼﺩﺭ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺤﺩﻩ‬
‫ﺜﻡ ﻀﺭﺏ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﻓﻲ ﻨﺴﺒﺔ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ ﺇﻟﻰ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ‪ ،‬ﺜﻡ ﻴﺘﻡ ﺠﻤﻊ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﺴﺎﻭﻱ ﺒﻤﺠﻤﻭﻋﻬﺎ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪.‬‬
‫*ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﻤﺭﺠﺢ ﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪WACC:‬‬
‫ﻤﻊ ﺍﺨﺘﻼﻑ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻤﻥ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ ﺃﺨﺭﻯ ﻴﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﻤﺭﺠﺢ ﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ‬
‫ﺍﻟﻤﺎل‪ ،WACC‬ﻭﻴﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻘﻴﺎﺱ ﺫﺍ ﺃﻫﻤﻴـﺔ ﺒﺎﻟﻐﺔ ﻓﻲ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴـﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤـﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪،‬‬
‫ﻓﻘﺩ ﻴﺴﺘﺨﺩﻡ ﻜﻤﻌﺩل ﺨﺼﻡ ﻟﻠﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺃﻭ ﻜﻤﻌﻴﺎﺭ ﺭﻓﺽ ﺃﻭ ﻗﺒﻭل ﺒﺩﺍﺌل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ‪.‬‬
‫ﻭ ﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ‪ ،‬ﻓﻜﻠﻤﺎ ﺍﻨﺨﻔﺽ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻌﺩل ﺍﺯﺩﺍﺩﺕ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﻔﺎﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﻔﺭﺹ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻫﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻐﺎﻟﺏ ﻤﺤﺩﻭﺩﺓ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﻫﻨﺎ ﺘﻨﺒﻊ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻭﺘﻜﻠﻔﺘﻪ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‪،‬‬

‫‪57‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻭﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﻟﺘﻌﻅﻴﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺫﻱ ﻫﻭ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻬﺎﻴﺔ ﻫﺩﻑ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻲ ﻻﺒﺩ‬
‫ﻤﻥ ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﻤﺯﻴﺞ ﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻴﻀﻤﻥ ﺃﻗل ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ)‪.(1‬‬
‫ﺇﻥ ﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﻤﺭﺠﺢ ﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺃﻭ ﻤﺎ ﻴﺩﻋﻰ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻭﺯﻥ‬
‫ﺍﻟﺘﺎﺭﻴﺨﻲ ﺃﻭ ﺍﻟﻔﻌﻠﻲ ﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﻤﻜﻭﻨﺔ ﻟﻠﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﻌﺩ ﺃﻤﺭﺍ ﺸﺎﺌﻌﺎ ﻭﻴﻌﺎﺏ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺩﺨل ﺃﻥ‬
‫ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻓﻲ ﻅﻠﻪ ﺴﻭﻑ ﺘﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﻜل ﻤﺭﺓ ﻴﺘﻐﻴﺭ ﻓﻴﻬﺎ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻬﺎ‬
‫ﺃﻭﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﻨﺴﺒﺔ ﻜل ﻋﻨﺼﺭ ﻓﻴﻪ ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻔﺭﺽ ﺜﺒﺎﺕ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻜل ﻋﻨﺼﺭ‪ .‬ﻭﺇﺫﺍ ﻤﺎ ﻜﺎﻥ ﻟﻬﺫﺍ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﺼﻔﺔ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﻤﺭﺍﺭ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻋﻠﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﺤﻭ ﻴﻌﺩ ﻤﻼﺌﻤﺎ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﻓﻘﻁ ﻫﻲ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻜﻭﻥ‬
‫ﻓﻴﻬﺎ ﺍﻟﺨﻠﻴﻁ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻪ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻫﻭ ﺨﻠﻴﻁ ﻤﺴﺘﻘﺭ‪ ،‬ﺃﻱ ﻻ ﻴﺘﻐﻴﺭ ﻤﻥ ﻭﻗﺕ ﻵﺨﺭ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﺃﻤﺭ ﻗﺩ ﻴﻜﻭﻥ‬
‫ﺒﻌﻴﺩ ﺍﻟﻤﻨﺎل‪.‬‬
‫ﻫﺫﺍ ﻭﺘﺤﺴﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺨﻠﻴﻁ ﺍﻟﻔﻌﻠﻲ ﻟﻠﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻤﺎ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻓﺘﺭﻴﺔ )ﺍﻟﺘﺎﺭﻴﺨﻴﺔ(‬
‫ﻟﻠﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻬﺎ ﺍﻟﻬﻴﻜل‪ ،‬ﺃﻭ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻬﺎ ﻭﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﻋﺭﺽ ﺒﺎﺨﺘﺼﺎﺭ ﻟﻬﺎﺘﻴﻥ‬
‫ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺘﻴﻥ‪:‬‬

‫ﺃ‪ -‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻓﺘﺭﻴﺔ‪:‬‬

‫ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻋﻠﻰ ﺤﺴﺎﺏ ﺃﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻬﺎ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪ ،‬ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻠﻘﻴﻤﺔ‬
‫ﺍﻟﺩﻓﺘﺭﻴﺔ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ‪ ،‬ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ ﻟﺤﺴﺎﺒﻬﺎ‪:‬‬

‫ﺤﻴﺙ ﺃﻥ‪:‬‬
‫‪:M‬ﺘﻤﺜل ﻤﺘﻭﺴﻁ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪.‬‬
‫‪:Pe‬ﺘﻤﺜل ﻭﺯﻥ ﺍﻟﻌﻨﺼﺭ‪.‬‬
‫‪:Ce‬ﺘﻤﺜل ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻌﻨﺼﺭ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ‪:‬‬

‫) ‪(1‬‬
‫‪http://www.najah.edu/file/Publications/chapter5.pdf1270729748.pdf14/11/2010‬‬

‫‪58‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻴﺨﺘﻠﻑ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺩﺨل ﻋﻥ ﺴﺎﺒﻘﻪ ﻓﻲ ﺃﻥ ﺃﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻀﻤﻨﻬﺎ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺘﺘﺤﺩﺩ ﻭﻓﻘﺎ‬
‫ﻟﻘﻴﻤﺘﻬﺎ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ‪.Market Value Weights‬ﻭﻴﻌﺘﺒﺭ ﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻘﻴﻤـﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴـﺔ‬
‫ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻼﺀﻤﺔ ﻤﻥ ﻤﺜﻴﻠﻪ ﺍﻟﻤﺤﺴﻭﺏ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺩﻓﺘﺭﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﺴﺒﺏ ﺘﻭﺍﻓﺭ ﺸﺭﻁ ﻭﺤﺩﺓ ﺍﻟﻘﻴﺎﺱ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻓﺔ‪:‬‬
‫ﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﺍﻻﻨﺘﻘﺎﺩﺍﺕ ﺍﻟﻤﻭﺠﻬﺔ ﺇﻟﻰ ﻤﺩﺨل ﺍﻷﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻔﻌﻠﻴﺔ‪ ،‬ﻫﻭ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﺸﻜﻴﻠﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻜﻭﻥ ﻤﻨﻬﺎ ﺍﻟﺨﻠﻴﻁ ﻗﺩ‬
‫ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻤﻥ ﻭﻗﺕ ﻵﺨﺭ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻗﺩ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻴﻪ ﻋﺩﻡ ﺍﻻﺴﺘﻘﺭﺍﺭ ﻓﻲ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪ ،‬ﻭﺠﻌﻠﻬﺎ ﻋﺩﻴﻤﺔ ﺍﻟﺠﺩﻭﻯ‪،‬‬
‫ﻭﻟﻠﺘﻐﻠﺏ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺸﻜﻠﺔ ﻴﻘﺘﺭﺡ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻤﺩﺨل ﺒﺩﻴل ﻫﻭ ﻤﺩﺨل ﺍﻷﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻓﺔ ‪Target Weights‬‬
‫ﻭﻴﻘﺘﻀﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺩﺨل ﻗﻴﺎﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﻭﻀﻊ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﻤﺎل ﻤﺴﺘﻬﺩﻑ ﺘﺴﻌﻰ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻘﻪ ﻭﻋﺩﻡ ﺍﻻﻨﺤﺭﺍﻑ ﻋﻨﻪ‬
‫ﺒﻘﺩﺭ ﺍﻹﻤﻜﺎﻥ ﻭﻴﻭﻀﺢ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺴﻭﻑ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ ،‬ﻭﺍﻟﻭﺯﻥ ﺍﻟﻨﺴﺒﻲ ﻟﻜل ﻤﺼﺩﺭ‪.‬‬
‫ﻭﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﻴﺘﻡ ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻜﻜل‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﺤﺩﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻓﻲ ﻅل ﺍﻟﻤﺩﺨل ﺍﻟﺤﺩﻱ ﻓﺈﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻴﺘﻡ ﺤﺴﺎﺒﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺃﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺴﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﻌﺭﻭﻀﺔ‪ ،‬ﻭﻤﻌﻨﻰ ﻫﺫﺍ ﺃﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻓﻲ ﻅل ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺩﺨل ﺴﻭﻑ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻗﺘﺭﺍﺡ ﺇﻟﻰ ﺁﺨﺭ‪ ،‬ﺇﺫﺍ ﻤﺎ ﺍﺨﺘﻠﻔﺕ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﺔ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴﻠﻪ ﺃﻭ ﺍﺨﺘﻠﻔﺕ ﺃﻭﺯﺍﻥ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ‪ ،‬ﻤﻊ ﺒﻘﺎﺀ‬
‫ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻋﻠﻰ ﺤﺎﻟﻬﺎ‪ .‬ﻭﺒﺎﻟﻁﺒﻊ ﺇﺫﺍ ﺍﺨﺘﻠﻔﺕ ﺃﻭﺯﺍﻥ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﺔ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺡ ﺃﻭ ﺍﺨﺘﻠﻔﺕ‬
‫ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺫﺍﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻓﻴﺘﻭﻗﻊ ﺃﻥ ﺘﺨﺘﻠﻑ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪.‬‬
‫ﻴﺘﺼﻑ ﺍﻟﻤﺩﺨل ﺍﻟﺤﺩﻱ ﻟﺤﺴﺎﺏ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺒﺄﻨﻪ ﻤﺩﺨل ﻭﺍﻗﻌﻲ‪ ،‬ﻏﻴﺭ ﺃﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻪ ﻜﺄﺴﺎﺱ ﻟﺘﻘﻴﻴﻡ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻴﺤﺘﻤل ﺃﻥ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻴﻪ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﻋﻜﺴﻲ ﻋﻠﻰ ﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻁﻭﻴل‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺘﺤﻠﻴل ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﻟﺘﺤﻠﻴل ﻅﺭﻭﻑ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺘﺴﺘﻌﻤل ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻤﻥ ﺃﻫﻤﻬﺎ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ‬
‫ﺇﻥ ﺘﺠﺯﺌﺔ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ ﻭﻅﺎﺌﻑ ﺃﺴﺎﺴﻴﺔ‪ ،‬ﺴﻴﻨﺠﺭ ﻋﻨﻪ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻁﺒﻴﻘﺎﺕ ﻋﻠﻰ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺴﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻪ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﻤﻨﻴﺭ ﺇﺒﺭﺍﻫﻴﻡ ﻫﻨﺩﻱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ‪.91-85‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻴﺎﺱ ﺒﻥ ﺴﺎﺴﻲ‪ ،‬ﻴﻭﺴﻑ ﺍﻟﻘﺭﻴﺸﻲ‪ ،‬ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﻠﻲ‪ ،‬ﺩﺭﻭﺱ ﻭﺘﻁﺒﻴﻘﺎﺕ‪) ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪،(2006،‬ﺹ‪.80‬‬
‫)‪(3‬‬
‫ﺍﻟﻴﺎﺱ ﺒﻥ ﺴﺎﺴﻲ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.81‬‬

‫‪59‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺘﺸﻜل ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻨﻁﻼﻗﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﻤﺢ‬
‫ﺒﺎﻟﻘﻴﺎﻡ"ﺒﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺤﻭل ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺘﺴﻤﺢ ﺒﺤﺴﺎﺏ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻭﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﺫﻴﻥ‬
‫)‪(3‬‬
‫ﻴﺴﺘﻌﻤﻼﻥ ﻓﻲ ﻗﻴﺎﺱ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺒﻴﻥ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ"‪.‬‬
‫)‪(4‬‬
‫ﺘﺘﺠﺯﺃ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺃﺭﺒﻊ ﻤﺴﺘﻭﻴﺎﺕ ﻫﻲ‪:‬‬
‫*ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﻭﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ‪ :‬ﺘﺘﺸﻜل ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﻭﻁﻭﻴﻠﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻯ ﻤﺜل ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻭﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﻭﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﻭﺍﻹﻫﺘﻼﻜﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ ﻭﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﺍﻟﻤﺘﺭﺍﻜﻤﺔ‬
‫ﻭﺍﻻﺤﺘﻴﺎﻁﺎﺕ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ ﻓﺘﺸﻜل ﻤﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺒﻤﺨﺘﻠﻑ ﺃﻨﻭﺍﻋﻬﺎ ﻭﻜل ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ‪.‬‬
‫*ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل ﻭﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‪ :‬ﻭﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺩﻭﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻥ ﻭﺍﻟﻌﻤﻼﺀ ﻭﻤﻭﺍﺭﺩ ﺘﻤﻭﻴﻠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ‪.‬‬
‫*ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل ﻭﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‪ :‬ﻭﻫﻲ ﻜل ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺘﻲ ﻻ‬
‫ﺘﺭﺘﺒﻁ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﺒﺎﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﻠﻙ ﺍﻟﺤﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻨﺎﺌﻴﺔ‪.‬‬
‫*ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‪ :‬ﻭﺘﺘﻀﻤﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺎﺕ ﻭﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩﺍﺕ ﺍﻟﺒﻨﻜﻴﺔ ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺍﻟﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ ﻴﻭﻀﺢ ﻤﺨﻁﻁ ﺸﺒﻪ ﺘﻔﺼﻴﻠﻲ ﻟﻠﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ‬

‫ﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ‪ (2):‬ﺘﻤﺜﻴل ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ‪:‬‬

‫ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺠﻤﺎﻋﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﻭﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫‪ -‬ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻻﻫﺘﻼﻜﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ‪.‬‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ‪:‬‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﻌﻨﻭﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻷﺼﻭل ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ‪.‬‬

‫)‪(4‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.63‬‬

‫‪60‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‪:‬‬ ‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‪:‬‬

‫‪-‬ﻤﺴﺘﺤﻘﺎﺕ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ ﻭﻤﻠﺤﻘﺎﺘﻪ‪.‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ ﻭﻤﻠﺤﻘﺎﺘﻬﺎ‬
‫ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‪:‬‬ ‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪ -‬ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺃﺨﺭﻯ‬ ‫‪-‬ﺤﻘﻭﻕ ﺃﺨﺭﻯ‬
‫ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‪:‬‬ ‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‪:‬‬
‫ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ)ﻗﺭﻭﺽ‬ ‫ﺍﻟﺒﻨﻜﻴﺔ‬ ‫‪ -‬ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩﺍﺕ‬ ‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ(‪.‬‬
‫ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ‬ ‫ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ‬

‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ‪ :‬ﺍﻟﻴﺎﺱ ﺒﻥ ﺴﺎﺴﻲ‪ ،‬ﻴﻭﺴﻑ ﺍﻟﻘﺭﻴﺸﻲ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.81‬‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺘﻌﺒﺭ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻋﻥ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺠﺭﺩ ﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻷﺼﻭل ﻭﺍﻟﺨﺼﻭﻡ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺍﻨﻁﻼﻗﺎ‬
‫ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻷﺼﻭل ﺒﻘﻴﻤﺘﻬﺎ ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻴﺔ ﺜﻡ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺘﺼﻨﻴﻔﻬﺎ ﺤﺴﺏ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ‬
‫ﻭﻤﻌﻴﺎﺭ ﺍﻻﺴﺘﺤﻘﺎﻕ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﺨﺼﻭﻡ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺤﻘﻴﻘﺔ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺘﻌﺩ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﻷﻏﺭﺍﺽ ﻤﻨﺢ‬
‫ﺍﻻﺌﺘﻤﺎﻥ‪ .‬ﻭﻴﻤﻜﻥ ﻋﺭﺽ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺸﻜل ﻤﺨﺘﺼﺭ ﻴﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺘﺴﻬﻴل ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﻌﺒﺭﺓ‬
‫ﻋﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺘﺴﻤﺢ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺘﺤﻘﻴﻕ ﻤﺎﻴﻠﻲ)‪:(1‬‬
‫‪-‬ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﺫﻤﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻴﺔ ﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫‪-‬ﺘﻘﺩﻴﺭ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﻘﺭﻀﻭﻥ‪.‬‬
‫‪-‬ﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﻔﻌﻠﻴﺔ ﻟﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﺒﻴﻥ ﺍﻟﺸﻜل ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ ﻤﺜﺎﻻ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺘﺼﺭﺓ‪:‬‬
‫ﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ)‪:(3‬ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺘﺼﺭﺓ‪:‬‬

‫ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ‬ ‫ﺍﻷﺼﻭل‬
‫ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ‪:‬‬ ‫ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.64‬‬

‫‪61‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬ ‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻌﻨﻭﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ‪.‬‬

‫ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁﺔ ﻭﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ‪.‬‬ ‫ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ ﻷﻜﺜﺭ ﻤﻥ ﺴﻨﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺤﻘﺎﻗﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺠﻠﺔ ﻷﻜﺜﺭ ﻤﻥ ﺴﻨﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪:‬‬ ‫ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ ﻭﻤﻠﺤﻘﺎﺘﻪ‪.‬‬ ‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ‪.‬‬
‫ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩﺍﺕ ﺍﻟﺒﻨﻜﻴﺔ ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ‪.‬‬ ‫‪ -‬ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﻐﻴﺭ‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺎﺕ)ﺍﻟﺼﻨﺩﻭﻕ‪ ،‬ﺍﻟﺒﻨﻙ‪ ،‬ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‪(...،‬‬

‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ‪ :‬ﺍﻟﻴﺎﺱ ﺒﻥ ﺴﺎﺴﻲ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.66‬‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ )ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل(‬

‫ﻋﺭﻑ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﻌﺩﺓ ﺘﺴﻤﻴﺎﺕ‪ ،‬ﻓﻔﻲ ﻓﺭﻨﺴﺎ ﻨﺠﺩ ﻤﺭﻜﺯ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺎﺕ ﻟﺒﻨﻙ ﻓﺭﻨﺴﺎ ﻴﻁﻠﻕ ﻋﻠﻴﻪ ﺠﺩﻭل‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺨﻁﻁ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ ﺍﻟﻌﺎﻡ ‪ PCG‬ﻴﻁﻠﻕ ﻋﻠﻴﻪ ﺘﺴﻤﻴﺔ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻟﺒﻌﺽ ﺍﻵﺨﺭ‬
‫ﻴﺴﻤﻴﻪ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ‪.‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ :‬ﻫﻭ ﺠﺩﻭل ﻴﺘﻀﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺇﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﻓﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻤﺤﺩﺩﺓ‪،‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﻴﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻨﻔﺱ ﺍﻟﻔﺘﺭﺓ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﻫﻨﺎ ﺠﺎﺀ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻟﻴﺘﺠﺎﻭﺯ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺴﺎﻜﻥ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻲ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﻴﻥ ﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ‪ ،‬ﺍﻋﺘﻤﺎﺩﺍ ﻋﻠﻰ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻴﻨﺘﺞ ﻋﻨﻬﺎ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ‬ ‫ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺘﻴﻥ ﻭﻅﻴﻔﻴﺘﻴﻥ ﻟﺴﻨﺘﻴﻥ ﻤﺘﺘﺎﻟﻴﺘﻴﻥ‬
‫ﻟﻠﺨﺯﻴﻨﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﺤﻭ ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ‪:‬‬

‫‪∆FRNG=∆BFRG+∆TNG.‬‬
‫ﺤﻴﺙ ﺃﻥ‪:‬‬
‫‪ :∆FRNG -‬ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﺼﺎﻓﻲ ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫‪ :∆BFRG -‬ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﺤﺘﻴﺎﺝ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫‪ :∆TNG -‬ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ :‬ﺠﺩﻭل اﻟﺘﻤﻮیﻞ یﻤﻜﻦ اﻟﻤﺤﻠﻞ اﻟﻤﺎﻟﻲ ﻣﻦ ﺕﺤﻘﻴﻖ أرﺏﻌﺔ أهﺪاف رﺋﻴﺴﻴﺔ ﺕﺘﻤﺜﻞ ﻓﻲ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﺍﻟﻴﺎﺱ ﺒﻥ ﺴﺎﺴﻲ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.108‬‬

‫‪62‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫‪ -‬ﻗﻴﺎﺱ ﺨﻁﺭ ﻋﺩﻡ ﺘﺤﻘﻕ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ‪ :‬ﻭﻨﻘﺼﺩ ﺒﻬﺎ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﻘﺩﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻘﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻭﻓﺎﺀ‪ :‬ﻭﻨﻘﺼﺩ ﺒﻬﺎ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺩﻴﻭﻨﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺫﺍﺕ ﺍﻷﺠل‬
‫ﺍﻟﻁﻭﻴل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺘﻁﻭﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ :‬ﻭﻫﻲ ﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺤﺼل ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﺩﻭﺭﺓ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺘﻁﻭﺭ ﺸﺭﻭﻁ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‪ :‬ﻭﻫﻲ ﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻟﺜﺎ‪ :‬ﻤﻀﻤﻭﻥ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﻤﻥ ﺨﻼل ﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺘﻴﻥ ﻤﺘﺘﺎﻟﻴﺘﻴﻥ ﻴﻘﺩﻡ ﺃﺭﺒﻊ ﻜﺘل ﻤﺘﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ ﻟﻠﺩﻭﺭﺓ ﻭﻫﻲ ﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻟﺠﺯﺀ ﺍﻟﻌﻠﻭﻱ ﻟﻠﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻹﺤﺘﻴﺎﺝ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻲ ﻭﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻭﻫﻲ ﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻟﺠﺯﺀ‬
‫ﺍﻟﺴﻔﻠﻲ ﻟﻠﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻟﺫﻟﻙ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺘﻤﻴﻴﺯ ﺒﻴﻥ ﺠﺩﻭﻟﻴﻥ ﻟﻠﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺠﺩﻭل ﻴﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻬﻭ ﻤﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﺠﺯﺀ ﺍﻟﻌﻠﻭﻱ ﻟﻠﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ ﻴﻌﻁﻲ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻭﺍﻟﺫﻱ ﻗﺩ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﻭﺭﺩﺍ‬
‫ﻟﻠﺩﻭﺭﺓ ﺃﻭ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎ ﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺠﺩﻭل ﻤﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﺠﺯﺀ ﺍﻟﺴﻔﻠﻲ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﻭﻫﻭ ﻤﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺨﻼل‬
‫ﺍﻟﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﻭﺨﺎﺭﺝ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﻭﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﻭﻤﻭﺍﺭﺩ ﻜل ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺤﺩﺓ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‬
‫ﺃﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫ﺭﺍﺒﻌﺎ‪ :‬ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﻴﺘﻁﻠﺏ ﻹﻋﺩﺍﺩ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺠﺩﻭل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺘﻴﻥ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻡ ﺒﻌﺩ ﺫﻟﻙ ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺒﺎﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﺃﻭ ﺍﻟﻨﻘﺹ ﻓﻲ ﻜل‬
‫ﺒﻨﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﺒﻨﻭﺩ ﺍﻟﻤﺩﻭﻨﺔ ﻭﺍﻟﻤﺘﻨﺎﻅﺭﺓ ﺒﺎﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺘﻴﻥ‪ ،‬ﺜﻡ ﺘﺼﻨﻴﻑ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺇﻟﻰ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ‪ ،‬ﺒﺤﻴﺙ‬
‫ﻴﺨﻀﻊ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﺼﻨﻴﻑ ﻟﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻭﺍﻋﺩ)‪(1‬ﻭﻹﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﺘﺒﺎﻉ ﺍﻟﺨﻁﻭﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺨﻁﻭﺓ ﺍﻷﻭﻟﻰ‪ :‬ﻓﻲ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻴﺘﻡ ﺭﺼﺩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺒﻨﻭﺩ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﺤﺩﺙ ﺨﻼل ﻓﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺨﻁﻭﺓ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ‪ :‬ﻓﻲ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ‪ ،‬ﻴﺘﻡ ﻓﻴﻬﺎ ﺘﺼﻨﻴﻑ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺇﻟﻰ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻁﺒﻘﺎ ﻟﻠﻘﺎﻋﺩﺓ‬
‫ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﻤﺒﺎﺭﻙ ﻟﺴﻠﻭﺱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ‪.62‬‬

‫‪63‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫• ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﺩﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ ﻓﻤﻌﻨﺎﻩ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻲ ﻴﻤﺜل ﻤﻭﺭﺩ ﺼﺎﻓﻲ‪.‬‬
‫• ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﺃﻗل ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ ﻤﻌﻨﺎﻩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻲ ﻴﻤﺜل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺼﺎﻓﻲ‪.‬‬
‫• ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻤﻌﻨﺎﻩ ﺃﻥ‬
‫ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﻓﻲ ﺍﻹﺤﺘﻴﺎﺝ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻴﻤﺜل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺼﺎﻓﻲ‪.‬‬
‫• ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺃﻗل ﻤﻥ ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻤﻌﻨﺎﻩ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ‬
‫ﻓﻲ ﺍﻹﺤﺘﻴﺎﺝ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﻤل ﻴﻤﺜل ﻤﻭﺭﺩ ﺼﺎﻓﻲ‪.‬‬
‫• ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺨﺯﻴﻥ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻤﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ‪ FRF‬ﻭ ‪ B.FRG‬ﻭﻴﺘﻡ ﺤﺴﺎﺒﻬﺎ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺤﺴﺎﺏ‬
‫ﺍﻟﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻷﺼﻭل ﻭﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ :‬ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﻫﻲ ﻜﺸﻑ ﺒﺎﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺎ ﺨﻼل ﻓﺘﺭﺓ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪ .‬ﻭﻗﺩ ﺃﻟﺯﻡ ﻤﺠﻠﺱ ﻤﻌﺎﻴﻴﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺒﺈﻋﺩﺍﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺇﺼﺩﺍﺭﻩ ﻟﻠﻤﻌﻴﺎﺭ ﺍﻟﺩﻭﻟﻲ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻲ ﺭﻗﻡ)‪ ،(1)(07‬ﻭﻫﻲ‬
‫ﻤﻥ ﺍﻷﻫﻤﻴﺔ ﺒﻤﻜﺎﻥ ﺤﻴﺙ ﺘﺸﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻗﻠﺏ ﺍﻟﺘﺤﺭﻙ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻫل ﺃﻥ ﺍﻟﻨﻘﺩ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻨﺘﺞ ﻋﻥ‬
‫ﻤﻤﺎﺭﺴﺔ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﻭﻫﻭ ﺍﻟﻤﺤﺼﻠﺔ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ ﻓﻲ ﻨﺸﺎﻁ ﺃﻴﺔ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻫﺎﺩﻓﺔ ﻟﻠﺭﺒﺢ ﻜﺎﻥ ﻜﺎﻓﻴﺎ ﻓﻲ ﺍﻻﺴﺘﻤﺭﺍﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﺍﻟﻤﻌﻴﻥ‪.‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻲ ﻤﻥ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻫﻭ ﺘﺯﻭﻴﺩ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻥ ﻭﺃﺼﺤﺎﺏ ﺍﻟﺼﻠﺔ ﺒﺎﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺨﻼل ﻓﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪ .‬ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ‬
‫ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ ﻭﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﻨﻘﺩﻱ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻘﻴﻴﻡ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻭﻤﻘﺎﺒﻠﺔ ﻤﺘﻁﻠﺒﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺴﻊ ﻭﻤﺘﻁﻠﺒﺎﺕ ﺴﺩﺍﺩ‬
‫ﺍﻻﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻻﺨﺘﻼﻑ ﺒﻴﻥ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺩﺨل ﻭﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺘﺎﺭﻴﺨﻴﺔ ﻭﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻨﺒﺅ ﺒﺎﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺍﻟﻤﻀﻤﻭﻥ‬
‫ﻭﻗﺩ ﺍﺸﺘﻤل ﻫﻴﻜل ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﻋﻠﻰ ﺤﺼﺭ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﻭﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻓﻲ ﺜﻼﺙ ﻤﺴﺘﻭﻴﺎﺕ‪:‬‬

‫)‪(1‬ﻤﺅﻴﺩ ﺭﺍﻀﻲ ﺨﻨﻔﺭ‪،‬ﻏﺴﺎﻥ ﻓﻼﺡ ﺍﻟﻤﻁﺎﺭﻨﺔ‪،‬ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻘﻭﺍﺌﻡ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪-‬ﻤﺩﺨل ﻨﻅﺭﻱ ﻭﺘﻁﺒﻴﻘﻲ‪)،-‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻤﺴﻴﺭﺓ‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،(2006 ،‬ﺹ‪.49‬‬

‫‪64‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺃ‪-‬ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻷﻭل‪:‬ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ‬

‫ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ ﺃﻫﻡ ﻨﺸﺎﻁ ﻤﻨﺘﺞ ﻟﻺﻴﺭﺍﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻟﺫﺍ ﻓﺈﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ ﺴﺘﻀﻡ ﺍﻵﺜﺎﺭ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺩﺨل ﻓﻲ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺩﺨل ﺨﻼل ﺍﻟﻔﺘﺭﺓ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺴﻴﺎﻕ ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺴﺒﻴل ﺍﻟﻤﺜﺎل‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺘﺠﺔ ﻋﻥ ﺒﻴﻊ ﻭﺸﺭﺍﺀ ﺍﻟﺴﻠﻊ ﺃﻭ ﺘﻘﺩﻴﻡ ﺍﻟﺨﺩﻤﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻤﻭﻻﺕ ﻭﺍﻹﻴﺭﺍﺩﺍﺕ ﺍﻷﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻤﻭﻅﻔﻴﻥ ﻭﺍﻟﻌﺎﻤﻠﻴﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﻭﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ‪.‬‬

‫ﺏ‪ -‬ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ‪:‬‬

‫ﻭﻫﻲ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﺍﻤﺘﻼﻙ ﺍﻷﺼﻭل ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﻭﺍﻟﺘﺨﻠﺹ ﻤﻨﻬﺎ ﺒﺤﻴﺙ ﺘﺘﻭﻗﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺇﻴﺭﺍﺩﺍﺕ ﻤﻥ ﺨﻼل ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﺴﺘﻐﻼل ﺘﻠﻙ ﺍﻷﺼﻭل‪.‬ﻭﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﺃﻤﺜﻠﺔ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺸﺌﺔ ﻋﻥ ﺸﺭﺍﺀ ﻭﺒﻴﻊ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ ﺍﻟﻤﻠﻤﻭﺴﺔ ﻭﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﻠﻤﻭﺴﺔ‬
‫ﻭﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﺍﻷﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺸﻜل ﺴﻠﻑ ﻭﻗﺭﻭﺽ‪ ،‬ﻭﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ ﻻﻤﺘﻼﻙ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺸﺌﺔ ﻋﻥ ﺒﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻭﺘﺤﺼﻴل ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻭﺍﻟﺴﻠﻑ‪.‬‬
‫ﺝ‪ -‬ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﺘﻀﻤﻥ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻜل ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﻭﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﻤﺼﺎﺩﺭ‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ )ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ( ﻭﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ )ﺍﻻﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺕ( ﻭﻤﻥ ﺍﻷﻤﺜﻠﺔ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺇﺼﺩﺍﺭ ﺃﺴﻬﻡ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﺃﻭ ﺴﻨﺩﺍﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺸﺌﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻗﺭﻭﺽ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺃﻭ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻋﻥ ﺴﺩﺍﺩ ﻗﺭﻭﺽ ﺃﻭ ﺴﻨﺩﺍﺕ ﺘﺭﺘﺒﺕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺃﺭﺒﺎﺡ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺎﻫﻤﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻟﺜﺎ‪:‬ﻁﺭﻕ ﺍﻹﻋﺩﺍﺩ‬
‫ﻹﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﻻﺒﺩ ﻤﻥ ﺘﻭﻓﺭ ﺒﻴﺎﻨﺎﺕ ﻭﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻻﺯﻤﺔ ﻭﻫﻲ‪ :‬ﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺘﻴﻥ ﻋﻤﻭﻤﻴﺘﻴﻥ ﻤﻘﺎﺭﻨﺘﻴﻥ‬
‫ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺩﺨل ﻟﻠﻔﺘﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺇﻀﺎﻓﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪ ،‬ﻫﺫﺍ ﻭﺘﻌﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﺒﻁﺭﻴﻘﺘﻴﻥ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ‬

‫‪65‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻭﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ‪ ،‬ﻭﺴﻭﺍﺀ ﺍﺴﺘﺨﺩﻤﺕ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻷﻭﻟﻰ ﺃﻭ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻨﺘﻴﺠﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ‪ ،‬ﻭﻴﻜﻭﻥ ﺍﻻﺨﺘﻼﻑ ﻓﻘﻁ ﻓﻲ‬
‫ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻋﺭﺽ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻀﻤﻥ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻡ ﺘﻭﻀﻴﺢ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺴﺘﺨﺭﺍﺝ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ ﻓﻲ ﻅل ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺘﻴﻥ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻭﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ‪:‬‬
‫ﻭﺤﺴﺏ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻴﺘﻡ ﺍﺤﺘﺴﺎﺏ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻠﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ ﻋﺒﺭ ﺘﻌﺩﻴل ﺼﺎﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﺩﺨل)ﺍﻟﻨﺎﺘﺞ ﺍﻟﻨﻬﺎﺌﻲ ﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺩﺨل( ﺒﺒﻨﻭﺩ ﺃﺨﺭﻯ ﻫﻲ ﺍﻟﺒﻨﻭﺩ ﺍﻟﺘﻲ ﺃﺜﺭﺕ ﻋﻠﻰ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺩﺨل ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺭﺝ ﻭﻟﻡ ﺘﺅﺜﺭ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻟﺫﺍ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﺒﻌﺽ ﻴﻁﻠﻕ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺘﻀﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺒﻨﻭﺩ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺤﺎﺼﻠﺔ ﻓﻲ ﺒﻨﻭﺩ ﺍﻷﺼﻭل ﻭﺍﻻﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻟﻬﺎ ﺍﺭﺘﺒﺎﻁ ﻤﺒﺎﺸﺭ ﺒﺎﻷﻨﺸﻁﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ)ﻜﺸﺭﺍﺀ ﻭﺒﻴﻊ ﺍﻟﺒﻀﺎﺌﻊ ﻭﻤﺼﺎﺭﻴﻑ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل(‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺒﻨﻭﺩ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻓﻲ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺩﺨل‪ ،‬ﻜﺎﻹﻫﺘﻼﻙ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ ﺍﻟﻤﻠﻤﻭﺴﺔ‬
‫ﻭﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻹﻁﻔﺎﺀ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼﻭل ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﻠﻤﻭﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﻜﺎﺴﺏ ﻭﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﺎﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻭﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻜﻤﻜﺎﺴﺏ ﻭﺨﺴﺎﺌﺭ ﺒﻴﻊ‬
‫ﺍﻷﺼﻭل‪.‬‬
‫ﻭﻴﺘﻡ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻜﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل=ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺩﺨل‪+‬ﺍﻹﻫﺘﻼﻜﺎﺕ‪+‬ﺃﺭﺒﺎﺡ)ﺨﺴﺎﺌﺭ( ﺒﻴﻊ ﺃﺼﻭل ﺜﺎﺒﺘﺔ ﺃﻭ‬
‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺃﺨﺭﻯ‪+‬ﺯﻴﺎﺩﺓ)ﺃﻭ ﻨﻘﺹ( ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﻤﺎﻋﺩﺍ ﺒﻨﺩ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﻤﺎ ﻓﻲ ﺤﻜﻤﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ‪:‬‬
‫ﺃﻭﺼﻰ ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭ ﺍﻟﺴﺎﺒﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺒﺈﺘﺒﺎﻉ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻋﻨﺩ ﺇﻋﺩﺍﺩﻫﺎ ﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻟﻤﺎ ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺃﻥ ﺘﻭﻓﺭﻩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﻤﻥ ﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻤﻔﻴﺩﺓ ﻋﻨﺩ ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻻﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﺍﻟﻐﺭﺽ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ= ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ‪+‬ﺍﻟﻨﻘﺹ ﻓﻲ ﺍﻟﺫﻤﻡ ﺍﻟﻤﺩﻴﻨﺔ ﺃﻭ‪ -‬ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺫﻤﻡ‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻴﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ ﻟﻠﻤﻭﺭﺩﻴﻥ= ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ‪ +‬ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻥ‪ +‬ﺍﻟﻨﻘﺹ ﻓﻲ ﺍﻟﺩﺍﺌﻨﻭﻥ ﺃﻭ ﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ‪-‬ﺍﻟﻨﻘﺹ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻥ‪-‬ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺩﺍﺌﻨﻭﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل= ﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل‪+‬ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ‬
‫ﻤﻘﺩﻤﺎ‪+‬ﺍﻟﻨﻘﺹ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﺤﻘﺔ ﺍﻟﺩﻓﻊ‪-‬ﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﻬﻼﻙ ﻭﺍﻹﻁﻔﺎﺀ ﺃﻭ ﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل‪-‬‬
‫ﺍﻟﻨﻘﺹ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ ﻤﻘﺩﻤﺎ‪-‬ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﺤﻘﺔ ﺍﻟﺩﻓﻊ‪-‬ﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﻬﻼﻙ‬
‫ﻭﺍﻹﻁﻔﺎﺀ‪.‬‬

‫‪66‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻭﺒﻌﺩ ﺘﻌﺩﻴل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺒﻨﻭﺩ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﻭﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﻀﻡ‬
‫ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﻘﺒﻭﻀﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ ﺘﻀﻡ ﺍﻹﻴﺭﺍﺩﺍﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻜﺎﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻨﺔ‬
‫ﻭﺃﺭﺒﺎﺡ ﺍﻷﺴﻬﻡ‪ ،‬ﺒﻴﻨﻤﺎ ﺘﻀﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ ﻟﻠﻤﻭﺭﺩﻴﻥ ﻭﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺼﺭﻭﻓﺎﺕ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل ﻭﺍﻟﻤﺼﺎﺭﻴﻑ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻜﺎﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﻭﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ‪.‬‬
‫ﻴﺘﺒﻴﻥ ﻤﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﺃﻥ ﺍﻟﻔﺭﻕ ﻓﻲ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺒﺎﻟﻁﺭﻴﻘﺘﻴﻥ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻭﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻴﻨﺤﺼﺭ‬
‫ﻓﻘﻁ ﻓﻲ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺍﺤﺘﺴﺎﺏ ﻭﻋﺭﺽ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻀﻤﻥ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ‪.‬‬

‫ﺭﺍﺒﻌﺎ‪ :‬ﺨﻁﻭﺍﺕ ﺍﻹﻋﺩﺍﺩ‬

‫ﻹﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻴﻘﻭﻡ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺏ ﺒﻌﺩ ﺘﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ)ﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺘﻴﻥ ﻋﻤﻭﻤﻴﺘﻴﻥ ﻤﻘﺎﺭﻨﺘﻴﻥ ﻭﻗﺎﺌﻤﺔ‬
‫ﺍﻟﺩﺨل ﻟﻠﻔﺘﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺇﻀﺎﻓﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ(ﺒﺎﺘﺒﺎﻉ ﺍﻟﺨﻁﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺇﻴﺠﺎﺩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪ :‬ﻭﻴﻜﻭﻥ ﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﺃﻭ ﺍﻟﻨﻘﺼﺎﻥ ﻓﻲ ﺭﺼﻴﺩ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﻤﺎ ﻴﻌﺎﺩﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺭﺼﺩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺒﻨﻭﺩ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻌﻤﻭﻤﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻴﺘﻡ ﻫﻨﺎ ﺭﺼﺩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺤﺎﺩﺜﺔ ﻓﻲ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺒﻨﻭﺩ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻌﻤﻭﻤﻴﺔ ﺴﻭﺍﺀ ﻜﺎﻥ ﺫﻟﻙ ﺒﺎﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﺃﻭ‬
‫ﺍﻟﻨﻘﺼﺎﻥ ﺘﻤﻬﻴﺩﺍ ﻻﺴﺘﺨﺭﺍﺝ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺍﺤﺘﺴﺎﺏ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﻭﺘﺤﺴﺏ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺤﺴﺏ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﺔ ﻓﻲ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ‪ ،‬ﺴﻭﺍﺀ ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﺃﻭ‬
‫ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ‪.‬‬
‫ﺕ‪ -‬ﺍﺤﺘﺴﺎﺏ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﻤﻘﺎﺒﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﻭﺍﻟﺘﻔﺎﺕ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻀﻤﻥ ﻜل ﻨﺸﺎﻁ‪.‬‬
‫ﺙ‪ -‬ﺍﺴﺘﺨﺭﺍﺝ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻴﺘﻡ ﻫﻨﺎ ﺠﻤﻊ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ)ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ ﻭﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ( ﻭﻫﻭ ﻤﺎ‬
‫ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﺘﺴﺎﻭﻯ ﻤﻊ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﻤﺎ ﻴﻌﺎﺩﻟﻬﺎ ﺤﻴﺙ ﻴﺠﻤﻊ ﺍﻟﺭﺼﻴﺩ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﻤﺎ ﻴﻌﺎﺩﻟﻬﺎ ﻓﻲ ﺃﻭل ﺍﻟﻤﺩﺓ‬
‫ﻟﻴﺘﻁﺎﺒﻕ ﻤﻊ ﺭﺼﻴﺩ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻭﻤﺎ ﻴﻌﺎﺩﻟﻬﺎ ﻓﻲ ﺁﺨﺭ ﺍﻟﻤﺩﺓ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺨﺎﻤﺱ‪ :‬ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪67‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﻭﺠﻬﺔ ﺍﻟﻨﻅﺭ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻷﻜﺜﺭ ﺸﻴﻭﻋﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﺃﻜﺜﺭ‬
‫ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎ ﻟﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻷﺩﺍﺀ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺘﻬﺩﻑ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻋﺘﺒﺎﺕ ﺃﻭ ﻤﻌﺎﻴﻴﺭ‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺨﻼﻟﻬﺎ ﺍﻟﺤﻜﻡ ﻋﻠﻰ ﻭﻀﻊ ﻭﺃﺩﺍﺀ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺎ ﺤﻴﺙ ﺘﺘﻡ ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﻨﺴﺒﻬﺎ ﻤﻊ ﻗﻴﻡ ﻤﻌﻴﺎﺭﻴﺔ ‪.‬‬
‫‪ 1‬ـ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻫﻲ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﻗﻴﻤﺘﻴﻥ ﺫﺍﺕ ﻤﻌﻨﻰ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ .‬ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﻴﻡ ﺘﺅﺨﺫ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴـﺔ‬
‫ﻭﺘﺴﻤﺢ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺒﺈﻋﻁﺎﺀ ﺘﻔﺴﻴﺭ ﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﺔ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﻌﺭﻴﻔﻬﺎ ﺃﻴﻀﺎ‬
‫ﺒﺄﻨﻬﺎ ﻋﻼﻗﺔ ﻜﺴﺭﻴﺔ ﺒﻴﻥ ﻗﻴﻤﺘﻴﻥ ﻟﻤﺭﻜﺯﻴﻥ ﻤﺎﻟﻴﻴﻥ ﺃﻭ ﻟﺤﺴﺎﺒﻴﻥ ﻟﺠﺩﺍﻭل ﻨﻬﺎﻴﺔ ﺍﻟﺴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﻜﻭﻥ ﻋﻤﻠﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﺤﻜﻡ ﻋﻠﻰ ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﻏﺎﻟﺒﺎ ﻓﻲ ﺸﻜل ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺃﻭ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﺒﻴﻥ ﻋﺩﺓ ﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‪.‬‬
‫ﻓﺎﻟﺘﺤﻠﻴل ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﻴﺴﻤﺢ ﻟﻠﻤﺤﻠل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺒﻤﺘﺎﺒﻌﺔ ﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﺼﻭﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺭﻴﺩ ﺘﻘﺩﻴﻤﻬﺎ‬
‫ﻟﻸﻁﺭﺍﻑ ﺍﻟﺭﺍﻏﺒﻴﻥ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻤﻌﻬﺎ ﻤﺜل‪ :‬ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪ ،‬ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ ﻭﺍﻟﻤﻤﻭﻟﻴﻥ‪...‬ﺍﻟﺦ ﻓﺎﻟﻨﺴﺏ ﺘﻌﻁﻲ ﻟﻠﻤﺴﻴﺭ ﺇﻤﻜﺎﻨﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﺤﻜﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﺎﻋﺩﻩ ﻓﻲ ﺃﺨﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﻭﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﻤﻭﺍﻁﻥ ﻀﻌﻑ ﻭﻗﻭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﻘﻴﻴﻡ‬
‫ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺃﻋﻤﺎﻟﻬﺎ ﻭﺍﻟﺘﺤﻘﻕ ﻤﻥ ﺼﺤﺔ ﻤﺭﻜﺯﻫﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺴﻨﺔ ﺒﻌﺩ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﻔﻴﺩ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ‬
‫ﻭﺭﺴﻡ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺇﺘﺎﺤﺔ ﺍﻟﻔﺭﺼﺔ ﻹﺠﺭﺍﺀ ﺍﻟﻤﻘﺎﺭﻨﺎﺕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺠﺎﻨﺴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺇﻥ ﺠﺩﻭﻯ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻴﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺘﻔﺴﻴﺭﻫﺎ ﺒﻁﺭﻴﻘﺔ ﺴﻠﻴﻤﺔ ﻭﻫﻭ ﻤﺎ ﻴﻤﺜل ﺃﺼﻌﺏ ﺠﺎﻨﺏ ﻓﻲ ﺘﺤﻠﻴل‬
‫ﺍﻟﻨﺴﺏ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻨﺴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﻌﻤﻠﺔ ﻓﻲ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻨﺫﻜﺭ ﻤﻨﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﻨﺴﺒﺔ ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺇﻟﻰ ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻷﺼﻭل‪:‬ﻭﺘﻌﺭﻑ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺃﻴﻀﺎ ﺒﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﻘﻭﻡ ﻤﻥ ﺨﻼﻟﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﻠل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺒﺩﺭﺍﺴﺔ ﻤﺩﻯ ﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻓﻲ ﺍﻤﺘﻼﻙ ﺍﻷﺼﻭل‪.‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺼﻴﻐﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻨﺴﺒﺔ ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺇﻟﻰ ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻷﺼﻭل=ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‪/‬ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻷﺼﻭل‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﺇﻟﻰ ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ=ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪/‬ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ‬
‫ﺘﺸﻴﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﺘﺭﻜﻴﺏ ﺍﻟﻨﺴﺒﻲ ﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻟﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺼﻔﺔ ﻋﺎﻤﺔ‬
‫ﻜﻠﻤﺎ ﺍﻨﺨﻔﻀﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻜﻠﻤﺎ ﺍﺭﺘﻔﻊ ﻨﺼﻴﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻘﺩﻤﻪ ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻭﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻗﺩﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺩﻓﻊ‪.‬‬
‫‪-3‬ﻨﺴﺒﺔ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ= ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﻗﺒل ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﻭﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ‪/‬ﻤﺼﺭﻭﻑ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ‬
‫ﺘﺴﺎﻫﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺒﺸﻜل ﻤﻬﻡ ﻓﻲ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻋﻠﻰ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺩﻴﻭﻨﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻷﺠل ﺍﻟﻁﻭﻴل‪ ،‬ﺤﻴﺙ‬
‫ﺘﻌﻑ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺃﻴﻀﺎ ﺒﻌﺩﺩ ﻤﺭﺍﺕ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ‪.‬‬

‫‪68‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫‪-4‬ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼﻭل= ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺩﺨل ﺒﻌﺩ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ‪/‬ﻤﺘﻭﺴﻁ ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻷﺼﻭل‬

‫ﻴﻼﺤﻅ ﺃﻨﻪ ﻻ ﺘﻭﺠﺩ ﻨﺴﺏ ﻨﻤﻭﺫﺠﻴﺔ ﻟﻠﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼﻭل‪ ،‬ﻭﻟﺫﻟﻙ ﻴﺘﻡ ﻤﻘﺎﺭﻨﺘﻬﺎ ﻤﻊ ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺸﺭﻜﺎﺕ ﺃﺨﺭﻯ ﺃﻭ‬
‫ﻨﺘﺎﺌﺞ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻓﻲ ﺴﻨﻭﺍﺕ ﺴﺎﺒﻘﺔ‪.‬‬
‫‪-5‬ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ=ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺩﺨل ﺒﻌﺩ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ‪/‬ﻤﺘﻭﺴﻁ ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ‬
‫ﺘﺴﺘﻌﻤل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻘﻴﺎﺱ ﺃﺩﺍﺀ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺤﻭل ﺍﻟﺩﺨل ﺍﻟﻤﺘﻭﻟﺩ ﻤﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﺼﻭل‪.‬‬
‫‪-6‬ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل=ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺩﺨل‪/‬ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل‬
‫ﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﺘﻭﻀﻴﺢ ﻨﺼﻴﺏ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ ﻤﻥ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺩﺨل‪.‬‬
‫‪-7‬ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ=ﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ‪/‬ﺍﻻﻫﺘﻼﻜﺎﺕ‪+‬ﻤﺒﻴﻌﺎﺕ ﺍﻷﺼﻭل‬
‫ﺘﻭﻀﺢ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻤﺎ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺃﺼﻭل ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺘﺘﻭﺴﻊ ﺃﻭ ﺘﺘﻘﻠﺹ‪ ،‬ﻭﺘﻭﻓﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺭﺅﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻀﺤﺔ ﺒﺨﺼﻭﺹ ﺨﻁﻁ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪-8‬ﻨﺴﺒﺔ ﻜﻔﺎﻴﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ= ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل‪/‬ﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻴﺔ‪+‬ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ‪+‬ﻤﺩﻓﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫ﺘﻭﻀﺢ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻤﺎ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺃﻋﻤﺎل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﻭﻓﺭ ﻨﻘﺩﻴﺔ ﻜﺎﻓﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل ﻟﻤﻭﺠﻬﺔ ﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ‬
‫ﻟﻬﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﺤﺎﻟﻲ ﻭﺘﻭﺴﻌﺎﺕ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪-9‬ﻋﺩﺩ ﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺴﺩﺍﺩ = ﺇﺠﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪/‬ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل‬
‫ﺘﻭﻀﺢ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻋﺩﺩ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺴﺘﻐﺭﻗﻬﺎ ﺴﺩﺍﺩ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻜﻠﻬﺎ ﻭﺫﻟﻙ ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻜل ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻭﻟﺩﺓ ﺫﺍﺘﻴﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻷﺴﺎﺱ ﺍﻟﻤﻨﻁﻘﻲ ﻟﺫﻟﻙ ﻫﻭ ﺃﻥ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﺤﻘﺔ ﻫﻲ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻜﻭﻥ ﻟﻬﺎ ﺍﻷﻭﻟﻭﻴﺔ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻜﺎﻓﺔ‬
‫ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻋﺎﺩﺓ ﻤﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﻓﻲ ﺤﺩﻭﺩ‪ 5-2‬ﺴﻨﻭﺍﺕ ﻭﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﺘﺭﺍﻭﺡ ﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺴﺩﺍﺩ ﺒﻴﻥ ‪ 10-8‬ﺴﻨﻭﺍﺕ‬
‫ﻓﺈﻥ ﺫﻟﻙ ﻴﺩل ﺃﻥ ﻋﺏﺀ ﺍﻟﺴﺩﺍﺩ ﺴﻴﻜﻭﻥ ﺜﻘﻴﻼ‪.‬‬
‫‪-10‬ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪/‬ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ‪:‬‬
‫ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ ﺘﻭﻀﺢ ﺍﻻﺴﺘﻘﻼﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺤﺴﺏ ﻭﺠﻬﺔ ﺍﻟﻨﻅﺭ ﺍﻟﺒﻨﻜﻴﺔ ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﺃﻭ‬
‫ﺘﺴﺎﻭﻱ ‪ %50‬ﺤﺘﻰ ﺘﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻻﺴﺘﻔﺎﺩﺓ ﻤﻥ ﻗﺭﺽ ﺒﻨﻜﻲ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ :‬ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺇﻥ ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻫﻴﻜل ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺏ ﻭﻤﺩﻯ ﺍﺭﺘﺒﺎﻁﻪ ﺒﺎﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻭﺒﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻭﻤﺩﻯ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﺫﻟﻙ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻭﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ‪ ،‬ﻻﺯﺍﻟﺕ ﺘﻤﺜل‬

‫‪69‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﻤﻭﻀﻭﻋﺎ ﺠﺩﻟﻴﺎ ﻭﻤﻌﻘﺩﺍ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﻤﻬﺘﻤﻴﻥ ﺒﺎﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻨﺎﻙ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻥ ﻭﺠﻬﺔ ﻨﻅﺭ ﺒل ﻭﻫﻨﺎﻙ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻥ ﻨﻅﺭﻴﺔ‬
‫ﺤﺎﻭﻟﺕ ﺃﻥ ﺘﺠﺴﺩ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﻤﺯﻴﺠﻪ ﻤﻥ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ ﻭﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻜﺔ ﻭﻤﺩﻯ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﺫﻟﻙ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺃﻫﻡ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻫﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻭﻋﻠﻰ ﺃﻫﻡ ﻤﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻗﺭﺍﺭﺍﺘﻬﺎ ﻭﻫﻭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﺨﻼل ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺴﻴﺘﻡ ﻋﺭﺽ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺤﺎﻭﻟﺕ ﺃﻥ ﺘﻔﻙ ﺍﻹﺸﻜﺎل ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺎﺕ‬
‫ﻫﻲ‪:‬‬
‫‪-‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺭﺒﺢ‪.‬‬
‫‪-‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺭﺒﺢ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‪.‬‬
‫‪-‬ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫‪-‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﻤﻭﺩﻜﻠﻴﺎﻨﻲ ﻭﻤﻴﻠﺭ‪.‬‬
‫‪-‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ‪.‬‬
‫‪-‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺍﻟﺘﻌﻭﻴﻀﻴﺔ‪.‬‬
‫‪-‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺘﺭﺘﻴﺏ ﺍﻷﻓﻀﻠﻴﺔ‪.‬‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺭﺒﺢ‬

‫ﻴﺭﻯ ﻤﺅﻴﺩﻱ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﺇﻥ ﺍﻻﺨﺘﻼﻑ ﻓﻲ ﻜﻠﻔﺔ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺸﻜل ﻫﻴﻜل ﺍﻷﻤﻭﺍل‪،‬‬
‫ﺴﻭﻑ ﺘﺘﻴﺢ ﺍﻟﻔﺭﺼﺔ ﻟﻺﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﻐﻴﺭ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺇﻟﻰ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺽ‬
‫ﺫﺍﺕ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻗل ﻋﻠﻰ ﺤﺴﺎﺏ ﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻙ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻜﺒﺭ‪.‬‬
‫ﺃﻱ ﺃﻥ ﻤﺅﻴﺩﻱ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻴﺅﻜﺩﻭﻥ ﻋﻠﻰ ﺇﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺍﻟﺘﺄﺜﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻭﻓﻲ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ .‬ﻭﺘﻘﻭﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻔﺭﻭﺽ ﺍﻵﺘﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻻ ﻴﻐﻴﺭ ﻤﻥ ﺇﺩﺭﺍﻙ ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﻓﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻭﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﻭﺍﻟﻘﺭﻭﺽ )ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ( ﺘﻅل ﺜﺎﺒﺘﺔ ﻭﻟﻥ ﺘﺘﻐﻴﺭ ﺒﺘﻐﻴﺭ‬
‫ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻁﻠﺒﻪ ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻴﻜﻭﻥ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻭﺫﻟﻙ ﻟﺘﻌﻭﻴﺽ ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ‬
‫ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺤﺠﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺜﺎﺒﺕ ﻻ ﻴﺘﻐﻴﺭ ﻭﻫﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﻀﻤﻨﻴﺎ ﺃﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻜﻠﻴﺔ ﻟﻠﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻀﻤﻨﻬﺎ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ‬
‫ﺍﻟﻤﺎل ﺜﺎﺒﺘﺔ‪ ،‬ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻷﻥ ﺤﺠﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺜﺎﺒﺕ ﻻ ﻴﺘﻐﻴﺭ ﻫﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﺃﻥ ﺼﺎﻓﻲ ﺭﺒﺢ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺜﺎﺒﺕ ﻻ ﻴﺘﻐﻴﺭ‪.‬‬

‫‪70‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺇﻥ ﺘﺤﻠﻴل ﻓﺭﻭﺽ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ‪ ،‬ﺘﻌﻁﻰ ﺘﺼﻭﺭﺍ ﻭﺍﻀﺤﺎ ﻟﻤﻀﻤﻭﻨﻬﺎ‪ ،‬ﻓﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ ﺜﺎﺒﺘﺔ ﻜﻤﺎ ﺃﻥ‬
‫ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻜﺔ ﺜﺎﺒﺘﺔ ﺃﻴﻀﺎ‪ ،‬ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻷﻥ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ ﺃﻗل ﻤﻥ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻜﺔ‪ .‬ﻟﺫﻟﻙ ﻓﺈﻥ‬
‫ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺽ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﻓﻲ ﻫﻴﻜل ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻓﻲ ﺸﺭﻜﺔ ﻤﺎ‪ ،‬ﻤﻥ ﺨﻼل ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪،‬‬
‫ﺴﻭﻑ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﻓﻲ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ‪ ،WACC‬ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻟﺜﺒﺎﺕ ﺼﺎﻓﻲ ﺭﺒﺢ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺒﺴﺒﺏ‬
‫ﺜﺒﺎﺕ ﺤﺠﻡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﺴﻭﻑ ﺘﺭﺘﻔﻊ ﻤﻊ ﻜل ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﻓﻲ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻴﻌﻨﻲ ﺫﻟﻙ‪-‬ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ‪ -‬ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺒﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺇﻟﻰ ‪ 100‬ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﻫﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﺃﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﺴﻭﻑ ﺘﻜﻭﻥ ﻓﻲ ﺤﺩﻫﺎ ﺍﻷﻋﻠﻰ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﺒﻠﻎ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ‬
‫ﻤﺴﺘﻭﻯ ﻴﺴﺎﻭﻱ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺍﻟﻤﻨﻁﻕ ﺃﻥ ﻴﺘﺤﻘﻕ ﺫﻟﻙ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻜﻠﻴﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬
‫ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ ﻓﻘﻁ ﻓﻲ ﺼﻴﺎﻏﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﻻ ﻴﺴﻤﺢ ﺒﻪ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﻘﺎﻨﻭﻨﻴﺔ)‪.(1‬‬
‫ﻭﻤﺎ ﻴﻌﺎﺏ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﻔﺘﺭﺽ ﺜﺒﺎﺕ ﻜل ﻤﻥ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻭﺘﻜﻠﻔﺔ ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ)ﺃﻱ‬
‫ﺜﺒﺎﺕ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﺩﺍﺌﻨﻴﻥ ﻭﺍﻟﻤﻼﻙ( ﻤﻬﻤﺎ ﺘﻐﻴﺭﺕ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﺩﺍﺨل‬
‫)‪(2‬‬
‫ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺭﺒﺢ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‪:‬‬
‫ﻴﺅﻜﺩ ﻤﺅﻴﺩﻱ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺭﺒﺢ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﻓﻲ ﺼﻴﺎﻏﺔ ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻻ‬
‫ﻴﺴﺒﺏ ﺃﻱ ﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻭﻻ ﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﺒﻤﻌﻨﻰ ﺃﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‬
‫ﺴﻭﻑ ﺘﻜﻭﻥ ﻤﺴﺘﻘﻠﺔ ﻋﻥ ﺃﻱ ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﻫﻴﻜل ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻭﻫﻲ ﺃﻴﻀﺎ ﻤﺴﺘﻘﻠﺔ ﻋﻥ ﺘﺄﺜﻴﺭﺍﺕ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻤﻀﻤﻭﻥ ﺍﻟﻌﺎﻡ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻴﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺃﻱ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺤﺼﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺽ ﻓﻲ‬
‫ﻫﻴﻜل ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺴﻭﻑ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻭ ﺴﺒﺏ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻻﺒﺩ ﻭﺃﻥ ﻴﻁﻠﺒﻭﺍ ﻤﻌﺩل ﻋﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﻡ ﺃﻜﺒﺭ ﺘﻌﻭﻴﻀﺎ ﻋﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻹﻀﺎﻓﻴﺔ‬
‫ﻭﺒﻤﺎ ﺃﻥ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﻤﻼﻙ ﻴﻤﺜل ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻙ ﻟﺫﻟﻙ ﻓﺈﻥ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻙ ﺴﻭﻑ‬
‫ﺘﺯﺩﺍﺩ ﻤﻊ ﻜل ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬ﺇﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻻﺭﺘﻔﺎﻉ ﻓﻲ ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻙ ﻴﻌﻭﻀﻪ ﺍﻻﻨﺨﻔﺎﺽ ﻓﻲ ﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺽ ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺠﻌل ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﺜﺎﺒﺘﺔ ﻻ ﺘﺘﻐﻴﺭ ﻭﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﺜﺎﺒﺘﺔ ﻻ‬
‫)‪(3‬‬
‫ﺘﺘﻐﻴﺭ ﺃﻴﻀﺎ‬

‫)‪(1‬ﺤﻤﺯﺓ ﻤﺤﻤﻭﺩ ﺍﻟﺯﺒﻴﺩﻱ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻘﺩﻤﺔ‪)،‬ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻭﺭﺍﻕ ‪،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪،(2004 ،‬ﺹ ﺹ‪.761-763‬‬
‫)‪(2‬ﻤﻨﻴﺭ ﺇﺒﺭﺍﻫﻴﻡ ﻫﻨﺩﻱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪. 181‬‬
‫)‪(3‬ﺤﻤﺯﺓ ﻤﺤﻤﻭﺩ ﺍﻟﺯﺒﻴﺩﻱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.769‬‬

‫‪71‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ‬

‫ﻴﻁﻠﻕ ﻤﺅﻴﺩﻱ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺼﻔﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻟﻴﺱ ﻟﻜﻭﻨﻬﺎ ﻗﺩﻴﻤﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﺘﺎﺭﻴﺨﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺇﻨﻤﺎ ﺒﺴﺒﺏ‬
‫ﻜﻭﻥ ﺍﻷﻓﻜﺎﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺠﺎﺀﺕ ﺒﻬﺎ ﻤﺴﻠﻡ ﺒﻬﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺎﺤﻴﺔ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ ﻭﺍﻻﺴﺘﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻜﻤﺎ ﻴﻌﺘﻘﺩ ﻜﺘﺎﺏ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻤﻀﻤﻭﻥ ﺍﻟﻨﻅﺭﻱ ﻷﻓﻜﺎﺭ ﻤﺅﻴﺩﻱ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻴﻌﺘﻤﺩ ﻭﺠﻬﺔ ﻨﻅﺭ ﻭﺴﻴﻁﺔ ﺒﻴﻥ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﺭﺒﺢ ﻭﻨﻅﺭﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺭﺒﺢ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‪.‬‬
‫ﻴﺅﻜﺩ ﻤﺅﻴﺩﻱ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺒﻭﺠﻭﺩ ﻫﻴﻜل ﺘﻤﻭﻴل ﺃﻤﺜل‪ ،‬ﻴﻨﺸﺄ ﻋﻥ ﻨﻘﻁﺔ ﺍﻗﺘﺭﺍﺽ ﻤﺜﻠﻰ ﻴﺘﺤﻘﻕ ﻤﻥ‬
‫ﺘﺸﻜﻴﻠﺔ ﻤﻤﻴﺯﺓ ﻤﻥ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ ﻭﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻜﺔ‪ ،‬ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﺸﻜﻴﻠﺔ ﺍﻟﻤﻤﻴﺯﺓ ﻤﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺘﺠﻌل ﻤﻥ‬
‫ﻜﻠﻔﺔ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﺭﺠﺤﺔ ﻓﻲ ﺤﺩﻫﺎ ﺍﻷﺩﻨﻰ ﻟﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﻓﻲ ﺤﺩﻫﺎ ﺍﻷﻋﻠﻰ ﻭﺫﻟﻙ ﻋﻨﺩ ﻤﺴﺘﻭﻴﺎﺕ‬
‫ﻤﻘﺒﻭﻟﺔ ﻭﻤﻤﻴﺯﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ)‪.(1‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ :‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﻤﻭﺩﻜﻠﻴﺎﻨﻲ ﻭﻤﻴﻠﺭ‬
‫ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻤﻥ ﺃﺒﺭﺯ ﺍﻹﻨﺠﺎﺯﺍﺕ ﻓﻲ ﺃﺩﺒﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺇﺫ ﺘﻨﻔﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺃﻴﺔ ﻋﻼﻗﺔ ﻟﻠﻬﻴﻜل‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﺒﺎﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﺃﻭ ﺍﺭﺘﻔﺎﻋﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻨﻤﺎ ﻴﺤﺩﺩﻩ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻓﻘﻁ‪.‬‬
‫ﻭﻗﺩ ﺠﺎﺀﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺸﻜل ﻤﻘﺘﺭﺤﻴﻥ‪ ،‬ﻅﻬﺭ ﺃﻭﻟﻬﻤﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺎﻡ ‪ 1952‬ﻭﻅﻬﺭ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺎﻡ‬
‫‪ ،1963‬ﻭﻴﻘﻭﻡ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ ﺍﻷﻭل ﻋﻠﻰ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻻﻓﺘﺭﺍﻀﺎﺕ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺒﺤﺘﺔ ﺃﻫﻤﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻭﺠﻭﺩ ﺴﻭﻕ ﺘﺘﻤﺘﻊ ﺒﺎﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺍﻟﻜﺎﻤﻠﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺤﻜﻡ ﺘﺼﺭﻓﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﻓﻴﻬﺎ ﺍﻟﻤﻨﻁﻕ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﺍﻟﺭﺸﻴﺩ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﺘﻤﺘﻊ ﺍﻟﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻭﻥ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺒﺎﻟﻤﻌﺭﻓﺔ ﺍﻟﺠﻴﺩﺓ ﻭﺍﻟﻜﺎﻤﻠﺔ ﻷﻭﻀﺎﻉ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺒﺴﺒﺏ ﺘﻭﻓﺭ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺭﺨﻴﺼﺔ ﻟﻬﻡ ﺠﻤﻴﻌﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﻨﻔﺴﻪ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻟﻴﺱ ﻫﻨﺎﻙ ﺃﻴﺔ ﻀﺭﺍﺌﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻨﺎﺠﻤﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤﻼﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻟﻴﺱ ﻫﻨﺎﻙ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﻟﻌﻘﺩ ﺍﻟﺼﻔﻘﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﺘﻨﻔﻴﺫﻫﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﺘﻁﻭﺭ ﻟﺩﻯ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺘﻭﻗﻌﺎﺕ ﻤﺘﻤﺎﺜﻠﺔ ﺒﺨﺼﻭﺹ ﻤﺴﺘﻘﺒل ﺃﺩﺍﺀ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﻓﻴﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻭﻗﺩ ﺨﻠﺹ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻪ ﻟﻠﺒﺭﺍﻫﻴﻥ ﺍﻟﺭﻴﺎﻀﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﺴﺘﻨﺘﺎﺝ ﻤﻔﺎﺩﻩ ﺃﻥ ﺍﻟﺸﺭﺍﻜﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻤﺎﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﻜل ﺃﻭﺝ ﺃﻨﺸﻁﺘﻬﺎ ﻭﺘﺘﻤﺎﻴﺯ ﻓﻲ ﻫﻴﺎﻜل ﺘﻤﻭﻴﻠﻬﺎ ﺘﺘﺴﺎﻭﻯ ﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺎﺕ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺫﻫﺒﺕ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺫﻟﻙ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺩﻴﺔ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻥ ﻭﺍﻀﻌﻲ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻋﺎﺩﺍ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺎﻡ ‪ 1963‬ﻭﺤﺭﺭﺍﻫﺎ ﻤﻥ ﻗﻴﺩ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﻭﺨﻠﺼﺎ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺃﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﻀﺔ ﺘﻔﻭﻕ ﻤﺜﻴﻼﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﻌﺘﻤﺩﺓ ﻋﻠﻰ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺘﻨﺠﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻴﺯﺓ ﻋﻤﺎ ﻴﻌﺭﻑ‬
‫ﺒﺎﻟﺩﺭﻉ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻲ ﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﺍﻹﻗﺘﺭﺍﺽ ﻭﻋﻠﻴﻪ ﻓﺈﻥ ﺃﻗﺼﻰ ﻗﻴﻤﺔ ﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ ﺘﺘﺤﻘﻕ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﻴﻘﺘﺼﺭ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻓﻘﻁ ﻭﺫﻟﻙ ﺤﺴﺏ ﺍﻟﻤﻘﺘﺭﺡ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪.778‬‬

‫‪72‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺘﻌﺭﻀﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻻﻨﺘﻘﺎﺩﺍﺕ ﻋﺩﺓ ﻋﻠﻰ ﺃﺭﻀﻴﺔ ﻤﺜﺎﻟﻴﺔ ﺍﻓﺘﺭﺍﻀﺎﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻋﺩﻡ ﻭﺍﻗﻌﻴﺔ ﻫﺫﻩ‬
‫ﺍﻻﻓﺘﺭﺍﻀﺎﺕ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺃﺒﺭﺯ ﻫﺫﻩ ﺍﻻﻨﺘﻘﺎﺩﺍﺕ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺈﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺇﺤﻼل ﺍﻻﻓﺘﺭﺍﺽ ﺍﻟﺸﺨﺼﻲ ﻤﺤل ﺍﻓﺘﺭﺍﺽ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻭﺒﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻔﻭﺍﺌﺩ ﻨﻔﺴﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻨﻌﺩﺍﻡ ﺘﻜﻠﻴﻑ ﺍﻹﻓﻼﺱ ﻭﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ ﺍﻟﻨﺎﺠﻤﺔ ﻋﻥ ﻓﺼل ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ ﻋﻥ‬
‫ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﻭﻋﻠﻰ ﺍﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻻﻨﺘﻘﺎﺩﺍﺕ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺎﺕ ﺸﻜﻠﺕ ﻭﻤﺎﺯﺍﻟﺕ‬
‫ﺘﺸﻜل ﺍﺤﺩﻯ ﺍﻟﺩﻋﺎﺌﻡ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ ﻭﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺎﺕ ﻭﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺍﻟﻼﺤﻘﺔ ﻓﻲ ﺃﺩﺒﻴﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪.‬‬
‫ﻭﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪ 1977‬ﻁﻭﺭ ﻤﻴﻠﺭ )‪ (Miller‬ﻭﺒﻤﻔﺭﺩﻩ ﻨﻤﻭﺫﺠﺎ ﻋﺭﻑ ﺒﺎﺴﻤﻪ ﺘﻨﺎﻭل ﻓﻴﻪ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﺍﻟﺘﻤﺎﻴﺯ ﻓﻲ‬
‫ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﺔ ﻋﻠﻰ ﺩﺨل ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‪ ،‬ﻭﺩﺨل ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﺘﺄﺜﻴﺭ ﺫﻟﻙ ﻋﻠﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ‬
‫ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ ﻟﻜﻼ ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻋﺘﻴﻥ‪ .‬ﻭﺨﻠﺹ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺃﺨﺫ ﻋﺎﻤل ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﺒﻌﻴﻥ ﺍﻻﻋﺘﺒﺎﺭ ﻴﻘﻠل ﻤﻥ ﻤﻨﺎﻓﻊ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﻕ ﻟﻠﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‪.‬‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺇﺫﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻤﻜﻥ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺎﺕ ﻤﻥ ﺨﻼل ﻭﺠﻭﺩ ﺍﻟﺭﻓﻊ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺨﺎﻤﺱ‪ :‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ‬
‫ﻋﻘﺩ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ ﻫﻲ ﻋﻘﺩ ﺒﻤﻭﺠﺒﻪ ﻴﻘﻭﻡ ﺸﺨﺹ ﻴﺩﻋﻰ ﺍﻟﻤﻭﻜل ﺒﺎﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﺸﺨﺹ ﺁﺨﺭ ﻴﺴﻤﻰ ﺍﻟﻭﻜﻴل‪.‬‬
‫ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﻤﻬﻤﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻨﻴﺎﺒﺔ ﻋﻨﻪ ﻭﺒﺎﺴﻤﻪ‪ ،‬ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺘﻭﺠﺩ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﻼﻙ ﺃﻭ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﺃﻭ ﺃﻱ ﻤﻘﺭﺽ ﺃﻤﻭﺍل ﺁﺨﺭ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻤﺩﺭﺍﺀ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺴﻴﺭﻴﻥ ﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻨﺎﺯل ﻋﻥ ﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﺴﻠﻁﺎﺘﻬﻡ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻥ‬
‫ﻋﻼﻗﺔ ﺍﻟﻤﻭﻜل ﻭﺍﻟﻭﻜﻴل ﺘﺘﻤﻴﺯ ﺒﺎﻟﺘﻌﺎﺭﺽ ﺤﻴﺙ ﻴﺤﺎﻭل ﻜل ﻤﻨﻬﻤﺎ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﻤﻨﻔﻌﺘﻪ ﻋﻠﻰ ﺤﺴﺎﺏ ﺍﻵﺨﺭ ﻤﻬﻤﺎ ﻴﺠﻌل‬
‫ﻋﻼﻗﺘﻬﻤﺎ ﻤﺼﺩﺭﺍ ﻟﻠﺘﻨﺎﻗﺽ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﺩﺤﺽ ﻓﺭﻀﻴﺔ ﻏﻴﺎﺏ ﺍﻟﺘﻀﺎﺭﺏ ﺒﻴﻥ ﻤﺼﺎﻟﺢ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻷﻋﻭﺍﻥ ﺍﻟﺫﻴﻥ ﻟﻬﻡ ﻋﻼﻗﺔ ﺒﺤﻴﺎﺓ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ)ﻤﺴﻴﺭﻴﻥ‪ ،‬ﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪ ،‬ﻤﺭﻀﻴﻥ( ﻴﻌﻭﺩ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﻤﻰ ﺒﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ‪.‬‬
‫ﻫﺩﻑ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻫﻭ ﺘﻘﺩﻴﻡ ﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻟﺘﻌﺎﻗﺩ ﺍﻷﻤﺜل ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﻌﻘﺩ ﻫﺩﻑ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﻭﻜل ﻭﺍﻟﻭﻜﻴل‬
‫ﻤﻌﺘﻤﺩﺓ ﻓﻲ ﺫﻟﻙ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺒﺩﺃ ﺍﻟﻨﻴﻭﻜﻼﺴﻴﻜﻲ ﺍﻟﺫﻱ ﻤﺅﺩﺍﻩ"ﺃﻥ ﻜل ﻋﻭﻥ ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﻴﺒﺤﺙ ﻋﻥ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﻤﺼﻠﺤﺘﻪ‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻗﺒل ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﺤﻴﺙ ﺍﺩﺨل)‪(1976‬ﺠﻭﻨﺴﻭﻥ ﻭﻤﻴﻜﻠﻴﻨﺞ‪ Jensen &Meckhing‬ﺍﻟﺘﺨﻤﻴﻥ‬
‫ﺍﻷﻜﺎﺩﻴﻤﻲ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻕ ﺒﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻋﺎﻤل ﺘﻌﺩﺩ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﻟﺸﺭﻜﺎﺀ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻗﺩ ﺘﻜﻭﻥ ﻤﺘﻨﺎﻗﻀﺔ ﻓﻲ ﺃﻏﻠﺏ‬
‫ﺍﻷﺤﻴﺎﻥ)ﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﻼﻙ‪ ،‬ﺍﻟﻤﺩﺭﺍﺀ‪ ،‬ﺍﻟﻤﻘﺭﻀﻴﻥ( ﻭﺍﻨﻌﻜﺎﺱ ﺫﻟﻙ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺄﻟﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺤﻴﺙ‬

‫)‪http://www.najah.edu/file/Publications/chapter5.pdf1270729748.pdf11/10/2010(1‬‬

‫‪73‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺘﻔﺘﺭﺽ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻭﺠﻭﺩ ﻤﺼﺎﻟﺢ ﺨﺎﺼﺔ ﺒﻤﺩﺭﺍﺀ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﺩﻓﻌﻬﻡ ﺇﻟﻰ ﺴﻠﻭﻙ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﻐﺎﻴﺭﺍ ﻓﻴﻤﺎ ﻟﻭ ﻜﺎﻨﻭﺍ‬
‫ﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪.‬‬
‫ﺘﻘﺘﺭﺡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺘﻔﺴﻴﺭﺍ ﻟﺴﻠﻭﻙ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﺍﻟﻤﻌﻨﻴﻴﻥ ﺒﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﻤﻼﺤﻅﺔ‬
‫ﺘﺄﺜﻴﺭ ﺴﻠﻭﻜﻬﻡ ﻋﻠﻰ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ ،‬ﻭﺘﻨﻁﻠﻕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻤﻥ ﻓﺭﻀﻴﺘﻴﻥ‪:‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﻟﻴﺱ ﺒﺎﻟﻀﺭﻭﺭﺓ ﺃﻥ ﺘﻜﻭﻥ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺩﺭﺍﺀ ﻭﺍﻟﻤﻼﻙ ﻤﺘﻁﺎﺒﻘﺔ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺇﻥ ﺍﻟﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﻟﻴﺴﻭﺍ ﻤﺘﺴﺎﻭﻴﻥ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻤﺤﻴﻁﻬﺎ)‪.(2‬‬
‫ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﻭﻜل ﻭﺍﻟﻭﻜﻴل ﻴﺴﻌﻰ ﻜل ﻭﺍﺤﺩ ﻤﻨﻬﻤﺎ ﺇﻟﻰ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﻤﻨﻔﻌﺘﻪ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪ ،‬ﻭﻋﻼﻗﺎﺘﻬﻤﺎ‬
‫ﻫﻲ ﻤﺼﺩﺭ ﺍﻟﻨﺯﺍﻉ‪ ،‬ﻭﻴﺅﺩﻱ ﺤل ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻨﺯﺍﻉ ﺍﻟﻤﺘﻌﺩﺩ ﺍﻷﻁﺭﺍﻑ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻤل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻤﺼﺎﺭﻴﻑ ﺘﺴﻤﻰ ﺒﺘﻜﺎﻟﻴﻑ‬
‫ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ ﺤﻴﺙ ﺘﺴﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﻨﻭﻋﻴﻥ‪:‬‬
‫ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪ :‬ﻴﻘﻭﻡ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻭﻥ ﺒﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺴﻭﺍﺀ ﺒﻁﺭﻴﻘﺔ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﺃﻭ ﺒﺎﻟﻠﺠﻭﺀ‬
‫ﺇﻟﻰ ﻤﻜﺎﺘﺏ ﺍﻟﺘﺩﻗﻴﻕ ﺍﻟﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﻤﻤﺎ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺩﻓﻊ ﺍﻟﻤﺼﺎﺭﻴﻑ‪.‬‬
‫ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﺩﺍﺌﻨﻴﻥ‪ :‬ﺘﺘﺤﻤل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺼﺎﺭﻴﻑ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻨﻔﻘﻬﺎ ﺍﻟﺩﺍﺌﻨﻭﻥ ﻋﻠﻰ ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﻭﻤﺘﺎﺒﻌﺔ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻋﻠﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺴﺎﺱ ﻓﺈﻥ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻷﻤﺜل ﻴﺘﺤﺩﺩ ﺒﺎﻟﻤﺭﺍﺠﺤﺔ ﺒﻴﻥ ﻤﻴﺯﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺩﺍﻨﺔ)ﺘﺨﻔﻴﺽ‬
‫ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﻭﺍﻟﻤﺴﻴﺭ( ﻭﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻌﻼﻗﺔ ﻤﻊ ﺍﻟﻤﺩﻴﻨﻴﻥ‪.‬‬
‫ﻓﻤﺎ ﻴﻤﻴﺯ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ ﻴﻜﻤﻥ ﻓﻲ ﺭﻓﻀﻬﺎ ﻓﺭﻀﻴﺔ ﺘﻁﺎﺒﻕ ﻤﺼﺎﻟﺢ ﻜل ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺀ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻗﺘﺭﺍﺤﻬﺎ‬
‫ﻭﻓﻕ ﺫﻟﻙ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﻨﺎﻗﻀﺎﺕ ﺒﺸﻜل ﺃﻤﺜل ﺨﺎﺼﺔ ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ‪.‬‬
‫ﻓﺎﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻷﻤﺜل ﻫﻭ ﻨﺘﺎﺝ ﺍﻟﻤﺯﺝ ﺒﻴﻥ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﻤﺢ ﺒﺤل ﺘﻨﺎﺯﻉ ﺍﻟﻤﺼﺎﻟﺢ‪،‬‬
‫ﻤﻌﺘﺒﺭﺓ ﺃﻥ ﺍﻻﺴﺘﺩﺍﻨﺔ ﻭﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺘﺭﺠﺢ ﻤﺼﺎﻟﺢ ﻭﺘﺅﺨﺭ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﺴﻤﺢ ﺒﺘﻌﻅﻴﻡ‬
‫ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﺨﻔﻴﺽ ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻜﻠﻴﺔ ﻟﻠﻭﻜﺎﻟﺔ)‪.(2‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻴﺎﺱ ﺒﻥ ﺴﺎﺴﻲ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.381‬‬

‫)‪(1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.73‬‬
‫)‪(2‬ﺍﻟﻴﺎﺱ ﺒﻥ ﺴﺎﺴﻲ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ‪.384‬‬

‫‪74‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺴﺎﺩﺱ‪:‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺍﻟﺘﻌﻭﻴﻀﻴﺔ‬

‫ﺘﻘﻀﻲ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺍﻟﺘﻌﻭﻴﻀﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻨﻴﺔ ﺒﺄﻥ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩ ﻟﻨﺴﺒﺔ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺽ‪ ،‬ﻫﻭ ﻤﺤﺼﻠﺔ ﻟﻠﺘﻭﺍﺯﻥ‬
‫ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﺄﺜﻴﺭ ﺍﻹﻴﺠﺎﺒﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﺤﺩﺜﻪ ﺍﻟﻭﻓﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﺄﺜﻴﺭ ﺍﻟﺴﻠﺒﻲ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﺤﺩﺜﻪ‬
‫ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻹﻓﻼﺱ ﻭﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ)‪.(3‬‬
‫ﻭﺭﻏﻡ ﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻻ ﺘﻘﺩﻡ ﺒﻁﺭﻴﻘﺔ ﻜﻤﻴﺔ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﻓﺈﻨﻬﺎ ﺒﺎﻟﻤﻘﺎﺒل ﺘﺯﻭﺩ ﻤﺘﺨﺫﻱ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﻤﺒﺎﺩﺉ ﻤﻬﻤﺔ ﺘﺴﺎﻋﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﺴﻠﻴﻡ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻤﻥ ﺃﻫﻤﻬﺎ‬
‫)‪(4‬‬
‫ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻤﻴﺯﺓ ﺒﺎﺭﺘﻔﺎﻉ ﺩﺭﺠﺔ ﻤﺨﺎﻁﺭﻫﺎ ﻭﺍﻟﻤﻘﺎﺴﺔ ﺒﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﺏ ﻓﻲ ﺼﺎﻓﻲ ﺭﺒﺢ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‪ ،‬ﻴﺠﺏ‬
‫ﺃﻥ ﺘﻘﻠل ﻤﻥ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻓﻲ ﻫﻴﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺤﺘﻰ ﻻ ﺘﻀﻴﻑ ﺍﻟﻤﺯﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻘﻠﺏ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻤﺘﻊ ﺒﻤﺴﺘﻭﻯ ﻤﺭﺘﻔﻊ ﻤﻥ ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ ﻤﻥ ﻤﺼﻠﺤﺘﻬﺎ ﺃﻥ ﺘﺯﻴﺩ ﻤﻥ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻓﻲ ﻫﻴﻜﻠﻪ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺤﺘﻰ ﺘﺴﺘﻔﻴﺩ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻭﻓﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻟﻬﺎ ﺃﺼﻭل ﻤﻠﻤﻭﺴﺔ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﻥ ﻤﺼﻠﺤﺘﻬﺎ ﺍﻻﺴﺘﺩﺍﻨﺔ ﻋﻜﺱ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺃﺼﻭل ﻏﻴﺭ ﻤﻠﻤﻭﺴﺔ ﻤﺜل ﺸﻬﺭﺓ ﺍﻟﻤﺤل ﻭﺒﺭﺍﺀﺍﺕ ﺍﻻﺨﺘﺭﺍﻉ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺴﺎﺒﻊ‪:‬ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺘﺭﺘﻴﺏ ﺍﻷﻓﻀﻠﻴﺔ‬
‫ﻗﺩﻡ ﻤﺎﻴﺭﺯ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ)‪ ،(Mayers 1984‬ﻭﺘﻌﻭﺩ ﺠﺫﻭﺭﻫﺎ ﺇﻟﻰ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻤﺴﺤﻴﺔ ﻗﺎﻡ ﺒﻬﺎ ﺩﻭﻨﺎﻟﺴﻥ‬
‫‪ Donalson‬ﻓﻲ ﻋﺎﻡ ‪ 1961‬ﻋﻠﻰ ‪ 172‬ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻭل ﻤﺴﻠﻜﻬﺎ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ‪ ،‬ﻭﺍﺴﺘﻨﺎﺩﺍ ﺇﻟﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻓﺈﻥ‬
‫ﺘﺭﺘﻴﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل ﺤﺴﺏ ﺃﻓﻀﻠﻴﺘﻪ ﻟﻠﺸﺭﻜﺎﺕ ﻴﻜﻭﻥ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﺤﻭ ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ)ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﻤﺤﺠﻭﺯﺓ ﻭﺍﻻﺤﺘﻴﺎﻁﺎﺕ(‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻭﺠﻭﺩ ﺤﺎﺠﺔ ﻟﻠﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ ﻓﻌﻠﻰ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺃﻥ ﺘﻘﻭﻡ ﺃﻭﻻ ﺒﺈﺼﺩﺍﺭ ﺴﻨﺩﺍﺕ ﺩﻴﻥ‪ ،‬ﻭﺃﻥ ﺘﻠﺠﺄ‬
‫ﺒﻌﺩﺌﺫ ﻹﺼﺩﺍﺭ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻬﺠﻴﻨﺔ ﻜﺎﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺃﻭ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺍﻟﻘﺎﺒﻠﺔ ﻟﻠﺘﺤﻭﻴل‪ ،‬ﻭﻴﺄﺘﻲ ﺇﺼﺩﺍﺭ ﺍﻷﺴﻬﻡ‬
‫ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻜﻤﻼﺫ ﺃﺨﻴﺭ‪.‬‬
‫ﺭﺒﻁﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺴﻴﺎﺴﺔ ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺒﺘﺴﻠﺴل ﺍﻟﻤﺴﻠﻙ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻲ‪ ،‬ﺇﺫ ﺃﻜﺩﺕ ﻋﻠﻰ ﺇﺩﺍﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺃﻥ ﺘﻜﻴﻑ ﺴﻴﺎﺴﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻤﻊ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ‪ ،‬ﻓﺈﺫﺍ ﻓﺎﻗﺕ ﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺴﺘﺤﺘﻔﻅ ﺒﺎﻟﻔﺎﺌﺽ ﻋﻠﻰ ﺸﻜل ﻨﻘﺩﻴﺔ ﺃﻭ ﻋﻠﻰ ﺸﻜل ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‬
‫ﻤﺅﻗﺘﺔ ﺃﻭ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﺃﻭ ﺍﺴﺘﺭﺩﺍﺩ ﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﺃﺴﻬﻤﻬﺎ ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﺃﻭ ﺴﺩﺍﺩ ﺩﻴﻭﻥ ﻋﻠﻴﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺤﺩﻭﺙ‬

‫)‪(3‬ﻤﻨﻴﺭ ﺇﺒﺭﺍﻫﻴﻡ ﻫﻨﺩﻱ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪295‬‬

‫)‪(4‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.74‬‬

‫‪75‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺍﻟﻌﻜﺱ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺴﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﻓﺎﺌﺽ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﺩﻴﻬﺎ‪ ،‬ﺃﻭ ﺘﺒﻴﻊ ﺠﺯﺀﺍ ﻤﻥ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﻗﺘﺔ‪ ،‬ﺃﻭ ﺘﻠﺠﺄ ﻟﻼﻗﺘﺭﺍﺽ‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ ﺃﻭ ﺃﻨﻬﺎ ﺴﺘﻘﻭﻡ ﻓﻲ ﻨﻬﺎﻴﺔ ﺍﻟﻤﻁﺎﻑ ﺒﺈﺼﺩﺍﺭ ﺃﺴﻬﻡ ﻋﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻋﻠﻴﻪ ﻓﺈﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺒﻴﻨﺕ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺍﻟﺘﺒﺎﺩﻟﻴﺔ‬
‫ﺒﻴﻥ ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ ﻭ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ)‪.(1‬‬

‫)‪http://www.najah.edu/file/Publications/chapter5.pdf1270729748.pdf10/11/2010(1‬‬

‫‪76‬‬
 ‫ﺍﺧﺘﻴﺎﺭ ﺍﳍﻴﻜﻞ ﺍﻟﺘﻤﻮﻳﻠﻲ ﻭﲢﻘﻴﻖ ﺍﻟﺘﻮﺍﺯﻥ ﺍﳌﺎﱄ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﱐ‬

‫ﺨﻼﺼﺔ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‬

‫ﺇﻥ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻫﻴﻜل ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﺘﻡ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺜﺭﻭﺓ ﺤﻤﻠﺔ‬
‫ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻡ ﺒﺎﻟﻤﻭﺍﺯﻨﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻭﻟﺩ ﻋﻥ ﺒﺩﻴل ﺘﻤﻭﻴﻠﻲ‪ ،‬ﺤﺘﻰ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﺒﺩﻴل‬
‫ﺍﻷﻓﻀل‪.‬‬
‫ﻭﻗﺩ ﻟﻭﺤﻅ ﺃﻥ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺒﺴﺒﺏ ﺍﻟﻤﺼﺎﺭﻴﻑ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻓﻭﻋﺔ ﺘﺨﺼﻡ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﺨل ﺍﻟﺨﺎﻀﻊ ﻟﻠﻀﺭﻴﺒﺔ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻴﻭﻟﺩ ﻭﻓﻭﺭﺍﺕ ﻀﺭﻴﺒﻴﺔ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻌﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺤﻤﻠﺔ‬
‫ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ ﻓﻼ ﺘﺴﺘﻔﻴﺩ ﻤﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻴﺯﺓ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴﺔ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻴﺠـﻌل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻷﺴـﻬﻡ ﻴﺯﻴﺩ ﻤﻥ ﺘﻜﻠﻔـﺔ ﺭﺃﺱ‬
‫ﺍﻟﻤـﺎل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ .‬ﺇﻻ ﺃﻥ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﺸﺎﺭﺕ ﺇﻟﻰ ﻭﺠﻭﺩ ﺍﻋﺘﺒﺎﺭﺍﺕ ﺃﺨﺭﻯ ﻏﻴﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻤﻥ‬
‫ﺸﺄﻨﻬﺎ ﺃﻥ ﺘِﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻨﻤﻁ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻤﺜل ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻻﻓﻼﺱ ﺍﻟﻤﺘﺯﺍﻴﺩﺓ ﻤﻊ ﺘﺯﺍﻴﺩ ﺤﺠﻡ‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ ﻭﺍﻟﺭﻏﺒﺔ ﻓﻲ ﺍﻻﺴﺘﻔﺎﺩﺓ ﻤﻥ ﺘﻘﻠﺒﺎﺕ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ‪.‬‬

‫‪77‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴــﺔ‬

‫‪78‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺘﻤﻬﻴﺩ‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﻀﻴﻊ ﺍﻟﺘﻲ ﺯﺍﺩ ﺍﻟﺤﺩﻴﺙ ﻋﻨﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻵﻭﻨﺔ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ ﻭﺨﺎﺼﺔ‬
‫ﻓﻲ ﻅل ﺍﻷﺯﻤﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻭ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﻋﻠﻡ ﺒﺤﺩ ﺫﺍﺘﻪ ﻴﺴﺘﻨﺩ ﻋﻠﻰ ﻋﻠﻡ ﺍﻹﺤﺼﺎﺀ ﻭﺍﻹﺤﺘﻤﺎل‪ ،‬ﻋﻠﻡ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩ‬
‫ﻭﻋﻠﻡ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻟﻤﺎل ﻭﻫﻲ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺜﻼﺙ ﻤﺭﻜﺒﺎﺕ ﻤﻜﻭﻨﺔ ﻟﺫﻟﻙ ﺍﻟﻌﻠﻡ‪ .‬ﻓﻔﻲ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻴﺩﻭﺭ ﺍﻟﺤﺩﻴﺙ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻤﻜﺎﻨﻴﺔ ﺍﻟﺤﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺫﻟﻙ ﻴﻜﻭﻥ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴﺹ ﻤﻥ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻤﺘﺒﻌﺔ ﻟﺫﻟﻙ‬
‫ﺍﻟﺼﺩﺩ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎﺴﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻁﺭﻕ ﺇﻟﻴﻪ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻟﺫﻱ ﻗﺴﻡ ﻜﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻤﺎﻫﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﻁﺭﻕ ﻗﻴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬

‫‪79‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻤﺎﻫﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﺍﻟﻤﺸﺎﻜل ﺍﻟﺤﻴﻭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺘﺄﺜﻴﺭﺍ ﻓﻌﺎﻻ ﻭﻟﺫﺍ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻨﻔﻬﻡ‬
‫ﻭﻨﻌﺭﻑ ﻤﻌﻨﻰ ﻜﻠﻤﺔ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺒﺸﻜل ﻋﻠﻤﻲ ﻷﻥ ﺍﺯﺩﻴﺎﺩ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻴﺘﺤﻭل ﺇﻟﻰ ﻤﺸﻜﻠﺔ‪.‬‬
‫ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪:‬‬
‫ﻟﻘﺩ ﺘﻌﺩﺩﺕ ﻭﺘﻨﻭﻋﺕ ﺍﻟﺘﻌﺎﺭﻴﻑ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻟﺨﻁﺭ ﻭﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﺒﻴﺎﻥ ﺒﻌﻀﺎ ﻤﻨﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﻌﺭﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺃﻨﻪ‪":‬ﺤﺎﻟﺔ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﻗﻴﺎﺴﻬﺎ"‪.‬‬
‫ﻭﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﺃﻨﻪ ﻴﻌﻁﻲ ﻟﻭﻀﻊ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻋﻨﺩ ﺍﻟﻔﺭﺩ ﺃﺴﺎﺴﺎ ﻟﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪،‬ﺇﻻ ﺃﻨﻪ‬
‫ﻴﺸﺘﺭﻁ ﻀﺭﻭﺭﺓ ﻗﻴﺎﺱ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ‪ ،‬ﻭﻟﻜﻨﻪ ﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺫﻟﻙ ﻓﻲ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺤﺎﻻﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋﺭﻑ ﺍﻟﺒﻌﺽ ﺍﻵﺨﺭ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺒﺄﻨﻪ‪ ":‬ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻤﻥ ﻭﻗﻭﻉ ﺨﺴﺎﺭﺓ ﻤﻌﻴﻨﺔ"‪.‬‬
‫ﻭﺇﺫﺍ ﻜﺎﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﻴﻀﻴﻑ ﻟﺤﺎﻟﺔ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻭﺠﻭﺩ ﺨﺴﺎﺭﺓ ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻟﻡ ﻴﺤﺩﺩ ﻨﻭﻋﻴﺘﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻭﻫﻨﺎﻙ ﻤﻥ ﻋﺭﻓﻪ‪ ":‬ﺍﻟﺨﺴﺎﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻭﻗﻭﻉ ﺤﺎﺩﺙ ﻤﻌﻴﻥ")‪.(1‬‬
‫‪ -‬ﻭﻴﻌﺭﻑ ﺃﻴﻀﺎ‪":‬ﺃﻥ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻫﻭ ﺍﻟﺘﻘﻠﺏ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤل ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻭﺍﺘﺞ‪ ،‬ﻭﺃﻥ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﻤﻭﻀﻭﻋﻲ‪ ،‬ﻭﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﻗﻴﺎﺴﻪ ﻜﻤﻴﺎ‪ .‬ﻭﺃﻨﻪ ﻴﺨﻠﻕ ﺨﺴﺎﺌﺭ ﻤﺤﺘﻤﻠﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺼﺭﻑ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺼﺎﺤﺒﻪ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻤﻜﺎﺴﺏ ﺃﻭ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺨﺴﺎﺌﺭ ﻭﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺘﻨﺒﺅ ﺒﺄﻴﻬﻤﺎ ﺴﻭﻑ ﻴﺤﺩﺙ ﻓﻌﻼ"‬
‫‪-2‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﻌﺭﻑ ﻗﺎﻤﻭﺱ ‪ Castineau‬ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻪ" ﺍﻟﺨﺴﺎﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺍﻟﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻠﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺅﻜﺩﺓ"‪.‬‬
‫‪ -‬ﻭﻴﺭﻯ ‪ Petty,J,et al,1982‬ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻫﻲ ﻤﻘﻴﺎﺱ ﻨﺴﺒﻲ ﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﺘﻘﻠﺏ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺫﻱ‬
‫ﺴﻴﺘﻡ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻪ ﻤﺴﺘﻘﺒﻼ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻭﻴﺭﻯ‪ Peters,D,1997‬ﺃﻥ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻴﻌﻨﻲ ﺃﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻓﺭﺼﺔ ﻟﺤﺩﻭﺙ ﺨﺴﺎﺭﺓ ﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺃﻥ‬
‫ﻤﺼﻁﻠﺢ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻴﺴﺘﺨﺩﻡ ﻹﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﺤﺩﺙ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﺍﻟﻤﺼﺎﺤﺒﺔ ﻷﺼل ﻤﻌﻴﻥ"‪.‬‬

‫‪ -‬ﻭﻴﺭﻯ ‪ Watsham,T,J,1998‬ﺃﻥ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻴﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﺍﻟﻤﺤﺴﻭﺏ ﺒﺸﻜل ﻜﻤﻲ‪ ،‬ﻭﺃﻥ‬
‫ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻴﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﺘﻐﻴﺭ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺭﻏﻭﺏ ﻓﻲ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ"‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫ﻓﻬﻤﻲ ﻤﺼﻁﻔﻰ ﺍﻟﺸﻴﺦ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ ﺹ ‪125-124‬‬

‫)‪(2‬ﻤﺩﺍﻨﻲ ﺒﻥ ﺒﻠﻐﻴﺕ‪،‬ﻋﺒﺩ ﺍﷲ ﺇﺒﺭﺍﻫﻴﻤﻲ‪ ،‬ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪-‬ﺘﺤﺩﻱ ﺠﺩﻴﺩ‪ -‬ﻤﺠﻠﺔ ﺍﻟﺒﺎﺤﺙ‪،‬ﺠﺎﻤﻌﺔ ﻭﺭﻗﻠﺔ‪ )،‬ﻋﺩﺩ)‪ ، (3‬ﻭﺭﻗﻠﺔ‪،(2004،‬ﺹ‪.80‬‬
‫‪80‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫‪ -‬ﻭﻴﺭﻯ ﺴﻌﻴﺩ ﺘﻭﻓﻴﻕ ‪:1989‬ﺃﻥ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺘﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻤﻥ ﺘﺤﻘﻕ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪ ،‬ﻭﺃﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺘﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻬﺎ ﺠﺎﻨﺒﻴﻥ‪:‬‬
‫ﺍﻷﻭل ﻴﺘﺼل ﺒﺨﻁﺭ ﺍﻟﻌﺴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻭﻗﻑ ﻋﻥ ﺴﺩﺍﺩ ﺍﻻﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺜﺎﻨﻲ ﻴﺘﺼل ﺒﺘﻘﻠﺏ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻟﺤﻤﻠﺔ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ"‪.‬‬
‫ﻭﺒﻤﺭﺍﺠﻌﺔ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻔﺎﺕ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﺔ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﺴﺘﺨﻼﺹ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺃﻥ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻴﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﻤﺴﺘﻘﺒل‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﺒﺎﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﻏﻴﺭ ﻤﺅﻜﺩ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺃﻥ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﻗﻴﺎﺴﻪ ﻜﻤﻴﺎ‪ ،‬ﻭﺃﻨﻪ ﻴﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﺼﻑ ﺒﻬﺎ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻤﻭﻀﻊ‬
‫ﺍﻻﻫﺘﻤﺎﻡ ﺒﺨﺎﺼﻴﺘﻴﻥ ﻫﻤﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺃﻥ ﻗﻴﻤﺘﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﻏﻴﺭ ﻤﻌﻠﻭﻤﺔ ﻋﻠﻰ ﻭﺠﻪ ﺍﻟﻴﻘﻴﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺃﻥ ﻗﻴﻤﺘﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﺘﻨﻁﻭﻱ ﻋﻠﻰ ﺃﺤﺩ ﺜﻼﺜﺔ ﻨﻭﺍﺘﺞ ﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﻭﻫﻲ‪:‬‬
‫←ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻤﻭﺠﺒﺔ‪C‬ﺤﻴﻨﻤﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﻗﻴﻤﺘﻪ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﻘﻘﺕ ﻓﻌﻼ ﺃﻓﻀل ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺭﻏﻭﺒﺔ‪.‬‬
‫←ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻤﺤﺎﻴﺩﺓ‪C‬ﺤﻴﻨﻤﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﻗﻴﻤﺘﻪ ﺍﻟﻔﻌﻠﻴﺔ ﻤﺴﺎﻭﻴﺔ ﺘﻤﺎﻤﺎ ﻟﻠﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺭﻏﻭﺒﺔ‪.‬‬
‫←ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺴﺎﻟﺒﺔ ‪ C‬ﺤﻴﻨﻤﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﻗﻴﻤﺘﻪ ﺍﻟﻔﻌﻠﻴﺔ ﺃﺴﻭﺃ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺭﻏﻭﺒﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻋﻠﻰ ﻀﻭﺀ ﻤﺩﺨل ﺨﻠﻕ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻪ‪" :‬ﺍﻟﻔﻘﺩ ﺍﻟﺠﺯﺌﻲ ﺃﻭ ﺍﻟﻜﻠﻲ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺘﻤل ﻓﻲ ﻗﻴﻤﺔ ﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ"‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺒﺭﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ ﻟﻬﺫﺍ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ)‪:(1‬‬
‫‪ -1‬ﺃﻨﻪ ﻴﺭﺘﺒﻁ ﺒﺸﻜل ﻤﺒﺎﺸﺭ ﺒﺎﻟﻬﺩﻑ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻫﻭ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺃﻥ ﻴﺭﺘﺒﻁ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﺒﺎﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﺜل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﻷﺠل‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﻭﻟﻴﺩ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﻤﺎ ﻴﺤﻘﻕ ﺃﺭﺒﺎﺤﺎ ﺍﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺘﺯﻴﺩ ﻤﻥ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻟﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭﺓ‬
‫ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺒﻤﺎ ﻴﺤﺎﻓﻅ ﻋﻠﻰ ﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪ ،‬ﺩﻭﻥ ﻀﻴﺎﻉ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﺃﻭ ﺘﺂﻜل‬
‫ﺍﻟﺜﺭﻭﺓ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺃﻨﻪ ﻴﺴﺎﻋﺩ ﻋﻠﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﺭﺒﻁ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭ ﺒﻴﻥ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺒﻴﻥ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻘﻴﺎﺱ ﻟﻬﺎ‬
‫ﻭﺒﻴﻥ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﻤﻥ ﺇﺩﺍﺭﺘﻬﺎ‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫ﻓﻬﻤﻲ ﻤﺼﻁﻔﻰ ﺍﻟﺸﻴﺦ‪،‬ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪)،‬ﺭﺍﻡ ﺍﷲ‪ ،‬ﻓﻠﺴﻁﻴﻥ‪ ،‬ﻁ‪(2008 ،1‬ﺹ ‪.125‬‬
‫‪81‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻭﺘﺠﺩﺭ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻨﻪ ﻏﺎﻟﺒﺎ ﻤﺎﻻ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻤﻴﻴﺯ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﻭﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻭﺍﻟﺤﻘﻴﻘﺔ ﺃﻨﻪ ﻴﻭﺠﺩ ﻓﺭﻕ ﺸﺎﺴﻊ‬
‫ﺒﻴﻨﻬﻤﺎ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺃﻥ)‪:(1‬‬
‫ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ‪ :‬ﻫﻲ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﺘﻠﻙ ﻓﻴﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻋﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺴﻭﺍﺀ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺒﻴﺎﻨﺎﺘﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﺘﺎﺭﻴﺨﻴﺔ‪ ،‬ﺃﻭ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺤﺼﻠﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﻨﻔﺱ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪ ،‬ﻭﻫﻲ ﺃﻏﻠﺏ‬
‫ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‪.‬‬
‫ﺤﺎﻟﺔ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ‪ :‬ﻫﻲ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﺘﻤﺘﻠﻙ ﻓﻴﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻱ ﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻋﻥ ﺍﻟﺘﻘﻠﺏ ﻓﻲ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﻏﺎﻟﺒﺎ ﻤﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ ﻜﻠﻴﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺤﻴﺙ ﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻭﻗﻊ ﻤﺩﻯ ﻨﺠﺎﺡ ﺍﻟﻤﻨﺘﺞ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪:‬ﺃﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺘﻘﺴﻡ ﺃﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺇﻟﻰ ﻋﻭﺍﻤل ﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﻭ ﺃﺨﺭﻯ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﺎﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﺘﻠﻙ ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﺘﻘﻊ ﺘﺤﺕ ﺴﻴﻁﺭﺓ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻭﻤﻥ ﺃﻤﺜﻠﺘﻬﺎ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ ﻭﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﻋﻭﺍﻤل ﺃﺨﺭﻯ‪،‬ﺃﻤﺎ‬
‫ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻲ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻊ ﺘﺤﺕ ﺴﻴﻁﺭﺓ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻭﻤﻥ ﺃﻤﺜﻠﺘﻬﺎ‪ :‬ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ‪ ،‬ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ ﻭﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺝ ﻭﺍﻹﻋﻼﻡ ﻭﺍﻹﺘﺼﺎل‪.‬‬
‫ﻭﺘﻌﺘﺒﺭ ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺃﻫﻡ ﻤﻥ ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﺤﻴﺙ ﻴﻌﺯﻯ ﻟﻬﺎ ﺤﻭﺍﻟﻲ ‪ %90‬ﻤﻥ ﺤﺎﻻﺕ‬
‫ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻤﻤﺎ ﻴﺅﻜﺩ ﺃﻥ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻫﻲ ﺍﻟﻤﺴﺅﻭﻟﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻘﺎﻡ ﺍﻷﻭل ﻋﻥ ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪.‬‬
‫‪-1‬ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻟﻠﺨﻁﺭ‪:‬‬
‫ﺘﺭﺘﺒﻁ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻋﻤﻭﻤﺎ ﺒﺎﻟﻤﺤﻴﻁ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﺫﻱ ﻟﻪ ﺘﺄﺜﻴﺭ ﺃﻜﺒﺭ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﻩ‬
‫ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ‪ ،‬ﻭﻟﻜﻨﻪ ﻻ ﻴﻨﺸﺄ ﻋﻨﻬﺎ‪ ،‬ﻓﻬﻭ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﻘﻭﻯ ﻭﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﻭﺍﻟﻘﻴﻭﺩ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﺎﺭﺱ ﺘﺄﺜﻴﺭﺍ ﻋﻠﻰ ﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻭﻨﻤﻭﻫﺎ ﻭﻻ ﺘﺘﻤﻜﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺭﻗﺎﺒﺔ ﻋﻠﻰ ﻜل ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﻭﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻨﺘﻤﻲ ﺇﻟﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺤﻴﻁ‪ ،‬ﻭﻤﻥ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺎ‬
‫ﻴﺅﺜﺭ ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ ﻓﻲ ﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﺄﺜﻴﺭﺍ ﺒﺎﻟﻐﺎ ﺇﺫ ﻟﻠﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺎ ﺍﺭﺘﺒﺎﻁ ﻜﺒﻴﺭ ﺒﻁﺭﻕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‬
‫ﻭﺍﻟﻌﺘﺎﺩ ﺍﻟﻤﺘﺎﺡ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺩﻋﻭﺓ ﺇﻟﻰ ﻤﺴﺎﻴﺭﺓ ﺍﻟﺘﻁﻭﺭ ﺍﻟﺘﻘﻨﻲ‪ ،‬ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺴﻤﺢ ﺒﺩﺭﺠﺎﺕ ﻋﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻜﻔﺎﺀﺓ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‪،‬‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﻭﻟﺩ ﻤﻥ ﺘﻁﺒﻴﻕ ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﺒﺸﻜل ﺃﻜﺜﺭ ﻓﻌﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻓﻜﻠﻤﺎ ﺤﺼﻠﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺨﺒﺭﺓ‬
‫ﺃﻜﺜﺭ ﻓﻲ ﺘﻁﺒﻴﻕ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪ ،‬ﺴﻭﻑ ﺘﻜﻭﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻓﺭﺹ ﻤﺘﺎﺤﺔ ﻟﺘﺤﺴﻴﻥ ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﻔﻨﻴﺔ ﻟﻺﻨﺘﺎﺝ‪ .‬ﻭﺃﻥ‬

‫)‪(1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.82‬‬

‫)‪(2‬ﺤﻭﺭﻱ ﺯﻴﻨﺏ‪ ،‬ﺘﺤﻠﻴل ﻭﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﻴﺔ‪ ،‬ﺭﺴﺎﻟﺔ ﺩﻜﺘﻭﺭﺍﻩ‪ ،‬ﺠﺎﻤﻌﺔ ﻗﺴﻨﻁﻴﻨﺔ‪،‬ﺹ ﺹ‪.79.-77.‬‬
‫‪82‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺍﻟﺩﺍﻓﻊ ﺍﻷﻜﺒﺭ ﻟﺘﺒﻨﻲ ﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺎﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻫﻭ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﺭﺒﺤﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺩﻋﻴﻡ ﻓﺭﺹ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﻨﺠﺎﺡ ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻘﻲ‪ ،‬ﺒﻤﻘﺎﺒﻠﺔ‬
‫ﺇﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﻭﺭﻏﺒﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﻠﻜﻴﻥ ﺒﺸﻜل ﺃﻓﻀل‪ ،‬ﻹﺠﺘﺫﺍﺏ ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻴﻥ ﺒﻌﻴﺩﺍ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ‪ ،‬ﺫﻟﻙ ﺃﻥ‬
‫ﺍﻹﺒﺘﻜﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻴﻤﻜﻨﻬﺎ ﺇﺩﺨﺎل ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺘﺘﺼﻑ ﺒﺨﺼﺎﺌﺹ ﺃﻜﺜﺭ‬
‫ﺠﺎﺫﺒﻴﺔ ﻤﺜل ﺴﻌﺭ ﺃﻗل ﺃﻭ ﺠﻭﺩﺓ ﺃﻋﻠﻰ‪ ،‬ﺃﻭ ﺨﺩﻤﺎﺕ ﺃﻜﺜﺭ ﺒﻌﺩ ﺍﻟﺒﻴﻊ‪ ،‬ﺃﻭ ﻗﺩﺭ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﺤﻤل ﺃﻭ ﻀﻤﺎﻥ ﺃﻁﻭل‪ ،‬ﺃﻭ‬
‫ﻤﻼﺀﻤﺔ ﺃﺤﺴﻥ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‬
‫ﻴﺘﺤﺩﺩ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ ﻓﻲ ﻗﻁﺎﻉ ﺇﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﻀﻴﻕ ﺃﻭ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺩﻭﻟﻲ‪ ،‬ﺜﻡ ﺃﻥ ﺘﻨﻭﻉ ﺍﻷﺴﻭﺍﻕ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻨﻭﻉ‬
‫ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‪ ،‬ﻭﻴﻔﺭﺽ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﻨﻭﻴﻊ ﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻬﺎ ﻭﺘﻌﺩﺩﻫﺎ‪ ،‬ﻭﻷﻥ ﺍﻟﺒﻴﻊ ﻭﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻕ ﻴﺘﻁﻭﺭ ﺒﺘﻁﻭﺭ ﺍﻟﻌﻠﻭﻡ‬
‫ﻭﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺎ ﺍﻟﻌﺼﺭ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺘﺒﺫل ﺠﻬﻭﺩﺍ ﻋﻠﻤﻴﺔ ﻟﺤﺴﻥ ﺇﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻷﺴﻭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﺩﻓﺔ ﻟﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻟﺴﻠﻊ‬
‫ﻭﺍﻟﺨﺩﻤﺎﺕ‪ ،‬ﻭﻤﺎ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﻫﺫﺍ ﻤﻥ ﺘﺤﻠﻴل ﻟﻸﺴﻭﺍﻕ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻁﻠﺏ ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﻗﺭﺍﺭﺍﺕ ﺘﺴﻭﻴﻘﻴﺔ‪ ،‬ﺘﺤﻘﻕ ﺃﻫﺩﺍﻑ‬
‫ﺍﻟﻤﻨﺘﺞ ﻭﺍﻟﺨﺩﻤﺎﺕ‪ ،‬ﻭﻜﺴﺏ‬ ‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﺘﻠﺒﻴﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﻠﻜﻴﻥ‪ ،‬ﻟﻴﺱ ﻓﻘﻁ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺠﻭﺩﺓ‬
‫ﺍﻷﺴﻭﺍﻕ‪ ،‬ﺒل ﺘﻌﺩﺕ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻘﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﻤﺎﻫﻭ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻥ ﺫﻟﻙ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﺤﺴﻥ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻷﺴﻠﻭﺏ ﺍﻷﻤﺜل ﻟﺘﺴﻭﻴﻕ‬
‫ﺃﻓﻜﺎﺭﻫﺎ‪ ،‬ﻭﺘﺭﻭﻴﺞ ﻭﺠﻬﺔ ﻨﻅﺭﻫﺎ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻘﻴﺔ ﻹﺸﺒﺎﻉ ﺤﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﻠﻜﻴﻥ ﻤﻬﻤﺎ ﻜﺎﻨﺕ ﺭﻏﺒﺎﺘﻬﻡ‪،‬‬
‫ﻭﺠﻨﺴﻬﻡ‪ ،‬ﻭﻋﻤﺭﻫﻡ‪ ،‬ﻭﻤﻴﻭﻟﻬﻡ ﻭﻗﺩﺭﺍﺘﻬﻡ ﺍﻟﺸﺭﺍﺌﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻟﺜﺎ‪ :‬ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ‬
‫ﻗﺩ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺠﻬﻭﻴﺔ ﺃﻭ ﻭﻁﻨﻴﺔ ﺃﻭ ﺩﻭﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺒﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﻜل ﻨﺸﺎﻁﺎﺘﻬﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﺨﺎﻀﻌﺔ ﻟﻬﺫﻩ‬
‫ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ‪ ،‬ﻓﻤﺤﻴﻁ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﺘﺸﻜل ﺇﺫﻥ ﻤﻥ ﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺃﺨﺭﻯ ﺘﻨﺘﻤﻲ ﻟﻨﻔﺱ ﺍﻟﻘﻁﺎﻉ‬
‫ﺍﻟﺫﻱ ﺘﻨﺸﻁ ﻓﻴﻪ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩﺓ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺩ ﻀﺭﻭﺭﻴﺔ ﻟﺴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﻁﻭﺭﻫﺎ ﻭﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺯﺒﻭﻨﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺘﻜﻭﻥ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻗﻭﻴﺔ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺘﻜﻭﻥ)‪:(1‬‬
‫‪ -‬ﻋﺩﺩ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﻴﻥ ﻜﺒﻴﺭﺍ ﻭﻟﻬﻡ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﻤﺘﻤﺎﺜﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻨﻤﻭ ﻀﻌﻴﻑ ﻟﻘﻁﺎﻉ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﺘﺤﻭل ﻋﻥ ﺍﻟﻘﻁﺎﻉ ﻤﺭﺘﻔﻌﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻘﻁﺎﻉ ﻤﺭﺘﻔﻌﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻭﺍﻟﺤﻭﺍﺠﺯ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﻨﻊ ﺍﻟﺨﺭﻭﺝ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻁﺎﻉ ﻗﻭﻴﺔ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ‪.86‬‬

‫‪83‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺭﺍﺒﻌﺎ‪:‬ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‬
‫ﺘﺸﻴﺭ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺨﺼﺎﺌﺹ ﻭﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﻨﻅﺎﻡ ﺍﻻﻗﺘﺼـﺎﺩﻱ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﻌﻤل ﻓﻴﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴــﺔ‬
‫ﻭﻤﻥ ﺃﻤﺜﻠﺘﻬﺎ‪ :‬ﺍﻟﺩﺨل‪ ،‬ﺍﻟﻁﻠﺏ‪ ،‬ﻭﻤﺩﻯ ﺘﻭﺍﻓﺭ ﻋﻭﺍﻤل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪ ،‬ﻤﻌﺩﻻﺕ ﺍﻟﺘﻀﺨﻡ‪ ،‬ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ‪ ،‬ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺩﻭﻟﺔ‪ ،‬ﺍﻟﻤﻨﺎﺥ ﺍﻟﻌﺎﻡ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺩﻭﺭﺓ ﺍﻷﻋﻤﺎل‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻠﻌﺏ ﺤﺎﻟﻴﺎ ﺩﻭﺭﺍ ﻤﻠﻤﻭﺴﺎ ﻭﻤﺅﺜﺭﺍ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻫﻭ ﺍﻹﺘﺠﺎﻩ ﻨﺤﻭ ﺍﻟﻌﻭﻟﻤﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺤﺭﻴﺭ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩ ﻓﻲ ﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﻭل ﻭﺍﻹﺘﺠﺎﻩ ﻨﺤﻭ ﺍﻟﺨﺼﺨﺼﺔ‪ ،‬ﻭﺍﺘﻔﺎﻗﻴﺔ ﺍﻟﺠﺎﺕ‪،‬‬
‫ﻭﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻷﻭﺭﺒﻴﺔ ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻜﺔ‪ ،‬ﻭﺘﻭﺤﻴﺩ ﺍﻟﻌﻤﻠﺔ ﺍﻷﻭﺭﺒﻴﺔ)‪.(1‬‬

‫ﺸﻜل ﺭﻗﻡ )‪ :(3‬ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‬

‫اﻟﺪﺥﻞ‬

‫اﻟﻄﻠﺐ‬ ‫اﻟﻤﻨﺎخ‬
‫اﻟﻌﺎم‬
‫ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎر‬
‫ﻣﺪى‬
‫دورة اﻷﻋﻤﺎل‬
‫ﺕﻮاﻓﺮ‬
‫ﻋﻮاﻣﻞ‬
‫اﻹﻥﺘﺎج‬ ‫ﺳﻌﺮ‬
‫اﻟﻔﺎﺋﺪة‬ ‫ﻣﻌﺪﻻت‬
‫اﻟﺘﻀﺨﻢ‬

‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ‪:‬ﻨﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻌﺎﺭﻑ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‪) ،‬ﺍﻟﺩﺍﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﻤﺼﺭ‪ ،‬ﺍﻹﺴﻜﻨﺩﺭﻴﺔ‪ ،(2000 ،‬ﺹ‪.80‬‬

‫ﺨﺎﻤﺴﺎ‪ :‬ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻹﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ ﻭﺍﻟﺜﻘﺎﻓﻴﺔ‬

‫)‪(1‬ﻨﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻌﺎﺭﻑ‪،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‪)،‬ﺍﻟﺩﺍﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﻤﺼﺭ‪ ،‬ﺍﻹﺴﻜﻨﺩﺭﻴﺔ‪ ،(2000 ،‬ﺹ‪.80‬‬

‫‪84‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺘﺅﺜﺭ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻹﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ ﺘﺄﺜﻴﺭﺍ ﻜﺒﻴﺭﺍ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻫﺫﺍ ﻷﻨﻬﺎ ﺘﺅﺜﺭ ﺒﺩﺭﺠﺔ ﻤﻠﻤﻭﺴﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺠﺎﻨﺏ ﺍﻟﻁﻠﺏ ﻋﻠﻰ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﻴﻡ ﻭﺍﻟﻘﻭﺍﻋﺩ ﻭﻤﻤﺎﺭﺴﺎﺕ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﺩﺍﺨل ﺍﻟﻤﻨﻅﻤﺎﺕ‪،‬‬
‫ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﻟﻠﻤﺤﻴﻁ ﺍﻟﺜﻘﺎﻓﻲ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻤﺎ ﻴﻌﻨﻲ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺍﺕ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﻷﺫﻭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﻠﻜﻴﻥ ﻭﺍﻟﻘﻴﻡ ﺍﻟﺴﺎﺌﺩﺓ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ‬
‫ﺍﻟﻤﺠﺎل‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺼﺒﻎ ﻁﻠﺒﺎﺘﻬﻡ ﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺨﺩﻤﺎﺘﻬﺎ‪ ،‬ﺃﻭ ﻤﺎ ﻴﺘﻁﻠﺒﻪ ﻤﻥ ﻤﺭﺍﻋﺎﺓ ﺍﻟﺘﻜﻭﻴﻥ ﺍﻟﻤﺘﺎﺡ ﻟﻠﻌﻤﺎل‪،‬‬
‫ﻭﻤﺴﺘﻭﺍﻫﻡ ﺍﻟﺜﻘﺎﻓﻲ ﻭﺍﻟﺘﻌﻠﻴﻤﻲ‪ ،‬ﻭﻨﺴﺒﺔ ﺍﻷﻤﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺠﺘﻤﻊ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻌﻴﺸﻭﻥ ﻓﻴﻪ‪.‬‬
‫ﺴﺎﺩﺴﺎ‪ :‬ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﺸﺭﻴﻌﻴﺔ‬
‫ﻴﺅﺜﺭ ﺍﻟﻤﺤﻴﻁ ﺍﻟﻘﺎﻨﻭﻨﻲ ﺒﻤﺎ ﻴﻔﺭﻀﻪ ﻤﻥ"ﺘﺸﺭﻴﻌﺎﺕ ﻋﻤل‪ ،‬ﻭﻗﺎﻨﻭﻥ ﻀﺭﺍﺌﺏ‪ ،‬ﻭﻨﻘﺎﺒﺎﺕ ﻤﻬﻨﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻗﻭﺍﻨﻴﻥ‬
‫ﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﺒﻴﺌﺔ ﻭﺤﻤﺎﻴﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻗﻭﺍﻨﻴﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻻﺴﺘﻴﺭﺍﺩ ﻭﺍﻟﺘﺼﺩﻴﺭ" ﻭﺍﻟﻤﺤﻴﻁ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﻲ ﺒﻤﺎ ﻴﻤﺜﻠﻪ ﺃﻴﻀﺎ ﻤﻥ"ﻫﻴﺌﺎﺕ‬
‫ﻭﺘﻨﻅﻴﻤﺎﺕ ﻭﺃﻓﺭﺍﺩ ﻴﺠﻤﻌﻬﻡ ﻫﺩﻑ ﺃﺴﺎﺴﻲ ﻫﻭ ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺠﺘﻤﻊ ﻜﻜل" ﺘﺄﺜﻴﺭﺍ ﻜﺒﻴﺭﺍ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪،‬‬
‫ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺃﺜﺒﺘﺘﻪ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻗﺎﻡ ﺒﻬﺎ ﺍﻟﺒﻨﻙ ﺍﻟﺩﻭﻟﻲ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﻴﺔ ﻻ ﺴﻴﻤﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺩﻭل ﺍﻟﻨﺎﻤﻴﺔ ﻫﻲ ﺍﻟﻌﻨﺼﺭ‬
‫ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻋﻨﺩ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪.‬‬
‫ﺴﺎﺒﻌﺎ‪ :‬ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﻴﺔ‬
‫ﻭﺘﺸﻤل ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺒﻴﺌﻴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺒﻌﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ ﻨﻔﺴﻬﺎ‪ ،‬ﻤﺜل ﺍﻟﻤﻨﺎﺥ‪ ،‬ﻭﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﺘﺭﺒﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻓﻲ ﻜل ﺩﻭﻟﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﺅﺜﺭ ﺒﺩﻭﺭﻫﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﻘﺩﻡ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻔﺭﺹ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻬﺩﻴﺩﺍﺕ)‪.(1‬‬
‫ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ‪:‬‬
‫ﺘﺭﺘﺒﻁ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺒﻌﻨﺎﺼﺭ ﻋﺩﺓ ﻭﻴﺄﺘﻲ ﻋﻠﻰ ﺭﺃﺱ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺒﺎﻟﺩﺭﺠﺔ ﺍﻷﻭﻟﻰ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻴﺠﺏ‬
‫ﺃﻥ ﺘﺤﻭﻱ ﺨﺒﺭﺍﺕ ﻤﺘﻨﻭﻋﺔ‪ ،‬ﻓﺎﻹﺩﺍﺭﺓ ﺘﺴﻴﺭ ﺍﻷﺸﺨﺎﺹ ﻭﺍﻷﻤﻭﺍل‪ ،‬ﻭﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﻭﺍﻵﻻﺕ‪ ،‬ﻭﺍﻷﺴﻭﺍﻕ ﻭﺍﻟﻭﻗﺕ‪.‬ﻭﺃﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﺒﻘﺎﺀ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﺤﺴﻴﻥ ﻗﺩﺭﺘﻬﺎ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ ﺒﺼﻭﺭﺓ ﻤﺴﺘﻤﺭﺓ ﻴﻔﺘﺭﻀﺎﻥ ﺍﻟﺘﻘﺎﺀ ﻋﻨﺼﺭﻴﻥ ﺃﺴﺎﺴﻴﻴﻥ‬
‫ﻫﻤﺎ ﺍﺤﺩﺍﺙ ﺍﻟﻘﺩﺭﺓ ﺍﻟﻜﺎﻤﻨﺔ ﻟﺘﺤﻘﻴﻕ ﺁﺩﺍﺀ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺸﻐﻴل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺩﺭﺓ‪ ،‬ﻭﻫﻤﺎ ﺍﻟﻨﻤﻁﻴﻥ ﺍﻟﺠﻭﻫﺭﻴﻴﻥ ﻟﻌﻤﻠﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ‪ .‬ﻭﺴﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻌﺭﺽ ﻟﻸﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻭﻫﻲ ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ‪ ،‬ﻭﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ‪ ،‬ﺍﻟﻬﻴﺎﻜل ﻭﺍﻹﻋﻼﻡ‬
‫ﻭﺍﻹﺘﺼﺎل‪.‬‬

‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ )ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ(‬

‫)‪(1‬ﻨﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﻌﺎﺭﻑ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.84‬‬

‫‪85‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻴﻌﺭﻑ ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻪ" ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻋﻘﻼﻨﻴﺔ ﻟﻠﺘﻨﺴﻴﻕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺒﺸﺭﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻗﺼﺩ ﺘﺤﻘﻴﻕ‬
‫ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺭﺠﻭﺓ‪ ،‬ﻭﺘﺘﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺤﺴﺏ ﺍﻟﺴﻴﺭﻭﺭﺓ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﺨﻁﻴﻁ ﻭﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻡ ﻭﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻭﺍﻟﺭﻗﺎﺒﺔ‬
‫ﻟﻠﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‪ ،‬ﻗﺼﺩ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻟﺘﻭﻓﻴﻕ ﺒﻴﻥ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ")‪.(1‬‬
‫ﻭﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﻴﺴﻤﺢ ﻟﻠﻤﺩﻴﺭﻴﻥ ﺒﻤﻌﺭﻓﺔ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁﺎﺕ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻟﻬﺫﺍ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ‬
‫ﻴﻜﻭﻥ ﻤﺭﻨﺎ‪ ،‬ﻤﺘﻜﻴﻔﺎ‪ ،‬ﻤﺸﺠﻌﺎ‪ ،‬ﻭﻏﻴﺭ ﻤﻤﺭﻜﺯ ﻭﻫﻭ ﻤﻥ ﻋﻤل ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‪ ،‬ﻟﺫﺍ ﻓﻬﻭ ﻤﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﺩﺍﺌﻤﺎ‪ ،‬ﻭﺒﻤﺎ ﺃﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﻴﺤﻴﻁﻪ ﺩﺍﺌﻤﺎ ﺍﻟﻼﺘﺄﻜﺩ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﻋﺩﻡ ﺘﻭﺍﻓﺭ ﻜﺎﻓﺔ ﺍﻟﺤﻘﺎﺌﻕ ﻭﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻋﻤﺎ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﺤﺩﺙ ﻻﺤﻘﺎ ﻓﺈﻥ‬
‫ﻫﺫﺍ ﻴﺸﻜل ﺒﻌﺩﺍ ﻫﺎﻤﺎ ﻟﻠﺭﻗﺎﺒﺔ ﻓﻲ ﻤﺴﺅﻭﻟﻴﺔ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‪ ،‬ﻭﻤﻘﺩﺭﺓ ﺍﻷﺸﺨﺎﺹ ﺍﻟﻤﻭﻜﻠﺔ ﺇﻟﻴﻬﻡ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺒﺼﻭﺭﺓ‬
‫ﻋﺎﻤﺔ ﻭﺍﻟﺼﻨﺎﻋﻴﺔ ﻤﻨﻬﺎ ﺒﺼﻭﺭﺓ ﺨﺎﺼﺔ‪ ،‬ﻷﻨﻪ ﻓﻲ ﻀﻭﺀ ﺍﻟﻼﺘﺄﻜﺩ ﻭﺍﻟﺨﻁﺭ ﻴﺠﺏ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﻗﺭﺍﺭﺍﺕ ﻻﺘﻅﻬﺭ ﺁﺜﺎﺭﻫﺎ ﺇﻻ‬
‫ﺒﻌﺩ ﻤﻀﻲ ﻭﻗﺕ ﺴﻭﺍﺀ ﻗﺼﺭ ﺃﻡ ﻁﺎل‪ ،‬ﺍﺴﺘﻨﺎﺩﺍ ﺇﻟﻰ ﻗﺩﺭ ﻏﻴﺭ ﻜﺎﻤل ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ‪ ،‬ﻭﻋﻠﻰ ﺫﻟﻙ ﻓﻤﻬﻤﺎ ﻜﺎﻨﺕ‬
‫ﻤﻘﺩﺭﺓ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﻜﻔﺎﺀﺓ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﺩﻭﻤﺎ ﺍﺤﺘﻤﺎل ﺘﺠﺎﻭﺯ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﺍﻟﻤﺤﻘﻘﺔ ﻟﻤﺎ ﻜﺎﻥ ﻤﺘﻭﻗﻌﺎ ﺃﻭ ﻗﺼﻭﺭﻫﺎ‬
‫ﻋﻤﺎﻫﻭ ﻤﻘﺩﺭﺍ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﺃﻤﺭ ﻁﺒﻴﻌﻲ ﻓﻲ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‪ ،‬ﻭﻟﻜﻨﻪ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺒﻌﺩﺍ ﺁﺨﺭ ﻫﺎﻤﺎ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻤﺘﺎﺒﻌﺔ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﻭﺍﻟﺘﻘﻭﻴﻡ ﺍﻟﻤﺴﺘﻤﺭ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﻭﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‬ ‫ﻟﻠﻨﺘﺎﺌﺞ ﻭﻤﺭﺍﺠﻌﺔ ﺍﻟﺨﻁﻁ ﺍﻟﻤﻭﻀﻭﻋﺔ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻓﻲ ﻀﻭﺀ ﻤﺎ ﻴﺘﻭﻓﺭ ﻤﻥ ﻤﻌﻠﻭﻤـﺎﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻟﻺﺩﺍﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﺍﻟﻭﺍﻋﻴﺔ ﻫﻲ ﺍﻟﻘﺎﺩﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﻓﻬﻡ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺩﺙ ﻤﻥ ﺤﻭﻟﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺘﻠﺘﻘﻁ ﻤﻨﻬﺎ ﻤﺎ ﻴﻔﻴﺩﻫﺎ‪ ،‬ﻭﻴﺤﺴﻥ ﻤﻥ‬
‫)‪(3‬‬
‫ﺁﺩﺍﺌﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻴﺤﻘﻕ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻨﻤﺎﺀ ﺍﻟﻤﺴﺘﻤﺭ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ‬
‫ﺇﻥ ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﻴﻥ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺫﻴﻥ ﻴﻭﺠﺩﻭﻥ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﻀﺎﻓﺔ‪ ،‬ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﺩﺭﺴﻭﺍ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻷﺠﻭﺭ ﺍﻟﻤﻤﻨﻭﺤﺔ‬
‫ﻟﻬﻡ‪ ،‬ﻭﻤﻌﺭﻓﺔ ﺃﻭﻀﺎﻋﻬﻡ ﺍﻟﻨﻔﺴﻴﺔ ﻭﺍﻹﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻜﺫﺍ ﻋﺎﻤل ﺍﻟﺘﻐﻴﺏ ﻟﺩﻴﻬﻡ ﻭﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻨﺘﺎﺠﻴﺘﻬﻡ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﺸﻜل ﺍﻷﺠﻭﺭ‬
‫ﻋﺎﻤل ﻜﺒﺢ ﺃﻭ ﻋﺎﻤل ﺩﻓﻊ ﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺍﻟﻌﻤل ﻭﺘﺤﺴﻴﻥ ﻨﻭﻋﻴﺔ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺃﻭ ﺍﻟﺨﺩﻤﺎﺕ‪ ،‬ﻟﺫﺍ ﻓﺈﻥ ﺍﺤﺩﻯ ﺍﻟﻤﻬﺎﻡ‬
‫ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻫﻲ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﻤﺜﻠﻰ ﻻﺤﺘﺴﺎﺏ ﺃﺠﻭﺭ ﺍﻟﻌﻤﺎل‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺩﺙ ﻟﺩﻴﻬﻡ ﺸﻌﻭﺭﺍ ﺒﺎﻟﺭﻀﺎ‬
‫ﻭﺍﻻﺭﺘﻴﺎﺡ ﺍﻀﺎﻓﺔ ﻁﺒﻌﺎ ﻟﻠﺤﻭﺍﻓﺯ ﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﻌﻨﻭﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﻘﻕ ﺍﻻﺴﺘﻤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﻟﻠﻌﻤﺎل ﻭﺍﻟﺭﻓﻊ ﻤﻥ ﻜﻔﺎﺀﺘﻬﻡ‬
‫ﺍﻻﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﻌﺭﻓﺔ ﺘﻌﺩ ﻋﺎﻤﻼ ﺠﻭﻫﺭﻴﺎ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻸﻓﺭﺍﺩ ﻟﺘﺤﺴﻴﻥ ﺍﻻﻨﺘﺎﺝ‪ ،‬ﻭﻤﺤﺩﺩﺍ ﺃﺴﺎﺴﻴﺎ ﻟﻼﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‪ ،‬ﺃﻱ ﺃﻨﻪ‬
‫ﻴﻭﺠﺩ ﺘﻅﺎﻓﺭ ﻗﻭﻱ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﻌﺭﻓﺔ ﻭﺍﻟﻘﺩﺭﺓ ﺍﻻﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺒﺎﻻﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﻌﺭﻓﺔ ﺘﻌﺩ ﻤﻌﻴﻨﺎ ﻤﺘﺠﺩﺩﺍ ﻭﺩﺍﺌﺏ ﺍﻟﺘﻨﺎﻤﻲ‬

‫)‪(1‬ﻋﺒﺩ ﺍﻟﺭﺯﺍﻕ ﺒﻥ ﺤﺒﻴﺏ‪ ،‬ﺍﻗﺘﺼﺎﺩ ﻭﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪)،‬ﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﻤﻁﺒﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ‪ ،(2000،‬ﺹ‪.103‬‬
‫)‪(2‬ﺤﻭﺭﻱ ﺯﻴﻨﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.81‬‬
‫)‪(3‬ﻨﻔﺱ ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ‪،‬ﺹ‪.85‬‬
‫‪86‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻭﻟﺫﻟﻙ ﻓﻤﻥ ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻱ ﺍﻴﻼﺀ ﻤﻬﺎﻡ ﺍﻜﺘﺴﺎﺏ ﺍﻟﻤﻌﺭﻓﺔ ﻟﻤﻨﻅﻭﻤﺔ ﻤﺠﺘﻤﻌﻴﺔ ﻜﻔﺅﺓ‪ ،‬ﺘﺘﺴﻡ ﺒﺎﻟﻨﺸﺎﻁ ﻭﺍﻟﻤﺭﻭﻨﺔ ﻭﺘﻜﺴﺏ‬
‫ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ ﻜﻔﺎﺀﺓ ﻭﻓﺎﻋﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻟﺜﺎ‪ :‬ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‬
‫ﺘﻌﺩ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻓﻲ ﻨﻅﺭ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻤﻬﺘﻤﻴﻥ ﺒﺄﻨﻬﺎ" ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺍﻋﺩﺍﺩ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻐﺎﻴﺎﺕ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺃﻭ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺨﻁﻁ ﺍﻟﻌﻤل‪ ،‬ﻭﺘﺨﺼﻴﺹ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻴﺔ ﻟﺒﻠﻭﻍ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻐﺎﻴﺎﺕ"‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺃﻨﻬﺎ ﻟﺩﻯ ﺃﺤﺩﻫﻡ ﻫﻲ‪ :‬ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻬﻤﺔ ﻟﻼﺨﺘﻴﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻜﺒﺭﻯ ﻟﻠﻤﻨﻅﻡ‪ ،‬ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ‬
‫ﻤﺠﻤﻭﻋﻬﺎ ﻭﺍﻟﺭﺍﻤﻴﺔ ﺃﺴﺎﺴﺎ ﺇﻟﻰ ﺘﻜﻴﻴﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻊ ﺍﻟﺘﻐﻴﻴﺭ‪ ،‬ﻭﻜﺫﺍ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻐﺎﻴﺎﺕ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﻭﺼﻭل‬
‫ﺇﻟﻴﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻭﻫﻜﺫﺍ ﻴﺘﻀﺢ ﺒﺄﻥ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺘﺭﺘﺒﻁ ﺒﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﻬﻤﺔ ﺴﻭﺍﺀ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪،‬‬
‫ﺃﻭ ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻕ‪.‬ﻭﻫﻲ ﺘﺭﺘﺒﻁ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﻤﺼﻴﺭﻫﺎ ﻤﻊ ﺘﺤﻤل ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﻭﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ‬
‫ﺒﻐﺭﺽ ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻬﺩﻑ‪ ،‬ﺫﻟﻙ ﺃﻥ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻫﻲ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﺍﻟﻁﺭﻕ ﻭﺍﺴﺘﻌﻤﺎل ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﻟﻠﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ‬
‫ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ‪ ،‬ﻭﻫﻲ ﺘﺴﻤﺢ ﻟﻠﻤﺴﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻹﻋﺩﺍﺩ ﺍﻟﻤﻨﻬﺠﻲ ﻟﻠﻤﺴﺘﻘﺒل‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﻁﻭﻴل ﺍﻟﻤﺩﻯ‪،‬‬
‫ﻭﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﻤﺼﻴﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﻨﺘﺞ ﺃﻴﻀﺎ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻭﻋﺩﻡ ﺍﻟﻴﻘﻴﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺤﻴﻁ ﻭﻋﺎﻤل ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺭﺍﺒﻌﺎ‪ :‬ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻟﻬﺎ ﻋﻤﺭ ﻤﺤﺩﺩ‪ ،‬ﻭﻤﺘﺴﺎﺭﻉ ﻤﻊ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺘﻁﻭﺭ ﺍﻟﺘﻘﻨﻲ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺩ ﺍﻟﺒﻘﺎﺀ ﻤﺴﺘﻘﺒﻼ‬
‫ﻫﻲ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺩ ﺩﺍﺌﻤﺔ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻋﻥ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﺘﺤل ﻤﺤل ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻟﻡ ﺘﻌﺩ ﻤﻘﺒﻭﻟﺔ ﺃﻭ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻤل‬
‫ﺃﺨﻁﺎﺭ ﻜﺒﻴﺭﺓ‪ ،‬ﺫﻟﻙ ﺃﻨﻪ ﻜﻠﻤﺎ ﻜﺎﻥ ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺝ ﺃﻜﺜﺭ ﺘﺨﺼﺼﺎ ﻜﻠﻤﺎ ﻜﺎﻥ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﺘﺤﻤﻠﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻜﺒﻴﺭﺍ‪.‬‬
‫ﻭﺘﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺼﺩﺩ‪ ،‬ﻓﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺒﻴﻊ ﻭﻻ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺄﻴﺔ ﻋﻤﻠﻴﺔ‬
‫ﺘﺤﻭﻴل ﻴﻜﻭﻥ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﺘﺘﺤﻤﻠﻪ ﺼﻐﻴﺭﺍ ﻷﻨﻬﺎ ﻻ ﺘﻤﻭل ﺴﻭﻯ ﺩﻭﺭﺓ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻟﻤﺩﻯ‪ ،‬ﻓﻲ ﺤﻴﻥ ﺃﻥ ﺩﻭﺭﺓ ﺍﻨﺘﺎﺝ‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﻤﻌﻨﺎﻩ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻋﺎﻤل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ ،‬ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻤﺘﺩ ﻤﻨﺫ ﺸﺭﺍﺀ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺒﻴﻊ ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺝ ﺍﻟﻨﻬﺎﺌﻲ‪ ،‬ﻀﻑ‬
‫ﺇﻟﻰ ﻫﺫﺍ ﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺎﻨﻲ ﻗﻴﻭﺩ ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺝ ﺍﻟﻤﻭﺴﻤﻲ ﻓﻲ ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺸﺭﺍﺀ )ﺼﻨﺎﻋﺔ ﺍﻟﻤﻌﻠﺒﺎﺕ ﺍﻟﻐﺫﺍﺌﻴﺔ( ﺃﻭ‬
‫ﻓﻲ ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺒﻴﻊ )ﺼﻨﺎﻋﺔ ﺍﻟﻠﻌﺏ ﻭﺍﻷﻟﺒﺴﺔ ﺍﻟﻤﻭﺴﻤﻴﺔ( ﺍﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺘﺨﺯﻴﻥ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻭﻤﺎ ﺘﺘﺤﻤﻠﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ‬
‫ﺨﻁﺭ ﻓﻲ ﺫﻟﻙ)‪.(2‬‬
‫ﺨﺎﻤﺴﺎ‪ :‬ﺍﻟﻬﻴﺎﻜل‬

‫)‪(1‬ﺤﻭﺭﻱ ﺯﻴﻨﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.86.‬‬

‫)‪(2‬‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪.94‬‬
‫‪87‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﻫﻭ ﺍﻷﺴﻠﻭﺏ ﺍﻟﺫﻱ ﻤﻥ ﺨﻼﻟﻪ ﺘﻨﻅﻡ ﺍﻷﻗﺴﺎﻡ ﻭﺍﻟﻤﺴﺅﻭﻟﻴﺎﺕ ﻭﺍﻟﺼﻼﺤﻴﺎﺕ ﻭﺇﻥ ﻫﻴﻜل‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﺨﺩﻡ ﺘﻁﻭﺭ ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ‪ ،‬ﻭﺘﺤﺴﻴﻥ ﺁﺩﺍﺌﻬﻡ‪ ،‬ﻻ ﺃﻥ ﻴﻜﻭﻥ ﻋﻘﺒﺔ ﻟﻬﻡ ﺒﺩﻋﻭﻯ ﺍﻟﺭﻗﺎﺒﺔ ﻭﻀﺭﻭﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺘﺴﺘﺩﻋﻲ ﺫﻟﻙ‪ .‬ﻭﻋﻤﻭﻤﺎ ﻫﻨﺎﻙ ﺘﻌﺎﺭﻴﻑ ﻜﺜﻴﺭﺓ ﻭﻤﺘﻌﺩﺩﺓ ﻟﻬﻴﻜل ﺃﻭ ﺒﻨﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ .‬ﻭﻟﻜﻥ ﺃﻏﻠﺒﻴﺔ ﻫﺫﻩ‬
‫ﺍﻟﺘﻌﺎﺭﻴﻑ ﺘﺘﻔﻕ ﻋﻠﻰ ﻋﻨﺼﺭﻴﻥ ﺃﺴﺎﺴﻴﻴﻥ ﻴﻤﻴﺯﺍﻨﻬﺎ ﻭﻫﻤﺎ ﺍﻟﺜﺒﺎﺕ ﻭﺍﻟﺩﻭﺍﻡ‪ ،‬ﺍﻟﻠﺫﺍﻥ ﻴﻅﻬﺭﺍﻥ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ‬
‫ﻤﺘﻐﻴﺭﻴﻥ ﺍﺜﻨﻴﻥ ﻴﻌﻁﻴﺎﻥ ﺘﺤﻠﻴﻠﻴﻥ ﻤﺤﻭﺭﻴﻴﻥ‪:‬‬
‫‪-‬ﺍﻟﻤﺤﻭﺭ ﺍﻷﻓﻘﻲ‪ ،‬ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻘﺎﺒﻠﻪ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺘﻘﺴﻴﻡ ﺍﻟﻌﻤل‪.‬‬
‫‪-‬ﺍﻟﻤﺤﻭﺭ ﺍﻟﻌﻤﻭﺩﻱ‪ ،‬ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻘﺎﺒﻠﻪ ﺘﻨﺴﻴﻕ ﺍﻟﻌﻤل‪.‬‬
‫ﻭﺤﻴﺙ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺍﻟﻤﺤﻭﺭ ﺍﻷﻓﻘﻲ ﺒﻤﻬﺎﻡ ﻜﺜﻴﺭﺓ ﺘﺘﻁﻠﺏ ﻗﺩﺭﺍﺕ ﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﺤﺴﺏ ﻨﻭﻋﻴﺔ ﺍﻟﺜﻼﺜﻲ‪ :‬ﺍﻟﺴﻠﻊ‪،‬‬
‫ﺍﻷﺴﻭﺍﻕ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺎ‪ .‬ﻓﻲ ﺤﻴﻥ ﻴﻤﺜل ﺍﻟﻤﺤﻭﺭ ﺍﻟﻌﻤﻭﺩﻱ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺘﻨﺴﻴﻕ ﺍﻟﻌﻤل‪ ،‬ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﻡ ﻓﻲ ﺍﻁﺎﺭ ﺴﻠﻡ ﺘﺩﺭﺠﻲ‪،‬‬
‫ﻭﺍﻟﺫﻱ ﻴﻌﻁﻴﻨﺎ ﻨﻅﺎﻡ ﺍﻟﺴﻠﻁﺔ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻕ ﺒﻨﻤﻁ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ)‪.(1‬ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﻌﺭﻴﻑ ﻫﻴﻜل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺄﻨﻪ" ﻴﻤﺜل ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺘﻭﺯﻴﻊ‬
‫ﺍﻟﻤﻬﺎﻡ ﻭﻤﻤﺎﺭﺴﺔ ﺍﻟﺴﻠﻁﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻌﻼﻗﺎﺕ ﺒﻴﻥ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻤﺴﺅﻭﻟﻴﻥ )ﻴﻌﻨﻲ ﺍﻟﺘﻨﺴﻴﻕ(")‪.(2‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﻴﻌﻁﻲ ﺸﻜﻼ ﻟﻠﺘﺤﻠﻴﻠﻴﻥ ﺍﻷﻓﻘﻲ ﻭﺍﻟﻌﻤﻭﺩﻱ ﻜﺎﻵﺘﻲ‪:‬‬

‫ﺸﻜل ﺭﻗﻡ) ‪ :(4‬ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻷﻓﻘﻲ ﻭﺍﻟﻌﻤﻭﺩﻱ ﻟﻠﻬﻴﻜل‬

‫اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻟﻌﻤﻮدي‬

‫*‬

‫ﻣﻜﺎن اﻟﻌﺎﻣﻞ اﻟﻤﻮﻇﻒ ﻓﻲ اﻟﺒﻨﻴﺔ‬

‫اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻷﻓﻘﻲ‬

‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ‪ :‬ﻋﺒﺩ ﺍﻟﺭﺯﺍﻕ ﺒﻥ ﺤﺒﻴﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.60‬‬

‫)‪(1‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪،‬ﺹ‪.87‬‬
‫)‪(2‬ﻋﺒﺩ ﺍﻟﺭﺯﺍﻕ ﺒﻥ ﺤﺒﻴﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.61‬‬
‫‪88‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻭﻗﺩ ﺒﻴﻨﺕ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻗﺎﻡ ﺒﻬﺎ ﻜل ﻤﻥ ﻤﻴﻠﺭ ﻭﺒﻴﺘﺭ)‪ (Miller et Peter‬ﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻔﺎﺸﻠﺔ ﻭﺍﻟﻨﺎﺠﺤﺔ‬
‫ﻭﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺩﻭﺭﺓ ﺤﻴﺎﺓ ﻋﺩﺩ ﻜﺒﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ)ﻋﺎﻡ ‪ (1983‬ﺤﻴﺙ ﺘﻡ ﻓﻴﻬﺎ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺨﺼﺎﺌﺹ ﻜل‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻤﺭﺤﻠﺔ ﻤﻥ ﻤﺭﺍﺤل ﺍﻟﺤﻴﺎﺓ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﺤﺩﺩﺍ ﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻟﻬﻴﺎﻜل ﻭﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻤﺎﺕ ﺍﻟﻔﺎﺸﻠﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻵﺘﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻫﻴﻜل ﺒﻴﺭﻭﻗﺭﺍﻁﻲ ﻤﻌﻘﺩ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﻤﺭﻜﺯﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻋﺘﻤﺎﺩ ﺃﻗل ﻋﻠﻰ ﻨﻅﻡ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻓﻲ ﻭﻀﻊ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻨﻌﺩﺍﻡ ﺍﻟﺘﺠﺩﻴﺩ ﺩﺍﺨل ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻡ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻨﻌﺩﺍﻡ ﺍﻟﺘﻨﺴﻴﻕ ﺒﻴﻥ ﺃﻗﺴﺎﻡ ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺘﺄﺜﺭ ﺒﺎﻟﻘﺩﺭﺓ ﺍﻟﻔﺭﺩﻴﺔ ﻟﻸﺸﺨﺎﺹ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﺍﻟﺸﺨﺼﻲ ﻓﻲ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻡ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺴﺎﺩﺴﺎ‪ :‬ﺍﻹﻋﻼﻡ ﻭﺍﻹﺘﺼﺎل‬
‫ﺇﺫﺍ ﻤﺎ ﺘﻡ ﺍﻟﺘﺤﻭل ﺒﺎﻟﺤﺩﻴﺙ ﻟﻨﻘﻁﺔ ﺍﻹﻋﻼﻡ ﻭﺍﻹﺘﺼﺎل ﻓﺈﻨﻪ ﻻﺒﺩ ﻤﻥ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺒﺄﻥ ﻴﻜﻭﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺠﺎل ﻤﺤل‬
‫ﺭﻏﺒﺔ ﺃﻜﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻭﺍﻫﺘﻤﺎﻡ ﺒﺎﻟﻎ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻴﺅﻜﺩ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﻤﺅﻟﻔﻴﻥ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺒﺎﺏ ﺒﺄﻨﻪ" ﻤﻥ ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻱ ﺍﻟﺭﻏﺒﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻹﻫﺘﻤﺎﻡ ﺒﺎﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻭﺍﻵﺭﺍﺀ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻭﻤﺠﺎﻻﺕ ﺍﻹﻫﺘﻤﺎﻡ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﺘﺴﻡ ﺍﻟﺠﻤﻴﻊ ﺒﺭﻭﺡ ﺍﻟﺘﻌﻠﻡ‬
‫ﻭﺍﻟﺭﻏﺒﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻌﺭﻓﺔ"‪ ،‬ﺫﻟﻙ ﺃﻥ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻓﻲ ﻗﻴﺎﻤﻬﺎ ﺒﺠﻤﻴﻊ ﻭﻅﺎﺌﻔﻬﺎ ﻤﻥ ﺘﺨﻁﻴﻁ ﻭﺘﻨﻔﻴﺫ ﻭﺭﻗﺎﺒﺔ‪،‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺘﻌﺩ ﻓﻲ ﺤﺩ ﺫﺍﺘﻬﺎ ﻤﻥ ﻭﻅﺎﺌﻑ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻴﺔ ﻓﻬﻲ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺄﺨﺫ ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺘﻘﻬﺎ ﺘﻭﻓﻴﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﻬﺎ ﺒﺎﻟﺴﺭﻋﺔ ﻭﺍﻟﺩﻗﺔ ﻭﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ ﻟﺘﺭﺸﻴﺩ ﺍﻟﻤﻬﺎﻡ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺍﻹﻋﻼﻡ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﻤﺭﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺍﻹﺘﺠﺎﻫﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﻘﻤﺔ ﻟﻠﻘﺎﻋﺩﺓ ﻭﺍﻟﻌﻜﺱ‪ ،‬ﻷﻥ ﺍﻷﺴﻭﺀ ﻫﻨﺎ ﺃﻥ‬
‫ﻴﺘﻠﻘﻰ ﺃﻱ ﻓﺭﺩ ﻋﺎﻤل ﻤﻌﻠﻭﻤﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺨﺎﺭﺠﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻷﺨﻁﺭ ﺃﻥ ﻴﻘﻁﻊ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭ ﺨﻁ ﺴﻴﺭ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻤﻨﻪ‬
‫ﻟﻠﻘﺎﻋﺩﺓ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩﺓ‪ ،‬ﻓﻬﻨﺎﻙ ﻤﻥ ﻴﺠﻌل ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ‪ ،‬ﺃﻱ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺔ ﻀﻤﻥ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﻜﺎﻥ ﻴﻘﺎل ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻀﻲ ﺒﺄﻨﻬﺎ " ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﺔ ﻭﺍﻟﻌﻤل ﻭﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل"‪ ،‬ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺔ ﺃﺼﺒﺤﺕ ﺍﻵﻥ ﻫﻲ ﺍﻷﺴﺎﺱ‪ ،‬ﻓﻤﻥ ﻴﻤﻠﻙ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺔ ﻴﻤﻠﻙ‬
‫ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﺘﻘﺩﻡ ﻭﻤﻥ ﻻ ﻴﻤﻠﻙ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺔ ﺃﻭﻤﻥ ﻻ ﻴﺴﺘﻁﻴﻊ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻬﺎ ﻤﺤﻜﻭﻡ ﻋﻠﻴﻪ ﺒﺎﻹﻨﻘﺭﺍﺽ)‪.(2‬‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺘﺼﻨﻴﻑ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺴﺔ‬

‫)‪(1‬ﺤﻭﺭﻱ ﺯﻴﻨﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.97‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪،‬ﺹ‪.97‬‬
‫‪89‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺘﺘﺼﻑ ﻗﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﻤﻥ ﺜﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻨﺎﺠﻤﺔ ﻋﻨﻪ ﺒﺎﻟﺤﺴﺎﺴﻴﺔ ﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل‬
‫ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺅﺴﺴﻴﺔ ﻭﺍﻟﺴﻴﺎﺴﻴﺔ ﻷﻨﻪ ﻴﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻨﺒﺅ ﺒﺎﻷﺤﺩﺍﺙ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ ﻋﻨﺩ ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ‬
‫ﻭﻋﻠﻴﻪ ﺴﻭﻑ ﺘﺘﺄﺜﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﺒﺎﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺼﻨﻴﻔﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﻨﻭﻋﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﻫﻤﺎ)‪:(1‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ‬
‫ﻫﻲ ﺫﻟﻙ ﺍﻟﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻷﺼل ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﺒﺒﻬﺎ ﻋﻭﺍﻤل ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻜﻜل‪ ،‬ﻟﺫﻟﻙ ﻴﻁﻠﻕ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻤﺼﻁﻠﺢ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺇﺯﺍﻟﺘﻬﺎ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴل ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻥ‬
‫ﻁﺭﻴﻕ ﺘﻨﻭﻴﻊ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻷﻨﻬﺎ ﺘﺘﻌﻠﻕ ﺒﻨﻅﺎﻡ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻜﻜل ﻭﻟﻴﺱ ﺒﺸﺭﻜﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺃﻭ ﺒﻀﺎﻋﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻓﻬﻲ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻭﻓﻲ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﻭﻗﺕ‪.‬‬
‫ﻭﻴﺘﻀﺢ ﻤﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ ﻫﻲ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻜﻜل‬
‫ﺩﻭﻥ ﺍﺴﺘﺜﻨﺎﺀ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻓﻬﻲ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻋﺎﻤﺔ ﺸﺎﻤﻠﺔ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪ .‬ﻭﺘﺘﺄﺜﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ ﺒﺎﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﻨﺫﻜﺭ ﻤﻨﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ‪:‬‬
‫ﻫﻲ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺩﺙ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺘﺤﺭﻜﺎﺕ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ‪ ،‬ﻓﺈﺫﺍ ﻤﺎ ﺍﺭﺘﻔﻌﺕ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻔﺎﺌﺩﺓ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺒﻌﺩ ﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻹﻗﺘﺭﺍﺡ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪ ،‬ﻓﺴﻭﻑ ﻴﺭﺘﻔﻊ ﺍﻟﺤﺩ ﺍﻷﺩﻨﻰ ﻟﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻋﻤﺎ‬
‫ﻜﺎﻥ ﻋﻠﻴﻪ ﻗﺒل ﺍﺘﺨﺎﺫ ﻗﺭﺍﺭ ﻗﺒﻭل ﺍﻹﻗﺘﺭﺍﺡ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﺃﻥ ﺠﺯﺀﺍ ﻤﻥ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺃﺼﺒﺢ ﻏﺎﺭﻗﺎ ﻓﻲ‬
‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻴﻨﺘﺞ ﻋﻨﻬﺎ ﻋﺎﺌﺩ ﻴﻘل ﻋﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺴﺎﺌﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻌﻜﺱ ﺼﺤﻴﺢ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻋﺎﻤل ﺍﻟﺘﻀﺨﻡ‪:‬‬
‫ﻫﻭ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﻫﺒﻭﻁ ﺍﻟﻘﻭﺓ ﺍﻟﺸﺭﺍﺌﻴﺔ ﻟﻠﺩﺨل ﺍﻟﻨﺎﺘﺞ ﻤﻥ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻹﺭﺘﻔﺎﻉ ﺍﻟﻤﺘﺴﺎﺭﻉ ﻓﻲ ﻤﺴﺘﻭﻯ‬
‫ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩ ﻜﻜل‪ ،‬ﻭﻴﻌﺭﻑ ﺍﻟﺘﻀﺨﻡ ﺃﺤﻴﺎﻨﺎ ﺒﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻘﻭﺓ ﺍﻟﺸﺭﺍﺌﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻭﺩ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻷﻨﻪ ﻴﻌﻤل ﻋﻠﻰ ﺘﺂﻜل‬
‫ﺍﻟﻘﻭﺓ ﺍﻟﺸﺭﺍﺌﻴﺔ ﻟﻠﻌﻤﻠﺔ ﻭﺨﻔﺽ ﻤﻌﺩل ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﻋﻭﺍﻤل ﺍﻟﺴﻭﻕ‪:‬‬
‫ﺘﺅﺜﺭ ﺤﺭﻜﺔ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻋﻠﻰ ﻋﻭﺍﺌﺩ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺫﻟﻙ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺼﻴﺏ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺒﺼﻔﺔ ﻋﺎﻤﺔ‬
‫ﻜﺎﻟﻤﻀﺎﺭﺒﺔ ﻓﻲ ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﻴﺔ ﻭﺍﻟﺤﺭﻭﺏ ﻭﻏﻴﺭﻫﺎ‪ ،‬ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺘﺅﺜﺭ ﻓﻲ ﺴﻠﻭﻙ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭ ﺤﻴﺙ ﻴﻨﺘﻘل ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺴﻠﻭﺏ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻤﻊ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻤﻤﺎ ﻴﺠﻌل ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ ﺘﺘﻐﻴﺭ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ‬

‫)‪(1‬ﺩﺭﻴﺩ ﻜﺎﻤل ﺁل ﺸﺒﻴﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.103‬‬

‫‪90‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻴﺤﻤل ﻤﻌﻪ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻤﺼﺩﺭﻫﺎ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل‪ ،‬ﻓﻘﺩ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺇﻟﻰ‬
‫ﻓﺘﺭﺍﺕ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﻟﻸﺴﻌﺎﺭ ﺘﺴﺘﻤﺭ ﻷﺴﺎﺒﻴﻊ ﺃﻭ ﺃﺸﻬﺭ ﺃﻭ ﺭﺒﻤﺎ ﺴﻨﻭﺍﺕ ﻭﺃﺤﻴﺎﻨﺎ ﻴﺘﻌﺭﺽ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺇﻟﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ ﺃﻴﻀﺎ ﻗﺩ ﺘﻜﻭﻥ ﻟﻔﺘﺭﺍﺕ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺃﻭ ﻁﻭﻴﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﻤﻨﺎﺥ ﺍﻟﻌﺎﻡ‪:‬‬
‫ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﻪ ﺍﺤﺘﻤﺎل ﻭﻗﻭﻉ ﺒﻌﺽ ﺍﻷﺤﺩﺍﺙ ﺍﻟﻤﻬﻤﺔ ﻤﺤﻠﻴﺎ ﺃﻭ ﻋﺎﻟﻤﻴﺎ‪.‬ﻤﺜﺎل ﺫﻟﻙ ﺍﺠﺭﺍﺀ ﺘﻐﻴﻴﺭﺍﺕ ﺠﻭﻫﺭﻴﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻨﻅﺎﻡ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻱ ﻟﻠﺩﻭﻟﺔ ﺫﺍﺘﻬﺎ ﺃﻭ ﻟﺩﻭل ﺃﺨﺭﻯ ﺘﺭﺒﻁﻬﺎ ﻋﻼﻗﺔ ﻭﺜﻴﻘﺔ ﺃﻭ ﺍﺘﻔﺎﻗﻴﺎﺕ ﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‪ ،‬ﺃﻭ ﻭﻓﺎﺓ ﺍﺤﺩﻯ‬
‫ﺍﻟﺸﺨﺼﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺤﻠﻴﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻌﺎﻟﻤﻴﺔ ﺫﺍﺕ ﺍﻟﻭﺯﻥ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﻲ ﻓﻬﺫﻩ ﺍﻷﺤﺩﺍﺙ ﻗﺩ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻟﻠﺩﻭﻟﺔ‬
‫ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻺﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﻜﺎﻓﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﺔ ﻓﻴﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ‬
‫ﻭﻫﻲ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﺸﺭﻜﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺃﻭ ﺼﻨﺎﻋﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺃﻭ ﺘﻨﻔﺭﺩ ﺒﻬﺎ ﻭﺭﻗﺔ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‬
‫ﻭﻻ ﺘﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﻨﻅﺎﻡ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻜﻜل‪ ،‬ﻭﺘﻜﻭﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﺴﺘﻘﻠﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﻤﺅﺜﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻱ‬
‫ﻜﻜل ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻓﻬﻲ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴل ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺘﻨﻭﻴﻊ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪.‬‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻭﺘﺘﺄﺜﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ ﺒﺎﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﻨﺫﻜﺭ ﻤﻨﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻭﺘﻨﺸﺄ ﻤﻥ ﻅﺭﻭﻑ ﺨﺎﺼﺔ ﺘﻘﻊ ﻋﻠﻰ ﻨﻭﻉ ﻤﻌﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﺎﺕ ﻜﻅﻬﻭﺭ ﺍﺨﺘﺭﺍﻋﺎﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻭﻅﻬﻭﺭ‬
‫ﻤﻨﺎﻓﺴﻴﻥ ﺠﺩﺩ‪ ،‬ﺃﻭ ﻋﺩﻡ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻷﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺼﻌﻭﺒﺔ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻟﺨﺎﻡ‪ ،‬ﻭﻫﻭ‬
‫ﻤﺎ ﻴﺘﺭﻙ ﺃﺜﺭﻩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺴﻭﺀ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‪:‬‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﺨﺎﻁﺌﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺴﺒﺏ ﻓﻴﻬﺎ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺘﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺤﺩﻭﺙ ﺁﺜﺎﺭ ﺴﻠﺒﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺃﻋﻤﺎل‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻓﺎﺘﺨﺎﺫ ﻗﺭﺍﺭﺍﺕ ﺨﺎﻁﺌﺔ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻏﻴﺭ ﺩﻗﻴﻘﺔ ﻗﺩ ﻴﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺃﺭﺒﺎﺡ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﻭﺃﻴﻀﺎ ﺍﻹﺨﺘﻼﻑ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺼﺎﻟﺢ ﻭﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﻓﻴﻤﺎ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﻭﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻴﻌﺩ ﻤﻥ ﺃﺤﺩ ﺃﺴﺒﺎﺏ‬
‫ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺘﺅﺜﺭ ﺍﻟﻤﺸﺎﻜل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﻴﻥ ﺃﻋﻀﺎﺀ ﻤﺠﻠﺱ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﺸﺎﻜل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻨﺘﺞ ﻤﻥ‬
‫ﻤﻭﻅﻔﻲ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ )ﻜﺈﻀﺭﺍﺒﺎﺕ ﺍﻟﻌﻤﺎل(ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﺤﻘﻕ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﻗﺎﺴﻡ ﻨﺎﻴﻑ ﻋﻠﻭﺍﻥ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ ‪.66-63‬‬

‫‪91‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫‪ -3‬ﺍﻟﺩﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺠﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪:‬‬

‫ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﻬﺎ ﺍﺤﺘﻤﺎل ﺘﻘﻠﺏ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻟﺸﺭﻜﺔ ﻤﻥ ﻜﺴﺎﺩ ﺇﻟﻰ ﺭﻭﺍﺝ‪ ،‬ﺜﻡ ﻤﻥ ﺭﻭﺍﺝ ﺇﻟﻰ‬
‫ﻜﺴﺎﺩ ﻭﺘﺅﺜﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﻘﻠﺒﺎﺕ ﺘﺄﺜﻴﺭﺍ ﻤﻠﺤﻭﻅﺎ ﻋﻠﻰ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻟﻺﻗﺘﺭﺍﺡ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻭﻋﻠﻰ‬
‫ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﻗﺘﺭﺍﺡ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﺒﺎﻟﺘﺒﻌﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﺘﻀﺢ ﻤﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻘﻀﺎﺀ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺘﻨﻭﻴﻊ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻤﻥ‬
‫ﺤﻴﺙ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻜﺎﻷﺴﻬﻡ ﻭﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﻭﺍﻟﻌﻘﺎﺭ ﺃﻭ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﻘﻁﺎﻋﺎﺕ ﺍﻟﻤﻤﻜﻥ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻴﻬﺎ ﻜﺎﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫ﻓﻲ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺃﻭ ﻓﻲ ﻗﻁﺎﻉ ﺍﻟﻤﺼﺎﺭﻑ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺃﻭ ﺍﻟﺨﺩﻤﺎﺕ ﺃﻭ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﺔ ﺃﻭ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺃﺩﻭﺍﺕ‬
‫ﻤﺤﻠﻴﺔ ﺃﻭ ﺃﺠﻨﺒﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ ﻓﻼ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺠﻨﺒﻬﺎ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻘﻠﻴل ﻤﻨﻬﺎ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺘﻨﻭﻴﻊ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻷﻨﻬﺎ‬
‫ﺘﺘﻌﻠﻕ ﺒﻨﻅﺎﻡ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻜﻜل ﻭﻟﻴﺱ ﺒﺸﺭﻜﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺃﻭ ﺼﻨﺎﻋﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪ :‬ﺘﺄﺜﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺘﻅﻬﺭ ﺁﺜﺎﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺠﻠﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺇﺫ ﺩﻓﻊ ﺘﺯﺍﻴﺩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻓﻲ ﺍﻟﺩﻭل ﺍﻟﻨﺎﺸﺌﺔ ﺍﻵﺴﻴﻭﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﺘﺒﺎﻉ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻓﻴﻬﺎ ﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﺤﺫﺭﺓ‪ ،‬ﻭﻨﻔﺱ ﺍﻟﺴﺒﺏ ﻜﺎﻥ ﻭﺭﺍﺀ‬
‫ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﻨﺴﺏ ﺍﺩﺨﺎﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻓﻲ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﺍﻟﺩﻭل ﺍﻟﺴﺒﻊ ﺍﻟﻜﺒﺭﻯ ﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪.2006‬‬
‫ﻭﺘﺘﺠﻠﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺤﺫﺭﺓ ﻓﻲ‪:‬‬
‫ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻹﺤﺘﻔﺎﻅ ﺒﺤﺠﻡ ﻤﻥ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﻭﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺸﺭﺍﺀ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺃﻭ ﺍﻹﺤﺘﻴﺎﻁ ﻤﻥ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﺍﻟﻌﺩﻭﺍﻨﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻗﺩ ﺘﻤﺘﺩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﺘﺸﻤل ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻷﻁﺭﺍﻑ ﺍﻟﺫﻴﻥ ﺘﺭﺒﻁﻬﻡ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻼﻗﺎﺕ ﻤﺒﺎﺸﺭﺓ ﻤﺜل ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻴﻥ ﻭﺍﻟﻌﻤﺎﻟﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺼﺒﺢ ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ ﻋﺎﺯﻓﻴﻥ ﺒﺼﻔﺔ ﻤﺘﺯﺍﻴﺩﺓ ﻋﻥ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻤﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﻴﻌﺘﻘﺩﻭﻥ ﺃﻨﻬﺎ‬
‫ﺘﻭﺍﺠﻪ ﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﻤﻔﺭﻁﺔ ﻭﻗﺩ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻷﺯﻤﺔ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل ﻷﻥ ﻤﺨﺎﻭﻑ ﺤﺩﻭﺙ ﺘﻭﻗﻑ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻤﺎ ﻴﺩﻓﻊ ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﺤﻭل ﺇﻟﻰ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﺨﺭﻯ ﻜﻤﺼﺩﺭ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﺼﺩﺍﻗﻴﺔ ﻟﻠﻤﻨﺘﺠﺎﺕ‪ ،‬ﻭﻨﻔﺱ ﺍﻟﻌﺎﻤل‬
‫ﻴﺅﺜﺭ ﺃﻴﻀﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻴﻥ ﻓﻜﻠﻤﺎ ﺍﺭﺘﻔﻌﺕ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺍﺠﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻜﻠﻤﺎ ﻗل ﺍﺤﺘﻤﺎل ﺃﻥ ﻴﻘﺩﻡ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻭﻥ‬
‫ﻟﻬﺎ ﺸﺭﻭﻁﺎ ﺘﻔﻀﻴﻠﻴﺔ‪.‬‬

‫‪92‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻭﺃﺨﻴﺭﺍ ﻴﺘﺄﺜﺭ ﻋﻤﺎل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻟﺯﺍﺌﺩﺓ ﺒﺴﺒﺏ ﺍﻟﺼﻠﺔ ﺍﻟﻭﺜﻴﻘﺔ ﺒﻴﻥ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﺍﻟﺸﺨﺼﻴﺔ ﻟﻠﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﺘﺴﺭﻴﺤﻬﻡ‪ .‬ﻭﺴﻭﻑ ﻴﺘﻌﻴﻥ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺤﻔﻭﻓﺔ ﺒﺎﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺃﻥ ﺘﺩﻓﻊ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻬﺎ ﺃﺠﻭﺭﺍ ﺃﻜﺒﺭ ﻹﻏﺭﺍﺌﻬﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺒﻘﺎﺀ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﻁﺭﻕ ﻗﻴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﻀﻴﻊ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺼﻌﺏ ﻗﻴﺎﺴﻬﺎ ﺒﺸﻜل ﺩﻗﻴﻕ ﻭﻴﺘﻀﺢ ﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺍﻟﺫﻱ‬
‫ﻴﻌﻨﻲ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﺃﻭ ﻋﺩﻡ ﺍﻨﺘﻅﺎﻡ ﺍﻟﻌﻭﺍﺌﺩ)‪.(2‬ﻭﻫﻨﺎﻙ ﻁﺭﻕ ﻋﺩﻴﺩﺓ ﻭﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﺴﺘﻌﻤﺎﻟﻬﺎ ﻟﻘﻴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻴﺙ ﻴﻤﻴﺯ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻁﺭﻕ ﺍﻹﺤﺼﺎﺌﻴﺔ ﻭﺍﻟﻁﺭﻕ ﻏﻴﺭ ﺍﻹﺤﺼﺎﺌﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻹﺤﺼﺎﺌﻴﺔ ﻟﻘﻴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻭﺘﻌﺘﻤﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﻋﻠﻰ ﻗﻴﺎﺱ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺘﺸﺘﺕ ﻓﻲ ﻗﻴﻡ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻤﺤل ﺍﻻﻫﺘﻤﺎﻡ ﺃﻭ ﻗﻴﺎﺱ ﺩﺭﺠﺔ‬
‫ﺤﺴﺎﺴﻴﺘﻪ ﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺩﺙ ﻓﻲ ﻤﺘﻐﻴﺭ ﺁﺨﺭ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ)‪:(3‬‬
‫‪-1‬ﺍﻟﻤﺩﻯ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻯ ﻫﻭ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﺍﻟﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺃﻋﻠﻰ ﻗﻴﻤﺔ ﻭﺃﺩﻨﻰ ﻗﻴﻤﺔ ﻟﻠﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﻜﻤﺅﺸﺭ‬
‫ﻟﻠﺤﻜﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻨﺴﺒﻲ ﻟﻠﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻭﻴﻌﺩ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺃﺒﺴﻁ ﻤﻘﺎﻴﻴﺱ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻜﻠﻤﺎ ﺯﺍﺩﺕ ﻗﻴﻤﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻯ ﻜﺎﻥ ﺫﻟﻙ ﻤﺅﺸﺭﺍ ﻋﻠﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁ ﺒﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻻﻗﺘﺭﺍﺡ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪.‬‬
‫ﻭﻴﻌﺎﺏ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﻠﻭﺏ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﻜﻤﻘﻴﺎﺱ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻨﻪ ﻻ ﻴﺴﺘﺨﺩﻡ ﻜل ﺍﻟﺒﻴﺎﻨﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺎﺤﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ")‪.(4‬‬
‫‪ -2‬ﻤﻌﺎﻤل ﺍﻟﺘﺒﺎﻴﻥ)ﻤﻌﺎﻤل ﺍﻻﺨﺘﻼﻑ(‪:‬‬
‫ﻭﻫﻭ ﻤﻘﻴﺎﺱ ﻨﺴﺒﻲ)ﺃﻭ ﻤﻌﻴﺎﺭﻱ( ﻟﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺘﺸﺘﺕ‪ .‬ﺤﻴﺙ ﻴﺭﺒﻁ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺨﻁﺭ)ﻤﻘﺎﺴﺎ ﺒﺎﻻﻨﺤﺭﺍﻑ ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭﻱ(‬
‫ﻭﺒﻴﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ)ﻤﻘﺎﺴﺎ ﺒﺎﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ(‪ ،‬ﻭﻟﺫﻟﻙ ﻴﺼﺒﺢ ﻤﻌﺎﻤل ﺍﻻﺨﺘﻼﻑ ﺃﻜﺜﺭ ﺩﻗﺔ ﻭﺘﻔﺼﻴﻼ ﻋﻥ ﺍﻻﻨﺤﺭﺍﻑ‬
‫ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭﻱ ﻋﻨﺩ ﺍﻟﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﻴﻥ ﻋﺩﺓ ﺃﺼﻭل ﻤﺴﺘﻘﻠﺔ ﻭﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻓﻴﻤﺎ ﺒﻴﻨﻬﺎ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﺨﻁﺭ‪ .‬ﺇﻥ ﻤﻌﺎﻤل‬
‫ﺍﻻﺨﺘﻼﻑ ﻴﻌﺒﺭ ﻋﻥ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻟﻜل ﻭﺤﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ‪ ،‬ﻭﻜﻠﻤﺎ ﺍﺭﺘﻔﻌﺕ ﻗﻴﻤﺘﻪ ﺩل ﺫﻟﻙ ﻋﻠﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﻤﺴﺘﻭﻯ‬
‫ﺍﻟﺨﻁﺭ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ‪.93-92‬‬

‫)‪(2‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪.67‬‬
‫‪(3‬‬
‫ﻗﺎﺴﻡ ﻨﺎﻴﻑ ﻋﻠﻭﺍﻥ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.69-68‬‬
‫)‪(4‬ﻭﻟﻴﻡ ﺍﻨﺩﺭﻭﺍﺱ ﻋﺎﻁﻑ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪.337‬‬
‫‪93‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺤﻴﺙ ﺃﻥ‪:‬‬
‫‪ :‬ﺍﻟﺘﺒﺎﻴﻥ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ :‬ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ :‬ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﺤﺴﺎﺒﻲ ﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ :‬ﻋﺩﺩ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪-3‬ﺍﻻﻨﺤﺭﺍﻑ ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭﻱ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺃﻜﺜﺭ ﺍﻟﻤﻘﺎﻴﻴﺱ ﺍﻹﺤﺼﺎﺌﻴﺔ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎ ﻜﻤﺅﺸﺭ ﻟﻠﺨﻁﺭ ﺍﻟﻜﻠﻲ ﺍﻟﻤﺼﺎﺤﺏ ﻟﻠﻤﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﻫﻭ ﻴﻘﻴﺱ‬
‫ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻨﺤﺭﺍﻑ ﺍﻟﻘﻴﻡ ﻋﻥ ﻭﺴﻁﻬﺎ ﺍﻟﺤﺴﺎﺒﻲ‪ ،‬ﻭﻭﻓﻘﺎ ﻟﺫﻟﻙ ﻓﻬﻭ ﻴﻘﻴﺱ ﺩﺭﺠﺔ ﺘﺒﺎﻴﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﻋﻥ‬
‫ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻟﻬﺎ ﻭﻜﻠﻤﺎ ﻜﺎﻨﺕ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻻﻨﺤﺭﺍﻑ ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭﻱ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻜﻠﻤﺎ ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻭﺍﻟﻌﻜﺱ ﺼﺤﻴﺢ‪،‬‬
‫ﻭﺘﺤﺴﺏ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻻﻨﺤﺭﺍﻑ ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭﻱ ﺒﺎﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪δ= √δ2‬‬

‫‪ :δ‬اﻹﻧﺤﺮاف اﻟﻤﻌﻴﺎري وهﻮ یﻤﺜﻞ اﻟﺠﺬر اﻟﺘﺮﺑﻴﻌﻲ ﻟﻠﺘﺒﺎیﻦ‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪-4‬ﻤﻌﺎﻤل ﺒﻴﺘﺎ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻤﻌﺎﻤل ﺒﻴﺘﺎ ﻤﻥ ﺃﺸﻬﺭ ﺍﻟﻤﻘﺎﻴﻴﺱ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﻟﻘﻴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻨﺘﻅﻤﺔ)ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺴﻭﻕ( ﻓﻬﻭ ﻴﻘﻴﺱ‬
‫ﻤﺩﻯ ﺘﺄﺜﺭ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺒﺎﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻁﺭﺃ ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﺍﻟﺫﻱ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻪ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺴﻭﻕ‬
‫ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺘﻭﺴﻁ ﺍﻟﺤﺴﺎﺒﻲ ﻟﻌﻭﺍﺌﺩ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻓﺈﺫﺍ ﻜﺎﻥ‬
‫ﻤﻌﺎﻤل ﺒﻴﺘﺎ ﻟﻸﺼل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻴﺴﺎﻭﻱ )‪ (1‬ﺼﺤﻴﺢ‪ ،‬ﻓﻬﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﺒﺄﻥ ﺘﻐﻴﺭ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﻁﺎﺒﻘﺎ ﻟﻠﺘﻐﻴﻴﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻁﺭﺃ ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﺘﺘﻁﺎﺒﻕ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻤﻊ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺇﺫﺍ ﻜﺎﻨﺕ ﺒﻴﺘﺎ ﺍﻷﺼل ﺃﻜﺜﺭ‬
‫ﻤﻥ)‪ (1‬ﻓﺴﻭﻑ ﻴﻜﻭﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﺘﻜﻭﻥ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ‬
‫ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪ ،‬ﻭﺇﺫﺍ ﻜﺎﻥ ﻤﻌﺎﻤل ﺒﻴﺘﺎ ﺃﻗل ﻤﻥ)‪ (1‬ﻓﻌﻨﺩﻫﺎ ﺘﻜﻭﻥ ﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺃﻗل ﻤﻥ ﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪.‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺤﺴﺎﺏ ﻤﻌﺎﻤل ﺒﻴﺘﺎ ﻓﻴﻤﻜﻥ ﻗﻴﺎﺴﻪ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﻟﻤﻌﺎﺩﻟﺔ ﺍﻵﺘﻴﺔ‪:‬‬
‫‪94‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺤﻴﺙ ﺃﻥ‪:‬‬
‫‪ :‬ﻤﻌﺎﻤل ﺒﻴﺘﺎ‪.‬‬
‫‪ :δ Rm‬ﺍﻻﻨﺤﺭﺍﻑ ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭﻱ ﻟﻠﺴﻭﻕ‪.‬‬
‫‪ :Rim‬ﻤﻌﺎﻤل ﺍﻻﺭﺘﺒﺎﻁ ﺒﻴﻥ ﻋﺎﺌﺩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﻭﻋﺎﺌﺩ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪.‬‬
‫‪: δi‬ﺍﻻﻨﺤﺭﺍﻑ ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭﻱ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﻁﺭﻕ ﺃﺨﺭﻯ ﻟﻘﻴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫‪ -1‬ﻤﻌﻴﺎﺭ ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺤﺴﺎﺴﻴﺔ‪ :‬ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻴﻘﻭﻡ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﺘﻐﻴﻴﺭ ﻗﻴﻡ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻟﻠﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﻭﻤﺘﺎﺒﻌﺔ ﺃﺜﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻋﻠﻰ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ‪ ،‬ﻋﻠﻰ ﺃﻥ ﻴﺘﻡ ﺘﻐﻴﻴﺭ ﻋﻨﺼﺭ ﻭﺍﺤﺩ ﻭﺘﺜﺒﻴﺕ ﺒﺎﻗﻲ‬
‫ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﺍﻷﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫ﺇﺫﻥ ﻓﻬﺫﺍ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻴﺒﺩﺃ ﻤﻥ ﺤﺎﻟﺔ ﺃﺴﺎﺴﻴﺔ ﻭﻫﻲ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﺜل ﺍﻟﻘﻴﻡ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﺜﻡ ﻨﺄﺨﺫ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻤﺜل‬
‫ﺤﺠﻡ ﺍﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ ﻭﻨﻘﻭﻡ ﺒﺯﻴﺎﺩﺘﻪ ﺒﻨﺴﺒﺔ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻤﺜل ‪ %10‬ﻭﺍﺤﺘﺴﺎﺏ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺨﻔﻴﻀﻪ ﺏ‪%10‬‬
‫ﻭﻨﻘﻭﻡ ﺒﻌﺩﻫﺎ ﺒﺤﺴﺎﺏ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﻤﻌﻨﻰ ﺁﺨﺭ ﻓﺈﻥ ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺤﺴﺎﺴﻴﺔ ﻫﻭ ﻋﺒﺎﺭﺓ ﻋﻥ ﻤﺎ ﻴﻌﺭﻑ ﺒﺘﺤﻠﻴل‬
‫'ﻤﺎﺫﺍ ﻟﻭ'‪ ،‬ﻭﺍﻷﺴﺌﻠﺔ ﻜﻠﻬﺎ ﺘﺩﻭﺭ ﺤﻭل ﻤﺎﺫﺍ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻴﺤﺩﺙ ﻟﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻭ ﺘﻐﻴﺭ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ‬
‫ﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻭﻴﺴﺘﻔﺎﺩ ﻤﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻤﻌﺭﻓﺔ ﺩﺭﺠﺔ ﺤﺴﺎﺴﻴﺔ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺃﻱ ﻤﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻌﻭﺍﻤل‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﻫﻨﺎ ﻓﺈﺫﺍ ﻜﺎﻥ ﺍﻟﺤﺩﻴﺙ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﻴﻥ ﻤﺸﺭﻭﻋﻴﻥ ﺒﺩﻴﻠﻴﻥ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﺫﻭ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻷﻜﺜﺭ‬
‫ﺤﺴﺎﺴﻴﺔ ﻟﻤﺘﻐﻴﺭ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺃﻜﺜﺭ ﺨﻁﻭﺭﺓ ﻤﻥ ﺍﻵﺨﺭ‪ ،‬ﻷﻥ ﺨﻁﺄ ﺼﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺘﻘﺩﻴﺭ ﺫﻟﻙ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭ ﻗﺩ ﻴﺴﺒﺏ ﺨﻁﺄ ﻜﺒﻴﺭ‬
‫ﻓﻲ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺭﻭﻉ‪ .‬ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻴﻪ ﻗﺭﺍﺭﺍﺕ ﻭﻨﺘﺎﺌﺞ ﺨﻁﺄ‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﻫﻨﺎ ﻨﻘﻭل ﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻴﻘﺔ ﺘﻤﻜﻥ ﻤﻥ ﺃﺨﺫ ﻓﻜﺭﺓ ﺠﻴﺩﺓ ﻋﻥ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺎﺩﺓ ﻓﺈﻥ ﻫﺫﺍ‬
‫ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻴﺴﻬل ﺍﺠﺭﺍﺅﻩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺒﺭﻤﺠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ)‪ (SpreadSheets‬ﻤﺜل‪ Lotus123,Excel.‬ﻭﻤﻥ‬
‫ﻤﺤﺩﺩﺍﺕ ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺤﺴﺎﺴﻴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﻼﺤﻅ ﺃﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻴﺄﺨﺫ ﻤﺘﻐﻴﺭﺍ ﻭﺍﺤﺩﺍ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﺍﻟﻭﺍﺤﺩ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻴﺼﻌﺏ‬
‫ﻤﻌﺭﻓﺔ ﺃﺜﺭ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﻨﻔﺱ ﺍﻟﻭﻗﺕ)‪.(1‬‬

‫)‪(1‬ﻋﺩﻨﺎﻥ ﺘﺎﻴﻪ ﺍﻟﻨﻌﻴﻤﻲ ﻭﺁﺨﺭﻭﻥ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪-‬ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻁﺒﻴﻕ‪) -‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻤﺴﻴﺭﺓ‪ ،‬ﺍﻟﻁﺒﻌﺔ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ‪ ،2008،‬ﻋﻤﺎﻥ ﺍﻷﺭﺩﻥ(‪،‬ﺹ ﺹ ‪.403-401‬‬
‫‪95‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫‪ -2‬ﻤﻌﻴﺎﺭ ﺸﺠﺭﺓ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ‪:‬‬

‫ﻴﻌﺩ ﻤﻌﻴﺎﺭ ﺸﺠﺭﺓ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ ﺍﻟﻬﺎﻤﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻨﺼﺢ ﺒﺎﺘﺒﺎﻋﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺴﻡ‬
‫ﺒﺎﻟﺘﻌﻘﻴﺩ ﻭﺍﻟﺘﺘﺎﻟﻲ ﻓﻲ ﺤﺩﻭﺜﻬﺎ ﻓﻲ ﻓﺘﺭﺍﺕ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻤﺘﻌﺩﺩﺓ‪ ،‬ﻭﻻﻴﻌﺘﺒﺭ ﻤﻌﻴﺎﺭ ﺸﺠﺭﺓ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﻟﺘﺤﻠﻴل‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﻓﻘﻁ ﺒل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪.‬‬
‫ﻟﺫﻟﻙ ﻓﺈﻥ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﺴﺒﻘﻪ ﺘﻤﺜﻴل ﻟﻠﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻤﺸﻜﻠﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﻅﻬﺭ ﻓﻲ‬
‫ﺸﻜل ﺸﺠﺭﺓ ﺘﻭﻀﺢ ﺍﻟﻤﺴﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻘﻬﺎ ﺘﺤﻘﻕ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩﺓ ﻭﺍﻟﻤﻤﻜﻨﺔ‪.‬‬
‫ﻹﻋﺩﺍﺩ ﺸﺠﺭﺓ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺘﺘﺒﻊ ﺍﻟﺨﻁﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻨﻘﺎﻁ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ)ﺒﺩﺍﻴﺔ ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﻉ( ﻭﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﺘﺘﺎﺒﻊ)ﻤﺨﺘﻠﻑ ﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﺘﻔﺭﻉ(‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻋﺩﺩ ﺍﻟﻔﺭﻭﻉ ﺍﻟﻜﻠﻴﺔ ﻟﻜل ﻓﺭﻉ ﺭﺌﻴﺴﻲ)‪.(2‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻴﺘﻨﺎﻭل ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ ﻤﺭﺍﺠﻌﺔ ﻟﻠﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﻭﺃﻫﻡ ﺍﻟﻌﻨﺎﺼﺭ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‬
‫ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻘﺼﺩ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﻭﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﻭﺍﻟﺘﺄﺜﻴﺭﺍﺕ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺘﺘﻨﺎﻭل ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺼﺎﺤﺏ‬
‫ﻫﺫﺍ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻘﺼﺩ ﺘﻭﻅﻴﻑ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻤﺎ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﻗﻴﻤﺔ ﺫﻟﻙ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻥ ﻭﺠﻬﺔ ﻨﻅﺭ‬
‫ﺃﺼﺤﺎﺒﻪ‪.‬‬
‫ﻭﺒﺸﻜل ﻋﺎﻡ‪ ،‬ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻭﻀﻴﺢ ﻤﺎ ﻴﻌﻨﻴﻪ ﻤﺼﻁﻠﺢ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﻤﺭﺍﺠﻌﺔ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻔﺎﺕ‬
‫)‪(3‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﻋﺭﻑ ‪ Erik,B,1993‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻬﺎ"ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻷﺤﺩﺍﺙ ﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺘﻨﺒﺅ ﺒﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻗﺩ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺨﺴﺎﺌﺭ ﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﺍﻟﺤﺩﻭﺙ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺇﺫﺍ ﻟﻡ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻤﻌﻬﺎ ﺒﺸﻜل ﻤﻨﺎﺴﺏ" ﻭﺃﻭﻀﺢ ﺃﻥ‬
‫ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺘﺘﻀﻤﻥ ﺜﻼﺙ ﻤﺭﺍﺤل ﺃﺴﺎﺴﻴﺔ ﻭﻫﻲ‪ :‬ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻗﻴﺎﺱ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻭﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻜﻤﺎ‬
‫ﺃﻭﻀﺢ ﺃﻥ ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﺒﻊ ﺃﺤﺩ ﺜﻼﺙ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺎﺕ‪ ،‬ﻭﻫﻲ‪:‬ﺍﻻﺤﺘﻔﺎﻅ ﺒﺎﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﺃﻭ ﺘﺨﻔﻴﺽ‬
‫ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﺃﻭ ﺘﺤﻭﻴل ﺍﻟﺨﻁﺭ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻭﻴﺭﻯ ﺁﺨﺭﻭﻥ ﺃﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﺘﻀﻤﻥ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺎﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻗﻴﺎﺴﻬﺎ ﻭﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻤﻊ ﻤﺴﺒﺒﺎﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻵﺜﺎﺭ ﺍﻟﻤﺘﺭﺘﺒﺔ ﻋﻠﻴﻬﺎ‪ .‬ﻭﺃﻥ ﺍﻟﻐﺭﺽ‬

‫)‪(2‬ﻤﺒﺎﺭﻙ ﻟﺴﻠﻭﺱ‪،‬ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪) ،‬ﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﻤﻁﺒﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،2004،‬ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ(ﺹ ﺹ‪.151-150.‬‬

‫)‪(3‬‬
‫ﻓﻬﻤﻲ ﻤﺼﻁﻔﻰ ﺍﻟﺸﻴﺦ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ ‪.123-120‬‬
‫‪96‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻲ ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺘﻤﻜﻴﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻁﻭﺭ ﻭﺘﺤﻘﻴﻕ ﺃﻫﺩﺍﻓﻬﺎ‬
‫ﺒﺸﻜل ﺃﻜﺜﺭ ﻓﻌﺎﻟﻴﺔ ﻭﻜﻔﺎﺀﺓ‪.‬‬
‫ﻭﻴﺸﻴﺭ ﺁﺨﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺈﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﺼﺒﺢ ﻀﺭﻭﺭﻴﺎ ﻻﺴﺘﻤﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﻅل‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺍﻟﻌﺎﻟﻤﻴﺔ ﺍﻟﻤﻌﺎﺼﺭﺓ‪ ،‬ﻭﺃﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﺴﻌﻰ ﺇﻟﻰ ﺜﻼﺜﺔ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﻭﻫﻲ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻭﻗﺎﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺩﺭﺠﺔ ﺍﻻﺴﺘﻘﺭﺍﺭ ﻓﻲ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺘﺩﻨﻴﺔ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﻭﻴﺭﻯ ﺁﺨﺭ ﺃﻥ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻴﺸﻴﺭ ﺇﻟﻰ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﺘﻬﺩﻑ ﺘﻐﻴﻴﺭ ﺸﻜل ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﻴﻥ ﺒﺎﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﺸﻴﺭ ﺁﺨﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﺼﺒﺤﺕ ﺘﻤﺜل ﻤﺠﺎﻻ ﻤﺘﺨﺼﺼﺎ ﻴﺘﻀﻤﻥ ﺍﻟﻤﻘﺎﻴﻴﺱ‬
‫ﻭﺍﻹﺠﺭﺍﺀﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺭﺒﻁ ﺒﻴﻥ ﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁ ﺒﻪ‪ .‬ﻭﻴﺅﻜﺩ ﺃﻥ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻓﻲ ﺤﺩ ﺫﺍﺘﻪ ﻻ ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺘﺨﻔﻴﻀﻪ ﺒﺎﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺤﺴﺎﺒﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺃﻥ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻭﺒﻌﺩ ﺍﻟﻨﻅﺭ ﺘﻤﺜل ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺠﻭﻫﺭﻴﺔ ﺫﺍﺕ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﺒﺎﻟﻐﺔ ﻓﻲ ﻋﻤﻠﻴﺔ‬
‫ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﻭﻴﻌﺭﻑ ﺁﺨﺭ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺃﻨﻬﺎ"ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺃﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺴﻴﻁﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻭﺘﺩﻨﻴﺔ ﺁﺜﺎﺭﻫﺎ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺭﻏﻭﺒﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ"‪ .‬ﻭﻴﺭﻯ ﺃﻨﻪ ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺘﺴﻤﻴﺔ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺒﻤﺭﺍﺠﻌﺔ ﺍﻟﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﻭﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻔﺎﺕ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﺔ‪ ،‬ﻴﻤﻜﻥ ﺍﺴﺘﺨﻼﺹ ﻨﻘﻁﺘﻴﻥ ﺃﺴﺎﺴﻴﺘﻴﻥ ﺘﺭﺘﻜﺯ ﻋﻠﻴﻪ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻭﻫﻤﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﻤﺼﻁﻠﺢ"ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ" ﻴﺘﻀﻤﻥ ﻜﺎﻓﺔ ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺎﻭل ﺘﻐﻴﻴﺭ ﺸﻜل ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ ﻭﺩﺭﺠﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺘﺤﻘﻴﻕ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻊ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻬﺩﻑ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﻗﻴﻤﺔ ﺍﻷﺼل ﺍﻟﺫﻱ‬
‫ﻴﺘﻭﻟﺩ ﻋﻨﻪ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺃﻥ ﺍﻟﻨﻅﺎﻡ ﺍﻟﻤﺘﻜﺎﻤل ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺜﻼﺙ ﻤﺭﺍﺤل ﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﻫﻲ‪:‬‬
‫ﺃﻭﻻ‪ :‬ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴﺎ‪ :‬ﻗﻴﺎﺱ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻭﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﻤﻥ ﺤﺩﻭﺜﻪ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻟﺜﺎ‪ :‬ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺃﻭ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ ﻟﺘﺩﻨﻴﺔ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻭﺘﺩﻨﻴﺔ ﺃﻭﻤﻨﻊ ﺤﺩﻭﺙ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﺒﺴﺒﺒﻪ)‪.(1‬‬

‫)‪(1‬ﺍﻟﻤﺭﺠﻊ ﻨﻔﺴﻪ‪ ،‬ﺹ‪..124.‬‬

‫‪97‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﻨﺸﺄﺓ ﻭﺘﻁﻭﺭ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬

‫ﻟﻘﺩ ﺒﺩﺃ ﺍﻻﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﻌﺎﻡ ﻟﻼﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﺭﺍﻫﻥ ﻟﻤﺼﻁﻠﺢ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺃﻭﺍﺌل ﺍﻟﺨﻤﺴﻴﻨﻴﺎﺕ ﻭﻜﺎﻥ ﻤﻥ ﺒﻴﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﻁﺒﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻤﺒﻜﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﺃﺸﻴﺭ ﻓﻴﻬﺎ ﻟﻠﻤﺼﻁﻠﺢ ﻫﺎﺭﻓﺭﺩ ﺒﻴﺯﻨﺱ ﺭﻴﻔﻴﻭ ﻋﺎﻡ ‪ 1956‬ﺤﻴﺙ ﻁﺭﺡ ﺍﻟﻤﺅﻟﻑ ﻤﺎﺒﺩﺍ ﻓﻲ‬
‫ﺫﻟﻙ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﻓﻜﺭﺓ ﺜﻭﺭﻴﺔ ﻭﻫﻲ ﺃﻥ ﺸﺨﺼﺎ ﻤﺎ ﺒﺩﺍﺨل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﻨﺒﻐﻲ ﺃﻥ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﺴﺅﻭﻻ ﻋﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﻤﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﻫﻭ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺃﻫﻡ ﻤﺒﺎﺩﺉ ﺒﺭﻨﺎﻤﺞ ﻋﻤﻠﻲ ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ .‬ﻭﻴﺘﻁﻠﺏ ﺫﻟﻙ ﺇﻴﺠﺎﺩ‬
‫ﺘﺼﻭﺭ ﻟﻤﻥ ﻴﻨﺒﻐﻲ ﺃﻥ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﺩﻴﺭﺍ ﻤﺘﻔﺭﻏﺎ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﻜﺒﻴﺭﺓ‪.‬‬
‫ﻓﻲ ﺫﻟﻙ ﺍﻟﻭﻗﺕ‪ ،‬ﻜﺎﻥ ﻴﻭﺠﺩ ﻟﺩﻯ ﻋﺩﺩ ﻜﺒﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻜﺒﺭﻯ ﺒﺎﻟﻔﻌل ﻤﺭﻜﺯ ﻭﻅﻴﻔﻲ ﻴﺸﺎﺭ ﻟﻪ‬
‫ﺒﺎﺴﻡ"ﻤﺩﻴﺭ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ"‪ ،‬ﻭﺘﻡ ﺘﻭﻅﻴﻑ ﻤﺩﻴﺭﻱ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺍﻷﻭﺍﺌل ﻋﻠﻰ ﻴﺩ ﺃﻭﻟﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻌﻤﻼﻗﺔ )ﻭﻫﻲ ﺸﺭﻜﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺴﻜﻙ ﺍﻟﺤﺩﻴﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﺼﻠﺏ( ﻓﻲ ﺒﺩﺍﻴﺔ ﺍﻟﻘﺭﻥ ﺍﻟﻌﺸﺭﻴﻥ‪ .‬ﻭﻤﻊ ﺘﻨﺎﻤﻲ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﺭﺃﺴﻤﺎﻟﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﺎﺕ ﺍﻷﺨﺭﻯ‬
‫ﺃﺼﺒﺢ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺒﻨﺩﺍ ﻤﺘﺯﺍﻴﺩ ﺍﻷﻫﻤﻴﺔ ﻓﻲ ﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺎﺕ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺩﺭﻴﺞ ﺘﻡ ﺇﺴﻨﺎﺩ ﻭﻅﻴﻔﺔ ﺸﺭﺍﺀ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﻜﻤﺴﺅﻭﻟﻴﺔ‬
‫ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻷﺨﺼﺎﺌﻴﻴﻥ ﻤﻥ ﺩﺍﺨل ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ‪ .‬ﻭﻓﻲ ﻋﺎﻡ ‪ 1929‬ﻋﻘﺩ ﻤﺸﺘﺭﻭ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺍﺠﺘﻤﺎﻋﺎ ﻏﻴﺭ ﺭﺴﻤﻲ ﻓﻲ‬
‫ﺒﻭﺴﻁﻭﻥ ﻟﻤﻨﺎﻗﺸﺔ ﺍﻟﻤﺸﻜﻼﺕ ﺫﺍﺕ ﺍﻻﻫﺘﻤﺎﻡ ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻙ‪ ،‬ﻭﻓﻲ ﻋﺎﻡ ‪ 1931‬ﻗﺎﻤﺕ ﺭﺍﺒﻁﺔ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻷﻤﺭﻴﻜﻴﺔ ﺒﺘﺄﺴﻴﺱ‬
‫ﻗﺴﻡ ﻟﻠﺘﺄﻤﻴﻥ ﺘﺎﺒﻊ ﻟﻬﺎ ﺒﻬﺩﻑ ﺘﺒﺎﺩل ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺒﻴﻥ ﺍﻷﻋﻀﺎﺀ‪.‬‬
‫ﻭﻓﻲ ﻋﺎﻡ ‪ ،1932‬ﺘﻡ ﺘﻨﻅﻴﻡ"ﻤﺸﺘﺭﻭ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﻓﻲ ﻨﻴﻭﻴﻭﺭﻙ"ﺍﻟﺫﻱ ﺃﺼﺒﺢ ﻓﻴﻤﺎ ﺒﻌﺩ ﻤﻌﻬﺩ ﺃﺒﺤﺎﺙ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ‪.‬‬
‫ﻭﻓﻲ ﻋﺎﻡ ‪ 1950‬ﺘﻡ ﺘﺄﺴﻴﺱ ﺭﺍﺒﻁﺔ ﻤﺸﺘﺭﻱ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺍﻟﻘﻭﻤﻴﺔ ﺜﻡ ﺘﺤﻭﻟﺕ ﺍﻟﺭﺍﺒﻁﺔ ﻻﺤﻘﺎ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺠﻤﻌﻴﺔ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺍﻷﻤﺭﻴﻜﻴﺔ ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ‪.‬‬
‫ﻟﻘﺩ ﺤﺩﺙ ﺍﻻﻨﺘﻘﺎل ﻤﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺇﻟﻰ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻋﺒﺭ ﻓﺘﺭﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﺯﻤﻥ‪ ،‬ﻭﺴﺎﺭ ﺒﺸﻜل ﻤﺘﻭﺍﺯﻱ‬
‫ﻟﺘﻁﻭﺭ ﻋﻠﻡ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻷﻜﺎﺩﻴﻤﻲ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﻭﺍﻜﺒﺕ ﺤﺭﻜﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﻤﺠﺘﻤﻊ ﺍﻷﻋﻤﺎل ﻤﻊ ﺤﺩﻭﺙ‬
‫ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺘﻘﻭﻴﻡ ﻟﻤﻨﺎﻫﺞ ﻜﻠﻴﺎﺕ ﺍﻷﻋﻤﺎل ﻓﻲ ﺃﻨﺤﺎﺀ ﺍﻟﻭﻻﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺘﺤﺩﺓ ﺍﻷﻤﺭﻴﻜﻴﺔ ﺤﻴﺙ ﺒﺩﺃﺕ ﻜﻠﻴﺎﺕ ﺍﻷﻋﻤﺎل ﺘﻀﻴﻑ‬
‫ﻤﻘﺭﺭﺍﺕ ﺩﺭﺍﺴﻴﺔ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﺘﻤﺜﻠﺕ ﺃﺴﺎﺴﺎ ﻓﻲ ﺇﺩﺨﺎل ﺒﺤﻭﺙ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﻭﻋﻠﻡ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‪ ،‬ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﺃﺤﺩﺙ ﺘﺤﻭﻻ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﻭﺼﻑ ﺇﻟﻰ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﻌﻴﺎﺭﻴﺔ)‪.(1‬‬
‫ﻭﻓﻲ ﻋﺎﻡ ‪ 1975‬ﻗﺭﺭﺕ ﺭﺍﺒﻁﺔ ﻤﺸﺘﺭﻱ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺘﻐﻴﻴﺭ ﺍﺴﻤﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﺠﻤﻌﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﻭﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ)‪ ،(RIMS‬ﻜﺎﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﻴﺭ ﺇﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺘﺤﻭﻻ ﻤﺎ ﻴﺠﺭﻱ‪ ،‬ﻭﺘﻘﻭﻡ ﺠﻤﻌﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺒﻨﺸﺭ‬

‫)‪(2‬‬
‫ﻁﺎﺭﻕ ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻌﺎل ﺤﻤﺎﺩ‪ ،‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪)،‬ﺍﻟﺩﺍﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻹﺴﻜﻨﺩﺭﻴﺔ‪،(2007،‬ﺹ‪.46‬‬

‫)‪(1‬‬
‫ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪،‬ﺹ‪98‬‬
‫‪98‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻤﺠﻠﺔ ﺍﺴﻤﻬﺎ"ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ" ﻜﻤﺎ ﻴﻘﻭﻡ ﻗﺴﻡ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﻓﻲ ﺭﺍﺒﻁﺔ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻷﻤﺭﻴﻜﻴﺔ ﺒﻨﺸﺭ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻋﺭﻴﻀﺔ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﺘﻘﺎﺭﻴﺭ ﻭﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﻟﻤﺴﺎﻋﺩﺓ ﻤﺩﻴﺭﻱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺫﻟﻙ‪ ،‬ﻗﺎﻡ ﻤﻌﻬﺩ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺍﻷﻤﺭﻴﻜﻲ ﻭﻀﻊ ﺒﺭﻨﺎﻤﺞ‬
‫ﺘﻌﻠﻴﻤﻲ ﻓﻲ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻴﺘﻀﻤﻥ ﺴﻠﺴﻠﺔ ﻤﻥ ﺍﻻﻤﺘﺤﺎﻨﺎﺕ ﻴﺤﺼل ﺍﻟﻨﺎﺠﺤﻭﻥ ﻓﻴﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺩﺒﻠﻭﻡ ﻓﻲ ﺇﺩﺍﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﺘﻡ ﺘﻌﺩﻴل ﺍﻟﻤﻨﻬﺞ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﻲ ﻟﻬﺫﺍ ﺍﻟﺒﺭﻨﺎﻤﺞ ﻓﻲ ‪ ،1973‬ﻭﺃﺼﺒﺢ ﺍﻟﻤﺴﻤﻰ ﺍﻟﻤﻬﻨﻲ ﻟﻠﻤﺘﺨﺭﺠﻴﻥ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﺒﺭﻨﺎﻤﺞ"ﺯﻤﻴل ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ"‪.‬‬
‫ﻭﻓﻲ ﺍﻷﺨﻴﺭ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻘﻭل ﺃﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻨﺸﺄﺕ ﻤﻥ ﺍﻨﺩﻤﺎﺝ ﺒﻴﻥ ﺘﻁﺒﻴﻘﺎﺕ ﺍﻟﻬﻨﺩﺴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺒﺭﺍﻤﺞ‬
‫ﺍﻟﻌﺴﻜﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﻔﻀﺎﺌﻴﺔ ﻭﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ‪ ،‬ﻭﻤﻊ ﺫﻟﻙ ﻓﺈﻥ ﻜﺜﻴﺭﺍ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﺍﻟﺘﻲ ﻨﺸﺄﺕ ﻓﻲ ﻗﺎﻋﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻷﻜﺎﺩﻴﻤﻴﺔ ﺘﻡ ﻨﻘﻠﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﻋﺎﻟﻡ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﻭﺘﻁﺒﻴﻘﻬﺎ ﻓﻴﻬﺎ)‪.(2‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺇﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺘﻤﺜل ﻤﻨﻬﺠﺎ ﺃﻭ ﻤﺩﺨﻼ ﻋﻠﻤﻴﺎ ﻟﻠﺘﻌﺎﻤل ﻤﻊ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﻴﻭﺤﻲ ﻀﻤﻨﻴﺎ ﺒﺄﻥ‬
‫ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺘﺘﻀﻤﻥ ﺴﻠﺴﻠﺔ ﻤﻨﻁﻘﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺨﻁﻭﺍﺕ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﻴل ﻟﻺﻨﺩﻤﺎﺝ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﺍﻗﻊ ﺍﻟﻌﻤﻠﻲ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺨﻁﻭﺍﺕ‬
‫ﻓﻴﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺘﻘﺭﻴﺭ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﻭﺍﻟﻐﺎﻴﺎﺕ‪:‬‬
‫ﺘﺘﻤﺜل ﺍﻟﺨﻁﻭﺓ ﺍﻷﻭﻟﻰ ﻓﻲ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻤﺎ ﺘﻭﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻥ ﻴﻔﻌﻠﻪ ﺒﺭﻨﺎﻤﺞ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺹ ﺒﻬﺎ ﺒﺩﻗﺔ‪.‬ﻫﻨﺎﻙ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﺍﻟﻤﺘﻨﻭﻋﺔ ﻟﻭﻅﻴﻔﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻭﺘﺸﻤل ﺍﻟﺤﻔﺎﻅ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﺴﺘﻤﺭﺍﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﻘﻠﻴل ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺎﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺤﺩ ﺍﻷﺩﻨﻰ‪ ،‬ﻭﺤﻤﺎﻴﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﺤﻭﺍﺩﺙ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﻗﺩ ﺘﺴﺒﺏ ﻟﻬﻡ ﺍﻟﻭﻓﺎﺓ ﺃﻭ ﺍﺼﺎﺒﺎﺕ ﺨﻁﻴﺭﺓ‪ ،‬ﻟﻜﻥ ﻴﺒﻘﻰ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻫﻭ ﺒﻘﺎﺀ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬ﺃﻱ‬
‫ﻀﻤﺎﻥ ﺍﺴﺘﻤﺭﺍﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻜﻜﻴﺎﻥ ﻓﻲ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩ‪ ،‬ﻭﻟﻜﻥ ﻤﻊ ﺍﻷﺴﻑ ﻭﻤﻊ ﺃﻥ ﺨﻁﻭﺓ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺃﻫﻡ‬
‫ﺨﻁﻭﺓ ﻓﻲ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺇﻻ ﺃﻥ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺘﺘﺠﺎﻫﻠﻬﺎ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﻨﺒﻊ ﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﻋﻴﻭﺏ ﺒﺭﺍﻤﺞ ﺇﺩﺍﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻐﻴﺎﺏ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﻤﺤﺩﺩﺓ ﻟﻠﺒﺭﺍﻤﺞ‪.‬‬

‫‪ -2‬ﺍﻜﺘﺸﺎﻑ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫ﺘﺘﻁﻠﺏ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻜﺘﺸﺎﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺨﻴﺭ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﺅﺜﺭ ﺘﺤﻘﻘﻪ ﻓﻲ ﺴﻴﺭ ﺍﻟﻌﻤل ﺒﻬﺎ‬
‫ﻭﻴﺘﻁﻠﺏ ﺍﻜﺘﺸﺎﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺨﺴﺎﺭﺓ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﺍﻟﻨﺎﺘﺠﺔ ﻋﻨﻪ ﻤﺠﻬﻭﺩﺍ ﻜﺒﻴﺭﺍ‬
‫ﻤﻥ ﻤﺩﻴﺭ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻷﻥ ﺍﻟﻔﺸل ﻓﻲ ﺍﻜﺘﺸﺎﻑ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻭﻋﺩﻡ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻹﺠﺭﺍﺀﺍﺕ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ‬

‫)‪(2‬ﻁﺎﺭﻕ ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻌﺎل ﺤﻤﺎﺩ‪،‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.50‬‬

‫‪99‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﻟﻤﻭﺍﺠﻬﺘﻪ ﺴﻴﻜﻭﻥ ﻟﻪ ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺴﻴﺌﺔ ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺃﺴﻠﻭﺏ ﺍﻟﻤﻌﺎﻟﺠﺔ ﻤﻤﺎ ﻗﺩ ﻴﺘﺴﺒﺏ ﻋﻨﻪ ﺨﺴﺎﺌﺭ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻟﺫﻟﻙ‬
‫ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻜﺘﺸﺎﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻤﻥ ﺃﻫﻡ ﻤﺭﺍﺤل ﺒﺭﻨﺎﻤﺞ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻟﻜﻭﻨﻬﺎ ﺃﺴﺎﺴﺎ ﻟﻠﻤﺭﺍﺤل ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻓﻲ ﺫﻟﻙ‬
‫ﺍﻟﺒﺭﻨﺎﻤﺞ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﻨﺠﺎﺡ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﺭﺍﺤل ﻴﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﻨﺘﺒﺎﻩ ﺍﻟﻤﺒﻜﺭ ﻻﻜﺘﺸﺎﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻭﺘﺘﻀﺢ ﺃﻫﻤﻴﺔ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺭﺤﻠﺔ‬
‫ﻓﻲ ﻜﻭﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺘﺤﻘﻕ ﺃﻫﺩﺍﻓﻬﺎ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﻴﺘﻭﺍﻓﺭ ﻟﻬﺎ ﻤﻌﺭﻓﺔ ﻤﺴﺒﺒﺎﺕ ﻭﺃﻨﻭﺍﻉ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ‪ ،‬ﻟﺫﺍ ﻋﻠﻰ ﻤﺩﻴﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﻭﻟﻲ ﻤﻬﻤﺔ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ ﺍﻟﻤﻌﺭﻀﺔ ﻟﻠﺨﻁﺭ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﺎﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﺒﻬﺎ ﻭﺘﺨﺼﺼﺎﺘﻬﻡ‪،‬‬
‫ﻭﺃﻤﺎﻜﻥ ﻋﻤﻠﻬﻡ ﻭﺍﻟﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﻤﻊ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻤﻤﺘﻠﻜﺎﺕ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪ ،‬ﻭﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ‬
‫) ‪(1‬‬
‫ﺤﻭﺍﺩﺙ ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺤﺼﻠﺕ ﻭﺃﺴﺒﺎﺒﻬﺎ ﻭﺘﺤﺩﻴﺩ ﻁﺭﻕ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﻻﻜﺘﺸﺎﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻭﻤﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻁﺭﻕ‪:‬‬
‫ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻘﻭﺍﺌﻡ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻻﺴﺘﻌﺎﻨﺔ ﺒﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺩﻟﻴل ﺍﻟﺨﻁﺭ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﻠﻘﺎﺀﺍﺕ ﻭﺍﻻﺘﺼﺎﻻﺕ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ -3‬ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪:‬‬
‫ﺒﻌﺩ ﺃﻥ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﻘﻭﻡ ﻤﺩﻴﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺒﺘﻘﻴﻴﻤﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻴﺘﻀﻤﻥ ﺫﻟﻙ ﻗﻴﺎﺱ ﺍﻟﺤﺠﻡ‬
‫ﺍﻟﻤﺤﺘﻤل ﻟﻠﺨﺴﺎﺭﺓ ﻭﺍﺤﺘﻤﺎل ﺤﺩﻭﺙ ﺘﻠﻙ ﺍﻟﺨﺴﺎﺭﺓ ﺜﻡ ﺘﺭﺘﻴﺏ ﺃﻭﻟﻭﻴﺎﺕ ﺍﻟﻌﻤل‪ ،‬ﻭﺴﻭﻑ ﺘﺘﻁﻠﺏ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺒﺴﺒﺏ‬
‫ﺸﺩﺓ ﻭﻁﺄﺓ ﺍﻟﺨﺴﺎﺭﺓ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﺍﻹﻫﺘﻤﺎﻡ ﺒﻬﺎ ﺒﺩل ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﻓﻲ ﻤﻌﻅﻡ ﺍﻷﺤﻭﺍل ﻓﺴﻭﻑ ﻴﻜﻭﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻋﺩﺩ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻁﻠﺏ ﺍﻴﻼﺀ ﻗﺩﺭ ﻤﺘﺴﺎﻭ ﻤﻥ ﺍﻻﻫﺘﻤﺎﻡ ﺒﻬﺎ‪ .‬ﻟﺫﻟﻙ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﻥ ﺍﻷﻨﺴﺏ ﺘﺭﺘﻴﺏ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺼﻭﺭﺓ‬
‫ﺘﺼﻨﻴﻑ ﻋﺎﻡ ﻤﺜل ﺤﺭﺠﺔ‪ ،‬ﻫﺎﻤﺔ‪ ،‬ﻭﻏﻴﺭ ﻫﺎﻤﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺭﻜﺯ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻌﺎﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﻤﻜﻥ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﻬﺎ ﻓﻲ ﻭﻀﻊ‬
‫)‪(2‬‬
‫ﺘﺭﺘﻴﺏ ﺃﻭﻟﻭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺜﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﻟﻠﺨﺴﺎﺭﺓ ‪ .‬ﻋﻠﻰ ﺴﺒﻴل ﺍﻟﻤﺜﺎل‪:‬‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺤﺭﺠﺔ‪ :‬ﻜل ﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻌﺭﺽ ﻟﻠﺨﺴﺎﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻜﻭﻥ ﻓﻴﻬﺎ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﺫﺍﺕ ﺤﺠﻡ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺴﻭﻑ ﻴﻨﺘﺞ ﻋﻨﻪ ﺍﻹﻓﻼﺱ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻬﺎﻤﺔ‪ :‬ﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻌﺭﺽ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻟﻥ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﻓﻴﻬﺎ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻹﻓﻼﺱ ﻭﻟﻜﻨﻬﺎ ﺴﻭﻑ ﺘﺴﺘﻠﺯﻡ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻹﻗﺘﺭﺍﺽ ﻟﻤﻭﺍﺼﻠﺔ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻬﺎﻤﺔ‪ :‬ﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻌﺭﺽ ﻟﻠﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻌﻭﻴﺽ ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ ﻓﻴﻬﺎ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻋﺘﻤﺎﺩﺍ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺩﻭﻥ ﺍﻟﻭﻗﻭﻉ ﻓﻲ ﺃﺯﻤﺔ ﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬

‫)‪(1‬ﺤﻭﺭﻱ ﺯﻴﻨﺏ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.125.126‬‬

‫)‪(2‬ﻁﺎﺭﻕ ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻌﺎل ﺤﻤﺎﺩ‪ ،‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ‪.61‬‬
‫‪100‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪:‬ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺎﺕ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬

‫ﺒﺎﺴﺘﻘﺭﺍﺀ ﺍﻟﻜﺘﺎﺒﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﺭﻜﺯﺕ ﻋﻠﻲ ﻤﻭﻀﻭﻉ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴـﺔ ﻴﻤﻜـﻥ‬
‫ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺜﻼﺜﺔ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺎﺕ ﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ‪ ،‬ﻭﻫﻲ)‪:(1‬‬

‫‪ -1‬ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺘﺭﻙ ﺍﻟﻤﻭﻗﻑ ﻤﻔﺘﻭﺡ ‪:‬‬

‫ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﺫﻟﻙ ﺍﻻﺤﺘﻔﺎﻅ ﺒﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻋﻠﻰ ﻤﺎ ﻫﻭ ﻋﻠﻴـﻪ‪ ،‬ﻭﻴﻤﻜـﻥ ﺃﻥ ﺘﻌﺘﻤـﺩ ﺍﻟﺸـﺭﻜﺔ ﻋﻠـﻰ ﻫـﺫﻩ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺤﻴﻨﻤﺎ ﻴﻜﻭﻥ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻤﻨﺨﻔﺽ ﺒﺸﻜل ﻻ ﻴﺒﺭﺭ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ ﻹﺩﺍﺭﺘﻪ‪ ،‬ﻭﺘﻨﺩﺭﺝ ﺘﺤﺕ ﻫـﺫﻩ‬
‫ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺴﻴﺎﺴﺔ ﻗﺒﻭل ﺍﻟﺨﻁﺭ‪.‬‬

‫‪ -2‬ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺘﺤﻤل ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﺤﺴﻭﺒﺔ ‪:‬‬

‫ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﺫﻟﻙ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻤﺴﺘﻭﻴﺎﺕ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺤﻤﻠﻬﺎ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻻ ﺘﺭﻏﺏ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺘﺤﻤل‬
‫ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻨﻬﺎ ﺜﻡ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﻜﺎﻓﺔ ﺍﻟﺘﺩﺍﺒﻴﺭ ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺒﺔ ﻟﺘﺩﻨﻴﻪ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﺘﻰ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﻘﺒﻭل‪ .‬ﻭﻴﻨﺩﺭﺝ ﺘﺤﺕ‬
‫ﻫﺫﻩ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻤﺜل ‪ :‬ﺍﻟﺘﻨﻭﻴﻊ ﻓﻲ ﺨﻁﻭﻁ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﺸـﺭﻜﺔ )ﻫﻴﻜـل ﺍﻻﺴـﺘﺜﻤﺎﺭ(‬
‫ﻭﺍﻟﺘﻐﻴﻴﺭ ﻓﻲ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺭﺍﻓﻌﺔ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴﻠﻴﺔ ﺘﺒﻌﺎ ﻟﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ )ﻫﻴﻜل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ(‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻐﻴﻴﺭ ﻓﻲ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺭﺍﻓﻌـﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل(‪ ،‬ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺸﺘﻘﺔ ﻟﻠﺤﻤﺎﻴﺔ ﻀﺩ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ‪.‬‬

‫‪ -3‬ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﻜل ﺍﻟﺨﻁﺭ ‪:‬‬

‫ﻭﻴﻘﺼﺩ ﺒﺫﻟﻙ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻤﺼﺩﺭ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﺸﺭﻜﺔ‪ ،‬ﺃﻱ ﺘﺩﻨﻴﺔ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺼﻔﺭ‪ ،‬ﻭﻴﻨﺩﺭﺝ ﺘﺤـﺕ ﻫـﺫﻩ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﺘﺤﻭﻴل ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻤﺜل ‪ :‬ﺍﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻜﺎﻤﻠﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﻀﺩ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻬﻨﺩﺴـﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺘﺤﻭﻴل ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺇﻟﻰ ﻁﺭﻑ ﺜﺎﻟﺙ ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﻋﻘﻭﺩ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻥ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﺠﻨﺏ ﺍﻟﺘﺎﻡ ﻟﻸﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻨﺸﺄ ﻋﻨﻬـﺎ‬
‫ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ .‬ﻭﻗﺩ ﺘﺴﺘﺨﺩﻡ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺍﻟﻬﻴﻜﻠﺔ – ﺒﺸﻜل ﺨﺎﺹ – ﻷﺠل ﺇﻨﻘﺎﺫ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺤﺎﻟﺔ ﻓﺸل ﻤﺎﻟﻲ ﺘﻤـﺭ‬
‫ﻻ ﺃﻨﻬﺎ ﺃﺼﺒﺤﺕ ﺇﺤﺩﻯ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻤﻨﺫ ﺍﻟﺜﻤﺎﻨﻴﻨﺎﺕ ﻭﺤﺘـﻰ ﺍﻵﻥ‪.‬‬
‫ﺒﻬﺎ‪ ،‬ﺇ ﱠ‬
‫ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﻘﺴﻴﻡ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺍﻟﻬﻴﻜﻠﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﻨﺸﺂﺕ ﺇﻟﻰ ﻤﺠﻤﻭﻋﺘﻴﻥ‪:‬‬

‫ﺃﻭ ﹰﻻ ‪ :‬ﺇﻋﺎﺩﺓ ﻫﻴﻜﻠﺔ ﺍﻷﺼﻭل ‪:‬‬

‫ﻭﺘﺴﻤﻰ ﺃﻴﻀﺎ ﻫﻨﺩﺴﺔ ﺍﻷﺼﻭل‪ ،‬ﻭﻫﻲ ﺘﺘﻀﻤﻥ ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻐﻴﺭ ﻤﻥ ﻫﻴﻜل ﺃﺼـﻭل ﺍﻟﻤﺅﺴﺴـﺔ‬
‫ﻷﺠل ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻷﻋﻠﻰ ﻗﻴﻤﺔ ) ﺍﻷﻜﻔﺄ ( ﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺃﻭ ﻟﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ‪ ،‬ﺃﻭ ﻟﻠﺘﺨﻠﺹ ﻤﻥ ﺍﻟﺘـﺩﻓﻕ‬

‫)‪(1‬‬
‫ﻓﻬﻤﻲ ﻤﺼﻁﻔﻰ ﺍﻟﺸﻴﺦ‪ ،‬ﻤﺭﺠﻊ ﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﺹ ﺹ‪.142-138‬‬
‫‪101‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﺍﻟﺯﺍﺌﺩ )ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﻟﻠﻔﺭﺹ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ( ﺒﺩﻓﻌﻪ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪ .‬ﻭﺘﺠﺭﻯ ﺇﻋـﺎﺩﺓ ﻫﻴﻜﻠـﺔ ﺍﻷﺼـﻭل‬
‫ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺒﻴﻊ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ‪ ،‬ﻤﺜل ﺒﻴﻊ ﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﺍﻷﺼﻭل ‪ Sell-offs‬ﺃﻭ ﻁﺭﺡ ﺃﺴﻬﻡ ﺇﺤـﺩﻯ ﺍﻟﺸـﺭﻜﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﺘﺎﺒﻌﺔ ﺇﻟﻲ ﺴﻭﻕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻟﻼﻜﺘﺘﺎﺏ ﺍﻟﻌﺎﻡ ‪ Equity curve-out‬ﺃﻭ ﻓﺼل ﺸﺭﻜﺔ ﺘﺎﺒﻌﺔ ﺒﺄﺤـﺩ ﺍﻷﺴـﺎﻟﻴﺏ‬
‫ﺍﻟﺜﻼﺜﺔ‪ ، Spin-offs ،Split-ups Split-offs :‬ﺃﻭ ﻤﻥ ﺨﻼل ﻋﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﺼﻔﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﺘﻘﻭﻡ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺒﺈﻋـﺎﺩﺓ‬
‫ﻫﻴﻜﻠﺔ ﻭﺤﺩﺍﺕ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺒﺎﻻﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻲ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺍﻟﻨﻤﻭ‪ ،‬ﺴﻭﺍﺀ ﺒﺎﻻﺴﺘﺤﻭﺍﺫ ﺃﻭ ﺒﺎﻟﻤﺸﺭﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻜﺔ ‪.‬‬
‫ﺜﺎﻨﻴ ﹰﺎ ‪ :‬ﺇﻋﺎﺩﺓ ﻫﻴﻜﻠﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ‪:‬‬

‫ﻭﺘﺭﻜﺯ ﻫﺫﻩ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺘﻐﻴﻴﺭ ﻫﻴﻜل ﺍﻟﻤﻠﻜﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴـﺔ ‪-‬‬
‫ﻭﺒﺨﺎﺼﺔ ﻟﺘﺩﻨﻴﺔ ﺨﻁﺭ ﺍﻹﻓﻼﺱ ‪ ،‬ﺃﻭ ﻤﺸﻜﻠﺔ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﻭﻜﺎﻟﺔ – ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﺔ ﺒﺨﺼﺎﺌﺹ ﻫﻴﻜـل ﺍﻟﺨﺼـﻭﻡ ﻭﺭﺃﺱ‬
‫ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﺨﺎﺹ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ .‬ﻭﻴﻤﻜﻥ ﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﻫﻴﻜﻠﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﻁﺭﻴﻘﺔ ﺃﻭ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻁـﺭﻕ‬
‫ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻁﺭﺡ ﺸﻜل ﺠﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻷﻗل ﺨﻁﻭﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ) ﻤﺜل ‪ :‬ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺍﻟﻘﺎﺒﻠﺔ ﻟﻠﺘﺤﻭﻴل‪ ،‬ﺃﻭ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ‬
‫ﻻ ﻤﻥ ﺍﻟﺴﻨﺩﺍﺕ ﺍﻟﻌﺎﺩﻴﺔ (‪.‬‬
‫ﺍﻟﻘﺎﺒﻠﺔ ﻟﻼﺴﺘﺩﻋﺎﺀ ‪ ،‬ﺃﻭ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﺍﻟﻤﻤﺘﺎﺯﺓ ﺒﺩ ﹰ‬
‫‪ -‬ﺍﺴﺘﺒﺩﺍل ﺍﻷﻭﺭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺄﻭﺭﺍﻕ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﺫﺍﺕ ﺨﺼﺎﺌﺹ ﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺸﺭﺍﺀ ﺍﻷﺴﻬﻡ ﻨﻘﺩﹰﺍ "ﻤﻥ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﻔﺘﻭﺡ" ‪.‬‬

‫ﻭﺒﻤﺭﺍﺠﻌﺔ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺍﻟﻬﻴﻜﻠﺔ ﻟﻠﻤﻨﺸﺄﺓ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﻘﻭل ﺃﻨﻬﺎ ﺠﻤﻴﻌﹰﺎ ﺘﻘﻊ ﻀﻤﻥ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺘﺤﻤـل ﻤﺨـﺎﻁﺭ‬
‫ﻤﺤﺴﻭﺒﺔ ‪ .‬ﺤﻴﺙ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﺴﻌﻰ ﺇﻟﻰ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ) ﻜﻤﺎ ﻫﻭ ﺍﻟﺤﺎل ﻋﻨﺩ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺍﻟﻬﻴﻜﻠﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ (‪ ،‬ﺃﻭ ﺘﺴﻌﻰ ﺇﻟﻰ ﺘﻜﻭﻴﻥ ﻤﺤﻔﻅﺔ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺫﺍﺕ ﻜﻔﺎﺀﺓ ﺒﺤﻴﺙ ﻴﺘﻨﺎﺴﺏ ﻋﺎﺌﺩﻫﺎ ﻤﻊ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﻬﺎ )‬
‫ﻜﻤﺎ ﻫﻭ ﺍﻟﺤﺎل ﻋﻨﺩ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﻫﻴﻜﻠﺔ ﺍﻷﺼﻭل ( ‪ .‬ﻭﺃﻴﹰﺎ ﻜﺎﻨﺕ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﺔ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﺍﻟﻨﻬﺎﺌﻲ ﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺇﻋﺎﺩﺓ‬
‫ﺍﻟﻬﻴﻜﻠﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻤﺎ ﻴﺘﻭﺍﻓﻕ ﻤﻊ ﺍﻹﻁﺎﺭ ﺍﻟﻌﺎﻡ ﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴـل‬
‫ﻭﻤﺩﺨل ﺨﻠﻕ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ‪.‬‬

‫ﻭﻋﻠﻰ ﻀﻭﺀ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ ،‬ﻴﻨﺒﻐﻲ ﺇﺩﺭﺍﻙ ﺃﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ – ﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭﻫﺎ ﺘﺴﻌﻰ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺘﻐﻴﻴﺭ ﺸﻜل ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﺨﻁﺭ ﺒﻬﺩﻑ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ – ﺘﺭﺘﺒﻁ ﺒﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﻘﺭﺍﺭﺍﺕ ﻭﺍﻟﻤﻤﺎﺭﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﺘﻡ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺃﻨﻬﺎ ﺘﺭﺘﺒﻁ ﺒﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺒﻨﻭﺩ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺸﻤﻠﻬﺎ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺴـﻭﺍﺀ ﻓـﻲ ﺠﺎﻨـﺏ ﺍﻷﺼـﻭل ) ﻫﻴﻜـل‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ(‪ ،‬ﺃﻭ ﻓﻲ ﺠﺎﻨﺏ ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ ﻭﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل )ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل(‪.‬‬

‫‪102‬‬
 ‫ﺍﳌﺨﺎﻃﺮ ﺍﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺳﺘﺜﻤﺎﺭ ﰲ ﺍﳌﺆﺳﺴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺜﺎﻟﺚ‬

‫ﺨﻼﺼﺔ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪:‬‬

‫ﻟﻘﺩ ﺘﺒﻴﻥ ﻤﻥ ﺇﺴﺘﻌﺭﺍﺽ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻔﺼل ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺒﻤﻔﺎﻫﻴﻤﻪ ﻭﺃﻨﻭﺍﻋﻪ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ‪ ،‬ﻭﺁﺜﺎﺭﻩ ﺍﻟﻤﺘﻌﺩﺩﺓ‪،‬‬
‫ﺤﻴﺙ ﻤﻴﺯﻨﺎ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻨﻅﺎﻤﻲ ﻭﻏﻴﺭ ﺍﻟﻨﻅﺎﻤﻲ ﻭ ﻗﺩ ﺘﻡ ﺍﻟﺘﻁﺭﻕ ﺃﻴﻀﺎ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻌﺩ‬
‫ﻤﻭﻀﻭﻉ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺒﺤﺙ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﻗﺴﻤﺕ ﺃﺴﺒﺎﺒﻪ ﺇﻟﻰ ﺃﺴﺒﺎﺏ ﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﻭﺃﺴﺒﺎﺏ ﺨﺎﺭﺠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﻭﺠﺩﻨﺎ ﻀﻤﻥ ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻤﺜﻼ ﻫﻨﺎﻋﺎﻤل ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ‪ ،‬ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼـﺎﺩﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﺴﻴـﺎﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻹﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ ﻭﺤﺘﻰ ﺍﻟﻁﺒﻴﻌﻴﺔ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺍﻷﺴﺒـﺎﺏ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻫﻲ ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﺭﺌـﻴﺴﻲ‪ ،‬ﻭﺍﻷﻓـﺭﺍﺩ‬
‫ﻭﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻭﺍﻟﻬﻴﺎﻜل‪ ،‬ﻭﺃﺨﻴﺭﺍ ﺍﻹﻋﻼﻡ ﻭﺍﻹﺘﺼﺎل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺴﺎﻋﺩ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻤﻭﻤﺎ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺨﺼﻭﺼﺎ ﻋﻠﻰ ﻤﻭﺍﺠﻬﺘﻪ ﺒﺎﻟﺘﺤﻠﻴل ﻭﺍﻟﺘﺸﺨﻴﺹ ﻭﺍﻟﺘﻘﻴﻴﻡ ﺍﻟﺩﻭﺭﻱ ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻤﺅﺸﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺫﻜﻭﺭﺓ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺠﺎل‪.‬‬

‫ﻭﻗﺩ ﺘﻁﺭﻗﻨﺎ ﺇﻟﻰ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ‪ :‬ﻫﻲ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺎﻭل ﺘﻐﻴﻴﺭ ﺸﻜل ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ‬
‫ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻌﺎﺌﺩ ﻭﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺭﺘﺒﻁﻴﻥ ﺒﺎﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻘﺼﺩ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﺘﻠﻙ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﻲ‬
‫ﺘﺘﻀﻤﻥ ﺍﻟﻤﺭﺍﺤل ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬

‫ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻭﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ‪.‬‬ ‫½‬

‫ﻗﻴﺎﺱ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ‪.‬‬ ‫½‬
‫ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ‪.‬‬ ‫½‬

‫ﻭﻗﺩ ﻭﺠﺩﻨﺎ ﺃﻥ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺒﻴﻥ ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﺴﻭﻗﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻫﻲ ﻋﻼﻗﺔ ﺘﻜﺎﻤل‬
‫ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﺘﺭﺘﺏ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺤﺘﻤل ﺃﻥ‬
‫ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻤﺎ ﻴﺴﺎﻋﺩ ﻋﻠﻰ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻋﻼﻭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﺍﻟﺘﻲ ﻴﻁﻠﺒﻬﺎ ﺍﻟﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻭﻥ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﺘﻨﺨﻔﺽ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺘﺒﺭ – ﻭﻓﻘﹰﺎ ﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ‪ -‬ﺃﺤﺩ ﺍﻷﺩﻭﺍﺕ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﻟﻘﺩﺭﺓ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﻨﻤﻭ ﺍﻟﻤﺭﺒﺢ ‪ ،‬ﻭﺨﻠﻕ ﻭﺘﻌﻅﻴﻡ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﻟﻠﻤﺴﺎﻫﻤﻴﻥ‪.‬‬

‫‪103‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨـﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬

‫‪104‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺘﻤﻬﻴﺩ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪:‬‬

‫ﻟﻘﺩ ﺃﺼﺒﺤﺕ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﺤﻠﻭل ﺍﻟﻤﻁﺭﻭﺤﺔ ﻟﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺸﻜﻼﺕ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ‪ ،‬ﻭﺒﺎﺕ ﻭﺍﻀﺤﺎ ﺍﻹﺨﺘﻼل ﺒﻴﻥ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﺼﺎﺩﺭﺍﺕ ﻭﺍﻟﻭﺍﺭﺩﺍﺕ‪ ،‬ﺨﺎﺼﺔ ﻭﺃﻥ ﺍﻹﺼﻼﺤﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺸﺭﻉ ﻓﻴﻬﺎ ﺒﻌﺩ ﻋﺸﺭﻴﺔ ﺍﻟﺜﻤﺎﻨﻴﻨﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﺴﺘﻘﻼﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻌﻤﻭﻤﻴﺔ ﻭﺍﻨﺸﺎﺀ ﺼﻨﺎﺩﻴﻕ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﻟﻡ ﺘﺅﺩﻱ‬
‫ﺇﻟﻰ ﺍﻨﻌﺎﺵ ﺍﻟﻨﻤﻭ‪ .‬ﻭﺴﺠل ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩ ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﻗﺕ ﺍﻟﺭﺍﻫﻥ ﺘﻁﻭﺭﺍ ﺤﻴﺙ ﺘﺤﻭل ﻤﻥ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩ ﺍﻟﻤﺨﻁﻁ ﺇﻟﻰ‬
‫ﺍﻗﺘﺼﺎﺩ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻤﺩﺍﺭ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭﺓ ﻭﺤﺭﻴﺔ ﺍﻟﻤﺒﺎﺩﺭﺓ‪ .‬ﻭﻓﻲ ﺍﻁﺎﺭ ﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﺩﺭﺍﺕ ﻟﻺﻗﺘﺼﺎﺩ‬
‫ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭﻱ ﻭﺘﺤﺩﻴﺩﺍ ﻓﻲ ﺼﻨﺎﻋﺔ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‪ ،‬ﺴﻴﺘﻡ ﺍﻟﻭﻗﻭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻁﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﻋﺭﻓﻬﺎ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻘﻁﺎﻉ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ‬
‫ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ‪ ،‬ﻭﺴﻨﺘﻨﺎﻭل ﺒﺎﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﻭﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻭﺤﺩﺓ )ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ( ﺒﺎﻋﺘﺒﺎﺭﻫﺎ ﻭﺤﺩﺓ ﺘﺎﺒﻌﺔ‬
‫ﻟﻘﻁﺎﻉ ﺼﻨﺎﻋﺔ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻨﻁﻘﺔ ﺍﻟﺸﺭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺒﻼﺩ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺎﻨﻲ ﻨﻘﺼﺎ ﻜﺒﻴﺭﺍ ﻓﻲ ﺘﻠﺒﻴﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﻭﺍﻁﻨﻴﻥ ﻤﻥ‬
‫ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‪ ،‬ﻟﺫﺍ ﻗﺴﻡ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻔﺼل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺒﺎﺤﺙ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻨﺒﺫﺓ ﺘﺎﺭﻴﺨﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺍﺠﻪ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪105‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﻨﺒﺫﺓ ﺘﺎﺭﻴﺨﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ‬

‫ﺃﻨﺸﺊ ﺍﻟﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﺒﻌﻴﻨﺎﺕ‪ ،‬ﻭﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪ 1981‬ﺘﻤﺕ ﺇﻋﺎﺩﺓ ﻫﻴﻜﻠﺘﻪ ﺤﻴﺙ ﻗﺴﻡ‬
‫ﺇﻟﻰ ‪ 03‬ﺩﻭﺍﻭﻴﻥ ﺠﻬﻭﻴﺔ ﻭﻤﺴﺘﻘﻠﺔ ﻜل ﻤﻨﻬﺎ ﻴﺸﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﻭﺤﺩﺍﺕ ﺘﺎﺒﻌﺔ ﻟﻪ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﺠﻬﻭﻱ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭ ﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ ﺒﺎﻟﻐﺭﺏ‪.OROLAIT‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﺠﻬﻭﻱ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭ ﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ ﺒﺎﻟﻭﺴﻁ‪. ORELAC‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﺠﻬﻭﻱ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭ ﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ ﺒﺎﻟﺸﺭﻕ‪.ORELAIT‬‬
‫ﻭ ﻗﺩ ﺘﺄﺴﺱ ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺨﻴﺭ ﺒﻤﻭﺠﺏ ‪ 81/352‬ﺍﻟﻤﺅﺭﺥ ﻓﻲ ‪ 81/12/19‬ﻴﻀﻡ ﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻋﻨﺎﺒﺔ‪ ،‬ﻗﺴﻨﻁﻴﻨﺔ‪ ،‬ﺒﺎﺘﻨﺔ‪ ،‬ﺴﻁﻴﻑ‪ ،‬ﻭﻤﻘﺭﻩ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻲ ﻋﻨﺎﺒﺔ ﻭﻤﻥ ﺘﺎﺭﻴﺦ‪ 1997/07/09‬ﺠﺎﺀﺕ ﺇﺼﻼﺤﺎﺕ‬
‫ﺇﺩﺍﺭﻴﺔ ﻨﺼﺕ ﻋﻠﻰ ﺘﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺩﻭﺍﻭﻴﻥ ﺍﻟﺠﻬﻭﻴﺔ ﺍﻟﺜﻼﺜﺔ ﺍﻟﻤﻨﺘﺸﺭﺓ ﻋﺒﺭ ﺍﻟﻭﻁﻥ ﻓﻲ ﻤﺠﻤﻊ ﻴﺴﻤﻰ ‪:‬ﺍﻟﻤﺠﻤﻊ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﻲ‬
‫ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ ‪ GIPLAIT‬ﻭﻫﻭ ﻴﻀﻡ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﺒﻌﺔ ﻟﻠﺩﻭﺍﻭﻴﻥ ﺍﻟﺜﻼﺜﺔ ﻭﻫﻲ ‪ 18‬ﻭﺤﺩﺓ ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‬
‫ﻤﻀﺎﻓﺎ ﺇﻟﻴﻬﺎ ﻭﺤﺩﺓ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺸﺭﺍﺀ ﺍﻟﻤﺎﺩﺓ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ)ﻏﺒﺭﺓ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‪،‬ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻟﺩﺴﻤﺔ( ﻭﺘﺴﻤﻰ‪MILK :‬‬
‫‪ TRADE‬ﺒﻌﺩ ﺫﻟﻙ ﻗﺴﻡ ﺍﻟﻤﺠﻤﻊ ﺇﻟﻰ ﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻤﺴﺘﻘﻠﺔ ﺘﻌﻤل ﻜل ﻭﺤﺩﺓ ﺠﺎﻫﺩﺓ ﻟﺘﺤﻘﻴﻕ ﺭﺒﺢ ﺫﺍﺘﻲ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ‬
‫ﺇﻨﺘﺎﺝ ﻭﺘﺴﻴﻴﺭ ﻤﺴﺘﻘل ﻭﻤﻥ ﺒﻴﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ '' ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‪ -‬ﺒﺎﺘﻨﺔ‪ ''-‬ﺍﻟﺘﻲ ﺍﻨﻔﺼﻠﺕ ﻋﻥ ﺍﻟﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﺸﺭﻗﻲ‬
‫ﻓﻲ ‪1997/07/09‬‬
‫ﻭﻫﻲ ﻤﻴﺩﺍﻥ ﺩﺭﺍﺴﺘﻨﺎ‪.‬‬
‫ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻘﺴﻴﻡ ﻻ ﻴﻌﻨﻲ ﻋﺩﻡ ﺘﻌﺎﻤل ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ ﻤﻊ ﺒﻌﻀﻬﺎ ﺍﻟﺒﻌﺽ‪ ،‬ﺒل ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺎﻟﺘﺒﺎﺩل ﻓﻴﻤﺎ ﺒﻴﻨﻬﺎ ﻤﻥ ﺃﺠل ﻏﺯﻭ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻕ ﺒﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻬﺎ ﻭﻫﺫﺍ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺸﺭﺍﺀ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺒﻌﻀﻬﺎ ﻭﺇﻋﺎﺩﺓ ﺒﻴﻌﻬﺎ ﻤﻊ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻨﺴﺒﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺭﺒﺢ ﻭﻫﺫﺍ ﻟﺘﺤﻘﻴﻕ‬
‫ﻫﺩﻓﻴﻥ ﺭﺌﻴﺴﻴﻴﻥ‪:‬‬
‫ﻗﻴﺎﻡ ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ ﺒﺘﻭﺯﻴﻊ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺒﻌﻀﻬﺎ ﺍﻟﺒﻌﺽ ﺒﻐﺭﺽ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﺔ ﻓﻲ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻟﻬﺩﻑ ﺍﻟﻤﺴﻁﺭ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﺘﻌﺭﻴﻑ ﺍﻟﻤﻭﺍﻁﻨﻴﻥ ﺒﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺠﻤﻊ ﺩﺍﺨل ﺍﻟﺘﺭﺍﺏ ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ ﺤﺘﻰ ﻴﻨﺎﻓﺱ ﺒﺎﻗﻲ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﺨﻭﺍﺹ‪.‬‬
‫ﻭﻻ ﻴﻘﺘﺼﺭ ﺍﻟﺘﺒﺎﺩل ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﺘﺎﻤﺔ ﺒل ﻴﺘﻌﺩﻯ ﺫﻟﻙ ﺇﺫ ﻴﻘﺩﻤﻭﻥ ﺨﺩﻤﺎﺕ ﻟﺒﻌﻀﻬﻡ‬
‫ﺍﻟﺒﻌﺽ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻴﻘﺩﻤﻭﻥ ﻤﺴﺎﻋﺩﺍﺕ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﺓ ﻜﺘﻘﺩﻴﻡ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ – ﺒﺎﺘﻨﺔ‪ -‬ﺍﻟﺘﻲ ﻫﻲ ﻤﻴﺩﺍﻥ ﺩﺭﺍﺴﺘﻨﺎ ﻜﻤﺎ ﺃﺸﺭﻨﺎ ﺴﺎﺒﻘﺎ ﻓﺴﻨﻭﺭﺩ ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﺒﻬﺎ‪ ،‬ﺃﻫﺩﺍﻓﻬﺎ‬
‫ﻤﺸﺎﻜﻠﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻡ ﺍﻟﻌﺎﻡ ﺒﻬﺎ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ‪.‬‬

‫‪106‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪ :‬ﺍﻟﺘﻌﺭﻴﻑ ﺒﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ –ﺒﺎﺘﻨﺔ‪-‬‬

‫ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ –ﺒﺎﺘﻨﺔ‪ -‬ﻭﺤﺩﺓ ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻤﻥ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ ‪ 18‬ﺍﻟﻤﺘﻭﺍﺠﺩﺓ ﺒﺎﻟﺠﺯﺍﺌﺭ ﻭﻗﺩ ﻗــﺭﺭ ﺇﻨﺸـﺎﺅﻫﺎ‬
‫ﻓﻲ ‪ 1981/12/19‬ﺒﻤﻭﺠﺏ ﺍﻟﻤﺭﺴــﻭﻡ ﺭﻗﻡ ‪ 81/352‬ﻤﻥ ﺃﺠــل ﺘﻭﺴﻴﻊ ﻨﺸـﺎﻁ ﺍﻟﻭﺤـﺩﺓ ﺍﻟﻤﺭﻜـﺯﻴـﺔ‬
‫ﺒﻌﻨﺎﺒـﺔ ﻭﺘﻐﻁـﻴﺔ ﺍﻟﺴـﻭﻕ ﻓـﻲ ﺍﻟﺠﻬﺔ ﺍﻟﺸﺭﻗﻴﺔ ﻟﻠﺒﻼﺩ‪.‬‬
‫ﻓﻲ ‪ 1986/12/14‬ﻭﻀﻊ ﺍﻟﺤﺠـﺭ ﺍﻷﺴﺎﺴـﻲ ﻟﻬـﺎ ﻭﻜﺎﻨـﺕ ﻤﺩﺓ ﺍﻨﺠـﺎﺯﻫﺎ ﺃﺭﺒﻊ ﺴﻨـﻭﺍﺕ‪ ،‬ﻭﻗﺩ‬
‫ﺘﺄﺴﺴـﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻠﺒـﻨﺔ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﺍﻟﺒﺤﻭﺙ ﻭﺍﻟﺩﺭﺍﺴـﺎﺕ ﺍﻟﺘﻘﻨﻴﺔ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﺨﺒﺭﺍﺀ ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﻔﺭﻨﺴﻴــﺔ‬
‫‪ ALFA-LAVAL‬ﺒﻤﺴـﺎﻋﺩﺓ ﻤﺅﺴﺴــﺔ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻭﻤﺸﺘﻘﺎﺘــﻪ ﺒﻌﻨﺎﺒﺔ‪ ،‬ﻭﺘﻡ ﺍﻨﺠﺎﺯﻫﺎ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ‬
‫ﺍﻟﺸﺭﻜـــﺎﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫*ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﻭﻁﻨﻴﺔ ‪ REAL-SIDAR‬ﺍﻟﺘﻲ ﺍﻫﺘﻤﺕ ﺒﺎﻷﺸﻐﺎل‪.‬‬
‫*ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﻔﺭﻨﺴﻴﺔ ‪ ALFA-LAVAL‬ﺍﻟﺘﻲ ﺍﻫﺘﻤﺕ ﺒﺎﻟﺘﺠﻬﻴﺯ‪.‬‬
‫*ﺍﻟﺸﺭﻜﺔ ﺍﻟﻭﻁﻨﻴﺔ ﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﺍﻟﺤﺩﻴﺩ ﻭ ﺍﻟﺼﻠﺏ ﻭ ﺍﻟﻌﺩﺍﻨﺔ ‪ NSID‬ﺍﻟﺘﻲ ﻗﺎﻤﺕ ﺒﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﻭ ﻤﺘﺎﺒﻌﺔ‬
‫ﺍﻷﺸﻐﺎل ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻹﺴﻤﻨﺕ ﻭ ﺍﻟﻜﻬﺭﺒﺎﺀ‪.‬‬
‫ﺍﻨﻁﻠﻘﺕ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﺒﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺒﺘﺎﺭﻴﺦ ‪ 1991/10/17‬ﺒﻁﺎﻗﺔ ﺇﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺘﻘﺩﺭ ﺒـ ‪ 100‬ﺃﻟﻑ ﻟﺘﺭ ﻴﻭﻤﻴﺎ‪.‬ﺃﻤﺎ‬
‫ﺤﺎﻟﻴﺎ ﻓﺄﺼﺒﺤﺕ ﺘﻘﺩﺭ ﺒـ ‪ 175‬ﺃﻟﻑ ﻟﺘﺭ‪.‬‬
‫ﻭﻋﺩﺩ ﻋﻤﺎﻟﻬﺎ ﻴﻘﺩﺭ ﺒـ ‪ 197‬ﻋﺎﻤل ﻤﻥ ﺒﻴﻨﻬﻡ ‪ 02‬ﺇﻁﺎﺭﺍﺕ ﻤﺴﻴﺭﺓ‪ 11 ،‬ﺇﻁﺎﺭﺍﺕ ﺴﺎﻤﻴﺔ‪ 45 ،‬ﺇﻁﺎﺭﺍﺕ‪،‬‬
‫‪ 52‬ﺃﻋﻭﺍﻥ ﺘﺤﻜﻡ‪ 87 ،‬ﺃﻋﻭﺍﻥ ﺘﻨﻔﻴﺫ‪.‬‬
‫ﺘﻘﻊ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ –ﺒﺎﺘﻨﺔ‪ -‬ﻏﺭﺏ ﺍﻟﻤﺩﻴﻨﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻨﻁﻘﺔ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﻴﺔ –ﻜﺸﻴﺩﺓ‪ -‬ﺤﻴﺙ ﺘﺘﺭﺒﻊ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺎﺤﺔ‬
‫ﻗﺩﺭﻫﺎ ‪ 39439‬ﻡ‪ 2‬ﻤﻨﻬﺎ ‪7664‬ﻡ‪ 2‬ﻤﻐﻁﺎﺓ ﻤﻘﺴﻤﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺒﻨﺎﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ)‪ :(4‬ﻴﻤﺜل ﺍﻟﺒﻨﺎﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﺴـــــــــــﺎﺤﺔ‬ ‫ﺍﻟﺒﻨﺎﻴﺎﺕ‬

‫‪ 4280‬ﻡ‪2‬‬ ‫‪-‬ﺒﻨﺎﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‬

‫‪ 0720‬ﻡ‪2‬‬ ‫‪-‬ﺒﻨﺎﻴﺔ ﺍﻟﺘﺨﺯﻴﻥ‬
‫‪ 0720‬ﻡ‪2‬‬ ‫‪-‬ﺒﻨﺎﻴﺔ ﺍﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ‬
‫‪ 0720‬ﻡ‪2‬‬ ‫‪-‬ﺒﻨﺎﻴﺔ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ‬
‫‪ 0900‬ﻡ‪2‬‬ ‫‪-‬ﺒﻨﺎﻴﺔ ﺘﺨﺯﻴﻥ ﻤﺴﺤﻭﻕ‬
‫ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‬

‫‪107‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ‪:‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻥ‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺃﻫﺩﺍﻑ ﻭﻤﺸﺎﻜل ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‬

‫‪-1‬ﺃﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‪:‬‬
‫ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻤﺎﺩﺓ ﺃﺴﺎﺴﻴﺔ ﺫﺍﺕ ﻁﻠﺏ ﺍﺴﺘﻬﻼﻜﻲ ﻭﺍﺴﻊ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺃﺠل ﺘﻭﻓﻴﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺎﺩﺓ ﺍﻟﻐﺫﺍﺌﻴﺔ ﻟﻠﻤﻭﺍﻁﻨﻴﻥ‬
‫ﺭﺴﻤﺕ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺃﻫﺩﺍﻓﺎ ﺭﺌﻴﺴﻴﺔ ﺘﺴﻌﻰ ﺠﺎﻫﺩﺓ ﻟﺘﺤﻘﻴﻘﻬﺎ ﻨﺫﻜﺭ ﻤﻨﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﻠﺒﻴﺔ ﺤﺎﺠﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﻭﺍﻁﻨﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺎﺩﺓ ﺍﻟﻐﺫﺍﺌﻴﺔ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ ﻭﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﻟﻜل ﻤﻭﺍﻁﻥ ‪ 100‬ﻟﺘﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‬
‫ﺴﻨﻭﻴﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺤﺼﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻤﻥ ﺨﻼل ﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﺍﺼﻼﺡ ﺁﻻﺕ ﻋﺎﻁﻠﺔ ﻟﻠﺘﻌﻘﻴﻡ ﻤﻥ ﺸﺄﻨﻬﺎ ﺤﻤﺎﻴﺔ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻌﻔﻥ‬
‫ﻟﻤﺩﺓ ‪ 3‬ﺃﺸﻬﺭ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻴﻤﻜﻨﻬﺎ ﻤﻥ ﺘﺴﻭﻴﻕ ﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﻭﻻﻴﺎﺕ ﺍﻟﺠﻨﻭﺏ ﺍﻟﺸﺭﻗﻲ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺄﻤل ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻓﻲ ﺘﺤﺴﻴﻥ ﻭﺘﻨﻭﻴﻊ ﺃﻏﻠﻔﺔ ﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻴﺎﺅﻭﺭﺕ ﻭﺍﻟﺠﺒﻥ‪ ،‬ﺨﺎﺼﺔ ﻭﺃﻥ ﺠﻭﺩﺓ ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺝ ﻓﻲ‬
‫ﺤﺩ ﺫﺍﺘﻪ ﺨﺎﻀﻌﺔ ﻟﻠﻤﻘﺎﻴﻴﺱ ﺍﻟﻌﺎﻟﻤﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺴﻌﻲ ﻟﻠﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﺸﻬﺎﺩﺓ ﺍﻹﻴﺯﻭ ‪.ISO 2000:9001‬‬
‫‪ -‬ﺘﻭﺴﻴﻊ ﻨﺸﺎﻁﺎﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﺘﻭﺴﻴﻊ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﻓﺭﺼﺔ ﺍﻟﻌﻤل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺴﻌﻲ ﻟﻭﻀﻊ ﺨﻁﺔ ﺇﻨﺘﺎﺝ ﺘﻬﺩﻑ ﺇﻟﻰ ﺍﻻﺴﺘﻌﻤﺎل ﺍﻟﻌﻘﻼﻨﻲ ﻭﺍﻷﻤﺜل ﻟﻭﺴﺎﺌل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺘﺨﻠﺹ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﺒﻌﻴﺔ ﻟﻠﺨﺎﺭﺝ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﻌﻤل ﻋﻠﻰ ﺘﺸﺠﻴﻊ ﺘﺭﺒﻴﺔ ﺍﻷﺒﻘﺎﺭ‪ ،‬ﺤﻴﺙ‬
‫ﻗﺎﻤﺕ ﺒﺠﻠﺏ ﺍﻷﺒﻘﺎﺭ ﻭﺍﻷﺩﻭﻴﺔ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﻬﺎ ﻭﺒﻴﻌﻬﺎ ﻟﻠﻤﺭﺒﻴﻥ‪ ،‬ﻭﻟﻘﺩ ﺃﻋﻁﺕ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺠﺩ ﺤﺴﻨﺔ ﺤﻴﺙ ﺘﻡ‬
‫ﺘﻤﻭﻴﻥ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺒﺤﻠﻴﺏ ﺍﻟﺒﻘﺭ ﻓﻲ ﺒﺩﺍﻴﺔ ﺍﻷﻤﺭ ﺏ ‪ 6000‬ﻟﺘﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻴﻭﻡ ﻭﻭﺼل ﺤﺎﻟﻴﺎ ﺇﻟﻰ ‪ 15000‬ﻟﺘﺭ ﻴﻭﻤﻴﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺎﻟﺘﻨﺒﺅ ﻭﺍﻟﺘﻭﻗﻊ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻕ ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻌﺩ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺍﻨﺠﺭ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻨﻘﺹ ﺍﻟﻁﻠﺏ‬
‫ﻋﻥ ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺠﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺭﺒﺢ ﻜﺒﻴﺭ ﻭﺫﻟﻙ ﻟﺘﺄﻤﻴﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻤﺴﺘﻘﺒل ﺍﻟﻌﻤﺎل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﺍﻟﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻷﺠﻭﺭ‪.‬‬
‫‪-2‬ﻤﺸﺎﻜل ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ‪:‬‬
‫ﻟﻡ ﺘﺴﺘﻁﻊ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺒﻠﻭﻍ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﺘﻲ ﺴﻁﺭﺘﻬﺎ ﻟﻨﻔﺴﻬﺎ ﺒﺎﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﻁﻠﻭﺏ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻭﺠﻭﺩ ﻋﺩﺓ ﻤﺸﺎﻜل‬
‫ﺤﺎﻟﺕ ﺩﻭﻥ ﺫﻟﻙ ﻭﻤﻥ ﺃﻫﻤﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻥ‪:‬‬

‫‪108‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺘﺭﺘﺒﻁ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻥ ﺍﺭﺘﺒﺎﻁ ﺸﺒﻪ ﻜﻠﻲ ﺒﺎﻟﺨﺎﺭﺝ‪ ،‬ﻭﺘﺴﺒﺏ ﺫﻟﻙ ﻓﻲ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻨﺘﻴﺠﺔ‬
‫ﻻﺭﺘﻔﺎﻉ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺘﺴﺒﺏ ﻓﻲ ﺤﺩﻭﺙ ﺍﻨﻘﻁﺎﻋﺎﺕ ﻓﻲ ﻭﺘﻴﺭﺓ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻟﻨﻘﺹ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻥ ﺃﻭ ﺘﻭﻗﻔﻪ‬
‫ﺃﺤﻴﺎﻨﺎ ﻫﺫﺍ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﻭﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﺜﺎﻨﻴﺔ ﺍﺭﺘﺒﺎﻁ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺒﻭﺤﺩﺓ ‪ MILKTRADE‬ﺠﻌﻠﻬﺎ ﺨﺎﻀﻌﺔ ﻟﻸﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﻔﺭﻀﻬﺎ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻌﺎﻟﻤﻴﺔ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ‪ ،‬ﻭﺤﺭﻤﻬﺎ ﻤﻥ ﻓﺭﺼﺔ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﻭﺍﻟﻤﻔﺎﻀﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪:‬‬
‫ﺘﻌﺩﺩﺕ ﻤﺸﺎﻜل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﺒﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻭﻤﻥ ﺒﻴﻨﻬﺎ ﻨﺫﻜﺭ ﺨﺎﺼﺔ‪:‬‬
‫ﻤﺸﻜﻠﺔ ﺘﺒﺭﻴﺩ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‪ ،‬ﻓﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻟﺩﻴﻬﺎ ﺜﻼﺙ ﺁﻻﺕ ﻟﻠﺘﺒﺭﻴﺩ‪ ،‬ﻭﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﻠﻌﻁﺏ ﺍﻟﺫﻱ ﺃﺼﺎﺏ ﺍﺜﻨﻴﻥ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻤﻨﻬﺎ‪ ،‬ﺒﻘﻴﺕ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺘﻌﻤل ﺒﺂﻟﺔ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﻭﻫﺫﺍ ﺃﺜﺭ ﺴﻠﺒﺎ ﻋﻠﻰ ﻜﻤﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪.‬‬
‫ﺍﻟﺒﻁﺀ ﻓﻲ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺼﻴﺎﻨﺔ ﻭﺍﻟﺘﺼﻠﻴﺢ ﻟﻶﻻﺕ ﺍﻟﻌﺎﻁﻠﺔ ﻭﻫﺫﺍ ﻴﺘﺴﺒﺏ ﻓﻲ ﺘﻭﻗﻑ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻟﻤﺩﺓ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﻭﻴﺴﺎﻫﻡ ﻓﻲ ﺭﻓﻊ ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ‪.‬‬
‫ﻤﺸﻜﻠﺔ ﺼﻨﺎﻋﺔ ﺍﻷﻏﻠﻔﺔ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﻤﻨﺘﻭﺝ ﺍﻟﻴﺎﺅﻭﺭﺕ ﻭﺍﻟﺠﺒﻥ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﺍﻟﻐﻼﻑ ﺭﺩﻱﺀ ﻭﺴﺭﻴﻊ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﺘﻠﻑ ﻤﻤﺎ ﺍﻀﻁﺭ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺇﻟﻰ ﺘﻭﻗﻴﻑ ﺍﻨﺘﺎﺝ ﻫﺫﻴﻥ ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺠﻴﻥ‪.‬‬
‫ﻜل ﺍﻵﻻﺕ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩﺓ ﺒﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻤﺴﺘﻭﺭﺩﺓ‪ ،‬ﻭﺃﻱ ﻋﻁل ﻴﺼﻴﺒﻬﺎ ﻴﺅﺜﺭ ﻋﻠﻰ ﻭﺘﻴﺭﺓ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻨﺘﻴﺠﺔ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻻﻨﺘﻅﺎﺭ ﻭﺼﻭل ﻗﻁﻊ ﺍﻟﻐﻴﺎﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺨﺎﺭﺝ‪ ،‬ﻷﻥ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻻ ﺘﺤﺘﻔﻅ ﺒﻤﺨﺯﻭﻥ ﻟﻘﻁﻊ ﺍﻟﻐﻴﺎﺭ‪.‬‬
‫ﺇﻥ ﻋﻤل ﺍﻵﻻﺕ ﻴﺘﻡ ﺒﺸﻜل ﻤﺘﺴﻠﺴل ﻭﺃﻱ ﺨﻠل ﺒﺴﻴﻁ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻭﻗﻑ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﻜﻜل‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ -3‬ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻕ‪:‬‬
‫ﺘﻌﺎﻨﻲ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻤﺸﺎﻜل ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺘﺴﻭﻴﻕ ﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻬﺎ ﺨﺎﺼﺔ ﻤﻨﻬﺎ ﺍﻟﻴﺎﺅﻭﺭﺕ ﻭﺍﻟﺠﺒﻥ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﺴﺒﺏ‬
‫ﻅﻬﻭﺭ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﻴﻥ ﺍﻟﺨﻭﺍﺹ ﺍﻟﺫﻴﻥ ﻴﺘﺒﻌﻭﻥ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺍﻟﺒﻴﻊ ﺩﻭﻥ ﻓﺎﺘﻭﺭﺓ ﻋﻜﺱ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻬﺭﺏ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‬
‫ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻤﻌﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﺒﻴﻊ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ ﺨﺎﺼﺔ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﻤﻨﺘﻭﺝ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻟﻴﺱ ﻓﻲ ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‬
‫ﻷﻨﻬﺎ ﻻ ﺘﺘﻨﺎﺴﺏ ﻤﻊ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺴﺎﻫﻡ ﻓﻲ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺴﻠﺒﻴﺔ ﻟﻠﻤﻠﺒﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ‪:‬‬
‫ﻟﻘﺩ ﻋﺭﻓﺕ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻤﻨﺫ ﻨﺸﺄﺘﻬﺎ ﺘﻐﻴﺭﺍ ﻤﺴﺘﻤﺭﺍ ﻓﻲ ﻤﺩﺭﺍﺌﻬﺎ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﺩﺍﻭل ﻋﻠﻰ ﺇﺩﺍﺭﺘﻬﺎ ﺃﻜﺜﺭ ﻤﻥ ‪ 12‬ﻤﺩﻴﺭ‬
‫ﻭﻜل ﻭﺍﺤﺩ ﻟﻪ ﻨﻅﺭﺓ ﺨﺎﺼﺔ ﻓﻲ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺘﺴﻴﻴﺭﻫﺎ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻋﺩﻡ ﺍﺴﺘﻘﺭﺍﺭ ﻨﻤﻁ ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺃﺜﺭ‬
‫ﺒﺸﻜل ﻤﻠﺤﻭﻅ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -5‬ﻓﻲ ﻤﺠﺎل ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻥ‪:‬‬
‫ﻴﻔﻭﻕ ﻋﺩﺩ ﺍﻟﻌﻤﺎل ﺒﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺘﻬﺎ ﺴﻭﺍﺀ ﺍﻟﻌﻤﺎل ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﻴﻥ ﺃﻭ ﺍﻟﻤﻭﻅﻔﻴﻥ ﺒﺎﻹﺩﺍﺭﺓ ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﺍﻟﻐﻴﺎﺒﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻜﺭﺭﺓ ﻟﻠﻌﻤﺎل ﺴﻭﺍﺀ ﺒﻤﺒﺭﺭ ﺃﻭ ﺩﻭﻥ ﻤﺒﺭﺭ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻤﻴل ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺒﺎﻫﻀﺔ‪.‬‬

‫‪109‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﻭ ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺸﺎﻜل ﺍﻟﻤﺫﻜﻭﺭﺓ‪ ،‬ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻭﺤﺩﺓ ﺘﻔﺘﻘﺭ ﺇﻟﻰ ﺍﻹﻁﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻜﻔﺄﺓ ﺍﻟﻘﺎﺩﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻵﻻﺕ‬
‫ﻭ ﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﻴﺒﺭﺭﻩ ﺘﻌﻁل ﺍﻵﻻﺕ ﻤﻥ ﺤﻴﻥ ﻵﺨﺭ ﻓﻲ ﻤﺩﺓ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺭﻏﻡ ﺃﻥ ﻫﺫﻩ ﺍﻵﻻﺕ ﻤﺘﻁﻭﺭﺓ ﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻴﺎ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪:‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻤﻲ ﺒﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬
‫ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﺤﺴﻥ ﻟﻠﻌﻤﻠﻴﺔ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ ﺘﻡ ﻭﻀﻊ ﻫﻴﻜل ﺘﻨﻅﻴﻤﻲ ﻴﺴﻬل ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻟﻤﻬﺎﻡ ﺒﻴﻥ‬
‫ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺩﻭﺍﺌﺭ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‪ ،‬ﻭﻗﺩ ﻭﻀﻊ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺎﺱ ﻤﺨﺘﻠﻁ ﻴﺠﻤﻊ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻡ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻲ ﻭ ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻡ ﺤﺴﺏ‬
‫ﻤﺭﺍﺤل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪.‬‬
‫ﻴﻭﺠﺩ ﺒﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺴﺒﻌﺔ ﺩﻭﺍﺌﺭ ﻫﻲ‪ :‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻥ‪ ،‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪ ،‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﺼﻴﺎﻨﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺌﺭﺓ‬
‫ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺍﻟﻨﻭﻋﻴﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻕ‪ ،‬ﻭﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﺔ‪.‬‬
‫* ﺍﻟﻤﺩﻴﺭﻴﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‪ :‬ﻭ ﺘﻀﻡ ﻜل ﻤﻥ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺍﻟﺭﺌﻴﺱ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭ ﺍﻟﻌﺎﻡ ‪ :‬ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺸﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭﻴﺔ ﺒﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺇﺫ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺍﻟﻤﺤﺭﻙ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻲ‪ ،‬ﻭﺘﺘﻤﺜل ﻤﻬﺎﻤﻪ ﻓﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺴﻴﺭ ﺍﻟﺤﺴﻥ ﻟﻠﻤﻠﺒﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺴﻌﻲ ﺠﺎﻫﺩﺍ ﻟﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺴﻁﺭﺓ ﻟﻠﻤﻠﺒﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻟﻤﻬﺎﻡ ﻭﺍﻟﺘﻨﺴﻴﻕ ﺒﻴﻥ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﺩﻭﺍﺌﺭ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺍﻷﻤﺎﻨﺔ‪ :‬ﻴﺘﺠﻠﻰ ﺩﻭﺭﻫﺎ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻘﺎﻁ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺤﺎﻓﻅﺔ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺭﺍﺭ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺴﺠﻴل ﻭﺘﻨﻅﻴﻡ ﺍﻟﺒﺭﻴﺩ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻭﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻲ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋﻘﺩ ﺍﺠﺘﻤﺎﻋﺎﺕ ﻤﻊ ﺇﻁﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺃﻭ ﻤﻊ ﺍﻟﻤﺘﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﻴﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺴﺠﻴل ﻜل ﺍﻻﺘﺼﺎﻻﺕ ﺍﻟﻭﺍﺭﺩﺓ ﻟﻠﺴﻴﺩ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭ ﺍﻟﻌﺎﻡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻠﻌﺏ ﺩﻭﺭ ﺍﻟﻭﺴﻴﻁ ﺒﻴﻥ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﻭﺍﻷﻁﺭﺍﻑ ﺍﻷﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫* ﻤﺴﺎﻋﺩ ﺍﻟﺭﺌﻴﺱ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭ ﺍﻟﻌﺎﻡ‪ :‬ﻴﺘﻤﺜل ﺩﻭﺭﻩ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺠﻤﻴﻊ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺴﻭﺍﺀ ﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﻤﻨﻬﺎ ﺃﻭ ﺍﻟﺒﺸﺭﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻹﺸﺭﺍﻑ ﻋﻠﻰ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﻭﺍﻟﻤﺼﺎﻟﺢ ﺍﻹﺩﺍﺭﻴﺔ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺃ‪-‬ﻤﻜﺘﺏ ﺍﻟﻭﻗﺎﻴﺔ ﻭﺍﻷﻤﻥ ‪ :‬ﻴﻠﻌﺏ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻜﺘﺏ ﺩﻭﺭﺍ ﺃﺴﺎﺴﻴﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﻔﺎﻅ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺒﺎﻟﺩﺭﺠﺔ ﺍﻷﻭﻟﻰ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ‬
‫ﺒﺘﻭﻓﻴﺭ ﻜل ﻤﻘﺎﻴﻴﺱ ﺍﻷﻤﻥ ﻭﺍﻟﻭﻗﺎﻴﺔ ﻭﺘﻘﺩﻴﻡ ﺍﻹﺴﻌﺎﻓﺎﺕ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﻌﺭﺽ ﺃﺤﺩ ﺍﻟﻌﻤﺎل ﺇﻟﻰ ﺇﺼﺎﺒﺎﺕ ﺃﻭ‬

‫‪110‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺤﻭﺍﺩﺙ ﺍﻟﻌﻤل‪ ،‬ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﻤﺤﻴﻁ ﺍﻟﻤﻼﺌﻡ ﻟﻪ ﻭﻭﻗﺎﻴﺔ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻜﻜل ﻭﺍﻟﺴﻬﺭ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﺴﺭﻗﺔ ﻭﺍﻟﺤﺭﺍﺌﻕ‬
‫ﻭﻏﻴﺭﻫﺎ‪.‬‬
‫‪ -1‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‪ :‬ﺘﻀﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺩﺍﺌﺭﺓ ﺴﺘﺔ ﻤﺼﺎﻟﺢ ﻫﻲ‪:‬‬
‫‪ -1-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻥ‪ :‬ﺘﻬﺘﻡ ﺒﻤﺘﺎﺒﻌﺔ ﻤﻠﻔﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻤﻴﻥ ﺒﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻤﻨﺫ ﺒﺩﺍﻴﺔ ﻋﻤﻠﻬﻡ ﻓﻴﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﻏﺎﻴﺔ‬
‫ﺨﺭﻭﺠﻬﻡ ﻟﻠﺘﻘﺎﻋﺩ‪.‬‬
‫‪ -2-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﺘﻜﻭﻴﻥ‪:‬ﺘﺘﻤﺜل ﻤﻬﺎﻤﻬﺎ ﻓﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﻜﻭﻴﻥ ﺍﻹﻁﺎﺭﺍﺕ ﻭﺍﻟﺭﻓﻊ ﻤﻥ ﻜﻔﺎﺀﺘﻬﻡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻜﻭﻴﻥ ﺍﻟﻌﻤﺎل ﻟﻠﺭﻓﻊ ﻤﻥ ﻗﺩﺭﺍﺘﻬﻡ ﺍﻹﻨﺘﺎﺠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻬﺘﻡ ﻜﺫﻟﻙ ﺒﺎﻟﻤﺘﺭﺒﺼﻴﻥ ﺒﺎﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‪.‬‬
‫‪ -3-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻷﺠﻭﺭ ‪ :‬ﺘﻬﺘﻡ ﺒـ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﺴﺩﻴﺩ ﺭﻭﺍﺘﺏ ﺍﻟﻤﻭﻅﻔﻴﻥ ﻭﺃﺠﻭﺭ ﺍﻟﻌﻤﺎل ﻭﺒﺭﻤﺠﺔ ﺍﻟﻌﻼﻭﺍﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺩﻭﺍﻡ ﻭﻓﻕ ﻗﻭﺍﻨﻴﻥ ﻭﺃﻭﻗﺎﺕ ﺍﻟﻌﻤل‪.‬‬
‫‪ -4-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﺯﻋﺎﺕ‪ :‬ﺘﻘﻭﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﺒﻤﻌﺎﻟﺠﺔ ﺍﻟﻨﺯﺍﻋﺎﺕ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺎﻻﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺸﻴﻙ ﺒﺩﻭﻥ ﺭﺼﻴﺩ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻨﺯﺍﻉ ﺤﻭل ﻋﻘﺩ ﻤﺒﺭﻡ ﺒﻴﻥ ﻁﺭﻓﻴﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋﺩﻡ ﺍﺤﺘﺭﺍﻡ ﺍﻟﻌﻼﻗﺎﺕ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺴﺘﺨﺩﻡ ﻭﺍﻟﻌﺎﻤل‪.‬‬
‫‪ -‬ﻀﻤﺎﻥ ﺤﻕ ﺍﻟﻤﺼﺎﺏ ﺒﺤﺎﺩﺙ ﻋﻤل‪.‬‬
‫‪ -5-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺤﻅﻴﺭﺓ ﺍﻟﻌﺘﺎﺩ ‪:‬ﺘﺴﺘﻨﺩ ﺇﻟﻴﻬﺎ ﻤﻬﻤﺔ ﻨﻘل ﺍﻟﻌﻤﺎل ﺇﻟﻰ ﻤﻘﺭ ﺍﻟﻌﻤل‪ ،‬ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻨﻘﻠﻬﻡ ﺇﻟﻰ ﻤﻬﺎﻡ ﺃﺨﺭﻯ‬
‫ﺘﺎﺒﻌﺔ ﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‪ ،‬ﻤﻊ ﺍﻻﻋﺘﻨﺎﺀ ﺒﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﻨﻘل ﻭﺼﻴﺎﻨﺘﻬﺎ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﺸﺤﻥ‪.‬‬
‫‪-6-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‪ :‬ﺘﺘﻭﻟﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﻤﻬﻤﺔ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﻜل ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﻟﻺﺩﺍﺭﺓ ﻜﺎﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﻜﺘﺏ ﻭﻜﺫﺍ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻑ‪ ،‬ﻭﺇﺼﻼﺡ ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‪.‬‬
‫*ﻤﻜﺘﺏ ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ‪ :‬ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻜﺘﺏ ﻟﻪ ﻋﻼﻗﺔ ﺒﻜل ﺍﻟﺩﻭﺍﺌﺭ ﺍﻟﻤﺘﻭﺍﺠﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺤﻴﺙ ﺘﺨﻭل ﻟﻪ ﻤﻬﻤﺔ‬
‫ﺃﺴﺎﺴﻴﺔ ﻭﻫﻲ ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺘﺴﻴﻴﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺩﻭﺍﺌﺭ ﻋﻠﻰ ﺃﺤﺴﻥ ﻭﺠﻪ‪ ،‬ﻭﻴﺘﺤﺼل ﺭﺌﻴﺱ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻜﺘﺏ ﻋﻠﻰ ﺘﻘﺎﺭﻴﺭ ﺸﻬﺭﻴﺔ‬
‫ﺤﻭل ﺘﺴﻴﻴﺭ ﻜل ﺩﺍﺌﺭﺓ‪ ،‬ﻓﻴﻘﻭﻡ ﺒﺘﺤﻠﻴﻠﻬﺎ ﻭﺘﻘﺩﻴﻡ ﺍﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﺤﻭل ﺍﻟﻨﻘﺎﺌﺹ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻌﺩﻴﻼﺕ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻷﺨﻁﺎﺀ‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺘﻜﺒﺔ‪ ،‬ﻭﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﻫﺩﻑ ﻤﻌﻴﻥ ﺃﻻ ﻭﻫﻭ ﺍﻟﺴﻴﺭ ﺍﻟﺤﺴﻥ ﻟﻠﻤﻠﺒﻨﺔ ﻜﻜل‪.‬‬
‫‪ -2‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻥ‪ :‬ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﺩﻭﺍﺌﺭ ﺍﻟﻤﻬﻤﺔ ﻭ ﺘﻀﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺩﻭﺍﺌﺭ ﻤﺼﻠﺤﺘﻴﻥ‪:‬‬

‫‪111‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺃ‪-‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﺸﺘﺭﻴﺎﺕ‪:‬‬
‫ﻭﺘﺘﻤﺜل ﻤﻬﺎﻤﻬﺎ ﻓﻲ ﺸﺭﺍﺀ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻭﻗﻁﻊ ﺍﻟﻐﻴﺎﺭ ﻭﺒﺎﻗﻲ ﺍﻟﻠﻭﺍﺯﻡ‬
‫ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻴﺔ ﻻﺴﺘﻤﺭﺍﺭ ﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻓﻲ ﺃﺤﺴﻥ ﺍﻟﻅﺭﻭﻑ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﻨﻘل ﺍﻟﺴﻠﻊ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻴﻨﺎﺀ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻭ‬
‫ﺍﻟﻨﻘل ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻭﻫﺫﺍ ﻋﻥ ﻁﺭﻴﻕ ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﻨﻘل ﺍﻟﺘﺎﺒﻌﺔ ﻟﻠﻤﻠﺒﻨﺔ‪.‬‬
‫ﺏ‪-‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﺯﻥ‪ :‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺎﻷﻋﻤﺎل‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﻨﻅﻴﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﺯﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺸﺤﻥ ﺍﻟﺒﻀﺎﺌﻊ ﻭﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺨﺎﺯﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺘﻘﺎﺭﻴﺭ ﺸﻬﺭﻴﺔ ﻤﻥ ﻗﺒل ﺭﺌﻴﺱ ﺍﻟﺩﺍﺌﺭﺓ ﻭﺇﺭﺴﺎﻟﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﺭﺌﻴﺱ ﻤﻜﺘﺏ ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺤﺭﻴﺭ ﺍﻟﻭﺜﺎﺌﻕ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻤﺜل ﺴﻨﺩ ﺍﻟﺨﺭﻭﺝ ﻭﺴﻨﺩ ﺍﻻﺴﺘﻼﻡ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ‪ :‬ﻭﻫﻲ ﺒﻤﺜﺎﺒﺔ ﺍﻟﻌﻤﻭﺩ ﺍﻟﻔﻘﺭﻱ ﻟﻠﻤﻠﺒﻨﺔ‪ ،‬ﺇﺫ ﺒﺩﻭﻨﻬﺎ ﻻ ﻤﻌﻨﻰ ﻟﻭﺠﻭﺩ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻭﺘﺘﻌﺎﻤل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺩﺍﺌﺭﺓ‬
‫ﻤﻊ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﺩﻭﺍﺌﺭ ﺍﻷﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﺘﻀﻡ ﺍﻟﻭﺭﺸﺎﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ ‪:‬‬
‫‪ -1-3‬ﻭﺭﺸﺔ ﺘﺤﻀﻴﺭ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‪ :‬ﻴﺘﻡ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻭﺭﺸﺔ ﺘﺤﻀﻴﺭﻩ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻤﺯﺝ ﺍﻟﻤﺎﺀ ﺍﻟﺴﺎﺨﻥ ﻤﻊ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ﻏﺒﺭﺓ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻭﺍﻟﻤﺎﺩﺓ ﺍﻟﺩﺴﻤﺔ ‪ ،MGLA‬ﺜﻡ ﻴﻤﺭ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﺇﻟﻰ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺒﺴﺘﺭﺓ ﻭﺍﻟﺘﻌﻘﻴﻡ ﻭﺒﻌﺩ ﺫﻟﻙ‬
‫ﻴﻭﻀﻊ ﻓﻲ ﺼﻬﺎﺭﻴﺞ ﻤﺒﺭﺩﺓ‪.‬‬
‫‪ -2-3‬ﻭﺭﺸﺔ ﺘﺼﻨﻴﻊ ﺍﻟﻘﺎﺭﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﺒﻼﺴﺘﻜﻴﺔ‪ :‬ﻴﺘﻡ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻭﺭﺸﺔ ﺼﻨﻊ ﺍﻟﻘﺎﺭﻭﺭﺍﺕ ﺫﺍﺕ ﺴﻌﺔ ‪ 1‬ﻟﺘﺭ ﻤﻥ‬
‫ﻤﺎﺩﺘﻴﻥ ﺃﺴﺎﺴﻴﺘﻴﻥ ﻫﻤﺎ ‪ PEBD-PEHD:‬ﺜﻡ ﺘﺭﺴل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺎﺭﻭﺭﺍﺕ ﻋﺒﺭ ﺃﻨﺎﺒﻴﺏ ﺇﻟﻰ ﻭﺭﺸﺔ ﺍﻟﺘﻌﺒﺌﺔ‪.‬‬
‫‪ -3-3‬ﻭﺭﺸﺔ ﺘﻌﺒﺌﺔ ﺤﻠﻴﺏ ﺍﻟﻘﺎﺭﻭﺭﺍﺕ‪:‬ﻴﺘﻡ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻭﺭﺸﺔ ﻨﻘل ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﺼﻬﺎﺭﻴﺞ ﻋﺒﺭ ﺃﻨﺎﺒﻴﺏ‬
‫ﺇﻟﻰ ﻭﺭﺸﺔ ﺘﻌﺒﺌﺔ ﺍﻟﻘﺎﺭﻭﺭﺍﺕ‪ ،‬ﺜﻡ ﺘﻭﻀﻊ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺎﺭﻭﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺼﻨﺎﺩﻴﻕ ﻭﺘﺭﺴل ﺇﻟﻰ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻟﻭﺭﺸﺔ ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺒﺴﺎﻁ‬
‫ﻤﺘﺤﺭﻙ ﻟﺘﻭﻀﻊ ﻓﻲ ﺍﻟﺸﺎﺤﻨﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺼﺼﺔ ﻟﻠﻨﻘل ﻭﺍﻟﺘﺎﺒﻌﺔ ﻟﻠﻤﻠﺒﻨﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‪.‬‬
‫‪ -4-3‬ﻭﺭﺸﺔ ﺘﻌﺒﺌﺔ ﺤﻠﻴﺏ ﻭﻟﺒﻥ ﺍﻷﻜﻴﺎﺱ ‪ :‬ﻴﺘﻡ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻭﺭﺸﺔ ﻨﻘل ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﺃﻭ ﺍﻟﻠﺒﻥ ﻋﺒﺭ ﺃﻨﺎﺒﻴﺏ ﺇﻟﻰ ﻭﺭﺸﺔ‬
‫ﺘﻌﺒﺌﺔ ﺤﻠﻴﺏ ﻭﻟﺒﻥ ﺍﻷﻜﻴﺎﺱ‪ ،‬ﺜﻡ ﺘﻭﻀﻊ ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻜﻴﺎﺱ ﻓﻲ ﺼﻨﺎﺩﻴﻕ ﻭﺘﺭﺴل ﺇﻟﻰ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻟﻭﺭﺸﺔ ﺒﻭﺍﺴﻁﺔ ﺒﺴﺎﻁ‬
‫ﻤﺘﺤﺭﻙ ﻟﺘﻭﻀﻊ ﻓﻲ ﺍﻟﺸﺎﺤﻨﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺼﺼﺔ ﻟﻠﻨﻘل‪.‬‬
‫‪ -5-3‬ﻭﺭﺸﺔ ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻑ‪ :‬ﺒﻌﺩ ﻜل ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺇﻨﺘﺎﺝ ﻴﺘﻡ ﺘﻨﻅﻴﻑ ﺍﻟﻭﺭﺸﺎﺕ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ ﻋﻤﺎل ﻤﺘﺨﺼﺼﻴﻥ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻤﻭﺍﺩ‬
‫ﻤﻨﻅﻔﺔ ﺨﺎﺼﺔ ﺍﻟﺼﻭﺩﺍ‪ ،‬ﺍﻷﺴﻴﺩ ﻭﺍﻟﻤﺎﺀ ﺍﻟﺴﺎﺨﻥ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﺼﻴﺎﻨﺔ‪ :‬ﺍﻟﺩﻭﺭ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻟﻬﺫﻩ ﺍﻟﺩﺍﺌﺭﺓ ﻫﻭ ﺼﻴﺎﻨﺔ ﻭﺇﺼﻼﺡ ﺍﻵﻻﺕ ﻭﺘﻀﻡ ﺃﺭﺒﻊ ﻭﺭﺸﺎﺕ‪:‬‬
‫‪ -1-4‬ﻭﺭﺸﺔ ﺍﻟﻜﻬﺭﺒﺎﺀ‪ :‬ﻴﻨﺤﺼﺭ ﺩﻭﺭﻫﺎ ﻓﻲ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﻁﺎﻗﺔ ﺍﻟﻜﻬﺭﺒﺎﺌﻴﺔ ﻟﻠﻭﺭﺸﺎﺕ ﻭﺘﺼﻠﻴﺢ ﺃﻱ ﻋﻁل ﻜﻬﺭﺒﺎﺌﻲ‪.‬‬

‫‪112‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪ -2-4‬ﻭﺭﺸﺔ ﺍﻟﻤﻴﻜﺎﻨﻴﻙ‪ :‬ﻴﺘﻤﺜل ﺩﻭﺭﻫﺎ ﻓﻲ ﺼﻴﺎﻨﺔ ﺍﻵﻻﺕ‪ ،‬ﻭﺘﺠﺩﻴﺩ ﻗﻁﻊ ﺍﻟﻐﻴﺎﺭ ﻋﻨﺩ ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﺓ‪.‬‬
‫‪ -3-4‬ﻭﺭﺸﺔ ﺍﺴﺘﻐﻼل ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل‪ :‬ﻭ ﺘﺘﻤﺜل ﻤﻬﺎﻤﻪ ﻓﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﻋﻤﺎل ﺍﻟﺩﺍﺌﺭﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﻭﺭﺸﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻤﺘﺎﺒﻌﺔ ﺍﻵﻻﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺠﺩﻴﺩ ﺍﻵﻻﺕ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻋﻁﺎﺀ ﺍﻟﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﻜﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻌﻤﺎل ﻋﻥ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﺼﻴﺎﻨﺔ ﺍﻵﻻﺕ ﻟﻠﺤﻔﺎﻅ ﻋﻠﻴﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -5‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺍﻟﻨﻭﻋﻴﺔ‪ :‬ﻤﻬﻤﺘﻬﺎ ﺍﻟﻜﺸﻑ ﻋﻥ ﻨﻭﻋﻴﺔ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻭﺘﻀﻡ ﻤﺼﻠﺤﺘﻴﻥ ‪:‬‬
‫‪ -1-5‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺘﺤﺎﻟﻴل ﺍﻟﻔﻴﺯﻴﻭﻜﻴﻤﻴﺎ ‪ :‬ﺘﻌﻤل ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﺩﻭﻥ ﺘﻭﻗﻑ )ﺴﺎ‪/24‬ﺴﺎ‪ (24‬ﻭﻭﻅﻴﻔﺘﻬﺎ ﺍﻷﺴﺎﺴﻴﺔ‬
‫ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺠﻠﺏ ﻋﻴﻨﺎﺕ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺼﻨﻭﻋﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﺘﻲ ﻫﻲ ﻓﻲ ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺍﻟﺼﻨﻊ ﻟﺘﺤﺩﻴﺩ ﻤﺩﻯ ﻤﻁﺎﺒﻘﺘﻬﺎ‬
‫ﻟﻠﻤﻭﺍﺼﻔﺎﺕ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ‪ ،‬ﻭﺇﺫﺍ ﻟﻡ ﻴﻜﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﺘﻁﺎﺒﻕ ﻴﺼﺩﺭ ﺃﻤﺭ ﺒﺘﻭﻗﻴﻑ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‪.‬‬
‫‪ -1-5‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺘﺤﺎﻟﻴل ﺍﻟﻤﻴﻜﺭﻭﺒﻴﻭﻟﻭﺠﻴﺎ ‪ :‬ﺘﺨﺘﺹ ﺒﻤﺭﺍﺤل ﺒﺴﺘﺭﺓ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻭﺘﻬﺘﻡ ﺒﻀﺒﻁ ﻤﻌﺩﻻﺕ ﻤﻭﺍﺩ‬
‫ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻑ ﻜﺎﻟﺤﺭﺍﺭﺓ ﻭﺍﻟﻤﻴﺎﻩ ﻭﺘﺭﻜﻴﺯ ﺍﻟﺼﻭﺩﺍ‪ ،‬ﻭﻫﺫﻩ ﺍﻷﺨﻴﺭﺓ ﺘﺤﺩﺩ ﻨﻭﻉ ﺍﻟﺒﻜﺘﻴﺭﻴﺎ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻭ ﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ‬
‫)ﺇﺫ ﻫﻨﺎﻙ ﻤﺎ ﻫﻭ ﻤﻀﺭ ﻟﺠﺴﻡ ﺍﻹﻨﺴﺎﻥ(‪ ،‬ﻜﺫﻟﻙ ﺘﺤﺩﺩ ﻨﺴﺏ ﺘﻭﺍﺠﺩﻫﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ‪.‬‬
‫‪ -6‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﺘﺴﻭﻴﻕ ‪ :‬ﺘﻬﺘﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺩﻴﺭﻴﺔ ﺒﺒﻴﻊ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻭﺴﻠﻊ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺭﻗﻡ ﺃﻋﻤﺎل ﺠﻴﺩ‪ ،‬ﻤﻊ‬
‫ﺘﻠﺒﻴﺔ ﺤﺎﺠﻴﺎﺕ ﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﻤﻭﺍﻁﻨﻴﻥ‪ ،‬ﻭﺘﻀﻡ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﻭﺍﺤﺩﺓ ﻭﻫﻲ ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪.‬‬
‫‪ -1‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪ :‬ﺘﻀﻡ ﻤﺼﻠﺤﺘﻴﻥ‪:‬‬
‫‪ 1-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﺒﻴﻊ ‪ :‬ﺘﺘﻭﻟﻰ ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺎﻟﻤﻬﺎﻡ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺇﺨﺭﺍﺝ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺒﺴﻨﺩ ﺍﻟﺨﺭﻭﺝ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﺴﺘﻘﺒﺎل ﺍﻟﺼﻜﻭﻙ ﺍﻟﺒﺭﻴﺩﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺤﺭﻴﺭ ﺍﻟﻔﻭﺍﺘﻴﺭ‪.‬‬
‫‪ 2-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﺯﻥ‪ :‬ﺘﻘﻭﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﺒـ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﺨﺯﻴﻥ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻭﺍﻟﺤﻔﺎﻅ ﻋﻠﻰ ﺴﻼﻤﺘﻬﺎ ﻭﻋﻠﻰ ﻨﻅﺎﻓﺔ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺸﺤﻥ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻭ ﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ ﻓﻲ ﺸﺎﺤﻨﺎﺕ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺃﻭ ﺸﺎﺤﻨﺎﺕ ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ‪.‬‬
‫‪ -7‬ﺩﺍﺌﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ‪:‬‬
‫ﺘﻌﺘﺒﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺩﺍﺌﺭﺓ ﻁﺭﻓﺎ ﻤﻬﻤﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻭﺘﻀﻡ ﺍﻟﻤﺼﺎﻟﺢ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪-1‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ‪ :‬ﺘﻘﻭﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﺒﺎﻷﻋﻤﺎل ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺍﻟﻤﻭﺍﺯﻨﺎﺕ ﺍﻟﺘﻘﺩﻴﺭﻴﺔ‪.‬‬
‫‪113‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪ -‬ﺍﻻﻫﺘﻤﺎﻡ ﺒﺠﻤﻴﻊ ﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ ﻭﺍﻹﻴﺭﺍﺩﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺩﺙ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ‪.‬‬

‫‪ -‬ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ ﺍﻟﻔﻭﺍﺘﻴﺭ ﻭﻤﺩﻯ ﻤﻁﺎﺒﻘﺘﻬﺎ ﻤﻊ ﺇﺫﻥ ﺍﻻﺴﺘﺴﻼﻡ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺍﻟﺸﻴﻜﺎﺕ ﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﻓﻭﺍﺘﻴﺭ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻴﻥ‪.‬‬
‫ﻟﻺﺸﺎﺭﺓ ﻓﺈﻥ ﻜل ﺍﻟﻭﺜﺎﺌﻕ ﻭﺍﻟﻔﻭﺍﺘﻴﺭ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﺘﻤﺭ ﺃﻭﻻ ﻋﻠﻰ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﺜﻡ ﺘﺭﺴل ﺒﻌﺩ ﺫﻟﻙ ﺇﻟﻰ‬
‫ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‪ ،‬ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺠﺒﺎﻴﺔ‪.‬‬
‫‪-2‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ‪:‬‬
‫ﻭﺍﻟﺸـﺭﺍﺀ‬ ‫ﺒﺎﻟﺒﻴـﻊ‬ ‫ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‬ ‫ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ‬ ‫ﺍﻟﻌﻤﻠﻴـﺎﺕ‬ ‫ﺠﻤﻴﻊ‬ ‫ﺒﻀﺒﻁ‬ ‫ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ‬ ‫ﻫﺫﻩ‬ ‫ﺘﻬﺘﻡ‬
‫ﻭﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪...‬ﺍﻟﺦ‪ ،‬ﻭﻋﻥ ﻁﺭﻴﻘﻬﺎ ﺘﺘﺤﺩﺩ ﺍﻟﻭﻀﻌﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﻠﺒﻨﺔ ﻓﻲ ﻨﻬﺎﻴﺔ ﺍﻟﺩﻭﺭﺓ ﻭﺘﻘﻭﻡ ﺒﺎﻟﻤﻬﺎﻡ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺘﺴﺠﻴل ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻴﻭﻤﻴﺔ ﺒﺎﻹﺴﺘﻨﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﻭﺜﺎﺌﻕ ﺃﺼﻠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺄﻋﻤﺎل ﻨﻬﺎﻴﺔ ﺍﻟﺩﻭﺭﺓ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺍﻟﺤﺴﺎﺒﺎﺕ ﺍﻟﺨﺘﺎﻤﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻗﻭﺍﺌﻡ ﺍﻟﺤﺴﺎﺒﺎﺕ ﺍﻟﺨﺘﺎﻤﻴﺔ ﺍﻟﺴﻨﻭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺭﺃﺴﻬﺎ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﻭ ﺠﺩﻭل ﺤﺴﺎﺒﺎﺕ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺘﻬﺘﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﺒﺤﺴﺎﺏ ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﻭﺴﻌﺭ ﺍﻟﺘﻜﻠﻔﺔ ﻟﻜل ﻤﻨﺘﻭﺝ ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺘﻬﺘﻡ ﺒﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﻭﻋﻠﻴﻪ ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺘﻘﺴﻴﻡ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ ﺇﻟﻰ ﻗﺴﻤﻴﻥ ﻫﻤﺎ‪:‬‬
‫‪ -1-3‬ﻗﺴﻡ ﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ‪ :‬ﻴﻜﻤﻥ ﺩﻭﺭ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻘﺴﻡ ﻓﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻤﺘﺎﺒﻌﺔ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺕ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺤﺭﻜﺔ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻥ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﻤﻥ ﺼﺤﺔ ﺍﻟﻭﺜﺎﺌﻕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻌﻤﻠﺔ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺼﻠﺤﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻤﻠﻑ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﺔ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ ﻤﻥ ﺃﺠل ﻤﻌﺭﻓﺔ ﺍﻟﻤﻭﺍﺩ ﻭﺍﻟﻠﻭﺍﺯﻡ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﻠﻜﺔ‪.‬‬
‫‪ -2-3‬ﻗﺴﻡ ﺤﺴﺎﺏ ﻭ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ‪:‬ﺇﻥ ﺃﻫﻡ ﻋﻤل ﻴﻘﻭﻡ ﺒﻪ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻘﺴﻡ ﻫﻭ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺴﻌﺭ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺠﺎﺕ‬
‫ﻭﺍﻟﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ‪ ،‬ﻜﺫﻟﻙ ﻤﺘﺎﺒﻌﺔ ﺍﻟﺠﺭﺩ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺍﻟﺠﺒﺎﻴﺔ ‪:‬‬
‫ﻴﻜﻤﻥ ﺩﻭﺭﻫﺎ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻓﻲ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﺍﻟﺘﺼﺤﻴﺤﺎﺕ ﺍﻟﺠﺒﺎﺌﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻀﻤﻨﺔ ﻟﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻀﺭﺍﺌﺏ ﻭﺍﻟﺭﺴﻭﻡ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﺨﻀﻊ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﻭﺍﻟﻤﺘﻤﺜﻠﺔ ﻓﻲ ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺭﺴﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﻴﻤﺔ ﺍﻟﻤﻀﺎﻓﺔ ‪.T.V.A‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺭﺴﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﻲ ‪T.A.I‬‬
‫‪ -‬ﻀﺭﻴﺒﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺩﺨل ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻲ ‪.I.R.G‬‬

‫‪114‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺸﻜل ﺭﻗﻡ)‪:(5‬ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻤﻲ ﻟﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﻭﻤﺸﺘﻘﺎﺘﻪ‬

‫اﻟﺮﺋﻴﺲ اﻟﻤﺪیﺮ اﻟﻌﺎم‬

‫ﻣﺴﺎﻋﺪ اﻟﻤﺪیﺮ اﻟﻌﺎم‬ ‫ﻣﻜﺘﺐ ﻣﺮاﻗﺒﺔ اﻟﺘﺴﻴﻴﺮ‬

‫م‪ .‬اﻟﻮﻗﺎیﺔ واﻷﻣﻦ‬ ‫داﺋﺮة اﻟﺘﻨﻈﻴﻢ واﻟﻤﻌﻠﻮﻣﺎﺕﻴﺔ‬

‫د‪ .‬ﻣﺮاﻗﺒﺔ اﻟﻨﻮﻋﻴﺔ‬ ‫د‪ .‬اﻹﻥﺘﺎج‬ ‫د‪ .‬اﻟﺼﻴﺎﻥﺔ‬ ‫د‪ .‬اﻟﺘﺴﻮیﻖ‬ ‫د‪ .‬اﻟﺘﻤﻮیﻦ‬ ‫د‪.‬اﻟﻤﺤﺎﺱﺒﺔ واﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫د‪.‬اﻹدارة اﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫م‪ .‬اﻟﻔﻴﺰیﻮآﻴﻤﻴﺎﺋﻴﺔ‬ ‫و‪ .‬ﺕﺤﻀﻴﺮ اﻟﺤﻠﻴﺐ‬ ‫و‪ .‬وﺳﺎﺋﻞ اﻟﻄﺎﻗﺔ‬ ‫م‪ .‬ﺕﺴﻴﻴﺮ اﻟﻤﺨﺎزن‬ ‫م‪ .‬اﻟﺸﺮاء‬ ‫م‪.‬اﻟﻤﺤﺎﺱﺒﺔ اﻟﻌﺎﻡﺔ‬ ‫ﻣﺼﻠﺤﺔ اﻟﻤﺴﺘﺨﺪﻣﻴﻦ‬

‫م‪ .‬ﻣﻴﻜﺮوﺏﻴﻮﻟﻮﺟﻴﺔ‬ ‫و‪ .‬اﻥﺘﺎج اﻟﻘﺎرورات‬ ‫و‪ .‬اﻟﻤﻴﻜﺎﻥﻴﻚ‬ ‫م‪ .‬اﻟﺒﺮﻣﺠﺔ واﻟﺒﻴﻊ‬ ‫م‪ .‬ﺕﺴﻴﻴﺮ اﻟﻤﺨﺎزن‬ ‫م‪ .‬اﻟﻤﺎﻟﻴـﺔ‬ ‫ﻣﺼﻠﺤﺔ اﻷﺟﻮر‬

‫و‪ .‬ﺕﻌﺒﺌﺔ اﻟﺤﻠﻴﺐ‬ ‫و‪ .‬اﻟﻜﻬﺮﺏﺎء‬

‫م‪ .‬اﻟﻤﻔﺎوﺽﺎت‬ ‫م‪.‬اﻟﻤﺤﺎﺱﺒﺔ اﻟﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ‬ ‫ﻣﺼﻠﺤﺔ اﻟﺘﻜﻮیﻦ‬
‫و‪ .‬ﺕﻌﺒﺌﺔ وﺕﺤﻀﻴﺮ‬
‫ﻣﺸﺘﻘﺎت اﻟﺤﻠﻴﺐ‬ ‫ﻣﻜﺘﺐ اﻟﻤﻨﺎهﺞ‬ ‫م‪ .‬اﻟﺠﺒﺎیـﺔ‬ ‫ﻣﺼﻠﺤﺔ اﻟﻌﺘﺎد‬

‫و‪ .‬اﻟﺘﻨﻈﻴﻒ‬
‫ﻣﺼﻠﺤﺔ اﻟﻤﻨﺎزﻋﺎت‬
‫اﻟﻤﺼﺪر‪ :‬اﻹدارة اﻟﻌﺎﻡــــﺔ‬
‫م‪.‬اﻟﻮﺳﺎﺋﻞ اﻟﻌﺎﻣﺔ‬
‫د‪ :‬داﺋــــﺮة‪ ،‬م‪ :‬ﻡﺼﻠﺤﺔ‪ ،‬و‪ :‬ورﺷﺔ‬
‫‪116‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪:‬ﻋﺭﺽ ﺍﻟﻘﻭﺍﺌﻡ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﻤﻥ ﺴﻨﺔ‪ 2007‬ﺇﻟﻰ ‪2009‬‬
‫ﺘﻤﺜل ﺍﻟﻤﻌﻁﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻡ ﺠﻤﻌﻬﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻤﺼﺩﺭ ﺍﻷﺴﺎﺴﻲ ﻟﻠﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺴﻭﻑ ﻴﺘﻡ‬
‫ﺘﺤﻠﻴﻠﻬﺎ ﻭﺩﺭﺍﺴﺘﻬﺎ ﺒﺎﺴﺘﻌﻤﺎل ﺃﺩﻭﺍﺕ ﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ ﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﺒﻐﻴﺔ ﺍﻟﻭﺼﻭل ﺇﻟﻰ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﺃﻫﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﻭﺍﺌﻡ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻡ ﺍﻟﺤﺼﻭل‬
‫ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻫﻲ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻟﻠﺴﻨﻭﺍﺕ ‪ 2009 ،2008 ،2007‬ﻭﺠﺩﺍﻭل ﺤﺴﺎﺒﺎﺕ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﻟﻨﻔﺱ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ‬
‫)‪(1‬‬
‫ﺍﻟﻤﺫﻜﻭﺭﺓ ﺒﺎﻻﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺠﺩﺍﻭل ﺍﻟﻤﻠﺤﻘﺔ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪ :‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻅﺭﻭﻑ ﺘﻭﺍﺯﻨﻬﺎ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺘﺤﻠﻴل ﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻬﺎ ﺃﻥ ﻴﺘﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﺒﺩﺍﻴﺔ ﻓﺤﺹ‬
‫ﺍﻟﻭﻀﻌﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺃﺨﺫ ﻨﻅﺭﺓ ﻋﺎﻤﺔ ﻭﺩﻗﻴﻘﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺠﻭﻫﺭﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪-1.‬ﻓﺤﺹ ﺍﻟﻭﻀﻌﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‪:‬‬
‫ﺴﻨﻘﻭﻡ ﺒﺘﺤﻠﻴل ﻭﻓﺤﺹ ﺍﻟﻭﻀﻌﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﺒﺎﺴﺘﻌﻤﺎل ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴـﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴـﺔ ﻭ‬
‫ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ ﺘﻌﺘﺒﺭ ﺃﺩﺍﺓ‬
‫ﺘﺤﻠﻴﻠﻴﺔ ﻏﺎﻟﺒﺎ ﻤﺎ ﺘﺴﺘﻌﻴﻥ ﺒﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﻨﻅﺭﺍ ﻟﺴﻬﻭﻟﺘﻬﺎ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﻭﺘﺭﻜﻴﺯﻫﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻨﻅﺭﺓ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ ﻟﻨﺸﺎﻁﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ ﺃﺨﺭﻯ ﺇﺫ ﻴﺘﻡ ﺍﻟﺘﻤﻴﻴﺯ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﻭﻅﻴﻔﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‪.‬ﺃﻤﺎ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ‬
‫ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻓﻴﺘﻀﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺘﻬﺎ ﻓﻲ ﻓﺘﺭﺓ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻤﺤﺩﺩﺓ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﻴﺒﻴﻥ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ‬
‫ﺜﺭﻭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻨﻔﺱ ﺍﻟﻔﺘﺭﺓ ﺃﻤﺎ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻓﻬﻲ ﺘﻭﻀﺢ ﺤﺭﻜﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻤﻨﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺘﺭﺒﻁﻬﺎ ﺒﻤﺼﺎﺩﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺴﻭﺍﺀ ﻜﺎﻨﺕ ﺘﺘﻭﻟﺩ ﻤﻥ ﺩﻭﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‪ ،‬ﺩﻭﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺃﻭ‬
‫ﺩﻭﺭﺓ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺫﻟﻙ ﺒﻬﺩﻑ ﻤﻌﺭﻓﺔ ﻜﻴﻔﻴﺔ ﻗﻴﺎﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺇﺩﺭﺍﻙ ﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪.‬‬

‫ﺃ‪ -‬ﺍﻟﻤﻴﺯﺍﻨﻴﺔ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‪:‬‬

‫)‪)(1‬ﺃﻨﻅﺭ ﺍﻟﻤﻼﺤﻕ(‬

‫‪117‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪-1‬ﺍﻷﺼﻭل‪:‬‬
‫‪2009‬‬ ‫‪2008‬‬ ‫‪2007‬‬ ‫ﺍﻷﺼﻭل‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ‬
‫‪306663.10‬‬ ‫‪306663.10‬‬ ‫‪306663.10‬‬ ‫ﻗﻴﻡ ﻤﻌﻨﻭﻴﺔ‬
‫‪217983480.00‬‬ ‫‪217983480.00‬‬ ‫‪217983480.00‬‬ ‫ﺃﺭﺍﻀﻲ‬
‫‪1445029759.74‬‬ ‫‪1414882242.04‬‬ ‫‪1406414182.80‬‬ ‫ﺘﺠﻬﻴﺯﺍﺕ ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‬
‫‪16647607.06‬‬ ‫‪16649840.46‬‬ ‫‪16657340.46‬‬ ‫ﺘﺠﻬﻴﺯﺍﺕ ﺍﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ‬
‫‪120646014.20‬‬ ‫‪0.00‬‬ ‫‪0.00‬‬ ‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻗﻴﺩ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ‬
‫‪1800613524.10‬‬ ‫‪1649822225.6‬‬ ‫‪1641361666.36‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪853333.47‬‬ ‫‪1071543.76‬‬ ‫‪1071543.76‬‬ ‫ﺒﻀﺎﻋﺔ‬
‫‪166750333.40‬‬ ‫‪116677224.56‬‬ ‫‪260594257.35‬‬ ‫ﻤﻭﺍﺩ ﻭﻟﻭﺍﺯﻡ‬
‫‪1528144.16‬‬ ‫‪1209558.72‬‬ ‫‪1233750.88‬‬ ‫ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻗﻴﺩ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ‬
‫‪243850.94‬‬ ‫‪0.00‬‬ ‫‪0.00‬‬ ‫ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺘﺎﻤﺔ‬
‫‪5218412.96‬‬ ‫‪37569654.00‬‬ ‫‪0.00‬‬ ‫ﻤﺨﺯﻭﻥ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﻐﻴﺭ‬
‫‪13908816.00‬‬ ‫‪12033136.00‬‬ ‫‪241951056.92‬‬ ‫ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ‬
‫‪64032005.88‬‬ ‫‪68849877.12‬‬ ‫‪70475519.24‬‬ ‫ﺤﻘﻭﻕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‬
‫‪2191.28‬‬ ‫‪184897.64‬‬ ‫‪1591145.36‬‬ ‫ﺘﺴﺒﻴﻘﺎﺕ ﻟﺤﺴﺎﺏ‬
‫‪12096532.60‬‬ ‫‪10597204.00‬‬ ‫‪19698374.69‬‬ ‫ﺘﺴﺒﻴﻘﺎﺕ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪264633620.69‬‬ ‫‪248193095.8‬‬ ‫‪596615648.2‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺨﺎﺭﺝ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪302290021.84‬‬ ‫‪830021.84‬‬ ‫‪3361195.44‬‬ ‫ﺤﻘﻭﻕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫‪302290021.84‬‬ ‫‪830021.84‬‬ ‫‪3361195.44‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬

‫‪118‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪330490174.12‬‬ ‫‪696477972.13‬‬ ‫‪268095910.82‬‬ ‫ﻨﻘﺩﻴﺔ‬

‫‪330490174.12‬‬ ‫‪696477972.13‬‬ ‫‪268095910.82‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫‪2698027340.75‬‬ ‫‪2595323315.37‬‬ ‫‪2509434421.82‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻹﺠﻤﺎﻟﻲ‬

‫ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ‪:‬‬
‫‪2009‬‬ ‫‪2008‬‬ ‫‪2007‬‬ ‫ﺍﻟﺨﺼﻭﻡ‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ‬
‫‪448300000.00‬‬ ‫‪448300000.00‬‬ ‫ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻹﺠﺘﻤﺎﻋﻲ ‪448300000.00‬‬
‫‪1143204.41‬‬ ‫‪1143204.41‬‬ ‫‪1143204.41‬‬ ‫ﺍﺤﺘﻴﺎﻁﺎﺕ‬
‫‪84772544.22‬‬ ‫‪5539089.92‬‬ ‫‪50461590.17‬‬ ‫ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﺩﻭﺭﺓ‬
‫‪1418749224.51‬‬ ‫‪1417767914.17‬‬ ‫ﺍﻹﻫﺘﻼﻜﺎﺕ ﻭﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ ‪1409105699.99‬‬
‫‪22319732.95‬‬ ‫‪5184514.80‬‬ ‫ﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ ‪0.00‬‬ ‫ﻤﺅﻭﻨﺎﺕ‬
‫ﻭﺍﻷﻋﺒﺎﺀ‬
‫‪-321338786.42‬‬ ‫‪-326877876.34‬‬ ‫ﻨﺘﺎﺌﺞ ﺭﻫﻥ ﺍﻟﺘﺨﺼﻴﺹ ‪-377339466.51‬‬
‫‪1653945919.67‬‬ ‫‪1551056846.96‬‬ ‫‪1531671028.06‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪49395169.42‬‬ ‫‪205551461.92‬‬ ‫‪126658481‬‬ ‫ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ‬
‫‪23985592.22‬‬ ‫‪1590130.77‬‬ ‫‪7125335.90‬‬ ‫ﻤﺤﺠﻭﺯﺍﺕ ﻟﺤﺴﺎﺏ‬
‫‪18530505.09‬‬ ‫‪5456639.57‬‬ ‫‪13245785.17‬‬ ‫ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻻﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪1092233.65‬‬ ‫‪1085633.65‬‬ ‫‪1085633.65‬‬ ‫ﺘﺴﺒﻴﻘﺎﺕ ﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‬
‫‪93003500.38‬‬ ‫‪213683865.91‬‬ ‫‪148115235.7‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫ﺨﺎﺭﺝ‬ ‫ﻤﻭﺍﺭﺩ‬
‫ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪0.00‬‬ ‫‪115596‬‬ ‫‪0.00‬‬ ‫ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫‪951077920.70‬‬ ‫‪830467006.50‬‬ ‫‪829648156.90‬‬ ‫ﺩﻴﻭﻥ ﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺀ‬

‫‪119‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫‪2698027340.75‬‬ ‫‪2595438911.37‬‬ ‫‪2509434421.82‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﻜﻠﻲ‬

‫ﺏ_ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻟﺴﻨﺔ ‪:2008‬‬

‫ﺏ_‪ _1‬ﺍﻟﺠﺯﺀ ‪ 1‬ﻤﻥ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ‬ ‫ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ‬
‫‪19.385.818.9‬‬ ‫_ ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬ ‫‪8.545.777.17‬‬ ‫_ﺤﻴﺎﺯﺓ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪.‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﻌﻨﻭﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬

‫‪85.217.93‬‬ ‫_ ﺍﻟﺘﻨﺎﺯل ﻋﻥ‬ ‫‪00.00‬‬ ‫_ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻓﻲ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬

‫ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻌﻨﻭﻴﺔ‬ ‫ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬

‫‪00.00‬‬ ‫_ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬ ‫‪00.00‬‬ ‫_ ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‪.‬‬

‫‪00.00‬‬ ‫‪00.00‬‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬ ‫_ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﻤﺅﻭﻨﺎﺕ‬
‫_ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‬ ‫ﺍﻷﻋﺒﺎﺀ ﻭﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪19.471.036.83‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬ ‫‪8.545.777.17‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫=‪∆FRF‬‬ ‫‪10.925.259.6‬‬

‫ﻤﻥ ﺍﻟﺠﺩﻭل ﻨﻼﺤﻅ‪:‬‬

‫‪120‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﻨﻼﺤﻅ ﺨﻼل ﺩﻭﺭﺓ ‪ 2008‬ﺤﻘﻘﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﻗﺩﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬ ‫‪-‬‬
‫ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪19.385.818.9‬ﺩﺝ ﻭﺘﻨﺎﺯل ﻋﻥ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪85.217.93‬ﺩﺝ‪ ،‬ﻭﻜﺎﻥ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﺤﻘﻘﺘﻬﺎ ﻫﻭ‪19.471.036.83‬ﺩﺝ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻭﺤﻴﺩ ﺍﻟﺫﻱ ﻗﺎﻤﺕ ﺒﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺤﻴﺎﺯﺓ‬
‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪ 8.545.777.17‬ﺩﺝ‪.‬‬
‫ﺏ_‪ _2‬ﺍﻟﺠﺯﺀ ‪ 2‬ﻤﻥ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻟﺴﻨﺔ ‪:2008‬‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ‬ ‫ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻡ‬ ‫ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬
‫ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻲ‬
‫ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫ﺃﺼﻭل‬ ‫ﻓﻲ‬ ‫ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ‬
‫‪106.371.570.9‬‬ ‫ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‪:‬‬
‫‪229.917.920.9‬‬
‫∆ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ‬
‫‪1.625.642.12‬‬
‫‪1.406.247.72‬‬ ‫ﻋﻠﻰ‬ ‫ﺤﻘﻭﻕ‬ ‫∆‬
‫‪9.101.170.69‬‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ‬
‫∆ ﺤﻘﻭﻕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‬
‫‪78.892.980.9‬‬ ‫∆ ﺘﺴﺒﻴﻘﺎﺕ ﻟﺤﺴﺎﺏ‬
‫‪5.535.205.13‬‬
‫‪7.789.145.6‬‬ ‫∆ﺘﺴﺒﻴﺎﺕ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪00.00‬‬ ‫ﺩﻴﻭﻥ‬ ‫ﻓﻲ‬ ‫ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‪:‬‬
‫∆ ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ‬
‫∆ ﻤﺤﺠﻭﺯﺍﺕ ﻟﺤﺴﺎﺏ‬
‫∆ ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫∆ ﺘﺴﺒﻴﻘﺎﺕ ﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‬
‫‪426.055.533.2‬‬ ‫‪13.324.350.73‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬

‫‪-413.991.182.5‬‬ ‫)‪B.FRE(A‬‬ ‫∆‬

‫ﺨﺎﺭﺝ‬ ‫ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬

‫‪121‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪2.531.173.6‬‬ ‫∆ﺍﻟﺤﻘﻭﻕ ﺍﻷﺨﺭﻯ‬

‫‪818.849.6‬‬ ‫∆ﺤﻘﻭﻕ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬

‫‪115.596‬‬ ‫∆ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻷﺨﺭﻯ‬
‫∆ﺩﻴﻭﻥ ﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺀ‬
‫∆ ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‬
‫‪3.465.619.2‬‬ ‫‪00.00‬‬

‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫‪-3.465.619.2‬‬
‫)‪∆B.FRHE (B‬‬
‫ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫‪428.382.061.3‬‬
‫‪00.00‬‬ ‫∆ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫∆ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫‪428.382.061.3‬‬ ‫‪00.00‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫‪428.382.061.3‬‬ ‫)‪∆TN (C‬‬
‫‪10.925.259.6‬‬ ‫)‪∆FRF(A+B+C‬‬
‫ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺠﺩﻭل ﻨﻼﺤﻅ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻘﻘﺕ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪ 426.055.533.2‬ﺩﺝ ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ‬ ‫‪-‬‬
‫ﺒﻘﻴﻤﺔ‪ 13.324.350.73‬ﺩﺝ ﻤﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻅﻬﻭﺭ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺴﺎﻟﺒﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻹﺤﺘﻴﺎﺝ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل‬
‫ﻟﻺﺴﺘﻐﻼل ﺒﻘﻴﻤﺔ ) ‪ 413.991.182.5‬ﺩﺝ(‪.‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﻓﻘﺩ ﺤﻘﻘﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪ 3.465.619.2‬ﺩﺝ‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫ﻭﻗﻴﻤﺔ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﻤﻌﺩﻭﻤﺔ ﻤﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻅﻬﻭﺭ ﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﺤﺘﻴﺎﺝ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺨﺎﺭﺝ‬
‫ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﺒﻘﻴﻤﺔ ﺴﺎﻟﺒﺔ )‪ 3.465.619.2‬ﺩﺝ(‪.‬‬
‫‪ -‬ﺃﻤﺎ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻓﻘﺩ ﺤﻘﻘﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪ 428.382.061.3‬ﺩﺝ ﻭ ﻟﻡ ﺘﻘﻡ ﺒﺄﻱ‬
‫ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺨﻼل ﺍﻟﺴﻨﺔ ﻤﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻅﻬﻭﺭ ﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻤﻭﺠﺏ ﺒﻘﻴﻤﺔ‪ 428.382.061.3‬ﺩﺝ‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺠﺩﻭﻟﻴﻥ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﻴﻥ ﻨﻼﺤﻅ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺒﺄﻥ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻜﺎﻥ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﻓﻲ ﺍﻟﻨﻬﺎﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ‬ ‫‪-‬‬
‫‪ FRF‬ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪10.925.259.6‬ﺩﺝ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺒﻠﻎ ﻴﻤﺜل ﻤﻭﺭﺩ ﺼﺎﻓﻲ ل ‪.FRF‬‬

‫‪122‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﻟﻜﻥ ﺒﺎﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﺍﻹﺭﺘﻔﺎﻉ ﻻﺤﻅﻨﺎ ﺒﺄﻥ ‪ FRF‬ﺒﻘﻲ ﺴﺎﻟﺒﺎ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﻌﻨﺎﻩ ﺃﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ ﺍﻟﺼﺎﻓﻲ ﻟﻡ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻴﻜﻥ ﻜﺎﻓﻲ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻌﺠﺯ ﻓﻲ ‪.FRF‬‬
‫ﺝ‪ -‬ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻟﺴﻨﺔ ‪:2009‬‬
‫ﺝ_‪ _1‬ﺍﻟﺠﺯﺀ ‪ 1‬ﻤﻥ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻟﺴﻨﺔ ‪:2009‬‬
‫ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ‬ ‫ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺭﺓ‬
‫‪102.889.072.7‬‬ ‫‪ _ 159.763.444.36‬ﻗﺩﺭﺓ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬ ‫_ﺤﻴﺎﺯﺓ‬
‫ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪.‬‬ ‫ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﻌﻨﻭﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬

‫‪8.972.145.86‬‬ ‫_ ﺍﻟﺘﻨﺎﺯل ﻋﻥ‬ ‫‪00.00‬‬ ‫_ ﺘﺨﻔﻴﺽ ﻓﻲ‬

‫ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﻌﻨﻭﻴﺔ‬ ‫ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪00.00‬‬ ‫_ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻷﻤﻭﺍل‬ ‫_ ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻷﺭﺒﺎﺡ‪00.00 .‬‬
‫‪00.00‬‬ ‫‪00.00‬‬
‫ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‪.‬‬ ‫_ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ‬
‫_ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‬ ‫ﻤﺅﻭﻨﺎﺕ ﺍﻷﻋﺒﺎﺀ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫ﻭﺍﻟﺨﺴﺎﺌﺭ‬
‫‪111.861.218.6‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬ ‫‪159.763.444.36‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫=‪∆FRF‬‬ ‫‪-47.902.225.73‬‬
‫ﻨﻼﺤﻅ ﻤﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺠﺩﻭل ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺨﺹ ﺩﻭﺭﺓ ‪ 2009‬ﻨﻼﺤﻅ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻘﻘﺕ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺘﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﻗﺩﺭﺓ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪102.889.072.7‬ﺩﺝ ﻭﺘﻨﺎﺯل ﻋﻥ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪8.972.145.86‬ﺩﺝ‪.‬‬
‫ﻭﻜﺎﻥ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺘﻲ ﺤﻘﻘﺘﻬﺎ ﻫﻭ ‪111.861.218.6‬ﺩﺝ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﺍﻟﻭﺤﻴﺩ ﺍﻟﺫﻱ ﻗﺎﻤﺕ ﺒﻪ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺤﻴﺎﺯﺓ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺕ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪159.763.444.36‬ﺩﺝ ‪.‬‬

‫ﺝ_‪ _2‬ﺍﻟﺠﺯﺀ ‪ 2‬ﻤﻥ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﻤﺼﺎﺩﺭ ﻭﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻟﺴﻨﺔ ‪:2009‬‬

‫‪123‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺍﻟﻤﻭﺭﺩ‬ ‫ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻡ‬ ‫ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل‬

‫ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﻲ‬
‫ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫ﺃﺼﻭل‬ ‫ﻓﻲ‬ ‫ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ‬
‫‪18.066.093.9‬‬ ‫ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‪:‬‬
‫‪1.875.680‬‬
‫∆ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ ﺍﻟﺠﺎﺭﻴﺔ‬
‫‪4.817.871.24‬‬ ‫ﻋﻠﻰ‬ ‫ﺤﻘﻭﻕ‬ ‫∆‬
‫‪182.706.36‬‬
‫‪1.499.328.6‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ‬
‫∆ ﺤﻘﻭﻕ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ‬
‫‪156.156.292.5‬‬
‫∆ ﺘﺴﺒﻴﻘﺎﺕ ﻟﺤﺴﺎﺏ‬
‫‪22.395.461.45‬‬
‫‪13.073.865.52‬‬ ‫∆ ﺘﺴﺒﻴﺎﺕ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪6.600‬‬
‫ﺩﻴﻭﻥ‬ ‫ﻓﻲ‬ ‫ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‪:‬‬
‫∆ ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ‬
‫∆ ﻤﺤﺠﻭﺯﺍﺕ ﻟﺤﺴﺎﺏ‬
‫∆ ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫∆ ﺘﺴﺒﻴﻘﺎﺕ ﺘﺠﺎﺭﻴﺔ‬
‫‪40.476.504.57‬‬ ‫‪177.597.395‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫‪137.120.890.4‬‬ ‫)‪∆B.FRE(A‬‬
‫ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫∆ﺍﻟﺤﻘﻭﻕ ﺍﻷﺨﺭﻯ‬
‫‪301.460.000‬‬ ‫∆ﺤﻘﻭﻕ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬

‫‪120.610.914.2‬‬ ‫∆ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻷﺨﺭﻯ‬

‫‪115.596‬‬
‫∆ﺩﻴﻭﻥ ﺘﺠﺎﻩ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺀ‬
‫∆ ﺩﻴﻭﻥ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‬

‫‪124‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪120.610.914.2‬‬ ‫‪301.575.596‬‬

‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫‪180.964.681.8‬‬ ‫)‪∆B.FRHE(B‬‬
‫ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫‪365.987.798‬‬ ‫∆ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫∆ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬

‫‪365.987.798‬‬ ‫ﺍﻟﻤﺠﻤﻭﻉ‬
‫‪-365.987.798‬‬ ‫)‪∆TN (C‬‬
‫‪-47.902.225.8‬‬ ‫)‪∆FRF(A+B+C‬‬
‫ﻤﻥ ﺍﻟﺠﺩﻭل ﺍﻟﺴﺎﺒﻕ ﻨﻼﺤﻅ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺨﻼل ﺩﻭﺭﺓ ‪ 2009‬ﺤﻘﻘﺕ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﻟﻺﺴﺘﻐﻼل ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪40.476.504.57‬ﺩﺝ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪177.597.395‬ﺩﺝ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻅﻬﻭﺭ ﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻟﻺﺴﺘﻐﻼل‬
‫‪ B.FRE‬ﺒﻘﻴﻤﺔ ﻤﻭﺠﺒﺔ ﻗﺩﺭﻫﺎ ‪137.120.890.4‬ﺩﺝ‪.‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﻓﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻘﻘﺕ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﺒﻘﻴﻤﺔ‬ ‫‪-‬‬
‫‪120.610.914.2‬ﺩﺝ ﻭﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪301.575.596‬ﺩﺝ ﻤﺎ ﻨﺠﻡ ﻋﻨﻪ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ‬
‫ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺨﺎﺭﺝ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ‪ B.FRHE‬ﺒﻘﻴﻤﺔ ﻤﻭﺠﺒﺔ ‪180.964.681.8‬ﺩﺝ‬
‫ﺃﻤﺎ ﻋﻥ ﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻓﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻡ ﺘﺤﻘﻕ ﺃﻱ ﻤﻭﺭﺩ ﻟﻠﺨﺯﻴﻨﺔ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺍﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺘﻬﺎ ﻓﺘﻤﺜﻠﺕ ﻓﻲ‬
‫‪365.987.798‬ﺩﺝ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻅﻬﻭﺭ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺴﺎﻟﺒﺔ ﻓﻲ ﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ‪ TN‬ﺒﻘﻴﻤﺔ ‪365.987.798‬ﺩﺝ‪.‬‬
‫ﻭﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺠﺩﻭﻟﻴﻥ ﺍﻟﺴﺎﺒﻘﻴﻥ ﻨﻼﺤﻅ ﺒﺄﻥ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﻜﺎﻥ ﺃﻜﺒﺭ ﻤﻥ ﻤﺠﻤﻭﻉ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ‬ ‫‪-‬‬
‫ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﺍﻨﺨﻔﺎﺽ ﻓﻲ ‪ FRF‬ﺒﻘﻴﻤﺔ )‪ (47.902.225.73‬ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﺯﺍﺩ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺠﺯ ﻓﻲ ‪.FRF‬‬
‫ﺩ_ ﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺭﺒﻁ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﻌﻁﻴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩﺓ ﻓﻲ ﺠﺩﻭل ﺤﺴﺎﺒﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﻤﻌﻠﻭﻤﺎﺕ ﻤﻭﺠﻭﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺠﺩﺍﻭل ﺍﻟﻤﻠﺤﻘﺔ ﻤﺜل ﺠﺩﻭل ﺍﻹﻫﺘﻼﻜﺎﺕ‪ ،‬ﺠﺩﻭل ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ‪ ،‬ﻟﺫﻟﻙ‬
‫ﺴﻨﺤﺎﻭل ﺍﻋﺩﺍﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﺒﺼﻔﺔ ﺘﻘﺩﻴﺭﻴﺔ‪.‬‬

‫ﺠﺩﻭل ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﻭﻓﻘﺎ ﻟﻠﻁﺭﻴﻘﺔ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺒﺎﺸﺭﺓ‪:‬‬

‫‪125‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪2009‬‬ ‫‪2008‬‬ ‫ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬

‫ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺘﻴﺔ‬
‫‪84.772.544.22‬‬ ‫‪5.539.089.92‬‬ ‫ﺼﺎﻓﻲ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﺴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺘﺼﺤﻴﺤﺎﺕ ﻤﻥ ﺃﺠل‬
‫‪18.116528.49‬‬ ‫‪13.846.728.98‬‬ ‫ﻤﺨﺼﺼﺎﺕ ﺍﻹﻫﺘﻼﻙ ﻭﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺎﺕ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﺅﻭﻨﺔ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‬
‫‪-317.900.524.3‬‬ ‫‪350.953.726‬‬ ‫ﺘﻐﻴﺭ ﺍﻟﻤﺨﺯﻭﻨﺎﺕ ﻭﺍﻟﺤﺴﺎﺒﺎﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻴﻨﺔ ﺍﻷﺨﺭﻯ‬
‫‪-185.047‬‬ ‫‪66.503.075.8‬‬ ‫ﺘﻐﻴﺭﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻭﻥ ﻭﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﺍﻷﺨﺭﻯ‬
‫‪-215.196.488.1‬‬ ‫‪436.842.620.7‬‬ ‫ﺼﺎﻓﻲ ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫ﺍﻷﻨﺸﻁﺔ‬ ‫ﻤﻥ‬ ‫ﺍﻟﻤﺘﺄﺘﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﻌﻤﻠﻴﺎﺘﻴﺔ)‪(A‬‬
‫ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺘﺄﺘﻴﺔ‬
‫ﻤﻥ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫‪8.972.145.86‬‬ ‫‪85.217.93‬‬ ‫ﺍﻟﺘﻨﺎﺯل ﻋﻥ ﺍﻟﻘﻴﻡ ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‬
‫‪-159.763.444.36‬‬ ‫‪-8.545.777.17‬‬ ‫ﺍﻗﺘﻨﺎﺀ ﺍﻟﻘﻴﻡ ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‬
‫‪-150.791.298.4‬‬ ‫‪-8.460559.24‬‬ ‫ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﺘﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﺄﺘﻴﺔ‬
‫ﻤﻥ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ)‪(B‬‬
‫ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺘﺄﺘﻴﺔ‬
‫ﻤﻥ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫‪0.00‬‬ ‫‪0.00‬‬ ‫ﺼﺎﻓﻲ ﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺘﺄﺘﻴﺔ ﻤﻥ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل)‪(C‬‬
‫‪-365.987.797‬‬ ‫‪428.382.061.5‬‬ ‫ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬ ‫ﺃﻤﻭﺍل‬ ‫ﺘﻐﻴﺭ‬
‫ﻟﻠﺩﻭﺭﺓ=‪A+B+C‬‬

‫‪126‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪696.477.972.13‬‬ ‫‪268.095.910.82‬‬ ‫ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻋﻨﺩ ﺍﻹﻓﺘﺘﺎﺡ‬

‫‪330.490.174.12‬‬ ‫‪696.477.972.13‬‬ ‫ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻋﻨﺩ ﺍﻹﻗﻔﺎل‬
‫ﺒﻌﺩ ﺇﻋﺩﺍﺩ ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻤﺨﺘﻠﻑ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﻼﺤﻅ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪-‬ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻟﺘﺸﻐﻴل ﺃﻭ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪ 2008‬ﺃﺩﺕ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻤﻭﺠﺒﺔ ﻓﻲ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل‬
‫ﺒﻘﻴﻤﺔ‪436.842.621.4‬ﺩﺝ‪.‬‬
‫‪-‬ﺃﻤﺎ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻨﺠﺩ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺤﻘﻘﺕ ﻋﺠﺯ ﻓﻲ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‬
‫ﺒﻘﻴﻤﺔ)‪8.460.559.24‬ﺩﺝ(‪.‬‬
‫ﻭﻨﻼﺤﻅ ﺃﻥ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﻜﺎﻨﺕ ﻜﺎﻓﻴﺔ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻌﺠﺯ ﻓﻲ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﻟﺫﻟﻙ ﻟﻡ ﺘﻜﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺒﺤﺎﺠﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪.‬‬
‫‪-‬ﻭﺤﻘﻘﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﻐﻴﺭ ﻤﻭﺠﺏ ﻓﻲ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻭﺍﻟﺫﻱ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﻤﻭﺭﺩ ﺼﺎﻓﻲ ﻟﻬﺎ‪ ،‬ﻤﻥ ﺸﺄﻨﻪ ﺃﻥ ﻴﺤﺴﻥ‬
‫ﻓﻲ ﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻗﺩﺭﺘﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺴﺩﺍﺩ ﻓﻲ ﺍﻷﺠل ﺍﻟﻘﺼﻴﺭ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺒﺴﺒﺏ ﺭﺌﻴﺴﻲ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ ﻓﻲ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﺘﻡ ﻨﻘﺩﺍ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻴﻼﺤﻅ ﻓﻲ ﺴﻨﺔ‪ 2009‬ﺃﻥ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﺃﺩﺕ ﺇﻟﻰ ﺴﺤﺏ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺒﻤﺒﻠﻎ)‪ (215.196.499.6‬ﻭﻫﻭ‬
‫ﺃﻤﺭ ﻤﻨﺎﻓﻲ ﻟﻁﺒﻴﻌﺔ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﺍﻟﺘﻲ ﻴﺠﺏ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﺃﻥ ﺘﺴﺎﻫﻡ ﻓﻲ ﺘﻭﻓﻴﺭ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻷﻨﺸﻁﺔ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻭﻜﻤﺎ ﻗﺎﻤﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻗﺘﻨﺎﺀ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻤﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻅﻬﻭﺭ ﻋﺠﺯ ﻓﻲ ﺼﺎﻓﻲ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‬
‫ﻤﻥ ﺃﻨﺸﻁﺔ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫ﻭﻜل ﻫﺫﺍ ﻗﺎﻤﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺘﻐﻁﻴﺘﻪ ﻤﻥ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻤﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﻅﻬﻭﺭ ﻋﺠﺯ ﺒﻘﻴﻤﺔ‬
‫)‪.(365.987.797‬ﻫﺫﺍ ﺍﻹﻨﺨﻔﺎﺽ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﻨﻘﻭل ﻋﻨﻪ ﺒﺄﻨﻪ ﻓﻲ ﺼﺎﻟﺢ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻷﻥ ﻗﻴﻤﺔ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﺩﻭﺭﺓ ﻜﺎﻨﺕ‬
‫ﻜﺒﻴﺭﺓ ﺠﺩﺍ‪ ،‬ﺒﺎﻟﺭﻏﻡ ﻤﻥ ﻫﺫﺍ ﺍﻹﻨﺨﻔﺎﺽ ﺘﺒﻘﻰ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﺠﺩﺍ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‪:‬‬
‫ﻴﺘﻜﻭﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﻋﻨﺼﺭﻴﻥ ﺘﻤﻭﻴﻠﻴﻴﻥ ﻫﻤﺎ‪ :‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻭﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻴﺸﻤل ﺍﻟﻨﺘﻴﺠﺔ ﺍﻟﺼﺎﻓﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻹﻫﺘﻼﻜﺎﺕ‪ ،‬ﻤﺅﻭﻨﺎﺕ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻓﻬﻲ ﺘﺘﺸﻜل ﻤﻥ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻗﺼﻴﺭﺓ‬
‫ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻭﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺘﺒﻊ ﺘﻁﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ‬
‫ﺴﻨﺔ‪ 2007‬ﺇﻟﻰ ‪ 2009‬ﺤﻴﺙ ﻴﺒﻴﻥ ﺍﻟﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ ﻨﺴﺏ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻤﻥ ﺴﻨﺔ ﻷﺨﺭﻯ‪.‬‬
‫ﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ)‪ (9‬ﺘﻁﻭﺭﺍﺕ ﻨﺴﺏ ﻋﻨﺎﺼﺭ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‬
‫‪2009‬‬ ‫‪2008‬‬ ‫‪2007‬‬ ‫ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ‪/‬ﺍﻟﺴﻨﺔ‬

‫‪127‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪%70.07‬‬ ‫‪%72.14‬‬ ‫‪%57.94‬‬ ‫ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‬

‫‪%29.93‬‬ ‫‪%27.86‬‬ ‫‪%42.02‬‬ ‫ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ‬
‫ﻤﻥ ﺨﻼل ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺠﺩﻭل ﻨﻼﺤﻅ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪-‬ﺘﺯﺍﻴﺩﺕ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﺒﻘﻴﻤﺔ ﻤﻌﺘﺒﺭﺓ ﺤﻴﺙ ﺍﺭﺘﻔﻌﺕ ﻤﻥ ﺴﻨﺔ ‪ 2007‬ﺒﻨﺴﺒﺔ)‪ (%57.96‬ﺇﻟﻰ‬
‫)‪ (%72.14‬ﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪ ،2008‬ﻟﺘﻌﻭﺩ ﻭﺘﺘﺭﺍﺠﻊ ﺒﺎﻨﺨﻔﺎﺽ ﻁﻔﻴﻑ ﺇﻟﻰ )‪.(%70.07‬‬
‫‪ -‬ﻭ ﺒﺎﻟﻤﻘﺎﺒل ﺍﻨﺨﻔﻀﺕ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻓﻲ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺒﺸﻜل ﻤﻠﺤﻭﻅ ﺤﻴﺙ ﺍﻨﺘﻘﻠﺕ ﻤﻥ)‪ (%42.02‬ﻓﻲ‬
‫ﺴﻨﺔ ‪ 2007‬ﺇﻟﻰ )‪ (%27.86‬ﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪ 2008‬ﻭﻋﺎﺩﺕ ﻟﺘﺭﺘﻔﻊ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﻁﻔﻴﻑ ﺇﻟﻰ)‪. (%29.93‬‬
‫ﺒﻌﺩ ﺍﺴﺘﻌﺭﺍﻀﻨﺎ ﻟﻤﻜﻭﻨﺎﺕ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﻭﺘﻁﻭﺭﺍﺕ ﻨﺴﺒﻬﺎ ﻋﺒﺭ ﺍﻟﺯﻤﻥ‪ ،‬ﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺍﺴﺘﻨﺘﺎﺝ ﺃﻥ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺠﻴﺩ ﻭﻫﻲ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺘﻤﻭﻴل ﺩﻭﺭﺓ ﺍﻹﺴﺘﻐﻼل ﻭﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻥ ﺃﻤﻭﺍﻟﻬﺎ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ‬
‫ﺒﻨﺴﺒﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ‪ ،‬ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻹﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫‪-3‬ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪:‬‬
‫ﻟﺘﺤﻠﻴل ﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻴﻨﺒﻐﻲ ﺍﻟﺘﻤﻴﻴﺯ ﺒﻴﻥ ﻨﻭﻋﻴﻥ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ‪ :‬ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻁﻭﻴل‪ ،‬ﻭﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻘﺼﻴﺭ‪.‬‬
‫ﺃ‪-‬ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻁﻭﻴل‪:‬‬
‫ﻴﺘﻡ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﺤﻠﻴل ﻤﺩﻯ ﻜﻔﺎﻴﺔ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪ ،‬ﺃﻱ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻭﺍﻟﺠﺯﺀ ﺍﻟﺜﺎﺒﺕ ﻤﻥ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ‪ ،‬ﻭﻴﺴﺘﻌﻤل ﻫﺫﺍ‬
‫ﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻜﻤﻘﻴﺎﺱ ﺃﺴﺎﺴﻲ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﻌﺒﺭ ﻋﻥ ﺤﺠﻡ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺯﻴﺩ ﻋﻥ‬
‫ﺤﺠﻡ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪ ،‬ﻭﻴﻭﻀﺢ ﺍﻟﻌﻼﻗﺔ ﺒﻴﻥ ﻤﺩﺓ ﺍﺴﺘﺤﻘﺎﻕ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﻭﻓﺘﺭﺓ ﺍﻟﺤﺎﺠﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪.‬‬
‫ﻭﺍﻟﺠﺩﻭل ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ ﻴﺒﻴﻥ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻓﻲ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﺨﻼل ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺜﻼﺙ‬
‫‪.2009/2008/2007‬‬

‫ﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ)‪ :(10‬ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻓﻲ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬

‫ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل‬ ‫ﺍﻹﺴﺘﺨﺩﺍﻤﺎﺕ ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‬ ‫ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ‬

‫‪128‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪-109690638.3‬‬ ‫‪1641361666.36‬‬ ‫‪1531671028.06‬‬ ‫‪2007‬‬

‫‪-98649782.64‬‬ ‫‪1649822225.60‬‬ ‫‪1551172443.96‬‬ ‫‪2008‬‬
‫‪-146667605.57‬‬ ‫‪1800613524.10‬‬ ‫‪1653945919.67‬‬ ‫‪2009‬‬
‫ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ)‪ (10‬ﻨﻼﺤﻅ ﻤﺎﻴﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ ﺃﻗل ﻤﻥ ﺤﺠﻡ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ ﻤﻤﺎ ﺃﺩﻯ ﺇﻟﻰ ﺘﻜﻭﻴﻥ ﺭﺃﺱ ﻤﺎل ﻋﺎﻤل ﺴﺎﻟﺏ ﻭﺫﻟﻙ‬
‫ﻋﻠﻰ ﻤﺩﻯ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺜﻼﺙ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﺎﺠﺯﺓ ﻋﻥ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ ﻭﺒﺎﻗﻲ ﺍﻹﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ ﺒﺎﺴﺘﺨﺩﺍﻡ ﻤﻭﺍﺭﺩﻫﺎ ﺍﻟﺩﺍﺌﻤﺔ‬
‫ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﻴﻌﻨﻲ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻁﻭﻴل ﻏﻴﺭ ﻤﻭﺠﻭﺩ ﺒﺎﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺏ‪-‬ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻘﺼﻴﺭ‪:‬‬
‫ﻴﻬﺩﻑ ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻘﺼﻴﺭ ﺍﻷﺠل ﺇﻟﻰ ﻤﻌﺭﻓﺔ ﻤﺩﻯ ﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ‬
‫ﻟﻠﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻘﺼﻴﺭﺓ‪ ،‬ﺃﻱ ﻴﺠﻴﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺴﺎﺅل ﺍﻟﺘﺎﻟﻲ‪:‬ﻫل ﺘﻜﻔﻲ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﻟﺘﺴﺩﻴﺩ ﺩﻴﻭﻥ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‬
‫ﺤﻴﻥ ﺤﻠﻭل ﺁﺠﺎل ﺍﺴﺘﺤﻘﺎﻗﻬﺎ؟ ﺴﻨﺴﺘﻌﻤل ﻓﻲ ﺘﺤﻠﻴل ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺍﻟﺫﻱ‬
‫ﻴﺴﺘﻌﺎﻥ ﺒﻪ ﻓﻲ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﻤﺩﻯ ﻜﻔﺎﻴﺔ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻹﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻘﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻴﺸﺎﺭ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺨﺯﻴﻨﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﺘﺤﺩﺩ ﺒﺎﻟﻔﺭﻕ ﺒﻴﻥ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻭﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل‪ ،‬ﺒﻤﻌﻨﻰ ﺃﻥ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺘﻌﻜﺱ‬
‫ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻘﺼﻴﺭ ﺍﻷﺠل‪ ،‬ﻭﺍﻟﺠﺩﻭل ﺍﻵﺘﻲ ﻴﻭﻀﺢ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﺨﻼل‬
‫ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ‪.2009/2008/2007‬‬
‫ﺍﻟﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ)‪ :(11‬ﺘﺤﻠﻴل ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬
‫ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ‬ ‫ﺍﺤﺘﻴﺎﺝ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل‬ ‫ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل‬ ‫ﺍﻟﺴﻨﺔ‪/‬ﺍﻟﺒﻴﺎﻥ‬
‫‪268095910.82‬‬ ‫‪-377786549‬‬ ‫‪-109690638.3‬‬ ‫‪2007‬‬
‫‪696477972.13‬‬ ‫‪-795127754.41‬‬ ‫‪-98649782.64‬‬ ‫‪2008‬‬
‫‪330490174.12‬‬ ‫‪-651751853.5‬‬ ‫‪-146667605.5‬‬ ‫‪2009‬‬

‫‪ -‬ﺘﻅﻬﺭ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﺒﺎﺸﺎﺭﺓ ﺴﺎﻟﺒﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺜﻼﺙ ﻫﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﻟﻠﺩﻭﺭﺓ‬
‫ﺘﻜﻔﻲ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺩﻭﺭﺓ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎﺘﻌﺒﺭ ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﺍﻟﻤﻭﺠﺒﺔ ﻭﻫﺫﺍ ﻴﻌﻨﻲ ﺃﻥ ﻤﺼﺎﺩﺭ ﺃﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺯﻴﻨﺔ ﻤﺼﺎﺩﺭ‬
‫ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫ﻭﻓﻴﻤﺎ ﻴﻠﻲ ﺠﺩﻭل ﺭﻗﻡ )‪ :(12‬ﻴﻭﻀﺢ ﻨﺴﺏ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺨﻼل ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺜﻼﺙ‪:‬‬
‫‪2009‬‬ ‫‪2008‬‬ ‫‪2007‬‬ ‫ﺍﻟﻨﺴﺒﺔ‪/‬ﺍﻟﺴﻨﺔ‬
‫‪%85.95‬‬ ‫‪%91.54‬‬ ‫‪%88.78‬‬ ‫ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ‬

‫‪129‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫‪%69.23‬‬ ‫‪%75.55‬‬ ‫‪%61.89‬‬ ‫ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ‬

‫ﺍﻟﻤﺨﺘﺼﺭﺓ‬
‫‪%31.65‬‬ ‫‪%66.69‬‬ ‫‪%27.41‬‬ ‫ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﺴﺭﻴﻌﺔ‬
‫ﻤﻥ ﺍﻟﺠﺩﻭل ﻨﻼﺤﻅ ﺃﻥ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﻻ ﺘﻐﻁﻲ ﺩﻴﻭﻥ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺜﻼﺙ‪ ،‬ﻟﻜﻥ ﻤﺎﻴﻼﺤﻅ ﻫﻨﺎﻙ ﺘﺤﺴﻥ‬
‫ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻌﺎﻤﺔ ﺒﺎﻟﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺒﻴﻥ ﺴﻨﺔ ‪ 2007،2008‬ﻭﻫﺫﺍ ﺒﺯﻴﺎﺩﺓ ﺘﻘﺩﺭ ﺏ ‪ %1.76‬ﻟﺘﻌﻭﺩ ﻟﺘﻨﺨﻔﺽ ﻓﻲ ﺴﻨﺔ‬
‫‪ 2009‬ﺒﻘﻴﻤﺔ‪.%4.59‬‬
‫‪ -‬ﻭﻤﺎ ﻨﻼﺤﻅ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻤﺨﺘﺼﺭﺓ ﺃﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺒﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻤﺨﺘﺼﺭﺓ ﻟﺴﻨﺔ ‪2008‬‬
‫ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻠﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﻤﺨﺘﺼﺭﺓ ﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪ ،2007‬ﻟﺘﻌﻭﺩ ﻭﺘﻨﺨﻔﺽ ﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪.2009‬‬
‫‪ -‬ﻫﻨﺎﻙ ﻓﺭﻕ ﺸﺎﺴﻊ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﺴﺭﻴﻌﺔ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺜﻼﺙ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﺭﺘﻔﻊ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ‬
‫ﺍﻟﺴﺭﻴﻌﺔ ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻟﺴﻨﻭﺍﺕ ﺍﻟﺜﻼﺙ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺘﺭﺘﻔﻊ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﺍﻟﺴﺭﻴﻌﺔ ﺇﻟﻰ ‪ %66.69‬ﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪ 2008‬ﺒﻔﺎﺭﻕ‬
‫‪%39.28‬ﻭﻫﻭ ﻓﺎﺭﻕ ﻜﺒﻴﺭ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﻓﻲ ﺴﻨﺔ ‪ 2009‬ﻓﺘﺩﻫﻭﺭﺕ ﻭﺘﺭﺍﺠﻌﺕ ﺇﻟﻰ ‪ %31.65‬ﺒﻔﺎﺭﻕ ﻗﻴﻤﺘﻪ‬
‫‪.%35.04‬‬
‫ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪ :‬ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺍﺠﻪ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻘﺴﻴﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﺇﻟﻰ ﻗﺴﻤﻴﻥ ﻫﻤﺎ‪ :‬ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻭﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ‪.‬‬
‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻷﻭل‪:‬ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬
‫ﺒﻌﺩ ﺩﺭﺍﺴﺘﻨﺎ ﻟﻠﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﻅﺭﻭﻑ ﺍﻟﺘﻭﺍﺯﻥ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺒﺤﺙ ﺍﻟﺴﺎﺒﻕ‪ ،‬ﻓﻘﺩ ﺘﻡ ﺘﺴﺠﻴل‬
‫ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻤﻼﺤﻅﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺅﺸﺭ ﻋﻠﻰ ﻭﺠﻭﺩ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﺘﻭﺍﺠﻬﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻨﺫﻜﺭ ﻤﻨﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﻨﻁﻭﻱ ﻀﻌﻑ ﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﺍﻟﻌﺎﻤل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺩﻯ ﺍﻟﻁﻭﻴل‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻗﺩ ﻴﺅﺩﻱ‬
‫ﺫﻟﻙ ﺇﻟﻰ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﻟﺩﻓﻊ ‪.L’insolvabilité‬‬
‫‪ -‬ﺘﺩﻫﻭﺭ ﺍﻟﻤﺭﺩﻭﺩﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺸﻜل ﻜﺒﻴﺭ ﻤﻤﺎ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺍﻀﻌﺎﻑ ﻗﺩﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪،‬‬
‫ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻨﺠﺭ ﻋﻨﻪ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﻋﺩﻡ ﺍﻟﻘﺩﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻘﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل ﺒﺸﻜل ﻤﺘﺴﺎﺭﻉ‪ ،‬ﻤﻤﺎ ﻗﺩ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺃﺯﻤﺎﺕ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﻨﻅﺭﺍ ﻟﻌﺩﻡ ﻜﻔﺎﻴﺔ‬
‫ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﻤﺘﺩﺍﻭﻟﺔ ﻓﻲ ﺘﺴﺩﻴﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﺤﻴﻥ ﺁﺠﺎل ﺍﺴﺘﺤﻘﺎﻗﻬﺎ‪.‬‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻨﻲ‪:‬ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‬

‫‪130‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﻟﺘﺤﻠﻴل ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺍﺠﻬﻬﺎ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‪ ،‬ﻨﺴﺘﻌﻴﻥ ﺒﻨﻤﻭﺫﺝ ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﻟﻤﺎﻴﻜل‬
‫ﺒﻭﺭﺘﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻘﺴﻡ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ ﺨﻤﺴﺔ ﺃﻗﺴﺎﻡ ﻭﻫﻲ‪:‬‬
‫ﺃ‪-‬ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ‪:‬‬
‫ﺇﻥ ﺘﻐﻴﺭ ﺤﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ ﻭﺃﺫﻭﺍﻗﻬﻡ ﻗﺩ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﻨﺸﻭﺀ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺘﺘﺭﺘﺏ ﻋﻨﻬﺎ ﺘﻨﺎﻗﺹ ﺍﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ ﻭﻫﺫﺍ‬
‫ﺨﺎﺼﺔ ﺒﺎﻟﻨﺴﺒﺔ ﻟﻤﺸﺘﻘﺎﺕ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‪ ،‬ﻭﻫﺫﺍ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺴﻠﻭﻙ ﺍﻟﻌﻤﻼﺀ ﻭﺘﻔﻀﻴﻼﺘﻬﻡ ﻴﻨﺒﻊ ﻤﻥ ﺍﻟﺘﻁﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺤﺩﺙ‬
‫ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺎﻟﺔ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻻﺠﺘﻤﺎﻋﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺍﻟﺜﻘﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺴﺘﻬﻠﻜﻴﻥ‪.‬‬
‫ﺏ‪-‬ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻭﺭﺩﻴﻥ‪:‬‬
‫ﺘﻌﺘﻤﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺎﺩﺓ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻟﻠﺤﻠﻴﺏ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﺭﺩﺓ ﻤﻥ ﺍﻟﺨﺎﺭﺝ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎ ﻴﻌﺘﺒﺭ ﺨﻁﺭﺍ ﻋﻠﻰ ﻨﺸﺎﻁ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﺭﺘﻔﺎﻉ ﺴﻌﺭ ﺍﻟﻤﺎﺩﺓ ﺍﻷﻭﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻌﺎﻟﻤﻴﺔ‪،‬ﺃﻭ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻨﻘﺹ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺎﺩﺓ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﺎﻴﺅﺜﺭ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺍﻨﺘﺎﺝ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﻤﺒﻴﻌﺎﺘﻬﺎ‪ ،‬ﺨﺎﺼﺔ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺘﻨﺘﺞ ﻤﺎﺩﺓ ﻏﺫﺍﺌﻴﺔ ﺃﺴﺎﺴﻴﺔ‪.‬‬
‫ﺝ‪-‬ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﻴﺠﺏ ﻫﻨﺎ ﺍﻟﺘﻤﻴﻴﺯ ﺒﻴﻥ ﻋﺭﺽ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ‪ ،‬ﻭﻋﺭﺽ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﻴﻥ ﺍﻟﺨﻭﺍﺹ ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻴﻤﻨﻊ ﻭﻴﺤﺩ ﺍﻟﺘﻘﺴﻴﻡ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻲ ﻟﻠﻤﺠﻤﻊ ﻭﺍﻟﺘﺨﺼﺹ ﺍﻟﻤﻔﺭﻭﺽ ﻋﻠﻰ ﻤﺨﺘﻠﻑ ﻭﺤﺩﺍﺘﻪ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﻓﻴﻤﺎ‬
‫ﺒﻴﻨﻬﺎ‪ ،‬ﻓﻜل ﻭﺤﺩﺓ ﺘﺘﺼﺭﻑ ﻜﺸﺭﻴﻙ ﻴﺴﺘﻘﺒل ﺠﺯﺀﺍ ﻤﻥ ﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﻭﺤﺩﺍﺕ ﺍﻷﺨﺭﻯ‪ ،‬ﻭﻴﺭﺴل ﻟﻬﺎ ﺒﺩﻭﺭﻩ ﺠﺯﺀﺍ ﻤﻥ‬
‫ﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻪ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋﻠﻰ ﻋﻜﺱ ﻤﻥ ﺫﻟﻙ ﻴﺸﻜل ﺍﻟﺨﻭﺍﺹ ﺘﻬﺩﻴﺩﺍ ﺤﻘﻴﻘﻴﺎ ﻟﻠﻭﺤﺩﺓ ﺒﺴﺒﺏ ﺩﻴﻨﺎﻤﻜﻴﺘﻬﻡ‪ ،‬ﺍﻤﻜﺎﻨﻴﺎﺘﻬﻡ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ‪ ،‬ﺍﺒﺩﺍﻋﻬﻡ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ ﻭﻗﺩﺭﺍﺘﻬﻡ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻨﻭﻴﻊ ﺍﻟﺴﺭﻴﻊ ﺨﺎﺼﺔ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﻤﻨﺘﺞ ﺍﻟﻴﺎﺅﻭﺭﺕ ﻭﺒﻤﺴﺘﻭﻴﺎﺕ‬
‫ﻋﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﺠﻭﺩﺓ‪ .‬ﻭﺃﻤﺎﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﺘﻬﺩﻴﺩﺍﺕ ﻤﺎﺯﺍﻟﺕ ﺍﻟﻭﺤﺩﺓ ﻓﻲ ﻤﺭﺤﻠﺔ ﺩﺭﺍﺴﺔ ﺍﻟﻤﺒﺎﺩﺭﺍﺕ ﻟﺘﺤﺴﻴﻥ ﻤﺎﺩﺓ ﺍﻟﻐﻼﻑ‬
‫ﻜﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﻤﻨﻬﺎ ﻻﺴﺘﺭﺠﺎﻉ ﺤﺼﺘﻬﺎ ﻤﻥ ﺴﻭﻕ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﻨﺘﺞ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻀﻴﻌﺘﻬﺎ ﻤﻨﺫ ﺯﻤﻥ ﺒﻌﻴﺩ ﻟﺼﺎﻟﺢ ﺍﻟﺨﻭﺍﺹ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺇﻥ ﺩﺨﻭل ﻤﻨﺎﻓﺴﻴﻥ ﺃﺠﺎﻨﺏ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻘﻁﺎﻉ ﺴﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻔﺠﻴﺭ ﻁﺎﻗﺎﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻭﺭﻏﺒﺔ ﻓﻲ ﻏﺯﻭ ﺠﺯﺀ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﺴﻭﻕ ﻭﻤﻭﺍﺭﺩ ﻤﺎﺩﻴﺔ ﺩﺍﺌﻤﺔ‪ .‬ﻟﻡ ﻴﺴﺘﺜﻤﺭ ﺍﻟﺨﻭﺍﺹ ﻟﺤﺩ ﺍﻵﻥ ﻓﻲ ﻤﺎﺩﺓ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻷﻥ ﺴﻌﺭ ﺍﻟﺒﻴﻊ ﻤﺤﺩﺩ ﻤﻥ ﻁﺭﻑ‬
‫ﺍﻟﺩﻭﻟﺔ‪ ،‬ﻏﻴﺭ ﺃﻨﻪ ﻴﺠﺏ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺍﻟﻭﻀﻌﻴﺔ ﻗﺩ ﺘﺘﻐﻴﺭ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﺤﺭﻴﺭ ﺍﻷﺴﻌﺎﺭ‪.‬‬
‫ﺩ‪-‬ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﺒﺩﻴﻠﺔ‪:‬‬
‫ﻤﺎﺯﺍﻟﺕ ﻤﺸﺘﻘﺎﺕ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﺭﺩﺓ ﺘﺤﺘل ﻤﻜﺎﻨﺔ ﻤﺤﺩﻭﺩﺓ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻭﻁﻨﻴﺔ ﻏﻴﺭ ﺃﻨﻪ ﻤﻥ ﺍﻟﺼﻌﺏ ﺘﻭﻗﻊ‬
‫ﺘﻁﻭﺭﻫﺎ‪ .‬ﻜﻤﺎ ﺃﻥ ﺒﻌﺽ ﻤﺸﺘﻘﺎﺕ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻜﺎﻟﺯﺒﺎﺩﻱ ﻴﺴﺘﻬﻠﻙ ﻓﻲ ﺍﻟﻌﺎﺌﻠﺔ ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭﻴﺔ ﻜﺘﺤﻠﻴﺔ‪ ،‬ﻭﺒﺎﻟﺘﺎﻟﻲ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﻔﻭﺍﻜﻪ‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺸﻜل ﺍﻟﻤﻨﺘﺞ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺱ ﺨﺎﺼﺔ ﻭﺃﻥ ﺃﺴﻌﺎﺭﻫﺎ ﺒﺩﺃﺕ ﻓﻲ ﺍﻹﻨﺨﻔﺎﺽ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﻭﻁﻨﻴﺔ ﺍﺒﺘﺩﺍﺀﺍ ﻤﻥ ﺼﺎﺌﻔﺔ‬
‫‪ 2002‬ﻨﺘﻴﺠﺔ ﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﺒﺭﻨﺎﻤﺞ ‪.PNDA‬‬

‫‪131‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﻭﻗﺩ ﺘﺸﻜل ﺍﻟﻤﺸﺭﻭﺒﺎﺕ ﺍﻟﻐﺎﺯﻴﺔ ﻭﺍﻟﻌﺼﺎﺌﺭ ﺘﻬﺩﻴﺩﺍ ﻟﻤﻨﺘﺞ ﺍﻟﺯﺒﺎﺩﻱ ﺨﺎﺼﺔ ﻓﻲ ﻤﻭﺴﻡ ﺍﻟﺼﻴﻑ ﻭﺸﻬﺭ ﺭﻤﻀﺎﻥ‬
‫ﺤﻴﺙ ﺘﺸﻬﺩ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻔﺘﺭﺍﺕ ﺘﺨﻔﻴﻀﺎﺕ ﻓﻲ ﺃﺴﻌﺎﺭ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﻟﺩﻓﻊ ﺍﻟﻤﻭﺍﻁﻨﻴﻥ ﻻﺴﺘﻬﻼﻜﻬﺎ‪.‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﻤﻨﺘﺞ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻓﻠﻴﺱ ﻟﻪ ﻤﻨﺎﻓﺱ )ﻜﺎﻟﻘﻬﻭﺓ ﺃﻭﺍﻟﺸﺎﻱ( ﻓﺎﻟﻤﺠﺘﻤﻊ ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭﻱ ﻴﻤﻴل ﺇﻟﻰ ﺍﺴﺘﻬﻼﻙ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‬
‫ﺃﻜﺜﺭ‪ ،‬ﺇﻻ ﻓﻲ ﺍﻟﺤﺎﻻﺕ ﺍﻻﺴﺘﺜﻨﺎﺌﻴﺔ ﻜﻌﺩﻡ ﺘﻭﻓﺭﻩ ﺃﻭﺘﻠﻔﻪ‪.‬‬
‫ﻫـ‪-‬ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ‪:‬‬
‫ﺇﻥ ﺩﺨﻭل ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ ﻓﻲ ﺸﺭﺍﻜﺔ ﻤﻊ ﺍﻹﺘﺤﺎﺩ ﺍﻷﻭﺭﻭﺒﻲ ﻭﺍﻹﻨﻀﻤﺎﻡ ﺍﻟﻤﺭﺘﻘﺏ ﻟﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﻤﻨﻅﻤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻟﻤﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﺘﺠﺎﺭﺓ ﺴﻭﻑ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻨﻔﺘﺎﺡ ﺍﻟﺴﻭﻕ ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻷﺠﻨﺒﻴﺔ ﻭﺭﻓﻊ ﺃﻭﺠﻪ ﺍﻟﺤﻤﺎﻴﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺝ ﺍﻟﻭﻁﻨﻲ‪ ،‬ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻌﺭﺽ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﺇﻟﻰ ﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻷﺠﻨﺒﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﺴﻡ ﺒﺘﻔﻭﻗﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ ﻭﺍﻹﺩﺍﺭﻱ‪.‬ﺇﺫ ﺃﻥ ﻤﺸﺘﻘﺎﺕ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻅﺭﻭﻓﻬﺎ ﺘﺤﻔﺯ ﻋﻠﻰ ﺩﺨﻭل ﻤﺴﺘﺜﻤﺭﻴﻥ ﺠﺩﺩ ﻟﻬﻡ ﻤﺠﻤﻭﻋﺎﺕ ﻓﻌﺎﻟﺔ‬
‫ﻭﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﻫﺠﻭﻤﻴﺔ ﻟﻺﺴﺘﺤﻭﺍﺫ ﻋل ﺠﺯﺀ ﻤﻥ ﺍﻟﺴﻭﻕ‪ ،‬ﻭﻴﺼﺒﺤﻭﻥ ﺨﻁﺭﺍ ﻜﺒﻴﺭﺍ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺍﺘﺤﺎﺩﻫﻡ ﻤﻊ ﺸﺭﻜﺎﺀ‬
‫ﺃﺠﺎﻨﺏ ﺍﻟﺫﻴﻥ ﻴﻤﺘﻠﻜﻭﻥ ﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻹﺒﺩﺍﻉ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ ﻭﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻻﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻲ‪ ،‬ﻜﻤﺎ ﺤﺩﺙ ﻋﻨﺩﻤﺎ ﺍﺘﺤﺩﺕ‬
‫ﺩﺍﻨﻭﻥ ﻤﻊ ﺠﺭﺠﺭﺓ‪ SPA‬ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﺩ ﺍﻟﺭﺍﺌﺩﺓ ﻟﻤﺸﺘﻘﺎﺕ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ ﻓﻲ ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ ﺒﻭﺤﺩﺘﻬﺎ ﺃﻗﺒﻭ)ﺒﺠﺎﻴﺔ(‪.‬‬
‫ﺒﻌﺩ ﺍﺴﺘﻌﺭﺍﻀﻨﺎ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺨﺘﻠﻔﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﺴﻭﺍﺀ ﻋل ﺍﻟﺼﻌﻴﺩ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﺃﻭ‬
‫ﻗﻁﺎﻉ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ‪ ،‬ﻓﺈﻨﻪ ﻴﺒﺩﻭ ﻤﻥ ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻱ ﺍﺘﺨﺎﺫ ﺇﺠﺭﺍﺀﺍﺕ ﺘﺼﺤﻴﺤﻴﺔ ﻟﻸﻭﻀﺎﻉ ﺍﻟﻘﺎﺌﻤﺔ ﻭﺘﻌﺯﻴﺯ ﺍﻟﻴﻘﻅﺔ ﻭﺍﻟﺤﺫﺭ‬
‫ﻭﻟﺫﻟﻙ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻗﺘﺭﺍﺡ ﺍﻻﺠﺭﺍﺀﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺇﻋﺎﺩﺓ ﺍﻟﻨﻅﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻹﺼﻼﺡ ﺍﻟﺨﻠل ﻓﻲ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﺫﻟﻙ ﺒﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ‬
‫ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﻘﻴﺎﻡ ﺒﺩﺭﺍﺴﺎﺕ ﺘﺴﻭﻴﻘﻴﺔ ﻟﺭﺼﺩ ﺍﻟﺘﻐﻴﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺤﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ ﻭﺃﺫﻭﺍﻗﻬﻡ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺘﻜﻴﻑ ﺍﻟﺴﺭﻴﻊ‬
‫ﻤﻌﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﻌﺯﻴﺯ ﺍﻤﻜﺎﻨﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﺨﺯﻴﻥ ﻭﺍﻟﺤﻔﻅ ﻟﺩﻯ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺎﻨﺸﺎﺀ ﻤﺨﺎﺯﻥ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﺃﻭﺘﻭﺴﻴﻊ ﺍﻟﻤﻭﺠﻭﺩ ﻤﻨﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺘﺤﺩﻴﺙ ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺍﻟﻤﻨﺎﻓﺴﺔ ﺍﻟﻤﺤﻠﻴﺔ ﻭﺍﻷﺠﻨﺒﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻴﺠﺎﺩ ﻤﺼﻠﺤﺔ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﺘﻜﻭﻥ ﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﺒﻭﻅﻴﻔﺔ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻭﺍﻟﺘﻨﻤﻴﺔ ﻭﻫﺫﺍ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺘﺤﺴﻴﻥ ﺠﻭﺩﺓ ﺍﻟﻤﻨﺘﻭﺝ‬
‫ﻭﺨﻠﻕ ﻤﻴﺯﺓ ﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ ﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺘﻬﺎ ‪.‬‬

‫ﺍﻟﻤﻁﻠﺏ ﺍﻟﺜﺎﻟﺙ‪:‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪-‬ﻨﻤﻭﺫﺝ ﻤﻘﺘﺭﺡ‪-‬‬

‫‪132‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﻨﻅﺭﺍ ﻟﻐﻴﺎﺏ ﺃﻱ ﺘﺼﻭﺭ ﻋﻥ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﺤﺴﺏ ﺘﺼﺭﻴﺢ ﺍﻟﻤﺴﺅﻭل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻓﺈﻥ‬
‫ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻴﺭﺘﻜﺯ ﻜﻠﻴﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻨﺎﺕ‪ ،‬ﻭﻨﻅﺭﺍ ﻟﻌﺩﻡ ﻜﻔﺎﻴﺔ ﺍﻟﺘﺄﻤﻴﻨﺎﺕ ﻜﻭﺴﻴﻠﺔ ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻭﺍﺠﻬﻬﺎ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻓﺈﻨﺎ ﻨﻘﺘﺭﺡ ﻫﺫﺍ ﺍﻷﺴﻠﻭﺏ ﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ .‬ﻭﺍﻟﺫﻱ ﺘﺘﺤﺩﺩ ﻤﻌﺎﻟﻤﻪ ﻓﻲ ﺍﻟﺨﻁﻭﺍﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪-1‬ﺘﺸﺨﻴﺹ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﻭﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻭﻗﻴﺎﺱ ﻤﺩﻯ ﺘﺄﺜﻴﺭﺍﺘﻬﺎ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺼﻴﺎﻏﺔ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ‪ :‬ﻟﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﻴﺘﻡ ﺘﺭﺘﻴﺏ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺤﺴﺏ ﺃﻫﻤﻴﺘﻬﺎ‪ ،‬ﻭﺫﻟﻙ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺘﻭﺠﻴﻪ ﺍﻟﺠﻬﻭﺩ‬
‫ﻭﺍﻟﻤﻭﺍﺭﺩ ﺒﻁﺭﻴﻘﺔ ﻓﻌﺎﻟﺔ‪.‬‬
‫‪-3‬ﺭﺴﻡ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺭﻤﻲ ﺇﻟﻰ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ ﺴﺎﺒﻘﺎ‪ ،‬ﺤﻴﺙ ﻴﺘﻡ ﺘﻌﻴﻴﻥ ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﻀﺭﻭﺭﻴﺔ‬
‫ﻭﺍﻹﺠﺭﺍﺀﺍﺕ ﺍﻟﻤﺘﺒﻌﺔ‪.‬‬
‫‪-4‬ﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ‪ :‬ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ ﻴﺠﺩﺭ ﺒﻨﺎ ﺍﻹﺸﺎﺭﺓ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫ﺃ‪ -‬ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻡ‪ :‬ﻴﺘﻡ ﺘﺨﺼﻴﺹ ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﻤﺎﺩﻴﺔ ﻭﺍﻟﺒﺸﺭﻴﺔ ﺍﻟﻼﺯﻤﺔ ﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ ﻤﻊ ﺘﻘﺴﻴﻡ ﺍﻟﻤﻬﺎﻡ ﻭﺇﻋﺩﺍﺩ‬
‫ﺍﻟﺠﺩﺍﻭل ﺍﻟﺯﻤﻨﻴﺔ ﻟﻠﺘﻨﻔﻴﺫ‪.‬‬
‫ﺏ‪ -‬ﺍﻹﺸﺭﺍﻑ‪ :‬ﻴﺘﻭﻟﻰ ﺍﻹﺸﺭﺍﻑ ﻋﻠﻰ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﻭﻤﺘﺎﺒﻌﺘﻬﺎ ﻤﻥ ﻴﻜﻭﻥ ﻟﻪ ﺇﻟﻤﺎﻡ ﻜﺎﻓﻲ ﺒﺎﻟﺠﻭﺍﻨﺏ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻭﻨﺸﺎﻁ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺸﻜل ﻋﺎﻡ‪.‬‬
‫ﺍﻟﺭﻗﺎﺒﺔ‪ :‬ﻟﻜﻲ ﻴﻨﺠﺢ ﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺔ ﻴﺠﺏ ﺃﻥ ﻴﻜﻭﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﺃﺴﻠﻭﺏ ﺭﻗﺎﺒﺔ ﻓﻌﺎل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﺤﻴﺙ‬ ‫ﺝ‪-‬‬
‫ﻫﻨﺎﻙ ﻋﺩﺓ ﺃﺸﻜﺎل ﻟﻠﺭﻗﺎﺒﺔ ﺃﻫﻤﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺭﻗﺎﺒﺔ ﺒﻌﺩ ﻜل ﻤﺭﺤﻠﺔ‪ :‬ﻴﺘﻡ ﺘﻘﺴﻴﻡ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﺇﻟﻰ ﻋﺩﺓ ﻤﺭﺍﺤل‪ ،‬ﻭﺒﻌﺩ ﺍﻨﺘﻬﺎﺀ ﻜل ﻤﺭﺤﻠﺔ ﻴﺘﻡ ﻤﺭﺍﻗﺒﺔ‬
‫ﻤﺩﻯ ﻤﻁﺎﺒﻘﺔ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻟﻔﻌﻠﻲ ﻤﻊ ﻤﺎﻜﺎﻥ ﻤﺘﻭﻗﻌﺎ‪ ،‬ﻤﻥ ﺃﺠل ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻔﺭﻭﻗﺎﺕ ﻭﺍﺘﺨﺎﺫ ﺍﻻﺠﺭﺍﺀﺍﺕ ﺍﻟﺘﺼﺤﻴﺤﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻟﺭﻗﺎﺒﺔ ﺍﻟﻤﺘﺯﺍﻤﻨﺔ‪ :‬ﻴﺘﻡ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﺸﻜل ﻤﻥ ﺃﺸﻜﺎل ﺍﻟﺭﻗﺎﺒﺔ ﺃﺜﻨﺎﺀ ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﻤﻥ ﺃﺠل ﺍﻟﺘﻌﺭﻑ ﻋﻠﻰ ﻤﺩﻯ ﻤﻁﺎﺒﻘﺔ‬
‫ﺍﻟﺘﻨﻔﻴﺫ ﻟﻺﺠﺭﺍﺀﺍﺕ ﺍﻟﻤﺤﺩﺩﺓ ﺴﻠﻔﺎ‪.‬‬
‫‪-5‬ﺍﻟﺘﻐﺫﻴﺔ ﺍﻟﻌﻜﺴﻴﺔ ‪ :Feed Back‬ﺨﻼل ﺘﻨﻔﻴﺫ ﺍﻟﺴﻴﺎﺴﺎﺕ ﻗﺩ ﻴﺒﺭﺯ ﻤﺎﻤﻥ ﺸﺄﻨﻬﺎ ﺃﻥ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻐﻴﻴﺭ ﺃﺴﻠﻭﺏ‬
‫ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﻭﺍﺠﻬﺔ ﺴﻭﺍﺀ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻹﺠﺭﺍﺀﺍﺕ ﺃﻭ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻟﻭﺴﺎﺌل ﻭﺤﺘﻰ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ‪.‬‬

‫‪133‬‬
 ‫ﺩﺭﺍﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ‬ ‫ﺍﻟﻔﺼﻞ ﺍﻟﺮﺍﺑﻊ‬

‫ﺨﻼﺼﺔ ﺍﻟﻔﺼل ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‬

‫ﻤﻥ ﺨﻼل ﺩﺭﺍﺴﺘﻨﺎ ﻟﺤﺎﻟﺔ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﻅﻬﺭ ﻟﻨﺎ ﺠﻠﻴﺎ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺭﺍﺌﺩﺓ ﻓﻲ ﻤﺠﺎﻟﻬﺎ ﺒل‬
‫ﻤﺴﻴﻁﺭﺓ ﻋﻠﻰ ﻤﻨﻁﻘﺔ ﺍﻟﺸﺭﻕ ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭﻱ ﻓﻲ ﺍﻨﺘﺎﺝ ﻭﺘﻭﺯﻴﻊ ﺍﻟﺤﻠﻴﺏ‪ ،‬ﻭﺭﻏﻡ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﻴﺯﺓ ﺍﻟﻤﻬﻤﺔ ﻓﺈﻥ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ‬
‫ﺍﻟﻤﻴﺩﺍﻨﻴﺔ ﻜﺸﻔﺕ ﻋﻥ ﺒﻌﺽ ﺍﻟﻨﻘﺎﺌﺹ ﺃﻫﻤﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻗﺩﻡ ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﺤﻴﺙ ﺘﻡ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻓﻲ ﺒﺩﺍﻴﺔ ﻨﺸﺄﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻀﻌﻑ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺘﺠﺩﻴﺩ ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﺃﻭ ﺇﻀﺎﻓﺔ ﻭﺴﺎﺌل ﺤﺩﻴﺜﺔ ﻟﻺﻨﺘﺎﺝ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺍﻓﺘﻘﺎﺭ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻟﺸﺒﻜﺔ ﺘﻭﺯﻴﻊ ﺘﺴﺎﻫﻡ ﻓﻲ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﻤﺒﻴﻌﺎﺕ ﺇﺫ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺸﻜل ﺭﺌﻴﺴﻲ ﻋﻠﻰ‬
‫ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻟﺯﺒﺎﺌﻥ ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﺠﺯﺀ ﺼﻐﻴﺭ ﻤﻥ ﻭﺴﺎﺌﻠﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻔﺴﻴﺭ ﻀﻌﻑ ﻤﻌﺩل ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺼﻌﻭﺒﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻌﻭﺩ ﺇﻟﻰ ﺍﻷﺴﺒﺎﺏ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺍﻋﺘﻤﺎﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻭﺍﻟﺩﻴﻭﻥ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل ﻓﻘﻁ ﻭﻋﺩﻡ ﺘﻭﺠﻬﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﺍﻹﻗﺘﺭﺍﺽ‬
‫ﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل ﻟﺘﻐﻁﻴﺔ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺘﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺭﻏﻡ ﻭﺠﻭﺩ ﺨﺯﻴﻨﺔ ﻤﻭﺠﺒﺔ ﺒﻘﻴﻤﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﺇﻻ ﺃﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻻ ﺘﻐﺎﻤﺭ ﺒﺎﺴﺘﻐﻼل ﻫﺫﻩ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﻓﻲ‬
‫ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺠﺩﻴﺩﺓ ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺩﺭ ﺃﻤﻭﺍل ﺇﻀﺎﻓﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫ﺃﻤﺎ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻤﻜﻥ ﺃﻥ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻴﻤﻜﻥ ﺫﻜﺭ ﺃﻫﻤﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺨﻁﺭ ﺍﻟﺘﻭﻗﻑ ﻋﻥ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﻹﺨﺘﻼل ﻫﻴﻜل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻓﻴﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻀﻌﻑ ﻨﺴﺒﺔ ﺍﻟﺴﻴﻭﻟﺔ ﻤﻤﺎ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟىﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻭﻗﻑ ﻋﻥ ﺍﻟﺴﺩﺍﺩ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋﺩﻡ ﻭﺠﻭﺩ ﺃﻱ ﺘﺼﻭﺭ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻨﺤﻭﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﺴﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﻔﺎﻗﻡ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﺍﻟﺴﻠﺒﻴﺔ‬
‫ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﺤﻘﻕ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺤﺩﻗﺔ ﺒﻬﺎ‪.‬‬

‫‪134‬‬
 ‫ﺍﳋﺎﲤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫ﺍﳋﺎﲤــﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣــــﺔ‬

‫‪135‬‬
 ‫ﺍﳋﺎﲤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫ﺨﺘﺎﻤﺎ ﻟﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﻋﺭﻀﻪ ﺤﻭل ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻭﺇﺠﺎﺒﺔ ﻋﻥ ﺇﺸﻜﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﺍﻟﺒﺤﺙ ﺍﻟﺭﺌﻴﺴﻲ‪ ،‬ﻭﻜﺫﻟﻙ ﺍﻟﺘﺴﺎﺅﻻﺕ ﺍﻟﻔﺭﻋﻴﺔ ﻟﻬﺎ ﻓﻘﺩ ﺘﻭﺼﻠﻨﺎ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻨﻤﻁ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻴﺘﻡ ﻓﻲ ﻅل‬
‫ﺘﻌﻅﻴﻡ ﺜﺭﻭﺓ ﻤﻼﻙ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻫﻭ ﻻ ﻴﻌﺘﻤﺩ ﻓﻘﻁ ﻋﻠﻰ ﺘﻜﻠﻔﺔ ﻟﺭﺃﺱ ﺍﻟﻤﺎل ﻭﻟﻜﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻋﻭﺍﻤل ﺃﺨﺭﻯ ﻤﺅﺜﺭﺓ ﻓﻲ‬
‫ﺍﺨﺘﻴﺎﺭ ﻨﻤﻁ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻤﻥ ﺒﻴﻨﻬﺎ ﺍﻟﺒﺤﺙ ﻋﻥ ﺍﻟﻤﺭﻭﻨﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻹﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﺜل ﺩﻭﺭﺓ‬
‫ﺤﻴﺎﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ‪...‬ﺍﻟﺦ‪ .‬ﻭﺘﻌﺒﺭ ﺍﻟﻤﺭﻭﻨﺔ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴﻠﻴﺔ ﻋﻥ ﺍﻟﻘﺩﺭﺓ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺴﺘﺩﺍﻨﺔ‬
‫ﻁﺎﻟﻤﺎ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻋﻠﻰ ﺍﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﻭﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‪ ،‬ﺍﻷﻤﺭ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﻭﻓﺭ ﺤﺭﻴﺔ ﻜﺒﻴﺭﺓ ﻭﻫﺎﻤﺵ ﺃﻤﺎﻥ ﺘﺠﺎﻩ‬
‫ﻤﺨﺘﻠﻑ ﺍﻹﻟﺘﺯﺍﻤﺎﺕ ﻭﺍﻟﺤﻭﺍﺩﺙ ﻏﻴﺭ ﺍﻟﻤﺘﻭﻗﻌﺔ‪.‬‬
‫ﻜﻤﺎ ﺘﻭﺼﻠﻨﺎ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻴﺱ ﻤﺠﺭﺩ ﺘﻁﺒﻴﻕ ﺘﻘﻨﻴﺎﺕ ﻤﻌﻴﻨﺔ ﺃﻭ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ‬
‫ﺇﻟﻰ ﺃﺩﻭﺍﺕ ﻤﺎﻟﻴﺔ ﻜﺎﻟﻤﺸﺘﻘﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﺘﻔﺎﺩﻱ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﻭﺇﻨﻤﺎ ﻴﺘﻁﻠﺏ ﺍﻷﻤﺭ ﺇﺘﺒﺎﻉ ﻤﻨﻬﺞ ﻋﻠﻤﻲ ﻭﺍﻀﺢ‬
‫ﺍﻟﺨﻁﻭﺍﺕ‪ ،‬ﻤﺒﻨﻲ ﻋﻠﻰ ﺃﺴﺱ ﺴﻠﻴﻤﺔ ﺘﻨﻁﻠﻕ ﻤﻥ ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﻴﺔ ﻭﺍﻟﺨﺎﺭﺠﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻭﺘﺴﺘﻌﻤل ﻁﺭﻕ‬
‫ﺇﺤﺼﺎﺌﻴﺔ ﻭﻨﻤﺎﺫﺝ ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﻟﻘﻴﺎﺱ ﻭﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﺘﺼل ﺇﻟﻰ ﺼﻴﺎﻏﺔ ﺍﻟﺤﻠﻭل ﺍﻟﻜﻔﻴﻠﺔ ﺒﺎﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ .‬ﻭﻓﻲ ﺍﻷﺨﻴﺭ ﻨﻭﺩ ﺃﻥ ﻨﻘﺩﻡ ﺨﻼﺼﺔ ﻟﻤﺎ ﺴﺒﻕ ﻓﻲ ﻤﺠﻤﻭﻋﺔ ﻤﻥ ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ ﻭﺍﻹﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ‪:‬‬
‫‪-1‬ﺍﻟﻨﺘﺎﺌﺞ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺃﻜﺩﺕ ﺍﻟﺩﺭﺍﺴﺔ ﺃﻥ ﺍﻹﻋﺘﻤﺎﺩ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﺃﻭ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﺍﻷﺠل ﻓﻘﻁ ﺩﻭﻥ ﺍﻟﺘﻭﺠﻪ‬
‫ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻁﻭﻴل ﺍﻷﺠل ﻓﻲ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﻻ ﻴﺠﻨﺏ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻜﺜﻴﺭ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺒل ﻴﻤﻜﻥ ﺃﻥ‬
‫ﻴﺅﺩﻱ ﺒﻬﺎ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻭﻗﻑ ﻋﻥ ﺍﻟﻨﺸﺎﻁ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﻤﺎ ﺇﺫﺍ ﺘﻌﺭﻀﺕ ﻟﺨﻁﺭ ﺍﻹﻓﻼﺱ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻭﻟﻘﺩ ﺘﻡ ﺘﺄﻜﻴﺩ ﺍﻟﻔﺭﻀﻴﺔ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ ﺇﺫ ﻭﺼﻠﻨﺎ ﺇﻟﻰ ﺃﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻋﻼﻗﺔ ﻁﺭﺩﻴﺔ ﺒﻴﻥ ﺯﻴﺎﺩﺓ ﺍﻟﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ ﻭﺍﺭﺘﻔﺎﻉ‬
‫ﺍﻟﺨﻁﺭ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻷﻤﺜل ﻟﻠﻤﺩﻴﻭﻨﻴﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺍﻟﺤﺠﻡ ﺍﻟﺫﻱ ﻴﺅﺩﻱ ﺇﻟﻰ ﺘﺴﺎﻭﻱ ﺍﻹﻀﺎﻓﺔ ﺍﻟﺤﺩﻴﺔ‬
‫ﻟﻠﻭﻓﻭﺭﺍﺕ ﺍﻟﻀﺭﻴﺒﻴﺔ ﻤﻊ ﺍﻹﻀﺎﻓﺔ ﺍﻟﺤﺩﻴﺔ ﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻹﻓﻼﺱ ﺍﻟﻤﺤﺘﻤﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﻴﻌﺘﻤﺩ ﺃﺴﻠﻭﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻋﻠﻰ ﻁﺒﻴﻌﺔ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺨﺼﺎﺌﺼﻪ‪ ،‬ﻓﺎﻟﻤﺸﺎﺭﻴﻊ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻴﺔ ﺍﻟﻀﺨﻤﺔ ﺫﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺭﺘﻔﻌﺔ ﻴﻨﺒﻐﻲ ﺘﻤﻭﻴﻠﻬﺎ ﺒﺎﻷﻤﻭﺍل ﺍﻟﺨﺎﺼﺔ ﺃﻤﺎ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ‬
‫ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻘﺎﺩﻡ ﺍﻟﺘﻜﻨﻭﻟﻭﺠﻲ ﺒﺸﻜل ﺴﺭﻴﻊ ﻴﻤﻜﻥ ﺘﻤﻭﻴﻠﻬﺎ ﺒﻌﻘﻭﺩ ﺍﻹﻴﺠﺎﺭ‪ ،‬ﺃﻤﺎ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺫﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﻨﺨﻔﻀﺔ ﻋﺎﺩﺓ ﻤﺎ ﺘﻤﻭل ﺒﺎﻟﻘﺭﻭﺽ ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻻ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻟﺘﺨﻠﺹ ﺘﻤﺎﻤﺎ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﺘﻌﺭﺽ ﻟﻬﺎ ﺍﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻷﻨﻬﺎ ﺘﺠﻤﻊ ﺒﻴﻥ ﻤﺨﺎﻁﺭ‬
‫ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﻤﺘﺄﺼﻠﺔ ﻓﻴﻪ ﻭﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﻟﻜﻥ ﻴﻤﻜﻥ ﺍﻻﺤﺘﻴﺎﻁ ﻤﻨﻬﺎ ﻭﺍﻟﺤﺩ ﻤﻥ ﺁﺜﺎﺭﻫﺎ ﻓﻲ ﺤﺎﻟﺔ ﺘﺤﻘﻘﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -5‬ﻴﺴﺎﻋﺩ ﺘﺼﻨﻴﻑ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺇﻟﻰ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺤﺭﺠﺔ ﻭﻤﺨﺎﻁﺭ ﻀﻌﻴﻔﺔ ﻋﻠﻰ ﻓﻌﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﻷﻨﻬﺎ‬
‫ﺘﺴﻤﺢ ﺒﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻷﻭﻟﻭﻴﺎﺕ ﻭﺍﻟﺘﺨﺼﻴﺹ ﺍﻷﻤﺜل ﻟﻠﻤﻭﺍﺭﺩ ﺍﻟﻤﺨﺼﺼﺔ ﻟﻠﺘﺤﻜﻡ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪.‬‬

‫‪136‬‬
 ‫ﺍﳋﺎﲤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫‪ -6‬ﻤﻥ ﺨﻼل ﻤﻘﺎﺭﻨﺔ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﻭﺍﻟﺨﺎﺭﺠﺔ ﻟﻼﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻴﻼﺤﻅ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﺍﻟﺨﺎﺭﺝ‬
‫ﻴﺘﺴﻡ ﺒﻁﺎﺒﻊ ﺍﻟﺘﺄﻜﺩ ﺃﻤﺎ ﺍﻟﺘﺩﻓﻘﺎﺕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ ﺍﻟﺩﺍﺨﻠﺔ ﻓﻬﻲ ﻏﻴﺭ ﻤﺅﻜﺩﺓ ﻷﻨﻬﺎ ﻤﻭﺯﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﻓﺘﺭﺍﺕ ﺯﻤﻨﻴﺔ ﻁﻭﻴﻠﺔ ﻭﻴﻤﻜﻥ‬
‫ﺃﻥ ﺘﺘﺄﺜﺭ ﺒﻌﻭﺍﻤل ﻜﺜﻴﺭﺓ ﺘﻐﻴﺭ ﻤﻥ ﺤﺠﻤﻬﺎﻭ‪/‬ﺃﻭ ﺘﻭﻗﻴﺕ ﺤﺩﻭﺜﻬﺎ‪ ،‬ﻭﻴﻔﻴﺩ ﺫﻟﻙ ﻓﻲ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺃﺴﻠﻭﺏ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻨﺎﺴﺏ‬
‫ﻟﺨﺼﺎﺌﺹ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻤﻥ ﺤﻴﺙ ﺸﻜل ﺘﺩﻓﻘﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﻨﻘﺩﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -7‬ﺇﻥ ﺍﺨﺘﻼﻑ ﺇﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺇﻟﻰ ﺃﺨﺭﻯ ﻨﺎﺠﻡ ﻋﻥ ﺍﺨﺘﻼﻑ ﺍﻟﺒﻴﺌﺔ ﺍﻟﺘﻲ‬
‫ﺘﻌﻤل ﺒﻬﺎ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻁﺒﻴﻌﺔ ﻨﺸﺎﻁﻬﺎ‪ ،‬ﺒﺎﻹﻀﺎﻓﺔ ﺇﻟﻰ ﻁﺭﻴﻘﺔ ﺘﻔﻜﻴﺭ ﺍﻷﻓﺭﺍﺩ ﺍﻟﻌﺎﻤﻠﻴﻥ ﺒﻬﺎ‪ ،‬ﺇﻻ ﺃﻨﻪ ﻫﻨﺎﻙ ﻗﻭﺍﻋﺩ ﻋﺎﻤﺔ‬
‫ﻟﻭﻀﻊ ﻫﺫﻩ ﺍﻹﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -8‬ﻏﺎﻟﺒﺎ ﻤﺎﻴﺘﻡ ﺍﻟﺨﻠﻁ ﺒﻴﻥ ﻤﻔﻬﻭﻡ ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﺍﻟﺼﺎﻓﻲ ﻭﻫﺎﻤﺵ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻭﺍﻟﺤﻘﻴﻘﺔ ﺃﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﻓﺭﻕ‬
‫ﺠﻭﻫﺭﻱ ﺒﻴﻨﻬﻤﺎ ﻴﺘﻤﺜل ﻓﻲ ﺃﻥ ﺍﻟﺘﺩﻓﻕ ﺍﻟﻨﻘﺩﻱ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻟﺤﺭﻜﺔ ﺍﻟﻔﻌﻠﻴﺔ ﻟﻸﻤﻭﺍل ﺒﻴﻨﻤﺎ ﻫﺎﻤﺵ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ ﻓﻬﻭ‬
‫ﻴﻌﺘﻤﺩ ﺘﺤﺩﻴﺩﻩ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﻴﺭﺍﺩﺍﺕ ﻭﺍﻟﻨﻔﻘﺎﺕ ﻭﺍﻟﺘﻲ ﻫﻲ ﻤﻔﺎﻫﻴﻡ ﻤﺤﺎﺴﺒﻴﺔ ﻻ ﺘﺴﺘﻠﺯﻡ ﺤﺭﻜﺔ ﻓﻌﻠﻴﺔ ﻟﻠﺴﻴﻭﻟﺔ‪.‬‬
‫‪ -9‬ﻻ ﺘﻜﻔﻲ ﻁﺭﻕ ﺍﻟﺘﺸﺘﺕ ﺍﻹﺤﺼﺎﺌﻴﺔ ﻓﻲ ﻗﻴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻨﻅﺭﺍ ﻟﻭﺠﻭﺩ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺫﺍﺕ ﻁﺎﺒﻊ‬
‫ﺍﺴﺘﺭﺍﺘﻴﺠﻲ ﻴﺼﻌﺏ ﻗﻴﺎﺱ ﺁﺜﺎﺭﻫﺎﻤﺜل ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺘﻌﻠﻘﺔ ﺒﺎﻟﻤﻴﺯﺓ ﺍﻟﺘﻨﺎﻓﺴﻴﺔ‪ ،‬ﺘﻐﻴﺭ ﺃﺫﻭﺍﻕ ﺍﻟﻤﺴﺘﻬﻠﻜﻴﻥ‪ ،‬ﺘﻬﺩﻴﺩ‬
‫ﺍﻟﻤﻨﺘﺠﺎﺕ ﺍﻟﺒﺩﻴﻠﺔ‪...‬ﺍﻟﺦ‪.‬‬
‫‪-2‬ﺍﻹﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ‪:‬‬
‫‪ -1-2‬ﺍﻟﺠﺎﻨﺏ ﺍﻟﻨﻅﺭﻱ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻔﻴﺩ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺃﻫﺩﺍﻑ ﻭﺍﻀﺤﺔ ﻟﻺﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻓﻴﻤﺎ ﻴﺘﻌﻠﻕ ﺒﺎﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‬
‫ﺤﻴﺙ ﻴﺴﺎﻋﺩ ﺫﻟﻙ ﻓﻲ ﺍﻨﺘﻘﺎﺀ ﻤﺅﺸﺭﺍﺕ ﺘﻘﻴﻴﻡ ﺃﺩﺍﺀ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﺤﻜﻡ ﻋﻠﻰ ﻤﺩﻯ ﻨﺠﺎﺤﻬﺎ ﻓﻲ ﺘﺤﻘﻴﻕ ﺍﻷﻫﺩﺍﻑ‬
‫ﺍﻟﻤﺭﺴﻭﻤﺔ ﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻥ ﺘﺄﺨﺫ ﺒﻌﻴﻥ ﺍﻹﻋﺘﺒﺎﺭ ﺍﻹﺤﺘﻴﺎﺠﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ ﺤﺘﻰ ﻻ ﺘﺅﺩﻱ ﺍﻹﺨﺘﻴﺎﺭﺍﺕ‬
‫ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﺄﺜﻴﺭ ﻋﻠﻰ ﺨﻴﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺴﺘﻘﺒل‪.‬‬
‫‪ -3‬ﻴﻨﺒﻐﻲ ﻋﻠﻰ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻌﻠﻴﺎ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻥ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺈﺸﺭﺍﻙ ﺍﻷﻁﺭﺍﻑ ﺍﻟﻤﻌﻨﻴﺔ ﺒﺎﻟﻘﺭﺍﺭ ﺍﻹﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‬
‫ﺨﺎﺼﺔ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻤﻥ ﺍﻟﻤﻔﻴﺩ ﺍﺴﺘﻌﻤﺎل ﺍﻟﻨﻤﺎﺫﺝ ﺍﻹﺤﺼﺎﺌﻴﺔ ﻓﻲ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﻭﻗﻴﺎﺱ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪.‬‬
‫‪ -5‬ﻴﻨﺼﺢ ﺒﻘﻴﺎﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺒﺘﺄﺴﻴﺱ ﻤﺼﻠﺤﺔ ﻓﻲ ﻫﻴﺎﻜﻠﻬﺎ ﺍﻟﺘﻨﻅﻴﻤﻴﺔ ﺘﻜﻭﻥ ﻤﻬﻤﺘﻬﺎ ﺘﺤﺩﻴﺩ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪،‬‬
‫ﻗﻴﺎﺴﻬﺎ ﻭﺍﻗﺘﺭﺍﺡ ﺍﻟﺤﻠﻭل ﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫‪-2-2‬ﺍﻟﺠﺎﻨﺏ ﺍﻟﺘﻁﺒﻴﻘﻲ‪:‬‬
‫ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﺤﻠﻴﻠﻨﺎ ﻟﻠﻭﻀﻌﻴﺔ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻠﺒﻨﻤﺔ ﺍﻷﻭﺭﺍﺱ ﻨﻘﺩﻡ ﺍﻹﻗﺘﺭﺍﺤﺎﺕ ﺍﻟﺘﺎﻟﻴﺔ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﻴﺠﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻥ ﺘﻘﻭﻡ ﺒﺘﻌﺯﻴﺯ ﻗﺩﺭﺘﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺫﺍﺘﻲ‬

‫‪137‬‬
 ‫ﺍﳋﺎﲤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫‪ -2‬ﺍﻟﻜﻑ ﻋﻥ ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ ﺒﻘﺭﻭﺽ ﻗﺼﻴﺭﺓ ﻤﺘﺠﺩﺩﺓ ﻭﻤﺤﺎﻭﻟﺔ ﺍﻟﺤﺼﻭل ﻋﻠﻰ ﻗﺭﻭﺽ ﻤﺘﻭﺴﻁﺔ‬
‫ﻭﻁﻭﻴﻠﺔ ﺍﻷﺠل ﺘﻨﺎﺴﺏ ﻤﺩﺘﻬﺎ ﻤﺩﺓ ﺍﻷﺼﻭل ﺍﻟﺜﺎﺒﺘﺔ‪.‬‬
‫‪ -3‬ﻴﻨﺼﺢ ﺒﺘﻁﻭﻴﺭ ﻭﻅﻴﻔﺔ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﻤﻥ ﺨﻼل ﺘﻜﻭﻴﻥ ﻭﺘﺩﺭﻴﺏ ﺍﻹﻁﺎﺭﺍﺕ ﺍﻟﺤﺎﻟﻴﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫ﺍﻷﺴﺎﻟﻴﺏ ﺍﻟﺤﺩﻴﺜﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻨﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﻥ ﺠﻬﺔ‪ ،‬ﻭﺘﻭﻅﻴﻑ ﺇﻁﺎﺭﺍﺕ ﺫﺍﺕ ﻜﻔﺎﺀﺓ ﻭﺨﺒﺭﺓ ﻋﺎﻟﻴﺔ‬
‫ﻟﺘﻔﺎﺩﻱ ﺍﻟﺠﻤﻭﺩ ﺍﻟﻭﺍﻀﺢ ﻓﻲ ﻫﺫﻩ ﺍﻟﻭﻅﻴﻔﺔ ﻋﻠﻰ ﻤﺴﺘﻭﻯ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﺃﻥ ﺘﻘﻭﻡ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺒﺘﺠﺩﻴﺩ ﻭﺴﺎﺌل ﺍﻹﻨﺘﺎﺝ ﺍﻟﻘﺩﻴﻤﺔ ﺍﻟﺘﻲ ﺃﺼﺒﺤﺕ ﺘﺸﻜل ﻋﺒﺌﺎ ﻜﺒﻴﺭﺍ)ﺘﻜﺎﻟﻴﻑ ﺍﻟﺼﻴﺎﻨﺔ‪،‬‬
‫ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻼﺠﻭﺩﺓ‪ ،‬ﺍﺤﺘﻤﺎﻻﺕ ﺍﻟﻌﻁﺏ‪...،‬ﺍﻟﺦ( ﻭﻨﻘﺘﺭﺡ ﻫﻨﺎ ﺍﻟﻠﺠﻭﺀ ﺇﻟﻰ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﺘﺄﺠﻴﺭﻱ ﻜﺒﺩﻴل ﻋﻥ ﺍﻟﻘﺭﻭﺽ‬
‫ﺍﻟﻤﺼﺭﻓﻴﺔ ﺨﺎﺼﺔ ﻭﺃﻥ ﻫﻨﺎﻙ ﺍﻟﻌﺩﻴﺩ ﻤﻥ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻤﺘﺨﺼﺼﺔ ﻓﻲ ﻫﺫﺍ ﺍﻟﻤﺠﺎل‪.‬‬
‫‪ -5‬ﻴﺠﺏ ﻋﻠﻰ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ ﺃﻥ ﻻ ﺘﻌﺘﻤﺩ ﻋﻠﻰ ﺒﻨﻙ ﻭﺍﺤﺩ ﻭﺘﻘﻭﻡ ﺒﺘﻨﻭﻴﻊ ﻋﻼﻗﺎﺘﻬﺎ ﺍﻟﺒﻨﻜﻴﺔ ﺤﺘﻰ ﺘﺴﺘﻔﻴﺩ ﻤﻥ‬
‫ﺍﻟﻤﺯﺍﻴﺎ ﺍﻟﺘﻲ ﺘﻘﺩﻤﻬﺎ ﺍﻟﺒﻨﻭﻙ ﺍﻷﺨﺭﻯ ﻭﺘﺘﺠﻨﺏ ﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﺘﻌﺎﻤل ﻤﻊ ﺒﻨﻙ ﻭﺤﻴﺩ‪.‬‬

‫‪138‬‬
 ‫ﺍﳋﺎﲤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫ﻗﺎﺋﻤــﺔ ﺍﳌﺮﺍﺟـﻊ‬

‫‪138‬‬
 ‫ﺍﳋﺎﲤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﻤﺭﺍﺠﻊ‬
‫ﻗﺎﺌﻤــﺔ ﺍﻟﻜﺘــﺏ‪:‬‬

‫ﺒﺎﻟﻠﻐﺔ ﺍﻟﻌﺭﺒﻴـﺔ‪:‬‬

‫‪ -1‬ﺃﺤﻤﺩ ﺒﻭﺭﺍﺱ‪ ،‬ﺘﻤﻭﻴل ﺍﻟﻤﻨﺸﺂﺕ ﺍﻻﻗﺘﺼﺎﺩﻴﺔ‪،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻌﻠﻭﻡ‪ ،‬ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ‪ ،‬ﻁ‪. 2008،1‬‬

‫‪ -2‬ﺍﻟﻴﺎﺱ ﺒﻥ ﺴﺎﺴﻲ‪ ،‬ﻴﻭﺴﻑ ﺍﻟﻘﺭﻴﺸﻲ‪ ،‬ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪،‬ﺩﺭﻭﺱ ﻭﺘﻁﺒﻴﻘﺎﺕ‪،‬ﺩﺍﺭ ﻭﺍﺌل‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪.2006،‬‬

‫‪ -3‬ﺠﻤﻴل ﺃﺤﻤﺩ ﺘﻭﻓﻴﻕ‪ ،‬ﻋﻠﻲ ﺸﺭﻴﻑ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺩﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﺒﻴﺭﻭﺕ‪.1998،‬‬

‫‪ -4‬ﺤﻤﺯﺓ ﻤﺤﻤﻭﺩ ﺍﻟﺯﺒﻴﺩﻱ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺍﻟﻤﺘﻘﺩﻤﺔ‪،‬ﻤﺅﺴﺴﺔ ﺍﻟﻭﺭﺍﻕ‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪.2007 ،‬‬

‫‪ -5‬ﺩﺭﻴﺩ ﻜﺎﻤل ﺁل ﺸﺒﻴﺏ‪ ،‬ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﻭﺍﻟﺘﺤﻠﻴل ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭﻱ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻴﺎﺯﻭﺭﻱ ﺍﻟﻌﻠﻤﻴﺔ ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪،‬‬
‫‪.2009‬‬

‫‪ -6‬ﺯﻴﺎﺩ ﺭﻤﻀﺎﻥ‪ ،‬ﻤﺒﺎﺩﺉ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻭﺍﻟﺤﻘﻴﻘﻲ‪،‬ﺩﺍﺭ ﻭﺍﺌل ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪.2007،‬‬

‫‪ -7‬ﺸﻤﻌﻭﻥ ﺸﻤﻌﻭﻥ‪ ،‬ﺍﻟﺒﻭﺭﺼﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﻫﻭﻤﻪ‪ ،‬ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ‪.2005 ،‬‬

‫‪ -8‬ﻁﺎﺭﻕ ﺍﻟﺤﺎﺝ‪ ،‬ﻤﺒﺎﺩﺉ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﺤﺎﻤﺩ ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪ ،‬ﻁ‪.2010 ،1‬‬

‫‪ -9‬ﻁﺎﺭﻕ ﺤﻤﺎﺩ ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻌﺎل‪ ،‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ‪ ،‬ﺍﻟﺩﺍﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻹﺴﻜﻨﺩﺭﻴﺔ‪.2007 ،‬‬

‫‪ -10‬ﻋﺎﻁﻑ ﻭﻟﻴﻡ ﺍﻨﺩﺭﻭﺍﺱ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺅﺴﺴﺎﺕ‪،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻔﻜﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻲ‪ ،‬ﻤﺼﺭ‪.2006،‬‬

‫‪ -11‬ﻋﺒﺩﺍ ﻟﺴﺘﺎﺭ ﺍﻟﺼﻴﺎﺡ‪ ،‬ﺴﻌﻭﺩ ﺍﻟﻌﻤﺭﻱ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺃﻁﺭ ﻨﻅﺭﻴﺔ ﻭﺤﺎﻻﺕ ﻋﻤﻠﻴﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﻭﺍﺌل‪،‬‬
‫ﻋﻤﺎﻥ‪.2007 ،‬‬
‫‪ -12‬ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻐﻔﺎﺭ ﺤﻨﻔﻲ‪ ،‬ﺃﺴﺎﺴﻴﺎﺕ ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﺔ ﺍﻟﺠﺩﻴﺩﺓ‪ ،‬ﺍﻟﻘﺎﻫﺭﺓ‪.2002،‬‬

‫‪-13‬ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻭﻫﺎﺏ ﻴﻭﺴﻑ ﺃﺤﻤﺩ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﺤﺎﻤﺩ ﻟﻠﻨﺸﺭ‬
‫ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪ ،‬ﻁ‪.2008 ،1‬‬
‫‪ -14‬ﻋﺩﻨﺎﻥ ﺘﺎﻴﻪ ﺍﻟﻨﻌﻴﻤﻲ‪ ،‬ﻴﺎﺴﻴﻥ ﻜﺎﺴﺏ ﺍﻟﺨﺭﺸﺔ‪ ،‬ﺃﺴﺎﺴﻴﺎﺕ ﻓﻲ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻤﺴﻴﺭﺓ ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪،‬‬
‫‪.2007‬‬

‫‪139‬‬
 ‫ﺍﳋﺎﲤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫‪ -15‬ﻋﺩﻨﺎﻥ ﺘﺎﻴﻪ ﺍﻟﻨﻌﻴﻤﻲ ﻭﺁﺨﺭﻭﻥ‪ ،‬ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪-‬ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻁﺒﻴﻕ‪ -‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻤﺴﻴﺭﺓ‪ ،‬ﺍﻟﻁﺒﻌﺔ ﺍﻟﺜﺎﻨﻴﺔ‪،2008،‬‬
‫ﻋﻤﺎﻥ‪ ،‬ﺍﻷﺭﺩﻥ‪.‬‬

‫‪ -16‬ﻗﺎﺴﻡ ﻨﺎﻴﻑ ﻋﻠﻭﺍﻥ‪ ،‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻻﺴﺘﺜﻤﺎﺭ ﺒﻴﻥ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﻁﺒﻴﻕ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﺜﻘﺎﻓﺔ ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪،‬‬
‫ﺍﻷﺭﺩﻥ‪.2009 ،‬‬
‫‪ -17‬ﻤﺅﻴﺩ ﺭﺍﻀﻲ ﺨﻨﻔﺭ‪،‬ﻏﺴﺎﻥ ﻓﻼﺡ ﺍﻟﻤﻁﺎﺭﻨﺔ‪ ،‬ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻘﻭﺍﺌﻡ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‪ ،‬ﺩﺍﺭ ﺍﻟﻤﺴﻴﺭﺓ‪ ،‬ﻋﻤﺎﻥ‪،‬‬
‫‪.2006‬‬
‫‪ -18‬ﻤﺒﺎﺭﻙ ﻟﺴﻠﻭﺱ‪ ،‬ﺍﻟﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺩﻴﻭﺍﻥ ﺍﻟﻤﻁﺒﻭﻋﺎﺕ ﺍﻟﺠﺎﻤﻌﻴﺔ‪ ،‬ﺍﻟﺠﺯﺍﺌﺭ‪.2004،‬‬
‫‪ -19‬ﻤﺤﻤﺩ ﻋﻘل ﻤﻔﻠﺢ‪ ،‬ﻤﻘﺩﻤﺔ ﻓﻲ ﺍﻹﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻭﺍﻟﺘﺤﻠﻴل‪ ،‬ﻤﻜﺘﺒﺔ ﺍﻟﻤﺠﺘﻤﻊ ﺍﻟﻌﺭﺒﻲ ﻟﻠﻨﺸﺭ ﻭﺍﻟﺘﻭﺯﻴﻊ‪،‬‬
‫ﺍﻷﺭﺩﻥ‪.2008 ،‬‬
‫ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﻤﺭﺍﺠﻊ ﺒﺎﻟﻠﻐﺔ ﺍﻟﻔﺭﻨﺴﻴﺔ‪:‬‬

‫;‪1‐ Abdellah Boughaba ،Analyse et Evaluation de Projets, Algérie‬‬

‫‪édition Berti, 2005.‬‬
‫‪2‐ C.Jaffeux, Financement des entreprises, Paris, Edition Dalloz, 1994.‬‬
‫‪3‐ Pierre Vernimmen, Finance d’entreprise, Paris, Edition Dalloz, 2002.‬‬
‫‪4‐ Khemici Chiha, Finance d’entreprise, Alger, Edition Houma, 2009.‬‬

‫ﺍﻟﺭﺴﺎﺌل‪:‬‬
‫‪-1‬ﺠﻤﺎل ﺒﻌﻴﻁﻴﺵ‪ ،‬ﺍﻟﺘﻤﻭﻴل ﻭﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻟﻺﺴﺘﺜﻤﺎﺭﺕ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪ ،‬ﻤﺫﻜﺭﺓ ﻤﺎﺠﺴﺘﻴﺭ‪،‬‬
‫ﺘﺨﺼﺹ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻷﻋﻤﺎل‪ ،‬ﺠﺎﻤﻌﺔ ﺒﺎﺘﻨﺔ‪.2009/2008،‬‬
‫‪ -2‬ﺤﻭﺭﻱ ﺯﻴﻨﺏ‪ ،‬ﺘﺤﻠﻴل ﻭﺘﻘﺩﻴﺭ ﺍﻟﺨﻁﻲ ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺎﺕ ﺍﻟﺼﻨﺎﻋﻴﺔ‪ ،‬ﺭﺴﺎﻟﺔ ﺩﻜﺘﻭﺭﺍﻩ‪،‬‬
‫ﺠﺎﻤﻌﺔ ﻗﺴﻨﻁﻴﻨﺔ‪.2006/2005 ،‬‬
‫‪ -3‬ﻤﺤﻤﺩ ﻋﻠﻲ ﻤﺤﻤﺩ ﻋﻠﻲ‪ ،‬ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻟﻤﺨﺎﻁﺭ ﺍﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ ﺍﻟﺸﺭﻜﺎﺕ ﺍﻟﻤﺴﺎﻫﻤﺔ‪ ،‬ﺭﺴﺎﻟﺔ‬
‫ﺩﻜﺘﻭﺭﺍﻩ‪،‬ﺘﺨﺼﺹ ﺇﺩﺍﺭﺓ ﺍﻷﻋﻤﺎل‪ ،‬ﺠﺎﻤﻌﺔ ﺍﻟﻘﺎﻫﺭﺓ‪.2005،‬‬

‫‪140‬‬
 ‫ﺍﳋﺎﲤﺔ ﺍﻟﻌﺎﻣﺔ‬

‫ﻗﺎﺌﻤﺔ ﺍﻟﻤﻘﺎﻻﺕ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺩﺍﺩﻥ ﻋﺒﺩ ﺍﻟﻭﻫﺎﺏ‪ ،‬ﺘﺤﻠﻴل ﺍﻟﻤﻘﺎﺭﺒﺎﺕ ﺍﻟﻨﻅﺭﻴﺔ ﺤﻭل ﺃﻤﺜﻠﻴﺔ ﺍﻟﻬﻴﻜل ﺍﻟﻤﺎﻟﻲ‪ ،‬ﻤﺠﻠﺔ ﺍﻟﺒﺎﺤﺙ‪،‬‬
‫ﺍﻟﻌﺩﺩ ﺍﻟﺭﺍﺒﻊ‪،‬ﺠﺎﻤﻌﺔ ﻭﺭﻗﻠﺔ‪.2008،‬‬
‫‪ -2‬ﻤﺩﺍﻨﻲ ﺒﻥ ﺒﻠﻐﻴﺕ‪،‬ﻋﺒﺩ ﺍﷲ ﺇﺒﺭﺍﻫﻴﻤﻲ‪ ،‬ﺘﺴﻴﻴﺭ ﺍﻟﺨﻁﺭ ﻓﻲ ﺍﻟﻤﺅﺴﺴﺔ‪-‬ﺘﺤﺩﻱ ﺠﺩﻴﺩ‪ -‬ﻤﺠﻠﺔ‬
‫ﺍﻟﺒﺎﺤﺙ‪ ،‬ﻋﺩﺩ)‪،(3‬ﺠﺎﻤﻌﺔ ﻭﺭﻗﻠﺔ‪.2004،‬‬

‫ﻡﻮاﻗﻊ اﻻﻥﺘﺮﻥﻴﺖ‪:‬‬
‫‪1‐http://rcweb.luedld.net/rc4/12_OGX%20Daden%20wahab_A_OK.pdf.‬‬
‫‪2-http://www.najah.edu/file/Publications/chapter5.pdf1270729748.pdf.‬‬

‫‪141‬‬