La courbe d'apprentissage: Les marchs

Les marchs financiers offrent des produits qui correspondent tous les besoins transactionnels et d'investissement. Cependant avant de trouver le produit qui correspond votre propre investissement et votre profil transactionnel, il vous faut connatre le fonctionnement de ces produits. Dans ce module, nous analysons en dtail les caractristiques gnriques des quatre plus importants marchs au comptant: le march montaire, les marchs des changes, des actions et des obligations.

Marchs montaires
Dans les marchs financiers on distingue les financements de court terme et les financements de long terme. Les financements de long terme sont pourvus par les marchs des capitaux, les financements de court terme par les marchs montaires. Les emprunts et les prts d'argent sur les marchs montaires sont caractriss par des volumes importants, de faibles risques et la brivet de leurs chances.

Marchs des changes

Les dernires statistiques disponibles de la Banque des Rglements Internationaux montrent qu'en moyenne, au cours d'une journe de 24 heures, prs de mille milliard de Dollars changent de mains sur les diffrentes places du march international des changes. C'est le march financier le plus actif de la plante. Trouver comment il fonctionne et quelle est sa raison d'tre.

Les actions
Pour les socits, il existe deux moyens de se procurer de l'argent pour des investissements de long terme - elle peuvent l'emprunter et/ou elles peuvent mettre des titres - connus sous le nom d'actions. Dans le monde de la finance d'entreprise, les actions s'appellent le capital actions et l'argent emprunt les capitaux externes. Pour l'investisseur ils reprsentent deux propositions fondamentalement diffrentes.

Les obligations
Un investissement en obligations reprsente un risque moins lev qu'un investissement en actions. Du coup, tout particulirement pendant des priodes plus courtes, les obligations peuvent avoir un rendement suprieur celui des actions et leurs prix resteront presque toujours plus stables. Lorsque le prix des actions fluctue beaucoup, cette stabilit relative peut paratre particulirement attirante. Trouvez ce que sont les obligations et comment elles fonctionnent.

Tout savoir sur les actualites

Qu'est-ce qui tire le march ? Un vnement, une rumeur, un sentiment ou la combinaison des trois. Nous savons dans tous les cas que les marchs ragissent aux actualits. Trouver pourquoi et comment. Et trouver ce que vous devriez rechercher.

Tout savoir sur les marches

Le march est un mcanisme trs dvelopp qui - en raison de toute la critique qui lui est adresse - rpond un besoin vital dans l'conomie capitaliste contemporaine. Dcouvrez les principes de base qui sous-tendent tous les marchs financiers. Comprenez la structure fondamentale d'une place financire. Trouvez qui fait quoi et pourquoi - des membres d'un syndicat d'mission aux teneurs de march.

Marchs montaires
Dans les marchs financiers on distingue les financements de court terme et les financements de long terme. Les financements de long terme sont pourvus par les marchs des capitaux, les financements de court terme par les marchs montaires. Les emprunts et les prts d'argent sur les marchs montaires sont caractriss par des volumes importants, de faibles risques et la brivet de leurs chances.

Marchs montaires: Principes de base

Les marchs financiers peuvent tre diviss entre les financements court terme et les financements long terme. Les financements long terme sont pourvus par les marchs des capitaux, les financements court terme par les marchs montaires.

Les emprunts et les prts sur les marchs montaires concernent des volumes importants. De telles oprations sont assorties de faibles risques et elles sont de courte dure. C'est prcisment parce qu'ils se dnouent dans le court terme que les cots de transaction sont levs en comparaison des intrts qui peuvent tre perus. Et puisque les cots de transaction sont levs par rapport aux intrts potentiels, les transactions sur le march montaire tendent s'appliquer des montants importants. On entend gnralement par court terme une priode de "moins d'un an" mme si, de fait, la plupart de l'activit d'un march montaire relve d'une chance comprise entre un jour et une semaine. Les emprunts et les prts sur le march montaire font appel diffrents instruments. Ceux-ci comprennent: Prts et dpts, Accords de rachat (rmers), et un grand nombre d'instruments titriss de dette: Bons du Trsor Acceptations bancaires Billets de trsorerie Certificats de dpt Les emprunteurs sur les marchs financiers sont des signatures de premier ordre, les titres mis et ngocis sont donc caractriss par de faibles risques, de faibles rendement, un niveau de liquidit lev - des attributs attractifs pour des prteurs peu enclins au risque. Dans ce contexte, il s'agit de la qualit de la signature (le fait de pouvoir rembourser ses dettes). Comme avec les dettes

mises sur les marchs des capitaux, les agences d'valuation analysent et notent la solvabilit de ces metteurs (emprunteurs). Moodys et Standard and Poors sont les deux agences les plus connues.

Marchs montaires: Principes de base: Solvabilit

De mme que la solvabilit des metteurs eux-mmes, diffrents types de titres possdent des attributs inns en ce qui concerne les risques et les rendements dont ils sont assortis. Ces caractristiques sont fonction du type d'metteur, ce qui peut-tre implicite dans la dfinition du titre lui-mme. Ces diffrences sont refltes dans l'cart de rendement entre des titres concurrents.

Les missions de bons du Trsor garanties par le gouvernement central possdent les risques de non-paiement les plus faibles. Il s'agit du segment le plus profond du march en ce qui concerne l'homognit et la liquidit des titres en circulation - qui sont donc assortis des taux de rendement les plus faibles. Ceci tient du fait que les gouvernements sont gnralement supposs avoir un risque de non-paiement trs faible. Les acceptations bancaires reprsentent galement des investissements srs puisqu'ils comportent l'obligation de la part des entreprises et des banques d'honorer leurs obligations de remboursement. De plus ils font gnralement l'objet d'une transaction commerciale nantie sur des biens sous-jacents spcifiques. Les certificats de dpt dont le remboursement incombe une seule banque, se ngocient gnralement quelques points de base au-dessus, toutefois ceci n'est qu'une gnralisation car le march lui-mme est chelonn, la grande varit des noms metteurs aboutissant toute une gamme de primes de crdit et de liquidit. Le segment des billets de trsorerie prsente le plus d'chelons. Les billets de trsorerie de premire qualit s'changent gnralement quelques points de base au dessus des certificats de dpt, mais l encore, certaines entreprises sont perues comme tant plus solvables que certaines banques. Les billets de trsorerie de qualit moyenne offrent les rendements les plus levs pour attirer les investisseurs. Un march distinct La capacit des emprunteurs et des prteurs choisir entre les diffrents instruments sur le march montaire dbouche sur l'existence d'une corrlation troite entre les rendements offerts par ces divers instruments. C'est pourquoi, mme si techniquement un march montaire est une collection de marchs servant plusieurs instruments distincts - les interactions entres ces formes varies de financement court terme crent un march distinct. L'utilit premire du march est connue sous le nom de gestion de la liquidit. Voyons de quoi il s'agit.

Marchs montaires: Principes de base: Gestion de liquidit

Les marchs montaires sont utiliss par les dpartements de trsorerie des banques centrales, des banques internationales et des socits afin de grer leurs besoins de liquidit court terme ainsi que leurs obligations de paiement. Autrement dit, il s'agit pour eux de la gestion de la liquidit. Le march est trs sophistiqu et presque exclusivement rserv des professionnels; l'ouverture de ce march aux investisseurs privs n'est gnralement possible que par le biais de fonds d'investissement professionnels. Pour les banques et les grandes socits, la gestion de la liquidit consiste obtenir un rendement appropri sur le cash dont ils pourraient de nouveau avoir besoin dans des dlais assez courts. Ils le font en empruntant et en se prtant entre eux. Ils utilisent soit des titres qui se traitent sur le march montaire, soit des dpts et des prts - dans ce qu'on appelle le march interbancaire. Tout comme les banques commerciales qui peuvent grer leurs liquidits grce au march interbancaire, les banques centrales utilisent le march montaire pour grer leurs rserves et, ce faisant, elles peuvent influencer les taux courants sur ces marchs. L'opration est gnralement mene bien en manipulant le seul segment du march sur lequel ils exercent un contrle direct, le march des bons du Trsor. Les rmrs Il est demand aux banques commerciales de dtenir une proportion suffisante de leurs actifs sous forme d'instruments relativement peu risqus des fins de contrle montaire (elles doivent constituer des rserves, voire maintenir leurs ratios de rserve). Historiquement, les banques centrales changeaient les rserves minimales afin d'agir directement sur la liquidit et sur les taux montaires court terme. Mais une telle intervention a t largement remplace par les oprations de rmr un processus o l'on manipule le niveau des liquidits disponibles dans les banques commerciales par le biais d'une vente et d'un achat d'instruments court-terme. Si la Banque centrale achte des bons du Trsor, l'augmentation de la demande dans le march fera baisser les rendements sur les titres court terme. Les autres instruments seront relativement plus intressants suite cette baisse de rendement, ce qui encouragera un effet de substitution sur ces actifs, engendrant ensuite une baisse gnralise des taux du march montaire.

Ces achats de titres par la Banque centrale augmentent galement les rserves oprationnelles des banques commerciales. Cette monte de la liquidit - une augmentation de l'offre de la monnaie - fait baisser les taux interbancaires et conduit une hausse gnrale des crdits consentis et de l'achat de titres. Ceci tient du fait qu'il y a davantage de fonds disponibles - dont les cots ont baiss. L' effet de l'offre accentue donc la rduction des rendements sur tous les instruments montaires en raison de la demande initiale accrue de la part de la Banque centrale. En vendant des bons du Trsor, la Banque centrale stimule un effet inverse sur les prix. La hausse du rendement des bons

rend les autres instruments relativement moins intressants et fait que les gens remplacent les autres titres qu'ils possdent par ces bons - ce qui engendre une hausse gnralise des rendements sur le march montaire. Une hausse qui son tour rduit les crdits consentis ainsi que la demande d'autres instruments montaires, accentuant par l mme de nouveau la hausse des rendements montaires. Le processus de substitution engendr par les rmrs de la Banque centrale s'tend aux marchs des capitaux lorsque les emprunteurs et les prteurs rvaluent l'intrt relatif des instruments de long terme. Ceci est le mcanisme fondamental qui fait que les retouches que l'on apporte au march montaire affecteront tous les taux d'intrt domestique - influenant par l mme les dcisions prises par les emprunteurs et les investisseurs.

Marchs montaires: Principes de base: Opration de rachat

Pour les banques centrales, l'une des alternatives la vente et l'achat de bons du Trsor pour contrler la liquidit du march est l'utilisation d'une opration de rachat. Les accords de rachat crent un march montaire de court terme entre des investisseurs au comptant et des dtenteurs de titres cherchant obtenir des liquidits. L'instrument de rachat est une simple transaction deux facettes. Le dtenteur du titre - qui recevra les liquidits - vend ses titres contre des liquidits, et accepte simultanment de racheter les mmes titres (ou dans le cas d'un repo classique ou de style US) des titres similaires une date ultrieure. Cet achat temporaire de titres fonctionne effectivement comme un prt de liquidits mais avec une protection accrue contre tout risque de non-paiement de la part de la contrepartie - en raison de la grande solvabilit des metteurs de ce genre de titres.

La date d'chance de la transaction est totalement flexible - au jour le jour/ terme/non-spcifie. Il en va de mme avec sa taille, et parfois des investisseurs ayant des liquidits excdentaires placer dans n'importe quelle priode courte ngocieront des montants que l'on dit casss (c--d, non-arrondis). Le rendement de l'investissement est dtermin par le taux de rachat pay par la partie qui reoit des liquidits. Le mcanisme par lequel le recours aux oprations de rachat ajoute ou ponctionne des liquidits vers le systme commercial bancaire est le mme que lorsqu'une banque centrale achte et vend des titres. A savoir: Quand une banque centrale veut augmenter la liquidit du march, elle achte des bons du Trsor en passant un accord pour les revendre - ce qu'on appelle un rachat invers. Quand une banque centrale veut rduire la liquidit du march, elle vend des bons du Trsor en passant un accord pour les racheter l'avenir.

Ce sont les autorits montaires amricaines qui sont l'origine de ce recours aux oprations de rachat. Dans les annes 1920, la Rserve fdrale des tats-Unis (Fed) avait pourvu des liquidits court terme en invitant les banques commerciales vendre des acceptations bancaires sous rserve d'un accord de rachat avec la Fed une date ultrieure. La croissance du march amricain pour les accords de rachat - ou repo - s'est faite en parallle avec la diversification accrue des titres de dette. Ds les annes 1960, la Fed pouvait utiliser le repo comme un outil puissant lui permettant d'ajouter ou de drainer les liquidits du secteur bancaire, et le march du repo a soutenu le march des bons du Trsor dans les annes 1980 en renflouant la liquidit court terme des stocks de titres dtenus par les oprateurs. Le recours aux oprations de rachat par les banques centrales europennes est un phnomne relativement rcent, cependant, les repo sont la pierre angulaire de la politique de rmrs de la Banque centrale europenne.

Marchs montaires: Principes de base: Domestique

Jusqu' prsent, nous nous sommes intresss ce qui est connu sous le nom d'instruments du march montaire domestique. Un instrument du march montaire domestique est un instrument mis dans sa devise nationale. Un billet de trsorerie par exemple, mis par une entreprise amricaine et libell en Dollars, ou un dpt en Livre sterling dtenu Londres. Si un instrument du march montaire est mis dans une devise trangre, il est connu sous le nom d'Euro-instrument. Par exemple, un certificat de dpt libell en Dollars et mis Londres s'appelle un Euro-CD, et un dpt en Yens dtenu sur le compte d'une banque londonienne, s'appelle un dpt en Euroyen.

N.B. : bien que le dpt soit dtenu sur un compte en banque Londres, l'argent ne quitte pas le Japon; il est plutt dtenu au Japon sur le compte d'une banque londonienne, et devient alors un actif de cette banque. Le dposant (l'investisseur) adresse toutes ses requtes la banque base Londres. Euro-dpts L'Euro-march trouve son origine dans les dpts terme - o les liquidits sont dtenues dans un systme bancaire en dehors du pays d'origine de la devise. Historiquement, il a exist une demande pour des Dollars dtenus en dpts terme en dehors des Etats-Unis, en particulier en Europe, c'est la raison pour laquelle on les a appel des Eurodollars. Ces Dollars en sont venus tre dtenus en Asie du Sud-est et au sein des systmes bancaires du Moyen-Orient, mais on les appelle toujours des Eurodollars. Le march s'est donc ouvert en consquence pour inclure toute une gamme de devises dtenues en dpt terme en dehors de leurs pays d'origine - les Eurodeutschmarks, les Euroyens, etc. Les Euro-dpts terme sont gnralement compris dans une fourchette allant de 7 jours 6 mois. Les banques qui reoivent des Eurodevises les utilisent pour faire des prts des institutions financires internationales et supranationales, des gouvernements, des entreprises et aux autres banques. Les banques empruntent sur les marchs des Eurodevises comme alternative des emprunts sur les marchs interbancaires domestiques. Un Europlacement est une alternative une vente de rserves sur un march interbancaire domestique.

A l'exception des fonds au jour le jour, les taux domestiques et les taux sur les Euromarchs sont trs proches. Le taux sur l'Euromarch tend tre lgrement plus lev en raison du risque plus important attach la dtention de devises dans un pays tranger. Parmi ces risques, on craint que l'autorit centrale du pays dans lequel l'Euro-dpt est effectu n'intervienne dans le mouvement des intrts ou du principal. Autre type de risque, la banque centrale peut ne pas se comporter comme "prteur de dernier ressort" pour renflouer une Eurobanque (la banque dans laquelle le dpt est dtenu) qui peut de ce fait tre mise en difficult. Les risques relatifs la dtention d'Euro-dpts sont accentus par le fait que, en moyenne, les Euro-dpts tendent avoir une chance plus courte que les Euro-prts. Aucune rserve particulire n'est exige pour les euro-dpts et ils sont exempts de tout autre rglement national. A mesure que le contrle exerc par la Banque centrale sur les intermdiaires financiers dcline, leur intrt crot pour les spculateurs (dont les fameux hedge funds) et des fonds affluent vers ces marchs. Les Euro-titres Ainsi que les Euro-dpts, les titres qui circulent sur le march montaire peuvent tre des Euro-titres. De tels titres incluent: Les Euro-billets de trsorerie (ECP) Les Euro-certificats de dpt (Euro-CD), Les Euronotes; Les repos internationaux. Quel que soit l'instrument utilis, les objectifs de l'metteur sont les mmes: Elargir la base d'investisseurs au-del du march domestique. Eviter les restrictions rglementaires sur le march domestique. Les Euro-CDs, par exemple, peuvent tre utiliss pour financer des prts internationaux ou pour ponctionner un collectif plus large d'investisseurs pour le compte des services de prts domestiques d'une Euro-banque. Non seulement les EuroCDs largissent le march des dpts au niveau international, mais ils permettent aussi aux banques de remplacer des CD's domestiques par des Euro-CDs lorsque les cots de l'emprunt sont plus bas sur le march europen et inversement. Des occasions d'arbitrage peuvent galement apparatre entre le march domestique, l'Euromarch interbancaire, et les marchs de CD, ce qui contribue ajouter des liquidits au march secondaire. En plus des Euro-titres sur le march montaire - comme sur le march des obligations (obligations trangres) - les banques (CDs) et les entreprises (CPs) peuvent mettre des titres sur les marchs montaires d'un pays tranger, titres libells dans la devise du pays. Par exemple, une banque qui n'est pas amricaine et qui met des CD libells en dollars aux Etats-Unis, met un CD dit "yankee".

Marchs montaires: Intrts et escompte

Dans cette section, nous allons nous intresser aux rendements obtenus par un investisseur (un prteur) sur un instrument du march montaire.

Comme nous l'avons vu, les instruments du march montaire sont des contrats entre un emprunteur et un prteur. Le prteur (l'investisseur) paie une certaine somme - la recette - l'emprunteur (l'metteur) pour une priode de temps fixe - le terme de l'chance.

A la fin de cette priode - chance - l'argent / le capital - est rembours au prteur. Si l'instrument est ngociable le prteur peut le vendre sur le march secondaire. Le capital sera pay celui qui dtient l'instrument au moment de l'chance. Ayant prt de l'argent, le prteur demandera un rendement qui viendra compenser ce qui suit: la perte de liquidit (et donc de formes alternatives de rendement ou de consommation) durant la priode du prt ; l'rosion attendue de la valeur relle de la monnaie en raison de l'inflation; le risque encouru par le prteur que l'emprunteur manque ses obligations de remboursement lorsque le prt arrive chance. La date partir de laquelle l'instrument commence payer un rendement s'appelle la date de valeur (c'est le dbut de l'chance jusqu'au terme) et peut tre oppose la date laquelle est fixe l'chance de l'achat - la date de transaction. La date de valeur peut tre ou non la mme que la date de transaction: Si c'est le cas, on dit que la transaction est pour valeur aujourd'hui. Si la date de valeur a lieu le jour ouvrable suivant la date de la transaction, on dit que la transaction a t faite en valeur au jour le jour. Lorsque la date de valeur est de deux jours ouvrables aprs que la transaction ait eu lieu, il s'agit de la valeur au comptant.

Marchs montaires: Intrts et escompte: Plusvalues

Sur les marchs montaires, le rendement est soit sous forme de revenus soit sous forme de plus-values. Les certificats de dpt (CD) sont une exception la rgle. Bien qu'ils gnrent des intrts, ils peuvent galement, s'ils sont vendus sur le march secondaire, engendrer une plus-value en capital. Si le rendement est sous la forme d'un revenu, l'instrument est mis un niveau escompt par rapport la valeur nominale et rembours sa valeur nominale l'chance. Les conventions dictent que certains instruments fournissent un rendement sous forme de revenus - les instruments gnrateurs d'intrts - et certains sous forme de plus-values - titres escompts. En gnral, l'mission de dpts, de prts, de certificats de dpt et de certains billets de trsorerie gnrent des intrts, et d'autres instruments -les bons

du Trsor, acceptations bancaires et la plupart des billets de trsorerie - sont des titres escompts. Les marchs montaires, qu'ils gnrent des intrts ou qu'ils soient escompts, sont cots en fonction du pourcentage de rendement annualis qu'ils offrent. Cependant, la faon dont le rendement est mesur diffre entre deux types d'instruments. Les instruments qui gnrent des intrts offrent un taux de rentabilit ou de rendement. Un taux de rentabilit mesure le rendement sur un instrument du march montaire au comptant sous la forme du pourcentage annualis des recettes auxquelles il se prte, c'est--dire un pourcentage annualis de l'encaisse qui avait t paye pour l'instrument. Les titres escompts offrent un taux d'escompte. Un taux d'escompte mesure le rendement d'un instrument sous la forme du pourcentage annualis de sa valeur nominale; c'est--dire la diffrence entre ce qui est pay au comptant pour l'instrument et sa valeur de remboursement ( l'chance) en pourcentage annualis de sa valeur nominale. Comment calculons-nous et comparons-nous ces deux types de rendement? Nous commencerons en regardant les instruments gnrateurs d'intrts.

Marchs montaires: Intrts et escompte: Intrt

Si le rendement d'un instrument est peru sous forme de revenus, un taux d'intrt est appliqu aux recettes ( l'argent prt) jusqu' l'chance. Les instruments gnrateurs d'intrts sont mis leur valeur nominale pleine. La rentabilit de l'investissement pour l'acheteur des titres - son rendement - est un pourcentage fixe ajout au capital chance. Regardons un certificat de dpt amricain (CD) 90 jours, cot sur une base de 360 jours par an. A chance, les intrts que l'acheteur d'un tel titre recevra peuvent tre calculs ainsi : Notre CD 90 jours a un capital d'une valeur de $100,000 et est assorti d'un taux de 9%. Quels intrts l'acheteur recevra-t-il chance?

Le calcul est le suivant: 90 / 360 x 0,09 x $100.000 = $2.250,00 La somme totale rembourse chance incluera le principal. L'investisseur recevra donc $102.250,00.

Marchs montaires: Intrts et escompte: Titres escompts

Avec les titres escompts, l'instrument est mis un niveau escompt par rapport la valeur principale et rembours sa valeur nominale chance.

Le rendement pour l'investisseur est la diffrence entre le prix d'achat escompt et la valeur nominale du titre. Les titres escompts sont gnralement cots avec un taux d'escompte, sur une base de 360 jours. Le calcul du taux d'escompte est le suivant:

Regardons un bon du Trsor. Le bon du trsor 90 jours, d'une valeur de $100.000, est cot avec un taux d'escompte de 9%. Quel est le prix aujourd'hui? Le calcul est le suivant: $100.000 x {1 - (9 x 90 / 100 x 360)} = $97.750,00

Marchs montaires: Intrts et escompte: Taux de rendement

Un taux d'escompte n'est pas directement comparable avec un taux de rentabilit (de rendement). En effet, un taux d'escompte se calcule par rapport la valeur nominale, alors que le taux d'intrt affiche un rendement par rapport aux fonds investis (le prix pay). Pour faire une comparaison prcise entre les deux, il est ncessaire de convertir le taux d'escompte en taux de rendement (actuel). On y arrive en utilisant la formule suivante:

Si nous prenons notre bon du Trsor de 90 jours avec un prix de $97.750,00, et avec un taux d'escompte de 9%, quel est le rendement rel de l'instrument? Le calcul est le suivant:

Un titre 90 jours ayant un taux d'escompte de 9% aura donc un rendement de 9,21%. Comme le prix pay pour un titre escompt est toujours infrieur la valeur nominale, il est facile de voir qu'un taux d'escompte de 9% sous-valuera toujours le rendement sur les capitaux investis, savoir le rendement rel. Conventions concernant le dcompte du nombre de jours Jusqu'ici, dans nos calculs, nous avons pris comme rfrence 30 jours par mois et 360 jours par an. Les plus astucieux parmi vous auront remarqu qu'une anne comprend en ralit 365 jours et que le nombre de jours dans un mois varie. Alors pourquoi avons-nous fait cette hypothse?

Les calculs dans les marchs financiers utilisent diffrentes conventions pour le dcompte du nombre de jours, en fonction de l'instrument et la devise. Les principales conventions sont: Rel/365 (R/365) Rel/360 (R/360) La convention rel/365 signifie que le dcompte du nombre de jours est le nombre actuel de jours entre la date de valeur et l'chance, lorsque la base annuelle est de 365 jours (mme lors d'une anne bissextile). Cette convention est utilise sur les marchs montaires en Livre sterling (). La convention la plus rpandue - parfois appele la base du march montaire - est rel/360 (R/360). C'est en effet la convention adopte par les marchs montaires de la zone Euro. La convention rel/360 signifie que le dcompte du nombre de jours est le nombre actuel de jours couls entre la date de valeur et l'chance, lorsque la base annuelle est de 360 jours.

Marchs des changes: Principes de base

Une transaction de change est une transaction qui permet aux liquidits de circuler entre des dpts bancaires libells dans des devises diffrentes.

Les derniers indicateurs de la Banque des Rglements Internationaux (BRI) montrent qu'en moyenne et sur une journe de 24 heures, prs de $1mille milliards changent de main sur les marchs internationaux des changes. Il est surprenant de voir que seuls 15% des changes sont lis au commerce transfrontalier de biens et services. Prs de 85% relvent d'oprations bancaires d'ingnierie financire ou de spculation. Chaque tat souverain met et gre sa propre devise par le biais d'une banque centrale. La zone Euro reprsente une exception. Cette nouvelle rgion montaire est compose de 12 tats membres. La Banque Centrale Europenne, qui est politiquement indpendante, met et gre l'Euro, la monnaie transnationale de cette association. Il ne faut pas confondre l'Euro et les euro-devises, qui sont des devises places en dpt en dehors de leur systme bancaire national. Par exemple, des dollars dtenus pour le compte d'une banque allemande sont connus sous le nom d'Eurodollars, des yens dtenus pour le compte d'une banque londonienne - en tant qu'actifs de la banque londonienne - sont connus sous le nom d'Euroyen, etc. Terminologie Sur les marchs, les noms des devises sont rduits 3 lettres pour rpondre aux besoins des tableaux sur cran. Ces noms ont t dvelopps par l'Organisation internationale pour la standardisation et sont appels les codes ISO ou (SWIFT). Nous utiliserons cette convention tout au long de la dmonstration.

Les devises en violet sont l'"hritage" des units montaires nationales (UMN) qui reprsentent maintenant les coupures locales d'une seule devise, l'Euro. Elles sont ngociables en tant que UMN jusqu'au 1.01.2002, date laquelle l'Euro deviendra la seule coupure. Le taux de change des NCU par rapport aux autres devises sera encore affich au moment o les marchs se traitent; mais les flux des fonds interbancaires sont essentiellement en Euro car la cotation, la ngociation et le rglement de tous les marchs de l' Union montaire et conomique (UME), qu'il s'agisse des marchs des obligations ou des actions, sont prsent libells seulement en Euro.

Marchs des changes: Principes de base: Gestion de liquidit

L'activit de change est concentre sur quatre devises "principales" traites contre le dollar amricain, l'EUR, le JPY, la GBP et le CHF. Cette concentration de liquidits en quelques paires de devises reflte l'importance des marchs de produits financiers et physiques sous-jacents libells dans ces devises. Le dollar US (USD) L'USD est la devise dominante dans le monde, il reprsente prs de 80% de l'ensemble des transactions sur le march international des changes. L'importance politique et conomique des USA fait du dollar la devise la plus traite au monde. L'USD est la valeur refuge la plus utilise par les investisseurs globaux, en particulier pour les raisons suivantes: La devise est gre avec prudence par la Rserve fdrale amricaine - FED (US Federal Reserve Bank); Les contrats US sont garantis par un systme juridique solide. Le march des bons du Trsor est toujours profond et liquide. De plus, l'chelle, la diversit et la sophistication des instruments financiers disponibles sur les marchs amricains attirent les investisseurs trangers dont les opportunits domestiques sont plus limites. Les marchs montaires US sont facilement utiliss des fins d'emprunt et reprsentent un investissement sr pour les prteurs; Le march des obligations du gouvernement est le march le plus profond et le plus liquide au monde; Les actions et les obligations du secteur priv sont l'origine d'un ventail on ne peut plus vaste d'opportunits d'investissement;

Chaque march est ddoubl par un march de produits drivs qui est profond et liquide et qui offrent des outils de couverture efficaces et des opportunits spculatives. Le dollar US incite donc les banques centrales dtenir la majorit de leurs rserves de devises trangres en bons du Trsor amricains; ce dernier est attractif pour toute sorte d'investisseurs privs, allant de ceux dont la priorit absolue est la minimisation des risques et qui dtiennent des emprunts de l'tat amricain, jusqu'aux acteurs les plus spculatifs qui sont la recherche des rendements levs associs aux actions de croissance, obligations rendement lev, contrats terme et options. L'Euro (EUR) L'Euro a remplac le Deutschmark allemand comme deuxime monnaie d'change au monde. Avant l'avnement de l'Euro, le DEM reprsentait 25% des transactions sur le march des changes international, l'USD/DEM tant la paire la plus liquide et la plus traite. L'Euro va se dvelopper sur cette base. L'Euro inclut non seulement le Franc franais et 10 autres devises europennes, on attend aussi de lui qu'il stimule la croissance des marchs obligataires et boursiers de l'UEM qui sont libells en Euro, et qui ont le potentiel pour rivaliser avec les marchs financiers US en termes de profondeur et de liquidit. Le Yen japonais (JPY) La troisime monnaie la plus change au monde est surtout traite contre le Dollar et l'Euro. Sa liquidit est substantiellement rduite par rapport aux autres devises. Les Japonais ont besoin d'USD pour raliser des investissements, pour rembourser leur dette en USD et pour importer du ptrole, du gaz et des marchandises. Il est difficile pour les acteurs trangers d'accder aux marchs financiers intrieurs japonais. C'est pourquoi la demande du Yen japonais provient principalement de socits japonaises qui rapatrient leurs profits commerciaux, leurs rendements d'investissement et les fonds qu'ils ont prts. Le Yen est particulirement sensible la rentabilit de ces socits et au march immobilier domestique. La Livre britannique (GBP) La GBP est la devise la plus change contre l'USD et l'EUR et prs de la moiti des transactions passent par Londres, la plus grande "plaque tournante" en matire de changes. Londres et la GBP taient au centre de toutes les activits de change avant la monte du Dollar. La Grande-Bretagne et les USA maintiennent une relation historique d'investissement double sens, de nombreuses socits amricaines investissent et oprent au Royaume-Uni et inversement. A prsent, l'conomie britannique est bien plus modeste et sur le long terme elle a t bien moins fondamentalement stable que les USA ou l'Allemagne. C'est pourquoi certaines devises ont t trs volatiles par rapport l'USD ou le DEM, fournissant ainsi aux oprateurs londoniens en particulier de nombreuses opportunits pour prendre des positions spculatives. Le Franc suisse (CHF) L'conomie suisse ne justifie pas la place de sa devise au sein des 'cinq grandes', mais la nature de sa socit la justifie. Le Franc suisse est vu comme une devise majeure parce que la Suisse est perue comme la plus grande valeur refuge par les investisseurs. Son conomie et sa socit sont conservatrices et stables. Le systme bancaire continue de maintenir une

solide rputation de confidentialit stricte et d'excellence en matire de service clientle. Et, aussi longtemps que les investisseurs craindront pour la scurit de leurs actifs, quelle qu'en soit la raison, des fonds globaux continueront investir dans des CHF. Le CHF avait suivi le DEM de prs. A prsent il embote le pas l'EUR, mais il tend tre plus volatile. En effet, le manque de liquidit du CHF signifie que les ordres de taille importante auront plus d'influence sur les prix de ce march que sur ceux des marchs des autres devises principales.

Marchs des changes: Principes de base: Gr gr

Les devises se traitent sur un march dcentralis tenu par les oprateurs bancaires 24h/24: le march de gr gr. Les principaux centres financiers couvrent tout le globe, le jour de Bourse commenant l'est et se dplaant vers l'ouest.

L'hritage de la domination historique des Britanniques sur le commerce international a plac la City de Londres au cSur des fuseaux horaires mondiaux. De plus, au dbut des annes 1960, les grandes banques amricaines se sont installes dans la City afin d'oprer off-shore par rapport au monde des affaires amricain, renforant ainsi la domination historique de Londres. Londres est toujours le plus grand centre au monde pour les changes. New York est le centre de la finance US domestique, ce qui contribue en faire la deuxime plaque tournante la plus grande au monde pour les changes. Les autres centres financiers les plus importants ont une orientation plus rgionale. La part de march de Francfort ou de Paris va considrablement baisser avec l'avnement de l'Euro; ces deux places financires avaient en effet bti leur march sur la paire DEM/FRF qui n'existe plus. D'autres centres de changes ont une orientation plus locale. Livres (de positions) De plus en plus, les banques internationales ne grent qu'un seul livre de positions qui se dplace entre des oprateurs travaillant dans des fuseaux horaires diffrents. Les cours dans les diffrentes devises principales deviennent comptitifs lorsque Tokyo et Londres sont en activit, la liquidit tant son maximum lorsque Londres et New-York sont tous les deux en train de fixer leurs cours. Le niveau de l'activit tombe aprs 15 heures New-York (Eastern Standard Time). Cependant, il y aura toujours un service de cotation prt fixer un cours, o que vous soyez, nuit et jour.

Marchs des changes: Principes de base: Au comptant

Le march au comptant est celui de la livraison et de rglement immdiats des devises. En d'autres termes, si vous voulez acheter une devise aujourd'hui pour en prendre livraison ce jour, au prix du jour; vous l'achetez sur le march au comptant. Le taux de change au comptant est trs sensible aux changements de conjoncture conomique. Tout simplement parce qu'il s'agit de la premire tape des flux internationaux - et une transaction au comptant peut tre conclue en quelques

secondes. Les marchs au comptant des devises les plus importantes sont les marchs les plus liquides et les cours peuvent changer des milliers de fois en une journe mesure que de nouveaux ordres d'achat ou de vente sont passs. La date de valeur au comptant Sur le march au comptant, le cours de change est fix la date de la transaction (la date 'effective'), l'change effectif se faisant le plus tt possible. La date standard pour un rglement 'immdiat' est de deux jours aprs la conclusion de la transaction (T+2). On l'appelle la date de valeur au comptant. La seule exception cette convention concerne les transactions entre l'USD et le CAD dont la date de valeur au comptant est de T+1.

Ceci rduit les risques de rglement et donne assez de temps pour confirmer les dtails d'une transaction et pour que les contreparties puissent changer les instructions de rglement. Par exemple, on dit qu'une transaction au comptant standard faite le 13 juin est pour valeur le 15 juin; moins que l'une des deux places financires soit en vacances le 14 ou le 15 juin, auquel cas la date de valeur sera le 16 juin. De mme, les week-ends prolongent la date de valeur au comptant. Si une transaction standard au comptant n'est toujours pas rgle le deuxime jour ouvrable aprs la conclusion de l'affaire, les intrts vont commencer s'accumuler la charge de la partie qui a manqu son obligation de livraison. Avec le dveloppement des systmes de rglement intra-jour (systmes de rglement brut en temps rel - RTGS) dans les annes 1990, on peut galement raliser des transactions qui vont tre rgles valeur demain (T+1); voire valeur aujourd'hui (T+0).

Marchs des changes: Principes de base: Contrat de change

Un contrat de change terme est une transaction o l'on change des devises - achetant ou vendant une devise particulire - une date ultrieure fixe d'un commun accord, un cours - un prix - convenu au moment de la transaction. Ce cours est appel le prix terme. Les banques cotent des prix terme sur plus ou moins toute paire de devises. Les dates de valeur terme sont calcules sur la base des dates de valeur au comptant, qui leur tour sont calcules partir de la date de transaction. Comme nous l'avons vu, la date de valeur au comptant intervient deux jours aprs la date de transaction. Donc pour une transaction 1 mois fixe le mercredi 3 mars 2000, la valeur au comptant est le vendredi 5 mars et la valeur terme le lundi 5 avril.

Les cours de change terme sont disponibles pour des chances qui vont de 3 jours 2 ans. Ainsi, les changes terme sont l'quivalent de gr gr des contrats terme sur les devises. Les deux types de contrat permettent aux agents de la transaction de se faire une ide de la direction et de l'tendue des cours de change au comptant futurs. Spculation et oprations de couverture Les contrats de change ont deux utilits principales: la spculation et les oprations de couverture. Les spculateurs purs sont plus susceptibles d'utiliser des contrats terme pour traduire directement et de manire directionnelle leurs vues sur les cours ultrieurs des devises principales. En effet, le march terme organis autorise des positions dotes d'un grand levier et les contrats standardiss (en termes de prix, taille, et chance) engendrent une liquidit grce laquelle les spculateurs pourront ngocier les contrats avant la date d'expiration. Le nombre limit de paires de devises disponibles, leur taille standardise et le nombre limit de dates de rglement sont des facteurs qui contribuent la liquidit des contrats terme et qui les rendent attractifs pour les spculateurs. Cependant, ce sont ces mmes caractristiques qui rendent en partie ces contrats terme sur les devises peu attractifs pour des clients voulant couvrir un risque de change spcifique. Les changes terme constituent le produit prfr des oprateurs souhaitant couvrir un risque de change. Ces oprateurs se divisent en trois catgories. Les socits et les particuliers qui ont de vraies raisons commerciales sous-jacentes pour utiliser le march des changes sont typiquement rticents au risque. Ils aiment le confort d'un flux futur de revenus fixes obtenu partir de transactions internationales. Par exemple, lorsqu'une socit britannique va recevoir des dollars US en 30 jours, la valeur future de ces USD en terme de GBP peut tre fixe en rentrant dans une opration de change terme avec une banque qui vend ses USD pour des GBP dans un dlai de 30 jours une date qui aura fait l'objet d'un commun accord. Les gestionnaires de fonds internationaux peuvent aussi utiliser les changes terme pour une raison trs similaire - garantir la valeur des rendements des investissements futurs (par exemple pour le paiement des coupons sur des obligations libelles en devise trangre). Les banques utilisent les changes terme essentiellement pour des raisons de gestion de liquidit. Elles combinent une transaction de change terme avec une transaction de change au comptant afin de crer une transaction deux facettes dnomme un swap (de changes).

Marchs des changes: Les conventions de cotation

Un taux de change est le prix d'une devise exprim par rapport une autre monnaie. C'est le prix auquel on change (ou swappe) une devise contre une autre. La devise que l'on cote est appele la devise de base. C'est la premire devise de la paire. La devise qui exprime le prix est appele la devise cote. Le prix exprim par le montant de la devise cote est celui d'une unit de la devise de base. Un taux de change est donc cot sur une "base incertaine d'une manire certaine", c'est--dire qu'une unit de la devise de base correspond un certain

nombre d'units de la devise cote. Regardons la paire de devises USD/JPY - o l'USD est la devise de base et le JPY est la devise cote. Le taux de change pour la paire de devises USD/JPY nous apprend la valeur de l'USD en termes de JPY; il exprime la quantit de devises cotes ncessaire pour trouver un montant quivalent de la devise de base. Lorsqu'un cambiste fait une cotation sur le march pour acheter des USD/JPY, il achte des Dollars avec des Yens. Il change ses Yens contre des Dollars.

Lorsqu'un cambiste fait une cotation sur le march pour vendre des USD/JPY, il vend des Dollars pour des Yens. Il change ses Dollars contre des Yens. Supposons un taux de change hypothtique de USD/JPY = 112,85, 1 dollar tant l'quivalent de 112,85 yens. Si l'oprateur qui ralise la transaction achte 112,85, il reoit un Dollar US pour 112,85 yens. Il vend un Yen un taux de change de 112,85 par Dollar reu.

Si l'oprateur qui ralise la transaction vend 112,85, il vend chaque Dollar US pour recevoir 112,85 Yens. Il achte un Yen un taux de change de 112,85 Yens par Dollar vendu. Le march suit une hirarchie tablie lorsqu'il s'agit de slectionner la devise de base pour toute paire de devises principales. Par exemple, pour une transaction entre le Dollar US et le Dollar australien, le march va coter en AUD/USD. Pour une transaction entre le Dollar australien et la Livre britannique, le march va coter en GBP/AU. L'Euro est toujours pris comme devise de base quelle que soit la paire. Le plus important retenir, cependant, est que ds que vous regardez une cotation de change, la devise cote est la premire devise de la paire et la devise qui exprime la cotation est la seconde devise de la paire.

Marchs des changes: Les conventions de cotation

Un simple calcul va nous permettre de dcouvrir combien un certain montant dtenu dans une devise quelconque vaut par rapport d'autres devises. Prenez un taux de change hypothtique de USD/CHF = 1,3735 Lorsque vous dtenez une devise de base, vous devez calculer combien vaut ce montant dans la devise cote. Afin de calculer combien de CHF vous pouvez acheter avec, disons USD10 millions, multipliez le montant de la devise de base par le taux de change cot; USD10 millions x 1,3735 = CHF13.735.000,00 Lorsque vous dtenez une devise cote, vous devez dcouvrir combien vaut ce montant dans la devise de base. Ainsi, pour calculer combien de dollars US peuvent tre achets avec, disons CHF10 millions, divisez le montant de la devise cote par le taux de change; 10,000,000 / 1,3735 = USD 7.280.669,82 Un taux de change volue lorsqu'une unit de la devise de base achte plus ou moins d'units de la devise cote. Donc si le taux USD/JPY passe de 112,85 113,14, un USD achte plus de Yens. Le Dollar a t renforc ou apprci par rapport au Yen. Si le taux USD/JPY passe de 112,85 112,42, un USD achte moins de Yens. Le Dollar a faibli ou s'est dprci par rapport au Yen. Les changements dans n'importe quel taux de change sont mesurs par la formule suivante: Ainsi, par exemple, si l'USD/JPY passe de 112,85 113,14: (113,14 - 112,85 / 112,85) x 100 = 0,0026 L'USD a t renforc ou apprci de 0,26% (26 points) par rapport au JPY. Inversement, si l'USD/JPY passe de 112,85 112,42: (112,42 - 112,85 / 112.85) x 100 = 0,0038 L'USD a faibli ou a t dprci de 0,38% (38 points) par rapport au JPY. La convention du march dicte que c'est toujours la devise de base qui est cense s'tre renforce ou affaiblie (apprcie ou dprcie). Nous pourrions dire que le Yen s'est affaibli ou s'est renforc par rapport au Dollar mais ce serait erron car tout en matire de change est considr selon de la devise de base.

Marchs des changes: Les conventions de cotation: Transaction

Nous avons introduit la notion d'une transaction de change en utilisant un seul taux de change quelle que soit la paire de devises. Mais en pratique, il y a deux cours - un cours acheteur et un cours vendeur - et au moins deux parties - l'oprateur qui prend le cours (le preneur de prix) et le ou les oprateur(s) faisant ces cours (le faiseur du prix).

Le march formule un prix demand pour acheter une devise de base et un prix offert pour vendre une devise de base.

Il se peut donc que le preneur du prix vende la devise de base au cours acheteur ou l'achte au cours vendeur. Les cours acheteur et vendeur sont cots en fonction du point de vue du faiseur de prix. Le cours acheteur vient aprs le cours vendeur. Le cours acheteur sera toujours plus bas que le cours vendeur. Ainsi, lorsque le cours acheteur/vendeur est de 1,5364 1,5368, le march achte 1,5364 et vend 1,5368.

La diffrence de prix ici est appele l'cart entre le cours acheteur et le cours vendeur. Cet cart reprsentera une fraction du montant du taux de change (en termes de la devise cote) et cette fraction s'exprime en nombre de points (ou tics). Le nombre qui prcde la virgule est appel la figure. Taux inverses/rciproques Les conventions de cotation du march peuvent prter confusion pour certains clients de banque. Prenons comme exemple un client qui souhaite changer des Dollars US en Francs suisses. Il a en tte un certain montant de Dollars changer et demande donc sa banque le cours au comptant des Francs suisses en Dollars. Le march change des USD/CHF et non des CHF/USD. Mais puisque le client veut acheter des Francs suisses avec des Dollars, donner au client la cotation en nombre de Dollars par rapport au Franc suisse peut parfois faire gagner du temps et faciliter la tche de l'quipe de vente de la banque. Passer d'une cotation de march en USD/CHF une cotation en CHF/USD plus facile pour la clientle - changer des CHF avec l'USD comme devise de base - demande un calcul trs simple. Par exemple, pour un taux de change hypothtique de USD/CHF = 1,3760 - 65, la cotation inverse devient: 1 / 1,3760 = 0,7267 le cours acheteur USD/CHF s'inverse pour devenir le cours vendeur CHF/USD. 1 / 1,3765 = 0,7265 le cours vendeur USD/CHF s'inverse pour devenir le cours acheteur CHF/USD. Le client peut prsent tre cot en CHF/USD = 0,7265 - 67. Il verra facilement qu'il peut acheter le Franc suisse pour USD 0,7267; puis en faisant une simple multiplication par ce taux du montant choisi de dollars, il verra le montant total de CHF qu'il est en mesure d'acheter. Cette cotation inverse est aussi connue sous le nom de cotation rciproque car les mathmaticiens disent qu'en divisant 1

par votre numro, vous avez "sa valeur rciproque".

Les actions
Pour les socits, il existe deux moyens de se procurer de l'argent pour des investissements de long terme - elle peuvent l'emprunter et/ou elles peuvent mettre des titres - connus sous le nom d'actions. Dans le monde de la finance d'entreprise, les actions s'appellent le capital actions et l'argent emprunt les capitaux externes. Pour l'investisseur ils reprsentent deux propositions fondamentalement diffrentes.

Les actions: Quest-ce quune action?

L'origine historique des marchs financiers tient la ncessit de trouver un moyen de fournir au monde des affaires les investissements en capital dont il a besoin pour grandir et prosprer. Aujourd'hui, malgr l'importance grandissante de ces marchs comme thtres de pure spculation, le besoin que ressentent les entreprises pour des investissements en capital reste la force motrice qui prside l'existence de ces marchs. Pour une entreprise, il existe deux faons de financer les investissements long terme - faire un emprunt et/ou mettre des actions. Dans le monde de la finance d'entreprise, les actions sont appeles les fonds propres et l'argent emprunt les capitaux externes (et emprunts). Les fonds propres (actions) diffrent fondamentalement des dettes dans la mesure o ils reprsentent une participation au capital de la socit - si vous achetez une action, vous achetez une partie de la socit plutt que de lui prter de l'argent. Pour les investisseurs, cette distinction a deux implications importantes: 1. Un dtenteur d'actions n'a droit aucun paiement rgulier Si vous prtez de l'argent une socit ou achetez ses titres de dettes (obligations ou instruments du march montaire) vous avez (gnralement) droit un paiement rgulier d'intrts. Les actions ne donnent droit aucune sorte de paiement rgulier. 2. Un dtenteur d'actions n'a aucun droit de remboursement pour ses investissements Si vous prtez de l'argent une socit ou achetez ses titres de dettes, vous avez droit au remboursement du prt un moment prcis dans le futur. Lorsque vous achetez une action, vous achetez de fait une partie de la socit et cette dernire n'est pas tenue de vous rendre votre argent. Alors, comment les actionnaires gagnent - ils de l'argent partir de la participation au capital que leur confre la proprit d'une action?

Les actions: Quest-ce quune action?: Rentabilit

Comme nous l'avons vu, les actionnaires ont en effet achet une participation au capital de la socit dans laquelle ils ont investi; et en tant que co-propritaires de cette affaire, ils bnficient de sa rentabilit prsente et/ou anticipe. Cependant, le fait d'tre en mesure de bnficier de la rentabilit d'une socit n'est pas la mme chose que "de s'approprier les profits futurs de cette socit". Techniquement l'ensemble des profits nets appartiennent aux

actionnaires - mais ils sont contrls par la direction de la socit. Le conseil d'administration peut dcider de placer ces profits de deux manires diffrentes: Les payer aux actionnaires sous forme d'un revenu en espces - un dividende Rechigner distribuer ce profit, ceci afin de la rinvestir dans l'affaire. Commenons par les dividendes. La forme la plus vidente du rendement reu par un actionnaire est le paiement d'un revenu sous la forme d'un dividende driv du profit net. Un dividende ressemble un paiement d'intrts sur un compte de dpt ... l'exception du fait qu'il ne s'agit pas d'un flux de revenus garanti. Une socit peut augmenter ou diminuer son dividende, comme bon lui semble. Prenez, par exemple, une socit qui ralise un bnfice net de $50 millions, aprs impt et service de la dette. Supposons que la socit distribue $20 millions aux actionnaires en dividendes et garde $30 millions pour les rinvestir. Qui obtient quoi?

Lorsqu'un dividende est pay, les actionnaires reoivent un montant proportionnel leur participation au capital-actions de la socit. Donc si notre socit a mis 20 millions d'actions, chaque action dtenue rapportera $1 en paiement de dividendes. Dans ces circonstances, un actionnaire dtenant 2% de la socit (400 000 actions) recevrait $400 000, un actionnaire dtenant 100 actions dans la socit en recevrait $100 et ainsi de suite. Traditionnellement, les revenus distribus sous forme de dividendes taient considrs comme l'avantage principal de l'actionnariat. Aujourd'hui, ce sont les entreprises les plus anciennes, et les mieux tablies au sein d'industries en pleine maturit, qui paient la plus grande proportion de leurs profits aux actionnaires. C'est en partie parce que ces socits ont beaucoup d'actionnaires qui, l'origine, ont t attirs par la rgularit des flux de revenus auxquels ces actions donnent droit (il s'agit en l'occurrence de fonds de pension, socits d'assurance vie et retraites). Toute chute dans le niveau de ces revenus serait donc malvenue. Mais c'est aussi parce que ces socits sont bien tablies et tendent avoir des cash-flows annuels stables, situation qui leur permet de continuer payer peu prs rgulirement des dividendes rguliers qui augmentent peu ou prou au rythme de la croissance conomique. Il est bien entendu normal qu'une entreprise dominante dans une industrie mre ait faire bnficier ses actionnaires de ses profits nets. Stables, sres, trs solvables, de telles socits peuvent emprunter toutes les liquidits dont elles ont besoin, des taux trs comptitifs. L'absence de distribution des profits est une politique suivie plutt par les socits en expansion rapide. Mais comment cela profite-t-il aux actionnaires?

Les actions: Quest-ce quune action?: Croissance

Une partie du profit net sera toujours conserve par le conseil d'administration pour le rinvestir dans l'affaire. Les petites entreprises qui sont en phase de croissance ont gnralement besoin de rinvestir l'intgralit de leurs bnfices nets. Aujourd'hui cependant, beaucoup de grandes entreprises ne paient pas de dividendes non plus - en particulier celles qui sont devenues dominantes dans les secteurs industriels les plus nouveaux. D'o vient alors le bnfice pour l'actionnaire si les profits sont rinvestis plutt que d'tre redistribus? La rponse: les profits utiliss pour permettre l'entreprise de grandir devraient faire monter la valeur de ses actions. Voici comment.

Dans ce scnario, l'actionnaire considre que le rendement de son investissement se valorise par le biais d'une hausse du cours de l'action. Qu'est-ce que le cours d'une action? Les actions, comme les autres titres, sont mises sur un march primaire et traites sur un march secondaire. Trois types de cours boursiers participent ce processus: Le cours nominal - tous les cours ont un cours nominal ou une valeur nominale. Comme son nom l'indique, cette valeur est gnralement reprsente par un faible montant, tel que 10p ou 10 cents. Le cours d'mission - le prix auquel l'action est d'abord vendue, le prix auquel elle est mise. Le cours du march - le prix auquel une action se ngocie sur une place financire aprs avoir t mise. En d'autres termes, le prix auquel un investisseur achtera votre action. Le cours nominal et le cours d'mission sont dtermins par l'metteur - la socit dont les actions sont mises. Le cours du march est dtermin par le march; et une hausse du cours de l'action - une plus-value - est devenue, au cours des dernires annes, le principal ingrdient du rendement peru par les actionnaires.

Mais il peut s'agir d'un type de rendement assez insaisissable. Compter sur les plus-values pour le rendement de son investissement est quelque chose d'assez incertain car cela revient esprer que le march va valuer votre investissement un niveau suprieur celui auquel vous l'avez achet. Et son valuation doit continuer se renchrir, car, et c'est crucial, la plus-value ne se concrtise en rendement sur votre investissement que lorsque vous le ralisez - lorsque vous vendez les actions. Le march est donc relativement important. Mais qu'est-ce qu'un march des actions?

Les actions: Quest-ce quune action?: March boursier

Quand nous pensons aux actions, l'une des premires choses qui vient l'esprit est le march boursier. Cependant toutes les socits ne font pas coter leurs actions sur un march boursier.

Pensez aux petites socits prives qui lvent du capital-actions auprs d'un groupe d'investisseurs privs. La socit met des actions qui peuvent tre achetes ou vendues; mais mme si vous vouliez en acheter quelques-unes, comment pouvez-vous tre au courant de leur existence? Ceci nous conduit au coeur de la fonction du march boursier: une arne publique dans laquelle des capitaux sont levs (le march primaire) et des actions ngocies (le march secondaire). Lorsque vous pntrez dans cette arne, en tant qu'metteur ou en tant qu'investisseur, vous devez vous accommoder des rgles du march, qui se droulent en gnral sous l'gide d'une entit autorgulatrice et dans un cadre rglementaire et statutaire plus large. Les marchs boursiers donnent aux metteurs - les socits elles-mmes - l'opportunit d'atteindre un nombre bien plus important d'acheteurs lors des missions sur le march primaire, et donc, bien sr, de lever bien plus de capitaux. Quant aux investisseurs, un march boursier leur fournit des mcanismes et des pratiques tablis grce auxquels les actions pourront tre achetes et vendues (le march secondaire).

Qu'est-ce qu'un march boursier? Traditionnellement, les marchs boursiers avaient une matrialisation physique - avec des corbeilles peuples de diffrents types d'intervenants. Mais un march boursier (et tout march de capitaux) ne ncessite pas de localisation physique. Les acheteurs et les vendeurs doivent seulement pouvoir communiquer efficacement au sein d'un cadre professionnel rglementaire et pratique. La tendance (de plus en plus la norme) - dans tous les produits des marchs de capitaux - est l'loignement des corbeilles et au dveloppement des marchs lectroniques. Peut-tre vous posez-vous la question suivante : quelle est la diffrence entre un march boursier et une Bourse? De faon un peu tautologique, si un march est rgl par ce qu'on appelle "la Bourse", il s'agit d'un march boursier organis. Dans le cas contraire, il s'agit toujours d'un march - mais d'un march de gr--gr. Les actions sont ngocies en dehors des marchs organiss dans le monde entier dans ce qu'on appelle un march de gr--gr, qui se fait par tlphone ou par ordinateur. Et pour rivaliser avec la vitesse et l'efficacit de ces marchs de gr--gr, les marchs organiss doivent leur ressembler de plus en plus. Qu'est-ce qui fait l'efficience d'un march boursier? Un march boursier efficient - que ce soit un march organis ou un march de gr--gr - a les caractristiques suivantes: La transparence: des informations opportunes et prcises sur le prix et le volume des transactions passes et sur l'offre et la demande qui prvalent. La liquidit: le temps ncessaire pour achever une transaction (la facilit trouver des acheteurs ou des vendeurs) et la constance du prix. Des cots de transaction bas (efficience interne): plus les cots de transaction sont bas, plus le march est efficient. L'ajustement rapide des prix toute nouvelle information (efficience externe): si les conditions de l'offre et de la demande risquent de changer cause d'informations nouvelles, les intervenants sur le march voudront que cette

information soit escompte dans le prix des actions. Tout dbat sur l'efficacit d'un march boursier - ou de tout march financier - tournera autour de ces questions.

Les actions: Quest-ce quune action?: Capitalisation boursire

Bien que les oprateurs et les investisseurs passent le plus clair de leur temps observer le cours des actions qu'ils dtiennent ou pensent acheter, vous les entendrez souvent dire: "Comment va le march?". De mme, vous remarquerez que la plupart des bulletins d'information finissent par une phrase du type: "Sur les marchs aujourd'hui, le 'Dow Jones ', a t en hausse ou en baisse de tel ou tel nombre de points". En ralit, lorsque les gens parlent du march, ils font normalement rfrence l'indice du march. Tous les jours, sur le seul march europen, des milliards de dollars sont ngocis en actions. Au cours de n'importe quelle journe, certains cours monteront, d'autres baisseront, certains enfin resteront inchangs. Un indice de march montre l'ensemble du mouvement d'un march particulier: traduisant si la valeur totale - la capitalisation boursire - de toutes les socits cotes a augment ou a baiss. L'indice FTSE 100, par exemple, est constitu des 100 plus grandes socits anonymes -en termes de capitalisation boursire- enregistres au Royaume-Uni.

De plus, ces indices boursiers ne sont pas seulement calculs sur l'ensemble du march. On en trouve galement sur des secteurs particuliers du march: les socits avec la plus grande capitalisation, les valeurs technologiques, d'autres socits qui sont plus petites, etc. Comment ces indices peuvent-ils donc tre utiles?

Les actions: Quest-ce quune action?: Indicateur de march

Comme nous l'avons vu, un indice boursier constitue une forme d'indicateur de march. Sur une base journalire, ces indices refltent l'ensemble des dcisions d'achat et de vente pour le march/le secteur qu'ils reprsentent. Et la raction du march ces informations significatives et aux questions conomiques d'une actualit brlante se reflte dans les variations de ces indices. Ces indices fournissent aux investisseurs une indication rapide sur la faon dont le march dans son ensemble ragit aux

vnements du "monde rel"; une indication qui, son tour, a de fortes chances d'influencer la valeur de leurs portefeuilles. Indicateurs du march, ces indices offrent aussi des repres utiles pour faire des comparaisons. Ils sont frquemment utiliss comme pour comparer les performances des fonds d'investissement entre eux. Un indice peut galement servir d'lment de comparaison par rapport des actions individuelles, sur la base du taux de capitalisation boursire (ratio bnfice/cours) ou de la volatilit. La grande diversit des indices disponibles rend galement possibles des comparaisons plus prcises. Par exemple, une socit d'lectricit - ici, Powergen, reprsente par la ligne bleue - pourrait tre compare au secteur lectrique dans son ensemble - reprsent par la ligne verte.

Les indices boursiers peuvent encore tre utiliss des fins d'analyse historique. En analysant les indices boursiers et d'autres indicateurs, vous pouvez reprer des relations ou des modles qui peuvent se rvler utiles dans la prise de dcision. Cette forme d'analyse est connue sous le nom d'analyse technique. Les indices du march des titres peuvent tre la base de stratgies d'investissement passif, dont l'objectif est de reproduire la performance d'un indice particulier. Ici des fonds dits indiciels investissent dans un portefeuille diversifi, reprsentatif de cet indice, afin de faire d'aussi bonnes performances. Enfin, les marchs drivs d'instruments financiers se servent des indices pour coter des contrats terme et des options sur ces mmes indices. Ces contrats sont bass sur la valeur attendue d'un indice une date ultrieure. Ces produits drivs sur indices sont de plus en plus utiliss pour des portefeuilles d'assurance et de spculation, car ils exposent le dtenteur aux variations dans le prix d'un indice sans qu'il soit oblig d'acheter les titres sous-jacents.

Les actions: Les risques affrents aux actions

Quels sont les risques qui sont associs aux actions? En un sens, c'est assez simple. Laquelle des deux actions ci-dessous est la plus risque?

C'est B, l'vidence. Son prix est plus volatile. D'o vient cette forme de volatilit? Comme nous l'avons dj vu dans ce module, une action est une participation au capital d'une socit. Vous pouvez recevoir des dividendes - dont le paiement est la discrtion de la direction - et vous pouvez bnficier d'une plus-value sous la forme d'une augmentation du prix de l'action. Cependant ce sont les performances de la socit (sa rentabilit) qui dterminent si sa direction peut payer des dividendes - et toute hausse du prix de son action dpendra de l'valuation que le march fera de ces mmes performances. En d'autres termes, la valeur de votre investissement repose sur la capacit de l'entreprise russir et dgager du profit, ainsi que sur la capacit du march reconnatre cette russite. Tout cela semble dj assez risqu, n'est-ce pas? La partie qui concerne la perception que le march a de ce risque est une question pige, bien plus que le simple fait de savoir si une entreprise a des chances de russir ou d'tre profitable. Croyez-le ou non, certaines socits ont un long historique de succs, pourtant le march arrive rgulirement se mprendre dans les valuations qu'il fait de leurs performances. Plus incroyable encore, il arrive au march d'accorder une valorisation extrmement forte des socits qui n'ont pas le moindre historique.

Les actions: Les risques affrents aux actions: Participation

Participer la rentabilit future d'une socit vous expose toute une gamme de risques. Vous pouvez toutefois faire trois grandes distinctions. Le risque du march Il y a tout d'abord les risques inhrents l'environnement conomique - des incertitudes en ce qui concerne la croissance conomique, l'inflation, les taux d'intrt, les taux de change, les prix l'importation / l'exportation, etc... On qualifie souvent ce type de risque de risque du march. Quelle que soit l'action dans laquelle vous investissez, vous le rencontrez. Mais certaines socits y seront plus vulnrables que d'autres. Un taux de change lev par exemple affectera les fabricants d'quipements lectroniques et lectriques qui visent les marchs d'exportation, davantage que la grande distribution alimentaire (qui vise le march intrieur), car une monnaie forte rendra les premiers produits plus chers sur des marchs trangers. Toutefois, rien n'est automatique. Une socit dans la grande distribution alimentaire qui est peu efficiente peut souffrir davantage qu'une socit dans le secteur lectronique qui est vraiment trs efficiente. Le risque sectoriel Le risque sectoriel relve des incertitudes causes par les caractristiques prcises du secteur industriel dans lequel une socit opre. Ces risques peuvent varier dramatiquement. Les nouvelles technologies, par exemple, exposeront toujours les investisseurs des incertitudes plus importantes que la moyenne du march en ce qui concerne les profits futurs- en raison de l'incertitude inhrente leurs nouveaux produits et aux nouveaux marchs. D'ailleurs, ces industries seront certainement moins sres que la grande distribution alimentaire (puisque l'alimentation ne sera jamais dmode). Les risques sectoriels peuvent donc tre identifis et diffrencis sur une chelle allant de risques levs faibles, par

rapport la moyenne du march. Puisque les investisseurs ont besoin d'tre rcompenss pour une prise de risque plus leve, nous pouvons nous attendre ce que tous les titres du secteur technologique offrent une rentabilit suprieure aux titres de la grande distribution alimentaire. Toujours est-il que ces rendements ont moins de chance de se concrtiser que les rendements plus faibles mais plus certains de l'industrie alimentaire. Le risque associ une entreprise spcifique Enfin, il y a certains risques qui sont spcifiques une socit donne. Chaque entreprise - chaque action - grera les risques de son secteur et les risques plus gnraux de l'environnement conomique sa faon. La manire dont elle transformera des menaces en opportunits et exploitera efficacement ces opportunits sera dcisive dans la cration de valeur pour les actionnaires. Bien sr, certaines socits auront des performances infrieures celles de leurs pairs Lorsque cela arrive, c'est pour des raisons spcifiques la socit elle-mme. Lorsque vous allez choisir des titres mettre dans votre portefeuille d'actions, vous devez prendre en considration tous ces facteurs et ne pas vous contenter d'essayer de choisir les socits qui russissent. En combinant les diffrents profils de risque des diffrentes actions ou branches (en diversifiant) vous pouvez rduire le risque total de votre portefeuille. Vous pouvez voir dans quelle mesure en vous reportant notre module " Investissement". Mais pour le moment, essayons d'avoir une ide plus prcise des relations qui existent entre la nature du secteur et les risques du march.

Les actions: Les risques affrents aux actions: Ractions

Parfois on va catgoriser les diffrents types d'entreprises de manire vous aider comprendre leurs ractions aux facteurs de risque long terme du march - savoir, comment les actions des socits rpondront aux cycles de croissance conomique gnrale ou bien de rcession. Il existe 3 catgories principales: Les actions dfensives: Il s'agit d'actions qui tendent tenir le coup mme lorsque l'activit conomique se ralentit de manire gnrale. Ce sont des actions sres - qui baisseront moins que la moyenne du march pendant les priodes de crise, mais dont la remonte sera relativement moins forte pendant les priodes fastes: par exemple, des socits dans le secteur alimentaire, voire dans le secteur nergtique (qui fournissent des services essentiels, tels que l'lectricit ou l'eau). Les actions cycliques: Il s'agit d'actions dont la rentabilit, et donc le cours, tendront reflter l'tat de sant de l'conomie gnrale. Les socits de BTP en fournissent l'exemple classique. Dans les priodes d'expansion elles (et leurs actions) montent bien, mais pendant les priodes de crise elles baissent encore plus rapidement que la moyenne du march - et restent au sol jusqu' la prochaine reprise. Ainsi ne seront-elles jamais mieux qu'un investissement incertain, quelle que soit la phase du cycle conomique. Les hauts et les bas cycliques ne comptent pour rien avec ce genre d'actions.

Les actions contre-cycliques: Ces actions affichent une bonne performance pendant les priodes de crise mais doivent pendant les priodes fastes. Elles sont fantastiques pour un portefeuille diversifi, mais il est difficile de trouver des secteurs qui sont entirement contre-cycliques. Un exemple serait un cabinet d'audit spcialis dans la faillite ou dans les oprations de syndic. Cette catgorisation est utile lorsqu'il s'agit de comprendre la performance d'une socit donne pendant les diffrents stades du cycle conomique. Le cours d'une action reflte les attentes du march quant aux profits que la socit va raliser, et la conjoncture constitue un facteur-cl dans la dtermination du potentiel qu'a cette socit de raliser des profits dans un contexte donn. Mais il faut tre prudent, car les entreprises n'oprent pas toutes dans une mme conjoncture. L'activit conomique varie d'une rgion gographique l'autre, voire d'un secteur l'autre. Il est trompeur d'imaginer un seul environnement conomique, national et unitaire. Certaines entreprises sont troitement lies un march rgional ou une niche, d'autres sont plus globales et trs diversifies. Si on intgre des risques qui sont spcifiques chaque entreprise dans cette quation, on voit que la catgorisation ci-dessus s'avre utile surtout lorsqu'il s'agit d'analyser un secteur plutt qu'une seule action et d'intgrer cette analyse dans celle du risque d'un portefeuille donn. Un autre problme avec cette catgorisation habituelle est qu'il n'existe pas de rapport vident entre le niveau actuel des prix boursiers et un niveau d'activit conomique au sens large. Une croissance conomique modre peut engendrer une croissance rapide des valeurs boursires et vice versa. Comme l'conomiste amricain Paul Samuelson l'a si bien dit, "Le march boursier a prvu neuf rcessions sur les cinq dernires". Le march sera toujours plus volatile que ce qui est justifi par les mesures d'activit conomique, quelles qu'elles soient, l'exception de ce qui se passe pendant une crise majeure lorsque les volumes changs sur le march boursier chuteront tous trs rapidement. En somme, cette catgorisation ne sert qu' dvelopper une vision long terme de la sensibilit au risque d'un portefeuille donn.

Les obligations
Un investissement en obligations reprsente un risque moins lev qu'un investissement en actions. Du coup, tout particulirement pendant des priodes plus courtes, les obligations peuvent avoir un rendement suprieur celui des actions et leurs prix resteront presque toujours plus stables. Lorsque le prix des actions fluctue beaucoup, cette stabilit relative peut paratre particulirement attirante. Trouvez ce que sont les obligations et comment elles fonctionnent.

Les obligations: Quest-ce quune obligation?

Comme nous l'avons dj vu dans ce module, les entreprises ont deux possibilits pour lever des fonds afin de financer leurs investissements commerciaux long terme - elles peuvent emprunter ces fonds et/ou mettre des actions. Pour emprunter de l'argent, les entreprises ont souvent recours l'mission de ce qu'on appelle des obligations. Alors

qu'est-ce qu'une obligation et comment fonctionne-t-elle? Qu'est-ce qu'une obligation? Une obligation est une dette. En effet, quand un investisseur achte une obligation, il prte en ralit une somme d'argent l'metteur de l'obligation et celui-ci contracte une dette. Par consquent, l'metteur (ou vendeur de l'obligation) est emprunteur et l'investisseur (ou acheteur de l'obligation) est prteur.

Le prix d'achat de l'obligation correspond l'argent que l'investisseur prte l'metteur. Et, comme dans la plupart des prts, lorsque l'on achte une obligation, l'emprunteur verse l'acheteur des intrts pendant toute la dure du prt. Ensuite, l'chance fixe, l'emprunteur rembourse le prt.

Dans le cas d'une obligation, le prix pay pour l'obligation - autrement dit le prt - est appel montant principal, ou valeur nominale de l'obligation. La dure d'un prt s'appelle son chance. Et les intrts du prt pays par l'emprunteur s'appellent le coupon. Les obligations sont aussi connues sous le nom de titres revenu fixe (ou parfois de titres intrt fixe), car la plupart des obligations rapportent un revenu rgulier au prteur, qui correspond au taux d'intrt du prt. Le montant des intrts pays et la frquence de paiement des intrts sont prciss dans les termes spcifiques gouvernant l'mission de l'obligation. Les obligations sont appeles titres revenu fixe pour une autre raison. A la diffrence des actions o la rentabilit n'est pas garantie, une entreprise qui met une obligation s'engage rembourser le principal plus les intrts.

Les obligations: Quest-ce quune obligation?: Une dette

Comme nous l'avons dj dit, une obligation est une dette. Il est donc vident que les organismes qui les mettent empruntent de l'argent. Mais qui sont ces emprunteurs? Traditionnellement, les plus gros metteurs obligataires sont des organismes gouvernementaux : des gouvernements nationaux, locaux ou municipaux, ainsi que des agences gouvernementales.

Mais les obligations sont aussi mises par des agences supranationales comme la Banque Mondiale, et de grands groupes comme GEC ou Siemens. Ces organismes empruntent de l'argent pour financer leurs activits. Les gouvernements et les organismes municipaux ont besoin d'argent pour financer les biens publics - le rseau routier, la dfense, la sant, la scurit sociale, etc. Et ces gouvernements et organismes municipaux, outre le fait de lever des impts et vendre des actifs publics, n'ont pas beaucoup d'autres solutions que d'emprunter de l'argent. Les entreprises, elles, ont besoin de liquidits pour toutes sortes de raisons: elles doivent financer leurs besoins en fonds de roulement, investir dans de nouveaux produits, s'implanter sur de nouveaux marchs, etc. La question qui se pose maintenant est la suivante: comme avec n'importe quel emprunteur, comment peut-on tre sr d'tre rembours, ou comment peut-on avoir la certitude que l'emprunteur va pouvoir payer les intrts du prt? Cette question peut sembler incongrue lorsqu'il s'agit, par exemple, d'obligations mises par la Bundesbank ou GEC, mais elle ne l'est pas tant que cela lorsqu'il s'agit de dettes mises par des autorits municipales d'un pays en voie de dveloppement, ou par une entreprise inconnue. C'est ce niveau-l qu'interviennent les valuations de solvabilit qui sont prpares par les agences de notation - nous parlerons du risque de solvabilit plus tard. Pour l'instant, ce qu'il faut garder l'esprit, c'est que "plus le risque de nonpaiement est lev, plus le rendement offert par l'metteur de l'obligation devra tre lev pour compenser ce risque". Dans ce contexte, on dit parfois que la dette publique des plus grands pays industrialiss, o le risque de non-paiement est inexistant, offre un taux d'intrt sans risque. C'est la raison pour laquelle la dette publique sert de rfrence pour valuer les rendements proposs par d'autres metteurs d'obligations.

Les obligations: Quest-ce quune obligation?: Exemples relles

Revenons sur certains points dont nous venons de discuter en regardant des obligations relles. Voici deux extraits du London Financial Times du 3 juillet 2000, dans lesquels figure une slection d'obligations de la zone Euro, les premires dans le secteur industriel, et les secondes dans le secteur rendement lev. Nous nous concentrerons sur Unilever et Jazztel.

En allant de gauche droite, la premire chose que l'on remarque est la "date rouge". Il s'agit de la date d'chance, c'est-dire la date laquelle le principal de l'obligation (le prt) doit tre rembours. Dans le cas d'Unilever, en mai 2004, et dans celui de Jazztel, en dcembre 2009. La deuxime chose noter, c'est le coupon, est--dire les intrts que l'metteur d'obligations paie au porteur d'obligations sur une base annuelle ou semestrielle. Unilever paie un coupon de 6,5%, et Jazztel un coupon de 13,250%. Pourquoi la diffrence est-elle aussi importante? Regardons les deux colonnes suivantes pour en comprendre la raison. Elles nous montrent les valuations de solvabilit des obligations, S&P et Moody's tant les deux agences de notation principales du march. Comme nous l'avons vu, les valuations de solvabilit mesurent le risque de non-paiement, c'est--dire le risque pour l'emprunteur d'tre dans l'incapacit de rembourser le prt et/ou payer les intrts du prt. AAA est le plus haut degr de solvabilit pour S&P, c'est--dire le risque de non-paiement le plus bas, et Aaa est le degr le plus lev pour Moody's. Il est clair qu'Unilever va remplir ses engagements. Rappelez-vous: "plus le risque de non-paiement est lev, plus le rendement offert par l'metteur de l'obligation devra tre lev pour compenser ce risque". C'est la raison pour laquelle toutes les entreprises dans le secteur rendement lev, et pas seulement Jazztel, offrent un taux d'intrt beaucoup plus lev que les entreprises du secteur industriel. Leurs valuations de solvabilit sont toujours infrieures, ce qui fait qu'elles doivent offrir un taux d'intrt plus lev pour compenser ce risque supplmentaire. Pour terminer, venons-en au prix. Que signifient ces chiffres? Pourquoi approchent-ils tous de 100? Et de 100 quoi? Dans les marchs obligataires, les prix sont cots en fonction de ce que l'on appelle le pair. Le pair reprsente 100% de la valeur nominale de l'obligation, et tout est donc cot par rapport au chiffre 100. Le "prix acheteur" signifie seulement qu'il s'agit du prix que le march est prt payer pour l'obligation, par opposition au "prix offert", qui est le prix de vente du march.

Par consquent, le prix Unilever de 102,211 signifie que le march achtera l'obligation Unilever pour 2,211% de plus que sa valeur nominale (c'est--dire une prime de 2,211%). Et le prix Jazztel de 90,593 signifie que l'obligation s'change un escompte de 9,407% par rapport sa valeur nominale. Il est donc clair que le risque de non-paiement, galement appel le risque de crdit, est une donne importante dont il faut tenir compte lorsque l'on considre diffrentes obligations. Essayons maintenant de voir plus prcisment en quoi

cela consiste, et concentrons-nous sur les autres risques associs aux obligations.

Les obligations: Quest-ce quune obligation?: Risque de crdit

Risque de crdit ou risque de non-paiement Le risque de crdit est le risque qu'un metteur d'obligations manque ses engagements, c'est--dire qu'il soit incapable de tenir sa promesse de verser le paiement des intrts en temps voulu, ou de rembourser le principal chance. Comme nous l'avons vu, le risque de crdit est jaug sur les valuations de la qualit du crdit attribu aux metteurs par les agences de notation commerciale telles que Moody's et S&P. En raison de ce risque, la plupart des obligations se vendent un prix infrieur (ou un cart de rendement) infrieur celui des emprunts d'Etat chance gale. Cela s'explique par le fait qu'il n'y a pratiquement aucun risque qu'un gouvernement manque ses engagements: on dit alors que les obligations offrent un taux de rendement sans risque. Dans la pratique, l'exception des obligations rendement lev (ou obligations "pourries"), trs peu d'metteurs d'obligations manquent leurs engagements. L'investisseur est plus inquiet d'une variation ventuelle de l'valuation de solvabilit, car cela aurait un impact immdiat sur le prix des obligations (actuelles ou futures) mises par l'emprunteur. En fait, s'il y a une dtrioration dans l'valuation de solvabilit d'un metteur, le prix de ses obligations baissera lui aussi. Cela pourra crer des pertes de capital significatives pour les porteurs d'obligations qui veulent vendre avant chance. Risque de march ou risque de taux d'intrt Le risque le plus significatif couru par les porteurs d'obligations est ce que l'on appelle le risque de march ou de taux d'intrt. Le prix d'une obligation va toujours dans le sens inverse d'un changement des taux d'intrt. Nous en verrons plus tard la raison. Si on conserve une obligation jusqu' chance, cela n'a pas d'importance ; mais si l'on doit ou veut vendre avant chance, une baisse du prix signifiera une perte de capital. Ce risque de perte de capital est appel le risque de march ou de taux d'intrt. Risque de rinvestissement La plupart des chiffres que vous lirez concernant le rendement d'une obligation donne partent du principe que le revenu (les intrts pays sous forme de coupon) sera rinvesti. Mais que se passe-t-il si on ne peut pas rinvestir au mme taux de dpart? La variabilit des rendements sur rinvestissement, due, rptons-le, aux variations dans les taux d'intrt actuels, est appele risque de rinvestissement. Plus l'obligation est longue, plus le risque de rinvestissement est grand. La seule obligation qui ne comporte aucun risque de rinvestissement est une obligation coupon zro. Risque d'inflation Le risque d'inflation est le risque couru si l'inflation rduit la valeur, exprime en termes de pouvoir d'achat, des cashflows qu'une obligation gnre. Les investisseurs sont exposs au risque d'inflation car les paiements que promet une obligation sont, l'exception des

bons taux flottant, fixes pendant la dure du titre. Risque de liquidit La liquidit reprsente la facilit avec laquelle on peut acheter ou vendre un instrument financier au comptant sans causer de changement significatif dans son prix. Un march trs dynamique, c'est--dire un march o l'on peut facilement vendre ses avoirs au comptant sans tre oblig de faire de gros escomptes sur le prix, s'appelle un march liquide. Un march o les avoirs se vendent difficilement au comptant, moins d'un gros escompte sur le prix, manque de liquidit. Si on a l'intention de conserver une obligation jusqu' chance, le risque de liquidit ne nous concerne pas. Mais si on veut la vendre avant chance, c'est trs pertinent. Risque politique ou juridique Il s'agit du risque qu'un gouvernement (ou toute autre autorit affrente) impose de nouvelles restrictions fiscales ou juridiques sur les titres que vous avez dj acquis. Force majeure Il s'agit de catastrophes naturelles ou industrielles, ou de changements majeurs dans la structure d'une entreprise: rachat, restructuration, etc. L'metteur ou le march n'en sont pas responsables, mais ces vnements, s'ils sont suffisamment importants, peuvent affecter la capacit de l'metteur tenir ses engagements.

Les obligations: Quest-ce quune obligation?: Identification

Nous avons donc vu ce qu'est une obligation, et nous avons vu qui en sont les metteurs et pourquoi. Nous avons galement identifi quelques-uns des risques les plus significatifs lis aux obligations. C'est maintenant que les choses intressantes commencent. Comme nous l'avons vu,"plus le risque de non-paiement est lev, plus le rendement offert par l'metteur de l'obligation devra tre lev pour compenser ce risque". Mais quelle est la rentabilit d'une obligation? Le mot-cl ici, est rendement. Le rendement est le pourcentage de rentabilit que promet votre investissement obligataire, quel que soit son prix actuel. Dans sa forme la plus simple, connue sous le nom de "rendement actualis", ou "rendement du coupon", il s'exprime avec la formule suivante:

Prenons une "obligation standardise" d'une valeur nominale de 1000 dollars, qui paie un coupon de 5%. Si on l'achetait pour 1000 dollars, le rendement actualis serait logiquement de 5% (50 dollars / 1000 dollars). Ainsi, quand on achte une obligation sa valeur nominale, le rendement est tout simplement son coupon, ou le taux d'intrt. Malheureusement, cela peut devenir beaucoup plus compliqu. En ralit, quand les gens parlent de rendement, ils parlent en gnral du "rendement chance". Ce qui reprsente le rendement total prvu quand on achte une

obligation un prix donn avec l'intention de la conserver jusqu' chance. Le calcul est compliqu sans tableur ou sans calculatrice obligataire, mais le principe est assez simple. Le rendement d'une obligation est compos de trois lments: L'intrt pay sur l'obligation, ou le coupon. Le rendement du rinvestissement des intrts pays sur l'obligation, autrement dit l'intrt sur les intrts. Les plus-values ou pertes de capital sur le prix de l'obligation. Reprenons notre obligation avec un coupon de 5%: si on l'avait achete sur le march 950 dollars et non 1000 dollars (c'est--dire 95 plutt qu' 100), le calcul d'un "rendement chance" tiendrait compte du fait que l'obligation achete 95 rapporterait 100 chance. De plus, il supposerait que l'on rinvestisse les coupons au mme taux que le taux nominal pay par l'obligation et que l'on calcule le taux compos. videmment, cela nous donne une bien meilleure ide du vritable rendement de notre investissement. Si l'on prte 950 dollars et que a nous en rapporte 1000, on obtient un certain rendement. De la mme faon, si l'on rinvestit l'intrt du coupon, cela rapporte aussi un rendement. En fait, mme si cette mesure est trs utilise, les professionnels estiment que le "rendement chance" n'est pas non plus trs prcis, et ils prfrent utiliser ce qu'on appelle une "analyse de rendement total". Mais en toute honntet, cela n'est pas trs important. Ce que vous devez saisir, en revanche, c'est la relation inverse entre le prix et le rendement, ainsi que la "courbe des taux ". La relation inverse Le prix d'une obligation et son rendement sont inversement lis. C'est--dire que quand le prix d'une obligation baisse, son rendement augmente et vice versa. Pourquoi? Reprenons notre obligation avec un coupon de 5%. Si on l'achetait 1000 dollars, le rendement actualis serait logiquement de 5% (50 dollars/1000 dollars). Mais si le prix tombe 950 dollars, le rendement, pour celui qui a achet l'obligation 950 dollars, monte 5,26% (50 dollars / 950 dollars). On sait intuitivement que le coupon garanti (50 dollars) constitue maintenant un pourcentage plus lev que le prix de l'obligation. Inversement, si on achte l'obligation 1000 dollars et que son prix monte 1050 dollars, le rendement, pour celui qui achte l'obligation 1050 dollars, tombe 4,76% (50 dollars/1050 dollars). Cela est d au fait que le coupon garanti (50 dollars) constitue maintenant un pourcentage plus bas que le prix de l'obligation. Cette relation simple soulve toutes sortes de questions importantes. Pour l'instant, concentrons-nous seulement sur une question: si les rendements et les prix connaissent des volutions opposes, pourquoi considre-t-on que les rendements levs et les prix levs sont tous deux de bonnes choses ? La rponse dpend du point de vue de chacun. Un acheteur d'obligations est la recherche de rendements levs, car il veut payer 950 dollars pour une obligation de 1000 dollars. Une fois l'obligation achete, on veut que son prix monte. Le rendement est fix de manire dfinitive, et si le prix monte, c'est forcment positif, surtout si l'acheteur a besoin de liquidits et veut vendre son obligation cet effet. Regardons maintenant la courbe des taux.

Les obligations: Quest-ce quune obligation?: La courbe

des taux
La courbe des taux reprsente un instantan des rendements offerts par des obligations de mme nature, et plus particulirement du mme niveau de solvabilit, mais chances diffrentes. Voici un instantan de la courbe des taux des emprunts d'tat amricain en 1997.

Deux obligations avec la mme valuation de solvabilit mais avec des chances diffrentes auront des rendements diffrents. Pourquoi? Nous retrouvons ici - et ce n'est pas une surprise - la relation fondamentale qui existe entre le risque et le rendement: plus le risque est grand, plus le retour devra tre important pour compenser ce risque. Nous avons dj dit que nos deux obligations ont le mme risque de crdit, mais comme nous l'avons vu, le risque de crdit n'est pas le seul risque couru par le porteur d'obligations. D'ailleurs, les autres risques (risque de taux d'intrt, de rinvestissement, de force majeure, etc.) sont plus levs pour des obligations long terme que pour des obligations court terme, car ils ont plus de temps pour se produire. Le principe fondamental de risque/rendement engendre un rapport entre la rentabilit et l'chance que l'on peut visualiser sous forme de courbe de taux (la structure terme des taux d'intrt) qui, dans les circonstances normales, a cette forme l:

Si l'on garde en mmoire le fait que les emprunts d'tat possdent le risque de solvabilit le plus bas, c'est--dire le risque de non-paiement le plus bas, les courbes de taux affrentes une catgorie donne d'emprunts d'tat servent de repre pour la tarification des autres classes d'obligations. C'est--dire que ces dernires sont caractrises par toute une gamme de rendements qui seront diffrents de ceux que l'on trouve avec les emprunts d'tat correspondants. Ainsi, les obligations mises par les entreprises, connues aussi sous le nom d'obligations de qualit suprieure, prsenteront un cart par rapport aux emprunts d'Etat - et les obligations rendement lev, c'est--dire les obligations de qualit infrieure, prsenteront un cart par rapport aux obligations mises par les entreprises.

Vous savez maintenant ce qu'est une courbe des taux. La question qui se pose alors est la suivante: que peut-on en faire?

Les obligations: Quest-ce quune obligation? Indicateur

Les investisseurs se servent de la courbe des taux comme d'un indicateur: d'abord, du profil risque/rendement des diffrentes sortes de dettes par rapport aux taux de rendement sans risque qui sont offerts par les emprunts d'Etat; et ensuite comme d'un indicateur de la direction probable des taux d'intrt. Ecarts Comme nous l'avons dj vu, il y a un cart entre les rendements auxquels s'changent les obligations mises par les entreprises et les rendements des emprunts d'Etat correspondants. Il en va de mme pour les obligations rendement lev et les obligations mises par les entreprises. L'ampleur de l'cart indique la situation relative sur les diffrents marchs. Ainsi, si l'cart s'agrandit entre les diffrents secteurs, c'est--dire si la diffrence entre le rendement offert par les diffrents secteurs s'accrot, les obligations mises par les entreprises et les obligations rendement lev devront offrir un rendement suprieur pour attirer les investisseurs. Cela signifie deux choses: d'abord, que les prix des obligations mises par les entreprises et les obligations rendement lev sont en train de chuter, ce qui est mauvais signe pour les porteurs de ce genre d'obligations; ensuite, que la hausse des rendements et la chute des prix indiquent que les marchs sont conscients de l'accroissement des risques lis aux obligations mises dans les secteurs en question. Taux d'intrt La courbe des taux peut aussi servir d'indicateur sur la direction des taux d'intrt et sur la situation conomique en gnral. Quand il y a une fluctuation (relle ou anticipe) des taux d'intrt, les investisseurs institutionnels et les fonds d'investissement vont habituellement changer une chance pour une autre afin d'obtenir des plus-values, ou au moins pour viter des pertes. Ce changement de position affecte le profil de la courbe des taux, tant donn la relation inverse entre prix et rendement. En effet, quand le prix d'une obligation monte, son rendement chute et vice-versa. Une courbe normale des taux se raidit si une hausse des taux d'intrt est prvue. Les investisseurs opteront pour du court terme; en effet, ils sont moins enclins acheter des titres plus long terme si les taux d'intrt s'apprtent tre moins attractifs. D'un autre ct, les metteurs tenteront de vendre des titres plus longue chance afin d'emprunter de l'argent ce moment-l, c'est--dire, avant que les taux d'intrt ne montent.

Cette manoeuvre a pour effet de provoquer une augmentation des taux que l'on trouve dans la section longue de la courbe des taux, avant mme que ne se produise la hausse gnrale anticipe des taux d'intrt, accentuant par l mme la pente de la courbe des taux.

Inversement, quand les taux d'intrt sont levs, par exemple cause d'un resserrement du crdit, ou de la mise en pratique d'une politique particulire en matire de taux de change, le march guette les signes de succs de la politique gouvernementale. Si ces signes sont imminents, il est prvisible que le mouvement des taux d'intrt sera la baisse. Dans ce cas-l, les investisseurs opteront pour des titres plus longue chance pour fixer de manire dfinitive les taux d'intrt courants comparativement levs avant que la baisse prvue n'ait lieu. Par consquent, le prix des titres plus longue chance augmentera et les rendements baisseront. Les metteurs d'obligations, d'un autre ct, voudront payer les taux courants, si levs soient-ils, aussi longtemps que possible, afin de profiter de la baisse imminente des taux d'intrt long terme laquelle ils s'attendent. Par consquent, s'ils mettent des obligations, ce sera sur la section court terme de la gamme d'chances, et ils attireront les investisseurs grce un rendement relativement suprieur.

Ce scnario, soutenu par des prvisions financires relativement optimistes, tendra inverser la courbe des taux, qui est maintenant ngative ( la baisse). Elle indique des taux plus levs sur la section court terme de la courbe, et des taux infrieurs pour des dettes plus longue chance.

Les obligations: Quest-ce quune obligation?: Variations

Pour terminer, notons certains tracs et variations que l'on trouve communment dans les courbes des taux. Variations parallles Les rendements des chances diverses se dplacent d'habitude en mme temps, par raction aux variations dans les prvisions conomiques. Ici, la courbe des taux a subi une variation parallle qui reflte des ventes sur toutes les chances - si les investisseurs anticipent une hausse gnrale des taux d'intrt, ils vont tout simplement dlaisser un march obligataire devenu moins attractif. Les prix obligataires chutent sur toute la longueur de la courbe des taux.

Jouer sur une chance Une courbe des taux peut aussi jouer sur une chance : nous observons ici l'augmentation des rendements court terme (avec une baisse des prix) et la baisse des rendements plus long terme (avec une hausse des prix). Cette situation peut tre due une hausse des taux d'intrt court terme dont l'objet est la matrise de l'inflation -mesure qui, selon les investisseurs, se rvlera efficace. De cette faon, la hausse des taux s'inversera bientt, et les investisseurs judicieux savent qu'il faut se situer sur le long terme pour s'approprier des plus-values futures.

Les obligations: Les diffrentes sortes dobligations

Jusqu' prsent, nous avons parl des obligations "standardises", ou obligations "vanilles". Mais il y a quantit d'obligations diffrentes, et elles se diffrencient de faons trs diverses. L'une des considrations capitales pour l'investisseur priv est, bien sr, l'identit de l'metteur. Les gouvernements Les gouvernements sont les plus gros metteurs d'obligations du monde et les obligations qu'ils mettent sont en gnral appeles "emprunts d'Etat". Les emprunts d'tat ont un risque de non-paiement quasi-inexistant et ce facteur, combin avec les volumes massifs que les tats mettent et l'uniformit (ou l'homognit) structurelle des mission, signifie qu'on les achte et qu'on les vend facilement: ils sont "liquides ". Cela veut dire galement qu'ils servent de rfrence pour les autres types d'mission obligataire. Les emprunts d'tat assurent ce que l'on appelle un "taux de rendement sans risque". Et c'est un guide utile pour jauger le rendement que peut offrir une obligation, mesure que le risque de non-paiement augmente. Ainsi, par exemple, si un emprunt de l'Etat franais ne contient aucun risque de non-paiement, quel est le risque comparatif de non-paiement sur une obligation mise par une entreprise franaise? Une dernire chose noter propos des emprunts d'Etat est que, la diffrence d'autres missions obligataires qui ont tendance tre dtenues de manire passive, ils s'changent sur un march trs actif. Cela tient aussi au volume et

l'uniformit de l'mission - c'est--dire la liquidit du march. Obligations mises par des entreprises Le march des obligations mises par des entreprises est le deuxime au monde en termes de volume. Les obligations peuvent tre mises sur le march intrieur; les metteurs peuvent galement largir leur base d'investisseurs en mettant sur un march tranger, ou sur le march international - l'Euro-march - quelle que soit la devise. Les investisseurs analysent la qualit de la signature avant de dcider si la "prime de crdit" (l'cart de rendement par rapport aux emprunts d'Etat correspondants) est adquate. Cette opration permettra de dterminer l'attrait de l'investissement potentiel. Le march des obligations mises par des entreprises est hirarchis sur le mme modle que le march boursier. Le march boursier est cependant plus intuitif; il est compos de grands groupes, de petites et moyennes entreprises, de startups, etc. Et l'on considre que certains secteurs du march sont plus ou moins risqus, en fonction de leur capitalisation boursire. Sur les marchs obligataires, tant donn que les agences de notation de crdit attribuent en fait un degr de solvabilit chaque obligation, la hirarchie des valeurs est beaucoup plus formalise. On sait quel niveau de risque de crdit correspond telle obligation mise par telle entreprise, grce l'valuation de l'agence de notation. Plus le risque est lev, plus le rendement est lui aussi lev. Une fois que l'on investit dans des obligations rendement lev (ce qu'on appelait avant les obligations "pourries", et que l'on appelle maintenant les obligations de qualit infrieure), cela reprsente un trs grand risque.

Les obligations: Les diffrentes sortes dobligations: L'chance

La classification importante qui suit est l'chance. On classe gnralement les obligations d'aprs leur dure rsiduelle, c'est--dire le temps qui les spare de leur remboursement, quel que soit l'metteur. Il en existe trois catgories: Les obligations court terme, d'une dure de 5 ans maximum. Les obligations moyen terme, d'une dure de 5 15 ans maximum. Les obligations long terme, d'une dure de plus de 15 ans.

Comme vous le voyez ici, avec une courbe des taux croissance normale, on obtient un meilleur rendement pour une obligation chance plus longue. La raison en est que, plus l'chance de l'obligation est longue, plus le risque de crdit, de taux d'intrt et de rinvestissement qui s'y rattache est lev.

L'chance d'une obligation est fixe en principe. Cependant, il y a deux exceptions cette rgle: les obligations chance extensible, en gnral la discrtion de l'metteur, et les obligations chance perptuelle, o le principal n'est jamais rembours et o le seul rendement pour le porteur se prsente sous la forme de paiement du coupon. Mme quand l'chance d'une obligation est fixe, les obligations comportent parfois des caractristiques qui permettent un remboursement avant chance. Trois caractristiques peuvent ainsi s'ajouter une obligation cet effet: Provisions d'option d'achat : l'metteur a le droit de rembourser une partie ou l'intgralit du principal d au porteur avant chance. Provisions d'option de vente: l'investisseur a le droit d'exiger des paiements anticips du principal, en gnral des dates spcifiques. Provisions de fonds d'amortissement: l'metteur doit rembourser tous les ans un certain montant du principal jusqu'au remboursement final. Un investisseur choisira une chance en fonction de son propre horizon d'investissement, et aussi selon ses prvisions personnelles en termes de taux d'intrt, (et, partant, de courbe de rendement) en tenant compte de cet horizon d'investissement.

Les obligations: Les diffrentes sortes dobligations: La devise

Il faut maintenant tenir compte de la devise dans laquelle l'obligation est libelle, ainsi que du domicile de son metteur. Il existe trois distinctions fondamentales: Obligations domestiques Il s'agit d'obligations libelles dans la mme devise que la devise du pays o l'metteur de l'obligation est domicili et contrl. Ainsi, une compagnie inscrite au tribunal de commerce en Suisse, qui met des obligations en francs suisses, met une "obligation domestique". D'un point de vue pratique, cela signifie pour un investisseur (et pour l'metteur) que tout le processus, allant de l'mission jusqu'au remboursement, est contrl par les autorits nationales de rglementation. Obligations trangres Beaucoup de marchs nationaux sont galement ouverts aux emprunteurs trangers qui, bien que domicilis l'tranger, peuvent mettre des obligations dans la devise locale et les vendre aux investisseurs locaux, condition toutefois de respecter les mmes rgles locales que leurs homologues domestiques. Ainsi, une entreprise japonaise qui met une obligation libelle en livre sterling pour le march anglais met une obligation trangre. Les obligations trangres ont des noms originaux qui donnent une indication sur les marchs nationaux dans lesquels elles sont mises. Par exemple, une obligation mise en livres sterlings par un metteur domicili hors du Royaume-Uni s'appelle un Bulldog; une obligation mise en yens par un metteur domicili hors du Japon s'appelle un Samoura; et une obligation mise en dollars par un metteur domicili hors des Etats-Unis s'appelle un Yankee. Euro-obligations Distinctes des obligations domestiques et trangres, les obligations internationales ne relvent de la juridiction d'aucun pays en particulier.

Leurs caractristiques principales sont les suivantes: On peut les mettre dans n'importe quelle devise importante. Elles peuvent tre mises hors du pays de la devise dans laquelle elles sont libelles. Tout investisseur peut les acheter, quelle que soit sa nationalit. On peut les mettre tout moment afin de profiter d'un march favorable. On peut les structurer pour satisfaire aux besoins spcifiques des investisseurs et des metteurs. Ce sont des titres non immatriculs (ou au porteur) pour protger l'anonymat de l'investisseur.

Les obligations: Les diffrentes sortes dobligations: Les raisons

Pourquoi faut-il tenir compte de la devise de l'mission? Pour quatre raisons: 1. Risque de change Une obligation qui n'est pas libelle dans votre devise nationale aura des cash-flows futurs inconnus. En effet, on ne sait pas ce que vaudra l'avenir l'obligation en termes de devise domestique. Bien sr, si on achte une obligation libelle dans une devise trangre, on joue sur la devise elle-mme. Personne n'achtera une obligation libelle dans une devise susceptible de se dprcier vis--vis de la devise de rfrence. Mais mme si on suppose que la devise dans laquelle l'obligation est libelle va maintenir sa valeur ou s'apprcier vis-vis de la devise de rfrence, cela n'est pas forcment le cas, et il y a toujours un risque que le contraire se produise, c'est--dire qu' il y a toujours un risque de change. Prenons un exemple simple: imaginons que l'on achte une euro-obligation libelle en francs suisses quand la devise de rfrence est le dollar amricain. Alors que les paiements du coupon de l'obligation et le remboursement du principal sont fixes, les intrts gnrs par l'obligation, et le principal qui sera rembours chance, pourraient s'avrer infrieurs nos prvisions, si le franc suisse se dprcie vis--vis du dollar. Bien sr, si le franc suisse s'apprcie vis--vis du dollar, les coupons pays ainsi que le principal rembours prendront plus de valeur par rapport la devise de rfrence. La leon tirer est la suivante: en achetant une obligation libelle dans une devise trangre, on court un risque de change. 2. Risque li au pays d'origine Il s'agit du risque que l'on court si l'obligation est mise dans un pays chroniquement instable; par consquent cette instabilit va avoir tant de rpercussions sur l'metteur de l'obligation qu'il ne pourra tenir ses engagements en termes de paiement des intrts ou de remboursement du principal. Mais si l'valuation des agences de notation a tenu compte du risque li au pays d'origine, le degr de solvabilit de l'metteur devrait nous suffire. 3. Contributions Devra-t-on payer plus d'impts ou bien bnficiera-t-on d'un allgement fiscal si l'on achte une obligation nondomestique?

4. Rglementation Est-on satisfait du cadre rglementaire (s'il y en a un) dans lequel l'obligation a t mise, et qui la gouverne?

Les obligations: Les diffrentes sortes dobligations: Structuration

Pour terminer, il vous faut connatre les diffrentes faons de structurer une obligation. La forme la plus courante est l'obligation standardise dite "vanille". Elle sera rembourse une date spcifie et rapportera un intrt fixe qui sera pay intervalles rguliers sous forme de coupons. En fait, les obligations standardises correspondent plus ou moins la dfinition premire d'une obligation.

Cela dit, il y a beaucoup de variations sur l'obligation standardise et cela vaut la peine de s'y intresser; en effet, les fonds obligataires dans lesquels on investit, par opposition un investissement direct dans les obligations, peuvent inclure un certain nombre de ces variations. Commenons par les obligations coupon zro. Les obligations coupon zro Une obligation coupon zro est une obligation qui ne paie aucun coupon pendant toute sa dure. Nous avons dj dit qu'une obligation est en fait un prt. Si l'on n'obtient aucun intrt sur notre prt, o est le rendement? Avec une obligation coupon zro, le rendement intgral pour le porteur se ralise sous forme de remboursement du principal au pair (c'est--dire 100% de la valeur nominale) l'chance. Afin d'obtenir un rendement positif, l'obligation est mise en dessous de sa valeur nominale; le rendement s'obtient sous la forme de la plus-value reprsente par la diffrence entre le prix au moment de l'achat et la valeur nominale chance. Les obligations coupon zro sont intressantes pour des investisseurs qui veulent viter des paiements du coupon. Qu'est-ce qui les incitent faire ce choix? 1. Pas de risque de rinvestissement: rinvestir le montant du coupon prend du temps et expose les investisseurs au risque de rinvestissement. On entend par l l'incertitude sur le rendement du rinvestissement des flux de revenus reus sous forme de coupon. Les obligations coupon zro facilitent la gestion du portefeuille - le risque de rinvestissement est nul. 2. Avantages fiscaux: d'un point de vue fiscal, les obligations coupon zro sont plus avantageuses que les obligations standardises. Si le taux d'imposition sur les plus-values est infrieur l'impt sur le revenu, on peut bnficier d'un dgrvement fiscal. Malheureusement, de nombreux rgimes fiscaux prennent maintenant en compte le rendement chance d'une obligation coupon zro (le prix d'achat moins la valeur au pair) et annualisent le montant suppos des plus-values pour calculer un taux de coupon annuel notionnel qui est alors trait comme un revenu, et impos comme tel.

Mais les investisseurs peuvent toujours diffrer leur dclaration de revenus imposables un moment o le taux d'imposition est infrieur. 3. Levier: les investisseurs et les spculateurs sur le long terme peuvent tre tents par le levier qu'offrent les obligations coupon zro. Le capital investi au dpart est faible en comparaison du paiement certain que l'on recevra chance. 4. Volatilit des prix: les investisseurs-spculateurs sont attirs par la volatilit des prix des obligations coupon zro. Comme le rendement d'une obligation coupon zro est seulement dtermin par l'ampleur de son escompte par rapport la valeur nominale, chaque changement dans les taux d'intrt du march, les variations de prix devront tre plus fortes que pour une obligation standardise, et cela afin de raligner le rendement sur les nouveaux taux du march. Mais cette liste d'avantages, il convient d'ajouter deux inconvnients. 1. Risque de non-paiement: le risque de non-paiement sur une obligation coupon zro n'est pas plus lev. Cependant, comme une obligation standardise fournit l'essentiel (ou l'intgralit) de son rendement sous la forme de revenus pays durant toute la dure de l'obligation, et qu'une obligation coupon zro fournit l'intgralit de son rendement sous la forme d'un seul paiement l'chance, le risque de non-paiement avec une obligation coupon zro est beaucoup plus grand pour l'investisseur. 2. Volatilit des prix: La volatilit des prix, tout en reprsentant un avantage pour les spculateurs, accentue le risque de march.

Les obligations: Les diffrentes sortes dobligations: Convertible

Une obligation convertible est une variante de l'mission obligataire standardise. Elle donne l'investisseur la possibilit de convertir l'obligation en un nombre spcifi d'actions du mme metteur un prix prdtermin. L'obligation changeable est une variation de l'obligation convertible, et donne l'investisseur la possibilit de convertir l'obligation en un nombre spcifique d'actions d'un metteur diffrent un prix prdtermin. Les variations de prix d'une obligation convertible sont plus complexes que celles d'une obligation standardise ou que celles d'une action, car une obligation convertible est en ralit un hybride de ces deux instruments. En gnral, quand l'action de l'metteur s'change trs en-dessous du prix de conversion, une obligation convertible est considre en fait comme une obligation standardise avec une relation inverse caractristique entre le prix et le rendement. Mais quand l'action de l'metteur s'change aux alentours du prix de conversion, ou au-dessus, le titre devient quasiment une action. Son statut obligataire ne compte plus car sa valeur est dicte par le march boursier et non plus par le march obligataire. Il n'est donc plus assujetti la relation caractristique entre le prix d'une obligation et son rendement. En termes schmatiques, on voit que plus le prix de l'action se rapproche du prix de conversion , plus la divergence entre la valeur convertible du titre et sa valeur en tant qu'investissement purement obligataire est grande, et plus le titre prsente les caractristiques linaires typiques de la relation entre la valeur pure de la conversion et le prix de l'action. Intrt pour les investisseurs

L'intrt des obligations convertibles pour les investisseurs rside dans la possibilit de gagner des plus-values de capital sur le march boursier, avec, dans le mme temps, le versement de revenus rguliers suprieurs la distribution courante par l'entreprise de dividendes bruts. Dans les marchs boursiers orients la baisse, les obligations convertibles sont de meilleurs placements que les actions sous-jacentes, tant donn que la baisse du cours des actions est limite par les caractrisques fixes de l'obligation standardise. Ainsi, dans un march la baisse, les obligations convertibles assurent d'habitude un revenu plus important, et des pertes de capitaux infrieures. Et bien sr, en tant que titre de crance, une obligation convertible offre une plus grande protection pour l'investisseur qu'une action, dans l'ventualit d'une liquidation de l'metteur. Le march des obligations convertibles est ainsi compos en grande partie d'investisseurs en actions prudents. Risque d'investissement Si le cours de l'action de l'metteur ne monte pas autant que l'avait prvu l'investisseur, le rendement global sur la crance sera infrieur au rendement qu'il peut obtenir d'une obligation standardise quivalente. Mais dans ce cas il s'agit seulement d'un cot d'opportunit, et non d'une perte comptable. Le risque de non-paiement est en gnral plus lev qu'avec des obligations standardises, car les obligations convertibles sont habituellement subordonnes aux crances non convertibles. Ainsi, un risque de crdit lev et un coupon plus bas signifient que les perspectives, soit pour tout le march boursier, soit pour l'metteur en particulier, doivent tre bonnes pour rendre intressante une obligation convertible. Et si l'obligation convertible est mise au moment o le march boursier gnralement haussier est au plus haut, comme c'est souvent le cas, la conversion sera gnralement perte pour un certain nombre d'annes, et l'investisseur sera porteur d'un titre dont le rendement est infrieur celui des obligations standardises quivalentes, mais avec un degr de solvabilit infrieur.

Les obligations: Les diffrentes sortes dobligations: Anticip

Obligations avec possibilit d'amortissement anticip Une obligation avec une possibilit d'amortissement anticip est une obligation que l'metteur peut dcider de rembourser avant l'chance spcifie. La date de remboursement et le prix du rachat sont toujours fixs l'avance. Le risque que l'on court avec ce genre d'obligation est que les taux courants du march soient infrieurs au coupon nominal le jour du remboursement. En l'occurrence, on ne pourra pas rinvestir ses fonds dans une obligation de qualit comparable pour un rendement aussi lev. Dans les priodes de hausse de taux d'intrt, les obligations avec possibilit d'amortissement anticip se comportent comme des obligations sans possibilit d'amortissement anticip. Comme vous le voyez sur le graphique, l o les taux d'intrt sont la hausse (et donc les prix la baisse), les lignes reprsentant les obligations avec possibilit d'amortissement anticip et les obligations sans possibilit d'amortissement anticip ont le mme profil. En effet, si les taux d'intrt sont la hausse, il y a fort peu de chances que l'metteur exerce son option d'achat.

Cependant, quand les taux d'intrt sont la baisse, une obligation avec possibilit d'amortissement anticip se comportera beaucoup moins bien qu'une obligation sans possibilit d'amortissement anticip. C'est--dire que son prix risque de baisser plutt que de monter, du fait de la possibilit accrue que l'metteur exerce son option d'achat.

Les obligations qui donnent au dtenteur le droit de demander un remboursement anticip un prix prdtermin Selon les termes d'une obligation qui donne au dtenteur le droit de demander un remboursement anticip un prix prdtermin, l'investisseur a le droit d'exiger un paiement anticip du principal. L'option de vente peut en gnral tre exerce des dates spcifiques. Les options de vente concernent les risques subis par les investisseurs: c'est--dire le risque que les taux d'intrt montent aprs l'achat de l'obligation, ce qui dprcie la valeur future relative des cash-flows lis au paiement du coupon de l'obligation. La valeur de l'option de vente tient au fait que, dans des situations de taux d'intrt levs, les investisseurs peuvent exercer leurs options pour rcuprer le principal qu'ils pourront rinvestir un taux plus lev. Les investisseurs obligataires sont normalement prts payer pour la protection fournie par des obligations o ils dtiennent le droit de demander un remboursement anticip, et acceptent un rendement plus faible compar celui que l'on trouve sur une obligation o ils ne jouissent pas de ce droit. Les variations de prix des obligations o les investisseurs dtiennent le droit de demander un remboursement anticip sont l'inverse des courbes des obligations offrant une possibilit d'amortissement anticip. Quand les taux d'intrt sont la baisse, et par consquent les prix montent, les courbes des obligations o les investisseurs dtiennent le droit de demander un remboursement anticip, et de celles o les investisseurs ne dtiennent pas le droit de demander un remboursement anticip, ont le mme profil. En effet, quand les taux d'intrt sont la baisse, il y a fort peu de chances que l'metteur exerce son option de vente. Cependant, quand les taux d'intrt montent, une obligation o l'investisseur a le droit de demander un remboursement anticip se comportera beaucoup mieux qu'une obligation o il n'a pas ce droit, c'est--dire que son prix pourra monter plutt que baisser, cause de la valeur accrue pour les investisseurs reprsente par la possession de l'option de vente.

La stipulation d'un fonds d'amortissement

La stipulation d'un fonds d'amortissement est un mcanisme par lequel l'emprunteur (ou metteur) rembourse un nombre spcifique d'obligations en tranches annuelles, quelques annes avant chance. Ce qui fait qu' chance il ne reste qu'un montant minime de principal rembourser. Les metteurs doivent normalement racheter les obligations au pair. L'option d'achat qui est reprsente par la stipulation d'un fonds d'amortissement se fait soit sur une base prorata, soit par loterie. Dans le premier cas, un investisseur qui dtient des investissements obligataires d'une valeur de 5 millions de dollars et qui est soumis une option d'achat (sous forme de fonds d'amortissement) de 20%, subira en tout tat de cause un remboursement anticip de 20% x 5 millions de dollars = 1 million de dollars. Si l'option d'achat des fonds d'amortissement est faite par loterie, avec une option d'achat de 20%, le remboursement anticip aura une contre-valeur estime 1 million de dollars, mais le montant effectif sera peut-tre infrieur ou suprieur cette somme-l. Les emprunteurs peuvent galement racheter des obligations sur le march, ce qu'ils feront si celles-ci s'changent audessous du pair. Pour les investisseurs, c'est un des principaux avantages de la stipulation d'un fonds d'amortissement, car celui-ci fournira un lment de protection des prix. En effet, quand le prix passe en-dessous du pair, l'entreprise peut logiquement acheter ses propres obligations afin de remplir les engagements qu'elle a contracts sous forme de fonds d'amortissement. Cette opration assure le maintien des cours.

Les obligations: Cotation dune obligation

Selon toute probabilit, vous n'aurez jamais fixer le cours d'une obligation. De plus, mme si c'tait le cas, il existe des calculatrices dont c'est la seule fonction. Quoi qu'il en soit, cela vaut la peine de connatre les principes qui rgissent la cotation des obligations pour se faire une meilleure ide de la relation entre leur rendement et leur prix. Contrairement aux actions, la valeur d'une obligation est relativement facile dterminer, car on connat en gnral l'importance et la structure des cash-flows qui auront lieu au cours de la dure d'une obligation. Par exemple, considrons le ngoce des obligations de la socit fictive Unicorp sur le march secondaire domestique amricain au 1er mai 2000.

Unicorp versera au porteur d'obligations la moiti du coupon nominal annuel tous les six mois pour le restant de la dure de l'obligation. De plus, Unicorp fait la promesse de rembourser les 10.000 dollars de principal chance en 2020. Par consquent, si l'emprunteur tient ses engagements, l'investisseur sait exactement quels paiements s'attendre et quelles dates. Cependant, un investisseur veut galement savoir la chose suivante: quel prix dois-je payer aujourd'hui pour cette obligation et quelle est sa valeur relle aujourd'hui?

Valeur Actuelle La valeur d'un actif aujourd'hui n'est pas seulement la somme des cash-flows futurs qu'il gnre, mais plutt la somme de la valeur actuelle de ces cash-flows. La valeur actuelle de 300 dollars, encaisss dans six mois compter de la date d'aujourd'hui, est plus grande que la valeur actuelle de 300 dollars encaisss dans six ans compter de la date d'aujourd'hui. En fait, chaque paiement du coupon d'une valeur de 300 dollars aura une valeur actuelle diffrente - plus la priode est longue, plus la valeur actuelles dcrotra. La valeur ou le prix d'un actif est la somme de toutes ces valeurs actuelles, plus la valeur actuelle du remboursement final du principal.

Les obligations: Cotation dune obligation: Valeur actuelle

La valeur actualise nette est le nom de l'ensemble des techniques utilises pour relier des cash-flows futurs l'quivalent de leur valeur actuelle, ou toute date comprise entre la date d'aujourd'hui et leur date de paiement. Le lien est bas sur la valeur temps de l'argent, qui s'exprime en gnral sous forme d'un taux de rendement, ou d'un taux d'intrt. Comme nous l'avons vu dans "Qu'est-ce qu'une obligation?", dans le contexte des investissements obligataires, ce taux d'intrt est aussi souvent appel rendement.

Imaginons que l'on reoive un montant x des intervalles de temps T compter de la date d'aujourd'hui. T peut se mesurer en n'importe quelle unit de temps, et certains instruments d'investissement se mesurent en jours ou en semestres, mais plus gnralement en annes. Si l'on veut un rendement de R%, alors on peut calculer la valeur actuelle si on reoit x une date future t. Ce qu'on appelle la valeur actuelle de x - ou VA (x) - est considre comme le prix juste la date d'aujourd'hui pour acheter ou vendre le droit d'encaisser x au temps t. La formule qui relie x sa valeur actuelle est la suivante:

Cette quation s'appelle l' quation gnrale d'escompte , car elle escompte une valeur future pour prendre en compte la valeur temps de l'argent entre la date d'aujourd'hui et la date de paiement. Si l'on connat la valeur de x, de R et de t, on peut calculer VA(x). Cependant, on peut aussi utiliser cette quation diffremment. Si l'on connat x, VA(x) et t, on peut calculer R. Cela s'appelle le taux de rentabilit interne ou TRI en abrg, car il

s'agit du taux d'intrt sous-entendu par le prix cot aujourd'hui pour un cash-flow encaissable un temps futur. Bien sr, les obligations en gnral impliquent une srie de cash-flows promis et programms des dates spcifiques ultrieures. Et pour parvenir au prix juste d'une obligation, ou au calcul du taux de rendement qu'elle offre, la formule gnralise VAN doit tre utilise pour cette srie de cash-flows. Toute arithmtique obligataire se base sur la formule gnralise VAN pour une srie de cash-flows. La formule est la suivante:

Dans le cas d'une obligation, tous les cash-flows, sauf le dernier, sont gaux aux paiements du coupon; le dernier paiement inclut galement le rendement du principal, ou valeur nominale de l'obligation.

Les obligations: Cotation dune obligation: Le coupon

Jusqu' prsent dans tous nos calculs nous sommes partis du principe que le paiement suivant du coupon se fait soit au bout de 6 mois (semestriel), soit au bout d'un an (annuel). Dans la pratique, les investisseurs ont tendance acheter des obligations entre les dates de paiement du coupon pour que le coupon suivant soit moins de 6 mois ou d'un an. Dans ces conditions, comment calculer le prix juste de l'obligation? Pour calculer le prix juste d'une obligation achete entre les dates de paiement du coupon, il faut suivre les trois tapes cidessous: Calculer le nombre de jours jusqu'au prochain paiement du coupon. Dterminer la valeur actuelle des cash-flows sur une priode fractionnaire. Calculer le montant de la compensation que doit verser l'acheteur au vendeur pour l'intrt du coupon qu'il aurait gagn durant la priode fractionnaire de possession de l'obligation. Calcul du nombre de jours avant le prochain paiement du coupon Le calcul du nombre de jours avant le prochain paiement du coupon n'est pas une opration aussi simple qu'il y parat. Elle dpend des conventions du march pour le type d'obligations en question. Concentrons-nous sur deux conventions: la "relle/relle" et la "30/360". On utilise la premire mthode pour les titres du Trsor amricain, et la deuxime pour les euro-obligations. Considrons un emprunt d'tat amricain dont le dernier paiement du coupon remonte au 1er mars. Les obligations du Trsor amricain paient un coupon semestriel, donc le paiement suivant sera 6 mois plus tard, c'est--dire le 1er septembre.

L'obligation est achete avec le 10 mai comme date de rglement. Le nombre de jours effectifs entre le 10 mai et le 1er septembre se calcule comme suit:

Cependant, si le titre tait une euro-obligation, il y aurait 111 jours avant le prochain paiement du coupon, car on considre qu'un mois comporte 30 jours.

Comment dterminer la valeur actuelle des cash-flows sur des priodes fractionnaires Une fois dtermin le nombre de jours avant le prochain paiement du coupon, il faut suivre les trois tapes ci-dessous: 1. Calcul du rapport suivant:

Rappelez-vous: quand on utilise la convention "relle/relle ", pour un titre, le nombre de jours dans la priode du coupon est le nombre rel de jours, alors que pour un titre o l'on utilise la convention "30/360", on compte 180 jours pour un paiement semestriel, ou 360 jours pour un paiement annuel. 2. En utilisant le rapport ci-dessus, on peut maintenant calculer le prix juste du titre en l'appliquant la formule de la valeur actualise nette.

La priode utilise dans la formule pour dterminer la valeur actuelle s'exprime gnralement sous la forme de t - 1 + w. Pour le premier cash-flow, la priode est de 1 - 1 + w (ou simplement w). A chance, la dernire priode est n - 1 + w, n tant le nombre de priodes de paiement du coupon jusqu' l'chance. Supposons qu'une euro-obligation paiement annuel, d'un coupon de 8%, et arrivant chance le 1er mars 2003, soit achete avec le 17 juillet 1998 comme date de rglement. Quel serait le prix de l'obligation si le rendement doit tre de 6% ? Le prochain paiement du coupon sera effectu le 1er mars 1999. Comme il s'agit d'une euro-obligation, la convention "30/360" s'applique, et l'on compte 224 jours entre la date de rglement et le prochain paiement du coupon. Le nombre de jours dans la priode du coupon se monte 360, ce qui nous donne: W = 224 / 360 = 0,6222

Le nombre de paiements de coupons restant avant chance est de 5. Le prix de l'obligation est donc calcul comme suit:

Ce qui nous donne un prix de 110,8375 (110,84).

Les obligations: Cotation dune obligation: Intrts accrus

Intrts accrus et comment coter une obligation sans tenir compte des intrts accrus L'acheteur doit compenser le vendeur pour la fraction du prochain paiement du coupon qui est due au vendeur, mais que ce dernier ne touchera pas. Le montant en question est appel l'intrt accru. Si certains marchs ne calculent pas l'intrt accru tout fait de la mme faon, tous les grands marchs obligataires ont adopt un systme o l'on cote le prix "net" d'une obligation (qui ne tient pas compte des intrts accrus) , par opposition sonprix "brut" (qui tient compte des intrts accrus) . Il est important de vrifier la mthode spcifique utilise pour le calcul des intrts accrus sur un march donn, mais les deux systmes les plus courants sont reprsents par les emprunts d'tat amricain et les euro-obligations. Le march du Trsor amricain utilise la mthode "relle/relle, semestrielle" , c'est--dire le nombre de jours effectifs divis par le nombre de jours effectifs dans la priode d'intrt, sur une base semestrielle. Ce qui nous donne:

Ainsi, pour connatre le prix net (c'est--dire, le prix qui ne tient pas compte des intrts accrus) d'un emprunt d'tat amricain:

assorti d'un rendement nominal de 8%, ayant un prix brut (qui tient compte des intrts accrus) de 98,55, qui est vendu aprs le dernier paiement du coupon, et o il y a 184 jours dans la priode du coupon, on calcule comme suit :

Prix net = 98,55 - (8/2 x 6/184) = 98,42 Pour les euro-obligations, le systme est "30/360, annuel", c'est--dire 12 mois de 30 jours, diviss par 360 et non 365. Ce qui nous donne:

Ainsi, le prix net d'une euro-obligation qui est assortie d'un coupon nominal de 8%, qui a un prix brut de 98,55, et qui sera vendue 3 mois et 4 jours aprs le dernier paiement du coupon se calcule comme suit: Prix net = 98,55 - { 8 x (94/360) } = 96,46 La mthode de calcul de l'euro-obligation est simple sur le papier, mais elle se complique un peu quand on arrive au 31me jour du mois ou la fin fvrier!

Tout savoir sur les actualites

Qu'est-ce qui tire le march ? Un vnement, une rumeur, un sentiment ou la combinaison des trois. Nous savons dans tous les cas que les marchs ragissent aux actualits. Trouver pourquoi et comment. Et trouver ce que vous devriez rechercher.

Tout savoir sur les actualites: Le cycle conomique

Ce module traite des relations entre l'"conomie relle" - les rsultats des l'entreprise, les indicateurs conomiques, les actions gouvernementales - et le secteur financier - marchs obligataires, marchs des changes, marchs montaires et en particulier, marchs des actions. Au coeur de ces relations on trouve les autorits montaires du pays et la faon dont elles ragissent au changement dans le niveau d'activit conomique. En termes simples, les gouvernements veulent parvenir ce qu'on appelle une "croissance soutenue", fondamentalement une "croissance sans inflation". Ils s'efforcent d'y parvenir en contrlant le niveau d'activit conomique. Ce niveau d'activit est mesur grce au PNB nominal (Produit national brut); les gouvernements ainsi que les marchs financiers font trs attention aux variables qui le composent. L'importance du PNB vient du lien clairement tabli entre son niveau nominal et ce qu'on appelle les "agrgats montaires". Ces derniers, nombreux, mesurent le montant du pouvoir d'achat de l'conomie (le montant de liquidits et de crdits consentis). Si le PNB nominal crot trop vite, les autorits montaires craindront que trop de monnaie soit en circulation, une situation qui se traduit par de l'inflation. En consquence, elles ragiront en resserrant la politique montaire, c'est--dire en augmentant les taux d'intrt, en

augmentant le cot du crdit et en faisant des pressions la baisse sur les dpenses et sur l'activit conomique en gnral. Si la croissance du PNB ralentit, les autorits montaires craindront un ralentissement conomique et ragiront en desserrant la politique montaire; c'est--dire en baissant les taux d'intrt, en faisant baisser le cot du crdit et en encourageant les dpenses et l'activit conomique en gnral. La question qui nous intresse dans ce module est de savoir quel est l'impact de tout ceci sur les marchs financiers. Mais avant de nous pencher sur les relations particulires qu'entretiennent un certain nombre d'indicateurs conomiques avec la valorisation faite par les marchs de diffrents actifs, il nous faut comprendre les principes gnraux du comportement conomique -ce qu'on appelle la conjoncture - et la faon dont les gouvernements (et en particulier les autorits montaires) s'intgrent dans ce modle. La conjoncture La croissance conomique tend tre cyclique, avec des priodes de ralentissement, suivies de priodes d'expansion, ainsi de suite. Aucun cycle conomique n'est identique - ils varient en fonction de la dure des diffrentes tapes et des extrmits de leurs pics et de leurs creux. Une chose est certaine - historiquement du moins - c'est que les conomies semblent bien se comporter de manire cyclique. Comme nous l'avons dj vu, les gouvernements veulent parvenir une croissance soutenue. Dans un contexte conjoncturel, les gouvernements essaient de faire en sorte que les hauts et les bas du cycle s'galisent. Malgr cela, pourquoi la croissance reste-t-elle largement cyclique? Pour rpondre cette question, il nous faut suivre le cycle travers ses diffrentes phases.

Tout savoir sur les actualites: Le cycle conomique: 4 phases

Phase 1: du creux jusqu' la reprise Nous commencerons notre examen du cycle conomique lorsque celui-ci est son plus bas (son creux). Durant cette phase, le PNB et la production industrielle baissent fortement et le chmage augmente. Cette situation conduit une augmentation de la productivit et une baisse des salaires, faisant ainsi baisser le taux d'inflation, mesur par les prix la production (prix de gros). A ce stade, la pression en faveur d'une baisse des taux d'intrt augmente et le gouvernement va essayer d'encourager l'emprunt et les dpenses en desserrant la politique montaire.

A mesure que les taux d'intrt baissent - et que l'argent devient moins cher - les emprunts et les dpenses des entreprises et des mnages vont commencer augmenter. La baisse des taux d'intrt va aussi engendrer une baisse dans la valeur de la monnaie du pays. En effet, les investisseurs vont vendre cette devise et placer leurs fonds dans des actifs libells dans des devises qui offrent un taux d'intrt plus lev. La baisse de la valeur de la monnaie va rendre le pays plus comptitif sur les marchs d'exportation. Au mme moment, le chmage va crer des pressions la baisse sur les salaires jusqu' ce que, un certain point, les salaires soient suffisamment bas pour encourager les entreprises embaucher de nouveau.

En dernier lieu, la baisse des prix, cumule au faible cot de l'emprunt, finira par engendrer une augmentation de la demande globale. L'conomie sera entre dans sa phase de reprise. Phase 2: de la reprise jusqu' l'expansion L'conomie est maintenant sur une pente ascendante avec une hausse des emprunts et des dpenses de la part des entreprises et des mnages, une baisse du chmage, et donc une augmentation de la demande. Phase 3: de l'expansion jusqu'au sommet Alors que la croissance revient, la confiance du consommateur crot, le sentiment de "bien-tre" revient en force et des pressions inflationnistes commencent merger. Dans ces circonstances, l'conomie court le risque de "surchauffe" et le gouvernement essaiera de contrer les pressions inflationnistes en cherchant augmenter les taux d'intrt. Encore une fois, le march lui mme crera des pressions la hausse sur les taux mesure que la demande de crdit (pour de l'argent emprunt) augmente.

Phase 4: du sommet jusqu' la contraction Avec la monte des taux d'intrt, un moment donn, le sentiment de confiance disparatra et les emprunts et les dpenses des entreprises et des particuliers commenceront baisser. Dans ces circonstances, l'pargne dfensive (de prcaution) augmentera. L'augmentation des taux d'intrt se traduira aussi par une augmentation de la valeur de la monnaie et une baisse de la comptitivit du pays sur les marchs d'exportation. Au mme moment, l'inflation - tout en crant une incertitude financire pour les entreprises - alimentera des demandes en matire de salaire dans l'attente d'une augmentation des prix, ce qui contribuera nourrir l'inflation et, cumul l'augmentation du cot de la dette des entreprises et la baisse dans la comptitivit des exportations, pourra amener au chmage. L'conomie est maintenant sur une pente descendante avec une baisse des dpenses et des emprunts faits par les entreprises et les particuliers, une augmentation du chmage, et donc une baisse de la demande. Et le cycle continue... Il nous faut prsent analyser l'impact de ce cycle sur les marchs financiers.

Tout savoir sur les actualites: Le cycle conomique: Perspectives

En thorie, une augmentation des taux d'intrt se traduira par une baisse dans les cours des actions et une chute dans les prix des instruments revenu fixe. Les cours des actions baisseront car ces derniers refltent les perspectives des entreprises en termes de croissance et de rentabilit; et si les taux d'intrt augmentent, la baisse corollaire des dpenses de consommation et de l'activit conomique, nuira ces perspectives. Les prix des instruments revenu fixe baisseront en raison de la "relation inverse" qui existe entre le prix des instruments revenu fixe et les taux d'intrt. Plus concrtement, si les taux augmentent, le niveau fixe des intrts offerts par des instruments revenu fixe deviendra relativement moins attractif, c'est pourquoi leurs prix finiront par baisser. Inversement, une baisse des taux d'intrt verra: une augmentation dans les cours des actions et une augmentation dans les prix des instruments revenu fixe. Etant donn ce que nous avons dit des circonstances dans lesquelles les gouvernements cherchent influencer les taux d'intrt ... Une activit conomique accrue - qui aboutit la menace de l'inflation - amnera les autorits montaires resserrer la politique montaire en augmentant les taux d'intrt. Une activit conomique en dclin - qui aboutit une menace de rcession (et de dflation) - amnera les autorits montaires desserrer la politique montaire en faisant baisser le niveau des taux d'intrt. ... les relations entre les phases du cycle conomique, les actions des autorits montaires et les marchs financiers pourraient sembler assez simples. Malheureusement, il n'en est rien. Comme nous l'avons vu, les gouvernements essaient de faire en sorte que les hauts et les bas du cycle conomique s'galisent afin de favoriser une croissance sans inflation. Et c'est l que les choses se compliquent. L'impact qu'ont l'inflation et les taux d'intrt sur les marchs financiers est, comme dans toute relation de caractre absolu, une question de perception et d'attente. La croissance porte toujours en elle la menace d'inflation et la menace d'inflation porte toujours en elle le risque de se traduire par une augmentation des taux d'intrt ; mais la perception que l'on a de l'ampleur des mesures avec lesquelles le gouvernement et les autorits montaires font face la menace est un facteur cl dans la faon dont les marchs vont ragir aux nouvelles informations conomiques. Pour prendre un exemple simple, les marchs boursiers verront souvent leurs cours augmenter l'annonce d'une augmentation des taux d'intrt s'ils peroivent cette politique comme tant le signe que les autorits montaires vont faire rapidement et prudemment face aux pressions inflationnistes; inversement, les cours boursiers pourront connatre un mouvement la baisse si le comportement des autorits montaires est peru comme imprudent. Il s'agit de quelque chose de subtil, le mot cl tant la perception. En ce qui concerne les attentes, les choses sont un peu plus claires. Les informations attendues n'ont aucun effet sur les marchs - car elles sont dj prises en compte. Les informations inattendues font bouger le march, en particulier s'il est probable qu'elles aient un effet sur la politique des autorits montaires d'un pays.

Par exemple, si l'inflation est plus importante que prvu, les cours des actions et des instruments revenu fixe ont de fortes chances de baisser. Mais si l'inflation est plus faible que prvu, les cours des actions comme des instruments revenu fixe ont de fortes chances d'augmenter. L'inflation en termes absolus manque, cet gard du moins, de pertinence. Nous nous attacherons plus en dtail la notion de perception dans notre section sur les "indicateurs conomiques".

Connatre les actualits: Indicateurs conomiques

Dans cette section, nous allons analyser le rle jou par certains indicateurs conomiques dans le comportement des marchs financiers, mais auparavant, rsumons ensemble les relations que nous avons dj identifies. Ainsi que nous l'avons vu dans le cycle conomique, de manire gnrale: Une activit conomique accrue - qui aboutit une menace d'inflation - amnera les autorits montaires resserrer la politique montaire en augmentant les taux d'intrt. Une activit conomique en dclin - qui aboutit une menace de rcession (et de dflation) - amnera les autorits montaires baisser le niveau des taux d'intrt. Les changements intervenus dans les taux d'intrt devraient, leur tour, avoir un impact relativement prvisible sur les marchs financiers. Cependant, comme nous l'avons vu dans la section "Cycle conomique", en pratique, les choses sont un peu plus complexes. Une complexit qui vient du rle jou par les perceptions et les attentes du march. Notre conclusion tait la suivante: quand vous voulez comprendre la relation entre l'conomie relle et les marchs financiers, vous pouvez vous poser la question critique qui est de savoir: "Qu'est-ce que le march attend et pourquoi?". (En langage financier technique, cela s'appelle savoir ce qui est escompt par le march). Les informations attendues n'ont aucun effet sur les marchs - car elles sont dj prises en compte. Les information inattendues font bouger le march, en particulier s'il est probable qu'elles aient un effet sur la politique des autorits montaires d'un pays. Il nous faut donc redfinir les relations identifies, en y ajoutant tout simplement le mot 'attendu'.

Voici donc l'histoire de base, nous avons maintenant besoin de dtails. Si les attentes sont si importantes, sur quoi s'appuient-elles? Elles s'appuient sur ce qu'on appelle les "indicateurs conomiques", ainsi nomms parce qu'ils donnent une indication sur la faon dont les taux d'intrt, et donc la valeur des actifs, sont susceptibles de se comporter en rponse aux vnements conomiques qui ont lieu. Quels sont donc ces indicateurs conomiques?

Connatre les actualits: Indicateurs conomiques: lment cl

L'lment cl pour comprendre la relation entre les informations conomiques et le comportement des marchs

financiers est la capacit d'tudier jusque dans les moindres dtails les composantes de ce que l'on appelle le PNB (Produit national brut). Mais il nous faut d'abord comprendre ce qu'est le PIB (Produit intrieur brut). Le produit intrieur brut mesure la valeur totale de la production d'un pays - c'est--dire l'ensemble des activits conomiques d'un pays sans tenir compte de la nationalit de production de cette activit. A la diffrence du PIB, le PNB inclut galement les revenus nets provenant de l'tranger, c'est dire le rendement sur les investissements faits l'tranger moins le rendement sur les investissements trangers faits dans le pays. Plus simplement, le PNB est national parce qu'il est le reflet de l'argent gnr par les rsidents du pays en question, mais il n'est pas intrieur parce qu'une partie est produite l'tranger. Le PNB est au sommet de l'arbre des indicateurs conomiques- et il est compos de toute un panoplie d'lments qui, pris individuellement, auront un impact sur sa composition tout autant que sur la faon dont le march prdit ce qui est susceptible d'arriver au PNB lui-mme. Regardons ces indicateurs principaux, mais pour commencer, penchons-nous sur les relations entre les changements dans le PNB et les marchs financiers.

Puisqu'une augmentation du PNB va de pair avec une amlioration dans la conjoncture conomique, ce tableau s'explique tout seul, cependant il est important de noter la chose suivante. Le tableau indique que la sensibilit du march aux changements inattendus dans le PNB est leve, mais en ralit il est rare que l'on anticipe les changement dans le PNB. Pourquoi? La raction des marchs est en gnral minimale car, avant qu'un quelconque changement soit annonc, le march aura dj anticip les changements dans les composantes du PNB, qu'il analysera comme des prcurseurs de sa direction future. En d'autres termes, avant que le PNB ne change dans une direction significative, les marchs auront dj intgr ce changement dans leurs prix. Comme toujours, seules les informations inattendues font bouger les marchs.

Connatre les actualits: Indicateurs conomiques: Les marchs

Les prix la production sont les prix que les producteurs facturent au commerce de dtail. Il est vident qu'une augmentation des prix la production se traduira par une augmentation des prix du commerce de dtail et vice-versa. Les marchs financiers suivent les prix la production de prs parce qu'ils sont un indicateur cl de la pression inflationniste. De plus, le lien entre les prix la production et l'inflation est si direct, que la sensibilit du march tout changement inattendu est leve.

Les pressions inflationnistes amnent les autorits montaires augmenter les taux d'intrt; le contraire conduit une pression sur les autorits montaires pour qu'elles baissent les taux d'intrt. Le march des instruments revenu fixe prfre un faible niveau d'inflation (une inflation leve a pour corollaire des taux d'intrt levs et une baisse des prix des instruments revenu fixe). Plus une augmentation inattendue des prix la production sera importante, plus l'impact sur le march des obligations et sur les marchs montaires (marchs des revenus fixes) sera ngatif.

Pour les marchs des actions, les pressions inflationnistes sont tout aussi ngatives et, une fois de plus, si une augmentation mensuelle des prix est plus importante que prvu, les prix des actions peuvent baisser. Inversement, la valeur de la devise d'un pays peut trs bien augmenter au fur et mesure que les pressions inflationnistes s'accumulent, prcisment parce que les marchs peuvent s'attendre ce que les taux d'intrt montent. Les prix des matires premires Etroitement lis aux prix la production, on trouve les prix des matires premires (nergie, matires agricoles brutes, mtaux, etc...), qui alimentent bien entendu les prix la production et, en dfinitive, les prix de dtail. L'importance que les marchs financiers attachent aux prix des matires premires varie en fonction des matires premires et de l'ampleur du changement des prix. Un autre facteur contribue rendre la situation complexe: le comportement des prix des matires premires est souvent empreint d'une certaine saisonnalit, ainsi ce qu'il faut chercher, ce sont des hauts et des bas surprenants, des variations inattendues, et non pas des changements en tant que tels. Toutefois, certains changements dans les prix de matires premires - le ptrole pour ne pas le nommer - contribuent tirer des sonnettes d'alarme.

Connatre les actualits: Indicateurs conomiques: Les sorties

Les statistiques de la production industrielle sont un ensemble de chiffres montrant les sorties mensuelles des usines, mines, secteur nergtique, etc. d'un pays, c'est dire ses sorties productives. Ces chiffres sont gnralement analyss par types d'industrie et/ou de march et les marchs se concentrent sur les statistiques globales saisonnalises. Une hausse de la production industrielle est le signe d'une croissance conomique, et un dclin est le signe d'une contraction de l'activit. Pour les marchs des instruments revenu fixe (marchs obligataires et marchs montaires), une hausse inattendue de la production industrielle est le signe de pressions inflationnistes potentielles, et donc d'une augmentation potentielle des taux

d'intrt ; inversement, une baisse de la production industrielle est le signe de pressions dflationnistes, et donc d'une diminution potentielle des taux d'intrt.

Les marchs des actions reoivent un signal autrement plus confus aprs une augmentation inattendue de la production industrielle. Une hausse de la production industrielle est signe d'une conomie en bonne sant - et si cette hausse se reflte dans la rentabilit des entreprises, les marchs accueilleront cette nouvelle favorablement. La question pour les marchs des actions est de savoir dans quelle mesure l'inflation risque de se traduire par une hausse des taux d'intrt relativisant l'avantage de la profitabilit accrue des entreprises. Cependant, quelle que soit l'valuation du march des actions en ce qui concerne la hausse de la production industrielle, une baisse inattendue constituerait de toutes faons une mauvaise nouvelle. En ce qui concerne le march des devises, les choses sont plus claires. Une hausse inattendue de la production industrielle signale des pressions inflationnistes qui, si elles aboutissent au resserrement de la politique montaire, se traduiront par une hausse dans la valeur de la devise nationale. De plus, il se peut que les investisseurs trangers peroivent ceci comme une reprise en main de l'conomie qu'ils veulent soutenir, et qu'ils aident donc la devise se relever. En raison de l'ambigut qui plane autour des implications inflationnistes d'une hausse inattendue de la production industrielle, le march n'est pas trs sensible ces implications en tant qu'indicateur. Utilisation des capacits Etroitement lie aux niveaux de production industrielle, l'utilisation des capacits mesure le degr d'utilisation des capacits productives d'un pays. Ces mesures essaient de dcouvrir quelle est la capacit que le pays peut entretenir pendant une priode longue. Il s'agit de connatre la contribution marginale que l'on peut tirer des actifs productifs existants: heures de travail; la possibilit de faire tourner les machines plein rgime sans qu'elles tombent en panne; espaces d'entreposage pour les produits finis, etc. Une fois que l'conomie fonctionne quasiment au maximum de ses capacits, on s'attend ce qu'un accroissement de la demande au niveau des producteurs se traduise par une augmentation des prix la production qui sera tire par l'inflation. En ce sens, une hausse dans l'utilisation des capacits aura le mme effet sur les marchs financiers qu'une hausse de la production industrielle, les deux allant plus ou moins de pair.

Connatre les actualits: Indicateurs conomiques:

Inflation
Enfin, examinons les revenus moyens. Ici encore, tout comme avec les prix la production, il existe un lien assez direct entre toute hausse inattendue de cet agrgat et les pressions inflationnistes. Les revenus moyens mesurent le niveau des salaires dans une conomie et, bien que les donnes aient tendance tre intgres dans les statistiques l'heure ou hebdomadaires, elles proviennent gnralement de moyennes tablies depuis trois ou six mois, ceci afin de donner une ide des tendances sous-jacentes. Puisque les salaires constituent une partie essentielle du pouvoir d'achat de la force de travail d'une nation et de ses mnages, toute hausse inattendue fait craindre l'apparition de ce que l'on appelle une "inflation tire par la demande" qui est opposer la menace d'une inflation tire par les cots et engendre par une augmentation des prix la production. La faon dont les revenus moyens sont mesurs et rapports - comme le reste des indicateurs que nous avons voqus dans cette section - variera selon les pays ; mais quelle que soit la faon dont ils sont mesurs, les marchs financiers tendent leur attribuer beaucoup d'importance en tant qu'indicateurs des pressions inflationnistes.

Voici donc quelques uns des indicateurs cls que les marchs financiers regardent afin de jauger la direction que prend la politique montaire. Il existe d'autres indicateurs. L'examen de ces indicateurs fait mme l'objet d'un travail temps complet pour les dpartements conomiques des grandes banques d'investissement. Vous n'tes pas obligs de faire autant de recherches pour lucider le processus, en fait, aucun individu n'en a les moyens. La principale leon retirer est que "seul ce qui est inattendu fait bouger le march".

Tout savoir sur les marches

Le march est un mcanisme trs dvelopp qui - en raison de toute la critique qui lui est adresse - rpond un besoin vital dans l'conomie capitaliste contemporaine. Dcouvrez les principes de base qui sous-tendent tous les marchs financiers. Comprenez la structure fondamentale d'une place financire. Trouvez qui fait quoi et pourquoi - des membres d'un syndicat d'mission aux teneurs de march.

Tout savoir sur les marches: Les marches

Un march financier, comme tout march, est un lieu de rencontre au sein duquel des acheteurs et des vendeurs... et bien... achtent et vendent. De plus, comme dans n'importe quel march, le prix de vente et d'achat est dtermin par le niveau de l'offre et de la demande. Regardez les pages financires d'un journal, non pas les anecdotes, les opinions ou les nouvelles sensationnelles, mais les chiffres qui s'affichent sur des pages et des pages. Ce que vous voyez sur ces pages est une liste de prix.

Qu'est-ce qui est vendre? Des titres d'Etat, des contrats terme, des contrats d'options, des fonds de placement ouvert ... mais la plus grande partie de l'espace est occupe par le prix des actions, nous commencerons donc par cela. Afin que la prsentation soit cohrente et les comparaisons utiles, les prix des actions sont gnralement diviss par secteurs. Cidessous un extrait du Financial Times montrant le secteur du gaz et du ptrole.

Prenons Lasmo. Le prix actuel que nous voyons ici est de 131 pence. En ralit, si vous souhaitez acheter des actions de la socit Lasmo, il est trs peu probable que le prix soit effectivement de 131 pences. Sur les marchs financiers, les prix changent trs rapidement, parfois d'une minute l'autre. Vous ne vous attendriez pas ce que le prix d'un sac de sucre change toutes les dix minutes. Alors pourquoi est-ce le cas pour le cours de ce qui est achet et vendu sur les marchs financiers? Afin d'en comprendre les raisons, il nous faut comprendre la faon dont les marchs financiers sont structurs et la manire dont ils oprent.

Tout savoir sur les marches: Les marches: Structures de base

Nous commencerons avec les structures de base d'un march financier. D'un ct, vous avez les acheteurs, de l'autre les vendeurs. Ils sont l pour acheter et vendre de l'argent. Les vendeurs vendent des propositions d'investissement et achtent des liquidits. Les acheteurs achtent des propositions d'investissement et vendent des liquidits. Et c'est ce niveau que les marchs financiers trouvent leur premire raison d'tre: rpondre aux besoins du commerce, dans un premier temps, et aujourd'hui de toutes sortes d'organisations, qui ont besoin de financements. Quel type de propositions d'investissement s'achte ou se vend? Et bien cela dpend de la spcificit du march - car il existe diffrents types de march. Mais pour le moment, concentrons-nous sur ce qui a trait aux actions (valeurs/titres) et la dette (obligations long terme, moyen terme et instruments du march montaire).

En ce qui concerne le march des actions (valeurs/titres), les vendeurs achtent de fait des liquidits en vendant une participation au capital de leurs socits. Les acheteurs, de leur ct, vendent des liquidits en change de cette

participation.

La situation est un peu diffrente avec un titre de dette parce que lorsque vous achetez une crance, vous prtez de fait des liquidits au vendeur de la crance - et comme dans la plupart des prts - vous vous attendez rcuprer votre argent, en plus des intrts qui vous sont dus. En ce sens, avec les dettes, l'acheteur est un prteur et le vendeur est un emprunteur. Cependant, le mme principe de base est l'oeuvre. Qu'il s'agisse d'actions ou de dettes, l'acheteur se spare momentanment de liquidits dans l'attente (ou l'espoir) d'une forme de retour dans le futur. En ce sens, les acheteurs sont des investisseurs. Nous avons donc d'un ct les vendeurs, de l'autre les acheteurs. Cependant, comme pour les autres marchs, un march financier requirt des intermdiaires pour faire concider les besoins des acheteurs et des vendeurs.

Tout savoir sur les marches: Les marches: 4 grands groupes

Un centre financier sophistiqu peut tre divis en quatre grands groupes. les utilisateurs les pourvoyeurs de fonds le service annexe et les rgulateurs Les utilisateurs sont les acheteurs et les vendeurs. Ils incluent les organismes gouvernementaux, les entreprises, les fonds de pension, les compagnies d'assurance-vie ou d'assurance terme, diffrents types de socits de placement et de fonds de placement ouvert et, bien sr, des investisseurs particuliers - des clients ordinaires qui achtent et vendent des actions, des obligations, des contrats d'options.

Les fournisseurs appartiennent la communaut de la banque. C'est ce groupe que revient la tache de regrouper ce qui sera achet et vendu - communment appel la marchandisation de produits financiers.

Les produits et services fournis peuvent tre spars en: - prts- devises trangres - marchs montaires - produits drivs - et obligations et actions - marchs de capitaux. Entre les utilisateurs et les pourvoyeurs de fonds, nous trouvons les services annexes. Ils incluent le march des changes, les courtiers, les chambres de compensations, et les services electroniques transfrant des informations ou des fonds. Et enfin, les rgulateurs du march - tels que les autorits gouvernementales, les organes de rgulations, et les banques centrales - chapeautent l'ensemble de ces relations. Ils sont chargs de dfinir et de faire appliquer les rgles en vertu desquelles le march opre.

Tout savoir sur les marches: Les marches: Relation

Le march financier est donc une relation entre acheteurs et vendeurs influence par la prsence des pourvoyeurs de fonds et des divers services annexes. Ce march offre toute une gamme de produits et de services diffrents. Cependant, pour comprendre le march correctement, il est ncessaire de le diviser en marchs primaires et en marchs secondaires. Concentrons-nous sur ce qui a trait aux actions (valeurs/titres) et la dette (obligations, billets et instruments du march montaire). Les marchs primaires sont le lieu de rencontre des acheteurs et des vendeurs - qui se retrouvent soit directement soit par le biais d'intermdiaires. Ils fournissent une arne au sein de laquelle les propositions d'investissement des vendeurs peuvent tre cotes, amenes sur le march, et vendues aux acheteurs. Dans ce contexte, le vendeur est appel un metteur et le prix de ce qui est vendu est le prix d'mission.

Lorsqu'il s'agit d'actions, ce processus renvoie diffrentes appellations - missions nouvelles, lancements, et IPOs (offre publique initiale - la premire fois qu'une socit met son capital sur le march boursier). Mais le principe est toujours le mme. Un nombre prcis d'actions nouvelles est offert des investisseurs pour la premire fois un certain prix - le prix d'mission - dfini par l'metteur et ses conseillers, et l'metteur recevra les recettes de la vente. Sur le march des obligations, le march primaire est le lieu o les dettes arrivent en premier. Ici aussi il existe des mcanismes particuliers pour vendre ces dettes. Trois mthodes principales sont utilises: transactions/oprations syndiqus, transactions pr-achetes et vente aux enchres. Mais une fois qu'une action ou une obligation mise sur march a t achete par un investisseur, nous avons affaire un march secondaire. Un march secondaire est le lieu de rencontre d'investisseurs dsireux de vendre et d'investisseurs dsireux d'acheter. Ce processus donne lieu un cours dtermin par le niveau de l'offre et de la demande un moment donn.

Le march secondaire existe parce que les actions et les obligations (de mme qu'un nombre important de produits financiers) sont ce qu'on appelle des "instruments ngociables". Ce qui signifie qu'ils peuvent tre achets et vendus par les investisseurs aprs avoir t mis. Les actions et les obligations sont donc mises sur le march primaire o elles se voient attribuer un prix d'mission; et elles sont ngocies sur le march secondaire, o on leur attribue un prix du march. Historiquement, le march secondaire le plus visible est le march publique central avec sa corbeille (trading floor). Des marchs de ce type existent encore, la Bourse de New York par exemple. Mais la plupart des transactions se font dsormais loin des trading floor - par tlphone ou sur ordinateur. Si cette activit est organise et rgule par ce qu'on appelle un march organis, on continuera l'appeler une bourse (de valeurs); sinon, elle est connue sous le nom de march de gr gr. Toutefois la distinction entre les deux est de plus en plus floue.

Tout savoir sur les marches: Les marches: Efficient

Les marchs financiers renvoient parfois des marchs efficients et lorsque les gens parlent de march efficient, il s'agit d'un march secondaire. Les marchs secondaires remplissent un certain nombre de fonctions: Ils maintiennent un volume de transaction important de faon ce que les investisseurs puissent acheter ou vendre des titres immdiatement, et contribuer ainsi l'accroissement de la ngociabilit (la liquidit) des actifs traits. Ils stimulent indirectement de nouveaux financements. S'il est ais pour des investisseurs de ngocier des titres sur un march secondaire liquide, ils seront plus disposs acheter des actifs la premire fois qu'ils sont mis sur le march. Mais surtout ... Les marchs secondaires sont des mcanismes de dcouverte de prix. Sur le march secondaire, les prix sont dtermins par les transactions qui dcoulent de la demande des investisseurs et des prfrences de ceux qui offrent des titres. De plus, les marchs des titres publient gnralement les dtails des prix auxquels les transactions se font - rendant ainsi le march transparent - et cette information aide les investisseurs prendre de meilleures dcisions, ce qui fait qu'ils ont confiance dans le march, et sont prts y ngocier leurs intrts. Le march secondaire offre donc un mcanisme de prix pour les actifs ngocis, mais dans quelle mesure est-il "efficient"? Tout simplement, lorsque des gens ralisent des oprations, ils achtent quelque chose dont ils esprent voir la valeur augmenter l'avenir. C'est en ce sens que les marchs secondaires sont efficients; le prix d'un actif ngoci change constamment mesure que les marchs analysent et fournissent de nouvelles informations sur les perspectives d'avenir de cet actif.

La march est propuls par des analystes et des oprateurs qui s'appuient sur des technologies de l'information sophistiques. Cette efficience trouve son origine dans la vitesse des tlcommunications modernes et la puissance des systmes informatiques analyser et prsente une large panoplie de donnes complexes sous une forme immdiatement comprhensible. Prenons un exemple quelque peu simplifi. A 9 heures du matin, une action est cote 2. Ce prix reflte les attentes du march sur la valeur future de l'action ce moment prcis. A 10 heures du matin, on annonce que dans un mois ce prix sera de 4 en raison d'un accord de rachat. Le prix de l'action connatra-t-il une augmentation rgulire pour atteindre 4 le mois suivant? Non. A 10 heures du matin, le prix de l'action va immdiatement enchrir jusqu' atteindre la valeur actualise de ce paiement dans un mois de 4; et tout se fait instantanment car l'objectif d'un placement en actions est de s'approprier ds prsent des gains venir - dont vous savez qu'ils seront de 4. Plus gnralement, on pense que le prix d'une action dans un mois sera soit de 2 soit de 4, les deux possibilits ayant 50% de chance de se produire. Encore une fois, le prix va enchrir jusqu' ce qu'il atteigne la valeur actuelle de l'valuation future attendue, ce qui est de 3 (le prix juste d'aprs toutes les informations qui sont actuellement disponibles).

Tout savoir sur les marches: Les marches: Rentabilit future

Que suppose l'existence d'un march efficient pour les oprateurs et pour les investisseurs? Comme nous l'avons vu, lorsque la cotation du prix vient du march, et si ce dernier est efficient, ce prix reflte avec prcision la rentabilit future du titre, sur la base des informations existantes. C'est pourquoi, seules des informations inattendues peuvent avoir un impact sur le prix d'une action. Et ds que le march reoit une nouvelle information sur l'avenir de l'action, la rpercussion attendue de cette information est immdiate. Toute nouvelle information doit bien entendu tre analyse, mais une recherche sur la rpercussion des annonces majeures telle que la publication des rsultats ou une offre publique d'achat (OPA), montre que l'horizon pour l'assimilation de l'information est mesur en heures ou mme en minutes, en fonction de la complexit de l'information. Un investisseur peut donc supposer que, moins de dcouvrir lui-mme des donnes qui sont vritablement nouvelles, tout vnement rendu publique aura dj affect le cours du march. Si un investisseur opre sur la base d'une information rellement nouvelle, l'efficience du march joue alors en sa faveur, car il ou elle peut agir en fonction de cette information unique, ayant confiance dans le fait que le march se mettra au niveau et conduira le prix de l'action dans la direction attendue. Faire ses valuations et agir en fonction des informations obtenues est bien videmment trs important pour les investisseurs. Toutefois, vous devez voir ces informations comme un moyen de rester au courant des performances globales et de la valeur de la socit, plutt que comme un moyen de faire des bnfices exceptionnellement hauts court terme. Il n'est pas impossible de faire des bnfices partir d'une nouvelle information, mais c'est difficile, et il est virtuellement impossible de faire mieux que le march.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs

Nous avons donc une ide gnrale de ce qu'est un march financier, de sa raison d'tre et de la faon dont il fonctionne. Les notions de march primaire et secondaire nous ont permis de comprendre le rle qu'ils jouent au sein d'un "march efficient". Nous allons maintenant nous attacher aux participants de ce march - ses acteurs. Comme nous l'avons dj vu, les metteurs achtent des liquidits en vendant des propositions d'investissement. Mais quel est le mcanisme l'oeuvre dans ce processus ? En clair: qui fait quoi ? Pour le moment, tenons-en nous aux dettes long terme (obligations) et aux actions: le march des capitaux. Les metteurs qui ont besoin de liquidits dcident d'mettre des titres de dette ou des actions sur le march primaire. Les marchs primaires de valeurs sont une construction des banques d'investissement qui aident lancer de nouvelles missions d'actions et d'obligations. Les banques d'investissement conseillent leurs clients, prennent en charge les taches administratives, souscrivent l'mission, aident la prise de dcision sur les prix et distribuent (vendent) les titres. La socit mettrice reoit les recettes de la vente, moins les cots encourus pour l'organisation et l'excution de celle-ci. Une fois la distribution effectue et les recettes perues, les valeurs continuent tre changes sur le march secondaire; l'metteur ne reoit rien en change de ces ventes, car de fait, les investisseurs achtent et vendent entre eux. Le march secondaire est fait par les teneurs (ou faiseurs) du march qui affichent en permanence des prix acheteurs (prix demands) et des prix vendeurs (prix offerts). Ces teneurs de march peuvent oprer au sein d'un march organis (tel que la Bourse de Londres - London Stock Exchange) ou dans ce qu'on appelle les marchs de gr gr. Le grand public ne peut avoir un accs direct aux teneurs de march. C'est l qu'interviennent les agents de change (courtiers)qui jouent le rle d'intermdiaires entre les teneurs du march et les investisseurs. En dernier lieu, l'ensemble du systme est gnralement rgul par des organisations statutaires mises en place par les gouvernements, ainsi que par des organismes autorgulateurs. Penchons nous de plus prs sur certains acteurs cls, commencer par les metteurs, et plus particulirement le gouvernement.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Les mtteurs

Il existe deux catgories d'metteurs sur les marchs financiers ; le gouvernement (organismes municipaux et agences gouvernementales) et les entreprises. Dans les conomies soi-disant mixtes, les gouvernements et les organismes municipaux ont besoin d'argent pour raliser les dpenses publiques - routes, dfense, sant, scurit sociale, etc. - et ils doivent gnralement faire face un dficit de fonds (Cependant, il est intressant de noter que rcemment, au cours des dernires annes, un certain nombre de gouvernements dans les conomies occidentales ont commenc dgager des excdents budgtaires). Ils ne peuvent mettre des actions - vous ne pouvez pas participer au capital-actions d'un gouvernement - c'est pourquoi, mis part

l'imposition et la vente de biens publics (privatisation), emprunter de l'argent reste une des rares alternatives dont les gouvernements disposent. Les gouvernements utilisent les marchs financiers pour obtenir des financements court et long terme en mettant des instruments de dette chances diffrentes. Les obligations fournissent un financement de long terme, mais elles tendent tre compltes par l'mission rgulire de titres de dette court terme, rgulirement renouvels soit pour financer une partie de la dette publique soit pour couvrir une insuffisance temporaire en matire de revenu fiscal. En raison de l'chelle de ces missions, les gouvernements ne peuvent gnralement pas financer la majorit de cette dette en empruntant directement auprs des consommateurs. C'est la raison pour laquelle les titres du gouvernement sont mis et ngocis sur un march de gros compos d'intermdiaires financiers - c'est dire des banques d'investissement. Les interventions gouvernementales sur les marchs montaires Outre le financement de la dette publique, les march montaires constituent galement une arne o les gouvernements peuvent influencer les taux d'intrt ou la masse montaire, grce au niveau de la demande, ou de l'offre, de monnaie et d'instruments quasi-montaires. Ceci est connu sous le nom d'interventions gouvernementales sur les marchs montaires. Les interventions gouvernementales sur les marchs montaires consistent manipuler le niveau des liquidits (dans ce contexte, la capacit prter de l'argent) disponibles dans les banques commerciales en achetant/vendant des instruments court terme. En vendant des titres court terme (dont les rmrs), la Banque centrale draine des liquidits, transfrant des disponibilits hors des rserves oprationnelles des banques commerciales.

En achetant des titres court terme, la Banque centrale augmente ses rserves en injectant des liquidits dans ses rserves oprationnelles. Cette augmentation de liquidits - une augmentation de l'offre de monnaie - est l'origine d'une baisse du taux interbancaire et d'une augmentation gnrale des prts consentis (des encours) et de l'achat de titres. Tout ceci tient au fait que les fonds disponibles ont augment et leur cot a baiss. L'effet de cette offre accentue la rduction des rendements sur tous les titres en raison de l'augmentation initiale de la demande de la Banque centrale pour des titres de court terme. En vendant des titres court terme, la Banque centrale stimule un effet de prix inverse. La dette du gouvernement fonctionne aussi comme rfrence pour les autres metteurs de dettes. En effet, on la

considre comme tant quasiment sans risque - en tout cas en ce qui concerne le risque de non-paiement. Pour davantage d'information sur un taux de rentabilit sans risque, reportez-vous "Tout savoir sur les obligations".

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Propositions

Autre grande catgorie d'metteurs, les enterprises (ou socits). Les entreprises vendent trois catgories de propositions d'investissement sur le march primaire: Des dettes court-terme (moins d'un an) Des dettes long-terme (plus d'un an) Et des actions L'mission d'une de ces propositions va permettre l'metteur d'obtenir des liquidits ; mais le choix de ce qui sera mis va dpendre d'un certain nombre de facteurs. La relation entre le secteur de production (les entreprises) et le secteur du capital (les marchs financiers) peut tre divise en financements long terme - pour l'achat d'actifs immobiliss - et en financements court terme - pour le financement du cycle de conversion des actifs et le placement des liquidits excdentaires. Le cycle de conversion des actifs Les firmes font l'exprience d'un dcalage dans le temps des flux qui circulent au cours de ce processus de cration de richesse qui est l'activit commerciale. En effet, elles ont besoin de fonds de roulement - un capital utilis dans la conduite des oprations au jour le jour - pour financer des actifs circulant qui changent en permanence.

En consquence, en plus des investissements long terme, les socits vont demander des formes de financement de court terme, flexibles, pour couvrir la portion de cycle de conversion des actifs non finance par des crances fournisseurs ou autres dpenses restant payer. Ce financement de court terme est fourni par les marchs montaires. Les socits ayant beaucoup de liquidits chercheront galement des opportunits pour accrotre la rentabilit de leurs fonds excdentaires - et leur besoin de liquidit et d'un moindre risque feront que les encaisses oisives seront attires par les marchs montaires de court terme, plutt que par les dpts terme ou les titres plus long terme. Financement de long terme Le financement d'entreprise long terme ne consiste pas toujours (ou mme gnralement) renflouer une trsorerie dficitaire. La faon dont une entreprise va choisir de financer ses activits aura un impact sur son bilan plusieurs niveaux et de manire complexe. Ce qui son tour aura des rpercussions en ce qui concerne :

L'efficacit de la structure du capital - le ratio d'endettement La perception du march de la direction de l'entreprise Les frais d'imposition Les questions de rglementation Un systme conomique qui marche suppose l'accumulation d'une certaine richesse utilise ensuite efficacement des fins de production. Ce sont les entreprises qui font fructifier le capital. Les socits qui font des affaires ont besoin d'un march au sein duquel leurs propositions d'investissement peuvent tre cotes et vendues des investisseurs. Le chef d'une entreprise peut acheter des actifs immobiliss en assumant un passif contractuel, et en esprant qu'une partie des bnfices qui dcouleront de l'utilisation de ce passif pourra tre distribue l'investisseur comme rcompense pour les fonds emprunts. Les bnfices non distribus seront invariablement complts par un passif financier sous la forme d'actions sur les profits venir de l'entreprise. En outre, les revenus futurs serviront rembourser la dette ainsi que les frais financiers qui y sont associs. La direction d'une entreprise demandera des capitaux immobilisables afin de satisfaire trois objectifs principaux : Crer une nouvelle entreprise Rduire les cots Dvelopper les activits en cours Les organismes de crdit potentiels ou les actionnaires doivent savoir si leur argent sera employ avec profit dans l'affaire concerne afin d'obtenir le taux de rentabilit escompt.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Matrialisation

Les banques d'investissement sont au coeur du march primaire - et du march secondaire. Elles constituent la matrialisation du march primaire lorsqu'elles souscrivent de nouvelles emissions qu'elles distribueront ensuite aux investisseurs. Ce qui suppose de remplir quatre fonctions : 1. Conseil: au dpart, le banquier d'affaires aide l'metteur analyser ses besoins financiers et suggre diffrentes faons de rpondre ces besoins - soit en termes d'instrument financier soit en termes de structure du financement. A la suite de ce conseil la banque peut devenir l' "initiateur" ou le "chef de file" de toute mission ultrieure. 2. Administration: Au moment de procder l'mission, il y a beaucoup de travail pour prparer le "prospectus", autrement dit les termes et conditions de l'mission. La banque doit aussi s'assurer que l'mission se fait en accord avec l'ensemble des exigences rglementaires requises. 3. Garantie (souscription): il s'agit du rle le plus important de la banque, plusieurs gards - d'o le fait que l'on dit parfois que les banques impliques dans une nouvelle mission sont les "garants" de celle-ci.

La banque (le garant) garantit l'metteur de titres un certain montant de liquidits. Quelle que soit la faon dont cette garantie est ralise (par exemple en achetant les titres l'metteur et en les revendant par la suite), la banque prend le risque vident de ne pas recouvrir l'argent qu'elle a garanti au vendeur - c'est pourquoi la fixation d'un prix d'mission appropri (qui consiste le rendre attractif pour des investisseurs potentiels) est si important. Pour diversifier le risque pris par le chef de file, un groupe de banques s'organise en "syndicat de garantie (ou de souscription)". 4. Distribution: Les titres peuvent tre distribus de diffrentes faons mais le principe de base consiste organiser un groupe de vendeurs compos d'agents de change (des courtiers) qui sont chargs de vendre les missions des investisseurs particuliers et des investisseurs institutionnels. Voil donc le rle jou par les banques d'investissement sur le march primaire, mais ainsi que nous l'avons dit, les banques d'investissement constituent galement la matrialisation du march secondaire, par le biais des teneurs de march. C'est eux que nous allons nous intresser prsent.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Teneur de march

Le teneur de march est un oprateur qui se tient prt acheter et vendre, faisant des cotations et crant ainsi, avec l'aide de quelques courtiers qui servent d'intermdiaire entre des investisseurs souvent disperss, un march secondaire ouvert en permanence. Un march secondaire cre donc des liquidits puisque les teneurs de march permettent aux investisseurs de rapidement revendre leurs actifs financiers contre des liquidits, et ceci au prix actuel du march. Les teneurs de march ngocient pour le compte de leur client et pour leur propre compte. Dans ce dernier cas, il s'agit d'une srie de positions longues et courtes sur les diffrents titres que l'on cote sur un march donn. Les positions longues, en bleu, sont de vritables portefeuilles de titres ; les positions courtes, en rouge, sont obtenues en vendant des titres qui ne sont pas encore dtenus (vente dcouvert), dans l'espoir que le titre puisse tre rachet plus tard pour tre revendu au client un prix infrieur celui auquel il a t vendu. Quand c'est un ordre du client l'origine de la transaction ... Rcemment, ce systme de cotation a t transform en un systme lectronique o c'est un ordre-client qui est l'origine de la transaction. Par exemple, il y a la Bourse de Londres avec son systme SETS , caractris par un carnet de commandes electronique.

Les ordres ainsi passs fonctionnent selon un systme de "mise en quivalence". Les teneurs de march habilits affichent des ordres d'achat et de vente au march sur un carnet de commandes lectronique. Lorsque ces ordres d'achat et de vente sont mis en quivalence (en termes de prix et de quantit), ils sont automatiquement excuts les uns aprs les autres sur l'cran. L'objectif d'un tel systme est d'amener les marchs une plus grande transparence et une plus grande efficacit. Les ordres ainsi passs ne supposent pas la disparition des teneurs de march - on a toujours besoin de quelqu'un pour introduire les cours acheteurs et vendeurs dans le systme. Ce mcanisme est toutefois un moyen plus efficace et transparent pour que ces prix soient mis en quivalence. A prsent, penchons-nous sur le travail des teneurs de march.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Transactions

Les transactions professionnelles sur le march secondaire ont deux raisons d'tre principales: Certaines transactions sont fondes sur des impratifs de liquidit. C'est le cas par exemple quand l'investisseur ralise la valeur d'un titre (la vendant contre espces) lorsqu'il modifie ses prfrences vis--vis de la liquidit - ou inversement, quand il change des espces contre des titres. Sinon il y a les transactions informationnelles - des achats ou des ventes qui sont suscits par le sentiment qu'un titre est mal valu. Les banques ont souvent des quipes de spcialistes charges de faire des profits en changeant un type d'instrument financier contre un autre. Les ordres d'achat ou de vente passent ensuite par les teneurs de march appropris qui travaillent galement pour la mme banque. Les transactions entre ces oprateurs qui cherchent raliser des profits rapides en achetant des titres sous-valus ou en vendant des titres survalus se font toujours sur un march interprofessionnel Le cours auquel le teneur de march achtera sa contrepartie - le cours acheteur - est plus bas que celui auquel il vendra ce mme instrument - le cours offert ou le cours vendeur. L'cart entre le cours acheteur et le cours vendeur constitue le profit attendu par l'oprateur. Un cours acheteur/vendeur de 100-101, par exemple, signifie que l'oprateur achtera 100 et vendra 101. L'cart, le profit attendu par l'oprateur, sera de 1.

L'ampleur de cet cart reflte l'arbitrage que l'on fera entre les marges bnficiaires sur une transaction donne et le dsir d'attirer une clientle nombreuse. Les teneurs de march essaient de mettre en place un cours acheteur/vendeur suffisamment large pour compenser le risque qu'ils prennent en se tenant toujours prts acheter les titres que l'on souhaite leur (re)vendre. Plus le volume des transactions est lev sur un march, plus cet cart se rtrcit (car l'oprateur pense qu'il pourra, le cas cheant, trouver quelqu'un qui il revendra par la suite le titre). Regardons de nouveau notre cart du cours acheteur/vendeur de

100-101. Si un titre est cot 100-101, et 3 offres d'achat se succdent rapidement, le teneur de march va ajuster ses cotations dans cette mme direction, allant par exemple jusqu' 101-102. Il le fait pour dissuader les contreparties qui veulent continuer traiter du mme ct du prix - dans le cas prsent afin d'viter une dilapidation de ses stocks et plus gnralement pour se prmunir contre le risque que la contrepartie sache quelque chose que lui ne sait pas. Simultanment il va encourager les contreparties traiter de l'autre ct.

Si cette tactique n'attire pas les vendeurs, et si le teneur de marcheur vend toujours dcouvert, il pourrait augmenter les cours nouveau, par exemple jusqu' 102-103. A ce niveau, ceux qui viennent d'acheter 101 vendront vite 102 pour raliser un profit rapide. Un teneur de march dplacera donc son cart dans une direction qui rend soit les cours acheteurs, soit les cours vendeurs plus attractifs. Tout dpendra de sa position nette, qui est elle-mme fonction de ses transactions antrieures. De cette faon les teneurs de march dcouvrent le cours le plus efficient pour le titre - celui qui reflte l'quilibre entre l'offre et la demande au moment de la fixation du prix. Il s'agit du vritable prix du march - le prix de compensation du march. Pour le mme instrument, les investisseurs pourront attribuer des valeurs intrinsques diffrentes, en fonction de leur biais analytique. Cependant le prix rel peut seulement exister sur le march - c'est un quilibre entre les acheteurs potentiels et les vendeurs un moment instantan, et il fluctue constamment. Les teneurs de march permettent aux investisseurs de faire (ou de clore) des transactions au prix rel, sans qu'ils aient besoin d'attendre de trouver une contrepartie. Ceci est d au fait que les teneurs achteront et vendront toujours pour leur propre compte. Faire des profits en agissant comme un teneur de march consiste avoir plus d'information sur l'offre et la demande que les autres acteurs/joueurs du march.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Agents de change

Le march est donc fait par les teneurs de march. Mais en tant qu'investisseur particulier, vous ne pouvez pas traiter directement avec un teneur de march. Afin d'acheter et de vendre des actions, il faut que vous passiez par un agent de change. Les agents de change - qui appartiennent souvent des banques d'investissement - sont des agents indpendants qui mettent en relation les acteurs principaux (acheteurs et vendeurs) moyennant une commission. Ils trouvent le meilleur cours pour le client. Certaines catgories d'agents de change utilisent des tudes internes pour donner des ides aux investisseurs et encourager les transactions. Les agents de change achtent ce qu'ils vendent, et vendent ce qu'ils achtent, par le biais des teneurs de march.

Au cours des dernires annes, la diversit des agents de change s'est accrue, le cot des services offerts a baiss et ces derniers sont beaucoup plus accessibles au grand public. Quand vous appelez votre agent de change, la personne laquelle vous parlez au centre d'appel ne sera probablement pas trs diffrente de celle qui rpond au tlphone lorsqu'il s'agit de la vente d'un service bancaire. Il y a diffrents types d'agents de change. Tout dpend du service recherch. On peut distinguer trois catgories : ceux qui font seulement de l'excution, ceux qui ont une fonction de conseil et ceux qui ont des pouvoirs discrtionnaires. Si vous dsirez simplement acheter et vendre des actions, et si vous avez suffisamment confiance en vous pour choisir les valeurs ngocier sans tre conseill, il vous suffira alors de faire appel un service d'excution simple . C'est la forme la plus rpandue des services offerts par les agents de change, vous n'avez qu' leur dire ce que vous voulez qu'ils achtent et qu'ils vendent. Un service de conseil est plus cher qu'un simple service d'excution ; ils vous fera bnficier de conseils et de recommandations. A l'oppos de ce que peut offrir le service d'excution seulement, on trouve le courtage discrtionnaire . A ce niveau, l'agent de change contrle tous vos investissements en capital, et prend toutes les dcisions en matire d'investissement.