Le Capital Neutre

Lettre condentielle dInside ALPHA, par Marc Mayor & lquipe Inside ALPHA

De belles fluctuations en vue si le pass est une indication de ce que nous rserve lavenir...
Introduction
Lapproche Inside ALPHA consiste proter du temps quil fait sur les marchs, quel quil soit ; quand il fait beau et chaud, nous vendons de la crme solaire et des lunettes de soleil, lorsquil pleut des parapluies tandis quen cas de fortes chutes de neige, nous optons pour les pneus dhiver ou les chanes. Du coup, notre rythme cardiaque nest pas synchronis aux diverses uctuations boursires ; comme John Pierpont Morgan, le nancier le plus puissant du monde il y a une centaine dannes, quand quelquun nous demande ce que fera le march, nous rpondons avec egme quil va probablement continuer uctuer. Je sais nanmoins quil y a de nombreux lecteurs qui, par jeu intellectuel, apprcient tout de mme de tirer des plans sur la comte ; ceux-ci se demandent ce que vont faire les indices lavenir, par simple curiosit. Malgr la futilit dun tel exercice, je pense que quelques vnements rcents nous proposent certains indices.

Laction HOG vaudra-t-elle bientt le triple de son prix actuel ?

Lanalyste de la banque Wells Fargo qui couvre le titre Harley-Davidson Incorporated (symbole HOG sur le New York Stock Exchange) estime dsormais que lentreprise si chre aux motards devrait engranger environ 4 % de prot en moins par rapport ce qui avait t initialement prvu. Lexpert en question a tir la conclusion logique de son analyse en augmentant son prix cible pour laction de 4 % ; si lon suit son raisonnement, il sufrait que Harley-Davidson Incorporated ne gagne plus dargent du tout, abaissant ses prots de 100 %, et le titre devrait alors valoir le double, nest-ce pas ? Allons plus loin : si, au lieu dun bnce denviron trois dollars par action, HOG nit par perdre trois dollars par titre, on pourrait estimer quil sagit dune rduction du bnce de 200 % (oui, je sais, du point de vue mathmatique je ne mexprime peut-tre pas de manire optimale, mais de toute manire vous mavez compris, alors pourquoi ergoter). Du coup, le prix de laction devrait tripler, non ?

Une hausse lie leffondrement des bnces ?

Toujours avec un raisonnement mathmatiquement correct, nous pourrions aller jusqu dire que, si Harley-Davidson Incorporated tait capable de produire une perte innie ( la Enron), le prix du titre devrait, linverse, tendre vers linniment positif, disons quelques milliers de milliards de dollars la pice ; tonnant, non ? Mais bon, sil fallait sexciter chaque fois quun analyste lambda dbloque, alors on naurait mme plus le temps daller au petit coin ; or, lvacuation est mon avis une tape-cl de la bonne digestion.

Le problme, comme la remarqu Herb Greenberg sur CNBC, cest que ce comportement nest pas isol ; au contraire, il semble se gnraliser. Lanalyste de Jefferies qui suit Salesforce.com (symbole CRM sur le New York Stock Exchange) a, tout comme son homologue de Wells Fargo concernant HOG, abaiss ses prvisions de bnces concernant lditeur de logiciels. L aussi, il va jusquau bout de son raisonnement en augmentant simultanment de plus de 11 % son prix cible douze mois pour le titre ; si tout le monde est daccord que les prots vont tre moins bons que prvu, alors le march devrait bondir dici la n de lanne, non ?

Ce que rvle lobservation des volumes

Si vous lisez Le Capital Neutre depuis sufsamment longtemps, vous allez me faire cette remarque pertinente : Marc, mme si tu as peut-tre raison sur le fond, tu sais bien que cela ne sert rien dtre baissier si le reste du march est haussier. Ma rponse consisterait alors dignement saluer votre sagesse. Mais la situation actuelle nest pas identique aux bulles prcdentes, du moins pas mon avis : par exemple, un vrai march haussier est en gnral accompagn de volumes qui augmentent, mme si les autorits montaires tentent de juguler le phnomne en fermant le robinet des liquidits. Le 17 novembre 1998, le taux directeur de la Fed tait de 4.75 % ; le seize mai 2000, il avait bondi 6.50 %, une hausse de 37 % en 18 mois, donc une pression la baisse de 23 % par an. Cela na pas empch lindiciel QQQ, adoss au NASDAQ 100 (lindice reprsentant les cent plus grosses capitalisations technologiques) de progresser de 48.50 dollars en mars 1999 120.50 en mars 2000, une progression de + 148 % sur une anne ; pendant ce temps, les volumes mensuels passaient de 108659200 actions en mars 1999 707335700 en mars 2000, soit + 651 % de mieux.

Lorsque les petits investisseurs font la loi, prix et volume voluent la main dans la main, quoi que fasse la Fed...

Il ny a plus quun seul gros acheteur

En dautres termes : il y avait toujours davantage de participants dans le march, qui devenait par consquent chaque trimestre plus actif. Comme dans le jeu de lavion (ou avec nos retraites), tant quil y a davantage de gens qui entrent dans le systme que de personnes qui en sortent, tout va bien. Mais observons maintenant la rcente hausse sur lindice S&P 500, disons depuis le mois de septembre 2011 ; le volume sur lindiciel SPY est pass de 6192018704 titres il y a dix-huit mois 2413591422 au mois daot dernier, une chute de 61 %. En dautres termes, les volumes ont t quasiment diviss par trois, mais lindice a progress de 44 % depuis octobre 2011, un gain annualis de plus de 29 % sur 17 mois. Clairement, un gros acheteur (la Rserve fdrale) rachte tout ce qui bouge nimporte quel prix tandis que plein de petits quidams quittent le march, dgots ; et ces derniers tournent les talons malgr le fait que le taux directeur est quasiment zro depuis 2008, donc depuis 5 ans. En juin 2006, le taux directeur de la Rserve fdrale tait de 5.25 % ; il oscille dsormais entre zro et 0.25 %, disons donc quil est 0.125 % pour trancher la poire en deux. Cela cote 42 fois moins cher demprunter de largent, et pourtant les volumes sont diviss par trois ; nous sommes donc bien dans la situation inverse de celle de la bulle Internet.

Lorsque les prix avancent et que les volumes reculent, comment voulez-vous protger votre petit pcule ?

Achetez fortement pour perdre 98 % par an

L encore, on est en droit de se demander jusquo et jusqu quand tout cela peut continuer ainsi ; bien entendu, je nai pas la rponse, ntant pas le grand manitou. Toutefois, il existe des indices qui peuvent nous pointer dans la bonne direction, le reste tant une question de patience. En fvrier dernier, lanalyste de Raymond James qui suit lentreprise de matelas Select Comfort Corporation (symbole SCSS sur le NASDAQ) a abaiss ses prvisions de bnces pour le groupe, tout en conseillant tout de mme un strong buy (acheter fortement).

Jusque-l, rien dtonnant : on dit aux gens que lentreprise va gagner moins que prvu, et que donc ils doivent se jeter dessus comme des morts de faim et en acheter avec les deux mains. Ceux qui ont pay 23.10 dollars le titre le quatre fvrier 2013 doivent tre contents : lundi dernier laction ne valait plus que 16.62 dollars, soit 28 % de moins en un mois, ce qui correspond une perte annualise de 98 %.

Aprs un gain annualis de + 1731 % arrive la chute

H oui, les mauvais chiffres de vente annoncs en ce dbut de semaine ont plomb le titre ; cela tait-il prvisible ? Pour y rpondre, observons ci-dessous les volumes rcents sur Select Comfort Corporation ; en juin 2012, avec un plancher de 16.62 pour laction, le volume est de 48575474 titres.

En septembre 2012, laction atteint les 34.38 dollars, pour une performance de + 107 % en trois mois, soit + 1731 % en rythme annualis ; le problme est que les volumes se sont fortement asschs, 14850492, ou - 69 % en trois mois, correspondant - 99 % par an. Rsultat : une baisse conscutive de 52 % en six mois, ou - 77 % par anne. Comme le dit poliment Herb Greenberg sur CNBC, quelque chose a une drle dodeur ici, en parlant du march dans son ensemble. Cela me fait penser cette personne qui, aprs avoir ramass dans sa main une crotte de chien bien frache, la renie de prs puis gote, an de sassurer quil sagissait bien dune djection canine du jour ; puis elle la repose par terre, se flicitant de ne pas avoir march dedans...

Conclusion
Les traders, lorsquil y a une tendance forte ( la hausse ou la baisse) aiment parler de momentum, que lon pourrait traduire par lan ou dynamisme en franais, bien que la plupart des investisseurs francophones prfrent adopter tout simplement le terme anglais. Herb Greenberg, pour dcrire ce qui se passe son avis aujourdhui sur les marchs, parle de

nomentum, donc dabsence dengouement du gros de la troupe ; il ne sagit donc de son point de vue que dun soutien articiel et temporaire des autorits montaires. Ce support de la Rserve fdrale, voire dautres autorits montaires (comme la banque centrale isralienne, qui a achet les actions Apple 550 dollars il y a prs dun an, pour une performance de - 24 % au cours de lundi dernier), est comparable lappui des analystes : tt ou tard, on a beau dire strong buy, mme les plus demeurs ne marchent plus dans la combine. Un exemple de ce qui se passe lorsquil ny a plus quun seul acheteur, cest lpisode de lachat de silver par la famille Hunt jusquen 1980 ; lorsque lchange a chang les rgles du jeu (de manire assez choquante, il faut le dire), les prix ont chut de 78 % en deux mois. La raison : lorsquest venu le temps de vendre, il ny avait en face plus personne pour acheter. Lavenir devrait donc nous rserver de belles uctuations ; nous den proter... Merci de votre conance! Cordialement

Marc & lquipe Inside ALPHA

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Performance de lapproche neutre au march Inside ALPHA (1999-2011)

Mise de dpart Performance

900%

800%

700%

600%

500%

400%

300%

200%

100%

0%

-100% Indice S&P 500

LSI Dynamic LSI Prudent