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Chapitre 7 - Les instruments dérivés : les options

Chapter · April 2009

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Jérémy Morvan
Université de Bretagne Occidentale
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 Jérémy Morvan, Marchés et instruments financiers, Dunod (édition 2009)
1

Chapitre 7
Les instruments dérivés : les options

Les options complètent la gamme des instruments financiers en répondant, par leurs
caractéristiques, aux limites posées par les contrats à terme. Elles sont de plus en plus
utilisées mais également de plus en plus sophistiquées. Leur développement est ainsi à
la pointe de la mathématisation de la finance de marché.

I. Présentation générale
Les options vanille ou de première génération sont des instruments négociés sur les
marchés organisés : leurs caractéristiques sont standardisées.

1. Définition
Le marché des options est un marché financier dérivé où s’organise la confrontation de
l’offre et de la demande d’options et de warrants. Les options sont émises par les
sociétés de marché. Les warrants sont émis par des établissements financiers. Pour
assurer la liquidité, ces établissements, en tant que teneurs de marché (market makers),
peuvent proposer de racheter les warrants qu’ils émettent. Toutefois, par commodité, on
parlera de manière générique des options.
Définition : une option est un contrat financier dérivé qui donne à l’acheteur la possibilité
mais non l’obligation de vendre (option put) ou d’acheter (option call) une quantité
définie d’actif sous-jacent moyennant le versement d’une prime (premium qui est le prix
de l’option) à un prix d’exercice convenu (strike price) et à une date d’échéance
déterminés à la signature du contrat.
Parmi les options les plus traditionnelles dites “ vanille ” ou de “ première
génération ”, deux modalités d’exercice existent.
 Les options à l’européenne (de style européen) sont exerçables par le porteur
uniquement à la date d’échéance. Cette modalité se rencontre souvent sur les options
sur indices européens et sur actions à long terme (échéance supérieure à un an). A
échéance, l’option est automatiquement exercée si cet exercice est profitable au
porteur.
 Les options à l’américaine (de style américain) sont exerçables par le porteur à tout
moment entre la date d’émission et la date d’échéance. Cette modalité se rencontre
souvent sur les options sur actions à court terme (échéance inférieure à un an).
 Jérémy Morvan, Marchés et instruments financiers, Dunod (édition 2009)
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2. Caractéristiques des contrats d’option

Une option est un contrat financier sur un actif sous-jacent. Il est ainsi nécessaire de
spécifier avec précision les caractéristiques du contrat.

Caractéristiques techniques
Les options négociées sur les marchés organisés ont des caractéristiques standardisées
afin de faciliter leur négociation.
Le sous-jacent est l’actif dont est dérivé le contrat optionnel : un titre de capital, un
titre de créance, des matières premières, un indice, des devises etc. Toutefois, pour les
options vanilles, les sous-jacents sont choisis parmi les titres les plus liquides de la cote.
En effet, tout au long de la vie de l’option, les acteurs de marché doivent pouvoir
dénouer leurs positions ou désensibiliser leur exposition en lien avec le marché au
comptant, dans une optique de couverture et plus encore dans le cas de stratégies
spéculatives.
Le strike est le prix d’exercice de l’option : c’est le prix auquel l’actif sous-jacent
sera échangé. Par ailleurs, les échéances sont standardisées : elles peuvent être
mensuelles, trimestrielles (mars, juin, septembre, décembre), semestrielles ou annuelles.
Enfin, la quotité est la quantité d’actif sous-jacent sur laquelle porte l’option.

Caractéristiques financières
Comme les contrats à terme, les options peuvent être des instruments de couverture ou
des instruments de spéculation.
Dans le cadre d’une couverture, une position longue sur le marché au comptant sera
couverte par l’achat d’un put sur le marché des options. A l’inverse, une position courte
sera couverte par l’achat d’un call sur le marché des options. Toutefois, les options
présentent un avantage par rapport aux contrats à terme : leur exercice dépend de
l’intérêt de l’acheteur à la date d’échéance ou durant la vie du contrat. Cette
caractéristique a par contre une contrepartie : une option est une assurance qui a un prix,
le premium ou prime.
Dans le cadre d’une stratégie de spéculation, sans position sur le marché au
comptant du sous-jacent, une option call est un achat éventuel dont le prix d’exercice
(strike) est fixé à la signature du contrat. L’achat d’un call est donc réalisé dans le cadre
d’une anticipation de hausse du sous-jacent. A l’inverse, une option put est une vente
éventuelle dont le prix d’exercice est fixé à la signature du contrat. L’achat d’un put est
donc réalisé dans le cadre d’une anticipation de baisse du sous-jacent.
L’intérêt d’une option est le profil de rentabilité non linéaire qu’elle propose mais
également l’effet de levier. En effet, l’option permet de parier sur l’évolution du sous-
jacent en versant une prime très inférieure au montant nominal de l’opération.

Exemple : scénarios de rentabilité d’une option call

A la clôture de la séance du 7 février 2008, l’option call sur action Suez C15 Fev 41
affiche les données suivantes : cotation : 0,62 € ; prix d’exercice : 41 € ; spot :
40,85 €. L’option n’est pas exerçable. La quotité est de 100 titres.

Les scénarios sont les suivants selon le cours au comptant à l’échéance de

l‘option.

Spot 40,00 € 40,50 € 41,00 € 41,50 € 42,00 €

 Jérémy Morvan, Marchés et instruments financiers, Dunod (édition 2009)
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Valeur option 0,00 € 0,00 € 0,00 € 0,50 € 1,00 €

Résultat - 0,62 € - 0,62 € - 0,62 € - 0,12 € + 0,38 €

Renta. option - 100,00 % - 100,00 % - 100,00 % - 19,35 % + 61,29 %

Renta. action - 2,08 % - 0,85 % + 0,36 % + 1,59 % + 2,81 %

La rentabilité de l’option affiche un comportement non linéaire. Elle est également

bien plus risquée puisque, dans un intervalle de variation du sous-jacent
particulièrement réduit (entre 40 et 42 €), sa rentabilité varie de – 100% à +
61,29%, dans des proportions bien supérieures à celle de l’action. Ceci est
l’illustration de l’effet de levier procuré par un contrat optionnel qui permet de
spéculer sur un titre de 40,85 € avec une mise initiale de 0,62 €.

II. Valorisation d’une option

La valorisation des dérivés optionnels est un sujet ancien qui mobilise les opérateurs et
les chercheurs en finance depuis plusieurs décennies. Les avancées parmi les plus
significatives ont été enregistrées dans les années 1970. Mais l’amélioration des
techniques se poursuit encore aujourd’hui à mesure que les options se complexifient.

1. Décomposition de la valeur d’une option

L’évaluation, la “ valorisation ” ou encore le pricing d’un instrument financier est un
enjeu fondamental pour les opérateurs de marché. L’évaluation des options n’est pas
originale par rapport aux autres instruments financiers : elle est égale à la valeur actuelle
des flux futurs générés. Toutefois, pour l’option comme pour l’action, les flux futurs
sont inconnus. La solution est apportée par une scénarisation des évolutions du cours au
comptant du sous-jacent qui se voient affecter une probabilité de réalisation avant d’être
actualisées.
La valeur d’une option se compose ainsi d’une valeur intrinsèque (VI) et d’une
valeur temps (VT) aussi appelée valeur spéculative.

Figure 9 – Les déterminants de la valorisation d’une option

Valeur d’une
option

Valeur intrinsèque Valeur temps

Spot Strike Durée de vie Taux d’intérêt Volatilité

La valorisation d’une option est ainsi fonction de plusieurs paramètres. Les

paramètres exogènes sont le spot, la volatilité du sous-jacent et le taux d’intérêt. Ces
mesures ne sont pas fixées sur le marché des options mais sur les marchés au comptant
et sur le marché monétaire. Ce sont donc des paramètres élaborés.
 Le spot (S) est le cours au comptant de l’actif sous-jacent. Il varie quotidiennement.
Il est lié négativement au put et positivement au call. En effet, plus le spot augmente
 Jérémy Morvan, Marchés et instruments financiers, Dunod (édition 2009)
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plus le call est exerçable tandis que le put a de moins en moins de chances d’être
exercés.
 La volatilité (σ) est la moyenne des carrés des écarts à la moyenne des rentabilités
du sous-jacent. Elle est liée positivement au call et au put. En effet, une forte
volatilité implique d’amples mouvements de cours à la hausse comme à la baisse.
La probabilité d’un exercice profitable d’une option call ou put est donc renforcée.
 Le taux d’intérêt (r) est le prix de l’argent sur le marché du crédit. Il varie tous les
jours. Il est lié négativement au put et positivement au call.
Les paramètres endogènes sont la durée de vie de l’option et le prix d’exercice. Ils
sont fixés contractuellement.
 La durée de vie de l’option (T) est liée positivement au call et au put. En effet, plus
l’échéance est lointaine, plus les mouvements du sous-jacent peuvent être
importants à la hausse comme à la baisse.
 Le prix d’exercice (E) est le prix auquel peut acheter (vendre) l’actif sous-jacent le
porteur du call (put). Il est fixé à l’émission du contrat optionnel. Il est lié
positivement au put et négativement au call. En effet, plus le prix d’exercice est
élevé (faible) plus la probabilité que le put (call) soit exercé à échéance est
importante (faible).
La valeur intrinsèque est le résultat de la fonction Max(S – E ; 0) dans le cas d’un
call et le résultat de Max(E – S ; 0) dans le cas d’un put.
 Une option est “ à la monnaie ” (at the money ou ATM) quand l’exercice de l’option
ne permet pas au porteur de dégager un gain net du premium : le spot est égal au
prix d’exercice. La valeur intrinsèque est nulle car le résultat S – E ou E – S est nul.
 Une option est “ en-dehors de la monnaie ” (out the money ou OTM) quand
l’exercice de l’option ne permet pas au porteur de dégager un gain net du premium :
le spot est inférieur, dans le cas d’un call, ou supérieur, dans le cas d’un put, au prix
d’exercice. La valeur intrinsèque est nulle car S – E ou E – S est négatif.
 Une option est “ dans la monnaie ” (in the money ou ITM) quand l’exercice de
l’option permet au porteur de dégager un gain : le spot est supérieur, dans le cas du
call, et inférieur, dans le cas du put, au prix d’exercice. La valeur intrinsèque est
donc positive.

Encadré : impact d’une OST sur une option

Les OST sur les sous-jacents ont un impact sur les options. Par exemple, le versement
d’un dividende est généralement sanctionné par une baisse du cours : le bilan de
l’entreprise s’appauvrit de la part du bénéfice distribuée aux actionnaires. Le call sur
l’action baisse ainsi tandis que la valeur du put augmente. Par ailleurs, les OST sur le
montant du nominal des actions ont généralement comme impact une modification de
la quotité, c’est-à-dire la quantité d’actifs sous-jacents sur laquelle porte l’option.

2. Modèle de Black et Scholes

Black et Scholes (1973) proposent un modèle de valorisation des options “ en temps
continu ”. Ce modèle pose plusieurs hypothèses sur les données utilisées et le
fonctionnement des marchés financiers selon la théorie de l’efficience.
 Jérémy Morvan, Marchés et instruments financiers, Dunod (édition 2009)
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 Le cours du sous-jacent suit un mouvement brownien géométrique sans distribution

de dividendes.
 La distribution des rentabilités du sous-jacent suit une loi normale.
 Les marchés sont réputés efficients : c’est l’hypothèse d’absence d’opportunités
d’arbitrage (AOA).
 Les coûts de transaction et les impôts sont nuls.
 La volatilité du sous-jacent est stable dans le temps.
 Le taux d’intérêt est stable dans le temps.
Le modèle est conçu pour valoriser les options à l’européenne, à long terme
(d’échéance supérieure à un an). Il vaut pour une unité de sous-jacent. Ainsi, pour un
call (C) et pour un put (P), la formule de valorisation est :
C  S  N d1   E  e  rT  N d 2 
P  S  N  d1   E  e r T  N  d 2 
Le modèle repose sur le calcul de deux déterminants.
S  2 
ln    r   T
E  2 
d1 
 T
et
S   
2
ln    r   T
E  2 
d2   d1    T
 T
Où S, cours du sous-jacent (spot) ; E, prix d’exercice (strike) ; r, taux d’intérêt
continu ; σ, volatilité annuelle ; T, durée de vie restante/nombre de jours dans l’année
(exemple : 6 mois : T = 6/12 = 0,5)

Remarque : fonction statistique

Sous le tableur Excel, N est la fonction de répartition cumulée de la loi normale

centrée réduite = loi.normale.standard(z).

Il existe une relation de parité entre un call et un put présentant les mêmes
caractéristiques. Ainsi, il y a absence d’opportunité d’arbitrage (AOA) entre le call et le
put si la relation suivante est respectée.
C  P  S  E  e  r T

Exemple : valorisation d’un call et d’un put

Soit une option dont les paramètres sont donnés : S = 20 € ; E = 20 € ; r = 4% ;

volatilité = 25% ; T = 50%.

1/ Déterminons le prix d’un call et d’un put.

d1 = 20,15%

d2 = 2,47%
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On obtient alors C = 1,60 € et P = 1,20 €

2/ Vérifions la valorisation du call et du put à l’aide de la relation de parité.

C – P = 1,60 - 1,20 = 0,40 €

S  E  e  r T = 20 – 19,60 = 0,40 €

III. Gestion des risques : les grecs

Pour gérer des options qui sont des instruments complexes, les opérateurs calculent des
indicateurs désignés chacun par une lettre grecque.

1. Delta (Δ ou δ)
Le delta (Δ ou δ) est la sensibilité du premium à la variation d’une unité monétaire du
spot. Il se calcule différemment selon l’option :

 N d1  et  put   N d1   1

dC dP
 call 
dS dS
Les delta du call du put évoluent selon le niveau du spot à l’unité près. En effet,
pour le call (put), le delta est proche de zéro quand l’option est OTM, proche de 0,5 (-
0,5) quand elle est ATM et proche de 1 (-1) quand elle est fortement ITM. Ainsi, pour le
call,   0;1 et pour le put,    1;0 . Si le Δ est positif, la position en options
correspond à une anticipation haussière des cours du sous-jacent tandis qu’avec un Δ
négatif, la position en options correspond à une anticipation baissière. Les gérants ont
cherché à modifier le Δ pour en obtenir une information plus facile à manipuler.
L’élasticité (Oméga ; ω ou Ω) est la sensibilité du premium (C ou P selon que la
valorisation porte sur un call ou un put) à une variation de 1% du spot.
S S
Pour un call,     et pour un put,    
C P
Le Δ est un indicateur très utilisé par les opérateurs. Toutefois, il est instable : il est
nécessaire de le recalculer fréquemment à mesure que les paramètres évoluent (cours et
volatilité du sous-jacent, temps écoulé, variation des taux d’intérêt). D’autre part, le
delta est une approximation, toutes choses égales par ailleurs, de la variation du prix de
l’option compte-tenu d’une variation d’une unité monétaire du spot. En effet, le delta est
la pente d’une tangente à la courbe qui relie prix de l’option et cours du sous-jacent.

Exemple : couverture delta neutre d’une action sur le marché des options.

Soit une option dont les paramètres sont donnés : S = 20 € ; E = 20 € ; r = 4% ;

volatilité = 25% ; T = 50%.

1/ Déterminons le delta du call et du put

 call  0,5790

 put  0,4210

2/ Déterminons la couverture delta neutre

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Le vendeur de call doit acheter 0,5790 actions sous-jacentes par call vendu
(quotité = 1) pour couvrir sa position. Le vendeur de put doit vendre 0,4210 actions
sous-jacentes par put vendu pour immuniser sa position en options. Toutefois, le
delta étant instable, l’opérateur doit le recalculer fréquemment et ajuster sa position
sur le marché au comptant du sous-jacent. Ces ajustements entraînent des frais de
gestion. Par ailleurs, la couverture delta neutre ne vaut que pour de petites
variations du spot.

2. Gamma (Γ ou γ)
Le gamma (Γ ou γ) est la sensibilité du delta (Δ) à la variation d’une unité monétaire du
spot. Elle se calcule de manière identique pour les options call et put.
N ' d1 

S   T
Avec N '  x  , fonction de densité (non cumulée) de la loi normale centrée réduite.
Le gamma est proche de zéro quand l’option call ou put est très fortement OTM et
ITM. Il est maximal quand l’option est ATM.

Exemple : réévaluation du delta par le gamma

Soit une option dont les paramètres sont donnés : S = 20 € ; E = 20 € ; r = 4% ;

volatilité = 25% ; T = 50%.

1/ Déterminons le gamma

Pour le call et le put,   0,1106

2/ Recalculons le delta pour une variation du spot d’une unité monétaire : S = 21 €

 call  0,6827  0,5790  0,1106

 put  0,3173  0,4210  0,1106

Le gamma permet ainsi de réévaluer rapidement le delta pour une petite variation
du spot. Toutefois, cet indicateur est imparfait et nécessite d’être fréquemment
recalculé.

3. Thêta (Θ ou θ)
Le thêta (Θ ou θ) est la sensibilité du premium à l’écoulement d’une unité de temps. Il
se calcule différemment selon l’option :
S  N ' d1   
Pour un call :  call    r  E  e  rT  N d 2 
2 T
S  N ' d1   
Pour un put :  put    r  E  e  rT  N  d 2 
2 T
Avec N’(x), fonction de densité (non cumulée) de la loi normale centrée réduite.
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4. Véga (ν)
Le véga est la sensibilité du premium à la variation de la volatilité du sous-jacent. Elle
se calcule de manière identique pour les deux types d’options.
  S  T  N ' d1 
Le véga est proche de zéro quand l’option est très OTM ou ITM et maximal quand
l’option est ATM. Ainsi, le prix d’une option est particulièrement sensible à la volatilité
du sous-jacent quand l’option est ATM. Plus la volatilité d’un sous-jacent est élevée,
plus la valeur de l’option (call ou put) est importante.

5. Rhô (ρ)
Rhô est la sensibilité du premium à la variation du taux d’intérêt. Elle se calcule
différemment selon l’option.
Pour un call :  call  E  T  e  rT  N d 2 
Pour un put :  put   E  T  e  r T  N  d 2 
Une hausse des taux d’intérêt augmente le premium d’un call et diminue le prix
d’un put.

IV. Les stratégies sur options

Les options sont des instruments financiers dont l’utilisation s’est développée dans les
années 1970. Elles permettent de créer des stratégies spéculatives non linéaires et de
tirer partie de configurations de marché jusque là peu ou pas exploitables. Ces stratégies
s’inscrivent notamment dans la gestion alternative.

1. Stratégies élémentaires
L’achat d’option permet de mettre en place des stratégies directionnelles, pariant sur la
hausse ou la baisse du sous-jacent. Mais la différence avec le marché au comptant réside
dans le profil de risque non linéaire et l’effet de levier.

Figure 10 – Stratégies simples avec option call et option put

 Jérémy Morvan, Marchés et instruments financiers, Dunod (édition 2009)
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Achat call Vente call

Gain Gain
Point OTM ATM ITM
mort VI > 0

C
E Gain Gain
infini limité Spot
Perte Spot
limitée E Perte
-C infinie

OTM ATM ITM

VI > 0 Point
mort

Achat put Vente put

Gain Gain
Point Point
mort mort

P
Gain E Gain
infini Spot limité
Perte Perte Spot
limitée importante E
-P

ITM ATM OTM ITM ATM OTM

VI > 0 VI > 0

Les stratégies élémentaires possibles avec les options impliquent une exposition au
risque variée. En cas de non exercice (OTM), l’acheteur d’option perd la prime versée.
En cas d’exercice, l’opération n’est pas automatiquement bénéficiaire. En effet, il est
nécessaire d’amortir la prime versée. Ainsi, dans la zone comprise entre le prix
d’exercice et le point mort (E + C ou E – P), l’exercice de l’option n’est pas profitable :
la valeur intrinsèque ne compense pas la prime versée. Au-delà du point mort, par
contre, l’opération est profitable car la valeur intrinsèque excède le montant de la prime.

2. Les stratégies complexes

Les instruments financiers linéaires permettent des stratégies directionnelles, c’est-à-
dire de tirer profit d’une hausse (achat sur le marché au comptant, achat d’un contrat à
terme) ou d’une baisse des titres (vente sur le marché au comptant des valeurs éligibles
au SRD, vente d’un contrat à terme). Mais des stratégies mixant des options permettent
de tirer profit de configurations de marché originales qui mettent en échec les stratégies
directionnelles.

La volatilité comme source de profit

La volatilité du sous-jacent a un impact important sur la valorisation des options. Ainsi,
si elle est une mesure du risque sur le marché au comptant, elle peut également
constituer une source de profit.
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Les prises de positions spéculatives sur les marchés d’options par les opérateurs sont
motivées par des anticipations sur les évolutions des cours du sous-jacent. Certaines
OST, notamment les OPA, peuvent créer de fortes variations de cours sur la cible et la
société initiatrice, sans qu’il soit possible de déterminer l’échec ou la réussite de la
tentative d’acquisition. Cette volatilité est exploitable dans le cadre de l’achat d’un
stellage ou straddle. L’opérateur est ainsi “ acheteur de volatilité ” : il anticipe une
hausse de la volatilité.
Définition : l’achat d’un stellage est une stratégie spéculative non directionnelle bâtie sur
l’achat simultané d’un call et d’un put portant sur le même sous-jacent au même prix
d’exercice et de même échéance pour tirer profit d’une forte variation des cours à la
hausse comme à la baisse.
Une variante du stellage est le strangle, où les options put et call achetées ont des
prix d’exercice différents. Cette stratégie spéculative permet de tirer profit de très
grandes variations de cours. La perte potentielle maximale est limitée aux primes
versées.

2. Tirer parti d’un marché flat

Les options rendent également possibles les gains sur un marché flat, c’est-à-dire sans
tendance où la valeur des titres est à peu près constante. Ces stratégies sont notamment
l’exacte opposée des précédentes. L’opérateur est ainsi “ vendeur de volatilité ” : il
anticipe une baisse de la volatilité.
Définition : la vente d’un stellage est une stratégie spéculative non directionnelle bâtie
sur la vente simultanée d’un call et d’un put portant sur le même sous-jacent au même
prix d’exercice et de même échéance pour tirer profit d’une évolution nulle ou faible des
faibles variations des cours du sous-jacent.
La vente d’un strangle est une variante où le gain est moins sensible à une petite
variation du cours du sous-jacent. Ces deux stratégies consistent ainsi à vendre des
contrats optionnels dans l’espoir qu’ils ne seront pas exercés. Le gain est alors limité
aux primes reçues. A l’inverse, dans le cas d’anticipations erronées où le cours du sous-
jacent évolue très fortement, la perte maximale peut être illimitée à la hausse comme à
la baisse.

3. Produit à capital garanti

La diversité des instruments financiers est importante. Cette diversité s’enrichit
continuellement aussi parce que les opérateurs ont la possibilité de combiner les titres
pour produire de nouveaux instruments aux profils de rentabilité et de risque toujours
plus spécifiques.
Les produits complexes peuvent être bâtis à partir d’une combinaison d’instruments
financiers. Il est ainsi possible de créer un produit à capital garanti avec un titre de
créance précompté et une option d’achat ou de vente selon l’anticipation de marché.

Exemple : allocation d’un fonds à capital garanti

Un gérant cherche à élaborer un fonds à capital garanti sur 5 ans avec

intéressement à l’évolution de l’indice CAC 40. Il alloue ces capitaux sur deux
lignes.
 Jérémy Morvan, Marchés et instruments financiers, Dunod (édition 2009)
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Pour garantir le capital, il achète une obligation zéro coupon à 4,25%,

remboursement à échéance 5 ans de 1 000 euros au prix aujourd’hui de :

1000
 812,12 €
1,04255
Pour intéresser les porteurs aux évolutions de l’indice CAC 40, il achète un call sur
CAC 40 à 5 ans : 187,88 €. Compte-tenu de la durée du contrat, l’option est OTC.

A échéance de la garantie, deux configurations sont possibles. Le CAC 40 a un

cours inférieur ou égal au prix d’exercice : le produit de taux permet aux
souscripteurs de récupérer leur mise initiale mais l’option a une valeur nulle qui ne
dégage aucune rémunération. A l’inverse, si le CAC 40 a un cours supérieur au
prix d’exercice, le produit de taux permet aux souscripteurs de récupérer leur mise
initiale augmentée de la valeur de l’option qui dégage une rémunération d’autant
plus forte que le CAC 40 a atteint un niveau important.

Plus la garantie sur le capital est faible (par exemple 80% et non 100%), plus le
gérant a la possibilité d’acheter des options et plus il lui est possible de construire un
portefeuille agressif. Il est également possible que certains gérants plafonnent la
rentabilité à échéance soit parce qu’ils ont acheté une option plafonnée moins chère soit
parce qu’ils veulent conserver la performance excédant le plafond. Les fonds garantis
ou assortis d’une protection ont souvent une période de souscription limitée : ce sont
des fonds fermés car la garantie porte sur une échéance, celle de l’option. La sortie d’un
souscripteur en dehors de la période de souscription initialement prévue est
généralement sanctionnée par des frais de rachat importants et une valorisation des parts
aux conditions de marché sans garantie sur le capital.

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