La Gestion Du Risque de Change Y Simon

Finance internationale, 9
me
dition Y. Simon et D. Lautier
2
LA GESTION DU RISQUE DE
CHANGE
me
3
Section 1. Problmatique de la gestion du risque de
change
Section 2. La rduction de lexposition de lentreprise
au risque de change
Section 3. La gestion du risque de change sur les
crances et les dettes court terme en
devises
Section 4. Les swaps de devises et la gestion du risque
de change sur les crances et les dettes
long terme en devises
Section 5. La gestion du risque de change de la socit
multinationale
Section 6. La gestion du risque de change et le
comportement des entreprises
me
4
Exportateur
Perte de change / Gain de change
Importateur
Prteur
Emprunteur
me
5
Risque de change de transaction
Prsence de crances ou de dettes libelles
en devises au bilan dune entreprise
Risque de change de consolidation
Consolidation dans les comptes dune socit
holding des comptes de filiales trangres
Risque de change conomique
Incertitude sur la contrepartie en monnaie
nationale des flux futurs en devises
me
6
Risque de change conomique
Englobe les risques de transaction et de
consolidation
Mais il les dpasse
Risque de change conomique mesure limpact
des variations du taux de change sur :
Le compte de rsultat
Les cash flows de lentreprise
Les rsultats financiers de lentreprise
La comptitivit internationale de lentreprise
me
7
Un skieur amricain
100 dollars
Suisse ? France ?
t : USD 1 = EUR 1
USD 1 = CHF 2
100 dollars = 100 euros
100 dollars = 200 francs suisses
t+1 : USD 1 = EUR 0,8 Hausse de leuro
USD 1 = CHF 2 Stabilit du franc suisse
Pour obtenir 100 euros, il faut 100/0,8 = 125 dollars
200 francs, il faut 200/2 = 100 dollars
CONCLUSION ?
me
8
Risque de change conomique :
se concrtise par des variations de la valeur de la
firme
peut tre positif ou ngatif
Les fluctuations du taux de change peuvent avoir
des effets sur la valeur de lentreprise :
directs et immdiats .. court terme
indirects et diffus moyen terme
Modification du positionnement relatif de
lentreprise par rapport ses concurrents
nationaux et internationaux
me
9
EXPORTATEUR
0 t
T
Commande
ou
signature
du contrat
Facturation Encaissement
en devises
RISQUE DE CHANGE
DE TRANSACTION
RISQUE DE CHANGE ECONOMIQUE
me
10
Exemple
Un exportateur vend un outil pour 500 000 dollars
avec un crdit de 6 mois
Le cours du dollar, la signature du contrat est :
USD 1 = EUR 0,90
Si lors du paiement USD 1 = EUR 0,90, il obtient :
450 000 euros
Si lors du paiement USD 1 = EUR 0,80, il obtient :
400 000 euros
me
11
Section 1. La problmatique de la gestion du
risque de change
1.1. Les deux branches de lalternative face au
risque de change
1.2. Lobjectif de la gestion du risque de change
1.3. La gestion rationnelle du risque de change
me
12
1.1. Les deux branches de lalternative face au
risque de change
Se couvrir
Fixer en t = 0 la contrepartie en monnaie
nationale des flux futurs en devises
Ne pas se couvrir
Prvisions du taux de change favorables
Il existe toujours un risque : variations non
anticipes
me
13
1.2. Lobjectif de la gestion du risque de
change
Minimiser, au moindre cot, les pertes
susceptibles daffecter le patrimoine ou les
revenus de lentreprise libells en devises,
du fait des variations des cours de change
me
14
1.3. La gestion rationnelle du risque de change
1.3.1. La dtermination de la position de change
1.3.2. La surveillance de la position de change
1.3.3. Lvaluation de la probabilit de variation du
taux de change
1.3.4. Le calcul des coefficients de risque
1.3.5. La rduction de lexposition de lentreprise au
risque de change
1.3.6. La mise en uvre des techniques adquates
de couverture
me
15
1.3.1. La dtermination de la position de change
Position de change :
Prsence, dans le patrimoine de lentreprise,
de lensemble des avoirs et engagements
libells en monnaies diffrentes de la
monnaie de rfrence.
me
16
Dtermination de la monnaie de rfrence
Devise de cotation des actions
Difficult en cas de multi-cotation
Devise des actionnaires contrlant la socit
Devise du pays o lentreprise est implante en
cas de non cotation
Devise de la maison mre en cas de non
cotation de la filiale
me
17
Position de change au sens troit et au sens large
Sens troit
Crances commerciales
Dettes financires
Sens large
Actifs investis ltranger
Dettes et actifs financiers moyen et long terme
La position de change devrait comprendre tous les
actifs et tous les engagements
libells en devises
de nature commerciale ou financire
court terme
me
18
1.3.2. La surveillance de la position de change
Tableau de la position de change
Tableau labor en position nette
me
19
POSITION DE CHANGE DE TRANSACTION
COMMANDES EN CARNET NON FACTUREES
Ventes (+)
Achats (-)
AUTRES
POSITION DE CHANGE ECONOMIQUE
FACTURATIONS COMMERCIALES
Clients (+)
Fournisseurs (-)
OPERATIONS FINANCIERES
Prts (+)
Emprunts (-)
DIVERS
Brevets et licences (+ ou -)
Soumissions des appels doffres (+)
Ventes sur catalogues (+)
Dividendes et intrts (+ ou -)
NEGOCE
Autres GBP J PY USD
me
21
Perte en cas de hausse
du dollar
Gain en cas de hausse
de leuro
Tableau labor en position de change nette
Dettes en
dollar
Crances en
dollar
Position
nette courte
en dollar
Dettes en
euro
Crances en
euro
Position
nette
longue en
euro
me
23
Tableau labor chance par chance
- chance trs court terme : une semaine
- chance court terme : un mois
- chance moyen terme : trois / six mois
- chance long terme : un an
me
24
1.3.3. Lvaluation de la probabilit de variation
du taux de change
Estimation de la variation probable du cours dune
devise lhorizon de un an
- le dollar va monter de 10%
- le yen va baisser de 15%, .
Estimation des probabilits de variation
lintrieur de lhorizon annuel
- la hausse du dollar sera observe :
- dans un mois avec une probabilit de 5%
- dans trois mois avec une probabilit de 20%
- ...
me
25
1.3.4. Le calcul des coefficients de risque
Spcifiques chaque horizon et chaque devise
Coefficients de risque du dollar :
- 1 mois : 10% x 5% = 0.5%
- 3 mois : 10% x 20% = 2%
me
26
1.3.5. La rduction de lexposition de
lentreprise au risque de change
1.3.6. La mise en uvre des techniques
adquates de couverture
me
28
Section 2. Techniques de rduction de
lexposition de lentreprise au risque de change
2.1. Choix de la monnaie de facturation
2.2. Recours aux clauses montaires
2.3. Termaillage (leading and lagging)
2.4. Compensation (netting)
me
29
2.1. Choix de la monnaie de facturation
Facturation en monnaie nationale
limine toute incertitude
Ne traduit pas un grand dynamisme commercial
Importateur : Facturation dans une devise faible
Exportateur : Facturation dans une devise forte
Souvent impossible
me
30
2.2. Recours aux clauses montaires
Clause dadaptation des prix aux fluctuations
de change
Clause dadaptation des prix aux fluctuations
de change avec franchise
Clause de risque partag
Clause doption
me
32
Contrat dexportation : - Montant : 2 000 000 dollars
- USD 1 = EUR 0,95
Si USD 1 = EUR 1,05 :
Si USD 1 = EUR 0,80 :
Lexportateur dispose toujours de 1 900 000 euros
600 809 1 USD
05 , 1
95 , 0
000 000 2 =
000 375 2 USD
80 , 0
95 , 0
000 000 2 =
Clause dadaptation des prix aux fluctuations du
taux de change
me
33
Clause dadaptation des prix aux fluctuations de
change avec franchise
Contrat dexportation sur la base de :
USD 1 = EUR 1,0230
Franchise de 4% :
Les ajustements de prix dbutent quand :
USD 1 > 1,0230 (1+4%) = EUR 1,0639
USD 1 < 1,0230 (1- 4%) = EUR 0,9821
Franchise de 3% :
Les ajustements de prix dbutent quand :
USD 1 > 1,0230 (1+3%) = EUR 1,0537
USD 1 < 1,0230 (1- 3%) = EUR 0,9923
me
35
Clause de risque partag
Contrat dimportation sur la base de :
USD 1 = EUR 0,90
Clause de risque de change partag : 50% chacun
Paiement en cinq versements
Les taux de change lors des paiements sont :
USD 1 = EUR 0,91
USD 1 = EUR 0,93
USD 1 = EUR 0,95 USD 1 = EUR 0,95
USD 1 = EUR 0,97
USD 1 = EUR 0,99
Perte de change pour limportateur : 0,025 euros
Perte de change pour lexportateur : 0,025 euros
me
36
Clauses doption
Utilisation dune devise diffrente
de la monnaie de facturation
Clauses multi-devises
Panier de monnaies
me
37
2.3. Le termaillage
Exportateur
Crances en devises fortes :
repousser lencaissement
Crances en devises faibles :
acclrer lencaissement
Importateur
Dettes en devises fortes :
acclrer le paiement
Dettes en devises faibles :
retarder le paiement
Cot de financement certain / Gain de change
alatoire
me
40
2.4. La compensation (netting)
2.4.1. Principe du netting
2.4.2. Exemple simplifi
me
41
Avant compensation
Aprs compensation
Filiale
franaise
100 000 USD
500 000 USD
400 000 USD
2.4.2. Exemple simplifi
Filiale
britannique
Filiale
franaise
Filiale
britannique
me
42
Section 3. La gestion du risque de change sur
les crances et les dettes court terme en
devises de lentreprise
3.1. La COFACE et la gestion du risque de change
3.2. Lavance en devises
3.3. Les oprations de couverture sur le march interbancaire
au comptant
3.4. Les oprations de couverture sur le march forward
3.5. Le march des contrats terme futures de devises et la
gestion du risque de change
3.6. Les oprations de couverture sur le march des options
3.7. La protection contre le risque de change induit par un
appel doffre international
3.8. Comparaison des techniques de gestion du risque de
change
me
43
3.1. La COFACE et la gestion du risque de
change
Lassurance change import-export : CIME
Lassurance change ngociation : NEGO
me
46
3.2.Lavance en devises
3.2.1. Le droulement de lavance en devise
3.2.2. Exemple
3.2.3. Les caractristiques de lavance en devise
en tant quinstrument de couverture
me
47
3.2.1. Le droulement de lavance en devise
Emprunt en devise
Vente de devise au comptant
Remboursement de lemprunt en devise
me
48
3.2.2. Exemple
En t, un exportateur vend des machines-outils
pour 10 000 000 dollars
Il se couvre par une avance en devise
Hypothses :
Taux 3 mois sur le dollar :
4,90% - 5,00%
Taux de change au comptant EUR/USD :
0,9780 - 0,9790
Marge commerciale de la banque : 0,25%
me
49
Solution
Lexportateur emprunte X dollars 90 jours au taux
du march + marge de 0,25%
X tel quen t+90, le montant rembourser soit de :
10 000 000 dollars
En t, il reoit de son banquier :
Il vend les dollars au comptant et obtient :
USD X 30 , 450 870 9
360
90
% 25 , 5 1
000 000 10
=
+
=
EUR 176 082 10
9790 , 0
3 , 450 870 9
=
me
50
En t+90, il reoit 10 000 000 dollars de son
client et les rembourse son banquier
Avec lavance en dollars :
Il fixe le produit de sa vente 10 082 176 euros
Couverture du risque de change
Il finance sa crance
Financement du BFR
me
51
3.2.3. Les caractristiques de lavance en
devise en tant quinstrument de couverture
- Devise de lavance
- Dure de lemprunt
me
55
3.3.1. La couverture de lexportateur
3.3.2. La couverture de limportateur
3.3. Les oprations de couverture sur le
march interbancaire au comptant
me
56
3.3.1. Couverture de lexportateur
Le 1 mars, un exportateur franais possde une
crance 6 mois de 150 000 dollars
Il souhaite se couvrir contre le risque de change
par une opration sur le march interbancaire au
comptant
Taux dintrt 6 mois sur le dollar : 7%
Taux dintrt 6 mois sur leuro : 5%
Taux de change au comptant :
USD 1 = EUR 1,1500
Quel est le rsultat financier de lopration de
couverture ?
me
57
Lexportateur emprunte le 1
er
mars :
150 000 / 1,035 = 144 927,54 dollars
Vente de dollars sur le march au comptant :
144 927,54 x 1,15 = 166 666,67 euros
Placement sur le march montaire europen :
166 666,67 x 5% x (180/360) = 4 166,67 euros
Rsultat financier de la couverture :
166 666,67
4 166,67
170 833,34 euros
Le 1
er
septembre lexportateur rembourse son
emprunt et paie les intrts avec le versement
par limportateur de 150 000 dollars
me
58
3.3.2. Couverture de limportateur
Le 10 fvrier, un importateur contracte une dette de
200 000 francs suisses payable dans 4 mois
Il souhaite se couvrir contre le risque de change par
une opration sur le march au comptant
Taux dintrt 4 mois sur le franc suisse : 3%
Taux dintrt 4 mois sur leuro : 5%
Taux de change au comptant : 1 CHF = 0,6540 EUR
Quel est le rsultat financier de lopration de
couverture ?
me
59
Limportateur place le 10 fvrier :
200 000 / 1,01 = 198 019,80 francs suisses
En euros, cette somme est gale :
198 019,80 x 0,6540 = 129 504,95 euros
Le cot demprunt est gal :
129 504,95 x 5% x (120/360) = 2 158,42 euros
129 504,95
2 158,42
131 663,37 euros
Quel aurait t le rsultat financier si le placement
stait fait sur des bons du Trsor rapportant
3,6% ?
me
60
Limportateur aurait d placer le 10 fvrier :
200 000 / 1,012 = 197 628,46 francs suisses
En euros, cette somme est gale :
197 628,46 x 0,6540 = 129 249,01 euros
Le cot demprunt est gal :
129 249,01 x 5% x (120/360) = 2 154,15 euros
129 249,01
2 154,15
131 403,16 euros
me
61
Gain :
131 663,3
- 131 403,16
260,21 euros
Serait-il souhaitable de faire un placement sur
des obligations 30 ans rapportant 8% ?
me
62
march forward
3.4.3. Le taux de change terme et la
valorisation des crances commerciales
3.4.4. La couverture systmatique et la
couverture slective
me
63
Le principe
La situation comptable de lexportateur
La situation comptable de la banque de
lexportateur
Un exemple dapplication
me
64
SITUATION COMPTABLE DE LEXPORTATEUR
Devises livrer
Devises recevoir
Rd. des stocks
Euros recevoir
me
66
SITUATION COMPTABLE DE LA BANQUE
Euros livrer Devises recevoir
Engagements en devises Avoirs en euro
me
68
Exemple dapplication
Un exportateur franais vend des machines aux
tats-unis
Montant de la crance : 750 000 dollars
Payable 90 jours
Lexportateur veut se couvrir contre le risque de
change :
il vend terme 750 000 dollars
1. Quel est le taux de change terme propos
lexportateur par son banquier ?
2. Quel est le rsultat de cette opration pour
lexportateur ?
me
69
Hypothses
Taux de change au comptant :
USD/EUR : 0,9090 - 0,9095
Taux dintrt sur le dollar 90 jours :
4
3/8
% - 4
4/8
%
Taux dintrt sur leuro 90 jours :
6
6/8
% - 6
7/8
%
me
70
Oprations de lexportateur
A la date t :
Il dcide de se couvrir
Il sengage cder au banquier 750 000 dollars
au taux terme
A la date t+90 :
Il reoit 750 000 dollars de limportateur
Il cde 750 000 dollars son banquier
me
71
Oprations du banquier
A la date t :
Il sengage acheter lexportateur 750 000 dollars
au taux terme
Il emprunte des dollars sur le march montaire
4
4/8
% pour 90 jours
Il vend les dollars au comptant au cours : EUR 0,9090
Il place les euros sur le march montaire europen
pendant 90 jours au taux de 6
6/8
%
me
72
A la date t+90 :
Il rembourse les dollars emprunts sur le march
montaire avec les 750 000 dollars cds par
lexportateur
Les dollars ont t emprunts 4
4/8
%
Les euros ont t placs 6
6/8
%
Gain en intrt : (6
6/8
% - 4
4/8
% ) = 2,25% sur 90 jours
me
73
Ce gain en intrt est un report qui majore le
cours au comptant du dollar prorata temporis :
En t, lexportateur est assur de toucher :
750 000 x 0,914131 = 685 598 euros
005131 , 0 % 25 , 2
360
90
9090 , 0 =
me
74
Calcul exact du taux de change terme :
P
E
A A
t
t
S F
+
+
=
1
1
'
me
75
360
90
% 5 , 4 1
360
90
% 75 , 6 1
9090 , 0
1
1
'
+
+
=
+
+
=
P
E
A A
t
t
S F
USD 1 = EUR 0,914056
me
76
Le principe
La situation comptable de limportateur
La situation comptable de la banque de
limportateur
Un exemple dapplication
me
78
SITUATION COMPTABLE DE LIMPORTATEUR
Devises livrer
Devises recevoir
Augm. des stocks
Euros livrer
me
80
SITUATION COMPTABLE DE LA BANQUE
Devises livrer Euros recevoir
Engagements en euro Avoirs en devises
me
81
Exemple dapplication
Un importateur europen achte des machines
outils aux Etats-Unis
Montant de la dette : 750 000 dollars
chance : 90 jours
Limportateur craint une hausse du dollar
Il se couvre par un achat terme
me
83
Oprations de limportateur
A la date t :
- il dcide de se couvrir
- il sengage acheter au banquier
750 000 dollars au taux terme
A la date t+90 :
- il reoit 750 000 dollars du banquier
- il verse ces dollars lexportateur
me
84
Oprations du banquier
A la date t :
Il sengage livrer limportateur 750 000 dollars
au taux terme
Il emprunte des euros sur le march montaire
6
7/8
% pour 90 jours
Il vend ces euros au comptant au cours de :
EUR 1 = 1/0,9095 USD, soit EUR 1 = USD 1,0995
Il reoit des dollars quil place sur le march montaire
amricain pendant 90 jours au taux de 4
3/8
%
me
85
A la date t+90 :
Il livre 750 000 dollars limportateur
Il rembourse les euros emprunts grce ceux
obtenus de limportateur
Les euros ont t emprunts 6
7/8
%
Les dollars ont t placs 4
3/8
%
Perte en intrt : (6
7/8
% - 4
3/8
%) = 2,5% sur 90 jours
me
86
Cette perte en intrt est un dport qui minore le
cours au comptant de leuro prorata temporis :
1,0995 x 2,5% x (90/360) = 0,0068719
Taux terme de leuro :
1,0995 - 0,0069 = USD 1,0926
En t, limportateur est assur de dbourser :
750 000 x (1/1,0926)
= 750 000 x 0,9152
= 686 400 euros
me
87
E
P
V V
t
t
S F
+
+
=
1
1
'
USD 1 = EUR 0,9151
me
107
3.4.4. La couverture systmatique et la
couverture slective
Capacit prvoir lvolution future du taux de
change
Exportateurs se couvrent contre une dprciation
du taux de change
Importateurs se couvrent contre une apprciation
du taux de change
Mais
Comparaison de lvolution du taux de change et du
taux de report / dport
me
109
Couverture slective et report :
situation de lexportateur
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
110
Couverture
Quel que soit le taux de
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
111
Couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
prvu > taux de report
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
112
Couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Pas de
couverture
Taux dapprciation
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
113
Couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
prvu < taux de report
Pas de
couverture
Taux dapprciation
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
114
Couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Couverture
Taux dapprciation
Pas de
couverture
Taux dapprciation
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
115
situation de limportateur
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
116
Pas de
couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
117
Pas de
couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
118
Pas de
couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Couverture
Taux dapprciation
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
119
Pas de
couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
Couverture
Taux dapprciation
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
120
Pas de
couverture
dprciation prvu
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Pas de
couverture
Taux dapprciation
Couverture
Taux dapprciation
Hypothse :
apprciation
future de la devise
me
121
Couverture slective et dport :
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
122
Pas de
couverture
Quel que soit le taux
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
123
Pas de
couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
prvu > taux de dport
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
124
Pas de
couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Couverture
Taux de dprciation
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
125
Pas de
couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
prvu < taux de dport
Couverture
Taux de dprciation
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
126
Pas de
couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Pas de
couverture
Taux de dprciation
Couverture
Taux de dprciation
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
127
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
128
Couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
129
Couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
130
Couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Pas de
Couverture
Taux de dprciation
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
131
Couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
Pas de
Couverture
Taux de dprciation
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
132
Couverture
dapprciation prvu
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Couverture
Taux de dprciation
Pas de
Couverture
Taux de dprciation
Hypothse :
dprciation
future de la devise
me
135
march des options
3.6.1. La protection contre le risque de baisse du
cours des devises
3.6.2. La protection contre le risque de hausse du
cours des devises
3.6.3. La protection contre le risque de change et les
options prime zro
3.6.4. La protection contre le risque de change et les
options de deuxime gnration
me
136
3.6.1. Protection contre le risque de baisse
du cours des devises
3.6.1.1. Achat dune option de vente
3.6.1.2. Vente dune option dachat
me
137
3.6.1.1. Protection contre le risque de baisse
Achat dun put
Hypothses :
1 CAD = USD 0,61
Un exportateur amricain possde une crance de :
1 500 000 dollars canadiens
Il redoute une baisse du dollar canadien
Solution :
Lexportateur achte un put sur la base de :
1 CAD = USD 0,61
et verse un premium de USD 0,0205 par CAD soit :
1 500 000 x 0,0205 = 30 750 dollars amricains
me
138
Hypothse 1. Baisse du CAD : 1 CAD = 0,5620 USD
Lexportateur exerce son option
Prix de vente effectif des 1 500 000 CAD :
1 500 000 (0,61 - 0,0205) = 884 250 USD
Cot de la couverture :
1 500 000 x 0,0205 = 30 750 USD
En labsence de couverture :
1 500 000 x 0,5620 = 843 000 USD
Perte : 1 500 000 (0,61 - 0,5620) = 72 000 USD
Se couvrir avec des options permet de rduire les
pertes de :
72 000 30 750 = 41 250 USD
me
140
Hypothse 2. Hausse du CAD : 1 CAD = 0,6530 USD
Lexportateur abandonne son option
Lexportateur vend les CAD sur la base de :
1 CAD = 0,6530 USD
Prix de vente effectif des 1 500 000 CAD :
1 500 000 (0,6530 - 0,0205) = 948 750 USD
me
141
En versant un premium de 0,0205 USD par CAD,
lexportateur est protg contre une baisse du
CAD et tire profit dune hausse du CAD au
dessus de 1 CAD = 0,6305 USD
me
142
CAD/USD
Profil des gains et pertes de lexportateur :
Crance en CAD
+
-
0
0,61
me
143
CAD/USD
Achat de put
+
-
0
0,0205
0,61
0,5895
me
144
CAD/USD
Crance en CAD + achat de put
+
-
0
0,0205
0,61
me
145
CAD/USD
Crance en CAD + achat de put
+
-
0
0,0205
0,61
0,6305
me
154
Hypothses : 1 GBP = 1,18 USD
Un exportateur amricain possde une crance de
500 000 livres sterling
Il redoute une baisse de la livre
Solution :
Lexportateur vend un call sur la base de :
1 GBP = 1,18 USD
et reoit un premium de 0,03 USD par GBP soit :
500 000 x 0,03 = 15 000 dollars
3.6.1.2. Protection contre le risque de baisse
Vente dun call
me
155
Hypothse 1 : Baisse de la livre infrieure 0,03 dollar
La protection est parfaite
Hypothse 2 : Baisse de la livre suprieure 0,03 dollar
La protection de lexportateur nest plus assure en de
de 1 GBP = 1,15 USD
Hypothse 3 : Hausse de la livre au-dessus de 1,18 dollars
Lacheteur exerce loption
me
156
GBP/USD
Crance en GBP
+
-
0
1,18
me
157
GBP/USD
Vente de call
0,03
+
-
0
1,18
1,21
me
158
GBP/USD
Crance en GBP + vente de call
0,03
+
-
0
1,18
me
159
GBP/USD
Crance en GBP + vente de call
0,03
+
-
0
1,18
1,15
Protection parfaite
Protection
non
assure
me
161
3.6.2. La protection contre le risque de
hausse du cours des devises
3.6.2.1. Achat doptions dachat
3.6.2.2. Vente doptions de vente
me
162
3.6.2.1. Protection contre le risque de hausse
Achat dun call
Hypothses : CHF 1 = USD 0,69
Un importateur amricain possde une dette de :
3 000 000 francs suisses
Il redoute une hausse du franc suisse
Solution :
Limportateur achte un call sur la base de :
CHF 1 = USD 0,69
et verse un premium de USD 0,0361 par CHF soit :
3 000 000 x 0,0361 = 108 300 dollars
me
163
Hypothse 1. Hausse du CHF : 1 CHF = USD 0,7520
Limportateur exerce son option
Prix de revient des 3 000 000 francs suisses :
3 000 000 (0,69 + 0,0361) = 2 178 300 dollars
Cot de la couverture :
En labsence de couverture:
3 000 000 x 0,7520 = 2 256 000 dollars
Perte : 3 000 000 (0,7520 - 0,69) = 186 000 dollars
Se couvrir avec des options permet de rduire le cot
dachat des CHF de :
186 000 - 108 300 = 77 700 dollars
300 108 USD 0361 , 0 000 000 3 =
me
164
Hypothse 2. Baisse du CHF : 1 CHF = USD 0,6350
Abandon de loption
Achat de CHF sur la base de : 1 CHF = USD 0,6350
Prix de revient des 3 000 000 francs suisses :
3 000 000 (0,6350+0,0361) = 2 013 300 dollars
me
165
En versant un premium de USD 0,0361 par CHF,
limportateur est protg contre une hausse du
CHF et tire profit dune baisse du CHF au dessous
de 1 CHF = USD 0,6539
me
166
CHF/USD
Profil des gains et pertes de limportateur :
Dette en CHF
+
-
0
0,69
me
167
CHF/USD
Achat de call
+
-
0
0,0361
0,69
0,7261
me
168
CHF/USD
Dette en CHF + achat de call
+
-
0
0,0361
0,69
me
169
CHF/USD
Dette en CHF + achat de call
+
-
0
0,0361
0,6539
0,69
me
179
3.6.2.2. Protection contre le risque de hausse
Vente dun put
me
185
GBP/USD
Dette en GBP + vente de put
p
+
-
0
Protection parfaite
Protection non assure
me
187
3.6.3. La protection contre le risque de
change et les options prime zro
Dfinition
Exemple
Avantages et inconvnients
me
188
Dfinition
Loption prime zro est obtenue par lachat et la
vente simultane doptions de mme chance
mais de prix dexercice diffrents tels que
lopration ne justifie aucun paiement de prime
me
189
Exemple
Une entreprise exporte aux Etats-Unis
Dlai de paiement de la crance : 3 mois
Montant de la crance : 1 000 000 dollars
Lexportateur craint une chute du dollar
Le cours du dollar est : USD 1 = EUR 0,91
me
190
1. USD 1 = EUR 0,88
2. Achat de put dollar (call euro)
Strike : USD 1 = EUR 0,88
Prime = - p %
3. Vente call dollar (put euro)
Prime = + p %
4. Le prix dexercice du call est :
USD 1 = EUR 0,93
me
191
0,88
0,93
- p %
+ p %
- p + p = 0
me
192
A lchance, 3 hypothses
1. USD 1 < EUR 0,88
Lexportateur exerce loption de vente de dollars :
0,88 x 1 000 000 = 880 000 euros
2. USD 1 > EUR 0,93
La banque exerce loption dachat de dollars :
0,93 x 1 000 000 = 930 000 euros
3. EUR 0,88 < USD 1 < EUR 0,93
Conversion au cours au comptant
Si USD 1 = EUR 0,90 :
0,90 x 1 000 000 = 900 000 euros
me
193
0,88
0,93
0,88 0,93 S*
0,90
Lexportateur
exerce le put
La banque
exerce le call
Pas
dexercice
me
195
3.6.4. La protection contre le risque de change
et les options de deuxime gnration
3.6.4.1. Options look back
3.6.4.2. Options asiatiques
3.6.4.3. Options sur un panier de devises
me
196
3.6.4.1. Options look back
Le prix dexercice est fix lchance de
loption
Le prix dexercice est gal la plus forte ou
la plus faible valeur atteinte par le sous-jacent
durant la vie de loption
me
197
Exportateur :
Achte une option de vente look back de dollars
ayant une chance de 6 mois
Bnficie lchance dun prix dexercice gal
la valeur la plus leve enregistre pendant les 6
mois de vie de loption
Importateur :
Achte une option dachat look back de dollars
ayant une chance de 6 mois
Bnficie lchance dun prix dexercice gal
la valeur la plus faible enregistre pendant les 6
mois de vie de loption
me
198
3.6.4.2. Options asiatiques ou options sur moyenne
Le prix du sous-jacent est constat
lchance de loption
Le prix du sous-jacent est la moyenne des
cours enregistrs sur le march pendant une
priode dtermine
me
199
Exemple
Un exportateur livre chaque semaine, pendant 1
an partir du 1
er
janvier, des produits chimiques
valant :
50 000 dollars
Lexportateur achte un put asiatique :
chance : 1 an
Prix dexercice : USD 1 = EUR 0,91
Prime : 2% de la valeur nominale
Calcul de la prime
50 000 x 52 x 0,91 x 2% = 47 320 euros
me
200
A lchance, deux hypothses
1. La moyenne des cours de change durant
lanne est infrieure USD 1 = EUR 0,91
Lexportateur exerce son option :
50 000 x 52 x 0,91 =2 366 000 euros
2 366 000 47 320 = 2 318 680 euros
2. La moyenne des cours de change durant
lanne est suprieure USD 1 = EUR 0,91
Lexportateur abandonne loption :
Si USD 1 = EUR 0,94 en moyenne,
50 000 x 52 x 0,94 = 2 440 000 euros
2 440 000 47 320 = 2 392 680 euros
me
201
3.6.4.3. Options sur un panier de devises
Exemple : Exportateur franais
Ventilation de son chiffre daffaires
lexportation : USD : 40 %
CAD : 25 %
GBP : 20 %
CHF : 10 %
J PY : 5 %
Au 1
er
janvier, lexportateur anticipe un chiffre
daffaires lexportation de 100 000 000 euros
Crainte dune baisse du cours des devises
me
202
Premire possibilit :
Achat doptions de vente sur les cinq devises
Deuxime possibilit :
Achat dune option de vente sur un indice :
- compos de cinq devises
- devises pondres par leur poids relatif dans le
chiffre daffaires lexportation
Caractristiques de loption :
- prix dexercice : 100 000 000 euros
- valeur de lindice : 1 000
- prime : 2%, soit 2 000 000 euros
me
203
H1. Lindice est suprieur 1 000
Indice = 1050
Lexportateur abandonne son option
Il reoit :
[100 000 000 x (1050/1000)] 2 000 000 = 103 000 000
me
204
H2. Lindice est infrieur 1 000
Indice = 910
Lexportateur exerce son option
La banque verse :
100 000 000 x [(1000-910)/1000] = 9 000 000
Lexportateur reoit :
91 000 000 + 9 000 000 2 000 000 = 98 000 000
me
210
3.8. Comparaison des techniques de
gestion du risque de change
3.8.1. Comparaison dune couverture sur le march
terme interbancaire avec une couverture par
avance en devise
3.8.2. Comparaison de la couverture terme sur le
march interbancaire avec la couverture sur le
march des contrats
3.8.3. Comparaison de la couverture sur le march
des options avec la couverture par des
transactions terme
me
212
3.8.1. Comparaison dune couverture sur le march
terme interbancaire avec une couverture par avance
en devise
Un exportateur franais vend des machines outils
aux Etats-Unis
Montant de la crance : 750 000 dollars
Payable 90 jours
Lexportateur veut se couvrir contre le risque de
change et financer ses exportations
Doit-il :
1. Financer ses exportations par une mobilisation de
crances lexportation et se couvrir par une
vente terme de devises ?
2. Obtenir une avance en devise (dollar) ?
me
213
Hypothses
USD / EUR
Comptant : 0,9090 - 0,9095
Terme 3 mois : 0,9141 - 0,9151
Taux dintrt sur le dollar 90 jours : 4,375 % - 4,5 %
Taux dintrt sur leuro 90 jours : 6,75 % - 6,875 %
Taux de mobilisation des crances lexportation :
7,5%
me
214
1
re
hypothse : MCE et vente terme des dollars
1. Vente terme de devises :
750 000 x 0,9141 = 685 575 euros
2. Financement des exportations
3. Rsultat net :
685 575 - 12 855 = 672 720 euros
euros 855 12 % 5 , 7
360
90
575 685 =
me
215
2
me
hypothse : avance en dollars sur 90 jours
1. Lexportateur emprunte une somme X telle que
les 750 000 USD quil recevra en t + 90
reprsentent le remboursement, en dollar, de
lemprunt et des intrts :
X = 741 656 dollars
2. Lexportateur sera crdit en t de :
741 656 x 0,9090 = 674 165 euros
3. Rsultat net : 674 165 euros
USD X 000 750
360
90
% 5 , 4 1 =
+
me
216
Conclusion
M.C.E. et couverture : 672 720 euros
Avance en devise : 674 165 euros
Dans cet exemple, lavance en devise est plus
avantageuse que la mobilisation de crances
lexportation et la couverture terme
me
217
Avance en devise :
Rsultat net = S
USD
- t
USD
M.C.E. + vente terme de devises :
Rsultat net = F
USD
- t
MCE
F
USD
= S
USD
+ R
=> Rsultat net = S
USD
+ R - t
MCE
R = t
EUR
- t
USD
=> Rsultat net = S
USD
+ t
EUR
- t
USD
- t
MCE
t
EUR
- t
MCE
me
218
Si taux du march montaire > taux de MCE
M.C.E. + couverture terme
Si taux du march montaire < taux de MCE
Avance en devise
me
219
Section 4. Les swaps de devises et la gestion
du risque de change sur les crances et les
dettes long terme en devises
4.1. La gestion du risque de change de
linvestisseur
4.2. La politique dendettement de lentreprise et
la gestion du risque de change
lemprunteur
me
220
linvestisseur
Fonds de pension britannique
Achat dobligations du Trsor amricain
20 millions de dollars
Coupon : 10% par an
Maturit : 5 ans
Risque de baisse du dollar
Swap : 1 GBP = USD 1,4286
me
221
Fonds de pension
britannique
Banque
internationale
Marchobligataire
amricain
USD 20 000 000
14 000 000 GPB
USD 20 000 000
1 GBP = USD 1,4286
Date initiale
me
222
Date de paiement des intrts
Fonds de pension
britannique
Banque
internationale
Marchobligataire
amricain
USD 1 000 000
699 986 GBP
Coupon semestriel
USD 1 000 000
me
223
Date finale
Fonds de pension
britannique
Banque
internationale
Marchobligataire
amricain
USD 20 000 000
14 000 000 GBP
Remboursement
USD 20 000 000
me
224
4.2. La politique dendettement de lentreprise
et la gestion du risque de change
Une entreprise amricaine souhaiterait sendetter
en yen pendant 5 ans pour financer un
investissement au J apon
Une entreprise japonaise souhaiterait sendetter en
dollar pendant 5 ans pour financer un
investissement aux Etats-Unis
me
225
Swap : USD 1 = 100 J PY
Emprunt de 200 millions de dollars 9%
Emprunt de 20 milliards de yen 5%
me
226
Socit
amricaine
Socit
japonaise
Marchfinancier
amricain
Marchfinancier
japonais
Emprunt
de 200 M. USD
9%
Emprunt
de 20 MdJ PY
5%
USD 200 000 000
20 MdJ PY
me
227
Socit
amricaine
Socit
japonaise
Marchfinancier
amricain
Marchfinancier
japonais
Emprunt
de 200 M. USD
Emprunt
de 20 MdJ PY
Banque
internationale
200 M. USD
20 MdJ PY
200 M. USD
20 MdJ PY
me
228
Entreprise amricaine peut accder au march amricain
Taux demprunt sur le march amricain : 9%
lemprunteur
me
229
Entreprise amricaine nest pas expose au risque de
change
Intrts : 18 000 000 dollars
Entreprise amricaine
March financier amricain
200 000 000 USD 9%
me
230
Entreprise amricaine peut accder au march japonais
Taux demprunt sur le march japonais : 5%
me
231
Entreprise amricaine
Marchfinancier japonais
20 000 000 000 J PY 5%
Entreprise amricaine est expose au risque de
change
Intrts : 1 Md J PY
me
232
Entreprise amricaine peut accder au march japonais
Taux demprunt sur le march japonais : 5%
Entreprise amricaine veut :
Diversifier ses sources de financement
Ne pas prendre le risque de change
Rduire si possible son cot dendettement
me
233
SOLUTION
Lentreprise amricaine emprunte en yen
Lentreprise monte un swap
Lentreprise et la banque conviennent
Taux de swap : USD 1 = 100 J PY
Lentreprise recevra un taux sur le yen de 6%
Lentreprise versera un taux sur le dollar de 9%
Pourquoi 6% ?
me
234
Endettement J PY :
- cot : 5% ; 1 Md de yens
- risque de hausse du yen
Endettement USD :
- cot : 9% ; 18 000 000 dollars
- risque de change nul
Endettement J PY + swap de devises :
USD 1 = 100 J PY
me
235
Date initiale
Entreprise
amricaine
Banque
internationale
Marchfinancier
japonais
200 000 000 USD
20 000 000 000 J PY
20 000 000 000 J PY
Emprunteur
en yen
20 000 000 000 J PY
me
236
La banque internationale
reoit 20 milliards de yen
prte 20 milliards de yen 7%
garde pour elle 1%
rtrocde 1% lentreprise amricaine
me
237
Date de paiement des intrts
Entreprise
amricaine
Banque
internationale
Marchfinancier
japonais
18 000 000 USD
1 200 000 000 J PY
1 000 000 000 J PY
Emprunteur
en yen
1 400 000 000 J PY
me
238
Date de remboursement
Entreprise
amricaine
Banque
internationale
Marchfinancier
japonais
218 000 000 USD
21 200 000 000 J PY
21 000 000 000 J PY
Emprunteur
en yen
21 400 000 000 J PY
me
239
Endettement J PY :
- cot : 5%; 1 Md de yens
- risque de hausse du yen
Endettement USD :
- cot : 9%; 18 000 000 dollars
Endettement J PY + swap de devises :
- cot : 5% + 9 % - 6 % = 8%
me
240
USD
USD
J PY
USD
Endettement en yen sans swap
USD
USD
J PY
USD
J PY USD
Endettement en yen avec swap
me
241
Section 5. La gestion du risque de change de
la socit multinationale
5.1. La gestion du risque de change et la structure
du bilan des entreprises
5.2. La gestion du risque de change et la
participation de la maison mre au capital des
filiales
5.3. Le netting et la gestion du risque de change des
groupes multinationaux
5.4. La cration dun centre de facturation
5.5. La cration dun centre de pooling
me
242
structure du bilan des entreprises
me
243
USD USD
EUR EUR
+ 300 M EUR
Filiale franaise
Filiale suisse
USD USD
CHF CHF
- 200 M CHF
structure du bilan des entreprises
me
244
Filiale franaise
Rduire les emplois en euro
Accrotre les ressources en euro
Rduire les ressources en dollar
Accrotre les emplois en dollar
me
245
5.2. La participation de la maison mre au
capital des filiales
me
246
5.2. La participation de la maison mre au
capital des filiales
Emplois Ressources
Dollar
Monnaie
locale
Filiale
Industrielle
Actifs non
exposs ou
peu exposs
au risque
de change
me
247
Emplois Ressources
Dollar
Monnaie
locale
Filiale
commerciale
Actifs non
exposs
me
248
Emplois Ressources
Dollar
Monnaie
locale
Filiale
financire
Actifs non
exposs
me
249
1. Adaptation du montant de linvestissement
de la socit mre
2. Mouvements de comptes courants
3. Prts court, moyen et long terme
4. Variation des rserves
5. Fluidit dans la circulation des flux financiers
entre filiales et socit mre grce aux
transferts :
- dividendes
- prts et avances court terme
- versement des intrts
- redevances de brevets et de marques
me
250
5.3. Le netting et la gestion du risque de
change
5.3.1. La compensation bilatrale
5.3.2. La cration dun centre de netting et la
compensation multilatrale
5.3.3. La compensation avec plusieurs devises de
facturation
5.3.4. Les avantages de la compensation
5.3.5. Les conditions de fonctionnement de la
compensation
me
251
Groupe multinational (amricain)
Transactions en dollar
Quatre entits dans quatre pays diffrents
5.3.1. La compensation bilatrale
me
252
8
A
B
D C
10
5 16
11 5
10
2
3
20
14
8
me
253
8
A B
D C
10
5 16
11 5
10
2
3
20
14
8
-34
+17
me
254
A
B
D C
11 6
17
8
2
6
-19
+2
me
255
5.3.2. La cration dun centre de netting et la
compensation multilatrale
me
257
Centre de
compensation
A
B
D C
2 2
6 8
6
11
11
6
17 17
8
6
me
258
Centre de
compensation
A
B
D C
2 17
19
me
260
5.3.4. Les avantages de la compensation
multilatrale
Centralisation de la mesure de lexposition du
groupe au risque de change
Rduction de lexposition au risque de change
et des montants couvrir
Rduction des frais financiers
- rduction des frais de couverture
- meilleures conditions de banque
- meilleurs taux de change
me
261
5.3.5. Les conditions de fonctionnement de
la compensation multilatrale
Une troite coordination
Des dates de rglement identiques
La centralisation des oprations
financires sur peu de banques
me
262
5.4. La cration dun centre de facturation
Le centre de facturation :
prolonge le centre de netting
prend en compte les paiements externes au
groupe
me
263
5.5. La cration dun centre de pooling
Le centre de pooling :
prolonge le centre de facturation
prend en charge les flux financiers autonomes du
groupe
procde aux emprunts et prte aux diffrentes
filiales
Implique une gestion de trsorerie et une
politique financire centralises pour lensemble
du groupe
me
264
Section 6. La gestion du risque de change et
le comportement des entreprises
6.1. Les instruments utiliss
6.2. Les marchs utiliss
6.3. Le comportement de lentreprise
me
265
6.1. Les instruments utiliss
Contrats forward
Contrats futures
Avances en devises
Swaps de devises
Options sur le march interbancaire
Options sur march organis
Produits optionnels
me
266
Pourquoi les options (de 2
me
gnration) et
les produits optionnels sont-ils peu utiliss
par les entreprises?
Complexit des instruments
Bien que ngocis en gr gr,
inadaptation des instruments aux besoins
rels des entreprises
Difficults au niveau du back office
Valorisation difficile
Peu doffreurs
Illiquidit
me
267
6.2. Les marchs utiliss
Marchs de gr gr
- March des changes interbancaire
- March international (euro-devises)
Marchs organiss
- Chicago Mercantile Exchange
me
268
6.3. Comportement de lentreprise face au
risque de change
Facturation en euro
Facturation en devises et couverture
systmatique
Passif
Acceptation du taux de change
annonc par la banque
Vente immdiate des devises
me
269
Ngociation du taux de change avec
la banque
A lexportation, arbitrage permanent :
vente terme + MCE / avance en
devises
Non couverture systmatique sur
les monnaies fortes
Actif
me
270
Passage en direct avec la table
de change
Facturation en multiples devises
et en euro
Suivi de la position de change
Couverture ventuelle de la position
de change
Trs
Actif

La Gestion Du Risque de Change Y Simon

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