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CHAPITRE 5


LA COUVERTURE DES RISQUES DE CHANGE





5.1 Définition du risque de change ;
Le risque de change peut être défini comme étant l'éventualité de perte à
laquelle sont exposés les agents effectuant des transactions en
devises suite à des fluctuations défavorables du taux de change de ces
devises par rapport à leurs monnaies nationales. Ces fluctuations
affectant le montant de leurs encaissements et décaissements à terme
en devise et pourraient entraîner des pertes en capital. On distingue
généralement cinq types de risques de change :
- Le risque de dépréciation de la monnaie de règlement pour un
exportateur.
- Le risque d'une appréciation de la monnaie de règlement pour un
importateur.
- Le risque d'une appréciation de la monnaie de remboursement pour les
agents emprunteurs des fonds en devise.
- Le risque de dépréciation de la monnaie de règlement pour les agents
prêteurs de fonds en devise.
- Le risque de change portant sur les flux financiers entre les
entreprises d’un groupe de sociétés multinational (apport en capital, don,
prêt, versement de dividendes …)

5.2 L'établissement de la position de change :
Le risque de change est mesuré au travers d'un document de gestion
appelé position de change. La position de change est obtenue par
différence entre les créances en devise et les dettes en devise. Elle est
calculée devise par devise. Si les créances en devise sont supérieures
aux dettes, on dit que la position de change est longue. Dans le cas
contraire, on dit qu'elle est courte. Dans l'hypothèse où les créances
égalent les dettes, on dit que la position est ferme.






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Exemple :

5.3 Les techniques externes de couverture
Pour se couvrir contre les risques de change, les entreprises peuvent opter
pour une couverture externe à travers des techniques offertes par des tiers
(essentiellement des banques et des compagnies d'assurances), ou pour
une couverture interne à travers des techniques qu’elles développent
elle même. Parmi les techniques externes de couverture, on peut citer :
5.3.1 Les contrats de change à terme :
Il s'agit de contrats par lesquels l'entreprise et sa banque conviennent sur
l'échange à une date ultérieure d'une quantité de devise contre un taux
de change fixé à la date de conclusion du contrat. Ces contrats
permettent d'anéantir le risque de change aussi bien pour les
entreprises importatrices et exportatrices que pour les prêteurs ou
emprunteurs des fonds en devises.
En effet, les entreprises importatrices qui achètent à crédit de
l’extérieur des biens réglés en monnaies étrangères sont exposées à un
risque de change qui provient de l'éventuelle appréciation de la monnaie
de paiement entre la date d'importation et la date de règlement. Pour
couvrir ce risque, ces entreprises peuvent conclure avec leurs
banques des contrats à terme en vertu desquels, elles s'engagent à
acheter à la date de règlement la devise de paiement à un taux fixé à
l’avance à la date d'importation.
Exemple:
Une entreprise Tunisienne a acquis au 1/3/N une machine de
l'étranger pour un montant de 10 000 USD. Le règlement est prévu pour
le 1/9/N. Au 1/3/N, les cours du dollar étaient les suivants :
Devises USD JPY EUR
Echéances en jours 30 60 90 180 30 60 90 180 30 60 90 180
Clients Prêts en devises
Autre devises à recevoir

Total 1
Fournisseurs
Emprunt en devises
Autre devise à livrer

Total 2
Position de change :
Total 1 - Total 2


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E ( TND/USD ) = 1,2 et ET
6M
( TND/ USD ) =1,21 ET
6M
. Pour se couvrir
contre le risque d'une appréciation du dollar, l'entreprise a conclu au
1/3/N un contrat d'achat à terme des 10 000 USD à payer contre 12 100
TND. Au 1/9/N si le dollar s'apprécie et son cours passe par exemple à
1,3 TND, la couverture à terme permet à l'entreprise d'éviter une perte
de change de : (13000-12 100) = 900TND.
Les entreprises exportatrices qui vendent à crédit des biens réglés en
devises étrangères sont exposées également à un risque de change,
qui consiste dans une éventuelle dépréciation à terme de la monnaie
de règlement. Pour éviter ce risque, ces entreprises peuvent
conclure des contrats de vente à terme de la monnaie de règlement à
un taux à terme fixé à la date d'exportation.
Exemple :
Le 1/5/N, une entreprise tunisienne à exporté des marchandises pour
10 000 €. Le règlement aura lieu le 1/10/N. Pour éviter le risque
d'une dépréciation de l'EURO qui amenuise au 1/10/N ses
recettes en TND des exportations, la firme tunisienne s'est engagée
au 1/5/N par un contrat à terme à vendre au 1/10/N les 10000 € à un
taux à terme ET
5M
( TND/EUR ). Au 1/5/N les cours de l'euro étaient
comme suit: E (TND/EUR ) = 1.85; ET
5M
( TND/EUR)= 1.82. En
appliquant le contrat à terme, l'entreprise obtiendra au 1/10/N 18200
TND contre les 10 000 EUR. Si à cette date, l'EURO se déprécie et son
cours passe par exemple à 1.8 TND, l'entreprise pourrait éviter grâce à
son contrat à terme une perte de change de 200 TND.
Les agents résidents qui contractent des emprunts en devises sont
exposés également à un risque de change qui résulte d’une éventuelle
appréciation de la monnaie de remboursement qui alourdit aux
échéances le principal et les intérêts de la dette exprimées en monnaie
locale. Pour éviter ce risque, ces agents peuvent conclure des contrats
d'achat à terme de la monnaie de remboursement à un taux fixé à
l'avance.
Exemple : Au 1/4/N, une entreprise tunisienne a contracté auprès d'une
banque étrangère un emprunt de 6 000 $ au taux de 10 %
remboursable par amortissements constants sur 2 ans. Les règlements
en $ relatifs à cet emprunt se présentent comme suit :

Echéances
Capital restant
dû au début de
période
Intérêts amortissement
s
annuité Capital dû en
fin de période
1/4/N+l
1/4/N+2
6000
3000
600
300
3000
3000
3600
3300
3000
0

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Au 1/4/N les cours de $ étaient comme suit
E(TND/USD)=1, 1 ; ET
1AN
(TND/USD)= 1.15
ET
2 A N
( TND/ USD) =l . 2

Le risque de change consiste pour l'entreprise tunisienne dans une
appréciation éventuelle du cours de $ au 1-4-N+1 et au 1-4-N+2.
Pour éviter ce risque l'entreprise tunisienne a conclu deux contrats
d'achat à terme de 3 600 USD au 1/4/N+1 et de 3 300 USD au 1/4/N+2
aux taux à terme susmentionnés. Les décaissements à effectuer en TND
sont donc de
3 600 x 1,15 = 4 140 TND au 1-4-N+1, et 3 300 x 1,2 = 3 960 TND
Au 1-4-N+2. Si à ces deux dates le $ s'apprécie et son cours passe par
exemple à 1,18 TND au 1-4-N+1 et à 1,25 TND au 1-4-N+2, l'entreprise
pourra éviter grâce aux contrats à terme une perte de change de
3600 ( 1,18-1,15 )+ 3 300 ( 1,25 - 1,12) = 273 TND.
Par ailleurs les agents résidents qui accordent des prêts de moyen et
long terme en devises à des non-résidents courent également un
risque de change provenant d'une éventuelle dépréciation à terme de
la monnaie de remboursement. Pour éviter ce risque ces agents sont
appelés à vendre à terme les annuités à recevoir à un taux à terme fixé
à l'avance.
Exemple : Supposons qu'une entreprise tunisienne a accordé au 1-3-N
un prêt de 3000 USD à sa filiale marocaine, remboursable par
amortissements constants sur deux ans. Le taux d'intérêt étant de 10%.
Le tableau d'amortissement de ce prêt se présente ainsi:


Echéances
Capital restant dû
au début de
période
Intérêts amortissements annuité Capital dû
en fin de
période
1/4/N+l
1/4/N+2
3000
1 500
300
150
1 500
1500
1 800
1 650
1500
0

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Au 1-3-N les cours du USD étaient comme suit:
E(TND/USD) = 1 : ET(TND/USD) = 0,95 (sur un an), ET(TND/USD) = 0,9
(sur 2 ans)
Le risque de change que court l’entreprise tunisienne consiste dans une
éventuelle dépréciation du USD aux dates d'échéances. Pour se prémunir
contre ce risque elle a vendu à terme les annuités à recevoir en $ aux
taux à terme susmentionnés. Elle obtient donc au 1-3 -N+ 1 :
1 800 x 0,95 = 1 710 TND et au 1-3-N+2: 1 650 x 0,9 = 1485 TND.
Si aux dates d'échéances le dollar se déprécie et ses cours passent par
exemple à 0,85 au 1/3/N+l et à 0,8 au 1/3/N+2, l’entreprise tunisienne
pourra éviter grâce à ses contrats à terme une perte de change de :
1800 (0,95 - 0,85) + 1650 ( 0,9-0,8) = 345 TND
5.3.2- Les options de change :
Les entreprises exposées aux risques de change peuvent éliminer ces
risques en achetant des options de change de leur banque. La
couverture par option permet de bénéficier de l'échange des devises
au cours de marché aux dates d'échéances lorsque ce cours est plus
favorable que le prix d'exercice des options. Au travers les deux
exemples qui suivent nous allons comparer les résultats d'une
couverture par option à ceux d'une couverture par contrats à terme et
de non-couverture.
Exemple 1 : - Option de change et couverture de change à
l'exportation :
Au 28/9/N, achat d'une option de vente de 250 000 USD échéance
28/12/N. Prix d'exercice = cours au comptant = cours à terme de
trois mois =1, 1 TND/USD. Coût de la prime = 3% = 0,033IND/USD,
soit au total une prime de 250 000 x 0,03 x 1,1 = 8 250 TND. Au 28
Décembre N plusieurs situations peuvent se présenter :
1
er
cas : cours spot du dollar > prix d’exercice par exemple un cours de
1.2 DT; L'acheteur de l'option l'abandonne et vend ses devises sur le
marché sur la base du cours comptant = 1,2 TND. Son prix de vente
net =1,2- 0,033 = 1, 1 67 TND, soit un gain de 0,067 TND par rapport
au cours à terme de 1,1 TND que l'acheteur aurait pu garantir le 28
Septembre. Plus la hausse du dollar est forte au 28/12/N et plus le
gain est élevé pour l'acheteur par rapport à une couverture à terme.
2
ème
cas : cours spot du dollar< prix d’exercice par exemple un
cours de 1,05 TND. L'acheteur de l'option l'exerce et vend ses
dollars, à 1. 1 DT/USD, mais son prix net est de ( 1- 0.033 ) =1.067
DT/$. Par rapport à une couverture à terme ( 1, 1 TND/USD),
l'acheteur subit un surcoût lié à la prime de 0,033DT/$. Mais par
rapport à la non-couverture l'acheteur de l'option réalise un gain de
1,1- 1,05 -0,033 soit 0,017TND/USD. Plus la hausse du dollar est

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forte et plus ce gain est élevé. Graphiquement la situation se présente
comme suit :









Supposons maintenant que l'exportation est aléatoire car l'entreprise a
participé à un appel d'offres et elle n'est pas certaine d'obtenir le
marché. Au 28/12/N, si l'entreprise remporte l'appel d'offres, on se
retrouve dans le cas précédant. Si par contre l'appel d'offre n'est pas
remporté on distingue les deux cas suivants:
1
er
cas : Cours spot du dollar = 1,2 TND: L'option présente une valeur
intrinsèque négative ce qui n'amène pas son acheteur à l'exercer.
Ce dernier perd uniquement la prime ( 8250 TND ) qu'il a payé au
vendeur. Si l'entreprise avait opté pour une couverture par un contrat
à terme, elle aurait acheté à l'échéance les 250 000 USD contre
300 000 TND pour honorer son engagement à terme ce qui engendre
une perte de 25 000 TND (0, 1 TND/USD ). Quant à la non-couverture, elle
est neutre car les dollars ne sont pas reçus. Plus la hausse du dollar est
forte au 28/12/N et plus la perte de la couverture à terme est élevée.
2
eme
cas : cours spot du dollar = 1,05 TND: L'option présente une valeur
intrinsèque positive de (1,1 - 1,5 = 0,05 TND / USD). L'exportateur a la
possibilité soit de revendre l'option à sa banque, soit d'acheter les dollars
sur le marché au comptant et les revendre en exerçant son option. Le
gain net de l'option est de (0,05 - 0,033 =0,017 TND/USD) soit au total:
0,017 x 250 000 = 4 250 TND. La non-couverture demeure dans ce cas
neutre, alors que la couverture à terme présente un gain supérieur à celui
de l'option: Gain de contrat à terme : (1,1 -1.05 = 0,05 TND/ USD)
soit au total 0,05 x 250 000 =12 500 TND.
Graphiquement la situation se présente ainsi:
0.1
Exportation couverte
Par contrat à terme
Exportation
Non couverte
Cours du dollar
Au 28/12/N
Exportation
Couverte par
option
Gain
Perte
0.067
0.0333

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Exemple 2 : - Option de change et couverture de change à l'importation :
Le 12 Septembre, un importateur achète 100 000 USD de marchandises
payables dans 3 mois ( 1 2 Décembre). L'entreprise achète une option
call de 100 000 USD à 90 jours. Prix d'exercice = cours au comptant =
cours à terme de trois mois =1.1 TND/USD. Coût de la prime = 3% =
0,033 TND soit au total une prime de 100 000 x 0,03 x 1,1 = 3 300 TND .
Le 12 Décembre N plusieurs situations peuvent se présenter :
1
er
cas : Cours spot du dollar > prix d’exercice par exemple un cours de
1,2 L'acheteur de l'option l'exerce et achète les dollars à 1.1 TND mais
son prix net est de 1, 1 + 0.033 = 1,133 TND/USD. Par rapport une
couverture à terme (1,1 TND/USD) l'acheteur subit un surcoût lié à la
prime de 0,033 DT. Mais par rapport à la non-couverture, l'acheteur de
l'option réalise un gain de 1,2 -1,133 = 0,067 TND/USD. Plus la hausse du
dollar est forte et plus le gain augmente.
2
ème
cas : cours spot du dollar< prix d’exercice par exemple un
cours de 1,05. Le cours du marché est plus favorable, ce qui amène
l'acheteur de l'option à l'abandonner et à acheter les devises sur le
marché au prix de 1,05 TND/USD. Son prix d'achat net est
1,05 + 0,033 = l,083 TND/USD.
Soit un gain de 1,1- 1,083 = 0,017TND/USD par rapport au cours au
comptant. Graphiquement la situation se présente ainsi :



Cours du dollar
Au 28/12/N
Non couverture
Couverture par
option
Couverture par contrat à terme
1.1
1.05
-0.03
0.017
0.05
Perte

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5.3.3 -Les assurances -change :
Les risques de change peuvent être couverts par des polices
d'assurances-change garantes d'un cours minimum pour les exportateurs
et d'un cours maximum pour les importateurs avec la possibilité de
bénéficier les assurés des évolutions favorables du marché au-delà du cours
minimum ou maximum convenu (intéressement).
Exemple -1 : Le 1/3/N un fabricant Français de chaussures a
vendu des marchandises contre 10 000$ payables comme suit:
- 6 000 USD le 1/6/N
- 4 000 USD le 1/9/N
Pour éviter le risque d'une dépréciation à terme du dollar, le fabricant a payé à
son assureur une prime de 80 EUR en vue de garantir un cours minimum de
1.2,EUR/USD sur les 10 000 EUR à encaisser.
Le 1/6/N les 6000 USD ont été versés au cours de jour : ( 1USD=1.246), ce
qui a procuré à l'assureur un gain de change de 0.04x 6 000= 240 USD.
Le 1 /9/N l'acheteur s'est acquitté du capital restant dû soit 4000$. A cette
datte le cours de dollar sur le marché Spot est de 1.15€/$. La somme reçu
par l'assureur est donc 4000x1.2= 4800EUR, d'où un gain de change de
200€ pour le fabricant et une perte de même montant pour l'assureur.
Exemple 2 : Le 1/4/N la société française ISOPLAX spécialisée dans la
fabrication des matériaux isolants, a exporté des produits au Canada pour
Cours du dollar
Au 28/12/N
Importation couverte par
contrat à terme
Importation non couverte
Importation couverte par option
1.1
1.05
-0.03
0.017
0.05
Perte
1.2
Gain

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50 000 $ CAN (dollars Canadiens). Le règlement est fixé pour le 1/6/N.
Pour éviter le risque d'une dépréciation du $ CAN au moment de
règlement, ISOPLAX a payé à son assureur une prime de 1000 € pour
obtenir un cours minimum garanti de 1 $ CAN = 0.8 EUR avec un
pourcentage d'intéressement de 40 %. Au moment de paiement plusieurs
éventualités sont envisageables :
- Cas N 1 : Gain de change par exemple 1 $ CAN= 0.8EUR
- Gain de change = 0.8-0.75= 0.05 EUR/$ CAN.
- Intéressement de ISOPLAX 40% ( 0.05) = 0.02EUR/$ CAN.
D'où un cours définitif garanti de 0.75 + 0.02 = 0.77EUR/$ CAN.
La somme reçu par ISOPLAX est donc de 0.77 x 50000= 38500. Le gain
conservé par l'assureur est donc de 60% ( 0.05) = 0.03 EUR/$ CAN, soit au
total 0.03x50000= 1500EUR.
- Cas N 2 : perte de change par exemple 1 $ CAN= 0.72 EUR
- Perte de change = 0.75-0.72= 0.03 EUR /$ CAN.
Cette perte est totalement indemnisée par l'assureur. Le cours garanti
demeure 0.75 EUR /$.

Exemple 3 : L société Dengaud est une PME française qui fabrique
du matériel médical nécessitant des composantes électroniques achetés
de Singapour. Au 1/4/N Dengaud a importé à crédit de 30 jours des
composantes de 300 000 $GD (dollar de Singapour) de son
fournisseur exclusif Kl SHO. Pour se couvrir Contre le risque d'une
appréciation du SGD, Dengaud a sollicité un cours garanti 1SGD = 0.4
EUR avec intéressement de 60% plafonné à 20% du cours garanti. À la
date de règlement plusieurs éventualités sont envisageables :
-Cas N 1 : gain de change inférieur au plafond convenu par exemple 1 $GD = 0.35
EUR.
- Gain de change = 0.4-0.3 5 = 0.05 EUR/$ GD.
|- Intéressement de Dengaud 60 % de ( 0.05 ) = 0.03 €/$GD.
- Soit au total 0.03 x 300 000 = 9000 EUR.
- Le cours définitif garanti = (0.4- 0.03=0.3 7EUR/$GD).
- Soit au total 0.03x 300000=9000 €.
- Gain conservé par l'assureur 40% de (0.05 ) = 0.03 €/ $GD.
- Soit au total 0.02x300000=6000EUR
-CasN2: perte de change par exempl e 1$GD=0.48EUR.
- Perte de change=0.48-0.4=0.08EUR/$GD. Cette perte est
totalement indemnisée par l'assureur qui doit garantir un taux
de 0.4 €/ $GD.
Cas N 3: gain de change supérieur au plafond convenu pour
l'intéressement [(1-0.2)0.4=0.326] par exemple 1 $GD = 0.3 EUR.
d'où:
- un gain de change de (0.4-0.03)=0.1EUR/$GD.

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- Intéressement de Dengaud 60 % de (0.4 - 0.32) =0.048EUR/ $GD.
- Au total 0.048 x 300 000 = 14 400 EUR.
- Le cours définitif garanti est 0.32 EUR/$ GD.
Le gain conservé par l'assureur est de ( 0.02 ) + 40% ( 0.4-0.32 ) =
0.05 EUR/$ GD , soit au total 0.052 x 300 000 = 15 600 EUR.
5.3.4 Les swaps :
Un swap est une opération de change au comptant assortie d'une
transaction de change à terme de sens contraire.
Exemples :
-Si au 1/3/N E( TND/ USD ) = 1.1 et ET
6M
( TND/USD ) = 1.2 . Une
entreprise qui swape des Dinars tunisiens contre 1 000 $ effectue les
opérations suivantes :
Au 1/3/N l'entreprise cède 1000 USD contre 1100 DT à sa banque.
Au 1/3/N l'entreprise cède 1000USD contre 1200 TND à sa banque.
- Si au 1/5/N E ( TND/ 100 JPY ) = 0.9 et ET
3M
( TND/ 100 JPY ) =
0.85, une entreprise qui désire swaper 100 000 Yen contre des dinars
doit vendre au 1/5/N 100 000 JPY contre 900 TND et acheter au 1/8/N
100 000 JPY contre 850 TND.
La variation relative entre le cours à terme et le cours au comptant d'un
swap est appelé le point du swap. Elle vérifie la relation démontré dans le
chapitre précédent, soit :
ET
n j our s
(M
1
/ M
2
)= E(M
1
/ M
2
) (l +i
1
x n / 360)/ ( l +i
2
x n/ 360)
Les swaps constituent des instruments de couverture contre les
risques de change. On distingue deux types de couvertures : la
couverture par des swaps à l'exportation et la couverture par des swaps à
l'importation. Pour les exportations la couverture par swap s’effectue
comme suit :
À la date d’exportation



À la date de règlement









EXPORTATEUR Client étranger BANQUE
devise
devise
Monnaie
locale
EXPORTATEUR BANQUE
Monnaie
locale
devise

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Pour les importations la couverture par swap s’effectue comme suit :
À la date d’importation



À la date de règlement





Exemple 1 : Couverture par swaps à l'exportation : L'entreprise
tunisienne SAREX a exporté pour 20 000 £ payable à 60 jours. Les
conditions du marché sont les suivantes :
E(TND/GBP)= 1.8, ET
2M
(TND/GBP) =1.78 .
Marge entre cours d'achat et cours de vente ( spread ) = 0.2 %.
Taux de commission bancaire 1 %.
L'entreprise SAREX a contracté un swap de 20 000 GBP : Elle paie les
20 000 GBP au cours au comptant soit 20 000 x 1.8 = 36 000 TND. Puis
elle les vends à sa banque au comptant à : 20 000 x 1.8 x ( 1- 0.002) ( 1-
0.01 ) = 35 568.72 TND.
A l'échéance l'entreprise encaisse la créance de 20 000 GBP. Elle
rembourse le swap en rendant les 20 000 GBP contre 20 000 x 1.78
= 35 600 TND. Le compte de trésorerie de SAREX se présente alors
comme suit :









D’où un coût de couverture swap de :
[ (36 000 – 35 168.72) / (36 000 x 60/360)]x100= 13.85% ( le coût étant
exprimé en pourcentage annuel)

36 000
Solde :
35 168.72
35 568.72
35 600
D C
IMPORTATEUR fournisseur
étranger
BANQUE
devise
Monnaie
locale
devise
IMPORTATEUR BANQUE
devise
Monnaie locale

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Exemple 2 : Couverture par swap à l'importation :
L'entreprise tunisienne PALDOR a importé des équipements pou 5000 $
payable à 180 jours. Les conditions du marché sont les suivantes :
E (TND/USD ) = 1.1, ET
6M
( TND/ USD ) =1.12 , Spread = 0.2 %
, taux de commission bancaire = 3%.
L'entreprise a contracté un swap de 5000 $ selon les conditions
suivantes : elle achète au comptant les 5 000 $ contre 5 500 TND ,
puis elle les vends à sa banque au comptant à
5 000 x 1.1 x( 1- 0.002 )( 1 -0.03 ) = 5 324. 33. A l'échéance
l'entreprise achète de sa banque les 5 000 USD contre 5000 x 1.12 =
5600 TND. Puis elle règle avec ces 5 000 USD sa dette. Son compte
de trésor trésorerie affiche alors les mouvements suivants :







D’où un coût de couverture swap de :
[ (5775.67 – 5500) / (5500 x 6/12)]x100= 10.02% ( le coût étant exprimé
en pourcentage annuel)


5.3.5 Autres instruments de couverture :
L'évolution de la finance internationale a donné lieu à des nouvelles
techniques de couverture telles que les contrats à terme avec des
intéressements permettant de bénéficier des évolutions favorables des
cours du marché, et les options prime zéro qui garantissent une plage
de cours ( un cours maximum et un cours minimum ) des devises à
échanger. À l'échéance l'opération de change se fait au cours de
marché si ce dernier est compris dans la plage convenue ou bien
au cours maximum ou minimum si ce cours est sorti de la plage. En
Tunisie les techniques externes de couverture se limitent pour le
moment aux contrats à terme aux swaps et aux options de change avec
une durée maximale de 12 mois pour les importations et de 9 mois pour
les exportations.
5.4 les techniques internes de couverture :
Parmi ces techniques on peut citer:
5.4.1 Le choix de la monnaie de facturation :
Les entreprises importatrices et exportatrices peuvent éliminer le risque
de change en imposant à leurs partenaires étrangers une facturation en
leur monnaie nationale ou en toute autre monnaie peu volatile par rapport
5500
5600
5 324.33
Solde :
5775.67
D C

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à leur monnaie nationale. Toutefois, cela exige un fort pouvoir de
négociation à l'égard des partenaires étrangers et amène souvent les
fournisseurs étrangers à majorer leur prix d'un coût de couverture, et l es
acheteurs étrangers à négoci er l e prix à l a bai sse pour récupérer leur
coût de couverture. Certaines entreprises introduisent dans le
contrat commercial une clause d'indexation de prix sur leur
monnaie nationale pour éviter les risque des fluctuations à terme de
cette monnaie par rapport à la monnaie de facturation.
5.4.2 Le termaillage :
C'est une procédure qui vise à faire varier les termes des paiements afin
de profiter de l'évolution favorable des cours. Elle résulte de l'attitude
des opérateurs face aux variations de la devise que l'on peut résumer
ainsi :

Évolution de la monnaie
de facturation par rapport
à la monnaie locale
Exportation Importation
Appréciation Retarder le paiement
du client étranger
Accélérer la paiement
de fournisseur étranger
Dépréciation Avancer le paiement
du client étranger
Retarder le paiement
de fournisseur étranger

Exemple 1 : - termaillage à l'exportation
Le 25/4/N un exportateur tunisien possède une créance de
50 000USD échéance le 1/5/N sur son client américain. Le dollar cote
1,05 DT. L'exportateur anticipe une appréciation importante du dollar
dans quelques jours et propose à son client de retarder son
règlement de deux mois sans aucun coût supplémentaire. Utilisant
comme unité de compte le dollar, le client américain est insensible à la
variation du dollar et accepte la proposition de l'exportateur tunisien. Le
taux de financement du découvert en Tunisie est de 12%, d'où un
coût de financement induit par le termaillage de 50 000 x 1,05 x 12/100
x 60/360 = 1050 TND.
Le résultat de l'opération dépendra de la valeur du cours de dollar au
1/7/N. Si on retient trois hypothèses de cotation du dollar on aura les
résultats suivants :
Cours du dollar au 1/7/N 1.04 1.071 1.1
Gain ou perte de change :
50 000 ( cours probable – 1.05)
-500 1050 2500
Coût de financement 1050 1050 1050
Résultat net du termaillage -1550
Perte
0
Neutre
1450
Gain


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Exemple 2 :- termaillage à l'importation Le 6/4/N un commerçant
tunisien d’électroménager importe des téléviseurs du Japon. Il a
un engagement de 10 000 000 JPY payable dans 60 jours. A cette
date, 100 Yen cotent 0,9 DT. Le 2/6/N, il constate que le Yen
japonais est à la baisse et demande à son fournisseur un délai
supplémentaire pour le règlement de 45 jours . L'exportateur japonais
est indifférent aux variations du JPY mais le retard de règlement lui
engendre un financement par découvert à un taux annuel de 12%.
L'exportateur japonais accepte le report de paiement sous réserve que
le commerçant tunisien supporte le surcoût financier. Dans ces
conditions, le résultat du termaillage varie en fonction des hypothèses
de cotation du Yen au 21/7/N comme suit:
Cotation du 100
YENS au 12/7/N
0.8 0.8867 0.92
Gain ou perte de change :
1 000 000/100 x (0.9 – cours
probable)
10 000 1 330 -2 000
Coût de financement -1 200 -1 330 -1 380
Résultat de l’opération 8 800
Gain
0
Neutre
- 3 380
Perte

*Le cours pour lequel l'opération est neutre doit vérifier l'égalité
suivante :
Gain de change = coût de financement.
10 000 000/100( 0.9 -X ) =10 000 000/100 x 45/360 x 12/100 x X
90 000 - 100 000 X = 1500 X =>X = 0,8867
5.4.3La compensation multilatérale des paiements ( netting ) :
C'est une procédure qui consiste à effectuer les règlements en
devises à des mêmes dates ce qui compense les flux de dettes et de
créances et limite les couvertures de change aux seuls soldes de ces
flux. Cette pratique permet ainsi d'économiser les coûts de couverture
notamment les spreads entre les cours acheteurs et les cours vendeurs,
les commissions prélevées par les banques ainsi que les intérêts liés aux
dates de valeur. Elle est couramment utilisée dans les grands groupes
multinationaux.
Exemple : au 1/10/N, le tableau des créances et dettes intergroupe
issues des relations commerciales et financières entre une multinationale

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Française et ses filiales en Grande-Bretagne, en Tunisie et au Canada se
présente ainsi :

Créance de

sur
Société mère
en France
Filiale
Grande
Bretagne
Filiale
Tunisie
Filiale Canada
Société
mère en
France
1 400 EUR
3 500 GBP
700 EUR
1 500 GBP
1 000 EUR
3906.25$CAN
Filiale
Grande
Bretagne
13 125 GBP 3 500 GB
3 375 TND
4 3745 GBP
6 250 $CAN
Filiale
Tunisie
18 750 TND 5 250 TND
625 GBP
1875 DT
10 973.5$CAN
Filiale
Canada
15 625$CAN 7 812.5$CAN
3 937.5 GBP
6 250$CAN
1 875TND


Si on convertit toutes ces dettes et créances en EUR, compte tenu des
taux de change de référence suivant : ( 1 SCAN = 0.64 €EUR) ;
(1GBP= 1.6 EUR ) (1TND= 0.8EUR ), on obtient le tableau suivant
Sans compensation multilatéral, le total des flux s'élève à 108 200
EUR. Si on recourt à la compensation multilatérale, le flux des
créances et des dettes advient :
Créance de

sur
Société
mère en
France
Filiale
Grande
Bretagne
Filiale
Tunisie
Filiale
Canada
Total des
dettes
Société
mère en
France
1 400
5 600
700
1 200 DT
1 000
2 500
12 400
Filiale
Grande
Bretagne
21 000 5 600
2 700
7 000
4 000
40 300
Filiale
Tunisie
15 000 4 200
1 000
1 500
7 000
28 700

Filiale
Canada
10 000 5 000
6 300
4 000
1 500
26 800
Total des
créances
46 000 23 500 15 700 23 000 108 200




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. Si on recourt à la compensation multilatéral, le flux des créances et des
dettes advient ;
Créance de

sur
Société
mère en
France
Filiale
Grande
Bretagne
Filiale
Tunisie
Filiale
Canada
Total des
dettes
Société mère
en France
0
Filiale Grande
Bretagne
14 000* 3 100 17 100
Filiale
Tunisie
13 100 3 000 16 100
Filiale Canada 6 500 300 6 800
Total des
créances
33 600 300 3 100 3 000 40 000
*Ce tableau est obtenu à partir du tableau précédent :
Exemple :la valeur 14 000 = 21 000 - 1 400 - 5 600.

Sans compensation multilatérale, le total des flux s'élève à 108 200
On constate que la compensation permet d'abaisser le flux total à
40 000 EUR soit une réduction de 63 % qui diminue d'autant les
coûts de couverture, les commissions, les spreads ...
5.4.4 Les escomptes et les avances :
Un exportateur qui prévoit une dépréciation de la monnaie de
facturation peut proposer à son client étranger un escompte pour
paiement au comptant. Dans ce cas son coût de couverture sera
de: X(e-i )n/360 avec :
- e : le taux d'escompte annuel
- i : le taux d'intérêt annuel de marché monétaire du pays de
l'exportateur.
- X : la valeur de l'exportation en monnaie local de l'exportateur.
- n : le nombre de jours qui séparent l'escompte de la date de
règlement.
De même, un importateur qui anticipe l'appréciation de la monnaie
de règlement de ses achats peut payer à son fournisseur étranger
une avance. Dans ce cas, son coût de couverture sera de
( A x i x n )/ 360 avec :
- A : le montant de l'avance en monnaie locale de l'importateur.
- i : le taux d'intérêt annuel de marché monétaire du pays de
l'importateur.
- n : le nombre de jours qui séparent le paiement de l'avance
de la date de règlement.



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Exemple : Au 1/4/N, la société tunisienne ELECTROSTAR a une
créance de 1 000 000 Yens, échéance 1/5/N et un engagement de
8 000 € payable dans 90 jours. Anticipant une baisse de Yen
et une appréciation de l'Euro, ELECTROSTAR envisage le
paiement d'une avance de 5 000 EUR et la proposition d'un
escompte à son client japonais. Les conditions du marché sont les
suivantes ;
E(TND/100 JPY ) = 1.4, E( TND/EUR ) = 1.25, taux d'escompte =
14% taux de découvert en Tunisie = 10%.
Calculons les coûts de couverture d'ELECTROSTAR et leurs
résultats si au 1/5/N le cours des 100 Yens chute à 1.2 TND et au
1/7/N l'Euro passe à 1.3 TND.
Pour l’escompte : Le coût de l'escompte est de :
1 000 000 ( 0.14 - 0.1 ) x 30/360 x 1.4/100= 46.66TND.
Le gain de change est de 1 000 000 x ( 1.4 -1.2 )/100 = 2 000 TND.
Le gain net de l'escompte est donc de 2 000 - 46.66 = 1953.34 TND.
Pour l’avance le coût de l'avance est de 5 000 x 1.25 x 0.1 x 90/360 =
156.25 TND.
Le gain de change est de 5000 (1.3 - 1.25) = 250 TND.
Le gain net de l'avance est donc de 250 – 156.25= 93.75 TND.