Cor. feuil. d’ex. No 2: É���. & ����. ���. ����. ��� ���.

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2 Problèmes

Problème no 1. (Le modèle de Cox, Ross & Rubinstein), tiré de [Lamberton et Lapeyre, 1997,
p.23 ≠ 27.]

Partie I: Étude du modèle:

Le modèle de Cox, Ross & Rubinstein est une version discrétisée du modèle de Back-Scholes
(qui sera vu plus tard au cours de l’année), dans laquelle il y a un seul actif risqué S, de prix Sn
(0)
à l’instant n, 0 6 n 6 N , et un actif sans risque S (0) , noté (Sn )nœJ0,N K de rendement certain
r sur une période, de sorte que l’on a:

Sn(0) = (1 + r)n , ’n œ J0, N K.

On fait les hypothèses suivantes sur l’évolution du cours de l’actif risqué: entre deux périodes
consécutives, la variation relative des cours est soit a, soit b, avec ≠1 < a < b:
®
Sn · (1 + b)
Sn+1 =
Sn · (1 + a).

Le cours initial de S (0) est donné. L’espace naturel des résultats possibles est donc = {1 +
a, 1 + b}N , chaque N -uplet représentant les valeurs successives de SSn+1 n
, pour n appartenant
à J1, N ≠ 1K. On prend naturellement F0 = {ÿ, }, et F = P( ). La tribu Fn sera, pour
n dans J1, N ≠ 1K, la tribu ‡(S1 , · · · , Sn ) engendrée par les variables S1 , · · · , Sn aléatoires.
L’hypothèse dé�nissant P à une équivalence près est que tous les singletons de ont une
probabilité non-nulle.
Introduisons les variables aléatoires Tn := Sn /Sn≠1 , pour n appartenant à l’intervalle J1, N K.
La connaissance de P équivaut donc à celle de la loi du N -uplet (T1 , T2 , · · · , TN ). Notons aussi
que, pour tout n > 1, Fn = ‡(T1 , · · · , Tn ).

1. Montrer que le prix actualisé (S nœJ1,N K est une martingale sous P si et seulement si
Ên )
E[Tn+1 |Fn ] = 1 + r, pour tout n appartenant à J0, N ≠ 1K.

2. En déduire que, pour que la marché soit viable, il est nécessaire que r appartienne à
l’intervalle ]a, b[.

3. Donner des exemples d’arbitrages possibles si la condition nécessaire de viabilité, obtenue

à la question 2., n’est pas véri�ée.

4. Dans la suite de cet exercice, nous supposerons que r appartient à ]a, b[ et on pose:

b≠r
p := . (1)
b≠a

Montrer que (S nœJ1,N K est une martingale sous P si et seulement si les variables aléa-
Ên )
toires T1 , T2 , · · · , TN sont indépendantes équidistribuées, leur loi commune étant donnée
par:
P(T1 = 1 + a) = p = 1 ≠ P(T1 = 1 + b).
En déduire que le marché est viable et complet.

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5. On note Cn (resp. Pn ) la valeur, à l’instant n, d’un call (resp. d’un put) européen sur une
unité d’actif risqué au prix d’exercice K et d’échéance N .

(i) Retrouver, à partir des formules de prix sous forme d’espérances conditionnelles, la
relation de parité call-put:

Cn ≠ Pn = Sn ≠ K · (1 + r)≠(N ≠n) .

A�n d’éviter les confusions, nous noterons, à partir de maintenant, Pú la probabil-

ité sous laquelle (S
Ên )
nœJ1,N K est une martingale (et dont l’existence est assurée par
question précédente).
(ii) Montrer que Cn peut s’écrire sous la forme: Cn = c(n, Sn ), où c est une fonction
que l’on explicitera à l’aide de K, a, b, r et p.

6. Montrer que la stratégie de couverture parfaite d’un call est dé�nie par une quantité d’actif
risqué Hn = (n, Sn≠1 ) à détenir à l’instant n, où est une fonction que l’on exprimera
à partir de la fonction c.

Partie II: Introduction des résultats mathématiques nécessaires pour passer du modèle
discret au modèle continu:

La probabilité considérée est toujours la probabilité risque neutre, notée Pú , introduite à la �n

de la question 4. Soit par ailleurs, R > 0, T > 0 et N dans Nú .

7. Montrer que lim (1 + N )

RT N
= eRT .
N æŒ

8. Soit (YN )N œNú une suite de variables aléatoires de la forme:

(N ) (N ) (N )
YN := X1 + X2 + · · · + XN , (2)

(N )
où pour chaque N , les variables aléatoires Xi sont indépendantes et équidistribuées
sous Pú , à valeurs dans {≠ N ; N } et de moyenne, notée µN . On suppose de plus que
‡ ‡

lim N µN existe et, on la notera µ dans la suite de ce problème.

N æŒ
Montrer que la suite (YN )N œNú converge en loi vers une variable aléatoire gaussienne de
moyenne µ et de variance ‡ 2 .

9. Soit  : R æ R la fonction dé�nie en posant:

Â(y) := (Ke≠RT ≠ S0 ey )+ .

Soit Y une variable aléatoire qui suit, sous la probabilité Pú , la loi N(µ, ‡ 2 ). Notons

Iµ,‡2 := Eú [Â(Y )]. (3)

En exprimant la quantité Iµ,‡2 , en fonction de la la fonction de répartition de loi normale

centrée réduite, notée , montrer que:
⁄
1 2
Iµ,‡2 = Ô e≠y /2 (Ke≠rT ≠ S0 ey‡+µ )+ dy. (4)
R 2fi

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On a donc bien montré que:

Partie III: Pricing d’un put et d’un call (Black-Scholes) via un passage à la
limite dans le modèle C.R.R.

Nous allons utiliser le modèle étudié dans la première partie a�n de “pricer” (i.e. établir le prix)
d’une option de vente (donc un put) puis d’une option d’achat. A cette �n, nous allons faire
tendre N vers l’in�ni dans le modèle C.R.R. Pour cela nous considérons un réel strictement
positif, noté ‡. Nous expliquerons à la question 12. la signi�cation et l’origine de ‡.
Plus précisément, dé�nissons les quantités suivantes.
RT
• rN := ; qui est le taux d’intérêt. Le réel R s’interprète comme le taux d’intérêt
N
instantané entre les instants 0 et T , puisque lim (1 + RT
N ) =e
N RT .
N æŒ
On fait les hypothèses suivantes sur l’évolution du cours de l’actif sans risque, noté à présent
(0,N )
(Sn )nœJ0,N K , de rendement certain rN sur une période, de sorte que l’on a:
Sn(0,N ) = (1 + rN )n , ’n œ J0, N K.
et donc, en particulier,
(0,N )
SN = (1 + rN )N .
On fait les hypothèses suivantes sur l’évolution du cours de l’actif risqué, à présent noté
(N )
(Sn )nœJ0,N K : entre deux périodes consécutives, la variation relative des cours est soit aN ,
soit bN . ( (N )
(N ) Sn · (1 + bN )
Sn+1 = (N )
Sn · (1 + aN )
où l’on a posé:
Å ã Å ã
1 + aN ‡ 1 + bN ‡
ln = ≠Ô & ln =Ô . (5)
1 + rN N 1 + rN N
Le cours initial de S (0,N ) est donné. L’espace naturel des résultats possibles est donc (N ) =
(N )
Sn+1
{1 + aN , 1 + bN }N , chaque N -uplet représentant les valeurs successives de (N ) , pour n ap-
Sn
(N )
partenant à J1, N ≠ 1K. On prend naturellement F0 = {ÿ, (N ) }, et F (N ) = P( (N ) ). La
(N ) (N ) (N )
tribu Fn sera, pour n dans J1, N ≠ 1K, la tribu ‡(S1 , · · · , Sn ) engendrée par les vari-
(N ) (N )
ables S1 , · · · , Sn aléatoires. L’hypothèse dé�nissant P(N ) à une équivalence près est que
tous les singletons de (N ) ont une probabilité nulle. Introduisons en�n les variables aléatoires
(N ) (N ) (N )
Tn := Sn /Sn≠1 , pour n appartenant à l’intervalle J1, N K. La connaissance de P(N ) équiv-
(N ) (N ) (N )
aut donc à celle de la loi du N -uplet (T1 , T2 , · · · , TN ). Notons aussi que, pour tout n > 1,
(N ) (N ) (N )
Fn = ‡(T1 , · · · , Tn ).
De même, par analogie avec la dé�nition de p, donnée en (1), on dé�nit pour tout N dans Nú :
bN ≠ rN
pN := . (6)
bN ≠ aN
(N )
En�n, pour tout N dans Nú , on considère la famille de variables aléatoires réelles (Tj )jœNú
i.i.d., dé�nies par:
(N ) (N )
P(N ) (Tj = 1 + aN ) := pN & P(N ) (Tj = 1 + bN ) := 1 ≠ pN .
Consistance du modèle

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10. Montrer que rN , aN et bN satisfont les conditions de viabilité du marché, explicitées à la

question 2., et que l’on a toujours l’inégalité ≠1 < aN < bN .

11. Montrer alors que les conditions imposées dans cette nouvelle partie nous permettent
d’a�rmer qu’il existe, pour chaque entier N de Nú , une probabilité risque-neutre, notée
](N )
Pú(N ) , sous laquelle (Sn )nœJ1,N K est une martingale. En déduire que le marché est viable
et complet.

Origine et interprétation de ‡

12. Montrer que:

lim Varú(N ) (ln(SN )) = ‡ 2 . (7)
N æŒ

13. Donner une interprétation mathématique, puis �nancière, du réel ‡ dé�ni au début de la
partie III.

14. Montrer comment on pourrait récrire le début de la partie III, de telle façon que ‡ ne soit
plus dé�ni avant rN , aN et bN mais après. Quelle est l’inconvénient d’une telle présenta-
tion?
(N )
On considère à présent un put d’échéance N et de strike K, portant sur l’actif S. On note P0
la valeur de ce put, à l’instant 0.

15. Montrer que l’on a, pour tout N de Nú , l’égalité suivante:

hÄ ä i
(N )
P0 = Eú(N )
≠N
1 + RT /N · K ≠ S0 eYN ,
+

qN (N )
où l’on a posé YN := j=1 ln(Tj /(1 + rN )).
(N )
16. Montrer que les variables aléatoires (Xj )jœJ1,N K , dé�nies par:

(N ) (N )
Xj := ln(Tj /(1 + rN ))

jouissent de toutes les propriétés évoquées à la question 8. En particulier, montrer que

(N )
lim N · µN = ≠‡ 2 /2, où l’on a posé µN := Eú(N ) [Xj ]. On pourra pour cela établir
N æŒ
au préalable que Ô
e‡/ N ≠1
pN = Ô Ô , (8)
e‡/ N ≠ e≠‡/ N

ainsi que l’égalité suivante:

Ô Ô
‡ 2 ≠ e‡/ N ≠ e≠‡/ N ‡
µN = (1 ≠ 2pN ) · Ô = Ô Ô ·Ô . (9)
N e‡/ N ≠e≠‡/ N N

17. Montrer, pour tout N de Nú , l’inégalité suivante:

(N )
P0 ≠ Eú(N ) [Â(YN )] 6 K · (1 + RT /N )≠N ≠ e≠RT , (10)

où  est la fonction dé�nie à la question 9..

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18.  désigne toujours la fonction dé�nie à la question 9..

(i) Montrer que, pour tout N de Nú ,

Eú(N ) [Â(YN )] = E[Â(ZN )],

où (ZN )N œNú est une suite de variables aléatoires de la forme:

(N ) (N ) (N )
ZN := Q1 + Q2 + · · · + QN ,
(N )
où pour chaque N , les variables aléatoires Qi sont:
a) indépendantes et équidistribuées sous une probabilité, notée P (et dont
l’espérance est notée E),
b) à valeurs dans {≠ N ; N }, et de moyenne, notée µN .
‡ ‡

(N ) (N )
c) telles que P(Q1 = ≠N
‡
) = Pú(N ) (X1 = ≠N
‡
) , pour tout N de Nú .
En�n, lim N µN existe et est notée µ.
N æŒ
(ii) Montrer que (ZN )N œNú converge en loi vers N(µ, ‡ 2 ).
(iii) En déduire que lim Eú(N ) [Â(YN )] = E[Â(Y )], où Y suit la loi N(µ, ‡ 2 ), sous la
N æŒ
probabilité P.

19. En utilisant les égalités (3) et (4), Montrer que:

(N )
lim P0 = e≠RT K · (≠d≠ ) ≠ S0 (≠d+ ), (11)
N æŒ

où l’on a posé:

ln(S0 /K) + (RT ≠ ‡ 2 /2) ln(S0 /K) + (RT + ‡ 2 /2)

d≠ := & d+ := d≠ + ‡ = .
‡ ‡

20. Finalement, déduire que le prix d’un call, à l’instant 0, de même paramètres que celui du
(N )
put, et noté C0 , est donné par:
(N )
lim C0 = S0 (d+ ) ≠ Ke≠RT · (d≠ ).
N æŒ

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