Les indicateurs de performance par la

cration de valeur rsultent-ils dune

lecture idologique de lentreprise ?
Nadine Levratto
IDHE, CNRS - cole Normale Suprieure de
Cachan
Elisabeth Paulet
ESCEM Poitiers
4me Colloque sur le Gouvernement dEntreprise :
performance et problmes dthique
9 10 mai 2005, Facult Warocqu,
Mons, Belgique

Problmatique

L'information financire est en pleine mutation

La monte en puissance de la corporate

governance est la cause efficiente de ces
modifications en vue :

De dfinir la rpartition des pouvoirs au sein de lentreprise

de justifier des changements comptables

de comprendre la connexion entreprise marchs financiers

Points clefs de la contribution :

1.

Interprter l'volution de la communication financire

partir des stratgies de croissance des entreprises.

2.

Mettre en vidence les effets rels sur la gestion des firmes.

Contenu et plan de lintervention

Relations entre les diffrentes formes de

gouvernance et les systmes bancaires europens

Changements de terminologie concernant la

comptabilit et la communication financire :
implication au niveau de la dfinition de la
corporate gouvernance

Consquences sur l'organisation des facteurs rels

dans l'entreprise et sur la cl de rpartition de la
valeur entre les diffrentes parties prenantes de
l'activit de la firme

Effets rels sur lactivit de lentreprise

1. mergence et volution du concept de

gouvernance dentreprise

Dfinition de la gouvernance dentreprise partir

des formes de contrle des dcisions au sein de
lentreprise permettant dassurer ladquation des
objectifs fixs par ses diffrents acteurs au niveau

productif et financier.
Deux grands mcanismes de contrle:

le contrle interne exerc par les diffrentes instances

(conseils et comits) charges de surveiller les actions du ou
des dirigeant(s). Cf. Allemagne, Pays Bas, Sude o le rle des
banques est relativement important

le contrle externe exerc essentiellement par les marchs

et les intermdiaires financiers (Cf. USA, UK)

Les deux modles organisationnels

Modle "shareholder" appel galement

gouvernance de march : la firme est responsable
uniquement envers ses actionnaires et la
maximisation de la valeur actionnariale sera
privilgie GOUVERNANCE DE MARCHE

Modle "stakeholder" ou encore gouvernance de

rseau : lentreprise doit dfendre les intrts
dun ensemble de parties prenantes (employs,
clients, environnement proche de
lentreprise....) ; ce modle permet en outre aux
firmes d'amliorer leurs performances
conomiques GOUVERNANCE DE RESEAU

La gouvernance : pour qui, pour quoi ?

Le concept de gouvernance pose donc deux

grandes questions :

Quelle est lincidence de la gouvernance sur la

performance conomique au sens large ?
Quel est lobjectif principal retenu et comment agir sur
le systme de gouvernance en cas de dfaillance ?

Connexion entre corporate governance et

structures
des pays Modle
europens
Modle universaliste
de march
Modle intermdiaire
Systme financier germanique
Domin par les banques

Systme financier britannique

Secteur Financier
Contrl par les tablissements
non bancaires.

Marchs financiers peu dvelopps.

Laccumulation dactifs des mnages
prend la forme dinvestissement offert
par les banques et/ou assurances
Financement
externe
des
PME
largement domin par des crdit de long
terme (Hausbank)
Fonds propres, source importante de
financement interne.
Les
entreprises
cotes
sont
caractrises
par
un
actionnariat
concentr.
Paralllement lactionnariat, dautres
parties prenantes telles que les banques
ou les employs sont engags dans
lexercice du contrle.
Les contrats de long terme engendrent la
stabilit. Le contrle externe (takeover
market) est quasi inexistant.

Systme financier franais

Longtemps domin par l'Etat.
Dsintermdiation rle accru
des intermdiaires non financiers
et du march du capital.

Modes de financement
Financement externe par le
march boursier, financement
bancaire surtout court terme.
Fonds de pensions : source clf
de financement externe.
Corporate governance

Monte en puissance des fonds

de pension et autres institutions
non financires.

Les entreprises type SA ou SARL

constituent la forme dominante.

La Corporate governance repose

toujours sur un insider system.

Les entreprises cotes sont en

grande partie dtenues par des
fonds mutuels ou des petits
actionnaires.
Le contrle sexerce par les
mcanismes de march et est
orient par la cration de valeur
pour les actionnaires.

Les relations avec les parties

prenantes sont de long terme et
bases
sur
des
contrats
implicites.

Point dtape sur la corporate governance

La corporate governance conduit prciser le rle et

les responsabilits des pourvoyeurs de fonds pour les
entreprises, le contrle exerc sur ces dernires en
constituant l'une des mesures.

Limites des modles :

Le contrle dpend du niveau de concentration de lactionnariat

Des phnomne dasymtrie dinformation persistent

Il existe des limites lefficacit de laudit interne (Cf. les

affaires franaises)

Il est le produit dune vision idologique de lentreprise

(souverainet actionnariale)

2. Nouvelles rgles et nouveaux critres

Ladoption des normes comptables IFRS en Europe la

valeur des actifs est donne par l'estimation des flux de
profits anticips actualiss, thoriquement gale leur
valeur de march dans l'hypothse de marchs parfaits

Avantages attendus :

donner aux actionnaires une image plus fidle de l'entreprise

grce une meilleure valuation du patrimoine

permettre aux investisseurs de mieux apprcier le risque de

faillite en traduisant fidlement l'exposition au risque

aider au contrle externe de la part des actionnaires et des

marchs financiers en rduisant la marge de manuvre dans
la dtermination du rsultat de l'entreprise

Nouvelles rgles et nouveaux ratios

LEVA en entran derrire elle une srie de nouveaux ratios :

ROE, ROCE EBIT, EBIDTA, MVA qui justifient limportance dun
comportement shareholder friendly dans un contexte de
recherche de cration de valeur.

La shareholder theory, ignorant les interrogations sur la nature des

droits de proprit, considre que lobjectif indiscut de
maximisation de profit de la firme sopre de manire servir les
intrts des actionnaires car ces derniers en sont propritaires.

Respect de 3 principes de base :

1.

2.
3.

Lentreprise a pour objectif de maximiser le patrimoine de ses

propritaires, cest--dire la valeur des actions,
La cration de valeur suppose la reconnaissance du cot du capital,
Lorsque lentreprise na pas demplois dont le rendement soit suprieur
au cot des ressources, elle doit utiliser ce cash flow disponible non en
investissant, mais en remboursant lactionnaire

Nouveaux critres et nouveaux comportements

Les entreprises sont maintenant obliges de se focaliser sur

l'volution de leur cours de bourse et de se justifier vis--vis
d'un objectif dominant : la cration de valeur pour
l'actionnaire

Elles sont conduites communiquer les informations

financires auprs de leurs actionnaires, non seulement lors
des assembles gnrales mais galement loccasion de
tournes de prsentation, confrences tlphoniques avec
les analystes financiers externes et autres entretiens
bilatraux avec les principaux investisseurs

Ceci dans le but de rpondre un besoin de transparence accru

3 formes de communication financire

Nouveaux critres et nouvelle communication

En dpit dune abondance de discours et dun terrain favorable la
production dindicateurs de valeur utiles pour les investisseurs, la
gestion fonde sur la valeur reste essentiellement cantonne au
domaine de la communication ou sert justifier la mise en place
doprations cosmtiques (rachats et annulations dactions par
exemple).
Impact marginal

Utilisation des
critres de
cration de valeur

Essentiellement pour la
communication
financire

Arguments

Ces indicateurs
napportent rien de trs
nouveau et sont
incompatibles avec la
culture de lentreprise

Impact significatif

Changement de la logique de
pilotage

Pour rnover les

Pour rformer les bases de calcul
indicateurs utiliss pour
et la structure de la rmunration
lvaluation des
dans le sens dune plus grande
performances dans le sens
variabilit couple la valeur
dune prise en compte plus
perue pour lactionnaire (le cours
systmatique du cot du
de laction)
capital
Lensemble des salaris doivent
Besoin de sensibiliser sur
agir dans les intrts des
la ncessit du bouclage
actionnaires et bnficier de la
entre la performance
valeur cre. Cela suppose un
oprationnelle et la valeur
changement des modes de
actionnariale
rmunration (plus fort bonus,
stock options)

3. Quels effets rels ? Lapproche

resources based

Ide de base : la RH est source davantages comptitifs elle doit

tre peu duplicable et mallable.

Applications :

mise en uvre doprations de licenciement soit dans le but de

restaurer un niveau de rentabilit souhait, soit denvoyer aux marchs
financiers des signaux de flexibilit de lentreprise.

Inciter les salaris agir dans lintrt de lemployeur

(participation, stocks options)

Retenir la profitabilit comme guide positif pour orienter les

choix dorganisation conduit ainsi, dans un monde industriel
clair par les critres de rsultat et m par une convention
financire, faire jouer au facteur travail un rle actif dans
latteinte dune flexibilit de raction

Point dtape sur les nouveaux critres de

gestion
Ladoption dune mthode de gestion fonde sur la
cration de valeur ne correspond ni la
reprsentation neutre dune ralit jusquici mal
saisie faute doutils appropris, ni une simple
recomposition dune ralit industrielle selon
des critres supposs plus objectifs. Il sagit de la
rationalisation dun mode de gestion mettant
laccent sur limpratif de laccumulation du capital
qui suppose la ralisation dinvestissements par
des actionnaires fidliss grce des rendements
levs.

4. Une exception europenne pour la

corporate governance ?
Les entreprises europennes sont bien plus contrles que
leur consoeurs amricaines (Cf. participations croises) mais
progression trs nette des fonds de pension

La globalisation financire a incit les managers produire

de la valeur actionnariale. Les dtenteurs de capitaux
peuvent plus facilement confronter les rsultats de
lentreprise, leurs politiques de dividendes et leur
performance sur le march. Toutefois, la pratique montre
que les actionnaires ne sont pas insensibles aux stratgies
de maximisation sur la longue priode.
Questions : quel sera le scnario retenu pour la gouvernance
dentreprise de demain? Converge-t-on vers un modle
anglo-saxon ou un modle hybride ?
Rflexion sur lefficience de nos systmes conomiques
pouvant justifier de diffrences en matire de corporate
governance. Comment, dans ce contexte, confrer au
principe de gouvernance dentreprise un caractre thique?

Comment la mettre en oeuvre

Solution 1 : mettre en concordance les intrts individuels et

lobjectif collectif de prennit de lentreprise.
Au plan interne, restaurer la confiance entre les partenaires et donc sassurer que
lon dispose de rgles claires pour aboutir ladquation des objectifs des
diffrents partenaires.
Au plan externe, meilleure transparence:

transparence entre lexcutif et le conseil dadministration,

transparence de la gestion vis--vis du march
transparence dans la relation avec les actionnaires, notamment loccasion de
lAssemble gnrale.

Problme pos par lindpendance du chef dentreprise par rapport aux

financiers question dune juste rpartition de la valeur cre par
la firme.

Solution 2 : Recourir lintervention publique.

Un ensemble de propositions est actuellement discut afin dinterdire aux
dirigeants de socits dexercer seuls le pouvoir de supervision, de renforcer
linformation des actionnaires et des investisseurs sur la bonne marche de la
gouvernance, de reconsidrer la place des banquiers dans les conseils
dadministration.

Contrainte : dmarche qui doit se dvelopper sur la base dune rflexion collective
au sein mme de lentreprise europenne pour peut tre dfinir un modle alternatif
celui propos par les anglo-saxons.
.

Conclusions

Objectif : rappeler la relation troite entre la forme de la

comptabilit et les modes de dveloppement des entreprises

Moyen : dplacer le discours du niveau des comportements

individuels celui du systme car les choix des entreprises sont
largement dtermins par les institutions (dont la comptabilit)

En tant que convention, le systme comptable nest pas

dcontextualis. Sa construction rpond au contraire une vision
du fonctionnement de lentreprise reposant sur la prminence de
lactionnariat

Question clef : existe-t-il une catgorie dactionnaires ayant intrt

promouvoir des critres de performance qui soutiennent des
principes dmocratiques de gouvernance ?
Rponse : peut-tre si on les y oblige au moins un peu