Chapitre 1

Taux d’intérêt
 Taux d’intérêt
• Mesurer les taux d’intérêt
• Les déterminants des taux d’intérêt :
- dans la théorie des fonds prêtables
- dans la théorie de la préférence pour la
liquidité
• La structure par risque et par terme des
taux d'intérêt
 DES taux d’intérêt au taux
d’intérêt
• Gamme de taux d’intérêt :
– Maturité,
– Risque,
– Nature technique :
• nominal ou réel,
• terme échu / à échoir,
• intérêts simples ou composés,
• continu ou discret,
Etc.
 Taux d’intérêt et actualisation
• Le taux d’intérêt est le prix du temps :
– L’argent détenu capitalise,
– L’argent à recevoir doit être actualisé.
• Ex. 1000 DH sur un livret :
– Après un an : 1020 DH
– Dans un an : 1000 / 1,02 = 980 DH 39 cents
• On n’actualise pas en raison de l’inflation mais
du taux d’intérêt.
 Le prêt simple
L’emprunteur reçoit le principal qu’il doit
rembourser à (la date de) maturité avec
l’intérêt :

1000 DH empruntés à 10 % pendant 1 an

= 1000 x (1+0,1) = 1100 DH.
 Intérêts simples ou composés
• Intérêts simples :
1000 DH à la caisse d’épargne, vous
achetez des avec les intérêts
• Intérêts composés : capitalisation
1000 DH (t = 0) → 1000 x (1,02) (t = 1)
→ 1000 x (1,02)2 (t = 2)
→ 1000 x (1,02)3 (t = 3) etc.
 Formule générale de
l’actualisation

• La valeur acquise de X DH placés n

années au taux i est :
X (1 + i )n
• La valeur actuelle de Y D à valoir dans n
années avec un taux i est :
Y / (1 + i )n
 Ou encore
(VA valeur actuelle X, VF valeur future Y)

VF
VA =
(1 + i ) n
 Être et Temps
Pour un taux d’intérêt de 2 %

961,17 1000 DH 1040,40

DH DH
942,33 980,39 1020 DH 1061,20
DH DH DH
Les points sont distants d’une année, les
valeurs actuelles sont égales.
 Valeur d’un flux de revenus
Valeur actuelle d’un flux Rt de revenus futurs
repérés par leur date t :
T
Rt
Vactuelle =
∑
t =1 (1 + i )
t

Les revenus sont à percevoir jusqu’à la date

T ; le taux d’intérêt permettant d’actualiser
est i.
 Valeur d’un actif patrimonial
Un actif qui rapporte Rt à chaque date t
future a pour valeur actuelle :
+∞
Rt
Vactuelle =
∑
t =1 (1 + i )
t

On comprend pourquoi la valeur des actifs

patrimoniaux augmente quand les taux
d’intérêt baissent, et inversement.
 Valeur d’actif : application
• Valeur d’une action

+∞
dividendet
Valeur0 = ∑
t =1 (1 + r ) t

• Valeur d’un appartement

+∞
loyert
Valeur0 = ∑
t =1 (1 + r ) t
 Valeur d’actif : application - 2
Si on abandonne la fiction d’une durée de vie
infinie car on revend l’actif en T, alors :
T
dividendet Valeur de revente
Valeur0 = ∑ +
t =1 (1 + r ) t
(1 + r ) T

Note, en toute logique,

+∞
dividendet
Valeur de revente = ∑
t =T (1 + r ) t
Les deux équations sont donc équivalentes…
 Valeur d’actif : application - 3
Si on veut plus de réalisme, il faudrait écrire, par
exemple pour la valeur d’un appartement:

Valeur0 = ∑
+∞
(1 − tx d ' imposition )(loyer − charges)t
t =1 (1 + r ) t

Qui serait encore inexact car les impôts ne sont

pas payés au moment où l’on perçoit les
loyers…
 Les principaux instruments de
crédit

• Le prêt simple
• Le crédit à versements constants
• L’obligation classique
• L’obligation à coupon zéro (ZC)
 Le prêt simple
• Remboursement in fine du principal + intérêt
• Définition du taux actuariel = le taux d’intérêt qui
égalise
– la valeur actualisée des flux de paiement futurs
imposés par un instrument financier
avec
– sa valeur actuelle,

Dans le cas du prêt simple (sans prime

d’émission/remboursement)
taux actuariel = taux nominal
 Le crédit à versements
constants
• Crédits typiques (consommation dont
automobile, immobilier) ;
• La valeur du prêt s’écrit :

Valeur du prêt = annuité / (1 + i )

+ annuité / (1+ i )2
+ annuité / (1+ i )3 etc.
 Le crédit à versements
constants - 2
Pour l’emprunt d’une somme S, on peut
écrire qu’au taux actuariel

 1 
 1 − n +1 
n
A  (1 + i ) 
S =∑ = A. − 1
t =1 (1 + i )
t
 1 
 1 − 
 1+ i 
 Le crédit à versements
constants - 3
D’où si S est la somme empruntée, l’annuité
A vaut :

S
A=
1 + i  1  
× 1 −  − 1
n +1 
i   (1 + i )  
 Obligation classique
• Intérêts payés annuellement (et non pas in
fine)
• Lexique :
– valeur nominale = valeur faciale, pair,
– valeur d’émission, de remboursement,
– coupon,
– taux nominal, taux de/du coupon.
 Obligation classique - 2
• Emprunts à moyens et long terme des
grandes entreprises, collectivités
territoriales, états.
• Désignation :
– nom de l’émetteur,
– maturité,
– taux nominal.
 Obligation classique - 3
Valeur actuelle d’une obligation d’1KDH à
10 % sur 10 ans émise et remboursable
au pair:

V = 100/1,1+100/1,12+…+100/1,110
1000/1,110

Ou plus généralement…
 Obligation classique - 4
P – prix de l’obligation, C – valeur du
coupon, n – maturité, i – taux d’intérêt, F –
valeur de remboursement.

n
C F
P=∑ +
t =1 (1 + i ) (1 + i )
t n
 Obligation classique - 5
Taux actuariels pour une oblig de 1000 DH, TN =
10 %, maturité = 10 ans, en fonction de son prix
de marché :
Prix de l’oblig Taux actuariel
1200 7,13 %
1100 8,48 %
1000 10 %
900 11,75 %
800 13,81 %
 Obligation classique - 6
• Quand le prix actuel est égal à la valeur de
remboursement, le taux actuariel est égal
au taux nominal,
• Prix actuel et taux actuariel corrélés
négativement,
• Taux actuariel supérieur au nominal si
oblig en dessous de sa valeur faciale.
 Zéro Coupon
• Emise à un prix inférieur à sa valeur
faciale, elle ne verse pas de coupon, elle
est remboursée à sa valeur faciale.
Discount bonds

• Cf. pratique traditionnelle de l’escompte

par les banques = rachat des effets de
commerce ou des titres avant maturité.
 Zéro Coupon - 2
• Exemple :
– Valeur faciale = 1000 DH,
– Taux nomial = 10 %,
– Maturité, valeur :
1 an 909,09
2 ans 826,45
Evidemment,
3 ans 751,31
1000 5 ans 620,92
Vo =
(1,1) maturité 10 ans 385,54
 Zéro Coupon - 3
Calcul du taux actuariel :

t
comme valeur d’achat = valeur de remb
(1 + taux) maturité

alors on trouve le taux actuariel ainsi :

1

1 + taux =  valeur de rembt  maturité

 
 valeur d ' achat 
 Zéro Coupon - 4
Si on préfère avec des lettres…
Valeur d’achat = V0, valeur faciale = Vn,
maturité = n, taux actuariel = i, alors :

1
 Vn n
i =   − 1
 V0 
 Le taux actuariel
• taux d’intérêt qui égalise
– la valeur actualisée des flux de paiement
futurs imposés par un instrument financier
avec
– sa valeur actuelle,
• Pour quoi faire ?
– comparer les instruments financiers,
– les flux de revenu en général…
 Le taux actuariel - 2
• Application non financière : le taux de
rendement interne
• Ex. soit un investissement d’1MDH qui
rapporte 100KDH l’année 1 puis 200KDH
par an pendant 10 ans…

Comment comparer cet investissement avec

un placement financier ?
 Le taux actuariel - 3
• Soit vous résolvez
11
100 200
+∑ = 1000
(1 + r ) t = 2 (1 + r ) t

• Soit vous utilisez le solveur d’Excel

• Soit vous procédez par interpolation…

Réponse : 14,06 %
 Résumé du II - 1
• Le taux d’intérêt permet de comparer des
valeurs dans le temps.
• Divers instruments financiers offrent des
profils de revenus différents.
• La valeur actuelle permet de mesurer la
valeur des flux futurs.
• Le taux actuariel permet de comparer le
rendement de ces instruments / flux.
 Le taux d’intérêt apparent
• C’est par exemple celui qu’on calcule en
rapportant la valeur du coupon au cours
de l’obligation :
C ic = tx apparent,
ic = C = coupon, P = cours
P
• Applications : dividende des actions,
remboursement de crédit (sans frais de
dossier) etc.
 Le taux d’intérêt apparent - 2
• Approximation du taux actuariel :
– Calcul très simplifié,
 Le taux d’intérêt apparent - 2

• Taux actuariel = tx apparent pour

obligations éloignées (20ans). Ceci est
vrai quand intérêt élevé
• Si le prix d’une oblig = valeur faciale
alors tx actua = tx nominal = tx apparent
. Donc plus le prix d’une oblig est
proche du pair , le taux apparent est
une bonne approximation du taux
actuariel
 Le taux d’intérêt apparent - 2

• Insere les échos

 Taux d’intérêt et rendement
• Taux d’intérêt = (ce à quoi on peut
s’attendre) a priori, rendement = (résultat)
a posteriori.

• Raisonnons sur un exemple, une

obligation détenue pendant une période.
Taux d’intérêt = tx apparent.
 Taux d’intérêt et rendement - 2
Rendement : C + Pt +1 − Pt
R=
Pt
Où C = montant du coupon, Pt = prix
d’achat, Pt+1 = prix de revente.
On peut encore écrire : C Pt +1 − Pt
R= +
Pt Pt
Le rendement apparaît alors comme une
somme : tx apparent + plus-value
 Taux d’intérêt et rendement - 3
• Le rendement s’exprime donc comme une
somme (tx apparent + gain en capital)

• Les variations des cours des actifs ont

donc un impact non négligeable sur le
rendement, il faut en tenir compte !
• Si maturité = durée de détention alors
rendement = tx d’intérêt initial
• Un tx d’intérêt initial substantiel peut produire
un rendement négatif
• Une hausse du taux conduit à une baisse du
prix dans l’année jusqu’à la revente ce qui
implique une perte en capital dés que la
maturité dépasse la durée de détention
• Plus la maturité est élevée plus la variation
du prix est importante
• Plus la maturité est éloignée plus faible est le
rendement.
 Maturité et volatilité des
obligations : le risque de taux
d’intérêt
• Les calculs précédents montrent comment
la valeur des obligations est soumise aux
variations de taux d’intérêt
• Quand le taux du marché augmente, la
valeur des obligations diminue
• Application n°1 : choix d’un placement
adapté
 Maturité et volatilité des
obligations : le risque de taux
d’intérêt
• Volatilité sup des cours des oblig à long
terme c’est le risque de taux d’intérêt
• oblig de court terme = risque moindre mais
risque de réinvestissement càd placer son
argent à la fin d’une période à un taux d’î
qui n’est pas encore connu
 Maturité et volatilité des
obligations : le risque de taux
d’intérêt
• Ex:
 Choix d’un placement adapté
• Si on désire un placement liquide :
maturité courte
• Si on a un horizon de placement plus long,
on peut choisir une maturité plus éloignée
MAIS on s’expose à un risque de taux
d’intérêt plus élevé → liquidité plus faible !
 Choix d’un placement adapté -
2
Anticipations de taux d’intérêt : si on s’attend
à une baisse des taux, il faut acheter des
obligs (inversement si on attend une
hausse)
Risque de taux – application n°
2
Théorie de la préférence pour la liquidité :
Quand les taux sont bas, les agents
anticipent une hausse des taux et refusent
de détenir des obligs (ils détiennent de la
monnaie) ; inversement quand les taux
sont hauts, les agents anticipent une
baisse des taux et achètent des obligs…
 Encore quelques distinctions
techniques
Taux équivalent et taux proportionnel (pour
les durées infra-annuelles) :
– Taux proportionnel = intérêts simples (fraction
du coupon couru)
j
tx proportionnel = i
– Taux équivalent = intérêts composés 365

tx équivalent = (1 + i )
j
365 −1
où i = tx annuel, j = nb de jours.
 Encore quelques distinctions
techniques - 2
Taux nominal et taux réel (équation de
Fisher) :
1 + i = (1 + ir )(1 + π a )
où i = tx nominal, ir = tx réel et πa = tx
d’inflation anticipée.

1+ i
Il vient alors ir = −1≈ i − π a
1+ π a 0
 Encore quelques distinctions
techniques - 3
De même, on peut définir le taux d’intérêt
réel net d’impôt :
si t est le taux d’imposition, on peut écrire

irnet = i (1 − t ) − π a