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Dossier 1 : Balance des paiements et flux de capitaux

Exercice 1

1. Vérifiez l’équilibre de la balance des paiements en 2013 et en 2014

La balance des paiements est un outil comptable qui recense les transactions financières et économiques
entre les résidents d’un pays et les non-résidents sur une période donnée. La BP possède 3 règles :
1. Comptabilité en entrée double : chaque transaction a un crédit et un débit
2. Crédit : cession d’actifs (réels, financiers, monétaires, etc.) / Débit : acquisition d’actifs
3. Les échanges sont enregistrés au moment de la transaction et non pas du versement (la BP
s’intéresse à l’aspect économique et non pas à l’aspect monétaire)
Par conséquence, la BP est composée de 4 postes et est toujours équilibrée. La balance des paiements est
équilibrée lorsque : TC + CC + E&O = CF

Postes Sous-Postes Détails

Biens
Services
Compte de transactions courantes Crédit : salaires des travailleurs nationaux versés
(TC) par l’étranger
Revenus des FDP
Débit : rendement des investissements à
l’étranger
Transferts courants
Compte de capital
Transactions de capital sans contrepartie
(CC)
Prise de contrôle et/ou à la cession d’entreprises
IDE
Financement inter-entreprises
Investissements de Opérations sur les actions des entreprises
Compte financier portefeuille Opérations sur les emprunteurs publics
(CF) Produits dérivés Swap, CDS, etc.
Prêt d’une banque à un individu étranger
Autres investissements
Créances commerciales
Achats/ventes d’or, de monnaie, d’actifs étrangers
Avoir de réserves
par la BC (actions de change)
Erreurs et omissions Poste qui sert à équilibrer la balance des paiements pour corriger les erreurs
(EO) des séries ou tenir compte de l’économie informelle

BP de la France 2013 2014

Compte de transactions courantes (TC) -17,1 -19,7
Compte de capital (CC) 1,9 2,2
Compte financier (CF) -17,8 -10,9
Erreurs et omissions (EO) -2,7 6,7
Totaux -0,1 0,1

Attention : il faut omettre les erreurs d’arrondis, donc la BP de la France en 2013 et 2014 est bien équilibrée.
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2. Calculez les principaux soldes en pourcentage du PIB pour l’année 2014 (le PIB de la France en 2014
est de 2132 milliards d’euros).

2014
Solde du TC/PIB -19,7/2132
-0,92 %
Solde du CC/PIB 2,2/2132
0,1 %
Solde du CF/PIB -10,9 /2132
-0,51 %
Solde de l’EO/PIB 6,7/2132
+0,31 %

3. Expliquez le signe de chaque ligne de la balance des paiements. Quelles sont les principales sources
de financement du déficit courant français ?

Le solde des TC est négatif : la France a donc un déficit courant. Cela s’explique par le déficit commercial (plus
d’exportations que d’importations) et par le déficit des paiements courants (plus de paiements que de recettes).
Le solde des revenus de FDP est excédentaire, de même que celui des services dans une moindre mesure, mais
cela ne permet pas de combler les autres déficits, d’où un déficit courant
Attention : Comme solde = crédits- débits un poste négatif signifie qu’il y a plus de flux entrants (débits) que
de flux sortants (crédits) !

Le solde du CF est négatif : au déficit courant correspond un solde financier négatif, autrement plus d’entrées
que de sorties de K. On remarque que les soldes des flux de portefeuilles sont négatifs tandis que les flux d’IDE
sont positifs en termes nets (la France a investi d’avantages à l’étranger que l’étranger n’a investi en France). Le
flux des autres investissements est négatif (il y a plus de flux entrants). Le solde des avoirs de réserve est positif
donc la banque centrale (elle a fait plus de cessions, plus de crédits, pour augmenter ses réserves).

Le solde d’EO est positif : Finalement, le solde financier n’est pas suffisant pour couvrir le déficit courant, d’où
un poste EO positif et non négligeable.

4. Recherchez la balance des paiements d’un autre pays pour 2014. Même travail, à présenter
oralement à vos camarades.

BP du Luxembourg 2013
Compte de transactions courantes (TC) 1,5
Biens -0,1
Services +8,6
Revenus primaires -7,1
Revenus secondaires +0,2
Compte de capital (CC) -0,5
Compte financier (CF) 1
Erreurs et omissions (EO) 0
Totaux 0

Le solde des TC est positif : du fait du solde positif des services (beaucoup de transactions bancaires) malgré
les revenus primaires négatifs (beaucoup de travailleurs étrangers)
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Exercice 2 : Paradoxe de Feldstein-Horioka et Paradoxe de Lucas

1. Rappeler et expliquer la relation décrivant l’équilibre épargne-investissement en éco ouverte

- Equilibre emploi-ressource en éco fermée : Y − T − C − I = G − T

- Epargne nette privée : S − I et épargne nette publique G − T
- Epargne = Investissement (S − I) + (T − G) = 0

- Equilibre emploi-ressource en éco ouverte : (Y – T – C – I) = (G – T) + (X – M)

- Epargne nette nationale = balance commerciale (S – I) + (T – G) = (X – M)

Ainsi, en éco ouverte avec une forte mobilité des capitaux, il ne devrait pas y avoir de relation entre épargne et
investissement. Tout projet de financement devrait pouvoir être financé à partir du moment où il est rentable,
i.e. du moment que son rendement marginal est ≥ au taux d’intérêt mondial (coût marginal).

2. Qu’est-ce que le paradoxe de F-H ? Quelles en sont les principales explications théoriques ?

L’investissement d’un pays ne devrait pas dépendre de son épargne en éco ouverte. Or Feldstein-Horioka
(1980) ont régressé le taux d’investissement sur le taux d’épargne pour 16 pays de l’OCDE entre 1960 et 1974
Ils ont trouvé qu’en moyenne, si le taux d’épargne augmente d’1 point de PIB alors le taux d’investissement
augmente de 0,89 point de PIB. Autrement dit, l’accès à l’épargne étrangère ne semble pas être un déterminant
important du taux d’investissement. Cela suggère une faible mobilité des capitaux de facto.

Les explications de ce paradoxe sont les suivantes :

- Biais domestique (asymétrie d’information : on préfère le marché domestique car on a plus d’infos)
- Politiques éco qui vont viser à limiter les déséquilibres extérieurs (ex : empêcher l’entrée de capitaux)
- Les marchés imposent à certains pays des primes de risques en fonction de leur déficit extérieur (un pays
ne peut investir beaucoup plus que son épargne car le taux d’intérêt auquel il emprunte se met alors à
augmenter, relation de confiance)

3. Commentez le graphique ci-dessous

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Il existe deux types de mesures de la mobilité des capitaux :

- La mobilité des capitaux de facto : celle qui est observée en pratique, selon les flux effectifs
- La mobilité des capitaux de jure : celle écrit dans les traités internationaux, dans les textes (ex : plus les
barrières douanières sont élevés, plus la mobilité est faible)

Ce graphique est une mesure de facto de la mobilité des capitaux fondée sur l’ampleur des déséquilibres entre
épargne et investissement. On voit que la hausse de la mobilité des capitaux qu’on observe depuis le début des
années 80 n’est pas une nouveauté. En effet, si on regarde la fin du 19e siècle, il y avait déjà une hausse de la
mobilité des K qui s’est arrêté avec les guerres prussiennes. Idem avant les guerres mondiales.

4. Qu’est-ce que le paradoxe de Lucas ? Quelles en sont les principales explications ?

Les capitaux devraient aller des pays riches vers les pays pauvres (allocation de l’épargne là où le rendement
marginal est le plus élevé, là où les investissements sont le plus rentables). Or Lucas a démontré l’inverse : les
capitaux vont des pays pauvres vers les pays riches car la PMK est plus faible au Sud qu’au Nord.

Plusieurs explications peuvent justifiées ce phénomène :

→ Le prix du capital est plus élevé dans les pays en développement que dans les pays du NORD (moins de
biens physiques, manque d’infrastructure, etc.) et donc la PMK réelle est plus faible.
→ Les institutions financières sont plus instables dans les pays de développement. La qualité des
institutions sont insuffisantes dans les pays en développement ce qui explique une PMK faible
→ Les marchés financiers sont insuffisamment développés dans les PED, de ce fait, si les ménages et les
entreprises veulent un rendement sans risque, ils doivent placer leur épargne à l’étranger dans le Nord
→ Les décisions politiques et économiques : exemple des BC des PED et des pays émergents qui
investissent principalement dans les pays riches (E-U) pour un motif de précaution (car la probabilité de
crise aux E-U est plus faible) et pour empêcher l’appréciation de leur monnaie.
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Dossier 2 : Dynamique des déséquilibres

Exercice 1
1. Qu’appelle-t-on déséquilibres mondiaux ? A quelle période ce problème apparaît-il ? Quelles sont
les zones excédentaires ? Les zones déficitaires ?

Les déséquilibres mondiaux sont des déséquilibres extérieurs courants de grande ampleur touchant de grandes
régions ou de grandes zones. Les déséquilibres mondiaux apparaissent au milieu des années 90 s’accroissent dans les
années 2000 et se replient après la crise financière mondiale de 2008. Les principales zones déficitaires se situent aux
Etats-Unis, en Europe central et au RU. Les zones excédentaires sont les pays pétroliers, le Japon, et l’Allemagne.

2. Quels sont les problèmes posés par les déséquilibres mondiaux ?

Les déséquilibres sont en flux et non en stock.
En principe, il faut se réjouir des déséquilibres extérieurs courants car ils augmentent le bien-être au nom des
bénéfices et des gains dus à l’ouverture financière et commerciale (exploitation des différences de productivité
marginale, de cycle de vie, etc.) ce qui élève le taux de croissance. Cependant les déséquilibres peuvent être considérés
comme des problèmes car ils ne font pas nécessairement écho aux fondamentaux économiques du pays ou parce
qu’ils peuvent amener à une accumulation de dette importante. Les bénéfices théoriques ne se vérifient pas dans la
pratique. Par ailleurs, l’accumulation des déficits dans certaines économies rend ces économies susceptibles à des sudden
stops (arrêt brutal de financement extérieur lié à une crise de confiance et causer des crises de la balance des paiements
parce que les pays seront dans l’impossibilité de rembourser leur déficits extérieurs).

Prenons les déséquilibres au sein de la zone-euro. Ils peuvent poser des problèmes sans nécessairement provoquer des
crises de la balance des paiements car ils traduisent des déséquilibres macro-économiques liés à des fondamentaux
structurels. Par exemple, l’excédent allemand peut être justifié par une faible demande interne.

3. Classer les différentes explications théoriques aux déséquilibres mondiaux. Les déséquilibres
semblent se réduire à partir de 2009 : comment l’expliquer ?

Il y a plusieurs explications théoriques possibles aux déséquilibres :

- La démographique qui fait écho à la Théorie du cycle de vie de Modigliani (Cf. encadré). Appliquée à l’échelle d’un
pays, cette théorie explique comment les excédents se trouvent dans des pays vieillissant (Japon, Allemagne), etc.
- Les réserves de pétroles sont finies : en prévision de cet épuisement, les pays ont intérêt à épargner, d’où l’excédent
des pays producteurs de pétrole
- Les modèles de développement sont des modèles extravertis fondés sur une sous-évaluation de la monnaie et des
excédents commerciaux (pour exporter plus et de manière plus rentable)
- Dans les pays en développement, les filets de sécurité sociale sont insuffisants et les systèmes financiers sont peu
développés, ce qui incite les ménages et les entreprises à épargner beaucoup (création d’excédents)
- Dans les pays émergents, il y a très peu d’actifs liquides sans risque, et cette pénurie justifie d’aller acheter des actifs
à l’étranger et donc de créer des déficits extérieurs importants

THEORIE DU CYCLE DE VIE DE MODIGLIANI

La propension moyenne à consommer stagne quand le revenu augmente (alors qu’elle diminue chez Keynes). Cette théorie se rapproche
de la Théorie du revenu permanent de Friedman mais les arguments sont différents. Pour Modigliani, la consommation est une
fonction croissante des richesses détenues et des revenus épargne.
Modigliani distingue 3 périodes :
- La jeunesse : les revenus sont faibles, il faut d’endetter pour vivre
- La vie active : les revenus sont élevés, le supplément sert à rembourser les emprunts et épargner pour l’avenir
- La retraite : les revenus sont faibles, il faut piocher dans l’épargne, désépargner pour vivre
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Depuis 2009, les déséquilibres mondiaux semblent se réduire. Comment l’expliquer ?

- La baisse de la demande dans les pays déficitaires va diminuer les importations et donc les déficits (exemple en
Chine il y a eu épuisement du modèle de croissance extraverti chinois à cause de la chute de la demande mondiale et
l’appréciation réelle de la monnaie, ce qui a conduit à diminuer l’excédent chinois)
- Les décisions politiques : si on regarde le Japon, on voit qu’après 2011 il y a une réduction importante de l’excédent
japonais en réponse à la fermeture très couteuse des réacteurs énergétiques japonais suite à l’incident de Fukushima.

Exercice 2 : dynamique de la position extérieure

Ecrire l’équation qui donne la PEN d’un pays à la fin de l’année t (Bt) en fonction de :
- de la balance commerciale de l’année t : bt
- des actifs bruts détenus par le pays sur le reste du monde à la fin de l’année t-1 : At-1,
- du passif brut vis-à-vis du reste du monde à la fin de l’année t-1 : Lt-1
- du rendement des actifs : rA et du rendement du passif : rL
- de la variation du taux de change entre la fin de t-1 et la fin de t : St/St-1
- où St désigne le nombre d’unités de monnaie nationale dans une unité de monnaie étrangère)

Les flux de déséquilibres externes (déficits et excédents) s’accumulent au fil du temps pour constituer un stock, la position
extérieure nette. La PEN est la différence entre l’actif et le passif d’un pays vis-à-vis du reste du monde :
Par définition, on a : PEN = Actif – Passif
Si tous est en monnaie nationale : PEN = Bt = At-1 (1+rA) - Lt-1 (1+rL) + bt

a) L’actif est libellé en monnaie étrangère tandis que le passif est en monnaie nationale

Bt = St/St-1 . At-1 (1+rA) - Lt-1 (1+rL) + bt

Bt+1 (€) = St+1/St (€t+1) . (1+rAt).At - (1 + rLt).Lt + bt+1
Le gain de valeur peut être lié au rendement des actifs, ou à l’évolution d’une monnaie par rapport à l’autre.
En général, ce sont les pays développés qui s’endettent dans leur propre monnaie.
Attention : ici le taux de change est à l’incertain car on a national/étranger, le fondement est l’étranger et est incertain !
En revanche si on a étranger/national, le fondement est certain donc le taux de change est certain !

b) L’actif est en monnaie nationale tandis que le passif est en monnaie étrangère.

Bt = Bt = At-1 (1+rA) - St/St-1 . Lt-1 (1+rL) + bt

En général, ce sont les pays en développement car ils n’ont pas la possibilité de s’endetter dans leur monnaie nationale. On
parle de pêché originel. Le cas b est de moins en moins valable pour les pays émergents car certains sont devenus des
créanciers nets ou certains ont réussi à s’endetter dans leur propre monnaie

Dans tous les cas, Bt, At, Lt et bt sont exprimés en monnaie nationale. Expliquer l’impact des variations de taux de
change sur la position extérieure nette. Commenter le tableau ci-dessous.

La relation entre PEN et taux de change est forte et va dans les deux sens. Un pays qui accumule les déficits extérieurs va
finir par voir sa monnaie se déprécier.

Dans le premier cas : Une dépréciation de la monnaie nationale impacte la PEN par 2 canaux :
- augmente la balance commerciale si la condition de Marshall-Lerner est vérifiée (l’effet volume > l’effet valeur)
- Entraine une réévaluation des actifs étrangers exprimés en monnaie nationale ce qui va augmenter la PEN

Dans le second cas : Une dépréciation de la monnaie nationale impacte la PEN par 2 canaux :
- augmente la balance commerciale si la condition de Marshall-Lerner est vérifiée (l’effet volume > l’effet valeur)
- Entraine une réévaluation du passif ce qui va diminuer la PEN

Finalement, l’effet total est ambigu.

Dans le tableau, on voit les variations de la PEN entre 1996 et 2004 : les variations de la PEN sont dues partiellement à la
variation de déséquilibres commerciaux, les rendements nets expliquant le reste de l’évolution.
 Dossier 3 : Marché des changes

RAPPEL DE COURS
LE MARCHE DES CHANGES

- Définition : Le marché des changes est le marché où l’on échange une monnaie contre une autre. Le marché
des changes est mondial mais ne concerne que quelques banques. S’il n’y a aucune contrainte à l’achat ou à
la vente d’une monnaie, on dit qu’elle est parfaitement convertible
- Chiffres : Les échanges sur le marché des changes sont très supérieur à l’économie réelle une des raisons
est que toutes les transactions sont comptabilisés deux fois dans un sens et dans son sens contraire
- Types d’échanges : change manuelle, spéculations (échanges réalisés dans le but d’obtenir une plus-value
moyennant une prise de risque), reventes interbancaires de devises, produits dérivés de change
(produits financiers construits à partir de promesses de transaction de change), arbitrage (achat d’une
monnaie sur une place pour la revendre sur une autre)
- But des 3 derniers types d’échanges : se prémunir contre le risque de change

OPERATIONS SUR LE MARCHE DES CHANGES

- Echange au comptant : opération de base définie par un contrat par lequel la livraison et le paiement ont
lieu dans les 24h, il n’y a pas de risque de change.
- Echange à terme : défini par un contrat par lequel la livraison et le paiement se font à deux dates
différentes. Le prix (le taux de change à terme) est fixé lors de la signature du contrat. Il n’y a pas de risque
de change mais il y a risque de défaillance de la contrepartie. Il y a 2 types de marchés à terme : le marché
organisé (futures=contrats standardisés en termes de monnaie et d’échéance, actifs liquides) et le marché
de gré à gré (bilatéral et sur mesure, Over The Counter)
- Options de change : contrat pour lequel on paie des frais et qui donne le droit mais pas l’obligation
d’acheter ou de vendre. Le prix de l’option de change est le prix d’exercice convenu à l’avance. Il existe 2
types d’options : européennes (exercer ou non à une certaine date d’échéance) et américaines (exercer ou
non sur toute une période, jusqu’à l’échéance)
- SWAP ou contrat d’échange sur devise : constitué de deux opérations en sens contraire (achat et vente)
une au comptant et une à terme. On a besoin d’un agent qui soit dans une situation inverse de la nôtre.
L’idée du SWAP est de réduire ou de supprimer l’exposition au risque de change pendant une période pour
les agents qui ont une position longue (plus de créances que de dettes) et une position courte (plus de
dettes que de créances) dans deux monnaies différentes. Ces échanges se font sur des marchés de gré à gré
sur des périodes longues (entre 5 et 20 ans). Ce sont des contrats peu liquides avec risque de
contrepartie. Le but est de disposer d’une somme dans une certaine monnaie sur une certaine durée pour
se détacher du risque de change et optimiser les conditions d’emprunt.
- Spéculation : à voir plus tard, concerne les échanges réalisés dans le but d’obtenir une plus-value
moyennant une prise de risque
Exercice 1

Vous êtes le trésorier d’une entreprise européenne qui doit effectuer dans un an, un paiement de 200
millions de dollars. Quels sont les différents moyens dont vous disposez pour couvrir le risque de
change sur ce paiement ?

Tout d’abord, notons que le paiement se fera dans un an donc deux cas sont envisageables :
- Si l’euro s’apprécie (ou que le dollar se déprécie) : les 200 millions que nous possédons aujourd’hui
suffiront à effectuer le paiement dans un an, il y aura même un excédent.
- Si l’euro se déprécie (ou que le dollar s’apprécie) : les 200 millions que nous possédons aujourd’hui ne
suffiront pas à effectuer le paiement dans un an.

Ainsi, couvrir le risque de change sur ce paiement revient à couvrir le risque de dépréciation de l’euro ou
d’appréciation du dollar. Quels sont les différents moyens dont nous disposons ? Il existe 4 possibilités :
- Acheter au comptant 200 millions de dollars contre des euros : par exemple placer 200 millions de
dollars sur un actif libellé en dollars et les récupérer dans un an. Toutefois il faut d’une part disposer
aujourd’hui des 200 millions de dollars nécessaires et d’autre part, si le dollar se déprécie, on ne pourra
pas en bénéficier.
- Acheter à terme les dollars aujourd’hui. Le risque est celui de contrepartie et on ne bénéficiera pas
d’une dépréciation du dollar non plus.
- Acheter une option d’achat : soit une option américaine ou une option européenne. L’idée est comme
d’acheter à terme sauf que l’entreprise n’est pas obligé de payer avec le prix préalablement fixé si le
dollar se déprécie. Le prix de l’option est tel que les profits seront nuls en cas de dépréciation.
- Effectuer un swap de change : Au bout d’un an, les deux créances seront ré-échangées au nouveau
taux de change spot (nouveau taux de change comptant) et c’est à ce même taux de change que
l’entreprise va acheter les dollars comptants. Cela suppose qu’il existe un autre agent qui possède une
créance équivalent à la mienne mais dans une autre monnaie. Une créance a TOUJOURS la même valeur.

$ $ $
$ 1e Opération d’échange $ 2e Opération d’échange à $
au comptant (J’achète) terme (On me rend)
€
€ € € € €

Enfin, pour se prémunir du risque de change, on peut facturer en interne nos ventes en dollars (c’est facile pour
une grande entreprise, mais pas pour les petites).
 RAPPEL DE COURS
TAUX DE CHANGE NOMINAL

- Taux de change nominal : prix d’une monnaie contre une autre monnaie
- Taux de change nominal au certain : ou le prix de la monnaie nationale est la référence est la monnaie
nationale (nombre d’unités étrangères dans UNE unité nationale) – si ce taux augmente la monnaie
nationale prend de la valeur, elle s’apprécie
- Taux de change nominal à l’incertain : la référence est la monnaie étrangère (nombre d’unités nationales
dans UNE unité étrangères) – si ce taux augmente la monnaie nationale perd en valeur, elle se déprécie
- Taux de change effectif nominal : valeur d’une monnaie par rapport à un ensemble de partenaires com. –
moyenne géométrique pondérée des taux de changes bilatéraux sur ses partenaires commerciaux

Règle des taux de change nominaux croisés

- Soit : taux de change au certain pour la monnaie i tq =

- Alors, ∀ , = x = = =
$
- Exemple : = .
€ $ €

TAUX DE CHANGE REEL

- Taux de change réel : rapport des prix d’un même panier de biens et de services dans deux pays et
exprimé dans la même monnaie
- Taux de change effectif réel : moyenne géométrique pondérée des taux de change bilatéraux d’un certain
ensemble de partenaires commerciaux

Exercice 2
1. Entre 2000 et 2013, comment ont
évolué le yuan et l’euro par rapport au
dollar, en termes nominaux ? Observe-
ton une rupture, et si oui, à quelle date ?

Entre 2000 et 2005, le yuan s’est déprécié

par rapport au dollar en termes nominaux.
Entre 2005 et 2010, le yuan s’est apprécié
par rapport au dollar en termes nominaux.

Entre 2000 et 2013, l’euro s’est apprécié

par rapport au dollar en termes nominaux.
Calculer le taux de change nominal du yuan par rapport à l’euro aux différentes dates (nombre de yuans
dans un euro). Le yuan s’est-il apprécié ou déprécié par rapport à l’euro au cours de cette période

La relation entre le Yuan et l’euro : E€/Y = E€/$ x E€/Y

Entre 2000 et 2010, le Yuan s’est déprécié par rapport à l’euro en termes nominaux.

2000 2005 2010 2013

7,6 10,2 9,0 8,2

1. Calculez, aux différentes dates, le taux de change réel bilatéral de la monnaie chinoise (le yuan) par
rapport au dollar US et par rapport à l’euro, base 100 en 2010. Vous définirez le taux de change réel
comme le prix relatif du panier de consommation chinois.

Rappel : calculer en base 100 en 2010 revient à multiplier par 100 et diviser par la valeur de 2010 !

Le taux de change réel est déflaté, il tient compte du taux de change nominal et du prix relation du panier de
consommation chinois. Dans les deux questions qui suivent, on va poser :
- QY/Mi : Taux de change réel bilatéral du yuan par rapport à la monnaie du pays i (Mi)
- Pi : Indice des prix à la consommation du pays i
- EY/Mi : Taux de change nominal du Yuan par rapport à la monnaie du pays i
- QY/$ =
.

En 2010 : QY/$ = = = 1/6,8 = 0,15 = 15%

/$ . , .

QY/€ = = = 1/9,1 = 0,11 = 11%

/€ . , .

En 2013 : QY/$ = = = 0,17 = 17%

/$ . , .

QY/€ = = = 0,13 = 13%

/€ . , .

2000 2005 2010 2013

/$ 0,12 0,12 0,15 0,17
TdC Réel
/€ 0,13 0,09 0,11 0,13
TdC Réel /$ 84 80 100 114
base 100 /€ 117 85 100 114

2. Comparez l’évolution du taux de change réel bilatéral du yuan par rapport au dollar et par rapport à
l’euro. Comparez aussi avec l’évolution du taux de change réel effectif du yuan. Calculez les
pourcentages d’appréciation ou de dépréciation entre les différentes dates.

Entre 2005 et 2010, le Yuan s’est apprécié de 25% en termes réels par rapport au dollar.
Entre 2005 et 2010, le Yuan s’est apprécié de 18% en termes réels par rapport à l’euro.
Entre 2010 et 2013, le Yuan s’est apprécié de 14% en termes réels par rapport au dollar et à l’euro.
Entre 2005 et 2013, le Yuan s’apprécie de 45% en termes réels par rapport au dollar.
Entre 2005 et 2013, le Yuan s’apprécie de 34% en termes réels par rapport à l’euro.

On cherche à comparer l’évolution du Q avec l’évolution du E/Mi entre 2010 et 2013.

∆ QY/$ = (0,17-0,15)/0,15 = 0,13 = +13%
∆ QY/€ = (0,13-0,11)/0,11 = 0,18 = + 18%

Avant 2005, la Chine maintenait un taux de change quasi-fixe avec le dollar. A partir de 2005, elle a laissé sa monnaie
s’apprécier progressivement par rapport au dollar.
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Dossier 4 : Taux d’intérêt et taux de change

Exercice 1

Remarques
- E : taux de change au certain pour la monnaie nationale
- S : taux de change à l’incertain pour la monnaie nationale
- Si l’on veut voir l’évolution du Yuan par rapport au dollar : il faut regarder le taux de change à l’incertain pour le Yuan
- Toujours écrire une phrase de conclusion : appréciation/dépréciation, nominal/réel, certain/incertain

Rappel de cours
- Le taux de change est le prix d’équilibre du marché de change c’est-à-dire le prix de l’offre et de la demande en actifs
libellés dans une monnaie.
- L’offre et la demande dépendent du rendement des actifs, ce sont les différences de rendement qui créent les
fluctuations des demandes relatives de monnaie. C’est pourquoi l’on cherche à relier taux de change et taux d’intérêt.
Rappelons que le rendement = taux sans risque et taux avec risque
- Les hypothèses clés sont qu’il y a parfaite mobilité des capitaux et négligence des différents risques financiers (risque
de crédit, risque de contrepartie, risque de marché) hors risque de change. Ainsi on lie le taux de rendement au taux
sans risque soit le taux d’intérêt.

Parité couverte des taux d’intérêts

( ∗)
- PCTI : les rendements sont égaux, (1 + i) = avec F le prix de marché fixé
- En log-linéarisant on obtient donc : i = e + i* -f
- Ici, on ne peut améliorer son rendement qu’en s’exposant au
risque de change : on ne va pas faire l’opération à termes
aujourd’hui on va la faire au comptant demain (dont le taux de
change est anticipé)

Parité non couverte des taux d’intérêts

( ∗)
- PNCTI : (1 + i) = avec Ea le taux de change au certain pour l’euro anticipé pour demain
- Les agents peuvent anticiper une dépréciation pour anticiper l’appréciation ou inversement
- En log-linéarisant, si h=1, on obtient donc : e − e , = i +i∗ ⇔e = i −i∗ +e ,
- On peut donc anticiper pour n’importe quelle période : e = i − i ∗ + e ,
- On peut même anticiper par rapport à l’anticipation : e , = i , −i∗ , +e,
- Finalement, en remplaçant, on a : e = i − i ∗ + (i , − i ∗ , ) + e ,
- Le rendement de demain dépend alors du rendement d’aujourd’hui et du différentiel anticipé de rendement demain et
du taux de change anticipé pour demain

Parité non couverte des taux d’intérêts réels

- On log-linéarise le taux de change réel Q = ∗ et on obtient : q = e + p − p ∗
- La variation de q peut alors s’écrire : ∆q = ∆e + ∆p − ∆p ∗
- Comme nous sommes en PNCTI : = + ∗ − ⇒ ( ∗ − ) = −∆
- ∆q = ( − ∗) + ∆p − ∆p ∗
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A la fin du mois de novembre 2009, le taux d’intérêt sur les bons du Trésor français à un an était de
0,75% alors que celui sur les bons du Trésor américain à un an était de 0,3%. Le taux de change
bilatéral était de 1,50 dollar pour un euro.

1. A cette date, quelle anticipation de taux de change pour la fin novembre 2010 était cohérente avec
la parité non couverte des taux d’intérêt ?

On possède les informations suivantes :

- i€ = 0,75 % : taux d’intérêt nominal français en Novembre 2009
- i$ = 0,3 % : taux d’intérêt nominal américain en Novembre 2009
- E€,$ = 1,50 : taux de change nominal du dollar par rapport à l’euro au certain pour l’euro
( , )
- PNTCI : (1+0,0075) = (1+0,003). €,$
⇒ €,$ = €,$ . = 1,493 $ pour 1 €
€,$ ( , )

Comme le taux de change est au certain pour l’euro, il y a une dépréciation de l’euro. Or pour calculer la dépréciation du
taux de change de l’euro il faut prendre le taux de change à l’incertain pour l’euro : = = 0,46%.

Les marchés anticipent une dépréciation de l’euro de 0,46% par rapport au dollar en termes nominaux. Cette
dépréciation veut venir compenser le rendement légèrement plus élevé des bons français.

2. A la fin novembre 2010, le taux de change observé était de 1,30 dollar par euro. Ce taux est-il
cohérent avec votre calcul de la question 1 ? Comment expliquer une éventuelle différence ?

Le taux observé est cohérent avec le calcul (dans le même sens) mais il est différent. Les explications sont que :
i. Il y a eu de nouvelles informations qui sont intervenues entre les deux dates. Comme les taux directeur n’ont pas
bougés entre les deux dates, ces informations ne peuvent venir que de l’évolution comparée des deux économies
et des différentiels anticipés de taux d’intérêts pour la période post 2010. La crise de la dette souveraine dans la
zone euro s’est intensifiée à partir du printemps 2010
ii. En réalité, la prime de risque est variable. La hausse du risque perçu de l’euro par rapport au dollar a fait
déprécier l’euro.
iii. Le problème du : les marchés anticipent en permanence un risque d’effondrement du dollar. Ce risque ne se
manifeste pas encore mais il se matérialise dans le taux d’intérêt.

3. Selon l’enquête ‘Consensus Forecast’, les économistes de marché anticipaient fin novembre 2009
une inflation de 2% aux Etats-Unis et de 1% en France à l’horizon d’un an. Calculer le taux d’intérêt
réel dans les deux zones et la variation anticipée du taux de change réel cohérente avec la parité
non couverte des taux d’intérêt. Vous exprimerez le taux de change réel comme le prix relatif du
panier de consommation en France par rapport aux Etats-Unis.

D’après la règle de Fisher : r = i - π . Les taux d’intérêt réels des deux zones en novembre 2009 étaient :
- r€ = i − π = − 0,25 % : taux d’intérêt réel français en Novembre 2009
- r$ = i − π = −1,7 % : taux d’intérêt réel américain en Novembre 2009

Par conséquent, la variation anticipée du taux de change réel est :

€,$ €,$ €,$

∆Q€,$ = = −1
€,$ €,$
$
∆Q€,$ = = -1,45%
€

On anticipe une dépréciation en termes réels de l’euro par rapport au dollar de 1,45%.
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Début août 2011, le taux de change euro/dollar vaut 1,43 dollars pour un euro. La Réserve fédérale
américaine annonce alors son intention de maintenir son taux de refinancement à 0% pendant deux
ans. En août 2011, le taux principal de refinancement de la BCE est à 0,75%. En supposant que les
marchés anticipent une normalisation des taux américains à 2% en août 2013 et un maintien des taux
européens à 0,75% entre août 2011 et août 2012, puis 2% jusqu’à août 2013, décrivez la trajectoire du
taux de change nominal euro/dollar entre août 2011 et août 2013.

Début 2011 Août 2011 2012 2013 Post 2013

i€ 0,75% 0,75% 0,75% 2% 0%
i$ 0% 0% 0% 2% 0%
E 1,43 1,47 1,46 1,43 1,43

Vous supposerez que les marchés anticipent un taux de change à 1,43 dollars pour un au-delà d’août
2013. Tracez l’évolution de l’écart de taux d’intérêt et du taux de change entre août 2011 et août 2013.
Vous exprimerez le taux de change en écart relatif par rapport à son niveau de départ : S = log(S/ ) avec
= 1,43 et raisonnerez à partir de la forme linéarisée de la parité non couverte des taux d’intérêt.

PNCTI : ( − ∗) = −

On sait que donc :

1) ( − ∗) = − = 0,75%
2) ( − ∗) = − = 2%
3) ( − ∗) = − = 0%
4) = ln( / ) avec = 1,43

Méthode 1 :
- D’après l’équation 3 : = = 1,43
% %
- D’après l’équation 2 : = 2% + → ln = ln + ln → ≈ . ≈ 1,46 $/€
, %
- D’après l’équation 1 : = + 0,75% → ≈ . ≈ 1,47 $/€

Méthode 2 :
- On somme les 3 équations : − = 2,75%
, %
- On refait le même raisonnement : → ≈ . ≈ 1,47 $/€
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Exercice 2
On considère une petite économie ouverte en régime de change fixe et de totale liberté des
mouvements de capitaux. Les résidents peuvent détenir des actifs. On note :
- des actifs en monnaie nationale, rémunérés au taux i,
- des actifs en dollar, rémunérés au taux i*
- S le taux de change nominal (valeur de la monnaie nationale en dollar)
- s son logarithme
- Sa son espérance
- LnEt(St+1)= , le logarithme de l’espérance de S en t+1 sachant l’information disponible en t

1. Ecrire la parité non couverte des taux d’intérêt en niveau et sous forme linéarisée à la date t pour un
horizon d’une période.

A la date t, la parité non couverte des taux d’intérêt s’exprime en niveau par :
S
(1 + i) = (1 + i ∗).
S
Pour un horizon d’une période, elle s’exprime par :
S
(1 + i)t + 1 = (1 + i ∗)t + 1.
S,
Sous forme linéarisée, elle s’exprime par :
(t + 1)ln(1 + i) = (t + 1)ln(1 + i ∗) + ln S − ln S , ⟺ ( + ) =( + ) ∗ + − ,

2. On s’intéresse au cas où le petit pays envisage de dollariser son économie. En cas de dollarisation
(probabilité p), le taux de change sera figé en t+1 à sa valeur en t ; sinon (probabilité 1-p), les
marchés anticipent une dépréciation de 10% entre t et t+1. Comment se forme le taux d’intérêt (on
suppose le taux d’intérêt américain exogène) ? Tracer l’écart de taux d’intérêt en fonction de la
probabilité de dollariser. Commenter.

On a St = St+1 avec probabilité p : (t + 1)i = (t + 1) + i ∗ + s − s ⟺ i = i ∗

,
On a St(1+0,1)=St+1 avec probabilité (1-p) : (t + 1)i = (t + 1)i ∗ + s − s (1 − 0,1) ⟺ i = i ∗ +
,
Puisque le taux d’intérêt américain est supposé exogène, on a donc : E(i) = p. i ∗ +(1 − p) (i ∗ + )

Le taux d’intérêt national se forme donc en fonction du taux d’intérêt américain d’une part et de la variation du taux de
change nominal de la monnaie national et du dollar au certain pour la monnaie nationale.

En cas de dollarisation du dollar, le taux d’intérêt national sera le même que celui américain. Autrement, si les marchés
anticipent une dépréciation du dollar la valeur de la monnaie nationale va augmenter, le taux d’intérêt national deviendra
donc plus élevé et concurrencera le taux d’intérêt américain.
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Dossier 5 : Le modèle monétariste

RAPPELS PERSO DU MODELE IS-LM-BP (L2)

Le modèle monétariste est une extension du modèle IS-LM en économie ouverte. Le cadre du modèle est le CT ce qui permet de
supposer que les prix et les salaires sont fixes. L’économie est en équilibre de sous-emploi (soit en situation de chômage due à
l’insuffisance de débouchés) et suit le principe de la demande effective (soit l’offre est déterminée par la demande). Sachant que la loi de
Walras restreinte est vérifiée, nous étudions les conditions d’équilibre sur le marché des biens, sur le marché de la monnaie et sur le
marché extérieur ; l’équilibre sur le marché des titres en sera dérivé.

LE MARCHE DE LA MONNAIE

- La demande de monnaie pour motif de spéculation est une fonction croissante du taux d’intérêt :
- La demande de monnaie pour motif de transaction et de précaution est une fonction croissante du revenu :
- En régime de change parfaitement flexible, les variations de réserves de devises sont nulles puisque la banque centrale ne s’est
pas engagée à maintenir un taux de change donné : son offre de monnaie est exogène (LM) : = (, , ) → = . . .
- En régime de changes fixes, la BC doit intervenir pour défendre sa monnaie, cela entraine une variation des réserves de changes
qui signifie une variation de l’offre de monnaie. Dans ce cas, l’offre de monnaie a une autre composante : ∆R/P qui contraint les
∆
Etats à des échanges extérieurs. La condition d’équilibre sur le marché de la monnaie est donc donnée par + = ( , )

LE MARCHE DES BIENS

- La fonction de consommation est une fonction croissante du revenu disponible des ménages : C(Y-T)
- L’investissement est une fonction décroissante du taux d’intérêt (i) : I(i)
- La dépense publique de l’Etat est supposée exogène : G
- La balance commerciale dépend du revenu national et étranger (Yx) et du taux de change réel (er) : = ( , )– ( / ) ( , )
- Le revenu national (IS) : = – + ( )+ + ( , , )

L’EFFET DU TAUX DE CHANGE SUR LA BC

- L’effet du taux de change réel sur la balance commerciale est ambigu. Il y a deux effets qui jouent en sens contraire :
- L’ « effet prix » : quand Qij baisse, le prix réel des importations (1/Qij).IM augmente et le solde de BC se dégrade, il y a perte de
compétitivité, ce qui entraine une dépréciation de la monnaie nationale
- L' « effet volume » : lorsque er baisse, on exporte plus et on importe moins, ce qui augmente le solde de BC et améliore la
compétitivité, il y alors appréciation de la monnaie nationale
- Théorème de Marshall–Lerner ou théorème des élasticités critiques : l’effet volume l’emporte sur l’effet prix donc une baisse
du taux de change réel entraîne au total une amélioration du solde de la balance commerciale. Donc, la balance commerciale BC est
une fonction croissante de Yx, et décroissante de Y et de Qij :

L’EQUILIBRE EXTERIEUR

- La balance des capitaux, elle se mesure par la différence entre l’entrée et la sortie des flux de capitaux. On suppose que les seuls
déterminants de choix sont les rendements des titres donc = – ∗
- L'équilibre extérieur peut être défini par (EE) : ( , , ) + ( − ∗) =
- Ceci est assuré par les mouvements du taux de change en régime de change flexible (qui s’ajuste pour égaliser O&D de devises)

LA MOBILITE DES CAPITAUX

- Parfaite mobilité des capitaux : condition de Marshall-Lerner est vérifiée : la dépréciation du solde de la BK est plus importante
que l'appréciation du solde de la des BC, ce qui entraîne un excédent de BP et par suite une appréciation de la monnaie
nationale. Les produits nationaux sont alors moins attractifs, ainsi BC va baisser jusqu’à compenser la hausse de Bk. Les arbitrages
conduiront à la convergence des taux d'intérêt i = i* et les mouvements de capitaux cesseront une fois cette égalité atteinte.
- Immobilité des capitaux : condition de Marshall-Lerner est vérifiée. La dépréciation BC est plus importante que l'appréciation de
BK ce qui entraîne un déficit de BP et par suite une dépréciation de la monnaie nationale qui oblige l’Etat banque centrale à
vendre des devises. Cette intervention fait baisser les réserves de change et la quantité de monnaie nationale en circulation ce qui
entraîne une nouvelle hausse du taux d’intérêt renforçant l’effet d’éviction initiale.
-
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RAPPELS DU COURS (L3)

LE MODELE MONETARISTE

- Dans le modèle monétariste, le taux de change est déterminé la théorie monétaire de formation des prix et par la PNCTI
- Une hypothèse sous-jacente : le taux de change réel est constant sur le long terme
- Dans la théorie monétaire de formation des prix, le taux de change est déterminé par la parité des pouvoirs d’achat

MODELE A PRIX FLEXIBLES

- Ici on s’intéresse à une petite économie ouverte (pas d’impact sur l’étranger)
- Il y a dichotomie entre les sphères réelles et monétaires (la monnaie est un voile : une variation de la masse monétaire n’aura pas
d’impact sur les variables réelles telles que la production)
- 1er cas : la demande de monnaie dépend des prix
- 2e cas : la demande de monnaie dépend des taux d’intérêts

- On s’intéressera au 1er cas uniquement et on notera s : le taux de change au certain pour la monnaie nationale
- D’après la PNCTI : ( + ) = ( + ∗) ou en log-linéarisant : i = i*+ ∆s
- D’après la PPA : ∗= ou en log-linéarisant : p = p*.s
- La demande de monnaie est constante : = . ou en log-linéarisant m – p = αy – βi

- Si la masse monétaire varie, pour maintenir la demande constante, il y aura ajustement des prix : ∆m – ∆p = α∆y – β∆i ∆m = ∆p
- Pour maintenir la PPA est : ∆p = ∆p*. ∆s ∆p = -∆s dépréciation de la monnaie
- Rappel sur la vitesse de circulation de Fisher (1911) : MV=PT
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Exercice 1 : le modèle monétariste à prix flexibles

1. Rappelez les équations du modèle monétariste de détermination du taux de change à prix flexible.
Selon ce modèle, quel est l’impact d’une hausse de la masse monétaire de 10% sur le taux de change
nominal ? Sur le taux de change réel ? Expliquez les mécanismes

Cf. Rappels de cours

Comme les prix sont flexibles, les variations se font au moment du choc, l’ajustement est immédiat (il n’y a
pas d’anticipations futures). Une hausse monétaire de 10% entraine une hausse des prix de 10% qui entraine
une dépréciation du taux de change nominal (pour maintenir la PPA) de 10%.

2. A partir du cas du Brésil entre 1994 et 1996, discutez la validité du modèle monétariste à prix
flexible.

Le taux de change nominal et les prix décroissent à la même proportion ce qui vérifie bien le modèle. En
revanche, le taux de croissance de la masse monétaire suit le même processus que les prix mais elle croît
beaucoup plus vite qu’eux. La première étape de notre raisonnement ne se vérifie pas dans la pratique.

Le problème du modèle monétariste à prix flexible vient du fait que celui-ci est fondé sur une vitesse de
circulation de la monnaie stable puisque le taux de change est exogène. Or en réalité :
- en période d’hyperinflation la vitesse de circulation de la monnaie est très importante (« patate chaude »)
- en période de désinflation la vitesse de circulation de la monnaie va décroitre (confiance en la monnaie)
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Exercice 2 : le modèle de surajustement de Dornbusch

1. Qu’appelle-t-on surajustement du taux de change ? Quelle en est l’origine ?

On appelle surajustement du taux de change, une réaction du taux de change excessive par rapport à la
variation de ses déterminants fondamentaux. Ce surajustement provient de la rigidité des prix et de des
anticipations rationnelles des agents.

Si il y a une hausse des prix dans le futur, les agents vont anticiper une appréciation alors les taux d’intérêt vont
baisser de sorte à ce que les prix puissent se déprécier aujourd’hui (il doit se sur-ajuster) pour pouvoir
s’apprécier demain (se réajuster).

2. On suppose que la masse monétaire augmente de manière durable aux Etats-Unis mais pas dans la
zone euro. Expliquer qualitativement l’impact sur les prix et les taux d’intérêt dans les deux pays
ainsi que sur le taux de change euro/dollar, à court terme, à long terme et le long du sentier
d’ajustement.

Une augmentation de la masse monétaire de manière durable entraîne :

1) A court terme et donc à prix constant :

↘ Taux d’intérêt (LM) dépréciation nominale et anticipation d’appréciation (PNCTI)
Dépréciation réelle (PPA) ↗ compétitivité-prix ↗ demande de B&S (à offre constante)
2) A long terme avec des prix visqueux :
Ajustement progressif des prix ↗ progressive du taux d’intérêt (LM)
Appréciation progressive du tdi (PNCTI)
3) Le long du sentier d’ajustement :
Ajustement jusqu’à ce que le tdi réel et la D de B&S retrouvent sont niveau initial (PNCTI)

Finalement, le surajustement du taux de change s’explique par le fait que la monnaie nationale s’apprécie
continument le long de la trajectoire pour se stabiliser à un niveau inférieur au niveau initial.

4) En quoi le modèle de Dornbusch remet-il en cause le plaidoyer des monétaristes en faveur de la

flexibilité des taux de change ?

Le modèle de Dornbusch prévoit une très grande instabilité du taux de change ce qui n’est pas forcément en
faveur d’une flexibilité de celui-ci. Un taux de change très flexible peut mettre en danger la stabilité financière
(notamment la stabilité du déséquilibre extérieur).
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Dossier 6 : Taux de change et déséquilibres

RAPPELS MATHEMATIQUES
Comment calculer des élasticités ?
Méthode 1 : la différentielle totale : df (x, y, z) = dx + dy + z

Méthode 2 : le logarithme : lnM = lnM0 + mlnY + βlnQ = 0+m +β

β est l’élasticité prix de M et m est l’élasticité revenu de M

Exercice 1

On considère un petit pays sans influence sur les prix et les revenus étrangers, et en situation de chômage
keynésien. La balance commerciale est initialement équilibrée. On note :
- E : le taux de change nominal au certain
- P : l'indice des prix à la production
- P* : l'indice des prix de production étrangers.
- Y : le revenu réel
- Q : le taux de change réel défini par Q=EP/P*
- Les exportations en volume sont données par la relation suivante : = avec X0, α > 0
- Les importations sont déterminées par : = avec M0, m, β > 0

1) Commenter brièvement les équations. Montrer que m, -α et β s'interprètent comme des élasticités.

On parle de free trade lorsqu’il n’y a pas de tarification de marché.

Les importations dépendent de deux variables : le revenu réel et le taux de change réel.
- Si le prix national des biens étrangers augmente, il y a perte de compétitivité des entreprises nationales.
Cela a un impact positif sur le volume des importations.
- Si le prix national des biens baisse, il y a hausse de la compétitive des entreprises nationales. Cela a un
impact négatif sur le volume des importations.
- Q représente la compétitivité des importateurs étrangers

Méthode 1 : en dérivant l’équation on obtient l’élasticité prix des exportations :

/
= /
= . = . = −αX Q . = −

Méthode 1 : en dérivant l’équation on obtient l’élasticité prix des importations :

/
= /
= . = . = β. M Y Q . =
Méthode 2 : en dérivant le logarithme de M on obtient l’élasticité prix et l’élasticité revenu des importations :
= lnM = lnM0 + mlnY + βlnQ = 0+m +β

Interprétation : quand le prix relatif des entreprises nationales par rapport aux entreprises étrangères
augmente, il y a une baisse de la compétitivité des entreprises nationales. Autrement dit lorsque le prix relatif
augmente de 1% les exportations diminuent de 1% et les importations augmentent de 1%.
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2) On suppose que les prix P, P* ainsi que le revenu Y sont constants et que la balance commerciale est
initialement équilibrée. Calculer l'effet d'une variation du taux de change nominal sur la balance
commerciale (exprimée en % de la valeur nominale des exportations en monnaie nationale). A
quelle condition une dévaluation améliore-t-elle la balance commerciale ? Expliquer. On écrira la
balance commerciale en valeur (en monnaie nationale), puis on prendra sa différentielle totale que
l’on rapportera à la valeur des exportations (toujours en monnaie nationale).

On exprime la balance commerciale BC de la manière suivante :

- BC (en volume) = X – M
- BC (en valeur) = XP – MP∗ (Exprimée en monnaie nationale)

On cherche à connaitre l’impact de la variation de E sur la BC. Or la BC dépend :

- de M qui dépend de Q et de Y
- de X qui dépend de Q
- de P et P* qui sont constants
- de E (ce qu’on cherche)

En calculant la différentielle totale de BC et sachant P et P* constants, on obtient :

∂BC = dP + dX + dP ∗ + dM + dE
∗
∗ ∗
∂BC = XdP + PdX − dP∗ − dM + dE
∗ ∗
∂BC = XdP − dP∗ + PdX − dM + dE ____ = 0 car P et P* constants
∗ ∗
∂BC = PdX − dM + dE

∗ ∗
On sait que la BC est équilibrée donc = et = 1. On obtient :
∗ ∗
= − dM + dE
= − +

Par ailleurs, on sait que Q=EP/P* avec P et P* constant :

∗
= + − ∗

/ /
Finalement, on se souvient que dans la question 2 /
= -α et /
= β. On obtient donc :

= −α − β +
= −(α + β − 1)

Pour qu’une dévaluation entraine une amélioration de BC soit que <0 > 0, il faut que + > .
On parle de la condition Marshall-Lerner ou encore du théorème des élasticités critiques.

Autrement dit, une dévaluation entraine une amélioration de BC si l’effet volume l’emporte sur l’effet valeur.
En effet, une dépréciation nominale a 3 effets sur la BC :
i. Un effet volume : une augmentation du volume d’exportation qui a un impact + sur la BC
ii. Un effet volume : une diminution du volume d’importation qui a un impact + sur la BC
iii. Un effet valeur : une hausse des prix relatif des B&S importés qui a un impact – sur la BC
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3) Les estimations économétriques donnent des élasticités prix des échanges plus élevées à long terme
qu'à court terme. Expliquer techniquement ce phénomène. Interpréter économiquement. Que peut-on
en déduire quant à l'effet d'une dévaluation sur le solde extérieur au cours du temps ?

Econométriquement il s’agit de régresser Xt :

- = + +⋯+ +
- A court terme : =
- A long terme : = + ⋯+

L’élasticité de court terme est plus faible que l’élasticité de long terme car :
- Il existe un délai d’arbitrage sur le marché des B&S qui résulte de l’information imparfaite, de coûts de
changement de fournisseur et de l’existence de contrat de vente sur les courtes périodes

A court terme, l’effet valeur l’emporte tandis qu’à long terme l’effet volume l’emporte. Cette condition ML a très
bien fonctionné en pratique pendant longtemps, toutefois, elle prend du temps et les hypothèses sont très
fortes : prix constants, BC équilibrée. Nuançons que certains pays, qui sont des plaques tournantes, peuvent
avoir des réactions différentes selon leurs élasticités au commerce.
Ainsi, avec la condition Marshall-Lerner-Robinson on relâche une de ces hypothèses (sur les prix constants).

4) On suppose maintenant qu’une dévaluation élève les prix des entreprises nationales en monnaie
∗
nationale selon la relation suivante : = , avec 0 < n < 1 (P* reste exogène). Recalculer l’effet d’une
dévaluation sur la balance commerciale. Comparer avec le résultat de la question 2.

∗
On suppose qu’une dévaluation entraine une hausse des prix nationaux : =
∗ ∗
On exprime la balance commerciale B de la manière suivante : = . ∗– . =0
∗
En reprenant les données de la question 3 et sachant = on obtient :
= + − +
= −n − α n − − β −n + Car = −n
= -(1-n) (-α – β + 1)

L’effet d’une dévaluation se retrouve amoindri par la hausse des prix de production intérieure qu’elle entraîne.
Si n=1 : la dévaluation nominale n’a aucun impact sur BC puisque les prix augmente en fonction de la
dévaluation. La dévaluation n’entraîne seulement qu’une inflation.

5) En septembre 1992, la livre sterling et la lire italienne sont sorties du mécanisme de change
européen en dévaluant massivement. Analyser les effets de ces dévaluations sur la base du tableau ci-
dessous (le cycle conjoncturel a été sensiblement plus précoce au Royaume-Uni qu'en Italie).

La dévaluation massive de la lire italienne a entrainé à CT une détérioration de la BC mais une amélioration de
la BC à long terme. En revanche, la dévaluation du livre sterling n’a pas entrainé une amélioration de la BC. En
effet, au RU dès 1993, il y a avait déjà une croissance positive. De ce fait, les exportations n’ont connu qu’une
faible croissance et cela peut s’expliquer par une faible capacité de production.

Au RU comme en Italie, les prix ont faiblement augmenté. Ce qui explique la différence entre les deux variations
est l’effet revenu. En effet, l’effet revenu que nous avions supposé nul dans nos calculs est présent au RU.
Toutefois, il manque l’évolution des prix du commerce pour pouvoir comparer l’effet de marge.
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Dossier 7 : PPA, productivité et taux de change

RAPPEL DE COURS
INTRODUCTION

- Il est difficile d’évaluer les mouvements de CT du taux de change

- On va donc étudier les variations de LT du taux de change pour évaluer la monnaie dans une approche normative
(chercher des recommandations pour savoir ce qui devrait être fait ≠ approche positive ce qui est vraiment)
- Dans l’approche de LT des monétaristes : le taux de change nominal s’ajuste pour prendre en compte les mouvements
d’inflation

LES DEFINITIONS DE LA PPA

- Rappel : l’indice des prix est une moyenne géométrique des différents prix qui composent un panier de biens
- PPA absolue : Q=1 ⇒ EP/P*=1 : on a le même pouvoir d’achat dans les 2 pays. Cette définition est non réaliste
puisqu’elle nécessite l’absence de coût de transport et une concurrence pure et parfaite. C’est une égalisation en
niveau.
- PPA Relative : c’est une égalisation en variation. Il peut exister des écarts de prix (par ex dû aux coûts de transport)
mais ces écarts sont constants et les prix vont varier de la même façon. dQ/Q=0 ⇔ dP/P –dP*/P* = -dE/E. Autrement
dit, un écart d’inflation fini à LT par être compensé par une variation inverse du taux de change nominal.
- LPU : Pour tout bien k (issue du secteur k), Qk=EPk/Pk=1. En pratique, la LPU est vérifiée sur certains secteurs
uniquement (par ex le secteur du pétrole).
- Remarque : Si la LPU est vérifiée pour tous les secteurs (microéconomique) ⇒ la PPA absolue est vé ri ié e
(macroéconomique)
- Remarque 2 : Si la PPA absolue est vérifiée (si Q=1) ⇒ la PPA relative est vé ri ié e (dQ/Q=0). L’inverse est faux !
- Remarque 3 : Par transitivité, si la LPU est vérifiée ⇒ la PPA relative est vérifiée

EFFET BALASSA SAMUELSON

- Pour les économies en développement, le taux de change a tendance à s’apprécier sur le LT (Balassa-Samuelson)
- Pour les économies avancées, il y a des effets de rappel du taux de change réel vers un niveau constant de LT
- Effet BS : les écarts de productivité expliquent les écarts de prix entre des pays différemment développés
- Les hypothèses sont : il y a une CPP, il existe 2 secteurs (abrité et exposé), la LPU est vérifiée sur le secteur exposé
- On considère un seul FDP : le travail avec une mobilité parfaite entre les secteurs mais pas de migration
- Le secteur abrité (services, etc.) : il y a la même productivité dans les différents pays
- Le secteur exposé (biens échangeables) : les pays les moins développés ont une productivité plus faible

- Conséquence 1 : comme la LPU est fixée dans le secteur exposé, les salaires sont plus faibles dans les pays les moins
développés
- Conséquence 2 : comme il y a parfaite mobilité des travailleurs entre secteurs, les salaires seront aussi faibles dans le
secteur abrité ⇒ Égalisation des salaires entre les secteurs (abrité et exposé)
- Conséquence 3 : comme la productivité reste la même dans le secteur abrité dans le pays que dans le reste du monde,
les prix vont être plus faibles ⇒ Dans les PED le niveau de prix agré gé est donc plus faible

- On va illustrer le rattrapage économique des PED comme un phénomène de rattrapage économique dans le secteur
exposé
- La productivité dans le secteur exposé augmente ⇒ les salaires du secteur exposé vont augmenter
- Cette augmentation va se généraliser à toute l’économie ⇒ les salaires du secteur abrité vont augmenter
- Comme la productivité est fixe dans tous les pays dans le secteur abrité ⇒ hausse des prix dans le secteur abrité
- Ainsi, il y a une appréciation du taux de change réel

Exercice 1 : Big Mac et parité des pouvoirs d’achat (PPA)

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1. A partir du tableau ci-dessous, expliquer le calcul du taux de change de PPA en 2011 pour un pays de votre
choix. Ce calcul fait-il référence à la PPA absolue ou à la PPA relative ?

Le taux de change de PPA est le taux de change nominal qui égalise le prix d’un produit dans un pays avec le prix de ce
produit aux Etats-Unis. Le calcul du taux de change de PPA est donné par la relation : SPPA.P = P*, avec :
- P : le prix du panier de consommation domestique (en monnaie domestique)
- P* : le prix du panier de consommation étranger (en monnaie étrangère)
- SPPA : le taux de change PPA au certain pour la monnaie nationale

Prenons l’exemple du prix du Big Mac en Argentine en 2011 :

- Le Big Mac coûte 14,7 Peso en Argentine
- Le Big Mac coûte 4,07 dollars aux USA
- Alors le taux de change de PPA au certain de l’Argentine est de : 20/4.07 = 4.92 Peso dans 1 dollar

On compare le taux de change de PPA avec le taux de change de marché :

- S = 4,92 > SS = 4,13
- En pratique, le PESO est surévalué puisque qu’on peut obtenir plus de dollar par rapport à l’approche en PPA
- Le prix du BM en Argentine en Dollars est : P( ) = = 4,84 USD
,
, ,
- ,
= 19% : le Peso argentin est surévalué de 19%

Prenons l’exemple du prix du Big Mac en Sud-Afrique en 2016 :

- Le Big Mac coûte 28 Rand en Sud-Afrique
- Le Big Mac coûte 4,93 dollars aux USA
- Alors le taux de change de PPA au certain de l’Argentine est de : 28/4.93 = 5,68 Rand dans 1 dollar
On compare le taux de change de PPA avec le taux de change de marché :
- S = 5,68 > S = 15,81
- En pratique, le Rand est sous-évalué puisque qu’on peut obtenir moins de dollar par rapport à l’approche en PPA
- Le prix du BM en Sud-Afrique en Dollars est : P( ) = 1,77 USD
, ,
- = −63% : le rand est sous-évalué de 63%
,

2. Quelles sont les hypothèses discutables d’un calcul de PPA fondé sur le prix du Big Mac ?

Les hypothèses discutables d’un calcul de PPA fondé sur le prix du Big Mac seraient que :
- Un seul et unique produit qui ne peut pas refléter le panier de consommation
- Le Big Mac est un bien non-échangeable

3. Supposons que le prix moyen d’un Big Mac dans la zone euro augmente de 5% comparativement à son prix
observé aux Etats-Unis. Comment évolue le taux de change de PPA euro/dollar ?

D’après la PPA relative : dP/P –dP*/P* = -dE/E. Une variation des écarts de prix de 5% entre la zone euro et les USA peut
être représentée par une variation du taux de change PPA entre la zone euro et les USA de 5% telle que :
- Δ EPPA = ΔP∗ − ΔP
- ⇒ ΔP − ΔP∗ = 5%
- ⇔ ΔEPPA = −5% : le taux de change PPA se déprécie de 5%

Ainsi, si le prix moyen du Big Mac dans la zone euro augmente de 5% comparativement à son prix aux USA, alors cela
signifie que l’euro se déprécie de 5% par rapport au dollar en termes de PPA.

4. Quelle est la différence entre la loi du prix unique et la parité des pouvoirs d’achat ?

La loi du prix unique résulte d’une approche produit par produit tandis que la PPA est un concept macroéconomique : si on
a une unité monétaire qui a un PA plus élevé dans un pays que dans un autre. La demande va augmenter dans le premier
pays et les prix vont donc augmenter. ⇒ La loi du prix unique entraı̂ne la PPA mais l’inverse n’est pas nécessairement vrai.

Exercice 2 : L’effet Balassa-Samuelson

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On considère une économie à deux secteurs productifs : un de biens échangeables (E) et un de biens non-échangeables (N).
Le travail est immobile internationalement mais mobile entre les secteurs d’un même pays. On suppose α*=α. On note :
- α : la part du secteur E avec (0<α<1) et
- 1-α : la part du secteur N
- Pi : le niveau des prix dans le secteur i (i = E,N)
- πi : la productivité horaire du travail (exogène)
- Wi : le salaire nominal horaire.
- Pi*, πi*, Wi* : les variables correspondantes pour le reste du monde

1. La fonction de production est : = , où désigne la production. Ecrire, pour chaque secteur, la relation
entre le niveau de prix et le niveau de salaire sous l’hypothèse de concurrence parfaite.

Sous les hypothèses de la CPP, les profits sont nuls à LT :

⇒ Pro it = recette − coût = 0
⇒ Pro it = PiYi – WiLi = 0
⇒ Pro it = PiπiLi – WiLi = 0
⇒ PiπiLi = WiLi
⇒ Pi = Wi/πi et P*i = W*i/π*i

2. On note S le taux de change nominal (nombre d’unités de monnaie nationale dans une unité de monnaie
étrangère). Ecrire la loi du prix unique dans le secteur E. On supposera cette loi vérifiée. Exprimer WE en
fonction de WE*. Commenter.

Avec S le taux de change nominal à l’incertain pour la monnaie nationale, la loi du prix unique s’exprime :
⇒ PE = SPE*
W W*
⇒ D’après la question 1 : π
= S . π*E
E
π
⇒ WE = . W*E . π*
E
Conclusion : si la productivité dans le pays national est plus faible que dans le pays étranger, alors le salaire dans le pays
national sera également plus faible que dans le pays étranger.

3. On suppose qu’en raison de la mobilité intersectorielle du travail, on a WE=WN=W et WE*=WN*=W*. Exprimer

PN
* en fonction de W/SW*, puis en fonction des productivités. Interpréter.
.PN

On exprime PN/SP*N en fonction de W/SW* :

WN
PN πN
⇒ D’après la question 1 : = car Pi = Wi/πi
.P*N W*
. *N
πN
W
PN πN
⇒ Comme WE=WN=W et WE*=WN*=W* : =
.P*N W*
. *E
πN
π
PN πN π
⇒ D’après la question 2 : * = π*E
car WE = S. W*E .
.PN π*E
π*N
PN π π*
⇒ Finalement : = .
.P*N π*E π

Conclusion : le prix des biens échangeables dans le secteur E va dépendre relativement du prix des biens échangeables dans le secteur N.

4. Ecrire les indices des prix agrégés P et P* en fonction des prix dans les deux secteurs. Puis, exprimer le taux de
∗
change réel = en fonction des productivités.

Les indices des prix agrégés P et P* en fonction des prix dans les deux secteurs sont :
- P = P∝E . PN ∝
- P* = P*∝E . P*N ∝

On exprime le taux de change réel en fonction des productivités :

∝
∗ P*∝
E .P*N
∝
PE∗ ∗
PN
- Q = = .P∝ ∝ = .
E .PN .PE .PN
∗
- Q= ∗ .

Conclusion : s’il y a rattrapage de productivité dans le secteur N, il y a bien une appréciation du taux de change réel.
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5. En 2008, selon Eurostat, le PIB par habitant en Lettonie était inférieur de moitié à la moyenne de la zone euro,
en standard de pouvoir d’achat.

- On a pour fonction de production : Y = π L

- On note le PIB/habitant : π = Y /L
/
- D’après l’énoncé, en 2008 on a : =2
/

Supposons que le secteur E représente 60% de la valeur ajoutée et 40% de l’emploi en Lettonie comme dans la
zone euro. Montrer que la productivité dans ce secteur est deux fois plus faible en Lettonie.

- On suppose que : YE = 0,6Y et LE = 0,4L

- On veut montrer que : π = 2. π ⇔ π /π =2
- D’après les hypothèses, on a :
/ . . /
= = . = =2
/ . . /

En supposant que la productivité du secteur N est identique en Lettonie et dans la zone euro, exprimer le lien
entre la productivité du secteur E et le taux de change réel.

On suppose que :
- π* = πN
π π*
- ⇔ π*N = =1
πN

On veut exprimer le lien entre πE et Q :

∗
- D’après la question 4 : Q = ∗ . ⇒Q= ∗

- Or d’après la question 5 : ∗ = 0,5

,
- On obtient donc : Q = (0,5) = (0,5) = 0,76

Conclusion : le taux de change réel cohérent avec BS est inférieur à 24% par rapport au taux de change de la PPA

Si le PIB par habitant rattrape le niveau de la zone euro à un rythme de 7% par an, comment doit évoluer le taux
de change réel ? Est-ce compatible avec l’entrée de la Lettonie dans la zone euro ?

Si le PIB/habitant de la Lettonie rattrape celui de la zone euro de 7% an, alors :

∗
- − ∗ = = 0,07

Or on sait, d’après l’équation précédente que :

- Q= ∗
∗
- ⇒ = (1 − α) − ∗ = (1 − 0,6) . 0,07 = 2,8%

Conclusion : il faut que le taux de change réel s’apprécie de 2,8% par an. L’inflation en Lettonie est plus forte qu’en zone euro, ce qui est
contraire aux conditions de Maastricht.
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Dossier 8 : Taux de change d’équilibre

Exercice : taux de change et équilibre inter-temporel

On considère une économie ouverte à 2 biens : un bien échangé (E) et un bien non-échangé (N). On note :
- YE et YN : les productions sont notées
- CE et CN : les consommations
- PE et PN : les prix
- N = PN/PE le prix relatif du bien non-échangé par rapport au bien échangé
- X : les exportations nettes (exportations moins importations)
- PE =PE*/S : la loi du prix unique (où S est le taux de change et P* le prix étranger) s’applique au bien échangé

EQUILIBRE STATIQUE

1. Ecrire l’équilibre des marchés, puis le revenu national Y en utilisant le bien échangé comme numéraire.

- Sur un marché, l’équilibre est défini par : offre = demande

- Sur le marché des biens échangeables, l’équilibre est atteint lorsque la production égalise la consommation
intérieure et extérieure donc les exportations nettes sont prises en compte : YE = CE + X
- Sur le marché des biens non échangeables, l’équilibre est atteint lorsque la production égalise la consommation
intérieure uniquement puisque les biens ne sont pas échangés à l’international : YN = CN
- Sachant le bien échangeable numéraire, l’équilibre sur le marché des 2 biens s’écrit :
Y = YE PE + YN PN = YE + N.YN ⇔ Y = CE + X + N.CN

Quelle est la maximisation de cette utilité sous contrainte de revenu ? On suppose que le revenu national est
entièrement distribué aux ménages. On veut montrer que la maximisation de cette utilité sous contrainte de
revenu implique que : = (1) avec 0< <1

- L’utilité des consommateurs est donnée par : U = γ logC + (1 − γ)logC

- γ représente les préférences des consommateurs pour le bien E par rapport au bien N
- Sachant le bien échangeable numéraire, on peut écrire la contrainte de revenu en valeur : CE + N.CN ≤ Y – X

- On cherche max{CE,CN} Y(C , C ) tel que revenu disponible après exportation : Y – X ≥ C + N. C

- On doit résoudre la fonction Lagrangienne :
⇒ L(C , C , λ) = γ logC + (1 − γ)logC + λ (Y − X − NC + C )
⎧ =0 ⇔ − λ=0 ⇔ C =
⎪
⇒ CPO : =0 ⇔ − Nλ = 0 ⇔ C = ⇒ = . = N
⎨
⎪ = 0 ⇔ Y − X − NC + C = 0
⎩
<0 ⇔ <0
⇒ CSO : ⇒ CQFD
<0 ⇔ <0

- CCL : Si N baisse, CE/CN baisse. En d’autres termes, si le prix du bien N baisse relativement par rapport au bien E alors
le consommateur préférera relativement plus le bien N au bien E.

Quelle est la part de la demande intérieure agrégée Y-X allouée à la consommation de chacun des deux biens ?

- D’après la question 1 : Y = CE + X + N.CN ⇔ Y − X = C − N. C (i)

C = N. C
- Avec le programme de maximisation, on a trouvé : = N ⇔ (ii)
C = C
- Ensuite, pour trouver C , on remplace C par l’équation trouvée (ii) dans l’équation (i) :
⇒ Y − X = C − N. C
⇒ Y−X= N. C − N. C
⇒ C = (Y − X) (iii)
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- Pour trouver C on remplace C par l’équation trouvée précédemment (iii) :

⇒ C = (Y − X) − N. C
⇒ C = (Y − X) − (Y − X)
⇒ C = γ(Y − X)

2. On suppose que les facteurs de production sont alloués en proportions rigides aux deux secteurs de sorte que
YN= YE. Quel est le solde commercial en proportion de YE ?

- D’après la question 1 : YE = CE + X ⇒ X = YE - CE ⇒ X = YE − γ(Y − X)

- De même, on a : Y = CE + X
- D où finalement ∶ Y = γY – (1-γ)X

( )
On veut montrer que le solde commercial en proportion s’écrit : = (2)

- D’après la question 1 : YN = CN = (Y − X)
- On suppose que YN= θYE ⇔ Y = (Y − X) car YN = (Y − X)
⇔ = ( )( )

⇔ = ( )( )
. ( ).
⇔ = ( )( )
car X = YE − γ(Y − X)
( ). ( ).
⇔ = )
car Y = (Y − X)
( )(
.
⇔ = ( )
.
⇔ = 1−( )
( )
⇔ = CQFD

On voit que X et N sont négativement reliés (car le coefficient de N est < 0)

Quel est l’impact d’une baisse de Q sur le solde commercial? Expliquer.

Si l’on considère Q comme étant N, soit le prix relatif du bien non-échangé par rapport au bien échangé, alors une baisse de
N fait augmenter la balance commerciale et cela passe par la réallocation de la consommation effective. Une baisse du
prix du bien N déplace la demande du bien E vers le bien N et l’équilibre sur le marché du bien E se fait grâce à une hausse
des exportations nettes.

Attention ! La hausse de la balance commerciale ne passe pas par une compétitivité prix du fait de la LPU ! il ne peut pas y
avoir concurrence.

3. On suppose = 0,25 et = 3. Exprimer X/YE, YE/Y et X/Y en fonction de N. Quelle est la valeur de ces ratios
pour N=1 et pour N=1,3 ? Quelle serait la variation de N nécessaire pour ramener le déficit américain de 6%
du PIB à zéro ? Expliquer.
( ) , ,
- On a trouvé : = = ,
= 1-N
- Comme Y=YE + N.YN et YN= θYE alors : = =
- De même : = . =

X Y X
Y Y Y
N=1 0 0,25 0
N=1,3 -0,3 0,20 -6,1 %

,
Pour ramener le solde commercial du PIB américain de -6% à zéro, il faut faire baisser N de -23% =
,
La part de revenu dépensé en bien non échangeable diminue en valeur mais la consommation du bien N reste
constante en volume. En termes de bien échangé, la consommation diminue en volume mais augmente en valeur.
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4. A moyen terme, les prix peuvent être considérés comme flexibles. En supposant que la banque centrale
maintient l’indice des prix à la consommation constant, montrer que l’élasticité du taux de change nominal (S)
au prix relatif du bien non- échangeable (N) est 0,75.
/ /
- On note P = P .P l’indice des prix à la consommation que l’on suppose constant
/
/ / / / /
- On veut exprimer P en fonction de N : P = P .P = P . / .P = P .N

- De même on aura : P ∗= P ∗. N
.
- On sait que : Q = = / .
∗ ∗.
/
- Or d’après la LPU : =1 Q= /
∗
∗ /
/
- On peut donc exprimer S en fonction de P : S = .N
∗

/
- On cherche que l’élasticité de S par rapport à N : /
/
- Or on sait que P est constant donc : /
= 0,75
- Si mon prix relatif augmente de 1% mon taux de change nominal baisse de 0 ,75%

Calculer la ∆ du taux de change nominal nécessaire pour ramener le déficit commercial de 6% du PIB à zéro.

- Comme ∂S/S = 0,75 ∂N/N

/ /
, /
- Alors : Var(S) = / = , / = 17,8%

CCL : Pour ramener le déficit de 6% du PIB à zéro, le taux de change nominal devra se déprécier de 17,8%.
Pour conclure, le déficit est comblé non pas par effet compétitivité prix mais par un effet de réallocation en déplaçant la
demande interne du bien échangeable vers le bien non-échangeable.

En pratique cet effet de réallocation de la demande interna va se combiner à l’effet compétitivité prix puisque la loi du prix
unique n’est pas valable.

EQUILIBRE INTER-TEMPOREL

5. On étend maintenant le modèle à deux périodes. On suppose que les consommateurs ont accès au marché
financier au taux d’intérêt mondial exogène r. Que représente le coefficient β ?

- La fonction d’utilité inter-temporelle s’écrit : = + (3)

- Comme dans le cas statique, on a U′ = γ logC′ + (1 − γ)logC′
- est un facteur d’escompte, l’inverse de la préférence pour le présent

Quelle est la contrainte budgétaire inter-temporelle ?

- On sait que Ω est le revenu inter-temporel (Ω = + )

- La contrainte en période 1 : N C + C = Y + β
- La contrainte en période 2 : N C + C + β(1 + r) = Y
- Donc la contrainte budgétaire inter-temporelle: + + = Ω (4)

Qu’implique l’optimum inter-temporel ?

- On veut montrer que l’optimum inter-temporel implique : = β(1 + r) et = β(1 + r)

- On utilise un programme de maximisation par Lagrange

- On cherche max {C ,CN1 ,CE2,CN2}
E1 V(CE1,CN1 ,CE2,CN2) telle que N C + C + ≤ Ω
- La fonction Lagrange est : L = γ logC + (1 − γ)logC + β[γ logC + (1 − γ)logC ] + λ Ω − N C − C −
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γ
⎧ C1E
= 0 ⇔ C1 = λ λ= (i)
E ⎧
⎪
⎪ ⎪ C2E
=0 ⇔ =λN ⎪λ= (ii) = β(1 − r) avec (i)et (ii)
C1N C1N C1E
- CPO : γ ⇔ ( ) ⇔ C2N
⎨ =0 ⇔ β = ⎨λ=β (iii) = β(1 − r) avec (i)et (iii)
C2E C2E C1N
⎪ ⎪
⎪
⎪ λ=β
( )( )
(iv)
⎩ C2N
=0 ⇔ β C2N
=λ ⎩

- CSO : ok…

Interpréter ces deux relations.

C1E
C1N
= N
Condition intra-temporelle : C2E
= N
C2N

⇒ L’allocation intra-temporelle des 2 biens dépend des prix relatifs des 2 biens à chaque période.

C2E
= β(1 − r)
C1E
Condition inter-temporelle : C2N
= β(1 − r)
C1N

⇒ Plus β est faible, plus la préférence pour le présent est élevée et inversement. Si le prix relatif de N est plus élevé en
période 1 qu’en période 2, logiquement la consommation va se déplacer de la période 1 vers la période 2.

Montrer que, si YN et YE ne varient pas au cours du temps, alors il y a un déficit commercial en période 1 si < .
Comment évolue le prix relatif du bien non-échangeable entre les deux périodes ? Expliquer.

On suppose que :
- = =
- = =
- Β (1+r) < 1

Ainsi on constate que :

- Pour le bien E : = β(1 − r) < 1 ⇒ C < C
N1
- Pour le bien N : = β(1 − r) ⇒ C =
N2

D’où la conclusion :
- Pour le bien E : l’idée est que on consomme moins en période 2 qu’en période 1 alors que la production reste la
même dans les deux périodes. Ainsi à la période 1 on a un déficit commercial et en période 2 on aura un excédent
commercial
- Pour le bien N : le prix relatif du bien N va baisser en période 2 pour compenser la préférence pour le présent et
maintenir la consommation du bien N constante en volume

Remarque : si on considère un grand pays, un déficit commercial important entraînera une hausse de la demande
mondiale donc une hausse du taux d’intérêt r et cela atténuera l’incitation à consommer en période 1.

Conclusion du TD

Le taux de change n’est pas seulement influencé par la compétitivité prix ou l’effet volume montré dans la condition
Marshall-Lerner. Le taux de change est également influencé par un autre canal celui de l’allocation de la demande
intérieure dans une approche inter-temporelle de la balance des paiements.
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Dossier 9 : Le modèle de Mundell-Fleming

RAPPELS DE COURS
- Le modèle Mundell-Fleming est une extension du modèle IS-LM en économie ouverte.
- Le cadre du modèle est un cadre keynésien : CT, prix et les salaires sont fixes, équilibre de sous-emploi, demande
effective
- Le but est d’étudier le mouvement du taux de change selon les politiques de change et de la mobilité des K

LE MARCHE DE LA MONNAIE
- La demande de monnaie pour motif de spéculation est une fonction croissante du taux d’intérêt :
- La demande de monnaie pour motif de transaction et de précaution est une fonction croissante du revenu :
- En régime de change parfaitement flexible, les variations de réserves de devises sont nulles puisque la banque
centrale ne s’est pas engagée à maintenir un taux de change donné : son offre de monnaie est exogène (LM) :
= (, , ) → = . . .
- En régime de changes fixes, la BC doit intervenir pour défendre sa monnaie, cela entraine une variation des réserves
de changes qui signifie une variation de l’offre de monnaie. Dans ce cas, l’offre de monnaie a une autre composante :
∆R/P qui contraint les Etats à des échanges extérieurs. La condition d’équilibre sur le marché de la monnaie est donc
∆
donnée par + = ( , )

LE MARCHE DES BIENS

- La fonction de consommation est une fonction croissante du revenu disponible des ménages : C(Y-T)
- L’investissement est une fonction décroissante du taux d’intérêt (i) : I(i)
- La dépense publique de l’Etat est supposée exogène : G
- La balance commerciale dépend du revenu national et étranger (Yx) et du taux de change réel (er) : =
( , )– ( / ) ( , )
- Le revenu national (IS) : = – + ( )+ + ( , , )

L’EQUILIBRE EXTERIEUR
- La balance des capitaux, elle se mesure par la différence entre l’entrée et la sortie des flux de capitaux. On suppose que
les seuls déterminants de choix sont les rendements des titres donc = – ∗
- L'équilibre extérieur peut être défini par (EE) : ( , , ) + ( − ∗) =
- Ceci est assuré par les mouvements du taux de change en régime de change flexible (qui s’ajuste pour égaliser O&D de
devises)

EFFET D’UNE POLITIQUE DE CHANGE

LA MOBILITE DES CAPITAUX (avec condition de Marshall-Lerner vérifiée)

- Parfaite mobilité des capitaux : la tendance à la dépréciation du solde de la BK est plus importante que
l'appréciation du solde de la des BC, ce qui entraîne un excédent de BP et par suite une appréciation de la
monnaie nationale. Les produits nationaux sont alors moins attractifs, ainsi BC va baisser jusqu’à compenser la
hausse de Bk. Les arbitrages conduiront à la convergence des taux d'intérêt i = i* et les mouvements de capitaux
cesseront une fois cette égalité atteinte.
- Immobilité des capitaux : La dépréciation BC est plus importante que la tendance de l'appréciation de BK ce
qui entraîne un déficit de BP et par suite une dépréciation de la monnaie nationale qui oblige l’Etat banque
centrale à vendre des devises. Cette intervention fait baisser les réserves de change et la quantité de monnaie
nationale en circulation ce qui entraîne une nouvelle hausse du taux d’intérêt renforçant l’effet d’éviction initiale.
 L3 Eco - RMI

OPERATION DE CHANGE DE LA BC
- Une intervention de change est un achat ou une vente par la Banque Centrale d’actifs financiers en monnaie
étrangère (réserves)
- Les interventions de change peuvent impacter l’offre de monnaie
- Comment faire une opération stérilisée sans que cela n’influe sur l’offre de monnaie :
1. Compenser l’opération de change par une opération inverse sur le marché des actifs en monnaie nationale
2. Emettre des bons de stérilisation, soient des obligations sur la Banque Centrale mais pas de moyen de paiement

Exercice

1. Interpréter les équations. Pourquoi r intervient-il dans l'équation (LM) ? Dans l’équation (BP) ? Que
représente ?

(IS) : = ( + ) −
(LM) : + = −
( ): = ( ∗ − ) −
(BP) : ∅( − ∗) − ∆ = 0

Comment peut-on représenter le régime de change fixe et le régime de change flottant?

- En régime de change fixe, E est constant ⇒ e=0. Pour maintenir le taux de change fixe il faut intervenir sur les
marchés en utilisant les réserves r (qui est donc une variable endogène)
- En régime de change flexible, il n’y a pas d’opération de change, r=0 (e devient la variable endogène)

Vérifier que le nombre de variable endogène est bien égal au nombre d’équation en régime de change fixe, puis
en régime de change flexible.

D’après l’énoncé les variables exogènes sont : g et d

Les variables endogènes de base sont : i et y et b
En régime de change fixe r est une variable endogène et en régime de change flexible r en est une
On a bien une équation à 4 inconnus dans chaque régime

2. On raisonne désormais en écart par rapport à une situation où les réserves e change sont nulles, de sorte que
r = r. Remplacer b par son expression dans les relations (IS) et (BP). Réécrire (IS), (LM) et (BP) comme des
fonctions i(y), puis représenter graphiquement l’équilibre dans le repère (y,i).
=− −
Dans IS : = + (− − ) −
⇒ = + − ⇒ LM : = − ( + )
BP : − − + ∅ − =0 ∆ = ⇒ = +

Comme par hypothèse : > ⇔ LM est plus pentue que BP

CF. Graphique

3. Change fixe : montrer graphiquement l’impact d’une expansion budgétaire (g > 0), puis d’une expansion
monétaire (d > 0), en supposant successivement que les interventions de change sont non-stérilisées et
qu’elles sont stérilisées.

Si les capitaux sont très mobiles : l’appréciation l’emporte

SI les capitaux sont peu mobiles : la dépréciation l’emporte
Or plus BP est horizontale (, plus la mobilité des capitaux sera parfaite et inversement
Ici la tendance à l’appréciation l’emporte
En régime fixe, la relance budgétaire est d’autant plus efficace que l’opération de change est non stérilisée.

L’effet d’une politique monétaire est moins efficace si l’opération est non-stérilisée
Plus les capitaux sont mobiles, plus la politique est inefficace
4. Change flexible : montrer graphiquement l’impact d’une expansion budgétaire, puis d’une expansion
monétaire.
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Cf. Graphique
Conclusion :
- La politique monétaire est efficace mais elle est relativement moins efficace en régime de change fixe
- En régime de change fixe, l’efficacité de la politique monétaire est conditionnelle à l’existence de réserve

5. Résoudre le modèle en change fixe, puis en change flexible en supposant →∞. Que peut-on en conclure sur
l’usage de la politique budgétaire et de la politique monétaire dans les deux régimes de change ? On
supposera les interventions non stérilisées.

- Si →∞ cela signi ie qu’il y a parfaite mobilité des capitaux

- En effet, d’après la question 2 : = + donc si →∞ alors i=0

En change fixe (e=0) En change flexible (r=0)

γ d
y= g y=
1 + γμ α
γy 1 + γμ α
r = −d + g e= d+ g
1 + γμ αγσ γσ

- En change fixe, seule une expansion budgétaire élève le revenu. Une expansion monétaire n’a pas d’impact ex-post sur
la masse monétaire. En régime de change fixe avec parfaite mobilité des capitaux, la politique budgétaire atteint son
maximum d’efficacité.

- En régime de change flexible, seule une expansion monétaire élève le revenu en dépréciant la monnaie. Une
expansion budgétaire ne fait qu’apprécier la monnaie : en effet, la demande publique se substitue à la demande
étrangère qui diminue.

- En régime de change flexible, avec parfaite mobilité des capitaux, la politique monétaire atteint son maximum
d’efficacité

- En régime de parfaite mobilité des capitaux, le change flexible permet d’utiliser la politique monétaire à des fins de
stabilisation interne mais la politique budgétaire devient inopérante (triangle d’incompatibilité de Mundell)

6. On suppose maintenant = 0. Réécrire les équations des courbes (IS), (LM) et (BP). Montrer graphiquement
l’impact d’une relance budgétaire en change fixe, puis en change flexible. Même chose pour une relance
monétaire.

- Ici, on a autarcie financière ( = 0) : BP : − − + ∅ − = 0 ⇔ b=r

- Le déficit commercial est limité par les distances de réserve, celles-ci vont diminuer à hauteur du déficit
- En change flexible, la balance commerciale est équilibrée.

En change fixe (e=0) En change flexible (r=0)

γ
y= g+ βγ 1
ω y= +
k(α + μ) β β
avec ω = 1 + γμ + k(α + ) +
k k
β

7. Expliquer le lien entre ce modèle et le triangle d’incompatibilité de Mundell.

Le triangle d’incompatibilité de Mundell explique :

Cf. Graphique

8. Quelles sont les limites de ce modèle?

Modèle keynésien
 L3 Eco - RMI

Prix rigides
Pas d’anticipations
Pas de régimes de stock

Conclusion du dossier

Mobilité des capitaux NULLE IMPARFAITE PARFAITE

+ si réserve + si réserve
Opérations Fixe +
0 sinon 0 sinon
Stérilisés
POLITIQUE Flexible + + +
MONETAIRE + si réserve (MAX) + si réserve
Opérations non Fixe 0
0 sinon 0 sinon
stérilisées
Flexible + + + (MAX)
+ si réserve
POLITIQUE Fixe + + (MAX)
0 sinon
BUDGETAIRE
Flexible + (MAX) + 0

Les instruments de la politique de change

1. Les opérations de change (stérilisées ou non stérilisées)
2. Le taux d’intérêt
3. La communication sur le taux de change (les interventions orales des banquiers centraux sont très suivies par le
marché afin de coordonner les anticipations pour trouver un nouvel équilibre)