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N 36 / 2015
SOMMAIRE
Liste des graphiques, des tableaux et des encadrs ..................................................................5
Communiqu de presse ...........................................................................................................................9
Aperu gnral ..........................................................................................................................................11
1. Orientation de loffre et de la demande globale.................................................................. 15
1.1 Production ....................................................................................................................................... 15
1.2 Consommation ................................................................................................................................19
1.3 Investissement ............................................................................................................................... 20
1.4 Comptes extrieurs ...................................................................................................................... 22
2. Pressions sur les capacits de production et march du travail .................................... 25
2.1 Tensions sur les capacits de production .............................................................................. 25
2.2 Tensions sur le march du travail ............................................................................................ 26
3. Environnement international et prix limportation ......................................................... 28
3.1 Conditions financires et activit conomique dans le monde........................................28
3.2 Prix des matires premires et inflation...................................................................................33
3.3 Indice des valeurs unitaires limportation du Maroc. .......................................................36
4. Conditions montaires et prix des actifs ................................................................................ 38
4.1 Conditions montaires...................................................................................................................38
4.2 Prix des actifs ....................................................................................................................................45
5. Evolution rcente de linflation ......................................................................................................49
5.1 Evolution de linflation .................................................................................................................49
5.2 Biens changeables et biens non changeables ................................................................ 50
5.3 Biens et services .................................................................................................................................. 51
5.4 Indice des prix la production industrielle ............................................................................51
5.5 Anticipations dinflation ............................................................................................................. 52
6. Perspectives de linflation .............................................................................................. 53
6.1 Hypothses du Scnario de base . .............................................................................. 53
6.2 Prvision dinflation et balance des risques .............................................................. 57
sommaire
sommaire
Tableau 3.6
Tableau 4.1
Tableau 4.2
: Evolution des taux des bons du Trsor sur le march primaire ..................................................................................39
Tableau 5.1
Tableau 5.2
Tableau 5.3
: Evolution des indices des prix des biens changeables et non changeables inclus dans lIPCX .................................50
Tableau 5.4
: Indices des prix des biens changeables et non changeables hors produits volatils et rglements .............................51
Tableau 5.5
Tableau 6.1
Encadr 3.1
Encadr 4.1
COMMUNIQU DE PRESSE
REUNION DU CONSEIL DE BANK AL-MAGHRIB
Rabat, le 22 septembre 2015
10
APERU GNRAL
Dans un contexte de forte volatilit sur les marchs financiers et de baisse des cours des matires
premires, lactivit conomique mondiale reste marque par la poursuite dune reprise modre au
niveau des principaux pays avancs et la dclration de lactivit dans les conomies mergentes avec
des volutions contrastes dun pays lautre. Ainsi, lactivit a poursuivi sa reprise dans la zone euro
un rythme plus faible que prvu, avec une hausse du PIB de 1,5%, en glissement annuel, au lieu de 1,2%
au trimestre prcdent et aux Etats-Unis, la croissance sest tablie 2,7% au lieu de 2,9%, pnalise
par la forte dclration de linvestissement priv. Au Royaume-Uni, elle est revenue de 2,9% 2,6%,
refltant notamment le ralentissement de la construction et des services et au Japon, la conjoncture a
t marque par un net recul dun trimestre lautre des exportations et de la consommation prive.
Sur les marchs de lemploi, le taux de chmage a baiss dun mois lautre de 5,3% 5,1% aux EtatsUnis en aot et de 11,1% 10,9% dans la zone euro en juillet, soit son plus bas niveau depuis mars 2012.
Dans les principaux pays mergents, la croissance sest stabilise au deuxime trimestre 7% en Chine
et sest amliore de 6,1% 7,1% en Inde. Au Brsil et en Russie, la contraction du PIB sest accentue,
stablissant respectivement -2,6% aprs -1,6% et -4,6% aprs -2,2%.
En termes de perspectives, le FMI a abaiss en juillet sa prvision de croissance mondiale de 0,2 point pour
2015, la ramenant 3,3%, et il la maintenue 3,8% pour 2016. La croissance des pays avancs devrait
stablir 2,1% en 2015 et 2,4% en 2016 et le PIB des conomies mergentes et en dveloppement
augmenterait de 4,2% en 2015 et de 4,7% en 2016. Pour ce qui est de lemploi, le Fonds tablait dans ses
prvisions davril sur un taux de chmage de 5,4% en 2015 et de 5% en 2016 aux Etats-Unis, alors que
dans la zone euro, ce taux devrait rester lev 11% et 10,5% respectivement.
Sagissant des marchs boursiers, les indices des principales conomies avances et mergentes ont
enregistr des baisses sensibles au cours du mois daot. LEUROSTOXX50 a diminu de 2,8% dun mois
lautre et le Dow Jones et le NIKKEI 225 ont marqu des reculs de 4,1% et 2,3% respectivement. Au
niveau des pays mergents, le MSCI EM sest contract de 8,8%, traduisant des replis de 8,4% de lindice
de la Chine, de 10,3% de celui de la Turquie et de 3,5% pour lInde. Sur les marchs obligataires, les
taux ont poursuivi leur baisse dans les pays avancs, le taux de rendement 10 ans tant pass, entre
juillet et aot, de 0,7% 0,6% pour lAllemagne, de 1,1% 1% pour la France et de 2,3% 2,2% pour
les Etats-Unis. En revanche pour les conomies mergentes, les taux de rendement se sont globalement
stabiliss en Chine et en Inde et ont augment au Brsil et en Turquie. Sur les marchs de change, leuro
sest apprci face aux devises des principales conomies avances avec des hausses, entre juillet et aot
de 1,2% par rapport au dollar, de 1,1% vis--vis de la livre sterling et de 0,9% contre le yen japonais.
Pour ce qui est des monnaies des principaux pays mergents, elles se sont dprcies face au dollar avec
notamment une diminution de 2,1% du yuan chinois qui sest tabli le 12 aot 6,4 yuans pour un
dollar, soit son plus bas niveau depuis 2011.
En ce qui concerne, les dcisions de politique montaire, la FED a dcid, lors de sa runion de septembre,
de maintenir son taux dans une fourchette allant de 0% 0,25%, en prcisant que son Comit anticipe
quil serait appropri de relever ses taux lorsquil aura observ une amlioration supplmentaire sur le
march de travail et il sera raisonnablement confiant que linflation voluera vers son objectif de 2%
moyen terme. De mme, la BCE a maintenu, le 03 septembre, son taux directeur inchang 0,05% et a
dcid daugmenter la limite de sa part de rachat dans les missions du secteur public de 25% 33%.
Sagissant des pays mergents, la Banque centrale de Chine a rduit, le 25 aot, son taux directeur de 25
points de base 4,6% et a procd trois reprises, entre le 11 et le 13 aot, une dvaluation du yuan
par rapport au dollar. En revanche, la Banque centrale de lInde a dcid, le 4 aot, de garder son taux
directeur 7,25%, tout en maintenant lorientation accommodante de sa politique montaire.
Au niveau des marchs des matires premires, les cours se sont globalement inscrits en baisse. Ainsi,
pour ce qui est des produits nergtiques, le prix du Brent a chut en aot de 53,6% en glissement
annuel, revenant 47,5 dollars le baril en moyenne, lindice des cours des mtaux de base a recul de
27,2% et celui des prix des produits agricoles de 12,8%. Pour les phosphates et drivs, le cours sest
accru, en glissement annuel, de 4,5% pour le phosphate brut et de 5,6% pour le Chlorure de Potassium.
11
Il a, en revanche, rgress de 8,1% pour le DAP, de 9% pour le TSP et de 15,2% pour lure. Quant au
cours du bl dur, il a connu un recul de 31,7% dune anne lautre.
Dans ces conditions, le taux dinflation sest stabilis aux Etats-Unis 0,2% et a baiss dans la zone euro
0,1% en aot. Dans ses projections du 3 septembre, la BCE a rvis la baisse ses prvisions dinflation
dans la zone 0,1% pour 2015 et 1,1% en 2016. Lensemble de ces volutions laisse indiquer au total
labsence de pressions inflationnistes dorigine externe moyen terme.
Au plan national, les donnes publies par le HCP selon la nouvelle anne de base 2007 font ressortir
une croissance de 2,4% en 2014, recouvrant une baisse de la valeur ajoute agricole de 2,5% et une
progression de 3,1% des activits non agricoles. Tenant compte des donnes infra-annuelles disponibles,
la croissance devrait se situer 4,6% en 2015, porte essentiellement par une production cralire
record de 115 millions de quintaux alors que la croissance du PIB non agricole devrait rester limite
3,3%. En 2016, sous lhypothse dun retour une campagne agricole normale, la croissance devrait
revenir 2,4% et sa composante non agricole devrait rester au mme niveau de 2015, soit 3,3%.
Sur le march du travail, aprs une hausse de 0,7 en 2014, le taux de chmage a diminu de 0,6 point au
deuxime trimestre 2015 8,7%, avec des reculs 13,4% en milieu urbain et 3,3% en zones rurales.
Cette volution reflte une baisse sensible du taux dactivit de 0,9 point alors que les crations demploi
se sont limites 38.000 postes. Le secteur de lagriculture, fort et pche en particulier a connu une
perte de 58.000 postes en dpit dune production cralire record de 115 millions de quintaux.
Dans ces conditions, loutput gap non agricole continue enregistrer des valeurs ngatives, laissant
conclure labsence de pressions inflationnistes manant de la demande moyen terme.
Sagissant des comptes extrieurs, le dficit commercial poursuit son allgement, enregistrant une baisse
de 20,4% fin aot par rapport la mme priode de 2014. Les importations ont accus un repli de
6,7%, avec notamment une diminution de 30% de la facture nergtique, alors que les exportations ont
augment de 6,6%, traduisant principalement une amlioration de 18,4% des expditions des phosphates
et drivs et de 19,1% de la construction automobile. Pour les autres rubriques du compte courant, les
transferts des MRE ont augment de 5,5% et, malgr un rebond de 16,1% en juillet, les recettes voyages
restent en baisse de 2,5% fin aot. Sur la base de ces donnes, sous les hypothses dun prix moyen
de 57,5 dollars le baril, retenu par la Banque mondiale, et dune recette en dons du CCG de 6 milliards
de dirhams contre 13 milliards prvue dans la loi de finances, le dficit du compte courant devrait se
situer 2,8% du PIB au terme de 2015 aprs 5,6% en 2014. Tenant compte de lvolution des flux nets
dIDE qui se sont accrus de 21,1%, et de celle des autres composantes du compte financier, lencours des
rserves internationales nettes a atteint 210,2 milliards de dirhams fin aot, soit lquivalent de 6 mois
dimportations de biens et services. Il devrait se renforcer davantage pour terminer lanne un niveau
quivalent 6 mois et demi dimportations.
La situation des charges et ressources du Trsor fin juillet 2015 fait ressortir un dficit budgtaire, hors
privatisation, de 23,6 milliards, en rduction de 10,2 milliards par rapport la mme priode de 2014.
Cette volution rsulte essentiellement dune baisse de plus de moiti de la charge de compensation,
les dpenses de fonctionnement ayant t en lgre augmentation. En parallle, les recettes ordinaires
ont diminu de 2,9%, refltant un recul de 0,5% des recettes fiscales et de 19,8% de celles non fiscales.
En particulier, les dons du CCG se sont chiffrs 944 millions fin juillet 2015 contre 7,1 milliards un an
auparavant. Le solde ordinaire ressort ainsi positif 1,2 milliard, contre un solde ngatif de 3,3 milliards
fin juillet 2014. Tenant compte de ces volutions, lobjectif dun dficit budgtaire de 4,3% du PIB
prvu dans la LF devrait tre atteint, la rduction des recettes au titre des dons tant compense par la
baisse de la charge de compensation.
Sur le volet montaire, le rythme de progression de lagrgat M3 sest inscrit en ralentissement, revenant
de 6,2% en moyenne au deuxime trimestre 5,3% en juillet, maintenant ainsi lcart montaire un
niveau ngatif et indiquant labsence de pressions inflationnistes dorigine montaire. Sagissant du
crdit bancaire, son taux daccroissement annuel na pas connu de variation significative stablissant
12
2,3%. Cette volution recouvre une accentuation de la baisse des facilits de trsorerie, un ralentissement
des prts la consommation et lquipement et une acclration des prts immobiliers. Tenant compte
de cette volution, le rythme de progression du crdit bancaire en 2015 devrait stablir autour de 3%.
Quant aux crances en souffrance, leur part dans le crdit bancaire est reste stable 7,2%. Pour ce qui
est des conditions montaires, le taux interbancaire est rest align sur le taux directeur, se situant
2,51% en moyenne au cours des mois de juillet et daot. Sagissant des taux crditeurs, le taux moyen
pondr des dpts 6 et 12 mois sest tabli 3,68% en juillet, en diminution de 3 points de base
comparativement au deuxime trimestre 2015. En ce qui concerne les taux dbiteurs, les donnes du
deuxime trimestre indiquent une hausse de 12 points de base par rapport au trimestre prcdent du
taux moyen pondr refltant laugmentation de 18 points de base du taux assortissant les facilits de
trsorerie alors que les taux appliqus aux autres catgories de crdit ressortent en baisse de 9 points de
base pour les crdits la consommation, de 7 points pour les crdits lquipement et de 6 points pour
les crdits immobiliers. Concernant le taux de change effectif du dirham, il sest dprci au deuxime
trimestre 2015 de 0,76% en termes nominaux et de 1,89% en termes rels en raison dun diffrentiel
dinflation en faveur du Maroc.
Sur le march des actifs, les prix de limmobilier ont accus au deuxime trimestre une baisse de 0,4%,
recouvrant un repli de 0,9% des prix des biens rsidentiels, un accroissement de 1,4% de ceux des biens
fonciers et une quasi-stagnation pour les actifs usage professionnel. Le nombre de transactions a
diminu de 0,5%, rsultat dun recul de 9,2% des ventes de biens usage professionnel et dune hausse
de celles dactifs rsidentiels et fonciers de 0,3% et 0,2% respectivement. Sagissant du march boursier,
aprs avoir diminu de 6,7% au deuxime trimestre, lindice de rfrence sest repli de 2,4% au cours de
la priode juillet-aot, sa contre-performance depuis le dbut de lanne revenant ainsi 2,9%. Pour ce
qui est du volume des transactions, il a continu sa tendance baissire, stablissant sur le march central
1,8 milliard en moyenne mensuelle au cours des mois de juillet et daot contre 2,3 milliards au cours
du premier semestre et de 2,6 milliards en moyenne en 2014.
Au niveau de lvolution de linflation, la tendance haussire des prix observe depuis le dbut de
lanne sest confirme davantage. En effet, linflation sest tablie 2,4% en juillet contre 1,5% au
premier trimestre et 2% au second trimestre 2015 sous leffet principalement de la progression des prix
des produits alimentaires prix volatils dont la contribution la hausse est passe de 0,3 0,5 puis
1 point de pourcentage. Le relvement des prix des tabacs a galement contribu cet accroissement
partir du mois de juin. Pour sa part, linflation sous-jacente a augment de 1,3% 1,5% entre le
premier et le second trimestre, avant de revenir 1,4% en juillet. Celle des biens non changeables
sest tablie 1,3% en moyenne entre avril et juillet contre 1,1% au premier trimestre. Linflation des
biens changeables sest accrue de 1,6% 1,7% avant de revenir 1,6% en juillet. Par ailleurs, les prix
la production des industries manufacturires ont poursuivi leur baisse entame depuis dbut 2013,
accusant un repli annuel de 3,7% en juillet aprs celui de 2,7% en juin, traduisant laccentuation de la
diminution des prix de la branche cokfaction et raffinage de 27,5% 32%.
Sur la base de lensemble de ces volutions, linflation devrait rester en ligne avec lobjectif de stabilit
des prix avec une balance des risques quilibre. Elle stablirait 1,8% en 2015 et 1,3% en 2016. Elle se
situerait 1,5% en moyenne sur les six prochains trimestres et 1,2% au terme de lhorizon de prvision,
soit le quatrime trimestre 2016.
13
1.1 Production
La croissance nationale sest acclre 4,1%
au premier trimestre 2015 contre 2,8% la
mme priode une anne auparavant, rsultat
dune amlioration de 12% de la valeur ajoute
agricole. Pour sa part, la croissance de la valeur
ajoute non agricole est reste modre 2%
contre 2,9%.
Au deuxime trimestre 2015, la croissance
nationale se serait tablie 4,9% et devrait
atteindre 5,1% au troisime trimestre, porte
par des hausses respectives de 15,2% et 15,5%
de la valeur ajoute agricole. Tenant compte
principalement des perspectives positives quant
aux volutions des industries alimentaires et de
la bonne tenue de celles mcaniques, la valeur
ajoute non agricole devrait se situer 2,2% et
2,4% respectivement. Avec une augmentation
de prs de 11% des impts nets des subventions,
la croissance du PIB non agricole aurait atteint
3,4% au deuxime trimestre et resterait un
niveau proche au troisime trimestre.
2013
2014
2015
Agriculture
VA non agricole
Industrie extractive
Industrie de transformation
Electricit et eau
Commerce
Htels et restaurants
Transports
Postes et tlcommunications
Administration publique
gnrale et scurit sociale
Autres services*
Impts sur les produits nets
des subventions
PIB hors agriculture
(*) Comprenant les activits financires et assurances, services rendus aux entreprises et services personnels,
ducation, sant et action sociale
Sources : HCP et prvisions de BAM.
16
17
18
Source : BAM.
1.2 Consommation
La consommation finale des mnages devrait
bnficier des effets dentrainement lis
lamlioration des revenus agricoles, suite la
bonne campagne agricole. En effet, la tendance
haussire de lindice de confiance des mnages
entame au quatrime trimestre 2014 sest
poursuivie au deuxime trimestre.
Source : BAM.
19
En outre, la consommation des mnages devrait continuer tre impacte par la faiblesse de la
reprise des activits non agricoles, qui se traduit par une cration demploi limite.
Sagissant de la consommation publique, la situation des charges et ressources du Trsor fin juillet
2015 fait ressortir une dclration du rythme de progression des dpenses de fonctionnement,
passant en une anne de 5% 0,5%. Cette volution recouvre une dclration des charges de
personnel, passant de 1,3% 0,8% et une stagnation des dpenses des autres biens et services
contre une hausse de 12,8% un an auparavant.
1.3
Investissement
Relativement linvestissement, les indicateurs disponibles font tat dune volution mitige au titre de
lanne 2015.
Les crdits lquipement ont maintenu un rythme de progression proche de 2% en moyenne entre avril
et juillet 2015, en dclration par rapport une volution autour de 5,6% durant les trois premiers mois
de lanne. Ceci sexplique en grande partie par la matrialisation dun effet de base favorable au cours du
premier trimestre qui sest estomp au cours des quatre derniers mois. Ceci tant, linvestissement devrait
bnficier au cours des prochains trimestres de la baisse observe durant les trois derniers trimestres des
taux dbiteurs sur les crdits lquipement, qui sont revenus de 6,01% au troisime trimestre 2014
5,04% au deuxime trimestre 2015.
Par ailleurs, compte non tenu des importations exceptionnelles davions pour un montant de 3,6 milliards
de dirhams, les importations de biens dquipement restent en progression, fin aot, de 7,2% ou 3,9
milliards, refltant notamment laugmentation de 1,7 milliard des importations au titre des appareils
lectriques pour la tlphonie . En parallle, le flux des investissements directs trangers a connu, fin
aot, une progression de 22,8% des recettes 24,2 milliards de dirhams et de 29,5% des dpenses 5,1
milliards, soit une hausse des flux nets de 21,1%.
Relativement linvestissement du Trsor, il ressort fin juillet en dclration, avec une progression de
2% contre 25,3% un an auparavant.
Tenant compte des donnes disponibles, la contribution la croissance de linvestissement serait quasinulle au titre de lanne 2015 aprs une participation ngative de 1,1 point de pourcentage en 2014.
En somme, lvolution de linvestissement reste pnalise par un attentisme continu des oprateurs
conomiques, li en partie lincertitude entourant lvolution de la demande extrieure.
20
Lvolution des recettes fiscales reflte la progression des impts directs et des droits de
douane alors que les impts indirects et les droits denregistrement et de timbre ont t en
baisse. En effet, le produit des impts directs a augment de 1,6% 46,7 milliards, recouvrant
essentiellement laccroissement de 7,1% des rentres de lIR 21,9 milliards et la rgression
de 3,3% 23,7 milliards de celles de lIS. La diminution de ces dernires sexplique notamment
par lencaissement de recettes exceptionnelles lies la cession de la Centrale Laitire et dune
partie du capital de Maroc Tlcom en 2014. Les recettes des impts indirects ont t en baisse
de 2,2% 57,3 milliards de dirhams, celles de la TVA ont rgress de 2,3% 43,4 milliards,
recouvrant une quasi-stabilit 16,7 milliards de la TVA lintrieur et une diminution de 3,7%
26,7 milliards de la TVA sur les importations. La taxe intrieure de consommation a procur
13,9 milliards, en baisse de 1,7% refltant les diminutions de toutes les catgories de TIC. Pour
leur part, les recettes des droits de douane ont augment de 3,9% 4,5 milliards, alors que
celles des droits denregistrement et de timbre ont baiss de 2,6% 9,5 milliards, imputable
la ralisation fin juillet 2014 dune recette de 1,4 milliard suite la cession dune partie du
capital de Maroc Tlcom. Quant lvolution des recettes non fiscales, outre la baisse des dons
provenant du CCG, elles incorporent essentiellement une hausse de 15,7% 5,9 milliards des
recettes de monopoles, dont 1,7 milliard proviennent des recettes dattribution des licences 4G,
1,6 milliard de Maroc Tlcom, 1 milliard de lOCP et 496 millions de Bank Al-Maghrib.
21
aot
2014
2014/2013
Montant %
142 450 133 620 10 648
8,7
2015/2014
Montant %
8 830 6,6
-5,7
4 679
18,4
8,4
3 011
11,8
36,3
3 972
15,0
5 199
5 274
755
16,7
-75
-1,4
Aronautique
4 608
4 661
-139
-2,9
-53
-1,1
Textile et cuir
4,6
-390
-1,7
Importations globales
2,3
-1,7
3,8
1 878
0,9
Produits alimentaires
25 111 29 487
4 164
16,4
-4 376
-14,8
Biens de consommation
8,1
-562
-1,2
Produits nergtiques
Produits bruts
9,9
735
5,4
Demi-produits
57 170 54 853
0,7
2 317
4,2
3 871
7,2
392
Biens dquipement
-4,0
Dficit commercial
-3,4
* Donnes prliminaires.
Source : OC.
22
Source : OC.
Source : OC .
Source : OC.
Source : OC .
Source : OC .
24
les
capacits
de
25
Source : HCP.
T2- 2014
T2- 2015
26
27
Source : Datastream.
Source : Datastream.
28
Sagissant
des
principales
conomies
mergentes, les taux de rendement 10 ans
ont enregistr des volutions divergentes. Le
taux sest stabilis 3,5% pour la Chine et
7,8% pour lInde, et a augment de 12,8%
13,7% pour le Brsil et de 9,3% 9,8% pour
la Turquie.
Sur les marchs montaires, lEuribor 3 mois
sest tabli -0,03% en aot contre -0,02% un
mois auparavant, alors que le Libor de mme
maturit a progress de 0,29% 0,32%. Pour
sa part, le spread Libor-OIS dollar est pass de
12,9 points de base 11,9 points. Pour ce qui
est du crdit bancaire, son rythme dvolution
annuel sest stabilis aux Etats-Unis 7,3%
en aot, tandis que dans la zone euro, il a
enregistr un accroissement de 0,9% en juillet
aprs 0,6% un mois auparavant.
Source : Datastream.
Source : Datastream.
29
Etats-Unis
Zone euro
France
Allemagne
Italie
Espagne
Royaume-Uni
Japon
Chine
Inde
Brsil
Turquie
Russie
2013
T3
T4
1,5
2,5
-0,1
0,6
0,8
1,0
0,5
1,3
-1,4
-0,9
-1,0
0,0
1,6
2,4
2,4
2,3
7,9
7,6
7,5
6,6
2,4
2,1
4,4
4,7
1,3
2,1
T1
1,7
1,1
0,7
2,3
-0,2
0,6
2,7
2,1
7,3
5,3
2,7
4,5
0,6
2014
T2
T3
2,6 2,9
0,7 0,8
-0,2 0,2
1,4 1,2
-0,3 -0,5
1,2 1,6
3,0 3,0
-0,5 -1,4
7,4 7,2
7,4 8,4
-1,2 -0,6
2,2 2,3
0,7 0,9
T4
2,5
0,9
0,1
1,5
-0,4
2,0
3,4
-0,8
7,2
6,8
-0,2
2,6
0,4
2015
T1
T2
2,9 2,7
1,2 1,5
0,9 1,0
1,1 1,6
0,1 0,7
2,7 3,1
2,9 2,6
-0,8 0,9
7,0 7,0
6,1 7,1
-1,6 -2,6
2,6 4,2
-2,2 -4,6
Source : Datastream.
Source : Datastream.
1 Lindice des directeurs dachat (PMI) est calcul partir denqutes mensuelles menes par Markit Economics auprs des directeurs dachats dentreprises du secteur manufacturier et des services.
Depuis mars 2015, cet indice volue en dessous de la barre des 50 points, qui est lquivalent dune progression mensuelle nulle.
30
Les dernires baisses de lindice de la bourse de Shanghai ont impact les marchs dans plusieurs
pays en ravivant les craintes des investisseurs quant un affaiblissement de la demande chinoise
et ses consquences sur la croissance de leur pays et sur les cours des matires premires,
notamment le ptrole. Sur les marchs des pays asiatiques, les baisses, au cours du mois daot,
ont t de 8,2% au Japon, de 5,7% en Tawan et 6,4% en Malaisie. Pour ce qui est des marchs
des pays avancs, lindice NASDAQ sest dprci de 6,9%, le CAC 40 de 8,5% et le FTSE 100 de
6,7%.
Dans ce contexte, la Banque Centrale de Chine a pris plusieurs dcisions dans le but de relancer
loffre de crdit notamment celui destin financer la consommation. Elle a abaiss son taux
directeur le 27 aot, pour la quatrime fois cette anne, de 25 points de base le ramenant
4,60%. Elle a galement rduit son ratio de la rserve obligatoire de 0,5 point de base pour les
banques conventionnelles, dun point pour les banques et les coopratives de crdit rurales, pour
soutenir le secteur agricole, et de 3,5 points pour les entreprises de crdit-bail et les socits de
financement automobile afin de relancer la consommation.
Au plan de la politique de change, la Banque Graphique E3.1.3 : Evolution de la valeur du Yuan contre le
dollar amricain
Centrale de Chine avait dcid le 11 aot de
dvaluer la monnaie nationale en ajustant la
mthode de calcul de la valeur de rfrence du
Yuan contre le dollar amricain. Cette nouvelle
approche, qui sinscrit dans la cadre du passage
progressif une conomie de march, prend en
considration loffre et la demande du Yuan sur
le march des changes et lvolution dautres
devises. La Banque avait expliqu cette mesure
par le niveau lev du Yuan, qui rsulte de
lexcdent important de la balance commerciale
Sources : Datastream et prvisions du FMI.
du Pays.
Au cours du deuxime trimestre 2015, la
conjoncture conomique a t marque par une
lgre dclration en glissement annuel de la
croissance aux Etats-Unis et au Royaume-Uni,
une amlioration dans les pays de la zone euro,
ainsi que par une dclration dans les pays
mergents.
31
Source : Datastream
Sources : Commission Europenne (mai 2015), FMI (juillet 2015), OCDE (septembre 2015).
32
Etats-Unis
Zone euro
France
Italie
Allemagne
Espagne
Royaume-Uni
2013
2014
7,4
12,0
10,3
12,1
5,2
26,1
7,6
6,2
11,6
10,3
12,7
5,0
24,5
6,1
mai
2015
5,4
11,1
10,3
12,4
4,7
22,5
5,6
juin
2015
5,3
11,1
10,3
12,5
4,7
22,4
ND
juillet aot
2015 2015
5,3
5,1
10,9
ND
10,4
ND
12,0
ND
4,7
ND
22,2
ND
ND
ND
Source : Eurostat.
Source : Datastream.
33
Source : Datastream.
34
Source : Eurostat.
En %
Etats-Unis
Zone euro
Allemagne
France
Espagne
Italie
Royaume-Uni
Japon
2015
Juin
0,1
0,2
0,1
0,3
0,0
0,2
0,0
0,4
2015
Juillet
0,2
0,2
0,1
0,2
0,0
0,3
0,1
0,3
2015
Aot
0,2
0,1
0,1
0,1
-0,5
0,4
0,0
ND
OCDE
Etats-Unis
Zone Euro
Allemagne
France
Espagne
Italie
Royaume-Uni
Japon
2015
1,4
0,6
1,2
0,5
0,1
0,0
1,8
1,8
FMI
2015
0,1
0,1
0,2
0,1
-0,7
0,0
0,1
1,0
2016
1,5
1,0
1,3
0,8
0,7
0,8
1,7
0,9
Sources : FMI (avril 2015), OCDE (juin 2015) & Commission Europenne (mai 2015).
35
T1
T4
2014 2015
T2
2015
T4
T1
T2
2014 2015 2015
-11,9 -27,6
10,0
-14,4 -32,9
16,6
-9,9
-21,4
2,6
-17,0
-10,2
-1,4
0,5
-0,9
0,7
-2,9
-4,4
IPM alimentaires
-8,2
13,6
0,5
-12,9
2,1
-3,2
PUM du bl
-15,2 21,9
4,7
-23,0
2,0
-2,7
PUM du mas
-3,7
11,8
-4,5
-4,0
-0,5
-8,5
IPM miniers
-0,2
1,7
-2,9
33,5
20,8
-0,2
PUM du soufre
4,0
4,2
-0,3
68,5
44,0
10,1
-5,6
-1,8
-6,9
3,4
-2,6
-13,4
-4,7
IPM demi-produits
Variation
annuelle en %
-1,4
-1,6
0,2
7,4
-3,7
12,7
-3,7
20,8
6,1
-12,0 18,3
-5,6 -1,8
-6,9
NB: Le calcul des indices se base sur les prix unitaires exprims en dirhams.
* Prix unitaire moyen.
Source : OC et calculs BAM
36
37
6 mois
12 mois
Moyenne pondre
2013
T3 T4
3,55 3,59
3,83 3,92
3,73 3,79
T1
3,51
3,86
3,71
2014
T2 T3
3,68 3,69
3,91 3,86
3,81 3,8
T4
3,71
3,94
3,85
2015
T1 T2 Juil.
3,64 3,6 3,54
3,85 3,83 3,8
3,76 3,71 3,68
Source : BAM.
2013
T4
3,48
3,74
4,13
4,69
5,08
5,60
5,85
-
T1
3,30
3,45
3,63
4,04
4,62
5,43
5,87
5,96
-
2014
T2
T3
3,08 2,97
3,15
3,25 3,14
3,35
3,91 3,80
4,47
5,15
5,66 5,57
-
T4
2,68
2,79
2,83
3,02
3,33
3,75
4,30
4,60
5,69
T1
2,48
2,50
2,53
2,59
2,98
3,30
3,89
4,20
5,0
2015
T2
T3*
2,54
2,56
2,67
2,86
3,24
3,66
4,07
5,01
2,52
2,56
2,67
3,14
3,17
4,05
4,45
5,00
1 Les ressources non montaires dont la hausse engendre un impact ngatif sur la
masse montaire, comprennent le capital et les rserves des institutions de dpts
et les engagements non montaires des autres institutions de dpts, notamment
les dpts rglements et de garantie, les emprunts subordonns, les certificats de
dpts ayant une dure rsiduelle suprieure 2 ans, ainsi que les obligations
Source : BAM.
39
40
Au cours du troisime trimestre de lanne 2015*, les trsoreries bancaires se sont amliores de
3,3 milliards de dirhams toujours sous limpact des oprations sur avoirs extrieurs.
En effet, les cessions de billets de banque trangers, dont le rythme sest acclr durant la
priode estivale, ont largement contribu lamlioration de la liquidit pour un montant de
12,1 milliards de dirhams.
A linstar du trimestre prcdent, laugmentation significative de la circulation de la monnaie
fiduciaire pour un montant de 9,8 milliards de dirhams a rduit leffet expansif des oprations
sur avoirs extrieurs.
Pour leur part, les oprations du Trsor ont t sans incidence notable sur la liquidit (soit un
effet restrictif de prs de 400 millions de dirhams) du fait de la quasi-compensation entre :
dune part, les souscriptions bancaires aux adjudications des bons du Trsor (20,3 milliards de
dirhams) et les recettes fiscales et douanires ;
et dautre part, le remboursement des chances de la dette intrieure au profit du systme
bancaire (18,3 milliards de dirhams), le paiement des salaires des fonctionnaires (5,7 milliards de
dirhams) et le rglement des pensions des retraits (3,9 milliards de dirhams) et des dpenses de
compensation (3,7 milliards de dirhams).
Enfin, les autres facteurs ont contribu lamlioration de la liquidit bancaire de 1,4 milliard
de dirhams.
Compte tenu de limpact expansif des facteurs
autonomes observ tout au long du troisime
trimestre, lencours des interventions de Bank
Al-Maghrib sest tabli 34 milliards de dirhams
fin aot, en baisse de 4 milliards par rapport
la fin du trimestre prcdent.
* T3 2015 : le troisime trimestre de lanne 2015 comprend uniquement la priode allant du 1er juillet au 27 aot 2015.
41
1 Lcart montaire calcul en termes rels est la diffrence entre le niveau du stock de monnaie observ et dquilibre. Ce dernier, dtermin en se basant sur lquation quantitative
de la monnaie, correspond au taux dvolution de lactivit conomique potentielle en termes
rels, diminu du rythme moyen de la baisse de la vitesse de la circulation de la monnaie.
Source : BAM.
Source : BAM.
Source : BAM.
Crdit
Les donnes relatives au mois de juillet 2015
nindiquent pas de variation significative
du rythme de progression annuel du crdit
Source : BAM.
42
Source : BAM.
Par
secteur
institutionnel,
aprs
avoir
enregistr une hausse de 1,7% au deuxime
trimestre, les concours destins au secteur
priv se sont stabiliss par rapport leur
niveau observ en juillet 2014. Cette volution
traduit laccentuation de la baisse des crdits
aux socits non financires prives de 1%
2,7% et du ralentissement de 5% 3,5%
de la progression des prts aux mnages. En
revanche, les concours accords au secteur
public ont enregistr une augmentation de 11%
en glissement annuel, aprs 8,2% et ceux aux
socits financires se sont renforcs de 14,5%
au lieu de 4,9% au deuxime trimestre.
Source : BAM.
43
Source : BAM.
Placements liquides
En juillet 2015, le rythme de progression
annuelle des agrgats de placement liquides
est rest quasi-inchang par rapport au
deuxime trimestre, stablissant 13,6%.
Cette volution recouvre une acclration du
taux daccroissement de lagrgat PL1 et une
dclration de celui des autres catgories de
placements liquides.
Source : BAM.
44
Taux de change
Source : BAM.
45
4.2.2.1 Actions
Aprs avoir rgress de 6,7% au deuxime
trimestre, le MASI a affich une baisse de 2,4%
fin aot 2015, ramenant sa contreperformance
depuis le dbut de lanne 2,9%. Cette
dprciation trouve son origine essentiellement
dans les replis des indices sectoriels
immobilier de 16,7%, mines de 8,2% et
banques de 3,4%. En revanche, lindice des
tlcommunications sest apprci de 3,2%
par rapport au trimestre prcdent.
Dans ces conditions, le Price Earnings Ratio sest
tabli fin aot 18,2 aprs 18,5 fin dcembre
2014 et le Price to Book Ratio sest dprci
2,27.
Concernant le volume mensuel de transactions,
il sest chiffr 3,3 milliards de dirhams en
moyenne durant les mois de juillet et daot, un
niveau similaire la moyenne enregistre durant
le premier semestre. Sur la mme priode, le
volume mensuel moyen des oprations ralises
sur le march central sest tabli 1,8 milliard
de dirhams, en baisse de 11% par rapport au
trimestre prcdent, et les changes sur le
march de blocs se sont situs 252,3 millions.
46
Source : BAM.
Source : BAM.
47
Source : CDVM.
48
Glissement annuel
(%)
mai juin juil.
15
15
15
Inflation
0,2
0,1
0,5
2,0
2,0
2,4
0,2
-0,7
3,7
5,1
2,8
7,6
5,1
0,9
-0,4
0,0
0,4
0,4
0,3
0,1
0,2
4,9
1,5
4,8
1,4
0,2
0,1
0,1
2,3
2,3
2,0
0,1
0,0
0,4
0,8
0,7
0,6
0,1
0,1
0,0
1,1
1,0
1,0
-0,1
0,0
0,0
0,2
0,1
0,1
0,1
0,1
0,0
0,5
0,0
0,2
0,2
0,0
0,0
0,2
0,0
0,0
0,5
0,0
-0,2
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,9
0,1
0,0
0,4
3,2
2,3
0,8
0,6
0,0
0,2
0,4
3,2
2,7
0,7
0,6
0,1
0,2
0,5
3,2
2,4
0,7
49
des tabacs suite lhomologation, dbut juin, de nouveaux produits ainsi qu la dissipation de
leffet de la rvision la baisse des prix de certains mdicaments intervenue en 2014.
En revanche, le repli des tarifs des carburants et lubrifiants sest accentu de 10,6% en juin
13,7% en juillet rsultat du reflux des cours internationaux des produits ptroliers.
Abstraction faite des produits alimentaires prix volatils et de ceux tarifs rglements, linflation
sous-jacente a enregistr un lger recul revenant de 1,6% en mai 1,5% en juin et 1,4% en juillet
traduisant principalement la dclration du rythme de la hausse des prix des produits alimentaires
notamment ceux base de crales.
Graphique 5.2 : Contributions des prix des principales
composantes linflation, en glissement annuel
16 juin
15
Super carburant
11,1
11,12
11,24
10,88
10,53
9,78
Gasoil 50
9,10
9,03
8,84
8,55
8,20
7,90
Fuel industriel
(Dh/Tonne)
2889,59
50
Evolution en
glissement annuel (%)
mai
15
juin
15
juil.
15
0,2
-0,1
0,0
1,8
1,6
1,6
0,1
0,2
0,2
1,4
1,4
1,3
-0,1
0,5
0,4
1,0
0,1
0,0
0,6
0,5
Biens changeables*
0,0
0,0
0,6
0,6
0,1
0,1
0,4
0,4
Biens transforms*
Services
Biens non transforms
et autres
Carburants et lubrifiants
51
Evolution en
glissement mensuel
(%)
mai
juin
juil.
15
15
15
0,1
0,2
0,0
0,0
Evolution en
glissement annuel (%)
mai
juin
juil.
15
15
15
1,3
1,7
1,8
0,1
0,1
3,2
3,2
3,1
0,2
-0,3
2,4
3,2
2,0
4,5
5,1
0,9
-0,4
-10,6
-10,6
-13,7
52
6. PERSPECTIVES DE LINFLATION
Cette section prsente lvolution de linflation juge la plus probable (prvision centrale) au cours des six prochains trimestres
et examine les principaux risques qui lui sont associs (balance des risques). La prvision centrale est donc conditionne par les
hypothses et les volutions envisages pour une srie de variables affectant lactivit conomique et linflation. Elle tient compte
de la hausse de 5% du SMIG qui est entre en vigueur en juillet 2015 conformment aux dcisions prises par le Gouvernement
dans le cadre du dialogue social, ainsi que des modalits de facturation et dispositions tarifaires pour llectricit, leau potable
et lassainissement liquide prvues au niveau du Bulletin Officiel N6275 Bis. Sous lhypothse de la non-matrialisation des
principaux facteurs de risque identifis, lvolution de linflation lhorizon des six prochains trimestres stablirait en moyenne
1,5%, soit un niveau proche du taux moyen prvu dans le cadre du dernier RPM (1,4%). Durant lanne 2015, lIPC
afficherait une hausse moyenne de 1,8%, en lgre hausse comparativement lexercice de mars. Sagissant de lanne 2016,
un taux moyen de 1,3% est prvu. Pour le prsent exercice de prvision, la balance des risques est globalement quilibre en
raison des incertitudes entourant la vigueur de la reprise chez les principaux pays partenaires et lvolution des prix des matires
premires nergtiques.
produits et, enfin, des tensions gopolitiques
qui persistent et saggravent dans certaines
rgions.
perspectives de linflation
perspectives de linflation
partir du scnario de base (rouge fonc) ; les intervalles de confiance de 10% jusqu 90% sont aussi
reports. Chaque addition dintervalles de mme couleur, de part et dautre de la prvision centrale,
augmente la probabilit que linflation se situe dans la fourchette dlimite par ces intervalles de
10%. Ainsi, si lon considre la fourchette dlimite par le cinquime intervalle autour de la prvision
centrale, ceci signifie que lon a 50% de chance que la ralisation future se situe dans cette fourchette.
57
BANK AL-MAGHRIB
Administration Centrale
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Tl. :(212) 5 37 57 41 04 / 05
Fax :(212) 5 37 57 41 11
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