[LE MARCH HYPOTHECAIRE]

SOMMAIRE
Introduction
La premire partie : le marche hypothcaire et la
titrisation
Chapitre I : le march hypothcaire :
1. Dfinition
2. Objectifs
3. Le fonctionnement du march
4. Les diffrents types de participants
5. les diffrents titres hypothcaires
6. Les risques associs aux titres hypothcaires
7. Le march hypothcaire est la crise de subprime

Chapitre II : Concept et Fondements de la titrisation

1. Dfinition et Principes fondamentaux de la titrisation
2. Les acteurs de la titrisation tapes du processus de la
titrisation
3. Avantages et risques des oprations de titrisation

La deuxime partie : La mise en uvre de la titrisation

au Maroc
Chapitre 1 : Pratiques de la titrisation au Maroc
1. le contexte dapparition
2. Historique de la titrisation au Maroc
3. Prsentation de Maghreb Titrisation

Chapitre 2 : Prsentation de quelques oprations de

titrisation au Maroc

[LE MARCH HYPOTHECAIRE]

1.
2.
3.
4.

La Banque Centrale Populaire (BCP)

LOffice National dEau et dElectricit (ONEE)
Label vie
Crdit Immobilier et htelier (CIH Bank) : Credilog IV

Conclusion
Bibliographie

INTRODUCTION
Le systme financier international est pass par plusieurs
changements

profonds

entranant

une

rvolution

dans

la

sphre

financire. Ces nombreux changements ont t principalement dclenchs

par les nouvelles technologies et les drglementations. En effet, la
financiarisation

des

actifs

financiers,

sous

limpulsion

des

normes

comptables (IAS, IFRS,..) ainsi que le dveloppement de lingnierie

financire, ont incit la crativit et la cration de nouveaux modles
multipliant ainsi les modes de financement.

Titrisation sest surtout dveloppe aux Etats-Unis, notamment pour les

prts hypothcaires a nen pas douter, ce processus a t favoris par le
soutien apport, sous forme de rehaussement de crdit, par les agences
du gouvernement

fdral. Il stend maintenant dautres catgories

dactifs, comme les crances sur cartes de crdit et prts la

consommation, de sorte que son volume global sest fortement accru. Au
Canada et au Royaume-Uni galement, des montants significatifs de titres
adosss des hypothques ont t mis; dans dautres pays, les banques
et institutions financires se montrent de plus en plus intresses.
La titrisation, phnomne relativement rcent, sinscrit parmi les plus
importantes innovations

financires connues

par

les

marchs.

Elle

appartient la famille des financements structurs permettant aux

investisseurs dobtenir des solutions dinvestissement tailles sur-mesure.
Cette technique est dveloppe sur la base de la confiance accorde
lvaluation des risques faites par les agences de notation financire qui
accordaient des notes trs solides aux tiers issus des montages, en

3 | Page

particulier sur la base des notes quelles accordaient aux rehausseurs de

crdit.
Alors ce prsent travail pour objectif de dterminer quest ce quun
march hypothcaire, son mode de fonctionnement, ainsi

aussi nous

allons dtailler la notion de titrisation puisque cette dernire constitue un

moyen de financement trs utiliss rcemment.
Ce prsent rapport comportera deux parties essentielles, la premire
partie concerne le march hypothcaire, dont nous allons essayer de
dfinir ce march, son fonctionnent et ses diffrents participant, sans
oublier de traiter la relation entre

ce march et la fameuse crise de

supprime. Ainsi nous se focaliserons sur le concept de la titrisation, sa

dfinition,

sa

dmarche,

ainsi

lensemble

des

avantages

et

des

inconvnients que prsente cette technique, dautre part dans

la

deuxime partie nous allons traiter la pratique de la titrisation au Maroc,

Historique, contexte dapparition et pour enrichir notre recherche nous
prsenterons

quelques

oprations

ralises

par

des

entreprises

marocaines notamment celle de la BP, CIH, ONEE et de Label vie.

4 | Page

LA PREMIERE PARTIE
LE MARCHE HYPOTHECAIRE
ET LA TITRISATION

Chapitre I : le march hypothcaire :

1. Dfinition :

Avant

de dfinir le march hypothcaire il est fort ncessaire de

dfinir le crdit hypothcaire, ce dernier est un type de crdit garanti par

une hypothque, il en existe deux types :

Prt

acquisition

classique

(crdit

immobilier) :

lhypothque

intervient comme une garantie au profit du prteur ;

Prt hypothcaire au sens large : prt financier quelque soit lobjet

et garanti par une hypothque.

Le financement du logement par les banques pose le problme de leurs

refinancement alors que la plus part d'entre elles ne disposent que de
ressources de dure.
Dans le but d'assurer une adquation entre financement et refinancement,
il existe le march des crances hypothcaire c'est--dire, afin de rduire
et allonger la dure du cot des crdits immobiliers aux particuliers.
Un march hypothcaire nexiste que si les tablissements de crdit
habilits accorder des prts aux particuliers ou aux entreprises en
vue dacqurir des biens immobiliers neufs ou non se rapprochent
dinvestisseurs, de manire rcurrente et organise, en vue dchanger les
actifs et droits qui leurs sont propres.

Alors on peut dire que le march hypothcaire est un march qui sest
dvelopp au niveau de ces dernires annes, alors cest la combinaison
entre une offre de refinancement propos par les tablissements de crdit
hypothcaire et une demande reprsente par les investisseurs.

6 | Page

Il existe un march primaire et un march secondaire :

Le march primaire : se rfre la fonction doctroi de crdits

hypothcaire par les institutions prteuses.

Le march secondaire : se rfre la vente des crances
adosses sur des portefeuilles hypothcaires, mises par les
institutions financires. Ce march offre des instruments financiers
diversifis

permettant

le

refinancement

hypothcaire

sur

les

marchs des capitaux.

Les avantages attendus, travers un march secondaire, bas sur divers

mcanismes de refinancement au crdit lhabitat, devraient :

o Rpondre aux besoins des institutions prteuses de crdits

hypothcaires, en facilitant la transformation des ressources court
terme, en ressources long terme ;
o Permettre aux institutions de crdit dadopter de nouveaux outils de
gestion de risques de liquidit, et de taux dintrt etc. ;
o Assurer la diversification des sources de financement en offrant la
possibilit toutes les banques daccorder des crdits au logement ;
o Permettre le financement hors bilan des crdits hypothcaires ;
o Rduire de cot du crdit et amliorer les conditions daccs au
logement aux populations faibles revenus ;
o Rduire les interventions directes ou indirectes de lEtat sous forme
de subventions.

2. Objectifs :

Lobjectif de ce march est de favoriser la ralisation, par lensemble des

instituions et organismes pratiquant le crdit hypothcaire, de prt
7 | Page

consentis dans les conditions acceptables de taux et de dure, en vue de

lacquisition dun logement.
Ainsi,

il vise permettre aux tablissements qui ont consenti les

prts en question dobtenir une liquidit immdiate, sans attendre

lchance de leurs crdits, et lancer un nouveau cycle de production
de crdit

3. Le fonctionnement du march :

Les

tablissements

prteurs

mettent

des

billets

hypothcaires

correspondants aux prts consentis aux particuliers, garantis par des

hypothses et respectant les rgles ordinaires du march hypothcaires,
qu'ils peuvent refinancer tout moment auprs de la caisse de
refinancement hypothcaire
La

caisse

de

refinancement

hypothcaire

pour

actionnaire

18

tablissements de crdit, disposant son actif de billets hypothcaire, elle

met en continu des titres obligatoires cots en bourse et de dure de vie
trs longue (10 20 ans).

4. Les diffrents types de participants :

On distingue trois groupes de participants sur le march hypothcaire

savoir

les

initiateurs

(Originators)

qui

sont

ceux

qui

mettent

lhypothque et qui agissent au niveau du march primaire, les

intermdiaires (servicers) qui assurent le suivi en assurant la titrisation
au niveau du march secondaire et enfin les assureurs dhypothque.

A. Les initiateurs (originators) :

8 | Page

Ce sont les banques commerciales, les coopratives de crdit, les

compagnies dassurance et les fonds de retraites. En effet, ces derniers
trouvent leur rmunration principalement de deux faons: ils peuvent
facturer des frais dmission, gnralement calculs en terme de
pourcentage du notionnel du prt; ils peuvent revendre profit
lhypothque ou ils peuvent la garder au sein de leur propre portefeuille
dactifs.
Lors de linitiation dun prt, le demandeur du prt va fournir une quantit
importante dinformation sur lui-mme, ses actifs et sur la proprit qui va
faire lobjet de lhypothque.

Il devra aussi gnralement payer des frais dvaluation de dossier.

Lvaluation du dossier se fera principalement sur deux facteurs:

le ratio de paiement (hypothque, taxe et autres frais) sur le revenu:

un tel ratio faible promet une bonne capacit de lemprunteur de
rembourser le prt;

le ratio valeur du prt sur la valeur de la proprit, qui mesure la

proportion de la proprit finance par le prteur: un tel ratio faible
assure une bonne protection du prteur en cas de dfaut de
paiement.

NB !

Il est signaler ce niveau que lacheteur dune proprit

est sujet plusieurs

frais savoir les frais dvaluation de la proprit,

les frais dassurance hypothque, les taxes sur les droits de mutation
immobilire gnralement appele la taxe de Bienvenue, les frais
denregistrements de lhypothque au bureau de la publicit des droits, les
frais de notariat, les frais dajustements des taxes scolaires et municipales
et frais de coproprit, les frais de rengociation chaque terme et enfin
les frais de radiation de lhypothque une fois le prt est rembours.

9 | Page

Une fois le prt hypothcaire accord, linitiateur a plusieurs possibilits

soffrant lui:
o garder le prt dans son portefeuille;
o vendre le prt un investisseur (qui peut le garder ou lutiliser en
garantie dun titre hypothcaire);
o lutiliser en garantie pour lmission dun titre hypothcaire.

B. Les intermdiaires (servicers) :

Ils agissent au niveau du march secondaire connu souvent sous le nom
de march de la titrisation.

Ces hypothques sont groupes et vendues des investisseurs sous forme

de fiducie1. Cette titrisation prsente lavantage que la source du capital
est moins chre que le financement rgulier.
Les intermdiaires vont gnralement soccuper de tout ce qui concerne
le maintien et lentretien du prt dont, entres autres:
o la collecte des paiements mensuels et le versement de ceux-ci au
o
o
o
o

dtenteur du prt;
Faire parvenir les tats de compte lemprunteur;
Tenir jour les soldes relis au prt;
Grer le compte mis de ct pour les taxes et assurances;
Envoyer les avis de paiement et de renouvellement.

C. Les assureurs hypothcaires :

1 La fiducie est un transfert de proprit soumis des conditions d'usage ou de dure.

Cette notion existe principalement dans le droit anglais sous le nom de trust ,

10 | P a g e

Ces assureurs protgent la crance de linstitution contre le risque de

dfaut de lemprunteur. En effet, ces acteurs nentrent en jeu que si le prt
est de type non conventionnel, cest dire quil ne respecte pas certaines
normes concernant les ratios dj mentionns.

5. les diffrents titres hypothcaires :

Avant 1930, il ny avait aucun remboursement systmatique du capital

maturit. Ainsi, les institutions financires pouvaient rappeler lemprunteur
nimporte quel moment pour rembourser le montant emprunt.
Ces problmes subis par le prteur et lemprunteur ont pouss la
constitution des hypothques paiements fixes qui ont connu un grand
succs jusquau milieu des annes 1970.
Cette priode des annes 70 a t caractrise par une forte inflation et
par une inversion de la courbe des taux ce qui a cre un appariement
entre le financement court terme et les prts long terme. Aussi, il y
avait lexistence du problme du Tilt qui a caractris les hypothques
de cette poque. Ce problme revient au fait que les paiements initiaux de
lemprunteur sont levs qui peuvent causer lincapacit de ces derniers
payer.
Tous ces problmes ont permis la cration de divers titres hypothcaires
dont nous prsentons les plus importants.

A. Lhypothque taux et paiement fixes :

o
o
o
o

Taux, maturit et paiement fixes ;

Remboursement de capital variable ;
Amortissement complet de capital maturit ;
Intrts pays au complet chaque mois.

B. Lhypothque

paiement

graduel

(Graduated-

Payment

Mortgage) :
11 | P a g e

o Paiements initiaux sont plus faible au dbut et augmentent par la

suite ;
o Consquence : amortissement ngatif au dbut ;
o Rpond au problme du tilt dans la mesure o les paiements
initiaux sont faibles ;
o Taux et maturit fixs ;
o Amortissement complet maturit ;
o Le contrat spcifie les annes et le taux de croissance des
paiements.

C. Lhypothque taux variable (Ajustable-Rate Mortgage) :

o
o
o
o

Un prt o le taux dintrt est rajust priodiquement ;

Priodes typiques sont : 6 mois/ 1 an/ 3 ans/ 5 ans ;
Maturit fixe ;
Taux dintrt bas sur un taux de rfrence (typiquement le taux

prfrentiel) auquel on ajoute (soustrait) une prime (escompte) ;

o Les initiateurs encouragent les emprunteurs contracter ce type de
prt en les offrant un Taux dintrt infrieur celui sur le march
hypothcaire ;
o On peut fixer des taux planch ou plafond (caps et floors),
temporaires ou permanents.

6. Les risques associs aux titres hypothcaires :

L'investisseur en hypothque court le risque que le propritaire rembourse
ses emprunts en totalit ou en partie n'importe quelle date. En effet,
aucune pnalit n'est impose au propritaire pour ce prpaiement. De ce
fait, l'investisseur n'est pas certain des cash-flows qu'il va recevoir. Ainsi,
une hypothque de 30 ans peut se transformer en une hypothque d'une
anne si le propritaire rembourse le montant de son emprunt. Ce risque
est appel le "Prepayment Risk" 2. Aussi, l'investisseur peut courir le risque
2 Sagit d'un remboursement par anticipation d'un emprunt avant son chance
contractuelle. Il peut tre assorti d'une pnalit financire au profit du prteur.
(vernimmen.net )
12 | P a g e

que le propritaire ne rpond pas ses engagements et de ce fait, il sera

dans l'obligation d'attendre la liquidation de la proprit pour qu'il soit
rembours en totalit ou en partie et ceci selon le produit de la vente.
Il est signaler que le taux d'intrt hypothcaire joue un rle primordial
dans les prvisions des cash-flows. Donc, si un investisseur contracte une
hypothque taux variable et que ce taux s'est dprci dans le futur
alors ses revenus seront lss et inversement.

7. Le march hypothcaire est la crise de subprime :

Dans un environnement de faible taux dintrt, les investisseurs ont

cherch accrotre leurs rendements en investissant dans des produits
rmunrateurs, mais risqus. Du fait dun environnement conomique
extrmement

favorable

(inflation

faible,

croissance

forte,

solidit

financire des entreprises), les investisseurs ont sous-estim les risques

attachs ces produits.
Pour

comprendre

les

difficults

auxquelles

les

banques

ont

confrontes, il faut revenir brivement sur les origines de la crise. Le point

de dpart est le march hypothcaire des crdits aux mnages dits
subprime sur fond de titrisation.

Le march des crdits subprime fait rfrence aux prts hypothcaires

faits par des institutions financires amricaines des mnages dits
risqus au sens o ils ne respectent pas les critres traditionnels
dobtention de crdits. Cest un march de taille modeste puisque son
encours total la veille de la crise tait de lordre de 1 500 milliards de
dollars pour les crdits

13 | P a g e

subprime rapprocher aux 60 000 milliards de dollars dactifs physiques

et financiers dtenus par les mnages amricain.
A cette fin, les banques ont amplement utilis la technique de la
titrisation. Celle-ci consiste transformer des actifs non cessibles des
crdits bancaires en actifs cessibles sur un march en mettant partir
des premiers des titres les reprsentant et pouvant faire lobjet de
transactions.
Cette technique est apparue au dbut des annes 70 aux Etats-Unis, mais
on a observ une acclration de la croissance des produits titriss partir
du milieu des annes 90.
Ainsi, lencours total a t multipli par trois entre 1997 et 2007 pour
atteindre le montant de
10 000 milliards de dollars fin 2007. Les crdits subprime ont t
particulirement titriss.
La titrisation des crdits a pour objectif de cder dautres tout ou partie
du risque et du rendement attendu de ces crdits. Cest le modle
originer pour distribuer (originate to
distribute) : la banque initie le crdit (cest lorigination) et le transforme
en titres pour se dbarrasser du risque (cest la distribution). En faisant
cela, les banques sortent de leur bilan une partie des crdits octroys, ce
qui leur permet de ne pas avoir accrotre leurs fonds propres comme
lexige la rglementation prudentielle. Ainsi, elles peuvent continuer
accorder davantage de crdits tout en dissminant le risque dans
lconomie via la titrisation.
Le dbut du retournement du march immobilier en 2005, avec
lacclration de la baisse partir de 2006, a entran une multiplication
des dfauts de paiements, et plus particulirement ceux des crdits
subprime. Les investisseurs ont pris soudainement conscience que les
titres quils avaient achets taient en ralit risqus. Le doute et les
14 | P a g e

craintes de pertes se sont propags lensemble des actifs titriss

rompant brutalement la chane de la titrisation (effondrement des
missions).

Pour les banques, ce dbut de crise a eu trois consquences principales :

les SIV( structured investment vehicles )ntant plus en mesure de

lever des capitaux sur les marchs (les investisseurs ne sont plus
disposs acqurir des actifs titriss), ils ont activ les lignes de
crdit contingentes contractes auprs du systme bancaire. Les
banques

ont

donc

contraintes

de

procder

une

r-

intermdiation en prtant des liquidits aux SIV ;

les banques ont d rintroduire dans leur bilan des actifs en voie de
titrisation ;

elles ont subi des pertes en capital via la dtention dactifs titriss.

15 | P a g e

Chapitre II : Concept et Fondements de la titrisation

1 Dfinition et principes fondamentaux de la titrisation :

A Approche historique :

Les premires oprations de titrisation ont t ralises aux tatsUnis dans les annes 70 pour faire face la croissance du march
hypothcaire

et

offrir

aux

prteurs

une

source

de refinancement

stable .
Avant les annes 70 les banques prtaient des clients et conservaient
les portefeuilles de prts jusqu' l'chance, en les finanant par les
dpts de leurs clients. L'envole du crdit aprs la seconde guerre
mondiale contraint les banques trouver de nouvelles ressources, en
particulier avec des dbuts de titrisation, d'abord appliqus aux prts
immobiliers puis de plus en plus largis d'autres produits.
En 1970 : le dbut de la titrisation des actifs aux tats-Unis. Exactement
en

fvrier

1970

le

dpartement

amricain

au

logement

et

au

16 | P a g e

dveloppement urbain effectue la premire vritable titrisation, sur des

prts immobiliers.
En 1985 : Le march se dveloppa par l'ajout d'amliorations successives
comme l'utilisation de Special Purpose Vehicle ( SPV) ou d'un tiers. Cela
permit la titrisation pour la premire fois d'un actif autre qu'un portefeuille
de crdits immobiliers, des crdits pour l'achat de voitures en l'occurrence.
Ce type d'actifs restent un des produits les plus titriss. Cette opration
tait une titrisation d'un montant de 60 millions de dollars effectue par la
Marine Midland Bank.
En 1986 : la premire titrisation d'un portefeuille de crdits de cartes
bancaires, pour un montant de 50 millions $.
En 1988 : la rglementation franaise est adapte pour permettre la
titrisation en utilisant le mcanisme du Fonds commun de crances.

Alors partir des annes 90 la titrisation s'tend aux produits issus de

l'assurance, avec des missions qui atteignent 15 milliards de dollars US
en 2006.

En 2004 :

selon les valuations de la Bond Market Association, le total

des montants titriss aux tats-Unis s'levait 1,8 trillions de dollars US,
soit environ 8% du total du march des obligations (23.6 trillions) ou 39%
du total des dettes des entreprises. C'est le fruit d'une hausse moyenne de
19% en valeur nominale sur la priode 1995-2004. Cette anne marque un
record alors historique avec des missions de 900 milliards $.
En 2006 : le Royaume-Uni reprsentait 52% des missions hors CDO. Il
tait suivi de l'Espagne, de l'Allemagne et des Pays-Bas. Avec 7.7 milliards
d'missions sur un march europen de 370.9 milliards , la France tait
5e.

17 | P a g e

B Dfinitions :
Le dveloppement de lingnierie financire donner la naissance des
nouveaux modes de financement, parmi ces diffrents modes on trouve
principalement la titrisation.
Les dfinitions proposes pour cette technique sont nombreuses et vont
dune dfinition simpliste une dfinition plus ou moins sophistique
car utilisent des termes spcifiques au domaine financier.
Pour cerner cette notion de titrisation, plusieurs dfinitions seront mises
contribution, celles-ci venant de plusieurs acteurs.

Un montage financier qui permet une entreprise, banque ou institution

financire

(le cdant) de rorganiser son actif financier en cdant un

portefeuille dactifs relativement non liquide

et le transformer en titres

ngociables sur le march3

La titrisation de crances consiste cder des crances des tiers,
c'est--dire liquider une partie du bilan4
Une opration par laquelle les tablissements bancaires cdent leurs
crances des organismes, dits fonds communs de crances, qui
mettent des titres ngociables sur le march 5
La titrisation au sens large, dsigne la transformation dactifs non
ngociables en titres ngociables. Au sens strict, la titrisation dfinit une
3 Rapport du CDVM sur la titrisation 2011
4 J. BESSIS : Gestion des risques et gestion actif passif , dition Dalloz, 1995,
p. 13.
5 Dictionnaire le petit Larousse illustre, dition Larousse, 2007.
18 | P a g e

opration par laquelle une entit (tablissement de crdit, compagnie

dassurances) cde un bloc de crances une structure ad hoc (trust en
USA, fonds commun de crances en France, fonds de placement collectif
en titrisation ) qui va mettre en contrepartie des titres ngociables
souscrits par des investisseurs. La titrisation permet donc de librer des
fonds propres immobiliss dans le financement de certaines crances 6.
Un montage financier qui permet une socit d'amliorer la liquidit de
son bilan. Techniquement, des actifs slectionns en fonction de la qualit
de leurs garanties sont regroups dans une socit ad hoc qui en fait
l'acquisition en se finanant par l'mission de titres souscrits par des
investisseurs. L'entit ainsi cre peroit les flux d'intrts et de
remboursement sur les crances qu'elle a achetes aux banques et les
reverse aux investisseurs via le paiement d'intrts et le remboursement
de leurs titres. Initialement cette technique a t utilise par les
tablissements de crdit dans le but de refinancer une partie de leurs
encours c'est--dire transform en titres ngociables des prts la
clientle. Actuellement, les spcialistes proposent certains grands
groupes industriels de titriser des crances commerciales de faon
rcurrente, de titriser des immeubles d'exploitation, stocks... en bref de
rendre liquide presque tout le bilan .7
Daprs ces multiples dfinitions on peut dduire que la titrisation
est

un

phnomne

relativement

rcent,

fait

partie

des

financements structurs8, cest une technique financire ou bien

un montage financier qui permet une institution financire ou
bien une entreprise de cder une partie ou bien la totalit de son
6 DOUHANE et J. M. ROCCHI : Techniques dingnierie financire, dition Sefi, 1997, p.13.
7 Pierre Vernimmen Pascal Quiry et Yann Le Fur , Finance d'entreprise
DallozSirey; dition : 10e dition (31 aot 2011), 1191 pages
8 Le financement structur dsigne l'ensemble des activits et produits mis en place pour
apporter des financements aux acteurs conomiques tout en rduisant le risque grce
l'utilisation de structures complexes. (Vernimmen)

19 | P a g e

actif financier ( ses crances ), un fond qui mettent son tour

des titres ngociables sur le march .
En effet cest une transaction qui donne la possibilit une
entreprise ou une institution financire de transfrer le risque
et/ou se financer en sortant de son bilan des actifs et en

les

vendant sous forme de valeurs mobilires.

Nous pouvons schmatiser lopration de titrisation classique comme suit :

Cession de crance

Cdant

Emission des titres

Investisseur

Entit ad hoc

Paiement des actifs

cds

Financement

C Types de la titrisation :
On peut distinguer deux grands types de titrisation, la premire
dite hors-bilan ou on-balance sheet cest la titrisation classique
,et la seconde dite synthtique ou off-balance sheet :

20 | P a g e

C
S
T
l
y
in
a
tts
s
h
r
i
itq
siu
e
q

u
a
e
t
i

o
n

La titrisation classique :
La titrisation Hors bilan : ou (Off-balance-sheet) est la plus connue,
consiste, pour lentreprise, cder une partie de ces actifs une
entit spcifique FCC9.
Ce FCC met alors sur les marchs financiers des titres gags sur ces
actifs afin den financer lacquisition
Le schma de la titrisation classique hors bilan :

Banque/Entrepris

Actifs
financier
s

X MAD
de
crance
s
Trsorer
ie +X
MAD

Dett
es

Fonds
propre
s

Investisseurs

FCC

Cession
de
crances

X MAD
de
cranc
es
titris
es

X
MAD
de
parts
et/ou
titres
mis

Capital
+
intrt

Produit
de

Actifs
financiers

X MAD de
crances
titrises
Trsorer

Produit
ie +X
MAD
de
lmissio
9 Fonds Commun de Crances au Maroc appel FPCT : fond de Placement
Collectif en
Titrisation, gnralement connu dans le monde anglo-saxon sous le nom SPV

21 | P a g e

Droulement de lopration :

Linitiateur souhaitant lever des fonds regroupe un lot ou pool

dactifs relativement homognes et procde une cession de ces
derniers au FCC ainsi que tous les droits qui y sont attachs.

Le FCC classe les actifs cds dans des tranches bien dfinies selon
le risque associ et met des obligations et/ou des parts, et les
place auprs des investisseurs qui seront rmunrs (intrts et
capital) par les flux financiers des crances cds.

Avec le rsultat de lmission des titres, le FCC rembourse le

portefeuille de crances acquises.

Linvestisseur est immunis contre le risque attach linitiateur, car

juridiquement il ny a aucun lien entre eux. Lcart dintrt qui existe
entre ceux dus sur les crances titrises et ceux qui seront payes suite
aux missions de titres va servir alimenter progressivement un fond de
rserve. Lintrt pour linitiateur est dallger son bilan en dgageant une
nouvelle capacit de financement et une amlioration de son exploitation
tout en transfrant le risque li aux crances cdes.

La titrisation synthtique :
La titrisation synthtique, aussi appele
bilan)

du

fait

que

les

actifs

ne

on-balance sheet (dans le

quittent

pas

le

bilan

de

ltablissement initiateur. Elle permet cet tablissement dmettre des

titres gags sur des actifs qui restent inscrits son bilan comme garantie.

22 | P a g e

Cette technique fait appel aux drivs de crdit qui sont des instruments
de protection (couverture). Linitiateur se couvre contre le risque de dfaut
li

aux

actifs

financiers

dans

son

portefeuille

en

achetant

une

protection qui sera vendue par le vhicule de titrisation.

Le driv de crdit : Un driv de crdit est un instrument de
protection. Cest un contrat o quelquun (le vendeur de protection)
sengage verser un certain montant lacheteur de protection (qui
paiera

une

prime

pendant

la

dure

du

contrat)

au

cas

une entreprise tomberait en dfaut pendant la dure du driv de crdit

Plusieurs formes de complexit variantes pourraient exister pour ce type
de montages. Le schma suivant illustre un exemple simplifi dune
titrisation synthtique :

Cdant
Gages et
garantie de
paiement

Portefeuilles de
sous-jacents
Eventuels paiement de
protection sur le portefeuille

Achat
dobligat
ion sans
risque

FCC

Portefeuille
s
dobligation
dEtat

Driv de
crdit

Vente
Prix de souscription des
obligations

Gages et
garantie de
paiement

Investisseurs

Titres mis ABS

23 | P a g e

Le droulement de lopration :

Linitiateur achte une protection du FCC en payant une prime.

Le FCC met des titres (souvent des obligations) de la valeur
du portefeuille sous-jacent (portefeuille couvert)

Le produit de lmission des titres est utilis pour acqurir des

titres sans risque titre dexemple des obligations dEtat qui
seront places au nom du FCC pour la dure de lopration, et
elles sont nanties au bnfice de lacheteur de protection et des
obligations

Si aucun vnement de crdit ne survient pendant la dure de

lopration, les obligations de lEtat seront vendues et les flux de
cette vente transfrs aux investisseurs (acheteur des titres du FCC)

Cependant, si une perte survient dans le portefeuille protg,

une partie des titres sera vendue pour rembourser lacheteur de
protection (linitiateur) le montant d.

Les investisseurs dont le remboursement est subordonn celui de

lacheteur de protection sont donc exposs au risque de non
remboursement qui devient trs tangible dans le cas ou les pertes
sur le portefeuille sous jacent sont leves.

Ce type de montage na pas comme objectif la leve de fonds, il ne

permet

pas

le

financement

de

linitiateur.

Les

entreprises

ou

tablissements de crdit qui optent pour la titrisation synthtique ont un

objectif principal de gestion de risque : simmuniser donc

contre

le

risque de crdit/contrepartie. Elle offre son tour plusieurs avantages

surtout pour les tablissements ou entreprises qui nont pas besoin
24 | P a g e

de

financement

ou

dont

le

portefeuille

sous-jacent

contient

des

clauses contractuelles ne permettant pas une cession relle. De plus,

cette

opration

est moins

coteuse,

plus

simple

structurer

et

pourrait tre ralise sur des montants plus levs. Pour linvestisseur,
lintrt est dacqurir, dune manire synthtique, une fraction du risque
li aux crances permettant une rmunration suprieure aux produits
classiques avec une structure de risque plus mutualise.

D. Les principales caractristiques dune opration de titrisation :

Le sous-jacent :

Reprsente la matire premire du montage. Les flux financiers que

pourrait gnrer le sous-jacent ainsi que ses caractristiques de crdit
dtermineront la performance des titres qui seront mis par la suite et la
structure du FCC.
Actuellement, dans les grandes places financires, tout actif pourrait tre
titris condition quil gnre un flux de trsorerie priodique,
prvisible et que son risque soit quantifiable. Il est important aussi que
lactif ait des donnes historiques qui permettent de calculer sa
performance.
Page 9 www.cdvm.gov.ma
En pratique, les actifs sous-jacents les plus frquemment trouvs sont :

les prts immobiliers,

les crdits la consommation,
les prts destins aux entreprises,
les encours de cartes de crdit et les biens dquipement
(financement de trains, avions, etc).

Les types des titres mis :

25 | P a g e

Les types de titres mis par le FCC dpendent gnralement des actifs
sous-jacents. On pourrait toutefois les regrouper comme suit :

A
T
B
i
S
t
r
e
s

ABS asset-backed security , correspond en franais des titres adosss des

actifs et renvoie des valeurs mobilires. En fait, les ABS quivalent
des

titres

adosss

hors

prts

hypothcaires

(Prts

la

consommation, encours de carte de crdit, etc.) et sont l'une des

formes les plus courantes de titrisation.
Les ABS prsentent un avantage important, qui donne le pouvoir de
corriger la liquidit de certains titres. Et dailleurs, cest ce qui explique le
recours de nombreuses entreprises, banques et autres tablissements
financiers cette titrisation dans le but de contrler leurs portefeuilles de
crances et surtout doptimiser leurs capitaux.

26 | P a g e

MBS Mortgage-Backed Securitie : reprsentent des ABS avec un sous-jacent

sous forme de prt hypothcaire. On distingue alors les RMBS
(Residentiel Mortgage-Backed Securities) lorsque le sous-jacent est
une hypothque sur un bien immobilier rsidentiel, des CMBS
(Commercial MBS) lorsquil sagit dun bien immobilier dentreprise
(Centre commercial, bureaux, etc.).

CDO (Collateralised Debt Obligation) : Signifie littrairement Obligation adosse

des dettes. Un CDO est un type dABS dont le sous-jacent est un
portefeuille htrogne dinstruments financiers (titres : titrisation
au second degr).

Les principales diffrences entre un ABS et un CDO est lhtrognit du

portefeuille sous-jacent de ce dernier, la taille du sous-jacent qui est
souvent massive, ainsi que la nature du sous-jacent : un instrument
financier (Titre). On distingue alors entre :
CBO : Collateralised Bond Obligations : lorsque le sous-jacent est compos
dobligations.
CLO : Collateralised Loan Obligations : lorsque le sous-jacent est compos de prts
effet de levier destins aux entreprises (leveraged corporate loans)
CSO : Collateralised synthetic Obligations : lorsque le sous-jacent est compos de
driv de crdit.
SFCDO : Structured Finance CDO : lorsque le sous-jacent est compos de produits
structurs type ABS

8. Les acteurs de la titrisation et tapes du processus de la

titrisation :

A Les acteurs de la titrisation :

27 | P a g e

Une opration de titrisation implique un ensemble dacteurs, ce qui

explique que ce genre de montage financier est assez compliqu, et quil
entrane des cots relativement levs .
On comprend que le cot dentre ne soit pas ngligeable puisque le
degr de Technicit est important et quune telle opration ncessite
beaucoup de prcision.
A
C
F
S
D
A
i
C
o

g
n
u
r
d
C
c
p
e
v
t
r
a
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u
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g
o
r
e
t
m
s
a
t
r
i
c
o
h
n

Larrangeur
Larrangeur est typiquement une banque daffaire (investment banker) ou
une maison de titres spcialise qui va soccuper de solliciter des cdants
potentiels et qui va imaginer la structure de toute lopration de titrisation
afin que les objectifs du cdant soient atteints et que les intrts des
acheteurs de parts soient suffisamment vident afin que le produit de la
titrisation

rencontre

une

demande

effective.

De

plus

l'arrangeur

soccupera, le plus souvent, de la syndication des parts ou de leur

placement priv.
Le cdant
Le cdant ou bien Linitiateur, ltablissement qui veut se dpartir dun
ensemble de crances dans leur totalit ou en partie dans le cadre dune
opration de titrisation. Gnralement, les autorits

de

surveillance

28 | P a g e

tablissent une liste des tablissements qui sont autoriss 10

Effectuer une opration de titrisation.
La socit de gestion :
Toute personne morale charge de la gestion dun FCC. La socit
gestionnaire a un rle de mandataire et dadministrateur. Elle gre
le fonds et reprsente les intrts des investisseurs.

Le dpositaire :
Est charg de la garde des actifs du fonds de titrisation, du bordereau
de cession et de tout document assurant la validit des actifs

Lagence de notation
Sa mission principale est lvaluation du risque li au montage du fonds de
crances et celui des titres cds/mis. La notation est effectue au
moment de lmission des parts par le FCC. En gnral, en dehors de la
titrisation, une notation reflte la capacit dune entit honorer ses
engagements. Pour la titrisation, la notation concerne le fonds et non le
cdant. Noter un fonds revient dterminer le niveau de risque final
des

parts mises par ce fonds et apprcier si les mthodes de

rehaussement de crdit utilises sont

suffisantes

pour

respecter

ses

engagements de paiements en fonction de son calendrier contractuel

et de rduire son risque final. Il sagit donc au regard du risque de
dfaut, didentifier le montant de garanties lui faire correspondre

10 Seules les entreprises publiques, les banques et socits de financement

dlgataires de services publics et les socits dassurance et de rassurance
taient ligibles aux oprations de titrisation. Avec llargissement prvu du
champ dapplication de la loi, toute personne morale de droit public ou priv, y
compris lEtat
29 | P a g e

Les agences de notation les plus reconnues en la matire sont Moody's,Standard

and Poor's et Fitch

Linvestisseur:
Peuvent tre des institutions financires, des fonds dinvestissement,
des assurances, des entreprises publiques, des particuliers etc
Lautorit de March
Son rle diffre dun pays lautre mais elle est prsente pour
surveiller et autoriser ce type de transaction.
Le FCC
Le fond commun de crances ou SPV (special purpose vehicule) dans les
places

anglo-saxonnes.

Une coproprit qui na gnralement pas de

personnalit morale et qui a pour

objet

exclusif

lacquisition

des

crances dun ou de plusieurs initiateurs.

Cette acquisition est finance par le moyen dmission de titres du FCC
dans le public.

Rles des intervenants au sein dune opration de

titrisation11

Le cdant : dfinit le projet de titrisation et slectionne les

actifs titriser

Larrangeur : accomplit les modalits juridiques de cration

du FCC ; convoque les intervenants au montage et prospecte
les acqureurs des titres
11 Christophe LEJARD, La Titrisation : Enjeux En Termes De
Communication Comptable Et Financire , Thse de Doctorat Universit
Montpellier 1, Soutenue publiquement le 12 dcembre 2011
30 | P a g e

Socit de gestion :
cofonde le FCC avec
les dpositaires elle
en est
administrateur et
reprsentant

Le dpositaire : Cofonde avec

la socit de gestion le FCC
est sassure de la conservation
des actifs dans le fonds, il
contrle la rgularit des
dcisions de la socit de

Les agences de
notation :
valuent la qualit
des montages et
notent les
tranches de titres

Visa de lautorit financire comptente

Publication
des

Transfert des actifs au FCC et mission sous forme de

tranches de titres sous lgide de la socit de gestion

rapports
de
notation

Suivi de bon droulement par le dpositaire, des transferts

de flux de trsorerie effectus par lagent payeur

Evalution Analyse Montageficir

Cration Vent
31 | P a g e

E. Etapes du processus de titrisation :

valuation des besoins du cdant :

Cette tape consiste valuer les besoins de financement et/ou de

gestion de bilan du cdant:

Analyse de lactivit et des tats financiers du Cdant

Identification des besoins et des contraintes
Revue des diffrentes options, dont la titrisation

Le pr requis de la titrisation est lexistence dun montant significatif

de crances homognes qui peuvent tre cdes.

Analyse des crances et slection du pool :

Les crances potentiellement titrisables sont analyses sur la base des

critres suivants :

Comportement historique de paiement et de dfaut

Homognit, granularit, diversit gographique/industrielle
Absence de risque non-quantifiable
Prdictibilit des flux financiers

Les crances rpondant certains critres sont slectionnes dans le

pool, notamment travers :

Des tests qualitatifs et quantitatifs visant la mitigation du risque de

liquidit, de crdit et de concentration

Le comportement sous diffrents scnarios macroconomiques, de taux

dintrt, de taux de dchance et de remboursement anticip

La due diligence juridique

A la fin du processus, on obtiendra un pool de crances avec des

risques diversifis, indpendants et peu corrls entre eux.

32 | P a g e

Montage financier en fonction de l'ensemble des crances cdes

et des investisseurs :

Le montage financier vise structurer les remboursements provenant

des

crances

cdes,

en gnral

en

crant

plusieurs

tranches

dobligations avec des caractristiques diffrentes qui seront achetes

par les investisseurs.
LArrangeur

vise

optimiser

la

structure

en

fonction

des

caractristiques des crances cdes et des besoins des investisseurs.

Cette tape dfinit galement:

Les mesures prendre pour garantir le remboursement des investisseurs

Surdimensionnement du montant des crances titriser
Mise en place d'une ligne de liquidit et d'un compte de rserve en

fonction du service de la dette

Les caractristiques des obligations mettre pour les investisseurs
Cration de diffrentes tranches (taux d'intrt et maturit) selon le dsir

des investisseurs
La solidit de la structure face des dfauts de paiements des crances
cdes

Lobjectif de cette tape est de dfinir la structure et les caractristiques

des titres de crances adosss au panier de crances sous-jacentes. Les
investisseurs

des

titres

seront

exposs

uniquement

au

risque de

crdit (risque de dbiteur) des actifs sous-jacents. Ils nauront pas de

recours

sur

lentit

initiatrice.

Plusieurs

mcanismes

de

garantie

peuvent tre mis en place afin daugmenter la qualit de crdit des titres
Rhaussement de crdit Rhaussement interne

Structure Senior/Subordonn : allocation de flux diffrente parmi les

titres mis
Diffrentiel dintrt ( excess spread ) : diffrentiel entre lintrt
pay par les dbiteurs et celui servi aux porteurs de parts.
Surdimensionnement : le montant des crances acquises dpasse celui
des titres mis.

33 | P a g e

Compte de rserve : lexcs de liquidit gnr par les flux des

crances est affect un compte spcial. En cas de dfaut, ce compte
sert couvrir les pertes.
Rhaussement externe

Garantie externe : une partie externe (socit dassurance, bailleur

de fonds) peut garantir les paiements dune ou plusieurs tranches

Ligne de liquidit : le FCTC peut conclure un accord de ligne de liquidit
avec une banque. En cas de dcalage ponctuel de flux, la liquidit
disponible garantit le service de la dette.

cration du FCTC :

Le Fonds Commun de Titrisation de Crances (FCTC) est lentit cr

linitiative conjointe de la Socit de Gestion et le Dpositaire (une
banque).
Les rles du FCTC :

Acqurir les crances titrises

mettre des titres de crances pour financer lacquisition
Recevoir les flux financiers priodiques provenant des crances
Rembourser les investisseurs des titres de crances (intrt + principal)

Le FCTC ntant pas de personne morale, la Socit de Gestion de

FCTC

se

charge

de

sa

gestion financire et administrative. Afin de

pouvoir mettre des titres de crances, le FCTC doit tre agr par le
CREPMF. Le FCTC peut tre compartimentalis : plusieurs missions pour le
mme cdant

Vente des

titres aux investisseurs

et achat des crances au

cdant pour le compte du FCTC :

Squence dactions:

34 | P a g e

LArrangeur, avec un syndicat de placement, place les titres de

crances

mis

par

le

FCTC auprs des investisseurs, soit par un

placement priv, soit par appel public lpargne.

Le montant des fonds ainsi lev est destin acqurir le pool de

crances pralablement identifi au Cdant, laide dun Bordereau de

cession.
Les crances existantes sont transfres du bilan du Cdant lactif

du FCTC. Sil sagit de crances futures, elles seront transfres au fur

et mesure quelles sont cres.

A lissue de ltape 5, la Socit de Gestion du FCTC devient le

principal interlocuteur

des parties prenantes

(investisseurs, autorits

de tutelle, etc.

9. Avantages et risques des oprations de titrisation :

A Avantages de la titrisation :
La croissance du march de la titrisation est due de nombreux
avantages

que

prsente

cette

opration,

que

ce

soit

pour

le

cdant/initiateur, pour linvestisseur ou pour le march.

Pour linitiateur/ le cdant :

Une source de financement : la titrisation permet de transformer

le portefeuille iliquide

en des titres liquides, ce qui permet de

vendre le portefeuille non plus un

investisseurs, mais une

multitude dinvestisseurs, c'est--dire au march de capitaux , sans

recouvrir forcment l'endettement ni l'injection de fonds propres
supplmentaires.
Gestion

du bilan : la titrisation permet en principe de grer le bilan

en maitrisant le gonflement de celui-ci sil est considr comme

35 | P a g e

excessif. En effet, en refinanant le portefeuille de crdit, un cdant

libre des fonds et peut accroitre son activit ou gnrer de
nouveaux actifs tout en maintenant son bilan un niveau maitris,
puisque les actifs sont sortis de son bilan.
Transfert

de risque : le risque de perte sur le portefeuille est pass

chez les investisseurs

Lavantage de la libert du cdant : Contrairement un

emprunt, en titrisant ses crances, le cdant a toute la libert
concernant lutilisation des fonds, il na pas besoin de communiquer
sur la manire dont les fonds levs seront utiliss.

Amlioration de la liquidit et de la solvabilit : Puisque la

titrisation napparat pas comme dette sur le bilan du cdant, ceci
permet de minimiser les limites appliques la leve de fonds
supplmentaire. De plus, la titrisation dune partie du portefeuille de
prts illiquides, gnre la conversion de cette dernire en trsorerie
aussitt utilisable. Les agences de notation considrent lexistence
dactifs titrisables comme un point positif dans lvaluation de
ltablissement, car elle permet de facilement augmenter sa
trsorerie en un temps court.

Pour linvestisseur :

Diversification de base dinvestisseurs

: Au-del des options

traditionnelles (prt, emprunt obligataire, augmentation de capital),

le cdant largit ses possibilits de leve de fonds tout en
diversifiant sa base dinvestisseurs ;

Possibilit dinvestir dans des nouveaux produits ;

Bnficier de structures de paiement mieux adaptes leur besoins

;

36 | P a g e

Obtenir un meilleur rendement pour un niveau de notation donn

(le spread sur les ABS et les MBS est souvent plus lev que celui
des obligations corporatives ayant la mme notation) ;

Investir dans des titres bnficiant de toute une srie de garanties ;

Possibilit dinvestir dans des produits mieux adapts leurs besoins

: Lmission des parts par les vhicules de titrisation permettent aux
investisseurs un accs des produits issus de structures innovantes.
De mme cette opration offre, la possibilit d'investir dans des
classes d'actifs nouvelles non accessibles sur le march traditionnel
(bon du trsor, actions, obligations classiques, TCN, immobilier ...)
avec un profil risque / rendement optimis.

Meilleure rentabilit : La titrisation permet dobtenir un meilleur

rendement pour un niveau de notation donne. En effet, le
rendement des titres mis suite la titrisation des crances est
suprieur celui des autres titres se trouvant sur le march.

F. Les risques lis la titrisation :

Remboursement anticip : Ce risque est parmi les premiers tre

identifi lors de la mise en place des ABS. Tout dtenteur de
crances est affront au risque dun remboursement anticip. Mais
en ce qui concerne la titrisation, cette ventualit pourrait avoir un
impact trs important sur les profils de remboursements des titres.
Ce risque devient plus tangible dans un contexte de baisse de taux
en raison de la hausse du cot dopportunit pour les emprunteurs
taux fixe

Risque de dfaillance des dbiteurs : les crances cdes un

fond de titrisation sont soumises un risque de dfaillance qui
pourrait tre assimil un risque de crdit mais il est aussi li aux
conditions changeantes du march et pourrait tre galement un
37 | P a g e

risque systmique dans le cas de difficults majeures sur les

marchs.

Le risque de dtrioration de la notation : Au cours de la vie du

SPV : il peut arriver que la notation effectue par les agences
spcialises soit revue la baisse. Cette ventualit est nanmoins
assez faible du fait de lexistence de techniques de rduction du
risque.

Le risque de valorisation : La gamme des produits de la titrisation

qui pourraient tre cres est trs large et est en constante volution,
ce qui est d linnovation dans lunivers des financements
structurs. Cest pourquoi, les produits mis pourraient tre trop
complexe assimiler, cette opacit rend leur valorisation et leur
pricing 12 une tche trop complexe pour les agences de notation et
pour les investisseurs

Le

risque

de

perturbations
paiements

perturbation

peuvent

des

tre

des

flux

engendres

remboursements

financiers

par

anticips

ou

des
des

retards

Des
de

problmes

derreurs ou des difficults techniques lors dais paiements. Ces

perturbations sont dues au manque de synchronisation parfait qui
peut exister entre les flux attendus par les dtenteurs de parts et les
paiements rellement effectus par le FT.

Le risque rglementaire et de changement des normes

comptables: Dun pays lautre la rglementation sur la titrisation
nest pas la mme. Les marchs se sont dvelopps au fil du temps
au rythme de la drglementation. Toutefois les diffrents marchs
ne sont pas labri de retour des conditions plus restrictives
(limitatives) en particulier si lon venait sinquiter de la
fragilisation que reprsente, pour certains, le transfert de risques
habituellement supports par des tablissements de crdit.

12 Le pricing dsigne la rflexion et les actions relatives la fixation du prix dun

produit ou service.
38 | P a g e

Ainsi, le march de la titrisation pourrait tre affect par des

changements apports aux normes comptables retenues pour ces
transactions.

G. Techniques de rduction des risques :

Conscients des risques qui peuvent tre crs au cours et aprs une
opration de titrisation, le lgislateur et les intervenants dans ce type
dopration ont mis au point des techniques pour

Rduire ces risques. Ces techniques consistent scuriser ou protger

les titres mis par le FCC dune possible sous-performance du sous-jacent.

Le rehaussement de crdit est la mthode utilis pour absorber

le risque qui peut affecter la qualit des titres mis. Plus le titre
bnficie de rehaussement de crdit, moins il a de risques de faire
dfaut. Les socits de rehaussement de crdit sont des socits qui
cherchent valoriser les titres issus dune opration de titrisation
pour que ces titres obtiennent une notation adquate, elles utilisent
plusieurs techniques.

La subordination Les titres issus de la titrisation sont classs dans

des tranches de caractristiques diffrentes selon leurs profils de
risque. La subordination consiste trier ces titres mis par le FCC et
les classer en trois tranches selon leurs degrs de risque. On
distingue trois principaux types de tranches :

La tranche sniore : la moins risque des tranches, avec une

priorit de remboursement en cas de dfaillance de linitiateur.

La tranche Mezzanine: ou intermdiaire, est moins scurise

que la prcdente, et se fait rembourse en deuxime lieu.

La tranche junior (Equity ou First-loss) la plus risque, son
remboursement se fait en dernier lieu, il est conditionn aux
remboursements des deux autres tranches.

39 | P a g e

En pratique, la tranche la plus risque, Junior, est souvent conserve par

linitiateur. Les premiers cash-flows serviront honorer les tranches
suprieures et le risque de dfaut sera assum en premier lieu par les
tranches infrieures.

La valorisation des actifs et leurs notations : une fois, les titres

sont classs, les agences de notation interviennent pour donner un
avis sur la qualit de crdit dun metteur de dette ou dun
instrument financier. Cet avis qui est sous forme dune note ou dun
rating indique aux investisseurs la capacit de lmetteur
honorer ses engagements et le niveau du risque associ
linstrument financier auquel ils
Souscrivent. En attribuant des notes chaque tranche dans la
structure, linvestisseur peut comparer le coupon quil reoit avec
celui de caractristiques similaires. Cependant la notation ne prend
pas en compte tous les types de risques qui pourraient se
manifester. En effet, elle ne reflte que lesprance ou la probabilit
de perte sur un instrument financier due un dfaut dans le
portefeuille sous-jacent, sauf que les produits structurs sont
exposs dautres types de risques tels que le risque de liquidit,
risque de remboursement anticip, risque de volatilit.

Le surdimensionnement ou over-collateralization : il sagit

en effet dune suralimentation des fonds de crances afin daboutir
une meilleure notation des titres mis, il se caractrise par une
mission, par le FCC, dun montant nominal de titres plus faible que
celui des crances qui lui ont t cdes. Un cart de (5% 15%)
doit tre dtermin lors du montage et dans le cas ou il est franchi,
le fournisseur du rehaussement (ltablissement gestionnaire) doit
apporter de nouvelle garanties de faon ce que la valorisation
globale des crances sous jacentes soit suprieure au nominal total
des titres mis

40 | P a g e

Excess Spread : c'est l'cart entre le rendement du portefeuille

sous-jacent et les intrts payer aux porteurs des titres titriss. Le
taux dintrt servi sur les titres mis est infrieur au taux dintrt
moyen peru sur les crances sous jacentes. En cas de dgradation
des performances du sous-jacent, cet Excess Spread sera utilis
pour remboursement, et reprsente donc un support de crdit
additionnel.

Le fonds de rserve : afin dviter le risque de rgularit des

paiements, des fonds de rserve peuvent tre crs pour assurer la
continuit des flux payer aux investisseurs au cas o des retards
de paiement sont constats.

Dpt de garantie : un dpt de garantie est constitu par le

cdant auprs du FCP dont le remboursement aura le mme rang
que la tranche la plus subordonne. Cette somme sera rinvestie
par le FCP dans des instruments liquides (bons d'tat), qui sont
immdiatement revendables pour payer les porteurs des tranches
seniors si ncessaire.

Les produits drivs : ils sont utiliss des buts de couvertures

contre les fluctuations importantes des flux financiers. Enfin,
diffrentes sortes de garanties peuvent tre demand pour luter
contre les risques issues des oprations de titrisations, comme les
garanties aux crances, la garantie du cdant, la garantie bancaire
et bien sr les contrats dassurance.

41 | P a g e

LA DEUXIEME PARTIE
LA MISE EN UVRE DE LA
TITRISATION AU MAROC

Chapitre 1 : Pratiques de la titrisation au Maroc

1 le contexte dapparition :

La titrisation un instrument constitue, lun des derniers maillons de la chane des innovations
financires introduites au Maroc depuis le dbut des rformes financires au titre dune certaine
libralisation des marchs montaires et financiers.
La titrisation, technique de refinancement, est apparue au Maroc en 2002 suite la promulgation
de la loi relative la titrisation des crances hypothcaires du 25 aot 1999, pour soutenir la
politique des 200.000 logements.
Lobjectif tant de crer une nouvelle dynamique des marchs interbancaires et secondaires en vue
de faciliter les flux de liquidits entre les diffrents oprateurs, tablissements de crdit et
entreprises.
Alors, le Maroc stait dot dun rgime juridique propre la titrisation de crances hypothcaires
non litigieuses en 1999. La loi 1098, qui avait pour objectif premier de favoriser le financement
de lhabitat, a pos les contours dun premier cadre juridique de la titrisation fortement inspir de
lancienne loi franaise du 23 dcembre 1988 relative aux organismes de placement collectif en
valeurs mobilires. Cette loi a cr les fonds de placements collectifs en titrisation, structure
daccueil des titrisations marocaines proche des anciens fonds commun de crances franais
(FPCT).
En 2008, la loi 1098 fut abroge par la loi 3306 qui a redfini le cadre marocain de la titrisation
en largissant le champ des crances ligibles, en renforant le rgime juridique des FPCT en les
rendant notamment immunes la faillite, en crant les comptes daffectation spciale et en
assouplissant les modalits de cession des crances. La loi 3306 prsentait nanmoins certaines
barrires au dveloppement de la titrisation, principalement en raison du nombre limit des actifs
ligibles la loi rendant impossible la titrisation de crances commerciales et limitant le
dveloppement de la finance participative. En sinspirant des lgislations trangres les plus
performantes et scurisantes et en prenant en compte les contraintes et demandes des
investisseurs, le Maroc a lanc une vaste rforme de sa loi 33-06. Le projet de loi 119-12 qui
modifie la loi 33-06 et dautres textes daccompagnement a t adopt par la Chambre des
reprsentants le 22 janvier 2013 et est en passe dtre promulgu. Le Maroc a marqu sa volont
de se doter dun outil de financement complmentaire aux modes traditionnels de financement
40 | P a g e

pour le bnfice de ses entreprises, des investisseurs et du systme financier marocain. En

permettant dsormais aux FPCT dacqurir des actifs tangibles et lui permettant dmettre des
certificats de sukuk13.

La loi 10-98 limitait la titrisation des crances hypothcaires

uniquement des tablissements de crdit
En septembre 1999, le Maroc adopte la loi n10-98 relative la titrisation des crances
hypothcaires, qui limitait la titrisation exclusivement aux crances hypothcaires dites saines,
dtenues par les tablissements de crdit et consenties pour la construction ou lacquisition de
logements individuels. Cest quen Mai 2000 que le dcret dapplication de cette loi a t
annonc, ce qui a encourag larrt ministriel de publier en Mars 2001, les rgles comptables
applicables aux Fonds de Placement Communs en Titrisation. Toutefois, cette srie de publication
a donne naissance aux

La loi 33-06 largit donc le champ dapplication de la titrisation de

nouvelles crances et de nouveaux tablissements :
Alors le Maroc a introduit en Octobre 2008 la loi 33-06 relative la titrisation des crances
qui modifiait et compltait la loi relative certains titres de crances ngociables et celle
relative aux oprations de pension. Cette nouvelle loi, fixe le rgime juridique applicable
la titrisation des crances par lintermdiaire des fonds de placements collectifs en
titrisation dnomm FPCT.
Dans le cadre dune opration de titrisation, le FPCT pourrait acqurir en
totalit ou en partie tout type de crances quelles soient :

Hypothcaires,
Crances des

assimils,
Crances des tablissements publics, socit dEtat et filiales

publiques,
Crances des personnes morales dlgataires ou titulaires de

tablissements

de

crdit

et

organismes

licences dexploitation de services publics, sous rserve de

laccord pralable de lautorit dlgante,
13 sont des certificats d'investissement conformes la recommandation
religieuse issue du Coran interdisant aux fidles croyants le prt avec des intrts
(riba).
41 | P a g e

Crances dtenues par les entreprises qui sont rgies par la loi
portant code des assurances.

Contrairement la Loi 10-98 qui cantonnait la titrisation aux seules

crances hypothcaires et uniquement aux tablissements de crdit. Avec
la loi 33-06, dautres actifs titrisables ont t dfinis et dont les crances
sont attaches des crdits de consommation, lquipement,
limmobilier, aux crances des collectivits locales ainsi quau microcrdit. Et en plus des banques, des entreprises et des organismes, privs
et publics, exploitant des concessions et des licences dexploitation
peuvent souscrire cet instrument de la finance (la titrisation). Toutefois la
loi 33-06 largit le champ dapplication afin doffrir un cadre juridique plus
souple. Elle a t adopte afin de permettre aux oprateurs de bnficier
dun moyen de lever de fonds tout en optimisant leur cot de
financement. De ce fait, ils peuvent cder des fonds de placement
collectifs en titrisant certains revenus futurs pour bnficier de fonds qui
peuvent tre utiliss librement dans le dveloppement de leurs activits.
Le projet de loi n 119-12 qui modifie et complte la loi n33-06 ainsi
que d'autres textes lgislatifs et rglementaires d'accompagnement a
t adopt en 2013.

Sept articles de la loi n 33-06 sur la titrisation des actifs seront amends.
Le Conseil de gouvernement du 16 janvier a adopt le projet de loi
modifiant et compltant les dispositions de ce texte qui a galement fait
lobjet dune modification en janvier 2013. Sont concerns les articles 3, 71, 18, 69, 76, 87 et 111-1. Ainsi, larticle 3 du texte qui dfinit les fonds de
placements collectifs en titrisation (FPCT) sera complt par des
dispositions qui prcisent que chaque compartiment dun FPCT est soumis
aux dispositions applicables au Fonds.

10.

Historique de la titrisation au Maroc :

42 | P a g e

Septembre 1999 : Adoption de la Loi n 10-98 relative la titrisation

des crances hypothcaires.

Mai 2000 : Dcret d'application de la Loi n 10-98.

Avril 2001 : Cration juridique de Maghreb Titrisation.

Fvrier 2002 : Publication de l'arrt ministriel relatif l'agrment

de Maghreb Titrisation

Avril 2002 : Premire mission d'un Fonds de titrisation Marocain,

CREDILOG I pour le

en tant qu'tablissement Gestionnaire.

compte du CIH; 500 Millions DH.

Fvrier 2003 : Assistance technique et informatique pour le montage

et la gestion d'un Fonds Commun de Crances tunisien avec la
Socit Moderne de Titrisation (SMT).

Juin 2003 : Emission du deuxime Fonds de titrisation Marocain,

CREDILOG II pour le compte du CIH ; 1 Milliard DH.

Juin 2006 : Emission du premier Fonds de titrisation tunisien pour le

compte de la BIAT, CREDIMMO I; 50 Millions de Dinars.

Octobre 2006 : Signature d'un mandat de structuration d'obligations

indexes en Afrique de l'ouest.

Mars 2007 : Signature du deuxime mandat pour le montage d'une
opration de titrisation avec la BIAT, CREDIMMO II ; 50 Millions de
Dinars.

Mars 2008 : Ralisation d'une tude de faisabilit pour la mise en

place de la titrisation dans huit pays de la zone de l'Union
Economique et Montaire Ouest Africaine (UEMOA).

43 | P a g e

Dcembre

2008 : Emission d'un troisime Fonds de titrisation

Marocain pour le compte du CIH d'un montant de 1.5 Milliards de

DH.

Octobre 2010 : Publication des textes d'application de la Loi 33-06.

Janvier 2012 Opration SAKANE de 1 milliard de dirhams pour le

compte de 11 Banques Populaires Rgionales.

Fvrier 2013 :Publication en fvrier 2013 de la loi 119-12 au bulletin

officiel N6184 modifiant et compltant la loi 33-06 relative la
titrisation d'actifs permettant ainsi l'acquisition de tout actif
ligible et l'mission des Sukuk au Maroc et l'international.

Juin 2013 : Emission du 1er Fond TITRIT d'un programme

de crances commerciales cdes par l'ONEE d'un montant de 1
Milliard DH.

Dcembre 2013 : Emission du 1er Fond FT IMMOVERT , d'actifs

immobiliers cds par le Crdit Agricole du Maroc pour un montant
de 534 Millions DH (placement priv le 23 dcembre 2013 auprs
d'investisseurs qualifis).

Avril 2014 : Emission du 4me Fonds de titrisation de crances

hypothcaires pour le compte du CIH d'un montant de 1.2 Milliards
de DH.

Juillet

2014 :

Subsquente

Emission
I

du

2me

d'un

Fond

programme

TITRIT

Emission

de crances

commerciales cdes par l'ONEE d'un montant de 1 Milliard DH.

Dcembre 2014 : Emission du Fonds FT IMMOLV , d'actifs

immobiliers cds par Label Vie pour un montant des actifs de 571
44 | P a g e

Millions
dcembre

DH
2014

(placement priv le 22
auprs

d'investisseurs

qualifis).

11.

Prsentation

de Maghreb Titrisation :

A Maghreb Titrisation :

Maghreb Titrisation, socit anonyme au capital de 5.000.000,00

de dirhams, agre par l'arrt du ministre de l'conomie et des finances,
de la privatisation et du tourisme n 11-02 DU 17 Chaoual 1422 (2 janvier
2002) en tant qu'tablissement gestionnaire, est le premier tablissement
marocain spcialis dans l'ingnierie financire. Cre en avril 2001.

Elle est aujourdhui :

Filiale du Groupe CDG, est le premier tablissement marocain

spcialis dans lingnierie financire. Maghreb Titrisation est le
leader rgional de la titrisation, avec des ralisations au Maroc,
Tunisie et en Afrique de lOuest;

45 | P a g e

Exprience et expertise prouves au niveau de lensemble de la

chane de valeur, de la structuration la gestion des Fonds de
titrisation;

Partenariat avec des grandes banques internationales leaders dans

larrangement et la distribution des Sukuks.

14

Schma dactionnariat

H. Les principales oprations ralises par Maghreb titrisation :

14 http://www.maghrebtitrisation.ma/
46 | P a g e

CIH :
Crdilog I : Arrangement, gestion dun FPCT 500 millions dhs en 2002
Crdilog II : Arrangement, gestion dun FPCT 1 milliard dhs en 2003
Crdilog III : Arrangement, gestion et dpt dun FPCT 1,5milliars dhs
2008
Crdilog IV : Arrangement et gestion dun FPCT 1,2 milliard dhs en 2014
de crances hypothcaire.

BCP SAKANE

Arrangement et gestion dun FPCT 1milliard dhs en 2012

ONEE :

Titrit : arrangement et gestion dun FPCT 1 milliard dhs en 2014 de

crances commerciales

Crdit Agricole Marocain

FT IMMOVERT : arrangement et gestion dun FPCT 534 millions dhs

en 2013 dactifs immobiliers.

LabelVie

FT IMMOLV : arrangement et gestion dun FPCT 571 millions dhs en

2014 dactifs immobiliers

47 | P a g e

Chapitre 2 : Prsentation de quelques oprations de

titrisation au Maroc
1 La banque centrale populaire :
Le conseil dadministration de la BCP, tenu en date du 23 Dcembre 2009,
a autoris la mise en place dun programme de titrisation des
crances dtenues par les BP et la constitution du Fonds FPCT
SAKANE cet effet.
Le montant de la prsente opration de titrisation la Date dEmission
Initiale est fix hauteur de Un Milliard de Dirhams (1.000.000.000
MAD). Ce montant est financ par l'mission par FPCT SAKANE
d'Obligations et de Parts Rsiduelles. Ledit conseil dadministration a par
ailleurs dcid que les taux dmission seront fixs en concertation entre
les BP, Maghreb Titrisation et le Syndicat de Placement.

Type
dobligation et
de parts
Obligation Asrie- 2012
Obligation Bsrie- 2012
Obligation Ssrie- 2012
Parts
rsiduelles

Nombre
dobligation et
de parts

Nominal initial
Total(MAD)

Montant
nominal
unitaire

5 000

500 000 000

100 000

4150

415 000 000

100 000

500

50 000 000

100 000

11

35 002 283,24

NA

Taux dintrt
%
[4,35%4,45%]
[4,50%4,60%]
[5,01%5,11%]
NA

48 | P a g e

Total

130 002 283,2

4

9661

Objectif de lopration
Lopration a pour objectif la diversification des moyens de financement
des BP.

Description de lopration
FCPT SAKANE est un FPCT devant tre constitu le 30 Janvier 2012
linitiative conjointe de Maghreb Titrisation (Gestionnaire) et la BCP
(Dpositaire) et est, ce titre, rgi par la Loi 33-06 relative la titrisation
de crances et par le Rglement.
Les Titres mis par le Fonds samortiront au fur et mesure de
lamortissement des Crances Cdes qui composent lactif du Fonds
et

sera

dissout

lors

de

lextinction effective de la dernire Crance

Cde figurant son actif, sauf en cas de liquidation anticipe qui peut
intervenir ds lors que le CRD des crances dtenues par le FPCT est
infrieur 10% du CRD des crances la Date dEmission Initiale.
Le

Fonds

Initiale, les
finance

pour

objet

crances

par

exclusif

cdes

lmission

par

par
le

dacqurir
les

BP,

Fonds

la

laquelle
des

date

dmission

acquisition

Obligations

A,

est
des

Obligations B, des Obligations S et des Parts Rsiduelles la Date

dEmission Initiale.
La cession des Crances est effectue au moyen dun Bordereau de
Cession

conformment larticle 21 de la Loi et aux dispositions

applicables de la Convention de Cession.

49 | P a g e

Les

Crances

particuliers

rsultent

de

prts

consentis

essentiellement

pour

financer

par

les

BP

l'acquisition

des

et

la

construction de logements individuels.

Pour les Porteurs dObligations A et B sajoutent aux couvertures cites cidessus:

Lmission

des

Obligations

qui

supportent

le

risque

de

dfaillance des emprunteurs avant les Obligations A et B.

En

consquence,

lordre

de

rpartition des

sommes

disponibles

lactif du Fonds implique que le risque de dfaillance des emprunteurs

sera support en priorit par les porteurs de Parts Rsiduelles, puis par
les Porteurs dObligations S, et enfin, par les Porteurs dObligations B
et A.
Les

garanties

relles

des

Crances

Cdes

au FCPT

SAKANE

reprsentent un Taux de Couverture Hypothcaire denviron 171% la

Date dEmission Initiale.
Conformment la Loi 33-06, les Porteurs dObligations de FCPT
SAKANE ne peuvent demander le remboursement de leurs Obligations
par le Fonds.
La souscription ou lacquisition dune Obligation de FPCT SAKANE entrane
de plein droit

ladhsion de son souscripteur ou de son acqureur au

Rglement.
A chaque Date de Rechargement, les BP peuvent cder au Fonds
des Crances supplmentaires ds lors que les conditions pralables
du

Rechargement

en

question

(telles quelles sont prvues la

Convention de Cession) sont satisfaites.

La cession des Crances est effectue au moyen d'un Bordereau de
Cession conformment l'article 21 de la Loi et aux dispositions
applicables de la Convention de Cession.
Chaque cession de nouvelles Crances par les BP au Fonds une
Date

de Rechargement comme indiqu ci-dessus est soumise aux

50 | P a g e

conditions pralables suivantes qui devront toutes tre runies la date

de Rechargement considre:

lesdites Crances sont conformes aux Critres d'Eligibilit des

Crances;
aucun Cas dAmortissement Acclr nest survenu et ne perdure ;
la cession au Fonds de ces nouvelles Crances n'entrane pas la
dgradation du niveau de scurit offert aux Porteurs de Titres mis
prcdemment ;
et
la Ligne

de

Liquidit

est

valable

et

en vigueur

conformment aux termes de la Convention de Ligne de Liquidit.

12.

LONEE :

Montant e lmission = MAD 1 .000.100.000.00

TYPES

NOMBRE

DOBLIGATIO

DOBLIGATION

NOMINAL

(MAD)

DINTERET

1.000.000.0

4,96

00,00
50 000,00
50 000,00
1.000.100.0

%*
NA
4,96 %

ET

DE

PARTS

DE

TAUX

PARTS

Obligatio
ns
Part R1
Part R2
Total

ET

TOTAL

10 000
1
1
-

DATE
DAMORTISSEME
NT

PRIX
DEMISSION

23/06/2014

100 %

23/06/2014
23/06/2014

100 %
100 %

00,00
Fixe en rfrence au taux BDT 52 semaines de la courbe secondaire
du 11 juin 2013, soit 4,21% augment dune prime de risque 75 bps

Il sagit de la premire opration de titrisation de crances commerciales

au Maroc, cest une mission dans le cadre dun programme ambitieux du
fonds pour lever 10 milliards de DH sur dix ans ou avant si les conditions
de march le permettent.

Cdant : l'Office National de lElectricit et de lEau Potable, cr par

la loi n40-09, relative lOffice National de lElectricit et de lEau
Potable ONEE , promulgue par le dahir n 1-11-160 du 1er Kaada
51 | P a g e

1432 (29 septembre 2011) et dont le sige est fix Rabat, Avenue
Mohamed Belhassan El Ouazzani .

Arrangeur et Gestionnaire Dpositaire et Organisme de Placement

Maghreb Titrisation.

Dpositaire : CDG Capital SA, socit anonyme au capital de 500.

000. 000,00 Dhs ayant son sige social Rabat, Place Moulay EL
Hassan, immatricule au registre du commerce de Rabat sous le
numro 62 905, agre en tant que Banque par Arrt du Ministre
des Finances n 284-06 du 10 fvrier 2006, en sa qualit
d'tablissement de crdit dpositaire des actifs du Fonds.

FPCT TITRIT : Les fonds de placements collectifs en titrisation

bnficient d'un statut particulier en vertu du droit marocain. En
application des dispositions de l'article 3 de la Loi, les fonds de
placement collectifs en titrisation sont des coproprits. Ils n'ont pas
la personnalit morale. Ils ne sont donc pas soumis au rgime des
socits, civiles ou commerciales, ni au rgime des socits en
participation. Les fonds de placements collectifs en titrisation ont
pour objet exclusif d'acqurir des crances et d'mettre des titres en
reprsentation des crances ainsi acquises.

En application des dispositions de l'article 4 de la Loi, le Fonds est

constitu l'initiative conjointe de la Socit de Gestion et du Dpositaire.
Le nom juridique du Fonds est "FPCT TITRIT". Le Fonds n'a pas de nom
commercial..
Un fonds de placements collectifs en titrisation dnomme gr MT,
mettra 10 000 obligations recours limit qui seront adosses aux
crances commerciales cdes par lONEE.
Alors, lOffice national de llectricit et de leau potable (ONEE) souhaite
emprunter auprs dinvestisseurs institutionnels 1 milliard de dirhams (90
millions ) au taux de 4,96% en titrisant 400 millions de crances
52 | P a g e

commerciales actuelles et 5 mois de crances futures sur ses ventes

dlectricit.
Lobjectif de cette opration est de permettre lONEE de financer son
cycle dexploitation et sa trsorerie des conditions avantageuses, tout en
optimisant son besoin en fonds de roulement.
Lopration conseille par Maghreb Titrisation (MT) a reu le visa de
conformit du Conseil dontologique des valeurs mobilires (CDVM) selon
les modalits suivantes :

o Montant maximum de l'opration initiale : 1 000 100 000 de

dirhams;
o Prix de souscription : 100 000 dirhams par obligation (Code
Maroclear : MA0000050262);
o Taux d'intrt : 4,96% fixe en rfrence au taux BDT 52
semaines de la courbe secondaire du 11 juin 2013 augment
dune prime de risque de 75 bps ;
o Date de jouissance : 24 juin 2013;
o Mode de remboursement : In fine;
o Date d'amortissement : 23 juin 2014.

Le suces de lopration sexplique notamment par la trs bonne qualit

des crances cdes par lONEE dtenues sur ses clients grands comptes.
La structuration novatrice du fonds offre galement une meilleure
protection pour les investisseurs. Dune autre ct, les caractristiques de
titres mis rpondent parfaitement aux attentes du march en termes de
maturit et de rmunration.
53 | P a g e

13.

Label vie :

La taille de lopration plafonne 600 millions de DH

Le groupe prvoit galement une mission obligataire de 1,5
milliard de DH
Il a un programme dinvestissement de plus de 500 millions de
DH par an

Label Vie va titriser une partie de son patrimoine foncier et

immobilier et mettre des emprunts obligataires pour financer dautres
projets. Le groupe va investir 500 millions de DH par an dans louverture
de nouveaux magasins. Il prvoit le dveloppement de 18.000 m de
surface de vente lanne prochaine.
Label Vie prpare dimportantes oprations sur le march financier. La
socit de distribution va titriser une partie de ses actifs immobiliers pour
un

montant

global

de

600

millions

de

DH.

Ce sera la deuxime entreprise non financire aprs lONEE recourir

cette source de financement. La leve de fonds se fera en plusieurs
tranches. Les actionnaires devront valider le montant maximal du
programme de titrisation. Les oprations vont concerner les biens
immobiliers logs dans lentit historique Label Vie. Une autre partie du
patrimoine foncier et immobilier du groupe est gre par la foncire
Vecteur LV cre il y a deux ans. Label Vie est propritaire de 3/4 de son
rseau de magasin qui totalise 45 supermarchs. Nous allons profiter de
ce patrimoine pour lever des fonds et dvelopper dautres projets, confie
54 | P a g e

 LEconomiste Amine Bennis, directeur administratif et financier Label

Vie.
En plus de la titrisation, Label Vie prvoit une mission obligataire de 1,5
milliard de DH en une ou plusieurs tranches. La premire opration devrait
tre boucle avant la fin de lanne. Un peu moins de trois ans aprs sa
dernire sortie, Label Vie revient sur ce compartiment pour financer ses
projets de dveloppement. Il faut dire que les conditions du march sont
plus avantageuses. Nous voulons profiter de la conjoncture favorable sur
le march des taux pour optimiser nos frais financiers, fait savoir Bennis.
Globalement, les leves de fonds (emprunt obligataire et titrisation) se
feront au rythme de dveloppement du groupe. Il a un programme
dinvestissement de plus de 500 millions de DH par an essentiellement
pour les ouvertures de magasins. Aprs les ouvertures du premier
semestre

et

dun

magasin

Atacadao

Taza

dernirement,

trois

supermarchs et un hyper-march devraient sajouter au rseau avant la

fin de lanne. Le distributeur prvoit le dveloppement de 18.000 m de
surface

14.

de

ventes

en

2015.

CIH Bank : CREDILOG IV

Lopration, arrange par Maghreb Titrisation, concerne la cession dun

portefeuille d1,2 milliard de DH de crances hypothcaires un Fonds de
placements collectifs de titrisation (FPCT), dnomm Crdilog IV. Ce
dernier a mis des obligations, amortissables auprs dinvestisseurs
institutionnels. Ce qui a permis de lever un fonds de 960 millions de DH.
En somme, 9.600 obligations dun montant unitaire de 100.000 DH ont t
cdes. Lmission de ces obligations a t accompagne dun coupon de
4,42%, qui intgre une prime de risque de

40 points de base. Ces titres sont amortissables sur les huit ans venir.
Ce sont les tablissements de crdits qui ont montr le plus dintrt pour
ces crances. Ils se sont accapars de 71% des souscriptions, soit un total
55 | P a g e

de 690 millions de DH. Les OPCVM, de leur ct, ont souscrit hauteur de
210 millions de DH. Quant aux compagnies dassurances, elles se sont
contentes de 60 millions de DH. Une part rsiduelle a galement t
mise et souscrite exclusivement par CIH Bank. Deux catgories de titres
R1 et R2 sont concernes. Ceux-ci ont engendr respectivement 140
millions de DH et 100 millions de DH. Cette part sert supporter en
priorit les risques de dfaillances des emprunteurs. A travers cette
opration de titrisation, CIH Bank vise la diversification de ses moyens de
financement, tout en amliorant ses indicateurs de liquidit et de taux.
CIH Bank a t considre comme prcurseur en matire dmission de
fonds de titrisation. Sur plus dune dcennie, la banque en a mis quatre
au total. Le premier, baptis Crdilog I, a t mis en 2001, pour un
montant de 500 millions de DH. En 2003, un second lot de crances
hypothcaires a t consacr lacquisition de prts au logement. Le
montant de lopration du Crdilog II a t arrt 1 milliard de DH.
Concernant le Crdilog III lanc en 2008, il visait un total de 1,5 milliard de
DH. Cette mission reprsentait la plus importante opration de titrisation
au Maroc.

CONCLUSION
Le march hypothcaire met en place plusieurs mcanismes
dintermdiation et de refinancement des crances hypothcaires. Alors ce
march nexiste que si les tablissements de crdit habilits accorder
des prts aux particuliers ou aux entreprises en vue dacqurir des biens
immobiliers neufs ou non, se rapprochent dinvestisseurs, de manire
rcurrente et organise, en vue dchanger les actifs et droits qui leurs
sont propres. Lobjectif majeur de ce march est le refinancement parce
quil

permet aux tablissements qui ont consenti les prts en cause

dobtenir une liquidit immdiate, sans attendre lchance de leurs

crdits, et ainsi de lancer un nouveau cycle de production de crdits.
56 | P a g e

Le march secondaire hypothcaire consiste transformer des actifs peu

liquides en titres ngociables sur le march, on parle plus prcisment de
la

titrisation, est un instrument financier de point qui fait appel des

techniques financires complexes. Il constitue une innovation majeure de

la finance moderne.
La titrisation reste un outil indispensable et un lment essentiel pour le
financement des banques et tablissements de crdit. Elle prsente de
nombreux avantages en permettant de librer les capitaux ncessaires
afin dlargir leur base de clientle et rendre loctroi de crdit accessible.
Bien que le Maroc ait men bien la rforme de son secteur financier et
ralis des investissements importants dans son infrastructure tel que la
modernisation de la bourse de Casablanca et ltablissement dun
dpositaire central permettant le rglement lectronique des transactions,
le march financier marocain est relativement troit pourrait savrer peu
accueillant pour les produits nouveaux et complexes que sont les titres
hypothcaires dans le cadre de la titrisation

BIBLIOGRAPHIE

Loi Titrisation_10-98
Etude de titrisation , CDVM janvier 2011
Les Workshops de la Bourse SUKUK , nouveau gisement de

financement pour le Maroc Casablanca, le 27 Juin 2013

March financier du Maroc, Bilan et perspectives, Hicham Elalamy ,

CDVM Maroc le 29 octobre 2009

NOTE DINFORMATION Titrisation de crances commerciales de

lONEE.
Note DINFORMATION (BCP).
57 | P a g e

La nouvelle tribune du 18 avril 2002

La titrisation, note pdagogique,MIC no 16 ,Franois Leroux

J. BESSIS : Gestion des risques et gestion actif passif , dition

Dalloz, 1995, p. 13.

Dictionnaire le petit Larousse illustre, dition Larousse, 2007.

DOUHANE et J. M. ROCCHI : Techniques dingnierie financire,
dition Sefi, 1997, p.13.

http://www.casablanca-bourse.com/
www.cihbank.ma
http://www.leconomiste.com/article/marche-hypothecaire-lescontraintes-juridiques
http://www.maghrebtitrisation.ma/

TABLE DES MATIERES

INTRODUCTION3
LA PREMIERE PARTIE........................................................................................... 5
LE MARCHE HYPOTHECAIRE................................................................................ 5
ET LA TITRISATION.............................................................................................. 5
Chapitre I : le march hypothcaire :........................................................6
1. Dfinition :............................................................................................ 6
2. Objectifs :............................................................................................. 7
3. Le fonctionnement du march :........................................................8
4. Les diffrents types de participants :..............................................8
A.

Les initiateurs (originators) :................................................................8

B.

Les intermdiaires (servicers) :...........................................................9

58 | P a g e

C. Les assureurs hypothcaires.............................................................10

5. les diffrents titres hypothcaires :..............................................10
A.

Lhypothque taux et paiement fixes :...........................................11

B.

Lhypothque paiement graduel (Graduated- Payment Mortgage) :

11

C. Lhypothque taux variable (Ajustable-Rate Mortgage) :...............11

6. Les risques associs aux titres hypothcaires :..........................12
7. Le march hypothcaire est la crise de subprime :....................12
Chapitre II : Concept et Fondements de la titrisation..........................15
1. Dfinition et principes fondamentaux de la titrisation :............15
A.

Approche historique :........................................................................15

B.

Dfinitions :....................................................................................... 16

C. Types de la titrisation :......................................................................18

D. Les principales caractristiques dune opration de titrisation :.......23
2. Les acteurs de la titrisation et tapes du processus de la
titrisation :................................................................................................ 25
A.

Les acteurs de la titrisation :.............................................................25

B.

Etapes du processus de titrisation :...................................................29

3. Avantages et risques des oprations de titrisation :.................32

A.

Avantages de la titrisation :...............................................................32

B.

Les risques lis la titrisation :.........................................................34

C. Techniques de rduction des risques :...............................................35

LA DEUXIEME PARTIE......................................................................................... 39
LA MISE EN UVRE DE LA TITRISATION AU MAROC..........................................39
Chapitre 1 : Pratiques de la titrisation au Maroc..................................40
1. le contexte dapparition :................................................................40
2. Historique de la titrisation au Maroc :..........................................42
3. Prsentation de Maghreb Titrisation :.........................................45
A.

Maghreb Titrisation :..........................................................................45

B.

Les principales oprations ralises par Maghreb titrisation :...........46

Chapitre 2 : Prsentation de quelques oprations de titrisation au

Maroc............................................................................................................ 48
1. La banque centrale populaire :......................................................48
2. LONEE :............................................................................................... 50
3. Label vie :........................................................................................... 53
4. CIH Bank : CREDILOG IV...................................................................54
CONCLUSION........................................................................................................ 55
59 | P a g e

BIBLIOGRAPHIE..................................................................................................... 56

60 | P a g e