Séance du 07/12/21

Examen : semaine du 10 janvier, dissertation, 3 heures mardi 11h, introduction et conclusion

détaillé et plan non détaillé, titre sous titre et sous sous titre, démonstration, 6 pages.

Difficulté d’expliquer la soutenabilité de la dette.

Comment les détenteurs de capitaux anticipent la capacité des Etats à la soutenir et à

acheter des obligations par les détenteurs de capitaux ?

Ceux qui achètent les obligations de l’Etat : doivent être sur que l’Etat peut continuer à
acheter.

Cette capacité des états à rembourser les obligations dépend à la fois des stratégies, des
politiques publiques choisies par les états mais aussi des éléments conjoncturels
internationaux échappant au contrôle des Etats. Distinction entre déterminant
stratégique(fiscalité, politiques publiques) et déterminant automatique(conjoncture avec le
PIB). Pour aider ces anticipations des économistes ont tentés de construire des
anticipateurs avec le rapport : dette brute sur PIB(la dette exprimée en % du PIB). L’un des
indicaterus est lié à la stabilité de ce rapport. Ce ratio est loin d’être stable, il suit une
tendance structurelle croissante, il a augmenté après la crise de 2008 et tout récemment
avec la crise sanitaire. On va essayer de comprendre ce qui dans la théorie économique
peut expliquer le choix de cet indicateur qui ne peut pas être un indicateur qui n’a pas de
légitimité empirique(mais théorique oui). Poids que la dette peut représenter pour
l’économie, débat pour savoir s’il y’a un niveau au delà duquel le poids de la dette devient
trop important. Ce débat s’est développer après la crise de 2008 lorsque les Etats étaient
entrain de s’endetter pour relancer l’économie, pour corriger les effets de la crise. En 2010
deux économistes Reinhart et Rohof(?) : au delà d’un ratio de 90% la dette aurait des effets
négatifs sur la croissance. Ces résultats étaient issus d’une étude et d’une comparaison
entre pays. Ils ont fait une analyse en donnée de panel, ils ont croisés des données
chronologiques pour plusieurs pays.
Cet ouvrage a provoqué beaucoup de réactions puisqu’on voit les enjeux derrière cela. Des
économistes du FMI ont fait de nouvelles études et ont démontrer que les résultats de R/R
sont faux(contre-enquête).
Puisque c’est si difficile à expliquer la soutenabilité de la dette, peut-être que ce n’est pas si
grave. Difficile de prévoir à quel moment ça va arriver. Cela va prendre des formes
différentes selon la catégorie de l’Etat. Dans le cadre des états qui n’ont pas accès aux
marchés financiers, ces états ne vont simplement pas pouvoir continuer à payer le service
de la dette. Les pays du tiers monde dans les années 90 : ont demandé des prêts pour
payer le remboursement des services de la dette. Ces pays devaient rembourser en devise.
Et dans les règles du jeu il y avait l’ouverture au commerce international. Ce fonctionnement
là rendait indispensable l’ouverture au commerce international. Lorsque ces pays avaient
des difficultés à exporter des biens et accumuler suffisament de devise ne pouvaient pas
rembourser leur dette. Pour des pays qui ont accès aux marchés financiers, à quel moment
considère on qu’il y’a crise de la dette souveraine ? Quand le pays n’a plus la possibilité de
vendre des obligations et finalement il n’a plus accès aux marchés financiers(ils font grimper
les taux d’intérêts pour acheter ces obligations). Cette hausse du taux d’intérêt est censé
refleter une prime de risque : le risque que le pays ne soit pas soutenable.
Les fondements théoriques qui expliquent ces règles du jeu : expliquer pourquoi en crise
économique les états doivent rembourser et il y a une période d’austérité. Opposition entre
un courant interventionniste(keynésien, post-keynésien) et un courant libéral (origine
monétariste). Très vieux débat entre ces deux courants.
Les fondements keynésiens : selon ce courant, il est justifié de soutenir l’activité
économique par l’emprunt(dette souveraine).
Pourquoi ? Comment ? -> investissement économique de l’Etat, soutient aux infrastructures,
il faut le faire beaucoup dans les périodes de crise financière(plan Biden est un plan de
relance de ce type). Le fond du problème est que l’Etat dépense. Idée selon laquelle l’Etat
peut soutenir l’activité économique par l’emprunt. Comment Keynes justifie cette idée
d’emprunter quand l’économie va mal ? Les ménages consomment de moins en moins et
les entreprises anticipant cette consommation insuffisante ne veulent pas investir donc il y a
une épargne vacante qui ne s’investit pas(c’est ça la récession selon K). Dans une
conjoncture comme cela, le rôle de l’Etat est d’absorber cette épargne vacante et investir(au
lieu du secteur privé). Il n’y a pas nécessité d’avoir une stratégie selon K, l’Etat ne va pas
dépenser pour mettre en oeuvre une stratégie pour transformer mais juste pour dépenser. Il
a cette idée de l’effet multiplicateur.

Comment cet effet était-il expliquer ? Le revenu dans une économie est soit consommé, soit
investir par des acteurs privés, soit par l’Etat. Et la consommation c’est une partie du
revenu(le reste c’est de l’épargne). Et l’épargne soit c’est le secteur privé qui l’investit soit
c’est le secteur public. Quand on utilise ces équations on obtient cette relation Y = I + G
divisé par 1 - C. Il y a des variables et des paramètres(propension marginale à consommer ;
ça se définit au niveau des individus et de leurs revenus). Plus on est riche, on ne peut pas
consommer tout. Et on commse moins que quelqu’un de pauvre. Il reste de l’épargne et on
va l’investir.
Cette propension marginal à consommer est variable dans la population entre les individus
et moins les gens ont de revenu et plus la propension marginale à consommer est élévé.
Une politique publique d’emprunt à dépenser ça revient à augmenter pour emprunter les
dépenses budgétaires. Quel va être l’effet ? On obitent que la variation du revenu est une
fonction de la variation du budget (une fonction qui dépend de cette fonction marginale à
consommer). Cela représente bien l’idée : la politique budgétaire saura d’autant plus
efficace à l’augmentation du revenu que la propension marginale à consommer est élévé(et
donc plus le revenu sera élévé).

Lorsqu’il y’a recession c’est parce qu’il y’a trop d’inégalités dans la population.
La politique budgétaire revient pour l’Etat à faire une redistribution en faveur de ceux qui ont
une propension marginale à consommer la plus faible.
“Politiques contracycliques” selon Keynes -> l’économie suit un cycle, la politique de K
devrait lisser le cycle de l’économie. Pour lisser le cycle de l’économie -> investir dans les
périodes de récessions et dans les périodes de surchauffe on doit mener des politiques
restrictives(rembourser les emprunts que l’on fait).

Les auteurs classiques et néo-classiquesn, on parle de la théorie de Barro-Ricardo. Barro >

économiste du XX° et article intéressant en 1974. Il a développé un argumentaire contre les
théories keynésiennes. En parlant pour décrire les politiques budgétaires “d’effet d’éviction”
c’est le phénomène opposé à “l’effet multiplicateur”. L’effet d’éviction = ça ne sert à rien dans
une période de récession que l’Etat emprunte pour investir, c’est une très mauvaise idée car
ces soustraires à l’invetissement privé une partie des ressources. L’Etat n’est pas productif.
C’est le secteur privé qui l’est. Il y a deux parties à cet argument d’abord Barro nie
complètement cette distinction autour de la propension marginale à consommer dans la
population(il parle d’agrégat, il anonymise les agrégats et ne s’intéresse pas à ces questions
d’inégalités et de répartition du revenu).

Par ailleurs, Barro en libéral s’appuie sur l’hypothèse des anticipations rationnelles, c’est la
même école que la théorie des marchés financiers efficients. Selon la théroei de
Barro-Ricardo : lorsque l’état emprunte pour dépenser et bien les agents privés qui ont des
anticipations rationnelles vont simplement anticiper qu’il faudra payer plus d’impôts plus tard.

Cette conception du fonctionnement de l’économie justifie le critère de la stabilité du poids

de la dette. En période de croissance quand le PIB augmente, la dette peut augmenter. Mais
au contraire quand on est en période de récession il faut laisser les ressources dans le
secteur privé. Et là on justifie des politiques qui seraient pro-cycliques, l’Etat va dépenser
beaucoup dans les périodes fast et dépenser peu dans les périodes de récession. Ce type
de théorie peut être utiliser pour justifier une période d’austérité durant les périodes de
récession.

Conclusion : De manière générale, le point important est de comprendre les origines et le

changement des règles du jeu. On peut concevoir le fonctionnement de l’économie comme
un jeu, avec des acteurs pouvant changer de formes, changer d’objectifs. Parmi ces acteurs
on peut distinguer “ceux qui consomment”(les ménages), “ceux qui détiennent les
capitaux”(peuvent être les mêmems individus mais fonctions différentes, les entreprises
intervenants dans le secteur financier, les banques, les investisseurs institutionnels et l’Etat.
Parmi ces acteurs il y a ceux qui ne font que se soumettre aux règles et d’autre qui
participent à leur définition. Les règles peuvent évoluer d’une période à l’autre et ce n’est
pas toujours les mêmes acteurs qui contribuent à la définition des règles. Ces objectifs et
ces stratégies peuvent varier d’une période à l’autre. Quelles étaient les règles du jeu jusque
dans les années 80. Banques nationales dans les années 80 : elles sont les intermédiaires
incontournables entre les particuliers et entreprises, pouvoir de création monétaire car il n’y
a pas de coincidence stricte entre l’épargne des ménages et l’invetissement. La banque
centrale contole à travers l’encadrement du crédit ces banques commerciales donc la
création monétaire est limitée. L’Etat de son côté est un état social, il a un objectif de plein
emploi et son objectif est aussi de lisser le cycle de l’économie en menant des politiques
contra-cycliques qui correspondent à la théorie keynésienne. Il applique ces politiques. Il
emprunte et dépense durant les périodes de récession, doit rembourser la dette durant les
périodes de surchauffe. Mais bon le remboursement de la dette par l’augmentation de
l’impot ce n’est pas populaire. Le remboursement se fait par la pratique du
seigneuriage(augmentation de l’inflation), ça arrange bien tout le monde tant que ce n’est
pas énorme. Dans ce jeu là, la Banque centrale entretien des liens avec le gouvernement de
cet état. Ce gouvernement qui demande à la banque centrale d’achter ces titres si
nécessaires. En période d’activité importante cett monétisation de la dette crée de l’inflation.
Les dépenses de cet état social bénéficient aux ménages et donc indirectement aux
entreprises qui produisent pour ces ménages.
Du point de vue des détenteurs de capitaux le jeu est ambigu, l’emprunt de l’état social est
une bonne chose pour eux car peuvent placer leur capitaux en période de capitaux, mais le
seigneuriage leur est défavorable car il diminue la valeur réelle des capitaux qui sont
épargnés.

Les années 70 vont marquer un changement des règles du jeu. Marquer par la stack flation,
pas de résolution du chômage et l’inflation augmente. Les origines des deux récessions des
années 70 ne sont pas les inégalités qui sont dans les pays riches beaucoup plus faibles
qu’aujourd’hui, l’origine des récessions est exogène(augmentation du prix du pétrole). Au
cours des années 80, la structure du système financiuer et règle du jeu change. Le contrôle
de l’inflation devient l’objectif numéro 1. Les banques centrales deviennent indépendantes
des gouvernements, elles s’assignent un objectif de stabilité des prix. Pour ce faire, elles
jouent sur les taux d’intérêts qui augmentent pour enrayer l’inflation. Dans ce contexte les
entreprises vont s’orienter vers de nouveaux modes de financement, qui ne sont plus le
crédit mais qui vont emettre des actions et des obligations. Bon nombre d’acteurs ont itnéret
aux développements de ces marchés financiers, une déréglementation de ces marchés
financiers est appliquer un peu partotut en particulier dans les pays les plus riches. Le
système financier connait une marchéisation. Deux intermédiaires apparaissent ; les
invetisstteur institutionnels qui vont tirer partie de ces libertés nouvelles sur les marchés
financiers et l’idéal poursuivi par différent acteur est celui d’un nouveau système financier
entouré par un marché unique de l’argent.
Dans ce nouveau système l’état social perd effectivement une partie de sa souveraineté, il
se retrouve discipliné par le marché des capitaux(qui joue un rôle d’arbitre) qui va être
l’institution qui évalue la soutenabilité de sa dette. Et cette dette souveraine tant qu’elle est
soutenable, elle est bénéfique aux détenteurs de capitaux. Il peut y avoir contradiction entre
les objectifs de l’état social et les détenteurs de capitaux, c’est le cas des politiques
contra-cycliques. Pourquoi ? Parce que accroitre la dette pendant les périodes de récession
peut laisser craindre une explosion de cette dette et peut laisser craindre que l’Etat assure
mal le service de la dette. Donc pendant les périodes de récession, l’obssession devient
garantir le service de la dette, donc austérité pour que l’exécedent budgétaire s’il existe soit
consacré à faire de l’intérêt plus que l’Etat social.
Ce système là si les revenus des capitaux sont très faiblement fiscalisés il y aura une
augmentation très forte des inégalités. C’est toute période qui a coincider avec une
augmentation forte des inégalités. Les arguments en appuie : théorie des marchés efficients,
la théorie de Barro-Ricardo(en opposition à l’effet multiiplicateur keynésien).

Aujourd’hui les règles du jeu sont en train de changer car il apparaît pour la période de la
crise sanitaire car les états sont fortement intervenus dans l’économie et se sont coalisés
contre cet arbitrage des marchés financiers. On peut citer comme exemple de ce
changement de règle du jeu : la capacité des états européens à parvenir à la définition d’une
relance commune(next gen eu) qui garantit que les marchés financiers ne pourront pas
mettre en concurrence les pays européens. Ou autre excemple la capacité des états à fixer
un taux minimum d’imposition des multinationales pendant le G7. Ces deux événements là
auraient été impensables il y a dix ans.