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MERCREDI 11 MAI 2011

LA GESTION DU RISQUE DE CHANGE ET LA GESTION DU

RISQUE DE TAUX
LA GESTION DU RISQUE DE CHANGE
Ds l'abandon du systme des parits fixes, en Aot 1971, la plupart des entreprises ont d
faire face au risque de change entran par l'instabilit permanente du cours des monnaies.
Le risque de change peut reprsenter des enjeux financiers importants. Prenons
l'exemple d'une entreprise amricaine qui a souscrit un appel d'offre en France le 13 janvier
1999, alors que l'euro vaut 1,174 US $. Le rglement doit intervenir en dbut de 2000. Si
l'entreprise est dclare adjudicataires, elle recevra un paiement en euros au dbut de l'anne
2000. En fait, le 28 fvrier 2000, le cours tait de 0,9639 US$ par euro. La firme amricaine
qui a reu ce paiement en euros donc perdu

17 ,8% (1,174 - 0,9639) par rapport au cours

de souscription.
Aprs avoir dfini le risque de change et apprhend l'exposition de l'entreprise au
risque de change, on examinera les moyens utiliss pour rduire l'exposition au risque de
change et les mthodes permettant de fixer ou de protger un cours de change.

Section I. APPRHENDER LE RISQUE DE CHANGE

Dfinition du risque de change
Le risque de change concerne les entreprises qui ont une activit internationale et
ralisent des oprations commerciales ou financires avec des partenaires trangers ; il est li
la variation du cours des devises par rapport la monnaie nationale ou la monnaie de
rfrence.
Le risque de change rsulte de deux lments :
un lment externe et alatoire, les fluctuations des cours des devises par rapport la
monnaie nationale ou la monnaie de rfrence, ces fluctuations peuvent avoir une
influence favorable, dfavorable ou nulle ;
un lment interne, qui rsulte de l'exposition au risque de change.
Pour apprhender l'exposition d'une entreprise au risque de change, il faut rpondre
plusieurs questions :

 Quels sont les facteurs qui entranent un risque de change ?

A partir de quand doit-on tenir compte du risque de change ?
Comment mesure-t-on le risque de change ?
Nature du risque de change
Le risque de change peut rsulter des transactions commerciales ou financires
effectues par l'entreprise sur le plan international. Il peut galement dpendre du
dveloppement international de l'entreprise et des investissements qu'elle a raliss
l'tranger. Il existe enfin un risque conomique plus gnral qui peut porter atteinte la
rentabilit de l'entreprise. On peut dont distinguer plusieurs catgories de risque de change :
les risques rsultant des oprations commerciales ;
les risques rsultant des activits financires ;
les risques lis aux investissements l'tranger ;
et les risques conomiques, appels parfois risques de comptitivit ou risques induits.
Les risques concernant les oprations commerciales et certaines oprations financires
sont parfois appels risques de transaction.
A. Risques de change lis aux oprations commerciales
Toute entreprise qui ralise des oprations commerciales libells en monnaies trangres
est soumise un risque de change : le rglement financier de cette opration peut se raliser
un cours diffrent de celui qui a t retenu au moment de l'engagement de l'opration. Le
risque est d au dcalage de temps qui peut exister entre le rglement de l'opration et
l'engagement de cette opration.
Exemple :
ventes l'exportation factures en devises trangres. Toute entreprise exportatrice de
biens qui est paye en devises avec un certain dlai, est expose une baisse ventuelle de la
devise de facturation.
Achats et importations facturs en devises trangres. De mme, une entreprise peut subir
un risque de change dans une opration d'importation si la devise de facturation augmente
entre le moment o l'entreprise a pass une commande et le moment o elle doit rgler le prix
de l'importation en devises.
Cas des soumissions des appels d'offres tablis en monnaie trangre. L'entreprise peut
tre pnalise par la baisse du cours de la devise dans laquelle elle a tabli sa soumission.
Mais ce risque n'est pas encore certain, puisque l'entreprise ne sait pas encore si la soumission
sera retenue ou pas. Ce risque est plus difficile grer car le soumissionnaire doit attendre le
rsultat de l'appel d'offre pour savoir si le risque deviendra rel.

B. Risques de change lis aux oprations financires

Toute entreprise qui prte ou emprunte en devises trangres, court, moyen ou long
terme, s'expose une risque de change. Une entreprise qui emprunte craint une apprciation
de la devise dans laquelle est libell son emprunt car, elle pourrait tre oblig rembourser un
capital plus important que celui qu'elle a emprunt.
Une entreprise qui prte prend le risque de voir se dprcier la devise dans laquelle elle
a libell son prt, ce qui aurait pour effet de diminuer le capital qui lui sera rembours.
C. Risques de changes lis aux investissements raliss l'tranger
Le dveloppement international d'une entreprise et les investissements raliss
l'tranger peuvent engendrs plusieurs types de risques.
Le risque de change porte en premier lieu sur les flux financiers provenant de filiales
comme, par exemple, le paiement des dividendes ou des redevances (contrats dassistance
technique). Pour certains auteurs, ces risques doivent tre traits comme les risques de
transaction.
Le risque de change porte ensuite sur la valeur des actifs possds l'tranger et la
conversion de la valeur de ces actifs en monnaie nationale dans les comptes consolids.

D. Risque de comptitivit
Il s'agit de l'incidence de l'volution du cours des devises sur le chiffre d'affaire ou
lamarge bnficiaire d'une entreprise. On parle galement de risque conomique, de risque
industriel ou de risque induit.
L'volution des cours de devises peut avoir des consquences sur la position
concurrentielle de l'entreprise. Avec 1 dollar 1,1 euro, un produit vendu 40 $ aux USA,
reprsente un flux montaire de 44 euros pour un exportateur franais. Si le dollar passe 0,9
euro, le mme exportateur devra vendre 44/0,9 = 48,89 dollar le mme produit pour conserver
le mme chiffre d'affaire. Il y'a de fortes chances de voir la part de march de l'exportateur se
rduire.
Quand apparat le risque de change ?
L'tude des diffrentes catgories de risques de change rvle que le risque de change ne
nat pas seulement au moment o la comptabilit enregistre une criture, ce qui correspond
un risque comptable. Dans de nombreux cas, il nat en amont c'est--dire avant mme qu'il
soit reconnu par la comptabilit.

On peut distinguer plusieurs tapes dans l'existence du risque de change, ce qui entrane
des risques de change de nature diffrente.
A. Risque de change alatoire, conditionnel, rel
Le risque de change alatoire. Le risque est alatoire lorsqu'il n'y a pas encore
d'engagement ferme et dfinitif de la part de l'importateur ou l'exportateur.
Le risque de change conditionnel. Le risque est conditionnel, lorsqu'il y'a un engagement
irrversible de la part d'un partenaire mais que l'autre partenaire n'a pas encore manifest sa
volont. La ralisation de l'engagement demeure encore incertain, car soumise la condition
que l'autre partenaire accepte : on peut donc parler d'un risque conditionnel ou optionnel.
Le risque de change rel, ou certain, lorsqu'il rsulte de deux engagements irrversibles et
rciproques.

Le risque devient rel ou certain, par exemple, la signature d'une

commande, ou lorsque la rponse un appel d'offre est positive.

B. Exemple de risque de change pour un importateur
Pour un importateur, le risque de change est conditionnel lors de l'offre du fournisseur
tranger. Il ne devient rel qu' la signature du contrat. Il ne sera vraiment dnou qu'au
moment du rglement, c'est--dire lors de l'achat, contre de la monnaie nationale, des devises
dues au fournisseur tranger.
Le risque prend naissance ds qu'un accord de fourniture libell en devises est pass. La
connaissance et le suivi du risque de l'importateur ncessitent donc de nombreux changes
d'information entre le service achat et la trsorerie.
C. Exemple du risque de change pour un exportateur
Pour un exportateur, le risque de change est encore alatoire au niveau des prvisions
budgtaires, de la prparation d'un catalogue ou de la prparation d'une soumission un appel
d'offre. Il devient conditionnel au stade de l'offre, de la distribution du catalogue, ou du dpt
d'un dossier de soumission. Il est rel la signature du contrat, jusqu' la cession des devises
reues en paiement.
D. Exemple du risque de change pour une opration financire
Le risque de change est rel ds que le contrat est conclu. La dure initiale du risque
peut tre prolonge ou raccourcie si l'on modifie Ses chances contractuelles.
Mais l'entreprise peut se trouver galement en risque de change alatoire ou
conditionnel. C'est le cas notamment lorsque le plan de dveloppement international, ou les
prvisions de trsorerie, font apparatre des besoins futurs d'emprunter ou de placer en
devises.

Mesurer le risque de change : la position de change

Le trsorier doit apprcier le risque de change global de l'entreprise en tablissant un
document appel position de change . C'est dans le cadre de cette position de change que
seront prises les dcisions concernant la gestion du risque de change.
A. Dfinition de la position de change
La position de change d'une entreprise peut tre dfinie comme un document qui
recense,par chance et par devise, le montant des devises recevoir et livrer rsultant
des diffrents engagements de l'entreprise.
Ces diffrents engagements peuvent tre inscrit au bilan ou hors bilan ; ils peuvent
galement rsulter d'oprations futures.
La monnaie de rfrence est, en principe, celle du pays dans lequel est implant
l'entreprise. S'il s'agit d'une filiale d'un groupe multinational, on peut retenir la monnaie de la
socit mre.
Grer en position de change consiste globaliser les diffrents mouvements relatifs
une mme devise pour ne retenir que le solde. C'est ainsi que l'on peut dire que par position
de change, on entend les soldes de chaque devise payer ou recevoir pour lesquels il
n'existe pas de couverture de change et qui par consquent restent au risque de change .
B. Objectif de la position de change
C'est un document dont l'objectif est d'apprcier en permanence l'exposition au risque de
change de l'entreprise ou du groupe. Elle doit donner une valorisation de ce risque rsultant
aussi bien de la variation du cours de change que des carts d'chance des lments qui la
composent.
C. Construction de la position de change
La position de change est construite en deux tages :
on collecte d'abord l'information auprs des diffrents services ;
La synthse de l'information permet ensuite de calculer les soldes exposs devise par
devise.
Les lments retenir dpendent de l'activit et de l'organisation de l'entreprise. A
chaque type d'entreprise peut correspondre un modle spcifique de position de change. Sans
prtendre donner une liste exhaustive, on peut identifier, titre d'exemple, les lments
suivants :
les diffrents soldes des comptes bancaires en devises ;

 les achats et les ventes en devises dj comptabiliss qui seront inscrits leur date de
rglement prvu ;
les commandes passes ou reues, et les divers engagements, non encore comptabiliss ;
les diffrentes oprations de trsorerie en devises : achats et cessions de devises, emprunts
et prts en devises ;
les oprations financires ralises avec les filiales l'tranger : prts et emprunts,
versement de capital ou rapatriement de dividendes.
L'entreprise construit autant de positions de change qu'elle traite de devises. Pour chaque
devise, partir d'un solde initial, elle recense tous les flux d'entre et de sortie sur un horizon
variable selon l'activit de l'entreprise et la nature de ses oprations.
On notera que ces lments proviennent de sources d'information disperses dans
l'entreprise. La construction de la position de change ncessite une bonne circulation des
informations et de nombreuses communications entre les diffrents services de l'entreprise.
D. Classement des lments
La position de change est un instrument de gestion du risque de change. Le trsorier doit
retenir et classer les lments en fonction de l'activit et de l'organisation des entreprises.
1. Position oprationnelle et position structurelle
La position de change globale peut s'analyser en deux sous-ensembles : la position
oprationnelle et la position structurelle .
La position de change oprationnelle , ou position de change de transaction
regroupe l'ensemble des oprations commerciales ou financires qui doivent donner lieu dans
un avenir proche et prvisible un flux de devises contre la devise locale. Les carts de
conversion correspondent des gains et des pertes latents de change, sont, de faon
gnrale, pris en charges ou en produits dans le rsultat de l'exercice.
la position de change structurelle regroupe l'ensemble des lments constituant des
investissements plus ou moins long terme tels que les investissements immobiliers,
les titres financiers dtenus long terme, les investissements dans les filiales, et qui,
normalement ne doivent pas donner lieu dans un futur proche et prvisible un flux de
devises.
Les carts de conversion constats sur les lments structurels sont diffrs et ne sont
pas pris en compte sur le rsultat de l'exercice.
2. Position au comptant et position terme
La position de change au comptant regroupe l'ensemble des oprations d'achat et de
vente au comptant en devises.

La position de change terme regroupe, d'une part, l'ensemble des oprations d'achat et
de vente de devises et, d'autre part, les prts et crances, les emprunts et dettes, les
commandes livrer et recevoir existant la date d'tablissement de la position.
E. Analyse et interprtation d'une position de change
1. Position ouverte et position ferme
Position ouverte : une position est dite position ouverte lorsque les flux recevoir et
livrer ne s'quilibre pas pour une mme devise, sur une chance donne. L'entreprise est
donc en risque de change.
Position ferme : une position est dite ferme lorsque les flux s'quilibrent sur une
chance donne.
2. Position courte et position longue
Position courte : une entreprise est dite en position courte lorsque le montant de
devises livrer (dettes) est suprieur au montant des devises recevoir (crances). Les flux
futurs en devises seront ngatifs.
Position longue : une entreprise est dite position longue lorsque le montant des devises
recevoir (crances) est suprieur au montant des devises livrer (dettes). Les flux futurs en
devises seront positifs.
Une entreprise en position courte par rapport une devise, redoute la hausse de cette
devise, car, en cas de hausse, elle devrait rembourser ses dettes un cours suprieur celui
auquel elle a emprunt.
Une entreprise en position longue craint plutt une baisse du cours de cette devise car
ses crances lui seront rembourses un cours infrieur celui auquel elle a prt.
Exemple de position de change ex: cours du jour=1,05 et cours moyen sur la priode=0,99

Section 2 : Gestion interne de la position de change1.

Techniques

internes et techniques externes

Il existe deux grandes catgories de techniques de gestion du risque de change. On peut
recourir des techniques dites externes car elles font appel des marchs ou des
partenaires extrieurs l'entreprise. C'est le cas, par exemple, lorsque l'entreprise fait appel
aux banques pour acheter ou vendre des devises terme. C'est galement le cas lorsque
l'entreprise intervient sur un march pour souscrire des contrats terme, ou pour vendre ou
acheter des options de change. L'entreprise peut enfin avoir recours des partenaires
extrieurs pour procder des swaps de devises.
Mais, il existe aussi des techniques de gestion dites internes car, pour les mettre en
uvre, l'entreprise n'a pas besoin de recourir aux marchs ou des partenaires externes.

Par techniques internes de gestion de risque de change, on entend l'ensemble des

techniques et des procdures que l'entreprise peut mettre, l'intrieur de son organisation ou
de celle d'un groupe, sans avoir besoin de recourir aux marchs ou des partenaires
extrieures, aux marchs ou des partenaires extrieurs, afin de diminuer, voire d'liminer,
son risque de change.
A la diffrence des techniques externes, ces techniques internes sont souvent assez
simples mettre en uvre. Elles sont relativement efficaces et prsentent un faible cot qui ne
rsulte que des dpenses entranes par la mise en place de la nouvelle organisation laquelle
doit procder l'entreprise.
Les diffrentes techniques internes poursuivent principalement deux objectifs :
d'une part, elles cherchent rduire le volume des dettes et des crances libelles en
devises, notamment par la technique de la compensation ;
d'autre part, elles cherchent agir sur les dlais de paiement.

2. L'action sur le volume des dettes et des crances : la compensation

A. les marchs d'application ou l'auto couverture
Le march d'application, parfois appel auto-couverture , consiste adosser et
compenser une crance et une dette libelle dans une mme devise, concernant des chances
voisines. On procde donc une couverture rciproque sur le montant le plus faible.
Toutefois, l'entreprise demeure expose au risque de change pour le solde.
Le march d'application est donc une technique qui permet une entreprise disposant de
devises de les utiliser pour effectuer un rglement en devises. Il existe deux types de marchs
d'application :
Les marchs d'application avec transfert de fonds : la technique repose sur le rapatriement
rel des devises. Une entreprise, par exemple, procde au paiement de ses fournisseurs
trangers avec les devises qu'elle reoit de ses clients trangers. L'entreprise voit non
seulement diminuer son risque de change, mais galement ses commissions bancaires,
notamment les commissions de change ;
Les marchs d'application sans transfert de fonds : ils sont assimilables de vritables
compensations prives. Ils ne sont possibles que lorsque les partenaires sont rciproquement
cranciers et dbiteurs. Seul, le solde sera transfr ou rapatri. Ce solde peut faire l'objet
d'une opration de couverture.
B. La compensation multilatrale des paiements ou le Netting

Le netting, ou compensation multilatrale des paiements, consiste organiser, entre les

socits d'un mme groupe, une compensation de l'ensemble des flux rsultant des oprations
commerciales ou financires.
Il faut dcider d'une date standard pour tous les rglements effectuer dans le groupe. Il
faut galement choisir une monnaie ainsi que des cours de change applicable. L'instrument de
base est une matrice de compensation ou matrice des rglements. La centralisation et la
compensation peuvent tre ralises par le service de trsorerie internationale du groupe, ou
par une entit juridique indpendante, comme une banque appartenant au groupe.
La compensation multilatrale prsente de nombreux avantages. Rduisant le montant et
l'importance des transferts, elle diminue les commissions bancaires. Elle vite galement les
diffrentes oprations de couverture contre le risque de change. Enfin, elle diminue les frais
bancaires par rduction du float l'intrieur du groupe.
3. L'action sur les dlais : le termaillage
Comme ce qui a t dit propos du choix des moyens de paiement internationaux, et
notamment la ncessit d'viter les instruments de paiement qui, comme le chque, risquent
d'allonger les dlais de paiement et, par consquent, le float dans les oprations
internationales.
La procdure dite de termaillage (leads and lags) consiste faire varier les termes
des paiements afin de bnficier de l'volution favorable des cours du change.
Les leads correspondent aux paiements anticips, tandis que les lags sont les
paiements diffrs. Il ne s'agit donc pas proprement parler d'une technique de couverture du
risque de change, mais d'une mthode qui consiste tenter de profiter des variations du cours
en fonction des anticipations de l'oprateur.
Lorsqu'un exportateur s'attend une apprciation de la devise dans laquelle est libelle
son contrat d'exportation, il cherche retarder le paiement et l'encaissement de sa crance. S'il
anticipe une dprciation de la devise du contrat, il tente d'acclrer le paiement et
l'encaissement. L'importateur agira de faon inverse.
A. l'escompte pour paiement anticip
Un exportateur peut limiter son risque de change en accordant un escompte pour
paiement anticip. Le montant de cet escompte reprsente le cot de la couverture du risque
pour l'exportateur.
L'escompte pour paiement anticip prsente plusieurs avantages. Il vite le risque de
change, il accrot la trsorerie de l'entreprise, il supprime le risque de crdit (contrepartie).
B. Les comptes d'interception
Les comptes d'interception, ou comptes centralisateurs, sont des comptes bancaires
situs dans un pays tranger, et destins recevoir les rglements en devises provenant des
clients rsidents dans le pays tranger. Il existe deux (2) catgories de comptes d'interception :

 Le compte de rapatriement : il s'agit de comptes qui sont ouverts auprs d'une banque
correspondante d'une banque burkinab, ou d'une filiale l'tranger d'une banque burkinab.
L'ouverture de ces comptes ne ncessite pas l'autorisation de la BCEAO ;
Les comptes directs : ils sont ouverts directement auprs d'une banque trangre.
C. Le systme de lock box ou bote postale
Comme on l'a dj vu, pour diminuer les dlais d'encaissement des chques l'tranger,
les chques sont adresss une bote postale situe l'tranger. Des banques locales peuvent
en assurer le recouvrement.
Objectif acclrer les flux de fonds. Lexportateur va demander ses clients dadresser
lensemble de leurs chques une bote postale situe ltranger. Puis les banques de
lexportateur qui ont accs cette bote, vont rcuprer les rglements. Ce systme ne permet
pas de couvrir le risque de change mais seulement de limiter le dlai entre le rglement et
lencaissement effectif.

Section 3 : Fixer dfinitivement un cours de change

Lorsque les techniques internes qui ont t tudies ne parviennent pas liminer le
risque, l'entreprise devra alors utiliser d'autres techniques de couverture, soit en faisant
directement appel au march, soit en s'adressant des organismes, ou des partenaires
extrieurs, comme les banques. Ces techniques sont souvent qualifies de techniques externes.
Il existe actuellement un grand nombre de techniques de couverture du risque de change.
Ces diffrentes techniques peuvent tre regroupes en deux grandes catgories :
les techniques qui ont pour consquence de fixer dfinitivement le cours du change au
moment o nat le risque de change, telles que le change terme, les avances en devises ou le
recours des contrats terme de devises ; elles prsentent l'inconvnient de ne pas permettre
de profiter d'une volution favorable du cours des change ;
les techniques qui protgent l'entreprise contre une volution dfavorable du cours du
change tout en lui conservant la possibilit de bnficier d'une volution favorable ; il s'agit
essentiellement des techniques reposant sur l'utilisation des options de change.
Dans les techniques qui permettent de figer le cours du change, ds la naissance du risque
de change, on tudiera :
le change terme ;
les avances en devises ;
le recours des contrats terme sur devises.
1. Le change terme
A. Dfinition et objectifs

Le change terme est un accord sur l'achat ou la vente d'un montant d'une devise contre une
autre devise, un cours de change ferme et dfinitif, l'change devant avoir lieu une date
plus loigne dans le dans le temps.
Le change terme de devises a pour consquence de fixer aujourd'hui un cours de
change futur et donc de garantir, par exemple, le montant en euros correspondant une
crance ou une dette libelle en devises.
Le change terme limine le risque de change ds sa naissance, en figeant
immdiatement le cours du change, ce qui permet de s'assurer un prix de revient ou une marge
commerciale, sans qu'interviennent d'changes de devises. C'est pourquoi on le qualifie
parfois de change terme sec.
Le cours du change terme est, sauf rares exceptions, diffrent du cours au comptant.
Lorsque la diffrence est positive, elle s'appelle un report ; lorsqu'elle est ngative un dport.
Cours terme = cours au comptant + Report Dport
Cette diffrence s'exprime en points de terme ou points de swap cots au 1/10
000, c'est--dire jusqu'au quatrime chiffre aprs la virgule.
Comme on le verra, le change terme rsulte la fois d'une opration de change au
comptant et d'une opration de prt et d'emprunt. Le cours du change terme est donc
fonction du cours au comptant et des deux taux d'intrts pratiqus sur les devises changs.
B. Dtermination du cours de change terme par la banque
Le change terme doit permettre une entreprise qui doit recevoir ou payer des devises
une chance venir, de couvrir auprs d'une banque sa position de change, en fixant
l'avance le cours auquel se ralisera la vente ou l'achat de devises avec cette banque. Mais la
banque ne dsire pas se retrouver en risque de change. Elle ralisera son tour un certain
nombre d'oprations qui lui permettront la fois de se couvrir et de fixer terme le cours du
change.
Les achats et les ventes terme de devises peuvent couvrir des oprations d'achat et de
vente de marchandises, des prestations de services, des prts et emprunts.
En rsum, une opration de change terme pour la banque se dcompose en 3
oprations :
une opration d'achat ou de vente au comptant de devises contre euros ;
une double opration de prt et emprunt concernant les euros et les devises.
C. Utilisation des swaps
Pour dterminer le cours du change terme, la banque ralise une double opration de
trsorerie : un prt dans une devise et un emprunt dans une autre. Elle est ainsi en prsence de
deux contreparties ; le prt et l'emprunt sont enregistrs au bilan.

Il est possible de substituer la double opration de prt et d'emprunt une opration de

swap qui est ralise avec une seule contrepartie, et qui est enregistre en hors bilan.
Le swap de trsorerie ou swap de cambiste, qui doit tre distingu du swap de devises
plus long terme, est une opration lie impliquant une opration identique de sens contraire.
Son mcanisme s'apparente un crdit crois court terme (moins de deux ans) et, la plupart
du temps, taux fixes, l'emprunt et le prt dans des devises diffrentes tant raliss avec la
mme contrepartie.
Le swap est un accord conclu avec une contrepartie d'changer une monnaie contre une
autre, une date et un cours dtermin, avec engagement de raliser l'opration de change
inverse une date ultrieure avec un cours galement dtermin.
Comment s'tablit le prix du swap ? Lorsque deux contreparties conviennent de
raliser entre elles un swap, elles tablissent, entre les cours fixs pour chacun des deux
contrats de swap, une diffrence reprsentant un certain nombre de points de swap.
Cette diffrence est ajoute ou retranche au cours du premier contrat pour obtenir le
cours du deuxime. Elle correspond au montant des intrts qui auraient t verss si les
contreparties avaient ralis une double opration de prt et d'emprunt.
Les oprations de swap prsentent plusieurs intrts.
Elles n'alourdissent pas le bilan car elles sont enregistres en engagement hors bilan. En
cas de dfaillance de la contrepartie, il n'y a pas de perte en capital mais un simple risque de
change. En effet, en cas de dfaillance de la contrepartie, le 2eme contrat doit tre remplac
par un contrat de change avec le march au jour le jour : une perte de change peut se produire
si le cours de change du contrat de remplacement est dfavorable par rapport au contrat
d'origine.
2. Les avances en devises
Les avances en devises peuvent tre dfinies comme des crdits court terme, libells
en devises, accordes par les banques aux entreprises exportatrices et importatrices, il
convient de distinguer les avances en devises l'exportation et les avances en devises
l'importation.
A. Les avances en devises l'exportation
L'avance en devises l'exportation comprend trois tapes :
un emprunt en devises auprs de la banque ;
la conversion des devises empruntes en euros au cours du comptant ;
le remboursement des devises empruntes auprs de la banque lorsque le client tranger
transfre les devises correspondant au montant de sa dette ;

 Il faut ensuite que l'chance du remboursement de l'avance en devises l'importation

corresponde une rentre de devises dues au titre des oprations d'exportation.
Si ces deux conditions ne sont pas runies, le remboursement de l'avance en devise peut
toujours faire l'objet d'une couverture terme ou d'un recours aux options de change.

PARTIE IV : LA GESTION DU RISQUE DE TAUX

La gestion du risque de taux, qui tend devenir aujourd'hui une proccupation majeure
des trsoriers d'entreprise, est reste pendant longtemps une proccupation de second plan
aprs celle du risque de change. En effet, les consquences d'une variation des taux d'intrts
semblaient avoir moins d'importance que celles qui rsultaient des variations des cours du
change.
Quatre exemples permettront d'apprhender le risque de taux d'intrt :
Exemple 1 : Le risque de taux d'une crance actuelle
Une entreprise a plac une partie de sa trsorerie excdentaire en obligations taux fixe
; en cas de hausse des taux d'intrt, la valeur boursire de ces obligations aura tendance
diminuer, entranant une moins-value sur la valeur de son portefeuille d'obligations.
Exemple 2 : Le risque de taux d'une dette actuelle
Une entreprise a mis un emprunt obligataire d'une dure de 10 annes au taux de 10% ;
en cas de baisse des taux d'intrts long terme, par exemple 8%, l'entreprise sera endette
un taux suprieur celui que ses concurrents peuvent trouver actuellement sur le march. Il en
rsulte pour l'entreprise un cot d'opportunit pouvant compromettre terme sa comptitivit
Exemple 3 : Le risque de taux d'une dette future
Une entreprise dsire raliser un Investissement industriel financ par un emprunt
obligataire taux fixe. Le calendrier des missions obligataires tant charg pour les trois
prochains mois, l'entreprise n'est pas autorise lancer son emprunt dans l'immdiat. Si les
taux montent, l'entreprise devra mettre un emprunt un taux suprieur celui dont elle aurait
pu bnficier actuellement. La hausse des taux d'intrt aura pour consquence d'accrotre les
charges financires de l'entreprise pendant toute la dure de l'emprunt.
Exemple 4 : Le risque de taux d'une crance future
Un trsorier prvoit un excdent de trsorerie dans trois (3) mois pour une dure de
quelques mois. En cas de baisse des taux, les produits financiers dcoulant de ce placement
futur seront moins levs que ceux que l'on pourrait obtenir actuellement.

Section 1 : Apprhender le risque de taux1. Dfinition du risque de taux

Le risque de taux est celui que fait courir, au porteur d'une crance ou d'une dette
taux fixe, l'volution ultrieure des taux. Il ne doit pas tre confondu avec le risque

d'illiquidit qui consiste ne pas disposer, l'chance, des fonds ncessaires pour faire face
ses engagements .
Cette dfinition laisse entendre que la banque peut s'affranchir du risque en ne
dtenant que des actifs et passifs taux variable (en ngligeant l'existence des fonds propres)
. Dans ce cas, le rsultat de la banque serait insensible aux variations de taux et dpendrait
uniquement des marges.
Toutefois, dans une entreprise industrielle et commerciale, il existe normalement un
dsquilibre entre les actifs et passifs financiers. Le risque de taux rsulte aussi bien de la
dtention d'actifs et passifs taux fixes qu' taux variables.
D'une faon gnrale, on peut dfinir le risque de taux d'intrt comme le risque que fait
courir tout porteur d'une dette ou d'une crance, prsente, future ou conditionnelle, taux
fixe ou taux variable, l'volution ultrieure des taux, rsultant d'une variation la hausse ou
la baisse, de la volatilit autour d'une tendance, ou de la dformation de la structure des
taux.
2. La nature du risque de taux
Ds le dpart, on peut commencer par distinguer le risque de taux dans l'entreprise
industrielle et commerciale et dans les entreprises financires.
A. Contenu du risque de taux dans les tablissements bancaires et financiers
Dans les tablissements bancaires et financiers, on distingue gnralement plusieurs
types de risque de taux d'intrt :
le risque de transformation ;
le risque de marge
le risque de placement
a. Le risque de transformation :
Il rsulte de l'existence simultane, dans le bilan des tablissements bancaires ou
financiers, d'emplois et de ressources dont la dure et la nature des taux {fixes et variables)
sont diffrentes.
b. Le risque de marge :
En procdant un adossement parfait, ou matching , entre les dures et les taux des
emplois et des ressources, une banque peut se mettre l'abri du risque de taux. Un prt de 3
ans taux fixe ou variable, par exemple, peut tre couvert par un emprunt de mme dure et
de mme nature de taux. La technique de l'endossement parfait ne protge toutefois pas la
banque contre le risque de dfaillance de ses clients. Pour couvrir ses frais de fonctionnement
et les ventuelles dfaillances, la banque prlve une marge ou spread , notamment en
facturant des taux plus levs que ceux de ses ressources.
Mais, plus les taux sont bas, plus il est difficile de prlever cette marge. En cas de
baisse des taux, une banque peut tre confronte un risque de marge lorsque le montant de

cette marge, calcule par exemple en pourcentage devient infrieur aux cots de
fonctionnement entrans par cette opration.
c. Risque de placement :
C'est le risque dcoulant de la perte de valeur des titres revenu fixe en cas de hausse
des taux d'intrt.
Un tablissement financier a souscrit une obligation de 5 000 FCFA, remboursement in
fine au bout de 10 ans, au taux facial de 10%. Si les taux du march obligataire s'lvent
12%, la valeur de l'obligation n'est plus que de 4 434,98 FCFA.
B. Contenu du risque de taux dans une entreprise industrielle et commerciale
Les entreprises industrielles et commerciales peuvent se trouver confrontes aux mmes
risques que ceux que l'on a rencontrs dans les tablissements bancaires et financiers, savoir
les risques de transformation, de marge et de placement.
Toutefois, de faon paradoxale, on pourrait soutenir que la gestion du risque de taux
d'intrt dans une entreprise industrielle et commerciale est plus complexe que dans un
tablissement bancaire ou financier.
3. La position de taux
La position de taux a pour objectif de mesurer l'exposition de l'entreprise de l'entreprise
au risque de taux. Une position de taux doit donc regrouper tous les avoirs et tous les
engagements de l'entreprise de l'entreprise, prsents, futurs ou conditionnels, taux fixe ou
taux variable.
A. Construction d'un chancier des impasses
L'chancier doit tenir compte de toutes les oprations entranant un risque de taux. Il
faut donc intgrer tous les lments du bilan et hors bilan.
L'chancier peut tre tenu devise par devise. Pour chaque chance, on procde
l'adossement des avoirs et des engagements, et au calcul du solde des emprunts et des prts.
Lorsque les lments de l'actif sont suprieurs aux lments du passif, l'impasse est positive.
Dans le cas contraire, l'impasse est ngative.
En cas d'adossement parfait, ou matching , il y'a annulation des effets du risque de
taux. C'est le cas, par exemple, lorsqu'une crance de 1 000 taux fixe de 10% 10 ans, est
adosse une dette de mme montant, galement taux fixe 10% et 10 ans. Mais dans
l'activit financire des entreprises, le matching parfait des positions et difficile raliser
puisqu'il requiert des montants, des chances et des caractristiques identiques. Dans la
pratique, l'entreprise prsente rarement, dans ses positions, un adossement parfait.

La rgle gnrale est le mismatching c'est dire l'exposition de l'entreprise au risque

de taux. Pour l'chance, l'entreprise peut se trouver :
soit en position ferme, lorsque le solde des emprunts et des prts est nul ;
soit en position ouverte nette emprunteur, ce qui signifie que l'entreprise anticipe une
hausse des taux ;
soit en position ouverte nette prteur, ce qui signifie que l'entreprise anticipe une baisse des
taux.
Afin d'obtenir une impasse unique, un an par exemple, on peut procder la
pondration des soldes en fonction de leur dure, ce qui revient utiliser une mthode
comparable la mthode des nombres. On peut galement calculer les impasses actualises.
B. Caractristiques de la position de taux
Comme dans la position de change, on distingue une position courte et une position
longue :
Par convention, une position de taux est dite longue lorsque le risque est la hausse des
taux. Une position de taux est dite courte lorsque le risque est la baisse des taux.
a. Position courte : une entreprise, ou un tablissement financier, est dit en position
courte lorsque, pour une mme chance et dans une mme devise, lorsque le montant de ses
emprunts ou de ses engagements est suprieur au montant de ses crances ou avoirs. Le
risque est la baisse des taux. En effet, en cas de baisse des taux, l'entreprise, ou
l'tablissement financier, devra replacer ses avoirs un taux infrieur celui de ses emprunts.
b. Position longue : une entreprise, ou un tablissement financier, est dit en position
longue lorsque, pour une mme chance et dans une mme devise, lorsque le montant de ses
emprunts et engagements est infrieur celui de ses avoirs et crances. En cas de hausse des
taux, le refinancement de l'entreprise s'effectuera un taux suprieur celui de ses prts et de
ses placements. Il n'y a donc rien en cas de hausse des taux.

Section 2 : Les principaux instruments de couverture du risque de

taux
Il existe des techniques traditionnelles de couverture du risque de taux. On peut citer,
par exemple, la technique de l'endossement qui consiste faire correspondre exactement les
emplois et les ressources pour une mme chance.
La plupart des auteurs classent les nouveaux instruments de couverture du risque de taux
en deux catgories : les contrats terme ferme et les contrats optionnels. Dans chaque
catgorie, on peut distinguer les marchs de gr gr et les marchs organiss. Dans les
contrats terme ferme, on peut citer principalement le forward-forward, ou terme contre
terme, les forward rate agreements (FRA), les swaps et les diffrents contrats d'Euronext,

comme le contrat Euronotionnel et le contrat Euribor. Dans les contrats optionnels, on rangera
les caps, floors, collars, les options sur FRA, sur SWAP et les options sur les contrats
d'Euronext.
La rpartition entre les marchs de gr gr et les marchs organiss des principaux
instruments de couverture du risque de taux s'effectue selon le schma suivant :
Ce schma n'est pas exhaustif, il ne fait apparatre que les principaux instruments de
couverture habituellement utiliss par les entreprises pour couvrir le risque de taux. De mme,
dans cette section, nous ne procderons pas un inventaire dtaill de tous les instruments de
couverture. Nous donnerons quelques exemples pour illustrer les mcanismes de mis en
uvre par les instruments de couverture les lus frquemment utiliss.
1. Le terme contre terme et les FRA
Ces instruments sont principalement traits sur le march de gr gr. Ils chappent
donc aux obligations des marchs organiss, comme les dpts de garantie et les appels de
marge. Comme tous les contrats de gr gr, ils reprsentent des oprations sur mesure .
Ainsi, ils peuvent mieux correspondre aux besoins de leurs utilisateurs. En revanche, leur
liquidit peut parfois laisser dsirer.
A. Le terme contre terme
Le terme contre terme est une opration par laquelle deux oprateurs s'engagent prter
ou emprunter une quantit fixe d'argent un taux garanti, pour une dure prvue, une
date fixe lors de la signature du contrat.
Exemple : D'aprs les prvisions de trsorerie, une entreprise doit emprunter 1.000.000
FCFA pour 6 mois dans 3 mois (90 jours). Redoutant une hausse des taux, l'entreprise veut,
ds maintenant, s'assurer la liquidit et les conditions d'emprunt du futur crdit. Elle contracte
avec une banque un terme terme.
Pour rpondre la demande de son client, la banque va emprunter de l'argent maintenant
sur le march pour une dure totale gale 270 jours correspondant 180 jours pour le crdit
du client plus 90 jours pour la priode d'attente avant la mise disposition de ce crdit. Les
taux du march sont aujourd'hui de 5% (dnomm taux prteur) pour les emprunts d'une dure
de 9 mois et de 4,5% (appel taux emprunteur) pour les placements d'une dure de 3 mois.
La banque emprunte tout de suite de l'argent que son client ne lui rclame que dans 3
mois. Elle doit donc le replacer sur le march en attendant le besoin de son client. Dans 90
jours, la banque doit disposer de 1.000.000 FCFA. Pour ce faire, elle va donc emprunter
aujourd'hui la somme actualise de ce 1.000.000 FCFA soit :
Montant emprunt = 1.000.000 / [1 + (0,045 x 90/360)] = 988.875 FCFA

En empruntant 988.875 FCFA et en les plaant pendant 90 jours, la banque obtiendra

exactement 1.000.000 FCFA au moment o son client demandera la mise disposition de
l'argent. Si la banque emprunte pendant 270 jours 988.875 FCFA, elle devra remboursera
l'chance :
Montant rembours par la banque = 988 875 x [1+ (0,05 x 270/360)] = 1.025.958 FCFA
Ce montant sera aussi celui que devra payer l'entreprise pour permettre la banque de
rembourser son prteur. Ainsi, l'entreprise emprunte 1.000.000 FCFA pour 180 jours et
rembourse 1.025.958 FCFA. Le taux de son emprunt est la solution du problme suivant :
1.000.000x [1 + (Taux garanti x 180 / 360)] = 1.025.958 FCFA
Soit Taux garanti = [(1.025.958/1.000.000) - 1] x 360/180 = 5,192%
Ce taux garanti est bien sur hors rmunration de la banque.
On peut obtenir le taux du terme contre terme en appliquant directement la formule
suivante :
(Taux de l'emprunt x dure) - (taux du prt x dure) x 36 000
=
(36 000 + taux du prt x dure) x dure du terme contre terme)
Les oprations de terme contre terme offrent de nombreux avantages. Non seulement,
elles garantissent le taux d'intrt, mais elles assurent la liquidit de l'opration. De plus,
l'opration tant ralise de gr gr, elle rpond mieux aux besoins de l'utilisateur.
Cependant, les oprations de terme terme peuvent prsenter des inconvnients,
notamment au niveau des taux pratiqus par la banque. En effet, la banque ralise une double
opration d'emprunt et de prt. Elle intgre donc deux fois de suite l'cart entre le taux
emprunteur et le taux prteur, ce qui reprsente un surcot par rapport un simple emprunt ou
prt. Ce surcot correspond l'limination de toute incertitude relative au taux et la liquidit
de la future opration de prt ou d'emprunt.
Le forward rate agreement (FRA)
Objectifs et dfinition
Frquemment utilise par les entreprises, le FRA est une technique qui permet de fixer
l'avance le taux d'intrt d'une opration future d'emprunt ou de prt. Mais, la diffrence du
terme contre terme, cette garantie de taux n'implique la mise en place effective du prt ou de
l'emprunt. Seule sera rgle, au moment de mettre en place l'opration, la diffrence entre le
taux du march et le taux garanti dans le contrat. L'engagement de taux est donc dissoci de
l'engagement de liquidit. Une entreprise qui a contract un contrat de FRA avec une banque
pourra raliser son emprunt ou son placement auprs d'une autre banque.

Le FRA est un instrument hors bilan qui n'entrane pas de mouvements de fonds en
dehors du versement du diffrentiel de taux. Traite sur les marchs de gr gr, cette
technique reoit l'appellation de forward rate agreement ; sur les marchs organiss, on
parle de future rate agreement .
On peut donc dfinir le FRA comme une technique qui permet une entreprise, dsirant
emprunter ou prter une date, et pendant une priode dtermine, de couvrir sa future
position de taux, et de se protger ainsi contre le risque de taux, tout en conservant la libert
de raliser l'opration de prt ou d'emprunt auprs d'une autre banque.
Mcanisme
Une entreprise qui doit emprunter, et redoute une hausse des taux, peut acheter un FRA.
Une entreprise qui doit placer, redoute une baisse des taux : elle peut vendre un FRA. L'achat
d'un FRA garantit un taux d'emprunt ; la vente d'un FRA garantit un taux de placement.
Une FRA correspond, en fait, un taux d'intrt terme dans le futur. Un FRA trois
mois dans six mois correspond au taux qu'une entreprise souhaite fixe, aujourd'hui, pour un
futur emprunt ou prt de trois mois, mettre en place dans six mois. Pour un emprunt,
l'entreprise achte un FRA 3 dans 6 ; pour un placement, elle vend un FRA 3 dans 6. On peut
utiliser toutes les combinaisons de 1 12 mois.
Dans un contrat de FRA, sont notamment dfinis :
le montant notionnel sur lequel porte le contrat ;
la date de rglement du contrat qui est la date laquelle s'effectuerait ventuellement le
placement ou l'emprunt, et qui est la date laquelle le diffrentiel sera vers ;
une priode de rfrence qui va de la date de rglement la date d'chance de l'ventuel
dpt ou emprunt ;
un taux de rfrence (TR) du march qui peut tre par exemple l'Euribor, et un taux garanti
(TG).
Le droulement d'un FRA comprend deux tapes :
la priode d'attente qui s'tend de la signature la date de rglement du FRA ;
la priode de garantie, de la date de rglement la date d'chance ; elle correspond la
priode de calcul des intrts pays ou reus. La liquidation du contrat intervient deux jours
ouvrs avant la date de rglement ;
TR > TG, si cette date, le taux du march, ou taux de rfrence, est suprieur au taux
garanti, le vendeur de FRA verse l'acheteur un montant correspondant au diffrentiel
d'intrt ;
TR < TG, l'inverse, si le taux du march est infrieur au taux garanti, c'est l'acheteur qui
verse la diffrence au vendeur.

Le diffrentiel est donc vers au dbut de la priode de garantie. Pour en tenir compte, le
montant verser sera actualis.
2. Le contrat Euribor 3 mois
Un contrat de FRA n'est pas ngociable. Le contrat Euribor 3 mois est un Future Rate
Agreement standardis portant sur une garantie de taux d'intrt. Comme les contrats de gr
gr, il permet de fixer l'avance le taux d'intrt d'un placement ou d'un emprunt futur.
Il n'y pas de livraison l'chance. La garantie de taux rsulte du paiement de la
diffrence entre le taux implicite compris dans le prix du contrat et l'Euribor 3 mois.
L'acheteur d'un contrat Euribor se garantit contre une baisse des taux d'intrt ; le vendeur se
garantit contre une hausse.
A. Utilisation du contrat Euribor 3 mois
Quels ont les principes d'intervention sur les Futures Rate Agreement cots sur les
marchs organiss.
Un emprunteur potentiel redoute une hausse des taux d'intrt. La hausse des taux fera
baisser le prix des contrats. En cas de hausse des taux et par consquent de baisse du prix des
contrats, le vendeur terme pourra racheter ses contrats moins chers et ainsi raliser un
bnfice qui vient compenser la perte due l'accroissement des charges financires sur
l'emprunt.
Une entreprise qui doit raliser un placement futur redoute une baisse des taux d'intrt
qui fera augmenter le prix des contrats. L'entreprise se porte acheteur de contrats. En cas de
baisse des taux d'intrt, le prix des contrats augmente et l'entreprise ralise un bnfice sur le
march terme qui compense la perte sur le placement.
On notera que sur le march organis, les oprations s'effectuent en sens inverse de
celles qui sont ngocis sur les marchs de gr gr de FRA.
Exemple : un trsorier doit emprunter dans 3 mois 5 millions de FCFA au taux Euribor
3 mois. Il dsire fixer d'avance le taux de son emprunteur futur. Il vend un contrat Euribor 3
mois l'chance dans 3 mois 95,25, soit un taux implicite de 100 - 95,25 = 4,75%.
Trois mois plus tard, l'Euribor est 5,25%. Le trsorier met en place son emprunt aux
conditions du march. Les charges financires s'lvent donc : 5.000.000 x 5,25% x 90/36
000 = 65.625 FCFA
Pour un taux de 4,75%, les charges financires auraient t de :
5.000.000 x 4,75% x 90/36.000 = 59.375 FCFA
Soit une diffrence de 65.625 - 59 375 = 6.250 FCFA.

Sur le march, le cours du contrat est de 100 - 5,25 = 94,75 le rachat du contrat permet
donc de raliser un bnfice de (95,25 - 94,75) x 5.000.000 x 90 / 36.000 = 6.250 qui
compense la perte due l'augmentation des charges financires.
Caractristiques du contrat Euribor 3 mois
Montant du notionnel : 1 million d'euros ;
Dure : 3 mois ;
Date d'chance : Echances trimestrielles successives ;
Date de rglement de l'indemnit : 2eme jour ouvr suivant la date de liquidation. Le
rglement se limite au versement de la diffrence d'intrt (cash settlement) ;
Systme de cotation : la cotation du contrat Euribor s'effectue sous forme d'un index, base
100 diminu du taux de rendement in fine pratiqu sur le march du contrat la date de
liquidation et exprim en pourcentage ;
Taux de rfrence : le taux de rfrence est l'Euribor 3 mois.
Le taux Euribor (Euro Interbank Offered Rate) rsulte d'une moyenne arithmtique des
taux offerts trois mois sur l'euro, aux signatures de premires catgories, par une slection
d'tablissements de crdit, dits de rfrence, comprenant 50 banques oprant rgulirement
sur le march interbancaire.
L'appel de marge fonctionne sur le principe du paiement quotidien des diffrences
ngatives.
B. Comparaison entre contrat Euribor et FRA
A l'aide d'un exemple, comparons une intervention sur les marchs organiss (contrat
Euribor 3 mois), et sur le march de gr gr (FRA).
Le 15 mars, le trsorier d'une entreprise prvoit un besoin de liquidit pour le 13 juin de
10 millions de FCFA.
Intervention sur le march terme
Vente de 10 contrats Euribor 3 mois, chance juin, 95,50 soit un taux de
l'Euribor correspondant de 100 - 95,50 = 4,50 %.
1ere hypothse : le 13 juin, l'Euribor est 6%
Cot de l'emprunt 6% : 10.000.000x6 x 90/36.000 = 150.000 FCFA
Cot de l'emprunt 4,5% :10.000.000 x 4,5 x 90/36.000 = 112.500 FC
L'entreprise ralise donc une perte de 37.500 FCFA.
En revanche, sur le march terme, l'entreprise ralise un gain de :
(95,5 - 94) x 10.000.000 x 90 / 36.000 = 37.500 FCFA
Cette somme compense tout juste la perte sur le cot de l'emprunt.
2me hypothse : le 13 juin, l'Euribor est 3,75%
Cot de l'emprunt 3,75% :10.000.000 x 3,75x90/36.000 = 93.750

Par rapport un emprunt 4,50%, l'entreprise ralise un gain de :

112.500 - 93.750 = 18.750 FCFA
En revanche, sur le march terme, la perte est de :
(96,25-95,95) x 10.000.000x90/36.000 = 18.750 FCFA
Cette somme vient galement annuler le gain ralis sur l'emprunt et fixe le taux de
l'emprunt 4,50%.
2. Les swaps de taux d'intrt
A. Dfinition et gnralits
Un swap de taux d'intrt est un contrat entre deux parties qui dcident d'changer les
conditions de rmunration de deux dettes, de montant identique, et libells dans une mme
devise. On peut donc dire qu'un swap de taux est un contrat entre deux oprateurs qui
dcident d'changer leurs conditions d'accs au march financier, pour emprunter comme pour
placer.
Pour chaque partie, un swap d'intrt est quivalent un prt et et un emprunt crois,
dans la mme devise, pour un mme montant et pour une mme dure, mais les rmunrations
sont calcules sur la base de taux et selon une priodicit convenue l'avance. En pratique,
seul est chang le diffrentiel d'intrt ou montant net d'intrt, correspondant un montant
net payer ou recevoir.
Il existe deux catgories de swap de taux :
change de taux fixe contre taux variable ;
change e taux variable contre taux variable que l'on appelle encore swap d'indice ou swap
de rfrence ;
L'objet du swap est de modifier l'exposition de l'entreprise au risque de taux. Cette
modification s'effectue en fonction des anticipations relatives l'volution des taux d'intrt.
En cas d'anticipations errones, le risque ne disparat pas. Mais la rversibilit des oprations
de swap permet de modifier nouveau l'exposition au risque de taux de l'entreprise.
Pour comprendre comment on peut utiliser les swaps pour se protger contre le risque de
taux, on distinguera les anticipations la hausse et les anticipations la baisse des taux.
B. Anticipations la hausse
a. Cas des emprunts
Une entreprise est titulaire d'un emprunt taux variable, par exemple, Euribor + 1%.
Elle anticipe une hausse des taux.
Pour se protger contre cette ventuelle hausse des taux, l'entreprise conclut un swap au
terme duquel :
elle verse des intrts taux fixe, 9 ,5% par exemple ;

 elle reoit un taux variable, index sur l'Euribor par exemple.

Le rsultat du swap est le suivant
- l'entreprise reoit un taux fixe de 8,50%
- elle verse un taux fixe de 9,50%
- elle reoit un taux variable Euribor
Soit au total

+8,5%
- 9,5%
+ Euribor
= Euribor- 1%

A l'issu du Swap, l'entreprise est titulaire d'un placement taux variable, au lieu d'un
placement taux fixe.
C. Anticipation d'une baisse
a. Cas des emprunts
Une entreprise est endette taux fixe 10%. Elle souhaite bnficier de !a baisse des
taux d'intrt intervenue prs la mise en place de son emprunt.
Elle ralise un swap dans lequel elle reoit un taux fixe de 7,5% par exemple, et verse
un taux variable, l'Euribor par exemple.
Le rsultat du swap est le suivant :
l'entreprise paie 10%

-10%

elle reoit 7,5%

+7,5%

elle verse Euribor

Soit au total

- Euribor
= - Euribor -2,5%

Aprs le swap, le cot de l'emprunt pour l'entreprise est taux variable, soit Euribor + 2,5%
au lieu d'un taux fixe de 10%.
b. Cas des placements
Une entreprise a ralis un placement taux variable, Euribor par exemple, mais elle
redoute une baisse des taux d'intrts.
Elle ralise un swap dans lequel elle reoit un taux fixe de 6,50% par exemple, et verse
un taux variable, l'Euribor.
Le rsultat du swap est le suivant :
- L'entreprise reoit Euribor

+Euribor

- Elle verse Euribor

- Euribor

- Elle reoit 6,50%

Soit au total

+ 6,5%
= + 6,5%

A l'issu du swap, l'entreprise possde un placement taux fixe qui lui rapporte 6,5%.
Contenu d'un contrat de swap d'intrt

Un contrat de swap prvoit les principales dispositions de l'opration et notamment :

la dsignation des parties et leur situation d'emprunteur ou de prteur ;
la date de valeur du swap ; en France, il s'agit en gnral du premier jour du mois ;
la date d'chance ; jusqu' 1 an pour un swap court terme et jusqu' 10 ans pour un swap
long terme ;
le montant du capital notionnel servant de base au calcul des intrts ;
la nature du taux variable chang qui peut tre l'Euribor, l'Eonia... ;
la valeur retenue pour le taux fixe, la devise de rfrence ;
la frquence du versement du diffrentiel d'intrt n'est pas toujours explicitement indique
dans le contrat car elle correspond au terme du taux d'intrt variable retenu (mensuel pour
l'Eonia par exemple).
4. Cap, Floor, Collar
Ces techniques de couverture du risque de taux garantissent un taux maximum ou
minimum, tout en permettant de bnficier d'une volution favorable des taux ; elles sont
particulirement bien adaptes la protection de positions emprunteurs ou prteurs taux
variable. Le cap assure un taux maximum pour un emprunt ; le floor un taux minimum pour
un prt ou un placement. Les chances peuvent aller du court terme au moyen ou long terme.
Le collar, en combinant simultanment une opration d'achat (ou de vente) de cap, avec
une opration de vente (ou d'achat) de floor, permet de rduire, voire d'annuler, le montant de
la prime. Ces diffrentes oprations peuvent s'analyser comme une srie d'options possdant
toutes un mme prix d'exercice. Elles apparaissent en hors bilan.
S'agissant d'oprations de gr gr, elles possdent une grande souplesse, et peuvent
s'adapter parfaitement aux besoins de leurs utilisateurs. Mais, le dnouement de ces oprations
tant assorti du paiement d'un diffrentiel de taux, elles prsentent un risque de contrepartie.
Les oprations doivent porter une attention particulire la qualit de la signature des cocontractants.
A. Cap ou taux plafond
Le cap garantit un taux plafond (ou cap) pour un emprunt. Moyennant le paiement d'une
prime un vendeur, l'acheteur de cap se garantit un taux fixe maximum, pour un montant et
une dure dtermine dans le contrat. Mais il prsente aussi l'avantage de pouvoir profiter
d'une volution favorable des taux. En effet, l'achat de cap, tout en garantissant un taux
plafond un emprunt taux variable, n'empche pas de bnficier d'une baisse des taux.
a. Mcanismes du cap

La garantie repose sur le paiement, chaque chance, d'un diffrentiel de taux par le
vendeur l'acheteur. Le montant du diffrentiel rsulte de la comparaison du taux de
rfrence (TR), qui peut tre, par exemple, l'Euribor, et le taux garanti (TG), ou taux plafond,
dtermin dans le contrat. Le versement de la diffrence a lieu chaque chance qui peut
tre mensuelle, trimestrielle ou annuelle selon le taux de rfrence adopt. Le montant de la
prime dpend du niveau de taux garanti, et de la dure du contrat.
Elle est exprime en pourcentage du capital couvrir, ou notionnel. Elle peut tre paye,
en une seule fois, la signature du contrat, ou rpartie en fonction des chances.
A chaque chance, on compare le taux de rfrence (TR) et le taux de garanti (TG).
TR > TG : lorsque le taux de rfrence est suprieur au taux garanti, l'entreprise qui a
achet un cap reoit du vendeur le paiement de la diffrence ;
TR < TG : lorsque le taux de rfrence ne dpasse pas le taux garanti, l'option est
abandonne. Il faut tenir compte du montant de la prime, qui s'ajoute au taux du march, pour
calculer le cot de l'emprunt.
Ainsi, en cas de hausse des taux, le cot de l'emprunt ne dpasse pas le taux garanti
major de la prime. En cas de baisse des taux, le cot de l'emprunt revient au taux du march
augment de la prime.
b. Exemple
Une entreprise s'est engage dans un programme de financement par billets de
trsorerie. Pour se protger contre une hausse de taux, elle achte un cap prsentant les
caractristiques suivantes :
Montant : 50 millions de FCFA.
TG = 5,25% TR = Euribor

Prime = 0,50% annuel

La dure du cap est de 12 mois ; sa priodicit est mensuelle.

Le montant de la prime est de : 50.000.000 x 0,005 = 250.000 FCFA
A chaque chance mensuelle, on compare le niveau de l'Euribor avec le taux de garanti
de 5,25%.
Lorsque I'Euribor est infrieur 5,25%, il ny a pas de diffrentiel verser. Le cot des
billets de trsorerie est donc le taux du march auquel s'ajoute le montant le montant de la
prime verse. Lorsque I'Euribor est suprieur au taux garanti, le diffrentiel est vers.
Supposons que I'Euribor atteigne 5,87% par exemple, le diffrentiel est de :
(5,87 - 5,25) x 50.000.000 x 30 / 36.000 = 25.833 FCFA
II en est ainsi chaque chance. Quelle que soit l'volution I'Euribor, le cot des billets
de trsorerie ne dpassera pas le taux garanti augment de la prime, soit 5,25% + 0,50% =
5,75%.
c. Utilisation du cap

Le cap permet donc un emprunteur taux variable de dterminer l'avance le cot

maximum de son financement pour une priode d'un an ou plus, tout en bnficiant d'une
ventuelle baisse des taux.
C'est une technique particulirement bien adapte la couverture d'un programme de
billets de trsorerie, de crdits spots renouvelables, d'obligations ou de crdits taux variable.
Le cap peut tre galement utilis pour amliorer le rendement d'un placement. Prenons
l'exemple d'une entreprise qui a ralis des placements taux fixe et qui anticipe une hausse
des taux. Elle peut recourir l'achat d'un cap qui lui permet de recevoir un supplment de
rmunration en cas de hausse des taux. Ce supplment de rmunration compense le manque
gagner subi par l'entreprise pour ses placements taux fixe.
B. Floor ou taux plancher
Moyennant le paiement d'une prime, l'acheteur d'un floor est assur d'un taux de
placement minimum, pour un montant et une dure dtermine. Comme le cap, le floor
permet de profiter d'une volution favorable des taux. En effet, la technique du floor, tout en
garantissant un taux minimum, n'empche pas de bnficier d'une hausse des taux.
a. Mcanismes du floor
L'acheteur d'un floor est couvert contre une baisse des taux. Si les taux voluent en
dessous du taux garanti, l'acheteur de floor reoit du vendeur un diffrentiel rsultant de la
comparaison entre le taux de rfrence, atteint sur le march, et le taux plancher garanti,
dtermin dans le contrat.
Le versement du diffrentiel a lieu chaque chance, mensuelle, trimestrielle, annuelle,
selon le taux retenu. Comme pour le cap, le montant de la prime dpend du niveau du taux
garanti et de la dure du contrat. Elle est exprime en pourcentage du capital couvrir, et peut
tre paye la signature, ou chelonne tout au long du contrat.
A chaque chance, on compare le taux de rfrence et le taux de garanti.
TR > TG : il n'y a pas de diffrentiel verser ;
TR w TG : le vendeur de floor verse une diffrence calcule prorata temporis.
b. Exemple de floor
Une caisse de retraite possde un portefeuille d'obligations taux variable. Pour se
protger contre une baisse des taux, elle achte un floor qui prsente les caractristiques
suivantes :
Montant : 100 millions de FCFA ;
TG = 3,75 %

TR = Euribor

Prime = 0,30% annuel ;

La dure est de 12 mois et la priodicit mensuelle.

La prime s'lve 100.000.000 x 0,003 = 300.000 FCFA.

Chaque fin de mois, on compare le taux garanti et le taux de rfrence.
Si l'Euribor > 3,75%, il n'y a pas de diffrentiel verser ;
Si l'Euribor < 3,75%, le vendeur verse le montant du diffrentiel. Supposons que l'Euribor
ne

s'lve

qu'

2,85%.

Le

diffrentiel

verser

sera

de

: (3,75-2,85)

100.000.000x30/36.000 = 75.000 FCFA

Ainsi, quelle que soit l'volution l'Euribor, la rmunration du portefeuille d'obligations
ne descend pas au dessus d'un taux minimum qui est de 3,75% - 0,30% = 3,45%.
Le rendement du placement est donc gal :
soit au taux du march, diminu de la prime, lorsque le taux du march est suprieur au
taux garanti ;
soit au taux garanti, diminu de la prime, lorsque le taux du march est infrieur au taux
garanti ;
c. Utilisation du floor
Le floor permet un dtenteur de placement taux variable, moyennant le paiement
d'une prime, de se garantir un rendement minimum, tout en conservant la possibilit de
bnficier d'une volution favorable.
Cette technique est donc particulirement adapte la couverture d'obligations taux
variable, ou de titres de crances ngociables.
Elle peut galement tre utilise pour diminuer le cot de l'emprunt taux fixe. Une
entreprise endette taux fixe, qui anticipe une baisse des taux, peut procder l'achat d'un
floor. Si la baisse des taux se produit, l'encaissement du diffrentiel sur le floor vient
compenser le cot d'opportunit subi sur l'endettement taux fixe.
C. Collar
Les instruments optionnels de couverture du risque prsentent un inconvnient majeur :
le cot lev de leur utilisation, en raison de l'importance de la prime payer. Pour rduire le
montant de la prime, on peut rapprocher un cap et un floor. La prime paye sur l'achat de l'un
sera compense, en partie ou en totalit, par la prime reue l'occasion de la vente de l'autre.
La garantie ne porte plus sur un seul niveau de taux (taux maximum ou taux minimum),
mais sur les deux niveaux de taux. On parle parfois de tunnel ou de cylindre.
a. Diffrents types de collar
Il existe deux types de collar :

Le collar emprunteur : il est constitu par un achat de cap et une vente de floor. La
prime verser pour l'achat du cap est, en partie, compense par l'encaissement de la prime
reue l'occasion de la vente du floor.
Un collar emprunteur garantit un taux maximum pour un emprunt, tout en laissant la
possibilit de bnficier d'une baisse des taux. Mais cette possibilit est limite jusqu' un
niveau minimum dfini par le taux du floor.
Le collar prteur : il est constitu par un achat de floor et la vente de cap. Il garantit un
minimum pour un placement, il laisse la possibilit de bnficier d'une hausse des taux, mais
jusqu' un taux maximum dfini par le cap.
b. Exemple de collar
On peut reprendre l'exemple de l'entreprise qui s'est engage dans un programme de
billets de trsorerie, et qui pour s'assurer un taux maximum de : 5,25% + 0,50% = 5, 75% a d
verser une prime de 0,50% soit 250.000 FCFA (50.000.000 x 0,005 = 250.000 FCFA).
Si la prime parait trop leve, on peut vendre un floor 4% par exemple, ce qui entrane
l'encaissement d'une prime de 0,40% annuel. Le montant de la prime nette s'lve : 0,50% 0,40% = 0,10%
A chaque chance, on compare le taux de rfrence sur le march avec le taux garanti
par le cap et le floor.
le TR > TG par la cap : le floor n'est pas exerc. Mais la contrepartie doit verser un
diffrentiel. Supposons que le taux de rfrence atteigne 6%. La contrepartie doit verser un
diffrentiel de 6% - 5,25% = 0,75%
Le cot du financement revient donc : 6% - 0,75% + 0,10% = 5,35%. Le cot de
financement revient au taux garanti augment de la prime : 5,25% + 0,10% = 5,35%
Le TR < TG par le floor : le cap n'est pas exerc. C'est l'entreprise de verser le
diffrentiel la contrepartie. Supposons que le taux de rfrence

soit de 3,50%. Le

diffrentiel que doit verser l'entreprise est de 4% - 3,50% = 0.50%. Le cot de l'emprunt
revient :
3,50% + 0,50% + 0,10% = 4,10%
Le cot revient galement au taux garanti auquel s'ajoute la prime soit : 4%+ 0,1%
=4,10%
La mise en place du collar a donc assur l'entreprise un taux de financement compris
entre 4,10% et 5,35%, moyennant le versement d'une prime de 0,10% annuel.

Publi par Boureima SAWADOGO 01:29

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