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Le "Capital Asset Pricing Model" (CAPM) ou Modèle d'évaluation des actifs financiers

(MEDAF) est le modèle d'évaluation le plus célèbre et le plus utilisé malgré le fait que sa
pertinence empirique soit très discutée.

Créé par Sharpe, Lintner et Mossin dans les années 60 et basé sur des études réalisées par
Markowitz en 1952 (la théorie moderne du portefeuille), cet outil décrit la relation entre le risque
d'un actif financier et la rentabilité espérée de cet actif.

L'idée générale sur laquelle le modèle CAPM est basée est la suivante : les investisseurs sont
rémunérés par la valeur temps de l'argent et par le risque. La valeur temps de l'argent est
représentée par le taux sans risque, qui correspond généralement au taux de placement le plus
faible mais le moins risqué, type livret A.

Le risque est représenté par le Beta, rapport historique entre la volatilité de l'actif et celle du
marché.

MEDAF est un sigle désignant le modèle d'évaluation des actifs financiers. Il s'agit d'un modèle de
calcul destiné à rendre compte du taux de rendement des actions dans les périodes de marché en
équilibre. On estime la valeur attendue d'une action donnée en fonction d'un risque systématique
déterminé. Il s'agit de prévoir combien rapportera un actif sur la durée en fonction de l'offre et de la
demande attendues dans le cadre d'un marché en équilibre : le modèle a été créé aux États-Unis
dans les années 1960, et est très utilisé sur les marchés financiers comme dans les problématiques
financières d'entreprise. Le modèle de calcul se base sur la mesure du risque systématique, de la
rentabilité attendue sur le marché des actions et sur le taux d'intérêt.
Voici la formule de base du modèle :

avec :

: rentabilité espérée de l'actif financier


: taux sans risque
: Beta de l'actif financier
: rentabilité espérée du marché

Ainsi le CAPM décrit la rentabilité de l'actif comme la rentabilité de l'actif sans risque additionnée
à une prime de risque marché (rentabilité du marché moins rentabilité de l'actif sans risque)
pondérée par le beta de l'actif.

Voyons comment calculer les composants de la formule :

: comme dit précédemment, le taux sans risque représente le taux de placement le plus faible
mais le moins risqué type "livret A". Nul besoin de le calculer donc.
: la rentabilité espérée du marché : on prend la rentabilité historique du marché de référence
(par exemple l'indice correspondant à la valeur) sur une certaine période (2 ans, 5 ans, 10 ans...).

: Le Beta de l'actif financier se définit comme le rapport de la covariance de la rentabilité de


l'actif avec celle du marché à la variance de la rentabilité du marché.

on a ainsi la formule suivante : Beta = Covariance (R.actif, R.marché) / Variance (R.marché).

La manière la plus simple de calculer un Beta est la méthode historique. Ainsi, "R.actif" sera la
rentabilité historique de l'actif, de même que "R.marché" sera la rentabilité historique du marché.

De manière pratique, plus le Beta sera proche de 1, plus les variations du marché seront suivies
de manière équivalente par l'actif.

Pour déterminer si un actif offre une opportunité d'investissement, il faudra comparer


l'espérance de rendement calculée avec le CAPM au rendement prévu sur la valeur, calculé par
exemple de manière fondamentale à partir du PER ou autres techniques d'évaluations. On peut
ainsi déterminer si le prix actuel de l'actif est à un niveau bas ou élevé.

L'univers du CAPM doit obéir à certaines règles bien précises pour que la formule de la
rentabilité de l'actif fonctionne. Voici les différentes hypothèses de bases, tirées
principalement des travaux de Markowitz sur la théorie moderne du portefeuille :

- il n'y a pas de coûts de transactions ou de taxes


- la vente à découvert ou l'achat d'un titre n'a aucune incidence sur son prix
- les investisseurs sont averses au risque et rationnels
- tous les investisseurs ont le même horizon d'investissement
- les investisseurs contrôlent le risque de leur portefeuille par la diversification
- le marché est entièrement libre et tous les actifs peuvent y être échangés.
- les investisseurs peuvent emprunter et prêter des montants illimités au taux sans risque
- toutes les informations sur le marché sont disponibles pour tous les investisseurs
- la concurrence sur les marchés et parfaite et non faussée
- tous les actifs financiers peuvent être divisés en actifs de plus petite taille

Vous l'aurez compris, l'univers du CAPM est parfait et ne peut consister qu'en une approximation
grossière du monde réel. C'est pourquoi le modèle du CAPM est tant controversé et a fait l'objet
d'attaques virulentes de la part de nombreux théoriciens de la finance.

Voici certaines anomalies relevées au fil du temps après des résultats empiriques concernant le
modèle du CAPM :

- il est impossible de calculer avec exactitude la rentabilité espérée du marché, ce qui fausse le
résultat final.
- L'effet taille ou PER n'est pas pris en compte dans le modèle. En effet, il a été mis en évidence
que les titres à faible capitalisation et/ou à faible PER avaient des rentabilités supérieures aux titres
à forte capitalisation et/ou PER élevé.

De nombreuses autres critiques ont été émises à l'encontre du CAPM. Malgré cela, ce modèle
demeure un grand classique et reste l'une des théories les plus utilisés dans la finance
moderne.

Limites du Medaf
• Qu’est-ce que le portefeuille de marché ?
 En théorie, le portefeuille de marché contient tous les actifs :
actions, obligations, matières premières, immobilier, objets d’art,
capital humain, etc.
 Difficulté d’observer le portefeuille de marché et donc à
estimer sa rentabilité
• Qu’est-ce qu’un actif ?
 Historique de rentabilités pour un actif de marché
 Quid d’un nouveau projet d’entreprise ?
 Difficulté de simuler de TRI sous différentes conditions de
marché pour calculer le bêta