DOSSIERS

LES CONTREPARTIES
1

DE LA MASSE
MONÉTAIRE M3
ET LEUR ÉVOLUTION
EN 1994 ET AU PREMIER
TRIMESTRE 1995
Les contreparties de M3 regroupent l’ensemble des éléments du
bilan des institutions financières qui ne sont pas retenues dans le
calcul de la masse monétaire ; elles fournissent ainsi une
information précieuse sur les modalités de la création monétaire.
En 1994, les variations des contreparties « créances sur l’extérieur »
et « créances sur l’économie » ont eu un impact négatif sur le stock
de monnaie. En revanche, l’accroissement des créances nettes des
institutions financières sur l’État a constitué une source très
significative de création monétaire.
À la fin du premier trimestre de 1995, l’évolution des contreparties
apparaît moins contrastée. L’impact sur la croissance de M3 de
l’évolution des créances sur l’économie est devenu moins restrictif,
sous l’effet de la reprise de la progression des crédits, tandis que le
repli de la contrepartie « extérieur » s’est amoindri. Enfin, la forte
croissance des créances nettes des institutions financières sur l’État
s’est ralentie.
LUC JACOLIN
Direction des Études et Statistiques monétaires
Service des Analyses et Statistiques monétaires

1
Le contenu des différentes contreparties de M3 est précisé en annexe.

BULLETIN DE LA BANQUE DE FRANCE – N° 22 – OCTOBRE 1995 107

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Les contreparties de la masse monétaire M3 et leur évolution en 1994 et au premier trimestre 1995

Les différentes opérations à l’origine de la création monétaire et de la variation du stock de monnaie

sont directement retracées, ou trouvent leur image, au sein des bilans des institutions financières qui
créent et gèrent la monnaie. Ces éléments des bilans des institutions financières sont regroupés dans les
statistiques monétaires sous le terme de contreparties de la masse monétaire.
Les contreparties, comme l’agrégat de monnaie M3, sont établies à partir des bilans agrégés de la
Banque de France, des établissements de crédit et assimilés, ainsi que des OPCVM, auxquels sont
ajoutés les éléments de l’activité monétaire du Trésor et de La Poste.
Alors que M3 correspond à la fraction monétaire du passif du bilan de ces organismes, les
contreparties de M3 regroupent l’ensemble des autres éléments de ce bilan, c’est-à-dire l’actif et les
postes non monétaires du passif. Elles fournissent ainsi une information précieuse sur les modalités de
la création monétaire.
La création monétaire se réalise de deux façons principales :
− lorsque les institutions financières mettent de la monnaie à la disposition d’un agent non
financier résident en contrepartie d’acquisition de créances sur l’étranger ;
− lorsqu’elles consentent aux agents non financiers résidents des financements nouveaux.
Les principales contreparties concernent donc respectivement la création monétaire d’origine
externe, les créances nettes sur l’extérieur, et celle qui est d’origine interne, le crédit interne, subdivisé
en créances nettes sur l’État et créances sur l’économie.
En outre, le stock de monnaie dont disposent les résidents varie en fonction de leur choix de détenir
plutôt de la monnaie ou plutôt des actifs d’épargne stable. Les institutions financières, dont une partie
des ressources est constituée par de l’épargne stable, sont concernées par ces mouvements. Les
ressources à caractère non monétaire qu’elles obtiennent constituent, elles aussi, des contreparties du
stock de monnaie, qu’il convient de déduire des autres contreparties (emprunts obligataires, emprunts et
titres participatifs, capitaux propres). En effet, tout accroissement de ces ressources se traduit par une
réduction équivalente des avoirs monétaires des agents non financiers qui souscrivent des titres
bancaires. Les variations de l’épargne dite contractuelle — principalement les plans d’épargne-
logement et les plans d’épargne populaire — constituée auprès des institutions financières ont le même
effet.
En 1993, la contraction de l’encours de M3 avait eu avant tout pour contrepartie, au sein du bilan de
l’ensemble des institutions financières, une très forte progression des ressources non monétaires de ces
organismes (ressources stables, c’est-à-dire obligations et fonds propres nets, et ressources d’épargne
contractuelle, essentiellement plans d’épargne populaire et plans d’épargne-logement). Ces ressources
non monétaires étaient venues se substituer massivement aux dépôts monétaires, alors même que l’offre
de monnaie était substantiellement alimentée par l’évolution fortement positive des contreparties
« extérieur » et à un moindre degré « créances sur l’État », dont l’impact expansif sur la création de
monnaie excédait largement l’effet restrictif de la contraction des « créances sur l’économie ».
En 1994, les variations des contreparties « créances sur l’extérieur » et « créances sur l’économie »
ont eu un impact négatif sur le stock de monnaie. En revanche, l’accroissement des créances nettes des
institutions financières sur l’État a constitué une source très significative de création monétaire, encore
plus accentuée qu’en 1993. Et, à l’inverse de ce qui s’était produit en 1993, les ressources non
monétaires des banques (ressources stables et épargne contractuelle) ont globalement diminué,
apportant ainsi, par leur reflux, une contribution positive à l’évolution de M3.
À la fin du premier trimestre de 1995, l’évolution des contreparties apparaît moins contrastée.
L’impact sur la croissance de M3 de l’évolution des créances sur l’économie est devenu moins restrictif,
sous l’effet de la reprise de la progression des crédits, tandis que le repli de la contrepartie « extérieur »

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Les contreparties de la masse monétaire M3 et leur évolution en 1994 et au premier trimestre 1995

s’est amoindri. Enfin, la forte croissance des créances nettes des institutions financières sur l’État s’est
ralentie.
ÉVOLUTION DES CONTREPARTIES DE M3
(variations – en milliards de francs)
Fin mars 1994 à
Année 1993 Année 1994 fin mars 1995

Offre de monnaie....................................................................................................... 466,3 -99,0 71,6

Extérieur ...................................................................................................................... 393,9 -172,2 -102,3
Crédit interne............................................................................................................... 72,3 73,2 173,9
– Créances sur l’État............................................................................................... 184,3 402,9 313,4
– Créances sur l’économie...................................................................................... -112,0 -329,6 -139,5
Divers nets (y compris provisions sur créances douteuses) ................................... 124,7 139,5 -30,7

À déduire :
Passif non monétaire des institutions financières.................................................... 754,4 -57,9 -106,1
Épargne contractuelle (actifs compris dans P1 .).......................................................... 180,5 125,8 124,2
Ressources stables nettes ............................................................................................ 573,9 -183,7 -230,3

M3 ............................................................................................................................... -163,5 98,5 147,0

Source et réalisation : Banque de France

DESM – SASM – Tél. : +33 (1) 42 92 28 18 Mise à jour le 23 août 1995

1. L’extérieur
L’impact de l’évolution de la contrepartie « extérieur » sur la création monétaire a été restrictif en
1994, et l’est demeuré en 1995, quoiqu’avec une moindre intensité, en dépit du fort excédent des
transactions courantes. Les non-résidents ont en effet réduit le montant de leurs placements auprès
d’agents non financiers résidents, en même temps qu’ils augmentaient leurs dépôts auprès des banques
françaises et surtout qu’ils diminuaient leurs engagements auprès de ces mêmes banques.
Le recul de la contrepartie « extérieur », qui atteignait 172,2 milliards de francs en 1994 (après une
hausse de 393,9 milliards l’année précédente), s’est légèrement atténué au premier trimestre de 1995
(– 102,3 milliards). Cette dernière évolution recouvre une augmentation des avoirs nets en or et devises
de la Banque de France de 32,6 milliards de francs et une diminution des créances nettes des autres
institutions financières (établissements de crédit et OPCVM) sur les non-résidents de 134,9 milliards.
Ainsi, après avoir représenté le principal facteur de création monétaire en 1993, la contrepartie
« extérieur » a eu un impact négatif sur la variation annuelle de M3 en 1994 et au début de 1995. Sa
contribution à la variation de cet agrégat, c’est-à-dire son taux de croissance pondéré par son poids
dans M3, a été de – 3,4 points sur + 1,9 point au total, après + 7,5 points pour une baisse de M3 de
3,1 points en 1993. Toutefois, à la fin du premier trimestre de 1995, l’impact restrictif de la contrepartie
« extérieur » se limitait à – 2 points pour une progression annuelle de M3 de 2,9 points.

2. Les créances sur l’État

La progression soutenue des créances sur l’État détenues par les institutions financières en 1994
(402,9 milliards de francs) s’est quelque peu infléchie au premier trimestre de 1995 (313,4 milliards sur
les douze mois se terminant à fin mars).
Néanmoins, la contribution de cette contrepartie à la croissance monétaire est demeurée fortement
expansive, atteignant 6,2 points sur 2,9 points à fin mars 1995, après 7,9 points pour un total de
1,9 point en 1994.

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Les contreparties de la masse monétaire M3 et leur évolution en 1994 et au premier trimestre 1995

3. Les créances sur l’économie

La baisse de l’encours des créances des institutions financières sur l’économie, particulièrement
rapide en 1994 (– 329,6 milliards de francs, après une diminution de 112 milliards en 1993) s’est
limitée à seulement 139,5 milliards sur un an à la fin du premier trimestre de 1995. Après le repli
observé en 1994 (– 87,4 milliards de francs), l’évolution des crédits est en effet redevenue positive, de
12,1 milliards de francs en un an, à la fin du premier trimestre 1995. La contraction très marquée de
l’encours des titres détenus par les institutions financières (242 milliards de francs en 1994) s’est, pour
sa part, sensiblement atténuée à la fin du premier trimestre de 1995 (151,6 milliards sur les douze
derniers mois).
Au total, l’effet restrictif de cette contrepartie sur la variation de M3 s’est sensiblement affaibli. Il
s’est établi à – 2,8 points sur 2,9 points pour les douze mois se terminant à fin mars 1995, alors qu’il
avait été de – 6,4 points, pour une progression de M3 de 1,9 point, en 1994.

3.1. Les crédits à l’économie

Après s’être replié de 1,3 % en 1994, l’encours des crédits à l’économie accordés par l’ensemble des
établissements de crédit a recommencé à progresser au premier trimestre de 1995 (+ 0,3 % sur douze
mois à fin mars). À fin juillet, leur progression annuelle atteignait 0,6 %.
Le recul des crédits consentis aux sociétés, assez marqué fin 1993 et sur le premier semestre 1994,
s’est ralenti au cours du second semestre, pour s’établir à – 2,1 % pour l’année 1994 et à – 1,5 % sur
douze mois à fin mars 1995 (– 0,4 % à fin juillet).
L’évolution des crédits aux ménages est, quant à elle, restée légèrement positive en 1994 (0,8 %,
après 0,3 % en 1993). Le rythme de progression de ces crédits s’est ensuite à peu près stabilisé (0,6 %
sur douze mois à fin mars 1995 et 1,1 % à fin juillet).
Les crédits aux « autres agents » (c’est-à-dire pour l’essentiel les organismes de sécurité sociale, les
collectivités locales et les sociétés d’assurance) ont eu une évolution assez contrastée d’une année à
l’autre (– 4,5 % en 1994, après + 14,0 % en 1993), sous l’effet, principalement, de la variation
relativement importante des financements accordés aux organismes de sécurité sociale. Toutefois, ces
crédits ont repris leur progression en 1995, au rythme de 5,9 % sur douze mois à fin mars et de 3,2 % à
fin juillet.

3.2. Les portefeuilles-titres

La baisse observée en 1993 du portefeuille de titres émis par les agents non financiers résidents
autres que l’État et détenus par les établissements de crédit et les OPCVM s’est fortement accélérée
en 1994, avec une diminution de 242,3 milliards de francs en 1994 (après – 57,9 milliards en 1993). À
la fin du premier trimestre de 1995, l’évolution sur douze mois de cet encours (– 241,7 milliards) restait
du même ordre de grandeur qu’en 1994.

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Les contreparties de la masse monétaire M3 et leur évolution en 1994 et au premier trimestre 1995

4. L’épargne contractuelle et les ressources stables nettes

Ces deux éléments du passif des institutions financières, à caractère non monétaire, viennent en
déduction de l’ensemble des autres contreparties.
Les ressources non monétaires des institutions financières constituées d’avoirs recensés dans
l’agrégat P1 (plans d’épargne-logement, plans d’épargne populaire...) ont enregistré une progression de
125,8 milliards de francs en 1994 et de 124,2 milliards sur douze mois à la fin du premier trimestre de
1995, leur incidence restrictive sur la croissance de M3 ressortant ainsi à – 2,5 points pour une
croissance de M3, de 1,9 point en 1994 et de 2,9 points à fin mars 1995.
Le montant des « ressources stables nettes » des institutions financières (ressources de type
obligataire et fonds propres nets) s’est contracté de 183,7 milliards de francs en 1994 et de
230,3 milliards de francs au premier trimestre de 1995, à la suite des mouvements de rachat et de la
baisse des valeurs liquidatives qui ont affecté les OPCVM de long terme. De ce fait, leur évolution a
« expliqué » la progression de M3 à hauteur de 3,6 points sur 1,9 point en 1994 et de 4,6 points sur
2,9 points (sur douze mois) à la fin du premier trimestre de 1995.

BULLETIN DE LA BANQUE DE FRANCE – N° 22 – OCTOBRE 1995 111

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Les contreparties de la masse monétaire M3 et leur évolution en 1994 et au premier trimestre 1995

ANNEXE 1

CONTRIBUTION DES DIFFÉRENTES CONTREPARTIES

À LA CROISSANCE DE M3
(parts dans la progression annuelle de M3)
Encours à
Fin 1993 Fin 1994 Fin mars 1995 mars 1995
(en milliards
de francs)

Extérieur ......................................................................................... 7,5 -3,4 -2,0 415,4

Créances sur l’État.......................................................................... 3,5 7,9 6,2 1 900,9
Créances sur l’économie................................................................. -2,1 -6,4 -2,8 7 329,0
Épargne contractuelle (à déduire).................................................... 3,4 2,5 2,5 1 103,3
Ressources stables nettes (à déduire).............................................. 10,9 -3,6 -4,6 3 134,0
Provisions sur créances douteuses (à déduire)................................. 0,9 0,5 0,4 243,2
Divers nets ...................................................................................... 3,2 3,2 -0,2 10,0
M3 .................................................................................................. -3,1 1,9 2,9 5 174,9

Source et réalisation : Banque de France

DESM – SASM – Tél. : +33 (1) 42 92 28 18 Mise à jour le 23 août 1995

ÉVOLUTION DES CONTREPARTIES DE M3

variations sur douze mois en milliards de francs fin 1993 fin 1994 fin mars 1995

147,0
M3 98,5
– 163,5
Divers nets –10,2
165,3
170,1
20,5
Provision sur créances douteuses 25,8
(à déduire) 45,4
124,2
Épargne contractuelle
125,8
(à déduire) 180,5
– 230,3
Ressources stables – 183,7
nettes (à déduire) 573,9
– 139,5
Créances –329,6
sur l'économie – 112,0
313,4
Créances sur l'État 402,9
184,3
– 102,3
Extérieur – 172,2
393,9

-600 -500 -400 -300 -200 -100 0 100 200 300 400 500 600 700

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ANNEXE 2

MÉTHODOLOGIE

Les composantes des contreparties de M3

1. L’extérieur
Les variations de la contrepartie « extérieur » et les mouvements de masse monétaire qui en sont la
conséquence trouvent leur origine dans les flux de règlements entre agents non financiers résidents et
agents non résidents retracés par la balance des paiements.
C’est ainsi que :
− un déficit commercial induit, toutes choses égales par ailleurs, une diminution des encaisses des
résidents et vice versa ;
− un accroissement de l’endettement extérieur des résidents non financiers augmente leurs avoirs.
Ces opérations entre résidents et non-résidents ont toutes une incidence sur la position nette des
institutions financières vis-à-vis des non-résidents, qui enregistre un crédit chaque fois qu’un résident
bénéficie d’un règlement de non-résident, et un débit lorsque, à l’inverse, un résident transfère une
somme à un non-résident.
La position nette des institutions financières vis-à-vis des non-résidents constitue la contrepartie
« extérieur ». On distingue en son sein :
− les avoirs nets en or et devises de la Banque de France,
− la position nette des autres institutions financières vis-à-vis des non-résidents.
Les autres institutions financières — établissements de crédit et assimilés, et OPCVM — ne limitent
pas leur activité à leur relation avec les seuls agents non financiers résidents. Elles détiennent aussi des
créances sur les non-résidents — sous forme de crédits ou d’avoirs en compte dans des banques non
résidentes ainsi que de titres émis par les non-résidents — et ont, symétriquement, des engagements
envers eux.
L’excédent de leurs créances sur leurs engagements envers les non-résidents représente les créances
nettes des institutions financières sur l’extérieur. Ces créances nettes constituent, au même titre que les
avoirs nets en or et en devises de la Banque de France, une des composantes de la contrepartie
« extérieur » de la masse monétaire. En effet, les transactions de leurs clients résidents avec les non-
résidents affectent simultanément les comptes de ces clients (et donc la masse monétaire) et le montant
des créances nettes des institutions financières vis-à-vis de leurs correspondants non résidents.

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2. Les créances sur l’État

Cette contrepartie mesure l’incidence monétaire de la couverture du besoin de financement de l’État.
Elle regroupe :
– les titres d’État, bons du Trésor négociables ou obligations, acquis par les institutions financières, y
compris ceux vendus à réméré ou donnés en pension aux agents non financiers ;
– les autres créances nettes sur l’État (monnaies divisionnaires, circuits du Trésor, net des comptes à
la Banque de France).

3. Les créances sur l’économie

Cette contrepartie regroupe les financements consentis par les institutions financières aux agents non
financiers résidents. Elle comprend les crédits distribués par les établissements de crédit et les titres
émis par des agents non financiers qu’ils ont acquis (hors ceux qui sont émis par l’État, repris dans la
contrepartie « créances sur l’État »).
Les crédits comprennent :
– les crédits stricto sensu,
– les avances, parts et comptes courants d’associés dans les sociétés immobilières de promotion,
– les effets à l’encaissement à crédit immédiat,
– les immobilisations de crédit-bail et les opérations de location avec option d’achat,
– les opérations de location simple, exercées à titre complémentaire,
– les prêts participatifs.
La rubrique « titres » inclut :
– les valeurs mobilières émises par des agents non financiers autres que l’État (obligations, actions et
assimilées),
– les billets de trésorerie ainsi que les BMTN émis par les entreprises.
En 1994, le suivi statistique des crédits a été modifié afin de mieux retracer la distribution effective
des concours à l’économie.
En premier lieu, les statistiques sur les crédits sont désormais établies provisions incluses 1, afin de
mieux appréhender la création monétaire qui résulte de la distribution des crédits.
De plus, le développement récent d’opérations de défaisance, par lesquelles des établissements de
crédit cèdent certains de leurs actifs (essentiellement des prêts) à une structure spécifique, rend plus
difficile le suivi de la distribution des crédits.
Aussi, l’analyse sur l’évolution des crédits est-elle conduite à partir de taux de variation qui ont été
redressés afin de tenir compte des opérations de défaisance intervenues au cours de la période observée
(à la différence du cas précédent concernant les provisions, les encours ne sont pas corrigés car les actifs
cédés ne figurent plus, par définition, au bilan des établissements concernés).

1
Les séries statistiques ont fait l’objet de rétropolations.

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4. L’épargne contractuelle et
les ressources stables nettes des institutions financières
Pour retrouver le montant de la masse monétaire, il faut déduire des contreparties précédentes, qui
figurent à l’actif des bilans des institutions financières, les ressources non monétaires de ces dernières,
qui figurent à leur passif. Il s’agit de l’épargne contractuelle (plans d’épargne-logement, plans
d’épargne populaire, livrets d’épargne-entreprise et contrats auprès des sociétés de crédit différé) et des
ressources stables nettes des institutions financières, constituées :
– des emprunts obligataires émis sur le marché intérieur ;
– des emprunts participatifs (nets des prêts participatifs), des capitaux propres nets, calculés en
faisant la balance des fonds propres (capital et dotation, réserves, provisions, report à nouveau — s’il est
positif —, titres participatifs et dette subordonnée, d’une part, et des immobilisations, titres de
participations ou de filiales, frais d’établissement, report à nouveau — s’il est négatif —, d’autre part) ;
– des parts de fonds communs de créances à plus de 5 ans et des parts spécifiques ;
– des titres d’OPCVM autres que monétaires.

5. Les divers nets

Un poste « divers » retrace enfin le solde de tous les postes de bilan non retenus au titre des
composantes des contreparties de M3. Son contenu est donc hétérogène et sa signification économique
limitée.

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