Libralisation des mouvements de

capitaux et crises financires

Deux vagues de globalisation financire

Intgration financire forte fin 19 sicle
Fin du 20 sicle: croissance des transactions
financires internationales et des mouvements
internationaux de capitaux.
Deux nouveauts:
entres nettes de capitaux dans les pays en dveloppement
importance prdominante des flux privs.

Les fondements de lexplosion des mouvements

internationaux de capitaux
libralisation conomique
multilatralisation du commerce
dans les pays industrialiss
et dans les pays en dveloppement.

rvolution des technologies de l'information et des

communications
transformation de l'industrie des services financiers
l'chelle mondiale.
les nouvelles technologies de plus en plus difficile pour
les pouvoirs publics d'exercer un contrle sur les flux de
capitaux internationaux, l'entre ou la sortie.

Une volution qui comporte des risques

Libralisation des marchs de capitaux augmentation
du volume et de la volatilit des flux de capitaux
phnomne en constante volution et dans une certaine
mesure irrversible.
Points positifs : hausse de l'investissement, acclration
de la croissance, amlioration du niveau de vie dans bien
des pays.
Points ngatifs : coteuses crises financires.

Les risques
Les risques lis la libralisation des mouvements de
capitaux transnationaux sont semblables ceux de la
drglementation des institutions financires internes.
Toute la question est de savoir comment conduire la
libralisation de manire en limiter les risques et en
tirer le maximum de bnfice.

Thorie 1: dfinitions
Les flux de capitaux : dette, investissement de portefeuille,
investissement direct (long terme) et placements immobiliers
flux d'un pays un autre s'enregistrent au compte de capital et
d'oprations financires de la balance des paiements.
Les sorties correspondent aux achats d'avoirs extrieurs par les
rsidents, qui remboursent en outre leurs emprunts l'tranger
les entres sont le fait d'trangers qui investissent sur les marchs
financiers du pays d'accueil, y acquirent des proprits
immobilires, ou accordent des prts aux rsidents de ce pays.
drglementer les mouvements de capitaux = le fait de lever toutes
les restrictions qui psent sur ces transactions, autrement dit de
laisser les capitaux entrer et sortir du pays sans contrle ni entrave.

rappels
Systme de retraites: deux formes
Par rpartition (pay as you go)
Par capitalisation (pension funds): fonds de pension

Gestion de portefeuille par les socits financires:

Risque = variance, variabilit
Un titre risqu = un titre (action ou une obligation) dont
la valeur sur le march peut augmenter beaucoup ou
baisser beaucoup.
Rendement anticip dun titre: gain espr par le
dtenteur du titre
Rendement espr est li au risque dune action

Rappels suite
Diversification de portefeuille: dtenir des
actifs sur des entreprises dans des secteurs
diffrents, de pays diffrents et comportant
des degrs de risque varis (bons du Trsor:
risque trs faible projets innovants plus
risqus)
Taux de croissance dune conomie
correspond peu prs au rendement moyen
des investissements dans le pays

Rappels suite+1
March en concurrence parfaite : efficacit
Concurrence parfaite:
Atomicit
Transparence - information parfaite
Libre entre
Homognit des produits

Thorie 2: fonctions des mouvements de

capitaux
la mobilit internationale des capitaux permet aux pays
qui ont des ressources d'pargne limites d'attirer des
financements pour leurs projets d'investissement
internes,
les investisseurs peuvent diversifier leurs portefeuilles
les risques sont plus largement rpartis et
les changes intertemporels -des biens aujourd'hui en
change de biens demain - s'en trouvent favoriss.

Thorie 3: Lissage intertemporel

Les mnages, les entreprises et mme des pays entiers
peuvent emprunter lorsque leurs revenus sont faibles
et rembourser lorsqu'ils sont levs
lisser leur courbe de consommation.
attnuer les fluctuations du cycle conomique
Exemple, en priode de rcession : en vitant aux mnages et
aux entreprises d'avoir limiter trop radicalement leur
consommation et leurs investissements, ce qui rduirait
encore davantage la demande intrieure, lorsque la
production et le revenu intrieurs ont chut.

Thorie 4: diversification des portefeuilles

En prtant l'tranger, les mnages et les entreprises
peuvent diversifier les risques lis aux perturbations qui
menacent uniquement leur propre pays.
Les entreprises peuvent se prmunir contre les cots et
les chocs de productivit en investissant dans des filiales
rparties dans plusieurs pays.
La mobilit du capital peut ainsi permettre aux
investisseurs d'obtenir des taux de rendement, corrigs
du risque, plus levs.
En retour, les taux de rendement plus levs peuvent
encourager l'pargne et l'investissement propices
l'acclration de la croissance conomique

Cas particulier: Investissements Directs

Etrangers
Arguments en faveur de la libralisation des entres
directes de capitaux:
transfert de technologies
pratiques de gestion efficaces
les flux d'investissements directs sont moins sujets
des revirements soudains en cas de panique que les
prts bancaires.

Thorie 5: problmes d'information

la libre circulation des capitaux est-elle synonyme
d'affectation efficace des ressources?
le fonctionnement des marchs financiers est fauss par
le manque d'informations compltes
les transactions donnent souvent des rsultats qui
menacent la prosprit gnrale.
Sur les marchs financiers l'information est imparfaite asymtrique:
l'une des parties la transaction (par exemple le responsable de
l'instruction du dossier de prt) a beaucoup moins
d'information sa disposition que l'autre partie (l'emprunteur,
qui est plus enclin prendre des risques).
antislection, ala moral et comportement grgaire.

Thorie 6: Alea moral et slection adverse dfinitions

Cadre: principal - agent
Ala moral, hasard moral: risque li limpossibilit
pour le principal dobserver laction de lagent.
Slection adverse, anti-slction: risque li
limpossibilit pour le principal dobserver les
caractristiques de lagent.

Thorie 7: Alea moral sur les marchs financiers

un crancier ne peut pas vrifier si l'emprunteur investit
dans un projet risqu ou compltement sr, et si
l'emprunteur est protg par un statut de responsabilit
limite ou par d'autres formes de garantie,
il peut en rsulter une quantit excessive
d'investissements dans des projets risqus.
Le cas extrme de l'ala moral se prsente lorsqu'une
entreprise ou une banque ayant une valeur nette ngative
emprunte afin de risquer le tout pour le tout, autrement
dit investir dans une entreprise qui peut lui rapporter gros
(et donc la sauver de la faillite), avec une faible
probabilit de russite.
terme, les prteurs finissent par refuser d'accorder du
crdit, de sorte que la masse d'argent investie est
infrieure ce que demanderait la logique conomique.

Thorie 8: Alea moral suite

Autre risque: cr par les garanties publiques accordes
aux institutions financires.
Prteur en dernier ressort

risque que les investisseurs s'attendent tre renflous

par l'tat
et prennent des risques excessifs

Thorie 9: antislection
Les prteurs ont des informations incompltes sur la solvabilit - ou la
qualit de la signature - des emprunteurs.
ils n'acceptent de prter de l'argent un certain taux d'intrt que si
ce titre reflte la qualit moyenne des entreprises (ou emprunteurs) qui
mettent des titres.
Ce prix est en gnral infrieur au juste prix du march pour les
entreprises de haute qualit, mais suprieur au juste prix du march
pour les entreprises de faible qualit.
Les dirigeants des entreprises de haute qualit, ralisant que leurs
cots d'emprunt sont excessifs, vitent d'emprunter sur le march.
Les seules entreprises qui souhaitent emprunter sont celles dont la
qualit est moindre.
beaucoup de projets potentiellement rentables sont ngligs
Mais les projets moins payants des entreprises de pitre qualit
finissent par tre financs
les ressources de lconomie ne sont pas employes bon escient.

Thorie 10: comportements grgaires

Les prteurs peuvent tre ports se comporter de manire
grgaire, c'est--dire suivre aveuglment les actions de ceux qui,
pensent-ils, sont mieux informs, par exemple propos de la
probabilit de faillite de telle ou telle banque.
gestionnaires de fonds qui imitent les dcisions d'investissement
d'autres gestionnaires
le comportement grgaire peut tre rationnel lorsque les
bnfices obtenus par un agent optant pour une certaine ligne de
conduite augmentent parce que d'autres agents adoptent le mme
comportement.
Par exemple, il se peut que les cambistes, pris individuellement,
soient incapables d'puiser les rserves de la banque centrale et de
forcer la dvaluation de la monnaie, mais si un grand nombre de
cambistes vendent simultanment, il se peut que la dvaluation se
produise, moyennant quoi le premier agent qui a donn un ordre de
vente est rcompens de sa dcision.
risque d'amplifier les mouvements des prix et de prcipiter des
crises soudaines.

Thorie 11: mesures daccompagnement

La libralisation financire externe, comme la
libralisation interne, n'amliore l'efficacit que
lorsqu'elle s'accompagne de politiques appropries
permettant de limiter l'ala moral et l'antislection
et den circonscrire les consquences.

politiques d'accompagnement : surveillance et

rglementation prudentielle
+ dispositif de prteur (FMI) en dernier ressort afin de
circonscrire les perturbations pouvant mettre en danger
l'ensemble du systme.
adoption de normes internationalement reconnues de
comptabilit, d'audit et d'information financire
gestion des socits selon des rgles bien tablies
protger les investisseurs et les prteurs de la fraude et des
pratiques dloyales.

Libralisation des mouvements de capitaux

et crises financires-1
Risques lis la libralisation interne:
intensifie la concurrence dans le secteur financier
rend les intermdiaires plus vulnrables aux consquences des
prts irrcouvrables et des mauvaises pratiques de gestion.
les banques peuvent dvelopper leurs activits risques un
rythme qui dpasse de loin leur capacit de gestion.
les banques en difficult peuvent risquer le tout pour le tout
en s'engageant dans des projets d'investissement risqus avec
l'aide de financements coteux.
En donnant aux banques l'accs des instruments drivs
complexes, elle peut compliquer l'valuation du bilan des
banques ainsi que la surveillance, l'valuation et la limitation
des risques, toutes tches qui incombent aux autorits de
contrle.

Risques de la libralisation financire externe

Peut amplifier les effets de politiques malavises.
Si les banques et leurs clients accumulent des dettes extrieures
importantes sans couverture, une crise montaire ou une
dvaluation peuvent miner leur solvabilit.
Exemple: annes 1990, les banques des pays mergents ont
emprunt en dollar des taux dintrt faibles pour prter en
monnaie locale des taux dintrt plus levs. Quand les capitaux
trangers se retirent, monnaie locale dvalue : crise de solvabilit.
la libralisation des mouvements de capitaux peut obliger les
autorits relever les taux d'intrt brutalement pour dfendre un
taux de change fixe attaqu,
dangereux lorsque le systme bancaire est dj fragilis.

Risques ou avantages?
la libralisation financire, qu'elle soit interne ou externe,
rtrcit les marges et laisse moins de place aux pratiques
douteuses de gestion ou de crdit.
les banques et les autres intermdiaires ont la possibilit
de faire des profits en valuant avec soin et en grant
prudemment des investissements risques.
mais il devient plus facile d'exploiter de manire
imprudente ou frauduleuse les nouvelles possibilits qui
sont ouvertes.
Le fond du problme rside non pas dans la libralisation
financire, mais plutt dans les lacunes de la surveillance
et de la rglementation prudentielles.

Considrations systmiques
Dans un monde idal, ceux qui investissent
assumeraient les risques lis leurs investissements.
Les banques et les autres intervenants sur les marchs
financiers feraient des choix d'investissement prudents et
seraient forcs par leurs actionnaires et leurs clients
adopter des normes optimales de comptabilit, d'audit et
d'information financire.

Dans le monde rel: les techniques de gestion des

risques sont dficientes,
les pratiques d'audit et de comptabilit ne sont pas
optimales
d'autres distorsions nuisent gravement l'aptitude des
banques grer le risque
des rgles prudentielles strictes peuvent jouer un
rle particulirement important.

La rglementation prudentielle
vise plusieurs objectifs :
1) inciter davantage les banques (et les autres
intervenants sur les marchs financiers) mieux
reconnatre les risques qu'ils prennent
2) permettre aux autorits de surveiller les courants qui
pourraient menacer la stabilit du systme, de manire
pouvoir corriger la situation si ncessaire.
Exemple: encourage les banques constituer des
provisions pour l'ventualit o elles perdraient soudain
accs aux financements extrieurs ( la suite, par
exemple, d'une variation des taux d'intrt mondiaux, ou
d'une crise dans un pays voisin).

La rglementation prudentielle aujourdhui

Dispositif prudentiel dadquation des fonds propres; adopt en
2004, sous le vocable de Ble II
se substitue au ratio Cooke, conclu en 1987 et entr en vigueur en
1993.
le principe de base reste le mme: respecter un ratio de 8 % des
engagements bancaires pondrs sur le montant des capitaux
propres
pour chaque 100 euros de crdit accords, cette rgle impose la banque
d'en financer au minimum 8 euros sur ses fonds propres, les 92 euros
restants pouvant provenir d'autres sources de financement comme les
dpts des pargnants, des emprunts effectus par la banque, des
financements interbancaires, etc.

Mais lvaluation des actifs est affine en fonction du risque

suppos de chaque engagement
effets procycliques sur le crdit et lactivit conomique.

La banque centrale prteur en dernier ressort

La banque centrale doit servir de prteur en dernier
ressort pour viter la paralysie de marchs financiers
court de liquidits en cas de dtresse gnrale.
Leon de la crise de 1929

Mais cette fonction de garde-fou, bien qu'essentielle,

cre aussi un ala moral.

Prerequisits la libralisation financire

1. Lquilibre des fondamentaux
une bonne politique macroconomique est essentielle
pour que la drglementation soit un succs.
gestion prudente des finances publiques: dficit
budgtaire, dette

Prerequisits la libralisation financire

2. assainissement du systme bancaire:
ne pas libraliser le systme bancaire intrieur ni l'ouvrir
entirement l'intermdiation des entres de capitaux
lorsque des lments importants de ce systme sont
insolvables ou risquent de le devenir par suite de la
libralisation.
En rgle gnrale, liminer les institutions non viables avant
de libraliser ou d'ouvrir le systme bancaire intrieur.

Prerequisits la libralisation financire

Rgler les problmes du systme financier intrieur
avant d'abolir les restrictions aux oprations financires
internationales :
Adopter des pratiques adaptes en matire de
comptabilit, d'audit et d'information financire dans les
secteurs des finances et des entreprises
Supprimer les garanties publiques implicites qui
encouragent les comportements trop risqus
Amliorer la surveillance et la rglementation
prudentielles des institutions financires et des marchs
intrieurs.