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dEvaluation de Projets
A. BOUGHABA
Editions BERTI
Sommaire
Introduction gnrale
Chapitre 1
dcisions
Linvestissement.
Dfinitions,
natures,
importance
et
1. Dfinitions
2. Natures dinvestissement
3. Importance et complexit de la dcision dinvestir
4. Ncessit dune dmarche
BIBLIOGRAPHIE GENERALE
Introduction Gnrale
Introduction
gnrale
a dcision dinvestir est, sans aucun doute, la dcision la plus grave que
pourrait prendre tout oprateur conomique (entreprise, administration
centrale ou collectivit locale). Cest une dcision gnralement irrversible,
car engageant loprateur sur une longue priode.
Cest aussi une dcision financire grave dans la mesure o la ralisation dun
investissement ncessite un financement adquat donc une immobilisation
importante de fonds.
Il sagit donc dun problme conomique fondamental : lallocation optimale de
ressources rares (essentiellement le capital). Par ailleurs, la dcision dinvestir est
devenue un des fondements de la thorie financire rcente.
Les critres montaires dapprciation de linvestissement ne doivent nullement nous
faire oublier que cette dcision comporte des aspects difficilement quantifiables
comme :
+ limpact sur lenvironnement
+ limpact sur la stratgie globale de loprateur.
Le cours dvelopp ici sinscrit dans un cadre beaucoup plus large : celui de la
planification de projets. Ainsi, les tapes relatives la formulation des projets seront
examines brivement, notamment les aspects ayant trait :
aux choix technologiques;
lchelle (dimensionnement des projets);
a la localisation des projets;
au calendrier de ralisation;
la combinaison des produits.
Ceci dune part, dautre part, il faudrait noter que lconomie algrienne accus
durant la dernire dcennie un retard assez important dans les investissements
productifs par rapport la dcennie 70-80 que les experts jugent alarmant.
4
Introduction Gnrale
Introduction Gnrale
Chapitre 1 - Linvestissement
chapitre 1
Linvestissement
Dfinition, natures, importance et
dcisions
1. Dfinitions :
a. Comptable
b. Economique
c. Financire
Temps (dure)
Rendement et efficacit de lopration
Risque li au futur
Chapitre 1 - Linvestissement
2. Natures dinvestissements
Les investissements peuvent tre classs :
selon leurs objets,
selon la chronologie des flux financiers quils entranent,
selon la nature de leurs relations dans un programme.
Chapitre 1 - Linvestissement
Fabrication
Point Output
Continuous Input
Construction
Continuous Output
Point Input
Profil des
mouvements de
flux de
Fabrication
Continuous Output
Continuous Input
trsorerie lis
linvestissement
Arbre bois
Point Output
Point Input
R = Recettes
D = Dpenses
Chapitre 1 - Linvestissement
Projets contingents.
Exemples :
Investissements mutuellement exclusifs
Renouvellement
dun camion de 10 T
SONACOME
ou
VOLVO
Investissements indpendants
Acquisition
dun camion
dune machine-outil
dune perforeuse
Investissements contingents
Augmenter la capacit du disque
Informatique
Augmenter la capacit des
contrleurs E/S ou mme de
lUC
Chapitre 1 - Linvestissement
11
Chapitre 1 - Linvestissement
Projet
dinvestissement
Demande de capitaux
permanents
Rsultats
Obligation de bien mesurer
la taille de linvestissement
Obligation de calculer
la rentabilit de
linvestissement
12
Chapitre 1 - Linvestissement
Evaluation,
Slection,
Contrle.
La mthode retenue dpend donc :
F de la taille de loprateur
F de la complexit des projets
La dmarche peut tre agence ainsi :
13
Chapitre 1 - Linvestissement
Chapitre 2
tape 2
tape 3
1. Le cadre de la dcision
Justification dun
investissement
Evaluation de sa contribution
la ralisation des objectifs MLT de
loprateur
14
Options
Croissance
Purement
quantitatif
Objet
Accrotre les
ventes et les
recettes
Catgories dinvestissement
Types
Exemples
- Innovation
- Emballages
divisionnaires
- Rseau des
ventes
- Innovation
- Modernisation
Objet rduire
les cots et les
dpenses
Remplacemen - Renouvellement
t
du matriel
Conversion
Objet
Accrotre les
ventes
Dsinvestisse
ment ou
redploiement
- Diversification
par substitution
- Produits nouveaux
Conditionnement en
emballages divisionnaires
- Augmenter la capacit du
rseau
- Elargissement de la
gamme
- Filialisation du rseau des
ventes
- Automatisation de toutes
les oprations de
conditionnement et de
manutention
- Remplacement dune
partie du parc-transport
- Elimination de certains
produits en dclin et
lancement dactivits
nouvelles
reconversion
liquidation
15
Dcision dinvestissement
dans le cadre d une planification diffrencie
Opportunits et contraintes de
lenvironnement
Forces et faiblesses de
loprateur
Diagnostic de la position
stratgique
Missions, finalits
Objectifs gnraux
Programmes dtaills
Arbitrages et programmes dfinitifs
Ralisations et rvision
stratgique
Budgets
16
Moyens utiliss
- Boites ides
- Cercles de qualit
- Etudes spcialises
- Comits de veille stratgique
- Task-Forces
- Groupes de projets
Rsultats
1. Dpistage des investissements mutuellement exclusifs, contingents
et indpendants
2. Identification du degr durgence des projets.
Choix
dcision
programmation
17
Concurrence interne
caractristiques
cycle de vie
Part de march (tudes de march)
Concurrence
Prix
Formation des prix de revient
Elasticit des prix de vente
Courbe dexprience (relation Cot - Volume - Profit)
Positionnement concurrentiel
Distribution
Publicit - Promotion
Production
Terrains, constructions
Equipements
Personnel
Localisation
Frais conjoints
Cots
Dlais dinstallation et de mise en route
Formation
Fiabilit
Qualification
Suppression de postes
Cration de postes
Hygine et scurit
Fiscalit
Etudes des possibilits offertes par la rglementation
Financier
Fonds de roulement disponible
Apports des actionnaires
18
19
Recettes
To
T1
T2
T3
T4
3
2
1
1
2
3
4
5
Flux
terminal
Temps
Investissement
initial
Dpenses
20
21
PROCESSUS DE DECISION
CONCERNANT L INVESTISSEMENT
Donnes chiffres
Processus de choix
Soumission dun projet dinvestissement
de productivit ou de croissance aux
services financiers
La structure
financire de lentreprise
en permet-elle le
financement ?
NON
FIN
OUI
Dure technique + Environnement
Variation du chiffre dAffaire
+
Variation des charges
Capital conomique engag
+ Cash-Flows dgags
Satisfait-il aux
normes de rentabilit
admises par
loprateur ?
OUI
NON
Rejet ou
rexamen
des normes
Charges financires
Loyer de crdit-bail
Emprunts
Augmentation de capital
Ensemble des informations
chiffres
22
Chapitre 3
Evaluation et comparaison
des projets dinvestissement
Ce chapitre sera introduit grce lappui de la citation suivante :
Dans une socit de concurrence rigoureusement pure, les problmes
fondamentaux sont :
quoi produire ?
comment produire ?
pour qui produire ?
Sont rsolus en faisant jouer les relations complexes dinterdpendance, par le
fonctionnement impersonnel dun systme de march dont les oprations se
traduisent par des profits ou des pertes. Chacune des variables conomiques
dpend de chacune des autres, mais elles tendent toutes tre simultanment
dtermines leurs valeurs dquilibre gnral au moyen dun processus
dapproximations successives impliquant des ajustements et des
dsajustements.
A moins quelle ne se soucit ni des considrations defficacit et dconomie
(moindre effort pour un rsultat donn), ni de la libert de choix des emplois de
biens, une conomie utopique ne pourrait se passer dinstituer un systme de
prix.
Du point de vue de lconomie du bien-tre, il apparat que le systme
capitaliste peut scarter dans 3 directions principales de la situation susceptible
dtre considre comme optimale :
une rpartition inadquate des revenus,
laction des monopoles,
les fluctuations de lemploi.
23
Chacune de ces tares peut tre amliore, dans le cadre du rgime capitaliste
mixte et selon sa logique, en mettant en oeuvre des mesures appropries (1).
Partant de ceci, on peut estimer que le problme dvaluation des projets (allocation
de ressources) revt 2 dimensions :
une dimension micro-conomique dont lobjet est la mesure des gains ou
pertes de loprateur dans un contexte donn;
une dimension macro-conomique dont lobjet est la mesure des gains ou
pertes pour la collectivit dans un contexte donn.
Plusieurs techniques et mthodes dvaluation ont t dveloppes cet effet; il
convient maintenant de les examiner.
Mesure du profit
24
investis
Rsultat net (aprs IBS)
Investissements bruts
Investissements nets
1 / 2 Investissement brut
b. Taux de rentabilit
Rsultat de lanne N
TR =
Ce taux est tabli lorsquon calcule un taux de capitalisation. Linconvnient ici est li
au fait quon ne prend pas en considration la rpartition des rsultats dans le temps.
25
Exemple
Soit 4 projets dinvestissement ncessitant chacun une dpense initiale gale
1.000.000.
Projet 1
Investissements
Dure de vie
MBA annuelle
Total MBA
Priode de remboursement
Priode de remboursement /
dure de vie
Projet 2
Projet 3
Projet 4
5 ans
7 ans
10 ans
280.000
250.000
180.000
150.000
4 ans
5,55 ans
6,66 ans
89,25%
80%
79,2%
66,6%
26
Profit total
120.000
250.000
260.000
500.000
Mise initiale
(Investissement)
Cot dimmobilisation
en Capital
27
VALEUR ACTUELLE
Somme dargent
=A
Temps
An 1 An 2
An 3 An 4 An 5 .. .. An N
VALEUR ACQUISE
q Calcul de la valeur acquise
Dans un an, une somme dargent de A DA place au taux dintrt i vaut :
A (1 + i)
Pour N annes :
A (1 + i) N
On dit que (1 + i) N est
S recevoir
1
A (1 + i) N
dans N annes
Lactualisation permet ainsi de ramener une seule valeur les sommes D 1; D 2; D 3...
DN reues aux temps 1, 2, 3 ... N. La valeur actuelle de cette suite de revenus est la
somme de leur valeur actuelle, soit :
D1
C=
D2
(1 + i) +
D3
+
(1 + i)2
DN
+ ......+
(1 + i)3
C=
t =1
D t (1 + i )
soit :
(1 + i)N
VAN =
t =1
R t (1 + i)
I0
Investissement du type :
Point Output - Continuous
29
VAN < 0
VAN =
t =1
R t (1 + i)
I j (1 + i)
j =1
Continuous Output
Continuous Input
Gnralisation
Types dinvestissement
Point Input - Point Output
Point Input Continuous Output
VAN =
j= 1
I j ( 1 + i)
N
VAN =
I0 +
K
VAN =
j=1
t =1
+ R (1 + i )
R t ( 1 + i)
I j (1 + i)
t =1
K 1
R t (1 + i)
Le critre de la valeur actuelle nette permet donc de porter un jugement sur un projet
donn. Il ne permet gure la comparaison de 2 projets, car les mises de fonds
initiales sont diffrentes. Afin de pallier cet inconvnient, on peut utiliser lindice de
rentabilit exprim ainsi :
indice de rentabilit =
Dpenses dinvestissement actualises
Soit concrtement
Types dinvestissement
R (1 + i) N
30
Io
t =1
R t (1 + i)
N
t =1
N
t =1
j= 1
R t (1 + i)
R t ( 1 + i)
I j (1 + i)
Io
j= 1
I j (1 + i)
101%
99%
110%
90,9%
120%
83,3%
150%
66,6%
200%
50%
300%
33,3%
1.000%
10%
31
Indice de rentabilit
0,1
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
1,5
2,5
300
%
0,66
1,33
1,66
2,33
2,66
3,33
6,66
8,33
250
%
0,8
1,2
1,6
2,4
2,8
3,2
3,6
200
%
1,5
2,5
3,5
4,5
7,5
160
%
1,25
1,875 2,5
3,125 3,75
4,375 5
5,625
6,25
9,375 12,5
150
%
1,33
2,66
3,33
4,66
5,33
6,66
10
140
%
1,42
2,14
2,85
3,57
4,28
5,71
6,42
7,14
130
%
1,53
2,3
3,07
3,84
4,61
5,38
6,15
6,92
7,69
11,5
120
%
1,66
2,5
3,33
4,16
5,83
6,66
7,5
8,33
12,5
16,6
20,8
33,3
110
%
1,81
2,72
3,63
4,54
5,45
6,36
7,27
8,18
9,09
13,6
18,18 22,7
36,3
100 %
Priode relative de rcupration =
Indice de rentabilit
Exemple :
A titre illustratif
32
10
15
10
4
13,33
10
16
12,5
20
15,62 25
20
25
40
Dure
de vie
machine B : automatique
Il sagit, bien entendu, dinvestissements
caractristiques sont les suivantes :
mutuellement
Machine A
(semiautomatique)
exclusifs.
Machine B
(Automatique)
1.200
3 ans
1.500
3 ans
1.000
1.200
1.000
1.500
1.000
1.200
500
600
500
600
600
700
Leurs
Fin
Fin
Fin
An 1
An 1
An 2
An 3
Recettes supplmentaires
Dpenses supplmentaires
0
- 1.200
1.000
- 500
1.200
- 600
1.000
- 500
- 1.200
1
+ 500
1,1
+ 600
(1,10)2
+ 500
(1,10)3
- 1.200
+ 454
+ 496
+ 376
Fin
An 1
Fin
An 2
Fin
An 3
Recettes supplmentaires
Dpenses supplmentaires
0
- 1.500
1.500
- 600
1.000
- 600
1.200
- 700
- 1.500
1
+ 900
1,10
+ 400
(1,10)2
+ 500
(1,10)3
- 1.500
+ 818
+ 330
+ 376
34
Indice de rentabilit de A =
1.326
= 1,105
soit 110,5 %
1.200
Indice de rentabilit de B =
1.524
= 1,016
soit 101,6%
1.500
On constate que lacquisition de la machine A savre plus rentable (au taux
dactualisation i = 10%).
I0 =
t =1
R t (1 + i)
Rgle de dcision
Taux dacceptation ou de rejet
TIR = i
35
On pose alors :
327.400 = 100.000
1 (1 + i) 5
i
327.400
=
100.000
1 (1 + i) 5
= 3,274
i
36
1 (1 + i) 5
une valeur de
i
i = 16%. Donc pour i = 16%, la valeur actuelle nette de cet quipement est nulle.
I0 =
t =1
R t (1 + i)
R1
R2
(1 + i ) (1 + i ) 2
R3
(1 + i ) 3
+ . . .+
RN
(1 + i) N
Une machine est acquise 50.000 au dbut de lan 1. Sa dure de vie est gale 3
ans. Les flux nets de trsorerie prvisionnels sont les suivants :
Fin an 1.......................... 30.000
Fin an 2.......................... 20.000
Fin an 3.......................... 20.000
Le taux interne de rentabilit rsulte de lgalit suivante :
30.000
50.000 =
+
(1 + i)
20.000
+
(1 + i) 2
20.000
(1 + i) 3
15%
20%
21%
30.000
27.270
26.087
25.000
24.793
20.000
16.520
15.117
13.888
13.661
20.000
15.000
13.149
11.574
11.287
Total
58.790
54.353
50.462
49.741
Le taux interne de rentabilit est compris entre 20% et 21%. Il est ncessaire
deffectuer une interpolation linaire :
lcart total est gal 50.462 - 49.741 = 721
37
VAN
i = Taux dactualisation
38
VAN = F ( i )
Par contre, si lon prsente 2 projet A et B, leurs taux internes de rentabilit sont
diffrents :
r
pour le projet B : rB
pour le projet A : A
Il existe un taux pour lequel les valeurs actuelles nettes sont gales. Ce taux
est appel taux dindiffrence ou taux pivot.
ri
r i = taux dindiffrence
VAN
ri rB
0<i< i
r
i>ri
i= i
rA
i
Projet A
Projet B
39
r i
Cette situation provient du fait que les courbes de la valeur actuelle nette se croisent,
cest dire que les profils dchancier des cash -flows sont diffrents.
Or, la technique dactualisation affecte les revenus nets en fonction de leur
loignement par rapport au dbut de la priode. On montre ainsi que la mthode du
taux interne de rentabilit (TIR) est un critre qui tient galement compte de la
liquidit (plus le TIR est lev, plus la priode de remboursement est courte).
Ainsi, pour un facteur dactualisation (1+i)-n faible et des cash-flows gaux, R/I cest
dire le taux moyen de rentabilit ou encore linverse de la mesure du temps de
rcupration, est voisin du TIR. On trouve l galement un argument nouveau pour
ne pas rejeter sans appel la mthode du temps de rcupration.
Diffrentes interprtations ont t donnes ce phnomne. Pour le comprendre, il
faut se pencher sur la signification des mthodes utilises.
15
11
23
19
15
12
27
23
20
17
15
12
10
29
26
23
20
18
15
13
11
10
30
27
25
22
20
18
16
14
12
10
31
28
26
23
21
19
18
16
15
12
10
10
32
29
27
24
22
21
19
18
16
14
11
15
33
30
28
25
25
23
22
20
19
16
15
20
33
30
28
26
25
23
22
20
19
18
16
Plus de 20
33
31
29
27
25
24
23
21
20
19
17
Priode de
remboursement (en
annes)
3,5
3,25
4
3,75
40
4,5
4,25
5
4,75
5,5
30 %
Taux de rendement nominal
interne
de
20 %
rentabilit
10 %
10
12
14
16
18
20
Hypothses implicites
Les revenus nets dgags par le projet sont
supposs rinvestis au taux i = taux dactualisation
41
42
Une entreprise prsente ses comptes de gestion concernant les 5 derniers exercices
:
Priodes
Chiffre
daffaires
N-5
160.000
120.000
20.000
20.000
5.000
N-4
175.000
130.000
25.000
20.000
5.000
N-3
190.000
140.000
25.000
25.000
7.000
N-2
200.000
145.000
25.000
30.000
8.000
N-1
200.000
140.000
25.000
35.000
9.000
Il est demand :
a. de dterminer les cash-flows bruts et nets de la priode
b. de procder au calcul des valeurs acquises et actuelles de ces revenus. On
prendra i = 10%.
Corrig :
a. Dtermination des cash-flows de la priode
Cash-flow brut = Amortissements et provisions + rsultat brut
Cash-flow net = Cash-flow brut IBS et autres affectations
= rsultat net + amortissements et provisions.
N-5
20.000
20.000
5.000
15.000
40.000
35.000
N-4
25.000
20.000
5.000
15.000
45.000
40.000
N-3
25.000
25.000
7.000
18.000
50.000
43.000
N-2
25.000
30.000
8.000
22.000
55.000
47.000
43
N-1
25.000
35.000
9.000
26.000
60.000
51.000
Valeur actuelle
(1,10) -1 = 0,909
(1,10) 1 = 1,10
(1,10)-2 = 0,826
(1,10) 2 = 1,21
(1,10)-3 = 0,75
(1,10) 3 = 1,331
(1,10)-4 = 0,683
(1,10) 4 = 1,4641
(1,10)-5 = 0,621
(1,10) 5 = 1,61
Cash-flows Nets
Priodes
Montant
nominal
Valeur
acquise
Valeur
actuelle
Montant
nominal
Valeur
acquise
Valeur
actuelle
N-5
40.000
44.000
36.360
35.000
38.500
31.815
N-4
45.000
49.500
37.170
40.000
44.400
33.040
N-3
50.000
55.000
37.550
43.000
47.300
32.293
N-2
55.000
60.500
37.565
47.000
66.550
32.101
N-1
60.000
66.000
37.260
51.000
56.100
31.671
44
Soit :
22 . 000
= 5 .000
( 1 + i) j
j= 1
On pose :
10
(1 + i) j
= F
j=1
Le facteur F dans la table des valeurs actuelles dune annuit qui permettra les
quations suivantes se prsente ainsi :
22.000 = 5.000 F
soit :
F=
22.000
= 4,4
5.000
Au niveau de la table financire : 4,4 (10 e anne) se situe entre 18% et 20%.
Interpolation linaire :
18% .................. 4,494 .........................4,494
TIR .....................
?.............................. 4,400
i = TIR = 18% +
Ainsi, si le capital emprunt :
est > 18,62%
Projet B
1.000
5.000
2.000
4.000
3.000
3.000
4.000
2.000
5.000
1.000
Total
15.000
15.000
46
Valeur
revente
de
Projet A
Investissement initial
Cash-flows actualiss
0
Projet B
i = 6%
i = 10%
i = 6%
i= 10%
943,4
909
4.717
4.545,5
1.780
1.653
3.560
3.305,8
2.518,8
2.254
2.518,8
2.254
3.168,4
2.732
1.584,2
1.366
3.736,3
3.104,6
Total
12.146,9
10.652,6
47
747,2
13.127,2
621
12.092,3
VAN
Projet A
Projet B
i = 6%
(12.146,9 X)
i = 10%
(10.652,6 X)
Gnralisation :
> VANA
<
<
(13.127,2 X)
(12.092,3 X)
Dans la mesure o les profils dchancier des flux trsorerie sont favorables au
projet B.
4. Comparaisons de projets de dures ingales
Le directeur de la socit BST tudie 2 projets dinvestissements mutuellement
exclusifs.
Le cot du capital de lentreprise est de 10% et les cash-flows prvus sont les
suivants :
Projet 1
1.000
Projet 2
10.000
Cash-flows
An 1
An 2
An 3
An 4
12.000
17.500
48
Corrig :
a. Calcul du taux interne de rentabilit pour les 2 projets
* Projet 1
10.000
10.000
12.000
1 (1 + i) -1
1 (1 + i) -1
= 0,833
i
12.000
i = TIR = 20%
* Projet 2 :
10.000
10.000
17.500
17.500
1 (1 + i) -4
1 (1 + i) -4
= 0,571
i
i = TIR = 15%
Le taux interne de rentabilit du projet 1 est suprieur celui du projet 2.
Selon ce critre : le projet 1 est retenu bien que les 2 projets soient
rentables.
i = 15%
i = 20%
i =25%
VAN du projet 1
+ 909
+ 435
400
VAN du projet 2
+ 1.953
1.560
2.832
Reprsentation graphique
VAN
2000
TIR2
TIR1
1000
50
10 %
ri
15 %
20 %
25 %
VAN1
VAN2
i = ri
VAN 2 = VAN 1
i > ri
Le choix entre les 2 projets dpend en fait du choix du taux dactualisation retenu.
Variante 2 :
Machine
Machine semi-automatique
Cot total de linvestissement
100.000
100.000
5 ans
3 ans
30.000
45.000
Dure de vie
Cash-flows annuels
automatique
Valeur de revente
Travail demand
Existe t-il un taux dindiffrence ou taux pivot entre ces variantes ?
Dans laffirmative, calculer ce taux et tirer les conclusions ou enseignements utiles
sachant que :
le cot moyen pondr du capital de lentreprise = 15%;
le taux de rendement exig par le march pour ce type dquipement est
gal 12%.
Corrig
On est en prsence de projets dinvestissement exclusifs : le choix de lun exclue
lautre.
Taux dindiffrence ou taux pivot : ce taux devrait exister. Cest le taux pour lequel :
VAN1 = VAN2 soit :
5
- 100.000 +
30 . 000 ( 1 + i )
= -100.000 +
j= 1
45 . 000 ( 1 + i )
K =1
i = 10%
i = 12%
i = 12,5%
i = 15%
I + 20%
Var.1 Var. 2 Var. 1 Var. 2 Var. 1 Var. 2 Var. 1 Var. 2 Var. 1 Var. 2
VAN
8.082
6.817
7.160
565
2.745
-5.208
10.283
52
aison
Le taux dindiffrence ou taux pivot serait proche de 12% (lgrement suprieur
12%).
Rgle de dcision
i < ri ....................... Choix de la variante 1
i > ri ....................... Choix de la variante 2
i = ri ....................... Les 2 variantes sont quivalentes
Lorsquon fait intervenir des critres de choix prcis, les dcisions sont relativement
aises en sappuyant sur les rgles de dcision nonces ci-dessus. Par consquent
:
Conclusion :
La valeur actuelle nette dun projet est une fonction
dcroissante du taux dactualisation, ce dernier affecte
singulirement les flux loigns dans le temps.
VAN
TIR
53
VAN = F ( i )
En prsence de 2 projets dinvestissement exclusifs dont le profil dchancier des
flux est diffrent, il existe toujours un taux dindiffrence ou pivot pour lequel les 2
projets sont quivalents. Le choix entre les deux projets dpendra en fait du taux
dactualisation retenu.
Reprsentation graphique
VAN = F (i)
13.000
10.000
5.000
ri
0
10 %
12 %
15 %
i
20 %
Variante 2
-5.000
10.000
Variante 2
x = TIR de la variante 1
y = TIR de la variante 2
x et y > Cot moyen pondr du capital et au taux de rendement du
march. Les variantes 1 et 2 sont rentables mais exclusives
54
Chiffre
daffaires
600.000
480.000
70.000
650.000
520.000
70.000
700.000
520.000
70.000
700.000
550.000
70.000
700.000
550.000
70.000
700.000
550.000
70.000
10
700.000
550.000
70.000
11
700.000
550.000
70.000
12
650.000
520.000
70.000
13
650.000
520.000
70.000
150.000
130.434,8
130.434,8
110.000
83.175,8
213.610,8
320.000
210.405,2
424.015,8
120.000
68.610,4
68.610,4
130.000
64.633
133.243,4
130.000
56.202,6
189.469
150.000
56.390,6
245.859,6
150.000
49.035,3
294.894,9
150.000
42.639,4
337.534,3
10
150.000
37.077,7
374.612
11
150.000
32.241,5
406.853,5
12
130.000
24.297,9
431.151,4
13
130.000
21.128,6
452.280
IR =
452.280
= 1,066
soit
106,6%
424.015,8
c. Priode de remboursement ou de rcupration du projet
Elle est comprise entre la 11me et 12 me anne
.Priode de remboursement = 11 ans +
x=
424.015,8 406.853,5
= 0,706 an
431.151,4 406.853,5
0,706 an correspond 8 mois et 14 jours.
7. Classement de projets
Supposez que 06 projets aient t soumis pour tre inclus dans le prochain budget
dinvestissement dune entreprise.
a. Calculez le taux de rentabilit interne des projets B, C, D et classez tous les
projets par ordre de rendement dcroissant. Donnez vos calculs lappui.
Quels taux de rendement approximatifs obtenez-vous pour les projets B et
C selon la mthode de la priode inverse de remboursement.
b. En vous basant sur votre rponse en a., quels projets choisiriez-vous en
supposant un cot du capital = 10% :
si votre limite budgtaire est de 500.000 ?
si votre limite budgtaire est de 550.000 ?
si votre limite budgtaire est de 650.000 ?
c. Supposez un taux de rendement minimum acceptable = 16%. Calculez la
valeur actuelle nette et classez tous ces projets selon cette mthode (par
ordre de rentabilit dcroissante). Quel est le projet le plus rentable, C ou
D ? Comparez votre rponse avec votre classement en a. Si les projets C
et D sont mutuellement exclusifs, lequel choisiriez-vous ?
d. Enumrez les facteurs autres que ceux considrs aux points a., b. et c.
qui influeront votre prise de dcision ?
57
Annes
PROJETS
A
Investissements
Cash-Flows
10.000
20.000
70.000
5.000
23.000
20.000
20.000
70.000
15.000
20.000
20.000
20.000
70.000
30.000
10.000
20.000
20.000
70.000
50.000
10.000
20.000
20.000
70.000
50.000
69
20.000
20.000
200.000
50.000
10
20.000
20.000
50.000
11 15
20.000
16,3 %
12,6 %
12 %
Par anne
Par anne
Taux interne de
rentabilit
F
50.000
Corrig :
a. * Taux interne de rentabilit pour les projets B, C et D
1 (1 + i) 10
i
1 (1 + i) 10
Soit
i = TIR = 15 %
i
1 (1 + i) 5
Projet C 200.000 = 70.000
i
100.000
= 5 =
20.000
Soit
200.000
= 2,85 =
1 (1 + i) 10
i = TIR = 22 %
70.000
58
S (1 + i) - j i = TIR 20,5 %
j=6
Inverse de la Priode =
de rcupration
Projet B
100.000
= 20 %
20.000
Projet C
70.000
= 35 %
200.000
200.000
200.000
200.000
400.000
100.000
500.000
Limite
budgtaire
= 500.000
Limite
budgtaire
= 550.000
Limite
budgtaire
= 650.000
C+D+B
C+D+B
C+D+B+A
+F
+F
59
100.000
600.000
200.000
800.000
50.000
850.000
(1,16) -j
S (1,16) -j
0,862
0,862
0,743
1,605
0,64
2,245
0,552
2,797
0,476
3,273
0,41
3,683
0,354
4,037
0,305
4,342
0,263
4,605
10
0,226
4,831
11
0,195
5,026
12
0,168
5,194
13
0,145
5,339
14
0,125
5,464
15
0,108
5,572
15
10.000
+
(1,16)
S 20.000 (1,16)
-j
j=2
10
S 20.000 (1,16)
j=1
5
60
j=1
-j
= 3.880
= + 2.820
S 70.000 (1,16)
S 200.000 (1,16)
-j
j5.000
=6
-j
-j
15.000
+
(1,16)2
+
(1,16)
S 50.000 (1,16)
= +29.110
= +66.400
5.000
(1,16)3
= 36.045
j=4
23.000
+
(1,16)
S 10.000 (1,16)
j=3
-j
20.000
+
(1,16)2
= 3.394
Indice de rentabilit
102.820
Projet A
100.000
= 1,028
96.620
100.000
61
Projet B
= 0,966
229.110
Projet C
200.000 = 1,145
266.400
Projet D
200.000
= 1,332
163.955
Projet E
200.000
= 0,819
46.606
Projet F
50.000
= 0,932
Classement : D - C - A - B - F - E
* Comparaison avec le classement effectu en a. et choix
Le dernier classement favorise le projet D par rapport C alors quen a., le projet C
prsentait un TIR plus intressant. Ceci est li au fait :
que les profils dchanciers des flux ne sont pas les mmes;
que la mthode du TIR favorise les projets les plus liquides alors que celle
de la VAN favorise les plus rentables.
Critres
Taux interne de
rentabilit
Comparaison entre C et D
TIR de C = 22%
TIR de D = 20,5%
} Favorable C
IR de C = 1,145
IR de D = 1,332
} Favorable D
63
k = le cot du capital
Donc, les recettes nettes dgages par un projet sont supposes tre rinvesties
dans lentreprise au taux r.
Cash-Flow Net
Capital Economique
Capital Economique = Investissements Nets + Besoins en Fonds de roulement
Cash-Flow Net = Rsultat Net + Amortissements et provisions.
A la fin de la dure de vie du projet, la valeur acquise par ces revenus est gale :
Valeur acquise = R1 (1 + r) n-1 + R2 (1 + r) n-2 +... + Rp (1 + r) n-p+ ... + R
Cest partir de cette valeur acquise que sont calculs la VAN globale et le TIR
global.
VAN Globale =
R1 (1+r) n-1
R2 (1+r) n-2
Rp (1+r) n-p
(1 + k) n+
(1 ++k)...n+
(1
+ ...+ +k) n
Rn
(1
Io + k) n
Le taux interne de rentabilit global peut tre dfini comme le taux dactualisation qui
annule la VAN globale.
64
(1 + r)n-p
Cash-flows
nets
n-p
actualiss (1 + r)
30.000
(1 +k)n
(1 + r)n-p
(1 +k)n
30.000
(1,2) 4
(1,14)5
1,0769
32.307
30.000
(1,2) 3
(1,14)5
0,897
26.910
30.000
(1,2) 2
(1,14)5
0,7478
22.434
30.000
1,2
(1,14)5
0,623
18.690
30.000
(1,14)5
0,519
15.570
(1 +k)n
Total
115.911
65
Ann Dotations
e
amortissements
1955
75.000
1956
52.000
1957
36.000
1958
24.000
1959
17.000
1960
12.000
12.000 (1,15) 14 =
87.000
1961
12.000
12.000 (1,15) 13 =
76.000
1962
12.000
12.000 (1,15) 12 =
66.000
Total
240.000
66
2.680.000
Taux dgressif fiscal = Taux linaire x 2,5 soit 12,5 % x 2,5 = 31,25 %. Le
taux dgressif fiscal sapplique sur la valeur rsiduelle des investissements.
(1) J. M. CHEVALIER : Lconomie industrielle en question - Calmann - Levy - 1977
Ainsi, lorsquen 1954, il fallait remplacer la raffinerie, les sommes prleves au titre
de lamortissement reprsentent en ralit 2.680.000 KFF, chiffre obtenu en
actualisant 15 % les dotations comme lindique le tableau prcdent.
Entre 1954 et 1974, 2 facteurs ont influenc conjointement lvolution des prix dune
raffinerie :
linflation,
la baisse tendancielle des cots de construction.
Cette volution est donne par lindice NELSON de construction de raffinerie : cet
indice est pass de 105 en 1954 138 en 1974.
Ceci signifie tout simplement quune raffinerie dune capacit annuelle gale
2.000.000 T coterait en 1974 environ 330.000 KFF. La taille moyenne des
raffineries a augment entre-temps et une raffinerie de 10.000.000 T/an de capacit
cote en 1974 environ 800.000 KFF.
Par consquent, lamortissement fiscal pratiqu a donc permis, non seulement de
maintenir lappareil de production lidentique comme le voudrait la logique
conomique de lamortissement, mais encore de multiplier la capacit de production
par un facteur avoisinant 15. En effet, 2.680.000 KFF permettent largement de
construire en 1974 trois raffineries de 10.000.000 T/an.
Ainsi, pour obtenir une image exacte du profit, conclue lauteur, il faudrait donc
pouvoir se livrer un travail extrmement mthodologique de redressement des
comptes (1).
67
(1) Ainsi, un rapport dtaill du Centre Franais de Recherche Economique sur lEpargne montre que
le profit conomique reprsente en moyenne et en France le double du profit comptable.
Mais, mme si ces outils ne donnent pas une mesure indiscutable de la validit des
projets, leur mise en oeuvre exige une analyse dtaille et la collecte de nombreuses
informations qui obligent les responsables dentreprise une rflexion approfondie.
Ces avantages sont surtout
sensibles au niveau des investissements de
modernisation et de renouvellement.
Les investissements qui modifient la dimension de lentreprise et engagent son
avenir ont le plus souvent un caractre stratgique. On ne peut rellement les
apprcier que globalement au niveau de lentreprise. Quelle que soit leur rentabilit,
leur ralisation restera troitement soumise des contraintes financires et de
politique gnrale.
Il faut rappeler enfin, et on va longuement revenir sur ce problme, que les mthodes
fondes sur lactualisation exigent le choix dun taux dactualisation et/ou un taux
dacceptation reprsentatif du cot du financement de lentreprise. Les rsultats quils
fournissent sont diffrents suivant le taux choisi. Le choix nest sans doute pas
entirement objectif, son contenu exprime en quelque sorte toute la stratgie de
lentreprise.
68
capital investi,
dure de vie
recettes nettes attendues
Ensuite, il faudrait mettre en oeuvre les critres de slection. Cette procdure est
largement dcrite au niveau du chapitre 2 (les tapes pralables la dcision.
Les travaux dvaluation ne sont pas exclusivement financiers. Ils exigent la
collaboration de plusieurs fonctions de lentreprise. Le rle de la fonction financire
est de mettre en oeuvre les critres de slection.
Jusquici, on a ignor volontairement le problme pos par lincertitude qui sattache
toute prvision. On a suppos implicitement que lon tait dans un cadre de
prvision parfaite, cest--dire en univers certain. Or, toute anticipation est soumise
lincertitude.
69
70
Ltude de sensibilit est facile mener, car pour chaque type de production, on
connat la relation entre le cash-flow et les diffrentes composantes, bien que
certaines composantes sont lies entre elles.
Lanalyse de sensibilit est une premire prise de conscience rationnelle.
Exemple
Scnario 1
Chiffre daffaires
Scnario 2
1.500
1.500
800
100
200
1.000
100
200
+400
+200
Charges
Matires
Main-doeuvre directe
Charges indirectes dcaisses
Cash-flows bruts
71
a. Lanalyse de sensibilit
Il sagit l de la premire tape non formalise de lintr oduction des probabilits.
Fonde sur ltude des consquences des hypothses faites sur lvolution des
diffrentes variables constituant les cash-flows.
Linconvnient de cette mthode rside dans le fait quelle informe, mais ne guide, en
aucun cas, vers une conclusion.
72
Par consquent, quand les risques de dispersion des rsultats ou cash-flows sont
grands, on peut commettre de graves erreurs. Cest l linconvnient majeur de cette
mthode.
(1 + i) t
(1 + k) t
Le coefficient de risque a, fonction du temps peut tre schmatis ainsi :
k = 25 %
k = 20 %
k = 12 %
i=8%
10
15
20
25
Par consquent, ce sont les projets dont la dure de vie est longue qui sont
pnaliss, car a = F( t ) est une fonction croissante du temps.
Coefficient de variation =
EM
75
Probabilits
Courbe cumule
TIR
Il faut raliser videmment un grand nombre de simulations pour obtenir un rsultat
significatif. On tablit, lissue de ce processus, la distribution de probabilit du TIR.
76
E( R )
= Actifs financiers
A = Taux de placement sans risque
Risque
Les projets dinvestissement peuvent ainsi tre apprcis par rapport cette droite,
de manire plus rigoureuse quavec le taux dactualisation des critres examins
prcdemment.
Le risque est directement intgr sous forme de risque systmatique qui est :
celui des secteurs dactivit (ou branches dactivit),
le risque propre de lentreprise mesur par le cot du capital
Lutilisation du MEDAF dans le cadre de la dcision dinvestissement devrait la
dlicate question de la combinaison optimale des actifs de lentreprise ou tout autre
78
oprateur. Pour y parvenir, il faudrait disposer dune droite des actifs financiers
propre lentreprise, or ce nest que par rfrence au march que lon peut
envisager de le faire.
Des approfondissements relatifs au MEDAF seront exposs ultrieurement.
ALTERNATIVE
En pratique, ces alternatives peuvent tre soit une dcision, soit un vnement.
La dcision peur tre :
la construction ou non dune nouvelle capacit
la cration de capacits de diffrents volumes.
Lvnement reprsente les diffrentes possibilits de variation des principaux
paramtres, ces paramtres peuvent tre :
la demande
la dure de vie des produits
79
80
Remplacement en To
(1)
Remplacement en T1
(2)
Demande forte
Dcision
Non remplacement en To
Non remplacement en T1
(3)
Remplacement en T1
(4)
Non remplacement en T1
(5)
Demande moyenne
Demande faible
Non remplacement en T1
81
(6)
Slection de projets
dans un cadre de planification stratgique
Diagnostic externe
Diagnostic interne
Analyse de lenvironnement
Position concurrentielle
Potentiel matriel
Potentiel humain
Potentiel conomique
Potentiel commercial
Potentiel financier
Missions et finalits
Objectifs long terme
Prslection de projets
STRATEGIE
ETUDES DE RENTABILITE
82
La meilleure combinaison de projets est celle qui rpond le mieux aux objectifs. La
rentabilit en est seulement un aspect.
Ainsi :
le choix du taux dactualisation tient compte des modalits de financement
des investissements,
le risque constitue un deuxime volet de la dcision.
La complexit du choix vient du fait que les investissements sont rarement isols. Ils
ont un caractre additionnel par rapport au capital dj accumul. Les programmes
dinvestissement senchanent, parfois se chevauchent.
Cest pourquoi la meilleure combinaison nest pas seulement la plus rentable, mais
celle qui rpond le mieux aux objectifs de lentrepreneur sous le double aspect
rentabilit et risque, non de manire intrinsque, mais surtout par rapport la
situation dj existante.
Linvestissement est additionnel, il a un risque propre, mais ce qui est important,
cest le risque qui affecte lentreprise. Ainsi, un investissement trs risqu mais de
dimension modeste peut ne pas affecter lentreprise si le risque se ralise. Au
contraire, un investissement important dont le risque est faible peut mettre
lentreprise en pril.
Lvaluation de projets doit, en consquence, sinscrire dans un cadre dvaluation
beaucoup plus global que celui relatif lvaluation des diffrentes variantes.
Squence :
Evaluation des cas
slectionns :
Situation financire
de rfrence
Rentabilit
Liquidit...
Politique de financement
83
Dure de vie
Rentabilit
Niveau de risque
Montant
du
capital engag
Plusieurs dmarches sont possibles. On examinera la plus simple (et souvent la plus
vidente) dans le cadre dun choix sous contrainte budgtaire.
Il faut introduire, dans les schmas tudis jusquici, la corrlation qui existe :
dune part, entre les projets eux-mmes et,
dautre part, entre les projets et lactif existant.
Une faible corrlation traduit une diversification de lentreprise. La combinaison des
projets doit tre tudie en fonction de la structure de lactif de lentreprise en termes
de :
divisibilit,
mobilit,
liquidit.
Le risque couru par lentreprise dpend autant de la structure du passif que celle de
lactif.
La flexibilit de lentreprise, cest--dire le degr de rigidit de son engagement dans
un ou plusieurs secteurs dpend plus de la situation de lactif que de la capacit
dendettement.
84
85
Projet B
Hyp. Hyp pessimiste.
optimiste
Hyp.
Anne 1
0 <
x1
< 6.000
2.000 <
x1
< 4.000
Anne 2
0 <
x2
< 6.000
2.000 <
x2
< 4.000
Anne 3
0 <
x3
< 6.000
2.000 <
x3
< 4.000
Projet B
Anne 1
3.000
3.000
Anne 2
3.000
3.000
Anne 3
3.000
3.000
86
Projet A
3.000
6.000
Cash-flows
annuels
On remarque que la moyenne des cash-flows attendus est de 3.000 pour les 2
projets. Par contre, les carts entre les hypothses pessimistes et optimistes des 2
projets slvent :
6.000 pour le projet A
2.000 pour le projet B
On en dduit que x > y . On crira :
x
y
N (3.000, x )
N (3.000, y )
et que x > y
87
Projet A
Projet B
Probabilit
Cash-flow x
Probabilit
Cash-flow y
0,10
800
0,20
800
0,40
900
0,30
900
0,40
1.000
0,30
1.000
0,10
1.100
0,20
1.100
Projet A
Moyenne arithmtique
950
Ecart-type
2x = Variance =
Projet B
950
80,6
Pi x i x
Conclusion
88
102,5
2 me Anne
Cash-flows
Probabilit
Cash-flows
0,10
800
0,20
800
0,40
900
0,30
900
0,40
1.000
0,30
1.000
0,10
1.100
0,20
1.100
950
1,1
950
(1,1)2
89
= + 48,75
8 0 ,6
1 ,1
102 , 5
( 1 ,1 )
= 112
t=
112
et, P (VAN > 0) scrit P (112 t + 48,75 > 0)
48,75
soit : P (t <
112
P (t < 0,4353) P (t < 0,44)
ou bien : P (t >
et,
48,75 )
112
90
Chane semi-automatique
Chane automatique
Probabilits
Cash-flows
Probabilits
Cash-flows
1 re Anne
0,3
0,5
0,2
550
625
700
0,3
0,4
0,3
850
950
1.075
2me Anne
0,2
0,6
0,2
500
550
625
0,2
0,5
0,3
650
750
825
Prcisions supplmentaires :
Les 2 projets sont indpendants
Les cash-flows sont indpendants, autrement dit, les rsultats obtenus la
1re anne nont aucune incidence sur ceux de la 2me anne.
Le taux dactualisation est gal 10%.
Il est demand :
a. de calculer les rsultats pour les 2 projets
91
92
Corrig :
a. Calcul des rsultats pour les 2 projets :
Les 2 projets tant indpendants, il est possible dobtenir 2 arbres.
Projet A : chane semi-automatique
Cash-Flows
non actualiss
500
550
625
550
500
Investissement
1.000
625
550
625
700
500
550
625
550
625
850
500
Investissement
1.200
1.050
1.100
1.175
50
100
175
1.125
1.175
1.250
125
175
250
1.200
1.250
1.325
200
250
325
Cash-Flows
non actualiss
500
950
550
625
1.075
500
550
625
Valeur nette
Valeur nette
1.500
1.600
1.675
300
400
475
1.600
1.700
1.775
400
500
575
1.725
1.825
1.900
525
625
700
A chacune des valeurs nettes (9 possibilits par projet), il est possible dadjoindre
une probabilit.
Les cash-flows des 2 annes tant indpendants, cette probabilit est gale la
multiplication des probabilits des cash-flows ventuels des annes 1 et 2 (P 1i et P2i
; P1 j et P 2 j).
93
Chane semi-automatique
P1 i P2 i = P R
Valeur
Nette
Chane automatique
PR . VN
Valeur
Nette
P1 j P2 j = P R
PR .VN
50
300
18
100
18
400
60
175
10,5
475
42,75
125
12,5
400
32
175
52,5
500
100
250
25
575
69
200
525
31,5
250
30
625
43,75
325
13
700
63
1,00
172,5
1,00
E ( VN 1 ) = 172,5
510
E ( VN2 ) = 510
C2i
+
(1,1)2
1,1
Nous savons qu chaque cash -flow C1i et C2i est lie une probabilit respective P1i
et P 2i et que :
PR = P 1i x P2i
Lesprance mathmatique de la VAN du projet 1 sera :
E VAN 1 i = 1000
C 1i
1, 1
94
P1 i +
C2i
( 1,1)
P2 i
Or,
C 1i
1,1
P1 i =
( )
E C 1i
1,1
et
C2i
( 1,1) 2
P2 i =
E C2i
( 1,1) 2
On en dduit que :
E VAN 1 i
= 1. 000 +
( )
E C 1i
1,1
E C2i
( 1,1) 2
E VAN 2 j
= 1. 200 +
( )
E C1 j
1,1
( )
E C2 j
( 1,1) 2
Or,
E (C 1i)
Projet
1
617,5
= 561
1,1
555
= 459
1,21
1,1
E (C 2i)
1,21
E (C 1j)
1,1
870
Projet
2
E (C 2i)
1,21
On a alors :
957,5
=
1,1
952,5
= 622
1,21
2
VAN 1 i E VAN 1 i P i
= E
VAN 12i
2
E VAN 1 i
2
2
et
1
2
tant les variances respectives des cash-flows de lanne 1 et 2, on obtient alors :
Une autre manire de procder conduit au mme rsultat. Admettons que s
12
(1 + i)
22
(1 + i)
2 cov C 1 ; C 2
(1 + i) 3
2 =
12
(1 + i)
22
(1 + i) 4
2
2
Dterminons s 1 et 2 pour le projet 1 :
Projet 1
Anne 1
C1i
Pi
C1i C
(C 1i C)
Pi (C 1i C)
550
0,3
67,5
4.556,25
1.366, 87
625
0,5
+ 7,5
56,25
28,12
700
0,2
+ 82,5
6.806,25
1.361,25
2
a1 = 2.756,24
C = 617,5
96
Projet 1
Anne 2
C2i
Pi
C2i C
500
0,2
55
550
0,6
625
0,2
+ 70
(C 2i C)
Pi (C 2i C)
3.025
605
25
15
4.900
980
2
C = 555
a2
= 1.600
( VAN i ) =
1
2 . 756 , 24
( 1,1)
1. 600
( 1,1)
= 3 . 370 , 77
VAN 1 i =
3.370 , 77 = 58
Projet 2
Anne 1
C1j
Pj
C1j C
(C 1j C)
Pj (C 1j C)
850
0,3
107,5
11.556,25
3.466,87
950
0,4
7,5
56,25
22,50
1.075
0,3
+ 117,5
13.806,25
4.141,88
2
C = 957,5
b1
97
= 7.631,25
Projet 2
Anne 2
C2j
Pj
C2j C
(C 2j C)
Pj (C 2j C)
650
0,2
102,5
10.506,25
2.101,25
750
0,5
2,5
6,25
3,12
825
0,3
+ 72,5
5.265,25
1.576,88
2
C = 752,5
b2
= 3.681,25
( VAN ) =
7 . 631 , 25
( 1,1)
2j
3 . 681 , 25
( 1,1)
= 8 .821 ,15
Et lcart-type est de :
VAN 2 j =
8 .821 , 15 = 94
On obtient, en dfinitive :
Projet 1
N(20 ; 58)
Projet 2
N(292 ; 94)
Probabilit
Projet 2
Projet 1
20
292
98
VAN
E (VAN A) = 100
s (VAN A) = 50
Projet B :
E (VAN B) = 130
s (VAN B) = 90
On constate que :
Afin de tenir compte de la dispersion des rsultats, nous allons introduire le critre de
MARKOWITZ, dnomm critre de lEsprance - Variance ou de lEsprance - Ecarttype.
On pose alors :
M i = E VAN i VAN i
Le coefficient
M A = 100 50
M B = 130 90
En reprsentant graphiquement les 2 droites lquation :
YA = 100 50 x
et
Y B = 130 90 x
On obtient :
99
(M) y
130
Prfrence pour
le projet B
Prfrence pour
le projet A
100
62,5
Projet A
Projet B
0,75
x ()
100
Ces
tre
critres peuvent
correctement
ou bien
y1 = 150.000 35.000 x
M2 = 125.000 20.000
ou bien
y2 = 125.000 20.000 x
Soit :
(M) y
150.000
125.000
Projet 2
Projet 1
x ()
4,28
Il est demand :
101
6,25
Corrig :
a. Schma complet et indications utiles :
(M) y
Prfrence pour le projet 1
150.000
125.000
B
90.000
Projet 2
Projet 1
1,66
x ()
4,28
6,25
En effet :
102
25.000
15.000
= 1,66
103
Etude de linsertion du
projet dans lconomie nationale
Mthodologie concernant
la mise en oeuvre
104
105
106
essayent pour les grands projets de simuler linsertion de ces grands projets dans
lconomie nationale en sinspirant de la mthode des effets.
107
108
Tous les perfectionnements rcents sappuient, en fait, sur lide que dans
lconomie la rpartition des revenus nest pas indpendante de la cration des
revenus : en dautres termes, il est dsormais admis que les pouvoirs publics sont
souvent
impuissants pour amliorer la rpartition des revenus - et donc,
ultrieurement, de lutilisation des revenus (consommation et pargne) - une fois
ceux-ci affects au dpart par le projet.
Ainsi, est rput bon un projet qui apporte la fois plus
davantages que de cots et une meilleure rpartition.
Les complications croissantes des mthodes des prix de rfrence ne sont toutefois
pas un obstacle leur utilisation. Actuellement, la plupart des organisations
internationales et certains banquiers extrieurs exigent lvaluation des projets selon
ces mthodes.
109
On peut dire que la mthode des effets met davantage laccent sur les actions du
projet sur son contexte, alors que les mthodes des prix de rfrence font plutt
apparatre les ractions du contexte sur le projet travers ce quil est convenu
dappeler les contraintes denvironnement .
110
CONTEXTE
CONTEXTE
Contraintes du
contexte sur le projet
Modifications apportes par le
projet au context e
(perturbations du contexte
apportes par le projet)
PROJET
4.2.1. La mthode des effets
fournisseurs
et
des
clients
tant
nationaux
EXTERIEUR
Importations
Exportations
Production
PROJE
T
Fournisseurs
Input
produit dans
le pays
MARCHE
INTERIEUR
FACTEURS PRIMAIRES
(Agents intrieurs)
112
Cette faon doprer permet de saisir pour le projet et sa grappe, les principaux
clients et les principaux fournisseurs. En dautres termes, de voir comment le
projet sintgre dans lconomie nationale. De plus, comme il a t dit dans
lhistorique, on peut essayer de localiser rgionalement clients et fournisseurs, ce qui
permet de voir apparatre limpact du projet au niveau des diffrentes rgions du
pays.
Lanalyse peut porter donc tant au niveau sectoriel (activits amont et aval) quau
niveau rgional (zones touches par le projet).
On se contente, ce faisant, dexaminer ce que lon appelle les effets primaires
directs et indirects du projet, amont et aval. On pourrait poursuivre cette analyse
dans plusieurs directions.
Exemples
A partir de lutilisation des revenus, en particulier en faisant apparatre les
consommations des mnages, on pourrait se poser la question de lorigine
de cette consommation : des importations supplmentaires ou un
accroissement de certaines productions.
Ce travail, qui nest pas fait pour la plupart des projets, peut devenir
cependant ncessaire dans certains cas. Par exemple, pour un gros projet
dinfrastructure utilisant beaucoup de main-doeuvre et distribuant une
masse importante de salaires, il peut se faire que lutilisation de ces salaires
des fins de consomm ation entrane une hausse importante des
importations des produits de consommation. Mme si le projet a t financ
sur budget national, si la main-doeuvre qui travaille sur le projet est
nationale et si aucun quipement nest import, il peut se faire quun tel
projet entrane des importations trs importantes. Il est utile de le savoir
lavance.
Ltude de lorigine des consommations, associe ventuellement
ltude des productions locales de ces consommations, portent le nom
dtude des effets secondaires dans le jargon de la mthode des
effets.
Au niveau de lemploi : en reprenant les emplois directs, indirects et
ventuellement secondaires, il est possible de dterminer les effets du
projet sur lemploi, etc..
La mthode des effets, ce titre, parat donc comme particulirement efficace pour
examiner linsertion du projet dans lconomie nationale. Elle implique la ncessit
de bien connatre le contexte national et, en particulier, la structure de lappareil
productif (secteurs dactivit constituant des goulots dtranglement et secteurs
dactivit en sous-emploi).
113
Pour les premiers, un accroissement des demandes se traduira soit par la ncessit
de crer de nouveaux quipements, soit peut tre plus facilement par des
importations.
Pour les seconds, il sera toujours possible de dvelopper la production (moyennant,
bien sr, lintroduction de quelques facteurs supplmentaires).
De plus, la mthode des effets permet en simulant lintroduction du projet dans
lconomie nationale :
de faire apparatre les modifications dans les changes extrieurs tant en
prix nationaux quen prix extrieurs, le passage de lun lautre se faisant
par le taux de change du march (taux de change rel);
de dgager les revenus affects aux diffrents agents tels quils doivent
tre en ralit.
De mme, les revenus transforms en impts ou en pargne seront en valeur vraie.
Cette faon daborder les calculs en prix de march est effectivement trs importante
puisquelle permet de raisonner concrtement et, ventuellement, de prsenter les
rsultats obtenus des responsables politiques qui les comprendront
immdiatement.
114
Exemple
Prix internes
Norme technique
x
Norme de prix
Charges variables
de main doeuvre
Norme technique
x
taux horaire
Norme historique
( x lisse sur T )
Impts et taxes
Norme historique
( x lisse sur T)
Frais financiers
(hors cot des
emprunts)
k=
Norme internationale
Norme locale
Norme = Cot
marginal du crdit
Taux dintrt sur le march montaire international
k=
CT x besoins
Taux dintrt sur le march montaire local
conjoncturels en
FDR
Cot variable
normal standard
115
(Prix de march
interne)
(1) Etude effectue par nos soins pour le compte du ministre de lindustrie et des mines (prix industriels).
116
La mthode des prix de rfrence implique donc, au mme titre que la mthode des
effets, une bonne connaissance de lconomie.
Conclusion
Les mthodes prsentes (mthode des effets, mthode des
prix de rfrence) impliquent pour conduire des rsultats
satisfaisants une bonne connaissance de lconomie.
4.3.1. Bonnes concordances sur les critres partiels dont on doit tenir compte
au moment du choix
Sans nous tendre sur les buts spcifiques de tel ou tel pays en dveloppement, il
est possible de dgager un certain nombre de buts gnraux tournant autour des
problmes dindpendance, de rpartition et de bien-tre.
Gnralement, les pouvoirs publics sefforcent, travers leur plan de
dveloppement, daccrotre leur indpendance lgard de lextrieur, damliorer la
rpartition des biens et des revenus entre groupes sociaux et rgions, afin dobtenir
un mieux-tre.
Certes, dun pays lautre, les coefficients de pondration affects ses diffrents
buts varient. Nanmoins, comme on va le voir, il est possible dexaminer les
incidences dun projet sur ces diffrents buts.
q Pour la rduction de la dpendance extrieure :
Cette dpendance peut se situer au niveau des hommes, des marchandises et
des capitaux. Son analyse est extrmement importante, car en relation troite
avec la politique extrieure du pays.
117
118
Il semble que les derniers raffinements des mthodes des prix de rfrence visent
au mme but, mais il faut bien voir que si lon essaie de ventiler les revenus entre les
groupes sociaux, il faut obligatoirement raisonner, pour tre concret, en revenus
rels, cest--dire partir de s prix de march internes.
On peut considrer ici que les mthodes des prix de rfrence scartent de leurs
principes de base (raisonnement sur des prix fictifs).
Au niveau des rgions, la mthode des effets permet danalyser les effets du
projet sur les diffrentes rgions du pays; en revanche, rien ne semble tre dit
pour linstant dans les mthodes des prix de rfrence sur les effets rgionaux
du projet.
Enfin, le problme de lemploi cr par le projet peut tre rattach aux ides de
meilleure rpartition :
La mthode des effets permet de saisir les emplois directs et indirects
Les mthodes des prix de rfrence thoriquement le permettent
seulement les procdures de calcul prconises ne permettent pas
disoler les emplois indirects.
q Pour le bien-tre
Le bien-tre doit tre le fondement de la politique conomique du pays travers la
recherche dune croissance rapide, tant les mthodes des prix de rfrence
mettent laccent sur la production entrane par le projet.
Les mthodes des prix de rfrence ont peut tre une dmarche plus simple et
disent bon un projet qui apporte plus quil ne dtruit, un projet dont les
avantages sont suprieurs aux cots.
La mthode des effets, de son ct, sefforce de saisir le supplment de valeur
ajoute apport par la ralisation du projet, supplment diffrentiel tenant
compte des pertes de valeur ajoute entranes par la ralisation du projet sur
dautres secteurs ( la suite de dplacement de facteurs de production vers le
projet).
Dans lensemble donc, sur ces buts, chacune des mthodes apporte un certain
nombre de rponses, certaines sont plus compltes, mais surtout depuis la
publication du manuel de la Banque Mondiale (MM, VAN DER TAK & SQUIRE),
on peut dire que :
119
120
Annexe
Mthodologie danalyse et dvaluation de projets
dinvestissements conformment aux directives de lONUDI
Financement
des
investissements
remboursement des emprunts
Fonds de roulement ncessaire
et
chancier
de
Dpenses : (A)
Dcaissements
investissements
An 1
An2
...............
An N
D1
D2
..............
DN
sur I1
RE1
I2
..............
RE2
IN
..............
RE N
Remboursements emprunts
F1
F2
..............
FN
Fonds de roulement
C1
C2
..............
CN
Cot dexploitation
R1
Recettes : (B)
Chiffre daffaires
R2
..............
RN
CA1
CA2
..............
CAN
E1
E2
..............
EN
Mobilisation emprunts
DN
Valeur rsiduelle
Flux nets de trsorerie (B) (A)
R1 D1 R2 D2 ..............
R N DN
Phase exploitation.
q Actualisation des bnfices et cots.
123
Cette valuation est tablie sur la base des valeurs attribues aux paramtres
nationaux (1).
F = 0,5
l = 1,0
= + 1,0
q = 0,20
s = 0,30
6. Taux dactualisation
1,0
Du secteur priv
0,6
0,2
0,2
1,0
Redistribution interne
inconnu
(1)- ONUDI : Analyse des cots et avantages sociaux dune usine de pte papier au Sarania .
Extrait de Directives pour lvaluation des projets Vienne 1972.
124
Chapitre 4
(1)- A. BERLE et A. MEANS : The corporation and private property - The Mac Millan Co New York 1932.
125
Etude de la fonction
Production
Etude de la fonction
Commercial
e
Le dveloppement de la comptabilit
analytique et la comptabilit budgtaire.
Thorie du
cot du
capital
Thorie du
Portefeuill
e
M.E.D.A.F
128
cot composite dsign par lexpression cot du capital moyen pondr dont on va
analyser le contenu.
Cest ce taux qui est linstrument de base de la thorie elle-mme.
Rsultat Net
=
Actif
Rsultat Net
x
CA . HT
Marge nette de
lentreprise
Rentabilit
=
financire
Rsultat Net
=
Capitaux
propres
Rsultat Net
x
CA . HT
CA . HT
Actif
Taux de rotation
de lactif
CA . HT
x
Actif
Rentabilit conomique
129
Actif
Capitaux
propres
Influence de la
structure financire
de lentreprise
Re < i
Taux dendettement
EFFET DE LEVIER
POSITIF
Taux dendettement
%
Re > i
Taux dendettement
EFFET DE LEVIER
NEGATIF
RF
Taux dendettement
130
RF = Re (1 t) + [ ( Re i ) ( 1 t ) k ]
Re = rentabilit conomique
RF = rentabilit financire
t = taux dIBS
C = taux dintrt
Dettes
k = taux dendettement =
Capitaux propres
131
Lentreprise nest pas seulement une fonction de production et dchange, elle est
aussi un centre autonome de dcision, un groupe social, un sous-systme du
systme global.
Cest une thorie complexe, difficile encadrer par des normes. Le fait financier
devient relatif et sera fonction des contraintes de lenvironnement.
132
Agents dficit
Agents surplus
Lentrepris
e
Les
Besoin de monnaie
Disposition de monnaie
INVESTISSEMENT
PLACEMENT
Demande de monnaie
Offre de monnaie
Transformation de la monnaie
en actifs physiques
Transformation de la monnaie
en actifs financiers
Linvestissement est une dcision darbitrage dans le temps entre la monnaie et les
actifs industriels. Mais la disposition de cette monnaie entrane le plus souvent
lentreprise dans une opration de financement externe (capital ou endettement).
133
Cette opration nest ralisable que parce que dautres agents disposent de surplus
montaires. Ces surplus seront ainsi placs. Cest en dclenchant cette
transformation que lon assure une partie du financement de lconomie nationale et
notamment son orientation.
La valeur de lentreprise est gale la capitalisation boursire augmente de la
valeur de lendettement. Cest partir de cette valeur que lon peut calculer le cot
spcifique de financement : il sagit dun cot de dtention dun capital un moment
donn qui est fonction du march.
a (1 + k)
p =1
o : n = dure du prt
a = le montant des annuits de remboursement et dintrts
k = taux dactualisation.
134
Cot dopportunit
Cot dusage
Dj examin
Dj examin
Cot moyen
Cot marginal
Dj examin
Dj examin
135
Cots montaires
explicites
Cots montaires
implicites
Cot de lendettement
Influence du cot de lendettement sur les autres
ressources
Cots prvisionnels
certains
Cots prvisionnels
incertains
Le cot du capital ne peut donc pas tre homogne et ne peut avoir de signification
rigoureuse. Il nest quune approximation dun cot dopportunit global associant des
lments objectifs (les cots montaires explicites) et des lments subjectifs (les
cots montaires et rels implicites).
Le cot explicite dun mode de financement est donn par la srie de dcaissements
quil entrane. Le produit net peru peut tre exprim grce la relation suivante :
n
Peru
Prix de l'Produit
actif Net
financier
=
a (1 + k)
p =1
136
Exemple
Soit un emprunt remboursable en 4 ans
Modalits de remboursement : annuits constantes = 10.000
i = 18%
Il sagit dvaluer le cot explicite de cet emprunt.
Fin An 1 ..........10.000 (1,18 ) 1 = 8.475
Fin An 2...........10.000 (1,18) 2 = 7.182
Fin An 3...........10.000 (1,18) 3 = 6.086
Fin An 4...........10.000 (1,18) 4 = 5.158
Total ................................................26.901
137
Po
t =1
Dt
1+ ke
138
120
t =1
( 1,10 ) 5
= 454 , 9
Po =
t =1
Dt
(1 + k e ) N + P
Dt
(1 + k e )
et ,
t
PN =
139
ko = ke
P
P+ E
+ ki
E
P+ E
140
Taux
k
141
ko
o
ko
o
ki
Ratio dendettement
Ratio dendettement
La thorie traditionnelle admet lexistence dune structure optimale du capital, cest-dire une situation dendettement telle que le cot rel marginal de chaque forme
de financement est le mme.
Lendettement garde un effet favorable tant que son cot est infrieur au cot des
capitaux propres. En dautres termes, mme si leffet de levier est positif, son
avantage tendra progressivement diminuer en raison dun risque financier croissant
(pnalisant ainsi lentreprise).
Taux
ke=
Cot
des
capitaux
Structure optimale
Ratio dendettement
142
Capitaux
(en KDA)
Pondration
Cot
Fonds social
10.000
1/10
10%
1%
Rserves
30.000
3/10
20%
6%
Dettes MLT
20.000
2/10
15%
3%
Dettes CT
40.000
4/10
20%
8%
100.000
Cot moyen
pondr
18%
Pondration
143
Cot
Cot moyen
pondr
Fonds social
10.000
1/15
7%
Rserves
30.000
3/15
20%
4%
Dettes MLT
20.000
2/15
15%
2%
Dettes CT
40.000
4/15
20%
5,333%
50.000
5/15
5%
1,666%
150.000
0,466%
13,46%
Cot moyen
pondr (%)
Montant (KDA)
Avant lopration
100.000
18 %
18.000
Aprs lopration
150.000
13,46%
20.200
Ecart
+ 50.000
2.200
+ 2.200
x 100 = 4,4%
50.000
Cet exemple schmatique montre combien il est difficile, en pratique, de mettre en
oeuvre le concept de cot du capital. Compte tenu de lincertitude qui pse dune
part sur lvaluation des capitaux propres dont le cot reste li aux cash-flows
prvisionnels.
144
des
agents
Rt =
P t P t 1 + D t
Avec : R : Rendement
P : Cours
D : Dividende
P t 1
a. Lesprance de rendement
Elle est dfinie par lesprance mathmatique des rendements attendus. Cest une
moyenne pondre par les probabilits de ralisation, soit :
145
E (R i ) =
j =1
P j R ij
=1
b. La variance du rendement
Elle donne une mesure du risque par la variabilit du rendement attendu. Cette
variabilit est mesure par la dispersion des rendements attendus autour de
lesprance mathmatique :
V( R i ) =
j=1
Pj
[R
ij
E (R i )
146
E (R)
E (R C)
E (R A,B)
E (R D)
C,D
Chaque portefeuille peut tre dfini par sa rentabilit espre E (R) et son risque
mesur par lcart-type s .
Ainsi, les portefeuilles efficients sont situs sur la courbe A et C (frontire efficiente).
Ces portefeuilles dominent toutes les autres combinaisons dactifs financiers.
(1) SHARPE & MARKOWITZ : Investments - Prentice Hall - New York - 1978
147
E (R)
Courbes dutilit de
linvestissement
Frontire efficiente
(R
cov ( R i , R j ) =
j =1
it
Ri
(R
jt
Rj
o : Ri : Rendement de lactif i
Rj : Rendement de lactif j
La simplification introduite par SHARPE consiste ne prendre en considration que
la covariance du rendement du titre avec le rendement du march (Rm). Ce modle
ne peut tre tabli que de manire empirique. Il est dfini ex-post sur une
certaine priode en mesurant lvolution de (Ri) et (Rm).
La droite de rgression de lensemble des Rit par rapport aux
Rmt mesurs sur une priode donne la volatilit du titre.
148
La pente de cette droite est appele le coefficient Bta (b). Il exprime la sensibilit
des fluctuations du titre celle de lindice. On dit alors des titres quils sont plus ou
moins volatiles suivant la valeur de leur coefficient Bta.
Lopration de ce modle est la suivante :
R it = i + i R mt + it
( it) tant une variable rsiduelle qui reprsente les lments internes
lentreprise. On montre que le coefficient b est gal la covariance entre Ri et Rm
sur la variance de Rm, soit :
n
i =
COV ( R i , R m )
VAR ( R m )
(R R
=
(R
t =1
mt
) ( R mt R m )
Rm
)2
im
2m
Ri
< 1
Volatilit faible
Rm
149
> 1
Volatilit forte
Rm
RF
R
Ces droites joignent le point RF un actif ou un portefeuill e dactifs. Une de ces
droites est tangente la frontire efficiente au point M. Les portefeuilles situs sur
cette droite dominent tous les autres (rentabilit plus forte pour le mme niveau de
risque).
Lquation de la droite :
E (R p ) = R F +
E Rm RF
m
150
Le risque des portefeuilles situs sur la droite est limit au risque systmatique (b, m)
puisquils sont parfaitement diversifis (le risque diversifiable est donc nul).
On a donc :
E( R p ) = R F + p E R m R p
E (R i ) = R F + i E( R m ) R F
Soit graphiquement :
E(R i
E(Rm)
M
RF
i
Si le MEDAF est vrifi, on doit pouvoir construire empiriquement une telle droite
avec lensemble des actifs cts sur un march en prenant en ordonne le
rendement long terme des termes des titres et en abcisse leur b.
151
152
(1) Learned, Christensen, Guth, Andrew : Business policy, text and cases - IRWIN - Boston - 1965
1. O pourrait-on aller ?
Environnement
Opportunits et
menaces
2. O peut-on aller ?
Potentiel de
lentreprise
Forces et
Faiblesses
3. O voudrait-on aller ?
Dcideurs
Valeurs et
Aspirations
153
Harmonie ?
O va-t-on ?
(1) I. ANSOFF : Corporate strategy for growth - Mac Graw Hill - 1965
154
CONCLUSIONS
Facteurs
cruciaux
de succs
Performances
de lindustrie
Opportunits et
menaces
q Optique rcente
denvironnement
Prise
en
compte
Croissance
Rentabilit
progressive
dune
notion
largie
GRANDES TENDANCES
INSTITUTIONS
AGENTS
COMPTES
Cest la dmarche propose par M. CAPET et J. HOFLACK (1). Ainsi, pour chaque
poste comptable (point de dpart de l analyse) :
Description des niveaux dvolution (1 + 2 + 3 +),
Evaluation des principaux facteurs de changement chaque niveau
dvolution,
Evolution de lincidence des facteurs de changement sur le compte.
155
Tendances
Opportunits
Menaces
Economique
Technologique
Politique
Sociale
Culturelle
b. Lanalyse interne
Elle est articule autour de trois points :
la position de lentreprise sur ses marchs
la position de lentreprise vis-- vis de ses facteurs de production
les facteurs internes de comptitivit.
156
lieux,
stocks,
politiques
FDR
disponible,
capacit
dendettement,
157
CONCLUSIONS
Comptences
distinctives de la
firme : Pourquoi les clients
Forces et
faiblesses
relatives
-
Marketing
Approvisionnement
R-D
Finances
158
q Vocation de lentreprise
Il sagit ici de la conception largie du mtier de lentreprise (segmentation en
domaines dactivits stratgiques ou D.A.S). Cette dernire est dterminante quant
:
F ladaptation l volution de lenvironnement
F la recherche de nouveaux axes de dveloppement.
q Les buts long terme
Il sagit ici de la traduction chiffre des finalits de lentreprise :
F taux de croissance et de rentabilit LT
F part de march
F vocation internationale...
Ainsi, partir des lments traits ci -dessus (analyses interne et externe, objectifs
gnraux), I. ANSOFF dtermine - partir de la grille dABELL - 8 axes de
dveloppements possibles partir de 3 critres :
la technologie
les usages de la clientle
le type de clientle.
Mme technologie
Mmes
usages
Mme Spcialisation
clientle
Technologie diffrente
Usages
diffrents
Mmes usages
Usages diffrents
Extension de
production
Extension
technique
Extension totale
Diversification
technique
Diversification totale
: Conglomrat
159
Illustration
Le cas de lENPMA
EN.PMA est lentreprise nationale de production de
matriel agricole dont le sige social est sis Sidi-BelAbbes. Elle emploie 7.000 salaris ( 1993 ) dont plus de la
moiti (3.800 salaris) est utilise au niveau du complexe
moteurs-tracteurs de Constantine.
EN.PMA fait partie des 22 entreprises publiques les plus
dstructures. Ces entreprises avaient fait lobjet dun
audit approfondi par des bureaux dtudes trangers sur
financement de la Banque Mondiale.
Laudit dEN.PMA a t effectu par le plus grand bureau
dtudes monde ( ERNST & YOUNG ).
160
Analyse
interne
Objectifs
gnraux
Survie
Prennit
Analyse
externe
Produits mrs
Technologie utilis
Mutations qu
qualitatives de
Prix administr
Plan de redressement
Assainissement financier
Elimination rapide des
cots de non qualit
Plan stratgique
Elaguage de ce
Concentration s
Acquisition de te
Plan daction
Rseaux de con
Actions internes
161
162
162
163
I. Lancement
II. Croissance
III. Maturit
IV. Dclin
Marketing
Finances
Croissance
FORTE
FORTE
FAIBLE
NEGATIVE
Part de
march
FAIBLE
FORTE
FORTE
FAIBLE
Liquidits
BESOIN
EQUILIBRE
SURPLUS
EQUILIBRE
Bnfices
NULS
MOYENS
FORTS
FAIBLES
ELEVE
MOYEN
NUL
EXPANSION
EXPANSION
DOMINATION
Endettement
Stratgies-types
OU
NUL
LIQUIDATION
OU
SEGMENTATION SEGMENTATION
163
164
Forte
VEDETTES
DILEMMES
Contribuent la croissance
Sautofinancer
Contribuent la
croissance
Rclament des liquidits
(Maintenir)
Taux de
(Rattraper, segmenter ou
abandonner)
croissanc
e
du DAS
VACHES A LAIT
POIDS MORTS
Ne contribuent ni la
croissance, ni aux profits
Contribuent peu la
croissance
Fournissent des liquidits
(Attendre ou abandonner)
U
T
I
L
I
S
A
T
IO
N
D
E
L
IQ
U
I
D
I
T
E
S
(Rentabiliser)
Faible
Forte
Faible
Gnration de liquidits
164
165
Ce travail lui permet de dfinir les principaux groupes stratgiques dun secteur
donn autour de 2 concepts cls :
lintgration verticale
la spcialisation.
Gamme
complte
Groupe
Gamme complte,
Intgration verticale pousse,
Faibles cots de production,
Peu de services
Qualit moyenne
Spcialisation
Groupe
C
Groupe
Gamme
troite
Intgration
verticale pousse
Gamme troite,
Automatisation pousse,
Prix bas,
Peu de services
Intgration verticale
Groupe
Gamme troite,
Assemblage,
Prix levs,
Technologie complexe
Qualit suprieure
Assemblage
166
Ensuite, la chane de valeur est utilise pour identifier les sources de lavantage
concurrentiel et ce conformment lobjectif dsir :
soit obtenir un avantage de cot,
soit obtenir un avantage par diffrenciation.
La chane de valeur peut tre schmatise ainsi :
Infrastructures de la firme
Activits
secondaire
s
Marge
Approvisionnements
Activits principales
166
167
Stratgie de
diffrenciation
ou de
concentration
Stratgie de forts
volumes et de
cots bas
Part de march
167
168
Nombre de
faons
uniques
datteindre
lavantage
concurrenti
el
TIR
Activits
fragmentes
TIR
Part de march
Part de march
TIR
Activits
impasse
Part de march
168
Activits
spcialises
TIR
Activits
volume
Part de march
169
Peu
Faible
Importance de lavantage concurrentiel
Grande
170
Cot de lendettement
5%
Cot du capital
1%
0,7
0,8
Ratio dendettement
Structure actuelle et
projete du capital
de lentreprise
A la lumire de ce schma, peut-on suggrer une politique de financement des
projets de cette entreprise ? Quelles seraient les contraintes objectives sa
concrtisation ?
Corrig
170
171
Difficults concrtes
F Capacit financire des associs (limite o bjective),
F Le rendement des capitaux propres (1%) est largement infrieur au taux
de placement (risque nul),
F Contrainte devises incontournable si la monnaie locale nest pas
convertible (donc appel forc lendettement).
E(R)
Droite des actifs
financiers (Bourse
de New York)
3
6
2
9%
4
5
172
Corrig
E(R)
3
Droite des actifs
financiers (Bourse
de New York)
6
2
4
5
9%
Taux de
placement
sans
risque
Aire de
projets
rejet
des
i
bi =
VAR (Rm)
diversifiable. Il est matrialis par une prime de risque, plus bi est grand
plus la prime de risque est consquente.
Lecture : la droite des actifs financiers est construite
partir du couple rentabilit- risque systmatique : E(R) et
bi. Cette droite exprime le taux de rendement minimum
acceptable ( ou cot du capital ) qui sert de taux de rejet
172
173
Conditions conomiques
Probabilit
Forte croissance
20%
30%
30%
20%
Pour ces quatre situations, le rendement des projets envisags et du march des
capitaux risqus peut tre ainsi prvu :
Rendement
du march
des capitaux
Des projets
projet
Projet B
Forte croissance
+ 30%
+ 100%
Croissance modre
+ 20%
+ 45%
+ 30%
+ 20 %
40%
Ralentissement Modr
173
10%
45%
174
20 %
bj =
j = Projet A ou projet B
VAR (Rm) = variance de la rentabilit du march.
174
175
Corrig :
1. Critre du cot moyen pondr du capital
Rgle
Un projet est rentable si lesprance de sa rentabilit est
suprieure au cot moyen pondr du capital (12%).
Calculs
Situation
conomiqu
e
Projets
probabilit
Prob. R
Prob. R
0,2
+ 1,00
+ 0,20
0,3
+ 0,45
+ 0,135
+ 0,30
+ 0,09
0,3
+ 0,20
+ 0,060
0,40
0,12
0,2
0,45
0,090
0,20
0,04
E [R(B)] =
0,130
E [R(A)] =
Conclusion :
0,105
Seul le projet B est rentable dans la mesure o son esprance de rentabilit (13%)
est suprieure au CMPC (12%).
Probabilit
R(m)
Pr R(m)
175
R(m) E (Rm)
Pr [R(m) E(Rm)] 2
conomiqu
e
0,2
0,3
0,06
0,2
0,008
0,3
0,2
0,06
0,1
0,003
0,3
0,1
0,003
0,2
0,1
0,02
0,2
0,008
E [R(m)] = 0,10
176
VAR [R(m)] =
0,10
R(m) E
(Rm)
P[R(A)] E (RA)[R(m) E
(Rm)]
0,2
0,105
0,00420
0,3
+ 0,345
+ 0,01035
0,3
+ 0,095
0,00285
0,2
0,555
+ 0,02220
COV R(A) ; R(m) = + 0,02550
R(m) E
(Rm)
P[R(B)] E (RB)[R(m) E
(Rm)]
0,2
+ 0,87
+ 0,2
+ 0,0348
0,3
+ 0,17
+ 0,1
+ 0,0051
176
0,3
+ 0,53
0,1
+ 0,0159
0,2
0,33
0,2
+ 0,0132
177
d. Calcul de bA et de bB
bA =
bB =
VAR [ R(m) ]
COV R(B) ; R(m)
0,0255
= 1,159
0,0220
VAR [ R(m) ]
0,0690
= 3,136
0,0220
e. Calcul du cot des capitaux risqus sur le march pour un risque gal bA :
C (bA) = RF + [E(Rm) RF] bA
= 0,08 + (0,10 0,08) 1,150 = 0,10318 soit 10,32 %
Donc le projet A une esprance de rentabilit (0,105 soit 10,5%) suprieure la
rentabilit exige par le march pour ce risque. Il est donc rentable selon ce critre.
f. Calcul du cot des capitaux risqus sur le march pour un risque gal bB :
C (bB) = RF [E(Rm) RF] bB
= 0,08 (0,10 0,08) 3,136 = 0,14272 soit 14,3 %
Donc le projet B a une esprance de rentabilit (0,13 soit 13%) infrieure la
rentabilit exige par le march pour ce risque. Il est donc non rentable selon ce
critre.
E (Ri)
Droite des
actifs
financiers
14 %
Projet A
10 %
177
Projet B
178
Finalement, les critres de choix (CMPC et cot des capitaux risqus) conduisent
des rsultats contradictoires :
CMPC : seul le projet B est rentable
Cot des capitaux risqus : seul le projet A est rentable.
178
174
Chapitre 5
Le financement des
projets dinvestissement
Forces
Etude de
lenvironnement
Macro-environnement
Meso-environnement
Micro-environnement
Menaces
+
Constat stratgique
Macro-environnement
Dfinition des
objectifs gnraux
de lentreprise
Choix du cycle
Produits/Marchs
Projets
dinvestissements
Maintien du capital
Projets dinvestissements
Croissance du capital
Innovation - Recherche
Il faudrait noter, par ailleurs, que la confusion entre la planification et le plan financier est
courante. La slection financire nest pas la seule laquelle est soumise la dcision
dinvestissement. Dautres critres importants interviennent.
174
175
Long terme
Endettemen
t
Moyen terme
Crdits MT prolongs
Crdits MT spcialiss ou non
Court terme
Crdits CT prolongs
Crdits CT spcialiss ou non
Mobilier
Immobilier
1. Le financement interne
Cest en fait lautofinancement au sens large du terme pouvant tre scind en 03 lments
:
le fonds de roulement disponible
175
176
1.2. Lautofinancement
Lvolution de lautofinancement repose sur les prvisions dexploitation, donc son volume
dpendra partiellement de la rentabilit du programme dinvestissement envisag.
Lautofinancement demeure, toutefois, une ressource potentielle.
En dautres termes :
Il faut noter que certains prlvements sont obligatoires (comme lIBS), dautres non
(comme la distribution des bnfices qui rsultent dun choix de politique financire).
176
177
178
Apports des
associs
Fonds
propres
Capital Social
Primes dapports ou
dmission
Capitaux
propres
Rserves
Ressources
propres
Amortissemen
ts
Ltat intervient de manire dterminante dans le mcanisme fondamental de la cration
de capital, de son accumulation et de son partage.
178
179
Capital Social
Valeur
intrinsque
comptable
Primes dapports
Valeur
nominale
Prix
dmission
Rserves
179
180
181
181
182
182
183
Le remboursement des emprunts obligataires se fait selon plusieurs mthodes, parmi les
plus usites :
F la mthode de lannuit constante,
F la mthode de lamortissement constant,
F la mthode du Sinking Fund
Les 2 premires mthodes seront exposes plus loin.
183
184
184
185
ANNEXE
Lamortissement des emprunts
1. Introduction aux annuits :
On appelle annuits une suite de versements effectus intervalles de temps gaux. Les
annuits sont dites constantes si les versements sont tous gaux. Ces versements servent
constituer un capital ou rembourser un emprunt.
Une suite dannuits est dfinie par :
le nombre de versements,
le montant de chaque versement,
la date du premier versement.
la priode (intervalle de temps entre 2 versements conscutifs)
A1
A2
A3
AN-1
N-1
AN
N
On appelle origine la date qui se situe une priode avant celle du premier versement
(priode 0).
On appelle valeur actuelle Va de la suite i la somme des valeurs actualises des
diffrents versements la date dorigine.
On appelle valeur acquise VA de la suite i la somme des valeurs actualises des
diffrents versements la date du dernier.
185
186
2. Annuits constantes
Soit : A = le montant de chaque versement
i = le taux dactualisation
n = le nombre de versement.
Va = A (1 + i) 1 + A (1 + i) 2 + ....................... + A (1 + i) n
VA = A (1 + i) n 1 + A (1 + i) n 2 + ....................... + A (1 + i) + A
Dans les 2 cas, on obtient la somme dune progression gomtrique. On en dduit alors
les formules.
Va = A
1 (1 + i) n
i
VA = A
(1 + i) n 1
i
On a la relation :
VA = V a (1 + i) n
187
a. Amortissement constant
Soit : K = le montant de lemprunt
t = son taux
n = la dure de lemprunt en annes.
On montre que les annuits forment une progression gomtrique de raison :
Kt
n
b. Annuits constantes
1 (1 + t) n
On a alors :
K =
A
t
Soit :
t
A = K
1 (1 + t) n
On montre alors que les amortissements forment une progression gomtrique de raison :
(1 + t)
4. Tableau damortissement
Cest un tableau 4 colonnes essentielles :
C = capital non rembours en dbut de priode
I = les intrts
R = les amortissements
A = les annuits.
On a les relations :
I = Ct
187
188
A = R+I
R = A I
De plus on a :
Ci = C i 1 RI 1
qui nous permet dobtenir le capital non
rembours de la premire priode en retranchant lamortissement de la (i 1)me priode
du capital non rembours de la (i 1)me priode.
Exemple :
Soit :
K = Montant de lemprunt
= 60.000
n = Dure de lemprunt
= 3 ans
A = K
0,05
= 60.000
= 22.032,5
1 (1,05) 3
Tableau damortissement
Anne C = Capital non
s
rembours
I = intrts
(I = Ct)
R=
Amortissements
(principal)
A = Annuits
constantes
60.000
3.000
19.032,50
22.032,50
40.967,50
2.048,50
19.984
22.032,50
20.983,50
1.049
20.983,50
22.032,50
R =
n
Kt
n
60.000
= 20.000
3
188
189
et
= 1.000
I = intrts
(I = Ct)
R=
Amortissements
(principal)
A = Annuits
constantes
60.000
3.000
20.000
23.000
40.000
2.000
20.000
22.000
20.000
1.000
20.000
21.000
189
190
190
191
Le crdit-bail peut prendre la forme de crdit-bail immobilier ou de cession-bail (leasebail) ou le leasing industriel.
191
192
A - PROBLEMES CORRIGES :
1 - Choix entre 02 projets selon des critres statistiques :
Examinez, maintenant, la distribution du rendement de 02 projets mutuellement
exclusifs ( dures de vie gales, valeur de revente nulle ) :
Projet A :
N ( 40.000 ; 12.500 )
Projet B :
N ( 35.000 ; 10.500 )
Sachant que les 02 projets ncessitent la mme mise de fonds initiale, dans quelles
conditions pourrait-on sexprimer sur le choix de lun de ces projets ? Les critres utiliss
sont-ils perfectibles ? Comment ?
Reprsentation (s) graphique (s) souhaites.
2 - Modle dquilibre des actifs financiers ( MEDAF ) :
Complter et interprter le graphique ci-dessous :
35%
192
193
25%
15%
1,2
3,9
Projet A
193
194
Projet B
Recettes
an 1
37.000
120.000
an 2
72.000
20.000
an 3
15.000
20.000
an 4
20.000
an 5
20.000
an 6
20.000
195
Lentreprise prendra une dcision en fonction de la valeur actuelle des cots venir. Les
donnes du problme sont les suivantes :
MACK
VOLVO
FIAT
Cot initial
6.500
4.500
3.000
Valeur de revente
1.000
2.000
1.500
Dpenses dexploitation
600
700
500
500
150
196
R.WHITE est un joueur trs populaire auprs des amateurs de base-ball. Le club de
L.A LAKERS exige la somme de 500.000 comptant et dsire en plus un joueur rgulier du
club de CHICAGO BULLS - G.PITNEY - qui gagne annuellement 15.000. R.WHITE
remplacerait donc G.PITNEY.
C.Durning et ses associs font les calculs suivants :
Donnes complmentaires :
Recettes additionnelles
occasionnes par la
venue de WHITE
Dpenses additionnelles
occasionnes par ces
recettes additionnelles
60.000
330.000
33.000
70.000
300.000
30.000
80.000
200.000
20.000
80.000
100.000
10.000
80.000
40.000
4.000
196
197
Anne 1
Fin Anne 1
Sortie de la K7 vido
Anne 2
Annes 2 et 3
Premier passage la TV
Au-del
Il est donc possible ( au moins du point de vue thorique ) de prvoir les flux financiers et
par consquent de calculer la rentabilit de chaque production cinmatographique.
FILM A : Film succs
Histoire se passant au lendemain de la 1e guerre mondiale, scnario difficile, mais
magnifiquement interprt, ralisateur clbre, film qui compte tenu du thme peut tre
considr comme un grand succs.
Compte tenu de ce succs, la socit dinvestissement a reu un retour dinvestissement
important et trs rapide.
Lchancier des flux peut tre schmatis ainsi :
AN 1
- 2.500
197
AN 2
+ 2.787.000
AN 3
+ 620.000
198
AN 0
- 8.000.000
AN 1
+ 4.805.000
AN 2
+ 1.027.000
AN 3
AN 4
AN 5
+ 1.530.000
AN 6
AN 7
+ 3.769.000
198
199
en KDA
AN 1
408.523
AN 2
518.220
AN 3
605.954
AN 4
650.420
AN 5
812.062
AN 6
722.262
AN 7
691.992
199
AN 8
693.930
AN 9
695.292
AN 10
836.191
200
Ainsi, le niveau dactivit projet du projet prvoit une hausse progressive des cadences
de production et correspond en fait la monte en cadence du projet.
2.CAPITAUX NECESSAIRES A LEXPLOITATION
en KDA
Annes
Investissements
nets
Besoins en fonds de
roulement
Capitaux ncessaires
lexploitation
AN 1
1.868.553
85.109
1.953.662
AN 2
1.835.937
107.962
1.835.937
AN 3
1.587.396
126.240
1.713.636
AN 4
1.446.817
135.504
1.582.321
AN 5
1.306.238
169.179
1.475.418
200
AN 6
1.165.659
150.471
1.316.130
AN 7
1.025.080
144.165
1.169.245
AN 8
884.502
144.569
1.029.070
AN 9
743.923
144.853
888.775
AN 10
603.344
174.206
777.551
201
VALEUR AJOUTEE
-
Salaires
201
202
Frais divers
- Amortissements
= R ESULTAT DEXPLOITATION
-
NB : on suppose que la variation des besoins en fonds de roulement du projet est nulle
En KDA
Annes
Valeur Ajoute
EBE
Rsultat Net
cash-flow Brut
AN 1
391.612
377.612
- 24.695
115.884
AN 2
497.977
483.977
74.813
215.392
AN 3
582.253
568.253
153.606
294.185
AN 4
624.103
610.103
192.676
333.255
AN 5
783.361
769.361
375.349
515.928
AN 6
693.017
660.400
189.420
329.999
202
203
AN 7
663.681
631.824
255.996
396.575
AN 8
665.619
633.711
277.872
418.451
AN 9
666.981
635.039
278.643
419.222
AN 10
807.880
772.415
390.759
531.338
CORRIGES - TYPES
1/ - Classement entre 2 projets mutuellement exclusifs :
Nous sommes en prsence dun problme o les alternatives sont incompltes. En
dautres termes, le projet qui autorise le plus de gain est celui qui prsente le plus de
risques.
Esprance de rendement : Projet A > Projet B
40.000
>
35.000
204
Les critres utiliss sont perfectibles. On pourrait utiliser le critre de MARKOWITZ en vue
dclairer tout choix. On pose :
Projet A ....................... Y = 40.000 - 12.500 o = 3,20 quand y = 0
Projet B ....................... Y = 35.000 - 10.500 o = 3,33 quand y = 0
Y
Prfrence pour A
Prfrence pour B
40.000
PROJET A
35.000
3,33
204
Aversion faible
pour le risque
205
PROJET B
3,2
E(R)
A3
ZONE DACCEPTATION
A2
A1
15%
A5
A4
ZONE DE REJET
i
1,2
3,9
Explications :
Droite des actifs financiers :
1. i = 0 signifie que le risque est nul
2. Rf = Taux de placement sans risque ( i = 0 et rendement = 15% )
3. = Esprance de rendement qui constitue une fonction croissante du risque
Axe des ordonnes = E(R) = Esprance de rendement
Axe des abscisses =
Variance du march )
205
206
3/ - Classement contradictoire :
CHOIX : Projet B
VAN
CHOIX : Projet A
TIR B
TIR A
ri
ri
PROJET B
Taux pivot ou
dindiffrence
PROJET A
207
Le TIR de B > au TIR de A, ce qui signifie que lon opte forcment pour B si les projets
sont valus exclusivement partie de ce critre.
Lexistence de classements contradictoires ( ou alternatives incompltes ) sexplique au
moins pour 2 raisons :
Le profil dchancier des flux des projets est diffrent ;
Fondements profonds de la technique dactualisation :
1. VAN : les cash-flows sont rinvestis au taux dactualisation i
2. TIR : les cash-flows sont rinvestis au taux = TIR
Ces classements contradictoires peuvent tre limins en utilisant les critres double
taux ( VAN globale et TIR global ).
4/ - VAN, TIR et autres critres :
On prend i ( taux dactualisation ) = 10%
Calculs intermdiaires :
Annes Dpenses
Recette
s
FNT
37.000
120.000
83.000
75.455
75.455
72.000
20.000
-52.000
-42.975
32.480
15.000
20.000
5.000
3.757
36.237
20.000
20.000
13.660
49.897
20.000
20.000
12.418
62.315
20.000
20.000
11.289
73.604
208
CAMION MACK
DEPENSES DEXPLOITATION
DEPENSES DINVESTISSEMENT
Non actualises
actualises
Non actualises
actualises
-600
-600
-6.500
-6.500
-600
-566
-600
-534
-600
-504
-500
-420
-600
-475
-600
-448
+1.000
+705
TOTAL
-6.215
Anne
s
7
TOTAL
-3.127
209
DEPENSES DEXPLOITATION
DEPENSES DINVESTISSEMENT
Non actualises
actualises
Non actualises
actualises
-700
-700
-4.500
-4.500
-700
-660
-150
-141
-700
-623
-700
-588
+2.000
+1.584
TOTAL
-3.057
Anne
s
5
TOTAL
-2.571
DEPENSES DINVESTISSEMENT
Non actualises
actualises
Non actualises
actualises
-500
-500
-3.000
-3.000
-500
-472
+1.500
+1.335
TOTAL
-1.665
Anne
s
3
TOTAL
-972
Le choix du modle FIAT simpose. Ce dernier prsente la somme des cots actuels
venir les moins importants ( cots actuels par an )
209
210
-500.000
Salaire de R.WHITE
-60.000
AN 2
AN 3
AN 4
AN 5
-70.000
-80.000
-80.000
-80.000
Valeur de rcupration
de R.WHITE
AN 6
+50.000
Recettes additionnelles
gnres par la venue
de R.WHITE
+330.000
+300.00
0
+200.00
0
+100.00
0
+40.000
Dpenses additionnelles
lies ces recettes
-33.000
-30.000
-20.000
-10.000
-4.000
-50.000
+15.000
+15.000
+15.000
+15.000
+15.000
- 298.000
+
215.000
+
+ 25.000 - 29.000 + 50.000
115.000
- 298.000
ACTUALISES
VAN
+ 22.519
210
211
4. Recettes
5. Dpenses
3. Valeur
de
rcupration
add.gnres
par
add.lies
de
R.WHITE
R.WHITE
ces
recettes
Les dpenses sont quasi-certaines alors que les recettes sont alatoires ( ou plutt
entaches dun degr dincertitude important ).Ce degr dincertitude est li plusieurs
facteurs ( sant et forme du joueur, facilit ou non dintgration dans lquipe,
enthousiasme du public local, accidents...).
En tout tat de cause, les risques sont trop importants pour le niveau de rentabilit
dtermin ci-dessus ( + 4,1% ).
7/ - Stratgie dinvestissement :
a) - VAN des 2 Films au TRMA = 5% :
211
212
FILM A
FILM B
FNT non
actualiss
-2.500
-2.500
-8.000.000
-8.000.000
+2.787.000
+2.654.286
+4.805.000
+4.576.190
+620.000
+562.358
+1.027.000
+931.519
+1.530.000
+1.198.795
+3.769.000
+2.678.558
Anne
FNT
actualiss
FNT non
actualiss
FNT
actualiss
VAN
+3.214.144
VAN
+1.385.062
Ir
Trs lev
Ir
17,3%
212
213
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
2 077 219
1 806 277
0
0
0
0
0
0
0
0
0
1 806 277
377 612
483 977
568 253
610 103
769 361
660 400
631 821
633 711
635 039
772 415
328 358
365 956
373 636
348 828
382 508
285 509
237 525
207 161
180 518
190 929
2 900 929
-1 477 919
365 956
373 636
348 828
382 508
285 509
237 525
207 161
180 518
190 929
-1 477 919
-1 111 963
-738 327
-389 499
-6 991
278 518
516 043
723 205
903 722
1 094 652
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Taux d'Act.
15%
VAN
920 279
213
214
= 25%
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
2 077 219
1 802 359
0
0
0
0
0
0
0
0
0
1 802 359
377 612
483 977
568 253
610 103
769 361
660 400
631 821
633 711
635 039
772 415
327 646
364 370
371 209
345 811
378 378
281 813
233 942
203 593
177 024
186 828
2 870 615
-1 474 713
364 370
371 209
345 811
378 378
281 813
233 942
203 593
177 024
186 828
-1 474 713
-1 110 343
-739 134
-393 322
-14 944
266 869
500 810
704 404
881 428
1 068 256
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Taux d'Act.
25%
VAN
247 375
i = 40%
214
215
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
2 077 219
1 483 728
0
0
0
0
0
0
0
0
0
1 483 728
377 612
483 977
568 253
610 103
769 361
660 400
631 821
633 711
635 039
772 415
269 723
246 927
207 089
158 815
143 051
87 708
59 937
42 940
30 736
26 704
1 273 630
-1 214 005
246 927
207 089
158 815
143 051
87 708
59 937
42 940
30 736
26 704
-1 214 005
-967 078
-759 989
-601 174
-458 123
-370 415
-310 478
-267 537
-236 801
-210 098
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Taux d'Act.
40%
VAN
-234 486
Les calculs effectus prcdemment indiquent que le TIR du projet se situe entre
25% et 45%.
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
2 077 219
1 568 681
0
0
0
0
0
0
0
0
0
1 568 681
377 612
483 977
568 253
610 103
769 361
660 400
631 821
633 711
635 039
772 415
Total recettes
285 166
276 013
244 736
198 432
188 969
122 496
88 503
67 036
50 731
46 599
1 568 681
-1 283 514
-1 283 514
276 013
-1 007 502
244 736
-762 765
198 432
-564 333
188 969
-375 364
122 496
-252 868
88 503
-164 365
67 036
-97 329
50 731
-46 598
46 599
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
Taux d'Act.
32,4182%
VAN
215
216
900 000
KDA
600 000
300 000
15%
25%
40%
-300 000
Taux d'actualisation
On voit bien que le TIR du projet se situe aux alentour de 30% en utilisant les
techniques graphiques.
Calculs intermdiaires
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
2 077 219
1 731 016
0
0
0
0
0
0
0
0
0
1 731 016
377 612
483 977
568 253
610 103
769 361
660 400
631 821
633 711
635 039
772 415
Total recettes
314 677
336 095
328 850
294 224
309 189
221 167
176 330
147 381
123 075
124 749
2 375 736
-1 416 339
-1 416 339
336 095
-1 080 244
328 850
-751 394
294 224
-457 170
309 189
-147 981
221 167
73 186
176 330
249 515
147 381
396 896
123 075
519 971
124 749
644 720
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
216
217
TIR = i = 31%
le projet est
Cot de
financement du
projet = 21%
OPERATION DE RESTRUCTURATION
( FILIALISATION )
Sommaire
218
218
219
NOUVELLE ENTREPRISE
ET CAPITAUX
219
220
221
Montant
Taux
Dure
Montant
: 6.600.000 Kpesetas soit 2.310.000 KDA,
Taux
: 9%
Dure
: 8,5 ans
Mode de remboursement : amortissement constant du crdit.
c. A un crdit interne BAD ou BEA qui nest pas encore mis en place et qui devrait
prendre en charge les frais bancaires (intrts intercalaires) dun montant de 875.686
Kpesetas soit 306.490 KDA. Actuellement, cet lment est prix en charge sur les
ressources internes dgages par FERRY.Co .
Il serait donc raisonnable de finaliser cette tude sur cette base et de transfrer les
lments dj pris en charge par FERRY.Co au niveau de la nouvelle entreprise ( comme
apport en capital ayant sa contrepartie au niveau des frais prliminaires ). Le reliquat
relatif la prise en charge de ces intrts ferait lobjet dune ouverture du capital des
partenaires locaux ou trangers.
221
222
D. RECAPITULATION :
Financement du car-ferry ( 1 DA = 2,857 Pesetas)
Cot prvisionnel
en Kpesetas
en KDA
12.800.000
400.000
4.480.000
140.000
TOTAL
13.200.000
4.620.000
875.686
Financement
Crdit BAD-ICO pour 50%
Crdit acheteur BCH pour
50%
Apport FERRY.Co (
lments dj pris en charge
)
306.490
TOTAL
14.075.686 4.926.490
223
b. Tarifs libells en DA :
251 - 7
181
= 1,29
224
(I) - Au niveau de ltude initiale, nous avons considr que le risque de change est nul au
vu de la structure des ressources prvisionnelles du car-ferry (ventes libelles 77% en
devises) et de la monnaie laquelle est rattach le financement du projet (Pesetas).
(2) Les 29 points ramens 100 reprsentent 13% (1,29/180 )
.
224
225
en KDA
Chiffre daffaires..
+ 909.850
Consommables ...
- 46.072
Entretien ...
- 15.229
Main-doeuvre ..
- 100.000
Pices de rechange
- 16.960
Frais gnraux production
- 114.624
Frais administratifs
- 28.043
Assurances
- 63.001
Excdent brut dexploitation
525.921
VEHICULES
DINARS
78.070
35%
86.290
DEVISES
267.930
65%
290.790
FRET
38%
TOTAL
41.090
22%
205.450
22,6%
145.680
78%
704.400
77,4%
186.770
62%
TOTAL
346.000
377.080
909.850 100%
225
226
Du montant du crdit,
Du cot du crdit,
Du mode de remboursement du crdit,
Des autres conditions de crdit (Dure du diffr)
Les tableaux damortissements des diffrents crdits ainsi que la synthse par poste de
charge se prsente ainsi :
226
227
en KDA
CREDIT-BCH
TOTAL
1995
1996
1997
1998
Principal
-
Intrts
115 500
115 500
115 500
115 500
Principal
271 765
271 765
271 765
271 765
intrts
207 900
183 441
158 982
134 523
Principal
271 765
271 765
271 765
271 765
Intrts
323 400
298 941
274 482
250 023
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2017
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
115 500
115 500
115 500
115 500
115 500
107 800
100 100
92 400
84 700
77 000
69 300
61 600
53 900
46 300
38 500
30 800
23 100
15 400
271 765
271 765
271 765
271 765
135 880
110 064
85 605
61 146
36 687
12 228
271 765
271 765
271 765
271 765
289 880
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
225 564
201 105
176 646
152 187
127 728
107 800
100 100
92 400
84 700
77 000
69 300
61 600
53 900
46 300
38 500
30 800
23 100
15 400
227
228
(I)
(25 ans)
228
Annes
1995
1996
1997
1998
EBE
525 921
525 921
525 921
525 921
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2017
2018
2019
2020
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
525 921
231 000
231 000
231 000
231 000
323 400
298 941
274 482
250 023
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
231 000
225 564
201 105
176 646
152 187
127 728
107 800
100 100
92 400
84 700
77 000
69 300
61 600
53 900
46 300
38 500
30 800
23 100
15 400
Remboursement du principal
300 357
324 816
349 275
373 734
398 193
418 121
425 821
433 521
441 221
448 921
456 621
464 321
472 021
479 621
487 421
495 121
502 821
510 521
525 921
525 921
525 921
271 765
271 765
271 765
271 765
289 880
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
154 000
4 620 000
Rsultat brut
Cash Flow brut
Cash Flow net
=
271 765
271 765
271 765
271 765
229
69 357
93 816
118 275
142 734
167 193
187 121
194 821
202 521
210 221
217 921
225 621
233 321
241 021
248 621
256 421
264 121
502 821
510 521
525 921
525 921
525 921
229
230
* R ENTABILITE DU PROJET
Indice de rentabilit :
I R = VAN / Somme des investissements actualiss
soit : 12.580.460 KDA / 4.926.496 KDA =
rentabilit = 109%
Le projet dacquisition du Car-ferry est donc rentable (rentabilit leve).
* L IQUIDITE DU PROJET
(I) Les recettes actualises correspondent en fait au Cash Flow aprs frais financiers : ce
qui signifie que ces recettes sont explicitement actualises au cot rel de financement du
projet. En dehors de ce taux, aucune autre alternative nest recevable notre sens.
230
231
Priode de remboursement :
14 ans et 8 mois soit plus de la moiti de la dure de vie du projet
231
232
233
234
-t
( R - A )(1+i )
O :
. R = flux de rsultat correspondant lEBE ( excdent brut dexploitation )
Soit 525.921 KDA par an
A = Actifs corporels engags dans lexploitation ( investissements + BFR )
soit 5.022.886 KDA
i = taux de rmunration normal de A ( actifs dexploitation ) correspondant
dans ce cas prcis au taux de placement sur le march ( 16,5% ) moins le cot
moyen de financement du ferry ( 7% ) soit environ 9,5%.
234
235
: 306.500 KDA
: 253.150 KDA
: 4.620.000 KDA
:
96.386 KDA
235
236
656.036 KDA
Sur cette base l, on peut rapidement estimer les apports des diffrents partenaires en vue
dlaborer le bilan de cration de la nouvelle entreprise.
FERRY Co :
- 50% du montant des frais prliminaires soit 153.250 KDA : il sagit de montants dj
engags et au moment de la souscription devant le Notaire, ils seront librs
intgralement de fait ,
- 100% du montant estim du fonds de commerce soit 253.150 KDA : cet apport en
industrie sera libr intgralement au moment de la souscription.
Ainsi, la participation de FERRY Co au capital de la nouvelle entreprise slverait donc
406.400 KDA soit lquivalent de 62% de ce dernier.
PARTENAIRES :
- Couverture de 50% du montant des frais prliminaires soit 153.250 KDA
- Couverture de 100% du montant des BFR initiaux soit 96.386 KDA
Les apports des partenaires seffectueront en numraire et devraient tre librs
intgralement au moment de leur souscription dans la mesure o ils sont destins
couvrir des dpenses engages ou bien engager lors du dmarrage de la nouvelle
entreprise.
La participation des Tiers au capital de la nouvelle entreprise reprsente 38% de ce dernier
( soit 249.636 KDA ).
236
237
En KDA
En KDA
ACTIF
2 - INVESTISSEMENTS
Frais prliminaires
Valeurs incorporelles
Equipements de production
3 - STOCKS
Montants
PASSIF
5 178 650
306 500
252 150
4 620 000
Montants
1 - FONDS PROPRES
Fonds social
-Apports FERRY Co.
-Apports des partenaires
656 036
5 - DETTES
Dette BAD-ICO
Dette BCH
4 620 000
2 310 000
2 310 000
406 400
249 636
4 - CREANCES
Disponibilits
96 386
96 386
Total ACTIF
5 276 036
Total PASSIF
5 276 036
237
Tableau de financement
238
en KDA
1 996
1 997
1 998
1 999
2 000
2 001
271 765
271 765
271 765
271 765
337 365
337 365
Dividendes payer
271 765
0
271 765
0
271 765
0
271 765
0
271 765
65 600
271 765
65 600
RESSOURCES
527 687
226 980
251 439
275 898
300 357
324 816
75 800
249 636
202 251
0
0
226 980
0
0
251 439
0
0
275 898
0
0
300 357
0
0
324 816
255 922
255 922
-45 074
210 848
-20 326
190 522
4 133
194 655
-37 008
157 647
-12 549
145 098
EMPLOIS
Remboursement dettes BAD-ICO et BCH
Conclusions :
selon les termes retenus, la nouvelle entreprise est quilibre sur le plan financier,
affiche des taux de rentabilit conomique satisfaisants. Nanmoins, le rendement
du capital actions durant les premires annes est faible du fait des modalits de
financement du nouveau car-ferry.
Au del de 2001, le rendement du capital actions tend rait saligner sur la norme
exige par le march.
238
C - EVALUATION ECONOMIQUE ET
FINANCIERE DUN PROJET
( ACCORD DE JOINT-VENTURE )
SOMMAIRE
I - PRESENTATION DU PROJET
1. Expos des motifs
2. Objet
239
239
II - STRUCTURE DE LINVESTISSEMENT
III - STRUCTURE DE FINANCEMENT
1. Capitaux requis
1.1. Investissements requis
1.2. Besoins en fonds de roulement
1.3. Rcapitulation : capitaux ncessaires lexploitation
2. Financement prvisible ( Apports des associs et Endettement MLT )
3. Besoins de financement externes ( en devises ) du projet
4. Bilan douverture du projet
240
240
241
241
I
Prsentation du Projet
242
242
243
2. Objet
SPV Spa a pour objet social :
Limportation, la fabrication et la commercialisation de spcialits
pharmaceutiques usage vtrinaires multiformes ( matires premires, produits
semi-finis, produits finis ) ;
Le promotion locale de poudres solubles et anthminthiques fabriqus sous
licence HAZER ;
La gestion de lus ine de production
3. Capital social - Rpartition
Le montant du capital social initial est fix : 207.144.000 DA
Le capital social de SPV est rparti ainsi :
OLDAP
HAZER
: 40%
:
60%
243
soit
82.857.600 DA
soit 124.286.400
DA
244
4. Technologies utilises
Ds la mise en place SPV Spa, cette dernire signerait avec HAZER un contrat de
licence, de marques et dassistance technique.
Ce contrat prvoit les lments suivants permettant de concrtiser un transfert rel de
technologie.
Prsentation
TERRA 5%
TERRA A.S.
NEO TERRA
VIBRAVET
SUPERVITAMIX
ADVOCINE
500 Gr
500 Gr
500 Gr
100 Gr
200 Gr
75 Gr
244
AN 1
37.000
47.000
98.000
8.000
40.000
18.000
6. Prix projets
Les prix projets (prix grossistes) en comparaison avec les prix limportation sont
nettement en faveur du projet : Diffrence de prix permettant une baisse moyenne de
28,4%. Les prix projets permettront donc de concrtiser :
Une conomie substantielle en devises de lordre de 2.000.000 Millions de $ US
durant la premire anne dexploitation ( soit 28,4% du cot total des importations de
produits finis )
Une baisse des prix sur le march intrieur
Des possibilits tangibles lexportation
245
DINARS
Salaires
12.981.180
Charges sociales
2.167.722
15.148.902
Entretien quipements
478.386
167.675.025
410.983
168.564.394
Energie et eau
433.496
TOTAL ENERGIE
433.496
Tlphone / Fax
500.000
PTT
50.000
Voyages
600.000
Abonnements
20.000
100.000
Frais divers
1.000.000
Formation
270.000
Frais mdicaux
200.000
Assurances
2.346.500
Taxes professionnelles
Location du site
12.000.000
Amortissements
21.600.000
38.686.500
222.833.292
* Les comptes dexploitation dtaills du projet et projets sur 10 ans figurent plus loin.
246
8. Organigramme du Projet
Lorganigramme projet du Projet prvoit lemploi de 34 agents correspondant une
masse salariale initiale = 15.148.902 DA soit 445.556 DA/agent/an. Le niveau des salaires
projets correspond aux normes HAZER corriges ( en raison du niveau de vie local ).
9. Planning de ralisation
Le planning de ralisation du projet stalera sur 30 mois (2 annes et demi) partir de la
date dapprobation finale du projet par les diffrentes parties (dbut 1994) :
247
II
Structure de
lInvestissement
248
Cot en $ US
Cot en KDA
Dveloppement du site
75 000
4 536
Gnie-civil
305 000
18 446
Installations et quipements
2 720 000
164 506
Engineering
325 000
19 656
Cot en $ US
Cot en KDA
gnie-civil
171 000
10 342
Equipements
761 000
46 025
Engineering
95 000
5 746
Cots additionnels
100 000
6 048
249
III
Structure de Financement
en $ US
en DA
3.425.000
207.144.000
Equipements Liquides
1.127.000
68.161.000
TOTAL
4.552.000
198.413
275.305.000
12.000.000
Trsorerie
+ Stocks
+ Crances CT
mois de PRODUCTION
Dettes CT
mois de PRODUCTION
BFR =
mois de PRODUCTION
PRODUCTION Prvue
= 273.551.040 DA
251
BFR =68.387.760 DA
275.305.000 DA
68.387.760 DA
Capitaux ncessaires
lexploitation
343.692.760 DA
La variation des BFR prvisible entre lanne 1 et 2 serait prise en charge sur les
ressources propres du projet (cash-flow net dgag lissue de lann e 1)
2. Financement prvisible du projet
Il sagit ce niveau de dterminer :
Le montant des apports des associs
Le montant de lendettement MLT mobiliser
Capitaux requis
(an 1 et 2)
343.692.760 DA
275.305.000 DA
68.387.760 DA
252
CA = 802.267.200 DA
Dont Production : 273.551.040 DA
TOTAL CAPITAUX REQUIS ET
PERMANENTS
343.692.760 DA
273.305.000 DA
68.387.760 DA
60 % soit 165.183.000 DA
n 124.286.400 DA (an1)
n 40.896.600 DA (an2)
OLDAP:
40% soit
110.122.000
DA
n 82.857.600 DA (an1)
n 27.264.400 DA (an2)
253
a. Poudres solubles
164.506.000 DA
b. Atelier liquides
46.025.000 DA
5.746.000 DA
TOTAL GENERAL
216.277.000 DA
EN DA
STRUCTURE FINANCIERE INITIALE DU PROJET AU 1/1/1998
ACTIF
DA
PASSIF
DA
INVESTISSEMENTS
FONDS PROPRES
STOCKS
56 989 800
DETTES A MLT
68 387 760
CREANCES A CT
45 591 840
DETTES A CT
45 591 840
TOTAL
TRESORERIE
11 397 960
TOTAL
(I) Un $ US = 60,48 DA
254
IV
Schma damortissement
des Investissements
255
Cot en $ US
Cot en KDA
Dure de vie
Dotations en KDA
Dveloppement du site
75 000
4 536
20
227
Gnie-civil
305 000
18 446
20
922
Installations et quipements
2 720 000
164 506
10
16 451
Engineering
325 000
19 656
3 931
TOTAL
3 425 000
207 144
9,62
21 531
Cot en $ US
Cot en KDA
Dure de vie
Dotations en KDA
gnie-civil
171 000
10 342
20
517
Equipements
761 000
46 025
10
4 603
Engineering
95 000
5 746
1 149
Cots additionnels
100 000
6 048
1 210
TOTAL
1 127 000
68 161
9,11
7 478
256
V
Evaluation conomique et
financire du projet
257
EVALUATION FINANCIERE :
Squence retenue
Capitaux ncessaires
lexploitation
Projections du
chiffre daffaires
Niveau de
lendettement
Projections des
rsultats et des
CASH-FLOWS
Amortissement
des emprunts
Rsultats attendus
Rentabilit
258
EVALUATION ECONOMIQUE :
Squence retenue
Investissements
T.C.R prvisionnels
Part de march de
lentreprise
Comptes nationaux
Engagement des
partenaires
Dpenses en devises
Recettes
devises
259
en
1. EVALUATION FINANCIERE
1.1. Chiffre daffaires projet
Annes
en DA
1998
802.267.200
1999
883.310.400
2000
967.438.080
2001
1.060.456.320
2002
1.141.439.040
2003
1.141.439.040
2004
1.141.439.040
2005
1.141.439.040
2006
1.141.439.040
2007
1.141.439.040
Ainsi, le niveau dactivit projet du projet prvoit une hausse progressive du chiffre
daffaires en raison de ltalement du projet dans le temps.
Les lments relatifs la composition du chiffre daffaires du projet figurent en Annexe.
1.2. Capitaux ncessaires lexploitation
Les capitaux ncessaires lexploitation correspondent au montant des investissements
nets engags + montant des besoins en fonds de roulement.
260
en DA
Annes
Investissements
nets
1998
185.613.620
68.387.760
254.000.880
1999
224.764.888
76.114.080
300.878.968
2000
195.764.88
83.401.920
279.157.576
2001
166.746.424
91.612.080
258.358.504
2002
137.737.192
100.638.720
238.375.912
2003
108.727.960
100.638.720
209.366.680
2004
79.718.728
100.638.720
180.357.448
2005
50.709.496
100.638.720
151.348.216
2006
21.700.264
100.638.720
122.338.984
2007
6.391.025
100.638.720
107.029.745
: 7 ans
Diffr : 1 anne
Taux
261
En DA
ANNEE
Capital rembourser
Intrts
Principal
Annuits
1 998
68 387 760
14 361 430
9 769 680
24 131 110
1 999
58 618 080
12 309 797
9 769 680
22 079 477
2 000
48 848 400
10 258 164
9 769 680
20 027 844
2 001
39 078 720
8 206 531
9 769 680
17 976 211
2 002
29 309 040
6 154 898
9 769 680
15 924 578
2 003
19 539 360
4 103 266
9 769 680
13 872 946
2 004
9 769 680
2 051 633
9 769 680
11 821 313
262
VALEUR AJOUTEE
Salaires
Frais divers
- Amortissements
= Rsultat dexploitation
-
= Rsultat net
+ Amortissements
= Cash flow brut
- Remboursement du principal ( CMT )
= Cash flow net
263
EBE
Rsultat
Brut
Rsultat
Net
Cash-Flow Cash-Flow
Brut
Net
1998
133.164.917
104.533.733
48.197.753
48.197.753
69.728.633
59.958.953
1999
148.915.238
119.005.556
55.311.258
55.311.258
84.320.490
74.550.810
2000
164.386.409
133.074.831
69.610.205
69.610.205
98.619.437
88.849.757
2001
181.675.045
139.484.507
76.018.974
76.018.974
105.028.206
95.258.526
2002
198.980.085
154.724.487
91.053.927
91.053.927
120.063.159
110.293.479
2003
198.980.085
154.242.771
92.623.844
57.426.783
86.436.015
76.666.335
2004
198.980.085
154.242.771
94.675.477
58.698.795
87.708.027
77.938.347
2005
198.980.085
154.242.771
96.727.109
58.698.795
88.980.040
88.980.040
2006
198.980.085
154.242.771
96.727.109
58.698.795
88.980.040
88.980.040
2007
198.980.085
154.242.771
96.727.109
58.698.795
88.980.040
88.980.040
On constate que le projet permet de dgager des cash-flows nets importants ( aprs
dduction du cot li au CMT ), ce qui laisse entrevoir des niveaux de rentabilit lev .
Les comptes dexploitation dtaills et complets figurent en annexe.
264
ANNEE
TAUX DE RENTABILITE
ECONOMIQUE BRUTE
TAUX DE RENTABILITE
ECONOMIQUE NETTE
1998
27%
24%
1999
28%
25%
2000
35%
32%
2001
41%
37%
2002
50%
46%
2003
41%
37%
2004
49%
43%
2005
59%
59%
2006
73%
73%
2007
83%
83%
265
SPV
Point Output
Continuous Input
D
Dans ces conditions il est ncssaire de procder lactualisation de tous les flux
financiers ( dpenses et recettes nettes ). Cette procdure va nous permettre :
De dterminer la valeur actuelle nette du projet (VAN) avec un taux
dactualisation gal au cot de financement du projet (20%) plus une prime de
risque (5%) soit 25% ;
De dterminer son taux interne de rentabilit (TIR) en vue de dgager son
cot de financement admissible ;
De calcul sa priode de remboursement ou dlai de rcupration
Taux
d'Actualisation
25%
VAN
262.342 KDA
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
83 627
FNT act.
-82 088
207 144
165 715
104 534
68 161
43 623
119 005
76 163
32 540
-49 548
133 075
68 134
68 134
18 587
4
5
139 484
57 133
57 133
75 719
154 724
50 700
50 700
126 419
154 243
40 434
40 434
166 853
154 243
32 347
32 347
199 200
154 243
25 878
25 878
225 078
154 243
20 702
20 702
245 780
10
154 243
16 562
16 562
262 342
La valeur actuelle nette dgage par le projet SPV au taux dactualisation i = 25%
slve 262.342.000 DA correspondant un indice de rentabilit lev de lordre de
95,3%.
-82 088
Le taux interne de rentabilit du projet est issu de sa valeur actuelle nette. En fait, il sagit
du taux pour lequel la VAN = 0. Le TIR du projet va nous permettre de dterminer le
cot de financement admissible par le projet SPV.
5%
822 565
10%
603 114
20%
341 636
30%
203 414
40%
124 589
50%
76 822
60%
46 436
70%
26 324
80%
12 644
90%
3 074
94,108%
95%
-614
100%
-3 737
VAN ET TIR DU PROJET SPV
900 000
800 000
700 000
500 000
400 000
300 000
200 000
100 000
267
100%
95%
90%
94,108%
TAUX D'ACTUALISATION
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
-100 000
10%
0
5%
VAN EN KDA
600 000
Le taux interne de rentabilit du projet SPV slve 94,108%. En, dautres termes le
projet peut admettre un cot de financement quivalent ( intrts sur endettement ou
rmunration des apports des actionnaires ).
TIR = i = 94 ,108%
Cot moyen de
financement =
20,5%
le projet est accept
Par ailleurs, les caractristiques lis la demande ainsi que la participation majoritaire de
HAZER au projet ( synonyme de stabilit des prix des matires premires ) indiquent que
les risques lis au projet sont faibles.
268
2. EVALUATION ECONOMIQUE :
269
Il sagit ce niveau dvaluer les cots et avantages du projet pour la collectivit. Une
approche par la valeur actuelle nette au revenu national grce un bilan devises (
recettes additionnelles- dpenses additionnelles ) relatif au projet permet de rpondre
aisment aux questions fondamentales poss par les problmes de dveloppement :
Rduction de la dpendance ( import-substitution et transfert de savoir-faire)
Amlioration du bien-tre (distribution de revenus destins des nationaux)
Impact positif sur la balance des paiements
Le taux dactualisation retenu pour les flux nets de trsorerie en devises dgags par le
projet est de 10%, ce qui correspond au taux de placement sur le march international +
prime de risque.
a) - Recettes :
Gains en termes dimport-substitution ( sur la base des prix CIF ports locaux)
Gains lexportation ( 20% du CA du projet sur la base des prix po rts locaux )
b) - Dpenses :
Cot des matires et quipements imports par le projet ( sur la base des prix CIF ports
locaux )
Fraction des revenus distribus localement induisant un appel supplmentaire
limportation ( estim 30% sur la base dune cr ation directe et indirecte demplois
nouveaux = 60% des emplois directs et indirects cres)
270
DEPENSES EN DEVISES
Investissements
Biens et services
Revenus distribus
Dividendes HAZER
GAINS EN DEVISES
Import-substitution
Exportation
FLUX NETS EN DEVISES
ACTUALISATION A 10%
DEPENSES EN DEVISES
Investissements
1998
1999
2000
2001
2002
197 646 325 206 112 883 211 713 112 220 925 904
163 344 070 154 855 660 144 602 904 137 177 605
2003
2004
2005
2006
2007
Biens et services
Revenus distribus
Dividendes HAZER
274 684 515 274 684 515 274 684 515 274 684 515 274 684 515
15 904 766 16 146 302 16 387 838 16 387 838 17 600 641
32 985 286 32 985 286 32 985 286 32 985 286 32 985 286
GAINS EN DEVISES
Import-substitution
Exportation
536 015 751 536 015 751 536 015 751 536 015 751 536 015 751
446 855 074 446 855 074 446 855 074 446 855 074 446 855 074
89 160 677 89 160 677 89 160 677 89 160 677 89 160 677
212 441 183 212 199 648 211 958 112 211 958 112 210 745 309
119 917 510 108 891 972 98 880 024 89 890 931 81 251 440
Ainsi, le projet SPV assure une valeur ajoute actuelle nette au revenu national de lordre
de 329.014.278 DA , ce qui correspond plus de 135% du montants des investissements
en devises engags initialement ( ces investissements sont en fait partiellement dcaisss
dans la mesure o HAZER assure la couverture dune partie apprciable des
investissements ).
271
VI -TABLEAU DE FINANCEMENT
PREVISIONNEL DU PROJET
272
1999
2000
2001
2002
EMPLOIS
83 954 960
72 118 520
73 040 840
73 857 320
56 989 800
19 124 280
7 287 840
8 210 160
9 026 640
Remboursement CMT
9 769 680
9 769 680
9 769 680
9 769 680
9 769 680
Dividendes payer
41 428 800
55 061 000
55 061 000
55 061 000
55 061 000
RESSOURCES
98 619 437
68 161 000
Mobilisation CMT
68 387 760
69 728 633
84 320 490
98 619 437
29 928 113
68 526 530
26 500 917
31 987 366
46 205 839
POSITION DE LA TRESORERIE
29 928 113
98 454 643
EMPLOIS
2003
2004
2005
2006
2007
64 830 680
64 830 680
55 061 000
55 061 000
55 061 000
Remboursement CMT
9 769 680
9 769 680
Dividendes payer
55 061 000
55 061 000
55 061 000
55 061 000
55 061 000
RESSOURCES
86 436 015
87 708 027
88 980 040
88 980 040
88 980 040
86 436 015
87 708 027
88 980 040
88 980 040
88 980 040
Mobilisation CMT
Cash flow brut
21 605 335
22 877 347
33 919 040
33 919 040
33 919 040
POSITION DE LA TRESORERIE
273
Les bilans prvisionnels du projet SPV Spa sont tablis partir des lments suivants :
Le niveau des investissements de dpart et leur amortissement,
274
Les normes de BFR retenus ainsi que leur composante (en-cours commercial
et stocks),
Les modalits prvus daffectation des rsultats nets ( distribution de
dividendes hauteur de 20% des apports initiaux )
Les modalits de remboursement de lendettement MLT ( crdit MT )
TOTAL ACTIF
INVESTISSEMENTS
STOCKS
CREANCES A
DISPONIBILITES
TOTAL PASSIF
FONDS PROPRES
DETTES A MLT
DETTES A CT
DETTES
1999
2000
TOTAL ACTIF
INVESTISSEMENTS
STOCKS
CREANCES A CT
DISPONIBILITES
TOTAL PASSIF
FONDS PROPRES
DETTES A MLT
DETTES A CT
DETTES FINANCIERES
2003
2004
2005
2006
2007
275
( en DA )
2001
2002
Durant toute la priode considre, le projet SPV voluera avec une structure financire
quilibre ( prdominance des fonds propres dans la structure du Passif de SPV malgr
une distribution apprciable de dividendes ).
ANNEXES
276
En KDA
DESIGNATION
1998
1999
2000
2001
2002
Revente en l'tat
PRODUCTION
DESIGNATION
Revente en l'tat
PRODUCTION
TOTAL CHIFFRE D'AFFAIRES
2003
2004
2005
2006
2007
277
278
279
1999
PRODUCTION VENDUE
PRODUCTION VENDUE
Marge commerciale
42 297 293
Marge commerciale
MATIERES ET FOURNITURES
MATIERES ET FOURNITURES
Entretien
478 386
Entretien
532 433
Mat.1e et conditionnement
Mat.1e et conditionnement
Matires labo.
410 983
Matires labo.
457 415
Energie et eau
433 496
Energie et eau
482 472
Autres fournitures
237 825
Autres fournitures
264 694
SERVICES
13 447 700
SERVICES
13 493 762
550 000
550 000
Abonnements
20 000
Abonnements
20 000
Dplacements
407 700
Dplacements
453 762
270 000
Formation
270 000
Formation
Frais mdicaux
200 000
Frais mdicaux
200 000
12 000 000
12 000 000
VALEUR AJOUTEE
VALEUR AJOUTEE
FRAIS DU PERSONNEL
15 148 902
FRAIS DU PERSONNEL
15 148 902
Salaires
12 981 180
Salaires
12 981 180
Charges sociales
2 167 722
Charges sociales
2 167 722
IMPTS ET TAXES
13 482 262
IMPTS ET TAXES
14 760 779
Versement forfaitaire
Versement forfaitaire
TAIC
13 482 262
TAIC
14 760 779
FRAIS DIVERS
3 346 750
FRAIS DIVERS
3 346 750
Assurances
2 346 750
Assurances
2 346 750
1 000 000
1 000 000
FRAIS FINANCIERS
31 458 370
FRAIS FINANCIERS
31 338 317
FF investissements
14 361 430
FF investissements
12 309 797
FF exploitation
17 096 940
FF exploitation
19 028 520
AMORTISSEMENTS
21 530 880
AMORTISSEMENTS
29 009 232
RESULTAT D'EXPLOITATION
48 197 753
RESULTAT D'EXPLOITATION
55 311 258
IBS
IBS
RESULTAT NET
48 197 753
RESULTAT NET
55 311 258
84 320 490
69 728 633
Remboursement du principal
9 769 680
Remboursement du principal
9 769 680
59 958 953
74 550 810
280
2001
PRODUCTION VENDUE
PRODUCTION VENDUE
Marge commerciale
50 706 432
Marge commerciale
55 520 640
MATIERES ET FOURNITURES
MATIERES ET FOURNITURES
Entretien
583 413
Entretien
640 845
Mat.1e et conditionnement
Mat.1e et conditionnement
Matires labo.
501 212
Matires labo.
550 552
580 711
Energie et eau
528 668
Energie et eau
Autres fournitures
290 039
Autres fournitures
318 590
SERVICES
13 537 209
SERVICES
13 586 155
550 000
550 000
Abonnements
20 000
Abonnements
20 000
Dplacements
497 209
Dplacements
546 155
270 000
Formation
270 000
Formation
Frais mdicaux
200 000
Frais mdicaux
200 000
12 000 000
12 000 000
VALEUR AJOUTEE
VALEUR AJOUTEE
FRAIS DU PERSONNEL
Salaires
15 148 902
12 981 180
FRAIS DU PERSONNEL
Salaires
15 148 902
12 981 180
Charges sociales
2 167 722
Charges sociales
2 167 722
IMPTS ET TAXES
16 162 675
IMPTS ET TAXES
27 041 636
Versement forfaitaire
Versement forfaitaire
TAIC
16 162 675
TAIC
27 041 636
FRAIS DIVERS
3 346 750
FRAIS DIVERS
3 346 750
2 346 750
Assurances
2 346 750
Assurances
1 000 000
1 000 000
FRAIS FINANCIERS
31 108 644
FRAIS FINANCIERS
31 109 551
FF investissements
10 258 164
FF investissements
8 206 531
FF exploitation
20 850 480
FF exploitation
22 903 020
AMORTISSEMENTS
29 009 232
AMORTISSEMENTS
29 009 232
RESULTAT D'EXPLOITATION
69 610 205
RESULTAT D'EXPLOITATION
76 018 974
IBS
IBS
RESULTAT NET
69 610 205
RESULTAT NET
76 018 974
98 619 437
Remboursement du principal
9 769 680
Remboursement du principal
9 769 680
88 849 757
95 258 526
281
2003
PRODUCTION VENDUE
PRODUCTION VENDUE
Marge commerciale
59 110 733
Marge commerciale
59 110 733
MATIERES ET FOURNITURES
MATIERES ET FOURNITURES
Entretien
703 988
Entretien
703 988
Mat.1e et conditionnement
Mat.1e et conditionnement
Matires labo.
604 798
Matires labo.
604 798
637 929
Energie et eau
637 929
Energie et eau
Autres fournitures
349 981
Autres fournitures
349 981
SERVICES
13 640 000
SERVICES
13 640 000
550 000
550 000
Abonnements
20 000
Abonnements
20 000
Dplacements
600 000
Dplacements
600 000
270 000
Formation
270 000
Formation
Frais mdicaux
200 000
Frais mdicaux
200 000
12 000 000
12 000 000
VALEUR AJOUTEE
VALEUR AJOUTEE
FRAIS DU PERSONNEL
Salaires
15 148 902
12 981 180
FRAIS DU PERSONNEL
Salaires
15 148 902
12 981 180
Charges sociales
2 167 722
Charges sociales
2 167 722
IMPTS ET TAXES
29 106 696
IMPTS ET TAXES
29 588 412
Versement forfaitaire
Versement forfaitaire
481 716
TAIC
29 106 696
TAIC
29 106 696
FRAIS DIVERS
3 346 750
FRAIS DIVERS
3 346 750
2 346 750
Assurances
2 346 750
Assurances
1 000 000
1 000 000
FRAIS FINANCIERS
31 314 578
FRAIS FINANCIERS
29 262 946
FF investissements
6 154 898
FF investissements
4 103 266
FF exploitation
25 159 680
FF exploitation
25 159 680
AMORTISSEMENTS
29 009 232
AMORTISSEMENTS
29 009 232
RESULTAT D'EXPLOITATION
91 053 927
RESULTAT D'EXPLOITATION
92 623 844
IBS
35 197 061
RESULTAT NET
57 426 783
86 436 015
IBS
RESULTAT NET
91 053 927
Remboursement du principal
9 769 680
Remboursement du principal
9 769 680
76 666 335
282
2005
PRODUCTION VENDUE
PRODUCTION VENDUE
Marge commerciale
59 110 733
Marge commerciale
59 110 733
MATIERES ET FOURNITURES
MATIERES ET FOURNITURES
Entretien
703 988
Entretien
703 988
Mat.1e et conditionnement
Mat.1e et conditionnement
Matires labo.
604 798
Matires labo.
604 798
637 929
Energie et eau
637 929
Energie et eau
Autres fournitures
349 981
Autres fournitures
349 981
SERVICES
13 640 000
SERVICES
13 640 000
550 000
550 000
Abonnements
20 000
Abonnements
20 000
Dplacements
600 000
Dplacements
600 000
270 000
Formation
270 000
Formation
Frais mdicaux
200 000
Frais mdicaux
200 000
12 000 000
12 000 000
VALEUR AJOUTEE
VALEUR AJOUTEE
FRAIS DU PERSONNEL
Salaires
15 148 902
12 981 180
FRAIS DU PERSONNEL
Salaires
15 148 902
12 981 180
Charges sociales
2 167 722
Charges sociales
2 167 722
IMPTS ET TAXES
29 588 412
IMPTS ET TAXES
29 588 412
Versement forfaitaire
481 716
Versement forfaitaire
481 716
TAIC
29 106 696
TAIC
29 106 696
FRAIS DIVERS
3 346 750
FRAIS DIVERS
3 346 750
2 346 750
Assurances
2 346 750
Assurances
1 000 000
1 000 000
FRAIS FINANCIERS
27 211 313
FRAIS FINANCIERS
25 159 680
FF investissements
2 051 633
FF investissements
FF exploitation
25 159 680
FF exploitation
25 159 680
AMORTISSEMENTS
29 009 232
AMORTISSEMENTS
29 009 232
RESULTAT D'EXPLOITATION
94 675 477
RESULTAT D'EXPLOITATION
96 727 109
IBS
35 976 681
IBS
36 756 302
RESULTAT NET
58 698 795
RESULTAT NET
59 970 808
88 980 040
87 708 027
Remboursement du principal
9 769 680
Remboursement du principal
77 938 347
88 980 040
283
2007
PRODUCTION VENDUE
PRODUCTION VENDUE
Marge commerciale
59 110 733
Marge commerciale
59 110 733
MATIERES ET FOURNITURES
MATIERES ET FOURNITURES
Entretien
703 988
Entretien
703 988
Mat.1e et conditionnement
Mat.1e et conditionnement
Matires labo.
604 798
Matires labo.
604 798
637 929
Energie et eau
637 929
Energie et eau
Autres fournitures
349 981
Autres fournitures
349 981
SERVICES
13 640 000
SERVICES
13 640 000
550 000
550 000
Abonnements
20 000
Abonnements
20 000
Dplacements
600 000
Dplacements
600 000
270 000
Formation
270 000
Formation
Frais mdicaux
200 000
Frais mdicaux
200 000
12 000 000
12 000 000
VALEUR AJOUTEE
VALEUR AJOUTEE
FRAIS DU PERSONNEL
Salaires
15 148 902
12 981 180
FRAIS DU PERSONNEL
Salaires
15 148 902
12 981 180
Charges sociales
2 167 722
Charges sociales
2 167 722
IMPTS ET TAXES
29 588 412
IMPTS ET TAXES
29 588 412
Versement forfaitaire
481 716
Versement forfaitaire
481 716
TAIC
29 106 696
TAIC
29 106 696
FRAIS DIVERS
3 346 750
FRAIS DIVERS
3 346 750
2 346 750
Assurances
2 346 750
Assurances
1 000 000
1 000 000
FRAIS FINANCIERS
25 159 680
FRAIS FINANCIERS
25 159 680
FF investissements
FF investissements
FF exploitation
25 159 680
FF exploitation
25 159 680
AMORTISSEMENTS
29 009 232
AMORTISSEMENTS
29 009 232
RESULTAT D'EXPLOITATION
96 727 109
RESULTAT D'EXPLOITATION
96 727 109
IBS
36 756 302
IBS
36 756 302
RESULTAT NET
59 970 808
RESULTAT NET
59 970 808
88 980 040
88 980 040
Remboursement du principal
Remboursement du principal
88 980 040
88 980 040
284
285
1 999
CAPITAL ECONOMIQUE
CAPITAL ECONOMIQUE
INVESTISSEMENTS BRUTS
AMORTISSEMENTS
21 530 880
AMORTISSEMENTS
29 009 232
INVESTISSEMENTS NETS
BFR
68 387 760
BFR
76 114 080
67 427 962
72 854 681
68,15%
Seuil de rentabilit
Seuil de rentabilit
27%
28%
24%
25%
CAPITAL ECONOMIQUE
CAPITAL ECONOMIQUE
AMORTISSEMENTS
29 009 232
AMORTISSEMENTS
29 009 232
2 000
2 001
BFR
83 401 920
BFR
91 612 080
70 803 048
68 751 415
Seuil de rentabilit
Seuil de rentabilit
35%
41%
32%
37%
CAPITAL ECONOMIQUE
CAPITAL ECONOMIQUE
2 002
2 003
AMORTISSEMENTS
29 009 232
AMORTISSEMENTS
29 009 232
BFR
BFR
66 699 782
65 129 866
Seuil de rentabilit
Seuil de rentabilit
50%
41%
46%
37%
286
2 004
2 005
CAPITAL ECONOMIQUE
CAPITAL ECONOMIQUE
79 718 728
AMORTISSEMENTS
29 009 232
AMORTISSEMENTS
29 009 232
79 718 728
50 709 496
BFR
BFR
63 078 233
61 026 600
Seuil de rentabilit
Seuil de rentabilit
49%
59%
43%
59%
CAPITAL ECONOMIQUE
CAPITAL ECONOMIQUE
50 709 496
21 700 264
AMORTISSEMENTS
29 009 232
AMORTISSEMENTS
15 309 239
21 700 264
6 391 025
BFR
BFR
2 006
2 007
61 026 600
Seuil de rentabilit
Seuil de rentabilit
73%
83%
73%
83%
287
288
SPV
Taux d'Act.
VAN
5%
822 565
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
197 280
61 824
0
0
0
0
0
0
0
0
259 104
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
99 556
107 941
114 955
114 754
121 230
115 099
109 618
104 398
99 426
94 692
1 081 669
-97 724
-97 724
46 117
-51 607
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,05
114 955
63 348
114 754
178 102
121 230
299 333
115 099
414 431
109 618
524 049
104 398
628 446
99 426
727 873
94 692
822 565
SPV
Taux d'Act.
VAN
10%
603 114
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
188 313
56 331
0
0
0
0
0
0
0
0
244 644
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
95 031
98 351
99 981
95 269
96 071
87 066
79 151
71 955
65 414
59 467
847 758
-93 282
-93 282
42 020
-51 262
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,1
289
99 981
48 719
95 269
143 989
96 071
240 060
87 066
327 126
79 151
406 277
71 955
478 233
65 414
543 647
59 467
603 114
SPV
Taux d'Act.
VAN
20%
341 636
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
172 620
47 334
0
0
0
0
0
0
0
0
219 954
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
87 112
82 642
77 011
67 267
62 180
51 656
43 046
35 872
29 893
24 911
561 590
-85 508
-85 508
35 308
-50 200
77 011
26 811
67 267
94 078
62 180
156 258
51 656
207 913
43 046
250 960
35 872
286 832
29 893
316 725
24 911
341 636
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,2
SPV
Taux d'Act.
VAN
30%
203 413
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
159 342
40 332
0
0
0
0
0
0
0
0
199 673
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
80 411
70 417
60 571
48 837
41 672
31 955
24 581
18 909
14 545
11 189
403 087
-78 931
-78 931
30 085
-48 846
60 571
11 726
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,3
290
48 837
60 563
41 672
102 235
31 955
134 190
24 581
158 771
18 909
177 680
14 545
192 225
11 189
203 413
SPV
Taux d'Act.
VAN
40%
124 589
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
147 960
34 776
0
0
0
0
0
0
0
0
182 736
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
74 667
60 717
48 497
36 309
28 769
20 485
14 632
10 452
7 465
5 332
307 325
-73 293
-73 293
25 941
-47 352
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,4
48 497
1 145
36 309
37 454
28 769
66 222
20 485
86 707
14 632
101 339
10 452
111 791
7 465
119 256
5 332
124 589
SPV
Taux d'Act.
VAN
50%
76 822
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
138 096
30 294
0
0
0
0
0
0
0
0
168 390
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
69 689
52 891
39 430
27 552
20 375
13 541
9 027
6 018
4 012
2 675
245 212
-68 407
-68 407
22 597
-45 809
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,5
291
39 430
-6 380
27 552
21 173
20 375
41 548
13 541
55 089
9 027
64 117
6 018
70 135
4 012
74 147
2 675
76 822
SPV
Taux d'Act.
VAN
60%
46 436
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
129 465
26 625
0
0
0
0
0
0
0
0
156 090
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
65 334
46 486
32 489
21 284
14 756
9 194
5 746
3 591
2 245
1 403
202 527
-64 131
-64 131
19 861
-44 270
32 489
-11 781
21 284
9 502
14 756
24 258
9 194
33 452
5 746
39 197
3 591
42 789
2 245
45 033
1 403
46 436
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,6
SPV
Taux d'Act.
VAN
70%
26 344
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
121 849
23 585
0
0
0
0
0
0
0
0
145 435
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
61 491
41 178
27 086
16 700
10 897
6 390
3 759
2 211
1 301
765
171 779
-60 359
-60 359
17 593
-42 766
27 086
-15 679
16 700
1 021
10 897
11 918
6 390
18 308
3 759
22 067
2 211
24 278
1 301
25 579
765
26 344
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,7
292
SPV
Taux d'Act.
VAN
80%
12 644
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
115 080
21 037
0
0
0
0
0
0
0
0
136 117
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
58 074
36 730
22 818
13 287
8 188
4 535
2 519
1 400
778
432
148 762
-57 006
-57 006
15 693
-41 313
22 818
-18 495
13 287
-5 208
8 188
2 981
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,8
4 535
7 516
2 519
10 035
1 400
11 435
778
12 212
432
12 644
SPV
Taux d'Act.
VAN
90%
3 074
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
109 023
18 881
0
0
0
0
0
0
0
0
127 904
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
55 018
32 965
19 402
10 703
6 249
3 279
1 726
908
478
252
130 978
-54 005
-54 005
14 084
-39 921
19 402
-20 520
10 703
-9 816
6 249
-3 568
3 279
-289
1 726
1 436
908
2 345
478
2 823
252
3 074
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,9
293
SPV
Taux d'Act.
VAN
94,108%
0
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
106 716
18 090
0
0
0
0
0
0
0
0
124 806
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
53 854
31 585
18 196
9 825
5 615
2 884
1 486
765
394
203
124 806
-52 862
-52 862
13 494
-39 368
18 196
-21 172
9 825
-11 347
5 615
-5 732
2 884
-2 848
1 486
-1 363
765
-597
394
-203
203
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
0,94108
SPV
Taux d'Act.
VAN
95%
-2 052
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
106 228
17 925
0
0
0
0
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
53 607
31 297
17 947
9 647
5 488
2 805
0
738
378
194
122 101
-52 621
-52 621
13 371
-39 249
17 947
-21 302
9 647
-11 655
5 488
-6 168
2 805
-3 362
-3 362
738
-2 625
378
-2 246
194
-2 052
2
3
4
5
6
0,95
7
8
9
10
Total dpenses
0
0
0
124 153
154 243
154 243
154 243
Total recettes
294
SPV
Taux d'Act.
VAN
100%
-3 737
Priodes
Dcaissements
Dcaissements act.
Encaissements
Encaissements act.
FNT act.
207 144
68 161
103 572
17 040
0
0
0
0
0
0
0
0
120 612
104 534
119 005
133 075
139 484
154 724
154 243
154 243
154 243
154 243
154 243
Total recettes
52 267
29 751
16 634
8 718
4 835
2 410
1 205
603
301
151
116 875
-51 305
-51 305
12 711
-38 594
16 634
-21 960
8 718
-13 242
4 835
-8 407
2 410
-5 997
1 205
-4 792
603
-4 189
301
-3 888
151
-3 737
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Total dpenses
295
Taux d'actualisation
5%
822 565
10%
603 114
20%
341 636
30%
203 414
40%
124 589
50%
76 822
60%
46 436
70%
26 324
80%
12 644
90%
3 074
94,108%
95%
-614
100%
-3 737
VAN ET TIR DU PROJET SPV
900 000
800 000
700 000
500 000
400 000
300 000
200 000
100 000
296
100%
95%
90%
94,108%
TAUX D'ACTUALISATION
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
-100 000
10%
0
5%
VAN EN KDA
600 000
297
En DA
ANNEE
Capital rembourser
Intrts
Principal
Annuits
1 998
68 387 760
14 361 430
9 769 680
24 131 110
1 999
58 618 080
12 309 797
9 769 680
22 079 477
2 000
48 848 400
10 258 164
9 769 680
20 027 844
2 001
39 078 720
8 206 531
9 769 680
17 976 211
2 002
29 309 040
6 154 898
9 769 680
15 924 578
2 003
19 539 360
4 103 266
9 769 680
13 872 946
2 004
9 769 680
2 051 633
9 769 680
11 821 313
298
BIBLIOGRAPHIE GENERALE
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