Choix des investissements et des financements (D.

Bodin) -

Ch 1 - 1

CH 1. LE FINANCEMENT DES INVESTISSEMENTS

L'objectif de ce chapitre est de dfinir :
1 les principales sources de financement des investissements ;
2 les critres de slection des diffrents choix possibles.

.1 LES PRINCIPALES SOURCES DE FINANCEMENT

Il existe trois catgories de sources de financement des investissements.
1. Le financement par fonds propres

La

capacit d'autofinancement
cessions d'lments d'actif
Les augmentations de capital
1. Le financement par quasi-fonds propres Les titres participatifs
Les prts participatifs
Les subventions d'investissement
Les avances conditionnes
Les comptes courants bloqus des associs
1. Le financement par endettement
Les emprunts auprs des tablissements de crdit
Les emprunts obligataires
Le crdit-bail
Les

.1.1.

Le financement par fonds propres

.1.1.1. La capacit d'autofinancement (CAF)

La CAF reprsente l'ensemble des ressources gnres par l'activit de l'entreprise, au cours de
l'exercice.
Elle ne doit pas tre considre comme un montant de liquidits disponible au cours de l'exercice.
En raison des crdits inter-entreprises, la partie liquide de la CAF, appele galement cash flow est
donne par la relation suivante:
CAF liquide = CAF - BFR
La CAF doit permettre l'entreprise au minimum :
rmunrer les associs (distribution de dividendes) le solde constitue l'autofinancement.
de maintenir son potentiel de production (valuation partir des dotations d'exploitation
nettes des reprises (681-781).
de

Le solde restant peut tre utilis pour :

financer la croissance du potentiel de production ;
limiter ou rduire l'endettement.

.1.1.2. Les cessions d'lments de l'actif

Deux catgories de biens inscrits dans l'actif peuvent tre cds pour procurer des ressources
propres complmentaires l'entreprise :
les

titres (titres de participation, titres immobiliss et des valeurs mobilires de placement) ;

immobilisations corporelles lorsque l'entreprise procde un renouvellement du matriel
utilis.

les

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Ch 1 - 2

.1.1.3. Les augmentations de capital

Il existe plusieurs modalits d'augmentation de capital (par apports nouveaux en nature ou en
numraire, par incorporation de rserves ou par conversion de dettes. La modalit qui nous
intresse ici est l'augmentation de capital en numraire car c'est la seule qui procure l'entreprise
des ressources montaires nouvelles.
1. Les formalits
juridiques

2. Les modalits
pratiques

Runion

de l'assemble gnrale extraordinaire ;

du mandataires sociaux pour arrter les modalits de l'opration (montant, prix d'mission...) ;
Dpt au greffe du tribunal de commerce des dcisions prises ;
Publication au BALO.
L'augmentation de capital par apports nouveaux ncessite de dterminer :
le nombre d'actions nouvelles crer ;
le prix d'mission.
Dlibration

Le prix d'mission se situe entre la valeur nominale de l'action et sa valeur

avant augmentation. La diffrence entre le prix d'mission et la valeur nominale constitue la prime d'mission.
Pour garantir l'quit entre les anciens et les nouveaux actionnaires, les
anciennes actions sont assorties d'un droit prfrentiel de souscription.
3. Les catgories
d'actions

4. Les consquences
de l'augmentation

.1.2.

Les

actions ordinaires : elles confrent leur dtenteur un droit de

gestion et un droit sur les rsultats ;
Les actions dividende prioritaire sans droit de vote ;
Les certificats d'investissement (actions sans droit de vote) ;
Les actions bons de souscription d'actions (ABSA) : ce sont des
actions ordinaires accompagnes d'un bon de souscription une action
un prix dtermin l'avance.
+ Augmentation des ressources financires ;
- Dilution du bnfice et diminution du taux de rentabilit financire ;
- Dilution du pouvoir de contrle.

Le financement par quasi-fonds propres

Les quasi-fonds propres correspondent des dettes qui sous certaines conditions ne sont pas
remboursables ou peuvent l'tre par la distribution d'actions se situe entre les fonds propres et les
dettes.
1. Les titres
participatifs
2. Les prts
participatifs
3. Les subventions
d'investissement

4. Les avances
conditionnes
5. Les comptes
courants bloqus
des associs

Titres

de crances dont l'mission est rserve aux socits de secteur

public et aux socits coopratives. Leur rmunration est indexe sur le
niveau de l'activit. En cas de liquidation, ils sont remboursables en
dernier rang.
Titres de crances mis par les tablissements de crdit au profit des
entreprises. Ils sont rmunrs par participation aux rsultats. En cas de
liquidation, ils sont remboursables en dernier rang.
Accordes dans le cadre de projet de dveloppement, ces subventions
sont dfinitivement acquises par l'entreprise mais elles sont intgres
dans les produits imposables par dixime pour les terrains ou au prorata
des amortissements pour les immobilisations amortissables.
Avances accordes dans le cadre de projet de recherche. Celles-ci ne
sont remboursables qu'en cas de succs du projet.
Lorsqu'une

entreprise a besoin de ressources financires, elle peut faire

appel ses associs. Les apports ainsi dposs sont rmunrs par un
intrt et peuvent faire l'objet d'une convention de blocage.
Dans ce dernier cas, les sommes dposes peuvent tre assimiles des
fonds propres.

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.1.3.

Ch 1 - 3

Le financement par endettement

Le financement par endettement constitue le complment indispensable du financement par

capitaux propres.

.1.3.1. Les emprunts auprs des tablissement de crdit

1. Le prt classique
2. La ligne de crdit

3. La MOF

Le

prt est un capital mis la disposition de l'entreprise, laquelle s'engage

le rembourser dans des conditions prdtermines.
La ligne de crdit est un plafond de crdit (ou autorisation de dcouvert)
que l'entreprise peut utiliser selon ses besoins, en totalit ou en partie. Il
s'agit d'un crdit revolving, c'est dire qu'il se reconstitue au fur et
mesure des remboursements.
La MOF (Facilit options multiples) est une combinaison de financement
avec un ligne de crdit assortie de diverses options de financement
avances bancaires, crdit relais, mission de billets de trsorerie.

.1.3.2. Les emprunts obligataires

L'emprunt obligataire est un emprunt de montant lev, divis en fractions gales appeles obligations, proposes au public par l'intermdiaire du systme bancaire.
1. Les conditions
juridiques

L'emprunt obligataire concerne les socits de capitaux qui remplissent les

conditions suivantes :
doit avoir au moins deux ans d'existence ;
doit avoir publi deux bilans approuvs par les actionnaires ;
doit avoir appel la totalit de son capital ;
doit publier une notice d'information vise par la COB.
2. Caractristiques de L'obligation est un titre de crance qui se caractrise par :
l'obligation
une valeur nominale (valeur sur laquelle est calcule l'intrt) ;
un prix d'mission (prix payer par le prteur en gnral au-dessous du
pair, c'est--dire au-dessous de la valeur nominale) ;
un prix de remboursement (montant rembours au prteur) ;
un taux d'intrt fixe ou index (taux de rmunration du prteur).
3. Les clauses
L'amortissement in fine est la clause la plus frquente car les autres
d'amortissement
modalits (annuits constantes ou amortissements constants) ncessitent
de tirer au sort les obligations amortir.
4. Les catgories
Les obligations ordinaires reprsentent un simple droit de crance sur
d'obligations
l'entreprise mettrice ; elles donnent droit un intrt payable une fois par
an (date de jouissance).
Les obligations convertibles confrent leurs titulaires le droit de demander la conversion de leurs titres en actions.
Les obligations remboursables en actions sont obligatoirement rembourss l'chance prvue en actions.
Les obligations bons de souscription d'actions (OBSA) sont accompagnes d'un bon de souscription d'actions un prix fix d'avance.

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Ch 1 - 4

.1.3.3. Le crdit-bail (leasing) et la cession bail (ou lease-back)

1. Le crdit-bail
2. La cession bail
(ou lease-back)

3. Les avantages et
inconvnients du
crdit-bail

C'est

un contrat de location portant sur un bien meuble ou immeuble,

assorti d'une option d'achat un prix fix d'avance.
C'est une opration qui consiste pour une entreprise cder des biens
mobiliers ou immobiliers (matriel, usine...) une socit de crdit-bail qui
lui laisse la jouissance sur la base d'un contrat de crdit-bail prvoyant les
conditions du rachat.
Cette opration est intressante lorsque l'entreprise puiser toutes les
autres sources de financement.
+ Permet d'avoir la jouissance d'un bien sans apport initial ;
+ N'apparat pas au bilan et n'affecte pas la capacit d'endettement ;
+ Permet de raliser des conomies d'impt sur les loyers plus importantes
que dans l'hypothse d'une acquisition ;
+ Constitue une assurance contre le risque technologique, car l'change du
matriel est plus facile raliser.
- Le crdit-bail est toujours plus coteux qu'une acquisition avec financement par un emprunt classique.

.2 LE CHOIX DES MODES DE FINANCEMENT

La slection des modes de financement intervient dans le cadre de certaines contraintes qui limitent
le champ des possibilits ; par ailleurs, on dispose de plusieurs critres permettant de dterminer le
mode de financement le moins coteux.

.2.1.

Les contraintes respecter

.2.1.1. Les contraintes classiques

1. La rgle de l'quilibre
financier minimum

2. La rgle de l'endettement maximum

3. La rgle de l'autofinancement minimum

Les

emplois stables doivent tre financs par des ressources stables.

Cette rgle se mesure avec le ratio de couverture stable des capitaux
investis (le rsultat doit tre > 1) :
R28 = Financement stable/Capitaux investis
Le montant des dettes financires (hors concours bancaires courants)
ne doit pas excder le montant des fonds propres.
Cette rgle se mesure avec le taux d'endettement financier (le rsultat
doit tre < 1) :
R26 = Endettement/Fonds propres
L'entreprise doit autofinancer une partie (en gnral 30%) des investissements pour lesquels elle sollicite des crdits.

.2.1.2. Les autres contraintes

1. Le statut juridique

2. La taille

3. Les conditions du
march financier

Certaines

sources de financement ne sont accessibles qu' certaines

socits. Il en est ainsi pour les titres participatifs (accessibles qu'au
secteur public et au secteur coopratif).
Les grosses socits ont plus de faciliter pour accder aux diffrentes
sources de financement. Ainsi, les MOF et les emprunts obligataires
ne sont pas accessibles aux PME.
Les augmentations de capital et les missions d'emprunts obligataires
sont plus difficiles raliser lorsque les cours en Bourse baissent.

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.2.2.

Ch 1 - 5

Les critres de choix

.2.2.1. La rentabilit financire

L'endettement a une influence parfois positive, parfois ngative sur la rentabilit financire (voir la
notion d'effet de levier de l'endettement). Lorsqu'une entreprise envisage de raliser de nouveaux
emprunts, il est intressant de mesurer son incidence sur ce levier de l'endettement.
Effet

de levier avant IS =

( Re - i ) E / FP

Effet

de levier aprs IS =

((Re - i ) E / FP) (1-t)

avec :

Re
RAII
FP
E
i
t

= Rentabilit conomique = RAII/(FP+E)

= Rsultat net avant intrt et impt (ou Rsultat net global)
= Capitaux propres appels
= Endettement (Emprunts + Concours bancaires courants)
= Taux d'intrt
= Taux de prlvement sur le rsultat (Taux de participation + taux d'impt sur les bnfices)

.2.2.2. Les dcaissements rels actualiss

Le choix de la source de financement se ralise aussi en recherchant celle dont le cot le moins
lev.
Exemple 1 : Pour financer un investissement de 60 000 HT, amortissable sur 4 ans en linaire, une
entreprise a le choix entre :
un

autofinancement de 20% et le solde par emprunt au taux d'intrt de 6% remboursable par 4

amortissements constants ;
un contrat de crdit-bail sur 4 ans avec des redevances annuels de 15 000 HT.
Quel est le mode de financement le moins onreux avec un taux d'actualisation de 10% ?
Etude

de l'emprunt

Total

48 000

36 000

24 000

12 000

2 880

2 160

1 440

720

Amortissements financiers

12 000

12 000

12 000

12 000

Annuits

14 880

14 160

13 440

12 720

- 960

- 720

- 480

- 240

- 5 000

- 5 000

- 5 000

- 5 000

Dcaissements rels

8 920

8 440

7 960

7 480

Dcaissements actualiss (1)

26 173
-i
(1) = Dcaissements rels x 1.1

8 109

6 975

5 980

5 109

Restant d dbut
Intrts

- Economie d'IS 33 1/3 % :

sur intrts
sur

amortissem. comptables

Etude

du crdit-bail

Loyers HT

15 000

15 000

15 000

15 000

- IS 33 1/3 %

- 5 000

- 5 000

- 5 000

- 5 000

Dcaissements rels

10 000

10 000

10 000

10 000

Dcaissements actualiss (1)

(1) = 10 000(1-1.1-4)/0.1
Choix :

Total

31 699

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.2.2.3. Le cot du mode de financement

Rechercher le cot d'un mode de financement consiste rechercher le taux qui permet d'avoir des
dcaissements actualiss avec ce taux gaux au capital mis la disposition au dpart.
Exemple 2 : Pour l'investissement prcdent, l'entreprise a le choix entre les 2 emprunts suivants :
1. Emprunt de 48 000 remboursable par 4 annuits constantes au taux de 6% ;
2. Emprunt de 48 000 remboursable in fine au taux de 6%, frais de dossier 200 Euros.
Calculer le cot de ces 2 emprunts ?
Etude

de l'emprunt 1

48 000

36 000

24 000

12 000

2 880

2 221

1 524

784

Amortissements financiers

10 972

11 631

12 328

13 068

Annuits (1)

13 852

13 852

13 852

13 852

- 960

- 741

- 508

- 261

12 892

13 112

13 344

13 591

Restant d dbut
Intrts

- Economie d'IS sur les intrts

Encaissements rels

48 000

Dcaissements rels
(1) = 48 000 (0.06/1-1.06 -4)
Le cot correspond au taux t pour lequel :

48 000 = 12 892(1+t)-1+13 112(1+t)-2+13 334(1+t)-3+13 591(1+t)-4 t = 0.04 = 4%

Ce qui correspond galement au taux de l'emprunt - IS 33 1/3% = 6% x 2/3 = 4%
Etude

de l'emprunt 2

Restant d dbut
Intrts

48 000

48 000

48 000

48 000

2 880

2 880

2 880

2 880

Amortissements financiers

48 000

Annuits (1)

2 880

2 880

2 880

50 880

- Economie d'IS sur les intrts

- 960

- 960

- 960

- 960

1 920

1 920

1 920

49 920

Encaissements rels

47 800

Dcaissements rels
Le cot correspond au taux t pour lequel :

47 800 = 1 920(1+t)-1+1 920(1+t)-2+1 920(1+t)-3+49 920(1+t)-4 t = 0.0458 = 4.12%

Choix :

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Ch 1 - 7

.2.2.4. Les flux de liquidits imputables au projet

Plutt que de considrer les dcaissements lis chaque source de financement, on value les flux
de liquidits supplmentaires que l'entreprise peut esprer, du fait de la ralisation du projet et de la
manire dont il sera financ.
Exemple 3 : Reprendre l'exemple 1 en supposant que les flux de liquidits avant prise en compte
du cot du financement du projet s'tablissent comme indiqus ci-dessous.
Quel est le mode de financement le moins onreux avec un taux d'actualisation de 10% ?
Flux avec

l'emprunt

Total

Flux avant financement

35 000

45 000

55 000

45 000

- Intrts

- 2 880

- 2 160

- 1 440

- 720

- 15 000

- 15 000

- 15 000

- 15 000

Rsultat avant IS

17 120

27 840

38 560

29280

- IS 33 1/3 %

- 5 707

- 9 280

- 12 853

- 9 760

Rsultat aprs IS

11 413

18 560

25 707

19 520

+ Amortissements comptables

15 000

15 000

15 000

15 000

Capacit d'autofinancement

26 413

33 560

40 707

34 520

- 12 000

- 12 000

- 12 000

- 12 000

14 413

21 560

28 707

22 520

13 103

17 818

21 568

15 381

35 000

45 000

55 000

45 000

- 15 000

- 15 000

- 15 000

- 15 000

Rsultat avant IS

20 000

30 000

40 000

30 000

- IS 33 1/3 %

- 6 667

- 10 000

- 13 333

- 10 000

Flux rels

13 333

20 000

26 667

20 000

12 121

16 529

20 035

13 660

- Amortissements comptables

- Remboursement de l'emprunt
Flux rels
Flux actualiss
Flux avec

le crdit-bail

67 870
Total

Flux avant financement

- Loyers HT

Flux actualiss
Choix :

62 345