Les modes de croissance : interne ou externe ?

Nous avons vu les diffrentes directions stratgiques que lentreprise pouvait prendre pour
assurer sa croissance : intgration horizontale, verticale, diversification, etc. Pour chacune de
ces deux directions, lentreprise est face un choix sur les moyens mettre en uvre pour
raliser une telle stratgie.
Voici quelques exemples de moyens par lesquels une entreprise peut mettre en place une
nouvelle direction stratgique :
Modes
Directions
Intgration horizontale
Intgration verticale
Diversification

Interne
(Lancement dune activit)
- sur un nouveau segment
(Coca Cola lance leau Dasani)
- en amont/aval de son secteur
(Microsoft lance la Xbox)
- dans une nouvelle industrie
(Lego lance des parcs thme)

Externe
(Rachat)
- dun concurrent
(TotalElf)
- dun client/fournisseur
(TomTomTele Atlas)
- dune socit hors industrie
(Virgin GroupOui FM)

Description:
1) La croissance externe :
Comme son nom lindique la croissance externe est une modalit par laquelle une
entreprise va mettre en uvre une stratgie de croissance par-del ses frontires actuelles
(externe ne signifie donc ici absolument pas ltranger). Concrtement, elle va donc prendre
le contrle dune autre entreprise.
a) Les principales techniques de prise de contrle :
Considrons le cas dune entreprise A qui souhaiterait prendre le contrle dune socit B,
cote en bourse. Les actions de lentreprise B peuvent tre acquises de la faon suivante :
- par ramassage en bourse : lentreprise A peut, comme nimporte quel acteur du march
boursier, acheter progressivement des actions B au cours du jour. Cette technique est
limite par la loi du 2 aot 1989 au seuil de 33% du capital, au-del duquel une
entreprise est oblige de lancer une OPA.
- par acquisition dun bloc de contrle : lorsque la socit B a un actionnaire (personne
physique ou morale) ou un groupe dactionnaires qui accepte de vendre un ensemble
dactions reprsentant plus de 50% des droits de vote, A peut lui acheter ce bloc de
contrle, condition de proposer de reprendre les actions des autres actionnaires
minoritaires aux mmes conditions.
- par offre publique dachat (OPA) : obligatoire pour tout actionnaire possdant plus
du tiers du capital, elle consiste proposer un prix dachat pour toute action de la
socit B qui lui serait vendue avant une date fixe. Le paiement des actions se fait en
espce.
- p a r offre publique dchange (OPE) : ressemble lOPA mais le paiement des
actions se fait par change contre des actions de A un ratio dtermin. Loffre
publique mixte combine lOPA et lOPE, par exemple une OPE avec versement dune
soulte en espces.

Lorsque la socit B fait lobjet dune tentative de prise de contrle, on la qualifiera damicale
si les dirigeants de B y sont favorables et dhostile dans le cas inverse. Prcisons quune offre
initialement hostile, peut devenir amicale si en cours de processus, la socit A fait des
concessions aux exigences de la direction de B (exemple : Arcelor-Mittal). Lors dune OPA
hostile, la direction de B peut essayer de faire chouer la prise de contrle. Diffrentes
techniques sont habituellement employes. Certaines sont employes en raction lOPA :
augmentation du capital de B, appel un chevalier blanc (une entreprise allie qui propose
une OPA concurrente sur B), revente des joyaux de la couronne (les actifs de B les plus
intressants pour A), etc. Dautres, prventives, doivent avoir t mises en place avant (pour
le cas o) : constitution de groupes dactionnaires stables, droits de vote diffrents selon les
actions, etc.
b) Les types de croissance externe :
On distinguera les :
- fusions (galitaires) : les deux socits (A et B) sont dissoutes, leurs actifs (et passifs)
sont transfrs dans une nouvelle socit C. Exemple : Safran (rsulte de la fusion
SNECMA-Sagem), ArcelorMittal, AirFrance KLM, etc.
- fusions-absorptions : lentreprise rachete est dissoute, tous ses actifs (et son passif)
sont apports lacqureur.
Exemple : France Tlcom rachte Orange quil fusionne avec ses activits mobiles
dans une filiale.
- simples acquisitions : la socit B est dtenue par A, elle continue exister et ses
comptes sont agrgs par consolidation dans ceux du groupe A.
Exemple : en 2007, les fonds dinvestissement Colony Capital et Colyzeo ont rachet
son fondateur 75% du capital de la socit Buffalo Grill (et lanc une OPA simplifie
pour le reste des actions).
- lapport partiel dactif : la socit B vend une partie de ses actifs en change dactions
de A et continue exister.
2) La croissance interne :
a) Dfinition :
Comme Monsieur Jourdain faisait de la prose sans le savoir, on pourrait dire que toute
entreprise qui connat une croissance de son chiffre daffaires dune anne sur lautre (sans
avoir ralis dacquisition) pratique de la croissance interne. Toutefois, dans le chapitre qui va
suivre, nous considrerons un sens plus restrictif pour la croissance interne. Il sagit dune
modalit dune stratgie (quelle que soit la direction : horizontale, verticale ou conglomrale)
mise en place par lentreprise. Dans cette modalit, lentreprise ne compte que sur ses propres
forces et ne pratique donc ni le rachat ni le partenariat avec dautres entreprises.
Dans cette optique, la croissance interne va consister crer ou dvelopper une
activit, quelle soit dans le mtier de lentreprise, en amont, en aval ou dans une autre
industrie. Pour cela, elle peut investir en recherche et dveloppement, crer de nouveaux
produits, crer un rseau de distribution, simplanter sur des marchs trangers ou simplement
raliser des investissements de capacit. De trs nombreuses actions constituent de la
croissance externe, et nous nallons pas les traiter ici.

Nous allons juste dvelopper une forme dorganisation particulirement destine

favoriser la croissance interne : lintrapreneuriat.
b) Lintrapreneuriat :
A mesure quelles vieillissent les organisations accumulent de lexprience,
dveloppent des routines formalises ; en un mot, elles deviennent plus bureaucratiques. Ceci
nest pas forcment ngatif, puisque cela leur permet dtre plus efficaces en ne se reposant
pas continuellement les mmes questions. Cependant, ce phnomne limite leur capacit
innover radicalement, et pour le rgnrer, certains auteurs ont propos la suite de Pinchot
(1985) de crer des intrapreneurs au sein dentreprises devenues trop bureaucratiques.
Lentrepreneur est une personne qui porte un projet dentreprise original et va crer une
entreprise pour le raliser. Il sagit, en thorie, de quelquun de particulirement dynamique et
de cratif. On comprend donc lide dimporter un tel profil dans une organisation tout fait
loppos.
Considrons une entreprise qui est face une opportunit, qui diffre sensiblement de ses
activits quotidiennes. Une personne en responsabilit dans lentreprise (le sponsor) va
dsigner un intrapreneur, qui prsente les qualits requises pour mener bien ce projet
daffaire. Pour maintenir le dynamisme et la crativit dun entrepreneur, lintrapreneur
bnficie dune grande libert pour constituer une quipe de volontaires et pour organiser les
travaux de son quipe au sein de la structure de lentreprise. Le contrle de lquipe
intrapreneuriale ne peut se faire qua posteriori, cest--dire donc sur des rsultats, qui
napparaissent quaprs une dure relativement longue. En cas de succs, lactivit
dveloppe par lintraprise est, terme, rintgre au sein de la structure traditionnelle de
lentreprise, et sa responsabilit confie un cadre aux comptences diffrentes de
lentrepreneur (profil plus gestionnaire).
Citons lexemple (clbre) de lentreprise 3M. Celle-ci considre que 25% de son chiffre
daffaires doit provenir de nouveaux produits ayant moins de cinq ans dge. Pour cela, elle a
mis en place une politique dinnovation trs originale : les ingnieurs et cadres disposent de
15% de leur temps de travail pour dvelopper de nouvelles ides sans contrle. Ils peuvent
demander de largent pour acheter des quipements ou recruter du personnel pour dvelopper
leurs ides. Si lide est officiellement accepte, ils sont associs au dveloppement du
nouveau produit. Considrons le cas dcole du Post-it. Art Fry, membre de la chorale de son
glise, imagine des papiers autocollants pour retrouver les pages de son livre. Il trouva une
formule de colle, mais avait du mal avec la conception de la machine pour fabriquer les Postit. Il sollicita les services techniques de lentreprise qui ne russirent pas. Cest finalement Art
Fry qui conut la machine et la monta en une nuit dans le sous-sol de la maison (devant le peu
dempressement des services dtudes qui estimait quil faudrait six mois). On voit sur cet
exemple, le rle de lintrapreneur dinsuffler une nergie une organisation qui spontanment
a tendance reproduire ce quelle sait faire et considrer comme impossible toute ide
rellement nouvelle. Ce sont pourtant ces ides nouvelles qui permettent une entreprise
comme 3M de crotre, et de garder une avance technologique.

Critres de choix :

Commenons par remarquer que lhistoire connat des vagues de fusions. Par exemple,
dans les annes soixante, de grands conglomrats se forment. Cest lre du big is beautiful
(les grandes entreprises sont pares de touts les vertus). La diversification est envisage
comme un moyen dquilibrer les activits cycliques et lexposition au risque de certains
secteurs. Une longue crise sensuit, lre du small is beautiful prend le relais et la fin des
annes quatre-vingt-dix, port par les espoirs de la nouvelle conomie , une nouvelle vague
de grandes fusions souvre (AOL/Time Warner par exemple). La prfrence pour la
croissance interne ou externe fluctue donc selon les poques et leurs contextes.
Pourquoi opter pour une opration de croissance externe (les justifications pourront varier
selon que le mouvement stratgique est horizontal, vertical ou conglomral) ?
1) Faire disparatre un concurrent :
En se plaant dans le cadre danalyse des forces concurrentielles portrien, il apparat que la
profitabilit dun secteur dpend de son intensit concurrentielle. Celle-ci est troitement lie
au nombre dentreprises en concurrence. En optant pour un mode de croissance interne,
lentreprise va chercher prendre des parts de march ses concurrents par une stratgie
agressive, elle va donc augmenter lintensit concurrentielle du secteur et partant sa
profitabilit. A linverse, lorsquune entreprise rachte un de ses concurrents, le nombre
dacteurs du secteur est rduit de un. Sans compter que lentreprise acheteuse, tout occupe
raliser labsorption de sa proie, sera probablement moins dsireuse de prendre des parts de
march ses concurrents. Cette raison est plus frquente dans les secteurs en maturit
connaissant des phnomnes de surcapacits.
Cest justement parce que certaines oprations de croissance externe menacent de diminuer
lintensit concurrentielle dun march, que les autorits de rgulation se sont dotes dune
lgislation. Ainsi, le droit communautaire europen permet de bloquer les oprations de
croissance externe de nature crer ou renforcer une position dominante.
En octobre 2002, le Groupe Lagardre (numro un franais de ldition avec Hachette)
reprend au groupe Vivendi, en situation de grave crise, son activit dition organise au sein
de Vivendi Universal Publishing (VUP, numro deux franais qui devient ensuite Editis).
Cette opration de croissance externe (rachat du numro deux par le numro un) risque de
compltement dsorganiser le secteur de ldition franaise. Dans de nombreux segments de
ce march, le groupe disposera dune position de quasi-monopole. Sous la pression des
autorits de la concurrence europenne, Lagardre prend l'engagement en dcembre 2003 de
se dessaisir d'Editis, tout en conservant quelques actifs. En mai 2004, le repreneur d'Editis est
choisi par Lagardre : le groupe Wendel Investissement.
2) Raliser une bonne affaire :
La capitalisation boursire dune entreprise fluctue plus que la valeur de ses actifs. Selon la
conjoncture boursire (influence par de trs nombreux paramtres externes : taux dintrt,
dinflation, etc.), une entreprise est parfois surcote ou sous-cote, aux yeux de ses dirigeants
et des analystes de march. Cette valuation peut tre li un rejet de la stratgie des
dirigeants, un manque de confiance dans les comptences de ceux-ci, ou une sur ou sousvaluation gnrale des entreprises dun pays (bulle spculative par exemple). Pour les
acquisitions internationales, il faut aussi considrer la parit des monnaies. Lorsque leuro est
fort et le dollar faible, les entreprise europennes ont plus intrt acheter des entreprises
amricaines que linverse.

Il peut arriver ainsi que les analystes considrent que la valeur dun groupe soit infrieure la
somme des valeurs de chacun des ses composantes. On observe alors parfois un fond
dinvestissement racheter lentreprise pour la revendre par appartement. Le fonds amricain
KKR sest par exemple fait une spcialit de ce type de pratique en ladossant un
mcanisme financier appel LBO (Leverage Buy Out). Le principe est simple : lacqureur
finance majoritairement par emprunt (auprs de banques) lacquisition dune entreprise
susceptible de dgager des cash-flows importants. Il utilise ensuite les cash-flows gnrs par
la socit (quil essaiera de dvelopper en restructurant lorganisation ou en revendant
certaines parties) pour rembourser son emprunt. De ce fait, les LBO ciblent plus
particulirement les entreprises dont on pense quelles ne sont pas gres de faon optimale
(du fait dune absence de stratgie, dun refus de la direction de raliser des choix douloureux,
etc.).
Il arrive parfois que certains types de socits soient plus surcots que dautres. Ainsi lors de
la bulle spculative internet de la fin des annes quatre-vingt-dix, les entreprises internet ont
pu avoir intrt acqurir des entreprises de secteur plus traditionnels sous la forme dOPE.
AOL a par exemple acquis Time Warner en janvier 2000, crant un groupe dont la
capitalisation boursire atteignait 280 milliards de dollars. Trois ans aprs, elle ntait plus
que de 49 milliards. Le plongeon est spectaculaire, mais il laurait t bien plus pour le seul
AOL sans cette opration de croissance externe.
Lacquisition dun groupe, uniquement parce quil est sous-valu nest pas si frquente en
raison de la prime propose aux actionnaires lors dune OPA (pour les socits cotes). Pour
dcider ceux-ci vendre leurs actions, la socit acqureuse propose quasi-systmatiquement
un prix dachat suprieur au cours de laction le jour de lannonce de lOPA. Il faut donc que
la sous-valuation soit trs importante (beaucoup plus que la prime) pour justifier lopration
de croissance externe. Ainsi, le groupe Bollor, considrant lentreprise Vallourec sousvalue, lachte en 1998 et la revend en 2004 pour douze fois son prix.
3) Acqurir des parts de march :
Acheter une entreprise signifie acheter les diffrentes ressources de celle-ci. Parmi celles-ci,
lune des plus importantes est le portefeuille de clients. Dans des marchs caractriss par une
grande fidlit des consommateurs, il sagit dune ressource stratgique, et donc trs
prcieuse. Par croissance interne, lentreprise mettrait peut-tre dix ans conqurir les clients
quelle peut acqurir quasiment instantanment par la fusion.
La croissance externe est donc particulirement profitable dans les cas o le parc install est
important avec des cots de changement de fournisseurs levs. Les clients sont alors
verrouills leur fournisseur. Cette situation a t artificiellement entretenue dans le domaine
des oprateurs de tlphonie mobile. En rdigeant des contrats dont il tait difficile de sortir
avant le terme et qui se reconduisaient tacitement, en obligeant un client changer de numro
lorsquil change de fournisseurs, les oprateurs ont volontairement verrouill leur
clientle, valorisant ainsi fortement leur portefeuille de client. Ceci explique en partie le prix
trs lev (plus de quarante milliards deuros) pay par France Tlcom pour acheter Orange
en 2000.
4) Acqurir dautres ressources :
A travers lopration de croissance externe, lentreprise acqureuse met la main sur les
ressources de sa proie. Selon le secteur et ses facteurs cls de succs, lentreprise pourra tre
particulirement intresse par :

la marque :
Le cabinet Interbrand valuait en 2007 la valeur de la marque la plus importante au
monde (Coca-Cola) 65 milliards de dollars. Une entreprise qui voudrait se lancer sur
le march des sodas par croissance interne (par exemple Virgin cola) aurait toutes les
peines construire une marque aussi puissante.
les brevets, la technologie, les licences :
En 2005, Iliad (Free) achte un oprateur tlphonique normand (Altitude Tlcom)
qui est le seul oprateur disposer dune licence WiMax nationale (attribue en 2003),
permettant daccder internet haut dbit sans fil.
les actifs physiques :
Les actifs ncessaires la croissance interne peuvent parfois tre facilement achets.
Mais il peut sagir parfois de ressources extrmement rares : des machines peuvent
tre fabriques, mais des emplacements sur les Champs Elyses ne peuvent tre crs.
Pour les obtenir, il faut donc les racheter lorsquils se librent. Mais un tel processus
peut tre extrmement long lorsquune entreprise souhaite se dvelopper en ouvrant un
magasin sur chacune des plus clbres avenues du monde il peut dans ce cas tre
plus intressant de racheter une socit possdant ce patrimoine (mme si elle exerce
une activit diffrente).
Canal plus a vendu le PSG un fond de pension amricain, Colony Capital, spcialiste
de limmobilier. Ce dernier a sembl plus particulirement intress par le patrimoine
immobilier du Parc des Princes situ dans le seizime arrondissement de Paris.
le savoir-faire :
Par son exprience, une entreprise dispose de connaissances quelle a intriorises
dans des procdures, des routines. Ces savoir-faire dvelopps aux diffrents niveaux
de la ligne hirarchiques nont pas tre recrs par une entreprise qui dciderait de se
diversifier par croissance interne.
Il sagit cependant dune ressource que lentreprise nachte pas totalement, les
employs sont libres de quitter leur entreprise suite au rachat. Lors de la ngociation
de la fusion, lentreprise acqureuse peut adjoindre des clauses contractuelles
obligeant certains responsables rester pendant une certaine dure dans lorganisation.
On ne peut cependant avoir lassurance de maintenir le niveau de motivation par
contrat ! Lorsque Paramount Pictures (Viacom) prend le contrle en 2005 du studio
Dreamworks, cr par Spielberg, Geffen et Katzenberg, ces derniers se sont engags
sur une dure de trois ans produire en moyenne quatre six films par an.

Justification de la croissance externe

Diminue lintensit concurrentielle
Raliser une bonne affaire
Acqurir des parts de march
Acqurir une marque
Acqurir une technologie
Acqurir des actifs physiques
Acqurir des savoir-faire

horizontale

verticale

conglomrale

oui
oui
oui
oui
oui
oui
oui

oui
parfois
parfois
oui
oui

oui
parfois
parfois
oui
oui

Ces diffrents actifs peuvent tre aussi prsents sous la forme de barrires lentre. Cest
parfois pour contourner une barrire lentre quune entreprise choisira dentrer sur un
march par la croissance externe. Mais ce nest pas toujours le cas. Dans le dernier exemple,
Paramount Pictures existe sur le march de la production cinmatographique depuis bien plus

longtemps que Dreamworks. Ce nest donc pas pour contourner une barrire lentre quelle
opte pour de la croissance externe, mais bien pour mettre la main sur ses actifs (le savoir-faire
et le catalogue de films).
Par opposition, on considrera que les entreprises ont intrt privilgier la croissance
interne, lorsquelles estiment :
- quune opration de croissance externe ne diminuera pas sensiblement en leur faveur
lintensit concurrentielle,
- que le cot de lacquisition est trop lev par rapport la valeur des actifs acquis dans
une opration de croissance externe,
- quelle dispose dactifs suprieurs ceux des cibles potentielles (marque, technologie,
savoir-faire, etc.), ou quelle peut acqurir directement et faible cot ceux qui lui
manquent (technologie, par exemple)
Nous avons vus quil existe de nombreuses bonnes raisons pour prfrer la croissance
externe la croissance interne. Et pourtant, les trs nombreuses tudes ralises par les
chercheurs en gestion (avec de nombreuses mthodologies diffrentes) saccordent pour
constater que les fusions entreprises ont connu une trs grande proportion dchecs. Tout du
moins, les fusions sont gnralement intressantes pour les actionnaires de lentreprise
reprise. En effet, ils bnficient de la prime propose (par lacqureur) qui leur permet de
bnficier dune plus-value (parfois trs importante) par rapport au cours actuel. En revanche,
les fusions font gnralement perdre de la valeur aux actionnaires des socits acqureuses
(dans prs de trois-quarts des cas). Pourquoi ? Cest ce que nous allons maintenant voir :

Les causes des checs des oprations de croissance externe :

1) Le cot trop lev :
Si lon considre que la capitalisation boursire correspond une valorisation relativement
correcte, en achetant au cours de bourse, une opration de croissance externe ne modifierait
pas fondamentalement la sant financire de lentreprise acqureuse. Pour une acquisition
paye comptant, le total de lactif et du passif restent approximativement inchangs. En cas
dacquisition finance par emprunt, ils saccroissent de faon similaire.
Mais comme nous lavons vu, cette dernire offre une prime (gnralement autour de 30 %)
pour dcider les actionnaires se sparer de leurs actions. Pour tre rentabilise, cette prime
doit tre infrieure aux gains escompts de la fusion (synergies, amlioration de la gestion de
la cible, etc.). En proposant une prime leve, lentreprise acqureuse simpose donc de fait
des objectifs trs (trop ?) ambitieux. Autrement dit, comme pour tout investissement, pour que
la fusion soit rentable, il faut que les cash-flows attendus de la fusion (cest--dire la
diffrence entre ceux obtenus avec la fusion de ceux qui auraient t obtenus sans la fusion)
excdent largement le montant du rachat.
Or ces gains attendus de la fusion dpendent notamment des volutions de lenvironnement
des entreprises concernes par la fusion. Il suffit que le march se retourne, pour que les cashflows attendus de la fusion scroulent consacrant un chec financier. Une opration de
croissance externe est donc avant tout un pari sur lavenir du secteur concern, plus quune
opration de croissance interne, par nature, plus progressive. Reprenons lexemple du rachat
dOrange par France Tlcom. Outre lerreur davoir en pleine bulle spculative opt pour un
financement au comptant plutt que par change daction, lchec financier de lopration

vient dune survaluation des cash-flows attendus reposant sur des anticipations du march
qui ont t srieusement revues la baisse lors du dgonflement de la bulle.
Les gains attendus dpendent aussi des ractions des concurrents. Lorsque Pepsico avait
rachet Pizza Hut, Taco Bell et KFC, constituant ainsi le deuxime groupe mondial de
restauration, il avait ouvert un dbouch important pour ses sodas. Mais il avait dans le mme
temps ouvert un boulevard pour Coca Cola dans toutes les autres chanes de restauration, qui
ne souhaitaient pas favoriser un concurrent (Pizza Hut) en achetant du Pepsi.
2) Une valuation difficile de la situation de lentreprise acquise :
Toute acquisition entrane une asymtrie dinformation entre le vendeur et lacheteur (parfois
dlibrment entretenue par ce dernier). Mais dans le cas dune fusion, ce phnomne est
amplifi par deux facteurs :
- Lentreprise achete ne souhaite pas communiquer un ventuel concurrent des
informations stratgiques qui pourraient lui tre dfavorables si la fusion ne se ralise
finalement pas.
- Une organisation est une entit extrmement complexe. Lvaluation de la cible se fait
habituellement principalement sur la base dindicateurs comptables et financiers. Pourtant
le climat social, la motivation du personnel, linertie au changement ou la comptence du
management sont (parmi dautres) des facteurs prendre en compte pour valuer le
potentiel de lentreprise dgager des profits de la nouvelle stratgie envisage suite la
fusion.
3) Les difficults dintgration :
Pour raliser des synergies, une opration de croissance externe ncessite de raliser une
intgration entre les deux entreprises. Or, celles-ci peuvent tre extrmement diffrentes
(voire incompatibles) en termes de structure ou de culture.
Selon la distance structurelle et culturelle entre les deux entreprises, il est possible dopter
pour une intgration plutt faible (par exemple, sous la forme dune holding financire) ou
plus pousse. Cest ainsi quen 2006 LOral, numro un mondial de la cosmtique, rachte
Body Shop, une entreprise trs militante (commerce quitable, respect de lenvironnement,
refus des exprimentations animales, etc.). Les consommateurs sont inquiets. Le PDG dcide
de prserver cette identit forte en ne rattachant pas Body Shop une division existante de
LOral, et en maintenant les responsables en place, qui lui rendront directement compte.
Le type dintgration entrepris peut dpendre de la rpartition des pouvoirs au sein de la
nouvelle entit fusionne. Selon le rapport de forces, lentreprise acqureuse peut assimiler la
cible en imposant ses systmes de gestion ou au contraire tenter une synthse des meilleures
pratiques au sein de chacune des deux entreprises. La premire solution peut se heurter la
rsistance au changement du personnel. La seconde peut aboutir des systmes de gestion
incohrents. Ainsi la fusion entre SNECMA et Sagem en 2005 est considr comme un chec
retentissant (par exemple, lEtat a d intervenir directement pour mettre fin aux conflits
personnels au sein de la direction entre les anciens Sagem et SNECMA). Considre comme
une fusion entre gaux, Safran sest dot dune structure avec directoire et conseil de
surveillance (reprise de Sagem) et dun mode dorganisation par activits filialises (repris de
SNECMA). Les problmes de dcision occasionns par une telle structure ont t renforcs
par le sentiment des cadres de Sagem davoir t vincs des postes responsabilit dans la
nouvelle structure.

- Des motivations personnelles des dirigeants :

Diffrentes thories (thories de lagence, de lenracinement, etc.) ont montr que des
dirigeants pouvaient avoir intrt conduire leur entreprise sur la voie de la croissance
externe suivant leur intrt personnel plutt que celui de lentreprise. Ainsi, en se lanant dans
des oprations de fusion, les dirigeants dune entreprise :
- diluent son actionnariat lorsquils procdent par change daction. Ce que la thorie de
lagence assimile une diminution du contrle des actionnaires sur le dirigeant,
- favorisent la complexit de lorganisation (issue de la fusion), ce qui limite les
possibilits de contrle des actionnaires et valorisent le capital humain des dirigeants,
- lvent la taille de lentreprise, ce qui gnralement favorise une augmentation de leur
rmunration (au moins partiellement indexe sur cet indicateur).
Dans une optique denracinement, des dirigeants insuffisamment contrls peuvent donc tre
amens dcider des oprations de croissance externe qui leur seraient favorables. Ceci
pourrait donc expliquer pourquoi certaines fusions chouent.