Lecture 4 h08 - FR

Gestion de portefeuille
3-203-99
Albert Lee Chun
Construction de portefeuilles:
Markowitz et la frontire efficiente
Sance 4
25 Sept 2008 0
Plan de la sance
Une petite rvision
Portefeuille optimal des N titres risqus
- Le problme de Markowitz
- La frontire efficiente
- Le thorme des deux fonds
Portefeuille optimal des N titres risqus et 1 titre sans risque
- Droite du march des capitaux

- Portefeuille de march
- Le thorme de sparation
- Diffrents taux demprunt et de placement
Albert Lee Chun Portfolio Management 1

Une petite rvision

Nous avons commenc par un univers avec
1 titre sans risque et 1 titre risqu

Dcision de rpartition du capital
Chaque investisseur se placera un point diffrent sur la CAL. La
proportion investie dans lactif risqu va dpendre de laversion au
risque.
w*< 1 = Prteur w*> 1 = Emprunteur.
E(r) Droite de
E rpartition
du capital
Emprunteur (CAL)
Rf
Prteur

p = 22%
Lallocation optimale est le point de tangence entre CAL et la

fonction dutilit de linvestisseur.
Maximiser lutilit de linvestisseur
U E (rP ) 1 2 A P2
wE (rE ) (1 w)rf - Aw E
1 2 2
2
dU ( w)
E (rE ) rf Aw E2 0
dw
La solution est:
* E( r E ) - r f w* est lallocation
w=
A 2E optimale.

Aprs a, nous avons vu un univers avec deux
titres risqus

Corrlation et risque
E(r) f
g E
h
i
j
DE = +1.00
k DE = + 0.50
D
DE = -1.00

Le portefeuille variance minimale (PVM)
1> > -1 min
= 2E - DE
w
2D + 2E - 2 DE
D
= -1 E + D E E ( E + D ) = E
2
min
wD = =
D E D E ( D + E ) D + E
2 2 2
+ + 2
=0 min
= 2
E - 0
2
E
wD
2D + 2E - 0 2D + 2E
Sil ny pas de ventes dcouvert, alors le
=1 PVM est gal lactif avec le minimum de
variance*. *Avec des ventes dcouvert,
cest possible davoir 0 variance.

Le portefeuille optimal
E(r) CAL
E
Le proportion de capital
investir dans le
P
portefeuille D dpendra
de laversion au risque
P A.
D
rf
* E( r D ) - E( r E ) + A( E - DE )
2
wD =
A ( 2D + 2E - 2 DE )

Maximisez lutilit de linvestisseur
U E (rP ) A P
1 2
2
E(rP ) wD E(rD ) wE E(rE )
w wD E + 2 wD (1 - wD ) DE
2 2 2 2 2
=p + (1
D - D )
La solution est:
* E( r D ) - E( r E ) + A( E - DE )
2
wD =
A ( 2D + 2E - 2 DE )
Un univers avec
2 titres risqus et 1 titre sans risque

est le portefeuille tangent.
CAL 3
E(r) Ce portefeuille risqu est
optimal pour tous les
CAL 2
investisseurs!
CAL 1
La solution optimale
est le CAL qui
maximise la pente!
D

Les pondrations du portefeuille optimal
E( r p ) - r f Trouvez le CAL qui maximise la
Sp= pente.
p
E(rP ) wD E(rD ) (1 wD ) E(rE )
wD D wD E + 2 wD (1 - wD ) DE
22 2 2 2
= p + (1 - )
La solution est:
wD* =
E r r - E r r
D f
2
E E f DE
E r r
D f + E r r E r r
2
E E f
2
D D f E r E r f DE
w*E 1 w*D

E(r) CAL
E
Le proportion de capital
investir dans le
P portefeuille risqu P
dpendra de laversion
au risque A.
E(rP ) - r f
D w=
*
rf
A 2P

Maintenant, imaginez un univers avec une
multitude de titres risqus

Harry Markowitz
1990 : Prix Nobel dconomie

Pour avoir dvelopp la thorie de la
diversification efficiente des portefeuilles.
The multidimensional problem of investing
under conditions of uncertainty in a large
number of assets, each with different
characteristics, may be reduced to the issue of a
trade-off between only two dimensions, namely
the expected return and the variance of the
return of the portfolio.

Frontire efficiente de Markowitz
E(R port )
Frontire
efficiente
E
* port
Le problme de Markowitz I
Max E rp wi E ri
N
wi i 1
N N
Soumis la
contrainte w w
i 1 j 1
i j ij 2*
p
de:
N
La somme de la
pondration gale
w
i 1
i 1
1
Le maximum de rendement avec la contrainte de la variance
du portefeuille galera le niveau de risque cible.
Le problme de Markowitz II
N N
Min p2 wi w j ij
wi i 1 j 1
Soumis la N
w E (r ) E (r
contrainte *
i i p )
de:
i 1
La somme de la N
pondration gale
1
w
i 1
i 1
Le minimum de variance avec la contrainte du rendement du

portefeuille galera le niveau de rendement cible.
Est-ce que le risque dun seule titre est
important?
Est-ce quun titre qui a un grand risque demande une
prime de risque leve?
Le modle de Markowitz dmontre quun risque
idiosyncrasique nest pas important par rapport la
contribution de cet actif dans lensemble du
portefeuille.
Mais le modle de Markowitz nexplique pas
comment les rendements sont dtermins.

Citation de Markowitz
So about five minutes into my defense, Friedman says, well
Harry Ive read this. I dont find any mistakes in the math, but
this is not a dissertation in economics, and we cannot give you
a PhD in economics for a dissertation that is not in economics.
He kept repeating that for the next hour and a half. My palms
began to sweat. At one point he says, you have a problem.
Its not economics, its not mathematics, its not business
administration, and Professor Marschak said, Its not
literature. So after about an hour and a half of that, they send
me out to the hall, and about five minutes later Marschak came
out and said congratulations Dr. Markowitz.

Le thorme des deux fonds
Fait intressant: N`importe
E(r port ) quelle combinaison de 2
portfeuilles efficients
gnrera la courbe de
frontire efficiente!
D
B Chaque point de la
C frontire efficiente
est une combinaison
de portfeuilles
A
efficients A et B, A et
C, C et D, etc
port
Imaginez un univers avec une multitude de
titres risqus et 1 titre sans risque

Droite du march des capitaux
E(r port ) Droite du

march des
capitaux
E
M
rf D * E r r - E r r
D f
2
E E f DE
E r r + E r r E r r E r E r f DE
w =
D 2 2
D f E E f D D f
w*E 1 w*D
port
Thorme de sparation de Tobin
Dans un article de 1958, James Tobin a dit que si on a un
portefeuille risqu, et que si on peut emprunter et prter au
mme taux, la frontire efficiente est une combinaison de
portefeuille de march et dun actif sans risque.
Le thorme de sparation dit quon peut diviser le problme
de choix du portefeuille optimal en 2 parties.
Premirement, on peut dterminer le portefeuille risqu de
tangence. Ce portefeuille est optimal pour les investisseurs
quelle que soit leur aversion au risque. Cest la dcision
dinvestissement.
Deuximement, la rpartition du capital entre lactif sans
risque et le portefeuille de tangence est la dcision de
financement, laquelle dpend de lattitude de linvestisseur par
rapport au risque.

Portefeuille de march
Tobin a ensuite dmontr que sil y a un portefeuille tangent et un actif
sans risque, qui permet demprunter et de prter au mme taux, le
portefeuille de tangence quivaut au portefeuille de march.
march
des
capitaux
E
M
rf D
port
Thorme de sparation de Tobin

march
des
capitaux
M Sparation
de la dcision
dinvestissement de la
rf dcision de
financement.
port
Qui dtient le portefeuille de march?

march
des
capitaux
M E( r M ) - r f
w =1
*
A 2M
E( r M ) - r f
rf A
M
2
M
port
Remarquez quon a rduit la complexit de
cet univers 2 points

Seulement un taux de placement
Le niveau daversion au
E(r port ) risque minimum partir
duquel on veut investir au
taux sans risque.
ML
E( r M L ) - r L
A ML

2M L
rL
port
Frontire efficiente
E(r port )
rL
port
Diffrents taux demprunt et de placement
E(r port )
MB
rB ML
rL
port
Qui sont les prteur et les emprunteurs?
E(r port )
E( r M L ) - r L
A ML

2M L
MB
rB E( r M B ) - r B
ML A MB

2M B
rL
port
Qui sont les prteur et les emprunteurs?
E(r port )
MB E( r M B ) - r B
rB wB 1
*
ML
A M B
2
rL
E( r M L ) - r L
wL 1
*
A M L
port
2

Qui dtient seulement un portefeuille risqu?
E(r port )
MB
rB ML
rL *
E( r M ) - E( r M ) + A( M L - M BM L
2
)
wM B =
B L
A ( 2M B + 2M L - 2 M B M L )
port
Frontire efficiente
E(r port )
MD
rB ML
rL
port
Ou est le portfeuille de march?
E(r port )
rB
rf
port
Pour la semaine prochaine
La semaine prochaine on va
- faire quelques exemples, la fois numriques et dans
Excel.
- discuter de l'appendice A sur la diversification.
- discuter de larticle dans recueil.
- finir de parler du chapitre 7 et commencer parler du

modle dvaluation des actifs financiers.

Le pouvoir de diversifier
Lcart type de rendement 90% des bnfices de la

Risque non diversification des actions
systmatique obtenues aprs
(idiosyncratique, 12-18 actions.
diversifi)
Risque
total
L`cart type de march (risque
systmatique)
Risque systmatique
Nombre dactions dans le portefeuille

Lecture 4 h08 - FR

Transféré par

Informations du document

Titre original

Copyright

Formats disponibles

Partager ce document

Partager ou intégrer le document

Options de partage

Avez-vous trouvé ce document utile ?

Ce contenu est-il inapproprié ?

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Lecture 4 h08 - FR

Transféré par

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Gestion de portefeuille

- Droite du march des capitaux

Albert Lee Chun Portfolio Management 1

Albert Lee Chun Portfolio Management 2

Albert Lee Chun Portfolio Management 3

Lallocation optimale est le point de tangence entre CAL et la

Albert Lee Chun Portfolio Management 5

Albert Lee Chun Portfolio Management 6

Albert Lee Chun Portfolio Management 7

Albert Lee Chun Portfolio Management 8

Albert Lee Chun Portfolio Management 9

E(rP ) wD E(rD ) wE E(rE )

Albert Lee Chun Portfolio Management 11

E(rP ) wD E(rD ) (1 wD ) E(rE )

Albert Lee Chun Portfolio Management 13

Albert Lee Chun Portfolio Management 14

Albert Lee Chun Portfolio Management 15

1990 : Prix Nobel dconomie

Albert Lee Chun Portfolio Management 16

Le minimum de variance avec la contrainte du rendement du

Albert Lee Chun Portfolio Management 20

Albert Lee Chun Portfolio Management 21

Albert Lee Chun Portfolio Management 23

E(r port ) Droite du

Albert Lee Chun Portfolio Management 25

E(r port ) Droite du

E(r port ) Droite du

Albert Lee Chun Portfolio Management 29

Albert Lee Chun Portfolio Management 34

- discuter de larticle dans recueil.

- finir de parler du chapitre 7 et commencer parler du

Albert Lee Chun Portfolio Management 38

Lcart type de rendement 90% des bnfices de la

Nombre dactions dans le portefeuille

Albert Lee Chun Portfolio Management 39

Vous aimerez peut-être aussi