Nathalie Aufauvre

La compensation internationale
In: Revue d'conomie financire. N25, 1993. Droit et finance. pp. 171-191.

Citer ce document / Cite this document : Aufauvre Nathalie. La compensation internationale. In: Revue d'conomie financire. N25, 1993. Droit et finance. pp. 171-191. doi : 10.3406/ecofi.1993.1993 http://www.persee.fr/web/revues/home/prescript/article/ecofi_0987-3368_1993_num_25_2_1993

La compensation internationale Nathalie Aufauvre

La compensation (en anglais netting ) est une mthode de rglement utilise de longue date dans de nombreux systmes de paiements nationaux. Elle vise simplifier les procdures de paiement par le calcul d'une position nette pour chaque partici pant au systme, seuls les rglements relatifs aux soldes nets tant effec tus. Depuis quelques annes, l'ide a t lance de recourir cette mthode dans le domaine des oprations de change: un certain nombre de projets tels que le systme de compensation de l'cu, le systme FXNET - et, plus rcemment, la compensation des oprations de change Paris 2 ont ainsi vu le jour tandis que d'autres projets de plus grande envergure, visant oprer une compensation multilatrale et multidevises, taient paralllement tudis (principalement ECHO * Netting). Le dveloppement extrmement rapide des marchs de change au cours des annes 80 est directement l'origine de cette orientation. Avec un volume de transactions quotidien proche de 1000 milliards de dollars par jour en priode d'activit normale (enqute d'avril 1992 ralise sous l'gide de la BRI), les rglements relatifs aux oprations de change reprsentent en effet une part de plus en plus importante des flux enregist rs dans les systmes de paiements nationaux: aux Etats-Unis, cette proportion serait de l'ordre de 55 % (estimation faite en 1990 pour les rglements transitant par le systme CHIPS), en Grande-Bretagne de 40 % et en Suisse de 90 %. Outre la recherche d'une rduction des cots affrents aux rglements de ces oprations, les proccupations visant un meilleur contrle interne * Adjoint de Direction, Direction des changes, Banque de France 1 Systme de compensation bilatrale des contrats de change au comptant et terme, bas Londres, oprationnel depuis 1987 et principalement utilis par des banques anglo-saxonnes. 2 Une procdure de compensation bilatrale des paiements affrents aux oprations de change au comptant etportant sur un nombre limit de devises (USD, DEM, FRF, XEU) a t lance, titre exprimental, entre quelques banques de laplace en octobre 1992. Elle devrait treprogressivement tendue a d'autres catgories d'oprations et d'autres participants. 3 ECHO pour Exchange Clearing House Organisation. Le projet ECHO Netting vise oprer une compensation multilatrale de contrats pour tous types d'oprations de change effectues sur 25 devises et entre une soixantaine de participants de divers pays. Sa mise en service estprvue pour 1994 mais le contrat constitutif de la chambre de compensation du futur systme, dont le sige sera tabli Londres, a t sign ds le 28 aot 1992.

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REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE des risques de contrepartie ont galement contribu l'intrt port ces projets. Les avantages attendus du recours une compensation internatio nale sont, en effet: - de rduire les cots affrents aux paiements internationaux 4 grce un moins grand nombre d'oprations de rglement ; - de diminuer les risques de contrepartie - notamment vis--vis de contreparties trangres pour lesquelles l'apprciation du risque et le recouvrement de crances en cas de litige ou de difficults de paiements peuvent apparatre plus difficiles -, les engagements tant rduits hauteur des soldes nets; -de raliser une conomie en cot de capital, via l'impact ventuel de la diminution de ces risques sur le calcul des ratios prudentiels. En dpit de ces avantages, il n'existe pas, l'heure actuelle, de systme de compensation multilatral susceptible de couvrir l'ensemble des opra tionstraites sur les marchs de change: le systme de compensation de l'cu est en effet un systme multilatral mais mono-devise ; FXNET et le projet parisien oprent une compensation multidevises mais sur une base bilatrale et entre un nombre limit de banques ; ECHO Netting qui est multilatral et multidevises n'est encore qu' l'tat de projet. L'organisation d'un systme international de compensation des oprations de change conclues entre banques de divers pays soulve en effet, dans la pratique, de nombreuses difficults. Compte tenu des avantages recherchs mais aussi des facteurs de risques supplmentaires lis ce type de compensation (lre partie), l'efficacit (rduction des cots) et la scurit (rduction des risques) d'un systme international ncessitent en premier lieu la mise en place d'une base juridique solide et une gestion prcise des risques encourus (2me partie). S'agissant de paiements multidevises, la matrise complte de ceux ci se heurte en outre au problme de l'irrvocabilit des rglements et de l'interconnexion des systmes de paiements nationaux (3me partie). A VANTAGES ET RISQUES LIS A LA COMPENSATIONINTERNATIONALE Les objectifs d'une compensation internationale ne sont gure diff rents de ceux recherchs dans une procdure purement nationale mais les spcificits des oprations de change et l'implication de contreparties

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4 Par rapport des paiementspurement nationaux, ceux-ci sont majors par les cots d'accs aux diffrents systmes de paiements - ce qui rend ncessaire l'ouverture de comptes de correspondants dans chaque devise concerne - et par les cots des messages SWIFT.

LA COMPENSATION INTERNATIONALE situes dans diffrents pays modifient nanmoins sensiblement le cadre d'analyse.

Les avantages attendus Ils sont essentiellement de deux ordres: la rduction du nombre, et donc du cot, des rglements interbancaires d'une part, la diminution des engagements, c'est--dire des risques encourus sur les contreparties, d'autre part. De la ralisation de ces deux objectifs pourra rsulter une contraction des besoins en liquidit et, ventuellement, des besoins en fonds propres des participants. La rduction des cots de rglements L'importance de cette rduction dpend du type de compensation organis (cf. schmas ci-aprs).

I - Rglements bruts entre banques avant compensation Banques envoyant les paiements A B C D Somme des crances Banques recevant les paiements A B C D 70 0 10 80 90 50 30 170 40 0 60 100 80 0 20 100 Somme des dettes 210 70 70 100 450 173

II - Position nette de chaque banque vis--vis de la chambre de compensation Banque Total A -130 B 100 C 30 D 0 E Net net 0

Source : tir de Juncker, G. and Summers B : A Primer on the Settlement of Payments in the United States, Federal Reserve Bulletin, November 1991, p. 852

Le tableau ci-dessus montre le calcul des positions nettes multilatrales. Par construction, le total des positions nettes globales dbitrices est gal au total des positions nettes crditrices; cette prsentation met en vidence les problmes poss par le dfaut de paiement d'un des participants.

REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE Graphique I Ordres de paiements dans un systme sans compensation Banque

Valeur Nombre total de rglements couples des paiements de contreparties effectus 450 6 9

174 Graphique 2 Ordres de paiements dans un systme de compensation bilatrale

Nombre de couples de contreparties Nombre de rglements Valeur total des paiements effectus

6 6 250

LA COMPENSATION INTERNATIONALE

Graphique 3 Ordres de paiements dans un systme de compensation multilatrale Banque 0 H S

Banque

COMPENSATION CHAMBRE DE f* Banque Nombretotal Valeur de de rglements couples des paiements de contreparties effectus 130 4 3 175 O Banque

Dans une compensation bilatrale, les participants calculent deux deux, par date de valeur et devise par devise, le solde de leurs obligations rciproques. Un seul rglement par devise et par couple de contreparties est donc effectu, l'chance, par la banque prsentant un solde net dbiteur dans la devise concerne. Ce type de compensation, dont les mcanismes sont assez simples et reposent le plus souvent sur un contrat sign bilatralement, fonctionne habituellement sans recourir une chamb re de compensation. Avec une procdure de compensation multilatrale, la totalit des crances et engagements d'une banque vis--vis de l'ensemble des autres participants au systme sont compenses de manire obtenir une posi tion nette globale par devise (aussi appele position nette nette car il s'agit de la compensation entre tous les participants des positions nettes bilatrales). Dans la pratique, une compensation multilatrale suppose un minimum d'organisation commune pour en assurer la gestion (notam ment pour le calcul des positions nettes), qui s'opre plus facilement en recourant une chambre de compensation. Chaque banque prsentant une position nette globale dbitrice n'a alors qu'un seul paiement effectuer, au bnfice de la chambre de compensation, pour teindre son obligation. La chambre de compensation rgle, quant elle, les banques prsentant une position nette globale crditrice. Le nombre et la valeur

REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE totale des ordres de paiements sont alors considrablement rduits (au maximum un par participant et par devise). Dans l'exemple illustr par les graphiques 1 3 et le tableau ci-dessus, la valeur totale des transferts de fonds effectus par les banques est ainsi passe de 450 dans le systme sans compensation 250 dans le systme de compensation bilatrale puis 130 l'issue de la compensation multilatrale et le nombre des rglements est pass de 9 6 puis 3. Pour des systmes en vraie grandeur, on estime gnralement que, par rapport une organi sation sans compensation, la rduction du nombre des paiements serait de 50 % dans une compensation bilatrale et de l'ordre de 80 % dans une compensation multilatrale. La diminution des risques On distingue gnralement, en matire d'oprations de change, trois types de risques, qui motivent diverses rgles prudentielles et la mise en place, par les banques, de systmes de risk management. incluant notamment des limites bilatrales par contrepartie: le risque li au cot de remplacement, le risque de rglement multidevises et le risque de livra ison (voir graphique 4). La diminution de ces risques par le recours une procdure de com pensation dpend l aussi de la nature du mcanisme mis en place. On distingue habituellement: - La compensation de paiements dans laquelle la compensation des obligations rciproques n'intervient qu' la date du rglement (date de valeur), les engagements initiaux entre contreparties n'tant en aucune faon modifis. En ramenant les flux de paiements des montants nets, ce type de compensation permet d'abaisser les cots oprationnels et les montants en jeu lors du rglement et donc de rduire sensiblement le risque de livraison. - La compensation de contrats 5 dans laquelle la compensation inter vient ds la date d'engagement de l'opration et rduit donc la fois le risque de livraison et le risque li au cot de remplacement. Plus le terme

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5 // existe deux modalits de compensation des contrats : - la compensation par novation qui prvoit l'extinction des contrats individuels ds leur confirmation et leur remplacementpar de nouvelles obligations relevant d'un contrat unique. Les montants dus au titre d'un contrat teint sont donc ajouts aux soldes ouverts dans chaque devise et chaque date de valeurfuture (systme de - comptes courants -) ; -les conventions-cadres qui permettent d'incorporer dans un accordjuridique unique un certain nombre de contrats individuels entre deux parties. Contrairement ce qui se passe dans la novation, les transactions individuelles ne sont pas fusionnes en comptes courants.

LA COMPENSATION INTERNATIONALE LES RISQUES : QUELQUES DEFINITIONS - Le risque li au cot de remplacement se situe entre la date d'engagement de l'opration et sa date de rglement, c'est--dire un moment o aucune des deux contreparties n'a encore procd au rglement (rappelons que les oprations de change au comptant sont rgles J + 2). La dfaillance de l'une contraint l'autre a conclure sur le march une opration de remplacement, le cas chant des conditions moins avantageuses que l'opration d'origine, donc moyennant un risque de perte que l'on peut exprimer comme un cot de remplacement . Schmatiquement, ce risque, qui est fonction de la volatilit des cours et taux d'intrt des devises concernes, est d'autant plus lev que le terme de l'opra tion est loign. - Le risque de rglement multidevis- aussi appel risque Herstatt la suite de la faillite de la Banque Herstatt en 1974 - se situe l'chance de l'opration : il vise la situation dans laquelle l'une des deux contreparties a irrvocablement pay son ct du contrat de change mais n'a pas encore reu le versement de l'autre contrepartie. Ce deuxime type de risque, qui porte sur le montant du principal de l'opration, rsulte, pour l'essentiel, des dcalages horaires et des diffrences d'organisation entre systmes nationaux de rglement. Ces deux premires catgories de risques sont gnralement regroupes sous le terme de risque de crdit, qui est li la dfaillance d'une contrepartie. - Le risque de liquidit vise, pour sa part, l'incapacit momentane de la contrepartie livrer les fonds en temps utile lors du rglement, du fait, par exemple, d'erreurs administratives ou de problmes techniques affectant tel ou tel maillon de la chane qui va jusqu'au rglement (back-office, systmes informati ques, rseau de tltransition, systme de paiement du pays concern...). Le risque de liquidit peut sembler moins grave que le risque de crdit, dans la mesure o il n'entrane pas de perte de capital mais seulement un problme de trsorerie. Il est nanmoins parfois malais de dterminer a priori si l'on se trouve en prsence d'un simple risque de liquidit ou si un incident de rglement contient en germe un risque de crdit. - Risque Herstatt et risque de liquidit sont gnralement regroups sous le terme de risque de livraison. risque li au cot de remplacement risque Herstatt risque de liquidit - Le risque systmique est le risque que la dfaillance d'un tablissement et, partant, son inaptitude faire face ses obligations venant chance n'entra nent, par un effet de contagion, la dfaillance d'autres tablissements. L'impor tance de ce risque est, dans une large mesure, lie la propension relative des systmes de paiement transmettre les risques d'un participant un autre - et d'un march un autre - d'une manire rendant plus difficiles, pour tous les partici pants, la gestion et la limitation de leurs engagements. risque de livraison

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risque de crdit

REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE de l'opration est loign, plus la compensation de contrats est avanta geuseen matire de rduction des risques. Graphique 4 Risques lis aux rglements multidevises Exemple d'une opration de change en dollars contre deutscheumarks conclue entre deux contreparties X et Y Rglement Systme de des paiement deutschemarks allemand

(Correspondant 1 j

(Correspondant 2j

Contrepartie X j

( Contrepartie Y J

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(Correspondant 4J

(Correspondant 3J

Rglement des dollars

Systme de paiement amricain

Risques lis au rglement des deutschemarks (ler ct du contrat) - risque encouru par X vis--vis de la contrepartie Y : compte tenu, notamment, du dcalage horaire, X doit rgler les deutschemarks avant d'avoir reu les dollars ; - risque encouru par le correspondant 1 vis--vis de X : si le correspon dant 1 transfre les fonds au correspondant 2 sans s'tre assur au prala ble que le compte de X sur ses livres dment approvisionn ; - risque encouru par le correspondant 2 vis--vis du correspondant 1 : si le correspondant 2 met disposition de Y les deutschemarks un moment o il n'est pas encore lui-mme irrvocablement crdit, via le systme de rglement allemand, des fonds en provenance du correspondant 1 ; - risque encouru par l'agent de rglement du systme de paiement allemand : si l'agent de rglement met irrvocablement les fonds dispo sition du correspondant 2, puis constate en fin de journe que le compte du correspondant 1 sur ses livres se trouve dbiteur.

LA COMPENSATION INTERNATIONALE Le rglement du 2e ct du contrat (les dollars) gnre des risques symtriques dans le systme de paiement amricain sauf en ce qui con cerne le risque encouru par Y vis--vis de X, qui peut ne pas exister dans la mesure o le dcalage horaire joue, ici, dans le bon sens. La ralisation d'une conomie en cot de capital La diminution des risques de contreparties rsultant de la mise en uvre d'une procdure de compensation est susceptible d'entraner une conomie en cot de capital via l'impact de cette rduction sur le calcul des ratios prudentiels. L'importance des gains dans le domaine prudentiel dpendra l encore du type de compensation mis en place. En effet, selon l'accord sur la convergence internationale de la mesure et des normes de fonds propres de juillet 1988, d'une part sont exclus du calcul du risque de contrepartie li aux instruments de change les contrats dont la dure initiale est infrieure ou gale 14 jours et, d'autre part, seules les compensations bilatrales sont prises en compte, sous certaines conditions, dans le calcul des ratios prudentiels. La rflexion se poursuit actuellement au sein du Comit de Ble en ce qui concerne les compensat ions multilatrales 6. Les facteurs de risques supplmentaires lis aux systmes de compensation Les systmes de compensation, bien qu'ils visent, notamment, rduire les risques, peuvent, paradoxalement, tre facteurs de risques supplmenta ires. Ces risques ont t analyss par le Comit Lamfalussy mis en place dans le cadre des travaux des banques centrales du Groupe des Dix (G 10) et dont le rapport fut publi en novembre 1990. Le Comit avait pour mission d'analyser si les systmes de compensation transfrontires per mettent effectivement d'amliorer l'efficacit et la scurit des rglements interbancaires. La proccupation sous-jacente des banques centrales tait 6 En l'tat actuel de la rflexion, le Comit fait une distinction entre : - les risques courants supports dans un systme de compensation multilatrale ; ils seraient valus en faisant la somme des participations aux pertes (calcules selon le mcanisme de rpartition des pertes prvu par le systme de compensation) dont serait redevable un membre, dans l'ventualit d'un dfaut de paiement simultan de l'ensemble des contreparties avec lesquelles il est notionnellement * engag (c'est--dire) avec lesquelles U serait normalement engag de faon bilatrale en l'absence de netting). Ce montant total reprsentatif des risques courante qui a l'avantage, par rapport un systme sans compensation, de tenir compte de la mutualisation des pertes, serait ensuite pondr selon un certain coefficient. Le Comit ' a cependant pas encore statu sur le niveau de ce coefficient et donc sur le niveau de capital requis correspondant cette valuation des risques courants. - les risques potentielsfuturs, qui doivent tre valus enprenanten compte tes volutions de taux d'intrts et de prix. Le Comit cherche tablir, en concertation avec les banques, une mesure approximativement de ce type de risques. 179

REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE que les systmes de compensation pourraient, en donnant aux partic ipants l'illusion d'une rduction des risques de crdit et de liquidit, les inciter des comportements moins prudents, ce qui aurait pour rsultat d'accrotre les risques - notamment le risque systmique - au lieu de les rduire. Le rapport Lamfalussy conclut que les systmes de compensation transfrontires peuvent effectivement amliorer la scurit et l'efficacit des rglements interbancaires la condition expresse qu'ils respectent un ensemble de normes minimales. Celles-ci, au nombre de six {voir encadr ci-aprs), mettent particulirement l'accent sur : - la validit juridique de la compensation: l'ventualit d'une remise en cause de la compensation {unwinding) la fin d'une journe, en raison de la dfaillance d'un dbiteur, pourrait, par les ractions en chane qu'elle entranerait, avoir des consquences trs graves sur les autres participants

Normes minimales pour les systmes de compensation I. Les systmes de compensation devraient avoir une base juridique solide dans toutes les juridictions concernes. 180 II. Les participants un systme de compensation devraient avoir une ide prcise de l'incidence de ce dernier sur chacun des risques financiers affrents au processus de compensation. III. Les systmes de compensation multilatrale devraient tre dots, pour la gestion des risques de crdit et de liquidit, de procdures clairement dfinies prcisant les responsabilits respectives de l'agent de compensat ion et des participants. Ces procdures devraient galement garantir que toutes les parties sont la fois incites et aptes a grer et restreindre chacun des risques qu'elles encourent et que des limites sont fixes au niveau maximal de risque de crdit auquel chaque participant peut tre expos. IV. Les systmes de compensation multilatrale devraient permettre, pour le moins, d'assurer l'excution en temps voulu des rglements journaliers dans le cas o le participant prsentant la position dbitrice nette la plus leve serait dans l'incapacit de s'excuter. V. Les systmes de compensation multilatrale devraient comporter des critres d'admission objectifs et dment publis, permettant un accs sur une base non discriminatoire. VI. Tous les systmes de compensation devraient s'assurer de la fiabilit oprationnelle des systmes techniques et de la disponibilit de moyens de secours permettant de mener bien les oprations journalires requises. (Extrait du rapport "Lamfalussy)

LA COMPENSATION INTERNATIONALE et, par suite, sur le fonctionnement des systmes de paiements; - la solidit des procdures de gestion des risques de crdit et de liquidit, ce qui suppose une claire identification des risques encourus et des responsabilits de chaque participant; Le rapport prvoit en outre la mise en place d'un suivi concert de ces systmes par les banques centrales concernes (celle du pays d'accueil du systme mais galement celles des pays des banques participantes).

LA NCESSIT D'UNE BASEfURIDIQUE SOUDE La premire des normes minimales nonces par le rapport Lamfalussy est celle qui a trait l'exigence d'une base juridique solide. Cela montre l'importance du droit dans l'organisation et le fonctionnement d'un sys tme de compensation. La validit juridique de la compensation dans toutes les juridictions concernes Les participants n'enregistreront des rductions de leurs risques effect ifs de crdit et de liquidit qu' partir du moment o les montants nets seront juridiquement contraignants, notamment en cas de redressement judiciaire d'une contrepartie. S'agissant d'une procdure de compensation transfrontires, il convient donc de s'assurer de la validit juridique de la compensation non seulement dans le pays d'accueil de la chambre de compensation mais galement dans tous les pays o sont tablies les banques participantes. Dans chaque pays, diverses conditions devront tre satisfaites pour que les montants nets revtent un caractre contrai gnant tant entre les parties, qu' l'gard d'un administrateur judiciaire. Ce problme est bien sr particulirement pineux en cas de faillite d'un dbiteur: c'est la lgislation nationale de ce dernier qui dtermine les conditions de la mise en liquidation, ce qui peut conduire ventuellement une remise en cause de la compensation. En outre, l'implication de banques rgies par des lgislations diffrentes ou implantes dans des pays diffrents 7 soulve dans certains cas des questions, relatives au droit applicable, qui ne peuvent tre facilement rsolues. Ainsi, en France, le code civil conoit essentiellement la compensation comme un rapport entre deux parties et deux parties seulement. L'article 1289 nonce que lorsque deux personnes se trouvent dbitrices l'une de 7 Dans le cas de succursales de banques ayant leur sige dans un autre pays, la juridiction concerne peut, selon le cas, tre celle de la succursale ou celle du sige, ou les deux. 81

REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE l'autre, il s'opre entre elles une compensation... ; l'article 1290 prcise que les deux dettes s'teignent rciproquement . Si le droit franais tablit un rgime juridique satisfaisant pour la compensation bilatrale, il ne suffit pas pour la compensation multilatrale, qui n'a pas de cadre juridique tout prt et pour lequel un effort de conceptualisation est ncessaire: - si la compensation est organise de telle sorte qu'un organisme central s'interpose de faon systmatique entre les participants primaires, la compensation n'est pas vraiment multilatrale; elle s'analyse, en droit, comme une srie de compensations bilatrales entre l'organisme central et chacun des participants au systme. C'est un schma de ce type qui est utilis en France pour les oprations traites sur le MATIF. - la question se pose en termes plus dlicats en l'absence d'un tel organisme central. L'obstacle rside ici dans la condition de rciprocit des dettes qui est ncessaire la ralisation de la compensation. Dans une compensation multilatrale sans interposition d'un intermdiaire, l'un des participants peut en effet tre amen faire un paiement un autre participant avec lequel il n'a jamais contract directement et donc envers lequel il n'a jamais eu de dette. Par exemple, si A doit 100 B qui doit luimme 100 C, la compensation multilatrale permet de dnouer l'ensem ble avec un seul paiement de 100 fait par A directement C Mais il n'y a, dans ce cas, aucune rciprocit entre les dettes et crances de A et les dettes et crances de C La seule technique de la compensation, qui exige la rciprocit des dettes, ne suffit donc pas pour donner une base juridique suffisante la compensation multilatrale sans intermdiaire. Une solution consisterait analyser la compensation multilatrale comme une compensation bilat rale classique laquelle s'adjoindrait un mandat (ventuellement tacite), donn par le dbiteur net ses propres dbiteurs, de s'acquitter directement auprs de ses cranciers. En tout tat de cause, il est peu probable que ce type de compensation soit mis en oeuvre, le recours une chambre de compensation apparaissant, pour des multiples raisons d'ordre juridique mais galement de gestion, comme une solution beaucoup plus simple. Les promoteurs de projets de compensation transfrontires devront donc procder une analyse trs prcise des conditions lgislatives prvalant dans chaque pays, notamment en cas de faillite. Cette analyse sera sans doute dterminante pour l'acceptation des banques de certains pays dans le systme: c'est la raison pour laquelle il peut tre intressant d'examiner plus en dtail ce qu'il en est dans le cas de la France.

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LA COMPENSATION INTERNATIONALE La compensation et le droit de la faillite: le cas franais Le rapport Lamfalussy souligne que les systmes de compensation doivent avoir une base juridique solide, et cela notamment dans l'hypo thsede faillite d'un des participants. Ds lors, en effet, que de tels systmes visent rduire les risques encourus sur les contreparties, c'est bien lorsqu'une de ces contreparties est dfaillante que le systme doit pouvoir produire son plein effet. La question est d'autant plus importante que le droit de la faillite poursuit bien souvent des objectifs qui sont l'oppos de ceux des systmes de compensation. Autant ces derniers visent permettre le dnouement le plus favorable (pour les cranciers) et le plus rapide possible des oprations engages avec un tablissement dfaillant, autant le droit de la faillite est-il plutt rticent l'gard des paiements privilgis ou acclrs, et enclin sauvegarder le maximum d'actifs, voire favoriser la poursuite des contrats en cours afin de prserver les chances de redressement de l'entreprise dfaillante. C'est ainsi que l'article 1 de la loi sur la faillite 8 du 25 janvier 1985 stipule : // est institu une procdure de redressement judiciaire destine permettre la sauvegarde de l'entreprise, le maintien de l'activit et de l'emploi et l'apurement du passif. La validit juridique de la compensation pose, au regard du droit franais de la faillite, trois problmes principaux : Le problme gnral de la validit des compensations aussi appel le problme du * lien de connexit La question qui se pose pour la compensation de contrats est la suivante: peut-on considrer que les dettes et crances rsultant de cont rats distincts peuvent, du fait d'un accord de compensation, tre rattachs une opration conomique globale, protgeant ainsi les contreparties d'un participant dfaillant contre le risque de cherry picking par un liquidateur ? Le cherry-picking est l'opration qui consiste, pour l'administrateur d'une entreprise en faillite, choisir, parmi les contrats en cours, ceux dont il entend poursuivre l'excution parce qu'ils sont profitables l'entreprise, et ceux dont il n'entend pas poursuivre l'excution parce qu'ils sont dficitaires. Le cherry-picking induit par consquent un risque li au cot de remplacement et constitue une menace pour le bon fonctionne ment des systmes de compensation: ceux-ci reposent en effet sur le principe d'un traitement global d'un ensemble d'oprations de mme 8 B n'existe pas en France de lgislation spcifique pour tes faillites bancaires, celles-ci sont soumises au droit commun.

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REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE nature et le fait de pouvoir faire une slection entre les oprations gagnantes , que l'on continuerait, et les oprations perdantes auxquell es on ne donnerait pas suite, va l'encontre de cette notion de globalit. Le droit franais de la faillite, dans son souci de faciliter le redressement des entreprises et la continuation de l'activit malgr les difficults finan cires, donne l'administrateur judiciaire, d'une part, la possibilit de choisir entre les contrats qu'il souhaite continuer et ceux dont il ne souhaite pas poursuivre l'excution et, d'autre part, la facult d'imposer aux cocontractants sa dcision en la matire. C'est l'article 37, alinal 1er, qui lui donne ce double pouvoir: l'administrateur a seul la facult d'exiger l'excution des contrats en cours . Ces dispositions sont a priori peu favorables au fonctionnement eff icace d'un systme de compensation. Nanmoins, ds lors que la compens ation repose sur un contrat (novation ou convention-cadre), leur porte pratique a toutes chances d'tre inexistante. En effet, si l'administrateur choisit de continuer ce contrat, il doit l'excuter en totalit; s'il choisit de le dnoncer, les oprations sont dnoues dans les termes du contrat : il ne peut pas choisir entre des dispositions qu'il continuerait - les oprations gagnantes - et d'autres - les oprations perdantes - qu'il ne continuer ait pas. 184 L'interdiction d'"effectuer des paiements compter du jour de V'ouverture de la procdure ou problme du retour 0 heure L'article 33 de la loi du 25 janvier 1985 nonce que le jugement ouvrant la procdure emporte, de plein droit, interdiction de payer toute crance ne antrieurement au jugement d'ouverture Y. L'interdiction prvue cet article prend effet 0 heure du jour du prononc du jugement ouvrant la procdure de faillite. Cette rgle intresse le fonctionnement des systmes de compensation de deux manires: - elle peut affecter la procdure de compensation elle-mme dans la mesure ou celle-ci s'assimile, en droit franais, un paiement. Dans la pratique, les juges appliquent toutefois avec souplesse cette rgle et la jurisprudence admet gnralement que la compensation puisse continuer oprer valablement si les dettes et crances sont connexes, c'est--dire si elles sont suffisamment dpendantes les unes des autres sur le plan cono mique pour ne pas pouvoir tre traites sparment sur le plan juridique. Une dcision rcente de la jurisprudence a confirm cette analyse (arrt du 19 mars 1991 de la Chambre Commerciale de la Cour de Cassation) et permet effectivement de penser, bien qu'il s'agisse en l'occurrence d'un domaine trs diffrent (contrats d'achat de fourniture et de livraison passs

LA COMPENSATION INTERNATIONALE par un leveur de cochons), qu'une compensation interbancaire ne serait pas remise en cause, au regard du droit de la faillite, dans la mesure o elle repose sur un contrat cadre. - elle peut aussi affecter le paiement du solde de la compensation. C'est surtout de ce point de vue que la rgle du retour 0 heure constitue une menace pour le bon fonctionnement d'un systme de compensation, mme si, l encore, la jurisprudence franaise a toujours fait preuve de prudence dans l'application de cette rgle9.

Le problme des clauses d'exigibilit anticipe Les systmes de compensation portant sur des contrats financiers comp ortent en gnral une clause indiquant qu'en cas de dfaillance d'un participant, ou mme simplement en cas de survenance d'un vnement dfavorable le concernant, la totalit des contrats en cours sont soit rsilis, soit exigibles par anticipation. Dans leur principe, de telles clauses sont parfaitement licites au regard du droit franais; elles ne sont qu'une manifestation de l'autonomie de la volont sur laquelle repose le droit des contrats: ce que la libre volont des parties peut instituer (le terme conventionnel initial), la mme libre volont exprime travers une clause de dchance du terme) peut le dfaire. Nanmoins le droit de la faillite risque de rendre sans effet de telles clauses, l'article 37 nonant que nonobstant toute disposition lgale ou toute clause contractuelle, aucune indivisibilit, rsiliation ou rsolution de contrat ne peut rsulter du seul fait de l'ouverture d'une procdure de redressement judiciaire . Il est noter cependant que cet inconvnient pourra, semble-t-il, tre contourn si l'accord de compensation a pris soin de stipuler d'autres cas de dfaut que l'ouverture d'une procdure judiciaire de faillite. Conscientes de ce que les dispositions de la loi de 1985 peuvent tre perues, notamment par les observateurs trangers, comme tant de nature affaiblir la scurit des systmes de rglements interbancaires et risquent de poser des difficults pour l'accs des banques franaises des systme internationaux de compensation tels que ECHO Netting les autor its montaires franaises ont, dans le cadre des travaux du groupe plnier sur les moyens de paiement, prpar un projet de loi - qui devrait

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9 Ce problme se rencontre galement dans d'autres lgislations, notamment dans les droits belges (mais une modification lgislative est en cours en ce qui concerne les systmes de rglements interbancaires), nerlandais et italien, la rgle du retour Oh semblant s'appliquer de faon plus stricte dans ces deux derniers cas.

REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE tre prochainement prsent au Parlement- visant rsoudre, d'une part le problme du retour 0 heure et, d'autre part, le problme des clauses d'exigibilit anticipe. Rgles de rpartition des pertes et partage des responsabilits en cas de liquidation bancaire Ainsi que le souligne le rapport Lamfalussy, mme s'ils engendrent des expositions nettes juridiquement valables, les systmes de compensat ion multilatrale peuvent entraner un accroissement des risques systmiques du fait qu'ils concentrent les risques sur la contrepartie centrale . C'est pourquoi la mise au point de rgles de rpartition des pertes en cas de dfaillance d'un dbiteur et un partage clair des responsab ilits entre la chambre de compensation et les autres participants sont dterminants pour la solidit du systme. Dans les systmes de type march organis o les risques font l'objet d'une gestion centralise par la chambre de compensation (organisation retenue notamment sur les marchs des options et des instruments financiers terme), celle-ci as treint les participants constituer pralablement une garantie ou un dpt pour couvrir le risque encouru. Ces exigences ont l'avantage de contribuer fixer des limites au niveau d'activit des participants et de garantir de faon relativement fiable que le systme sera capable d'absorber des pertes en capital et de faire face des besoins de liquidits imprvus. Elles ont, en revanche, l'inconvnient d'tre coteuses puisque les srets requises sont immobilises. Les systmes de compensation peuvent galement s'inspirer d'une approche de type march de gr gr - comme l'est le march des changes - dans laquelle les risques ne sont pas grs de faon centralise par la chambre de compensation mais, de faon dcentralise, au niveau de chacun des participants. En cas de dfaillance d'un participant, les pertes en capital rsultant de sa position nette l'gard de la chambre de compensation sont alors rparties entre les autres participants (partic ipants in bonis ) au prorata de leurs oprations avec la partie dfaillante. Dans ce mcanisme, les participants sont donc incits se fixer entre eux des limites bilatrales. Si l'on prend l'exemple du projet ECHO Netting - qui s'inscrit dans l'approche march de gr gr - il est prvu que la chambre de compensation s'interposera systmatiquement en tant que contrepartie des contrats nous bilatralement entre ses membres. Les risques seront donc concentrs en totalit sur la chambre de compensation. Dans la mesure o celle-ci disposera d'un capital relativement faible, la solidit de l'ensemble du dispositif reposera en dfinitive sur l'engagement solidaire

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LA COMPENSATION INTERNATIONALE des participants vis--vis de la chambre de compensation, engagement qui sera mis en uvre conformment aux rgles de rpartition des pertes prvues ds l'origine. Les risques encourus au niveau des rglements soulvent galement quelques questions: il est prvu qu'ECHO fera appel des banques correspondantes pour le rglement des positions nettes, les risques lis la dfaillance d'une banque de rglement tant limits par l'utilisation de plusieurs correspondants pour une mme devise. En outre, en cas de dfaillance d'un correspondant, les membres d'ECHO seront appels en garantie, trois types de srets pouvant entrer en jeu: les collatraux dposs par les membres, les lignes de crdit qu'ils doivent accorder la chambre de compensation, enfin les lignes de crdit accordes par les banques de rglement dans les diffrentes devises.

LE PROBLME DE L'IRRVOCABIUT DES PAIEMENTS ET DE L 'INTERCONNEXION DES SYSTEMES DE PAIEMENTS Mme si le dispositif mis en place est trs rigoureux et permet une bonne protection du systme contre le risque de dfaillance d'un partici pant, la chambre de compensation et les participants restent soumis, dans le cas de rglements internationaux, des risques de crdit et de liquidit lis, non seulement aux dcalages horaires, mais galement au fonctio nnementmme des systmes de paiements nationaux. Irrvocabilit des paiements et risque Herstatt La difficult particulire de la procdure de rglement dans un contexte multidevises rsulte de l'absence d'un mcanisme de type livraison contre paiement qui permettrait un rglement irrvocable et simultan des deux cts d'une opration de change. Il existe un dcalage temporel ou risque Herstatt pendant lequel celle des deux contreparties, banque ou chambre de compensation, qui a effectu le premier paiement se trouve expose, jusqu' rception irrvo cable du paiement rciproque, un risque de crdit qui porte sur le montant total du solde net rgler. Les rglements des soldes nets par devise vont, dans la pratique, mettre en jeu des systmes nationaux de paiement dont les modalits de fonc tionnement peuvent tre fort diffrentes. S'il s'agit d'un systme rgle ment brut en temps rel, les paiements sont imputs - au fur et mesure qu'ils sont prsents ou aprs une courte priode de stockage - de faon irrvocable sur les comptes tenus par la banque centrale. La chambre de

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REVUE D'ECONOMIE FINANCIRE compensation bnficiaire du paiement est donc, ds la notification du crdit, dfinitivement assure de la disponibilit des fonds. S'il s'agit d'un systme rglement net, il en va autrement: ceux-ci comportent gnrale ment une clause de rvocabilit10. La chambre de compensation n'est donc assure de la disponibilit des fonds que lorsque l'irrvocabilit est dfin itivement acquise, le plus souvent tout fait en fin de journe de rglement. Cette difficult est accentue du fait que, outre cette diversit d'organi sation des systmes nationaux de rglement, il existe un dcalage tempor el d aux fuseaux horaires. Ainsi pour les trois devises traites le plus activement sur les marchs des changes, savoir le dollar, le yen et le deutschemark, il n'y a, l'heure actuelle, aucun chevauchement dans les plages horaires de fonctionnement des systmes de paiements respectifs,

Risque de rglement multidevises : l'exemple de la faillite de la Banque Herstatt Les risques rsultant du rglement non simultan des deux cts d'un contrat de change ont particulirement t mis en lumire le 26 juin 1974 lorsque la Banque Herstau,une banque allemande de faible dimension mais trs active sur es marchs des changes, a t mise en liquidation. Cette dcision, qui a eu pour effet immdiat de suspendre tous les paiements, a t rendue publique vers 16 h 15, bien aprs la fermeture du systme de paiement allemand (fin de matine) de telle sorte que tous les paiements en deutschemarks effectus ce jour l destination ou en provenance du compte de la banque Herstatt taient irrvocables. En revanche, les paie ments en dollars ont t interrompus, mais de faon progressive: le corre spondant en dollars de la Banque Herstatt a en effet immdiatement gel tous les ordres de paiements prcdemment transmis par la Banque Herstatt mais a continu d'accepter les paiements en dollars effectus en sa faveur. Ceux-ci ont t suspendus par les banques donneurs d'ordre, au fur et mesure qu'elles ont pris connaissance de la faillite de la Banque Herstatt. Cette interruption des paiements et les pertes occasionnes par la diffrence de traitement entre virements dbiteurs et crditeurs sur le compte en dollar de la Banque Herstatt ont provoqu d'importantes perturbations dans le systme de rglement interbancaire amricain CHIPS en raison de ractions en chane et de la crainte d'une extension des pertes d'autres participants.

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10 Celle-ci a pour objet en cas de dfaillance d'un participant, deprotgerla banque centrale contre le risque de crdit encouru dans sa fonction d'agent de rglement. La mise enjeu de cette clause consiste, soit annuler totalement la compensation pour la recommencer sans le participant dfaillant, soit l'annuler partiellement de manire carter uniquement les oprations de ce dernier.

LA COMPENSATION INTERNATIONALE l'heure limite pour effectuer un rglement en deutschemark (officiellement 8 h de Francfort) correspondant une heure o le Japon est dj ferm et o les Etats-Unis ne sont pas encore ouverts. Pour prendre l'exemple d'une opration en dollars contre yens, la contrepartie qui verse les yens doit le faire avant l'heure-limite que lui a fixe son correspondant Tokyo (en principe, 10 h 30, heure de Tokyo, ce qui correspond a 20 h 30, la veille New York), alors que les dollars ne seront irrvocablement sa disposition qu'en fin de journe du systme de rglement amricain. Dans l'intervalle - qui, dans ce cas, est d'une dure d'au moins 14 heures - elle encourt un risque de crdit sur le montant total du versement attendu. Notons d'ailleurs que ce risque est asymtrique: dans ce mme exemple on voit en effet que l'autre contrepartie aura normalement eu le temps de vrifier qu'elle a bien reu les yens avant de procder au rglement des dollars. Le rle des banques centrales En liaison avec l'volution profonde des systmes financiers au cours des dernires annes, la stabilit des systmes de paiements est devenue une proccupation essentielle des banques centrales, non seulement en tant que prteurs en dernier ressort mais galement en tant que responsab les du bon fonctionnement des systmes financiers. Le mouvement de drglementation et de dcloisonnement des marchs ainsi que la leve des contraintes la circulation des capitaux sur le plan international ont en effet fortement accru le risque que la dfaillance d'un des maillons du systme financier puisse dstabiliser l'ensemble par un effet de chane (risque dit systmique). Paralllement les banques centrales sont confrontes un ~ risque moral ( moral hazard ) croissant, la prise de conscience du risque systmique conduisant les banques et les participants au systme financier prsumer que les banques centrales agiraient en tout tat de cause de manire viter un dfaut de rglement du systme. Cette prsomption de soutien voire d'absorption des risques par la banque centrale n'est v idemment pas de nature inciter les tablissements prendre les mesures ncessaires pour contrler efficacement leurs propres risques. C'est la raison pour laquelle, dans le prolongement des travaux du Comit Lamfalussy, les banques centrales se sont proccupes de ces problmes, que ce soit dans le cadre des travaux du G10 ou de ceux de la communaut europenne, leur rflexion visant : - amliorer la scurit des paiements internationaux : des discussions ont lieu actuellement entre les banques centrales du G10, au sein d'un groupe de travail relatif aux services de rglement des banques centrales,

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REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE sur les mesures qui pourraient tre prises pour diminuer les risques lis aux paiements internationaux et faciliter le dnouement des rglements des systmes de compensation multidevises. Le groupe de travail a explor un certain nombre de solutions telles que l'allongement des plages horaires des systmes de paiement de faon en assurer une certaine superposition, la mise en uvre de dispositifs de rglement-livraison entre devises diffrentes (le paiement en mark ne se ferait par exemple que si le paiement en dollar est irrvocable) ou les rglements multidevises assurs par une banque centrale. Quelles que soient les solutions envisages, il est apparu indispensable au groupe que chaque banque centrale soit, dans un proche avenir, en mesure d'accorder l'irrvocabilit aux paiements en cours de journe dans un bref intervalle de temps. Ceci permettrait en effet de diminuer trs sensiblement le risque li au dcalage horaire et d'envisager l'interconnexion de certains systmes de rglement. C'est dans cette optique que la Banque de France, en concertation avec les banques de la place, s'est engage dans une rforme importante du systme franais de rglement interbancaire reposant sur la mise en place d'une architecture duale: pour les transferts de gros montants, un systme rglement brut en temps rel dnomm Transferts Banque de France ou TBF n substituera progressivement la logique actuelle d'changes rvocables heure fixe une logique d'changes en continu irrvocables. Quant aux transferts de petits montants, ils continueront tre changs par compensation mais les comptes sur lesquels sont imputs les soldes de compensation seront prochainement tenus en temps rel, participant ainsi une logique d'irrvocabilit qui contribue la scurit des systmes de paiement. - laborer un systme de paiement europen : la mise en uvre d'un systme de paiement europen, tout au moins pour les oprations de montant lev, apparat indispensable la ralisation de l'Union Economi que et Montaire. La politique montaire ne pourra en effet tre exerce l'chelon europen qu' la condition que les paiements de trsorerie entre les diffrentes places financires puissent s'changer aussi efficacement qu'actuellement l'intrieur des diffrents pays europens. Un certain nombre d'orientations se dgagent des travaux mens par les banques centrales europennes, dans le cadre du groupe sur les systmes de paiement (Groupe Padoa Schioppa). 11 II est noter qu ' ct des systmes rglement brut permettant d'obtenir l'irrvocabilit en temps rel, peuvent coexister des systmes fonds sur une compensation (rglement net) ds lors que ceux-ci rpondent aux normes Lamfalussy (c'est--dire, en particulier que les participants acceptent de garantir lafinalit des rglements par un apport de sret ou une rgle dpartage despertes).

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LA COMPENSATION INTERNATIONALE Outre l'harmonisation indispensable dans un certain nombre de domai nes (rgles d'accs dispositions juridiques...), les banques centrales se sont toutes accordes pour considrer que les normes minimales Lamfalussy devaient tre appliques dans chacun des pays de la Communaut et qu'un suivi concert des systmes de compensation transfrontires devait tre mis en uvre. Par ailleurs, tant donn le principe de subsidiarit, la sophistication des systmes existant dans un certain nombre de pays europens et les investissements consentis pour les raliser, les banques centrales s'orien teraient vers l'interconnexion des systmes plutt que la cration de toute pice d'un dispositif entirement nouveau. Il est vraisemblable qu'afin de faciliter cette interconnexion, l'organisation du futur systme sera fonde sur le principe du rglement brut en temps rel12, l'ide tant, en s'appuyant sur l'organisation comptable des banques centrales et comme cela se fait par exemple dans le Systme Fdral de Rserve amricain, de permettre une banque participant l'un des systmes de rglement d'adresser un rglement une autre banque de la Communaut partici pant un autre systme, le dnouement s'effectuant par l'intermdiaire des comptes tenus rciproquement entre banques centrales. La construction d'un vaste systme de compensation multilatrale transfrontires et multidevises, si elle apparat trs stimulante intellectuellement, se heurte ainsi, dans la pratique, de nombreuses difficults, la fois par les promoteurs de ce systmes et par les autorits montaires des pays concerns, nanmoins permis une meilleure appr hension des risques encourus, un rapprochement trs sensible des points de vue rciproques et la mise en place de procdures de gestion plus rigoureuses des risques, tant au niveau des banques et des systmes de compensation privs que des systmes de rglements interbancaires de chaque pays (dans le cadre notamment du programme de prvention des risques inhrents aux systmes d'changes de moyens de paiement et du traitement des transferts de gros montants). Cette volution devrait, a l'avenir, favoriser une rduction sensible du risque systmique et permett re l'aboutissement, de faon satisfaisante pour l'ensemble des parties concernes, des projets de compensation internationale. 12 Cela implique probablement que seuls les systmes nationaux fonctionnant sur la base du rglement brut seront interconnects.

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