Les Marches Derives de Change1

LES MARCHÉS DÉRIVÉS DE CHANGE
Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

1
Section 1. Les instruments dérivés de change
négociés sur le marché interbancaire

négociés sur les marchés boursiers
organisés

2
négociés sur le marché interbancaire
1.1. Le contrat à terme forward

1.2. Les swaps de devises
1.3. Les options de change
1.4. Les warrants
1.5. Les options de deuxième génération

3
1.1. Le contrat à terme forward
1.1.1. Définition
1.1.2. Le taux de change forward
1.1.3. Les caractéristiques des contrats forward

4
1.1.1. Définition
Le contrat forward est un engagement pris

par deux opérateurs de livrer, pour celui qui
est vendeur, et de recevoir, pour celui qui est
acheteur, une certaine quantité de devises
Le cours est fixé au moment où se réalise la
transaction, mais la livraison et le paiement
sont repoussés à une échéance ultérieure
correspondant au terme du contrat forward

5
1.1.2. Le taux de change forward
• Le taux de change forward est le prix, exprimé

dans une monnaie de référence, d’une unité
monétaire qui sera livrée ou reçue à une
échéance bien spécifiée
• Le taux de change forward n’est jamais égal au

taux de change au comptant

6
Report, déport, parité
A, B : deux devises
FA/B : Taux de change à terme
SA/B : Taux de change au comptant
• Report (premium) de A par rapport à B si FA/B > SA/B
• Déport (discount) de A par rapport à B si FA/B < SA/B
• Parité entre A et B si FA/B = SA/B

8
9 février
EUR/USD USD/CHF USD/HKD

Spot : 1,1300 Spot : 1,4167 Spot : 7,7492
1 M : 1,1315 1 M : 1,4126 1 M : 7,7532
3 M : 1,1351 3 M : 1,4039 3 M : 7,7717
1 an : 1,1536 1 an : 1,3665 1 an : 7,9242

9
Cotation à terme (1 an)
• EUR 1 = USD 1,1300 et R = 0,0236

Æ F = USD 1,1536
• USD 1 = CHF 1,4167 et D = 0,0502

Æ F = CHF 1,3665
• USD 1 = HKD 7,7492 et R = 0,1750

Æ F = HKD 7,9242

10
Taux de swap / points de swap
• Les cambistes parlent plus volontiers de taux de
swap ou de points de swap que du taux de change
à terme
• Taux de swap = taux à terme – taux au comptant
• Taux au comptant : USD 1 = HKD 7,7492
Taux à terme : USD 1 = HKD 7,9242
Taux de swap : + 0,1750 (report)
Points de swap : 1 750 (report)
• Taux au comptant : USD 1 = CHF 1,4167
Taux à terme : USD 1 = CHF 1,3665
Taux de swap : - 0,0502 (déport)
Points de swap : 502 (déport)
12
USD/ HKD
• Taux au comptant : USD 1 = HKD 7,7492
• Taux à terme (1 an) : USD 1 = HKD 7,9242
• Taux de swap : 7,9242 – 7,7492 = 0,1750
• Points de swap : 0,1750 x 10 000 = 1 750

0,1750 360
• Taux de report : × = 2,26%
7,7492 360

14
Report ou déport en % du cours au comptant
F∆t − S 360
×
S ∆t
USD/HKD Taux de report à 3 mois :
0 , 0225 360
× = 1,16 %
7 , 7492 90
USD/CHF Taux de déport à 3 mois :

0 , 0128 360
× = 3, 61 %
1, 4167 90
17
1.1.3. Les caractéristiques des contrats forward
• Termes : - 3 à 7 jours
- 1, 2, 3, 6, 12 mois
• Transactions :
- Opération à terme sec
Achat ou vente de devise à terme
- Swap cambiste
Transaction à terme
+ Transaction simultanée au comptant
26
1.2. Les swaps de devises
1.2.1. Définition
1.2.2. Typologie des swaps de devises
1.2.3. Objectifs des swaps de devises
1.2.4. Exemple

27
1.2.1. Définition
Un swap de devises est un instrument grâce

auquel deux opérateurs qui se font contrepartie
procèdent à des échanges de capital et de taux
d’intérêt dans deux devises différentes

28
1.2.2. Typologie des swaps de devises
• Deux contreparties empruntent à taux d’intérêt

fixe, dans deux devises différentes
• Deux contreparties empruntent à taux d’intérêt
variable, dans deux devises différentes
• Deux contreparties empruntent, l’une à taux
d’intérêt fixe, l’autre à taux d’intérêt flottant,
dans deux devises différentes

29
1.2.3. Objectifs des swaps de devises
- Transformation de la devise d’une dette
- Réduction du coût d’endettement
- Gestion du risque de change

30
1.2.4. Exemple
• X procède à une émission en dollar sur le marché

euro-obligataire et souhaiterait avoir de l’euro
• Y procède à une émission en euro et souhaiterait

du dollar

31
Capital en euro
X Y
Capital en dollar
Emprunt de X Emprunt de
en dollar Y en euro
Marché obligataire Marché obligataire

international en dollar en euro

32
Intérêt en euro
X Y
Intérêt en dollar
Intérêt Intérêt
en dollar en euro


33
Capital en euro
X Y
Capital en dollar
Remboursement Remboursement
de de
l’emprunt l’emprunt


34
1.3. Les options de change
1.3.1. La définition d’une option

1.3.2. Les caractéristiques d’une option
1.3.3. Les différents types d’options
1.3.4. Les déterminants de la valeur d’une option

35
1.3.1. La définition d’une option
Un contrat d’option est un droit (et non pas une

obligation) d’acheter ou de vendre le support de
l’option (ici une certaine quantité de devise) à un
prix fixé à l’avance
36
1.3.2. Les caractéristiques d’une option
• La nature de l’option
• Le prix d’exercice
• La date d’exercice
• Le premium
37
Option d’achat (Call)
Une option d’achat donne à son détenteur le droit
d’acheter l’actif sous-jacent à l’option à un prix
déterminé, à tout moment à l’intérieur d’une période
donnée
Option de vente (Put)

Une option de vente donne à son détenteur le droit
de vendre l’actif sous-jacent à l’option à un prix
déterminé, à tout moment à l’intérieur d’une période
donnée
38
Prix d’exercice
• Prix auquel l’acheteur d’une option d’achat peut

acquérir l’actif sous-jacent durant la période de vie
de l’option
• Prix auquel l’acheteur d’une option de vente peut

céder l’actif sous-jacent durant la période de vie de
l’option
Exercise price
Strike price
Striking price
39
Date d’échéance
• La date à laquelle l’option perd toute valeur et

disparaît
• C’est le dernier jour auquel l’option peut être

exercée
40
Exercer une option
Ce que l’achat d’une option donne le droit de faire :
• Acheter l’actif sous-jacent au prix d’exercice dans le

cas d’une option d’achat
• Vendre l’actif sous-jacent au prix d’exercice dans le

cas d’une option de vente
41
• Pour détenir une option il faut l’acheter à un vendeur
• Face à l’acheteur d’une option d’achat se trouve un

vendeur d’option d’achat
• Face à l’acheteur d’une option de vente se trouve un

vendeur d’option de vente
• Acheter une option n’est pas un acte gratuit
42
Prime
• La prime est une somme d’argent que l’acheteur

d’une option verse au vendeur de l’option
• Cette somme est définitivement acquise au

vendeur de l’option
• La prime est le prix d’une option
Premium
43
1.3.3. Les différents types d’options
• Marchés boursiers • Marchés de gré à gré
• Options négociables • Options non négociables
• Options sur physique • Options sur contrat
• Options américaines • Options européennes
44
Les différences entre les options américaines et les
options européennes
• Les options américaines peuvent être exercées

à n’importe quel moment jusqu’à l’échéance
• Les options européennes ne peuvent être

exercées qu’à l’échéance
48
1.3.4. Les déterminants de la valeur d’une option
1. La valeur d’une option à son échéance

2. La valeur d’une option avant son échéance
3. Le cours de l’actif sous-jacent
4. Le prix d’exercice
5. La volatilité de l’actif sous-jacent
6. L’échéance de l’option
7. Le niveau des taux d’intérêt
49
1. La valeur d’une option à son échéance
• Option d’achat à l’échéance

• Option de vente à l’échéance
50
Option d’achat à l’échéance
Achat d’un call sur action de prix d’exercice K = 100
A l’échéance,
• Si le cours au comptant est : S = 110
L’option permet d’acheter à 100 ce qui vaut 110.
La valeur du call est : 110 - 100 = 10

Il est préférable d’acheter l’action sur le marché
La valeur du call est nulle
51
C Valeur du call à l’échéance
S-K
45°
0
K S
C = Max (0, S-K)
52
Option de vente à l’échéance
Achat d’un put sur action de prix d’exercice K = 80
A l’échéance,
Il est préférable de vendre à 120 plutôt qu’à 80
La valeur du put est nulle

Le put permet de vendre à 80 ce qui vaut 70 sur
le marché
La valeur du put est : 80 - 70 = 10
53
Valeur du put à l’échéance
P
K-S
45°
0
K S
P = Max (0, K-S)
54
2. La valeur d’une option avant son échéance
55
Valeur d’un call avant l’échéance
C
Cours de l’actif
sous-jacent
Prix d’exercice
56
Valeur du call = valeur intrinsèque + valeur temps
C
VALEUR DE PARITE
VALEUR INTRINSEQUE
VALEUR
TEMPS
Cours de l’actif
sous-jacent
Prix d’exercice
57
C Call « à, dans, hors de la monnaie »
VALEUR DE PARITE
VALEUR INTRINSEQUE
VALEUR
TEMPS Cours de l’actif
sous-jacent
Prix d’exercice
CALL OUT OF THE MONEY CALL IN THE MONEY
CALL AT THE MONEY

58
P
Valeur d’un put avant l’échéance
Prix d’exercice Cours de l’actif

sous-jacent
59
Valeur d’un put = valeur intrinsèque + valeur temps
P
VALEUR DE PARITE
VALEUR INTRINSEQUE
VALEUR
TEMPS
Prix d’exercice Cours de l’actif

sous-jacent
60
P
Put « à, dans et hors de la monnaie »
VALEUR DE PARITE
VALEUR INTRINSEQUE
VALEUR
TEMPS
Cours de l’actif
Prix d’exercice
sous-jacent
PUT IN THE MONEY PUT OUT OF THE MONEY

PUT AT THE MONEY 61
3. Le cours de l’actif sous-jacent
• Option d’achat
Plus le cours de l’actif sous-jacent est
élevé, plus le premium est élevé
• Option de vente
Plus le cours de l’actif sous-jacent est
faible, plus le premium est élevé
62
4. Le prix d’exercice
Plus le prix d’exercice est faible, plus le
premium est élevé
• Option de vente
Plus le prix d’exercice est élevé, plus le
premium est élevé
63
Option yen/dollar, échéance janvier,
à la date du 23 novembre
Prix d’exercice Option d’achat1

94,50 3,05
95,00 2,66
95,50 2,34
96,00 2,02
96,50 1,75
97,00 1,50
1Unité : cents américains
64
Option yen/dollar, échéance janvier,
Prix d’exercice Option de vente1

94,50 0,47
95,00 0,58
95,50 0,75
96,00 0,93
96,50 1,18
97,00 1,40
1Unité : cents américains
65
5. La volatilité
• Plus la volatilité de l’actif sous-jacent est

élevée, plus le premium est élevé
• La volatilité a le même impact sur l’option

d’achat et l’option de vente
66
6. L’échéance
• Plus l’échéance est éloignée, plus la prime

est élevée
• L’échéance a le même impact sur l’option

d’achat et l’option de vente
67
Call yen/dollar
Prix d’exercice Décembre Janvier

94,50 1,45 3,05
95,00 1,10 2,66
95,50 0,82 2,34
96,00 0,58 2,02
96,50 0,41 1,75
97,00 0,29 1,50
Unité : cents américains
68
Put yen/dollar
Prix d’exercice Décembre Janvier Février

94,50 0,26 0,47 0,87
95,00 0,41 0,58
95,50 0,63 0,75
96,00 0,89 0,93
96,50 1,22 1,18
97,00 1,60 1,40
Unité : cents américains
69
7. Le taux d’intérêt
Plus le taux d’intérêt est élevé, plus le premium
est élevé
• Option de vente
Plus le taux d’intérêt est élevé plus le premium
est faible
70
1.4. Les warrants
• Un warrant est une option à long terme sur devise,

d’un faible montant, émise par une banque et
négociée en bourse (call ou put)
Emis en tranches
18 mois, 2 ans, 5 ans
USD 10 000

77
• Un call warrant donne à son détenteur le droit
d’acheter une certaine quantité de devises, à un prix
fixé d’avance, à ou jusqu’à une date déterminée, en
contrepartie du paiement d’une prime
• Un put warrant donne à son détenteur le droit de

vendre une certaine quantité de devises, à un prix
fixé d’avance, à ou jusqu’à une date déterminée, en
contrepartie du paiement d’une prime

78
Avantages des warrants
• Valeur nominale faible

• Échéance longue
• Accès facile pour la clientèle non bancaire
• Négociabilité sur un marché secondaire

79
1.5. Les options de deuxième génération
1.5.1. Pourquoi de telles options ?
1.5.2. Objectifs des options de deuxième génération
1.5.3. Les principales options de deuxième

génération

80
1.5.1. Pourquoi de telles options ?
• Réticence des acheteurs à payer une prime

• Capacité innovatrice des banques
• Spécificité et complexité des besoins de
couverture des entreprises et des investisseurs
institutionnels

81
1.5.2. Objectifs des options de deuxième
génération
- Satisfaire les besoins de couverture ou

d’investissement spécifiques de certains
opérateurs
- Réduire le prix de l’option et le coût de la

couverture

82
1.5.3. Les principales options de deuxième
génération
• Options look back

• Options à prime zéro
• Options asiatiques
• Options activantes ou désactivantes
• Options chooser
• Options sur option
• Options sur un panier de devises

83
négociés sur les marchés boursiers organisés
2.1. Les contrats à terme futures
2.2. Les options sur devises
2.3. Les principaux marchés boursiers

organisés

84
2.1. Les contrats à terme futures
2.1.1. Les inconvénients des contrats forward

2.1.2. La création d’une chambre de compensation
2.1.3. Définition d’un contrat futures
2.1.4. Les caractéristiques des contrats à terme
futures
2.1.5. La cotation des contrats à terme de devises
2.1.6. Les avantages des contrats à terme de
devises
2.1.7. La comparaison du marché interbancaire et
du marché à terme
85
2.1.1. Les inconvénients des contrats forward
• Risque de crédit
• Risque de liquidité

86
2.1.2. La création d’une chambre de
compensation
• Principe de la chambre de compensation

• Suppression du risque de crédit
– dépôt de garantie (initial margin)
– appel de marge (margin call)
• Apport de liquidité

87
2.1.3. Définition d’un contrat futures
Un contrat à terme futures est un engagement ferme,

garanti par une chambre de compensation, de
livrer (pour le vendeur du contrat) ou de recevoir
(pour l’acheteur du contrat) une certaine quantité
de l’actif sous-jacent au contrat dont les
caractéristiques sont parfaitement spécifiées par
le contrat lui-même
La livraison et la réception du sous-jacent se font à
une échéance et à un prix l’un et l’autre déterminés
lors de la transaction
88
2.1.4. Les caractéristiques des contrats à
terme futures
• Standardisation des contrats :
- échéances
- montant
- horaires des transactions
- échelons de cotations
• Dénouement des contrats :

- Livraison
- Compensation
89
2.1.5. La cotation des contrats à terme de
devises
0,4520
CHF 1 = USD 0,4520
125 000 x 0,4520 = USD 56 500

90
2.1.6. Les avantages des contrats à terme de
devises
• Frais de transaction
• Compensation
• Anonymat
• Flexibilité
• Accessibilité

91
2.1.7. La comparaison du marché interbancaire
et du marché à terme
• Adaptation aux besoins des opérateurs

• Risque de contrepartie
• Prix offert - demandé / cours unique
• Coûts d’intervention
• Livraison
• Valeur unitaire des transactions
• Fonction économique de chaque marché

92
2.2. Les options sur devises
2.2.1. Options sur contrats à terme de devises
2.2.2. Options sur devises au comptant

93
2.2.1. Options sur contrats à terme de devises
• Chicago Mercantile Exchange

• Contrats standardisés
- sous-jacents
- échéances
- écart entre les prix d’exercice
- fluctuation minimale de la prime
• Options de style américain ou européen
• Cotation de la prime en cents
• Exercice de l’option
94
2.2.2. Options sur devises au comptant
• Philadelphia Stock Exchange

• Contrats standardisés
- valeur nominale
- échéances
- écart entre les prix d’exercice
- fluctuation minimale de la prime
• Options de style européen
• Cotation
• Exercice de l’option
95
2.3. Les principaux marchés boursiers organisés
2.3.1. CME Group
• Contrats futures
• Options sur contrats futures
- options américaines
- options européennes
2.3.2. ICE Futures US
2.3.3. NASDAQ OMX PHLX
• Options au comptant européennes
2.3.4. Budapest Stock Exchange
96
Chicago Mercantile Exchange
Contrats à terme de devises
Volume 2007 Position ouverte
31/12/2007
AUD 10 785 897 60 423
GBP 20 799 827 78 638
CAD 12 224 845 83 024
EUR 43 063 060 166 421
JPY 30 820 442 181 412
MXP 5 154 636 85 765
NZD 928 816 21 344
CHF 14 478 658 61 358
97
Options sur contrats à terme de devises
Options Volume 2007 Position ouverte

européennes 31/12/2007
EUR 230 615 22 502
GBP 98 323 11 717
CAD 50 899 13 267
JPY 155 394 17 469
CHF 30 079 5 000

98
Options sur contrats à terme de devises
Options Volume 2007 Position ouverte

américaines 31/12/2007
GBP 352 736 31 819
CAD 530 023 42 405
JPY 929 733 104 015
CHF 78 675 9 565
AUD 74 874 5 853
EUR 1 801 681 95 409

99

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Section 2. Les instruments dérivés de change

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

1.1. Le contrat à terme forward

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

1.1.2. Le taux de change forward

1.1.3. Les caractéristiques des contrats forward

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

Le contrat forward est un engagement pris

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

• Le taux de change forward est le prix, exprimé

• Le taux de change forward n’est jamais égal au

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

• Report (premium) de A par rapport à B si FA/B > SA/B

• Déport (discount) de A par rapport à B si FA/B < SA/B

• Parité entre A et B si FA/B = SA/B

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

EUR/USD USD/CHF USD/HKD

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

• EUR 1 = USD 1,1300 et R = 0,0236

• USD 1 = CHF 1,4167 et D = 0,0502

• USD 1 = HKD 7,7492 et R = 0,1750

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

• Taux au comptant : USD 1 = HKD 7,7492

• Taux à terme (1 an) : USD 1 = HKD 7,9242

• Taux de swap : 7,9242 – 7,7492 = 0,1750

• Points de swap : 0,1750 x 10 000 = 1 750

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

USD/CHF Taux de déport à 3 mois :

1.2.2. Typologie des swaps de devises

1.2.3. Objectifs des swaps de devises

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

Un swap de devises est un instrument grâce

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

• Deux contreparties empruntent à taux d’intérêt

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

- Transformation de la devise d’une dette

- Réduction du coût d’endettement

- Gestion du risque de change

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

• X procède à une émission en dollar sur le marché

• Y procède à une émission en euro et souhaiterait

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

Marché obligataire Marché obligataire

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

Marché obligataire Marché obligataire

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

Marché obligataire Marché obligataire

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

1.3.1. La définition d’une option

Finance internationale 9éme ed. © Y. Simon & D. Lautier

Un contrat d’option est un droit (et non pas une

Option de vente (Put)

• Prix auquel l’acheteur d’une option d’achat peut

• Prix auquel l’acheteur d’une option de vente peut

• La date à laquelle l’option perd toute valeur et

• C’est le dernier jour auquel l’option peut être

Ce que l’achat d’une option donne le droit de faire :

• Acheter l’actif sous-jacent au prix d’exercice dans le

• Vendre l’actif sous-jacent au prix d’exercice dans le

• Face à l’acheteur d’une option d’achat se trouve un

• Face à l’acheteur d’une option de vente se trouve un

• Acheter une option n’est pas un acte gratuit