INTRODUCTION

Définition
Le marché financier est le marché à long et moyen termes du marché des capitaux où se
confrontent des offres et des demandes de produits financiers. De ce fait, la demande de
capitaux émane des entreprises pour le financement de leurs investissements, de l’Etat et des
collectivités locales pour les mêmes raisons et pour la couverture des déficits publics .l’offre de
capitaux émane principalement des ménages qui assurent leur consommation future par
l’épargne qu’ils constituent et qu’ils apportent au système financier , soit directement , soit
indirectement par le biais des investisseurs institutionnels que sont notamment les compagnies
d’assurances, les caisses de retraite, les fonds souverains, etc.
Dans tout marché, il y a le neuf et l’occasion. Le marché du neuf, de création de valeurs ou
titres, est appelé marché primaire.
Le marché de l’occasion ou d’échange de valeurs ou titres déjà créés est appelé marché
secondaire.
Historique :
Les marchés financiers au Maroc ont connu une évolution importante depuis l'indépendance du
pays en 1956. La création de la Bourse de Casablanca en 1929 a marqué le début du
développement du secteur financier marocain. Au fil des années, le cadre réglementaire et
institutionnel s'est renforcé, permettant l'émergence d'un marché boursier dynamique. Des
réformes comme la libéralisation des changes en 1993, cette année charnière qui marque le
point de démarrage du processus de modernisation des marchés financiers au Maroc. Elle
consacre la promulgation d’une série de textes fondateurs qui posent les jalons d’une
organisation moderne des marchés et annoncent la création d’institutions nouvelles. C’est dans
ce contexte qu’ont été créés le régulateur du marché des capitaux, dénommé alors CDVM
(Conseil Déontologique des Valeurs mobilières), la société gestionnaire de la bourse des
valeurs, les sociétés de bourse et les organismes de placements collectifs en valeurs mobilières
OPCVM. Cependant, malgré ces avancées, le marché financier n'est pas exempt d'abus qui
peuvent être défini comme étant des comportements illicites des différents intervenants sur un
marché financier, sanctionnés par l'Autorité des marchés financiers, ces abus portent atteinte à
la transparence et l’intégrité du marché sur lequel ils opèrent et de pratiques illégales qui
peuvent compromettre la confiance des investisseurs et la stabilité du système financier.
La lutte contre ces abus est donc essentielle pour maintenir la confiance des investisseurs,
assurer une concurrence équitable et protéger les intérêts des épargnants.
Ce qui nous mené à s’interroger : Quels sont les types d'abus sur le marché financier, et comment
les institutions de contrôle et les sanctions prévues garantissent-elles la régulation efficace de ces
abus ?

Partie I : les types d’abus du marché financier

Définition :
Un abus de marché nait de circonstances dans lesquelles des investisseurs boursiers ont été
déraisonnablement désavantages ; directement ou indirectement ; il y a trois principaux délits
boursiers :
- le délit d'initié
- la manipulation de cours
-l'information fausse ou trompeuse.
Le délit d'initié est l’utilisation d'une information privilégiée, acquise dans le cadre
professionnel, pour réaliser ou permettre sciemment de réaliser sur le marché, soit directement
soit par personne interposée, une ou plusieurs opérations. Par information privilégiée, il faut
entendre toute information relative à la marche technique, commerciale ou financière d'un
émetteur ou aux perspectives d'évolution d’une valeur mobilière, encore inconnue du public et
susceptible d'affecter la décision d'un investisseur. En ce qui concerne la manipulation de cours
et l'information fausse ou trompeuse, il s'agit d'exercer volontairement une manouvre ou
répandre dans le public, par des voies et moyens quelconques, des informations fausses ou
trompeuses sur les perspectives ou la situation d'un émetteur de titres ou sur les perspectives
d'évolution d'une valeur mobilière, de nature à agir sur les cours ou, de manière générale, à
entraver le fonctionnement des marchés.
1-délit d’initié
Le délit d'initié résulte d'une opération qui se traduit par une rupture d'égalité des investisseurs
face à l'information et qui institue un privilège pour une certaine catégorie d'investisseurs dits
"initiés". Ainsi, toute personne disposant, dans l'exercice de sa profession ou de ses fonctions,
d'informations privilégiées et qui les aura utilisées pour réaliser ou permettre sciemment de
réaliser sur le marché, soit directement, soit par une personne interposée, une ou plusieurs
opérations, est coupable de délit d'initié.
Le délit d’initié officialise une obligation de secret en interdisant à ceux qui disposent, en raison
de leurs fonctions, d’informations confidentielles privilégiées, de les exploiter pour leur propre
compte ou pour le compte d’autrui et de les communiquer à des fins autres ou pour une actualité
autre que celles en raisons desquelles ils les détiennent. Mais, dès lors qu’une information
susceptible d’influer sur la cotation des actions d’une société n’est plus complètement
confidentielle, la société doit la publier immédiatement. La protection de la transparence
comporte donc des aspects répressifs, comme l’illustre le délit d’initié, dont la réalisation est
consubstantiellement liée à la violation de l’obligation d’information.
-On distingue les initiés de droit ou « initiés primaires » des initiés de fait ou « initiés
secondaires ». Les premiers regroupent les dirigeants d’un émetteur concerné par l’information
privilégiée (directeur général, président, membre du directoire, gérant, membre du conseil
d’administration ou du conseil de surveillance). De par leurs fonctions et leur appartenance à
un cercle restreint, il pèse sur ces initiés une présomption de connaissance des informations
privilégiées. Ils ne pourront la combattre que par la preuve contraire ou par une délégation de
pouvoirs répondant aux exigences jurisprudentielles (délégataire doté de la compétence, de
l’autorité et des moyens nécessaires). Les seconds rassemblent des personnes qui disposent
d’informations privilégiées à l’occasion de l’exercice de leur profession ou de leurs fonctions
et toutes autres personnes en possession de telles informations (secrétaire général, cadre,
employé, commissaire aux comptes, avocat de l’entreprise, journaliste financier, ...). Il ne pèse
sur eux aucune présomption, de sorte que l’autorité de poursuite devra démontrer qu’ils
connaissaient effectivement les informations privilégiées. L’initié sera sanctionné qu’il agisse
directement ou par personne interposée, qu’il exploite personnellement l’information ou qu’il
permette à un tiers de le faire.
Le délit d’initié est principalement réglementé par la loi 43-12 ; qui concerne l’AMMC ; ainsi
que par circulaire de l’AMMC n°03/19 du 20 février 2019 ; qui traite des opérations et des
informations financières. De plus ; circulaire n°01/05 établit les règles déontologiques qui
encadrent la communication au sein des sociétés cotées.
La norme juridique suprême du Royaume Marocain, la Constitution de 2011, aborde le délit
d'initié dans l'article 36 comme suit: «Les infractions relatives aux conflits d'intérêts, délits
d'initié et toutes infractions d'ordre financier sont sanctionnés par la loi »>.
La loi 43-12 relative à l'AMMC aborde le délit d'initié dans l'article 42 et l'article 43. Qu’elle
ne le définisse pas explicitement, la loi prévoit les sanctions encourues à sa réalisation en
utilisant des informations privilégiées auxquelles les personnes par la disposition précitont
accès.
En revanche, l'AMMC définit le délit d'initié comme « Le résulte d'une opération qui traduit
par une rupture d'égalité des investisseurs face à l'information et qui institue un privilège pour
une certaine catégorie d'investisseurs dits "initiés". Ainsi, toute personne disposant, da
l'exercice de sa profession ou de ses fonctions, d'informations privilégiées et qui les au utilisées
pour réaliser ou permettre sciemment de réaliser sur le marché, soit directement, s par personne
interposée, une ou plusieurs opérations, est coupable de délit d'initié » L'élément matériel du
délit d'initié nécessite la réunion de trois conditions préalables : information privilégiée, un
initié, et une action illicite. L'accès rapide à l'information est un facteur crucial pour atteindre
des objectifs économiques et réaliser des bénéfices. Dans un environnement concurrentiel des
affaires, ceux qui détiennent des informations ont tendance à éviter de les partager afin d’en
tirer le maximum d’avantages.
2-Manipulation de cours :
Le délit d’initié et le délit de diffusion d’informations fausses et trompeuses ; ne sont pas les
seuls types d’abus du marché ; la manipulation de cours est un autre type.
Avant de commencer à analyser ce délit ; il est essentiel de définir ce que l’on entend par (un
cours)
Selon l’AMMC ;(le cours est un prix ou valeur de marché d’une valeur mobilière résultant de
la confrontation de l’offre et de la demande sur le marché. Dépendamment du mode de cotation,
cours pour résulter de la confrontation générale des ordres de bourse a un instant donné (fixing)
ou des exécutions individuelles enregistrées pendant une séance (continu)
De ce fait ;(le délit de manipulation de cours est un comportement frauduleux par lequel une
personne ; directement ou par une personne interposée ; exerce sciemment ou tente d’exercer
sur le marché d’une valeur mobilière une manœuvre ayant pour objet d’agir sur les cours où ;
de manière générale ; d’entraver le fonctionnement régulier du marché en induisant autrui en
erreur).
En réalité ; le législateur marocain ; à travers divers règlements, ainsi que les circulaires établies
par l’AMMC ; n’aborde pas de manière explicite le délit dont il est question. De plus ; la
jurisprudence en la matière est également limitée.
L’actualité jurisprudentielle tend à faire démentir l’affirmation selon laquelle les décisions
relatives à la manipulation de cours sont rares. En ce sens ; l’arrêt rendu par le conseil d’état le
20mars2013 apporte d’utiles précisions sur ce manquement boursier
Au Maroc, le dispositif juridique a réprimé, tout comportement, qui peut nuire à la transparence
du marché boursier par la loi n° 43-12 , en l’occurrence les manipulations de marché. Elles se
distinguent des opérations d’initiés par leur effet sur la perception des investisseurs et par
conséquent sur les cours des titres financiers. L’objectif de telle répression est de protéger la
confiance des investisseurs en le fonctionnement du marché, qui les conduit à drainer leur
épargne
Le droit boursier marocain, à l’instar de la législation comparée, a réprimé les manipulations de
marché, qui portent atteinte à la transparence du marché depuis la législation de 1993, réformée
par celle de 2013 suite à la mise en place de l’Autorité Marocaine de Marché des Capitaux.
3-l'information fausse ou trompeuse.
Conformément aux dispositions de l’article 44 de la loi 43-12 « toute personne qui aura
sciemment répandu dans le public, par des voies et moyens quelconques, des informations
fausses ou trompeuses sur les perspectives ou la situation d’un émetteur d’instruments
financiers ou sur les perspectives d’évolution d’un instrument financier de nature à agir sur le
cours ou de manière générale, à induire autrui en erreur, est puni d’un emprisonnement allant
de trois mois à deux ans, et d’une amende de 10.000 Dirhams à 500.000 Dirhams ou l’une de
ces deux seulement ».
Le délit de diffusion d'informations fausses et trompeuses porte atteinte à l'article 4 du Dahir
n°1-12-55 du 14 Safar 1434 (28 Décembre 2012) portant promulgation de la loi n°44-12 relative
à l'appel public à l'épargne et aux informations exigées des personnes morales et aux
informations exigées des personnes morales.
Le législateur marocain dans sa définition sépare la notion d'information fausse de la notion
d'information trompeuse. «Il définit l'information fausse comme toute information mensongère,
inexacte ou fallacieuse, diffusée dans le but de provoquer un mouvement sur les cours des titres
de la société.
Par exemple, est considérée comme information fausse, la diffusion d'une augmentation
erronée du chiffre d'affaires d'une société émettrice dans le but d'accorder les meilleures chances
à une émission d'actions en numéraire. Alors, l'information trompeuse comme toute information
qui, sans être fausse, est présentée de manière pernicieuse en vue d'induire l'utilisateur en erreur.
Il en est ainsi d'une représentation graphique trompeuse sur l'évolution Un des résultats d'une
société. De même, une omission d'information ou la divulgation d'une information incomplète
peut porter atteinte à la bonne information du public et constituer, de ce fait, une information
trompeuse ».
« Ce délit est constitué lorsqu'une personne aura intentionnellement répandu dans le public par
des voies et moyens quelconques des informations fausses ou trompeuses sur les perspectives
ou la situation d'un émetteur de titres ou sur les perspectives d'évolution d'une valeur mobilière,
de nature à agir sur les cours ou, de manière générale, à induire autrui en erreur »
D'après cette définition, on présume que la constitution du délit de diffusion d'information
fausse ou trompeuse nécessite la réunion de certains éléments à savoir :
- l'élément matériel, moral et finalement l'élément légal. L'élément matériel du délit de diffusion
d'information fausse ou trompeuse : L'auteur de l'infraction, l'acte, et l'effet.
D'abord, « auteur de l'infraction, en d'autres termes la personne qui a commis le délit... peut
s'agir de toute acteur de marche de capitaux, il peut être un dirigeant de société émettrice, il
peut même être une personne morale ». Le droit pénal boursier ne prévoit pas l'engagement de
la responsabilité du co-auteur en cas de complice. L'acte ensuite, réside dans la présence de
l'information à caractère faux ou trompeur, de nature financière à titre d'exemple une
information comptable et financières. En effet, bien qu'il s'agisse de la même nature
d'information que dans le cas du délit d'initié, mais dans cette situation, l'information diffusée
est fausse ou trompeuse et non pas privilégié.
Enfin ; l’effet s’agit de la diffusion d’informations financière fausses et trompeuses a un impact
sur le cours de la bourse (l’information diffusé doit induire autrui en erreur. Elle est ainsi erronée
dès qu’elle donne une présentation non vraie d’une situation. L’information trompeuse est celle
susceptible de créer chez son destinataire une croyance erronée).

4-Abus de position dominante/la dépendance économique

L'article 7 de la loi 104-12 vise à prohiber l'exploitation abusive par une entreprise ou un groupe
d'entreprise :
 D’une position dominante
 D’une situation de dépendance économique dans laquelle se trouve un client ou un
fournisseur ne disposant d'aucune autre alternative équivalente.
Abus de position dominante
 La position dominante : La position dominante est une position de force économique
qui permet à l'entreprise qui en bénéficie d'empêcher le maintien d'une concurrence
effective sur le marché en cause, en lui conférant le pouvoir de se comporter de manière
appréciablement indépendante de ses concurrents et, finalement, des consommateurs.

 Le marché marocain ou une partie substantielle de celui-ci : Pour que l'article 7 de la loi
104-12 s'applique, la position dominante doit exister sur le marché marocain ou une
partie substantielle de celui-ci. Dans la pratique, la condition de détenir une partie
substantielle du marché marocain ne devrait pas poser problème dans la mesure où les
entreprises dominantes sont généralement les plus grandes entreprises nationales ou des
groupes multinationaux.
L'abus
Le simple fait de détenir une position dominante ne constitue pas une infraction de l'article 7,
seul l'abus d'une telle position est illicite. L'article 7 de la loi 104-12 contient une liste non
exclusive d’abus :
* Refus de vente
* Ventes liées
* Conditions de vente discriminatoires
Imposer directement ou indirectement un caractère minimal au prix de revente d'un produit ou
d'un bien, au prix d'une prestation de service ou à une marge commerciale.
Exemples d'abus de marché :
[Link] ou vente d'un instrument financier, délibérément à un moment de référence de la séance
de négociation (ouverture, clôture, fixing) dans le but de déterminer artificiellement un prix de
référence (par exemple, cours d'ouverture, cours de clôture, prix de règlement).
[Link] d'ordres qui sont retirés avant exécution, ayant pour effet de donner une impression
trompeuse sur le niveau de l'offre ou de la demande au prix donné d'un instrument.
[Link] de positions sur un instrument financier, sur le marché secondaire, après attribution sur
le marché primaire, dans le but de fixer le cours à un niveau artificiel et de susciter l'intérêt
d'autres Investisseurs.
4.Réalisation de transactions à des cours ou des volumes identiques simultanément ou quasi
simultanément, n'impliquant pas de changement dans la propriété de l'instrument financier.
[Link] ou série de transactions visant à dissimuler la propriété d'un instrument financier
par un manquement aux obligations de publication d'informations grâce à la détention de
l'instrument financier au nom d'une ou de plusieurs parties en collusion (soutien abusif de
cours).
[Link] fait de prendre une position longue sur un instrument financier puis de diffuser des
informations positives trompeuses au sujet de l'instrument dans le but de faire monter le cours
en attirant d'autres acheteurs. Lorsque le cours se situe à un niveau artificiellement élevé, la
position détenue est liquidée.
[Link] fait de faire évoluer l'écart entre le prix acheteur et le prix vendeur (bid-offer spread) à des
niveaux artificiels, en abusant du pouvoir de marché
Partie 2 : Mécanismes de prévention et de répression
‘Sans sanction, il n'y a pas de régulation crédible, sans régulation crédible, pas de confiance,
sans confiance, pas de marché. Ces paroles montrent la place de la sanction dans la régulation
des marchés financiers. D’où l’importance d’une action coercitive plus accrue et plus efficace
des autorités régulatrices. L’analyse de ce sujet consiste à mettre la lumière sur le système de
prévention des abus des marchés financiers (section 1) avant d'envisager leur régime répressif
(section 2).
Section 1 : Système de prévention
L'AMMC a pour mission générale de protéger l'épargne investie en instruments financiers.
Pour assurer sa mission, l'AMMC veille à l'information des investisseurs en instruments
financiers, ainsi qu’au bon fonctionnement du marché d'instruments financiers à travers le
contrôle du respect des dispositions légales et réglementaires les régissant.
L'AMMC contribue au développement du marché pour une meilleure protection des
investisseurs. Cela se traduit par :
● Un marché qui dispose de la confiance des investisseurs ;
 ● Une information disponible, claire, simple et compréhensible ;
● Un traitement équitable et transparent des investisseurs de la part des intervenants du
marché ;
● Une régulation basée sur une approche risque, aussi bien les risques opérationnels que
les risques financiers ;
● Des investisseurs aptes, avertis et conscients des risques.
L’information est donc un vecteur essentiel de la confiance. La stratégie de l'AMMC dans ce
domaine s’articule autour de deux axes principaux, l’information financière doit être orientée «
investisseurs » et la vulgarisation de cette information auprès de ces mêmes investisseurs.
L'AMMC s’est fixée comme objectif de doter le marché marocain d’investisseurs aptes et
avertis, capables de prendre des décisions réfléchies et de comprendre leurs droits et
obligations. Des investisseurs qui connaissent les règles et pratiques d’investissement et qui
réagissent sagement aux tendances du marché.
Pour l'AMMC, la meilleure façon de protéger l’épargnant est de l’informer, le sensibiliser et
le rendre vigilant.
Le rôle du régulateur en matière de protection des épargnants ne se réduit pas à l’information
et la sensibilisation. L'AMMC traite les dossiers de plaintes reçus des investisseurs et conduit
des enquêtes sur le terrain. Un fonds d’indemnisation a été également prévu par la loi en cas de
défaillance des intermédiaires.

Section 2 : la répression des abus des marchés financiers

L'importance des enjeux financiers et des intérêts économiques, ont depuis longtemps justifié
la mise en place d'un système répressif comme instrument de régulation du droit boursier. C'est
ainsi que le contrôle des opérations boursières s'est largement intensifié dans les législations
qui se sont succédé depuis le Dahir de 1993 portant création du Conseil déontologique des
valeurs mobilières (CDVM) aujourd'hui transformé en autorité des marchés des capitaux
(AMMC) par loi 43-12 de 2013.

- Les types de sanctions

•Les sanctions disciplinaires et pécuniaires prononcées par le président de l’AMMC :
-Le Président de l’AMMC prononce, en fonction de la gravité des faits, et selon l’avis conforme
du collège des sanctions, une sanction disciplinaire (avertissement, blâme) et/ou une sanction
pécuniaire ne pouvant excéder deux cent mille (200.000) dirhams à
L’encontre de toute personne ou organisme soumis à son contrôle ayant commis des
manquements aux règles déontologiques ou de pratiques professionnelles édictées par les
circulaires de l’AMMC visées à l’article.
-Le Président de l’AMMC prononce, en fonction de la gravité des faits et selon l’avis conforme
du collège des sanctions une sanction disciplinaire (la suspension, pour un délai déterminé d’un
ou de plusieurs membres des organes d’administration, de direction et de gestion, la suspension
pour un délai déterminé ou le retrait de l’habilitation visé à l’article 33, la proposition
d’interdiction ou de restriction de l'exercice d’une activité ou de retrait d’agrément au ministre
chargé des finances) ou une sanction pécuniaire dont le montant est en fonction de la gravité
des manquements commis et en relation avec les avantages ou les profits tirés de ces
manquements, ne pouvant excéder deux cent mille (200.000) dirhams. Lorsque des profits ont
été réalisés, cette sanction peut atteindre le quintuple du montant desdits profits.
-Le Président de l’AMMC prononce, selon l’avis conforme du collège des sanctions, une
sanction pécuniaire ne pouvant excéder deux cent mille (200.000)dirhams à l’encontre des
personnes visées aux articles 26, 27, 28, 30 et 36 de la présente loi, lorsqu’elles ne respectent
pas les obligations mises à leur charge en vertu desdits articles.
-Le Président de l’AMMC prononce, selon l’avis conforme du collège des sanctions, une
sanction pécuniaire ne pouvant excéder deux cent mille (200.000) dirhams à l’encontre des
personnes soumises à son contrôle qui chargent des personnes ne disposant pas de l’habilitation
visée à l’article 31 de la présente loi, de l’exercice de l’une des fonctions visées au même article.
●Sanctions Pénales
- Peines d'emprisonnement : Pour les infractions les plus graves, telles que les fraudes, les
manipulations de marché, et les délits d'initiés, les coupables peuvent être condamnés à des
peines de prison.
- Amendes pénales : En plus des peines d’emprisonnement, les infractions graves peuvent
également entraîner des amendes importantes, souvent beaucoup plus élevées que celles
imposées administrativement.
Les sanctions ne se limitent pas uniquement à celles de nature civile, elles peuvent également
s'étendre au domaine pénal. Telle que prévu par l'article 23 de la loi 44-12 relative à l'appel
public à l'épargne et aux informations exigées des personnes morales et organismes faisant
appel public à l'épargne prévoit des sanctions pénales pour les personnes physiques qui agissent
que ce soit pour leur propre compte, ou pour le compte d'une personne morale, qui aura réalisé,
directement ou indirectement ou par personne interposée, un appel public à l'épargne, sans que
le document d'information ait été établi ou avant qu'il n'ait reçu le visa de l'AMMC, sera punie
d' emprisonnement de 3 mois à un an et d'une amende de (20.000) à (500.000) dirhams ou l'une
de ces peines seulement. A savoir, que la même sanction s'applique quand le document
d'information n'est pas publié dans le journal d'annonces légales ou tout support de publication
défini par l'AMMC selon les modalités qu'il fixe. En outre, « Si la même personne après avoir
déjà été condamné définitivement pour une première infraction, en commet une nouvelle dans
les cinq ans suivant la condamnation, les peines sont portées en double »
• Pénalité de retard :
Le Président de l’AMMC prononce, selon l’avis conforme du collège des sanctions,
une pénalité de retard dont le montant est fixé dans le règlement général de l’AMMC, sans qu’il
puisse excéder cinq mille (5.000) dirhams par jour, applicable à tout retard de diffusion
d’information au public ou de transmission de document ou d'information à l’AMMC.
 La procédure qui est détaillée dans les articles 19 s'articule autour de 4 étapes majeures :
• La saisie du Collège des sanctions par le Président de l'Autorité de tout fait susceptible de
constituer un manquement administratif ou une infraction ;
• L'instruction du dossier par le Collège de sanction :
• Le Collège des sanctions adresse au Président de l'Autorité une proposition de sanction ou, le
cas échéant, demande la transmission du dossier à la justice ;
• Le Président de l'Autorité prononce la sanction selon l'avis conforme du Collège des sanctions.
Ce dernier est tenu de se réunir dans les 15 jours qui suivent sa saisine par le Président de
l'Autorité et doit rendre ses conclusions dans un délai de 3 mois après sa saisine (article 19 loi
43-12).
Conclusion
La régulation des marchés financiers est un élément essentiel pour assurer leur bon
fonctionnement, leur intégrité et leur stabilité. Les organes de régulation jouent un rôle crucial
dans la surveillance, la protection des investisseurs et l'application des réglementations.
Bien que confrontés à des défis constants, tels que l'évolution des technologies financières, la
globalisation et la lutte contre la fraude, ces organismes s'efforcent d'adapter leurs outils et leurs
approches pour maintenir la confiance dans les marchés financiers.
À l'avenir, une coopération renforcée entre les différents acteurs, ainsi qu'une réglementation
adaptée aux nouvelles réalités du secteur financier, seront essentielles pour relever ces défis et
garantir la pérennité et l'intégrité des marchés financiers.