Chapitre 5 : Théorie et Gestion de

Portefeuille
I. Notions de rentabilité et de risque
II. Diversification de portefeuille
III. Optimisation de Markowitz
III.1. Portefeuilles composés d’actifs risqués
III.2. Prise en compte de l’actif sans risque
IV. Modèle de marché
V. Modèle d’évaluation des actifs financiers (MEDAF)
Rim AYADI
 Modèle de marché
• Modèle de marché (Markowitz, 1959 ; Sharpe, 1963)
• L’idée qui sous-tend le modèle de marché est que les
fluctuations de la rentabilité des titres peuvent être attribuées :

– D’une part, à des facteurs communs qui affectent l’ensemble

du marché. Le risque lié au marché (risque systématique)
est non diversifiable.
– D’autre part, à des causes spécifiques aux titres. Le risque
qui n’est pas lié au marché (risque spécifique) est
diversifiable.

Rim AYADI
 Modèle de marché

• Représentation graphique

Ri

*
*

* * *
* * * *
*
*
*
* *
* *
*
*
* *
Rm

Rim AYADI
 Modèle de marché

• Présentation du modèle

• On montre que :

βˆi = ∑
( Rit − Ri )( Rmt − Rm ) Cov ( Ri , Rm )
=
∑ ( Rmt − Rm ) Var ( Rm )

αˆ i = Ri − βˆi × Rm

• Avec :
1 n
Cov ( Ri , Rm ) = ∑
n − 1 t =1
( Rit − Ri )( Rmt − Rm )

1 n
V ( Rm ) = ∑
n − 1 t =1
( Rmt − Rm )²

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 Modèle de marché

• Risque systématique et risque spécifique

• La droite de régression illustre le fait que la risque total du titre i

se décompose en un risque systématique lié au marché et un
risque spécifique lié au titre i.

• On montre que :

V ( Ri ) = β i ² × σ m ² + σ ε ² i

(Risque total)² = (Risque systématique)² + (Risque spécifique)²

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 Modèle de marché

• Coefficient bêta

• Le coefficient bêta représente la pente de la droite de

régression. Il mesure la sensibilité d’un titre aux variations
du marché, c’est-à-dire l’impact qu’ont les variations du marché
sur la rentabilité du titre.
• Plus la droite de régression est verticale (bêta > 1), plus le titre
amplifie les variations du marché et sera qualifié d’agressif.
• Plus la droite de régression est horizontale (bêta < 1), plus le
titre atténue les variations du marché et sera qualifié de
défensif.
• Si bêta < 0, les fluctuations du titre sont inverses à celles du
marché (valeur refuge)

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 Modèle de marché

• Coefficient bêta
Bêta < 1
Atténue les fluctuations du marché

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 Modèle de marché

• Coefficient bêta
Bêta > 1
Amplifie les fluctuations du marché

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 Modèle de marché

• Bêta d’un portefeuille

• Le bêta d’un portefeuille est la moyenne pondérée des bêtas
des titres qui le composent.
n
β P = ∑ xi ×β i
i =1

• Modèle de marché et diversification

• Si x1 = x2=.. = xN, on montre que :
1
σ P ² = βP ² ×σ m ² + ×σε ²
N

• Lorsque N
∞ σ P ² = βP ² ×σ m ²
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 Chapitre 5 : Théorie et Gestion de
Portefeuille
I. Notions de rentabilité et de risque
II. Diversification de portefeuille
III. Optimisation de Markowitz
III.1. Portefeuilles composés d’actifs risqués
III.2. Prise en compte de l’actif sans risque
IV. Modèle de marché
V. Modèle d’évaluation des actifs financiers (MEDAF)
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 MEDAF

• Les hypothèses du MEDAF

1. Les investisseurs peuvent acheter ou vendre n’importe

quel actif financier (sans supporter ni coûts de
transaction ni impôts) et prêter ou emprunter au taux
sans risque.

2. Tous les investisseurs détiennent un PF efficient.

3. Les investisseurs forment des anticipations homogènes

sur les rentabilités espérées, les volatilités et les
corrélations de tous les actifs financiers.

Rim AYADI
 MEDAF

Portefeuille du
marché

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 MEDAF

• A l’équilibre, on montre que :

E ( Ri ) = R f + βi  E ( RM ) − R f 

Taux de Sensibilité du Prime de

rentabilité titre aux risque de
exigé par les mouvements marché
investisseurs du marché

• À l’équilibre seul le risque systématique est rémunéré.

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 MEDAF
• L’équation du MEDAF permet de construire la droite de
marché (Security Market Line)

E ( Ri ) = R f + βi  E ( RM ) − R f 

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 MEDAF

Portefeuille du
marché
Droite des
M marchés de
capitaux (CML)

E ( RM ) − R f
E(Rp ) = R f + σ P ×
σM

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 Chapitre 5 : Introduction aux options

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 Qu’est ce qu’une option ?
• Une option offre à son détenteur le droit, et non l’obligation,
d’acheter ou de vendre à une date future spécifiée, un actif
(sous-jacent) à un prix fixé (prix d’exercice) au moment de la
conclusion du contrat.

• Il existe deux types d’options selon que celle-ci permet

d’acheter (on parle d’option d’achat ou de call) ou de vendre
(on parle d’option de vente ou de put) l’actif sous-jacent.

• Les options américaines sont exerçables à tout moment entre

leur émission et leur date d’échéance (date de maturité ou date
d’expiration) alors que les options européennes ne peuvent être
exercées qu’à l’échéance.

Issu de l’ouvrage « Finance d’entreprise », J. Berk et P. DeMarzo

Rim AYADI
 Qu’est ce qu’une option ?
• Les acheteurs n’exercent leurs options que lorsqu’elles leur
procurent un gain. Les vendeurs ressortent toujours perdants en
cas d’exercice. Pour accepter de vendre des options, ils exigent
donc une compensation. Celle-ci prend la forme d’une prime.

• Lorsque l’investisseur achète une option, on dit qu’il a une

position longue. Lorsqu’il vend une option, on dit qu’il a une
position courte.

Issu de l’ouvrage « Finance d’entreprise », J. Berk et P. DeMarzo

Rim AYADI
 Fonctionnement
• Notations:
t=0: Date de souscription du contrat
t=T: Date d’échéance de l’option
St: cours de l’actif sous-jacent à la date t
K: Prix d’exercice
C: Prime du call
P: Prime du Put

• Les 4 stratégies de base :

1. Position longue sur le call (achat du call)
2. Position courte sur le call (vente du call)
3. Position longue sur le put (achat du put)
4. Position courte sur le put (vente du put)

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 Fonctionnement

• Achat de call

• t=0: Achat du droit d’acheter l’actif sous-jacent au prix

d’exercice K. Flux = - C
• Si à la date d’échéance ST > K
L’acheteur exercice le droit.
Flux = ST – K et Gain = (ST – K) – C
• Si à la date d’échéance ST < K
L’acheteur n’exercice pas le
droit.
Flux = 0 et Gain = - C
• Point mort de la stratégie : ST = K + C

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 Fonctionnement

• Achat de call

K ST

-C

K+C

Rim AYADI
 Fonctionnement

• Vente de call

• t=0: Vente du droit d’acheter l’actif sous-jacent au prix

d’exercice K. Flux = C
• Si à la date d’échéance ST > K
le vendeur doit accorder le
droit.
Flux = - (ST – K) et Gain = - (ST – K) + C
• Si à la date d’échéance ST < K
le droit n’est pas exercé.
Flux = 0 et Gain = C
• Point mort de la stratégie : ST = K + C

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 Fonctionnement

• Vente de call

C
ST

K+C

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 Fonctionnement

• Achat de put

• t=0: Achat du droit de vendre l’actif sous-jacent au prix

d’exercice K. Flux = - P
• Si à la date d’échéance ST < K
l’acheteur exercice le droit.
Flux = K - ST et Gain = K – ST - P
• Si à la date d’échéance ST > K
l’acheteur n’exercice pas le
droit.
Flux = 0 et Gain = - P
• Point mort de la stratégie : ST = K - P

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 Fonctionnement

• Achat de put

K ST

-P

K- P

Rim AYADI
 Fonctionnement

• Vente de put

• t=0: Vente du droit de vendre l’actif sous-jacent au prix

d’exercice K. Flux = P
• Si à la date d’échéance ST < K
le vendeur doit accorder le
droit.
Flux = -(K – ST) et Gain = - (K – ST) + P
• Si à la date d’échéance ST > K
l’acheteur n’exercice pas le
droit.
Flux = 0 et Gain = P
• Point mort de la stratégie : ST = K - P

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 Fonctionnement

• Vente de put

P
ST

K- P

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 Les options - Applications

Exercice 1:

Considérez la stratégie suivante basée sur des écarts verticaux

avec une option de vente (put).
Le cours actuel de l’action XYZ est de 196 E et l’investisseur
achète un put sur cette action de prix d’exercice 180 E et de prime
3 E et vend un put sur cette même action de prix d’exercice 200 E
et de prime 10 E.
a) Déterminez numériquement et graphiquement les gains
possibles de l’investisseur.
b) Quelles sont les anticipations de l’investisseur quant à la
variation du prix de l’action XYZ ?

Rim AYADI
 Les options - Applications

Exercice 2:

Considérez la stratégie suivante basée sur la vente d’un stellage.

Le cours actuel de l’action ZZZ est de 100 E. L’investisseur vend
une option d’achat sur cette action de prix d’exercice 100 E,
d’échéance juin et de prime 3 E. Il vend aussi une option de vente
put sur cette même action de prix d’exercice 100 E, d’échéance
juin et de prime 5 E.
a) Déterminez numériquement et graphiquement les gains
possibles de l’investisseur.
b) Quelles sont les anticipations de l’investisseur quant à la
variation du prix de l’action ZZZ ?

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 Les options - Applications

Exercice 3:

Considérez la stratégie suivante basée sur l’utilisation d’un écart

papillon.
Le cours actuel de l’action JKL est de 88 E. L’investisseur achète
une option d’achat sur cette action de prix d’exercice 90 E,
d’échéance juin et de prime 3,5 E. Il vend aussi deux options
d’achat de prix d’exercice 100 E, d’échéance juin et de prime 0,5 E.
Enfin, il achète une option d’achat de prix d’exercice 110 E,
d’échéance juin et de prime 0,1 E.
a) Déterminez numériquement et graphiquement les gains
possibles de l’investisseur.
b) Quelles sont les anticipations de l’investisseur quant à la
variation du prix de l’action JKL ?

Rim AYADI