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Cours 7

L'analyse de projets
indépendants

GIA 410
Louis Parent, ing., MBA
Etienne Portelance, chargé de cours, ing., PMP
OBJECTIFS

 Étudier le critère du délai de récupération


 Analyser la rentabilité de projets indépendants par les critères :
 de valeur (PE, FE, AE)
 de rendement (TRI)
 Approfondir la notion de TRAM

 Référence: AIE: Chapitre 4


 Sections 4.1 à 4.5, 4.6.2, 4.6.4, 4.6.5,
4.7.1 et 4.7.2

GIA 410 –Cours 7 2


Analyse de rentabilité de projets:
Analogie avec les prêts

Flux monétaire du prêt


Prêt
Banque Client
Remboursement

Flux monétaire du projet

Investissement
Entreprise Projet
Rendement

Toutes les mêmes techniques d'équivalence s'appliquent!


GIA 410 –Cours 7 3
Analyse de rentabilité de projets: Principes généraux

 La rentabilité des projets d’investissement s’évalue à partir des flux


monétaires qu’il génèrera, et non à partir de ses bénéfices
comptables.

 La notion des flux monétaires réfère strictement aux entrées et aux


sorties de fonds inhérentes au projet.

 À moins d'indications contraire, la situation fiscale de l’entreprise


doit être considérée. Les flux monétaires sont calculés après
impôts selon le taux marginal d’imposition de la société

 Les flux monétaires sont des prévisions, donc tournés vers le futur
 Les coûts passés ne sont en général pas inclus
 Toutefois, les coûts passés pourront être inclus si la réalisation
du projet, et seulement si sa réalisation, permettrait de les
récupérer en tout ou en partie.

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Flux monétaire d'un projet: Exemple 4.1

 La société de Produits Chimiques XL envisage d'installer un système


informatisé de contrôle de procédé dans une de ses usines de traitement.
Cette usine sert environ 40% du temps, soit pendant 3 500 heures par
année, à la production d'une substance de rupture d'émulsion brevetée; le
reste du temps (60%), elle sert à fabriquer d'autres produits chimiques
spéciaux. La production annuelle de la substance de rupture d'émulsion est
de 30 000 kg et le prix de vente est de 15$/kg.
 Le système de contrôle, qui coûte 650 000$, permettrait d'augmenter le prix
de vente de 2$/kg car son produit serait plus pur et efficace. De plus le
volume de production augmenterait de 4 000 kg par année, sans
augmentation de la quantité de matières premières utilisées ou du temps de
fabrication.
 Le nombre d'opérateurs par période de travail serait réduit à un par quart de
travail, ce qui représente des économies de 25$/heure.
 Le nouveau système occasionnerait des coûts d'entretien additionnels de
53 000$ par année et sa durée de vie utile serait de 8 ans.

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Exemple 4.1

Année 0 1 2 3 4 5 6 7 8

Entrées de fonds
Augmentation du prix de vente
Production annuelle 30 000 30 000 30 000 30 000 30 000 30 000 30 000 30 000
Augmentation du prix de vente 2.00 $ 2.00 $ 2.00 $ 2.00 $ 2.00 $ 2.00 $ 2.00 $ 2.00 $
Revenus additionnels 60 000 $ 60 000 $ 60 000 $ 60 000 $ 60 000 $ 60 000 $ 60 000 $ 60 000 $
Augmentation de la quantité produite
Augmentation de production 4 000 4 000 4 000 4 000 4 000 4 000 4 000 4 000
Prix de vente 17.00 $ 17.00 $ 17.00 $ 17.00 $ 17.00 $ 17.00 $ 17.00 $ 17.00 $
Revenus additionnels 68 000 $ 68 000 $ 68 000 $ 68 000 $ 68 000 $ 68 000 $ 68 000 $ 68 000 $
Économies de main d'œuvre
Heures de production 3 500 3 500 3 500 3 500 3 500 3 500 3 500 3 500
Économies par heure 25.00 $ 25.00 $ 25.00 $ 25.00 $ 25.00 $ 25.00 $ 25.00 $ 25.00 $
Économies de main d'œuvre 87 500 $ 87 500 $ 87 500 $ 87 500 $ 87 500 $ 87 500 $ 87 500 $ 87 500 $

Entrées de fonds totales 215 500 $ 215 500 $ 215 500 $ 215 500 $ 215 500 $ 215 500 $ 215 500 $ 215 500 $

Sorties de fonds
Coût du sytème (650 000 $)
Entretien annuel (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $)
Sorties de fonds totales (650 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $) (53 000 $)

Flux monétaire net (650 000 $) 162 500 $ 162 500 $ 162 500 $ 162 500 $ 162 500 $ 162 500 $ 162 500 $ 162 500 $

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Diagramme de flux monétaire du projet (ex. 4.1)
 Comme nous le verrons bientôt, le taux de rendement de ce projet est celui qui rend
la valeur actualisée de l'annuité de 162 500$ égale à + 650 000$. On dira alors que la
valeur présente équivalente du projet à ce taux est de 0. car la valeur actualisée des
entrées de fonds est égale au montant de l’investissement à faire à t=0. (Ici, ce taux
de rendement est de 18.62%).

P = 162 500$(P/A, i, 8) = + 650 000$ i = 18.62%

A = 162 500$

PE = 0
0 1 2 3 4 5 6 7 8
Années

Investissement = -650 000$


PE = P(flux du projet) - Investissement
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Projets Indépendants: Définition

 Projets non liés entre eux

 La décision de réaliser ou non un projet n'affecte pas la décision


concernant d'autres projets

 S'il y a suffisamment de capitaux, tous les projets indépendants


rentables peuvent être retenus

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Un critère d'évaluation préliminaire:
La période de récupération

 Méthode ancienne, utilisée avant l'époque des ordinateurs personnels


"Les vieilles méthodes ne meurent jamais,
elles disparaissent seulement avec les mort des vieux gestionnaires."

 Peut seulement être encore utile pour se faire une idée rapide, par calcul
mental, de la rentabilité (très) approximative d'un projet.

 Méthode basée sur le temps nécessaire pour que les flux monétaires
net générés par le projet équivalent le montant de l'investissement
 Sans tenir compte de l'influence du temps sur la valeur de l'argent
 Délai de récupération sans actualisation des flux monétaires futurs
 En tenant compte de l'influence du temps sur la valeur de l'argent
 Délai de récupération avec actualisation des flux monétaires futurs

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Délai de récupération

Sans actualisat ion :


n  nx
Y0   Yn Y0  montant de l' investisse ment
Yn  flux monétaire net de la période n
n 1
n  indice de la période
nx  délai de récupérati on
Avec actualisat ion :
TRAM  taux de rendement acceptable minimum
n  nx
Y0  n
Y 1  TRAM n

n 1

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Délai de récupération sans actualisation: Exemple 4.2

 Pour le projet de l'exemple de contrôle de procédé (Ex. 4.1)


 Le délai de récupération de l'investissement, sans actualisation est de 4
ans:

Sans actualisat ion :


n  nx
Y0   Yn
n 1
comme les flux annuels Yn sont égaux à 162 500$ :
Y0 650 000$
nx    4 ans
Yn 162 500$

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Délai de récupération sans actualisation: Solution graphique
Exemple 4.3
45 000$ 45 000$
35 000$ 35 000$
25 000$
15 000$

(85 000$) 0 1 2 3 4 5 6
années

150 000 $
Délai de
Flux monétaire récupération:
100 000 $
cumulatif 3.2 années
n N
 Yn 50 000 $
n 0
0$ années
- 1 2 3 4 5 6
(50 000 $)

(100 000 $)

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Délai de récupération avec actualisation:
Exemple 4.3 avec actualisation

 Tient compte de la valeur Flux P(15%)


Année monétaire P(15%) cumulatif
présente des flux
0 (85 000 $) (85 000 $) (85 000 $)
monétaires futurs. 1 15 000 $ 13 043 $ (71 957 $)
 Améliore la méthode mais 2 25 000 $ 18 904 $ (53 053 $)
3 35 000 $ 23 013 $ (30 040 $)
ne donne pas une idée 4 45 000 $ 25 729 $ (4 311 $)
exacte de la rentabilité. 5 45 000 $ 22 373 $ 18 062 $
 Ne donne pas la valeur du 6 35 000 $ 15 131 $ 33 193 $

projet ni son taux de


rendement. 40 000 $

Flux monétaire 20 000 $


actualisé 0$
cumulatif 0 1 2 3 4 5 6
(20 000 $)
n N (40 000 $)
 Yn 1  TRAM  n
(60 000 $) Délai de
n 1 (80 000 $)
récupération:
4.2 années
(100 000 $)

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Lacunes du délai de récupération

 Sans actualisation:
 Ne tient pas compte de l'influence du temps sur la valeur de l'argent
 1$ dans 3 ans vaut autant que 1$ dans un an ou que 1$ maintenant.

 Avec ou sans actualisation:


 Ne mesure pas la rentabilité d'un projet sur sa durée vie totale:
 Ne tient absolument pas compte des flux monétaires générés après
la fin de la période de récupération
 Ne fournit pas une mesure de rentabilité directement comparable au
coût du capital
 En tant que critère de sélection, la période de récupération minimale est
purement arbitraire et subjective et élimine souvent des projets créateurs
de valeur pour l'entreprise (i.e. dont le rendement est supérieur au coût
du capital)

GIA 410 –Cours 7 14


20 000
0
Exemple du tableau 4.1 (20 000
(40 000
 Le projet 2 a un délai de récupération plus long, mais est clairement plus (60 000
rentable que le projet 1. (80 000

Flux monétaires annuels (100 000

Année 0 1 2 3 4 5 6 Total
Projet 1 (90 000 $) 30 000 $ 30 000 $ 30 000 $ 1 000 $ 1 000 $ 1 000 $ 3 000 $
Projet 2 (90 000 $) 25 000 $ 25 000 $ 25 000 $ 25 000 $ 25 000 $ 25 000 $ 60 000 $

Flux monétaire 80 000 $


cumulatif 60 000 $
Projet 2
40 000 $
3.0 ans 3.6 ans
20 000 $
0$ Projet 1
(20 000 $) 0 1 2 3 4 5 6

(40 000 $)
(60 000 $)
(80 000 $)
(100 000 $)

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Les techniques d'analyse
de la rentabilité de projets
basées sur la valeur

GIA 410 –Cours 7 16


Analyse de la valeur actualisée: 3 critères possibles

 Valeur actualisée équivalente (PE)


 Aussi nommée valeur actuelle nette (VAN)
 Valeur future équivalente (FE)
 Valeur annuelle équivalente (AE)
 Ces valeurs équivalentes mesurent la rentabilité d'un
investissement en l'exprimant par une valeur monétaire équivalente
au flux monétaire annualisé

Si valeur équivalente > 0, on accepte l'investissement


Si valeur équivalente = 0, on reste indifférent à l'investissement
Si valeur équivalente < 0, on rejette l'investissement

GIA 410 –Cours 7 17


Analyse de la valeur actualisée: 3 critères possibles

 L’analyse est basée sur un rendement minimum


d’investissement fixé par l’entreprise, le taux de rendement
acceptable minimal (TRAM).

 Les trois critères amènent toujours à la même conclusion.

 Liens entre les trois critères:

FE (i )  PE (i )( F / P, i, N )
AE (i )  PE (i )( A / P, i, N )
AE (i )  FE (i )( A / F , i, N )

GIA 410 –Cours 7 18


L'analyse de valeur actualisée équivalente (PE)

Règle de décision:

Si PE(TRAM) > 0, on accepte l'investissement


Si PE(TRAM) = 0, on reste indifférent à l'investissement
Si PE(TRAM) < 0, on rejette l'investissement

GIA 410 –Cours 7 19


L'analyse de valeur actualisée équivalente (PE)

 Un projet génère des flux monétaires annuels quelconques F0, F1,


F2…. FN..
 La valeur présente équivalente PE du projet est donnée par:

PE i  
F0 F1 F2 FN
   ... 
1  i 0 1  i 1 1  i 2 1  i N
N
Fn

n  0 1  i 
n

N
  Fn P / F , i, n 
n 0

où :
PE i   PE calculée en fonction de i
Fn  flux monétaire net à la fin de période n
i  TRAM
N  durée de vie du projet
GIA 410 –Cours 7 20
Valeur actualisée équivalente (PE): Exemple 4.4

 Reprenons l'exemple 4.1 et fixons le TRAM à 15%.

TRAM = 15% A = 162 500$

0 1 2 3 4 5 6 7 8
Années
650 000$
 Comme les flux monétaires A1 à A8 sont une annuité, la valeur actualisée
équivalente (PE) est de:
PE 15%   650 000$  162 500$P / A, 15%, 8
 650 000$  729 190$  79 190$
PE 15%   0  le projet est acceptable

 Sur les calculatrices:


PE = npv(15,-650000,{162500},{8})=79190
GIA 410 –Cours 7 21
Valeur actualisée équivalente (PE): Flux monétaires irréguliers:
Exemple 4.5
 La Compagnie d'usinage Tiger envisage l'acquisition d'une nouvelle
machine à découper le métal. L'investissement initial est de 75 000$ et le
flux monétaire prévu pendant les 3 années du projet est le suivant:

Année 0 1 2 3
Flux monétaire (75 000 $) 24 400 $ 27 340 $ 55 760 $

 Calculez la PE à un TRAM de 15%.


N
PE i    Fn P / F , i, n 
n 0

PE 15%   75 000$P/F , 15%, 0   24 400$P/F , 15%, 1  27 340$P/F , 15%, 2 


 55 760$P/F , 15%, 3
 75 000$  21 217$  20 673$  36 663$  3 553$
PE 15%   0  le projet est acceptable

 Sur les calculatrices:


PE = npv(15,-75000,{24400,27340,55760})=3553
GIA 410 –Cours 7 22
Note sur le calcul de la PE avec Excel

 En Excel, la syntaxe de la fonction VAN est différente de celle de la


fonction NPV sur les TI.
 Le flux monétaire à t = 0 est à l’extérieur de la fonction
 Les taux doivent être donnés en décimales et non en %

B5 contient la formule suivante: =B2+VAN(B4;C2:E2)

VAN(taux; plage de cellules)

GIA 410 –Cours 7 23


Valeur actualisée équivalente (PE): Exercice additionnel

 On estime qu’un projet engendrera des épargnes annuelles de


17 000 $ et que les déboursés seront de 1 400 $/année.
Déterminer l’investissement initial maximal dans des
équipements qui auront une vie économique de 10 ans et dont
la valeur de revente estimée sera alors 10% du prix
d’acquisition original. Le taux minimum de rendement
acceptable avant impôt le TRAM, est de 10 %.

GIA 410 –Cours 7 24


Valeur actualisée équivalente (PE): Exercice additionnel

TRAM=10% 17 000 $/an +0.10 X

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
P=X 1 400 $/an

 Le montant maximal de l'investissement initial est celui qui rendra la


PE(10%) égale à 0.
PE 10%   X  15 600$P/A, 10%, 10  0.1X P/F , 10%, 10  0
 X  95 855$  0.10.3855X  0
 X  95 855$  0.03855 X  0
 0.96145 X  95 855$  0
95 855$
X  99 699$
0.96145
 TI:
nsolve(npv(10,-X,{15600,15600+.1X},{9,1})=0,X)=99699
GIA 410 –Cours 7 25
Analyse de la valeur future équivalente (FE)

 Un projet génère des flux monétaires annuels F0, F1, F2…. FN..
 La valeur future équivalente FE du projet est donnée par:

FE (i )  F0 1  i   F1 1  i   F2 1  i 
N 1 N 2
 ...  FN
N

N
  Fn 1  i 
N n

n 0
N
  Fn F / P, i, N  n 
n 0

Si FE(TRAM) > 0, on accepte l'investissement


Si FE(TRAM) = 0, on reste indifférent à l'investissement
Si FE(TRAM) < 0, on rejette l'investissement

GIA 410 –Cours 7 26


Valeur future équivalente (FE): Exemple 4.6

 Toujours avec les données de l'exemple 4.5

Année 0 1 2 3
Flux monétaire (75 000 $) 24 400 $ 27 340 $ 55 760 $

 Calculez la FE à un TRAM de 15%.


N
FE (i )   Fn F / P, i, N  n 
n 0

FE (15%)  75 000$F / P, 15%, 3  24 400$F / P, 15%, 2 


 27 340$F / P, 15%, 1  55 760$F/P,15%,0 
 -114 066$  32 269$  31 441$  55 760$  5 404 $

 Soit la valeur future de la PE calculée plus tôt:


FE= PE(F/P, 15%,3) = 3 353$(F/P, 15%, 3) = 5 404$
 Avec la TI :
FE =tvmfv(3,15,npv(15,-75000,{24400,27340,55760}),0)=5404
GIA 410 –Cours 7 27
Valeur future équivalente (FE): Exercice 4.10

 Pour les projets d'investissement indépendants suivants, calculez la FE à


un TRAM de 15%
FLUX MONÉTAIRE DES PROJETS
n A B C D E
0 (1 000 $) (5 000 $) (1 000 $) (3 000 $) (5 000 $)
1 500 $ 2 000 $ 0$ 500 $ 1 000 $
2 900 $ (3 000 $) 0$ 2 000 $ 3 000 $
3 1 000 $ 5 000 $ 3 000 $ 3 000 $ 2 000 $
4 2 000 $ 5 000 $ 7 000 $ 4 000 $
5 (500 $) 3 500 $ 13 000 $ 1 250 $
N
FE (i )   An F / P, i, N  n 
n 0

Projet A : FE (15%)  1000$F / P, 15%, 5  500$F / P, 15%,4   ...  500$  3 354$


Projet B : FE (15%)  5000$F / P, 15%, 5  2000$F / P, 15%,4   ...  3500$  4 741$
Projet C : FE (15%)  1000$F / P, 15%, 5  0$F / P, 15%,4   ...  13000$  23 006$
Projet D : FE (15%)  3000$F / P, 15%, 5  500$F / P, 15%,5  ...  1250$  7 700$
Projet E : FE (15%)  5000$F / P, 15%, 3  1000$F / P, 15%,3  ...  2000$  832$

 Accepter tous les projets, excepté le projet E


GIA 410 –Cours 7 28
Valeur actualisée équivalente (PE): Signification
1. Concept du fonds commun de placement
 Reprenons l'exemple 4.5:
Année 0 1 2 3
Flux monétaire (75 000 $) 24 400 $ 27 340 $ 55 760 $

 On peut voir la trésorerie de l'entreprise comme un fonds d'investissement rapportant


au moins le TRAM. (si c’était moins que le TRAM, l’argent devrait être redistribué aux
actionnaires!)
 Si le 75 000$ avait été laissé dans ce fonds commun d'investissement, sa valeur à la
fin de l'année 3 aurait été de: F=75 000$(F/P, 15%, 3) = 114 066$
 Si on investit plutôt dans le projet est qu'on réinvestit le flux monétaire généré par le
projet dans le fonds d'investissement, la somme accumulée à la fin de l'année 3
serait de:
F= 24 400$(F/P,15%,2)+27 340$(F/P,15%,1)+55 760$= 119 470$
 Le projet permet d'accumuler 119 470$ – 114 066$ = 5 404$ de plus après 3 ans, ce qui
est exactement la FE trouvée plus tôt
 La valeur actualisée de 5 404$ à 15% pendant 3 ans est de: P=5 404$(P/F, 15%, 3) = 3
553$
 Ce montant est exactement la PE(15%) calculée plus tôt.
 Si la PE est positive, c'est qu'il y a un surplus par rapport à un investissement au
TRAM. Le projet a donc généré un flux monétaire à un taux supérieur au TRAM.
GIA 410 –Cours 7 29
Concept du fonds commun de placement

Option 1: Investir 75 000$ dans un fonds de placement rapportant 15%/année.

0 1 2 3
(F/P, 15% ,3)
P = 75 000$ F = 114 066$

Option 2: Investir 75 000$ dans le projet et réinvestir le flux monétaire du projet


dans le fonds de placement à 15%/année.
0 1 2 3
(F/P, 15% ,2)
P = 75 000$ 24 400$ 32 269$
(F/P, 15% ,1)
27 340$ 31 441$
55 760$

F = 119 470$
(P/F, 15% ,3)
PE = 3 553$ DF = 5 404$ = FE

GIA 410 –Cours 7 30


Valeur actualisée équivalente (PE): Signification
2. Concept des fonds empruntés
 Supposons que le projet "emprunte" de la trésorerie de l'entreprise les 75 000$ à
15%. Si on applique le flux monétaire généré par le projet pour rembourser capital et
intérêt de ce prêt, combien restera-t-il dans la "caisse du projet" à la fin?

Année 1 2 3
Solde du prêt au début 75 000 $ 61 850 $ 43 788 $
Intérêts (15%) 11 250 $ 9 278 $ 6 568 $
Total dû 86 250 $ 71 128 $ 50 356 $
Flux monétaire du projet 24 400 $ 27 340 $ 55 760 $
Remboursement (24 400 $) (27 340 $) (50 356 $)
Solde du prêt à la fin 61 850 $ 43 788 $ 0$
Flux monétaire net 0$ 0$ 5 404 $
Encaisse du projet 0$ 0$ 5 404 $

 Le projet est en surplus d'encaisse de 5 404$ à la fin du projet, ce qui est exactement
la valeur de la FE trouvée plus tôt. Cette encaisse du projet appartient à l'entreprise.
 La valeur actualisée de 5 404$ à 15% pendant 3 ans est de P=5 404$(P/F, 15%, 3)
= 3 553$. Ce montant est exactement la PE(15%) calculée plus tôt.
 S'il y a un surplus, c'est que le projet a généré un flux monétaire supérieur au
montant de son financement, capital et intérêts. Il crée donc de la valeur. Cette valeur
est la PE
GIA 410 –Cours 7 31
Analyse de la valeur annuelle équivalente (AE)

 Calcul de la valeur annuelle équivalente (i.e. montants égaux sur les


années 1 à N d'un flux monétaire relié à un investissement au taux du
TRAM.
 Utilité: Calcul du montant de revenus annuels récurrents nécessaires pour
rentabiliser un investissement sur N années, étant donné un TRAM.
 Loyers

 Prix unitaires

 Pas de méthode directe de calcul. Il faut passer soit par PE ou FE:


AE(i)= PE(i)(A/P,i,N)
AE(i)=FE(i)(A/F,i,N)

Si AE(TRAM) > 0, on accepte l'investissement


Si AE(TRAM) = 0, on reste indifférent à l'investissement
Si AE(TRAM) < 0, on rejette l'investissement

GIA 410 –Cours 7 32


Analyse de la valeur annuelle équivalente (AE)

 Toujours avec les données de l'exemple 4.5

Année 0 1 2 3
Flux monétaire (75 000 $) 24 400 $ 27 340 $ 55 760 $

 Calculez la AE à un TRAM de 15%.


 On peut passer par le calcul de la PE ou de la FE:
PE 15%   75 000$  24 400$P/F , 15%, 1  27 340$P/F , 15%, 2   55 760$P/F , 15%, 3
 3 553$
AE 15%   3 553$ A / P, 15%, 3  1 556$

FE (15%)  75 000$F / P, 15%, 3  24 400$F / P, 15%, 2   27 340$F / P, 15%, 1  55 760$


 5 404$
AE 15%   5 404$ A/F , 15%,3  1 556$

 Avec la TI :
AE =tvmpmt(3,15,npv(15,-75000,{24400,27340,55760}),0)=1556
GIA 410 –Cours 7 33
Valeur annuelle équivalente (AE): Exemple 4.9

 La société de communication Skyward envisage de mettre au point des


systèmes satellisés qui permettront aux passagers des lignes aériennes de
faire des appels téléphoniques et d'envoyer des fax à partir des avions…
 Cinq compagnies ont accepté d'offrir le service téléphonique de bord dans
120 avions si Skyward va de l'avant avec son système. Skyward estime les
flux monétaires suivants pour installer, puis exploiter 120 systèmes:
n An (M$)
0 (15.0 $)
1 (3.5 $)
2 5.0 $
3 9.0 $
4 12.0 $
5 10.0 $
6 8.0 $

 Est-ce que le projet est justifié en fonction d'un TRAM de 15%?


 Quels sont les flux monétaires nets annuels équivalents du projet?
GIA 410 –Cours 7 34
Exemple 4.9 (suite)

12$
10$
9$ 8$ A=?
5$

0 1 2 3 4 5 6 7 80 91 102 3 4 5 6 7

3.5$

15$

AE i   PE i  A / P, i, n 
N
PE i    An P / F , i, n 
n 0 AE 15%   6.946 A / P,15%,6
PE 15%   15$  3.5$P/F , 15%, 1
AE 15%   1.835 M$
 5$P/F , 15%, 2   10$P/F , 15%, 5
AE 15%   0  le projet est acceptable
 8$P/F , 15%, 6  6.946 M$
TI : npv 15,-15,- 3.5,5,9,12,10,8  6.946M$
PE 15%   0  le projet est acceptable

GIA 410 –Cours 7 35


Exemple 4.9 (suite)

Signification:
 Le projet génère pour Skyward des flux monétaires équivalents annuels
de 1.835 M$

 Au lieu d’exploiter le projet elle-même, Skyward pourrait vendre une


licence sur la technologie à une autre société. Si elle peut obtenir un
rendement de 15% sur les fonds ainsi obtenus, les frais de licence
annuels minimum devraient être de 1.835 M$ par année.

Flux gagnés Revenus Rendement sur Solde


n (perdus) de licence le solde (15%) du projet
0 15.0 $ 0 15.0 $
1 3.5 $ 1.835 $ 2.25 $ 22.59 $
2 (5.0 $) 1.835 $ 3.39 $ 22.81 $
3 (9.0 $) 1.835 $ 3.42 $ 19.07 $
4 (12.0 $) 1.835 $ 2.86 $ 11.76 $
5 (10.0 $) 1.835 $ 1.76 $ 5.36 $
6 (8.0 $) 1.835 $ 0.80 $ 0.00 $
PE(15%) (6.946 $) 6.946 $

GIA 410 –Cours 7 36


Le recouvrement en capital (RC)
 Estimation du coût annuel équivalent, sur la vie d'un projet, du coût initial (le
coût d'achat d'équipement) et de sa valeur de récupération future.
 Utilité:
 Comparer ce coût avec le montant connu d'une annuité comme un taux
de location annuel
 Calculer des coûts d'utilisation à l'heure, à la tonne, etc..
S=
0 Valeur résiduelle
P=
N
Prix d'achat
équivalence

0 1 2 3 N-1 N

RC(i)
RC (i )  P A / P, i, N   S  A / F , i, N 
cette équation se simplifie à :
RC (i )  P  S  A / P, i, N   iS
GIA 410 –Cours 7 37
Développement de la formule de la (RC)
La définition de P / A, i, N  est :
i 1  i 
N
 A / P, i , N  
1  i N  1
soustrayon s i :
N
 N

 A / P, i, N   i  i 1  Ni   i  i 1  i   1N  i   1 i  i 1  i   i N1  i   i
N N N

1  i   1 1  i   1 1  i   1
 A / P, i , N   i  i
1  i N  1
comme la définition de  A / F , i, N  est :

 A / F , i, N   i
1  i N  1
  A / F , i , N    A / P, i , N   i
on peut donc ré - écrire l' expression de la RC Signification de la formule:
RC (i )  P  A / P, i, N   S  A / F , i, N  (P-S): C’est comme si on recevait S à 0 au
comme ceci : lieu d’attendre pour le recevoir à N.
RC (i )  P  A / P, i, N   S  A / P, i, N   i  Cependant, on doit compenser en payant à
RC (i )  P  A / P, i, N   S  A / P, i, N   iS chaque année l’intérêt simple sur S = iS.
On rembourse S à la fin lorsque l’on
 RC i   P  S  A / P, i, N   iS encaisse la valeur de récupération S

GIA 410 –Cours 7 38


Recouvrement en capital: Exemple 4.11 (modifié)

 Une machine coûte 20 000$ et possède une durée de vie utile de 5 ans. À la fin des
5 années, elle peut être vendue pour 4 000$, après rajustement d'impôt. Si le TRAM
est de 10%, quel est le coût annuel équivalent de la machine?

RC (i )  P  S  A / P, i, N   iS
 20 000$  4 000$ A / P, 10%, 5  10% 4 000$
 16 000$ A / P, 10%, 5  400$
 4 221 $  400$  4 621$ P
 Si l'entreprise peut obtenir des revenus annuels de
RC
4 000$ par année pour cette machine et que les coûts
d’opération annuels (OC) sont de 400$,devrait-elle
l'acheter?
S
Coût annuel total  RC  OC  4 621$  400$  5 021$
5 021$  4 000$

 Il n'est pas rentable de faire l'acquisition de la machine car le coût annuel


équivalent est plus élevé que les revenus potentiels.

GIA 410 –Cours 7 39


Recouvrement en capital: Exercice 4.14

 Votre entreprise a acheté une presse à injection au prix de 100 000$. La


durée de vie utile estimée de cette machine est de 8 ans. Votre service de
la comptabilité prévoit que le coût de recouvrement en capital sera de
25 455$ par année. Si le TRAM de votre entreprise est de 20%, quelle
valeur de récupération après 8 ans le service de comptabilité a-t-il estimé?

RC ( i )  P  S  A / P ,i , N   iS
25 455$  100 000$  S  A / P , 20%, 8  20% S
25 455$  100 000$ A / P , 20%, 8  S  A / P , 20%, 8  20% S
25 455$  26 061$ - 0.26061S  0.20S
25 455$  26 061$ - 0.06061S

S
26 061$  25 455$  9 997$  10 000$
0.06061

RC
S

GIA 410 –Cours 7 40


Le lien entre la RC et l’amortissement linéaire
 Le concept de RC s’apparente à celui de l’amortissement: il répartit la valeur d’un
bien sur les périodes de sa vie utile. Toutefois, et contrairement à l’amortissement, la
RC inclut le rendement (TRAM) à obtenir sur le capital investi dans ce bien.
 En d’autres termes, l’amortissement linéaire (D) est la RC à un TRAM de 0%:

Note: la limite lorsque i tend vers 0 d’une


RC  P  S  A / P, i, N   i S  annuité A équivalente à une valeur présente
P est A=P/N
si i  0
 A / P,0, N   1 / N
RC 
P  S   0  P  S
N N

…Ce qui est la définition de l’amortissement linéaire:


PS
D
N

GIA 410 –Cours 7 41


Le lien entre la RC et l’amortissement linéaire: Exemple

Un équipement coûte 1 000$ et sa valeur de récupération à la fin de sa vie utile dans 5


ans est de 200$.

a) Calculez la RC à un TRAM de 10%.


RC  1000  200  A / P,10%,5  10% 200 
RC  800 A / P,10%,5  20  211  20  231$ / année

b) Calculez la RC à un TRAM de 0%.


RC  1000  200 A / P,0%,5  0% 200
RC  800 A / P,0%,5  0  160  0  160$ / année
Signification: il faut réaliser un profit de: 231$ - 160$ = 71$ par année
avec cet équipement et le revendre 200$ afin de réaliser un
rendement de 10% par année.

c) Calculez l’amortissement annuel selon la méthode linéaire

P  S 1000  200 800


D    160$ / année
N 5 5
GIA 410 –Cours 7 42
Les techniques d'analyse
de la rentabilité de projets
basées sur le taux de rendement

GIA 410 –Cours 7 43


Critère: Le taux de rendement interne (TRI)
Définition:
Le taux de rendement interne (TRI) ou i* est le taux d'intérêt qui rend la valeur
présente des flux monétaires nets (PE) d'un projet égale à 0.

Flux
FN
F4 FN-1
monétaire F2 F3
net de
projet
typique F1
F0
F0 F1 FN
PE (i*)  0    ... 
1  i *0 1  i *1 1  i *N
PE (i )  0  F0 P / F , i*,0   F1 P / F , i*,1  ...  FN P / F , i*, N 
i*  TRI
Si TRI > TRAM, on accepte l'investissement
Si TRI = TRAM, on est indifférent l'investissement
Si TRI < TRAM, on rejette l'investissement

GIA 410 –Cours 7 44


Visualisation du TRI
 Flux monétaire de l’exemple 4.5
Année 0 1 2 3
Flux monétaire (75 000 $) 24 400 $ 27 340 $ 55 760 $

35 000 $

30 000 $

25 000 $

20 000 $ Le taux qui


rend PE =0
PE

15 000 $

10 000 $
TRI = 17.46%
5 000 $

0$
0% 5% 10% 15% 20%
(5 000 $)
i
GIA 410 –Cours 7 45
Types de flux monétaire

Simple Non simple


$ $

Périodes Périodes

Changements de signe

Changement de signe

 Un seul changement de signe  Plusieurs changements de signe


dans le flux monétaire dans le flux monétaire
 Une seule possibilité de TRI  Plusieurs possibilités de TRI
 Cas le plus fréquent

GIA 410 –Cours 7 46


Exemple de TRI multiple
Période 0 1 2 3 4 5 6
Flux monétaire (15 000 $) 37 500 $ (23 100 $) 500 $ (1 000 $) 300 $ 400 $

 Plusieurs changements de signe


 L’équation qui rend PE = 0 a deux racines

TRI = TRI =
400 $ 7.1% 41.3%
200 $

0$ i
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
45%
50%
55%
60%
65%
70%
75%
(200 $)
PE

(400 $)

(600 $)

(800 $)

(1 000 $)

(1 200 $)
GIA 410 –Cours 7 47
Exercice 4.61

 La société InterCell veut participer à l’exposition universelle de Mexico.


Pour ce faire, elle doit investir 1 M$ à l’année 0 pour créer sa vitrine. La
vitrine produira un flux monétaire de 2.5 M$ à la fin de la première année.
Puis, à la fin de la deuxième année, il faudra dépenser 1.54 M$ pour la
remise en condition des lieux.
Période 0 1 2
Flux monétaire (000$) (1 000 $) 2 500 $ (1 540 $)

a) Tracez la courbe de valeur en fonction de i


b) Calculez les valeurs de i* (TRI) pour cet investissement
c) Accepteriez-vous ce projet si le TRAM est de 14%

GIA 410 –Cours 7 48


Exercice 4.61
Courbe de valeur
i PE 20.0 $
0% (40.0 $)
5% (15.9 $) 10.0 $
10% 0.0 $
15% 9.5 $ 0.0 $
i
PE (000$)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%
20% 13.9 $
25% 14.4 $ (10.0 $)
30% 11.8 $
35% 6.9 $ (20.0 $)
40% 0.0 $
45% (8.3 $) (30.0 $)
50% (17.8 $) TRI= TRI=
(40.0 $)
10% 40%
(50.0 $)

PE(14%) = 8.0 K$ > 0  Accepter le projet


Le projet est rentable pour tous TRAM entre 10% et 40%

GIA 410 –Cours 7 49


Calcul du TRI: 3 méthodes

 Calcul direct

 Méthode empirique: essai et erreur

 Solution par calculatrice financière ou ordinateur

GIA 410 –Cours 7 50


Calcul du TRI: Méthode directe

 Possible seulement pour les montants uniques (P et F)


 Exemple 4.13:

Projet 1: 2 flux monétaires

Période 0 1 2 3 4
Flux monétaire (1 000 $) 0$ 0$ 0$ 1 500 $

FE (i*)  1 000$( F / P, i*,4)  1 500$  0


1 500$
( F / P, i*,4)   1.5
1 000$
(1  i*) 4  1.5
i*  (1.5)1 4  1
i*  10.67%

GIA 410 –Cours 7 51


Calcul du TRI: Méthode directe

 Exemple 4.13:
Projet 2: Trois flux monétaires
Période 0 1 2
Flux monétaire (2 000 $) 1 300 $ 1 500 $
FE (i*)  2 000$(1  i*) 2  1 300$(1  i*)  1 500$  0
soit : X  (1  i*)
 2 000$ X 2  1 300$ X  1 500$  0
Ceci est une équation quadratiqu e dont les racines sont données par :
 b  b 2  4ac
X
2a
 1 300  1 300 2  4(2 000)(1 500)
X
2(2 000)
X 1  1.25 et X 2  0.60
i*  X  1  i*  25% ou - 160%
Comme un taux d' intérêt inférieur à - 100% est une impossibil ité économique ,
i*  25%

GIA 410 –Cours 7 52


Calcul du TRI: Essai et erreur

1. Estimation de départ de i*

2. On calcule PE(i*) à ce taux


 Si PE(i*) est positive, on augmente i*
 Si PE(i*) est négative, on diminue i*

3. On reprend le point 2

4. Lorsque PE(i*) change de signe, on interpole entre les deux derniers essais
pour trouver le i* qui rend PE(i*) = 0

 Note: Pour que l'interpolation soit valable, l'écart entre les deux derniers i*
essayés ne doit pas être plus grand que 5%.

GIA 410 –Cours 7 53


Calcul du TRI par essai et erreur: Exemple

Période 0 1 2 3
Flux monétaire (1 000 $) 500 $ 300 $ 900 $

Première estimation de i* : 15%


Calcul de PE avec l' estimation :
PE  1000$  500$( P / F ,15%,1)  300$( P / F ,15%, 2)  900$( P / F ,15%,3)
PE  253.39$

La PE est positive, on augmente l' estimation à 20% :


PE  1000$  500$( P / F ,20%,1)  300$( P / F ,20%,2)  900$( P / F ,20%,3)
PE  145.83$

La PE est positive, on augmente l' estimation à 25% :


PE  1000$  500$( P / F ,25%,1)  300$( P / F ,25%,2)  900$( P / F ,25%,3)
PE  52.80$

GIA 410 –Cours 7 54


Calcul du TRI par essai et erreur: Exemple (suite)

La PE est positive, on augmente l' estimation à 30% :


PE  1000$  500$( P / F ,30%,1)  300$( P / F ,30%,2)  900$( P / F ,30%,3)
PE  28.22$

Un changement de signe s' est produit, on interpole pour trouv er i* :


 (52.80  0)   52.80 
i*  25%  5%    25%  5%  81.02 
 (52.80  ( 28.22)) 
 25%  3.26%  28.26%
i* = 28.26%
52.80$

0$
25% 30%
-28.22$

GIA 410 –Cours 7 55


Calcul du TRI: par calculatrice ou ordinateur

 Les calculatrices sont dotées d’un algorithme de résolution de racine:


 Sur la TI (attention aux signes!)
TRI=IRR(F0,{F1...Fn},{f1...fn}) (fn optionels si =1)
Période 0 1 2 3
Flux monétaire (1 000 $) 500 $ 300 $ 900 $
IRR(-1000,{500,300,900})= 28.18%

 Idem pour EXCEL:


TRI = TRI (A0; A1; A2;… An; estimation)
 Solution par itération jusqu'à ce que TRI ne varie pas de plus de
0,00001%
 Retourne #NOMBRE! si l'estimation de départ est trop loin de la solution
après 20 itérations.
 Résolution graphique
Tracé de PE(i*) pour différents taux
EXCEL: PE(i*) = VAN(taux; A1; A2 ;… ;An ) + A0
i* est le taux où la courbe croise l'abscisse
GIA 410 –Cours 7 56
Le TRI: Pourquoi rendement "interne" ?
 On parle de rendement "interne" car le calcul du TRI suppose que l'on peut réinvestir
les flux monétaires du projet et obtenir un rendement égal au TRI.
Exemple
Année 0 1 2 3 4 5
Flux monétaire (100) 35 39 42 46 50

TRAM = 15%
PE(15%) = npv(15,-100,{35,39,42,46,50})= 38.7
TRI = irr(-100,{35,39,42,46,50})= 29.36%

 Le TRI de 29.36% suppose que l'on puisse réinvestir les flux monétaires du projet à
29.36%:
Année 0 1 2 3 4 5
Balance du projet au début 0.0 35.0 84.3 151.0 241.3
Rendement de l'année à 29.36% 0.0 10.3 24.7 44.3 70.9
Flux monétaire de l'année 35.0 39.0 42.0 46.0 50.0
Balance du projet à la fin 35.0 84.3 151.0 241.3 362.2
Réinvestissement (35.0) (84.3) (151.0) (241.3) 0.0
Flux monétaire net (100.0) 0.0 0.0 0.0 0.0 362.2
PE à 29.36% 0.0
TRI 29.36% TRI = irr(-100,{0,362.2},{4,1})= 29.36%
1/ N 1/ 5
F   362.2 
TRI  i    1     1  29.36%
P  100.0 
GIA 410 –Cours 7 57
Le TRIM: Le taux de rendement interne modifié
 Une hypothèse plus réaliste serait que les flux monétaires du projet peuvent être
réinvestis à un taux de rendement différent du TRI, comme par exemple le TRAM. Le
calcul du taux de rendement sous cette hypothèse est appelé le taux de rendement
interne modifié (TRIM):
Année 0 1 2 3 4 5
Balance du projet au début 0.0 35.0 79.3 133.1 199.1
Rendement de l'année à 15% 0.0 5.3 11.9 20.0 29.9
Flux monétaire de l'année 35.0 39.0 42.0 46.0 50.0
Balance du projet à la fin 35.0 79.3 133.1 199.1 279.0
Réinvestissement (35.0) (79.3) (133.1) (199.1) 0.0
Flux monétaire net (100.0) 0.0 0.0 0.0 0.0 279.0
PE à 15% 38.7
TRI = TRIM 22.78% N.B.: On retrouve la PE originale à 15%
npv(15,-100,{0,279}, {4,1}) = 38.7

Le TRIM est le TRI calculé sur le flux monétaire modifié pour le réinvestissement
à un taux autre que le TRI original:

TRIM = irr(-100,{0,279},{4,1})= 22.78%


Ou:
1/ N 1/ 5
F   279.0 
TRIM  i    1     1  22.78%
P  100.0 
GIA 410 –Cours 7 58
Le TRIM résout le problème des changements de signe
 On peut généraliser la définition du TRIM de la manière suivante:
 FE  flux positifs 
1N
TRIM    1
  PE  flux négatifs  
 Les taux d'actualisation des flux positifs et des flux négatifs peuvent être différents
mais en général, on actualise les deux au TRAM.
Année 0 1 2 3 4 5
Flux monétaire de l'année (100.00) 50.0 (35.0) 50.0 50.0 50.0
Flux négatifs (100.00) - (35.00) - - -
PE à 15% (126.47)
Flux positifs - 50.00 - 50.00 50.00 50.00
FE à 15% 261.08
TRIM 15.60%

FE = tvm_fv(5,15,-npv(15,0,{50,0,50},{1,1,3}),0)=261.08
PE = npv(15,-100,{0,-35})=-126.47
 FE TRAM  
1/ N 1/ 5
 261.08 
TRIM    1     1  15.60%
  PE TRAM    126.47 
Avec la TI Nspire (déjà dans l’application finance)
et la Voyage 200 (fonction maison disponible sur le site du cours):
TRIM = MIRR(ifin, ireinv, CFo,{CF1.. CFn},{f1..fn}*)
TRIM = MIRR(15,15,-100,{50,-35,50},{1,1,3}) = 15.60%
*Sur la Voyage 200, mettre 1, sans les accolades, si les fréquences sont toutes=1
GIA 410 –Cours 7 59
Application à l’estimation
de la valeur d’une entreprise

GIA 410 –Cours 7 60


Valeur d’entreprise: un exemple
 Alpha Inc. est une nouvelle société de fabrication de panneaux de signalisation
électroniques. L’investissement initial dans l’équipement est de 1 M$ et est
entièrement financé par une émission d’action de 1 M$. Compte tenu du risque, le
taux de rendement minimal acceptable pour les investisseurs est de 15%. Les flux
monétaires nets générés par cet investissement sont les suivants:
Année 0 1 2 3 4 5
Flux monétaire du projet 300 $ 400 $ 500 $ 500 $ 500 $
Valeur présente à 15% 1 427 $
Investissement (1 000 $)
PE(15%) 427 $

 La valeur actualisée à 15%


des flux monétaires produits
par l’investissement est de
1.427 M$.
 L’investissement étant de
1 M$, la PE est de
427 000$.
 C’est donc un projet
d’investissement rentable.

GIA 410 –Cours 7 61


Signification de la PE: la création de valeur

 Immédiatement après l’investissement, la valeur comptable du capital actions d’Alpha


est de 1 000 K$. S’il y a 100 000 actions en circulation, leur valeur comptable est de
10$/action.
 Mais quel est la valeur marchande des capitaux propres d’Alpha pour une personne
désirant acheter les actions des actionnaires initiaux d’Alpha, immédiatement après
qu’ils aient réalisé l’investissement de 1M$ dans les immobilisations, si elle désirait
aussi obtenir un rendement de 15% sur son investissement?
 La valeur actualisée à 15% des flux n 5

monétaires produits par  F P / F ,15%, n 


n 1
l’investissement est de 1 427 K$.
 L’investissement dans l’équipement 1 427$
ayant déjà était fait, la valeur de
l’entreprise est donc de 1 427 K$
500$ 500$ 500$
 Cette plus-value de 427 K$ sur la 400$
valeur comptable de 1M$ correspond 300$
à la PE de l’investissement .
 Les 100 000 actions en circulation
ont donc une valeur marchande de
14.27$ chacune.

GIA 410 –Cours 7 62


Prolongement du flux monétaire au-delà de la cinquième année
 Supposons maintenant que le flux monétaire se prolonge, au-delà de la cinquième
année, pour une période indéfinie mais très longue, avec un taux de taux de
croissance (g) de 3% par année.
 Le flux monétaire des années 6 à l’infini, est un « gradient géométrique infini »
dont la valeur à t=5 donné par:
A6 500$1  .03
P5    4 292$
TRAM  g 0.15  0.03

La valeur de 4 292$
est appelée la « valeur terminale » 4 292$
etc…
546$
531$
515$ g = 3% / an
500$ 500$ 500$
400$
300$

… 
1 000$

GIA 410 –Cours 7 63


Prolongement du flux monétaire au-delà de la cinquième année
 On peut donc remplacer le flux monétaire des années 6 à l’infini par sa valeur
équivalente à la fin de l’année 5 (i.e. la valeur terminale de 4 292$) et calculer la PE
du flux monétaire.
n 5
 La valeur actualisée à 15% des  F P / F ,15%, n 
flux monétaires produits par n 1

l’investissement est de 3 560K$.


4 792$
 L’investissement dans
3 560$
l’équipement ayant déjà était fait,
4 292$
la valeur de l’entreprise est donc
de 3 560 K$ 500$ 500$
400$
 Cette plus-value de 2 560 K$ sur PE = 2 560$ 300$
500$
la valeur comptable de 1M$
correspond à la PE de
l’investissement .
1 000$
 Après l’investissement, les
100 000 actions en circulation ont
donc une valeur marchande de
35.60$ chacune.

GIA 410 –Cours 7 64