Finance de marchés-Mastère professionnel en Expertise Comptable 1

Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Notations :

~
Un titre i est parfaitement défini par l’espérance de sa rentabilité E( Ri ) et son risque mesuré par l’écart-type de sa
~
rentabilité  i  var(Ri )
Si on considère N titres, la matrice des variances et des covariances est une matrice diagonale d’ordre N et notée
  12  1, 2 ........  1, N 
 
  22  2, N  ~ ~ ~
comme suit :    2,1  où Cov( Ri , R j )   i , j et var(Ri )   i2
  i ,1  i2  i,N 
 .........  N2 
 N ,1
~
 E ( R1 ) 
~  ~ 
Le vecteur colonne des rendements espérés des N titres : R  E ( R )   E ( Ri ) 
 ~ 
 E ( RN ) 
 x1 
  N
Le vecteur colonne des proportions xi investie dans les titres est donnée par : X   xi  avec x i 1 ,
x  1
 N

-1 T
Soit une matrice M inversible : La matrice invesrse de M sera notée : M et la transposée de M sera notée M

1
  N
Le vecteur colonne (N lignes,1 colonne) unité U : U   ... , x i  1 peut - être noté : X T .U  1
1 1
 
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

A- Espérance et risque d’un portefeuille composé de N titres risqués

L’epérance de la rentabilité d’un portfeuille composé des N titres :

 E ( R1 ) 
 E(R ) 
E ( RP )  X T .E ( R) = x1 x2 ...... xN  .  2 

 ....... 
 E(R ) 
 N 

La variance de la rentabilité d’un portfeuille composé des N titres :

  12  1, 2 ........  1, N   x 
 
 2, N   ..... 
1
  22
 P2  X T .. X = x1 x2 ...... x N  .  2,1 . x 
  i2   i 
 2 
.........  N   x N 
 N ,1
Exemple :

Soit les 3 titres A, B et C dont les rendements sont définis par :

~
 E ( RA )  5%    A2  1%  A, B  1%  A,C  2% 
~  ~   
R  E ( R )   E ( RB )  8%  et la variance par :     B , A  1%  B2  5%  B ,C  6% 
 ~     2%   6%  2  10 % 
 E ( RC )  10%   C,A C ,B C 

Le portefeuille P1 : Un portefeuille P1 est composé de 20% de titres A, de 30% de b et de 50% de C.

 x A  20% 
 
X P1   x B  30% 
 x  50% 
 C 
 5% 
 
E ( RP1 )  X .E ( R)  20% 30% 50% . 8%   8,4%
T
1
10% 
 

 1% 1%  2%   20% 
  
  X .. X 1  20% 30% 50% . 1%
2
P1
T
1 5%  6% . 30%   0,91%
  2%  6% 10%   50% 
  
 x' A  70% 
  ~ ~
Le portefeuille P2 : X 2   x' B  15%  Cov( RP1 , RP 2 )  X 1T .. X 2
 x'  15% 
 C 

 1% 1%  2%   70% 
  
Cov( RP1 , RP 2 )  X 1 .. X 2  20% 30% 50% . 1%
~ ~ T
5%  6% . 15%   0,125%
  2%  6% 10%   15% 
  
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

B- Construction de la frontière d’efficience et choix de portefeuille optimal :

Cas de N titres risqués

Représentation graphique de l’ensemble de portefeuilles efficients :

L’ensemble des portefeuilles efficients de titres risqués dans un repère  P;E(RP)  est représenté comme suit :

E ( RP ) L’équation de la frontière d’efficience :

 P2  a0  2.a1 .E ( RP )  a2 .( E ( RP )) 2

σP

L’équation de cette frontière est la suivante

L’équation de cette frontière est la suivante :  P2  a0  2.a1 .E ( RP )  a2 .( E ( RP )) 2

Afin d’obtenir les coefficients a0, a1 et a2 il faut résoudre le problème suivant :

 P2  X T .. X  P  X T ..X  X T ..X 

1/ 2
Minimiser la variance ou aussi Minimiser le risque

n
Sous les 2 contraintes suivantes : (1) X T .E ( R)  E ( RP ) et (2) X T .U  1 ou aussi  x i  1
1

La résolution de ce problème donne les valeurs suivantes pour a 0 ,a1 et a2 :

𝐶 𝐵 𝐴
 P2  a0  2.a1 .E ( RP )  a2 .( E ( RP )) 2 𝑎0 = ;
𝐷
𝑎1 = ;
𝐷
𝑎2 =
𝐷

Les constantes A, B, C et D sont calculés comme suit :

−1
𝐴 = 𝑈𝑇 . . . 𝑈 𝑎0 =
𝐶
−1 𝐷
𝐵 = 𝑅𝑇 . . . 𝑈 𝑎1 =
𝐵
−1 𝐷
𝐶 = 𝑅 . . . 𝑅
𝑇
𝑎2 =
𝐴

{ 𝐷 = 𝐴. 𝐶 − 𝐵2 } { 𝐷}
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Exemple

Soit les 3 titres A, B et C dont les rendements sont définis par :

 5%   1% 1%  2% 
~    
R  E ( Ri )   8%  et la variance par :    1% 5%  6% 
10%    2%  6% 10% 
   

L’équation de la courbe des portefeuilles constitués par les 3 titres :  P  a0  2.a1 .E ( RP )  a 2 .( E ( RP ))

2 2

−1
𝐴 = 𝑈 𝑇 . . .𝑈
175 25 50 
1
  𝐵 = 𝑅 𝑇 . .
−1
.𝑈
   25 75 50  Les constantes A, B, C et D sont calculés comme suit :
−1
 50 50 50  𝐶 = 𝑅 𝑇 . . . 𝑅
 
{𝐷 = 𝐴. 𝐶 − 𝐵2 }

175 25 50  1
−1  
𝐴 = 𝑈 . .
𝑇
. 𝑈 = (1 1 1).  25 75 50  . (1) = 550
 50 50 50  1
 

175 25 50  1
−1  
𝐵 = 𝑅 𝑇 . . . 𝑈 = (5% 8% 10%).  25 75 50  . (1) = 39,5
 50 50 50  1
 

175 25 50  5%
−1  
𝐶 = 𝑅 . .
𝑇
. 𝑅 = (5% 8% 10%).  25 75 50  . ( 8% ) = 2,92
 50 50 50  10%
 

𝐷 = 𝐴. 𝐶 − 𝐵2 = (550 ∗ 2,92) − (39,5)2 = 44,37

𝐴 550 𝐵 39,5 𝐶 2,92

𝑎2 = = = 12,394 ; 𝑎1 = = = 0,890 𝑒𝑡 𝑎0 = = = 0,066
𝐷 44,37 𝐷 44,37 𝐷 44,37
 P2  a2 .( E ( RP )) 2  2.a1 .E ( RP )  a0

 P2  12 ,394 .( E ( RP )) 2  1,78 .E ( RP )  0,066

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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Remarque :
Les coefficients a0, a1 et a2 peuvent aussi être calculés comme suit : en fonction de 3 portefeuilles appartenant à la
courbe et vérifient alors son équation :  P2  a0  2.a1 .E ( RP )  a2 .( E ( RP )) 2
Portefeuille 1 : Soit X0 le vecteur (N,1) des proportions du portefeuille à espérance de rendement nulle :
𝐶 𝐵
𝑋0 = ( . Ω−1 . 𝑈) − ( . Ω−1 . 𝑅)
𝐷 𝐷
Portefeuille 2 : Soit X1 le vecteur (N,1) des proportions du portefeuille à espérance de rendement égale à 1 :
𝐴 𝐵
𝑋1 = 𝑋0 + 𝐻 avec 𝐻 𝑣𝑒𝑐𝑡𝑒𝑢𝑟 𝑐𝑜𝑙𝑜𝑛𝑛𝑒 (𝑁, 1) 𝑒𝑡 𝐻 = ( . Ω−1 . 𝑅) − ( . Ω−1 . 𝑈)
𝐷 𝐷
Portefeuille P de la courbe et ayant une espérance E ( RP ) : Soit XP le vecteur (N,1) des proportions du portefeuille,
𝑋𝑃 = 𝑋0 + 𝐻. 𝐸(𝑅𝑃 )
Calcul des variances des 3 portefeuilles :  P2 0  X 0T .. X 0  P21  X 1T .. X 1  P2  X T ..X
; ;
Sachant les espérances et les variances des 3 portefeuilles, il est possible de résoudre un système de 3 équations à 3
inconnus a0, a1 et a2.

Application à l’exemple de la page 4 :

- Portefeuille 1 : Soit X0 le vecteur (3L,1C) des proportions des trois titres dans le portefeuille à espérance de
250 15,75 2,42
𝐶 𝐵 2,92 39,5
rendement nulle : 𝑋0 = ( . Ω−1 . 𝑈) − ( . Ω−1 . 𝑅) = . (150) − . (12,25) = (−1,04)
𝐷 𝐷 44,37 44,37
150 11,5 −0,37
 1% 1%  2 %  2, 42 
  
 P2 0  X 0T .. X 0  2,42  1,04  0,37. 1% 5%  6% .  1,04   6,6%
  2%  6% 10%    0,37 
  
6,6%  a 0  2.a1 . * 0  a 2 .( 0) 2
a 0  0,066 (equation1)
- Portefeuille 2 : Soit X1 le vecteur (NL,1C) des proportions du portefeuille à espérance de rendement égale à 1 :
𝑋1 = 𝑋0 + 𝐻 avec
15,75 250 −27,32
𝐴 𝐵 550 39,5
𝐻 𝑣𝑒𝑐𝑡𝑒𝑢𝑟 𝑐𝑜𝑙𝑜𝑛𝑛𝑒 (3,1) 𝑒𝑡 𝐻 = ( . Ω−1 . 𝑅) − ( . Ω−1 . 𝑈) = . (12,25) − . (150) = ( 18,31 )
𝐷 𝐷 44,37 44,37
11,5 150 9,01
2,42 −27,32 −24,91
𝑋1 = 𝑋0 + 𝐻 = (−1,04) + ( 18,31 ) = ( 17,27 )
−0,37 9,01 8,64
 1% 1%  2%    24,91
  
 P1  X 1 .. X 1   24,91 17,27 8,64. 1%
2 T
5%  6% . 17,27   10,67
  2%  6% 10%   8,64 
  
10 ,67  a 0  2.a1 .(1)  a 2 .(1) 2 (equation 2)
- Portefeuille P de la courbe et ayant une espérance E ( R P )  15 % : Soit XP le vecteur (3,1) des proportions du
2,42 −27,32 −1,68
portefeuille, 𝑋𝑃 = 𝑋0 + 𝐻. 𝐸(𝑅𝑃 ) = 𝑋0 + 𝐻. 15% = (−1,04) + 0,15. ( 18,31 ) = ( 1,71 )
−0,37 9,01 0,98
 1% 1%  2%    1,68 
  
 P2  X T .. X   1,68 1,71 0,98. 1% 5%  6% . 1,71   7,78%
  2%  6% 10%   0,98 
  
7,78 %  a 0  2.a1 . * 15 %  a 2 .(15 %) 2 ( equation 3)

- Le système à résoudre est le suivant :

6,6%  a 0  2.a1 . * 0  a 2 .( 0) 2 a 0  0,066 (equation1)

10,67  0,066  2.a1  a 2 . (equation 2)
7,78 %  0,066  0,3.a1  0,0225 .a 2 . ( equation 3)

;
La résolution donne : a0  0,066 a1  0,89 a 2  12 ,38
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Les caractéristiques du portefeuille à variance minimale :

 
L’ensemble des portefeuilles efficients de titres risqués dans un repère  P ; E ( RP ) est représenté comme suit :

E ( RP ) L’équation de la frontière d’efficience :

 P2  a0  2.a1 .E ( RP )  a2 .( E ( RP )) 2

Le portefeuille à variance minimale

Pmin

σP

1- Sachant l’équation de la frontière d’efficience,  P  a0  2.a1 .E ( RP )  a 2 .( E ( RP ))

2 2

 P2
L’espérance du portefeuille à variance minimale est obtenue comme suit : 0
E ( RP )

 P2 a1
 2.a2 .E ( RP )  2.a1  0 d' où E ( RP min ) 
E ( RP ) a2

Ce portefeuille appartient la courbe et sa variance :  P2 m in  a0  2.a1.E ( RP m in )  a2 .( E ( RP m in )) 2

2- Il est possible de calculer l’espérance et la variance du portefeuille à variance minimale en utilisant les

constantes A, B (voir page 3) :

𝐵 1
𝐸(𝑅𝑃𝑚𝑖𝑛 ) = 𝐴 𝜎 2 (𝑅𝑃𝑚𝑖𝑛 ) = 𝐴

3- Les proportions xi du portefeuille à variance minimale sont obtenues comme suit en utilisant la constante A
1 −1
(voir page3) : 𝑋𝑚𝑖𝑛 = .
𝐴
. . 𝑈

4- Sachant les proportions Xmin du portefeuille à variance minimale, il est possible d’obtenir l’espérance et la
variance en appliquant les formules habituelles de calcul (voir page2):

E ( RP )  X T .E ( R)  P2  X T .. X
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Exemple 1 :
L’équation de la frontière de portefeuilles efficients est donnée par :

 P2  61 .( E ( RP )) 2  14 ,7.E ( RP )  0,92

 P2
L’espérance du portefeuille à variance minimale est obtenue comme suit : 0
E ( RP )

 P2
 122..E ( RP )  14,7  0 d' où E ( RP min )  12,05%
E ( RP )

Ce portefeuille appartient la courbe et sa variance :  P2  61 .( E ( RP )) 2  14 ,7.E ( RP )  0,92

 P2 min  61 .(12 ,05 %) 2  14 ,7.(12 ,05 %)  0,92  3,68 %

Exemple 2 : Même exemple de la page 4 :

−1
𝐴 = 𝑈𝑇 . . . 𝑈 = 550
 5%   1% 1%  2%  175 25 50  −1
    1
  𝐵 = 𝑅𝑇 . . . 𝑈 = 39,5
R   8%     1% 5%  6%     25 75 50  −1
10%    2%  6% 10%   50 50 50  𝐶 = 𝑅𝑇 . . . 𝑅 = 2,92
     
{𝐷 = 𝐴. 𝐶 − 𝐵2 = 44,37 }
L’espérance et la variance du portefeuille à variance minimale :

𝐵 3,27
𝐸(𝑅𝑃𝑚𝑖𝑛 ) = = = 0,1205 = 12,05%
𝐴 27,11
1 1
𝜎 2 (𝑅𝑃𝑚𝑖𝑛 ) = = = 0,0368 = 3,68%
𝐴 27,11
{ }

Les proportions investis dans les titres A, B et C du portefeuille à variance minimale :

175 25 50  1 xA = 45,45%
1 −1 1   45,45%
𝑋𝑚𝑖𝑛 = . . .𝑈 = ( ) .  2575 50  . (1) = (27,27%) = (xB = 27,27%)
𝐴 550
 50 50 50  1 27,27% xC = 27,27%
 

Remarque : Sachant les proportions xA, xB et xC du portefeuille à variance minimale il est possible de calculer
l’espérance et la variance en appliquant les formules habituelles :
 5% 
 
E ( RP m in )  X m in .R  45,45% 27,27% 22,27,%. 8%   7,18%
T

10% 
 
 1% 1%  2%   45,45% 
  
 2
P min X T
min .. X min  45,45% 27,27% 22,27% . 1% 5%  6% . 27,27%   0,18%
  2%  6% 10%   22,27% 
  
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Les caractéristiques du portefeuille optimal de titres risqués :

Un investisseur rationnel et averse au risque choisira un portefeuille qui maximise son niveau d’utilité.


Ce niveau d’utilité est donné par : U  E ( RP )  . P2   0 et décrit le degré d’aversion au risque .
2
U U
L’investisseur est rationnel et averse au risque :  0 et 0
E ( RP )  P2

Courbe d’indifférence :

E ( RP ) U  E ( RP )  . P2  0
2

La frontière d’efficience :
 P2  a0  2.a1.E ( RP )  a2 .( E ( RP )) 2

σP

Solution 1 :
Ce portefeuille est tangent à la frontière de portefeuilles efficients et appartient à l’une des courbes d’indifférence. Il
vérifie alors les deux équations suivantes :

2 2.u
 P2  E ( RP )  2 2.u
  d’où : { E ( RP )   a0  2.a1 .E ( RP )  a2 .( E ( RP )) 2
 
{  P  a0  2.a1 .E ( RP )  a 2 .( E ( RP ))
2 2

On obtient un polynôme de degré 2 en E(RP) et la solution à ce polynôme est unique (la résolution d’un polynôme de

degré 2 nécessite le calcule du ∆, la solution est unique si ∆= 0)

Solution 2 :

 P2 2
=
E ( RP )  1
𝐿𝑒𝑠 𝑝𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 𝑎𝑢 𝑝𝑜𝑖𝑛𝑡 𝑡𝑎𝑛𝑔𝑒𝑛𝑡 𝑠𝑜𝑛𝑡 é𝑔𝑎𝑙𝑒𝑠 ∶ {  a2 .E ( RP )  a1
 2 
P
= 2. a 2 . E(R P ) − 2. a1
{ E ( RP )
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Exemple :
Sur un marché, le domaine des portefeuilles risqués est délimité par une courbe ayant pour équation :
 P2  2,5.( E ( RP )) 2  37 ,5.E ( RP )  150
On considère un investisseur dont les courbes d’indifférence dans l’espace espérance/écart type sont de la forme :
1 2
U  E ( RP )  . P
10
Le portefeuille optimal qui maximise l’utilité de l’investisseur est déterminé comme suit :

Méthode 1 :
Au point de tangence entre les deux courbes, les pentes sont égales :

 P2  10 .E ( RP )  10 .u  P2
 10
E ( RP )

 P2  150  37 ,5.E ( RP )  2,5.( E ( RP )) 2  P2

 5.E(Rp ) - 37,5
{ E ( RP )

{10 = 5. E(R P ) − 37,5 {E(R P ) = 9,5

 P2  150  37 ,5 * 9,5  2,5 * 9,5 2  (4,4) 2

1 2 (4,4) 2
u  E ( RP )  . P  9,5   7,56
10 10

Méthode 2 :
Le portefeuille optimal correspondant au point de tangence appartient aux deux courbes et vérifie donc l’équation de la
frontière d’efficience et celle de la courbe d’indifférence et en plus il est unique.
On peut aussi déterminer ce point en résolvant le système d’équation suivant :

 P2  2,5.[ E ( RP )] 2  37 ,5.E ( RP )  150

 P2  10 .E ( RP )  10 .u

2,5.[ E ( RP )] 2  37 ,5.E ( RP )  150  10 .E ( RP )  10 .u

2,5.[ E ( RP )] 2  47 ,5.E ( RP )  (150  10 .u )  0

2
∆ = (-47,5) -4 *2,5*(150+10.u) = 756,25 – 100.u , Le point de tangence étant unique, alors ∆=0 ; u=7,5625 ;

−(−47,5)
𝐸(𝑅𝑃 ) = = 9,5 et  P2  10 * 9,5  10 . * 7,5625  (4,4) 2
2∗2,5
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

B-Construction de la frontière d’efficience et choix de portefeuille optimal

En présence d’un actif sans rique offrant une rentabilité Rf

Représentation graphique de l’ensemble de portefeuilles efficients :

L’ensemble des portefeuilles efficients de titres risqués dans un repère  ;E(RP)  est représenté par une droite, la
P

capital market line (CML ou droite de marchés de capitaux) comme suit :

E(RP) La CML :
E ( RP )  R f  . P

La frontière d’efficience de portefeuilles

d’actifs risqués
M
E(RM)

Rf

σP
σM

Tous les investisseurs sur le marché choisiront le portefeuille M de titres risqués placé sur la tangente entre la frontière
efficiente de titres risqués et la droite passant par Rf, c’est le portefeuille du marché.
Les caractéristiques de ce portefeuille M :
−1 −1 −1
. .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈) 𝑇 . .(𝑅−𝑅𝑓.𝑈)
𝑇 (𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)𝑇 . . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)
𝑋𝑀 = −1 ; 𝐸(𝑅𝑀 ) = 𝑅 . 𝑋𝑀 = 𝑅 . −1 𝜎𝑀2 = −1 2
𝑈 𝑇 . . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈) 𝑈 𝑇 . . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈) [𝑈 𝑇 . . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)]

 E R M   R f   E RM   R f 
 
L’équation de la droite CML : E R p  R f  
  p , la pente de la droite    
  M   M 
Les portefeuilles appartenant à cette droite, la CML, sont efficients et sont composés par :
(1) Une proportion xM est investie dans le portefeuille de marché M;
(2) Une proportion xf dans l’actif sans risque.
~ ~
La rentabilité des portefeuilles de la CML : RP  xM .RM  x f .R f avec xM  x f  1
~ ~
P )  xM .E ( RM )  x f .R f
La rentabilité espérée d’un portefeuille P efficient appartenant à la CML : E( R

Le risque d’un portefeuille P appartenant à la CML :  P  xM . M

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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Exemple :
Soit 3 actifs risqués A, B et C et un actif sans risque offrant une rentabilité de 3%. Déterminer les caractéristiques du
portefeuille du marché, M sachant :
 5%   1% 1%  2%  175 25 50   1
       
R  E ( R P )   8%     1% 5%  6%   1   25 75 50  U   1
10%    2%  6% 10%   50 50 50   1
       

Les caractérisqtiques du portfeuille du marché M :

−1 −1 −1
. .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈) . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)
𝑅𝑇 . (𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)𝑇 . . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)
𝑋𝑀 = −1 ; 𝐸(𝑅𝑀 ) = −1 𝜎𝑀2 = −1 2
𝑈 . . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)
𝑇 𝑈 . . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)
𝑇
[𝑈 𝑇 . . .(𝑅−𝑅𝑓 .𝑈)]

 5%  1  5 %   3%   2% 
   
(𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈) =  8%  − 3% 1 =  8%  −  3%  =  5% 
     
10%  1 10%   3%   7% 
         
−1 175 25 50   2%   8,25 
le numérateur de 𝑋𝑀 ∶ . . (𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈) =  25 75 50 . 5%    7,75 
 50 50 50   7%   7,00 

−1  8,25 
le dénominateur de 𝑋𝑀 : 𝑈 𝑇 . . . (𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈) = (1 1 1).  7,75  = 23.
 7,00 
 
−1
. . (𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈) 1  8,25  𝑋𝐴 = 35,87%
𝑋𝑀 = = . 7,75 = (𝑋𝐵 = 33,70%)
−1
23  
𝑈𝑇 . . . (𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈)  7,00  𝑋𝐶 = 30,43%
 

−1
𝑅𝑇 . . . (𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈) .  35,87% 
𝐸(𝑅𝑀 ) = = 𝑅𝑇 . 𝑋𝑀 = (5% 8% 10%).  33,7%   7,35%
−1
 
𝑈𝑇 . . . (𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈)  33,43% 
 
−1
2
(𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈)𝑇 . . . (𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈) 1  8,25 
𝜎𝑀 = 2 = . (2% 5% 7%) .  = 0,197%
−1 232  7,75 
[𝑈 𝑇 . . . (𝑅 − 𝑅𝑓 . 𝑈)]  7,00 
 

.
Remarque 1 :
Il est aussi possible de calculer l’espérance et la variance du portefeuille M en appliquant les formules habituelles :
5%
𝐸(𝑅𝑀 ) = 𝑋𝑀 𝑇 . R = (35,87% 33,7% 30,43%) ( 8% ) = 7,35%
10%
 1% 1%  2%   35,87% 
  
  X .. X M
2
M
T
M  35,87% 33,7% 30,43% . 1% 5%  6% . 33,7%   0,197%
  2%  6% 10%   30,43% 
  
Remarque 2 :
Il est possible d’obtenir l’équation de la CML et les caractéristiques du portefeuille du marché M comme suit :
E RM   R f   . M
 M2  a 2 .[ E ( RM )] 2  2.a1 .E ( RM )  a0
Ainsi :  M2  a2 .[R f  . M ]2  2.a1.(R f  . M )  a0
Le développement de cette équation donne un polynôme de degré 2 et sa résolution nécessite le calcul du Δ. Dans la
mesure où le seul portefeuille qui vérifie ces deux équations est le point M, alors Δ=0.
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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Les caractéristiques du portefeuille optimal en présence d’actif sans risque :

Un investisseur rationnel et averse au risque choisira un portefeuille qui maximise son niveau d’utilité.
Ce niveau d’utilité est donné par : U  E ( RP )  . P2   0 et décrit le degré d’aversion au risque.
L’investisseur est rationnel et averse au risque : U U
 0 et 0
E ( RP )  P2

Rentabilité

U  E ( RP )  . P2

CML : E ( RP )  R f  . P

Rf

Risque

Le portefeuille optimal est celui qui maximise l’utilité de l’investisseur. Il est tangent à la frontière de portefeuilles
efficients (la droite CML) et appartient à l’une des courbes d’indifférence. Il vérifie alors les deux équations suivantes :
E ( RP )
 2.. P
E ( RP )  u  . 2
P  P
{ Les pentes au point P sont égales :
E ( RP )  R f   . P E ( RP )

{  P

𝜆
Le portefeuille optimal qui maximise l’utilité de l’investisseur a un écart type de : 𝜎𝑃 =
2.𝜙

Son espérance est donnée par la CML : E ( R P )  R f   . P 

Le niveau d’utilité correspondant à ce portefeuille est donné par : u  E ( RP )  . P2

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Frontière des portefeuilles efficients et portefeuille optimal

Exemple :
Sur un marché, l’actif sans risque a une rentabilité de 5le domaine des portefeuilles risqués est délimité par une courbe

ayant pour équation :  P2  2,5.( E ( RP )) 2  37 ,5.E ( RP )  150 .

On considère un investisseur dont les courbes d’indifférence dans l’espace espérance/écart type sont de la forme :
1
U  E ( RP )  . P2
10

L’équation de la droite du CML (la nouvelle frontière d’efficience) est déterminée comme suit :
 
C’est une droite ayant pour équation : E R p  R f   . p et elle est tangente à la frontière efficiente des portefeuilles
de titres risqués au point M (le portefeuille M) :

E RM   R f   . M  5   . M
 M2  2,5.[ E ( RM )] 2  37 ,5.E ( RM )  150

 M2  2,5.[5  . M ] 2  37 ,5.(5  . M )  150  25  12 ,5.. M  2,5..2  M 2

 M2  25  12 ,5.. M  2,5. .2  M 2
25  (12 ,5. ). M  (2,5..2  1). M  0
2

(2,5..2  1). M  12 ,5. . M  25  0

2

  (12 ,5. ) 2  4 * 25 * (2,5..2  1).  93,75 .2  100

Or le portefeuille M est le seul portefeuille qui vérifie cette équation et la solution est don unique : ∆=0

  93,75 .2  100  0 d’où λ = 1,0327

Ainsi, la CML a pour équation : E R p   5  1,0327 . p

Le portefeuille du marché M est la solution unique est son risque  M est obtenue come suit :
(2,5..2  1). M  12 ,5.. M  25  0 avec   0
2

 (12 ,5. ) 12 ,5 *1,0328 12 ,909

M     3,87
2.( 2,5..2  1) 5 *1,0328 2  2 3,333

E RM   R f  . M  5  1,0328 . M  5  1,0328 * 3,87  9

Le choix de l’investisseur :
C’est le point de tangence entre la CML et la courbe d’indifférence.
E R p   5  1,0327 . p
1 2
E ( RP )  u  . P
10
E ( R P )
 1,0327
 P
Les pentes au point P:
E ( R )
P
 0,2. P
{  P
Les pentes au point P sont égales : 0,2. 𝜎𝑃 = 1,0327 𝑑 ′ 𝑜ù 𝜎𝑃 = 5,16
E R p   5  1,0327 . p  10 ,33
1 2 1
U  E ( RP )  . P  10,33  .(5,16) 2  7,667
10 10