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Dr KOUAKOU Omer
CHAPITRE I
I) Modèle de base
Les préférences sont déterminées par une fonction d’utilité 𝑈(𝐶, 𝐿) où 𝐶 est le niveau de
consommation et 𝐿 le temps disponible. Le temps travaillé est alors ℎ = 𝐿0 − 𝐿 où 𝐿0 est le
temps total disponible. 𝑈(. , . ) est croissante en chacun de ses arguments.
On définit une courbe d’indifférence par l’ensemble des (𝐶, 𝐿) tels que 𝑈 (𝐶, 𝐿) = 𝑈. On a
les propriétés suivantes :
Les courbes d’indifférence sont décroissantes dans le plan (𝐶, 𝐿) parce que la fonction
d’utilité est croissante. La pente de la courbe d’indifférence en un point donné définit
le TMS entre consommation et loisir.
On suppose que les individus sont moins disposés à sacrifier du temps libre lorsqu’ils
consomment déjà beaucoup (et vice versa). Cela signifie que le TMS entre
consommation et loisir décroit avec le niveau de loisir : cela est lié à la quasi
concavité de la fonction d’utilité.
𝐿0 = ℎ + 𝐿 (1)
𝑝𝐶 ≤ 𝑤ℎ + 𝑅 (2)
𝑝𝐶 + 𝑤𝐿 ≤ 𝑤𝐿0 + 𝑅 (3)
𝑀𝑎𝑥 𝑈(𝐶, 𝐿)
{𝐶,𝐿}
𝑠/𝑐 𝑝𝐶 + 𝑤𝐿 ≤ 𝑤𝐿0 + 𝑅 = 𝑅0
Solution du programme
𝑈𝐶 (𝐶, 𝐿) − 𝜆𝑝 = 0
𝑈𝐿 (𝐶, 𝐿) − 𝜆𝑤 = 0
𝑈𝐿 (𝐶 ∗ , 𝐿∗ ) 𝑤
=
𝑈𝐶 (𝐶 ∗ , 𝐿∗ ) 𝑝
𝑝𝐶 ∗ + 𝑤𝐿∗ = 𝑅0
Commentaire :
Le rendement de 1 franc consacré aux loisirs doit être juste égal au rendement du
même franc consacré aux biens de consommation.
𝑈𝐿 (𝐶 ∗ , 𝐿∗ ) 𝑤
=
𝑈𝐶 (𝐶 ∗ , 𝐿∗ ) 𝑝
𝑝𝐶 ∗ + 𝑤𝐿∗ = 𝑅0
De plus, pour que cette solution (𝐶 ∗ , 𝐿∗ )soit intérieure, il faut que le niveau optimal de loisir
𝐿∗ soit compris entre 0et 𝐿0 . Pour que cela soit possible, il suffit que :
𝑈𝐿 𝑤
( ) <
𝑈𝐶 𝐴 𝑝
Vu que la convexité des courbes d’indifférence implique la décroissance du taux marginal de
substitution : 𝑈𝐿 ⁄𝑈𝐶 = 𝐶′(𝐿).
𝑤𝐴 𝑈𝐿 (𝑅, 𝐿0 )
=
𝑝 𝑈𝐶 (𝑅, 𝐿0 )
Ce salaire de réserve correspond au taux marginal de substitution dans les préférences : le salaire
réel minimum exigé par le consommateur-travailleur pour renoncer à une heure de loisir et
obtenir x unités de biens de consommation, tout en maintenant constante sa satisfaction au
niveau correspondant à la dotation initiale. Si ce salaire minimum exigé est inférieur à celui
offert, il accepte de travailler. Si, en revanche, il est supérieur au salaire offert, il renonce à
prendre un travail salarié. C’est la condition de participation au marché du travail.
Proposition :
1) L'effet revenu
L’effet revenu étudie l'effet d'une hausse du revenu non salarial. La dotation initiale en
revenu non salarial augmente. 𝐿∗ = 𝛬(𝑤, 𝑅0 ) : une variation de 𝑅 n’affecte que 𝑅0 . Si 𝛬 est
croissante en 𝑅0 , le loisir est un bien normal. Si 𝛬 est décroissante en 𝑅0 , le loisir est un bien
inférieur.
𝑑𝐿∗ 𝜕𝑅0
= 𝛬1 + 𝛬2
𝑑𝑤 𝜕𝑤
𝜕𝑅0
Avec 𝜕𝑤
= 𝐿0
Décomposons l'effet prix en un effet substitution et un effet revenu réel. Quelle serait la
quantité de loisir demandée (ou de travail offerte) lorsque le salaire s'élève et que l'on
maintient la satisfaction au niveau précédent ? Une hausse du taux de salaire diminue la
quantité demandée de loisirs ou augmente la quantité de travail offerte : c'est l'effet
substitution. La force de cet effet est donnée par la courbure des courbes d'indifférence. La
hausse du taux de salaire a pour effet que le consommateur-travailleur est plus riche en
termes de biens de consommation. Cet effet revenu réel tend à accroître la demande de biens
de consommation mais aussi de loisirs, si les loisirs et la consommation sont des biens
normaux. Le point d'équilibre final peut être tel que l'effet revenu réel contrecarre l'effet
substitution.
Lorsque l'on regarde l'impact sur les biens de consommation puisque l'on est plus riche en termes de
biens de consommation, l'effet revenu s'ajoute à l'effet substitution. En revanche on n'est pas plus riche
en termes de loisirs. La hausse du taux de salaire joue comme un effet croisé sur la demande de loisirs:
l'effet revenu compense l'effet de substitution.
Si la force de l'effet revenu réel excède celle de l'effet substitution à une hausse du taux de
salaire peut correspondre une augmentation des quantités demandées de loisirs ou une baisse
des heures de travail offertes sur le marché. D'où la forme coudée de la courbe d'offre de
travail que l'on peut observer.
L'effet substitution est plus fort que l'effet revenu réel à bas taux de salaire et est moins fort
à des taux de salaire plus élevé pour la raison simple suivante : plus l'individu travaille et
plus le salaire est élevé, plus la part de son revenu salarial dans son revenu total s'élève. Or
l'effet revenu, dans l'équation de Slutsky, est toujours pondéré par le coefficient budgétaire
du bien considéré, dans le cas présent le loisir ou le travail.
NB: L'effet revenu et l'effet substitution d'une hausse du taux de salaire vont en sens opposés. L'effet
substitution domine l'effet revenu à bas taux de salaire et l'effet revenu peut dominer l'effet substitution
à taux de salaire plus élevé. La courbe d'offre individuelle de travail est de forme coudée.
3) L'effet de participation
Une modification du revenu non salarial ou une hausse du taux de salaire ont un dernier effet
qui, lui, n'est pas ambigu. Plus le salaire réel sur le marché augmente, plus il y a de chances
qu'il excède le salaire minimum exigé pour rentrer sur le marché. Tous ceux qui estimaient
qu'au précédent salaire cela ne valait pas la peine de sacrifier son loisir ou ses autres activités
entrent plus ou moins massivement sur le marché. Les taux de participation à la force de
travail s'élèvent lorsque le taux de salaire réel croît.
La hausse du revenu non salarial (mais aussi du temps total disponible) ne laisse pas
inchangé, non plus, le comportement des individus qui sont hors du marché. Le salaire
minimum qu'ils vont exiger pour renoncer à une heure de loisir ou à d'autres activités sera
plus élevé. Il n'est pas très difficile de montrer que le salaire minimum exigé dépend entre
autres choses du revenu non salarial. Vous avez la possibilité de consommer davantage de
biens avec un revenu non salarial plus élevé sans pour autant sacrifier vos loisirs ; si le coût
d'opportunité dans les préférences est décroissant, cela signifie que vous serez moins prêt à
sacrifier vos loisirs en contrepartie de biens dont vous êtes déjà largement doté. Vous
exigerez donc un salaire plus élevé pour sacrifier une heure de loisir. On applique ici le
principe de rationalité développé dans le chapitre précédent.
Le revenu compensé
𝑅𝑐 = 𝑅 − (𝑤1 − 𝑤)𝐿0
Références bibliographiques
Dans ce chapitre, nous levons l’hypothèse que les choix du consommateur sont faits dans le
cadre d’une seule période. En effet, maints choix sont faits en tenant d’au moins deux
périodes. On dit que ces choix ont une dimension intertemporelle. Cela signifie qu’une
décision prise aujourd’hui a des conséquences dans le futur. Exemple : décisions d’épargne,
d’investissement, de retraite, d’éducation, familiales (décisions matrimoniales). La théorie des
choix intertemporels analyse ce type de décision du point de vue de la rationalité
économique. L’initiateur de cette théorie est l’économiste américain Irving Fisher (1907). En
requalifiant "d'impatience" la préférence pour le temps, se référent ainsi au taux d'intérêt
comme un arbitrage entre l'impatience à dépenser le revenu et l'opportunité d'investir,
Fisher détermine le profil de consommation optimale via la préférence pour le présent et le
taux de rentabilité de l’investissement. Il montre, dans un contexte de marché parfait des
capitaux, que les décisions de consommation dépendent seulement de la valeur présente du
revenu anticipé nette de l'impôt : d’où le principe de séparation des décisions
d’investissement et de consommation.
Soit 𝑟 un certain pourcentage qui rend l’individu rationnel indifférent entre consommer 100
aujourd’hui et consommer 100 (1 + 𝑟) demain. Cette consommation présente (𝐶1 ) et
consommation future(𝐶2 ) qui rendent indifférent l’individu peuvent être représentées par
une courbe d’indifférence :
Les préférences de l’individu peuvent être aussi exprimées sous la forme d’une fonction
d’utilité : utilité intertemporelle :
𝑈(𝐶1 , 𝐶2 )
Cette fonction d’utilité intertemporelle doit refléter le fait que toutes les périodes ne sont pas
équivalentes pour l’individu. On fait l’hypothèse générale que les gens sont impatients ; de ce
fait la consommation, future devrait avoir une valeur plus faible pour eux : on dit qu’ils
escomptent le futur. Formellement, on a :
L’individu ne peut choisir le panier (𝐶1 , 𝐶2 ) qu’il souhaite. Il est limité par ses ressources
présentes(𝑅1 ) et futures (𝑅2 ).
L’individu ne peut pas dépenser plus qu’il ne gagnera au total dans sa vie.
Par contre, dans la période présente, il peut choisir de consommer plus que son
revenu 𝑅1 (dans ce cas, il doit emprunter la différence 𝐶1 − 𝑅1 ). Ou bien, il peut aussi
consommer moins que son revenu (ici, il doit épargner 𝑅1 − 𝐶1 ).
On suppose alors implicitement l’existence de marchés financiers sur lequel on
emprunte et épargne.
De plus, on fait l’hypothèse de marchés financiers parfaits : ce qui implique que le
taux auquel l’agent place son argent = le taux auquel il emprunte de l’argent, soit 𝑖.
𝐶2 = 𝑅2 + (𝑅1 − 𝐶1 )(1 + 𝑖)
𝐶2 = [𝑅2 + 𝑅1 (1 + 𝑖)] − (1 + 𝑖) 𝐶1
Figure 2 :
Autre formulation de la contrainte de budget intertemporelle
𝐶2 𝑅2
𝐶1 + = 𝑅1 +
1+𝑖 1+𝑖
Cette expression conduit à introduire les notions de valeur actualisée des revenus et de
valeur future des revenus :
𝑅
2
Valeur actualisée des revenus : quand 𝐶2 = 0, on a 𝐶1 = 𝑅1 + 1+𝑖 ; l’individu consomme
en première période la valeur actualisée (VA) de tous ses revenus. Il doit donc
𝑅2
emprunter aujourd’hui . Dans le futur, il remboursera :
1+𝑖
𝑅2
. (1 + 𝑖) = 𝑅2
1+𝑖
1
< 1est le prix relatif du futur : c’est ce qu’il faut placer aujourd’hui pour obtenir 1
1+𝑖
fcfa dans le futur.
1+𝑟 = 1+𝑖
Interprétation :
𝑈𝑚1 𝜐′(𝐶1 )
= = 1+𝑖
𝑈𝑚2 𝛿𝜐′(𝐶2 )
Le ratio des utilités marginales pour la consommation de chaque période, soit le taux
marginal de substitution intertemporelle, est égale au prix relatif de la consommation
présente.
Relation entre 𝛿 𝑒𝑡 𝑟
1+𝑟 = 1+𝑖
Or,
𝜐′(𝐶1 )
= 1+𝑖
𝛿𝜐′(𝐶2 )
Donc :
𝜐′(𝐶1 )
=1+𝑟
𝛿𝜐′(𝐶2 )
𝜐′(𝐶1 )
𝑟= −1
𝛿𝜐′(𝐶2 )
Exercice d’application 1 : On considère une utilité linéaire 𝜐(𝐶) = 𝑚𝐶, où 𝑚 est une
constante. Montrez que le taux d’impatience de l’individu est constant.
1
𝑟= −1>0
𝛿
Exercice d’application 2 :Montrezpourquoi l’individu a un TMS qui varie avec la
consommation dans le cas général où :
𝜐′(𝐶1 )
=1+𝑟
𝛿𝜐′(𝐶2 )
Réponse : si par exemple la consommation en période 1 était faible, son utilité marginale
𝜐′(𝐶) serait alors très élevée, et ceterisparibus, il serait très impatient de consommer. Le
taux d’impatience reflète donc deux facteurs :
1) Cohérence intertemporelle
𝛿 < 1 , par conséquent 𝛿 2 ,𝛿 3 ,…deviennent de plus en plus petits. Ainsi, plus une période est
loin dans le futur, moins on lui attribue une valeur importante.
1) Que vaut ce taux d’escompte psychologique dans 5 ans ? Dans 20 ans ? Dans un
siècle ?
2) Combien faudrait-il dans cent ans pour renoncer à 100 000 fcfa tout de suite ?
Réponse :
1) après 5 ans, on a :𝛿 5 = 0,77 ; après 20 ans : 𝛿 20 = 0,36 ; après cent ans :𝛿 100 =
0,006.
2) On calcule la valeur future 𝑉𝐹 = 100 000 (1 + 𝛿)100
𝑉𝐹 = 16 890 000 𝑓𝑐𝑓𝑎
𝑈(𝐶1 , 𝐶2 , 𝐶3 , … ) = 𝐶1 + 𝛿𝐶2 + 𝛿 2 𝐶3 + ⋯
𝛿2
Aujourd’hui, à la date 1, le TMS entre les périodes 3 et 2 est de =𝛿
𝛿
Demain, à la date 2, le TMS entre ces deux périodes sera encore de 𝛿
Ainsi, le passage d’une période à une autre fait décroître de façon régulière et
harmonieuse le poids attribué à la consommation future : les préférences sont alors dites
exponentielles.
3) Incohérence intertemporelle
Les choix intertemporels peuvent être incohérents à travers le temps : les individus peuvent
ne pas respecter les choix qu’ils ont faits à un certain moment ou revenir parfois sur leurs
décisions. Ce phénomène de procrastination est l’une des formes de l’incohérence
intertemporelle. Pour formaliser l’incohérence intertemporelle, on survalorise le présent par
rapport à la formulation exponentielle de Samuelson. Les préférences dites hyperboliques en sont
une représentation plus appropriée : ici, le poids du présent n’est plus 1 mais un paramètre
𝛾 > 1:
𝛾 : taux de procrastination
𝛿
Le TMS entre la période 2 et la période 3, évalué à la période 2, est 𝛾 < 𝛿 : l’agent est
donc moins patient vis-à-vis du futur qu’il ne l’aurait été en période 1. En un mot, il
préfère plus aujourd’hui par rapport à demain, que demain par rapport à après-
demain.
Ces préférences hyperboliques impliquent donc que l’individu souhaite sans cesse
remettre les efforts à une date ultérieure.
Résoudre le problème d’incohérence temporelle pouvant affecter ses placements bancaires : Lorsqu’un
individu place son argent dans une banque, il se fait en général un plan optimal quant à la
façon d’utiliser dans le temps cet argent. Mais une incohérence temporelle peut survenir
lorsque pour faire face à un achat impulsif, l’épargnant succombe à l’envie de tout retirer.
Une solution : l’épargne à terme qui est un placement qui, s’il était retiré avant l’échéance
prévue, mène à des pénalités ou à une taxation plus grande des intérêts.
Pendant longtemps, les gouvernements ont été les responsables à la fois de la politique
fiscale et de la politique monétaire. Supposons qu’un gouvernement promet comme politique
optimale pour aujourd’hui et demain de réduire l’inflation. Toutefois, à la veille d’une
élection, une incohérence temporelle peut prendre place. En effet, à la veille d’une élection, il
devient tentant, pour se faire réélire, de créer de l’inflation par création monétaire en vue de
former une croissance temporaire artificielle. Avec l’intention de ne faire face à l’inflation
qu’après l’élection. Solution : les gouvernements se sont liés les mains en e retirant de la
gestion de la politique monétaire, désormais confiée à une banque centrale indépendante. Les
objectifs de la BC sont généralement principalement la lutte contre l’inflation (voir théorie
de Kydland et Prescott, 1977 qui ont obtenu le Nobel d’économie en 2004).
Références bibliographiques
Christian GOLLIER, « What is the socially efficient level of the long term discount rate ? »,
Mimeo UniversitédeToulouse, janvier 2009.
CHAPITRE III
THEORIE DES CHOIX EN INCERTAIN
1) Le paradoxe de Saint-petersbourg
Pour comparer différentes alternatives dotées de probabilités différentes, le critère de choix
auquel l’on pense en premier lieu est l’espérance de gain de chaque alternative. L’alternative
choisie sera celle qui procure le maximum de gain espéré. Ce critère a le mérite d’être simple
mais on peut s’interroger sur le fait de savoir s’il prend suffisamment en compte les éléments
essentiels en matière de choix en situation de risque. Car on peut bien imaginer que certains
individus pourraient ne pas choisir l’alternative ayant le maximum de gain mais celle
permettant d’éviter tout risque de perte.
La limite du critère de l’espérance gain a été mise en évidence dès le XVIIIème siècle par le
mathématicien Nicolas Bernoulli (1738) à travers le problème classique connu sous le nom
de « paradoxe de Saint-Petersbourg » : soit un jeu dans lequel un arbitre impartial joue à pile
ou face avec une pièce de monnaie. Le jeu s’arrête lorsque « face » apparaît pour la première
fois. Le joueur reçoit une récompense de 2𝑛+1si « face » est obtenu pour la première fois au
nième lancer (𝑛 = 1, … , ∞). Le tableau suivant présente les résultats possibles du jeu avec
leurs probabilités d’obtention :
1 1 2 1 3 1 𝑛
𝐸(𝐺) = . 20 + ( ) . 2 + ( ) . 22 + ⋯ + ( ) . 2𝑛−1 + ⋯
2 2 2 2
∞
𝐸(𝐺) = ∑ 1/2 = ∞
𝑛=1
L’espérance mathématique de gain est infinie. Cependant, peu d’individus seraient disposés à
payer une somme élevée pour participer à ce jeu, car le risque d’obtenir ‘face’ dès les premiers
lancers de la pièce est loin d’être négligeable, comme l’indique la troisième colonne du
tableau. Ainsi, le critère de maximisation du gain espéré peut conduire, dans certaines
circonstances, à des décisions que le simple bon sens permet d’écarter en prenant en compte
de façon réaliste la notion de risque. Dit autrement, un individu rationnel en situation
risquée ne raisonne pas d’ordinaire en termes de maximisation de gain espéré. Il faut un
autre critère de décision.
10 𝑏 − 𝑏 log( 𝑎) -
100 2𝑏 − 𝑏 𝑙𝑜𝑔( 𝑎) 𝑏
1000 3𝑏 − 𝑏 𝑙𝑜𝑔( 𝑎) 𝑏
10 000 4𝑏 − 𝑏 𝑙𝑜𝑔( 𝑎) 𝑏
Bernoulli montre alors qu’un individu doté d’une fonction d’utilité (1) attribuera au jeu ci-
dessus une utilité de 𝑏 log( 2/𝑎) qui est aussi l’utilité d’un montant certain de
2unitésmonétaires. Ainsi, si cet individu est rationnel, il ne devrait accepter de payer plus de
2 unités monétaires pour participer au jeu proposé. Montrons-le.
1 𝑛−1
On montre aisément que ∑∞ ∞
𝑛=1 2𝑛 → 1 et que ∑𝑛=1 → 1. Et donc, on a :
2𝑛
2
𝐸[𝑈(𝑥)] = 𝑏 log 2 − 𝑏 log 𝑎 = 𝑏 log
𝑎
D’où 𝑥 = 2
G. Cramer, contemporain de Bernoulli, arrive à une solution proche en utilisant une fonction
d’utilité de la richesse de la forme : 𝑈(𝑥) = √𝑥. L’utilité marginale de la richesse est elle
aussi décroissante.
La notion d’utilité espérée connue depuis le XVIIIème siècle a été pour la première fois
axiomatisée en 1947par un mathématicien, John Von Neumann et un économiste, Oskar
Morgenstern. Comme le revenu 𝑅 est incertain, les agents, plutôt que de maximiser l’utilité
𝑈(𝑅), vont maximiser l’espérance subjective d’utilité𝐸[𝑈(𝑅)] en fonction des situations
possibles (états de la nature ou événements aléatoires) et de leurs probabilités. S’il y a 𝑁
états de la nature indicés par i, on a :
𝑁
𝐸[𝑈(𝑅)] = ∑ 𝑝𝑖 𝑈(𝑅𝑖 )
𝑖=1
𝑑𝑈(𝑅)
= 𝑈′(𝑅) > 0
𝑑𝑅
Ensuite, Von Neumann et Morgenstern élaborent le théorème de l’utilité espérée : confronté
à un ensemble de lignes d’actions aux résultats aléatoires ou de manière plus générale à un
ensemble de loteries, un individu rationnel choisit la loterie dont l’utilité espérée est la plus
élevée.
Le critère de l’utilité espérée apporte une réponse au problème du choix en incertain. Mais il
ne permet de choisir la meilleure loterie que si les caractéristiques de la fonction d’utilité de
l’individu sont parfaitement identifiées. En effet, les individus diffèrent dans leurs attitudes
vis-à-vis du risque.Pour le voir, supposons un individu qui a la possibilité d’avoir soit un
revenu certain de 200 000 𝑓𝑐𝑓𝑎 soit un revenu incertain issu de deux situations
équiprobables : 300 000 𝑓𝑐𝑓𝑎 en situation favorable ou 100 000 𝑓𝑐𝑓𝑎 en situation
défavorable. On le voit, les deux scenarios procurent la même utilité espérée :
200 000 𝑓𝑐𝑓𝑎 = 0,5 (300 000) + 0,5 (100 000 ).L’individu en question peut:
Etre averse au risque (il est riscophobe) : il préfère un revenu donné certain à un
revenu incertain (risqué) ayant la même valeur espérée. La plupart des individus sont
averses au risque. Cela se traduit bien souvent par la souscription à une assurance-
vie, une assurance-santé, une assurance de voiture et préfèrent les emplois stables.
Cette préférence peut même demeurer quand bien même la valeur espérée du revenu
incertain serait moins importante que celle du revenu certain.
(Trois graphiques)
l’utilité marginale de l’individu averse au risque est décroissante. C’est dire que plus il
s’enrichit, moins une unité monétaire supplémentaire lui procure un supplément
appréciable d’utilité. La dérivée seconde de la fonction d’utilité est négative, ce qui
traduit la concavité de cette fonction :
𝑑 2 𝑈(𝑅)
<0
𝑑𝑅 2
l’utilité marginale de l’individu neutre au risque est constante. Plus il s’enrichit, une
unité monétaire supplémentaire ne lui procure aucun supplément d’utilité. La dérivée
seconde de la fonction d’utilité est nulle, ce qui traduit la linéarité de cette fonction :
𝑑 2 𝑈(𝑅)
=0
𝑑𝑅 2
l’utilité marginale de l’individu ayant du goût pour le risque est croissante. Plus il
s’enrichit, plus une unité monétaire supplémentaire lui procure un supplément
appréciable d’utilité. La dérivée seconde de la fonction d’utilité est positive, ce qui
traduit la convexité de cette fonction :
𝑑 2 𝑈(𝑅)
>0
𝑑𝑅 2
𝜋 = 𝐸(𝑅𝑖 ) − 𝐸𝐶
𝑈(𝑅) − 𝐸[𝑈(𝑅)]
Plus cet écart est grand, plus l’individu est averse au risque. Cet écart correspond à la
désutilité du risque et dépend de la courbure de la fonction d’utilité.
Pour mesurer le degré d’aversion pour le risque, Arrow (…) et Pratt (…) recourent à la
notion d’aversion absolue au risque (ou coefficient Arrow-Pratt) qui s’exprime ainsi:
−𝑈′′(𝑅)
𝑈′(𝑅)
Soit une expansion de la fonction 𝑈(𝐸𝐶) en une série de Taylor autour de 𝐸(𝑅𝑖 ). En
ignorant les dérivées d’ordre égal et supérieur à 2, on a :
Procédons à une expansion de 𝑈[𝐸(𝑅𝑖 ) + 𝑥]en une série de Taylor autour de 𝐸(𝑅𝑖 ). En
ignorant les dérivées d’ordre égal et supérieur à 3, on a :
𝑈′′[𝐸(𝑅𝑖 )]
𝐸{𝑈[𝐸(𝑅𝑖 ) + 𝑥]} = 𝐸 {𝑈[𝐸(𝑅𝑖 )] + 𝑥𝑈′[𝐸(𝑅𝑖 )] + 𝑥 2 }
2!
𝑈′′[𝐸(𝑅𝑖 )]
𝐸{𝑈[𝐸(𝑅𝑖 ) + 𝑥]} = 𝑈[𝐸(𝑅𝑖 )] + 𝐸(𝑥)𝑈 ′[𝐸(𝑅𝑖 )] + 𝐸(𝑥 2 )
2!
𝑈 ′′ [𝐸(𝑅𝑖 )]
𝐸{𝑈[𝐸(𝑅𝑖 ) + 𝑥]} = 𝑈[𝐸(𝑅𝑖 )] + 𝜎 2 (𝑥) (3)
2!
On sait que
𝑈(𝐸𝐶) = 𝐸{𝑈[𝐸(𝑅𝑖 ) + 𝑥]}
𝑈 ′′ [𝐸(𝑅𝑖 )]
𝑈[𝐸(𝑅𝑖 )] − 𝜋𝑈′[𝐸(𝑅𝑖 )] = 𝑈[𝐸(𝑅𝑖 )] + 𝜎 2 (𝑥)
2!
Ou encore :
−𝜎2 (𝑥)
Etant donné que est une constante qui ne caractérise que la volatilité de l’événement
2!
aléatoire 𝑥, l’aversion absolue envers le risque de l’individu est alors mesurée par le rapport
−𝑈 ′′ (𝑅0 )
. Etant donné sa fonction d’utilité, l’individu dont l’aversion absolu envers le risque
𝑈′(𝑅0 )
est croissante prendra de moins en moins de risque lorsque sa richesse augmente. L’individu
dont l’aversion absolu envers le risque est décroissante prendra de plus en plus de risque
lorsque sa richesse augmente. L’individu dont l’aversion absolu envers le risque est
constante prendra le même niveau de risque lorsque sa richesse augmente.
Notons 𝛼la fraction de richesse que l’individu est prêt à abandonner pour éviter le risque lié
à la survenue de l’événement. C’est aussi une mesure de la prime de risque.
𝐸(𝑅𝑖 ) − 𝐸𝐶
𝛼=
𝐸(𝑅𝑖 )
On a : 𝐸𝐶 = 𝐸(𝑅𝑖 )(1 − 𝛼)
𝑈 ′′ [𝐸(𝑅𝑖 )]
𝑈(𝐸(𝑅𝑖 )𝑥) = 𝑈[𝐸(𝑅𝑖 )] + 𝐸(𝑅𝑖 )2 𝜎 2 (𝑥)
2!
𝜎 2 (𝑥) 𝑅0 𝑈 ′′ (𝑅0 )
𝛼=−
2! 𝑈′(𝑅0 )
𝑅0 𝑈 ′′ (𝑅0 )
L’aversion relative au risque est mesurée par le rapport - 𝑈′(𝑅0 )
L’agent économique est confronté à un environnement incertain qui peut être soit favorable
soit défavorable. Son revenu dans le cas favorable donne lieu à une consommation 𝐶𝑏 . Sa
consommation dans le cas défavorable est 𝐶𝑚 .
Dans le mauvais état nature, la compagnie d’assurance lui verse une compensation d’1 fcfa
par unité souscrite. Si l’individu souscrit 𝐴 unités d’assurance, il reçoit 𝐴 comme
compensation et paiera une prime d’assurance de 𝛾𝐴. Dans le bon état de nature, la
consommation de l’agent est la différence entre son revenu brut et sa prime d’assurance,
soit : 𝐶𝑏 = 𝑅𝑏 − 𝛾𝐴. Dans le mauvais état de nature, sa consommation sera égale à son
revenu brut moins la prime d’assurance plus la compensation, soit : 𝐶𝑚 = 𝑅𝑚 − 𝛾𝐴 + 𝐴 =
𝑅𝑚 + (1 − 𝛾)𝐴.
Ou encore :
Ce qui implique :
𝑝𝑈 ′ (𝐶𝑚 ) 𝛾
′
=
(1 − 𝑝)𝑈 (𝐶𝑏 ) 1 − 𝛾
Le terme de gauche est le TMS. Le TMS est égal au ratio des utilités marginales de chaque
état de la nature pondéré par sa probabilité.
𝑈 ′ (𝐶𝑚 ) 𝛾 1−𝑝
′
=
𝑈 (𝐶𝑏 ) 1 − 𝛾 𝑝
Dans ce cas général, la compagnie d’assurance est supposée avoir des coûts de gestion et
d’administration (frais de chargement). Cela implique que le prix de l’assurance est plus élevé
que le risque : 𝛾 > 𝑝. Ce qui donne que :
𝑈 ′ (𝐶𝑚 ) 𝛾 1−𝑝
′
= > 1 ⤇ 𝑈 ′ (𝐶𝑚 ∗ ) > 𝑈 ′ (𝐶𝑏 ∗ )
𝑈 (𝐶𝑏 ) 1 − 𝛾 𝑝
Puisque 𝑈 ′ est décroissante (cas d’aversion au risque), on a :
𝐶𝑚 ∗ < 𝐶𝑏 ∗
Interprétation :
L’utilité marginale dans le mauvais état de la nature est plus élevée que dans le bon ;
La consommation est strictement plus élevée dans le bon état de la nature et donc
l’utilité de l’agent strictement plus élevée dans cet état que dans le mauvais état de la
nature.
L’assurance optimale prise ne couvre donc pas intégralement le risque, elle est
partielle.
Le fait que 𝛾 > 𝑝 peut aussi provenir du fait que l’entreprise est sur un secteur non
concurrentiel ; dans ce cas, la compagnie se garde une marge de profit. Il peut être
aussi de l’intérêt de l’assureur de ne pas couvrir intégralement le risque pour éviter la
prise de risque excessive.
Pour simplifier, on supposera qu’il n’y a aucun frais d’administration (frais de chargement) et
que la compagnie fait des profits nuls : 𝛱 = 0.
Ce qui implique :
𝛾=𝑝
Interprétation : Ce résultat montre que la prime demandée pour chaque franc cfa assuré est
égale à la probabilité 𝑝 de devoir les payer.
𝑈 ′ (𝐶𝑚 )
′
= 1 ⤇ 𝐶𝑚 ∗ = 𝐶𝑏 ∗
𝑈 (𝐶𝑏 )
Interprétation :
Dans ce contexte où le coût unitaire de l’assurance est égal à la probabilité que le
mauvais état de nature se produise, l’agent choisit un niveau optimal d’assurance lui
permettant d’avoir exactement le même niveau de consommation dans chaque état de
la nature : l’assurance est parfaite dans ce cas. Ainsi, s’assurer complètement, c’est se
garantir d’avoir son revenu moyen en toutes circonstances.
L’assurance permet donc à l’agent d’opérer le lissage de son revenu entre les
différents états de la nature en raison de la concavité de son utilité. Dans le cas d’un
marché parfaitement concurrentiel, il y parvient parfaitement.
1) Courbes d’indifférence
L’agent économique est confronté à un environnement incertain qui peut être soit favorable
soit défavorable. Son revenu dans le cas favorable donne lieu à une consommation 𝐶𝑏 . Sa
consommation dans le cas défavorable est 𝐶𝑚 . On peut représenter ces niveaux de
consommation dans un repère (𝐶𝑚 , 𝐶𝑏 ).
La situation initiale de l’agent est représentée par le point 𝑃𝐴 : en ce point, 𝐶𝑏 est très élevé
et 𝐶𝑚 est beaucoup plus faible. Comme l’individu est averse au risque, il préfère les situations
moins extrêmes, ce qui se traduit par une courbe d’indifférence convexe. Cette courbure
convexe est une conséquence directe de la concavité de la fonction d’utilité. Dans la théorie
traditionnelle du consommateur, cette convexité de la courbe d’indifférence traduisait la
décroissance de l’utilité marginale d’un bien. En univers incertain, elle traduit l’aversion
pour le risque.
La pente de la courbe d’indifférence n’est rien d’autre que le TMS entre les deux états de la
nature. Au point initial 𝑃𝐴 , la pente est très forte : l’individu est donc prêt à sacrifier
beaucoup de sa consommation quand tout va bien pour augmenter un peu sa consommation
si les choses tournent mal. Le point 𝑃𝐵 représente une situation dans laquelle il est moins
désireux de sacrifier de sa consommation d’un état de la nature favorable à un état de la
nature favorable. Le TMS est plus faible en valeur absolue.
2) Contrainte de budget
A partir du point 𝑃𝐴 , l’agent peut transférer de l’utilité entre les divers états de la nature, en
souscrivant à une assurance. Soit le contrat d’assurance le plus simple possible : payer une
prime 𝛾 par unité d’assurance. Dans le mauvais état nature, la compagnie d’assurance lui
verse une compensation d’1 fcfa par unité souscrite. Si l’individu souscrit 𝐴 unités
d’assurance, il reçoit 𝐴 comme compensation et paiera une prime d’assurance de 𝛾𝐴.
Dans le bon état de nature, la consommation de l’agent est la différence entre son revenu
brut et sa prime d’assurance, soit : 𝐶𝑏 = 𝑅𝑏 − 𝛾𝐴.
Dans le mauvais état de nature, sa consommation sera égale à son revenu brut moins la
prime d’assurance plus la compensation, soit : 𝐶𝑚 = 𝑅𝑚 − 𝛾𝐴 + 𝐴 = 𝑅𝑚 + (1 − 𝛾)𝐴
Graphiquement, on a :
3) Choix optimal
Le choix optimal est le point de tangence entre la droite de budget et la courbe d’indifférence
la plus élevée. Si l’individu n’achète pas d’assurance, il consommera en fonction de ses
revenus dans chaque état :
𝐶𝑚 = 𝑅𝑚 𝑒𝑡 𝐶𝑏 = 𝑅𝑏
Il se situe au point 𝑃𝐴 . Mais il peut obtenir une utilité plus élevée en achetant une quantité
d’assurance qui le place au point de choix optimal, au point de tangence entre la droite de
budget et une nouvelle courbe d’indifférence plus éloignée du point d’origine. Comme
l’individu est averse au risque, la possibilité de s’assurer lui permet d’atteindre une courbe
d’utilité supérieure à ce qu’il aurait obtenu avec sa dotation initiale, en l’absence d’assurance
(point 𝑃𝐴 ).
Une approche alternative à la théorie de l’utilité espérée est de représenter les distributions
de probabilité par un petit nombre de paramètres et de définir la fonction d’utilité par
rapport à ces paramètres. L’exemple le plus connu de cette approche est le modèle moyenne-
variance (les deux premiers moments de la distribution de probabilité). Ce modèle est une
simplification du modèle de l’utilité espérée. Ici, on ne considère pas que les préférences d’un
individu dépendent de l’ensemble de la distribution de probabilité de sa richesse dans les
différentes situations possibles. On suppose que ses préférences peuvent être définies sur la
base d’un petit nombre de statistiques qui synthétisent la distribution de probabilité de sa
richesse. Si les choix à effectuer peuvent être définis complètement par leur moyenne et leur
variance, une fonction d’utilité définie sur base de la moyenne et de la variance permet de
classer les choix de la même façon qu’une fonction d’utilité espérée. Comment justifier cette
approche ?
Montrons que l’une de ces classes de fonction est la fonction d’utilité quadratique de la
forme:
𝑈(𝑅) = 𝑎 + 𝑏𝑅 − 𝑐𝑅 2
𝑎, 𝑏, 𝑐 sont des constantes, avec 𝑏 > 0 𝑒𝑡 𝑐 > 0. L’agent est averse au risque pour 𝑈′(𝑅) >
𝑏
0 𝑒𝑡 𝑈"(𝑅) > 0 , soit pour 𝑅 ∈ [−∞, 2𝑐]. En prenant l’espérance de 𝑈(𝑅), on obtient :
On voit bien que l’utilité espérée de 𝑅 est exclusivement fonction des deux premiers
moments de la distribution de 𝑅 (espérance et variance)
1
𝐸[𝑈(𝑅)] = 𝐸(𝑅) − 𝜑𝜎 2 (𝑅)
2
𝜑 : degré d’aversion au risque. Plus 𝜑 est élevé, plus l’individu est averse au risque. Ce
paramètre traduit également la désutilité engendrée par une unité de variance
supplémentaire. Si 𝜑 = 0, l’individu est neutre au risque.
2) Courbes d’indifférence
Ou encore :
𝑎 − 𝐸[𝑈(𝑅)] 𝑏
𝜎 2 (𝑅) = + 𝐸(𝑅) − [𝐸(𝑅)]2
𝑐 𝑐
A chaque valeur de 𝐸[𝑈(𝑅)] correspond une courbe d’indifférence différente, mais pour une
courbe d’indifférence donnée, 𝐸[𝑈(𝑅)] peut être considérée comme une constante. On peut
écrire :
𝑏
𝜎 2 (𝑅) = 𝐾 + 𝐸(𝑅) − [𝐸(𝑅)]2
𝑐
Un investisseur souhaite investir dans deux actifs : des bons du Trésor (actif sans risque) et
un ensemble représentatif de valeurs boursières. Il doit décider du montant à investir dans
chaque actif. On étudie le choix optimal de l’investisseur. Notons 𝑅𝑓 le rendement de l’actif
sans risque (rendement espéré supposé égal au rendement réel) et 𝑅𝑚 le rendement de l’actif
risqué. On a 𝑅𝑚 > 𝑅𝑓 , sinon les investisseurs averses au risque n’achèteront que des bons du
Trésor et se détourneront des valeurs boursières.
Soit 𝜃 la part de l’épargne placée sur le marché boursier et (1 − 𝜃) la part utilisée pour
acheter des bons du Trésor. Le rendement espéré de l’ensemble du portefeuille de
l’investisseur est :
Ou encore :
2
𝜎𝑝2 = 𝐸[𝜃𝑟𝑚 + (1 − 𝜃)𝑅𝑓 − 𝜃𝑅𝑚 − (1 − 𝜃)𝑅𝑓 ] = 𝐸[𝜃(𝑟𝑚 − 𝑅𝑚 ]2 = 𝜃 2 𝜎𝑚
2
𝜎𝑝
𝜎𝑝 = 𝜃𝜎𝑚 → 𝜃 =
𝜎𝑚
(𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 )
𝑅𝑝 = 𝑅𝑓 + 𝜎𝑝
𝜎𝑚
Cette équation est une droite de budget car elle décrit l’arbitrage entre le risque 𝜎𝑝 et le
rendement 𝑅𝑝 . Elle montre que le rendement espéré du portefeuille augmente lorsque
(𝑅𝑚 −𝑅𝑓 )
l’écart-type de ce rendement augmente. La pente de cette droite est le prix du risque :
𝜎𝑚
il indique quel risque supplémentaire l’investisseur est prêt à encourir pour obtenir un
rendement plus grand.
1
𝐸[𝑈(𝑅𝑝 , 𝜎𝑝 )] = 𝑅𝑝 − 𝜑𝜎𝑝2
2
Il maximise cette fonction-objectif sous la contrainte que
(𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 )
𝑅𝑝 = 𝑅𝑓 + 𝜎𝑝
𝜎𝑚
A l’optimum, on obtient :
𝑅𝑚 − 𝑅𝑓
𝜎𝑝 ∗ =
𝜑𝜎𝑚
∗ (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 )2
𝑅𝑝 = 𝑅𝑓 +
𝜑𝜎𝑚 2
Et donc :
∗
𝜎𝑝 ∗ 𝑅𝑚 − 𝑅𝑓
𝜃 = =
𝜎𝑚 𝜑𝜎𝑚 2
VII) Détermination empirique des préférences des individus en incertain
Les outils de l’économiste lui permettent, à partir du comportement observé des individus
(observations obtenues à la suite d’enquête, de sondage, de questionnaires, d’interviews,
d’entretiens, etc.), d’identifier leur attitude envers le risque (préférences vis-à-vis du risque)
et partant de déterminer leur fonction d’utilité (logarithmique, exponentielle négative,
quadratique, etc.). Ces résultats sont utiles pour divers agents économiques :
Les compagnies d’assurance privées : qui s’en serviront pour mieux cerner les profils
de risque des clients existants ou potentiels afin de leur conserver ou les attirer en
leur offrant des produits d’assurance adaptés ;
Les compagnies d’agents de change, les fonds de placement, les banques : la
connaissance des préférences de leurs clients investisseurs est utile pour leur
politique commerciale ;
L’Etat : dans sa politique d’assurance-chômage, d’assurance-maladie universelle .
Friend et Blume (1975) tentent d’identifier la nature de la fonction d’utilité des ménages à
partir d’une analyse de la composition du patrimoine de 2100 d’entre eux. Comment se
comportent-ils vis-à-vis du risque en fonction de leurs niveaux de richesse. Leurs résultats
sont les suivants :
Ils concluent à l’hypothèse d’une aversion relative pour le risque constante et une
aversion absolue pour le risque décroissante.
Le coefficient d’aversion relative pour le risque du ménage moyen se situe aux
environs de 2 et donc dépasse donc la valeur de 1 qu’il devrait présenter si on avait
une fonction logarithmique que suggère la constance de l’aversion relative.
Les résultats doivent être interprétés avec prudence car ne concernent pas le
comportement du même individu en fonction de l’évolution de sa richesse.
Cohn, Lewellen, Lease et Schlarbaum (1975) étudient l’influence de la richesse sur la fraction
du patrimoine que les individus consacrent à des investissements dans des actifs risqués.
Pour cela, ils administrent un questionnaire aux clients d’une compagnie d’agents de change
dont l’activité s’étend à l’ensemble des Etats-Unis. Ils obtiennent 2506 observations et les
résultats font apparaître une aversion relative pour le risque décroissante en fonction de la
richesse.
Vente Exploitation
Le résultat de la vente est de 300 000 en toute certitude, tandis que l’espérance
mathématique du résultat de l’exploitation est 375 000. Selon le critère de maximisation du
gain espéré, le chimiste devrait préférer l’exploitation à la vente. Qu’en est-il du choix selon
le critère de l’utilité espérée ?
Puis déterminons l’utilité de montants intermédiaire : 0 ; 300 000 et 500 000. Pour y
parvenir, nous soumettons le chimiste à un questionnaire lui proposant différentes loteries.
Chaque loterie lui donne la possibilité de gagner 1500 000 mais aussi de perdre 1500 000.
Les questions suivantes lui sont posées successivement :
En récapitulant, on a :
-500 000 0 -
0 60 ≈ 10/83 333
Plusieurs personnes achètent à la fois des assurances et des billets de loterie. Comment
modéliser une fonction d’utilité espérée qui concilie à la fois aversion pour le risque et goût
pour le risque ? Friedman et Savage (1948) propose une fonction d’utilité composée de trois
segments : le premier à concavité tournée vers le bas, le deuxième à concavité tournée vers le
haut et le troisième à concavité à nouveau orientée vers le bas.
Face à des choix qui peuvent faire varier sa richesse entre 𝑅1 et 𝑅2 , l’individu aura tendance à
s’assurer. Par contre, au départ de 𝑅2 , il sera prêt à participer à une loterie qui, en cas de
perte, ramène sa richesse à 𝑅3 , soit une diminution relativement faible de sa richesse mais
aussi qui lui offre la possibilité, si peu probable soit-elle, d’atteindre un niveau de richesse
important 𝑅4 . L’existence du troisième segment de la courbe se justifie par le fait que les
loteries ont en général plusieurs prix ou d’autres considérations (confiance dans sa capacité à
gérer l’affaire, de sorte que l’accroissement espéré de richesse est suffisant pour l’inciter à
consentir à un risque plus élevé.
Pour mesurer leur aptitude à prendre ou à éviter le risque, les chercheurs ont posé aux sujets
une série de questions concernant les stratégies d’entreprise. Plusieurs situations ont été
identifiées :
Les sujets adoptent une stratégie risquée avec la possibilité d’un gain immédiat
important ou reporter la prise de décision jusqu’à ce que le gain devienne plus certain
et que le risque soit réduit ;
Les sujets peuvent soit opter pour une stratégie immédiatement risquée mais
potentiellement profitable qui peut leur favoriser une promotion soit déléguer la
décision à quelqu’un d’autre, protégeant ainsi leur emploi mais éliminant toute
possibilité de promotion
L’étude montre que les préférences des cadres par rapport au risque varient de manière
substantielle : environ 20% indiquent qu’ils sont relativement neutres au risque ; 40% optent
pour les alternatives les plus risquées et 20% sont clairement averses au risque (20% n’ont
pas répondu). De plus, les cadres (y compris qui ont choisi les alternatives risquées) font
typiquement des efforts pour réduire ou éliminer le risque, habituellement en reportant les
décisions ou en réunissant davantage d’éléments d’information.
OUVRAGES UTILISES POUR CE CHAPITRE
Cohn, R.A., Lewellen, W.G., Lease, R.C., et Schlarbaum, G.G. (1975), “ Individual investor
risk aversion and investment portofolio composition, Journal of Finance, May.
Eeckhoudt, L., Gollier, C. (1992), “Les risques financiers: evaluation, gestion, partage”, Paris,
Ediscience International.
Friedman, M. et Savage, L.J. (1948), « The utility analysis of choices involving risk”, Journal
of political economy, (August).
Friend, I. etBlume, M. (1975), « The demand for risky assets », The American Economic
Review, December.
Von Neumann, J., Morgenstern, O. (1947), “Theory of games and economic behavior”,
Princeton, PrincetonUniversity Press.