Leco 042 0022

Les paradis fiscaux : entre évasion fiscale, contournement
des règles et inégalités mondiales

Ronen Palan, Richard Murphy, Christian Chavagneux, Marc Mousli
Dans L'Économie politique 2009/2 (n° 42), pages 22 à 40
Éditions Alternatives économiques
ISSN 1293-6146
ISBN 9782352400400
DOI 10.3917/leco.042.0022
© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)
Article disponible en ligne à l’adresse

https://www.cairn.info/revue-l-economie-politique-2009-2-page-22.htm
Découvrir le sommaire de ce numéro, suivre la revue par email, s’abonner...

Flashez ce QR Code pour accéder à la page de ce numéro sur Cairn.info.
Distribution électronique Cairn.info pour Alternatives économiques.

La reproduction ou représentation de cet article, notamment par photocopie, n'est autorisée que dans les limites des conditions générales d'utilisation du site ou, le
cas échéant, des conditions générales de la licence souscrite par votre établissement. Toute autre reproduction ou représentation, en tout ou partie, sous quelque
forme et de quelque manière que ce soit, est interdite sauf accord préalable et écrit de l'éditeur, en dehors des cas prévus par la législation en vigueur en France. Il est
précisé que son stockage dans une base de données est également interdit.
-µ&DPOPNJFQPMJUJRVF
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q
-FTQBSBEJTGJTDBVY
FOUSFnWBTJPOGJTDBMF
DPOUPVSOFNFOUEFTSoHMFT
FUJOnHBMJUnTNPOEJBMFT<>

$ISJTUJBO$IBWBHOFVY SnEBDUFVSFODIFGBEKPJOU
Eµ"MUFSOBUJWFT&DPOPNJRVFT SnEBDUFVSFODIFGEF-µ&DPOPNJF
QPMJUJRVF 3JDIBSE.VSQIZ EJSFDUFVSHnOnSBMEF5BY3FTFBSDI
FUDPOTFJMMFSEFMµ0/(5BY+VTUJDF/FUXPSL FU3POFO1BMBO
QSPGFTTFVSEµnDPOPNJFQPMJUJRVFJOUFSOBUJPOBMFhMµVOJWFSTJUn
EF#JSNJOHIBN 3PZBVNF6OJ
E
<>$FUBSUJDMFTµBQQVJFTVS
MFTDIBQJUSFTJOUSPEVDUJG /4&15&.#3& 5065+645&6/.0*4"13É4-&%c#65
FUDPODMVTJGEF3POFO1BMBO EFMµVOFEFTQJSFTDSJTFTGJOBODJoSFTBVYRVFMMFTMF
3JDIBSE.VSQIZ
FU$ISJTUJBO$IBWBHOFVY NPOEFBnUnDPOGSPOUn MBCBORVFCSJUBOOJRVF/PSUIFSO
5BY)BWFOT"UUIF)FBSU 3PDLnUBJUBVCPSEEFMBGBJMMJUF"WBOUTBDIVUF FMMF
PG(MPCBMJ[BUJPO hQBSBtUSF
DIF[$PSOFMM6OJWFSTJUZ BWBJUDPOOVVOFDSPJTTBODFSBQJEF GPOEnFTVSVODPNQPSUFNFOU
1SFTT UPVTESPJUTSnTFSWnT
6OFWFSTJPOBOHMBJTF BHSFTTJGTVSMFNBSDInJOUFSOBUJPOBMEFT$%0 §DPMMBUFSJTFEEFCU
FTUQVCMJnFEBOT&TTBZT PCMJHBUJPOT¨ PCMJHBUJPOTBEPTTnFThEFTBDUJGT &MMFTµnUBJUIJTTnF
PO(MPCBMJ[BUJPO5PXBSET
B1SPHSFTTJWF"HFOEBGPS BVDJORVJoNFSBOHEFTQSpUFVSTJNNPCJMJFSTEV3PZBVNF6OJ&O
.BOBHJOH(MPCBM1SPDFTTFT GBJU DFTPCMJHBUJPOTOµnUBJFOUQBTnNJTFTQBSMBCBORVFFMMFNpNF
(MPCBM1SPHSFTTJWF'PSVN
NBJTQBSDFRVJTµFTUSnWnMnpUSFVOFTPDJnUnGBOUyNF (SBOJUF-F
QMVTDVSJFVYEBOTDFNPOUBHFnUBJURVF(SBOJUFOµBQQBSUFOBJUQBTh
/PSUIFSO3PDL NBJThVOFBTTPDJBUJPODBSJUBUJWFRVµFMMFBWBJUGPOEnF
-BNBKFVSFQBSUJFEFMBEJSFDUJPOEFDFUUFTUSVDUVSFDFOTnFpUSFJOEn
QFOEBOUFnUBJUJOTUBMMnFh+FSTFZ QBSBEJTGJTDBMFVSPQnFOOPUPJSF

-µ&DPOPNJFQPMJUJRVF O
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
&ONBST TVSWJFOUMBGBJMMJUFEF#FBS4UFBSOT VOFCBORVF Q
EµJOWFTUJTTFNFOUBNnSJDBJOFEFQSFNJFSQMBO#FBS4UFBSOTBWBJU
GBJUUSBOTJUFSEµnOPSNFTGMVYEµBSHFOUQBSTFTGPOETTQnDVMBUJGT
IFEHFGVOET EPOUCFBVDPVQnUBJFOUJNNBUSJDVMnTEBOTMFTtMFT
$BuNBOTFUMFDFOUSFGJOBODJFSJOUFSOBUJPOBMEF%VCMJO°UPVTEFVY
nUBOUEFTDFOUSFTGJOBODJFSTPGGTIPSFCJFODPOOVT
4JWPVTJNBHJOF[MFTQBSBEJTGJTDBVYDPNNFEFTtMFTFYP
UJRVFTDBSFTTnFTQBSMFTPMFJMP}RVFMRVFTNJMMJBSEBJSFT NBGJPTJ
FUEJDUBUFVSTDPSSPNQVTDBDIFOUMFVSTGPSUVOFTNBMBDRVJTFT JM
WBWPVTGBMMPJSSFWPJSMFDMJDIn-FTQBSBEJTGJTDBVYBQQBSUJFOOFOU
hMBUSBNFEFGPOEEFMBDSJTFGJOBODJoSFEF-FINBO
#SPUIFST MFTVJWBOUTVSMBMJTUFEFTGBJMMJUFT TBDIVUFBEnDMFODIn
VONPJTEFQBOJRVFEBOTMFNPOEFFOUJFS nUBJUJNNBUSJDVMn
EBOTMF%FMBXBSF &UBUTFSWBOUEFQBSBEJTGJTDBMBVY&UBUT6OJT
EFQVJTMBGJOEV9*9FTJoDMF-BGBJMMJUFEF-FINBOBnUnTVJWJFQBS
MFTDBOEBMF.BEPGG VOFQZSBNJEFEF1PO[JEFhNJMMJBSET
EFEPMMBSTPSDIFTUSnFQBSVOGJOBODJFSDPOOVEF8BMM4USFFU
#FSOBSE.BEPGG*MOµBQBTGBMMVMPOHUFNQTQPVSGBJSFMFMJFOFOUSF

DFUUFFTDSPRVFSJFFUMFTQBSBEJTGJTDBVY§%BOTMµBGGBJSF.BEPGG
MFSyMFEFTGPOETPGGTIPSFFTUNJTFOMVNJoSF¨ BOOPOmBJUMF/FX
:PSL5JNFTEVEnDFNCSF
2VµFTUDFRVµVOQBSBEJTGJTDBM
*MFTUEJGGJDJMFEFEnGJOJSMFTQBSBEJT TBDUJPOTnDPOPNJRVFT-FTQBSBEJT
GJTDBVY DBSMFVSTBDUJWJUnTSFOWPJFOU GJTDBVYBQQBSUJFOOFOUBJOTJBVNPOEF
h EFT EJNFOTJPOT DPNQMFYFT "V EFMµPGGTIPSF DFMVJRVJQFSNFUEF
OJWFBVMFQMVTTJNQMF DFTPOUEFT EnDPVQMFSMFMJFVSnFMEµVOFUSBOTBD
MJFVYPVEFTQBZT UPVTOFTPOUQBT UJPOFUMFMJFVEFTPOFOSFHJTUSFNFOU
EFT&UBUTTPVWFSBJOT RVJEJTQPTFOU KVSJEJRVF
EµVOFBVUPOPNJFTVGGJTBOUFQPVSQSP 6OFEFVYJoNFDBSBDUnSJTUJRVFRVF
NVMHVFSMFVSTQSPQSFTMPJTFUSoHMFT QBSUBHFOUMFTQBSBEJTGJTDBVYFTUMF
GJTDBMFT GJOBODJoSFTFUBVUSFT*MTQSP TFDSFU°CBODBJSF KVSJEJRVF FUD°RVJ
GJUFOUEFDFUUFBVUPOPNJFQPVSnEJDUFS QFSNFUhMµVTBHFSEFTTUSVDUVSFTSFMF
EFTOPSNFTDPOmVFTQPVSBJEFSEFT WBOUEVESPJUMPDBMEFMFGBJSFEBOTVO
JOEJWJEVTPVEFTTPDJnUnTOPOSnTJ BOPOZNBUUPUBMPVQBSUJFM
EFOUThnDIBQQFSBVYPCMJHBUJPOT 6OFUSPJTJoNFDBSBDUnSJTUJRVFFTUMB
SnHMFNFOUBJSFTEFTUFSSJUPJSFTP}DFT GBDJMJUnFUMFGBJCMFDP~UEµBDDoTBWFD
QFSTPOOFT QIZTJRVFT PV NPSBMFT MFTRVFMTPOQFVUJNNBUSJDVMFSEFT
SnBMJTFOUFGGFDUJWFNFOUMFVSTUSBO TPDJnUnTTVSMFVSUFSSJUPJSF ½½½
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q /PVTOFEJTPOTQBTRVFMFTQBSBEJTGJTDBVYTPOUhMµPSJHJOFEF
MBDSJTFGJOBODJoSFEF NBJTOPVTTPNNFTQFSTVBEnT
RVµJMTPOUnUnMµVOEFTQSJODJQBVYBDUFVSTEFTPOEnDMFODIFNFOU
FURVFMFVSSnHVMBUJPOFTUVOQPJOUFTTFOUJFMEFUPVUQMBOWJTBOU
hTUBCJMJTFSMFTNBSDInTGJOBODJFST
/PVTOFTPNNFTQBTMFTTFVMTEFDFUBWJT-FTHPVWFSOF
NFOUTGSBOmBJT BMMFNBOEFUCSJUBOOJRVF BJOTJRVFMµBENJOJTUSB
UJPO0CBNB TPOUQBSUJTBOTEFGBJSFQSFTTJPOTVSDFTUFSSJUPJSFT
1PVSDPOUSFSMµJOTUBCJMJUnGJOBODJoSF NBJTQPVSEµBVUSFTNPUJGT
nHBMFNFOU$BSMFTQBSBEJTGJTDBVYTPOUEFTMJFVYP}MµPOQFVUTF
TPVTUSBJSFhDFRVJFTUMµVOFEFTDFSUJUVEFTBCTPMVFTEFMBWJF MFT
JNQyUT BWFDQPVSDPOTnRVFODFEFTUSPVTCnBOUTEBOTMFTGJOBODFT
EFCFBVDPVQEµ&UBUT*MTQFSNFUUFOUBVTTJhDFVYRVJMFTVUJMJTFOU
EµnDIBQQFShEJWFSTFTBVUSFTSoHMFT EFCMBODIJSEFMµBSHFOUPV
EµFOQMBDFShMµJOTVEFMFVSTBTTPDJnTPVEFMFVSTDPOKPJOUT FU
EµBTTVSFSMFTFDSFUEFMFVSTBDUJWJUnTDPNNFSDJBMFT
1SJTVOQBSVO MFTQBSBEJTGJTDBVYQFVWFOUQBSBtUSFQFUJUTFU

JOTJHOJGJBOUT NBJTFOTFNCMF JMTKPVFOUVOSyMFDSVDJBMEBOTMµnDP
OPNJFNPOEJBMF1SJNP JMTnCSBOMFOUMFTQSPDFTTVTEFSnHVMBUJPO
FUEFUBYBUJPOEFTHSBOETQBZTFOEPOOBOUDBSUFCMBODIFBVY
CBORVFT BVYNVMUJOBUJPOBMFTFUBVYJOEJWJEVTSJDIFTQPVSMFT
DPOUPVSOFS4FDVOEP JMTGBVTTFOUMBSnQBSUJUJPOEFTDP~UTFUEFT
BWBOUBHFTEFMBNPOEJBMJTBUJPO FOGBWFVSEµVOFnMJUFNPOEJBMF
FUBVEnUSJNFOUEµVOFHSBOEFNBKPSJUnEFMBQPQVMBUJPO
"SHFOU SJDIFTTFFUQBSBEJTGJTDBVY
-FTOPNTEFTKVSJEJDUJPOTPGGTIPSFBQQBSBJTTFOUBWFDVOFSnHV
MBSJUnRVJGSJTFMBNPOPUPOJFEBOTUPVUFTMFTDSJTFTGJOBODJoSFT
RVJPOUnDMBUnDFTWJOHUEFSOJoSFTBOOnFT EFMBDSJTFFO"TJFEV
4VE&TUhMµ"SHFOUJOF FOQBTTBOUQBSMB3VTTJF MBRVBTJGBJMMJUF
EVGPOETTQnDVMBUJGBNnSJDBJO-5$.FUMFTTVCQSJNF*MTTPOU
BVTTJSnHVMJoSFNFOUQSnTFOUTEBOTMFTTDBOEBMFTEVNPOEFEFT
BGGBJSFT&OSPO 1BSNBMBU 3FGDP© PVQMVTSnDFNNFOUMFTGSBVEFT
EF#FSOBSE.BEPGGFUEF4JS"MMFO4UBOGPSE
-FTFOUJNFOUEFEnTBTUSFBQFVUpUSFBUUFJOUTPOBQPHnF
RVBOEPOBBQQSJT FOGnWSJFS RVµVODIJFOOPNNn(OUFS
BWBJU DPNNFEFTFTDPNQBUSJPUFTHFSNBOJRVFT MBQMVQBSU
EFMBWBSJnUnEµIPNPTBQJFOTMBQMVTDPOWFOUJPOOFMMF DSnnEFT
USVTUTBOPOZNFTHnSnTQBSMBCBORVFEV-JFDIUFOTUFJO-(5BGJO
EµnDIBQQFSBVGJTDBMMFNBOE<%JONPSFFU8JMMJBNTPO >.BJT

3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
MFTCBORVFTSFMBUJWFNFOUQFVDPOOVFTEFUSoTQFUJUTQBSBEJT Q
OµnUBJFOUQBTMFTTFVMFThFYFSDFSVOFUFMMFBDUJWJUnFOKVJO
VOFNQMPZnEµ6#4 MBQSFNJoSFCBORVFTVJTTF QMBJEBJUDPVQBCMF
QPVSBWPJSBJEnVOPMJHBSRVFSVTTFhTPVTUSBJSFEFTNJMMJPOTEF
EPMMBSTEµJNQyUTBVY&UBUT6OJT&OOPWFNCSF VODBESFEF
MBNpNFCBORVF CBTnFO4VJTTF nUBJUJODVMQnEµnWBTJPOGJTDBMF
BVY&UBUT6OJT-µFNQMPZnEµ6#4FTUJNBJURVFNJMMJBSETEF
DBQJUBVYnUBJFOUFODBVTFFURVFMFUPUBMEFTDPNNJTTJPOTUPV
DInFTDIBRVFBOOnFQBSMBCBORVFTµnMFWBJUhNJMMJPOT*MB
nUnnUBCMJRVµ6#4JHOPSBJUEnMJCnSnNFOUMFTSoHMFTDPODFSOBOU
MFTPQnSBUJPOTEFTDPNQUFTPGGTIPSFEFTFTDMJFOUTBNnSJDBJOT
FUGBDJMJUBJUBJOTJMµnWBTJPOGJTDBMF
"VOJWFBVMFQMVTHMPCBM MFTDIJGGSFTTPOUJNQSFTTJPOOBOUT
4FMPOOPTFTUJNBUJPOT JMFYJTUFBDUVFMMFNFOUFOUSFFUQBSB
EJTGJTDBVYBDUJGTEBOTMFNPOEF RVJBCSJUFOUFOWJSPONJM
MJPOTEµFOUSFQSJTFTPGGTIPSF BQQFMnFT*#$ QPVS§JOUFSOBUJP
OBMCVTJOFTTDPNQBOJFT¨ UFSNF
VUJMJTnQPVSEnTJHOFSVOFOTFNCMF

BIVSJTTBOU EF TPDJnUnT QPVS MB -FTSJDIFT§HMPCBVY¨EnUJFOESBJFOU
QMVQBSUFYUSpNFNFOUPQBRVFT FU FOWJSPONJMMJBSETEFEPMMBST
EµJOOPNCSBCMFTUSVTUT GPOETEµJO EBOTEFTQBSBEJTGJTDBVY$µFTUDPNNF
WFTUJTTFNFOU GPOETTQnDVMBUJGTFU TJQSBUJRVFNFOUUPVUMFQSPEVJU
DPNQBHOJFTEµBTTVSBODFT§DBQ JOUnSJFVSCSVU 1*# BOOVFM
UJWFT¨<>&OWJSPOEFTQSpUT EFT&UBUT6OJTTµZUSPVWBJUhMµBCSJ
CBODBJSFTJOUFSOBUJPOBVYFUEV
TUPDLNPOEJBMEFTJOWFTUJTTFNFOUT
EJSFDUThMµnUSBOHFS *%& TPOUFOSFHJTUSnTEBOTDFTKVSJEJDUJPOT <>6OFDBQUJWF
EµBTTVSBODFFTUVOF
2VFMRVFTtMFTNJOVTDVMFTGJHVSFOUQBSNJMFTQMVTHSBOETDFOUSFT GJMJBMFDPVWSBOUMFT
GJOBODJFSTMFTtMFT$BuNBOT VOQFUJUBSDIJQFMEFT$BSBuCFT UFS SJTRVFTEFMµFOUSFQSJTF
PVEµFOUSFQSJTFTEV
SJUPJSFCSJUBOOJRVF FTUMFDJORVJoNFDFOUSFGJOBODJFSNPOEJBMQBS NpNFTFDUFVS RVJMµB
DSnnF MFQMVTTPVWFOU
MBUBJMMFEFTUSBOTBDUJPOT%BOTMBMJTUF GJHVSFOUnHBMFNFOU+FSTFZ JOTUBMMnFEBOTVOQBSBEJT
(VFSOFTFZFUMµtMFEF.BO KVSJEJDUJPOTSFMFWBOUnHBMFNFOUEFMB GJTDBMQPVSnDIBQQFS
hMBSnHMFNFOUBUJPO
$PVSPOOFCSJUBOOJRVF EFNpNFRVFMB4VJTTF MF-VYFNCPVSH DPOUSBJHOBOUFEVTFDUFVS
Mµ*SMBOEFPV4JOHBQPVS EFTBTTVSBODFTEBOTMB
QMVQBSUEFTHSBOETQBZT
EnWFMPQQnT</%5>
-FTSJDIFT§HMPCBVY¨EnUJFOESBJFOUFOWJSPONJMMJBSET
EFEPMMBSTEBOTEFTQBSBEJTGJTDBVY$µFTUDPNNFTJQSBUJRVF
NFOUUPVUMFQSPEVJUJOUnSJFVSCSVU 1*# BOOVFMEFT&UBUT6OJT
TµZUSPVWBJUhMµBCSJ
-µJOEVTUSJFEFTGPOETTQnDVMBUJGTBnHBMFNFOUEnDPVWFSUMFT
EnMJDFTEFTQBSBEJTGJTDBVY4FMPODFSUBJOFTFTUJNBUJPOT MFT ½½½
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q §RVBUSFHSBOET¨QBSBEJTEFT$BSBuCFT°MFTtMFT$BuNBOT MFT
tMFT7JFSHFTCSJUBOOJRVFT MFT#FSNVEFTFUMFT#BIBNBT°BCSJUFOU
EFTGPOETTQnDVMBUJGTNPOEJBVY.BJTDFTDIJGGSFTTPOU
DPOUFTUnT-µ"HFODFQPVSMFTTFSWJDFTGJOBODJFSTEFT$BuNBOT
BGGJSNFRVFEFDFUUFJOEVTUSJFTFUSPVWFOUTVSTPOTFVMUFS
SJUPJSF FUDFSUBJOTBWBODFOUNpNFMFDIJGGSFJNQSPCBCMFEF
*MFTUTVSQSFOBOURVFMFEnCBUOFQVJTTFQBTpUSFUSBODIn DFRVJ
NPOUSFhRVFMQPJOUOPVTFOTBWPOTQFVTVSDFUUFJOEVTUSJFEF
MµJOWFTUJTTFNFOUTQnDVMBUJG
"VTTJTVSQSFOBOUTRVFTPJFOUDFTDIJGGSFT JMTPOUCFTPJOEµpUSF
JOUFSQSnUnT$FRVµJMTSFQSnTFOUFOUQFVUpUSFUSBEVJUFOVONPU
nWJUFNFOU*MTTPOUMµFYQSFTTJPOBCTUSBJUFEFTFGGPSUTDPMMFDUJGT
EFTnMJUFTNPOEJBMFT RVµFMMFTBQQBSUJFOOFOUhEFTHPVWFSOF
NFOUT EFTFOUSFQSJTFTPVBVNPOEFEFTBGGBJSFTFOHnOnSBM
QPVSnDIBQQFSBVYMPJTFUBVYSoHMFTRVµFMMFTPOUFMMFTNpNFT
DPMMFDUJWFNFOU nMBCPSnFT
%µBCPSEFUBWBOUUPVU DFRVFMFTnMJUFTDIFSDIFOUhnWJUFS DF


TPOUMFTJNQyUT&MMFTTµFGGPSDFOUEFOFQBTQBZFSPVEFSnEVJSF
MFVSQBSUEBOTMµFGGPSUDPOTFOUJQBSMBDPMMFDUJWJUnQPVSGJOBODFSMFT
CJFOTDPMMFDUJGTGPVSOJTQBSMFT&UBUT DPNNFMBTnDVSJUn MBTUBCJMJUn
nDPOPNJRVF QPMJUJRVFFUTPDJBMF MBTBOUn MµnEVDBUJPOFUMFTJOGSB
TUSVDUVSFT&MMFTDIFSDIFOUBVTTJhnWJUFSMFTSoHMFT MFTOPSNFT
GJOBODJoSFTFUDPNNFSDJBMFT RVFMFT&UBUTPOUnEJDUnFTQPVSNBJO
UFOJSMµPSESFFUMBTUBCJMJUn-FTQBSBEJTGJTDBVYQFSNFUUFOUBVTTJEF
DPOUPVSOFSEFTSnHVMBUJPOTTPDJBMFTWJTBOUEFTQVCMJDTQMVTSnEVJUT
EPOUDFMMFTDPODFSOBOUMFTKFVYPVMBQPSOPHSBQIJF
0OQFVUBENFUUSFRVFUPVUFTMFTUBYFTFUUPVUFTMFTSoHMFTOF
TPOUQBTOnDFTTBJSFTPVTPDJBMFNFOUCnOnGJRVFT*MZBFODPSF
QFVEFUFNQT MFTQBZTDBQJUBMJTUFTMFTQMVTBWBODnTSnHMFNFO
UBJFOUGPSUFNFOUMFVSTJOEVTUSJFTSBEJPQIPOJRVFT OµBVUPSJTBOU
RVFMFTSBEJPTDPOUSyMnFTQBSMµ&UBU-BDSPJTTBODFEFSBEJPT
PGGTIPSFDPNNF3BEJP-VYFNCPVSHFU3BEJP$BSPMJOF RVJGPOD
UJPOOBJFOUUPVUFTEFVYTVSMFNPEoMFEVQBSBEJTGJTDBM<1BMBO
> BQQBSBtUSnUSPTQFDUJWFNFOUDPNNFCnOnGJRVF%BOTDF
DBT MµPGGTIPSFTµFTUSnWnMnVOFGPSDFEFNPEFSOJTBUJPOPCMJHFBOU
MFTHPVWFSOFNFOUThBCBOEPOOFSEFTSoHMFTBCVTJWFT.BJTMB
EJGGVTJPOSBEJPQIPOJRVFFTUBDDFTTJCMFhUPVT%BOTUPVTMFTDBT
EPOUOPVTUSBJUPOTJDJ MFTCBSSJoSFThMµBDDoTBVYNVMUJQMFTBWBO
UBHFTPGGFSUTQBSMFTQBSBEJTGJTDBVYTPOUnMFWnFTFUMJNJUFOUMFVS
DMJFOUoMFhVOFQFUJUFNJOPSJUnFYUSpNFNFOUSJDIF-FTQBSBEJT

3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
GJTDBVYQSPGJUFOUBVYSJDIFTFUBVYQVJTTBOUT BMPSTRVFMFTDP~UT Q
EFGPODUJPOOFNFOUDPMMFDUJGTTPOUNBKPSJUBJSFNFOUTVQQPSUnTQBS
MFSFTUFEFMBTPDJnUn
$µFTUMFD¯VSEVTVKFU DFRVJGBJUEFTQBSBEJTGJTDBVYVOF
BGGBJSFIBVUFNFOUQPMJUJRVFJMTGPOUQBSUJFEFTGBDUFVSTEnUFS
NJOBOUT NpNFTµJMTTPOUPCTUJOnNFOUJHOPSnT EFMBSnQBSUJUJPO
EFTBWBOUBHFTFUEFTDP~UTEFMBNPOEJBMJTBUJPOFOUSFMFTQFVQMFT
EVNPOEF
0OQFVUCJFOT~SUSPVWFShUPVTMFTOJWFBVYEFMBTPDJnUnEFT
HFOTQSPGJUBOUEFCJFOTDPMMFDUJGTQPVSMFVSTQMBJTJSTQSJWnT EVQMVT
QBVWSFBVQMVTSJDIF.BJTMFQInOPNoOFEFTQBSBEJTGJTDBVYFTU
MµVOEFTJOTUSVNFOUTPSHBOJTnTNBTTJWFNFOUQBSMFTQMVTSJDIFTFU
MFTQMVTQVJTTBOUTQPVSQSPGJUFSEFCJFOTDPMMFDUJGTTBOTFOQBZFSMF
QSJY hVOOJWFBVRVBOUJUBUJGSBSFNFOUWV FU QPVSMBQSFNJoSFGPJT
QFVUpUSF hMµnDIFMMFEVNPOEF-FTQBSBEJTGJTDBVYDPOUSJCVFOUh
GBmPOOFSVOUZQFQBSUJDVMJFSEFNPOEJBMJTBUJPO DBSBDUnSJTnQBSVO
GPTTnDSPJTTBOUFOUSFMFTUSoTSJDIFTFUUPVTMFTBVUSFT6OFUFMMF

NPOEJBMJTBUJPOOµFTUOJOnDFTTBJSFOJJOnWJUBCMF
&WJUFNFOUFUnWBTJPO
$PNNFMFVSOPNMµJOEJRVF MFTQBSBEJTGJTDBVYTPOUVUJMJTnTEBOT
MFCVUEµnDIBQQFShMµJNQyUPVEFMµ§PQUJNJTFS¨6OQFVQBSUPVU
EBOTMFNPOEF MFTJOEJWJEVTFUMFTTPDJnUnTPOUMBQPTTJCJMJUn
EFSnBMJTFSDFRVFMµPOQFVUEnDSJSFDPNNFEFMµ§PQUJNJTBUJPO
GJTDBMF¨DPOGPSNnNFOUBVESPJUEVQBZTEBOTMFRVFMJMTWJWFOU
PVPOUMFVSTBDUJWJUnT.BJTQPVSMµnDSBTBOUFNBKPSJUnEFMBQPQV
MBUJPONPOEJBMF ZDPNQSJTMBQMVQBSUEFTHFOTEJTQPTBOUEF
TBMBJSFTSBJTPOOBCMFTEBOTMFTQBZTJOEVTUSJBMJTnTEnWFMPQQnT
MFDPODFQUEµPQUJNJTBUJPOGJTDBMFOµBHVoSFEFTFOTMµJNQyUFTU
HnOnSBMFNFOUQSnMFWnhMBTPVSDFTVSMFVSTHBJOT FUMFVSTSFMB
UJPOTBWFDMFGJTDTµBSSpUFOUMh
1PVSVOFNJOPSJUnGPSUVOnFFUQPVSMBQMVQBSUEFTHSBOEFT
TPDJnUnT MµPQUJNJTBUJPOGJTDBMFPDDVQFFOSFWBODIFVOFQBSUJF
JNQPSUBOUFEFMFVSTBGGBJSFTFUEFMFVSWJFQSJWnF*MFYJTUFNpNF
VOFFYQSFTTJPORVJEnDSJUMFNPEFEFWJFEFDFSUBJOTEµFOUSFFVY
POMFTBQQFMMFEFT51 EFT§UPVSJTUFTQFSNBOFOUT¨RVJ QPVSEFT
SBJTPOTGJTDBMFT TPOU§FOQFSNBOFODFBJMMFVST¨<.BVSFS >
$µFTUNBMHSnUPVUVOFTJUVBUJPOFYUSpNFFU EBOTMBQSBUJRVF MFT
FYQFSUTFOGJTDBMJUnEJTUJOHVFOUUSPJTDPNQPSUFNFOUTEFCBTFFO
NBUJoSFEFTUSBUnHJFGJTDBMF
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q
-FQSFNJFSFTUMF§DPOTFOUFNFOUhMµJNQyU¨$µFTUMFDBT
EµVOFTPDJnUnPVEµVOJOEJWJEVRVJWFVUpUSFFOSoHMFBWFDMFESPJU
GJTDBMEBOTUPVTMFTQBZTP}JMBEFTBDUJWJUnT RVJDPNNVOJRVF
UPVUFTMFTJOGPSNBUJPOTRVµPOMVJSnDMBNFFUTµFGGPSDFEFQBZFSMF
KVTUFNPOUBOUEFTJNQyUTRVJMVJTPOUEFNBOEnT EBOTMFTEnMBJT
FUBV§CPO¨FOESPJU DµFTUhEJSFMhP}MBSnBMJUnnDPOPNJRVFEF
TFTBDUJWJUnTDPSSFTQPOEhTFTEnDMBSBUJPOT
"MµBVUSFFYUSnNJUn JMZBMBGSBVEFGJTDBMF$µFTUVOFBDUJWJUn
JMMnHBMFNFOnFQPVSSnEVJSFMFNPOUBOUEFTJNQyUTEµVOJOEJ
WJEVPVEµVOFTPDJnUn&MMFTFQSPEVJUMPSTRVµVODPOUSJCVBCMFOF
EnDMBSFQBTVOFQBSUJFEFTFTSFWFOVT PVEnEVJUEFTPOSFWFOV
JNQPTBCMFVOFDIBSHFRVµJMOµBQBTTVQQPSUnFPVRVµJMOµFTUQBT
BVUPSJTnhEnEVJSF%BOTDFSUBJOTQBZT DPNNFMB4VJTTFPVMF
-JFDIUFOTUFJO VOEJTUJOHVPFTUPQnSnFOUSFMBGSBVEFFUMµnWBTJPO
MBQSFNJoSFnUBOUVOEnMJUQnOBMFUMBTFDPOEFVOEnMJUDJWJM-B
EJGGnSFODFFTUTJHOJGJDBUJWFDBS KVSJEJRVFNFOU MFTBENJOJTUSBUJPOT
EFDFTQBZTOFQFVWFOUQBTDPPQnSFSBWFDMFTGJTDTnUSBOHFSTFO

NBUJoSFDJWJMF-BSnQPOTFIBCJUVFMMFEFTBVUPSJUnTTVJTTFTBVY
EFNBOEFTEµBTTJTUBODFEFTBVUSFTQBZTEBOTEFTEPTTJFSTEµnWB
TJPOGJTDBMFFTURVF CJFORVµFMMFTTPJFOUWJWFNFOUEnTJSFVTFTEF
TBODUJPOOFSEFTQSBUJRVFTRVµFMMFTSnQSPVWFOU FMMFTOFQFVWFOU
InMBT GPVSOJSEµJOGPSNBUJPOTQBSDFRVFMµnWBTJPOGJTDBMFFTUVOF
BGGBJSFDJWJMFEBOTMB$POGnEnSBUJPOIFMWnUJRVF&MMFTPOUEPODMFT
NBJOTMJnFT©
$FUUFSnBDUJPODBSBDUnSJTUJRVFBnUnNJTFFOMVNJoSFEBOTEFT
nWnOFNFOUTSnDFOUT&O RVBOEBnUnSFOEVFQVCMJRVFVOF
nWBTJPOGJTDBMFNBTTJWFQBTTBOUQBSEFUSoTEJTDSoUFTGPOEBUJPOT
BV-JFDIUFOTUFJO VOFQPSUFQBSPMFEV-JFDIUFOTUFJOBFYQMJRVn
MBTVSQSJTFFUMBQFJOFEFTBVUPSJUnTEVQBZT Eµ§BQQSFOESF¨RVF
DFTGPOEBUJPOTEJTDSoUFTDSnnFTQBSVOFMPJSFNPOUBOUh
QPVWBJFOUpUSFVUJMJTnFTQBSEFTnUSBOHFSThEFTGJOTEµnWBTJPO
GJTDBMF-F-JFDIUFOTUFJO EJTBJUFMMF nUBJUQFVUpUSFVOCSJOOBuG
FOJNBHJOBOURVFMBQMVQBSUEFTHFOTTFDPOEVJTFOUDPNNFTFT
QSPQSFTDJUPZFOTFUQBZFOUUPVTMFTJNQyUTRVµJMTEPJWFOU°NBJT
MBOBuWFUn EJTBJUFMMF OµFTUQBTVODSJNF-FNFTTBHFnUBJUDMBJS
MF-JFDIUFOTUFJOWPVMBJUOPVTGBJSFDSPJSFRVµJMBWBJUnUnNFOn
FOCBUFBVQBSEFTnUSBOHFSTDSBQVMFVY$FQBZTFTUQPVSUBOU
DPOOVEFQVJTQSoTEµVOTJoDMFQPVSpUSFMµVOEFTQBSBEJTGJTDBVY
MFTQMVTTFDSFUTFUBnUnSnHVMJoSFNFOUNpMnhVOFLZSJFMMFEF
TDBOEBMFT

3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q
&OGJO JMZBMµ§PQUJNJTBUJPOGJTDBMF¨$µFTUMB[POFHSJTFFOUSF
MFDPOTFOUFNFOUhMµJNQyUFUMBGSBVEFGJTDBMF MFUFSSBJOGBWPSJ
EµVOFBSNnFEFDPNQUBCMFT KVSJTUFT CBORVJFSTFUFYQFSUT
GJTDBVY6OJOEJWJEVPVVOFTPDJnUnQSBUJRVBOUMµPQUJNJTBUJPO
GJTDBMFQFVUSFDIFSDIFSUSPJTDIPTFTQBZFSNPJOTEµJNQyUTRVF
OFMµFYJHFSBJUVOFJOUFSQSnUBUJPOSBJTPOOBCMFEVESPJUEµVOQBZT
QBZFSEFTJNQyUTTVSEFTQSPGJUTEnDMBSnTEBOTVOQBZTBVUSFRVF
DFMVJP}JMMFTBSnFMMFNFOUFODBJTTnTTFEnCSPVJMMFSQPVSQBZFS
MµJNQyUVOQFVQMVTUBSERVµJMOµBSnBMJTnMFTQSPGJUT
&OESPJU MBEJGGnSFODFFTUDMBJSFFOUSFMBGSBVEFFUMµPQUJNJTB
UJPOGJTDBMF-FTGJTDBMJTUFTBJNFOUhDJUFSVOFTnSJFEFEnDJTJPOT
EFUSJCVOBVY MFQMVTTPVWFOUEBOTMFTQMVTHSBOETQBZTEV
NPOEF RVJQBSBJTTFOUTPVUFOJSMBMnHBMJUnEFMµPQUJNJTBUJPO&O
GBJU MBSnBMJUnFTUQMVTDPNQMJRVnF%µBCPSE MFTSoHMFTGJTDBMFTEµh
QFVQSoTUPVTMFTQBZTTPOUDPNQMFYFT FUMµPQUJNJTBUJPOSFQPTF
TPVWFOUTVSMµFYJTUFODFEµVOEPVUFRVBOUhMFVSJOUFSQSnUBUJPO
&OTVJUF RVBOEMFTUSBOTBDUJPOTTPOUEFOBUVSFJOUFSOBUJPOBMF

EBOTVONPOEFRVJOµBQBTEFSoHMFTGJTDBMFTNPOEJBMFT JM
FTUTPVWFOUEJGGJDJMFEFSnTJTUFSh
MBQPTTJCJMJUnEFKPVFSMFESPJUGJTDBM
EµVO&UBUDPOUSFDFMVJEµVOBVUSF VO -BMJNJUFFOUSFMBGSBVEFFU
QSPDnEnRVFMFTGJTDBMJTUFTBQQFM MµPQUJNJTBUJPOFTUTPVWFOUUSPQEJGGJDJMF
MFOU§BSCJUSBHF¨ -BDPOTnRVFODF hEnUFSNJOFSEFGBmPOHnOnSBMF
FTURVFMBMJNJUFFOUSFMBGSBVEFFU &MMFEnQBTTFMBDBQBDJUnEFDPOOBtUSF
MµPQUJNJTBUJPOFTUTPVWFOUUSPQEJGGJ PVEFDPNQSFOESFMFESPJUEFMBQMVQBSU
DJMFhEnUFSNJOFSEFGBmPOHnOnSBMF EFDFVYRVJDPOTUJUVFOUMBDMJFOUoMFEFT
&MMFEnQBTTFMBDBQBDJUnEFDPOOBt QBSBEJTGJTDBVY°DFRVFMFTGJTDBMJTUFT
USFPVEFDPNQSFOESFMFESPJUEFMB QFVWFOUGBDJMFNFOUFYQMPJUFS
QMVQBSUEFDFVYRVJDPOTUJUVFOUMB
DMJFOUoMFEFTQBSBEJTGJTDBVY°DF
RVFMFTGJTDBMJTUFTQFVWFOUGBDJMFNFOUFYQMPJUFS1PVSDFUUFSBJ
TPO OPVTQBSMPOTEFGSBVEF EµnWBTJPOPVEµPQUJNJTBUJPOTBOT
MFTEJTUJOHVFSEFGBmPOUSBODInF FOOPVTBQQVZBOUTVSMFNPU
DnMoCSFEFMµBODJFODIBODFMJFSEFMµ&DIJRVJFS%FOOJT)FBMFZ RVJ
EnDSJWBJUMBEJGGnSFODFFOUSFMFTEFVYDPNNFnUBOU§MµnQBJTTFVS
EµVONVSEFQSJTPO¨
2VFMFTUMFNPOUBOUEFMµJNQyUOPOQBZnHSiDFBVYQBSBEJT
GJTDBVY -BSnQPOTFMBQMVTGSBODIFFUMBQMVTFYBDUFFTURVF
QFSTPOOFOFMFTBJU.BJTDPNNFMFT&UBUTPOUDPOTDJFODFRVµJMT
QFSEFOUEFQMVTFOQMVTEFSFDFUUFTGJTDBMFT RVFMRVFTDIJGGSFT ½½½
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q POUnUnQVCMJnT&O(SBOEF#SFUBHOF TFMPOMFTDBMDVMTEF3JDIBSE
.VSQIZ MµnWBTJPOBOOVFMMFTFSBJUEµFOWJSPONJMMJBSETEFMJWSFT
° EFTSFDFUUFTGJTDBMFTPVEV1*#-FTTFSWJDFTGJTDBVY
EFT&UBUT6OJTQFOTFOURVµJMNBORVFEFMµPSESFEFNJMMJBSET
EFEPMMBSTQBSBO TPJUEFTJNQyUTGnEnSBVYFUEV1*#
&O'SBODF Mµ&UBUQFSEBVNJOJNVNhNJMMJBSETEµFVSPTQBS
BO TPJUFOHSPTEV1*#-µ6OJPOFVSPQnFOOFFTUJNFRVFMF
NBORVFhHBHOFSQPVSMµFOTFNCMFEFTQBZTEFMµ6OJPOFTUEF
h EV1*#$FTPOUEFTDIJGGSFTUSoTnMFWnT
-FTQBSBEJTGJTDBVYFUMFTQSPGFTTJPOOFMT
-FTEnCBUTTVSMFTQBSBEJTGJTDBVYQSFOOFOUSBSFNFOUFODPNQUF
VOGBDUFVSDBQJUBMMFSyMFKPVnEFQVJTEFTBOOnFTQBSMFTDPNQ
UBCMFT KVSJTUFT CBORVJFSTFUBVUSFTFYQFSUTGJTDBVY
5PVTTFUSPVWFOUEBOTMFTQBSBEJTGJTDBVY OPUBNNFOUEBOT
MFTUSFOUFPVRVBSBOUFQMVTJNQPSUBOUT$FTQSPGFTTJPOOFMTKPVFOU
VOSyMFFTTFOUJFMBVTTJMPJORVFMµPOSFNPOUF JMTPOUQBSUJDJQn
hUPVUFTMFTJOOPWBUJPOTMnHJTMBUJWFTSnBMJTnFTQPVSnDIBQQFSh

MµJNQyUFUBVYSnHMFNFOUBUJPOT*MTPOUDPOTFJMMnFUJOGMVFODnMFT
QPMJUJDJFOTBGJOEµPCUFOJSMFTMPJTEPOUJMTBWBJFOUCFTPJOQPVS
QPVSTVJWSFMFVSBDUJWJUnFU hMµPDDBTJPO JMTPOUSnEJHnFVYNpNFT
MFTMnHJTMBUJPOTEFT&UBUTEBOTMFTRVFMTJMTBWBJFOUEnDJEnEF
TµJNQMBOUFS$FTQSPGFTTJPOOFMTNFUUFOUFOQMBDF EBOTMFTGBJUT
MFTEJTQPTJUJGTRVFDFTMPJTQFSNFUUFOUJMTJOWFOUFOUEFOPVWFMMFT
UFDIOJRVFTEµnWBTJPOFUEµPQUJNJTBUJPO RVµJMTWFOEFOUhMFVST
DMJFOUTJMTGPOUQSFTTJPOQPVSnWJUFSUPVUFnWPMVUJPOEFTUFYUFT
DPOUSFMFTQBSBEJTGJTDBVY$FTPOUMFTNpNFTRVJBGGJSNFOURVF
MFTQBSBEJTGJTDBVYTPOUVOFGPSNFEµBDUJWJUnUPVUhGBJUMnHJUJNF
$FTQSPGFTTJPOOFMTEVESPJUFUEVDIJGGSFTPOUQBSDPOTnRVFOU
BCTPMVNFOUJSSFNQMBmBCMFTQPVSDFTUFSSJUPJSFT$FTPOUFVYRVJ
GPOUQSPTQnSFSMFTBGGBJSFTEFTQBSBEJTGJTDBVY FOQBSUJDVMJFSEBOT
MFTUFSSJUPJSFTMFTQMVTQFUJUTRVJOµPOUOJMBNBJOEµ¯VWSFOJMFT
DPNQnUFODFTOnDFTTBJSFTQPVSPQnSFShMµnDIFMMFNPOEJBMF-µ&UBU
EF+FSTFZFOFTUVOFCPOOFJMMVTUSBUJPO1BSNJTFTSFTTPSUJTTBOUT
JMZFOBQSPCBCMFNFOUGPSUQFV°TµJMZFOB°RVJDPNQSFOOFOU
WSBJNFOUDPNNFOUGPODUJPOOFMBDPNNVOBVUnEFMBGJOBODFPGG
TIPSFEFMFVStMF PVDFRVFGPOUSnFMMFNFOUTFTNFNCSFT+FSTFZ
OµFTURVµVOFKVSJEJDUJPOhMPVFS RVJGBJUDFRVµPOMVJEFNBOEFEF
GBJSF1BSFYFNQMF MµBCPNJOBCMFMPJEFTVSMµBENJOJTUSBUJPO
QBSEFTUJFST TPVSDFEµPQBDJUnRVBOUBVYQSPQSJnUBJSFTSnFMTEFT
TPDJnUnT FTUQBTTnFTBOTWPUFEFWBOUMµBTTFNCMnFOBUJPOBMFEF

3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
MµtMFQVJTRVFQFSTPOOFOFTµZFTUPQQPTn OJNpNF QPVSBVUBOU Q
RVFMµPOTBDIF OµBGBJUMBNPJOESFSFNBSRVF-FTMnHJTMBUFVST
POUGBJUFYBDUFNFOUDFRVµPOMFVSEFNBOEBJUJMTPOUGPVSOJDF
RVµFYJHFBJUMµJOEVTUSJFMPDBMFEFTTFSWJDFTGJOBODJFST$FGBJTBOU
JMTNPOUSBJFOURVµJMTBWBJFOUDPNQSJTRVFMRVFDIPTFEµFYUSpNF
NFOUTJNQMFFOnDIBOHFEµVOFMnHJTMBUJPO MFTQBSBEJTGJTDBVY
QFSmPJWFOUVOSFWFOVEFTBDUJWJUnTRVFMBDPNNVOBVUnPGGTIPSF
BQQPSUFDIF[FVYTBOTRVFDFMBMFVSDP~UFRVPJRVFDFTPJU$FMB
QBSBtUpUSFVOFTJUVBUJPOHBHOBOUHBHOBOURVJGBJUMµBGGBJSFEF
UPVT"VTTJ QPVSRVPJQBTTFSEVUFNQTTVSMFTEnUBJMTKVSJEJRVFT
FOOVZFVYEFMPJTTVSMµBENJOJTUSBUJPOQBSEFTUJFST
$FTQSPGFTTJPOOFMTDPOTUJUVFOUDFRVFMµPOQFVUBQQFMFSMB
DPNNVOBVUnEFTDFOUSFTGJOBODJFSTPGGTIPSF 0'$ §PGGTIPSF
GJOBODJBMDFOUSFT¨ *MTTPOUJOUFSOBUJPOBVY NPCJMFT FUMBTFVMF
DIPTFRVJMFTJOUnSFTTFFTUEFTVJWSFMµBSHFOUMhP}JMWB4J
QPVSVOFSBJTPORVFMDPORVF MFTDBQJUBVYRVJUUFOUVOQBSBEJT
GJTDBM WPVTQPVWF[pUSFT~SRVFMBDPNNVOBVUn0'$MFTTVJWSB
-µFYFNQMFQBSGBJUEFDFUZQFEFDPNQPSUFNFOUFTUGPVSOJQBSMFT

HSBOEFTGJSNFTEµBVEJU RVJTPOUQSBUJRVFNFOUTBOTFYDFQUJPO
QSnTFOUFTEBOTUPVTMFTQBSBEJTGJTDBVY NpNFMFTQJSFT-FTHFOT
RVµFMMFTFNQMPJFOUTPOUSBSFNFOUEFTBVUPDIUPOFTFU DPNNFPO
MFDPOTUBUFEFQMVTFOQMVTGSnRVFNNFOU JMTTµJOUoHSFOUQFVhMB
TPDJnUnMPDBMF*MTUSBWBJMMFOUQPVSVOFDMJFOUoMFRVJOµFTUhQFV
QSoTKBNBJTEVQBZT hMµFYDFQUJPOEFTKVSJTUFTMPDBVYRVJTPOU
FVYNpNFTBVTFSWJDFEFDMJFOUTSnTJEBOUBJMMFVST FUMFVSTNPUJGT
EµpUSFMhPOUQFVhWPJSBWFDMBHnPHSBQIJF NBJTCFBVDPVQQMVT
BWFDMFTGMVYEFDBQJUBVYRVµJMTHoSFOU
$FTHFOT QBSDFRVµJMTTPOUEFQBTTBHF GPOUQFVEFDBTEFT

SoHMFTMPDBMFT*MTQFVWFOUMFVSNBOJGFTUFSVOJOUnSpUEFQVSF
GPSNF QBSDFRVµFMMFTKPVFOUTVSMFVSTDIBSHFTEµFYQMPJUBUJPO
NBJTJMTQFVWFOUBVTTJTFQFSNFUUSFEFMFTJHOPSFS DPNNFDFGVU
MFDBTQPVS6#4BVY&UBUT6OJT
5PVUFSnHVMBUJPOFGGJDBDFEVNPOEFPGGTIPSFOnDFTTJUFRVµPO
OFSnHVMFQBTTFVMFNFOUMFTQBSBEJTGJTDBVY NBJTBVTTJMFTPQnSB
UFVSTQSPGFTTJPOOFMT°FUQBTTFVMFNFOUQPVSMFVSTBDUJWJUnTEBOT
DFTFOESPJUT NBJTBVTTJQPVSDFRVµJMTGBDJMJUFOUDPNNFQSBUJRVFT
GJTDBMFTEPVUFVTFT*MTSnTJTUFSPOUhDFTDIBOHFNFOUT NBJTDµFTU
VODPNCBURVJEPJUpUSFHBHOn/PUBNNFOUQBSDFRVFMFTQBSBEJT
GJTDBVYOµBDDVFJMMFOUQBT FOGBJU MFTnOPSNFTNBTTFTEµBSHFOU
RVFTVHHoSFOUMFTDIJGGSFT$FTPOUQSJODJQBMFNFOUEFTMJFVYEµFO ½½½
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q SFHJTUSFNFOUPV EBOTMFKBSHPOGJOBODJFS EFTCPPLJOHDFOUFST

RVJTPOUVUJMJTnTDPNNFEFTFTQBDFTKVSJEJRVFTQPVSMµFOSFHJT
USFNFOUEFSFMBUJPOTDPOUSBDUVFMMFTOPVnFTBJMMFVST NpNFTJ FO
nDIBOHF JMTFOSFUJSFOUMPDBMFNFOUEFTDPNNJTTJPOTFUEµBVUSFT
SFWFOVT -FTTUBUJTUJRVFTnQPVTUPVGMBOUFTTVSMBQMBDFEFTQBSB
EJTGJTDBVYEBOTMBNPOEJBMJTBUJPONBTRVFOUMFGBJURVF BVGPOE
MFTQBSBEJTGJTDBVYTPOUVOFGJDUJPOKVSJEJRVFUPVSOnFWFSTVOTFVM
PCKFDUJGnDIBQQFShMµJNQyUFUBVYSoHMFTEVNPOEFP}TFTJUVFOU
WnSJUBCMFNFOUMFTUSBOTBDUJPOTRVµJMTFOSFHJTUSFOUFUEBOTMFRVFM
FMMFTPOUVOJNQBDUSnFM-FVSBDUJWJUnFTUQVSFNFOUQBSBTJUF TF
OPVSSJTTBOUhMBGPJTEFMµnDPOPNJFNPOEJBMJTnFFUEVTZTUoNF
EFT&UBUT$µFTUQPVSRVPJMFTQBSBEJTGJTDBVYDPOTUJUVFOUMµVOFEFT
RVFTUJPOTQPMJUJRVFTMFTQMVTJNQPSUBOUFTEFOPUSFnQPRVF
-BSnBDUJPOFVSPQnFOOF
-FT&UBUT6OJT MB(SBOEF#SFUBHOF MB'SBODFFUMµ"MMFNBHOFPOU
QBSGPJTDIFSDInhDPNCMFSMFTWJEFTKVSJEJRVFTEBOTMFTRVFMTTµJO
ToSFOUMFTQSPGFTTJPOOFMT hGBJSFQSFTTJPOTVSUFMPVUFMQBSBEJT
GJTDBMQPVSRVµJMNPEJGJFDFSUBJOFTEFTFTSoHMFTFUEFTFTQPMJ

UJRVFT*MZBFVEFUJNJEFTUFOUBUJWFT EBOTMµFOUSFEFVYHVFSSFT
QPVSEnWFMPQQFSVOFSnBDUJPOJOUFSOBUJPOBMFDPPSEPOOnFBVY
QBSBEJTGJTDBVY.BJTQFVEFDIPTFBnUnGBJUGBDFhVOQSPCMoNF
MPOHUFNQTKVHnNBSHJOBM
-µPQJOJPOBDPNNFODnhDIBOHFSWFSTMBGJOEFTBOOnFT
%FQVJTMPST MFTJOJUJBUJWFTTFTPOUNVMUJQMJnFT NFOnFTQBSMµ0$%&
BWFDTBDBNQBHOFTVSMB§DPODVSSFODFGJTDBMFEPNNBHFBCMF¨
MBODnFFO+BTPO4IBSNBO<> EBOTVOFFYDFMMFOUFBOB
MZTF DPOTJEnSBJUDFTFGGPSUTDPNNFEnSJTPJSFT%FGBJU UPVUFT
MFTMJTUFT EFMµ0$%& EV'PSVNEFTUBCJMJUnGJOBODJoSF EV(BGJ
QVCMJnFTFOFUEFTUJOnFThTUJHNBUJTFSMFTQBSBEJTGJTDBVY
POUnUnQFVFGGJDBDFTQPVSDIBOHFSMFTDIPTFT.BJTPOWPJU
RVµBVKPVSEµIVJMF(BQVTµBQQVZFSTVSMFTUSBWBVYEFMµ0$%&
QPVSGBJSFNPOUFSMBQSFTTJPOQPMJUJRVFTVSMFTQBSBEJTGJTDBVY
QMVTNFOBDnTRVFKBNBJT
"MPSTRVFMBDBNQBHOFEFMµ0$%&TµFOMJTBJU Mµ6OJPOFVSP
QnFOOFTµFTUBGGJSNnFDFTEFSOJoSFTBOOnFTDPNNFMFWSBJMFBEFS
EBOTMBMVUUFNPOEJBMFDPOUSFMFTQBSBEJTGJTDBVY
%FQVJT JMFYJTUFVO§$PEFEFCPOOFDPOEVJUFEBOTMF
EPNBJOFEFMBGJTDBMJUnEFTFOUSFQSJTFT¨*MOµBQBTMFTUBUVUEµVO
JOTUSVNFOUKVSJEJRVF NBJTJMGPVSOJUVOFNnUIPEFJOGPSNFMMFEF

3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
SnHVMBUJPORVJTFSnWoMFnUPOOBNNFOUFGGJDBDF<3BEBFMMJ > Q
&OBEPQUBOUDFDPEF MFT&UBUTNFNCSFTTµFGGPSDFOUEµnMJNJOFS
RVFMRVFTQSBUJRVFTEPNNBHFBCMFTFONBUJoSFEFDPODVSSFODF
GJTDBMFFUnWJUFOURVµJMFOBQQBSBJTTFEFOPVWFMMFT"MPSTRVFMB
DBNQBHOFEFMµ0$%&FTUMJNJUnFBVYTFSWJDFT GJOBODJFSTFUBVUSFT
MFDPEFEFMµ6OJPOFVSPQnFOOFWJTFMµFOTFNCMFEFTBDUJWJUnTEFT
FOUSFQSJTFT FONFUUBOUMµBDDFOUTVSMFTQMVTNPCJMFT$FDPEFnMJ
NJOFVOFPCKFDUJPOUSBEJUJPOOFMMFEFTQBSBEJTGJTDBVY1PVSnWJUFS
EµpUSFBDDVTnEµJNQnSJBMJTNF JMOµnMBCPSFQBTMFQSJODJQFEµVO
§JNQyUKVTUF¨RVµJMJNQPTFSBJUBVY&UBUTSnDBMDJUSBOUT4VJWBOUMB
MJHOFBEPQUnFQBSMµ0$%& JMBDDFQUFMFQSJODJQFEFMBDPODVSSFODF
GJTDBMF MBJTTBOUBVY&UBUTMFVSMJCFSUnEFDIPJYEBOTDFEPNBJOF
.BJTMµ6OJPOFVSPQnFOOFFYJHFRVFMFTSoHMFTGJTDBMFTTµBQQMJ
RVFOUEFMBNpNFGBmPOhUPVUFTMFTFOUSFQSJTFTQSnTFOUFTEBOT
DIBRVFQBZT RVµFMMFTTPJFOUOBUJPOBMFTPVnUSBOHoSFT DMBVTF
RVJWJTFMBQSBUJRVFDPOTJTUBOUhBDDPSEFSBVYOPOSnTJEFOUT§VO
USBJUFNFOUGJTDBMQMVTGBWPSBCMFRVFDFMVJHnOnSBMFNFOUBQQMJRVn
EBOTMµ&UBUNFNCSFDPODFSOn¨

-FDPEFTµPQQPTFEPODBVYKVSJEJDUJPOTRVJTFTPOUDSnn
VOFOJDIFEBOTMµnDPOPNJFNPOEJBMFFOEJTUJOHVBOU hEFTGJOT
GJTDBMFT MFTTPDJnUnTSnTJEFOUFTEFDFMMFTRVJOFMFTPOUQBT&O
JMBQFSNJThMB$PNNJTTJPOFVSPQnFOOFEFDPOUSBJOESF
MF-VYFNCPVSHhSFOPODFShTFTTPDJnUnTIPMEJOH%FMB
NpNFGBmPO MµBEPQUJPOQBS+FSTFZ (VFSOFTFZFUMµtMFEF.BO
EµVOOPVWFBVSnHJNFGJTDBMEFQVJT OPUBNNFOUMFUBVYEF
TVSMFTQSPGJUTEFTFOUSFQSJTFT QFVUpUSFBUUBRVnFQPVSOPO
SFTQFDUEVDPEF
-µ6OJPOFVSPQnFOOFQPVTTFnHBMFNFOUhMµIBSNPOJTBUJPO
EVESPJUGJTDBMEFTTPDJnUnTBVOJWFBVEVDPOUJOFOU-FTNVMUJOB
UJPOBMFTBZBOUEFTGJMJBMFTEBOTQMVTEµVOQBZTFVSPQnFOQBJFOU
EFTJNQyUTMhP}FMMFTPQoSFOU NBJTPOUUFOEBODFhEnDMBSFSMFT
QSPGJUTEBOTMFQBZTP}FMMFTTPOUMFNPJOTJNQPTnFT HSiDFhEFT
TZTUoNFTDPNQMFYFTEFQSJYEFUSBOTGFSU-µ6OJPOFVSPQnFOOFQSP
QPTFVOFUBYFEFCBTF DPMMFDUnFBVOJWFBVFVSPQnFO RVJSnEVJSBJU
MµJODJUBUJPOhEnQMBDFSMFTQSPGJUT%FDFUUFGBmPO MFTQSPGJUTEµVO
HSPVQFOFTFSBJFOUUBYnTRVµVOFGPJTEBOTMµ6OJPOFVSPQnFOOF
FUMFTSFDFUUFTGJTDBMFTTFSBJFOUSnQBSUJFTFOUSFMFTQBZTTFMPOVO
DSJUoSFDPOWFOV QBSFYFNQMFMFNPOUBOUEVDBQJUBMJOWFTUJPVMF
DIJGGSFEµBGGBJSFT DPNNFDFMBFTUMFDBTBVY&UBUT6OJTFUFOUSF
MFTQSPWJODFTDBOBEJFOOFT-B$PNNJTTJPOTµnUBJUEPOOnKVTRVµFO
QPVSQSPQPTFSVOFEJSFDUJWFTVSMBUBYBUJPOEFTFOUSFQSJTFT ½½½
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q .BJTMFSFKFUQBSMµ*SMBOEFEVSnGnSFOEVNTVSMFUSBJUnEF-JTCPOOF
EPOUMµVOFEFTDBVTFTnUBJURVFMµ6OJPOFVSPQnFOOFBMMBJUNFOBDFS
MFTZTUoNFGJTDBMJSMBOEBJT BSFUBSEnMFQSPKFU
/µJNQPSUFRVFM&UBUQFVUFOGBJUTFSWJSEFQBSBEJTGJTDBM
QPVSMFTSnTJEFOUTEFTBVUSFTQBZT FONFUUBOUMµnQBSHOFEFT
OPOSnTJEFOUThMµBCSJEFMµJNQyU-µ6OJPOFVSPQnFOOFBGBJUVOF
TnSJFEFQSPQPTJUJPOTWJTBOUhUSBJUFSnHBMFNFOUDFUZQFEµBCVT
%FQVJTKVJMMFU UPVUFTMFTBENJOJTUSBUJPOTGJTDBMFTEFT&UBUT
NFNCSFTEPJWFOUQBSUBHFSMFTJOGPSNBUJPOTEPOUFMMFTEJTQPTFOU
BWFDMFTBVUPSJUnTEFTBVUSFTQBZT-µ"VUSJDIF MB#FMHJRVFFUMF
-VYFNCPVSHPOUDPOTFSWnMFVSTSoHMFTEFTFDSFUCBODBJSF NBJT
JMTEPJWFOUBQQMJRVFSVOFSFUFOVFhMBTPVSDFTVSMFTEnQyUT EµVO
UBVYNJOJNBMEFEFh QPSUnhEFh
FUhQBSMBTVJUF"VEnCVUEF MµBGGBJSFEV-JFDI
UFOTUFJOBSFOGPSDnMBSnTPMVUJPOEFMµ"MMFNBHOFFUEFMB'SBODF
EµBDDSPtUSFMBQPSUnFEFMB%JSFDUJWFFVSPQnFOOFTVSMBGJTDBMJUnEF
MµnQBSHOF FUMFT&UBUTFVSPQnFOTPOUFOHBHnEFTOnHPDJBUJPOT
QPVSnMBCPSFSVODBESFQMVTDPOUSBJHOBOURVJFTUFODPVSTEF

OnHPDJBUJPO DGJOGSB
-F(EµBWSJM
"WFDMµBSSJWnFBVQPVWPJSEF#BSBDL0CBNB MFT&UBUT6OJT
WPOUJMTQSFOESFMBUpUFEFMBMVUUFDPOUSFMFTQBSBEJTGJTDBVY
-FHPVWFSOFNFOU$MJOUPOBWBJUnUnMµVOEFTNPUFVSTEFTFGGPSUT
NVMUJMBUnSBVYDPOUSFMFTQBSBEJTGJTDBVY NBJTMµVOFEFTQSFNJoSFT
BDUJPOTEFDFMVJEF#VTIBnUnEFMFVSSFUJSFSTPOTPVUJFO%FTPO
DyUn #BSBDL0CBNB MPSTRVµJMnUBJUTnOBUFVS BEnKhKPVnVOSyMF
JNQPSUBOUEBOTEJWFSTFTJOJUJBUJWFTQPVSDPNCBUUSFMFTQBSBEJT
GJTDBVY*MBGBJUQMVTJFVSTEnDMBSBUJPOT hQBSUJSEFMBGJOFU
KVTRVµhMBWFJMMFEV(EµBWSJM RVJDPOGJSNBJFOUTBWPMPOUn
QPMJUJRVFEFTnWJSDPOUSFFVY
-FSnTVMUBUFOBnUnMFTEFNBOEFTEV(EµBWSJMEµJEFOUJGJFS
MFT§KVSJEJDUJPOTOPODPPQnSBUJWFT¨hTVSWFJMMFS DFMMFTRVJQPTFOU
EFTQSPCMoNFTFONBUJoSFGJTDBMFFUFONBUJoSFEµJOTUBCJMJUnGJOBO
DJoSF FUEFQPTFSMFQSJODJQFQPMJUJRVFEFTBODUJPOThMµnHBSEEFT
UFSSJUPJSFTSnDBMDJUSBOUThFOHBHFSVONJOJNVNEFDPPQnSBUJPO
JOUFSOBUJPOBMF6OQSFNJFSQBTRVJTFNCMBJUFODPSFJNQPTTJCMF
MµBOEFSOJFSFURVJSFQSnTFOUFEPODVOFBWBODnFJNQPSUBOUF
"QSoTBWPJSDSJnEBOTMFEnTFSUQFOEBOUEFTBOOnFT UPVTDFVY
RVJQPJOUBJFOUMFSyMFOnGBTUFEFTQBSBEJTGJTDBVYEBOTMBNPO
EJBMJTBUJPOPOUWVMFVSTUIoTFTMnHJUJNnFT

3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
1PVSFTTFOUJFMMFTRVµBJFOUnUnMFTEnDJTJPOT FMMFTTPOUSFT Q
UnFTJOTBUJTGBJTBOUFT-FDSJUoSFSFUFOVQPVSnUBCMJSMFTMJTUFT
EFTQBSBEJTGJTDBVYFTUMBSHFNFOUJOTVGGJTBOUJMTFDPOGPSNF
BVTUBOEBSEEFMµ0$%&RVJTFDPOUFOUFEFSnDMBNFSVOnDIBOHF
EµJOGPSNBUJPOTBWFDMFTBVUPSJUnTGJTDBMFTFUMFTKVHFTnUSBOHFST
VOJRVFNFOUFODBTEFQSFVWFTEFGSBVEFFUEµnWBTJPOGJTDBMF
-FTQBSBEJTGJTDBVYBDDFQUBJFOUEFQVJTMPOHUFNQTEFDPPQnSFS
FONBUJoSFEFGSBVEFFU TPVTMBQSFTTJPOEFDFTEFSOJFSTNPJT
POUnMBSHJMFVSDPPQnSBUJPOBVYDBTEµnWBTJPO6OCFBVSnTVMUBU
FODPSFJOJNBHJOBCMFJMZBRVFMRVFTNPJT.BJTPOSFTUFMPJOEµVO
nDIBOHFBVUPNBUJRVFEµJOGPSNBUJPOTRVJQFSNFUUSBJUhVOKVHF
PVVOFBENJOJTUSBUJPOGJTDBMFRVJBVSBJUEFTJNQMFTEPVUFTEF
EFNBOEFSEFTJOGPSNBUJPOTBVYQBSBEJTGJTDBVYTJNQMFNFOUQPVS
WnSJGJFSTµJMOµZBQBTBOHVJMMFTPVTSPDIF-µoSFEVTFDSFUCBODBJSF
OµFTUEPODQBTFODPSFSnWPMVF DPOUSBJSFNFOUhDFRVµBGGJSNFMF
DPNNVOJRVnEV(1BSBJMMFVST TVJUFhMBQSFTTJPOEFMB$IJOF
)POHLPOHOµFTUQBTEBOTMBMJTUFEFTQBZTEPVUFVY DFhRVPJMFT
#SJUBOOJRVFTPOUSnQPOEVFOGBJTBOUFOMFWFS+FSTFZ (VFSOFTFZ
FUMµtMFEF.BO Mµ*SMBOEFnUBOUnHBMFNFOUDPOTJEnSnFDPNNFVO

QBZTWFSUVFVY%FTDIPJYRVJFOUBNFOUMBMnHJUJNJUnEFMBMJTUF
&OGJO SBQQPSUTEFGPSDFQPMJUJRVFTPCMJHFOU MB$JUZEF-POESFT
PVCJFOMF%FMBXBSFPVMF/FWBEBBVY&UBUT6OJTOFTPOUQBTOPO
QMVTQPJOUnTEVEPJHU
/nBONPJOT MFTQBSBEJTGJTDBVYRVJTµBUUFOEBJFOUhTPSUJSEF
MµnDSBOSBEBSEV(FOMiDIBOURVFMRVFTDPODFTTJPOTNJOJNFT
FOTPOUQPVSMFVSTGSBJTMFTVKFUFTUEnTPSNBJTCJFOBODSnTVS
MµBHFOEBQPMJUJRVFNPOEJBM%FDFQPJOUEFWVF MFTQSFNJFST
nDIPTEV4PNNFUBVQSoTEFMµBENJOJTUSBUJPOBNnSJDBJOFTPOU
QMVUyUFODPVSBHFBOUTMFT&UBUT6OJTQFOTFOUBWPJSQPTnVOF
QSFNJoSFQJFSSF hMBRVFMMFEµBVUSFTQPVSSPOUTµBEKPJOESFFO
DBTEFCFTPJO(PSEPO#SPXO MF1SFNJFSNJOJTUSFCSJUBOOJRVF
DPOUJOVFMVJBVTTJMBCBUBJMMFMFBWSJM JMBFOWPZnVOFMFUUSF
QMVUyUNVTDMnFBVYUFSSJUPJSFTCSJUBOOJRVFTEµPVUSFNFS°MFT#FS
NVEFT MFTtMFT$BuNBOT MFTtMFT7JFSHFTCSJUBOOJRVFT FUD° BJOTJ
RVµBVYBVUPSJUnTEFTtMFT"OHMP/PSNBOEFTQPVSMFVSEFNBOEFS
EµBMMFSCJFOBVEFMhEFTTUBOEBSETNJOJNVNQPTnTQBSMµ0$%&
FUEFNFUUSFGJOhMFVSTQSBUJRVFTEµnWBTJPOGJTDBMF NFOBmBOUEF
§GBJSFNPOUFSMBQSFTTJPO¨BV(TµJMTOFTµBQQMJRVBJFOUQBTh
BHJSSBQJEFNFOU
-BCBUBJMMFEPJUFGGFDUJWFNFOUpUSFQPVSTVJWJF2VFMMFFTUMB
QSPDIBJOFnUBQFEBOTMBMVUUFDPOUSFDFT&UBUTQBSBTJUFT ½½½
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q -BQSPDIBJOFnUBQFEBOTMFDPNCBU
DPOUSFMFTQBSBEJTGJTDBVY
/PVTQFOTPOTRVFMBQSPDIBJOFDJCMFEPJUpUSFMFTFDSFUPGGFSU
QBSDFTUFSSJUPJSFT4BOTMµPQBDJUnRVµFOUSFUJFOOFOUMFTQBSBEJT
GJTDBVY DFVYRVJMFTVUJMJTFOUQPVSnDIBQQFShMµJNQyUFUBVY
SnHMFNFOUBUJPOTTFSBJFOUGBDJMFNFOUJEFOUJGJBCMFT%BOTDFT
DPOEJUJPOT TPJUJMTSFOPODFSBJFOUTQPOUBOnNFOUhZSFDPVSJS QPVS
QSnTFSWFSMFVSSnQVUBUJPOPVQBSDSBJOUFEFQPVSTVJUFT TPJUJMTFO
TFSBJFOUFNQpDInTQBSMFT&UBUTEBOTMFTRVFMTJMTFYFSDFOUFOGBJU
MFVSTBDUJWJUnTnDPOPNJRVFT
1PVSUSBJUFSMBRVFTUJPOEVTFDSFU EFVYTUSBUnHJFTTPOUQPT
TJCMFTUFOUFSEFMFMFWFSEFQVJTMµJOUnSJFVSEFDFTUFSSJUPJSFT PV
DIFSDIFShMFSPNQSFMhP}TFTDPOTnRVFODFTTFGPOUTFOUJS.BM
HSnVOFGPSUFQSFTTJPOEFHSPVQFTEFMBTPDJnUnDJWJMF MFTQBSBEJT
GJTDBVYPOUKVTRVµJDJnUnUSoTSnUJDFOUThSFOPODFShMFVSTDMBVTFT
EFTFDSFU/PVTOFQFOTPOTQBTRVµJMTTPJFOUQSpUThDIBOHFSEF
QPTJUJPOhDPVSUUFSNFTVSDFQPJOU OPUBNNFOURVBOEJMBQQBSBtU
OnDFTTBJSFEFSnGPSNFSMF3PZBVNF6OJ MF%FMBXBSF MF/FWBEB

FURVFMRVFTBVUSFTKVSJEJDUJPOTEFDFUZQF-BQSFTTJPOEFTQBZT
EV(BWBOUTBSnVOJPOEµBWSJMBGJOJQBSGPSDFSMB4VJTTF
+FSTFZ .POBDP 4JOHBQPVS FUD hTµPVWSJSVOQFVBVYEFNBOEFT
EFSFOTFJHOFNFOUTEFTBVUPSJUnTGJTDBMFTFUKVEJDJBJSFTnUSBOHoSFT
NBJTUPVUFODPOTFSWBOUMµFTTFOUJFMEFMFVSTFDSFUCBODBJSF$FMB
DPOEVJUhQSJWJMnHJFSMFTFGGPSUTQPVSCSJTFSDFTFDSFUEFQVJTMµFY
UnSJFVSEFDFTKVSJEJDUJPOT
6OQSFNJFSBOHMFEµBUUBRVFDPOTJTUFhQSPQPTFSEµnUFOESF
MB%JSFDUJWFFVSPQnFOOFTVSMµnQBSHOF$FMMFDJ DPNNFOPVT
MµBWPOTWV BDPOTUJUVnVOHSBOEQBTFOBWBOU.BJTTPOJNQBDU
FTUMJNJUnQBSDFRVFMFTTPDJnUnTFUUSVTUTQSJWnTTPOUFYDMVTEF
TPODIBNQ&OEnDFNCSF Mµ6OJPOFVSPQnFOOFBQVCMJn
VOFQSPQPTJUJPOEFSnWJTJPORVJWBBTTF[MPJO&MMFPCMJHFMFT
CBORVFTFOSFMBUJPOTDPNNFSDJBMFTBWFDEFTTPDJnUnTnDSBOT
hDPOOBtUSFMFTWnSJUBCMFTQSPQSJnUBJSFTEFDFTTPDJnUnT QVJT
TPJUhUSBOTNFUUSFMµJOGPSNBUJPOBVYGJTDTnUSBOHFST TPJUhUBYFS
KVTRVµhMFTTPNNFTQFSmVFTTVSMFTDPNQUFTFOCBORVFEF
DFTTPDJnUnT$FUUFPCMJHBUJPOTµBQQMJRVFSBhUPVTMFT§BHFOUT
QBZFVST¨°CBORVFTFUBVUSFTJOUFSNnEJBJSFTGJOBODJFST EBOTMF
KBSHPOCSVYFMMPJT°PQnSBOUEBOTMµ6OJPOFVSPQnFOOF FUEBOTUPVU
OPVWFM&UBUBQQMJRVBOUMB%JSFDUJWF$FUUFQSPQPTJUJPOSnDMBNFEF
DPOOBtUSFMFTWnSJUBCMFTQSPQSJnUBJSFTEFTFOUJUnTTJUVnFTEBOT
MFTQBSBEJTGJTDBVY-FTFOUJUnTUFMMFTRVFMFT*#$PVMFTUSVTUT

3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
PGGTIPSFTFSPOUBMPSTUSBJUnTTVSMFQMBOGJTDBMDPNNFTµJMTnUBJFOU Q
TJUVnTEBOTMFTQBZTP}SnTJEFOUMFTQSPQSJnUBJSFT-µJOGPSNBUJPO
TFSBJUBJOTJnDIBOHnFBWFDDFTEFSOJFSTQBZT FODPOUPVSOBOUMFT
KVSJEJDUJPOTQBSBTJUFTP}TPOUFOSFHJTUSnFTMFTFOUJUnT$FMBWBVU
QPVSMFTTPDJnUnT MFTUSVTUTFUUPVUFTMFTTUSVDUVSFTTJNJMBJSFT
$FTFSBJUVOFQFSDnFFYUSBPSEJOBJSFDFUUFQSPQPTJUJPOCBMBJF
MFQSJODJQFEVNPOUBHFGJTDBMPGGTIPSFFUQPTFDPNNFQSJODJQF
RVFMFTFOUJUnTFORVFTUJPOSFMoWFOUEFTQBZTP}FMMFTSnTJEFOU
SnFMMFNFOU FURVFDµFTUMhRVFMFVSTQSPQSJnUBJSFTEPJWFOUpUSF
JNQPTnT*MZBCJFOnWJEFNNFOUEFTPCTUBDMFThDFQSPHSoTMB
%JSFDUJWFEPJUpUSFTPVUFOVFQBSUPVTMFT&UBUTEFMµ6OJPO FUJM
OµFTUQBTDFSUBJORVFDFTPVUJFOFYJTUFhDFKPVS°MF-VYFNCPVSH
ZFTUQBSUJDVMJoSFNFOUPQQPTn.BJTMBTFVMFFYJTUFODFEFDFUUF
QSPQPTJUJPOJOEJRVFDMBJSFNFOUMBEJSFDUJPOEBOTMBRVFMMFMµ6OJPO
FVSPQnFOOFTPVIBJUFBMMFS
6OFJOEJDBUJPOTJNJMBJSFFTUEPOOnFQBSMFT&UBUT6OJT6OF
QSPQPTJUJPOEFMPJQPVSTUPQQFSMFTBCVTEFTQBSBEJTGJTDBVYFTU

TVSMFCVSFBVEV4nOBUFUEFMB$IBNCSFEFTSFQSnTFOUBOUT BWFD
MµBWBOUBHFRVFTBQSFNJoSFWFSTJPOEFQPSUFMBTJHOBUVSFEV
QSnTJEFOU0CBNB EVUFNQTP}JMnUBJUTnOBUFVS&MMFJOEJRVFRVF
UPVUFQFSTPOOFFOSFMBUJPOBWFDVOFFOUJUnTJUVnFEBOTVOQBSBEJT
GJTDBMFTUTVQQPTnFFOBWPJSMFDPOUSyMFFUQSPGJUFSEFTSFWFOVT
RVµFMMFQSPDVSF&MMFEPJUEPODEnDMBSFSTFTSFWFOVTBVY&UBUT6OJT
TBVGTJFMMFQFVUQSPVWFSRVµFMMFOµBQBThMFGBJSF&O"MMFNBHOF
VOFMPJBMMBOUEBOTMFNpNFTFOTBnUnEnQPTnFFOKBOWJFS
DIFSDIBOUhSFGVTFSMFTEnHSoWFNFOUTEµJNQyUTVSMFTTPNNFT
WFSTnFThEFTFOUJUnTTJUVnFTEBOTMFTQBSBEJTGJTDBVY NpNFEBOT
MFDBESFEFSFMBUJPOTFOUSFGJMJBMFTEµVONpNFHSPVQF%BOTMFT
EFVYDBT JMTµBHJUEFMPJTSBEJDBMFTRVJPOUQPVSFGGFUEFQSnTVNFS
DPVQBCMFMFDPOUSJCVBCMFKVTRVµhDFRVµJMQSPVWFRVµJMFTUJOOPDFOU
$µFTUTVSDFQPJOURVµFMMFTTFSPOUQSPCBCMFNFOUDSJUJRVnFT
6OFBVUSFNnUIPEFBnUnQSPQPTnFQPVSTµBUUBRVFSBVTFDSFU
VUJMJTnQBSMFTNVMUJOBUJPOBMFT"EFSBSFTFYDFQUJPOTQSoT MB
NBKPSJUnEFTTPDJnUnTEPJWFOUnUBCMJSMFVSTDPNQUFTFOSFTQFD
UBOUMFTSoHMFTEFMµ*OUFSOBUJPOBM"DDPVOUJOH4UBOEBSET#PBSE
*"4# $POTFJMEFTOPSNFTDPNQUBCMFTJOUFSOBUJPOBMFT PVEF
TPOnRVJWBMFOUBNnSJDBJO MF'JOBODJBM"DDPVOUJOH4UBOEBSET
#PBSE '"4# $PNJUnEFOPSNBMJTBUJPODPNQUBCMFFUGJOBODJoSF
-FTNVMUJOBUJPOBMFTEPJWFOUQSnTFOUFShMFVSTBDUJPOOBJSFTEFT
DPNQUFTDPOTPMJEnTTFMPOMFTSoHMFTnEJDUnFTQBSDFTPSHBOJTNFT ½½½
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q .BJTDFTSoHMFTOFEPOOFOUBVDVOFWJTJCJMJUnTVSMFTUSBOTBDUJPOT
JOUFSOFTBVYHSPVQFT ZDPNQSJTTVSMFTQSJYEFUSBOTGFSU MFTQSJY
BVYRVFMTMFTGJMJBMFTEµVOHSPVQFTµnDIBOHFOUEFTCJFOTFUEFT
TFSWJDFT%FQMVT MFTSoHMFT°DPNNVOFTBVYEFVYPSHBOJTNFT°
OFEFNBOEFOUQBTEFSBQQPSUHnPHSBQIJRVFEFTUSBOTBDUJPOT$F
RVJGBJURVµJMFTUhQFVQSoTJNQPTTJCMFEµnUBCMJSP}TFSnBMJTFOU
MFTUSBOTBDUJPOTEµVOHSPVQFNVMUJOBUJPOBM P}JMGBJUEFTQSPGJUT
FUP}JMQBJFTFTJNQyUT
%FTBTTPDJBUJPOTEFMBTPDJnUnDJWJMF NFOnFTQBSMBDPBMJUJPO
§1VCMJF[DFRVFWPVTQBZF[¨FUMF5BY+VTUJDF/FUXPSL EnGFO
EFOUMµJEnFRVµJMGBVUFYJHFSEFDFTDPNQBHOJFTEFUFOJSMFVS
DPNQUBCJMJUnQBZTQBSQBZT$FMBMFTDPOEVJSBJUhQVCMJFSMFVST
WFOUFT UBOUhEFTUJFSTRVµhMµJOUnSJFVSEVHSPVQF QPVSDIBDVOF
EFMFVSTJNQMBOUBUJPOT BJOTJRVFMFVSTDP~UT&MMFTEFWSBJFOU
EnDMBSFSEBOTRVFMTQBZTMFVSQFS
TPOOFMFTUFNQMPZn RVFMTTBMBJSFT
*MGBVUFYJHFSEFDFTDPNQBHOJFT FMMFTZWFSTFOU P}FMMFTSnBMJTFOU
EFUFOJSMFVSDPNQUBCJMJUnQBZTQBSQBZT MFVSTQSPGJUT hRVJFMMFTQBJFOUEFT

$FMBMFTDPOEVJSBJUhQVCMJFSMFVST JNQyUTFUP}TPOUMFTBDUJGTRVµFMMFT
WFOUFT UBOUhEFTUJFSTRVµhMµJOUnSJFVS EnUJFOOFOU-µBSHVNFOUEFTPSHB
EVHSPVQFP}FMMFTSnBMJTFOUMFVST OJTBUJPOTOPOHPVWFSOFNFOUBMFT
QSPGJUT hRVJFMMFTQBJFOUEFTJNQyUTFU 0/( FTURVF QPVSMµBDUJPOOBJSF
P}TPOUMFTBDUJGTRVµFMMFTEnUJFOOFOU DFUUFSnGPSNFSnEVJSBJUTFOTJCMF
NFOUMFSJTRVFRVFMBTPDJnUnEBOT
MBRVFMMFJMJOWFTUJUTFSnWoMFVUJMJTFS
EFNBOJoSFEPVUFVTFMFTQBSBEJTGJTDBVY BNnMJPSFSBJUMµBGGFD
UBUJPOEFTBDUJGTFUSnEVJSBJUMFDP~UEVDBQJUBMhMµJOUnSJFVSEFT
HSPVQFT$FRVJQSPDVSFSBJUEFTBWBOUBHFTnDPOPNJRVFTFUSFO
ESBJUDFTFOUSFQSJTFTSFTQPOTBCMFTEFTBDUJPOTRVµFMMFTNoOFOU
EBOTUPVTMFTQBZTEBOTMFTRVFMTFMMFTGPOUEFTBGGBJSFT#JFO
FOUFOEV DFUUFEJWVMHBUJPOEFWSBJUTFGBJSFQPVSUPVUFTMFTKVSJEJD
UJPOT TBOTDPOTJEnSBUJPOEFUBJMMFPVEFWPMVNFEFTBGGBJSFTRVJ
ZTPOUUSBJUnFT FUMoWFSBJUMFTFDSFUUBOUQPVSMFTUSBOTBDUJPOTEFT
HSBOEFTGJSNFTBWFDEFTUJFSTRVFQPVSMFTnDIBOHFTJOUFSOFTBVY
HSPVQFT DFEFSOJFSQPJOUnUBOUQBSUJDVMJoSFNFOUJNQPSUBOUQPVS
MFTRVFTUJPOTEFQSJYEFUSBOTGFSU JOTUSVNFOUTEFMBNBKPSJUnEFT
JOGSBDUJPOTGJTDBMFTEBOTMFTQBZTFOEnWFMPQQFNFOU
$FUUFQSPQPTJUJPO BKPVUnFhDFMMFTEFMµ6OJPOFVSPQnFOOF
EFT&UBUT6OJTFUEFMµ"MMFNBHOF DPOUPVSOFMFTMPJTEVTFDSFU
EBOTMFTQBSBEJTGJTDBVY-FVSBDDPSEOµFTUQBTOnDFTTBJSFQPVS
RVµFMMFTFOUSFOUFOWJHVFVS OJQPVSRVFTPJFOUQVCMJnTEBOTMFT

3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
SBQQPSUTDPNQUBCMFTFUGJOBODJFSTEFTTPDJnUnTMFTSFOTFJHOFNFOUT Q
DPODFSOBOUMFVSTBDUJWJUnTEBOTDFTUFSSJUPJSFT0OOµBSSJWFhSJFOFO
OnHPDJBOUBWFDMFTQBSBEJTGJTDBVYTVSMBSnEVDUJPOEVTFDSFU.pNF
MPSTRVFEFTBDDPSETEµnDIBOHFEµJOGPSNBUJPOTGJTDBMFTFYJTUFOU
JMTOFEnCPVDIFOUTVSSJFOEFTJHOJGJDBUJG JMOµZBFVRVFRVBUSF
nDIBOHFTEµJOGPSNBUJPOTFOUSF+FSTFZFUMFT&UBUT6OJTFOUSF
FU *MGBVUEPODQSFOESFEFTNFTVSFTQFSNFUUBOUEFTµBUUB
RVFSBVTFDSFUTBOTMFDPOTFOUFNFOUEFTQBSBEJTGJTDBVY
%FQMVT JMFYJTUFhMµJOUnSJFVSEFDFTKVSJEJDUJPOTEFTQSPCMo
NFTDPOTJEnSBCMFTRVJEPJWFOUBVTTJpUSFUSBJUnT"DPNNFODFS
QBSVOQSPCMoNFnWJEFOUFUQFSNBOFOUEFSnHVMBUJPOEFTPQnSB
UJPOTCBODBJSFT-FTGBJMMJUFTSnDFOUFTEFCBORVFTFO*TMBOEF FO
*SMBOEFFUEBOTMµtMFEF.BOPOUEnNPOUSnMBDBQBDJUnUSoTMJNJUnF
EFDFTQFUJUTHPVWFSOFNFOUThBJEFSMFTEnQPTBOUTEµVOFCBORVF
FOGBJMMJUF$FMBFYQPTFDFVYRVJPOUBHJEFCPOOFGPJhVOSJTRVF
JOVUJMF NFUhMBDIBSHFEFMBQPQVMBUJPOEFDFTUFSSJUPJSFTEFTEFU
UFTEPOUJMTOµPOUSBJTPOOBCMFNFOUQBTMFTNPZFOT FUUSBOTGoSFMF
SJTRVFTVSMFSFTUFEVTZTUoNFCBODBJSFQBSUPVUEBOTMFNPOEF

6OBVUSFBOHMFEµBUUBRVFDPOTJTUFhQSPQPTFSRVFMFTEJSJ
HFBOUTEFTNBJTPOTNoSFTEFTHSPVQFTCBODBJSFTTPJFOUSFT
QPOTBCMFTEFTBDUJWJUnTEFMFVSTGJMJBMFTEBOTMFTQBSBEJTGJTDBVY
&URVFMFTQSJODJQBVYDFOUSFTGJOBODJFSTEnDJEFOUEµJOUnHSFSEBOT
MFVSEPNBJOFEFSnHVMBUJPOMFTGPOETEFMFVSTnUBCMJTTFNFOUT
CBODBJSFTSnTJEBOUUInPSJRVFNFOUEBOTEFTQBSBEJTGJTDBVY FO
TµBQQVZBOUTVSMFGBJURVFMBHFTUJPOEFDFTGPOETFTUFOGBJUTJUVnF
EBOTMFVSUFSSJUPJSF*MTPOUhMµnWJEFODFMFESPJUEFMFGBJSF DPNNF
MµBSnWnMnMBMJRVJEBUJPOEFTGPOETTQnDVMBUJGTHnSnTQBS#FBS
4UFBSOTEBOTMFTtMFT$BuNBOT P}MFNBOBHFNFOUEFDFTFOUJUnT
OµBWBJUBVDVOFSnBMJUnMPDBMF UPVUFTMFTEnDJTJPOTnUBOUQSJTFTh
/FX:PSL4JDFMBWBVUEBOTMµPQUJRVFEµVOFMJRVJEBUJPO POQFVUMF
GBJSFEBOTVOCVUEFSnHVMBUJPO$µFTUBVYSnHVMBUFVSTEFMµnUBCMJS
FUEµBGGJSNFSMFVSESPJUhSnHVMFSDFTFOUJUnTRVJEFWJFOESBJFOU
BMPSTQMVTUSBOTQBSFOUFT5PVUFTDFTSnGPSNFTTVJWFOUMBMJHOF
RVFOPVTBWPOTEnKhEnDSJUFJNQPTFSEFTNPZFOTEFDPOUSyMF
EFQVJTMµFYUnSJFVSEFTQBSBEJTGJTDBVY
$FSUBJOFTEFDFTKVSJEJDUJPOTSFGVTFSPOUEFDPPQnSFS1PVS
D FMMFTMh EFTTBODUJPOTTPOUOnDFTTBJSFTBGJOEµBTTVSFSRVµFMMFT
TFQMJFOUBVYOPSNFTEFDPOEVJUFJOUFSOBUJPOBMFNFOUBENJTFT
-FTQFUJUT&UBUTRVJSFGVTFSBJFOUEFQBSUJDJQFSBVQSPDFTTVT
TFSBJFOUQSPCBCMFNFOUTPVNJThVOFQSFTTJPODPOTJEnSBCMF ½½½
"WSJMNBJKVJO
3.VSQIZFU31BMBO
$I$IBWBHOFVY
2VFMMFGJOBODF
BQSoTMF(
Q #FBVDPVQDnEFSPOUBTTF[GBDJMFNFOU1BSFYFNQMF UPVUFTMFTKVSJ
EJDUJPOTRVJTPOUEBOTMµPSCJUFEV3PZBVNF6OJQPVSSBJFOUSFOUSFS
EBOTMFTZTUoNFEFSnHVMBUJPOEFMµ6OJPOFVSPQnFOOF%µBVUSFT
DPNNFMFT#FSNVEFTPVMB4VJTTF TPOUEBOTMFDPMMJNBUFVSEFT
&UBUT6OJT.POUSnTEVEPJHU MFTUFSSJUPJSFTRVJNBJOUJFOOFOUMF
TFDSFUWPOUWPJSTµBDDSPtUSFMBQSFTTJPOhMFVSnHBSE"MPST FUBMPST
TFVMFNFOU EFTTBODUJPOTTFSPOUJNQPTnFT QBSDFRVµPOBVSB
nMJNJOnMFSJTRVFEµVOFGVJUFEFTDBQJUBVYWFSTVOBVUSFMJFV MF
OPNCSFEFUFSSJUPJSFTQPTTJCMFTnUBOUSnEVJU
2VBOEZQBSWJFOESBUPO $µFTUEJGGJDJMFhEJSF1FVEFNPOEF
BWBJUQSnWVMFTQSPHSoTRVJPOUnUnSnBMJTnTFOFU
EBOTMBCBUBJMMFDPOUSFMFTFDSFU FURVJTPOUEVThMBNPOUnF
EµVODPOTFOTVTQPMJUJRVFBOUJQBSBEJTGJTDBVYDIF[MFTHSBOET
&UBUT-µBWBODnFEFTJOJUJBUJWFTRVJFOEnDPVMFOUEnQFOESBQPVS
CFBVDPVQEFMBTnWnSJUnEFMBSnDFTTJPOEBOTMBRVFMMFTFUSPVWF
QMPOHnFMBQMBOoUF.BJTDPNNFTPOJNQBDUTµBWoSFEVSBCMF PO
QFVUTµBUUFOESFhEFTQSPHSoTSBQJEFT QBSDFRVFMFTHPVWFSOF
NFOUTBVSPOUCFTPJOEFUPVUFTMFTSFTTPVSDFTRVµJMTQPVSSPOU

SnVOJSQPVSTPVUFOJSMBDSnBUJPOEµVOFOPVWFMMFBSDIJUFDUVSFGJOBO
DJoSFEBOTMBRVFMMFEFTJOTUJUVUJPOTCBODBJSFTTUBCMFTQVJTTFOU
PQnSFS"WFDMµFYQnSJFODFBDRVJTFHSiDFBVYCBORVFTEPOUJMT
TPOUEFWFOVTQSPQSJnUBJSFT JMTSnBMJTFSPOURVµJMOµFTUQBTEFMFVS
JOUnSpURVFMFDBQJUBMQVCMJDRVµJMTBQQPSUFOUQPVSTBVWFSMFVST
TZTUoNFTCBODBJSFTTFSWFhOPVSSJSEFTUSBOTBDUJPOTEBOTEFT
KVSJEJDUJPOTTFDSoUFT®
5SBEVDUJPOEF.BSD.PVTMJ
#JCMJPHSBQIJF
%JONPSF (VZ FU8JMMJBNTPO 8PSME4PWFSFJHO.BSLFUT 7JSUVBM

)VHI §*UBMZHSJQQFE 1MBDFT BOE/PNBE.JMMJPOBJSFT
BTOBNFTPG-JFDIUFOTUFJOBDDPVOU $PSOFMM6OJWFSTJUZ1SFTT
IPMEFSTMFBLPVU¨
'JOBODJBM5JNFT NBST 3BEBFMMJ $MBVEJP.
§5IF$PEFPGDPOEVDUBHBJOTU
.BVSFS #JMM §$ZCFSTQBUJBM IBSNGVMUBYDPNQFUJUJPO
TPWFSFJHOUJFTPGGTIPSFGJOBODF PQFONFUIPEPGDPPSEJOBUJPOJO
EJHJUBMDBTI BOEUIFMJNJUT EJTHVJTF ¨ 1VCMJD"ENJOJTUSBUJPO
PGMJCFSBMJTN¨ *OEJBOB+PVSOBM WPM O Q
PG(MPCBM-FHBM4UVEJFT O
Q 4IBSNBO +BTPO$ )BWFOTJO
B4UPSN5IF4USVHHMFGPS(MPCBM5BY
1BMBO 3POFO 5IF0GGTIPSF 3FHVMBUJPO $PSOFMM6OJWFSTJUZ1SFTT


Leco 042 0022

Transféré par

Informations du document

Titre original

Copyright

Formats disponibles

Partager ce document

Partager ou intégrer le document

Options de partage

Avez-vous trouvé ce document utile ?

Ce contenu est-il inapproprié ?

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Leco 042 0022

Transféré par

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Les paradis fiscaux : entre évasion fiscale, contournement

des règles et inégalités mondiales

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

Article disponible en ligne à l’adresse

Découvrir le sommaire de ce numéro, suivre la revue par email, s’abonner...

Distribution électronique Cairn.info pour Alternatives économiques.

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

%µBCPSEFUBWBOUUPVU DFRVFMFTnMJUFTDIFSDIFOUhnWJUFS DF

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

$FTHFOT QBSDFRVµJMTTPOUEFQBTTBHF GPOUQFVEFDBTEFT

Q  SFHJTUSFNFOUPV EBOTMFKBSHPOGJOBODJFS EFTCPPLJOHDFOUFST

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

© Alternatives économiques | Téléchargé le 19/11/2023 sur www.cairn.info (IP: 105.69.34.131)

%JONPSF (VZ FU8JMMJBNTPO 8PSME4PWFSFJHO.BSLFUT 7JSUVBM

Vous aimerez peut-être aussi

Q SFHJTUSFNFOUPV EBOTMFKBSHPOGJOBODJFS EFTCPPLJOHDFOUFST

%JONPSF (VZ FU8JMMJBNTPO 8PSME4PWFSFJHO.BSLFUT 7JSUVBM