Evaluation par les

cash-flows

Cas pratiques

1
Rappel
 L’approche par les cash flows futurs actualisés est
une méthode dynamique d’évaluation, elle
considère l’entreprise non pas comme un
patrimoine foncier, bâti et industriel,
industriel, mais comme
une activité offrant des opportunités à générer des
profits..
profits

2
 Rappel
 Le diagnostic multi-
multi-critères est inévitable,
notamment pour l’appréciation des risques et leur
intégration dans le taux d’actualisation.
 Le business plan, à construire en concertation
avec l’entreprise, doit être approché avec le plus
d’objectivité et de réalisme sur une période de 5
ans (horizon de visibilité) à partir duquel il est
possible de dégager une valeur économique et
financière à rapprocher de l’actif net corrigé. 3
Rappel
 Cette approche par les flux est la mieux adaptée
pour la privatisation d’une entreprise à fort
potentiel en terme de rentabilité, car le repreneur
professionnel est plus intéressé par le rendement
futur de l’action que par le poids économique du
patrimoine de la société.
 Dans ce cas, l’application de l’actif net comptable
serait pénalisante pour l’actionnaire,
l’actionnaire, car il ne
tirerait pas le meilleur profit de la transaction.
4
Les avantages de cette méthode

Cette méthode permet de faire ressortir

qu’une entreprise, c’est avant tout un
marché, des hommes, un savoir faire, des
technologies qui concourent à la création
de richesse pour la rentabilisation des
capitaux investis, le financement de la
croissance et la distribution de dividendes.

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Les limites de cette méthode
Les hypothèses risquent d’être éloignées
de la réalité et de tirer vers un optimisme
sans fondement
La détermination et le choix du taux
d’actualisation n’est pas une chose aisée,
surtout en Algérie, où il n’existe pas
encore d’établissement financier
spécialisé dans les techniques de
l’actuariat comme en Europe.
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Démarche générale de l’évaluation par les cash-flows

Diagnostic
Hypothèses multicritères

Business Appréciation des

Plan Risques

Cash Flows Taux d’actualisation

Prévisionnels

Cash Flows Prévisionnels

actualisés

Evaluation économique 7
Appréciation des risques entreprise
Les risques de l’entreprise seront appréhendés à travers le
diagnostic multi-critères :
Risque commercial (part de marché, profondeur de la
gamme, pression clientèle…)
Risque social (sureffectif, climat social…)
Risque technique (obsolescence, maintenance…)
Risque juridique (contentieux, statuts…)
Risque foncier et immobilier (propriété, taille, localisation…)
Risque financier (équilibre financier, ratios de gestion…)

Ces risques sont notés sur une échelle de 1 à 4.

Une consolidation de ces risques donne une évaluation
globale qui vient s’additionner aux risques génériques.
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 Coût du capital
(exemple Entreprise X)
 Taux d’escompte de la banque d’Algérie………… 5,5 %
 Inflation prévue à moyen terme…………………… 2%
 Taux d’escompte déflaté…………………………… 3,5 %
 Risque marché (Bourse de Paris)………………… 4%
 Bêta du secteur (moyenne des acteurs cotés)….. 0,8
 Prime de risque marché……………………………. 6,7 %
 Risque entreprise…………………………………… 2,3
 Taux d’actualisation hors risque pays……………. 9%
 Risque pays (80 %)………………………………… 7,2 %
 Coût du capital…………………………………… 16,2 %9
Utilisation de l’effet de levier
Le taux d’actualisation est sensible à la structure financière
de l’entreprise à évaluer.
L’effet de levier consiste à ramener le taux d’actualisation en
fonction de la structure financière de l’entreprise
Les fonds propres seront actualisés au coût du capital
Les dettes seront actualisés au taux d’intérêt bancaire

C D
Ko = Ke + I
(C + D) (C + D)

Avec Ke = Coût des capitaux propres

I = Coût de la dette
C = Capitaux propres
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D = Dettes à MLT
Suite Exemple Entreprise X

Si les dettes financières à MLT représentent 60 % du

Total DLMT+FP, le taux d’actualisation sera calculé
comme suit :

Ko = (16,2 % x 0,60) + (5,5 % x 0,40)

= 9,72 % + 2,2 %
= 11,92 %

arrondi à 12 %
11
 Hypothèses du plan (Entreprise X)
Taux de croissance du CA : dépend des capacités de
l’entreprise, de la capacité d’absorption du marché et du
programme d’investissement (5, 10, 10, 5 %)
Taux de VA : dépend de la capacité de l’entreprise à
maîtriser le coût de ses approvisionnements et de ses
services
Taux de FP/VA : flexibilité des frais de personnel par
rapport au niveau d’activité
Programme d’investissement : estimation des
dotations aux amortissements (anciennes et futures) et
du remboursement des dettes
Autres rubriques : (frais financiers, frais divers, autres
charges…) 12
 Cash-flows prévisionnels
Entreprise X
Entreprise "X" 2005 2006 2007 2008 2009
Chiffre d'affaires 1500 1575 1732 1906 2000
Résultat net 102 90 118 158 177
Amortissement 65 90 90 90 90
Charges financières 42 50 40 40 40
Impôt suppl. (FF) 13 15 12 12 12
Flux d'exploitation 196 215 236 276 295
-Investissements 250 250 0 0 0
-Variation BFR 0 13 26 29 16
=Cash-flows disponibles -54 -48 210 247 279
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 Actualisation et évaluation
Entreprise X
Année 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Somme
et +
Période
Cash flows annuels -54 -48 210 247 279

Cash flows annuels actualisés -54 -43 167 176 177 424
Capitalisation 2010 et + 1 478 1 478

Valeur globale des cash flows 1 902

à déduire dettes et provisions -645

Valeur de "X" 1 257 MDA

au taux d'actualisation de 12%

14
 Comparaison ANCC et DCF
Entreprise X

Valeur par les cash flows………....1 257 MDA

Valeur patrimoniale………………....... 912 MDA

Good will……………………………...........+ 345 MDA

15
 Autre exemple : Entreprise Y

Coût du capital ……………………….13 %

Taux d’actualisation avec effet

de levier………………………………..11 %

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 Actualisation et évaluation
entreprise Y
Année 2005 2006 2007 2008 2009 2010 et + Somme

Période 1 2 3 4 5 6

Cash Flows annuels 77 - 54 11 - 41 61

Cash Flows annuels actualisés 77 - 49 9 - 30 40 47

Capitalisation 2010 et + 365 365

Valeur globale des cash flows 412

à déduire dettes et provisions - 83

Valeur de « Y » 329 MDA

au taux d'actualisation de 11% 17

 Comparaison ANCC et DCF
Entreprise Y

Valeur par les cash flows………....... 329 MDA

Valeur patrimoniale………………....... 613 MDA

Bad will……………………………........... – 284 MDA

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Exemple de calcul d’un taux d’actualisation pour l’introduction
en bourse d’une entreprise française à la bourse de Paris
(mai 2000)

ITS Software

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