IAE de Bordeaux

Master II DSCG

Ingénierie Financière

Séance 2 – La gestion de la valeur de l’action

Jean-Etienne Palard
Maîtres de Conférences des Universités
Consultant / Formateur
Université de Bordeaux – IAE de Bordeaux
Sommaire

I Les opérations des rachat d’actions

II Les opérations de restructuration : apports partiels d’actifs et scission

III Les introductions en bourse (IPO)

IV Exercices et applications

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 I
Les opérations

de rachat d’actions

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 1.1 Points-clés des politiques de rachat d’actions

 Le rachat d’actions est une alternative à la politique de distribution de dividendes.

 La mise en œuvre de la politique de rachat d’actions peut prendre diverses formes dont le
recours à certains instruments financiers.
 Ces deux stratégies peuvent cependant apparaître équivalentes d’un point de vue financier
puisque elles consistent à reverser des liquidités aux actionnaires directement ou
indirectement.
 Néanmoins, la politique de versement de dividendes et de rachat d’actions présente des
différences notables.

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 1.2 La technique de rachat d’actions

Les formes de rachat d’actions

Il existe trois moyens principaux pour procéder à un programme de rachat d’actions :

L’opération est proposés à

tous les actionnaires

L’opération est faite au fil de

l’eau

L’opération est négociée

avec un actionnaire principal

Utilisation de certains instruments

OCEANE : Obligations Convertibles en Actions Nouvellement Emises
 Ces titres permettent d’attribuer à leur titulaires (lorsqu’ils décident de procéder à la
conversion) des titres qu’elles auront préalablement rachetés sur le marché.
Le développement des stock-options peut être une des raisons du succès du rachat
d’actions :
 relation positive entre les rachats d’actions et les stocks options des dirigeants
 relation négative entre le dividende attribué et les stocks options des dirigeants
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 1.3 La politique de rachat d’actions dans la théorie financière

Théorie de l’agence
La politique de rachat d’actions permet la réduction des conflits d’agence entre les
dirigeants et les actionnaires en réduisant le montant de la trésorerie disponible pour les
dirigeants.

Théorie des signaux

A l’inverse de l’augmentation de capital, le rachat d’actions peut être lié à la volonté des
firmes à signaler au marché boursier la sous-évaluation des titres.

Les déterminants du choix de la politique de rachat d’actions

 Motivations / objectifs poursuivis :

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 1.5 Rachat d’actions oud versement de dividendes ?

 En plus des objectifs poursuivis et des aspects théoriques, il existe différents raisons
empiriques qui peuvent expliquer le chois du rachat ou des dividendes :
 Optimisation de l’imposition personnelle des actionnaires de la l’entreprise
 Attrait à une certain type d’actionnaires (effet clientèle)
 Politique de dividendes plus stables que les rachats d’actions
 Effet sur la structure du capital

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 Les opérations de restructuration :

II Apports partiels d’actifs

Scission d’activité

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 2.1 Points-clés des opérations de restructuration

 Les opérations de restructurations concernent les modifications relatives à la structure

financière et organisationnelle des firmes.
 Ces opérations comprennent les apports partiels d’actif, les scission, les fusions et d’autres
formes de croissance externe telles que les opérations de LBO.
 Elles font partie des opérations de haut de bilan qui modifient généralement la structure de
l’actionnariat.

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 2.2 Les apports partiels d’actifs

Définition
Une opération d’apport partiel d’actifs est une transaction financière par laquelle une
personne morale apporte une parti de ses éléments d’actifs à une autre personne morale et
reçoit en échange des titrées émis par la société bénéficiaire de l’apport.
Considérons que la société B apports l’intégralité de ses actifs à la société A : dans ce cas,
la société va émettre des actions nouvelles qui serviront à rémunérer les apport de la société
A.

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 2.2 Les apports partiels d’actifs

 L’apport partiel d’actif peut concerner :

 Des actifs isolés d’une entreprise (immeuble, valeurs mobilières de placement, …)
 Une branche complète d’activité ou un ensemble de biens (actif et passif)
 Lorsque l’apport est une branche complète d’activité :
 C’est alors une opération classique de filialisation ;
 L’opération peut bénéficier du régime de faveur des fusions (neutralité fiscale des
plus-value générée pour la société apporteuse)

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 2.3 Les opérations de scission ou filialisation

Définition
La scission consiste à partager juridiquement une ou plusieurs activité d’une société qui, un
fois indépendantes, sont à leur tours cotées sur le marché boursier mais restent détenues
(en tout cas au départ) par les actionnaires de la société-mère.

Les différentes formes des opérations de scission

1. La scission-distribution (spin-off ou spinoff)
 Il s’agit de la scission d’une société-mère qui « affranchit » un filiale existante ou
nouvellement créé, de manière que les deux soient ensuite détenues par les mêmes
actionnaires dans les même proportions qu’avant l’opération.

Avant l’opération

Actionnaires XY

Société mère A

Filiale B

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 2.3 Les opérations de scission ou filialisation

Les différentes formes des opérations de scission (suite…)

2. La scission-échange (split-off ou splitoff)
 Dans ce cas, la société-mère offre la possibilité à ses actionnaires d’échanger tout ou
parti de leurs actions contre celles de la filiale.
 Le partage du patrimoine s’accompagne également d’une division du groupe
d’actionnaires (opération comparable à une offre publique de rachat d’actions payée
en actions).

Avant l’opération

Actionnaires XY

Société mère A

Filiale B

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 2.3 Les opérations de scission ou filialisation

Les différentes formes des opérations de scission

3. La scission-dissolution ou éclatement (split-up ou splitup ou demerger)
 C’est la scission pure au terme de laquelle une société existante disparaît en se
divisant en plusieurs entités. Les actions sont distribués aux actionnaire originels en
proportion de leur participation :

Avant l’opération

Actionnaires XY

Société mère A

Cas particuliers

Equity carve-out

Les actions traçantes ou

actions reflets

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III Introductions en bourse

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 3.1 Points-clés sur les introductions en bourse

 L’introduction en bourse est la première admission de valeurs mobilières aux négociations sur
un marché réglementé.
 Elle consiste en une mise sur le marché d’actions nouvelles ou existantes afin d’obtenir des
capitaux propres de la part des actionnaires.
 C’est une procédure, généralement coûteuse, qui permet cependant d’atteindre un certain
nombre d’objectifs de l’entreprise :
 Notoriété
 Avantages financiers
 Outil de motivation du management
 Amélioration des principes et des mécanismes de gouvernance
 Plusieurs procédures d’IPO sont possibles pour mener à bien la cotation des titres.
 Les IPO possèdent cependant des inconvénients sur le plan de la structure de l’actionnariat st
sur le cours des titres émis sur le marché.

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 3.2 Les caractéristiques de l’opération

Les objectifs d’une IPO

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 3.2 Les caractéristiques de l’opération

Les coûts d’introduction :

Coût directs
Coût indirects

Coûts indirects
Coûts directs

Coût
total

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3.3 Les différentes procédures d’introduction

L’offre à prix ferme (OPF)

L’offre à prix ouvert

(OPO)

L’offre à prix minimal

(OPM)

Le placement global (ou

placement garanti)

La cotation directe (CD)

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 3.3 Les différentes procédures d’introduction

Remarque : l’option de sur-allocation et la clause de greenshoe

Lors d’un IPO, les actionnaires vendeurs peuvent accepter (pour une durée limitée) de vendre
une quantité des titres supplémentaires pour répondre à une demande plus forte.
Lors de l’annonce des modalités de l’IPO, le nombre d’actions maximales qui peuvent être
introduites est précisé aux futurs souscripteurs pour qu’ils puissent connaître leur futur taux de
détention du capital en fonction de deux possibilités : demande limitée ou demande maximale.

Les inconvénients de l’introduction en bourse

Géographie du capital et de l’actionnariat
 La firme est confrontée à une dispersion de son actionnariat
 Les actionnaires peuvent voir leur pouvoir de contrôle (droits de vote) dilué.
Géographie du capital et de l’actionnariat
 Généralement, le cours des actions est sous-évalué lors de l’IPO.
 Généralement la performance des actions introduites est plus mauvaises que celle du
marché sur un horizon de 3 à 5 ans.

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IV Exercices et applications

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 3.1 Exercice 1 – Politique de rachat d’actions REPULSION SA

 La société REPULSION SA est spécialisée dans le métier de la pulvérisation, la protection

des végétaux et des matériaux. Elle entend se doter de la possibilité d’intervenir sur ses
propres actions, pour les objectifs suivants par ordre de priorité décroissant :
 Animation du marché / liquidité de l’action,
 Achat dans le cadre d’opérations éventuelles de croissance externe,
 Annulation des titres acquis,
 Couverture des plans d’options réservés aux salariés ou de titres de créances
convertibles en actions.
 Bilan consolidé simplifié au 31/12/N (en k€) :

Actif Passif
Actifs non courants 43 425 Capitaux propres – PdG 138 921
Résultat Net – PdG 20 220
Stocks 60 984 Intérêts minoritaires 165
Autres actifs courants 81 220 Total capitaux propres consolidés 139 086
Disponibilités 55 206 Provisions 10 441
Dettes financières à plus d’1 an 2 158
Dettes financières à moins d’1 an 6 205
Autres passifs courants 82 945
Total actif 240 835 Total passif 240 835

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 3.1 Exercice 1 – Politique de rachat d’actions REPULSION SA

 Le capital est composé de 3 393 950 actions (nombre moyen pondéré)

 A partir d’une hypothèse de rachat de 5% du capital, REPULSION SA souhaite déterminer les
incidences d’un programme de rachat d’actions sur sa situation financière. Pour ce faire, elle
retient un cours de rachat des actions de 110 €.
 L’intention de RPULSION SA est d’assurer le financement des rachats d’actions pas voie
d’endettement avec un taux de financement net d’impôt de 3,3%.

Travail à faire
 Déterminer l’impact du programme du rachat d’actions sur sa situation financière.

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 3.1 Exercice 1 – Politique de rachat d’actions REPULSION SA

Solution

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 3.2 Exercice 2 – Coup d’accordéon

 La Société STAX SA a connu ces dernières années de graves difficultés financières. Afin de
repartir sur de bonnes bases, son PDG, M. Records, décide de procéder à une réduction de
capital, suivie d’une double augmentation de capital simultanée, par conversion de
créances et apport en numéraires.
 Les actionnaires renoncent à leur droit préférentiel de souscription.
 Avant ces opérations, le bilan de la société se présent comme suit :

ACTIF PASSIF

Immobilisations 5 000 Capital 2 000

Stocks 700 Réserves 1 000

Stocks 800 RAN (1 750)

Disponibilités 50 Dettes 5 300

TOTAL 6 550 TOTAL 6 550

 Le capital de la société se compose de 100 000 actions dont 75 000 détenues par M. Stax,
son fondateur. La valeur économique des capitaux propres de la société, avant
recapitalisation et compte tenu de ses perspectives, est estimée à 1 575 K€.
 La réduction de capital qui doit faire disparaitre le report à nouveau négatif se fera pas
diminution du nombre d’actions en imputant les pertes accumulées sur les réserves. La
réserve légale (200 K€) ne sera pas touchée.
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 3.2 Exercice 2 – Coup d’accordéon

 L’augmentation de capital en numéraire se fera pas l’émission de 10 000 actions

entièrement souscrites par M. Records.
 L’augmentation de capital par conversion de créances porterait sur une dette auprès du
Crédit Mutuel de Bretagne (2 M€) et sur une dette envers un fournisseur (460 K€).

Travail à faire
1.De combien d’actions sera composée le capital de la société ?
2.Quelle sera la structure de l’actionnariat de la société après l’opération ?
3.Présenter le bilan de la société STAX à l’issue des opérations.

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 3.2 Exercice 2 – Coup d’accordéon

Solution

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 3.2 Exercice 2 – Coup d’accordéon

Solution

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 3.2 Exercice 2 – Coup d’accordéon

Solution

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 3.1 Exercice 3 – Introduction en bourse

 DEMOS lance son introduction en bourse à la bourse de Paris en Mai N.

 En N, DEMOS, un des leaders de la formation professionnelles continue en France, annonce
le lancement de sont IPO en vue de l’admission de ses actons sur Alternext d’Euronext
Paris sous la forme d’un placement global et d’une offre à prix ouvert avec suppression du
droit préférentiel de souscription des actionnaires aux actions ou autres valeurs mobilières
qui pourraient être émises.
 Au 31 décembre N-1, le capital social de DEMOS se composait des 10 000 actions de 100
euros de valeur nominal entièrement libérées.
 Ces actions se répartissent en 9 412 actions ordinaires (ou de catégorie A) et 588 actions
de catégorie B.

1. Structure de l’offre
 Offre au public en France réalisée sous la forme d’une offre à prix ouvert principalement
destinée aux personnes physiques. Un placement global destiné aux investisseurs
institutionnels.
 Nombre d’actions offerte avant extension et option de sur-allocation :
 Entre 643 501 et 747 384 actions nouvelles fonction du prix de l’offre afin que le
produit brut de l’émission soit d’environ 10 millions d’euros.
 546 837 actions existantes.

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 3.1 Exercice 3 – Introduction en bourse
2. Clauses et options
Clauses d’extension : cession supplémentaire de 130 609 actions existantes en cas
d’exercice intégral de la clause d’extension.
Option de sur-allocation : émission d’un nombre maximum de 99 740 actions nouvelles
supplémentaires, représentant 7% des actions offerts après exercice de la clause
d’extension.

3. Le cas des salariés

Offre concomitante réservée aux salariés :
 Fourchette indicative de prix de 10,71 € à 12,42 € par action, soit une décote
d’environ 20%;
 Nombre d’actions nouvelles maximum de 40 258.

Au cours de l’exercice N, les opérations suivantes ont été réalisées :

Opérations préalables (en avril N) :
1.Augmentation du nombre d’actions en divisant par 400 la valeur nominale des actions
composant le capital de DEMOS afin de réduire cette valeur nominale de 100 euros à
0,25 euros.
2.Conversion de 2 947 obligations convertibles en 840 271 actions nouvelles de la
société DEMOS de 0,25 euros de valeur nominale chacune.
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 3.1 Exercice 3 – Introduction en bourse

 Augmentation de capital
3. En mai, augmentation de capital par voie d’appel public à l’épargne (APE), par
émission de 643 501 actions nouvelles de 0,25 euros de valeur nominale chacune
au pris unitaire de 15,54 euros. Assimilation des actions de catégorie B en actions
ordinaires.
4. En Juin N, exercice intégral de l’option de sur-allocation de la part d’Oddo et Cie (la
banque a mené l’opération) soit 92 468 actions à 15,54 euros par action.
5. En Juillet N, augmentation de capital réservée aux salariés de la société – et de ses
filiales étrangères – adhérents de son plan d’épargne entreprise par création de
40 234 actions nouvelles au prix de souscription de 12,42 euros par action.

Travail à faire
1.A quel type d’actions peuvent correspondre les actions de catégorie B ?
2.Quel est le rôle des droits préférentiels de souscription ?
3.Quel est l’évolution de l’actionnariat après ces opérations ?
4.Quel est le montant de la prime d’émission ?
5.Quel serait l’incidence de l’émission d’actions sur la situation d’un actionnaire qu
i détiendrait 1% du capital préalablement avant l’augmentation de capital ?

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 3.2 Exercice 3 – Introduction en bourse

Solution

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 3.2 Exercice 3 – Introduction en bourse

Solution

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 3.2 Exercice 3 – Introduction en bourse

Solution

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