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tu d e s c o n o m iq u e s et fi n an c i re s

Perspectives de lconomie mondiale

Une reprise en cours, mais qui reste en danger

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tudes conomiques et financires

PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE


Avril 2012
Une reprise en cours, mais qui reste en danger

Fonds montaire international

2012 Fonds montaire international

Production : FMI, Division des services multimdias Couverture et conception artistique : Luisa Menjivar et Jorge Salazar Composition : Maryland Composition dition franaise Services linguistiques du FMI, Section franaise Traduction : Marc Servais Correction : Monica Nepote-Cit et Van Tran PAO : Fernando Sole

Cataloging-in-Publication Data World economic outlook (International Monetary Fund). French Perspectives de lconomie mondiale. Washington, Fonds montaire international. v. ; 28 cm. (tudes conomiques et financires, 1020-1343) Semiannual. Some issues also have thematic titles. Has occasional updates, 1984 1. Economic development Periodicals. 2. Economic forecasting Periodicals. 3. Economic policy Periodicals. 4. International economic relations Periodicals. I. International Monetary Fund. II. Series: Occasional paper (International Monetary Fund). III. Series: World economic and financial surveys. HC10.80 ISBN : 978-1-61635-269-1 (version imprime) ISBN : 978-1-47552-934-0 (PDF) ISBN : 978-1-47557-788-4 (ePub) ISBN : 978-1-47554-967-6 (Mobipocket)

Les commandes doivent tre adresses : International Monetary Fund, Publication Services P.O. Box 92780, Washington, DC 20090 (U.S.A.) Tlphone : (202) 623-7430 Tlcopie : (202) 623-7201 Messagerie lectronique : publications@imf.org www.imfbookstore.org

TABLE DES MATIRES

Hypothses et conventions Informations et donnes supplmentaires Prface Avant-propos Rsum analytique Chapitre 1. Perspectives et enjeux mondiaux volution rcente Do viennent les problmes dans la zone euro? Perspectives Risques Enjeux Dossier spcial : les marchs des produits de base Bibliographie Chapitre 2. Perspectives nationales et rgionales Europe : crise, rcession et contagion tats-Unis et Canada : amorce dune reprise Asie : ralentissement de la croissance Amrique latine et Carabes : sur la trajectoire dune croissance stable Communaut des tats indpendants : les prix des produits de base sont le principal vecteur des effets de contagion Moyen-Orient et Afrique du Nord : croissance en panne et perspectives incertaines Afrique subsaharienne : la capacit de rsistance ne doit pas conduire un excs doptimisme Effets de contagion : rpercussions du dsendettement des banques de la zone euro Bibliographie Chapitre 3. Faire face lendettement des mnages Comment lendettement des mnages peut freiner lactivit conomique Faire face lendettement des mnages : tudes de cas Rsum et implications pour les perspectives Appendice 3.1. tablissement et sources des donnes Appendice 3.2. Mthodologie statistique et tests de robustesse Bibliographie

ix x xi xiii xv 1 1 3 5 14 20 29 50 51 52 58 62 66 70 73 76 80 93 95 98 107 123 123 124 131

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Chapitre 4. Fluctuations des cours des produits de base et consquences pour les exportateurs Fluctuations des cours des produits de base et rsultats macroconomiques Les dterminants des marchs de produits de base et leurs effets macroconomiques Les ripostes budgtaires optimales aux chocs sur les marchs de produits de base Rpercussions mondiales des politiques nationales des pays exportateurs de produits de base Conclusions et leons Appendice 4.1. Description des donnes Appendice 4.2. Proprits statistiques des cycles de cours des produits de base Appendice 4.3. Description du modle dautorgression vectorielle Appendice 4.4. Principales caractristiques du modle GIMF et application un exportateur de ptrole de petite taille et ouvert Bibliographie Annexe : examen des perspectives par le conseil dadministration du FMI, mars 2012 Appendice statistique Hypothses Modifications rcentes Donnes et conventions Classification des pays Caractristiques gnrales et composition des diffrents groupes de pays Tableau A. Classification par sous-groupes types et parts des divers sous-groupes dans le PIB global, le total des exportations de biens et de services et la population mondiale en 2011 Tableau B. Pays avancs classs par sous-groupes Tableau C. Union europenne Tableau D. Pays mergents et en dveloppement classs par rgion et par principale source de recettes dexportation Tableau E. Pays mergents et en dveloppement classs par rgion, par position extrieure nette et appartenance au groupe des pays pauvres trs endetts Encadr A1. Hypothses de politique conomique retenues pour les projections Liste des tableaux Production mondiale (tableaux A1A4) Inflation (tableaux A5A7) Politiques financires (tableau A8) Commerce extrieur (tableau A9) Transactions courantes (tableaux A10A12) Balance des paiements et financement extrieur (tableaux A13A14) Flux de ressources (tableau A15) Scnario de rfrence moyen terme (tableau A16) Perspectives de lconomie mondiale, Questions dactualit Encadrs Encadr 1.1. La part du travail en Europe et aux tats-unis pendant et aprs la Grande Rcession Encadr 1.2. La reprise mondiale : o en sommes-nous? Encadr 1.3. Comment va voluer lexcdent extrieur de la Chine? Encadr 2.1. Liens EstOuest et effets de contagion en Europe Encadr 3.1. La Home Owners Loan Corporation (HOLC) amricaine

135 139 148 152 158 161 162 164 167 172 180 183 187 187 188 188 189 190 191 192 192 193 194 196 201 202 210 216 217 219 226 228 232 233

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TABLE DES MATIRES

Encadr 3.2. La restructuration de la dette des mnages en Islande Encadr 4.1. Effets macroconomiques des chocs sur les cours des produits de base dans les pays faible revenu Encadr 4.2. La volatilit des cours des produits de base et le dfi du dveloppement dans les pays faible revenu Encadr A1. Hypothses de politique conomique retenues pour les projections Tableaux Tableau 1.1. Perspectives de lconomie mondiale : aperu des projections Tableau 1.DS.1. Part de la variance des cours des produits de base associe des facteurs statiques communs Tableau 1.DS.2. Demande et production mondiale de ptrole, par rgion Tableau 1.DS.3. Moyenne et cart-type de la production de ptrole Tableau 1.3.1. Contributions au recul du solde courant de la Chine (estimations), 200711 Tableau 2.1. Pays europens (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage Tableau 2.2. Pays avancs (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage Tableau 2.3. Pays dAsie (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage Tableau 2.4. Pays de lHmisphre occidental (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage Tableau 2.5. Communaut des tats indpendants : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage Tableau 2.6. Pays du Moyen-Orient et dAfrique du Nord (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage Tableau 2.7. Afrique subsaharienne (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage Tableau 3.1. Programmes publics de restructuration de la dette lamiable dans les tudes de cas Tableau 3.2. Consommation relle aprs les crises immobilires : tests de robustesse Tableau 4.1. Performance conomique moyenne des exportateurs nets de produits de base, 19702010 Tableau 4.2. Performance macroconomique des exportateurs nets de produits de base dans les annes 2000 Tableau 4.3. Rapport entre les fluctuations des cours des produits de base et les crises bancaires chez les exportateurs nets de ces produits Tableau 4.4. Effets dynamiques des chocs mondiaux sur les marchs des produits de base Tableau 4.5. Effets macroconomiques des chocs mondiaux sur les marchs des produits de base Tableau 4.6. Comparaison des instruments de politique conomique pour grer une hausse permanente des royalties ptrolires Tableau 4.7. Intensit en produits de base des exportations Tableau 4.8. Proprits statistiques des cours rels des produits de base Tableau A1. Production mondiale : rcapitulation Tableau A2. Pays avancs : PIB rel et demande intrieure totale Tableau A3. Pays avancs : composantes du PIB rel Tableau A4. Pays mergents et en dveloppement : PIB rel Tableau A5. Inflation : rcapitulation

128 174 178 196

2 30 36 37 48 55 61 65 69 72 76 79 114 125 140 141 144 148 150 161 165 169 202 203 204 206 210

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Tableau A6. Pays avancs : prix la consommation Tableau A7. Pays mergents et en dveloppement : prix la consommation Tableau A8. Principaux pays avancs : solde budgtaire et dette des administrations publiques Tableau A9. tat rcapitulatif du commerce mondial : volume et prix Tableau A10. tat rcapitulatif des soldes des transactions courantes Tableau A11. Pays avancs : soldes des transactions courantes Tableau A12. Pays mergents et en dveloppement : soldes des transactions courantes Tableau A13. Pays mergents et en dveloppement : flux nets de capitaux Tableau A14. Pays mergents et en dveloppement : flux de capitaux privs Tableau A15. Origines et emplois de lpargne mondiale : rcapitulation Tableau A16. Ensemble du monde Scnario de rfrence moyen terme : rcapitulation Graphiques Graphique 1.1. Indicateurs mondiaux Graphique 1.2. volution rcente des marchs financiers Graphique 1.3. Indicateurs courants et avancs de la croissance Graphique 1.4. Conditions de financement des pays mergents Graphique 1.5. volution du march du crdit Graphique 1.6. Rpercussions de la crise dans la zone euro Graphique 1.7. Politiques montaires et budgtaires Graphique 1.8. Bilans et taux dpargne Graphique 1.9. Inflation mondiale Graphique 1.10. Pays mergents Graphique 1.11. Dsquilibres mondiaux Graphique 1.12. Incertitude entourant les perspectives de lconomie mondiale Graphique 1.13. Rcession et risques de dflation Graphique 1.14. Scnario dfavorable des PEM en cas daggravation des problmes bancaires et souverains dans la zone euro Graphique 1.15. Scnario dfavorable des PEM en cas de perturbation de loffre mondiale de ptrole Graphique 1.16. Scnario dfavorable des PEM en cas de rvaluation de la croissance de la production potentielle dans les pays mergents Graphique 1.17. Scnario favorable des PEM Graphique 1.18. Indicateurs de surchauffe pour les pays du G-20 Graphique 1.19. Impratifs dans les pays mergents Graphique 1.DS.1. Cours des produits de base et conomie mondiale Graphique 1.DS.2. Chine volution rcente des marchs des produits de base Graphique 1.DS.3. volution de loffre et des stocks de produits de base I Graphique 1.DS.4. volution de loffre et des stocks de produits de base II Graphique 1.1.1. volution de la part du travail pendant la Grande Rcession et la reprise Graphique 1.2.1. Dynamique des reprises mondiales : principales variables Graphique 1.2.2. Croissance pendant les rcessions et les reprises mondiales : principales variables Graphique 1.3.1. Chine : solde courant et composantes, 19712011 Graphique 1.3.2. Chine : investissement en actifs fixes, 200411 Graphique 1.3.3. Chine : rentabilit du secteur manufacturier, 200311 Graphique 1.3.4. Chine : ratio solde courant/PIB mondial, 200617 Graphique 1.3.5. Chine : variation des parts de march, 200110

211 212 216 217 219 221 222 226 227 228 232

3 4 5 6 7 8 9 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 26 27 29 32 34 35 39 42 44 46 47 47 49 49

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TABLE DES MATIRES

Graphique 2.1. Rvisions des projections de croissance des Perspectives de lconomie mondiale (PEM) et liens commerciaux avec lEurope 51 Graphique 2.2. Effets dune aggravation de la crise de la zone euro sur diverses rgions 52 Graphique 2.3. Europe : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012 53 Graphique 2.4. Europe : retour la rcession 54 Graphique 2.5. Liens commerciaux et financiers avec la zone euro 57 Graphique 2.6. tats-Unis et Canada : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012 59 Graphique 2.7. tats-Unis : lconomie se redresse delle-mme 60 Graphique 2.8. Asie : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012 63 Graphique 2.9. Asie : ralentissement de la croissance 64 Graphique 2.10. Amrique latine et Carabes : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012 67 Graphique 2.11. Amrique latine : attention aux courants baissiers 68 Graphique 2.12. Communaut des tats indpendants : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012 70 Graphique 2.13. La Communaut des tats indpendants, soutenue par les prix des produits de base, mais secoue par les turbulences de la zone euro 71 Graphique 2.14. Moyen-Orient et Afrique du Nord : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012 74 Graphique 2.15. Moyen-Orient et Afrique du Nord : une priode trs trouble 75 Graphique 2.16. Afrique subsaharienne : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012 77 Graphique 2.17. Afrique subsaharienne : une capacit de rsistance inentame 78 Graphique 2.EC.1. Participation des banques de la zone euro au crdit mondial, septembre 2011 82 Graphique 2.EC.2. Exposition des rgions aux crances trangres des banques 83 Graphique 2.EC.3. Vulnrabilits rgionales 84 Graphique 2.EC.4. volution dans le temps des crances bancaires sur ltranger, corriges 85 Graphique 2.EC.5. Impact potentiel sur la croissance du dsendettement des banques europennes 87 Graphique 2.1.1. Europe de lEst : liens financiers avec lEurope de lOuest 90 Graphique 3.1. Endettement des mnages, prix des logements et prts hypothcaires improductifs, 200210 96 Graphique 3.2. Grande Rcession : perte de consommation en fonction de la hausse de lendettement des mnages avant la crise 99 Graphique 3.3. Activit conomique pendant les crises immobilires 100 Graphique 3.4. Patrimoine immobilier et consommation des mnages 101 Graphique 3.5. Endettement des mnages pendant les crises immobilires 102 Graphique 3.6. Consommation des mnages 103 Graphique 3.7. Activit conomique aux tats-Unis pendant la Grande Rcession 104 Graphique 3.8. Dsalignement des prix des logements aux tats-Unis 106 Graphique 3.9. Saisies immobilires et endettement des mnages aux tats-Unis pendant la Grande Dpression 111 Graphique 3.10. Bilans des mnages en Islande pendant la Grande Rcession 112 Graphique 3.11. March du logement amricain, 200011 119 Graphique 3.12. Dette publique dans les pays scandinaves, 198895 122 Graphique 4.1. Cours mondiaux des produits de base, 19702011 135 Graphique 4.2. Part des exportations nettes de produits de base dans les exportations totales et le PIB 137 Graphique 4.3. Performance macroconomique des exportateurs de produits de base lors des fluctuations des prix de ces produits 143 Graphique 4.4. Performance macroconomique des exportateurs de quatre grands produits de base lors des fluctuations des prix de ces produits 145

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 4.5. Rgime de change et performance des exportateurs lors des fluctuations des cours des produits de base Graphique 4.6. Ouverture du compte de capital et performance des exportateurs lors des fluctuations des cours des produits de base Graphique 4.7. Effets sur la production relle des chocs sur les marchs de produits de base Graphique 4.8. Dterminants des cours du ptrole, cycles et performance des exportateurs nets de ptrole Graphique 4.9. Effets dynamiques dune rduction temporaire de loffre de ptrole dans le reste du monde sur un petit exportateur ouvert de ptrole Graphique 4.10. Effets dynamiques de laugmentation temporaire de la liquidit dans le reste du monde sur un petit exportateur ouvert de ptrole Graphique 4.11. Gestion budgtaire optimale dans diffrents cadres de politique conomique et avec diffrentes caractristiques structurelles Graphique 4.12. Dure des phases de hausse et de baisse des cours des produits de base Graphique 4.13. Amplitude des phases de hausse et de baisse des cours des produits de base Graphique 4.14. Corrlation entre la croissance du PIB rel mondial et les erreurs de prvision des cours rels du ptrole Graphique 4.1.1. Inflation globale dans les pays faible revenu et indice des cours mondiaux des produits de base Graphique 4.1.2. Effet sur linflation de la hausse des cours des produits de base dans les pays faible revenu en 2011 et 2012 Graphique 4.1.3. Effet direct dune hausse des cours des produits de base sur le solde budgtaire des pays faible revenu en 2012 Graphique 4.1.4. Effet direct dune hausse des cours des produits de base sur le solde commercial des pays faible revenu en 2012

146 147 149 151 155 156 157 167 168 171 174 175 176 176

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HYPOTHSES ET CONVENTIONS

Les projections de la prsente dition des Perspectives de lconomie mondiale reposent sur un certain nombre dhypothses. On suppose que les taux de change effectifs rels resteront constants aux niveaux moyens observs entre le 13 fvrier et le 12 mars 2012, et que les taux bilatraux des monnaies faisant partie du mcanisme de change europen II (MCE II) resteront constants en valeur nominale par rapport leuro; que les politiques conomiques nationales actuelles seront maintenues (en ce qui concerne les hypothses relatives aux politiques budgtaires et montaires de certains pays, voir lencadr A1); que le cours moyen du baril de ptrole sera de 114,71dollars le baril en 2012 et de 110,00 dollars le baril en 2013, et quil restera constant en valeur relle moyen terme; que le LIBOR (taux offert Londres sur les dpts interbancaires six mois en dollars) stablira en moyenne 0,7% en2012 et 0,8 % en 2013; que le taux des dpts interbancaires trois mois en euros sera en moyenne de 0,8 % en 2012 et 2013; que le taux des certificats de dpt six mois au Japon se chiffrera en moyenne 0,6% en 2012 et 0,1% en 2013. Il sagit videmment dhypothses de travail plutt que de prvisions, et lincertitude qui les entoure sajoute aux marges derreur inhrentes toute projection. Les estimations et projections sont fondes sur les statistiques disponibles pour la priode se terminant dbut avril 2012. Les conventions suivantes sont utilises dans la prsente tude : ... indique que les donnes ne sont pas disponibles ou pas pertinentes; entre des annes ou des mois (par exemple 201112 ou janvierjuin) indique la priode couverte, de la premire la dernire anne ou du premier au dernier mois inclusivement; / entre deux annes (par exemple 2011/12) indique un exercice budgtaire (financier). Par billion, il faut entendre mille milliards. Sauf indication contraire, lorsquil est fait rfrence au dollar, il sagit du dollar des tats-Unis. Par points de base, on entend un centime de point (de pourcentage). Ainsi, 25 points de base quivalent de point (de pourcentage). Comme dans ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale, les donnes sur le budget et sur la dette extrieure de la Libye sont exclues partir de 2011 et pour les annes de projection en raison de lincertitude entourant la situation politique. Sont galement exclues les donnes de la Rpublique arabe syrienne en raison de lincertitude entourant la situation politique. Comme dans ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale, les donnes de 2011 pour le Soudan excluent le Soudan du Sud partir du 9 juillet. Les projections pour 2012 et au-del portent sur le Soudan actuel. Si aucune source nest indique dans les tableaux et graphiques, les donnes sont tires de la base de donnes des Perspectives de lconomie mondiale (PEM). Lorsque les pays ne sont pas classs par ordre alphabtique, ils le sont sur la base de la taille de leur conomie. Les chiffres ayant t arrondis, il se peut que les totaux ne correspondent pas exactement la somme de leurs composantes. Dans la prsente tude, le terme pays ne se rapporte pas ncessairement une entit territoriale constituant un tat au sens o lentendent le droit et les usages internationaux. Il sapplique galement un certain nombre dentits territoriales qui ne sont pas des tats, mais pour lesquelles des statistiques sont tablies de manire distincte et indpendante. Des donnes composites sont fournies par divers groupes de pays selon leurs caractristiques conomiques ou rgion. Sauf indication contraire, les donnes composites pour les groupes de pays reprsentent des calculs bass sur 90 % ou plus des donnes de groupe pondres. Les frontires, couleurs, dnominations et autres informations figurant sur les cartes nimpliquent, de la part du FMI, aucun avis sur le statut juridique dun territoire, ni aucun aval de ces frontires.
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WORLD ECONOMIC OUTLOOK: TENSIONS FROM THE TWOSPEED RECOVERY

INFORMATIONS ET DONNES SUPPLMENTAIRES

La prsente dition des Perspectives de lconomie mondiale peut tre consulte en version intgrale sur le site de la bibliothque en ligne du FMI (www.elibrary.imf.org) et le site du FMI, www.imf.org. On trouvera la mme adresse un ensemble dinformations (extraites de la base de donnes) plus toff que celui contenu dans le rapport, sous forme de fichiers renfermant les sries le plus souvent demandes par les lecteurs. Ces fichiers peuvent tre tlchargs et sont utilisables avec divers logiciels. La srie des tableaux B1 B26 de lappendice statistique est galement disponible en ligne, en anglais, ladresse suivante : http://imf.org/external/pubs/ft/weo/2011/01/pdf/tblpartb.pdf. Les donnes figurant dans les Perspectives de lconomie mondiale sont tablies par les services du FMI au moment de la rdaction du rapport. Les donnes rtrospectives et les projections reposent sur les informations rassembles par les conomistes chargs des pays dans le cadre de leurs missions dans les pays membres et de leur analyse permanente de la situation dans chaque pays. Les donnes rtrospectives sont mises jour continuellement mesure que les informations sont disponibles, et les interruptions structurelles sont souvent ajustes de manire produire des sries lisses laide de techniques dagrgation, entre autres. Les estimations des services du FMI demeurent des donnes suppltives pour les sries rtrospectives lorsque des informations compltes ne sont pas disponibles. En consquence, les donnes des PEM peuvent diffrer dautres sources avec des donnes officielles, y compris les International Financial Statistics du FMI. Les donnes et les mtadonnes des PEM sont fournies telles quelles et telles que disponibles, et lon sefforce dassurer, sans pouvoir le garantir, leur ponctualit, leur exactitude et leur exhaustivit. Lorsque des erreurs sont dcouvertes, on cherche de manire concerte les corriger si ncessaire et si possible. Les corrections et les rvisions effectues aprs la publication sont incluses dans les ditions lectroniques disponibles dans la bibliothque en ligne du FMI (www.elibrary.imf.org) et sur le site Internet du FMI (www.imf.org). Tous les changements importants figurent en dtail dans les tables des matires en ligne. Pour des dtails sur les modalits dutilisation de la base de donnes des PEM, veuillez vous rfrer au site Internet du FMI sur les droits dauteur (www.imf./external/terms.htm). Les demandes de renseignements sur le contenu des Perspectives de lconomie mondiale et de la base de donnes y affrentes doivent tre adresses par courrier classique, par tlcopie ou sur le forum en ligne (le service ne peut rpondre aux demandes de renseignements par tlphone) : World Economic Studies Division Research Department International Monetary Fund 700 19th Street, N.W. Washington, DC 20431 (U.S.A.) Tlcopie : (202) 623-6343 Forum en ligne : www.imf.org/weoforum

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PRFACE

Les projections et lanalyse prsentes dans les Perspectives de lconomie mondiale font partie intgrante de la surveillance que le FMI exerce sur lvolution et les politiques conomiques des pays membres, les marchs financiers internationaux et le systme conomique mondial. Le rapport sur les perspectives et politiques conomiques mondiales est laboutissement dune tude interdpartementale exhaustive, fonde pour lessentiel sur les renseignements recueillis par les services du FMI dans le cadre de leurs consultations avec les pays membres. Ces consultations sont menes en particulier par les dpartements gographiques (le Dpartement Afrique, le Dpartement Asie et Pacifique, le Dpartement Europe, le Dpartement Hmisphre occidental et le Dpartement Moyen-Orient et Asie centrale) et divers dpartements de soutien : le Dpartement de la stratgie, des politiques et de lvaluation, le Dpartement des marchs montaires et de capitaux et le Dpartement des finances publiques. Lanalyse que prsente le rapport sur les perspectives de lconomie mondiale est coordonne par le Dpartement des tudes sous la direction gnrale dOlivier Blanchard, Conseiller conomique et Directeur du Dpartement des tudes. Les travaux sont dirigs par Jrg Decressin, Directeur adjoint du Dpartement des tudes, et Thomas Helbling, Chef de division du Dpartement des tudes, avec le concours de Petya Koeva Brooks, qui a prcd M. Helbling en tant que Chef de division. Les principaux collaborateurs de la prsente dition sont Abdul Abiad, John Bluedorn, Rupa Duttagupta, Deniz Igan, Florence Jaumotte, Joong Shik Kang, Daniel Leigh, Andrea Pescatori, Shaun Roache, John Simon, Steven Snudden, Marco E. Terrones et Petia Topalova. Ont galement contribu ce rapport Bas Bakker, Julia Bersch, Phakawa Jeasakul, Edda Rs Karlsdttir, Yuko Kinoshita, M. Ayhan Kose, Prakash Loungani, Fraek Rozwadowski et Susan Yang. Gavin Asdorian, Shan Chen, Angela Espiritu, Nadezhda Lepeshko, Murad Omoev, Ezgi O. Ozturk, Katherine Pan, David Reichsfeld, Jair Rodriguez, Marina Rousset, Min Kyu Song et Bennet Voorhees taient assistants la recherche. Christopher Carroll, Kevin Clinton, Jose De Gregorio et Lutz Killian ont fait des commentaires et suggestions. Tingyun Chen, Mahnaz Hemmati, Toh Kuan, Rajesh Nilawar, Emory Oakes et Steve Zhang ont assur le soutien informatique. Skeeter Mathurin et Claire Bea se sont chargs du traitement de texte. Linda Griffin Kean (du Dpartement des relations extrieures) a corrig le manuscript anglais et coordonn la production de la publication, avec le concours de Lucy Scott Morales. Amrita Dasgupta, Anastasia Francis, Aleksandr Gerasimov, Wendy Mak, Shamiso Mapondera, Nhu Nguyen et Pavel Pimenov (tous consultants extrieurs) ont fourni une aide technique additionnelle. Le prsent rapport a bnfici des commentaires et suggestions dautres dpartements et des administrateurs, qui lont examin le 30 mars, 2012. Cependant, les projections et les valuations sont celles des services du FMI et ne doivent tre attribues ni aux administrateurs, ni aux autorits nationales quils reprsentent.

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AVANT-PROPOS

eu aprs la publication de ldition de septembre2011 des Perspectives de lconomie mondiale, la zone euro a d faire face une autre crise grave. Les craintes des marchs concernant la viabilit des finances publiques en Italie et en Espagne ont entran une forte hausse des rendements souverains. La valeur de certains actifs bancaires a t mise en doute, et on sest demand si ces banques seraient capables de convaincre les investisseurs de refinancer leurs prts. Proccupes par leur financement, les banques ont gel le crdit. La confiance a baiss et lactivit a chut. Une riposte vigoureuse des pouvoirs publics a permis dinverser la tendance. Des lections en Espagne et la nomination dun nouveau premier ministre en Italie ont rassur les investisseurs. Ladoption dun pacte budgtaire a montr que les pays membres de lUnion europenne taient dtermins sattaquer leur dficit et leur dette. Surtout, linjection de liquidits par la Banque centrale europenne a limin le risque de refinancement bancaire court terme, ce qui a rduit les tensions sur les obligations souveraines. mesure que la crise scoule, et que les bonnes nouvelles arrivent propos de lconomie amricaine, un certain optimisme revient. Il convient de le temprer. Mme en labsence dune nouvelle crise en Europe, la plupart des pays avancs restent confronts des problmes importants qui freinent la croissance. Et le risque dune autre crise reste bien rel et pourrait toucher la fois les pays avancs et les pays mergents. Prenons tout dabord le scnario de rfrence. Pourquoi, alors que les taux dintrt nominaux devraient rester proches de zro pendant un certain temps, la demande nest-elle pas plus vigoureuse dans les pays avancs? La raison en est que deux facteurs freinent la croissance dans ces pays, des degrs divers : le rquilibrage des budgets et le dsendettement des banques. Ces deux freins reprsentent des ajustements ncessaires, mais ils ralentissent tous les deux la croissance court terme. La plupart des pays avancs sont en train de rquilibrer leur budget. Avec une baisse moyenne du

dficit primaire corrig des variations cycliques lgrement infrieure 1point de pourcentage du PIB cette anne, et un multiplicateur de 1, le rquilibrage budgtaire amputera la croissance des pays avancs denviron 1point de pourcentage cette anne. Le dsendettement bancaire touche principalement lEurope. Sil nimplique pas ncessairement une baisse du crdit au secteur priv, il semble contribuer un resserrement du crdit. Selon nos meilleures estimations, il pourrait amputer la croissance de la zone euro de 1 point de pourcentage cette anne. Nos prvisions tiennent compte de ces effets. Nous nous attendons ce que la croissance demeure faible, surtout en Europe, et ce que le chmage reste lev pendant un certain temps. Les pays mergents ne sont pas labri de ces dveloppements. La faible croissance dans les pays avancs signifie que la croissance de leurs exportations ralentit. Par ailleurs, du fait de lincertitude financire, conjugue des variations brutales de lapptit pour le risque, les flux de capitaux sont volatils. Cependant, la plupart des pays mergents disposent dune marge de manuvre suffisante pour maintenir une croissance vigoureuse. Comme cest gnralement le cas, la situation varie dun pays lautre. Certains pays doivent prendre garde la surchauffe, alors que dautres affichent encore un cart de production ngatif et peuvent utiliser leur politique conomique pour soutenir la croissance. Globalement, nous avons rvis quelque peu la baisse notre prvision de septembre dernier, mais nous prvoyons encore une croissance soutenue dans les pays mergents. En ce qui concerne les risques, les tensions gopolitiques qui perturbent le march ptrolier en constituent certainement un. Cependant, le risque principal demeure une autre crise grave en Europe. La mise en place des pare-feu, lorsquelle sera assure, reprsentera une avance majeure. En cas de besoin, des fonds pourront tre mobiliss pour aider des pays survivre aux effets de changements dopinion dfavorables des investisseurs et leur donner plus de temps pour rquilibrer leur budget et oprer des

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rformes. Cependant, les pare-feu eux seuls ne peuvent rsoudre les problmes de finances publiques, de comptitivit et de croissance que certains de ces pays rencontrent. De mauvaises nouvelles sur le front macroconomique ou politique risquent encore de provoquer le type de dynamique que nous avons observ lautomne dernier. Pour ce qui est de laction des pouvoirs publics, beaucoup de dbats tournent autour de la question de savoir comment trouver un juste quilibre entre les effets ngatifs court terme du rquilibrage budgtaire et du dsendettement bancaire, dune part, et leurs effets favorables long terme, dautre part. Sur le plan budgtaire, la question est complique par la pression que les marchs exercent en faveur dun rquilibrage immdiat, mais aussi par le fait que les marchs semblent un peu schizophrniques: ils rclament un rquilibrage des budgets, mais ragissent mal lorsque ce rquilibrage entrane un ralentissement de la croissance. La bonne stratgie reste la mme quauparavant. Un ajustement immdiat est ncessaire pour des raisons de crdibilit, mais il faut des engagements crdibles long terme, en combinant des mesures qui rduisent les dpenses tendancielles et mettent en place des institutions et des rgles budgtaires qui rduisent automatiquement les dpenses et les dficits au fil du temps. Des progrs insuffisants ont t accomplis cet gard, en particulier aux tats-Unis et au Japon. Faute de meilleurs progrs, le niveau actuel de rquilibrage court terme semble plus ou moins appropri. En ce qui concerne le dsendettement des banques, lenjeu est double. Comme pour la politique budgtaire, il sagit tout dabord de dterminer le rythme adquat de dsendettement global. Ensuite, il faut veiller ce que le dsendettement nentrane pas un resserrement du crdit, au niveau national ou

ltranger. Une recapitalisation publique partielle des banques ne semble plus lordre du jour, mais elle devrait peut-tre ltre. Dans la mesure o elle relverait le crdit et lactivit, elle pourrait facilement tre rentable, davantage que la plupart des autres mesures budgtaires. Pour ce qui est dattnuer les risques, il va de soi que lEurope est au centre de lattention. Il faut rduire les liens entre les dettes souveraines et les banques, notamment en crant une garantie des dpts et des procdures de rglement des problmes bancaires au niveau de la zone euro et en mettant en place des formes limites deuro-obligations, avec, par exemple, la cration dun march commun de titres en euro. Ces mesures sont prendre durgence et pourraient tre efficaces si une autre crise se produisait bientt. Avec un peu de recul, la priorit absolue, mais aussi la plus difficile raliser, est peut-tre de rehausser durablement la croissance dans les pays avancs, et surtout en Europe. Une croissance faible se traduit non seulement par une prvision de rfrence en demi-teinte, mais aussi par un ajustement budgtaire plus difficile et des risques plus levs tout au long du chemin. Pour linstant, laccent doit tre mis sur des mesures qui accroissent la demande. terme, cependant, il faudra aussi privilgier des mesures qui rehaussent la croissance potentielle. Lidal serait des mesures qui font lun et lautre. Il en existe probablement peu. De manire plus raliste, il faut oprer des rformes qui sont utiles long terme, mais qui ne psent pas sur la demande court terme. Il est primordial de dfinir ces rformes et de se prparer aux effets ngatifs quelles pourraient avoir court terme.

Olivier Blanchard Conseiller conomique

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RSUM ANALYTIQUE

prs stre fortement assombries en 2011, les perspectives de lconomie mondiale samliorent de nouveau progressivement, mais les risques de dgradation restent levs. La hausse de lactivit aux tats-Unis au second semestre de 2011 et lamlioration des politiques conomiques dans la zone euro face une crise conomique qui saggrave ont rduit la menace dun ralentissement brutal de lconomie mondiale. En consquence, une faible reprise est probable dans les principaux pays avancs, et lactivit devrait rester relativement vigoureuse dans la plupart des pays mergents et des pays en dveloppement. Cependant, les progrs rcents sont trs fragiles. Les dirigeants doivent continuer doprer les changements fondamentaux qui sont ncessaires pour raliser une croissance saine moyen terme. Les carts de production tant levs dans les pays avancs, ils doivent aussi calibrer leur action en vue de soutenir court terme une croissance qui reste faible. Selon les projections, la croissance mondiale devrait tomber denviron 4% en 2011 environ 3% en 2012 cause de la faiblesse de lactivit au second semestre de 2011 et au premier semestre de 2012. Dans la Mise jour des Perspectives de lconomie mondiale de janvier 2012, les projections des Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2011 avaient dj t rvises la baisse, principalement cause des rpercussions des problmes lis aux dettes souveraines et au secteur bancaire dans la zone euro. Pour la plupart des pays, y compris dans la zone euro, on table maintenant sur une croissance lgrement plus leve que prvu dans la Mise jour des Perspectives de lconomie mondiale de janvier 2012. Comme not au chapitre1, le redmarrage de lactivit dans le courant de 2012 devrait ramener la croissance mondiale aux environs de 4% en 2013. Il reste prvu que la zone euro connatra une lgre rcession en 2012 en raison de la crise de la dette souveraine et dune perte de confiance gnrale, des effets du dsendettement bancaire sur lconomie relle et des rpercussions du rquilibrage budgtaire qui fait suite aux pressions du march. En raison des problmes en Europe, lactivit demeurera

dcevante pour lensemble des pays avancs, o la croissance navoisinera quenviron 1% en 2012 et 2% en 2013. La cration demplois dans ces pays restera probablement anmique, et les chmeurs auront besoin dun complment de revenu supplmentaire et daide en matire de formation professionnelle, de reconversion et de recherche demploi. Dans les pays mergents et les pays en dveloppement, la croissance du PIB rel devrait tomber de 6% en 2011 5% en 2012, avant de remonter 6% en 2013, porte par lassouplissement des politiques macroconomiques et la hausse de la demande trangre. Les rpercussions de la crise dans la zone euro, qui sont examines au chapitre2, seront graves dans le reste de lEurope; les autres pays seront probablement confronts un surcrot de volatilit financire, mais il ny aura pas de retombes majeures sur lactivit moins que la crise dans la zone euro ne sintensifie de nouveau. Laction des pouvoirs publics a largement contribu rduire le risque systmique, mais elle doit se poursuivre. Les oprations de refinancement long terme (3 ans) de la Banque centrale europenne, un renforcement du pare-feu europen, des programmes ambitieux dajustement budgtaire et lexcution de rformes denvergure sur les marchs des produits et du travail ont stabilis la situation dans la zone euro, et ont attnu les pressions sur les banques et les pays, mais la situation reste proccupante. Par ailleurs, la prolongation rcente des allgements des impts sur les salaires et des allocations de chmage aux tatsUnis a vit un durcissement brutal de la politique budgtaire qui aurait nui lconomie nationale. De manire plus gnrale, beaucoup de pays avancs ont bien progress dans la conception et lapplication de programmes vigoureux de rquilibrage budgtaire moyen terme. Par ailleurs, les pays mergents et les pays en dveloppement continuent de profiter de lamlioration de leurs politiques conomiques. Cependant, si laction nest pas poursuivie, les problmes pourraient facilement rapparatre dans la zone euro, et la politique budgtaire pourrait se durcir trs brutalement aux tats-Unis en 2013.

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En consquence, les risques de dgradation continuent de planer : cest une caractristique rcurrente des rcentes ditions des Perspectives de lconomie mondiale. Malheureusement, certains risques recenss prcdemment se sont matrialiss, et les projections de la prsente dition ne sont que lgrement plus favorables que celles dun scnario dfavorable antrieur1. La proccupation la plus immdiate reste la suivante : une nouvelle escalade de la crise dans la zone euro provoquera une fuite devant le risque bien plus gnralise. Selon ce scnario, qui est analys en dtail dans la prsente dition, la production mondiale et celle de la zone euro pourraient reculer, respectivement, de 2% et de 3% sur deux ans par rapport aux projections des PEM. Selon une autre hypothse, lincertitude gopolitique pourrait entraner une forte hausse des cours du ptrole : une augmentation des cours du ptrole denviron 50% rduirait la production mondiale de 1%. Les effets sur la production pourraient tre bien plus marqus si les tensions saccompagnaient dune forte volatilit sur les marchs financiers et dune perte de confiance. Par ailleurs, des politiques macroconomiques excessivement rigoureuses pourraient plonger un autre des grands pays dans une priode de dflation soutenue ou une priode prolonge dactivit trs faible. En outre, parmi les risques latents figure une dstabilisation des marchs mondiaux dobligations et de change, du fait du niveau lev du dficit budgtaire et de la dette au Japon et aux tats-Unis, ainsi que dun net ralentissement de lactivit dans certains pays mergents. Cependant, la croissance pourrait aussi tre plus leve que prvu si les politiques conomiques continuent de samliorer, si les conditions de financement sassouplissent davantage et si les tensions gopolitiques sattnuent. Il convient de renforcer laction des pouvoirs publics pour consolider la faible reprise et limiter les nombreux risques de dgradation. court terme, il faudra redoubler defforts pour rsoudre la crise dans la zone euro, adopter une approche modre en matire de rigueur budgtaire face au flchissement de lactivit, continuer dappliquer des politiques montaires trs accommodantes et fournir des liquidits abondantes au secteur financier.
1Voir

le scnario dfavorable de la Mise jour des Perspectives de l conomie mondiale de janvier 2011.

Dans la zone euro, la dcision rcente de combiner le Mcanisme europen de stabilit (MES) et le Fonds europen de stabilit financire (FESF) est opportune et, conjugue aux autres mesures prises il y a peu, renforcera le mcanisme de crise europen et facilitera les efforts dploys par le FMI pour consolider le pare-feu mondial. Le rquilibrage budgtaire en cours est suffisant, mais doit tre structur de manire viter une baisse excessive de la demande court terme. Comme il est prvu que linflation intrieure sera trs faible, il est possible dassouplir davantage la politique montaire; les mesures de soutien non conventionnelles (notamment les oprations de refinancement long terme et les achats dobligations publiques) doivent continuer dassurer la stabilit des marchs du crdit et ainsi faciliter la rpercussion de la politique montaire sur lconomie relle. En outre, il faut recapitaliser les banques, ce qui exigera peuttre une aide directe dun FESF/MES plus souple. Aux tats-Unis et au Japon, un ajustement budgtaire suffisant est prvu court terme, mais il reste urgent dtablir des programmes de rquilibrage solides et durables moyen terme. En outre, tant donn que les tensions inflationnistes intrieures sont trs faibles, un nouvel assouplissement montaire sera peut-tre ncessaire au Japon pour que lobjectif dinflation moyen terme soit atteint. Un assouplissement supplmentaire serait ncessaire aussi aux tats-Unis si lactivit menaait dtre infrieure aux prvisions. De manire plus gnrale, les perspectives de croissance tant mdiocres dans les principaux pays, ceux qui disposent dune marge de manuvre budgtaire, comme en tmoignent la solidit de leurs comptes budgtaires et leur crdibilit sur les marchs, peuvent rexaminer le rythme de leur rquilibrage. Les autres devraient laisser les stabilisateurs automatiques oprer librement aussi longtemps quils peuvent facilement financer des dficits plus levs. plus long terme, il faut amliorer les mdiocres perspectives de croissance moyen terme des principaux pays avancs. Les priorits les plus importantes demeurent une rforme fondamentale du secteur financier, la poursuite du rquilibrage budgtaire, y compris une rforme ambitieuse des programmes de

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RSUM ANALYTIQUE

droits prestation, ainsi que des rformes structurelles visant accrotre la production potentielle. En ce qui concerne la rforme du secteur financier, il faut, en plus de mettre en uvre au niveau national les rglementations qui ont fait lobjet dun consensus (par exemple BleIII), sattaquer aux nombreuses dficiences qui ont t mises en vidence par la crise financire, notamment les problmes lis aux tablissements qui sont jugs trop grands ou trop complexes pour faire faillite, le systme des banques parallles et la collaboration internationale entre les autorits de contrle bancaire. Il est crucial doprer des rformes dans les dpenses lies au vieillissement, car ces rformes peuvent fortement rduire les dpenses futures sans peser notablement sur la demande aujourdhui. Ces mesures peuvent dmontrer la capacit des dirigeants dagir de manire rsolue et ainsi rtablir la confiance des marchs dans la viabilit des finances publiques. Cela peut accrotre la marge de manuvre budgtaire et montaire lappui de la demande et de la rparation du secteur financier sans agiter le spectre dun financement inflationniste du dficit public. Des rformes structurelles doivent tre opres sur de nombreux fronts, par exemple, dans la zone euro, pour amliorer la capacit dajustement aux chocs sur la comptitivit et, au Japon, pour accrotre le taux dactivit. Une action dans le secteur de limmobilier peut acclrer lamlioration des bilans des mnages et ainsi soutenir une consommation qui, sinon, serait anmique. Les pays qui ont adopt des mesures dans ce secteur, tels que lIslande, en ont largement profit, comme not au chapitre3. Aux tats-Unis, le gouvernement a mis en place divers programmes, mais, tant donn leur succs limit, il propose aujourdhui une stratgie plus nergique. Ailleurs, les autorits ont laiss les banques et les mnages rgler leurs problmes. En gnral, les craintes de lala moral en exonrant de toute responsabilit les individus qui ont effectu des investissements immobiliers excessivement risqus ou spculatifs ont entrav les progrs. Ces questions sont similaires celles qui rendent si difficile de sattaquer la crise dans la zone euro, bien que, en Europe, largument de lala moral sapplique des pays plutt qu des individus. Mais, dans les deux cas, lutilisation de mesures cibles pour soutenir la demande peut tre plus efficace que des programmes macroconomiques

bien plus coteux. Quant la question de lala moral, une amlioration de la rglementation et du contrle peut la rsoudre en partie. Les pays mergents et les pays en dveloppement continuent de profiter de leurs solides politiques macroconomiques et structurelles, mais les facteurs de vulnrabilit internes augmentent progressivement. Bon nombre de ces pays ont connu des rsultats exceptionnels ces dix dernires annes, grce une croissance rapide du crdit ou au niveau lev des cours des produits de base. Dans la mesure o la croissance du crdit traduit une expansion des circuits financiers, cela est positif pour la croissance. Toutefois, dans la plupart des pays, le crdit ne peut continuer daugmenter son rythme actuel sans susciter de srieuses craintes quant la qualit des prts bancaires. Par ailleurs, il est peu probable que les cours des produits de base continueront daugmenter aussi vite que ces dix dernires annes, en dpit de hausses court terme lies des tensions gopolitiques. Cela signifie que les politiques budgtaires et autres devront peut-tre sadapter une croissance plus faible de la production potentielle, une question examine au chapitre4. Le principal enjeu court terme pour les pays mergents et les pays en dveloppement est de bien calibrer leurs politiques macroconomiques pour faire face aux risques de dgradation considrables lis la conjoncture dans les pays avancs tout en matrisant les risques de surchauffe lis la vigueur de lactivit, la croissance leve du crdit, la volatilit des flux de capitaux et la persistance des cours levs des produits de base, ainsi que les risques que reprsentent de nouveau les prix de lnergie pour linflation et les positions budgtaires. La riposte optimale variera. Pour les pays qui ont normalis dans une large mesure leur politique macroconomique, la priorit court terme devrait tre de ragir au ralentissement de la demande extrieure des pays avancs. Par ailleurs, ces pays doivent tre prts faire face aux effets de contagion et la volatilit des flux de capitaux. Les autres pays devraient continuer de se reconstituer une marge de manuvre macroconomique et renforcer leurs politiques et dispositifs prudentiels. Les autorits montaires doivent veiller ce que les hausses des cours du ptrole ne se traduisent pas par des tensions inflationnistes plus gnrales, et la politique budgtaire doit limiter la dtrioration des bilans publics en

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accordant des subventions uniquement aux mnages les plus vulnrables. Les derniers vnements donnent penser que les dsquilibres des transactions courantes lchelle mondiale ne devraient plus se creuser, aprs leur nette rduction pendant la Grande Rcession. Cela sexplique dans une large mesure par le fait que la croissance excessive de la consommation dans les pays qui ont dgag des dficits extrieurs levs avant la crise a pris fin et na pas t compense par une hausse de la consommation dans les pays excdentaires. En consquence, lconomie mondiale a enregistr une perte de demande et de croissance dans toutes les rgions par rapport aux annes dexpansion qui ont prcd la crise. Un rquilibrage de lactivit dans les principaux pays excdentaires au profit dune hausse de la consommation, favoris par des taux de change qui seraient davantage dter-

mins par le march, amliorerait leurs perspectives, ainsi que celles du reste du monde. Laustrit elle seule ne peut gurir le malaise conomique dans les principaux pays avancs. Il faut aussi faciliter les ajustements et mieux cibler les problmes fondamentaux mnages en difficult aux tats-Unis et pays en difficult dans la zone euro en utilisant les ressources de ceux qui sont en meilleure sant. Les dirigeants doivent prendre garde ne pas exagrer les risques lis aux mesures montaires non conventionnelles et ne pas ainsi limiter la marge de manuvre des banques centrales. Si ces mesures non conventionnelles ne peuvent remplacer une rforme fondamentale, elles peuvent limiter le risque quun autre grand pays tombe dans un pige dettedflation, ce qui pourrait srieusement compromettre les perspectives dune amlioration des politiques conomiques et dune acclration de la croissance mondiale.

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HAPTER CHAPITRE

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

volution rcente
Aprs stre fortement assombries en 2011, les perspectives de lconomie mondiale samliorent de nouveau progressivement, mais les risques de dgradation restent levs. la n du troisime trimestre de lanne, la croissance correspondait plus ou moins aux estimations de ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale (PEM). Le PIB rel dans de nombreux pays mergents et en dveloppement a t un peu plus faible que prvu, mais la croissance a dpass les prvisions dans les pays avancs. Cependant, lactivit a recul vivement au quatrime trimestre, principalement dans la zone euro (graphique 1.1, plages 1 et 2). Lavenir de lUnion conomique et montaire (UEM) est devenu incertain, car la crise de la dette souveraine a entran de fortes hausses des taux des obligations publiques (graphique 1.2, plages 2 et 3). Leffondrement de la confiance et la monte des tensions financires ont largement contribu la contraction de 1,3 % (en taux annualis) de lconomie de la zone euro. Le PIB rel sest contract aussi au Japon, en raison des perturbations de loffre dues aux inondations en Thalande et au flchissement de la demande mondiale. Aux tats-Unis, par contre, lactivit sest acclre, grce la hausse de la consommation et de linvestissement en stocks. Le crdit et le march du travail ont commenc aussi se redresser. Lactivit a flchi dans les pays mergents et les pays en dveloppement, des facteurs sans rapport avec la crise de la zone euro jouant aussi un rle important, mais elle est reste relativement vigoureuse (graphique 1.1, plage 3). Dans les pays mergents dAsie et en Amrique latine, le commerce et la production ont ralenti notablement, cause en partie de facteurs cycliques, y compris un durcissement rcent de la politique conomique. Dans la rgion du Moyen-Orient et de lAfrique du Nord, lactivit est reste modre dans un contexte marqu par des troubles sociaux et lincertitude gopolitique. En

Afrique subsaharienne, la croissance na gure perdu de sa vigueur, grce au niveau lev des cours des produits de base. Dans les pays mergents dEurope, la faiblesse de la croissance dans la zone euro a eu des effets plus marqus quailleurs. Cependant, les craintes dun ralentissement brutal en Turquie et un affaiblissement du cadre de politique conomique en Hongrie ont pes aussi sur lactivit. Bien quon se soit toujours attendu ce que la reprise soit faible et vulnrable en raison des retombes de la crise nancire, dautres facteurs ont jou des rles importants. Dans la zone euro, il sagit des failles dans la conception de lUEM; aux tats-Unis, un dbat acrimonieux sur le rquilibrage des nances publiques, ce qui a branl la conance sur les marchs nanciers; et ailleurs, des catastrophes naturelles et des cours levs du ptrole rsultant des perturbations de lore. En consquence, les projections antrieures et actuelles dune croissance qui ne serait que modeste ont pour origine divers facteurs et rgions (graphique 1.1, plage 4). Certains de ces facteurs sont en train de disparatre, ce qui favorisera un redmarrage de lactivit. Les indicateurs haute frquence font tat dune croissance un peu plus vigoureuse. Les indices des directeurs dachats dans lindustrie manufacturire pour les pays avancs et les pays mergents ont augment lgrement au dernier trimestre (graphique 1.3, plage 1). Les eets perturbateurs des inondations en Thalande sur la chane dapprovisionnement semblent sattnuer, do un redressement de la production industrielle et du commerce dans plusieurs pays asiatiques. En outre, la reconstruction continue de stimuler la production au Japon. La situation nancire mondiale sest amliore : les dernires donnes sont meilleures que prvu par les marchs, et les craintes dune crise bancaire ou souveraine imminente dans la zone euro ont diminu. Lamlioration rcente de la capacit des principaux pays de la priphrie renancer leur dette souveraine, le rtrcissement des carts souverains et interbancaires par rapport aux chires records de dcembre et une rouverture partielle des marchs de nancement bancaire ont contribu apaiser ces craintes, mais ces

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Tableau 1.1. Perspectives de lconomie mondiale : aperu des projections


(Variation en pourcentage, sauf indication contraire) Sur un an Diffrence par rapport aux projections de janvier 2012 4e trimestre 4e trimestre Estimations Projections

Projections

2010 Production mondiale1 Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs2 Nouvelles conomies industrielles dAsie Pays mergents et en dveloppement3 Europe centrale et orientale Communaut des tats indpendants Russie Russie non comprise Asie, pays en dveloppement d Chine Inde ASEAN-54 Amrique latine et Carabes Brsil Mexique Moyen-Orient et Afrique du Nord Afrique subsaharienne Afrique du Sud Pour mmoire Union europenne Croissance mondiale calcule sur la base des cours de change Volume du commerce mondial (biens et services) Importations Pays avancs Pays mergents et en dveloppement Exportations Pays avancs Pays mergents et en dveloppement Cours des matires premires (en dollars) Ptrole5 Hors combustibles (moyenne fonde sur la pondration des exportations mondiales de matires premires) Prix la consommation Pays avancs Pays mergents et en dveloppement3 Taux du LIBOR six mois (pourcentage)6 Dpts en dollars Dpts en euros Dpts en yen 5,3 3,2 3,0 1,9 3,6 1,4 1,8 0,1 4,4 2,1 3,2 5,8 8,5 7,5 4,5 4,8 4,3 6,0 9,7 10,4 10,6 7,0 6,2 7,5 5,5 4,9 5,3 2,9 2,0 4,2 12,9 11,5 15,3 12,2 14,7 27,9

2011 3,9 1,6 1,7 1,4 3,1 1,7 0,4 0,7 0,7 0,7 2,5 3,2 4,0 6,2 5,3 4,9 4,3 6,2 7,8 9,2 7,2 4,5 4,5 2,7 4,0 3,5 5,1 3,1 1,6 2,8 5,8 4,3 8,8 5,3 6,7 31,6

2012 3,5 1,4 2,1 0,3 0,6 0,5 1,9 1,8 2,0 0,8 2,1 2,6 3,4 5,7 1,9 4,2 4,0 4,6 7,3 8,2 6,9 5,4 3,7 3,0 3,6 4,2 5,4 2,7 0,0 2,7 4,0 1,8 8,4 2,3 6,6 10,3

2013 4,1 2,0 2,4 0,9 1,5 1,0 0,3 0,1 1,7 2,0 2,2 3,5 4,2 6,0 2,9 4,1 3,9 4,6 7,9 8,8 7,3 6,2 4,1 4,1 3,7 3,7 5,3 3,4 1,3 3,3 5,6 4,1 8,1 4,7 7,2 4,1

2012 0,2 0,2 0,3 0,2 0,3 0,3 0,2 0,2 0,4 0,2 0,3 0,0 0,1 0,2 0,8 0,5 0,7 0,2 0,0 0,0 0,1 0,2 0,2 0,1 0,1 0,6 0,1 0,1 0,1 0,3 0,2 0,2 1,3 0,1 0,5 15,2

2013 0,1 0,1 0,2 0,1 0,0 0,0 0,3 0,4 0,1 0,0 0,2 0,1 0,1 0,1 0,5 0,3 0,4 0,1 0,1 0,0 0,0 0,6 0,1 0,1 0,2 0,2 0,0 0,0 0,1 0,1 0,2 0,2 0,4 0,0 0,2 0,5

2011 3,2 1,2 1,6 0,7 2,0 1,3 0,4 0,3 0,6 0,5 2,2 2,5 3,1 5,8 3,8 3,7 3,7 ... 7,2 8,9 6,1 2,5 3,6 1,4 3,7 ... ... 2,6 0,9 2,3 ... ... ... ... ... 20,8

2012 3,7 1,6 2,0 0,2 0,9 0,5 2,0 2,5 2,0 1,5 2,0 3,6 4,8 6,3 1,6 3,8 3,9 ... 8,1 8,4 6,9 8,5 3,9 4,7 3,6 ... ... 3,0 0,2 2,7 ... ... ... ... ... 10,8

2013 4,1 2,2 2,6 1,4 1,6 1,4 0,7 1,3 1,8 2,3 2,3 2,9 3,1 6,4 3,6 4,0 4,1 ... 7,7 8,4 7,2 5,5 4,8 3,4 3,8 ... ... 3,7 1,7 3,4 ... ... ... ... ... 6,2

26,3 1,5 6,1 0,5 0,8 0,4

17,8 2,7 7,1 0,5 1,4 0,3

10,3 1,9 6,2 0,7 0,8 0,6

2,1 1,7 5,6 0,8 0,8 0,1

3,7 0,3 0,0 0,2 0,3 0,0

0,4 0,4 0,1 0,1 0,4 0,1

6,4 2,8 6,5 ... ... ...

0,1 1,7 5,5 ... ... ...

2,4 1,6 4,5 ... ... ...

Note : On suppose que les taux de change effectifs rels restent aux niveaux observs entre le 13 fvrier et le 12 mars 2012. Lorsque les pays ne sont pas classs par ordre alphabtique, ils le sont sur la base de la taille de leur conomie. Les donnes trimestrielles agrges sont corriges des variations saisonnires. 1 Les estimations et projections trimestrielles reprsentent 90 % des poids mondiaux en parit de pouvoir dachat. 2 Hors pays du G-7 (Allemagne, Canada, tats-Unis, France, Italie, Japon et Royaume-Uni) et de la zone euro. 3 Les estimations et projections trimestrielles reprsentent environ 80 % des pays mergents et en dveloppement. 4 Indonsie, Malaisie, Philippines, Thalande et Vietnam. 5 Moyenne simple des cours U.K. Brent, Duba et West Texas Intermediate. Le cours moyen du ptrole en 2011 tait de 104,01 dollars le baril; hypothses, sur la base des marchs terme, pour 2012 : 114,71 dollars le baril, et pour 2013 : 110,00 dollars le baril. 6 Taux six mois pour le dollar et le yen. Taux trois mois pour leuro.

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

dernires subsistent (graphique 1.2, plages 2 et 3). De manire plus gnrale, la volatilit des marchs a diminu et les ux de capitaux vers les pays mergents ont rebondi (graphique 1.4, plages 1 et 2). Lapprciation de certaines monnaies a entran de nouvelles interventions sur les marchs des changes (par exemple, au Brsil et en Colombie). Laction des pouvoirs publics a jou un rle important dans cette amlioration rcente, mais il reste rsoudre divers problmes fondamentaux. Les oprations de renancement long terme (trois ans) de la Banque centrale europenne (BCE) ont empch une crise de liquidit imminente qui aurait pu aboutir une crise bancaire. Conjugues lengagement pris rcemment de renforcer le pare-feu de la zone euro ainsi qu des rformes budgtaires et structurelles (notamment en Italie et en Espagne), ces oprations ont entran une baisse des primes de risque souverain, mme si elles ont augment de nouveau rcemment. La prolongation rcente des allgements des impts sur les salaires et des allocations de chmage aux tats-Unis a vit un durcissement excessif de la politique budgtaire qui aurait nui lconomie nationale. Nanmoins, les marchs restent trs proccups par les perspectives des pays plus fragiles de la zone euro. Par ailleurs, les problmes poss par le partage des risques et la gouvernance dans la zone euro, ainsi que par le rquilibrage budgtaire moyen terme aux tats-Unis (et au Japon) exigent des mesures supplmentaires.

Graphique 1.1. Indicateurs mondiaux


Les indicateurs mondiaux du commerce et de la production ont recul au second semestre de 2011. Un redmarrage de lactivit est prvu compter du deuxime trimestre de 2012. Lvolution aux tats-Unis et au Japon en 2011 et en Europe, notamment dans la zone euro en 2012, est dcevante par rapport aux projections antrieures. 1. Production industrielle (variation annualise en pourcentage de la moyenne mobile sur trois mois par rapport la moyenne prcdente, sauf indication contraire) Pays mergents1

24 12 0

Pays avancs 2

12 24

2000

02

04

06

08

10

fvr. 12

36

Croissance du PIB rel (variation trimestrielle annualise en pourcentage)


2. Pays avancs 3. Pays mergents et en dveloppement
PEM septembre 2011

9 8 7 6 5 PEM 4 septembre 2011 3 2 1 0 2011 : T1 12 : T1

13 : T1 13 : T4

2011 : T1

12 : T1

9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 13 : T1 13 : T4

Do viennent les problmes dans la zone euro?


La crise dans la zone euro est le produit de linteraction entre plusieurs forces structurelles. Comme dans les autres pays avancs, il sagit de la mauvaise valuation des risques, de lapplication de politiques macroconomiques inappropries pendant de nombreuses annes et de la faiblesse des politiques et des dispositifs prudentiels. Ces facteurs ont inu sur des failles propres lUEM et vice versa, acclrant laccumulation de dsquilibres excessifs dans les secteurs publics et privs de plusieurs pays de la zone euro, qui sont apparus la suite de la Grande Rcession. La crise qui a suivi a eu des consquences catastrophiques. Si la dette publique extrieure globale de la zone euro est plus faible que celle des tats-Unis et du Japon, la crise a mis en vidence des failles dans la

4. Contributions aux rvisions de la croissance du PIB mondial (points de pourcentage; PEM en abscisse) tats-Unis Zone euro Autres pays dEurope Autres pays avancs Japon Autres pays mergents Rvision des prvisions de croissance mondiale (chelle de droite) Croissance effective en 2011 Prvisions actuelles pour 2012 par rapport aux prvisions de : 0,4 par rapport aux prvisions de : 0,0

0,2 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 avr. 2010 avr. 2011 sept. 2011 avr. 2010 avr. 2011 sept. 2011

0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2

Source : estimations des services du FMI. 1Afrique du Sud, Argentine, Brsil, Bulgarie, Chili, Chine, Colombie, Hongrie, Inde, Indonsie, Lettonie, Lituanie, Malaisie, Mexique, Pakistan, Prou, Philippines, Pologne, Roumanie, Russie, Thalande, Turquie, Ukraine et Venezuela. 2Australie, Canada, Core, Danemark, tats-Unis, Hong Kong (RAS), Isral, Japon, Norvge, Nouvelle-Zlande, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Singapour, Sude, Suisse, province chinoise de Taiwan et zone euro.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.2. volution rcente des marchs financiers


La situation financire sest dgrade notablement lautomne 2011, mais sest amliore depuis. Les donnes conomiques ont t meilleures que prvu, principalement aux tats-Unis, et laction des pouvoirs publics a permis de faire baisser les primes de risque souverain et bancaire dans la zone euro.

1. Marchs dactions (2007 = 100; monnaie nationale)

120 110 100


S&P 500

90 80 70

Topix DJ Euro Stoxx

60 50 40 30 mars 12
8 7

2000

02

04

06

08

10

2. Rendements des obligations publiques1 (en pourcentage) tats-Unis Espagne

Italie

6 5 4 3

Allemagne Japon 2007 08 09 10 11 avr. 12

2 1 0

3. carts interbancaires2 (en points de base)

160
Euro
21 juillet 2011

140 120 100 80 60 40

Dollar 10 : S1 10 : S2 11 : S1 11 : S2 avr. 12

20 0

Sources : Bank of America/Merrill Lynch; Bloomberg Financial Markets; Citigroup; estimations des services du FMI. 1Obligations publiques dix ans. 2 Taux interbancaire offert Londres trois mois, moins taux des titres publics trois mois.

gouvernance de lUEM. Le pacte pour la stabilit et la croissance a t conu pour assurer la discipline budgtaire, mais na pas russi empcher lapplication de mauvaises politiques budgtaires. Les marchs sont devenus de plus en plus intgrs, les prts bancaires transfrontires atteignant un niveau considrable, mais le contrle et la rglementation sont rests nationaux. Il a t interdit explicitement la BCE de faire oce de prteur en dernier ressort, et pourtant les marchs ont opr en supposant que les autorits (gouvernements et banques centrales) fourniraient un let de scurit si les choses se passaient mal. Lide selon laquelle des pays ou des systmes bancaires taient trop grands ou trop complexes pour faire faillite porte croire que leurs engagements avaient des garanties implicites. Dans ces conditions, les forces du march nont pas bien fonctionn : les risques souverains et les risques de crdit ont t sous-estims et mal valus, avec pour consquence de fortes divergences internationales au niveau des soldes budgtaires et extrieurs courants. Depuis le dbut de la crise, la zone euro a d mettre en place de nouveaux mcanismes pour venir en aide aux pays membres lourdement endetts, tout en appliquant une rigueur budgtaire draconienne. Les craintes concernant le renouement des investisseurs et lalourdissement des budgets publics ont pouss les pays membres de la zone euro envisager une restructuration de la dette souveraine de la Grce. La crise grecque sest ensuite aggrave pendant lt alors que les ngociations concernant la participation du secteur priv se poursuivaient, et les marchs ont alors craint que dautres pays envisagent de restructurer leur dette plutt que dopter pour une austrit budgtaire draconienne et de recevoir une aide des autres membres de la zone euro. Les marchs ont rvalu le degr de risque des obligations italiennes en particulier : les titres des socits, des banques et des pouvoirs publics se sont inscrits en baisse. la suite des tests de rsistance eectus par lAutorit bancaire europenne (ABE), la zone euro navait initialement ni de feuille de route claire ni de ressources visiblement disponibles pour recapitaliser les banques qui avaient besoin de fonds propres supplmentaires. Les pouvoirs publics seorcent de rsoudre ces problmes. Depuis septembre, les progrs se sont acclrs. Parmi les mesures prises gurent la rcente dcision de combiner le Mcanisme europen de stabilit (MES)

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CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

et le Fonds europen de stabilit nancire (FESF), la mise en place des oprations de renancement sur 3 ans de la BCE, la publication des plans de recapitalisation des banques par lABE, la dcision, lors du sommet de dcembre, davancer lapplication du trait sur le MES la mi-2012 et damliorer la gouvernance et la coordination des politiques dans le domaine budgtaire, ainsi que, au niveau des pays, le renforcement des soldes budgtaires et la mise en place de rformes structurelles, notamment en Espagne et en Italie. En outre, les progrs accomplis en Grce ont rduit le risque dune crise, mme si les problmes dans ce pays et dans dautres encore de la priphrie de la zone euro persisteront probablement longtemps.

Graphique 1.3. Indicateurs courants et avancs de la croissance 1


Selon les indicateurs avancs, lactivit a atteint son niveau le plus bas. La production mondiale pourrait tre stimule par une reconstitution des stocks et des investissements en stock tandis que les perturbations de loffre dues au tremblement de terre et au tsunami au Japon et aux inondations en Thalande continuent de sattnuer. Les cours du ptrole devraient augmenter bien moins quen 2011, ce qui soutiendra la croissance de la consommation. 1. Indice des directeurs dachat (PMI) (manufacturier) Pays mergents 2
65 60 55 50 45 40

Pays avancs 3
2008 09 10 11 mars 12

35 30

Perspectives
Les perspectives de lconomie mondiale samliorent lentement de nouveau, mais restent trs fragiles. La croissance du PIB rel devrait se redresser progressivement en 201213 aprs le creux atteint au premier trimestre de 2012 (tableau 1.1; graphique 1.1, plages 2 et 3). Lamlioration des conditions de nancement, des politiques montaires accommodantes, un durcissement budgtaire au mme rythme quen 2011 et des facteurs exceptionnels (reconstruction au Japon et en Thalande) porteront ce redmarrage de la croissance. Cependant, la reprise demeurera expose plusieurs risques importants. En ce qui concerne lEurope, les projections des PEM supposent que les dirigeants viteront quun autre pays de la priphrie de la zone euro soit victime dun cercle vicieux du mme type que la Grce. Cependant, il est suppos quil ny aura daide supplmentaire quen cas de nouvelle aggravation des turbulences sur les marchs. Donc, les carts souverains et les tensions dans le systme bancaire de la zone euro devraient rester volatils et ne diminuer que progressivement.
6 4 2 0 2 4 6 2008 09 10 janv. 12 2007 08
Pays avancs3

2. Variation estime des stocks mondiaux (indice)4

3. Consommation prive relle (variation trimestrielle annualise en pourcentage)


Pays mergents2

12 9 6 3 0 3
11 : T4

09

10

4. Investissement fixe brut rel (variation trimestrielle annualise en pourcentage)


20 10 0 10 20 30 40
Pays mergents 2 Pays avancs3 dont : machines et quipement 5

5. Prix de lalimentation et du ptrole


140

Alimentation (indice; ch. 130 de g.)

Ptrole 2012 120 (actuel)

110 100
Ptrole 2012 (PEM sept. 2011) Ptrole 6 (ch. de dr.)

120 110 100 90

90 80 70

2007

08

09

10

11 : T4

2010 : S1

11 : S1

fvr. 12

Des conditions de nancement plus restrictives, principalement dans la zone euro


Les conditions de nancement devraient se desserrer, tout en restant plus restrictives que prvu dans ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale. Ldition davril 2012 du Rapport sur la stabilit nancire dans le monde (Global

Sources : Haver Analytics; calculs des services du FMI. 1Tous les pays ne sont pas inclus dans les totaux rgionaux. Pour certains pays, les donnes mensuelles sont interpoles partir des sries trimestrielles. 2Afrique du Sud, Argentine, Brsil, Bulgarie, Chili, Chine, Colombie, Hongrie, Inde, Indonsie, Lettonie, Lituanie, Malaisie, Mexique, Prou, Philippines, Pologne, Roumanie, Russie, Thalande, Turquie, Ukraine et Venezuela. 3Australie, Canada, Core, Danemark, tats-Unis, Hong Kong (RAS), Isral, Japon, Norvge, Nouvelle-Zlande, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Singapour, Sude, Suisse, province chinoise de Taiwan et zone euro. 4Sur la base des carts par rapport une relation estime (cointgration) entre la production industrielle et les ventes de dtail. 5Moyennes pondres par la parit de pouvoir dachat des produits mtalliques et des machines pour la zone euro, des usines et du matriel pour le Japon, des usines et des machines pour le Royaume-Uni, et du matriel et des logiciels pour les tats-Unis. 6Dollars le baril : moyenne simple des cours au comptant du UK Brent, du Dubai Fateh et du West Texas Intermediate.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.4. Conditions de financement des pays mergents


Les conditions de financement dans les pays mergents ont commenc se durcir lautomne 2011. Dans un contexte de fuite gnrale devant le risque, les carts de taux dintrt ont augment. Les conditions de financement se sont dtriores pour les banques, avec pour rsultat un durcissement des critres doctroi de prts, et les entres de capitaux ont diminu. Cependant, ces flux reprennent maintenant avec une nouvelle vigueur, et les primes de risque ont baiss de nouveau. 1. carts de taux dintrt (points de base)
BB tats-Unis

1.600

1.200

Obligations souveraines1 Obligations de socits 2

800

400
AAA 2002 04 06 08 10 mars 12

2. Flux nets de capitaux vers les pays mergents (en milliards de dollars; flux mensuels)

30 20 10 0 10

Crise grecque 2010 : S1

Crise irlandaise 10 : S2 11 : S1

1e ORLT3 de la BCE4 11 : S2 mars 12

20 30

Critres doctroi des prts bancaires dans les pays mergents (indice de diffusion; neutre = 50)
Asie AMO
5

Europe

Amrique latine

70 3. Critres doctroi de crdit Assouplissement 60

4. Demande de prts En hausse

80

70
Mondiale

50

60

40
Durcissement En baisse 10 : T4

50

30 2009 : T4

10 : T4

12 : T1 2009 : T4

40 12 : T1

Sources : Bloomberg Financial Markets; Capital Data; EPFR Global; Haver Analytics; IIF Emerging Markets Bank Lending Survey; calculs des services du FMI. 1cart JPMorgan EMBI Global Index. 2cart JPMorgan CEMBI Broad Index. 3ORLT : opration de refinancement long terme. 4BCE : Banque centrale europenne. 5AMO : Afrique et Moyen-Orient.

Financial Stability Report, GFSR) note les risques levs qui continuent de peser sur la stabilit nancire par rapport il y a six mois, en dpit des mesures prises pour contenir la crise de la dette et du systme bancaire dans la zone euro. Dans cette dernire, les pays et les banques font face des besoins de renancement considrables pour 2012, qui sont estims 23 % du PIB. Par ailleurs, les pressions au dsendettement resteront probablement leves, avec une rduction des bilans bancaires de 2,6 mille milliards de dollars au cours des deux prochaines annes. Si ces pressions toucheront principalement les pays de la priphrie de la zone euro et les pays mergents dEurope, elles amputeront la croissance dans les pays du cur de la zone et pourraient saggraver si les conditions de nancement se dtrioraient. Les oprations de renancement long terme de la BCE ont vit une crise de liquidit en remplaant les nancements privs par des nancements ociels, mais les faiblesses fondamentales subsistent. LABE a valu rcemment les plans de fonds propres des banques : selon cette valuation, ces plans permettront bien, de manire globale, de combler les dcits de fonds propres, ce qui limitera les eets ngatifs sur loctroi de crdit lconomie relle. Les oprations de renancement long terme ont contribu aussi stimuler la demande de titres souverains (notamment de la part des banques), avec pour consquence une baisse des primes de risque, qui a favoris un redressement des cours des actions et a attnu les pressions au dsendettement rapide des banques. En outre, les marchs ont peut-tre interprt les oprations de renancement long terme comme un signe de la plus grande dtermination de la BCE faire tout le ncessaire pour stabiliser les conditions de nancement. Nanmoins, les tensions sur les marchs de nancement souverain subsistent et ne sattnueront probablement que lentement, mesure que les pays retrouvent progressivement la conance des investisseurs en rquilibrant leur budget et en oprant des rformes structurelles. Conjugues un aaiblissement de lactivit, ces tensions continueront de dborder sur les marchs de nancement des entreprises. Entretemps, le risque de nouvelles turbulences continuera de peser sur les conditions de nancement. Dans ces conditions, les prts bancaires dans les pays de la zone euro touchs par la crise, qui ont dj

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CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

fortement baiss, resteront probablement trs faibles (graphique 1.5, plage 1), car les banques chercheront renforcer leurs bilans en vue dviter une intervention des pouvoirs publics et retrouver laccs aux marchs1. Dans les pays du cur de la zone euro, les conditions de nancement resteront probablement bien moins restrictives que dans les pays de la priphrie. Nanmoins, mme si lincertitude est considrable, il ressort des calculs dun scnario fond sur les politiques actuelles dans ldition davril 2012 du GFSR, que la rduction du levier dendettement pourrait entraner une baisse apprciable des prts dans lensemble de la zone euro, et principalement dans les pays de la priphrie. Les rpercussions de la crise dans la zone euro auront probablement des eets limits sur lactivit conomique en dehors de lEurope aussi longtemps que la crise est contenue, comme il est suppos dans les projections. Les principales voies de transmission sont une baisse de la conance, une diminution des changes commerciaux et une aggravation des tensions nancires (graphique 1.6). Ces questions sont examines plus en dtail au chapitre 2 et dans le dossier spcial du chapitre 2 : Les marchs obligataires de lAllemagne, des tatsUnis, du Japon, du Royaume-Uni et de la Suisse ont vu affluer des capitaux du fait de leur statut de march-refuge, ce qui a fait baisser les taux des obligations publiques long terme (graphique 1.2, plage 2). Cela a compens les effets de laversion croissante pour le risque sur le cot du financement des entreprises dans certains de ces marchs. Au Japon et en Suisse, les entres de capitaux ont provoqu une forte volatilit des taux de change, qui a conduit des interventions officielles. Les effets de contagion des turbulences dans la zone euro ont entran une baisse considrable des entres de capitaux dans de nombreux pays mergents, avec pour consquence une hausse des carts dintrt et un recul des prix des actifs. Cependant, la rduction rcente des tensions a dj provoqu une nette inversion de ces flux de capitaux (graphique 1.4, plage 2). Les sorties de capitaux ont eu
1Cependant, la rduction des prts ne devrait contribuer que modrment porter les ratios des fonds propres de base au niveau de 9 % recommand par lABE, selon les plans des banques (voir aussi ldition davril 2012 du GFSR).

Graphique 1.5. volution du march du crdit


Les critres doctroi de prts se sont durcis notablement dans la zone euro rcemment, et la croissance du crdit a chut la fin de 2011. Lvolution a t plus positive aux tats-Unis et au Japon. terme, on peut sattendre ce que ces critres sassouplissent quelque peu. Si le bilan de la banque centrale a gonfl sensiblement aux tats-Unis et dans la zone euro, cela na pas t le cas au Japon. La croissance de la monnaie au sens large est reste trs modre dans la zone euro et au Japon, et sest redresse aux tats-Unis, en phase avec lamlioration de lactivit.
1. Critres doctroi des prts bancaires 1 Japon 80 (invers; ch. de dr.) Zone euro 60 (ch. de g.) 40
20

100

15 10 5 0 5 10 15

3 2 1 0

2. Croissance du crdit aux SNF et aux mnages 2 tats-Unis (ch. de dr.) Zone euro (ch. de dr.)

600 400 200 0

tats-Unis 20 (ch. de g.) 40


2000 02

Dficit de crdit 3 1 (ch. de g.)


2
2006 08 10

200 400 11 : T4

04

06

08

10 11 : T4

20

3. Indice des conditions financires (positif = durcissement; carts-types par rapport la moyenne) 4 tats-Unis

5 4

PEM sept. 2011

3 2 1 0

Zone euro
2000 02 04 06 08 10 12 13 : T4

1 2

4. Total des actifs des banques centrales (en pourcentage du PIB de 2008)
35 30 25 20 15 10 5 0

Effondrement de Lehman Brothers BDJ BCE Fed

5. Croissance de la monnaie au sens large (variation en pourcentage par rapport lanne prcdente) 14 12 Zone euro tats-Unis 10
8 6 4 2

Japon

2007

09

mars 12

2004

06

08

10

fvr. 12

Sources : Banque du Japon (BDJ); Bloomberg Financial Markets; Banque centrale europenne (BCE); Haver Analytics; Rserve fdrale (Fed); estimations des services du FMI. 1 Pourcentage des participants selon lesquels les critres doctroi de prts bancaires ont t durcis considrablement ou un peu, moins pourcentage des participants selon lesquels ils ont t assouplis considrablement ou un peu ces trois derniers mois. Enqute sur les variations des critres doctroi de prts ou lignes de crdit aux entreprises pour la zone euro; moyenne des enqutes sur les variations des critres doctroi de prts commerciaux/industriels et immobiliers commerciaux pour les tats-Unis; indice de diffusion accommodant moins strict, enqute Tankan auprs des tablissements financiers pour le Japon. 2 SNF : socits non financires. Variation des encours en milliards dunits de monnaie locale. 3 Le dficit de crdit est le rsidu dune rgression de la croissance relle du crdit au secteur priv sur la croissance du PIB rel pour la zone euro. 4 Les donnes rtrospectives sont mensuelles et les prvisions sont trimestrielles.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.6. Rpercussions de la crise dans la zone euro1


Les rpercussions de la crise dans la zone euro sur lactivit ailleurs seront probablement limites, sauf dans les autres pays europens qui entretiennent dtroites relations commerciales et bancaires avec la zone. 1. Exportations de biens vers la zone euro par rgion, 2010 (part du PIB de la rgion; en pourcentage) 16 14 12 10 8 6 4 2 PEE PAE CEI MOAN AfSS PDA ALC PAA EU + CAN 0

2. Crances des banques europennes sur diverses rgions (en pourcentage du PIB de la rgion) Juin 2010 Dcembre 2010 Juin 2011 Septembre 2011

50 40 30 20 10 0

EU

PAA

PDA

ALC

PEE

Source : Banque des rglements internationaux; FMI, Direction of Trade Statistics; calculs des services du FMI. 1AfSS : Afrique subsaharienne; ALC : Amrique latine et Carabes; CAN : Canada; CEI : Communaut des tats indpendants; EU : tats-Unis; MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord; PAA : pays avancs dAsie; PAE : pays avancs dEurope; PDA : pays en dveloppement dAsie; PEE : pays mergents dEurope.

de faibles effets rels dans la plupart des rgions, en particulier parce quelles ont contribu dprcier des monnaies survalues et attnuer les pressions sur les secteurs en surchauffe. Il est probable que ces flux de capitaux demeureront volatils, ce qui complique llaboration de la politique conomique. Dans ldition davril 2012 du GFSR, il est not que beaucoup de pays mergents se trouvent un stade plus avanc du cycle du crdit et quils ont maintenant moins de marge pour desserrer leur politique du crdit si les flux de capitaux se dtriorent. Les rpercussions du dsendettement bancaire se font davantage sentir, principalement en Europe (graphique 1.6, plage 2). Les pays dEurope centrale et orientale (PECO) et divers pays de la Communaut des tats indpendants (CEI) sont particulirement vulnrables et ont dj enregistr un dsendettement apprciable au troisime trimestre de 2011; cela sest probablement poursuivi un rythme plus rapide au quatrime trimestre. Cependant, certains des plus grand pays continuent denregistrer des entres massives dinvestissement de portefeuille. Dans les autres pays mergents, soit lexposition au dsendettement des banques europennes est plus limite, soit les tablissements locaux ont les moyens dintervenir, quoique un cot plus lev. Cependant, si les perturbations dans la zone euro sintensient, il est fort probable que laccs au nancement se contractera partout. Un lger durcissement des conditions de nancement se fait gnralement entrevoir ailleurs dans le monde, sauf aux tats-Unis, o il ressort de lvolution des prts bancaires et de rcentes enqutes que les conditions de nancement sassouplissent progressivement, mais partir de niveaux trs restrictifs. Les prts octroys par les banques de petite taille ou de taille moyenne pourraient sourir pendant un certain temps des problmes que ces tablissements rencontrent pour se nancer sur les marchs et de la fragilit de leurs portefeuilles immobiliers. Dans de nombreux pays mergents, les enqutes sur le crdit font apparatre un durcissement des conditions de nancement en raison dun accs plus dicile au nancement local et international (graphique 1.4, plages 3 et 4). La croissance des prts bancaires a ralenti en Chine et en Inde sur fond de craintes concernant la dtrioration de la qualit des prts. La persistance dune croissance leve du crdit ou dune acclration de cette croissance est un sujet

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CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

de proccupation, des degrs divers, en Argentine, au Brsil, en Colombie, en Indonsie et en Turquie.

Graphique 1.7. Politiques montaires et budgtaires

Un assouplissement modeste des conditions montaires lchelle mondiale


De manire gnrale, la politique montaire devrait rester souple (graphique 1.7, plage 1). Beaucoup de banques centrales ont dj ragi au ralentissement de lactivit en abaissant leur taux directeur (Australie, Brsil, Indonsie, Isral, Philippines, Roumanie, Thalande, Turquie et zone euro). Rcemment, la Banque du Japon et la Banque dAngleterre ont accru leurs interventions non conventionnelles, et la Rserve fdrale a fait part de son intention conditionnelle de maintenir des taux dintrt exceptionnellement bas au moins jusqu la n de 2014; cela a peut-tre contribu faire baisser davantage les taux dintrt et aaibli le dollar amricain. Les taux devraient rester proches de la borne de zro aux tats-Unis et au Japon pendant les deux prochaines annes au moins. Pour la zone euro, les marchs intgrent un lger assouplissement; dans les autres pays avancs, les taux directeurs devraient demeurer inchangs ou baisser modrment. Dans les pays mergents, les taux devraient gnralement rester stables ou reculer quelque peu. Dans les pays o les mesures macroprudentielles qui ont t prises ont calm un march immobilier en surchauffe, les autorits pourraient assouplir certaines de ces mesures.

Les taux directeurs devraient rester inchangs pendant une priode prolonge dans les pays avancs. La politique budgtaire devrait continuer de se durcir en 2012, mais plus ou moins au mme rythme quen 2011 : davantage dans les pays avancs, mais beaucoup moins dans les pays mergents et en dveloppement. La dette publique devrait atteindre un niveau trs lev dans les pays avancs en 2017, mais rester faible dans les pays mergents et en dveloppement. 1. volution attendue des taux directeurs1 (en pourcentage; mois en abscisse; les lignes en trait sont tires des PEM de septembre 2011) Royaume-Uni
0,6 0,4

1,0 0,8

Europe
0,2

tats-Unis t t + 12 t + 24
0,0 t + 36

2. Impulsion budgtaire (variation du solde structurel en pourcentage du PIB)

2 1 0 -1 -2 -3

Pays avancs Pays mergents et en dveloppement PEM de septembre 2011

2009

10

11

12

13

Poursuite du durcissement de la politique budgtaire


lchelle mondiale, la politique budgtaire se durcira un peu moins en 2012 quen 2011, principalement cause de la reconstruction au Japon et dun resserrement bien moindre dans les pays mergents. Le durcissement sera concentr dans les pays avancs (graphique 1.7, plages 2 et 3). Dans la zone euro, le durcissement devrait avoisiner 1 % du PIB en 2012 , contre environ 1 % du PIB en 2011. Aux tats-Unis, le resserrement prvu pour 2012 est denviron 1 % du PIB, contre moins de % du PIB en 2011. Au Japon, les dpenses de reconstruction aprs le tremblement de terre (quivalant % du PIB) contribueront

4 3. Solde budgtaire (en pourcentage du PIB) 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 2001 05 09 13


Pays avancs

4. Dette publique (en pourcentage du PIB)


G-72 Pays avancs

140 120 100 80

Pays mergents et en dveloppement Monde

Monde

60 40

Pays mergents et en dveloppement

20

17

0 1950 60 70 80 90 2000 10 17

Sources : Bloomberg Financial Markets; estimations des services du FMI. 1 Les anticipations reposent sur le taux des fonds fdraux pour les tats-Unis, le taux interbancaire moyen au jour le jour de la livre sterling pour le Royaume-Uni et le taux interbancaire terme de leuro pour lEurope; mise jour le 3 avril 2012. 2 G-7 : Allemagne, Canada, tats-Unis, France, Italie, Japon et Royaume-Uni.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

accrotre le dficit structurel denviron % du PIB. En 2013, le rythme du durcissement devrait baisser dans la zone euro, mais augmenter aux tats-Unis et au Japon. Dans les pays mergents et les pays en dveloppement, le rythme du durcissement budgtaire devrait tomber denviron 1 % du PIB en 2011 moins de % du PIB en 2012, principalement en raison dune rigueur moins ambitieuse dans certains des principaux pays mergents (par exemple, la Chine, lInde et la Russie). Les ratios dette brute/PIB continueront daugmenter dans de nombreux pays avancs, avec une hausse particulirement forte dans les pays du G-7, pour avoisiner 130 % dici 2017. Si laction des pouvoirs publics se limite aux mesures prvues aujourdhui, les ratios dendettement devraient atteindre 256 % au Japon, 124 % en Italie, presque 113 % aux tats-Unis et 91 % dans la zone euro sur lhorizon de prvision. Dans les pays du G-7 de la zone euro, ces ratios seraient atteints en 2013, puis diminueraient, alors quau Japon et aux tats-Unis, ils devraient augmenter jusquen 2017. Par contre, de nombreux pays mergents et en dveloppement enregistreront une baisse de leur ratio dette/PIB, le ratio pour lensemble du groupe tombant au-dessous de 30 % dici 2017. Ldition davril 2012 du Moniteur des nances publiques (Fiscal Monitor) donne plus de dtails au niveau des pays et examine le rle des hypothses de croissance et de taux dintrt dans la dynamique de la dette.

dans la conjoncture actuelle, les bas niveaux des stocks et des capacits inemployes constituent des risques de hausse importants. Rcemment, les cours dautres produits de base sont monts temporairement sous leet de rsultats macroconomiques meilleurs que prvu, mais ils restent bien plus bas quen 2011. Les projections des PEM supposent une baisse de lindice des cours des produits de base hors combustibles de 10,3 % en 2012 et de 2,7 % en 2013 (tableau 1.1). Lamlioration des perspectives en matire de disponibilits alimentaires en 2012 est un facteur important cet gard. Les stocks demeurent faibles, ce qui reprsente un risque, mais un retour des niveaux plus normaux semble en cours. Cest une bonne nouvelle pour beaucoup de mnages vulnrables.

Prvisions pour 201213


Il est prvu que la croissance du PIB rel tombera aux environs de 3 % en 2012, contre environ 4 % en 2011, avant de remonter 4 % en 2013 (tableau 1.1). Dans les pays avancs, la croissance devrait avoisiner 1 % en 2012 et 2 % en 2013. cause de la fragilit de la conance, du rquilibrage des budgets et de la persistance de conditions de nancement restrictives dans plusieurs pays, le PIB de la zone euro devrait se contracter denviron % en 2012, aprs avoir progress denviron 1 % en 2011. Grce lamlioration des conditions de nancement et un durcissement moindre des politiques budgtaires, la croissance devrait rebondir environ 1 % en 2013; nanmoins, lcart de production resterait suprieur 2 % du PIB potentiel, contre environ 1 % en 2011. Aux tats-Unis, la croissance du PIB rel devrait sacclrer quelque peu par rapport 2011, pour atteindre environ 2 % 2 % en 201213; lcart de production ne devrait gure varier, 5 % du PIB. Au Japon, la croissance du PIB rel devrait avoisiner 2 % en 2012, se remettant ainsi des pertes de production enregistres en 2011 cause du tremblement de terre et des inondations en Thalande. La situation sur le march du travail restera probablement trs dicile dans bon nombre de pays avancs. Par ailleurs, une bonne partie de la progression du PIB depuis le creux est partie dans les bnces (encadr 1.1) et il faudra probablement attendre un certain temps avant que

Volatilit ou baisse des cours des produits de base


Les cours du ptrole ont augment fortement en 2010 et au dbut de 2011 pour avoisiner 115 dollars le baril, puis sont tombs aux alentours de 100 dollars le baril, avant de remonter aux environs de 115 dollars le baril (graphique 1.3, plage 5). La production sest redresse en Libye, mais a diminu dans plusieurs autres pays membres de lOrganisation des pays exportateurs de ptrole (OPEP), et la production hors OPEP est reste relativement faible. En outre, les risques gopolitiques, notamment ceux lis la Rpublique islamique dIran, ont fait monter les cours du ptrole. Les projections pour 201213 supposent que les cours du ptrole tombent aux environs de 110 dollars le baril en 2013, conformment aux prix des marchs terme, mais,

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

les conditions soient propices des augmentations soutenues des salaires rels. En consquence, les pouvoirs publics doivent accorder une aide adquate aux chmeurs (garantie de ressources, dveloppement des comptences et formation professionnelle et aide la recherche dun emploi). Dans les pays mergents et les pays en dveloppement, lexpansion devrait rester voisine de 5 % 6 % jusquen 2013. Les modestes rpercussions ngatives de la crise dans la zone euro devraient tre largement compenses par lassouplissement des politiques montaires et le durcissement moindre des politiques budgtaires, sauf dans quelques pays dEurope centrale et orientale et de la Communaut des tats indpendants. Dans les pays mergents dAsie, le redressement qui a suivi les inondations en Thalande et la hausse de la demande japonaise stimuleront la production. En Amrique latine, les conditions de nancement et les cours des produits de base restent favorables; le durcissement rcent de la politique conomique psera sur lactivit pendant quelque temps, mais les perspectives devraient samliorer plus tard en 2012. Dans la rgion du Moyen-Orient et de lAfrique du Nord, les perspectives court terme sont diciles. Dans les pays importateurs de ptrole, la croissance ne devrait pas se redresser en raison de la monte de lincertitude sur le plan intrieur et de la conjoncture dfavorable lextrieur; les perspectives des pays exportateurs de ptrole sont mitiges aussi, du fait de la stagnation de la production de ptrole et de gaz. (Lacclration de la croissance prvue pour 2012 sexplique par le rebond de lactivit en Libye). Dans les pays dAfrique subsaharienne, lactivit devrait rester relativement vigoureuse, grce laugmentation de la production de ptrole brut et de minraux. Sur le front de lemploi, les problmes des pays mergents et des pays en dveloppement varient dans une large mesure. Le taux de chmage est trs lev dans plusieurs pays dEurope centrale et orientale et de la Communaut des tats indpendants qui ont t touchs par la crise, ainsi que dans la rgion du Moyen-Orient et de lAfrique du Nord, o la cration demplois est modre, alors que beaucoup de jeunes arrivent sur le march du travail. Par contre, le chmage est relativement faible dans beaucoup de pays mergents dAsie et dAmrique latine, grce leur croissance vigoureuse ces dernires annes.

La dynamique de la consommation devrait samliorer modrment en 2012 par rapport 2011. tant donn le dsendettement soutenu des mnages et des pouvoirs publics, la consommation des mnages ne sacclrera gure dans les principaux pays avancs (graphique 1.3, plage 3). Le contraste est frappant avec la dynamique de la consommation dans les pays mergents et les pays en dveloppement, qui est une caractristique de la reprise jusqu prsent (encadr 1.2). Aux tats-Unis, la consommation devrait rsister au durcissement de la politique budgtaire, grce lamlioration de lemploi et une hausse moindre des prix de lnergie et de lalimentation. Le taux dpargne devrait tre plus ou moins stable, aux alentours de 4 % 4 %. Le bas niveau des prix de limmobilier pse sur la richesse nette, ce qui encourage lpargne, alors mme que les ratios dette/revenus sont retombs leurs niveaux de 2004 (graphique 1.8, plage 1). Dans la zone euro, les perspectives de consommation sont gnralement mdiocres en raison de la baisse de la conance, de lemploi et des revenus, ainsi que de lendettement lev dans plusieurs pays de la priphrie. LAllemagne et quelques autre pays pourraient tre des exceptions. Dans bon nombre de pays mergents et de pays en dveloppement, la consommation devrait rester robuste, en phase avec la vigueur de lemploi. La monte de lincertitude, lacclration du dsendettement des banques dans la zone euro et le resserrement du crdit dans certains pays mergents semblent indiquer que la croissance de linvestissement xe va probablement ralentir (graphique 1.3, plage 4). Linvestissement (y compris les stocks) pourrait tre stimul temporairement par un besoin daccrotre les capacits tandis que la production compense les pertes lies des catastrophes naturelles (graphique 1.3, plage 2). Mais lincertitude leve et le durcissement des conditions de nancement pousseront dans la direction oppose dans la zone euro, ainsi que dans les pays dEurope centrale et orientale et de la Communaut des tats indpendants. Dans divers pays mergents, notamment en Chine, les marchs immobiliers se calment, ce qui implique un ralentissement de linvestissement dans la construction. Bien que les capacits inemployes soient apprciables dans les principaux pays avancs, les autres pays opreront presque pleine capacit ou au-dessus, et

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.8. Bilans et taux dpargne


(Pourcentage, sauf indication contraire)
Les bilans se sont amliors aux tats-Unis, mais le patrimoine net des mnages reste faible, ce qui pse sur la consommation. Les taux dpargne devraient plus ou moins stagner. Dans la zone euro, les bilans se sont consolids dans une moindre mesure, et les prix du logement devront peut-tre encore subir une correction. 1. Ratio dette/revenus des mnages Royaume-Uni tats-Unis
180 160 140 120

Japon

Zone euro

100 80

2000

02

04

06

08

10

11 : T4

60

2. Taux dpargne des mnages Zone euro (chelle de droite) Royaume-Uni (chelle de gauche)

16

14

3
tats-Unis (chelle de gauche)

Japon (chelle de gauche)

12

0 2000

04

08

12

16

10

200 180

3. Indices des prix immobiliers rels (2000 = 100) Espagne

4. Patrimoine net des mnages 800 (en pourcentage du revenu disponible brut) 700 Zone euro
600

160 140 120

la dynamique de lination variera en consquence (graphique 1.9). Les hausses des cours des produits de base ont ralenti linflation globale dans les principaux pays avancs. Par ailleurs, linflation hors alimentation et nergie et les augmentations de salaires sont restes faibles. Aux tats-Unis et dans la zone euro, les cots unitaires de main-duvre ont diminu ou stagn, respectivement, ces dernires annes. Alors que les marchs du travail ne samliorent que trs progressivement, linflation globale aux tats-Unis devrait tomber aux environs de 2 % en 2013 (graphique 1.9, plage 1). La projection pour la zone euro est denviron 1 % pour 2013. Au Japon, les prix devraient plus ou moins stagner. Les perspectives dinflation sont plus diverses dans les pays mergents (graphique 1.9, plages 3 et 4). Comme not au chapitre 2, le recul rcent de linflation rsulte en partie de la baisse des cours des produits de base. Dans les pays mergents dEurope, les chiffres sont mitigs, mais les tensions devraient sattnuer en 2012. Dans les pays mergents dAsie, linflation globale ralentit et cette tendance devrait persister. Cependant, linflation devrait rester leve dans certaines parties de la rgion, notamment en Inde, et sacclrer en Indonsie. En Amrique latine, bon nombre des principaux pays oprent presque pleine capacit et linflation ne devrait flchir que modrment. Dans la Communaut des tats indpendants, dans la rgion du MoyenOrient et de lAfrique du Nord et dans certaines parties de lAfrique subsaharienne, les tensions inflationnistes devraient rester assez leves, en raison des politiques macroconomiques accommodantes et des perturbations de loffre.

Zone euro
500

tats-Unis
100 80

tats-Unis
400 300 10 11 : T4

Perspectives moyen terme et dsquilibres mondiaux


Les perspectives moyen terme restent trs diciles pour les pays avancs, mais sont bien meilleures pour les pays mergents et les pays en dveloppement. Une question fondamentale est de savoir si les prvisions pour les pays mergents dAsie et dAmrique latine sont trop optimistes, tant donn les rvisions la baisse de la production potentielle des pays avancs (graphique 1.10, plage 1), ainsi que les dceptions

2000 02

04

06

08

10 11 : T4

2000 02

04

06

08

Sources : Haver Analytics; Organisation de coopration et de dveloppement conomiques; estimations des services du FMI.

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

modestes mais persistantes des deux dernires annes (graphique 1.1, plage 4). Dans des ditions prcdentes des Perspectives de lconomie mondiale, la croissance leve du crdit (graphique 1.10, plages 2 et 3), la forte expansion de lactivit dans limmobilier et la vigueur des cours des produits de base sont avances comme moteurs de la croissance. Il semble que les priodes de forte croissance du crdit et du PIB soient gnralement suivies de priodes o la croissance est bien plus faible. Il en va de mme aprs des priodes o les cours des produits de base montent en che, un sujet examin plus en dtail au chapitre 4. Les dirigeants ne doivent donc pas supposer que les bons rsultats rcents qui sexpliquent dans une large mesure par ces mmes facteurs constituent un bon indicateur des rsultats futurs. Selon les dernires projections des PEM, les dsquilibres mondiaux ne devraient plus se creuser, du fait principalement de la baisse de lexcdent du Japon et des pays exportateurs de ptrole, ainsi que de la baisse du dcit des tats-Unis et dautres pays (graphique 1.11, plage 3). Comme la forte baisse de la consommation par rapport aux projections davant la crise aux tats-Unis et dans dautres pays en situation de dcit na pas t compense par une acclration de la croissance de la demande intrieure dans les pays en excdent, y compris la Chine, la demande globale a fortement chut par rapport aux projections davant la crise. Cela sexplique par les excs qui devaient prendre n dans les pays en dcit et les dfaillances de la politique conomique dans les pays en excdent. Les implications des nouvelles projections des soldes des transactions courantes sont encore en cours danalyse, tandis quune nouvelle mthode dvaluation de la cohrence multilatrale des taux de change eectifs rels est mise au point. Le principal changement parmi les principales monnaies depuis la publication de ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale est une hausse de 6 % 7 % des taux de change eectifs rels du dollar amricain et du renminbi, et une forte rvision la baisse des prvisions moyen terme de lexcdent courant de la Chine. Cependant, lexcdent chinois devrait quand mme augmenter par rapport son niveau actuel tandis que des facteurs cycliques prennent n (encadr 1.3) et reprsenter une part relativement leve du PIB mondial. Donc, la contribution des pays mergents dAsie aux soldes courants ne devrait pas diminuer

Graphique 1.9. Inflation mondiale


(Variation sur 12 mois de lindice des prix la consommation, sauf indication contraire)
Les tensions inflationnistes sattnuent. Dans les principaux pays avancs, les tensions inflationnistes intrieures, mesures par le dflateur du PIB, sont faibles. Dans les pays mergents, les tensions inflationnistes varient dans une large mesure, mais de manire gnrale elles devraient se rduire modrment.

Pays avancs
1 5 1. Inflation globale tats-Unis2 4 Zone euro 3

2. Dflateur du PIB (variation trimestrielle en pourcentage sur un an) tats-Unis Zone euro

5 4 3 2 1 0 1

2 1 0 1 2 3 2006 08 Japon 10 12 13 : T4 Japon

2 08 09 10 11 3

2006 07

Pays mergents
20 3. Inflation globale1 15 10 5 Brsil 0 5 Chine Pays mergents 2006 08 10 12 13 : T4 Pays mergents 2006 07 08 09 10 Chine 0 Brsil Inde3 Russie Russie Inde3 4. Inflation hors alimentation et nergie 20 15 10 5

5 11 fvr. 12

Sources : Haver Analytics; calculs des services du FMI. 1Les donnes rtrospectives sont mensuelles et les prvisions sont trimestrielles. 2Dflateur des dpenses de consommation des mnages. 3Indice des prix la consommation pour les travailleurs industriels pour linflation globale; indice des prix de gros hors alimentation et nergie pour linflation hors alimentation et nergie.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.10. Pays mergents1


De nombreux pays mergents dAsie et dAmrique latine connaissent une croissance suprieure la tendance avant la crise et devraient continuer de la sorte, contrairement beaucoup de pays avancs. Cependant, selon les projections des PEM, il subsiste des capacits inemployes. La croissance du crdit dans ces pays reste leve aussi. Gnralement, des priodes de forte croissance du PIB rel et du crdit sont suivies de priodes o la croissance du PIB rel est plus faible. 1. cart de production par rapport la tendance avant la crise en 2012 (en pourcentage du PIB potentiel) cart PEM en 2012
12

(graphique 1.11, plage 3). En outre, la diminution du dsquilibre extrieur de la Chine saccompagne de tensions croissantes qui rsultent de dsquilibres internes (investissement lev et consommation faible) auxquels il faut encore sattaquer. Cela exige de poursuivre les rformes structurelles et lajustement du taux de change pour encourager une hausse du revenu des mnages et de la consommation au dtriment de linvestissement, en particulier dans le secteur des biens changeables. De nombreux pays mergents continuent daccumuler des rserves de change ou dautres avoirs extrieurs (graphique 1.11, plage 2). Dans certains cas, ce comportement est comprhensible; dans dautres, les rserves ont atteint des niveaux trs levs et cette accumulation prolonge sexplique par une volont de maintenir un taux de change comptitif.

Risques
Les mesures prises rcemment par les pouvoirs publics ont contribu rduire les risques, comme le conrment divers indices du risque de march, mais lconomie mondiale reste exceptionnellement vulnrable. Les deux risques les plus immdiats sont une nouvelle escalade de la crise dans la zone euro et la monte des incertitudes gopolitiques, qui pourrait provoquer une forte hausse du cours du ptrole. Parmi les autres risques gurent la monte des tensions dsinationnistes, en particulier dans certaines parties de la zone euro, et moyen terme des perturbations des marchs obligataires mondiaux par des pays prdisposs aux accidents, le niveau lev du dcit budgtaire et de la dette aux tats-Unis et au Japon, ainsi que la n de la forte expansion du crdit dans certains pays mergents. Par contre, la croissance pourrait tre plus forte que prvu si la reprise aux tats-Unis et dans la zone euro tait plus rapide, grce une raction plus vigoureuse face la crise dans la zone euro et une amlioration de la conance, et si les tensions gopolitiques sattnuaient et que la prime de risque dans les cours du ptrole se dissipait. Une amlioration de la conance et une diminution des perturbations de lore pourraient aussi favoriser un rebond plus nergique de la consommation de biens durables et de linvestissement lchelle mondiale, les bilans des socits tant gnralement sains et le capital moins coteux.

PA

PE

ECO

CEI

PDA

ALC

AfSS

12

Croissance du crdit rel (variation en pourcentage sur un an)


50 40 30 20 10 0 10 2006 07 08 09 10 dc. 11 2006 07 08 09 10

2.

HK BR

CN IN

AR 2

3.

ID MA

CO TR

50 40 30 20 10 0 10 dc. 11

Sources : FMI, International Financial Statistics; calculs des services du FMI. 1AfSS : Afrique subsaharienne; ALC : Amrique latine et Carabes; AR : Argentine; BR : Brsil; CEI : Communaut des tats indpendants; CN : Chine; CO : Colombie; ECO : Europe centrale et orientale; HK : RAS de Hong Kong; ID : Indonsie; IN : Inde; MA : Malaisie; PA : pays avancs; PDA : pays en dveloppement dAsie; PE : pays mergents; TR : Turquie. Les chiffres indiquent le crdit bancaire au secteur priv. 2Le crdit nominal est dflat laide des estimations de linflation provinciale moyenne des services du FMI.

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

Selon le graphique en ventail standard, les risques ont diminu par rapport ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale (graphique 1.12, plage 1). Lintervalle de conance de 90 % de la prvision est maintenant un peu plus troit quen septembre. Ce rtrcissement sexplique par une plus faible dispersion des prvisions des analystes en ce qui concerne lcart entre les taux dintrt long terme et court terme, les cours du ptrole et lindice de volatilit du march des options de Chicago (VIX) (graphique 1.12, plage 3). Dans ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale, les indicateurs quantitatifs impliquaient que le risque dun ralentissement srieux de lconomie mondiale, cest--dire une croissance mondiale infrieure 2 % en 2012, tait denviron 10 %. Selon la mthode des services du FMI, cette probabilit est tombe 1 % environ pour 2012. Quatre facteurs entrent en ligne de compte pour ltablissement du graphique en ventail (graphique 1.12, plage 2) : cart entre les taux longs et courts : selon les Consensus Forecasts pour les taux dintrt, la croissance a des chances dtre rvise la hausse en 2012. S&P 500 : les prix des options indiquent que la croissance a des chances dtre rvise la hausse en 2012. Inflation : pour 2012, il existe un risque de hausse de linflation mondiale, ce qui, sur la base du graphique en ventail, signifie un risque de rvision la baisse de la croissance mondiale2. March ptrolier : jusquen 2013, il existe un risque de hausse des cours du ptrole et donc de rvision la baisse pour la croissance mondiale. Le graphique en ventail prsente le point de vue des marchs sur les risques, alors que le modle de projection mondial (Global Projection Model, GPM) utilise lanalyse modlise des services du FMI et leurs projections du PIB et de lination. Les estimations du GPM indiquent quil subsiste un risque considrable de nouvelle rcession (ou de rcession prolonge) dans plu2Daprs les donnes du pass, la mthode du graphique en ventail suppose que la relation de cause eet va de lination la croissance plutt que linverse. Une ination plus faible signierait que la politique montaire pourrait tre assouplie plus que prvu, ce qui entranerait une acclration de la croissance. Pour plus de dtails, voir Elekdag et Kannan (2009). lheure actuelle, cependant, il est beaucoup moins possible qu lhabitude dabaisser les taux dintrt dans les principaux pays avancs.

Graphique 1.11. Dsquilibres mondiaux1


Rcemment, le dollar amricain, le yen et le renminbi se sont apprcis en valeur effective relle, alors que la plupart des autres monnaies se sont dprcies. Les principaux pays mergents, lexception de la Chine, ont continu daccumuler des rserves de change. Les dsquilibres mondiaux ne devraient plus saggraver. La dernire rvision des projections moyen terme des soldes des transactions courantes fait apparatre principalement une baisse de lexcdent chinois. 1. Taux de change effectif rel (indice, 2000 = 100; moyenne mobile sur trois mois) 140
150 130 120 110 100 90 80 70 60

Zone euro Autre pays asiatiques Chine

2. Rserves de change (indice, 2000 = 100; moyenne mobile sur trois mois) Pays en dveloppement dAsie Moyen-Orient et Afrique du Nord 2 Pays mergents dEurope 3 ALC
2000 02 04 06 08

1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400

ALC

Japon tats-Unis
2000 02 04 06 08 10 fvr. 12

200
10 fvr. 12

4 3 2 1

3. Dsquilibres mondiaux (en pourcentage du PIB mondial) ALL + JAP CHN + PEA OCADC RDM PET EU

4. Chine : croissance annuelle moyenne prvue4 (variation en pourcentage) PEM avril 2008, 200813 PEM actuelles, 200813 PEM actuelles, 201417

16 14 12 10

0 1 2 3
cart

8 6 4 Production Demande Cons. Investissement intrieure totale

1996 2000

04

08

12

16

Sources : FMI, International Financial Statistics; calculs des services du FMI. 1ALL + JAP : Allemagne et Japon; CHN + PEA : Chine, Core, Indonsie, Malaisie, Philippines, province chinoise de Taiwan, RAS de Hong Kong, Singapour, et Thalande; EU : tats-Unis; OCADC : Bulgarie, Croatie, Espagne, Estonie, Grce, Hongrie, Irlande, Lettonie, Lituanie, Pologne, Portugal, Rpublique slovaque, Rpublique tchque, Roumanie, Royaume-Uni, Slovnie et Turquie; PET : pays exportateurs de ptrole; RDM : reste du monde. 2Arabie saoudite, Bahren, Djibouti, gypte, mirats arabes unis, Jordanie, Kowet, Liban, Libye, Oman, Qatar, Rpublique arabe syrienne, Rpublique islamique dIran, Rpublique du Ymen et Soudan. 3Bulgarie, Croatie, Hongrie, Lettonie, Lituanie, Pologne, Roumanie et Turquie. 4 Variables en termes rels.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.12. Incertitude entourant les perspectives de lconomie mondiale


Les facteurs dincertitude planant sur les projections des PEM ont diminu, selon les indicateurs de march, mais ils restent importants et orients la baisse. Les divers indicateurs ne vont pas tous dans le mme sens. Selon les indicateurs de linflation et des cours du ptrole, la croissance risque dtre rvise la baisse, alors quelle pourrait tre rvise la hausse daprs les indicateurs des carts entre taux dintrt long et court terme, ainsi que des prix des options du S&P 500. 1. Perspectives de croissance du PIB mondial1 (variation en pourcentage) 7 6 5 4 Prvision centrale Intervalle de confiance de 50 % Intervalle de confiance de 70 % Intervalle de confiance de 90 % 3 2 1 0 2009 10 11 12 1 13 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 Pour : 2012 (PEM septembre 2011) 2012 (PEM actuelles) 2013 (PEM actuelles) cart de taux S&P 500 Inflation March ptrolier 0,2 0,4 0,6

2. Solde des facteurs dincertitude 2 (coefficient dasymtrie exprim en units des variables sous-jacentes)

sieurs pays avancs. La probabilit dune contraction de la production en 2012 est denviron 55 % pour la zone euro, 15 % pour les tats-Unis, 14 % pour le Japon et 3 % pour lAmrique latine (graphique 1.13, plage 1). De nouveaux chocs ou de nouvelles erreurs de politique conomique pourraient plonger lun des principaux pays avancs dans une priode de dation prolonge. moyen terme, la menace dune spirale dette dation continue de planer sur plusieurs pays, en particulier dans la zone euro, o la croissance du dateur du PIB avoisine 1 % seulement depuis trois ans dj. Selon les prvisions du GPM, la probabilit dune baisse des prix la consommation au dernier trimestre de 2013 est suprieure 25 % dans la zone euro et 35 % au Japon (graphique 1.13, plage 2). Par contre, la probabilit correspondante pour les tats-Unis est infrieure 10 %. Selon un indicateur composite, les risques de dation soutenue lchelle mondiale ont recul depuis 2008 (graphique 1.13, plage 3)3. Nanmoins, des tensions dationnistes sont notables dans plusieurs pays de la priphrie de la zone euro (Espagne, Grce, Irlande).

Augmentation des tensions bancaires et souveraines dans la zone euro


court terme, une nouvelle intensication des chanes de ractions ngatives entre la qualit des actifs bancaires et le risque souverain dans la zone euro constitue un risque important. Le graphique 1.14 prsente ce scnario, qui suppose que les banques durcissent leurs normes doctroi de prts et freinent la croissance du crdit pour reconstituer des volants de fonds propres, conformment au scnario des faibles politiques de ldition davril 2012 du GFSR. tant donn la dgradation des perspectives de croissance qui en rsulte, les craintes concernant la viabilit des nances publiques sintensient et les carts souverains augmentent. En outre, linquitude croissante des marchs fait en sorte que plusieurs pays de la zone euro sont contraints de concentrer plus de mesures de rquilibrage budgtaire en dbut de priode, ce qui pse davantage sur la demande et la croissance court terme. Cela entrane une nouvelle dtrioration de la
3Pour des dtails sur ltablissement de cet indicateur, voir Decressin et Laxton (2009).

70 3. Dispersion des prvisions et volatilit implicite 3 60 50 40 30 20 10 0 2002 04 06 carts de taux (chelle de droite) 08 10 VIX (chelle de gauche) PIB (chelle de droite)

0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0,0 mars 12

Sources : Bloomberg Financial Markets; Consensus Economics; march des options de Chicago; estimations des services du FMI. 1Ce graphique en ventail indique lincertitude entourant la prvision centrale des PEM avec des intervalles de confiance de 50 %, 70 % et 90 %. Lintervalle de confiance de 70 % inclut lintervalle de confiance de 50 %, et lintervalle de confiance de 90 % inclut les intervalles de confiance de 50 et 70 %. Pour des dtails, voir lappendice 1.2 de ldition davril 2009 des Perspectives de lconomie mondiale. 2Pour linflation et le march ptrolier, les valeurs ont le signe oppos, puisquil sagit de risques de rvision la baisse de la croissance. 3Dispersion des prvisions du PIB pour les pays du G-7 (Allemagne, Canada, tats-Unis, France, Italie, Japon et Royaume-Uni), le Brsil, la Chine, lInde et le Mexique. VIX : indice de volatilit du march des options de Chicago. Lcart de taux mesure la dispersion des carts entre taux longs et courts implicites dans les prvisions des taux dintrt pour lAllemagne, les tats-Unis, le Japon et le Royaume-Uni.

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

qualit des actifs bancaires, en raison de laugmentation des pertes sur les titres de dette souveraine, et une hausse des prts improductifs au secteur priv, do un nouveau durcissement des normes doctroi de prts, etc. Dans la simulation, linvestissement priv recule de prs de 15 % (par rapport aux projections des PEM). La production de la zone euro diminue denviron 3 % par rapport aux prvisions des PEM, et lination intrieure serait proche de zro. En supposant que la contraction du crdit dans les autres rgions suive celle du scnario des faibles politiques du GFSR, et compte tenu des eets dentranement via le commerce international, la production mondiale serait infrieure denviron 2 % aux projections des PEM. Les rpercussions de ce scnario pour les diverses rgions sont examines au chapitre 2.

Graphique 1.13. Rcession et risques de dflation


Les risques dune rcession prolonge et dune dflation soutenue sont levs dans la zone euro, notamment dans les pays de la priphrie. Le risque dune rcession tant faible au Japon, le risque de dflation demeure un problme. Dans les autres rgions, les risques sont sensiblement infrieurs. 1. Probabilit dune rcession, 2012 : T1T4 1 (en pourcentage)

60 50 40 30 20 10

tats-Unis

Zone euro

Japon

Pays mergents dAsie

Amrique latine

Autres pays

Choc ptrolier
Les retombes sur le cours du ptrole dune perturbation potentielle ou eective des approvisionnements ptroliers de lIran, qui est le troisime exportateur mondial de ptrole brut, seraient considrables si elles ntaient pas compenses par une augmentation de lore ailleurs. Une interruption des exportations de la Rpublique islamique dIran vers les pays de lOPEP (sans compensation) provoquerait probablement une hausse initiale du cours du ptrole denviron 20 % 30 %; au l du temps, les autres producteurs ou le dblocage des stocks durgence fourniront sans doute une certaine compensation, dont une partie est dj probablement intgre dans les prix. Une monte de lincertitude entourant les perturbations des approvisionnements ptroliers pourrait entraner une hausse du cours bien plus forte. Le graphique 1.15 prsente un scnario dfavorable o un choc sur lore fait monter le cours rel du ptrole dun peu plus de 50 % en moyenne pendant les deux premires annes. Cela rduit la croissance dj anmique des revenus rels des mnages et accrot les cots de production, ce qui aaiblit la rentabilit. Ces facteurs compromettent le redressement de la croissance de la consommation et de linvestissement privs dans toutes les rgions, sauf pour les pays exportateurs nets de ptrole. lchelle mondiale, la production est rduite denviron 1 %. Les eets court terme pourraient tre bien plus marqus si le choc ptrolier altrait la conance ou dbor-

2. Probabilit dune dflation, 2013 : T4 1 (en pourcentage)

40

30

20

10

tats-Unis

Zone euro

Japon

Pays mergents dAsie

Amrique latine

Autres pays

3. Indice de vulnrabilit la dflation 2

Irlande

1,0 0,8

Espagne Risque lev Risque modr Risque faible Grce Monde

0,6 0,4 0,2 0,0 12 : T4

2003

05

07

09

11

Source : estimations des services du FMI. 1Amrique latine : Brsil, Chili, Colombie, Mexique et Prou; Autres pays : Afrique du Sud, Argentine, Australie, Bulgarie, Canada, Danemark, Estonie, Isral, Nouvelle-Zlande, Norvge, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Russie, Sude, Suisse, Turquie et Venezuela; Pays mergents dAsie : Chine, Core, Inde, Indonsie, Malaisie, Philippines, province chinoise de Taiwan, RAS de Hong Kong, Singapour et Thalande. 2Pour des dtails sur ltablissement de cet indicateur, voir Kumar (2003) ainsi que Decressin et Laxton (2009). Lindicateur est largi de manire inclure les prix du logement.

Fonds montaire international | Avril 2012

17

PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

dait sur les marchs nanciers, ces eets ntant pas inclus dans ce scnario.

Graphique 1.14. Scnario dfavorable des PEM en cas daggravation des problmes bancaires et souverains dans la zone euro
(cart par rapport au scnario de rfrence des PEM, en pourcentage ou points de pourcentage)
Ce scnario utilise une version six rgions du modle conomique mondial (Global Economy Model, GEM) pour estimer les rpercussions mondiales dune aggravation des chanes de ractions ngatives entre les problmes bancaires et souverains dans la zone euro. Il est suppos que les banques durcissent leurs critres doctroi de prts et freinent la croissance du crdit pour reconstituer leurs fonds propres, conformment au scnario des faibles politiques du GFSR davril 2012. La dgradation des perspectives de croissance qui en rsulte amplifie les craintes concernant la viabilit des finances publiques, et les carts souverains augmentent temporairement denviron 100 points de base. tant donn la monte de linquitude sur les marchs, plusieurs pays de la zone euro sont forcs de concentrer davantage leur effort budgtaire en dbut de priode, en moyenne 1 point de pourcentage du PIB supplmentaire en 2012 et 2013, ce qui dprime dautant la demande et la croissance court terme. En outre, il est suppos que le crdit dans les autres rgions du monde se contracte comme dans le scnario des faibles politiques du GFSR. Dans beaucoup de pays avancs, la politique montaire est entrave par la borne limitant zro les taux dintrts nominaux, ce qui amplifie les effets ngatifs de ces conditions dfavorables sur lactivit. Les implications macroconomiques lchelle mondiale sont prsentes ci-dessous. 1. Baisse du PIB aprs deux ans

Rvaluation de la croissance de la production potentielle dans les pays mergents


Une rvaluation fondamentale de la croissance durable dans les pays mergents constitue un autre risque. Cela pourrait tre prcipit par un durcissement des normes doctroi de prts par les banques et les autorits, qui sinquiteraient de la qualit des portefeuilles de prts en rvaluant la viabilit de certains projets dinvestissement nancs pendant le rcent emballement du crdit. Le graphique 1.16 prsente un scnario dfavorable o la croissance du crdit dans les pays mergents dAsie diminue de 3 % chaque anne sur cinq ans par rapport aux projections des PEM. Ce scnario suppose aussi que le niveau long terme du PIB potentiel dans les pays mergents dAsie est infrieur denviron 10 %, parce que linvestissement antrieur reposait sur une estimation trop optimiste de la croissance de la demande extrieure. Dans ce scnario, une baisse de la demande en provenance dAsie entrane un repli des cours des produits de base, avec des eets ngatifs sur les pays exportateurs de ces produits. Les prvisions de croissance potentielle sont rvises la baisse pour ces pays, le niveau de production est rduit denviron 5 % et la croissance du crdit ralentit proportionnellement. Dans les pays avancs, la croissance du crdit ralentit lgrement, et il est suppos que la raction de la politique montaire aux chocs externes est restreinte par la borne limitant zro les taux dintrt nominaux. Nanmoins, les eets ngatifs sur lconomie relle sont plus modrs que dans les pays mergents, mais notables : la production diminue de 3 % au Japon, de 2 % dans la zone euro et de 1 % aux tats-Unis.

0 1 2 3 4 5 Amrique latine Pays mergents dAsie 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 Amrique latine Pays mergents dAsie

tats-Unis

Zone euro

Japon

2. Baisse de linflation aprs un an

tats-Unis

Zone euro

Japon

Amlioration des perspectives dans la zone euro et attnuation des tensions sur les marchs mondiaux du crdit et du ptrole
Ce scnario suppose diverses amliorations. Les politiques conomiques dans la zone euro sont plus vigoureuses que prvu, ce qui correspond au scnario des politiques compltes de ldition davril 2012 du GFSR, et en consquence les tensions bancaires et sou-

Source : simulations du GEM.

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

veraines diminuent plus que prvu (graphique 1.17). La prime moyenne de risque souverain dans la zone euro recule de 50 points de base et, par rapport au scnario de rfrence des PEM, le crdit au secteur priv augmente. En dehors de la zone euro, le march du crdit se dtend aussi, plus particulirement aux tatsUnis, o les prts aux petites et moyennes entreprises se redressent bien plus rapidement que dans le scnario de rfrence. Les tensions gopolitiques sattnuent, et le cours du ptrole se situe environ 10 % au-dessous de celui du scnario de rfrence. Dans ce scnario, le PIB mondial est suprieur denviron 1 % en 2013, grce une progression denviron 2 % dans la zone euro, denviron 1 % aux tats-Unis, de prs de 1 % pour les pays mergents dAsie et de % au Japon. Lamlioration en Amrique latine est plus modeste, du fait des eets ngatifs de la baisse des cours du ptrole sur les pays exportateurs de la rgion.

Graphique 1.15. Scnario dfavorable des PEM en cas de perturbation de loffre mondiale de ptrole1
(cart par rapport au scnario de rfrence des PEM, en pourcentage ou points de pourcentage)
Ce scnario utilise une version six rgions du modle conomique mondial (Global Economy Model, GEM) pour estimer les rpercussions mondiales dune perturbation de loffre mondiale de ptrole. Les effets des craintes accrues dun choc ptrolier li lIran (ou une perturbation effective) sur les cours du ptrole seraient considrables sils ntaient pas compenss par une augmentation de loffre ailleurs, car les stocks et les capacits inemployes sont limits, et le march physique devrait rester tendu jusqu la fin de 2012. Sous leffet dun choc sur loffre, le cours rel du ptrole augmente pour stablir, en moyenne, un peu plus de 50 % au-dessus du niveau de rfrence des PEM pendant les deux premires annes, avant de se stabiliser environ 40 % au-dessus de ce niveau. Cela ralentit la croissance dj anmique des revenus rels des mnages et accrot les cots de production, rduisant ainsi la rentabilit. Ces facteurs hypothquent le redressement de la consommation et de linvestissement privs dans toutes les rgions, sauf celles qui sont exportatrices nettes de ptrole. Les rpercussions macroconomiques sont prsentes ci-dessous. Les effets court terme pourraient tre sensiblement plus prononcs si le choc ptrolier nuisait la confiance ou dbordait sur les marchs financiers, ces effets ntant pas inclus dans ce scnario. 0,0 1. Baisse du PIB aprs deux ans 2. Hausse de linflation aprs un an 1,0

Risques extrmes
Plusieurs risques extrmes sont diciles quantier, mais ils mritent quon y prte attention : Les consquences potentielles dune dfaillance dsordonne dun pays membre de la zone euro et dune sortie de la zone sont imprvisibles et donc impossibles intgrer dans un scnario. Si cela se produit, il est possible que dautres pays de la zone euro qui semblent prsenter des caractristiques similaires en matire de risque soient fortement mis sous pression aussi, avec une panique gnrale sur les marchs financiers et des dposants qui fuient plusieurs systmes bancaires. Dans ces conditions, un clatement de la zone euro ne peut tre exclu. Les rpercussions sur le secteur financier et lconomie relle dautres rgions, en particulier les pays mergents dEurope, seraient probablement considrables. Cela pourrait provoquer des chocs politiques de grande envergure qui pourraient conduire des tensions conomiques bien plus graves que celles observes aprs leffondrement de Lehman Brothers. Ds lors que les pouvoirs publics disposent aujourdhui dune marge de manuvre limite, il est possible aussi que plusieurs chocs agissent les uns sur les autres pour produire une grave rcession qui rappellerait celle des annes 30. Par exemple,

0,5

0,8

1,0

0,5

1,5

0,3

2,0

EU

ZE

JP

AL

PEA

EU

ZE

JP

AL

PEA

0,0

3. Variation du cours du ptrole brut (annes en abscisse) 70 60 50 40 30 20 10 0 0 1 2 3 4 5

4. Variations des cours des produits de base hors ptrole (annes en abscisse) 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 0 1 2 3 4 5 3,5

Source : simulations du GEM. 1EU : tats-Unis; ZE : zone euro; JP : Japon; AL : Amrique latine; PEA : pays mergents dAsie.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.16. Scnario dfavorable des PEM en cas de rvaluation de la croissance de la production potentielle dans les pays mergents
(cart par rapport au scnario de rfrence des PEM, en pourcentage ou points de pourcentage)
Ce scnario utilise une version six rgions du modle conomique mondial (Global Economy Model, GEM) pour estimer les rpercussions mondiales dune rvaluation de la croissance de la production potentielle dans les pays mergents qui entrane aussi un ralentissement de la croissance du crdit. La croissance du crdit dans les pays mergents dAsie diminue de 3 % chaque anne pendant cinq ans par rapport la trajectoire des projections des PEM. Ce scnario suppose aussi que le PIB potentiel des pays mergents dAsie est infrieur denviron 10 % long terme, car linvestissement reposait prcdemment sur des prvisions trop optimistes de la croissance de la demande externe. Dans ce scnario, la baisse de la demande des pays mergents dAsie provoque un recul des cours des produits de base, qui a des effets ngatifs sur les pays mergents, en particulier dAmrique latine. Les prvisions de la croissance potentielle sont rvises la baisse pour ces pays, et le niveau de la production potentielle est rduit denviron 5 % long terme, avec un ralentissement proportionnel de la croissance du crdit. Les pays avancs enregistrent aussi un lger ralentissement de la croissance du crdit, et il est suppos que la riposte montaire au choc extrieur est limite, car les taux directeurs se situent la borne limitant zro les taux dintrts nominaux. Les rpercussions macroconomiques sont prsentes ci-dessous. 1. Baisse du PIB aprs deux ans
0 2 4 6 8 10

2. Baisse de linvestissement rel aprs deux ans

0 5 10 15 20 25 30

les craintes accrues dun choc ptrolier li la Rpublique islamique dIran pourraient causer une monte des cours du ptrole qui psera sur la production dans la zone euro, amplifiant les chanes de ractions ngatives entre les mnages, les tats et les banques. Entre-temps, le choc ptrolier pourrait aussi conduire rvaluer la viabilit des expansions du crdit et de la croissance potentielle dans les pays mergents dAsie, avec pour consquence un atterrissage brutal dans ces pays. Cela pourrait provoquer un effondrement des cours des produits de base non ptroliers qui nuirait beaucoup de pays mergents et de pays en dveloppement, en particulier en Amrique latine et en Afrique. De manire plus gnrale, une hausse simultane de laversion pour le risque lchelle mondiale pourrait entraner un retournement soudain des flux de capitaux vers les pays mergents et les pays en dveloppement. Les marchs de la dette souveraine au Japon et aux tats-Unis sont rests calmes et ont mme profit de leur statut de march-refuge. Cependant, lincapacit persistante dadopter et dappliquer des plans solides de rquilibrage budgtaire moyen terme pourrait compromettre ce statut, un risque qui concerne particulirement le Japon. Cela pourrait gravement dstabiliser les marchs obligataires mondiaux, et avoir des effets considrables sur la production mondiale.

EU

ZE

JP

AL

PEA

EU

ZE

JP

AL

PEA

35

Enjeux
0

3. Variation du cours du ptrole brut (annes en abscisse)


0 5

4. Variations des cours des produits de base hors ptrole (annes en abscisse)

5 10 15 20 15 25 30 0 1 2 3 4 5 0 1 2 3 4 5 20 10

Source : simulations du GEM. 1EU : tats-Unis; ZE : zone euro; JP : Japon; AL : Amrique latine; PEA : pays mergents dAsie.

La crainte principale est que lconomie mondiale restera expose des risques importants qui psent sur la conance des consommateurs et des investisseurs, et que la reprise restera anmique dans les principaux pays avancs, de gros carts de production persistant pendant un certain temps. Les pouvoirs publics doivent poursuivre leur action, en particulier dans les pays avancs, en appliquant les programmes de rquilibrage budgtaire moyen terme qui ont t arrts sans exagrer lajustement, en maintenant une politique montaire trs accommodante et en fournissant des liquidits abondantes pour assainir les bilans des mnages et du secteur nancier, ainsi quen rsolvant la crise de la zone euro sans retard. Des progrs plus rapides pourraient fortement rduire le risque dun pessimisme qui se perptue naturellement et dun mauvais

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

quilibre. En ce qui concerne les pays mergents et les pays en dveloppement, les pouvoirs publics doivent avoir pour objectif dassurer un atterrissage en douceur dans les pays qui ont enregistr une croissance trs vigoureuse du crdit pendant une priode prolonge.

Action dans les pays avancs


Les principaux pays avancs ne se sont pas encore remis des chocs qui ont provoqu la Grande Rcession. Pour les surmonter, ils devront continuer dappliquer des taux directeurs exceptionnellement bas et des mesures de soutien non conventionnelles sur le plan montaire, procder si possible un rquilibrage limit de leur budget court terme et oprer un ajustement de grande envergure moyen et long terme. Ils devront aussi renforcer et rformer leur secteur nancier. Dans la zone euro, les rformes de la gouvernance et les mesures structurelles qui rehaussent la comptitivit peuvent au l du temps compenser les eets ngatifs de lassainissement des bilans sur la production. Cependant, la tche la plus urgente consiste limiter les rpercussions de la crise dans la priphrie de la zone euro. Il est essentiel dexcuter des rformes structurelles et institutionnelles pour rparer les dgts de la crise et rduire le risque de crise lavenir. Ces rformes doivent porter sur un large ventail de domaines : retraites et soins de sant, marchs du travail et des produits, logement et, peut-tre le plus important, secteur nancier. Les exigences particulires varient dun pays lautre et sont examines en dtail dans les sections qui suivent. Assurer la viabilit des nances publiques tant donn les carts de production levs qui persistent dans de nombreux pays avancs, le bon choix en matire de politique budgtaire consiste adopter des mesures qui nuisent le moins la demande court terme et empchent de se retrouver sur une trajectoire insoutenable long terme. Les pays qui ne sont pas mis sous pression par les marchs et o les taux dimposition ne sont pas levs pourraient trouver utile de mener une politique expansionniste avec un budget quilibr (y compris sur la base des trajectoires actuelles de rquilibrage ) et de prendre des mesures

Graphique 1.17. Scnario favorable des PEM1


(cart par rapport au scnario de rfrence des PEM, en pourcentage ou points de pourcentage)
Ce scnario utilise une version six rgions du modle conomique mondial (Global Economy Model, GEM) pour estimer les rpercussions mondiales dune diminution plus forte que prvu des tensions bancaires et souveraines dans la zone euro, dune amlioration de la situation du march du crdit priv dans les autres rgions et dun repli des cours mondiaux du ptrole. Il est suppos que la prime moyenne de risque souverain dans la zone euro diminue de 50 points de base et, par rapport au scnario de rfrence, lexpansion du crdit au secteur priv correspond au scnario des politiques compltes du GFSR davril 2012. En dehors de la zone euro, la situation du march du crdit se dtend aussi, principalement aux tats-Unis. Il est suppos que le cours du ptrole sinscrit environ 10 % au-dessous du niveau de rfrence des PEM. Les rpercussions macroconomiques de ce scnario sont prsentes ci-dessous. 2,5 1. Hausse du PIB aprs deux ans 2,0 1,5 10 1,0 0,5 0,0 5 2. Hausse de linvestissement rel aprs deux ans 20

15

EU

ZE

JP

AL

PEA

EU

ZE

JP

AL

PEA

3. Variation du cours du ptrole brut (annes en abscisse) 0

4. Variations des cours des produits de base hors ptrole 8 (annes en abscisse)

6 5 4 10 2

15

Source : simulations du GEM. 1EU : tats-Unis; ZE : zone euro; JP : Japon; AL : Amrique latine; PEA : pays mergents dAsie.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

importantes pour gagner en crdibilit et rduire les programmes des droits prestation lavenir. tant donn les craintes concernant la marge de manuvre budgtaire, une expansion budgtaire avec un budget quilibr pourrait soutenir lactivit et lemploi tout en maintenant les programmes de rquilibrage sur la bonne voie. Par exemple, des hausses dimpts temporaires contrebalances par des augmentations des achats publics, pour des infrastructures essentielles, pourraient entraner une augmentation presque gale de la production4. Des dpenses publiques en faveur des mnages en difficult qui dpensent tout leur revenu disponible aboutiront une hausse similaire de la production. On pourrait aussi rduire les dpenses faible effet multiplicateur et augmenter celles effet multiplicateur lev. En soutenant lactivit, une expansion budgtaire avec un budget quilibr pourrait aussi favoriser la rduction cible des ratios dette publique/PIB. Ldition davril 2012 du Moniteur des finances publiques souligne les avantages dun renforcement des institutions budgtaires, de ladoption et du respect de rgles budgtaires saines, ainsi que de la rforme des programmes de droits prestation (par exemple, lier lge de la retraite lesprance de vie et amliorer les incitations dans le secteur des soins de sant). Les rformes des programmes des droits prestation semblent tre loption la plus prometteuse, parce quelles dmontrent la capacit daction des dirigeants. En fonction de leur conception, ces rformes peuvent rduire les engagements publics hors bilan en ayant seulement des effets ngatifs limits court terme sur la production. cet gard, plusieurs pays avancs sattaquent nergiquement la rforme de leurs systmes de retraite et de sant, qui offre de loin les plus gros avantages potentiels5. Lamlioration des rgles budgtaires et de la gouvernance a mieux progress, mais les marchs
simulations de modles mis au point dans six institutions (Rserve fdrale, BCE, Commission europenne, OCDE, Banque du Canada et FMI) conrment ce rsultat. Voir Coenen et al. (2012). Il est noter que les changements de politique budgtaire avec un budget quilibr sont une pe double tranchant. Du ct ngatif, des baisses temporaires des impts et des dpenses qui se contrebalancent entraneront une baisse de la production. 5Voir tableau statistique 9 dans ldition de septembre 2011 du Moniteur des nances publiques.
4Les

continuent de douter de la possibilit dappliquer ces rgles et restent proccups par des questions de gouvernance plus gnrales. Il est ncessaire de mettre en place des programmes ralistes dajustement budgtaire moyen terme pour maintenir ou regagner la crdibilit et ancrer les anticipations. Cest dj le cas dans bon nombre de pays avancs. tant donn les mdiocres perspectives de croissance dans les principaux pays, ceux qui disposent dune marge de manuvre budgtaire, comme en tmoignent la solidit de leurs comptes budgtaires et leur crdibilit sur les marchs, peuvent rexaminer le rythme de leur rquilibrage. Les autres devraient laisser les stabilisateurs automatiques oprer librement aussi longtemps quils peuvent facilement nancer des dcits plus levs et devraient envisager des mesures qui permettent de mener une politique expansionniste avec un budget quilibr. Entre-temps, les tats-Unis et le Japon devraient durgence adopter des programmes crdibles dajustement moyen terme. court terme, selon la lgislation amricaine actuelle, beaucoup de dispositions scales commencent expirer en 2013, juste au moment o de fortes baisses des dpenses automatiques sont prvues. Si cela se matrialisait, la reprise conomique serait fortement compromise. Pour rduire au minimum cette incertitude, les dirigeants devraient saccorder ds que possible sur leur programme budgtaire pour le prochain exercice et le moyen terme. tant donn que le ratio des recettes est relativement faible, les dirigeants devraient adopter des mesures de compression des dpenses et de hausse des impts moyen terme. Le Japon a lintention de rduire de moiti son dcit primaire dici 2015 et de dgager un excdent primaire dici 2020, et les autorits ont propos une srie de mesures qui permettraient datteindre ce premier objectif, notamment un doublement de la taxe sur la consommation, qui passerait 10 %, dici 2015. Nanmoins, il faut aller plus loin pour faire baisser la dette. Les possibilits daction ainsi que leurs avantages et inconvnients sont examins dans le Moniteur des nances publiques davril 2012 et dans plusieurs ditions prcdentes. Renforcer le secteur nancier Les autorits prudentielles sont confrontes des problmes de taille, comme not dans le GFSR davril 2012. Dans beaucoup de grands pays, le sec-

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

teur nancier sest surgon et surendett pendant les dix annes qui ont prcd la crise nancire. Au l du temps, une contraction et un dsendettement du secteur nancier sont des lments ncessaires du processus de stabilisation : les excs nanciers ont t la fois une source importante de chocs et un facteur majeur daaiblissement de la capacit du systme absorber des chocs de toute origine. Les dirigeants ont aujourdhui pour tche, urgente en Europe, dviter un dsendettement dsordonn et destructif du systme bancaire et de favoriser un ux adquat de crdit vers le secteur priv. Il sagit de trouver le juste quilibre entre une attnuation des tensions court terme et un ajustement soutenu moyen terme. Un dsendettement drastique peut tre tout aussi contre-productif quun ajustement budgtaire trop rapide. En Europe, le dilemme est le suivant : bien que la recapitalisation, la restructuration ou les rglements de faillite des banques aient t insusants, un durcissement rapide du crdit bancaire est loppos des besoins de lconomie. Les autorits de contrle doivent veiller ce que le dsendettement nuise le moins possible lconomie. Par exemple, si des banques se dbarrassaient dactifs hrits de la crise ou vendaient des activits qui ne font pas partie de leurs activits de base des institutions solides, cela ne rduirait pas le crdit lconomie autant que si elles rduisaient le nombre de nouveaux prts ou les lignes de crdit et les portefeuilles de prts. Les implications spciques pour les autorits de la zone euro sont examines ci-dessous. Ailleurs, les dirigeants devraient tre prts injecter des liquidits dans leur systme bancaire. Les eets du dsendettement dans la zone euro ne devraient pas avoir de rpercussions majeures en dehors de lEurope. Cependant, si le scnario dfavorable se matrialisait dans la zone euro, les retombes nancires pourraient tre bien plus importantes. Les dirigeants devraient envisager dorir des lets de liquidits, par exemple sous la forme de lignes de swap avec la Rserve fdrale pour attnuer les pnuries de dollars, daccords rgionaux de mise en commun des rserves ou dun appui du FMI, de prlvements dans lencours lev des rserves de change (dans certains pays) et de garanties renforces des dpts. Il faut enjoindre aux banques peu capitalises daccrotre leur volant de fonds propres. Les dirigeants doivent aussi rester attentifs la

ncessit de continuer doctroyer du crdit aux agents rationns (PME et mnages) et de nancer le commerce, peut-tre en mettant en place des programmes publics temporaires. Il reste essentiel damliorer les politiques et les dispositifs prudentiels pour rparer le systme nancier mondial. Beaucoup de progrs ont t accomplis dans le renforcement des dispositifs prudentiels pour les banques, mme en dpit des problmes que continuent de poser les tablissements trop grands ou trop complexes pour faire faillite. Nanmoins, il subsiste de nombreuses dicults, notamment pour ce qui est de mettre en uvre au niveau national les rglementations qui ont fait lobjet dun consensus (par exemple Ble III), damliorer la rglementation et le contrle des banques parallles, de veiller ce que les banques ne soient pas trop tributaires dun nancement de gros instable et dassurer la transparence des grands marchs de drivs. Par ailleurs, il convient de renforcer la collaboration internationale au jour le jour entre les autorits de contrle. Les progrs ingaux ou limits dans ces domaines sont de plus en plus proccupants. Maintenir une politique montaire accommodante Lors des crises nancires antrieures, des baisses des taux dintrt et des dvaluations montaires ont contribu sortir de la rcession. Ni lune ni lautre de ces options nest gure possible dans les plus grands pays avancs, sauf dans la zone euro. La BCE dispose dune certaine marge de manuvre pour encore abaisser son taux directeur, car linflation devrait tomber sensiblement au-dessous de son objectif dune inflation proche mais infrieure 2 % moyen terme et les risques dune deuxime vague deffets des cours levs du ptrole ou des hausses des impts et des prix administratifs semblent faibles; selon les projections des PEM, linflation globale mesure par lindice des prix la consommation tomberait environ 1 % dici 2013, soit en de de lobjectif de la BCE6. Le faible niveau de linflation intrieure peut entraver lamlioration indispensable des bilans des dbiteurs et faire obstacle des ajustements indispensables de la comptitivit. La BCE doit continuer dappliquer
taux dination moyen de 1 % se manifestera de manire trs dirente dans les pays du cur et de la priphrie de la zone euro.
6Un

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

ses mesures non conventionnelles pour maintenir lordre sur les marchs du crdit et ainsi faciliter la rpercussion de la politique montaire sur lconomie relle. Aux tats-Unis, au Japon et au Royaume-Uni, les taux directeurs sont dj au plus bas ou en sont proches. Si les risques de dgradation des perspectives de croissance menaaient de se matrialiser, les banques centrales de ces pays pourraient intensifier leurs mesures non conventionnelles, de prfrence de manire allger le cot du crdit pour les PME et les mnages. Les tensions inflationnistes tant trs faibles au Japon, un nouvel assouplissement de la politique montaire pourrait de toute manire tre ncessaire pour que lobjectif dinflation moyen terme soit atteint. Les dirigeants pourraient aussi envisager de prendre dautres mesures en faveur des agents ayant dicilement accs au crdit. Comme not au chapitre 3, les programmes de restructuration des prts hypothcaires peuvent tre un moyen ecient de soulager des mnages endetts. Aux tats-Unis, par exemple, ces programmes ont bnci beaucoup moins de mnages que prvu initialement, mais des mesures supplmentaires ont maintenant t adoptes. Le cot de lemprunt pourrait tre abaiss directement pour les PME grce des subventions temporaires et des programmes de banques publiques de dveloppement. Les bilans des banques centrales, et les pertes possibles dans leurs comptes nanciers, ont fortement gon, car elles ont accru leurs achats de valeurs mobilires et assoupli leurs critres en matire de garantie (graphique 1.5, plage 4). Cependant, lampleur de ces expansions des bilans donne trs peu dinformations sur le risque dination. En raison de la monte de lincertitude, les banques et les autres agents conomiques dtiennent bien plus de liquidits quavant la crise. mesure que la situation conomique samliore et que lore de crdit sacclre, les banques centrales peuvent absorber ces liquidits, par exemple en laissant expirer les oprations de renancement, en vendant les valeurs mobilires quelles ont achetes ou en mettant leurs propres titres. Des problmes surviennent lorsque la capacit du secteur public rduire son dcit plus long terme est limite pour des raisons politiques ou pratiques. Il en rsulterait une ination chroniquement leve uniquement si une telle impasse tait fort pro-

bable. Pour viter den arriver l, les banques centrales doivent conserver lindpendance leur permettant de chercher atteindre un objectif de faible ination, et les budgets publics doivent tre viables terme, pour ce qui est de leur faisabilit politique et de la taille prvue du dcit7. Plus la politique budgtaire fait face avec succs ce problme intertemporel, plus la politique montaire est en mesure de jouer un rle de soutien. Aronter la crise dans la zone euro court terme, laccent doit tre mis sur la gestion de la crise : il faut viter que les risques de dgradation susmentionns ne se matrialisent. Linjection de liquidits en quantits susantes contribuera empcher des cots de nancement anormaux pour les pays et les banques, ainsi qu viter la contagion. cette n, la zone euro a besoin dun pare-feu crdible qui soit susamment volumineux, robuste et exible pour freiner la contagion et faciliter lajustement dans les pays trs endetts. La dcision rcente de combiner le MES et le FESF est donc opportune et, conjugue dautres eorts europens rcents, renforcera le mcanisme de crise europen et facilitera les eorts dploys par le FMI pour renforcer le pare-feu mondial. Les mcanismes de crise (FESF/MES) doivent aussi tre susamment souples pour prendre des participations directes dans les banques et faciliter la restructuration des tablissements nanciers si ncessaire. Cela devrait freiner la chane de ractions ngatives entre les risques bancaires et souverains dans la zone euro. Il est essentiel aussi de briser les chanes de ractions ngatives entre croissance infrieure la normale, dtrioration des positions budgtaires, hausse des besoins de recapitalisation des banques et dsendettement, qui font entrevoir le risque dune priode prolonge de dation. La BCE devrait assouplir davantage sa politique montaire pour veiller ce que lination volue conformment son objectif moyen terme et se prmunir contre les risques de dation, ce qui faciliterait aussi des ajustements indispensables de la compti-

fonds propres et les rserves de rvaluation des banques centrales ne sont pas une considration majeure. Les pertes comptables nont pas dimportance aussi longtemps que les banques centrales sont indpendantes et que les politiques budgtaires sont juges viables.

7Les

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CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

tivit8. Par ailleurs, les autorits bancaires nationales devraient collaborer avec les autorits de contrle des pays daccueil pour surveiller et limiter le dsendettement de leurs banques lintrieur du pays et ltranger. Les autorits de contrle bancaire doivent faire tout leur possible pour viter un dsendettement excessivement rapide qui rduit le crdit lconomie relle. cette n, des fonds propres supplmentaires doivent tre injects dans les banques de la zone euro. Il faudra peut-tre utiliser des fonds publics, y compris par exemple du FESF/MES. Lenjeu principal est de retrouver une croissance soutenue. Les dcits de rformes structurelles varient dun pays lautre, mais il est ncessaire de manire gnrale de rduire les obstacles lentre sur les marchs de produits et de services et de laisser les marchs du travail crer davantage demplois. Les pays ayant une position extrieure fragile font face la perspective de devoir enregistrer une ination trs faible ou une dation (dvaluation interne) pour rtablir leur comptitivit, car ils ne disposent pas de loption dune dprciation en tant que membres dune union montaire. Cependant, une dvaluation interne aggraverait le problme du surendettement court et moyen terme. moyen terme, il faudra prendre beaucoup de dcisions diciles pour remdier aux failles de la conception de lUEM qui ont contribu la crise. Il est urgent de mettre en place un mcanisme solide qui conduit lexcution de politiques budgtaires responsables. cet gard, le pacte budgtaire qui a t arrt rcemment marque des progrs importants dans lamlioration de la crdibilit budgtaire sans gure peser sur la flexibilit, ce qui est important tant donn la priode de croissance faible qui sannonce. Cependant, il sera essentiel de faire respecter ce pacte, et cela pourrait signifier que les institutions de lUnion europenne (UE) devront participer activement aux plans budgtaires nationaux, comme prvu dans les propositions actuelles (two pack). Le pacte budgtaire devra aussi tre complt par un plus grand partage des risques budgtaires afin de veiller ce que des problmes conomiques dans un pays ne dgnrent pas en
indicateurs gnraux de lination intrieure (dateur du PIB) sont proches de 1 % depuis 2009. Dans ces conditions, il est trs dicile de procder un rquilibrage interne.
8Les

crise budgtaire et financire coteuse pour toute la rgion. Il est ncessaire aussi dtablir un mcanisme de partage des risques du secteur priv qui repose sur un systme financier plus intgr dans la zone euro9. On pourrait cet effet progresser vers un modle commun de contrle et de rglement des dfaillances, y compris une ligne de liquidit et une assurance des dpts partages; une responsabilit conjointe en matire de contrle va de pair avec une responsabilit conjointe en matire daide financire. Labsence dun systme commun de ce type lheure actuelle fausse la politique montaire et la concurrence dans le systme financier : les banques saines dans les pays de la priphrie peuvent se financer sur les marchs uniquement un cot bien plus lev que leurs homologues dans les pays du cur de la zone (voire pas du tout) en raison de la fragilit de leur pays. Les oprations de refinancement long terme de la BCE contribuent corriger ce problme, mais seulement titre temporaire. Il faut mieux sajuster aux dsquilibres rels, ainsi que budgtaires et financiers. Une acclration de lachvement du march unique des biens et services et des rformes des marchs du travail pourraient stimuler la croissance et lajustement. Plusieurs pays de la priphrie de la zone euro sont en train dexcuter des rformes denvergure, en particulier de leur march du travail. On ne peut exagrer limportance des progrs dans ces domaines pour le bon fonctionnement de lunion montaire.

Action dans les pays mergents et les pays en dveloppement


Les pays mergents et les pays en dveloppement doivent viter de stimuler excessivement lactivit pour compenser le dcit de demande des pays avancs. Dans toute une srie de pays, il subsiste des risques de surchaue dus la vigueur de lactivit, la croissance leve du crdit et la persistance des cours levs des produits de base (graphique 1.18). Parmi les indicateurs de surchaue, ce sont principalement ceux lis lvolution extrieure qui laissent entrevoir un rpit,
secteur nancier, y compris la dtention dactifs nanciers diversis, reprsente une grande partie du partage des risques aux tats-Unis (voir Asdrubali, Sorensen et Yosha, 1996).
9Le

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.18. Indicateurs de surchauffe pour les pays du G-20 1


Selon divers indicateurs, les risques de surchauffe ont diminu dans les pays mergents. Cependant, cela sexplique principalement par une rduction des flux de capitaux et par lvolution des marchs financiers, qui sont en train de sinverser et pourraient entraner une nouvelle surchauffe.

Estimations de 2012 suprieures la moyenne de 19972006 : de moins de 0,5 cart-type de plus de 0,5, mais de moins de 1,5 cart-type de 1,5 cart-type ou plus

Pays avancs
Japon Canada France Allemagne Italie Royaume-Uni Australie Core tats-Unis

Intrieur Production par rapport la cart de Note tendance 2 production Chmage Inflation3 synthtique

Extrieur
Termes Entres de de lchange capitaux Solde Note courant synthtique

Financier
Cours Croissance Prix Note des du crdit4 immobiliers4 actions4 synthtique Solde Taux dintrt budgtaire 5 rel 6

Pays mergents
Brsil Argentine7 Turquie Inde Chine Afrique du Sud Arabie saoudite Indonsie Russie Mexique

Sources : Bureau des statistiques australien, Banque des rglements internationaux; base de donnes CEIC China; Global Poverty Guide; Haver Analytics; FMI, Balance of Payments Statistics; FMI, International Financial Statistics; Organisation de coopration et de dveloppement conomiques; calculs des services du FMI. 1Pour chaque indicateur, sauf indication contraire ci-dessous, les pays reoivent une couleur sur la base de la valeur prvue actuellement pour 2012 par rapport leur moyenne davant la crise (19972006). Pour chaque indicateur, des points sont attribus : rouge = 2, jaune = 1 et bleu = 0. La note synthtique est gale la somme des scores des composantes divise par la somme maximale possible de ces scores. La couleur de la note synthtique est rouge si la note synthtique est gale ou suprieure 0,66, jaune si elle est gale ou suprieure 0,33, mais infrieure 0,66, et bleue si elle est infrieure 0,33. Les flches vers le haut (bas) indiquent une amlioration (dtrioration) de la situation par rapport aux valeurs prvues pour 2011 dans les PEM de septembre 2011. 2 Une production suprieure de plus de 2,5 % la tendance davant la crise est en rouge, et une production infrieure de moins de 2,5 % la tendance est en bleu. 3 Pour les pays qui ciblent linflation ci-aprs, le taux dinflation fix comme objectif a t utilis au lieu de la moyenne de 19972006 pour calculer lindicateur dinflation : Afrique du Sud, Australie, Brsil, Canada, Core, Indonsie, Mexique, Turquie, Royaume-Uni. Pour les pays qui ne ciblent pas linflation, un signal rouge est attribu si linflation est denviron 10 % ou plus, jaune si elle se situe environ entre 5 % et 9 %, et bleu si elle est infrieure 5 %. 4 Les indicateurs du crdit, des prix immobiliers et des cours des actions sont les dernires valeurs de 2012 par rapport la croissance moyenne de la production en 19972006. 5 Les flches dans la colonne du solde budgtaire reprsentent la variation des prvisions du solde structurel en pourcentage du PIB sur la priode 201112. Une hausse de plus de 0,5 % du PIB est indique par une flche vers le haut et une baisse de plus de 0,5 % du PIB par une flche vers le bas. 6 Des taux dintrt directeurs rels infrieurs zro sont indiqus par une flche vers le bas et des taux suprieurs 3 % par une flche vers le haut. Les taux directeurs rels sont dflats par les projections de linflation deux ans. 7 Les calculs reposent sur les donnes officielles relatives au PIB de lArgentine. Le FMI a demand lArgentine damliorer la qualit de ses donnes officielles sur le PIB. Les services du FMI utilisent aussi dautres mesures de la croissance du PIB aux fins de la surveillance macroconomique, notamment des donnes tablies par des analystes privs, selon lesquelles la croissance du PIB rel est bien plus faible que celle ressortant des donnes officielles depuis 2008. Les variables nominales sont dflates laide des estimations de linflation provinciale moyenne des services du FMI.

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CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

mais cela pourrait changer rapidement parce que les ux de capitaux reprennent. Les pouvoirs publics ne devront pas ragir partout de la mme manire. Pour les pays qui ont normalis dans une large mesure leur politique macroconomique, la priorit court terme devrait tre de ragir la modration de la demande intrieure et au ralentissement de la demande extrieure des pays avancs. Par ailleurs, ces pays doivent tre prts faire face aux retombes ngatives de la conjoncture dans les pays avancs et la volatilit des ux de capitaux. Les autres pays devraient viter de prendre de nouvelles mesures de relance et plutt continuer de se reconstituer une marge de manuvre budgtaire, de supprimer laccompagnement montaire et de renforcer leurs politiques et dispositifs prudentiels. Selon les modles des services du FMI, seul un durcissement montaire limit est ncessaire, si tant est quil simpose. Cependant, les exigences varient dun pays du G-20 lautre. des degrs divers, un durcissement supplmentaire pourrait tre ncessaire en Argentine, en Inde, en Indonsie, en Russie et en Turquie (graphique 1.19, plages 1 et 2). Les pays o les tensions inationnistes sattnuent peuvent se permettre de maintenir leur politique inchange (Chine, Mexique), bien que la Chine doive grer les prts aux secteurs en surchaue (par exemple limmobilier). Dans les pays o les tensions inationnistes dpassent lobjectif x, la marge de manuvre est maintenant plus limite (Brsil). Les tensions inationnistes restent fortes dans plusieurs pays du Moyen-Orient et de lAfrique du Nord et de lAfrique subsaharienne, et ces pays devront peut-tre durcir davantage leurs politiques montaire et de crdit. Si les risques de baisse de la demande extrieure se matrialisaient, la politique montaire devrait de manire gnrale tre le premier moyen de riposte. En ce qui concerne les risques lis la hausse des cours du ptrole, les banques centrales doivent veiller ce quils ne se traduisent pas par des tensions inationnistes plus gnrales; heureusement, la baisse des prix de lalimentation, qui reprsente gnralement une partie bien plus grande des dpenses des mnages, contribue limiter ces risques. Sur le plan budgtaire, les pays mergents et les pays en dveloppement doivent ragir aux dirents risques et conditions auxquels ils sont confronts, mais, de manire gnrale, ils doivent continuer de reconstituer

Graphique 1.19. Impratifs dans les pays mergents


La plupart des pays mergents devraient, en principe, ne pas abaisser leurs taux dintrt, en dpit dun relchement des tensions inflationnistes. Dans ces pays, les capacits inemployes sont limites (voir inexistantes), la croissance du crdit reste leve et les taux dintrt rels sont plus faibles quavant la crise. Cependant, tant donn les risques de dgradation, les pays ayant des taux dintrt relativement levs peuvent marquer une pause ou mme abaisser un peu leurs taux directeurs. Entre-temps, bon nombre des pays mergents doivent continuer de se reconstituer une marge de manuvre budgtaire.

1. Taux directeurs nominaux (en pourcentage) Amrique latine

14 Projection GPM1 12 10 8 6

Pays mergents dAsie

4 2

2005

06

07

08

09

10

11

12

13

2. Taux directeurs rels 2 (en pourcentage; dflats par les projections dinflation 2 ans) Avril 2008 Mars 2012

12 10 8 6 4 2 0

BR CL CN CO ID

IN CR MX MA PE PH PL RU TH TR ZA

3. Solde structurel des administrations publiques2 (en pourcentage du PIB)

6 4 2 0 2 4

2007 2012
BR CL CN CO ID IN CR MA PE PL RU

Moyenne 2007 Moyenne 2012


TH TR ZA

6 8 10

Source : estimations des services du FMI.


1 GPM = Global Projection Model (modle de projection mondial). 2 BR : Brsil; CL : Chili; CN : Chine; CO : Colombie; CR : Core; ID : Indonsie; IN : Inde; MA : Malaisie; MX : Mexique; PE : Prou; PH : Philippines; PL : Pologne; RU : Russie; TH : Thalande; TR : Turquie; ZA : Afrique du Sud.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

leur marge de manuvre (graphique 1.19, plage 3). Dans ce contexte, le durcissement budgtaire modeste qui est en cours semble appropri (graphique 1.7, plage 2). Un certain nombre de pays mergents dAsie ont les moyens de soutenir davantage lactivit conomique (lInde tant une exception notable), tant donn la dynamique favorable de la dette. Parmi les pays du G-20, un durcissement plus marqu que celui prvu actuellement semble ncessaire en Argentine, en Inde, en Russie et en Turquie. Dans les autres pays, la hausse des dcits par rapport aux niveaux observs avant la crise signie quil faut viter de prendre de nouvelles mesures de relance, tandis quil faut laisser libre jeu aux stabilisateurs automatiques. Les pays mergents et les pays en dveloppement qui sont fort tributaires des recettes des produits de base et des entres de capitaux doivent aussi valuer avec soin les risques dun ralentissement notable et prolong de ces concours. En gnral, si les risques extrieurs de rvision la baisse de la croissance se matrialisaient, il faudrait laisser oprer les stabilisateurs automatiques, aussi longtemps que des nancements sont disponibles et que la viabilit des nances publiques le permet. Dans les pays dont le dcit et la dette sont faibles, il pourrait tre possible aussi de prendre des mesures de relance discrtionnaires. En Chine, la politique budgtaire doit tre la premire ligne de dfense face laaiblissement de la demande extrieure et devrait favoriser une hausse de la consommation; la surabondance de crdit qui a rsult de la relance de 200809 fait encore sentir ses eets dans le systme, et une nouvelle expansion du crdit pourrait compromettre les portefeuilles de prts bancaires. Il convient de matriser les risques budgtaires lis aux subventions nergtiques en utilisant ces subventions de manire restrictive pour venir en aide aux mnages les plus vulnrables. Les exi-

gences particulires sont examines plus en dtail dans le Moniteur des nances publiques davril 2012. Il est important de continuer damliorer les politiques et dispositifs prudentiels face la fragilit du secteur nancier. Ces dernires annes, de nombreux pays mergents et en dveloppement ont connu une expansion rapide, porte par une forte croissance du crdit et la vigueur des prix des actifs. Dans une certaine mesure, les expansions du crdit sexpliquaient par le dveloppement des circuits nanciers, ce qui est positif pour la croissance. Cependant, dans la plupart des cas, elles suscitent de vives proccupations en ce qui concerne la qualit des portefeuilles de prts bancaires long terme. Dans ce contexte, il est essentiel de renforcer les politiques et dispositifs prudentiels pour faire face aux risques croissants qui psent sur la stabilit nancire. Dans une conjoncture mondiale trs incertaine, la gestion de ux de capitaux volatils pourrait tre un autre enjeu pour de nombreux pays mergents. Certains ont dj commenc utiliser des mesures macroprudentielles cet eet, par exemple des taxes sur certaines entres de capitaux, des priodes de dtention minimales et des exigences propres chaque monnaie. Par exemple, le Brsil et lInde ont rduit le niveau de ces taxes et restrictions alors que les ux de capitaux chissaient. Rcemment, le Brsil a de nouveau chang de tactique du fait de la reprise des entres de capitaux. Dautres instruments macroconomiques restent disponibles pour contrer la volatilit des ux de capitaux : un pays peut laisser son taux de change ragir, ajuster le niveau de ses rserves de change ou calibrer ses politiques montaire et budgtaire. Une amlioration des politiques et dispositifs prudentiels pourrait aussi contribuer largement attnuer limpact des ux de capitaux volatils sur la stabilit nancire.

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DOSSIER SPCIAL : LES MARCHS DES PRODUITS DE BASE

Dossier spcial : les marchs des produits de base


Les marchs mondiaux des produits de base ont quelque peu perdu de leur clat en 2011. Sils sont rests levs en termes rels, les cours de ces produits ont recul pendant la majeure partie de lanne (graphique 1.DS.1, plage 1), lexception de ceux du ptrole brut qui ont ragi de plus en plus aux risques gopolitiques dapprovisionnement vers la n de lanne. Ils ont rebondi au premier semestre de 2012, tout en demeurant en gnral en de des niveaux observs la n de 2010. Un certain nombre dlments nouveaux ont amen se demander sils pouvaient encore augmenter beaucoup, comme lindique, par exemple, les rcentes sous-pondrations des actifs lis aux produits de base, alors quil tait de rgle de les surpondrer ces dernires annes. La baisse des cours des produits de base en 2011 sexplique premirement par les incertitudes plus grandes que dhabitude qui pesaient sur les perspectives court terme de lconomie mondiale. Deuximement, la croissance des pays mergents ou en dveloppement a t moins forte que prvu et le chissement du march de limmobilier en Chine a de nouveau fait craindre un atterrissage brutal dans ce pays. Troisimement, lessor gnralis des marchs des produits de base a commenc il y a une dizaine dannes environ (avec quelques dirences selon les produits), mais il existe des doutes quant sa durabilit tant donn que les cours levs ont commenc susciter des ractions au niveau de lore, surtout dun certain nombre de crales et de mtaux de base importants. Ces derniers mois, les cours du ptrole brut se sont carts de la tendance gnrale suivie par ceux des produits de base, qui ont recul lorsque les anticipations concernant la croissance mondiale pour 2012 ont t revues la baisse pendant le second semestre de 2011. la mi-mars 2012, ils avaient dpass le pic atteint en avril 2011 aussitt aprs les perturbations causes aux approvisionnements par la crise libyenne. Laggravation des risques gopolitiques explique pour lessentiel la rcente divergence des cours du ptrole, mais dautres rductions des approvisionnements survenues lanne dernire montrent aussi combien la croissance
Prpar par Thomas Helbling, Joong Shik Kang et Shaun Roache, avec le concours de Marina Rousset.

Graphique 1.DS.1. Cours des produits de base et conomie mondiale


180 150 120 90 60 2005 07 09 dc. 11 13 3. Production industrielle (PI) et cours des mtaux/ptrole 25 (variation en pourcentage 240 20 en glissement annuel) 200 PI mondiale 15 Mtaux (ch. de g.) 160 (ch. de dr.) 10 120 5 80 0 40 5 0 10 40 15 Ptrole brut (ch. de dr.) 20 80 1998 2002 06 10 fvr. 12 5. Corrlation entre le TCEN 1,0 des tats-Unis et les cours des produits de base3 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 Mtaux Ptrole brut Alimentation Forte Moyenne Faible Ptrole brut 1 5 10 Cuivre 1 5 10 30 1. Cours des produits de base (Indices; T2 : 2008 = 100) Matires premires agricoles Boissons Alimentation Mtaux APSP1 70 125 100 75 60 50 25 50 0 IDA (ch. de g.) 25 Mtaux 40 50 (ch. de dr.) 75 Ptrole brut (ch. de dr.) 30 100 2003 05 09 fvr. 07 12 4. Corrlation des erreurs de prvision : PI mondiale et cours 1,0 des produits de base 0,8 0,6 0,4 Moyenne Fourchette de deux carts-types 1 2 3 4 6 8 10 12 Horizon (trimestres) 0,2 0,0 2. IDA2 manufacturier et cours des mtaux/ptrole

6. Corrlation entre le VIX et les cours des produits de base 4

0,1 0,0 0,1 0,2 0,3

0,4 Aluminium 0,5 1 5 10

7. Flux nets des fonds ngocis en bourse 12 (Somme mobile sur 3 mois; 10 milliards de dollars) 8 Total 6 4 2 0 2 Agriculture Mtaux 4 Diversifies nergie 6 2007 08 09 10 11 janv. 12

8. Instabilit des positions non commerciales longues; 40 contrats terme uniquement 5 Agriculture6 Cuivre 30 20 10 Ptrole brut 2005 07 0 11 mars 12

09

Sources : systme des cours des matires premires du FMI; calculs des services du FMI. 1Le cours moyen au comptant du ptrole est une moyenne simple des cours au comptant du Brent, du Dubai Fateh et du West Texas Intermediate. 2Lorsquelles sont suprieures 50, les valeurs de lindice mondial des directeurs dachat (IDA) dans le secteur manufacturier indiquent une expansion. Les cours des produits de base sont exprims sous forme de variations en pourcentage en glissement annuel. 3Corrlation entre les carts-types glissant sur deux ans des variations mensuelles du taux de change effectif nominal (TCEN) des tats-Unis et les cours des produits de base. 4Le graphique montre la corrlation des erreurs de prvision tablie laide dun processus vectoriel rgressif deux variables et de donnes quotidiennes; les corrlations suprieures et infrieures indiquent une fourchette deux carts-types; les jours sont sur laxe des abscisses. 5carts-types glissants sur 26 semaines des variations hebdomadaires des positions. 6 Somme des donnes sur le mas, le bl et le soja.

DOSSIER SPCIAL

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 1.DS.1. Part de la variance des cours des produits de base associe des facteurs statiques communs1
(Calcule partir dun nombre optimal de facteurs communs)

Grande Rcession (T3 : 2008T1 : 2009) incluse chantillon chantillon chantillon long intermdiaire court 1979 : T1 2011 : T2 Matires premires agricoles Moyenne Aliments et boissons Moyenne Mtaux de base Moyenne nergie Ptrole brut, Dated Brent Ptrole brut, West Texas Intermediate Gaz naturel, tats-Unis Moyenne Ensemble des produits, moyenne 0,42 0,43 0,54 0,95 0,91 0,25 0,67 0,49 1995 : T1 2011 : T2 0,48 0,43 0,51 0,87 0,86 0,31 0,68 0,50 2003 : T1 2011 : T2 0,60 0,52 0,64 0,86 0,85 0,37 0,72 0,59

Grande Rcession (T3 : 2008T1 : 2009) exclue chantillon chantillon chantillon long intermdiaire court 1979 : T1 2011 : T2 0,37 0,41 0,60 0,95 0,89 0,18 0,62 0,44 1995 : T1 2011 : T2 0,40 0,38 0,40 0,85 0,80 0,17 0,58 0,43 2003 : T1 2011 : T2 0,51 0,58 0,51 0,56 0,53 0,19 0,47 0,54

Sources : FMI, systme des cours des produits primaires; calculs des services du FMI. 1 Calcule partir des premires diffrences logarithmiques des cours des produits de base en dollars constants.

continue de la production mondiale de ptrole reste dicile et fragile. La prsente tude analyse les causes de la rcente volution des marchs des produits de base et examine les eets quelle aura sur les perspectives court terme de ces marchs.

Cours des produits de base et conomie mondiale


Les facteurs conomiques mondiaux, comme lactivit industrielle, inuent tous sur les cours des produits de base en empruntant les mmes circuits, dont la demande de ces produits et le cot des stocks. De solides donnes empiriques montrent que quelques facteurs communs, en gnral un ou deux, expliquent une bonne partie des variations des cours (mesures par la variance de leurs uctuations) pour tous les grands groupes de produits de base (tableau 1.DS.1)10.
10 Le tableau 1.DS.1 a t tabli en suivant une approche fonde sur un modle factoriel approximatif pour une liste des prix de 36 produits de base. Le facteur commun a t estim en utilisant les principales composantes et une estimation cohrente mme en prsence dune certaine corrlation en srie et en coupe transversale, et en prsence galement dhtroscdasticit dans les erreurs idiosyncratiques des dirents cours (voir, par exemple, Bai et Ng, 2002). Le nombre de facteurs statiques a t x laide de critres dinformation (Bai et Ng, 2002). Les facteurs statiques intgrent une structure sous-jacente dtermine par un nombre encore moins lev de facteurs dynamiques (Bai et Ng, 2007). Pour la liste des prix des 36 produits de base, le nombre optimal de facteurs statiques est de lordre de trois ou quatre selon la priode de lchantillon; le nombre optimal de facteurs dynamiques est de un ou deux.

Le facteur commun agrg des cours des produits de base est troitement li aux uctuations de la production industrielle mondiale (variable de substitution de lactivit conomique mondiale). Cette relation troite se rete dans la synchronisation des cycles des cours des produits de base et de lactivit mondiale (graphique 1.DS.1, plage 2). En fait, les cours des produits de base et lactivit conomique mondiale sinversent en gnral en mme temps11. La production industrielle mondiale a aussi une valeur prvisionnelle pour les cours des produits de base de lchantillon et, parfois, mme en dehors de lchantillon (voir, par exemple, Alquist, Kilian et Vigfusson, (2011), pour le ptrole brut; graphique 1.DS.1, plage 3). linverse, il existe une relation forte et positive entre les erreurs de prvision de la production industrielle mondiale et le facteur commun des cours des produits de base (graphique 1.DS.1, plage 4). Dans ce contexte, le rcent recul des cours des produits de base aprs la rvision la baisse de plus en plus gnrale des projections relatives la croissance mondiale en 2011 et en 2012 correspond un schma normal. linverse, quand les indicateurs prcurseurs du premier trimestre, notamment les indices des directeurs dachat dans le secteur manufacturier, semblaient indiquer un raermissement de lactivit court terme, les cours cycliques des
11 Voir lencadr 5.2 des Perspectives de lconomie mondiale davril 2008.

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DOSSIER SPCIAL : LES MARCHS DES PRODUITS DE BASE

produits de base (les mtaux de base et le ptrole brut surtout) se sont redresss. Dautres vnements conomiques et nanciers mondiaux ont galement inu sur les cours mondiaux des produits de base en 2011. En particulier, lorsque la crise de la zone euro a commenc saggraver la n de lt, le dollar sest apprci par rapport la plupart des autres monnaies sous leet des ux en qute de scurit, alors que linstabilit gnrale des marchs nanciers sintensiait. On a constat une relation en gnral ngative entre les cours des produits de base exprims en dollars, lunit de compte de la plupart des oprations sur les marchs internationaux des produits de base, et les chocs sur la valeur extrieure du dollar, tant donn les variations du pouvoir dachat et des cots en dehors de la zone dollar entranes par les mouvements de la monnaie des tats-Unis (graphique 1.DS.1, plage 5). Il existe aussi une corrlation en gnral ngative entre toute volution non anticipe de linstabilit des marchs nanciers et les cours mondiaux des produits de base, ainsi quentre les chocs sur le VIX, variable indicative largement utilise pour linstabilit des marchs nanciers, et ces cours (graphique 1.DS.1, plage 6). Cette seconde corrlation peut sexpliquer en partie par le fait que, lorsque le VIX augmente, les incertitudes quant aux perspectives conomiques moyen terme saggravent12. Ces incertitudes se rpercutent aussi sur les conditions nancires qui sont alors resserres. Par la suite, la hausse parallle des primes de risque a des eets sur les marchs des produits de base. Sur les marchs des drivs de produits de base, les investisseurs non commerciaux demandent des primes de risque plus leves, ce qui augmente les frais de couverture13. Sous leet conjugu de cette augmentation et des hausses des primes de risque sur le crdit li aux produits de base, les cots de stockage augmentent galement. Les incertitudes relatives lactivit future tant plus fortes et les incitations la dtention de stocks plus faibles, les cours au comptant ont tendance diminuer. Les drivs sur produits de base tant en fait des actifs coecient bta lev bass sur des perspectives mondiales court terme, laggravation des incerentre autres, Bloom (2009). par exemple, Etula (2009); Acharya, Lochstoer et Ramadorai (2010).
13 Voir, 12 Voir,

titudes inue en outre sur le sentiment des investisseurs. Par ailleurs, la forte corrlation constante (due aux incertitudes) entre les cours des produits de base et les cours mondiaux des actions rduit lattrait, des ns de diversication, des actifs lis aux produits de base. Les investisseurs se sont retirs des fonds de contrats sur marchandises pendant la majeure partie de 2011 (graphique 1.DS.1, plage 7). Dans lensemble, les retraits cumuls en 2011 ont dpass ceux oprs pendant la crise nancire mondiale de 2008 09. Linstabilit plus forte des positions sur contrats terme non commerciaux la n de 2011 est un autre signe de ce qui semble tre une plus grande rticence prendre des risques sur les marchs des drivs sur produits de base (graphique 1.DS.1, plage 8). Dans le climat tendu de la croissance mondiale anticip pour 201213, les cours des produits de base ne varieront gure selon les projections. Les cours cycliques peuvent se redresser si la croissance mondiale est plus forte que prvu. Toutefois, ce redressement resterait sans doute modr, car la croissance en 2012 ne dpassera probablement pas les taux anticips avant la recrudescence des incertitudes en 2011. De mme, la rduction attendue de la croissance potentielle en Chine et dans dautres pays mergents, mme si elle est modre, attnuerait les pressions cycliques la hausse.

Ralentissement de la croissance et cycle des stocks en Chine


En Chine, la croissance chit depuis le milieu de 2011 et, pour linstant, on ne voit gure de signes annonant une forte correction du secteur immobilier, potentiellement en surchaue, et de la plupart des activits connexes, malgr la crainte gnralise dun atterrissage brutal (graphique 1.DS.2, plage 1). En mme temps, les importations de produits de base et la consommation apparente dun plus grand nombre de produits cycliques (surtout des mtaux de base, mais aussi du ptrole brut) a augment un rythme robuste du fait en partie de la croissance soutenue de linvestissement intrieur (graphique 1.DS.2, plages 2 et 3). En Chine, les niveaux des stocks de produits de base sont un autre sujet de proccupation. Rtrospectivement, il semble que la demande de stocks a

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Graphique 1.DS.2. Chine volution rcente des marchs des produits de base
1. Croissance des importations de produits de base, 200011 300 (indice des volumes; 2007 = 100, moyenne mobile sur trois mois) 250 Minerai de fer 200 150 Ptrole brut 100 Cuivre 50 2005 07 09 11 fvr. 12 2. Activit du btiment et production dacier, 200611 7 Production dacier (millions de tonnes, moyenne semestrielle, ch. de dr.) 6 Mises en chantier (millions de mtres carrs, moyenne semestrielle, 5 ch. de g.) 4

220 200 180 160 140 120 100 80 60 40

2006

08

10

3 dc. 11

3. Demande de produits de base et cycle conjoncturel, 19962011 112 108 104 100 96 92 100 Indice du climat macroconomique (indicateur concident, ch. de g.) 80 Consommation apparente
de 6 mtaux de base (variation annuelle en pourcentage, ch. de dr.)

4. Consommation apparente et production industrielle 1 40

60 40

20

0 20 0 20 1996 2000 04 08 40 oct. 11 1996 2000 04 08 40 oct. 11 20

5. Cycle des stocks et stocks de cuivre de la bourse de Shanghai 2 12 350 Stocks de cuivre de la SHFE (milliers de tonnes, ch. de dr.) 10 300 Stocks, variable dtat 8 (ch. de g.) 250 6 4 2 0 2 4 1996 2000 04 08 150 100 50 0 oct. 11 200

6. Consommation moyenne des mtaux de base et PIB par habitant, 19602010 3 20 16 12 8 tats-Unis Japon Chine 20 30 Brsil 4 Core UE12 4 0 40 50

10

Source : Bureau mondial des statistiques sur les mtaux; CEIC; Haver Analytics; FMI, Perspectives de lconomie mondiale; calculs des services du FMI. 1 Diffrence en points de pourcentage entre le taux de croissance annuelle de la consommation apparente et la production industrielle. 2 Variable dtat calcule en utilisant le filtre de Kalman et un modle facteurs latents (quatre variables). SHFE = Shanghai Futures Exchange. 3 Total des donnes sur laluminium, le cuivre, ltain, le nickel, le plomb et le zinc. PIB rel par habitant en milliers de dollars ajusts en fonction de la PPA en abscisse; consommation de mtaux par habitant en kilogrammes en ordonne. 4 Allemagne, Autriche, Belgique, Danemark, Finlande, France, Italie, Norvge, Pays-Bas, Royaume-Uni, Sude et Suisse.

compt pour beaucoup dans la forte hausse de la demande de produits de base en 2009 au dbut de 2010. La position de ce pays sur le cycle des stocks est plus dicile identier que dans le cas des autres grandes conomies en raison du rle cl jou par les organes publics de gestion des rserves, notamment le bureau dtat des rserves. Le niveau des avoirs ociels est tout fait normal pour un certain nombre de produits de base, surtout stratgiques (le ptrole brut, par exemple) et dans le secteur agricole (pour des raisons de scurit alimentaire et par suite des interventions de ltat sur les marchs). Le secteur public joue aussi un rle important pour dautres produits. Par exemple, les stocks de cuivre (hors magasins gnraux de la bourse) ont rcemment t estims environ 1,78 million de tonnes, soit 9 % de la production annuelle de 2011 (1 million de tonnes selon des estimations plus prudentes). En mme temps, les agences chinoises ne divulguent gure dinformations sur leurs stocks. Pour le ptrole brut et les produits ptroliers par exemple, les autorits ne communiquent aucune donne, ce qui complique lvaluation de lvolution du march mondial du ptrole. Il faut donc valuer le cycle des stocks de la Chine partir de prsomptions. Les produits cycliques, comme les mtaux de base, tant utiliss comme facteurs de production, lcart entre les indicateurs de lactivit (comme les importations) et ceux de la demande de ces produits (la consommation apparente par exemple, dnie comme la somme de la production et des importations, mais dduction faite des exportations) pourrait servir dindicateur. Tout redressement de lactivit alors que baisse la consommation apparente peut indiquer que les stocks diminuent (et rciproquement). Si les dtenteurs des stocks ciblent un volume normal sur le cycle, cela donne aussi quelques indices sur les perspectives de la demande de stocks, une forte accumulation laissant supposer une baisse de la demande dans lavenir (graphique 1.DS.2, plage 4). Une autre solution consiste essayer de retracer lvolution du cycle des stocks de mtaux de base non observable de la Chine laide dun modle factoriel dynamique. On examine la covariation dun certain nombre dindicateurs utiles pour identier les mouvements de la demande de mtaux de base. Les rsultats indiqus dans la prsente tude ont t

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obtenus laide dun modle quatre variables qui intgre lindicateur macroconomique concident de la Chine (production industrielle, emploi et autres variables sur lactivit), les importations et la consommation apparente de six mtaux de base et les stocks de cuivre entreposs dans les magasins gnraux de la bourse des marchs terme de Shanghai14. Cet indicateur nal est plus troit que les autres, du fait en partie de la disponibilit des donnes. Par hypothse, ces variables sont fonction de deux variables non observes (latentes) qui sont interprtes comme tant le cycle conjoncturel et celui des stocks. En particulier, le cycle conjoncturel est cens avoir un eet sur les quatre variables, tandis que le cycle des stocks ninue que sur les indicateurs de la demande et des stocks propres aux mtaux de base. En Chine, les uctuations enregistres dans les secteurs-cls sont aussi de nature contribuer sensiblement, et indpendamment du cycle conjoncturel au sens large, aux variations de la demande de mtaux de base, notamment ceux qui sont lis aux secteurs du btiment et de limmobilier. Ces eets ne sont pas explicitement identis dans le modle cause du manque de donnes15. Le cycle des stocks des mtaux de base gnr par le prsent modle suit une trajectoire analogue lcart entre la consommation apparente et la production industrielle, mais il existe des dirences notables en ce qui concerne les stocks des bourses
14 Ce modle est spci dans un cadre-espace dtats. Les quatre quations Signal comprennent la variation logarithmique mensuelle corrige des variations saisonnires de lindicateur macroconomique de la Chine, des importations et de la consommation apparente dun certain nombre de mtaux de base et des stocks de cuivre de la bourse de Shanghai. Chaque variable observable est estime en tant que fonction de lune ou des deux variables latentes (un cycle conjoncturel et un cycle des stocks de produits de base) suivant des processus stationnaires AR(1). Les chocs sur les variables latentes sont par hypothse orthogonaux et les variables latentes estimes sont rcupres laide du ltre de Kalman. Le modle est estim en utilisant une vraisemblance maximale et des donnes mensuelles sur une priode dchantillon allant de janvier 1995 octobre 2011. 15 Le manque de donnes mensuelles (pendant une priode relativement longue) sur lactivit de certains secteurs empche ce type danalyse. En termes pratiques, les eets sectoriels seraient identis dans ce modle en incluant une srie de variables observables sur lactivit (par exemple, le btiment ou les mises en chantier) dans les quations de mesure qui, ainsi que la demande de produits de base, sont dtermines en partie selon des cycles sectoriels non observables.

accessibles au public (graphique 1.DS.2, plage 5). En particulier, la variable sur ltat des stocks a un cycle de dure plus long et sest, par le pass, inverse avant celles sur les stocks des bourses. Dans la priode qui a prcd la crise nancire mondiale, la Chine a, semble-t-il, rduit sensiblement ses stocks mesure que les cours des produits de base senvolaient. Aprs la constitution rapide des stocks qui a prcd la relance budgtaire de 2009, on a observ un dstockage rgulier jusquau milieu de 2011, puis les stocks ont recommenc augmenter. Cette analyse donne penser que les stocks de mtaux de base sont dsormais plus ou moins proches de la normale. La demande chinoise peut donc court terme sappuyer beaucoup plus sur lactivit conomique relle que sur de fortes variations du niveau souhait des stocks. Linuence de la Chine sur les marchs mondiaux des produits de base dpendra court terme de sa capacit prparer un atterrissage en douceur de la croissance en 2012 et de lvolution du cycle de ses stocks. Les projections actuelles des Perspectives de lconomie mondiale anticipent une croissance annuelle de 8,2 % en 2012, dans la logique dune demande intrieure qui continuera dtre robuste, quoique moins forte, pour une grande quantit de produits de base. Elles supposent que la Chine nentrera pas de faon inattendue dans une autre priode de dstockage. En fait, la rcente augmentation des warrants annuls par rapport lensemble des stocks entreposs dans les magasins gnraux de la bourse des mtaux de Londres (indicateur prcurseur du recul court terme des volants de scurit) rete des anticipations de croissance robuste de la demande de mtaux de base, ce qui conrme que la crainte dun atterrissage brutal de la Chine sestompe et correspond aux donnes reues rcemment qui semblent indiquer une activit plus forte que prvu aux tatsUnis (graphique 1.DS.3, plage 1)16. En Chine, les perspectives moyen terme de la demande de produits de base dpendent du rythme et de la structure de la croissance. Linvestissement a continu de progresser rapidement aprs la relance macroconomique de 200910, grce en partie
16 Les warrants sur mtaux reprsentent des stocks entreposs dans les magasins gnraux et les warrants annuls des mtaux destins tre livrs. Les investisseurs annulent leurs warrants, car ils veulent que les mtaux quittent les magasins.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 1.DS.3. volution de loffre et des stocks de produits de base I


1. Warrants sur mtaux de base annuls la BML1 (pourcentage du total 28 des stocks) 24 20 16 12 8 2. Divergence entre les cours des produits de base (fourchette interquartile des variations en pourcentage en glissement annuel) 70 60 50 40 30 20

Moyenne 4 10 de la priode 0 0 2006 07 08 09 10 11 mars 1980 90 2000 fvr. 12 12 4. Production de mtaux de base 3. Divergence entre les cours (moyenne mobile sur trois mois, des produits de base : en millions de tonnes) ptrole/mtaux de base 140 (variation en pourcentage 2,8 120 en glissement 2,6 100 annuel) Somme pondre 2,4 Moyenne des donnes sur 80 2,2 de la priode laluminium, 60 2,0 le nickel et le zinc 40 1,8 20 1,6 0 1,4 20 40 60 80 Fourchettes un cart-type 06 1991 2001 Somme 1,2 pondre des donnes sur le cuivre, ltain et le plomb 1,0 0,8 1995 2000 05 10 janv. 12 6. Cours des produits de base et croissance de la production 3 tain Cuivre 400 300 1 0 1 2 1995 2000 05 10 janv. 0 12 Ptrole brut Riz Bl Mas Zinc Soja Aluminium 10 20 30 40 Production 50 0 60 Nickel 100 200 Cours nominal Plomb

des facteurs cycliques. Des facteurs structurels aident aussi expliquer la part constamment leve de linvestissement dans lconomie chinoise (y compris un cot du capital articiellement bas), qui sous-tend la croissance forte intensit de produits de base de ce pays. Les autorits sont dtermines rorienter la demande de linvestissement et des exportations vers la consommation, ce qui peut freiner progressivement la hausse de la demande de nombreux produits de base. Toutefois, la demande de produits de base par habitant en Chine, compare aux autres conomies, continuera daugmenter mesure que les revenus slveront, tant donn les niveaux actuels de ceuxci (graphique 1.DS.2, plage 6). Dans ce contexte, le principal risque pour la demande mondiale de produits de base demeure troitement li aux perspectives de croissance de la Chine. En revanche, les risques de passage une croissance moins forte intensit de produits de base ne semblent pas imminents. De faon plus gnrale, lindustrialisation, lurbanisation et la convergence des revenus dans les pays mergents ou en dveloppement resteront des lments moteurs de la croissance de la demande de produits de base.

06

fvr. 12

Divergence des cours des produits de base et volution de lore


Les uctuations des cours des produits de base sont fortement inuences par des facteurs communs (voir ci-dessus). Nanmoins, des facteurs spciques peuvent aussi provoquer de fortes divergences dans les variations des cours des produits de base. Un indicateur de la divergence des cours, lintervalle interquartile 2575 des variations des cours (dni comme lcart entre le 25e et le 75e percentile de la section transversale des variations des cours de lensemble des 51 produits gurant dans lindice des cours des produits de base du FMI) montre que cette divergence est tombe en de de la moyenne sur 30 ans pendant le second semestre de 2011 (graphique 1.DS.3, plage 2). Cette rduction a suivi une augmentation inhabituellement forte qui a commenc pendant la crise des produits alimentaires et nergtiques de 200708. La divergence entre les variations des cours du ptrole brut et des autres produits de base sest toutefois creuse notablement durant le second semestre de 2011. La

5. Ratios stocks/consommation des mtaux de base 4 (carts-types par rapport la moyenne) 3 Aluminium Cuivre Autres 2 2

500

Sources : Agence internationale de lnergie; Bloomberg; Bureau mondial des statistiques sur les mtaux; Ministre de lagriculture des tats-Unis; systme des cours des matires premires du FMI; estimations des services du FMI. 1 Moyenne des donnes sur laluminium, le cuivre, ltain, le nickel, le plomb et le zinc. BML = Bourse des mtaux de Londres. 2 Moyenne pondre des donnes sur le plomb, le nickel, ltain et le zinc. 3 Variation cumule en pourcentage de 2003 2011.

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DOSSIER SPCIAL : LES MARCHS DES PRODUITS DE BASE

divergence entre les cours des mtaux de base et ceux du ptrole brut (des produits cycliques) est particulirement remarquable (graphique 1.DS.3, plage 3). La rduction gnralise de la divergence entre les cours des produits de base sinscrit dans la logique dune situation o les facteurs propres aux produits de base sont devenus relativement moins importants que les facteurs communs. court et moyen terme, les facteurs spciques sont en gnral des faits ou des volutions lis lore17. En ce qui concerne les marchs mondiaux des denres alimentaires, les rsultats de la dernire campagne et lanticipation de meilleures rcoltes encore pendant la campagne en cours ont bel et bien permis de neutraliser en un an (comme cest en gnral le cas) le choc sur lore subi par les marchs mondiaux des crales en 2010. Par contre, les cours du ptrole sont rests levs, retant les conditions matrielles tendues du march, imputables essentiellement aux chocs sur les approvisionnements observs pendant la majeure partie de 2011 et aux risques gopolitiques. Les dirences dans les ractions de lore et des stocks correspondent aussi aux divergences entre les cours moyen terme. Entre 2003 et 2011, les hausses cumules des cours de laluminium et du nickel ont t infrieures celles des autres mtaux de base, sous leet dune augmentation des volants de scurit favorise par une raction plus forte de la production au niveau lev des cours (graphique 1.DS.3, plages 4 et 5). Par contre, les cours du cuivre et de ltain ont dcoll, dans la logique dune rduction des volants de scurit et dune croissance plus limite de la production (graphique 1.DS.3, plage 6; graphique 1.DS.4, plage 1).

Graphique 1.DS.4. volution de loffre et des stocks de produits de base II


500 1. Cours des produits de base et croissance des stocks1 tain 400 Cuivre
Cours nominal

2. Production de ptrole (millions de barils par jour)

80

Plomb 70 Ptrole brut

300 200 100 Mas Riz Zinc Bl Soja 0

Nickel Aluminium

60

0 100

100 200 Stocks

300

400 1984

90

95 2000 05

50 fvr. 12 2,1 2,0 1,9 1,8

Capacits inutilises de lOPEP

3. Volant de scurit des marchs ptroliers, 2008122 Sept. 10 6 Dc. 09 Moyenne 5 sur 5 ans Janv. 11 Janv. 09 4 7 3 Janv. 12 2 1 0 100 Janv. 08 Sept. 08 Juil. 08

4. Production et consommation de denres alimentaires 3 (millions de tonnes) Production

Consommation

1,7 1,6 1,5 1,4

50 0 50 100 150 2000 02 04 06 08 10 Stocks de lOCDE 5. Ratios mondiaux stocks/ 6. Intensit de la Nia : indice consommation de denres doscillation mridionale4 alimentaires 40 (stocks en pourcentage de la consommation mondiale) niveau de 2010 19802010, moyenne 2011, 30 estimations 20

40

20

10

20

autres crales et graines

Mas

bl

soja

En 2011, la demande mondiale de ptrole a t infrieure aux projections tablies la n de 2010,


17 Les facteurs propres aux produits de base sont notamment lis lore et la demande. Du ct de lore, les principaux facteurs sont les rsultats obtenus, notamment les rcoltes et le niveau des volants de scurit. Ces derniers sont importants, car lore eective pour une priode donne correspond la somme de la production et des variations des stocks. Les innovations technologiques peuvent galement tre importantes tant pour la demande variations des possibilits de remplacement par dautres produits de base ou ecacit de lemploi (des combustibles notamment que pour lore (nouvelles techniques dextraction par exemple).

Sources : systme des cours des produits primaires du FMI; Agence internationale de lnergie; National Oceanic and Atmospheric Administration; Ministre de lagriculture des tats-Unis; Bureau mondial des statistiques sur les mtaux; calculs des services du FMI. 1Variation cumule en pourcentage de 2003 2011. 2Stocks de lOrganisation de coopration et de dveloppement conomiques (OCDE), les carts par rapport la moyenne sur 5 ans (millions de barils) sur laxe des abscisses, capacits inutilises effectives (millions de barils par jour) de lOrganisation des pays exportateurs de ptrole (OPEP) sur laxe des ordonnes (exception faite de lIrak, du Nigria et du Venezuela pour toute la priode et de la Libye depuis novembre 2011). 3Somme des donnes sur le mas, le bl et le riz usin. Campagne sur laxe des abscisses; 2001 correspond la campagne 200001. 4Des valeurs positives leves correspondent souvent aux priodes de la Nia.

DOSSIER SPCIAL

riz

Ore mondiale de ptrole et risques gopolitiques

1970

80

90

40 2000 fvr. 12

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 1.DS.2. Demande et production mondiale de ptrole, par rgion


(Millions de barils par jour)

2009 Demande Pays avancs Dont : tats-Unis Zone euro Japon Nouvelles conomies industrielles dAsie Pays mergents et en dveloppement Dont : Communaut des tats indpendants Asie, en dveloppement Chine Inde Moyen-Orient et Afrique du Nord Hmisphre occidental Monde Production OPEP (composition actuelle)1,2 Dont : Arabie saoudite Nigria Venezuela Irak Hors OPEP2 Dont : Amrique du Nord Mer du Nord Russie Autres pays de lex URSS Autres pays hors OPEP Monde Demande nette4 45,7 19,5 10,6 4,5 4,8 42,6 4,5 24,8 9,1 3,3 9,3 5,9 88,3 34,8 9,8 2,5 2,7 2,4 52,6 14,1 3,8 10,5 3,1 21,2 87,4 0,9

2010 45,1 19,2 10,3 4,5 4,7 44,0 4,7 25,8 9,5 3,5 9,4 6,1 89,1 35,8 10,7 2,6 2,7 2,7 52,7 14,5 3,4 10,6 3,0 21,1 88,5 0,6

2011 2010 : 2011 : 200406 Proj. Sem. 2 Sem. 1 Moyenne 44,7 19,1 10,0 4,5 4,8 45,2 4,8 26,7 9,9 3,6 9,7 6,3 89,9 36,2 ... ... ... ... 53,6 15,0 3,4 10,7 3,1 21,5 89,9 ... 44,9 19,3 10,2 4,4 4,7 43,5 4,5 26,0 9,5 3,5 9,2 6,0 88,4 35,5 10,4 2,6 2,8 2,7 52,5 14,3 3,5 10,5 3,1 21,1 88,0 0,5 45,2 19,1 10,3 4,6 4,8 44,5 4,8 25,7 9,5 3,4 9,6 6,2 89,7 36,1 11,1 2,6 2,7 2,8 52,9 14,8 3,3 10,6 3,0 21,2 89,0 0,7 0,1 0,1 0,4 1,8 2,7 3,9 2,3 3,5 5,4 4,9 5,2 4,4 1,6 1,7 0,2 1,9 1,8 2,0 0,4 1,2 7,0 2,5 9,9 1,4 0,9 0,5

Variation en pourcentage en glissement annuel 2011 2010 : 2011 : 2007 2008 2009 2010 Proj. Sem. 2 Sem. 1 3,5 5,9 0,4 4,9 2,7 2,9 2,3 1,5 2,2 4,0 5,0 4,9 0,7 3,3 4,9 7,6 0,8 14,3 0,2 3,6 4,7 0,7 3,1 3,0 1,2 0,2 3,9 3,7 5,6 8,2 3,3 2,1 1,2 4,6 4,1 4,7 3,6 0,0 1,2 5,7 9,5 0,4 3,6 2,5 1,8 2,1 5,3 2,0 8,7 2,0 1,4 0,0 1,5 2,2 0,2 1,3 3,9 5,1 6,8 5,9 12,5 2,4 3,2 5,3 3,2 2,2 3,1 15,7 4,6 2,2 2,1 3,5 8,6 2,4 1,3 3,4 2,2 1,0 1,3 1,5 2,9 0,8 1,2 3,2 5,1 4,1 4,9 4,2 1,1 3,0 0,8 2,7 9,9 3,9 0,3 13,3 0,2 3,1 9,8 1,2 1,7 0,2 1,2 0,7 0,8 0,5 2,4 0,9 0,7 2,7 1,9 3,3 3,9 3,3 2,8 2,6 0,9 1,3 ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 0,6 0,1 2,0 1,3 1,9 3,7 4,1 5,1 7,8 3,5 1,3 3,4 1,5 2,9 8,3 8,7 1,8 13,7 0,3 2,3 10,7 1,2 0,3 0,8 1,3 0,5 2,0 2,9 3,7 2,7 0,6 2,6 6,0 3,1 2,2 5,0 1,0 2,7 0,2 2,6 11,5 0,3 2,4 12,9 0,1 3,8 8,8 1,3 2,9 1,1 1,1 0,8

Sources : Agence internationale de lnergie, Oil Market Report (aot 2011); calculs des services du FMI.
1OPEP : Organisation des pays exportateurs de ptrole, y compris lAngola (sous rserve des contingents imposs en janvier 2007) et quateur, qui a rintgr lOPEP aprs avoir suspendu son adhsion de dcembre 1992 octobre 2007. 2Ptrole

brut + condensats + liquides de gaz naturel + ptrole de sources non conventionnelles. Belarus, Gorgie, Kazakhstan, Ouzbkistan, Rpublique kirghize, Tadjikistan, Turkmnistan et Ukraine. entre la demande et la production. Dans les colonnes de variation en pourcentage, les chiffres reprsentent la part de la demande mondiale.

3Azerbadjan, 4Diffrence

lactivit mondiale ayant t plus faible que prvu. Nanmoins, le dcit de lore qui a caractris le march au dbut de 2011, lune des consquences du gonement de la demande pendant le second semestre de 2010, a persist pendant la majeure partie de lanne cause principalement des perturbations imputables de grands pays producteurs (la Libye plus particulirement), doprations de maintenance plus longues que prvu et dautres ruptures

dans les approvisionnements en provenance de pays producteurs non membres de lOPEP (Organisation des pays exportateurs de ptrole) (tableau 1. DS.2; graphique 1.DS.4, plage 2). Laugmentation de la production dautres pays membres de lOPEP, lArabie saoudite surtout, et le chissement de la demande ont nalement permis de revenir lquilibre la n de lautomne. Toutefois, les stocks de ptrole industriel des pays de lOCDE (Organisation

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DOSSIER SPCIAL

DOSSIER SPCIAL : LES MARCHS DES PRODUITS DE BASE

Tableau 1.DS.3. Moyenne et cart-type de la production de ptrole


( partir des variations mensuelles de la production)

19842011 cart-type Producteur Monde Hors OPEP2 OPEP Iran Pour mmoire Exportations iraniennes vers lOCDE3 Ratio lcart-type de la production mondiale4 Ratio lcart-type de la production hors OPEP4 Ratio lcart-type de la production iranienne4
1cart-type 2OPEP

200111 cart-type Moyenne 0,1 0,0 0,1 0,0 % 0,9 0,8 1,7 3,5 mbj1 0,6 0,3 0,5 0,1 Moyenne 0,0 0,0 0,1 0,2 mbj1 0,9 0,4 0,9 0,2

200611 cart-type % 0,8 0,9 1,5 2,4 mbj1 0,6 0,4 0,5 0,1

Moyenne 0,1 0,0 0,2 0,2

% 1,2 0,9 3,0 6,5

2,36 4,30 11,46

2,47 3,96 17,24

Source : Agence de linformation sur lnergie; Agence internationale de lnergie; calculs des services du FMI. en termes de variation en pourcentage applique aux donnes les plus rcentes sur la production (novembre 2011); mbj : millions de barils par jour. de ptrole brut en septembre 2011; OCDE = Organisation de coopration et de dveloppement conomiques. = Organisation des pays exportateurs de ptrole. exportations de brut/cart-type des niveaux mensuels de production.

3Exportations 4Ratio

de coopration et de dveloppement conomiques) et les capacits inutilises de lOPEP sont paralllement tombs en de des moyennes sur cinq ans les repres frquemment utiliss dans le secteur (graphique 1.DS.4, plage 3). En mme temps, les risques gopolitiques ont recommenc saggraver, ce qui a accru la demande de stocks des ns de prcaution, dans un contexte mondial marqu par une pnurie de ptrole, la production restant en de de son niveau tendanciel18. Les risques gopolitiques ont t une caractristique dominante de lanne 2011. Ils se sont dabord intensis au dbut de lanne en raison de la situation instable au Moyen-Orient et en Afrique du Nord. Alors quils diminuaient vers la n de lanne dans le cas de la Libye (en fvrier 2012, la production de ce pays se chirait aux quatre cinquimes environ de son niveau davant les troubles), les risques se sont aggravs dans dautres pays (Rpublique islamique dIran, Rpublique arabe syrienne, Rpublique du Ymen, Soudan, Soudan du Sud et Irak, notamment). Depuis que lAgence internationale de lnergie atomique a publi son rapport sur le programme nuclaire de lIran (novembre 2011), les risques lis ce pays sont le premier sujet de prle chapitre 3 des Perspectives de lconomie mondiale davril 2011.
18 Voir

occupation. Par suite du rcent embargo de lUnion europenne sur les importations de ptrole et de lembargo partiel sur les exportations, ainsi que dun durcissement des sanctions par dautres pays, le choc potentiel sur lore de ptrole iranien se concrtise, car une baisse de la production et des exportations semble invitable partir de 2012. Lampleur et la rapidit du recul sont toutefois diciles prvoir : elles dpendront des considrations conomiques et stratgiques dun petit nombre dacteurs, dont les grands pays mergents importateurs nets. Le risque dun resserrement du march mondial du ptrole est dautant plus lev que la rduction de lore de ptrole iranien sera importante. Par exemple, une diminution des exportations de ptrole gale aux importations des pays de lOCDE serait de lordre de 1 million de barils par jour, soit lquivalent dun choc denviron 2,4 fois lcart-type des uctuations rgulires de la production mondiale (tableau 1.DS.3)19. Lore mondiale de ptrole sera sans doute moins perturbe, car dautres producteurs combleront la dirence, comme lon fait lArabie saoudite et les autres producteurs de lOPEP lors de la crise libyenne. LArabie saoudite a en fait indiqu
une perspective historique, une rupture de cette ampleur se situerait au-dessus de la moyenne, tant en termes du nombre total de barils quen pourcentage de la production mondiale.
19 Dans

DOSSIER SPCIAL

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

son intention daccrotre encore sa production en cas dautre rupture majeure de lore. Cependant, des analyses empiriques et des sries chronologiques donnent penser que la compensation est rarement totale et que les ruptures locales importantes des approvisionnements vont de pair avec une baisse de lore mondiale, du moins temporairement. Les risques gopolitiques dorigine iranienne qui psent sur lore de ptrole ne se limitent pas la rduction de la production et des exportations de ptrole qui semble dj se prparer et que les marchs ont intgre. Comme lIran borde le dtroit dOrmuz, point de passage oblig denviron 40 % des exportations mondiales de ptrole (25 % de la production mondiale) et se trouve proximit dautres grands pays producteurs, il existe un risque majeur, probablement sans prcdent, de rupture des approvisionnements en cas de conit militaire ou de tentative de fermeture du dtroit20. tant donn la faible ractivit court terme de la demande mondiale de ptrole aux variations des cours, une telle rupture exigerait une raction trs forte des cours pour maintenir lquilibre entre lore et la demande mondiales. Il est peu probable que les risques gopolitiques diminuent rapidement; ils ont fait augmenter la demande de stocks de ptrole des ns de prcaution. La croissance de la demande de ptrole lie lactivit devrait aussi sacclrer mesure que la reprise mondiale sinstallera. Lore hors OPEP ne devant augmenter que lgrement court terme, tout laisse prvoir que la situation des marchs ptroliers ne se dtendra que progressivement. Les cours terme du ptrole semblent annoncer une diminution graduelle des cours au comptant qui, en 2012 et en 2013, continueraient nanmoins de dpasser leur niveau moyen de 2011. Le niveau des capacits inutilises et des volants de scurit tant en de de la moyenne, les risques de hausse des cours du ptrole demeurent un grave sujet de proccupation dans le contexte actuel, nonobstant les risques de recul de la croissance et de la demande de ptrole mondiales.

Rebond de lore sur les marchs mondiaux des denres alimentaires


Les rsultats de la dernire campagne agricole ayant t plus favorables, les stocks mondiaux de denres alimentaires ont commenc se reconstituer en 2011 (graphique 1.DS.4, plage 4)21. En consquence, dans un contexte marqu par lanticipation de rsultats encore meilleurs pour la prsente campagne, les cours des denres alimentaires ont diminu pendant le second semestre de 2011, plus ou moins de pair avec les cours cycliques des produits de base. Nanmoins, la demande mondiale continue daugmenter un rythme robuste et la vulnrabilit aux phnomnes atmosphriques et dautres chocs sur lore demeure un sujet de proccupation (graphique 1.DS.4, plage 5). Les stocks mondiaux de denres alimentaires restent nettement en de du niveau moyen des quatre dernires dcennies en termes de ratios stocks/consommation, surtout pour le mas et le riz. Les consquences de la baisse des stocks mondiaux de denres alimentaires au cours des annes ayant prcd la crise mondiale de 200708 sont donc toujours prsentes. Le phnomne atmosphrique la Nia reprsente le risque le plus grave pour les approvisionnements en denres alimentaires. Si, en 2010, on a assist la plus forte Nia en trois dcennies, les conditions atmosphriques sont nettement redevenues normales cette anne (graphique 1.DS.4, plage 6). Les consquences de la Nia sur les rcoltes ont toujours t ambigus, mais la vigueur du cycle en cours renforce les perspectives de scheresse en Amrique du Sud et dune pluviosit excessive en Asie. La rcolte de soja est la plus menace, essentiellement cause de la concentration de la production en Argentine et au Brsil, mais aussi parce que, dans le domaine des approvisionnements, cette denre prend la place du mas dont les cours sont jusqu prsent plus levs. La Nia a en outre le potentiel de rduire les rendements du riz en Asie, mais une trs forte augmentation des surfaces cultives sur ce continent devrait permettre de rpondre la croissance de lore et dviter ainsi une baisse des volants de scurit.
21 Dans les World Agricultural Supply and Demand Estimates du Ministre de lagriculture des tats-Unis, les dates des campagnes varient selon les rcoltes, mais vont dans lensemble du second semestre dune anne au premier de la suivante.

dtroit dOrmuz est aussi un important point de passage pour les expditions de gaz naturel liqu (GNL) quelque 20 % de lore mondiale selon certaines estimations.

20 Le

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DOSSIER SPCIAL

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

Encadr 1.1. La part du travail en Europe et aux tats-unis pendant et aprs la Grande Rcession1
Ces derniers temps, lingalit suscite quelque proccupation en raison de ses liens avec la durabilit de la croissance (Berg et Ostry, 2011) et de ses eets sur la cohsion sociale. Lvolution de la part du travail (cest--dire la part de la rmunration du travail dans le PIB) est couramment utilise comme indicateur de lingalit1. Dans de nombreux pays avancs, la part du travail est en diminution depuis le dbut des annes 80, phnomne que lon a imput divers facteurs. On a notamment invoqu la prime aux tudes suprieures (autrement dit, lavantage salarial dont bncient les titulaires dune licence), leet superstar (qui aboutit des rmunrations disproportionnes pour les personnes composant le 1 % suprieur de lchelle des revenus) et leritement de la classe moyenne conscutif la rednition des qualications induite par le changement technologique ou la dlocalisation des emplois semi-qualis (Rajan, 2010; Atkinson, Piketty et Saez, 2011; Acemoglu et Autor, 2011). Nous nous bornerons ici examiner lvolution cyclique de la part du travail, en particulier pendant la Grande Rcession et la reprise qui a suivi. Lajustement a-t-il pes plus lourdement sur les travailleurs pendant la Grande Rcession? Les travailleurs ont-ils t les laisss pour compte de la reprise? La part du travail a-t-elle volu diremment par rapport aux pisodes de reprise antrieurs?
Graphique 1.1.1. volution de la part du travail pendant la Grande Rcession et la reprise
1. Part du travail aux tats-Unis et dans les pays avancs dEurope1 (pourcentage du PIB) tats-Unis 66 64 62 60 Pays avancs dEurope 58 56 2000 02 04 06 08 10 54 11 : T3

2. Contribution la variation du PIB nominal : comparaison entre les reprises rcentes et les reprises passes2 (pourcentage) 140 Bnfices Impts nets et rsiduel 120 Rmunration du travail 100 80 60 40 20 0 Pays av. Pays av. Pays av. tats-Unis tats-Unis dEurope dEurope dEurope (reprises (reprise (reprises (reprises (reprise passes rcente) passes 199095) rcente) 19802006) 19802006 20

La thorie
La thorie conomique ntablit aucun lien clair entre les uctuations du revenu global et la part du travail dans le PIB. Dans de nombreux modles, cette dernire est constante pendant tout le cycle conomique. Dans dautres, la part du travail est corrle de faon positive avec lcart entre la production eective et potentielle, mais pas ncessairement avec le niveau de production lui-mme. Enn, en cas de thsaurisation du travail pendant une rcession, la
Lauteur principal de cet encadr est Florence Jaumotte, qui a bnci du concours de Jair Rodriguez. 1On tablit couramment un lien entre la part du travail et lingalit, mais ce lien nest pas univoque. Dans certaines circonstances, une diminution de la part du travail pourrait navoir aucune incidence sur lingalit des revenus. Cest le cas notamment si les travailleurs sont rmunrs en stock-options.

3. Variation de la part du travail entre le pic de production 3 (juste avant la Grande Rcession) et les derniers rsultats connus1 2 (points de pourcentage) 1 0 1 2 3 Espagne Grce tats-Unis Sude Norvge Danemark Portugal Autriche Belgique Royaume-Uni Pays-Bas Allemagne Finlande Irlande France Italie 4

Sources : Eurostat; Organisation de coopration et de dveloppement conomiques; Bureau de statistique du travail des tats-Unis; calculs des services du FMI. 1 La part du travail est la rmunration du travail en proportion du PIB. 2 Les pics et les creux de production sont dtermins laide de la version Harding et Pagan (2002) de lalgorithme de Bry et Boschan. Par reprise, on entend quatre trimestres damlioration aprs le creux.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr 1.1 (fin)


part du travail est cense voluer de faon anticyclique. Cependant, il ressort de plusieurs tudes empiriques que, en rgle gnrale, la part du travail a un comportement anticyclique; autrement dit, elle augmente pendant les rcessions et elle diminue en priode de reprise. semble correspondre peu prs ce qui sest pass pendant les autres priodes de reprise entre 1980 et 2006 : les bnces ont enregistr une forte augmentation par rapport aux revenus du travail4. En revanche, la reprise qui sest engage rcemment aux tats-Unis parat inhabituelle dun point de vue historique. En eet, le rebond des bnces par rapport au revenu du travail est beaucoup plus prononc (mme si, pendant toutes les phases de reprise, la part du travail tend diminuer). En fait, la reprise rcente des tats-Unis ressemble fortement une reprise europenne typique. Cela est peuttre d au fait que, pendant la reprise rcente, la crainte du chmage de longue dure a contribu la modration salariale par rapport la croissance de la productivit du travail. Mais des travaux plus approfondis seront ncessaires pour dterminer les causes vritables de ce phnomne. Dans de nombreuses conomies europennes, la situation des travailleurs ne sest pas dgrade aprs la Grande Rcession, pour ce qui est de leur part du revenu national. La part du travail reste plus leve aujourdhui que juste avant la Grande Rcession dans un grand nombre de pays. Cependant, aux tats-Unis et dans quelques pays europens (notamment la Grce et lEspagne), elle demeure nettement infrieure au pic enregistr avant la crise. Il faudra attendre pour savoir dans quelle mesure les diminutions rcentes de la part du travail ont accentu la tendance gnrale la baisse.
4 Nous avons utilis deux dnitions du terme reprise : i) quatre trimestres damlioration aprs le creux (illustr au graphique 1.1.1; ii) la priode comprise entre le creux et le trimestre au cours duquel la production retrouve son niveau maximal davant la crise (disponible sur demande). Les rsultats sont peu prs les mmes pour les deux dnitions. Il existe une autre dnition du terme reprise, qui nest pas utilise ici, savoir la priode entre le creux et le trimestre au cours duquel la production retrouve son niveau tendanciel.

Que sest-il pass cette fois-ci?


Daprs les donnes dont on dispose, la part du travail a suivi une volution anticyclique : elle a augment en proportion du revenu national pendant la Grande Rcession et elle a diminu (ou sest stabilise) pendant la reprise (graphique 1.1.1)2. Au cours de la rcession, cest la composante bnces qui a contribu le plus souvent la baisse du revenu. Dans la plupart des conomies, la rmunration du travail a mme progress, sauf en Espagne, aux tats-Unis, en Grce et en Irlande. La part du travail ne sest accrue que trs modrment pendant la rcession aux tats-Unis et en Espagne3. Pendant la reprise, toutes les composantes du PIB ont augment, mais ce sont les bnces qui ont rebondi le plus fortement dans la plupart des conomies, ce qui a entran une diminution de la part du travail. La rmunration du travail a recommenc augmenter dans tous les pays, lexception du Portugal et de lEspagne. Dans les pays avancs dEurope, lvolution de la part du travail au cours de la reprise la plus rcente
2 Les donnes relatives aux comptes nationaux renseignent sur la rmunration des salaris, mais ne ventilent pas le revenu du travail entre les autres catgories de travailleurs (travailleurs indpendants, employeurs, aides familiales), qui sont regroups dans la catgorie excdent brut dexploitation et revenu mixte brut. Pour calculer la part du travail dans le PIB, nous posons lhypothse que les travailleurs de ces autres catgories reoivent la mme rmunration que les salaris. 3 Le montant net des impts a diminu dans la plupart des conomies, ce qui a largement contribu la baisse du PIB dans quelques-uns dentre eux (Italie, Norvge, Portugal).

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CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

Encadr 1.2. La reprise mondiale : o en sommes-nous?


Au lendemain de la Grande Rcession, la reprise a lieu des rythmes inhabituellement disparates : elle est trs faible dans beaucoup de pays avancs, mais tonnamment vigoureuse dans un grand nombre de pays mergents et en dveloppement. Dans les pays avancs, la reprise en cours suit une trajectoire qui, jusqu prsent, prsente des similitudes troublantes avec la reprise molle qui a suivi la rcession mondiale beaucoup moins prononce de 1991. Dernirement, la reprise a faibli dans les pays avancs, ce qui a suscit des proccupations quant au rythme et la durabilit de la reprise mondiale. Nous examinons ici trois grandes questions pour placer la reprise en cours dans une perspective historique. Dans quelle mesure la reprise mondiale actuelle est-elle dirente des reprises passes? Dans les pays avancs et les pays mergents, lactivit a-t-elle volu diremment par rapport ces pisodes antrieurs? Enn, o en est le processus de redressement? Pour rpondre ces questions, nous passons brivement en revue les principales caractristiques des reprises mondiales au cours des 50 dernires annes ainsi que lexprience respective des pays avancs et des pays mergents pendant ces pisodes de reprise. Par reprise mondiale, on entend la priode (gnralement les trois premires annes) dacclration de lactivit conomique qui suit une rcession mondiale. Nous considrons ici les reprises qui ont suivi les rcessions mondiales de 1975, 1982, 1991 et 2009, lesquelles se sont toutes accompagnes dune baisse du PIB rel mondial par habitant11. Lpisode
Cet encadr a t rdig par M. Ayhan Kose, Prakash Loungani et Marco E. Terrones, avec le concours de Ezgi O. Ozturk et M. Angela Espiritu en matire de recherche. 1 Les dates de ces rcessions mondiales sont dnies en appliquant au niveau mondial les deux mthodes utilises habituellement pour dterminer la date des pics et des creux des cycles conomiques des dirents pays, savoir des procdures statistiques et des mthodes discrtionnaires telles que celles quutilise le Bureau national dtudes conomiques des tats-Unis. Les deux mthodes produisent les mmes dates de retournement de lactivit mondiale (Kose, Loungani et Terrones, 2009). Lutilisation du PIB mondial par habitant permet de tenir compte de lhtrognit des taux de croissance dmographique des pays; en particulier, les pays mergents et en dveloppement enregistrent en gnral une croissance plus forte de leur PIB que les pays avancs, mais la croissance dmographique y est aussi plus rapide.

de 2009 apparat clairement comme la rcession mondiale la plus profonde et la plus synchronise de laprs-guerre. Cela amne se demander si la reprise en cours aprs la Grande Rcession est trs dirente des reprises passes. Pour analyser la dynamique de la reprise mondiale, nous comparons le comportement dun ensemble de variables macroconomiques et nancires pendant la reprise actuelle et pendant trois pisodes de reprise antrieurs.

Quelles similitudes? Quelles dirences?


La reprise mondiale en cours prsente plusieurs similitudes avec les reprises passes, mais elle en dire aussi par certains aspects importants. Au niveau mondial, le PIB rel, les changes commerciaux, le crdit ainsi que les prix de limmobilier et les cours boursiers nont pas volu de faon atypique pendant la reprise actuelle (graphique 1.2.1). Le PIB, la consommation et linvestissement ont mme rebondi avec plus de vigueur quaprs la plupart des rcessions mondiales antrieures. Cela dit, les baisses ont t beaucoup plus marques en 2009 et la reprise actuelle a t soutenue par le caractre expansionniste sans prcdent de la politique macroconomique (graphique 1.2.2)2. Malgr le vigoureux rebond de lactivit conomique mondiale, le niveau du chmage est rest beaucoup plus lev quau cours des pisodes prcdents. Ces observations globales masquent toutefois des dirences importantes entre les reprises quont connues les pays avancs, dune part, et les pays mergents, dautre part. La reprise actuelle a ceci de particulier quelle est ingale. Comme lexplique lencadr 1.1 de ldition doctobre 2010 des Perspectives de lconomie mondiale, les pays mergents sont plus performants quau cours des pisodes de reprise antrieurs. Ce sont mme eux qui, grce essentiellement la demande intrieure, au dynamisme des marchs dactifs, laux massif de capitaux et des politiques expansionnistes, contribuent pour la plus grande part la croissance mondiale depuis 20093. Les rsultats
une tude du caractre expansionniste des politiques macroconomiques au lendemain de la rcente rcession mondiale, voir Dao et Loungani (2010). 3 Kose, Otrok et Prasad ( paratre) expliquent en dtail de nombreuses dirences entre les performances cycliques des pays avancs et celles des pays mergents ces dernires annes.
2 Pour

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr 1.2 (suite)


Graphique 1.2.1. Dynamique des reprises mondiales : principales variables1
(Annes en abscisse; t = 0 lanne du creux; index 100 au creux; en termes rels sauf indication contraire)
1975 1982 1991 Moyenne des reprises antrieures Reprise actuelle 2

Monde

Pays avancs
PIB

Pays mergents

130 1. 120 110 100 90

2.

130 120 110 100 90

3.

130 120 110 100 90

160 4. 140 120 100 80

5.

Commerce total 160 140 120 100 80 6. 160 140 120 100 80

10 7. 8 6 4 2

8.

Taux de chmage 10 8 6 4 2 9. 10 8 6 4 2

(suite du graphique ci-dessous)


remarquables des pays mergents sexpliquent en partie par les progrs qui ont t raliss sur le plan structurel, tels quune meilleure rglementation des systmes nanciers et une amlioration des cadres macroconomiques, qui ont permis ces pays de suivre des politiques anticycliques plus crdibles et plus ecaces. Les exceptions notables sont les pays mergents dEurope, qui ont subi un choc nancier comparable qualitativement celui qui a frapp de nombreux pays avancs. En revanche, la reprise actuelle est extrmement faible dans les pays avancs, ce qui est d en partie

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

Encadr 1.2 (suite)


Graphique 1.2.1. Dynamique des reprises mondiales : principales variables1 (fin)
(Annes en abscisse; t = 0 lanne du creux; index 100 au creux; en termes rels sauf indication contraire)
1975 1982 1991 Moyenne des reprises antrieures Reprise actuelle 2

Monde

Pays avancs
Crdit

Pays mergents

180 10. 160 140 120 100 80 2 1 0 1 2 3 4

11.

180 160 140 120 100

12.

180 160 140 120 100

80

80

120 13. 110 100 90 80

14.

Prix de limmobilier3 120 110 100 90 80 15. 120 110 100 90 80

300 16. 250 200 150 100 50 2 1 0 1 2 3 4

17.

Cours des actions 300 250 200 150 100

18.

300 250 200 150 100

50

50

Source : estimations des services du FMI. 1Les chiffres globaux pour le PIB sont des indices du PIB rel par habitant pondrs sur base de la parit de pouvoir d'achat. Les chiffres globaux pour le commerce total sont des indices du commerce rel pondrs en fonction des changes. Les chiffres globaux du chmage sont les taux de chmage pondrs par la main-duvre en pourcentage. Les chiffres globaux pour le crdit rel, les prix rels de l'immobilier et les cours rels des actions sont pondrs en fonction du march par le PIB en dollars. 2Les lignes en pointills indiquent les prvisions des PEM, lorsquelles existent. 3Les sries relatives aux prix de limmobilier pour les reprises mondiales antrieures ne sont pas disponibles pour les pays mergents.

Fonds montaire international | Avril 2012

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr 1.2 (suite)


aux retombes de la crise nancire mondiale, en particulier lassainissement ncessaire des bilans des mnages et du secteur nancier4. Plus prcisment, si les prvisions pour lactivit conomique en 2012 se ralisaient, cela signierait que la reprise actuelle est la plus faible de laprs-guerre pour les pays avancs. Dans plusieurs dentre eux, la production na pas encore retrouv son niveau davant la rcession, le chmage reste bien suprieur aux niveaux historiques et la croissance cumule de la consommation de linvestissement est beaucoup plus modeste. La reprise actuelle se caractrise aussi dans les pays avancs par une contraction prononce et durable de linvestissement dans le btiment. Lampleur de cette contraction est attribuable la dgradation des marchs du crdit et des marchs immobiliers. Pourtant, jusqu prsent, ces marchs nont pas volu de faon moins favorable quaprs la rcession de 1991. Il est intressant de remarquer que les marchs boursiers sen sont mieux sortis en moyenne quaprs les rcessions prcdentes. Cela sexplique notamment par le fait quun grand nombre de socits non nancires oprent aujourdhui lchelle mondiale et quelles ont bnci de lamlioration globale de lactivit, en particulier dans les pays mergents, lesquels, on la vu, se sont redresss plus vite quau lendemain des rcessions mondiales passes.
Graphique 1.2.2. Croissance pendant les rcessions et les reprises mondiales : principales variables
(Variation annuelle en pourcentage; en termes rels)
Anne de la rcession mondiale Deux ans aprs Un an aprs Trois ans aprs1

Monde
PIB
15 1. 10 5 0 5 1975 1982 1991 2009 2.

Pays avancs
15 10 5 0 1975 1982 1991 2009 4. 5

Consommation
15 3. 10 5 0 5 1975 1982 1991 2009 1975 1982 1991 2009 6. 15 10 5 0 5

Investissement
20 5. 15 10 5 0 5 10 15 1975 1982 1991 2009 30 7. 20 10 0 10 20 30 1975 1982 1991 2009 30 9. 20 10 0 10 1975 1982 1991 2009 1975 1982 1991 2009 20 15 10 5 0 5 10 15

1975 1982 1991 2009 8.

Investissement dans le btiment


30 20 10 0 10 20 30 30 20 10 0 10

Pays avancs : une rptition du dbut des annes 90?


Bien que la Grande Rcession ait t nettement plus profonde que la rcession mondiale de 1991, les causes fondamentales de ces deux pisodes ainsi que lvolution de lactivit au cours des reprises qui ont suivi sont minemment similaires dans le cas des pays avancs. Ces deux reprises ont t prcdes de rcessions engendres par un effondrement du march du crdit et du march immobilier dans les princi-

1975 1982 1991 2009 10.

Exportations

4 de nombreux gards, ce rsultat na rien de surprenant. Par exemple, Claessens, Kose et Terrones ( paratre) prsentent des lments tendant dmontrer que les reprises conscutives des turbulences sur les marchs nanciers sont en gnral plus modestes. Ces auteurs constatent aussi que les reprises faisant suite une croissance rapide du crdit et des prix immobiliers sont souvent plus vigoureuses.

Source : estimations des services du FMI. Note : Chaque barre reprsente la variation en pourcentage de la variable considre pendant les annes de rcession et de reprise mondiales. Les taux de croissance de toutes les variables, hormis les exportations, sentendent par habitant et sont pondrs sur la base de la parit de pouvoir dachat. Les investissements dans le btiment incluent la fois les investissements rsidentiels et les autres types de construction. La croissance des exportations est pondre par la valeur en dollars du commerce total en proportion du total des changes commerciaux du groupe. 1Les chiffres pour 2012 (rcession mondiale de 2009) sont des prvisions.

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

Encadr 1.2 (fin)


paux pays avancs5. En particulier, la rcession de 1991 a fait suite des perturbations sur les marchs du crdit et des actifs aux tats-Unis et au Japon. De mme, la Grande Rcession est survenue la suite de graves problmes sur les marchs du crdit et de limmobilier aux tatsUnis et dans plusieurs autres pays avancs, dont lIrlande, lEspagne et le Royaume-Uni. Les deux reprises ont t ralenties en partie cause de difficults en Europe. Le premier pisode de reprise a t influenc par le ralentissement de lactivit dans un grand nombre de pays europens au cours de la crise du mcanisme de change europen (MCE) de 199293. Pendant cette priode, les taux dintrt ont d tre relevs pour dfendre le mcanisme de change et plusieurs pays avancs dEurope ont t obligs de rduire leurs importants dficits budgtaires. Cela a eu pour effet de freiner lactivit conomique et daccentuer le manque de dynamisme des marchs du crdit et de limmobilier dans la rgion. Actuellement, le niveau lev des primes de risque des obligations souveraines a un effet comparable, voire pire, sur les soldes budgtaires et la croissance. Dans les deux cas, labsence de stratgie pour coordonner en temps opportun et de faon crdible les politiques des diffrents pays na fait quaggraver les turbulences financires. Les deux reprises ont suivi des trajectoires assez similaires parce que les pays avancs ont, dans les deux cas, connu une croissance trs faible. Cela sexplique en partie par la croissance dcevante de la consommation et de linvestissement intrieurs sous leffet de la crise financire assainissement des bilans, faible expansion du crdit et persistance de problmes sur les marchs immobiliers et
5 Avant la crise nancire mondiale de 200809 et la crise du MCE, les pays avancs ont connu des expansions du crdit hautement synchronises (Mendoza et Terrones, paratre).

par la perte de comptitivit de certaines conomies. Les deux pisodes sont aussi marqus par un chmage obstinment lev6. Cela dit, compte tenu de leffondrement de la production en 2009, la progression du chmage a t plus limite. Cela est particulirement vrai en Europe et pourrait bien tre d des politiques salariales plus favorables lemploi et une accentuation de la thsaurisation du travail dans certains de ces pays.

Conclusions
Par le rebond prononc de la production mondiale, la reprise actuelle est comparable ce qui sest pass lors des pisodes de reprise antrieurs, mais elle en dire par la dichotomie entre les performances conomiques des pays avancs et celles des pays mergents. Lactivit a en eet repris avec vigueur dans les pays mergents, qui sont actuellement le moteur de la croissance mondiale. Le dynamisme de ces pays est attribuable en partie la solidit de leurs cadres macroconomiques et aux rformes structurelles quils ont entreprises. En revanche, tout porte croire que, dans les pays avancs, la reprise en cours sera la plus faible de laprs-guerre. Jusqu prsent, elle a suivi de faon surprenante une trajectoire comparable celle de la reprise survenue aprs la rcession de 1991. Dans les deux cas, en eet, les dicults rencontres par ces conomies sur les marchs immobiliers et les marchs nanciers ont frein la reprise. Il est probable que ces dicults continueront de saper la vigueur de la reprise tant que les pouvoirs publics nauront pas adopt de politiques plus nergiques pour y remdier.
6 Loungani (2012) prsente des lments soutenant la thorie selon laquelle la baisse de la production sous leet de lvolution de la demande globale explique en grande partie la monte du chmage dans les pays avancs. Dans le cas des tats-Unis, le manque de dynamisme du march du travail tient peut-tre davantage la baisse persistante du rapport emploi/population.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr 1.3. Comment va voluer lexcdent extrieur de la Chine?


Lexcdent courant de la Chine est tomb du pic de 10,1 % du PIB en 2007, avant la crise, 2,8 % du PIB en 2011, soit un ralentissement plus profond et plus persistant que prvu. Pendant longtemps, il a t dicile de prvoir le solde courant chinois, tant donn les mutations structurelles rapides de lconomie, les incertitudes sur lvolution future des termes de lchange, la prvision par hypothse dans les Perspectives de lconomie mondiale dun taux de change rel constant et linstabilit de lconomie mondiale ces dernires annes. Le prsent encadr examine les liens entre le rcent recul de lexcdent courant de la Chine, la nouvelle orientation de la dpense intrieure, les variations des cours mondiaux et les prols des changes, ainsi quentre les cots intrieurs et la comptitivit extrieure. Il examine aussi les consquences et les perspectives moyen terme de lexcdent extrieur de ce pays. Le recul de lexcdent courant sexplique essentiellement par une compression de lexcdent commercial, encore que le solde des revenus ait jou un rle (graphique 1.3.1). Cette volution sest inscrite dans le contexte dune demande cycliquement faible des principaux partenaires commerciaux de la Chine (en 200811, elle a t infrieure de 6 points de pourcentage aux prvisions eectues au dbut de 2008). La demande a t particulirement peu leve aux tats-Unis et dans la zone euro, qui reprsentent environ 40 % des exportations chinoises. En mme temps, linvestissement a contribu de plus en plus la croissance (graphique 1.3.2). Il a t initialement stimul par les mesures de relance prises pour augmenter les dpenses publiques en infrastructures en raction la dgradation rapide de la situation conomique mondiale pendant la Grande Rcession. Cependant, mesure que faiblissaient les retombes de la relance publique aprs le milieu de 2009, la formation de capital priv se redressait nettement, dabord dans la construction de logements puis, plus rcemment, dans une nouvelle expansion des capacits manufacturires, souvent dans des entreprises fabriquant des produits assez haut de gamme. Lincidence de linvestissement sur
Ashvin Ahuja, Nigel Chalk, Malhar Nabar et Papa NDiaye sont les principaux auteurs du prsent encadr pour lequel ils se sont inspirs dAhuja et al. ( paratre).

Graphique 1.3.1. Chine : solde courant et composantes, 19712011


(En pourcentage du PIB)
15

Solde des marchandises Solde des services Solde des revenus Transferts nets Solde courant

10

1971

80

90

2000

10

Source : calculs des services du FMI. .

les importations sest rvle beaucoup plus forte que celle de la consommation intrieure, ce qui a exerc des pressions la baisse sur la balance commerciale. La dgradation amorce il y a longtemps des termes de lchange de la Chine est une autre cause du ralentissement de lexcdent courant1. La forte hausse des dpenses dinvestissement sest traduite par une progression des importations, en particulier de produits de base et de minraux dont lore mondiale est relativement peu lastique et dont les cours augmentent. En mme temps, le matriel et loutillage, dont lore mondiale est aussi relativement peu lastique, qui font lobjet dune vive concurrence et dont les prix relatifs sont en baisse, occupent une place de plus en plus importante dans
point de vue historique, cette dgradation nest pas surprenante. Dautres conomies de la rgion, le Japon et les nouvelles conomies industrielles dAsie notamment, accusent depuis longtemps un recul analogue de leurs termes de lchange, mesure quelles gagnent dimportantes parts de march pour leurs exportations et avancent dans leur trajectoire de dveloppement.
1Dun

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CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

Encadr 1.3 (suite)


Graphique 1.3.2. Chine : investissement en actifs fixes, 200411
(En pourcentage, sauf indication contraire)
200307 200811 10 8 6 4 2 0

Graphique 1.3.3. Chine : rentabilit du secteur manufacturier, 200311

50 1. Investissement total En pourcentage du PIB (chelle de gauche) 49 Croissance (variation en pourcentage 48 en glissement annuel; 47 chelle de droite) 46 45 44 43 42 41 40 2004 05 06 07 08 09 10 11

24 22 20 18 16 14 12 10 8
Textiles1 Produit chimiques1 Matriel et outillage 1. Ratio de rentabilit (en pourcentage des ventes)

2. Investissement en actifs fixes : part du secteur manufacturier Textiles, chaussures, meubles Matriel dusage universel, spcial, de transport Appareils lectriques, lectronique, communications

35 30 25 20 15 10 5

2. Entreprises dficitaires (part du total)

25 20 15 10 5 0

2004

05

06

07

08

09

10

11

Source : calculs des services du FMI.

Textiles1

Produit chimiques1

Matriel et outillage

les exportations. cause de sa taille conomique, la Chine nest plus en fait preneur de prix sur les marchs mondiaux, de sorte que ses investissements vigoureux intensient les pressions la baisse sur les prix de ses biens dexportation. Hormis un rebond temporaire en 2009, les termes de lchange de la Chine ont en consquence diminu de 10 points de pourcentage de plus que prvu au dbut de 2008. La hausse des cots intrieurs est galement cite parmi les raisons du recul de lexcdent commercial chinois. Il existe des informations empiriques sur cette hausse et les donnes ocielles semblent indiquer que les salaires nominaux augmentent denviron 15 % par an. En mme temps, le renminbi sapprcie en termes rels pondrs par les changes (14 % entre avril 2008 et la n de 2011). Cependant, il nest pas encore tabli que cette hausse

Source : calculs des services du FMI. 1Et produits connexes.

des cots inue considrablement sur la comptitivit. En fait, les marges bnciaires augmentent et la part des entreprises dcitaires dans tout un ensemble de secteurs diminue (graphique 1.3.3.). Plusieurs facteurs ont contenu les rpercussions de la hausse des cots intrieurs et facilit une amlioration de la productivit, y compris la relocalisation dentreprises des provinces ctires dans les rgions intrieures o les cots sont moins levs, les conomies dchelle qui vont de pair avec un march intrieur en pleine croissance et la persistance des cots faibles des principaux intrants (terres, eau, nergie, capital).

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr 1.3 (suite)


Tableau 1.3.1. Contributions au recul du solde courant de la Chine (estimations), 2007111
(En pourcentage du PIB)

quation du lasticits solde courant des changes (forme (estimations)2 rduite) Chiffres effectifs 2007 Chiffres effectifs 20113 Variation, 200711 Facteurs contributifs : Termes de lchange Demande extrieure Investissement Taux de change effectif rel Autres 10,1 2,8 7,3 1,6 1,1 1,8 2,1 0,8 10,1 2,8 7,3 3,6 1,4 2,6 1,3 1,5

Source : calculs des services du FMI. 1Voir Ahuja et al., ( paratre). 2Calcules partir destimations des importations et des exportations de biens et de services. 3Provisoires.

Dans quelle mesure ces facteurs ont-ils contribu au recul observ de lexcdent courant chinois? La rponse cette question nest pas simple, car tous les facteurs sont troitement lis et inuencs par dautres lments. La contribution de chacun dentre eux est donc dicile cerner avec prcision. Nanmoins, les calculs eectus titre indicatif par les services du FMI, laide dhypothses simplicatrices, peuvent apporter quelques claircissements. Ils comparent lvolution eective des quatre variables cls par rapport un scnario hypothtique et deux approches direntes sont utilises pour obtenir les lasticits pertinentes2. Dans ce scnario, la croissance des partenaires commerciaux de la Chine reste son niveau potentiel en 200711, le taux de change rel est constant et les termes de lchange et le ratio investissement/PIB demeurent leur niveau de 2007. Les calculs semblent indiquer que le recul des termes de lchange contribue hauteur de un deux cinquimes la baisse de lexcdent courant ces quatre dernires annes (tableau 1.3.1). Lacclration de linvestissement a
2 Voir

de nouveau Ahuja et al., ( paratre).

reprsent entre un quart et un tiers de la baisse, et lapprciation de la monnaie entre un cinquime et un tiers. Le fait que la croissance des pays partenaires ait t infrieure son potentiel a eu un eet lgrement plus faible. Dans lensemble, la conclusion est que la croissance de linvestissement intrieur, la dgradation des termes de lchange et la hausse du taux de change eectif rel (TCER) expliquent dans une large mesure le recul du solde courant aprs la crise. Cela dit, ces calculs reposent sur une approche dquilibre partiel et doivent donc tre interprts avec prudence, notamment parce quils ne tiennent pas compte des eets de rtroaction entre les divers facteurs (comme les liens entre linvestissement lev en Chine et la hausse des cours mondiaux des produits de base). Les prvisions publies dans la prsente version des Perspectives de lconomie mondiale font tat dune nouvelle hausse de lexcdent courant de la Chine, qui sera tout au plus de lordre de 4 % 4 % du PIB dici 2017, soit un dsquilibre extrieur beaucoup plus faible que celui indiqu dans les prcdentes prvisions. Cependant, la part de la Chine dans lexcdent courant mondial global continuera de progresser mesure que son conomie crotra (graphique 1.3.4). Ces projections tiennent pour acquis que persisteront nombre des rcentes volutions la base du ralentissement du solde courant. En particulier, les termes de lchange sont censs se dgrader rgulirement (de % par an) et le ratio dinvestissement rester proche des niveaux actuels, alors que le rquilibrage vers la consommation sacclrera progressivement. On suppose aussi que la Chine gagnera des parts de march au mme rythme moyen que pendant la prcdente dcennie. Les projections ont en outre t tablies partir de lhypothse classique retenue dans les PEM que le TCER demeurera au niveau en vigueur lorsque les prvisions actuelles des PEM ont t prpares. Dans ces conditions, les exportations nettes samlioreront sans doute en termes rels mesure que la demande mondiale se redressera, mais lexcdent courant ne devrait pas normalement retrouver les niveaux enregistrs avant la Grande Rcession. Les risques qui psent sur les projections du solde courant sont considrables. Ils tiennent en partie aux perspectives mondiales, mais aussi aux incerti-

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CHAPITRE 1

PERSPECTIVES ET ENJEUX MONDIAUX

Encadr 1.3 (fin)


Graphique 1.3.4. Chine : ratio solde courant/PIB mondial, 200617
(En pourcentage du PIB nominal mondial)

Graphique 1.3.5. Chine : variation des parts de march, 200110


(Variation par rapport lanne prcdente; points de pourcentage)
1,0 tats-Unis Union europenne Total Pays mergents dAsie Reste du monde 1,0

Sept. 2011 0,9 0,8

0,8

0,6 0,7 0,6 0,4 0,5 0,4 0,3 0,0 2006 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17


Source : estimations des services . du FMI.

Avr. 2012

0,2

0,2

2001 02

03

04

05

06

07

08

09

10

Source : calculs des services du FMI. Note : Les 27 pays de lUE sont numrs au tableau C de lappendice statistique.

tudes sur le rythme des mutations structurelles de lconomie chinoise. La croissance rapide des parts de march lexportation de la Chine pendant la dernire dcennie rsulte de divers facteurs qui ont pris n, dont les bienfaits de ladhsion lOrganisation mondiale du commerce, la forte croissance de la productivit manufacturire, la relocalisation massive en Chine dinstallations de production trangres et le bas niveau des cots de production (graphique 1.3.5). Pour que la croissance des exportations se poursuive, il faudra rorienter le mix produits manufacturiers vers le haut de gamme, processus qui se heurtera la lenteur de la reprise de la demande mondiale. En outre, les marchs existants deviendront saturs, les possibilits de gains de productivit tirs des transferts de technologie se rduiront et le nombre dinstallations de production qui se relocalisent en Chine diminuera. En conclusion, le recul de lexcdent extrieur chinois est considrable et a contribu une srie

de dsquilibres mondiaux en constante volution. Toutefois, le niveau trs lev de linvestissement explique dans une large mesure cet ajustement. Les donnes ocielles disponibles sur la consommation et lpargne pour la priode allant jusqu la n de 2010 ne font pas encore ressortir une augmentation du ratio consommation intrieure/ PIB, ni une diminution de lpargne nationale. Cependant, les principaux objectifs du 12e plan quinquennal sont daugmenter le revenu des mnages, de stimuler la consommation et de faciliter le dveloppement du secteur des services. Si les rformes structurelles en cours sont menes bien, la Chine sera mme de rduire encore son excdent courant par la consommation intrieure, et non linvestissement. Ce serait en n de compte une mutation plus durable qui amliorerait les conditions de vie de la population chinoise et contribuerait sensiblement une croissance robuste, soutenue et quilibre.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

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50

Fonds montaire international | Avril 2012

1 2

HAPTER CHAPITRE

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

La situation conomique mondiale sest profondment modie depuis septembre 2011. La croissance sest fortement ralentie en Europe, o beaucoup de pays sont dores et dj en rcession ou en passe de ltre. Les troubles se sont propags au Moyen-Orient et en Afrique du Nord, ce qui a assombri encore davantage les perspectives de cette rgion alors mme que certains de ses pays se remettent de conits antrieurs. Lvolution a toutefois t plus positive dans dautres rgions. Des nouvelles conomiques encourageantes sont en eet venues des tats-Unis, qui ont vu leur croissance augmenter et leur taux de chmage diminuer. LAsie a, pour sa part, bien support le ralentissement de lactivit conomique mondiale et semble se diriger vers un atterrissage en douceur. LAmrique latine a rsist aux oscillations de laversion pour le risque dcoulant de lvolution de la situation en Europe au cours des derniers mois. Enn, lAfrique subsaharienne a tonnamment bien rsist au ralentissement conomique observ en Europe grce la rorientation engage de ses liens conomiques vers lAsie. Si les perspectives de croissance ont t revues la baisse presque partout dans le monde depuis la publication de ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale, elles devraient samliorer au deuxime semestre de 2012 sous leet combin des mesures prises dans lensemble des pays dvelopps et des pays mergents. Cette volution est illustre par le graphique 2.1, qui montre les rvisions apportes aux prvisions de croissance tablies, pour 2012, dans ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale. Ces rvisions ont, dans lensemble, t ngatives, mais des degrs variables. Elles tiennent en partie aux rpercussions de la dtrioration des perspectives en Europe le diagramme de dispersion montre que ce sont gnralement les pays qui entretiennent les liens commerciaux les plus troits avec lEurope qui ont fait lobjet des rvisions la baisse les plus fortes. Cette question des rpercussions extrieures est rcurrente tout au long du prsent chapitre. Pour situer le contexte dans lequel se place leur examen, le graphique 2.2 montre les eets moyens du scnario de

Graphique 2.1. Rvisions des projections de croissance des Perspectives de lconomie mondiale (PEM) et liens commerciaux avec lEurope1
Les perspectives dvolution ont dans lensemble t rvises la baisse, mais des degrs divers. Les rvisions refltent en partie les rpercussions de la dgradation des perspectives en Europe les pays qui entretiennent les relations commerciales les plus troites avec lEurope ont gnralement fait lobjet des plus fortes rvisions la baisse. 1. Rvisions de la croissance pour 2012 (cart en points par rapport aux projections de ldition de septembre 2011 des PEM) 0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 Rvision des prvisions de croissance du PIB en 2012 (par rapport ldition de septembre 2011 des PEM)

GIP Reste Autres PEE MOAN2 PDA zone PAE euro

PAA

AfSS

CEI

ALC

EU et Canada

2. Rvisions de la croissance et exportations vers la zone euro

4 3 2 1 0 1 2 3 4 5 100

20

40 60 80 Exportations vers la zone euro (en pourcentage du total des exportations)

Sources : FMI, Direction of Trade Statistics; estimations des services du FMI. 1 AfSS : Afrique subsaharienne; ALC : Amrique latine et Carabes; Autres PAE : autres pays avancs dEurope (Danemark, Islande, Norvge, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Sude et Suisse); CEI : Communaut des tats indpendants; GIP : Grce, Irlande et Portugal; MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord; PAA : pays avancs dAsie; PDA : pays en dveloppement dAsie; PEE : pays mergents dEurope; reste zone euro : Allemagne, Autriche, Belgique, Chypre, Espagne, Estonie, Finlande, France, Italie, Luxembourg, Malte, Pays-Bas, Rpublique slovaque et Slovnie. 2 Exclut la Libye et la Rpublique arabe syrienne, ainsi que le Soudan du Sud partir du 9 juillet 2011.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 2.2. Effets dune aggravation de la crise de la zone euro sur diverses rgions
(cart maximal de la production par rapport au scnario de rfrence des PEM)

Trs forts (> 3 %) Forts (2 3 %) Modrs (1 2 %) Limits (1 %) Donnes insuffisantes Source : estimations des services du FMI. Note : cart maximal de la production par rapport au scnario de rfrence des PEM, selon le premier scnario baissier dcrit au chapitre 1 (hausse des tensions bancaires et souveraines dans la zone euro). Il a t procd des simulations laide du modle conomique mondial du FMI, qui est un modle couvrant six rgions (complt par des modles satellites) qui ne modlise pas explicitement les diffrents pays ( lexception des tats-Unis et du Japon).

crise dans la zone euro considr au chapitre 1 sur chacune des rgions examines dans le prsent chapitre. Ce scnario modlise les eets probables dune intensication de la crise dans la zone euro, savoir une chute brutale de lapptit pour le risque, des prix des actifs et des produits de base ainsi que de la demande mondiale. Si lEurope est, lvidence, la rgion la plus fortement touche, la forme que revtent les rpercussions extrieures varie en fonction la fois de la vigueur des liens commerciaux, des interactions entre les marchs nanciers et des engagements des banques de la zone euro. Ces divers canaux de transmission et leur expression rgionale sont examins de manire plus approfondie dans la suite du texte. Le chapitre souvre par une analyse pousse des perspectives dvolution en Europe ainsi que des eets secondaires sexerant, au sein de la rgion, de la priphrie vers le cur de la zone euro et de celle-ci vers le reste de lEurope. Il examine ensuite les perspectives pour les tats-Unis et le Canada, lAsie, lAmrique latine et les Carabes, la Communaut des tats indpendants (CEI), le Moyen-Orient et lAfrique du Nord, et lAfrique subsaharienne.

Europe : crise, rcession et contagion


Au dernier trimestre de 2011, les craintes renouveles dune intensication et propagation de la crise de la zone euro ont t lorigine dun regain dincertitude et dune augmentation des primes de risque qui ont contribu un ralentissement tonnamment marqu de lactivit conomique dans la zone euro dont les eets se sont fait sentir dans le reste de lEurope et au-del. La Banque centrale europenne (BCE) a allg les dicults de nancement rencontres dans le secteur bancaire en menant des oprations de renancement plus long terme. Ces mesures, jointes aux dispositions prises pour renforcer le pacte budgtaire, les rformes structurelles et lassainissement des nances publiques, ont permis de stabiliser lhumeur des marchs et de rduire les incertitudes. La dcision prise rcemment de renforcer le pare-feu europen consolide ces eorts. Les perspectives de rfrence tablent sur un retour progressif de la reprise en 201213. La possibilit dune recrudescence de la crise reste un risque important de dtrioration des perspectives de croissance et de la stabilit du secteur nancier tant que les problmes fondamentaux nauront pas t rsolus.

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CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Graphique 2.3. Europe : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012
(cart en points par rapport aux projections de ldition de septembre 2011 des PEM)

Infrieur 1 Entre 1 et 0,5 Entre 0,5 et 0 Entre 0 et 0,5 Entre 0,5 et 1 Suprieur 1

Source : estimations des services du FMI.

Lactivit relle en Europe sest ralentie davantage que prvu au dernier trimestre de 2011 avec une contraction de la production dans plusieurs pays. Les rvisions la baisse des prvisions de croissance pour 2012 par rapport ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale sont, de ce fait, dans lensemble plus marques pour lEurope que pour les autres rgions (graphiques 2.1 et 2.3). Le ralentissement tonnamment prononc de lactivit a t notamment provoqu par une forte monte des risques perus quant aux perspectives de croissance, la comptitivit et la solvabilit des tats dans les pays priphriques de la rgion touchs par la crise et en Italie. Le secteur bancaire a jou un rle dterminant en diusant cette grave perturbation dans lensemble de la rgion. Les banques dtenant des obligations publiques, la monte des risques souverains perus a ranim les pressions nancires et provoqu une hausse des rendements et des primes de risque. Le processus de dsendettement des bilans sest en consquence acclr au second semestre de 2011, comme on le verra plus en dtail dans la section du prsent chapitre consacre aux rpercussions extrieures. Ce processus a, en fait, eu le mme eet quun choc sur

lore de crdits bancaires en contribuant ralentir la croissance des crdits accords au secteur priv, ou mme faire diminuer ces crdits. Le lien entre le dsendettement des banques de la zone euro et la croissance du crdit a prsent une forte composante transnationale, surtout en Europe de lEst (encadr 2.1). Le degr auquel ces grandes tendances ont ralenti la croissance dans les divers pays europens est fonction non seulement de lexposition de chacun deux aux lments constitutifs de la crise et aux graves perturbations sous-jacentes, mais aussi de leur situation initiale, surtout dans le domaine budgtaire et en ce qui concerne la fragilit du secteur nancier. Les carts de croissance sont plus prononcs entre les membres de la zone euro que pendant la phase dexpansion des annes 2003 2008 (graphique 2.4). La Grce, lIrlande et le Portugal restent les pays les plus touchs par la crise, dont lintensication observe lautomne a fortement aect lItalie et, dans une moindre mesure, lEspagne, qui a subi une nette contraction de lactivit conomique au dernier trimestre. Les autres pays europens, membres ou non de la zone euro, ont enregistr un ralentissement de lactivit qui les a fait entrer, ou presque, dans une phase de lgre rcession.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 2.4. Europe : retour la rcession1


LEurope a resombr dans la rcession sous leffet de la remonte des risques perus de crise dans la zone euro la fin de 2011. Lagrgat occulte les divergences de croissance dans la rgion, une forte rcession tant prvue dans les pays en crise de la zone euro. Du fait de ltroitesse des liens commerciaux et financiers existant entre les pays de la rgion, les perspectives dvolution sont aussi plus faibles pour le reste de lEurope. Lexpansion du crdit est faible et risque de saffaiblir encore. Linflation devrait reculer dans lensemble de la rgion, la faiblesse de la demande intrieure devant persister. 2. Divergence de croissance 1. Divergence de croissance dans la zone euro 2 en Europe 2 (en glissement trimestriel, (en glissement trimestriel, 20 10 taux CVS) taux CVS) 8 Divergence de croissance 15 6 Divergence de croissance 4 10 2 5 0 2 0 4 5 6 Croissance moyenne Croissance moyenne 8 10 10 12 15 07 09 2001 03 05 11 : 07 09 11 : 2001 03 05 T4 T4 4. Croissance des exportations 3. Exposition du commerce en termes rels 3 de marchandises (variation annuelle (en pourcentage du PIB; en pourcentage) moyenne pour 200910) 20 35 GIP Vers le reste de lEurope 15 30 Pays mergents dEurope Vers les pays mergents 10 Autres pays de la zone euro 25 Autres pays avancs dEurope 5 20 0 15 5 10 10 5 0 GIP Autres Autres Pays pays de pays mergents la zone avancs dEurope euro dEurope 15 20 2009 11 2009 11 2009 11 Zone euro Autres Pays mergents pays dEurope avancs dEurope 6. Inflation globale (en pourcentage) 10 Pays mergents dEurope 5 8 6 4 0 Zone euro Autres pays avancs dEurope 5 2007 08 09 10 dc. 11 Zone euro 2008 09 10 Royaume-Uni 11 12 13 : T4 2 0 2

5. Expansion du crdit en termes rels (variation en pourcentage sur 3 mois de la moyenne mobile 10 sur 3 mois) Pays mergents dEurope

Sources : FMI, Direction of Trade Statistics et International Financial Statistics; estimations des services du FMI. 1GIP : Grce, Irlande, Portugal. Autres pays avancs dEurope : Danemark, Islande, Norvge, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Sude et Suisse. Pays mergents dEurope : Albanie, Bosnie-Herzgovine, Bulgarie, Croatie, Hongrie, Kosovo, Lettonie, Lithuanie, ex-Rpublique yougoslave de Macdoine, Montngro, Pologne, Roumanie, Serbie et Turquie. 2 La divergence de croissance correspond la diffrence entre la croissance au 85e centile et au 15e centile. Taux CVS : taux corrig des variations saisonnires. 3 Les valeurs nominales des changes sont dflates laide de lindice implicite des prix mondiaux lexportation de la base de donnes IFS. Les pays inclus dans le reste de lEurope varient pour chaque groupe dexportations et sont les pays europens qui ne font pas partie du groupe dexportations considr. La croissance des exportations pour 2011 correspond la croissance en glissement annuel entre novembre 2010 et novembre 2011.

La situation sest stabilise depuis le dbut du mois de janvier avec une amlioration de lhumeur des marchs nanciers et des signaux encourageants pour lactivit. Sur les marchs obligataires, les carts de rendements souverains par rapport aux bunds allemands ont t moins levs quils ne lavaient t rcemment, sauf dans le cas des pays en crise. Cette amlioration tient non seulement au succs des oprations de renancement trois ans eectus par la BCE la mi-dcembre pour rduire les risques dinsolvabilit lis aux liquidits des banques de la zone euro, mais aussi aux rformes entreprises et aux nouvelles mesures dassainissement adoptes ainsi quau redressement inattendu de lactivit observ dans dautres rgions, notamment aux tats-Unis. Les perspectives et les risques trs court terme pour lEurope dpendent notamment de la suite des vnements dans la zone euro. Les projections du scnario de rfrence des Perspectives de lconomie mondiale supposent que les gouvernants vont russir endiguer la crise souveraine en la grant attentivement et en faisant avancer les mesures visant la rsoudre. La volatilit et les rendements souverains devraient continuer se normaliser aprs les amliorations observes rcemment en dpit des pressions quexercera parfois sur la croissance le renforcement de lassainissement budgtaire. Dans le cadre de ce scnario de rfrence, la croissance conomique devrait se consolider en Europe au cours de lanne 2012. Le taux de croissance annuel attendu de % en 2012 marquera une forte baisse par rapport aux 2 % enregistrs en 2011 en raison principalement des retombes ngatives du second semestre de 2011. Les carts de croissance observs entre les pays europens devraient se resserrer malgr la persistance de variations considrables entre les perspectives dvolution pour 201213 (tableau 2.1). Dans la zone euro, le PIB rel devrait, daprs les projections, flchir un rythme annuel de % au premier semestre de 2012 avant damorcer un redressement. La rcession devrait tre peu profonde et de courte dure dans beaucoup de pays, le niveau de confiance et les conditions financires stant dj amliors et la demande manant dautres rgions ayant des chances daugmenter. La rcession sera, en revanche, plus profonde et la reprise ne devrait samorcer quen 2013 en Grce et au Portugal, o lajustement se poursuit dans le cadre de programmes conjoints UE/FMI, ainsi quen Italie et en

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CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Tableau 2.1. Pays europens (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage
(Variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire) PIB rel Projections Prix la consommation1 Projections Solde extrieur courant2 Projections Chmage3 Projections

2011 Europe Pays avancs Zone euro4,5 Allemagne France Italie Espagne Pays-Bas Belgique Autriche Grce Portugal Finlande Irlande Rpublique slovaque Slovnie Luxembourg Estonie Chypre Malte Royaume-Uni5 Sude Suisse Rpublique tchque Norvge Danemark Islande Pays mergents6 Turquie Pologne Roumanie Hongrie Bulgarie Serbie Croatie Lituanie Lettonie 2,0 1,4 1,4 3,1 1,7 0,4 0,7 1,3 1,9 3,1 6,9 1,5 2,9 0,7 3,3 0,2 1,0 7,6 0,5 2,1 0,7 4,0 1,9 1,7 1,7 1,0 3,1 5,3 8,5 4,3 2,5 1,7 1,7 1,8 0,0 5,9 5,5

2012 0,2 0,1 0,3 0,6 0,5 1,9 1,8 0,5 0,0 0,9 4,7 3,3 0,6 0,5 2,4 1,0 0,2 2,0 1,2 1,2 0,8 0,9 0,8 0,1 1,8 0,5 2,4 1,9 2,3 2,6 1,5 0,0 0,8 0,5 0,5 2,0 2,0

2013 1,4 1,1 0,9 1,5 1,0 0,3 0,1 0,8 0,8 1,8 0,0 0,3 1,8 2,0 3,1 1,4 1,9 3,6 0,8 2,0 2,0 2,3 1,7 2,1 2,0 1,2 2,6 2,9 3,2 3,2 3,0 1,8 1,5 3,0 1,0 2,7 2,5

2011 3,2 2,8 2,7 2,5 2,3 2,9 3,1 2,5 3,5 3,6 3,1 3,6 3,3 1,1 4,1 1,8 3,4 5,1 3,5 2,4 4,5 1,4 0,2 1,9 1,3 2,8 4,0 5,3 6,5 4,3 5,8 3,9 3,4 11,2 2,3 4,1 4,2

2012 2,7 2,1 2,0 1,9 2,0 2,5 1,9 1,8 2,4 2,2 0,5 3,2 2,9 1,7 3,8 2,2 2,3 3,9 2,8 2,0 2,4 2,5 0,5 3,5 1,5 2,6 4,8 6,2 10,6 3,8 2,9 5,2 2,1 4,1 2,2 3,1 2,6

2013 2,2 1,7 1,6 1,8 1,6 1,8 1,6 1,8 1,9 1,9 0,3 1,4 2,1 1,2 2,3 1,8 1,6 2,6 2,2 1,9 2,0 2,0 0,5 1,9 2,0 2,2 3,5 4,5 7,1 2,7 3,1 3,5 2,3 4,3 2,4 2,5 2,2

2011 0,5 1,1 0,3 5,7 2,2 3,2 3,7 7,5 0,1 1,2 9,7 6,4 0,7 0,1 0,1 1,1 6,9 3,2 8,5 3,2 1,9 6,7 14,0 2,9 14,6 6,2 6,5 6,0 9,9 4,3 4,2 1,6 1,9 9,1 0,9 1,7 1,2

2012 0,6 1,3 0,7 5,2 1,9 2,2 2,1 8,2 0,3 1,4 7,4 4,2 1,0 1,0 0,4 0,0 5,7 0,9 6,2 3,0 1,7 3,0 12,1 2,1 14,8 4,8 2,8 5,6 8,8 4,5 4,2 3,3 2,1 8,6 0,4 2,0 1,9

2013 0,8 1,5 1,0 4,9 1,5 1,5 1,7 7,8 0,4 1,4 6,6 3,5 0,3 1,7 0,4 0,3 5,6 0,3 6,3 2,9 1,1 2,9 11,6 1,9 13,7 4,5 1,5 5,5 8,2 4,3 4,7 1,2 1,6 7,9 0,2 2,3 2,5

2011 ... 9,4 10,1 6,0 9,7 8,4 21,6 4,5 7,2 4,2 17,3 12,7 7,8 14,4 13,4 8,1 6,0 12,5 7,8 6,4 8,0 7,5 3,1 6,7 3,3 6,1 7,4 ... 9,9 9,6 7,2 11,0 12,5 23,7 13,2 15,5 15,6

2012 ... 10,0 10,9 5,6 9,9 9,5 24,2 5,5 8,0 4,4 19,4 14,4 7,7 14,5 13,8 8,7 6,0 11,3 9,5 6,6 8,3 7,5 3,4 7,0 3,6 5,8 6,3 ... 10,3 9,4 7,2 11,5 12,5 23,9 13,5 14,5 15,5

2013 ... 9,9 10,8 5,5 10,1 9,7 23,9 5,5 8,3 4,3 19,4 14,0 7,8 13,8 13,6 8,9 6,0 10,0 9,6 6,5 8,2 7,7 3,6 7,4 3,5 5,5 6,0 ... 10,5 9,1 7,1 11,0 12,0 23,6 12,7 13,0 14,6

1Les variations des prix la consommation sont donnes en moyennes annuelles. Les variations de dcembre dcembre sont indiques dans les tableaux A6 et A7 de lappendice statistique. 2En pourcentage du PIB. 3En pourcentage. Les dnitions nationales du chmage peuvent varier. 4Aprs correction pour tenir compte des discordances dans les donnes sur les transactions intrieures la zone. 5Sur la base de lindice harmonis des prix la consommation dEurostat. 6Inclut aussi lAlbanie, la Bosnie-Herzgovine, le Kosovo, lancienne Rpublique yougoslave de Macdoine et le Montngro.

Espagne, o les carts de rendement restent levs malgr le renforcement des efforts budgtaires. La croissance devrait rebondir en 2012 dans les autres pays avancs dEurope sous leffet principalement dun redressement de la demande mondiale et dune amlioration des perspectives pour le cur de la zone euro. Beaucoup de ces pays nont pas connu de gros dsquilibres avant la crise, et les pressions sexerant sur les bilans ont t plus faibles pour

les mnages et les administrations publiques. Cela a permis damortir les rpercussions de la crise de la zone euro. La croissance sera faible, par contre, dbut 2012 au Royaume-Uni, o le secteur financier a t durement touch par la crise mondiale, avant de se redresser comme ailleurs. Les perspectives de croissance trs court terme pour les pays mergents dEurope seront troitement lies lvolution de la situation dans les

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

pays du cur de la zone euro. Selon le scnario de rfrence, les effets externes du ralentissement de lactivit observ dans la zone euro dans les derniers mois de 2011 auront dj t rsorbs, et lexpansion des changes ainsi que lactivit manufacturire devraient se redresser dans la zone euro et lensemble du monde, tout au long de lanne 2012. Un durcissement des conditions de financement rsultant du dsendettement des banques mres de la zone euro risque toutefois de peser sur lexpansion du crdit. Lination a ralenti dans beaucoup de pays au second semestre de 2011, et elle devrait rester bien contenue du fait du ralentissement de lactivit et de la baisse des prix des produits de base. L o elle a progress ou sest maintenue au-dessus de lobjectif x, cest essentiellement en raison de facteurs ponctuels comme une hausse des prix de lnergie et de la scalit indirecte. Les perspectives de croissance trs court terme de lEurope continuent davoir plus de risques dtre rvises la baisse. Malgr les progrs raliss ces derniers mois dans le renforcement de la gestion de crise, le risque dune nouvelle recrudescence de la crise dans la zone euro persistera tant que les problmes sousjacents nauront pas t rsolus. La plupart des pays de la rgion gravitant sur la mme orbite, laggravation possible de la crise de la zone euro reste le principal risque baissier tant donn ltroitesse des liens commerciaux et nanciers qui les unissent.

Rpercussions sur les autres rgions de la crise de la zone euro


Une aggravation de la crise de la zone euro pourrait nouveau enclencher des chanes de raction ngatives entre les problmes de nancement aectant le systme bancaire, la plus grande vulnrabilit budgtaire et le ralentissement de la demande globale. Les simulations du modle sur lequel repose le scnario de dgradation des perspectives de la zone euro, qui sont dcrites au chapitre 1 et prsentes dans le graphique 2.2, montrent les eets que pourrait avoir une aggravation de la crise. Premirement, les covariations des marchs nanciers pourraient atteindre des niveaux beaucoup plus levs, comparables ceux observs en 200809, et saccompagner dune hausse des rendements et des primes de risque. Deuximement, la

monte des incertitudes et de laversion mondiale pour le risque pourrait se traduire par une dtrioration de la conance qui ralentirait immdiatement la demande intrieure. De surcrot, les changes internationaux (de biens de consommation durables, en particulier) diminueraient plus fortement que la production globale, ce qui pourrait aecter ngativement les pays vocation exportatrice. Troisimement, les cours du ptrole et des autres produits de base baisseraient probablement au dtriment des rgions qui exportent ces produits. Limpact des rpercussions extrieures dpend aussi du degr dexposition des pays. Beaucoup de pays sont surtout lis lEurope par le biais des changes commerciaux. La premire plage du graphique 2.5 montre limportance relative des exportations vers la zone euro pour chaque rgion. Les liens commerciaux les plus forts sont intra-europens (changes la fois au sein de la zone euro et avec les pays avancs et mergents europens extrieurs la zone euro). En dehors de lEurope, cest avec la CEI que les liens commerciaux sont les plus intenses, puis avec le Moyen-Orient et lAfrique du Nord (MOAN) ainsi quavec lAfrique subsaharienne; ils sont relativement faibles avec lAsie, lAmrique latine et les tats-Unis. Lexposition par le biais des liens nanciers a t plus limite en dehors du rle jou par les banques de la zone euro et leurs liales dEurope centrale et orientale (deuxime plage du graphique 2.5, section consacre aux rpercussions extrieures, et chapitre 1 de ldition davril 2012 du Rapport sur la stabilit nancire dans le monde). La troisime plage du graphique 2.5 montre que les rpercussions sur les marchs nanciers de la situation en Europe ont t relativement faibles puisquelles ont contribu pour moins dun cinquime la variation des mouvements des marchs nanciers dans les autres rgions et quelles sont, dans lensemble, moindres que celles manant des marchs nanciers des tats-Unis. Les eets de contagion nancire pourraient nanmoins sintensier en cas dpisode de tension nancire intense comme celui qui a suivi la faillite de Lehman Brothers en 2008.

Enjeux pour les pouvoirs publics


La premire priorit pour les pouvoirs publics en Europe est dempcher une nouvelle aggravation de la crise de la croissance et de la dette souveraine dans la

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

zone euro tout en seorant de remdier ses causes profondes. Cela ne pourra se faire sans un ajustement de laction mene dans plusieurs domaines tant au niveau national qu celui de la zone euro. La plupart des pays de la rgion ont besoin dun ensemble de mesures qui soutiennent la reprise tout en sattaquant aux problmes de viabilit budgtaire et aux vulnrabilits du secteur nancier. Lassainissement des nances publiques constitue une priorit vidente. Les pays en crise de la zone euro et les pays dont la situation budgtaire est plus prcaire (Italie, Slovnie) doivent mettre en uvre les programmes adopts rcemment pour resserrer la politique budgtaire. Le nouvel objectif x pour le dcit de lEspagne vise un large assainissement des nances publiques qui est dans lensemble appropri mme sil aurait pu tenir compte davantage de limpact des faibles perspectives de croissance. De nombreux autres pays de la zone euro, toutefois, devraient laisser les stabilisateurs automatiques fonctionner librement pour empcher que la faiblesse persistante de lactivit et les risques de dtrioration de la situation nentament la conance des marchs lgard des perspectives de croissance. Ceux qui disposent dune marge de manuvre budgtaire grce la solidit de leur solde budgtaire et la crdibilit dont ils jouissent auprs des marchs devraient envisager de ralentir le rythme de lassainissement de leurs nances publiques et privilgier des mesures visant renforcer la viabilit de la dette moyen terme (Allemagne). Les marchs ayant continu dexercer peu de pressions dans lensemble et les cots de nancement souverain tant faibles dans les pays avancs extrieurs la zone euro, le jeu des stabilisateurs automatiques ne devrait pas y tre entrav. En outre, certains pays avancs dEurope ont, juste titre, permis un ralentissement de lajustement budgtaire structurel. Un nouveau ralentissement pourrait tre envisag en cas de dtrioration de la situation conomique. Les besoins dassainissement budgtaire varient considrablement dans les pays mergents dEurope; ceux qui ont d faire face ces derniers mois une monte des tensions sur les marchs et une hausse des rendements doivent poursuivre sans relche leurs eorts dassainissement (Hongrie). La ncessit de lajustement budgtaire simposant presque partout, cest essentiellement la politique montaire quil revient de soutenir la croissance. Son

Graphique 2.5. Liens commerciaux et financiers avec la zone euro1


18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Zone euro PEE Autres PAE CEI MOAN AfSS PDA ALC PAA EU et Canada Parts du PIB de la rgion (chelle de gauche) Parts des exportations de la rgion (chelle de droite) 1. Exportations de marchandises vers la zone euro par rgion (en pourcentage; 2010) 60 50 40 30 20 10 0

2. Crances bancaires de la zone euro par rgion en septembre 2011 (parts en pourcentage du PIB de la rgion)

50 40 30 20 10 0

Autres PAE

PEE

EU et Canada

ALC

CEI

MOAN

PAA

AfSS

PDA

3. Rpercussions sur les rendements souverains de la crise de la zone euro 2 (parts de la variance des erreurs de prvision qui sont imputables aux chocs de la zone euro) 0,30 Trois dernires annes Un an aprs la faillite de Lehman Brothers 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 EU et Autres Canada PAE PAA CEI MOAN PEE ALC AfSS PDA 0,00

Sources : Banque des rglements internationaux; FMI, Direction of Trade Statistics; calculs des services du FMI. 1AfSS : Afrique subsaharienne; ALC : Amrique latine et Carabes; Autres PAE : autres pays avancs dEurope (Danemark, Islande, Norvge, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Sude et Suisse); CEI : Communaut des tats indpendants; MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord; PAA : pays avancs dAsie; PDA : pays en dveloppement dAsie; PEE : pays mergents dEurope. 2Indices des rpercussions calculs laide de la mthode de Diebold et Yilmaz (2012) et appliqus aux variations quotidiennes des rendements souverains long terme pour diverses rgions.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

orientation doit, dans lensemble, rester accommodante compte tenu des risques de rvision la baisse des perspectives de croissance et de la faiblesse de la menace de pressions inationnistes brve chance. La BCE devrait abaisser son taux directeur tout en continuant de recourir des mesures non conventionnelles pour remdier aux problmes de nancement et de liquidit des banques. Les banques centrales de beaucoup dautres pays avancs dEurope nont, au mieux, quune faible possibilit dassouplir la politique montaire par des moyens conventionnels, et elles doivent donc soutenir la reprise laide de mesures non conventionnelles. La Banque dAngleterre peut encore assouplir sa politique montaire, le taux dination devant tomber, au Royaume-Uni, au-dessous de lobjectif de 2 % dans le contexte dune croissance plus faible et dune baisse des cours des produits de base. Les pressions inationnistes devraient rapidement diminuer dans beaucoup de pays mergents dEurope et donc permettre aux banques centrales de ces pays dassouplir les conditions montaires. Des rformes structurelles destines stimuler la croissance doivent aussi tre rapidement engages du fait que les risques souverains qui sont au cur de la crise actuelle sont en partie lis aux perspectives de croissance ou leur absence. Des rformes des marchs des produits et du travail peuvent stimuler la productivit et sont indispensables dans les pays qui sont en proie des problmes de comptitivit et des dsquilibres intrieurs ou extrieurs. Une fois mises en uvre, elles pourront amliorer la conance des marchs et la viabilit des situations budgtaires. Pour prvenir une recrudescence de la crise, il est galement ncessaire dintervenir dans deux domaines au niveau de la zone euro. Premirement, les dispositifs de gestion de crise doivent tre forts. cet gard, la dcision prise rcemment de regrouper le Mcanisme europen de stabilit (MES) et la Facilit europenne de stabilit nancire (FESF) est opportune et, avec les autres eorts europens, elle permettra de renforcer le mcanisme europen de crise et soutiendra les eorts dploys par le FMI pour consolider le pare-feu mondial. Pour limiter les risques de dsendettement excessif, les banques doivent augmenter leurs niveaux de fonds propres, parfois avec laide directe des pouvoirs publics. La zone euro doit se doter dun dispositif permettant de prendre des participations directes dans le capital des banques, dans le cas notamment des pays

qui ne disposent pas de la marge de manuvre budgtaire ncessaire pour le faire eux-mmes. Deuximement, comme il a t soulign au chapitre 1, les gouvernants doivent trs rapidement remdier aux dfauts de conception de lUnion conomique et montaire (UEM) qui ont contribu la crise. Cest indispensable pour restaurer durablement la conance des marchs. De solides mcanismes sont ncessaires la mise en uvre de politiques budgtaires responsables. Pour rendre acceptable la perte invitable de libert daction pour les autorits nationales, les risques budgtaires doivent tre davantage partags entre les pays, y compris en procdant un largissement du MES, par exemple. Une autre priorit doit tre de faire progresser lintgration des secteurs nanciers dans la zone euro grce notamment linstauration dune surveillance transnationale, de mcanismes de rsolution des dirends et dune assurance des dpts sappuyant sur un dispositif de garantie commun.

tats-Unis et Canada : amorce dune reprise


Lconomie amricaine a amorc une reprise (graphique 2.6), la croissance stant renforce tout au long de lanne 2011 et le march de lemploi ayant donn des signes dexpansion. Les risques qui psent sur les perspectives dvolution sont plus quilibrs, mais restent plutt de nature baissire en raison des incertitudes budgtaires, de la faiblesse du march immobilier et des eets de contagion possibles de la crise europenne. Ladoption de mesures audacieuses sur le march immobilier pourrait favoriser une acclration de la reprise. Les changements apports rcemment la stratgie de communication de la Rserve fdrale sont en outre susceptibles de renforcer leet expansionniste des paramtres actuels de la politique montaire. Toutefois, les dicults rencontres dans lobtention dun accord sur la prorogation des mesures provisoires, comme les rductions dimpts de ladministration Bush, et lincapacit actuelle adopter une stratgie dassainissement budgtaire moyen terme pourraient branler la conance des marchs et compromettre les rsultats. Au Canada, la reprise est bien engage et lconomie bien positionne, les autorits bnciant dune marge de manuvre pour ragir avec souplesse lvolution des perspectives conomiques, y compris en laissant pleinement jouer les stabilisateurs budgtaires

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

automatiques et en recourant des mesures de relance en cas de signes dessouement de la reprise. La croissance aux tats-Unis a t dtermine au premier chef par des facteurs internes en 2011, lconomie amricaine stant redresse delle-mme, cette fois encore. Aprs un dpart dicile, lactivit conomique sest renforce tout au long de lanne, le taux de croissance trimestriel progressant chaque trimestre (premire plage du graphique 2.7). Lination a t modre rcemment, mais elle risque dtre relance brve chance par la hausse des cours du ptrole. En outre, si la croissance de lemploi est vidente, lvolution des salaires a t ngative en termes rels au cours des deux dernires annes, et elle reste faible (troisime plage du graphique 2.7). Le taux de croissance de lconomie amricaine devrait tre de 2 % en 2012 et de 2 % en 2013 (tableau 2.2) sous leet de la faiblesse persistante des prix des logements, des pressions sexerant en faveur

du dsendettement et de la faiblesse du march du travail. Malgr les rsultats prometteurs observs rcemment sur ce march, le taux de chmage tant tomb 8 % en mars, lemploi ne devrait que lgrement progresser en 2012 et 2013. Lcart de production persistant va contenir lination globale, dont le taux devrait passer de 3 % en 2011 environ 2 % en 2012 et 2013. Les facteurs externes ont un eet relativement limit sur les perspectives de rfrence. Au Canada, par contre, les facteurs dterminants de la croissance sont aussi bien externes quinternes : dans le premier cas, il sagit des cours mondiaux des prix des produits de base et de la demande manant des tats-Unis et, dans le second, du resserrement envisag de la politique budgtaire et du fort endettement des mnages. Le taux de croissance devrait chir et passer de 2 % en 2011 2 % en 2012 sous leet de la baisse des cours des produits de base, de la contraction budgtaire en cours et de la faiblesse de la reprise aux

Graphique 2.6. tats-Unis et Canada : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012
(cart en points par rapport aux projections de ldition de septembre 2011 des PEM)

Infrieur 1 Entre 1 et 0,5 Entre 0,5 et 0 Entre 0 et 0,5 Entre 0,5 et 1 Suprieur 1 Zone couverte par une autre carte

Source : estimations des services du FMI.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 2.7. tats-Unis : l'conomie se redresse d'elle-mme


La croissance aux tats-Unis a t surprenante : son rythme trimestriel sest acclr tout au long de l'anne. Cela sest traduit par une amlioration sur le march du travail, bien que la croissance des salaires reste faible. Les tats-Unis se trouvent aux prises avec de grosses difficults : la faiblesse du march immobilier, la borne qui limite zro les taux d'intrt nominaux et la hausse de la dette publique. Les innovations apportes rcemment par la Rserve fdrale sa stratgie de communication seront peut-tre utiles en ce qui concerne la borne des taux, mais bien plus de mesures sont ncessaires sur de multiples fronts. 1. Contribution la croissance 2. Emploi et taux de chmage (variation trimestrielle annualise en pourcentage) Stocks Exportations nettes 12 160 10 Consommation prive Emploi Consommation publique (millions, 150 10 Investissement chelle de droite) 5 140 8 0 5 10 6 4 Croissance du PIB 2006 08 10 12 13 : T4 2 0 1985 90 Taux de chmage (en pourcentage, chelle de gauche) 95 2000 05 130 120 110

100 fvr. 12

3. Rmunration hebdomadaire mdiane (travailleurs temps plein, 8 en pourcentage; variation sur un an) 6 Nominale 4 2 0 2 4 2005 07 Relle 09 11 : T4

4. March immobilier Prix du logement 220 (corrigs des variations 200 cycliques; 2000 : T1 = 100) 180 Dette des mnages (en pourcentage du 160 revenu disponible) 140 Saisies 120 immobilires (millions, 100 ch. de dr.) 80 60 1990 95 2000 05 3

0 11 : T4

5 4 3 2 1 0

5. Rythme appropri du durcissement de la politique (taux cible des fonds fdraux la fin de l'anne)1

6. Dette fdrale dtenue par l'tat selon le scnario de rfrence du CBO et un autre scnario 100 (en pourcentage du PIB) 80 Politiques actuelles 60 40 20 Scnario de rfrence du CBO 0 1990 2000 2010 2022

2012 2013

2014 plus long terme

1980

Sources : Conseil des gouverneurs de la Rserve fdrale; Congressional Budget Office (CBO); Haver Analytics; estimations des services du FMI. 1 Chaque point indique la valeur du jugement d'un participant au Comit de politique montaire concernant le niveau appropri du taux cible des fonds fdraux la fin de la priode prcise, lors de la runion des 24 et 25 janvier 2012 du Comit.

tats-Unis. De ce fait, daprs les projections, le taux dination devrait tomber au point mdian de la fourchette vise dici 2013. Les risques de rvision la baisse des perspectives sont non ngligeables. Les eets de contagion de la zone euro sur les marchs nanciers des tats-Unis et du Canada sont relativement marqus en raison de limportance du centre nancier et du refuge que constituent les tats-Unis (voir la troisime plage du graphique 2.5). Si les inquitudes suscites rcemment par les tats europens ont provoqu une fuite vers la scurit, les eets qui en ont rsult pour le rendement des obligations dtat ont t neutraliss par une plus grande volatilit et dautres eets ngatifs sur les cots de nancement des banques, les obligations de socits et les actions. Une rsurgence de la crise dans la zone euro provoque par un regain de tension au niveau des tats et du secteur bancaire pourrait facilement entamer la conance dans le secteur des entreprises aux tatsUnis et, partant, freiner linvestissement et la demande, ce qui nuirait la croissance. La modlisation (voir le graphique 2.2) suggre que, dans le cadre dun scnario de ce type, la production amricaine pourrait chir de 1 % par rapport au scnario de rfrence, soit une baisse reprsentant environ 40 % de celle observe en Europe. Un facteur qui explique plus particulirement lampleur de cette retombe est le plancher de zro x pour les taux dintrt par la politique montaire. Si lEurope constitue une source extrieure importante de risque pour les perspectives dvolution de la situation aux tats-Unis, il en existe dautres plus immdiates lintrieur du pays. De nombreuses dispositions scales actuellement en vigueur, y compris les rductions dimpts introduites par le Prsident George W. Bush, commenceront arriver expiration en 2013, juste au moment o dimportantes rductions automatiques des dpenses entreront en application. Cet ajustement considrable pourrait notablement compromettre la reprise conomique. Les dispositions scales susmentionnes risquent de toute faon de prendre n tant donn les dicults rencontres plusieurs reprises pour proroger des mesures provisoires. Il y a, en outre, peu de chances que la dette moyen terme fasse lobjet dune rduction signicative avant 2013 compte tenu de la longueur de la priode lectorale et du blocage actuellement observ au Congrs. Si la croissance est dcevante, labsence de stratgie dassainissement

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Tableau 2.2. Pays avancs (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage
(Variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire) PIB rel Projections Prix la consommation1 Projections Solde extrieur courant2 Projections Chmage3 Projections

2011 Pays avancs tats-Unis Zone euro4,5 Japon Royaume-Uni4 Canada Autres pays avancs6 1,6 1,7 1,4 0,7 0,7 2,5 3,2 4,0

2012 1,4 2,1 0,3 2,0 0,8 2,1 2,6 3,4

2013 2,0 2,4 0,9 1,7 2,0 2,2 3,5 4,2

2011 2,7 3,1 2,7 0,3 4,5 2,9 3,0 3,6

2012 1,9 2,1 2,0 0,0 2,4 2,2 2,5 2,9

2013 1,7 1,9 1,6 0,0 2,0 2,0 2,5 2,7

2011 0,2 3,1 0,3 2,0 1,9 2,8 4,9 6,5

2012 0,4 3,3 0,7 2,2 1,7 2,7 3,4 5,9

2013 0,2 3,1 1,0 2,7 1,1 2,7 3,1 5,7

2011 7,9 9,0 10,1 4,5 8,0 7,5 4,5 3,6

2012 7,9 8,2 10,9 4,5 8,3 7,4 4,5 3,5

2013 7,8 7,9 10,8 4,4 8,2 7,3 4,5 3,5

Pour mmoire Nouvelles conomies industrielles dAsie


1Les 2En

variations des prix la consommation sont donnes en moyennes annuelles. Les variations de dcembre dcembre sont indiques dans le tableau A6 de lappendice statistique. pourcentage du PIB. 3En pourcentage. Les dnitions nationales du chmage peuvent varier. 4Sur la base de lindice harmonis des prix la consommation dEurostat. 5Aprs correction pour tenir compte des discordances dans les donnes sur les oprations intrieures la zone. 6Hors pays du G-7 (Allemagne, Canada, tats-Unis, France, Italie, Japon et Royaume-Uni) et de la zone euro.

budgtaire est susceptible dentraner une hausse de la prime de risque aux tats-Unis, ce qui pourrait avoir des rpercussions sur dautres grands pays. tant donn les problmes auxquels continuent de se heurter lallgement de lendettement des mnages et llimination du stock de logements saisis, le redressement des prix de limmobilier risque aussi de se faire attendre davantage que prvu dans le scnario de rfrence. En revanche, si le march de lemploi continue de surprendre agrablement et soutient, de ce fait, plus largement la consommation, la croissance pourrait prendre de la vigueur et sintensier terme. Au Canada, le march immobilier est potentiellement vulnrable du fait du niveau lev des prix et de lendettement croissant des mnages. Il est aussi expos aux risques prcdemment examins tant donn limportance des eets de contagion provenant des tats-Unis. Vu les perspectives dvolution et les dicults que connat lEurope, la premire priorit pour les autorits amricaines doit tre dadopter et de sengager respecter un plan daction budgtaire crdible qui place la dette publique sur une trajectoire soutenable moyen terme. Mais, en tenant compte des enseignements tirs en Europe, elles doivent seorcer de soutenir la reprise court terme. La dcision prise rcemment de prolonger lallgement des prlvements sur les salaires et les indemnits de chmage est opportune, mais davantage doit tre fait pour assainir les nances

publiques moyen terme. La Commission des nances du Congrs des tats-Unis (CBO) estime que les mesures en place vont porter, dici 2020, la dette fdrale dtenue par le public aux alentours de 90 % du PIB, ce qui reprsente une charge beaucoup trop lourde (sixime plage du graphique 2.7). En revanche, si toutes les rductions dimpts et mesures de relance provisoires ntaient pas reconduites une option qui compromettrait notablement la reprise et la croissance conomique , le niveau de la dette tomberait juste en dessous de 65 % du PIB. Une autre priorit importante pour les autorits amricaines est de soutenir le march immobilier. Un Livre blanc publi rcemment sur le secteur du logement par le Federal Reserve Board (BGFRS, 2012) et le chapitre 3 de la prsente dition des Perspectives de lconomie mondiale mettent en lumire les trs nombreuses faons dont la croissance est entrave par le stock de logements saisis et le grand nombre de mnages dont le patrimoine est ngatif. Les amliorations apportes rcemment au Home Aordable Modication Program sont bienvenues, mais elles risquent de ne pas tre ecaces en labsence dune forte participation des institutions nancires dintrt public, Fannie Mae et Freddie Mac. Ladoption des propositions gouvernementales sur le renancement des prts hypothcaires constituerait aussi une avance dans la bonne direction, et le chapitre 3 ainsi que le Livre blanc du Federal Reserve Board

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

examinent plusieurs autres possibilits. Mais, quelle que soit lapproche adopte, une initiative audacieuse visant soutenir le march immobilier pourrait avoir pour eet de stimuler sensiblement la consommation et la croissance totale, et elle est donc hautement souhaitable. Les changements apports rcemment la faon dont la Rserve fdrale communique ses dcisions et ses hypothses concernant laction publique sont susceptibles de renforcer son soutien lconomie. Plus prcisment, elle a annonc un taux cible dination de 2 % moyen terme, et elle a commenc publier des prvisions pour son taux directeur en vue dinuencer les taux dintrt long terme et de mieux ancrer les attentes inationnistes (graphique 2.7)1. Elle devrait aussi se tenir prte mettre en uvre des mesures de soutien non conventionnelles si lactivit semble risquer de dcevoir, condition que les anticipations inationnistes restent modres. Le Canada est dans une meilleure position que les tats-Unis sur les plans budgtaire et nancier. Il doit poursuivre lassainissement de ses nances publiques bien quil lui soit possible den ralentir le rythme si les risques de rvision la baisse de la croissance se concrtisent.

Asie : ralentissement de la croissance


Laaiblissement prononc de la demande extrieure a assombri les perspectives pour lAsie (graphique 2.8), mais la rsistance de la demande intrieure en Chine, le caractre limit des eets de contagion nancire, la marge de manuvre existant pour un assouplissement des politiques et la capacit des banques asiatiques relayer les banques europennes engages dans la voie du dsendettement laissent penser que latterrissage en douceur en cours a des chances de se poursuivre. Lactivit sest ralentie partout en Asie au dernier trimestre de 2011 sous leet des volutions intervenues lintrieur comme lextrieur de la rgion. Les retombes de la situation en Europe se sont traduites par un aaiblissement des exportations asiatiques vers cette rgion (premire plage du graphique 2.9). Dans
prvisions explicites permettent dy voir plus clair, puisque, dans le pass, il fallait procder une analyse grammaticale pour saisir les nuances entre des expressions comme pendant quelque temps, pendant une priode prolonge et au moins jusquau milieu de 2013.
1Les

certains pays, comme lInde, des facteurs intrieurs ont aussi contribu au ralentissement, la dtrioration du climat des aaires ayant aaibli linvestissement tandis que le durcissement des politiques a alourdi les charges demprunt. Les inondations exceptionnelles qui ont touch la Thalande ont sensiblement ralenti la croissance dans ce pays au dernier trimestre de lanne en y amputant la croissance annuelle de 2 points en 2011, ce qui a eu des rpercussions ngatives ailleurs (au Japon, par exemple). Dans dautres pays dAsie, toutefois, la vigueur de la demande intrieure a permis de compenser le freinage de la croissance imputable au ralentissement des exportations. Linvestissement et la consommation prive sont rests forts en Chine grce la vigueur des bnces des entreprises et la progression des revenus des mnages (deuxime plage du graphique 2.9). Le rebond de lactivit aprs les perturbations apportes la chane dapprovisionnement par le sisme et le tsunami japonais de mars 2011 a, en outre, t plus prononc que prvu. Les turbulences nancires de la zone euro ont certes rejailli sur les marchs asiatiques la n de lanne dernire, mais les eets de contagion ont t limits. Les ux dinvestissement de portefeuille sont devenus fortement ngatifs la n de 2011, les cours des actions ont brutalement chut, les carts des couvertures de dfaillance (CDS) souveraine et bancaire ont augment, et les monnaies rgionales se sont dprcies. Dans lensemble, toutefois, les marchs ont moins uctu la n de 2011 quen 200809. Leurs variations, qui ont eu un impact conomique limit, se sont en partie inverses au dbut de 2012. Dans les pays mergents dAsie, les volutions ngatives des marchs ont t corrles avec le degr de dpendance des pays lgard des banques de la zone euro (quatrime plage du graphique 2.9). Comme il est expos de manire plus approfondie dans la section du prsent chapitre consacre aux rpercussions extrieures, les banques de la zone euro ont dj commenc rduire leurs oprations transnationales de crdit. Les banques asiatiques sont nancirement saines dans lensemble, et les plus grandes dentre elles sont souvent en mesure de renforcer leurs oprations de prt2. Les banques de la zone euro grent toutefois
2Voir le chapitre 3 de ldition davril 2012 de la publication intitule Perspectives conomiques rgionales : Asie et Pacique.

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CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Graphique 2.8. Asie : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012
(cart en points par rapport aux projections de ldition de septembre 2011 des PEM)

Infrieur 1 Entre 1 et 0,5 Entre 0,5 et 0 Entre 0 et 0,5 Entre 0,5 et 1 Suprieur 1 Donnes insuffisantes
Source : estimations des services du FMI.

une part non ngligeable des crdits commerciaux de la rgion et se spcialisent souvent dans le nancement de projets complexes, domaine dans lequel il pourra tre dicile de les remplacer rapidement. Bien que lenvironnement extrieur laisse dsirer, un atterrissage en douceur est attendu dans le cadre des prvisions de rfrence du fait que la demande intrieure est vigoureuse, que la situation nancire est favorable et quun assouplissement de laction mene est envisageable. Le taux de croissance de la rgion devrait tre de 6 % en 2012 et remonter progressivement 6 % en 2013 (tableau 2.3). En Chine, mme avec le ralentissement provoqu par la demande extrieure, le taux de croissance devrait dpasser 8 % en 2012 et 2013, car la consommation et linvestissement devraient rester vigoureux. En Inde, si la baisse attendue du taux de croissance 7 % en 2012 est en partie conjoncturelle et tient

la hausse des taux dintrt et au flchissement de la demande extrieure, elle est aussi imputable aux incertitudes qui entourent laction publique et aux goulets dtranglement de loffre auxquels il faudra sattaquer brve chance pour viter une baisse de la croissance potentielle. Grce au coup de fouet opportunment donn lactivit par les dpenses de reconstruction, le taux de croissance devrait atteindre 2 % au Japon en 2012. La crise en Europe et les problmes dapprovisionnement en nergie risquent de freiner lactivit conomique et les exportations du pays. Avec un taux de 1 %, la croissance devrait rester modre en 2013 sous leffet de la faiblesse de lenvironnement mondial et du ralentissement des dpenses de reconstruction. En Core, une reprise de la construction devrait compenser les faibles perspectives pour la consom-

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 2.9. Asie : ralentissement de la croissance1


La contraction des exportations, surtout vers lEurope, tempre les perspectives de croissance. La demande chinoise permet toutefois den attnuer les effets pour les exportateurs de produits de base de la rgion et la demande intrieure reste forte dans certains pays mergents dAsie. Fin 2011, les turbulences des marchs ont t plus marques pour les pays plus troitement lis aux banques de la zone euro. Linflation sest ralentie dans de nombreux pays, mais la marge de manuvre budgtaire est moindre aujourdhui quen 2007. 1. Pays mergents dAsie ( lexclusion de lInde) : 150 exportations (variation en pourcentage sur 3 mois de la moyenne mobile 100 sur 3 mois, taux CVS)2 Vers le monde entier 50 0 Vers lUE 50 100 2. Pays dAsie (chantillon) : exportations (variation dun trimestre lautre, taux CVS; 2011 : T4)2 Ensemble des exportations Exportations vers la Chine

5 0 5

40 Chine 20 0.0 Australie Japon 20 ASEAN-5 40 2008 09 10 Dec. 08 09 10 dc. 11 11 0 2 4 CHN JPN PHL NEI IND IDN THA MAS

10 15 20 25 30 35 8

TWN COR 6

Crances trangres consolides des banques de la zone euro sur la base de lemprunteur immdiat (en pourcentage du PIB, 2011 : T2)

Autres PDA Chine Inde ASEAN-5 NIE Sources : Banque des rglements internationaux; CEIC; Consensus Economics; FMI, Direction of Trade Statistics; calculs des services du FMI. 1Australie (AUS); ASEAN-5 : Indonsie (IDN), Malaisie (MAS), Philippines (PHL), Thalande (THA), Viet Nam (VNM); CHN (Chine); IND : Inde; Japon (JPN); Nouvelle-Zlande (NZL); Nouvelles conomies industrielles dAsie (NEI) : Core (COR), RAS de Hong Kong (HKG), Singapour (SGP) et province chinoise de Taiwan (TWN); Pays avancs dAsie : (PAA). 2Taux CVS : taux corrig des variations saisonnires. 3Pour lInde, les modifications portent sur le prix de gros annuel moyen pour lexercice se terminant en mars 2013. 4Autres pays en dveloppement dAsie (autres PDA) : Afghanistan, Bangladesh, Bhoutan, Bruni Darussalam, Cambodge, Fidji, Kiribati, Maldives, Myanmar, Npal, Pakistan, Nouvelle-Guine, Rpublique dmocratique populaire lao, les Salomon, Samoa, Sri Lanka, Timor-Leste, Tonga et Vanuatu.

NZL IDN PHL TWN CHN MAS AUS JPN HKG THA IND COR VNM SGP

0,6 0,4 0,2 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 1,4

5. Modifications des anticipations inflationnistes pour 2012 3 (points de pourcentage depuis le pic de 2011; donnes de mars 2012)

6. Solde budgtaire des administrations publiques 4 (en pourcentage du PIB) 2007 2011

PAA

Plus grosse chute des cours des actions bancaires par rapport aux niveaux de fin juillet 2011 (en pourcentage)

janv. 12 3. Volumes des ventes au dtail (variation en pourcentage sur 60 3 mois de la moyenne mobile sur 3 mois, taux CVS)2 2008 09 10

4. Endettement envers les banques de la zone euro et variation des cours des actions bancaires

MAS AUS NZL IDN JPN COR THA PHL HKG TWN SGP

120 100 80 60 40 20 0 20 Exportateurs 40 de matires Exportateurs premires de biens 60 Exportateurs intermdiaires 80 de biens dquipement 100

4 2 0 2 4 6 8 10

mation prive et linvestissement dues aux plus grandes incertitudes qui entourent lconomie mondiale. Les exportations du groupe ASEAN-53 ont t particulirement touches, mais la vigueur de la demande intrieure a permis de compenser le ralentissement extrieur, surtout en Indonsie. En Thalande, la reprise qui est attendue au premier semestre de 2012, aprs les inondations de lanne dernire, sera soutenue par un assouplissement de la politique montaire et limportant ensemble de mesures budgtaires adopt pour faire face aux inondations. Le rythme de lactivit conomique ayant chi et les ux de capitaux diminu dans la rgion, les tensions inationnistes sy sont estompes et lexpansion du crdit sest ralentie. Le taux dination devrait tomber de 5 % lanne dernire juste en dessous de 4 % en 2012 et 3 % en 2013. Les risques de dgradation des perspectives sont non ngligeables. En particulier, une aggravation de la crise de la zone euro le scnario baissier dcrit au chapitre 1 et illustr par le graphique 2.2 pourrait rduire la production des pays mergents dAsie de 1 % et du Japon de 1 % par rapport au scnario de rfrence. Cest principalement par le biais des changes que les eets de la crise se feraient sentir dans les conomies ouvertes dAsie. Dans le cas du Japon, les rsultats des simulations suggrent que les rpercussions du ralentissement de la demande extrieure seraient amplies par la contrainte que fait peser sur la politique montaire le plancher de zro appliqu aux taux dintrt nominaux. Une forte monte de laversion pour le risque et des incertitudes au niveau mondial aurait aussi des rpercussions non ngligeables, non seulement par leurs eets sur la situation des marchs nanciers (troisime plage du graphique 2.5), mais aussi par le ralentissement des changes de biens de consommation durables quelle provoquerait. Comme le montre la deuxime plage du graphique 2.5, cette rgion est moins expose que dautres aux banques de la zone euro. Les systmes bancaires des pays qui sont les plus fortement tributaires de ltranger pour le nancement de gros (les nouvelles conomies industrielles
des nations de lAsie du Sud-Est (ASEAN) compte dix membres; le groupe ASEAN-5 comprend lIndonsie, la Malaisie, les Philippines, la Thalande et le Viet Nam.
3LAssociation

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Tableau 2.3. Pays dAsie (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage
(Variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire) PIB rel Projections Prix la consommation1 Projections Solde extrieur courant2 Projections Chmage3 Projections

2011 Asie 5,9 Pays avancs dAsie 1,3 Japon 0,7 Australie 2,0 Nouvelle-Zlande 1,4 Nouvelles con. industrielles dAsie 4,0 Core 3,6 Hong Kong (RAS) 5,0 Singapour 4,9 Province chinoise de Taiwan 4,0 Pays en dveloppement dAsie 7,8 Chine 9,2 Inde 7,2 ASEAN-5 4,5 Indonsie 6,5 Thalande 0,1 Malaisie 5,1 Philippines 3,7 Viet Nam 5,9 Autres pays en dveloppement dAsie4 4,6 Pour mmoire Pays mergents dAsie5 7,3
1Les

2012 6,0 2,6 2,0 3,0 2,3 3,4 3,5 2,6 2,7 3,6 7,3 8,2 6,9 5,4 6,1 5,5 4,4 4,2 5,6 5,0 6,8

2013 6,5 2,8 1,7 3,5 3,2 4,2 4,0 4,2 3,9 4,7 7,9 8,8 7,3 6,2 6,6 7,5 4,7 4,7 6,3 5,0 7,4

2011 5,0 1,6 0,3 3,4 4,0 3,6 4,0 5,3 5,2 1,4 6,5 5,4 8,6 5,9 5,4 3,8 3,2 4,8 18,7 10,6 6,1

2012 3,9 1,4 0,0 2,7 2,1 2,9 3,4 3,8 3,5 1,3 5,0 3,3 8,2 5,4 6,2 3,9 2,7 3,4 12,6 9,7 4,7

2013 3,6 1,4 0,0 3,0 2,4 2,7 3,2 3,0 2,3 1,8 4,6 3,0 7,3 4,7 6,0 3,3 2,5 4,1 6,8 9,2 4,3

2011 2,0 2,2 2,0 2,2 4,1 6,5 2,4 4,1 21,9 8,8 1,8 2,8 2,8 2,8 0,2 3,4 11,5 2,7 0,5 0,7 2,5

2012 1,4 1,8 2,2 4,6 5,4 5,9 1,9 3,2 21,8 8,0 1,2 2,3 3,2 1,7 0,4 1,0 10,8 0,9 1,6 2,0 1,9

2013 1,7 2,0 2,7 5,1 6,3 5,7 1,5 3,5 21,3 8,4 1,4 2,6 2,9 1,4 0,9 1,4 10,4 1,0 1,4 2,0 2,0

2011 ... 4,3 4,5 5,1 6,5 3,6 3,4 3,4 2,0 4,4 ... 4,0 ... ... 6,6 0,7 3,2 7,0 4,5 ... ...

2012 ... 4,3 4,5 5,2 6,0 3,5 3,3 3,5 2,1 4,4 ... 4,0 ... ... 6,4 0,7 3,1 7,0 4,5 ... ...

2013 ... 4,2 4,4 5,2 5,4 3,5 3,3 3,5 2,1 4,3 ... 4,0 ... ... 6,3 0,7 3,0 7,0 4,5 ... ...

variations des prix la consommation sont donnes en moyennes annuelles. Les variations de dcembre dcembre sont indiques dans les tableaux A6 et A7 de lappendice statistique. 2En pourcentage du PIB. 3En pourcentage. Les dnitions nationales du chmage peuvent varier. 4Les autres pays en dveloppement dAsie incluent les pays suivants : Rpublique islamique dAfghanistan, Bangladesh, Bhoutan, Bruni Darussalam, Cambodge, Rpublique de Fidji, Kiribati, Maldives, Myanmar, Npal, Pakistan, Papouasie-Nouvelle-Guine, Rpublique dmocratique populaire lao, les Salomon, Samoa, Sri Lanka, Timor-Leste, Tonga, Tuvalu et Vanuatu. 5Le groupe des pays mergents dAsie comprend tous les pays en dveloppement dAsie et les nouvelles conomies industrielles dAsie.

dAsie NEI , Australie, Nouvelle-Zlande) restent toutefois vulnrables au dsendettement du systme nancier mondial. Un autre risque extrieur est que les tensions observes au Moyen-Orient provoquent une nouvelle variation brutale des cours du ptrole. Les risques internes rsident notamment dans la vulnrabilit des bilans due au ralentissement de lactivit dans les secteurs de limmobilier et des exportations en Chine. Ces risques semblent eux-mmes grables, mais une grave perturbation extrieure pourrait les faire apparatre au grand jour et prcipiter ainsi une baisse de linvestissement et de lactivit en Chine qui aurait galement des implications pour ses partenaires commerciaux. Laction publique dans la rgion doit tre dcide en ne perdant pas ces risques de vue. Lassainissement des nances publiques pourrait tre ralenti dans les pays dont lendettement public est relativement faible

(ASEAN-5, Chine, NEI) si les risques de dgradation des perspectives se concrtisent. Beaucoup de pays asiatiques pourraient aussi faire avancer leurs projets de renforcement des dispositifs de scurit sociale et daccroissement des investissements dans les infrastructures si une autre srie de mesures de relance budgtaire se justie ces actions gouvernementales ont des eets positifs durables sur le rquilibrage conomique et lingalit des revenus qui sont bnques mme en priodes fastes. Lassainissement budgtaire reste toutefois une priorit, en Inde et au Japon, pour ancrer la conance et dgager la marge de manuvre ncessaire pour faire face aux ds de lavenir. Si le durcissement de la politique montaire a t interrompu juste titre dans beaucoup de pays dAsie, et prudemment invers dans quelques-uns, les possibilits dun nouvel assouplissement sont limites dans les pays o persistent des tensions inationnistes sous-jacentes

Fonds montaire international | Avril 2012

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

(Core, Inde, Indonsie) et dans ceux qui ne sont pas encore sortis de la prcdente phase dexpansion du crdit (Chine). Au Japon, en revanche, un nouvel assouplissement de la politique montaire peut permettre damliorer les perspectives de croissance, et les achats dactifs eectus dans le cadre des programmes en vigueur devront peut-tre tre intensis pour acclrer la sortie de la dation. Si le dsendettement des banques de la zone euro prend de lampleur, les gouvernants devront veiller ce que lore de crdit soit maintenue pour ceux qui sont vulnrables lencadrement du crdit, comme les petites et moyennes entreprises. Les programmes labors prcisment cette n pendant la crise de 200809 pourraient tre ractivs si besoin est. Les problmes de nancement en dollars, qui sont devenus patents pendant la crise prcdente (notamment en Core, en Malaisie et dans la province chinoise de Taiwan), restent un facteur de vulnrabilit. En cas dasschement des liquidits mondiales provoqu par une aggravation de la crise de la zone euro, les autorits devront tre prtes soutenir les liquidits dans la rgion. La fragilit des perspectives extrieures souligne quil est ncessaire que la rgion rquilibre la croissance en renforant les sources intrieures de demande pendant les annes venir. En Chine, la poursuite de lapprciation rcente de la monnaie et des progrs dans la mise en uvre des mesures dnies dans le douzime plan quinquennal permettraient de prenniser la rcente rduction de lexcdent extrieur (voir lencadr 1.3). Dans les pays mergents dAsie ainsi que dans beaucoup de pays de lASEAN et en Inde, la demande intrieure ne pourra tre renforce sans que les conditions de linvestissement priv soient amliores, notamment en sattaquant aux goulets dtranglement des infrastructures et en amliorant la gouvernance et la fourniture des services publics.

Amrique latine et Carabes : sur la trajectoire dune croissance stable


Les oscillations de laversion pour le risque qui ont t observes sur les marchs mondiaux au cours des six derniers mois ont eu des eets non ngligeables sur la rgion. Dans un premier temps, une monte de laversion pour le risque a allg les pressions pesant sur un certain nombre de pays de la rgion qui taient menacs de surchaue.
66 Fonds montaire international | Avril 2012

Mais, aprs cette pause, les ux de capitaux reprennent et les taux de change sont nouveau sous pression. Le durcissement des politiques conomiques opr plus tt commence toutefois porter ses fruits. La conjonction des progrs raliss grce laction mene et de la capacit de rsistance manifeste rcemment face aux sautes dhumeur des marchs mondiaux laisse esprer un avenir prometteur (graphique 2.10). Le taux dination reste cependant au-dessus du point mdian de la fourchette cible dans beaucoup de pays, et lexpansion du crdit est encore forte. Les risques de courants baissiers venus dEurope persistent en mme temps. Bien que les risques soient dans lensemble quilibrs, ces tensions compliquent la tche des gouvernants. La rgion Amrique latine et Carabes (ALC) a connu une forte croissance en 2011. Cette volution a t notablement favorise par des facteurs extrieurs. Le niveau lev des prix des produits de base a soutenu lactivit dans beaucoup de pays de la rgion qui exportent ces produits, tandis que le ralentissement gnral de la croissance mondiale et des ux de capitaux a permis de limiter les risques de surchaue. Le durcissement des politiques budgtaires, montaires et prudentielles a aussi contribu ralentir le rythme de lexpansion lintrieur de la rgion (graphique 2.11). Si lactivit conomique reste modre dans cette rgion, la vigueur des liens rels existant avec les tats-Unis laisse esprer une amlioration des perspectives sous leet du lent redressement de lconomie amricaine. Les eets de contagion se sont fait sentir, ces derniers mois, dans la rgion par les circuits commerciaux, nanciers et bancaires, mais en naectant lactivit que de faon limite. Comme on peut le dduire de ce qui prcde, ceux aectant les changes commerciaux ont principalement concern les produits de base et ont, de ce fait, t lis la croissance en Asie. Ceux de nature nancire ont t plus troitement lis lvolution de la situation en Europe, la plus grande aversion pour le risque due aux inquitudes suscites par ce qui sy passait ayant provoqu une baisse momentane des ux de capitaux vers la rgion. Il ny a toutefois pas eu inversion des ux et, en tant que telle, cette volution sest traduite par un eet positif net pour la rgion. Celle-ci a pourtant eu du mal, dans le pass, absorber les capitaux spculatifs, et cela reste une source de vulnrabilit pour elle. Les rpercussions sur la rgion de la situation en Europe sont toutefois surtout directe-

CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

ment lies lexposition des pays qui la composent aux activits des banques europennes. Ces dernires, en particulier les banques espagnoles, sont assez fortement prsentes dans la rgion (voir la deuxime plage du graphique 2.5). La vente dactions par la banque Santander dans ses liales locales la n de 2011 a provoqu une chute momentane des indices boursiers des banques rgionales, ce qui fait craindre quune dcience des banques mres en Europe ne pose des problmes pour les marchs nanciers rgionaux et lore de crdit. Les activits rgionales de ces banques tant toutefois principalement exerces par leurs liales et nances par les dpts locaux, il est permis de penser que les eets de contagion nancire seront rduits lavenir.

Daprs les projections, la croissance devrait ralentir dans la rgion ALC et son taux tomber 3 % en 2012 avant de remonter aux alentours de 4 % en 2013 (tableau 2.4). Le fort accroissement de la demande intrieure sest attnu pour les exportateurs de produits de base du fait que le durcissement des politiques macroconomiques a commenc porter ses fruits et que la situation extrieure sest dgrade. Cela est trs perceptible au Brsil, o le taux de croissance na t que de 2 % en 2011 et o la politique montaire a dj t assouplie. Les direntes forces en jeu impliquent que les risques de surchaue sestompent (voir le graphique 1.18). Mais la croissance leve du crdit et des importations fait craindre que ces risques

Graphique 2.10. Amrique latine et Carabes : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012
(cart en points par rapport aux projections de ldition de septembre 2011 des PEM)

Infrieur 1 Entre 1 et 0,5 Entre 0,5 et 0 Entre 0 et 0,5 Entre 0,5 et 1 Suprieur 1 Donnes insuffisantes

Source : estimations des services du FMI.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 2.11. Amrique latine : attention aux courants baissiers1


Les fluctuations de laversion pour le risque au cours des six derniers mois se sont traduites, tout dabord, par une diminution des flux de capitaux et des taux de change, mais plus rcemment par une reprise des mouvements de capitaux et des pressions sur les taux de change. Le durcissement de la politique conomique a commenc porter ses fruits en permettant de stabiliser la croissance du crdit rel, quoiqu des niveaux plus levs. Linflation reste cependant au-dessus du point mdian de la fourchette cible dans beaucoup de pays. Les gouvernants doivent rester vigilants lgard de possibles courants baissiers venus dEurope et de courants haussiers engendrs par les mouvements de capitaux. 1. Flux nets des comptes financiers par pays (milliards de dollars EU) 70 CHL, COL, PER, URY 60 Mexique 50 Brsil 40 30 20 10 0 10 20 30 2006 : T3 Brsil Chili (donnes mensuelles) 09 : T3 11 : juil. janv. T3 11 12 2009 110 Prou Argentine2 Mexique 10 fvr. 12 80 100 90 2. Taux de change effectif rel (janvier 2009 = 100) Colombie Brsil

150 140 130

Chili

Uruguay 120

15

3. Taux directeurs (en pourcentage) Brsil

4. Crdit priv rel par habitant (variation en pourcentage sur un an) Moyenne BRE, CHL, COL, MEX, PER, URY

50 40 30 20

10 Uruguay 5 Mexique Moyenne CHL, COL, PER 0 2008 09 10 mars 12 Fourchette BRE, CHL, COL, MEX, PER, URY 2007 08 09 Argentine2 10

10 0 10 20

30 11 : T3

5. AL-6. Inflation globale et inflation hors alimentation et nergie 3 (variation en pourcentage sur 12 mois) 8 7 6 Inflation globale 5 Inflation hors 4 alimentation et nergie 3 Cible 2 2008 09 10 fvr. 12

6. Contribution la croissance (variation trimestrielle en pourcentage annualise) Investissement Exportations nettes Consommation prive Consommation publique

20 15 10 5 0 5 10

Croissance du PIB 2007 08 09 10

15 20 11 : T3

Sources : Haver Analytics; FMI, International Financial Statistics; calculs des services du FMI. 1BRE : Brsil; CHL : Chili; COL : Colombie; MEX : Mexique; PER : Prou; URY : Uruguay. 2Les donnes nominales du crdit pour lArgentine sont dflates laide des estimations de lIPC provincial tablies par les services du FMI. 3AL-6 : Brsil, Chili, Colombie, Mexique, Prou et Uruguay.

ne soient pas totalement matriss et quils resurgissent si les mouvements de capitaux retrouvent leurs niveaux antrieurs. Au Mexique, la croissance a t forte en 2011 et plus marque quon sy attendait, comme aux tats-Unis. La croissance devrait se situer entre 3 et 3 % en 2012 et 2013, soit un taux lgrement plus faible quauparavant, mais suprieur au taux potentiel. En Amrique centrale, le taux de croissance moyen pour 201213 devrait tre denviron 4 %, et aux Carabes, se situer aux alentours de 3 %. Le niveau lev de la dette publique et la faiblesse du tourisme et des envois de fonds continuent de peser sur les perspectives pour les Carabes. Celles pour lAmrique centrale sont, comme dans le cas du Mexique, troitement lies lvolution de la situation aux tats-Unis. Les eets de contagion relle et nancire dun retour de la crise en Europe seront probablement limits dans la rgion. Daprs les estimations, une rsurgence de la crise europenne, lun des scnarios ngatifs dcrits au chapitre 1 et prsents dans le graphique 2.2, pourrait faire baisser la production rgionale denviron % par rapport au scnario de rfrence. Cet eet se situe dans le bas de la fourchette des eets estims en raison du niveau relativement faible des changes avec lEurope (qui nabsorbe quenviron 10 % des exportations de marchandises de la rgion) et des rpercussions nancires limites (voir le graphique 2.5). Comme on la vu plus haut, les eets de contagion sexerant par lintermdiaire des activits des banques europennes devraient tre modrs, malgr la forte prsence de ces banques dans la rgion. En revanche, la rgion, en particulier son cne mridional, est fortement tributaire des cours des produits de base. Elle pourrait tre aecte cet gard si une crise en Europe provoquait un ralentissement plus gnral de lactivit, surtout si elle touchait la Chine et les pays mergents dAsie. Cette vulnrabilit extrieure est contrebalance par le poids de lconomie brsilienne, qui est principalement rgie par des facteurs internes. Dans ce contexte, laction publique mene doit tenir compte des risques intrieurs de surchaue et sappuyer sur la base solide de mesures prudentielles tablie pendant les dernires priodes de mouvements de capitaux intenses. Les pressions extrieures, qui ont certes momentanment chi, sont de retour; il serait donc prmatur dassouplir lorientation des politiques suivies alors que les taux dination restent

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Tableau 2.4. Pays de lHmisphre occidental (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage
(Variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire) PIB rel Projections Prix la consommation1 Projections Solde extrieur courant2 Projections Chmage3 Projections

2011 Amrique du Nord tats-Unis Canada Mexique Amrique du Sud4 Brsil Argentine5 Colombie Venezuela Prou Chili quateur Uruguay Bolivie Paraguay Amrique centrale6 2,0 1,7 2,5 4,0 4,8 2,7 8,9 5,9 4,2 6,9 5,9 7,8 5,7 5,1 3,8

2012 2,2 2,1 2,1 3,6 3,8 3,0 4,2 4,7 4,7 5,5 4,3 4,5 3,5 5,0 1,5 4,0 3,5 3,7 1,5

2013 2,5 2,4 2,2 3,7 4,3 4,1 4,0 4,4 3,2 6,0 4,5 3,9 4,0 5,0 8,5 4,0 3,6 4,1 2,2

2011 3,1 3,1 2,9 3,4 7,8 6,6 9,8 3,4 26,1 3,4 3,3 4,5 8,1 9,9 6,6 5,6 7,2 6,6 3,4

2012 2,3 2,1 2,2 3,9 7,4 5,2 9,9 3,5 31,6 3,3 3,8 5,7 7,4 4,9 5,0 5,3 5,5 6,4 3,5

2013 2,0 1,9 2,0 3,0 7,0 5,0 9,9 3,1 28,8 2,6 3,0 4,8 6,6 4,5 5,0 5,2 5,2 5,9 2,4

2011 3,0 3,1 2,8 0,8 1,0 2,1 0,5 2,8 8,6 1,3 1,3 0,3 2,2 2,2 1,2 6,9 3,5 1,2 19,9

2012 3,1 3,3 2,7 0,8 1,9 3,2 0,7 2,7 7,4 2,0 2,4 0,5 3,6 1,6 3,5 6,9 3,6

2013 2,9 3,1 2,7 0,9 2,0 3,2 1,1 2,4 5,6 1,9 2,4 0,6 3,2 1,1 1,4 6,7 3,7

2011 ... 9,0 7,5 5,2 ... 6,0 7,2 10,8 8,1 7,5 7,1 6,0 6,1 ... 5,6 ... ... ... ...

2012 ... 8,2 7,4 4,8 ... 6,0 6,7 11,0 8,0 7,5 6,6 5,8 6,0 ... 5,8 ... ... ... ...

2013 ... 7,9 7,3 4,6 ... 6,5 6,3 10,5 8,1 7,5 6,9 6,2 6,0 ... 5,5 ... ... ... ...

4,7 Carabes7 2,8 Pour mmoire Amrique latine et Carabes8 4,5 Union montaire des Carabes orientales9 0,2

1,8 2,0 21,4 20,5

1Les variations des prix la consommation sont donnes en moyennes annuelles. Les variations de dcembre dcembre sont indiques dans les tableaux A6 et A7 de lappendice statistique. 2En pourcentage du PIB. 3En pourcentage. Les dnitions nationales du chmage peuvent varier. 4Inclut galement le Guyana et le Suriname. 5Les chiffres reposent sur les donnes ofcielles de lArgentine relatives son PIB et lindice des prix la consommation (IPC) du Grand Buenos Aires (GBA). Les services du FMI ont demand aux autorits argentines de prendre des mesures pour amliorer la qualit des donnes ofcielles relatives au PIB et lIPC-GBA. Ils utilisent aussi dautres indicateurs de la croissance du PIB et de lination pour la surveillance macroconomique, notamment des donnes produites par des analystes privs qui indiquent une croissance du PIB rel sensiblement infrieure aux donnes ofcielles partir de 2008 et des donnes produites par des ofces statistiques provinciaux et des analystes privs qui indiquent une ination considrablement plus leve que les chiffres ofciels partir de 2007. 6Belize, Costa Rica, El Salvador, Guatemala, Honduras, Nicaragua et Panama. 7Antigua-et-Barbuda, Bahamas, Barbade, Dominique, Grenade, Hati, Jamaque, Rpublique dominicaine, Saint-Kitts-et-Nevis, Saint-Vincent-et-les Grenadines, Sainte-Lucie et Trinit-et-Tobago. 8Inclut le Mexique et les pays dAmrique centrale, dAmrique du Sud et des Carabes. 9Antigua-et-Barbuda, Dominique, Grenade, Saint-Kitts-et-Nevis, Saint-Vincent-et-les Grenadines et Sainte-Lucie, ainsi que Anguilla et Montserrat, qui ne sont pas membres du FMI.

au-dessus du point mdian des fourchettes vises et quils risquent plutt daugmenter. Ces problmes se posent avec une acuit particulire au Venezuela, o laction publique na pas t notablement durcie et o lination reste leve. La vigueur de lexpansion du crdit et de lination est aussi proccupante en Argentine, qui nest toutefois pas aecte de la mme faon par les ux de crdit internationaux. Les uctuations des ux de capitaux observes rcemment doivent inciter les gouvernements de la rgion continuer de renforcer les cadres prudentiels pour pouvoir faire face lavenir une expansion ou un

eondrement de ces ux. La politique montaire peut rester accommodante au Mexique tant que les pressions et les anticipations inationnistes y restent matrises du fait que les anticipations inationnistes sont fermement ancres et que labsence de tension persiste aux tats-Unis. Lassainissement des nances publiques doit tre poursuivi (surtout l o il est ncessaire pour maintenir la viabilit de la dette), mais les dpenses sociales et dinfrastructure doivent tre galement protges. Dans les pays exportateurs de produits de base, la politique budgtaire devrait viser pargner les recettes plus

Fonds montaire international | Avril 2012

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

importantes que prvu, tant que les cours des produits de base resteront levs, pour crer lespace ncessaire des mesures de soutien si les risques de dgradation des perspectives semblaient devoir se concrtiser (voir le chapitre 4). En Amrique centrale, laction publique devrait tre inchie vers la reconstitution des volants utiliss pendant la crise et ladoption de rformes structurelles visant stimuler la croissance moyen terme. Aux Carabes, les autorits devraient se montrer plus dtermines rduire le surendettement tout en sattaquant au manque de comptitivit.

Communaut des tats indpendants : les prix des produits de base sont le principal vecteur des eets de contagion
Laaiblissement des exportations vers lEurope paralllement au durcissement de la politique conomique dans certains pays aura, cette anne, un eet modrateur sur la croissance dans la Communaut des tats

indpendants (CEI) (graphique 2.12) malgr la bonne tenue attendue des prix des produits de base. Si la crise de la zone euro sintensie, la chute de la demande mondiale, jointe la baisse des prix des produits de base qui laccompagnera, psera notablement sur la croissance de la rgion. La CEI a continu, au second semestre de 2011, denregistrer une forte croissance, soutenue par les prix toujours levs du ptrole et des produits de base, une remonte de la production agricole dans plusieurs pays (Armnie, Blarus, Kazakhstan, Russie), aprs la scheresse de 2010, et la vigueur de la demande intrieure (graphique 2.13). La rgion a cependant t aecte par les eets de contagion de la zone euro. La monte des turbulences nancires au niveau mondial, la n de 2011, et la fuite vers la scurit quelle a provoque ont contribu dimportantes sorties de capitaux de Russie, un accroissement des carts de couverture de dfaillance (surtout pour lUkraine) et la dprciation dun certain nombre

Graphique 2.12. Communaut des tats indpendants : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012
(cart en points par rapport aux projections de ldition de septembre 2011 des PEM)

Infrieur 1 Entre 1 et 0,5 Entre 0,5 et 0 Entre 0 et 0,5 Entre 0,5 et 1 Suprieur 1 Zone couverte par une autre carte

Source : estimations des services du FMI. Note : La Gorgie et la Mongolie sont incluses.

70

Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

de monnaies rgionales, dont le rouble russe. Lentre en rcession de la zone euro sest traduite par un aaiblissement des exportations et un ralentissement de la production industrielle dans les grands pays de la rgion. Le taux de croissance dans la CEI devrait tomber de 5 % en 2011 4 % en 2012 sous leet du net aaiblissement des perspectives extrieures (tableau 2.5). Ce ralentissement de la croissance devrait survenir alors que les cours du ptrole devraient rester relativement levs. La croissance en Russie bnficiera des cours levs du ptrole. Les projections actuelles dun taux de croissance de 4 % cette anne ne sont que lgrement infrieures aux prvisions de ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale. Le taux de croissance en 2013 a lui aussi t rvis la baisse et ramen juste en dessous de 4 % du fait que les cours du ptrole devraient lgrement flchir. La croissance devrait aussi ralentir quelque peu dans les autres pays exportateurs de produits nergtiques de la rgion et tomber 5 % en 2012 et 5 % en 2013. Malgr la dtrioration de la situation extrieure, la croissance sera soutenue dans ces pays par la vigueur des termes de lchange ainsi que par les investissements effectus dans les secteurs ptrolier et minier (Kazakhstan) et les infrastructures (Kazakhstan, Ouzbkistan). Aprs une chute brutale de la production ptrolire en 2011, la production dhydrocarbures devrait rester relativement stable en Azerbadjan cette anne, et la persistance dune forte croissance dans le secteur hors hydrocarbures devrait permettre une expansion de lconomie de 3 % en 2012. Dans les pays de la CEI qui sont importateurs de produits nergtiques, des facteurs extrieurs et intrieurs contribuent, cette anne, au ralentissement de la croissance. Laffaiblissement de la demande dexportations et le durcissement des conditions montaires et financires contribueront ralentir la croissance en Ukraine et la faire passer de 5 % lanne dernire 3 % cette anne. La croissance devrait aussi tomber, au Blarus, dun rythme de 5 % en 2011 3 % cette anne sous leffet de la crise montaire de lanne dernire et du durcissement des politiques montaire et budgtaire qui a t ncessaire pour rduire linflation qui atteignait des taux trois chiffres. Aprs avoir augment au milieu de lanne 2011 en raison du niveau lev des prix des produits alimentaires et des combustibles (ainsi que des tensions cres dans

Graphique 2.13. La Communaut des tats indpendants, soutenue par les prix des produits de base, mais secoue par les turbulences de la zone euro1
Le flchissement de la demande, notamment en provenance dEurope, a frein la croissance dans la CEI. La rgion a bnfici du niveau encore lev des produits de base, mais une aggravation de la crise dans la zone euro provoquerait un gros choc des termes de lchange pour la rgion. Linflation sest ralentie, mais la marge de manuvre budgtaire na pas encore t ramene ses niveaux davant la crise. 1. Croissance des exportations de la CEI vers la zone euro et le monde entier (variation en pourcentage sur 60 3 mois de la moyenne mobile sur 3 mois, corrige des variations saisonnires) 40 Exportations vers la zone euro 20 0 20 40 Exportations vers le monde entier 2006 08 10 nov. 11 2. Contribution la croissance 2 (en pourcentage)
Croissance de la production

15 10 5 0 5

Consommation Investissements (stocks compris) 15 Exportations nettes Discordance

10

2004

06

08

10

13

20

3. Termes de lchange (2004 = 100) 180 170 Pays exportateurs 160 nets dnergie Russie hors Russie 150 140 130 120 110 100 90 2004 06 CEI

4. Scnario de crise dans la zone euro : impact sur les prix des produits de base 10 (cart par rapport au scnario de rfrence PEM, en pourcentage, 5 trimestres en abscisse) Produits de base hors ptrole 0 5 10

Pays importateurs nets dnergie 08 10 13 0 4

Ptrole

15 16 20 20

12

5. Inflation3 30 25 20 15 10
Russie CIS

(variation en pourcentage sur un an) Blarus 120


(chelle de Pays droite) importateurs nets dnergie hors Blarus Pays exportateurs nets dnergie hors Russie

6. Solde budgtaire des administrations publiques (en pourcentage du PIB) 10 2007 2011 8 6 4

100 80 60

2 40 20 0 2
CEI Exportateurs Russie nets Importateurs nets dnergie hors Russie dnergie

5 0 2007 08 09 10 11 fvr. 12

Sources : Haver Analytics; FMI, Direction of Trade Statistics; estimations des services du FMI. 1 Exportateurs nets dnergie : Azerbadjan, Kazakhstan, Ouzbkistan, Russie et Turkmnistan. Importateurs nets dnergie : Armnie, Blarus, Gorgie, Moldova, Mongolie, Rpublique kirghize, Tadjikistan et Ukraine. 2 LAzerbadjan, la Gorgie, lOuzbkistan, le Tadjikistan et le Turkmnistan sont exclus en raison du manque de donnes. 3 En raison du manque de donnes, lOuzbkistan et le Turkmnistan sont exclus du groupe des pays exportateurs nets dnergie hors Russie, et la Mongolie, la Rpublique kirghize et le Tadjikistan sont exclus du groupe des pays importateurs nets dnergie hors Blarus.

Fonds montaire international | Avril 2012

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 2.5. Communaut des tats indpendants : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage
(Variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire) PIB rel Projections Prix la consommation1 Projections Solde extrieur courant2 Projections Chmage3 Projections

2011 Communaut des tats indpendants (CEI)4 Exportateurs nets dnergie Russie Kazakhstan Ouzbkistan Azerbadjan Turkmnistan Importateurs nets dnergie Ukraine Blarus Gorgie Armnie Tadjikistan Mongolie Rpublique kirghize Moldova 4,9 4,7 4,3 7,5 8,3 0,1 14,7 5,7 5,2 5,3 7,0 4,4 7,4 17,3 5,7 6,4 7,3 6,8

2012 4,2 4,3 4,0 5,9 7,0 3,1 7,0 3,7 3,0 3,0 6,0 3,8 6,0 17,2 5,0 3,5 6,1 5,7

2013 4,1 4,2 3,9 6,0 6,5 1,9 6,7 3,9 3,5 3,3 5,5 4,0 6,0 11,8 5,5 4,5 5,9 5,4

2011 10,1 8,5 8,4 8,3 12,8 7,9 5,8 18,2 8,0 53,2 8,5 7,7 12,4 9,5 16,6 7,6 11,7 8,9

2012 7,1 5,1 4,8 5,5 12,7 5,6 6,2 17,4 4,5 66,0 1,7 4,0 7,9 13,6 4,1 5,5 8,7 7,1

2013 7,7 6,6 6,4 7,0 10,9 6,1 7,0 13,3 6,7 35,8 5,5 4,2 8,4 12,5 8,1 5,0 8,7 7,7

2011 4,6 6,2 5,5 7,6 5,8 26,3 1,8 8,0 5,6 10,4 12,7 12,3 2,3 30,4 3,1 10,6 1,7 10,6

2012 4,0 5,4 4,8 6,6 2,8 21,8 2,1 7,1 5,9 6,2 10,3 11,0 3,6 24,4 4,8 9,7 2,6 8,8

2013 1,7 2,6 1,9 5,6 3,0 16,4 1,3 5,8 5,2 6,5 9,3 9,5 5,0 1,8 4,2 9,9 2,2 7,1

2011 ... ... 6,5 5,4 0,2 6,0 ... ... 8,2 0,6 14,9 19,0 ... 3,0 7,9 6,7 ... ...

2012 ... ... 6,0 5,4 0,2 6,0 ... ... 8,2 0,6 14,1 19,0 ... 3,0 7,7 6,6 ... ...

2013 ... ... 6,0 5,3 0,2 6,0 ... ... 7,9 0,6 13,5 18,5 ... 3,0 7,6 6,4 ... ...

Pour mmoire Pays faible revenu de la CEI5 Exportateurs nets dnergie hors Russie
1Les 2En

variations des prix la consommation sont donnes en moyennes annuelles. Les variations de dcembre dcembre sont indiques dans le tableau A7 de lappendice statistique. pourcentage du PIB. 3En pourcentage. Les dnitions nationales du chmage peuvent varier. 4La Gorgie et la Mongolie, qui ne sont pas membres de la Communaut des tats indpendants, sont incluses dans ce groupe pour des raisons de gographie et de similitude de structure conomique. 5Les pays faible revenu de la CEI sont lArmnie, la Gorgie, la Moldova, lOuzbkistan, la Rpublique kirghize et le Tadjikistan.

plusieurs pays par un excs de demande), lination globale a commenc chir dans beaucoup de pays de la CEI au second semestre de lanne dernire et au dbut de lanne en cours. Ce chissement a t favoris par les bonnes rcoltes, qui ont rduit la hausse des prix alimentaires, ainsi que par un ralentissement de lactivit conomique et un resserrement de la politique montaire dans un certain nombre de pays. Lination devrait, de ce fait, diminuer cette anne dans presque tous les pays de la rgion lexception notable du Blarus, o elle est entrane par la dprciation montaire. Le principal risque pour la rgion est que la crise saggrave dans la zone euro. Elle sera alors directement aecte par le biais de ses liens commerciaux puisque cette zone absorbe un tiers environ de ses exportations, ce qui fait delle son premier fournisseur en dehors de lEurope (premire plage du graphique 2.5). Mme les pays de la CEI qui sont moins directement tributaires des changes avec la zone euro seront touchs par lintermdiaire de la Russie, qui est le principal partenaire commercial de nombreux pays de la rgion (et une

source, pour eux, denvois de fonds et dinvestissement direct tranger). Un eet indirect, mais potentiellement plus important, est celui quune crise dans la zone euro et un ralentissement de lactivit au niveau mondial auraient sur les prix des produits de base. Dans le scnario de crise dans la zone euro dcrit au chapitre 1, les cours du ptrole et des produits de base seraient infrieurs de 17 et 10 %, respectivement, au niveau de rfrence, ce qui se traduirait par un choc des termes de lchange important pour la rgion (quatrime plage du graphique 2.13). En outre, comme on a pu le constater lanne dernire, un accroissement des sorties de capitaux mettrait les monnaies de la rgion sous pression et aggraverait les problmes de nancement pour les pays qui sont fortement tributaires des nancements extrieurs, comme lUkraine. Les liens nanciers de la rgion avec les banques de la zone euro sont certes relativement limits (voir la deuxime plage du graphique 2.5), mais, si une banque de la zone euro dimportance systmique connaissait des dicults, cela pourrait provoquer un retrait brutal

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

de fonds et augmenter les risques de crise du secteur bancaire en Russie4. Dans le cas des pays exportateurs de produits nergtiques de la CEI, le risque est quun regain de tension au Moyen-Orient provoque une nouvelle hausse des prix ptroliers. Pour rendre la rgion moins vulnrable ces risques, la marge de manuvre ncessaire laction gouvernementale doit tre reconstitue dans la plupart des pays de la CEI, notamment en assainissant les nances publiques. Les dsquilibres budgtaires sont beaucoup moins importants quils ltaient avant la crise de 200809. En Russie, le dcit hors ptrole a plus que tripl depuis la crise et le fonds de rserve ptrolier a t puis; en Ukraine, les nances publiques restent vulnrables aux pressions rsultant de la hausse des salaires, des retraites et des dpenses en capital et, au Blarus, lapplication dune politique salariale rigoureuse sera indispensable dans le secteur public pour rduire les anticipations inationnistes. Le ralentissement de lination dans la rgion ore aux gouvernants une marge de manuvre dans le domaine montaire. La politique montaire devrait nanmoins continuer de viser ramener lination audessous du niveau envisag dans le scnario de rfrence, car elle reste leve dans plusieurs pays (Blarus, Ouzbkistan, Russie). Si les risques de dtrioration de la situation se concrtisaient, les autorits montaires et budgtaires devraient tre prtes ajuster leurs politiques. Une plus grande exibilit des taux de change, heureuse volution observe en Russie lanne dernire qui se fait encore attendre dans dautres pays de la rgion, aiderait aussi ces pays faire face des chocs ngatifs.

Moyen-Orient et Afrique du Nord : croissance en panne et perspectives incertaines


En dehors des srieux ds que doivent relever plusieurs pays de la rgion et des risques gopolitiques importants lis la Rpublique islamique dIran, la rgion MOAN pourrait tre fortement aecte par la situation en Europe. Les problmes internes, qui sont illustrs par lagitation sociale actuelle, ont entran un accroissement des transferts sociaux. Laction publique devra, en priorit, viser prserver ou rtablir la stabilit macroconomique, malgr lagitation sociale, et voluer en mme temps vers un modle de croissance inclusive, moins tributaire des transferts
4Voir

publics. Les problmes venus de lextrieur sont principalement lis aux prix du ptrole et aux liens commerciaux avec lEurope. Dans le cas des pays exportateurs de ptrole, une recrudescence de la crise en Europe pourrait faire baisser les prix ptroliers et compromettre laccroissement rcent des dpenses publiques consacres laide sociale. En Afrique du Nord, les liens traditionnellement importants, tisss avec lEurope par le biais des changes commerciaux, des envois de fonds et du tourisme manquent actuellement de vigueur. La croissance dans la rgion MOAN a t infrieure son niveau potentiel en 2011, surtout pour des raisons propres aux pays qui composent cette rgion5. Dans les pays exportateurs de ptrole, la vigueur des prix ptroliers a contribu, en 2011, une croissance de 4 %, qui a t freine par les moins bons rsultats enregistrs par la Rpublique islamique dIran sous leet dune rcolte mdiocre et de la rforme des subventions. Dans les pays importateurs de ptrole, la croissance a t de 2 %, mme sans les donnes de la Rpublique arabe syrienne. Ce faible taux de croissance est une consquence directe de lagitation sociale. En dehors des eets quils ont eus sur les prix ptroliers, les facteurs mondiaux et la situation en Europe ont eu un impact relativement minime sur la rgion jusqu prsent les rvisions apportes aux prvisions tiennent principalement lvolution intervenue au niveau rgional (graphique 2.14). Les rpercussions sur la rgion MOAN de lagitation sociale ont t importantes et ont surtout touch le tourisme et les ux de capitaux, qui ont diminu dans lensemble des pays de la rgion (graphique 2.15). tant donn lampleur des chocs propres aux pays et les fortes rpercussions rgionales quils ont eues, il est dicile disoler leet europen en dehors de laaiblissement des envois de fonds constat. Ceci dit, les retombes potentielles dune rsurgence de la crise en Europe, telles quelles ont t modlises dans le premier scnario baissier du chapitre 1 et illustres dans le graphique 2.2, pourraient faire chir la production rgionale denviron 3 % par rapport au niveau de rfrence, ce qui constituerait le plus important eet induit observ dans une rgion extrieure lEurope. Cet eet est imputable, en majeure partie, la baisse des prix ptroliers et, pour le reste, aux importantes rpercussions sur la rgion du
5La Rpublique arabe syrienne a t exclue des donnes et des projections du fait des incertitudes qui entourent la situation politique du pays. La croissance en Libye, qui est prise en compte, est fortement aecte par la guerre civile et le redressement projet en 2012.

FMI (2011).

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 2.14. Moyen-Orient et Afrique du Nord : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012
(cart en points par rapport aux projections de ldition de septembre 2011 des PEM)

Infrieur 1 Entre 1 et 0,5 Entre 0,5 et 0 Entre 0 et 0,5 Entre 0,5 et 1 Suprieur 1 Donnes insuffisantes Zone couverte par une autre carte

Source : estimations des services du FMI.

chissement de la demande des partenaires commerciaux se manifestant principalement par le biais des ux de capitaux trangers, des changes commerciaux, du tourisme et des envois de fonds. Ces liens ressortent clairement de la structure des changes de la rgion (voir la premire plage du graphique 2.5). Les exportations de marchandises vers lEurope reprsentent environ 20 % des exportations, ou 7 % du PIB, soit davantage que pour lAsie, le Canada, lAmrique latine, lAfrique subsaharienne ou les tats-Unis. Le graphique 2.5 montre aussi que, malgr la faiblesse apparente des liens nanciers actuels, la rgion MOAN a t lune des rgions les plus fortement aectes pendant lanne qui a suivi leondrement de Lehman Brothers en 2008. Ces forts eets externes de la situation en Europe inuent sur les risques qui psent sur les perspectives dvolution, mais le scnario de rfrence est principalement dtermin par des facteurs rgionaux. Les prvisions de rfrence tablent sur une croissance de 4 % en 2012 et 3 % en 2013 (tableau 2.6). Les principaux aspects ngatifs, pour les pays importateurs

de ptrole, sont la vigueur des cours ptroliers, latonie du tourisme lie lagitation sociale dans la rgion et la diminution des ux commerciaux et des envois de fonds due aux dicults que connat actuellement lEurope. Dans le cas des pays exportateurs de ptrole, lvolution dfavorable de la situation en Iran devrait tre compense par un accroissement de la production ptrolire en Iraq et en Arabie saoudite et le redressement de la Libye. tant donn la croissance relativement modre qui est attendue et le recul observ des prix des produits de base hors ptrole, le taux dination dans la rgion devrait chir lgrement pendant la priode couverte par les prvisions et passer de 9 % en 2011 8 % en 2013. Comme on la vu plus haut, les risques externes tournent autour de lvolution de la situation en Europe. Les risques internes sont domins par des vnements politiques. Linstabilit intrieure a provoqu, pour la rgion, une baisse notable du tourisme, qui na pas encore retrouv ses niveaux antrieurs (deuxime plage du graphique 2.15). Une intensication de la

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CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

rcession en Europe pourrait branler encore davantage le secteur du tourisme dj chancelant, ce qui aurait des rpercussions sur le reste de lconomie. Dans le cas des pays exportateurs de ptrole, les risques tournent autour du prix du ptrole qui, dans le cadre dun scnario baissier, est surtout li la possibilit dune aggravation de la crise en Europe provoquant un ralentissement de la croissance dans le reste du monde. Les dpenses publiques ont tellement augment quune baisse relativement faible du prix du ptrole peut conduire des dcits budgtaires. Inversement, bien quils soient dj levs du fait de lincertitude politique qui rgne dans la rgion, les cours du ptrole pourraient encore augmenter sous leet de la monte des inquitudes suscites par la possibilit dune crise de lore de ptrole lie lIran, dune propagation de lagitation sociale dans la rgion ou dune interruption eective des livraisons de ptrole. Ces eets pourraient tre considrables tant donn que les stocks et les capacits disponibles sont limits et que les marchs physiques devraient rester tendus pendant toute lanne 2012. Avec ces risques et perspectives, les pays de la rgion doivent faire face de srieux ds. Ils doivent non seulement assurer en premier lieu la stabilit conomique et sociale, mais aussi mettre rapidement les nances publiques sur une trajectoire soutenable. Dans les pays exportateurs de ptrole, les pouvoirs publics doivent saisir loccasion que prsentent les cours levs du ptrole pour voluer vers des conomies plus viables et diversies. En outre, les troubles sociaux observs dans la rgion soulignent la ncessit dun programme de croissance inclusive moyen terme qui mette en place des institutions solides pour stimuler les activits du secteur priv, facilite laccs aux opportunits conomiques et sattaque un chmage chroniquement lev, en particulier chez les jeunes. Un objectif budgtaire primordial moyen terme est de rorienter les politiques budgtaires vers la rduction de la pauvret et lencouragement des investissements productifs. Cependant, laugmentation des dpenses consacres aux subventions aux combustibles et lalimentation (la Rpublique islamique dIran constituant une exception importante cet gard), conjugue des pressions visant relever les traitements et les retraites de la fonction publique, fait peser une lourde charge sur les nances publiques (en particulier dans les pays importateurs de ptrole) qui ne sera pas soutenable

Graphique 2.15. Moyen-Orient et Afrique du Nord : une priode trs trouble1


Le climat politique incertain qui rgne dans beaucoup de pays de la rgion branle les perspectives de croissance. Les consquences de lagitation sociale et de la faiblesse de lactivit conomique en Europe se font sentir par les mauvais chiffres du tourisme et des envois de fonds et les sorties de capitaux. Laccroissement des dpenses consacres aux transferts sociaux implique que les budgets publics des pays exportateurs de ptrole sont de plus en plus tributaires de la persistance de cours du ptrole levs. 1. cart de production (en pourcentage du PIB potentiel) 4 Pays exportateurs 3 de ptrole 2 MOAN2 1 5 0 1 2 3 4 5 2000 02 Pays importateurs de ptrole 04 06 08 10 13 2007 08 09 10 nov. 11 90 80 70 2. Tourisme (indice; 2009 = 100) 130 120 110 100

7,5 7,0 6,5 6,0

3. Envois de fonds des travailleurs (en pourcentage du PIB)

4. Flux financiers nets (en pourcentage du PIB)

15 10 5 0 5

Total des flux

5,5 5,0 4,5 1990 94 98 2002 06 2011

Investissements directs Flux de portefeuille privs Autres flux privs Flux officiels 1992 96 2000 04 08 12 17

10 15 20

10

5. Solde budgtaire 3 (en pourcentage du PIB)

6. Les prix dquilibre du ptrole 140 ont augment lentement (dollars EU le baril) 120 IRQ IRN OMN BHR ALG SAU EAU 100 80 60

Pays exportateurs de ptrole

Pays importateurs de ptrole 04 06 08 10 12 20 0

KWT QAT 20 40 60 80

40 20

10 2000 02

volution du prix dquilibre du ptrole 200811

Sources : Haver Analytics; autorits nationales; estimations des services du FMI. 1Pays exportateurs de ptrole : Algrie (ALG), Arabie saoudite (SAU), Bahren (BHR), mirats arabes unis (EAU), Rpublique islamique dIran (IRN), Iraq (IRQ), Kowet (KWT), Libye, Oman (OMN), Qatar, (QAT), Soudan et Rpublique du Ymen. Pays importateurs de ptrole : Djibouti, gypte, Jordanie, Liban, Maroc, Mauritanie, Rpublique arabe syrienne et Tunisie. Les donnes excluent la Rpublique arabe syrienne partir de 2011 et le Soudan du Sud partir du 9 juillet 2011. 2MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord. 3Les donnes excluent la Libye.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 2.6. Pays du Moyen-Orient et dAfrique du Nord (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage
(Variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire) PIB rel Projections Prix la consommation1 Projections Solde extrieur courant2 Projections Chmage3 Projections

2011 Moyen-Orient et Afrique du Nord Pays exportateurs de ptrole4 Iran, Rp. islamique d Arabie saoudite Algrie mirats arabes unis Qatar Kowet Iraq Soudan5 Pays importateurs de ptrole6 gypte Maroc Tunisie Liban Jordanie Pour mmoire Isral Maghreb7 Mashreq8 3,5 4,0 2,0 6,8 2,5 4,9 18,8 8,2 9,9 3,9 2,0 1,8 4,3 0,8 1,5 2,5 4,7 1,7 1,8

2012 4,2 4,8 0,4 6,0 3,1 2,3 6,0 6,6 11,1 7,3 2,2 1,5 3,7 2,2 3,0 2,8 2,7 11,0 1,8

2013 3,7 3,7 1,3 4,1 3,4 2,8 4,6 1,8 13,5 1,5 3,6 3,3 4,3 3,5 4,0 3,0 3,8 5,9 3,4

2011 9,6 10,3 21,3 5,0 4,5 0,9 2,0 4,7 6,0 18,1 7,5 11,1 0,9 3,5 5,0 4,4 3,4 3,9 10,0

2012 9,5 10,3 21,8 4,8 5,5 1,5 4,0 3,5 7,0 23,2 6,9 9,5 2,0 5,0 4,0 4,9 2,0 4,0 8,6

2013 8,7 8,8 18,2 4,4 4,5 1,7 4,0 4,0 6,0 26,0 8,4 12,1 2,5 4,0 3,3 5,6 2,0 3,0 10,8

2011 13,2 16,9 10,7 24,4 10,3 9,2 28,4 41,8 7,9 2,1 5,3 2,0 7,4 7,4 14,4 9,5 0,1 2,7 4,3

2012 14,5 18,2 6,6 27,9 10,0 10,3 31,5 46,2 9,1 4,6 5,3 2,6 5,9 7,1 14,2 8,3 0,9 5,3 4,7

2013 12,7 16,0 5,1 22,7 7,9 10,4 29,0 41,9 10,8 4,0 4,9 2,1 6,0 7,1 13,4 6,8 0,0 6,2 4,1

2011 ... ... 15,1 ... 10,0 ... ... 2,1 ... 12,0 ... 10,4 9,0 18,9 ... 12,9 5,6 ... ...

2012 ... ... 16,7 ... 9,7 ... ... 2,1 ... 10,8 ... 11,5 8,9 17,0 ... 12,9 6,0 ... ...

2013 ... ... 18,1 ... 9,3 ... ... 2,1 ... 9,6 ... 11,3 8,8 16,0 ... 12,9 5,8 ... ...

1Les variations des prix la consommation sont donnes en moyennes annuelles. Les variations de dcembre dcembre sont indiques dans les tableaux A6 et A7 de lappendice statistique. 2En pourcentage du PIB. 3En pourcentage. Les dfinitions nationales du chmage peuvent varier. 4Ce groupe comprend en outre le Bahren, la Libye, lOman et la Rpublique du Ymen. 5Les donnes pour 2011 excluent le Soudan du Sud partir du 9 juillet. Les projections pour 2012 et aprs concernent lactuel Soudan. 6Ce groupe comprend en outre Djibouti, la Mauritanie et la Rpublique arabe syrienne. Il exclut cette dernire partir de 2011. 7Algrie, Libye, Maroc, Mauritanie et Tunisie. 8gypte, Jordanie, Liban et Rpublique arabe syrienne. Les donnes ne couvrent pas la Rpublique arabe syrienne partir de 2011.

moyen terme. Un meilleur ciblage des subventions et une rforme des subventions aux combustibles notamment permettra dallger ces tensions6.

Afrique subsaharienne : la capacit de rsistance ne doit pas conduire un excs doptimisme


LAfrique subsaharienne a enregistr une nouvelle anne de forte croissance et a t lune des rgions les moins aectes par les turbulences nancires et la dtrioration des perspectives mondiales observes rcemment (graphique 2.16). La reconstitution des marges de manuvre
lannexe 3.2 de ldition davril 2011 des Perspectives conomiques rgionales : Moyen-Orient et Asie centrale et Coady et autres (2010) pour un examen de ces questions.
6Voir

reste une priorit dans la plupart des pays, mais la faiblesse de la croissance en Afrique du Sud pourra rendre ncessaire des mesures de soutien. La matrise de la pousse dination est une priorit pour les pouvoirs publics en Afrique de lEst. LAfrique subsaharienne a continu dacher de solides rsultats en 2011 avec un taux dexpansion conomique denviron 5 %, et ce, malgr un ralentissement de lactivit en Afrique du Sud imputable en partie celui observ dans la zone euro, aux chocs ngatifs exercs sur lore par la scheresse en Afrique de lEst et de lOuest et la guerre civile en Cte dIvoire. La capacit de rsistance de la rgion sexplique par plusieurs facteurs, et notamment par le fait quelle a t relativement labri des retombes nancires de la crise de la zone euro. La faiblesse de ses liens nanciers avec lEurope (voir les deuxime et troisime

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CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Graphique 2.16. Afrique subsaharienne : rvisions des prvisions de croissance du PIB pour 2012
(cart en points par rapport aux projections de ldition de septembre 2011 des PEM)

Infrieur 1 Entre 1 et 0,5 Entre 0,5 et 0 Entre 0 et 0,5 Entre 0,5 et 1 Suprieur 1 Donnes insuffisantes Zone couverte par une autre carte
Source : estimations des services du FMI.

plages du graphique 2.5) a contribu la protger des turbulences de la n de lanne 2011, lexception notable de lAfrique du Sud, o celles-ci ont provoqu une dprciation du rand et une volatilit des cours boursiers. La diversication des exportations vers les pays mergents croissance rapide a en outre rendu la rgion moins tributaire de lEurope pour ses changes commerciaux7. Les exportations vers la zone euro ne reprsentent plus quun cinquime des exportations de la rgion alors quelles en constituaient les deux cinquimes au dbut des annes 90 (premire plage du graphique 2.5 et quatrime plage du graphique 2.17). Les exportateurs de produits de base ont aussi bnci du niveau lev de leurs cours qui a, par ailleurs, stimul linvestissement dans lextraction de ressources naturelles. Enn, lorientation de la politique conomique reste relativement accommodante dans beaucoup de pays de la rgion.
7Voir le chapitre 3 de ldition doctobre 2011 des Perspectives conomiques rgionales : Afrique subsaharienne.

Grce cette capacit de rsistance, la rvision la baisse des perspectives dvolution pour lAfrique subsaharienne a t faible (premire plage des graphiques 2.1 et 2.17). La croissance devrait se redresser lgrement en Afrique subsaharienne en 2012 et atteindre 5 %, contre 5 % en 2011 (tableau 2.7) avec laide de lentre en activit de nouveaux sites de production minrale et ptrolire et de linversion des chocs ngatifs exercs sur lore en 2011. Ceci dit, plusieurs pays subiront un ralentissement non ngligeable de leur croissance : Les pays revenu intermdiaire de la rgion, qui croissent le moins vite, ont fait lobjet de fortes rvisions la baisse des prvisions de croissance en raison des liens commerciaux et financiers plus forts qui les unissent lEurope en perte de vitesse. Selon les projections, lconomie sud-africaine ne devrait crotre que de 2 % cette anne, soit un taux de croissance infrieur dun point celui projet dans ldition de septembre 2011 des Perspectives de lco-

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 2.17. Afrique subsaharienne : une capacit de rsistance inentame1


Les projections de croissance de lAfrique subsaharienne nont t que lgrement rvises la baisse. Les exportations vers lEurope ont ralenti, surtout dans le cas des pays revenu intermdiaire, mais la vigueur des termes de lchange et la plus grande diversification des changes en direction des pays mergents croissance rapide ont contribu soutenir la rgion. Les tensions inflationnistes et la contraction de lespace budgtaire rduisent la marge de manuvre dont disposent les gouvernants pour agir si les risques baissiers se concrtisent. 1. volution de la croissance du PIB Prvisions pour 2012 (prvisions actuelles 0,6 par rapport celles des PEM 0,4 de sept. 2011, en points) 0,2 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 1,4 Sous-rgions dAfrique subsaharienne MOAN 2 AfSS ALC Asie CEI PFR 0 20 AfSS 2. Croissance des exportations vers la zone euro (variations en pourcentage sur 3 mois de la moyenne mobile sur 3 mois, chiffres corrigs des variations saisonnires) Exportateurs de ptrole PRI

80 60 40 20

40 08 10 nov. PFR Exportateurs 2006 11 PRI de ptrole 4. Parts des exportations de lAfrique 3. Termes de lchange subsaharienne vers dautres (2004 = 100)3 140 140 pays et rgions 4 130 120 AfSS 110 100 PFR 90 2004 06 08 10 13 1990 95 2000 05 11 20 0 PRI 60 40 Exportateurs de ptrole Zone euro Autres Inde tats-Unis Brsil Chine 120 100 80

5. Inflation 5 (variations en pourcentage 20 sur un an) 18 Exportateurs 16 PFR de ptrole 14 12 10 8 6 4 2 2007 09 PRI dc. 11 AfSS

6. Solde budgtaire des administrations publiques (en pourcentage du PIB) 2007 2011

6 4 2 0 2 4

AfSS

6 PRI PFR Exportateurs de ptrole Sous-rgions de lAfSS

Sources : Haver Analytics; FMI, Direction of Trade Statistics; estimations des services du FMI. 1AfSS : Afrique subsaharienne; ALC : Amrique latine et Carabes; CEI : Communaut des tats indpendants; MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord; PFR : pays faible revenu (AfSS); PRI : pays revenu intermdiaire (AfSS). 2 Exclut la Libye et la Rpublique arabe syrienne, ainsi que le Soudan du Sud partir du 9 juillet 2011. 3Exclut le Libria et le Zimbabwe faute de donnes suffisantes. 4La valeur pour 2011 repose sur les donnes de janvier novembre. 5 Faute de donnes suffisantes, les pays suivants sont exclus : Rpublique du Congo, Guine quatoriale et Tchad parmi les pays exportateurs de ptrole; Zambie parmi les PRI; Bnin, Comores, Rpublique dmocratique du Congo, rythre, thiopie, Guine, Libria, Malawi, Rpublique centrafricaine, So Tom-et-Prncipe, Sierra Leone et Zimbabwe parmi les PFR.

nomie mondiale. Cela tient la dtrioration de lenvironnement extrieur, laffaiblissement des termes de lchange et une perte gnrale de confiance des milieux daffaires. La croissance devrait aussi se ralentir au Botswana et tomber 3 % cette anne en raison principalement dun flchissement de la demande mondiale de diamants. Aprs limpulsion ponctuelle donne par le lancement de la production de ptrole lanne dernire, la croissance devrait se modrer au Ghana et atteindre le taux encore respectable de 8 % cette anne. La croissance devrait sacclrer dans les pays exportateurs de ptrole et slever 7 % en 2012, contre 6 % lanne dernire, du fait principalement que lexploitation de nouveaux gisements ptroliers en Angola devrait y porter la croissance du PIB 9 % cette anne. Au Nigria, la croissance du PIB hors ptrole devrait quelque peu flchir cette anne sous leffet dun resserrement des politiques budgtaire et montaire, mais, avec une certaine reprise de la production ptrolire, la croissance du PIB global devrait se maintenir aux alentours de 7 %. Dans le groupe des pays faible revenu, un redressement de la production agricole et hydrolectrique aprs la scheresse de lan dernier devrait soutenir la croissance au Kenya qui, daprs les projections, devrait atteindre 5 % en 2012 et 5 % en 2013. Mais la pnurie dlectricit et le durcissement de la politique macroconomique mis en uvre pour endiguer les pressions inflationnistes devraient modrer la croissance en Ouganda et, dans une moindre mesure, en Tanzanie. LAfrique subsaharienne est relativement moins expose au ralentissement mondial, mais elle nest pas labri de ses retombes. Dans le scnario de crise dans la zone euro dcrit au chapitre 1 et prsent dans le graphique 2.2, la production de la rgion diminuerait de 1 % en 2012 par rapport au niveau de rfrence. La crise de la zone euro aurait un impact ngatif sur lAfrique subsaharienne travers ses eets sur les exportations, les envois de fonds, laide publique et les mouvements de capitaux privs. Elle entranerait aussi une baisse des prix du ptrole et des produits de base hors ptrole de 17 % et 10 %, respectivement, par rapport aux prvisions de rfrence. Les pays exportateurs de produits de base et les pays revenu intermdiaire qui sont plus intgrs dans les marchs mondiaux

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CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Tableau 2.7. Afrique subsaharienne (chantillon) : PIB rel, prix la consommation, solde extrieur courant et chmage
(Variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire)

PIB rel Projections 2011 2012 2013 Afrique subsaharienne Pays exportateurs de ptrole Nigria Angola Guine quatoriale Gabon Tchad Rpublique du Congo Pays revenu intermdiaire4 Afrique du Sud Ghana Cameroun Cte dIvoire Botswana Sngal Pays faible revenu5 thiopie Kenya Tanzanie Ouganda Rpublique dmocratique du Congo Mozambique 5,1 6,2 7,2 3,4 7,1 5,8 1,6 4,5 3,9 3,1 13,6 4,1 4,7 4,6 2,6 5,8 7,5 5,0 6,7 6,7 6,9 7,1 5,4 7,3 7,1 9,7 4,0 5,6 6,9 3,1 3,8 2,7 8,8 4,1 8,1 3,3 3,8 5,9 5,0 5,2 6,4 4,2 6,5 6,7 5,3 6,2 6,6 6,8 6,8 2,3 0,1 5,4 4,2 3,4 7,4 4,5 6,2 4,6 4,5 5,9 5,5 5,7 6,7 5,4 6,7 7,2

Prix la consommation1 Solde extrieur courant2 Chmage3 Projections Projections Projections 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 8,2 10,2 10,8 13,5 7,3 1,3 1,9 1,9 5,4 5,0 8,7 2,9 4,9 8,5 3,4 10,6 18,1 14,0 7,0 6,5 15,5 10,4 9,6 10,2 11,2 11,1 7,0 2,3 5,5 2,7 5,8 5,7 9,6 3,0 2,0 7,8 3,0 15,5 33,9 10,6 17,4 23,4 12,7 7,2 7,5 8,7 9,7 8,3 7,0 2,6 3,0 2,9 5,4 5,3 8,9 3,0 2,5 6,7 2,2 9,6 23,1 5,2 9,5 7,6 9,4 5,6 1,8 2,0 2,6 4,9 5,3 6,2 6,6 7,5 3,3 3,8 ... ... 23,9 ... ... ... ... ... ... 24,5 ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 23,8 ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 23,6 ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 5,6 6,9 6,2 7,3 8,1 9,7 9,7 9,0 12,0 11,7 17,7 10,0 6,2 4,3

3,8 4,9 5,2 3,3 4,8 5,5 10,0 6,9 6,0 3,5 4,8 3,3 6,7 2,8 3,0 6,8 4,1 1,4 8,3 10,0 10,7 9,7 11,1 9,9 0,2 8,4 7,6 11,8 9,6 8,4 9,7 12,3 11,2 11,1 12,5 10,7 8,7 7,8 6,5 13,0 12,7 12,4

1Les variations des prix la consommation sont donnes en moyennes annuelles. Les variations de dcembre dcembre sont indiques dans le tableau A7 de lappendice statistique. 2En pourcentage du PIB. 3En pourcentage. Les dnitions nationales du chmage peuvent varier. 4Ce groupe comprend en outre les pays suivants : Cap-Vert, Lesotho, Maurice, Namibie, Seychelles, Swaziland et Zambie. 5Ce groupe comprend en outre les pays suivants : Bnin, Burkina Faso, Burundi, Comores, rythre, Gambie, Guine, Guine-Bissau, Libria, Madagascar, Malawi, Mali, Niger, Rpublique centrafricaine, Rwanda, So Tom-et-Prncipe, Sierre Leone, Togo et Zimbabwe.

seraient, de ce fait, les plus touchs par une aggravation de la crise de la zone euro. LAfrique du Sud risque galement de rpercuter les chocs mondiaux sur le reste de la rgion. Elle est plus expose aux faiblesses de lconomie mondiale surtout lEurope, qui reste un march important pour ses exportations forte valeur ajoute. Les chocs ngatifs touchant lAfrique du Sud peuvent rapidement atteindre les pays voisins par leurs eets sur les revenus des travailleurs migrants, les changes, les investissements rgionaux et les moyens de nancement. Dans limmdiat, les dirigeants devraient sattacher principalement reconstituer les marges de manuvre. Beaucoup de pays de la rgion ont dj commenc rduire leurs dcits budgtaires et durcir leur politique montaire surtout l o lination est monte en che lanne dernire. De fait, les pressions inationnistes ont dj commenc faiblir dans la majeure

partie de la rgion, mais surtout en raison de la baisse des prix des produits alimentaires. La discipline budgtaire permettra aussi de dgager lespace ncessaire une rorientation des dpenses vers des domaines prioritaires comme les infrastructures, la sant et lducation. Si les risques de dtrioration de la situation se concrtisent, les pays sur lesquels ne psent pas de contraintes de nancement importantes doivent tre prts relcher les leviers de commande. Le problme ne se pose pas dans les mmes termes pour lAfrique du Sud qui est en butte une croissance infrieure la moyenne et un trs fort chmage. Le soutien de lactivit y reste un objectif important pour les pouvoirs publics et, en cas de ralentissement prolong, un nouvel assouplissement de la politique montaire pourrait avoir un eet dentranement condition que les anticipations inationnistes et le taux dination hors alimentation et nergie restent bien matriss.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Eets de contagion : rpercussions du dsendettement des banques de la zone euro


Les banques de la zone euro ont rduit leurs avoirs, ce qui a fait craindre une crise du crdit et les eets quelle aurait sur la croissance du PIB rel et la stabilit nancire, non seulement dans la zone euro, mais aussi dans dautres rgions du monde. Cette section analyse les rpercussions possibles du dsendettement des banques de la zone euro sur dautres pays. Si lon se proccupe des rpercussions mondiales du dsendettement des banques de la zone euro, cest parce que celles-ci jouent un rle majeur dans tous les secteurs du crdit dans le monde. Cela inclut le nancement interbancaire, le crdit priv non bancaire (notamment le nancement des changes commerciaux) et, dans une moindre mesure, les prts au secteur public. Les oprations de renancement trois ans effectues rcemment par la Banque centrale europenne (BCE) ont probablement contribu de manire dterminante aplanir les pressions en faveur de leur dsendettement pesant sur les banques de la zone euro, mais, comme il a t expliqu dans ldition davril 2012 du Rapport sur la stabilit nancire dans le monde, la dynamique fondamentale du dsendettement a des chances de persister. Les rgions les plus exposes sont celles composes des pays mergents dEurope et des autres pays avancs dEurope8. Le niveau global des crances trangres des banques semble jusqu prsent avoir relativement peu diminu au dernier trimestre de 2011 par rapport ce qui stait pass aprs leondrement de Lehman Brothers en 2008. Les eets constats sur plusieurs marchs mergents et ce que lon appelle les autres pays avancs dAsie (Australie, Core, RAS de Hong Kong, Nouvelle-Zlande, Singapour et province chinoise de Taiwan) ont toutefois t non ngligeables, et laversion pour le risque, qui diminue depuis le dbut 2012 par rapport aux pics quelle a atteints rcemment, ne devrait pas retrouver rapidement ses niveaux davant la crise du fait des risques baissiers qui continuent de peser sur la croissance mondiale. Les
Cette section a t rdige par Florence Jaumotte, avec laide de Min Kyu Song et David Reichsfeld. Les simulations de modles utilises ont t labores par Keiko Honjo et Stephen Snudden. 8Pour la prsente analyse, ce groupe de pays inclut Isral ainsi que le Danemark, lIslande, la Norvge, la Rpublique tchque, le Royaume-Uni, la Sude et la Suisse.

simulations du dsendettement des banques de la zone euro semblent indiquer que celui-ci pourrait navoir quun faible impact sur la croissance dans certaines rgions. Bien que les projections du dernier scnario de rfrence des Perspectives de lconomie mondiale incluent dj une part de dsendettement, les eets supplmentaires, mme modrs, quaurait sur la croissance un niveau de dsendettement plus lev que prvu seraient proccupants dans le contexte actuel marqu par la fragilit de la reprise mondiale et lassainissement des nances publiques entrepris9. Ces eets pourraient, certes, tre en partie compenss par dautres sources de nancement, mais il nen reste pas moins que les tensions nancires et limpact sur lactivit conomique risquent dtre plus prononcs, surtout si le dsendettement des banques europennes provoque un large et net accroissement de laversion pour le risque.

Pressions en faveur du dsendettement pesant sur les banques de la zone euro et voies par lesquelles les rpercussions se font sentir
Plusieurs facteurs ont pouss les banques de la zone euro rduire leurs avoirs. Premirement, il est devenu coteux et dicile dobtenir des fonds sur les marchs en raison des chanes de raction ngatives entre la crise des dettes souveraines, les bilans bancaires et un manque gnral de conance entre les contreparties du systme nancier. La dynamique fondamentale du dsendettement semble enclenche bien que les oprations de la BCE contribuent rduire les problmes de nancement. Les marchs contestent un modle dactivit bancaire qui est fortement tributaire du nancement de gros pour accrotre le levier nancier. Deuximement, certaines banques sont encore insusamment capitalises, et la baisse des cours des actions bancaires a rendu dicile et coteuse la leve de fonds privs. Enn, devant cette situation, les autorits europennes ont demand aux banques, lautomne 2011, de porter 9 % le ratio de leurs fonds propres de premire catgorie
eets du dsendettement sur la croissance mentionns dans cette section consacre aux rpercussions (et dans le Rapport sur la stabilit nancire dans le monde) ne se rapportent pas au scnario de rfrence des Perspectives de lconomie mondiale, qui, depuis septembre 2011, inclut dj une part de dsendettement.
9Les

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EFFETS DE CONTAGION

EFFETS DE CONTAGION : RPERCUSSIONS DU DSENDETTEMENT DES BANQUES DE LA ZONE EURO

et de constituer un coussin de scurit exceptionnel pour leur exposition aux dettes souveraines dici le 30 juin 2012 an de rtablir la stabilit et la conance et de maintenir les prts lconomie relle. Il ressort toutefois des plans de dsendettement que les banques ont soumis lAutorit bancaire europenne que, dans lensemble, les manques devraient tre combls par des mesures portant sur les fonds propres, ce qui limiterait leet ngatif sur les prts lconomie relle. Le dsendettement des banques peut avoir des consquences indsirables pour lactivit conomique et la stabilit nancire. Une rduction des crdits bancaires conduit un durcissement des conditions de nancement et un aaiblissement de la croissance conomique. Limpact sur lactivit relle tient au fait que les banques jouent un rle spcial dans lintermdiation entre les pargnants et les emprunteurs (Adrian, Colla et Shin, 2012). Quand une banque rduit ses avoirs et ses engagements, les investisseurs qui lui consentaient des prts jusque-l peuvent faire bncier lconomie relle de ces fonds autrement (par exemple, en achetant des obligations de socits). Mais les investisseurs exigent gnralement de meilleurs rendements parce quil leur est plus dicile de rsoudre les problmes dasymtrie dinformation, quils ont une plus grande aversion pour le risque et quils nexploitent pas comme les banques leur potentiel demprunt pour accorder des crdits moins coteux10. Pour ce qui est de la stabilit nancire, une rduction des nancements accords par les banques aux autres institutions nancires peut provoquer des dicults de nancement. Le bradage dactifs peut gagner lensemble des banques et initier un cercle vicieux de baisse des prix de vente. Dimportantes cessions dactifs par des liales trangres peuvent faire sensiblement baisser les cours des actions des institutions nancires, comme cela a t le cas rcemment en Amrique latine. Enn, les ventes dobligations souveraines pourraient aggraver les problmes de nancement des tats, ce qui aurait des eets en retour ngatifs pour les banques et lconomie relle. Le dsendettement des banques de la zone euro pourrait aecter dautres rgions du monde surtout si les banques commencent par rduire la dette de leurs tablissements situs ltranger, comme le suggrent
plus, les petites et moyennes entreprises sont fortement tributaires du crdit bancaire et nont gure accs au nancement par mission dactions ou dobligations.
10De

les informations provenant du march (voir ldition davril 2012 du Rapport sur la stabilit nancire dans le monde)11. Cest par le biais du retrait de leurs crances sur ltranger par les banques de la zone euro que se feront tout dabord sentir directement les eets de contagion transnationaux. Des eets secondaires pourraient suivre cependant si la perte du nancement de la zone euro contraint des banques trangres, notamment des banques britanniques et amricaines actives au niveau international, rduire aussi leur voilure. Suivant lampleur de la rduction des moyens de nancement, le processus de dsendettement pourrait saper la conance au niveau mondial et avoir ainsi des eets plus tendus. Laversion mondiale pour le risque augmentant, les marchs mergents ptiraient probablement dune fuite gnralise des capitaux, alors que les pays jouissant dune monnaie de rserve internationale ou de marchs nanciers nationaux profonds (Japon, tats-Unis) pourraient, en raison de leet de valeur refuge, connatre un aux de capitaux provoquant une apprciation de leur monnaie. Dans ce cas, lindicateur pertinent du degr dexposition nest pas simplement le niveau des crances de la zone euro sur un pays, mais lensemble des crances sur ltranger. Enn, les exportations des pays trangers pourraient tre aectes ngativement si le dsendettement des banques de la zone euro au niveau de chaque tat membre rduit la croissance dans lensemble de la zone12.

Types dexposition et de vulnrabilit


Limportance du rle jou par les banques de la zone euro dans le crdit au niveau mondial justie les inquitudes que suscitent leur dsendettement et les eets quil pourrait avoir ailleurs. Daprs les donnes
11Il peut y avoir plusieurs raisons cela. Premirement, ces lments dactif peuvent ne pas faire partie du domaine dactivit principal de ces banques. Deuximement, il y a moins de risque que les rsultats dune banque soient aects ngativement par une diminution de ses prots et un accroissement de ses prts non productifs sous leet dune dtrioration de la situation conomique ltranger. Enn, les orientations dnies rcemment par lAutorit bancaire europenne favorisent le maintien des ux de crdit vers les pays de lUE. Il se peut, toutefois, que certains groupes bancaires prfrent ne pas rduire leur voilure sur des marchs mergents stratgiques qui sont trs rentables. 12Les dicults des banques de la zone euro aecteront aussi les autres rgions par le biais des crances que celles-ci dtiennent sur la zone euro, mais cela ne relve pas de la question du dsendettement.

EFFETS DE CONTAGION

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 2.EC.1. Participation des banques de la zone euro au crdit mondial, septembre 2011
Limportance du rle que les banques de la zone euro jouent dans le crdit au niveau mondial et limportance de la part du court terme dans les crances quelles dtiennent sur ltranger justifient les inquitudes que suscite leur dsendettement. 1. Crances sur ltranger des banques dclarantes BRI lexclusion des crances sur les pays de la zone euro, par secteur (milliards de dollars) Autres banques Banques de la zone euro
14.000 12.000 10.000 8.000 6.000 4.000 2.000

Secteur public

Secteur priv non bancaire

Banques > deux ans Un deux ans Moins dun an

2. Crances internationales des banques de la zone euro, par chance1 (part en pourcentage du total des crances internationales)

120 100 80 60 40 20 0

de la Banque des rglements internationaux (BRI), les banques de la zone euro occupent une place importante dans les crances bancaires sur ltranger en gnral et pour chaque secteur de prt, avec des parts comprises entre 25 et 40 % (mme en excluant les prts aux autres pays de la zone euro graphique 2.EC.1). En outre, les crances sur ltranger des banques de la zone euro sont, dans une assez large proportion, dune dure infrieure un an, ce qui facilite leur dnouement. Les crdits commerciaux pourraient tre particulirement vulnrables : ils sont gnralement de courte dure et les banques de la zone euro jouent un rle important sur ce march dans toutes les rgions13. Les rgions les plus exposes aux crances sur ltranger des banques de la zone euro sont celles des autres pays avancs et des pays mergents dEurope (graphique 2.EC.2)14,15. Les centres nanciers du monde entier sont aussi trs exposs. Le Japon et les pays en dveloppement dAsie sont les moins exposs. Les pays mergents dEurope et les autres pays avancs dEurope restent les rgions les plus exposes mme lorsque lon considre quune partie des crances sur ltranger est nance par les dpts locaux dans les liales, ce qui rduit les risques de retrait (Cerutti, Claessens et McGuire, 2011), ou que lon tient compte des dirences de degr de nanciarisation entre les rgions16. Les rgions qui sont directement exposes
banques interviennent dans le nancement de 35 40 % des crdits commerciaux. Un autre march de niche qui pourrait tre aect est celui du nancement de prts. 14Les rgions considres dans lanalyse sont les suivantes : lAmrique du Nord (Canada et tats-Unis); les autres pays avancs dEurope (Danemark, Islande, Isral, Norvge, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Sude et Suisse); les autres pays avancs dAsie (Australie, Core, RAS de Hong Kong, Nouvelle-Zlande, Singapour et province chinoise de Taiwan); les pays mergents dEurope, la Communaut des tats indpendants (CEI), les pays en dveloppement dAsie, lAmrique latine et les Carabes, le Moyen-Orient et lAfrique du Nord (MOAN) et lAfrique subsaharienne sont dnis suivant la classication adopte dans lappendice statistique. Les centres nanciers sont inclus dans les agrgats de leurs rgions respectives du fait quils centralisent souvent le nancement rgional et quils peuvent, de ce fait, gnrer des eets de contagion dans le reste de leur rgion. 15Cest le cas dans tous les secteurs (priv, public, bancaire). LAmrique du Nord et les autres pays avancs dAsie sont aussi relativement exposs dans le secteur bancaire tandis que lAmrique latine lest dans le secteur public. 16Lindicateur ajust propos par Cerutti, Claessens et McGuire (2011) inclut deux corrections qui se compensent en partie. Dun
13Les

EU et Autres Canada PAE

PAA

PEE

CEI

MOAN

AfSS

PDA

ALC

Sources : Banque des rglements internationaux (BRI) et calculs des services du FMI. 1AfSS : Afrique subsaharienne; ALC : Amrique latine et Carabes; Autres pays avancs dEurope (autres PAE) : Danemark, Islande, Isral, Norvge, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Sude et Suisse; CEI : Communaut des tats indpendants; MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord; pays avancs dAsie (PAA) : Australie, Core, RAS de Hong Kong, Japon, Nouvelle-Zlande, Singapour et province chinoise de Taiwan; PEE : pays mergents dEurope; PDA : pays en dveloppement dAsie.

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EFFETS DE CONTAGION

EFFETS DE CONTAGION : RPERCUSSIONS DU DSENDETTEMENT DES BANQUES DE LA ZONE EURO

aux banques de pays faibles de la zone euro comme la Belgique, lEspagne, la Grce, lIrlande, lItalie et le Portugal, par opposition au reste de la zone euro, pourraient tre plus vulnrables. La plupart des rgions sont surtout exposes aux banques des pays du noyau dur de la zone euro. Mais les banques des pays soumis aux pressions des marchs ont des crances importantes dans dautres pays avancs dEurope (Irlande), dans les pays mergents dEurope et en Amrique latine (Espagne). Si laversion mondiale pour le risque augmentait sensiblement, ltendue des vulnrabilits dterminerait de manire dcisive lampleur de limpact sur les pays. Lorsque lon tient compte de lexposition trangre lensemble des banques, et pas seulement celles de la zone euro, le risque daccroissement de la vulnrabilit augmente considrablement, surtout dans les autres pays avancs dEurope, mais aussi dans les pays avancs dAsie et en Amrique du Nord. Lorsque de plus larges indicateurs sont pris en compte, les pays mergents dEurope et la CEI semblent particulirement vulnrables (graphique 2.EC.3). Bien quils aient fortement rduit leurs dcits extrieurs courants, ces pays ont dimportants besoins de nancement extrieur et de faibles rserves pour couvrir leur dette court terme et leur dcit extrieur courant. Une part non ngligeable de la dette publique est nance extrieurement, et les besoins de nancement budgtaire sont importants dans plusieurs dentre eux. Enn, une proportion leve de leurs emprunts est libelle en monnaies trangres, ce qui pourrait impliquer des eets ngatifs non ngligeables sur les bilans dans le secteur priv en cas de tensions sur les taux de change et pourrait exposer les banques un risque de change indirect. La rgion Moyen-Orient et Afrique du Nord (MOAN) montre aussi une certaine vulnrabilit, certains pays ayant besoin de renancer une part importante de leur dette publique, ce qui pourrait savrer problmatique si les sources de nancement public intrieures, comme les banques, sont aectes par la crise de la zone euro. Les besoins de renancement extrieur sont, certes, aussi trs importants, mais
ct, la dduction des crances sur ltranger qui sont nances par les dpts locaux rduit lampleur des risques encourus. De lautre, ladjonction des engagements hors bilan (comme les lignes de crdit et les garanties de crdits commerciaux non utilises) permet de reter au maximum le degr dexposition.

Graphique 2.EC.2. Exposition des rgions aux crances trangres des banques1
Les rgions les plus exposes aux crances sur ltranger des banques de la zone euro sont celles runissant les autres pays avancs et les pays mergents dEurope. Cest le cas mme si lon ne tient pas compte des crances des filiales qui sont finances par les dpts locaux (qui risquent moins dtre retirs) ou si lon prend en considration les diffrences de degr de financiarisation entre les rgions. Le risque de plus grande vulnrabilit augmente considrablement lorsque lon considre lexposition trangre totale, surtout dans le cas des autres pays avancs dEurope, des pays avancs dAsie et de lAmrique du Nord. 1. Exposition des rgions aux crances trangres des banques de la zone euro, septembre 2011 (en pourcentage du PIB de la rgion bnficiaire) Crances des filiales (finances par les dpts locaux) Crances des filiales (non finances par les dpts locaux) Crances transfrontalires 60 50 40 30 20 10 EU et Autres Canada PAE PAA PEE CEI MOAN AfSS PDA ALC 0

2. Exposition corrige aux banques de la zone euro, septembre 20112 Pourcentage du PIB Pourcentage du crdit intrieur et transfrontalier

60 50 40 30 20 10

EU et Autres Canada PAE

PAA

PEE

CEI

MOAN

AfSS

PDA

ALC

3. Exposition corrige lensemble des banques BRI, septembre 20112 (en pourcentage du PIB de la rgion bnficiaire) Autres banques dclarantes Banques de la zone euro hors pays sous la pression des marchs Banques des pays sous la pression des marchs

100 80 60 40 20

EU et Autres Canada PAE

PAA

PEE

CEI

MOAN

AfSS

PDA

ALC

4. Exposition aux crances trangres des banques de la zone euro par secteur, septembre 2011 (en pourcentage du PIB de la rgion bnficiaire)

60 50 40

Banques Secteur priv non bancaire Secteur public

30 20 10

EU et Autres Canada PAE

PAA

PEE

CEI

MOAN

AfSS

PDA

ALC

Sources : Banque des rglements internationaux (BRI); Cerutti, Claessens et McGuire (2011); estimations des services du FMI. 1AfSS : Afrique subsaharienne; ALC : Amrique latine et Carabes; autres pays avancs dEurope (autres PAE) : Danemark, Islande, Isral, Norvge, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Sude et Suisse; CEI : Communaut des tats indpendants; MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord; pays avancs dAsie (PAA) : Australie, Core, RAS de Hong Kong, Japon, Nouvelle-Zlande, Singapour et province chinoise de Taiwan; PEE : pays mergents dEurope; PDA : pays en dveloppement dAsie. 2Lexposition corrige des emprunteurs aux banques dclarantes BRI est dfinie comme la somme des crances transfrontalires, des engagements de crdit hors bilan et des crances des filiales qui ne sont pas finances par les dpts locaux. Voir Cerutti, Claessens et McGuire (2011). Pays sous la pression des marchs : Belgique, Espagne, Grce, Irlande, Italie et Portugal.

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Graphique 2.EC.3. Vulnrabilits rgionales


Les pays mergents dEurope et la Communaut des tats indpendants (CEI) ont aussi de plus larges vulnrabilits extrieures, ce qui pourrait les rendre plus sensibles une forte augmentation de laversion mondiale pour le risque. 160 140 120 100 80 60 40 20 0 20 40 Pays mergents dEurope CEI MOAN Pays en Afrique dveloppement du Sud dAsie Amrique latine et Carabes 1. Besoin total de financement extrieur, 20111 (en pourcentage du PIB) Maximum Mdian Minimum 160 140 120 100 80 60 40 20 0 20 40

la plupart des pays de la rgion dtiennent damples rserves de change. Dune manire plus gnrale, le niveau de risque est plus lev du fait que la marge de manuvre est beaucoup plus limite que pendant le processus de dsendettement conscutif la faillite de Lehman Brothers, quand limportance de lespace budgtaire existant et les plus grandes possibilits dintervention des banques centrales ont permis dinjecter massivement des liquidits et de lancer des programmes de recapitalisation.

Quelle est lampleur du dsendettement ralis jusqu prsent?


Daprs les donnes consolides de la BRI qui rendent compte du dsendettement international des banques, les tablissements bancaires de la zone euro ont rduit leurs crances (ajustes) sur ltranger de 3 % au troisime trimestre de 2011 (dernire priode pour laquelle on dispose de donnes). Globalement, les crances trangres des banques nont diminu que de % grce une compensation partielle par les banques dAmrique du Nord et du Japon (graphique 2.EC.4)17. Le dsengagement global est faible jusqu prsent par rapport celui qui a t observ lors de la crise de 2008, quand les crances sur ltranger ont diminu globalement denviron 20 % (mme si ce repli sest eectu sur plusieurs trimestres). Mais, depuis juin 2011, la rduction des crances sur ltranger a aect davantage de rgions extrieures la zone euro, en particulier les pays mergents dEurope, lAmrique latine et les Carabes, lAfrique subsaharienne et les pays avancs dAsie18. Outre la rduction des crances bancaires de la zone euro, plusieurs pays mergents ont eu dplorer des sorties de fonds de banques extrieures la zone euro au prot des pays avancs, ce qui peut tre le signe dune monte de laversion mondiale pour le risque19. Le total des crances bancaires sur ltranger
17Daprs les donnes de la BRI sur les crances trangres consolides sur la base du risque ultime et corriges pour liminer lincidence du taux de change et des ruptures de sries (Cerutti, 2012). 18Cette analyse est axe sur les grandes rgions; or leet du dsendettement na pas t homogne dans certaines dentre elles. Des facteurs propres chaque pays ont jou, et continueront de jouer, un rle dterminant. 19Des donnes plus rcentes sur les ux nanciers vers les pays mergents semblent toutefois indiquer que laversion mondiale pour le risque a de nouveau diminu.

14.000

2. Ratio rserves internationales brutes/endettement extrieur court terme (sur la base de sa dure de vie rsiduelle) + dficit extrieur courant, 20112 (en pourcentage) 12.000 Maximum 10.000 Mdian Minimum 8.000 6.000 4.000 2.000 0 Pays mergents dEurope CEI MOAN Pays en Afrique dveloppement du Sud dAsie Amrique latine

700 600 500 400 300 200 100 0

Source : calculs des services du FMI. 1CEI : Communaut des tats indpendants; MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord. 2MOAN sur lchelle de gauche; autres pays et rgions sur lchelle de droite.

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a diminu de 2 points de PIB dans les pays mergents dEurope et de 0,6 point de PIB en Amrique latine et aux Carabes et dans les pays avancs dAsie20. Les banques de la zone euro ont en outre fortement durci les conditions doctroi de prts aux troisime et quatrime trimestres de 2011 par suite des dicults dobtention de nancements sur les marchs et du ralentissement de lactivit conomique. Un nouveau durcissement est attendu au dbut de 2012. La situation gnrale du crdit (compte tenu du dsendettement des banques nationales) sest sensiblement dtriore dans les pays mergents aux troisime et quatrime trimestres de 2011. Les contractions les plus prononces ont t observes dans les pays mergents dEurope, en Afrique et au Moyen-Orient. Les donnes sur la croissance du crdit rel au secteur priv ne font pas encore apparatre un changement de tendance notable, mais ces donnes sont enregistres avec un certain dcalage21. La dtrioration des conditions de nancement sur les marchs internationaux explique en grande partie le resserrement du crdit qui a en outre t imput, au moins partiellement, aux dicults nancires de la zone euro par la majorit des dclarants dans lensemble des rgions22. Un resserrement du crdit a galement t observ dans les grands pays avancs (tats-Unis, Japon, Royaume-Uni). Il a t de plus en plus dicile, partir de lt, dobtenir des nancements en dollars, mais une certaine amlioration a t constate dans ce domaine quand six grandes banques centrales ont dcid, en novembre, dabaisser le taux dintrt sur les lignes de crdit rciproques en dollars et de prolonger jusquau 1er fvrier 2013 les dispositifs temporaires dchange rciproque de devises. la suite des vnements qui ont aect la zone euro, les carts des couvertures de dfaillance des banques du
sont les crances sur le secteur priv non bancaire qui ont le plus diminu. Mais les donnes tant consolides par groupe bancaire, elles peuvent reter une baisse des prts aux liales qui taient utiliss pour loctroi de crdits au secteur non bancaire. Les crances sur les banques (non alies) ont jusqu prsent surtout diminu en Europe, mais peu dans les autres rgions. Les crances sur le secteur public ont sensiblement diminu dans les pays mergents dEurope et en Amrique latine. 21La croissance du crdit reste forte sur la plupart des marchs mergents ( lexception de la rgion MOAN et de lAfrique subsaharienne) et faible ou ngative dans la plupart des pays avancs ( lexception des autres pays avancs dAsie). 22Institute of International Finance Survey of Emerging Markets Bank Lending Conditions.
20Ce

Graphique 2.EC.4. volution dans le temps des crances bancaires sur ltranger, corriges1
Depuis juin 2011, on observe un repli des crances sur ltranger au niveau mondial qui affecte plusieurs groupes de pays mergents ainsi que les pays avancs dAsie. En dehors de la rduction des crances bancaires de la zone euro, plusieurs pays mergents ont eu dplorer des sorties de fonds de banques dautres rgions alors que les pays avancs ont enregistr des entres de fonds en provenance de ces rgions. 1. volution du total des crances sur ltranger (en pourcentage) 2009 : T311 : T2 (avant lt 2011) 2011 : T2T3 (donnes les plus rcentes) 2008 : T109 : T1 (crise de Lehman Brothers) 70 60 50 40 30 20 10 0 10 20 EU et Autres Canada PAE PAA PEE CEI MOAN AfSS PDA ALC 30

2. volution des crances sur ltranger des banques de la zone euro et des autres banques 2011 : T2T3 Banques de la zone euro 10 (en pourcentage) Autres banques Ensemble des banques 5

10 EU et Autres Canada PAE PAA PEE CEI MOAN AfSS PDA ALC

3. volution du total des crances sur ltranger, 2011 : T2T3 (en pourcentage du PIB)

3 2 1 0 1 2 3

EU et Autres Canada PAE

PAA

PEE

CEI

MOAN

AfSS

PDA

ALC

Sources : Banque des rglements internationaux (BRI) et estimations des services du FMI. 1Daprs les donnes de la BRI sur les crances trangres consolides sur la base du risque ultime et corriges pour liminer lincidence du taux de change et des ruptures de sries (Cerutti, 2012). AfSS : Afrique subsaharienne; ALC : Amrique latine et Carabes; autres pays avancs dEurope (autres PAE) : Danemark, Islande, Isral, Norvge, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Sude et Suisse; CEI : Communaut des tats indpendants; MOAN : Moyen-Orient et Afrique du Nord; pays avancs dAsie (PAA) : Australie, Core, RAS de Hong Kong, Japon, Nouvelle-Zlande, Singapour et province chinoise de Taiwan; PEE : pays mergents dEurope; PDA : pays en dveloppement dAsie.

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monde entier ont aussi augment lautomne 2011 avant de diminuer toutefois lgrement il y a peu. Des signes de tension ont aussi t observs dans le domaine des crdits commerciaux, mais les dicults rencontres semblent surmontables jusqu prsent. Les enqutes menes sur le nancement du commerce extrieur font apparatre une dtrioration des conditions de lore sous leet des contraintes nancires (rarfaction des crdits ou liquidits disponibles dans les banques contreparties et des crdits oerts par les institutions nancires internationales) dues au moins en partie au dsendettement des banques de la zone euro23. Jusqu maintenant, toutefois, cest au niveau de la tarication plutt quen termes de volume que les eets se sont fait sentir du fait que le vide a t combl par dautres banques24. Enn, les missions sur les marchs obligataires et boursiers, qui peuvent remplacer le recours au crdit bancaire, taient dans lensemble en perte de vitesse, mais les donnes les plus rcentes sur les ux nanciers vers les pays mergents indiquent des entres de fonds soutenues depuis peu, ce qui suggre un recul possible de laversion mondiale pour le risque (voir le chapitre 1).

Quelle est lampleur de limpact sur la croissance?


Limpact de la rduction des crdits bancaires sur la croissance dpend de plusieurs facteurs : 1) le degr auquel les autres sources de nancement peuvent remplacer ces crdits, 2) lvolution de la demande de crdit, et 3) la marge de manuvre dont disposent les diverses rgions pour faire face un resserrement des nancements. Mme sil est peu probable que dautres sources de nancement puissent totalement compenser le manque de crdits (voir plus haut), elles pourraient le rduire notablement. Les systmes nanciers nationaux de beaucoup de pays semblent, dans lensemble, bien capitaliss et ils peuvent tre en mesure de combler le vide laiss25. Dune manire gnrale, les pays
of International Finance Survey of Emerging Markets Bank Lending Conditions et ICC-IMF Market Snapshot, janvier 2012. 24La situation est en outre plus proccupante pour le nancement de projets et dchanges long terme pour lequel le march de la syndication de prts a disparu. Il est dicile de nouveaux entrants de prendre le relais du fait de la complexit des contrats. 25Les banques paraissent, dans lensemble, bien capitalises dans la plupart des rgions avec un ratio de fonds propres de premire
23Institute

forts taux de croissance seront probablement en meilleure position pour trouver dautres sources de nancement du fait de la vigueur de leur secteur bancaire et de leur secteur des entreprises. Si les marchs des actions et des obligations peuvent remplacer les prts bancaires dans les pays avancs, ils ne sont pas encore assez dvelopps par rapport la taille de lconomie dans les pays mergents. Les possibilits de compensation dpendront fortement de laversion mondiale pour le risque. Un recul plus gnral des sources de nancement est en eet craindre si le dsendettement des banques de la zone euro provoque une monte sensible de laversion pour le risque au niveau mondial. Limpact sur la croissance du dsendettement des banques dpend galement de la demande de crdit. Si, par exemple, les mnages ou les entreprises surendetts seorcent dassainir leur bilan, le dsendettement des banques ne sera pas aussi contraignant et son eet ngatif sur la croissance pourra se limiter ce quimplique la baisse de la demande de crdit. Laaiblissement de cette demande dans certaines des rgions les plus exposes, comme les pays mergents dEurope et certains pays avancs (tats-Unis, Japon, pays de la zone euro, Royaume-Uni), pourra donc attnuer le prjudice caus la croissance par une rduction du crdit. La demande de crdit rsiste bien dans dautres pays mergents dAsie et dAmrique latine notamment, mais une forte croissance conomique pourra gnrer de nouvelles sources de nancement susceptibles de remplacer les prts bancaires. Enn, les gouvernants qui disposent dune marge de manuvre susante pourront sans doute compenser en partie limpact du dsendettement des banques en assouplissant la politique budgtaire ou montaire. La situation budgtaire de la plupart des rgions, mesure par le solde budgtaire et la dette publique, sest fortement dgrade par rapport 2007, surtout dans les pays avancs. Les niveaux dendettement et les dcits restent en moyenne moins levs dans les pays mergents, mais certains pays (parmi les pays mercatgorie rglementaire nettement suprieur 9 %, un rendement lev des capitaux propres (sauf aux tats-Unis et au Royaume-Uni) et peu de prts improductifs (sauf dans les pays mergents dEurope et certains pays de la CEI). Cela nexclut pas toutefois les risques dinstabilit nancire. Comme nous lavons appris de la crise, une poigne dinstitutions nancires peuvent faire seondrer tout un systme nancier, mme si celui-ci est globalement sain et solide.

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gents dEurope et les membres de la CEI, par exemple) qui ne disposent pas de lespace budgtaire ncessaire risquent en fait de devoir durcir leur politique budgtaire en cas de nouveau ralentissement de lactivit conomique du fait des tensions qui pseront sur leurs nances publiques. Les pays avancs (tats-Unis, Japon, pays de la zone euro, Royaume-Uni) ont dj des taux dintrt trs bas qui sont prs datteindre, ou ont dj atteint, le plancher de zro, ce qui compromet pour eux les possibilits dassouplissement de la politique montaire. Ces possibilits pourraient aussi tre limites pour certains pays mergents en proie des tensions inationnistes (Core, Inde, Indonsie) ou se trouvant encore dans la phase dexpansion du crdit (Chine). Mais une contraction du crdit permettrait de rduire les risques de surchaue dans ces pays.

Graphique 2.EC.5. Impact potentiel sur la croissance du dsendettement des banques europennes1
En labsence dune monte sensible de laversion mondiale pour le risque, limpact sur la croissance du dsendettement est trs modr, sauf dans les pays de la zone euro qui sont mis sous pression par les marchs et dans les autres pays (AfSS, CEI, pays mergents dEurope et MOAN). Le dsendettement tait dj planifi et engag avant lautomne 2011. Il sagit destimations maximales. Le modle ne tient notamment pas compte de leffet compensateur exerc par dautres sources de financement, comme les banques de certains pays extrieurs la zone euro; il ne distingue pas loffre de crdit de la demande de crdit; et les pays avancs pourraient prendre dautres mesures non conventionnelles dassouplissement montaire en cas daffaiblissement de la croissance. 7 1. Baisse attendue du crdit bancaire, 2012132 6 (en pourcentage du PIB de 2011) 5 4 3 2 1 tats-Unis Autres Japon pays avancs 0 Zone Pays Autres euro pays sous pression zone marchs euro 2. Impact du dsendettement sur le niveau de production 1,0 (cart en pourcentage par rapport au scnario sans dsendettement) PDA PEE, CEI, ALC Autres en dv. tats-Unis Zone euro Japon ALC Pays mergents dAsie3 Autres pays 0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2012 2013 2014 2015 2016 2,0 1,0 0,5 0,0 0,5 2012 2013 Importations Exportations Demande intrieure volution de la croissance de la production Japon ALC Pays mergents dAsie 3 Autres pays 1,0 1,5 2,0

Simulations des eets du dsendettement


Pour illustrer limpact que le dsendettement des banques pourrait avoir sur la croissance dans les diverses rgions du monde, nous utilisons le scnario de rfrence du dsendettement des banques europennes qui est expos dans le Rapport sur la stabilit nancire dans le monde. Ce scnario prvoit 1) la neutralisation partielle des problmes de nancement par les deux oprations de renancement plus long terme de la BCE, 2) lobtention dun ratio de fonds propres de premire catgorie de 9 % dici juin 2012, 3) lannonce de plans de dsendettement, 4) la ralisation de progrs vers lapplication du ratio de nancement stable net impos par Ble III, et 5) un biais national, les banques mettant en uvre leur processus de dsendettement tout dabord lextrieur de lUnion europenne, puis dans lUnion europenne, mais pas dans leur pays dorigine, et enn dans leur pays dorigine. Dans le cadre de ce scnario, plus de la moiti de la rduction du montant des crdits opre par les banques de la zone euro est ralise en dehors de celle-ci, et les plus fortes contractions du crdit en pourcentage du PIB se produisent dans le groupe des autres pays en dveloppement (plus prcisment la rgion MOAN et lAfrique subsaharienne), les pays mergents dEurope et la CEI (graphique 2.EC.5). Ces niveaux de dsendettement sont calculs par rapport un scnario sans dsendettement. Il est probable que les banques avaient dj prvu de rduire leur endettement avant septembre 2011,

3. Contribution lvolution de la croissance de la production, 201213 (points de pourcentage)

tats-Unis Zone euro

Source : estimations des services du FMI. 1Sur la base du scnario de rfrence du GFSR pour le dsendettement des banques europennes. 2La baisse attendue du crdit bancaire concerne les 58 banques de lUE incluses dans le scnario du GFSR sur le dsendettement bancaire (scnario de rfrence). Pour la zone euro et pour quatre des pays inclus dans le groupe des autres pays avancs (Danemark, Rpublique tchque, Royaume-Uni et Sude), elle inclut la baisse attendue du crdit bancaire des autres banques intrieures. ALC : Amrique latine et Carabes; autres en dv. : Moyen-Orient et Afrique du Nord et Afrique subsaharienne; autres pays avancs : Australie, Canada, Core, Danemark, RAS de Hong Kong, Islande, Isral, Norvge, Nouvelle-Zlande, Rpublique tchque, Royaume-Uni, Singapour, Sude, Suisse et province chinoise de Taiwan; autres pays zone euro : Allemagne, Autriche, Belgique, Chypre, Estonie, Finlande, France, Luxembourg, Malte, Pays-Bas, Rpublique slovaque et Slovnie; CEI : Communaut des tats indpendants; pays sous pression marchs : Espagne, Grce, Irlande, Italie et Portugal; PDA : pays en dveloppement dAsie; PEE : pays mergents dEurope. 3Pays mergents dAsie : pays en dveloppement dAsie et Core, RAS de Hong Kong, Singapour et province chinoise de Taiwan.

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comme permettent de le supposer les projections de croissance molle tablies par les services du FMI, et que ce qui sest pass depuis septembre a dclench un mouvement dans ce sens. Limpact du dsendettement est simul laide du modle de lconomie mondiale du FMI qui est un modle multirgional trimestriel dquilibre gnral stochastique et dynamique. Dans cette simulation, la rduction des crdits bancaires rgionaux calcule dans le scnario du Rapport sur la stabilit nancire dans le monde est calibre par le biais dun accroissement de lcart de rendement des obligations de socits de la rgion26. Il convient de prciser que les simulations du modle prsentent un certain nombre dinsusances qui suggrent que les estimations reprsentent vraisemblablement les eets maximums probables sur la croissance conomique de lvolution de lore de crdit : 1) le modle ne tient pas compte des eets compensateurs dautres sources de nancement comme les banques nationales, 2) les simulations ne permettent pas de distinguer lore de crdit de la demande de crdit, de sorte quelles peuvent surestimer limpact de la modication de lore de crdit dans certaines rgions, et 3) la raction de la politique montaire aux tats-Unis, au Japon et dans la zone euro est limite par le plancher de zro appliqu aux taux dintrt nominaux et ne tient pas compte de la possibilit dun nouvel assouplissement quantitatif dans le cadre dun scnario baissier. Cest dans la zone euro que leet du dsendettement est le plus important avec une rduction de la croissance de 0,9 et 0,6 point en 2012 et 2013, respectivement. En dehors de la zone euro, les tats-Unis, le Japon, les pays mergents dAsie et lAmrique latine ne sont que lgrement aects sous forme principalement
26Le modle est calibr pour reter les estimations existantes qui suggrent quune diminution des crdits de 1 % rduit la croissance denviron 0,35 point. Ces estimations concernent la zone euro, les pays mergents dEurope et les tats-Unis, mais un coecient du mme ordre est utilis pour toutes les rgions. Les simulations reposent sur lhypothse importante dune limitation, par le plancher de zro appliqu aux taux dintrt nominaux, des possibilits dajustement de la politique montaire face au ralentissement aux tats-Unis, au Japon et dans la zone euro. Le plancher de zro pour les taux dintrt nominaux est particulirement prjudiciable la croissance aux tats-Unis (par rapport au Japon ou la zone euro) du fait de la forte exibilit des prix : la baisse des prix rsultant du ralentissement de lactivit fait monter les taux dintrt rels, ce qui freine encore davantage lactivit.

dune rduction de leurs exportations provoque par la baisse de croissance dans la zone euro. La croissance est plus aecte dans dautres pays (qui incluent les pays mergents dEurope et les pays de la CEI, de la rgion MOAN et de lAfrique subsaharienne), surtout en 2012 ( hauteur denviron 0,8 point). Le modle nore pas destimations spares pour les pays mergents dEurope, mais les estimations par rgression suggrent que leet du dsendettement sur la croissance pourrait tre de 0,7 point pour eux27. Limpact sur la croissance du dsendettement des banques de la zone euro serait donc modr dans lensemble, sauf en Europe.

Implications pour laction publique


Les gouvernants prennent actuellement des mesures pour attnuer les eets attendus du dsendettement des banques de la zone euro et ils doivent tre prts faire plus si le besoin sen fait sentir, tant dans la zone euro que dans le reste du monde. Au niveau de la zone euro, il est indispensable au droulement en douceur du processus de dsendettement que la BCE continue de fournir de grandes quantits de liquidits assorties dchances plus ou moins longues. Les conditions de march tant actuellement trs dfavorables la leve de capitaux privs, une plus grande injection de fonds publics dans le capital des banques rduirait le risque de resserrement du crdit. Il serait particulirement utile aux pays subissant la pression des marchs que lon seorce daugmenter lattrait et lecacit de la Facilit europenne de stabilit nancire pour la recapitalisation des banques et que lon veille ce quelle dispose de fonds susants, mais cela pourrait aussi donner un coup de pouce dautres pays (du fait de ltroitesse des liens existant entre les systmes nanciers et les conomies relles dans la zone euro). Sil apparat que limposition du ratio de 9 % pour les fonds propres de premire catgorie provoque un dsendettement rapide, il pourra tre ncessaire daccorder aux banques plus de latitude pour la reconstitution de leurs volants de fonds propres. Dans le reste du monde, les gouvernants doivent se prparer amortir limpact du dsendettement des
27Les rgressions estimes sont tires du chapitre 4 de ldition doctobre 2011 des Perspectives conomiques rgionales : Europe.

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EFFETS DE CONTAGION : RPERCUSSIONS DU DSENDETTEMENT DES BANQUES DE LA ZONE EURO

banques de la zone euro sur la croissance en assouplissant leurs politiques budgtaire et montaire, condition quils disposent dune marge de manuvre susante. Ils doivent tre galement prts soutenir les liquidits dans leurs systmes bancaires, le cas chant. Les options envisageables vont de louverture de lignes de crdit rciproques avec la Rserve fdrale pour rduire la pnurie de dollars pour les pays qui nen dtiennent pas actuellement, un renforcement des garanties des dpts en passant par des dispositifs rgionaux de mise en commun des ressources puisant

dans le stock important de rserves de change dont disposent certains pays. Les banques insusamment capitalises devraient tre invites augmenter leurs volants de fonds propres. Enn, les gouvernants devraient veiller ce que lore de crdit soit maintenue pour les agents pour lesquels le crdit est rationn (petites et moyennes entreprises, mnages) et pour le nancement des changes commerciaux, en intervenant ventuellement laide de programmes gouvernementaux sans toutefois crer des distorsions dans la rpartition du crdit.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr 2.1. Liens EstOuest et eets de contagion en Europe


Lintgration conomique et nancire rgionale entre lEurope de lOuest et lEurope de lEst a rapidement progress depuis la leve du rideau de fer1. Les eets de contagion rgionaux ont, de ce fait, aussi augment. Ils ont t importants pendant la crise de 200809 et, , nouveau, lautomne 2011, quand la crise de la zone euro sest aggrave. Le prsent encadr examine lvolution rcente de ce processus dintgration et analyse les eets de contagion entre les parties occidentale et orientale de lEurope. Lintgration conomique et nancire rgionale entre lEurope de lOuest et lEurope de lEst sest intensie dans de nombreux domaines. Deux aspects importants cet gard sont lintgration ralise dans le secteur bancaire et ltablissement de chanes de production dans le cadre dune plus grande intgration commerciale gnrale. Lintgration troite entre le secteur financier de lEurope de lEst et le secteur bancaire de lEurope de lOuest sest faite par le biais la fois dacquisitions et de concours financiers. Le systme bancaire de lEurope de lEst est aujourdhui en grande partie sous le contrle de banques dEurope de lOuest, notamment des tablissements dont le sige se trouve en Autriche, en France et en Italie. Pendant les annes dexpansion qui ont prcd la crise, les banques mres ont augment la fois les moyens de financement accords leurs filiales et les prts directs transfrontaliers au secteur non bancaire. De ce fait, les banques qui rendent compte de leurs activits la Banque des rglements internationaux (BRI), et dont le sige se trouve le plus souvent en Europe de lOuest, dtiennent maintenant dimportantes parts de march en Europe de lEst. Leurs avoirs reprsentent plus de la moiti de lensemble des avoirs du systme bancaire dans plusieurs pays (graphique 2.1.1). Lintgration commerciale a rapidement progress. LEurope de lEst est, pour lEurope de lOuest, son march extrieur le plus dynamique,
Cet encadr a t rdig par Bas B. Bakker, Phakawa Jeasakul et Yuko Kinoshita. 1Dans cet encadr, lEurope de lEst inclut les pays du Centre, de lEst et du Sud-Est de lEurope tandis que lEurope de lOuest inclut la zone euro, le Danemark, lIslande, la Norvge, le Royaume-Uni, la Sude et la Suisse.

Graphique 2.1.1. Europe de lEst : liens financiers avec lEurope de lOuest1


1. Financement reu des banques dclarantes BRI, 2011 : T3 (engagements par rapport au PIB; en pourcentage) Banques Non-banques 70 60 50 40 30 20 10 HRV LET SVN EST HON MNE LTU BGR ROM SRB POL SVK TCH TUR BIH UKR MKD ALB RUS BLR MDA 2. Crances consolides des banques dclarantes BRI par pays du sige, 2011 : T32 (par rapport au total des avoirs du systme bancaire; pourcentage) Sude Autriche Grce Italie Autres pays France europens Allemagne Autres pays non europens HRV SVK ROM TCH HON SRB LTU EST POL BGR BIH ALB LET SVN MNE MKD TUR UKR MDA RUS BLR ECOSE ECOSE 0 0

120 100 80 60 40 20

Sources : Banque des rglements internationaux (BRI), Statistiques bancaires territoriales et consolides (tableaux 6A, 6B et 9B); calculs des services du FMI. 1ALB : Albanie; BGR : Bulgarie; BLR : Blarus; BIH : Bosnie-Herzgovine; ECOSE : Europe centrale, orientale et du Sud-Est; EST : Estonie; HON : Hongrie; HRV : Croatie; LET : Lettonie; LTU : Lituanie; MDA : Moldova; MKD : ex-Rpublique yougoslave de Macdoine; MNE : Montngro; POL : Pologne; ROM : Roumanie; RUS : Russie; SRB : Serbie; SVK : Rpublique slovaque; SVN : Slovnie; TCH : Rpublique tchque; TUR : Turquie; UKR : Ukraine. 2Sur la base des statistiques bancaires consolides de la BRI, qui indiquent lencours des actifs bruts dtenus par les banques dclarantes BRI dans chaque pays dECOSE. Ces actifs peuvent tre financs par des ressources locales (par exemple dpts intrieurs), par des banques mres ou par le march de gros international. Bien que, dans de nombreux pays dECOSE, lintgration financire avec lEurope de lOuest est visible aussi du fait du volume lev de financement de banques mres, dans dautres pays (par exemple Rpublique slovaque et Rpublique tchque), les systmes bancaires intrieurs sont financs principalement sur ressources intrieures bien quils soient dtenus principalement par des groupes bancaires dEurope de lOuest.

ses exportations vers cette rgion tant passes dun peu moins de 1 % du PIB en 1995 environ 3 % en 2010. Elles sont maintenant plus importantes que celles vers lAsie ou lHmisphre occidental. LEurope de lOuest est, inversement,

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CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Encadr 2.1 (suite)


le premier march extrieur de lEurope de lEst, ses exportations vers elle reprsentant 15 % environ du PIB de la rgion. Les chanes de production transfrontalires se sont multiplies, surtout dans le secteur automobile. Des entreprises allemandes, en particulier, ont transfr une partie de leur production vers lEurope de lEst. Dans le cadre de ces chanes de production, les pays de la rgion se sont spcialiss dans le montage final tandis que les principaux composants sont produits en Europe de lOuest. Le stock dinvestissement direct tranger en Europe de lEst, qui reprsente, en moyenne, quelque 42 % du PIB, est principalement dtenu par des entreprises dEurope de lOuest. Le degr dintgration varie dun pays lautre li ntrieur de ces grandes tendances. Ce sont les pays dEurope centrale et les pays baltes qui sont les plus troitement lis lEurope de lOuest. Les pays du Sud-Est de lEurope sont moins intgrs. Il y a moins de chanes de production transfrontalires et moins dchanges commerciaux entre cette rgion et lEurope de lOuest. Divers modles empiriques conrment que les eets de contagion sur la croissance et les changes sont quantitativement importants et quun choc aectant lEurope de lOuest peut aller jusqu toucher lEurope de lEst dans les mmes proportions3. En particulier, un modle vectoriel autorgressif, qui inclut implicitement les eets de contagion sexerant par divers canaux de transmission, suggre que les rpercussions peuvent tre encore plus importantes. Un choc sur la croissance en Europe de lOuest a un eet identique sur la croissance en Europe de lEst. En revanche, un choc sur la croissance en Europe de lEst na pas deet notable sur la croissance en Europe de lOuest. Mais les eets dun choc provenant dEurope centrale sur la croissance en Europe de lOuest sont statistiquement signicatifs avec des coecients de rpercussion dun tiers environ. Les modles conrment galement que les eets de contagion nancire ne sont pas ngligeables, les fonds en provenance des banques mres dEurope de lOuest aectant fortement la croissance du crdit et de la demande intrieure en Europe de lEst. Les moyens de nancement fournis par les banques dEurope de lOuest ont accru de 1 point la croissance annuelle du PIB de lEurope de lEst entre 2003 et 2008, quand le taux de croissance annuel moyen tait de 6 %. Des interactions sexercent aussi entre les eets de contagion nancire et commerciale puisque les chocs sur les ux nanciers entre lEurope de lOuest et lEurope de lEst se font rapidement sentir sur les ux commerciaux. Daprs les estimations, 57 cents de chaque euro de nancement bancaire provenant dEurope de lOuest auraient t dpenss en n de compte pour des importations en provenance de cette rgion.

Croissance, commerce et contagion nancire


tant donn ltroitesse des liens tisss entre les deux rgions, il est admis depuis longtemps que des crises survenant en Europe de lOuest peuvent aecter les pays dEurope de lEst. Mais des eets de contagion sexerant en sens inverse peuvent aussi tre importants. Si la croissance des exportations de lAllemagne a t stimule, avant la crise, par la vigueur de la demande provenant dEurope de lEst, la forte contraction de lactivit conomique observe en Europe de lEst en 2009 a aggrav le retournement de conjoncture en Allemagne2. Sur les marchs nanciers, le creusement des carts des couvertures de dfaillance pour les banques mres autrichiennes dbut 2009 a ret leur exposition la crise dans certains pays dEurope de lEst.

Rpercussions de la crise de la zone euro


La crise de la zone euro a eu peu dimpact sur lEurope de lEst jusquau dbut de lautomne 2011. Si les carts des couvertures de dfaillance ont rgulirement augment la priphrie de la zone euro, ils sont rests inchangs ou ont diminu en Europe de lEst du fait que celle-ci sortait alors de la profonde rcession de 200809.

2003 et 2008, les exportations allemandes vers les pays du Centre, de lEst et du Sud-Est de lEurope ont augment de 16 % par an en termes rels et port leur croissance totale de 6 8 %; elles ont diminu de 26 % en 2009, ce qui a aggrav la contraction des exportations allemandes en la faisant passer de 12 16 %.

2Entre

modles sont dcrits au chapitre 4 de ldition doctobre 2011 des Perspectives conomiques rgionales : Europe.

3Les

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr 2.1 (fin)


La situation a chang quand la crise de la zone euro sest intensie la n de lanne dernire. Les liens bancaires entre lEst et lOuest se sont rvls tre un important canal de transmission. Les carts des couvertures de dfaillance se sont creuss pour les grandes banques dEurope de lOuest actives en Europe de lEst sous leet des fortes tensions nancires quelles subissaient. Celles-ci ont, leur tour, provoqu dimportants allgements de bilans incluant la liquidation davoirs en Europe de lEst. Les statistiques bancaires territoriales de la BRI montrent que les engagements des banques dEurope de lOuest lgard de lEurope de lEst ont diminu de prs de 5 % au troisime trimestre de 2011, soit la plus forte baisse trimestrielle observe depuis la crise de 200809. Les rpercussions sur les marchs nanciers nont pas non plus t ngligeables. Les carts des couvertures de dfaillance souveraine ont augment dans la rgion dans des proportions variables selon les vulnrabilits sous-jacentes, les obligations hongroises tant particulirement touches et des pressions ont t exerces sur les monnaies. Sous leet de ces rpercussions, et malgr lamlioration de lhumeur des marchs dans la zone euro, la croissance devrait fortement ralentir en Europe de lEst cette anne et les risques baissiers sont non ngligeables. La plus grande intgration conomique et nancire des pays dEurope de lEst et les risques qui laccompagnent dune intensication des eets de contagion posent de nouveaux ds ces pays. Les moyens de nancement venant des banques mres trangres pourraient en eet tre limits pendant un certain temps. Des mesures visant renforcer la contribution des sources locales au nancement bancaire, notamment la base de dpts locaux, pourraient permettre une expansion susante du crdit aux entreprises et aux particuliers. La liquidit et la solvabilit des secteurs bancaires nationaux auront un rle important jouer pour renforcer la conance des dposants, de mme que des mesures tendant rduire les dsquilibres macroconomiques et les facteurs de vulnrabilit. Ceux-ci ont diminu dans certains domaines par rapport 2008. La plupart des pays nont en eet plus dplorer dimportants dcits extrieurs courants. Mais, dans dautres domaines, les facteurs de vulnrabilit restent proccupants lendettement extrieur est encore important dans plusieurs pays et lexposition des bilans aux risques de change fait toujours problme. En outre, de nouvelles faiblesses ont fait leur apparition notamment un nombre lev de prts improductifs et de gros dcits budgtaires auxquelles il na t quen partie remdi.

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CHAPITRE 2

PERSPECTIVES NATIONALES ET RGIONALES

Bibliographie
Adrian, Tobias, Paolo Colla, and Hyun Song Shin, 2012, Which Financial Frictions? Parsing the Evidence from the Financial Crisis of 200709, paper presented at the Annual Meeting of the American Economic Association, Chicago, January. Board of Governors of the Federal Reserve System (BGFRS), 2012, The U.S. Housing Market: Current Conditions and Policy Considerations (Washington). Cerutti, Eugenio, 2012, Foreign Bank Default Exposures and Rollover Risks: Measurement, Evolution, and Determinants, (document non publi; Washington: International Monetary Fund). , Stijn Claessens, and Patrick McGuire, 2011, Systemic Risks in Global Banking: What Available Data Can Tell Us

and What More Data Are Needed, IMF Working Paper 11/222 (Washington: International Monetary Fund). Coady, David, Robert Gillingham, Rolando Ossowski, John Piotrowski, Shamsuddin Tareq, and Justin Tyson, 2010, Petroleum Product Subsidies: Costly, Inequitable, and Rising, IMF Sta Position Note No. 10/05 (Washington: International Monetary Fund). Diebold, Francis X., and Kamil Yilmaz, 2012, Better to Give than to Receive: Predictive Directional Measurement of Volatility Spillovers, International Journal of Forecasting, Vol. 28, p. 5766. Fonds montaire international (FMI), 2008, International Financial Statistics, IMF Statistics Department (Washington). , 2011, Euro Area Policies: Spillover Report for the 2011 Article IV Consultation and Selected Issues, IMF Country Report No. 11/185 (Washington).

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CHAPITRE

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

Lendettement des mnages amplie-t-il les ralentissements conomiques et aaiblit-il les reprises? Nous dduisons de notre analyse portant sur les pays avancs ces trente dernires annes que les crises immobilires et les rcessions prcdes par des augmentations plus fortes de lendettement des mnages ont tendance tre plus graves et durer plus longtemps. Ces tendances cadrent avec les prvisions des modles thoriques rcents. Daprs les tudes de cas, les politiques publiques peuvent permettre dviter des contractions prolonges de lactivit conomique en sattaquant au problme des dettes excessives des mnages. Plus particulirement, des programmes audacieux de restructuration de la dette des mnages, tels que ceux mis en uvre aux tats-Unis dans les annes 30 et en Islande de nos jours, peuvent rduire considrablement le fardeau du remboursement de la dette et le nombre de dfaillances des mnages et de saisies. De telles politiques permettent ainsi dviter des cycles de dfauts de remboursement des mnages, de baisses supplmentaires des prix de limmobilier et de contraction de la production qui sautorenforcent. Lendettement des mnages a explos pendant les annes qui ont prcd la Grande Rcession. Dans les pays avancs, pendant les cinq ans qui ont prcd 2007, le ratio dette/revenu des mnages a augment, en moyenne, de 39points, pour atteindre 138%. Au Danemark, en Irlande, en Islande, en Norvge et aux Pays-Bas, lendettement a atteint un pic, plus de 200% du revenu des mnages. On a aussi assist une flambe de lendettement des mnages, qui a atteint des records historiques, dans des pays mergents comme lEstonie, la Hongrie, la Lettonie et la Lituanie. cause de lembellie concomitante des prix de limmobilier et de la bourse, la dette des mnages est reste gnralement stable par rapport aux actifs, ce qui a occult leur exposition croissante une chute subite du prix des actifs (graphique3.1).
Les principaux auteurs de ce chapitre sont Daniel Leigh (chef dquipe), Deniz Igan, John Simon et Petia Topalova, qui ont bnfici des contributions dEdda Rs Karlsdttir et de Franek Rozwadowski, ainsi que du concours de Shan Chen et dAngela Espiritu. Christopher Carroll tait consultant extrieur.

Lorsque les prix de limmobilier ont baiss, entranant la crise financire mondiale, de nombreux mnages ont vu leur patrimoine se rduire par rapport leur dette et, du fait de la baisse des revenus et de la hausse du chmage, ont eu plus de difficults honorer leurs remboursements. la fin de 2011, les prix rels des logements avaient chut denviron 41% en Irlande, 29% en Islande, 23% en Espagne et aux tats-Unis, et 21% au Danemark, par rapport leur niveau le plus haut. Les dfauts de paiement des mnages, les prts hypothcaires qui dpassent la valeur de march du bien, les saisies immobilires et le bradage des biens immobiliers sont dsormais endmiques dans un certain nombre de pays. Le dsendettement des mnages sest amorc dans certains pays, par le remboursement des dettes ou par dfaut de paiement. Cest aux tatsUnis que le phnomne est le plus prononc, o prs des deux tiers de la rduction de la dette se traduit par des dfauts de paiement (McKinsey, 2012). Quelles en sont les consquences pour les rsultats conomiques? Certaines tudes indiquent que la dette brute totale est excessive dans de nombreux pays et doit donc baisser1. Par exemple, deux rapports influents de McKinsey(2010, 2012) soulignent que, pour librer la croissance conomique, les pays avancs doivent inverser la flambe rcente de la dette brute totale. Dautres avancent pourtant quil ny a pas ncessairement lieu de sinquiter de laugmentation rcente de lendettement. Fats(2012), par exemple, prtend que laccent mis par les rapports de McKinsey sur la dette brute est extrmement trompeur, car ce qui compte pour les pays, cest la richesse nette, et non la dette brute2. Une part leve de la dette du secteur priv dans lconomie est souvent interprte comme un signe de
souverain a grimp dans les pays avancs cause de la crise, et la dette brute globale a atteint des niveaux que lon navait plus vus depuis un demi-sicle. 2Pour illustrer cet argument, Fats (2012) fait rfrence au Japon, o le rapport entre dette brute et PIB est exceptionnellement lev, mais o, aprs des annes dexcdent du compte courant, le pays est un crancier net vis--vis du reste du monde. De mme, le stock important de dette publique brute au Japon correspond des actifs consquents du secteur priv.
1Lendettement

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 3.1. Endettement des mnages, prix des logements et prts hypothcaires improductifs, 200210
Lendettement des mnages et les prix des logements ont explos pendant les annes qui ont prcd la Grande Rcession. Quand les prix de limmobilier ont baiss et entran la crise financire mondiale, le nombre de prts hypothcaires improductifs dtenus par les mnages a brusquement augment dans plusieurs pays. 1. Ratio dette/revenu des mnages (variation depuis 2002; en points de pourcentage) Danemark Royaume-Uni 130 Irlande 110 90 Pays-Bas Norvge 70 50 30 Islande 2002 04 06 Mdiane Espagne 08 tats-Unis 10 10 10

2. Prix rels des logements (2002 = 100) Danemark Irlande Royaume-Uni

Islande

220 200 180

Espagne

160 140 120

Norvge 2002 04

Pays-Bas 06

Mdiane 08

tats-Unis 10

100 80

3. Prts hypothcaires improductifs 10 (en pourcentage de lencours total des prts hypothcaires des mnages) 9 tats-Unis Irlande 8 7 6 5 4 Royaume-Uni Canada Espagne Australie 2002 04 06 08 10 : T4 3 2 1 0

dveloppement financier, ce qui est bnfique pour la croissance long terme (voir, par exemple, Rajan et Zingales, 1998). De mme, Krugman (2011) remarque que, comme la dette brute reprsente (surtout) de largent que nous devons nous-mmes, les raisons de sen soucier ne sont pas immdiatement visibles. Toutefois, Krugman avertit aussi que la dette brute peut devenir un problme. Dans lensemble, il nexiste pas de consensus concernant le rle restrictif ventuel de lendettement brut sur lactivit conomique. Le prsent chapitre contribue au dbat concernant la dette brute en se concentrant sur le secteur des mnages. Dautres tudes ont dj tudi plus spcifiquement le dsendettement des autres secteurs3. Nous traitons notamment des questions suivantes: Quelle est la relation entre lendettement des mnages et lampleur des ralentissements conomiques? Les rcessions prcdes par des accumulations de dette brute plus fortes par les mnages sont-elles gnralement plus graves? En quoi la dette brute des mnages pourrait-elle poser problme? Par quels mcanismes thoriques lendettement brut des mnages et leur dsendettement pourraient-ils limiter lactivit conomique4? Que peuvent faire les tats pour soutenir la croissance quand lendettement des mnages devient problmatique? Notamment, quelles politiques ont t efficaces pour rduire lampleur du surendettement des mnages et viter les dfauts de paiement inutiles des mnages, les saisies et le bradage des biens? Quelle a t lefficacit des initiatives rcentes5?
3Voir, par exemple, le chapitre 3 des Perspectives de lconomie mondiale doctobre 2010, qui value les consquences du dsendettement souverain (rquilibrage budgtaire). Puisque le dsendettement des divers secteurs mnages, banques, entreprises, tats aura des implications diffrentes pour lactivit conomique, chacun vaut la peine dtre tudi sparment. 4Une question connexe est de connatre le niveau optimal dendettement des mnages, mais une telle valuation dpasse la porte du prsent chapitre. 5Nous ntudions pas les politiques qui peuvent permettre dviter laccumulation excessive de dettes par les mnages avant la crise, question traite dans dautres tudes. Ces deux types de politiques ne sont pas antinomiques. Par exemple, les politiques qui prviennent une accumulation excessive de dettes par les mnages pendant une priode faste peuvent attnuer les consquences dune crise. Voir Crowe et al. (2011), le chapitre 3 du Rapport sur la stabilit financire dans le monde de septembre 2011 et DellAriccia et al. ( paratre) pour dcouvrir des politiques labores pour viter la flambe des prix de limmobilier et freiner la croissance rapide de lendettement du secteur priv.

Sources : Eurostat; Haver Analytics; Federal Reserve Bank of New York; Reserve Bank of Australia; Banque dEspagne; U.K. Council of Mortgage Lenders; Central Bank of Ireland; Chapitre 3 du Rapport sur la stabilit financire dans le monde davril 2010; calculs des services du FMI. Note : Les zones grises dans les plages 1 et 2 reprsentent la gamme interquartile de la variation, respectivement, du ratio dette/revenu des mnages depuis 2002 et de lindice des prix rels des logements. Les prts improductifs sont les prts en souffrance depuis plus de 90 jours.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

Pour rpondre ces questions, nous effectuons tout dabord une analyse statistique de la relation entre lendettement des mnages et lampleur des ralentissements conomiques. Notre but est ici dapporter un dbut de preuve plutt que dtablir un lien de cause effet. Nous nous concentrons sur les crises immobilires, tant donn le rle important du march immobilier en tant que dclencheur de la Grande Rcession, mais nous tudions aussi les rcessions en gnral. Nous passons ensuite en revue les raisons thoriques qui expliquent pourquoi lendettement des mnages peut tre un frein lactivit conomique. Nous utilisons enfin des tudes de cas pour tudier les politiques publiques qui ont t efficaces pour combattre lendettement excessif des mnages. Les pisodes analyss sont ceux des tats-Unis dans les annes 30 et de nos jours, la Hongrie et lIslande de nos jours, la Colombie en 1999 et les pays scandinaves au dbut des annes 90. Dans chacun de ces cas, on retrouve une crise immobilire prcde ou accompagne par une hausse substantielle de lendettement des mnages, mais les pouvoirs publics ont ragi trs diffremment. Les conclusions du prsent chapitre sont les suivantes: Les crises immobilires prcdes par des hausses plus fortes de lendettement brut des mnages sont associes des contractions sensiblement plus prononces de lactivit conomique. La baisse de la consommation des mnages et du PIB rel est sensiblement plus marque, le chmage augmente plus et le recul de lactivit conomique dure au moins cinq ans. Une tendance semblable se confirme plus gnralement pour les rcessions: celles qui sont prcdes par des hausses plus fortes de lendettement des mnages sont plus graves. Les baisses plus marques de lactivit conomique ne refltent pas simplement les tassements plus prononcs des prix des logements et la destruction connexe de patrimoine pour les mnages. Il semble que ce soit leffet combin de la baisse des prix des logements et de leffet de levier avant la crise qui explique la gravit de la contraction. La baisse de la consommation est notamment quatre fois plus forte que ce quexplique la chute des prix des logements dans les pays fortement endetts. La contraction plus prononce nest pas non plus seulement due aux crises financires. La relation

entre lendettement des mnages et la contraction de la consommation se vrifie aussi pour les pays qui nont pas subi de crise bancaire au moment de la crise immobilire. Les politiques macroconomiques sont cruciales pour prvenir des contractions excessives de lactivit conomique pendant les priodes de dsendettement des mnages. Par exemple, lassouplissement montaire dans les pays o les prts hypothcaires sont gnralement taux variable, comme les pays scandinaves, permet de rduire rapidement les remboursements des prts hypothcaires et dviter les dfauts de paiement des mnages. De mme, les transferts budgtaires en direction des mnages par le biais des dispositifs de protection sociale peuvent accrotre les revenus des mnages et amliorer leur capacit assurer le service de leur dette, comme dans les pays scandinaves. De tels transferts automatiques permettent aussi de prvenir des cycles de dfauts de paiement de plus en plus nombreux, de chutes des prix des logements et de baisse de la demande globale qui sautorenforcent. La relance macroconomique a cependant ses limites. La borne limitant zro les taux dintrt nominaux peut empcher que les baisses de taux dintrt soient suffisantes, et lendettement lev de ltat pourrait limiter lampleur des transferts financs par les dficits. Les politiques publiques destines allger lendettement des mnages par rapport leurs actifs et le service de la dette par rapport leur capacit de remboursement permettent pour un cot budgtaire limit dattnuer considrablement les effets ngatifs du dsendettement des mnages sur lactivit conomique. Des programmes audacieux et bien conus de restructuration de la dette, comme ceux appliqus aux tats-Unis dans les annes 30 et en Islande de nos jours, peuvent notamment rduire significativement le nombre de dfauts de paiement des mnages et de saisies immobilires. Ce faisant, ces programmes permettent dviter des cycles de baisse des prix des logements et de la demande globale qui sautorenforcent. La premire partie du prsent chapitre effectue une analyse statistique pour mettre en lumire la relation entre laugmentation de lendettement des mnages pendant une priode dexpansion et la gravit de la contraction qui la suit. Elle tudie aussi les publica-

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

tions thoriques pour cerner les canaux par lesquels les mouvements de lendettement des mnages peuvent avoir un effet ngatif sur lactivit conomique. La deuxime partie prsente des tudes de cas de politiques publiques visant attnuer les effets ngatifs des dettes des mnages pendant les effondrements des prix des logements. La dernire section analyse les implications de nos rsultats pour les pays confronts au dsendettement des mnages.

immobilires et des rcessions, afin de distinguer le rle de lendettement des mnages de celui des crises financires et des chutes des prix des logements. La Grande Rcession La Grande Rcession a t particulirement grave dans les pays o les mnages avaient accumul plus de dettes avant la crise. Comme le montre le graphique3.2, en 2010, la perte de consommation par rapport la tendance davant la crise tait plus forte dans les pays o le ratio dette brute/revenus des mnages avait plus augment pendant la priode 2002067. La perte de consommation en 2010 reprsente lcart entre le log de la consommation relle des mnages en 2010 et la prvision de ce quaurait t cette consommation relle cette anne-l daprs la tendance davant la crise. La tendance davant-crise est elle-mme dfinie comme lextrapolation du log de la consommation relle des mnages daprs une tendance linaire estime entre 1996 et 2004, selon la mthodologie du chapitre 4 des Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2009. Lestimation de la tendance davant la crise sachve plusieurs annes avant la crise pour ne pas tre contamine par la possibilit dune expansion intenable ou dun ralentissement avant la crise. La pente de la droite de rgression est de 0,26, ce qui signifie que, chaque fois que lendettement des mnages augmente de 10points avant la crise, la perte de consommation est suprieure de 2,6points, soit une relation considrable (et statistiquement significative)8. Historique La Grande Rcession sinscrit-elle dans une tendance historique plus gnrale et, plus particulirement, les
7Voir les sources des donnes lappendice 3.1. Glick et Lansing (2010) font tat de conclusions semblables pour un chantillon plus rduit de pays avancs. 8La chute plus soudaine de la consommation dans les pays fortement endetts ne reflte pas seulement lapparition des crises bancaires. La relation entre laccumulation de dettes par les mnages et la profondeur de la Grande Rcession reste semblable et statistiquement significative aprs avoir exclu les 18pays qui ont connu une crise bancaire entre 2007 et 2011, daprs les crises bancaires identifies par Laeven et Valencia (2010). La contraction plus intense de la consommation nest pas non plus uniquement le reflet dune hausse plus importante de la consommation avant la crise. Ce fort rapport inverse entre laccumulation de dettes avant la crise et la gravit de la rcession reste semblable et statistiquement significatif aprs avoir tenu compte de lexpansion de la consommation avant la crise.

Comment lendettement des mnages peut freiner lactivit conomique


Dans la prsente section, nous cherchons mieux comprendre le rle de la dette brute des mnages dans lamplification des rcessions en analysant lexprience des pays avancs ces trente dernires annes. Nous tudions aussi les raisons thoriques qui expliquent pourquoi lendettement brut des mnages peut rendre les contractions plus profondes et plus longues.

Faits styliss: endettement des mnages et crises immobilires


Leffondrement des prix des logements est-il plus fort quand il est prcd dune nette augmentation de la dette brute des mnages? Afin de rpondre cette question, nous prsentons certains faits styliss concernant les consquences dune crise immobilire dans deux groupes de pays. Dans le premier, la hausse des prix des logements ne saccompagne pas dune augmentation de lendettement des mnages. Dans lautre, elle va de pair avec une forte hausse de la dette des mnages. Nous nous concentrons sur les effondrements des prix des logements, puisquils taient trs rpandus dans les pays avancs pendant la Grande Rcession6. Nous indiquons aussi nanmoins les rsultats concernant les rcessions en gnral, quelles soient associes ou non un effondrement des prix des logements. Nous rsumons tout dabord comment diffrents pays se sont ports pendant la Grande Rcession, selon lampleur de laccumulation de dettes par les mnages. Nous utilisons ensuite une mthode statistique plus complexe pour tudier lhistoire plus gnrale des crises
dette immobilire (prts hypothcaires) reprsente environ 70% de la dette brute des mnages dans les pays avancs. Le reste se compose surtout de dettes sur carte de crdit et de prts automobiles.
6La

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

crises prcdes par des accumulations de dette brute plus fortes par les mnages sont-elles habituellement plus graves? Pour rpondre cette question, nous utilisons des techniques statistiques pour rapprocher laccumulation de dettes par les mnages pendant la phase dexpansion et la nature de lactivit conomique pendant la contraction. Vu les donnes disponibles concernant lendettement brut des mnages, nous nous concentrons sur un chantillon de 24pays de lOrganisation de coopration et de dveloppement conomiques (OCDE) et la province chinoise de Taiwan entre 1980 et 2011. Nous commenons par identifier les crises immobilires partir des points dinflexion (pics) des prix nominaux des logements compils par Claessens, Kose et Terrones (2010)9. Nous obtenons 99effondrements des prix des logements pour notre chantillon de 25pays. Nous rpartissons ensuite les crises immobilires en deux groupes: celles qui incluent une forte augmentation du ratio dette/revenu des mnages pendant les trois ans prcdant la crise et ceux o ce nest pas le cas10. Nous appelons les deux groupes respectivement crises fort endettement et faible endettement. Dautres mesures de leffet de levier (comme les ratios dettes/actifs ou dettes/patrimoine) ne sont pas facilement disponibles pour notre chantillon de plusieurs pays. Enfin, nous procdons une rgression des mesures de lactivit conomique sur les variables indicatrices de leffondrement des prix des logements dans les deux groupes, grce une mthode semblable, entre autres, celle de Cerra and Saxena (2008). Comme nous nous concentrons sur le secteur des mnages, nous commenons par tudier le comportement de la consommation des mnages, puis nous indiquons les rsultats pour le PIB et ses composantes, le chmage et les prix des logements.
9Claessens, Kose et Terrones (2010) dterminent les points dinflexion des prix nominaux des logements grce lalgorithme de Harding et Pagan (2002). 10Si, pour notre spcification de rfrence, nous dfinissons une forte augmentation de la dette comme une augmentation suprieure la mdiane de toutes les contractions, mais, comme lindique lanalyse de robustesse de lappendice 3.2, les rsultats ne dpendent pas de ce seuil prcis. La mdiane reprsente une hausse de 6,7points du revenu des mnages pendant les trois ans prcdant la crise, et lon retrouve une forte variation dans lampleur des augmentations. Par exemple, le ratio dette/revenu des mnages sest accru de 17points pendant la priode prcdant la crise immobilire de 1989 au Royaume-Uni et de 68points avant la crise immobilire irlandaise de 2006.

Graphique 3.2. Grande Rcession : perte de consommation en fonction de la hausse de lendettement des mnages avant la crise
(Pourcentage)
La Grande Rcession a t particulirement grave dans les pays qui ont connu une accumulation de dettes plus forte par les mnages avant la crise.

10 ISR DEU CZE DNK BEL SWE CHE NOR CYP CAN AUT PRT JPN AUS FRA FIN NZL SVN ITA NLD ESP GRC TWN ISL GBR USA KOR HRV LTU LVA ROM EST 30 POL SVK

10

IRL

20

40 HUN 50 20 9 2 13 24 36 47 58 69 80 Augmentation du ratio dette/revenu des mnages (200206)

Sources : Eurostat; Haver Analytics; calculs des services du FMI. Note : La perte de consommation en 2010 est lcart entre le (log) de la consommation relle des mnages en 2010 et la projection de ce quelle aurait t cette anne-l, daprs la tendance davant la crise. On dfinit la tendance davant la crise comme tant lextrapolation du (log) de la consommation relle des mnages daprs une tendance linaire estime entre 1996 et 2004. AUS : Australie; AUT : Autriche; BEL : Belgique; CAN : Canada; CHE : Suisse; CYP : Chypre; CZE : Rpublique tchque; ALL : Allemagne; DNK : Danemark; ESP : Espagne; EST : Estonie; FIN : Finlande; FRA : France; GBR : Royaume-Uni; GRC : Grce; HRV : Croatie; HON : Hongrie; IRL : Irlande; ISL : Islande; ISR : Isral; ITA :Italie; JPN : Japon; KOR : Core; LTU : Lituanie; LVA : Lettonie; NLD : Pays-Bas; NOR : Norvge; NZL : Nouvelle-Zlande; POL : Pologne; PRT : Portugal; ROM : Roumanie; SVK : Rpublique slovaque; SVN : Slovnie; SUE : Sude; TWN : province chinoise de Taiwan; USA : tats-Unis.

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Perte de consommation en 2010 (en pourcentage de la tendance davant la crise)

99

PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 3.3. Activit conomique pendant les crises immobilires


(Pourcentages)
Les dpenses relles des mnages et le PIB baissent plus et le chmage augmente plus pendant les crises immobilires prcdes par une hausse plus forte de lendettement des mnages. La baisse de la demande intrieure est plus marque, mais partiellement compense par une hausse des exportations nettes. Crises fort endettement Crises faible endettement

1. Consommation des mnages

1 0 1 2 3 4 5 6

0 2 1 0

5 2,0 1,5 1,0

2. PIB

3. Chmage

1 0,5 2 3 4 0 2 1 0 1 2 3 4 5 6 0 1 2 3 4 5 0 1 2 3 4 5 0,5 0,0 0,5 1,0 1 2 3 4 5 0 1 2 3 4 5 2,5 2,0 1,5 1,0 0,0 0,5

4. Contribution de la demande intrieure

5. Contribution des exportations nettes

Source : calculs des services du FMI. Note : Laxe des abscisses reprsente le temps exprim en annes, t = 0 tant lanne de la crise immobilire. Les lignes en pointill indiquent les bandes dune erreur-type. On dfinit les crises fort et faible endettement comme tant, respectivement, des augmentations suprieures et infrieures la mdiane du ratio dette/revenu des mnages au cours des trois ans prcdant la crise. Le taux de chmage et les contributions au PIB sont exprims en points de pourcentage et toutes les autres variables en pourcentage.

Plus particulirement, nous procdons une rgression des variations du log de la consommation relle des mnages sur ses valeurs dcales (pour reprsenter les fluctuations normales de la consommation), ainsi que sur les valeurs contemporaines et dcales des variables indicatrices de leffondrement des prix des logements. En incluant des dcalages, nous permettons la consommation de ragir aux crises immobilires avec un certain retard11. Pour voir si la gravit des effondrements de limmobilier diffre entre les deux groupes, nous faisons interagir la variable indicatrice de leffondrement des prix des logements avec une autre qui indique si lclatement de la bulle a eu lieu dans le groupe fortement ou faiblement endett. Notre spcification inclut aussi un ensemble complet deffets temporels fixes pour tenir compte des chocs communs, comme les fluctuations des cours du ptrole, et des effets fixes spcifiques chaque pays pour tenir compte des diffrences entre les taux de croissance normaux des pays. Les rponses estimes sont cumules pour tablir lvolution de la consommation des mnages aprs une crise immobilire. Les chiffres suivants indiquent la rponse estime de la consommation et la bande dune erreur-type autour de la rponse estime. Les rsultats de la rgression indiquent que les crises immobilires prcdes par des accumulations de dettes plus fortes par les mnages sont souvent suivies par des baisses plus graves et plus durables de la consommation des mnages. Le panneau 1 du graphique3.3 indique que le recul de la consommation relle des mnages est de 4,3% aprs cinq ans pour le groupe fortement endett et de seulement 0,4% pour le groupe faiblement endett. La diffrence de 3,9points entre les chantillons est statistiquement significative au niveau de 1%, comme le note lappendice 3.2. Ces rsultats se maintiennent aprs divers tests de robustesse, notamment des mthodes destimation diffrentes (comme la mthode gnralise des moments), dautres spcifications (en modifiant la dure du dcalage) et lexclusion des valeurs aberrantes (identifies grce la distance de Cook). (Voir lappendice 3.2 au sujet des tests de robustesse.) Les effondrements de limmobilier prcds par des hausses plus fortes de leffet de levier des mnages se
11Lappendice 3.2 donne plus de dtails propos de la mthodologie destimation.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

traduisent par une contraction plus intense de lactivit conomique gnrale. Comme on le voit sur le graphique3.3, le PIB rel baisse gnralement plus et laugmentation du chmage est plus marque pendant les crises fort endettement. Les exportations nettes apportent gnralement une contribution plus positive au PIB ce qui compense partiellement la chute de la demande intrieure, mais cela traduit une baisse plus marque des importations plutt quune explosion des exportations12. Il est logique de se demander si la baisse plus forte des dpenses des mnages ne fait que reflter un recul plus prononc des prix des logements. Sur le panneau 1 du graphique3.4, on voit effectivement que les prix rels des logements chutent bien plus aprs une crise marque par un fort endettement. La diminution des prix rels des logements est plus leve de 10,8points dans le groupe fortement endett que dans celui faiblement endett, et la diffrence entre les deux chantillons est significative au niveau de 1%. Toutefois, ce tassement plus important des prix des logements ne peut pas expliquer de faon plausible la baisse plus forte de la consommation des mnages. La diminution de la consommation relle est plus forte de plus de 3,9points pendant les crises fort endettement, ce qui correspond une lasticit denviron 0,4, soit bien plus que la gamme des lasticits de la consommation par rapport au patrimoine immobilier que lon trouve dans les ouvrages spcialiss (0,050,1). Daprs ces derniers, la chute des prix des logements explique ainsi tout au plus un quart de la baisse de la consommation. Pour confirmer que la baisse de la consommation reflte davantage que le recul des prix des logements, nous effectuons lanalyse nouveau en remplaant la variable indicatrice pour leffondrement de limmobilier par la baisse des prix rels des logements (en pourcentage). Les rsultats indiquent que, pour une mme baisse des prix rels des logements (1%), la consommation relle des mnages chute environ deux fois plus pendant les crises fort endettement que pendant celles faible endettement. Il semble donc que ce soit
rsultats de notre estimation pour linvestissement tmoignent aussi dune baisse plus prononce en cas de crise fort endettement. Les rsultats pour linvestissement rsidentiel (pour lequel on dispose moins facilement de donnes) dmontrent aussi une chute plus prononce pour le groupe fortement endett, mais les ractions ne sont pas estimes avec prcision tant donn la taille rduite de lchantillon.
12Les

Graphique 3.4. Patrimoine immobilier et consommation des mnages


Les prix des logements baissent plus pendant les crises immobilires prcdes par une hausse plus forte de lendettement, mais cela ne peut pas tre la seule cause de la baisse plus intense de la consommation aprs ces crises. La baisse plus prononce des prix des logements explique environ un quart de la chute plus marque de la consommation, sur la base dune lasticit normale de la consommation par rapport au patrimoine immobilier. En outre, une baisse de 1 % des prix rels des logements est gnralement associe un recul plus important de la consommation relle des mnages quand elle est prcde par une accumulation de dettes plus forte par les mnages. 1. Prix rels des logements (diffrence entre les crises fort et faible endettement; en points de pourcentage) 4 2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 0 1 2 3 4 5 2 1 0 1 Composante prix des logements 2 Total 3 4 5 0 1 2 3 4 5

2. Consommation relle des mnages (diffrence entre les crises fort et faible endettement; en points de pourcentage)

3. Consommation aprs une baisse de 1 % des prix des logements (pourcentage) Dette leve Dette faible

0,10 0,05 0,00 0,05 0,10 0,15 0,20 0,25 0,30 0,35

Source : calculs des services du FMI. Note : Laxe des abscisses reprsente le temps exprim en annes, t = 0 tant lanne de la crise immobilire. Les lignes en pointill indiquent les bandes dune erreur-type. La composante des prix des logements est dfinie comme tant la baisse des prix rels des logements multiplie par une rfrence de llasticit de la consommation par rapport au patrimoine immobilier rel, tire dtudes existantes (0,075). On dfinit les crises fort et faible endettement comme tant, respectivement, des augmentations suprieures et infrieures la mdiane du ratio dette/revenu des mnages au cours des trois ans prcdant la crise.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 3.5. Endettement des mnages pendant les crises immobilires


(Points de pourcentage)
La rduction de la dette des mnages (dsendettement) est plus prononce pendant les crises immobilires prcdes par une hausse plus forte de lendettement.

Crises fort endettement

Crises faible endettement 4

10 0 1 2 3 4 5

Source : calculs des services du FMI. Note : Laxe des abscisses reprsente le temps exprim en annes. Les lignes en pointill indiquent les bandes dune erreur-type. On dfinit les crises fort et faible endettement comme tant, respectivement, des augmentations suprieures et infrieures la mdiane du ratio dette/revenu des mnages au cours des trois ans prcdant la crise.

la combinaison des baisses des prix des logements et de leffet de levier avant la crise qui explique la gravit de la contraction de la consommation des mnages. En outre, le dsendettement des mnages a tendance tre plus prononc aprs les crises prcdes par une hausse plus forte de lendettement des mnages. Le rapport dette/revenu des mnages baisse notamment de 5,4points aprs une crise immobilire fort endettement (graphique3.5). La baisse est statistiquement significative. Inversement, le ratio dette/revenu ne baisse pas aprs les crises faible endettement. On trouve, la place, une faible augmentation qui nest pas statistiquement significative. Ce rsultat semble indiquer que la contraction plus forte de lactivit conomique aprs les crises immobilires fort endettement sexplique en partie par un dsendettement plus intense des mnages. Il est important dtablir si ces rsultats sont dus aux crises financires. Les effets de freinage de telles crises ont dj t analyss dans des tudes antrieures (Cerra et Saxena, 2008; chapitre 4 des Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2009; Reinhart et Rogoff, 2009, entre autres). Selon nous, les rsultats ne sont pas dus la crise financire mondialeles rsultats sont semblables quand lchantillon sinterrompt en 2006, comme lindique lappendice 3.2. De plus, nous parvenons des conclusions semblables quand nous rptons lanalyse en nous limitant aux effondrements de limmobilier qui ntaient pas prcds ou suivis par une crise bancaire systmique (voir Laeven et Valencia, 2010), pendant une priode de deux ans de part et dautre de la crise immobilire. Pour cet chantillon restreint de crises immobilires, celles prcdes par une accumulation de dettes plus forte par les mnages sont suivies par des ralentissements conomiques plus profonds et plus longs (graphique3.6). Ces rsultats ne sexpliquent donc pas seulement par les crises bancaires. Enfin, il est utile danalyser si lendettement lev des mnages exacerbe aussi les effets des autres chocs ngatifs. Nous refaisons ainsi notre analyse en remplaant les variables indicatrices pour les effondrements des prix des logements par des variables indicatrices pour la rcession. Nous construisons ces variables daprs la liste des dates des rcessions tablie par Howard, Martin et Wilson (2011). On voit aussi sur le graphique3.6 que les rcessions prcdes par une

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

accumulation de dettes plus forte par les mnages ont tendance tre plus graves et plus longues. Dans lensemble, notre analyse tend indiquer que, quand les mnages sendettent plus pendant une priode dexpansion, lclatement de la bulle qui la suit se distingue par une contraction plus intense de lactivit conomique. Ces conclusions concernant les pays de lOCDE cadrent avec celles de Mian, Rao et Sufi (2011) propos des tats-Unis. Ces auteurs utilisent des donnes nationales dtailles sur les comts amricains pendant la Grande Rcession pour identifier le lien de cause effet avec lendettement des mnages. Ils en concluent que la baisse plus marque de la consommation aprs 2007 dans les comts amricains qui avaient accumuls plus de dettes en 200206 est trop prononce pour sexpliquer par le recul plus marqu des prix des logements dans ces comts13. Cela concorde avec les donnes internationales du graphique3.4. Ils dtectent aussi des signes de dsendettement plus rapide des mnages dans les comts amricains fortement endetts, ce qui souligne le rle du dsendettement et cadre avec les donnes internationales du graphique3.5. Dans des travaux connexes, Mian et Sufi (2011) dmontrent quun endettement plus lev des mnages en 2007 est associ des baisses plus brusques des dpenses dachat de biens de consommation durables, de linvestissement rsidentiel et de lemploi (graphique3.7). Daprs leurs conclusions, la baisse de la demande globale cause par la faiblesse des bilans des mnages explique la majorit des pertes demploi aux tats-Unis pendant la Grande Rcession (Mian et Sufi, 2012). Ces rsultats cadrent aussi dans les grandes lignes avec la conclusion plus gnrale des ouvrages spcialiss selon laquelle les rcessions prcdes par une expansion du crdit dans lensemble de lconomie qui peut concider ou non avec une expansion du crdit aux mnages ont tendance tre plus pro13Ils parviennent notamment, en comparant les baisses des prix des logements et le recul de la consommation dans les comts o les mnages taient fortement ou faiblement endetts, une lasticit implicite de la consommation par rapport aux prix des logements comprise entre 0,3 et 0,7, ce qui est bien suprieur la gamme des estimations fournies dans les ouvrages spcialiss. Il en ressort que seulement 14 30% de la baisse plus marque de la consommation dans les comts fortement endetts peut sexpliquer par le recul plus prononc des prix des logements dans ces comts.

Graphique 3.6. Consommation des mnages


(Pourcentages)
Le fait que la consommation baisse plus pendant les crises immobilires prcdes par une hausse plus forte de lendettement des mnages nest pas d aux crises bancaires. Cela se vrifie pour un sous-ensemble de crises immobilires qui nont pas, pendant une priode de deux ans, t suivies par une crise bancaire systmique. De plus, les rcessions sont gnralement plus profondes si elles sont prcdes par une hausse plus forte de lendettement des mnages.

1. Consommation des mnages pendant les crises immobilires qui ne sont pas associes une crise bancaire

2,0 1,0 0,0 1,0

Crises fort endettement Crises faible endettement 0 1 2 3 4 5

2,0 3,0

2. Consommation des mnages pendant les rcessions

1 0 1 2 3 4 5 6

Rcessions fort endettement Rcessions faible endettement 0 1 2 3 4 5

7 8 9

Source : calculs des services du FMI. Note : Sur la plage 1, laxe des abscisses reprsente le temps exprim en annes, t = 0 tant lanne de la crise immobilire. Les crises immobilires associes une crise bancaire systmique dans les deux ans qui suivent lclatement de la bulle ne sont pas analyses. Les indicateurs des crises bancaires systmiques proviennent de la base de donnes actualise de Laeven et Valencia (2010). Les lignes en pointill indiquent les bandes dune erreur-type. On dfinit les crises fort et faible endettement comme tant, respectivement, des augmentations suprieures et infrieures la mdiane du ratio dette/revenu des mnages au cours des trois ans prcdant la crise. Sur la plage 2, laxe des abscisses reprsente le temps exprim en annes, t = 0 tant lanne de la rcession. Les lignes en pointill indiquent les bandes dune erreur-type. On dfinit les rcessions fort et faible endettement comme tant, respectivement, des augmentations suprieures et infrieures la mdiane du ratio dette/revenu des mnages au cours des trois ans prcdant la rcession.

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Graphique 3.7. Activit conomique aux tats-Unis pendant la Grande Rcession


(Indice 100 au T4 2005)
Mian et Sufi (2011) dmontrent que dans les comts amricains o les mnages avaient accumul plus de dettes avant la Grande Rcession, on constate une contraction plus profonde et plus longue de la consommation des mnages, de linvestissement et de lemploi.

fondes et plus longues que les autres rcessions (voir, par exemple, Claessens, Kose et Terrones, 2010; Jord, Schularick et Taylor, 2011). Cette conclusion cadre aussi avec des donnes selon lesquelles la volatilit de la consommation est corrle positivement lendettement des mnages (Isaksen et al., 2011).

Comts amricains faible endettement des mnages Comts amricains fort endettement des mnages

En quoi lendettement des mnages est-il important?


Nous disposons de donnes qui montrent que les ralentissements conomiques sont plus graves quand ils sont prcds par des accumulations de dettes plus fortes par les mnages. Nous examinons dans cette sous-section comment cette tendance saccorde avec les prvisions des modles thoriques. Commenons naturellement par le cas dune conomie ferme sans dette publique. Dans une telle conomie, lendettement priv net est forcment gal zro, car les dettes de lun sont les actifs dun autre. Il est possible que certains accumulent des dettes, mais cela ne reprsenterait que de largent que nous devons nous-mmes (Krugman, 2011) sans consquences macroconomiques videntes. Toutefois, mme quand les variations de lendettement brut des mnages nont que peu deffet sur la dette nette globale, elles peuvent influer sur les rsultats macroconomiques en amplifiant les effets des chocs. En particulier, un certain nombre de modles thoriques prdisent que les hausses de lendettement des mnages provoquent des ralentissements profonds et prolongs14. tudions maintenant les principaux canaux par lesquels lendettement des mnages peut amplifier les ralentissements et affaiblir les reprises. Nous nous intressons aussi aux consquences sur laction des pouvoirs publics. Nous expliquons notamment dans quelles circonstances leur intervention permet damliorer un rsultat dpendant uniquement des forces du march. Dirences entre emprunteurs et prteurs
100

1. Ventes dautomobiles

160 140 120 100 80 60 40 20 0

2004

05

06

07

08

09

10 : T3

2. Investissement rsidentiel

140 120 100 80 60 40 20 0

2004

05

06

07

08

09

10 : T2

3. Emploi

110

105

95

Laccumulation de dettes par les mnages amplifie les contractions dans un certain nombre de modles rcents qui diffrencient les emprunteurs des prteurs et
14Dans une conomie ouverte, lendettement brut des mnages peut avoir des effets supplmentaires. Une rduction de lendettement des mnages peut notamment signaler un transfert de ressources des mnages nationaux vers les mnages trangers, ce qui implique des effets macroconomiques encore plus prononcs que dans une conomie ferme.

90 2004 05 06 07 08 09 10 : T3

Source : Mian et Sufi (2011). Note : Les zones grises indiquent une rcession aux tats-Unis daprs les dates du National Bureau of Economic Research.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

qui intgrent des contraintes de liquidit. Ces modles reposent notamment sur lide selon laquelle la rpartition de la dette au sein dune conomie est importante (Eggertsson et Krugman, 2010; Guerrieri et Lorenzoni, 2011; Hall, 2011)15. Comme lavance Tobin (1980), la population ne se rpartit pas de faon alatoire entre dbiteurs et cranciers. Les dbiteurs ont emprunt pour de bonnes raisons, qui indiquent, pour la plupart, une propension marginale leve dpenser leur patrimoine, leur revenu courant ou toute autre source liquide dont ils puissent disposer16. En effet, lendettement des mnages a plus progress aux niveaux infrieurs de la rpartition des revenus et du patrimoine pendant les annes 2000 aux tats-Unis (Kumhof et Rancire, 2010). Une baisse subite de la capacit demprunt des dbiteurs forte propension marginale consommer, qui les obligerait rduire leur endettement, pourrait entraner un recul de lactivit globale. Le dsendettement pourrait dcouler du constat que les prix des logements taient survalus (comme dans Buiter,2010; Eggertsson et Krugman, 2010), dun resserrement des critres doctroi de crdit (Guerrieri et Lorenzoni, 2011), dune rvision soudaine des anticipations de revenu, ou dune augmentation de lincertitude conomique (Fisher, 1933; Minsky, 1986). Dans ce cas, une baisse suffisamment forte des taux dintrt pourrait inciter les mnages cranciers dpenser plus, ce qui compenserait la baisse des dpenses des dbiteurs. Cependant, comme le dmontrent ces modles, lexistence de la borne limitant zro les taux dintrt nominaux ou dautres rigidits des prix peuvent empcher ces mnages cranciers de compenser la baisse. Cela savre particulirement pertinent de nos jours, car les taux directeurs sont proches de zro dans de nombreux pays avancs.
15Dans une esquisse thorique antrieure, King (1994) voque en quoi les diffrences de propension marginale consommer entre mnages emprunteurs et prteurs peuvent susciter un ralentissement global quand leffet de levier des mnages est lev. 16Les diffrences de propension consommer peuvent survenir pour diverses raisons. Les motifs lis au cycle de vie sont une source notable de diffrences dans les comportements dpargne au sein des cohortes (voir, entre autres, Modigliani, 1986). Dautres se sont concentrs sur le rle des prfrences temporelles, en crant une classe dagents relativement impatients (voir Iacoviello, 2005; Eggertsson et Krugman, 2010). Dynan, Skinner et Zeldes (2004) concluent une relation positive forte entre le taux dpargne personnel et le revenu de la vie entire, ce qui semble indiquer que les riches consomment une part plus faible de leur revenu que les pauvres.

Il est possible que la consommation soit encore plus inhibe aprs des chocs si la situation est incertaine, vu la ncessit de se constituer une pargne de prcaution (Guerrieri et Lorenzoni, 2011; Carroll, Slacalek et Sommer, 2011). La chute de la consommation des mnages serait alors particulirement abrupte, provoquant un sous-ajustement par rapport sa valeur long terme (comme il semble que ce soit le cas de nos jours aux tats-Unis; voir Glick et Lansing, 2009). Une contraction aussi subite de la consommation globale justifierait de mettre temporairement en uvre des politiques macroconomiques expansionnistes, notamment une relance budgtaire qui ciblerait les mnages en difficult financire (Eggertsson et Krugman, 2010; Carroll, Slacalek et Sommer, 2011) et la restructuration de la dette des mnages (Rogoff, 2011). Eets de prix ngatifs dus aux bradages des biens Lun des autres effets ngatifs de lendettement lev des mnages sur lactivit conomique en cas de choc, postul par de nombreux modles, tient la vente force de biens durables (Shleifer et Vishny, 1992; Mayer, 1995; Krishnamurthy, 2010; Lorenzoni, 2008). Par exemple, une augmentation du chmage rduit la capacit des mnages assurer le service de leur dette, ce qui entrane une hausse des dfauts de paiement des mnages, des saisies immobilires et du nombre de cranciers qui doivent brader les biens saisis. Selon les estimations, une seule saisie suffit faire baisser le prix dun bien voisin denviron 1%, mais les effets peuvent tre bien plus prononcs en cas de vague de saisies, auquel cas on estime que les prix peuvent chuter de presque 30% (Campbell, Giglio et Pathak, 2011). Les effets de prix ngatifs qui sensuivent ralentissent lactivit conomique, avec des engrenages qui sautorenforcent. Il sagit notamment des effets de patrimoine ngatifs, dune baisse de la valeur des garanties, dun effet ngatif sur le bilan des banques et dun resserrement du crdit. Comme lexpliquent Shleifer et Vishny (2010), le bradage des biens nuit la capacit des tablissements financiers et des entreprises prter et emprunter en rduisant leur patrimoine net, et cet asschement de loffre de crdit peut peser sur les investissements qui rehaussent la productivit. Ces effets externes o les banques et les mnages ignorent le cot social des dfauts de paiement et des bradages pourraient justifier une

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 3.8. Dsalignement des prix des logements aux tats-Unis


(Pourcentages)
Les prix des logements aux tats-Unis sont actuellement gaux ou infrieurs aux niveaux tirs destimations par rgression et de certains ratios historiques de valorisation. 25 Modle de rgression cart par rapport au ratio historique prix/loyers cart par rapport au ratio historique prix/revenu 20

intervention des pouvoirs publics visant mettre un terme aux dfauts de paiement des mnages, aux saisies immobilires et au bradage des biens immobiliers. Le cas des tats-Unis aujourdhui illustre bien le risque de sous-ajustement des prix des logements par rapport la valeur dquilibre pendant une crise immobilire, dans un contexte de bradage des biens. Les services du FMI notent que les ventes tout prix sont le principal facteur explicatif des baisses rcentes des prix de limmobilieren fait, si lon exclut les ventes tout prix, les prix des logements ont cess de baisser et quil existe un risque de sous-ajustement des prix immobiliers (FMI, 2011b, p. 20). Le graphique3.8 indique aussi quil est possible que les prix des logements aux tats-Unis soient tombs en dessous des niveaux qui correspondent certains paramtres fondamentaux17. Facteurs dinecacit et pertes sches dus au surendettement et aux saisies Le surendettement des mnages peut aussi savrer problmatique de par les diverses inefficiences quil peut crer. Dans le cas des entreprises, le surendettement est une situation dans laquelle la dette existante est si leve quelle limite leur capacit lever des fonds pour financer des projets dinvestissement rentables (Myers, 1977). De mme, les propritaires immobiliers surendetts ne peuvent pas beaucoup investir dans leurs biens. Il est par exemple possible quils renoncent des investissements qui amlioreraient la valeur actualise nette de leurs logements, comme des travaux de rnovation et des dpenses dentretien. Lampleur de cet effet pourrait tre considrable. Daprs des donnes dtailles concernant les mnages amricains, Melzer (2010) conclut que les propritaires surendetts (dont la valeur du prt dpasse celle du bien) dpensent 30% de moins en rnovation et en entretien que ceux qui ne sont pas surendetts, toutes choses tant gales par ailleurs. Si une rengociation lamiable du contrat de prt entre emprunteur et prteur peut permettre de soulager ces problmes de surendettement, une rengociation est souvent coteuse et difficile mettre en uvre en dehors dune procdure de faillite cause des problmes de passager clandestin ou de complications contractuelles (Foote et al., 2010).
17Slok (2012) et The Economist (2011) signalent que les prix des logements aux tats-Unis sont sous-valus.

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10

5 2007 08 09 10 11

Sources : Federal Housing Administration; Organisation de coopration et de dveloppement conomiques; Statistiques financires internationales du FMI; calculs des services du FMI. Note : La mesure du modle de rgression reprsente le dsalignement induit des prix des logements quand on modlise les variations des prix des logements en fonction des variations du revenu disponible des mnages, de la population active, du crdit, des prix des actions, des taux dintrt et des cots de la construction. Voir lencadr 1.4 du chapitre 1 des Perspectives de lconomie mondiale doctobre 2009 et Igan et Loungani ( paratre) pour plus de dtails. Les ratios prix/loyers et prix/revenu reprsentent lcart en pourcentage entre ces ratios et leurs moyennes historiques, calcules sur la priode 19702000.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

Les saisies et les faillites peuvent tre un moyen inefficient de rsoudre lincapacit des mnages assurer le service de leur dette hypothcaire, car elles crent des pertes sches considrables (BGFRS, 2012). Ces pertes sches tiennent la dtrioration des biens immobiliers ngligs qui restent inoccups pendant des mois et qui ont un effet dltre sur la cohsion sociale dans leur quartier et favorisent la criminalit (Immergluck et Smith, 2005, 2006). Les pertes sches sont aussi le fruit des retards lis la rsolution judiciaire dun grand nombre de faillites de mnages. Dans lensemble, le surendettement et les pertes sches des saisies immobilires peuvent peser encore plus sur la remonte des prix des logements et la reprise conomique. Ces problmes plaident en faveur dune intervention des pouvoirs publics visant abaisser le cot de la restructuration de la dette, faciliter la rduction de la dette des mnages et viter les saisies immobilires (Philippon, 2009).

Faire face lendettement des mnages: tudes de cas


Maintenant quil est dmontr que lendettement des mnages peut amplifier les rcessions et affaiblir les reprises, nous analysons prsent la raction des pouvoirs publics pendant les pisodes de dsendettement des mnages. Nous tudions tout dabord quatre stratgies qui peuvent, en principe, permettre aux pouvoirs publics dintervenir pour amliorer les rsultats dtermins uniquement par les forces du march. Ces stratgies ne sont pas antinomiques et peuvent savrer complmentaires. Chacune a ses avantages et ses limites. La stratgie quun gouvernement dcidera de suivre dpendra probablement des caractristiques institutionnelles et politiques du pays, de la marge de manuvre politique disponible et de lampleur du problme dendettement des mnages. Relance macroconomique temporaire : Comme indiqu ci-dessus, le dsendettement des mnages provoqu par un choc sur leurs bilans peut conduire une contraction subite de la consommation des mnages, qui chuterait bien en de de son niveau long terme (surajustement). Les cots de la contraction conomique peuvent tre attnus par leffet compensateur dune relance macroconomique temporaire. Dans un pays o les mnages ont du

mal accder au crdit, cela justifie dadopter temporairement une politique budgtaire expansionniste, notamment des dpenses publiques visant les mnages en difficult (Eggertsson et Krugman, 2010; Carroll, Slacalek et Sommer, 2011)18. Par exemple, les simulations des modles de politique conomique labors par six institutions indiquent que, dans le contexte actuel, un transfert temporaire (pendant deux ans) de 1% du PIB vers les mnages ayant des difficults financires rehausserait le PIB de 1,3% et 1,1% aux tats-Unis et dans lUnion europenne, respectivement (Coenen et al., 2012)19. En finanant ce transfert temporaire par un impt forfaitaire sur tous les mnages plutt quen mettant de la dette publique, il serait possible de relever le PIB respectivement de 0,8% et de 0,9%, en maintenant un budget quilibr. La relance montaire peut aussi soulager les mnages endetts en allgeant le fardeau du service de la dette, surtout dans les pays o les prts hypothcaires sont assortis de taux variables, comme lEspagne ou le RoyaumeUni. Aux tats-Unis, la riposte macroconomique depuis le dbut de la Grande Rcession a t vigoureuse et a dpass de loin celle de plusieurs autres pays. En particulier, la Rserve fdrale a abaiss les taux dintrt long terme, surtout dans le segment des crances hypothcaires titrises qui est important pour le march du logement. La relance macroconomique a pourtant des limites. La dette publique leve pourrait limiter la marge de manuvre budgtaire disponible pour un transfert financ par le dficit, et la borne limitant zro les taux dintrt nominaux peut empcher les taux dintrt rels de sajuster suffisamment pour permettre aux
18La prsence de mnages confronts des difficults financires et dont la propension marginale consommer leur revenu disponible est leve amliore lefficacit des variations de la politique budgtaire en rendant lconomie non ricardienne dans un grand nombre de modles (voir lanalyse de Coenen et al., 2012). Lexistence de la borne limitant les taux dintrt nominaux zro amplifie encore les effets multiplicateurs associs aux variations temporaires de la politique budgtaire (Woodford, 2010). 19Les six institutions conomiques sont le Conseil de la Rserve fdrale amricaine, la Banque centrale europenne, la Commission europenne, lOCDE, la Banque du Canada et le FMI. Les simulations supposent que les taux dintrt directeurs sont limits par la borne du zro une caractristique importante des grands pays avancs de nos jours et que la banque centrale ne resserre pas la politique montaire en raction lexpansion budgtaire. Voir Coenen et al. (2012) pour plus de dtails.

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mnages cranciers de compenser les capacits inutilises qui rsultent de la baisse de la consommation des emprunteurs. Aide automatique aux mnages grce au dispositif de protection sociale : Un dispositif de protection sociale permet deffectuer automatiquement des transferts en faveur des mnages dont les actifs sont dprcis et la propension marginale consommer leve, sans quil soit ncessaire de dbattre de mesures supplmentaires. Par exemple, lassurance chmage permet daider ses bnficiaires assurer le service de leur dette aprs une perte demploi, ce qui rduit le risque de dsendettement des mnages par des dfauts de paiement, ainsi que les effets externes ngatifs qui y sont associs20. Toutefois, comme cest le cas pour les mesures discrtionnaires de relance budgtaire, une certaine marge de manuvre budgtaire est ncessaire pour permettre aux stabilisateurs conomiques de fonctionner pleinement21. Aide au secteur financier : Quand le problme de lendettement des mnages devient si grave que les arrirs et les dfauts de remboursement menacent de perturber le fonctionnement du secteur bancaire, une intervention des pouvoirs publics peut simposer. Les dfauts de paiement des mnages peuvent rduire la capacit des tablissements financiers et des entreprises prter et emprunter en rduisant leur patrimoine net, et cette rduction de loffre de crdit peut peser sur linvestissement productif (Shleifer et Vishny, 2010). Diverses mesures permettent dempcher un tel resserrement du crdit, notamment des recapitalisations et le rachat dactifs dprcis par ltat22. Ces mesures de soutien attnuent les effets des problmes de bilan des mnages sur le secteur financier. Aux tats-Unis, le programme de rachat
20La gnrosit et la dure des allocations sociales varient selon les pays. En Sude, par exemple, les travailleurs ont droit lassurance chmage jusqu 450jours, bien que le ratio de remplacement soit dgressif aprs 200jours. loppos, aux tats-Unis, lassurance chmage est normalement limite 26semaines et des allocations supplmentaires sont offertes pendant les priodes de chmage lev. La dure maximale de lassurance chmage a t tendue 99semaines (693jours) en fvrier 2009, extension renouvele en fvrier 2012. 21En outre, pour apporter un soutien cibl en temps et en heure, il faut que la protection sociale soit en place avant que lendettement des mnages ne devienne problmatique. 22Voir lanalyse des diffrentes politiques appliques pour rsoudre les crises financires dans Honohan et Laeven (2005).

des actifs dprcis (Troubled Asset Relief Program), lanc en 2008, tait partiellement fond sur ces considrations. De mme, en Irlande, lAgence nationale de gestion des actifs (National Asset Management Agency) a t cre en 2009 pour racheter au secteur bancaire les prts compromis. En outre, laide au secteur financier peut permettre aux banques de lancer une restructuration volontaire des dettes des mnages. Des volants de capitaux importants pourraient toutefois ne pas suffire inciter les banques restructurer la dette des mnages grande chelle, comme cest le cas de nos jours aux tats-Unis. De plus, cette dmarche nvite pas les dfauts de remboursement inutiles, que lon dfinit comme ceux qui surviennent cause de problmes temporaires de liquidit. En outre, lappui financier aux prteurs confronts des dfaillances massives de leurs dbiteurs doit tre conu avec soin pour viter lala moral et ne pas encourager des pratiques de crdit risques lavenir. Aide la restructuration des dettes des mnages : Enfin, les autorits peuvent dcider de sattaquer directement au problme dendettement des mnages en crant des mcanismes de restructuration volontaire lamiable notamment des rductions de crances ou en lanant des programmes de restructuration soutenus par ltat. Ces programmes peuvent permettre de rtablir la capacit des emprunteurs assurer le service de leur dette et dviter ainsi les effets de freinage dus aux saisies inutiles et aux baisses excessives des prix des actifs. Dans la mesure o ces programmes incluent un transfert des agents ayant moins de difficults financires vers les mnages ayant des difficults financires, ils peuvent aussi rehausser le PIB de faon comparable aux transferts budgtaires avec budget quilibr susmentionns. Ces programmes peuvent aussi avoir un cot budgtaire limit. Par exemple, comme indiqu ci-aprs, il serait possible que ltat rachte aux banques les emprunts hypothcaires compromis, les restructure pour les rendre plus abordables et les revende ensuite, le produit de la vente compensant le cot initial. Ces programmes ont parfois pour but principal de faciliter la restructuration au cas par cas en amliorant le cadre institutionnel et juridique de rengociation de la dette entre prteur et emprunteur, ce qui ne coterait rien au budget de ltat.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

Pour que ces programmes russissent, il faut cependant faire preuve de prudence dans leur laboration et leur mise en uvre23. Il faut notamment intgrer le risque dala moral qui survient quand on donne la possibilit aux dbiteurs dviter de respecter les conditions initiales de leurs prts. Il convient de noter que toute intervention des pouvoirs publics cre des distorsions et entrane une redistribution des ressources dans le pays et au fil du temps. Il faut donc se demander si les bnfices de cette intervention sont suprieurs aux cots. En outre, si lintervention a des consquences budgtaires, son ampleur devrait tre limite par la marge de manuvre budgtaire disponible. Lampleur de la redistribution varie selon les approches voques ci-dessus, ainsi que les gagnants et les perdants de cette redistribution. Par exemple, lexistence dun dispositif gnreux de protection sociale est le reflet des prfrences dune socit en matire de redistribution et dingalit. Les gagnants pourraient aussi tre plus vidents dans le cas dun soutien de ltat au secteur bancaire et de programmes de restructuration de la dette des mnages que, par exemple, en cas de relance montaire ou dun abaissement de limpt sur le revenu. Les tensions sociales qui peuvent dcouler de cette redistribution pourraient tre un frein sa faisabilit politique. Mian, Sufi et Trebbi (2012) voquent la lutte politique entre cranciers et dbiteurs et en concluent que les systmes politiques ont tendance se polariser aprs les crises financires. Ils avancent aussi que les problmes lis laction collective les titulaires dun prt hypothcaire en difficult peuvent ne pas tre aussi bien organiss que les banques sur le plan politique peuvent entraver les efforts de restructuration des dettes des mnages. En outre, toutes les mesures destines faire face aux consquences dun excs dendettement des mnages doivent tre labores avec prudence pour minimiser, lavenir, lventuel ala moral et une prise de risque excessive de la part des emprunteurs et des prteurs. Afin dexaminer pratiquement comment ces mesures peuvent attnuer les problmes associs lendettement des mnages, nous tudions lefficacit des mesures prises par les pouvoirs publics lors de plusieurs pisodes de dsendettement des mnages. Nous
23Laeven et Laryea (2009) analysent en dtail les principes qui devraient guider les programmes de restructuration des dettes des mnages soutenus par ltat.

analysons spcifiquement les politiques daide directe la restructuration des dettes des mnages, car il existe dj de nombreuses publications propos des autres approches. Les ouvrages spcialiss ont, par exemple, beaucoup trait des dterminants et des effets de la politique budgtaire et montaire. On trouve aussi de nombreuses tudes sur les mesures prises dans le secteur financier au plan international. Nous tudions les cas des tats-Unis pendant les annes 30 et de nos jours, de la Hongrie et de lIslande de nos jours, de la Colombie en 1999 et de trois pays scandinaves (Finlande, Norvge et Sude) dans les annes 90. Si, dans chacun de ces cas, lclatement de la bulle immobilire a t prcd ou accompagn par une augmentation substantielle de lendettement des mnages, la politique conomique a ragi diffremment24. Nous commenons par une synthse des facteurs qui ont entran laccumulation de dettes par les mnages et des facteurs dclencheurs du dsendettement. Nous analysons ensuite la raction des pouvoirs publics, en mettant laccent sur les politiques qui sattaquent directement aux effets ngatifs de lendettement des mnages sur lactivit conomique. Finalement, nous rsumons les enseignements tirer de ces tudes de cas25.
24Nous ne traitons pas de la crise de limmobilier au Japon dans les annes 90, car lendettement des mnages rapport aux actifs srs et liquides tait faible, et cet pisode na pas t marqu par le dsendettement des mnages. Comme lexpliquent Nakagawa et Yasui (2009): Les finances des mnages japonais nont pas gravement souffert de lclatement de la bulle au milieu des annes 90. Les banques, quant elles, du fait de laccumulation importante de dpts des mnages au passif de leurs bilans, ont t victimes des grandes quantits de prts aux entreprises en souffrance quelles dtenaient et de la dgradation des capitaux qui en rsulta pendant la crise; elles ont donc considrablement rduit leur octroi de crdit pendant cette priode. (p.82) 25Dautres pays appliquent aujourdhui des mesures visant rgler directement le problme de lendettement des mnages. Par exemple, au Royaume-Uni, le Homeowners Mortgage Support Scheme avait pour but dallger temporairement le service de la dette pour les propritaires immobiliers, le remboursement des intrts diffrs tant garanti par ltat; le Mortgage Rescue Scheme tentait de protger les plus vulnrables des saisies immobilires, tandis que lextension du Support for Mortgage Interest a aid plus de mnages faire face au remboursement de leurs intrts. Les rformes appliques actuellement en Irlande prvoient de moderniser le rgime des faillites en le rendant moins contraignant et en facilitant les rglements lamiable entre prteurs et emprunteurs, que les crances concernes soient garanties ou non. En Lettonie, les efforts des autorits ont surtout port sur le renforcement du dispositif de restructuration de la dette sur les marchs (voir Erbenova, Liu et Saxegaard, 2011).

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Facteurs lorigine de laccumulation de dettes par les mnages


Dans chacun de ces pisodes, un accs plus facile au crdit a permis aux mnages de sendetter davantage. Cela tenait linnovation et la libralisation financires, ainsi qu un relchement des critres doctroi de crdit. Une vague doptimisme des mnages quant leurs perspectives futures de revenu et de patrimoine a jou un rle aussi et, conjugue loffre accrue de crdit, a contribu alimenter les bulles immobilires et boursires. Les tats-Unis des annes 20 les annes folles illustrent le rle de loffre croissante de crdit et de loptimisme des consommateurs dans lendettement des mnages. Linnovation technologique avait gnralis lusage de nouveaux produits de grande consommation comme lautomobile et la radio. Grce linnovation financire, il est devenu plus facile pour les mnages dobtenir un crdit pour acheter ces biens de consommation durables et dobtenir des prts hypothcaires. Les ventes temprament pour lachat de gros biens de consommation durables se sont particulirement dmocratises (Olney, 1999). General Motors a ouvert la voie en crant la General Motors Acceptance Corporation en 1919 pour octroyer des prts destins lachat de ses automobiles. Ds 1927, les deux tiers des nouvelles voitures et de llectromnager taient achets crdit. Les dettes des consommateurs ont doubl, passant de 4,5% du revenu des mnages en 1920 9% en 1929. Pendant la mme priode, la dette hypothcaire est passe de 11% du produit national brut 28%, cause, en partie, de nouvelles formes de crdit comme les prts hypothcaires fort effet de levier et des premires formes de titrisation (Snowden, 2010). Les prix des actifs ont explos du fait de lexpansion conomique et dune vision optimiste selon laquelle la valeur des logements ne cesserait de grimper26. Les prix rels des logements
propos des raisons de cet optimisme, Harriss (1951) explique que dans les annes vingt, comme pendant toute priode o la situation conomique est favorable, les individus ont souscrit des dettes hypothcaires, convaincus quils en supporteraient la charge sans difficult excessive pendant de longues priodes, la valeur des terrains et des travaux damlioration avait souvent suffisamment augment pour faire croire que le patrimoine de lemprunteur progresserait au fil des ans, mme si ce dernier tait plutt limit au dpart. (p. 7)
26

ont augment de 19% de 1921 192527, tandis que la bourse a progress de 265% de 1921 1929. Laccs croissant au crdit rsultant de la libralisation financire et de lassouplissement des critres doctroi de crdit a aussi contribu la hausse de lendettement des mnages dans les cas plus rcents que nous prsentons. Dans les pays scandinaves, les restrictions de grande ampleur imposes aux prix et aux quantits des produits financiers ont pris fin dans les annes 80. La Colombie a lanc une vague de libralisation de la finance et des mouvements de capitaux au dbut des annes 90. Cette drglementation rapide a considrablement stimul la concurrence pour gagner de nouveaux clients, ce qui, en conjonction avec de fortes incitations fiscales investir dans le logement et loptimisme ambiant propos de la valeur des actifs, a provoqu une explosion de lendettement des mnages dans ces pays28. De mme, aprs la privatisation et la libralisation du secteur bancaire en Islande en 2003, les contraintes demprunt se sont substantiellement allges pour les mnages29. Pour la premire fois, il est devenu possible de refinancer des crdits hypothcaires et dobtenir des crdits garantis par hypothque. Un fonds public de financement du logement a relev les ratios prt/valeur jusqu 90%, voire plus dans le cas des banques rcemment privatises, qui se battaient pour gagner des parts de march. En Hongrie, la demande refoule, combine aux perspectives dadhsion lUE, a dclench un essor du crdit, lencours de la dette des mnages passant d peine 7% du PIB en 1999 33% en 2007. La premire partie de cette explosion du crdit tait aussi marque par une remonte des prix des logements, alimente par de gnreuses subventions au logement. Aux tats-Unis, pendant les annes 2000, loffre de crdit des mnages qui auparavant ntaient
27Dans certaines zones, comme Manhattan et la Floride, laugmentation tait bien suprieure (30 40%). 28Lendettement des mnages est pass de 50% du revenu disponible en 1980 90% en 1989 en Finlande, et de 95% 130% en Sude. En Colombie, le crdit bancaire au secteur priv est pass de 32% du PIB en 1991 40% en 1997. 29Les marchs financiers sont rests trs rglements en Islande jusque dans les annes 80. La libralisation a dbut dans les annes 80 est sest acclre pendant les annes 90, en grande partie cause des obligations et des opportunits cres par la dcision de rejoindre lEspace conomique europen en 1994. Les trois nouvelles grandes banques du pays ont t privatises progressivement entre la fin des annes 90 et 2003, sur fond daccusations trs rpandues de favoritisme politique (voir OCDE, 2009).

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

pas capables dobtenir un prt a augment en raison du recours accru la titrisation prive et de lmergence des prts hypothcaires dits exotiques, tels que les prts capitaliss lchance, les prts amortissement ngatif et les prts des emprunteurs nayant ni revenu, ni travail, ni actifs (NINJA).

Facteurs lorigine du dsendettement des mnages


Lexplosion de la bulle des prix des actifs et leffondrement du patrimoine des mnages qui en a rsult ont entran un dsendettement des mnages dans tous les pisodes que nous tudions. La bulle des prix des logements aux tats-Unis dans les annes 20 a clat en 1925, quand les prix ont culmin. Le taux de saisie a ensuite augment rgulirement (graphique3.9), pour passer de 3 saisies pour 1.000proprits hypothques en 1926 13en 1933. Le patrimoine des mnages a accus un coup supplmentaire avec le krach boursier doctobre 1929, qui a annonc la Grande Dpression. Les prix des logements se sont aussi effondrs dans les pays scandinaves la fin des annes 80 et en Colombie au milieu des annes 90. De mme, la fin de la bulle de limmobilier et leffondrement de la bourse ont fortement entam le patrimoine des mnages en Islande et aux tats-Unis au dbut de la Grande Rcession. Dans tous ces cas, le dsendettement des mnages a dmarr peu aprs la chute des prix des actifs. En outre, le resserrement du crdit li aux crises bancaires a forc les mnages se dsendetter pendant tous ces pisodes. Les problmes de bilan des mnages rsultant de leffondrement de leur patrimoine se sont rapidement propags aux bilans des intermdiaires financiers, ce qui sest traduit par un durcissement des critres doctroi de crdit et a oblig les mnages se dsendetter encore plus. Lexprience islandaise de 2008 illustre de faon particulirement sombre comment un effondrement des prix des actifs et des perspectives conomiques, combin une crise bancaire de grande ampleur, mne au surendettement des mnages, forant ainsi ces derniers se dsendetter. Les trois premires banques islandaises ont fait faillite en lespace dune semaine en octobre 2008. Les bilans des mnages ont t mis rude preuve par un certain nombre de facteurs (graphique3.10). Premirement, comme la confiance stait effondre, les prix des actifs ont

Graphique 3.9. Saisies immobilires et endettement des mnages aux tats-Unis pendant la Grande Dpression
Aprs le pic des prix des logements en 1925, les taux de saisie ont progress rgulirement pendant huit ans. Si les dfauts de remboursement gnraliss ont rduit le stock de dette nominale partir de 1930, leffondrement du revenu des mnages a signifi que le ratio dette/revenu a continu de slever jusquen 1933.

300 250 200 150

1. Saisies Total (en milliers; chelle de gauche)

14 12 Pour 1.000 biens hypothqus (chelle de droite) 10 8 6

100 50 0 1926 60 55 50 45 40 35 30 25 20 1920 Ratio dette/revenu (chelle de droite) 30 35 40 45

4 2 0

2. Endettement des mnages Dette nominale (chelle de gauche)

90 80 70 60 50 40

25

30

35

40

Source : calculs des services du FMI. Note : Le ratio dette/revenu est exprim en points de pourcentage; la dette nominale des mnages en milliards de dollars.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 3.10. Bilans des mnages en Islande pendant la Grande Rcession


La situation financire des mnages islandais a subi de graves tensions en 2008. Leffondrement des prix des actifs a annul la progression antrieure du patrimoine net des mnages, tandis que lindexation gnralise, combine linflation plus leve et la dprciation du taux de change, a entran une hausse de la dette nominale des mnages. La proportion de titulaires de prts hypothcaires dont la valeur dpassait celle de leur bien immobilier sest accrue rgulirement, pour atteindre prs de 40 % fin 2010. 1. Situation financire des mnages (en pourcentage du revenu disponible) Actifs 450 400 350 Actifs hors pensions 300 250 200 Dette 150 2000 02 04 06 08 11 260 240 220 200 180 160 140 120 100 80 60 40

2. volution des prix et des devises (indices; 200507 = 100) Indice du taux de change pondr par la dette

Indice des salaires

IPC retenu pour lindexation

baiss subitement, ce qui a annul la progression antrieure du patrimoine net des mnages. En parallle, linflation massive et la forte dprciation de la krona en 200809 ont provoqu une brusque augmentation de lendettement des mnages puisque la quasi-totalit des prts taient indexs soit sur lindice des prix la consommation (IPC), soit sur le taux de change. Les prts hypothcaires indexs sur lIPC dont le ratio prt/valeur tait suprieur 70% ont vu leur montant dpasser la valeur du bien hypothqu par les 26% dinflation, combins la baisse de 11% des prix des logements. De mme, comme la krona stait dprcie de 77%, les prts indexs sur le taux de change dont le ratio prt/valeur tait suprieur 40% ont aussi dpass la valeur du bien hypothqu. Linflation et la dprciation ont aussi fait gonfler les paiements du service de la dette, tandis que le revenu disponible stagnait. La conjonction du surendettement et des problmes de service de la dette a t dvastatrice. Fin 2008, pour 20% des propritaires titulaires dun prt hypothcaire, la valeur du bien tait infrieure celle du prt (cette proportion a culmin 38% en 2010), tandis que, pour prs dun quart dentre eux, les paiements du service de la dette taient suprieurs 40% de leur revenu disponible.

Prix des logements

Riposte des pouvoirs publics


Aprs cette synthse des facteurs qui ont fait augmenter lendettement des mnages et dclench leur dsendettement, passons aux mesures adoptes par les autorits pour attnuer les effets ngatifs sur lactivit conomique. Pour chacun des pisodes, nous commenons par un aperu des mesures mises en uvre et du contexte politique dans lequel elles ont t adoptes. Nous analysons ensuite dans quelle mesure ces mesures ont permis de contrer les effets ngatifs de lendettement des mnages sur lactivit conomique. Nous examinons notamment si elles ont permis dempcher les saisies (en restructurant une part leve des prts), de fournir des transferts aux mnages ayant du mal accder au crdit et forte propension marginale consommer, et de rduire le surendettement. Toutefois, le nombre rduit dpisodes analyss et le manque de donnes contrefactuelles compliquent la quantification des effets de ces mesures sur les agrgats macroconomiques, comme le PIB rel.

2000

02

04

06

08

10

dc. 11

3. Mnages dont la valeur du prt dpasse celle du bien immobilier (en pourcentage des mnages ayant un prt hypothcaire)

60 Indexs sur le taux de change 50 40 30 Indexs sur lIPC 20 10 0 dc. 10

Tous les prts hypothcaires

2007

08

09

Sources : Banque centrale dIslande, Statistics Iceland; estimations des services du FMI. Note : Dans la plage 1, les actifs des plans de pension sont corrigs dun impt estim de 25 %. IPC = indice des prix la consommation.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

Nous commenons par tudier deux cas o les mesures adoptes ont dans lensemble permis de rgler le problme de lendettement des mnagesles tatsUnis pendant la Grande Dpression et lIslande depuis la Grande Rcession. Nous les comparons ensuite des expriences moins russies la Colombie dans les annes 90, et la Hongrie et les tats-Unis depuis la Grande Rcession. Nous nous penchons enfin sur le cas des pays scandinaves dans les annes 90, o, malgr une forte hausse de lendettement des mnages, les autorits nont pas adopt de mesure discrtionnaire de restructuration de ces dettes. Les tats-Unis pendant la Grande Dpression Cet pisode est un exemple de programme public ambitieux et dans lensemble fructueux de restructuration des dettes des mnages qui a t conu pour viter les saisies, la HOLC (Home Owners Loan Corporation). La HOLC a t cre en 1933 aprs quune srie de mesures visant endiguer le nombre croissant de saisies navaient eu que peu de rsultats (graphique3.9): la pression sociale en faveur dune intervention grande chelle tait leve30. Comme lexplique Harriss (1951), les cots sociaux faramineux imposs par cette dpression profonde sont rvls de faon vivante et mouvante dans les dossiers de la Home Owners Loan Corporation. La population rclamait de manire insistante et quasiment unanime une intervention directe de ltat (p. 9). En avril 1933, le prsident Franklin Roosevelt, frachement lu, a appel le Congrs voter une loi pour empcher les saisies, et la HOLC a t cre cet t-l31. Pour prvenir les saisies sur les prts hypothcaires, la HOLC rachetait les prts compromis aux banques en change dobligations capital et intrts garantis par ltat fdral. Elle restructurait ensuite ces prts pour les rendre plus abordables pour les emles mesures antrieures figurent une srie dinitiatives des tats pour imposer des moratoires sur les saisies et le Federal Home Loan Bank (FHLB) Act de 1932, qui avait pour but de dvelopper le crdit bancaire en apportant des financements aux banques manquant de liquidits (seulement 3 demandes daide sur 41.000 ont t acceptes pendant ses deux premires annes dexistence). 31Si lendettement nominal des mnages avait baiss depuis 1929 cause des dfauts de remboursement, leurs dettes ont continu daugmenter jusquen 1933 en pourcentage de leurs revenus dcroissants (graphique 3.9).
30Parmi

prunteurs et travaillait avec les emprunteurs qui nhonoraient plus leurs remboursements ou qui perdaient leur emploi, en les aidant notamment trouver un emploi (lencadr 3.1 donne plus de dtails concernant ce programme). La HOLC a rachet environ 1million de prts hypothcaires compromis menacs de saisie, soit environ un sur cinq. Sur ce million de prts, environ 200.000 ont dbouch sur une saisie quand les emprunteurs ont cess de rembourser leur prt rengoci. Le programme de la HOLC a permis de protger les 800.000 prts restants, ce qui correspond 16% de tous les prts hypothcaires (tableau3.1)32. Les rachats de prts de la HOLC ont totalis 4,75milliards de dollars (8,4% du PIB de 1933), et les prts ont ensuite t revendus au fil du temps, ce qui a rapport un bnfice nominal au moment de la liquidation du programme de la HOLC en 1951. La russite de ce programme, qui a empch les saisies pour un cot budgtaire rduit, pourrait expliquer pourquoi des universitaires et des figures publiques ont appel de leurs vux une dmarche semblable pendant la rcession rcente. Lune des grandes caractristiques de la HOLC tait de transfrer effectivement des fonds vers les mnages confronts des problmes de crdit, dont les bilans taient compromis et la propension marginale consommer leve, ce qui a attnu les effets ngatifs sur la demande globale voqus ci-dessus. Lobjectif, mis en exergue par le prsident Roosevelt dans un message au Congrs, tait de soulager le petit propritaire du fardeau des remboursements excessifs dintrts et de capital, contract pendant la priode o les valeurs taient plus leves et les revenus suprieurs (Harriss, 1951, p. 9). Par consquent, la HOLC a allong la dure des prts dune dure typique de 5 10ans, souvent taux variable, pour en faire des prts taux fixe sur 15ans, qui taient parfois allongs 20ans (Green et Wachter, 2005). En rendant les remboursements plus abordables, elle a, dans les faits, transfr des fonds vers les mnages dont les prts taient compromis et la propension marginale consommer leve, fonds qui provenaient de prteurs dont la propension marginale consommer tait (proFishback et al. (2010) et Courtemanche et Snowden (2011), cette action a soulag le march immobilier en protgeant la valeur des logements et la proprit immobilire.
32Selon

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 3.1. Programmes publics de restructuration de la dette lamiable dans les tudes de cas
Programme Bnficiaires Modifications de la dette Participation (en pourcentage des prts hypothcaires, sauf Incitations et partage des charges mention contraire)

tats-Unis 1929 Home Owners Loan Corporation Mnages dj en dfaut de remboursement (ou emprunts risque dtenus par des tablissements financiers compromis) Charges de remboursement rduites encore en allongeant la dure du prt et en abaissant les taux dintrt Rductions de capital pour atteindre un ratio prt/ valeur maximal de 80 % Ala moral vit, car le programme tait limit aux mnages dj en cessation de paiement Participation volontaire, mais les prteurs recevaient des ddommagements suprieurs ce quils auraient recouvr avec une saisie Les critres dadmissibilit garantissaient que lemprunteur pourrait assurer le service du nouveau prt et limitaient les pertes ventuellement subies par les contribuables La charge des rductions de capital tait partage entre les prteurs et ltat Ltat supportait le risque li aux emprunts restructurs Total des mnages : 25 millions Mnages ayant contract un prt hypothcaire : 5 millions Emprunts ligibles : 50 % Demandes : 38 % Demandes acceptes : 20 % Saisies vites : 800.000 Budget total autoris : 4,8 milliards de dollars (8,5 % du produit national brut PNB) Total des restructurations : 3,1 milliards de dollars (5,5 % du PNB)

Islande 2008 Lissage des remboursements Mnages ayant contract des prts hypothcaires et des prts automobiles indexs sur lindice des prix la consommation (IPC) ou le taux de change Mnages dont les cranciers sont multiples et qui connaissent des difficults de service de la dette, mais qui peuvent assurer le service dun prt reprsentant au moins 70 % de la valeur du logement Semblable laccord sectoriel, mais permet datteindre les mnages moins fortuns. Vise les mnages en qute de conseils et dassistance dans leurs dmarches avec les cranciers Service de la dette rduit grce au rchelonnement et lallongement de la dure Prts indexs sur lIPC : obligation rglementaire Prts indexs sur le taux de change : accord entre ltat et les cranciers Total des mnages : 130.000 Mnages ayant contract un prt hypothcaire : 85.000 Indicateurs de difficults financires (hors effet des mesures)1 : Mnages dont la valeur du bien tait infrieure celle du prt (2010) : 40 % Mnages dont le service de la dette dpassait 40 % du revenu disponible (2010) : 30 % Prts hypothcaires en dfaut de remboursement (2010) : 15 % Participation : Lissage des remboursements indexs sur lIPC et le taux de change : 50 % Restructurations approuves et en cours : Accord sectoriel : 1,6 % Bureau du mdiateur des dbiteurs : 3,9 % Rduction de la dette pour les mnages fortement surendetts : 14,9 %

Accord sectoriel (restructuration volontaire administre par les banques)

Le service de la dette est remis la hauteur des capacits de remboursement. La dette est rduite 100 % de la valeur de la garantie si les mnages restent jour de leurs remboursements rduits pendant trois ans

Accord entre les plus grands prteurs favoris par ltat Participation volontaire Si aucun accord nest trouv, les dbiteurs peuvent dposer une demande devant le Bureau du mdiateur des dbiteurs ou les tribunaux La charge de la restructuration des prts incombe aux prteurs

Restructuration volontaire administre par le Bureau du mdiateur des dbiteurs

Semblable laccord sectoriel, mais permet une rduction temporaire plus drastique du service de la dette. Les procdures sont plus personnalises et complexes que pour laccord sectoriel

Cadre rglementaire qui entrane une restructuration administre par les tribunaux en cas dchec des ngociations La charge de la restructuration des prts incombe aux prteurs

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

Programme

Bnficiaires

Modifications de la dette

Participation (en pourcentage des prts hypothcaires, sauf Incitations et partage des charges mention contraire)

Islande 2008 Rduction du Mnages dont le ratio Le capital tait rduit 110 % Accord entre les prteurs hypothcaires montant des prts prt/valeur tait de la valeur des actifs et ltat. La participation tait pour les mnages suprieur 110 % en nantissables du dbiteur volontaire, mais les cranciers ont fortement dcembre 2010 jou le jeu, car la valeur du prt surendetts rduit tait suprieure au montant quil serait probablement possible de recouvrer lors dune faillite Lala moral a t vit, car le programme tait limit aux mnages dont le ratio prt/valeur dpassait 110 % en dcembre 2010 La charge de la restructuration des prts incombe aux prteurs tats-Unis 2009 Mnages en dfaut de Home Affordable remboursement Modification Program (HAMP)2 Centr sur la rduction de la charge de remboursement grce 1) des abaissements de taux dintrt, 2) des allongements de dure, 3) des renonciations temporaires et, depuis octobre 2010, des rductions de capital pour les prts qui ne sont pas dtenus par les institutions financires spcialises dintrt public (Fannie Mae, Freddie Mac) Participation volontaire (sauf pour les bnficiaires des fonds du Troubled Asset Relief Program) On oblige rarement les prteurs accepter des annulations de capital, ce qui augmente la probabilit dune nouvelle dfaillance sur le prt modifi La restructuration est linitiative des agents de recouvrement (pas des cranciers), dont les incitations financires participer sont extrmement rduites La titrisation et lexistence de dtenteurs de crances de rang infrieur crent des conflits dintrts Nombre total de mnages : 114 millions Mnages ayant contract un prt hypothcaire : 51 millions Mnages dont la valeur du bien est infrieure celle du prt : 23 % Porte attendue : 68 % Essais de modification : 4 % Modifications permanentes : 1,9 % Budget total : 29,9 milliards de dollars (0,2 % du PIB)3 Budget total consomm : 3,3 milliards de dollars3 Nombre de mnages : 4 millions Mnages ayant contract un prt hypothcaire : 800.000 Prts hypothcaires en souffrance : 90.000 Techniquement admissibles : 90 % Admissibles en pratique : 25 % Participation prliminaire : 15 % Nombre de mnages : 10 millions Mnages ayant contract un prt hypothcaire : 700.000 Prts hypothcaires en souffrance : 126.000 (pic en 2002) Logements saisis : 43.000 (19992003) Emprunteurs admissibles : 100 %

Hongrie 2011 Septembre 2011 Emprunteurs en bonne situation financire dont les prts sont libells en monnaie trangre Rduction de capital Obligation lgale lie aux capacits de La charge de la rduction de la dette remboursement anticip des incombe aux seuls prteurs prts des taux dintrt Lobligation de remboursement prfrentiels anticip limite la possibilit de participer pour les emprunteurs

Colombie 1999 1999 Titulaires de prts hypothcaires Les banques sont forces de Participation rendue obligatoire par reprendre le bien dont la dcision de justice valeur tait infrieure celle Lala moral et la perte de confiance du prt et de considrer le ont entran une compression du prt totalement rembours crdit La charge du remboursement est abaisse grce une baisse de taux dintrt

quasi universelle a fait que les indicateurs des difcults nancires ont atteint leur maximum en 2010, deux ans aprs le krach. HAMP est le programme-phare de restructuration de la dette. Il existe dautres initiatives au titre du programme Making Home Affordable (MHA). La description du programme et les chiffres datent de n 2011. 3Source : Daily TARP Update du 30 dcembre 2011 (Washington U.S. Treasury). Cela rete le montant au titre de toutes les initiatives du MHA. Le total pour tous les programmes au titre du TARP est de 45,6 milliards de dollars.
2Le

1Lindexation

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bablement) plus faible33. Dans un certain nombre de cas, la HOLC a aussi rduit une partie du capital d, pour sassurer quaucun prt ne dpassait 80% de la valeur estime du logement, ce qui a attnu les effets ngatifs du surendettement voqus ci-dessus. LIslande pendant la Grande Rcession Le cas islandais illustre bien en quoi une approche plusieurs facettes permet dallger la dette dune proportion leve des mnages et dendiguer la hausse des dfauts de remboursement. La raction audacieuse de lIslande tait motive par lampleur norme du problme de lendettement des mnages (graphique3.10) et la pression sociale intense en faveur de lintervention de ltat. Lors de manifestations parmi les plus importantes jamais vues en Islande, des milliers de personnes sont descendues dans la rue pour rclamer des rductions de crances. Sur une priode de deux ans, le gouvernement a adopt un cadre permettant de traiter lendettement des mnages avec, en toile de fond, un programme soutenu par le FMI. La dmarche comportait plusieurs lments. Au dpart, des mesures palliatives ont offert un allgement court terme pour garantir que les familles ne perdraient pas leur logement cause de problmes temporaires et pour viter une flambe des saisies qui aurait provoqu un effondrement du march du logement. Parmi ces mesures figuraient un moratoire sur les saisies immobilires, une suspension temporaire du service de la dette pour les prts indexs sur le taux de change et lIPC, et un rchelonnement de ces prts (lissage des remboursements). Prs de la moiti des mnages dont les prts taient admissibles a tir parti du lissage des remboursements, ce qui a rduit les paiements actuels du service de la dette respectivement de 15 20% pour les prts indexs sur lIPC et de 30 40% pour ceux indexs sur le taux de change. Plus tard, on a offert aux mnages de restructurer leur prt lamiable en ngociant soit directement avec les prteurs, soit avec laide du Bureau du mdiateur des dbiteurs qui venait dtre cr pour agir en leur
HOLC a aussi transform des prts hypothcaires taux ajustable o lon ne remboursait que des intrts jusqu lchance en prts taux fixe entirement amortis. Cela rduisait les incertitudes lies aux obligations futures du service de la dette et signifiait quil tait moins ncessaire de se constituer une pargne de prcaution, tout en aidant les propritaires viter des paiements forfaitaires levs lchance du prt.
33La

nom. Si les ngociations se font au cas par cas, elles utilisent des modles labors grce au dialogue entre ltat et les tablissements financiers. Ces modles prvoient des rductions de crances substantielles afin de mettre en adquation, dun ct, les prts garantis et les biens qui servent de garantie et, de lautre, le service de la dette et les capacits de remboursement. Les ngociations au cas par cas protgent les droits de proprit et minimisent lala moral, mais elles prennent du temps. Fin janvier 2012, seulement 35% des demandes de restructuration de la dette au cas par cas avaient t traits. Pour acclrer les choses, un plan dannulation de crances a t mis en uvre, pour ramener le montant des prts, quand il est trs suprieur la valeur des biens, 110% des actifs nantissables du mnage. De plus, pour une part leve des prts, les intrts sont subventionns de manire substantielle pendant une priode de deux ans, grce des taxes temporaires imposes sur le secteur financier. Lencadr 3.2 donne une description dtaille du cadre de restructuration de la dette des mnages34. Les tablissements financiers islandais avaient la fois de bonnes raisons et les capacits financires pour y participer. Aprs leffondrement spectaculaire du systme bancaire du pays, les trois nouvelles grandes banques qui ont t reconstitues partir de ce qui restait ont acquis leurs portefeuilles la juste valeur, ce qui tenait compte de la ncessit de rduire les crances. Cela leur a donn la marge de manuvre financire ncessaire pour supporter les cots des rductions de crances, et elles ont frquemment pris linitiative de telles mesures. La plupart des cots de la restructuration des dettes a t supporte indirectement par les cranciers trangers, qui ont essuy des pertes considrables quand les banques ont fait faillite. Il a t plus compliqu dinciter les mnages participer. Par leffet combin de lindexation des prts, de linflation et de la chute des prix des logements, plus les mnages attendaient, plus la rduction de crances tait leve. Le moratoire sans condition sur les saisies et la suspension du service de la dette ne les ont pas non plus incits rsoudre leurs problmes dendettement, et les rvisions frquentes du cadre de restructuration de la dette leur ont fait esprer des offres de plus
une analyse complte de la restructuration des dettes des mnages islandais, voir Karlsdttir, Kristinsson et Rozwadowski ( paratre).
34Pour

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

en plus gnreuses. Ce nest que lorsque lon a mis en uvre un cadre global, dot dune date dexpiration claire, que les rductions de crances se sont rellement dveloppes. En janvier 2012, 15 20% de tous les prts hypothcaires avaient t rvalus ou taient en voie de ltre (tableau 3.1). Dans lensemble, mme sil est trop tt pour se prononcer sur la mthode islandaise, laction des pouvoirs publics semble porter sur les principaux canaux de transmission des effets ngatifs de lendettement des mnages sur lconomie. Une flambe des saisies immobilires a pu tre vite grce au moratoire temporaire et leffort concert pour trouver des solutions durables au problme pos par lendettement des mnages. En permettant ces derniers de rduire leurs dettes et le service de celles-ci, le cadre de restructuration de la dette transfre des ressources en direction des agents dont la propension marginale consommer est relativement leve. La bonification des intrts finance par le secteur financier joue un rle semblable. Enfin, la rduction dune part substantielle des dettes excessives des mnages (en ce sens que leur montant est suprieur aux actifs des mnages) attnue les problmes lis au surendettement. Il reste voir dans quelle mesure cette mthode permettra datteindre le but ultime, qui est de remettre les mnages en selle tout en minimisant lala moral. La Colombie pendant les annes 90 Cet pisode montre comment une crise du crdit peut tre provoque par des mesures visant rsoudre les problmes dendettement des mnages si elles en font porter la charge sur un secteur bancaire fragilis. Aprs larrt soudain des entres de capitaux en 1997, cause des crises asiatique et russe, et laugmentation des taux dintrt qui la accompagn, les dfauts de remboursement des mnages se sont multiplis rapidement et les prteurs hypothcaires ont essuy des pertes substantielles (Fogafin, 2009). Comme leurs obligations de remboursement avaient augment de faon significative, que les prix des logements staient effondrs et que le chmage augmentait, de nombreux emprunteurs sont alls dfendre leur cause devant les tribunaux (Forero, 2004). En raction, les autorits ont entrepris un programme de restructuration des banques en 1999, et la cour constitutionnelle a publi une srie darrts destins rduire la charge de la dette hypothcaire des

mnages et empcher les saisies. La cour a notamment dclar que les prts hypothcaires ntaient plus pleinement garantisles mnages avaient maintenant la possibilit de ne plus honorer leurs dettes hypothcaires. Selon la cour, la capitalisation des intrts sur les prts impays tait aussi anticonstitutionnelle. Ces rformes ont conduit des transferts substantiels vers les mnages dont le bilan tait compromis ceux dont la propension marginale consommer tait probablement leve, mais ont inflig de lourdes pertes au secteur financier fragilis. Elles ont aussi encourag des mnages qui auraient normalement rembours leur prt cesser leurs remboursements, ce qui a encore aggrav les pertes des prteurs35. De plus, ces dcisions de justice ont min la confiance en ce qui concerne le respect des contrats privs et des droits des cranciers. Une crise du crdit grave et persistante a suivi, et le crdit hypothcaire ne sest redress quen 2005. La Hongrie pendant la Grande Rcession Ce cas montre en quoi un programme obligatoire dont les cibles sont mal dfinies et qui fait porter le fardeau de la restructuration de la dette sur un secteur bancaire fragilis peut mettre en danger la stabilit du systme financier sans atteindre les objectifs conomiques escompts. La dette des mnages hongrois en monnaie trangre figure parmi les plus leves de lEurope de lEst, bien que lendettement total des mnages ait culmin un niveau relativement modeste, 40% du PIB, et se concentre sur environ 800.000 mnages (soit 20% du total)36. Du fait de la brusque dprciation du forint hongrois qui a suivi la crise financire mondiale, les autorits redoutaient que laugmentation du service de la dette pse sur la consommation prive et ont t obliges daider les mnages endetts en devises trangres37. Aprs une srie de mesures infructueuses (comme un moratoire temporaire sur les saisies et un
35Afin de compenser les pertes encourues par les prteurs la suite de larrt de la cour, la socit nationale de garantie des dpts a institu en 2000 une ligne de crdit taux favorables en faveur des prteurs. 36Au moment de la crise en 2008, 100% des nouveaux prts et 50% de lencours des prts des mnages taient libells en francs suisses et garantis sur les biens immobiliers. 37Comme lexplique le FMI (2011a), le service de la dette avait augment de plus de 50% pour les titulaires de prts libells en devise trangre.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

dispositif de restructuration volontaire), les autorits ont lanc un programme de restructuration obligatoire de la dette en septembre 2011, sans avoir consult les parties prenantes au pralable. Pendant une priode dtermine (denviron cinq mois), les banques ont t obliges de permettre leurs clients de rembourser leur prts hypothcaires un taux de change prfrentiel, infrieur denviron 30% au taux du march. Toutes les pertes rsultant de cette rduction de crances devaient tre supportes uniquement par les banques. Le programme obligatoire de restructuration de la dette semble avoir t bien suivi, au vu des estimations prliminairesenviron 15% de tous les prts hypothcaires (tableau3.1). Il comporte cependant trois limites essentielles. Il est tout dabord assez mal cibl pour toucher les mnages en difficult dont la propension marginale consommer est leve. Seuls les mnages aiss peuvent rembourser le solde de leurs prts avec un paiement unique en forints, ce qui sous-entend une redistribution limite en direction des consommateurs dont la propension marginale consommer est leve. Deuximement, le programme obligatoire fait porter tout le fardeau des pertes aux banques, dont certaines sont mal prpares pour absorber de telles pertes. Par consquent, il pourrait sensuivre un dsendettement plus pouss des banques ainsi quune aggravation de la crise du crdit , avec des pressions sur le taux de change38. Enfin, la rvision rtroactive implicite des contrats privs, sans que les banques ne soient consultes, est nfaste pour le climat dinvestissement gnral. Les tats-Unis depuis la Grande Rcession Cet pisode, qui est encore en cours, illustre quel point il est difficile de restructurer compltement la dette des mnages en prsence dun march hypothcaire complexe et de contraintes politiques. Pendant leurs trois ans dexistence, les grands programmes sont loin davoir touch autant de mnages que prvu au dpart. Ces carences ont pouss les autorits, en fvrier 2012, prendre des mesures supplmentaires pour soulager la pression qui pse sur les bilans des mnages. Depuis le dbut de la Grande Rcession, un certain nombre de responsables conomiques amricains ont dfendu un programme audacieux de restructuration
stre rendu compte des effets ngatifs de cette lgislation sur le secteur bancaire, les autorits ont pris des mesures supplmentaires en dcembre 2011 pour rpartir le fardeau (voir FMI, 2011a).
38Aprs

de la dette des mnages, linstar de la HOLC de la Grande Dpression39. Toutefois, une intervention grande chelle de ltat sur le march du logement na, jusqu prsent, joui que dun soutien limit40. Au lieu de cela, les autorits ont mis en uvre un certain nombre de mesures plus modestes41. Nous nous concentrons ici sur le Home Affordable Modification Program (HAMP), le programme-phare de restructuration de la dette des mnages qui visait les mnages dj en dfaut de remboursement ou menacs. Annonc en fvrier 2009, le but du HAMP tait de stabiliser le march du logement et dallger la charge des propritaires en difficult en rendant leurs emprunts plus abordables grce une modification des prts de premier rang. Le programme a t amend en octobre 2010 pour permettre des rductions de capital dans le cadre de la Principal Reduction Alternative (PRA) et encore renforc en 2012, comme indiqu ci-dessous. Le HAMP fait partie de linitiative Making Home Aftrouve, parmi les propositions spcifiques de politiques de rduction de lendettement des mnages calques sur lHOLC, celles de Blinder (2008) et Hubbard et Mayer (2008). Blinder (2008) a propos un programme semblable la HOLC pour refinancer 1 2millions de prts hypothcaires compromis dtenus par des propritaires-occupants, en empruntant et en prtant environ 300milliards de dollars. Hubbard et Mayer(2008) ont propos de baisser le montant des remboursements et dviter les saisies; ils ont estim que cela stimulerait la consommation hauteur de 120milliards de dollars par an, soit 0,8% du PIB par an. Selon les estimations, leffet serait d pour moiti aux effets de richesse le prix des logements augmente grce la baisse des saisies et pour moiti au transfert de ressources vers les mnages en difficult (effet HOLC). Voir Hubbard et Mayer (2008) et Hubbard (2011). Lanalyse qui accompagne FMI (2011b, chapitre II) indique que, chaque fois que lon vite 1million de saisies, le PIB amricain pourrait augmenter de 0,3 0,4points. 40Le cas des adhsions forces illustre en quoi des contraintes politiques ont influ sur la riposte des pouvoirs publics. Comme lexplique le FMI (2011b), les autorits ont considr quil serait utile de permettre aux prts dtre modifis par les tribunaux (adhsion force) pour encourager les modifications volontaires sans aucun cot pour le budget de ltat, tout en remarquant que cette proposition navait pas russi obtenir le soutien politique ncessaire en 2009. Selon Mian, Sufi et Trebbi (2012), la capacit des cranciers sorganiser politiquement et influer sur la politique publique pourrait expliquer pourquoi ils ont pu mieux protger leurs intrts lors de la crise financire rcente: Les dbiteurs, dun autre ct, taient nombreux et disperss, et souffraient donc des problmes typiques de laction collective. (p. 20) 41Les premires tentatives de rglement du problme de la dette des mnages incluaient le programme Secure de la Federal Housing Administration (FHA), la Hope Now Alliance, le programme Mod in a Box de la Federal Deposit Insurance Corporation et Hope for Homeowners.
39On

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fordable (MHA), qui aide les propritaires en difficult obtenir un allgement de leur dette hypothcaire grce divers programmes qui permettent de modifier et de refinancer les prts, de diffrer les remboursements et de trouver dautres solutions que la saisie. Parmi les autres possibilits offertes par le MHA figure le Home Affordable Refinance Program (HARP), qui vise aussi rduire les remboursements mensuels. Les mnages qui sont dj en cessation de paiement sont toutefois exclus du HARP, et limpact sur les saisies sera probablement plus limit42. Les ambitions du HAMP taient considrables, mais il a, pour linstant, permis de modifier bien moins de prts que prvu. Des millions de mnages risquent encore de perdre leur logement. Le stock de logements en cours de saisie la fin de 2011 tait denviron 2,4millions presque cinq fois plus quavant la crise et le stock virtuel de prts compromis indique que ce chiffre pourrait augmenter sensiblement (graphique3.11). Paralllement, le nombre de prts hypothcaires modifis de faon permanente est de 951.000, soit 1,9% du total (tableau 3.1)43. loppos, 20% des prts hypothcaires avaient t modifis par le programme HOLC pendant la Grande Dpression, et le HAMP tait cens toucher 3 4millions de propritaires (MHA, 2010)44. De mme, le montant dbours dans le cadre de la MHA tait de seulement 2,3milliards de dollars
MHA comprend aussi le Short Refinance Program de la FHA pour les emprunteurs dont le montant du prt dpasse la valeur du bien, le Home Affordable Unemployment Program, le Home Affordable Foreclosure Alternatives Program, le Second Lien Modification Program et le Housing Finance Agency Innovation Fund for the Hardest Hit Housing Markets. 43Comme lexplique MHA (2012), en janvier 2012, 1,79millions dessais avaient t lancs, mais seulement 951.000 avaient russi devenir permanents. (La priode dessai permet lagent de recouvrement de mettre lpreuve la capacit de lemprunteur effectuer les remboursements modifis avant de finaliser la modification du prt.) Il est noter que 200.000 de ces modifications ont t ultrieurement annules, ce qui laisse 769.000modifications permanentes eectives. 44Dans un rapport concernant lapplication du programme HAMP, lOffice of the Special Inspector General for the Troubled Asset Relief Program (SIGTARP) explique que le Trsor a indiqu que son objectif de 3 4millions de propritaires nest pas li au nombre de propritaires dont la dette est effectivement allge de faon durable et qui vitent la saisie, mais plutt que 3 4millions de propritaires recevront des offres de modification lessai (SIGTARP, 2010). Selon le rapport, compter les offres de modification lessai plutt que les saisies vites grce des modifications permanentes nest tout simplement pas particulirement important.
42Linitiative

Graphique 3.11. March du logement amricain, 200011


Prs de 2,4 millions de logements faisaient lobjet dune saisie aux tats-Unis fin 2011, quasiment cinq fois le niveau davant la crise, et le stock virtuel de prts compromis semble indiquer que ce chiffre pourrait continuer daugmenter.

150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 2000 02 04 06 08 10 11 : T3 Saisies (en milliers; chelle de droite) Prix des logements (indice; chelle de gauche) Endettement des mnages (en pourcentage du revenu disponible; chelle de gauche) Stock virtuel (en milliers; chelle de droite)

5.000 4.500 4.000 3.500 3.000 2.500 2.000 1.500 1.000 500 0

Sources : Office of the Comptroller of the Currency; Office of Thrift Supervision; Trsor amricain, Rserve fdrale; Haver Analytics; calculs des services du FMI. Note : Le stock virtuel fait rfrence aux biens qui vont probablement tre saisis sur la base de plusieurs suppositions. Il inclut une partie de tous les prts impays depuis 90 jours ou plus (daprs la performance observe de ces prts), une partie des prts modifis (daprs le taux de nouvelle dfaillance de ces derniers) et une partie des emprunts dont la valeur est suprieure celle du bien (daprs les taux de dfaillance observs). Les donnes concernant les modifications et les prts dont la valeur est suprieure celle du bien ne sont pas disponibles avant le deuxime trimestre de 2008.

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en dcembre 2011, soit bien moins que sa dotation de 30milliards de dollars (0,2% du PIB). Certains problmes dans la conception du HAMP permettent dexpliquer cette performance dcevante. Ces points particuliers sont les suivants: Le manque dincitations donnes aux parties impliques pour participer au programme et les critres dadmissibilit stricts pour les emprunteurs se sont traduits par une faible participation. Selon la lgislation initiale, la coopration des cranciers tait entirement volontaire, ce qui a permis de nombreux cranciers de ne pas participer au programme. Les agents de recouvrement ne sont pas vraiment incits lancer un processus coteux de rengociation, car ils sont dj ddommags dune partie des frais (de justice) quand les prts impays font lobjet dune saisie45. cause de la forte probabilit de nouvelle dfaillance, les prteurs et les investisseurs pourraient prfrer la renonciation temporaire ou la saisie une modification du prt (Adelino, Gerardi et Willen, 2009). La titrisation prsente, de plus, des difficults de coordination et des problmes juridiques. En outre, des conflits dintrts peuvent intervenir, par exemple, quand des dtenteurs de prts de second rang bloquent la restructuration de la dette (FMI, 2011b). Plusieurs facteurs freinent aussi la participation des emprunteurs. Par exemple, une part leve des dpenses lies au prt en cours, comme les pnalits de retard et les intrts courus, est intgre dans le nouveau prt modifi. Enfin, de nombreux emprunteurs en difficult sont effectivement exclus du programme par les critres dadmissibilit stricts. Les chmeurs ne peuvent pas dposer de demande au HAMP (ils sont admissibles une initiative diffrente dans le cadre du MHA qui est conue pour les chmeurs), et les mnages qui ont subi de grosses pertes de revenus ne respectent souvent pas les critres stricts en matire de capacit de remboursement aprs la modification, surtout si le capital nest pas diminu.
lexpliquent Kiff et Klyuev (2009), le devoir principal des agents de recouvrement est de collecter les remboursements des emprunteurs et de les transmettre aux dtenteurs des prts (des fonds fiduciaires dans le cas des prts titriss). Ils grent galement les comptes-squestres quils dtiennent pour le compte des emprunteurs afin de payer les impts sur le patrimoine et les assurances, tout en utilisant diverses techniques dattnuation des pertes en cas de dfaut de remboursement du dbiteur. Les agents de recouvrement sont rmunrs pour leurs services.
45Comme

Dans lensemble, le programme ne transfre donc que des fonds limits aux propritaires en difficult. Dans de nombreux cas, le HAMP na pas suffisamment rduit les remboursements mensuels pour quils redeviennent abordables. Il comporte des instructions strictes dtailles concernant la modification dun prt, les mthodes principales tant labaissement des taux dintrt, lallongement de dure et la renonciation temporaire. Certaines exceptions ce processus par tapes sont permises. Les prts qui ne relvent pas des institutions financires spcialises dintrt public et dont le ratio prt/ valeur dpasse 115% peuvent aussi tre admissibles des rductions de capital au titre du PRA46. la fin 2011, 11% des modifications permanentes au titre du HAMP incluait une rduction du capital47. Le fait que les institutions financires spcialises dintrt public, qui dtiennent environ 60% des prts hypothcaires en cours, naient pas particip permet dexpliquer ce faible chiffre. Il est noter que les modifications cherchent surtout ramener la charge de remboursement du prt, dfinie de faon stricte, 31% du revenu mensuel brut au lieu de tenir compte de la charge totale des remboursements (y compris les autres prts remboursements chelonns et les prts hypothcaires de second rang). Par consquent, la plupart des emprunteurs connaissent encore de graves difficults aprs les modifications: la charge totale de remboursement de la dette aprs modification reprsente en moyenne 60% du revenu mensuel brut, et le ratio prt/valeur augmente parfois aprs la modification (MHA, 2012). Cela permet dexpliquer le taux lev de nouvelle dfaillance sur les prts modifis, actuellement de 27% en moyenne aprs 18mois et jusqu 41% dans les cas o la baisse des remboursements mensuels tait infrieure ou gale 20% (MHA, 2012). En raction ces lacunes, les autorits ont pris des mesures supplmentaires pour soulager la pression sur les bilans des mnages. En fvrier 2012, elles ont annonc une extension du HAMP, notamment un
institutions financires spcialises dintrt public sont la Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) et la Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac). 47Comme lexplique MHA (2012), 47.000 modifications permanentes incluaient une rduction du capital (p. 4), ce qui est quivalent 11% des 432.000modifications permanentes entre octobre 2010 et dcembre 2011.
46Les

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FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

assouplissement des critres dadmissibilit et un triplement des incitations donnes aux prteurs pour proposer des rductions de capital. De plus, le programme a t prolong dun an. Cependant, la participation des institutions financires spcialises dintrt public reste soumise lapprobation de la Federal Housing Finance Agency. Les rductions de capital devraient faire baisser les taux de saisie et, si elles sont mises en uvre grande chelle, devraient considrablement soutenir les prix des logementsce qui permettra dliminer lincertitude globale qui pse sur le march du logement cause du stock virtuel48. La Scandinavie pendant les annes 90 Lexemple des pays scandinaves montre comment des lments institutionnels, comme un vaste dispositif de protection sociale, peuvent influer sur ladoption par les autorits de mesures discrtionnaires visant restructurer les dettes des mnages. Contrairement aux cas voqus ci-dessus, il y a eu, pendant ces pisodes, peu dinitiatives publiques qui ciblaient directement lendettement des mnages. Aprs que les prix des logements ont atteint un pic la fin des annes 80 et quil sest ensuivi une crise bancaire dans ces pays, les pays scandinaves ont surtout ragi en adoptant des mesures discrtionnaires pour soutenir le systme financier. Ils nont pas pris de mesures pour restructurer les dettes des mnages, mais leurs vastes dispositifs de protection sociale ont soutenu les revenus des mnages et leur capacit assurer le service de leur dette. Cette protection sociale tendue est le fruit dune tradition de service public, qui sert surtout promouvoir lgalit dans ces pays49. Par exemple, les allocations
les autres mesures figurent une vente pilote de biens saisis qui doivent tre convertis en locations. La transformation en locations devrait permettre de rduire les effets ngatifs des saisies sur les prix des logements. Les autorits ont aussi demand au Congrs dtendre laccs au refinancement prvu par le HARP tous les prts hypothcaires, quils soient garantis par les institutions financires spcialises dintrt public ou non; ces mesures permettraient de soutenir la reprise du march des logements. Elles permettraient notamment de refinancer les prts qui ne relvent pas des institutions financires spcialises dintrt public dans le cadre dun programme simplifi gr par la FHA. 49Le FMI (1991) explique par exemple quen Norvge, ltat a traditionnellement cherch fournir de nombreux services de base dans le domaine de la sant et de lducation, surtout pour promouvoir lquit mais aussi pour des raisons de politique sociale. En outre, les efforts visant redistribuer les revenus et rduire les diffrences entre les rgions ont cr un vaste systme de transfert. (p. 19)
48Parmi

de chmage, en pourcentage des salaires prcdents, taient en moyenne de 65% en Finlande, en Norvge et en Sude en 1991, bien plus que la moyenne de 47% des autres pays de lOCDE (OCDE, 1995, p.61). En Sude, le ratio de remplacement des salaires tait de 83%. Cette assurance offerte par ltat, linstar dautres prestations du dispositif de protection sociale, a beaucoup attnu leffet des pertes demploi sur les mnages dont les bilans taient sinistrs et leur a permis dhonorer leurs remboursements. En parallle, les programmes de transferts automatiques, conjugus la rcession, ont entran une hausse significative de la dette publique. Le ratio dette publique/PIB est pass de 31% en moyenne en 1990 64% en 1994 (graphique3.12)50. En raction, les autorits ont abaiss les prestations sociales dans la deuxime moiti des annes 90, dans le cadre dun rquilibrage budgtaire pluriannuel (Devries et al., 2011). En outre, les taux variables qui prvalaient pour les prts hypothcaires dans ces pays ont permis de traduire rapidement les baisses des taux dintrt par des rductions des remboursements. La diminution des taux dintrt court terme a t substantielle aprs que les pays scandinaves ont abandonn larrimage lunit de compte europenne en novembre 1992. Par exemple, la fin de larrimage a permis aux taux dintrt court terme de baisser, de faon cumule, de 4points en Sude (FMI, 1993). linverse, les mnages dans les pays o les taux des prts hypothcaires restent fixes sur plusieurs annes ont d faire une nouvelle demande de prt (refinancement) pour tirer parti des nouveaux taux applicables, processus qui peut tre rendu difficile par la baisse de la valeur des logements et le fait que le montant du prt soit suprieur la valeur du bien.

Enseignements tirer des tudes de cas


Notre tude des mesures appliques par les pouvoirs publics pour faire face au problme de lendettement des mnages pendant les priodes de dsendettement de ces derniers nous permet de tirer les enseignements suivants: Des programmes audacieux de restructuration de la dette des mnages, comme ceux lancs aux tatsde la dette de ltat rsultait aussi du soutien financier apport au secteur bancaire et de mesures discrtionnaires de relance budgtaire visant faire baisser le chmage.
50Laugmentation

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Graphique 3.12. Dette publique dans les pays scandinaves, 198895


(En pourcentage du PIB)
La Finlande, la Norvge et la Sude ont connu une augmentation subite de leur dette publique la suite de la crise immobilire et bancaire du dbut des annes 90.

90 Finlande 80 70 60 50 40 30 Sude 20 10 1988 89 90 91 92 93 94 95

Norvge

Source : calculs des services du FMI.

Unis dans les annes 30 et en Islande de nos jours, peuvent rduire sensiblement le nombre de dfauts de paiement des mnages et de saisies immobilires et abaisser considrablement la charge du remboursement de la dette, pour un cot budgtaire relativement faible. Ces programmes permettent dviter la cration de cycles de baisse des prix des logements et de la demande globale qui sautorenforcent. Lexprience islandaise souligne aussi limportance dappliquer un cadre global, expliqu clairement la population et dot dun calendrier explicite. Ce nest quaprs la mise en uvre dun tel cadre que le processus de restructuration de la dette des mnages a vritablement dcoll. Il est crucial de garantir la solidit du secteur financier pendant la priode de dsendettement des mnages. En Islande, cest parce que les nouvelles banques ont pu acqurir leurs portefeuilles de prts la juste valeur quune restructuration ambitieuse de la dette des mnages a pu se produire sans que le capital des banques en soit affect. Cela a aussi incit les banques commencer ngocier avec les emprunteurs. linverse, en Colombie dans les annes 90 et en Hongrie de nos jours, le secteur bancaire sous-capitalis na pas t en mesure dabsorber les pertes lies la restructuration (obligatoire) de la dette des mnages. En consquence, loffre de crdit a t perturbe. Les caractristiques institutionnelles existantes peuvent influer sur la dcision prise par les pouvoirs publics dappliquer ou non des mesures discrtionnaires pour rsoudre les problmes lis lendettement des mnages. Dans les pays scandinaves, malgr une hausse notable des dettes des mnages avant lclatement de la bulle immobilire de la fin des annes 80, les autorits ont adopt peu de nouvelles mesures concernant lendettement des mnages. Selon nous, cela sexplique peut-tre par lexistence de stabilisateurs automatiques importants dans le dispositif de protection sociale, en plus du fait que les taux variables des prts hypothcaires ont rapidement transmis les effets de la relance montaire aux propritaires immobiliers. Lun des aspects importants de llaboration de mesures cibles est de donner aux emprunteurs et aux prteurs assez de raisons de participer. Par exemple, les mesures de restructuration de la dette doivent proposer aux deux parties une solution prenne qui

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FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

ne soit ni le dfaut de remboursement, ni la saisie. Le cas des tats-Unis pendant la Grande Dpression dmontre en quoi des dispositions spcifiques peuvent tre appliques pour sassurer que les prteurs acceptent volontairement les modifications soutenues par les pouvoirs publics. En revanche, lexemple des tats-Unis depuis la Grande Rcession, o les prts modifis peuvent ventuellement tre contests devant les tribunaux par les investisseurs, illustre bien quel point des mesures de restructuration de la dette mal conues peuvent se solder par une faible participation. Le soutien des pouvoirs publics aux programmes de restructuration de la dette des mnages implique quil y a clairement des gagnants et des perdants. Les tensions provoques par une telle redistribution peuvent expliquer pourquoi ces programmes ont rarement t appliqus par le pass, sauf quand le problme tait trs important et que les pressions sociales et politiques qui en dcoulaient taient considrables.

Rsum et implications pour les perspectives


Les crises immobilires prcdes par des accumulations plus fortes de dettes brutes par les mnages vont de pair avec des priodes de marasme conomique plus profond, des reprises plus faibles et un dsendettement des mnages plus prononc. La baisse de lactivit conomique est trop importante pour ntre que le reflet dune chute plus marque des prix des logements. Elle nest pas non plus seulement le fruit des crises bancaires. La gravit de la contraction sexplique plutt par leffet combin de la baisse des prix des logements et de leffet de levier avant la crise. Ces faits styliss cadrent avec les prvisions des modles thoriques rcents, selon lesquels lendettement, puis le dsendettement des mnages alimentent des priodes de marasme profond et prolong. La politique macroconomique est un lment crucial des efforts visant viter une contraction excessive de lactivit conomique pendant les phases de dsendettement des mnages. Par exemple, les transferts budgtaires en faveur des mnages sans emploi dans le cadre de la protection sociale peuvent stimuler leurs revenus et amliorer leur capacit assurer le service de la dette, comme ce fut le cas dans les pays scandinaves dans les annes 90. Lassouplissement montaire dans les

pays o les prts sont gnralement taux variable peut rapidement rduire les remboursements des prts hypothcaires et viter les dfauts de paiement des mnages. Loctroi dune aide au secteur financier peut attnuer le risque que les problmes de bilan des mnages rendent les banques moins enclines proposer des crdits. La relance macroconomique connat toutefois des limites. La borne limitant zro les taux dintrt nominaux peut empcher que les baisses de taux dintrt soient suffisantes, et lendettement lev de ltat peut limiter lampleur des transferts financs par le dficit. Des mesures cibles de restructuration de la dette des mnages peuvent donner de bons rsultats. Elles permettent, pour un cot budgtaire relativement faible, dattnuer significativement leffet ngatif du dsendettement des mnages sur lactivit conomique. Des programmes audacieux de restructuration, comme ceux lancs aux tats-Unis dans les annes 30 et en Islande de nos jours, peuvent rduire notablement le nombre de dfauts de paiement des mnages et de saisies immobilires, et abaisser considrablement la charge du remboursement de la dette. Ces programmes vitent ainsi des cycles de baisse des prix des logements et de la demande globale qui sautorenforcent. Ces mesures sont particulirement intressantes pour les pays dont la marge de manuvre pour mener une politique macroconomique expansionniste est limite et o le secteur financier a dj reu le soutien des pouvoirs publics. Cependant, pour tre un succs, ces programmes doivent tre conus avec soin. Des critres dadmissibilit trop stricts ou des incitations mal structures peuvent signifier que les programmes ne produiront quune petite partie des effets attendus. Inversement, des programmes excessivement vastes peuvent avoir de graves effets secondaires et mettre mal la sant du systme financier.

Appendice 3.1. tablissement et sources des donnes


Les donnes concernant les bilans des mnages proviennent de diverses sources. Notre source principale est la base de donnes des comptes financiers de lOrganisation de coopration et de dveloppement conomiques (OCDE). Cet ensemble de donnes contient des informations dtailles concernant les actifs et les passifs des mnages dans 33pays et couvre

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la priode 19502010, bien que les sries pour la plupart des pays commencent dans les annes 90. Nous nous concentrons ici sur le total des passifs financiers du secteur des mnages. Pour de nombreux pays, les sries portant sur les passifs financiers totaux ont t reconstitues partir de donnes provenant de sources nationales (Core, tats-Unis, Finlande, Italie, Norvge, Nouvelle-Zlande, Royaume-Uni et Sude). Les sries correspondantes pour lAllemagne, lAustralie, la Belgique, la France, la Grce, les Pays-Bas et le Portugal remontant jusquen 1980 ont t obtenues dans Cecchetti, Mohanty et Zampolli (2011). Des donnes plus rcentes propos des bilans des mnages pour plusieurs pays hors OCDE (Bulgarie, Lettonie, Lituanie, Roumanie) proviennent dEurostat. Les donnes concernant les tats-Unis antrieures 1950 proviennent du Bureau of Economic Analysis amricain et de Historical Statistics of the United States; pour lIslande, les donnes concernant les passifs des mnages sont issues de sources nationales. Les sries restantes utilises dans le prsent chapitre sinspirent surtout des bases de donnes des Perspectives de lconomie mondiale (PEM) du FMI, des Indicateurs du dveloppement dans le monde de la Banque mondiale, dOECD.Stat et de Haver Analytics. Le revenu disponible des mnages, les prix des logements et le taux de chmage sont notamment tirs dOECD.Stat et ont t raccords aux donnes de Haver Analytics pour largir la couverture. Les informations concernant les prix des logements en Colombie et en Hongrie proviennent du Global Property Guide; pour lIslande, lindice des prix des logements est tir de sources nationales. Les variables macroconomiques, comme le PIB rel et le PIB nominal, la consommation prive, linvestissement, etc., proviennent de la base de donnes des PEM. Les indicateurs concernant leffondrement des prix de limmobilier sont tirs de Claessens, Kose et Terrones (2010), qui utilisent lalgorithme de Harding et Pagan (2002) pour dterminer les points dinflexion du log des prix nominaux des logements. Les indicateurs des rcessions sont tirs de Howard, Martin et Wilson (2011), qui dfinissent une rcession comme deux trimestres conscutifs de contraction. Comme notre analyse empirique est fonde sur des donnes annuelles, nous raffectons, respectivement, la rcession ou leffondrement de limmobilier lanne du

premier trimestre de la rcession ou du pic des prix des logements. Les indicateurs concernant les crises financires proviennent de Laeven et Valencia (2010).

Appendice 3.2. Mthodologie statistique et tests de robustesse


Cet appendice fournit des dtails supplmentaires quant aux mthodes statistiques employes dans la premire partie du chapitre et la robustesse des rsultats des rgressions qui sy rattachent.

Spcifications et estimation du modle


La spcification de rfrence est un modle donnes de panel, transversal et effets fixes temps, estim pour 24pays de lOCDE et la province chinoise de Taiwan pendant la priode 19802011: Yit = i + t + j Yi,tj + s Busti,ts
j=0 s=0 2 2

+ s{Busti,ts HiDebti,ts1}
s=0 2

+ s HiDebti,ts1 + vi,t ,
s=0

(3.1)

o Yit reprsente la variation de la variable analyse. Nous partons du log de la consommation relle des mnages, puis nous analysons les composantes du PIB, du chmage, de la dette des mnages et des prix des logements. Bust reprsente une variable indicatrice de leffondrement des prix des logements dont la valeur est de 1 au dbut dune crise immobilire, et HiDebt est une variable indicatrice dont la valeur est de 1 si laugmentation du ratio dette/revenu des mnages pendant les trois ans qui prcdent la crise est forte. Dans notre spcification de rfrence, nous dterminons quune augmentation est forte si elle est suprieure la mdiane de tous les effondrements de limmobilier dans tous les pays. Nous effectuons toute une srie de tests de robustesse pour cette dfinition dune forte augmentation et parvenons des rsultats semblables (voir ci-dessous). Nous incluons des effets fixes nationaux et temporels pour tenir compte des chocs mondiaux et des tendances nationales. Nous cumulons les estimations

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Tableau 3.2. Consommation relle aprs les crises immobilires : tests de robustesse
Fortement endett Rfrence Autres chantillons En excluant la Grande Rcession En excluant les crises financires En excluant les valeurs aberrantes Autres modles statistiques Mthode gnralise des moments Quatre dcalages de la variable dpendante Autres dfinitions du fort et du faible endettement Suprieur ou infrieur la mdiane (augmentation de la dette en pourcentage) Quartile suprieur ou infrieur (augmentation de la dette en points de pourcentage)
Source : calculs des services du FMI. Note : Ce tableau prsente la rponse cumule estime de la consommation relle aux crises immobilires pour lanne t = 5, pour les pisodes o laccumulation de dettes par les mnages a t faible ou forte pendant les trois annes qui ont prcd la crise. Les erreurs-types robustes, corriges pour tenir compte de la concentration au niveau du pays, sont indiques entre parenthses. ***, ** et * indiquent respectivement une significativit au niveau de 1 %, 5 % et 10 %.

Faiblement endett 0,396 (0,791) 0,425 (1,068) 0,504 (0,735) 0,133 (0,726) 0,277 (1,015) 0,984 (1,273) 0,543 (0,841) 0,948 (1,236)

Diffrence 3,918*** (0,970) 3,673*** (1,294) 2,261** (1,095) 2,845*** (0,946) 3,865*** (1,301) 3,105** (1,310) 3,132*** (0,917) 4,742** (2,332)

4,315*** (0,829) 4,098*** (0,987) 1,757** (0,876) 2,978*** (0,755) 4,142*** (0,996) 2,121** (1,071) 3,675*** (0,779) 5,690*** (1,601)

de lquation (3.1) pour estimer la rponse du niveau de la variable analyse (Y ) et lerreur-type (groupe par pays) grce la mthode delta.

Tests de robustesse
Comme le montre le tableau 3.2, la conclusion selon laquelle les effondrements de limmobilier prcds par une forte accumulation de dettes par les mnages ont tendance tre plus graves rsiste un certain nombre de tests de robustesse. Pour chaque test, nous nous analysons la gravit de la crise immobilire dans le groupes fortement et faiblement endetts sous langle de la baisse de la consommation relle des mnages cinq ans aprs le dbut de la crise51. Nous effectuons, entre autres, les tests suivants: Dfinition du groupe fortement endett : Notre rfrence classe une crise immobilire dans le groupe fortement endett si elle est prcde par une augmentation suprieure la mdiane du ratio dette/revenu des mnages dans les trois ans qui prcdent la crise. Il nest pas dterminant pour les rsultats que laugmentation soit dfinie en valeur absolue (hausse
obtient des rsultats semblables des horizons infrieurs cinq ans, mais nous ne les publions pas ici, pour des questions de place.
51On

du ratio exprime en points) ou en valeur relative (hausse proportionnelle exprime en pourcentage). Les rsultats sont galement semblables si nous dfinissons le groupe fortement endett comme tant le quartile suprieur et celui faiblement endett comme le quartile infrieur de laugmentation du ratio dette/revenu. chantillon temporel : Les rsultats ne sont pas le fait de la Grande Rcession. On obtient des rsultats semblables si lon fait cesser lchantillon en 2006. Valeurs aberrantes et spcification : Les rsultats selon lesquels la contraction de lactivit conomique est plus grave savrent robustes si lon exclut les valeurs aberrantes au moyen de la distance de Cook. (Cela implique dexclure les donnes aberrantes dont le rsidu est lev ou linfluence importante.) Les rsultats sont galement semblables si nous utilisons une spcification dynamique quatre dcalages au lieu de deux comme dans la spcification de rfrence. Autre procdure destimation : Les rsultats sont galement similaires si nous effectuons lestimation au moyen de lestimateur dArellano-Bond (1991). Cette procdure corrige les biais ventuels dus au fait que les effets fixes pays sont corrls aux variables dpendantes dcales dans lquation dautorgression.

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Encadr 3.1. La Home Owners Loan Corporation (HOLC) amricaine


La HOLC, programme de rachat de prts compromis par ltat, a t cre le 13 juin 1933. Les objectifs explicites de la HOLC, dfinis dans la loi qui la institue, taient les suivants: dapporter une aide durgence au regard de la dette immobilire hypothcaire, de refinancer les emprunts immobiliers hypothcaires, doffrir une aide aux propritairesoccupants de logements qui ne peuvent pas amortir leur dette autre part, damender le Federal Home Loan Bank Act, daccrotre le march des obligations des tats-Unis et de servir dautres fins. Ce programme prvoyait 1) la remise dobligations de la HOLC (garanties par ltat fdral, dabord hauteur des intrts seulement, mais ensuite, partir du printemps 1934, hauteur des intrts et du capital) en change des prts immobiliers hypothcaires en souffrance et, dans quelques cas, 2) des prts au comptant destins au paiement des impts et au refinancement des prts. Les prts de la HOLC taient limits aux prts hypothcaires en dfaut de remboursement (ou aux prts dtenus par des institutions financires compromises) et garantis sur des biens non agricoles dont la surface habitable ne dpassait pas celle ncessaire quatre familles et dont la valeur estime par les reprsentants de la HOLC nexcdait pas 20.000dollars (soit 321.791dollars de 2008). Les prts ne pouvaient tre suprieurs 80% de lestimation de la HOLC et taient limits 14.000dollars. Ils ne pouvaient produire plus de 5% dintrts et devaient tre amortis par des remboursements mensuels sur leur dure de 15ans, qui a parfois t prolonge jusqu 20ans (Green et Wachter, 2005). et 46% de ces demandes ont t rejetes ou retires. Les raisons les plus frquemment voques pour rejeter une demande taient les garanties inadaptes et le manque de difficults conomiques. Certaines de ces demandes taient retires la suite daccords volontaires bilatraux entre les candidats et les prteurs, sur les conseils de la HOLC. Toutefois, la HOLC a rachet et restructur environ 1million dencours compromis menacs de saisie, soit prs dun prt hypothcaire sur cinq. Sa russite dpendait essentiellement de la bonne volont des prteurs, qui devaient accepter des obligations de la HOLC en change de leurs encours. Les prteurs taient rticents, car la garantie de ltat tait, lorigine, limite aux seuls intrts, sans engagement sur le capital, et car ils taient convaincus que la HOLC perdrait de largent. Le taux dintrt relativement faible de 4% (environ les deux tiers du taux usuel exig pour les prts hypothcaires), les restrictions juridiques de certains tablissements financiers en matire de politique dinvestissement et le manque de confiance envers la solvabilit de ltat les poussaient aussi ne pas accepter lchange. La garantie des intrts par ltat tait toutefois meilleure que la promesse dun propritaire en difficult: un rendement quasiment certain de 4% tait plus attrayant que des intrts courus 6% mais impossibles recouvrer; il sentendait aussi sans frais de recouvrement et de service ni dpenses lies une saisie ventuelle. De plus, les normes destimation pouvaient leur permettre de recevoir plus sous forme dobligations que ce quils auraient obtenu dune vente aprs la saisie. Enfin, les obligations taient exonres de limpt local et dtat sur le patrimoine, et les revenus taient exonrs de limpt normal sur le revenu au niveau local et fdral. Pour amliorer encore les conditions de lchange, les restrictions juridiques sur la politique dinvestissement ont t leves, la New York Real Estate Securities Exchange a annonc que les obligations seraient admises aux ngociations, le Trsor a autoris lutilisation des obligations comme garanties pour les dpts de fonds publics, la Reconstruction Finance Corporation (RFC) a accept de prendre les obligations comme garantie jusqu 80% de leur valeur nominale et le Comptroller of the Currency a renvers une de ses positions antrieures pour permettre aux

Son fonctionnement
Les critres dadmissibilit des emprunteurs et des biens ont t appliqus de faon rigoureuse. Au total (entre le 13 juin 1933 et le 27 juin 1935), la HOLC a reu 1.886.491demandes de refinancement pour un montant de 6,2milliards de dollars, soit environ 35% de lencours des prts hypothcaires non agricoles, ou 11% du produit national brut, un dpassement par rapport son budget autoris de 4,75milliards de dollars. Environ 40% des mnages admissibles au programme ont dpos une demande,
Lauteur de cet encadr est Deniz Igan.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

Encadr 3.1 (fin)


administrateurs judiciaires des banques nationales daccepter les nouvelles obligations. Dbut 1934, la garantie de ltat a t tendue au capital des obligations, ce qui a sans aucun doute amlior leur acceptabilit, et la HOLC a annonc de nouvelles obligations 18ans, exigibles aprs 10ans et porteuses dun coupon 3%. Les valeurs estimes taient cruciales pour inciter les parties impliques participer au programme de refinancement tout en garantissant quil aurait lampleur et le partage de la charge adquats. Plus lvaluation des biens tait basse, moins le risque tait lev pour la HOLC, mais aussi moins de propritaires immobiliers pouvaient en bnficier et plus le sacrifice exig des anciens cranciers tait grand. Les estimations se fondaient sur trois facteurs de pondration gale: la valeur de march au moment de lestimation; le cot dune parcelle semblable au moment de lvaluation, plus le cot de reconstruction du bti, moins lamortissement; et la valeur des locaux calcule en capitalisant la valeur locative raisonnable sur la priode des dix dernires annes. Le rsultat dpassait souvent la valeur actuelle du march tant donn la situation du march du logement. Quelques complications sont survenues dans le cas de prts dtenus par des banques qui avaient rcemment fait faillite et dans le cas dhypothques de second rang et autres crances de rang infrieur. Une opration de gros a t cre pour soccuper des cas impliquant des banques qui avaient rcemment fait faillite: la RFC accorderait un prt une banque en difficult et accepterait les prts hypothcaires comme garantie, la HOLC transformerait ensuite ces prts et transfrerait ses obligations ou ses actifs au comptant la banque, qui se chargerait ensuite de rembourser la RFC. Prs de 13% des prts hypothcaires refinancs par la HOLC entraient dans cette catgorie. La politique vis--vis des titulaires de crances de rang infrieur tait de limiter les obligations totales pour un bien 100% de sa valeur estime pour sassurer que les emprunteurs puissent tre raisonnablement tenus de sacquitter de leurs engagements. Le privilge de rang infrieur devait tre garanti par une obligation et une hypothque, ce qui rendait la saisie obligatoire comme mthode de liquidation. (Le consentement de la HOLC tait ncessaire avant que le dtenteur de lhypothque de second rang puisse saisir le bien.) La HOLC a connu des dbuts difficiles: elle a sous-estim lampleur de la tche et elle tait mal organise. Si son statut dorganisme indpendant lui a donn plus de libert dans le domaine budgtaire et administratif, le manque de prcdents et lurgence de la situation ont pos des problmes. Pourtant, en lespace de quelques annes, la HOLC stait fait une rputation pour la bonne excution de sa tche et loctroi efficace dune aide bien ncessaire.

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Encadr 3.2. La restructuration de la dette des mnages en Islande


Vu les consquences dsastreuses de la crise financire islandaise de 2008, les autorits ont tent de protger les mnages des difficults conomiques court terme, de les mettre sur le chemin de la solidit financire et dviter une vague de saisies immobilires. Leur action politique sinscrit dans deux grandes catgories: reporter ou rchelonner la dette et rduire le stock de dette. La tche a t complique par un arrt de la Cour suprme, intervenu au milieu du processus, stipulant que la plupart des obligations indexes sur le taux de change taient illgales, en vertu dune loi de 2001. Cela a bloqu les programmes de rduction de la dette dcrits ci-dessous, tout en entranant une baisse de lendettement quivalant 10% du PIB, baisse qui aurait sinon t rendue partiellement possible par ces programmes1. La plupart des cots lis la restructuration de la dette ont t supports indirectement par les cranciers trangers, qui ont subi des pertes notables quand les banques se sont effondres. le lissage des remboursements a t choisi comme la solution par dfaut pour les prts indexs sur lIPC, et une limite de trois ans a t impose sur les allongements de dure (le solde ventuel restant d tant annul). Prs de 50% des prts hypothcaires ont bnfici du lissage des remboursements. Ces mesures ont t compltes par un moratoire temporaire sur les saisies de biens rsidentiels.

Rduire la dette
Plusieurs principes ont orient la dmarche islandaise en matire de rduction de la dette. Premirement, la charge financire devait incomber au secteur financier, qui disposait de volants financiers, plutt quau secteur public, qui tait dj fortement endett. Deuximement, les besoins des mnages en difficult devaient tre mis en regard des droits des cranciers quil fallait prserver. Enfin, la rapidit daction tait un facteur important. La dmarche repose sur quatre piliers, dont chacun a t modifi au fil du temps au vu de lexprience accumule. Trois dentre eux prvoient des solutions au cas par cas administres, respectivement, par les tribunaux, le secteur financier et le Bureau du mdiateur des dbiteurs. Le quatrime consiste en un accord qui permet des rductions acclres de crances pour les prts dont le montant est trs suprieur la valeur du bien. Solutions administres par les tribunaux : Les autorits ont modifi la loi sur les faillites pour quil soit plus facile et moins coteux pour les mnages de demander la consolidation de la dette non garantie et de rduire la priode dattente en cas de faillite. Elles ont aussi promulgu la loi sur lallgement des remboursements des prts hypothcaires rsidentiels, pour toucher les mnages dont le logement avait un prix modr. Cette loi permet aux prteurs de rduire le montant des prts 110% de la valeur du bien donn en garantie (le ratio a ensuite t abaiss 100%) et de convertir la portion dprcie en crance non garantie. Ce cadre est contraignant, mais ses lments de base des remboursements rduits pendant une priode spcifie, une rduction ultrieure du privilge et une annulation possible de la dette non garantie ont servi de modle et de fondement juridique pour les rglements lamiable qui ont suivi. Il sert aussi

Reporter ou rchelonner le service de la dette


Lobjectif immdiat tait de protger les mnages de lexplosion du service de la dette provoque par son indexation quasi universelle sur lindice des prix la consommation (IPC) ou sur le taux de change, qui avaient tous deux fortement augments. La premire tape a t de suspendre, temporairement, le service de la dette pour tous les prts indexs sur le taux de change et certains prts hypothcaires en monnaie locale. Les autorits ont, peu aprs, mis en uvre le lissage des remboursements: un mcanisme de rchelonnement qui lie le service de la dette un indice qui avait bien moins augment que lIPC ou le taux de change. Le lissage des remboursements a apport au mnage un allgement immdiat du service de la dette de 15 20% pour les prts indexs sur lIPC et de 30 40% pour ceux indexs sur le taux de change. Cet allgement avait pour prix des remboursements plus levs lavenir et la possibilit que la dure des prts soit allonge. Pour inciter les mnages participer,
Les auteurs de cet encadr sont Edda Rs Karlsdttir et Franek Rozwadowski. 1Les prts illgaux ont t recalculs comme sils avaient t octroys dans la monnaie nationale selon les meilleures conditions disponibles lpoque du prt dorigine. Une dcision de la Cour suprme de fvrier 2012 a modifi ce traitement, mais ses effets ne sont pas encore clairs et ne sont pas voqus dans cet encadr.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

Encadr 3.2 (suite)


de filet de scurit au cas o les ngociations lamiable chouent. Accord sectoriel : Les pouvoirs publics ont soutenu un accord sectoriel portant sur un cadre administr par les banques permettant dacclrer lallgement amiable de la dette. Cet accord rgle bien des problmes associs la restructuration de la dette par les tribunaux. Il intgre le traitement de la dette garantie et non garantie et institue des lignes directrices pour les garanties et les srets des tiers. Selon ce cadre, les mnages qui cherchent allger leurs dettes doivent tout dabord liquider leurs actifs non essentiels et utiliser les fonds excdentaires pour rduire leurs dettes. Les prts hypothcaires (ou les prts automobiles) en cours dont le montant est suprieur la valeur du bien sont ensuite diviss pour constituer un prt garanti, gal 100% de la valeur de la garantie, et un prt provisoirement non garanti. La rgle gnrale est que le mnage doit assurer le service de lintgralit du prt garanti et utiliser ses capacits de remboursement restantes pour effectuer des remboursements partiels au prorata sur tous les emprunts non garantis2. Cependant, certaines dispositions prvoient aussi une suspension de trois ans sur un maximum de 30% du prt. Si le mnage reste jour de tous ces remboursements pendant trois ans, le solde de tous les emprunts non garantis est annul. Mdiateur des dbiteurs : Un troisime cadre de rglement au cas par cas a t cr par la loi sous lgide dun mdiateur des dbiteurs et de la structure juridique idoine. Le mdiateur des dbiteurs offre aux mnages des conseils juridiques et financiers et nomme un superviseur pour le reprsenter pendant les ngociations. La lgislation cherche rduire les retards en imposant des dates limites pour le traitement des demandes; elle donne aussi des incitations aux prteurs en instituant une procdure formelle pour faire valoir leurs droits et en faisant de la restructuration administre par les tribunaux la solution de repli (et la menace) si les ngociations chouent. La restructuration de la dette administre par le mdiateur des dbiteurs a les mmes caractristiques essentielles quavec
2Les capacits de remboursement sont dfinies comme la diffrence entre le revenu disponible et le cot normal de la vie.

laccord sectoriel, mais elle peut tre plus adapte aux circonstances individuelles, elle inclut un ensemble plus grand demprunteurs et de prteurs, et elle peut ventuellement entraner une rduction moins importante des crances non garanties. Rductions de crances acclres : Le dernier pilier, cr en dcembre 2010, tait un accord favoris par ltat par lequel les cranciers adoptent des rgles relativement simples pour ramener le montant des prts qui dpassent de beaucoup la valeur de march du bien 110% des actifs nantissables. Par cet accord, les mnages navaient plus dincitation attendre un traitement plus avantageux lavenir, car il prcisait les dates auxquelles lemprunt et le bien seraient estims, ainsi que celle laquelle loffre expirerait. Les rductions acclres de crances ont rduit plus de dettes et touch plus de mnages que tous les autres programmes. Le 31 janvier 2012, prs de 15% des mnages avaient bnfici des rductions acclres, par rapport moins de 6% de mnages qui avaient fait appel laccord sectoriel ou au mdiateur des dbiteurs. Cela tant, il est possible que les dmarches au cas par cas touchent un nombre plus lev de mnages dont le ratio de service de la dette est lev puisque un quart seulement des mnages qui bnficient des rductions acclres de crances entraient dans cette catgorie (lafsson et Vignisdttir, 2012).

Rsultats et enseignements
Bien quil soit trop tt pour se prononcer propos de lapproche islandaise en matire dendettement des mnages, il est dores et dj possible de tirer un certain nombre de conclusions. Premirement, des mesures assorties de critres dadmissibilit simples, comme la rduction des emprunts qui dpassent de beaucoup la valeur de march du bien, peuvent allger la dette rapidement, avec un ciblage assez grossier. Deuximement, les cadres de rglement lamiable au cas par cas peuvent aider renflouer les mnages dont les problmes sont complexes plus vite que les tribunaux. Pourtant, ces cadres sont galement lents: 35% seulement des demandes reues avaient t traites fin janvier 2012. La raison en tait partiellement que les grands concepts (comme les capacits de remboursement) ntaient pas dfinis

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Encadr 3.2 (fin)


avec prcision. Mais cela est aussi d au fait que la lgislation et laccord sectoriel laissent plus de marge dapprciation selon les circonstances individuelles que ne le voudrait lobjectif de la rduction acclre. Enfin et dans la mme veine, la structure plus complexe du processus rgi par le mdiateur des dbiteurs contribue acclrer les dlais de traitement. Il semble quil existe un arbitrage entre une rsolution rapide et un affinage de lallgement de la dette pour protger les droits de proprit et rduire lala moral. Une faon de minimiser cet arbitrage est dutiliser plusieurs cadres en parallledes mesures gnrales pour les cas graves o les rductions de crances semblent invitables et des mesures au cas par cas pour les cas plus complexes. La dcision des pouvoirs publics de complter les cadres daction au cas par cas par des mesures acclres pour les prts qui dpassent de beaucoup la valeur de march du bien est donc effectivement un pas dans la bonne direction.

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CHAPITRE 3

FAIRE FACE LENDETTEMENT DES MNAGES

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CHAPITRE

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Comment les fluctuations des cours des produits de base influent-elles sur les exportateurs de ces produits et comment ces derniers doivent-ils ragir? Ces questions sont nouveau souleves par la conjonction de la faiblesse de lconomie mondiale et de la rsistance des marchs des produits de base aprs leur affaissement dans les annes 80 et 90. Ce chapitre rexamine les rsultats macroconomiques des exportateurs de produits de base pendant les cycles des cours de ces produits. Il fait ressortir le paralllisme entre rsultats et cycles. Lorsque les cours des produits de base sont dtermins par lvolution de lconomie mondiale, leffet conomique sur les exportateurs est trs marqu. Les politiques budgtaires anticycliques qui consistent accumuler des marges de manuvre pendant les phases de hausse pour les utiliser quand des baisses se produisent peuvent protger les petits exportateurs de produits de base exposs la volatilit induite par ces variations. Toutefois, lorsque les hausses prennent un caractre permanent, une progression des investissements publics couple une baisse des impts sur le travail et le capital est susceptible daccrotre la productivit du secteur priv et la prosprit. Dans le contexte actuel, caractris la fois par des niveaux de cours proches des records et par lincertitude inhabituelle des perspectives gnrales, la priorit des exportateurs de produits de base est de perfectionner leur cadre dactions et leurs institutions, tout en constituant des marges de manuvre budgtaires. Mais si les cours restent levs, il sera judicieux de suivre une dmarche prudente : maintien des marges de manuvre budgtaires et intgration graduelle de nouvelles informations pour permettre un ajustement en douceur des niveaux de cours peut-tre durablement suprieurs.

Graphique 4.1. Cours mondiaux des produits de base, 19702011


(En termes rels)
Une hausse gnrale des cours des produits de base a t observe pendant la dernire dcennie. 400 350 200 150 100 50 0 1970 300 250 200 150 100 50 0 80 90 2000 oct. 11 1970 80 90 2000 oct. 11 500 400 300 300 200 200 100 0 1970 100 0 80 90 2000 oct. 11 1970 80 90 2000 oct. 11

250

1. nergie

2. Mtaux

600 500 400

3. Alimentation

4. Matires premires

On assiste depuis une dizaine dannes une vive pousse des cours des produits de base que la crise financire mondiale na que brivement interrompue. la fin de 2011, les cours moyens en termes rels de lnergie et des mtaux de base, multiplis par trois en seulement dix ans, approchaient ou dpassaient leurs niveaux
Les auteurs principaux de ce chapitre sont John Bluedorn, Rupa Duttagupta (chef dquipe), Andrea Pescatori et Stephen Snudden, qui ont bnfici du concours de Murad Omoev, Katherine Pan et Marina Rousset. Julia Bersch et Susan Yang ont galement contribu au chapitre.

Source : calculs des services du FMI. Note : Lindice des cours rels dune catgorie de produits de base est la moyenne pondre de leurs cours mondiaux en dollars dflate par lindice des prix amricains la consommation et normalise pour tre 100 en 2005. Les lignes verticales en bleu indiquent les points culminants des cycles longs et les lignes rouges les points bas. Les dates exactes de ces points de retournement sont, pour lnergie : 1981 : M1, 1998 : M12, 2008 : M7; pour les mtaux : 1974 : M4, 2001 : M12, 2008 : M6; pour lalimentation : 1977 : M4, 2001 : M11, 2011 : M2; pour les matires premires : 1973 : M9, 2002 : M1, 2011 : M2. Voir lappendice 4.1 pour une description complte des donnes sous-jacentes.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

records des quarante dernires annes (graphique4.1). Les cours de lalimentation et des matires premires ont aussi beaucoup augment, mais en restant bien infrieurs aux maximums atteints dans les annes70. De nombreux experts attribuent le renchrissement des cours des produits de base la croissance soutenue des pays mergents au cours de la dcennie coule1. lavenir, les exportateurs de produits de base pourraient connatre une phase de retournement en raison de la mollesse de lconomie mondiale et des risques accrus qui psent sur les perspectives court terme (voir chapitre1). Si les risques se concrtisaient, ces pays exportateurs, dont la plupart sont mergents ou en dveloppement (graphique4.2), pourraient tre confronts des problmes encore plus grands. linverse, en cas de confirmation des alas gopolitiques concernant le ptrole, son cours pourrait slever temporairement, mais le freinage gnral de lexpansion qui en rsulterait pourrait faire baisser les cours des autres produits de base. Le prsent chapitretraite ces problmes en posant les questions suivantes: Quelle est linfluence des cycles des cours des produits de base sur les rsultats conomiques de leurs exportateurs? Comment les indicateurs standards comme la croissance du PIB rel, la progression du crdit ainsi que les soldes extrieurs et budgtaires se comportent-ils au cours de ces cycles? Quelle est lincidence sur les exportateurs de produits de base des fluctuations de leurs cours entranes par des changements inattendus de lactivit mondiale? Comment les petits exportateurs ouverts doivent-ils protger leur conomie de linstabilit des cours? Quel est le rle de la politique budgtaire? Quelle doit tre linteraction des politiques budgtaires et montaires? Quelle est linfluence sur les choix de politique conomique du niveau prexistant de la dette publique et dautres caractristiques structurelles, telles que le poids des exportations de produits de base dans lconomie? Ce chapitrecontribue au dbat de plusieurs manires. Dabord, il montre que la sensibilit des exportateurs aux cycles des cours des produits de
Heap (2005) et certains chapitres des ditions antrieures des Perspectives de lconomie mondiale (chapitre5 de septembre 2006, chapitre5 davril 2008 et chapitre3 doctobre 2008).
1Voir

base peut diffrer selon leur nature: nergie, mtaux, alimentation et matires premires agricoles. Il est not aussi que toutes les variations des cours des produits de base nont peut-tre pas les mmes effets et explique lincidence des chocs sur les marchs de produits de base induits par lactivit mondiale2. Enfin, en utilisant le modle montaire et budgtaire mondial intgr du FMI (GIMF), il value la raction optimale de la politique budgtaire aux fluctuations gnrales des cours pour les exportateurs de petite taille et ouverts. Cette analyse par modle vient en complment dautres tudes sur la politique budgtaire dans les pays exportateurs de produits de base en tablissant une distinction entre les consquences des chocs mondiaux sur leurs cours selon quils dcoulent de la demande ou de loffre. Il en ressort aussi que la raction budgtaire approprie dpend des autres politiques en vigueur, des caractristiques structurelles de lexportateur de produits de base et de lincidence de ces mesures vocation interne sur la stabilit conomique mondiale3. Il convient de souligner que la stabilisation macroconomique face la volatilit des cours des produits de base nest que lune des nombreuses priorits des pays mergents et en dveloppement qui les exportent. Les autres problmes sont le caractre puisable de ces ressources, lquit entre les gnrations et le risque du syndrome nerlandais, li leur dcouverte. La hirarchie des priorits dpend des spcificits du pays, notamment sa dotation en produits de base, ses moyens institutionnels et son niveau de dveloppement4. Mme si nous tudions aussi les effets des changements permanents des cours, une tude complte des politiques optimales dpasse le cadre de ce chapitreen raison de la multiplicit dobjectifs cycliques et plus long terme des exportateurs.
2Nous employons une variante de la stratgie de recherche suivie par Kilian (2009), Kilian, Rebucci et Spatafora (2009) ainsi que Kilian et Murphy (2010) pour estimer leffet de chocs manant de la demande mondiale et de la production de produits de base sur les cours du ptrole brut, du cuivre, du caf et du coton. 3Voir FMI (2009) et Baunsgaard et al., ( paratre) propos du rle que jouent les institutions budgtaires des exportateurs de produits de base pour assurer la stabilisation macroconomique face aux chocs sur les cours de ces produits. 4Certains de ces problmes sont voqus dans Baunsgaard et al., ( paratre), Medas et Zakharova (2009), Deaton (1999), Collier et Goderis (2007) et dans Eyzaguirre et al. (2011).

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Graphique 4.2. Part des exportations nettes de produits de base dans les exportations totales et le PIB
(En pourcentage)
Dans de nombreux pays mergents et en dveloppement, les exportations nettes de produits de base reprsentent une proportion notable des exportations totales de marchandises et du PIB.

Exportations nettes de produits de base/exportations totales Importateurs ou donnes insuffisantes Entre 0 % et 5 % Entre 5 % et 10 % Entre 10 % et 20 % Entre 20 % et 30 % Entre 30 % et 50 % Au-dessus de 50 %
%

Exportations nettes de produits de base/PIB Importateurs ou donnes insuffisantes Entre 0 % et 2,5 % Entre 2,5 % et 5 % Entre 5 % et 10 % Entre 10 % et 15 % Entre 15 % et 25 % Au-dessus de 25 %

Source : calculs des services du FMI. Note : Les cartes montrent les moyennes pour les diffrents pays au moyen des donnes annuelles disponibles couvrant la priode 19622010. On trouvera lappendice 4.1 une description complte des donnes sous-jacentes.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Les principales conclusions de lanalyse sont les suivantes: Les rsultats macroconomiques des exportateurs de produits de base tendent voluer paralllement aux cycles de leurs cours. Lactivit ainsi que les soldes extrieurs et budgtaires se dgradent (samliorent) pendant les phases de baisse (de hausse), que cellesci soient durables ou quil sagisse de fluctuations se limitant quelques annes. Le phnomne est gnralement plus marqu pour les exportateurs dnergie et de mtaux que pour ceux dalimentation et de matires premires; cest peut-tre parce que les cours de lnergie et des mtaux sont plus sensibles au cycle conjoncturel mondial et parce quils reprsentent gnralement une part plus leve des exportations totales et du PIB. Lorigine dune variation des cours importe aussi, en raison de ses effets conomiques sur les exportateurs de ces produits. On constate en particulier que les niveaux de cours dtermins par des changements inattendus de lactivit mondiale (demande) ont une incidence notable sur lactivit relle des exportateurs ainsi que sur leurs soldes extrieurs et budgtaires, alors que les effets produits par des changements non anticips de la production mondiale de produits de base (offre) nont pas toujours des effets significatifs. Leffet est en gnral plus marqu sur les exportateurs de ptrole que sur ceux dautres produits de base. Pour les petits exportateurs de produits de base, la raction budgtaire optimale aux fluctuations de cours consiste adopter une orientation anticyclique: pargner le surcrot de recettes li une hausse pendant la dure de celle-ci et sen servir en priode de baisse. Ce mode de gestion budgtaire attnue linstabilit macroconomique due aux fluctuations des cours des produits de base. Toutefois, lefficacit des mesures anticycliques dpend aussi de deux autres facteurs: dabord le degr dautonomie de la politique montaire la politique budgtaire est plus efficace en rgime de ciblage de linflation et de flexibilit de taux de change, car la politique montaire attnue la volatilit de linflation; ensuite, le montant de la dette publique nette sil est lev, sa rduction doit devenir prioritaire pour faire baisser la prime de risque souverain et tablir la crdibilit. En outre,

face certains chocs sur les marchs de produits de base et dans certaines circonstances, une raction moins anticyclique des principaux exportateurs de produits de base peut tre prfrable dans une optique daction collective. Si la variation des cours des produits de base revt un caractre permanent, la question centrale devient celle de lajustement optimal un niveau de recettes budgtaires manant des produits de base constamment suprieur ou infrieur. Dans le cas dune hausse durable, une progression des investissements publics couple un allgement des impts sur le travail et le capital bnficie la productivit du secteur priv et au bien-tre. Mais il nest pas facile de faire la distinction entre les variations temporaires et permanents des cours des produits de base. Cela montre bien la ncessit damliorer le cadre de politique conomique et de dgager des marges budgtaires, tout en intgrant graduellement de nouvelles informations sur le caractre permanent des cours. Quindiquent ces conclusions aux producteurs de produits de base? Les mdiocres perspectives de lconomie mondiale laissent penser que les cours des produits de base naugmenteront sans doute pas au rythme observ pendant la dcennie coule. En fait, selon les projections du scnario de rfrence des Perspectives de lconomie mondiale, ils flchiraient quelque peu en 201213 (voir le chapitre1). Les risques non ngligeables qui psent sur la croissance mondiale pourraient aussi entraner un recul plus marqu de ces cours. Par ailleurs, si les cours du ptrole senvolaient en raison dune aggravation des craintes concernant loffre, cela pourrait affaiblir de manire inattendue la demande mondiale et faire finalement baisser tous les autres produits de base. supposer quun flchissement cyclique se produise, lexprience passe montre que les exportateurs de ces produits seraient probablement touchs. Un certain nombre dentre eux sont prts faire face une situation de ce type, parce quils ont renforc leurs cadres de politique conomique au fil du temps ou dj adopt des principes opratoires pour guider la politique budgtaire. Les autres devraient profiter du niveau lev des cours pour rduire la dette publique, amliorer les institutions et dgager des marges daction budgtaire permettant de prendre des mesures anticycliques en temps opportun dans lhypothse dune baisse des cours des produits de base.

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Quelles leons tirer pour le plus long terme? Il est possible que les cours des produits de base connaissent une phase de hausse prolonge et se maintiennent proximit des points culminants atteints dans le pass5. Mais il est aussi envisageable quils reculent en raction une plus grande efficience de la part des usagers et la suppression des contraintes antrieures sur loffre. Face un degr dincertitude inhabituel et la difficult de prvoir lvolution des marchs de produits de base en temps rel, il est prfrable de faire preuve de prudence en constituant des volants de scurit pour faire face linstabilit cyclique et en intgrant progressivement de nouvelles informations de faon permettre un ajustement en douceur des niveaux de cours qui pourraient tre en permanence suprieurs6. Le chapitresordonne de la faon suivante. La premire section prsente des faits styliss concernant le comportement des indicateurs conomiques internes quand les cours des produits de base fluctuent. La deuxime voque les effets des chocs sur les marchs de produits de base. La troisime examine les ractions optimales de la politique conomique aux variations des cours de ces produits. Enfin, la dernire section rsume et conclut.

Fluctuations des cours des produits de base et rsultats macroconomiques


Quelle est la relation entre les rsultats conomiques des exportateurs de produits de base et les cours de ces derniers7? La rponse cette question comporte deux parties. Dabord, nous examinons les rsultats obtenus pendant les deux rcentes priodes les plus notables de hausse soutenue des cours le dbut des annes 70 et les annes 2000 ainsi quau cours des phases intermdiaires de chute des
la partie sur lvolution des produits de base au chapitre 1 ainsi que Erten et Ocampo (2012). 6Ces conclusions ne sont pas nouvelles. Frankel (2011) souligne que les exportateurs de produits de base doivent se garder de mener une politique budgtaire procyclique accentuant linstabilit conomique. Selon Baunsgaard et al., ( paratre), il faut absolument concevoir des cadres budgtaires aptes intgrer progressivement de nouvelles informations. 7Nous dfinissons les exportateurs de produits de base comme les pays o les exportations nettes dun produit (ou dune catgorie de produits) reprsentent au moins 10% des exportations totales de marchandises. On trouvera des prcisions lappendice 4.1.
5Voir

annes80 et 908. Cet exercice montre le rapport qui existe entre les rsultats des exportateurs de produits de base et les niveaux des cours. Ensuite, nous tudions les fluctuations et les cycles rguliers de ces cours depuis 50 ans. Cela permet de dtecter dventuels paralllismes entre la situation conomique des exportateurs et les cycles de cours, quelles que soient leurs tendances sous-jacentes. Ces analyses descriptives rvlent des corrlations utiles entre les cycles mondiaux des cours de produits de base et les indicateurs internes sans impliquer un rapport de causalit. Des diffrences apparaissent entre les quatre catgories distinctes de produits lnergie, les mtaux, lalimentation (et les boissons) et les matires premires agricoles. Elles portent sur de nombreux aspects la structure de base des marchs sous-jacents, la nature du produit (par exemple les ressources renouvelables par opposition aux ressources puisables) et leurs liens avec lactivit mondiale (ainsi, comme les mtaux et lnergie sont plus importants pour lindustrialisation et ldification dinfrastructures, leurs cours sont peuttre plus fortement corrls au cycle conjoncturel mondial que ceux de lalimentation et des matires premires agricoles). Nous nous intressons aussi un produit important appartenant chacune des quatre catgories le ptrole brut (nergie), le cuivre (mtaux), le caf (alimentation) et le coton (matires premires) afin de voir si les grandes tendances constates pour ces catgories de produits de base se vrifient aussi pour chacun dentre eux9.

Rsultats conomiques en phase denvole et de chute des cours des produits de base
Les exportateurs de produits de base ont obtenu de meilleurs rsultats macroconomiques dans les
nous concentrons sur trois pisodes prolongs dvolution des cours des produits de base depuis 50 ans (voir graphique4.1 et Radetzki, 2006): celle prcdant le point haut atteint au milieu des annes 70 (les cours de lnergie ont culmin dans les annes80); la rechute qui a suivi jusquen 2001 (les cours de lnergie ont touch leur point le plus bas en 1998); enfin, le rebond ultrieur. 9Ces produits de base prsentent aussi un intrt particulier au sein de leurs catgories parce quils comptent le plus grand nombre dexportateurs de lchantillon (il sagit du nombre le plus lev dexportateurs de produits de base ayant une part dau moins 10 % des exportations nettes de ces produits dans les exportations totales de marchandises).
8Nous

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 4.1. Performance conomique moyenne des exportateurs nets de produits de base, 19702010
Hausse des annes 70 Chute de 19802000 Hausse des annes 2000 Croissance du PIB rel (points de pourcentage) 2,5 4,6 2,2 6,4 2,9 4,5 3,3 5,3 cart de croissance du PIB rel avec les pays mergents et en dveloppement nexportant pas de produits de base (points de pourcentage) 0,8 0,8 1,8 0,5 0,8 0,6 0,6 0,2 Ratio dette publique/PIB (en pourcentage du PIB) 63,9 24,1 52,7 27,3 78,7 37,4 80,2 34,5 Variation du ratio dette publique/PIB (en points de pourcentage, hausse = dgradation) 1,1 4,5 1,2 4,0 1,5 3,9 1,7 5,9 Inflation moyenne (en points de pourcentage) 14,4 6,6 22,5 9,2 13,2 7,3 12,4 6,8 Moyenne 19602010

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

5,6 5,6 5,1 5,0

4,3 3,5 4,0 4,3

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

1,1 2,0 0,6 1,4

0,5 0,4 0,2 0,5

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

31,3 36,2 21,9 33,6

44,4 52,4 50,0 57,4

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

0,7 1,5 0,8 0,1

0,4 0,4 0,4 0,3

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

8,6 8,4 6,4 4,6

12,5 16,1 10,7 10,1

Source : calculs des services du FMI. Note : Les chiffres indiquent la valeur mdiane des moyennes des pays pendant la priode couverte, lexception du ratio dette publique/PIB qui est la valeur mdiane en fin de priode, sauf indication contraire. Les exportateurs de produits de base sont les pays o le rapport entre les exportations nettes de produits dune certaine catgorie et les exportations totales de marchandises est suprieur ou gal 10 %. Les pays non exportateurs de produits de base sont ceux o le rapport entre les exportations nettes de produits dune certaine catgorie et les exportations totales de marchandises est infrieur ou gal zro. On trouvera au graphique 4.1 les dates exactes qui marquent les diffrentes priodes de cycle long pour les catgories de produits de base mentionnes ici. Comme les donnes du tableau ci-dessus sont annuelles, les dates sont arrondies la dernire anne.

annes70 et 2000, poques o les cours des produits de base taient levs en termes rels, que dans les annes80 et 90 pendant lesquelles ils taient bas (tableau4.1)10. En comparaison avec la priode intermdiaire, la croissance du PIB rel de lexportateur mdian de produits de base a t suprieure de 1 3 points pendant les annes 70 et de 2 4points pendant les annes 200011. En outre, malgr
10Pour toute la priode tudie, nous nous rfrons aux cours rels des produits de base, cest--dire les cours mondiaux libells en dollars amricains et dflats par lIPC des tats-Unis. On trouvera des prcisions lappendice 4.1. 11Pour chaque indicateur, nous prenons la valeur mdiane des moyennes nationales dans lensemble de lchantillon.

la hausse de ces cours, linflation mesure par lindice des cours la consommation (IPC) a t moindre au cours des deux priodes de hausse que dans lintervalle, au cours duquel de nombreux exportateurs ont connu des crises et pein atteindre la stabilit macroconomique et financire. Il savre que les exportateurs dnergie et de mtaux ont fait plutt mieux pendant la dernire dcennie quau cours des annes 70. Ils ont bnfici dune nette acclration de la croissance du PIB rel et dun sensible recul de linflation au cours des annes 2000. Cela rsulte peut-tre de son ciblage dans les pays mergents et en dveloppement, dont ceux qui exportent des produits de base (Afrique du Sud, Brsil,

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Tableau 4.2. Performance macroconomique des exportateurs nets de produits de base dans les annes 2000
2001 2005 Ratio dette/PIB (en pourcentage) Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts 59,8 52,7 78,7 80,2 38,7 41,1 65,8 52,9 20,7 36,4 37,4 34,5 41,1 47,6 54,5 53,9 2010 Moyenne 20012010

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

1,0 7,1 1,5 1,0

Variation du ratio dette publique/PIB (en points de pourcentage) 6,7 1,8 7,6 0,8 5,4 0,4 6,5 0,3 Solde budgtaire global (en pourcentage du PIB) 0,7 1,3 0,8 0,4 2,1 2,1 2,4 2,3 Solde budgtaire structurel (en pourcentage du PIB potentiel)

4,2 3,0 3,4 4,8

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

0,9 1,8 3,4 2,6

0,7 0,9 1,8 2,1

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

2,5 0,8 3,2 4,8

0,3 0,2 2,6 1,6

2,2 3,1 2,6 3,1

0,9 1,6 3,2 2,6

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

4,9 8,4 5,7 5,1

Inflation (en points de pourcentage) 7,4 4,7 7,9 6,9 7,2 4,8 6,9 5,3 Log de la variation du taux de change effectif rel (multiplie par 100) 1,5 0,3 2,9 1,5 2,2 2,1 0,4 2,8

7,5 8,6 7,7 7,0

Exportateurs nets dnergie Exportateurs nets de mtaux Exportateurs nets dalimentation Exportateurs nets de produits bruts

3,2 1,3 1,6 1,6

1,5 0,8 0,9 1,0

Source : calculs des services du FMI. Note : Les cycles indiquent la valeur mdiane de lanne concerne au sein de lchantillon, sauf indication contraire. Les exportateurs de produits de base sont les pays o le rapport entre les exportations nettes de produits de base dune certaine catgorie et les exportations totales de marchandises est suprieur ou gal 10 %.

Chili, Colombie et Thalande par exemple)12. Ces pays ont aussi beaucoup plus rduit leurs dettes publiques au cours des annes 2000 que pendant la priode de hausse des annes7013. Enfin, ce nest quau cours
12Voir Heenan, Peter et Roger (2006) et Roger (2010) pour des donnes internationales sur ladoption du ciblage de linflation. Batini et Laxton (2005) constatent que les pays mergents et en dveloppement ayant choisi cette voie ont sensiblement progress en matire dancrage de linflation et danticipations. 13Nous employons la variation du ratio dette publique/PIB pour reprsenter la situation budgtaire, sachant que le solde primaire corrig des variations cycliques est indisponible dans de nombreux pays pendant la priode 1960-2010. De plus, nous ne disposons pas des chiffres sur le PIB rel hors produits de base pour tous les

des annes2000 quon a observ un redressement des soldes budgtaires moyens, reprsents par lvolution du ratio dette publique/PIB, des exportateurs de toutes les catgories de produits de base, alors quil ny en avait eu aucun dans les annes70. Les politiques macroconomiques des exportateurs de produits de base ont continu samliorer dans les annes 2000. Nous examinons le comportement de leurs indicateurs conomiques trois moments prcis

exportateurs figurant sur lchantillon, alors quils pourraient permettre de mieux mesurer les rsultats conomiques en dehors du secteur des produits de base.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

de la dernire dcennie, au dbut de la priode de hausse, au milieu de la dcennie, et la fin de celle-ci (tableau4.2)14. Malgr la Grande Rcession, les taux dinflation et la dette publique ont fortement diminu pendant cette dcennie. En revanche, les soldes budgtaires globaux et corrigs des variations cycliques se sont redresss jusquau milieu de la dcennie, mais dgrads jusqu son terme. La dgradation observe en 2010 est probablement due aux mesures budgtaires prises en rponse la crise mondiale. De plus, linteraction des politiques et des situations conomiques a abouti une certaine diminution de la dette des exportateurs de produits de base la fin de la dcennie en dpit de lvolution ngative des soldes budgtaires15.

Rsultats conomiques pendant des fluctuations plus brves des cours des produits de base
Des lments indiquant une correspondance positive entre les rsultats macroconomiques, dune part, et les hausses et les chutes des cours des produits de base, dautre part, nous examinons maintenant les consquences des cycles plus brefs des cours de ces produits. cette fin, nous distinguons les points de retournement des cours rels au sein de chaque catgorie de produits de 1957 octobre 201116. On obtient ainsi plus
14On remarque que les cours de lnergie et des mtaux ont culmin en 2008, tandis que ceux de lalimentation et des produits agricoles ont culmin en 2010. 15Lanalyse empirique de la gestion budgtaire des producteurs de produits de base pendant les cycles de leurs cours est relativement rcente (comparativement aux tudes qui valuent la procyclicit de la politique budgtaire avec la production). Voir le chapitre3 de ldition de septembre 2011 des Perspectives conomiques rgionales Hmisphre occidental; Medina (2010) et Kaminsky (2010) sur la procyclicit des politiques budgtaires des producteurs latinoamricains, surtout dans les pays revenu faible et moyen. Toutefois, Cspedes et Velasco (2011) constatent que les politiques budgtaires des exportateurs de produits de base (englobant une catgorie plus nombreuse) sont devenues moins procycliques dans les annes 2000. 16En sinspirant de Cashin, McDermott et Scott (2002), nous recourons la mthodologie dHarding et Pagan (2002) pour distinguer les points hauts et bas dans le cheminement temporel des cours rels des produits de base. Un point de retournement ventuel peut tre dfini comme un maximum ou un minimum local si le cours pendant le mois considr est suprieur ou infrieur celui des deux mois antrieurs et des deux mois postrieurs. Il faut ensuite tablir une squence des points de retournement possibles pour faire alterner points hauts et points bas. En outre, chaque phase (de hausse ou de baisse) dfinie par les points de retournement doit tre dune dure dau moins 12 mois. On trouvera des prcisions lappendice 4.2.

de 300 cycles complets pour 46 produits, la dure mdiane (moyenne) dune phase de hausse tant de 2 (2) annes et celle dune phase de baisse de 2 (3) annes. Dans une phase de baisse moyenne, les cours rels reculent (du point haut au point bas) de 38 52%, les variations tant plus fortes pour ceux de lnergie et des mtaux (voir appendice 4.2). On rsume ci-dessous les relations entre les principaux indicateurs conomiques pendant les phases de hausse et de baisse. quelques exceptions prs, les indicateurs des rsultats conomiques des exportateurs de produits de base tendent voluer paralllement aux cycles des cours de ces produits ils samliorent lors des phases de hausse et se dgradent lors des phases de baisse. On observe ce phnomne pour chacune des quatre catgories de produits de base. De plus, les diffrences de rsultats conomiques entre priodes de hausse et de baisse samplifient en gnral lorsque les cycles durent plus longtemps et/ou lorsquils saccompagnent de variations des cours suprieures la moyenne. Plus prcisment17: Le PIB rel (graphique4.3, plages1 et 2): dans les quatre catgories dexportateurs de produits de base, la croissance mdiane du PIB rel est infrieure d 1 de point au cours des phases de baisse comparativement aux priodes de hausse. La progression du crdit est de 1 2 points moins forte dans une phase de baisse typique que dans une phase de hausse pour les exportateurs dnergie et de mtaux; la diffrence est plus marque pour les exportateurs de denres alimentaires, puisquelle atteint 6 points (graphique4.3, plages3 et 4)18. Les soldes extrieurs (graphique4.3, plages5 et 6): le solde courant se dgrade lors dune baisse comparativement ce qui se passe pendant une hausse. Lcart est le plus marqu pour les exportateurs dnergie, dont le solde courant passe dun excdent
chaque phase (de hausse ou de baisse), nous tudions les variables conomiques au moyen de trois mesures: la mdiane internationale pour la totalit de la phase, la mdiane quand la phase se situe dans le quartile suprieur sur le plan de la dure (fluctuations prolonges) et la mdiane quand la phase se situe dans le quartile suprieur sur le plan de lamplitude (fortes fluctuations). Nous comparons aussi les valeurs moyennes (au lieu des valeurs mdianes) des indicateurs macroconomiques pour diffrentes fluctuations des cours des produits de base. La configuration est la mme avec des diffrences de variation un peu suprieures entre les hausses et les baisses. 18Nous navons pas assez de donnes en ce qui concerne la progression du crdit chez les exportateurs de matires premires.
17Pour

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Graphique 4.3. Performance macroconomique des exportateurs de produits de base lors des fluctuations des cours de ces produits
Les rsultats conomiques des exportateurs de produits de base voluent paralllement aux variations des cours de ces produits.

Hausse des cours

Hausse durable

Forte hausse

Baisse des cours

Baisse durable

Forte baisse

Taux de croissance du PIB rel (en points de pourcentage) 7 6 5 4 3 2 1 0 nergie Mtaux Aliment. Matires premires nergie Mtaux Aliment. Matires premires 1. Hausse des cours 2. Baisse des cours 7 6 5 4 3 2 1 0 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0

Taux de croissance rel du crdit priv (en points de pourcentage) 3. Hausse des cours 4. Baisse des cours 18 16 14 12 10 8 6 4 2 nergie Mtaux Aliment. Matires premires nergie Mtaux Aliment. Matires premires 0

Solde courant (en pourcentage du PIB) 4 2 0 2 4 6 8 10 nergie Mtaux Aliment. Matires premires 5. Hausse des cours 6. Baisse des cours 4 2 0 2 20 4 6 8 10 nergie Mtaux Aliment. Matires premires 0 20 40 80 60 40

Log de la variation du taux de change effectif rel (variation cumule multiplie par 100) 7. Hausse des cours 8. Baisse des cours 80 60 40 20 0 20 40 Aliment. Matires premires

nergie Mtaux Aliment. Matires premires

nergie Mtaux

6 4 2 0 2 4 6 8

Variation de la dette publique (en pourcentage du PIB) 9. Hausse des cours 10. Baisse des cours

Solde budgtaire global (en pourcentage du PIB) 6 4 2 0 2 4 6 3 4 nergie Mtaux 3 4 Aliment. Matires premires 1 2 1 2 1 0 11. Hausse des cours 12. Baisse des cours 1 0

nergie Mtaux

Aliment. Matires premires

8 nergie Mtaux Aliment. Matires premires

Aliment. Matires premires

nergie Mtaux

Source : calculs des services du FMI. Note : Chaque barre montre la valeur mdiane des moyennes des pays au sein de lchantillon de la variable concerne. Il ny a de barres que si lon dispose dau moins trois annes de donnes pour au moins trois pays. On trouvera lappendice 4.1 une description complte des donnes sous-jacentes.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 4.3. Rapport entre les uctuations des cours des produits de base et les crises bancaires chez les exportateurs nets de ces produits
(Nombre dobservations)

Exportateurs nets dnergie Pas de crise bancaire Crise bancaire Hausse Baisse Total 409 399 808 67 77 144

Total 476 476 952

Exportateurs nets de mtaux Pas de crise bancaire Crise bancaire Hausse Baisse Total 262 340 602 25 49 74

Total 287 389 676

Exportateurs nets dalimentation Pas de crise bancaire Crise bancaire Total Hausse Baisse Total 433 825 1.258 83 168 251 516 993 1.509

Exportateurs nets de matires premires Pas de crise bancaire Crise bancaire Total Hausse Baisse Total 520 492 1.012 46 105 151 566 597 1.163

Source : calculs des services du FMI. Note : Les tableaux croisent lindice des cours des produits de base indiqu avec les crises bancaires dans la catgorie correspondante dexportateurs nets de produits de base. Lindicateur de crise bancaire est tir de Laeven et Valencia (2008, 2010). On trouvera lappendice 4.1 une description complte des donnes.

de % du PIB lors dune phase de hausse un dficit de 2% du PIB lors dune phase de baisse. Chez tous les exportateurs de produits de base, les diffrences sont plus accentues quand la phase de variation des cours est plus durable ou plus marque que dordinaire. Ainsi, la dgradation des termes de lchange dcoulant dun recul des cours lexportation dun produit de base fait plus que compenser lventuel effet positif de ce recul sur la demande. Les soldes budgtaires (graphique4.3, plages912): la situation budgtaire est moins bonne dans les priodes de baisse que dans celles de hausse. Nous en prsentons deux mesures: la variation du ratio dette publique/PIB et le solde budgtaire global19. Elles indiquent une dgradation du solde de 4 points de PIB dans les priodes de baisse comparativement celles de hausse, avec une plus grande variation chez les exportateurs dnergie et de mtaux.
19On dispose de donnes plus compltes pour lvolution de la dette publique que pour le solde budgtaire global.

La stabilit financire : chez les exportateurs de produits de base, les crises bancaires vont plus souvent de pair avec des baisses de leurs cours quavec des hausses (tableau4.3). Le taux de change effectif rel (TCER) est gnralement plus ferme au cours dune phase de hausse des cours des produits de base que lors dune baisse (graphique4.3, plages7 et 8). Sa variation cumule en pourcentage pendant une phase de hausse (du point le plus bas au point culminant) dpasse habituellement ce que lon observe lors dune phase de baisse (du point culminant au point le plus bas). La variation est particulirement remarquable pour les exportateurs dnergie et de mtaux, alors quon ne lobserve pas chez les exportateurs de denres alimentaires20. Le synchronisation cyclique entre indicateurs conomiques et cours des produits de base devient moins claire pour les produits de base considrs individuellement au sein de leurs catgories (graphique4.4). Activit : la procyclicit de la croissance du PIB rel est plus remarquable chez les exportateurs de ptrole et de cuivre que chez ceux de caf et de coton. Le paralllisme plus accentu entre activit conomique et cycles des cours pourrait rsulter du poids suprieur du ptrole et du cuivre dans lactivit conomique de leurs exportateurs le ratio moyen exportations nettes/ PIB dpasse 20% chez les exportateurs de ptrole et 10% chez ceux de cuivre. Chez les exportateurs de caf et de coton, il est de 3% 4% en moyenne. Solde extrieur : le solde courant est procyclique chez tous les exportateurs de produits, les diffrences entre phases de hausse et de baisse tant amplifies quand le cycle sous-jacent est plus durable ou quand les variations des cours sont suprieures.
20Cela correspond aux tudes empiriques. Chen, Rogoff et Rossi(2010), par exemple, constatent que les taux de change rels des exportateurs de produits de base sont plus levs dans les priodes de hausse de leurs cours. Toutefois, la croissance moyenne du TCER lors dune hausse ne se situe pas toujours au-dessus de la croissance moyenne observe lors dune baisse (on ne lindique pas ici), ce qui est un peu surprenant. Nous proposons deux explications possibles. Dabord, le TCER (comme toutes les variables) ne ragit pas seulement aux variations des cours des produits de base, mais aussi aux politiques en vigueur et dautres facteurs; or, lexercice ne recense aucun de ces lments et nen limine pas les effets. Ensuite, un certain surajustement du TCER peut avoir lieu au dbut dune phase de hausse, suivie dune correction, de sorte que la croissance moyenne du TCER nest pas forcment plus marque lors dune hausse que lors dune baisse.

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Graphique 4.4. Performance macroconomique des exportateurs de quatre grands produits de base lors des fluctuations des cours de ces produits
Le paralllisme entre cycles des cours de produits de base et indicateurs conomiques est plus marqu pour les exportateurs de ptrole et de cuivre que pour ceux de caf et de coton. Hausse des cours Hausse durable Forte hausse Baisse des cours Baisse durable Forte baisse

Taux de croissance du PIB rel (en points de pourcentage) 7 6 5 4 3 2 1 0 Ptrole brut Cuivre Caf Coton Ptrole brut Cuivre Caf Coton 1. Hausse des cours 2. Baisse des cours 7 6 5 4 3 2 1 0 14 12 10 8 6 4 2 0 2 Ptrole brut Cuivre

Taux de croissance rel du crdit priv (en points de pourcentage) 3. Hausse des cours 4. Baisse des cours 14 12 10 8 6 4 2 0 Caf Coton Ptrole brut Cuivre Caf Coton 2

Solde courant (en pourcentage du PIB) 3 5. Hausse des cours 6. Baisse des cours 3 60 40 20 3 3 0 6 6 20 40

Log de la variation du taux de change effectif rel (variation cumule multiplie par 100) 7. Hausse des cours 8. Baisse des cours 60 40 20 0 20 40

Ptrole brut

Cuivre

Caf

Coton

Ptrole brut

Cuivre

Caf

Coton

Ptrole brut

Cuivre

Caf

Coton

Ptrole brut

Cuivre

Caf

Coton

Variation de la dette publique (en pourcentage du PIB) 6 3 0 3 6 9 Ptrole brut Cuivre Caf Coton Ptrole brut Cuivre Caf Coton 9. Hausse des cours 10. Baisse des cours 6 3 0 3 6 9 1 0 1 2 3 4 Ptrole brut 11. Hausse des cours

Solde budgtaire global (en pourcentage du PIB) 12. Baisse des cours 1 0 1 2 3 4 Cuivre Caf Coton Ptrole brut Cuivre Caf Coton

Source : calculs des services du FMI. Note : Chaque barre montre la valeur mdiane des moyennes des pays au sein de lchantillon de la variable concerne. Les variations durables se situent dans le quartile suprieur par dure, les variations fortes par amplitude. Il ny a de barres que si lon dispose dau moins trois annes de donnes pour au moins trois pays. On trouvera lappendice 4.1 une description complte des donnes sous-jacentes.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 4.5. Rgime de change et performance des exportateurs lors des fluctuations des cours des produits de base
Dans les pays exportateurs dnergie et de ptrole, le paralllisme entre cycles des cours de produits de base et indicateurs conomiques est amplifi par la fixit du taux de change. Hausse avec fixit Hausse sans fixit Baisse avec fixit Baisse sans fixit

Solde budgtaire : le paralllisme entre les soldes budgtaires et les cycles des produits de base est plus frappant chez les exportateurs de ptrole brut et de cuivre que chez les exportateurs dalimentation et de matires premires.

Cycles des cours des produits de base et politique conomique


8 7 6 5 4 3 2 1 0

1. Taux de croissance du PIB rel (points de pourcentage)

nergie

Mtaux

Alimentation

Matires premires 2 0 2 4 6

2. Solde courant/PIB (pourcentage du PIB)

Aprs avoir dmontr le paralllisme entre la situation conomique interne des exportateurs de produits de base et les cycles de leurs cours, nous recherchons si ce paralllisme est attnu ou accentu par diffrentes politiques conomiques. Nous nous intressons en particulier la nature du rgime de change (fixit ou non) et au degr douverture du compte de capital (relativement pouss ou limit). Comme auparavant, il ne faut pas interprter tort ces corrlations de base comme un lien de causalit entre les caractristiques structurelles, dune part, et le paralllisme entre situation conomique et cours des produits de base, dautre part. Rgime de change La variabilit cyclique des indicateurs macroconomiques est lgrement plus forte en rgime de change fixe quen rgime flexible, surtout pour les exportateurs dnergie et de mtaux (graphique4.5). Dans le cadre dun rgime de change fixe, la croissance de la production flchit plus nettement pendant les phases de baisse chez tous les exportateurs de matires premires, tandis que les diffrences sur le plan du solde courant sont suprieures pour les exportateurs de mtaux et dnergie. La fixit du taux de change peut thoriquement rduire la volatilit conomique en limitant les fluctuations; nanmoins, elle ne peut amortir les chocs externes, notamment ceux lis aux variations des cours rels des produits de base. Peu de donnes indiquent une domination du deuxime effet chez les exportateurs dnergie et de mtaux21. Ouverture du compte de capital Si le compte de capital est trs ouvert, le paralllisme entre indicateurs macroconomiques et cycles des
21On trouvera chez Rafiq (2011) des donnes tangibles manant des exportateurs de ptrole du Conseil de coopration du Golfe, tandis quAdler et Sosa (2011) prsentent des donnes relatives ceux dAmrique latine.

nergie

Mtaux

Alimentation

8 Matires premires 8 6 4 2 0 2 4 6 Matires premires

3. Variation du ratio dette publique/PIB (pourcentage du PIB)

nergie

Mtaux

Alimentation

4. Log de la variation du taux de change effectif rel (variation cumule multiplie par 100)

80 60 40 20 0

nergie

Mtaux

Alimentation

20 Matires premires

Source : calculs des services du FMI. Note : Chaque barre montre la valeur mdiane des moyennes des pays au sein de lchantillon de la variable concerne. Il ny a de barres que si lon dispose dau moins trois annes de donnes pour au moins trois pays. Les rgimes de change correspondent au classement grossier de Ilzetzki, Reinhart et Rogoff (2008), actualis en 2010. On trouvera lappendice 4.1 une description complte des donnes sous-jacentes.

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

cours des produits de base est suprieur pour les exportateurs dnergie et de mtaux, mais pas pour ceux des autres produits de base (graphique4.6). Globalement, il peut y avoir compensation de divers facteurs. Les pays pouvant plus facilement accder aux capitaux internationaux devraient tre mieux en mesure de lisser la volatilit de la production lorsque les cours des produits de base fluctuent, par exemple en empruntant sur ces marchs en phase de baisse des cours. Toutefois, il est possible que les marchs jouent un rle procyclique chez certains, les flux de capitaux augmentant en priode de hausse des cours des produits de base et diminuant quand ils baissent22. Le second facteur semble dominer chez les exportateurs dnergie et de mtaux, mais pas chez les exportateurs dalimentation et de matires premires. Pour rsumer, les rsultats macroconomiques des exportateurs de produits de base sont troitement lis lvolution des cours. Ce comportement procyclique vis--vis des cours est accentu quand leurs fluctuations sont de longue dure ou de grande ampleur. Mais on relve des diffrences profondes entre les exportateurs de produits de base. Ceux dnergie et de mtaux collent habituellement davantage aux -coups des cours des produits de base que ceux de denres alimentaires et de matires premires, le phnomne tendant tre plus prononc en rgime de change fixe et avec une grande ouverture du compte de capital. Le fait que les diffrences de rsultats macroconomiques entre phases de hausse et de baisse soient en gnral plus grandes chez les exportateurs dnergie et de mtaux que chez ceux de produits alimentaires et agricoles sexplique peut-tre en partie par des variations des cours plus marques chez les premiers que chez les seconds. Mais, de faon plus gnrale, les corrlations mentionnes ci-dessus ne tiennent pas compte des mesures susceptibles dattnuer ou daccentuer le paralllisme entre situations conomiques et cycles des produits de base. Pour lnergie et les mtaux, par exemple, les royalties sont le plus souvent suprieures celles que rapportent dautres produits de base, ce qui est de nature renforcer le paralllisme entre indicateurs conomiques et fluctuations des cours si elles sont dpenses pendant les phases de hausse.
22Adler et Sosa (2011) trouvent des preuves de cette procyclicit chez les exportateurs latino-amricains de produits de base.

Graphique 4.6. Ouverture du compte de capital et performance des exportateurs lors des fluctuations des cours des produits de base
Dans les pays exportateurs dnergie et de ptrole, il semble y avoir un plus grand paralllisme entre cycles des cours de produits de base et indicateurs conomiques quand le compte de capital est trs ouvert. Forte ouverture, hausse des cours Faible ouverture, hausse des cours Forte ouverture, baisse des cours Faible ouverture, baisse des cours

1. Taux de croissance du PIB rel (points de pourcentage)

7 6 5 4 3 2 1 0

nergie

Mtaux

Alimentation

Matires premires

2. Solde courant/PIB (pourcentage du PIB)

6 3 0 3 6

nergie

Mtaux

Alimentation

9 Matires premires 6 4 2 0 2

3. Variation du ratio dette publique/PIB (points de pourcentage du PIB)

nergie

Mtaux

Alimentation

4 Matires premires 100 80 60 40 20 0 20

4. Log de la variation du taux de change effectif rel (variation cumule multiplie par 100)

nergie

Mtaux

Alimentation

40 Matires premires

Source : calculs des services du FMI. Note : Chaque barre montre la valeur mdiane des moyennes des pays au sein de lchantillon de la variable concerne. Il ny a de barres que si lon dispose dau moins trois annes de donnes pour au moins trois pays. Un pays est class comme ayant une forte ouverture si sa mesure douverture du compte de capital selon Chinn et Ito (2010) est suprieure ou gale la mdiane de lchantillon. Dans le cas contraire, il est class comme ayant une faible ouverture. On trouvera lappendice 4.1 une description complte des donnes sous-jacentes.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 4.4. Effets dynamiques des chocs mondiaux sur les marchs des produits de base
Production de produits de base Produit de base Choc Ptrole Cuivre Caf Production Activit mondiale Production Activit mondiale Production Activit mondiale Coton Production Activit mondiale
Source : calculs des services du FMI. Note : Comme les modles des marchs du ptrole et du cuivre sont frquence mensuelle, on montre pour ces produits de base leffet moyen sur lanne correspondante. est accol la statistique si 50 % au moins des donnes sont individuellement signicatives au niveau de 10 %. Les erreurs-types sont entre parenthses sous lestimation correspondante. Le niveau de signicativit est donn par * = 10 %, ** = 5 %, *** = 1 %. Lexprimentation par la pense est une hausse de 1 cart-type de la production mondiale du produit ou une hausse de 1 carttype de lactivit mondiale la frquence en question. Aucune valeur nest indique lorsque le choc na aucun effet contemporain. Voir appendice 4.3 pour plus dinformations.

Activit mondiale Lors de limpact 0,024 0,610 0,031 0,752 0,144 (0,156) 1,041*** (0,110) 0,370*** (0,132) 0,848*** (0,089) 3 ans 0,059 0,215 0,076 0,475 0,163 (0,321) 1,162*** (0,328) 0,425 (0,345) 1,320*** (0,373)

Cours rel des produits de base Lors de limpact 1,098 3,526 0,873 2,414 1,050* (0,557) 0,517 (0,544) 0,038 (0,369) 0,693* (0,361) 3 ans 1,975 3,693 2,106 0,693 1,481 (1,252) 1,466 (1,319) 0,296 (0,536) 1,410** (0,614)

Lors de limpact 0,488 0,128 0,949 0,305 6,933*** (0,731) ... ... 4,149*** (0,437) ... ...

3 ans 0,263 0,080 0,696 0,229 1,767 (1,175) 2,393* (1,263) 0,095 (1,059) 3,005** (1,178)

Les dterminants des marchs de produits de base et leurs effets macroconomiques


Comment une dgradation inattendue des perspectives conomiques mondiales influe-t-elle sur les cours des produits de base et sur leurs exportateurs? Pour rpondre cette question, la prsente section montre dabord la manire dont les chocs sur lactivit mondiale se rpercutent sur les cours des produits de base, puis estime lincidence macroconomique sur les exportateurs de ces produits.

Les chocs sur la demande globale ont un effet positif sur les cours de tous les produits de base lexception du caf (tableau4.4). Un choc positif sur la demande globale de 1 cart-type (gal une hausse de 0,6% de lindice mensuel de la production industrielle mondiale pour le ptrole et de 0,75% pour le cuivre) fait augmenter le cours rel dans lanne impacte de 3,5% pour le ptrole et de 2,4% pour le cuivre. Sagissant du coton, une hausse de la demande mondiale de 1cart-type, reprsente par une progression de 0,8% du PIB rel mondial, lve le cours du coton
comme exemples de chocs sur la production les accidents climatiques imprvisibles tels que les inondations et la scheresse, qui pnalisent les rendements (pour lalimentation et les matires premires); les perturbations de la production rsultant de dfaillances des quipements ou dinterruptions du travail inattendues (pour lnergie et les mtaux); les progrs technologiques imprvus qui stimulent la production. Un choc sur lactivit mondiale peut consister en une contraction soudaine due des difficults inattendues dans un pays ayant une importance systmique. Les chocs propres un produit de base peuvent consister, par exemple, en un changement de got au profit du caf et au dtriment du th (ce qui sest produit pendant la dcennie coule), en une intensification progressive de lusage dun produit ainsi quen un changement des anticipations sur la production future et lactivit mondiale. Les variations de la production ou de lactivit entirement ou partiellement anticipes feraient donc partie de la composante non explique du cours, qui interviendrait au moment o lon reoit les nouvelles propos du changement venir plutt qu celui o il se produit effectivement. La situation rcente de la Libye pourrait illustrer ce type de choc anticip sur la production: on sattendait ce que lagitation politique perturbe la production de ptrole, et donc loffre mondiale de ce produit, ce qui a fait monter les cours lavance. De mme, une hausse anticipe de la demande de produits de base due lessor actuel de limmobilier en Chine ferait monter lavance les cours des produits de base.

Les dterminants des marchs de produits de base


En utilisant un modle autorgressif vectoriel (VAR) des marchs mondiaux des produits de base appliqu au ptrole brut, au cuivre, au coton et au caf, nous faisons apparatre la contribution aux fluctuations des cours des produits de base des chocs sur lactivit mondiale et sur la production de ces produits. Les variations de cours (non expliques) qui subsistent dcoulent dautres facteurs impossibles identifier avec prcision; mais il sagit probablement dune conjonction de facteurs de demande propres chaque produit et danticipations propos de lvolution future de la production et de la demande mondiales23.
le ptrole et le cuivre, les modles VAR sont estims avec une frquence mensuelle, tandis que, pour le caf et le coton, ils fonctionnent avec des donnes annuelles en raison de linsuffisance des donnes. On trouvera lappendice 4.3 des prcisions sur le modle de rfrence et les contrles de robustesse. On peut citer
23Pour

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

de 0,7%. Leffet positif du choc sur la demande mondiale reste significatif mme trois ans aprs limpact pour les cours du ptrole brut et du coton. En revanche, mme si les chocs sur la production mondiale entranent des mouvements de cours de sens oppos, il ny a deffet significatif sur aucun produit de base sauf le caf. Un choc positif de 1 cart-type sur la production la fait augmenter lchelle mondiale de 7% pour le caf et de 4% pour le coton la mme anne. Les hausses moyennes de la production mensuelle de ptrole et de cuivre slvent respectivement 0,5% et 1%. Lincidence ngative de cette augmentation de la production sur les cours nest significative que pour le caf, dont le cours baisse de 1% dans limmdiat, mais elle ne lest pas pour les autres produits. Le rsultat est contraire aux conclusions des tudes conomiques selon lesquelles les chocs passs sur les cours du ptrole taient largement imputables loffre globale 24. Cela signifie sans doute que les perturbations passes de loffre sur les marchs ptroliers taient largement anticipes. linverse, les chocs sur loffre lis aux conditions climatiques pourraient tre plus difficiles prvoir que ceux sur loffre dnergie et de mtaux, do des effets plus significatifs sur les cours de produits agricoles tels que le caf25. Il ressort de ces constatations que tous les effets sur les cours des produits de base ne sont pas semblables et que beaucoup dpendent de lorigine du choc et de la nature du produit. Plus important encore: les cours des produits de base peuvent varier sensiblement du fait de variations non anticipes de lactivit mondiale.

Graphique 4.7. Effets sur la production relle des chocs sur les marchs de produits de base
(Raction en pourcentage)
Les chocs gnrs par la demande mondiale peuvent avoir des rpercussions conomiques significatives sur les exportateurs de produits de base.
Choc sur la production Choc sur lactivit mondiale

3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 0,5 1

1.

Exportateurs nets de ptrole


2.

3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 0,5

Exportateurs nets de cuivre


4 3 2 1 0 1 1 0 1 2 3 1 0 1 2 3 3. 4. 4 3 2 1 0 1

Exportateurs nets de caf


2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 0,5 1,0 1 0 1 2 3 1 0 1 2 3 5. 6. 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 0,5 1,0

Les effets macroconomiques internes des chocs mondiaux sur les marchs de produits de base
Comment les chocs sur les marchs de produits de base gnrs par lactivit mondiale influent-ils sur les exportateurs? Nous rpondons cette question en estimant un modle dynamique de panel sur les effets conomiques de diffrents dterminants des marchs de produits de base pour les exportateurs de chacun
24Voir par exemple Hamilton (2011). Toutefois, Kilian (2009) ainsi que Kilian et Murphy (2010) soutiennent le point de vue contraire. 25Le fait que la demande globale ninflue pas sensiblement sur les cours du caf pourrait dcouler de leur sensibilit suprieure aux prfrences en matire de boissons et dune faible lasticit par rapport aux revenus (Bond, 1987).

Exportateurs nets de coton


1,5 1,0 0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 1 0 1 2 3 1 0 1 2 3 7. 8. 1,5 1,0 0,5 0,0 0,5 1,0 1,5

Source : calculs des services du FMI. Note : Labscisse indique le nombre dannes coules, 0 tant lanne o le choc sest produit. Lchantillon se compose dexportateurs nets des produits de base, le rapport entre les exportations nettes du produit et les exportations totales de marchandises tant dau moins 10 %. Les lignes en pointill montrent les intervalles de confiance 90 %. Les magnitudes des chocs sont de 1 cart-type de baisse de la production mondiale et de hausse de lactivit mondiale. On trouvera lappendice 4.3 une description du modle dautorgression vectorielle utilis pour estimer lactivit mondiale sous-jacente et les chocs sur la production.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 4.5. Effets macroconomiques des chocs mondiaux sur les marchs des produits de base
PIB rel Produit de base Ptrole Choc Production Activit mondiale Cuivre Production Activit mondiale Caf Production Activit mondiale Coton Production Activit mondiale Lors de limpact 0,191 (0,182) 0,404* (0,228) 0,104 (0,235) 0,210 (0,412) 0,121 (0,212) 0,603*** (0,146) 0,275 (0,210) 0,090 (0,218) 3 ans 0,923** (0,432) 1,862*** (0,448) 0,658 (0,908) 1,406 (1,428) 0,001 (0,437) 1,229*** (0,270) 0,325 (0,491) 0,479 (0,359) Solde courant/PIB Lors de limpact 0,510 (0,329) 0,840*** (0,230) 0,098 (0,287) 1,049** (0,549) 0,220 (0,237) 0,364* (0,217) 0,399 (0,324) 1,258* (0,648) 3 ans 2,802 (1,851) 5,458*** (0,980) 1,253** (0,576) 2,486*** (0,952) 0,532 (0,560) 1,589* (0,915) 1,153 (1,124) 4,110*** (1,588) Variation du ratio dette publique/PIB Lors de limpact 1,990*** (0,671) 1,333*** (0,395) 0,984 (0,675) 0,338 (0,752) 2,873* (1,657) 4,579 (4,192) 2,854 (3,718) 0,469 (2,074) 3 ans 4,316*** (1,043) 3,269*** (0,433) 0,094 (1,077) 0,851 (1,191) 0,860 (1,090) 6,128 (5,895) 1,697 (2,176) 0,435 (1,464)

Source : calculs des services du FMI. Note : Les erreurs-types sont entre parenthses sous lestimation correspondante. Le niveau de signicativit est donn par * = 10 %, * = 5 %, *** = 1 %. Lexprimentation par la pense est une baisse de 1 cart-type de la production mondiale du produit ou une hausse de 1 cart-type de lactivit mondiale. Pour le ptrole et le cuivre, il sagit de la moyenne des chocs intervenus sur une anne, qui gure dans le modle sous-jacent du tableau 4.4, dcrit lappendice 4.3. Les effets dynamiques indiqus ici sont valus leur moyenne de lchantillon de la mesure de lexposition aux produits (exportations nettes du produit/PIB) : 22,9 % pour le ptrole, 10,3 % pour le cuivre, 4,2 % pour le caf et 3,2 % pour le coton. dentre eux26. Comme on la mentionn ci-dessus, de lconomie, et i,t est un terme derreur zro de

nous pouvons distinguer deux types de chocs sousjacents qui font varier les cours de ces produits: les chocs sur lactivit mondiale (demande) et les chocs sur la production globale de produits (offre). Le modle de panel suivant est estim par produit de base pour chaque catgorie dexportateurs27: Yi,t = i + Yi,t1 + (k,j utk,j + kWi,tk
k=0 j=0 1 2

+ k,jWi,tkutk,j ) + i,t ,

(4.1)

o Yi,t est la variable macroconomique intressante pour lconomie i au moment t (nous nous concentrons sur le PIB rel, le ratio solde des paiements courants/PIB et lvolution du ratio dette publique/PIB). i est un effet fixe propre cette conomie, ut,j est le je choc sur les marchs de produits de base au momentt, Wi,t reprsente lexposition aux produits de base de lconomie i au moment t, exprime comme une moyenne mobile retarde sur trois ans du rapport entre les exportations nettes du produit de base et le PIB
26Les mouvements des cours des produits de base peuvent aussi avoir des consquences srieuses sur les importateurs de ces produits, dont beaucoup sont des pays faible revenu (PFR). Le chapitreporte principalement sur les exportateurs, mais lencadr4.1 prsente un synopsis des effets variables sur les PFR de majorations des cours de lalimentation et du ptrole. 27Dans lchantillon, chaque part moyenne nette de lexportateur de produits de base dans les exportations totales de marchandises sur toute la priode de lchantillon est dau moins 10%.

moyenne. Les termes dinteraction permettent que les effets des variables des marchs des produits de base se modifient paralllement la dpendance de lconomie aux exportations de ces produits. Les rsultats confirment que les chocs sur les produits de base dtermins par la demande mondiale ont une incidence conomique significative sur les exportateurs (graphique4.7; tableau4.5). Ce nest pas surprenant puisque les volutions imprvues de lactivit mondiale sont susceptibles dinfluer sur la demande de tous les biens. Un exportateur diversifi de produits de base sera donc confront une augmentation de la demande de toutes ses exportations. En particulier: Un choc positif sur lactivit mondiale amliore la situation conomique de tous les exportateurs de produits de base par la voie de la croissance du PIB, des soldes extrieurs ou des deux. Sagissant du ptrole, un choc ordinaire sur la demande mondiale fait augmenter le PIB rel des exportateurs nets de prs de 0,4% dans lanne en question, alors que la hausse est de 0,6% pour le caf (tableau4.5)28.
28On remarque quun choc habituel sur la demande (ou la production) mondiale reprsente dans le cas des cours du ptrole et du cuivre la moyenne annuelle des chocs structurels mensuels dans le modle VAR mensuel. On trouvera lappendice 4.3 des prcisions sur les moyens dutiliser ces rsultats pour obtenir une estimation des lasticits implicites du PIB rel par rapport aux augmentations des cours une frquence annuelle.

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Les effets sur le PIB rel des exportateurs de ptrole et de caf samplifient au cours des trois annes suivantes en restant positifs et significatifs. Dans les autres cas, lincidence sur la croissance des chocs sur la demande est ngligeable. Toutefois, le solde courant de tous les exportateurs de produits de base samliore sensiblement, et cet effet reste significatif mme au bout de trois ans pour les exportateurs de tous ces produits. Les chocs sur la demande mondiale ne sont bnfiques aux soldes budgtaires que pour les exportateurs de ptrole, cet effet samplifiant un horizon de trois ans. En revanche, il nest pas surprenant quun choc ngatif mondial sur la production dun produit de base, qui en augmente le cours, nait pas toujours un effet conomique significatif. La raison en est quun vnement de cette nature peut dcouler en partie dun choc ngatif sur la production intrieure ou entraner ventuellement une chute du PIB mondial, laquelle est susceptible de compenser en tout ou partie lincidence positive de lamlioration des termes de lchange (comme on lobserve pour le cuivre et le coton). Comment les effets conomiques susmentionns de lactivit ou de la production mondiales se manifestent-ils pendant la dure totale dune phase de hausse ou de baisse des cours des produits de base? Pour le savoir, nous nous servons du modle VAR qui permet de sparer les hausses de cours du ptrole gnres surtout par la demande mondiale de celles principalement imputables aux variations de la production mondiale29. Les rsultats sont rsums au graphique4.8. Leffet conomique cyclique des fluctuations des cours du ptrole est un peu plus important quand elles dcoulent de la demande mondiale. La diffrence de croissance du PIB rel entre une hausse et une baisse ordinaires est de 1 point pour un cycle des cours du ptrole li la demande au lieu de 0,5point en moyenne pour tous les cycles de ces cours. La variation des soldes courants et lapprciation cumule du TCER au cours dune phase de monte des cours du ptrole dtermine par la
sparation claire entre les cycles de cours tirs par la demande et la production nest pas possible pour les autres produits de base. On trouvera des prcisions lappendice 4.3.
29Cette

Graphique 4.8. Dterminants des cours du ptrole, cycles et performance des exportateurs nets de ptrole
Les cycles des cours du ptrole gnrs par la demande mondiale accentuent linstabilit macroconomique. Hausse gnre par la demande mondiale Hausse gnre par la production mondiale Baisse gnre par la demande mondiale Baisse gnre par la production mondiale Mdiane des hauts et des bas des produits de base

1. Taux de croissance du PIB rel (pourcentage)

6 5 4 3 2 1 0

Hausse

Baisse

Hausse

Baisse 4 3 2 1 0 1 2 3

2. Solde courant (pourcentage du PIB)

Hausse

Baisse

Hausse

Baisse

3. Variation de la dette publique (pourcentage du PIB)

3 2 1 0 1 2 3 4 5 Hausse Baisse 100 80 60 40 20 0 20

Hausse

Baisse

4. Log de la variation du taux de change effectif rel (variation cumule multiplie par 100)

Hausse

Baisse

Hausse

Baisse

Source : calculs des services du FMI. Note : Les cercles noirs indiquent le niveau mdian de lchantillon dans les phases de hausse et de baisse sans tenir compte de leurs dterminants. Il y a deux fluctuations des cours du ptrole dtermines par la production et quatre par la demande. Celles dtermines par la production sont une baisse de M1 : 1996 M12 : 1998 et une hausse de M1 : 1999 M9 : 2000. Les fluctuations gnres par la demande sont deux baisses de M10 : 1990 M12 : 1993 et de M10 : 2000 M12 : 2001 ainsi que deux hausses de M1 : 1994 M10 : 1996 et de M1 : 2002 M7 : 2008. On trouvera lappendice 4.1 une description complte des donnes sous-jacentes. Lappendice 4.3 prsente le modle dautorgression vectorielle employ pour estimer lactivit mondiale et les chocs sur la production.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

demande, relativement une phase de baisse, sont en moyenne similaires celles observes pour tous les cycles de ces cours. La situation budgtaire progresse moins pendant les hausses du cours du ptrole tires par la demande que pendant les baisses de mme origine. Le solde budgtaire, reprsent par la variation annuelle du ratio dette publique/PIB, samliore de quelque 2points de PIB au cours dune hausse gnre par la demande mondiale (contre une amlioration de prs de 4 points de PIB en moyenne pour tous les cycles des cours du ptrole). Ce phnomne rsulte peut-tre de la tendance des exportateurs de ptrole ragir sur le plan budgtaire de faon moins anticylique (ou plus procyclique) aux chocs sur la demande mondiale quaux autres; et, par suite, il pourrait expliquer pourquoi les cycles des cours du ptrole lis la demande entranent de plus grandes variations conomiques intrieures. Il est important de distinguer les sources des fluctuations des cours des produits de base, car ces facteurs nont pas les mmes effets sur les cours et la situation macroconomique des exportateurs de diffrents produits de base. Globalement, les chocs sur lactivit mondiale ont une incidence conomique significative sur les exportateurs de produits de base. Elle est la plus forte pour le ptrole brut, mais se vrifie aussi pour les exportateurs dautres produits. Chez les exportateurs de ptrole, la variation de lactivit relle entrane par les cycles de cours du ptrole lis la demande mondiale est un peu suprieure celle rsultant des autres cycles de ces cours. Toutefois, ces conclusions ne permettent pas de dire comment les exportateurs de produits de base devraient ragir aux chocs mondiaux sur ces produits de faon rduire le plus possible les retombes conomiques internes. Ces questions sont traites dans la section suivante.

phase ordinaire de baisse des cours rels du ptrole et des mtaux peut durer de deux trois ans, tre dune amplitude de 40% 50% entre le point haut et le point bas, et freiner la croissance du PIB rel de 1 point. La politique budgtaire peut donc jouer un rle essentiel en raison de leffet direct des cours des produits de base sur les recettes publiques et, du fait de laction des pouvoirs publics, sur le reste de lconomie30. Cette section est consacre la riposte budgtaire optimale aux fluctuations des cours des produits de base dans un pays exportateur, de petite taille et ouvert, ainsi qu linteraction avec la politique montaire travers le choix du systme de change. Bien que le modle soit calibr pour le ptrole, comme on lexplique ci-dessous, les rsultats qualitatifs sappliquent galement dautres produits de base. On analyse comment le choix de la meilleure politique budgtaire possible dpend de lorigine des fluctuations des cours des produits en question, des diffrences entre les situations macroconomiques et des caractristiques structurelles du pays exportateur. Tout en reconnaissant les limites de la modlisation, nous voquons aussi les arbitrages possibles entre les politiques optimales, au niveau national par opposition au niveau mondial, pour les grands exportateurs de produits de base en raison de leurs ventuelles rpercussions. Nous recherchons aussi la riposte budgtaire optimale aux changements permanents des cours des produits de base. Enfin, nous nous demandons quelle est la meilleure orientation concevable pour les exportateurs de ces produits face lincertitude qui rgne actuellement sur lvolution future de leurs cours.

Modalits
Nous employons une version bi-rgionale du modle montaire et budgtaire mondial intgr (GIMF) comprenant un exportateur de ptrole de petite taille
30Toutefois, les donnes empiriques indiquent que les politiques budgtaires sont procycliques, ce qui accentue linstabilit intrieure. Ainsi, Husain, Tazhibayeva et Ter-Martirosyan (2008) constatent que les ractions aux chocs sur les cours du ptrole augmentent linstabilit intrieure en termes rels. Comme on la indiqu, Frankel(2011) soutient que les exportateurs de produits de base ont une gestion macroconomique trop procyclique. Pour leur part, Cspedes et Velasco (2011) trouvent que les exportateurs de produits de base ont peut-tre eu moins recours des politiques budgtaires procycliques ces dernires annes.

Les ripostes budgtaires optimales aux chocs sur les marchs de produits de base
Comment les exportateurs de produits de base doivent-ils ragir aux fluctuations des cours? Pour eux, la politique macroconomique pourrait jouer un rle plus important de rduction de linstabilit compte tenu de la persistance et de la volatilit des variations des cours des produits de base. Comme on la not, une

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

et ouvert ainsi que le reste du monde, lequel est un importateur net de ce produit31. Le petit exportateur ouvert considre le cours mondial du ptrole comme une donne de fait. Il coule la plus grande part de sa production, ses exportations nettes quivalant 18% de son PIB et reprsentant 45% de ses exportations32. Dans ces conditions, un choc gnr par la demande mondiale laffecterait non seulement du fait de la variation du cours du ptrole, mais aussi de celle de la demande des autres produits quil vend ltranger (on tient compte des effets de type syndrome hollandais). La population de lexportateur se compose de mnages gnrations imbriques et de mnages subissant une contrainte de liquidit, afin dapprhender de faon plus raliste lincidence de la politique budgtaire. Ltat peut emprunter sur les marchs de capitaux internationaux, mais il supporte une prime de risque qui augmente paralllement au montant de sa dette extrieure nette33. Dans le scnario de rfrence, nous supposons aussi que 1) la production de ptrole est largement contrle par ltat, qui sapproprie la plus grande part de la rente (au moyen de royalties); 2)que la dette publique nette est relativement rduite et que la prime de risque souverain est peu sensible ses variations; 3) que la politique montaire est rgie par un systme de ciblage de linflation coupl au flottement du taux de change nominal. Ces hypothses sont assouplies dans les analyses de robustesse qui suivent. On modlise la conduite de la politique budgtaire au moyen de rgles qui ciblent le solde du budget de ltat de faon rduire le plus possible la volatilit de la production et de linflation. Plus prcisment, lautorit budgtaire utilise pendant chaque priode un instrument en raction aux carts des recettes fiscales non ptrolires et des royalties par rapport leurs niveaux long terme. Si, par exemple, le cours mondial du ptrole et les recettes fiscales connaissent temporairement une hausse inattendue, les royalties slvent momentanment au-dessus de leur niveau de long terme et lautorit ragit ventuellement en ajustant linstrument budgtaire. Il sagit spcifiquement
lappendice 4.4 pour plus de dtails. qui est similaire aux parts moyennes des exportateurs de ptrole dans lchantillon (voir appendice 4.1). 33Lendettement net tient compte dune ventuelle position crditrice en actifs trangers (lie par exemple lexistence dun fonds souverain).
32Ce 31Voir

du taux de la taxe sur la main-duvre, choisi par souci de simplicit sans que cela constitue une recommandation. Les conclusions en la matire ne dpendent pas non plus de ce choix. Nous retenons trois grandes orientations: Une rgle dquilibre budgtaire : en vertu de cette rgle, le budget de ltat est quilibr dans chaque priode, de sorte quil y a redistribution immdiate aux mnages de toutes les royalties et recettes fiscales exceptionnelles par abaissement des taux dimposition. Cette rgle est procyclique par dfinition, mais maintient le solde budgtaire et la dette publique nette au niveau des cibles long terme. Une rgle dexcdent structurel : en vertu de cette rgle, les royalties et les recettes fiscales exceptionnellement leves sont pargnes, alors que leurs montants exceptionnellement bas entranent une dspargne (on ne majore donc pas les taux dimposition pour compenser le manque gagner). Cette rgle implique une variation due concurrence du solde budgtaire global et de la dette publique en rponse aux carts des royalties et des recettes fiscales par rapport leurs valeurs de long terme. Elle est cycliquement neutre puisquelle na pas pour effet daugmenter ou de diminuer la demande globale. Une rgle anticylique : en vertu de cette rgle, lautorit budgtaire ne se contente pas dpargner les royalties et les recettes publiques exceptionnellement leves; elle majore aussi les impts pour attnuer la stimulation exerce sur la demande globale par le surcrot de revenus ptroliers revenant au secteur priv. Si les royalties et les recettes fiscales sont exceptionnellement faibles, on allge temporairement les impts. Cette rgle a pour corollaire des variations suprieures des soldes budgtaires et de la dette publique en raction aux fluctuations des cours du ptrole. Elle a toutefois un caractre anticylique en amliorant (dgradant) le solde structurel pendant les priodes de fermet (de faiblesse) des cours du ptrole et/ou de lactivit conomique. En pratique, la politique budgtaire dun certain nombre dexportateurs de produits de base est influence par des rgles de ce type. Le Chili et la Norvge ont mme adopt des rgles spcifiques analogues celles utilises dans les simulations du modle. Le Chili suit une rgle dexcdent structurel qui laisse jouer les stabilisateurs automatiques. La rgle

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

en vigueur en Norvge cible un solde structurel non ptrolier tout en mnageant la possibilit de ractions anticyliques sur toute la dure du cycle conjoncturel34.

Ractions aux chocs temporaires sur les cours des produits de base
Pour comparer les effets des trois types de politique budgtaire, nous analysons les rsultats de simulations bases sur deux scnarios o les cours du ptrole augmentent. Dans le premier, ils slvent sous leffet dun accroissement inattendu de lactivit mondiale. Dans le second, la hausse est due un choc ngatif sur la production mondiale de ce produit. Dans les deux scnarios, les chocs sont calibrs de faon entraner des augmentations comparables des cours du ptrole (de prs de 20% au bout dun an). En outre, ces augmentations perdurent trois ans environ, ce qui est conforme la distribution de la dure des cycles des cours ptroliers dans lanalyse empirique. Nous constatons que les effets sur lconomie intrieure des hausses des cours ptroliers diffrent selon que les hausses sont provoques par la demande ou par loffre extrieures, ce qui correspond aux rsultats empiriques. Dans le cas dune hausse rsultant de loffre extrieure, une contraction temporaire de la production de ptrole dans le reste du monde fait augmenter son cours rel de 20% la premire anne. Il flchit graduellement au cours des deux annes suivantes (graphique4.9). La demande extrieure relle de tous les produits vendus par le petit exportateur ouvert de ptrole baisse paralllement au PIB du reste du monde. Toutefois, ce recul est compens par la progression de la valeur relle des exportations de ptrole qui amliore sa balance commerciale. Malgr la hausse de linflation globale entrane par la majoration du cours du ptrole, laffaiblissement de la demande mondiale rduit les cours rels des biens finaux et gnre en fait un recul de linflation hors alimentation et nergie. Cela est en partie attnu par une politique montaire un peu plus stimulante.
34Depuis une vingtaine dannes, la politique budgtaire suit de plus en plus des rgles qui se rfrent un certain concept de solde ou ses composantes (recettes et/ou charges) et/ou au montant de la dette publique. Plus de 65 pays appliquent actuellement des rgles budgtaires sous une forme ou sous une autre. Voir FMI (2009).

Dans le cas dune hausse des cours suscite par la demande extrieure, un gonflement temporaire de la liquidit dans le monde stimule lactivit et fait monter le cours rel du ptrole de quelque 20% dans les trois annes suivantes, aprs quoi la demande mondiale ralentit. Les cours du ptrole suivent aussi un cycle de hausse et de baisse. la diffrence dun choc rsultant de loffre de ptrole, lessor de lactivit mondiale fait augmenter la demande et les cours de toutes les exportations du petit pays exportateur ouvert. Pour les deux catgories de chocs, une politique budgtaire visant quilibrer le solde accentue linstabilit macroconomique par rapport aux actions structurelles et anticycliques (graphiques4.9 et 4.10). Avec une rgle dquilibre, le surcrot de recettes fiscales et de royalties ptrolires rsultant de la hausse des cours est dpens en allgeant la taxe sur la main-duvre. Rciproquement, lorsque la monte des cours du ptrole prend fin, la baisse des recettes fiscales et des royalties est compense par une majoration des impts sur le travail. Dans lun et lautre cas, lcart de production et linflation deviennent plus instables. Quand on opte pour la rgle de lexcdent structurel, le surcrot de recettes et de royalties dcoulant de lenvole des cours est pargn, de sorte que les impts sur le travail ne changent pas et que le ratio dette publique/PIB diminue. De mme, on laisse ces rentres publiques tomber en de de leur montant potentiel lorsque les cours cessent de monter. Dans les deux cas, la rgle de lexcdent structurel contribue attnuer la volatilit de linflation et de la production par rapport la rgle dquilibre35. Avec une rgle anticyclique, le taux des impts sur le travail slve pendant la hausse des cours, ce qui freine la demande et linflation. linverse, il diminue quand la hausse prend fin, ce qui amortit la contraction de la demande. Ainsi, une rgle anticyclique rduit davantage linstabilit de lcart de production et de linflation quune rgle dexcdent structurel dans les deux types de chocs cycliques sur les cours des produits de base; elle constitue la riposte budgtaire optimale lun comme lautre. Dans les simulations, lamplitude des ractions anticycliques
35Cest conforme aux conclusions de Kumhof et Laxton (2010), qui constatent quune rgle dexcdent structurel peut attnuer linstabilit macroconomique dans un petit exportateur de cuivre comme le Chili.

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

au niveau temporairement lev des royalties est trs modre. Cela rsulte de lhypothse selon laquelle lessentiel des royalties tant vers ltat, il suffit pour lessentiel disoler lconomie des variations des recettes ptrolires pour assurer la stabilisation macroconomique.

Autres cadres de politique conomique et autres caractristiques structurelles


Le caractre optimal dune politique budgtaire anticyclique est un rsultat gnralement robuste dautres hypothses concernant les cadres de politique conomique et les caractristiques structurelles. Il convient nanmoins dapporter certaines nuances (graphique4.11). Fixit du taux de change Dans un rgime de taux de change fixe, la riposte budgtaire anticyclique aux chocs sur les cours ptroliers doit tre plus agressive. Cest surtout parce que la politique budgtaire na pas le soutien de la politique montaire qui, la diffrence de ce qui se passerait avec un ciblage de linflation, ne ragit pas de faon complmentaire, mais bien procyclique aux chocs sur les cours des produits de base. Dans le cas, par exemple, dune hausse inattendue des cours du ptrole, la politique montaire est assouplie pour compenser la tendance la hausse du taux de change nominal. Cette situation rappelle lobservation empirique suivante: lvolution de lconomie intrieure colle davantage au cycle des cours des produits de base si le taux de change est fixe, comme indiqu prcdemment36. Niveau initial de la dette publique Lampleur de la riposte anticyclique pourrait aussi tre fonction du montant initial de la dette publique nette, selon le degr de ractivit de la prime de risque souverain son volution. Dans une autre simulation avec un niveau initial de la dette nette de 100% du PIB (au lieu de 30% dans le scnario de rfrence), les variations de la dette dues aux mesures anticycliques peuvent faire voluer sensiblement la prime de risque souverain, et donc les taux dintrt intrieurs. Si, par exemple, les cours du ptrole chutaient inopinment,
36Voir

Graphique 4.9. Effets dynamiques dune rduction temporaire de loffre de ptrole dans le reste du monde sur un petit exportateur ouvert de ptrole
Une politique dquilibre budgtaire en raction une hausse du cours du ptrole gnre par loffre mondiale augmente linstabilit macroconomique interne dans le pays exportateur. Une riposte budgtaire anticyclique est le meilleur moyen dattnuer cette instabilit. Rgle dquilibre budgtaire Rgle optimale (anticyclique) 25 20 15 10 0,5 5 0 5 10 1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 4 3. Inflation globale (diffrence en points de pourcentage) 1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 4. Dficit public/PIB (diffrence en points de pourcentage) 4 2 2 0 2 0 4 2 6 0,5 0 1,0 1. Cours rel du ptrole (diffrence en pourcentage) 2. PIB rel (diffrence en pourcentage) 1,5 Rgle structurelle

1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9

1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9

Source : FMI, modle montaire et budgtaire mondial intgr du FMI (GIMF). Note : Labscisse montre le nombre dannes coules, zro tant lanne o le choc se produit. On trouvera lappendice 4.4 une description du modle.

aussi Broda (2004); ou Rafiq (2011).

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Graphique 4.10. Effets dynamiques de laugmentation temporaire de la liquidit dans le reste du monde sur un petit exportateur ouvert de ptrole
Linstabilit conomique interne induite par une hausse du cours du ptrole rsultant de la demande mondiale est encore plus forte que celle induite par une hausse rsultant de loffre mondiale. Dans les deux cas, une politique anticyclique est prfrable la politique dquilibre du solde pour rduire le plus possible linstabilit. Rgle dquilibre budgtaire Rgle optimale (anticyclique) 25 20 15 10 0,5 5 0 5 10 1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 4 3. Inflation globale (diffrence en points de pourcentage) 1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 4. Dficit public/PIB (diffrence en points de pourcentage) 5 0,0 0,5 1,0 2. PIB rel (diffrence en pourcentage) 2,0 1,5 1,0 Rgle structurelle

une forte riposte anticyclique ferait augmenter substantiellement la prime de risque cause du gonflement de la dette publique nette, do une vive contraction de la demande intrieure prive. Cet effet pourrait tre assez fort pour compenser totalement leffet initialement expansionniste de la riposte budgtaire37. Cest pourquoi, un niveau lev de dette nette, on doit donner plutt la priorit sa rduction et ltablissement de la crdibilit budgtaire qu une riposte budgtaire anticyclique. Structure dirente de lactionnariat dans le secteur ptrolier Si lactionnariat priv occupe une plus grande place dans le secteur ptrolier, le comportement dpargne des mnages est important38. En supposant quune proportion suprieure des royalties ptrolires du secteur priv bnficie des mnages qui peuvent lisser leur consommation en pargnant plus (comparativement au cas de lactionnariat public dans lequel ltat distribue les recettes de faon peu prs similaire tous les mnages, quils lissent ou non leur consommation), il y a une moindre volatilit de la production et de linflation que dans le scnario de rfrence. Toutefois, une riposte budgtaire anticyclique, attnuant linstabilit de linflation plus que les autres rgles budgtaires, reste optimale. Part leve du ptrole dans la production Si le secteur ptrolier reprsente une proportion leve de la production39, la solution optimale est de napporter une riposte budgtaire anticyclique quaux variations des recettes fiscales, tout en pargnant le surcrot de royalties ptrolires. Mme si les recettes ptrolires ont des rpercussions sur le secteur non paussi Demirel (2010), qui conclut quune politique budgtaire et montaire procyclique (anticyclique) est optimale en prsence (en labsence) dune prime de risque nationale. FMI(2009) constate que, pour un chantillon de pays de lOrganisation de coopration et de dveloppement conomiques (OCDE), les rgles budgtaires sont efficaces lorsque les ratios de dette publique sont infrieurs un certain seuil. 38Dans ce scnario, on suppose que le secteur priv contrle 90% de la production de ptrole comparativement au scnario de rfrence dans lequel il nen possde que 10%. 39Dans ce scnario, la part des exportations nettes de ptrole dans le PIB total slve 36 %, comme chez certains membres de lOrganisation des pays exportateurs de ptrole (OPEP), au lieu de 18% dans le scnario de rfrence.
37Voir

1. Cours rel du ptrole (diffrence en pourcentage)

3 2 0 0 3

2 1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9

Source : FMI, modle montaire et budgtaire mondial intgr du FMI (GIMF). Note : Labscisse montre le nombre dannes coules, zro tant lanne o le choc se produit. On trouvera lappendice 4.4 une description du modle.

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

trolier, celui-ci contribue moins aux fluctuations de la demande globale que dans le scnario de rfrence. En outre, comme le secteur ptrolier domine lconomie, une riposte budgtaire anticyclique vigoureuse laugmentation des royalties peut faire baisser la production. Cest pourquoi pargner la diffrence de montant des royalties perues par ltat pourrait suffire assurer la stabilisation macroconomique. Subventions la consommation de ptrole De nombreux producteurs de ptrole subventionnent implicitement la consommation dessence et de produits ptroliers, ce qui limite la rpercussion de lvolution des cours ptroliers sur linflation globale. Pourtant, les fluctuations de la production sont similaires celles du modle de rfrence en raison des variations du montant des royalties et de leur effet sur lconomie non ptrolire. Une rgle budgtaire anticyclique demeure donc prfrable une rgle structurelle pour lisser la volatilit de la production. Une analyse approfondie du caractre souhaitable de ces subventions devrait prendre en compte leur viabilit long terme, ce qui dpasse le cadre de ce chapitre. Produits de base autres que le ptrole Les rsultats du modle sont facilement applicables des produits de base autres que le ptrole. Bien que lon ait choisi dans les simulations des valeurs de paramtres spcifiques pour reproduire les caractristiques des exportateurs de ptrole, rien dans la structure de ce modle ne limite sa porte ce produit40. En ce qui concerne le cuivre au Chili, nos rsultats sont par exemple similaires ceux de Kumhof et Laxton(2010). La principale diffrence est que les chocs sur les cours du ptrole ont peut-tre des effets suprieurs sur linflation globale ceux sur le cuivre et les autres matires premires usage industriel,
il sagit de quantifier la riposte budgtaire optimale aux fluctuations cycliques des cours des produits de base, la structure des pays exportateurs est, bien sr, importante pour les raisons suivantes: diffrences dlasticit des cours la demande et loffre, htrognit des cours de ces produits selon les rgions et niveau des rentes lies la production. En outre, les pays les plus diversifis en matire de produits de base connaissent de moindres variations intrieures sous leffet des chocs sur loffre mondiale que sous celui des chocs sur la demande mondiale. Enfin, les caractristiques structurelles, comme la forte intensit en produits de base de la production et le contrle de ltat, sappliquent davantage aux mtaux et au ptrole quaux produits agricoles.
40Quand

Graphique 4.11. Gestion budgtaire optimale dans diffrents cadres de politique conomique et avec diffrentes caractristiques structurelles
Les graphiques ci-dessous comparent la rgle budgtaire optimale la rgle dquilibre dans le contexte dun gonflement temporaire de la liquidit (similaire au graphique 4.10). Une politique anticyclique est toujours optimale dans des situations macroconomiques diverses ou avec des caractristiques diffrentes des exportateurs de produits de base, sauf quand la prime de risque est trs sensible au montant de la dette souveraine, auquel cas la riposte optimale est plus proche dune rgle structurelle.
Rgle dquilibre budgtaire Taux de change fixe 3 2 1 0 1 0 4 8 12 16 0 4 8 12 16 1. PIB rel (diffrence en pourcentage) 2. Inflation globale (diffrence en points de pourcentage) 4 3 2 1 0 1 2 Rgle optimale

Niveau lev dendettement 2 1 0 1 0 4 8 12 16 0 4 8 12 16 3. PIB rel (diffrence en pourcentage) 4. Inflation globale (diffrence en points de pourcentage) 4 3 2 1 0 1 2

Proprit prive de la production de ptrole 0,6 5. PIB rel (diffrence en pourcentage) 0,4 0,2 0,5 0,0 0,2 0,4 0 4 8 12 16 0 4 8 12 16 0,0 0,5 6. Inflation globale (diffrence en points de pourcentage) 1,5 1,0

3 2 1 0 1

Part leve du ptrole dans la production 7. PIB rel 8. Inflation globale (diffrence en pourcentage) (diffrence en points de pourcentage)

5 3 0 3 5

12

16

12

16

Source : modle montaire et budgtaire mondial intgr du FMI (GIMF). Note : Labscisse montre le nombre dannes coules, zro tant lanne o le choc se produit. Les plages 1 et 2 indiquent la situation de fixit du taux de change. Les plages 3 et 4 indiquent la situation o la dette publique nette est gale 100 % du PIB. Les plages 5 et 6 indiquent la situation o des intrts privs contrlent 90 % de la production de ptrole. Les plages 7 et 8 indiquent la situation o le ratio exportations nettes de ptrole/PIB est gal 36 %.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

puisque le ptrole pse plus dans le panier des biens de consommation. Pour lalimentation, en revanche, la diffrence en ce qui concerne leffet sur linflation globale pourrait tre encore plus marque. Intuitivement, lamplitude optimale de la riposte budgtaire anticyclique augmente donc paralllement la part du produit concern dans le panier de consommation. Ces rsultats montrent bien limportance dune politique budgtaire anticyclique chez les exportateurs de produits de base pour attnuer la volatilit interne induite par des chocs mondiaux temporaires sur leurs cours. Une politique budgtaire anticyclique est prfrable, que le taux de change soit fixe ou flexible, mais doit tre plus active en rgime de fixit quand la politique montaire devient procyclique. En outre, pour que laction anticyclique soit efficace et crdible, la dette publique nette doit tre de faible montant. Lorsque les produits de base reprsentent une grande part de la valeur ajoute du pays, lamplitude de la riposte budgtaire anticyclique est plus proche de celle dcoulant dune rgle dexcdent structurel. Au regard de ce qui prcde, que peut-on dire de la politique conomique des exportateurs de produits de base? En gnral, ils voluent dans le bon sens, surtout depuis une dizaine dannes en rduisant leur endettement et en renforant leurs soldes budgtaires. Toutefois, les pays diffrent beaucoup en ce qui concerne leur capacit macroconomique et institutionnelle appliquer des politiques budgtaires axes sur la stabilisation. Certains oprent effectivement dans le cadre dune rgle budgtaire structurelle ou anticyclique ou de lois de responsabilit budgtaire (Botswana, Chili) et/ou ont perfectionn leur cadre de politique montaire en ciblant linflation (Afrique du sud, Indonsie et plusieurs pays dAmrique latine). Certains ont beaucoup diminu leur endettement (cas de nombreux pays de lOPEP) ou sont en train de parfaire leurs institutions budgtaires41. ceux qui doivent encore lancer des rformes, la fermet actuelle des cours des produits de base offre une bonne occasion de constituer des marges budgtaires supplmentaires ainsi que de prparer les institutions budgtaires et montaires tout changement cyclique imprvu en ce domaine.
41Voir Cspedes et Velasco (2011); FMI (2009); De Gregorio et Labb (2011); Ossowski et al. (2008); Roger (2010).

Rpercussions mondiales des politiques nationales des pays exportateurs de produits de base
Pourrait-il y avoir des arbitrages entre la raction optimale des chocs temporaires sur les cours des produits de base considre du point de vue de chaque pays et la raction optimale vue sous langle de la stabilit conomique gnrale? Dans ce chapitre, on a analys les politiques optimales en supposant que les exportateurs de produits de base sont de petite taille et que leurs politiques ninfluent pas sur lactivit dans le reste du monde, pas mme sur les marchs de produits de base. Sil sagit dune hypothse raisonnable pour la plupart de ces exportateurs et de leurs produits, elle nest peut-tre pas raliste pour les plus grands. Ainsi, il y a des exportateurs de ptrole qui reprsentent une proportion substantielle de labsorption mondiale, de la richesse et des capacits de production inutilises de ce produit. Lorsquun pays exportateur de produits de base est de grande taille, ses politiques peuvent avoir des retombes sur dautres pays. De mme, des ractions peu prs identiques dun groupe dexportateurs de produits de base ayant un poids relativement lev peuvent avoir des rpercussions notables. Il faut donc se demander si ces rpercussions pourraient modifier les conseils concernant les ripostes optimales aux variations des cours des produits de base. Une analyse complte de la gestion optimale des grands exportateurs de produits de base dpasse le cadre de ce chapitre, car elle ncessiterait dtudier non seulement les diffrents types de chocs, mais aussi les politiques dautres grands pays, y compris celles des importateurs de ces produits. Au lieu de cela, cette section sintresse aux conflits ventuels entre les mesures qui sont optimales pour les grands exportateurs de ptrole dans une optique nationale et celles qui le sont dun point de vue mondial dans le cas dun choc temporaire sur loffre de ptrole. Cette interrogation sinscrit dans le contexte des inquitudes actuelles propos de la monte des risques gopolitiques qui psent sur loffre de ptrole et, partant, sur lconomie mondiale. La riposte des grands exportateurs de ptrole est donc prendre trs srieusement en considration dans la riposte mondiale de tels chocs (voir chapitre1). Un choc temporaire sur loffre de ptrole aurait des effets asymtriques sur les exportateurs pour lesquels il

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

est le principal produit vendu lextrieur, comparativement aux importateurs et aux autres exportateurs de ptrole. Dans les pays dont le ptrole est le produit dexportation dominant, lamlioration des termes de lchange due son renchrissement en raction un choc sur loffre lemporterait sur lventuel effet ngatif de la baisse de la demande extrieure. La riposte budgtaire optimale aux recettes exceptionnelles dun exportateur de petite taille et ouvert (qui ne subit pas le choc sur loffre) serait anticyclique. Chez les grands exportateurs, en revanche, cette raction ne permettrait pas de compenser les effets ngatifs directs pour les importateurs de ptrole du choc sur la demande mondiale. Dans ces conditions, la croissance de la production mondiale pourrait ralentir ou diminuer davantage quen labsence dune politique de cette nature dans les pays exportateurs de ptrole42. En temps normal, toutefois, la hausse de lpargne des grands exportateurs pourrait faire baisser les taux dintrt rels lchelle mondiale et stimuler les composantes de la demande globale sensibles aux taux dans les pays importateurs. Ces rpercussions des actions des grands exportateurs de ptrole conduisent-elles modifier les conseils de politique conomique? Pas ncessairement. Dans de nombreux cas, la riposte budgtaire anticyclique de ces pays a toujours de bonnes chances dtre optimale. Les importateurs peuvent rpondre aux chocs sur loffre par leurs propres mesures anticycliques. Nanmoins, dans certaines circonstances, dautres choix peuvent mieux convenir. Cest le cas quand la marge de manuvre des importateurs est limite ou quand la rcession mondiale est si forte ou si durable que la chute conscutive de la demande risque finalement de dprimer les cours de tous les produits de base, ptrole compris. Dans une situation de ce type, il se peut que la riposte anticyclique ne soit pas optimale pour les grands exportateurs. Quelles sont alors les possibilits daction? La meilleure (dans une perspective mondiale) serait une hausse de la production des exportateurs de ptrole non touchs par les perturbations initiales de loffre,
42Larbitrage entre stabilit conomique intrieure et mondiale peut seulement avoir lieu quand les effets des chocs sur les produits de base sont asymtriques dans les diffrents pays. Il ne peut donc y en avoir lorsque les cours de ces produits sont dtermins par lactivit mondiale, laquelle influe de faon similaire sur les exportateurs de ces produits et sur le reste du monde.

condition quils aient des capacits inemployes. Cela compenserait le choc et stabiliserait les cours mondiaux du ptrole. Si lon ne pouvait pas augmenter loffre de ptrole, la conjonction dune riposte moins anticyclique des grands exportateurs et dune politique de soutien lactivit des principaux importateurs (l o ce serait possible) attnuerait aussi lincidence ngative de la hausse des cours du ptrole sur la production mondiale. Quelle pourrait tre limportance de cet effet? Si les principaux exportateurs de ptrole dcidaient de dpenser en importations la totalit des recettes exceptionnelles dues une hausse de 50% du cours du ptrole, la demande relle dans le reste du monde slverait dun maximum de de point, soit un montant non ngligeable43.

Riposte budgtaire face une hausse permanente des cours du ptrole


Outre les fluctuations cycliques, les cours des produits de base suivent des tendances long terme. Mme sil est difficile de les prvoir, il est possible que certains chocs sur les cours aient une composante permanente. La principale diffrence avec les pousses temporaires est quun relvement permanent des cours du ptrole exerce un effet galement permanent sur les royalties potentielles et mme ventuellement sur la production potentielle. Cela conduit naturellement sinterroger sur les moyens les plus efficaces dutiliser cette manne permanente dans le but de maximiser la production potentielle et la prosprit globale. Une hausse permanente des cours du ptrole soulve de nombreuses questions pour les pouvoirs publics, dont celle de lquit entre les gnrations; les analyser en profondeur dpasse le cadre du chapitre44. Nan43Ces calculs prsentent la limite suprieure des effets positifs de dpenses accrues des grands exportateurs de ptrole assurant plus dun tiers de la production mondiale (par exemple, la majorit des producteurs de lOPEP considrs ensemble). Nous supposons que leurs recettes budgtaires progressent proportionnellement la monte des cours du ptrole et quils recyclent dans le reste du monde la totalit des rentres exceptionnelles en augmentant leurs importations. On trouvera dans Beidas-Strom (2011) une analyse sur les effets de rpercussion des dpenses budgtaires globales de lArabie saoudite. 44Parmi ces questions figurent le caractre puisable des ressources, les effets du syndrome hollandais, les objectifs de transmission ainsi que les besoins institutionnels et de dveloppement des pays exportateurs. Lencadr4.2 traite certains de ces sujets.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

moins, en employant le modle GIMF, nous pouvons rechercher linstrument budgtaire le plus efficace pour maximiser la production et la prosprit. En explorant une gamme relativement large dinstruments, nous compltons les travaux antrieurs qui ont port principalement sur le caractre souhaitable du placement de lpargne en actifs trangers (Davis et al., 2001; Barnett et Ossowski, 2003; Bems et de Carvalho Filho, 2011) ou de son affectation des investissements publics (Takizawa, Gardner et Ueda, 2004; Berg et al., paratre). Il convient de souligner que cette analyse sapplique un exportateur de ptrole, mais, comme on la indiqu, les rsultats valent aussi pour dautres produits de base. Les options de politique budgtaire en raction une augmentation des royalties ptrolires sont les suivantes: accroissement des investissements publics (par exemple en infrastructures), majoration des transferts en faveur des mnages, baisse des taux dimposition gnrateurs de distorsions (par exemple ceux frappant les revenus du travail et du capital), rduction de la dette publique ou dveloppement des investissements de ltat ltranger. La caractristique majeure de ce modle est lhypothse selon laquelle augmenter linvestissement et diminuer les impts stimule la demande de main-duvre, alors que majorer les transferts amenuise loffre de main-duvre, ce qui correspond aux donnes empiriques45. Pour valuer ces diffrentes options, nous examinons leurs effets sur le nouvel quilibre long terme du modle, compar lquilibre long terme antrieur au choc. Comme la rapidit de la transition vers le nouvel quilibre diffre selon les choix de politique budgtaire, les rsultats incluent aussi la valeur actuelle nette de chacun dentre eux sous forme dutilit pour les mnages (tableau4.6). Mais il faut bien garder lesprit que les rsultats dpendent du choix des paramtres du modle. Bien que les paramtres employs dans ce modle suivent troitement ceux des ouvrages spcialiss, les rsultats peuvent varier en fonction des caractristiques propres aux diffrents pays. Cest la progression des investissements publics qui a le plus deffet sur la production (voir aussi Takizawa, Gardner et Ueda, 2004). Mais il importe de souligner
Eissa et Hoynes (2004) et Keane (2010). On fait aussi implicitement lhypothse que lquilibre initial ne correspondait pas dj des niveaux optimaux de capital et de production en raison des distorsions de lconomie, ce qui parat raisonnable pour la plupart des pays en dveloppement.
45Voir

que les simulations ne tiennent pas compte dune gouvernance mdiocre et des goulets dtranglement, ces lments tant de nature gner srieusement une conversion efficace des ressources en capital public (voir encadr4.2). En outre, les avantages des investissements publics ne se manifestent que lentement, car il faut du temps pour les raliser. La valeur actuelle nette du flux anticip dutilit est donc moindre quavec certains autres choix, bien que ce rsultat dpende du degr dactualisation opr par les responsables de la politique conomique. Plus eux-mmes et les citoyens se montrent patients, plus loption en faveur des investissements publics devient bnfique46. Une majoration des transferts gnraux aux mnages mme si elle accrot leurs revenus et donc la consommation prive a un effet ngatif sur loffre de main-duvre, do une diminution long terme du nombre total dheures ouvres et de la production. Toutefois, des arbitrages sont possibles entre la maximisation de la production et celle de la prosprit, le choix dfinitif de linstrument dpendant des prfrences nationales. Ainsi, une majoration des transferts gnraux aux mnages augmente la valeur actuelle nette de lutilit (du fait du dveloppement de la consommation et des loisirs) davantage quune progression des investissements publics, mme si la premire solution a moins deffets sur la production. Laffectation des recettes publiques au remboursement de la dette na des avantages significatifs pour la population que si son montant initial est lev et que si sa rduction fait sensiblement baisser la prime de risque. Dans ce cas, le principal avantage est de rduire le risque souverain, ce qui permet ltat demprunter des taux dintrt infrieurs pour financer des investissements et assurer le service de la dette (voir, par exemple, Venables, 2010). Le fait demprunter moindre cot stimule la demande, tandis que lallgement du service de la dette largit les marges budgtaires. En revanche, rembourser moins de dettes et accumuler des actifs (par exemple au moyen dun fonds souverain) procure un rendement relativement faible sous forme de revenus de placement dans des actifs internationaux srs. Ce pourrait tre une option judicieuse en raction des exigences sur le plan de la politique prudentielle et de lquit intergnra46Nous

faisons lhypothse dun facteur dactualisation de 5%.

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Tableau 4.6. Comparaison des instruments de politique conomique pour grer une hausse permanente des royalties ptrolires
Consommation PIB rel relle (en pourcentage) (en pourcentage) Rduction des impts sur le travail Rduction des impts sur le capital Majoration des transferts caractre gnral Hausse des investissements publics Rduction de la dette nette partir dun niveau initial bas Rduction de la dette nette partir dun niveau initial lev
Source : modle montaire et budgtaire mondial intgr du FMI (GIMF). Note : Les quatre premires colonnes montrent la diffrence entre le nouveau et lancien niveau long terme de la variable indique. La dernire colonne indique la valeur actuelle nette (VAN) de lutilit pour les mnages value pendant la dure de la transition vers le nouvel tat stationnaire.

Solde courant (en points de pourcentage) 0,8 0,6 0,2 0,3 5,5 7,6

Ratio dette/PIB (en points de VAN de lutilit pourcentage) (en pourcentage) 0,0 0,0 0,0 0,0 109,0 109,0 24,6 25,1 21,8 19,0 12,8 20,1

1,7 12,2 0,6 53,7 4,1 15,4

9,7 11,9 6,5 31,6 12,6 21,5

tionnelle. Nanmoins, avec ce modle o il ny a pas dincertitude, lacquisition dactifs trangers faible rendement prsente de moindres avantages sur le plan de la production comme de la prosprit. Que les cours montent ou baissent, les divers instruments de la politique budgtaire ont peu prs les mmes effets. Cela plaide en faveur dune diminution des transferts caractre gnral pour rduire au minimum les effets sur la production dun recul permanent des cours du ptrole, le modle faisant lhypothse que leur majoration fait baisser loffre de main-duvre. Toutefois, si lon cherche optimiser la valeur actuelle nette de lutilit en satisfaisant des besoins sociaux, diminuer les transferts ne sera pas une solution optimale. supposer que lconomie ait dmarr avec un endettement public relativement faible, on pourrait aussi choisir de dtenir moins dactifs, ce qui pnaliserait relativement peu la production et le bien-tre des mnages. linverse, tailler dans les investissements en infrastructures publiques est la raction budgtaire la moins souhaitable si lon cherche limiter le plus possible la contraction de la production dcoulant dune baisse permanente des cours des produits de base.

Conclusions et leons
Ce chapitremontre de faon tangible la vulnrabilit des exportateurs de produits de base aux fluctuations de leurs cours. Dans le pass, les rsultats macroconomiques de ces pays ont suivi les cycles des cours des produits de base, samliorant pendant les phases de hausse et se dgradant pendant les phases de baisse. Le paralllisme entre la situation conomique

intrieure et les cycles des cours des produits de base samplifie quand ces derniers sont plus longs ou plus marqus que de coutume. Aprs avoir distingu les facteurs des variations des cours, nous constatons que les chocs sur les marchs de produits de base gnrs par la demande mondiale ont un effet positif et significatif sur lactivit et le solde extrieur des exportateurs. Pour les exportateurs de ptrole, les indicateurs conomiques nationaux tendent suivre les cycles des cours de ce produit dtermins par la demande mondiale. Quelles en sont les leons pour les exportateurs de produits de base? Si toutes les fluctuations des cours des produits de base taient temporaires, la riposte budgtaire optimale pour un petit exportateur serait anticyclique: il pargnerait les recettes fiscales et les royalties exceptionnelles en priode de hausse et les dpenserait lors des baisses, afin dattnuer linstabilit macroconomique induite par les cycles de ces produits. Ces politiques sont souhaitables tant avec un rgime de change fixe quavec un rgime flexible, mais plus efficaces avec une conjonction de flexibilit du change et de ciblage de linflation, la politique montaire compltant alors laction budgtaire en rduisant la volatilit de linflation. Toutefois, en prsence dune dette publique leve, la priorit doit tre de la rduire et de faire baisser la prime de risque souverain pour tablir la crdibilit avant dadopter des mesures budgtaires anticycliques. Pour les grands exportateurs de produits de base, dont les politiques ont des rpercussions sur les autres pays, la riposte optimale peut dpendre de la nature du choc et de ltat de lconomie mondiale. Ainsi, quand la demande mondiale est faible et quand les marges de manuvre sont limites dans le

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reste du monde, une riposte budgtaire moins anticyclique peut se justifier. En cas de hausse permanente des cours des produits de base, il sagit principalement de trouver les moyens dutiliser au mieux le surcrot de royalties dans le but de maximiser la prosprit. Les dpenses consacres aux investissements publics ont leffet le plus puissant sur la production en augmentant la productivit du secteur priv (par exemple au moyen de lamlioration de lducation, de la sant et des infrastructures), puis en faisant progresser le capital priv, les revenus du travail et des entreprises ainsi que la consommation. Si, linverse, les cours connaissent une baisse permanente, rduire les transferts caractre gnral peut tre la meilleure faon de limiter le recul de la production, mme sil faut tenir compte des consquences sociales de ces coupes. Que doivent conclure les exportateurs de produits de base de ces constatations? court terme, ils sont confronts la faiblesse de lconomie mondiale. Si les risques qui psent sur les perspectives mondiales se concrtisent, il est possible que les cours des produits de base continuent baisser. Il est encore plus difficile de prvoir leur volution plus long terme. Ils peuvent rester leurs niveaux actuels en termes rels si la croissance rapide, et demandeuse de ces produits, des pays en dveloppement se poursuit. Mais ils peuvent aussi reculer sous leffet dune plus grande efficience de la part des usagers et de la leve des contraintes antrieures sur loffre. Face cette incertitude plus grande que de coutume et la difficult de prvoir en temps rel les perspectives des marchs de produits de base, la meilleure solution est dopter pour la prudence. Il faut perfectionner les cadres de politique conomique et les institutions, ainsi que dgager des marges pour rpondre linstabilit cyclique, tout en intgrant progressivement de nouvelles informations qui permettent de lisser lajustement des niveaux de cours peut-tre constamment suprieurs.

Appendice 4.1. Description des donnes


Cours rels des produits de base
Les donnes mensuelles relatives aux cours des produits de base manent principalement du systme de suivi des cours des produits de base du FMI (PCPS). Il sagit de moyennes de priodes reprsentatives des cours des marchs mondiaux, dtermines par le plus grand exportateur de chaque produit. La principale exception est la srie mensuelle des cours du ptrole, qui est celle des cours limportation de brut acquitts par les raffineries et relevs par les services amricains dinformation sur lnergie (EIA) de janvier 1974 aot 2011. Cette srie est rtropole jusquen 1973 en se rfrant aux calculs effectus par Barsky et Kilian (2002). Tous les cours sont libells en dollars, comme dans dautres travaux (par exemple ceux de Cashin, McDermott et Scott, 2002) et dflats par lindice des cours la consommation (IPC) des tats-Unis pour obtenir les cours rels des produits de base (lIPC provient de la base de donnes de la Banque de rserve fdrale de St. Louis, srie CPIAUCSL). Ces cours rels sont ensuite normaliss de sorte que leur moyenne en 2005 soit gale 100. On calcule les donnes annuelles sur les cours des produits de base en prenant la moyenne mensuelle de lanne correspondante.

Exportations et importations par produit de base


Les donnes annuelles sur les importations et les exportations utilises dans le chapitresont tires de la base de donnes ONU-NBER sur les flux commerciaux bilatraux de produits de base qui couvre la priode 19622000 (Feenstra et al., 2005). Elles sont prolonges de 2001 2010 par les donnes COMTRADE de lONU, en suivant la mthodologie dcrite dans Feenstra et al., (2005) et en sappuyant sur la deuxime version de la classification-type pour le commerce international (CTCI) pour dfinir les changes de chaque produit. Les donnes sont ensuite agrges pour calculer les exportations et les importations totales par pays ainsi que par produit de base.

Indices des cours des produits de base


Les indices de cours des quatre catgories de produits de base (nergie, mtaux, alimentation et bois-

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

sons, matires premires) sont des moyennes pondres de leurs cours rels. La pondration de chaque produit est la moyenne mobile sur trois ans du total des exportations mondiales divise par les exportations mondiales de tous les produits de base de la catgorie.

Variables macroconomiques par pays


Elles manent en grande partie de la base de donnes des Perspectives de lconomie mondiale (PEM): production relle (srie NGDP_R), production nominale en dollars (srie NGDPD), solde courant en dollars courants (srie BCA), solde budgtaire global (GGXOFB) et solde budgtaire corrig des variations cycliques en pourcentage du PIB potentiel (srie GGCB). La variation du ratio dette publique/PIB est tire de la base de donnes du FMI sur la dette publique (Abbas et al., 2011). Le taux de change effectif rel vient de la srie EREER de la base de donnes du Systme des avis dinformation (INS) du FMI pour la priode allant de 1980 jusqu maintenant. Nous construisons une srie comparable couvrant les annes antrieures 1980 en combinant les pondrations INS avec les taux de change nominaux bilatraux historiques. Nous prenons le taux de croissance de cette srie construite et interpolons la srie INS dorigine en utilisant ce taux aussi loin que possible dans le pass. Les donnes relatives la croissance relle du crdit priv sont le montant du crdit bancaire au secteur priv exprim en units de monnaie locale de valeur courante tires de la ligne 22 de la base de donnes des Statistiques financires internationales du FMI (SFI). La srie sur le crdit priv est rajuste chaque fois que lon observe une discontinuit ou une rupture. Les donnes sont dflates au moyen de lIPC du pays concern pour obtenir le crdit priv en termes rels. Lindicateur du rgime de change provient de Ilzetzki, Reinhart et Rogoff (2008). Nous transformons ce classement approximatif en un indicateur binaire, les catgories 1 et 2 tant regroupes dans la rubrique fixe et les catgories 3 et 4 dans la rubrique flexible. Pour prolonger lindicateur jusqu la priode actuelle, nous prenons la valeur de 2008 pour chaque pays et supposons quelle ne change pas de 2009 2011. Lindicateur douverture du compte de capital (importante par opposition faible) est calcul par rfrence la mesure douverture de Chinn et Ito (2006, 2008)

intitule KAOPEN. Pour le prolonger, nous prenons la dernire valeur pour chaque pays et la projetons jusqu la priode actuelle. Nous prenons ensuite la mdiane de cette mesure et qualifions une observation dleve si elle dpasse cette mdiane et de basse si elle lui est infrieure. Lindicateur des crises bancaires mane de Laeven et Valencia (2008, 2010). Il prend une valeur de 1 si lon juge que le pays connat une crise bancaire systmique et de zro autrement.

Production et stocks de produits de base


Les quatre principaux produits de base tudis dans ce chapitresont le ptrole brut, le cuivre, le caf et le coton. Les statistiques relatives leur production manent de sources diverses. Les donnes mensuelles relatives la production de ptrole sont tires de la srie International Energy Statistics tablie par lEIA, qui couvre la production mondiale de ptrole (en milliers de barils par jours) de janvier 1974 aot 2011. Ces donnes sont rtropoles jusquen 1973 en utilisant les calculs de Barsky et Kilian (2002). Les stocks mensuels mondiaux de ptrole sont reprsents par ceux de lOCDE, qui proviennent aussi des statistiques internationales sur lnergie de lEIA, et sont mesurs en millions de barils en fin de priode. Pour les priodes antrieures 1988, nous suivons les mthodes de Kilian et Murphy (2010) en rtropolant les stocks de lOCDE jusquen 1970 au moyen du taux de croissance mensuel des stocks amricains (galement de source EIA). Les donnes mensuelles sur la production de cuivre ont deux origines. partir de janvier 1995, la production mondiale mane du World Bureau of Metal Statistics WBMS (qui se base sur le US Geological Survey). Pour retrouver une mesure mensuelle de la production mondiale de cuivre antrieure 1995, il faut procder en deux temps. Dabord, nous prenons le taux de croissance mensuel de la production des tats-Unis fourni par le Commodity Research Bureau (CRB), les statistiques remontant jusquen 1955. On sen sert pour rtropoler la srie WBMS. Ensuite, nous ajoutons les sries prolonges obtenues aux sries de la production extrieure aux tats-Unis manant du CRB, qui remontent jusquen 1955 (elles manaient lorigine de lAmerican Bureau of Metal Statistics). Nous calculons alors le taux de croissance de la srie de pro-

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

duction mondiale ainsi obtenue et nous lutilisons pour rtropoler la srie de production mondiale du cuivre WBMS de 1995 1955. Les stocks mensuels mondiaux de cuivre sont la somme des stocks enregistrs par le London Metal Exchange, par COMEX (qui fait partie du New York Mercantile Exchange) et par le march des mtaux de Shanghai. Les donnes, exprimes en milliers de tonnes mtriques, nous ont t aimablement communiques par la Comisin Chilena del Cobre. Les donnes annuelles relatives la production de caf et de coton manent du service tranger du ministre amricain de lagriculture (USDA). Nous faisons correspondre lanne de la rcolte lanne calendaire pendant laquelle la plus grande partie de la production a eu lieu. Les stocks de ces produits de base sont des montants en fin danne qui proviennent aussi de lUSDA.

Erreur de prvision du PIB mondial


La prvision de croissance du PIB mondial utilise lappendice 4.3 est la moyenne pondre des prvisions de croissance des sept conomies du G-7 plus le Brsil, la Chine, lInde et la Russie. Il sagit des projections 12 mois, partir de mars/avril, effectues par Consensus Economics. Les pondrations des PIB en parits de pouvoir dachat pour 2011 proviennent de la base de donnes des PME. Lerreur de prvision est calcule comme la diffrence entre cette prvision et la moyenne pondre de faon similaire des taux de croissance effectifs des pays en question.

chantillon
Lchantillon se compose de pays mergents et en dveloppement exportateurs de produits de base; on choisit celles qui ont une population dau moins 1million et dont les exportations nettes de produits de base (pour la catgorie ou le produit concerns) reprsentent au moins 10% en moyenne des exportations totales de biens pendant toutes les annes disponibles (tableau4.7).

Activit mondiale
la frquence mensuelle, on mesure lactivit mondiale comme la variation du logarithme naturel dun indice de la production industrielle mondiale. On utilise lindice tabli par le Bureau nerlandais danalyse des politiques conomiques (CPB) pour la priode allant de 1991 jusqu maintenant. Pour la priode antrieure 1991, on a rtropol les donnes du CPB au moyen du taux de croissance de lindice SFI de la production industrielle des conomies avances. la frquence annuelle, lactivit mondiale est mesure comme la variation du logarithme naturel du PIB rel mondial, que lon prend dans la base de donnes des PEM. Pour contrler la robustesse de lautorgression vectorielle la frquence mensuelle, nous avons utilis lindice dactivit mondiale de Kilian (2009). Il sagit dun indice des cots rels du fret maritime, purs de la tendance, dans le monde entier.

Appendice 4.2. Proprits statistiques des cycles de cours des produits de base
Afin de distinguer les points de retournement (points hauts et points bas) dans le cheminement temporel des cours des produits de base, nous adoptons la mthodologie de datation des cycles conjoncturels dHarding et Pagan (2002)47. Un cycle complet des cours rels des produits de base se compose dune
47Les tudes conomiques consacres aux cycles conjoncturels font traditionnellement la distinction entre cycles classiques et cycles de croissance. Dans le premier cas, les variables intressantes ne sont pas pr-traites ou transformes avant lidentification des points de retournement. Dans le deuxime cas, les variables sont filtres avant lanalyse de datation ainsi, on choisit les points de retournement de faon apprhender les priodes de croissance suprieure ou infrieure la tendance. Comme nous ne nous prononons pas propos de la prsence ventuelle de tendances dans les cours des produits de base, nous nous concentrons sur les niveaux en sparant priodes dexpansion et de contraction. Chose plus importante encore: en retenant le cycle classique, on nest pas oblig de choisir entre les diffrentes mthodes de filtrage ou dpuration de la tendance, dont on sait quelles introduisent des changements de phase fallacieux qui faussent lalgorithme des points de retournement.

Erreur de prvision des cours du ptrole


Les prvisions des cours du ptrole utilises lappendice 4.3 sont les projections 12 mois du cours en dollars du brut de type West Texas Intermediate (WTI), tires de lenqute faite en mars/avril par Consensus Economics. Lerreur de prvision correspond la diffrence entre le log de cette projection et le log du cours moyen rel au comptant du WTI en mars/avril de lanne suivante.

164

Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Tableau 4.7. Intensit en produits de base des exportations


(Rapport entre les exportations nettes de produits de base et les exportations totales de marchandises multipli par 100)

Code SFI Afghanistan, Rp. islam. d Afrique du Sud Algrie Angola Arabie saoudite Argentine Azerbadjan Bnin Bolivie Brsil Burkina Faso Burundi Cambodge Cameroun Chili Colombie Congo, Rp. dm. du Congo, Rp. du Costa Rica Cte dIvoire gypte El Salvador mirats arabes unis quateur thiopie Gorgie Ghana Guatemala Hati Honduras Inde Indonsie Iran, Rp. islam. d Iraq Kazakhstan Kenya Kowet Lettonie Libria Libye Madagascar Malaisie Malawi Mali Maurice Mauritanie Mexique Moldova Mongolie Mozambique Myanmar Nicaragua Niger Nigria Oman 512 199 612 614 456 213 912 638 218 223 748 618 522 622 228 233 636 634 238 662 469 253 466 248 644 915 652 258 263 268 534 536 429 433 916 664 443 941 668 672 674 548 676 678 684 682 273 921 948 688 518 278 692 694 449

Groupes de produits de base Principaux produits de base Code Banque Tous produits Matires mondiale de base nergie Mtaux Alimentation premires Ptrole Cuivre Caf Coton AFG ZAF DZA AGO SAU ARG AZE BEN BOL BRA BFA BDI KHM CMR CHL COL COD COG CRI CIV EGY SLV ARE ECU ETH GEO GHA GTM HTI HND IND IDN IRN IRQ KAZ KEN KWT LVA LBR LBY MDG MYS MWI MLI MUS MRT MEX MDA MNG MOZ MMR NIC NER NGA OMN 23,5 24,1 60,5 80,9 82,6 37,3 27,8 27,7 61,4 29,0 33,6 70,7 78,8 51,2 56,1 58,9 75,9 48,4 61,9 29,4 39,4 65,5 74,3 38,7 62,8 44,6 12,9 56,8 49,1 77,8 61,1 69,0 30,2 67,0 15,4 19,4 88,1 26,7 36,0 23,2 43,4 37,5 49,8 23,5 34,0 40,3 59,6 56,0 19,0 87,8 85,1 26,0 15,0 13,8 16,3 15,9 12,7 10,2 28,8 17,9 79,1 86,4 32,1 85,4 89,8 44,1 69,5 13,2 14,5 90,2 29,1 25,5 25,0 57,5 42,2 22,5 16,1 15,8 55,0 88,9 20,4 22,8 48,5 16,7 11,7 54,5 42,3 34,7 17,2 51,9 49,6 31,1 39,9 67,7 28,8 12,7 46,9 41,2 14,7 50,3 10,6 10,6 24,3 85,0 93,5 42,8 23,6 67,7 29,2 17,8 15,4 49,7 40,5 69,9 29,6 53,9 19,6 12,7 30,2 39,1 12,0 14,3 56,2 12,5 68,4 65,6 86,3 38,1 22,0 26,1 29,4 47,1 64,4 33,5 25,2 19,4 33,0 48,9 36,2 32,8 20,2 17,5 15,6 63,2 13,7 14,4 43,0 15,5 35,3 13,5 32,5 45,2 13,0 31,3 53,7 68,0 84,0 13,4

19,0 39,8

13,6 26,2 41,1 10,7

21,1

16,6

80,5 89,3

Fonds montaire international | Avril 2012

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau 4.7. Intensit en produits de base des exportations (suite)


Groupes de produits de base Principaux produits de base Code Banque Tous produits Matires mondiale de base nergie Mtaux Alimentation premires Ptrole Cuivre Caf Coton UGA UZB PAN PNG PRY PER PHL SYR CAF LAO DOM KGZ RUS RWA SLE SDN LKA TJK TZA TCD THA TGO TUN TKM UKR URY VEN VNM YEM ZMB ZWE 77,5 53,6 12,2 72,7 58,5 54,3 12,2 49,7 43,8 19,8 55,5 63,6 11,4 47,9 26,3 65,3 34,9 83,0 16,0 27,1 12,6 68,8 15,4 35,6 59,5 67,0 72,3 33,3 34,8 12,1 57,0 12,5 14,3 24,4 43,1 24,1 13,9 20,6 18,9 12,2 48,2 34,9 26,3 58,1 80,4 71,7 19,0 57,3 16,1 79,4 72,9 30,3 13,5 70,0 10,3 14,5 23,9 23,3 20,1 68,2 11,1 29,9 11,7 68,5 33,8 39,0 69,1 11,1 22,7 31,2 50,5 15,8 17,9 12,0 28,7 51,5 32,3 27,7 24,3 40,1 16,0 10,2 10,1 28,5 32,6 51,0 15,9 13,8 12,9 10,3 41,8 11,5 22,8 19,9 25,6 18,6 65,8 41,7 11,3 13,3

Code SFI Ouganda Ouzbkistan Panama Papouasie-Nouvelle-Guine Paraguay Prou Philippines Rpublique arabe syrienne Rpublique centrafricaine Rpublique dm. pop. lao Rpublique dominicaine Rpublique kirghize Russie Rwanda Sierra Leone Soudan Sri Lanka Tadjikistan Tanzanie Tchad Thalande Togo Tunisie Turkmnistan Ukraine Uruguay Venezuela Vietnam Ymen, Rp. du Zambie Zimbabwe 746 927 283 853 288 293 566 463 626 544 243 917 922 714 724 732 524 923 738 628 578 742 744 925 926 298 299 582 474 754 698

Maximum Moyenne Mdiane cart-type Nombre dconomies


Source : calculs des services du FMI.

88,1 47,9 49,4 21,8 78

90,2 47,8 46,2 28,0 30

71,7 27,1 22,7 15,9 17

69,1 31,8 28,4 15,5 40

70,0 23,5 19,5 14,4 32

93,5 50,1 51,0 26,6 29

72,9 35,8 29,2 21,7 6

65,8 26,8 20,2 17,2 22

68,5 29,2 26,6 17,6 14

Note : Les donnes ne gurent pas si la part est infrieure 10, chiffre qui correspond au critre utilis pour dnir lchantillon. Le tableau montre les moyennes de chaque part calcules partir des donnes disponibles sur la priode 19622010. Pour les groupes de produits de base, la part moyenne est calcule pour chaque composante, puis ces moyennes sont agrges. La catgorie tous produits de base comprend lor et largent. Voir lappendice 4.1 pour plus de dtails sur les donnes source.

phase ascendante du point bas au point culminant et dune phase descendante du point culminant au point bas. En sinspirant de Cashin, McDermott et Scott (2002), on distingue comme point de retournement possible un maximum et un minimum local si le cours pendant ce mois est suprieur ou infrieur celui relev deux mois auparavant et deux mois plus tard. Lensemble des points de retournement slectionns doit ensuite donner une

alternance de points hauts et de points bas. En outre, chacune des phases (ascendantes ou descendantes) dfinies par les points de retournement doit durer au moins 12 mois de faon donner un cycle complet de 24 mois au minimum. Avec cet exercice, on obtient pour 46 produits de base plus de 300 cycles complets dune dure moyenne de cinq ans (tableau4.8). La dure moyenne (mdiane) des phases ascendantes et des-

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Fonds montaire international | Avril 2012

CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

cendantes est respectivement de lordre de 2 (2) ans et de 3 (2) ans (graphique4.12). Il existe toutefois des variations significatives de la distribution au sein des catgories de produits de base et entre elles. Ainsi, une phase de baisse du ptrole brut dure en moyenne 31 mois au lieu de 33 mois pour une phase de hausse. Pour les autres produits de base, les phases descendantes sont en gnral plus longues que les phases ascendantes, en particulier pour les cours de lalimentation et des matires premires. Il est possible que ces derniers subissent leffet de certains facteurs ngatifs persistants en rapport avec les conditions climatiques, les maladies des plantes, etc., qui ninfluent gnralement pas sur les cours de lnergie et des mtaux. lexception du ptrole brut et de quelques mtaux, les phases de baisse des cours sont damplitude un peu plus grande que celles de hausse (graphique4.13). Ces constats rejoignent les conclusions des travaux conomiques sur le sujet (Cashin, McDermott et Scott, 2002) et des tudes antrieures qui constatent que les cours des produits de base agricoles sont caractriss par de longues priodes de marasme entrecoupes de courtes pointes de hausse (Deaton et Laroque, 1992). Pour le caf et le coton, toutefois, les diffrences de dure entre hausses et baisses sont faibles. Cela pourrait tre d au fait que, sagissant de produits pouvant tre stocks, les stocks contribuent sans doute beaucoup lisser les cours dans les deux sens.

Graphique 4.12. Dure des phases de hausse et de baisse des cours des produits de base
(En mois)

Pour la plupart des catgories des produits de base, lexception de lnergie, les baisses durent un peu plus longtemps que les hausses.

nergie

Mtaux

Alimentation

Matires premires

1. Dure du point bas au point haut (phase de hausse)

nergie

Mtaux

Alimentation

Matires premires 0 20 40 60 80 100

2. Dure du point haut au point bas (phase de baisse)

nergie

Appendice 4.3. Description du modle dautorgression vectorielle


Dans cet appendice, nous dcrivons le modle des marchs mondiaux de produits de base employ pour trouver les sources des fluctuations des cours de ces produits voques dans la section consacre aux dterminants des marchs de produits de base et leurs effets macroconomiques.

Mtaux

Alimentation

Matires premires 0 20 40 60 80 100

Modle structurel dautorgression vectorielle (VAR) des marchs mondiaux de produits de base
En nous inspirant des travaux de Kilian (2009) sur le march mondial du ptrole, nous estimons un modle structurel VAR du march mondial des produits de base pour chacun des quatre produits dimportance

Source : calculs des services du FMI. Note : Dans chaque cadre, la ligne verticale interne est la dure mdiane au sein de la catgorie, tandis que les parties droite et gauche indiquent les quartiles suprieur et infrieur. La distance partir des carrs noirs (valeurs adjacentes) aux deux extrmits indique ltendue de la distribution dans cette catgorie de produits lexclusion des valeurs aberrantes. On trouvera lappendice 4.2 une description de lalgorithme des points de retournement utilis pour distinguer les points hauts et bas.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

majeure: ptrole brut, cuivre, caf et coton. Chaque VAR comprend lensemble des variables suivantes: z'i,t = (qi,t, yt, ki,t, st, pi,t),
Graphique 4.13. Amplitude des phases de hausse et de baisse des cours des produits de base
(Log de la variation du cours rel)
Sauf pour lnergie, lamplitude des baisses est gnralement suprieure celle des hausses.

(4.1)

nergie

Mtaux

Alimentation

Matires premires

o t est lindice du temps, qi,t la variation du log de la production mondiale du produit i, yt reprsente les variations de lactivit conomique mondiale, ki,t est le changement du log des stocks mondiaux du produit i, st la variation du log du taux de change effectif rel du dollar (TCER) et pi,t la variation du log du cours rel du produit i48. Pour chaque produit i, le modle VAR structurel prend la forme suivante: zi,t = i + Am,i zi,tm + ei,t ,
m=1 Mi

1. Amplitude des hausses

(4.2)

nergie

Mtaux

Alimentation

Matires premires 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0

2. Amplitude des baisses

nergie

Mtaux

Alimentation

Matires premires 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0

Source : calculs des services du FMI. Note : Dans chaque cadre, la ligne verticale intrieure est lamplitude mdiane au sein de la catgorie, tandis que les parties droite et gauche indiquent les quartiles suprieur et infrieur. La distance partir des carrs noirs (valeurs adjacentes) aux deux extrmits indique ltendue de la distribution dans cette catgorie de produits lexclusion des valeurs aberrantes. On trouvera lappendice 4.2 une description de lalgorithme des points de retournement utilis pour distinguer les points hauts et bas.

o ei,t est un vecteur dinnovation (5 x 1) de moyenne zro et sans corrlation srielle, i est un vecteur de constantes (5x1), et Am,i est une matrice de coefficients (5x5) des variables au retard m pour un total de Mi retards. Nous supposons que les innovations peuvent tre exprimes comme ei,t = A0,i i,t , o i,t est un vecteur des chocs structurels sans corrlation spatiale et srielle avec une variance 1 et A0,i est une matrice des coefficients qui caractrise les chocs structurels par rapport aux chocs contemporains de la forme rduite. Pour identifier les chocs sur la demande et la production, nous laborons des hypothses concernant la structure de la matrice A0,i. En particulier, nous supposons que la variation de la production mondiale dun produit de base (qi,t) ne ragit pas aux autres chocs instantanment, mais seulement avec un certain dlai. Cela signifie que linnovation estime de lquation de production reprsente le choc structurel sur la production. En dautres termes, les changements de la courbe de demande des produits de base dus aux chocs sur lactivit mondiale ou dautres facteurs ninfluent pas sur la production pendant la mme priode, mais peuvent le faire peu aprs et ultrieurement. Cette hypothse semble justifiable avec les donnes mensuelles dont nous disposons pour le ptrole brut et le cuivre. Sagissant du caf et du
48Pour les VAR du cuivre et du ptrole, nous prenons lindice de la production industrielle mondiale comme mesure de lactivit mondiale. Pour les produits de base agricoles, nous prenons le taux de croissance du PIB mondial, car les VAR sont estims avec une frquence annuelle. Dans un contrle de la robustesse des rsultats frquence mensuelle, nous testons la mesure diffrente de lactivit mondiale propose par Kilian (2009).

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Tableau 4.8. Proprits statistiques des cours rels des produits de base
Nombre de Dure Dure Amplitude Amplitude entre la Date de phases du Nombre de moyenne moyenne Amplitude moyenne dernire observation dbut de la point haut phases du du point du point moyenne du du point Dure disponible et la Dure de la srie (anne; au point point bas au haut au bas au point haut au bas au moyenne dernire phase point dernire mois) bas point haut point bas point haut point bas point haut du cycle haut/point bas priode 1973 : M2 1993 : M12 1973 : M2 1992 : M1 1970 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1975 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1980 : M1 1980 : M1 1979 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1978 : M9 1957 : M1 1965 : M1 1957 : M1 1965 : M1 1960 : M7 1975 : M1 1957 : M1 1980 : M1 1978 : M1 1957 : M1 1970 : M1 1972 : M5 1957 : M1 1957 : M1 1979 : M12 1987 : M1 1957 : M1 1980 : M1 1957 : M1 1968 : M4 1976 : M1 1970 : M1 1980 : M1 1980 : M1 1975 : M1 1975 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1957 : M1 1957 : M1 7 4 7 6 7 9 7 10 7 9 9 10 7 7 6 6 4 12 12 4 10 9 9 8 6 6 9 5 6 7 8 6 8 9 5 4 8 4 10 6 7 5 6 5 5 6 12 7 8 9 6 5 6 6 8 10 8 10 8 10 8 10 7 8 6 7 5 11 13 4 11 10 10 8 7 6 10 6 5 7 8 7 9 10 6 5 9 4 11 5 7 6 6 6 6 6 13 7 9 9 31,0 25,0 31,3 16,7 37,9 38,8 36,1 35,7 34,0 39,2 40,7 35,6 58,6 39,4 21,5 37,0 64,5 24,3 25,8 34,5 27,6 32,6 37,3 41,3 51,8 40,0 28,4 37,6 43,7 52,9 33,0 37,5 42,8 35,1 34,6 37,3 44,3 39,0 34,0 39,0 27,3 48,6 21,7 23,2 45,4 35,7 24,9 58,1 41,1 42,4 33,0 20,4 32,7 18,5 26,0 28,5 40,0 29,0 24,5 27,9 33,6 26,8 31,7 39,5 40,2 22,1 25,2 31,2 25,5 44,3 27,7 25,4 27,9 25,5 39,0 31,5 37,2 26,5 23,2 39,4 28,5 33,6 32,8 26,9 27,8 27,6 25,0 34,0 26,7 30,4 32,4 40,3 32,7 37,3 32,3 34,0 24,8 33,9 33,9 29,8 0,7 0,6 0,8 0,4 0,5 0,9 0,9 0,7 0,7 0,6 0,8 0,6 0,5 0,5 0,2 1,1 0,9 0,6 0,9 0,6 0,8 0,7 0,8 0,7 1,0 0,8 0,7 0,8 0,9 1,3 0,7 0,8 0,7 0,9 1,1 0,6 0,6 0,8 0,7 0,6 0,8 0,6 0,6 0,5 0,6 0,5 0,6 1,0 0,8 0,7 0,9 0,7 0,9 0,5 0,4 0,8 0,8 0,6 0,6 0,6 0,8 0,5 0,5 0,4 0,2 0,9 0,6 0,5 0,9 0,5 0,8 0,7 0,7 0,7 0,9 0,8 0,7 0,6 0,9 1,2 0,6 0,7 0,7 0,9 1,2 0,7 0,6 1,0 0,7 0,7 0,9 0,5 0,7 0,6 0,4 0,4 0,5 1,0 0,8 0,7 65,3 45,0 65,3 36,6 60,9 63,2 77,6 65,3 57,1 66,6 76,0 64,0 81,9 72,1 67,2 46,3 82,5 49,5 51,0 84,5 53,7 55,6 65,4 70,3 89,8 69,3 67,1 62,0 69,6 87,1 60,1 56,0 69,0 59,1 57,4 65,3 68,0 81,0 58,7 61,2 57,3 56,4 59,0 61,2 70,4 72,6 48,7 55,7 55,3 69,7 0,1 0,1 0,2 0,6 0,2 0,3 0,2 0,1 0,0 0,2 0,2 0,6 0,1 0,1 0,0 0,1 0,7 0,2 0,6 0,8 0,3 0,1 0,1 0,2 0,1 0,1 0,4 0,0 0,3 0,1 0,1 0,2 0,3 0,3 0,4 0,1 0,4 0,2 0,3 1,6 0,3 0,3 0,5 0,0 0,1 0,1 0,7 0,1 0,4 0,3 17 9 15 25 8 22 6 6 3 6 16 16 6 11 8 2 6 18 8 79 8 4 8 20 4 8 18 3 10 9 8 6 8 6 8 8 6 19 8 126 6 8 18 4 5 8 7 7 8 4

Produit de base nergie Charbon Ptrole brut Gaz naturel Alimentation Cacao Caf Th Seigle Mas Riz Bl Buf Agneau Volaille Porc Poissons Crevettes Huile de noix de coco Huile dolive Huile de palme Farine de soja Huile de soja Graines de soja Huile de tournesol Bananes Farine de poisson Arachides Oranges Sucre Mtaux Aluminium Cuivre Plomb Nickel Acier tain Uranium Zinc Or Argent Matires premires Bois dur Bois dur sci Bois tendre Bois tendre sci Coton Cuirs et peaux Caoutchouc Laine

Source : calculs des services du FMI. Note : Toutes les sries prennent n en octobre 2011 (2011 : M10), sauf celle du ptrole brut, qui se termine en aot 2011 (2011 : M8). Les points hauts et les points bas sont dtermins selon lalgorithme de Harding et de Pagan (2002) dans les conditions dcrites lappendice 4.2. La longueur ou dure dune phase est donne en mois. Lamplitude dune phase est donne en units en logarithme naturel. On trouve lappendice 4.1 une description complte des donnes.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

coton, seules les donnes annuelles de production mondiale sont disponibles, mais lhypothse semble encore pouvoir tre valide, parce que leurs cycles de production sont relativement longs49. Parmi les exemples de chocs t sur la production figurent les accidents climatiques imprvisibles qui nuisent au rendement, comme les inondations ou la scheresse (pour les produits de base agricoles), les perturbations imputables des incidents techniques ou des arrts de travail non anticips (pour le ptrole et les mtaux) ou encore les avances technologiques imprvues qui stimulent la production. Nous supposons aussi que lactivit mondiale (yi) puisse tre influence instantanment par un choc structurel sur la production, mais seulement avec retard par les autres chocs. Cela signifie que linnovation estime partir de lquation sur lactivit mondiale, aprs prise en compte de leffet du choc sur la production, reprsente le choc structurel sur lactivit mondiale. L encore, ces hypothses semblent justifiables avec une frquence mensuelle. Mme lorsque les donnes sous-jacentes sont annuelles, les hypothses semblent encore raisonnables tant que le produit de base considr contribue relativement peu au PIB mondial. Nanmoins, il convient dinterprter avec prcaution les rsultats concernant les produits de base agricoles50. Considres ensembles, ces hypothses impliquent ce qui suit: ei,t = A0,i i,t
q ,t ei y ,t ei k ,t ei s ,t ei p ,t ei q 0 i ,t y 0 i ,t . 3 i,t , 4 . i,t . 5 i,t

. 0 0 0 . . 0 0 = . . . . . . . . . . . .

(4.3)

lation. Rptons quavec les restrictions indiques ici, nous ne pouvons trouver que les chocs structurels sur y q la production et lactivit mondiale (i ,t et i,t ). On remarquera que nous intgrons dans le modle les variations des stocks des produits de base et du log du TCER des tats-Unis, car on sait que ces deux variables amliorent les projections des cours et de la production du ptrole, des mtaux et des autres produits de base51. En outre, comme ces variables peuvent ragir rapidement dautres donnes, elles intgrent probablement des informations prospectives sur le march des produits de base considr (dans le cas des stocks) et sur lactivit mondiale (dans le cas des stocks et du TCER) allant au-del de ce que contiennent la production, lactivit et les cours. De ce fait, les chocs identifis sur la production et la demande mondiale sont plus prcis dans notre modle VAR cinq variables que dans un modle VAR trois variables sans le TCER et les stocks. Les fluctuations de cours non expliques par les chocs sur la demande ou la production dcoulent dune conjonction de facteurs que nous ne pouvons isoler. Ils comprennent des chocs propres certains produits de base, mais aussi la diffusion dinformations propos de lvolution future des marchs de ces produits52. Dans ces conditions, les variations de la production totalement ou partiellement anticipes apparaissent dans la composante inexplique du cours au moment o linformation concernant lvolution venir devient connue plutt quau moment o elle se produit effectivement. On pourrait citer comme illustration de ce type de choc anticip sur la production le cas rcent de la Libye o lon sattendait ce que lagitation politique perturbe la production de ptrole, et donc loffre globale de ce produit, provoquant lavance une hausse des cours53. Nos rsultats confirment galement ceux de
51Voir De Gregorio, Gonzlez et Jaque (2005) pour le rle du TCER amricain dans la formation des cours du cuivre ainsi que Kilian et Murphy (2010) pour celui des stocks de ptrole brut dans la formation des cours de ce produit. 52Il y a diffrents exemples de ces chocs spcifiques. On peut citer celui dun changement de got du consommateur au profit du caf et au dtriment du th (ce qui sest produit pendant la dcennie coule), ce choc tant pris en compte par notre composante rsiduelle. Il y a dautres exemples: les progrs technologiques qui influent sur lintensit dutilisation du ptrole, le recours une source dnergie de substitution ou un essor/effondrement mondial du secteur du logement qui modifie la demande de cuivre. 53La financiarisation des marchs de produits de base a peut-tre accentu la sensibilit de leurs cours aux informations portant sur

o 0 indique que le choc structurel na pas deffet sur le choc de forme rduite correspondant, tandis que le point montre quil ny a pas de restrictions la corrfaut plus de cinq ans aux nouveaux cafiers pour arriver maturit (Wellman, 1961). Pour le coton, dont le cycle de rcolte est dun an environ, lhypothse retenue nest peut-tre pas aussi vidente (Smith et Cothren, 1999). 50Dans le cas de la frquence annuelle, le problme plus important se pose du fait que les variations relles des cours des biens peuvent tre corrles avec dautres facteurs qui dterminent le PIB mondial, mais ne sont pas incluses dans le systme VAR. Cela peut gnrer le biais de variable omise, ce qui influence linterprtation des rsultats.
49Il

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Kilian (2009) pour les autres produits de base. On peut en conclure que les chocs sur la demande expliquent mieux les fluctuations des cours des produits de base que les chocs non anticips sur la production. Un autre exercice auquel nous nous sommes livrs laisse penser que les chocs sur la demande ont plus dimportance que ceux sur la production, ce qui corrobore les rsultats de nos modles VAR (dans le cas du ptrole). Nous notons une corrlation positive et significative entre les rvisions des prvisions de cours des produits de base et celles du PIB rel mondial, do il semble ressortir que les cours du ptrole sont dtermins par lactivit mondiale (graphique4.14). En fait, si les rvisions des prvisions de cours du ptrole sont troitement lies aux chocs ngatifs sur la production des produits de base, qui psent sur le PIB mondial, il devrait y avoir une corrlation ngative entre les rvisions portant sur les prvisions de cours et celles portant sur lactivit conomique mondiale. Nous navons pu procder cette analyse pour dautres produits de base en raison de labsence de sries temporelles sur les prvisions de Consensus Economics pour leurs cours. quel degr de variation du PIB des exportateurs de produits de base peut-on sattendre en raction aux volutions des cours rels de ces produits entranes par des chocs sur la demande ou la production mondiales? Pour rpondre cette question dans les cas du cuivre et du ptrole, nous devons rendre les chocs sur la demande et la production mondiales du modle VAR mensuel comparables aux chocs utiliss dans la rgression de panel, qui sont une frquence annuelle. Pour cela, nous faisons lhypothse dune srie de chocs pour les 12 premiers mois dont chacun est gal au choc dun cart-type employ dans la rgression annuelle. Pour le ptrole, le rsultat est une hausse de 12,2% de son cours rel pendant lanne concerne du fait dun choc annuel sur la demande mondiale et une hausse de 3,8% du fait dun choc (ngatif ) sur la production mondiale de ptrole. Pour le cuivre, on obtient une hausse de quelque 8% de son cours rel sous leffet de 1 choc sur la demande mondiale et une hausse de 3% sous leffet dun choc (ngatif) sur la production mondiale de cuivre. Ainsi, llasticit du
les perspectives des marchs (on trouvera au chapitre1 des Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2011 un examen de linfluence de la financiarisation sur les cours des produits de base).

Graphique 4.14. Corrlation entre la croissance du PIB rel mondial et les erreurs de prvision des cours du ptrole
Les volutions inattendues des cours mondiaux du ptrole sont corrles positivement celles de lactivit mondiale.

80 60 40 20 0 20 40 Corrlation = 0,49 Valeur p = 0,024 60 80 5 4 3 2 0 1 2 Erreur de prvision sur la croissance du PIB rel mondial 3 Erreur de prvision sur les cours du ptrole

Sources : Consensus Economics; calculs des services du FMI. Note : Les erreurs de prvision sont calcules comme la valeur effective moins la valeur prvue. Lerreur de prvision sur la croissance du PIB rel mondial est exprime en points de pourcentage, alors que celle sur les prix rels du ptrole est en logarithme multipli par 100. La ligne indique la ligne de rgression du meilleur ajustement par les moindres carrs. On trouvera lappendice 4.1 une description complte des donnes sous-jacentes.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

PIB rel des exportateurs en raction aux variations des cours peut maintenant tre obtenue partir de leurs effets sur le PIB rel pendant un an (voir tableau4.5). Sagissant du ptrole, par exemple, llasticit implicite du PIB rel un changement du cours de ce produit entran par la demande mondiale slve 0,03 dans lanne de limpact et 0,15 trois ans aprs. Bien que llasticit un changement du cours du ptrole suscit par la production mondiale soit dimportance comparable (0,05 lors de limpact et 0,14 trois ans aprs), leffet du choc sur le PIB dun exportateur nest pas statistiquement significatif (comme on le voit au tableau4.4).

phases gnres par la production comprennent une baisse (janvier 1996dcembre 1998) et une hausse (janvier1999septembre2000).

Appendice 4.4. Principales caractristiques du modle GIMF et application un exportateur de ptrole de petite taille et ouvert
Le modle montaire et budgtaire mondial intgr (GIMF) est un modle gnral dquilibre dynamique plurisectoriel et plurinational qui comporte une large gamme de types de friction rels et nominaux considrs comme intressants par les tudes macroconomiques rcentes54. Nous employons dans ce chapitreune version bi-rgionale du GIMF incluant un pays exportateur de petite taille et ouvert ainsi que le reste du monde, lequel est un importateur net de ptrole. Le secteur ptrolier est modlis selon les modalits dcrites au chapitre3 des Perspectives de lconomie mondiale davril 2001. Les emprunts ltranger de ce pays sont modliss de faon telle que la prime de risque souverain slve paralllement au niveau de la dette publique nette. Avec le calibrage retenu ici, qui est un niveau dendettement de 100% du PIB, une diminution (augmentation) de 20 points de la dette entrane une baisse (hausse) de 53 (103) points de base de la prime de risque. En revanche, si la dette reprsente 30% du PIB, une diminution/augmentation de 20 points de pourcentage entrane une baisse (hausse) de 11 (16points) de la prime de risque.

Robustesse
Nous avons effectu plusieurs contrles de robustesse de notre modle VAR de rfrence, savoir: 1) utilisation du log des cours rels des produits de base et du log du TCER amricain en niveaux plutt quen diffrences, puisquil ny a pas de raison manifeste de croire que ces variables devraient tre non stationnaires; 2) recours lindice dactivit mondiale relle de Kilian (2009) dans les modles VAR avec des donnes mensuelles au lieu de la variation du log de la production industrielle mondiale; 3) emploi dun dflateur de substitution pour les cours des produits de base se rfrant lindice pondr des cours de gros en DTS au lieu de lIPC amricain. De manire gnrale, les rsultats sont qualitativement inchangs pour tous les produits de base. Recensement des phases de variation des cours dtermines par la demande mondiale et de celles dtermines par la production Nous considrons quune phase est dtermine par la demande mondiale si la contribution lamplitude de cette phase de la composante demande mondiale est dau moins 25% et dpasse la contribution de la composante production mondiale et vice versa pour une phase gnre par la production. Pour le ptrole, cela aboutit distinguer quatre phases dtermines par la demande mondiale, dont deux de baisse (octobre1990dcembre 1993 et octobre2000dcembre 2001) ainsi que deux de hausse (janvier1994octobre 1996 et janvier2002 juillet 2008). Elles figurent au graphique4.8. Les

Politique budgtaire
La rgle de politique budgtaire est dfinie comme un simple objectif numrique assign au ratio solde budgtaire de ltat/PIB, qui a pour but de stabiliser la dette proximit de la cible long terme tout en limitant le plus possible linstabilit de la production et de linflation. Elle prend la forme suivante: (t tpot) com (ct c tpot) gst = gs* + d tax + d , PIBt PIBt (4.4)

54On trouvera une description intgrale du modle GIMF dans Kumhof et al., (2010), ainsi que dans Kumhof et Laxton (2009a).

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

o gst est le ratio excdent budgtaire/PIB; gs* est lobjectif long terme portant sur ce ratio; t et ct sont respectivement les recettes fiscales non ptrolires et les royalties ptrolires; tpot et ctpot sont les niveaux potentiels des recettes fiscales et des royalties55. Les diffrences entre les valeurs relles et potentielles sont les carts (gaps). Les coefficients d tax et d com dterminent le type de rgle adopt56. Le choix de d tax et de d com assure une continuit des rgles dont
55Plus prcisment, les recettes fiscales correspondent la somme des prlvements sur le travail et le capital oprs sur le secteur non ptrolier, quoi sajoutent les taxes sur la consommation et les transferts. On dfinit les recettes potentielles comme les taux actuels dimposition multiplis par lassiette en situation dquilibre long terme. Les recettes ptrolires potentielles sont calcules partir des valeurs long terme de la production et des cours de ce produit. 56Par construction, on est certain que les ratios excdent budgtaire/PIB et dette/PIB atteignent finalement leurs objectifs long terme, car tous les carts disparaissent quand les chocs temporaires sont rsorbs. Kumhof et Laxton (2009b) montrent que cette catgorie de rgles convient particulirement pour apprhender les priodes de haute (basse) conjoncture et se montre donc efficace pour stabiliser les fluctuations du cycle conjoncturel.

trois formes sont voques dans ce chapitre: 1) rgle dquilibre budgtaire quand d tax et d com sont gaux zro, 2) rgle dexcdent structurel quand d tax et d com sont gaux 1; 3) rgle anticyclique quand d tax et d com sont suprieurs 157. Pour appliquer le ratio excdent/PIB prescrit par la rgle, le gouvernement dispose en principe dune panoplie dinstruments budgtaires utilisables. Toutefois, par souci de simplicit, nous supposons quil la respecte en modifiant le taux de la taxe sur la main-duvre. Comme on la mentionn plus haut, les rsultats qualitatifs ne changent pas si lon se sert dun autre instrument budgtaire pour se conformer la rgle. Pour dterminer la rgle optimale, on value les diffrents paramtres de faon trouver la fonction minimum de perte des carts-types de linflation et de la production. Nous valuons la valeur actuelle nette de lutilit actualise des mnages dans le cadre de lanalyse des variations permanentes des cours du ptrole.
57On trouvera dans Snudden ( paratre) une prsentation plus dtaille de la rgle budgtaire et du secteur des administrations.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr4.1. Effets macroconomiques des chocs sur les cours des produits de base dans les pays faible revenu
Les chocs sur les cours des produits de base peuvent avoir dimportantes consquences conomiques, sociales et politiques sur les pays faible revenu, quils en soient importateurs ou exportateurs. La plupart de ces pays sont importateurs nets dalimentation et de ptrole, beaucoup acquittant en particulier une lourde facture ptrolire. En mme temps, les produits de base reprsentent plus de la moiti des exportations de marchandises dun tiers environ dentre eux; les fluctuations des cours peuvent donc entraner des variations marques des soldes extrieurs, les uns tant gagnants et les autres perdants en fonction de la structure des changes et de la nature des produits dont les cours voluent. Les chocs mondiaux sur les cours des produits de base suscitent aussi en gnral de linflation et des tensions sociales dans les pays faible revenu. En effet, les cours de lalimentation, qui y reprsentent prs de la moiti du panier du consommateur, sont fortement corrls ceux des autres produits de base1. La ponction qui en rsulte sur les revenus rels des mnages peut aggraver la pauvret et susciter des pressions politiques en faveur de mesures budgtaires de compensation, elles-mmes susceptibles de peser sur les finances publiques. Lexprience rcente montre bien limportance des cours des produits de base pour les pays faible revenu. La pousse des cours de lalimentation et du ptrole en 200708 a t lorigine de tensions inflationnistes (graphique4.1.1) jusquen 2009 lorsque les cours des produits de base ont chut sous leffet de la crise financire mondiale. la fin de 2010 et au dbut de 2011, les pays faible revenu ont t confronts une rsurgence gnrale de ces cours. cette occasion, le mouvement de hausse a t plus gnral quen 2007 08, ce qui a amorti le choc sur les pays faible revenu exportateurs de produits de base non ptroliers. En outre, lacclration de linflation a t davantage conteLauteur de cet encadrest Julia Bersch, qui sest inspire de FMI (2011a). Les pays faible revenu dont il est question dans cet encadrsont ceux qui ont droit des financements assortis de conditions avantageuses du FMI dans le cadre du Fonds fiduciaire pour la rduction de la pauvret et la croissance, lexception de la Somalie, qui en a t exclue faute de pouvoir fournir des donnes. 1En revanche, la part de lalimentation dans les paniers de consommation est infrieure 20% dans les pays de lOCDE.

Graphique 4.1.1. Inflation globale dans les pays faible revenu et indice des cours mondiaux des produits de base
En 2011, linflation globale na que peu acclr dans la plupart des pays bas revenu. 12 Indice des cours des produits de base (chelle de droite; 2005 = 100) 250

10

200

8 150 6 100 4 Inflation globale (chelle de gauche; en points de pourcentage, mdiane) 50

0 2007

0 08 09 10 11 12

Sources : Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2011; estimations des services du FMI.

nue dans la plupart des cas, parfois grce de bonnes rcoltes. peu prs la moiti des pays faible revenu ont pris des mesures budgtaires, dont on estime le cot mdian plus de 1 point de PIB, pour attnuer limpact du choc sur le plan social et sur linflation. Il sest agi de subventions lalimentation et/ou aux produits ptroliers (quelques-unes seulement ciblant les pauvres), de mesures de protection sociale ainsi que dallgements des impts et des droits limportation.

Simulation des eets macroconomiques dune nouvelle pousse des cours mondiaux des produits de base
Nous examinons les consquences ventuelles dun nouveau choc mondial sur les cours des produits de base au moyen du cadre danalyse de la vulnrabilit des pays faible revenu rcemment mis au point par le FMI2. Le scnario est construit par rfrence
2On

trouvera des prcisions dans FMI (2011a).

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Encadr4.1 (suite)
aux anticipations des marchs intgres aux contrats doptions sur les produits de base, tandis que les chocs sur les diffrents produits sont harmoniss sur la base de cours se situant dans les 7% les plus levs de la distribution anticipe des probabilits3. Nous simulons les effets du choc pays par pays, en tenant compte de lexprience des chocs antrieurs ainsi que des diffrences internationales dans la composition des changes et les paniers de consommation. Lanalyse par scnario montre quune nouvelle envole des cours des produits de base pourrait avoir de graves retombes macroconomiques et sociales. Lincidence sur la croissance serait modeste, mais le choc sur les cours ferait passer 31millions de personnes sous le seuil de pauvret en raison surtout de lacclration de linflation et de labsence dune protection sociale efficace (graphique4.1.2). Des mesures budgtaires de compensation, modlises sur la base des expriences antrieures, pourraient entraner une dgradation du solde budgtaire mdian de plus de 1point de PIB en 2012, dont peu prs les trois quarts seraient imputables la hausse des cours du ptrole et le dernier quart celle des prix de lalimentation (graphique4.1.3). Lincidence extrieure du scnario des cours des produits de base pnaliserait la grande majorit des pays faible revenu, la dgradation mdiane de la balance commerciale atteignant prs de 3% du PIB (graphique4.1.4). Elle rsulterait principalement de la monte des cours du ptrole et, moindre degr, de celle des prix de lalimentation. Seuls les exportateurs nets de ptrole seraient gagnants. Les exportateurs nets dalimentation ne feraient quun peu mieux que les importateurs nets, car les uns comme les autres souffriraient de la majoration des cours du ptrole. Les pays faible revenu subissant un choc ngatif sur les termes de lchange verraient leurs besoins de financement externes augmenter de quelque 9 milliards de dollars, dont lessentiel au titre de quelques grands pays nexportant pas de produits de base.
3Dans ce scnario spcifique, on suppose que les cours de lalimentation augmentent de 25% en 2011 et de 31% en 2012 par rapport la prvision de rfrence; les cours du ptrole augmenteraient de 21 % en 2011 et de 48% en 2012, ceux des mtaux de 21% en 2011 et de 36% en 2012.

Graphique 4.1.2. Effet sur linflation de la hausse des cours des produits de base dans les pays faible revenu en 2011 et 2012
(Points de pourcentage, mdiane)
Dans le scnario de hausse des cours mondiaux des produits de base, linflation pourrait doubler dans les pays faible revenu par rapport la projection de rfrence, surtout sous leffet de la hausse des prix de lalimentation.

Scnario de rfrence

Incidence des prix du ptrole

Incidence des prix de lalimentation

15

10

0 2010 2011 Pays faible revenu 2012

Sources : Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2011; calculs des services du FMI. Note : Le scnario simulait lincidence dune hausse des prix mondiaux de lalimentation et du ptrole (de 25 % et 31 % en 2011 et 2012 pour lalimentation ainsi que de 21 % et 28 % pour le ptrole comparativement au scnario de rfrence).

Riposte face aux chocs sur les cours des produits de base et mesures destines tablir une capacit de rsistance
Comme beaucoup de pays faible revenu ont utilis une partie de leur marge de manuvre macroconomique pendant la rcente crise, un nouveau choc mondial sur les cours des produits de base pourrait prsenter des difficults4. Le meilleur conseil habituel
4On trouvera dans FMI (2010) une analyse dtaille de la manire dont les pays faible revenu ont travers la crise mondiale.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr 4.1 (suite)


Graphique 4.1.3. Effet direct dune hausse des cours des produits de base sur le solde budgtaire des pays faible revenu en 2012
(En pourcentage du PIB, mdiane)
Le solde budgtaire du pays mdian faible revenu se dgraderait de plus de 1 point de PIB en 2012 surtout cause du renchrissement du ptrole.

Graphique 4.1.4. Effet direct dune hausse des cours des produits de base sur le solde commercial des pays faible revenu en 2012
(En pourcentage du PIB de 2010, mdiane)
Certains pays profiteraient de la hausse mondiale des cours des produits de base, mais le solde commercial du pays mdian bas revenu se dgraderait en 2012 de prs de trois points de PIB, surtout cause du ptrole.

Alimentation

Combustibles

Total

Pays faible revenu (70)

Alimentation

Combustibles

Mtaux

Total

Importateurs nets de ptrole (61)

Pays faible revenu (70)

Exportateurs nets de ptrole (9)

Importateurs nets de ptrole (61)

Importateurs nets dalimentation (49)

Exportateurs nets de ptrole (9)

Exportateurs nets dalimentation (21) 1,5 1,0 0,5 0,0 0,5 1,0

Importateurs nets dalimentation (49)

Exportateurs nets dalimentation (21) 6 4 2 0 2 4 6 8 10 12

Sources : Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2011; calculs des services du FMI Note : Lincidence budgtaire est estime au moyen des lasticits des recettes et des charges par rapport aux variations des prix mondiaux de lalimentation et du ptrole, tout en faisant lhypothse dune riposte similaire celle observe pendant la phase 200708 daugmentation gnrale de ces prix. Les calculs tant bass sur la mdiane des diffrences, la somme des composantes peut diffrer du total. Les chiffres entre parenthses indiquent la taille de lchantillon (nombre de pays).

Sources : Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2011; calculs des services du FMI. Note : Le scnario simulait lincidence dune hausse des prix mondiaux de lalimentation, des mtaux ( lexception de lor et de luranium) et du ptrole (respectivement hauteur de 31 %, 36 % et 48 % au dessus du scnario de rfrence). Les calculs tant bass sur la mdiane des diffrences, la somme des composantes peut diffrer du total. Les chiffres entre parenthses indiquent la taille de lchantillon (nombre de pays).

de politique budgtaire, cest--dire rpercuter la hausse des cours sur les consommateurs, ne conviendrait peut-tre pas la plupart des pays faible revenu, parce quils ne disposent pas dun systme complet de protection sociale permettant daider les catgories vulnrables. Mais il est aussi difficile de trouver des solutions optimales de second rang, pragmatiques et efficaces par rapport leur cot, compte tenu des moyens budgtaires limits de ces pays. La conduite

de la politique montaire en raction aux chocs sur les cours des produits de base, en particulier ceux de lalimentation, est galement loin daller de soi, puisque les autorits doivent choisir entre accompagner une inflation suprieure et procder un resserrement qui fait augmenter les cots rels. Mais, mme si leffet direct dune hausse des prix alimentaires sur linflation globale est habituellement plus marqu dans les pays faible revenu que dans les pays avancs, linertie

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Encadr 4.1 (fin)


de linflation est relativement faible. Une politique montaire accommodante est donc moins susceptible de conduire une inflation persistante 5. Sil est important de ragir judicieusement aux chocs, les pays peuvent prendre des mesures avant
trouvera au chapitre3 des Perspectives de lconomie mondiale de septembre 2011 une analyse des consquences pour la politique montaire dune inflation induite par les cours des produits de base dans les conomies avances et mergentes. Ces travaux soulignent quel point il est important de cibler ce que lon peut atteindre pour tablir la crdibilit de la politique montaire et obtenir de meilleurs rsultats macroconomiques.
5On

mme quune crise ne se produise pour y tre moins exposs ou pour se mnager une marge de manuvre en prvision de chocs futurs. Outre la constitution de marges de manuvre pendant les priodes de prosprit, les pays faible revenu peuvent 1)renforcer leurs budgets sur le plan structurel, 2)mettre en place des systmes de protection sociale plus solides et plus flexibles, 3) oprer des rformes visant encourager lpargne interne et approfondir le systme financier, 4) rechercher des mesures permettant de diversifier davantage leur production et leurs exportations.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr4.2. La volatilit des cours des produits de base et le dfi du dveloppement dans les pays faible revenu
La conjonction des rcentes dcouvertes de ressources naturelles dans de nombreux pays faible revenu et de linstabilit des cours des produits de base leur offre de grandes possibilits, mais pose aussi de srieux problmes. Lhorizon de la production tant souvent limit, ils ne disposent que dun court laps de temps pour mettre ces ressources exceptionnelles au service du dveloppement1. En mme temps, le fait de vouloir faire trop et trop vite est en soi une source de difficults. Les obstacles sont en partie analytiques. La recommandation habituelle, qui repose sur lhypothse du revenu permanent, est de placer lessentiel des revenus tirs des ressources naturelles dans un fonds souverain compos dactifs financiers faible rendement (par exemple, Davis et al., 2001; Barnett et Ossowski, 2003; Bems et de Carvalho Filho, 2011). Cela permet de prserver cette richesse, dassurer lquit entre les gnrations et de maintenir la stabilit. Toutefois, cette dmarche ignore les besoins de dveloppement plus long terme de ces pays qui disposent de peu de capitaux et font face des contraintes en matire de crdit. En gnral, lanalyse ci-dessus ajoute lhypothse de revenu permanent celle que le compte de capital soit ouvert et que le rendement des fonds, y compris des placements publics, soit gal aux taux dintrt mondiaux. Or, il ressort de nombreuses donnes empiriques que le taux de rendement des investissements publics dans les pays faible revenu pourrait tre bien suprieur aux taux dintrt mondiaux2. Il est possible qu cause de leur accs limit aux marchs de capitaux mondiaux et de la faiblesse de leur systme fiscal, ils ne soient pas en mesure dexploiter cette possibilit avant un essor des exportations de ressources naturelles. Plusieurs tudes, qui recourent des modles intgrant les investissements, concluent dailleurs
Lauteur de cet encadrest Susan Yang. 1Le Ghana, par exemple, a commenc produire du ptrole en 2011 et ses rserves rsultant de dcouvertes rcentes devraient tre puises au dbut de 2020 (projection des services du FMI). 2Ainsi, le taux de rendement annuel mdian de lensemble des projets de la Banque mondiale est pass de quelque 12% en 198788 24% en 200507 (Banque mondiale, 2010).

quil peut tre optimal deffectuer en priorit des investissements publics productifs (Takizawa, Gardner et Ueda, 2004; van der Ploeg et Venables, 2011; Araujo et al., 2012). Malgr lattrait thorique de linvestissement par les pays faible revenu du produit de leurs ressources naturelles, lexprience dment gnralement lide selon laquelle leur abondance favorise la croissance conomique; cest ce que lon appelle la maldiction des ressources naturelles3. Ainsi, lexprience de quatre pays dAmrique latine (Bolivie, quateur, Mexique, Venezuela) dans les annes70 ne montre pas de faon vidente des effets sur loffre au-del de la priode daugmentation exceptionnelle des ressources (Sachs et Warner, 1999). Tout cela laisse penser que les pays faible revenu devraient tenter dinvestir le produit des ressources naturelles, mais avec prudence. Compte tenu de la volatilit des cours des produits de base, le fait dutiliser les revenus correspondants au moment o on les peroit a pour rsultat un cheminement chaotique des dpenses publiques qui aggrave linstabilit conomique et rend plus difficile une excution efficace des projets dinvestissement. En outre, dpenser en interne des entres exceptionnelles de devises peut entraner une apprciation du taux de change rel de nature nuire au secteur des biens changs (syndrome hollandais). Comme les pays faible revenu souffrent souvent dune gouvernance mdiocre et de goulets dtranglement dans la production, un accroissement rapide des investissements publics est aussi susceptible dentraner des inefficiences lies la fois la conversion des revenus tirs des ressources naturelles en capital public et aux contraintes en matire de capacit dabsorption. Dans le but de remdier ces ventuelles difficults, Berg et al., (2012) proposent un concept dinvestissement soutenable, qui consiste utiliser un fonds ddi pour pargner une partie de ces revenus et la hausse ventuelle des recettes fiscales non lies aux
de van der Ploeg (2011) montre que de nombreux pays, comme le Botswana et le Chili, ont chapp cette maldiction, bien quune corrlation ngative moyenne existe entre la croissance et la part des ressources naturelles dans les exportations.
3Lenqute

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CHAPITRE 4

FLUCTUATIONS DES COURS DES PRODUITS DE BASE ET CONSQUENCES POUR LES EXPORTATEURS

Encadr 4.2 (fin)


ressources naturelles4. On accrot progressivement les investissements publics en tenant compte des contraintes en matire dinstitutions et de capacit dabsorption. Cette manire de procder peut beaucoup limiter lincidence de la volatilit des cours des produits de base sur lconomie nationale, attnuer les effets du syndrome hollandais et rduire le cot des contraintes sur le plan de la capacit dabsorption. Quand laugmentation des investissements dpasse le rendement du fonds de placement, de nouveaux ajustements budgtaires simposent. Cette dmarche revient prserver la richesse momentane que reprsentent les ressources naturelles sous la forme dun capital public permettant damliorer la productivit
4Collier et al. (2010) proposent galement dinvestir dans un fonds souverain liquide, qui aurait pour vocation principale de lisser lvolution des investissements publics. On peut considrer la cration dun fonds distinct comme une construction intellectuelle permettant dapprhender la dynamique dune politique budgtaire approprie. En pratique, des facteurs institutionnels pourraient aller lencontre dune division sous la forme dun fonds spar, mais les conclusions concernant la trajectoire de lpargne et des dpenses de ltat resteraient valides.

de la production prive. Comme il y aussi lvation permanente de la consommation, elle est largement conforme au principe du revenu permanent. Lexprience rcente des pays faible revenu montre que la grande majorit dentre eux ne sest pas inspire de lhypothse du revenu permanent dans la gestion des revenus tirs des ressources naturelles (voir appendice II dans Baunsgaard et al., paratre). Au Tchad, par exemple, lors de lenvole des cours du ptrole, les dpenses en capital financement intrieur sont passes de 2,1% du PIB non ptrolier en 2003 12,6% en 200810 (FMI, 2011b). Le Timor-Leste, en revanche, pratique depuis assez longtemps une stratgie de type HRP. Aprs le dmarrage de sa production de ptrole au dbut de 2000, il a constitu un fonds ptrolier de dimension importante qui a atteint, en 2011, 886% du PIB hors ptrole (FMI, 2012). Les investissements sont rests faibles avant 2011, mais le gouvernement a rcemment adopt une stratgie de dveloppement qui prvoit dimportantes dpenses en infrastructures qui seront finances en partie par des prlvements sur le fonds ptrolier.

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CHAPITRE 4

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ANNEXE

EXAMEN DES PERSPECTIVES PAR LE CONSEIL DADMINISTRATION DU FMI, MARS 2012

Observations du Prsident par intrim du Conseil dadministration lissue de la sance consacre lexamen des Perspectives de lconomie mondiale le 30 mars 2012

es administrateurs notent que les perspectives de lconomie mondiale samliorent progressivement de nouveau, mais que la reprise reste fragile et quil subsiste clairement des risques de dtrioration. La hausse de lactivit aux tats-Unis et les mesures prises dans la zone euro ont rduit la menace dun ralentissement marqu de lconomie mondiale. Cependant, les progrs rcents sont trs fragiles, et bon nombre de pays et de banques restent sous forte pression. Le calme actuel offre une occasion idale de surmonter enfin la crise. Les dirigeants doivent continuer doprer les changements fondamentaux qui sont ncessaires pour stabiliser durablement la situation, une condition pralable pour raliser une croissance saine moyen terme. Comme les carts de production restent levs dans les pays avancs, il convient aussi de calibrer les politiques conomiques en vue de soutenir une croissance qui reste faible court terme. Les administrateurs conviennent quil y aura de nouveau une faible reprise dans les principaux pays avancs, et que lactivit devrait rester relativement vigoureuse dans la plupart des pays mergents et des pays en dveloppement. Nanmoins, les projections de croissance pour la plupart des rgions ont t rvises la baisse par rapport ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale, principalement cause des rpercussions des problmes souverains et bancaires dans la zone euro. Il reste prvu que la zone euro connatra une lgre rcession en 2012. La cration demplois dans les pays avancs restera probablement anmique. Dans les pays mergents et les pays en dveloppement, la croissance devrait ralentir aussi en 2012, mais devrait sacclrer de nouveau en 2013, grce lassouplissement des politiques macroconomiques et au renforcement de la demande extrieure.

Les administrateurs notent que les mesures prises rcemment ont t cruciales pour stabiliser les marchs financiers dans la zone euro. Cependant, ils mettent en garde que les risques souverains demeurent levs et que les pressions sur les banques europennes subsistent, notamment cause des risques souverains, de la faiblesse de la croissance dans la zone euro, des besoins levs de refinancement et de la ncessit de renforcer les volants de fonds propres. Toutes ces pressions ont incit de manire plus gnrale rduire la taille des bilans. Si une bonne partie du dsendettement des banques de la zone euro prendra probablement la forme de gnration de capital ou de vente de titres et autres actifs non fondamentaux, une partie entranera probablement une rduction de loffre de crdit lconomie relle. Les administrateurs conviennent quune nouvelle diminution des bilans des banques europennes est saine, mais que les ventuelles consquences ngatives dun dsendettement synchronis grande chelle restent un sujet de proccupation. Les administrateurs conviennent de manire gnrale que le risque le plus immdiat est quune nouvelle aggravation de la crise dans la zone euro provoque une fuite devant le risque plus gnralise et un dsendettement dsordonn de la part des banques europennes. Ils prennent note des simulations des services du FMI qui indiquent que la rapparition de problmes de financement comparables ceux observs pendant lautomne 2011 pourrait avoir des rpercussions considrables sur loffre de crdit dans la zone euro et ailleurs. Les administrateurs soulignent que dautres risques de dgradation continuent de planer. Lincertitude gopolitique pourrait provoquer une forte hausse des cours du ptrole. Des politiques macroconomiques excessivement rigoureuses pourraient aussi plonger

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

un autre grand pays dans une dflation soutenue. Parmi les autres risques figurent une perturbation des marchs dobligations et de change mondiaux (le niveau lev des dficits budgtaires et des dettes entranant de fortes hausses des taux dintrt) et un ralentissement marqu de lactivit dans certains pays mergents. Cependant, la croissance pourrait aussi tre plus leve que prvu si les politiques macroconomiques continuaient de samliorer, que les conditions de financement se desserraient encore et que les tensions gopolitiques sattnuaient. Les administrateurs saccordent dire que les dirigeants europens devraient sappuyer sur les progrs rcents et lamlioration rcente de la situation sur les marchs pour excuter les rformes arrtes et mener terme leur programme daction. court terme, la priorit absolue est de mettre en place en Europe un pare-feu suffisant, robuste et crdible afin de prvenir la contagion. De nouveaux progrs en matire de restructuration et de rglement des faillites de banques devraient complter les augmentations des fonds propres et des provisions qui sont dj en cours. Il est tout aussi important doprer des rformes institutionnelles en profondeur qui corrigent les failles de la conception de lunion conomique et montaire qui ont contribu la crise, y compris des mesures dintgration qui renforcent la stabilit financire. En ce qui concerne la politique macroconomique, un rquilibrage budgtaire suffisant est opr, et le rythme des plans dajustement court terme doit tre calibr de manire ne pas peser excessivement sur la demande court terme, sans compromettre la viabilit des finances publiques. Comme les multiplicateurs budgtaires seront probablement levs dans la mdiocre conjoncture actuelle, un ajustement graduel mais rgulier est prfrable un ajustement concentr en dbut de priode, aussi longtemps que le financement le permet. Une inflation intrieure trs faible tant prvue, les taux directeurs devraient tre abaisss si possible et les mesures de soutien non conventionnelles devraient tre maintenues ou largies lorsque des marchs sont mis sous forte pression. Les administrateurs notent quil reste urgent de mettre en place des programmes solides et durables de rquilibrage budgtaire moyen terme aux tatsUnis et au Japon. En outre, un nouvel assouplissement montaire sera peut-tre ncessaire au Japon pour

que lobjectif dinflation soit atteint moyen terme. Un assouplissement supplmentaire serait ncessaire aussi aux tats-Unis si lactivit menaait dtre infrieure aux prvisions. De manire plus gnrale, tant donn les mdiocres perspectives de croissance dans les principaux pays, les pays disposant dune marge de manuvre budgtaire peuvent rexaminer le rythme de leur rquilibrage. Les autres doivent laisser les stabilisateurs automatiques oprer librement aussi longtemps quils peuvent facilement financer des dficits plus levs. Cependant, pour raliser une croissance durable, il reste indispensable dassainir les finances publiques moyen terme. tant donn lincertitude leve qui rgne, il est important aussi dappliquer des stratgies de communication globales et prventives afin de renforcer la confiance et la crdibilit. Les administrateurs soulignent que, au-del du court terme, les pays avancs doivent amliorer leurs mdiocres perspectives de croissance moyen terme. La rforme du secteur financier doit sattaquer aux nombreuses lacunes mises en vidence par la crise financire, notamment les problmes lis aux tablissements jugs trop grands ou trop complexes pour faire faillite, le systme bancaire parallle et la collaboration internationale entre les autorits de contrle bancaire. Les progrs dans la conception et lexcution de programmes dajustement crdibles moyen terme sacclrent, mais il reste beaucoup faire, notamment dans les plus grands pays. La rforme des programmes de droits prestation ainsi que la poursuite du renforcement des cadres budgtaires sont cruciaux pour rduire fortement les dpenses futures, sans peser notablement sur la demande aujourdhui, et peuvent contribuer regagner la confiance des marchs dans la viabilit des finances publiques. Il convient aussi doprer des rformes structurelles propices la croissance sur de nombreux fronts. Les administrateurs notent que, pour les pays mergents et les pays en dveloppement, lenjeu principal court terme consiste bien calibrer la politique macroconomique pour faire face aux risques de dgradation considrables qui sont lis aux pays avancs, tout en matrisant les risques de surchauffe rsultant de la vigueur de lactivit, de la croissance leve du crdit et de la hausse des prix de lnergie. La riposte approprie variera dun pays lautre. Pour les pays qui ont dj normalis leur politique macro-

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ANNEXE : EXAMEN DES PERSPECTIVES PAR LE CONSEIL DADMINISTRATION DU FMI, MARS 2012

conomique, laccent doit tre mis court terme sur la riposte aux effets de contagion et la baisse de la demande extrieure des pays avancs, ainsi qu la volatilit des flux de capitaux. Les autres pays doivent continuer reconstituer leur marge de manuvre macroconomique, qui sest rduite en 200809, et renforcer leurs politiques et dispositifs prudentiels. Il est appropri que lajustement budgtaire prvu en 2012 dans les pays mergents soit plus lent tant donn laffaiblissement de la croissance et la relative solidit de leur position budgtaire. Les autorits montaires doivent veiller ce que les hausses des cours du ptrole ne se traduisent pas par des tensions inflationnistes plus gnrales, et la politique budgtaire doit limiter la dgradation des bilans publics en utilisant les subventions uniquement pour venir en aide aux mnages les plus vulnrables. Les administrateurs conviennent que les derniers dveloppements donnent penser que les dsquilibres mondiaux des transactions courantes ne devraient plus saggraver, aprs leur forte rduction pendant la Grande Rcession. Cela sexplique dans une large mesure par le fait que la croissance excessive de la consommation dans les pays dgageant des dficits extrieurs levs avant la crise a pris fin et na pas t compense par une hausse de la consommation

dans les pays en excdent. En consquence, lconomie mondiale a connu une perte de demande et de croissance dans toutes les rgions par rapport aux annes dexpansion avant la crise. Un rquilibrage de lactivit dans les principaux pays en excdent au profit dune hausse de la consommation, favoris par lapplication de taux de change qui seraient davantage dtermins par le march, contribuerait renforcer leurs perspectives, ainsi que celles du reste du monde. Les administrateurs soulignent que laustrit elle seule ne peut gurir le malaise conomique dans les principaux pays avancs. Il faut aussi faciliter les ajustements et mieux cibler les problmes fondamentaux (mnages en difficult aux tats-Unis et pays en difficult dans la zone euro) en sappuyant sur les ressources de ceux qui sont en meilleure sant. Les dirigeants doivent se garder dexagrer les risques lis aux mesures de soutien montaires non conventionnelles et de limiter ainsi la marge de manuvre des banques centrales. Si les mesures non conventionnelles ne peuvent remplacer une rforme fondamentale, elles peuvent limiter le risque quun autre grand pays tombe dans un pige dettedflation, ce qui pourrait gravement compromettre les perspectives dune amlioration des politiques conomiques et dune acclration de la croissance mondiale.

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APPENDICE STATISTIQUE

et appendice prsente des donnes rtrospectives et des projections. Il comprend cinq sections: hypothses, modifications rcentes, donnes et conventions, classification des pays et tableaux statistiques. La premire section rsume les hypothses sur lesquelles reposent les estimations et projections pour201213 et celles du scnario moyen terme pour la priode 201417. La deuxime rappelle brivement les modifications apportes la base de donnes et aux tableaux de lappendice statistique. La troisime donne une description gnrale des donnes et des conventions utilises pour calculer les chiffres composites pour chaque groupe de pays. La quatrime section, enfin, rsume la classification des pays par sous-groupes types. La dernire et principale section regroupe les tableaux statistiques, tablis sur la base des informations disponibles dbut avril 2012. (Lappendice statistique A est inclus dans la version papier, les tableaux B1 B26 sont disponibles en ligne, en anglais.) Par souci de commodit uniquement, les chiffres portant sur 2012 et au-del sont prsents avec le mme degr de prcision que les chiffres rtrospectifs, mais, en tant que projections, ils nont pas ncessairement le mme degr dexactitude.

lesquelles sont fondes les projections relatives un chantillon de pays sont dcrites dans lencadr A1. Sagissant des taux dintrt, le taux interbancaire offert Londres six mois en dollars stablira en moyenne 0,7% en 2012 et 0,8% en 2013; le taux moyen des dpts trois mois en euros se chiffrera 0,8% en 2012 et en 2013, tandis que le taux moyen des dpts six mois au Japon sera de 0,6% en2012 et de 0,1% en 2013. En ce qui concerne leuro, le Conseil de lUnion europenne a dcid le 31 dcembre 1998 qu compter du 1er janvier 1999, les taux de conversion des monnaies des tats membres qui ont adopt leuro sont irrvocablement fixs comme suit:
1 euro = = = = = = = = = = = = = = = = = 15,6466 30,1260 1,95583 340,750 200,482 2,20371 40,3399 6,55957 40,3399 0,42930 1.936,27 0,585274 0,787564 5,94573 166,386 13,7603 239,640 couronnes estoniennes1 couronnes slovaques2 deutsche mark drachmes grecques3 escudos portugais florins nerlandais francs belges francs franais francs luxembourgeois lire maltaise4 lires italiennes livre chypriote4 livre irlandaise marks finlandais pesetas espagnoles schillings autrichiens tolars slovniens5

Hypothses
Les taux de change effectifs rels des pays avancs demeureront constants leur niveau moyen de la priode 13 fvrier12 mars 2012. Pour 2012 et 2013, ces hypothses se traduisent par les taux moyens de conversion suivants: 1,543 et 1,544 pour le taux dollar/DTS, 1,315 et 1,316 pour le taux dollar/euro, et 79,7 et 79,9 pour le taux dollar/yen. Le prix du baril de ptrole sera en moyenne de 114,71 dollars en 2012 et de 110 dollars en 2013. Les politiques nationales menes lheure actuelle ne changeront pas. Les hypothses plus spcifiques sur

1Taux 2Taux

de conversion tabli le 1er janvier 2011. de conversion tabli le 1er janvier 2009. 3Taux de conversion tabli le 1er janvier 2001. 4Taux de conversion tabli le 1er janvier 2008. 5Taux de conversion tabli le 1er janvier 2007.

Pour plus de dtails sur les taux de conversion de leuro, se reporter lencadr5.4 de ldition doctobre1998 des Perspectives de lconomie mondiale.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Modifications rcentes
Comme dans ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale, les donnes sur les finances publiques et la dette extrieure de la Libye sont exclues pour 2011 et au-del en raison de lincertitude entourant la situation politique. Les donnes de la Rpublique arabe syrienne sont exclues pour 2011 et au-del en raison de lincertitude entourant la situation politique. Comme dans ldition de septembre 2011 des Perspectives de lconomie mondiale, les donnes du Soudan pour 2011 excluent le Soudan du Sud aprs le 9 juillet. Les projections pour 2012 et au-del portent sur le Soudan actuel. compter de ldition davril 2012 des Perspectives de lconomie mondiale, les donnes sur les rserves qui figuraient dans le tableau A15 de lappendice statistique ne sont plus disponibles. Pour des donnes rtrospectives, veuillez consulter les International Financial Statistics.

Donnes et conventions
La base statistique des Perspectives de lconomie mondiale, ci-aprs appele base de donnes des Perspectives, repose sur des donnes et projections portant sur 184pays. Les donnes sont tablies conjointement par le Dpartement des tudes et les dpartements gographiques du FMI, ces derniers prparant rgulirement des projections par pays actualises partir dun ensemble cohrent dhypothses mondiales. Les services nationaux des statistiques sont la source essentielle des donnes rtrospectives et des dfinitions, mais les institutions internationales participent galement aux travaux statistiques afin dharmoniser les mthodes dtablissement des statistiques nationales, notamment les cadres danalyse, concepts, dfinitions, classifications et mthodes dvaluation. La base de donnes des Perspectives incorpore des renseignements communiqus aussi bien par les organismes nationaux que par les institutions internationales. Pour la plupart des pays, les donnes macroconomiques prsentes dans les Perspectives sont dans lensemble conformes la version de 1993 du Systme de comptabilit nationale (SCN). Les normes des statistiques sectorielles du FMI la cinquime dition

du Manuel de la balance des paiements (MBP5), le Manuel de statistiques montaires et nancires (MSMF 2000) et le Manuel de statistiques de nances publiques 2001 (MSFP 2001) ont toutes t alignes sur cette version. Elles refltent lintrt particulier port par linstitution aux positions extrieures des pays, la stabilit de leur secteur financier et la position budgtaire de leur secteur public. Ladaptation des statistiques nationales aux nouvelles normes commence vritablement avec la publication des manuels. Il faut toutefois noter que lensemble des statistiques ne peut tre pleinement conforme ces dfinitions que si les statisticiens nationaux communiquent des donnes rvises. En consquence, les estimations des Perspectives ne sont que partiellement adaptes aux dfinitions des manuels. Dans de nombreux pays, toutefois, les effets de la conversion aux normes jour sur les principaux soldes et agrgats seront faibles. Beaucoup dautres pays ont partiellement adopt les normes les plus rcentes dont ils poursuivront la mise en application au fil des annes. Conformment aux recommandations du SCN de1993, plusieurs pays ont abandonn leur mthode traditionnelle de calcul des variables macroconomiques relles et de la croissance, qui reposait sur une anne de base xe, pour passer une mthode de calcul de la croissance agrge bases enchanes. Cette mthode met frquemment jour les pondrations des indicateurs de prix et de volume. Elle permet aux pays de mesurer la croissance du PIB avec plus de prcision en rduisant ou en liminant les biais la baisse des sries en volume fondes sur des indices qui tablissent la moyenne des composantes en volume partir de pondrations dune anne assez rcente. Les chiffres composites pour les groupes de pays qui figurent dans les Perspectives correspondent soit la somme, soit la moyenne pondre des chiffres des diffrents pays. Sauf indication contraire, les moyennes des taux de croissance sur plusieurs annes sont les taux de variation annuelle composs1. Les moyennes sont des moyennes arithmtiques pondres dans le groupe des pays mergents et en dveloppement, sauf
1Les moyennes du PIB rel et de ses composantes, de lemploi, du PIB par habitant, de lination, de la productivit des facteurs, du commerce et des cours des produits de base sont calcules sur la base des taux de variation annuelle composs, sauf pour le taux de chmage, qui repose sur une moyenne arithmtique simple.

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APPENDICE STATISTIQUE

en ce qui concerne linflation et lexpansion montaire, pour lesquelles il sagit de moyennes gomtriques. Les conventions suivantes sappliquent: Les chiffres composites relatifs aux taux de change, aux taux dintrt et lexpansion des agrgats montaires sont pondrs par le PIB converti en dollars sur la base des cours de change du march (moyenne des trois annes prcdentes) en pourcentage du PIB du groupe de pays considr. Les chiffres composites portant sur dautres donnes de lconomie intrieure, quil sagisse de taux de croissance ou de ratios, sont pondrs par le PIB calcul selon la parit de pouvoir dachat (PPA) en pourcentage du PIB mondial ou de celui du groupe considr2. Les chiffres composites portant sur les donnes de lconomie intrieure pour la zone euro (il sagit des 17pays membres pour toute la priode, sauf indication contraire) sont des donnes agrges provenant de sources nationales tablies laide de coefficients de pondration du PIB. Les donnes annuelles ne sont pas corriges des effets calendrier. Pour les donnes antrieures 1999, les agrgations des donnes se rapportent aux taux de change de lcu de 1995. Les chiffres composites pour les donnes budgtaires sont les sommes des donnes nationales aprs conversion en dollars aux taux de change moyens du march pour les annes indiques. Les taux composites de chmage et de croissance de lemploi sont pondrs par la population active des pays, exprime en pourcentage de la population active du groupe considr. Pour ce qui est des statistiques du secteur extrieur, les chiffres composites reprsentent la somme des donnes pour chaque pays, aprs conversion en dollars aux cours de change moyens des annes indiques pour la balance des paiements et aux cours en fin danne pour la dette libelle en monnaies autres que le dollar.
lencadr A2 des Perspectives de lconomie mondiale davril 2004 pour une rcapitulation des coefficients de pondration PPA rviss et lannexe IV des Perspectives de mai 1993; voir aussi Anne-Marie Gulde et Marianne Schulze-Ghattas, Purchasing Power Parity Based Weights for the World Economic Outlook, dans Sta Studies for the World Economic Outlook (Fonds montaire international, dcembre 1993), pages 10623.
2Voir

En ce qui concerne toutefois les volumes et les prix du commerce extrieur, les chiffres composites reprsentent la moyenne arithmtique des pourcentages de variation enregistrs par les diffrents pays, pondre par la valeur en dollars de leurs exportations ou importations respectives exprimes en pourcentage des exportations ou des importations au niveau mondial ou pour le groupe considr (enregistres lanne prcdente). Sauf indication contraire, les chiffres composites sont calculs pour les groupes de pays sils reprsentent au moins 90% des pondrations du groupe.

Classification des pays


Rsum
Les pays sont rpartis en deux groupes principaux: pays avancs, et pays mergents et en dveloppement3. Loin dtre fixe en fonction de critres immuables, conomiques ou autres, cette classification volue au fil des annes. Elle a pour but de faciliter lanalyse en permettant dorganiser les donnes de manire aussi significative que possible. Le tableauA donne un aperu de la classification des pays, avec le nombre de pays appartenant chaque groupe par rgion ainsi que des indicateurs de la taille de leur conomie (PIB calcul sur la base des PPA, total des exportations de biens et de services et population). Un certain nombre de pays ne figurent pas actuellement dans cette classification et ne sont pas inclus dans lanalyse. Anguilla, Cuba, la Rpublique populaire dmocratique de Core, Montserrat et le Soudan du Sud ne sont pas membres du FMI, qui, en consquence, nassure aucun suivi de leur conomie. SaintMarin est exclu du groupe des pays avancs parce que sa base de donnes nest pas complte. De mme, les les Marshall, les tats fdrs de Micronsie, Palaos et la Somalie sont omis des agrgats du groupe des pays mergents et en dveloppement parce que leurs donnes sont limites.

3Dans la prsente tude, les termes pays et conomie ne se rapportent pas ncessairement une entit territoriale constituant un tat au sens o lentendent le droit et les usages internationaux. Il sapplique aussi certaines entits territoriales qui ne sont pas des tats, mais qui tablissent indpendamment des statistiques distinctes.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Caractristiques gnrales et composition des diffrents groupes de pays


Pays avancs Le tableau B donne la composition du groupe des pays avancs (34 pays). Les sept pays de ce groupe dont les PIB sont les plus importants tats-Unis, Japon, Allemagne, France, Italie, Royaume-Uni et Canada forment ensemble le sous-groupe dit des principaux pays avancs, souvent appel le Groupe des Sept, ou G-7. Les pays membres de la zone euro et les nouvelles conomies industrielles dAsie constituent dautres sous-groupes. Les chiffres composites figurant dans les tableaux sous la rubrique zone euro se rapportent aux pays qui en font actuellement partie, et cela vaut pour toutes les annes, bien que le nombre des tats membres ait augment au fil du temps. Le tableau C donne la liste des pays membres de lUnion europenne, qui ne sont pas tous classs parmi les pays avancs dans les Perspectives. Pays mergents et en dveloppement Le groupe des pays mergents et en dveloppement (150 pays) rassemble tous les pays qui ne sont pas des pays avancs. Les pays mergents et en dveloppement sont regroups par rgion: Afrique subsaharienne (AfSS), Amrique latine et Carabes (ALC), Asie en dveloppement, Communaut des tats indpendants (CEI), Europe centrale et orientale, et Moyen-Orient et Afrique du Nord (MOAN). Les pays mergents et en dveloppement sont aussi subdiviss en fonction de critres analytiques. La classification analytique subdivise les pays de la faon suivante: selon la source de leurs recettes dexportation et autres revenus provenant de ltranger et selon des critres financiers qui distinguent les pays cranciers (net) des pays dbiteurs (net); les pays dbiteurs sont eux-mmes rpartis en sous-groupes selon la principale source de financement extrieur et la situation du service de leur dette. Les tableaux D et E donnent le

dtail de la composition des pays mergents et en dveloppement, classs par rgion et en fonction de critres analytiques. La classification des pays selon le critre analytique, par source de recettes dexportation, distingue deux catgories: les combustibles (Classification type pour le commerce international CTCI, section3) et les autres produits, dont les produits de base autres que les combustibles (CTCI, sections 0, 1, 2, 4 et 68). Les pays sont classs dans lun ou lautre de ces groupes lorsque leur principale source de recettes dexportation dpasse 50% de leurs exportations, en moyenne, entre 2006 et 2010. La classification en fonction de critres financiers distingue les pays cranciers nets, les pays dbiteurs nets et les pays pauvres trs endetts (PPTE). Les pays sont classs parmi les dbiteurs nets lorsque le solde courant quils ont accumul entre 1972 (ou une anne antrieure si des donnes sont disponibles) et 2010 est ngatif. Les pays dbiteurs nets sont rpartis en deux sous-groupes en fonction de deux autres critres, le nancement extrieur public et la situation du service de la dette4. Les pays appartiennent au premier sousgroupe lorsque 66% au moins de leur endettement moyen entre 2006 et 2010 est financ par des cranciers publics. Le groupe des PPTE comprend tous les pays qui, selon le FMI et la Banque mondiale, peuvent participer linitiative PPTE en vue de ramener leur dette extrieure un niveau viable dans un dlai relativement bref5. Nombre de ces pays ont dj bnfici dun allgement de dette et ont pu sortir de linitiative.
4Pendant la priode 200610, 40 pays ont accumul des arrirs de paiements extrieurs ou ont conclu des accords de rchelonnement de leur dette avec des cranciers officiels ou des banques commerciales. Ce groupe de pays est dsign sous le nom de pays ayant accumul des arrirs ou bnci dun rchelonnement entre 2006 et 2010. 5 Voir David Andrews, Anthony R. Boote, Syed S. Rizavi et Sukwinder Singh, Allgement de la dette des pays faible revenu Linitiative renforce en faveur des pays pauvres trs endetts, brochure du FMI no 51 (Washington, Fonds montaire international, novembre 1999).

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APPENDICE STATISTIQUE

Tableau A. Classication par sous-groupes types et parts des divers sous-groupes dans le PIB global, le total des exportations de biens et de services et la population mondiale en 20111
(En pourcentage du total pour le groupe considr ou du total mondial)

PIB Nombre de pays Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs Pour mmoire Principaux pays avancs Nouvelles conomies industrielles dAsie 34 17 Pays avancs 100,0 37,4 27,9 7,7 5,5 4,6 3,5 11,0 5,6 3,5 14,5 75,3 7,7 Monde 51,1 19,1 14,3 3,9 2,8 2,3 1,8 5,6 2,9 1,8 7,4 38,5 3,9

Exportations de biens et de services Pays avancs 100,0 15,3 41,5 13,1 5,6 4,6 3,3 6,8 5,7 3,9 26,9 54,9 15,3 Monde 62,4 9,5 25,9 8,2 3,5 2,9 2,0 4,2 3,5 2,4 16,8 34,2 9,5

Population Pays avancs Monde 100,0 30,4 32,2 8,0 6,2 5,9 4,5 12,5 6,1 3,4 15,4 72,4 8,3 14,9 4,5 4,8 1,2 0,9 0,9 0,7 1,9 0,9 0,5 2,3 10,8 1,2

13 7 4

Pays mergents et en dveloppement Monde Pays mergents et en dveloppement Par rgion Europe centrale et orientale Communaut des tats indpendants2 Russie Asie, pays en dveloppement d Chine Inde Chine et Inde non comprises Amrique latine et Carabes Brsil Mexique Moyen-Orient et Afrique du Nord Afrique subsaharienne Afrique du Sud et Nigria non compris Classification analytique Source des recettes dexportation Combustibles Autres produits Dont : produits primaires Source de financement extrieur Pays dbiteurs (net) Dont : financement public Situation du service de la dette Pays ayant accumul des arrirs ou bnfici dun rchelonnement entre 2006 et 2010 Autres pays dbiteurs (net) Autres groupes Pays pauvres trs endetts
1Les

Pays mergents et en dveloppement Monde 100,0 9,2 10,7 6,9 42,6 25,1 5,0 12,6 14,7 3,5 4,4 17,3 5,5 2,9 37,6 3,4 4,0 2,6 16,0 9,4 1,9 4,7 5,5 1,3 1,6 6,5 2,1 1,1

Pays mergents et en dveloppement Monde 100,0 3,0 4,9 2,4 61,5 23,1 20,7 17,7 9,9 3,3 1,9 6,7 14,0 10,4 85,1 2,6 4,2 2,1 52,3 19,6 17,6 15,1 8,4 2,8 1,7 5,7 11,9 8,9

150 14 13 27

100,0 7,2 8,8 6,2 51,2 29,3 11,6 10,4 17,8 5,9 4,3 10,0 5,0 2,5

48,9 3,5 4,3 3,0 25,1 14,3 5,7 5,1 8,7 2,9 2,1 4,9 2,5 1,2

25 32

20 44 42

27 123 22 121 29

17,8 82,2 2,5 48,2 2,2

8,7 40,2 1,2 23,6 1,1

28,5 71,5 2,7 38,9 1,5

10,7 26,9 1,0 14,7 0,6

11,5 88,5 5,1 60,7 8,8

9,8 75,3 4,4 51,6 7,5

40 81 38

4,8 43,4 2,3

2,4 21,2 1,1

4,2 34,7 1,9

1,6 13,1 0,7

9,4 51,3 10,7

8,0 43,6 9,1

parts de PIB sont fondes sur le calcul des PIB des pays parit des pouvoirs dachat (PPA). Le nombre de pays indiqu pour chaque groupe correspond ceux dont les donnes sont incluses dans le total. 2La Gorgie et la Mongolie, qui ne sont pas membres de la Communaut des tats indpendants, sont incluses dans ce groupe pour des raisons de gographie et de similitude de structure conomique.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau B. Pays avancs classs par sous-groupes


Principales zones montaires tats-Unis Zone euro Japon Zone euro Allemagne Autriche Belgique Chypre Espagne Estonie Core Hong Kong (RAS)1 Principaux pays avancs Allemagne Canada tats-Unis Autres Pays avancs Australie Core Danemark Hong Kong (RAS)1 Islande Isral Norvge Nouvelle-Zlande Rp. tchque Singapour Sude Suisse Taiwan, province chinoise de France Italie Japon Royaume-Uni Finlande France Grce Irlande Italie Luxembourg Singapour Taiwan, province chinoise de Malte Pays-Bas Portugal Rp. slovaque Slovnie

Nouvelles conomies industrielles dAsie

1Le 1er juillet 1997, Hong Kong, dont le territoire a t rtrocd la Rpublique populaire de Chine, est devenue une rgion administrative spciale de la Chine.

Tableau C. Union europenne


Allemagne Autriche Belgique Bulgarie Chypre Danemark Espagne Estonie Finlande France Grce Hongrie Irlande Italie Lettonie Lituanie Luxembourg Malte Pays-Bas Pologne Portugal Rp. slovaque Rp. tchque Roumanie Royaume-Uni Slovnie Sude

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APPENDICE STATISTIQUE

Tableau D. Pays mergents et en dveloppement classs par rgion et par principale source de recettes dexportation
Combustibles Communaut des tats indpendants1 Azerbadjan Kazakhstan Russie Turkmnistan Asie, pays en dveloppement d Bruni Darussalam Timor-Leste Amrique latine et Carabes quateur Trinit-et-Tobago Venezuela Bolivie Chili Guyana Prou Suriname Mauritanie Papouasie-Nouvelle-Guine les Salomon Mongolie Ouzbkistan Autres produits, dont produits primaires

Moyen-Orient et Afrique du Nord Algrie Arabie saoudite Bahren mirats arabes unis Iran, Rp. islam. d Iraq Kowet Libye Oman Qatar Soudan Ymen, Rp. du Afrique subsaharienne Angola Congo, Rp. du Gabon Guine quatoriale Nigria Tchad Burkina Faso Burundi Congo, Rp. dm. du Guine Guine-Bissau Malawi Mali Mozambique Rpublique centrafricaine Sierra Leone Zambie Zimbabwe

1La Mongolie, qui nest pas membre de la Communaut des tats indpendants, est incluse dans ce groupe pour des raisons de gographie et de similitude de structure conomique.

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Tableau E. Pays mergents et en dveloppement classs par rgion, par position extrieure nette et appartenance au groupe des pays pauvres trs endetts
Position extrieure nette

Crancier net Europe centrale et orientale Albanie Bosnie-Herzgovine Bulgarie Croatie Hongrie Kosovo Lettonie Lituanie Macdoine, ex-Rp. youg. de Montngro Pologne Roumanie Serbie Turquie Communaut des tats indpendants3 Armnie Azerbadjan Blarus Gorgie Kazakhstan Moldova Mongolie Ouzbkistan Rpublique kirghize Russie Tadjikistan Turkmnistan Ukraine Asie, pays en dveloppement d Afghanistan, Rp. islam. d Bangladesh Bhoutan Bruni Darussalam Cambodge Chine Fidji, Rp. de les Salomon Inde

Dbiteur net1

Pays pauvres trs endetts2 Indonsie Kiribati

Position extrieure nette

Crancier net

Dbiteur net1

Pays pauvres trs endetts2

* * * * * * * * * * * * * * * *

* * * * * * * * * * * * * *

Malaisie Maldives Myanmar Npal Pakistan Papouasie-Nouvelle-Guine Philippines Rpublique dm. pop. lao Samoa Sri Lanka Thalande Timor-Leste Tonga Tuvalu Vanuatu Vietnam

* * * * * * * * * *

Amrique latine et Carabes Antigua-et-Barbuda Argentine Bahamas Barbade Belize Bolivie Brsil Chili Colombie Costa Rica Dominique El Salvador quateur Grenade Guatemala Guyana Hati Honduras Jamaque Mexique Nicaragua

* * * * * * * * * * * * * * * * *

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APPENDICE STATISTIQUE

Tableau E (n)
Position extrieure nette

Crancier net Panama Paraguay Prou Rpublique dominicaine Saint-Kitts-et-Nevis Saint-Vincent-et-les Grenadines Sainte-Lucie Suriname Trinit-et-Tobago Uruguay Venezuela Moyen-Orient et Afrique du Nord Algrie Arabie saoudite Bahren Djibouti gypte mirats arabes unis Iran, Rp. islam. d Iraq Jordanie Kowet Liban Libye Maroc Mauritanie Oman Qatar Rpublique arabe syrienne Soudan Tunisie Ymen, Rp. du Afrique subsaharienne Afrique du Sud Angola Bnin Botswana
1La 2La 3La

Dbiteur net1

Pays pauvres trs endetts2 Burkina Faso Burundi Cameroun Cap-Vert Comores Congo, Rp. dm. du Congo, Rp. du Cte dIvoire rythre thiopie Gabon Gambie Ghana Guine

Position extrieure nette

Crancier net

Dbiteur net1

Pays pauvres trs endetts2

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Guine quatoriale Guine-Bissau Kenya Lesotho Libria Madagascar Malawi Mali Maurice Mozambique Namibie Niger Nigria Ouganda Rpublique centrafricaine Rwanda So Tom-et-Prncipe Sngal

Seychelles Sierra Leone Swaziland Tanzanie Tchad Togo Zambie Zimbabwe

prsence dun rond au lieu dun astrisque indique que la principale source de nancement extrieur du pays est publique. prsence dun rond au lieu dun astrisque indique que le pays a atteint le point dachvement.

Gorgie et la Mongolie, qui ne sont pas membres de la Communaut des tats indpendants, sont incluses dans ce groupe pour des raisons de gographie et de similitude de structure conomique.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr A1. Hypothses de politique conomique retenues pour les projections


Hypothses de politique budgtaire
Les hypothses de politique budgtaire court terme retenues dans les Perspectives de lconomie mondiale reposent sur les budgets ou lois de finances annoncs par les autorits et corrigs de manire tenir compte des diffrences entre les hypothses macroconomiques et les projections des services du FMI et des autorits nationales. Les mesures dont lapplication est juge probable sont incluses dans les projections budgtaires moyen terme. Lorsque les services du FMI ne disposent pas dinformations suffisantes pour valuer les intentions gouvernementales et les perspectives de mise en uvre des mesures dcides, le solde primaire structurel est cens rester inchang, sauf indication contraire. Les hypothses retenues pour certains pays avancs figurent ci-dessous. (Voir aussi, en ligne et en anglais, les tableaux B5 B9 de lappendice statistique pour des donnes sur la capacit/le besoin de financement et les soldes structurels1.) Afrique du Sud : Les projections budgtaires reposent sur le budget 2012 et les intentions des autorits telles quelles sont nonces dans lexamen du budget publi le 22fvrier 2012. Allemagne : Les estimations pour 2011 sont des estimations prliminaires de lOffice fdral des
1Lcart de production correspond la diffrence entre la production effective et la production potentielle, en pourcentage de cette dernire. Les soldes structurels sont exprims en pourcentage de la production potentielle. Le solde structurel correspond la diffrence entre le solde capacit/besoin de financement effectif et limpact de la production potentielle sur la production conjoncturelle, aprs correction pour tenir compte de facteurs ponctuels ou autres, comme les cours des actifs et des produits de base et les effets de composition de la production; par consquent, ses variations incluent les effets des mesures budgtaires temporaires, limpact des fluctuations de taux dintrt et du cot du service de la dette, ainsi que dautres fluctuations non cycliques du solde capacit/besoin de financement. Le calcul du solde structurel repose sur lestimation par les services du FMI du PIB potentiel et des lasticits des recettes et des dpenses (voir les Perspectives de lconomie mondiale doctobre 1993, annexe I). La dette nette correspond la diffrence entre la dette brute et les actifs financiers des administrations publiques, lesquels comprennent les actifs dtenus par le systme de scurit sociale. Les estimations de lcart de production et du solde budgtaire structurel comportent une marge dincertitude significative.

statistiques. compter de 2012, les projections des services du FMI intgrent le plan budgtaire de base de ltat fdral adopt par les autorits, aprs prise en compte des diffrences concernant le cadre macroconomique des services du FMI et de leurs hypothses sur lvolution des finances publiques des Lnder et des collectivits locales, le systme dassurance sociale et les fonds spciaux. Les projections incluent aussi le projet de rduction des impts pour 201314. Lestimation de la dette brute inclut la liquidation de portefeuilles dactifs compromis et dactivits non essentielles qui avaient t transfrs des institutions, ainsi que dautres oprations daide au secteur financier et lUE. Arabie saoudite : Les autorits fondent leur budget sur une hypothse prudente pour le cours du ptrole, des ajustements des ressources affectes aux dpenses tant envisags au cas o les recettes dpassent les montants inscrits au budget. Les projections des services du FMI pour les recettes ptrolires reposent sur les cours du ptrole qui servent de rfrence dans les Perspectives, rduits denviron 5 % du fait de la forte teneur en soufre du brut saoudien. Pour ce qui est des dpenses, on suppose que les salaires progressent un taux naturel moyen terme, avec des ajustements pour les modifications annonces rcemment dans la structure des salaires. En 2013 et en 2016, un 13e mois de salaire est pay sur la base du calendrier lunaire. Les transferts ont augment en 2011, principalement en raison dun transfert exceptionnel au profit des tablissements de crdit spcialiss. Les paiements dintrts devraient flchir, les autorits tant dcides rduire lencours de la dette publique. Les dpenses dquipement correspondent aux priorits tablies dans le neuvime plan de dveloppement des autorits, et les dpenses dquipement rcemment annonces en matire de logement devraient dbuter en 2012 et se poursuivre moyen terme. Argentine : Les prvisions de 2012 reposent sur les rsultats de 2011 et les hypothses des services du FMI. Pour les annes ultrieures, les services du FMI supposent que la politique conomique ne sera pas change. Australie : Les projections budgtaires reposent sur les projections des services du FMI et le budget de 201112, les perspectives conomiques et budgtaires

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APPENDICE STATISTIQUE

Encadr A1 (suite)
du milieu de lanne pour201112 et le Bureau australien des statistiques. Autriche : Les projections tiennent compte du cadre financier fdral 201316, ainsi que des besoins et risques lis son excution. Belgique : Les projections des services du FMI pour 2012 et au-del reposent sur des politiques inchanges. Brsil : Pour 2012, les projections reposent sur la loi de finances et les mises jour ultrieures des plans annoncs par les autorits. Pour les exercices compter de 2012, les services du FMI supposent que lobjectif primaire annonc sera tenu et que, conformment leur intention, les autorits continueront daugmenter linvestissement public. Canada : Les projections sappuient sur les prvisions de rfrence du Plan daction conomique pour 2012 (Emplois, croissance et prosprit long terme), prsent le 29mars 2012. Les services du FMI ajustent ces prvisions pour tenir compte des diffrences dans les projections macroconomiques. Les projections du FMI incluent galement les donnes les plus rcentes de Finances Canada (la revue financire de janvier 2012, mise jour le 29 mars 2012) et de Statistique Canada, y compris les chiffres des budgets fdral, provinciaux et territoriaux jusqu la fin du quatrime trimestre de 2011. Chine : Pour 2011, le gouvernement est cens poursuivre et complter le programme de relance quil a annonc fin 2008. Le retrait des mesures de relance est cens commencer en 2011, avec pour effet une impulsion budgtaire ngative denviron 1 % du PIB. Pour 2012, il est suppos que le gouvernement ralentit le rquilibrage budgtaire; limpulsion budgtaire est cense tre neutre. Core : Les projections budgtaires supposent que la politique budgtaire sera applique en 2012 comme annonc par le gouvernement. Les projections des dpenses pour 2012 correspondent au budget. Les projections de recettes refltent les hypothses macroconomiques des services du FMI, corriges des mesures discrtionnaires portant sur les recettes incluses dans les plans de rvision fiscale de 200911. Les projections moyen terme supposent que le gouvernement poursuivra son plan dassainissement des finances publiques et quilibrera le budget (hors caisses de scurit sociale) en 2013, conformment lobjectif moyen terme du gouvernement. Danemark : Les estimations pour 201213 sont alignes sur les plus rcentes estimations budgtaires officielles, corriges, le cas chant, pour tenir compte des hypothses macroconomiques des services du FMI. Pour201417, les projections incluent les principaux lments du programme budgtaire moyen terme, tels qunoncs dans le programme de convergence soumis en 2011 lUnion europenne. Espagne : Les chiffres de 2011 reposent sur les estimations des autorits pour les administrations publiques. compter de 2012, les projections reposent sur les mesures appliques en 2012 et lobjectif fix pour le dficit 2012 par les autorits. Le projet de budget pour 2012 ntait pas disponible lorsque les services du FMI ont tabli leurs prvisions. tats-Unis : Les projections budgtaires reposent sur le scnario de rfrence de janvier2012 du Congressional Budget Office, corrig de manire tenir compte des hypothses macroconomiques et autres des services du FMI. Parmi les principales hypothses court terme figurent une prolongation de lallgement des impts sur les salaires en 2012, une prolongation des allocations de chmage durgence jusquen 2013 (un an au-del de ce qui est prvu par la loi actuelle) et une amputation automatique des dpenses compter de 2013 (la Commission conjointe sur la rduction du dficit nayant pas conclu daccord en novembre dernier). moyen terme, les services du FMI supposent que le Congrs continuera dajuster rgulirement les paramtres de limpt minimum de remplacement et des paiements de Medicare (DocFix), et prolongera certains programmes traditionnels (tels que le crdit dimpt pour la recherche et le dveloppement). Il est prvu que les rductions dimpt pour la classe moyenne adoptes pendant la prsidence de George W. Bush deviendront permanentes, mais quon laissera expirer celles pour les revenus plus levs en 2014 (un an plus tard que prvu dans la loi actuelle). Les projections budgtaires qui en rsultent sont ajustes de manire tenir compte des prvisions des services du FMI pour les principales variables macroconomiques et financires et dun traitement comptable diffrent de laide au secteur financier, et sont converties en base administrations publiques.

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr A1 (suite)
France : Les estimations pour 2011 reposent sur les donnes prliminaires de ladministration centrale uniquement. Les projections pour2012 et au-del correspondent au budget pluriannuel des autorits pour 201114, corrig pour tenir compte de deux ensembles de mesures budgtaires et des diffrences dans les hypothses concernant les variables macroconomiques et financires, et les projections des recettes. Grce : Les projections macroconomiques, montaires et budgtaires pour 2012 et moyen terme sont compatibles avec les politiques convenues entre le FMI et les autorits dans le cadre de la facilit largie de crdit. Les donnes incluent les rvisions des donnes budgtaires pour 200609. Ces rvisions rectifient plusieurs lacunes des statistiques antrieures. Premirement, les entreprises publiques dont les ventes reprsentent moins de 50 % des cots de production ont t reclasses dans le secteur des administrations publiques, conformment aux directives dEurostat. Dix-septentreprises de ce type ont t identifies et reclasses, parmi lesquelles plusieurs entits de grande taille non rentables. Par consquent, la dette de ces entits (7 % du PIB) est maintenant incluse dans les donnes sur la dette des administrations publiques et leurs pertes annuelles accroissent le dficit annuel (dans la mesure o leurs garanties mobilises ntaient pas dj prises en compte). Deuximement, les rvisions sexpliquent par une meilleure information sur les arrirs (notamment ceux de remboursements dimpts, de paiements forfaitaires aux fonctionnaires la retraite et de paiements aux prestataires de soins de sant), ainsi que par la correction des soldes de la scurit sociale en raison dajustements de paiements dintrts imputs, dun double comptage de recettes et dautres inexactitudes. Enfin, de nouvelles informations sur les contrats dchange sont disponibles et aident expliquer la rvision la hausse des donnes sur la dette. Hong Kong (RAS) : Les projections reposent sur les projections budgtaires moyen terme des autorits. Hongrie : Les projections budgtaires incluent les projections des services du FMI concernant le cadre macroconomique et leffet des mesures lgislatives rcentes et des projets budgtaires annoncs fin dcembre 2011. Inde : Les donnes historiques reposent sur les donnes relatives lexcution de la loi de finances. Les projections sont fondes sur les informations disponibles ayant trait aux programmes budgtaires des autorits, avec certains ajustements pour tenir compte des hypothses des services du FMI. Les donnes infranationales sont prises en compte avec un retard pouvant aller jusqu deux ans; les donnes sur lensemble des administrations publiques sont donc finales longtemps aprs celles de ladministration centrale. Les prsentations du FMI et des autorits diffrent, notamment en ce qui concerne le produit de la cession de participations de ltat et de ladjudication de licences, lenregistrement net/brut des recettes dans certaines catgories peu importantes et certains prts au secteur public. Indonsie : Le dficit de ladministration centrale a t infrieur aux prvisions (1,1% du PIB) en 2011, les dpenses nayant pas atteint le montant prvu, en particulier pour linvestissement public. Pour 2012, il est estim 1,0 % du PIB, contre une prvision rvise de 1,5% dans le budget. Cela sexplique par le projet de relvement de 33% des prix intrieurs des carburants. Cependant, la hausse des cours du ptrole aura un effet ngatif sur le budget faute dune rforme en profondeur des subventions aux carburants. Le faible dficit prvu tient aussi des problmes dans lexcution du budget. Les projections budgtaires pour 201317 reposent sur les principales rformes ncessaires pour soutenir la croissance conomique, notamment le renforcement de lexcution du budget pour assurer lefficacit de la politique budgtaire, la rduction des subventions lnergie en relevant progressivement les prix administrs et des efforts permanents de mobilisation des recettes afin de disposer dune marge de manuvre pour dvelopper les infrastructures. Irlande : Les projections budgtaires reposent sur le budget de 2012 et la dclaration budgtaire moyen terme (publie en novembre 2011), qui prvoit un rquilibrage de 12,4milliards deuros sur la priode 201215. Les projections budgtaires sont ajustes de manire tenir compte des diffrences entre les projections macroconomiques des services du FMI et celles des autorits irlandaises. Italie : Les projections budgtaires tiennent compte des effets de lajustement budgtaire annonc par

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APPENDICE STATISTIQUE

Encadr A1 (suite)
le gouvernement (mesures de juillet 2010 pour 201113, de juilletaot 2011 pour 201114 et de dcembre 2011 pour 201214). Les estimations pour 2011 sont prliminaires. Les projections des services du FMI reposent sur les estimations par les autorits du scnario envisag (tabli en partie par les services du FMI), notamment les programmes moyen terme de rquilibrage des finances publiques susmentionns, ajusts pour prendre en compte principalement les diffrences dans les hypothses macroconomiques et des hypothses moins optimistes sur les retombes des mesures dadministration des recettes. Aprs 2014, un solde primaire cycliquement ajust (net des postes ponctuels) est cens tre constant. Japon : Les projections reposent sur les mesures budgtaires dj annonces par le gouvernement (sauf pour les hausses des taxes sur la consommation) et des dpenses de reconstruction brutes suite au tremblement de terre. Les projections moyen terme supposent que les recettes et les dpenses des administrations publiques seront ajustes conformment aux tendances dmographiques et conomiques sous-jacentes actuelles (hors relance budgtaire et dpenses de reconstruction). Mexique : Les projections budgtaires pour 2012 sont plus ou moins conformes au budget approuv, alors que, dans les projections pour 2013 et au-del, il est suppos que la rgle de lquilibre budgtaire est observe. Nouvelle-Zlande : Les projections budgtaires reposent sur la loi de finances pour 2011 et les estimations des services du FMI. Depuis lexercice 2007/08, les comptes budgtaires suivent les normes internationales dinformation financire. Des donnes rtrospectives ont t publies en remontant jusquen 1997. Pays-Bas : Les projections budgtaires pour 201115 reposent sur les projections budgtaires du Bureau danalyse de la politique conomique, corriges des diffrences dans les hypothses macroconomiques. Pour 201617, il est suppos que le rquilibrage budgtaire se poursuit plus ou moins au mme rythme quen 2015. Portugal : Les projections refltent les engagements pris par les autorits dans le cadre du programme appuy par lUE et le FMI pour 201213 et les projections des services du FMI pour les annes ultrieures. Royaume-Uni : Les projections budgtaires reposent sur la loi de finances pour 2012 publie en mars 2012 et les perspectives conomiques et budgtaires de lOffice for Budget Responsibility publies avec la loi de finances. Elles intgrent les plans de rquilibrage moyen terme qui ont t annoncs pour 2012 et les exercices suivants. Elles sont corriges de manire tenir compte des diffrences dans les prvisions des variables macroconomiques et financires, et excluent les effets temporaires des interventions dans le secteur financier et leffet du transfert du Royal Mail Pension Plan au secteur public sur linvestissement net du secteur public en 201213. Russie : Les projections pour 201214 reposent sur le dficit non ptrolier (en pourcentage du PIB) dcoulant du budget 201214 et des projections des recettes des services du FMI. Les services du FMI supposent que le solde non ptrolier de ltat fdral restera inchang en pourcentage du PIB sur la priode 201517. Singapour : Pour lexercice 2012/13, les projections reposent sur les chiffres de la loi de finances. Pour le reste de la priode, les services du FMI supposent que la politique conomique ne sera pas change. Sude : Les projections budgtaires pour 2012 sont plus ou moins conformes aux projections des autorits. Leffet de lvolution conjoncturelle sur les comptes budgtaires est calcul laide de la plus rcente semi-lasticit de lOCDE. Suisse : Les projections pour 201017 reposent sur les calculs des services du FMI, qui prennent en compte les mesures visant rtablir lquilibre des comptes fdraux et renforcer les finances de la scurit sociale. Turquie : Les projections budgtaires supposent que les dpenses courantes seront conformes au programme moyen terme pour 201214 des autorits, mais que les dpenses dquipement seront suprieures tant donn les projets engags en 2011.

Hypothses de politique montaire


Les hypothses de politique montaire reposent sur le cadre tabli dans chaque pays pour cette politique. Ce cadre suppose le plus souvent une politique de non-accompagnement de la conjoncture durant le cycle : les taux dintrt officiels augmentent lorsque,

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Encadr A1 (fin)
daprs les indicateurs conomiques, il semble que linflation va passer au-dessus du taux ou de la fourchette acceptable et diminuent lorsquil semble quelle ne va pas les dpasser, que le taux de croissance escompt est infrieur au taux potentiel et que les capacits inemployes sont importantes. En consquence, on suppose que le taux interbancaire offert Londres (LIBOR) sur les dpts en dollars six mois sera en moyenne de 0,7 % en 2012 et de 0,8 % en 2013 (voir tableau 1.1), le taux moyen des dpts en euros trois mois de 0,8% en 2012 et en2013, et le taux des dpts en yen six mois de 0,6% en 2012 et de 0,1 % en 2013. Afrique du Sud : Les projections de politique montaire reposent sur lhypothse selon laquelle les autorits suivent une fonction de raction estime. Arabie saoudite : Les projections de politique montaire reposent sur la poursuite du rattachement au dollar. Australie : Les hypothses de politique montaire correspondent aux attentes des marchs. Brsil : Les hypothses de politique montaire reposent sur la politique actuelle et correspondent avec une inflation qui converge progressivement vers le milieu de la fourchette cible dici la fin de 2012. Canada : Les hypothses de politique montaire sont conformes aux anticipations des marchs. Chine : Le durcissement montaire inclus dans le scnario de rfrence est conforme la prvision des autorits dune croissance de 14% de M2 sur un an en 2012. Core : Les hypothses de politique montaire incorporent un relvement des taux de 25points de base au second semestre de 2012 et deux relvements de 25points de base chacun en 2013. Danemark : La politique montaire a pour but de maintenir le rattachement leuro. tats-Unis : tant donn les perspectives dinflation et de croissance anmique, les services du FMI sattendent ce que lobjectif fix pour le taux des fonds fdraux reste proche de zro jusquau quatrime trimestre de2014. Cette hypothse correspond la dclaration du Comit de politique montaire de la Rserve fdrale aprs sa runion de janvier 2012 (et sa runion de fvrier), selon laquelle la situation conomique justifiera probablement le maintien dun taux des fonds fdraux exceptionnellement bas au moins jusqu fin 2014. Hong Kong (RAS) : Les services du FMI supposent que le systme de caisse dmission reste inchang et prvoit la croissance de la monnaie au sens large sur la base de sa relation avec le PIB nominal par le pass. Inde : Lhypothse du taux directeur repose sur la moyenne des prvisions des marchs. Indonsie : Il est prvu que la banque centrale utilisera une combinaison de mesures macroprudentielles et de relvements du taux directeur pour limiter la deuxime vague deffets des hausses proposes des prix des carburants. Japon : Les conditions montaires actuelles sont maintenues pour la priode couverte par les projections, et aucun autre durcissement ou assouplissement nest suppos. Mexique : Les hypothses de politique montaire sont compatibles avec lobjectif dinflation. Royaume-Uni : Les projections supposent des taux directeurs inchangs jusqu la fin de 2013 et un assouplissement quantitatif modeste en 2012, ce qui correspond plus ou moins aux attentes des marchs. Russie : Les projections montaires reposent sur des politiques inchanges, comme indiqu dans des communiqus rcents de la banque centrale. En particulier, il est suppos que les taux directeurs restent aux niveaux actuels, avec des interventions limites sur les marchs des changes. Sude : Le projections montaires correspondent aux projections de la banque centrale. Suisse : Les variables de la politique montaire correspondent aux donnes rtrospectives des autorits nationales et du march. Turquie : La monnaie au sens large et le rendement des obligations long terme reposent sur les projections des services du FMI. Le taux des dpts court terme devrait voluer en maintenant un cart constant par rapport au taux dun instrument amricain similaire. Zone euro : Les hypothses de politique montaire sont conformes aux anticipations des marchs.

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APPENDICE STATISTIQUE

Liste des tableaux


Production mondiale
A1. A2. A3. A4. Production mondiale : rcapitulation Pays avancs : PIB rel et demande intrieure totale Pays avancs : composantes du PIB rel Pays mergents et en dveloppement : PIB rel 202 203 204 206

Inflation
A5. Inflation : rcapitulation A6. Pays avancs : prix la consommation A7. Pays mergents et en dveloppement : prix la consommation 210 211 212

Politiques financires
A8. Principaux pays avancs : solde budgtaire et dette des administrations publiques 216

Commerce extrieur
A9. tat rcapitulatif du commerce mondial : volume et prix 217

Transactions courantes
A10. tat rcapitulatif des soldes des transactions courantes A11. Pays avancs : soldes des transactions courantes A12. Pays mergents et en dveloppement : soldes des transactions courantes 219 221 222

Balance des paiements et financement extrieur


A13. Pays mergents et en dveloppement : flux nets de capitaux A14. Pays mergents et en dveloppement : flux de capitaux privs 226 227

Flux de ressources
A15. Origines et emplois de lpargne mondiale : rcapitulation 228

Scnario de rfrence moyen terme


A16. Ensemble du monde Scnario de rfrence moyen terme : rcapitulation 232

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau A1. Production mondiale : rcapitulation1


(Variations annuelles en pourcentage)

Moyennes 19942003 Monde Pays avancs tats-Unis Zone euro Japon Autres pays avancs2 Pays mergents et en dveloppement Par rgion Afrique subsaharienne Amrique latine et Carabes Asie, pays en dveloppement d Communaut des tats indpendants3 Europe centrale et orientale Moyen-Orient et Afrique du Nord Pour mmoire Union europenne Classification analytique Source des recettes dexportation Combustibles Autres produits Dont : produits primaires Source de financement extrieur Pays dbiteurs (net) Dont : nancement public Pays dbiteurs (net), selon le service de la dette Pays ayant accumul des arrirs ou bnfici dun rchelonnement entre 2006 et 2010 Pour mmoire Taux de croissance mdian Pays avancs Pays mergents et en dveloppement Production par habitant Pays avancs Pays mergents et en dveloppement Croissance mondiale sur la base des cours de change Production mondiale (valeur en milliards de dollars) Aux cours de change Sur la base de la parit des pouvoirs dachat
1PIB

2004 4,9 3,1 3,5 2,2 2,4 4,1 7,5 7,1 6,0 8,5 8,2 7,3 6,2 2,6

2005 4,5 2,6 3,1 1,7 1,3 3,4 7,3 6,2 4,7 9,5 6,7 5,9 5,6 2,2

2006 5,2 3,0 2,7 3,3 1,7 3,9 8,2 6,4 5,7 10,3 8,8 6,4 6,1 3,6

2007 5,4 2,8 1,9 3,0 2,2 4,2 8,7 7,1 5,8 11,4 9,0 5,4 5,6 3,4

2008 2,8 0,0 0,3 0,4 1,0 0,8 6,0 5,6 4,2 7,8 5,4 3,2 4,7 0,5

2009 0,6 3,6 3,5 4,3 5,5 2,2 2,8 2,8 1,6 7,1 6,4 3,6 2,7 4,2

2010 5,3 3,2 3,0 1,9 4,4 4,5 7,5 5,3 6,2 9,7 4,8 4,5 4,9 2,0

2011 3,9 1,6 1,7 1,4 0,7 2,5 6,2 5,1 4,5 7,8 4,9 5,3 3,5 1,6

2012 3,5 1,4 2,1 0,3 2,0 2,1 5,7 5,4 3,7 7,3 4,2 1,9 4,2 0,0

Projections 2013 2017 4,1 2,0 2,4 0,9 1,7 3,0 6,0 5,3 4,1 7,9 4,1 2,9 3,7 1,3 4,7 2,7 3,3 1,7 1,1 3,3 6,3 5,5 4,0 7,9 4,2 4,0 4,4 2,1

3,4 2,8 3,3 2,2 0,9 3,8 4,4 4,0 2,5 7,0 0,6 3,4 3,9 2,6

2,4 4,9 3,8 3,6 3,4

8,0 7,4 5,6 6,5 6,4

6,8 7,4 6,3 6,0 6,4

7,6 8,4 6,2 6,8 6,0

7,4 9,1 6,8 6,9 5,9

5,0 6,3 6,3 4,7 6,3

1,3 3,8 1,8 0,9 5,2

4,6 8,1 7,1 6,9 5,5

4,5 6,6 6,6 5,2 7,1

4,8 5,9 5,7 4,3 5,8

4,1 6,5 5,7 4,9 5,8

4,1 6,8 5,7 5,5 5,9

2,6

7,1

7,8

7,7

7,6

5,8

1,9

6,9

6,1

4,1

4,4

5,0

3,3 4,1 2,1 3,1 2,9

4,0 5,3 2,4 6,4 3,9

3,1 5,6 1,9 6,1 3,4

4,0 5,7 2,3 7,1 4,0

3,8 6,3 2,0 7,5 4,0

0,8 5,1 0,7 4,9 1,4

3,5 1,8 4,3 1,6 2,2

2,3 4,5 2,6 6,3 4,2

1,8 4,3 1,0 5,3 2,8

0,8 4,1 0,8 4,7 2,7

2,0 4,1 1,5 5,1 3,3

2,4 4,4 2,1 5,3 3,9

31.416 39.234

42.136 52.658

45.571 56.794

49.342 61.638

55.678 66.755

61.167 70.030

57.761 70.139

63.075 74.604

69.660 78.897

71.897 82.647

75.522

94.028

87.251 111.088

rel. 2Dans ce tableau, il sagit des pays avancs hors tats-Unis, zone euro et Japon. 3La Gorgie et la Mongolie, qui ne sont pas membres de la Communaut des tats indpendants, sont incluses dans ce groupe pour des raisons de gographie et de similitude de structure conomique.

202

Fonds montaire international | Avril 2012

APPENDICE STATISTIQUE

Tableau A2. Pays avancs : PIB rel et demande intrieure


(Variations annuelles en pourcentage)

totale1
4e trimestre2 Projections Projections 2012 2013 2017 2011 : T4 2012 : T4 2013 : T4 1,4 2,1 0,3 0,6 0,5 1,9 1,8 0,5 0,0 0,9 4,7 3,3 0,6 0,5 2,4 1,0 0,2 2,0 1,2 1,2 2,0 0,8 2,1 3,5 3,0 3,6 0,9 2,6 0,8 2,7 0,1 1,8 2,7 0,5 2,3 2,4 1,5 3,4 1,1 2,0 1,1 0,7 0,2 3,4 3,7 2,4 0,7 2,3 2,3 1,4 2,5 2,0 2,4 0,9 1,5 1,0 0,3 0,1 0,8 0,8 1,8 0,0 0,3 1,8 2,0 3,1 1,4 1,9 3,6 0,8 2,0 1,7 2,0 2,2 4,0 3,5 4,7 2,3 4,2 1,7 3,9 2,1 2,0 3,8 1,2 3,2 2,6 1,9 4,2 1,8 2,3 0,4 1,0 0,7 1,0 0,3 1,4 1,5 2,4 3,2 1,7 3,4 2,7 3,3 1,7 1,3 2,0 1,2 1,8 1,9 1,7 1,8 2,9 1,5 2,0 2,9 3,6 2,0 3,1 4,0 3,0 2,3 1,1 2,8 2,2 4,0 3,5 5,0 2,4 4,4 1,9 4,0 3,5 2,1 3,5 1,8 2,3 2,9 2,5 4,3 2,6 3,5 1,4 1,2 1,9 1,0 1,4 1,1 2,9 1,8 3,4 2,6 4,1 1,2 1,6 0,7 2,0 1,3 0,4 0,3 0,3 1,0 1,4 4,5 2,6 1,4 1,0 3,4 3,2 0,4 5,1 1,2 0,1 0,6 0,5 2,2 3,4 2,3 2,5 1,2 2,9 1,2 3,6 0,6 1,8 3,7 0,7 1,8 2,7 1,1 3,1 0,7 1,5 0,5 1,8 0,5 3,3 2,9 0,5 0,7 2,5 1,6 0,9 0,9 1,6 2,0 0,2 0,9 0,5 2,0 2,5 0,5 0,4 1,4 4,5 2,3 0,3 1,6 2,0 2,3 1,0 2,9 0,5 3,1 2,0 1,5 2,0 4,9 3,2 4,6 3,0 4,9 0,9 5,4 0,7 1,3 2,9 0,3 2,2 1,1 1,5 4,8 1,5 1,9 0,6 0,7 0,4 2,6 2,8 1,7 1,4 2,9 4,1 1,4 5,0 2,2 2,6 1,4 1,6 1,4 0,7 1,3 1,0 0,6 1,8 3,2 1,3 2,6 2,2 3,7 1,3 2,5 3,2 0,8 1,2 1,8 2,3 2,3 2,8 3,4 3,9 0,4 2,7 2,1 2,7 2,4 2,5 3,6 2,3 4,5 3,3 2,1 3,1 1,9 2,6 0,9 1,1 0,9 0,1 1,0 1,8 1,5 2,3 2,2 1,9 1,7

Moyennes 19942003 2004 PIB rel Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Pays-Bas Belgique Autriche Grce Portugal Finlande Irlande Rpublique slovaque Slovnie Luxembourg Estonie Chypre Malte Japon Royaume-Uni Canada Core Australie Taiwan, prov. chinoise de Sude Hong Kong (RAS) Suisse Singapour Rpublique tchque Norvge Isral Danemark Nouvelle-Zlande Islande Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie Demande intrieure relle totale Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs3 Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie
1Lorsque 2Par

2005 2,6 3,1 1,7 0,8 1,9 0,9 3,6 2,0 1,7 2,4 2,3 0,8 2,9 5,3 6,7 4,0 5,4 8,9 3,9 3,7 1,3 2,1 3,0 4,0 3,1 4,7 3,2 7,1 2,6 7,4 6,8 2,6 4,9 2,4 3,3 7,2 2,3 4,8 2,6 3,2 1,8 0,2 2,6 0,9 5,0 1,0 2,1 4,6 3,4 2,3 2,9

2006 3,0 2,7 3,3 3,9 2,7 2,2 4,1 3,4 2,7 3,7 4,6 1,4 4,4 5,3 8,3 5,8 5,0 10,1 4,1 2,9 1,7 2,6 2,8 5,2 2,7 5,4 4,6 7,0 3,6 8,8 7,0 2,4 5,6 3,4 1,0 4,7 2,6 5,8 2,8 2,6 3,1 2,7 2,7 2,1 5,2 0,9 2,4 4,2 4,0 2,4 4,2

2007 2,8 1,9 3,0 3,4 2,2 1,7 3,5 3,9 2,9 3,7 3,0 2,4 5,3 5,2 10,5 6,9 6,6 7,5 5,1 4,3 2,2 3,5 2,2 5,1 4,7 6,0 3,4 6,4 3,6 8,9 5,7 2,7 5,5 1,6 2,8 6,0 2,2 5,9 2,4 1,2 2,8 1,9 3,1 1,4 4,1 1,1 3,3 3,8 4,9 1,7 4,5

2008

2009

2010 3,2 3,0 1,9 3,6 1,4 1,8 0,1 1,6 2,3 2,3 3,5 1,4 3,7 0,4 4,2 1,4 2,7 2,3 1,1 2,3 4,4 2,1 3,2 6,3 2,5 10,7 5,8 7,0 2,7 14,8 2,7 0,7 4,8 1,3 1,2 4,0 3,0 8,5 3,1 3,4 1,1 2,4 1,3 2,1 1,0 2,7 2,9 5,2 5,6 3,0 7,4

2011 1,6 1,7 1,4 3,1 1,7 0,4 0,7 1,3 1,9 3,1 6,9 1,5 2,9 0,7 3,3 0,2 1,0 7,6 0,5 2,1 0,7 0,7 2,5 3,6 2,0 4,0 4,0 5,0 1,9 4,9 1,7 1,7 4,7 1,0 1,4 3,1 1,4 4,0 1,2 1,6 0,5 2,3 1,7 0,9 1,7 0,1 0,8 3,2 2,7 1,2 2,4

2,8 3,3 2,2 1,5 2,2 1,7 3,6 2,9 2,5 2,3 3,5 2,7 3,8 7,5 4,4 4,1 4,4 5,7 4,3 ... 0,9 3,5 3,5 5,7 3,8 4,7 3,2 2,7 1,3 5,4 ... 3,2 4,3 2,4 3,7 3,4 2,6 5,1 2,9 3,8 ... 1,1 2,2 1,9 3,8 0,8 3,7 3,1 3,7 2,7 4,1

3,1 3,5 2,2 0,7 2,3 1,7 3,3 2,2 3,3 2,6 4,4 1,6 4,1 4,5 5,1 4,4 4,4 6,3 4,2 0,5 2,4 3,0 3,1 4,6 4,1 6,2 3,7 8,5 2,5 9,2 4,7 4,0 4,8 2,3 4,5 7,8 2,8 5,9 3,1 3,9 1,9 0,0 2,6 1,4 4,8 1,5 3,4 3,9 4,7 2,9 4,8

0,0 3,6 0,3 3,5 0,4 4,3 0,8 5,1 0,2 2,6 1,2 5,5 0,9 3,7 1,8 3,5 1,0 2,8 1,4 3,8 0,1 3,3 0,0 2,9 0,3 8,4 3,0 7,0 5,8 4,9 3,6 8,0 0,8 5,3 3,7 14,3 3,6 1,9 4,1 2,7 1,0 5,5 1,1 4,4 0,7 2,8 2,3 0,3 2,5 1,4 0,7 1,8 0,8 4,8 2,3 2,6 2,1 1,9 1,7 1,0 3,1 4,7 0,0 1,7 4,0 0,8 0,8 5,8 0,1 2,1 1,3 6,8 0,4 1,8 0,4 1,5 0,3 1,3 0,1 1,2 0,5 1,3 1,8 2,7 1,5 0,9 1,4 4,0 0,7 4,0 4,4 3,7 2,6 2,4 4,4 6,2 4,0 5,4 2,9 2,8 4,0 3,0

les pays ne sont pas classs par ordre alphabtique, ils sont placs daprs la taille de leur conomie. rapport au quatrime trimestre de lanne prcdente. 4Dans ce tableau, il sagit des pays avancs hors G-7 (Allemagne, Canada, tats-Unis, France, Italie, Japon, Royaume-Uni) et zone euro.

Fonds montaire international | Avril 2012

203

PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau A3. Pays avancs : composantes du PIB rel


(Variations annuelles en pourcentage)

Moyennes 19942003 200413 Dpenses de consommation prive Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs1 Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie Consommation publique Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs1 Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie Formation brute de capital fixe Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs1 Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie 3,0 3,8 ... 1,2 2,2 1,7 3,3 1,1 3,9 3,2 4,0 2,8 4,8 2,2 1,9 ... 1,4 1,1 0,9 3,3 3,0 2,2 1,4 2,9 1,9 3,6 3,6 5,3 ... 0,4 2,9 3,0 6,0 1,0 4,6 5,0 4,1 3,4 3,5 1,5 1,8 0,7 0,6 1,2 0,0 1,1 0,8 0,7 2,9 2,9 1,4 3,1 1,1 0,4 1,2 1,3 1,3 0,4 1,9 1,2 1,0 2,3 2,4 0,8 3,0 0,9 0,7 0,2 1,8 1,2 1,5 2,0 0,7 1,2 4,0 3,4 0,7 2,5

2004 2,6 3,3 1,5 0,4 1,5 0,7 4,2 1,2 3,0 3,3 3,7 2,4 3,0 1,7 1,4 1,6 0,6 2,1 2,5 6,2 1,5 3,4 2,0 1,9 1,6 2,4 4,4 6,3 2,2 0,2 3,0 2,0 5,1 0,4 5,1 7,7 6,4 4,2 6,2

2005 2,7 3,4 1,8 0,2 2,4 1,2 4,1 1,5 2,1 3,7 3,5 2,5 3,9 1,2 0,6 1,6 0,3 1,3 1,9 5,5 0,8 2,2 1,4 2,1 0,9 2,4 4,1 5,3 3,2 0,8 4,4 1,3 7,1 0,8 2,4 9,3 4,9 3,8 2,2

2006 2,5 2,9 2,1 1,5 2,4 1,4 4,0 1,1 1,8 4,2 3,7 2,3 4,0 1,6 1,0 2,1 0,9 1,5 0,5 4,6 0,0 1,5 3,0 3,0 1,0 3,7 4,2 2,5 5,7 8,2 4,2 3,4 7,1 1,5 6,4 7,0 5,6 3,6 3,8

2007 2,4 2,3 1,7 0,2 2,3 1,1 3,5 0,9 2,7 4,6 4,7 1,9 4,8 1,8 1,3 2,2 1,4 1,5 1,0 5,6 1,1 0,6 2,7 3,0 1,3 3,9 2,3 1,4 4,7 4,7 6,3 1,8 4,5 0,3 8,1 3,6 6,5 1,2 4,4

2008 0,0 0,6 0,4 0,6 0,2 0,8 0,6 0,9 1,5 3,0 1,2 0,4 1,0 2,1 2,2 2,3 3,1 1,2 0,6 5,9 0,1 1,6 4,4 2,9 1,8 3,2 2,8 5,1 1,0 1,7 0,2 3,7 4,7 4,1 4,8 2,0 0,1 3,5 3,1

2009 1,3 1,9 1,2 0,1 0,2 1,6 4,3 0,7 3,5 0,4 0,2 1,4 0,3 2,3 2,0 2,6 3,3 2,3 0,8 3,7 2,3 0,1 3,6 3,3 2,0 4,6 12,3 15,2 12,1 11,4 8,9 11,7 16,6 10,6 13,4 13,2 6,0 13,2 4,3

2010 2,0 2,0 0,9 0,6 1,3 1,2 0,8 2,6 1,2 3,3 3,8 1,9 4,7 1,2 0,9 0,5 1,7 1,2 0,6 0,2 2,1 1,5 2,4 2,6 1,2 3,1 2,3 2,0 0,5 5,5 1,3 2,1 6,3 0,2 3,1 10,0 7,8 2,2 11,3

2011 1,3 2,2 0,2 1,5 0,3 0,2 0,1 0,0 1,2 2,2 2,8 1,3 3,4 0,0 1,2 0,1 1,4 0,9 0,9 2,2 2,1 0,1 1,2 1,7 0,1 1,9 2,4 3,7 1,4 6,4 3,0 1,9 5,1 0,5 1,2 6,9 2,5 2,9 0,5

Projections 2012 2013 1,2 2,2 0,6 0,5 0,1 2,1 0,9 1,1 0,5 2,1 2,4 1,3 2,7 0,3 1,6 0,8 0,6 0,5 0,7 7,6 2,3 0,0 1,4 1,8 0,3 2,9 2,6 4,8 1,5 1,5 0,6 5,5 7,5 4,7 3,3 4,7 3,1 3,4 2,2 1,9 2,6 0,4 0,8 0,7 1,1 0,6 1,6 1,6 2,1 3,2 1,8 3,7 0,9 2,7 0,2 0,7 0,3 0,9 2,4 0,5 1,1 1,3 1,7 1,4 2,2 3,6 5,9 0,9 1,7 1,0 1,5 1,0 0,9 5,2 4,1 4,2 3,8 3,4

204

Fonds montaire international | Avril 2012

APPENDICE STATISTIQUE

Tableau A3. Pays avancs : composantes du PIB rel (n)


Moyennes 19942003 Demande intrieure finale Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs1 Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie Formation de stocks2 Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs1 Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie Solde extrieur2 Pays avancs tats-Unis Zone euro Allemagne France Italie Espagne Japon Royaume-Uni Canada Autres pays avancs1 Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie
1Dans 2Variations

Projections 2004 2,8 3,5 1,7 0,1 2,0 1,3 4,0 1,0 3,4 3,9 3,9 2,6 3,7 0,3 0,4 0,2 0,1 0,6 0,0 0,1 0,5 0,0 0,1 0,6 0,3 0,8 0,1 0,7 0,4 1,1 0,2 0,3 1,7 0,8 0,6 0,8 0,5 0,2 1,3 2005 2,7 3,3 2,0 0,3 2,5 1,3 4,8 1,2 2,2 4,4 3,5 2,5 3,2 0,1 0,1 0,2 0,4 0,1 0,4 0,1 0,3 0,0 0,5 0,1 0,2 0,2 0,0 0,3 0,1 0,8 0,7 0,0 1,7 0,3 0,2 1,6 0,9 0,1 2,1 2006 2,7 2,5 2,9 2,6 2,5 1,6 5,2 1,0 2,4 4,6 3,9 2,3 3,9 0,1 0,1 0,2 0,1 0,2 0,5 0,3 0,1 0,1 0,2 0,1 0,1 0,3 0,2 0,1 0,2 1,1 0,0 0,1 1,4 0,8 0,1 1,4 1,0 0,2 1,9 2007 2,3 1,4 2,4 1,1 2,9 1,2 5,0 0,8 3,1 4,0 4,8 1,6 4,6 0,1 0,2 0,4 0,8 0,2 0,2 0,1 0,3 0,3 0,1 0,1 0,1 0,1 0,5 0,6 0,2 1,5 0,9 0,3 0,8 1,1 0,1 1,5 0,7 0,5 2,0 2008 0,0 1,0 0,5 1,3 0,4 1,2 4,1 1,5 1,4 3,0 1,2 0,6 0,4 0,2 0,5 0,1 0,0 0,3 0,0 0,2 0,2 0,4 0,2 0,3 0,3 0,8 0,5 1,2 0,1 0,1 0,3 0,0 1,5 0,2 0,8 2,1 0,3 0,6 0,7 2009 2,6 3,6 2,8 1,7 1,1 3,2 0,7 2,3 4,4 2,1 0,7 3,0 0,2 1,1 0,8 0,9 0,8 1,3 1,1 0,0 1,6 1,0 0,8 1,9 1,0 2,5 0,4 1,1 0,6 2,8 0,2 1,2 2,8 1,5 1,1 0,2 1,5 0,1 1,9 2010 1,7 1,8 0,5 1,7 0,8 1,0 6,1 2,0 1,6 4,5 4,4 1,8 5,8 1,1 1,6 0,6 0,6 0,5 1,1 0,0 0,8 1,3 0,6 1,0 1,2 1,4 0,2 0,5 0,8 1,4 0,1 0,4 0,9 1,7 0,5 2,2 0,7 0,0 1,8 2011 1,3 1,8 0,4 2,4 0,9 0,4 1,0 0,5 0,9 3,0 2,5 1,4 2,2 0,1 0,2 0,1 0,1 0,8 0,5 0,1 0,5 0,0 0,1 0,2 0,2 0,1 0,4 0,0 1,0 0,8 0,0 1,4 2,5 0,8 1,0 0,8 0,8 0,1 2,1 2012 1,2 1,9 0,8 0,8 0,3 2,5 3,6 2,0 0,8 2,5 2,4 1,4 2,6 0,0 0,1 0,4 0,1 0,5 0,6 0,0 0,3 0,0 0,3 0,0 0,0 0,1 0,3 0,0 0,8 0,1 0,7 1,6 1,9 0,3 0,0 0,3 0,6 0,1 1,3 2013 1,7 2,3 0,3 1,0 0,7 1,1 0,3 1,0 1,6 2,4 3,2 1,6 3,4 0,1 0,1 0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 0,4 0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 0,3 0,1 0,5 0,6 0,3 0,7 0,4 0,3 0,5 0,2 0,6 0,2 1,3

200413 1,4 1,4 0,7 0,9 1,2 0,2 1,1 0,6 0,8 3,0 2,9 1,1 3,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,3 0,1 0,3 0,4 0,1 0,3 0,4 0,3 0,2 1,1 0,8 0,1 1,6

2,9 3,8 ... 1,1 2,0 1,8 3,9 0,9 3,6 3,1 3,7 2,7 4,2 0,0 0,0 ... 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 0,1 0,1 0,0 0,0 0,1 0,1 0,5 ... 0,3 0,0 0,2 0,4 0,1 0,3 0,3 0,4 0,2 0,6

ce tableau, il sagit des pays avancs hors G-7 (Allemagne, Canada, tats-Unis, France, Italie, Japon, Royaume-Uni) et zone euro. en pourcentage du PIB de la priode prcdente.

Fonds montaire international | Avril 2012

205

PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau A4. Pays mergents et en dveloppement : PIB rel1


(Variations annuelles en pourcentage)

Moyennes 19942003 Europe centrale et orientale2 Albanie Bosnie-Herzgovine Bulgarie Croatie Hongrie Kosovo Lettonie Lituanie Macdoine, ex-Rp, youg, de Montngro Pologne Roumanie Serbie Turquie Communaut des tats indpendants2,3 Russie Russie non comprise Armnie Azerbadjan Blarus Gorgie Kazakhstan Moldova Mongolie Ouzbkistan Rpublique kirghize Tadjikistan Turkmnistan Ukraine 3,4 6,3 ... 0,6 4,3 3,2 ... 4,8 ... 1,1 ... 4,5 2,1 ... 2,7 0,6 0,7 0,3 7,5 2,2 2,3 ... 2,1 3,1 3,7 2,5 1,1 0,5 4,3 2,3

Projections

2004 7,3 5,7 6,3 6,7 4,1 4,8 2,6 8,7 7,4 4,6 4,4 5,3 8,5 9,3 9,4 8,2 7,2 10,8 10,5 10,2 11,4 5,9 9,6 7,4 10,6 7,4 7,0 10,6 14,7 12,1

2005 5,9 5,8 3,9 6,4 4,3 4,0 3,8 10,6 7,8 4,4 4,2 3,6 4,2 5,4 8,4 6,7 6,4 7,6 14,1 26,4 9,4 9,6 9,7 7,5 7,3 7,0 0,2 6,7 13,0 2,7

2006 6,4 5,4 6,0 6,5 4,9 3,9 3,4 10,5 7,8 5,0 8,6 6,2 7,9 3,6 6,9 8,8 8,2 10,5 13,2 34,5 10,0 9,4 10,7 4,8 8,6 7,5 3,1 7,0 11,0 7,3

2007 5,4 5,9 6,2 6,4 5,1 0,1 6,3 9,6 9,8 6,1 10,7 6,8 6,3 5,4 4,7 9,0 8,5 10,0 13,7 25,0 8,6 12,3 8,9 3,0 10,2 9,5 8,5 7,8 11,1 7,9

2008 3,2 7,5 5,7 6,2 2,2 0,9 6,9 3,3 2,9 5,0 6,9 5,1 7,3 3,8 0,7 5,4 5,2 5,6 6,9 10,8 10,2 2,3 3,2 7,8 8,9 9,0 7,6 7,9 14,7 2,3

2009 3,6 3,3 2,9 5,5 6,0 6,8 2,9 17,7 14,8 0,9 5,7 1,6 6,6 3,5 4,8 6,4 7,8 3,1 14,1 9,3 0,2 3,8 1,2 6,0 1,3 8,1 2,9 3,9 6,1 14,8

2010 4,5 3,5 0,7 0,4 1,2 1,3 3,9 0,3 1,4 1,8 2,5 3,9 1,6 1,0 9,0 4,8 4,3 6,0 2,1 5,0 7,7 6,3 7,3 7,1 6,4 8,5 0,5 6,5 9,2 4,1

2011 5,3 2,0 1,7 1,7 0,0 1,7 5,0 5,5 5,9 3,0 2,4 4,3 2,5 1,8 8,5 4,9 4,3 6,2 4,4 0,1 5,3 7,0 7,5 6,4 17,3 8,3 5,7 7,4 14,7 5,2

2012 1,9 0,5 0,0 0,8 0,5 0,0 3,8 2,0 2,0 2,0 0,2 2,6 1,5 0,5 2,3 4,2 4,0 4,6 3,8 3,1 3,0 6,0 5,9 3,5 17,2 7,0 5,0 6,0 7,0 3,0

2013 2,9 1,7 1,0 1,5 1,0 1,8 4,1 2,5 2,7 3,2 1,5 3,2 3,0 3,0 3,2 4,1 3,9 4,6 4,0 1,9 3,3 5,5 6,0 4,5 11,8 6,5 5,5 6,0 6,7 3,5

2017 4,0 2,5 3,5 4,5 2,5 2,2 4,6 4,0 3,9 4,0 2,2 3,8 4,0 3,5 4,6 4,2 3,8 4,9 4,0 3,1 5,0 5,5 6,4 5,5 9,1 5,5 5,0 6,0 6,1 3,5

206

Fonds montaire international | Avril 2012

APPENDICE STATISTIQUE

Tableau A4. Pays mergents et en dveloppement : PIB rel1 (suite)


Moyennes 19942003 Asie, pays en dveloppement d Afghanistan, Rp. islam. d Bangladesh Bhoutan Bruni Darussalam Cambodge Chine Fidji, Rp. des les Salomon Inde Indonsie Kiribati Malaisie Maldives Myanmar Npal Pakistan Papouasie-Nouvelle-Guine Philippines Rpublique dm. pop. lao Samoa Sri Lanka Thalande Timor-Leste Tonga Tuvalu Vanuatu Vietnam 7,0 ... 5,1 6,8 2,4 7,4 9,4 2,7 0,1 6,0 3,1 3,9 5,4 8,1 ... 4,5 3,9 1,2 3,8 6,1 4,4 4,4 3,4 ... 2,1 ... 2,0 7,4 2004 8,5 1,1 6,1 5,9 0,5 10,3 10,1 5,5 8,1 7,6 5,0 0,2 6,8 10,4 13,6 4,7 7,5 0,6 6,7 7,0 4,2 5,4 6,3 4,4 2,2 1,4 4,5 7,8 2005 9,5 11,2 6,3 7,1 0,4 13,3 11,3 2,5 12,9 9,0 5,7 0,3 5,3 8,7 13,6 3,5 9,0 3,9 4,8 6,8 7,0 6,2 4,6 6,5 0,7 4,0 5,2 8,4 2006 10,3 5,6 6,5 6,8 4,4 10,8 12,7 1,9 4,0 9,5 5,5 1,2 5,8 19,6 13,1 3,4 5,8 2,3 5,2 8,6 2,1 7,7 5,1 3,2 4,5 2,9 7,4 8,2 2007 11,4 13,7 6,3 17,9 0,2 10,2 14,2 0,9 6,4 10,0 6,3 0,5 6,5 10,6 12,0 3,4 6,8 7,2 6,6 7,8 1,8 6,8 5,0 11,7 2,4 5,5 6,5 8,5 2008 7,8 3,6 6,0 4,7 1,9 6,7 9,6 1,0 7,1 6,2 6,0 2,4 4,8 12,2 3,6 6,1 3,7 6,6 4,2 7,8 4,3 6,0 2,6 14,6 0,5 7,6 6,2 6,3 2009 7,1 21,0 5,9 6,7 1,8 0,1 9,2 1,3 4,7 6,6 4,6 2,3 1,6 4,7 5,1 4,4 1,7 6,1 1,1 7,6 5,4 3,5 2,3 12,8 0,9 1,7 3,5 5,3 2010 9,7 8,4 6,4 10,6 2,6 6,0 10,4 0,2 7,0 10,6 6,2 1,4 7,2 5,7 5,3 4,6 3,8 7,6 7,6 7,9 0,2 8,0 7,8 9,5 1,6 0,5 2,2 6,8 2011 7,8 5,7 6,1 5,9 1,9 6,1 9,2 2,0 9,3 7,2 6,5 1,8 5,1 7,4 5,5 3,5 2,4 8,9 3,7 8,3 2,1 8,2 0,1 10,6 1,5 0,4 3,3 5,9 2012 7,3 7,2 5,9 7,0 3,2 6,2 8,2 1,5 6,0 6,9 6,1 2,5 4,4 4,4 6,0 4,2 3,4 7,7 4,2 8,4 1,4 7,5 5,5 10,0 1,4 1,5 4,0 5,6 Projections 2013 2017 7,9 5,8 6,4 9,9 1,6 6,4 8,8 1,7 4,0 7,3 6,6 3,0 4,7 3,5 5,9 3,8 3,5 4,0 4,7 7,1 1,9 7,0 7,5 10,0 1,5 1,3 4,0 6,3 7,9 6,6 7,3 4,0 3,6 7,7 8,5 2,3 4,0 8,1 7,0 2,0 5,0 3,5 6,5 3,9 3,5 4,9 5,0 5,7 2,7 6,5 5,0 10,0 1,8 1,2 4,0 7,5

Fonds montaire international | Avril 2012

207

PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau A4. Pays mergents et en dveloppement : PIB rel1 (suite)


Moyennes 19942003 Amrique latine et Carabes Antigua-et-Barbuda Argentine4 Bahamas Barbade Belize Bolivie Brsil Chili Colombie Costa Rica Dominique El Salvador quateur Grenade Guatemala Guyana Hati Honduras Jamaque Mexique Nicaragua Panama Paraguay Prou Rpublique dominicaine Saint-Kitts-et-Nevis Saint-Vincent-et-les Grenadines Sainte-Lucie Suriname Trinit-et-Tobago Uruguay Venezuela Moyen-Orient et Afrique du Nord Algrie Arabie saoudite Bahren Djibouti gypte mirats arabes unis Iran, Rp. islam. d Iraq Jordanie Kowet Liban Libye Maroc Mauritanie Oman Qatar Rpublique arabe syrienne6 Soudan5 Tunisie Ymen, Rp. du 2,5 2,9 0,8 4,2 1,9 5,0 3,4 2,5 4,6 2,3 4,4 1,9 3,4 2,4 5,2 3,4 3,0 0,9 2,9 0,9 2,6 4,2 3,9 1,4 4,3 4,9 3,6 3,5 1,2 2,5 7,2 0,7 0,9 3,9 3,2 2,2 4,2 0,2 4,8 6,1 4,2 ... 4,2 3,5 3,6 0,0 3,9 2,9 3,2 8,1 2,5 6,1 4,5 5,0 2004 6,0 3,2 8,9 0,9 4,8 4,6 2,7 5,7 6,8 5,3 4,3 0,8 1,9 8,8 0,1 3,2 1,6 3,5 6,2 1,3 4,0 5,3 7,5 4,1 5,0 1,3 3,8 4,6 6,0 8,5 7,9 4,6 18,3 6,2 5,2 5,3 5,6 3,0 4,1 10,1 6,1 ... 8,6 11,2 7,5 4,4 4,8 5,2 3,4 17,7 6,9 3,9 6,0 4,0 2005 4,7 7,6 9,2 3,4 3,9 3,0 6,8 3,2 6,3 4,7 5,9 1,7 3,6 5,7 12,5 3,3 1,9 1,8 6,1 0,9 3,2 4,3 7,2 2,9 6,8 9,3 9,2 3,0 2,6 4,5 6,2 6,8 10,3 5,6 5,1 5,6 7,9 3,2 4,5 8,6 4,7 ... 8,1 10,4 1,0 10,3 3,0 5,4 4,0 7,5 6,2 7,5 4,0 5,6 2006 5,7 12,8 8,5 2,5 3,6 4,7 2,8 4,0 5,8 6,7 8,8 3,6 3,9 4,8 4,4 5,4 5,1 2,2 6,6 2,9 5,1 4,2 8,5 4,3 7,7 10,7 3,5 6,0 7,4 4,7 13,2 4,1 9,9 6,1 2,0 3,2 6,7 4,8 6,8 8,8 6,2 6,2 8,1 5,3 0,6 6,7 7,8 11,4 6,9 26,2 5,0 10,1 5,7 3,2 2007 5,8 7,2 8,7 1,4 3,8 1,3 5,3 6,1 5,2 6,9 7,9 3,9 3,8 2,0 6,3 6,3 7,0 3,3 6,2 1,4 3,2 3,6 12,1 6,8 8,9 8,5 5,0 3,1 1,5 4,6 4,8 6,5 8,8 5,6 3,0 2,0 8,4 5,1 7,1 6,5 6,4 1,5 8,2 4,5 7,5 7,5 2,7 1,0 5,3 18,0 5,7 11,5 6,3 3,3 2008 4,2 1,5 6,8 1,3 0,2 3,5 6,1 5,2 3,0 3,5 2,7 7,8 1,3 7,2 1,7 3,3 2,0 0,8 4,1 0,8 1,2 2,8 10,1 5,8 9,8 5,3 4,0 0,6 5,8 4,1 2,7 7,2 5,3 4,7 2,4 4,2 6,3 5,8 7,2 5,3 0,6 9,5 7,2 5,0 9,3 5,4 5,6 3,5 12,9 17,7 4,5 3,2 4,5 3,6 2009 1,6 10,3 0,9 5,4 4,2 0,0 3,4 0,3 0,9 1,7 1,0 0,7 3,1 0,4 5,7 0,5 3,3 2,9 2,1 3,1 6,3 1,5 3,9 3,8 0,9 3,5 5,6 2,3 1,3 3,5 3,3 2,4 3,2 2,7 2,4 0,1 3,1 5,0 4,7 3,3 3,9 4,2 5,5 5,2 8,5 0,1 4,9 1,2 1,1 12,0 5,9 3,0 3,1 3,9 2010 6,2 8,9 9,2 1,0 0,2 2,7 4,1 7,5 6,1 4,0 4,7 0,3 1,4 3,6 1,3 2,8 4,4 5,4 2,8 1,4 5,5 4,5 7,6 15,0 8,8 7,8 2,7 1,8 3,4 4,5 0,0 8,9 1,5 4,9 3,3 4,6 4,5 3,5 5,1 0,9 5,9 0,8 2,3 3,4 7,0 2,5 3,7 5,1 4,0 16,6 3,4 4,5 3,1 7,7 2011 4,5 0,5 8,9 2,0 0,5 2,5 5,1 2,7 5,9 5,9 4,2 0,5 1,4 7,8 1,1 3,8 4,2 5,6 3,6 1,5 4,0 4,7 10,6 3,8 6,9 4,5 2,0 0,4 0,2 4,5 1,3 5,7 4,2 3,5 2,5 6,8 1,8 4,5 1,8 4,9 2,0 9,9 2,5 8,2 1,5 61,0 4,3 3,6 5,5 18,8 ... 3,9 0,8 10,5 2012 3,7 1,0 4,2 2,5 0,9 2,8 5,0 3,0 4,3 4,7 4,0 1,5 2,0 4,5 1,5 3,1 3,9 7,8 3,5 1,0 3,6 3,7 7,5 1,5 5,5 4,5 1,0 2,0 1,9 4,9 1,7 3,5 4,7 4,2 3,1 6,0 2,0 4,8 1,5 2,3 0,4 11,1 2,8 6,6 3,0 76,3 3,7 5,3 5,0 6,0 ... 7,3 2,2 0,9 Projections 2013 2017 4,1 2,5 4,0 2,7 1,5 2,5 5,0 4,1 4,5 4,4 4,2 1,7 2,5 3,9 2,0 3,2 6,3 6,9 3,5 1,0 3,7 4,0 6,6 8,5 6,0 4,5 1,8 2,0 2,4 5,4 2,4 4,0 3,2 3,7 3,4 4,1 2,8 5,0 3,3 2,8 1,3 13,5 3,0 1,8 4,0 21,0 4,3 6,1 4,0 4,6 ... 1,5 3,5 2,9 4,0 3,5 4,5 2,5 3,1 2,5 5,0 4,1 4,5 4,5 4,5 1,9 3,5 3,4 2,5 3,5 3,2 5,0 4,0 1,5 3,3 4,0 5,1 4,7 6,0 5,0 3,5 3,5 2,6 5,5 2,6 4,0 2,9 4,4 4,3 4,2 2,9 5,8 6,5 3,7 2,0 8,8 4,4 3,9 4,0 4,3 5,9 5,3 3,8 7,0 ... 1,7 6,7 4,5

208

Fonds montaire international | Avril 2012

APPENDICE STATISTIQUE

Tableau A4. Pays mergents et en dveloppement : PIB


Moyennes 19942003 Afrique subsaharienne Afrique du Sud Angola Bnin Botswana Burkina Faso Burundi Cameroun7 Cap-Vert Comores Congo, Rp. dm. du Congo, Rp. du Cte dIvoire rythre thiopie Gabon Gambie Ghana Guine Guine quatoriale Guine-Bissau Kenya Lesotho Libria Madagascar Malawi Mali Maurice Mozambique Namibie Niger Nigria Ouganda Rpublique centrafricaine Rwanda So Tom-et-Prncipe Sngal Seychelles Sierra Leone Swaziland Tanzanie Tchad Togo Zambie Zimbabwe8
1Pour 2Les

rel1

(n)
2007 7,1 5,5 22,6 4,6 4,8 3,6 4,8 3,4 8,6 0,5 6,3 1,6 1,6 1,4 11,8 5,6 4,0 6,5 1,8 21,4 3,2 7,0 4,9 9,4 6,2 9,5 4,3 5,9 7,3 5,4 3,1 7,0 8,4 3,7 5,5 2,0 5,0 9,9 6,4 2,8 6,9 0,2 2,3 6,2 3,6 2008 5,6 3,6 13,8 5,0 3,0 5,2 5,0 2,6 6,2 1,0 6,2 5,6 2,3 9,8 11,2 2,3 6,5 8,4 4,9 10,7 3,2 1,5 4,7 4,7 7,1 8,3 5,0 5,5 6,8 3,4 9,6 6,0 8,8 2,0 11,2 9,1 3,7 1,0 5,5 3,1 7,3 1,7 2,4 5,7 17,6 2009 2,8 1,5 2,4 2,7 4,9 3,2 3,5 2,0 3,7 1,8 2,8 7,5 3,7 3,9 10,0 1,4 6,7 4,0 0,3 5,7 3,0 2,6 3,6 2,8 4,1 9,0 4,5 3,0 6,3 0,4 0,9 7,0 7,2 1,7 4,1 4,0 2,1 0,5 3,2 1,2 6,7 1,2 3,4 6,4 5,8 2010 5,3 2,9 3,4 2,6 7,2 7,9 3,8 2,9 5,2 2,1 7,0 8,8 2,4 2,2 8,0 6,6 5,5 7,7 1,9 0,8 3,5 5,6 5,7 5,0 0,5 6,5 5,8 4,1 6,8 6,6 8,0 8,0 5,9 3,3 7,5 4,5 4,1 6,7 5,0 2,0 6,5 13,0 4,0 7,6 8,1 2011 5,1 3,1 3,4 3,1 4,6 5,6 4,2 4,1 5,0 2,2 6,9 4,5 4,7 8,7 7,5 5,8 3,3 13,6 3,6 7,1 5,3 5,0 4,2 6,4 0,5 5,5 2,7 4,1 7,1 3,6 2,3 7,2 6,7 3,1 8,8 4,9 2,6 4,9 5,3 0,3 6,7 1,6 4,1 6,6 9,3 2012 5,4 2,7 9,7 3,5 3,3 5,0 4,8 4,1 4,3 2,5 6,5 3,1 8,1 7,5 5,0 5,6 1,7 8,8 4,7 4,0 4,5 5,2 5,2 8,8 2,9 4,3 6,0 3,6 6,7 4,0 14,0 7,1 4,2 4,1 7,6 5,5 3,8 2,8 35,9 2,7 6,4 6,9 4,4 7,7 4,7 Projections 2013 2017 5,3 3,4 6,8 4,7 4,6 6,4 5,0 4,5 4,4 4,0 6,7 5,4 6,2 3,4 5,5 2,3 9,7 7,4 4,8 6,8 4,7 5,7 2,2 5,1 5,1 4,1 5,8 4,0 7,2 4,2 6,6 6,6 5,4 4,2 7,0 6,0 4,5 3,7 9,1 0,9 6,7 0,1 4,6 8,3 6,3 5,5 3,7 6,2 4,9 4,3 7,0 6,0 5,0 5,0 4,0 5,7 4,3 6,7 3,2 6,5 2,3 5,6 5,7 14,4 5,2 4,5 6,5 3,1 8,6 5,4 4,1 5,3 4,2 7,8 4,4 5,5 6,6 7,0 5,7 6,5 3,5 5,4 3,9 4,3 0,3 7,0 2,6 4,1 7,7 3,6

2004 7,1 4,6 11,2 3,1 6,0 4,5 3,8 3,7 4,3 0,2 6,6 3,5 1,6 1,5 11,7 1,4 7,0 5,3 2,3 38,0 2,8 4,6 2,4 2,6 5,3 5,5 2,3 5,5 7,9 12,3 0,8 10,6 6,8 1,0 7,4 4,5 5,9 2,9 7,4 2,3 7,8 33,6 2,1 5,4 5,7

2005 6,2 5,3 20,6 2,9 1,6 8,7 4,4 2,3 6,5 4,2 7,8 7,8 1,9 2,6 12,6 3,0 0,3 6,0 3,0 9,7 4,3 6,0 3,1 5,3 4,6 2,6 6,1 1,5 8,4 2,5 8,4 5,4 6,3 2,4 9,4 1,6 5,6 6,7 7,2 2,2 7,4 7,9 1,2 5,3 5,7

2006 6,4 5,6 20,7 3,8 5,1 5,5 5,4 3,2 10,1 1,2 5,6 6,2 0,7 1,0 11,5 1,2 0,8 6,1 2,5 1,3 2,1 6,3 4,4 7,8 5,0 2,1 5,3 4,5 8,7 7,1 5,8 6,2 10,8 3,8 9,2 12,6 2,4 6,3 7,3 2,9 7,0 0,2 4,1 6,2 3,5

4,0 3,0 6,7 4,7 6,6 5,9 1,1 3,7 7,2 1,5 1,6 1,9 1,7 3,6 4,0 1,4 3,9 4,6 4,0 37,0 0,2 2,5 3,6 ... 2,2 2,6 4,9 4,2 8,3 3,6 3,3 5,5 7,0 0,9 3,5 2,4 3,8 2,1 1,0 2,8 4,5 5,2 3,3 1,0 ...

de nombreux pays, les chiffres relatifs aux annes rcentes sont des estimations des services du FMI. Dans certains cas, la priode considre est lexercice. donnes relatives certains pays portent sur le produit matriel net rel ou sont des estimations fondes sur celui-ci. Pour de nombreux pays, les chiffres relatifs aux annes rcentes sont des estimations des services du FMI. Les chiffres ne doivent tre considrs que comme des ordres de grandeur parce que des donnes fiables et comparables ne sont gnralement pas disponibles. En particulier, la croissance de la production des nouvelles entreprises prives de lconomie informelle nest pas totalement prise en compte dans les chiffres rcents. 3La Gorgie et la Mongolie, qui ne sont pas membres de la Communaut des tats indpendants, sont incluses dans ce groupe pour des raisons de gographie et de similitude de structure conomique. 4Les chiffres sont bass sur les donnes officielles du PIB. Les autorits se sont engages amliorer la qualit des donnes officielles du PIB de lArgentine, de manire ce quelles respectent les obligations dcoulant des Statuts du FMI. En attendant que la qualit des donnes samliore, les services du FMI utiliseront aussi dautres mesures de la croissance du PIB aux fins de la surveillance macroconomique, notamment des estimations danalystes privs qui, depuis 2008, sont nettement infrieures en moyenne aux chiffres officiels de la croissance du PIB. 5Les donnes de 2011 pour le Soudan excluent le Soudan du Sud partir du 9 juillet. Les projections pour 2012 et au-del portent sur le Soudan actuel. 6Les donnes pour la Rpublique arabe syrienne de 2011 et au-del sont exclues en raison de lincertitude entourant la situation politique. 7Les variations en pourcentage pour 2002 sont calcules sur 18 mois cause du changement des dates de lexercice (qui va non plus de juillet juin, mais de janvier dcembre). 8Le dollar du Zimbabwe ne circule plus depuis le dbut de 2009. Les donnes sont fondes sur les estimations des prix et des taux de change en dollars tablies par les services du FMI. Il se peut que les estimations en dollars des services du FMI diffrent des estimations des autorits. Le PIB rel est en prix constants de 2009.

Fonds montaire international | Avril 2012

209

PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau A5. Ination : rcapitulation


(En pourcentage)

Moyennes 19942003 Dflateurs du PIB Pays avancs tats-Unis Zone euro Japon Autres pays avancs1 Prix la consommation Pays avancs tats-Unis Zone euro2 Japon Autres pays avancs1 Pays mergents et en dveloppement Par rgion Afrique subsaharienne Amrique latine et Carabes Asie, pays en dveloppement d Communaut des tats indpendants3 Europe centrale et orientale Moyen-Orient et Afrique du Nord Pour mmoire Union europenne Classification analytique Source des recettes dexportation Combustibles Autres produits Dont : produits primaires Source de financement extrieur Pays dbiteurs (net) Dont : financement public Pays dbiteurs (net), selon le service de la dette Pays ayant accumul des arrirs ou bnfici dun rchelonnement entre 2006 et 2010 Pour mmoire Taux dinflation mdian Pays avancs Pays mergents et en dveloppement
1Dans 2Sur

2004 2,0 2,8 1,9 1,4 2,4 2,0 2,7 2,2 0,0 1,8 5,9 7,6 6,6 4,1 10,4 6,6 6,6 2,3

2005 2,1 3,3 1,9 1,3 2,0 2,3 3,4 2,2 0,3 2,1 5,7 8,9 6,3 3,7 12,1 5,9 5,6 2,3

2006 2,1 3,2 1,8 1,1 2,2 2,4 3,2 2,2 0,2 2,1 5,6 6,9 5,3 4,2 9,4 5,9 7,6 2,3

2007 2,2 2,9 2,4 0,9 2,5 2,2 2,9 2,1 0,1 2,1 6,5 6,9 5,4 5,4 9,7 6,0 10,1 2,4

2008 2,0 2,2 2,0 1,3 3,0 3,4 3,8 3,3 1,4 3,8 9,2 11,7 7,9 7,4 15,6 8,1 13,6 3,7

2009 0,8 1,1 0,9 0,5 0,9 0,1 0,3 0,3 1,3 1,5 5,2 10,6 6,0 3,0 11,2 4,7 6,6 0,9

2010 1,0 1,2 0,7 2,1 2,5 1,5 1,6 1,6 0,7 2,4 6,1 7,4 6,0 5,7 7,2 5,3 6,9 2,0

2011 1,4 2,1 1,4 2,0 1,9 2,7 3,1 2,7 0,3 3,3 7,1 8,2 6,6 6,5 10,1 5,3 9,6 3,1

2012 1,5 1,3 1,8 0,2 2,2 1,9 2,1 2,0 0,0 2,4 6,2 9,6 6,4 5,0 7,1 6,2 9,5 2,3

Projections 2013 2017 1,5 1,5 1,4 0,1 2,2 1,7 1,9 1,6 0,0 2,3 5,6 7,5 5,9 4,6 7,7 4,5 8,7 1,8 1,8 1,9 1,6 0,8 2,1 1,9 2,0 1,8 0,9 2,2 4,5 5,3 5,6 3,6 6,5 3,8 6,9 1,9

1,7 1,9 2,0 0,8 2,2 2,1 2,4 2,0 0,0 2,3 19,8 20,2 25,7 6,1 62,9 37,7 8,2 4,2

32,9 16,6 19,3 22,0 19,7

9,8 5,0 4,0 5,6 6,6

9,6 4,8 5,1 5,9 7,8

9,1 4,7 5,2 5,9 7,6

10,2 5,6 5,3 6,2 8,0

15,0 7,9 9,2 9,0 13,7

9,4 4,2 5,1 7,4 9,1

8,2 5,6 3,8 7,2 6,5

10,2 6,5 5,9 7,4 9,7

9,0 5,6 5,5 7,2 10,9

8,7 4,9 4,5 6,3 8,7

7,7 3,9 4,1 4,7 5,4

19,1

7,9

8,1

8,8

8,3

11,5

6,5

8,0

11,6

12,2

10,1

7,3

2,3 6,7

2,1 4,4

2,1 5,5

2,3 6,0

2,1 6,3

3,9 10,3

0,7 4,0

2,0 4,4

3,1 5,8

2,2 5,2

1,9 5,0

2,0 4,0

ce tableau, il sagit des pays avancs hors tats-Unis, zone euro et Japon. la base de lindice des prix la consommation harmonis dEurostat. 3La Gorgie et la Mongolie, qui ne sont pas membres de la Communaut des tats indpendants, sont incluses dans ce groupe pour des raisons de gographie et de similitude de structure conomique.

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Fonds montaire international | Avril 2012

APPENDICE STATISTIQUE

Tableau A6. Pays avancs : prix la consommation


(Variations annuelles en pourcentage)

Moyennes 19942003 Pays avancs tats-Unis Zone euro2 Allemagne France Italie Espagne Pays-Bas Belgique Autriche Grce Portugal Finlande Irlande Rpublique slovaque Slovnie Luxembourg Estonie Chypre Malte Japon Royaume-Uni2 Canada Core Australie Taiwan, prov. chinoise de Sude Hong Kong (RAS) Suisse Singapour Rpublique tchque Norvge Isral Danemark Nouvelle-Zlande Islande Pour mmoire Principaux pays avancs Nouv. con. industrielles dAsie
1Variations 2Sur

2004 2,0 2,7 2,2 1,8 2,3 2,3 3,1 1,4 1,9 2,0 3,0 2,5 0,1 2,3 7,5 3,6 2,2 3,0 1,9 2,7 0,0 1,3 1,8 3,6 2,3 1,6 1,0 0,4 0,8 1,7 2,8 0,5 0,4 1,1 2,3 3,2 2,0 2,4

2005 2,3 3,4 2,2 1,9 1,9 2,2 3,4 1,5 2,5 2,1 3,5 2,1 0,8 2,1 2,8 2,5 2,5 4,1 2,0 2,5 0,3 2,0 2,2 2,8 2,7 2,3 0,8 0,9 1,2 0,5 1,8 1,5 1,3 1,8 3,0 4,0 2,3 2,2

2006 2,4 3,2 2,2 1,8 1,9 2,2 3,6 1,7 2,3 1,7 3,3 3,0 1,3 2,7 4,3 2,5 2,7 4,4 2,2 2,6 0,2 2,3 2,0 2,2 3,5 0,6 1,5 2,0 1,1 1,0 2,5 2,3 2,1 1,9 3,4 6,8 2,3 1,6

2007 2,2 2,9 2,1 2,3 1,6 2,0 2,8 1,6 1,8 2,2 3,0 2,4 1,6 2,8 1,9 3,6 2,3 6,6 2,2 0,7 0,1 2,3 2,1 2,5 2,3 1,8 1,7 2,0 0,7 2,1 2,9 0,7 0,5 1,7 2,4 5,0 2,2 2,2

2008 3,4 3,8 3,3 2,8 3,2 3,5 4,1 2,2 4,5 3,2 4,2 2,7 3,9 3,1 3,9 5,7 3,4 10,4 4,4 4,7 1,4 3,6 2,4 4,7 4,4 3,5 3,3 4,3 2,4 6,6 6,3 3,8 4,6 3,4 4,0 12,4 3,2 4,5

2009 0,1 0,3 0,3 0,2 0,1 0,8 0,2 1,0 0,0 0,4 1,3 0,9 1,6 1,7 0,9 0,9 0,4 0,1 0,2 1,8 1,3 2,1 0,3 2,8 1,8 0,9 2,0 0,6 0,5 0,6 1,0 2,2 3,3 1,3 2,1 12,0 0,1 1,3

2010 1,5 1,6 1,6 1,2 1,7 1,6 2,0 0,9 2,3 1,7 4,7 1,4 1,7 1,6 0,7 1,8 2,3 2,9 2,6 2,0 0,7 3,3 1,8 2,9 2,8 1,0 1,9 2,3 0,7 2,8 1,5 2,4 2,7 2,3 2,3 5,4 1,4 2,3

2011 2,7 3,1 2,7 2,5 2,3 2,9 3,1 2,5 3,5 3,6 3,1 3,6 3,3 1,1 4,1 1,8 3,4 5,1 3,5 2,4 0,3 4,5 2,9 4,0 3,4 1,4 1,4 5,3 0,2 5,2 1,9 1,3 3,4 2,8 4,0 4,0 2,6 3,6

Projections 2012 2013 2017 1,9 2,1 2,0 1,9 2,0 2,5 1,9 1,8 2,4 2,2 0,5 3,2 2,9 1,7 3,8 2,2 2,3 3,9 2,8 2,0 0,0 2,4 2,2 3,4 2,7 1,3 2,5 3,8 0,5 3,5 3,5 1,5 2,0 2,6 2,1 4,8 1,8 2,9 1,7 1,9 1,6 1,8 1,6 1,8 1,6 1,8 1,9 1,9 0,3 1,4 2,1 1,2 2,3 1,8 1,6 2,6 2,2 1,9 0,0 2,0 2,0 3,2 3,0 1,8 2,0 3,0 0,5 2,3 1,9 2,0 2,0 2,2 2,4 3,5 1,6 2,7 1,9 2,0 1,8 2,0 2,0 1,5 1,5 1,8 1,9 1,9 1,4 1,5 2,0 1,8 2,8 2,1 1,5 2,8 2,0 2,2 0,9 2,0 2,0 3,0 2,4 2,0 2,0 3,0 1,0 2,0 2,0 2,5 2,0 1,8 2,0 2,5 1,8 2,6

Fin de priode1 Projections 2011 2012 2013 2,5 3,0 2,7 2,3 2,3 3,7 2,4 2,2 3,2 3,6 2,2 3,8 2,6 1,9 4,7 2,1 3,2 4,1 4,2 1,3 0,2 4,7 2,7 4,2 3,1 3,5 0,4 5,7 0,2 5,5 2,4 0,2 2,2 2,5 1,8 5,5 2,6 2,3 1,8 1,9 1,9 1,9 2,0 1,8 1,7 1,8 2,0 1,9 0,8 2,6 2,8 1,5 2,8 2,3 1,9 3,5 2,2 1,8 0,2 2,0 2,0 3,2 3,5 1,3 3,1 3,8 0,5 2,5 3,2 1,7 2,3 2,7 2,6 4,1 1,6 2,7 1,7 1,9 1,5 1,8 1,6 0,8 1,5 1,8 1,8 1,9 0,0 1,3 2,2 1,3 2,1 1,9 1,4 2,6 2,2 2,6 0,1 2,0 2,0 3,0 2,4 1,8 2,0 3,0 0,5 2,2 1,8 2,2 2,0 2,4 2,5 2,9 1,5 2,6

2,1 2,4 2,0 1,4 1,6 2,9 3,2 2,5 1,7 1,6 5,3 3,2 1,6 3,1 8,3 9,6 1,9 12,9 3,0 3,0 0,0 1,7 1,8 4,1 2,6 1,4 1,6 1,7 0,9 1,0 ... 2,2 6,1 2,1 2,0 3,1 1,8 2,8

de dcembre dcembre. Plusieurs pays dclarent des variations du quatrime trimestre au quatrime trimestre. la base de lindice des prix la consommation harmonis dEurostat.

Fonds montaire international | Avril 2012

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PERSPECTIVES DE LCONOMIE MONDIALE : UNE REPRISE EN COURS, MAIS QUI RESTE EN DANGER

Tableau A7. Pays mergents et en dveloppement : prix la consommation1