MASTER FINANCE 2

Thme :

Les swaps

Encadr par : M.Souiri Ralis par : BESRI Youssef

KASSBI Meryem
RAKI Mohssine

Anne Universitaire : 2008/2009

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SOMMAIRE
Introduction

Partie I : les swaps : principes gnraux

I- Historique
II- Descriptif conomique et juridique des swaps

A- Dfinition gnrale dun swap

B- les caractristiques des swaps
C- Lutilit des swaps

III- organisation des marchs de swaps

IV- Le rle des banques

Partie II : Diffrentes catgories et fonctionnement de swaps :

I- les swaps de taux dintrt

A- Dfinition
B- Mcanisme de fonctionnement
C- Valeur de march

II- les swaps de change

A- Dfinition
B- Mcanisme de fonctionnement
C- La valeur de march

III- Les swaps de devises

A- Dfinition
B- Mcanisme de fonctionnement
C- La valeur de march

IV- Les modalits de gestion dun swap

Partie III : Le march de swaps au Maroc.

Conclusion

Rfrences bibliographiques

Introduction
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Les marchs financiers internationaux ont subi de profondes transformations depuis la fin des
annes soixante-dix, sous leffet de plusieurs phnomnes, sources dinstabilit des cours bien
que conduisent une meilleure efficacit des transactions.

Linternationalisation de lconomie et des investissements sest accentue, les techniques

financires se sont modernises, les marchs se sont globaliss, et surtout, les rfrences
ltalon or et aux parits fixes ont t dfinitivement abandonnes. Les taux de change et
les rendements sont devenus trs volatils.

Cette instabilit de lenvironnement conomique a considrablement augment le risque de

lincertitude des emprunteurs, des investisseurs et des gestionnaires de portefeuilles
dobligations.

La volatilit des taux dintrt et les fluctuations des cours de change ont cre des srieux
problmes aux firmes dont les actifs et les passifs prsentent des conditions de rmunration
diffrentes qui sont libells en plusieurs devises.

Des techniques sophistiques ont t labores par les spcialistes des oprations de change,
crant des marchs de produits drivs, destins aussi bien la couverture des risques de
changes et dintrt qu la spculation.

En fait, face la multiplicit croissante des oprations, les contreparties cherchent changer
leurs risques, pour se simplifier la vie.

Le march des swaps, vise offrir une couverture aux risques lis linstabilit des cours de
change et des taux dintrts, il permet galement aux emprunteurs daccder des nouveaux
marchs tout en rduisant les cots de financement ou, de grer la dette existante en modifiant
la rpartition des financements en fonction des diffrentes devises ou des diffrents taux.

Au terme de cette introduction, on pourrait alors palper lintrt avr des produits drivs, et
en loccurrence celui des swaps, et la port de leurs rles varies.

Partie I : les swaps : principes gnraux :

I- Historique :
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Lorigine historique des swaps remonte des annes 1960, durant lesquelles le Federal Reserve
System (la banque centrale des USA) intervint sur le march des changes pour prserver la
valeur du Dollar. La Federal Reserve put alors obtenir des dollars auprs de la Bundesbank (la
banque centrale allemande) contre des marks, avec lengagement que lchange inverse allait
seffectuer une date ultrieure. Donc le concept existait dj au XIX sicle, entre les deux
guerres et pendant la crise de 1931-1933.

Toutefois, Selon la lgende, le swap est devenu adulte partir de l'anne 1981.

C'est grce IBM et la Banque Mondiale que le march des swaps a quitt l'adolescence.

Dans les annes prcdant 1981, IBM avait lanc un vaste programme d'emprunts dans les
devises fortes et faibles taux d'intrt, essentiellement en Deutsche Marks et en Francs
Suisses. Ces missions avaient t converties en Dollar, mais le capital et les intrts
devaient cependant tre pays en devises. Au fil des annes, le Deutsche Mark et le Franc
Suisse s'affaiblirent. Une transformation de la dette procurerait donc en thorie un important
gain de change.

La Banque Mondiale de son cot souhaitait se refinancer de prfrence sur des devises
faible taux d'intrt et envisageait des missions en Deutsche Mark et Yen.

Un courtier servit d'intermdiaire entre les deux contreparties.

Il proposa la Banque Mondiale d'mettre en Dollar puis de "swapper" cette mission en

Deutsche Mark et en Franc Suisse. Pour les contreparties, les avantages taient les suivants:

Du cot de la Banque Mondiale, une mission en Dollar (monnaie plus liquide que le
Deutsche Mark ou le Yen) se droulerait dans de meilleurs conditions.
IBM, pour sa part transformait sa dette en Dollar et encaissait immdiatement une
plus-value de change.

L'opration se ralisa pour un montant de plus de 200 millions de Dollars (soit environ 300
millions de Deutsche Marks et 200 millions de Francs Suisses sur la base des parits de
l'poque).

De nos jours, les swaps sont devenus extrmement populaires auprs des entreprises et
socits ayant des activits internationales.

I - Descriptif conomique et juridique des swaps :

1 Dfinition gnrale dun swap :

Le terme anglo-saxon swap signifie change ou troc .

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Dans sa dfinition la plus large, le swap est un change entre deux entits pendant une
certaine priode de temps, de flux financiers (calculs partir dun montant thorique de
rfrence appel notionnel). Les deux intervenants doivent, bien entendu, trouver chacun un
avantage cet change.

Ces flux financiers peuvent tre :

- Des devises et lon parlera de swaps de change ou swaps cambistes ;

- Des conditions de taux dintrt et lon parlera de swaps de taux ;
- Les deux paramtres la fois (devises et taux dintrt) et lon parlera de swaps de
devises (ou currency swap).

Ces oprations nont donc en commun que le fait de constituer des changes (de crdits, de
taux, ..) et de figurer hors bilan des entreprises et des banques. Elles ne viennent pas alourdir
les structures financires de ces dernires.

Les utilisateurs finaux sont : les banques, les entreprises, les socits de valeurs mobilires,
les compagnies dassurance, les gouvernements ainsi que les fonds mutuels et les caisses de
dpt.

La finalit recherche par les parties une convention de swap est une couverture des
risques lis linstabilit des cours ainsi que lamlioration financire dune opration.

Le swap peut avoir comme sous jacent : les devises, les taux dintrt, les indices boursiers et
les matires premires.

2 les caractristiques des swaps :

Les caractristiques des swaps sont trs diverses, mais on peut nanmoins dterminer
quelques constantes.

- Le montant nominal est dun million de dollars ou une somme quivalente lorsque le
swap est libell dans une autre devise.
- La dure va de quelques mois plusieurs annes et peut atteindre 15ans pour les
swaps de taux.
- Toutes les devises disposant dun march obligataire bien dvelopp peuvent tre
utilises dans le montage dun swap. Tel est en particulier le cas du dollar, de leuro,
du yen, de la livre sterling, du franc suisse, du dollar canadien, et du dollar australien.
En fait, beaucoup dautres devises sont utilises quand les situations de march se
prtent leur emploi.

3 lutilit des swaps :

Les oprateurs financiers ont recours aux swaps pour trois raisons majeurs :

- Raliser une conomie ;

- Restructurer un actif ou passif financier ;
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- Spculer.

A- Larbitrage :

La ralisation dune conomie provient dune opration classique en finance : larbitrage.

La motivation des parties entrant dans un swap darbitrage est donc de tirer profit immdiat et
facilement quantifiable li lexploitation intelligente des diffrentiels de toutes natures
existants sur les marchs financiers, en raison de linefficacit de ce dernier.

Le contrat de swap permet un oprateur financier de transformer les caractristiques de taux

dintrt, ou dune devise dun actif ou passif financier quelconque, en celles qui lintressent
rellement. Son but devient alors de savoir quel est le march optimum demprunt, celui sur
lequel il trouvera les conditions les plus favorables.

B- La couverture :

Lide sous jacente est celle de la couverture dun risque financier. Lavantage conomique
rsulte dune anticipation raisonne de lvolution des conditions du march. A la ralisation
dun gain immdiat se substitue la recherche de labsence de pertes futures.

Les swaps de taux offrent une excellence couverture long terme contre le risque de taux.
Leur dure de vie relativement longue, de 1 15 ans, reprsentant un excellent instrument
pour garantir des emprunts ou des placements moyen ou long terme.

C- La spculation :

Si les swaps permettent de prendre des dcisions sur lavenir visant se couvrir contre des
risques anticips, ils peuvent galement utiliser les anticipations pour une gestion inverse du
portefeuille dactifs ou passifs financiers, fond sur la prise de risques. Lanticipation ne vise
plus lespoir dviter les pertes futures, mais de raliser des gains. Cest ainsi que sur le
march des swaps, parvient en gnral des spculateurs pour devenir des contreparties
(banques dinvestissement et commerciales).

II fonctionnement et organisation des marchs de swaps :

caractristiques gnrales des marchs de swaps :

Les march de swaps sont des marchs de gr gr pour lesquels il nexiste pas dorganisme
de compensation servant dintermdiaire entre les deux contreparties, exigeant un dpt de
garantie, procdant des appels de marge journaliers et assurant une cotation permanente des
cours.

Rappel :
Pour assurer la scurit de march, la chambre de compensation exige de ses intervenants un dpt de garantie
(dposit) chaque initiation de contrat. A lissue de chaque sance de cotation, la chambre value les gains et les
pertes de tous ses adhrents et crdite le compte des gagnants, qui doit tre ncessairement quilibr par le dbit
du compte des perdants auxquels elle demande de verser un appel de marge .
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Il faut savoir que les marchs de gr gr et les marchs organiss se distinguent

essentiellement par les rgles de compensation des transactions et le risque de contrepartie
quils gnrent. Ainsi ces produits de swaps comportent des risques non ngligeables de
liquidit.

En consquence, une socit ou un tablissement bancaire, qui souhaite solder sa position

ouverte sur un contrat de swap, ne peut le faire quen contractant un swap de mmes
caractristiques (devises, taux dintrt, chance, montant nominal), mais de sens inverse
avec la mme contrepartie ou avec une contrepartie diffrente.

Ainsi, il existe un march primaire des swaps, ou sont mis ces derniers, et un march
secondaire sur lequel les oprations peuvent retourner leur position initiale :

Soit en contractant un swap de mmes caractristiques mais de sens inverse,

Soit en annulant purement et simplement le swap initial auprs de la mme
contrepartie.

III Le rle des banques :

Les banques jouent un rle important dans les oprations de swap, car elles remplissent une
fonction dintermdiaire. Cette intermdiation peut tre compare celle dun courtier. Dans
ce cas, lorsque la socit X sadresse une banque pour envisager le montage dun swap,
ltendue des relations daffaires noues par cette institution financire lui permet de contacter
la socit Y qui a, rcemment manifest la volont de raliser un swap inverse celui propos
par la socit X.

Ainsi les banques ne se sont pas contentes dun simple rle dintermdiaire. Trs rapidement,
elles ont servi de contrepartie chacun de leurs clients. Ceci ne fut que le dbut dune
volution qui allait faire des banques les principaux acteurs du march des swaps. Il tait en
effet assez rare quune banque puisse avoir parmi ses clients deux entreprises ayant des
besoins symtriques pour la mme chance, le mme montant et la mme devise. Lorsquune
banque confronte une entreprise voulant procder un swap ntait pas en mesure de lui
trouver une contrepartie, lide lui est venue de servir elle-mme temporairement de
contrepartie en attendant de trouver une contrepartie finale.

La banque pourrait se contenter de mettre en rapport deux socits dont les besoins sont
symtriques. En fait, pour viter davoir supporter un risque de dfaut (risque de crdit) et
pour obtenir une rmunration plus leve, la banque signe un contrat de swap avec chacune
des socits pour garantir la bonne fin de lopration.

Une banque peut donc jouer le rle de :

Simple intermdiaire,
Arrangeur et garant de bonne fin,
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Partie prenante de swap.

Partie II : Diffrentes catgories et fonctionnement de swaps :

Les swaps, contrats dchange de flux montaires. Ces instruments sont transigs de gr gr
et ne sont par consquent pas standardiss.

Toutefois, on peut les classer en trois grandes catgories selon le type dactif sous jacent sur
lequel ils sont crits. Les swaps les plus courants sont les swaps de taux dintrt et les swaps
de change.

I les swaps de taux dintrt :

A- Dfinition :
Le plus simple des swaps est le swap de taux dintrt (en anglais : Interest Rate Swap ou
IRS).

Cest un contrat de gr gr entre deux parties qui conviennent de schanger un flux

d'intrts bas sur un taux fixe contre un flux d'intrts bass sur un taux variable libells
dans une mme devise, portant sur un capital donn, le nominal, appel aussi notionnel, sans
change en capital. Cet change de flux a lieu des dates rgulires et ce jusqu une
chance prdtermine.

Il est dusage dappeler jambe chacune des deux sries de flux associs au swap (on
parlera ainsi de la jambe fixe et de la jambe variable). Cette appellation est utile pour
lvaluation du swap.

Le swap de taux est particulirement adapt la gestion du risque de taux long terme en
entreprise.

NB :

Comme pour toutes les oprations de marchs, la terminologie se doit d'tre extrmement
prcise.

Ainsi, on ne parle pas de prteur ou d'emprunteur mais plutt de payeur ou de receveur.

tre payeur du swap de taux signifie payer le taux fixe et recevoir le taux flottant,
c'est dire emprunter un taux fixe et prter un taux variable.
tre receveur du swap de taux signifie recevoir le taux fixe et payer le taux flottant,
c'est dire prter un taux fixe et emprunter un taux variable.

Il est possible d'tablir 3 combinaisons selon les types de taux :

1. Taux fixe contre taux fixe.

2. Taux fixe contre taux variable.
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3. Taux variable contre taux variable (basis swap de taux).

On dtaillera ci-dessous un swap taux fixe contre taux variable, qui est le plus utilis.

B Mcanisme de fonctionnement :

Certains renseignements sont indispensables la mise en place de ce type d'opration.

Devise et montant de l'opration (montant notionnel).

Taux de l'opration (taux fixe).

Dure de l'opration (gnralement au del d'un an bien que l'on trouve galement des
dures infrieures).
Priodicit de paiement des intrts taux fixe : gnralement, pour les eurodevises,
chaque anniversaire annuel.
Base de calcul des intrts taux fixe.

Taux variable de rfrence : LIBOR 3 mois, EURIBOR 6 mois

Priodicit de paiement des intrts taux variable : 6 mois, 3 mois voir un mois.

Prenons pour exemple un swap de taux fixe contre variable, entre deux contreparties A et B :

A , empruntait taux variable (Euribor) 10 millions EUR pour une dure de 5 ans par
exemple, quelle souhaite changer contre un taux fixe de 10%.

A anticipe une monte des taux variable, dpassant le montant dun taux fixe de 10%.

B , empruntait taux fixe de 10% (10 millions EUR sur 5 ans), quil souhaite changer
contre un taux variable index sur lEURIBOR, du fait que cette banque anticipe une baisse
du taux variable, tombant sous le montant dun taux fixe de 10%.

Un swap aura une jambe taux fixe 10% et une jambe variable Euribor.

Soit pour A : taux fixe - taux fixe + taux variable = taux variable

A linitiation, la transaction est neutre : aucune partie nest avantage.

Seule lvolution des marchs et de lEuribor qui mettra en vidence si la transaction est
favorable pour A ou pour B .

Dans le cas ou une partie serait plus avantage que lautre linitialisation de la transaction,
une soulte sera alors verse afin darriver une transaction neutre.

Supposant que lvolution de lEURIBOR sur les 5 ans soit la suivante :

Echance n : EURIBOR = 9%
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Echance n+1 : EURIBOR = 8%

Echance n+2 : EURIBOR = 9%

Echance n+ 3 : EURIBOR= 11%

Echance n=4 : EURIBOR = 12%

La socit A aura touche, sur lensemble du swap, les diffrentiels dintrts suivants :

Echance n : intrt net reu : (10% - 9%)*10M= 100 000

Echance n+1 : intrt net reu : (10% - 8%)*10M= 200 000

Echance n +2 : intrt net reu : (10% - 9%)*10M= 100 000

Echance n+3 : intrt net reu : (10% - 11%)*10M= - 100 000

Echance n+4 : intrt net reu : (10% - 12%)*10M= - 200 000

Gain total dgag sur le swap de taux = 100 000

Nous constatons qu' aucun moment le capital n'est chang. Celui-ci ne constitue qu'un
montant nominal destin servir de base de calcul pour dterminer les montants d'intrts.

C la valeur de march :

Comme pour tout autre instrument financier ngociable, les entreprises et les tablissements
de crdit peuvent tre amens estimer la valeur de march dun swap de taux dintrt, dans
les deux circonstances suivantes :

prendre une dcision dordre financier pour estimer leur gestion, notamment lors du
rachat ou de revente de linstrument sur le march secondaire,
enregistrer, en fin dexercice, les critures de clture ncessaires llaboration des
tats financiers.

Il faut noter quil existe des difficults destimation lies lexistence dun march de gr
gr.

Mme si le nombre dintervenants et de contrats changs est suffisamment important pour

permettre, en principe, nimporte quel oprateur de trouver une contrepartie, il nexiste dans
les faits, aucun organisme officiel publiant des prix de rfrence pour ce type dinstrument.

En consquence, il est ncessaire de procder une estimation de la valeur de march de

linstrument dtenu (ou lon souhaite acqurir), en utilisant la mthode suivante :

Mthode du cot de remplacement appele aussi mthode de soulte :

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Dans ce cas, il sagit de dterminer le cot de remplacement dun swap de mmes

caractristiques mais de sens inverse (swap miroir ) qui lui permettrait si elle le
ngociait, de solder sa position initiale, en recevant une soulte .

La valeur de march du swap sobtient de la manire suivante :

Valeur de march du swap = valeur nominale du swap + ou cot de remplacement

d du swap (soulte)

le cot de remplacement dun swap taux fixe contre taux variable rsulte de la diffrence
entre :

- Dune part, lvaluation de la partie taux fixe du swap : il sagit de la valeur

actualise (sur la base des taux de march connus la date de calcul) des flux (capital
et intrts) rsultant de ce que lon considr comme obligation taux fixe.
- Dautre part, lvaluation de la partie taux variable du swap : il sagit du montant
nominal de rfrence du swap, ventuellement corrig de la valeur de la prochaine
chance dintrt taux variable, si la date dvaluation ne concide pas avec une
chance.

Pour le calcul de la valeur actuelle dune obligation taux fixe, on utilise la formule
suivante :

Va = K / (1+i2)N + (k * i1) / ( 1 + i1)n

n=1

Va : valeur actuelle dune obligation intrts annuels.

K : capital de rfrence (montant notionnel du swap)
i1 : taux de rendement des obligations de mme catgorie.
i2 : taux dchances annuelles restant courir.
N : nombre dchances annuelles restant courir.

Pour le calcul de la valeur actuelle dune obligation taux variable, la formule est comme
suit :

Vb = (K + i3 K) / (1+ i4)n
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Vb : valeur actuelle dune obligation taux variable.

K : capital de rfrence (montant notionnel du swap)
i3 : taux variable du swap (valeur la date des calculs)
i4 : taux dactualisation court terme.
n : fraction danne (dure de la priode comprise entre la date dvaluation du swap et la
prochaine chance).

Exemple pratique :

La socit X contracte un swap de taux dintrt dont les caractristiques sont les suivantes :

Date de signature : 30/09/n

Dure du contrat : 3 ans
Echances : annuelles
Nominal : 1 000 000
Taux fixe prteur : 10 %
Taux variable emprunteur : EURIBOR

A la date de clture (au 31/12/n), les conditions de march sont les suivantes :

Taux des obligations 3 ans : 9,5 %

Taux moyen mensuel du march montaire (TMM) : 9 %
Ce taux sera retenu comme taux dactualisation.
Valeur de lEURIBOR : 9%

Lapplication de la mthode dite du cot de remplacement donne les rsultats suivants :

Evaluation de la partie du taux fixe du swap :

Cette valeur sobtient par simplification en actualisant les intrts futurs et le capital notionnel
aux taux des obligations 3 ans, soit 9,5 %, tel que le montre le tableau suivant :

Echance

Flux n+1 n+2 n+3 Total

Intrt taux fixe

TF = 10 % 100 100 100 300
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Capital _ _ 1000 1000

1/ 1/ 1/
Coefficient
Dactualisation (1+0,095) 9/12 (1+0,095) 21/12 (1+0,095) 33/12 ----
i = 0,095
0,9333 0,8531 0,7791

Flux actualiss 93,33 85,31 857,01

1035,65
NB : chiffre en milliers.

Evaluation de la partie taux variable du swap :

Lorsque la date dvaluation correspond une chance dchange dintrts, la partie

variable du swap est gale au montant nominal de ce dernier (soit 1000 000 , dans notre
exemple)

Dans le cas contraire, on suppose que cette valeur, pied du coupon, sera atteinte la prochaine
chance. La socit doit alors actualiser le nominal et le montant des intrts qui seront
verss la future chance, au taux court terme retenu.

Les conditions du march au 31 /12/n sont les suivantes :

Taux variable de rfrence du swap : EURIBOR = 9%

Taux dactualisation court terme retenu : TMM = 9 %

Donc la partie variable du swap sera gale :

1000 + (1000 9 %)
----------------------------------- = 1 022 000
(1 + 0,09) 9 /12
Cot du remplacement du swap :

Il est gal 13 650 (1 035 650 1 022 000). Il correspond la soulte que payera une
contrepartie loprateur acceptant de se dfaire dun instrument rapportant un taux fixe de
10 %, alors que les taux sur le march stablissent 9,5 %.

La valeur du march du swap dans ce cas est gale :

1 000 000 + 13 650 = 1 013 650

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2 les swaps de change :

A Dfinition :

Un swap de change est donc une transaction par laquelle deux contreparties s'changent des
flux financiers (des dettes) de mme nature libells dans deux devises diffrentes.

Cest une double opration de change dont lune est faite au comptant (ou spot), et
lautre terme. Elle consiste en une vente et un achat simultans, avec une seule
contrepartie, dune mme devise.

Ces deux oprations sont ngocies simultanment avec la mme contrepartie pour viter le
risque de contrepartie, et sur le mme cours de change comptant de rfrence.

Le swap de change est galement appel swap cambiste car il tait utilis l'origine par les
cambistes de banques pour raliser des oprations de trsorerie sans que celles-ci ne soient
inscrites au bilan.

Exemple : selon la position de loprateur, un swap EUR/USD, 3 mois correspond :

- Soit lachat au comptant et la vente terme du USD contre EUR,

- Soit la vente au comptant et lachat terme du USD contre EUR.

B Mcanisme de fonctionnement :

Tout se passe comme si les 2 contreparties changeaient leur dette.

Les tapes sont donc classiques :

1. change du capital : les 2 contreparties changent les montants nominaux de leur

dette respective. Cette opration est gnralement ralise au cours spot du moment. Il
s'agit d'une opration de change au comptant.
2. Remboursement du capital : l'chance, chacun remboursera l'autre le montant
du capital, intrts inclus, par le jeu de la diffrence entre le cours terme et le cours
comptant. Ceci quivaut galement une opration de change dont le cours induit est
le cours terme de l'opration.

Les flux montrent bien qu'il s'agit en ralit d'une opration de trsorerie avec versement du
capital en date spot et remboursement du capital et des intrts l'chance.
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C la valeur de march :

Principe de cotation dun swap de change :

Les swaps de change sont cots en points de swap, avec un cours acheteur et un cours
vendeur.

Les points de swap (ou cout dun swap de change) proviennent du diffrentiel de taux
dintrt existant entre les deux devises concernes, de la mme manire que le cours terme
dune devise par rapport une autre se dtermine en fonction du report ou du dport existant
entre les deux monnaies.

La diffrence entre le cours terme et le cours comptant de lune des devises par rapport
lautre, est appele report si elle positive ou, dport si elle ngative.

Point de swap de change (Vs) = cours terme (CT) - cours au comptant (CC)

Soit : OU

T2 : taux dintrt de la devise (en %)

T1 : taux dintrt de la monnaie nationale (en %)

N : nombre des jours du swap de change

Selon que la devise emprunte est en report (en dport) par rapport lautre, loprateur
encaissera (paiera) le cout du swap, pour compenser le fait quil se dessaisisse dune monnaie
servant un taux dintrt plus lev (moins lev) que le taux dintrt servi par lautre devise.

Rappel :
Une devise A est en report par rapport une devise B, si le taux dintrt servi par A est infrieur au taux
dintrt servi par B. Dans ce cas, le cours terme de A est suprieur son cours au comptant, pour compenser le
fait que la contrepartie dtentrice de B se dessaisit Dune monnaie fort taux dintrt.

A linverse, la devise B est dite en deport par rapport la devise A, le cours terme de B est alors infrieur son
cours au comptant.

Exemple de cotation dun swap de change :

En cas de report :
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Mettons nous la place d'un trsorier d'entreprise. Ce dernier doit emprunter du 6 mois USD
et prter du 6 mois EUR, par exemple pour 10 millions d'EUR.

Les donnes du march sont les suivantes :

Les conditions de march sont les suivantes :

*Cours comptant EUR/USD : 1,0310

* Taux dintrt du dollar 6 mois : 5,25% / 5,375%

*Taux dintrt dEUR 6 mois : 2,5625% / 2,6875

Nous allons vendre au comptant 10 millions d'euro contre USD 1,0310. En contrepartie,
nous allons les racheter 6 mois un prix convenu d'avance.

Notre contrepartie va donc nous cder une devise gnrant un intrt de 5,375% pour recevoir
une monnaie qui ne "paie" que 2,5625% soit un diffrentiel de 2,8125%. Notre contrepartie ne
sera donc d'accord pour faire cette opration que si ce diffrentiel se retrouve dans la
diffrence cours terme - cours comptant, c'est dire des points de swap.

Points de swap = 2,8125 x 1,0310 x 185 / 36000 = = 0,014901172

Soit En fait on parlera en points et on dira donc qu'il s'agit d'un report de 149 ( appliquer sur
le cours comptant).

Le contrat de swap se prsentera donc de la faon suivante:

1. Nous vendons au comptant 1,0310 les 10 millions d'EUR contre 10.310.000

USD.
2. Nous achetons terme (6 mois) 1,045901172 10 millions d'EUR contre
10.459.011,72 USD.

Alors que le cours spot EUR/USD 6 mois est : 1,0510 / 1,0520

En cas deport :

Les points de swap sont affects dun signe moins.

III les swaps de devises :

A Dfinition :

Le swap de devises (ou swap de taux dintrts et de devises) est un accord conclu entre deux
parties qui schangent une dette libelle dans une devise contre une dette libelle dans une
autre devise et sengagent mutuellement effectuer rgulirement des paiements
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correspondant aux intrts ainsi qu se rendre le montant chang une chance

dtermine.

B - Mcanisme de fonctionnement :

Cette forme de swap est notamment utilise pour profiter d'un diffrentiel attractif entre le
march domestique et un march tranger. Les flux tant libells dans 2 monnaies diffrentes,
il y a, comme pour les swaps de change, change de capital. Les principales tapes dun swap
de devises sont les suivantes :

A la mise en place :

Echange du principal. Les deux parties changent les montants nominaux de chaque
dette sur la base dun taux de change convenu davance. Ce cours est gnralement
celui du cours au comptant en vigueur le jour de la signature du contrat de change.
Cet change peut tre rel ou uniquement destin fixer un cours de change utilis
pour les changes ultrieurs.
Cette premire tape dopration sassimile en fait une opration de change au
comptant.

Illustration pratique :

Un emprunteur suisse A, qui intervient sur le march suisse ou sa signature est reconnu, met
des obligations libells en CHF.

Montant nominal : 100 millions

Taux dintrt fixe : 5%

Dure de lmission : 3ans

Un emprunteur canadien B, qui intervient frquemment sur le march amricain ou sa

signature est galement reconnue, contracte un emprunt libell en USD.

Montant nominal : 50 millions

Taux dintrt fixe : 10%

Dure de lemprunt : 3ans

A la date de la signature su swap, les deux contreparties changent les montants nominaux :

La parit de change : 1USD = 2 CHF

Il est paralllement convenu lchance du swap, le mme taux de change sera retenu pour
le remboursement des montants nominaux.

Emprunteur suisse 100 millions CHF Emprunteur

canadien
A B
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50 millions USD

Emprunt 100 millions CHF Emprunt 50 millions USD

En cours dexercice :

Echange des flux dintrts. Aux dates dchances dfinies, les intrts sont changs
dans chaque devise, aprs avoir t calculs par rapport au nominal dorigine.

Selon lexemple prcdent :

A paie B : 50 millions USD * 10% = 5 millions USD

B paie A : 100 millions CHF * 5% = 5 millions CHF

Les montants en valeur absolue des intrts changs sont fixs pour toute la priode sur la
base du cours de change initialement retenu (1 USD = 2 CHF).

Emprunteur suisse 5 millions USD Emprunteur

canadien
A
B
5 millions CHF

Paiements des intrts en CHF Paiement des intrts en USD

A lchance du swap :

Echange finale ou r-change du principal. Chaque partie rembourse lautre le

montant du capital.
Lchange initial et son r-change la fin du swap sont faits au taux spot au
moment de la signature.
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65 millions USD
Emprunteur suisse Emprunteur
A canadien
B
115 millions CHF

Paiement des intrts Paiement des intrts

et remboursement du et remboursement du
capital en CHF capital en USD

Ces mouvements de flux montrent que le swap de devises est donc bien une garantie de taux,
avec couverture du risque de change moyen et long terme, puisque les capitaux sont
galement changs la mise en place et l'chance un cours convenu d'avance.

Pour rsumer on peut donc avoir :

Un swap devise A contre devise B, taux fixe contre taux fixe (appel aussi swap
cambiste).
Un swap devise A contre devise B, taux fixe contre taux flottant.

Un swap devise A contre devise B, taux flottant contre taux flottant (appel basis
swap).

C - La valeur de march :

Comme pour les swaps de taux dintrt, il nexiste pas lheure actuelle de march organis
offrant un systme de cotation des swaps de devises. En consquence, il est ncessaire de
procder une estimation de la valeur de march de linstrument.

Mthode du cot de remplacement :

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Il sagit des mmes objectifs, principes de calcul que ceux qui ont t exposs pour
lestimation de la valeur de march dun swap de taux dintrt.

En gnral, il sagit de lchange de deux taux fixes, ce qui conduit dans lapplication de cette
mthode lvaluation de la valeur de march de deux obligations taux fixe.

Lapplication donc de cette mthode ncessite la fixation des hypothses suivantes :

- Courbe de structure des taux : permettant de connaitre les taux dintrt des obligations
taux fixe ayant une maturit quivalente la maturit rsiduelle du swap, propos sur
le march de chacune des devises changes ;
- Taux de change, la date des calculs,
- Taux dactualisation court terme retenu par la socit si lune des parties du swap est
taux variable.

Illustration pratique :

Nous reprenons par partie les caractristiques dcrites dans lexemple prcdent (mcanisme
de fonctionnement des swaps de devises), en se plaant langle de lemprunteur suisse A.

Les caractristiques de lopration sont les suivantes :

Swap prteur francs suisse (CHF), emprunteur USD

parit de change initialement retenue : 1 USD = 2 CHF
Montant nominal : 100 millions de CHF, soit 50 millions DUSD.
Taux fixe emprunteur (USD) : 10%
Taux fixe prteur (CHF) : 5%
Dure du swap : 3ans
Echances annuelles : chaque 1er janvier
Parit de change lchance : parit de march

Hypothses retenues la date dvaluation :

Taux des obligations 3ans sur le march amricain : 9,5%

Taux des obligations 3ans sur le march suisse : 4,8%
Taux de change : 1USD = 1,5 CHF

Cot de remplacement du swap de devise:

Le premier tableau permet de dterminer la valeur du march de la partie USD du swap:

Echance N+1 N+2 N+3 Total

Emprunt en USD

Intrts taux fixe

10%x50millions d'USD
5 5 5 15
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capital en millions d'USD - - - 50

Coefficient d'actualisation
9.5%

Flux actualiss 4.6 4.2 41.9 50.7

Montant converti en CHF 76

1USD= 1.5CHF

Le second tableau permet de dterminer la valeur de march de la partie CHF du

swap :

Echance N+1 N+2 N+3 Total

Emprunt en CHF

Intrts taux fixe

10%x50millions d'CHF
5 5 5 15
capital en millions d'CHF
100 100

Coefficient d'actualisation
4.8%

Flux actualiss 4.8 4.6 91.2 100.6

Le cot de remplacement du swap de devises gale :

100.6 76 = 24.6 millions de CHF

IL correspond au montant de la soulte que paiera une contrepartie l'emprunteur suisse si ce

dernier acceptait de se dfaire d'un tel instrument dans la condition de march au 31/12/N.
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On notera que, si l'volution des taux d'intrts s'avre favorable pour l'emprunteur suisse, en
revanche l'volution du cours du dollar lui permet de dgager un gain net sur le swap.

Diffrences entre swap de change et un swap de devises :

Les swaps de devises et les swaps de change relvent du mme principe qui consiste
emprunter dans une devise pour prter dans une autre devise. Mais il existe nanmoins des
diffrences relatives :

- A la maturit : les swaps de change sont des instruments court terme, alors que les
swaps de devises sont gnralement conclus pour des priodes portant sur le moyen ou
le long terme.
- A limpact des flux financiers : en ce qui concerne le swap de change, le diffrentiel de
taux dintrt entre les deux devises concernes est capitalis pour constituer le cours
terme. Il nya pas de versement dintrt durant la priode intercalaire, puisque leur
montant est dj pris en compte dans le cours terme.
En ce qui concerne le swap de devises, les deux oprations dchange du capital sont
effectues sur la base dun cours comptant. En revanche, les intrts sont changs
priodiquement, de manire spare par rapport aux flux de capital.

Tableau rcapitulatif :

III - Les modalits de gestion dun swap :

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Les changes sont des transactions complexes et multiformes. Il en va de mme pour les
risques qui leurs sont associs ; ils peuvent tre classs en trois grandes catgories :

Les risques financiers ;

Les risques oprationnels ;
Les risques juridiques.

Ces risques sont connus par les intervenants au point que, par exemple, les tablissements de
crdits prennent dsormais en compte, lors de la dtermination de la valeur de march des
swaps de transaction, les risques de contrepartie et les frais de gestion affrents aux contrats.

Les difficults dapprciation de tous ces risques ne permettent pas daffirmer quils soient
raisonnablement pris en compte dans ltablissement des prix des swaps.

Ce qui nous intresse le plus ce sont les risques financiers.

Risques financiers :

Ces risques proviennent de la contrepartie et de lvolution des marchs, ce sont :

Risque de crdit :

Appel aussi risque de contrepartie ou de non livraison, ce risque rsulte pour un crancier, de
lincapacit de son dbiteur honorer tout ou partie de sa dette lchance. Dans ce cas, les
rglements sont automatiquement suspendus.

Ce risque est le principal souci des intervenants oprant sur le march des swaps. Lampleur
de la perte potentielle est limite au cot de remplacement des flux dintrts et de devises
aux taux actuels.

Depuis 1985, une conscience trs claire de ce risque a progressivement merg au sein de la
communaut financire internationale. Toutes les parties concernes, quil sagisse des
autorits montaires ou des banques commerciales, ont tabli des systmes prventifs afin de
mieux assurer la scurit du march.

- Les autorits publiques, les banques centrales, sous la direction de la Banque

dAngleterre et la Rserve fdrale de New York, ont impos aux banques
commerciales de respecter des ratios prudentiels prenant explicitement en compte le
montant nominal et la valeur des swaps. Ainsi que la mise en place de mcanismes
donnant lieu la rvaluation priodique des engagements rciproques et au rglement
intervalles rguliers dappels de marge traduisant les volutions des conditions de
march et rduisant dautant les risques de contrepartie. Comme par exemple la mise
en place dune chambre de compensation pour les swaps Londres.

Risque de march ou de substitution :

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Lorsque la dfaillance dune partie est constate, lautre partie peut, soit arrter lopration,
soit chercher y substituer une nouvelle contrepartie pour continuer lopration, cependant, le
march ayant volu, la nouvelle contrepartie peut ne pas accepter les conditions initiales du
swap ; selon le sens de lvolution du march, les nouvelles conditions peuvent se traduire,
soit par un gain, soit par une perte.

Les risques de crdit et de march sont en gnral assums par un intermdiaire, une banque
ayant arrang lchange et se portant garant de sa bonne fin ; cest donc la banque de
trouver, le cas chant, lentit de remplacement et den subir les consquences, favorables ou
non.

Le risque de substitution se ramne lestimation, un jour donn, de la valeur de

remplacement du swap. On utilise gnralement pour se faire la mthode dite market to
market , consistant faire la somme algbrique actualise des flux restant recevoir
(positifs) et des flux payer (ngatifs) sur la base des taux dintrt du moment.

Risque de taux:

Les swaps permettent de grer le risque de taux dintrt, mais ils ne le suppriment pas. Quant
une entreprise initie un swap avec une banque qui lui sert de contrepartie, elle lui transfre son
risque de taux. La banque se trouve par consquent confronte au risque dont lentreprise sest
dbarrasse. Pour sen protger, plusieurs mthodes peuvent tre utilises :

- trouver un autre oprateur souhaitant raliser un swap inverse celui qui vient dtre
effectu est la premire possibilit. Tel nest bien videmment jamais le cas, mais en
servant de contrepartie de nombreux oprateurs, la banque rduit son risque global.
- La deuxime mthode conduit la banque acheter ou vendre des swaps. Au fil des
annes, et grce la relative standardisation des contrats et de la documentation, les
swaps sont devenus des instruments relativement ngociables. Il existe de ce fait un
march secondaire.
- La troisime mthode, la plus souvent utilise par les banques pour grer le risque de
taux auquel elles sont confrontes du fait des swaps quelles initient, est dacheter ou
de vendre des contrats terme de titres financiers pour se couvrir du risque de taux.

Partie III : Le march des Swaps au Maroc :

Tout dabord, il ya lieu de prciser que les swaps de change sont autoriss au Maroc,
cependant elles sont quasi absentes sur le march de change. Ce qui nest pas le cas pour les
swaps de devise et les swaps de taux dintrt qui demeure encore un luxe que len ne peut se
permettre dans ltat actuel des choses.
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Donc premire vue, une mise en place dun march de swaps au Maroc est difficile
raliser faute de plusieurs facteurs quon va soulever par la suite.

Ceci dit, elle est difficile mais pas impossible dans la mesure o un pays comme la Tunisie
dmontre quon peut le raliser mme avec une monnaie non convertible.

- Les obstacles la mise en place de ce type de march :

Un march de change troit et contrl qui limite laction des banquiers et ou il ya

une quasi absence de contrepartie exprimant les besoins en matire de swaps.

Vision scuritaire en matire de rglementation de change dans la mesure o les

autorits montaire sont focalises sur la prservation de la stabilit et de la scurit et
le respect des normes que de relancer la croissance.

Absence de courbe de taux du MAD et donc manque de rfrence pour les

engagements a chance que peuvent prendre les banques en faveur de leurs
oprateurs conomiques en matire de gestion de risque de change.

Qualit de management qui en dehors de certaines exprience des technocrates reste

familiale et donc nacceptant pas toujours dinvestir dans des directions coteuses
pouvant recruter des ingnieurs daffaires et pouvant effectuer des oprations trs
complexes.

- les enseignements du succs de l'implantation d'un march de SWAPS au Maroc:

L'implantation russie d'un march swaps dans un pays mergent tel le Maroc met, ex post,
trois enseignements en valeur :

Le premier est que les marchs de swaps rencontrent du succs dans des
environnements volatils o des intervenants souhaitent transfrer leurs risques
d'autres participants ce qui suppose la prsence de structures ou de spculateurs prts
assumer ce risque.

Le second est que le dveloppement d'un tel march ncessite la prsence de supports
technologiques avancs notamment dans le domaine des cotations et d'une
infrastructure de march complte incluant un systme de compensation et de
conservation de titres, afin de disposer d'une liquidit suffisamment attractive pour les
investisseurs.

Le dernier est que le maniement de ces produits sophistiqus requiert une technicit
et une comptence leve de la part des utilisateurs mais aussi de la part des courtiers
auxquels s'adressent les investisseurs, des membres des instances de rgulation et des
tudiants amens travailler l'avenir sur ces marchs.
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Conclusion :

Quoique non dnus de risques, les contrats dchanges sont remarquables par leur
polyvalence et leur souplesse ; ils sont par excellence loutil permanent dun trsorier
dentreprise ou dinstitution financire.

Toutefois, et malgr les efforts entrepris, le march des swaps reprsente toujours un dfi aux
conteurs mal dfinis.

En outre, il nexiste pas de mthode universellement reconnue pour intgrer les risques dans
les calculs de prix.
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Rfrences bibliographiques :

- Finance internationale / Yves Simon, Delphine Lautier - Paris : Economica, 2005

-Finance internationale / Philippe d'Arvisenet - Paris : Dunod, 2004

- Finance d'entreprise / Pierre Vernimmen- Paris : Dalloz, 2009

-DESA : les swaps , 2002.

-Nouveaux instruments financiers : aspects financiers, fiscaux et organisation interne/ Francis

Lefebvre. 1991.

-www.cambiste.info

-www.wikipedia.org
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