Startup

République Algérienne Démocratique et Populaire
Ministère de l’Enseignement Supérieur et de la Recherche Scientifique

Ecole Supérieure de Comptabilité et de Finances de Constantine
Mémoire de fin d’étude
En vue de l’obtention du diplome de master en finance

d’entreprise
Thème:
Financement des startups en Algérie par le mode de capital risque
Dirigé par: BERKANE Imen Réalisé par: TRIFI Ahmed

BOUZIANE Abdelali
Année universitaire 2020 – 2021

Remerciment
Nous tenons tout d’abord à remercier chaleureusement notre promotrice Madame

BERKANE. Imen pour l’aide et le temps qu’elle a bien voulu nous consacrer et pour nous
avoir laissé traiter un sujet qui suscite un grand intérêt de notre part. Et pour tous ses conseils
et sa bienveillance Nos remerciements vont également la communauté de l’École Supérieure
de Finance et Comptabilité Constantine.
Ensuite, nous remercions également toutes les personnes qui ont collaboré avec nous et qui
nous ont accordé du temps pour répondre à nos questions, partager leurs expériences et leurs
avis, qui ont contribué de près ou de loin à la réalisation de Ce travail.
Enfin, nous remercions nos proches et nos familles qui, par leur soutien et leurs conseils, ont
contribué à la réalisation de ce mémoire.
Résumé
Le capital-risque est le mode de financement privilégié des startups en raison de son fort
engagement dans le risque ce qui aide ce type de société à prospérer malgré un taux de
mortalité élevé, aux Etats-Unis les startups sont responsables de plus 50% de l’emploi dont la
majorité fut financer par le capital risque.
Afin de contourner le risque lié a l’innovation les professionnels du capital-risque ont mis en
place un système de montage complexe et structuré qui permet de sélectionner les startups,
suivre leur activité au cours de l’investissement et organiser la sortie des fonds.
L’objectif principal de ce thème est de traiter les difficultés qui freinent le développement du
financement par capital risque en Algérie, traiter en trois chapitres, le premier chapitre est
consacrer a l’étude des startups, à travers la présentation des fondements et notion nécessaires
des startups, Quant au deuxième chapitre, il traitera de l’industrie du capital-risque ainsi que
le processus entier du financement par ce présent mode. Le troisième chapitre se concentrera
sur la situation des startups en Algérie ainsi que les moyens mis en place pour soutenir la
private equity
Abstract
Venture capital is the preferred mode of financing for startups because of its strong
commitment to risk which helps this type of company to prosper despite a high mortality rate,
in the United States startups are responsible for more than 50% of employment, the majority
of which was financed by venture capital. in order to circumvent the risk associated with
innovation, venture capital professionals have put in place a complex and structured assembly
system that makes it possible to select startups, monitor their activity during the investment
and organize the outflow of funds.
The main objective of this theme is to deal with the difficulties that slow down the
development of venture capital financing in Algeria, to deal with three chapters, the first
chapter is devoted to the study of startups, through the presentation of the necessary
foundations and concept. startups, As for the second chapter, it will deal with the venture
capital industry as well as the entire process of financing by this mode. The third chapter will
focus on the situation of startups in Algeria as well as the means put in place to support
private equity.
Sommaire
Introduction générale.....................................................................................................................…....08
Chapitre I : la notion d’une startup……………………………………………………………..……11

Introduction……………………………………………………………………………………………12
Section1 : les fondements de la startup…………………………………………………………….…13
Section 2 : financement et la création de la startup………………………………………………......29
Conclusion……………………………………………………………………………………………54
Chapitre II : le financement par capital risque…………………………………………………….….55

Introduction………………………………………………………………………………………..….56
Section1 : l’industrie du capital risque …………………………………………….…………………56
Section 2: Le processus de sélection d’une startup par une société de capital risqué …………..……77
Section 3 : le suivi des participations par les investisseurs en capital-risque…………………………85
Section 4 : Le montage d’une opération de capital-risque…………………………………………....89
Section 5 : Les sorties d’une société de capital-risque……………………………………………..108
Conclusion ……………………………………………………………………………….…………116
Chapitre III : exécution du capital risque en Algérie……………..………………………………...118

Introduction……………………………………...……………………………………………….….119
Section 1 : présentation de la finalep …………………………………………………………….....119
Section 2 : présentation l'ASF....................................................................................................….....126
Conclusion……………………………………………………………………………………………136
Conclusion generale …………………………………………………………………………………137
Les annex……………………………………………………………………………………………..140
BIBLIOGRAPGHIE…………………………………………………...……………………149
Liste des abréviations
Abréviation signification
AFD actuelle Agence Française de Développement
AIR Accord d’investissement rapide
ANEM
AGENCE NATIONALE DE L'EMPLOI-
ANEM
ARD American Research and Development.

ARD American Research and Development
ASF Algerian Start-up Fund
BCG Boston Consulting Group
BDL Banque de développement local
BEI Banque européenne d'investissement
BSA Bon de Souscription d’Action
BSPCE de Souscription de Parts de Créateur
d'entreprise
CAC Cout d’acquisition par client.
CLV le Customer life value
CPA Crédit Populaire d'Algérie
CR Capital-risque.
DAU Daily Active Users
DEC Digital Equipement Corporation.
EVCA Association européenne des professionnels
du capital-risque
GAAN Groupement algérien des acteurs du
numérique
GPS General Partners
IBS Impôt sur les Bénéfices des Sociétés
IFU L'IMPOT FORFAITAIRE UNIQUE

IPO Initial Public Offering
IRG Impôt sur le revenu global
LPS Limited Partners.
MAU Monthly Active Users.
MEPO Management and employees buy- out.
MPI Management buy in
MVP produit minimum viable
NASDAQ sigle de National Association of Securities

Dealers Automated Quotations
NEC New England Council.
NTIC nouvelles technologies de l'information et de
la communication
OBSA Obligation à Bon de Souscription d'action.
OC Obligation Convertible.
OCDE Organisation de coopération et de
développement économiques
OPCVM Organismes de Placement Collectif en
Valeurs Mobilières
ORA Obligations remboursables en action.
PIB Produit intérieur brut
PLFC Program de loi de finances complémentaire
PME
Petite ou moyenne entreprise
R&D Research and Development

SA société anonyme
SAFE Simple Agreement for Future Equity
SAS société par actions simplifiée
SBA Small Business Administration.
SBIA Small Business Investement Act.
SCI
Les sociétés de capital investissement
SPA
Société par actions
TAP
TAXE SUR L'ACTIVITÉ
PROFESSIONNELLE
TIC Technologies de l'information et de la

communication
TRC taux de rétention client .
TVA taxe sur la valeur ajoutée
WAU Weekly Active Users
INTRODUCTION GÉNÉRALE
En Octobre 2020, le fonds de financement des Startups a été lancé lors de la conférence
nationale des Startups ‘’ Algeria Disrupt 2020 ‘’ qui a eu lieu dans la capitale algérienne,
cette nouvelle démarche de financement est basée sur l’investissement dans le capital qui
diffère des méthodes classiques du crédit mais qui comporte un risque important.
Lors de cet événement qui a accueilli prés de mille participants dont (des startups,
incubateurs, experts, associations, représentants d’institutions gouvernementales), les mesures
mises en place par le gouvernement et que le nouveau cadre réglementaire des Startups ont
été annoncées, ainsi qu’une exposition de quarante Startups et le lancement du premier
accélérateur public ‘’ Algeria Venture ‘’.
Le but est de créer des entreprises innovantes capables de commercialiser leurs produits à
travers leurs potentiels de créativité afin de développer l’économie algérienne.
Une Startup est une jeune entreprise a caractère innovant qui détient un potentiel de
croissance mais dont le risque d’échec est également élevé et qui est en besoin de fonds afin
démarrer son activité. C’est entre la phase de démarrage et de croissance que bon nombre de
startups connaissent généralement des difficultés de fonds, le taux d’échec est alors très fort
pendant cette période si bien qu’on l’appelle « la valle de la mort » des startups. La valeur des
startups est constituée d’actifs incorporels (brevet, brevet, licences…) qui sont transmis a un
repreneur et ne sont pas donc pas récupérable et leur valeur est difficile a déterminer.
Du fait du risque très élevé des startups, le système bancaire finance très peu ce type
d’entreprise, d’autres modes de financement s’offrent a eux, on cite : les business angels, le
love money, le crowdfunding, des fonds souverains, les fonds buy-out et le capital risque sur
lequel on va se pencher dans ce travail. Il est donc important de s’intéresser et de se
questionner sur l’exécution de ce model économique a l’étranger et en Algérie.
Le capital-risque est un mode de financement particulièrement destiné aux Startups, il détient

un faible historique d’activité, représente une infime partie du PIB des pays développés et qui
n’a jamais été appliqué en Algérie auparavant.
Un fond de capital risque disperse son portefeuille sur plusieurs investissement afin de diviser
le risque de perte, la rentabilité repose sur les plus values réalisées sur les projets ayant réussi
ainsi que par la revente ou l’introduction en bourse des entreprises financées par ce fonds.
8
En plus de financer des sociétés non cotées en bourse, les sociétés de capital risque
deviennent actionnaires et par conséquent interviennent dans la gestion des au sein des
Startups a travers les ‘’ Venture capitalists ‘’qui représentent ces sociétés, sont responsables
de surveiller les opérations, apporter de l’expertise et des contacts aux Startups.
Dans ce mémoire nous allons nous interroger sur les stratégies des sociétés de capital-risque
à financer les startups ainsi que les différentes étapes d’interventions, nous nous intéresserons
également aux divergences d’intérêts entre les actionnaires, au problème de l’asymétrie
d’informations entre les gestionnaires et les investisseurs ainsi qu’aux moyens et structures
déployés en Algérie pour soutenir le financement par capital-risque.
A travers ce travail nous allons essayer de répondre à la problématique suivante :
“Qu’est-ce qui freine le développement du financement par capital-risque en Algérie

malgré les dispositifs mis en œuvre dans le pays?”
Dans le but de répondre aux questions, notre recherche a été principalement appuyée sur la
documentation.
Objectif de l’étude :
Notre objectif est d’essayer de comprendre comment les sociétés de capital-risque arrivent-
elle à financer des projets innovants étroitement liés aux risques et dont le taux de mortalité
est élevé, comment le problème de l’asymétrie d’informations qui engendre des conflits
d’agences est-il résolu et nous voulons d’un autre coté identifier les contraintes liées à
l’activité du capital investissement En Algérie malgré les dispositives et aides
gouvernementales mises en œuvres dans ce pays.
Méthodologie de travail :
Nous allons nous baser sur deux types d’approches méthodologiques :
1. L’approche descriptive : utilisée lors de la présentation théorique, les notions des startups et
ses différents modes de financement ainsi que la présentation de l’industrie du capital-risque.
2. L’approche analytique : C’est celle que nous utiliserons lors de la présentation des
données dans notre cas pratique.
Plan de travail :
Nous verrons dans un premier temps la situation des startups à l’étranger et en Algérie, la
notion de l’innovation ainsi que les différents modes de financement proposés a ce type
d’entreprise. Nous nous pencherons dans un second temps à l’industrie du capital-risque et
9
nous présenterons le processus entier du financement par le mode du capital-risque, avant de
finalement nous diriger vers les structures et investissement en capital-risque en Algérie et les
problèmes rencontrés dans ce secteur d’activité.
10
CHAPITRE 1: la notion d’une startup
CHAPITRE 1
11
Introduction :
Le monde dans lequel nous vivons change rapidement. Depuis quelques années, plusieurs
transformations majeures se sont produites et ont altéré de nombreuses facettes de nos vies. Le
monde des affaires, entre autres, a subi d’importants changements, le terme de « Start-up »
prend de l’ampleur avec l’avènement du phénomène mondiale d’internet, la préférence du
marché boursier aux petites entreprises engendre des surinvestissements dans les Startups du
secteur de l’informatique cherchant une entrée rapide en bourse et promettant forte croissance.
Au fil des années, l'esprit entrepreneurial de l'Algérie n'a cessé de se développer. L'État, comme
le secteur privé, a utilisé beaucoup de ressources pour favoriser le développement de ce domaine
et encourager les citoyens à investir de plus en plus dans ce domaine afin de développer
l'économie du pays. A la recherche d'alternatives aux hydrocarbures, des entreprises nationales
ont ouvert leurs portes pour former, financer et accompagner les jeunes entrepreneurs à créer des
start-up.
A cet effet, nous exposerons dans une première section la naissance et les fondements du start
up, un éclaircissement succinct du fonctionnement de l’industrie du financement des startups
selon leur phase de vie dans la deuxième section.
12
Section 1: les fondements de la startup
Les startups sont de plus en plus présentes dans notre quotidien depuis plusieurs années, les
startups avec leurs annonces de levées de fonds en dizaine de millions d’euros font l’objet
quotidiennement de nombreux articles dans la presse, au moins économique, valorisant les
innovations prometteuses qu’elles développent.
1.1. L’émergence des Startups:
L’utilisation du mot Start-up remonte aux années vingt et c’est aux Etats-Unis que ce concept
apparait pour la première fois. Au XXème siècle des firmes spécialisées dans la technologie de
l’information et de la télécommunication ont grandement contribué dans le développement de
logiciels, ordinateurs, et ont donné naissance aux Smartphones, aux microprocesseurs et a bien
d’autres technologies, parmi ces firmes trois figures emblématiques de la Silicon Valley ont
débuté leurs activités entant que Start-up dans leurs garages a savoir Apple, Google et Hewlett
Packard, la notoriété des ces sociétés a rendu leurs garages des lieux historiques de Startup
surnommé « Le mythe du garage ».
C’est en 1939 que David Packard a développé sa firme Hewlett Packard, quelques années plus
tard en 1976, Steve Jobs crée Apple ou il lance son concept d’ordinateur avec Steve Wozniak,
puis c’est au tour de Larry Page et Sergueï Brin de concevoir le plus célèbre moteur de recherche
du web a savoir Google1. D’autres Startups sont créées durant cette période dont Intel, Microsoft,
ou encore ebay et quelques années plus tard Facebook et Twitter en 2004 et 2006, toutes ces
Startups dont devenu des entreprises multinationales.
A la fin des années 1990 le terme de « Start-up » prend de l’ampleur avec l’avènement du
phénomène mondiale d’internet, la préférence du marché boursier aux petites entreprises
engendre des surinvestissements dans les Startups du secteur de l’informatique cherchant une
1
https://sokeo.fr/start-up-definition.
13
entrée rapide en bourse et promettant forte croissance. Alan Greenspan ancien président de la
réserve fédérale des Etats-Unis a qualifié ces surinvestissements « d’exubérance irrationnelle »
pour mettre en garde contre une probable surévaluation du marché des actions. Certaines de ces
sociétés ont vus leurs capitaux valorisés en milliards de dollars alors que leurs technologies
n’étaient pas mises en œuvre ou ne réalisées même pas de chiffre d’affaires, c’était le début
d’une bulle spéculative historique semblable à la crise des subprimes et la bulle japonaise, cette
bulle sera baptisée plus tard « la bulle internet » faisant référence aux sociétés des technologies
de l’information aussi appelées les « .com ». 2
L’éclatement de la bulle internet en mars 2000 a engendré le krach boursier de 2000-2001 qui a
eu pour conséquences :
- La faillite et sauvetage de nombreuses entreprises de la télécommunication.

- Des pertes évaluées à 145 milliards de dollars pour les sociétés cotées au NASDAQ.
- L’abaissement progressif du taux d’intérêt directeur de la réserve fédérale américaine
atteignant 1%.
- Baisse de la croissance du PIB mondiale et la provocation d’une récession économique.
À partir de 1996 de nombreux sites internet comme AOL, Yahoo et Ebay, des sociétés de
biotechnologie (Amgen, Genset, Transgene), ainsi que des sociétés minières au stade de
l’exploration sont devenu les nouvelles tendances de spéculation des investisseurs, le point
commun entre ces sociétés est leur fort potentiel de croissance mais le peu voir l’inexistence de
chiffre d’affaires bien qu’elles soient capitalisées au même niveau des entreprises centenaires,
on cite a titre d’exemple la mine d’or de Bre-x Busang cotée a la bourse de Vancouver sans avoir
extrait une seule tonne de minerai. A la même année les fonds de capital risque ont financé la
moitié des 692 introductions en bourse réalisés aux Etats-Unis pour un montant de 11.8 milliards
de dollars soit 44% de plus que l’année précédente3.
En 2018 le financement des Startups a atteint 254 milliards de dollars soit une hausse de 46% par
rapport a 2017(KPMG, 2019) mais accompagnée d’une baisse du nombre d’opérations de 12%,
2
https://fr.wikipedia.org/wiki/Start-up.
3
https://fr.wikipedia.org/wiki/Histoire_des_bourses_de_valeurs.
14
cela s’explique par le fait que les opérations de levée de fonds réalisées sont supérieurs a 1
milliard d’euros, l’Europe avec des montant totaux de 24,4 milliards de dollars investis reste
loin derrière l’Amérique (136 milliards de dollars) et l’Asie (93 milliards de dollars) 4.
1.2. Définition d’une Start-up :
Selon Eric Ries, Auteur du livre « THE LEAN STARTUP » une Start-up est « Une institution
humaine conçue pour créer un nouveau produit ou service dans des conditions d’incertitude
extrême ».5
Steve Blank défini la Start-up comme étant « une organisation temporaire a la recherche d’un
business model industrialisable, rentable et permettant la croissance ».6
Une autre définition stipule qu’une startup est une entreprise, mais elle est plus qu’une simple
entité. Une startup c’est un état d’esprit, une vision, portée par son fondateur et qui agit sur un
marché en création ou instable. De ce fait, elle ne dispose pas d’un business model fixe et
explore les possibilités. 7
En d’autres termes une Startup est une entreprise temporaire nouvellement créée a caractère
innovant qui détient un potentiel de croissance mais dont le risque d’échec est également élevé et
qui est en besoin de fonds afin démarrer son activité, en période de démarrage une Start-up est
caractérisée par sa taille très réduite , des revenus négatifs durant les premiers exercice fiscaux et
sa valeur est principalement logée dans les actifs incorporels ( brevet , logiciel, licence) et ses
perspectives de croissance dans cette même elle cherche a trouver un business model efficace et
adapter son innovation a ce modèle pour se distinguer des autres sociétés
Si l’on s’attarde sur l’étymologie du mot Start-up celui-ci est d’origine américaine, « Start »
signifie démarrage et « up » fait référence au potentiel de croissance de ce type d’entreprise.
4
https://fr.wikipedia.org/wiki/Histoire_des_bourses_de_valeurs.
5
https://wydden.com/dis-cest-quoi-une-start-up/.
6
https://bpifrance-creation.fr/moment-de-vie/quest-ce-quune-startup.
7
https://wydden.com/dis-cest-quoi-une-start-up.
15
Lorsqu’une Start-up est créée, son objectif en plus de réaliser des gains est de trouver une
solution à un problème dont le produit en sera l’aboutissement, la méthode Lean Start-up avance
l’idée de construire un produit minimum viable (MVP) a travers un processus itératif de théories
et essayer ce prototype sur le marché de façon répétée pour acquérir des connaissances afin de
développer au final un produit qui répond au réel besoin des utilisateurs.
Aujourd’hui les Startups valorisées a un milliard de dollars sont appelées « Licornes » ce terme
fut inventé 2013 par Aileen Lee fondatrice de Cowboy Ventures une société de capital risque
américaine lorsque cette dernière a réalisé une étude démontrant que 0.1% des entreprises
soutenues par des fonds de capital risque sont évaluées a plus d’un milliard dollars. «Decacorn »
est utilisé pour les entreprises évaluées à de dix milliards de dollars et « Hectacorn » pour les
entreprises évaluées à de cent milliards de dollars. 8
En octobre 2020 selon CB insights le monde comptait 450 licornes, la figure 1 montre le
classement des 20 premières selon leurs capitalisations :
8
https://wydden.com/dis-cest-quoi-une-start-up.
https://fr.wikipedia.org/wiki/Start-up.
https://www.productplan.com/glossary/minimum-viable-producthttps://home.kpmg/fr/fr/home/media/press-releases/2019/01/le-
financement-des-start-up-dans-le-monde-en-2018.html
https://en.wikipedia.org/wiki/Unicorn_(finance)
16
Figure 1 : classement mondial des startups évaluées a 1 milliard de dollars ou plus par des
sociétés de capital risque en janvier 2020.
Source: Statista - Global No.1 Business Data Platform.
1.3. Startup / Enterprise:
La gestion d'une entreprise est une question de dévouement, de planification stratégique, de sens
du détail et de bonne coordination de vos idées, En raison du changement rapide du marché
sous-jacent, des technologies et des produits, les petites et moyennes entreprises sont en pleine
croissance, Selon l’OCDE9, les petites et moyennes entreprises représentent plus de 90 % de la
population des entreprises, comptent jusqu'à 70 % de l'emploi mondial et sont responsables de
plus de la moitié du PIB dans les pays développés.
9
https://www.oecd.org/fr/industrie/pme/1918323.pdf
17
Mais avez-vous déjà pris du recul et vous êtes-vous demandé "Qu'est-ce qu'une startup?”
Est-ce juste un mot à la mode pour désigner une entreprise technologique à croissance rapide ?
Ou existe-t-il une distinction réelle et importante entre ce qui constitue une startup et ce qui est
considéré comme une petite entreprise?
Il s'avère qu'il existe une réelle différence entre une startup et une petite entreprise. Nous passons
en revue les définitions exactes - et pourquoi vous devez les connaître
le startup a pour but de trouver des nouveaux modèles économique c’est a dire de nouveaux
moyens ou bien, de nouvelles manière de générer de l’argent , la différence c’est que le startup
va chercher un business model alors que l’entreprise va juste exécuter un business model déjà
existant, le business model c’est juste une façon de gagner l’argent, le startup va chercher a
savoir comment elle va pouvoir gagner l’argent avec le produit qu’elle va créer , mais une
entreprise, elle connait déjà la façon de gagner l’argent et elle va juste essayer de l’optimiser et
la développer.
Une entreprise classique prendra peu de risque par rapport a son marche mais il y aura une faible
opportunité de croissance , une jeune entreprise innovante prendra plus de risque et y aura plus
de croissance potentiellement , mais la startup a un potentielle de croissance énorme mais prend
beaucoup de risque pour arriver a ce nouveaux marché si elle arrive a ce marché la croissance va
être exponentielle, C'est parce que les startups, techniquement, ne sont pas de petites versions des
grandes entreprises. Elles sont plutôt définies comme des organisations formées pour rechercher
un modèle économique reproductible et évolutif. Les fondateurs de startups ne cherchent pas
seulement à prouver leur modèle d'entreprise et à le mettre en œuvre, mais ils cherchent aussi un
moyen de le faire rapidement et de manière à avoir un impact majeur sur leur marché.
Les startups et les petites entreprises sont différentes sur les points importants suivants.
 L'intention de croissance :
L'intention du fondateur d'une startup est de perturber le marché avec un modèle d'entreprise
percutant. Il veut prendre le contrôle du marché, Mais pour les startups, cela ne va pas se faire
du jour au lendemain. Elles nécessitent des investissements initiaux, et ces investissements ne
18
donneront pas de résultats immédiats. Par conséquent, une startup ne sera probablement pas
rentable au cours de sa première, deuxième ou même troisième année (et certaines startups
n'atteignent même jamais la rentabilité).
En revanche, les fondateurs de startups s'efforcent de trouver le bon modèle d'entreprise qui leur
permettra d'atteindre des sommets sur un marché gigantesque, et ce le plus rapidement possible.
Cette distinction s'applique également au secteur dans lequel on trouve le plus de startups : le
secteur technologique. Les startups sont généralement des entreprises en ligne ou orientées vers
la technologie qui peuvent facilement atteindre un grand marché.
Pour exploiter une petite entreprise, en revanche, vous n'avez pas besoin d'un grand marché pour
vous développer. Vous avez simplement besoin d'un marché et vous devez être en mesure
d'atteindre et de servir tous les acteurs de votre marché de manière efficace.
 Les méthodes de financement :
Un point commun entre les petites entreprises et les startups est la difficulté de trouver des
financements. Donner de l'argent à une petite entreprise et à une startup est une entreprise
risquée. Et si vous lancez votre propre entreprise ou votre startup, il est important de savoir dans
quoi vous vous engagez en matière de financement.
Les startups recherchent généralement des investissements importants dès le départ. Et elles
travaillent avec des investisseurs qui cherchent également à faire des investissements importants,
mais qui sont pointilleux quant à la personne à qui ils accordent leur confiance, Les investisseurs
en capital-risque et les investisseurs providentiels investissent généralement des millions de
dollars. En échange de ce capital, les fondateurs cèdent des parts de l'entreprise aux investisseurs,
ce qui diversifie la structure de propriété.
D'autre part, les propriétaires de petites entreprises se tournent généralement vers le financement
par emprunt, par le biais de prêts aux petites entreprises, pour atteindre leurs objectifs de
financement. Les banques traditionnelles et les prêteurs en ligne offrent de plus petits montants
19
de capital et facturent des intérêts pour le financement. Si les propriétaires de petites entreprises
doivent payer plus cher au final pour le capital, l'intégrité de leur propriété reste totalement
intacte.
En fin de compte, les startups s'associent à leurs financiers, tandis que les propriétaires de petites
entreprises traitent le financement sur un plan plus transactionnel.
 Des visions finales différentes :
Quel est l'objectif final d'une petite entreprise?
Bien sûr, chaque propriétaire de petite entreprise a une intention différente de ce qu'il espère que
sa petite entreprise deviendra - mais en général, les propriétaires de petites entreprises ont
l'intention de créer des petites entreprises autonomes et durables.
Les startups, en revanche, sont destinées à être temporaires. Si tout se passe bien, cette startup se
transforme en une entreprise de grande envergure, qui fait l'expérience d'une introduction en
10
bourse (IPO). Une autre réalité courante d'une startup est le rachat par une plus grande
enterprise. 11
1.4. Définition juridique d’une startup en Algérie

Jusqu'à présent, la loi algérienne n'a pas défini de start-up. Néanmoins, la définition des startups
algériennes permettra de déterminer l'éligibilité de ces mesures et de comprendre à qui les
mesures de la loi de financement complémentaire 2020 peuvent s'appliquer. Fait intéressant, le
ministère du Commerce s'est prononcé sur la définition dans une note (n°708) du 24 octobre
2019 (voir Annexe I : note (n°708) du 24 octobre 2019)12
10
Initial Public Offering (IPO), ou introduction en bourse en français correspond à la cotation des actions d’une société sur un
marché boursier
11
https://www.student.be/fr/student-life/start-up-et-pme-quelles-sont-les-differences
http://financeforentrepreneurs.com/wp-content/uploads/2015/10/Facteursdecroissance Startup.pdf
https://www.youtube.com/watch?v=zrOgOjOv2cc
https://www.vianeo.com/fr/blog/articles/startup-vs-entreprise-installeehttps://fr.quora.com/Quelle-est-la-diff%C3%A9rence-
entre-une-start-up-et-une-petite-entreprise
https://www.youtube.com/watch?v=RiKONpZR_Mg
12
Note (n°708) du 24 octobre 2019.
20
et a expliqué que les startups événementielles opérées par les organisations suivantes sont :
 le bureau d’étude et de conseil en informatique (code RC 607 001),
 l’installation de réseaux et traitement de données (code RC 607 001),
 l’entreprise d’ingénierie en informatique industrielle et productique (code 607 019),
 l’entreprise d’exploitation des services internet (code RC 607 025),
 l’établissement et exploitation de services de la voix sur internet — VOIP — (code RC
607 065),
 la programmation informatique (code RC 607 069),
 installation, maintenance et réparation d’équipement et logiciels de chiffrement (code RC
613 233).
De manière générale, on peut définir une startup comme une entreprise à fort potentiel de
croissance, opérant sur un marché où son modèle économique peut nécessiter de multiples
changements. Son potentiel de croissance (également appelé « évolutivité ») est généralement dû
à l'utilisation de nouvelles technologies.
1.5 Les labels :

Le décret exécutif n°20-254 publié le 15 septembre 2020 dans le journal officiel de la république
algérienne a eu pour objet la création d’un comité national algérien de labellisation et les
conditions nécessaires à l’attribution des labels « Startup », « Projets innovants » et «
Incubateurs».
Le comité national est présidé par le ministre chargé des Startup ou son représentant. Il est
accompagné par huit (08) représentants de différentes ministères (finances, agricultures, poste et
télécommunication, enseignement supérieur, industrie, pêche, numérique, énergies
renouvelables).
Il a pour mission :
- L’attribution du label « Start-up » aux jeunes sociétés innovantes
- L'attribution du label « Projets innovants » aux porteurs de projets innovants n'ayant pas encore
créé de société
21
- L'attribution du label « Incubateurs»
- L'étude des demandes introduites après refus d'attribution des labels « Start-up », « Projets
innovants » et « Incubateurs»
L’objectif de la labellisation est de bénéficier des avantages suivants :
- Exonération d’une durée de (03) ans accordée en matière de TAP, IBS, IRG, IFU et de TVA
sur les achats destinés aux investissements
- La possibilité d’être financé par des investisseurs privés algériens ou étrangers
- La possibilité de bénéficier d’assiettes foncière pour les Start-up et les incubateurs
- La possibilité d’être financé par le fond d’investissement public « Algerian Start-up Fund »
Destiné aux Startups.
Le financement par un fond d’investissement est différent du financement classique tel que le
Crédit bancaire et considère comme une nouvelle méthode de financement.
L’objectif de ce fond n’est pas de prêter une somme d’argent au porteur de projet mais de
participer dans le capital social (le porteur de projet cédera une partie de ses parts) en injectant
une somme d’argent durant une certaine durée. Il s’agit là d’un risque qui est pris et
complètement assumé par l’état algérien dans le but d’éviter l’endettement au porteur de projet
en cas d’échec.
Ce mode de financement est appelé « Capital risque » ou « venture capital »
1.5.1 Label « STARTUP »

Est considérée comme « Start-up » chaque société de droit algérien respectant les critères
suivants :
- La société ne doit pas exister depuis plus de huit (8 ans)
- Le modèle d'affaires de la société doit s'appuyer sur des produits, des services, le business
model ou tout autre concept innovant ;
- Le chiffre d'affaires annuel ne doit pas dépasser le montant fixé par le comité national ;
- Le capital social doit être détenu à, au moins 50 % par des personnes physiques, des fonds
d'investissement agréés ou par d'autres sociétés disposant du label « Start-up » ;
- Le potentiel de croissance de la société doit être suffisamment grand ;
- La société ne doit pas avoir plus de 250 employés.
22
La société souhaitant obtenir le label « Start-up » est tenue de déposer une demande via le portail
électronique national des Start-up www.startup.dz accompagnée des documents suivants :
- Un extrait du registre du commerce et des Cartes d'identification fiscale (NIF) et statistique
(NIS) ;
- Une copie des statuts juridiques de la société ;
- Une attestation d'adhésion à la caisse nationale des assurances sociales (CNAS) avec une liste
nominative des salariés ;
- Une attestation d'adhésion à la caisse nationale de sécurité sociale des non-salariés (CASNOS) ;
- Une copie des états financiers de l'année en cours (bilan comptable et compte de résultat) ;
- Un plan d'affaires détaillé ;
- Les qualifications scientifiques et techniques et l'expérience du personnel de la société ;
- Tout titre de propriété intellectuelle et tout prix ou récompense obtenus.
Le label « Start-up » est octroyé à la société pour une durée de quatre (4) ans, renouvelable une
(1) fois.
1.5.2 Label « Projets innovants »
Toute personne physique ou groupe de personnes physiques peut prétendre au label « Projets
innovants », pour tout projet se rapportant à l'innovation.
La personne souhaitant obtenir le label « Projets innovants » est tenue de déposer une demande
via le portail électronique national des Start-up accompagnée des documents suivants :
- Une présentation du projet et ses aspects d'innovation ;
- Les éléments prouvant le fort potentiel de croissance économique (business model, business
plan…) ;
- Les qualifications scientifiques et/ou techniques et l'expérience de l'équipe en charge du projet
- Tout titre de propriété intellectuelle et tout prix ou récompense obtenus.
Le label « Projets innovants » est octroyé pour la personne physique ou le groupe de personnes
physiques pour une durée de deux (2) ans, renouvelable deux (2) fois.
1.5.3 Label « Incubateurs»
Est éligible pour le label « Incubateurs », toute structure publique, privée ou en partenariat
public-privé qui propose un appui aux Start-up et aux porteurs de projets innovants, en ce qui
concerne l'hébergement, la formation, le conseil et le financement.
23
Les demandes d'attribution du label« Incubateurs » sont introduites auprès du comité national via
le portail électronique des Startups, accompagnées des documents suivants :
- Le plan d'aménagement détaillé de l'incubateur ;
- Une liste des équipements mis à la disposition des Start-up incubées ;
- Une présentation des différents services offerts par l'incubateur aux Start-up incubées ;
- Une présentation des différents programmes de formation et d'encadrement proposés par
l'incubateur ;
- Les curriculum vitæ (CV) du personnel de l'incubateur, des formateurs et des encadreurs ;
- Éventuellement, la liste des Start-up incubées ;
- Un extrait du registre du commerce et des cartes d'identification fiscale (NIF) et statistique
(NIS) ;
- Une copie des statuts juridiques de la société ;
- Une attestation d'adhésion à la caisse nationale des assurances sociales (CNAS) avec une liste
nominative des salariés ;
- Une attestation d'adhésion à la caisse nationale de sécurité sociale des non-salariés (CASNOS) ;
- Une copie des états financiers de l'année en cours.
Les postulants souhaitant obtenir le label « Incubateurs », sont tenus de disposer d'un personnel
ayant les qualifications requises et/ou une expérience professionnelle suffisante dans le domaine
de l'accompagnement des entreprises.
Le label « Incubateurs » est octroyé au postulant pour une durée de cinq (5) ans, renouvelable.
Le label « Incubateurs » ouvre droit à des mesures d'aide et de soutien de l'Etat.
L'incubateur postulant au label « Incubateurs » a pour mission d'accompagner les Start-up
incubées durant toute la période d'incubation. A ce titre, il s'engage à :
- Domicilier les Start-up incubées et à leur offrir un espace de travail aménagé ;
- Accompagner les porteurs de projets lors des démarches de création de la société ;
- Assister les Start-up dans la réalisation des business plans, d'études de marché et des plans de
financement ;
- Assurer des formations spécifiques, notamment en gestion d'entreprise et sur les obligations
légales et comptables ;
- Mettre à disposition des porteurs de projets, des moyens logistiques, tels que les salles de
réunion, le matériel informatique et bureautique et la connexion à internet à haut débit ;
24
- Assister les Start-up pour la réalisation des prototypes ;
- Accompagner les Start-up incubées dans la recherche des sources de financement et de
déploiement sur le marché.
Comment les procédures d’obtention de label se déroulent t-elles? :
Le portail électronique des startup www.startup.dz est opérationnel depuis 15 octobre 2020
Une réponse est apportée pour toute demande d'obtention de label dans un délai, maximum, de
trente (30) jours, à compter de la date de son dépôt.
Les décisions d'octroi des labels sont publiées sur le portail électronique national des Start-up.
Tout retard dans la fourniture d'une partie des documents exigés suspendra ce délai. Le postulant
est tenu de les transmettre dans un délai de quinze (15) jours, à compter de la notification qui lui
est faite par le comité national, sous peine de rejet de la demande.
Dans le cas de refus d'une demande, le comité national est tenu de motiver la décision de refus et
de la notifier au postulant par voie électronique. Cette décision pourrait être réexaminée par le
comité national, sur demande motivée du postulant. Une réponse définitive lui est notifiée, par
voie électronique, dans un délai n'excédant pas les trente (30) jours, à compter de la date de sa
demande. 13
1.6. Pré amorçage des startups en Algérie :
Dans le cadre de la création du projet, les entrepreneurs qui souhaitent développer des start-up
doivent supporter les coûts de pré-amorçage.
En application de l'article 92 du PLFC et de la révision de l'article 131 de la loi de finances 2020,

le ministre chargé des start-up est le principal ordonnateur du compte du fonds d'appui et de
développement de l'écosystème « start-up » et est utilisé pour payer les frais suivants :
 Le financement des études de faisabilité ;

 Le financement de l’élaboration du business plan ;
 Le financement des assistances techniques ;
13
https://lentrepreneuralgerien.com/startup/item/106-comment-obtenir-les-labels-startup-projet-innovant-et-
incubateur-en-algerie?fbclid=IwAR2YtxVL08W1tzyLrUoeRAnFtQFoQqAT5Qfin8xsNtXxE3HWeL0zRKEZde4
25
 Le financement des frais liés à la création d’un prototype ;
 Le financement des formations ;
 Leur incubation ;
 La promotion de l’écosystème Start up.14
1.7 La notion de l’innovation :
Le monde dans lequel nous vivons change rapidement. Depuis quelques années, plusieurs
transformations majeures se sont produites et ont altéré de nombreuses facettes de nos vies. Le
monde des affaires, entre autres, a subi d’importants changements. Trois révolutions ont
particulièrement affecté ce dernier : Internet, la globalisation des marchés et l'économie du
savoir.
Si on parle de l’économie de savoir on parle directement de l’innovation, cette révolution dans

l’économie c’est a grâce au rôle des ressources qui sont différentes aujourd'hui par rapport à ce
qu'elles ont déjà été. L'innovation est devenue un aspect vital de la différenciation des entreprises
ainsi que dans l'obtention d'un avantage compétitif. Dans cette perspective, il est désormais
essentiel de miser sur le capital humain et la recherche et développement pour survivre et
conserver ses parts de marché, au cours des années, L'innovation est devenue un facteur
stratégique permettant aux entreprises, régions et pays de prospérer dans une économie qui est de
plus en plus globalisée et concurrentielle. Il s'agit d'un puissant moteur de développement, qui
permet de créer l'emploi et la richesse, de stimuler la croissance en améliorant le niveau de vie
des populations tout en facilitant la cohésion sociale L’innovation.
Selon l’OCDE, c’est la mise en œuvre d’un produit (bien ou service) ou d’un procédé nouveau
ou sensiblement amélioré, d’une nouvelle méthode de commercialisation ou d’une nouvelle
méthode organisationnelle dans les pratiques de l’entreprise, l’organisation du lieu de travail ou
les relations extérieures (OCDE, 2005). 15
14
<<PROJET DE LOI SUR LA PME À L’APN>> Création d'un fonds d'amorçage des start-up innovantes.
https://www.algerie-eco.com/2020/03/03/developpement-des-start-up-les-mesures-du-gouvernement/.
15
OCDE, (2005), “Manuel d’Oslo”. P.54
26
L'innovation, en tant que concept, fait référence au processus qu'un individu ou une organisation
entreprend pour conceptualiser des produits, des processus et des idées tout à fait nouveaux, ou
pour aborder des produits, des processus et des idées existants de manière nouvelle , Dans le
monde des affaires, il existe de nombreux types d'innovation qu'une entreprise peut poursuivre.
Ils sont souvent liés directement à des produits individuels, à des processus internes ou à des flux
de travail, ou encore à des modèles commerciaux. Certaines entreprises adoptent même ces trois
types d'innovation dans le but de stimuler la croissance tout en s'adaptant à un marché en
constante évolution.
Les entreprises qui adoptent l'innovation ont un avantage considérable pour répondre aux
demandes de leurs clients, En d'autres termes, les entreprises ne peuvent pas se permettre de
rester à flot si elles n'adoptent pas l'innovation et le changement, Pour dire qu’une entreprise est
innovante il faut respecter trois facteurs essentiels de l'innovation dans les entreprises 16
1.7.1 L'innovation aide les entreprises à se développer
Comme nous l'avons mentionné plus haut, si vous souhaitez développer votre entreprise afin de
devenir plus prospère et plus rentable, il existe plusieurs façons d'atteindre cet objectif.
Bien que la progression soit lente, vous pouvez choisir de continuer sur votre lancée, en vous
développant progressivement à mesure que vous perfectionnez vos produits et modèles
commerciaux existants. Vous pouvez aussi choisir de développer votre entreprise en fusionnant
16
https://espace.etsmtl.ca/id/eprint/2211/1/GAGNON_St%C3%A9phanie.pdf
https://reassurez-moi.fr/guide/wp-content/uploads/2016/07/Memoire-start-up-assurance.pdf
http://docnum.univ-lorraine.fr/public/DDOC_T_2012_0047_KOUAME.pdf
https://www.capital.fr/votre-carriere/comment-le-modele-start-up-peut-stimuler-linnovation-et-la-croissance-des-entreprises
https://dial.uclouvain.be/memoire/ucl/en/object/thesis%3A15414/datastream/PDF
https://www.youtube.com/watch?v=H6NGOmABSuE
https://www.youtube.com/watch?v=ScqKzWQ7pdc
https://www.youtube.com/watch?v=9ap9aSxMgy4
27
ou en acquérant d'autres entreprises, ce qui est plus rapide, mais aussi généralement beaucoup
plus coûteux. Ou bien vous pouvez choisir d'évoluer en repensant votre produit ou votre modèle
d'entreprise - ou les deux - depuis le début, ce qui est un processus qui peut conduire à une
expansion rapide et vous permettre de faire évoluer votre entreprise très vite.
Ce potentiel de croissance est probablement la raison pour laquelle, dans une récente enquête
menée par le Boston Consulting Group17, 79 % des cadres interrogés ont déclaré que l'innovation
figurait parmi leurs trois principales initiatives commerciales - le pourcentage le plus élevé
depuis le début de l'enquête, il y a près de dix ans. En outre, le BCG note que les organisations
qui se classent régulièrement dans le "top 50 des entreprises les plus innovantes" ont toutes en
commun de se concentrer sur la science, la technologie et le développement. Ces entreprises
poursuivent leur croissance tout en gardant une longueur d'avance sur la concurrence, car elles
apprécient l'impact positif de l'innovation.
1.7.2 L'innovation permet aux organisations de rester pertinentes
Le monde qui nous entoure est en constante évolution et, pour que votre entreprise reste
pertinente et rentable, elle devra éventuellement s'adapter pour faire face à ces nouvelles réalités.
La technologie s'avère être un facteur déterminant dans le besoin de changement. Pour quantifier
l'impact récent, regardez les faits :
90 % des données mondiales ont été créées au cours des deux dernières années.
Plus de 570 nouveaux sites web sont créés chaque minute.
8 milliards d'appareils seront connectés à l'internet d'ici 202018.
17
https://www.bcg.com/
18
https://actualiteinformatique.fr/internet-of-things-iot/dispositifs-iot-internet-des-objets
28
Ces changements ont conduit à une nouvelle ère d'innovation à travers les modèles d'entreprise et
les industries, permettant à de nouvelles entreprises d'entrer sur le marché et de perturber
sérieusement les entreprises en place. En fait, les dirigeants pensent aujourd'hui que 40 % des
entreprises du classement Fortune 500 disparaîtront 19au cours de la prochaine décennie en raison
de ce niveau de perturbation numérique. De même qu'une start-up innove souvent pour s'imposer
dans un secteur, les organisations établies doivent innover pour faire face à la concurrence et
rester pertinentes dans cet environnement en mutation. 20
1.7.3. L'innovation aide les organisations à se différencier
L'innovation consiste essentiellement à faire quelque chose de différent de ce que font tous les
autres acteurs de votre secteur. Si votre entreprise innove dans ses produits, par exemple,
l'objectif est de développer ou de mettre à jour ses produits jusqu'à ce qu'il n'y ait plus rien de
semblable sur le marché. Si votre entreprise innove dans ses processus, c'est parce que cela lui
permettra d'économiser du temps, de l'argent ou d'autres ressources, et lui donnera un avantage
concurrentiel sur les autres entreprises qui sont coincées dans leurs systèmes. Dans un cas
comme dans l'autre, votre organisation prend le temps d'essayer quelque chose de nouveau parce
que s'en tenir au statu quo ne fonctionne tout simplement pas.
Si le succès naturel qui en découle peut être une récompense suffisante pour de nombreuses
entreprises, ce serait une erreur de négliger un autre avantage clé : l'innovation aide une
organisation à se différencier et à différencier ses produits de la concurrence, ce qui peut être
particulièrement puissant dans un secteur ou un marché sursaturé.
Si le fait d'offrir de la valeur à vos clients doit toujours être le principal objectif d'une entreprise,
le fait de le faire d'une manière mémorable et différente de tout le monde peut également devenir
un élément marquant de votre identité de marque et de votre stratégie commerciale.
Section 2 : financement et la création de la startup :
19
https://www.lesechos.fr/2004/07/fortune-500-le-miroir-du-monde-643390
29
Généralement, une start-up a besoin de se financer dès son démarrage, puis ensuite dans le cadre
de son développement. Afin de financer une start-up, il existe plusieurs solutions : fonds propres,
levée de fonds, emprunts, aides financières…
La principale difficulté pour une start-up consiste à convaincre des partenaires financiers
(banquiers, investisseurs, business-angels). En effet, ces projets constituent des investissements
risqués car le taux d’échec est particulièrement élevé dans les projets d’innovation.
2.1. Approches de création d’une start-up:
2 Lean Startup
C’est un ensemble de technique suivant une méthodologie pour créer des entreprises et des
produits moyennant des quantités limités de ressources et dans une atmosphère d’incertitude,
cette pensée fut démocratisée en 2011 par un entrepreneur américain du nom de Eric Ries dans
son livre « Lean Startup - Adoptez l'innovation continue ». L’idée stipule une série de tests pour
valider ou supprimer une hypothèse commerciale sur le fonctionnement des entreprises. Cet
ensemble de principes permet d’apprendre l’entreprenariat et de concevoir un business model en
s’appuyant sur l’expérience à travers des tests itératifs.
La Lean Startup cherche à savoir de façon rapide si le model commercial proposé est viable en
se basant sur les hypothèses commerciales et les apprentissages générés en essayant une idée
première auprès des clients potentiels, après chaque itération toute information apprise sera
intégrée aux tests futures.
L’idée générale de cette méthodologie est que la création répétée de produit dans le but de
satisfaire les premiers clients réduit les risques de marché, elle accorde aussi une importance
considérable aux critiques des clients lors d e la phase de développement du produit afin d’éviter
que l’entreprise perd du temps à concevoir des fonctions non désirées par les utilisateurs.
La Lean n’a rien à voir avec combien d’argent une entreprise lève, elle a plutôt a voir avec
l’évaluation des demandes spécifiques des consommateurs et la manière de répondre a ces
demandes en utilisant le moins de ressources possibles.
L’entrepreneur Steve Blank a déclaré dans son livre The Four Steps To The Epiphany:
Successful Strategies for Products that Win « les entreprises en démarrage devraient se
30
concentrer sur l’apprentissage des clients et de leurs problèmes dans le processus de
développement ».
 Principes de la Lean Startup :

 La boucle « construire-mesurer-apprendre »
Ce cycle d’apprentissage est élément essentiel du développement client, il s’agit de transformer

des idées en produits, à évaluer les réactions des clients a ces produits puis prendre la décision de
garder l’idée initiale ou d’effectuer un pivot. C’est une opération itérative nécessaire pour
développer un produit adapté aux besoins du marché.
Figure 2 : la boucle construire-mesurer-apprendre – Lean Startup.
Source : Les traducteurs agiles.
 Construire
31
Ce processus initial consiste en la conception d’un prototype au début primitif et apte a se
développer et qui sera amené a une sophistication progressive, plus communément appelé MVP
(minimum viable product), dans le langage des startups ce prototype permet d’interagir
physiquement avec les clients ciblés ou potentiels avant d’avoir développé le produit final, ce
prototype doit être viable et basique.
Le produit minimum viable est caractérisée par le fait d’avoir assez d’utilités ou de
fonctionnalités pour valider l’idée de ce produit qui est encore en développement, il sert à obtenir
des connaissances solides sur les clients ayant essayés le produit afin qu’il soit amélioré.
Vu que cette opération peut être répétée plusieurs fois, chaque MVP a pour mission de valider
des hypothèses au niveau d’apprentissage atteint cela augmente la précision du test (interaction
de l’MVP avec le marché), réduit le cout investi et fait gagner le temps.
 Mesurer
Cette opération deuxième phase la startup procède a la collecte des données quantitatives auprès
des clients ayant utilisés le prototype élaboré lors de la première phase ainsi que les réactions
(feed back) des clients, les données sont ensuite analysées afin de valider ou non les hypothèses
pour atteindre au final un produit adéquat aux exigences du marché. Un pivot est envisageable
dans le cas ou les hypothèses ne sont pas confirmées.
A travers l’expérimentation des MVP et la collecte des données cette deuxième phase permettra
à la startup de situer la progression dans le développement de la solution proposé aux utilisateurs.
Lean Startup up propose d’utiliser des données métriques pour comprendre le comportement des
clients dans le cadre d’une « comptabilité de l’innovation ».
 Apprendre
Cette troisième phase appelée « learn » représente la conclusion des itérations, elle aide à
constater la valeur ajoutée a travers les efforts engagés dans la conception du produit,
l’accomplissement de la première phase ainsi que les expérimentations entrepris lors de la
deuxième phase déterminent les éléments qui impactent positivement la croissance de la startup.
32
Chaque hypothèse est une expérience à réaliser afin d’observer les réactions des clients et de la
mesurer cela permet d’élaborer des produits fiables. Chaque plan d’affaires commence par un
ensemble d’hypothèses, elles exposent une stratégie qui prend ces mêmes hypothèses comme
données pour montrer comment appliquer la vision de la société. Les hypothèses sont souvent
erronées, l’objectif des premiers efforts d’une startup devrait être de les tester le plus rapidement
possible, lors de ce processus l’échec est à la fois inéluctable et nécessaire pour réduire la zone
de probabilités défectueuses. L’activité entrepreneuriale engendre des échecs qui déterminent la
survie de la startup.
Eric Ries met l’accent sur l’importance de chacune des phases de la boucle « construire-
mesurer-apprendre » et souligne que cette boucle doit se réaliser rapidement a chaque cycle
d’apprentissage qui selon l’auteur un moyen solide de subvenir aux besoins du client dans une
durée réduite.
Par rapport a l’approche traditionnelle de l’élaboration d’un plan d’affaires, la Lean startup a
permis de minimiser le risque de faillite de la startup en augmentant ses chances de réalisation de
revenus, de s’approcher des besoins des clients grâce a la boucle d’apprentissage et en
minimisant les dépenses engagées dans la conception du produit.21
 Split testing
Le split testing est une méthodologie de recherche sur l'expérience utilisateur. Elle consiste à
proposer deux versions différentes d’un produit en même temps à deux groupes de clients dans le
but d’observer les différences dans le comportement de ces derniers et évaluer l’effet de chaque
version.
Connu aussi sous le nom de Test A/B et test à exécution fractionnée, les versions proposées du
produit peuvent différer selon la taille, la couleur ou même l’emballage, la version du produit qui
21
https://www.cairn.info/revue-entreprendre-et-innover-2013-3-page-21.htm
https://www.jedeviensmeilleur.fr/learn-startup-guide-de-base-pour-les-entrepreneurs/
https://espace.etsmtl.ca/id/eprint/2211/1/GAGNON_St%C3%A9phanie.pd
https://openclassrooms.com/fr/courses/4781491-testez-vos-idees-avec-le-lean-prototyping/5254291-decouvrez-le-cycle-
dapprentissage-lean
33
présente le plus d’efficacité en termes de résultats auprès des clients sera utilisée pour cibler une
large population. Cette technique est généralement utilisée dans le domaine numérique plus
précisément dans les sites web ou l’on compare les performances de deux versions d’un site
grâce à un logiciel qui assure l’égalité du nombre de visiteurs dans les deux versions, et aussi
pour tester les modifications apportées a des formulaires d'inscription, aux pages d'inscription,
aux appels a l’action ou toute partie du site améliorable pour attirer plus de visiteurs comme le
montre la figure numéro 3.
Figure 3 : comparaison de la performance de deux versions d’un site web par la méthode
test A/B.
Source : Cognizant Softvision.
Les éléments pertinents auxquels des modifications sont apportées subissent des tests, ces
éléments sont :
- Les images, vidéos et couleurs.

- La taille des boutons, des menus et des formulaires.
- Les titres, les descriptions et les appels à l’action.
- Le flux des utilisateurs.
34
Le A/B testing a même permis a la compagne présidentielle de Barack Obama en 2008
d’augmenter son taux de souscription de 3.34% obtenant 2880000 de souscription
supplémentaires.22
 Le pivot
Il est décrit comme étant « une correction de cap structurée conçue pour tester une nouvelle
hypothèse fondamentale sur le produit, la stratégie et le moteur de croissance ». En d’autres
termes il s’agit d’un changement de modèle économique de la startup ou de son offre de produit
ou service, il est plus abordable a mettre au point lorsqu’il s’agit d’une entreprise nouvellement
créée est qui essaye d’intégrer le marché dans une démarche de survie, cependant afin que la
méthode du pivot fonctionne cela requiert a la fois d’investir sur l’expérience de l’entreprise et la
naissance d’une nouvelle vision stratégique sur le marché réciproque aux réactions des clients.
Les startups sont les entreprises les mieux habilitées à effectuer une transformation du business
model du fait de leur agilité est adaptabilité cet avantage s’explique par le fait qu’au stade de
startup peu de moyens sont engagés par rapport aux grandes entreprises.
On peut citer le pivot « zoom-in » qui est le fait de transformer une fonctionnalité du produit en
un produit a part entière ou le « zoom-out » qui est l’inverse du zoom-in et c’est lorsque
l’ensemble d’un produit est réduit a une caractéristique d’un produit expansif.
Les pivots reposent sur la capacité d’apprentissage de nouvelles connaissances à travers

l’interaction et la réceptivité aux réactions du marché (feedback des clients), en effet
l’acquisition d’information engendre un apprentissage condition primordiale a l’information qui
permet aux startups d’identifier les besoins non satisfaits des clients et réaliser un pivot.
Par ailleurs la croissance externe dont les grandes entreprises sont plus au moins les seules à
avoir accès permet d’acquérir les technologies de sociétés innovantes ou optant pour les
22
https://www.optimizely.com/optimization-glossary/split-testing
https://fr.wikipedia.org/wiki/Test_A/B
https://openclassrooms.com/fr/courses/4781491-testez-vos-idees-avec-le-lean-prototyping/5254291-decouvrez-le-cycle-
dapprentissage-lean
35
opérations de fusion-acquisition qui présentent des avantages considérables dont les économies
d’échelles réduisent le cout unitaire du produit, l’expansion de la chaine de production et la
distribution ainsi que l’élimination d’un concurrent que procure l’achat de la société concernée
qui donne accès au marchés non exploités par l’acquéreur auparavant.
l’acquisition de LinkedIn par Microsoft pour 26.2 milliards de dollars permis au compus
Redmond d’accéder directement au marché des professionnels. 23
Le pivot requiert également de la réactivité pour s’adapter aux évolutions du marché, les startups
disposent d’une dynamique entrepreneuriale et une prise de décision rapide nécessaire pour la
réalisation d’un pivot.
Les entreprises nouvelles qui se recréent réduisent leur probabilités d’échec car pivoter est en
plus de changer d’angle d’activité, c’est de reconnaitre que le projet dans lequel on sait investi
est défaillant.24
 Le Design thinking
Démocratisée par l’institut de design de Stanford et l’agence de design IDEO, le design thinking
est une méthode contemporaine de la gestion de l’innovation qui aide à créer des idées sans
précédentes et réellement applicables, le Design dirige son intérêt au travail augmenté par un
processus créatif de découverte centré sur l’humain et suivi par des cycles itératifs de prototype.
Car dans une économie mondiale qui converge vers un secteur de service et de la connaissance
on ne se contente pas que de la création de produits mais, des procédés, des divertissements, des
interactions numériques dans lequel l’humain est centré et ou le design thinking intervient pour
démarquer les sociétés, la mutation de l’économie des pays développés de la fabrication a une
23
https://www.lemonde.fr/economie/article/2016/06/13/microsoft-achete-le-reseau-social-linkedin-pour-26-2-
milliards-de-dollars_4949443_3234.html.
24
https://www.definitions-marketing.com/definition/pivot/
https://www.hbrfrance.fr/chroniques-experts/2017/11/17697-cinq-lecons-pivot-a-destination-grandes-entreprises/
https://en.wikipedia.org/wiki/Lean_startup
36
économie de services place l’innovation au titre d’ « organe vitale » soit un outil primordial a la
survie de l’entreprise.25
Parmi les principaux acteurs du Design thinking on cite :
- Tim Brown, actuel chef de l’exécutif de la firme IDEO, société parmi les plus novatrices
connu pour sa conception de la première souris de la société Apple.
- David Kelley, fondateur, ancien chef de l’exécutif d’IDEO et professeur dans le
programme de conception de produits de l’université de Stanford, il a reçu de nombreux
prix pour sa contribution dans le développement des principes du design thinking et la
conception de produit et services révolutionnaires pour les consommateurs dont :
l’Edison Achievement Award, National Design Award, Prix Bernard. M Gordon,
Chrysler Design Award.26
- Roger L Martin, doyen de la Rotman School of Management de 1998 a 2011, auteur du
livre Design of business.27
L’approche de l’institut de design de l’université de Stanford développe le processus du Design

thinking en cinq étapes dans son guide intitulé « An introduction to Design thinking process
guide », chacune des étapes effectue des itérations pour passer a la suivante, le processus est
conçu de façon a être efficace pour toute entreprise souhaitant le l’appliquer.
25
https://www.memoireonline.com/11/19/11300/m_Le-design-thinking-comme-moteur-de-changements-au-sein-d-
une-structure1.html
26
https://en.wikipedia.org/wiki/David_M._Kelley
27
https://en.wikipedia.org/wiki/Roger_Martin_(professor).
37
Figure 4 : processus du Design thinking de l’université de Stanford.
Source : Univesité de Stanford.
 Empathie
Cette première étape représente l’effort déployé pour identifier le besoin de l’utilisateur,
comprendre le ressenti physique et émotionnel ainsi que les motivations des utilisateurs, elle se
réalise a travers l’interaction avec l’environnement de ces derniers, entant que concepteur vous
essayez de résoudre des problèmes d’une population particulière, observer ce que font les gens et
comment ils interagissent avec leur environnement vous donne des indices sur ce qu’ils pensent
et ressentent, les manifestations physiques de leurs expériences vous permettent de déduire la
signification des expériences et développer des idées qui auront pour conséquence la création de
la solution innovante.
38
L’interaction directe avec les utilisateurs révèle de nombreuses informations sur la pensée de ces
derniers même si ces informations ne sont pas évidentes pour eux, ce sont des indicateurs solides
de leurs croyances du monde, de ce fait les bonnes conceptions sont établis sur ces valeurs.
L’empathie utilise 3 mots clés : l’observation, l’engagement et le « regarder et écouter »
 Observer l’utilisateur : réaliser des observations permet de révéler les contradictions

entre ce que raconte l’utilisateur et ce qu’il fait réellement.
 S’entretenir : engager une conversation avec les utilisateurs en posant la question
« pourquoi » donne accès a des réponses d’une signification précise quant aux besoins de
l’utilisateur, il est également préférable de ne pas trop limiter le thème de la conversation.
 Regarder et écouter : demandez a quelqu’un de vous montrer comment il accomplit
physiquement une tache étapes par étapes, demandez ce qui lui traverse l’esprit pendant
qu’il exécute une tache ou interagisse avec un objet en utilisant l’environnement.
Afin de passer à l’étape de la définition il faut traiter les choses vues et entendues afin de saisir
les points à retenir, également partager ces informations avec d’autres designers.
 Définition
L’étape définition consiste à apporter de la clarté a la conception c’est une création de sens, les
informations recueillis pendant la première étape seront analysées pou découvrir les connexions
entre elles, le guide évoque la notion de « point de vue » qui est de rédiger un énoncé du
problème basé sur les idées et besoins de l’utilisateur de façon précise pour permettre une
meilleure compréhension du problème.
En se demandant pourquoi une personne a eu un certain comportement ou sentiment vous

établissez une liaison de cette personne au contexte.
Le point de vue doit être définis par trois mots : l’utilisateur, le besoin et les principes de l’étape
de l’empathie, ce point de vue doit center le problème, exprimer de façon correcte le ressenti des
utilisateurs et inspirer l’équipe de conception pou évaluer les idées.
39
La transition entre la définition et l’idéation s’effectue par la création d’une liste de question
« comment pourrait-on » qui seront du brainstorming qui découle de l’énonce du problème
mentionné lors de l’étape de la définition.
 Idéation
Dans cette étape on pense a la génération d’idées en termes de concept, vous créez des idées pour
passer de l’identification du problème a la création de solution, l’idéation représente la source
principale pour construire des prototypes et arriver a des solutions innovantes.
Au début de la conception, il s’agit de générer un large choix d’idée afin de sélectionner les plus
pertinentes, les meilleures solutions seront approuvées grâce aux tests et feedback des
utilisateurs, différentes façon s’offre a vous pour générer des idées :
- Le prototypage
- L’ajout de contraintes
- S’entourer de matériel ayant une relation avec le problème.
- Construire sur l’idée précédente.
Le guide de Stanford souligne qu’il est important de séparer la génération d’idées de l’évaluation
d’idées cela permet de donner une voix a votre créativité et votre imagination.
 Prototypage
Les premiers prototypes crées lors de cette étapes ont une conception basique et sont peu
couteux, au fur et a mesure des itérations les prototypes découlent d’idées plus raffinées et se
rapprocher de la solution finale, le guide de Stanford propose un « storyboard »dans le but de
faire interagir l’utilisation avec le prototype en incluant le sentiment éprouvé afin de mesurer
l’appréciation de ce dernier.
Le prototypage est similaire au produit minimum viable développé par Eric Ries dans son
approche Lean Startup que nous avons élucidé précédemment.
 Test
40
Le mode test consiste a solliciter des critiques sur les prototypes crées, c’est une autre
opportunité de comprendre vos utilisateurs en ayant effectué plus de cadrage du problème
contrairement a l’étape de l’empathie , parallèlement la question du « pourquoi » est toujours de
vigueur pour approfondir les connaissances sur l’utilisateur, en interagissant avec la solution
(prototype) l’utilisateur n’évalue pas cette dernière, c’est plutôt une réaction de sa part que le
concepteur observe pour déceler des besoins jusqu'à la non identifiés.
Les tests peuvent révéler que le problème de l’utilisateur n’a pas été correctement défini ou que
la solution intégrée dans le prototype ne répond pas aux besoins, dans ce cas le processus
reprendra a partir de l’étape de la définition ou de l’idéation. 28
2.2. Les modes de financement selon le stade de vie de la Startup-

up :
En effet, à la date du 10 novembre dernier, le ministère du commerce a indiqué par le biais d’un
communiqué, le nombre d’opérations d’immatriculation et de création de nouvelles entreprises
au registre du commerce en Algérie. En 2020, plus de 107 967entreprises, ce qui représente une
augmentation de 13.77 % par rapport à l’année précédente. Cela pourrait signifier qu’un nombre
croissant de personnes voient naître en elles une âme d’entrepreneur voulant dynamiser
l’économie et impacter son environnement. Lorsqu’un entrepreneur se lance dans une telle
aventure remplie de challenges, il se heurte à un premier obstacle non négligeable comme le
problème du financement. A ce moment-là, différentes questions se posent.
 Où trouver les fonds ?
 A qui s’adresser ?
 Quels sont les avantages et les inconvénients de chaque méthode de financement ?
28
https://espace.etsmtl.ca/id/eprint/2211/1/GAGNON_St%C3%A9phanie.pdf
https://web.stanford.edu/~mshanks/MichaelShanks/files/509554.pdf
41
Il nous est alors paru important et intéressant de comprendre les implications de chaque source
de financement pour l’entrepreneur ainsi que d’analyser les solutions mises en place pour
résoudre les problèmes entre investisseurs et entrepreneurs. Nous commencerons par décrire les
différentes méthodes de financement à disposition des startups en fonction des stades de
développement dans lesquelles celles-ci se trouvent. Cela nous permettra de mieux situer le
contexte, de prendre connaissance des risques présents à chaque stade de développement et sont ;
 Seed stage – phase de développement
 Startup Stage – phase de lancement ou d’amorçage
 Early growth – Rapid growth stage
 Maturity stage – Exit.
Parmi ces différentes étapes de développement, différents acteurs et méthodes de financement

interviennent. Nous allons expliquer brièvement chaque méthode de financement et énoncer les
avantages et inconvénients de chacune d’entre elles selon le stade de développement des startups,
nous allons distinguer les sources de financement internes et les sources de financement externes.
Par sources de financement internes, nous catégorisons les fonds venant de l’entrepreneur (auto
financement), de sa famille ou de ses amis (love money). Nous considérons, par conséquent, les
fonds venant de business angels, venture capitalists et autres investisseurs ou d’un prêt à la
banque, la dette, comme étant des sources de financement externes.
 Seed stage
But : L’entrepreneur cherche a lancer son projet et
développer sa recherche.
Problème : difficile de trouver des investisseurs privés
- risque d’échec élevé, 90 % des créations de startup
se révèlent finalement être un échec
42
Sources de financement  Bootstrapping (auto financement) :

développez votre entreprise avec peu ou pas
de capital-risque ou d'investissement
extérieur. Cela signifie que vous devez
compter sur vos propres économies et revenus
pour fonctionner et vous développer ou en
faisant appel aux Friends Family and Fools
+ Vous ne devez pas passer du temps à
rechercher des investissements.
+ Vous contrôlez l'entreprise et n'avez pas
de comptes à rendre aux investisseurs.
+ vous apprenez très vite à gérer
efficacement l'argent de l'entreprise.
- Il n'est pas toujours pratique pour les
entreprises qui ont besoin d'un investissement
important, comme les fabricants ou les
importateurs.
- La croissance d'une entreprise sans
investissement peut prendre beaucoup plus de
temps.
- Vous pouvez facilement vous retrouver
en faillite
 Crowdfunding : Arnaud Poissonnier définit
le crowdfunding très simplement comme étant
« l’ensemble des sites internet via lesquels les
internautes dits contributeurs peuvent financer
un projet de leur choix ».c’est a dire
apporteurs de capitaux, via une plateforme en
ligne
43
+ Proposer un projet ou une entreprise par le
biais du crowdfunding peut être une forme de
marketing intéressante.
+ il peut s'agir d'un moyen rapide de lever des
fonds, sans frais initiaux
+ en partageant votre idée, vous pouvez
souvent obtenir un retour d'information et les
conseils d'un expert sur la manière de
l'améliorer
- les projets qui échouent risquent de nuire à la
réputation de votre entreprise et des personnes
qui vous ont promis de l'argent.
- si vous n'avez pas protégé votre idée
commerciale par un brevet ou un droit
d'auteur, quelqu'un peut la voir sur un site de
crowdfunding et voler votre concept.
- si vous vous trompez dans les récompenses
ou les retours, vous risquez de céder une trop
grande part de votre entreprise aux
investisseurs.
Ex : SPREDS
 Aides gouvernementales : Il existe un grand

nombre d’acteurs publics et régionaux qui
participent au développement des startups et
ainsi, au développement de la croissance et à
l’innovation du pays
+ permettent de développer le concept (R&D) et
offre du soutien public
-requièrent certains critères pouvant varier d’une
44
région à l’autre
 Incubateur : Un incubateur est une

organisation conçue pour aider les jeunes
entreprises à se développer et à réussir en leur
fournissant un espace de travail gratuit ou à
faible coût, un mentorat, une expertise et un
accès aux investisseurs,
+Les incubateurs peuvent également proposer
des programmes de développement
commercial.
+L'environnement structuré et le programme
d'un incubateur peuvent aider une nouvelle
entreprise à rester concentrée et à se
développer dans la bonne direction.
-Pour le meilleur ou pour le pire, un incubateur est un
environnement professionnel. Vous ne pouvez pas
aller et venir comme bon vous semble, et vous devrez
rendre des comptes à quelqu'un d'autre que vous-
même en ce qui concerne vos progrès. Pensez à un
incubateur comme à un patron qui s'investit dans
votre réussite.
 Startup stage
But : Le but de cette phase est d'accélérer la croissance
de la start-up. pour lui permettre de garantir des
perspectives d'évolutions à grande échelle.
problème le produit sera-t-il accepté par le marché ? et le
45
risque d’échec reste très élevé.
Sources de financement  Business angels : Les business angels sont
des investisseurs professionnels disposant
de moyens importants.
+ une meilleure discipline grâce à un
contrôle extérieur
+ accès au mentorat ou aux compétences de
gestion de BA
+ pas de remboursements ni d'intérêts
- Il faut plus de temps pour trouver un
investisseur providentiel approprié
- renoncer à une part de votre entreprise
- un soutien structurel moins important de
la part d'un BA que de la part d'une société
d'investissement
 Early growth – Rapid growth

But : Dans l’early growth la startup a tendance à
connaître un intérêt lent de la part des utilisateurs
ainsi que l'adoption du produit. Le processus
d'acquisition d'utilisateurs est long et tend à être
coûteux, la croissance ne dépassant pas le nombre
d'amis, et de quelques personnes intéressées.
Parfois, les coûts de marketing sont élevés car
vous devez sensibiliser le public à votre
produit/service.
La phase de Rapid growth présente une forte
46
croissance du nombre d'utilisateurs, qui double
généralement d'un mois a l'autre, l'acquisition de
clients a tendance à être un peu moins coûteuse en
raison des recommandations des autres vers votre
produit. L'adoption et l'utilisation du produit sont
généralement bien meilleures qu'au début de la
phase de croissance.
Problème : - Les dépenses de développement du produit,
et les dépenses de marketing sont élevées.
faire face à la concurrence.
- ne peuvent payer qu'une dépense limitée de
marketing
- le produit ne satisfit pas les clients
Modes de financement :  Financement par dette : Un prêt est une

somme d'argent empruntée pour une période
déterminée selon un calendrier de
remboursement convenu. Le montant du
remboursement dépend du montant et de la
durée du prêt ainsi que du taux d'intérêt.
+Bien que vous deviez payer des intérêts
sur votre prêt, vous n'êtes pas obligé de
donner au prêteur un pourcentage de vos
bénéfices ou une part de votre entreprise.
+Les taux d'intérêt peuvent être fixés pour
la durée du prêt, ce qui vous permet de
connaître le niveau des remboursements
pendant toute la durée du prêt.
-Les prêts ne sont pas très flexibles - vous
pouvez payer des intérêts sur des fonds que
vous n'utilisez pas.
47
-Vous pouvez avoir des difficultés à
effectuer les remboursements mensuels si
vos clients ne vous paient pas rapidement,
ce qui entraîne des problèmes de trésorerie.
 Venture Capital : Le capital-risque est un
mécanisme par lequel les investisseurs
soutiennent le talent entrepreneurial en
fournissant des fonds et des compétences
commerciales afin d'obtenir des gains en
capital à long terme en exploitant les
opportunités du marché.
+Contribuer à l'acquisition d'une expertise
commerciale
+Les propriétaires d'entreprises n'ont pas à
rembourser
+Aide à établir des relations précieuses
-Donne lieu à un conflit d'intérêts
-L'obtention d'une approbation peut
prendre beaucoup de temps
 Maturity stage - Exit

But : Après une expansion réussie, l'entreprise est
probablement au sommet de son secteur et a
atteint la maturité. Au stade final du cycle de vie
de l'entreprise, celle-ci a une présence dominante
sur son marché. Les ventes, les revenus et les
bénéfices ont tendance à être stables, mais la
concurrence reste élevée ou s'intensifie.
À ce stade, il est temps de décider si l'entreprise
doit continuer à se développer, fusionner ou se
48
retirer/ vendre.
Problème : Cette étape est très complexe et les propriétaires
d'entreprises doivent prendre des décisions
cruciales - à court et à long terme. les
investisseurs tels que les venture capitalists
souhaitent récupérer leur investissement,
envisageant ainsi un exit
Mode de financement :  IPO : L'introduction en bourse (IPO)
désigne le processus d'offre d'actions
d'une société privée au public dans le
cadre d'une nouvelle émission d'actions.
+L'entreprise a un accès moins coûteux aux
capitaux
+Augmentation du prestige et de l'image publique
de l'entreprise en raison de sa forte exposition.
+Aide à attirer de meilleurs cadres et employés
grâce à des capitaux liquides
-Perte de contrôle
-Il faut consacrer beaucoup de temps, d'efforts et
d'attention à la gestion.
-Risque de ne pas atteindre l'objectif du
financement requis
 lbo/mbo : terme LBO (leveraged buyout)
décrit l'acquisition ou l'achat d'une société
financée par un recours important à des
fonds empruntés ou à la dette.
Les rachats par les managers (MBO) se
produisent lorsqu'une équipe de managers
et de cadres travaillent ensemble pour
acheter une entreprise, ou une partie d'une
entreprise, pour laquelle ils travaillent.
49
+Le rachat peut offrir à la société
nouvellement formée des économies
d'échelle accrues,
-L'un des principaux inconvénients d'une
introduction en bourse est que les
fondateurs peuvent perdre le contrôle de
leur entreprise.
29
2.3. Financement des startups en Algérie:

 Le financement participatif : Crowdfunding en Algérie
Les start-ups ont des besoins de financement spécifiques. Ce type de demande survient
généralement lors de la conduite des affaires, et les banques et autres institutions financières ne
sont pas nécessairement disposées à assumer les risques de financement. Le financement
participatif, également appelé « financement participatif », est l'une des réponses les plus
appropriées à ce problème de financement « précoce ». Le concept est simple, un groupe de
29
https://www.youtube.com/watch?v=3jbQwckzO2A
https://www.youtube.com/watch?v=gY2lH7-NUcU
https://www.youtube.com/watch?v=q5tV0UBJiKI
http://depot-e.uqtr.ca/id/eprint/8827/1/032273548.pdf
https://dial.uclouvain.be/memoire/ucl/en/object/thesis%3A15418/datastream/PDF_01/view?fbclid=IwAR0IxIG7EoEslzH13yRF1
5Prd-ILDcPgpDi7jOEoYMWhvcqOl4SNn8hPWs4
https://www.afte.com/sites/default/files/inline-files/M%C3%A9moire
https://dumas.ccsd.cnrs.fr/dumas-00933561/document?fbclid=IwAR0LdIFNkNT-
9YWMNT5oHtXL5l2_d2ltVirUeZ2RkTkStfY8dbA_f10MQh0
https://blog.hubspot.fr/sales/financement-
startup?fbclid=IwAR0b04DieZhNJhXun1c8BdUzNfN55LuHhKlfW_2xKrP4XPn0ea1POX4x9Hs
https://dl.ummto.dz/bitstream/handle/ummto/6121/Le%20financement%20des%20start-
up%20PME%20par%20le%20crowdfunding%20et%20le%20capital%20risque.pdf
https://www.ionos.fr/startupguide/creation/financement-start-up.
50
personnes peut accéder aux éléments affichés sur la plateforme ou sur le site en ligne. Chacun
dans ce groupe peut contribuer de petites sommes d'argent, qui peuvent être accumulées afin que
les bénéficiaires puissent fournir des fonds pour leurs projets en échange de divers avantages.
Moins d'application de la loi. C'est pourquoi le PLFC 2020 (article 58) prévoit le « statut de
conseiller en investissement participatif »
Les consultants en financement participatif sont chargés de créer et de gérer des plateformes de
conseil en financement participatif sur Internet et d'allouer des fonds au public dans des projets
de financement participatif
 Capital investissement : Venture capital (VC) en Algérie

En raison de son développement et de son modèle économique, le financement de start-up en
Algérie et dans d'autres parties du monde est particulièrement dangereux. Ainsi, la voie
d'investissement « classique » n'offre pas suffisamment de garanties pour financer les start-up.
Le capital-investissement, également connu sous le nom de « capital-risque » ou « VC », est le
mode de financement préféré des start-ups mondiales. Le concept est le suivant : Les start-up
ouvrent leur capital (actions, parts) à des investisseurs en échange d'apports financiers.
Le PLFC30 2020 (article 61) permet aux sociétés de capital-investissement (sous réserve des
dispositions de l'article 18 de la loi 06-11) de détenir plus de 49 % du capital d'une société en
démarrage.
L'Algérie ne dispose pas d'un cadre réglementaire spécifique au capital-investissement. dans En

effet, le législateur algérien n'a pas prévu la particularité de la profession. En outre, les sociétés
de capital-investissement ne peuvent être constituées que sous la forme d'établissements
financiers ou sous la forme de sociétés par actions, sous réserve des dispositions du Code de
commerce
Une institution financière est une institution autorisée à exercer tous les droits Activité bancaire,
mais accepte les fonds publics et la gestion Mode de paiement ou fournir aux clients. Par
30
Le projet de loi de finances complémentaire
51
conséquent, ces organisations sont Autorisées toutes les opérations de crédit. De plus, les
institutions financières Sont également autorisées à participer et à participer à toute entreprise 31
« Les banques et les établissements financiers peuvent prendre et détenir des participations.
Celles-ci ne doivent excéder, pour les banques, les limites fixées par le conseil de la monnaie et
du crédit »32
Rappelons que l'intervention à la souscription portait sur 50% des fonds propres des deux
organismes (banques et établissements financiers). 33
Nouvelles dispositions du décret n°03-11 du 23 août 2003, et plus La flexibilité est propice à
l'exercice du private equity, son essence est Un investissement équitable.
Le fait demeure les règles prudentielles établies par la Banque d'Algérie La directive n°74-94 du
29 novembre 1994 est toujours en vigueur, Banques, institutions financières, jusqu'à ce que de
nouvelles instructions soient émises, ce Selon règlement 03-11. L'objectif principal de cette
directive est la sécurité et la La solvabilité des banques et institutions financières reflète certains
désavantages pour Une organisation de private equity, dont la mission est d'investir du capital
dans des fonds propre.
Organismes de capital-investissement qui n'exigent pas de dépôts publics Extraire des ressources
uniquement de leurs propres fonds ou des quelques fonds qui y sont investis Cession par un tiers
qui supporte des risques financiers, logiquement pas nécessaire Guide et condition par les règles
prudentielles pour protéger les tiers Déposant. 34
Cette formule, présentant donc l'avantage de la confiance, est imprimée en Les principales
lacunes causées par le fonctionnement rigide de l'organisation Entraîner gravement les activités
des sociétés de capital-investissement Sera soumis à tout moment au contrôle et au reporting des
commissaires aux comptes Banque d'Algérie.
31
L’ordonnance 03-11 du 26 août 2003 relative à la monnaie et au crédit qui vient en abrogation de la loi 90-10 du
14 avril 1990.
32
idem
33
La loi n°90-10 du 14 avril 1990 relative à la monnaie et au crédit ; journal officiel de la république Algérienne.
34
Instruction n° 74-94 du 29 novembre 1994 relative à la fixation des règles prudentielles de gestion des banques et
établissements financiers.
52
53
Conclusion
Il y a quelques années, la plupart des Algériens ignoraient le concept de START-UP.

Aujourd'hui, plusieurs secteurs tels que les transports, le tourisme, la santé, l'environnement ont
attiré les jeunes Algériens et ont éveillé leur créativité et leur innovation pour trouver des
solutions qui favorisent la vie quotidienne des citoyens.Par exemple, l'application YASSIR qui
permet à son utilisateur de demander un chauffeur de n’importe quel endroit , cette start-up
résout les problèmes de manque de transport et les tarifs élevés imposés par certains chauffeurs
de taxi. Une autre start-up qui vise à promouvoir l'industrie touristique locale est "nbatou.com";
c'est une plate-forme en ligne qui fournit des services de location de logements et fournit aux
touristes des informations sur la recherche d'un logement en signant des accords avec des
particuliers, des propriétaires de logements ou des propriétaires d'hébergement
Cependant, les statistiques mondiales nous montrent un autre aspect de l'économie algérienne, à
savoir la position de notre pays dans le monde ; selon le site Internet « 2018 Global
Entrepreneurship Index », l'Algérie est le septième pays d'Afrique qui offre le meilleur
environnement entrepreneurial.
54
CHAPITRE 2 : Le financement par le mode du capital risque
CHAPITRE 2
55
Chapitre 2 : Le financement par le mode du capital risque :
Introduction
Le mode de financement du capital-risque bien qu’il soit jeune en terme d’historique fait
interagir différents acteurs économique et intervient dans différentes stades de maturité des
startups, il comprend des étapes allons de la sélection des startups a la sortie envisagée de la
société de capital-risque en passant par le suivi des participations au montage de l’opération. Ce
chapitre sera dédié entièrement à ce processus.
Section 1 : l’industrie du capital risque :
1.1 Historique du capital-risque:
Le capital risque est né dans la cote est des Etats-Unis en Nouvelle Angleterre, un groupe
d’économistes locales avait créé en 1925 le New England Council (NEC) qui est une association
commerciale qui défend les intérêts économiques de la région (entreprises privées, université,
projets publics et les politiques. A cette époque, les chefs d’entreprises et civiques locales étaient
préoccupés par l’avenir de la Nouvelle Angleterre et la capacité du système financier américain a
se remettre de la grande dépression croyant que les petites entreprises qui cherchait a moderniser
et étendre leurs activités pourraient créer une plus value importante et que leur croissance
augmenterait le taux d’emploi. Le NEC fut présidé après la seconde guerre mondiale par George
Doriot, un émigré français professeur a l’université de Harvard.35
Le NEC a aidé à la constitution de l’American Research and Developement Corporation (ARD)

en 1946 qui a commencé à investir a partir des années cinquante dans des startups risquées. En
1947 ARD a réalisé des levées de fonds auprès de personnes physiques, de sociétés privées, de
compagnies d’assurance, de sociétés de courtages ainsi que des universités. 36
35
Faÿcal Hafied, CAPITAL-RISQUE ET FINANCEMENT DE L’INNOVATION, Louvain-la-neuve : De Boeck
s.a, 2019, (Business School). pp. 11-13.
36
David Hsu, Martin Kenney, Organizing Venture Capital: The Rise and Demise of American Research &
Development Corporation, 1946–1973.
56
L’ARD avait en principe quatre objectifs :
 Financer les nouvelles entreprises et aider celles qui existent à actualiser leur technologie.
 Encourager la commercialisation des innovations technologiques.
 Relancer l’économie de la Nouvelle Angleterre.
 Promouvoir le capital risque en tant qu’institution financière.
« Le maintien continu de la prospérité et l’augmentation continue du niveau de vie général

dépendent dans une large mesure de la recherche d’un soutien financier pour ce petit pourcentage
de nouvelles idées et développements qui permettent une production accrue et de l’emploi, nous
ne pouvons pas flotter indéfiniment sur l’entreprise et la vision des générations précédentes.
Pour être confiants que nous sommes dans une économie en expansion au lieu d’une économie
statique ou gelée, nous devons avoir un taux de naissance raisonnablement élevé de nouvelles
entreprises » Ralph Flanders, 1946.
La loi sur les sociétés d’investissement de 1940 limitait l’investissent dans une entreprise a
moins de 3% de ses actions, cependant cette loi comportait une exception qui représentait un
avantage pour l’ARD, la restriction de 3% ne s’appliquait pas aux entreprises pour lesquelles
aucun marché n’existe encore, cela incitait les investisseurs à se diriger vers les entreprises
risquées.37
En 1966 ARD réalise la première introduction en bourse d’une de ses entreprises la Digital
Equipement Corporation (DEC) qui est son investissement le plus réussi et qui sera évalué plus
tard à 35.5 millions de dollars avec un taux de rendement annuel de 101%. ARD est devenu la
première société d’investissement privée à lever des capitaux de sources autres que les familles
riches (JP Morgan, Rockefeller, Wallenberg, Whitney…etc). C’était un « superformer » de
l’indice du Dow Jones de 1946 à 1971 avec un taux de croissance annuel du rendement moyen
de 14.7% contre 12.8% pour le Dow Jones. 38
En Constatant que les Startups éprouvaient de difficultés de financement, l’ARD visait à

constituer une source de financement alternative aux ces petites entreprises et substituer les
37
Tom Nicholas, “The Origins of High-Tech Venture Investing in America.
38
Patrick R. Liles, “Sustaining the Venture capital Firm”, “Management Analysis Center, 1977.
57
banques, cependant l’investissement en capital risque entrainait les « Limited partners »

apporteurs de capitaux et peu impliqués dans le financement des startups et les « Genral
partners » qui investissent les fonds collectés des limited partners dans les startups, L’ARD ne
détenait pas cette forme duale. Néanmoins cette société est le précurseur du capital risque actuel,
c’est la première société à réaliser une analyse fondamentale des perspectives d’un marché,
comprenant l’importance de l’expertise des équipes d’investissement elle a inventé le métier de
capital risqueur qui consiste à sélectionner des sociétés et d’en assurer le suivi a long terme.
Pendant la même époque, l’adoption du Small Business Investement Act (SBIA) en 1958 a
contribué a l’essor des sociétés de capital investissement, cette loi a donné naissance a la Small
Business Administration (SBA) une agence du gouvernement américain fournissant des fonds
aux petites entreprises pour les soutenir, cette administration a autoriser a son tour le statut de
Small Business Investment Companies, des sociétés qui apportent des financements en action et
par emprunt et aident a la gestion des petites entreprises en phase de démarrage.
Durant les années 1960 et 1970 les sociétés de capital risque dirigeaient leurs investissements
vers les technologies électroniques, médicales et informatiques pour exploiter de nouvelles
perspectives, si bien que le capital risque est devenu le mode privilégie du financement de
l’innovation.
En 1978 l’industrie a levé 750 millions de dollars, l’expansion continue jusqu'à la fin des années
1980, le nombre de sociétés de capital risque a atteint 650 sociétés et le capital géré est passé de
3 milliards a 31 milliards de dollars.39
1.2 La définition du capital-risque :
Le capital-risque est un financement alternatif non bancaire qui vise et est censé être en mesure
de soutenir la croissance des jeunes entreprises, le capital-risque a un rôle à jouer dans la création
de nouveaux modèles d'affaires qui sont censés permettre aux jeunes entreprises de se
développer plus rapidement et d'avoir des valeurs ajoutées, ainsi qu'un travail et des résultats
d'innovation plus importants que ceux des anciens ,d'entreprise. Le capital-risque a un rôle de
39
https://en.wikipedia.org/wiki/History_of_private_equity_and_venture_capital.
58
soutien de l'esprit d'entreprise et de l'innovation des jeunes entreprises. Le capital-risque sert de

lien important pour soutenir la continuité des entreprises.
Le capital-risque est considéré comme une technique particulière de financement des entreprises
et une activité mystérieuse et relativement récente qui n’a guère cessé d’évoluer au fil des
années. Le capital risque ou (venture capital) est une composante du private equity, est un
investissement à long terme dans le développement de jeunes entreprises à fort potentiel de
croissance. Il rassemble les trois premiers stades de financement de la start-up : le capital
amorçage (seed capital) qui est le financement de la conception du produit ou du modèle, le
capital-création qui réfère au financement de la phase de pénétration de marché et enfin le capital
développement qui consiste en le financement de la croissance de l’entreprise.
Les définitions de la notion de capital-risque varient d’un auteur à l’autre. On peut énumérer
quelques-unes pour en faire ressortir d’emblée les différences subtiles qui pouvant être
constatées :
L’association européenne des professionnels du capital-risque de 1986, autrement dit l’EVCA «

Tout capital investi par un intermédiaire financier dans des sociétés ou des projets spécifiques à
fort potentiel » , Cette seconde définition plus au moins étroite met aussi l’accent sur le fait que
l’activité du capital risque concerne plutôt des entreprises de haute technologie, avec un fort
potentiel de croissance et un risque élevé et qui doit donc apporter des retours sur investissement
assez satisfaisant, pour combler cette prise de risque ce qui est proche de la conception
40
américaine.
Selon l’OCDE 1996 Le capital-risque est défini comme : « Le capital fourni par des sociétés qui
investissent et accompagnent les dirigeants de jeunes entreprises qui ne sont pas cotées en
bourse. L’objectif poursuivi est un rendement élevé de l’investissement. La valeur est créée par
la jeune entreprise en partenariat avec l’argent apportée par la société de capital-risque et son
expertise professionnelle ». Cette définition n’évoque ni la perspective innovatrice ni, l’apport en
fonds propres. Mais en revanche elle précise le fait que le responsable de la société de capital-
40
https://halshs.archives-ouvertes.fr/halshs-00135483/file/Bernard_Paulre_Le_capital-risque_aux_Etats-Unis_1959-2001.pdf
59
risque apporte expertise et conseils, en même temps que le financement à de jeunes entreprises
non cotées en bourse.41
En prenant les interprétations majoritaires, nous définissant le capital risque comme une prise de
participation par un ou des investisseurs au sein de sociétés non cotées. Les entreprises sur
lesquelles misent les investisseurs en capital-risque, est le financement en fonds propres qui vise
le développement initial d'un projet, la création d'entreprise ou son démarrage. En effet, la
société de capital investissement avance des fonds destinés à couvrir les frais d'avant création
(recherche, prototype ...), frais liés au lancement de l'entreprise (fabrication et commercialisation
des toutes premières séries produites par l'entreprise), Ce sont généralement des entreprises
innovantes ou de technologies ayant un fort potentiel
L'investissement en capital-risque est réalisé lorsqu'un investisseur en capital-risque achète des

actions d'une telle société et devient un partenaire financier de l'entreprise L'investissement en
capital-risque est également appelé capital-risque patient, car il comprend le risque de perdre
l'argent si l'entreprise ne réussit pas et il faut une période de moyen à long terme pour que les
investissements portent leurs fruits.
Le capital-risque (CR) est une forme de capital-investissement et un type de financement que les
investisseurs fournissent aux jeunes entreprises et aux petites entreprises dont on pense qu'elles
ont un potentiel de croissance à long terme. Le capital-risque provient généralement
d'investisseurs fortunés, de banques d'investissement et de toute autre institution financière.
Toutefois, il ne prend pas toujours une forme monétaire ; il peut également être fourni sous la
forme d'une expertise technique ou managériale. Le capital-risque est généralement alloué aux
petites entreprises ayant un potentiel de croissance exceptionnel, ou aux entreprises qui se sont
développées rapidement et semblent prêtes à poursuivre leur expansion. Bien qu'il puisse être
risqué pour les investisseurs qui mettent des fonds à disposition, le potentiel de rendement
supérieur à la moyenne est une récompense attrayante. Pour les nouvelles sociétés ou les
entreprises qui ont un historique d'exploitation limité (moins de deux ans), le financement par
capital-risque devient de plus en plus une source populaire - voire essentielle - pour lever des
41
https://halshs.archives-ouvertes.fr/halshs-00135483/file/Bernard_Paulre_Le_capital-risque_aux_Etats-Unis_1959-2001.pdf
60
fonds, surtout si elles n'ont pas accès aux marchés des capitaux, aux prêts bancaires ou à d'autres
instruments de dette. Le principal inconvénient est que les investisseurs obtiennent généralement
une participation dans l'entreprise, et donc un droit de regard sur les décisions de l'entreprise.
1.3 Comment fonctionne l'industrie du capital-risque :
L'industrie du capital-risque compte quatre acteurs principaux : les entrepreneurs qui ont besoin
de financement, les investisseurs qui veulent des rendements élevés, les banquiers d'affaires qui
ont besoin de sociétés à vendre et les sociétés de capital-risque qui gagnent de l'argent pour elles-
mêmes en créant un marché pour les trois autres.
Les sociétés de capital-risque se protègent également des risques en co-investissant avec d'autres
sociétés. En général, il y a un investisseur "principal" et plusieurs "suiveurs". Il est exceptionnel,
et non pas habituel, qu'une société de capital-risque finance entièrement une entreprise
individuelle. Les sociétés de capital-risque préfèrent plutôt avoir deux ou trois groupes impliqués
dans la plupart des étapes du financement. Ces relations permettent de diversifier davantage le
portefeuille, c'est-à-dire d'investir dans un plus grand nombre de transactions de capital investi.
Elles réduisent également la charge de travail des partenaires de capital-risque en faisant
participer d'autres personnes à l'évaluation des risques pendant la période de diligence
raisonnable et à la gestion de l'opération. Enfin, la présence de plusieurs sociétés de capital-
risque ajoute de la crédibilité. En fait, certains observateurs ont suggéré que le fonds vraiment
intelligent sera toujours un suiveur des sociétés de première classe.
61
Figure 5 : fonctinment de lindustrie du capital risque.
Source : Harvard Business Review.
1.3.1 La logique de l'opération :
Il existe de nombreuses variantes de la structure de base de l'opération, mais quelles que soient
les spécificités, la logique de l'opération est toujours la même : donner aux investisseurs du fonds
de capital-risque à la fois une grande protection contre les pertes et une position favorable pour
un investissement supplémentaire si l'entreprise s'avère gagnante.
Dans une opération typique de création d'entreprise, par exemple, le fonds de capital-risque
investit 3 millions de dollars en échange d'une participation de 40 % en actions privilégiées, bien
que les évaluations récentes aient été beaucoup plus élevées. Les dispositions privilégiées offrent
une protection en cas de baisse. Par exemple, les investisseurs en capital-risque reçoivent une
préférence de liquidation. Une clause de liquidation simule une dette en donnant une préférence
de 100% sur les actions ordinaires détenues par la direction jusqu'à ce que les 3 millions de
dollars du capital-risque soient remboursés. En d'autres termes, en cas d'échec de l'entreprise, ils
62
ont la priorité sur tous les actifs et la technologie de la société. En outre, l'accord comprend
souvent des droits de blocage ou des droits de vote disproportionnés sur les décisions clés,
notamment la vente de l'entreprise ou le calendrier d'une introduction en bourse.
Le contrat est également susceptible de contenir une protection contre les pertes sous la forme de
clauses anti-dilution, ou cliquets. Ces clauses protègent contre la dilution des capitaux propres si
des tours de financement ultérieurs à des valeurs inférieures ont lieu. Si la société trébuche et
doit lever des fonds supplémentaires à une valeur inférieure, la société de capital-risque recevra
suffisamment d'actions pour maintenir sa position initiale dans le capital, c'est-à-dire le
pourcentage total du capital détenu. Ce traitement préférentiel se fait généralement au détriment
des actionnaires ordinaires, ou de la direction, ainsi que des investisseurs qui ne sont pas affiliés
à la société de capital-risque et qui ne continuent pas à investir au prorata.
Par ailleurs, si une entreprise se porte bien, les investisseurs bénéficient de clauses de hausse, qui
leur donnent parfois le droit d'investir des fonds supplémentaires dans l'entreprise à un prix
prédéterminé. Cela signifie que les investisseurs en capital-risque peuvent augmenter leur
participation dans des entreprises prospères à des prix inférieurs à ceux du marché.
1.3.2 La différence entre le capital-risque et la banque :
Les banques et autres institutions financières doivent respecter les principes des 5C avant
d'accorder crédit à leurs clients. Le crédit est un actif productif qui fournit le principal revenu
dans le secteur bancaire, Le montant du crédit qui sera canalisé habituellement déterminera les
bénéfices obtenus, Des erreurs dans canalisation des fonds peuvent être préjudiciables si elles ne
sont pas traitées correctement.
Il est donc nécessaire d'effectuer les 5C avant de donner le crédit. Les 5C auxquels il est fait
référence sont le caractère, la capacité, le capital, la garantie et la condition, chacun des 5C, le
caractère est la croyance de la personne qui recevra le crédit, de la personne à qui l'on va
accorder le crédit d'être vraiment digne de confiance, généralement reflétée dans les antécédents
du client, tant sur le plan professionnel que personnel. La capacité consiste à voir la capacité
commerciale du client à rembourser le crédit reçu. Le capital voir l'utilisation du capital en le
63
mesurant en termes de liquidité, de solvabilité, rentabilité, et autres mesures. La condition

actuelle en examinant les conditions économiques ou politiques dans le présent et dans le futur
en fonction de leurs caractéristiques, politiques dans le présent et dans le futur selon leurs
secteurs respectifs, Le collatéral bancaire est une garantie donnée par les clients potentiels
physique.
La garantie doit généralement valoir plus que le montant du crédit accordé, La validité de la
garantie doit également être examinée, de sorte que si problème, la garantie est solide pour les
garanties bancaires du crédit accordé.
Le capital-risque ne nécessite pas d'analyse telle que celle menée par les banques, de sorte que la
garantie n'est pas nécessaire pour le financement fourni par le capital-risque. Le capital-risque a
sa propre analyse approfondie avant d'investir dans la start-up, et chaque capital-risque a une
analyse différente en fonction du secteur d'investissement et du montant du financement.
1.4 Le rôle du capital-risque en tant que soutien d'une sturtup :
L'un des facteurs de soutien d'une jeune entreprise est l'aide financière fournie par le capital-
risque, tandis que l'investissement en capital doit aider à accélérer les performances de la start-
up.
Le capital-risque est un financement à haut risque car le financement effectué par le capital-
risque est différent de celui effectué par les banques et autres institutions financières.
Le financement effectué par les banques se fait sous forme de prêts ou de crédits alors que le
capital-risque investit directement dans l'entreprise qu'il finance
1.4.1. Faciliter l'accès au financement des entreprises en démarrage
Le capital est l'un des obstacles au démarrage et au développement des entreprises, Les capitaux
pour les start-ups sont très importants parce que les fondateurs ont généralement des idées
technologiques, mais n'ont pas accès au financement. Donc les investisseurs représentent la
solution au problème.
64
Le capital-risqueur est l'un des investisseurs qui peuvent y contribuer. L'aide financière fournie
par le capital-risque ne consiste pas seulement à fournir des investissements, mais contribue aussi
à la gestion de la start-up qu'il finance, Les investisseurs s’engagent à investir dans des startups
qui impliquent la technologie dans celle-ci. Ainsi, la principale chose à faire par l'entreprise est
de faire du financement aux start-ups.
Le rôle du capital-risque dans le financement est la principale chose à faire. Les besoins de
financement sont très importants dans la création de nouvelles entreprises. En outre, les besoins
en matière d'accès au marché, d'informations sur le marché, opérationnelles, de production et de
post-production sont également très importants
Le rôle du capital-risque dans la fourniture d'une aide financière aux start-ups a en commun avec
42
les résultats de la recherche menée par Bocken (2015) qui consiste à faire du financement en
envisageant des stratégies appropriées et en observant le marché potentiel d'un produit. L'aide
financière est censée améliorer la durabilité de l'entreprise et surtout, des investissements sont
réalisés dans la transformation et les entreprises innovantes. Les nouvelles innovations
technologiques peuvent être plus facilement réalisées si elles sont soutenues par le capital-risque,
comme c'est le cas dans plusieurs pays développés Par exemple, en Chine, le capital-risque a
permis aidé à créer et à soutenir la croissance et le développement de nouvelles entreprises
basées sur l'innovation, mais aussi aux États-Unis, la plupart des entreprises basées sur
l'innovation et la technologie se sont développées grâce au capital-risque.
1.4.2. Aide aux entreprises nouvellement créées a se développées en phase de

démarrage
Le financement réalisé par le capital-risque est le financement réalisé auprès des petites
entreprises ou des entreprises nouvellement créées qui gardent le potentiel de devenir des
grandes entreprises. Le capital-risque est censé jouer un rôle en aidant les nouvelles entreprises à
se développer. Tandis que le capital d'investissement joue un rôle non seulement du côté du
capital mais aussi sur d'autres aspects, à savoir l'encouragement à la commodité ou la fourniture
de des facilités pour gérer l'activité de la jeune entreprise.
42
Bocken, N.M.P.(2015). Sustainable venture capital-catalyst for sustainable start up success?. Journal of Cleaner
Production, 108. 647-658. https://doi.org/10.1016/j.jclepro.2015.05.079
65
43
Keushcnigg (2004) a affirmé que le capital-risque a un rôle à jouer dans la création de
nouveaux modèles d'entreprise qui sont censés rendre les jeunes entreprises plus prospères.
modèles d'entreprise qui sont censés permettre aux jeunes entreprises de se développer plus
rapidement et la valeur créée ou les produits fabriqués ont une valeur ajoutée, valeur créée ou les
produits fabriqués ont une valeur ajoutée, La théorie avancée est conforme aux conditions qui
prévalent à l'heure actuelle, dans lesquelles le capital-risque en le monde aide de nombreuses
jeunes entreprises à se développer de diverses manières. De plusieurs façons et de diverses
choses. le capital-risque a joué un rôle de soutien dans le développement de l'entreprise, capital-
risque a agi comme un soutien dans le développement du cycle de démarrage, Les activités
menées par l'entreprise ne sont pas seulement en termes de d'investissement, mais aussi en tant
que soutien des start-ups, Ce que la société veut faire, c'est aider les entrepreneurs à aller plus
loin et aider les futures compétences en matière de création d'entreprise.
Uzzaman (2016)44 illustre l'une des choses que le capital-risque peut faire pour aider les jeunes
entreprises en développement, c'est-à-dire coopérer. La coopération est considérée comme
importante pour la croissance d'une start-up. La forme de coopération est, par exemple, des start-
up avec des entreprises établies. En plus de d'élargir les réseaux d'affaires, elle est bénéfique pour
les deux parties.
1.4.3 Soutenir les activités de mise en réseau et de mentorat
Le rôle du capital-risque ne se limite pas à l'aide au financement et à la croissance des nouvelles

entreprises. Les jeunes pousses à se développer, mais il a aussi un rôle à jouer dans le soutien aux
activités de mentorat. Uzzaman (2016)45 a déclaré que les activités de mise en réseau peuvent se
faire en construisant un espace de co-working, en fournissant des incubateurs d'entreprises, et en
devenant un accélérateur auprès de la start-up. Les activités de mentorat peuvent être réalisées et
collaborer avec les universités, les praticiens et les grandes entreprises qui peuvent travailler
ensemble pour construire un écosystème propice ou lorsqu’une entreprise fournit un espace de
43
Keuschnigg, C. (2004). Venture capital backed growth. Journal Economic Growth. 9(2), 239-261.
https://doi.org/10.1023/b:joeg.0000031428.35711.fc
44
Uzzaman, A. (2016).Startuppedia : Panduan Membangun Startup Ala Silicon
Valley. (Cetakan ke-5). Yogyakarta : Bentang Pustaka
45
Uzzaman, A, ibid.
66
coworking pour aider les activités de démarrage, tandis que le mentorat permet de faciliter la
formation avec les praticiens et d'autres professionnels. Dispose d'un espace de co-working pour
soutenir les activités de démarrage. Sa fonction est d'aider les start-ups à mieux fonctionner en
fournissant un espace de travail afin qu'il soit possible pour ces entrepreneurs de trouver des
investisseurs pour leurs entreprises, Ensuite le mentorat est la fonction de l'entreprise en tant que
soutien aux start-up.
Où ils ont des limites telles que la façon d'éduquer le marché et de traiter les clients, Ces
informations impliqueront d'autres parties.
Tous les fondateurs ne disposent pas de réseaux de mentors influents et de grands noms pour
soutenir l'entreprise qui sera développée, On s'attend à ce que le capital-risque peut faire le lien et
jouer un rôle à cet égard, de En termes de mise en réseau, il essaiera d'aider les startups à devenir
plus évolutives et à entrer dans un réseau ou un lien de capital-risque.
Le rôle du capital-risque en termes de mentorat et de mise en réseau corrobore la théorie

proposée par Burer et Wustenhangen (2008) 46 selon laquelle le capital-risque joue un rôle de
soutien aux entrepreneurs et aux jeunes entreprises. L'un des moyens est de surveiller et d'aider
les activités de mise en réseau.
1.4.4. Accroître l'accès au marché des produits de démarrage
Les jeunes entreprises qui trouvent des produits ou sont considérées comme capables de
répondre aux problèmes qui existent dans la communauté peuvent ne pas être en mesure de
produire et de commercialiser avec succès les résultats de leurs produits. La production et la
commercialisation des produits exigent des compétences, de l'expérience et un réseau de
commercialisation qui peuvent garantir le bon fonctionnement de l'entreprise. On s'attend à ce
qu'avec l'entrée de capital-risque ayant des capacités de gestion et un solide de gestion et une
solide expérience des affaires en tant que partenaire commercial, la réussite des startups sera plus
grande pour élargir l'accès au marché des produits de la start-up, plusieurs stratégies sont
46
Bürer, M.J., & Wüstenhagen, R. (2008). Cleantech venture investors and energy policy
risk: an exploratory analysis of regulatory risk management strategies. In:
Wüstenhagen, R., Hamschmidt, J., Sharma, S., Starik, M. (Eds.),
Sustainable Innovation and Entrepreneurship. Edward Elgar Publishing, 290-
309.
67
nécessaires et qui pourraient être mises en œuvre pour élargir l'accès au marché des produits en
effectuant une analyse de marché et un plan de stratégie de produit, en faisant attention aux prix
et à l'emballage, en faisant attention au positionnement du produit de manière cohérente, en
concevant des plans de marketing, en exécutant les stratégies qui ont été faites et en surveillant
quand le produit a été vendu. stratégies qui ont été élaborées, et en assurant un suivi lorsque le
produit a été lancé dans la communauté, On s'attend à ce qu'une bonne stratégie bien planifiée
soit en mesure de réduire le risque d'échec et d'aider les startups à se développer et aider les
startups à atteindre leurs objectifs.
1.5 Les caractéristiques du capital-risque :

Le capital-risque présente un certain nombre de caractéristique qui en font une activité
d’intermédiation financière particulière :
 Illiquidité
Les investissements en capital-risque sont généralement des investissements à long terme et sont
relativement illiquides par rapport aux instruments d'investissement négociés sur le marché.
Contrairement aux instruments d'investissement cotés en bourse, les investissements en capital-
risque n'offrent pas l'option d'un paiement à court terme. Les rendements à long terme des
investissements en capital-risque dépendent largement du succès d'une introduction en bourse.
 Horizon d'investissement à long terme
Les investissements en capital-risque présentent un décalage structurel entre l'investissement

initial et le paiement final. Ce décalage structurel augmente le risque de liquidité. Par
conséquent, les investissements en capital-risque ont tendance à offrir des rendements très élevés
pour compenser ce risque de liquidité supérieur à la normale.
 Écart important entre l'évaluation privée et l'évaluation publique (évaluation du

marché)
Contrairement aux instruments d'investissement standard qui sont négociés sur une bourse
organisée, les investissements en capital-risque sont détenus par des fonds privés. Il n'y a donc
68
aucun moyen pour un investisseur individuel sur le marché de déterminer la valeur de

l'investissement. Le capital-risque ne sait pas non plus comment le marché évalue son
investissement. C'est pourquoi les introductions en bourse font l'objet d'une vaste spéculation,
tant du côté des acheteurs que des vendeurs.
 Les entrepreneurs ne disposent pas d'informations complètes sur le marché
La majorité des investissements en capital-risque sont réalisés dans des projets innovants dont
l'objectif est de perturber le marché. Ces projets offrent des rendements potentiellement très
élevés, mais comportent également des risques très élevés. En conséquence, les entrepreneurs et
les investisseurs en capital-risque travaillent souvent dans l'obscurité, car personne d'autre n'a fait
ce qu'ils essaient de faire.
 Inadéquation entre les entrepreneurs et les investisseurs en capital-risque
Un entrepreneur et un investisseur peuvent avoir des objectifs très différents en ce qui concerne
un projet. L'entrepreneur peut se préoccuper du processus (c'est-à-dire des moyens) alors que
l'investisseur peut ne se préoccuper que du rendement (c'est-à-dire de la fin).
 Inadéquation entre les investisseurs en capital-risque et les gestionnaires de fonds
Un investisseur et un gestionnaire de fonds peuvent avoir des objectifs différents concernant un

projet particulier. La différence d'intérêt dépend largement du contrat signé par le gestionnaire de
fonds. Par exemple, de nombreux gestionnaires de fonds sont rémunérés en fonction de la taille
du fonds de capital-risque et non en fonction des rendements générés. Ces gestionnaires de fonds
ont tendance à prendre des risques excessifs en matière d'investissements.
 Le capital-risque ne se limite pas à l'apport de capitaux propres
Mais aussi à l'apport de compétences pour favoriser la croissance et le développement des

entreprises. Les investisseurs en capital-risque assurent une participation active à la gestion, qui
est l'affaire de l'entrepreneur, et apportent à l'entreprise leur expertise en matière de marketing,
de technologie, de planification et de gestion.
69
 Le financement par capital-risque implique un spectre de rendement à haut risque.
Certaines entreprises peuvent générer des rendements très élevés qui font plus que compenser les
lourdes pertes subies par d'autres qui peuvent également avoir des perspectives de gains.
 Difficulté à déterminer les valeurs marchandes actuelles
Il est difficile d'évaluer la valeur marchande actuelle du portefeuille d'une société de capital-
risque.
 Données historiques sur les risques et les rendements et informations limitées :
Les fonds de capital-risque investissent le plus souvent dans des industries nouvelles et de
pointe d'un secteur, pour lequel il existe peu de données historiques ou de données commerciales
continues. Il est également difficile d'estimer les flux de trésorerie ou la probabilité de succès.
 Inadéquation entre l'entrepreneur et la direction :
Les entrepreneurs peuvent rencontrer des difficultés lorsqu'il y a dilution de la propriété et du

contrôle. De mauvais choix de gestion peuvent faire échouer une bonne entreprise. Les
entrepreneurs trouvent parfois difficile de prendre le relais lorsque l'entreprise prend de
l'ampleur.
 Inadéquation des incitations des gestionnaires de fonds :
Les investisseurs intéressés par des fonds performants plutôt que par des fonds de grande taille
doivent trouver des gestionnaires qui correspondent à leurs objectifs d'investissement.
 Connaissance de la concurrence :
Comme nous l'avons dit précédemment, étant donné que la plupart des entreprises financées sont
issues d'industries naissantes, il est difficile d'évaluer la concurrence, par rapport aux industries
établies. Une analyse complète de la concurrence est donc difficile à entreprendre pour un fonds
de capital-risque.
 Cycles des millésimes :
70
Les conditions économiques varient d'une année à l'autre. Certaines années, les fonds de capital-
risque sont abondants et leur rendement est donc faible. Lorsque les conditions du marché sont
mauvaises ou stressées, même les bonnes entreprises ont du mal à trouver des fonds de capital-
risque.
 Analyse et conseils approfondis sur les opérations :
Les fonds de capital-risque qui prévoient d'investir dans des entreprises technologiques peuvent
ne pas avoir l'expertise nécessaire pour les évaluer. Les connaissances en matière
d'investissement financier ne suffisent pas. Les bons gestionnaires de fonds doivent donc
posséder à la fois des compétences en matière d'analyse opérationnelle et financière et de conseil.
Un gestionnaire de fonds qui ne comprend pas l'entreprise l'entravera plutôt que de l'améliorer.
1.6 Les “limited partners” et “general partners”:
Une société en commandite est une forme de société compose du commanditaire qui a pour rôle
de fournir les fonds nécessaires a l’entreprise mais la gestion de ces fonds sera assurée par le
commandité, la société en commandite (Limited partnership) doit avoir au moins un commandité
et un commanditaire.
Les commandités dispose du contrôle de gestion, partagent le droit d’utiliser les biens de la
société et les bénéfices conformément aux contrats et sont solidaires quant a la responsabilité des
dettes de la société. D’un autre coté les commanditaires n’ont aucun pouvoir concernant la
gestion de la société, disposent d’une responsabilité limitée et ne sont pas responsables des
dettes, la société garantie aux commanditaires un retour sur investissement faisant office de
dividendes, ceci amène a constaté que les commandités sont les plus exposés aux risques
financiers et que en cas de perte ils seront tenues responsables. 47
Une société en nom collectif est une association de personnes créée à travers un accord de deux
personnes ou plus et dont les propriétaires sont solidairement responsables de toute action et
dettes auxquelles la société pourrait faire face. Contrairement à la société en commandite qui doit
47
https://en.wikipedia.org/wiki/Limited_partnership.
71
posséder un commandité et un commanditaire, une société en nom collectif doit avoir deux
commandités.
Chaque commandités détient le statut de mandataire (gérant) cela signifie que tous les
commandités sont considérés comme complices, pour les activités exercé par un commandité au
nom de la société. Aussi chaque commandité a le droit de gérer et participer au contrôle de la
société, en cas de désaccord la majorité des associés prennent la décision finale, également les
modifications apportées a l’accord de la société doivent être approuvées par tous les associés,
certains prévoit un conseil d’administration qui désigne un gérant.
D’un coté financier, les actifs de la société sont détenus par les associés chacun responsable des
dettes et impôts, les bénéfices sont distribués en proportion de la part du capital détenus par
chaque associé.
L’association prendra fin en cas de décès, d’invalidité ou de retrait de l’un des associés, lors de la
survenance d’un décès l’accord prévoit deux d’étapes :
1. La part du partenaire décédé est donnée à un successeur identifié.

2. La dissolution du partenariat.48
1.6.1 Les limited partners et general partners au sein de l’industrie du capital

risque :
Au sein de l’industrie du capital-risque les limited partners sont des institutions qui veulent
diversifier leurs investissements et cherche un rendement, leur responsabilité se limité a l’apport
des fonds.
Les general partners en revanche, sont les sociétés qui gèrent ces investissements, c’est elles qui
définissent la durée d’investissement du véhicule, ainsi que le périmètre des investissements,
elles organisent la vie du fonds et les événements importants, ex : le départ d’un membre de
l’équipe.49
48
https://en.wikipedia.org/wiki/General_partnership.
49
Faÿcal Hafied, CAPITAL-RISQUE ET FINANCEMENT DE L’INNOVATION, Louvain-la-neuve : De Boeck
s.a, 2019, (Business School). pp. 19-20.
72
La relation entre les commandités et commanditaires est connu sous le nom de

« principal/agent », les commanditaires dans le rôle du principal et les commandités dans le rôle
de l’agent, ces derniers exerçant le mandat de gestion ont le droit a une commission de
performance qui est une part des bénéfices d’un investissement réussi qui leur est versée pour
récompenser leurs efforts, les commandites en plus d’être les gestionnaires sont un moyen
efficace pour réduire les asymétries d’information pour les commanditaires sur la pérennité des
startups, dans le cas échéant (une gestion imprudente) les commandités sont pénalisés lors de la
prochaine levée des fonds.
La convention des deux parties définit les droits et obligations de chaque partie, elle comporte les
éléments suivants :
 La structure juridique
 La contribution des commandités
 La vie économique
 Calendrier de retrait
 La compensation
 La distribution
 Rapports et politiques comptables
La coopération entre le principal et l’agent déclenche parfois des conflits qui seront bien
évidemment traités selon les mécanismes qui régissent leur relation, les Gps peuvent mal gérer
les fonds collectés, donc au moment de la sélection, les Lps se fient étroitement a la réputation
du capital risqueur auquel ils vont confier la gestion de leurs fonds, selon Black et Gilson (1998)
le critère auquel l’attention des Lps sera portée est, cette valeur reflète donc la réputation de cette
société.50
1.6.2 Les conflits d’agence :
Entre les capitals risqueurs qui sont actif a plein temps dans les sociétés de portefeuille et les
commanditaires qui ne peuvent gérer chaque investissement individuel au moindre détail, les
capital risqueurs peuvent tirer profit des commanditaires, la structure juridique des sociétés en
50
https://www.edegan.com/pdfs/ERBC/Hellmann,%205.28.11/Sahlman_1990.pdf.
73
commandite empêche de prendre part dans la gestion des fonds, heureusement pour eux le
contrat les protège d’une certaine manière :
 La durée de vie d’un fonds de capital risque est limitée (généralement 10 ans), ce qui fait
que le capital risqueur ne peut pas garder l’argent
 Les commanditaires conservent le droit de ne pas investir dans un prochain fonds géré
par les mêmes capital risqueurs et conservent le droit de se retirer du financement du
partenariat en revenant sur leur engagement d’investir au delà du capital initial.
 Les investisseurs en capital risque reçoivent 20% des bénéfices générés par le fond les
encourageant à affecter leurs frais de gestion à des activités qui augmenteront la valeur du
portefeuille.
 Les commandités ne peuvent pas choisir d’investir dans des titres qui serviront leurs
propres intérêts aux dépens des commanditaires.
Selon la théorie de l’agence il y a peu de chances que l’agent agisse conformément à l’intérêt du
principal vu que leurs intérêts divergent, le principal cherche donc a limiter les divergences en
mettant en place un système d’incitation pour contrôler le comportement de l’agent, ce système
implique bien évidemment des couts qu’on appelle les couts d’agence et recouvrent les éléments
suivants :
 Les dépenses de surveillance et d’incitation.

 Les couts d’obligation que l’agent supporte pour pouvoir garantir qu’il ne prendra pas
des décisions allant contre l’intérêt du principal ou pouvoir le dédommager dans le cas
échéant ( couts d’une assurance de responsabilité civile). 51
Les couts d’agence s’appréhendent par les efforts consentis par le principal pour réduire
l’asymétrie d’information et inciter l’agent a poursuivre les objectifs qui lui ont été fixés, c’est
une part des couts dépensés pour assurer le bon déroulement des taches de l’agent.
1.6.3 La rémunération des équipes de gestion :
51
https://www.aef.asso.fr/publications/revue-d-economie-financiere/54-le-financement-des-pme/530-le-
financement-des-pme.
74
La rémunération des équipes de gestion du capital-risque (Gps) provient de deux sources : le

« carried interest » ou l’intérêt reporté et les frais de gestion appeléés « management fees ».
Le carried interest est une part des bénéfices d’un investissement qui est attribué aux équipes de
gestion du fond au-delà de leur apport en capital dans le partenariat afin de les récompenser pour
leur performance, ce concept de rémunération est principalement utilisé par les sociétés de
capital investissement ainsi que les fonds spéculatifs cet intérêt fut historiquement la principale
source de revenu des gestionnaires de ces deux types de société, au sein l’industrie des fonds
spéculatifs le carried interest est appelé « commission de performance ».
Les intérêts reportés sont distribués a hauteur de 20% pour les fond effectuant des rachat et des
investissements en capital-risque bien que certains fonds dont la réputation des équipes de
gestion est bien établis perçoivent un carried interest de 25% (super carry), on ce qui concerne
les fonds de petite taille, le carried interest est entre 10% et 15%. Les commissions de
performance les plus élevés ont atteint 44% des bénéfices d’un fond. 52
Le carried interest est une sorte de compromis fair-play entre les limited partners et les general
partners incitant les Gps a booster leurs efforts, cependant pour que les gestionnaires bénéficient
de cette rémunération leur performance doit dépasser ou atteindre le « hundle rate » un seuil de
rentabilité généralement fixé au taux annuel de 7% a 9%, si les gestionnaire ne réalisent pas une
performance égal a ce seuil il seront privée du carried interest. La répartition de la valeur crée est
de 20% pour les Gps et 80% pour les Lps. 53
Les frais de gestion plus communément appelés « management fees » est un montant calculé en
pourcentage des fonds investi dans la société, c’est les commanditaires qui assurent leur
paiement annuel, ces frais couvrent les dépenses d’exploitation et le frais généraux comprenant
des charges fixes ( salaires, frais administratifs et de fonctionnement) et variables ( paiement des
honoraires des conseils dans les phases de prospection et d’exécution d’un deal). 54
Les frais de gestion s’élève en moyenne entre 1% et 2% et varient grandement en fonction de la

réputation des équipes de gestion et de leurs performances antérieurs.
52
https://en.wikipedia.org/wiki/Carried_interest.
53
Faÿcal Hafied, CAPITAL-RISQUE ET FINANCEMENT DE L’INNOVATION, pp. 25-26.
54
https://crowdmatrix.co/management-fees-and-carry-explained.
75
En France la rémunération des professionnels du capital investissement est régis par l’association
française des investisseurs pour la croissance, les lois concernent les sociétés gérant des fonds ou
sociétés de capital investissement et ont également vocation à s’appliquer aux sociétés de capital-
risque. 55
1.7 Le problème de l’asymétrie d’information :
le financement de l’innovation présente des contraintes informationnelles, l’existence d’une

information asymétrique est étroitement liée a un projet innovant ce qui freine l’obtention de
capitaux externes, en effet les startups ne disposent pas de capacité de financement interne
suffisante pour lancer leurs activités contrairement aux entreprises traditionnelles qui se
contentent de l’autofinancement, elles sont donc contraintes a rechercher un intermédiaire
spécialisé, de plus l’empreint bancaire finance rarement ce type de projet du fait du risque
important lié a l’innovation.
Les startups se caractérise par des besoins de financement externes considérables, leur
développement dépend donc de ces capitaux, s’ajoute a cela la nature des besoins a financer qui
est spécifique a ces sociétés s’agissant d’actifs intangibles dont la valeur est difficile a
déterminer.56
L’asymétrie d’information est importante dans la compréhension de la relation entre la société de

capital-risque et l’entrepreneur, elle plus marqué au moment du choix d’investissement. En effet
lors de la négociation d’une opération de financement une des parties peut disposer
d’information que l’autre partie ignore, ex : les dirigeants d’une société innovante sont mieux
informés des caractéristiques du projet a financer que les investisseurs, cette situation conduit a
un risque de sélection adverse ou le marché ne peut pas évaluer correctement les titres émis et ou
les projets a fort potentiel ne trouve pas de financement adapté.
Une petite partie des projets a la recherche de financements sera capable de créer de la valeur
l’investisseur peine a identifier cette partie donc pour limiter les effets de ces problèmes
55
https://bibliotheque-des-usages.cde-montpellier.com.
56
https://www.aef.asso.fr/publications/revue-d-economie-financiere/54-le-financement-des-pme/530-le-
financement-des-pme.
76
informationnels ce dernier va augmenter ses exigences de rentabilité sur tout les projets cela va
engendrer la renonciation des entreprises porteuses de projets prometteurs a l’obtention de
capitaux externes vu qu’elles vont payer un cout excessif pour leur financement, et au final il ne
reste que les mauvais projets, ceci illustre la conséquence de la séléction adverse. 57
George Akerlof fut le premier à avoir mis en évidence ce phénomène d’anti séléction et a attiré
l’attention sur les difficultés des acheteurs à distinguer la qualité des différents produits. 58
Afin de se protéger contre le problème de l’asymétrie d’information les techniques de

signalisation sont envisageable, elles permettent d’améliorer l’information des investisseurs, en
effet lors d’une levée de fonds la société de capital risque va regarder étroitement les
compétences des entrepreneurs, les signaux sur lesquels l’attention sera porté est la détention de
diplômes relatif au projet, prenons l’exemple d’une levée de biotechnologie, l’équipe
d’entrepreneurs doit être composée de chimistes, biologistes et de généticiens. Les éléments
immédiatement observables dans le choix d’investissement tel que les compétences ou
l’expérience des entrepreneurs et la détention de brevets prometteurs sont également un bon
signal. 59
Notons aussi l’utilisation d’obligation convertibles, des warrants et stock options qui permettent
aux investisseurs de limiter les pertes ainsi que le recours aux professionnels du capital-risque
spécialisé dans la sélection des projets.
Section 2 : Le processus de sélection d’une startup par une société

de capital risque :
Les investisseurs en capital-risque ont des objectifs à atteindre au moment de leur entrée en
capital, pour cela ils vont porter leur attention a la capacité du projet à intégrer le marché, au test
57
Raphael Amit, Lawrence Golsten, Eitan Miller,” Entrepreneurial ability, venture investments, and risk sharing”,
Management Science, vol 36, 1990, pp. 1232-1245
58
George Akerlof, The market for lemons : Quality uncertainty and the market mechanism , quarterly journal of
Economics, vol. 84, 1970, pp. 488-500.
59
Ali Mohammadi, Mohammad Mehdi Shafizedah, Sofia Johan, A Signaling Theory Of Entrepreneurial Venture’s
Valuation :Evidence From Early termination of Venture Capital Investment, Working Paper Series in Economics
and institutions of Innovation, 349, Royal institute of Technology , CESIS- Centre of Excellence for Science and
Innovation Studies, 2014.
77
successifs du prototype crée par la startup et a la capacité du business model à changer

rapidement d’échelle.
2.1 Les étapes d’une levée de fonds :
 Rédaction d’un pack investisseur :
C’est un ensemble de document synthétisant les perspectives de croissance de la startup, ses

métriques opérationnelles et projection financière, il comporte un business plan ne dépassant pas
les cinquante pages qui présente l’équipe du projet, des éléments de stratégie ( marché auquel on
s’adresse, intensité de la concurrence, plan de déploiement pour rendre le projet capable de
changer d’échelle), des éléments financiers ( premiers résultat, projection financière sur les
éléments futures (cash burn, cash runway). Ce pack comporte également un résumé opérationnel
(executive summary) qui synthétise les éléments mentionnés dans le business plan (présentation
de la startup, la valeur ajoutée, l’équipe, les prévisions, les fonds nécessaires, la stratégie et les
objectifs) ainsi qu’un pitch deck semblable au résumé opérationnel mais dont la démarche est
plus visuelle. 60
 Le ciblage des investisseurs potentiels :
La deuxième étape consiste a entrer en contact avec les investisseurs en établissant une liste des
investisseurs et les sélectionner en fonction de leur critères et du stade de développement de la
startup, pour approcher les fonds il convient de solliciter des business angels, des membres
fondateurs travaillant dans le fonds, ou tout autre intermédiaire rencontré, la plateforme Linked
aide a identifier les professionnels de ce secteur.
Une autre initiative consiste à participer a des événements de présentation de projets devant des
investisseurs et de l’écosystème de startup en général (meet, rencontres organisées par des
intermédiaires ou en appelant directement les fonds). Ex : Algeria Startup Challenge.61
En France la banque publique d’investissement bpifrance entretient un ensemble de directions

régionales et incite les entrepreneurs à se mettre en contact avec son réseau de chargés d’affaires.
60
: Faÿcal Hafied, CAPITAL-RISQUE ET FINANCEMENT DE L’INNOVATION, pp. 45-46.
61
:https://blog.serenacapital.com/the-ultimate-vc-list-updated-e5166156f515.
78
Un autre moyen de contact est le fait d’organiser des réunions individuelles avec les investisseurs
qui souhaite approfondir leur relation avec votre projet.
 La présentation devant un comité d’investissement :
A cette étape l’équipe doit montrer une capacité de clarté et d’intelligibilité dans leur interaction,
ils doivent impliquer l’audience dans le contexte avec des questions, des effets de manche et des
sondages à main levée pour faire durer l’attention, il est également important de bien réaliser des
recherches et d’actualiser ses informations sur les événements relatif au secteur ainsi que les
prévisions et tendances ( loi en vigueur, état de la recherche et développement). 62
Afin d’améliorer son discours lors de la présentation il est fortement conseillé de participer au
mentorat des accélérateurs, aux conseils de business angels ainsi que les événements de
l’écosystème des startups.
 La lettre d’incitation (term sheet) :
En cas de décision favorable de poursuivre, le fond d’investissement rédige une lettre d’intention
qui exprime son intention de participer au tour de table, ce document précis les conditions de
l’intervention du fond, on trouve sur le term sheet les éléments suivants :
 Les termes généraux de l’investissement : la valorisation post-money retenue, le montant

total de l’investissement envisagé et la livraison séquencée des fonds en fonction des
objectifs préétablis atteint (milestones).
 Le montage de l’investissement : les droits attachés aux actions de préférences, émission
de titres hybrides, pacte d’actionnaires.
 Les conditions nécessaires a la livraison des fonds : la due diligence, les conditions des
possibilités de rétraction du comité d’investissement, plafonnement des couts de due
diligence a la charge de l’entreprise.
 Les conditions générales de la livraison des fonds : confidentialité et exclusivité des
négociations.
62
Randall Reuchelle, An Experimental Study of Audience Recognition of Emotional and Intellectual Appeals in
Persuation, speech monographs 25,1, 1958, pp. 49-57.
79
 La due diligence
Dans cette étape il faut être réactif en cas de demandes d’information complémentaires car
pendant cette étape les investisseurs consultent le dossier de l’entreprise a plusieurs reprise pour
vérifier l’actif économique (métriques opérationnelles, ratios financiers). L’entreprise doit
fournir des informations sur sa trésorerie antérieure entre 9 et 12 mois, les investisseurs
s’intéressent également a la solidité du business plan et la capacité de l’entreprise a changer
rapidement d’échelle.
Les couts de la due diligence sont facturés a l’entreprise avec un plafonnement mentionné dans
le term sheet, au dela de ce plafonds ces frais sont a la charge du fond d’investissement.
 Le closing
Le closing concerne réalisation du financement par l’investisseur, c’est la livraison effective des
fonds, il nécessite une assemblée générale extraordinaire ainsi que la collaboration des conseils
juridiques des deux parties.
La close du « bad leaver » et « good leaver » : cette clause concerne les hommes exerçant une
fonction opérationnelle au sein de la société, souvent décidée lors de la rédaction du pacte
d’actionnaires, cette clause prévoit le rachat des parts sociales des associés sortant accompagnés
d’un mécanisme de sanction ou de récompense selon le cas, elle est exigé par les investisseurs de
la société pour maintenir les personnes clés (fondateurs, associés).
Le bad leaver est l’associé qui quitte la société avant la date contractuelle, il est donc sanctionné
et ses parts sont rachetées par les autres associés à un prix défavorable (moins chère que la valeur
vénale). Les conditions du prix du rachat sont déterminées au préalable dans la clause.
Le bad leaver s’applique également pour les fautes graves qui sont considérées par la
jurisprudence comme violation des obligations contractuelles de l’employé, en cas de démission
la clause du bad leaver est également déclenchée
Le good leaver contrairement ou bad leaver est l’associé qui respecte les termes fixés dans la
clause, cela signifie qu’il est resté au moins toute la durée mentionnée il convient donc de le
récompenser, en vertu de la clause, il pourra céder ses parts sociales a un prix bénéfique. En cas
80
de décès, de problèmes de santé ou d’incapacité l’associé est également considéré comme good
leaver. 63
Nous retenons également les clauses de transfert d’actions qui viennent restreindre la liberté des
associés de céder des actions a un tiers ou entre eux tel que la clause d’agrément, de droit de
préemption et de droit de sortie conjointe.
Pour revenir à la livraison des fonds, selon (kaplan, lerner, 2010) seules 0.2% des startups
reçoivent réellement des fonds de la part des investisseurs en capital risque. 64
Une étude de 35 568 startups crées entre 1990 et 2010 montre que seulement 6856 d’entres elles
ont réalisé une introduction en bourse ou une sortie industrielle. Le tableau ci-dessous donne des
informations sur le taux d’échec des levées de fonds ainsi que le taux d’échec a la sortie entre
chaque étape, de l’amorçage à la série H.65
Taux d’échec d’une levée de

Tour de table fonds au tour ultérieur Taux d’échec a la sortie
Du capital-amorçage à la
série A 79.4% 97%
de la série A à la série B 50% 88.7%
de la série B à la série C 55.8% 84.1%
de la série C à la série D 62.1% 80.7%
de la série D à la série E 66.4% 78.1%
de la série E à la série F 69.2% 74.3%
de la série F à la série G 75% 74.5%
de la série G à la série H 82.6% 72.4%
Moyenne totale 67.6% 81.2%
63
https://www.legalplace.fr/guides/clause-bad-leaver/.
64
Steven N. Kaplan, Josh Lerner, “it ain’t broke : the past, the present, and future of venture capital”, Journal of
applied Corporate Finance, 22(2), 2010, pp. 36-47.
65
Sebastian Quintero , “ Disscting startups failure rates by stages”, Medium, 7 november 2017.
81
Ainsi, 79,4 % des startups ayant effectué une petite levée de fonds en capital-amorçage (seed
capital) parviennent effectivement à lever en série A. Durant cette étape, 97 % des entreprises ne
parviennent pas à réaliser de sortie, ce qui apparaît à ce moment logique, puisque les fondateurs
comme les fonds « primo-investisseurs » demeurent à ce stade dans une stratégie attentiste de
développement du potentiel de l'entreprise. Néanmoins, ce taux demeure très élevé lors des tours
suivants (84,1 % entre les séries B et C, 80,7 % entre les séries C et D et 78,1 % entre les séries
D et E), ce qui tend à souligner que la sortie de la société de capitalrisque du capital de la startup
demeure l'exception plutôt que la règle. Les levées sont plus faciles une fois la série A
accomplie. Le taux d'échec ressort en effet à 50 % entre les séries A et B, à 55,8 % entre les
séries B et C, puis remonte à 62,1 % entre les séries C et D.
2.2 Les points d’attention des investisseurs lors des levées de fonds :
2.2.1 Le stade pré-revenus- la capacité de la proposition de valeur à intégrer le

marché :
A ce stade la startup est encore incubée est a récemment lancé son activité, elle a donc besoin
d’un capital-amorçage, pour cela elle s’adresse généralement a un business angel ou une
plateforme de crowdfunding, le produit crée est un prototype ou une proposition de valeur rédigé
et présenté lors de l’étape de présentation de la levée de fonds, l’investisseur s’intéresse a la
capacité du produit a être mis sur le marché (Go to market) afin de procurer a la startup un
avantage compétitif et satisfaire la demande.
Selon Kevin Hoffberg pour réaliser une stratégie de mise sur le marché le projet doit s’interroger
sur les éléments suivants :
 La marque de la startup et ça capacité a susciter l’intérêt des clients.

 La génération de la demande : assurée par les efforts de publicité, de vente, de
marketing etc.
 La capacité d’acheminement et de livraison : élément cruciale de la chaine
d’approvisionnement et de la chaine de logistique, de la fabrication ainsi que le service
après vente.
82
 Les infrastructures : moyens humains, technologiques, financiers suffisants pour

permettre le développement du produit.
 L’expérience client : capacité à susciter le désir du client soit en répondant un besoin
soit en répondant a un confort.
 La valeur : comment la startup va générer les revenus. 66
2.2.2 Le stade early stage - les tests itératifs de la proposition de valeur :
Lorsque la startup a établis un périmètre de clients la proposition de valeur doit a ce stade avoir
été testée en utilisant les modèles de développements itératifs que nous avons éclairé
précédemment (Lean startup, A/B testing). Voir chapitre 1.
La courbe d’adoption technologique montre la variation de la demande à l’offre innovante.

Lorsqu’une nouvelle technologie est lancée les premiers a l’utiliser sont les primo-adoptant ou
(early adopters), leurs opinion influant va leur permettre de diffuser cette technologie a la
majorité (early majority) qui vont a leurs tour la passer aux retardataires (late majority) pour
qu’au final elle arrive aux mains des consommateurs a la traine (laggards). 67
Geoffrey Moore a montré qu’il existait un gouffre appelé « Chasm » dans cette courbe qui
correspond aux produits innovants n’ayant pas créé de la demande. L’adoption d’une démarche
itérative à base de tests successifs du prototype auprès du marché est un moyen efficace pour
contourner ce gouffre de la demande. 68
66
Kevin Hoffberg et al, Firing up customer : Aligning Brand, strategy, and Technology to Deliver the Extraordinary
Customer Experience, McGraw- Hill Companies, 2003.
67
Everett M. Roggers, Diffusion if Innovations, Free Press, 5th edition, August 2003.
68
Geoffrey Moore, Crossing the Chasm : Marketing and Selling Disruptive Products to Mainstream Customers, 3rd
edition, January 2014.
83
Figure n7 : la courbe de l’adoption technologique.
Source: Geoffrey Moore, Crossing the Chasm.
2.2.3 Le stade later stage – la capacité du produit/service a changer d’échelle

rapidement sans réinvestissement (scalabilité) :
Lorsque la startup détient un historique d’activité elle se situe au stade later stage, l’apporteur de
fonds approprie a ce niveau est une société de capital-risque capable d’investir un ticket
important. L’attention est portée sur la scalabilité du business model de la startup.
Une activité scalable réalise un chiffre d’affaire capable de croitre a une croissance a deux
chiffres dans une durée estimé entre 2 et 5 ans tout en gardant une marge opérationnelle
constante. La scalabilité réunit les trois éléments suivants :
1. Le produit ou service doit se démarquer des autres a travers une demande a l’origine d’un
besoin réel ou un confort à satisfaire ainsi que l’absence de produit ou service pouvant
remplacer celui de la startup. La différenciation peut s’avérer dans les caractéristiques du
produit (forme, couleur, mode de fonctionnement, marque, emballage) ou service (façon
d’opérer) ou sur le caractère innovant du produit.
La différenciation constitue également une garantie pour l’investisseur que la demande
sera soutenue au cours des premières années de la startup, la théorie du « winner take it
all » exprime mieux cette idée stipulant que les produit les plus originales en terme de
conception engendre la majorité de la demande.
2. Exploiter les externalités à travers l’économie numériques, lorsqu’une startup fait

fonctionner ses serveurs sous des logiciels ouverts (open source) elle profite du travail
gratuit des programmeurs et peut réduire ses couts de production, cela aura un effet
positif sur sa compétitivité-cout.69
69
Jonathan Haskel, Stian Westlake, Capitalism Without Capital : The rise of intangible Economy, Princeton
University Press, 17 october 2017.0
84
3. Automatiser les taches grâce à l’intelligence artificielle et le deep learning qui permettent
d’identifier des tendances et de repérer des signaux faibles a l’intérieur des bases de
donnés volumineuses ce qui aide a la décision stratégique.
Section 3 : le suivi des participations par les investisseurs en capital-

risque :
Les équipes de gestion des sociétés de capital-risque utilisent un ensemble de ratios qui
permettent de mesurer les performances de la participation. On cite les métriques opérationnelles
ayant pour fonction de suivre la réalisation des objectifs et les métriques financières qui donnent
des informations sur l’emploi des fonds.
3.1 Les métriques opérationnelles :
Elle essentielles a l’étape d’itération plus précisément dans la phase « mesurer » de la boucle
d’apprentissage de l’approche Lean startup que nous avons élucidé dans le chapitre 1, elle
mesurent la performance des personnes selon les opérations réalisées.
 Le taux de rétention client
cette métrique désigne la proportion des clients qui restent loyaux sur une période données et la
capacité de l’entreprise a générer une clientèle captive, ce taux est souvent appelés taux de
fidélité, il rapporte le nombre de clients ayant effectué un achat dans les 12 derniers mois puis
dans les 6 mois, tout ça sur le nombre de client ayant effectué un achat dans les 12 derniers mois
(l’intervalle de temps du TRC dépend du type de produit)
TRC = N clients ayant effectué a un achat dans les 12 derniers mois puis dans les 6 derniers
mois x 100 / N clients ayant effectué a un achat dans les 12 derniers mois
 Le cout d’acquisition par client
85
C’est un indicateur utilisé en marketing, il mesure l’efficacité des efforts des compagnes
marketing qui en soit une stratégie d’acquisition de nouveaux clients. L’objectif serait d’obtenir
un cout d’acquisition qui soit le plus bas possible.
Pour calculer le CAC on divise les couts marketing (salaires des équipes de marketing,
consultants externes) et les dépenses en logiciels (cou de développement d’un site e-commerce)
sur le nombre de clients acquis.
CAC = Couts marketing / Nombre de clients acquis
 Customer life value
La valeur a vie d’un client est le montant total d’argent qu’un client dépense sur les produits de
l’entreprise sur une période dans laquelle celui-ci demeure client, cette métrique aide a la prise
de décision sur les capitaux a investir pour acquérir de nouveaux clients et fidéliser les clients
existants.
Afin de calculer le Customer life value on commence par calculer le profit moyen par client sur
une période donnée à savoir (n). Après on calcule le taux de rétention client sur cette même
période (p), et enfin on calcule l’exigence de rentabilité de l’actif par les investisseurs qui est le
taux auquel la valeur de fidélité sera actualisé (i), ce qui donne l’équation suivante
CLV= n.p/ (1+ i – p)
Une autre méthode consiste à calculer trois indicateurs afin d’obtenir le CLV. Le premier
indicateur à calculer est le panier moyen, il s’agit de la valeur moyenne d’un achat dans votre
entreprise, il est donné par l’équation suivante :
Panier moyen = Chiffre d’affaires / Nombre de commandes
En second temps on calcule la fréquence d’achat par l’équation suivante :
Fréquence d’achat = Nombre de commandes / Clients uniques
Le troisième indicateur est la multiplication des deux premiers indicateurs qui vont donner la
valeur client :
86
Valeur client = Fréquence d’achat x Panier moyen
Le dernier élément à prendre en compte est la durée de vie moyenne du client qui dépend du
business model de la startup. Le CLV est donné par l’équation suivante :
CLV = Durée de vie moyenne x Valeur client
 Taux de clients perdus (Churn rate)
Comme son l’indique cette métrique mesure le nombre de clients perdus depuis le lancement de
l’activité de la startup. Elle est très utilisé dans l’industrie des télécommunications et les médias
et toute sorte de service proposant des abonnements (streaming, opérateur mobile, journal) un
churn rate élevé pourrait diminuer les bénéfices et freiner la croissance de la startup. 70
Churn rate = Nombre de clients en début de période – Nombre de clients en fin de période
x 100 / Nombre de clients en début de période
3.1.1 Les métriques d’engagement
Ces métriques mesurent si les utilisateurs trouvent de la valeur dans un produit ou service,
l’engagement peut être mesuré à travers les clics, les téléchargements, partages. Les utilisateurs
fortement engagés génèrent le plus de rentabilité dans le sens ou leurs activités engendrent des
achats, ou des abonnements.
L’attention des utilisateurs reste une ressource limitée, si ces derniers passent beaucoup de temps
dans certaines applications ou sites ceci veut dire qu’ils y trouvent de la valeur.
Pour les startups et sociétés de capital-risque on parle de DAU (Daily active users), WAU
(Weekly active users), MAU (Monthly active users). La difficulté des ces métriques réside dans
la capacité à collecter les informations, pour y parvenir il faut repérer les signaux faibles qui
constituent une actions effective de l’utilisateur. 71
70
71
https://andrewchen.com/dau-mau-is-an-important-metric-but-heres-where-it-fails/.
87
Le ratio DAU / MAU mesure la capacité de rétention et d’attraction dans une période donnée.
Popularisé par facebook, ce ratio exprime le nombre de jours dans le mois que les clients
utilisent le produit ou service, il varie généralemnt enre 10% et 20% et seules quelques
entreprises affichent des ratios DAU / MAU supérieur a 50% tel que whatsapp et instagram. 72
 Taux de conversion client
Cette métrique permet de mesurer le nombre de visiteurs d’un site qui effectuent réellement un
achat. Il est donné par l’équation suivante :
Taux de conversion client = Nombre de ventes / Nombre de visiteurs x 100
3.2 Les métriques financières :
Les startups soutenues ne peuvent pas avoir recours au financement bancaire surtout au stade
early stage et sont très dépendantes des financements en fonds propre, l’intérêt sera donc porté
sur la trésorerie, on calcule donc le cash burn et le cash runway. Les startups investissent
massivement dans la création de produits lors des phases itératives a travers les fonds des
investisseurs, le cash burn permet de savoir a quelle intensité les fonds sont dépensés.
Ex : une startup disposant de 200 000 dollars au premier au premier mois de l’année puis 50 000
dollars au quatrième mois, elle aura donc dépensé 150 000 dollars au cours de quatre mois. Le
cash burn est de : 150 000 / 4 = 37 500 dollars.
Le cash burn permet a sont tour de calculer le cash runway qui mesure la durée de disponibilité
des fonds selon le rythme du cash burn brulée il calculé comme suit :
Cash runway = Solde de trésorerie en début de période / Cash burn.
Dans le cas d’une consommation excessive (cash burn elevé) la startup pourra réviser
l’allocation de ses fonds afin de réduire les dépenses : améliorer ses taux (de conversion, de
rétention et d’engagement), réduction des couts de compagnes marketing, révision de fixation
des prix, la rationalisation des couts d’achat des matières premières. 73
72
https://backlinko.com/instagram-users.
73
88
Section 4 : Le montage d’une opération de capital-risque :
Les startups sont dépendantes des apports de fonds des investisseurs externes, le financement
bancaire leur étant difficile, les investisseurs externes prennent des participations, souvent
minoritaires afin de ne pas trop diluer les fondateurs et préserver leur motivation jusqu'à la sortie.
En cas de tour de table ultérieur réalisé sur la base d’une valorisation inférieure et vu la forte
mortalité des startups les investisseurs imposent des mécanismes relutifs dans le pacte
d’actionnaires (ex : BSA full ratchet) afin de diminuer les pertes.
4.1 La Résolution de l’asymétrie d’information et des conflits

d’agence :
L'économie a utilisé la théorie de l'agence pour comprendre les conflits d'intérêts. Cette théorie
part du constat qu'il existe une relation duelle entre actionnaires et dirigeants, ce que Berle et
Means ont déjà expliqué dans les sociétés cotées. Le premier détient le capital et le second est
responsable de l'exploitation et de la gestion de l'entreprise (Berle et Means, 1932). 74
Les travaux de Jensen et Meckling approfondiront ces observations préliminaires, et leur

hypothèse centrale repose sur les différences fondamentales d'intérêt entre les deux parties.
Ainsi, la relation d'agence se caractérise par l'existence du mandant (appelé aussi « mandant »),
qui est le prescripteur de l'action et l'agent qui gère l'exécution de l'action (appelé aussi « l'agent
»). Dans une entreprise, le mandant est généralement l'actionnaire (ou, de manière générale, le
contributeur de fonds), et l'agent est le gérant de l'entreprise. Le mandant est motivé par des
objectifs de performance, et l'agent est influencé par le prestige et est plus enclin à
l'opportunisme.
Par exemple, dans le cas d'une société cotée, même s'il y a encore des problèmes avec la stratégie
commerciale et les avantages financiers, les dirigeants peuvent voir des opportunités pour
beaucoup de publicité lors de l'acquisition d'une autre société. Nuire ainsi aux intérêts des
actionnaires. Ce type de comportement opportuniste est appelé « aléa moral » (ou aléa moral). Le
74
Gardiner C. Means, Adolf A. Berle, The Modern Corporation and Private Property, Clearing House, Loose leaf
service division of the Corporation Trust Company, New York/Chicago, 1932.
89
risque moral existe lorsque la protection d'une personne contre le risque est plus risquée que son
comportement complètement exposé. Dans notre exemple, si l'administrateur supporte les
mêmes risques financiers que les actionnaires associés à cette opération dangereuse, l'opération
sera abandonnée. Par conséquent, l'aléa moral peut amener les individus à cacher leurs intentions
ou des éléments clés des actions qu'ils entreprennent. On parle de comportement caché en
économie. Les managers doivent réduire l'asymétrie d'information et comprendre les intentions
réelles des agents, tout en minimisant « les coûts d'agent, c'est-à-dire le coût de collecte
d'informations75. L'outil privilégié sera la signature de contrats incitatifs, combinant surveillance
et menaces. Mécanismes, sanctions et récompenses conditionnelles. 76
Le processus d'investissement en capital-risque illustre également « le conflit d'agence décrit par

Jensen et Meckling ». En effet, une fois les fonds levés, les fondateurs peuvent faire preuve de
mépris et/ou de désintérêt pour la levée de fonds, et peuvent même dissimuler l'avancée du projet
(brevets, faible intensité d'investissement en R&D) ou faire preuve de non-conformité dans les
dépenses allouées. Il est raisonnable de parvenir à un projet en « brûlant de l'argent » (on parle de
cash burn) (Scheinberg et MacMillan, 1988).77 En plus des pertes financières, les sociétés de
capital-risque peuvent ronger leur réputation d'investisseurs de grande qualité, qui seront
sanctionnées lors de financements ultérieurs. En raison de son asymétrie, le capital-risque est
particulièrement propice à la dissimulation et à l'aléa moral. Il est en effet difficile pour les
bailleurs de fonds de mesurer l'authenticité de l'avancement d'un projet de R&D complexe
conduisant à une innovation radicale. 78
Le pacte d'actionnaires est un outil classique utilisé par le capital-risque pour réduire les conflits
d'agence (Kaplan et Strömberg, 2003)". Il aligne les intérêts en déterminant les conditions
d'acquisition du capital et la répartition des titres mixtes et les clauses préférentielles de cession.
Exemple, mauvaises clauses de démission) et prévoir un mécanisme de contrôle (clauses
spéciales de reporting des fondateurs aux actionnaires).
75
Michael C. Jensen, William H. Meckling, "Agency costs and the theory of the firm", Journal of Financial
Economics, vol. 3, 1976, p. 306.
76
William A. Sahlman, "The structure and governance of venture capital organizations", Journal of Financial
Economics, vol. 27, 1990, pp. 473-521.
77
Sue Birley, Paul Westhead, "A taxonomy of business JEIHT reasons and their impact on business firm size",
Journal of Financial Economics, vol. 47, 1998, pp. 243-277.
78
Dirk Bergemann, Ulrich Hege, "Venture capital financing, moral hazard, and learning", Journal of Banking &
Finance, vol. 22, pp. 703-735, 1998.
90
Les titres hybrides sont en effet la pierre angulaire de cette convergence d'intérêts. Ils
comprennent principalement des obligations convertibles. Si la valorisation du tour suivant est
inférieure à celle du tour précédent (appelé tour bas), les fonds investis lors du premier tour
activeront la clause d'ajustement du prix de la valeur ajoutée (ratcheting) pacte d'actionnaires
inséré à son profit. Ces termes sont constitués de valeurs mobilières acquises (bons de
souscription d'actions, bons de souscription d'actions de créateurs d'entreprise, obligations
convertibles…) et sont souscrits au profit des sociétés de capital-risque. L'indemnisation du
premier tour de dissolution des actionnaires peut être totale (full ratchet) ou partielle (weighted
average ratchet) en sanction de mauvaise performance, Cette menace limite le risque d'aléa moral
des fondateurs (Biais et Casamatta, 1999)79. « Gompers et Lerner » (2000)80 ont bien souligné
que lorsque ce dernier est principalement composé d'actifs incorporels, le conflit d'agence entre
capital-risqueurs et startups est plus important, donc ces termes sont importants. Desbrières
(2001) » et Black et Gilson (1998) » a confirmé que l'existence de ces dispositions peut réduire le
risque d'aléa moral. Il a été proposé. Enfin, une étude empirique montre que par rapport au
capital-risque européen, la performance du capital-risque américain est bien meilleure
principalement parce qu'aux États-Unis, Les sociétés de capital-risque sont plus sévères dans
l'imposition de sanctions dans les pactes d'actionnaires (recours à la dilution et remplacement des
gérants incompétents), ce qui contribue à augmenter les rendements lorsqu'ils quittent le fonds
(Hege et al. 2003).81
Le suivi étroit des investissements des sociétés de capital-risque est également un moyen de
réduire les conflits d'agence. Gorman et Sahlman (1989) 82ont estimé que les sociétés de capital-
risque consacrent environ la moitié de leur temps à participer à la gestion. Zider (1998)83 a
obtenu des résultats similaires en calculant les 2 000 heures consacrées à la gestion des
investissements chaque année pour les entreprises et l'équipe de direction. Passé 40 % de son
temps en tant qu'administrateur et consultant (soit 800 heures par an pour le fonds et 80 heures
par an pour chaque entreprise).
79
Bruno Biais, Catherine Casamata, "Optimal leveraged and aggregate investment", Journal of Finance, vol. 54, pp.
1291-1323.
80
Paul Gompers, Josh Lerner, The Venture Capital Cycle, MIT Press, 2000.
81
Ulrich Hege, Frederic Palomino, Armin Schwienbacher, "Determinant of venture capital performance: Europe and
the United States", document de travail, Banque de France, 2003.
82
Michael Gorman, William A. Sahlman, "What do venture capitalists do?”, Journal of Business Venturing, vol. 4,
issue 4, July 1989, pp. 231-248.
83
Bob Zider, "How venture capital works", Harvard Business Review, 76, 1998, pp. 131-139.
91
Les équipes de direction des sociétés de capital-risque sont plus intrusives dans la gestion des
startups de leur portefeuille que dans l'acquisition de sociétés d'investissement, qui opèrent dans
des entreprises plus matures. En fait, au début, l'équipe a besoin de plus de conseils. En outre,
l'équipe d'investissement devrait être en mesure d'éliminer les comportements de sélection
adverse. Par conséquent, ils doivent rendre compte régulièrement des comportements de gestion,
siéger au conseil d'administration des startups de leur portefeuille, et n'hésitent pas à changer de
manager ou à demander un choix stratégique spécifique qui leur semble approprié.
4.2 LES CLAUSES DE POUVOIR :
 ORGANISER LES RAPPORTS DE FORCE ENTRE

ACTIONNAIRES :
On peut d'abord évoquer les termes de pouvoir organisationnel, Ces pouvoirs sont multiples :
-Visites et organisation du conseil d'administration et du conseil de surveillance.
-Règles de participation.
Le pouvoir de l'assemblée générale des actionnaires lors d'événements de liquidité, le droit à

l'information privilégiée par exemple, la réalisation d'audits particuliers.
Ces clauses peuvent également préciser leurs propres modalités de mise en œuvre (veto,
consentement unanime, règles de quorum, etc.). Ces clauses peuvent être attachées à des
opérations de préférence.
4.3 LES CLAUSES FINANCIÈRES : ASSURER LA LIQUIDITÉ DES

FONDS PROPRES :
Utiliser ensuite des clauses de liquidité pour permettre à un (ou une classe) d'actionnaires
d'assurer et de contrôler les flux de capitaux. Dans les accords de capital-risque, ces termes
servent généralement deux objectifs : contrôler les ventes et limiter la dilution.
4.3.1 Les clauses de contrôle de la cession :
92
La clause de contrôle des cessions vise principalement à protéger les droits et intérêts des
actionnaires minoritaires et à assurer la liquidité des titres lors du retrait d'investisseurs externes.
On distingue:
 Les clauses de préemption
Lorsqu'un actionnaire vend des actions à un tiers, la clause de préemption confère aux autres
actionnaires un droit de préemption et les conditions sont les mêmes que celles applicables au
tiers.
 clauses d'inaliénabilité (également appelées clauses de lock up) :
Les fondateurs sont tenus de garder leurs titres durant une certaine durée
 Les clauses de sortie

 conjointe peuvent être facultatives (clauses tag along) :
Dans le processus de cession à un tiers, les autres actionnaires se voient conférer le droit de
participer à l'opération, en apportant une partie des titres que les tiers acquéreurs souhaitent
acquérir en fonction de leur participation au capital social. Ces clauses peuvent également être
obligatoires (clause drag). Aux termes de cette clause, si l'actionnaire majoritaire remplit les
conditions de majorité préalablement déterminées dans le pacte d'actionnaires, il peut passer de
force aux actionnaires minoritaires.
 Les clauses de sortie conditionnée (clauses de buy or sell) :
Pour les sociétés de capital-risque, c'est une clause très utile car elle permet de définir des
périodes de sortie (cependant, les sociétés de capital-risque ont des ressources limitées
disponibles pour un temps limité et doivent liquider leurs instruments d'investissement : FCPR,
FCPI, etc.). Cette clause peut obliger les fondateurs à vendre leurs actions dans un certain délai.
4.3.2 Les clauses anti-dilutives (clauses de ratchet) :
La clause anti-dilution vise principalement à protéger les investisseurs externes de l'impact d'une
baisse de valorisation (un changement basé sur une baisse de valorisation est appelé « cycle de
rejet »). On parle de clauses à ratchet. A partir de là, il y a deux mécanismes :
93
 Le mécanisme de « full ratchet » :
Les anciens actionnaires peuvent souscrire du nouveau capital à un prix réduit pour bénéficier du
même prix moyen d'achat que les nouveaux souscripteurs.
 Le mécanisme « weighted average ratchet » :
Les actionnaires d'origine n'ont bénéficié de la baisse du prix moyen de souscription des actions
émises que lors de l'émission complémentaire, mais n'ont pas bénéficié du prix moyen égal au
prix moyen de l'émission complémentaire (ici, le cliquet moyen pondéré est plus avantageux
pour les fondateurs en raison de la dilution plus faible). Nous détaillerons les modalités concrètes
de mise en œuvre de la clause anti-dilution plus loin dans ce chapitre.
4.4 Les types de financement :
Dans son livre intitulé « CAPITAL-RISQUE ET FINANCEMENT DE L’INNOVATION »

Faÿcal Hafied illustre de façon très claire le financement par des startups par le mode du capital-
risque, nous avons choisi méthodes de financement : L’accord d’investissement rapide (AIR), le
financement par tours succéssifs (stage financing) et le méchanisme de relution BSA full
ratchet.
4.4.1 L'ACCORD D'INVESTISSEMENT RAPIDE (SIMPLE AGREEMENT

FOR FUTURE EQUITY) :
Le Simple Agreement for Future Equity (SAFE), traduit en français par « Express Investment
Agreement » (AIR), est le premier mécanisme de financement anticipé mis en place par
l'accélérateur californien Y Combinator aux États-Unis. Il permet aux startups de lever des fonds
rapidement en reportant les discussions autour de la valorisation, qui est généralement une
activité dangereuse au début. Pour les investisseurs, cette opération s'apparente à une option de
croissance.
Techniquement parlant, le mécanisme AIR inclut l'émission de BSA et obtient alors

conditionnellement des fonds propres. Cependant, sa logique est contraire à la symétrie logique
des bons de souscription à cliquet, et son objectif principal est de rejouer les investisseurs
94
externes lorsqu'il y a un tour de rejet (un tour ultérieur basé sur une valorisation inférieure au
business plan).
En effet, dans le cas d'AIR, nous supposons plutôt que le délai d'acquisition du capital est à Basé
sur des valorisations plus élevées et offrant des récompenses aux preneurs de risques qui
approuvent à l'avance, investisseur. IL s'agit d'un produit de quasi-fonds propres.
Ce mécanisme est également une autre solution pour l'émission d'obligations. Liens convertibles.
Les investisseurs extérieurs ne sont pas disposés à s'endetter pour financer des startups en
démarrage." Cet outil n'est pas adapté à ce stade de maturité des entreprises. Ils peuvent se
tourner vers les obligations convertibles, mais ce mécanisme est gênant pour deux raisons :
Garanties d'actifs économiques ou de certains actifs immobilisés (notamment les immobilisations
corporelles), les entreprises en démarrage précoce n'ont pas de stages, et puis en raison de la
lourde vérification des actifs et passifs avant l'émission de tels instruments (obligations
convertibles) pour les entreprises de moins de 2 ans.
Les BSA AIR confèrent à leurs titulaires le droit de souscrire le nombre variable d'actions
convenu lors de l'émission au nominal, sous réserve de la survenance d'un événement de liquidité
(nouveau tour de financement, financement à cliquet). Le nombre d'actions que les investisseurs
AIR peuvent émettre est donné par la formule suivante :
Nombre d’actions AIR = Montant de l’investissement / (Prix de l’action – valeur nominale).
Afin d'arriver au résultat final (c'est-à-dire le nombre d'actions que les détenteurs de BSA AIR
peuvent émettre en raison de ce nouvel événement de liquidité), la valorisation retenue lors du
nouveau tour devrait être utilisée, diminuée de la décote, pour fournir aux investisseurs d'AIR
Prise de risques précoce. La remise est constituée du prix de réserve et/ou de la valorisation
maximale (valeur cap). L'intérêt des fondateurs de startups est de fixer la plus faible valorisation
possible du cap. Dans ce cas, la liberté contractuelle des parties (start-up et investisseurs
externes) s'applique au moment de l'émission des BSA AIR, y compris le taux d'actualisation et
les restrictions de valorisation (limite inférieure et supérieure).
95
Exemple : Une start-up au capital de 1 000 euros divisé en 10 000 actions d'une valeur nominale
de 10 centimes (0,1 euro) par action, espérant émettre des BSA AIR pour lever rapidement 100
000 euros. Une société de capital-risque a insisté sur le projet et a souscrit des BSA AIR avec le
montant cible levé (100 000 euros), et a accordé une décote de 30 % dans le contrat pour cela,
sans valorisation la plus élevée, pour les nouveaux événements de liquidité ultérieurs.
1er tour
Montant investi 100 000
Capital social 1 000
Nombre d’actions 10 000
Prix par action 0.1
Taux de décote 30%
Un an plus tard, la startup a dépassé les ambitions affichées dans le plan d'affaires et a bien
performé dans un nouveau cycle de négociations (événements de liquidité). La startup affichait
en effet une valorisation de pré-investissement de 2 millions d'euros à cette époque et levé 500
000 euros.
Calculer combien d'actions pourra être émises par les titulaires de BSA AIR dans le nouveau tour
?
Le prix par action est d'abord calculé en appliquant une décote à la valorisation retenue au
second tour, qui est de 1 500 000 - (30% x 1 500 000) = 1 050 000 euros, soit 105 euros par
action (1 050 000 / 10 000 actions constituent le capital social). Ce montant correspond à la
valorisation décotée. Le montant investi en AIR BSA est de 100 000 Euros et le nominal est fixé
à 0,1 Euro Le nombre d'actions que les titulaires d'AIR BSA peuvent souscrire est égal à : 100
000 / (105-0, 1) = 953 Actions réalisées en postulant la formule ci-dessus
Valorisation décotée 1 050 000
96
Prix par action décotée 105
N AIR 953
Établir la table de capitalisation après le deuxième tour de table?
On commence par calculer le prix par action lors du second tour de table soit : 1 500 000/ (10
000+953) = 137. On calcule ensuite le nombre d'actions nouvelles devant être créées lors de ce
nouveau tour pour l'investisseur de ce second tour, soit : 500 000/ (137 - 0,1) = 3 654 actions.
2eme tour
Valorisation second tour 1 500 000
Montant levée 2eme tour 500 000
Prix par action 136.95
N 2eme tour 3654
On peut de la établir la table de capitalisation a l'issue du second tour :
Investisseur Nombre d’actions Montant investi (€) Part du capital (%)

Fondateur 10 000 1 000 68.5%
Investisseur 1er tour 953 100 000 6.5%
Investisseur 2eme 3 654 500 000 25%
tour
TOTAL 14 607 601 000 100%
Contrairement au BSA Ratchet le BSA AIR ne permet pas de reluer les invesitsseurs externes.
Meme si l’investisseur du premier tour a investi 100 000 euros (100 fois plus que les fondateurs)
il ne détient que 6.5% du capital. Meme chose pour l’investisseur du second tour qui a investi
cetter fois 500 000 euros, détenant 25% du capital soit plus que l’investisseur du premier tour
mais dont la part reste très faible par rapport a celle des fondateurs à savoir 68.5%.
97
4.4.2 LE FINANCEMENT PAR TOURS SUCCESSIFS (STAGING OU

STAGE FINANCING) :
L'investissement séquentiel (ou incrémental), financement par étapes ou financement rond ou

même financement régulier - est la méthode préférée d'investissement dans les startups de
capital-risque. Bien que les sociétés de capital-risque encourent des coûts de transaction à chaque
nouveau cycle de négociations, cela permet d'appréhender l'incertitude du financement en
limitant l'investissement en capital dans le temps et conditionné à la réalisation d'étapes
intermédiaires (jalons). , Tels que des conseils d'utilisation (avocats, consultants stratégiques,
conseils financiers)
Investir dans une startup innovante peut être analysé comme une situation typique d'asymétrie
d'information. En tant qu'investisseur en fonds propres, si l'objectif échoue, la société de capital-
risque a peu de chance de récupérer son investissement initial. Ainsi, le tour de table peut
s'analyser comme un mécanisme de « couverture » de risques incertains qui, avec les syndicats,
permet de concentrer l'investissement et d'ajuster le montant de l'investissement initial (ticket
d'entrée). Le tour de financement a mobilisé des titres hybrides pour résoudre le nouveau tour de
valorisation décevant, réduisant ainsi les conflits d'agence. L'investissement continu est aussi un
signal de la qualité des projets soutenus par les sociétés de capital-risque. Ne pas continuer à
investir pendant le nouveau cycle de financement signale au marché que le projet n'est pas
réalisable (Admati et Pfleiderer, 1994)84, et peut même exclure les start-up soutenues par le
secteur financier, dont la réputation sera affectée, ce qui conduira à la perte d'autres sociétés de
gestion De sérieuses difficultés à lever des fonds.
L’investissement séquentiel peut être analysé comme un mécanisme incitatif. En ajustant la

continuité de son soutien et le montant alloué dans le temps, les sociétés de capital-risque
s'assurent que les entrepreneurs maintiennent la pression et limitent a priori l'aléa moral (Black et
Gilson, 1998)85. Les sociétés de capital-risque se réservent le droit de souscrire à des tours
ultérieurs en fonction de valorisations plus élevées. Cependant, certains auteurs pensent que
84
Ana R. Admati, Paul Pfleiderer, "Robust financial contracting and the role of venture capitalists". The Journal of
Finance, 49(2), 1994, pp. 371-402.
85
40. Bernard S. Black, Ronald J. Gilson, "Venture capital and the structure of capital markets: banks versus stock
markets", Journal of Financial Economics, 47, 1998, pp. 243-277.
98
l'investissement séquentiel peut conduire à un comportement de sélection adverse des

entrepreneurs. En effet, en raccourcissant la durée d'investissement, les entrepreneurs sont incités
à se concentrer uniquement sur des projets à court terme, ou pire, à masquer des performances
décevantes (Savignac, 2007)86 ».
Gompers (1995)87 a constaté que la part des actifs corporels dans le total des actifs des
entreprises financées aux États-Unis a diminué de 1961 à 1992, ce qui indique que le capital-
risque s'est progressivement spécialisé dans le financement de ces actifs. Cette spécialisation
semble naturelle, car les acteurs traditionnels du financement économique, comme les banques,
exigent des garanties tangibles pour se financer. Le naufrage d'actifs incorporels nécessite
l'intervention d'investisseurs professionnels (Haskel et Westlake, 2017) 88. Les sociétés de capital-
risque sont difficiles à évaluer. Cette situation augmente le risque de conflits d'agence entre les
sociétés de capital-risque et les entrepreneurs. Gompers et Lerner (2000)89 La période de soutien
du capital-risque a été indiquée Lorsque la part des immobilisations corporelles augmente,
l'entreprise s'étendra. Cela semble logique car les actifs corporels permettent de réaliser des
réalisations et de dégager des fonds pouvant être réinvestis dans des équipements de production.
Par exemple, nous pensons qu'un projet de recherche et développement (immobilisations
incorporelles) conduira à des demandes de brevet, lui-même commercialisé via des licences
d'exploitation (intangible actfis), et les startups utilisent la collecte pour financer le projet.
Matériel de recherche (immobilisations corporelles). Dans ce cas, les sociétés de capital-risque
qui ont financé des projets de recherche au premier tour auront tendance à soutenir les startups
plus longtemps au second tour, car il y a moins d'incertitude et une plus grande chance de
récupérer l'investissement. En cas de liquidation, les sociétés de capital-risque peuvent au moins
restaurer la valeur des droits de propriété intellectuelle en vendant sur le marché des brevets
et/ou des équipements de recherche. Si le projet de R&D échoue, la société de capital-risque ne
sera pas en mesure d'obtenir une valeur monétaire du projet échoué. Par conséquent, il est
compréhensible que les sociétés de capital-risque ajustent leurs investissements au fil du temps.
Plus l'entreprise est mature, plus le cycle de financement est long. Si nous poursuivons ce
86
Frédérique Savignac, « Quel mode de financement pour les jeunes entreprises innovantes : Financement interne,
prêt bancaire, ou capital-risque? », Revue économique, 54(4), 2007, pp. 863-890.
87
Paul A. Gompers, "Optimal investment, monitoring, and the staging of venture capital", The Journal of Finance,
vol. 50, no. 5, December 1995, pp. 1461-1489.
88
Jonathan Haskel , Stian Westlake, Capitalism Without Capital : The Rise of the Intangible Economy.
89
Paul A. Gompers , Josh Lerner, The Venture Capital Cycle , MIT Press, Cambridge, 2000.
99
raisonnement, nous pouvons dire que les périodes de financement à court terme ont tendance à
avoir un impact plus important sur les startups en démarrage (de l'amorçage à la série B), plutôt
que sur les startups en phase tardive (au-delà de la série B)
 Les séries A, B, C… des tours de tables
La logique du financement rotatif est l'une des caractéristiques les plus significatives du capital-
risque. Pour les investisseurs externes, son avantage est de limiter le risque de décès auquel sont
confrontées les startups, ce qui est très important en amont car le montant de l'investissement
(ticket) est relativement faible. Le versement permet également aux fonds de revenir dans un
nouveau tour favorable ultérieur ou de se retirer en cas de chute (en activant le mécanisme à
cliquet). Lorsque la société de capital-risque a réinvesti dans la table ronde de suivi avec une
évaluation favorable, elle a accepté de payer un prix par action plus élevé, réduisant ainsi le TRI
de sortie.
Le tour de financement correspond au stade de maturité de la startup et non au stade de

financement. Par convention, on ne parle pas du premier tour, du deuxième tour... du énième
tour, mais des séries A, B, C... et ainsi de suite. Chaque nouveau tour correspond à une lettre. Par
exemple, « tour C » fait référence au troisième tour de financement (premier tour : tour A,
deuxième tour : tour B, troisième tour : tour C). Bien que ces tours ne fassent pas référence à la
maturité des startups (les entreprises de la série A sont susceptibles de rendre leurs modèles
économiques « évolutifs » et d'atteindre une échelle critique sans recourir au deuxième tour de
financement), mais on peut s'appuyer sur D'après l'expérience, le la maturité de chaque tour de
financement est la suivante :
La série A a tendance à mutualiser les business angels (qu'il s'agisse de personnes physiques ou
d'anges indépendants, ou d'anges structurés ou organisés) et de fonds d'amorçage. Le projet porté
a une valeur pré-investissement et post-investissement, car le fondateur a déjà levé des fonds à ce
stade. Cela a envoyé un signal positif aux investisseurs ultérieurs. Soulever des poids lui a donné
une sorte d'onction, une sorte de crédibilité. Cependant, le projet n'a pas encore démontré sa
flexibilité et le marché potentiel des business plans reste à conquérir. La ronde A est caractérisée
par une mortalité élevée. Selon une étude aux États-Unis, dans les trois premières années de
100
financement, il atteindra 90 %. "Alors on peut parler de "Death Valley", Une autre étude portant
sur 232 entreprises qui ont été liquidées dans l'industrie technologique américaine entre 2010 et
2013 a montré que 55 % des startups meurent avant de lever 1 million de dollars (70 % avant de
lever 5 million de dollars). L'entreprise va mourir). Selon la même étude, 71% des startups n'ont
survécu que 2 ans après le dernier tour de financement, alors que le temps de survie moyen après
le dernier tour était de 20 mois. En France, le prix moyen du billet de la série A en 2016 était de
3,1 millions d'euros90.
Dans le cycle B, les fonds d'amorçage ont cédé la place à des sociétés de capital-risque en phase
avancée pour financer des entreprises plus matures. Au tour B, la start-up commence à identifier
certains éléments de son business plan, qu'il soit stratégique (signer un partenariat, conquérir
certains marchés, déposer des brevets, etc.) ou financier (augmenter la rentabilité). Elle a fait
preuve d'une certaine "attractivité". En France, le prix moyen du billet de la série B a été fixé à
12,3 millions d'euros en 201691.
Concernant la série C et au-delà (D, E, F, etc.), la société continue de tester activement son
modèle économique, sa rentabilité est stable et sa trésorerie entre dans une zone positive.
L'entreprise a rendu son modèle économique « évolutif » ou est en train de le faire. Ces levées de
fonds proviennent principalement de sociétés de capital-risque de premier rang, qui disposent
d'un plus grand « pouvoir de frappe » dans le processus d'appel d'offres. La plupart des nouveaux
apports ne sont cette fois utilisés qu'à des fins de développement, et l'entreprise a déjà démontré
sa capacité à répondre au marché à ce stade. En France, en 2016, la série C ne concernait que 17
entités avec un prix moyen du billet de 16,5 millions d'euros, tandis que dans la série D et au-
delà, le prix moyen du billet de 11 start-up était de 36,6 millions d'euros92.
En pratique, le fondateur espère obtenir plusieurs fonds. Quant aux fonds de capital-risque, ils
soutiennent le principe du Co-investissement et n'entrent au capital que si d'autres fonds ont
également accepté d'entrer. C'est ce qu'on appelle la « logique locale », qui est une forme de
syndication de financement.
90
Avolta Partners, "Venture Transactions Multiples, France 2017 Edition, How Much Is Your Startup Worth?", 26
September 2017, p. 8 (http://www.avoltapartners.com/wp-content/uploads/2017/09/ venture-transaction-multiples-
france-2017-edition.pdf).
91
Avolta Partners, ibid.
92
Avolta Partners, ibid.
101
La part des fondateurs et la part des actionnaires dépendent du pouvoir de négociation de chacun,
et l'intérêt des fondateurs est de limiter leur dilution et de maximiser la valorisation de leur
projet.
 Le mécanisme du stage financing :
Les investisseurs externes vont rarement financer l'intégralité d'un projet. Ils vont conditionner
leur apport à la réalisation d'étapes ultérieures clefs (signature d'un partenariat, dépôt d'un brevet,
etc.). Cela leur permet également d'éviter les comportements d'aléa moral. Cela permet
également d'éviter les empreintes émotionnelles trop fortes des fondateurs. Ce financement par
tours de table successifs (stage financing) entraîne une dilution des actionnaires. Cette dilution
peut être compensée par l'allocation de titres hybrides (BSA, OC, ORA, etc.) entraînant la
relution des apporteurs de fonds externes en cas de tour down round sous conditions. Nous
présentons ci-dessous le mécanisme de la dilution simple à l'occasion de deux tours de tables
(série A et B, hors dispositif de ratchet ou d'intéressement des fondateurs et managers 93.
Lors d'une série A, un investisseur décide d'apporter 300 000 € et demande pour cela une
participation de 40 % au capital. La valeur de la société post-money est donc donnée par
l'équation :
Montant investi (€) / Part négociée au capital (%), soit 300 000/0,4 = 750 000 €. À l'occasion de
ce tour, il est convenu de fixer la valeur unitaire des titres à 20 €. De là, on peut déduire le
nombre de titres détenus par l'investisseur externe :
Montant investi (€) / Valeur unitaire des titres (€), soit 300 000/20 = 15 000 actions. Sachant que
l'investisseur externe a négocié lors de son entrée l'obtention de 40 % du capital, les fondateurs
détiennent 60 % des titres. On en déduit grâce à une simple règle de trois le nombre de titres
détenus par les fondateurs, soit : (15 000 x 0,6)/0,4 22 500 titres. On calcule enfin la valeur pre-
money qui est égale à valeur post money, montant investi, soit : 750 000 - 300 000 = 450 000 €.
Le tableau ci-dessous résume nos hypothèses et calculs:
Prix / action 20 €
93
CAPITAL-RISQUE ET FINANCEMENT DE L’INNOVATION, ibid.
102
Nombre d’actions Valeur (€) Part du capital(%)

Fondateur 22 500 450 000 60%
Investisseur série A 15 000 300 000 40%
Total post-levée 37 500 750 000 100%
Valeur post-money € 750 000
Valeur pre-money € 450 000
Lors d'une série B, un nouvel investisseur décide d'apporter 2 500 000 € et demande pour cela
une participation de 40 % du capital. La valeur post-money qui découle de l'opération est donc
de : 2 500 000/0,4 = 6 250 000 €. Nous sommes dans le cas de figure idéal : depuis la série A, la
startup a atteint les étapes intermédiaires de croissance (milestones) qui lui avaient été fixées et
sa valeur a donc augmenté. Il est donc convenu de fixer la valeur unitaire de ses titres à 100 € à
l'occasion de ce tour de table (au lieu de 20 € lors de la série A). De là, nous déduisons le nombre
de titres détenus par l'investisseur de la série B soit 2 500 000/100 = 25 000 titres. La valeur pre-
money est égale à 6 250 000 - 2 500 000 = 3 750 000 €. Sachant qu'à l'issue de la série A, les
fondateurs détenaient 22 500 titres, la valeur totale de leurs titres à l'issue de ce nouveau tour de
table est donc de : 22 500 x 100 = 2 250 000 €. Celle de l'investisseur de la série A est de 15 000
x 100 = 1 500 000 €. Pour tenir compte de leur dilution, on calcule leur pourcentage de détention
en fonction de la valeur post-money à l'issue de la série B, ce qui est donné par l'équation 94 :
Valeur des titres post série B(€) / Valeur post money post série B(€) Soit, pour les fondateurs : 2
250 000/6 250 000 = 36 % et pour les investisseurs de la série A : 1 500 000/6 250 000 = 24 %.
Sachant que l'investisseur de la série B avait négocié 40 % du capital à l'entrée, on a bien : 36 %
(part des fondateurs) + 24 % (part de l'investisseur de la série A) + 40 % (part de l'investisseur de
la série B) = 100 % des titres à l'issue de la série B. En l'absence de dispositifs de relution ou
d'intéressement à l'equity, les fondateurs et les investisseurs de la série A ont été dilués par ce
nouveau tour (de 60 % à 36 % pour les fondateurs et de 40 % à 24 % pour l'investisseur de la
série A). Le tableau ci-dessous résume nos hypothèses et calculs:
94
103
Prix / action 100 €
Nombre d’actions Valeur (€) Part du capital(%)
Fondateur 22 500 2 250 000 36%

Investisseur série A 15 000 1 500 000 24%
Total post-levée série 37 500 3 750 000 60
A
Investisseur série B 25 000 2 500 000 40%
Total post-levée série 62 500 6 250 000 100%
B
Valeur post-money € 6 250 000
Valeur pre-money € 750 000
4.4.3 Le mécanisme de la relution (ratchet) :
Le ratchet est un mécanisme anti-dilutif permettant de reluer les apporteurs de fonds externes en
cas de tour down round ultérieur (tour ultérieur réalisé sur une valorisation inférieure à l'entrée
ou aux attentes formulées dans le business plan). Techniquement, le ratchet va consister en
l'émission de bons de souscription d'actions (BSA) au bénéfice des apporteurs de fonds leur
permettant de souscrire au nouveau tour à un prix par action inférieur à celui auquel ils ont
souscrit au moment de l'entrée. Il peut s'agir d'une compensation totale, auquel cas on parlera de
"full ratchet", ou partielle, auquel cas on évoquera le « weighted average ratchet 95 ».
 Mécanisme du BSA full ratchet
Illustrons le mécanisme du BSA full ratchet avec l'exemple de la startup fictive Rise #1 : Les
fondateurs de Rise #1 ont apporté 500 000 €, en 500 000 actions de valeur nominale 1 € et
détiennent logiquement à ce stade 100 % du capital. Lors de la série A , Rise #1 lève 2 000 000 €
( new money) et émet au cours de l'augmentation de capital 60 000 actions supplémentaires à un
prix d'émission de 2 000 000/60 000 = 33,33 € par action. Les fondateurs sont dilués et
95
104
détiennent désormais 500 000/(500 000 + 60 000) = 89,29 % du capital, tandis que la société de
capital-risque investisseuse de la série détient 60 000/(500 000 + 60 000) = 10,71 % du capital.
Quelques années plus tard, une série B est envisagée. Supposons qu'elle s'effectue selon trois cas
de figure différents : (i) avec une valorisation favorable (le prix d'émission des actions lors de la
série B est supérieur à celui de la série A, (ii) dans le cadre d'un tour down round sans
mécanisme full ratchet, (iii) dans le cadre d'un tour down round avec mécanisme full ratchet :
Dans le cas d'une série B favorable, on suppose que 8 000 000 € sont levés (new-money) pour
100 000 actions nouvelles émises, un prix d'émission par action de 8 000 000/100 000 = 80 € par
action (> 33,33 € de la série A). Les fondateurs sont une nouvelle fois dilués et détiennent alors
500 000/ (500 000 + 60 000 + 100 000) soit 75,76 % du capital (vs 89,29 % au sortir de la série
A), ainsi que les investisseurs de la série A qui détiennent alors 60 000/ (500 000 + 60 000 + 100
000) = 9,09 % (vs 10,71 % au sortir de la série A). Les investisseurs de la série B obtiennent
quant à eux 100 000/ (500 000 + 60 000 + 100 000) = 15,15 %.
Supposons un tour down round sans ratchet. Les 8 000 000 € levés se font à un prix par action
fixé à 10 € (< 33,33 € de la série A). Il faut dès lors émettre 8 000 000/10 soit 800 000 actions au
prix de 10 €. Il en découle une très forte dilution des fondateurs, dont la part au capital s'effondre
à 500 000/ (500 000 + 60 000 + 800 000) = 36,76 %, mais également des investisseurs de série
A, qui n'ont pas souscrit à un mécanisme de relution (BSA ratchet) et dont la part au capital
passe de 10,71 % (post série A) à 60 000/ (500 000 + 60 000 + 800 000) = 4,41 %. Les
investisseurs de la série B deviennent logiquement les principaux actionnaires du fait de l'apport
sensible qu'ils ont constitué pour sauver le projet avec 800 000/ (500 000 + 60 000 + 800 000) =
58,82 % du capital.
Supposons à présent que la série B s'effectue sur un tour down round alors que les investisseurs
de la série A ont souscrit à un mécanisme relutif (ratchet). Les 8 000 000 € sont levés à un prix
fixé à 10 € par action (vs 33,33 €/action post série A). Si un mécanisme de BSA full ratchet a été
prévu lors de série A au bénéfice des actionnaires de ce tour de table, alors ces derniers pourront
souscrire lors de la série B à des actions additionnelles leur permettant d'obtenir le nombre
d'actions qu'ils auraient pu souscrire au moment de la série A si le prix d'émission de la série B
avait été appliqué. Le prix d'un BSA est fixé lors de la série A à 10 % au-dessus de la valeur
105
nominale unitaire des titres, soit à 1,10 €. On commence par calculer le nombre d'actions
additionnelles pouvant théoriquement être souscrites par les actionnaires de la série A au prix par
action down round de la série B. Cela consiste à rapporter l'apport en new-money des
investisseurs de la série A lors de cette série sur le prix d'émission par action (down round) de la
série B soit 2 000 000/10 = 200 000 actions. En d'autres termes, si un prix par action de 10 €
avait été appliqué lors de la série A, les actionnaires de ce tour de table auraient pu souscrire à
200 000 actions. Il convient ensuite de retrancher à ce montant le nombre de titres effectivement
détenus par les actionnaires de la série A au sortir de la série A soit 200 000 - 60 000 = 140 000
actions, qui correspond au nombre d'actions additionnelles pouvant être effectivement souscrites
au prix down round de 10 € au moment de la serie B. Autrement dit, les actionnaires de la série
A peuvent exercer autant de BSA full ratchet qu'il n'en faut pour souscrire à 140 000 actions
additionnelles lors de la série B. Cela leur permet de se reluer. En effet, les investisseurs de la
série A obtiennent lors du tour B le droit de souscrire à 140 000 actions additionnelles, soit en
tout 200 000 actions (140 000 + 60 000). Ils détiennent donc à l'issue de ce nouveau tour 200
000/ (500 000 + 200 000 + 800 000) = 13,33 %, alors que sans mécanisme BSA full ratchet, leur
participation était à l'issue de ce tour de 4,41 %. En revanche, le ratchet impacte défavorablement
les actionnaires de la série B dont la participation passe de 58,82 % (sans BSA full ratchet) à
53,33 % (avec BSA full ratchet). On constate que l'exercice de ces BSA full ratchet a également
un impact sur le montant de l'apport (new-money), puisqu'il faut tenir compte de l'exercice de
ceux-ci dans l'apport total du tour, soit 8 000 000 + (140 000 × 1.10) = 8 140 000 €96.
BSA full ratchet

Tour de table Création Série A Série B
Tour de table Down round
Sans Avec
Rachet Ratchet
Valorisation
New-money 500 000 2 000 000 8 000 000 8 000 000 8 154 000
96
106
Valeur pre-money 16 666 667 44 800 000 5 600 000 5 600 000
Valeur post-money 500 000 18 666 667 52 800 000 13 600 000 13 600 000
Calcul par action
Nombre d’actions à 0 60 000 100 000 800 000 940 000

émettre
Valeur nominale par 1 1 1 1 1
action
Prix d’émission par 1 33.33 80 10 10
action
Exercice des BSA full ratchet (par les investisseurs de la série A) :
Nombre d’actions
pouvant être souscrites
par les actionnaires de la 200 000
série A au prix down
round
Nombre d’actions
additionnelles pouvant
être souscrites par les
140 000
investisseurs de la série A
après exercice des BSA
Prix d’émission par 1.10

action
New-money attaché a
154 000
l’exercice des BSA
Nombre d’actions détenues :
107
Fondateurs 500 000 500 000 500 000 500 000 500 000
Investisseur série 0 60 000 60 000 60 000 60 000
A
Investisseur série 0 0 100 000 800 000 800 000
B
Total 500 000 560 000 660 000 1 360 000 1 500 000
Pourcentage de détention (%)
Fondateurs 100% 89,29% 75,76% 36,76% 33,33%
Investisseur série 0% 10,71% 9,09% 4,41% 13,33%
A
Investisseur série 0% 0% 15,15% 58,82% 53,33%
B
Total 100% 100% 100% 100% 100%
Section 5 : Les sorties d’une société de capital-risque :
Il existe trois sorties aux opérations de capital-risque :
 L’introduction en bourse et permet de profiter d’un large marché pour les titres.
 La sortie industrielle.
 Le reclassement des participations qui permet d’anticiper les divergences d’intérêts qui
peuvent avoir lieu entre les actionnaires.
5.1 La SORTIE PAR INTRODUCTION EN BOURSE
Lorsqu'une société de capital-risque décide d'introduire un de ses participants en bourse, cela

équivaut à transférer le pouvoir au fondateur. Les actionnaires externes, c'est-à-dire les
souscripteurs d'actions sur le marché financier, se retrouvent largement fragmentés après la
transaction (Black et Gilson, 1998). 97
97
Bernard S. Black, Ronald J. Gilson, "Venture capital and the structure of capital markets: banks versus stock
markets", Journal of Financial Economics, 47, 1998, pp. 243-277.
108
L'opération présente les coûts de transaction liés à l'opération elle-même (commissions,

recommandations, communication de l'opération de la banque émettrice) (Cumming et
Macintosh, 2003)98. Par rapport aux enquêtes précédentes, l'asymétrie d'information a été réduite,
notamment en raison du formalisme de la présentation (présentation des comptes dans un format,
discussions préalables avec les courtiers, etc.), mais elle reste élevée. Afin d'encourager le
marché, les banques émettrices de titres agréés par les entreprises désireuses d'entrer offrent dans
un premier temps des titres à un prix volontairement abaissé. De plus, pendant la durée précisée
dans le document introductif, la société de capital risque s'engage à conserver une partie de ses
titres (lock-up period) Cette dernière technologie peut rassurer les nouveaux arrivants. Les
investisseurs réduisent l'asymétrie d'information associée aux fusions et préviennent les risques
de dissimulation liés à la viabilité des actifs
La sortie de l'IPO est considérée comme la méthode de sortie la plus prestigieuse, notamment
parce qu'elle fait de la publicité pour les sociétés de capital-risque. Dans le choix de ce mode de
sortie, il y a bien une convergence d'intérêts entre la société de capital-risque et le dirigeant
fondateur. Le prestige de l'opération a profité aux premiers et ouvre de nouvelles perspectives de
levée de fonds :
-Pour les sociétés de capital-risque, le succès de telles opérations démontre aux investisseurs
l'expertise de l'équipe de gestion, et ne manquera pas de constituer un argument important pour
le suivi du financement des sociétés de capital-risque, le nouveau LP (Bascha et Walz, 2001).99
-En ce qui concerne les entrepreneurs, ils ont repris le contrôle de l'entreprise et ont obtenu des
opportunités de collecte de fonds - c'est pourquoi le marché financier les appelle leurs carrières
entrepreneuriales ultérieures.
Le recours à l'introduction en bourse dépend du niveau de développement du marché financier.

En effet, les marchés développés se caractérisent par la diversité et la profondeur des
investisseurs (particuliers, OPCVM, fonds de pension…) (nombre important de souscripteurs),
98
Douglas J. Cumming, Jeffrey G. Melntosh, "A Cross-Country Comparison of Full and Partial Venture Capital
Exit Strategies", University of Toronto, Law and Economics Research Paper No. 01-04, May 2003.
99
Andreas BASHA, Uwe Walz, "Convertible securities and optimal exit decisions in venture capital finance",
Journal of Corporate Finance, 7(3), 2001, pp. 285-306.
109
ce qui améliore les chances de réussite d'une opération. Pour ces raisons, le Nasdaq est le marché
de cotation préféré des sociétés financées par du capital-risque (y compris des sociétés non
américaines telles que Criteo).
Les sociétés de capital-risque peuvent choisir d'effectuer une introduction en bourse hâtive pour
profiter de conditions de marché favorables. En effet, un marché haussier avec une liquidité
suffisante favorisera les valorisations et permettra des cotations dans des conditions plus
favorables (Gompers, 1996)100. Comportements d'aléa moral et les incitera à participer à
l'opération pour optimiser le montant d'argent en tirer. Ce comportement ne conduit pas à
l'optimalité sociale, car le projet soutenu doit simplement s'inscrire dans la durée.
Malgré la réputation des opérations d'introduction en bourse, l'étude de la performance boursière

des sociétés précédemment adossées au capital-risque peut conduire à des résultats différents.
Par conséquent, Brav et Gompers (1997)101 -ils ont comparé la performance boursière de 934
sociétés précédemment soutenues par du capital-risque avec les 3 407 sociétés non financées
cotées aux États-Unis entre 1972 et 1992 — montrent que les sociétés introduites par le capital-
risque ont surperformé les sociétés à long terme. -investissements à terme. Aucun soutien
financier de ce type. Les travaux de Ritter (1991)102 - couvrant la période aux États-Unis en 1975
et 1984 - semblent indiquer le contraire. Ritter a même affirmé dans sa conclusion que les
investisseurs sont « cycliquement trop optimistes (trop optimistes) quant au potentiel de
rendement des jeunes entreprises », Et ces entreprises vont donc abuser de ces « fenêtres
d'opportunité » du marché (c'est-à-dire ces périodes d'excès de confiance dans les marchés
financiers) pour lever des fonds qui n'ont rien à voir avec leur potentiel réel.
 Intérêt pour l’entreprise
L'introduction permet d'abord la diversification des sources de financement, qui provient de la

"profondeur" apportée par le marché financier, mais aussi de l'exposition à de nouvelles
catégories d'investisseurs (fonds de gestion, particuliers, hedge funds, investisseurs
100
Gompers P. A. J. Lerner, The venture capital cycle, MIT Press, Cambridge, 2000
101
Alon Brav, Paul A. Gompers, "Myth or reality? The long-run performance of initial public offerings: evidence
and non-venture capital-backed companies", The Journal of Finance, 52(5), 1997. pp. 1791-1821.
102
Jayr R. Ritter, "The long-run performance of initial public offerings" The Journal of Finance, 46(1), 2008, pp. 29-
53.
110
institutionnels, etc.) et de titres financiers. (Actions, obligations, titres hybrides : OCA, ORA,
OBSA, etc.)
Ouverture à un large éventail de choix. L'introduction en bourse permet de mieux faire connaître
la société sur le marché sélectionné et à l'international.
Enfin, les introductions en bourse permettent une plus grande liquidité des fonds propres et
facilitent le renouvellement des actionnaires. Lorsqu'une entreprise est privatisée, les procédures
d'augmentation de capital (cash in) ou de retrait des actionnaires (cash out) sont plus lourdes en
raison du formalisme (traitement des petits actionnaires, accord sur les prix de sortie, etc.). Enfin,
du fait de la distribution de stock-options, l'IPO est un outil d'intéressement et d'intéressement
des salariés.
 Intérêt pour les actionnaires
Pour les actionnaires, l'introduction est d'abord la réflexion et l'exploitation des actifs, que
l'opération porte sur une petite partie du capital (vente partielle) ou la totalité (vente totale). Les
actionnaires peuvent choisir de vendre tout ou partie de leurs actions et bénéficier d'évolutions de
cours favorables après la vente. La réflexion et l'héritage du patrimoine (protection de certains
titres, traité Dutrell, etc.) sont en effet favorisés par la respiration du capital et la réorganisation
de ce capital.
L'introduction en bourse est un moyen de rémunérer les employés intéressés par le capital, car
l'introduction en bourse est avant tout un événement de liquidité. Selon les conditions de la
souscription (clause d'acquisition inversée pour suspension des ventes de titres dans un délai
clair, mécanisme de cliquet, etc.), les bénéficiaires de ces titres ou options (BSPCE, BSA, etc.)
peuvent les utiliser pour obtenir davantage d'actions. Ou inférieur au moment où ils ont été
introduits La valeur marchande des capitaux propres.
5.2 LA SORTIE INDUSTRIELLE (TRADE SALE)
La sortie de l'industrie (ventes commerciales) est une autre possibilité de sortie pour les startups
financées par des sociétés de capital-risque. Pour l'acquéreur, il s'agit d'une politique stratégique
(marches anti-subversion, maîtrise des compétences clés dans les phases ultérieures de
111
développement sans soutenir le financement en amont de l'événement, anticipation des synergies

industrielles, élargissement de son offre sur un autre segment de marché, etc.)
La sortie d'industrie correspond à la vente des titres du fondateur à la société absorbante, qui
pourra alors fusionner l'entité acquise dans son bilan. Cette opération lui permet de réaliser des
synergies post-acquisition, en fonction de la complémentarité entre sa propre direction et la
direction de la société acquise. La sortie par acquisition reste le mode privilégié de sortie du
capital-risque, comme le montre Helmann (2006)103 aux États-Unis de 1996 à 2004.
Dans une étude, McKinsey & Company a souligné les méthodes à mettre en œuvre pour capter
les synergies après l'acquisition. Il est recommandé de commencer par la protection de son
activité historique et de déterminer le levier de l'effet de synergie direct. Combiné avec l'activité
historique, il générera des gains d'efficacité. La détermination de la « synergie de transformation
» (synergie de transformation) différente de la les affaires directes dépendent de l'offre La
synergie des opportunités technologiques. Il s'agit peut-être d'une technologie prometteuse
développée avant l'acquisition par l'entreprise acquise, mais elle n'a pas encore atteint son plein
potentiel. Combiné à la technologie de l'entreprise acquise, ce projet peut avoir de meilleures
perspectives qu'un développement indépendant.
À partir de là, nous avons traditionnellement réservé trois canaux de création de valeur à
l'entreprise acquise :
L’optimisation de la structure de coûts, l'élimination des doublons et la recherche de gains

d'efficacité.
-Les plus-values ont bénéficié de l'amélioration du besoin en fonds de roulement, de la réduction

des immobilisations et de l'amélioration des capacités de financement.
-Les gains de revenus de la mise en place de nouvelles capacités de production et de

développement (McKinsey, 2010)".104
103
Thomas Hellman, " IPO’s, acquisitions, and the use of convertible securities in venture capital”, Journal of
Financial Economics, 81 (3), 2006, pp. 649-679.
104
McKinsey & Company, Opening the aperture 1: A McKinsey perspective on value creation and synergies, June
2010.
112
Concernant la synergie de transformation (la synergie produite par l'acquisition de start-up

innovantes), il s'agit principalement des revenus et revenus générés à moyen et long terme.
Comme le montrent Haskel et Westlake (2017) 105, la synergie constitue l'un des quatre
principaux attributs des actifs incorporels. En effet, lorsqu'une entreprise acquiert une
technologie développée par une autre entreprise, elle acquiert donc le potentiel de combinaison.
Cependant, la théorie économique nous dit que la force motrice de l'innovation vient de cette
force motrice combinée.
L'effet synergique résulte de la riche combinaison de plusieurs facteurs de production (ou

intrants) isolés. Les actifs incorporels étant plus difficiles à posséder, ils sont plus faciles à faire
l'objet d'un portefeuille. Les effets de synergie sont particulièrement efficaces en R&D. Comme
l'affirme Brian Arthur (2009)106, l'innovation répond toujours à une logique combinatoire. Sur la
base d'exemples historiques, il montre que la plupart des innovations majeures reposent sur le
réassemblage original de produits ou de procédés existants. Les innovations sont divisées en
deux catégories : les petites innovations et les grandes innovations. Le second constitue le pivot
sur lequel repose le procédé combiné, tel qu'une machine à vapeur, de l'électricité ou un
microprocesseur.
5.3 LE RECLASSEMENT DES PARTICIPATIONS
Le reclassement des participations a pour objectif de redynamiser le capital entreprises, et pour

éviter les blocages ultérieurs causés par d'éventuelles inadéquations d'intérêts entre les
actionnaires.
Le reclassement des participations a pour objectif d'insuffler une nouvelle vitalité au capital de
l'entreprise. Cela présente plusieurs avantages :
Il peut répondre au désir des actionnaires (sortant ou entrant) de diversifier leurs actifs. Cela peut
faire partie de l'objectif de préparation à la relève.
105
Johnathan Haskel, Stian Westlake, Capitalism Without Capital: The Rise of the Intangible Economy Princeton
University Press, 2017.
106
Brian Arthur, The Nature of Technology: What it is and how it evolves, Penguin, 2010.
113
Il enregistre les sorties d'anciens actionnaires, dont les échéances de sortie sont connues Dés
l'entrée. Surtout les business angels et le capital-investissement (par exemple, les fonds de
capital d'amorçage, dont l'objet n'est pas de soutenir des start-up later stage).
Il peut aligner les intérêts et la vision des actionnaires en place sur L'avenir de l'entreprise, par le
remplacement d'actionnaires passifs envers les actionnaires participants (associés dormants) par
des actionnaires plus impliqués.
 Un moyen de contourner les éventuelles blocages entres les actionnaires
Le reclassement des participations permet de prévoir les potentiels L'impasse inhérente à la

divergence d'intérêts entre actionnaires. Ce Les flux de capitaux peuvent être entrants ou
sortants. Ils impliquent plusieurs Type d'opération :
Il peut s'agir d'abord de l'entrée en capital d'un ou plusieurs investisseurs minoritaires. Ces
investisseurs peuvent être des personnes physiques (amis et famille, Business angels), fonds de
private equity (nouveaux Venture Capital, société d'investissement spécialisée dans le capital
développement, Fonds de capital-risque). Ces investissements sont réalisés directement sous
forme de fonds propres. Techniquement, l'opération comprend une augmentation de trésorerie
(En particulier l'hébergement du fonds de capital de développement).
Il peut ensuite s'agir d'une opération de rachat par le management (management buy out ou
MBO) et/ou par les salariés de l'entreprise (management and employees buy out ou MEBO), ou
encore de managers externes recrutés pour l'opération (management buy in ou MBI).
Techniquement, il s'agit d'une opération à effet de levier (buy out). Un holding de reprise est
constitué, majoritairement détenu par les managers. Celui-ci fait l'acquisition de l'entreprise par
la dette, généralement apportée par des fonds de capital-transmission. Le management apporte
son expertise. Son apport en capital est souvent très limité.
Il peut enfin s'agir de mouvements sur le capital prévus et encadrés dans le pacte d'actionnaires.
Les ventes des titres entre actionnaires à l'intérieur d'un même groupe sont en général exclues des
clauses de préemptions, à condition qu'elles ne bouleversent pas l'équilibre entre la part des
fondateurs et la part des investisseurs externes. Lorsqu'un fonds de capital-investissement
actionnaire de l'entreprise est repris par un fonds de fonds, l'opération est neutre pour les fonds
114
propres de l'entreprise soutenue. Seul le contrôle change. Ici encore, les clauses de préemption ne
s'appliquent pas. C'est également le cas lors d'une cession d'une participation détenue par un
fonds de capital-investissement à un autre fonds de capital-investissement (secondary buy-out),
puisque que le nouveau fonds d'investissement actionnaire de l'entreprise a la même qualité que
l'ancien fonds et remplit les mêmes objectifs. 107
107
115
CONCLUSION :
Au sens large l’industrie du capital-risque a une structure complexe et est très fortement liée au
risque si bien qu’elle est le mode privilégie du financement des startups de (et donc de
l’innovation) dont la valeur est principalement logée dans les actifs intangibles qui sont difficile
a calculer. Le problème de l’asymétrie d’information entres les limited partners et les general
partners représente un problème capital bien que le pacte d’actionnaire vient résoudre ce
problème en utilisant différentes clauses qui permettent de protéger les deux parties. De plus les
investisseurs en capital risque suivent étroitement l’évolution des startups grâce métriques
opérationnelles et financières afin d’assurer la continuité de la demande du produit.
Une logique d’investissement séquentiel par touts succéssifs (stage financing) permet également
de limiter les pertes des sociétés de capital-risque. Les tickets d’investissement demeurent donc
restreints. De l’expertise particulière des équipes de gestions des sociétés de capital-risque
découle leur capacité à détecter le gisement de croissance selon une étude de Kaufmann, les
startups sont responsables de 50% des emplois crées aux États-Unis au cours de l’année (notant
que les États-Unis hébergent le plus grand nombre de startups aux monde soit 4,8 millions de
startups).
Le capital-risque est donc une industrie clef de la croissance de demain, les sommes investis par
les fonds constitue la valeur économique des projets, en cela l’industrie du capital-risque a la
lourde tache soutenir l’innovation future.
116
117
CHAPITRE 3: L’Exécution du CR en Algeria
CHAPITRE 3
118
Introduction :
Ce chapitre sera totalement dédié à une analyse empirique d’une entreprise d’investissement
participatif algérienne, FINALEP Spa ,et l'Algerian Start-up Fund (ASF) et la raison qui nous a
amené au choix de cette entreprise et (ASF) est le fait que celle-ci est presque la seule deux
instituions financiers qui emploie de capital risque dans leur opérations économiques et ses
investissements du capital investissement , Le capital-risque permet aux jeunes entreprises
innovantes, qui démarrent leur activité et ont un potentiel de croissance, d'augmenter leurs fonds
propres. Le créateur d'entreprise obtient ainsi des fonds, sans demande de garantie, à un stade de
développement où il est souvent difficile d'obtenir des prêts bancaires, le financement de capital
risque est utilisée dans beaucoup des pays ,Ce type de financement n'est pas nouveau mais pas
très utilisé dans l’Algérie, pour des nombreuses raisons, mais dans l’Algérie sous forme de
capital investissent maintenant , La FINALEP Spaet ASF peut être présentée comme le vrai
pionnier du Capital-Investissement en Algérie, «finalep.dz». 108
Notre objectif est de comprendre le processus de la levée de fonds ainsi que le mode de
fonctionnement et la pratique du capital risque en Algérie, tout particulièrement pour cette deux
institutions, aussi de montrer l’effort de la l’état pour essayer de satisfaire au mieux les différents
participants (investisseurs, entrepreneurs..). Pour ce faire, on a décidé de présenter ce chapitre en
deux sections, la première sera exclusivement consacrée à la présentation du l’entreprise
FINALEP et ASF,
en revenant un peu sur les raisons ayant poussé cette entreprise à s’implantés en Algérie, la
seconde section portera sur le processus d’engagement et de financement du FINALEP et ASF,
ce qui aura donc pour objet de nous renseigner un peu plus sur son mode d’intervention et d
opération dans l’économie algérien
section1 : présentation de la finalep
108
https://www.finalep.dz/
119
Il faut dire que jusqu'en 2006, les acteurs algériens du capital-investissement étaient encore très
peu nombreux dans l'économie algérienne. La raison : l'absence d'un moyen de gérer cette
industrie attractive à l'échelle mondiale. Après s'être intéressée à l'introduction théorique du
capital-risque dans son ensemble, cette section sera entièrement consacrée à l'introduction de la
pratique du capital-risque en Algérie au sein de la FINALEP, l'un des acteurs du capital-
investissement algérien.
1.1. Présentation de la FINALEP Spa

FINALEP Spa peut être considéré comme le véritable pionnier du private equity en Algérie. Elle
a l'avantage d'être la première entreprise algérienne à s'engager dans cette industrie, FINALEP /
Spa (Financière Algéro-européenne de participation) a été créée en 30 En juin 1991 (après la loi
sur la monnaie et le crédit), à l'initiative de deux banques algériennes :
 Crédit public Algérie-CPA

 Banque de développement local-BDL ;
et deux partenaires européens:
 Banque européenne d'investissement-BEI

 La Caisse Centrale de Coopération Economique (actuelle Agence Française de
Développement-AFD)
1.2. Les objectifs
Les objectifs assignés à cette entreprise étaient, avec bien sur l’assistance des partenaires
Européens, de :
 Permettre l’ancrage dans le paysage financier algérien de ce nouveau métier dédié au

financement et à la création des PME ;
 Mettre en place les outils et les procédures propres à l’activité du capital investissement ;
 Former un noyau d’encadrement à même d’assimiler et de diffuser les techniques de ce
mode de financement ;
 La mise à la disposition des PME d’un produit financier pour combler les insuffisances
au niveau du haut du bilan (Fonds Propres) ;
120
 Encourager les promoteurs dans la création de nouvelles entreprises dédiées aux NTIC
(notamment les start-up) ;
 Participer à la dynamisation du marché financier
1.3. Modalité intervention de la FINALEP Spa

Pour ses prises de participation, la FINALEP Spa intervient à travers les différentes formes de
capital investissement :
 Le capital-risque (phase de la création)
 Le capital développement ou restructuration et le capital transmission
 Le rachat de participations détenues par un autre capital investisseur
1.4. Conditions de participation de la FINALEP Spa :
 Une prise de participation ne pouvant excéder 15% de son capital dans une même
entreprise
 Position minoritaire « significative » : La société FINALEP Spa ne peut détenir plus de
49% du capital d’une même entreprise.
 La société FINALEP Spa ne peut intervenir en participation dans une société que sur la
base d'un pacte d'actionnaires qui précise, notamment la durée de la participation dans
l'investissement et les conditions de sortie du capital de l'entreprise.
 La société FINALEP Spa ne peut procéder à des emprunts au-delà de la limite de 10% de
ses fonds propres nets. Les emprunts ainsi contractés ne pouvant servir au financement
des prises de participation.
1.5. Moyens d’intervention de la FINALEP Spa:
La FINALEP Spa intervient au moyen de la souscription ou de l’acquisition de :
 Actions ordinaires
 Parts sociales
La législation a défini ces deux types d’actions comme suite :
 Actions ordinaires : Les actions ordinaires Ce type d’actions est prédominant dans les
sociétés par actions algériennes. L’action ordinaire confère un droit de vote simple, un
droit aux dividendes, un droit à l’information et un droit d’actif. 109
109
https://www.sgbv.dz/
121
 Parts socials: Dans certaines formes de sociétés, à savoir l’EURL, la SARL et la société
civile, le capital social est représenté par des parts sociales. Cette particularité permet de
les distinguer de la société par actions simplifiée (SAS) et de la société anonyme (SA)
pour lesquelles le capital social est, quant à lui, divisé en actions d’entreprise.110
1.6. Les Entreprises éligibles au financement de la FINALEP Spa:
Les petites et moyennes entreprises opérant dans la production de biens et de services dans tous
les secteurs d'activité qui répondent aux critères suivants sont éligibles pour obtenir un
financement par prise de participation :
 Contribuer à la réduction des importations et l'accroissement des exportations hors
hydrocarbures
 Créer une forte valeur ajoutée ;
 Utiliser des ressources et des matières premières locales
 Participer dans la réduction du chômage notamment pour les jeunes issus des centres de
formation et des universités
 Contribuer à l'équilibre régional et au développement local ;
 Activer dans l'économie du savoir (NTIC) et des énergies renouvelables ;
 Activer dans des industries respectant l'environnement.
1.7. Caractéristiques du portefeuille de la FINALEP Spa
Evolution du portefeuille de la FINALEP Spa
Source : FINALEP Spa financière algérienne de participation
110
idem
122
 Fonds  Portefeuill  Portefe  Entrée en

opératio e constitué uille exploitation
nnels entre constitu
2016-2019 é de Près de 54% des
L’ensemble des start-up participations sont
Fonds de Le portefeuille de rentrées en
Wilayas confiés la FINALEP Spa Le portefeuille exploitation.
à la FINALEP s’est constitué de de la FINALEP Le reste du
Spa sont manière très Spa est portefeuille sera
opérationnels soutenue durant les constitué dans opérationnel dans
(10 Wilayas) trois derniers une grande une large mesure
exercices (2016- proportion (soit au courant de
2017-2018), 46%) de l’exercice 2020.
synonyme d’un participations
effort commercial au stade de la
et de création (start
communication, up), avec le
confirmé financement de
certains projets
singuliers
 Le Mode Opératoire de la FINALEP Spa:
Schéma N° 1 : Le mode opératoire de la FINALEP Spa
123
Engagement sur fonds propres

Contact
Protocol d’accord
Etude de faisabilité
eeeefaisabilite
Négatif
Résultat Rejet par les FINALEP
l’étude SPA
Comite de financement
Conseil d’administration
Décision
Pacte d’actionnaires Notification

argumentée de rejet
de la FINALEP
Mise en d’ouvre du projet SPA
Source : FINALEP Spa financière algérienne de participation
1.8. Modalités de sortie de la FINALEP Spa:

 La cession des titres aux associés - fondateurs :
La supervision de la cession des actions de la société permet aux associés fondateurs d'apporter
de la stabilité aux actionnaires et d'empêcher l'acquisition par une ou plusieurs personnes
124
extérieures à la société. Plusieurs outils juridiques sont utilisés pour encadrer le transfert de titres
:
 la clause d’agrément, qui consiste à soumettre tout projet de cession de titres à un

organe qui agréera l’opération ou la refusera en proposant une solution alternative,
 la clause de préemption, qui consiste, pour tout projet de cession, à
proposer prioritairement les titres aux associés en place ou certains d’entre eux,
 la clause d’inaliénabilité, qui consiste, pour un associé, à s’engager à conserver ses titres
pendant une période déterminée.
 La sortie financière
 La sortie industrielle
 La sortie par une introduction à la bourse d’Alger (les trois dernières modalités,
voir chapitre deux)
Tableau (1) : les fonds de capital investissement en Algérie 111
1.9. Cas de figures illustrant les financements réalisés par de la FINALEP Spa
111
« European Institute of the Mediterranean»,Private Equity in the North African Region Case Study of Morocco,
Tunisia and Algeria,2013 https://www.files.ethz.ch/isn/186296/Paper_IEMed15.pdf
125
 Financement bilatéral :
Porteur du projet + FINALEP Spa
 Porteur du projet : apport de 51% (apports en numéraire 16 et/ou en nature)

 FINALEP Spa : apport de 49% (apport en numéraire)
 Hypothèse d’un projet dont le coût est estimé à 350.000.000 DA
 Porteur du projet : 178.500.000,00 DA
 FINALEP Spa : 171.500.000,00 DA
1.10. Cas de figures illustrant des financements réels réalisés par de la

FINALEP Spa
 Financement trilatéral :
Banque + porteur du projet+ FINALEP Spa
Banque : financement à hauteur de 70% Porteur du projet : 51% 17
FINALEP Spa : 49% 30% Hypothèse d’un projet dont le coût est estimé à 350.000.000,00 DA
:
Banque : 245.000.000,00 DA
Porteur du projet : 51% = 53.550.000 DA
FINALEP Spa : 49% = 51.450.000 DA 30%= 105.000.000,00 DA
Section 2 : L’environment economique du CR et les startup en

Algérie
L'État crée des fonds de capital-risque. Ils seront ajoutés au Fonds l'Algerian Start-up Fund
(ASF), récemment lancé. Ils adopteront des mécanismes de financement basés sur
l'investissement au lieu de divers mécanismes de financement traditionnels basés sur des prêts.
En ce sens, le ministre Le ministre délégué auprès du Premier ministre chargé de l'Economie de
la connaissance et des Start-up, a expliqué que « le modèle de financement en capital (capital-
126
risque) inclut la prise de risques ». Auparavant, j'avais souligné que cette méthode était "très
importante" et ajouté que "si vous ne considérez pas les risques en capital, vous ne pouvez pas
imaginer une nouvelle start-up".
Créer un environnement propice au développement de l'entrepreneuriat est l'objectif de ce

gouvernement. Au cœur de la stratégie économique du nouveau pays, les entreprises vedettes ont
fait l'objet d'une attention particulière, C'est différent de l'ancien système d'aide à la création de
micro-entreprises qui peine à suivre ce nouveau rythme. 112
2.1. Présentation de l’ALGERIAN STARTUP FUND
ASF est une société publique de Capital risque, (PREMIER FONDS PUBLIC DÉDIÉ AUX
STARTUPS) qui prend en charge le financement des entreprises disposant du label Startup, en
fonds propre et en quasi-fonds propre.
Un fonds d'aide a été créé pour ces jeunes entreprises. Il s'agit de l'Algérien Startup Fund (ASF)
ou Algeria Startup Fund. Selon ses informations techniques, ASF est une société de capital-
risque cotée qui soutient la fourniture de financements en fonds propres et quasi-fonds propres
aux entreprises en démarrage. Le processus de labellisation a été lancé fin décembre 2021, et 47
jeunes entreprises sont désormais officiellement dénommées « startups ». Ils sont éligibles à de
nombreux privilèges, dont l'aide du fonds, qui se revendique investisseur public. Créé par la
coopération entre le ministère de l'Entrepreneuriat et six banques publiques, le fonds n'accorde
pas de crédit, mais intègre le statut de start-up en tant que partenaires. Malgré les critiques de
certains porteurs de projets, notamment ses composantes, entrant dans la capitale, il reste un bon
choix pour l'entrepreneuriat et une zone confortable pour les jeunes entrepreneurs. 113
Ils sont éligibles à de nombreux privilèges, dont l'aide du fonds, qui se revendique investisseur
public. Créé par la coopération entre le ministère de l'Entrepreneuriat et six banques publiques, le
112 «Deux nouveaux fonds d'investissement» https://www.lexpression.dz/nationale/deux-nouveaux-fonds-d-investissement-

340274
113
https://startup.dz/asf/
Journal el watan «Alors que l’Algérie dispose d’un potentiel important : Les start-up prisonnières de la bureaucratie»
https://www.elwatan.com/pages-hebdo/sup-eco/les-start-up-prisonnieres-de-la-bureaucratie-08-02-2021
127
fonds n'accorde pas de crédit, mais intègre le statut de start-up en tant que partenaires. Malgré les
critiques de certains porteurs de projets, notamment ses composantes, entrant dans la capitale, il
reste un bon choix pour l'entrepreneuriat et une zone confortable pour les jeunes entrepreneurs.
2.2. La situation réelle des startups en Algérie
Les chiffres donnés à l'époque des frères Bouteflika annonçaient environ 3 000 créations
d'entreprises. Aujourd'hui, Yacine El Mahdi Oualid, le représentant du Premier ministre et
ministre chargé de l'économie de la connaissance et des start-ups, n'en dénombre que 816.
Récemment invité à participer au Forum Rakmana organisé par le Groupement algérien des
acteurs du numérique (GAAN), il n'a pas caché que ce nombre est encore inférieur au potentiel
actuel.
Les ministres algériens ont déclaré très franchement qu'il ne nie pas qu'il existe de nombreux
obstacles administratifs qui entravent l'émergence de ces pouvoirs. Le dernier rapport de
l'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) «confirme cette
évidence. Il estime que le pays algérien pèse lourdement sur le développement des
investissements dans les TIC
Dans son rapport couvrant la période de 2011 à 2020, seules 3 start-up en Algérie ont pu lever
plus de 100 000 US$, contre 13 en Tunisie et au Maroc, et 92 en Egypte. « La prédiction de vie
naissante des petites entreprises, qu'elle soit lancée ou non, jouera un rôle rapidement dès le
début de sa sortie. Les mécanismes existants, qu'ils soient traditionnels ou nouveaux, n'ont pas
pris en compte le composant investissement de la marque lors du lancement de micro-
entreprises.
En tant que jeunes entrepreneurs, ils doivent faire face à un grand nombre de dépenses qui ne
peuvent être couvertes par l'aide financière fournie par les agences de l'État. Cela inclut le fonds
de roulement et le budget marketing », a déclaré Samia Khedim, fondatrice d'une startup de la
santé. Elle pense qu'imaginer une star en tant que jeune homme derrière un ordinateur portable
avec une idée est un appât qui doit être retiré. Le manque de formation et de connaissances en
128
affaires, en entrepreneuriat et en marketing aggrave également les problèmes financiers,
augmentant ainsi le taux de mortalité des micro-entreprises. 114
2.3. Un taux de mortalité important pour la startup
Le taux de mortalité des micro-entreprises renvoie directement aux projets lancés dans le cadre
de l'ancien programme d'aide à la création d'emplois, à savoir CNAC, Angem et Ansej. Pour
cette dernière, désormais appelée Anade (Agence nationale de développement de
l'entrepreneuriat), l'espérance de vie des jeunes entreprises est très limitée. En soutien, Nassim
Diafat, le représentant du ministre auprès du Premier ministre en charge des micro-entreprises, a
révélé lors d'une visite à la Radio nationale que 70% (380.000 au total) des entreprises démarrées
via les équipements Ansej sont en difficulté. En raison de l'endettement écrasant, certaines
personnes n'ont plus les fonds pour reprendre leurs activités. D'autres ont vu le transfert de crédit
accordé à des fins autres que le projet initial.
Partant de cette situation catastrophique, l'État a appelé à l'assouplissement de certaines

conditions, telles que les obligations de chômage pour bénéficier du crédit, et a initié une
diversification de la dette, modifiant ainsi le concept d'Ansej. Les entrepreneurs concernés ont 5
à 15 ans pour régulariser leur situation. Ce genre de changement de nom est une bonne chose,
mais ce n'est pas suffisant. L'âge requis reste le même
Le dispositif ne prend en charge que les jeunes porteurs de projets âgés de 18 à 40 ans. Selon les
dirigeants de l'agence, les projets les plus réussis ont été initiés par des personnes de plus de 32
ans. « Ils ont plus d'expérience dans le domaine du travail et ont une vision claire de leurs
projets. Ils soulignent que c'est très rare chez les plus jeunes, le porteur de projet est orienté vers le
dispositif CNAC, Cette dernière est considérée comme obsolète compte tenu de la nouvelle
conjoncture économique, notamment les conditions de chômage sont toujours valables.
Document constitutif de ce document, l'inscription à l'Agence local pour l'Emploi (ALEM)
constitue un frein pour les porteurs de projets salariés qui souhaitent créer une entreprise. Selon
114
https://www.lemonde.fr/afrique/article/2020/11/06/en-algerie-malgre-un-ecosysteme-difficile-les-start-up-
veulent-y-croire_6058829_3212.html
http://sylabs-dz.com/dz-ecosystem-mapping/
129
les rapports internes de la Caisse d'assurance-chômage, la restructuration aura lieu
prochainement.
Le projet prévoit une pension chômage au profit des diplômés chercheurs d’emploi et la
constitution d’un fonds de financement au profit des porteurs de projets âgés entre 40 et 55 ans.
Des échos qui ne peuvent être confirmés que par la publication d’un nouveau décret avec ses
textes d’application115
2.4. Formules de financement
Concernant le plafond d'investissement d'ASF, son PDG a révélé qu'il a fixé trois niveaux, à
savoir 2 millions de dinars, 5 millions de dinars, et un maximum de 20 millions de dinars, selon
la nature du projet, le secteur d'activité, et son financement propre. L'ASF « évaluera les
engagements et évaluera les risques ». Le gestionnaire a expliqué que lorsque le fonds injectera
du capital, il deviendra un partenaire (actionnaire) de l'entreprise, partageant avec elle les
bénéfices, mais aussi les pertes. Il a assuré qu'ASF accompagnera les entreprises financées
jusqu'à leur lancement et même jusqu'à ce qu'elles atteignent leur objectif de croissance.
Une autre vague de labels concernera des projets innovants, a-t-il ajouté, et organisera la
disposition pour déterminer les trois labels à attribuer.
Quant à ASF, elle organisera les transferts des demandes de financement de la recherche en
fonction de sa capacité de traitement. A noter que les labels « Startups », « Projets d'innovation »
et « Incubateurs » sont délivrés par le Comité de labellisation, qui est présidé par Yacine El
Mahdi Oualid, représentant du Premier ministre en charge de l'économie de la connaissance et
des startups.116
2.5. Ecosystème du financement des startups en Algérie
115
https://www.lexpression.dz/nationale/deux-nouveaux-fonds-d-investissement-340274
“Un taux d’échec élevé est observé” https://www.liberte-algerie.com/dossier-economique/un-taux-dechec-eleve-est-
observe-197954/pprint/1
116 Algérie presse service <<Le financement des start-up labélisées par l’ASF>> https://www.aps.dz/economie/116314-le-financement-
des-start-up-labelisees-par-l-asf-enclenche-jeudi
130
Les start-up ont de nombreux besoins dans les phases de conception, de prototypage et de
"seed/early". Ceux-ci sont généralement pour tout le monde et nécessitent leur propre réponse.
Par conséquent, permettez-leur de poursuivre leur développement et éventuellement d'atteindre
une étape supplémentaire dans leur parcours (cycle de vie). Les start-up algériennes ont du mal à
obtenir des financements traditionnellement disponibles et spécifiques à ces structures. Du fait de
la maturité de son écosystème, il est dans une nouvelle étape.
En effet, comme les premiers fonds à leur disposition (quand il existe) sont épuisés «
majoritairement autofinancement, amour de l'argent et de la compétition » et que le
bootstrapping a ses limites, ces startups se retrouvent « piégées » dans le développement L'étape
clé du cycle est « des prototypes inachevés et/ou des produits MVP de moindre valeur qui ne
peuvent pas être vendus ou qui génèrent peu ou pas de revenus ». Cette situation est due aux
caractéristiques de la chaîne du capital de l'innovation en Algérie. 117
2.6. Financement par Fonds de capital-risque
Il existe actuellement plusieurs fonds d'investissement opérant en Algérie. Le premier à

apparaître est un fonds d'investissement public, « notamment FINALEP (Financière Algéro-
Européenne de Participation), qui a été créé en 1991 par deux banques algériennes et deux
partenaires européens. En raison d'une législation imparfaite (loi n°06-11 du 24 juin 2006 et
décret exécutif n°08-56 du 2 novembre 2008), cette activité a été longtemps sous-développée par
rapport aux capacités et aux besoins de l'économie. Capital-investissement). Auparavant, la loi
de finances 2016 n°15-18, le décret administratif n°16-205 du 25-07-2016 2016 et le décret
n°19-04-2017 de 2016 relatif à la gestion des fonds d'investissement d'entreprise complétés, Ceci
achève le développement du Fonds algérien d'investissement.
Plus important encore, car "différentes des activités des business angels encore non régulées",
elles bénéficient d'un environnement fiscal favorable. Par exemple. Les sociétés de capital-
investissement bénéficient d'un taux d'imposition réduit de 5% dans le cadre de l'IBS et n'ont pas
à payer cet impôt sur les dividendes, les produits d'investissement et les revenus de cession
d'actions et de plus-values sociales unitaires... Les intermédiaires de l'entreprise boursière (IOB)
117
Aicha BEKADDOUR (2020). Start-up et écosystème d’accompagnement en Algérie 538-544
https://www.asjp.cerist.dz/en/article/149712
131
peuvent également exercer cette activité, élargissant ainsi la possibilité de nouveaux participants,
enrichissant ainsi le paysage des fonds d'investissement algériens.
Bien que certains fonds d'investissement privés nationaux et étrangers opèrent en Algérie, leurs
investissements sont presque exclusivement destinés aux petites et moyennes entreprises de
l'économie traditionnelle. Cela se comprend aux nombreuses opportunités encore offertes par ces
secteurs d'activité et marchés en Algérie.Bien sûr, les risques sont faibles et pas encore saturés.
Par conséquent, ils sont toujours les porteurs de ces fonds et sont plus faciles à comprendre pour
eux. Ceci est différent des startups de la "nouvelle" économie (numérique). Surtout dans les
premiers stades, ils sont encore plus innovants et donc plus risqués. Plus gros.
2.7. Contraintes liées à l’activité du capital investissement En Algérie,
L’absence d’un cadre réglementaire et fiscal de cette activité jusqu’à 24 juin 2006 date à laquelle
fut promulguée la loi n° 06-11, complétée par le décret du 11 février 2008, à freiner l’expansion
du capital investissement en Algérie au moment où nos voisins tunisiens et marocains ont mis en
œuvre un cadre réglementaire favorable.
Le capital investissement reste loin d’être consacré dans la culture économique et financière du
pays. Cela est, sans doute, dû à de multiples obstacles culturels et contraintes liés à
l’environnement macroéconomique et legal comme :
 Manque de ressources
En effet les SCI exerçant en Algérie, n’avaient que leurs fonds propres pour ressources avant la
création des Fond d’Investissement de Wilayas en 2009, alors que les sociétés étrangères dans le
domaine gèrent, en plus de leurs fonds propres, des fonds publics (différent incubateur et fonds
d’amorçage ) et des lignes de fonds privées , permettant de multiplier leurs interventions pour se
développer et atteindre la maturité qu’elles ont atteinte ailleurs dans le monde.
 Absence d’un mécanisme de sortie
Le mode de sortie envisagé par le capital investisseur et la plus-value qu’il escompte réalisé sont
des aspects fondamentaux motivant la prise de risque. En l’absence d’un marché financier
dynamique et liquide, le capital investisseur ne dispose pas de choix pour la cession de ses parts
132
sociales et se trouve obligé de négocier, parfois en position de faiblesse, sa sortie avec les
associés. Cet aspect incarne un vrai problème pour les sociétés de Capital Investissement, pour la
réalisation d’autre investissement soit par l’intervention dans le marché financier ou le
réinvestissement des plus-values dans d’autres projets qu’elles jugent rentables. 118
 Culture économique et financière
Les promoteurs algériens sont enclins aux financements bancaires et au maintien d’une structure
fermée de leur entreprise souvent familiale. En effet, la majorité des entreprises algériennes se
caractérise par un actionnariat familial de type SARL ou SNC comme le confirme la statistique
suivante datant de 2010: près de la moitié (49.28%) des sociétés inscrites au niveau du Centre
National du Registre de Commerce (CNRC) sont des SARL ou SNC. Ces sociétés sont réticentes
à l’ouverture de leur capital à des partenaires extérieurs. L’esprit d’entrepreneurial, le goût du
risque et parfois même la transparence sont des facteurs qui limitent l’expansion de ce mode de
financement en Algérie. L’aversion au risque et au changement laissent l’entrepreneur algérien
réticent à partager le pouvoir et les décisions avec d’autres investisseurs, et dans l’absence d’une
culture managériale qui constitue une vraie menace au développement des performances de
plusieurs entreprises, les sociétés de capital investissement se trouvent en difficultés de
s’adresser à ces dernières.119
 Problèmes liés aux entreprises cibles
Le nombre de PME éligibles aux financements reste faible, malgré les efforts de bonne volonté
des sociétés de Capital Investissement, le nombre de dossier pour prise de participation l’est tout
aussi. En effet, la FINALEP après presque vingt ans d’activité n’a financé qu’une douzaine de
projets. De plus, avec un secteur privé non assez développé dans plusieurs domaines comme
l’innovation et les NTIC, les sociétés de capital investissement se retrouvent en pénurie des
projets à la fois innovants et rentables et se voient obligées de canaliser leurs fonds vers des
investissements peu générateurs de valeur ajoutée.
 manque de success stories
118
Yahiaoui Ammar, « le capital investissement en Algérie : Etat des lieux et contraintes », mémoire magister,
UMMTO, 2010, p : 227.
119
Yahiaoui Ammar, op cit, p : 233
133
Un autre facteur qui a poussé le fonds d'investissement privé « Venture Capital VC » à se
montrer prudent quant à l'investissement dans les startups est le manque de success stories
majeures qui marquent l'esprit, En plus de la première vague de startups algériennes qui
travaillent depuis dix ans, ils se sont développées avec succès en "Ouedkniss, Guddini",
Emploitic..." certaines petites et moyennes entreprises ont commencé à s'internationaliser
correctement. L'Algérie n'a pas encore réussi.
Les start-up dans les pays voisins d'Afrique-Moyen-Orient l'ont prouvé point": Zawya, Maktoob
et Souq (Groupe Jabbar), Careem, Dubizzle, Noon, Propertyfinder, Wadi, Namshi, JadoPado,
Fetchr, Bayut, Jumia, Interswitch, Getsmarter...
Ainsi, le premier lot de sociétés licornes (Careem au Moyen-Orient et Jumia en Afrique) a vu le

jour dans la région MEA (Afrique-Moyen-Orient), Cette dernière vient de lancer une
introduction en bourse à New York et est devenue la première société à être cotée sur la Bourse
de New York. L'entreprise africaine, bien que les revues pensent qu'elle l'accompagne), pourrait
avoir son premier lot de dragons, grâce à la startup égyptienne TPAY, ou son premier lot de
gazelles.
Cependant, il convient de noter qu'avant ces sorties/introductions en bourse (Reuters a acquis

Zawya pour 40 millions de dollars, Yahoo a acquis Maktoob pour 85 millions de dollars,
Amazon a acquis Souq pour 580 millions de dollars et les Chinois ont acquis Zawya pour 580
millions de dollars. Media.net Miteno, une startup publicitaire à Dubaï, a un prix de 900 millions
de dollars américains, et même récemment, Careem d'Uber a un prix de 3,1 milliards de dollars
américains, Dubizzle de Naspers en Afrique du Sud a un prix de 190 millions de dollars
américains et Jumia est entré à New York. Bourse... .) Toutes ces startups peuvent compter sur
d'énormes injections de capitaux, qu'elles viennent du Moyen-Orient ou d'Afrique.
Tout comme le paradoxe de la poule et de l'œuf, le succès de l'une des deux parties en Algérie
dépendra de l'émergence de l'autre, et vice versa, donc le capital-risque local attend de voir
émerger des success stories locales, dont les startups existantes ont besoin Investir dans la
134
croissance et le développement pour atteindre leurs objectifs et peut devenir une réussite
significative. 120
120
Hakim Hattou, Entrepreneur, https://medium.com/@hakim.hattou <<Ecosystème du financement des startups en
Algérie >>.
135
CONCLUSION
Le capital risque est un mode de financement à moyen et long terme par prise de participation
Un petit nombre d'institutions financières professionnelles sont entrées dans le capital de la
société, Apparu aux États-Unis d'Amérique dans les années 1940, et plus tard imité assez
timidement en Europe. Le private equity est différent du financement traditionnel, et sa
particularité dans ce cas Les différentes formes de sorti SCI et les modalités de récupération du
capital et de réalisation des bénéfices. En raison de certaines contraintes, l'activité de capital-
investissement en Algérie en est à ses balbutiements, Elles constituent les freins de son
développement sur le marché algérien et de son adaptation à sa mentalité.
Dans les conditions environnementales et écosystémiques actuelles des startups algériennes, il

sera difficile pour les startups existantes d'atteindre un stade de développement "acceptable" leur
permettant d'obtenir du capital-risque.
136
CONCLUSION GÉNÉRALE
Le financement de l’innovation est une activité hasardeuse qui implique des risques et par
conséquent un taux de mortalité élevé allant jusqu'à 90% des entreprises en démarrage. Une
startup a pour but de trouver des nouveaux modèles économique de nouveaux moyens, de
nouvelles manière de générer de l’argent , elle va créer un business model alors qu’une
entreprise va juste exécuter un business model déjà existant. Afin de remédier a ce risque les
sociétés de capital-risque actionnent tout un long processus, notamment lors de la levée de fonds
(rédaction d’un pack investisseur, présentation, passage devant un comité d’investissement, due
diligence...etc.). Elles vont aussi s’intéresser a divers aspect selon le niveau de maturité des
startups, on cite : la capacité de la proposition de valeur à intégrer le marche pour les startups au
stade pré-revenu, la pertinence des tests itératifs pour les startups au stade early stage et la
capacité du produit ou service à changer rapidement d’échelle. On notera aussi l’utilisation de
différents ratios qui permettront de suivre la réalisation des objectifs au cours du financement
avant de finalement procéder a une sortie anticipée.
En plus des techniques de signalisation, le pacte des actionnaires est une réponse solide au
problème de l’asymétrie d’information, cet outil aligne les intérêts des deux parties en
déterminant les conditions d'acquisition du capital et la répartition des titres a travers les
différents clauses qui y figurent (clauses de pouvoir, Les clauses de préemption, clauses
d'inaliénabilité, de sortie…). Notons aussi l’utilisation des titres hybrides qui sont souscrits aux
profits des sociétés de capital donnant un avantage dans la détention d’actions.
En Algérie même si le cadre réglementaire du capital investissement est également bien structuré
en termes d’objectifs, de conditions de participations, mode opératoire, de modalité de sortie
ainsi que les diapositives d’aide au financement des startups (CNAC, ANJEM, ASF.) seules 3
start-up en Algérie ont pu lever plus de 100 000 US$. Pour la société FINALEP, cette dernière
n’a réussi à financer qu’une douzaine de projets .Nassim Diafat, le représentant du ministre
auprès du Premier ministre en charge des micro-entreprises, a révélé lors d'une visite à la Radio
nationale que 70% (380.000 au total) des entreprises démarrées via les équipements Ansej sont
en difficulté en raison de l'endettement écrasant. Dans ce sens les contraintes qui freinent le
développement du capital-risque et par conséquent le développement des startups en Algérie
137
nombreuses : l’absence d’un marché financier dynamique et liquide empêchant les capital
investisseur de profiter d’un choix de cession de leurs parts sociales, la réticence des sociétés à
familiales l’ouverture de leur capital à des partenaires extérieurs, un manque de ressources
éprouvé par les sociétés de capital-risque qui n’avaient que leurs fonds propres pour ressources
avant la création des Fond d’Investissement de Wilayas en 2009, absence de succès chez les
startups algériennes contrairement a leurs homologue d'Afrique et du Moyen-Orient (Maktoob,
JadoPado, Souq…etc). En plus de cela l’économie algérienne souffre d’un manque de
transparence qui limite la collecte d’information et l’analyse de nouvelles perspectives
stratégiques de tous les secteurs économiques.
Recommandation
Tout d’abord, il s’agira de se prononcer sur la pratique du Capital-Risque en Algérie, sa place

actuelle au sein de l’économie nationale et relativement aux expériences étrangères en la matière,
ce qui véhicule tellement d’avantages dont nous citons entre autres :
 le renforcement de la structure financière des PME et l’amélioration des ratios de celles-

ci. Ces avantages facilitent l’accès aux concours bancaires ainsi que la multiplication des
investissements.
 Le financement des PME est, également, le générateur des deux autres apports. C’est cet
aspect qui permet au Capital-Risque d’être un moyen efficace de développement des
zones régionales et de résorption du chômage.
En effet, on imaginerait mal l’émergence et le développement de grandes entités industrielles

dans des zones régionales et nous avons pu constater que les PME sont le secteur le plus
employeur de l’économie dans, pratiquement, tous les pays du monde. Devant ces apports,
tant importants, les différents pays du monde se sont empressés de prévoir des
environnements adaptés au développement du métier, à l’inverse de l’Algérie qui demeure
toujours très en retard dans ce domaine. Le retard qu’accuse l’Algérie est dû à diverses
contraintes (chapitre 3) qui, dans d’autres pays, ont été, plus ou moins, résolues par diverses
solutions.
en France ainsi que les lois 95-87 et 95-88 du 30 octobre 1995 en Tunisie prévoient des
dispositions qui tiennent compte de la spécificité du métier ;
138
Ensuite, l’insuffisance des ressources et des mécanismes de garantie qui, ailleurs dans le monde,
s’avèrent efficaces, Les mécanismes de garantie sont, quant à eux, très fortifiés, dans les autres
pays du monde, à travers des dispositifs qui associent des sociétés de garantie et des fonds
publics de garantie spécialisés.
139
Les annexes
Annexe I : note (n°708) du 24 octobre 2019
Source : JOURNAL OFFICIEL DE LA REPUBLIQUE ALGERIENNE DEMOCRATIQUE ET

POPULAIRE, https://www.joradp.dz/FTP/JO-FRANCAIS/2019/F2019066.pdf
140
Annexe II : Processus du Design thinking de l’université de Stanford.
Source : https://web.stanford.edu/~mshanks/MichaelShanks/files/509554.pdf
141
Annexe III : le fonctionnement de l'industrie du capital-risque.
Source : https://hbr.org/1998/11/how-venture-capital-works
142
Annexe IV: les fonds de capital investissement en Algérie
Source : https://www.files.ethz.ch/isn/186296/Paper_IEMed15.pdf
143
Table des matières
Introduction générale…………………………………………………………………..08
Chapitre 1 : la notion d’une startup………………………………………..…………….11

Introduction……………………………………………………………….………………12
Section 1: les fondements de la startup……………………………………………….13
1.1. L’émergence des Startups………………………………………………………….13
1.2. Définition d’une Start-up ……………………………………………………………….15
1.3. Startup / Enterprise…………………………………………………………………...….17
1.4. Définition juridique d’une startup en Algérie………………………………………...….20

1.5. Les labels……………………………………………………………………………...….21
1.5.1. Labels startup……………………………………………………………………….….22
1.5.2. Labels projet inovante…………………………………………………………………..23
1.5.3. Labels incubateur………………………………………………………………….……23
1.6. Pré amorçage des startups en Algérie……………………………………………….…….25

1.7. La notion de l’innovation……………………………………………………………...….27
1.7.1 L'innovation aide les entreprises à se développer …………………………………………..27
1.7.2. L'innovation permet aux organisations de rester pertinentes ………………………………28
1.7.3. L'innovation aide les organisations à se différencier ……………………………………29
Section 2 : financement et la création de la startup……………………………………29
2.1. Approches de création d’une start-up…………………………………………………30
2.2. Les modes de financement selon le stade de vie de la Startup-up…………………….41
2.3. Financement des startups en Algérie…………………………………………………...50

Conclusion…………………………………………………………………………………...54
144
Chapitre2 : Le financement par le mode du capital risque..…………………………….55
Introduction………………………………………………………………………………...56
Section 1 : l’industrie du capital risque……………………………………………………56
1.1. Historique du capital-risque……………………………………………………………..56
1.2. La définition du capital-risque………………………………………………………….58
1.3. Comment fonctionne l'industrie du capital-risque………………………………………61
 1.3.1 La logique de l'opération……………………………………………………….62

 1.3.2 La différence entre le capital-risque et la banque………………………………63
1.4. Le rôle du capital-risque en tant que soutien d'une sturtup………………………………64
 1.4.1 Faciliter l'accès au financement des entreprises en démarrage………………….64

 1.4.2 Aide aux entreprises nouvellement créées a se développées en phase de
démarrage......................................................................................................................65
 1.4.3 Soutenir les activités de mise en réseau et de mentorat…………………………66
 1.4.4. Accroître l'accès au marché des produits de démarrage………………………...67
1.5. Les caractéristiques du capital-risque………………………………………………………68
1.6. Les “limited partners” et “general partners”………………………………………………..71
 1.6.1 Les limited partners et general partners au sein de l’industrie du capital

risque…………………………………………………………………………………….72
 1.6.2 Les conflits d’agence………………………………………………………………73
 1.6.3 La rémunération des équipes de gestion…………………………………………75
1.7 Le problème de l’asymétrie d’information………………………………………………..76
Section 2 : Le processus de sélection d’une startup par une société de capital

risque………………………………………………………………………………………….77
2.1. Les étapes d’une levée de fonds………………………………………………………….78
145
2.2. Les points d’attention des investisseurs lors des levées de fonds………………………..82
 2.2.1 Le stade pré-revenus- la capacité de la proposition de valeur à intégrer le

marché…………………………………………………………………………………82
 2.2.2 Le stade early stage - les tests itératifs de la proposition de valeur……………..83
 2.2.3 Le stade later stage – la capacité du produit/service a changer d’échelle rapidement
sans réinvestissement (scalabilité)……………………………………………………..84
Section 3 : le suivi des participations par les investisseurs en capital-risque……………..85
3.1. Les métriques opérationnelles……………………………………………………………...85
 3.1.1 Les métriques d’engagement…………………………………………………….87
3.2. Les métriques financières..………………………………………………………………..88
Section 4 : Le montage d’une opération de capital-risque…………………………………89
4.1. La Résolution de l’asymétrie d’information et des conflits d’agence…………………….89
4.2. LES CLAUSES DE POUVOIR…………………………………………………………92
4.3. LES CLAUSES FINANCIÈRES : ASSURER LA LIQUIDITÉ DES FONDS

PROPRES………………………………………………………………………………………93
 4.3.1 Les clauses de contrôle de la cession………………………………………………93

 4.3.2 Les clauses anti-dilutives (clauses de ratchet)……………………………………..94
4.4 Les type de financement…………………………………………………………………….94
 4.4.1 L'ACCORD D'INVESTISSEMENT RAPIDE (SIMPLE AGREEMENT FOR

FUTURE EQUITY)……………………………………………………………………..94
 4.4.2 LE FINANCEMENT PAR TOURS SUCCESSIFS (STAGING OU STAGE
FINANCING)……………………………………………………………………………98
 4.4.3 Le mécanisme de la relution (ratchet)……………………………………………104
Section 5 : Les sorties d’une société de capital-risque………………………………………108
146
5.1. La SORTIE PAR INTRODUCTION EN BOURSE……………………………………109
5.2. LA SORTIE INDUSTRIELLE (TRADE SALE)………………………………………..112
5.3. LE RECLASSEMENT DES PARTICIPATIONS………………………………………114
Conclusion…………………………………………………………………………………..116
Chapitre3 : l’Exécution du CR en Algérie……………………………………………….118

Introduction………………………………………………………………………………..119
Section 1 : Présentation de la finalep spa………………………………………………….119
1.1. Présentation………………………………………………………………………………120
1.2. Les objectifs…………………………………………………………………………….120
1.3. Modalite dintervention……………………………………………………………………..121
1.4. Conditions de participation de la FINALEP Spa…………………………………………..121
1.5. Moyens d’intervention de la FINALEP Spa……………………………………………….121
1.6. Les Entreprises éligibles au financement de la FINALEP Spa…………………………….122
1.7. Caractéristiques du portefeuille de la FINALEP Spa……………………………………...122
1.8. Modalités de sortie de la FINALEP Spa…………………………………………………..125
1.9. Cas de figures illustrant les financements réalisés par de la FINALEP Spa……………....125
1.10. Cas de figures illustrant des financements réels réalisés par de la FINALEP Spa…….126
Section2: L’environnement économique du CR et des startups enAlgérie…..…………..126
2.1. Présentation de l’ALGERIAN STARTUP FUND……………………………………….127
2.2. La situation réelle des startups en Algérie…………………………………………………128
2.3. Un taux de mortalité important pour la startup…………………………………………….129
2.4. Formules de financement…………………………………………………………………..130
147
2.5Ecosystème du financement des startups en Algérie………………………………………..130
2.6. Financement par Fonds de capital-risque………………………………………………….131
2.7. Contraintes liées à l’activité du capital investissement En Algérie………………………..132
Conclusion……………………………………………………………………………………..136
CONCLUSION GÉNÉRALE………………………………………………………………..137
Les annexes……………………………………………………………………..140
BIBLIOGRAPGHIE…………………………………………………………………………...149
148
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République Algérienne Démocratique et Populaire

Ministère de l’Enseignement Supérieur et de la Recherche Scientifique

Mémoire de fin d’étude

En vue de l’obtention du diplome de master en finance

Dirigé par: BERKANE Imen Réalisé par: TRIFI Ahmed

Année universitaire 2020 – 2021

Nous tenons tout d’abord à remercier chaleureusement notre promotrice Madame

Chapitre I : la notion d’une startup……………………………………………………………..……11

Section1 : les fondements de la startup…………………………………………………………….…13

Section 2 : financement et la création de la startup………………………………………………......29

Chapitre II : le financement par capital risque…………………………………………………….….55

Section1 : l’industrie du capital risque …………………………………………….…………………56

Section 3 : le suivi des participations par les investisseurs en capital-risque…………………………85

Section 4 : Le montage d’une opération de capital-risque…………………………………………....89

Section 5 : Les sorties d’une société de capital-risque……………………………………………..108

Chapitre III : exécution du capital risque en Algérie……………..………………………………...118

Section 1 : présentation de la finalep …………………………………………………………….....119

Section 2 : présentation l'ASF....................................................................................................….....126

Conclusion generale …………………………………………………………………………………137

ARD American Research and Development.

IFU L'IMPOT FORFAITAIRE UNIQUE

NASDAQ sigle de National Association of Securities

R&D Research and Development

TIC Technologies de l'information et de la

Le capital-risque est un mode de financement particulièrement destiné aux Startups, il détient

A travers ce travail nous allons essayer de répondre à la problématique suivante :

“Qu’est-ce qui freine le développement du financement par capital-risque en Algérie

Nous allons nous baser sur deux types d’approches méthodologiques :

données dans notre cas pratique.

Section 1: les fondements de la startup

1.1. L’émergence des Startups:

- La faillite et sauvetage de nombreuses entreprises de la télécommunication.

1.2. Définition d’une Start-up :

Source: Statista - Global No.1 Business Data Platform.

1.3. Startup / Enterprise:

 Les méthodes de financement :

 Des visions finales différentes :

Quel est l'objectif final d'une petite entreprise?

1.4. Définition juridique d’une startup en Algérie

1.5 Les labels :

1.5.1 Label « STARTUP »

1.6. Pré amorçage des startups en Algérie :

En application de l'article 92 du PLFC et de la révision de l'article 131 de la loi de finances 2020,

 Le financement des études de faisabilité ;

1.7 La notion de l’innovation :

Si on parle de l’économie de savoir on parle directement de l’innovation, cette révolution dans

1.7.1 L'innovation aide les entreprises à se développer

1.7.2 L'innovation permet aux organisations de rester pertinentes

Plus de 570 nouveaux sites web sont créés chaque minute.

8 milliards d'appareils seront connectés à l'internet d'ici 202018.

1.7.3. L'innovation aide les organisations à se différencier

Section 2 : financement et la création de la startup :

2.1. Approches de création d’une start-up:

 Principes de la Lean Startup :

Ce cycle d’apprentissage est élément essentiel du développement client, il s’agit de transformer

Figure 2 : la boucle construire-mesurer-apprendre – Lean Startup.

Source : Les traducteurs agiles.

Source : Cognizant Softvision.

- Les images, vidéos et couleurs.

Les pivots reposent sur la capacité d’apprentissage de nouvelles connaissances à travers

Parmi les principaux acteurs du Design thinking on cite :

L’approche de l’institut de design de l’université de Stanford développe le processus du Design

Figure 4 : processus du Design thinking de l’université de Stanford.