Recueil Fiches Pays - Novembre 2023

NOVEMBRE 2023
RECUEIL DES FICHES

RISQUE-PAYS
RISQUE PAYS, RISQUE SOUVERAIN ET RISQUE DE
TRANSFERT ET CONVERTIBILITE
ECO – DIAGNOSTICS ECONOMIQUES ET POLITIQUES PUBLIQUES
CONFIDENTIEL – NE PAS DIFFUSER

TABLE DES MATIERES
1 AFRIQUE
Afrique du Sud ................................................................................................................................................................... 9

Angola .............................................................................................................................................................................. 13
Bénin ................................................................................................................................................................................. 17
Burkina Faso ..................................................................................................................................................................... 21
Cameroun ........................................................................................................................................................................ 25
République du Congo.................................................................................................................................................... 29
Côte d’Ivoire.…………………………………………………………………………………………………………………….33
Egypte............................................................................................................................................................................... 37
Ethiopie……………………………………………………………………………………………………………………………...41
Gabon .............................................................................................................................................................................. 45
Ghana .............................................................................................................................................................................. 49
Guinée…………………………………………………………………………………………………………………………..53
Kenya ................................................................................................................................................................................ 57
Mali .................................................................................................................................................................................... 61
Maroc………………………………………………………………………………………………………………………………..65
Mauritanie ........................................................................................................................................................................ 69
Mozambique ................................................................................................................................................................... 73
Namibie ............................................................................................................................................................................ 77
Niger .................................................................................................................................................................................. 81
Nigeria .............................................................................................................................................................................. 85
Ouganda ......................................................................................................................................................................... 89
République démocratique du Congo ......................................................................................................................... 93
Rwanda ............................................................................................................................................................................ 97
Sénégal........................................................................................................................................................................... 101
Tanzanie ......................................................................................................................................................................... 105
Tchad .............................................................................................................................................................................. 109
Togo ................................................................................................................................................................................ 113
Tunisie .............................................................................................................................................................................. 117
2 AMERIQUE LATINE
Argentine........................................................................................................................................................................ 123
Bolivie .............................................................................................................................................................................. 127
Brésil................................................................................................................................................................................. 131
Colombie ....................................................................................................................................................................... 135
Costa Rica ..................................................................................................................................................................... 139
Cuba............................................................................................................................................................................... 143
Équateur......................................................................................................................................................................... 147
Mexique ......................................................................................................................................................................... 151
Pérou............................................................................................................................................................................... 155
3 ORIENT
Albanie ........................................................................................................................................................................... 161

Arménie .......................................................................................................................................................................... 165
Azerbaïdjan.................................................................................................................................................................... 169
Bangladesh .................................................................................................................................................................... 173
Cambodge .................................................................................................................................................................... 177
Chine .............................................................................................................................................................................. 181
Géorgie .......................................................................................................................................................................... 185
Inde ................................................................................................................................................................................. 189
Indonésie ........................................................................................................................................................................ 193
Irak ................................................................................................................................................................................... 197
Jordanie ......................................................................................................................................................................... 201
Moldavie...................................................................................................................................................................205
Ouzbékistan ................................................................................................................................................................... 209
Pakistan .......................................................................................................................................................................... 213
Philippines....................................................................................................................................................................... 217
Serbie .............................................................................................................................................................................. 221
Sri Lanka.......................................................................................................................................................................... 225
Turquie ............................................................................................................................................................................ 229
Vietnam .......................................................................................................................................................................... 233
4 TROIS OCEANS
Madagascar .................................................................................................................................................................. 239

Maurice.................................................................................................................................................................................... 243
République Dominicaine ............................................................................................................................................. 247
Le département ISR / ECO établit trois catégories de classements pour les pays qu’il
évalue : le risque pays, le risque souverain et le risque de transfert & convertibilité.
Le risque pays se définit comme la probabilité d’enregistrer des pertes financières

résultant de déséquilibres macroéconomiques, financiers ou politiques dans un pays
donné. Ce risque impose une analyse globale du pays, allant au-delà de l’analyse des
opérations et des contreparties (y compris l’État), en étudiant six dimensions
susceptibles d’influencer ces déséquilibres : l’environnement sociopolitique, la
croissance, le système financier, les finances publiques, le financement externe et le
risque financier climatique.
Le risque souverain est le risque qu’un État cesse de rembourser à l’échéance

initialement prévue la dette (intérêts et/ou principal) qu’il a contractée auprès de ses
créanciers (GFSR, octobre 2010). Le risque souverain est généralement associé à la
dette en devises de l’État. Le déclenchement d’une crise de dette souveraine se
répercute généralement sur l’ensemble de l’économie d’un pays, ce qui conduit à
considérer le risque souverain comme l’une des composantes du risque pays.
Le risque de mise en place de mesures restrictives de transfert & convertibilité (T&C)

est le risque qu’un gouvernement impose des contrôles sur les flux de capitaux ou sur
les marchés des changes, empêchant une entité de convertir la monnaie locale en
devise étrangère et/ou de transférer des fonds en dehors du pays (notamment pour
rembourser des créanciers externes). L’appréciation de ce risque permet d’établir un
plafond pays, qui correspond à la notation maximum que peut recevoir une entité
non-souveraine dans un pays donné, hors structuration ou autres cas particuliers dans
lesquels le plafond pays peut éventuellement être percé.
Ce recueil consolide les 59 fiches macro-financières établies pour le Comité des

Risques Pays de l’AFD tenu le 29 novembre 2023. Son contenu est strictement
confidentiel et ne doit pas être diffusé en dehors de l’AFD ou de ses instances de
gouvernance et autorités de contrôle.
Chaque fiche fait état de la note du pays pour chacun des trois classements et de
leur historique. Elle présente également un résumé sur la situation du pays, un tableau
des principales données macro-financières, et l’analyse synthétique des six dimensions
présentées ci-dessus.
5
6
1. AFRIQUE
7
8
Fiche risque pays ISR/ECO – novembre 2023
Laura MARIE
Afrique du Sud (mariel@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC3 Risque T&C : 2 crans (éq. BB+)
Le risque pays, déjà élevé, s’accentue. L’Afrique du Sud est confrontée depuis plusieurs années à une dégradation
de sa situation économique, qui s’accompagne d’une crise politique et énergétique d’ampleur. Souffrant d’un
sous-investissement chronique depuis trois décennies, de mauvaise gestion et de corruption, la situation des grandes
entreprises publiques est devenue le symbole des difficultés du gouvernement à conduire des réformes, et pèse sur
la croissance et la situation budgétaire de l’Etat. La consommation est en berne et les délestages électriques, qui
se sont fortement intensifiés depuis le S2 2022, pèsent sur l’activité économique. Le taux de chômage record et les
pressions inflationnistes, bien qu’en recul, dans la société la plus inégalitaire au monde, pourraient encore attiser les
tensions sociopolitiques à l’approche des élections générales de 2024. Le risque souverain est assez élevé. Après
une détérioration sensible des finances publiques – déjà fragilisées – lors de la crise Covid-19, les autorités ont
annoncé une politique de consolidation budgétaire, dont la mise en œuvre fait face à de nombreux risques
(revendications salariales du secteur public, matérialisation des passifs contingents, coût de la dette, croissance
atone). La prise en charge d’une partie de la dette d’Eskom par le gouvernement pèsera lourdement sur la
trajectoire d’endettement du pays. Le taux d’endettement devrait finalement croître au moins jusqu’en 2025/26,
date à laquelle il atteindrait 73,6% du PIB selon les autorités. Après être ressorti exceptionnellement en excédent
durant la pandémie, le solde courant est revenu en territoire négatif dès 2022 (-0,4% du PIB) et cette tendance
devrait se poursuivre en 2023 (-2,5%), en raison notamment du renchérissement des importations (dépréciation du
rand) et des contraintes logistiques qui pèsent sur les exportations. Le secteur bancaire demeure solide, tandis que
le pays a été placé sur la liste grise du GAFI en fév. 2023. Le risque de transfert et de convertibilité demeure modéré.
Evolution de la note risque pays Evolution des notes risque souverain et plafond pays
Risque pays Risque souverain Plafond pays

RC1
RP1
RC2
BBB-
2b BB+
RP2
2b 2c
RC3
2c 3a 3b
3c
RC4
RP3
3a
3b
RC5
RP4
RC6
mai-15 mai-16 mai-17 mai-18 mai-19 mai-20 mai-21 mai-22 mai-23 mai-15 mai-16 mai-17 mai-18 mai-19 mai-20 mai-21 mai-22 mai-23
9
ENVIRONNEMENT POLITIQUE ET SOCIOECONOMIQUE
Contexte politique et gouvernance publique: A la fin de l’apartheid L’avance prise par l’Afrique du Sud en matière
en 1994, l’Afrique du Sud a opéré une transition politique majeure. de richesse par habitant tendant à s’estomper
Depuis, la vie politique de cette jeune démocratie est largement
800% 10000
dominée par l’African National Congress (ANC), dont la popularité 700%
s’érode à mesure que les scandales de corruption émergent et que la 600%
8000
situation économique se dégrade. L’arrivée de C. Ramaphosa au 500% 6000
pouvoir en 2018, sur la base d’un ambitieux programme orienté autour 400%
de la lutte contre la corruption, après la démission de J. Zuma – dont 300% 4000
les mandats ont été marqués par la capture de l’Etat (cf. rapports « 200%
2000
Zondo » publiés en 2022) – a temporairement rassuré les investisseurs, 100%
mais les dissensions au sein du parti perdurent. Sanctionné par les 0% 0
violentes émeutes de juillet 2021 et en pleine crise de confiance, l’ANC
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2012
2014
2016
2018
2020
2022
1990
1992
2006
2008
2010
a réalisé le plus mauvais score de son histoire lors des élections du 1er RNB par habitant (Atlas, USD courant) Afrique du Sud, éch. D
novembre 2021 et voit son ancrage se réduire. C. Ramaphosa, qui RNB par habitant (Atlas) AfS/PRITI, éch. G.
était lui-même l’objet de suspicions de corruption (affaire « phala RNB par habitant (Atlas) AfS/PRITS, éch. G.
phala »), a été blanchi par la Banque centrale (SARB) en août 2023, Sources : Banque mondiale, calculs ECO
mais un procès pourrait se tenir. En vue des prochaines élections
générales de 2024, l’opposition s’organise avec la formation d’une coalition réunissant sept partis (Charte multipartite),
comprenant l’Alliance démocratique. Compte-tenu du mode de scrutin proportionnel qui caractérise le système
politique sud-africain, des reconfigurations politiques à l’occasion des prochaines élections ne sont pas à exclure.
Indicateurs socioéconomiques: La croissance est insuffisante pour créer des emplois et la situation socioéconomique
apparait particulièrement dégradée : baisse continue du revenu par habitant, taux de pauvreté très élevé (57% en
2014, 5,50 USD/j, PPA), inégalités de revenu les plus fortes au monde (Banque mondiale, 2022), taux de chômage très
élevé (32,7% au T4 2022). Les trois décennies d’ANC au pouvoir n’ont pas permis de gommer le poids de la couleur de
la peau dans le déterminisme socioéconomique et la reproduction des inégalités tant en termes de détention de la
richesse - les 10% des ménages les plus riches possèdent plus de 70% du total des richesses- qu’en termes de chômage
- les noirs/africains sont en effet surreprésentés parmi les chômeurs et le taux de chômage de cette population est
environ supérieur de 4 points à la moyenne nationale (38,6% au T1 2022), tandis que le taux de chômage parmi les
blancs, bien qu’en augmentation, est plus faible (10% au T1 2022). La Banque mondiale estime que le nombre de
pauvres aurait augmenté d’1,5 million entre 2019 et 2021, faisant remonter le taux de pauvreté à un niveau équivalent
à celui observé il y a une décennie (63,1% sous les 5,5 USD/jour).
MODELE ECONOMIQUE ET REGIME DE CROISSANCE

Modèle économique : Après deux décennies de croissance atone, Une croissance déjà à bout de souffle
celle-ci s’est accélérée au cours des années 2000 (près de 4% en plombée par la crise énergétique
moyenne entre 2000 et 2008). Cependant, ce dynamisme s’est révélé 8
essentiellement de nature cyclique – l’économie demeurant
dépendante de l’évolution des prix des matières premières – et 6
l’activité économique sud-africaine a fortement ralenti depuis 2010 4
(fin du supercycle des matières premières, perte de parts de marché). 2

La croissance à long terme – tirée notamment par l’exploitation des 0
richesses naturelles, par le secteur tertiaire (services financiers, 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
immobiliers) et la base industrielle diversifiée du pays – est limitée par -2
des contraintes structurelle fortes : faible productivité, carences en -4
infrastructures, notamment logistiques, liées à un sous-investissement -6 Taux de croissance du PIB réel (%)
chronique durant trois décennies, délestages volontaires liés au déficit -8
Taux de croissance annuel moyen (%)
de production d’électricité par Eskom par rapport à la demande et

climat des affaires peu porteur. La situation s’est aggravée à partir du Sources : FMI (WEO), calculs ECO
S2 2022, quand Eskom, en faillite financière, n’a plus été en mesure de
répondre à la demande électrique du pays. Pour faire face à cette situation, le Président a décrété l’état d’urgence
et les autorités ont ouvert le réseau de distribution au secteur privé (Opération Vulindlela – visant l’adoption de
réformes structurelles) et utilisé des générateurs électriques fonctionnant au diesel. En amont des élections de 2024, le
gouvernement pourrait accélérer les réformes (lutte contre la corruption, développement des PPP, notamment dans
le secteur de l’énergie et du transport). Côté demande, l’investissement privé a continuellement décliné depuis 2013
et demeure faible (10,2% du PIB en 2022), de même que l’investissement public (3,9% en 2022 – y inclus entreprises
publiques) et la consommation des ménages est pénalisée par l’inflation et un chômage endémique.
Régime de croissance : Après une récession de 6,3% en 2020 sous l’effet de la pandémie, le rebond post-Covid (4,9%
de croissance) a été principalement tiré par la croissance des exportations de matières premières. En 2022 l’activité a
été relativement peu dynamique (1,9%), ayant souffert des inondations dévastatrices au KwaZulu-Natal en avril, d’une
consommation plombée par l’inflation et le chômage, des grèves, de la politique monétaire restrictive et de
l’intensification des délestages électriques. Les estimations de croissance ont été légèrement revues à la hausse pour
2023 mais demeurent faibles, principalement portées par une reprise de l’investissement, à 0,4% pour la SARB et 0,9%
pour le FMI (+0,6pp par rapport au WEO de juillet) et une légère reprise est attendue en 2024 (1% pour la SARB et 1,8%
pour le FMI). L’incertitude qui entoure les élections générales prévues en 2024 pourraient peser sur la croissance.
10
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : L’économie sud-africaine est entrée dans la crise de
Covid-19 avec une situation budgétaire déjà dégradée depuis dix ans Une consolidation budgétaire très lente
en raison i) d’une faible croissance, ii) d’une explosion de la masse 2 40
salariale, iii) des difficultés de plusieurs entreprises publiques (Eskom, 0 35
South African Airways, etc.), et iv) d’une hausse du service de la dette. -2

30
La bonne mise en œuvre de la politique de consolidation budgétaire -4

25
est en effet très dépendante de l’évolution du coût de la dette (dont le 20
service absorbait 16,4% des recettes en 2022) et surtout de la maitrise -6

15
des salaires des agents de la fonction publique (qui représentent plus -8
Série1 10
de 30% des dépenses). Or, sous la pression des syndicats et en début -10 Recettes budgétaires (% PIB) éch D 5
d’année pré-électorale, le gouvernement a proposé une hausse de -12
Dépenses budgétaires (% PIB) éch. D
0
7,5% des salaires des fonctionnaires pour 2023/24 (coût estimé de près
2000
2003
2004
2005
2006
2009
2010
2011
2012
2015
2016
2017
2018
2021
2022
2023
2024
2001
2002
2007
2008
2013
2014
2019
2020
de 2 Mds USD pour la prochaine année fiscale, soit ~2% des dépenses).
Par ailleurs, les difficultés financières des grandes entreprises publiques, Source : FMI (WEO), calculs ECO
qui tardent à être réformées, font peser un risque significatif de
matérialisation des passifs contingents (estimés à 18% du PIB fin 2022
selon le MOFE, tirés à plus de 80% par Eskom). Légèrement revue à la hausse dans les dernières estimations FMI (WEO),
le déficit public devrait s’établir à 6,4% en 2023 (et -1,2% pour la balance primaire), mettant en exergue la charge
élevée des intérêts de la dette.
Endettement public : Résultat de l’accumulation de déficits primaires , Un endettement toujours croissant, mais
d’une croissance atone et d’un poids croissant du service de la dette, présentant une structure favorable et une
la dette du gouvernement a rapidement augmenté depuis 2008, base d’investisseur diversifiée
passant de 26% du PIB à 56,2% du PIB en 2019/20, pour ensuite bondir à
Banques domestiques (% du PIB)
~69% du PIB en 2020/21 sous l’effet de la crise Covid-19 et s’établir à 80
Créanciers officiels externes
73,7% du PIB en 2023. L’annonce de la prise en charge de la dette 70 Secteur financier autre (% du PIB)
Fonds de pension et assureurs (% du PIB)
d’Eskom (13,7 Mds USD, soit 3,6% du PIB), via le remboursement par l’Etat 60
Créanciers privés externe -ZAR&USD (% du PIB)
Dette publique totale (% du PIB)
du service total de sa dette (10 Mds USD) puis le transfert direct de sa 50
dette en 2025/26 (3,7 Mds USD), repoussera le point de retournement 40
de trois ans, avec un taux d’endettement qui devrait culminer à 73,6%
30
en 2025/26 selon les autorités, tandis que le FMI prévoit pour sa part une
hausse continue du ratio d’endettement qui dépasserait les 80% du PIB 20
en 2027 hors passifs contingents. La composition de la dette publique 10
demeure favorable : la dette est détenue à seulement 30% par des 0
non-résidents et 12% du total est libellé en devises (USD principalement), 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
ce qui limite le risque de change dans un contexte de dépréciation du Source: FMI (WEO, Fiscal monitor)
rand et les maturités sont longues (12 ans en moyenne). Néanmoins, le
taux d’intérêt effectif moyen de la dette progresse (7,3% en 2023), en
lien avec l’appréciation continue du spread sud-africain depuis 2021 (398 pb au 4 octobre vs 300 pb début 2021), qui
augmente le coût de son refinancement sur les marchés obligataires, tandis que les hausses des taux d’intérêt
directeur décidées par la SARB renchérissent le coût de son endettement sur les marchés domestiques. Le service de
la dette publique devrait ainsi représenter 19,3% des recettes en 2023 et 21,3% en 2024.
SYSTEME FINANCIER ET POLITIQUE MONETAIRE

Politique monétaire : Le secteur financier est très développé : les actifs
représentent 300% du PIB, détenus aux deux-tiers par des sociétés non- Lent ralentissement de l’inflation sous l’effet
des hausses de taux décidés par la SARB, sur
bancaires. Le crédit au secteur privé représentait 112% du PIB en 2020
fond de dépréciation du rand
et malgré la reprise, il n’aurait augmenté que de 2,1% en 2021. En
réponse à la crise Covid-19, la Banque centrale avait adopté des 10 8
mesures visant à accroître la liquidité sur le marché, mais, face à la 10

hausse des prix (+6,9% en g.a en 2022), la SARB est revenue à une 5
12
politique monétaire restrictive en 2022. Celle-ci a relevé son taux 14
directeur (repo) à dix reprises, le faisant passer de 3,75% en novembre 0
2021 à 8,25% en mai 2023 (réaffirmé lors du comité de politique 16
Dépréciation
monétaire de septembre). Si les tensions inflationnistes s’atténuent, le -5

18
taux d’inflation devrait atteindre 5,8% en g.a sur 2023 (5,7% en juillet). 20
Secteur financier : Le secteur bancaire est concentré autour de cinq 2016 2017
-10
2018 2019 2020 2021 2022 2023
22
banques principales (les « big five ») qui représentent environ 90% des Taux directeur SARB (%, éch gauche)
Inflation (g.a. %, éch gauche)
actifs. Les indicateurs de performance du système bancaire Evolution ZAR/USD (nominal, éch droite)
demeurent solides mais semblent pâtir de la détérioration de la Source : South African Statistics, BIS, calculs ECO
situation macroéconomique au S2 2022, avec une dégradation de la
rentabilité et de la qualité du portefeuille. Le secteur bancaire est de
plus en plus exposé aux créances de l’Etat (12% des actifs en 2021, contre moins de 5% en 2006) mais le risque demeure
contenu. En outre, l’Afrique du Sud a été placée sur la liste grise du GAFI en fév. 2023 en raison de l’absence
d’avancées significatives en matière de LCB-FT.
11
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La position externe de l’Afrique du Sud,
Le compte courant, retombé en territoire
structurellement favorable, s’est dégradée à partir de 2022. Le
négatif en 2022, encore creusé en 2023
compte courant se caractérise par un excédent de la balance 8
commerciale moins important que le déficit de la balance des Revenus et transferts courants (% du PIB)
revenus et des transferts courants (rapatriement des dividendes des 6 Services (% du PIB)
Biens (% du PIB)
investisseurs étrangers, envois de fonds des migrants résidants). A partir 4
Solde du compte courant (% du PIB)
de 2015, le déficit courant a eu tendance à se réduire sous l’effet de

la baisse de la demande intérieure et du cours du pétrole. Pour la 2
première fois depuis 2002, le compte courant a même enregistré un 0

excédent en 2020 (1,9% du PIB) et 2021 (3,7% du PIB), tiré par la
-2
poursuite de la hausse des cours des minerais. Le solde courant est
revenu en territoire négatif en 2022 (-0,5% du PIB), en lien avec le -4
renchérissement des importations (hausse du prix du pétrole et -6

dépréciation du rand) et les contraintes plus fortes sur les exportations 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
minières (barrières logistiques, grève de l’entreprise publique de Sources : FMI (WEO, BOPS), calculs ECO
transport ferroviaire et maritime Transnet en octobre 2022), qui
devraient se prolonger en 2023/2024. Ainsi, malgré des prix toujours élevés des matières premières, la SARB prévoit pour
2023 un creusement du déficit courant, qui devrait s’établir à 2,5% du PIB. L’Afrique du Sud reste une destination de
premier choix pour les investissements étrangers, grâce à d’importants liens commerciaux avec l’UE et les US. Les flux
nets d’IDE, bien que discontinus, ont enregistré une hausse au T2 2023, compensant entièrement le déficit du compte
courant. La détérioration du compte courant et l’augmentation du coût du refinancement contribuera à accroître
encore les besoins de financement externes du pays (25,5% du PIB en 2023 vs. 10% en 2021 – en lien avec la maturation
de nombreux titres, puis ~16% du PIB jusqu’en 2028 (FMI).
Soutenabilité et liquidité externes : En forte hausse depuis une dizaine d’années, la dette externe totale (critère de
résidence) a atteint un sommet au moment de la crise Covid-19 (50,5% du PIB), avant de retomber à 38,3% du PIB en
2021 grâce à l’augmentation de l’excédent courant et au rebond économique. Elle s’établirait à 40,6% du PIB fin 2022,
tandis qu‘une très faible part de la dette externe publique est exposée au risque de change. Le rand demeure très
volatil face à l’USD : s’il s’était apprécié début 2021 pour revenir à son niveau pré-pandémie, conséquence de
l’amélioration des termes de l’échange et de la hausse des taux directeurs de la SARB, cette tendance s’est inversée
au printemps 2022. A fin octobre 2023, il avait perdu 23% de sa valeur par rapport à avril 2022, malgré de nouvelles
hausses du repo par la SARB, témoignant de la confiance fragile des investisseurs. Conséquence de la hausse du coût
des importations, accentuée par la dépréciation du rand, les réserves ne couvraient plus que 5,2 mois d’importations
fin mars 2023 (SARB), contre 6,6 mois d’importations fin déc. 2021, et sont jugées insuffisantes par le FMI (juin 2023),
avec une métrique ARA estimée à 89%.
Transfert et convertibilité : Si le pays maintient des limites sur les sorties de capitaux des résidents (Chinn-Ito à 0,164), les
contrôles sur les flux de capitaux des non-résidents ont été complètement supprimés. Par ailleurs, les scores de
gouvernance au-dessus de la moyenne mondiale indiquent un risque interventionniste des autorités relativement
limité. L’indépendance de la Banque centrale, le régime de change flexible associé à un niveau de réserves
confortable et la position extérieure relativement favorable de l’Afrique du Sud sont des éléments de confort.
CLIMAT
Climat : Relativement à son niveau de développement, l’Afrique du Sud est le plus gros émetteur de GES des
émergents. Les émissions de GES sud-africaines (555 MtCO2eq) ont fortement augmenté jusqu’en 2008 et représentent
aujourd’hui environ 1,2% des émissions mondiales. L’Afrique du Sud est modérément vulnérable aux effets du
changement climatique mais son exposition aux phénomènes climatiques extrêmes s’accroît. Au printemps 2022 et
au début de l’année 2023, des inondations ont touché la province du KwaZulu Natal, reflétant une tendance à
l’accentuation des pluies extrêmes en Afrique australe.
Transition bas-carbone : La dépendance du pays au secteur des Le secteur de l’énergie est de loin le plus
mines et du charbon, qui représente 4% de l’emploi, 8,5% de la valeur émissif
ajoutée, 20% des IDE entrants et la large majorité des exportations, 600
accroit son exposition au risque de transition. De même, tandis que Transport
Energie
le pays est dépendant à 88% du charbon pour sa production Autres secteurs
Autre combustion industrielle
d’électricité, la transition énergétique fait face à de nombreux défis
Emissions de CO2 (en Mns)
400 Construction
(poids des lobby miniers, financement). C. Ramaphosa a créé le
PCC (Presidential Climate Commission) dans le but de faire
progresser le sujet de la transition. En 2021, à l’occasion de la COP 26
200
de Glasgow, l’Afrique du Sud a conclu un partenariat de transition
énergétique juste (JETP) pour un montant total de 8,5 Mds USD. Un
plan pour la transition juste prévoit près de 100 Mds USD
d’investissements sur 5 ans (2023-2027) dans l’électricité (captant la 0
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
2012
2015
2018
moitié des financements), les véhicules électriques et l’hydrogène

vert afin de promouvoir la transition énergétique juste. Sources : Banque mondiale, calculs ECO
12
Gaëlle Balineau
Angola (balineaug@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC4c Risque T&C : +1 cran (éq. B)
Le risque pays est élevé, en raison d’un modèle économique très dépendant du pétrole dont la production diminue
à un peu moins de 1,15 M de b/j en 2022 contre 1,8 M en 2015. Les relais de croissance sont incertains, en raison de
la forte exposition du pays aux risques climatiques et au risque de transition bas-carbone. Un tiers de la population
vit sous le seuil de l’extrême pauvreté. Les déséquilibres macroéconomiques nés du choc pétrolier de 2014 et
aggravés par la crise sanitaire (cinq années de récession entre 2016 et 2020) ont porté la dette publique de l’Angola
à 139% du PIB fin 2020. Les autorités ont dû négocier un allègement conséquent du service de la dette (6% du PIB)
auprès des créanciers chinois et dans le cadre de l’ISSD pour éviter une crise de liquidité. En 2021-22, le retour de la
croissance, l’appréciation du kwanza et le maintien des excédents budgétaire et courant ont allégé les contraintes
sur la liquidité et amélioré la soutenabilité de la dette publique. Le risque souverain reste élevé, les finances
publiques étant exposées au risque de change et à l’instabilité des cours du pétrole. Ainsi, en 2023, alors que le
service de la dette atteint un pic à 15,8 Mds USD, une moindre production pétrolière associée à un prix du baril
moins élevé entraînent une chute du kwanza (-38% entre avril et juin 2023), et augmentent le déficit budgétaire
(1,9% du PIB), les besoins de financement externe (5,8% du PIB) et public (13,5%), et la dette publique (85% du PIB
prévus en 2023). La soutenabilité du financement à moyen terme repose sur un accès aux marchés financiers
internationaux et sur une production de pétrole améliorée (1,24 M b/j) associée à un prix du baril autour de 71 USD.
Le risque de transfert et convertibilité s’est atténué car la position externe du pays s’est nettement améliorée grâce
à la hausse des cours du pétrole et à la flexibilisation du régime de change, permettant la stabilisation des réserves
à un peu plus de 7 mois d’importations (un niveau adéquat). Il reste cependant élevé, essentiellement en raison de
la vulnérabilité de la position externe du pays et de l’historique de restrictions sur les contrôles des capitaux.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
3c
4a
B
4b B-
RC4
3c
RP3
CCC+
RC5
4c 4c
5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 143 147 149 149 148 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) 14,6 31,1 - - - - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 42,7 51,3 - - - - - -
Indice de fragilité des Etats (rang / 179 pays) 147 146 144 145 146 145 141 -
Gouvernance (percentile Banque mondiale) 85 81 82 82 79 78 - -
PIB (Mds USD) 122,0 101,4 84,5 57,1 74,9 122,8 93,8 92,9
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) 4 039 3 241 2 612 1 709 2 170 3 438 2 550 2 453
Taux de croissance du PIB réel (%) -0,2 -1,3 -0,7 -5,6 1,2 3,0 1,3 3,3
Recettes budgétaires (% PIB) 17,5 22,9 21,2 21,3 23,3 23,2 22,2 21,6
Dépenses publiques (% PIB) 24,1 20,6 20,4 23,3 19,5 22,5 24,1 20,7
Finances Solde budgétaire (% PIB) -6,6 2,3 0,8 -1,9 3,8 0,7 -1,9 1,0
publiques
Dette publique (% PIB) 69,3 93,0 113,6 138,9 86,8 66,7 84,9 77,1
Intérêts de la dette publique (% recettes) 20,7 20,7 26,3 32,6 22,2 17,3 24,0 22,2
Taux effectif moyen de la dette publique (%) 4,8 6,8 6,0 6,1 3,7 4,6 8,0 5,7
Solde du compte courant (% PIB) -0,5 7,3 6,1 1,5 11,2 9,6 3,1 3,7
Comptes Dette externe (% PIB) 49,0 63,0 76,6 118,2 90,0 43,1 54,4 54,0
externes
Réserves de change (mois d'importartions) 8,4 8,7 13,6 9,5 7,1 6,8 6,5 6,8
Variation taux de change / USD (%) 0,0 -46,2 -36,0 -26,5 18,2 10,2 -38,9 -
Inflation annuelle moyenne (%) 29,8 19,6 17,1 22,3 25,8 21,4 13,1 22,3
Taux directeur Banque centrale (%) 18,00 16,50 15,50 15,50 20,00 19,50 17,00 20,00
Crédit au secteur privé (% PIB) 16,2 14,0 14,2 12,2 9,0 7,1 6,5 -
Système Ratio de solvabilité (%) 20,7 25,7 22,0 19,5 23,8 24,4 - -
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 7,6 15,5 -5,4 -13,2 26,8 22,1 - -
monétaire
Prêts non performants (% prêts bruts) 25,8 23,2 23,1 12,2 15,0 14,4 - -
PNP nets de provisions (% fonds propres) 53,1 9,8 -29,3 -40,1 -33,3 - - -
Actifs liquides (% passif court-terme) 26,1 27,8 32,5 35,8 41,1 38,9 - -
Exposition souveraine des banques (% actifs) 34,1 34,2 29,2 33,7 29,3 28,3 29,5 -
Classement ND-GAIN (rang / 181 pays) 161 160 158 157 155 - - -
Climat
Emissions de GES par hab. (rang / 184 pays) 109 115 115 114 - - - -
Sources : FMI, BM, PNUD, Climate Watch, sources locales, calculs ECO; * : prévisions ou estimations à meilleure date
13
Contexte politique et gouvernance publique : L’Angola fut en Les récessions post-2014 ont entrainé une
guerre contre le Portugal pour l’indépendance du pays entre 1961 baisse du PIB par habitant
et 1975, puis en guerre civile entre 1975 et 2002. L’une des
10000 250%
premières conséquences de ces quarante années de guerre,
outre la désorganisation du pays et la détérioration des 8000 200%
infrastructures publiques, aura été de consacrer la mainmise du
6000 150%
MPLA (parti initialement d’inspiration marxiste) sur le pouvoir depuis
1975, incarnée par José Eduardo Dos Santos, président de 1979 à 4000 100%
2017. Le système politique mis en place pendant ces 38 années est
2000 50%
extrêmement centralisé, et organisé autour de la captation de la
rente pétrolière. Lourenço a succédé à Dos Santos au MPLA et en 0 0%
2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019 2022
tant que président en 2017 et a été réélu en août 2022, avec une
PIB par habitant (PPA)
moindre majorité au Parlement (124 sièges contre 90 pour l’UNITA,
PIB par hab. Angola / ASS (%, éch. droite)
le principal parti d’opposition). Lourenço a amorcé dès 2017
PIB par hab. Angola / PRITI (%, éch. droite)
d’importantes réformes monétaires et financières (cf. infra) mais
aussi de lutte contre la corruption, d’amélioration de la gestion et Sources : Banque Mondiale (WDI), calculs ECO
de la transparence des finances publiques et de renforcement de
l’attractivité du pays. Certaines de ces réformes ont porté rapidement leurs fruits puisque selon Transparency
International, le pays est passé de la 167e place mondiale en matière de perception de la corruption en 2017 à la 116 e
place en 2022. L’indicateur de gouvernance de la Banque mondiale sur la qualité de la réglementation est également
passé du 13e percentile au 27e percentile sur la même période. En revanche, les efforts de transition vers un modèle
économique plus diversifié, plus soutenable et plus inclusif sont à ce stade embryonnaires ; et le poids des autorités
dans l’économie dans son ensemble est encore fort.
Indicateurs socioéconomiques : Le revenu par tête a dépassé 5 000 USD en 2011, mais les années de guerre et la
captation systématique de la rente pétrolière sous l’ère Dos Santos ont conduit à des indicateurs de développement
humain très faibles (148e pays sur 191 en termes d’IDH en 2021) et à un niveau d’inégalités élevé (coefficient de Gini
à 0,51 en 2018). Un sous-investissement dans l’éducation et la santé réduit l’espérance de vie en bonne santé à 62
ans, et le capital humain (20ème pays avec la mortalité infantile la plus élevée au monde). Cinq années de récessions,
puis le choc de 2020, ont conduit le PIB par habitant à retrouver en 2020 le niveau qu’il avait en 2005. Plus de 32,3%
de la population vit sous le seuil d’extrême pauvreté en 2023 (11,8 M de personnes), soit un taux en légère hausse. Par
ailleurs, le pays a connu en 2021 l’épisode de sécheresse le plus important de son histoire contemporaine, avec plus
de 1,5 M de personnes en situation d’insécurité alimentaire sévère (IPC).

Modèle économique : L’économie est extrêmement dépendante Retour de la croissance en 2021 après cinq
du pétrole qui représente 30% du PIB, 95% des exportations et 60% années de récession, entre choc pétrolier et
des recettes budgétaires en 2022. L’activité dans son ensemble est crise sanitaire
fortement corrélée aux performances du secteur pétrolier et aux 15%
dépenses publiques. L’agriculture représente 8 à 10% du PIB mais
10%
50% de l’emploi, l’industrie 20% du PIB, et les services (pour moitié
des activités de commerce informel) 40% du PIB et 43% de l’emploi. 5%
La production pétrolière diminue tendanciellement (1,15 M b/j en
2022 contre 1,8 M b/j en 2015) du fait d’investissements vieillissants 0%
et de l’épuisement des champs existants. Le gouvernement a -5%

accordé 2 nouvelles licences d’exploitation en septembre 2023, et
est confiant dans sa capacité à respecter les quota OPEP (1,45 M -10%
2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
b/j), qui dépend cependant d’investissements en déclin aussi. Les
Taux de croissance du PIB réel (%)
perspectives de diversification reposent en partie sur l’agriculture,
à condition que les politiques d’adaptation soient une priorité (cf.
infra). Du côté de la demande, la consommation des ménages et Sources : FMI (WEO), calculs ECO
les investissements comptent pour respectivement ~45% et ~27%
du PIB entre 2017 et 2022, les seconds étant en déclin (~33% du PIB en moyenne entre 2012 et 2016).
Régime de croissance : Entre 2001 et 2014, la hausse des cours et de la production de pétrole ont permis à l’Angola
de s’enrichir rapidement avec un taux de croissance réelle annuel moyen du PIB de près de 8%. Inversement, la chute
des cours a conduit à cinq années de récession consécutives entre 2016 et 2020 (TCAM de -2,2%), et à une
dégradation de l’environnement macroéconomique (dépréciation du kwanza, inflation, détérioration des finances
publiques et restrictions d’accès aux devises). Après la forte récession de 2020 (-5,8% dont -4% pour le PIB non-pétrolier),
le pays a renoué avec une croissance faible mais positive en 2021 (1,1%), tirée par la reprise des exportations de
pétrole, de la consommation des ménages et de l’investissement. L’amélioration de l’environnement
macroéconomique et la hausse des cours du pétrole ont porté la croissance à 3% en 2022. Elle devait atteindre 3,5%
en 2023 selon le FMI, mais une moindre production de pétrole à cause d’opérations de maintenance (1,12 M de barils
en moyenne entre janvier et août 2023 contre des objectifs à 1,18 ; -5,8% en g.a.) et des prix moins élevés qu’en 2022
ont réduit les projections de croissance à 1,3% selon le FMI et détérioré l’ensemble des grands indicateurs
macroéconomiques (inflation, taux de change, déficits budgétaire et courant, taux d’endettement public).
14
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Après un déficit en 2020 sous l’effet de la crise Un solde budgétaire dépendant du pétrole
sanitaire et de la chute des prix du baril, les comptes publics se
12% 50%
sont redressés en 2021 avec un excédent de 3,8% du PIB. Il s’est
45%
réduit en 2022 (1,6% du PIB) sous l’effet d’une hausse des dépenses
7% 40%
publiques dans un contexte électoral, et alors qu’une partie des 35%
gains budgétaires potentiels liés à la hausse marquée des prix du 2% 30%
pétrole a été absorbée par la reprise anticipée des paiements 25%
(gagés sur la production pétrolière) aux créanciers chinois. Le -3% 20%
solde budgétaire devrait devenir déficitaire en 2023 (-2% du PIB) à 15%
cause de la baisse des recettes mentionnée précédemment mais -8% 10%
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
aussi d’une hausse des dépenses liée au changement de
méthode dans le calcul des subventions au pétrole. Le besoin de Solde budgétaire (% du PIB)
Dépenses (% du PIB, éch. droite)
financement public (BFP), important entre 2014 et 2017, a été Récettes (% du PIB, éch. droite)
couvert par des émissions d’eurobonds et surtout des
financements chinois. La hausse du service de la dette et du déficit Sources : FMI (WEO), calculs ECO
public en 2020 a nécessité un reprofilage massif de la dette
contractée auprès des créanciers chinois, le recours à l’ISSD, à un financement domestique croissant et à des
financements externes additionnels (programme FMI entre 2018 et 2021, BM, BAfD). Les excédents primaires de 2021
et 2022 (9% et 6% du PIB), l’allègement du service de la dette et les décaissements de bailleurs internationaux ont
depuis permis de consolider la position de l’Etat, d’apurer une partie des arriérés domestiques et de reconstituer des
réserves de trésorerie. Sous l’effet des difficultés de 2023, le BFP devrait atteindre 13,5% du PIB en 2023 et 7,5% en 2024
puis revenir à ~5,6% du PIB. Il est financé à 40% par la dette externe, 40% par de la dette domestique et 20% par de
l’épargne publique et des privatisations. La soutenabilité à 3 ans repose sur des hypothèses FMI de prix du baril à ~71
USD et une production à 1,24 M b/j, des taux d’intérêt domestiques en ligne avec l’inflation et des maturités allongées,
et une matérialisation des projets de la Banque mondiale pour 2023-24.
Endettement public : Après un pic à 138% en 2020, le retour de la
Malgré un rebond en 2023, une diminution de
croissance et d’excédents budgétaires conjugués à
l’endettement public est prévue sous conditions
l’appréciation du kwanza face au dollar ont permis de ramener la d’environnement externe favorable
dette à 66,1% du PIB fin 2022 – le stock diminuant par ailleurs avec
150%
la reprise des remboursements en principal aux créanciers chinois.
Le risque sur la soutenabilité de la dette s’est atténué, le nombre
d’indicateurs en risque élevé passant de 14 en 2021 à 8 en 2022 100%
grâce à la diminution du BFP. Cependant, le taux d’endettement

reste très vulnérable au retournement de conjoncture et en 2023, 50%
il augmenterait de 18pts à 85% du PIB, pour moitié auprès de
banques commerciales en devises. Le service de la dette devrait 0%
continuer à croître conformément aux opérations de reprofilage 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
de la dette et devrait passer de 12 Mds USD en 2021 à 15,8 Mds en Dette publique externe (% PIB)
2023 puis 11,5 Mds USD en 2025 (dont 8,5 Mds USD de service de la Dette publique domestique (% PIB)
Dette publique totale (% PIB)
dette externe, un niveau plus élevé qu’en 2020). La soutenabilité
de la dette requiert donc une poursuite de la consolidation Sources : BM (WDI) & IMF (WEO), calculs ECO
budgétaire et un environnement exogène favorable.

Politique monétaire : Le ralentissement marqué de l’inflation (11,6% en g.a. en février 2023, son niveau le plus faible
depuis sept ans) a permis à la BNA un relâchement de son taux directeur de 300 points de base (à 17,5%) depuis août
2022, a contrario des resserrements monétaires observés au niveau mondial. Cependant, la baisse des cours du baril
et de la production au 1er semestre 2023, ainsi que la réduction de 50% des subventions au prix à la pompe effective
au 2 juin ont entrainé une dépréciation du taux de change nominal et une hausse de l’inflation (+14.1% en oct. 23 en
g.a.). La suppression totale des subventions s’étalera sur 2024-2025. La BNA pourrait donc ré-augmenter son taux à
20% en fin d’année et entend par ailleurs progressivement passer à une politique formelle de ciblage de l’inflation.
Secteur financier : Le secteur bancaire a été affecté par la dégradation de l’environnement macroéconomique à
compter de 2014 puis plus profondément en 2017-2018 avec la libéralisation du taux de change, ce qui a conduit à
une baisse de la capitalisation, de la rentabilité et du niveau général de liquidité. La restructuration du secteur
bancaire réalisée dans le cadre du programme FMI a permis de l’assainir considérablement, par des fusions,
recapitalisations et privatisations. Si le taux de créances douteuses reste élevé (14,4% fin 2022), elles sont concentrées
pour moitié dans deux banques publiques en cours de restructuration (dont les déclarations de provisions différées
dans les actifs – une mesure légale – génèrent un taux de provisionnement artificiellement négatif). La supervision de
BNA s’est sensiblement améliorée dans le cadre du programme FMI qui a fourni une assistance technique en matière
de cadre réglementaire. L’exposition au risque de change reste importante puisque 30% des crédits et 50% du passif
des banques sont libellés en devises. Le taux de croissance du crédit au secteur privé reste atone depuis 2020 et
l’encours du crédit au secteur privé ne dépassait pas 7% du PIB fin 2022 en raison à la fois de la préférence pour le
risque souverain des banques (+25% sur l’exposition souveraine en nominal en 2023), de l’instabilité macroéconomique
et du peu de dynamisme du secteur privé hors pétrole, pénalisant ainsi largement la diversification de l’économie.
15
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde courant est particulièrement Forte dépréciation du kwanza liée à des
sensible à l’évolution des cours du pétrole qui représente 95% des remboursements de dette et moins de recettes
exportations. Les sorties de capitaux et l’important service de la d’exportations de pétrole
dette externe ont engendré des tensions en 2020 et le besoin de
40 1000
financement externe (BFE) n’a pu être couvert que grâce à la
30
renégociation sur la dette externe (de l’ordre de 6% du PIB), une 800
20
hausse des financements FMI et bailleurs (2% du PIB) et une
600
ponction des réserves (5% du PIB). La reprise des cours du pétrole 10
a permis de dégager un excédent courant de 9,6% du PIB en 2022, 0 400

ce qui correspond toutefois à une hausse de 65% en valeur, de 8 -10
200
Mds USD en 2021 à 13 Mds USD en 2022. Il devrait rester -20
excédentaire en 2023 (2,3% du PIB selon le FMI) mais décliner -30 0
progressivement à plus long-terme. Le BFE est à 5,8% du PIB en 2023, Réserves, Mds USD
et 980 M USD de réserves ont été mobilisées en 2023 pour le Compte courant, 100 M USD
Taux de change, AOA/USD, éch. d
remboursement des échéances. Sa couverture devrait être assuré
par un accès au marché en 2024, voire des emprunts multilatéraux. Sources : FMI (IFS), BNA, calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : La hausse marquée de la dette externe (publique, les données sur la dette externe
privée n’étant pas disponibles), d’abord en volume puis en % du PIB en raison de la dépréciation marquée du kwanza,
a conduit la dette externe à représenter 101% du PIB en 2020. Son service s’est également accru et atteignait 15% du
PIB en 2020, à l’origine d’une crise de liquidité. Depuis le milieu de l’année 2021 les tensions sur la liquidité externe ont
disparu, tandis que la dette externe est revenue à 54% du PIB en 2023. La stratégie de gestion active de la dette
externe est également un facteur favorable (le pays a émis un eurobond de 1,75 Md USD début avril 2022 à 8,75%
pour refinancer par anticipation ses échéances à venir sur des titres émis à des taux légèrement plus élevés par le
passé). Les réserves de change se maintiennent à 14 Mds en 2023 soit 7,1 mois d’importations, un niveau adéquat
(~105% de la métrique ARA) au regard du régime de change flexibilisé. La fin du moratoire sur la dette en 2023, la
dépréciation du change (le kwanza a perdu 38% de sa valeur entre avril et juin 2023, atteignant un point bas
historique), et la croissance bien moindre qu’anticipée en 2023 dégradent les indicateurs externes.
Transfert et convertibilité : L’Angola a imposé des restrictions à la convertibilité et au transfert des capitaux jusqu’à
récemment. La chute des cours du pétrole en 2014 s’est traduite par un accès restreint aux devises pour limiter les
pressions sur le kwanza alors arrimé au dollar. Depuis 2017 et l’arrivée au pouvoir de Lourenço, la disparition des
restrictions ont accompagné la flexibilisation du taux de change. En 2020, la BNA a amorcé la libéralisation du compte
financier afin de favoriser l’investissement des non-résidents. Elle n’intervient officiellement plus sur le marché des
changes depuis fin 2021 – même si des interventions ponctuelles ont eu lieu en 2022 et 2023. Le risque de T&C reste
cependant élevé en raison du caractère récent de ces réformes et de l’amélioration des indicateurs de gouvernance,
et de la sensibilité de la position externe aux chocs sur le prix du baril, dans un contexte de dépréciation nominale
forte de la monnaie.
CLIMAT
Climat : L’Angola est le 41ème pays le plus vulnérable au changement climatique et le 13ème pays le moins prêt à y faire
face, à cause de faibles niveaux d’éducation et de capacités d’innovation (ND GAIN). L’agriculture, la santé, et
l’hydroélectricité sont les secteurs les plus vulnérables via l’impact des sécheresses sur la ressource en eau. En 2021, 3,8
M de personnes (11% de la population) manquaient de nourriture et 1,2 M d’eau. Les désastres naturels (crues,
inondations, sécheresses) ont coûté 1,2 Mds USD au pays entre 2005 et 2017 (BM, CCDR). Sans mesures d’adaptation,
le PIB se réduirait de 6% à horizon 2050.
L’économie entière est exposée au risque de
Transition bas-carbone : le risque de transition est très élevé, avant transition via sa dépendance au pétrole
tout du fait d’une exposition très élevée. L’intégralité de 15
120
l’économie dépend des hydrocarbures, qui représentent 95% des 100
10 80
exportations et 80% des réserves en devises, et l’ensemble des 60
indicateurs économiques et sociaux sont corrélés au prix du baril. 5 40
20
L’Angola émet 3,9 toCO2eq par habitant en 2019, soit 0,5to de 0 0
moins que la moyenne mondiale, et 0,2% des émissions de GES 2011 2013 2015 2017 2019 2021
-20
-40
mondiales. Elles sont dues aux hydrocarbures et au mode de -5 -60
-80
production du pétrole (émissions fugitives et torchage du gaz ; 25% -10 -100
des émissions), ainsi qu’à l’agriculture, au secteur forestier et à Taux de croissance du PIB réel, %, ech. g.
Solde budgétaire, % du PIB, ech. g.
l’utilisation des sols (49% des émissions, dues notamment à Solde courant, % du PIB, ech. g.
l’élevage, la déforestation et la culture sur brûlis). La réduction des Dépenses de protection sociale, % PIB, ech. g.
IDE, nets, % du PIB, ech. g.
émissions (qui ont doublé en 1990 et 2019) demande donc un Prix du baril de brut à l'export, USD, ech. d.
Indicateur de confiance dans l'économie, %, ech. d.
changement de modèle économique. La CDN est ambitieuse
Sources : FMI, BM, INE, calculs ECO
(nécessiterait 44 Mds USD) et probablement peu réaliste sur le volet
atténuation. Le mix énergétique repose pour 50% sur la biomasse et 10% sur l’hydraulique (dont provient 80% de
l’électricité) mais la consommation de pétrole augmente, tout comme l’intensité carbone de l’énergie. La
vulnérabilité de l’Angola est élevée à cause d’une économie faiblement diversifiée qui nécessite des moyens
immenses pour changer de trajectoire, et d’un faible niveau d’éducation et de compétences.
16
Jade Castaner
Bénin (castanerj@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC4a Risque T&C : 3 crans (éq. BB+)
Le risque pays du Bénin demeure élevé. Depuis l'accession de Patrice Talon à la présidence en 2016, le Bénin semble
s'engager vers un régime de plus en plus autoritaire, fragilisant les principes démocratiques du pays. De plus, l'année
2022 a été marquée par une recrudescence des attaques terroristes dans le nord du pays. Après avoir fait preuve
d’une certaine résilience face à la pandémie, la croissance est restée robuste et devrait atteindre 5,5 % en 2023 et
se stabiliser à ce niveau à moyen terme selon le FMI. Cette dynamique est attribuable en partie grâce à la mise en
œuvre du Plan national de développement (PND) 2018-2025, appuyé par le programme FMI (FEC-MEDC de 638 M
USD sur 3 ans) signé en juillet 2022. En revanche, le déficit structurel du solde courant s’est accentué en 2022 (5,7%
du PIB) et devrait rester élevé en 2023 (6 % du PIB), en lien avec le renchérissement des importations et la baisse du
cours du coton. Le secteur bancaire béninois, malgré quelques améliorations récentes, demeure peu profond, peu
rentable et finance faiblement l’économie. Le risque souverain est également élevé. Le retour à une consolidation
budgétaire, initialement prévu en 2022, a été reporté à 2023 en raison des répercussions de la guerre en Ukraine. Le
déficit public devrait baisser à 4,3 % du PIB en 2023 contribuant à une réduction du taux d’endettement à 53 % du
PIB la même année. Les autorités misent toutefois sur un retour au critère de convergence de l’UEMOA (déficit < 3%
du PIB) dès 2025 grâce notamment à une meilleure mobilisation des recettes fiscales. La gestion proactive de la
dette publique a permis d’allonger sa maturité et d’en diminuer le coût. Ainsi selon la dernière AVD du FMI, le risque
de surendettement public demeure modéré. Cependant, le service encore élevé de la dette publique et la
faiblesse des recettes budgétaires constituent les principaux points de vulnérabilité. L’appartenance du pays à
l’UEMOA contribue à modérer les risques externes et confère au pays un risque de transfert et convertibilité faible.
RC1
RP1
RC2
BB+
RP2
BB
RC3
4a 4a
3b
RC4
RP3
4b
RC5
RC6
RP4
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 161 164 166 166 166 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) 78,1 53,2 49,7 50,5 49,5 47,2 - -
Socio-
PIB (Mds USD) 12,7 14,3 14,4 15,7 17,7 17,4 19,9 21,8
Modèle éco.
Taux de croissance du PIB réel (%) 5,7 6,7 6,9 3,8 7,2 6,3 5,5 6,3
Finances Solde budgétaire (% PIB) -4,2 -3,0 -0,5 -4,7 -5,7 -5,6 -4,3 -3,7
publiques
Solde du compte courant (% PIB) -4,2 -4,6 -4,0 -1,7 -4,2 -5,6 -6,0 -5,7
Comptes Dette externe (% PIB) 22,0 25,2 27,2 33,8 38,8 - - -
externes
Réserves de change UEMOA (mois d'imports) 4,1 4,6 5,6 5,4 5,2 4,1 3,6 3,7
Variation taux de change / USD (%) 13,8 -4,5 -1,9 9,2 -7,7 -5,8 -2,2 -
Inflation annuelle moyenne (%) 1,8 0,8 -0,9 3,0 1,7 1,4 5,0 2,5
Taux directeur Banque centrale (%) 4,50 4,50 4,50 4,00 4,00 4,75 5,25 -
Crédit au secteur privé (% PIB) 16,6 16,8 17,6 15,5 15,6 17,1 - -
Système Ratio de solvabilité (%) - - - - - - - -
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 0,4 1,9 7,0 7,6 13,9 - - -
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) 69,2 77,2 77,8 41,4 21,7 18,1 - -
Actifs liquides (% passif court-terme) - - - - - - - -
Exposition souveraine des banques (% actifs) 16,6 19,1 13,5 13,9 10,6 12,8 - -
Climat
Sources : FMI, BM, PNUD, Climate Watch, sources locales, calculs ECO ; * : prévisions ou estimations à meilleure date
17
Contexte politique et gouvernance publique : Le Bénin, qui avait Vers un rattrapage du PIB/habitant vis-à-vis de
connu une stabilité démocratique, caractérisé par des alternances l’Afrique subsaharienne
politiques régulières depuis les années 1990, semble désormais 100 4000
basculer vers une dérive autoritaire depuis l'accession de Patrice
Talon à la présidence en 2016. Sa réélection en avril 2021 s'est 80
3000
déroulée sans véritable opposition, car les voix discordantes ont été
60
écartées par la Cour de répression des infractions économiques et 2000
du terrorisme (CRIET), une institution créée par le président lui-même. 40
Ainsi, les indicateurs de gouvernance du pays se sont détériorés
1000
selon Freedom House, passant d'un statut de « libre » à 20
« partiellement libre » en 2020. En janvier 2023, les partisans du

0 0
président ont obtenu une large majorité aux élections législatives, 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
avec 81 sièges sur 109. Toutefois, ces résultats ont été contestés par PIB par habitant (PPA, USD courant éch. D.)
l’opposition, de retour au Parlement après avoir été écartée PIB par habitant (PPA) Bénin / ASS (%, éch. G.)
PIB par habitant (PPA) Bénin / PRITI (%, éch. G.)
pendant quatre ans. Bien que les récentes élections se soient
déroulées sans incident majeur, il convient de rester vigilant face Sources : BM (WDI), calculs ECO
aux restrictions des libertés qui se sont accumulées ces dernières années. En 2022, le nord du pays a été le théâtre
d'une recrudescence d'attaques, imputable au débordement de groupes islamistes en provenance du Burkina Faso.
En réponse, les autorités ont renforcé les effectifs militaires à la frontière. Cette insécurité croissante menace également
la stabilité économique, ces zones représentant l'essentiel de la production de coton, pilier majeur de l’économie.
Indicateurs socioéconomiques : En 2020, le Bénin est entré dans la catégorie des PRITI. Cependant, cette trajectoire
ascendante a été freinée par les multiples chocs économiques qui ont marqué les dernières années, dans un contexte
de forte pression démographique (+ 2,8 %). Suite à l'impact la crise de la Covid-19, le pays a été rétrogradé de huit
places dans le classement de l’IDH, se positionnant au 166e rang parmi 189 pays. L'éducation et la lutte contre les
inégalités demeurent les deux ODD pour lesquels le Bénin accuse le plus de retard, d'après le rapport du PNUD daté
de juillet 2022. En réponse à ces défis, le Plan National de Développement (PND) 2018-2025 met un accent particulier
sur le renforcement du capital humain. En 2022, grâce à la relative stabilité des prix des denrées alimentaires et à une
récolte fructueuse de produits locaux, le pays a enregistré une baisse du taux de pauvreté, passant de 50,5 % en 2020
à 47,2 % en 2022, au seuil de 3,65 USD par jour (Banque mondiale). Cependant, le retour de l'inflation en 2023 à 5 %,
les obstacles structurels dans le secteur de l'agriculture, tels que la faible productivité et la vulnérabilité aux aléas
climatiques, devraient ralentir les progrès réalisés dans la réduction de la pauvreté.

Modèle économique : Le secteur tertiaire joue un rôle significatif Une économie dominée par les services
dans l'économie du pays. Il est principalement axé sur des activités 1,8
de réexportation – dont une partie informelle – en direction du Note : le diamiètre
Contribution à la croissance 2011-2021
1,6
des bulles représente Agriculture
Nigeria, représentant près de la moitié des importations transitant 1,4 le poids moyen du
secteur dans le PIB Autres
par le port de Cotonou. Ainsi, la croissance du Bénin est étroitement 1,2 services
liée à l'évolution de la situation économique et aux politiques 1,0 Commerce,
commerciales de son voisin. Le secteur agricole, qui emploie 50 % hotellerie,
0,8 restauration
de la main-d'œuvre, souffre d’une productivité insuffisante, des Transport et
0,6
aléas climatiques et d’une forte dépendance aux fluctuations des Mines télécom
0,4 BTP
prix internationaux, en particulier pour le coton. Cette vulnérabilité Industrie
aux chocs extérieurs se traduit par une croissance relativement 0,2 manuf.
volatile. Quant au secteur secondaire, il bénéficie actuellement 0,0

0% 2% 4% 6% 8% 10%
d'initiatives industrielles en cours, notamment le développement de Taux de croissance annuelle moyen 2011-2021
ZES visant à stimuler l'agro-industrie et l'industrie textile. Cependant,
Sources : BM (WDI), calculs ECO
malgré des avancées notables en matière d'infrastructures et de
création d'entreprises, le climat des affaires continue de représenter un obstacle au développement du secteur privé.
Régime de croissance : L’économie béninoise a été l’une des plus Une croissance à 6 % à moyen terme
résiliente d’ASS en 2020, affichant une croissance de 3,8 %, favorisée 8
par les mesures de soutien à l’économie et la production record de 7
coton. La croissance a connu une forte reprise post-Covid et cette
6
dynamique s’est maintenue en 2022 (6,3 %) portée par la reprise de
5
l'agriculture (à l'exception du coton), du commerce et des
transports. En 2023, la croissance est estimée à 5,5 %, la reprise de 4
l’inflation pesant sur la consommation privée. Elle resterait toutefois 3
soutenue par l’investissement public dans les infrastructures, la 2

hausse du prix du coton et la bonne production agricole. Cette 1
tendance devrait se poursuivre en 2024, projetée à 6,3 %. À moyen 0
terme, elle devrait se stabiliser à ce niveau, soutenue par une 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
intensification des échanges commerciaux et une création de Taux de croissance du PIB réel (%)
valeur ajoutée plus importante. Ce processus s'accompagnera de Taux de croissance annuel moyen (%)
l'affirmation du Bénin en tant que hub logistique régional, grâce Sources : BM (WDI), calculs ECO
notamment à l'expansion du port de Cotonou et du réseau routier.
18
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : L’embellie sur les finances publiques en 2019 a Une consolidation budgétaire à moyen terme
été de courte durée, la crise Covid-19 ayant conduit à une 1 22
détérioration significative du déficit budgétaire. En 2022, le déficit 0 20
public atteignait 5,6 % du PIB, reflétant le maintien des dépenses à
-1
un niveau élevé. Aidé par le programme FMI signé en juillet 2022 18
(FEC/MEDC de 638 M USD), le déficit serait ramené à 4,3 % du PIB -2
16
en 2023. Cette amélioration reposerait à la fois sur la hausse des -3
taxes prélevées sur le commerce international, une meilleure -4
14
collecte des recettes intérieures et la fin d’un certain nombre de 12

-5
mesures de soutien temporaires (fin des exonérations fiscales sur
-6 10
certains produits d’importations et des subventions au prix de 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
l’essence). A moyen terme, l’objectif de consolidation budgétaire Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
reposera principalement sur l’augmentation des recettes fiscales Dépenses (% PIB, éch. D.)
via la baisse des exemptions de TVA et un élargissement de Recettes (% PIB, éch. D.)
l’assiette fiscale notamment en raison de la faible pression fiscale Sources : BM (WDI), calculs ECO
actuelle (11,5 % du PIB en 2022). Ces mesures visent à ramener le
déficit public en dessous du critère de convergence de l’UEMOA (< 3 % du PIB) d’ici 2025 (prévu initialement pour
2024). Enfin, les besoins de financement publics ont diminué, passant de 16 % du PIB en 2022 à 8,6 % en 2023 et cette
tendance à la baisse devrait se maintenir grâce à la réduction du déficit budgétaire.
Endettement public : Bien que le risque de surendettement soit La dette publique en baisse depuis 2022 qui
toujours considéré comme modéré (avec des marges limitées pour reste largement externe
absorber les chocs, AVD mai 2023), la dette publique a connu une 60
forte hausse à partir de 2020, sous l’effet de la crise de la Covid-19.
50
Elle devrait légèrement diminuer en 2023 (53 % du PIB) grâce aux
mesures d’assainissement budgétaire et cette tendance devrait se 40
maintenir en 2024. Au cours des dernières années, le pays a
30
diversifié ses sources de financement en émettant des eurobond
en 2019 (500 M EUR à 6 ans, coupon de 5,75 %) et en 2021 (700 M 20
EUR à 11 ans, coupon de 4,75 % et 300 M EUR à 31 ans, coupon à
10
6,75 %). En juillet 2021, le Bénin a par ailleurs été le premier Etat
africain à émettre un eurobond ODD. En 2023, une émission sur les 0
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
marchés obligataires internationaux ne semble pas envisagée
Dette publique externe (% du PIB)
compte tenu des conditions plutôt défavorables. La part de la Dette publique domestique (% du PIB)
dette publique demeure toutefois majoritairement libellée en euros
ou en FCFA (~80 %), limitant le risque associé au taux de change.
Les autorités visent une réduction du financement extérieur au profit du domestique, en privilégiant les titres publics
de plus longue maturité sur le marché régional. Ainsi en 2022, un tiers de la dette libellée en FCFA avait une maturité
supérieure à 7 ans. Bien que la gestion proactive ait réussi à contenir les risques de refinancement jusqu'à présent, les
ratios du service de la dette publique (40,5 % des recettes en 2023, prévu à 34 % sur 2023-2026) et des intérêts (11,2 %
des recettes en 2023) demeurent des sources de vulnérabilité significatives à surveiller dans les mois à venir.

Politique monétaire : Le taux d’inclusion financière en 2022 était de Une inflation modérée en 2022 mais en hausse
48,6 % mais monte à 80 % lorsque les institutions de microfinance pour 2023
sont incluses. Le crédit au secteur privé a augmenté à nouveau 700 8
(17,1 % du PIB), mais demeure relativement modeste et près de 45 %
6
de l’encours est octroyé aux plus grandes entreprises. En 2022, 650
l’inflation s’est maintenue sous la norme communautaire (1,4 % 4
contre 7,4 % en UEMOA) grâce à des contraintes plus modérées sur 600 2
l’offre de produits vivriers et aux subventions. Toutefois, l'inflation
devrait augmenter en 2023 (5 % en moyenne) notamment en raison 0
550
de la fin des mesures de soutien, des augmentations de salaires -2
dans le secteur public, après plusieurs années de gel et l'ajustement
500 -4
des tarifs d'électricité. Face à la montée des pressions inflationnistes, 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
la BCEAO a relevé son taux directeur deux fois en 2023 (+125 points Taux d'inflation (en g.a. %, éch. D.)
Evolution FCFA/USD (en g.a. %, éch. G.)
de base depuis juin 2022) pour atteindre 3,25 % en septembre 2023.
Taux directeur (éch. D.)
L’inflation devrait légèrement ralentir en 2024 à 2,5 % en moyenne,
grâce à la poursuite de la baisse des prix mondiaux.
Secteur financier : Malgré la faiblesse du secteur bancaire béninois, le renforcement de la réglementation bancaire
devrait consolider la stabilité des banques sur le moyen terme, tandis que les autorités travaillent au renforcement de
la législation en matière de LCB-FT. Le secteur bancaire n’a pas tellement souffert de la crise Covid-19, grâce à la
bonne tenue de l’économie béninoise et aux dispositifs adoptés par la BCEAO pour assouplir les pressions sur la liquidité
et la réglementation. Le secteur bancaire est ainsi resté globalement résilient, comme en témoigne la tendance
continue à la baisse des PNP (10,9 % en juillet 2022 contre 20,2 % en juin 2019) provisionné à hauteur de 74 % en 2022.
De plus, les ratios de rentabilité connaissent une hausse depuis 2018, avec un ROA à 1 % et un ROE à 13,9 % en 2021.
19
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le déficit courant est structurellement Dégradation du compte courant depuis 2020
élevé, principalement en raison des importations massives, en 2,5%
particulier des produits agricoles, qui se traduisent par des
réexportations, en partie informelles, principalement vers le Nigeria. 0,0%
En 2022, ce déséquilibre s'est accentué en raison du conflit russo-

-2,5%
ukrainien, qui a entraîné une augmentation du coût des
importations, notamment du pétrole et des denrées alimentaires, et
-5,0%
de l'appréciation du dollar. De plus, les exportations ont été
affectées par la réduction de la production de coton, ce qui a -7,5%
contribué à une nouvelle détérioration du compte courant (-5,6 %
du PIB). Le compte courant devrait légèrement se détériorer en -10,0%
2023 (-6 % du PIB) en raison d’une hausse du déficit commercial 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
Biens Services
causée par la chute des prix mondiaux du coton. En 2024, le Revenus courants Transferts courants
Balance courante
plafonnement de la production de coton et les besoins en
importations liés à la mise en œuvre du PND devraient continuer de
peser sur le compte courant (projeté à 6 % du PIB). À moyen et long terme, des améliorations sont attendues, avec un
déficit du compte courant qui devrait se réduire à hauteur de 4,5 % du PIB. Cela sera possible en partie grâce aux
réformes en cours visant à accroître la compétitivité, ce qui compensera la baisse prévue des recettes d'exportation
de coton due à la modération des prix internationaux.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe connait une hausse significative ces dernières années, atteignant
38,1 % du PIB en 2023. Elle est principalement détenue par des créanciers multilatéraux (55 % de la dette externe) en
partie à des taux concessionnels (~50 %). La part des créanciers privées est en hausse (38 % de la dette externe en
2022), notamment en 2021 où une grande partie de la dette extérieure a été contractée sur les marchés
internationaux via les importantes émissions d’eurobond. Le FMI reste confiant dans la récente revue du programme
(mai 2023), soulignant un risque limité de liquidité au cours des deux prochaines années. Le service de la dette externe
s’élèverait à 3,7 % du PIB en 2023 tandis que le besoin de financement externe devrait atteindre 8,5 % du PIB et serait
essentiellement couvert par le soutien des bailleurs bilatéraux et multilatéraux. Les IDE, principalement dans le secteur
de la construction, atteindraient 1,6 % du PIB. En termes de liquidité extérieure, les réserves de change, mutualisées au
sein de la zone UEMOA, étaient estimées à 3,6 mois d’importations en août 2023, en deçà du niveau de 5 mois
d’importations préconisé par le FMI.
Transfert et convertibilité : Le régime de change au sein de la zone est fixe, ancré à l’euro. La crédibilité de ce régime
de change est assurée par (i) la garantie de convertibilité illimitée que la France offre à la Banque centrale (BCEAO)
(i.e. découvert en euros, sans limite et sans conditionnalité en cas d’épuisement des réserves de change), et (ii) le fait
qu’un changement de parité ne peut intervenir qu’avec l’accord unanime de toutes les économies de la zone et de
la France et non sur simple décision individuelle. Ces caractéristiques apportent un environnement stable pour les
investisseurs internationaux dans la mesure où le régime de change fixe réduit significativement le risque de change.
La nouvelle convention de garantie entre le Trésor français et la BCEAO a été signée en décembre 2020. La garantie
dite de convertibilité auprès du Trésor français n’est plus assortie de contreparties : l’obligation de dépôt de 50 % des
réserves de change de l’UEMOA sur un compte d’opération auprès du Trésor français a été supprimée. Cela doit aller
de pair avec une exigence de responsabilité et de crédibilité de la politique monétaire et de bonne gestion des
réserves de change, ces dernières ne bénéficiant plus d’une rémunération minimale de 0,75 % garantie par le Trésor.
CLIMAT
Climat : Le Bénin est particulièrement vulnérable au changement Stagnation des émissions de GES par tête
climatique (152e sur 181 selon ND-GAIN). Alors que ses effets sont 30 000 4,5
déjà persceptibles, dans un futur proche, le pays doit s’attendre à 4
25 000
des périodes de sécheresse plus longues et des saisons de pluie plus 3,5
intenses. Ces évènements entraineront d’importante pertes 20 000 3
agricoles, notamment une baisse attendue du rendement du maïs 2,5
de 22 % à l’horizon 2030 (CND, 2021). Cette situation risque 15 000
2
d’aggraver l’insécurité alimentaire, déjà importante (10 % en 2022). 10 000 1,5
Dans les zones côtières, la montée des eaux et l’intensité croissante 1
des inondations pourra menacer les habitations d’une large partie 5 000
0,5
des populations (10 % du territoire concerné représentant plus d’un
0 0
quart de la population béninoise). De plus, la population du Bénin 1991 1995 1999 2003 2007 2011 2015 2019
devrait doubler d’ici 2030 (5,1 naissances par femmes en 2023), Emissions de GES par habitant (tCO2eq, éch. G.)
avec plus de 50 % vivant dans les centres urbains du Sud du pays. Emissions de GES (KtCO2eq, éch. G.)
Transition bas-carbone : Le Bénin ressort, selon l’indicateur ND-
GAIN, comme l’un des pays les moins bien préparé au changement climatique (133 e place). Une grande partie du
mix énergétique béninois repose en effet sur les énergies fossiles : la biomasse couvre 66 % de l’approvisionnement en
énergie et les produits pétroliers 33 %, avec une hausse de la contribution du gaz naturel ces dernières années. Le
potentiel minier du pays (uranium, phosphate…), encore largement sous-exploité (moins de 1% du PIB), pourrait
s'avérer précieux à l'avenir à l’heure de la transition énergétique. Son plan d’action climatique national (CDN), révisé
en 2021, prévoit une baisse de 20 % des émissions de GES d’ici 2030 par rapport au scénario de référence.
20
Benoît Jonveaux
Burkina Faso (jonveauxb@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC5 Risque T&C : +3 crans (éq. B+)
Le risque pays du Burkina Faso est très élevé. L’environnement sécuritaire est extrêmement dégradé depuis 2019 et
l’Etat a perdu le contrôle sur 40% de son territoire (et 75% est sous menace de groupes armés terroristes) entraînant
le déplacement de près de 2 millions de personnes. Dans ce contexte, une nouvelle période d’instabilité politique
s’est ouverte avec les coups d’Etat militaires successifs de janvier puis septembre 2022. Conjuguée aux perturbations
de l’économie mondiale depuis 2022, cette instabilité pèse sur les équilibres économiques : ralentissement marqué
de la croissance (1,5% en 2022 avant une reprise progressive), creusement des déficits jumeaux à des niveaux
élevés, hausse de la dette publique. C’est la raison pour laquelle les autorités et le FMI se sont accordés sur un
programme de quatre ans début octobre 2023, visant à rétablir les équilibres économiques du pays. L’instabilité
politique pourrait cependant retarder les réformes permettant de diversifier un modèle économique qui peine à
améliorer durablement le niveau de vie de la population. Le risque souverain est également très élevé en raison du
creusement du déficit budgétaire (10,7% du PIB en 2022), de l’augmentation de la dette publique (de 42% du PIB
fin 2019 à 61% du PIB d’ici la fin de l’année 2023) et de la hausse marquée des besoins de financement. Or, ceux-ci
sont historiquement couverts par les bailleurs et le marché régional de l’UEMOA. En dépit du récent programme FMI,
l’aide des bailleurs devrait ralentir en raison de l’incertitude forte et du positionnement géopolitique des autorités.
D’un autre côté, le marché régional des titres publics de l’UEMOA est sous tension en matière de liquidité depuis mi-
2022. Il pourrait manifester une moins forte appétence pour la dette burkinabè, contribuant à un risque élevé de
refinancement puisque la dette publique est désormais majoritairement libellée en monnaie locale. Le risque de
transfert et convertibilité demeure encore faible en raison de l’appartenance du Burkina Faso à l’UEMOA.
Ris que pays Ris que souverain Plafond pays
RP1
RC1
RP2
RC2
BB
BB-
B+
RC3
3b 4b
4c
RP3
3c
RC4
5
RC5
RP4
4a
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 184 185 185 185 184 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) 39,6 30,5 28,0 27,7 27,6 32,3 31,0 -
35,3 47,3 - - - - - -
S o c io -
po lit ique Coefficient de Gini
Gouvernance (percentile Banque mondiale) 64 66 68 68 68 - - -
PIB (Mds USD) 14,2 15,9 16,2 18,0 19,7 18,9 20,8 22,9
715 780 772 834 892 832 888 952
M o dè le é c o .
C ro is s a nc e PIB par habitant (USD courant)
F ina nc e s Solde budgétaire (% PIB) -6,9 -4,4 -3,4 -5,1 -7,4 -10,7 -6,6 -5,6
33,7 38,2 41,5 43,3 55,4 58,3 61,2 61,2
publique s
Dette publique (% PIB)
Solde du compte courant (% PIB) -5,0 -4,2 -3,2 4,1 0,4 -6,2 -5,1 -5,2
C o m pt e s Dette externe (% PIB) 21,1 21,5 23,6 21,4 25,6 25,9 24,5 23,9
4,1 4,6 5,6 5,4 5,2 4,1 3,6 3,7
e xt e rne s
Réserves de change UEMOA (mois d'imports)
S ys t è m e Ratio de solvabilité (%) 12,2 12,0 13,6 13,4 13,7 14,0 - -
- - - - - - - -
f ina nc ie r e t
po lit ique Rentabilité des fonds propres (%)
8,8 7,4 7,6 7,8 7,4 5,6 - -
m o né t a ire
Prêts non performants (% prêts bruts)
PNP nets de provisions (% fonds propres) - - - - - - - -
Ratio de liquidité à court-terme (LCR, %) - - - - - - - -
C lim a t
21
Contexte politique et gouvernance publique : La situation politique Une situation sociale, sécuritaire et humanitaire
au Burkina Faso est extrêmement instable, comme l’illustrent les alarmante
coups d’Etat militaires successifs de janvier et septembre 2022. Ces 2,5 25%
putschs s’inscrivent dans un environnement sécuritaire dégradé, le
2 20%
pays faisant face depuis 2016 à une recrudescence d’attaques
terroristes dans les régions du nord et l’est, qui se sont 1,5 15%
progressivement étendues à l’ensemble du territoire. Celles-ci ont
provoqué une crise humanitaire sans précédent (15 000 morts civils 1 10%
et militaires depuis 2015 et 2 millions de déplacés internes), la

0,5 5%
fermeture de nombreux services publics (40% du territoire national
étant hors du contrôle de l’Etat) et un ralentissement de l’activité 0 0%
économique dans les régions concernées. Les militaires putschistes 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
peinent à maîtriser la situation sécuritaire. Par ailleurs, si les autorités Déplacés internes (millions de personnes, éch gauche)
Insécurité alimentaire sévère (% population, éch droite)
se sont initialement engagées vis-à-vis de la CEDEAO à organiser des
élections d’ici juillet 2024, le gouvernement a annoncé en septembre Sources : UNHCR, FAO, calculs ECO
2023 ne pas en faire la « priorité » du moment et ont ouvert la voie à un changement de constitution. Enfin, à la fois la
nature du pouvoir militaire non-démocratique et le positionnement géopolitique des autorités (rapprochement avec
la Russie) écartent le Burkina Faso de ses partenaires politiques et économiques traditionnels. Le soutien des bailleurs
(sous forme de dons et de prêts) aurait ainsi été ramené de 5,6% du PIB en 2021 à 2,6% du PIB en 2023.
Indicateurs socioéconomiques: Le Burkina Faso est l’un des pays les moins développés et les plus pauvres au monde.
Le PIB par habitant en PPA est inférieur de 40% à la moyenne de l’Afrique subsaharienne et ne dépasse pas 900 USD
courants, la convergence étant notamment freinée par une importante croissance démographique (2,8% par an). Un
tiers de la population vit sous le seuil d’extrême pauvreté (2,15 USD PPA par jour). Le pays est à la 184 e place sur 190
pays en matière d’IDH, avec des indicateurs de développement humain et social dégradés : l’espérance de vie, à 59
ans, diminue depuis 2018, le taux de mortalité infantile demeure élevé à 52‰ et le taux d’alphabétisation reste faible
(46% des adultes). Enfin, la conjonction des chocs exogènes depuis 2020, la dégradation de la situation sécuritaire et
une performance agricole volatile tirent l’insécurité alimentaire vers le haut : alors que 12% de la population était en
situation d’insécurité alimentaire sévère en 2017, le taux atteignait 24% en 2022 selon la FAO.

Modèle économique : Le modèle économique a connu plusieurs Des services prépondérants, un secteur agricole
transformations au cours des vingt dernières années. La part de volatil et un secteur extractif en pleine croissance
l’agriculture (coton et élevage essentiellement) dans le PIB a chuté 10%
(de 37% en 1998 à 20% en 2022) même si le secteur emploie encore 8%

75% de la population. Cette baisse s’explique en partie par la hausse 6%
du poids du secteur secondaire (les services étant resté stables à 40- 4%
45% du PIB), tiré par la croissance du secteur aurifère (la production
2%
d’or a été multipliée par 25 depuis 2007). Malgré les différents plans
de développement successifs mis en œuvre ces dernières années, 0%
l’économie est peu diversifiée et peu compétitive (l’or et le coton -2%
représentent par exemple 88% des exportations du pays). Si le rythme -4%

2012 2014 2016 2018 2020 2022 2012-2022
de croissance a été assez soutenu entre 2000 et 2019 (taux de
Contributions à la croissance du PIB réel
croissance annuel moyen de 5,7%), c’est notamment grâce à la Services
croissance démographique et le développement des surfaces Activités extractives
Secteur secondaire hors activités extractives
agricoles puis des exploitations minières. Cette croissance ne s’est Secteur primaire
pas accompagnée de gains de productivité et reste peu inclusive. Sources : INSD, BM (WDI), calculs ECO
Régime de croissance : Le Burkina Faso a évité la récession

Vers une reprise progressive de la croissance
(croissance à 1,9%) en 2020, étant peu intégré aux chaînes de valeur
après le ralentissement historique en 2023
mondiale et alors que les cours de l’or ont sensiblement augmenté, 10%
puis connu un rebond élevé à 6,9% en 2021. En revanche, la 9%
détérioration de l’environnement sécuritaire et politique, l’inflation 8%
élevée (14% en moyenne), la diminution de la production d’or (-13% 7%
entre 2021 et 2022) et la hausse du coût des importations ont 6%
fortement pesé sur l’activité en 2022. La croissance n’aurait ainsi 5%
atteint que 1,5%, son niveau le plus faible depuis 1992. Le FMI estime 4%
que l’activité devrait bénéficier en 2023 d’une stabilisation de la 3%
situation politico-sécuritaire, d’une inflation plus modérée, de 2%
l’ouverture de nouvelles mines et du lancement des premières 1%
réformes prévues dans le cadre du programme FMI octroyé en 0%
2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
octobre 2023 visant notamment à accroître les recettes budgétaires,
améliorer la gouvernance économique et renforcer le secteur Taux de croissance annuel moyen (%)
énergétique. La croissance pourrait ainsi progressivement accélérer
Sources : FMI (WEO), calculs ECO
à 4,4% en 2023 puis 6,4% en 2024 avant de converger vers son
potentiel de 5-5,5%. L’exposition aux chocs exogènes (évènements climatiques, cours mondiaux des matières
premières) et surtout la situation politico-sécuritaire rendent toutefois toute projection sujette à prudence.
22
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les finances publiques sont caractérisées par un Un objectif ambitieux d’ajustement budgétaire
faible niveau de recettes budgétaires (en particulier fiscales) et une après des déficits records
structure des dépenses rigides (la masse salariale absorbe 50% des 0% 35%
recettes). Ces dernières ont fortement augmenté ces dernières -2% 30%
années (de 23% du PIB en 2019 à 32% du PIB en 2022), sous le coup 25%
-4%
de la réponse à la crise sanitaire, de la hausse des subventions et
20%
transferts (+3 points de PIB entre 2021 et 2022, à 9,3% du PIB) en lien -6%
15%
avec l’inflation, et de la détérioration de l’environnement sécuritaire. -8%
Le déficit public est ainsi passé de 3,4% du PIB en 2019 à un record 10%
-10%
historique de 10,7% du PIB en 2022 (de loin le plus élevé de l’UEMOA). 5%
Le déficit était, jusqu’en 2022, financé très majoritairement par de -12% 0%

l’APD (5,6% du PIB en 2021) et le recours au marché de titres et aux
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
banques régionales. La diminution du soutien des bailleurs à partir de
2022 et les tensions en matière de coût et de liquidité sur le marché Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
Recettes budgétaires (% du PIB, ech droite)
régional ont conduit le FMI à octroyer un programme de quatre ans Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
(2023-2027) de 300 M USD. Celui-ci a pour objectif de catalyser les Sources : FMI (WEO), calculs ECO
financements des autres bailleurs et d’accompagner un ajustement
Une dette publique en hausse, tirée par de
budgétaire. Celui-ci est ambitieux dans la mesure où il vise
l’endettement local et régional
notamment à réduire les dépenses de 32% du PIB en 2022 à 25% en 70%
2027 (notamment par une réduction drastique des transferts et
subventions) et à accroître les recettes d’un peu plus de 2 points de 60%
PIB. L’objectif recherché est de ramener le déficit budgétaire à 3% 50%

du PIB d’ici la fin du programme.
40%
Endettement public : Le ratio d’endettement du pays a connu une
30%
hausse sensible au cours des dernières années, passant de 25% du PIB
en 2014 à une projection de 61% du PIB fin 2023. Alors que la dette 20%
publique était jusqu’alors majoritairement libellée en devises (à des
10%
termes très concessionnels essentiellement auprès des institutions
multilatérales), la dette en monnaie locale représente depuis 2021 0%
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
plus de la moitié de la dette publique totale en raison de la hausse
du recours au marché régional et aux banques burkinabés. Cela Dette publique en devises (% PIB) Dette publique XOF (% PIB)
pèse sur le profil de soutenabilité de la dette dans la mesure où elle Sources : FMI (WEO), calculs ECO
est émise à des maturités plus courtes et à des taux plus élevés (taux
effectif moyen de 7% sur la dette en monnaie locale contre 1,2% sur la dette en devises). Cette évolution, conjuguée
à la hausse des déficits publics, accroît le besoin de financement public, passé de 10% du PIB en moyenne jusqu’en
2019 à une estimation de 14% en 2023, alors que les sources de couverture sont incertaines. Le risque de
surendettement externe reste encore modéré selon le FMI, grâce à la part importante de dette multilatérale (le service
de la dette publique externe ne dépasse ainsi en 2023 et 2024 pas 1,4% du PIB soit 250-300 M USD). Toutefois, les fortes
incertitudes sur la trajectoire de consolidation budgétaire et sur les capacités de financement de l’Etat sont sources
de préoccupation, le programme FMI étant particulièrement optimiste sur les hypothèses retenues.

Politique monétaire : Dans un contexte d’accélération de l’inflation, la Un nexus souverain-bancaire croissant au
BCEAO a procédé à plusieurs hausses de taux (+100 pb depuis début détriment du crédit au secteur privé
2022). Celles-ci, conjuguées à la réappréciation de l’euro face au 50% 50%
dollar et à la modération des prix internationaux des matières
40%
premières, devrait permettre un apaisement des tensions sur les prix au 40%
niveau régional. C’est le cas au Burkina Faso où l’inflation a connu en 30%

30%
2022 une forte accélération (14% en moyenne, la plus élevée de 20%
l’UEMOA) avant de décélérer (elle devrait atteindre 1,4% en moyenne 20%
10%
en 2023). La faible bancarisation des particuliers (15% de la
population) et des entreprises du secteur informel sont des obstacles 10%
0%
à la financiarisation, tandis que la microfinance peine à émerger
0% -10%
(environ 7% du marché). Le crédit au secteur privé ne dépasse ainsi
pas 28% du PIB, freiné par ailleurs depuis 2020 par une augmentation
plus importante du financement du secteur public. Exposition souveraine en % du crédit au secteur privé (éch gauche)
Croissance du crédit au secteur privé (éch droite)
Secteur financier : Si le niveau de capitalisation du secteur bancaire Croissance de l'exposition au secteur public (éch droite)
est adéquat (le CAR est passé de 11% en 2015 à 14% fin 2022), celui-ci Sources : FMI (IFS), BCEAO, calculs ECO
présente plusieurs fragilités. Le taux de PNP a progressivement diminué
(de 8,9% en 2015 à 5,6% fin 2022) et leur provisionnement s’est amélioré (de 67% à 80% sur la période), mais l’impact
des crises successives sur la qualité de l’actif est incertain. De plus, le faible nombre de données disponibles, fiables,
récentes et détaillées sur le système bancaire ne permet qu’une compréhension limitée du risque porté par le secteur.
L’activité de crédit est par ailleurs fortement concentrée (les prêts aux cinq expositions les plus importantes
représentent 80% des fonds propres). Enfin, la hausse des besoins de financement de l’Etat depuis 2020 conduit à une
exposition croissante des banques au risque souverain (le FMI estime que les titres publics représentent 25% de l’actif
consolidé des banques), ce qui contraint le crédit au secteur privé et pourrait accroître le risque systémique.
23
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La hausse de la production et des cours de Diminution des transferts et baisse de la
l’or (80% des exportations) a permis de dégager des excédents production d’or pèsent sur le solde courant
commerciaux à partir de 2016 et de contribuer à une réduction du
12%
déficit courant, jusqu’à afficher un excédent record de 4,3% du PIB en
2020. Toutefois, la conjugaison de la hausse des prix des importations 8%
(+22% en valeur nominale) et de la crise sécuritaire (diminution de la 4%
production d’or dans les zones de conflit) a conduit à une réduction
% du PIB
du solde commercial (à son plus faible niveau depuis 2016) et à un 0%
déficit du solde courant de 6,2% du PIB. Il devrait rester déficitaire à -4%

moyen terme (se stabilisant entre 4% et 5% du PIB), le solde
-8%
commercial demeurant sous tension (la reprise de la croissance tirant
les importations et le niveau des exportations d’or restant incertain) et -12%
2014 2016 2018 2020 2022 2024
le solde des transferts, structurellement excédentaire, pâtissant du
ralentissement des dons des bailleurs. Les flux du compte financier de Solde des transferts Solde revenus primaires
Solde des services Solde commercial
la balance des paiements proviennent enfin essentiellement de Compte courant
l’endettement de l’Etat, les IDE et flux de portefeuille privés Sources : FMI (BOP, WEO), BCEAO, calculs ECO
s’établissant à des niveaux très limités (moins de 1,5% du PIB).
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe, intégralement publique, est relativement stable (elle est passée
de 21,5% du PIB en 2018 à 25,9% fin 2022). Très concessionnelle, son service est limité (1-1,5% du PIB), ce qui devrait
permettre au besoin de financement externe (BFE) de rester modéré (de l’ordre de 6-7% du PIB) dans les années à
venir. Toutefois, en raison du ralentissement des financements externes (bailleurs, marché régional, IDE), le FMI estime
que le besoin résiduel de financement (intégrant le niveau historique moyen de mobilisation des réserves mutualisées
de la BCEAO, alors que celles-ci ont diminué de 5,2 mois d’importations de la région fin 2021 à un niveau projeté par
le FMI à 3,6 mois fin 2023) s’établirait à 2% du PIB. C’est ce qui explique la diminution de la part des réserves du Burkina
Faso à la BCEAO (de 11% en 2019 à 7,5% en 2023) et l’octroi d’un programme FMI pour combler ce besoin résiduel,
rétablir les équilibres externes et alléger les tensions sur les réserves régionales.
Transfert et convertibilité : Le régime de change au sein de l’UEMOA est fixe, ancré à l’euro. La crédibilité de ce régime
de convertibilité auprès du Trésor français n’est plus assortie de contreparties avec la levée de l’obligation de dépôt
de 50 % des réserves de change de la BCEAO sur un compte d’opération auprès du Trésor français. Cela doit aller de
pair avec une exigence de crédibilité de la politique monétaire et de bonne gestion des réserves de change.
CLIMAT
Climat : Comme les autres pays du Sahel (où il est estimé que le Un impact potentiellement élevé du
réchauffement y sera 50% plus élevé que celui observé au niveau changement climatique sur le niveau de PIB
mondial), le Burkina Faso est fortement exposé aux conséquences du
Scénario optimiste Scénario pessimiste
changement climatique : sécheresses, variabilité accrue des Ecart au PIB 2050 Ecart PIB 2050
précipitations, vagues de chaleur, dégradation des sols. Le pays est 0
ainsi classé 158e sur 181 à l’indice ND-GAIN de vulnérabilité climatique. -1

La Banque mondiale estime que l’impact du changement sur le PIB à -2
horizon 2050 s’établit entre 3,7% (hypothèses optimistes sur le
-3
réchauffement et le niveau des précipitations) et 6,8% (scénario plus
pessimiste). Il provient en particularité de la perte de productivité du -4
travail, de l’effet sur les infrastructures (impact des inondations sur les -5
routes et ponts) et d’une diminution des rendements des cultures -6
pluviales (78% de la valeur ajoutée de l’agriculture). Le changement
-7
climatique devrait, pour les mêmes raisons, avoir un impact élevé sur Infrastructures Productivité du travail
Rendement des cultures pluviales Autres
la sécurité alimentaire et les équilibres sociaux et géographiques d’un Perte annuelle de PIB (%)
territoire déjà sous tension. Les besoins en matière d’adaptation (sur
Sources : BM (CCDR), calculs ECO
base des actions prévue dans les CDN) s’élèvent à 2% du PIB par an,
ce qui représente toutefois plus du tiers de l’investissement (domestique et externe) actuel.
Transition bas-carbone : Le Burkina Faso n’émet que 0,1% des émissions de GES au niveau mondial, et le niveau
d’émission par habitant est près de 10 fois inférieur à la moyenne mondiale. Le risque de transition existe cependant
et ne peut être négligé. D’abord parce que la production électrique repose à 70% sur les hydrocarbures et que les
émissions provenant du secteur électrique sont appelées à s’accroître avec l’électrification du pays (qui ne concerne
que 20% de la population à date). Ensuite parce que près de la moitié des émissions de GES proviennent de l’utilisation
des sols et de l’agriculture, qui emploie les trois quarts de la population en âge de travailler. Enfin parce que le pays
ne dispose pas de stratégie forte et contraignante, outre les axes généraux et projets particuliers identifiés dans les
CDN, de verdissement de son économie (qui ne figure pas, au regard de la situation politico-sécuritaire, parmi les
priorités du gouvernement) et que les sources de financement pour accompagner la transition sont limitées.
24
Alix Vigato
Cameroun (vigatoa@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC4c Risque T&C : 3 crans (éq. BB-)
Paul Biya (90 ans) dirige le Cameroun depuis 1982. Alors que la pauvreté et les inégalités ne reculent que lentement,
le risque sociopolitique est accentué par le conflit dans les régions anglophones et par les menaces sécuritaires
externes (incursions islamistes au nord, instabilité en Centrafrique voisine). Bien qu’élevé, le risque pays s’améliore
tendanciellement. Alors qu’elle devrait croître de 4,0 % en 2023, l’économie camerounaise – la plus diversifiée de la
CEMAC – présente des perspectives globalement positives et son taux de croissance devrait progressivement
accélérer jusqu’à atteindre près de 5 % à moyen terme, portée par le développement de nouvelles infrastructures,
une hausse des productions gazière et agricole et la mise en œuvre de réformes structurelles. Sur le plan des
comptes publics, le niveau d’endettement est modéré (42 % du PIB projeté fin 2023) mais il a fortement progressé
entre 2014 et 2021, d’où un risque souverain élevé. De conséquents et coûteux emprunts ont en effet été souscrits
sur cette période, auprès de la Chine, de créanciers privés internationaux et du secteur bancaire local notamment,
dégradant le profil d’endettement. De plus, la gestion des finances publiques est chroniquement entravée par une
mauvaise exécution budgétaire, des entreprises d’Etat peu productives, des dépenses extrabudgétaires et
l’accumulation d’arriérés. A l’été 2023, S&P et Moody’s ont ainsi dégradé la note souveraine du Cameroun suite à
des retards de paiement (à respectivement CCC+ et Caa1). Des efforts de consolidation et de transparence sont
toutefois observés sous l’impulsion du programme FMI conclu en 2021 (baisse des subventions aux carburants en
particulier), et le ratio d’endettement public a entamé une timide décrue. Les comptes extérieurs sont
structurellement déséquilibrés et la reconstitution des réserves de change est lente, mais ces risques apparaissent
modérés par l’appartenance du Cameroun à la CEMAC, lui conférant un risque faible de transfert et convertibilité.
Risque pays RC1
Risque souverain Plafond pays
RP1
RC2
RP2
RC3
BB-
3b 4b
RC4
4c
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 152 152 151 150 151 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) - - 24,4 24,8 24,6 24,5 24,3 -
Socio-
politique Coefficient de Gini - - - - - - - -
PIB (Mds USD) 36,1 40,0 39,7 40,9 45,4 44,3 49,3 53,0
Modèle éco.
publiques
Comptes Dette externe (% PIB) 27,9 27,4 32,4 36,2 35,3 37,1 - -
externes
Réserves de change CEMAC (mois d'imports) 2,3 2,8 3,7 3,2 3,0 4,2 4,3 4,5
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 19,1 15,5 17,6 13,5 12,7 17,2 - -
monétaire
Exposition souveraine des banques (% actifs) 11,8 11,9 13,7 - - - - -
Climat
25
Contexte politique et gouvernance publique : Au pouvoir depuis Le PIB par tête (USD PPA) camerounais
1982, Paul Biya est à la tête d’un système politique verrouillé et sourd ne progresse que très lentement
à toute contestation. Réélu pour un 7e mandat en 2018, le président 7500
a vu son parti remporter les élections législatives et locales de 2020

puis les sénatoriales de mars 2023. Dirigeant le plus âgé d’Afrique, il 6000
devrait – théoriquement – achever son mandat à l’âge de 92 ans en

2025 et n’a pas de successeur désigné : l’imminence d’une « fin de 4500
USD PPA
règne » nourrit, par conséquent, d’intenses spéculations. Depuis
octobre 2016, les régions anglophones de l’Ouest du pays 3000
(concentrant 20 % de la population) font l’objet de violents

mouvements contestataires, alimentés par un sentiment de 1500
discrimination et des revendications séparatistes. Alors qu’aucune

perspective de sortie de crise ne semble réellement se dessiner, le 0
1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
conflit se caractérise par une certaine omerta et les exactions des Cameroun Afrique subsaharienne
deux camps (6000 morts et 765 000 déplacés selon International PRITI PFR
Sources : Banque mondiale, calculs ECO
Crisis Group) ont été vivement condamnées par la communauté
internationale, d’où un risque de sanctions non-négligeable (suspension de l’accord de libre-échange AGOA fin 2019
par les Etats-Unis notamment). Le Cameroun fait également face aux incursions de groupes islamistes dans le nord du
pays (Boko Haram et Etat islamique en Afrique de l’Ouest), et est confronté aux répercussions des tensions en
Centrafrique voisine, bien que ces menaces semblent moins intenses ces dernières années.
Indicateurs socioéconomiques : Malgré un statut de pays à revenu intermédiaire de la tranche inférieure (PRITI) depuis
2005, le revenu par tête des 28 millions de Camerounais ne croit que lentement et se positionne légèrement en dessous
de la moyenne d’Afrique subsaharienne (environ 3750 USD PPA en 2022). Près d’un quart de la population vivrait en
situation d’extrême pauvreté (seuil à 2,15 USD PPA), en particulier dans les régions du nord et de l’est, tandis que les
indicateurs de développement humain camerounais sont dégradés (IDH : 151e/191 pays, stable depuis 2015) et que
les inégalités peinent à reculer.

Modèle économique : Représentant près de 45 % du PIB de la zone L’économie camerounaise est
CEMAC, l’économie camerounaise est la plus diversifiée d’Afrique la plus diversifiée de la CEMAC
centrale. Celle-ci s’appuie largement sur le dynamisme du 1,0
Note : le diamiètre des
Contribution à la croissance 2014-2019 (pp)
commerce et du secteur agricole (cacao, café, coton, fruits) ainsi bulles représente le
poids moyen du secteur
Commerce
que sur le développement de la filière sylvicole, tirée par les 0,8 dans le PIB
exportations de bois vers l’Asie. Depuis 2018, le pays profite

également d’une hausse de sa production de gaz naturel, 0,6
Secteur
primaire
jusqu’alors embryonnaire, qui compense le déclin de ses ressources Industrie
pétrolières. Depuis un pic atteint en 1985 à environ 185 000 barils par 0,4
manufacturière BTP
jour, la production de pétrole a en effet été divisée par trois et elle
ne représente aujourd’hui plus que 5 % du PIB, mais encore 45 % des Industries
0,2 extractives Transport
exportations et 20 % des recettes budgétaires. Conséquence du peu Hotellerie-
de transformation locale des productions agricoles, sylvicoles et restauration
0,0
énergétiques, l’industrie manufacturière du pays est à faible valeur 0% 2% 4% 6% 8% 10%
ajoutée. Si la dépendance aux matières première induit une volatilité Taux de croissance annuel moyen 2014-2019
de la croissance économique, le Cameroun a, à l’inverse de ses Sources : INS, calculs ECO
principaux voisins, démontré une certaine résilience entre 2014 et
2019 (croissance annuelle moyenne de 4,2 %) en dépit de la faiblesse des cours internationaux à cette période et de
la progressive dégradation de la situation sécuritaire interne.
Régime de croissance : Le Cameroun est parvenu à maintenir un La croissance économique
taux de croissance économique positive en 2020 malgré la accélère progressivement
7
pandémie (0,5 %), avant un rebond de 3,6 % en 2021. Portée
notamment par les cours élevés des matières premières, l’activité est 6
restée dynamique en 2022, progressant de 3,8 %. A court et moyen
5
terme, les perspectives sont globalement positives, avec une
croissance économique qui continuerait d’accélérer : elle 4
atteindrait 4,0 % en 2023 puis 4,2 % en 2024, avant de
3
progressivement rejoindre son niveau potentiel de près de 5 % selon
le FMI, notamment tirée par le développement d’infrastructures, une 2
hausse des productions gazière et agricole et la poursuite de
1
réformes structurelles. Le modèle de croissance camerounais
demeure néanmoins vulnérable à l’épuisement des réserves en 0
2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
hydrocarbures du pays et à la forte dépendance de nombreux Croissance économique (%) TCAM (%)
secteurs aux dépenses publiques. En outre, l’émergence de Sources : FMI, calculs ECO
nouveaux leviers de croissance apparaît largement contrainte par le
manque d’infrastructures, la récurrence de pénuries, le sous-développement du secteur bancaire, les difficultés
d’accès à la devise, la récurrence d’arriérés de l’Etat vis-à-vis de ses fournisseurs et une corruption endémique.
26
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La gestion des finances camerounaises est Le solde budgétaire se rapproche
chroniquement entravée par une mauvaise exécution budgétaire, tendanciellement de l’équilibre
22
des entreprises publiques peu productives, des dépenses
0
extrabudgétaires et l’accumulation d’arriérés. Les comptes publics
20
sont ainsi structurellement déséquilibrés (déficit de 4,2 % du PIB,
moyenne 2015-2019) en raison de la faiblesse des recettes -2
18
% du PIB
budgétaires (omniprésence du secteur informel) qui sont
insuffisantes pour couvrir le niveau des dépenses. Entre 2014 et 2020, -4
16
les recettes pétrolières (20 % du total) ont, en outre, souffert de la
faiblesse du prix du baril, tandis que les tensions sociopolitiques -6 14
entravent la collecte de l’impôt et induisent une hausse des
dépenses de sécurité. Porté par les efforts de consolidation mis en -8 12
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
œuvre dans le cadre de deux programmes FMI (2017-2020 et 2021-
Solde budgétaire (ech. g.)
2024), le solde budgétaire se rapproche néanmoins Recettes (ech. d.)
tendanciellement de l’équilibre. A court terme, l’accélération de la Dépenses (ech. d.)
Sources : Ministère des finances, FMI, calculs ECO
croissance économique et la mise en œuvre de nouvelles mesures
devraient permettre une nette contraction du déficit (-0,8 % du PIB projeté en 2023). La progressive réduction des
subventions aux carburants jusqu’à l’atteinte de prix de marché (première hausse des prix de 21 % en février 2023) et
la restructuration d’entreprises publiques permettraient, en particulier, de dégager des recettes budgétaires et de
réduire la vulnérabilité des dépenses aux chocs externes. En contrepartie de ces mesures d’austérité, le salaire
minimum (+16 %) et le salaire des fonctionnaires (+5 %) ont récemment été rehaussés.
Endettement public : Après avoir bénéficié d’un allègement de Le ratio d’endettement public a rapidement
dette au cours des années 2000, le Cameroun s’est rapidement ré- progressé entre 2014 et 2021
50%
endetté afin de financer des investissements dans le secteur non-
45%
pétrolier. Le ratio d’endettement public – s’il demeure modéré – a
40%
ainsi nettement progressé à partir de 2014 jusqu’à un pic en 2021,
35%
passant de 21 % à 47 % du PIB. Sur la période, l’Etat camerounais a
30%
souscrit de conséquents et couteux emprunts externes (Chine et
% du PIB
25%
créanciers privés notamment) tout en mobilisant, dans une moindre
20%
mesure, le secteur bancaire local. La forte croissance de la dette
15%
combinée à des conditions d’endettement peu favorables ont in
10%
fine conduit le FMI à requalifier le risque de surendettement du
5%
Cameroun, d’initialement « faible » à « modéré » (2014) puis « élevé »
0%
(2015). Sous l’impulsion des mesures de consolidation budgétaire 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
adoptées à partir de 2017, la croissance de l’endettement a Domestique Multilatéraux Club de Paris
toutefois sensiblement ralenti. Les risques associés au profil de la Chine Créanciers privés Autres externes
dette publique se sont, en outre, fortement atténués depuis Sources : Banque mondiale, FMI, CAA, calculs ECO
l’émission d’un eurobond (685 M EUR) à des conditions favorables à l’été 2021. Par conséquent, le FMI se montre
optimiste quant à l’orientation des finances du Cameroun, et estime que le ratio d’endettement public devrait
poursuivre sa décrue et passer sous la barre des 40 % du PIB dès 2024. A noter toutefois qu’en raison de divers retards
de paiement en 2022 (en particulier vis-à-vis de la filiale espagnole de Deutsche Bank), S&P et Moody’s ont dégradé
la note du souverain camerounais à l’été 2023 (respectivement à CCC+ et Caa1, contre un maintien à B pour Fitch).

Politique monétaire : Sous l’effet de la hausse des prix des matières Le crédit au secteur privé
premières, l’inflation en zone CEMAC a accéléré à partir de mi-2021, camerounais est faible
35%
poussant la Banque des Etats de l’Afrique centrale à relever son taux
directeur à quatre reprises entre novembre 2021 et mars 2023 (+175 30%
points de base, à 5 %). Après une moyenne à 7,2 % sur l’année 2023, 25%
l’inflation camerounaise refluerait à 4,8 % en 2024 selon le FMI.
% du PIB
20%
Secteur financier : Si le secteur financier camerounais détient près de
15%
la moitié des actifs de la zone CEMAC, il apparaît peu inclusif, avec
seulement 52 % de la population ayant accès à des services financiers 10%
formels en 2021 (Banque mondiale). Le crédit au secteur privé est 5%
également très faible, atteignant 14 % du PIB en 2022 – contre environ
0%
25 % en moyenne en Afrique subsaharienne – et ne progresse plus 2004 2007 2010 2013 2016 2019 2022
depuis 2014 (FMI). Les indicateurs de rentabilité, liquidité et Côte d'Ivoire Sénégal
Kenya Afrique subsaharienne
capitalisation du secteur bancaire camerounais se maintiennent à CEMAC Cameroun
des niveaux satisfaisants et ont globalement bien résisté à la baisse Sources : FMI, calculs ECO
des cours des matières premières à partir de 2014 puis à la pandémie.
En revanche, le taux de prêts non performants a progressé ces dernières années et demeure à un niveau élevé (13,0 %
fin 2022, après un pic à 14,2 % mi-2022). De plus, la hausse des besoins de financement des Etats de la CEMAC depuis
2014 a conduit les banques de la région à sensiblement augmenter leur exposition aux souverains d’Afrique centrale
(à hauteur de 35 % des actifs fin 2022 selon le FMI), renforçant le risque systémique. Le Cameroun a, par ailleurs, été
ajouté à la liste grise du GAFI en 2022 du fait de lacunes en matière de LCB/FT.
27
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Bien que l’économie camerounaise soit Les exportations de biens se composent quasi-
relativement diversifiée, les hydrocarbures continuent de représenter exclusivement de matières premières
près de la moitié des exportations de biens, et le pays exporte, plus
globalement, quasi-exclusivement des matières premières. Le solde 5
Exportations de biens, Mds USD

de la balance courante est structurellement déficitaire (-3,4 % du PIB
4
en moyenne 2010-2019) et s’est creusé entre 2017 et 2019 en raison,
d’une part, d’une hausse des importations de carburants
3
(destruction de l’unique raffinerie du pays par un incendie) et de
biens d’équipement (lancement de nouveaux projets 2
d’infrastructures), et, d’autre part, de la baisse des exportations
agricoles (forte production dans les régions anglophones). Ces 1
dernières années, les comptes externes du Cameroun ont néanmoins
profité des prix élevés des matières premières et le déficit courant 0
2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
s’est établi à 1,8 % du PIB en 2022 puis à 2,6 % en 2023. La couverture
Pétrole Gaz naturel Mines Bois Biens agricoles Autres
du besoin de financement externe est traditionnellement avant tout
Sources : INS, UN COMTRADE, calculs ECO
assurée par des flux de dette (en grande partie concessionnelle),
tandis que les flux d’IDE jouent un rôle plus marginal, le Cameroun présentant le plus faible stock d’IDE sur PIB de la
zone CEMAC (15 % en 2022, CNUCED).
Soutenabilité et liquidité externes : Les réserves de change des pays de la zone CEMAC devraient atteindre un niveau
équivalent à 4,3 mois d’importations de biens et services fin 2023, soit un niveau inférieur à la recommandation du FMI
de 5 mois d’importations. Ces réserves s’inscrivent toutefois en hausse ces dernières années (4,2 mois d’importations
fin 2022, après un point bas à 2,2 mois en 2015), du fait des prix élevés des matières premières, de l’afflux de
financements externes (décaissements FMI en particulier), du resserrement de politique monétaire de la BEAC et d’une
plus stricte application de la réglementation des changes. La dette externe du Cameroun s’élève à 35 % du PIB fin
2022, et est quasi-exclusivement publique et de long terme.
Transfert et convertibilité : Le régime de change au sein de la zone CEMAC est fixe, ancré à l’euro. La crédibilité de
ce régime de change est assurée par (i) la garantie de convertibilité illimitée que la France offre à la BEAC et (ii) le fait
la France et non sur simple décision individuelle. La garantie de convertibilité est illimitée et fait, pour le moment, l’objet
de contreparties. Les pays de la CEMAC sont en effet tenus à une centralisation de leurs réserves de change auprès
de la BEAC, qui doit en déposer 50 % sur un compte d’opération auprès du Trésor français. Dans le cas où les réserves
de change seraient épuisées, la BEAC peut bénéficier d’un découvert en euros, sans limite et sans conditionnalité, sur
son compte d’opération. A noter que le faible niveau actuel des réserves de change des pays de la CEMAC
n’empêche pas les transferts et la convertibilité du Franc CFA, mais il peut engendrer des tensions sur la liquidité et des
retards d’exécution de transferts par contraintes administratives, tels que constatés ces dernières années.
CLIMAT
Climat : Bien qu’essentiellement tropical, le climat du Cameroun présente une poche équatoriale au sud-ouest et
devient de plus en plus aride à mesure que l’on progresse vers la bande sahélienne au nord. Si le pays est, pour l’heure,
relativement peu exposé aux effets du changement climatique, il présente de nombreuses fragilités, au premier lieu
desquelles la perturbation de son régime de précipitations. Dans les régions du nord, cela se traduit notamment par
des phénomènes conjoints de violentes crues et de désertification des terres, d’où une intensification des tensions pour
l’approvisionnement en eau et des effets dévastateurs pour le secteur agricole (un quart de la population étant
chroniquement en situation d’insécurité alimentaire sévère, FAO). Plusieurs régions sont également sujettes à des
glissements de terrain et à de violentes inondations, dont les effets sont amplifiés par l’urbanisation rapide et peu
réglementée du pays, induite notamment par la pression démographique et l’exode rural. Enfin, la montée du niveau
marin est un enjeu sensible pour les villes côtières, dont la capitale économique Douala (3,8 millions d’habitants).
Transition bas-carbone : Les Camerounais ont émis 4,8 tonnes La production pétrolière camerounaise
d’équivalent CO2 par habitant en 2020, un niveau 20 % inférieur à la décline depuis un pic atteint en 1985
200
moyenne mondiale (6,1 teqCO2, Climate Watch). Le pays apparaît
vulnérable au risque de transition bas-carbone dans la mesure où il 180
continue de s’appuyer sur son secteur pétrolier (bien qu’en déclin, 160
Milliers de barils par jour
pic de production en 1985) et mise beaucoup sur le développement 140

d’un secteur gazier aux perspectives incertaines. Les questions 120
climatiques n’apparaissent, plus globalement, pas vraiment prises au 100
sérieux par les autorités, comme l’illustre la promotion de 80
l’exploitation forestière (2e domaine forestier d’Afrique, bien souvent
60
en dehors de tout contrôle étatique) et de cultures intensives de
40
substitution (cacao, palme, café), à l’inverse de plusieurs pays voisins
20
du bassin du Congo. Malgré un immense potentiel hydroélectrique,
le mix énergétique camerounais se compose pour l’essentiel de 0
1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
biomasse (un tiers de la population n’ayant pas accès à l’électricité,
dont les trois quarts de la population rurale) et de pétrole (carburants Sources : US EIA, calculs ECO
importés depuis la destruction de l’unique raffinerie du pays en 2019).
28
Morgane Salomé
République du Congo (salomem@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC6a Risque T&C : 3 crans (éq. B+)
Le risque pays reste très élevé, bien qu’en amélioration ces derniers mois. La mainmise sur le pouvoir par Denis
Sassou-Nguesso, président sans discontinuer depuis 1997 et réélu en mars 2021 pour un nouveau mandat de cinq
ans, s’est confirmée lors des législatives de juillet 2022. Malgré des défis socioéconomiques de taille (chômage,
pauvreté, inégalités, insécurité alimentaire), le risque sociopolitique semble contenu à ce stade. L’économie, très
dépendante du pétrole, bénéficie en 2023 de la reprise de la production pétrolière, après la signature courant 2022
de nouveaux contrats sur le partage de la production. Après avoir finalement peu augmenté en 2022 malgré la
hausse des cours (1,8 %, après 1,1 % en 2021), la croissance se rapprocherait ainsi de son potentiel en 2023 (4 %). Le
pays continue d’afficher des excédents budgétaire et courant (tous deux attendus à 4 % du PIB), même si ces
derniers sont en baisse par rapport à 2022 en raison de la modération des prix du pétrole. Alors que l’approbation
de la 2nde revue du programme FMI (FEC de 455 M USD sur 3 ans) avait été reportée et conditionnée à l’adoption
par les autorités d’une loi de finances rectificative pour 2023, la 3e revue a été approuvée en juillet 2023 sans retard
mais prend note de la faible performance du programme. Le Congo présente un risque souverain très élevé. Il reste
classé en « détresse de dette » selon le la dernière AVD du FMI (juillet 2023) compte tenu de la persistance d’arriérés
externes, qui s’affichent toutefois en baisse (à hauteur de 3,5 % du PIB, essentiellement vis-à-vis de créanciers
commerciaux). Néanmoins, la dette est considérée comme soutenable. Après avoir explosé à compter de 2010
jusqu’à atteindre un pic à 103 % du PIB, elle s’inscrit depuis 2021 sur une trajectoire baissière. Les réserves en devises
de la CEMAC ont augmenté en 2022, même si elles restent fragiles à ce stade, tandis que l’arrangement monétaire
de la Zone franc continue de conférer au Congo un risque de T&C faible.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
B+
3c 4b
RC4
4a
RP3
5
RC5
6a
RP4
RC6
4a
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 148 151 154 153 153 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) - - 70,4 73,3 74,5 74,8 74,5 -
Socio-
PIB (Mds USD) 11,8 14,8 14,0 11,5 13,4 14,0 14,4 15,4
Modèle éco.
Taux de croissance du PIB réel (%) -5,6 -2,3 1,1 -6,3 1,1 1,8 4,0 4,4
Finances Solde budgétaire (% PIB) -5,6 5,2 4,3 -1,1 1,6 8,9 4,1 5,0
publiques
Solde du compte courant (% PIB) -5,5 8,3 15,7 12,3 14,2 19,4 4,0 2,1
externes
financier et
monétaire
Exposition souveraine des banques (% actifs) 9,5 8,9 11,8 19,0 21,0 - - -
Climat
29
Contexte politique et gouvernance publique : Indépendant depuis Un PIB par habitant inférieur depuis 2019 à la
1960, le Congo a connu une histoire politique mouvementée, moyenne d’Afrique subsaharienne
marquée notamment par deux guerres civiles dans les années 1990. Si 8000
le multipartisme est en vigueur depuis 1991, la corruption, les soupçons
réguliers de fraudes électorales et les indicateurs de gouvernance 7000
dégradés témoignent de l’absence de crédibilité du processus
6000
démocratique. Le Congo est donc de facto un régime autoritaire,
USD PPA
dirigé d’une main ferme par Denis Sassou-Nguesso, président de 1979
5000
à 1992 puis sans discontinuer depuis 1997. Après sa réélection en mars
2021 pour un nouveau mandat de cinq ans, avec 88 % des suffrages 4000
exprimés, le résultat des élections législatives de juillet 2022 a confirmé
sa mainmise sur le pouvoir. Ce résultat a toutefois été suivi d’un léger 3000
remaniement ministériel, avec le remplacement de l’ancien ministre

2000
des Finances et du Budget Rigobert Roger Andely, dont le mandat 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
avait notamment été marqué par la reprise du dialogue avec le FMI. Congo PRITI ASS
Alors que le président est âgé de 79 ans, la question de sa succession Sources : BM (WDI), calculs ECO
se pose et interroge sur la stabilité politique à moyen terme. Le risque
régional apparaît, quant à lui, contenu, même si les inquiétudes relatives à la situation en RDC se font croissantes.
Indicateurs socioéconomiques: Avec un revenu par habitant de 2 060 USD en 2022 (méthode Atlas) selon la Banque
mondiale, le Congo est un pays à revenu intermédiaire de la tranche inférieure (PRITI) depuis 2005. Le PIB par habitant
a néanmoins fortement reculé depuis 2014 et est même passé, en 2019, sous la moyenne d’Afrique subsaharienne.
Alors que le taux de pauvreté extrême s’était réduit de 55 % en 2005 à 35 % en 2011, la crise post-2014 et la crise
sanitaire l’ont fait remonter à 52 % en 2021. Le taux chômage, structurellement élevé au Congo, a progressé à 23 %
en 2021, alors qu’il était resté parfaitement stable entre 2016 et 2019 (21 %). Le pays est également caractérisé par un
niveau élevé d’insécurité alimentaire (90 % sur 2019-2021 selon FAOSTAT), qui a probablement pâti de l’impact négatif
de la guerre en Ukraine. Cette dégradation des indicateurs socioéconomiques risque de peser sur le climat social,
même si les tensions semblent contenues à ce stade, en partie grâce à l’extension des filets de sécurité sociale.

Modèle économique : L’économie congolaise est largement
Une structure de l’économie qui reflète le poids
dépendante du secteur pétrolier, qui représente environ 40 % du du secteur pétrolier dans le modèle congolais
PIB (incluant les services pétroliers). Le développement
100%
économique du pays au cours des quatre dernières décennies
90%
s’est axé principalement sur l’exploitation de la ressource
80%
pétrolière, dont la production a été multipliée par plus de deux en 70%
30 ans, jusqu’à atteindre un pic de production à 329 000 barils brut 60%
par jour en 2019. Le secteur pétrolier s’est développé au détriment 50%
des autres secteurs d’activité de l’économie, si bien que le Congo 40%
n’a pas amorcé de transformation structurelle. Ceci explique en 30%
grande partie le poids du secteur industriel dans l’économie (30 % 20%
du PIB), alors que le secteur des services (60 % du PIB) est aussi 10%
largement lié à l’activité pétrolière (services publics subventionnés 0%
par la rente pétrolière, services marchands liés au soutien à 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
l’activité pétrolière). Le Congo possède toutefois certains atouts Agriculture Industrie Services
pouvant lui permettre de diversifier son économie, notamment des Sources : BM (WDI), calculs ECO
réserves de gaz naturel, des ressources minières abondantes, un
important bassin forestier et un potentiel hydroélectrique considérable.
Régime de croissance : Si un cycle favorable a permis au Congo
Une croissance en hausse en 2023, grâce à une
d’enregistrer une croissance assez soutenue entre 2000 et 2014 reprise de la production pétrolière
(+3,5 % en moyenne sur 2000-2009, puis +5,6 % sur 2010-2014), la 15
chute des cours du pétrole et la forte baisse des investissements
dans le secteur pétrolier à partir de 2014 ont plongé le pays dans 10
une profonde récession, de 4,8 % en moyenne sur 2015-2019. En
2020, l’économie congolaise a largement pâti du double choc 5
(sanitaire, chute des cours du pétrole), avec une contraction de
6,2 % de son activité en glissement annuel. En 2021, le Congo a
0
connu une croissance positive (+1,1 %), sous l’effet d’une 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
progression de l’activité hors pétrole et malgré la contraction de
-5
l’activité pétrolière. En 2022, la croissance a été plus faible
qu’attendu initialement (1,8 % selon le WEO d’octobre, contre
-10
2,8 % anticipé dans le WEO d’avril), en raison d’un ralentissement Taux de croissance (%) TCAM (%)
de la production pétrolière (désaccords entre Etat et acteurs du
secteur). Elle est néanmoins repartie à la hausse en 2023 (attendue Sources : FMI (WEO), calculs ECO
à 4,0 %, soit au niveau de son potentiel), suite à la signature en 2022
de nouveaux contrats sur le partage de la production et se stabiliserait en 2024.
30
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La dépendance au pétrole (80 % des recettes Un solde budgétaire revenu à l’excédent en
budgétaires) est matérialisée par le caractère procyclique du 2021, grâce à la hausse des cours pétroliers
solde budgétaire, fortement corrélé à l’évolution des cours. Les 30 60
déficits publics très élevés en 2014-2016 (-14,7 % du PIB en
moyenne), enregistrés suite à la fin du super-cycle des matières 20
50
premières, ont contraint les autorités à une importante

40
consolidation budgétaire, qui a permis de dégager des excédents 10
en 2018-2019 (+5,2 % du PIB en moyenne). Les efforts de 30
mobilisation des revenus (généralisation des paiements 0
électroniques, élargissement de l’assiette fiscale) et de priorisation 2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023 20
des dépenses se poursuivent dans le cadre du programme FMI -10

10
(FEC de 455 M USD sur trois ans signée en janvier 2022). Après avoir
affiché un déficit de 1,1 % du PIB en 2020, sous l’effet du stimulus de -20 0
Solde budgétaire (% du PIB, éch. g)
1,6 % du PIB mis en place pour répondre à la crise sanitaire, le Recettes budgétaire (% du PIB, éch. d)
Congo a renoué avec un solde positif en 2021 (+1,6 % du PIB). En Dépenses publiques (% du PIB, éch. d)
2022, l’excédent budgétaire a fortement progressé à 8,9 % grâce Sources : FMI (WEO), calculs ECO
à la hausse des cours du pétrole et malgré un léger
assouplissement budgétaire. En 2023, l’excédent budgétaire reculerait dans un contexte de prix du pétrole moins
favorables, mais les mesures d’assainissement des finances publiques soutenues par le programme FMI – qui incluent
la suppression de la nouvelle subvention à la SNPC introduite en 2022 et la dérégulation des prix à la pompe (+5 % au
31 janvier et +25 % le 15 juillet) – permettraient de le maintenir à un niveau élevé (4,1 % du PIB).
Endettement public : Après l’achèvement de l’initiative PPTE en Une dette publique en baisse depuis 2020
2010, la dégradation de la position budgétaire et de la croissance grâce à l’apurement des arriérés en cours
a fait exploser l’endettement public (incluant les arriérés), qui a 120
triplé entre 2013 et 2016 pour s’établir à 91 % du PIB. La dette
publique a ensuite fluctué au gré de la conjoncture, de la 100
consolidation budgétaire et de premières restructurations

80
négociées avec la Chine, avant d’atteindre un pic à 103 % du PIB
fin 2020. Elle s’inscrit depuis sur une trajectoire baissière: elle s’est 60
établie à 98 % du PIB en 2021 puis 93 % du PIB en 2022 grâce aux
40
restructurations avec divers créanciers. Dans ce contexte, S&P a
relevé, en juillet 2023 soit juste après l’approbation de la revue, la 20
note souveraine du Congo, de CCC+ à B-. Néanmoins, la dette
0
congolaise reste la plus élevée de la CEMAC et son profil est assez 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
risqué, puisqu’elle est détenue à 57 % par des non-résidents (Chine Dette publique domestique (% du PIB)
et créanciers privés essentiellement), bien qu‘en partie Dette publique externe (% du PIB)
concessionnelle (la moitié de la dette publique externe). En raison Sources : FMI (WEO), calculs ECO
d’arriérés externes qui subsistent, bien qu’en baisse (3,5 % du PIB en
février 2023, vis-à-vis essentiellement de créanciers commerciaux, contre 4,4 % du PIB en février 2022), le Congo reste
en « détresse de dette » selon la dernière AVD du FMI (juillet 2023), même si la dette est par ailleurs jugée soutenable.

Politique monétaire : Le crédit au secteur privé reste faible (16 % du Une inflation qui a fortement progressé en 2022,
PIB) en raison à la fois de la préférence des banques pour le tirée par la hausse des prix des aliments
souverain, de l’instabilité macroéconomique et du manque de 15 6
dynamisme du secteur privé hors pétrole. La BEAC a relevé à
5
quatre reprises son taux directeur entre novembre 2021 et mars 10
2023, de 175 points de base au total (à 5 %), pour faire face à la 4
hausse de l’inflation dans la sous-région. Si l’inflation générale n’a 5
que modérément progressé en 2022 au Congo (3 % en moyenne, 3
malgré l’augmentation des prix des biens alimentaires importés 0

2
dans le contexte de la guerre en Ukraine), elle pâtit en 2023 de la
-5
dérégulation des prix à la pompe (5,4 % en g.a en sept. 2023). 1
Secteur financier : Compte tenu de leur exposition au souverain -10 0

2016 2017 2019 2020 2022 2023
(25 % du total des créances), les banques congolaises sont Inflation générale (%, g.a, éch. g)
vulnérables à des effets de second tour liés à la fragilisation des Inflation alimentaire (%, g.a, éch. g)
Taux directeur BEAC (%, éch. d)
finances publiques. Elles sont néanmoins bien capitalisées et leur
Sources : FMI, BEAC
rentabilité s’améliore depuis 2019. Après une nette baisse en 2020
en lien avec l’apurement des arriérés domestiques et l’assouplissement prudentiel temporaire mis en place par la
BEAC (−5 pp), le taux de prêts non performants, structurellement important, reste élevé fin 2022, à 17 % (contre un pic
à 28 % en 2019). Ces prêts sont, par ailleurs, modérément provisionnés : si le taux de provisions s’affiche en hausse
depuis 2020 (à 62 % des PNP en 2022, alors qu’il était inférieur à 40 % jusqu’en 2019), le taux d’OCER reste élevé et
source de risques à 28 % des fonds propres. Enfin, les ratios de liquidité ont connu une forte amélioration ces derniers
mois (en particulier le ratio actifs liquides sur passifs de court terme), grâce notamment à l’apurement des arriérés
domestiques et ce malgré le resserrement monétaire de la BEAC.
31
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le pétrole comptant pour 80 % des Une balance des transactions courante
exportations de biens, le solde des transactions courantes, lui aussi, est fortement volatile et liée à l’évolution des cours
structurellement lié à l’évolution des cours et donc très volatil. Il a ainsi 40
souffert de la faiblesse des prix du baril entre 2014 et 2020 (-7,5 % du
PIB en moyenne sur la période), avant d’enregistrer un net rebond en
20
2021 (excèdent de 14,2 % du PIB, après 12,3 % du PIB en 2020), qui s’est
accentué en 2022 (19,4 % du PIB). Le solde courant resterait
0
excédentaire en 2023 (prévision à 4,0 % du PIB), bien qu’en fort recul,
sous l’effet de la baisse des recettes d’exportations de pétrole et de
la hausse des importations en lien avec les investissements non -20
pétroliers. Par le passé, les déficits courants ont été seulement en

partie compensés par des entrées nettes d’IDE, qui sont relativement -40
faibles (moins de 4 % du PIB) et se concentrent essentiellement dans 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
Transferts (% PIB)
les secteurs pétrolier et minier. A plus long terme, la capacité du Balance des revenus (% PIB)
Congo à attirer des capitaux et en particulier des IDE pour financer Balance commerciale (% PIB)
Solde courant (% PIB)
de futurs déficits courants sera déterminante. Sources : FMI (WEO, IFS), calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : Les réserves de change des pays

de la zone CEMAC se seraient établies à un niveau équivalent à 3,5 mois d’importations de biens et services fin 2022,
soit un niveau inférieur à la recommandation du FMI de 5 mois d’importations. Les réserves ont progressé sur un an (3,0
mois d’importations fin 2021), du fait des prix élevés des matières premières, de l’afflux de financements externes
(décaissements FMI en particulier), du resserrement de politique monétaire de la BEAC et d’une plus stricte application
de la réglementation des changes. La dette externe, entièrement portée par le secteur public, atteint 43 % du PIB en
2022 (après 61 % du PIB en 2021 et contre un pic à 90 % du PIB en 2016) et devrait se réduire encore davantage à
moyen terme, à mesure que le Congo procède à l’apurement de ses arriérés externes.
CLIMAT
Climat : Le Congo apparaît fortement exposé et extrêmement mal préparé au changement climatique : selon le ND-
GAIN, le pays se classe, en 2023, 152e sur 185 pays en termes de vulnérabilités et 185e sur 192 pays en termes de
capacité d’adaptation. Le changement climatique se traduit notamment par des épisodes d’inondations de plus en
plus fréquents et dévastateurs. Ainsi, les violentes inondations de fin 2019 ont fait 200 000 sinistrés selon les autorités et
ont conduit le gouvernement à déclarer l’état de catastrophe naturelle et d’urgence humanitaire. La multiplication
des épisodes de fortes pluies se traduit aussi par des érosions des sols de plus en plus fréquentes, en particulier dans les
zones urbaines de Brazzaville et de Pointe-Noire. Sur le plan économique, l’agriculture apparaît comme le secteur le
plus exposé au risque physique climatique, compte tenu de sa dépendance vis-à-vis de la pluviométrie.
Transition bas-carbone : Les Congolais n’ont émis que 1,3 tonne de Des émissions de gaz à effet de serre qui restent
CO2 par habitant en 2019, un niveau légèrement supérieur à la faible, bien qu’en hausse ces dernières années
moyenne d’Afrique subsaharienne mais inférieur à celle des PRITI. 20 2
Le mix énergétique congolais est en partie carboné : 58 % 18
biomasse (bois de feu et charbon de bois), 31 % pétrole et 8 % gaz 16
1,5
naturel. Néanmoins, compte tenu de la forte dépendance du pays 14
au pétrole, les risques associés à la transition bas-carbone sont 12
importants : selon le FMI, cette dernière devrait se traduire, sur la 10 1
période 2022-2040, par des pertes en termes de recettes 8
budgétaires comprises entre 25 et 30 M USD par an et par des 6
0,5
pertes en termes d’exportations entre 90 et 110 M USD. Le pays 4
pourrait par ailleurs tirer profit de son rôle de « piège à carbone » : 2
recouvert aux deux tiers de forêts tropicales (parties intégrantes du 0 0

1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018
bassin du Congo), le Congo dispose d’une des plus vastes zones Emissions de GES (MTCO2eq, éch. g)
de tourbières tropicales. Si le pays a pris des initiatives pour atténuer Emissions de Ges par habitant (tCO2eq, éch. d)
ses émissions (réglementation du torchage notamment), les Sources : BM (WDI), calculs ECO
besoins en termes de financement sont conséquents et la mise en
œuvre effective des projets identifiés par la Contribution déterminée au national (CDN) nécessitera le soutien des
partenaires de développement. Dans sa CDN actualisée en 2021 le Congo s’engage à une réduction inconditionnelle
de ses émissions de GES de 21 % d’ici à 2030 par rapport à 2017, et à une réduction conditionnelle de 40 %.
32
Laura MARIE
Côte d’Ivoire (mariel@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC4a Risque T&C : 3 crans (éq. BB+)
Le risque pays de la Côte d'Ivoire demeure élevé. Le pays connait une normalisation progressive de son climat
politique, visible lors des dernières élections de septembre 2023 organisées avec la participation historique de tous
les partis d’opposition, facilitée par la présence faîtière de son Président A. Ouattara, au pouvoir depuis 2011, dont
le bilan économique positif contribue à sa popularité. La croissance économique ivoirienne demeure
particulièrement robuste à l’épreuve des chocs successifs (crise du Covid-19, guerre en Ukraine, sur fond de
ralentissement économique global), s’établissant autour de 6-7% depuis 2021, mais celle-ci apparaît peu inclusive
et les indicateurs sociaux restent très faibles. Le risque souverain est élevé. Le creusement des déficits budgétaires
depuis 2020, conséquence directe des mesures de soutien aux ménages (maintien des prix alimentaires et
hydrocarbures), ont alourdi la dette publique, qui représenterait 59,3% du PIB en 2023 (+22pp par rapport à la
période pré-Covid). Le risque de surendettement était néanmoins toujours jugé modéré malgré deux dépassements
de seuil de l’indicateur service de la dette publique/recettes en 2024 et en 2025, avec des marges de manœuvre
limitées selon le FMI (juin 2023). Le réalisme et le bon engagement des autorités dans le programme conclu en mai
dernier avec le FMI (FEC et MEDC de 3,5 Mds USD sur 40 mois axé sur la mobilisation des ressources intérieures),
confirmés en off lors de la première revue de septembre, est de nature à rassurer sur le retour à un excédent primaire
dès 2025. Le déficit du compte courant s’est creusé en 2022 (6,5% du PIB) du fait de l’impact de la guerre en Ukraine
sur la balance commerciale, et devrait rester élevé en 2023 (4,7% du PIB). Le besoin de financement externe sera
néanmoins comblé par les bailleurs internationaux (effet catalyseur du programme FMI) et soulagé à terme par une
reprise graduelle des IDE. Le risque de transfert et convertibilité reste faible en raison de l’appartenance à l'UEMOA.

RC1
RP1
RC2
BB+
RP2
RC3
4a
3b
RC4
RP3
3c 4b
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 160 160 159 159 159 - - -
Taux de pauvreté (seuil national) 44,4 39,5 - - - 37,4 - -
Socio-
PIB (Mds USD) 52,5 58,5 59,9 63,1 71,8 70,2 79,4 86,9
Modèle éco.
publiques
externes
financier et
monétaire
Climat
33
Contexte politique et gouvernance publique: Les premières élections Le taux de pauvreté demeure élevé malgré
multipartites ont lieu en 1995, deux ans après la disparition de Félix les bonnes performances économiques
Houphouët Boigny, qui avait occupé une place centrale dans la vie 70
politique ivoirienne depuis l’indépendance du pays en 1960. La Côte
60
d’Ivoire, qui subit en 1994 la dévaluation du FCFA, voit son climat
politique se dégrader. Le coup d’Etat militaire de 1999 enlise le pays dans 50
une décennie de conflit militaire, marquée par la partition du pays en 40
deux zones dès 2002. Si un accord de paix est signé en 2007, A. Ouattara
30
et L. Gbagbo se déclarent tous deux vainqueurs de l’élection
présidentielle de 2010. Ce n’est qu’en 2011, après une grave crise 20
politico-militaire, qu’A. Ouattara est proclamé Président. A l’occasion 10

des élections présidentielles de 2020, A. Ouattara, qui occupe une place
0
faîtière dans la vie politique et économique du pays, brigue un troisième 2005 2010 2015 2020
Taux de pauvreté au seuil national (%)
mandat fortement contesté par l’opposition (1 mandat au titre de la
er
Taux de pauvreté rural (%)
nouvelle Constitution de 2016 – qui limite à 2 le nombre de mandats Taux de pauvreté urbain (%)
présidentiels). La reprise du dialogue avec les partis d’opposition en Sources : BM (WDI), calculs ECO
décembre 2020 a permis aux élections législatives (2021) et locales et
régionales (sept. 2023) de se dérouler dans le calme. Le RHDP, le parti présidentiel, a obtenu une large majorité à
l’occasion de ces deux scrutins, renforçant encore sa place dans le paysage politique. Cette tendance à la
normalisation du climat politique sera réellement testée à l’occasion du scrutin présidentiel d’octobre 2025 et par la
façon dont se recompose le paysage politique ivoirien, formé pendant trois décennies autour du triangle A. Ouattara
(RHDP), L. Gbagbo (fondateur du FPI, et récemment du PPA-CI) et H. Konan Bédié (PDCI), décédé en août 2023. La
dégradation de la situation sécuritaire dans l’Ouest Sahélien et le délitement des États frontaliers provoque un afflux
de réfugiés au nord du pays, qui fait face aux répercussions budgétaires (accueil des migrants), socio-économiques
(résurgence des conflits liés à l’accès aux ressources, tensions agro-pastorales, rivalités inter-communautaires –
notamment à l’encontre des Peuls) et aux risques sécuritaires liés aux infiltrations terroristes djihadistes. D’importants
efforts ont été mis en place en vue de renforcer la présence militaire dans le nord et de lutter contre le recrutement
des jeunes par les groupes armés via la mise en place de programmes d’insertion (49 Mns EUR).
Indicateurs socioéconomiques: En dépit d’une croissance économique soutenue depuis 2012, les indicateurs socio-
économiques restent extrêmement faibles. L’incidence de la pauvreté aurait enregistré une légère baisse de 2,9 pp.
depuis 2018, passant de 39,4% à 37,5% en 2022, et reste particulièrement élevée. L’espérance de vie à la naissance
était de seulement 58,6 ans en Côte d’Ivoire en 2021 (contre 67 ans en moyenne dans les PRITI) et l’analphabétisme
demeure encore prégnant, contribuant à placer la Côte d’Ivoire 159e sur 189 pays en 2021 en termes d’IDH, et loin
derrière ses pairs qui présentent un PIB/habitant similaire voire inférieur (Ghana, Tanzanie). Les programmes
gouvernementaux de lutte contre la cherté de la vie mis en place en 2022 sont insuffisants en volume, et peinent à
cibler efficacement les populations vulnérables. L’intégration des jeunes sur le marché du travail est l’une des priorités
affichées du gouvernement, à travers son PJGouv 2023-2025 (1,8 Md EUR, soit env. 2,5% du PIB) qui souhaite
développer le capital humain du pays, notamment la qualité de l’éducation et de la formation professionnelle.

Modèle économique : Les dynamiques de croissance de la Côte La croissance économique demeure forte et
d’Ivoire ont été lourdement affectées par le conflit politico-militaire de résiliente
la première décennie des années 2000. Entre 1980 et 2010, le PIB réel 12
par habitant a ainsi été réduit de moitié. Le retour à la stabilité politique 10
depuis 2012 et la priorité donnée à la croissance et à l’amélioration de 8
l’environnement des affaires par le gouvernement en place depuis lors 6
a permis d’accélérer l’investissement (27,3% du PIB en 2022). La 4
croissance économique est également tirée par la consommation des 2
ménages, avec le développement d’une classe moyenne en zone 0
urbaine. L’économie ivoirienne est modérément diversifiée et repose -2
principalement sur la production et l’exportation de matières premières -4
Taux de croissance du PIB (%)
(cacao, anacarde, or, caoutchouc, coton, pétrole) et les services -6
(activités de télécommunications, transports portuaire et aérien,
2005
2006
2007
2008
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2009
2010
2011
2012
2013
2014
distribution et activités financières). La Côte d’Ivoire a mis en place un

ambitieux Plan national de développement (PND) couvrant la période
2021-2025 (dans la continuité des 2 précédents plans), visant à
accélérer la transformation structurelle de l’économie (financement ¼ public ¾ privé), avec un focus sur la remontée
dans les chaînes de valeur (petite transformation sur place du cacao et des matières produites). L’exploitation de
pétrole et de gaz démarrée en septembre 2023 (Eni et Petro-CI) à la suite de la découverte du gisement offshore
Baleine renforcera son potentiel de croissance.
Régime de croissance : L'historique de croissance (TCAM 7,4% entre 2012-2019) du pays montre que celle-ci est
vigoureuse et résiliente aux chocs (+1,7% de croissance en 2020). La croissance a rebondi à 7% en 2021, sous l’effet
combiné d’une reprise de la demande intérieure et des exportations, et est restée assez dynamique en 2022 grâce
aux mesures de soutien budgétaire exceptionnelles aux ménages en 2022-23 et à la hausse des salaires des
fonctionnaires en 2022. La croissance devrait poursuivre cette dynamique en 2023 (+6,2%) et en 2024 (+6,6%).
34
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Depuis 2012, les autorités ont augmenté la part
La consolidation budgétaire est mise à mal par
d’investissement public dans le cadre du PND, se traduisant par des
les effets de la guerre en Ukraine
dépenses d’investissement public annuelles à ~5/6% du PIB en
0 25
moyenne. Si le déficit budgétaire est repassé sous la barre des 3% du
PIB établie par l’UEMOA en 2018, les chocs répétés (crise Covid-19 puis
guerre en Ukraine), ont dégradé à nouveau l’équilibre budgétaire. Le -2
20
déficit a atteint 6,8% du PIB en 2022 (+1,9pp par rapport à 2021) en lien
avec les mesures compensatoires liées à la guerre en Ukraine 15
(exonérations sur certaines taxes à partir du deuxième trimestre 2022, -4

notamment sur le prix des produits pétroliers représentant 500 Mds 10
FCFA de manque à gagner, soit ~1% du PIB, exonération de droits de
-6
douane sur l’importation de blé entre avril et décembre 2022), la Solde budgétaire (% du PIB), éch. droite
5
Solde budgétaire primaire (% du PIB), éch. droite
revalorisation des salaires des fonctionnaires en août 2022, la poursuite Recettes budgétaires (% du PIB), éch. gauche
des chantiers d’investissement public et la situation sécuritaire au nord. -8
Dépenses budgétaires (% du PIB), éch. gauche
0
En 2023, le déficit public devrait s’établir autour de 5,2%, et retourner 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
graduellement à la cible UEMOA de 3% d’ici 2025. La consolidation Sources : FMI (WEO, articles IV), calculs ECO
budgétaire devrait reprendre en 2023, soutenue par le nouveau programme FMI (MEDC/FEC de 40 mois de 3,5 Mds
USD), centré sur la mobilisation des ressources intérieures, qui permettra de poursuivre les réformes attendues dans le
cadre du PND (rationalisation des exonérations fiscales, élargissement de l’assiette fiscale, etc.).
Endettement public : Suite à l’atteinte en 2012 du point d’achèvement Le ratio de dette publique/PIB se stabiliserait à
de l’initiative PPTE, la Côte d’Ivoire a bénéficié d’annulations de dette partir de 2023
engendrant une baisse de son ratio d’endettement (33% du PIB en 60
2012 vs 50% en 2011). La Côte d’Ivoire dispose d’un accès aux
50
marchés internationaux de capitaux (cinq émissions d’Eurobond entre
2018 et 2021 lui ayant permis d’allonger la maturité moyenne de son 40
portefeuille (~7,4 ans) et dispose d’une stratégie prudente de gestion
de sa dette (diversification des sources de financement 30
domestique/externe, dette externe à 90% à taux fixes et à ¾ en euros, 20

majoritairement en des termes semi-concessionnels). Son ratio
d’endettement est toutefois reparti à la hausse depuis la crise du 10
Covid-19 (37,5% du PIB en 2019 vs 59,3% du PIB en 2023). Les spreads 0

encore élevés par rapport à début 2021 et à la période pré-crise ont 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
restreint l’accès du pays aux marchés internationaux et l’ont conduit Dette publique en monnaie locale (FCFA) (en % PIB)
Dette publique en devises (en % PIB)
à privilégier le financement sur les marchés domestiques et auprès des
bailleurs (~476 Mns USD en 2023 avec la tranche 1 du programme FMI, Source: FMI (WEO, Fiscal monitor)
400 Mns de la Banque mondiale). Le poids du service de la dette
publique totale s’est alourdi (7% du PIB en 2023) en lien avec certaines échéances d’Eurobond, d’une dépréciation
du taux de change XOF/USD – 20% de la dette publique externe est libellée en USD – et des coûts plus élevés d’emprunt
sur les marchés. Le paiement des seuls intérêts de la dette publique totale représentait environ 15% des recettes en
2022 (contre 12% en 2021). La Côte d’Ivoire pourrait aussi être éligible au fonds fiduciaire pour la résilience et la
durabilité (RST) du FMI d’ici à fin 2023. Ces éléments d’appréciation conduisent le FMI à maintenir la qualification de
la dette publique externe en « risque modéré », malgré deux dépassements de seuil de l’indicateur ratio service de la
dette publique/recettes publiques en 2024 et 2025 (AVD de juin 2023).

Politique monétaire : En raison de tensions inflationnistes persistantes Le secteur bancaire finance encore peu le
sur la zone UEMOA, la BCEAO a rehaussé pour la cinquième fois secteur privé
depuis juin 2022 ses taux d’intérêt directeurs, portant le taux minimum 40
de soumission (TMS) à 3,25% et le taux applicable au guichet de prêt
35
marginal à 5,25%. L’inflation en Côte d’Ivoire a moins décéléré
30
qu’anticipé et demeure vigoureuse (4,2% en g.a. en septembre 2023),
tirée principalement par le renchérissement des prix des produits 25
énergétiques et alimentaires (inflation importée). 20
Secteur financier : Le crédit à l’économie est croissant (21,4% du PIB 15
en 2022 contre 18,5% en 2019) mais demeure encore faible. Le ratio 10

de solvabilité des banques s’est accru après l’entrée en vigueur en 5
2017 d’une nouvelle règlementation relevant le seuil de capital 0
minimum. Le secteur bancaire est globalement solide et bien 1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021
Crédit au secteur privé (% du PIB) - Côte d'Ivoire
supervisé, mais la liquidité du secteur diminue, ce qui pourrait avoir un Crédit au secteur privé (% du PIB) - ASS
impact sur le produit net bancaire et sur le financement du secteur Source : Banque mondiale (WDI)
privé, en raison de l’effet d’éviction lié à la priorité donnée au
financement du souverain – auquel l’exposition des banques
s’accroît fortement, représentant 25,5% des actifs en 2022 contre
18,1% en 2017.
35
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La balance commerciale des biens, Les équilibres extérieurs, fortement dégradés
excédentaire (+2,4% en 2023), repose en grande partie sur les depuis 2019, tendraient à s’améliorer, grâce à
exportations de cacao et de pétrole (respectivement 30% et 18,5% la forte remontée des cours du cacao
des recettes d’exportations en 2022), ce qui l’expose aux variations
des cours des matières premières. Sa dépendance aux importations 10 200
de services (fret, transport) et de biens de première nécessité,

notamment les biens d’équipement nécessaires à la poursuite des 5 150
grands travaux d’investissement, l’expose fortement au risque
d’inflation importée. Le déficit de la balance courante s’est creusé 0 100
depuis 2020, estimé à 6,5% du PIB en 2022 et projeté à 4,7% en 2023,
insuffisamment compensé par les flux nets d’IDE (1,4% du PIB en 2022, -5 50
1,8% estimé en 2023), d’investissement de portefeuille (+0,9% du PIB en
2022, -0,3% en 2023) et d’investissement-projet (2,7% du PIB en 2022, -10 0
5,2% en 2023). À moyen terme, les efforts des autorités pour améliorer 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017
Balance des revenus primaire (% PIB), éch G
l’attractivité de la Côte d’Ivoire pour les investisseurs (renforcement du Balance commerciale - Services (% PIB), éch G
Balance commerciale - Biens (% PIB), éch G
compte financier) et réduire sa dépendance aux importations en Balance courante, éch G (% PIB)
développant des filières locales (objectifs du PND) devraient Cours du cacao USD (S&P GSCI, éch D)
consolider sa position extérieure. Sources : FMI (WEO, articles IV), S&P, calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : La dette publique en devises s’élève à 31,4% du PIB en 2022, tandis que la dette
externe totale est estimée à 40,2% du PIB en 2022. La zone UEMOA a assisté à un amenuisement important de ses
réserves consolidées, en raison des chocs consécutifs depuis 2020 (crise du Covid-19, impacts de la guerre en Ukraine),
qui atteignent 3,6 mois d’importation à fin août 2023, alors que le niveau cible de la zone s’établit à 6 mois. La
fragilisation de la position extérieure de la Côte d’Ivoire est principalement liée à l’inflation importée subie (y compris
sur les denrées alimentaires, les produits pétroliers – lié au choc inflationniste global et accentué par la dépréciation
du FCFA vis-à-vis de l’USD) et des performances à l’export plus moroses (excédent commercial en baisse). Compte
tenu d’un besoin de financement externe élevé et croissant du fait du creusement du déficit courant couplé à une
hausse du service de la dette externe (2,8% du PIB en 2023, 3,5% en 2024), les autorités ont fait appel au FMI pour un
programme d’ampleur (400% du quota, 3,5 Mds USD, soit 5 fois plus que les précédents programmes). Ce programme,
qui met la lumière sur les difficultés externes aigües du pays, permettra de catalyser les financements d’autres bailleurs.
CLIMAT
Climat : La Côte d’Ivoire est exposée au changement climatique et L’émission de CO2 (globale et par tête) en
son économie, qui repose en grande partie sur la production et Côte d’Ivoire est relativement faible
l’exportation de produits agricoles, est particulièrement vulnérable 1400 Mns/t 10
aux aléas climatiques (modification de la pluviométrie, sécheresses 9
Emissions de GES (Mns/t)
liées au phénomène El Niño, érosion côtière etc.). Son classement 1200 Mns/t
Ech. G 8
ND-GAIN, qui mesure sa vulnérabilité croisée à ses capacités de 1000 Mns/t Emissions par tête de GES 7
préparation, classe le pays à la 137e place au niveau mondial. (tonnes) éch. D
6
800 Mns/t
L’expansion de la filière cacao en Côte d’Ivoire s’est faite au
5
dépend de la préservation de ses couverts forestiers, ceux-ci ne 600 Mns/t
4
représentant plus que 9% du territoire en 2019 contre 50% en 1960.
400 Mns/t 3
Cette déforestation met en péril les puits de carbone naturels du
2
pays et affecte le soutenabilité des cultures, moyen de subsistance 200 Mns/t
1
majeur pour les populations rurales. La Côte d’Ivoire, qui s’est
0 Mns/t 0
engagé dans le cadre de l’initial REDD+ à protéger l’intégrité de ses Côte Ghana Nigeria Afrique Indonésie
forêts, doit adapter sa gouvernance climatique et accroître ses d'Ivoire du Sud
efforts pour réduire l’impact du changement climatique sur son Sources : Commission européenne (DG EDGAR)
territoire et sa population, dans la continuité des réformes engagées
(nouveau Code Forestier, initiative Cacao et Forêts etc.).
Transition bas-carbone : Les émissions de GES de la Côte d’Ivoire sont relativement faibles en comparaison mondiale
et le pays s’est engagé à réduire ses émissions de GES de 30,4% d’ici 2030. La Banque mondiale estime que le coût
total des investissements pour atteindre la cible visée dans la CDN représenterait 2% du PIB par an. Le pays devrait
être éligible au fonds fiduciaire pour la résilience et la durabilité (RST) du FMI d’ici à fin 2023, ce qui permettra
d’accélérer l’atteinte de cet engagement. L’économie du pays est relativement diversifiée et modérément exposée
aux industries en déclin dans un scénario de transition bas-carbone. La part des industries en déclin dans l’économie
ivoirienne est modérée (20% du PIB). Les industries en déclin (hydrocarbures, produits chimiques) produisent avant tout
des biens destinés à l’exportation (pétrole), tandis que le gaz naturel alimente les besoins électriques du pays. La mise
en exploitation récente de nouveaux gisements (Baleine) devrait retarder le pic de production gazière et pétrolière.
36
Maxime Terrieux
Egypte (terrieuxm@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC4b4c Risque T&C : 1 cran (éq. B)
Les risque pays et souverain restent élevés et ne se sont pas améliorés malgré l’espoir qu’avait pu faire naître le
lancement du programme FMI début 2023. Les tensions sur la liquidité externe persistent, avec des implications
multiples, au premier rang desquelles des inquiétudes accrues sur le risque souverain. Si l’Etat devrait être en mesure
de faire face à ses échéances externes en 2024, ses marges de manœuvre se sont sensiblement réduites. La hausse
du risque souverain s’est matérialisée par les dégradations des trois agences de notations ces derniers mois. Pour
endiguer l’amenuisement des réserves, des restrictions aux importations ont été introduites, rappelant la propension
des autorités à instaurer divers contrôles, induisant un risque de T&C élevé et en hausse. Ces restrictions contribuent
à la réduction du déficit courant, attendu à -1,7% du PIB en 2023, mais freinent un peu plus une demande déjà en
berne dans un contexte d’inflation très élevée (35% en moyenne depuis janvier). La croissance devrait ainsi ralentir
à 3,9% en moyenne sur FY2023-2024, contre 6,7% en FY2022. Le secteur bancaire pourrait également être affecté,
avec une dégradation de sa solvabilité et de la qualité des actifs, alors que sa position nette de change est déjà
fortement négative. Si des avancées bienvenues ont été enregistrées sur le front des privatisations, le flottement de
la livre égyptienne (LE), condition sine qua non à la poursuite du programme FMI, se fait toujours attendre. Le
Président Sissi y est peu favorable, conscient de l’enjeu social (inflation), et donc politique, qu’il représente. Dans ce
contexte, l’élection présidentielle a été avancée à décembre 2023, en amont d’une nouvelle dévaluation et d’un
flottement désormais attendus au T1 2024. Ces engagements, s’ils sont remplis, ouvriront la voie à la validation des
revues et aux décaissements FMI (initialement prévus en mars et septembre 2023). Mais tout nouveau retard ne fera
qu’ajouter de l’incertitude et amplifier les risques d’une économie en crises successives depuis une décennie.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
B+
B
3b 4c
RC4
RP3
4b
RC5
4c
RP4
RC6
37
Contexte politique et gouvernance publique: Après la courte
expérience démocratique sous les Frères musulmans en 2012-2013, Une convergence du PIB/hab au ralenti
les militaires reviennent au pouvoir dès 2014. Depuis, le régime 240 16 000
d’Abdel Fattah al-Sissi, plus répressif que celui de Moubarak (166e 200
sur 180 au classement 2023 de la liberté de la presse de Reporters 12 000
160
sans frontières), a renforcé sa mainmise sur la population grâce à
120 8 000
un discours ferme, la répression brutale de toute manifestation et
forme d’opposition, et les changements constitutionnels assurant 80
4 000
au Président actuel de rester en poste jusqu’en 2030. Le régime a 40
également bénéficié de la lassitude d’une population qui ne tient 0 0
pas à revivre la période révolutionnaire. Sa solidité s’est accrue lors 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
de la crise de Covid-19, qui a permis à la fois un renforcement du Egypte/PRITI
contrôle de l’appareil sécuritaire à la faveur des mesures de Egypte/monde
Egypte/MENA (ho rs PRE)
distanciation sociale, et donné lieu à une expansion des dépenses
PIB/hab (PPA, U SD constants) - éch. Dte
sociales (élargissement de l’assiette des foyers les plus pauvres
bénéficiaires des programmes Takaful et Karama d’allocations en
espèces, hausse des retraites et des salaires des fonctionnaires,
etc.). Dans ce contexte, et malgré la crise économique et des indicateurs de gouvernance médiocres (27e centile le
plus faible des indicateurs BM), Sissi devrait remporter sans difficulté l’élection présidentielle de décembre 2023. La
faible participation à prévoir (41% lors de la dernière élection en 2018) ternira toutefois le plébiscite attendu. La
reconduction de son mandat devrait assurer une stabilité politique d’ensemble à moyen terme, que les manifestations
sporadiques d’une partie de la jeunesse ne devraient pas être de nature à remettre en cause. Le point de vigilance
à court terme viendra de la géopolitique externe : l’Egypte pourrait être directement affectée par le conflit entre le
Hamas et Israël voisin, même si elle pourrait aussi en ressortir grandie en jouant un rôle important de médiateur.
Indicateurs socioéconomiques: L’Egypte est une économie de la fourchette haute des pays à revenu intermédiaire
de la tranche inférieure (PRITI), qui peine toutefois à converger vers le niveau de vie moyen du reste du monde. En
effet, malgré la croissance économique assez robuste, la succession de crises économiques et politiques depuis une
décennie, ainsi qu’une croissance démographique toujours soutenue (~2% par an depuis trois décennies)
contraignent le rattrapage d’un pays aujourd’hui bloqué dans le piège des pays à revenu intermédiaire. La pauvreté
touche toujours près d’un tiers de la population, la classe moyenne a été compressée depuis 2016, rendant près d’un
autre tiers de la population à risque de retomber sous le seuil de pauvreté, et le chômage des jeunes (17,1% fin 2022)
atteint plus du double du reste de la population (7,2%). L’inflation à deux chiffres depuis 18 mois et qui ne fléchit pas,
et les risques sur la sécurité alimentaire sont des éléments supplémentaires susceptibles de déclencher des troubles
sociaux. Ceux-ci sont contenus à ce stade à la fois par la répression et par les programmes de subventions élargis
(deux tiers de la population bénéficient de pain subventionné) ou ciblés.

Modèle économique : Historiquement très centralisée, l’économie Une croissance en baisse dans un
égyptienne s’est progressivement modernisée à la faveur de trois environnement difficile
décennies de réformes engagées depuis 1991 (réduction des
8
subventions, libéralisation des prix, etc.). Si l’économie est
7
relativement diversifiée, l’armée et le secteur public continuent de
6
jouer un rôle prépondérant dans des pans entiers de l’activité (40 %
du PIB formel). Ce rôle s’est même accentué sous l’ère Sissi, les 5
entreprises liées à l’armée étant désormais présentes dans de 4
multiples secteurs (immobilier, ciment, tourisme, produits 3
pharmaceutiques ou alimentaires, média etc.). Le manque de 2

place accordée au secteur privé, la faiblesse du capital humain et 1
des infrastructures, ainsi que le caractère rentier de l’économie 0
(hydrocarbures, tourisme, transferts de la diaspora, canal de Suez, 1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021
rente géopolitique) sont autant de freins structurels qui continuent Taux de croissance du PIB réel (%)
de peser sur la croissance. Si elle est structurellement plutôt élevée
(croissance annuelle moyenne à 5% et 3,9% dans les années 2000 Sources : FMI (WEO), calculs ECO
et 2010 respectivement), elle est généralement inférieure à son
potentiel (~5,5-6%). Elle est en outre tirée par des projets intensifs en capital et donc peu inclusive, et crée
insuffisamment d’emplois pour absorber les 700 000 nouveaux entrants annuels sur le marché du travail.
Régime de croissance : Les réformes structurelles du programme FMI de 2016-2019 commençaient à porter leurs fruits
(croissance moyenne de 5% sur FY2017-19), mais la crise sanitaire a pesé sur la croissance en FY2020, essentiellement
à travers la chute du tourisme (-80% vs 2019). La consommation des ménages, principal moteur de croissance, a permis
une reprise dès le T3 2020, de sorte que l’Egypte est un des rares pays de la zone MENA à ne pas avoir enregistré de
récession sur FY2020-2021 (+3,4% en moyenne). Le rebond s’est poursuivi jusqu’en FY2022 (croissance de 6,7%), que les
répercussions de la guerre en Ukraine ont enrayé. La persistance de l’inflation depuis 18 mois, des taux d’intérêts très
élevés, les pénuries de devises et une confiance en berne pèsent désormais sur la demande interne. La croissance
aurait ainsi été limitée à 4,2% en FY2023, et dans un environnement très incertain, est projetée à 3,6% en FY2024.
38
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : L’Égypte affiche un déficit budgétaire Les excédents primaires s’accumulent, mais le
structurellement élevé (au moins 10% du PIB entre FY2012 et FY2017) coût de la dette reste très élevé
mais a fourni des efforts substantiels de consolidation depuis le 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
programme FMI de 2016-2019. Les subventions (dont celles au 4 35
2
carburant) ont notamment sensiblement baissé (-4,3pp en 4 ans), 0
30
permettant de dégager des excédents primaires sur les cinq derniers -2

25
exercices (+1,3% du PIB en moyenne sur FY2019-2023). Le nouveau -4 20

-6
programme MEDC du FMI (3 Mds USD sur 2023-2026) cherche à 15
-8
poursuivre cette tendance (objectif à +2,1% du PIB en moyenne sur -10
10
FY2023-2026). Les premiers objectifs du plan de privatisation requis par -12 5
le FMI, crucial à la fois pour réduire l’empreinte étatico-militaire, -14

Solde primaire (% PIB) - éch. G
0
augmenter les recettes et les rentrées de devises, ont été presque Solde budgétaire total (% PIB) - éch. G
Recettes publiques (% PIB) - éch. Dte
atteints : ventes pour 1,9 Mds USD (dont 1,6 en devises) contre une Dépenses publiques (% PIB) - éch. Dte
cible de 2 Mds USD à fin juin 2023. Toutefois, avec la hausse du taux Sources : FMI (WEO)
directeur, la charge d’intérêt continuera de peser lourdement sur le
budget, absorbant plus de 40% des recettes, de sorte que le solde public global devrait rester très élevé (-10,6% du PIB
en moyenne sur FY2024-2026).
Endettement public : L’endettement public, structurellement élevé, L’endettement public est stabilisé à un niveau
élevé
reste stabilisé autour de 90% du PIB. Les parts externes et en devises,
bien qu’en hausse ces dernières années suite au soutien du FMI et à 120
plusieurs émissions d’eurobonds, restent modérées à respectivement 100

20% et 30% de l’endettement total. La dette égyptienne est avant tout 80
exposée à un risque de refinancement, matérialisé par un BFP de plus
60
de 30% du PIB depuis une décennie. Ce risque est atténué par la
capacité d’absorption et le soutien général du système bancaire, en 40
général complété par le soutien des bailleurs et l’accès aux marchés 20

internationaux. Ces derniers sont toutefois presque entièrement fermés 0
depuis le retour des tensions sur la liquidité externe en 2022 (spread à 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
près de 1200 pbs début novembre 2023), même si le gouvernement a Dette publique en monnaie locale (% PIB)
réussi à émettre un total de 1 Md USD d’obligations sur les marchés Dette publique en devises (% PIB)
chinois (taux à 3,5%, mais avec garanties BAD et AIIB) et japonais en Dette publique totale (% PIB)
septembre-octobre. Le souverain devrait pouvoir faire face à ses Sources : FMI (WEO, MEDC)
échéances en 2024, mais les marges de manœuvres se sont réduites :
le service de la dette publique externe absorbera près de 60% des réserves en devises, contre 20% en 2019. Le manque
d’avancées sur les réformes promises au FMI (notamment le flottement de la LE) augmente aussi les incertitudes. Ces
inquiétudes sont reflétées par les dégradations successives de la note souveraine par les 3 agences en moins de six
mois (Fitch et S&P en B-, et Moody’s en Caa1), et ne pourront être apaisées qu’à la faveur d’une crédibilité démontrée
des autorités, permettant notamment au FMI de valider les deux premières revues du programme.

Politique monétaire : Confrontée à des épisodes d’inflation à deux L’inflation ne fléchit pas
chiffres parfois très élevée (30% mi-2017 suite à la dévaluation de 50%
de la LE fin 2016), la Banque centrale (CBE) avait réussi à maîtriser 50 35
l’inflation autour de 5% entre 2019 et 2021 à la faveur d’une politique 40

30
prudente et du ralentissement pendant la crise sanitaire. L’inflation est 25

30
toutefois redevenue un sujet de préoccupation principal depuis début 20
2022. La hausse des prix des matières premières et la forte dépréciation 20 15
du taux de change – toutes deux largement exacerbées par la guerre 10

10
en Ukraine – ont en effet poussé l’inflation à 14,8% en moyenne sur 5
2022, et à 35% en moyenne depuis début 2023 (40,4% en g.a en 0 0

2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
septembre), bien au-delà de la cible de 7% (±2%) de la CBE. La pénurie

de devises en cours crée également des goulets d’étranglement au Inflation (g.a. % , éch. G)
niveau de l’offre et prolonge une situation de prix élevés, notamment Taux direc teur (%) (é ch. G)
Taux de change nominal (EGP/USD, é ch. Dte)
sur les biens alimentaires (inflation à près de 70% en g.a). En réponse,
les autorités ont augmenté le taux directeur de 1100 pbs depuis février Sources : CBE, calculs ECO
2022, entraînant un renchérissement du crédit qui sera coûteux pour
les finances publiques.
Secteur financier : Dominé par de grandes banques publiques, le système bancaire est assez profond (120% du PIB fin
2022), mais finance largement le déficit public, avec pour conséquence (i) un effet d’éviction du secteur privé
(seulement 30% du PIB en 2022) et (ii) un risque élevé lié au nexus souverain-bancaire (50% de l’actif bancaire est
constitué de titres publics). Les banques restent toutefois liquides, bien capitalisées (ratio de solvabilité à 17,5% en juin
2023), rentables (RoE à 17,7%), avec des taux de PNP relativement faibles (3,3%) et bien provisionnés (92%). Les
dévaluations de la LE pourraient toutefois affecter le ratio de solvabilité des banques (hausse des actifs risqués) ainsi
que la qualité des actifs (difficultés à rembourser des emprunteurs dans un environnement dégradé), alors que la
position nette de change est déjà négative (mais contenue à 1,3% du capital).
39
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : L’Egypte est un importateur net de biens Les pressions sur la liquidité externe se sont
dont le solde courant est structurellement déficitaire. Il s’est creusé stabilisées mais restent élevées
avec la crise sanitaire (-3,6% du PIB en moyenne sur 2020-2021 contre
45 7
-2,6% les deux années précédentes), mais c’est surtout son
40
financement qui est devenu problématique. Les IDE, qui financent 35
6
traditionnellement le déficit (2,7% du PIB en moyenne sur 2016-2019 30

5
contre 1,3% en moyenne sur 2020-2021), ont été sensiblement 25 4

remplacés par des flux de portefeuille beaucoup plus volatils, 20 3
exposant l’Egypte à des sudden stops. Ce risque sur la liquidité externe 15
2
s’est matérialisé début 2022, entraînant des pénuries de devises. En 10
1
réponse, de nombreuses restrictions aux importations ont été 5
0 0
imposées, permettant une nette amélioration du compte courant, 2012 2014 2016 2018 2020 2022
amplifiée par des recettes touristiques et du Canal de Suez élevées. Le
déficit courant se serait ainsi réduit à -1,2% du PIB en FY2023 (-3,5% en Réserves (Mds USD, éch gauche)
FY2022), et est projeté à -1,7% sur l’année calendaire, permettant de Réserves (mois d'imports, éch droite)
légèrement desserrer l’étreinte des pressions externes. Sources : CBE, Macrobond, calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : Les sorties massives de capitaux début 2022 (plus de 20 Mds USD sur l’année),
déclenchées par une perte de confiance sur les émergents dans un contexte de guerre en Ukraine, de resserrement
monétaire de la Fed, et pour l’Egypte en particulier, d’une baisse du taux d’intérêt réel, ont ravivé les tensions sur la
balance des paiement dont l’Egypte est coutumière. Les interventions de la CBE pour stabiliser le taux de change ont
également alimenté la chute des réserves en devises (-30% en 2022) et les pressions sur la LE, dévaluée trois fois en
moins d’un an (près de 50% de pertes face au USD). Les réserves sont désormais stabilisées à 25 Mds USD depuis mi-
2022, ayant même enregistré une légère amélioration à la faveur des privatisations conclues en juin 2023 (1,6 Mds USD
de ventes d’actifs en devises). Les réserves restent cependant assez faibles, couvrant tout juste 3,5 mois d’importations
(5,7 mois en moyenne sur 2017-2021) et à peine l’intégralité du BFE prévu en 2024 (20-25 Mds USD). Dans ce contexte,
le soutien du FMI, des autres bailleurs, et des voisins du Golfe (13 Mds USD de dépôts à la CBE rien qu’en 2022) reste
crucial. Le report à une date indéterminée (probablement vers mars-avril 2024) des deux premières revues du
programme FMI et les exigences accrues de rentabilité des investisseurs du Golfe ajoutent toutefois une incertitude
coûteuse qui ne permet pas d’alléger sensiblement, à ce stade, les tensions sur la solvabilité et la liquidité externe.
Transfert et convertibilité : Malgré une ouverture tendancielle du compte financier entamée en 2016-2017 suite au
flottement requis par le FMI, le régime de change hybride et l’historique de crise de balance des paiements (au moins
3 fois depuis 1990) favorise le risque structurel de mise en place de mesures restrictives de transfert et convertibilité
(T&C). Le flottement de la LE n’avait duré guère plus de six mois en 2017 avant que la CBE n’intervienne de nouveau
sur le marché des changes. Le flottement de la LE est à nouveau une condition sine qua non à la poursuite du
programme FMI en 2024, mais il est coûteux d’un point de vue économique et politique (frustration de la population
face à l’inflation importée). En attendant sa mise en œuvre effective, et face à la baisse des devises ne permettant
plus à la CBE d’intervenir sur le marché des changes, les restrictions sur les opérations en devises (rationnement des
importations, limites sur les retraits des cartes de crédit) se sont multipliées ces derniers mois. Elles devraient être
temporaires en attendant une nouvelle dévaluation de la LE (-20% à 30% attendus) et son flottement effectif en 2024.
Leur introduction confirme néanmoins que le risque de T&C en Egypte reste élevé.
CLIMAT
Climat : 94e à l'indicateur de vulnérabilité ND-Gain, l’Egypte est avant Des émissions de GES en nette hausse
tout sujette au stress hydrique qui constitue un risque susceptible
450 4,5
d’augmenter. L’aridité devrait en effet s’accentuer sous l’effet d’une
400 4
baisse des précipitations et d’une hausse des températures. Les 350 3,5
tensions sur l’accès à l’eau, potable et pour l’irrigation des cultures 300 3
agricoles, devraient ainsi devenir plus vives, alors que plus de 95% de 250 2,5
200 2
la population se concentre sur seulement 5% de la superficie du pays,
150 1,5
le long du Nil. La concurrence pour les ressources en eau augmente 100 1
le risque géopolitique (tensions avec l’Ethiopie), tandis que la montée 50 0,5
des eaux dans la plaine du Delta du Nil, principale zone de production 0 0
1990 1998 2006 2014 2022
agricole du pays, constitue une menace avérée. Les coûts liés au Emissions de GES (MtCO2eq. Éch. G)
changement climatique sont estimés entre 2% et 6% du PIB d’ici 2060. Emissions de GES par habitant (tCO2eq. Éch. D)
Transition bas-carbone : Le risque de transition bas-carbone est Source : Commission européenne

modéré. Les émissions de GES sont modestes mais ont connu une
croissance rapide depuis deux décennies. Le mix énergétique est assez carboné (plus de 90% de la production
d’énergie vient d’hydrocarbures), mais l’économie est suffisamment diversifiée pour faire face à une transition. De
même, la part des secteurs en déclin dans les comptes externes (moins de 20% des exportations) et publics (moins de
20% des recettes) apparait modérée. Les subventions aux hydrocarbures ont nettement baissé depuis le programme
FMI de 2016-19, ce qui réduirait de fait l’impact d’une transition bas-carbone en termes socioéconomiques. La
faiblesse principale réside dans la capacité des autorités à mettre en œuvre une stratégie cohérente de lutte contre
le changement climatique. Si la CDN mise à jour en 2022 inclut enfin des objectifs chiffrés, ceux-ci semblent très
ambitieux au regard des besoins financiers déjà très élevés et d’une capacité d’exécution discutable.
40
Morgane Salomé
Ethiopie (salomem@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC6a Risque T&C : 0 cran (éq. CCC-)
Le risque pays demeure élevé. Au lendemain de la guerre avec l’Erythrée (1998-2000), l’économie éthiopienne,
fortement soutenue par l’investissement public, est devenue l’une des plus dynamiques d’Afrique. Afin de diversifier
les sources de croissance, le Premier ministre Abiy Ahmed, arrivé au pouvoir en 2018, a adopté plusieurs mesures
économiques ambitieuses. Si son programme a été freiné par le conflit avec les rebelles du Tigré fin 2020, les
tentatives de libéralisation de l’économie semblent se poursuivre. L’activité économique s’est montrée plutôt
résiliente durant le conflit, avec un taux de croissance qui s’est maintenu autour de 6 % entre FY2021 et FY2023. Les
belligérants ont signé un cessez-le-feu le 2 novembre 2022 et la route vers la paix se construit doucement. En outre,
le pays est en situation de surendettement avéré et le risque de défaut souverain s’accroît. Le déficit budgétaire a
atteint 4,2 % du PIB en FY2022 mais s’est réduit en FY2023, les autorités limitant les dépenses. Tandis que les
financements des bailleurs se sont taris suite au conflit, le pays ne compte plus que sur les financements domestiques
(bons du Trésor), les recettes de privatisations et les avances directes de la Banque centrale pour couvrir ses besoins.
Le taux d’endettement s’est réduit en FY2022 et FY2023, mais la capacité du pays à honorer sa dette extérieure
s’amenuise à mesure que le birr se déprécie et que les réserves fondent, et la dette doit être restructurée. Si
l’apaisement sécuritaire se confirme, un nouveau programme FMI pourrait être conclu et permettre de faire aboutir
le processus de restructuration de dette en Cadre commun. En attendant, le comité des créanciers officiels de
l’Ethiopie lui a accordé en novembre 2023 une suspension du service de la dette. Enfin, le risque de T&C est très
élevé : le conflit et le renchérissement des importations ont accentué les tensions sur les réserves et conduit les
autorités à imposer de nouvelles restrictions sur l’accès aux devises à l’automne 2022.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
4b B
4c
RC4
3c B-
RP3
CCC-
RC5
RP4
RC6
6a
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 178 176 175 175 175 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) - - - - - - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 76,8 80,2 92,6 96,6 99,3 120,4 155,8 192,0
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) 823 840 949 969 974 1 156 1 473 1 787
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) -17,6 -3,0 -11,8 -18,8 -20,4 -7,8 - -
Crédit au secteur privé (% PIB) - - - - - - - -
Système Ratio de solvabilité (%) 23,2 21,0 17,7 16,2 16,5 - - -
financier et
monétaire
Prêts non performants (% prêts bruts) 3,4 3,6 2,7 3,4 5,4 - - -
PNP nets de provisions (% fonds propres) 7,4 12,6 7,7 18,3 21,3 - - -
Actifs liquides (% passif court-terme) 14,3 15,2 14,4 17,0 26,8 - - -
Exposition souveraine des banques (% actifs) - - - - - - - -
Climat
41
Contexte politique et gouvernance publique : Le Front Le rattrapage économique a été rapide
démocratique révolutionnaire du peuple éthiopien (EPRDF), au jusqu’en 2020, avant de marquer le pas
pouvoir à partir de 1991, a progressivement mis en place un 8000
contrôle du processus électoral afin de verrouiller le système 7000
politique. Dès 2015, les manifestations des Oromos et Amharas,
6000
deux groupes ethniques, ont reflété l’usure d’un pouvoir autoritaire
USD PPA
détenu par la minorité tigréenne. Ces conflits internes et les 5000
difficultés économiques ont conduit le Premier ministre H. Desalegn 4000
à démissionner en 2018. Il a été remplacé par A. Ahmed, qui a créé
3000
son propre parti et conforté sa position en remportant les élections
générales de juin 2021. Un violent conflit a éclaté fin 2020 entre 2000
l’armée fédérale et le Front de libération du peuple du Tigré (TPLF), 1000
faisant des millions de déplacés, au moins 600 000 morts (ce qui en
0
fait le conflit le plus meurtrier du 21 e siècle), et affamant la 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
population du Tigré. Un accord de paix a été signé le 2 novembre Ethiopie PRITI PFR ASS
2022 entre les forces belligérantes, qui semble tenir et avancer Sources : BM (WDI), calculs ECO
selon les termes prévus. Il s’est notamment traduit par le retrait par
le Parlement éthiopien du TPLF de la liste des organisations terroristes et la nomination par le pouvoir fédéral d’un
ancien dirigeant du TPLF à la tête du gouvernement intérimaire du Tigré. Néanmoins, des zones d’ombres persistent
(questions des Erythréens ayant pris part au conflit et de la frontière entre le Tigré et l’Ahmara), tandis que le plan de
reconstruction et de reprise présenté en juin 2023 nécessitera le soutien des bailleurs. Par ailleurs, d’importants foyers
de tensions demeurent – dans les régions Ahmara et Oromia – et le sentiment d’identité national semble fragile.
Indicateurs socioéconomiques: Tandis que le PIB par habitant éthiopien ne représentait que 50 % du PIB par habitant
moyen des PFR en 2004, il l’a dépassé dès 2017. Le processus de convergence a toutefois ralenti depuis 2020 et le PIB
par habitant éthiopien reste sensiblement inférieur à celui d’Afrique subsaharienne et loin derrière celui des PRITI,
catégorie à laquelle l’Ethiopie entendait initialement appartenir d’ici 2025. L’accès aux services de base est très
insuffisant (1 Ethiopien sur 2 a accès l’eau). L’insécurité alimentaire demeure également un problème majeur,
alimentée par les sécheresses à répétition, le conflit au Tigré et l’inflation : aujourd’hui 20 millions d’Ethiopiens
dépendraient de l’aide alimentaire pour leur survie selon les Nations Unies. A noter que l’USAID et le PAM, qui avaient
suspendu l’aide alimentaire à l’été 2023 sur fond d'accusations de détournement au profit de soldats, ont annoncé
fin 2023 reprendre leurs livraisons à l’Ethiopie, après la conclusion d’un accord de surveillance.

Modèle économique : L’Ethiopie est l’économie qui a crû le plus
L’industrialisation de l’économie éthiopienne se
rapidement au monde au cours de la quinzaine d’années pré-
poursuit, mais les services restent le 1e secteur
pandémie, avec un taux de croissance annuel moyen de 10,3 % 100%
entre FY2004 et FY2019. Ce dynamisme a résulté de la mise en 90%
œuvre d’un programme de développement, ayant pour objectif 80%
l’industrialisation (agroalimentaire, textile, etc.) du pays via 70%
l’augmentation des investissements publics et le développement 60%
du secteur privé. Si l’économie éthiopienne repose encore 50%
largement sur l’agriculture (essentiellement de subsistance) et les 40%
services (tourisme, finance et transport avec les bonnes 30%
performances d’Ethiopian Airlines) – à respectivement 32 % et 40 % 20%
du PIB –, l’industrie a fortement progressé et représente aujourd’hui 10%
28 % du PIB (contre 11 % au début des années 2000). Elle est 0%

2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
néanmoins tirée essentiellement par la construction, le Agriculture Industrie Services
développement de l’industrie manufacturière restant freiné par de
Sources : BM, calculs ECO
nombreux obstacles structurels (accès difficile aux marchés, à
l’électricité, manque de routes, impôts élevés, etc.).
Régime de croissance : Depuis 2018, l’économie éthiopienne a été La croissance économique se maintient à un
touchée par une série de chocs extérieurs et domestiques niveau élevé malgré les chocs
(violences interethniques, épisodes de sécheresse et invasion de
14
criquets, etc.), auxquels se sont ajoutés récemment la crise de
12
Covid-19 et la guerre civile au Tigré. Les dégâts matériels du conflit
10
sont estimés à 23 Mds USD soit 20 % du PIB de FY2023, auxquels il
faut ajouter les pertes économiques et les coûts de la 8
reconstruction. Ainsi, la croissance a ralenti à 6,1 % en FY2020 6
(après 9,0 % en FY2019), avant d’augmenter faiblement à 6,3 % en 4

FY2021. Elle s’est stabilisée à 6,4 % en FY2022 et n’aurait que 2
légèrement reculé en FY 2023 selon les estimations du FMI, malgré 0
la persistance des fortes pressions inflationnistes et les nouvelles -2
restrictions sur les devises adoptées à l’automne 2022 qui pèsent sur -4
la demande et le secteur privé. A moyen terme, elle se 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
maintiendrait entre 6 et 6,5 % selon les projections du Fonds. Taux de croissance (%) TCAM (%)

42
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La consolidation budgétaire entamée en 2017 Le contrôle des dépenses a contribué à faire
avait permis de réduire le déficit à 2,5 % du PIB en FY2019, malgré reculer le déficit budgétaire en FY2023
la faiblesse des recettes publiques. Le déficit budgétaire ne s’est 0 25
que très légèrement creusé en FY2020 (2,8% du PIB) et se serait
stabilisé en FY2021, la baisse des recettes s’accompagnant d’une -1 20
diminution des dépenses, en particulier en capital. Le conflit au
Tigré et les dépenses courantes associées (sécuritaires, -2 15
humanitaires, etc.) ont conduit à une nouvelle détérioration du
déficit à 4,2 % du PIB en FY2022 (après 2,8 % du PIB en FY2021). Il se -3 10
serait réduit à 2,7 % du PIB en FY2023 et atteindrait 2,0 % du PIB en

FY2024, étant donné l’apaisement du conflit et le contrôle -4 5
drastique des dépenses par le gouvernement. Le pays n’étant plus

soutenu par les bailleurs depuis le déclenchement de la guerre, il -5 0
2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
compte désormais exclusivement sur les financements Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
domestiques (bons du Trésor), les recettes de privatisations (dans le Recettes budgétaires (% du PIB, ech droite)
Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
secteur des télécommunications notamment, avec le lancement
de la privatisation partielle d’Ethio Telecom en février 2023) et les
avances directes de la NBE pour combler son besoin de financement public.
Endettement public : L’Ethiopie a bénéficié de l’initiative PPTE qui, La dette publique est en baisse, mais le risque
conjuguée aux efforts des autorités, a permis de ramener la dette de surendettement est élevé
publique à 35 % du PIB en FY2009. Elle est ensuite repartie à la 80
hausse avec les vastes programmes d’investissement public dans 70
les infrastructures, atteignant 58 % du PIB en FY2018. Les efforts de
60
consolidation budgétaire ont permis de réduire la dette à 54 % du
PIB en FY2021, puis le ralentissement de l’endettement des 50
entreprises publiques a permis de faire reculer la dette à nouveau 40

en FY2022 (46 % du PIB) puis en FY2023 (38 %). Bien qu’en baisse, le 30
service de la dette représente près d’un quart des dépenses du
20
pays. La dette publique est détenue à 45 % par des non-résidents,
essentiellement par des créanciers multilatéraux (54 % de la dette 10
publique externe) et bilatéraux (27 %, surtout la Chine). Près de 0

20 % de la part externe est détenue par des créanciers privés, 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
Dette publique domestique (% du PIB)
principalement sous forme d’eurobonds. Le pays est depuis 2017 Dette publique externe (% du PIB)
en risque élevé de surendettement selon le FMI. En février 2021 Sources : FMI (WEO), calculs ECO
l’Ethiopie a fait une demande de restructuration de sa dette en
Cadre commun. Si le comité des créanciers a été formé, les discussions ne peuvent avancer avant la conclusion d’un
programme FMI. Dans ce contexte, le comité des créanciers officiels de l’Ethiopie lui a accordé en novembre 2023
une suspension du service de la dette portant sur les échéances de 2023 et 2024. Moody’s a dégradé d’un cran la
note souveraine de l’Ethiopie en septembre 2023 à Caa3, citant un risque de défaut sur sa dette externe privée.

Politique monétaire : Le secteur financier éthiopien est peu L’inflation, structurellement élevée, a progressé
développé et très contrôlé par l’Etat. Les actifs du secteur financier en 2022 sous l’effet de la dépréciation du birr
représentaient 60 % du PIB à fin 2019, détenus en grande majorité 40 60
par la banque publique CBE. Les banques publiques prêtant
essentiellement aux entreprises publiques, le secteur finance peu
le secteur privé et seul un tiers de la population a accès aux 30 50
services financiers formels. Le financement monétaire du déficit,

couplé à la volatilité du birr et aux chocs successifs, a contribué à 20 40
une inflation à deux chiffres depuis mi-2017. Les mesures adoptées
par la NBE à l’été 2021, incluant un doublement du taux de réserves
10 30
obligatoires (à 10 %, ramené depuis à 7 %), n’ont eu que peu
d’effets. Les pressions inflationnistes se sont même accentuées à
partir de fin 2021, sous l’effet de la hausse du prix des importations 0 20
et de la suppression de la subvention des prix aux carburants (34 % 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Inflation (%, g.a, éch. g)
en g.a en moyenne sur 2022 et 28 % en septembre 2023).
Taux de change ETB/USD (éch. d)
Secteur financier : En raison du contrôle de l’Etat, le secteur Source : NBG
bancaire finance essentiellement le secteur public, l’exposant
fortement au risque de défaillance de l’Etat et des entreprises publiques. Le processus de libéralisation du secteur
bancaire initié en 2019 se poursuit avec la mise en place en cours d’un marché des capitaux et l’ouverture annoncée
du secteur aux investisseurs étrangers – la participation totale des investisseurs étrangers pouvant alors aller jusqu’à
40 %. Les banques commerciales sont toutefois contraintes depuis août 2021 d’acheter des obligations de la deuxième
banque publique du pays DBE, à hauteur d’1 % des prêts déboursés. Les indicateurs de stabilité du système bancaire
se sont sensiblement dégradés sous l’effet de la crise de Covid-19 et les deux années de conflit, avec en particulier
une détérioration de la solvabilité (ratio de capitalisation passé à 16 % au T3 2022, -7 pp depuis 2017) et de la liquidité.
43
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La balance commerciale éthiopienne est Les réserves de la NBE, faibles depuis 2012, ont
structurellement déficitaire compte tenu de la grande encore fondu après le retrait des bailleurs
dépendance du pays aux importations (pétrole, biens 4 6
d’équipement) et de la faiblesse des exportations, qui sont freinées
5
par un taux de change surévalué. Ce déficit commercial n’étant
3
que partiellement compensé par l’excédent de la balance des 4
revenus et services, le solde courant est lui aussi structurellement
déficitaire. Le déficit courant s’est réduit à 3,2 % du PIB en FY2021 2 3
(après 4,6 % du PIB en FY2020), grâce à la hausse des exportations
2
d’or et de café. Néanmoins, le renchérissement des importations 1
(pétrole, céréales, fertilisants) – lié à la dépréciation du birr, la 1
hausse des cours mondiaux, la mauvaise récolte agricole et la
sortie de l’African Growth and Opportunity Act (AGOA) – a 0 0
2000 2002 2005 2007 2010 2012 2015 2017 2020 2022
contribué à un nouveau creusement du déficit courant en FY2022 Réserves (Mds USD, éch. g)
(à 4,3 % du PIB), qui se serait toutefois réduit en FY2023. Si le besoin Réserves (mois d'importations, éch. d)
de financement externe était jusqu’à présent couvert Source : NBG
essentiellement par le soutien des bailleurs internationaux, ces
derniers se sont retirés depuis le début du conflit. Afin d’attirer les IDE, les autorités ont annoncé début 2022 la création
d’un fonds souverain d’investissement, ainsi que la libéralisation des secteurs de la finance et de la vente au détail.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe est presque exclusivement publique et s’élevait à 23 % du PIB en
2022. Le birr s’est fortement déprécié ces dernières années, dans le contexte de la crise de Covid-19 et du conflit (-
80% vis-à-vis du dollar entre fin 2019 et fin 2022), malgré les interventions de la NBE sur le marché des changes,
augmentant l’écart entre le taux de change officiel et le taux auquel le birr s’échange sur le marché parallèle. Le
déficit chronique de la balance courante, les interventions de la NBE pour limiter la chute du birr et l’importance du
service de la dette externe pèsent structurellement sur les réserves, qui oscillent autour de 2 mois d’importations depuis
2012. Le conflit au Tigré et la guerre en Ukraine ont encore aggravé la situation : le retrait des bailleurs, la dépréciation
du birr et le renchérissement des importations accentuent les pressions sur les réserves, qui couvriraient fin 2023
seulement 2 semaines d’importations selon le FMI. Si l’Ethiopie a longtemps continué d’honorer les échéances sur sa
dette externe, elle affiche ces dernières semaines des arriérés vis-à-vis de plusieurs de ses créanciers bilatéraux.
Transfert et convertibilité : Si le gouvernement appliquait déjà des restrictions pour faire face aux pénuries de devises
(dont l’absence de convertibilité du birr), ces dernières ont été renforcées depuis l’automne 2021. La part des avoirs
en devises que les banques commerciales doivent transférer à la NBE a été rehaussée de 30 % à 50 % en septembre
2021. Ces dernières sont également tenues, depuis janvier 2022, de transférer 70 % des devises tirées des exportations
et des transferts à la NBE (contre 50 % auparavant). Sur les 30 % restants, l’exportateur en conserve 20 % à sa disposition
(contre 40 % auparavant), tandis que le reste doit être immédiatement converti en birr au taux de change du jour.
Enfin, afin de préserver les rares devises restantes pour les importations essentielles, l’accès aux devises n’est plus
possible pour une liste de 38 produits non prioritaires publiée en octobre 2022.
CLIMAT
Climat : Pays enclavé, l’Ethiopie présente une géographie Le mix énergétique éthiopien est peu carboné
physique diverse, comprenant forêts humides, montages, zones et repose essentiellement sur la biomasse
désertiques, et son climat est essentiellement aride. Le pays 1% 3%
apparaît fortement exposé et extrêmement mal préparé au Charbon Hydro
9%
changement climatique : selon le ND-GAIN le pays se classe, en Pétrole
2023, 161e sur 185 pays en termes de vulnérabilités et 156e sur 192
pays en termes de capacité d’adaptation. Il connait une hausse
de sa température moyenne, tandis que la pluviométrie est de plus
en plus variable et imprévisible. En outre, les aléas climatiques
(sécheresses et inondations) se font de plus en plus fréquents. Le 87%
réchauffement climatique et l’augmentation de la fréquence des
Biomasse
évènements extrêmes pèsent sur la production agricole, qui
emploie 80 % de la population. L’agriculture éthiopienne étant
essentiellement une agriculture de subsistance, le changement
climatique risque d’accentuer l’insécurité alimentaire.
Transition bas-carbone : Les Ethiopiens n’ont émis que 1,4 tonne Source : EIA
de CO2 par habitant en 2021, un niveau légèrement supérieur à la moyenne d’ASS. Le mix énergétique est dominé
par la biomasse, suivie du pétrole. Le mix électrique repose quant à lui à 96 % sur l’hydraulique et est donc très
vulnérable au changement climatique. Dans ce contexte, les autorités cherchent à diversifier les sources d’énergie,
notamment via des PPP dans la géothermie, le solaire et l’éolien. L’économie est faiblement dépendante aux
industries en déclin et donc peu exposée au risque de transition. La CDN, mise à jour en juillet 2021, prévoit une
diminution inconditionnelle de 14 % et conditionnelle de 69 % des émissions de GES d’ici 2030. Elle est déclinée en
plans spécifiques, dont un plan d’adaptation national. Néanmoins, les immenses besoins de reconstruction et
d’assainissement des finances publiques pourraient faire passer les objectifs environnementaux au second plan.
44
Cécile DUQUESNAY
Gabon (duquesnayc@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC5 Risque T&C : 3 crans (éq. B+)
Bien que plusieurs composantes se soient dégradées, le risque pays du Gabon demeure élevé. L’incertitude politique,
accrue à la suite du coup d’Etat militaire du 30 août 2023, pèse sur les perspectives économiques et le soutien financier
de la communauté internationale. Tirée par la production de pétrole et le secteur non pétrolier, la croissance
économique a accéléré en 2022 (3% contre 1,5% en 2021) et devrait atteindre son potentiel en 2023 (2,8%). Bien qu’elles
restent relativement favorables à court et moyen termes, les perspectives macroéconomiques ont néanmoins été revues
à la baisse, l’incertitude actuelle risquant de peser sur les exportations et l’investissement. De même, la position extérieure
devrait s’affaiblir en 2023 avec un déficit courant plus élevé qu’initialement projeté (à 0,8% du PIB). Très exposé aux
sociétés pétrolières et au souverain, le secteur bancaire voit la qualité de son actif diminuer depuis juillet 2022 mais les
niveaux de rentabilité se maintiennent. Le risque systémique resterait a priori contenu. En revanche, compte tenu des
fragilités structurelles du profil d’endettement public du pays et des tensions qui s’exercent sur la dette publique, le risque
souverain du Gabon demeure très élevé. En dépit des cours élevés du pétrole et d’une amélioration de la situation
budgétaire du pays, le pays a continué à accumuler des arriérés extérieurs en 2022 et 2023, ce qui suscite des inquiétudes.
De plus, le coup d’Etat a accru le risque de refinancement de la dette publique ainsi que les pressions sur sa liquidité
externe. Les BFPE, traditionnellement financés par les entrées nettes de capitaux (emprunts extérieurs, appui budgétaire
et financement du FMI), seront relativement contenus en 2023 et 2024 (~6 à 7% du PIB). Aussi, s’ils ne sont pas
significativement affectés par le coup d’Etat, les flux nets d’IDE (5% du PIB en 2022) devraient en couvrir la majeure partie.
En l’absence de sanctions régionales significatives et l'appartenance du Gabon à la CEMAC n’étant pas remise en
question, le risque de transfert et de convertibilité demeure faible,
RC1
RP1
RC2
RP2
3c
RC3
3a 4a B+
4b
RC4
3c
RP3
3b 5 5
RC5
6a
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 114 117 117 113 112 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) 31,2 - - - - - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 38 - - - - - - -
PIB (Mds USD) 14,9 16,8 16,8 15,3 20,2 21,1 19,3 19,9
Modèle éco.
Taux de croissance du PIB réel (%) 0,5 0,9 3,8 -1,8 1,5 3,0 2,8 2,6
Finances Solde budgétaire (% PIB) -1,7 -0,2 2,1 -2,2 -1,9 1,9 -0,4 -1,1
publiques
Solde du compte courant (% PIB) -8,7 -4,8 -5,0 -6,9 -4,5 1,6 -0,8 -2,1
externes
Crédit au secteur privé (% PIB) 10,3 13,1 13,4 12,2 - - - -
financier et
monétaire
Climat
45
Contexte politique et gouvernance publique : Le risque sociopolitique Un revenu par tête qui a fortement diminué
s’est accru suite au coup d’Etat du 30 août 2023. Alors que la suite au choc pétrolier de 2014
commission électorale gabonaise a déclaré le président Ali Bongo 10 000
Ondimba réélu pour un troisième mandat avec 64% des voix, des
9 000
8 000
officiers militaires ont suspendu la Constitution et annulé l’élection. Les 7 000
putschistes ont formé un Comité pour la transition et la restauration des
USD/habitant
6 000
institutions (CTRI) et son chef, le général Brice Oligui Nguema, a prêté 5 000
serment le 4 septembre en tant que président de la transition. Les 4 000
résultats du scrutin, qui ont été annoncés quelques heures avant le

3 000
2 000
coup d’Etat, sont considérés comme étant le catalyseur du putsch. Les 1 000
élections ne se seraient pas déroulées de manière libre et équitable, 0
comme le montrent la suspension de plusieurs émissions étrangères,

1990 1995 2000 2005 2010 2015
GA PRITI ASS PRITS PRI
l'absence d'observateurs internationaux ainsi que les coupures de Source : Banque mondiale (WDI), calculs ECO
services Internet. De plus, c’est la troisième fois qu’Ali Bongo s’impose
lors d’élections contestées, sans compter le fait que celui-ci a procédé à plusieurs amendements constitutionnels en 2023
pour consolider son règne dynastique. Déjà en 2016, de nombreuses manifestations violentes avaient éclaté suite à sa
réélection. Le mécontentement généralisé à l'égard d’Ali Bongo et de son parti, le Parti démocratique gabonais, a été
alimenté par les réseaux politiques dynastiques de sa famille (au pouvoir depuis 1967), la nature autocratique du
gouvernement, la corruption endémique et les niveaux élevés d'inflation.
Indicateurs socioéconomiques : Sitôt après l’indépendance, le boom pétrolier des années 70 a propulsé le Gabon dans la
catégorie des pays à revenu intermédiaire de la tranche supérieure (PRITS) et a fortement contribué à faire progresser les
conditions de vie. Mais, au cours de la dernière décennie, faute de fondements institutionnels, les progrès économiques et
sociaux ont commencé à s’inverser. De fait, la prestation de services de base et les indicateurs de développement humain
sont aujourd’hui proches des moyennes des PRITI et nettement inférieurs aux moyennes des PRITS. En cinquante ans, le PIB
réel par habitant a été réduit de moitié. Le taux de chômage figure parmi les plus élevés d'Afrique (21% de la population
totale, 37% des moins de 25 ans en 2022) et de nombreux emplois sont informels et non productifs (50%). Un tiers de la
population gabonaise est pauvre (au seuil international de 5,5 USD – en PPA de 2011 – par habitant et par jour). De même,
l’IDH est faible (112e rang sur 189 en 2021). Aussi, en raison de la faiblesse de la gestion de ses finances publiques, le Gabon
n’a pas été en mesure d’orienter ses ressources vers le développement d’une croissance inclusive, accentuant de fait les
vulnérabilités socioéconomiques du pays.

Modèle économique : Le Gabon est la deuxième économie de la La reprise économique accélère en 2022
CEMAC. Cependant, malgré certains signes de reprise, la croissance
économique reste volatile, car l’impact du secteur pétrolier sur
l’ensemble de l’économie reste élevé. Les deux plans de diversification
de l’économie, comme le Plan stratégique Gabon émergent lancé en
2012, ou encore le Plan d’accélération de la transformation lancé en
2021, apparaissent limités. Le modèle économique est essentiellement
axé sur l’exploitation et la valorisation des ressources naturelles
(pétrole, bois, manganèse, huile de palme) par des entreprises
étrangères sans véritable effet d’entrainement sur le reste de
l’économie. Les politiques de « gabonisation » mises en œuvre pour y
remédier se heurtent à la réalité du marché du travail et à celle de
l’optimisation des coûts des entreprises. Par ailleurs, le développement
du secteur privé est pénalisé par un climat des affaires défavorable,
un coût élevé de la main d’œuvre, un déficit important des
Source : FMI (WEO-octobre 2023), calculs ECO
infrastructures et des coûts de financement dissuasifs. Le taux de
chômage figure parmi les plus élevés d'Afrique (21%) et de nombreux emplois sont informels (50%).
Régime de croissance : La trajectoire de croissance sur longue période, sensible à l’évolution de la conjoncture internationale,
a été erratique et peu soutenue. L’économie gabonaise a été durement touchée par la crise sanitaire (-1,8%) mais le pays a
renoué avec la croissance dès 2021 (+1,5%) tirée par le PIB non pétrolier (+2,8 %) qui a permis, pour la première fois, de
compenser la chute du PIB pétrolier (-4,9%) liée au respect partiel des engagements de l’OPEP+. La reprise économique s’est
accélérée en 2022 (3%) tirée par la production de pétrole qui a bénéficié de l’assouplissement des quotas sur la production
de l’OPEP+ et des efforts d’investissements réalisés pour favoriser l’exploitation de nouveaux champs pétroliers. Les secteurs du
manganèse, du bois et des services ont également soutenu la croissance en 2022. Les perspectives macroéconomiques sont
relativement favorables à court et moyen termes mais également pleines d’incertitudes. La reprise économique devrait se
poursuivre avec une croissance projetée à 2,8% pour l’année 2023. Celle-ci serait tirée par la production des industries
extractives et les investissements liés (le projet Hibiscus/Ruche en cours pourrait permettre une augmentation de la production
de pétrole à 204 000 b/j en 2023 contre 191 000 b/j en 2022), mais également par la production agricole, en particulier celle
du caoutchouc et du palmier à huile. Cependant, l'incertitude politique accrue risquent de peser sur le commerce et
l’investissement, les deux principaux moteurs de la croissance gabonaise. Les flux nets d’IDE ont été importants entre 2016-2021
(~9% du PIB) et ont joué un rôle clé à la fois dans la poursuite des efforts de diversification économique et dans le ralentissement
de la tendance à la baisse de la production pétrolière grâce à l'exploitation de gisements marginaux. La croissance potentielle
de l’économie, estimée par le WEO, a été revue à la baisse (2,8% en octobre 2023 contre 3,5% en avril).
46
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : L’exécution budgétaire est fortement exposée à Les excédents publics s’amenuisent et les
l’évolution des cours du pétrole. Leur hausse ainsi que les ajustements perspectives à moyen terme se dégradent
budgétaires réalisés dans le cadre du programme FMI signé en 2017
avaient permis de résorber progressivement les déficits accumulés suite au
choc pétrolier de 2014. Le double choc de 2020 a mis à mal cette
dynamique. Soutenu par la remontée des cours, le déficit a diminué (1,9%
du PIB en 2021 contre 2,2% du PIB en 2020) et s’est transformé en surplus
(1,9% du PIB en 2022). En 2023, l’augmentation des prix du pétrole, la
dynamique des exportations minières et du bois devraient permettre de
compenser la hausse des dépenses budgétaires (19 % du PIB contre 16%
en 2022) liée aux mesures de soutien aux ménages et aux dépenses
engagées en amont des élections. Le déficit budgétaire est attendu à 0,4%
du PIB en 2023. Cependant, les perspectives à moyen terme se sont
dégradées. La consolidation budgétaire initiée dans le cadre du
programme FMI (MEDC de 36 mois signé en juillet 2021 pour 553,2 M USD)
devait permettre de réduire les besoins de financement. Or, Source : FMI (WEO-octobre 2023
l’avancement de celui-ci, qui a déjà connu des retards depuis La dette publique reste soutenable mais
l'achèvement des 1ère et 2ème revues, est susceptible de ralentir l’incertitude politique augmente les risques
davantage en lien avec le contexte politique actuel.
Endettement public : L’assainissement budgétaire effectué dans le cadre
du programme FMI, mais surtout la hausse des prix du pétrole, a permis de
replacer le ratio d’endettement public sur une trajectoire baissière (65,8%
du PIB en 2021 puis 57,7% du PIB en 2022). Principalement de nature
extérieure (57% de l’encours total de la dette publique sont libellés en
devises et 64% de l’encours total sont détenus par des non-résidents), la
dette publique du Gabon a été jugée soutenable en 2022 (AVD).
Toutefois, les marges de manœuvre du gouvernement sont limitées et les
tensions sur la liquidité ont augmenté. En dépit des cours élevés du pétrole
et d’une amélioration de la situation budgétaire, le Gabon a continué à
accumuler des arriérés extérieurs en 2022 et 2023. Fin mars 2023, ceux-ci
s’élevaient à 0,6% du PIB. Cette accumulation régulière d’arriérés suscite
Sources : WB (WDI) FMI (WEO, octobre 2023
des inquiétudes et accroît les risques pesant sur les coûts de
financement. De plus, l’incertitude politique actuelle risque de peser sur le soutien financier de la communauté internationale.
Le pays devra alors s'appuyer davantage sur le marché des capitaux régional de la CEMAC, peu profond, pour obtenir des
financements. Au final, le ratio d’endettement devrait atteindre 64,9% du PIB en 2023. Malgré une détérioration progressive
due au resserrement des conditions de financement régionale, l'accessibilité de la dette, mesurée par le ratio des paiements
d'intérêts sur les recettes publiques, devrait rester modérée en 2023 (à 15,9 %). Les besoins d’emprunts bruts, traditionnellement
financés par les entrées nettes de capitaux (emprunts extérieurs, appui budgétaire et financement du FMI), seront relativement
contenus en 2023 et 2024 (~6 à 7% du PIB, la hausse des prix du pétrole ayant favorisé la génération de recettes). Aussi, s’ils ne
sont pas significativement affectés par le coup d’Etat, les flux nets d’IDE (5% du PIB en 2022) devraient en couvrir la majeure
partie. Les paiements d'amortissement seront modérés jusqu'au remboursement de l'euro-obligation prévu en 2025 (605 Mns
USD). Une opération de rachat de dette menée le 8 août 2023 dans le cadre d'un échange dette-nature a permis au
gouvernement de racheter une partie de son encours d'euro-obligations arrivant à échéance en 2025 et 2031, atténuant ainsi,
bien que dans une mesure limitée, les risques de refinancement posés par le profil de remboursement à moyen terme du pays.

Politique monétaire : La politique monétaire, gérée par la BEAC, a pour L’inflation devrait ralentir à 3% fin 2023
objectif le contrôle de l’inflation et la stabilité du franc CFA par rapport à
l’euro. Avec la guerre en Ukraine, les pressions inflationnistes se sont
accentuées en 2022. La BEAC a donc poursuivi le durcissement des
conditions monétaires entamé fin 2021 en relevant son principal taux
directeur à 4 reprises : +175 pdb entre novembre 2021 et mars 2023, où il a
atteint 5%, son plus haut niveau depuis juin 2009. Malgré cela, le taux
d’inflation s’est établi à 5,4% fin 2022 (contre 1,7% fin 2021), sous l’effet
mondial des pressions inflationnistes de second tour et des contraintes
persistantes de la chaîne d'approvisionnement. Avec la normalisation des
prix de l’énergie et de l’alimentation, l’inflation devrait ralentir à 3% fin 2023.
Secteur financier : Le système financier, essentiellement composé du
secteur bancaire, est peu profond et peu compétitif. Le secteur bancaire
continue de maintenir ses niveaux de rentabilité et de solvabilité (ROA de
Sources : FMI, CEMAC, Autorités locales
3,3% et ROE de 23% en juin 2023) mais finance peu l’économie (12% de
crédit au secteur privé en 2020). De plus, il reste très exposé au souverain (près de 25% en 2021 selon le FMI) et aux performances
des sociétés pétrolières. Le ratio d'adéquation des fonds propres a fortement diminué depuis juillet 2022 en lien avec la baisse
des cours pétroliers qui a eu des conséquences sur la qualité des actifs. Le ratio des PNP par rapport aux prêts bruts continue
d’augmenter ainsi que les PNP non provisionnés, tandis que le taux de provision diminue (67% en juin 2023 contre 77% fin 2022).
47
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La position extérieure est très vulnérable aux Une balance courante dépendante de la
fluctuations des cours du pétrole et des matières premières. En effet, balance commerciale et les cours de pétrole
avec le manganèse (28%) et le bois (13%), ce sont près de 95% des
exportations de biens qui dépendent des ressources naturelles. Après
avoir atteint plus de 11% du PIB en 2016, le déficit courant s’est réduit
progressivement à 4,8% du PIB en 2018 à la faveur de l’augmentation
des prix du pétrole et des matières premières. Avec la pandémie et la
baisse des exportations de pétrole, il s’est creusé en 2019 et 2020 (resp. à
5% et 6,9% du PIB). Soutenu par l’augmentation des prix du pétrole, le
solde courant est brièvement devenu excédentaire en 2022 (1,6% du
PIB, après un déficit de 4,5% du PIB en 2021). Il devrait se contracter à
nouveau en 2023 (-0,8% du PIB), les exportations de matières premières
ne parvenant pas à compenser totalement la hausse de la facture
d’importations. Etant donné la baisse projetée des cours de pétrole, la
position extérieure du Gabon devrait s’affaiblir à moyen terme. Reflétant
l’appétence des investisseurs pour le secteur des hydrocarbures et
l’intérêt croissant pour les secteurs non pétroliers (infrastructures, Source : FMI (WEO, octobre 2023)
agroalimentaire, manganèse, huile de palme et bois), les flux nets d’IDE,
s’ils ne sont pas significativement affectés par le coup d’Etat, devraient se maintenir à 5% du PIB, soutenant ainsi la position
extérieure du pays. De même, ils soutiendront l’accumulation de réserves à moyen terme, également facilitée par une
réduction des remboursements de la dette jusqu’en 2025.
Soutenabilité et liquidité externes : Les réserves de change des pays de la zone CEMAC se seraient établies à un niveau
équivalent à 4,2 mois d’importations de biens et services fin 2022, soit un niveau inférieur à la recommandation du FMI de 5
mois d’importations. Les réserves ont progressé sur un an (3,0 mois d’importations fin 2021), du fait des prix élevés des matières
premières, de l’afflux de financements externes (décaissements FMI en particulier), du resserrement de politique monétaire de
la BEAC et d’une plus stricte application de la réglementation des changes. Grâce à la reprise économique, le ratio
d’endettement extérieur du Gabon a diminué en 2022 à 33% du PIB (contre 38% du PIB en 2021). Cependant, compte tenu
du contexte de resserrement des politiques monétaires et de l’augmentation de la défiance des investisseurs, la dette externe,
entièrement portée par le secteur public, est exposée à des risques accrus de liquidité et de refinancement. Une part
importante de la dette a été contractée sur le marché obligataire international (5 émissions depuis 2013 pour un montant
équivalent à près de 20% du PIB). Or, 32% de la dette libellée sous forme d’euro-obligations sont assortis de taux d’intérêt
variables. De plus, une part importante la dette s’est renchérie en 2022, suite à l’appréciation du dollar.
Transfert et convertibilité : Le régime de change au sein de la zone CEMAC est fixe, ancré à l’euro. La crédibilité de ce régime
de change est assurée par (i) la garantie de convertibilité illimitée que la France offre à la BEAC et (ii) le fait qu’un changement
de parité ne peut intervenir qu’avec l’accord unanime de toutes les économies de la zone et de la France et non sur simple
décision individuelle. La garantie de convertibilité est illimitée et fait, pour le moment, l’objet de contreparties. Les pays de la
CEMAC sont en effet tenus à une centralisation de leurs réserves de change auprès de la BEAC, qui doit en déposer 50% sur
un compte d’opération auprès du Trésor français. Dans le cas où les réserves de change seraient épuisées, la BEAC peut
bénéficier d’un découvert en euros, sans limite et sans conditionnalité, sur son compte d’opération. A noter que le faible niveau
actuel des réserves de change des pays de la CEMAC n’empêche pas les transferts et la convertibilité du Franc CFA, mais il
peut engendrer des tensions sur la liquidité et des retards d’exécution de transferts par contraintes administratives, tels que
constatés ces dernières années.
CLIMAT
Climat : Selon l’indice ND-GAIN de 2021, le pays se place 108e en matière Le Gabon a élaboré très tôt un ensemble
de vulnérabilité et 152e en matière de niveau de préparation au d’instruments institutionnels et législatifs afin
changement climatique, ce qui indique que le Gabon est moins de répondre aux risques climatiques
vulnérable et plus résilient au changement climatique que la plupart des
autres pays africains (130e position sur 185 pays recensés, la première
position étant le pays le pays le plus résilient au changement climatique).
Les villes côtières (essentiellement Libreville, Port Gentil et Franceville)
abritent 70% de la population nationale et concentrent l’essentiel de
l’activité économique. Aussi, avec ses 800 km de façade maritime,
l’activité économique du pays est exposée au risque d’élévation du
niveau de la mer mais également à l’intensification des inondations.
Transition bas-carbone : L’économie du Gabon dépend des revenus du

pétrole et du gaz (~60% des recettes budgétaires). Son coût économique
de transition à une économie bas-carbone est donc important.
Cependant, avec 88% de son territoire recouvert de forêts, le bilan
carbone du pays est négatif (les absorptions totales du Gabon sont 4 fois
supérieures à ses émissions totales, lui conférant le statut de puit de Sources : EDGAR
carbone). Considéré comme un acteur mondial de premier plan en matière d'action climatique, en raison de sa forte
préservation de l'environnement et de son engagement politique de longue date pour préserver l'environnement naturel
intact du pays, le Gabon est devenu en juin 2021, le premier pays africain à recevoir à recevoir un financement pour sa
réduction des émissions de carbone depuis 016.
48
Vincent Joguet
Ghana (joguetv@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC6b Risque T&C : 0 cran (éq. CCC-)
Le Ghana est en défaut sur sa dette souveraine depuis déc. 2022 et présente des impayés réels matériels de plus
de 90 jours vis-à-vis de l’AFD. La politique de relance économique Ghana Beyond Aid financé par emprunt externe
non concessionnel conjugué à un déficit public élevé (-12% du PIB sur 2018-2022) a conduit le pays sur une trajectoire
d’endettement non soutenable révélée par les crises mondiales successives depuis 2020. Depuis fin 2022, les
autorités sont en discussion de restructuration avec les bailleurs externes bilatéraux et commerciaux et ont achevé
en août 2023 un programme d’échange de la dette domestique. En conséquence, le Ghana s’est vu octroyer par
le FMI en mai 2023 une facilité élargie de crédit de 3 Mds USD sur 3 ans pour assainir ses comptes publics afin de
rétablir la stabilité macroéconomique et la viabilité de la dette, et stimuler la croissance. Le risque pays est élevé.
La situation macroéconomique générale s’est dégradée tout au long de l’année 2022 et la croissance pourrait ne
pas dépasser 1,2% en 2023 malgré un 1er semestre particulièrement résilient. L’inflation qui a culminé à 54,1% en
décembre 2022 en g.a. – point le plus haut depuis 20 ans – décline lentement et reste élevée malgré la hausse sans
précédent des taux directeurs qui atteignent 30%. La dépréciation vertigineuse du cédi (-54% sur les 11 premiers
mois de 2022) a cessé en 2023 au fur et à mesure que les mesures liées à la restructuration de la dette se mettaient
en place. Malgré les mesures prises par la Banque centrale, le secteur bancaire, fortement exposé au souverain (un
tiers des actifs des banques), voit son ratio de solvabilité décliner alors que le taux de prêts non performants
augmente fortement en 2023. Enfin, les réserves en devises ont atteint un niveau inquiétant début 2023, à moins
d’un mois d’importations, contribuant à un risque de transfert et convertibilité devenu très élevé. Elles se consolident
peu à peu depuis lors (arrêt du paiement de la dette externe, versements du FMI et stabilisation du taux de change).
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
3b B
RC4
4c B-
RP3
3c
CCC-
RC5
6a
5
RC6
RP4
6a
6b
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 137 137 137 135 133 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) 48,9 - - 48,1 47,0 50,4 56,5 59,7
S o c io -
po lit ique Coefficient de Gini 43,5 - - - - - - -
PIB (Mds USD) 60,4 67,3 68,4 70,0 79,6 72,2 76,6 75,6
M o dè le é co .
C ro is s a nc e PIB par habitant (USD courant) 2 087 2 276 2 266 2 275 2 535 2 252 2 329 2 242
publique s
e xt e rne s
Variation taux de change / USD (%) -4,9 -8,4 -12,9 -3,9 -4,1 -30,0 -1,8 -
S ys t è m e Ratio de solvabilité (%) 15,6 21,9 20,9 19,8 19,6 16,6 14,2 -
f ina nc ie r e t
po lit ique Rentabilité des fonds propres (%) 18,6 16,6 18,8 21,2 20,4 14,1 - -
m o né t a ire
Prêts non performants (% prêts bruts) 21,6 18,2 13,9 14,8 15,1 14,8 20,0 -
PNP nets de provisions (% fonds propres) 18,9 13,7 7,2 6,9 7,6 6,6 9,0 -
C lim a t
49
Contexte politique et gouvernance publique : Le Ghana est une Le dynamisme de la convergence économique
démocratie stable et pacifique qui a connu plusieurs alternances montre des signes d’essoufflement
politiques depuis l’avènement de la démocratie en 1992. Le pays a 6000
réélu au poste de président Nana Akufo-Ado du New Patriotic Party 5000
150%
(NPP), de tendance libérale, en décembre 2020, pour une période de 4000

4 ans. Conformément à la Constitution, il devra quitter le pouvoir en
3000
décembre 2024. Son vice-président, Mahamudu Bawumia, devrait 100%
2000
représenter le NPP lors de ces élections pour y affronter l'ex-président
1000
John Mahama du National Democratic Congress (NDC, social-
0 50%
démocratie) dans un contexte de crise économique et financière. En
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
matière de gouvernance, le Ghana présente des scores
PIB/hab. Ghana (PPA) - éch G. (en USD)
significativement supérieurs à la moyenne des pays voisins, que ce soit PIB/hab. Ghana/ASS - éch D. (en %)
pour les indicateurs de gouvernance de la Banque mondiale (qualité PIB/hab. Ghana/moy. PRITI - éc h D. (en %)
PIB/hab. Ghana/moy. Afr occ. et cent. - éch D. (en %)
du cadre réglementaire, Etat de droit, stabilité politique, liberté PIB/hab. Ghana/Kenya - éch D. (e n %)
d’expression et responsabilité politique) ou ceux mesurés par l’indice PIB/hab. Ghana/Nigeria - éch D. (e n %)
PIB/hab. Ghana/Côte d'Ivoire - éch D. (en %)
Ibrahim sur la gouvernance africaine. Enfin, le Ghana est parmi les 10 Sources : BM (WDI), calculs ECO
pays africains les mieux classés et en progression en termes d’indice
de perception de la corruption de Transparency International (72e sur 180).
Indicateurs socioéconomiques : Pays à revenu intermédiaire de la tranche inférieure (PRITI), le Ghana a connu une
forte croissance de son PNB par habitant depuis le début des années 2000, qui a permis de diviser par près de deux le
taux de pauvres vivant avec moins de 3,65 USD par jour (47% en 2016 contre 89,5% en 1990) et a tiré à la hausse son
indice de développement humain (133e rang en 2021, parmi les pays les mieux classés d’Afrique subsaharienne). Dans
le même temps, les inégalités de revenu ont augmenté et le coefficient de Gini atteint 0,44 en 2016, l’un des plus
élevés d’Afrique de l’Ouest, avec de fortes disparités régionales. Le secteur informel est prépondérant (près de 90%
de l’emploi total) et le secteur formel ne parvient pas à générer suffisamment d’emplois pour absorber les nouveaux
entrants sur le marché du travail. La crise actuelle pèse sur le pouvoir d’achat des Ghanéens et le taux de pauvreté
est reparti à la hausse : il pourrait atteindre 59,7% l’an prochain. La population s’exprime de plus en plus dans la rue
pour protester contre la vie chère et critiquer les choix économiques des dirigeants.

Modèle économique : La structure de l’économie s’est transformée Un rythme de croissance soutenu, freiné par la
depuis 1995 : la part de l’agriculture dans la valeur ajoutée (VA) a été crise sanitaire puis économique
divisée par plus de deux (mais le secteur continue d’en représenter 15%
près de 20% et emploie un tiers de la population, soutenu par la culture

du cacao dont le Ghana est le 2e producteur mondial) tandis que le 10%
secteur industriel, qui avait décru dans le courant des années 2000 au
profit des services, représente encore près d’un tiers de la VA en 2022
5%
même si l’industrie manufacturière décline. Depuis 2000, la croissance
économique est stimulée par les services, la construction et les
industries extractives, principalement pétrolières (mise en exploitation 0%
du gisement pétrolier Jubilee en 2010) et aurifères (le Ghana est le 1er
producteur d’or du continent et le 6e mondial). Le PIB réel a augmenté Taux de croissance du PIB réel (%)
de 6,5% en moy. annuelle entre 2010 et 2019, en hausse par rapport à Taux de croissance annuel moyen (%)
la décennie précédente (5,5%) malgré une pause entre 2014 et 2016 Sources : FMI (WEO, Article IV), calculs ECO
(retournement des cours des matières premières). En quête de La consommation privée à la rescousse de la
diversification, le pays s’est engagé en 2018 dans un ambitieux croissance après la crise sanitaire
programme de transformation et de relance économique « Ghana
20%
Beyond Aid » financé par emprunts externes et visant à développer
l’agriculture, l’industrie et renforcer le capital humain. 15%
Régime de croissance : En 2020, la crise sanitaire a conduit à un net 10%

ralentissement sans toutefois que l’économie ne rentre en récession
5%
(0,5%). Après un rebond de 5,1% en 2021 (plus faible que le taux de
2019 malgré l’effet de base), la croissance en 2022 a atteint 3,1% 0%
soutenue par une industrie extractive et un secteur des services très -5%
dynamiques. Au 1er semestre 2023, malgré un secteur industriel qui
-10%
tourne au ralenti, la bonne tenue de l’agriculture et des services aurait
permis à l’économie de croître de 3,3%. Ces bons résultats pourraient -15%
Conso privée Conso pub
améliorer les prévisions pour l’année qui sont bien en deçà, à 1,2% FBCF Com ext.
(WEO octobre 2023), du fait de la restructuration de la dette, de Var. stocks Croissance du PIB
l’inflation et de la dépréciation du cedi qui ont entraîné un
durcissement de la politique monétaire. En raison de la crise qui pèse sur le coût de la vie et contraint la politique
économique, ni la consommation privée, ni la consommation publique, ni l’investissement ne devraient jouer de rôle
moteur en 2023. Le commerce extérieur pourrait prendre le relais. Les perspectives à moyen terme dépendront de la
réussite des négociations avec les créanciers du pays.
50
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le déficit public s’est élevé en moyenne à 6,8% du Le déséquilibre des finances publics conduit le
PIB au cours de la décennie passée. Les recettes fiscales (13% du PIB Ghana a un ajustement budgétaire significatif
en moy.) sont insuffisantes pour faire face à des dépenses 2 35
incompressibles : la masse salariale absorbait entre 45% et 50% des 0
recettes et les intérêts de la dette près de 50% en 2021 et 2022 (contre -2 30

-4
19% en 2012), témoignant de la dérive de la charge de la dette
-6 25
domestique. Le déficit public a atteint un record historique de plus de -8
17% du PIB en 2020 et est demeuré élevé en 2021 et 2022 (12% et 11,2% -10 20
du PIB). Devenu impossible à financer, le gouvernement s’est résolu à -12
faire appel au FMI en juillet 2022 pour accéder à une facilité élargie -14 15
de crédit de 3 Mds USD, visant un ajustement budgétaire significatif. -16

-18 10
L’objectif principal est d’atteindre un excédent primaire pérenne de 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
1,5% du PIB dès 2025 en s’appuyant sur une augmentation des Solde budgétaire (% PIB, éch. gauche)
Solde primaire (% PIB, éch. gauche)
recettes qui devraient représenter les trois-quarts de l’ajustement. La Recettes (% PIB, éch. droite)
rigueur budgétaire est inscrite au budget 2023 en coupant d’1 pp de Dépenses (% PIB, éch. droite)
PIB les dépenses primaires hors pétrole et en augmentant les recettes Source : FMI (WEO)
de 1,2 pp de PIB. A mi-2023, le déficit était contenu à 0,8% du PIB La dette publique n’est plus soutenable
reflétant l’arrêt des paiements de la charge de la dette pour la partie 100%
en restructuration, le tour de vis sur les dépenses d’investissement et 90%
une forte progression des recettes publiques hors pétrole (+55%) 80%
70%
Endettement public : la dynamique de ré-endettement depuis les 60%
initiatives d’allégement de la dette a conduit à la situation actuelle 50%
de détresse de dette, confirmée par le FMI fin 2022, contraignant le 40%
30%
pays à une restructuration pour l’obtention d’une facilité élargie de
20%
crédit. Le niveau de la dette publique est passé de 29% du PIB en 2010 10%
à 92,4% du PIB en 2022. Le gouvernement a lancé, le 5 déc. 2022, un 0%
programme d’échange de dette domestique et a annoncé, le 19
décembre 2022, la suspension d’une partie de sa dette extérieure
dont la dette commerciale (y compris eurobonds) et la dette Dette publique externe (% du PIB)
bilatérale pour laquelle le Cadre commun a été sollicité en janvier Sources : Bank of Ghana, FMI (WEO, Art. IV), calculs ECO
2023. Le programme d’échange de la dette domestique est arrivé à
son terme en août 2023. Il a concerné 85% des obligations libellées en monnaie locale et 92% de celles libellées en
dollars qui ont été échangés contre de nouvelles obligations ayant un coupon moyen plus faible et une échéance
moyenne plus longue, 97% des bons cacao à court terme échangés contre des titres long terme et 95% des avoirs en
titres d’Etat des fonds de pension. Fin avril 2023, les membres du Cadre commun ont créé leur comité officiel de
créanciers et fourni leurs assurances de financement (5,4 Mds USD sont concernés soit 7,5% du PIB) ce qui a déclenché
la validation de la facilité de crédit élargie de 3 Mds USD par le CA du FMI et le versement d’une première tranche de
600 MUSD. Un MoU, qui sera ensuite décliné en accords bilatéraux, pourrait être signé avant la fin de l’année entre le
comité et les autorités malgré des désaccords entre créanciers sur le périmètre de la dette à restructurer. Enfin, les
négociations avec les créanciers commerciaux et les détenteurs d’euro-obligations ont démarré et le gouvernement
se donne jusqu’à la fin de l’année pour restructurer cette dette de 14,6 Mds USD (20% du PIB). L’allègement attendu
de cette restructuration sur la dette externe publique totale entre 2023 et 2026 est de 10,1 Md USD (14% du PIB).

Politique monétaire : L’inflation a atteint 54,1% en déc. 2022 (en g.a.), Le resserrement monétaire en pause alors que
son plus haut niveau depuis 26 ans, avant de redescendre à 35,2% en l’inflation commence sa décrue
octobre 2023 malgré une inflation alimentaire élevée (44,8%). Pour 60 14
lutter contre l’inflation et la dépréciation du cédi (-54% entre janv. et 50 12

nov. 2022, relativement stable depuis janv. 2023), la Banque centrale 10
40
(BoG) a procédé à 9 hausses de taux depuis nov. 2021 pour un total 8
de 1650 bp. Le crédit au secteur privé, structurellement faible, est en 30
6
baisse (8% du PIB en août 2023 vs 12% en déc. 2022). Les banques 20
4
consacraient, en juin 2023, 29% de leurs actifs au financement du 10 2
secteur public (-11pp par rapport à sept. 2021. La BoG est fortement
0 0
exposée à la dette publique (46% de ses actifs) mais s’est engagée à
2019
2019
2019
2019
2020
2020
2020
2020
2021
2021
2021
2021
2022
2022
2022
2022
2023
2023
2023
2023
ne plus financer le déficit public pendant la durée du programme FMI. Exposition souveraine des banques (% actifs)
Ses pertes sur l’exercice 2022 se montent à 5,2 Mds USD soit 7% du PIB. Taux d'inflation (%)
Taux directeur BoG (%)
Exposition souveraine de la BoG (% des actifs)
Secteur financier : La BoG avait entrepris, avant la crise Covid, un Taux de change GHS/USD (éch. droite)
chantier d’assainissement du secteur bancaire qui avait porté ses Sources : Banque centrale, FMI (WEO), calculs ECO
fruits. Le programme d’échange de dettes domestiques a depuis
pesé sur la profitabilité du secteur qui a enregistré des pertes significatives en 2022 (1,3 % du PIB) avant de se raffermir
au 1er trimestre 2023. Le ratio de solvabilité est passé de 21% en 2019 à 14,2% en août 2023 et le taux de prêts non
performants atteint 20%. Durant les 8 premiers mois de 2023, les banques ont effacé l’équivalent de plus de 200 MUSD
de créances irrécouvrables soit 36% de plus qu’en 2022. La mise en place d’un Fonds de stabilité financière abondé
par la Banque mondiale et la recapitalisation des banques devraient renforcer la stabilité du secteur.
51
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le déficit courant du Ghana s’est L’excédent commercial améliore le déficit du
tendanciellement réduit depuis 2013 (où il atteignait 9% du PIB), sous compte courant
l’effet combiné de l’augmentation de la production pétrolière et de
la hausse des prix de ses principales exportations (or, cacao et pétrole 4
en représentent plus de 80%). L’année 2022 aura finalement été

0
meilleure que prévu en termes d’échanges commerciaux : les prix
élevés de l’or et du pétrole en début d’année ont tiré les exportations
-4
à la hausse et amélioré la balance commerciale. En dépit du
creusement des balances des services et des revenus primaires, le -8
déficit courant s’est amélioré en 2022 (autour de -2,1% contre -2,7%
du PIB en 2021). La couverture de ce déficit a cependant été très -12
contrainte, illustrant la crise de balance des paiements : alors que le 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
pays ne peut plus emprunter, les entrées d’IDE se sont taries Reve nus et transferts courants (% du PIB)
Services (% du PIB)
(-39% entre 2021 et 2022) et les investissements de portefeuille ont fui Biens (% du PIB)
le pays. Depuis fin 2022, la situation s’améliore : le Ghana a enregistré Sources : FMI (BOPS, WEO), BoG, calculs ECO
un compte courant positif durant trois trimestres consécutifs jusqu’à
juin 2023. La balance commerciale enregistre un surplus de 1,8 Mds USD sur le premier semestre : les exportations sont
soutenues (or : +14%, cacao : +10%) et les importations sont en retrait (-13%) tandis que le déficit de la balance des
revenus primaires s’est dégonflé et que les transferts sont soutenus. Si les IDE ne sont toujours pas revenus, la fuite des
capitaux semblent se tarir : la restructuration de la dette et le programme FMI rassurent les marchés.
Soutenabilité et liquidité externes : Les réserves brutes de change diminuent rapidement depuis le 2e semestre 2021,
passant, selon la définition du FMI, de 5,2 Mds USD mi-2021 à 1,1 Md USD en février 2023, soit deux semaines
d’importations, en raison notamment des interventions de la BoG sur le marché des changes pour soutenir la monnaie
locale et de fuites de capitaux en lien avec la hausse des taux directeurs de la FED. Ces tensions sur la liquidité externe
ont motivé l’appel au FMI et la suspension du remboursement du service de la dette en déc. 2022 dans l’optique
d’une restructuration. Le Ghana doit en effet rembourser 15 Mds USD (dont 58% aux créanciers commerciaux et 23%
aux bailleurs bilatéraux) entre 2023 et 2026 au titre de la dette publique externe. Cela est incompatible avec les
réserves existantes – même si celles-ci s’affermissent logiquement depuis mai 2023 –, et avec le niveau des
financements externes anticipés (4,65 Mds USD sur la durée du programme FMI). La dette externe, essentiellement
publique, s’élevait à 48,1% du PIB fin 2022 (contre 21% en 2012).
Transfert et convertibilité : Dans le contexte de crise économique et financière, la BoG a mis en place des mesures de
contrôle des capitaux en 2022 (retrait du soutien en devises pour l’importation de certains produits, obligation de
cession temporaire de devises par les mines à la BoG) qu’elle lève progressivement depuis mai 2023, le cedi se
stabilisant face au dollar. Néanmoins, les pressions sur les réserves liquides sont toujours fortes (quelques semaines de
couverture d’importation) et l’inflation élevée. Enfin, le score Chinn-Ito du Ghana a toujours été faible (0 depuis 2012),
matérialisant un compte financier fermé.
CLIMAT
Climat : Le Ghana est confronté à la hausse des températures, à la Les émissions de gaz à effet de serre en forte
baisse des précipitations totales et à l’incidence élevée des croissance
événements climatiques extrêmes. Les données historiques montrent 40
M illions tCO2eq
une augmentation de la température au cours des 60 dernières

années et une diminution des précipitations annuelles moyennes dans 30
toutes les zones agro-écologiques. La température devrait augmenter
de 3 °C en moyenne d’ici 2080 à l’échelle nationale. Selon l’indicateur 20
ND-GAIN, le Ghana se classe 114e sur 185 pays en termes de résilience
aux effets du changement climatique. Le pays a gagné une vingtaine
10
de places en 20 ans et est l’un des pays d’Afrique les mieux classés. Il
possède cependant un score de vulnérabilité élevé et un faible
0
niveau de préparation. Les principaux secteurs vulnérables sont
l’agriculture et la pêche, la santé, les écosystèmes et l’habitat.
Déchets Industrie
Transition bas-carbone : Les émissions de gaz à effet de serre ont été Transport Electricité
Energie (Construction, autre s) Agriculture
multipliées par 2,4 en 20 ans (+45% à l’échelle mondiale). Ce sont
Source : Climate Watch
celles dans le secteur de l’énergie qui croissent le plus vite (7%/an).
Les émissions par habitant (1,3tCO2eq/hab. en 2018 vs 6,71 au niveau mondial) augmentent à un rythme annuel de
2% depuis 20 ans. L’empreinte carbone du PIB s’améliore entre 2000 et 2018 mais stagne sur les 10 dernières années.
Les industries en déclin génèrent environ 28% des réserves en devises du pays. Compte tenu de l’importance des mines
et des hydrocarbures dans les produits exportés, le score d’émissivité des exportations est élevé. 19% des recettes
fiscales émanent des industries en déclin mais seulement 14% de la production totale. Les bilans bancaires sont peu
exposés au secteur minier (2,2% de l’encours de crédit en 2021). Le Ghana a soumis sa première NDC en 2015 et l’a
remise à jour en novembre 2021. Le pays s’engage à intégrer 10% d’énergie renouvelable dans son mix et à réduire
les émissions de 64 MtCO2eq par rapport au statu quo à l’horizon 2030. Les objectifs seront difficiles à atteindre compte
tenu des tendances actuelles des émissions, des décisions politiques concernant la production de combustibles fossiles
et la construction de centrales thermiques et de la situation de crise dans laquelle le pays est plongé.
52
Jade Castaner
Guinée castanerj@afd.fr
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC4c Risque T&C : +1 cran (éq. B)
La Guinée présente une situation sociale et politique fragile, matérialisée par la persistance de turbulences
sociopolitiques. Après le coup d’État de septembre 2021 et les menaces de sanctions par la CEDEAO, le chef du
gouvernement putschiste, Mamady Doumbouya a finalement accepté en octobre 2022, une transition de deux
ans avant le retour d’un régime civil – qui reste toutefois très incertain. Depuis la fin de l’épidémie d’Ebola en 2016,
l’activité économique a entamé une reprise dynamique grâce à la vigueur du secteur extractif, qui représente plus
de 90 % des exportations. Malgré les incertitudes politiques, la croissance économique devrait atteindre 5,9 % en
2023, stimulée par l’expansion minière, notamment grâce aux investissements en cours dans de nouvelles mines. Elle
devrait se maintenir à 5,6 % en 2024 à mesure que le secteur non minier se redresse. L’excédent courant, en baisse,
devrait atteindre 6,3 % du PIB en 2023 en raison de la chute des prix mondiaux des minerais, que ne devrait pas
compenser l'augmentation de la production de plusieurs exploitations majeures. Après s’être établie à 10,5 % en
moyenne 2022, augmentant l’insécurité alimentaire déjà alarmante, l’inflation devrait se stabiliser à 8,3 % en 2023.
Du fait de ces éléments et de l’instabilité socio-politique chronique, le risque pays demeure très élevé. Alors que la
réduction du déficit budgétaire était observée depuis 2020, 2023 s'annonce marquée par une augmentation des
dépenses globales. Cette hausse est en partie attribuable aux investissements substantiels dans la sécurité, liés au
régime militaire, ainsi qu'à de grands projets d'infrastructures. En conséquence, le déficit est projeté à 2,3 % du PIB.
La tendance baissière de la dette publique depuis 2021, sous l’effet de la contraction du déficit budgétaire, devrait
toutefois se maintenir, atteignant 31,6 % en PIB en 2023. En revanche, la part de la dette en devises a sensiblement
augmenté pour atteindre plus de 60 % en 2022. Le risque souverain est ainsi élevé. En hausse, le niveau des réserves
de change reste toutefois inférieur au seuil préconisé par le FMI, conférant au pays un risque de T&C élevé.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
4c B
RC4
RP3
4a 5
RC5
RC6
RP4
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 182 182 182 182 182 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) 59,7 46,6 - - 52,6 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 10,3 11,9 13,4 14,1 15,8 20,3 23,2 25,3
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) 796 892 987 1 009 1 106 1 384 1 543 1 643
publiques
Solde du compte courant (% PIB) 5,0 -1,6 -2,3 18,9 28,8 16,4 6,3 3,0
externes
financier et
monétaire
Climat
53
Contexte politique et gouvernance publique : Depuis le coup d'État Une légère amélioration du niveau de vie
de septembre 2021 dirigé par Mamady Doumbouya, qui a mis fin à 80 3000
la présidence d'Alpha Condé, en place depuis 2010, la Guinée
traverse une période d'instabilité politique profonde. Bien que la 2500
60
population ait initialement accueilli favorablement le renversement 2000
d'A. Condé, les mesures de plus en plus autoritaires adoptées par la
40 1500
junte, incarné par le Comité national du rassemblement pour le
développement (CNRD), ont conduit à de nombreuses 1000
manifestations, réprimées de manière brutale par les forces militaires, 20
500
entraînant la mort de plusieurs civils. Fin 2022, la CEDEAO avait
imposé des « sanctions graduelles » à la junte, reprochant à celle-ci 0 0
1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
de ne pas préciser le calendrier visant au rétablissement d’un
PIB par habitant (PPA, USD courant éch. D.)
gouvernement civil. Face à la menace de sanctions plus sévères, les
PIB par habitant (PPA) Guinée / ASS (%, éch. G.)
deux parties ont finalement trouvé un accord en octobre : une PIB par habitant (PPA) Guinée / PRITI (%, éch. G.)
période de transition de 24 mois débutant le 1er janvier 2023. Source : BM (WDI)
Toutefois, cette phase de transition demeure particulièrement
incertaine. En effet, bien que la charte de transition interdise aux membres du gouvernement de transition (y compris
M. Doumbouya), de participer aux élections, il reste possible que la junte décide de revoir cette clause ou reporte les
élections, prolongeant l'instabilité politique. Toujours suspendue par la CEDEAO, la Guinée a récemment apporté son
soutien au Niger en condamnant les sanctions. Dans les mois à venir, on peut s'attendre à un renforcement des
relations diplomatiques et économiques entre les régimes militaires de la Guinée, du Mali, du Burkina Faso et du Niger.
Indicateurs socioéconomiques : Bien que la Guinée ait récemment obtenu la qualification de PRITI et enregistre une
amélioration du niveau de vie depuis 2015, le pays demeure confronté à d'importants défis économiques et sociaux,
se classant au 182e rang sur 191 en termes d’IDH (2021). Le secteur minier, qui joue un rôle prépondérant dans
l’économie du pays, demeure fortement capitalistique, limitant les opportunités en matière d’emplois et de
développement économique. Le taux de pauvreté est alarmant, avec en 2021, 52,6 % de la population vivant sous le
seuil de 3,65 USD par jour. L'insécurité alimentaire s'est considérablement aggravée en raison de l'augmentation des
cours mondiaux, plongeant la Guinée dans une crise alimentaire majeure. En 2022, 11 % de la population était en
situation d'insécurité alimentaire aiguë, contre 4 % en 2021. En réponse, les autorités ont obtenu un financement
d’urgence de 71 M USD auprès FMI en 2022, dans le cadre du guichet sur les chocs alimentaires.

Modèle économique : La Guinée se distingue par ses ressources Une économie tirée par l’industrie extractives
naturelles abondantes et sa position géographique stratégique. Le et l’agriculture
pays détient près d’un tiers des réserves mondiales de bauxite (2e 6
Note : le diamiètre
producteur mondial) ainsi que d’importants gisements de minerai de des bulles
5
fer, d’or, de diamants et d’autres minéraux. Cependant elle exporte représente le poids
moyen du secteur
Secteur extractif
principalement ces ressources à l’état brut (90 % des exportations), 4 Pêche dans le PIB
ce qui limite son potentiel de développement économique, et rend

3
le pays vulnérable aux fluctuations des prix des matières premières et
(pp)
à la demande chinoise de produits miniers (25 % des exportations 2 Commerce

Agriculture
totales). Qualifiée de « château d'eau » de l'Afrique de l'Ouest, en 1 Industrie manufacturière
raison de son potentiel hydroélectrique, seule une fraction de cette Transport et télécommunications
Autres
ressource est actuellement exploitée. L'abondance des 0
services
0% 10% 20% 30% 40% 50%
précipitations offre également un potentiel dans l'agriculture -1
(arachide, café et coton), principale source d'emploi (52 % de la Taux de croissance annuelle moyen 2015-2023
main d’œuvre). Dans le tertiaire, les services de communication et Sources : BCRG, calculs ECO
de transport dominent l'économie, en grande partie grâce à
l'activité du port de Conakry. Une croissance du PIB réel dynamique à
moyen terme
Régime de croissance : Au cours de la dernière décennie, la Guinée 12
a réussi à maintenir la stabilité macroéconomique malgré des chocs
10
économiques majeurs (troubles politiques, baisse des cours des
8
métaux en 2012-2013, épidémie d’Ebola en 2014-2016), soutenue par
6
un secteur agricole résilient et un secteur minier en plein essor. En
4
2022, malgré les incertitudes politiques, la croissance est restée
dynamique à 4,3 %, tirée par le secteur minier grâce à une 2
production vigoureuse de bauxite et d’or. En 2023, la croissance 0
devrait atteindre 5,9 %, grâce à l’atténuation des tensions -2
inflationnistes et à une normalisation de la situation politique, -4

2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
favorable aux investissements. La croissance du secteur minier
devrait rester vigoureuse (+11,8 %), grâce à une augmentation de la
capacité de production et aux investissements en cours dans de
nouvelles mines, répondant à la forte demande chinoise de bauxite.
Le secteur non minier devrait se redresser progressivement à partir de 2024, sous l’effet d’une conjoncture
internationale plus favorable, avec une croissance projetée à 5,6 %.
54
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La faiblesse de l’administration fiscale limite le Le déficit budgétaire devrait se creuser en
recouvrement de l’impôt, maintenant les recettes en deçà de leur 2023 et 2024, à un niveau modéré
potentiel (12,8 % du PIB en 2023). Ce ratio progresse peu malgré 1
24
l’essor du secteur minier, qui bénéficie de généreuses exonérations 0
22
fiscales. En 2022, le financement d’urgence du FMI de 71 M USD, a -1
20
permis d’amortir le choc sur les prix alimentaires. Toutefois, les -2
subventions sur les prix des carburants ont eu un impact négatif sur le -3
18
déficit, le portant à 0,7 %. En 2023, les dépenses courantes devraient -4 16

diminuer, via la diminution des subventions sur les carburants, en -5 14
raison de la baisse des prix mondiaux du pétrole. Toutefois, les -6 12
dépenses globales devraient restées élevées, stimulées par les -7 10
dépenses de sécurité liées au régime militaire (2 % du PIB). En outre, 2013 2015 2017 2019 2021 2023
le gouvernement prévoit de relancer les projets d’infrastructure, Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
Dépenses (% PIB, éch. D.)
notamment ceux associés aux routes et aux autres infrastructures
Recettes (% PIB, éch. D.)
liées à l'exploitation minière, qui avaient été suspendus ou retardés
par les évènements politiques et les conséquences de la guerre en
Ukraine. Le déficit devrait donc s’aggraver en 2023 pour atteindre 2,3 % et est projeté à 2,4 % en 2024, malgré la hausse
anticipée des recettes, à mesure que la production et la demande extérieure de minerais se renforceront.
Endettement public : La dette publique suit une tendance baissière Un taux d’endettement public modéré et en
depuis 2021, en partie sous l’effet de la contraction du déficit légère baisse en 2023
budgétaire et elle atteindrait 31,6 % en PIB en 2023. Le principal risque 70
reste un choc à la baisse sur les exportations minières. De plus, la 60
dette est exposée au risque de change puisque plus de 60 % de la
50
dette est libellée en devises en 2022 (contre 50 % en 2018).
L’orientation récente vers une plus grande part d’emprunts non 40
concessionnels (4,2 % du total en 2021) devrait aboutir à un service 30

de la dette extérieure en hausse à moyen terme, même si celui-ci
20
reste relativement modéré (< 1 % du PIB en 2022). Toutefois, la dette
domestique est principalement à court terme et donc vulnérable aux 10
risques de refinancement. Aussi, l’émission en avril 2022 des premières 0

obligations du Trésor à 5 ans a contribué à allonger la maturité de la 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
dette publique et réduire le risque de refinancement à court terme. Dette publique externe (% du PIB)
Selon l’analyse de viabilité de la dette (AVD) conduite par le FMI en
décembre 2022, le risque de non soutenabilité de la dette publique Sources : FMI (Art. IV, janvier 2023), calculs ECO
de la Guinée est modéré avec une certaine marge d'absorption des chocs. Cela constitue une légère amélioration
par rapport à l’AVD de juin 2021, où la marge d’absorption des chocs était jugée restreinte.

Politique monétaire : Le volume de crédit au secteur privé (10,9 % du Après avoir dépassé les 12 % en 2022,
PIB en 2022), reste relativement bas par rapport à ses pairs, avec près l’inflation devrait diminuer à partir de 2023
de 40 % des demandes provenant des secteurs public et parapublic, 14 12000
principalement axées sur le transport et le commerce. En réponse à
12 10000
la crise sanitaire, la Banque centrale (BCRG) avait procédé à un
10
assouplissement monétaire afin d’améliorer la liquidité des banques 8000
et soutenir l'offre de crédit à l'économie. Elle a abaissé le taux 8
6000
directeur (de 12,5 % à 11,5 %) et réduit le coefficient de réserves 6
obligatoires (de 16 % à 15 %). Malgré le contexte fortement 4000
4
inflationniste depuis fin 2021, la BCRG se distingue par le choix de ne
2000
pas relever ses taux en 2022, une décision qu’elle a maintenue lors 2
de la dernière réunion de politique monétaire en juin 2023. L'inflation 0 0

a atteint en moyenne 10,5 % en 2022, principalement en raison de la 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
hausse des prix des denrées alimentaires (16,5 % en g.a. en janvier Taux d'inflation (en g.a. %, éch. G.)
Taux directeur (éch. G.)
2023). La hausse des prix a nettement ralenti en 2023 et devrait se Taux de change GNF/USD (éch. D.)
stabiliser à 8,3 % en fin d’année (5 % en août 2023 en g.a.) avant de
Sources : FMI, BCRG, calculs ECO
diminuer à 7,9 % en 2024.
Secteur financier : La Guinée compte 18 établissements bancaires (contre 11 en 2010) et les 3 premières banques
concentrent environ 55 % des dépôts et des encours de crédit. Fin 2022, le secteur bancaire apparaît bien capitalisé
(CAR à 16,3 %) et affiche des ratios de rentabilité satisfaisants (ROA à 3 % et ROE à 17,7 %). Selon le FMI, seuls quelques
banques peinent à satisfaire aux exigences de liquidité. Toutefois, la qualité et la rentabilité des actifs se dégrade en
raison de la part importante des prêts non performants (10,9 %) en hausse depuis 2021 (9,2 %) tandis que leur niveau,
net de provisions, représentait 19,7 % des fonds propres. Les secteurs des transports et du commerce sont les plus gros
contributeurs à ce ratio élevé. En effet, les turbulences politiques font peser des risques sur des retards de paiements
(avec notamment le gel des comptes des entreprises publiques) entraînant des difficultés financières pour le secteur
privé et l’augmentation des PNP.
55
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde de la balance courante est La position externe devrait se dégrader en
étroitement lié à l’activité extractive guinéenne (95 % des 2023, tributaire du cours des minerais
exportations de biens en 2021) et aux variations du cours des produits 60% 10000
miniers - bauxite, or et diamant - sur le marché international ainsi que
de la Chine, qui importe près de la moitié de ses besoins en bauxite 40% 8000
de Guinée. Depuis 2020, il était fortement excédentaire, cependant,

20% 6000
il a amorcé une tendance baissière en 2022 (16,4 % du PIB). La hausse
des prix des minerais a été plus que compensée par l’augmentation 0% 4000
de la facture des importations, compte tenu de la flambée des prix
mondiaux des produits de base et de la hausse de la demande de -20% 2000
biens d'équipement. En 2023, l'excédent de la balance commerciale
devrait se dégrader en raison de la chute des prix mondiaux des -40% 0
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
minerais, qui surpassera l'augmentation de la production de plusieurs
Transferts courants Revenus courants
exploitations majeures. De plus, les autorités ont suspendu en juillet et Services Biens
pour six mois, l’exportation de 15 produits agricoles, dont des produits Balance courante Cours du cuivre (éch. D.)
de base (riz, pomme de terre…), afin de préserver la « souveraineté
Sources : FMI (BOPS), LME, calculs ECO
alimentaire » du pays et d'atténuer l'insécurité alimentaire croissante.
La balance des services devrait rester déficitaire, en raison de la dépendance de la Guinée à l'égard des importations
de services et d’infrastructures pour les nouveaux projets miniers, notamment celui de Simandou. Le compte courant
devrait ainsi atteindre 6,3 % du PIB en 2023 et 3 % en 2024 selon Oxford economics.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe est entièrement publique. Bien qu’elle augmente, le ratio
d’endettement externe demeure contenu à 21,2 % du PIB en 2022 et projeté à 21,9 % en 2023. En 2022, elle était
répartie principalement entre des créanciers multilatéraux (48 %) et bilatéraux (45 %), tandis que la part des créanciers
privés, bien que relativement modeste (7 %), a connu une légère augmentation ces dernières années. Le pays est en
capacité de financement, grâce aux flux générateurs de dette et aux IDE (9,3 % du PIB en 2023). Ces derniers devraient
augmenter à moyen terme, en parti grâce au projet d’exploitation du minerai de fer de Simandou. Les réserves de
change ont connu une croissance soutenue depuis 2019, témoignant du dynamisme persistant du secteur minier. En
2022, la hausse des importations a contribué à la baisse des réserves à 2,5 mois d'importations (contre 2,7 mois fin 2021)
qui devraient rester stables en 2023. Toutefois, malgré des indicateurs externes favorables (excédent du compte
courant, BFE nul et IDE dynamiques), ces réserves demeurent relativement modestes. Le pays atteindrait le niveau de
3 mois d’importations, préconisé par le FMI, en 2031 (contre 2026 selon l’AVD de 2021).
Transfert et convertibilité : Le franc guinéen a connu des périodes d'instabilité par le passé, et actuellement, le pays
maintient un régime de flottement administré. Bien que les restrictions semblent actuellement limitées, elles pourraient
être réimposées en cas de volatilité excessive des taux de change. Le coup d'État de 2021, la persistance de la
corruption, ainsi que la fragilité des institutions ont contribué à un climat des affaires défavorable. Toutefois, le
gouvernement de transition montre un certain engagement à améliorer la transparence. La Guinée ne discrimine
généralement pas les investisseurs étrangers, à l'exception des secteurs miniers et des médias, qui sont soumis à des
restrictions importantes en matière d'accès au marché. De plus, les incitations fiscales offertes dans le secteur minier
peuvent engendrer des coûts importants pour l'investisseur, qui est souvent tenu de fournir des ressources telles que de
l'électricité ou la construction de routes en guise de contrepartie informelle à l'allègement de la charge fiscale.
CLIMAT
Climat : Classée 148e sur 181 pays (ND-Gain), la Guinée est Les émissions de GES par habitants sur une
considérée comme particulièrement vulnérable au changement tendance haussière
climatique. Dans un avenir proche, le pays devrait faire face à 3,3 45000
plusieurs défis majeurs, notamment une hausse des températures 3,2 40000
moyennes, des risques accrus d'inondations urbaines et côtières, ainsi 3,1 35000
3,0
qu'une élévation du niveau de la mer. Le secteur agricole joue un 30000
2,9
rôle essentiel dans la subsistance de près de 70 % de la population 25000
2,8
guinéenne et emploie environ 40 % de la main-d'œuvre nationale. Il 20000
2,7
est particulièrement sensible aux variations des précipitations. Cette 2,6
15000
vulnérabilité risque d'aggraver une insécurité alimentaire déjà 2,5 10000
préexistante et persistante dans le pays. 2,4 5000
2,3 0
Transition bas-carbone : La Guinée s'est engagée à réduire ses 2000 2004 2008 2012 2016 2020
émissions de GES dans le cadre de sa CDN de 9,7 % (objectif Emissions de GES par habitant (tCO2eq, éch. G.)
inconditionnel) avec la possibilité d'atteindre une réduction allant Emissions de GES (KtCO2eq, éch. D.)
jusqu'à 49 % d'ici 2030 en tenant compte de l'utilisation des terres et
Sources : Climate Watch, calculs ECO
de la foresterie. Cette trajectoire ambitieuse repose sur la nécessité
que 90 % des nouvelles capacités énergétiques soient d'origine renouvelable, alors que la biomasse et le pétrole
représentent respectivement 76 % et 24 % de la composition actuelle du mix énergétique. La capacité de la Guinée
à réussir cette transition semble fragile, principalement en raison son faible niveau de développement. Néanmoins, il
est important de souligner que la transition énergétique mondiale pourrait offrir des opportunités au pays. Les minerais
sont des composants essentiels des technologies liées aux énergies renouvelables et la demande mondiale devrait
augmenter à mesure que la transition vers des sources d'énergie à faible émission de carbone s'accélère.
56
Gaëlle Balineau
Kenya (balineaug@afd.fr)
Risque pays : RP3a Risque souverain : RC4c Risque T&C : 1 cran (éq. B)
Le risque souverain et le risque pays du Kenya demeurent tous deux élevés et tendent à se dégrader. Un modèle
de croissance porté par la vigueur de l’investissement public, puis le Covid-19 et la guerre en Ukraine ont fragilisé les
équilibres budgétaires et accru le risque souverain. Une consolidation budgétaire est en cours dans le cadre du
programme FMI auquel le Président Ruto, élu en août 2022, continue de souscrire. Malgré des exportations
diversifiées, la balance courante est également structurellement déficitaire du fait des importations de pétrole, de
biens d’équipements, et aussi de biens alimentaires lors des épisodes de sécheresses récurrentes. La dette publique
totale représente 68% du PIB en 2022 dont la moitié est libellée en devises. Le risque de surendettement externe est
passé de faible à modéré en 2018 dans l’AVD du FMI, puis à élevé en 2020, du fait de la hausse de l’encours de
dette, d’un endettement croissant vis-à-vis des banques commerciales (sa part représentant 6,6% en 2011 vs 27%
en 2022) et donc plus coûteux ; et des intérêts de la dette qui absorbent 26% des recettes budgétaires en 2023. La
dette externe apparaît aujourd’hui très vulnérable aux chocs externes, de croissance et climatiques. La très forte
dépréciation du shilling kenyan par rapport au dollar renchérit le service de la dette et le coût des importations. Un
an après son élection, Ruto fait face à un tournant, chacun ayant les yeux tournés vers le remboursement de
l’Eurobond de 2 Mds USD en 2024, compliqué du fait de l’impossibilité d’émettre sur les marchés financiers
internationaux étant donné les taux trop élevés. Le Kenya conserve un soutien très fort du FMI qui catalyse le
financement des partenaires de développement. Le risque de T&C est actuellement élevé du fait de dépréciation
rapide du shilling et de la diminution des réserves.
Risque pays RC1 Risque souverain Plafond pays
RP1
RC2
RP2
BB-
RC3
3c
3a 4a B+
B
RC4
RP3
4b
RC5
4c
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 150 152 152 150 152 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) 85,7 85,7 85,7 91,0 91,3 - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 40,8 40,8 40,8 36,2 38,7 - - -
PIB (Mds USD) 82,0 92,2 100,3 100,9 109,9 113,7 112,7 115,1
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) -0,7 1,4 0,5 -7,2 -3,5 -8,3 -14,4 -
financier et
monétaire
Climat
57
Contexte politique et gouvernance publique : Le Kenya est une Un décrochage continu par rapport au niveau
république fondée sur un régime présidentiel. Après de vie moyen des PRITI
l’indépendance (1963), les britanniques et leurs soutiens ont PIB/hab. USD ppa constant
préservé la structure des pouvoirs économiques et politiques. 6000 1,4
L’ethnie Kikuyu (21% de la population) en détient toujours une 1,2
5000
grande partie. Cette situation génère des inégalités et des conflits,
1
dont la base supposée « ethnique » est considérée comme 4000
0,8
instrumentalisée, comme suite à l’élection présidentielle de 2007. 3000
0,6
L’élection d’août 2022 était crainte, mais elle a finalement été 2000
0,4
davantage centrée sur des questions économiques et sociales. La
1000
victoire de l’outsider William Ruto, et sa confirmation par la 0,2
commission électorale et la justice face au recours de Raila 0 0

2000 2005 2010 2015 2020
Odinga (candidat pour la 5ème fois), ont été saluées comme un
« triomphe pour la démocratie kenyane » par the International Kenya Kenya/PRITI Kenya/ASS
Crisis Group. Les partisans d’Odinga ont organisé quelques

manifestations au 1er semestre 2023, lors des hausses des prix du Sources : BM (WDI), calculs ECO
carburant. La frustration des Kenyans qui ont élu Ruto, le président
des Hustlers (les « débrouillards ») est également bien réelle du fait de la hausse du coût de la vie. L’environnement
régional demeure très instable (attaques terroristes récurrentes du groupe Al Shebab à la frontière avec la Somalie ou
sur le territoire kenyan, guerre civile en Éthiopie, conflits dans les Grands Lacs, coup d’Etat au Soudan).
Indicateurs socioéconomiques : L’épidémie de Covid-19, malgré sa bonne gestion par le gouvernement, a interrompu
la réduction de l’extrême pauvreté. Les sécheresses consécutives sur cinq saisons depuis début 2021, l’inflation en
hausse, et la dépréciation du shilling, devraient continuer de peser sur le niveau de vie, les conflits violents en zone
aride, et le capital humain des générations futures (des femmes en particulier). Le Kenya est un pays où les inégalités
sont importantes, notamment territoriales en termes d’accès aux services de base, particulièrement faible au Nord du
pays. Selon Oxfam, moins de 0,1% de la population (8,300 personnes) détient plus de richesses que les 99,9% restants
(sur une population de 53 millions de personnes). 5,4 M de personnes ont subi des épisodes de sévère insécurité
alimentaire entre mars et juin 2023 soit 1,4M de plus en an. Etant donné la vulnérabilité du Kenya au changement
climatique, ces épisodes d’insécurité alimentaire devrait maintenant arriver tous les 2-3 ans au lieu de tous les 20 ans
dans les années 1980.

Modèle économique : Depuis 2008, c’est surtout la consommation Une croissance qui résiste aux chocs
privée qui tire la croissance. L’investissement privé est faible, et le
9
développement du pays repose sur l’investissement public dans les
8
infrastructures de transport et énergétiques; modèle peu
7
soutenable à long terme étant que ces investissements n’ont pas 6
entraîné des gains de productivité à la hauteur de l’endettement 5
public généré. Le PIB repose sur les services (45-50%), l’agriculture 4
et l’industrie se partageant à parts égales la moitié restante. 60% 3
de l’emploi et des exportations viennent de l’agriculture. Les trois 2
secteurs sont peu réducteurs de pauvreté, car leur productivité est 1
faible. Le taux de croissance oscille autour de 4,5-5% en moyenne 0

-1 2000 2005 2010 2015 2020
depuis 2010, soit légèrement en deçà de son potentiel estimé à
5,3% par le FMI. Les défis à long terme sont importants pour i) Taux de croissance, % TCAM, %
maintenir le rythme de croissance (enjeux de productivité, de
capital humain, d’adaptation au changement climatique et de Sources : FMI (WEO), calculs ECO
climat des affaires), ii) améliorer la capacité à générer des recettes
publiques et à réduire la pauvreté et, surtout iii) faire davantage contribuer le secteur privé, y compris étranger, à la
croissance. Ruto, dans le cadre du programme FMI en cours et de son mandat, s’attaque au faible crédit au secteur
privé, à l’effet d’éviction par les entreprises publiques, et aux inégalités d’accès à l’éducation et aux services publics ;
mais la route est longue et les ressources limitées. Le Kenya est vulnérable au changement climatique, et les pertes de
croissance liées à cette vulnérabilité sont estimées à 2 points de PIB en moyenne par an (cf. infra).
Régime de croissance : En 2020, la croissance s’est légèrement contractée (-0,3%) suite à l’épidémie de Covid-19
(diminution de l’offre de travail y compris sur les biens et services non échangeables du fait des politiques de
confinement par comté, baisse des exportations et des recettes touristiques). Après le rebond de 2021, à +7,6%, la
croissance a atteint 4,8% en 2022, moins que prévu et en-deçà du potentiel de 5,3%. C’est également moins que les
pairs régionaux à cause de la sécheresse de 2021-23, la pire en 10 ans. Cela a contraint l’agriculture, mais également
les activités en aval (commerce, exportations). Par ailleurs, l’investissement et la consommation ont été plus faibles à
cause de l’inflation et de la politique monétaire associée (cf. infra). A partir de 2024, le FMI prévoit 5,3% de croissance
grâce au secteur privé (dont IDE), à la normalisation des conditions internationales et a davantage d’exportations.
58
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le budget de l’Etat est structurellement Une consolidation fiscale plombée par les
déficitaire depuis 2008 (-5,4% du PIB en moyenne jusqu’en 2019) du intérêts de la dette
fait de la vigueur de l’investissement public (8% du PIB sur la même 30 1
période) et d’une faible capacité à collecter les recettes. Durant 0
25 -1
la crise Covid-19, des exemptions d’impôts et taxes ont
20 -2
accompagné des dépenses accrues, et le déficit a atteint 8,1% du -3
PIB en 2020. La tendance s’inverse ensuite, la consolidation 15 -4
-5
budgétaire étant la priorité du gouvernement dans le cadre du 10 -6
programme FMI, qui note des résultats satisfaisants en la matière. -7
5
Les recettes ont ainsi atteint 0,4 pt de PIB de plus que les objectifs -8
0 -9
du programme FMI en 2022, et le déficit primaire s’est réduit à 1,4% 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
du PIB. En revanche, les progrès en matière de collecte stagnent Déficit budgétaire, % du PIB (éch. d)
en 2023 (effet « faible » croissance), et c’est surtout la Déficit primaire (éch. d)
rationalisation des dépenses qui explique la réduction du déficit. La Recettes, % du PIB (éch. g.)
Dépenses, % du PIB (éch. g.)
5ème revue prévoit cependant un excédent primaire à horizon
Sources : IMF (WEO), calculs ECO
2024, grâce à une bonne application des réformes en matière de
TVA, l’arrêt des subventions à l’essence, une réforme des administrations fiscales. Le BFP (10% du PIB en 2023) a été
couvert par de l’endettement externe et domestique (notamment à court terme). Pour ce dernier, les taux sont à la
hausse (12-14%) pour les maturités courtes, ce qui complique la gestion du rollover pour le gouvernement.
Endettement public : Résultat d’une accumulation des déficits
L’endettement se maintient à 70% du PIB
primaires, la dette publique totale croît depuis 15 ans. Elle a
dépassé les 70% du PIB en 2023 à cause de la dépréciation du taux 80
de change réel, et des intérêts supérieurs à ceux prévus sur les

60
emprunts contractés à taux variables. La dette est pour moitié
domestique et pour moitié externe. Cette dernière a augmenté au 40
cours de la dernière décennie notamment via l’accès aux
marchés financiers. Ainsi, 27% de la dette est à conditions de 20
marché (dont 72% d’Eurobonds). 43% de la dette est détenue par

0
des multilatéraux et 31% par des bilatéraux, dont 2/3 non membres 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
du Club de Paris. 80% de la dette publique domestique est détenue Dette publique domestique, % du PIB
en bons du Trésor à long terme, et des opérations de gestion de Dette publique externe, % du PIB
dette ont permis au gouvernement d’allonger la maturité de sa Dette publique totale, % du PIB
dette (de 6,3 ans fin 2018 à 8 ans en 2022). A horizon 2027, le FMI
Sources : IMF (WEO), calculs ECO
prévoit que la dette publique diminue à 61,7% du PIB. En 2022, les
intérêts sur la dette représentant 26,2% des recettes budgétaires. Le remboursement des 2 Mds d’Eurobond de 2014
(souscrits à un taux à 6,9%, contre 18% attendus aujourd’hui) en juin 2024 sonne comme un couperet pour le
gouvernement étant donné des spreads toujours prohibitifs. Il a d’abord annoncé qu’il allait racheter de manière
anticipée ses obligations. Moody’s a déclaré qu’elle considérerait cela comme un défaut, ce qui a conduit à une
hausse des spreads dans la foulée. Puis, le management de 2 banques a été recruté pour conseiller le gouvernement
sur ce sujet, lequel a finalement annoncé négocier avec le FMI pour la couverture de cette échéance. Le 10 octobre,
le gouvernement a également fait part d’une volonté de solliciter une restructuration à la Chine et 1 Md de prêt.
L’AVD de juin 2023 du FMI confirme le positionnement du pays en risque élevé de surendettement. En décembre 2022,
Fitch a dégradé la note du Kenya de B+ à B (outlook stable), Moody’s de B2 à B3 en mai 2023 (outlook négatif) et en
février 2023, S&P (B) a dégradé l’outlook du Kenya de stable à négatif.

Politique monétaire : Le crédit au secteur privé (32% du PIB), est plus élevé que les pairs est-africains, mais loin de la
moyenne des PRITI (46%). Depuis mi-2015, il ralentit (effet d’éviction des entreprises publiques, et de l’attractivité des
bons du Trésor sur la liquidité de l’économie) et baisse en termes réels. Alors qu’il avait amorcé une timide reprise en
2019 suite à la suppression du plafonnement des taux, la crise sanitaire a interrompu cette dynamique. L’approbation
récente du modèle de pricing des banques suite à la suppression du cap de taux et la promesse de Ruto d’accroitre
le crédit au TPME, notamment agricoles, a impulsé une dynamique haussière (+12% en 2022). Alors que l’inflation avait
été contenue dans la cible de la CBK (5%, +/- 2,5%) depuis fin 2018, elle augmente depuis 2021 et demeurerait
supérieure à 7,5% en 2023. La CBK a ainsi augmenté ses taux directeurs deux fois en 2023 (10,5% début juin). Les prix
aux producteurs demeurent encore plus élevés que ceux aux consommateurs, et les composantes non alimentaire &
non combustible commencent à alimenter l’inflation, avec un délai qui pourrait poser problème dans les anticipations
(qui restent pour l’instant à 7-7,5% selon la CBK).
Secteur financier : Le secteur bancaire demeure bien capitalisé, liquide, et profitable. La digitalisation du secteur
bancaire permet notamment de collecter les dépôts à coût quasi nul. Le FMI recommande une consolidation du
secteur (sur 40 banques, sept se partageraient 80% du marché kenyan) et une meilleure supervision bancaire sur les
questions LAB/FT. Le taux de PNP est élevé mais ils sont relativement bien provisionnés et en diminution (11,4% en
septembre 2022 vs 14% en mars 2022). L’exposition à la dette souveraine reste une vulnérabilité, avec 31% des actifs,
indiquant un effet d’éviction du secteur privé. L’exposition des banques au risque de change est un sujet de
préoccupation depuis la dépréciation continue du shilling depuis 2 ans, et son accélération depuis 1 an (cf. infra).
59
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Malgré des exportations dynamiques, le compte courant est structurellement déficitaire du
fait d’une dépendance aux importations d’énergie, de biens d’équipement et de biens alimentaires lors des
sécheresses récurrentes. Le déficit atteint 5,1% du PIB en 2022, et 4,8% en 2023, soit une légère contraction due surtout
à une baisse des importations. Les transferts de migrants (3,4% du PIB en 2021) sont devenus la principale source de
devises, devant le tourisme (0,4% du PIB) et les exportations de thé, de café et horticoles. Le Kenya attire moins d’IDE
(relativement au PIB) que le Rwanda, l’Ouganda, la Tanzanie, les pays PRITI, et l’Afrique Sub-saharienne en moyenne.
Le besoin de financement externe (BFE) est estimé à environ 6,7% du PIB en 2023 et 8,5% en 2024. Le pays devra puiser
dans ses réserves en 2023 pour en financer une partie (752 M USD soit 0,6 pt de PIB, moins que les 1,5 Mds utilisés en
2022) et faire également appel aux financements externes (multilatéraux) pour 1,7 pt.
Soutenabilité et liquidité externes : La hausse de la dette extérieure
Une dépréciation historique du shilling kenyan
(de 19% à 66,8% du PIB entre 2012 et 2022) à 60% publique, résulte
et une chute des réserves
majoritairement du programme d’investissements de l’Etat.
12 155
Le shilling se déprécie depuis mi-2021, et a perdu 22,5% de sa valeur
145
entre oct. 2022 et oct. 2023, à cause principalement de la 10
diminution des flux entrants de la balance des paiements (hausse 135
8
du coût de l’énergie et une baisse des IDE). Des pénuries de dollars 125
se sont faites ressentir au printemps 2023, en lien avec un marché 6 115
interbancaire de la devise atone, que les réformes de la CBK 105

4
commencent tout juste à revigorer. Les réserves diminuent et 95
s’établissent au 1er oct. 2023 à 7 Mds USD soit 3,7 mois 2 85
d’importations (niveau jugé adéquat par le FMI, mais en deçà de 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Réserves (Mds USD), éch. g.
l’objectif de la CBK à 4 mois) et devraient se reconstituer à partir
Réserves en mois d'import, éch. g.
de 2024 pour atteindre 11 Mds en 2027. Taux de change, KES/USD
Le programme FMI en cours (mécanisme élargi de crédit et facilité
élargie de crédit signé en avril 2021) était prévu pour s’étaler sur Sources : FMI, calculs ECO
trois années, et devait permettre au Kenya d’avoir accès à 2,4 Mds

USD de financement. En novembre 2023, à l’issue de la 6ème revue du programme FMI en cours, les autorités kenyanes
ont formulé une requête d’augmentation d’accès de 938 M USD, ce qui porterait l’engagement total du FMI sur la
période 2021-2025 à 4,4 Mds USD dont 2,7 Mds décaissés (60%). Compte tenu des financements déjà alloués au Kenya
par le FMI, la requête a déclenché la procédure d’accès exceptionnel, qui nécessite une consultation préalable (non-
décisionnelle) du conseil d’administration. L’issue des négociations sera connue en janvier 2024 (682 M seraient alors
décaissés en cas d’acceptation.
Transfert et convertibilité : Structurellement, le Kenya est un pays ouvert sur l’extérieur (même si le taux d’ouverture
commerciale diminue), et qui impose peu ou pas de restrictions aux flux de capitaux et financiers sortants ni en termes
d’accès à la devise. Le régime de change est flottant, et la CBK intervient très peu sur le marché des changes.
Cependant, la dépréciation record du shilling et l’amenuisement des réserves ont provoqué des tensions importantes
au printemps 2023 : le Kenya a ainsi dû acheter le pétrole à crédit en mars 2023, et des difficultés d’accès à la devise
ont affecté des banques, le secteur privé et les particuliers. De facto, il a été signalé que certaines banques
appliquaient un plafond journaliser d’accès au dollar.
CLIMAT
Climat : Le Kenya est vulnérable au changement climatique : il est Un mix énergétique décarboné
classé 17ème pays le plus risqué en termes de conséquences Sources d’offre d’énergie, TJ
humanitaires sur 191 pays par l’indice INFORM. Le score ND-GAIN 1400000
est particulièrement mauvais en matière d’exposition au 1200000
changement climatique et de capacité d’adaptation à ce
1000000
dernier : il est ainsi classé 147ème pays le plus vulnérable sur 182. Le
800000
coût des sécheresses et inondations récurrentes est estimé à 2-2,4%
600000
du PIB/an. Sont particulièrement à risque les secteurs de l’énergie,
400000
du tourisme et agricole (pluvial à 98%, 84% des terres arides à semi
arides, ¼ du PIB, 40% de la force de travail et 70% population 200000
rurale). 0
1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
Transition bas-carbone : Le Kenya émet 1,6 MteqC02 par habitant Charbon Hydro
(vs 6,5 pour la moyenne mondiale). 57% des émissions viennent de Solaire et éolien Biofuels et déchets
Pétrole
l’agriculture, essentiellement de l’élevage, Le profil énergétique est
particulier, avec 2/3 de la consommation provenant de la Sources : IEA
biomasse et la géothermie qui représentent 44% de la production
d’électricité (le pays est le 9ème producteur mondial). 80% du mix énergétique est basée sur des ENR. Malgré cela, le
risque de transition bas carbone est modéré et non faible dans le contexte actuel car une partie des recettes
publiques et en devises dépendent des taxes sur les secteurs en déclin et des exportations de produits miniers et
chimiques. Par ailleurs, le Kenya a extrêmement peu de ressources pour se préparer à cette transition, tout comme
ses CND qui dépendent quasiment exclusivement des financements de bailleurs. Le RSF est donc bienvenu avec
comme priorité d’accroitre la gestion des catastrophes.
60
Justine Mélot
Mali (melotj@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC5 Risque T&C : 3 crans (éq. B+)
Le Mali traverse depuis 2012 une période de forte instabilité, se traduisant par de fréquentes attaques terroristes et
d’importants conflits communautaires. En août 2020, le pays a fait l’objet d’un coup d’Etat militaire, et le non-respect
du calendrier de transition par la junte a contraint la CEDEAO et l’UEMOA à appliquer un dur train de sanctions
contre le Mali de janvier à juillet 2022, finalement levé suite à un accord prévoyant la tenue d’une élection
présidentielle début 2024. Malgré la lente normalisation des relations avec les pays voisins et avec les institutions
internationales (mission FMI en mars 2023), le risque souverain reste très élevé. En effet, les finances publiques sont
structurellement déséquilibrées et l’endettement s’inscrit en hausse (51,7 % du PIB en 2022). La levée des sanctions
a permis un dégel des avoirs de l’Etat, son retour sur le marché de l’UEMOA et le remboursement des arriérés
accumulés, mais le tarissement des flux externes concessionnels conduit à une dépendance croissante du pays à
de couteux flux domestiques, à l’origine d’une hausse sensible du service de la dette (qui atteindrait 9,9 % du PIB en
2023) et de craintes sur la liquidité. Par ailleurs, après l’annonce fin septembre d’un nouveau report du calendrier
électoral, un retour des sanctions n’est pas à exclure. Le risque pays est, en parallèle, très élevé. Peu diversifiée,
l’économie est exposée aux fluctuations des cours des matières premières, aux aléas climatiques et aux évolutions
de la situation politico-sécuritaire. Après une croissance de 3,7 % en 2022, le rebond anticipé en 2023 à 4,5 % (FMI)
apparaît incertain. Sur le plan externe, le pays affiche un conséquent déficit courant qui s’est creusé ces dernières
années du fait de la hausse de la facture énergétique et d’une baisse des dons. Si sa couverture (flux de dette et
IDE) est de plus en plus compromise, l’appartenance du pays à l’UEMOA modère les risques externes et lui confère
un risque faible de transfert et convertibilité.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
BB-
B+
4c
RC4
RP3
RC5
B-
5 5
RC6
RP4
4a 6a
mai-15 mai-16 mai-17 mai-18 mai-19 mai-20 mai-21 mai-22 mai-23

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 186 186 186 186 186 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) 44,9 43,8 42,3 41,9 44,6 - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 33 36 - - - - - -
PIB (Mds USD) 15,4 17,1 17,3 17,6 19,8 19,2 21,3 23,1
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) 795 857 840 831 903 847 913 957
publiques
externes
financier et
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) - 42,9 31,7 25,8 25,6 29,5 - -
Climat
61
Contexte politique et gouvernance publique : Le Mali traverse une Le niveau de vie des Maliens (PIB/hab USD PPA)
période de forte instabilité politique et sécuritaire depuis le coup stagne depuis le début des années 2000
d’Etat de 2012 et l’occupation de sa moitié nord par des groupes 4500
sécessionnistes et islamistes. Si Ibrahim Boubacar Keïta a été élu 4000

démocratiquement en 2013 puis réélu en 2018, il a été renversé en 3500
août 2020 par un groupe de militaires putschistes. A la suite du non- 3000
respect par la junte au pouvoir du calendrier de transition, les pays 2500
voisins de la CEDEAO et de l’UEMOA ont appliqué entre janvier et
2000
juillet 2022 un dur train de sanctions contre le Mali, incluant un
1500
embargo commercial et financier (un premier embargo avait été
1000
appliqué en août-octobre 2020 suite au coup d’Etat) et les Etats-Unis
ont exclu le pays de l’AGOA. La levée de l’essentiel des sanctions a 500
finalement été permise à l’été 2022 par un accord prévoyant la 0

1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
tenue d’une élection présidentielle en février 2024, mais la junte a
Afrique subsaharienne PMA Mali
d’ores et déjà annoncé que des retards seraient à prévoir, en raison
de problèmes techniques. En outre, si la tenue d’un référendum
constitutionnel en juin 2023, qui visait notamment à présidentialiser le régime, s’est soldé par un « oui » à 97 %, le scrutin
n’a pas pu avoir lieu sur l’ensemble du territoire, et notamment dans le Nord, où les ex-rebelles indépendantistes
avaient appelé à son boycott. Parallèlement, fin juin 2023, le Conseil de sécurité de l’ONU a unanimement voté le
retrait de la mission MINUSMA, à la demande des autorités de transition. Pour rappel, les forces françaises et
européennes avaient quitté le Mali à l’été 2022 (opération Barkhane et Task Force Takuba). Le retrait progressif des
troupes de l’ONU devrait s’achever fin 2023, ravivant les tensions entre les forces maliennes, appuyées par le groupe
Wagner et des instructeurs de l’armée russe, et la Coordination des mouvements de l'Azawad (CMA, ex-rébellion touareg).
Indicateurs socioéconomiques : La récurrence des attaques terroristes et les conflits intercommunautaires sont à
l’origine de considérables déplacements de population et réduisent l’accès aux services publics de base. Le Mali
présente des indicateurs socioéconomiques alarmants, se positionnant au 186 e rang mondial en termes d’IDH sur 191
pays en 2021, et présentant un PIB par habitant en parité pouvoir d’achat de 2132 USD en 2022 (contre 3758 USD en
moyenne en Afrique subsaharienne). La croissance de la population malienne est, en outre, l’une des plus élevées
d’Afrique, avec un taux de croissance démographique de 3,2 % en 2021. La population, qui avait doublé entre 2000
et 2020, pourrait ainsi doubler à nouveau d’ici 2040 selon le FMI, alors qu’un quart de la population est en situation
d’insécurité alimentaire en 2023 (FAO).

Modèle économique : L’économie du Mali est peu diversifiée et a
L’économie est dominée par
pour principaux moteurs la filière coton (1er producteur d’Afrique
l’agriculture et les services
en 2022), l’extraction d’or (largement sous-estimée par les 100%
statistiques officielles du fait notamment de l’orpaillage illégal), une 90%
agriculture de subsistance (élevage, céréales, tubercules, fruits) et 80%
les services. L’activité est ainsi fortement exposée aux fluctuations 70%
des cours des matières premières et aux aléas climatiques, tout en 60%
demeurant extrêmement vulnérable aux évolutions de la situation 50%
politico-sécuritaire, d’où une forte volatilité de la croissance 40%
économique. Sur la période 2000-2019, le taux de croissance 30%
annuel moyen a atteint plus de 5 %. Celui-ci apparaît néanmoins
20%
insuffisant pour accroitre sensiblement le niveau de vie des Maliens,
10%
dans le contexte d’une forte pression démographique et d’un
0%
modèle de croissance peu inclusif. 1970 1980 1990 2000 2010 2020
Régime de croissance : En 2021, un effet de base post-pandémie Agriculture Industrie Services

et post-premier embargo, une hausse de la production agricole et Sources : ONU, calculs ECO
des prix élevés des matières premières ont permis un rebond de
Une reprise post pandémie en deçà de son
l’activité de 3,1 % (après -1,2 % en 2020). Alors que de nombreux potentiel
pans de l’économie ont pâti des six mois de sanctions en 2022 16,0
(embargo commercial, baisse des dépenses publiques, difficultés 14,0
du secteur bancaire, etc.), l’activité a progressé de 3,7 %, portée
12,0
par une récolte cotonnière 2021/22 record et une légère hausse
de la production d’or. Si elle demeure affectée par la situation 10,0
politico-sécuritaire, la croissance économique 8,0

accélèrerait hypothétiquement à 4,5 % puis 4,8 % respectivement 6,0
en 2023 et 2024 selon le FMI, portée par la mise en opération de
4,0
nouveaux projets de mines d’or et par une hausse attendue des
cours. La réforme du code minier devrait, en outre, accroître la 2,0
contribution du secteur à 20 % du PIB – par rapport aux 9 % actuels 0,0

– selon le ministre de l’économie. La Banque mondiale se montre -2,0
2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
nettement moins optimiste, avec une estimation de croissance de Croissance économique (%) TCAM (%)
1,8 % en 2022 et 4,0 % en 2023.
Sources : FMI, calculs ECO
62
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les comptes publics du Mali sont structurellement
déséquilibrés en raison de la faiblesse des recettes budgétaires Afin de compenser le départ des bailleurs, le Mali
émet massivement sur le marché local depuis 2020
(poids de l’économie informelle, collecte entravée de l’impôt dans 8%
le Nord et le Centre) qui sont insuffisantes pour couvrir le niveau des 7%
dépenses, et ce malgré un flux annuel de dons d’environ 1,5 % du 6%
PIB jusqu’en 2021. La masse salariale de la fonction publique 5%
absorbe, à elle seule, 55 % des recettes fiscales en 2022 – contre 4%
42 % en 2018 – (un niveau bien supérieur au seuil de 35 % fixé par
% du PIB
3%
l’UEMOA), et les dépenses de sécurité tout comme la situation 2%
financière des entreprises publiques pèsent sur le budget. Après 1%
avoir atteint 3,0 % du PIB en moyenne sur la période 2015-2019, le
0%
déficit budgétaire s’est creusé ces dernières années en raison de la 2013 2015 2017 2019 2021 2023
-1%
pandémie, des sanctions et de la guerre en Ukraine, et aurait atteint
-2%
4,8 % du PIB en 2021 et 2022. Selon les prévisions du FMI, il serait stable
-3%
en 2023 et se réduirait légèrement en 2024. Les comptes publics
Prêts domestiques (nets) Prêts exterieurs (nets) Dons exterieurs
resteraient néanmoins déséquilibrés à moyen terme, avec un déficit
demeurant au-delà du seuil fixé par l’UEMOA de 3 % du PIB à
l’horizon 2025 (3,6 % selon le FMI) et un besoin de financement
public augmentant à 13 % du PIB (contre 10 % du PIB en 2022 et Tirée par la croissance de sa part domestique,
environ 6 % avant pandémie). La réforme du code minier, votée en la dette publique s’inscrit en nette hausse
août 2023 et obligeant les exploitants à céder gratuitement 10 % de 60,0
participation à l’Etat, devrait par ailleurs participer à l’amélioration

50,0
des comptes publiques à moyen terme.
40,0
Endettement public : L’endettement public du Mali a rapidement
progressé ces dernières années et s’élèverait à 51,8 % du PIB en 2023 30,0
(+12 points depuis 2019). L’AVD du FMI de juin 2023 conclu à un
20,0
risque de surendettement externe « modéré », malgré la sensible
dégradation des finances maliennes suite au train de sanctions 10,0
imposées par la CEDEAO en 2022, qui avaient entrainé le gel de
0,0
l’essentiel des avoirs de l’Etat et prohibé le recours au marché 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
financier régional. Depuis juillet 2022, la levée des sanctions a Dette publique domestique (% du PIB)
notamment permis le remboursement des arriérés accumulés, le Dette publique externe (% du PIB)
retour du Mali sur le marché des titres publics de l’UEMOA et la Sources : FMI, Banque mondiale, calculs ECO
reprise des prêts projets par la Banque mondiale. Les flux extérieurs
apportés par les bailleurs s’établissent néanmoins à un niveau nettement inférieur à leur niveau pré-coup d’Etat : 222 M
EUR en 2022 et seulement 8 M EUR projeté en 2023, contre 502 M EUR en 2019. Afin de compenser cette baisse, la part
de dette domestique progresse rapidement et devrait même devenir majoritaire en 2023 (à 28 % du PIB contre 26 %
pour la dette externe). Alors que les autorités anticipent de lever plus de 2 Mds EUR sur le marché de l’UEMOA en 2023
(+24 % par rapport à 2022), les résultats mitigés des dernières émissions (taux de souscription parfois proches de 30 %)
et la hausse des taux d’intérêts semblent indiquer des tensions sur la liquidité en UEMOA, d’où des craintes sur la
capacité de l’Etat malien à se financer. Cette stratégie d’endettement contribue, en outre, à accroitre le service de
la dette, qui a doublé entre 2019 et 2023 (de 5,1 % du PIB à 9,9 % en 2023), et suit une trajectoire ascendante (il
atteindrait 13,2 % du PIB en 2026 selon le FMI). Par ailleurs, une mission FMI a eu lieu en mars 2023, mais la conclusion
d’un nouveau programme est, pour l’heure, peu probable.

Politique monétaire : Dominé par des acteurs bancaires (95 % des
Le crédit malien au secteur privé (% du PIB) est
actifs), le secteur financier malien se distingue par sa faible profondeur relativement faible
– imputable aux taux de pauvreté et d’informalité élevés et à la faible 60
densité du pays –, limitant de fait l’impact de la politique monétaire de
la BCEAO. Le crédit au secteur privé est ainsi relativement faible, à 29 50
% du PIB en 2022, bien qu’ayant connu une nette progression entre

40
2008 et 2016 (+15 points), puis depuis 2019 (+5 points). Du fait de la
hausse des prix des matières premières et des perturbations induites par 30
les tensions sécuritaires et les sanctions, l’inflation a atteint 9,7 % en
moyenne en 2022, et retomberait à 5,0 % en 2023 puis 2,8 % en 2024 20
(FMI). En conséquence, la BCEAO a rehaussé ses taux directeurs de

10
125 pb depuis juin 2022 à 3,25% pour le taux minimum de soumission
aux appels d’offres d’injection de liquidité et à 5,25% pour le taux du 0
guichet de prêt marginal. 2000 2004 2008 2012 2016 2020
Afrique subsaharienne PMA Mali
Secteur financier : Le secteur bancaire apparaît vulnérable de par sa Sources : Banque mondiale, calculs ECO
forte concentration (cinq banques détenant 90 % des actifs en 2022)
et d’une exposition à un nombre réduit de secteurs. Malgré les sanctions, les indicateurs de capitalisation, liquidité et
rentabilité sont restés globalement satisfaisants selon le FMI. La qualité des actifs, bien que stable en 2022, est un sujet
d’attention en raison d’un taux de prêts non performants autour de 10 %.
63
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Structurellement déficitaire (6,4 % du PIB, Le déficit courant s’est récemment creusé du
moyenne 2015-2019), le solde du compte courant est fortement fait des prix élevés des matières premières
dépendant de l’évolution des cours des matières premières. L’or et 15
le coton représentent ainsi plus de 90 % des exportations de biens, 10

tandis que les transferts de la diaspora sont conséquents (environ
5
6 % du PIB). En 2022, le déficit courant se serait établi à 6,9 % du PIB
selon le FMI, affecté par une hausse de la facture énergétique, une 0
baisse des dons des bailleurs et l’embargo commercial imposé par 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
-5
la CEDEAO. Le Mali étant un pays enclavé et largement
dépendant des ports d’Abidjan et de Dakar, la fermeture des -10
frontières a conduit à une chute de 22 % des importations et de -15

15 % des exportations au S1 2022 (à noter que 70 % des importations
-20
étaient des combustibles liquides exemptés d’embargo). Une Biens (% du PIB)
Services (% du PIB)
hausse attendue des exportations aurifères et agricoles ainsi Revenus et transferts courants (% du PIB)
qu’une diminution des importations en valeur devrait réduire le Solde du compte courant (% du PIB)
déficit courant à 6,5 % du PIB en 2023 puis à 5,7 % en 2024 (FMI). Le Sources : FMI, calculs ECO
Mali finance traditionnellement ses déséquilibres courants par des

flux de dette externe concessionnelle et des IDE (largement orientés vers le secteur minier), qui s’inscrivent tous deux
en baisse du fait de la dégradation de la situation politico-sécuritaire ces dernières années.
Soutenabilité et liquidité externes : Les réserves de change de l’UEMOA diminuent rapidement et couvriraient
l’équivalent de 3,4 mois d’importations fin octobre 2023 (contre 4,4 mois en décembre 2022 et en deçà des 5 mois
préconisés par le FMI), malgré deux interventions de rachats de titre de la BCEAO en juillet et septembre 2023. La dette
externe du Mali est relativement modérée, et quasi-exclusivement concessionnelle. Elle est entièrement contractée par
le secteur public ou garantie par l’Etat, et est détenue, fin 2021, à 76 % par des bailleurs multilatéraux et à 24 % par des
bilatéraux (Chine, France, Inde, pays du Golfe).
investisseurs internationaux dans la mesure où le régime de change fixe réduit significativement le risque de change. La
nouvelle convention de garantie entre le Trésor français et la BCEAO a été signée en décembre 2020. La garantie dite
de convertibilité auprès du Trésor français n’est plus assortie de contreparties : l’obligation de dépôt de 50 % des réserves
de change de l’UEMOA sur un compte d’opération auprès du Trésor français a été supprimée. Cela doit aller de pair
avec une exigence de responsabilité et de crédibilité de la politique monétaire et de bonne gestion des réserves de
change, ces dernières ne bénéficiant plus d’une rémunération minimale de 0,75 % garantie par le Trésor français.
CLIMAT
Climat : Pays sahélien, le Mali présente un climat tropical dans ses La forte dépendance à la biomasse limite les
régions méridionales (concentrant 90 % de la population), qui tend émissions de GES
à devenir aride à mesure que l’on progresse vers le Sahara. Alors
que les tensions pour l’approvisionnement en eau sont déjà Hydroélectricité
2%
importantes, notamment entre agriculteurs et éleveurs
Pétrole
transhumants, la hausse des températures et la modification du 24%
régime des précipitations devraient augmenter l’occurrence des
épisodes de sécheresse et favoriser la desertification – alors même
que les terres arables couvrent déjà moins de 15 % du territoire –,
menaçant la fragile sécurité alimentaire du Mali. De même,
plusieurs régions sont sujettes aux glissements de terrains et à des Biomasse
innondations, amplifiés par une urbanisation rapide et non- 74%
réglementée. Entre 1970 et 2020, le Mali a connu 26 inondations et
9 sécheresses selon la Banque mondiale. Classé 176e/181 pays à 2019, hors importations d'éléctricité
l’indicateur de résilience ND-Gain en 2021, le Mali pourrait connaitre
Sources : IFDD, calculs ECO
une baisse de 11 % de son PIB dû au changement climatique à
l’horizon 2050 selon la Banque mondiale.
Transition bas-carbone : Les Maliens n’ont émis que 2,0 tonnes d’équivalent CO2 par habitant en 2020, un niveau trois
fois inférieur à la moyenne mondiale (6,1 teqCO2). Peu diversifiée, l’économie repose sur quelques secteurs (agriculture
de subsistance, coton, or, services) qui n’apparaissent pas ou peu exposés au risque de transition. De plus, en raison
d’un faible taux électrification (environ 50 %, seulement 16 % en zone rurale), le mix énergétique repose essentiellement
sur la biomasse, tandis que les énergies fossiles représentent moins d’un quart de la consommation. La Contribution
déterminée au niveau national du Mali vise une réduction des émissions de GES du pays de 40 % d’ici 2030, mais celle-
ci est exclusivement conditionnée à un soutien international (seul pays du Sahel à ne pas avoir d’objectif
inconditionnel). Surtout, l’instabilité politico-sécuritaire chronique, le fort taux d’informalité et la faiblesse des recettes
fiscales minent la capacité du pays à mettre en œuvre des politiques climatique ambitieuses et crédibles.
64
Laura Marie
Maroc (mariel@afd.fr)
Risque pays : RP2b Risque souverain : RC2c Risque T&C : 1 cran (éq. BBB)
Le risque pays et le risque souverain sont modérés. Le séisme du 8 septembre dernier, qui a causé d’importants
dommages physiques et de lourdes pertes humaines dans le Haut Atlas, a rappelé que le Maroc était peu préparé
aux catastrophes naturelles. Son impact sur l’économie demeurerait néanmoins limité, compte-tenu du fait que les
principaux centres productifs du pays ont été épargnés : la croissance économique devrait s’établir à 2,4% en 2023,
après avoir fortement ralenti en 2022 (1,3%), du fait d’importantes sécheresses. Afin de réduire la vulnérabilité au
changement climatique, les autorités se sont engagées fin septembre 2023 dans un ambitieux programme FMI au
titre de la facilité pour la résilience et la durabilité de 1,3 Md EUR (18 mois). Après un pic à 10% en g.a. en février
2023, l’inflation a ralenti à 4,9% en septembre, alors que la banque centrale a initié un resserrement tardif de sa
politique monétaire en septembre 2022. La crise du Covid-19 a accentué le risque souverain, souligné par la perte
du statut Investment grade par Fitch et S&P en 2020-21. La consolidation budgétaire a néanmoins repris dès 2022,
malgré les mesures mises en place par le gouvernement pour limiter l'impact du conflit russo-ukrainien sur la
consommation et éviter les tensions sociales. Le profil de la dette demeure favorable (majoritairement libellée en
monnaie locale et détenue par les résidents) et le pays peut compter sur la profondeur du marché domestique, le
soutien des bailleurs internationaux et des investisseurs pour couvrir ses besoins de financement (nouvelle émission
d'un Eurobond en deux tranches de 2,5 Mds USD en mars 2023). Après sa réduction en 2020-21, le déficit du compte
courant s’est creusé sous l’effet de la guerre en Ukraine (3,5% du PIB en 2022 et 3,1% anticipé en 2023), mais la
résilience des IDE et le niveau encore adéquat des réserves de change limitent les pressions externes. Le risque de
transfert et convertibilité demeure toutefois élevé, contraint par le manque de flexibilisation du régime de change.

RC1
RP1
BBB
2c
RC2
RP2
2b
RC3
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 124 124 124 122 123 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) 9,8 - - - - - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 39,5 39,5 39,5 38,5 - - - -
PIB (Mds USD) 118,5 127,3 128,9 121,4 141,8 130,9 147,3 157,4
Modèle éco.
publiques
externes
Réserves de change (mois d'importartions) 6,0 5,0 5,6 8,9 6,8 5,1 - -
financier et
monétaire
Climat
65
Contexte politique et gouvernance publique: Le Maroc jouit Evolution du niveau de vie en ligne avec la
d’une relative stabilité au regard de ses voisins d’Afrique du Nord. moyenne PRITI
La transformation progressive du pays s’est accélérée suite aux
350
manifestations du Printemps arabe : une nouvelle Constitution, PIB par hab. Maroc
adoptée en 2011, visait un rééquilibrage au sein de la monarchie 300
PIB par hab. PRITS
(renforcement des pouvoirs du Premier ministre et du Parlement, 250 PIB par hab. PRITI
plus grande indépendance de la justice). Toutefois, l’essentiel des 200
prérogatives du Roi est préservé : il préside le Conseil des ministres
150
et de la justice, peut limoger les ministres, dissoudre le Parlement.
De 2016 à 2018, plusieurs mouvements de contestation pour la 100
justice sociale ont secoué le pays. Après une première réponse 50

ultra sécuritaire à ces protestations, le Roi a lancé un appel pour 0
repenser le modèle de développement du pays en 2018. Ce
nouveau plan de développement (NPD, 2021) propose une série
de réformes afin d’améliorer l’environnement socioéconomique, Sources : BM (WDI), calculs ECO
d’accélérer la croissance économique et de la rendre plus
inclusive. Les élections de 2021 ont vu le PJD, au pouvoir depuis 10 ans, céder la place au RNI, parti proche du Palais.
Le RNI s’est allié au PAM et à Istiqlal, pour mettre en œuvre le NPD. Le séisme du 8 septembre pourrait aviver les
contestations sociales dans les régions les plus touchées, qui sont également les régions les plus pauvres. La sélectivité
des autorités dans le choix de ses soutiens internationaux (Emirats arabes unis, Espagne, Qatar et Royaume-Uni)
marque une volonté d’indépendance du Maroc dans sa gestion de l’après-séisme.
Indicateurs socioéconomiques: Les vulnérabilités socioéconomiques sont élevées et se sont accrues avec la crise
Covid-19 : le taux de chômage à 12,4% au second trimestre 2023 (32,7% chez les jeunes) ; inégalités territoriales
importantes. La qualité de l’éducation reste le maillon faible du Maroc dans le développement de son capital humain.
En réponse à la crise, le gouvernement a établi un fonds de soutien aux ménages et au secteur informel et a amorcé
un chantier sur 5 ans de généralisation de la protection sociale, incluant le secteur informel (~75% des emplois).
L’impact de la guerre en Ukraine sur les prix alimentaires a ravivé les tensions latentes. La population dénonce l’inaction
du gouvernement face à l’inflation et des manifestations sporadiques et de faible envergure ont eu lieu début 2023.
Le taux de pauvreté aurait augmenté de 2,1 points en 2022, à 5,5% au seuil national, en raison de l’inflation, selon la
Banque mondiale.

Modèle économique : Depuis les années 2000, la croissance du PIB est relativement solide. Elle affiche une certaine
volatilité, reflet de sa dépendance au secteur agricole (11% du PIB et 30% de l’emploi), très exposé aux aléas
climatiques et à la conjoncture de l’UE, destination de 70% des exportations. Le TCAM s’est élevé à 4,8% sur 2000-09
(contre 3,1% dans les années 1990). Cette évolution est liée au développement du secteur tertiaire et au dynamisme
de la demande interne. La diversification économique est également toujours en cours avec le développement du
secteur industriel, dont l’automobile qui représente à présent un tiers des exportations, tandis que la base exportatrice
du pays est également composée principalement de phosphate (25% des exportations). La croissance a toutefois
ralenti pour s’établir à 3,2% en moyenne depuis 2012.
Régime de croissance : Le Maroc a subi une récession de 7,2% en 2020, sous l’effet combiné de la sécheresse et de
la crise du Covid-19. Le PIB réel a rebondi bien plus solidement qu’attendu en 2021 (8%) soutenu par un effet de base,
une récolte particulièrement abondante et la reprise de la demande mondiale. En 2022, la croissance économique
s’est trouvée affaiblie (1,3% du PIB) par l’une des pires sécheresses en 30 ans et la guerre en Ukraine, pesant sur la
reprise mondiale et le coût des importations. La croissance s’établirait à 2,4% (FMI) en 2023 (3,3% selon le Haut-
commissariat au Plan) et repartirait à la hausse en 2024 (3,6%). Les conséquences économiques du séisme de
septembre 2023 devraient être limitées compte-tenu du fait que les principales régions touchées ne représentent que
3% du PIB, et se traduire principalement par une légère baisse des recettes touristiques en 2023/24.
La croissance est dépendante des performances Regain de la production manufacturière depuis

du secteur agricole 2017
100% 18
15
90%
Taux de croissance annuel moyen (%) 80% 17
10 70%
60% 16
50%
5
40% 15
30%
0 20% 14
10%
-5 0% 13
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
-10 Services (en % du PIB, éch G)

Industrie (en % du PIB, éch G)
Agriculture (en % du PIB, éch G)
Industrie manufacturière (en % du PIB, éch D)
Sources : FMI (WEO), calculs ECO Sources : HCPM, calculs ECO
66
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le Maroc a entamé une consolidation budgétaire
en 2013 qui a permis de ramener le déficit public autour de 3,5% du PIB La consolidation budgétaire se poursuit
en 2018-19. Après s’être creusé à 7,1% du PIB en 2020 compte-tenu de 2% 40%
la hausse des dépenses liées à la crise sanitaire, le déficit budgétaire 35%
s’est de nouveau réduit en 2021 (6% du PIB) et en 2022 (5,2% du PIB), 0%
30%
grâce à une augmentation des recettes (hausse de l’impôt sur le
revenu et sur les sociétés, bonne performance des entreprises -2% 25%
publiques) supérieure à la croissance des dépenses visant à contrer les 20%

impacts de la guerre en Ukraine (hausse des subventions – gaz, -4% 15%
électricité, blé, carburant pour les transporteurs, suspension de certains
10%
droits de douanes, etc.). Le déficit budgétaire devrait continuer de se -6%
Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
réduire en 2023 (4,9% du PIB) selon le FMI. Néanmoins, les coûts de 5%
reconstruction liés au séisme (annoncés par le gouvernement à 8,5% -8% 0%
du PIB sur 5 ans, soit 120 Mds MAD) pourraient conduire à une
priorisation des dépenses, tandis que plusieurs risques pèsent sur les
Sources: FMI (WEO, articles IV), calculs ECO
perspectives de consolidation budgétaire, basée notamment sur
l’élargissement de l’assiette fiscale (harmonisation des TVA) et le
passage du régime des subventions à un ciblage des populations vulnérables via des transferts monétaires d’ici à
2025. Le retour à un déficit de 3% du PIB est attendu pour 2027. La couverture du besoin de financement public
exceptionnellement élevé en 2023 (19,2% du PIB, contre 12,2% en 2022) devrait être assurée par le soutien des bailleurs
(facilité pour la résilience et la durabilité du FMI de 1,3 Md EUR sur 18 mois) et les émissions d’Eurobond.
Endettement public : Après une stabilisation du ratio d’endettement
au-dessus de 80% du PIB en 2014-19, celui-ci est reparti à la hausse avec L’endettement public se stabilise et le
la crise du Covid-19, atteignant 92% du PIB en 2020, dont 20pts de profil de la dette demeure favorable
garanties publiques. Le taux d’endettement a légèrement diminué en 100
Dette monnaie locale garantie (% PIB)
Dette devises garantie (% PIB)
2021-22 (86% du PIB) et se stabiliserait à moyen terme (85%). La dernière Dette devises Trésor (% PIB)
Dette monnaie locale Trésor (% PIB)
AVD du FMI (janvier 2023) indique toutefois que la dette publique reste 80
soutenable, avec 4 indicateurs en risque élevé (contre 8 auparavant),
et une amélioration de 4 indicateurs sur le niveau de dette, malgré des 60
risques encore présents sur les besoins de financement. Le profil de la

dette publique demeure favorable : à 65% libellée en monnaie locale, 40
détenue à plus de 75% par les résidents, à des maturités relativement

20
longues (~7 ans pour la dette domestique et 10 ans pour la dette
extérieure) et un taux d’intérêt effectif moyen encore modéré, bien 0
que croissant (~3,1%). Le marché domestique est suffisamment profond 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
pour absorber de nouvelles émissions de titres publics. Après avoir émis Sources : FMI (Articles IV), Ministère des finances
un Eurobond en déc. 2020 à des conditions favorables malgré la
dégradation de la notation souveraine par Fitch, le Trésor a de nouveau levé 2,5 Mds USD en mars 2023 (deux tranches
de 5 et 10 ans aux taux de 6,2% et 6,6%), témoignant de la confiance des investisseurs dans l’économie marocaine et
de spreads modérés (231 pbs en moyenne entre janvier et octobre 2023).

Politique monétaire : Dans le contexte de crise et d’inflation faible Les crédits à l’immobilier et à l’équipement ont
(~0,4% en 2020), la Banque centrale (BAM) avait baissé son taux ralenti suite à la crise Covid-19
directeur à 1,5% en 2020 et révisé temporairement ses règles macro- 50
prudentielles pour accroître la liquidité dans le secteur bancaire. Cet
assouplissement a été maintenu en 2021 et début 2022. 40
L’accentuation des pressions inflationnistes en lien avec la guerre en
Ukraine mais surtout la crainte d’un désalignement de taux d’intérêt 30
par rapport aux Etats-Unis et à la zone euro, dont les devises

20
composent le panier d’ancrage du MAD, ont contraint la BAM à
rehausser trois fois son taux directeur depuis septembre 2022, à coup 10
de 50 pb, pour s’établir à 3% en mars 2023. L’inflation a en effet atteint
des niveaux records depuis 1980 (10,1% en g.a. en fév. 2023, 0
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
redescendue à 4,9% en g.a en sept. 2023), alimentant le Crédits à la consommation (% du PIB)
Crédits à l'équipement (% du PIB)
mécontentement de la population. Crédits immobiliers et habitat (% du PIB)
Sources : BAM, calculs ECO
Secteur financier : Le secteur financier marocain est relativement
développé et remplit bien son rôle de pourvoyeur de financements à l’économie. Le crédit bancaire au secteur privé
(total) a connu une forte croissance au cours des années 2000, avant de se stabiliser au-dessus de 60% du PIB depuis
2015 (61,6% en 2022). Les titres publics représentent 17,6% de l’actif bancaire en 2022, en hausse progressive depuis
2015. Malgré les mesures de soutien mises en place durant la crise, le taux de prêts non performants s’est inscrit en
hausse avec la crise Covid-19 (8,5% en 2022 selon le FMI, provisionné à 68%) et reste stable depuis. La profitabilité du
secteur bancaire s’était également détériorée, en lien avec la contribution des banques au fonds Covid-19 instauré
par le gouvernement pendant la crise, mais se relève depuis 2022. La capitalisation du secteur bancaire reste
satisfaisante et les ratios de liquidité des banques se sont améliorés.
67
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La balance commerciale est structurellement Un déficit du compte courant qui se maintient
très déficitaire (~16% du PIB en moyenne sur 2016-19) du fait des 20
fragilités du modèle exportateur marocain (automobile, textile,
phosphate), dépendant de la conjoncture européenne, et du poids 10
des importations, notamment énergétiques (le pays importe 90% de
ses besoins en énergie). Le tourisme et les transferts des migrants
0
constituent deux sources importantes d’entrées de devises (~13% du
PIB en 2022) et de soutien au solde du compte courant. Le déficit de
ce dernier s’est creusé davantage en 2022 (4,3% du PIB vs 2,3% en -10
2021) sous l’effet de la hausse temporaire des prix internationaux

(pétrole, alimentaire) liée à la guerre en Ukraine. Il resterait assez élevé -20
en 2023 (3,1% du PIB, contre 3,7% initialement projeté). Le séisme dans
l’Atlas aurait un effet limité sur les comptes extérieurs, se traduisant Revenus et transferts courants (% du PIB)
Services (% du PIB)
principalement par une diminution des recettes d’exportations liées au Biens (% du PIB)
tourisme (-0,1pp projeté pour 2023). Les flux d’IDE sont restés résilients
Sources : FMI (BOPS), calculs ECO
pendant la crise du Covid-19 (~1% du PIB) et ont depuis légèrement
augmenté (1,2% du PIB en 2021 et 1,5% du PIB en 2022). Ils sont complétés par les financements des bailleurs
internationaux, pour combler le besoin de financement externe (11,6% projeté du PIB en 2023). À moyen terme, le NPD
pourrait catalyser les IDE dans de nouveaux secteurs (transition verte) et les secteurs porteurs pour l’export.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe totale s’accroît depuis 2008 mais reste soutenable (46% du PIB en
2022), avec une part limitée de dette de court terme (~14% du PIB). Les réserves de change se sont consolidées en
2020 grâce à l’apport de 2,9 Mds USD de liquidités liées à l’utilisation de la ligne de précaution et de liquidité (LPL) du
FMI. Après s’être renforcées en 2021, elles ont diminué en 2022 avec la hausse de la facture des importations et
s’établissaient à 5,6 mois d’importations à avril 2023. L’émission d’un Eurobond en 2023 a également renforcé le niveau
des réserves, tandis que l’approbation par le FMI d’une ligne de crédit modulable (LCM) de 2 ans (5 Mds USD) en avril
2023, qui n’a pas encore été tirée, fournit un dispositif de précaution additionnel en cas de choc externe.
Transfert et convertibilité : Le risque de transfert et convertibilité reste contraint par le manque de flexibilité du régime
de change et certains contrôles de sorties de capitaux, qui se sont renforcés début 2023 pour tenter d’endiguer
l’inflation sur les produits alimentaires. Depuis 2016, les autorités ont néanmoins entamé un processus de flexibilisation
du régime de change. La bande de fluctuation a tout d’abord été élargie en 2018 (à +/-2%) avant d’être élargie à
nouveau en 2020 (+/- 5%). Le régime de change reste cependant considéré comme fixe, sur un panier de monnaies
(40% USD, 60% EUR) et la banque centrale demeure prête à intervenir sur le marché des changes. La libéralisation du
régime de change devrait être un processus très progressif, sur plusieurs années. Les bons indicateurs de gouvernance
dont jouit le pays, sa stabilité politico-institutionnelle du pays et la crédibilité de sa Banque centrale (BAM) restent des
éléments de confort. Néanmoins l’indépendance de la BAM vis-à-vis du pouvoir politique et royal est relative.
CLIMAT
Climat : Le Maroc est particulièrement exposé aux risques associés au
Le mix énergétique marocain est dominé
changement climatique, notamment à l’aggravation du phénomène
par des sources d’énergie fossiles
de stress hydrique (passage de 2560 m3 d’eau/pers à 620m3 entre 1960
et 2020), l’accentuation du stress thermique et la multiplication des
11%
phénomènes météorologiques extrêmes (chaleurs extrêmes et Pétrole
inondations). Le changement climatique au Maroc s’est déjà traduit
par une hausse des températures (+1,5 degré en un siècle) et une
diminution respective des précipitations annuelles (-20% en moyenne Gaz
annuelle sur 1960-2018). Le secteur agricole est particulièrement exposé
et le gouvernement a mis en place un ambitieux Plan national de l'eau 32% 54%
Charbon
(2020-2050) pour adapter le secteur de l’eau au changement
climatique. Le Maroc planifie de consacrer 15 à 20% des budgets
totaux d’investissement pour l’adaptation au cours des prochaines Renouvelable
années. 3%
Transition bas-carbone : Le Maroc est un faible émetteur de GES (0,18%

Sources : IRENA, calculs ECO
des émissions mondiales) et s’est engagé à réduire ses émissions de
45,5% dans sa CDN d’ici à 2030 et à atteindre la neutralité carbone en
2050. Son mix énergétique demeure néanmoins fortement carboné et le pays mise sur son potentiel solaire pour verdir
son mix. Les autorités envisagent d’instaurer une taxe carbone afin de préparer l’introduction par l’UE du mécanisme
d’ajustement carbone aux frontières, qui affectera lourdement les exportations de produits marocains à forte intensité
carbone à destination de l’UE, en premier lieu ses exportations de produits chimiques (engrais). L’approbation de la
facilité pour la résilience et la durabilité (1,3 Md EUR) par le FMI qui accompagne des réformes ambitieuses dans les
domaines de l’eau (dégroupage de l’Office nationale de l'Électricité et de l'Eau potable, tarif de l’eau), de
l’électricité, de l’efficacité énergétique, des réformes fiscales et de la préparation aux catastrophes naturelles, devrait
permettre au Maroc de réduire les risques macroéconomiques et de déséquilibres de sa balance des paiements liés
au changement climatique.
68
Jade Castaner
Mauritanie castanerj@afd.fr
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC4c Risque T&C : +1 cran (éq. B)
Le risque pays est élevé, en partie attribuable à la forte dépendance économique de la Mauritanie vis-à-vis des
matières premières, notamment des secteurs extractifs et agricoles. Cette dépendance induit une économie
exposée aux fluctuations des cours internationaux et aux aléas climatiques, entrainant une grande volatilité de
l’activité. Ainsi, après un pic à 6,5 % en 2022, la croissance devrait atteindre 4,5 % en 2023 en raison de la baisse
attendue de la production de minerais de fer et d’or. En 2022, malgré la hausse des exportations soutenue par
l’augmentation de la production de certains minerais, les comptes externes ont été fragilisés par les prix élevés des
produits alimentaires et du pétrole, induisant un renchérissement des importations : le pays a affiché un déficit
courant de 15,3 % du PIB et un BFE à 12,5 % du PIB, qui devraient retombés à respectivement 9,9 % et 7,7 % en 2023.
Bien qu’en amélioration, le risque souverain demeure élevé. Le déficit budgétaire s'est établi à 3,0 % du PIB en 2022
en raison des mesures prises pour lutter contre la hausse des prix, mais il devrait diminuer à 2,7 % en 2023 grâce à la
baisse des dépenses courantes et malgré la hausse des dépenses d’investissements. La dette publique, a été
requalifiée en janvier 2023 en risque modéré de surendettement par le FMI (AVD) suite à des renégociations
bilatérales avec le Koweït et l’Arabie saoudite permettant une réduction du stock et du service de la dette publique.
Elle devrait atteindre 49,5 % du PIB en 2023 tandis que la majeure partie de cette dette est externe, détenue par
des créanciers multilatéraux et bilatéraux. Les perspectives sont, plus globalement, favorables. Le FMI a approuvé
un programme FEC en janvier 2023 (86,9 M USD) et les revenus émanant du projet gazier GTA, attendus à partir de
2024, contribueront à réduire les déficits jumeaux et à tirer la croissance économique. Cependant, le climat des
affaires et les indices de gouvernance restent dégradés, contribuant à l'appréciation d'un risque de T&C élevé.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
3c B
RC4
B-
RP3
5
4c
RC5
6a
RP4
RC6

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 157 157 156 158 158 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) - - - - 23,9 26,5 28,6 -
Socio-
PIB (Mds USD) 6,8 7,5 8,1 8,6 9,9 9,9 10,4 10,9
Modèle éco.
Finances Solde budgétaire (% PIB) 0,5 3,2 2,6 2,7 2,4 -3,0 -2,7 -1,1
publiques
externes
Réserves de change (mois d'importartions) 3,5 3,3 3,2 4,6 5,4 5,1 5,2 -
Crédit au secteur privé (% PIB) 21,1 22,0 22,2 - - - - -
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 3,4 3,5 3,1 1,8 -0,1 - - -
monétaire
Climat
Sources : FMI, BM, PNUD, sources locales, calculs ECO ; * : prévisions ou estimations à meilleure date
69
Contexte politique et gouvernance publique : La Mauritanie Dégradation relative du PIB/hab. à l’échelle
présente une histoire politique complexe, caractérisée par la régionale
prépondérance de régimes militaires et des divisions ethniques 200 6000
profondes. Cependant, depuis l’élection du président Ghazouani 5000

en 2019, le pays connait une période de relative stabilité, marquée 150
4000
par des efforts visant à renforcer le processus de démocratisation
et à promouvoir l'unité nationale. Les élections de mai 2023 100 3000
(législatives, régionales et départementales) ont néanmoins suscité 2000
de vives contestations en raison d'allégations de fraude en faveur 50
du parti au pouvoir, El Insaf, sorti victorieux du scrutin. Ces élections 1000
pourraient marquer un certain tournant, signalant la fin de la 0 0

politique d'apaisement entre majorité et opposition, à moins d’un 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018
PIB par habitant (PPA, USD constant, éch. D.)
an de l’élection présidentielle prévue pour juin 2024. Malgré les
PIB par habitant (PPA) Mauritanie / ASS (%, éch. G.)
préoccupations sécuritaires persistantes au Sahel, la Mauritanie PIB par habitant (PPA) Mauritanie / PRITI (%, éch. G.)
jouit d’une relative stabilité ces dernières années, que les autorités
qualifient « d'exception mauritanienne ». Cependant, il subsiste un
certain degré de risque endogène, aggravé par la porosité des frontières, en particulier avec le Mali, qui rend le pays
vulnérable aux groupes djihadistes. L’engagement des autorités mauritaniennes dans la lutte contre le terrorisme
s’illustre notamment au sein de l’alliance G5 Sahel, dont le pays assume la présidence tournante pour l’année 2023.
La conclusion en 2018 du partenariat de cogestion du gisement de gaz offshore Grand Tortue Ahmeyim (GTA) a, par
ailleurs, notablement renforcé les liens avec le Sénégal, tandis que la mise en production est prévue pour le second
semestre 2024.
Indicateurs socioéconomiques : Bien que d'importants progrès aient été réalisés depuis le début des années 2000, la
croissance économique reste volatile et semble incapable de générer une amélioration significative du revenu par
habitant. Cette situation s'inscrit dans un contexte marqué par une forte pression démographique (+2,5 % par an),
tandis que le pays occupe la 158e place sur 191 en termes d’IDH (2021). De plus, le conflit russo-ukrainien a un impact
considérable sur les prix mondiaux des matières premières depuis 2022, restreignant l'approvisionnement en céréales,
en engrais et en pétrole, engendrant une hausse significative du nombre de personnes en insécurité alimentaire aigüe
(19 % en 2022, Cadre harmonisé) et de la pauvreté (28,6 % au seuil de 2,15 USD par jour en 2023, Banque mondiale).

Modèle économique : L’économie mauritanienne est peu
diversifiée, caractérisée par une structure économique Une forte dépendance aux matières premières
intrinsèquement liée aux matières premières. Les ressources minières
1,0
– fer, or, cuivre – jouent un rôle crucial dans l’économie (22 % du PIB
Commerce,
hotellerie,
en 2021). Cependant, ces ressources sont principalement dédiées restauration
0,8
à l’exportation (73 % des exportations totales) et génèrent Agriculture Transport et
relativement peu de valeur ajoutée locale en raison d’un faible 0,6 télécom
taux de transformation. Le secteur primaire repose principalement
sur l’élevage et la pêche et est confronté à des défis structurels liés 0,4
Mines
à la faible productivité de la main d’œuvre. Cette forte Industrie
Note : le diamiètre
dépendance aux matières premières expose le pays à des 0,2 BTP
manuf.
des bulles représente
le poids moyen du
vulnérabilités liées aux chocs externes et aux fluctuations des prix. secteur dans le PIB
Le faible développement de l’industrie manufacturière et la faible 0,0
-1% 1% 3% 5% 7% 9% 11% 13%
valeur ajoutée créée dans le secteur tertiaire, malgré son poids Taux de croissance annuelle moyen 2011-2021
relativement important dans l’économie, découle d'un manque Sources : BM (WDI), calculs ECO
d'infrastructures adéquates et d’un cadre réglementaire peu
favorable, malgré les efforts récents du gouvernement visant à Une croissance dynamique à moyen terme
20
améliorer le climat des affaires.
Régime de croissance : L’économie a traversé entre 2003 et 2025 15
une période marquée par une augmentation substantielle de sa

10
production minière, bénéficiant du « super cycle des matières
premières » (TCAM de 4,4 %), interrompue en 2015 en raison d’un
5
choc sévère sur les termes de l’échange. Après une récession en
2020 (-0,9 %), la croissance a montré une certaine résilience malgré 0
un environnement économique mondial morose. En 2022, la
croissance a atteint 6,5 %, tirée par la croissance du secteur -5
extractif (+17 % contre +2,1 % pour le secteur non-extractif), 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
principalement alimentée par une reprise robuste de la production Taux de croissance du PIB réel (%)
d’or. La croissance devrait légèrement ralentir en 2023 pour
atteindre 4,5 % selon le FMI en raison de la baisse attendue de la Sources : FMI (WEO), calculs ECO
production de de fer et d’or. Toutefois, à moyen terme, les perspectives économiques et financières sont favorables.
La hausse de la production de métaux et minerais et surtout la mise en exploitation du gisement GTA au second
semestre 2024 (gaz naturel destiné à la fois au marché domestique et aux exportations) devraient engendrer une
accélération de la croissance à 5,3 % en 2024, selon le FMI.
70
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le solde budgétaire est influencé par les Une récente dégradation qui cache une
fluctuations des cours internationaux des matières premières, meilleure exécution budgétaire
compte tenu de la part significative des recettes provenant du 4 27
secteur extractif (18 % entre 2010-2020 et 26 % en 2022). Alors que 3
25
le pays a maintenu un excédent entre 2016 et 2021, le solde 2
budgétaire s’est fortement détérioré en 2022 (-3 % du PIB). Les 1
23
importantes recettes tirées des prix élevés des métaux et minerais 0 21

ont été contrebalancées par des dépenses plus élevées, -1
19
notamment en raison de la hausse des subventions et transferts.
-2
Pour 2023, le déficit budgétaire devrait légèrement diminuer à 17
-3
2,7 % du PIB. Malgré une nouvelle augmentation des dépenses
-4 15
d'investissement (+1,4 % du PIB) et une réelle volonté des autorités 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
d’augmenter le taux d’exécution budgétaire (94 % en 2022 contre Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
82 % en 2021), cette baisse s'explique en partie par une réduction Dépenses (% PIB, éch. D.)
des dépenses courantes (16 % du PIB en 2023 contre 19 % en 2022). Recettes (% PIB, éch. D.)
À moyen terme, le déficit budgétaire devrait se réduire grâce à Sources : FMI (WEO), calculs ECO
l'augmentation progressive des recettes fiscales, tandis qu’un nouvel accord pour un programme FMI a été conclu en
janvier 2023, d'un montant de 82,6 M USD. En ce qui concerne les recettes extractives, les attentes sont grandes autour
du projet GTA, les autorités anticipant des revenus substantiels. Cependant, de nombreuses incertitudes subsistent,
aussi bien en termes de croissance que de revenus. Le projet d'expansion (phase 2 et 3), qui prévoit une production
accrue et, par conséquent, des revenus plus importants, pourrait faire face à de nouveaux retards.
Endettement public : En janvier 2023, le risque de surendettement Un endettement public essentiellement externe
de la Mauritanie a été ramené d'élevé à modéré par le FMI (AVD). 70
Cette amélioration est le résultat de négociations bilatérales
60
fructueuses menées par le pays avec plusieurs créanciers (Koweït
et Arabie saoudite) en vue de réviser les conditions de la dette 50
publique et d'obtenir des termes plus favorables. À la suite de ces 40

négociations, elle devrait légèrement diminuer en 2023 (49,5 % du 30
PIB) puis se maintenir stable à 50 % environ à moyen terme. La dette
20
publique est principalement concessionnelle et essentiellement
détenue par des bailleurs multilatéraux et bilatéraux, ce qui 10
maintient le service de la dette à un niveau soutenable, 0
correspondant à 13,3 % des recettes totales en 2022. La dette 2009 2012 2015 2018 2021 2024
mauritanienne est toutefois vulnérable à la volatilité du taux de Dette publique externe (% du PIB)
change, 88 % de celle-ci étant libellée en devises. A noter qu’avec
Sources : FMI (WEO et Art. IV, fev. 2023), calculs ECO
l’amélioration de l’AVD, les autorités tablent sur un objectif
d’endettement commercial à hauteur de 10 % à moyen terme, ce qui pourrait entraîner une dégradation du profil de
la dette publique. En outre, la gestion de la dette en Mauritanie demeure entravée par le développement limité du
marché intérieur, avec une dette domestique représentant moins de 10 % du stock de dette publique.

Politique monétaire : La croissance du crédit a nettement L’inflation en baisse depuis la fin 2022
accéléré en 2022 (+16 % en g.a.) représentant 24 % du PIB. Cette 18 39
hausse est principalement due à l'augmentation des prêts
37
octroyés aux ménages, au secteur de la pêche et au commerce
13
de détail (64 % des crédits). Après avoir amorcé un premier 35
resserrement en août 2022, la Banque centrale (BCM) a effectué 33

8
une seconde hausse de son taux directeur en décembre 2022, le 31
portant à 8 % (+100 pbs). En conséquence, l'inflation a commencé
29
à reculer dès la fin de 2022, atteignant en moyenne annuelle 9,6 %. 3
En 2023, l'inflation connaît une tendance baissière (3,7 % en août 27
en g.a.) et devrait se situer en moyenne à 7,5 % pour l'ensemble -2 25

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
de l'année. Au-delà du resserrement monétaire, cette baisse est
Taux d'inflation (en g.a. %, éch. G.)
également liée à une offre plus abondante de produits Taux directeur (éch. G.)
alimentaires locaux, résultant de la bonne production agricole en Taux de change MRU/USD (éch. D.)
2022 et 2023. Sources : FMI, BCM, calculs ECO
Secteur financier : Le secteur bancaire en Mauritanie est confronté à plusieurs défis majeurs, liés notamment à la
présence d'un grand nombre d'acteurs (18 banques), qui explique une partie des très faibles niveaux de rentabilité. En
2021, le ROE était de -0,1 %, tandis que le ROA était nul. La fragmentation du système financier entrave l'inclusion
financière, seulement 24 % de la population ayant accès à des services financiers formels. En outre, le ratio de prêts
non performants (PNP) demeure structurellement élevé, atteignant 21 % en septembre 2022. Cette situation est en
partie attribuable à la persistance d'anciennes créances douteuses non radiées. Cependant, il est important de noter
que les provisions pour ces créances se sont améliorées, atteignant 62,3 % en septembre 2022, contre 58,4 % à la fin
de 2021. Bien que les niveaux de liquidité (LCR à 119 %) et de capitalisation (CAR à 18 %) des banques mauritaniennes
soient satisfaisants, ils ont connu une détérioration en 2022.
71
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La Mauritanie fait face à un défi de Un compte courant structurellement déficitaire
diversification de ses exportations, concentrées sur un nombre 5%
limité de produits : les métaux (73 % des exportations) et les produits
0%
de la pêche (26 % des exportations). Cette dépendance aux cours
internationaux augmente la vulnérabilité du pays. La balance des -5%
biens affiche un déficit structurel, qui s’est établi à 11 % du PIB en
moyenne sur la période 2010-2019. Malgré la hausse des -10%
exportations soutenue par la hausse de la production d’or, le

-15%
déficit courant a atteint 15,3 % du PIB en 2022. Cette détérioration
est principalement due à l'augmentation des prix des importations -20%
alimentaires et du pétrole. La normalisation des prix mondiaux
-25%
devrait améliorer le déficit courant en 2023 (9,9 % du PIB), sous 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
l’effet de la baisse des prix des importations ainsi de la réduction Biens Services
de la demande en biens d’équipement, avec la mise en opération Revenus courants Transferts courants
Solde courant
du champs GTA. Les perspectives de réduction de la balance Sources : FMI (BOPS, WEO), calculs ECO
courante à moyen terme sont favorables grâce à la mise en
service du projet gazier. Les recettes d’exportations générées devraient se concrétiser à partir de 2025 et selon le FMI,
le déficit courant devrait ainsi être ramené à moins de 5 % d'ici 2026.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette extérieure apparait modérée, s'élevant à 47,4 % du PIB en 2023. Elle est
exclusivement constituée de dette publique, détenue en majorité par des créanciers multilatéraux (25 % du PIB) et
bilatéraux (13 % du PIB). Parallèlement, en raison d’un déficit courant élevé et, dans une moindre mesure, d’un recours
important à l’endettement public extérieur, le BFE est structurellement important, atteignant en moyenne 16 % du PIB
entre 2010 et 2021. En 2022, il a atteint 12,5 % du PIB, principalement couvert par des IDE (9,9 % du PIB), en particulier
dans le secteur de l'industrie extractive. Toutefois, ceux-ci sont attendus à la baisse à horizon 2025 (~5 % du PIB). Cette
dynamique expose le pays à des risques de tension en matière de liquidité extérieure et à une dépendance vis-à-vis
du soutien des bailleurs. De plus, les réserves ont reculé en 2022 pour atteindre 5,1 mois d'importations. Les perspectives
à moyen terme sont globalement positives, l'anticipation d'une hausse des recettes générées par l'exploitation gazière
à partir de 2025, devrait simultanément consolider les réserves et réduire le BFE de l'ordre de 7 % d'ici 2025 selon le FMI.
Transfert et convertibilité : Le pays maintient une politique sans restriction majeure en ce qui concerne l'accès à la
devise et une relative liberté en matière de transfert de capitaux. De plus, il existe peu de distinctions entre les
investisseurs étrangers et nationaux, les principales limitations se concentrant principalement sur le secteur minier. Le
régime de change de l'ouguiya est basé sur une bande de fluctuation glissante par rapport au dollar, bien que les
autorités aient pour objectif à moyen terme de passer à un régime de change flottant. Toutefois, des fragilités
subsistent. Les indicateurs de gouvernance demeurent faibles, avec une position moyenne au 20 e percentile selon le
Worldwide Governance Indicator (Banque mondiale). Malgré les efforts déployés pour améliorer le climat des affaires,
il demeure entravé par de multiples obstacles, limitant le développement du secteur privé. Les barrières administratives
demeurent nombreuses et l’amélioration de la transparence et la stabilité juridique demeure essentiel.
CLIMAT
Climat : La Mauritanie se classe parmi les pays les plus exposés aux conséquences du changement climatique (165e
sur 185 selon le ND-Gain). Le pays est confronté à une escalade Une tendance baissière des émissions par tête
des impacts néfastes (crues, inondations côtières et urbaines, 4 14000
chaleurs extrêmes, pénuries d’eau, etc.). Les effets du 3,5 12000
changement climatique se manifestent déjà : en août 2019, 90 %
3
des stations hydrométéorologiques ont enregistré d'importants 10000
2,5
déficits pluviométriques par rapport à la moyenne de long terme 8000
(1981-2010). Alors que le pays est déjà fortement dépendant des 2
6000
importations alimentaires (27 % des importations), les aléas 1,5
climatiques peuvent entraîner des répercussions négatives sur 1
4000
l'agriculture domestique et la sécurité alimentaire, une grande 2000
0,5
partie de la population dépendant du secteur agricole (19 % du
0 0
PIB et 35 % des emplois en 2021). 1992 1996 2000 2004 2008 2012 2016 2020
Transition bas-carbone : Le mix énergétique de la Mauritanie est Emissions de GES (KtCO2eq, éch. D.)
Emissions de GES par habitant (tCO2eq, éch. G.)
très carboné, dominé par le pétrole (65 %), suivi par la biomasse
Sources : Climate Watch, calculs ECO
(32 %). Toutefois, l’exploitation des ressources en gaz naturel offre
la possibilité de réduire les importations pétrolières. En parallèle, le pays dispose de certains atouts qui minimisent le
risque de transition : le pays est riche en ressources minérales (fer, cuivre et or) et bénéficie d'un ensoleillement parmi
les plus élevés au monde, ouvrant ainsi la voie au développement de projets d'énergies renouvelables à grande
échelle. Bien que la part actuelle de la production électrique issue de ces énergies demeure modeste, le pays s'est
fixé un ambitieux objectif de porter cette part à 50 % de sa capacité totale d'ici 2030. La Mauritanie aspire également
à devenir un acteur majeur dans la production d'hydrogène vert, une solution décarbonée prometteuse. Cependant,
la technologie nécessaire à cette production en est encore à ses débuts à l'échelle mondiale et les coûts de
production demeurent élevés. Des questions subsistent également concernant les canaux d'exportation potentiels
pour cette ressource.
72
Alix Vigato
Mozambique (vigatoa@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC6a Risque T&C : 1 cran (éq. B-)
Le risque pays est très élevé. Figurant parmi les pays les moins avancés (PMA), le Mozambique présente des
indicateurs de développement humain alarmants et sa population demeure marquée par des décennies
d’affrontement. Malgré un dynamisme économique certain depuis une trentaine d’années, le niveau de vie des
Mozambicains ne progresse que lentement et les inégalités sont conséquentes. Portée par la progressive entrée en
exploitation d’immenses gisements gaziers dans la province de Cabo Delgado au nord du pays (9e réserves
mondiales potentielles), la croissance économique devrait accélérer ces prochaines années, atteignant un pic à
7,0 % en 2023 avant de culminer à 13 % en 2027. Néanmoins, ces mégaprojets – menacés et retardés par la
récurrence d’attaques islamistes – sont également à l’origine d’un net creusement du déficit courant et devraient
exacerber la vulnérabilité de l’économie aux fluctuations des cours des matières premières, déjà significative
aujourd’hui (biens agricoles, charbon, aluminium, pierres précieuses, graphite, etc.). Sur le plan des comptes publics,
le Mozambique affiche l’un des ratios d’endettement les plus élevés d’Afrique, à 90 % du PIB fin 2023. En dépit de
récents efforts de consolidation, du soutien des bailleurs (programme FMI depuis mai 2022) et d’une hausse
attendue de la manne gazière, de conséquents déséquilibres devraient persister à moyen terme. L’accumulation
récurrente d’arriérés externes suggère, en outre, une situation de surendettement avéré. Enfin, de nombreuses
mesures viennent restreindre les transferts de capitaux et la convertibilité de la devise au Mozambique, d’où un
risque élevé de transfert et convertibilité. De surcroît, le risque d’instauration de mesures restrictives apparaît renforcé
par des indicateurs de gouvernance globalement dégradés, la parité de facto fixe du metical avec le dollar et le
conséquent besoin de financement externe du pays (en lien avec les mégaprojets gaziers).
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
3a
RC4
4a B-
RP3
3b 4b
3c
RC5
4c
RP4
RC6
4a 6a
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 183 184 184 184 185 - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 54 54 50,5 - - - - -
PIB (Mds USD) 13,2 14,8 15,4 14,2 16,1 19,2 21,9 24,0
Modèle éco.
Finances Solde budgétaire (% PIB) -2,0 -5,6 1,7 -5,4 -3,6 -5,0 -2,8 -2,2
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) 20,9 -4,0 0,0 -17,9 17,3 -0,1 0,0 -
financier et
monétaire
Climat
73
Contexte politique et gouvernance publique : La vie politique Le niveau de vie des Mozambicains
mozambicaine est structurée par l’opposition entre le FRELIMO, parti stagne depuis 2014
au pouvoir depuis l’indépendance de 1975, et le RENAMO, ancien 4000
groupe rebelle transformé en parti politique depuis la fin de la guerre 3500

civile de 1977-1992 (900 000 morts). Si les tensions entre les deux
PIB par habitant, USD PPA

3000
camps se sont atténuées, les derniers scrutins électoraux, en
2500
particulier la réélection du président Filipe Nyusi en 2019 et les
élections municipales d’octobre 2023, ont été entachés de 2000
nombreuses irrégularités. Sur le plan sécuritaire, la province de Cabo 1500

Delgado (nord du pays) est le théâtre de violentes attaques de 1000
groupes islamistes depuis 2017 (environ 6000 morts, jusqu’à 820 000
500
déplacés internes). Afin d’appuyer l’armée nationale, des
contingents ont été envoyés par le Rwanda et plusieurs Etats 0
1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
d’Afrique australe à l’été 2021, contribuant à la reprise de la ville
Afrique subsaharienne PFR Mozambique
portuaire de Mocímboa da Praia et à une réduction des violences
ces derniers mois. Alors que d’immenses réserves de gaz naturel ont
été découvertes entre 2010 et 2013 dans cette région, le conflit a conduit à d’importants retards dans leur mise en
exploitation. La prochaine élection présidentielle, à laquelle Filipe Nyusi ne peut se représenter selon la Constitution,
est prévue en octobre 2024.
Indicateurs socioéconomiques : Malgré une croissance économique robuste depuis 30 ans, le niveau de vie des
34 millions de Mozambicains ne progresse que lentement, conséquence d’une forte croissance démographique (+3 %
par an), d’un modèle de croissance peu inclusif et de la fréquence des catastrophes naturelles. Le PIB par habitant
est ainsi stable depuis 2014 et près des deux tiers de la population vit toujours en situation d’extrême pauvreté (seuil
de 2,15 USD en PPA). Figurant parmi les pays les moins avancés (PMA) et les pays à faible revenu (PFR), le Mozambique
est classé 185e/191 pays à l’indice de développement humain (IDH), en raison notamment d’un taux d’alphabétisation
de 63 % et d’une espérance de vie de seulement 59 ans. L’économie de rente alimente, par ailleurs, une corruption
endémique (142e/180 pays à l’indice de Transparency International en 2022) et de conséquentes inégalités
économiques et régionales, les provinces du Nord figurant notamment parmi les plus déshéritées du pays.

Modèle économique : Le Mozambique figure depuis une trentaine Les matières premières constituent
d’années parmi les économies les plus dynamiques d’Afrique le principal moteur de l’activité
subsaharienne, ayant affiché une croissance annuelle de 7,2 % en 2,4
moyenne entre 1992 et 2019. Comme l’atteste l’orientation de ses 2,2
bulles représente le
2,0
infrastructures selon un axe Est-Ouest – afin d’exporter sous forme Agriculture
poids moyen du
secteur dans le PIB
1,8
brute les ressources du pays et des Etats enclavés voisins vers l’Océan
1,6
indien –, l’économie s’appuie avant tout sur l’exploitation de matières
1,4 Transport &
premières, pas ou peu transformées. Le secteur extractif (charbon, 1,2
télécom.
gaz naturel, aluminium, pierres précieuses, graphite, etc.) a ainsi 1,0

largement profité d’un cycle d’investissement productif depuis la fin 0,8 Industrie
de la guerre civile et de prix élevés lors du « super-cycle des matières 0,6
manuf.
Commerce Secteur
premières » (2004-2014). Il côtoie notamment une agriculture de 0,4 Finance extractif
subsistance qui concentre 70 % des emplois (pour un quart du PIB), 0,2 Hotellerie-
restauration
BTP
des services dont la part dans le PIB décline tendanciellement 0,0

0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%
(environ 40 %) et une industrie manufacturière sous-développée Taux de croissance annuel moyen 1992-2019
(moins de 10 % du PIB). Un ralentissement de la croissance Sources : Instituto Nacional de Estatística, calculs ECO
économique a été observé ces dernières années, imputable au repli
des cours internationaux des matières premières à partir de 2014 puis à une série de chocs : scandale des « dettes
cachées » en 2016 (retrait des bailleurs, baisse des IDE) doublé d’un défaut souverain en 2017, deux violents cyclones
tropicaux en 2019 puis pandémie en 2020-2021.
Régime de croissance : Après une récession de 1,2 % en 2020, la Portée par l’exploitation gazière, la croissance
croissance économique mozambicaine a rebondi à 2,4 % en 2021 économique du Mozambique accélère
14,0
puis à 4,2 % en 2022. Malgré les dégâts causés par le cyclone Freddy,
12,0
la croissance devrait atteindre 7,0 % en 2023, portée par l’entrée en
10,0
production du projet de gaz off-shore de la société ENI (depuis
8,0
octobre 2022) et par une hausse des dépenses publiques
d’investissement, soutenue par le programme FMI conclu en mai 6,0
2022. A moyen terme, l’entrée en production théorique des 4,0
mégaprojets de TotalEnergies (suspendu depuis avril 2021 en raison 2,0
de la situation sécuritaire) puis d’ExxonMobil (en attente d’une 0,0

1992 1996 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024 2028
décision finale d’investissement) tirerait à nouveau la croissance, qui -2,0
atteindrait un pic à 13 % en 2027 puis à 12 % en 2028 (FMI). Avec -4,0
environ 5000 Mds de m3 de gaz naturel, le Mozambique détiendrait -6,0
les 9e réserves gazières de la planète et pourrait rapidement en -8,0

Croissance économique (%) TCAM (%)
devenir le 5e exportateur mondial.
74
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les finances publiques mozambicaines Le conséquent déficit budgétaire
présentent de considérables déséquilibres, induits notamment par se résorberait progressivement
2 42
le poids de la masse salariale, le substantiel service de la dette
domestique, d’importantes dépenses de sécurité et, plus 0 37
généralement, une très forte opacité. Le déficit budgétaire s’est
ainsi établi en moyenne à 4,3 % du PIB sur la période 2010-2022. Alors -2 32
% du PIB
que le départ des bailleurs à partir de 2016 suite au scandale des -4 27
dettes cachées a poussé l’Etat à massivement recourir au marché
financier domestique – à des conditions peu favorables –, il profite -6 22
depuis mai 2022 d’un afflux de financements externes suite à la

-8 17
conclusion d’un programme avec le FMI. Porté par une hausse des
dons, une accélération de la croissance économique et une -10 12
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
progression des revenus tirés de la manne gazière (de 0,1 % du PIB
en 2023 à près d’1 % en 2028), le déficit devrait progressivement se Recettes (ech. d.)
contracter puis se transformer en excèdent à partir de 2026. Les Dépenses (ech. d.)
finances publiques bénéficient également de récentes mesures de Sources : FMI, calculs ECO
consolidation, parmi lesquelles une réforme de la rémunération des fonctionnaires (suppression du 13e mois, non
indexation des salaires sur l’inflation) et la réintroduction d’un mécanisme d’ajustement des prix des carburants. Un
fonds souverain recevant 40 % des recettes gazières devrait par ailleurs être créé. Le besoin de financement public
doit, par conséquent, progressivement décliner, de 14 % du PIB en 2022 à seulement 4 % à l’horizon 2028.
Endettement public : Le scandale des dettes cachées a porté le Le ratio d’endettement mozambicain
ratio d’endettement mozambicain jusqu’à un point haut à 126 % ne décroit que lentement
140
du PIB en 2016, avant que l’Etat ne fasse défaut sur un eurobond
en 2017. Il se stabilise depuis entre 90 et 120 % du PIB, soit l’un des 120
niveaux les plus élevés d’Afrique. Si le stock de dette domestique a 100

sensiblement augmenté ces dernières années en raison de l’arrêt
% du PIB
temporaire des financements des bailleurs, la dette publique 80
demeure très largement détenue par des créanciers externes et 60

libellée en devises, d’où un important risque de change. Depuis mi-
40
2022, le FMI estime que le Mozambique n’est plus en « détresse de
dette » mais en « risque de surendettement élevé » suite aux efforts 20
d’apurement de son stock d’arriérés externes, en particulier vis-à-
0
vis du Brésil (reliquat estimé à 143 M USD fin 2022). L’accumulation 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
d’arriérés externes n’a toutefois pas cessé (Espagne et Portugal fin Dette publique externe Dette publique domestique
2022, BIsD début 2023), bien qu’ils soient, dans l’ensemble, Sources : Banque mondiale, FMI, calculs ECO
rapidement régularisés. A moyen terme, le FMI n’anticipe qu’un
lent déclin du ratio d’endettement public, celui-ci se stabilisant autour de 90 % du PIB en 2023-2026 avant de diminuer,
et le souverain demeure noté CCC+ par S&P et Fitch et Caa2 par Moody’s. A noter que l’accord conclu en octobre
2023 avec le Crédit suisse dans le cadre du scandale des dettes cachées pourrait conduire à un allègement de la
dette publique du Mozambique, bien qu’aucun montant n’ait été officiellement révélé.

Politique monétaire : L’inflation, qui avait atteint un pic à 24 % fin 2016 L’inflation mozambicaine reflue
suite au scandale des dettes cachées puis à 13 % à l’été 2022 en depuis un pic à l’été 2022
25,0
raison du renchérissement du prix des matières premières a ralenti ces
22,5
derniers mois, s’établissant à 4,6 % en septembre 2023 (glissement
20,0
annuel). Alors que la Banque centrale a opéré trois hausses de taux
directeurs depuis 2021 (+400 points de base) et porté celui-ci à 17,5
17,25 % dans ce contexte d’accélération de la hausse des prix, 15,0
l’introduction d’un mécanisme de ciblage d’inflation est envisagée 12,5
dans le cadre du programme FMI. 10,0

7,5
Secteur financier : Malgré le récent essor du paiement digital et un 5,0
assouplissement du cadre réglementaire, les différents indicateurs 2,5
d’inclusion financière du Mozambique demeurent médiocres. Ainsi,
0,0
moins de la moitié de la population détenait un compte bancaire en 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
2021 et le crédit au secteur privé représentait seulement 22 % du PIB Taux d'inflation (g.a., %) Taux directeur (%)
en 2022 (Banque mondiale). Ces dernières années, cette situation est Sources : BM, Macrobond, calculs ECO
exacerbée par la hausse des besoins de l’Etat (à l’origine d’un effet
d’éviction) et par le niveau élevé des taux d’intérêt, qui pèse également sur la liquidité. Dominé par trois grands
acteurs à capitaux étrangers, le secteur bancaire mozambicain est toutefois, dans l’ensemble, bien capitalisé et
rentable. Après avoir rapidement progressé entre 2013 et 2017, le taux de prêts non performants se stabilise à un niveau
élevé, compris entre 9 et 12 %, mais ces créances douteuses sont globalement bien provisionnées. Plusieurs réformes
visant à renforcer la stabilité et la supervision du secteur financier ont été mises en œuvre par la Banque centrale ces
dernières années, et l’ensemble des directives de Bâle III devrait être en place d’ici 2026. Le pays a néanmoins été
ajouté à la liste grise du GAFI fin 2022, du fait de lacunes en matière de LCB/FT.
75
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Depuis 2010 et la découverte d’immenses Le déficit courant devrait à
réserves de gaz naturel au nord du territoire, le déficit courant du nouveau se creuser dès 2024
10%
Mozambique s’est considérablement creusé, oscillant entre 20 et
40 % du PIB. Afin de permettre l’exploitation de ces gisements, le pays 0%
a en effet sensiblement augmenté ses importations de biens
d’équipement et de prestations de service. A partir de 2014, les -10%
comptes externes ont également été plombés par le retournement
% du PIB
-20%
des cours internationaux des matières premières exportées (charbon,
aluminium, hydrocarbures, pierres précieuses, graphite, biens -30%
agricoles). Malgré la hausse des prix des matières premières en 2022,
le déficit courant s’est creusé à 33 % du PIB du fait de l’importation -40%
d’une plateforme de gaz naturel liquéfié (4,4 Mds USD, soit 25 % du

-50%
PIB). Si ce déficit se contracterait à 13 % du PIB en 2023 – porté 2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
notamment par les premières exportations gazières du projet ENI –, il Biens Services Revenus
Transferts Solde
repartirait à la hausse sur la période 2024-2026, à 35 % du PIB en
moyenne. Le besoin de financement externe du Mozambique se
maintiendrait ainsi à un niveau historiquement élevé ces prochaines années, mais le FMI estime que celui-ci devrait
être plus que couvert par des flux entrants, en particulier des IDE et le soutien des bailleurs.
Soutenabilité et liquidité externes : Le ratio d’endettement externe du Mozambique s’est établi à 155 % du PIB fin 2022
(moitié de dette publique, moitié de dette privée). Celui-ci est volatile, sensible aux fluctuations du metical qui s’est
considérablement déprécié depuis une dizaine d’années, désormais de facto fixe par rapport au dollar depuis mi-
2021. La défense de cette parité par la Banque centrale et le creusement du déficit courant ont pesé sur le niveau
des réserves de changes du pays ces dernières années, celles-ci ne couvrant plus que 3,4 mois d’importations fin 2022
(si l’on exclut les importations liées aux mégaprojets, 2,4 mois sinon), contre 7,5 mois avant pandémie. Le FMI estime
néanmoins que les réserves mozambicaines devraient progressivement se reconstituer ces prochaines années.
Transfert et convertibilité : En dépit d’efforts récents visant à améliorer le climat des affaires, de nombreuses mesures
viennent restreindre les transferts de capitaux et la convertibilité de la devise au Mozambique. De plus, les indicateurs
de gouvernance sont globalement dégradés et la Banque centrale intervient pour soutenir la parité du metical avec
le dollar. L’emploi de mesures restrictives de transfert et convertibilité comme outil de politique économique apparaît
néanmoins modéré par la forte ouverture commerciale du pays et par sa dépendance aux IDE et aux flux des bailleurs,
avec qui les relations se sont sensiblement améliorées ces dernières années. Le conséquent besoin de financement
externe du Mozambique – pour l’heure couvert par les flux entrants – pourrait toutefois pousser les autorités à instaurer
des mesures restrictives en cas de choc ou de nouveaux retards dans les mégaprojets gaziers afin de protéger les
finances publiques (3/4 de la dette publique étant libellée en devises) et les réserves de change.
CLIMAT
Climat : Le Mozambique présente un climat essentiellement tropical sur ses 2500 km de côtes, qui tend à devenir
subtropical (voire aride) au contact des reliefs de l’intérieur du pays. Sujet à de nombreux phénomènes
météorologiques extrêmes, il se positionne comme 5e pays ayant connu le plus de dégats humains et matériels du fait
d’aléas climatiques sur la période 2000-2019 (proportionnellement à sa population et à son PIB, German Watch). A
l’image du cyclone Freddy en février-mars 2023, la reccurence des cyclones le long du canal du Mozambique
constitue la principale menace climatique pour le pays, la Banque mondiale estimant que ceux-ci affectent en
moyenne deux millions de Mozambicains chaque année. Les régions côtières (accueillant les deux tiers de la
population) sont particulièrement exposées, également menacées par la montée du niveau marin. En sus de
déstabiliser un réseau d’infrastructures déjà sous-développé, ces cyclones ainsi que les fréquents épisodes de
sécheresse, la perturbation des cycles de précipitations et l’érosion des sols affaiblissent une agriculture avant tout
pluviale et qui concentre 70 % des emplois, minant la fragile sécurité alimentaire du pays.
Transition bas-carbone : Les Mozambicains ont émis 3,3 tonnes Le Mozambique présente l’un des taux d’accès
d’équivalent CO2 par habitant en 2020, un niveau près de deux fois à l’électricité parmi les plus faibles au monde
60%
inférieur à la moyenne mondiale (6,4 teqCO2). Le principal secteur
émetteur est – de loin – la déforestation (2/3 des émissions), induite 50%
par la croissance rapide des surfaces cultivées, l’exportation de bois
vers l’Asie et l’emploi de charbon de bois comme source d’énergie. 40%
En effet, en raison d’un taux d’accès à l’électricité parmi les plus
30%
faibles au monde (moins d’1/3 de la population), le mix énergétique
repose à près de 70 % sur la biomasse, suivi par les hydrocarbures 20%
(18 %) et l’hydroélectricité (12 %, en partie exportée vers les pays
voisins). Si la Contribution déterminée au niveau national (CDN) du 10%
Mozambique est ambitieuse, ses objectifs sont exclusivement

0%
conditionnés à un soutien international (aucun objectif 2000 2004 2008 2012 2016 2020
inconditionnel). Surtout, l’économie apparaît fortement exposée au Afrique subsaharienne Pays à faible revenu
risque de transition bas-carbone en raison du poids des exportations Mozambique
de charbon et de la manne gazière amenée à se développer et à Sources : Banque mondiale, calculs ECO
devenir centrale pour le modèle de développement mozambicain.
76
Vincent Joguet
Namibie (joguetv@afd.fr)
Risque pays : RP3a Risque souverain : RC3c Risque T&C : 1 cran (éq. BB)
Le risque souverain est assez élevé. Malgré une amélioration du déficit public au cours de l’année fiscale 2022/23
qui serait passé sous sa tendance de long terme de -7% du PIB, le taux d’endettement public a continué de se
creuser au cours de l’année et le gouvernement ne s’attend pas à une stabilisation avant 2024/25. La charge de la
dette est en augmentation et devrait dépasser 15% des recettes budgétaires cette année. Selon la dernière analyse
de viabilité de la dette du FMI (déc. 2022), la dette est soutenable avec des risques significatifs (11 indicateurs en
risque élevé) reflétant un taux d’endettement élevé et vulnérable à des chocs de croissance. La dette publique est
cependant domestique à 75% et la profondeur du marché local et régional permet de couvrir le besoin de
financement public élevé. Le risque pays est élevé. De moins en moins populaire, le parti au pouvoir depuis
l’indépendance, désuni et corrompu, n’a pas su redynamiser l’économie : le chômage a augmenté et le niveau
très élevé des inégalités, héritées de la période de l’apartheid, ne baisse que lentement. Les élections présidentielles
de 2024 feront figure de test. La croissance économique, après plusieurs années de marasme, a atteint 4,6% en 2022
en raison de la bonne tenue des cours des produits miniers mais devrait ralentir à 2,8% cette année. Le déficit courant
s’est lourdement creusé en 2022 entrainé par l’augmentation des prix mondiaux et la baisse des recettes douanières,
mais la situation devrait s’améliorer en 2023 et en 2024 du fait du redressement significatif de ces dernières. En outre,
les récentes découvertes de pétrole orientent les IDE à la hausse. Le risque de transfert et convertibilité est élevé. La
Namibie possède un compte financier relativement fermé et maintient un régime de change fixe avec le rand sud-
africain qui pèse sur le niveau des réserves internationales, à la limite de ce qui est préconisé par le FMI. La hausse
des taux directeurs de la FED pourrait occasionner des sorties de capitaux.
Risque pays RC1
RP1
2a
RC2
2b 2c
BB+
RP2
2c BB
RC3
3a 3a 3b
3c
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 131 133 133 134 139 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) - - - - - - - -
S o c io -
po lit ique Coefficient de Gini - - - - - - - -
PIB (Mds USD) 12,9 13,7 12,5 10,6 12,4 12,6 12,6 13,6
M o dè le é c o .
C ro is s a nc e PIB par habitant (USD courant) 5 439 5 666 5 099 4 226 4 879 4 854 4 786 5 053
Taux de croissance du PIB réel (%) -1,0 1,1 -0,8 -8,1 3,5 4,6 2,8 2,7
publique s
Solde du compte courant (% PIB) -4,4 -3,6 -1,8 2,6 -9,9 -12,7 -7,1 -6,4
C o m pt e s Dette externe (% PIB) 64,4 60,8 65,8 77,6 67,2 73,2 - -
e xt e rne s
Variation taux de change / USD (%) 9,9 -14,1 2,2 -3,4 -8,1 -6,2 -6,9 -
f ina nc ie r e t
po lit ique Rentabilité des fonds propres (%) 19,3 17,7 17,6 10,8 12,8 15,8 - -
m o né t a ire
C lim a t
77
Contexte politique et gouvernance publique : L’Organisation du Un PIB par tête élevé mais qui ne converge plus
peuple du Sud-Ouest africain (SWAPO), ancien mouvement vers la moyenne mondiale
indépendantiste, domine la vie politique depuis l’indépendance en
12000 75%
1990. Sa popularité est en baisse depuis les élections législatives et
10000
présidentielles de 2019 et locales de 2020 : perte de la majorité des 70%
deux-tiers à l’Assemblée, baisse des scrutins en faveur du président 8000

65%
sortant (86% des voix en 2014, 56% en 2019), perte de fiefs municipaux 6000
60%
(Windhoek et Walvis Bay). Le parti, miné par des dissensions internes, 4000
pâtit d’un climat économique morose depuis 2015, d’un fort taux de 2000 55%
chômage (la moitié des jeunes n’a pas d’emploi) et de scandales de 0 50%
corruption jusqu’au sommet de l’Etat. L’indice de perception de la
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
corruption se dégrade : le pays est descendu à la 59e place en 2022
(52e en 2018) mais reste bien placé par rapport aux autres pays PIB/hab. Namibie (USD cons tant, PPA - éc h gauche )
africains. La gouvernance, mesurée par l’indice Ibrahim, décline PIB/hab. Namibie /Monde (PPA, %)
depuis 2015 passant de 65,2 à 64,1, un niveau inférieur à celui du
Botswana ou de l’Afrique du Sud. Mme Nandi-Ndaitwah, vice- Sources : BM (WDI), calculs ECO
première ministre, a été nommée en mars 2023 candidate du parti pour les présidentielles de 2024. Malgré le recul du
SWAPO dans les urnes, elle devrait être élue et mener la même politique que son prédécesseur.
Indicateurs socioéconomiques : Avec un revenu par tête de 4880 USD (méthode Atlas) en 2022, la Namibie se situe
dans la tranche supérieure des revenus intermédiaires. La crise économique à partir de 2015 a stoppé net la
convergence avec la moyenne mondiale entamée en 2001 : le PIB par tête a décliné de 16% entre 2015 et 2020 et
est aujourd’hui au niveau de celui de 2012. En outre, ce niveau de richesse masque une pauvreté importante, un
chômage structurel (21%) qui touche surtout les jeunes et des inégalités élevées. Ces dernières rapportées par l’indice
de Gini (0,59, dernières données 2015) placent le pays juste derrière l’Afrique du Sud, à l’avant dernière place
mondiale. Enfin, le niveau élevé de la prévalence du sida (11% des adultes) freine l’évolution de l’IDH.

Modèle économique : L’économie namibienne est peu diversifiée et Une forte croissance de long terme qui se
dépendante du secteur minier (diamants, uranium, cuivre), qui retourne soudainement en 2015
représente environ 10% du PIB et 60% des recettes d’exportation, et du 8%
secteur tertiaire (services publics, commerce, finance, tourisme). A 6%
partir de l’indépendance, la croissance a été forte et régulière 4%
jusqu’en 2015 (à l’exception du coup d’arrêt de 2008-09 porté par la 2%
crise financière internationale), stimulée par les cours élevés des 0%
produits miniers, avec des taux annuels moyens autour de 4% entre -2%
2001 et 2009 et de 5% entre 2010 et 2015. Le retournement de 2016 est -4%
brutal, le pays connaissant deux années de récession en 2017 (-1%) et -6%
2019 (-0,8%) avant le choc de la crise sanitaire (-8%). Le retournement -8%
des cours des matières premières, le ralentissement de la demande -10%
en Afrique du Sud et en Angola, principaux pays partenaires, des
sécheresses récurrentes et le manque de relais de croissance en sont Taux de croissance du PIB réel (%)
les principales explications. Les investissements en capital, publics et
privés, qui avaient largement stimulé la croissance au début de la Sources : FMI, calculs ECO
décennie 2010 (le taux d’investissement atteignait près de 30% du PIB
La consommation privée à la rescousse de la
en moyenne entre 2012 et 2015) se contractent et tirent la croissance
croissance après la crise sanitaire
vers le bas dès 2015 suivi en 2017 par la consommation privée qui
décroit ou stagne (chômage et endettement des ménages). Malgré 15%
l’amplification du risque de transition, la diversification du modèle de 10%

croissance pourrait venir de l’exploitation des hydrocarbures (dont
5%
d’énormes réserves de pétrole léger off-shore) qui ne devrait
cependant pas intervenir avant une dizaine d’années. 0%
Régime de croissance : L’économie namibienne a plongé en 2020 -5%
(-8%) avec les mesures drastiques de confinement prises pour lutter -10%
contre l’expansion du Covid-19. Elles n’ont été levées définitivement -15%
qu’en 2022 ce qui explique qu’il n’y ait eu qu’un léger rebond de
croissance économique en 2021 (3,5%). Cependant, cette dernière
Conso privée Conso pub
s’affermit en 2022, le pays profitant de l’augmentation des cours du FBCF Com e xt.
diamant et de l’uranium et du redémarrage de l’activité industrielle et Var. stocks Croissance du PIB
des services, avant de ralentir en fin d’année du fait des Sources : BM (WDI), calculs ECO
conséquences de l’invasion de l’Ukraine par la Russie sur l’économie
mondiale (4,6% sur l’année 2022). La croissance devrait se tasser en 2023 (prévision de 2,8%), la bonne tenue de la
production minière (les exportations en volume de diamants et d’or augmentent de 32% au 1er semestre) et le retour
graduel des touristes ne permettant pas de compenser la baisse de la demande internationale en intrants miniers au
second semestre. Le FMI estime que la croissance économique à moyen terme ne devrait cependant pas dépasser
2,6% en l’absence de réformes structurelles sur le modèle.
78
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Stimulées par une politique expansionniste mise en La dérive du déficit public devrait être enrayée
place en 2010 pour relancer l’économie, les dépenses publiques ont à partir de 2023
connu une sérieuse dérive de 2013 à 2015 passant de 35% du PIB à 10% 45%
44% en 3 ans et creusant un déficit public déjà élevé (-9,3% du PIB en

2016) alors que les recettes stagnaient. Face à l’augmentation de la 5% 40%
dette publique engendrée par le déficit, le gouvernement a entamé
une consolidation des comptes publics. Le déficit a été ramené à 0% 35%
-5,2% du PIB en moyenne entre 2017 et 2019. Les élections de 2019 et
la crise sanitaire ont mis un frein à la consolidation : le stimulus
-5% 30%
budgétaire a de nouveau creusé durablement le déficit qui atteint
8,4% du PIB en moyenne depuis 2020. En 2022, la part des recettes
dans le PIB n’a jamais été aussi basse depuis 10 ans en raison de -10% 25%
l’ajustement à la baisse des recettes budgétaires en provenance de

l’Union douanière d’Afrique australe (-4,7% du PIB : ajustement négatif Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
lié à la prise en compte des années Covid). Ces dernières, qui Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
représentent jusqu’à 1/3 des recettes fiscales, sont volatiles et Sources : FMI (WEO)
dépendent de la santé économique du voisin sud-africain. Le L’endettement public, en forte augmentation,
gouvernement a dû couper dans les investissements et prendre des est majoritairement domestique
mesures fiscales pour découpler l’évolution de la masse salariale (45%
80%
des dépenses) de l’inflation. La charge de la dette accentue le
déficit, près de 15% des recettes étant utilisées pour payer les intérêts 70%
(5% en 2015). Le déficit devrait se réduire cette année pour atterrir à 60%
4,2% (fort rebond des recettes douanières). 50%
40%
Endettement public : Alors que la Namibie avait un taux
d’endettement contenu jusqu’en 2014 (24% du PIB), l’augmentation 30%
du déficit public et la dépréciation du rand face au dollar américain 20%

a entraîné un accroissement de 70% de la dette nominale en 2015 et 10%
propulsé l’endettement public à 56% du PIB en 2019. Le financement 0%
des dépenses liées au Covid a encore dégradé ce taux qui atteint 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
67% du PIB fin 2022 selon la banque centrale (BoN) (70% selon le FMI). Dette publique domestique (% du PIB)
Les deux agences qui suivent le pays l’ont dégradé mi-2022 : B1 pour
Sources : FMI (WEO), Bank of Namibia, calculs ECO
Moody’s et BB- pour Fitch. La dette est majoritairement domestique
(74% de la dette totale) avec un risque de refinancement lié à a sa maturité : 36% de la dette fin 2021 était à court
terme et le besoin de financement public (BFP) atteignait près de 30% du PIB à la fin de l’année fiscale 2021/22 du fait
du remboursement d’un eurobond de 500 MUSD. L’analyse de viabilité de la dette du FMI de fin 2022 estimait la dette
soutenable avec des risques significatifs (11 indicateurs en risque élevé) reflétant un taux d’endettement et un BFP
élevés, néanmoins couverts par la profondeur du marché local et régional : le remboursement de l’eurobond de 2010
arrivant à échéance en 2020/21 a été financé par de la dette domestique.

Politique monétaire : L’inflation est passée de 1,6% au début de la L’inflation redémarre mi-2023 malgré le
pandémie à 7,2% à la fin du premier trimestre 2023 entraînés par resserrement monétaire
l’augmentation des prix de l’énergie en raison du conflit en Ukraine. A
9
partir de février 2022, la BoN a resserré, tous les deux mois environ, sa
8
politique monétaire suivant en cela de façon rapprochée, mais avec
7
un léger spread négatif de 25 à 50 pb, celle de la banque centrale
6
d’Afrique du Sud. Le taux de refinancement est passé de 3,75% à
5
7,75% en juin 2023. L’inflation repart cependant à la hausse depuis la
4
fin de l’été 2023. Les autorités sont déterminées à préserver la parité
3
des taux de change, le dollar namibien étant chevillé au rand par une
2
parité fixe de 1 pour 1 au sein de la zone monétaire commune (CMA).
1
Secteur financier : Le secteur financier est relativement profond. Les 0
actifs du secteur bancaire représentaient 105% du PIB fin 2022 et ceux 2014 2015 2016 2017 2019 2020 2021 2022
du secteur financier non bancaire près de 200% dont une caisse de Indice des prix à la consommation (en g.a %)
Taux directeur (%)
retraite à l’équilibre. Il est très développé comparativement à la Sources : Banque centrale, calculs ECO
moyenne africaine et des pays émergents, mais dépend étroitement
de l’Afrique du Sud où sont implantés la majorité des sièges des banques et sociétés gestionnaires d’actifs. Les ratios
de solvabilité, de rentabilité et de liquidité respectent les exigences réglementaires de Bâle III. Les prêts non
performants dépassent les 5% en 2022 et sont à surveiller car les mesures dérogatoires de remboursement autorisées
par la BoN en avril 2020 pour soutenir l’économie sont arrivées à échéance en avril 2023. Malgré les bonnes
performances du secteur financier, celui-ci contribue peu à la croissance de l’économie en raison d’un faible accès
au crédit (les crédits bancaires au secteur privé sont en net recul depuis 2020 et représentaient environ 54% du PIB en
2022), d’une concentration des prêts dans le secteur immobilier (les prêts immobiliers représentent la moitié des prêts
bancaires au secteur privé) et d’un effet d’éviction du fait de la forte concentration de la dette publique détenue
par les institutions financières locales.
79
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde courant de la Namibie est Le déficit du compte courant est entraîné par
structurellement déficitaire reflétant le déficit commercial récurrent. celui de la balance commerciale
Redressée en 2017, la situation s’est de nouveau dégradée en 2021
20
puis en 2022 : le déficit courant atteint -12,7% du PIB en raison de
l’augmentation des prix internationaux liée à la guerre en Ukraine qui 10
a pesé sur le montant des importations. Au cours du même exercice,
0
les droits de douane ont baissé (revenus secondaires) et cet effet
ciseau a dégradé le solde courant. La situation devrait s’améliorer à -10
partir de 2023 avec la baisse attendue des prix mondiaux, une hausse
des prix des exportations (la baisse de la demande dans les pays -20
clients devrait cependant en affecter le volume), un excédent plus

-30
conséquent du solde des services (retour des touristes) et une
meilleure rentrée de ressources douanières. Le solde financier qui
Reve nus et transferts courants (% du PIB)
s’était beaucoup resserré à partir de 2017, s’étend à nouveau en 2021 Services (% du PIB)
et 2022 et permet de couvrir le déficit du solde courant grâce au Biens (% du PIB)
montant des IDE (au seul 1er semestre 2023, les IDE nets dépassaient Sources : FMI (BOPS), calculs ECO
les IDE nets totaux de 2022), et aux flux de dette externe,
principalement en rand.
Soutenabilité et liquidité externes : L’évolution de la dette externe confirme la position externe dégradée de la
Namibie. La succession des déficits courants depuis 2008 a accéléré l’endettement extérieur dont le stock rapporté
au PIB a triplé. Fin 2022, le taux d’endettement externe s’élevait à 73% du PIB. Trois-quarts de cette dette est privée
(principalement des prêts intragroupes dans le secteur minier). La vulnérabilité de la dette aux chocs de compte
courant se confirme en 2022, la dégradation du déficit courant d’environ 3 points de PIB entraînant une augmentation
de la dette externe de 6 points de PIB. Enfin si l’essentiel (90%) de la dette externe est de moyen ou long-terme, le
besoin de financement externe est élevé : plus de 25% du PIB en moyenne sur la période 2017-2022. Il pourrait rester
supérieur à 20% à mesure que l’échéance de remboursement de l’eurobond de 750 M€ émis en 2015 se rapproche
(oct. 2025). Les autorités ont prévu de couvrir l’amortissement en empruntant sur les marchés financiers internationaux
ce qui pourrait être compromis par l’évolution des taux, même si les spreads sont bas (210 pb à nov. 2023).
Transfert et convertibilité : Avec un score Chinn-Ito stable de 0,166, la Namibie possède un compte financier
relativement fermé. En outre, le pays est membre de la CMA et, à ce titre, maintient un régime de change fixe avec
le rand d’Afrique du Sud. La banque centrale doit donc maintenir un niveau de réserves en devises adéquat pour
assurer la crédibilité de la parité fixe. Le FMI estime cependant que le régime de change namibien est libre de
restriction sur les transferts lors des transactions internationales. Fin 2022, les réserves internationales en mois
d’importation (4,6 selon le gouvernement) sont en ligne avec ce qui est requis par le FMI et devraient augmenter en
2023. Suite à la hausse des taux directeurs de la FED américaine, de potentielles sorties de capitaux sont à surveiller
car elles mettraient une pression supplémentaire sur les réserves de change.
CLIMAT
Climat : La Namibie, pays aride, alterne des épisodes de précipitations L’économie namibienne est peu carbonée
extrêmes et de sécheresses persistantes. Le gouvernement a ainsi
8,5
déclaré le pays en état d’urgence nationale à 4 reprises depuis 2012
8
du fait d’événements de sécheresse extrême. En 2019, le pays a subi 7,5
la pire sécheresse depuis 90 ans. En 2022, la Croix Rouge estimait à 750 7
000 le nombre de Namibiens en situation d’insécurité alimentaire (dix 6,5
fois plus qu’en 2013), soit 30% de la population totale et 60% de la 6
population rurale. Un réchauffement climatique mondial contenu à 5,5
2°C d’ici 2100 (objectif des accords de Paris sur le climat) aurait des 5
conséquences sérieuses sur l’environnement, l’économie et la santé 4,5
en Namibie : augmentation des périodes de sécheresse, baisse des 4
précipitations annuelles, diminution des nappes phréatiques, hausse

des maladies, baisse de la production vivrière, déclin des troupeaux... Emissions par tête
Selon la Banque mondiale les effets du changement climatique émissions de GES pour 10000 USD de PIB
pourraient entraîner une diminution du PIB de 6,5 % par an. Source : Commission européenne (EDGAR)
Transition bas-carbone : Avec 4,4 tCO2eq par habitant, l’économie

namibienne émet relativement peu de gaz à effet de serre comparativement à la moyenne mondiale et à son voisin
sud-africain (respectivement 6,6 et 9,2 tCO2eq par habitant). Malgré une structure économique reposant sur le secteur
minier dans lequel les industries en déclin ont la part belle (environ un quart des recettes en devises proviennent de
ces industries), les recettes fiscales directes et indirectes émanant de ces industries sont relativement faibles (moins de
14%), ce qui est également le cas des salaires et des emplois (moins de 10%) du fait de la faible intensité en main
d’œuvre de ces industries fortement capitalistiques. En revanche, la vulnérabilité du pays est élevée avec un faible
potentiel pour une diversification vers des produits plus écologiques et complexes, des inégalités parmi les plus élevées
du monde, moins d’un quart de la population bénéficiant d’un filet de sécurité sociale et une économie qui se fragilise.
Le pays a cependant mis en place des politiques publiques d’atténuation cohérentes avec l’Accord de Paris mais
ambitieuses et nécessitant des besoins de financement importants qui seront difficiles à couvrir.
80
Sylvain Bellefontaine
Niger (bellefontaines@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC6b Risque T&C : 0 cran (éq. CCC-)
Structurellement très élevé, le risque pays s’est dégradé suite au coup d’Etat militaire du 26 juillet 2023. Le Ministère
des finances s’est déclaré dans l’impossibilité d’honorer ses engagements auprès des bailleurs, du fait des sanctions
imposées par la CEDEAO et de l’UEMOA depuis le 30 juillet (suspension de toutes les transactions financières et
commerciales avec le Niger et le gel des avoirs auprès des banques centrales de la CEDEAO). De même, les
sanctions strictes fragilisent fortement le système bancaire et conduisent à une dégradation du risque de transfert
et convertibilité, d’un niveau faible dans le cadre « normal » de l’UEMOA à un niveau très élevé voire matérialisé en
ce qui concerne le risque de transfert. Le putsch est venu interrompre brutalement une trajectoire relativement
positive, marquée par une stabilisation de la démocratie élective au cours de la dernière décennie et des signaux
positifs sur le front sécuritaire national au cours des derniers mois. Dans un contexte régional d’instabilité politique et
de menace djihadiste, le Niger revêtait une importance géostratégique renforcée pour les pays occidentaux,
supposée ancrer le soutien financier des bailleurs et des perspectives macroéconomiques positives à l’appui de la
nouvelle manne pétrolière. Ces facteurs favorables, combinés à l’appartenance à l’UEMOA, l’encadrement des
politiques économiques par le programme FMI et l’appréciation d’un risque modéré de non-soutenabilité de la
dette publique (avec marges limitées pour absorber les chocs négatifs), avaient conduit à l’amélioration récente
de l’appréciation du risque souverain. La durée des sanctions et leur efficacité à fracturer le soutien populaire à la
junte demeurent centrales, dans un pays enclavé et parmi les plus pauvres au monde. Les sanctions ont généré
flambée des prix, spéculation, pénuries, coupures d’électricité et révision à la baisse des prévisions de croissance
économique à court terme, symbolisées par le report de la mise en exploitation de l’oléoduc Niger-Bénin.
RP1
RC1
RC2
BB-
RP2
RC3
B+
4c
RC4
RP3
5
RC5
CCC-
RP4
4a
RC6
6b
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 190 189 189 189 189 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) 53,6 50,9 - 47,6 51,5 43,2 - -
34,3 37,3 - - - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 11,2 12,8 12,9 13,8 14,9 15,4 17,1 19,5
518 571 554 569 594 592 631 696
M o dè le é c o .
36,5 37,0 39,8 45,0 51,3 50,3 48,7 46,4
publique s
C o m pt e s Dette externe (% PIB) 27,3 24,9 27,9 33,2 33,4 - - -
4,1 4,6 5,6 5,4 5,2 4,1 3,6 3,7
e xt e rne s
S ys t è m e Ratio de solvabilité (%) - - - - 14,4 - - -
- - - - 12,2 - - -
f ina nc ie r e t
- - - - 21,2 - - -
m o né t a ire
C lim a t
81
Contexte politique et gouvernance publique : La consolidation de la Paupérisation crainte suite au coup d’Etat
stabilité institutionnelle observée au cours des dernières années a été Taux d'extrême pauvreté
balayée par le coup d’Etat militaire du 26 juillet 2023, sur fond de 60
(%, seuil 2,15 USD en PPA 2017)
tensions interpersonnelles et d’intérêts financiers. La probité défendue 51,5 Pré-putsch Post-putsch

47,6
par le président Bazoum, sa volonté d’assainir le « système », de gérer 50
44,1
43,2
les recettes pétrolières de façon transparente ainsi que sa politique de 40,7 40,6
38,7
40 36,9
proximité avec les pays occidentaux, et surtout la France, auraient 35
finalement conduit à sa perte. Le putsch a été justifié officiellement

30
par une faiblesse de l’Etat dans la lutte contre le djihadisme et
l’ingérence occidentale, surtout française. Analogues à ceux activés 20
au Mali et au Burkina Faso, et efficaces pour mobiliser l’opinion
publique, ces prétextes dissimulent une réalité distincte de la défense 10
de l’intérêt général et de la souveraineté nationale. Le fait générateur

0
semble être une brouille larvée entre le président Bazoum et le général 2020 2021 2022 2023 2024 2025
Tiani, chef de la Garde présidentielle. Dans les faits, le putsch a
Sources : Banque mondiale, PAM
bénéficié d’un effet d’emballement et d’un concours de
circonstances, de l’opportunisme de certains militaires et du retournement de l’armée, à l’origine en vue d’éviter un
bain de sang et la mise en danger du Président Bazoum. Peu spontané initialement, le soutien populaire au putsch
s’est consolidé grâce à l’instrumentalisation et l’attisement du ressentiment envers la France, dont le désengagement
militaire est enclenché, et la corruption d’un système autour du parti présidentiel (PNDS). Le Conseil national pour la
sauvegarde de la patrie (CNSP) dirigé par le général Tiani est apparue ferme et résolu face à la communauté
internationale et bénéficie du soutien des régimes malien, burkinabé et guinéen. Semblant naviguer à vue, il n’a
présenté aucune feuille de route avant d’accepter début octobre une médiation de l’Algérie pour « un plan de
transition de six mois ». La nomination d’un premier ministre civil le 7 août, Ali Mahamane Lamine Zeine, économiste et
ministre des finances au début des années 2000, répondrait au manque de compétences de la junte dans la gestion
administrative et des finances publiques, voire à la nécessité de reprendre attache avec les bailleurs internationaux.
Indicateurs socioéconomiques : Les sanctions commerciales CEDEAO/UEMOA, plus strictes que celles imposées au
Mali en 2022, ont généré une flambée des prix, de la spéculation, des pénuries et des coupures d’électricité, dans un
pays enclavé, parmi les six pays les plus pauvres au monde, antépénultième selon l’indicateur de développement
humain (IDH) et confrontée à la pression démographique la plus forte au monde. Le commerce transfrontalier
maintenu avec le Mali et le Burkina Faso et le commerce informel avec le Nigéria et le Bénin limitent partiellement les
effets des sanctions, dans un contexte sécuritaire très dégradé dans la zone des trois frontières. La résilience de la
population, dont 3,3 M de personnes (13%) sont affectées par une crise alimentaire chronique (surtout en août, période
de soudure) et climatique, est de nouveau mise à rude épreuve. L’aide humanitaire (alimentaire et médicale) est
entravée et les financements de projets dans l’éducation et la santé ont été suspendus. Le taux d’extrême pauvreté
au seuil de 2,15 USD (PPA 2017) pourrait atteindre 44,1% fin 2023, soit 700 000 personnes supplémentaires.

Modèle économique : Le modèle économique est peu diversifié et Activité économique affectée par les sanctions
primarisé, avec un secteur agricole vivrier prépondérant (39% du PIB, Croissance du PIB réel (%)
14
75% de l’emploi) et une dépendance croissante au secteur extractif. Niger
L’absence de transformation structurelle et de gains de productivité 12 Pays émergents et en développement
Afrique subsaharienne
se conjuguent à une faible inclusivité de la croissance économique. 10
Le développement du secteur privé formel et du secteur 8
manufacturier embryonnaire est entravé par l’enclavement du pays, 6
le déficit en infrastructures, l’importante économie informelle, la
4
faiblesse du capital humain et le difficile climat des affaires
(corruption, insécurité, pression fiscale). L’essor des secteurs pétrolier 2
(2011) et aurifère a contrebalancé l’essoufflement du secteur 0

uranifère (5e producteur mondial, 2e en Afrique). -2
1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025
Régime de croissance : La croissance du PIB réel a atteint 6,2% en
Source : FMI (WEO)
moyenne en 2010-19, relayée par de grands projets d’infrastructures,
soutenus par les bailleurs, avec une présence croissante de la Chine et de la Turquie. Volatile au gré des campagnes
agricoles, la croissance du PIB réel a oscillé de 3,6% en 2020, à 1,4% en 2021 et 11,9% en 2022. Elle pourrait être limitée
à environ 4% en 2023 (contre 6% prévu avant le putsch), compte tenu des sanctions, de la suspension des
financements externes, d’une campagne agricole décevante et de l’accélération de l’inflation. Le Niger a perdu son
accès au port de Cotonou, névralgique pour l’import/export. L’approvisionnement en électricité dépend à 70% du
Nigéria, qui a coupé ses exportations. Les travaux de construction du barrage hydroélectrique de Kandadji ont été
stoppés. Le pays est quasi-autosuffisant en termes de production et de raffinage de pétrole pour le carburant et la
production d'électricité domestique. Toutefois, les sanctions ont ralenti la mise en exploitation de l’oléoduc Niger-
Bénin, censée initialement exporter 28 000 b/j de pétrole d’ici fin 2023, avec un quintuplement de la production à 110
000b/j, opérée par la compagnie chinoise CNPC. Le FMI projette une croissance du PIB d’au moins 11% en 2024 (13%
pré-putsch), supposant une « normalisation » soit un retrait des sanctions et la mise en exploitation de l’oléoduc.
Nonobstant les facteurs politiques, le regain d’intérêt des investisseurs pour l’uranium, la réorganisation du secteur
aurifère largement informel et le potentiel en minerais de la transition sont des facteurs de croissance à moyen terme.
82
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Estimé à 6,8% du PIB en 2022, le déficit budgétaire Tarissement des ressources budgétaires
(base engagements, dons inclus d’≈ 5% du PIB) est projeté par le FMI Dette publique (%PIB, éch. D)
à 4,9% du PIB en 2023 et 4,1% du PIB en 2024, avant un retour vers la « Solde budgétaire (%PIB)
Recettes (%PIB, dons inclus)
cible UEMOA » de 3% du PIB en 2025, grâce notamment à des recettes Dépenses (%PIB)
45 90
pétrolières additionnelles de 2-3% du PIB en moyenne pluriannuelles.
40 80
Le gel des avoirs publics dans les banques centrales de la CEDEAO et 35 70
les banques commerciales, l’assèchement des financements (hors 30 60
humanitaires) dans un pays sous perfusion des bailleurs, la faiblesse 25 50
20 40
structurelle des recettes fiscales et les pertes de recettes pétrolières 15 30
affectent de façon immédiate les comptes publics. Une réduction de 10 20
40% du budget 2023 a été annoncée le 6 octobre, notamment face 5 10
0 0
aux difficultés de paiements des salaires des fonctionnaires. Un
-5 -10
ajustement des dépenses est donc prévisible : réduction des transferts, -10 -20
des dépenses sociales et de l’investissement public ; accumulation 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024 2027
d’arriérés envers les fournisseurs locaux ; défaut de paiement déjà Source : FMI (Fiscal monitor)
avéré vis-à-vis des bailleurs internationaux.
Interruption du remboursement du service de
Endettement public : Pré-coup d’Etat, les besoins de financements de la dette publique externe
l’Etat étaient estimés à ≈13% du PIB en moyenne en 2022-2024. Suite à 2023 2024 2025 2023 2024 2025
la suspension de toutes les transactions financières et commerciales Créanciers M USD % PIB
Total 1106 1457 1969 7,1 7,5 9,3
avec le Niger et le gel des avoirs auprès des banques centrales de la
Externes 378 314 337 2,4 1,6 1,6
CEDEAO, le Ministère des finances s’est déclaré dans l’impossibilité Multilatéraux 219 220 251 1,4 1,1 1,2
d’honorer ses engagements auprès des bailleurs multilatéraux et Bilatéraux 108 66 60 0,7 0,3 0,3
bilatéraux. Jusqu’au coup d’Etat, le risque de debt distress était CdP 0 0 0 0 0 0
considéré comme modéré par le FMI, avec marge limitée pour Hors CdP 108 66 60 0,7 0,3 0,3
Créanciers privés 51 28 26 0,3 0,1 0,1
absorber les chocs négatifs, notamment sur les termes de l’échange. Domestiques 728 1143 1632 4,7 5,9 7,7
Dans le scénario central du FMI, le ratio dette/PIB refluerait
Source : FMI (3e revue FEC, juillet 2023)
graduellement de 49% en 2023 (52% pré-putsch) à 43% en 2028 (46%
pré-putsch). Le fardeau de la dette est allégé par l’importance de l’APD (10% du PIB) et le taux élevé de
concessionnalité de la dette externe (i.e. en devises) qui représente 70% de la dette publique totale avec un taux
d’intérêt effectif de 1,2% et une maturité résiduelle de 23 ans, puisque contractée à près de 80% auprès de bailleurs
multilatéraux et à près de 20% auprès de bailleurs bilatéraux. L’ensemble des partenaires financiers a suspendu les
décaissements dans le cadre des programmes en cours, pour un montant estimé à 1,17 Md USD, soit 6,5% du PIB en
2023 (2,5% du PIB décaissé pré-coup d’Etat), dont le programme FEC du FMI, approuvé en décembre 2021, pour un
montant de 278 M USD et dont la 3e revue a été adoptée début juillet. L’accès au marché obligataire régional de
l’UEMOA a été bloqué. Les banques détentrices de titres publics de l’Etat du Niger ne percevront plus le versement
des coupons, ni le remboursement du capital (82 Mds FCFA en capital et 2 Mds FCFA d’intérêts pour les mois d’août
et septembre 2023). Les titres publics du Niger représentent 9% de l’encours global sur le marché de l’UEMOA. Le gel
des avoirs de l’Etat dans les banques commerciales et les entreprises publiques et parapubliques pourrait être difficile
à mettre en œuvre car les banques présentes au Niger pourraient être contraintes par les putschistes à continuer de
financer le régime (comme dans le cas du Mali), d’autant que l’Etat nigérien est actionnaire de 8 des 20 banques du
pays, qui représentent 60% des actifs bancaires.

Politique monétaire : Selon l’INS, le taux d’inflation générale a accéléré à 7,8% en g.a. en septembre 2023. Le poste
alimentation pèse 47% dans le panier des prix à la consommation (IHPC) et bien plus dans le budget de nombreux
foyers nigériens. Depuis le coup d’Etat, les prix alimentaires ont flambé de nouveau à +12,7% en g.a. en septembre
(+16,7% sur un mois en août pour les farines, semoules et gruaux, +10,8% pour les céréales non transformées). Les leviers
d’action de la politique monétaire de la BCEAO (hausse des taux directeurs de 125pb depuis juin 2022 à 3,25% pour
le taux minimum de soumission aux appels d’offres d’injection de liquidité et à 5,25% pour le taux du guichet de prêt
marginal) sont peu efficaces pour juguler une inflation tirée par l’offre et les pénuries, accentuées par les sanctions.
Secteur financier : Le risque systémique Un système bancaire atrophié à l’épreuve des sanctions financières
bancaire est accru à un niveau élevé du fait 2017 2018 2019 2020 2021 juin-22
des sanctions, avec un risque de détérioration Capital réglementaire sur actifs pondérés du risque 16,8 12,3 14,8 14,6 14,4 14,5
Taux de prêts non performants 18,8 17,0 16,1 12,6 21,2 20,9
des ratios de solvabilité voire de faillites Taux de provision des prêts non performants 66,1 59,0 51,5 64,3 36,5 36,4
bancaires qui n'est pas à exclure, en fonction Taux d'intérêt moyen sur crédits 8,4 8,9 7,7 8,4 14,6 14,4
Rendement de l'actif (ROA) 1,6 1,7 1,5 1,2 1,3
des l’ampleur des besoins de provisionnement. Rendement des fonds propres (ROE) 15,4 15,0 12,8 11,1 12,2
La qualité du portefeuille de prêts, concentré Concentration (5 principaux emprunteurs/fonds propres) 98,8 93,4 91,1 74,0 214,4 158,3
Crédits / dépôts 116,0 107,0 105,3 98,5 92,5 93,6
dans les activités de commerce et du BTP, et
Sources : FMI (3 e revue FEC, juillet 2023)
exposé à l’Etat, pourrait en effet se dégrader
sensiblement, sachant que le taux de PNP était
déjà élevé avant le coup d’Etat et les sanctions (18,2% fin 2022 contre 10% à l’échelle de l’UEMOA). Déjà contrainte
par la base étroite de dépôts, la liquidité des banques commerciales et la disponibilité du crédit au secteur privé est
sous tension même si l’accès des banques nigériennes aux guichets en FCFA de la BCEAO et au système bancaire
régional a été maintenu. Les banques ont été largement mises à contribution par l’Etat pour financer les salaires des
fonctionnaires, et elles limitent les montants des retraits en liquide et les retraits interbancaires ne sont plus autorisés.
83
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le profond déficit structurel du compte Réduction du déficit du compte courant
courant (15,6% du PIB en 2022) reflète un solde épargne-investissement attendu à court et moyen termes
de l’Etat négatif et le poids des importations de biens d’équipements Déficit du compte courant (% du PIB, éch. G)
et de consommation. Les exportations et les importations officielles 0
Termes de l'échange (base 100 = 2010, éch. D)
140
vont chuter drastiquement au second semestre 2023, voire de façon
plus prolongée si les sanctions commerciales perdurent. Le Niger a -4 130
maintenu des liens commerciaux officiels avec le Mali, le Burkina Faso,

-8 120
l’Algérie et la Libye et informels avec le Bénin et le Nigéria.
L’exploitation du potentiel pétrolier et minier pourrait favoriser un -12 110
rééquilibrage partiel du déficit du compte courant projeté par le FMI à
moins de 4% du PIB en 2024, après 12,5% du PIB en 2023, et ≈6% du PIB -16 100
à moyen terme. En attendant, le lourd besoin de financement externe
(BFE d’≈2,5 Mds USD en 2022) pourrait se réduire mécaniquement à -20 90
2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
court terme par l’amélioration, pour de mauvaises raisons, du solde du
Source : FMI (WEO, AFRREO)
compte courant du fait des sanctions. L’amortissement de dette
externe, limité à ≈1,5% du PIB sur l’année, ne sera pas honoré dans les prochains mois compte tenu du gel des avoirs
de réserves et du tarissement des financements externes. Pré-putsch, les bailleurs étaient censés couvrir ⅔ du BFE,
contre ⅓ par les IDE, quand les autres flux de capitaux privés représentent structurellement une portion congrue.
Soutenabilité et liquidité externes : Hors régime de sanctions, le risque de liquidité externe ex-ante est élevé au Niger,
mais l’appartenance à la zone franc ancrée à l’euro constitue un facteur atténuateur majeur du fait de la garantie
octroyée par la France à la BCEAO en cas d’épuisement des réserves de change (découvert en euros, sans limite et
sans conditionnalité). La réforme du franc CFA renforce la flexibilité mais aussi la responsabilité de la BCEAO dans la
gestion des réserves de change (fin du dépôt de 50% des réserves auprès du Trésor français). Selon la BCEAO, les
réserves de change de l'Union assuraient 3,6 mois de couverture d’importations de biens et services en août 2023,
légèrement en deçà du niveau de 5 mois d’importations préconisé par le FMI. Quasi-exclusivement publique, la dette
externe totale a rapidement progressé ces dernières années en lien avec les programmes d’investissement public puis
la crise de Covid-19, à un niveau encore modéré de 33% du PIB en 2022. Le FMI la jugeait soutenable avant le putsch
avec l’endiguement de la dégradation du ratio service de dette/exportations par l’essor des exportations pétrolières.
Transfert et convertibilité : Le gel des avoirs de la République du Niger dans les banques centrales de la CEDEAO et la
déconnexion des banques commerciales de l’accès à la devise, et par extension des autres opérateurs économiques
(i.e. les entreprises), induisent une matérialisation du risque de transfert et convertibilité.
CLIMAT
Climat : Le Niger est 183e sur 185 pays pour la vulnérabilité au changement climatique selon l’indice ND-GAIN, avec
65% du territoire désertique, un climat de type tropical semi-aride et une amplification des phénomènes climatiques
extrêmes (sécheresse, inondations) pour une économie et une population très dépendantes de l’agriculture (15% du
territoire) et de l’agro-pastoralisme (20% du territoire). Dans un contexte sécuritaire très dégradé, les conflits pour le
partage des terres et l’accès à l’eau se sont multipliés au cours des dernières années (conflits pastoraux et droits
d’usage prioritaire non respectés dans le sud-est). Le sous-sol nigérien regorgerait de réserves colossales d’eau douce,
notamment en zones désertiques, exploitables à travers de lourds investissements en forage et irrigation.
Transition bas-carbone : Les émissions nationales de gaz à effet de Forte vulnérabilité au changement climatique
serre (GES) ont doublé entre 2000 et 2018, mais elles demeurent très
faibles avec un niveau d’émissions de CO₂ par habitant 7 fois inférieur
à la moyenne des pays d’Afrique subsaharienne (ASS) en 2020. 71%
des émissions totales de GES proviennent de l’agriculture, 5% sont
relatives à l’UTCATF et 15% au secteur de l’énergie. La consommation
d’énergie par habitant est près de 10 fois inférieure à la moyenne
d’ASS et repose aux ¾ sur la biomasse (cuisine au bois toujours
prédominante même à Niamey). L’électrification est un défi majeur
avec un taux d’accès à l’électricité de 17% au niveau national et 3%
en milieu rural (à 70% importée du Nigeria et coupé depuis le coup
d’Etat), avec un objectif de 60% au niveau national à l’horizon 2030.
La quasi-totalité du mix électrique repose sur les énergies fossiles et la
stratégie du gouvernement destitué se fondait sur l’utilisation de toutes Source : Les sociétés rurales face aux changements
les sources locales, notamment le charbon, stable contrairement au climatiques et environnementaux en Afrique de l'Ouest
(Benjamin Sultan et al., IRD, 2015)
solaire et à l’éolien, avec tout de même un objectif de renforcer le mix
par les ENR (15% en 2025 et 30% en 2030). La dépendance croissante de l’économie au secteur pétrolier l’expose à
moyen-long terme à la transition bas carbone de l’économie mondiale, que contrebalance le potentiel du pays en
termes de minerais dits de la transition, nonobstant les risques environnementaux et sociaux associés. La CDN révisée
en 2021 pointe le manque de cadre institutionnel qui garantit l’opérationnalisation et le suivi de la mise en œuvre des
objectifs fixés, le faible niveau de mobilisation des partenaires et des ressources financières notamment la part
inconditionnelle des engagements, le plan de renforcement de capacités des acteurs institutionnels. Le coût total de
la mise en œuvre de la CDN du Niger est estimé pour la période 2021-2030 à 9,9 Mds USD dont 6,7 Mds USD pour
l’adaptation et 3,2 Mds USD pour l’atténuation. Sur ces 9,9 Mds USD, le coût inconditionnel serait de 2,6 Mds USD et le
coût conditionnel (c’est-à-dire conditionné à des financements externes) de 7,3 Mds USD.
84
Nigeria (bellefontaines@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC4c Risque T&C : 1 cran (éq. B)
Le risque pays est élevé, compte tenu des fragilités socio-économiques et macroéconomiques structurelles d’une
économie dépendante des hydrocarbures, accentuées par la succession de chocs depuis 2014 et la dégradation
des politiques économiques et du climat des affaires. Toutefois, la suppression des subventions aux prix des
carburants et surtout la libéralisation du régime de change, adoptées par le Président Bola Tinubu dès son
intronisation fin mai 2023, ont surpris favorablement par leur rapidité. Le rapport entre coûts à court terme et
bénéfices à moyen-long terme pousse à une forme d’optimisme mesuré quant à la trajectoire du Nigeria. Les risques
d’attentisme au niveau de l’économie réelle, d’instabilité financière, de pressions inflationnistes liées à la
dévaluation du naira surévalué et d’embrasement social doivent être endossés et gérés, pour récolter les effets
positifs escomptés. Un régime de change plus transparent et juste, sans distorsions et avec moins de spéculation,
devrait permettre de fluidifier les échanges commerciaux et financiers domestiques et internationaux, et à terme
de dé-dollariser l’économie par une confiance retrouvée des agents économiques dans le naira. La flexibilisation
de la politique économique, l’assouplissement des contrôles des changes et des restrictions aux importations
favoriseront la stabilisation macroéconomique, l’attractivité des investisseurs étrangers, la diversification
économique, le financement des projets dans les hydrocarbures et donc la croissance économique et la position
extérieure, avant une transition bas carbone mondiale résolue. Ceci concourrait à une amélioration du risque de
transfert et convertibilité toujours élevé, tout comme le risque souverain. Ce dernier pâtit d’un risque de liquidité lié
à la volatilité des recettes pétrolières et la faible mobilisation des recettes budgétaires, qui abaisse le seuil de
soutenabilité de la dette publique malgré un taux d’endettement modéré et un profil plutôt favorable.
Ris que pays RC1
Ris que souverain Plafond pays
RP1
RC2
RP2
RC3
4a
4b B
3c 4c
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 163 163 163 163 163 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) 63,3 63,5 - - - - - -
35,9 35,1 - - - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 375,7 421,7 448,1 429,4 441,4 477,4 390,0 394,9
1 969 2 153 2 230 2 083 2 088 2 202 1 755 1 734
M o dè le é c o .
25,3 27,7 29,2 34,5 36,5 39,6 38,8 41,3
publique s
Solde du compte courant (% PIB) 3,6 1,7 -3,1 -3,7 -0,7 0,2 0,7 0,6
C o m pt e s Dette externe (% PIB) 12,2 12,9 13,4 16,4 17,3 - - -
6,6 5,1 6,3 6,6 6,0 5,7 6,0 6,3
e xt e rne s
Réserves de change (mois d'importartions)
Variation taux de change / USD (%) -0,3 -0,3 0,0 -19,4 -12,4 -5,4 -40,0 -
20,2 20,3 25,3 23,4 16,0 17,2 - -
f ina nc ie r e t
14,8 11,7 6,0 6,0 4,9 4,0 - -
m o né t a ire
C lim a t
85
Contexte politique et gouvernance publique : La prise de fonction du Stagnation du niveau de vie
Président Bola Tinubu le 29 mai 2023 s’est faite sous le sceau des
PIB / habitant (USD courants)
réformes rapides, nécessaires mais risquées et peu populaires, en 14000
Chine
rupture avec l’inertie de l’administration sortante. Elu à la présidence 12000 Mexique
de la CEDEAO le 9 juillet, il a mené la riposte de l’organisation Turquie
10000 Brésil
régionale face au coup d’Etat au Niger (sanctions commerciales et Afrique du Sud
8000
financières strictes, menace d’intervention militaire). Sa posture de Indonésie
grand défenseur de la démocratie fait écho à son passé d'opposant 6000 Inde
Nigeria
politique sous la dictature militaire des années 1990, qui lui a valu un 4000
emprisonnement et un exil au Bénin. Ancien gouverneur de Lagos, 2000
Bola Tinubu est à la tête d'un pays à l'équilibre économique et
0
politique précaire, symbolisé par des arbitrages permanents entre ses
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
obligés du Sud et ses opposants du Nord. Dans un contexte de
désenchantement voire de défiance de la population, notamment
Source : FMI (WEO)
des jeunes, vis-à-vis des élites politiques, les élections générales du 25
février 2023 ont finalement décidé d’une continuité politique. Dauphin du président sortant Muhammadu Buhari (parti
All Progressives Congress), Bola Tinubu a été élu avec seulement 37% des voix au 1er tour (mode de scrutin complexe)
et bénéficie d’une majorité parlementaire relative (44,2% à l’Assemblée et 50,4% au Sénat). Les violences sporadiques
et certaines irrégularités ayant émaillé les élections ainsi que la faible participation (27%) reflètent un jeune régime
démocratique encore immature. Les facteurs de risque sociopolitique demeurent prégnants : cohésion nationale
fragile, mauvaise gouvernance (20e percentile selon les indicateurs BM), faiblesse de l’Etat fédéral (forte autonomie
des 36 Etats fédérés) et stagnation du niveau de vie (PRITI). Début octobre 2023, le président Tinubu a réussi in extremis
à désamorcer un appel à la grève nationale, en annonçant des transports publics moins chers et une hausse
temporaire du salaire minimum pour les travailleurs les moins bien payés. Plus généralement, les antagonismes
ethniques, religieux et régionaux sclérosent la vie politique et font le terreau de mouvements sociaux récurrents et de
problèmes d’insécurité : conflits entre agriculteurs sédentaires et éleveurs pastoraux (nord et middle belt), banditisme
(racket, trafics, spoliation des populations locales), terrorisme islamiste (factions rivales Boko Haram et ISWAP au nord-
est), sabotages de sites pétroliers et agitations sécessionnistes persistantes (Biafra, sud).
Indicateurs socioéconomiques : La croissance économique poussive, peu inclusive et absorbée par la pression
démographique (+2,6%/an, 63% de moins de 25 ans), conjuguée à l’insécurité et à une inflation élevée du fait d’une
politique économique défaillante, se sont traduites par une absence de progrès socio-économiques depuis le choc
pétrolier de 2014. Le Nigeria se classe 163e sur 191 pays au titre de l’IDH, 63% de la population est en situation de
« pauvreté multi-dimensionnelle » (NBS) et 10% est confronté à une crise alimentaire aigue (FAO). Par ailleurs, 33,2% des
personnes en activité étaient à temps partiel (<40h/semaine) au T1 2023 et le taux d’emploi informel atteignait 92,6%.

Modèle économique : Structurant et névralgique pour l’économie
Revigorer une croissance économique poussive
(90% des recettes d’exportations et ⅓ des recettes budgétaires), le 7
Croissance PIB hors pétrole (%)
secteur des hydrocarbures a contribué négativement à la croissance 6 Croissance PIB pétrole (%)
économique depuis 2011 (sauf 2017-2019), divisant par deux le poids Croissance PIB (%)
5
du secteur dans le PIB à 7%. Malgré les 11 plus importantes réserves
e
prouvées de pétrole et les 10e réserves de gaz naturel selon BP (British 4
Petroleum), les problèmes de maintenance, de sous-investissement, 3
de sabotages et de trafic de pétrole ont réduit la production de brut 2

de 2,5 Mns b/j en 2011 à 1,1 Mn b/j en 2022, quand la production de 1
gaz naturel peine à accélérer. Parallèlement, l’économie 0
domestique demeure très dépendante du secteur agricole (24% du
-1
PIB et 35% des emplois) et l’essor des services a été dynamique au
cours des dernières années (finance, télécoms, start-ups). La -2
2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
faiblesse de l’investissement (20% du PIB) et du secteur manufacturier
(14% du PIB, 8% des exportations) illustrent les insuffisances en termes
de capital humain et d’infrastructures (transports, électricité), la complexité du cadre réglementaire, les surcoûts
logistiques, les difficultés pour accéder au crédit et importer des biens intermédiaires (contrôles des changes), le
manque de compétitivité à l’export et d’incitation pour les investisseurs locaux et étrangers.
Régime de croissance : Depuis le choc pétrolier de 2014, la croissance économique fait pâle figure comparativement
à la moyenne de l’Afrique subsaharienne et des PED : 7,7% en moyenne en 2000-2014 et seulement 1,2% en 2015-2019.
Après une récession contenue en 2020 (-1,8%) et un rebond modéré en 2021 (+3,6%), la croissance du PIB réel s’est
limitée à 3,3% en 2022 (+5% hors pétrole). La crise de liquidité début 2023 générée par la réduction des billets en
circulation, les coupures d’électricité, les pressions inflationnistes persistantes et les pressions sur le naira pèsent sur la
confiance des agents économiques. La consommation (67% du PIB) est tout de même demeurée le principal moteur
de la croissance du PIB réel (2,8% en g.a. au S1 2023). Loin du quota OPEP+ de 1,8 Mn b/j, la production de pétrole
peine à rebondir (+5% en g.a. sur les 8 premiers mois de l’année à 1,2 Mn b/j). Mais l’ouverture de la méga raffinerie
Dangote en octobre 2023 pourrait être décisive pour transformer le secteur (maîtrise des prix domestiques, hausse des
exportations et de la rentabilité). Le FMI a maintenu sa prévision de croissance à 2,9% en 2023 et très légèrement révisé
à la hausse pour 2024 (de 2,9% en avril à 3,1% en octobre). Ces projections sont en ligne avec l’estimation de la
croissance potentielle à ≈3% à moyen terme, loin de l’ambition de 5% du Plan national de développement 2021-2025.
86
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Depuis 2014, la succession de chocs exogènes a Difficile consolidation budgétaire à venir
mis en exergue la fragilité structurelle des finances publiques Comptes publics (% du PIB, 12 mois glissants)
et prix du pétrole (USD/b)
nigérianes, très dépendantes des recettes d’hydrocarbures et 16 160
Recettes d'hydrocarbures
contraintes par le 3e plus faible niveau de mobilisation des recettes 14 Recettes hors-hydrocarbures
140
au monde. Repoussée constamment par l’administration Buhari 12 Solde budgétaire 120
Part des recettes hydrocarbures (% total, éch.D)
depuis 2020 face au risque d’embrasement social (octobre 2020), la 10 Cours du baril de brent (éch. D) 100
suppression des subventions aux prix des carburants a été actée au 8 80
1er juin. Le budget 2023 en prévoyait l’extinction au 30 juin avec une 6 60

4 40
ultime provision pour un montant de 7,4 Mds USD (après 10 Mds US en
2 20
2022), soit le tiers des recettes publiques projetées pour l’année. Des
0 0
mesures compensatoires ont été introduites (transferts directs, soutien
-2 -20
aux agriculteurs et petits entrepreneurs), en partie financées par un
-4 -40
prêt concessionnel de 1,5 Md USD de la BM. Les prix des carburants -6 -60
ont été stabilisés en août, suggérant de nouvelles subventions 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
temporaires, quand l’effet change joue positivement sur les recettes
Des vulnérabilités derrière un taux
d’hydrocarbures. Le FMI a légèrement révisé en baisse sa projection
d'endettement public modéré
de déficit public de 5,6% du PIB à 5,4% du PIB en 2023. Il demeure
Dette publique (% du PIB)
pessimiste quant à la perspective d’une consolidation budgétaire 140
Pays avancés
significative, tablant sur un déficit de 4,5-5% en 2024-2028, sous 120
Pays émergents et en développement
Afrique Subsaharienne
l’hypothèse d’un plafonnement des recettes budgétaires autour de Nigeria
100
8% du PIB. Un rebond du secteur des hydrocarbures et une réforme
fiscale d’envergure (au-delà de la simplification annoncée par une 80
réduction du nombre d’impôts) sont cruciaux, d’autant que les 60

marges de manœuvre du côté des dépenses publiques sont limitées 40
compte tenu des enjeux de développement et sécuritaires.
20
Endettement public : le Nigeria n’est plus sous programme FMI depuis
0
2001 (RFI de 3,4 Mds USD en 2020) et la dernière AVD (Art. IV, février 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024 2027
2023) maintient l’appréciation d’une dette publique soutenable Sources : FMI, Ministère des finances, NBS, calculs ECO
avec un profil plutôt favorable : ¾ libellé en naira, à 80% détenue par
les résidents, ½ de la dette en devises de nature concessionnelle, 85% de la dette totale à moyen-long terme. En 2023,
la dévaluation du naira a alourdi l’encours de dette en devises. La dette à court terme accumulée auprès de la CBN
(≈30% de la dette domestique) a été convertie en obligations à long terme. Le FMI prévoit une légère réduction du
taux d’endettement public à 38,8% du PIB fin 2023 (39,7% du PIB en 2022), sous l’effet d’optique d’un PIB nominal gonflé
par l’inflation. Le ratio dette/PIB serait stable autour de 40% (plafond légal) à l’horizon 2028. Le besoin de financement
public est projeté à 9%-11% du PIB en 2023-2027 (seuil d’alerte à 15%), sans amortissement d’eurobonds avant
novembre 2025 (1,1 Md USD). Malgré tout, le seuil de soutenabilité de la dette publique est moindre que dans de
nombreux PED en raison de la faible capacité de mobilisation des recettes. Le risque de liquidité s’est
tendanciellement accru du fait du resserrement des conditions de financement internationales (spreads à 750pb,
aucune émission d’eurobonds en 2022-2023) et d’une hausse de la charge de la dette dont les intérêts pourraient
progresser de 29% des recettes du gouvernement général en 2023 à 40% en 2028 (seuil d’alerte à 20%). La
transparence sur la structure de la dette (Etats fédérés et éventuels passif contingents) demeure perfectible.

Politique monétaire : La CBN a annoncé le 14 juin 2023 l’abandon du Ajustement monétaire risqué mais nécessaire
régime de change quasi-fixe et multi-taux au profit d'un mécanisme Inflation, taux directeur et taux de change
40 800
flottant et unifié, défini selon les conditions de marchés pour toutes Indice général des prix
les transactions. Dévalué de 40% par rapport au dollar en juin-juillet, 35 Prix alimentaires 700
Prix de l'énergie et de l'eau
le naira s’est déprécié de 10% depuis à 850 mi-novembre, alors que 30
Taux directeur
600
le taux du marché parallèle, auquel fonctionne l’essentiel de 25 Taux de change nominal NGN/USD (éch.D) 500
l’économie, atteint 1100. Le taux d’inflation a accéléré à 27,3% en 20 400

g.a. en octobre et pourrait dépasser 30% d’ici la fin de l’année. Le 15 300
taux directeur est demeuré à 18,75% depuis juillet 2023, sans réunion 10 200
du comité de politique monétaire entre août et fin novembre dans 5 100
l’attente de la nouvelle gouvernance. Le nouveau gouverneur de la 0 0
CBN depuis fin septembre, Yemi Cardoso, s’est engagé à traiter les 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
dysfonctionnements persistants du marché des changes. Sources : CBN, calculs ECO
Secteur financier : Les réformes et un retour très progressif de la confiance des agents économiques pourraient
permettre une formalisation accrue des transactions commerciales et financières et de l’épargne, soutenant la
liquidité et la dé-dollarisation (32% des crédits et 21% des dépôts en devises). Le risque systémique est modéré par la
faible pénétration du crédit au secteur privé (14% du PIB dont ¼ concentré dans le secteur énergétique) et la gestion
des risques conservatrice de la plupart des banques depuis la crise de 2009 et le choc pétrolier de 2014. Les ratios de
capitalisation sont satisfaisants (3 des 13 principales banques sous surveillance). La position longue nette ouverte des
banques en devises leur a été profitable dans le contexte de dévaluation du naira. Le taux de PNP est de 4%, mais les
stage 2 sont de 13% et le recouvrement des actifs bancaires en souffrance (6,7tn NGN) gérés par AMCON demeure
difficile. Par ailleurs, le Nigeria est sous surveillance renforcée du GAFI concernant la LCB-FT depuis février 2023.
87
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Les réformes lancées par la nouvelle Besoin de financement externe modéré
administration interviennent à un moment où les prix élevés du Solde du compte courant Besoin de financement
Amortissement dette externe MLT
pétrole depuis 2021 ont permis de générer un léger excédent du Dette externe CT
externe (BFE)*
compte courant en 2022-2023, favorisé par les contraintes aux Flux nets d'IDE
Flux d'investissements de Portefeuille
importations (contrôle de changes et dévaluation). Le FMI prévoit le %PIB
Autres flux de capitaux (dt crédit commercial, erreurs & omissions)
Variation des réserves de change
maintien d’un excédent du compte courant autour de 0,6% du PIB 8
6
en 2024. Le pays dépend des importations de céréales, d’engrais et 4
de produits raffinés. L’ouverture en octobre 2023 de la méga- 2
raffinerie privée Dangote (650 000 b/j prévus à partir de mi-2024) 0
pourrait changer la donne et soutenir les comptes externes et le -2
naira, en servant la demande domestique et exportant une partie -4
de sa production. L’amélioration du climat des affaires attendu de -6

-8
la nouvelle administration pourrait relancer les investissements 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
massifs requis pour développer la production/exportation de gaz

* Un excédent du compte courant est formellement un "besoin de financement négatif"
Sources : CBN, FMI, BM, calculs ECO

naturel et la capacité de liquéfaction. Dans l’attente d’une
nécessaire diversification de la base d’exportations (manufacturières et agricoles) que devrait faciliter
l’assouplissement de la politique de change, le pays ne peut bénéficier pleinement des cours élevés du pétrole et de
la nouvelle donne géopolitique et énergétique, notamment pour approvisionner l’UE, 2nd marché d’exportations du
Nigeria (¼ de ses exportations, juste derrière l’Inde). Les flux nets d’IDE n’ont pas dépassé 0,5% du PIB en moyenne sur
10 ans et les investissements de portefeuille se résument aux émissions d’eurobonds.
Soutenabilité et liquidité externes : L’excédent du compte courant et l’amortissement de dette externe raisonnable
(≈2% du PIB) modèrent le besoin de financement externe. L’endettement externe n’excède pas 24,3% du PIB en 2022
(dont ⅓ de dette publique), mais son service a augmenté à 18% des exportations de biens et services. La position de
liquidité extérieure est historiquement volatile et très corrélée au cours du pétrole. La réforme du régime de change
devrait, à terme, soulager les pressions sur les réserves internationales. Elles couvraient 6 mois d’importations de biens
et services fin 2022, quand le FMI recommande un seuil de 5 mois, mais les réserves de change nettes sont limitées.
Transfert et convertibilité : La complétude de la réforme engagée par le gouvernement passe par une ouverture de
la balance des paiements. Des mesures protectionnistes inefficaces voire contreproductives ont été déployées depuis
le choc pétrolier de 2014 : restrictions à l’accès aux devises pour le financement d’importations et barrières aux
importations dans une stratégie de substitution par la production domestique ; obligation de rapatriement des recettes
d’exportations ; offre contrainte de devises par la Banque centrale ; mesures contraignantes de conversion des remises
des migrants en naira. Une réduction des barrières aux importations et des contrôles des changes et des capitaux est
nécessaire pour améliorer le climat des affaires et l’efficacité des politiques économiques. La CBN a annoncé en
octobre 2023 la levée des restrictions de change imposées à l'importation d’une liste de 43 produits.
CLIMAT
Climat : L’indice ND-GAIN positionne le Nigeria au 132e rang sur 185 pays en termes de vulnérabilité au changement
climatique et au 179e rang pour l’état de préparation. Les précipitations devraient augmenter dans les années à venir,
avec une hausse de fréquence des épisodes de précipitations intenses, et donc des risques d’inondations, notamment
dans les zones côtières (delta du Niger), alors que la saison des pluies serait retardée. La température devrait
augmenter de manière significative, notamment dans le nord sahélien, où le secteur agricole est prédominant avec
pour corollaire un risque accru sur la sécurité alimentaire dans un contexte de forte pression démographique.
Transition bas-carbone : Les émissions nationales de gaz à effet de Baisse tendancielle des émissions par habitant
serre (GES) ne représentent que 0,8% des émissions mondiales. Elles Emissions de GES par habitant (t CO2 eq)
30
n’ont progressé que de 3% entre 2000 et 2022, contre une croissance
mondiale de 55% sur la période. Les émissions de CO2 par habitant 25
sont faibles (0,5t CO2 /habitant en 2020 vs. 1,5 pour les PRITI et 0,7
20
pour l’ASS) mais grimpent en intégrant l’UTCATF (2t/habitant, seuil Etats-Unis Chine
Afrique du sud Monde
limite de compatibilité avec une trajectoire 2°C en 2100). 15 Inde Nigeria
L’efficacité énergétique du PIB et l’intensité énergétique en énergie
primaire du PIB se sont améliorées au cours des deux dernières 10
décennies, pour une performance supérieure à la moyenne de l’ASS 5

mais inférieure à la moyenne des PRITI. La production nationale
d’énergie repose à 46% sur la biomasse, 40% sur le pétrole et 13% sur 0
1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
le gaz. Les ménages captent plus de 80% de la consommation
Source : Commission européenne (EDGAR)
d'énergie finale contre seulement 7% pour l'industrie et les transports
et 4% pour les services. La production d’électricité repose presque exclusivement sur le gaz naturel (hydroélectricité
12%), dans un pays où le taux d’électrification est d’environ 60%. Le Nigeria est fortement exposé à la transition
énergétique mondiale à travers le caractère structurant pour l’économie des secteurs d’activité identifiés en déclin
dans le cadre de la transition bas carbone. Le pays est donc confronté à un risque significatif de fragilisation
macroéconomique voire de déstabilisation sociopolitique à moyen-long terme. Ce diagnostic rend crucial le
renforcement des efforts en termes de politiques publiques d’adaptation et d’atténuation, pour passer concrètement
des intentions aux actes. La CDN mise à jour en juillet 2021 présente un engagement de réduction inconditionnelle de
20% de ses émissions de GES (vs. scénario BAU) à horizon 2030 et à une réduction de 47% conditionnée au soutien
financier, aux transferts de technologies et au renforcement de capacités de la part des partenaires internationaux.
88
Morgane Salomé
Ouganda (salomem@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC4b Risque T&C : 2 crans (éq. BB-)
Le risque pays est élevé. Le régime politique est stable (6e mandat du président Museveni), mais le pays fait face à
des défis socioéconomiques de taille (pauvreté, intégration des jeunes sur le marché du travail) et l’environnement
régional reste dégradé. Après une récession modérée en 2020 (-1,2 %), l’économie ougandaise a rebondi en 2021
(+5,7 %). La croissance a encore progressé en 2022 (+6,4 %) mais reculerait en 2023 (+4,6 %), compte tenu d’un
ralentissement dans le secteur agricole et d’une baisse de la consommation. Le pays affiche de larges déficits
jumeaux et sa capacité à les financer est mise sous pression, comme en témoignent les deux opérations de
conversion de dette menées en début d’année par la Banque centrale, justifiant un risque souverain élevé. Une
moindre disponibilité des financements multilatéraux a, en effet, conduit le pays à s’endetter de manière croissante
sur le marché domestique et auprès de créanciers commerciaux extérieurs à des conditions moins favorables (taux
d’intérêt élevés, maturités courtes), avec pour corollaire notamment une augmentation de la charges d’intérêts
(absorbant plus de 20 % des recettes depuis 2021). Dans ce contexte, S&P a dégradé, en octobre 2023, d’un cran
à B- la note souveraine de l’Ouganda, qui reste en perspective négative selon Moody’s et Fitch (respectivement à
B2 et B+). Le programme FMI (FEC de 1 Md USD sur trois ans conclu en juin 2021) soutient toutefois l’assainissement
des finances publiques, qui a permis une réduction du déficit budgétaire en 2022 (à 5,8 % du PIB). La dette publique
reste, en outre, modérée (48 % du PIB) et continue de présenter un profil favorable (essentiellement concessionnelle
et de long terme), bien qu’en légère détérioration. Le solde courant est resté élevé en 2022 (-8,2 % du PIB) mais
reculerait légèrement en 2023 (-7,1 % du PIB), tandis que les réserves de change ont fortement diminué à 3,2 mois
d’importations mi-2023, en-deçà du niveau recommandé par le FMI, ce qui contribue à un risque moyen de T&C.
Ris que pays RC1
RP1
RC2
BB+
BB
RP2
BB-
RC3
4a
3b 4b
RC4
RP3
4b
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 166 167 167 166 166 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) 42,7 42,7 42,2 - - - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 42,8 42,8 42,7 - - - - -
PIB (Mds USD) 31,6 34,1 37,9 37,9 42,7 48,2 52,4 57,9
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) 838 879 952 920 1 005 1 103 1 163 1 248
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) -0,7 -2,1 1,3 0,4 3,0 -4,6 -0,9 -
financier et
monétaire
Climat
89
Contexte politique et gouvernance publique : Le régime politique Le PIB par habitant ougandais reste bien
ougandais, autoritaire, est stable depuis l’arrivée au pouvoir en inférieur à la moyenne d’Afrique subsaharienne
1986 du président Museveni. Aujourd’hui âgé de 79 ans, ce dernier
8 000
a été réélu pour un sixième mandat début 2021. Si l’opposition
existe, son poids électoral est faible. Le parti du président, le 7 000
Mouvement de la résistance nationale (NRM), domine largement 6 000

le Parlement, avec 71 % des sièges et, si l’on y inclut les sièges de
USD PPA
5 000
l’armée et des indépendants, on peut considérer que les trois 4 000
quarts de l’Assemblée sont acquis au pouvoir en place. Cette
3 000
stabilité politique et la maîtrise sécuritaire du territoire – qui n’a plus
connu de conflit interne depuis les années 2000 – ont contribué au 2 000
développement économique du pays. Elles ont pour revers un 1 000

pouvoir centralisé, une opposition muselée, une liberté de la 0
presse très relative et une dégradation des droits humains. 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
L’environnement régional reste, par ailleurs, dégradé. Il se Ouganda PRITI PFR ASS
caractérise par un afflux ininterrompu de réfugiés et demandeurs Sources : BM (WDI), calculs ECO
d’asile (1,5 M), venant principalement du Soudan du Sud et de la
RDC et installés au nord du pays, la partie la plus pauvre. Malgré cela, la situation sécuritaire apparait globalement
maitrisée, même si le risque terroriste (attentats islamistes réguliers jusque dans la capitale) ne doit pas être sous-estimé.
L’adoption en mai 2023 par le Parlement d’une loi anti-homosexualité est venue exacerber les inquiétudes relatives à
l’état de la démocratie, des droits humains et de la corruption dans le pays. Elle s’est traduite par la suspension jusqu’à
nouvel ordre des financements de la Banque mondiale et par l’exclusion de l’Ouganda du programme commercial
américain African Growth and Opportunity Act (AGOA).
Indicateurs socioéconomiques : Deux décennies de croissance soutenue ont permis une nette amélioration des
indicateurs socio-économiques jusqu’en 2010. En revanche, les progrès enregistrés depuis ne permettent plus de
distinguer l’Ouganda par rapport aux pays pairs et la convergence continentale du PIB par habitant marque le pas.
Avec un revenu de 930 USD par habitant en 2022 (méthode Atlas, BM), l’Ouganda appartient toujours à la catégorie
des pays à faible revenu (PFR), même si son objectif est d’atteindre le statut de pays à revenu intermédiaire de la
tranche inférieure (PRITI) à horizon 2040. Le niveau de vie des Ougandais reste largement inférieur à la moyenne d’ASS.
Après avoir connu une forte baisse, passant de 63 % en 1993 à 36 % en 2012, le taux d’extrême pauvreté (seuil de 2,15
USD PPA) s’est stabilisé autour de 40 % sur la période récente. La crise de Covid-19 pourrait, en outre, avoir effacé les
gains des 15 dernières années en matière de réduction de la pauvreté. Enfin, dans un contexte de forte pression
démographique (+3 % par an), l’intégration des jeunes sur le marché du travail représente un enjeu de taille : le pays
devrait créer 600 000 emplois par an jusqu’à 2030, puis 1 M jusqu’à 2040 (contre 75 000 actuellement).

Modèle économique : Après deux décennies de forte croissance L’activité économique ougandaise est tirée par
(+6,3 % puis +7,5 % par an en moyenne dans les années 1990 et le secteur des services
2000) et de transformation structurelle, l’économie ougandaise est 100
diversifiée, avec un secteur tertiaire (commerce, tourisme) 90
représentant près de la moitié du PIB. Elle repose toutefois encore 80
largement sur des activités informelles (un tiers du PIB), qui 70
dominent le secteur primaire (95 %) et représentent la moitié de 60
%
l’industrie manufacturière. L’économie est également marquée 50

par une concentration des emplois dans le secteur agricole (65 % 40
de la population active), peu productif. Enfin, le pays souffre de 30
son enclavement, qui le rend fortement dépendant de son axe 20
d’approvisionnement via Mombasa (Kenya), à plus de 1000 km. 10

0
Régime de croissance : Après une récession modérée en 2020 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
(-1,3 %), l’économie ougandaise a rebondi en 2021, soutenue Agriculture Industrie Services
notamment par l’investissement public et privé : la croissance s’est Sources : BM (WDI), calculs ECO
établie à 5,7 %, un niveau bien supérieur à son potentiel (autour de
La croissance resterait inférieure à son niveau
4 % selon le FMI). Elle a encore progressé en 2022 (+6,4 %) mais
pré-Covid-19 en 2023 comme en 2024
ralentirait en 2023 (+4,6 %) en raison notamment de la baisse de la
12
production agricole. A moyen terme, la croissance bénéficierait
du projet pétrolier du Lac Albert, dont la mise en opération est 10
prévue en 2025. Le projet, mené par Total et le chinois Cnooc,
8
comprend deux sites d’exploitation et un oléoduc chauffé de
1 443 km (EACOP), pour acheminer le pétrole brut jusqu’au port de 6
Tanga en Tanzanie, afin de l’exporter. S’il devrait permettre au
4
pays d’enregistrer une croissance de 7 % en moyenne en 2025-
2027 selon le FMI, ce projet est très critiqué compte tenu de son 2
impact environnemental et sur les droits humains (déplacement de
0
populations, site d’exploitation situé en partie dans le parc naturel 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
des Murchison Falls, etc.). -2
Taux de croissance (%) TCAM (%)
90
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le niveau des recettes publiques reste faible Le déficit public est depuis 2021 sur une
(15 % du PIB), même par rapport aux pays pairs, en raison d’effets trajectoire baissière
d’éviction importants liés à l’informalité et à une efficience 2 25
globalement mauvaise, bien qu’en amélioration, de la
mobilisation fiscale. La capacité des autorités à mener des 0 20
politiques publiques et à conduire les grands chantiers
d’infrastructures lancés à partir de 2012, est limitée par de fortes -2 15
contraintes d’absorption, se traduisant par une sous-exécution du

-4 10
budget. L’accroissement des dépenses courantes pour faire face
à la crise de Covid-19 a creusé le déficit budgétaire, qui a atteint
-6 5
7,5 % du PIB en 2020 comme en 2021 (contre -3,3 % du PIB en
moyenne sur 2015-2019). Il s’est réduit à 5,8 % du PIB en 2022 et
-8 0
atteindrait 4,2 % du PIB en 2023, malgré l’ampleur de la charge 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
d’intérêts. Le programme ECF de 1 Md USD sur trois ans signé avec Solde budgétaire (% du PIB) - éch. g
Recettes publiques (% du PIB) - éch. d
le FMI en juin 2021 soutient une consolidation budgétaire, qui Dépenses publiques (% du PIB) - éch. d
devrait permettre de ramener progressivement le déficit à son Sources : FMI (WEO), calculs ECO
niveau pré-crise. Si les premières revues du programme avaient pris
du retard, la quatrième et dernière revue en date a été validée dans les temps en juin 2023, ce qui traduit de moindres
difficultés que par le passé à atteindre les cibles fixées.
Endettement public : La dette publique a crû fortement entre 2010 L’endettement public se stabiliserait autour de
et 2021, avant de se stabiliser depuis (48 % du PIB en 2022, +10 p.p 48 % du PIB à moyen terme
en trois ans). Elle est détenue à hauteur de 60 % par des non-
60
résidents (principalement en devises), mais demeure en grande
partie concessionnelle et de long terme. Néanmoins, la nouvelle 50
stratégie d’endettement du gouvernement pèse sur les finances
publiques : depuis 2020, le gouvernement s’est endetté de 40
manière croissante sur le marché domestique et auprès de 30

créanciers commerciaux extérieurs, à des conditions moins
favorables (taux d’intérêt élevés, maturités courtes). En 20
conséquence, la charge d'intérêts de la dette a augmenté
10
fortement (passant de 13 % des recettes en moyenne sur la
période 2012-2020 à 22 % en 2022) et les autorités se sont mises à 0
puiser dans les réserves de change pour couvrir le besoin de 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
financement public. Pour alléger les pressions sur les finances Dette publique externe (% du PIB)
publiques, la Banque centrale a conduit début 2023 deux
opérations de conversion de dette (allongement de la maturité
mais coupon plus élevé), visant les créanciers privés détenteurs d’obligations d’Etat arrivant à échéance en avril 2023.
Dans ce contexte, S&P a dégradé, en octobre 2023, d’un cran à B- la note de l’Ouganda, qui reste en perspective
négative selon Moody’s et Fitch (respectivement à B2 et B+). Le risque de surendettement est modéré selon le FMI
(AVD juin 2023), avec une marge limitée d’absorption des chocs.

Politique monétaire : Après avoir fortement augmenté en 2022 Après avoir dépassé les 10 % courant 2022,
jusqu’à atteindre un pic à 10,7 % en glissement annuel en octobre l’inflation est revenue dans sa cible en juin
2022, l’inflation s’affiche en baisse continue depuis février 2023 et 30 450
est revenu dans sa cible (5 %) en juin (2,4 % en octobre). Dans ce 950
25
contexte, la Banque centrale a initié un assouplissement monétaire 1450
en août 2023, avec une baisse de 50 points de base de son taux 20
1950
directeur, désormais à 9,5 %. Elle avait, pour rappel, relevé à quatre
15 2450
reprises son taux directeur entre juin et octobre 2022 (+350 pdb en
2950
cumulé), avant de maintenir ce dernier inchangé pendant 10 mois 10
3450
à 10 %, ce qui avait pesé sur le coût de la dette domestique.
5
3950
Secteur financier : Les banques sont dans l’ensemble bien 0 4450
capitalisées, liquides et rentables mais jouent un rôle marginal en 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
termes de financement du secteur privé. Le crédit au secteur privé Taux directeur BCCR (%, éch. g)
Taux d'inflation (%, g.a, éch. g)
représente environ 12 % du PIB, un niveau bien inférieur à la Taux de change UGX/USD (éch. d)
moyenne des PMA (31 %) et d’Afrique subsaharienne (39 %). Après Source : BoU
s’être affaiblie depuis mars 2020 sous l’effet notamment du Covid-
19, sa croissance est repartie à la hausse (autour de +9 % en g.a). L’exposition souveraine atteint 28 % des actifs (+6
p.p en 5 ans). Alors que l’ensemble des mesures de soutien à l’économie mises en place face au Covid-19 ont pris fin
en septembre 2022, la dégradation de la qualité de l’actif constitue le principal facteur de risque. Le taux de prêts
non performants s’est néanmoins stabilisé à 5,3 % fin 2022, mais ces derniers restent faiblement provisionnés, bien que
le taux de provisionnement s’affiche en hausse à 50 % fin 2022 (+5 p.p par rapport à 2021). Le secteur est par ailleurs
bien supervisé et résilient d’après les stress tests de la Banque centrale. À moyen terme, une consolidation est attendue,
alors que 10 des 25 banques ne satisferont pas les exigences de fonds propres de Bâle III.
91
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le déficit courant, structurellement élevé Les réserves de change de la BoU s’affichent en
(-5,7 % du PIB en moyenne entre 2010 et 2019), s’est encore creusé baisse depuis mi-2022
sous l’effet de la crise de Covid-19, à 8,3 % du PIB en 2021. Il est 5 8
resté relativement stable en 2022 (-8,1 % du PIB), reflétant une
hausse de la facture d'importations (notamment alimentaire et 4
6
énergétique) et des investissements en capital dans le cadre du
projet pétrolier. Le déficit courant se réduirait néanmoins en 2023 3
(-7,1 % du PIB), en raison de la modération des prix du pétrole et 4
des métaux. Ce déficit courant contribue à un besoin de 2
financement externe élevé (BFE, 11 % du PIB en 2023), qui n’est
2
qu’en partie couvert par les IDE (3 % du PIB), les financements 1
projets des bailleurs (2 %) et par des aides budgétaires (2 %). Dans
ce contexte, sa couverture passe par une mobilisation des réserves 0 0
2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
de change. L’ampleur du BFE accentue les pressions baissières sur
Réserves (Mds USD, éch. g)
le shilling ougandais, qui a perdu 5 % face au dollar en 2022, avant Réserves (mois d'imports, éch. d)
de se stabiliser en 2023 (-2 % depuis début 2023 à fin octobre). Source : BoU
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe a significativement augmenté depuis 2014 (+18 p.p) mais reste
relativement contenue à près de 45 % du PIB et devrait se maintenir à ce niveau à moyen terme selon le FMI. Elle est
principalement libellée en devises mais essentiellement portée par le secteur public (à hauteur de 70 %) et
concessionnelle. Les réserves de change, restées relativement robustes ces dernières années grâce au soutien des
bailleurs internationaux, se sont réduites en lien avec l’augmentation des importations, les interventions de la Banque
centrale sur le marché des changes et la hausse du service de la dette : elles se sont établies à 3,9 Mds USD en
septembre 2023, l’équivalent de 3,2 mois d’importations, un niveau relativement stable depuis début 2023. Ce niveau
est jugé insuffisant par le FMI – qui préconise un minimum de 4 mois d’importations – et largement inférieur au critère
de convergence de la Communauté des Etats d’Afrique de l’Est (fixé à 4,5 mois d’importations).
Transfert et convertibilité : L’Ouganda affiche un score Chinn-Ito de 1 depuis 2001, qui illustre l’absence de mesures
restrictives de change et la liberté effective des capitaux. Le régime de change est de facto flexible depuis les
années 1990, la Banque centrale intervenant sur le marché des changes seulement en cas de volatilité excessive,
comme cela a été le cas au second semestre 2022. En dépit de la récente détérioration de la qualité de la
régulation, les indicateurs de gouvernance restent supérieurs à la moyenne. Ces derniers, conjugués à une certaine
stabilité des institutions, incluant une banque centrale indépendante, limitent en théorie le risque d’emploi de
mesures restrictives de transfert et de convertibilité comme outil de politique économique. Néanmoins, l’ampleur du
BFE et la faiblesse des réserves créent un contexte favorable pour le recours à ce type de mesures à court terme.
CLIMAT
Climat : L’Ouganda apparaît fortement exposé et extrêmement L’Ouganda est déjà fortement impacté par le
mal préparé au changement climatique : selon le ND-GAIN, le changement climatique
pays se classe, en 2023, 171e sur 185 pays en termes de
vulnérabilités et 163e sur 192 pays en termes de capacité Tremblements 13,4%
d’adaptation. Le changement climatique se traduit notamment de terre Autres
par des épisodes d’inondation et de sécheresse de plus en plus 27,3%
fréquents et dévastateurs. Les inondations ont représenté près de 4,6% Inondations
30 % des catastrophes naturelles en Ouganda sur la période 1980-
2020, avec un effet cumulatif les coulées de boues, les glissements 8,2% Répartition
Glissements des
de terrain et les épidémies. Si elles ne représentent que 6 % des de terrain catastrophes
aléas observés sur les deux quatre dernières décennies, les 6,4% naturelles
sécheresses ont également été particulièrement fréquentes depuis Sècheresses
le début des années 2000, avec un épisode sévère en 2016/17 4,6%
ayant affecté plus d’1 million de personnes, créé une crise Tempêtes
humanitaire et mis en péril la sécurité alimentaire. Sur le plan 35,5%
économique, l’agriculture apparaît comme le secteur le plus Epidémies
exposé au risque physique climatique, compte tenu de sa
dépendance vis-à-vis de la pluviométrie.
Source: FMI (Climate Change Knowledge Portal)
Transition bas-carbone : Les Ougandais ont émis 1,1 tonne de CO2
par habitant en 2022, un niveau comparable à la moyenne d’Afrique subsaharienne (hors hauts revenus). Si
l’économie ougandaise est relativement diversifiée et peu dépendante des énergies fossiles (6 % des réserves en
devise, 22 % des recettes publiques), sa stratégie de développement du secteur pétrolier l’expose à un risque de
transition modéré à moyen terme. Le mix énergétique ougandais est peu carboné car reposant à 98 % sur la biomasse.
Les secteurs de l’agriculture et de l’utilisation de terres sont néanmoins exposés au risque de transition, en raison de
leur part importante dans les émissions de GES (près de 80 % à eux deux). Si le pays a mis en place des programmes
volontaires en termes d’adaptation et d’atténuation (stratégie pour la croissance verte, plan d’investissement dans
les forêts, etc.), il reste très dépendant des financements extérieurs pour atteindre les objectifs fixés dans sa Contribution
déterminée au niveau national, mise à jour en 2022 (-25 % des émissions de GES à horizon 2030 dont 6 %
inconditionnels), alors que le coût total des investissements associés est estimé à 28 Mds USD soit 60 % du PIB.
92
Justine Mélot
République démocratique du Congo (melotj@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC4c Risque T&C : +1 cran (éq. B)
Plus grand pays d’Afrique Sub-saharienne, la République démocratique du Congo (RDC) est un pays à faible revenu
dont l’activité économique se concentre essentiellement autour de l’industrie extractive. Cette spécialisation de
l’économie affecte directement ses niveaux de croissance, ses équilibres budgétaires et sa position extérieure, la
rendant tributaire des variations des cours – notamment du cuivre et du cobalt. Par ailleurs, si le pays connaissait depuis
l’élection de Félix Tshisekedi en 2018 un environnement politique relativement stable, matérialisé en 2021 par un
nouveau programme FMI (FEC de 1,52 Md USD), l’approche des élections du 20 décembre 2023 marque le retour de
l’incertitude politique avec une répression de l’opposition et des troubles sociaux. En outre, la recrudescence depuis
2022 du conflit à l’Est avec les rebelles du M23 fait peser des risques sécuritaires aux conséquences humanitaires
majeures. Le risque pays est ainsi très élevé. Après une forte baisse en 2022 (-0,8 % du PIB), le solde budgétaire se
stabiliserait à 2 % du PIB en 2023 et 2024, les marges de manœuvre du gouvernement étant limitées et dépendantes
du secteur minier. L’endettement public – majoritairement externe et concessionnel – reste maitrisé (projeté à 21,5 %
puis 20,4 % du PIB respectivement en 2023 et 2024). L’économie a fortement rebondi post-pandémie (croissance
supérieure à 6 % depuis 2021), tirée par le boom minier. Sur le plan externe, la forte hausse des importations, couplée
à une légère baisse des cours du cuivre en 2023, a contribué à dégrader le déficit courant qui s’établirait à 6 % du PIB
et à une dépréciation du franc congolais. Le risque souverain reste élevé. Les réserves ont légèrement augmenté en
2022, et équivaudraient 1,5 mois d’importations en 2023, mais restent largement en dessous des recommandations.
Cependant, malgré une faible gouvernance, la prévalence du dollar, dans un contexte de quasi-absence de contrôle
de capitaux, limite le risque de transfert et convertibilité. Le risque de T&C est donc élevé.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
4c 4c B
RC4
B-
RP3
RC5
4a 5
4b CCC+
RC6
RP4

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 179 180 180 180 179 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) 72,0 73,0 72,0 72,0 64,0 62,0 - -
Socio-
PIB (Mds USD) 39,5 48,0 50,9 48,7 57,3 65,8 67,5 73,3
Modèle éco.
Finances Solde budgétaire (% PIB) 1,3 -1,1 -2,4 -3,3 -2,0 -0,8 -2,0 -2,0
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) -26,4 0,8 -5,8 -15,4 -1,4 -0,1 -19,7 -
Crédit au secteur privé (% PIB) 5,3 5,7 6,1 7,5 6,0 8,4 8,5 8,6
Système Ratio de solvabilité (%) - 13,3 14,3 14,0 12,1 12,1 - -
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) - 13,0 12,1 2,1 15,7 24,7 - -
monétaire
Prêts non performants (% prêts bruts) - 6,5 5,5 7,7 5,2 7,4 - -
PNP nets de provisions (% fonds propres) - 13,4 11,8 15,5 10,0 18,9 - -
Actifs liquides (% passif court-terme) - 65,5 75,7 42,8 45,0 64,4 - -
Climat
93
Contexte politique et gouvernance publique : L’élection Le niveau de vie en RDC est faible par rapport à
présidentielle de décembre 2018 a marqué la première alternance la région
pacifique du pouvoir en désignant Félix Tshisekedi comme président. 80 1500
Ce dernier a déjà fait part de son intention de se représenter aux
élections du 20 décembre 2023, mais les dissensions au sein de son 60
parti et l’insécurité croissante pourraient peser sur sa réélection. 1000
Martin Fayulu, Denis Mukwege (prix Nobel de la paix 2018), et Moïse 40

Katumbi sont pour l’heure les opposants les plus crédibles. Pour 500
rappel, Martin Fayulu, principal opposant en 2018, avait dénoncé un 20
« putsch électoral », et exigé un audit du fichier électoral. Par
ailleurs, l’assassinat présumé du candidat Chérubin Okende, 0 0
membre du parti de Katumbi, témoigne d’un climat pré-électoral
tendu. Alors que le pays connaissait depuis 2018 un environnement PIB par habitant (USD constant, éch. D.)
PIB par habitant (PPA) RDC / ASS (%, éch. G.)
politique et macroéconomique relativement stable, la situation PIB par habitant (PPA) RDC / LIC (%, éch. G.)
sécuritaire s’est fortement dégradée en 2022. Dans l’est du pays, qui Sources : BM (WDI)
concentre plus d’une centaine de groupes armés, les combats entre l’armée congolaise et le groupe rebelle M23 ont
repris, faisant plus de 300 morts en 2022 selon Human Right Watch et obligeant des milliers de personnes à fuir les
affrontements, après l’échec d’une tentative de dialogue de paix en novembre 2022. Cette insécurité est amplifiée
par la faiblesse de l’État, la corruption et le commerce illicite de minerais et de ressources, notamment exploités par les
groupes armés pour se financer. Depuis, les relations avec le Rwanda se sont tendues, la RDC accusant son voisin de
soutenir la rébellion. Le gouvernement a par ailleurs demandé en septembre 2023 le retrait de la MONUSCO, présente
dans l’Est du pays depuis 25 ans, suite aux tensions avec la population locale.
Indicateurs socioéconomiques: La RDC est un des cinq pays les plus pauvres du monde, présentant des indicateurs sociaux
et humains dégradés par des décennies de conflits et un déficit d’infrastructures conséquent. Le pays est ainsi classé
179e / 191 pays au classement mondial en termes d’IDH, 62 % de sa population vit avec moins de 2,15 USD PPA par jour en
2022, et un tiers est confronté à l’insécurité alimentaire (IPC3) selon la FAO. L'indice de capital humain de la RDC s'établit
quant à lui à 0,37, en-dessous de la moyenne des pays d’Afrique subsaharienne (0,40). Le modèle de croissance peu inclusif,
couplé à une forte croissance démographique (3,2 % en 2021), engendre de fortes inégalités : la RDC – qui compte plus de
250 ethnies – est l’un des pays les plus inégalitaires d’Afrique, avec un indice de Gini qui s’établit à 51,2 en 2019, soit
seulement 0,1p d’amélioration depuis la fin de la deuxième guerre du Congo en 2003. En outre, selon le HCR, plus d’un
million personnes ont été déplacées depuis l’intensification des conflits dans le Nord-Kivu en 2022, faisant de la RDC le 3e
pays comptant le plus de déplacés internes au monde. La situation humanitaire s’est davantage aggravée en mai 2023,
avec de fortes inondations et des glissements de terrain, qui ont entrainé la mort de 400 personnes.

Modèle économique : La RDC est dotée d’importantes ressources L’industrie extractive est le moteur de la
naturelles dont les minerais (cobalt, cuivre, or, étain, diamants) et croissance
d’abondantes terres arables. Il s’agit en revanche d’une économie 60
peu diversifiée, reposant quasi-exclusivement sur l’exploitation des
50
mines de cobalt et de cuivre (dont la RDC détient respectivement les
premières et secondes réserves mondiales). Le secteur extractif (qui 40
représente 49 % du PIB en 2022) s’est développé au détriment des
30
autres secteurs, et notamment de l’agriculture, qui ne représente plus
que 17 % du PIB en 2022, alors que le secteur emploie 70 % des 20
Congolais. Le taux de croissance annuel moyen s’est établi à 8,4 % du
PIB sur la période 2009-2013, avant de chuter à la fin du super cycle 10
des matières premières en 2014. Depuis 2017, la hausse des cours a 0

permis une relance de l’économie (hors année 2020). De manière 2000 2004 2008 2012 2016 2020
générale, le manque d'infrastructures, conjugué à une situation socio- Sect. Manuf Services
politique instable et une forte corruption, pèse sur l’environnement des Agriculture Industrie
affaires et représente un frein à la diversification. Sources : BM (WDI)
Régime de croissance : En 2022, la croissance économique s’est La reprise post pandémie est portée par la
établie à 8,9 %, portée par le dynamisme de la production de cuivre production minière
et de cobalt (+22,6 % par rapport à 2021) et la hausse des cours des 12
matières premières, qui a permis de compenser le ralentissement
10
de la demande chinoise. En parallèle, la croissance des secteurs
non miniers a ralenti à 3,1 %, contre 4,7 % en 2021, en lien avec 8
l’inflation qui a pesé sur la facture des importations. L’économie
6
devrait rester dynamique en 2023, avec une croissance atteignant
6,7 % (portée par le secteur extractif, +11,7 %) avant de ralentir en 4
2024 (à 4,7 % selon le FMI). Selon les projections du FMI, le taux de
2
croissance annuel moyen sur la période 2023-28 s’établirait à 5,5 %,
porté par la forte demande de métaux rares, en lien avec la 0
transition énergétique et le développement de nouveaux projets 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
miniers. Taux de croissance du PIB réel (%)

Sources : FMI (WEO), calculs ECO 94
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le solde budgétaire, historiquement volatil, Le solde budgétaire se détériore
affiche un déficit depuis 2018. La hausse des recettes, permise par 4 20
les bonnes performances du secteur minier, ainsi que la mise en 18
place d’un nouveau programme FMI (FEC de 1,52 Md USD sur 2021- 2
16
2024), ont permis au déficit budgétaire de se redresser à -0,8 % du 14
12
PIB en 2022. Toutefois, la hausse dépenses exceptionnelles (dont
0 10
des dépenses de sécurité et l’apurement des arriérés intérieurs)
8
devrait à nouveau creuser le déficit à -2 % du PIB en 2023. Ce 6
-2
dernier serait exclusivement financé par les flux entrants des 4
bailleurs et resterait stable en 2024, grâce à la mise en place d’un 2
impôt sur les profits excédentaires des entreprises minières, et des -4 0
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
financements concessionnels additionnels (FMI). La hausse
Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
projetée des cours des matières premières devrait favoriser un Dépenses (% PIB, éch. D.)
assainissement budgétaire à moyen terme, qui restera néanmoins Recettes (% PIB, éch. D.)
contraint par l’étroitesse de l’assiette fiscale. Sources : FMI (WEO), calculs ECO
Endettement public : Depuis l’initiative PPTE en 2010, le ratio de

dette/PIB de la RDC a suivi une trajectoire baissière jusqu’en 2017. Il Le taux d’endettement est faible,
diminue légèrement depuis 2021 (22 % en 2022 contre 24 %) et majoritairement externe et concessionnel
30
devrait s’établir à 21,5 % en 2023 (FMI) puis 20,4 % en 2024. La dette
publique est au ¾ externe et largement concessionnelle, permettant 25
de contenir le service de la dette autour de 1 % du PIB en 2023. 20

Cependant, la hausse du ratio service de la dette/recettes
15
publiques (7,4 % en 2023 selon le FMI contre 6,9 % en 2022) indique
que les marges d’endettement se réduisent. La dette domestique 10
est majoritairement composée d’arriérés (5,7 % du PIB en 2022), dont
5
des remboursements de TVA pour lesquels une stratégie
d’apurement est en cours. Les émissions de T-bills et T-bonds se sont 0
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
élevés à 637 M USD en 2022 et devraient augmenter à moyen terme
à mesure que les emprunts concessionnels diminueront, et alors que Dette publique domestique (% du PIB)
le pays n’est pas en mesure d’accéder aux marchés financiers Sources : FMI (Art. IV, juin 2022), calculs ECO
internationaux. Au vu de tous ces éléments, l’AVD de janvier 2023 a
maintenu son appréciation d’une dette soutenable avec un risque modéré de surendettement.

Politique monétaire : Malgré une progression récente, l'inclusion L’inflation est tirée par la dépréciation du franc
financière reste faible en RDC, avec deux tiers de la population congolais
adulte n'ayant pas accès aux services financiers. Le crédit au secteur 60 3000
privé est limité à 8,5 % du PIB en 2023 (contre 27 % en moyenne pour
50 2500
l’Afrique subsaharienne), illustrant un climat des affaires dégradé qui
freine la croissance. La volatilité du franc congolais a conduit à une 40 2000
perte de confiance dans la monnaie locale et une dollarisation
30 1500
accrue (85 % du total des dépôts), limitant de facto l’efficacité de la
politique monétaire. En 2023, la chute des prix du cuivre 20 1000
(représentant 2/3 des recettes en devises) a entrainé une forte
10 500
dépréciation du taux de change (-15 % face au dollar entre avril et
septembre 2023). Alors que l’inflation – majoritairement importée – a 0 0
atteint 9,3 % en 2022, la dépréciation du taux de change la 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
pousserait à 19,1 % en 2023, selon le FMI. Afin d’atténuer les pressions Taux d'inflation (en g.a. %, éch. G.)
monétaires, la BCC a relevé en septembre 2023 son taux directeur Evolution CDF/USD (en g.a. %, éch. D.)
de 1400 pb, à 25 %. Par ailleurs, fin mars 2023 l’écart entre les taux de Sources : FMI, BCC, calculs ECO
change officiel et parallèle a atteint 14 % (FMI) poussant la BCC à
réaliser des opérations d’achat de dollars en mai 2023.
Secteur financier : La contribution du secteur bancaire au financement de l’économie reste très modeste, avec une
faible diversification des portefeuilles et une prédominance des prêts en devises. La faible capitalisation et le faible
niveau de crédit au secteur privé fait du secteur bancaire congolais l’un des moins rentables d’Afrique subsaharienne,
malgré des marges d’intérêts très élevées. La gestion des risques est entravée par une mauvaise qualité des données,
le taux de prêts non performants étant sous-évalué depuis la pandémie (7,4 % en 2022). De plus, la dollarisation et
l’absence de contrôle des capitaux poussent les filiales en RDC à centraliser leurs liquidités dans les holdings à
l’étranger. On estime ainsi que plus de 50 % des actifs financiers sont placés à l’étranger. Cette délocalisation minimise
l’exposition des banques en cas de baisse des réserves en devises de la BCC mais crée une dépendance à l'égard
des banques étrangères. De même, l’exposition souveraine des banques est faible – autour de 4 % de leurs actifs. La
loi bancaire de 2022 devrait permettre une meilleure gestion des risques, et les autorités ont entrepris des réformes
pour améliorer le cadre LCB/FT.
95
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Structurellement déficitaire (4,6 % du PIB, La position externe se détériore malgré des
moyenne 2012-2019), le solde du compte courant est fortement cours favorables du cuivre
dépendant de l’évolution des cours des matières premières. Le secteur 10 10000
extractif représente ainsi 99 % des exportations de la RDC (dont 72 %
pour le cuivre et 16 % pour le cobalt en 2021), ce qui accentue la 5 8000
dépendance du pays aux fluctuations de la demande, notamment
chinoise (destination de 70 % des exportations congolaises en 2021) et 0 6000
aux flux entrants d’IDE dans le secteur minier. En 2022, tirée par le 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
secteur extractif, la hausse des exportations n’a que partiellement -5 4000

compensé la forte augmentation des importations en raison de
l'augmentation des dépenses publiques, de la hausse des prix des -10 2000
denrées alimentaires et de l'importation de biens d'équipement par le
secteur minier (qui représentent plus de la moitié des importations -15
Biens (% du PIB)
0
totales). Le déficit courant s’est ainsi creusé à 5,3 % du PIB en 2022 Services (% du PIB)
Revenus et transferts courants (% du PIB)
(contre environ 1 % en 2021) et devrait encore s’accentuer, à 6 % du Solde du compte courant (% du PIB)
Cours du cuivre (USD, ech.D)
PIB en 2023 puis 5,3 % en 2024 (FMI), avant de se réduire à moyen terme, Sources : FMI (BOPS, 2023), calculs ECO
à la faveur de nouvelles exploitations minières.
Soutenabilité et liquidité externes : Malgré une détérioration du compte courant, les entrées importantes de capitaux à
destination du secteur privé (1,7 Md en 2022), le régime de change flottant et les opérations d’achat de devises ont soutenu
les réserves – historiquement faibles – à 1,1 mois d’importations fin 2022. Celles-ci devraient s’améliorer davantage à moyen
terme (1,5 mois projetés en 2023). La dette externe, entièrement garantie par l’état, a atteint 15,5 % du PIB en 2022. Elle
concerne majoritairement de la dette concessionnelle (65 %) et des prêts d’infrastructures publiques à Sicomines, coentreprise
entre l’entreprise minière publique Gecamines et les entreprises chinoises China Railway et Sinohydro, - dont la garantie ne
pourra être appelée qu’après 2034. Le BFE s’est établi à 8 % du PIB en 2022 et resterait stable en 2023, avant de se redresser
légèrement à 7 % du PIB en 2024. Il est majoritairement financé par des IDE orientés vers le secteur minier (2 % du PIB en 2022),
d’autres flux de capitaux (4 % du PIB) et des prêts concessionnels. Les arriérés officiels externes vis-à-vis de quatre créanciers
non membres du Club Paris (s’élevant à 0,1 % du PIB) qui datent du point d’achèvement PPTE sont en cours de négociation
ou d’apurement. Les arriérés extérieurs restants concernent des créances commerciales, dont certains de la Gécamines.
Transfert et convertibilité : L’économie de la RDC s’est fortement ouverte au cours des dernières années, le pays ayant
signé plusieurs accords commerciaux régionaux. Si le compte financier est peu ouvert, le pays n’impose pas de
restrictions majeures en termes de contrôles de capitaux. Le premium entre les taux de change réel et parallèle s’est
fortement réduit en 2023 grâce aux opérations d’achat de la BCC, permettant l’alignement du taux de change sur son
niveau d’équilibre selon le FMI. L’économie congolaise reste néanmoins l'une des plus dollarisées au monde, avec des
dépôts et des prêts en devises étrangères constamment au-dessus de 80 et 70 % du total. Plus de 50 % des actifs financiers
en dollars sont également placés à l’étranger auprès de banques correspondantes, limitant considérablement les risque
de transfert et de convertibilité malgré la faible gouvernance. Par ailleurs, le pacte de stabilité et le nouveau programme
FMI ont permis l’absence de financement monétaire du déficit public depuis mai 2020.
CLIMAT
Climat : La RDC se caractérise par sa richesse en ressources Les émissions de GES s’inscrivent en baisse
naturelles (forêts, mines, ressources hydriques, biodiversité, 14 800000
énergie), mais est en parallèle un des pays les plus vulnérables au
700000
changement climatique (135e / 180 pays selon le Climate risk 12
index). Les augmentations de température, les phénomènes 10

600000
météorologiques extrêmes et la variabilité des précipitations 500000
pèsent sur le secteur agricole, qui représente la principale source 8
400000
de subsistance de la majorité des Congolais. La RDC est 6
également sujette à des épidémies récurrentes, y compris le 300000
4
paludisme et le choléra, qui proliféreraient avec l’augmentation 200000
des inondations. Par ailleurs, le déficit d’infrastructures amplifie la 2 100000
vulnérabilité de l’économie aux catastrophes naturelles. Selon la
0 0
Banque mondiale, le changement climatique pourrait réduire le Emissions de GES par habitant (tCO2eq, éch. g.)
PIB de la RDC de 6,5 % d’ici 2030 et pousser 3,5 millions de Emissions de GES (KtCO2eq, éch. d.)
personnes supplémentaires dans la pauvreté. Sources: Climate Watch, calculs ECO
Transition bas-carbone : La RDC compterait environ 51 % des réserves mondiales de cobalt, ainsi que du cuivre et du
lithium, qui sont des matériaux privilégiés dans la transition énergétique. De plus, malgré sa dépendance aux industries
extractives, la RDC a des émissions de carbone très faibles et, à travers ses tourbières et ses forêts, contribue de manière
significative aux efforts d’atténuation mondiaux. Le pays pourrait donc être un des grands gagnants de la transition
bas-carbone si un cadre de gouvernance efficace était mis en place. En effet, la forte demande pour les produits
miniers ainsi que l’effet catalyseur de financement de ces derniers permettraient de bénéficier de la transition et
limiterait l’exposition des équilibres externes. Par ailleurs, le mix électrique se compose de 95 % d’hydroélectricité, mais
il apparait que l’immense potentiel hydroélectrique de la RDC (13 % du potentiel hydroélectrique mondial) demeure
sous-exploité. Moins de 10 % de la population congolaise dispose d’un accès à l’électricité, 35 % dans les zones
urbaines.
96
Gaëlle Balineau
Rwanda (balineaug@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC4b Risque T&C : +1 cran (éq. B+)
Le risque pays est élevé. Le Rwanda a mis en place une gouvernance économique efficace, mais au
détriment des libertés publiques, dans un contexte de dérive autocratique du pouvoir. La forte
croissance (6,4 % en moyenne par an depuis 10 ans) ne permet toutefois pas au pays de converger
rapidement (le taux de pauvreté extrême est de 43 % en 2023). La capacité du pays à atteindre ses
ambitions de hub technologique, financier et commercial reste incertaine, particulièrement depuis la
crise Covid-19. Depuis 2022, l’inflation record (+30 % en g.a. en oct. 2022), bien que revenue à 13,3 % en
2023, affecte les ménages et les entreprises. Le risque souverain est élevé. La croissance étant
étroitement liée à des investissements publics, le déficit public est conséquent et structurel. Les dépenses
liées à la crise Covid-19 ont creusé la dette publique (65,6 % du PIB en 2020 vs 50 % du PIB en 2019),
conduisant le FMI à dégrader le risque de surendettement de faible à modéré en 2020. La hausse des
prix alimentaires et énergétiques, la forte demande interne et le durcissement des conditions de
financement externe dans un contexte de tarissement des flux concessionnels imposent au Rwanda de
maitriser ses besoins de financement public et externe. Or, les inondations de mai 2023 ont rappelé à
quel point le pays est vulnérable aux chocs climatiques, mais aussi externes et géopolitiques (les tensions
avec la RDC ont crû depuis un an). Souhaitant attirer les IDE, le Rwanda limite les restrictions aux sorties
de capitaux, mais la gouvernance autoritaire engendre un risque de transfert et convertibilité élevé.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
4a B+ B+
B
RC4
3c 4a
RP3
4b 4b
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 163 165 165 165 165 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 9,3 9,6 10,3 10,2 11,1 13,3 13,9 13,8
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) 784 797 836 803 853 1 005 1 032 998
publiques
externes
financier et
monétaire
Prêts non performants (% prêts bruts) 7,2 4,5 4,0 4,3 4,6 - - -
PNP nets de provisions (% fonds propres) 19,2 5,0 2,1 -1,5 -4,0 - - -
Ratio de liquidité à court-terme (LCR, %) - 300,1 214,8 255,3 268,2 - - -
Climat
97
Contexte politique et gouvernance publique : Le Rwanda est un
Le statut de PRITI, objectif 2035, semble encore
petit pays très densément peuplé, au cœur de la région des loin
Grands Lacs, caractérisée par des gouvernements autoritaires,
arrivés ou maintenus au pouvoir par les armes. Paul Kagamé, 1000 0,7
0,6
réfugié tutsi en Ouganda depuis 1959, envahira le Rwanda en 800
0,5
1990, soutenu par Museveni. Le génocide des Tutsis en 1994 fera
600 0,4
800 000 morts, et les 2 guerres du Congo (1996-2003) 2 millions de
0,3
déplacés. En 2022, les efforts visant à normaliser les relations avec 400
0,2
l’Ouganda, le Burundi et la RDC sont encourageants. Toutefois, la 200
0,1
région dont la richesse des sous-sols n’empêche pas la pauvreté
0 0
des populations aux historiques ultra-violents, peut vite s’embraser. 2000 2005 2010 2015 2020
Ainsi, les violences du M23 (groupe rebelle qui serait soutenu par le Rwanda, RNB/tête, USD courant
Rwanda) en RDC, et le tir de l’armée rwandaise sur un avion de Rwanda/ASS (PIB constant ppa)
chasse congolais qui volait près de la frontière en janvier 2023, Rwanda/PRITI (PIB constant ppa)
ravivent les conflits dans lesquels le Rwanda est pointé pour sa
responsabilité. Le pouvoir de Kagamé, dirigeant depuis 1994 et
reconduit chef du Front Patriotique Rwandais le 2 avril 2023, ne devrait pas être remis en cause avant 2030. Elu aux
présidentielles de 2003, 2010 et 2017 avec plus de 90 % des voix, il est candidat à sa propre succession en 2024. Les
élections législatives ont été repoussées de 2023 à 2024 pour être synchronisées. La répression politique est intense,
avec des disparitions d’opposants. Bien que la gouvernance économique du Rwanda soit meilleure que la moyenne
sub-saharienne selon les indicateurs de la Banque Mondiale, il est classé 131e (sur 180 pays) au classement mondial de
la liberté de la presse 2023 établi par Reporters sans frontières.
Indicateurs socioéconomiques : En déficit de légitimité « ethnique », le gouvernement fait le pari du développement
pour la construire. Il a mis en place une gouvernance basée sur le mérite et le contrôle des performances, au service
du développement du pays (et de bons résultats statistiques), qui ont permis une amélioration significative des
conditions de vie de la population. Le taux de pauvreté extrême (2,15 USD 2017 PPA), passé de 75 % en 2000 à 43 %
en 2023, reste neanmoins plus élévé que la moyenne des PRITI (statut souhaité en 2035). La croissance
démographique, à 2,5 % par an en moyenne, et qui ne faiblit que très légèrement, ralentit le processus de
convergence. Le doublement de la population à horizon 2050 pourrait entrainer un morcellement des terres agricoles,
voire des conflits liés à la propriété de la terre, et la persistance d’une faible productivité agricole. Les conséquences
sanitaires de la crise Covid-19 ont été contenues, mais le taux de pauvreté avait ré-augmenté de 2pts en 2020. Le
chômage demeure élevé car les niveaux de tourisme et de commerce n’ont pas retrouvé leurs dynamiques d’avant
crise. Il atteint 24,3 % au dernier trimestre 2022 (28,3 % chez les femmes) – le taux d’informalité étant de 94 %.
L’éducation et la qualification de la main d’œuvre sont des points faibles au Rwanda.

Modèle économique : Le génocide fut suivi d’une récession à -40 %
Une croissance dynamique
en 1994. Entre 2000 et 2010, le TCAM a atteint 8,2 %, puis 7,4 %
jusqu’en 2019. Cette croissance dynamique a été portée par la 16
14
reconstruction du pays au début de la période, puis par
12
l’amélioration de la gouvernance et des conditions de vie de la 10
population, qui ont soutenu la consommation des ménages et 8
l’investissement, la FBCF passant de 12 à 25 % du PIB entre 2000 et 6
2019. Une mutation basée sur le secteur tertiaire (50 % du PIB en 4
2
2020) a été portée par le développement des échanges 0
commerciaux et des services associés comme le transport, le -2 2000 2005 2010 2015 2020
tourisme, le secteur aérien, et les conférences et événements -4
internationaux. L’agriculture reste un secteur central de -6
l’économie rwandaise (25 % du PIB et 66 % des emplois). Malgré

Taux de croissance du PIB réel, % TCAM, %
l’un des climats des affaires les plus attractifs d’Afrique, les
ambitions rwandaises de devenir un hub financier, technologique Sources : FMI (WEO), calculs ECO
et commercial sont freinées par les barrières au commerce (dont
transport), ainsi qu’un capital humain et une productivité très faibles. Ayant une stratégie de croissance verte, le
Rwanda est un des premiers pays à bénéficier du Resilience and Sustainability Fund (RSF) du FMI en 2022 (319 M USD).
Régime de croissance : La crise Covid-19 entraine une récession de 3,4 % en 2020, du fait de son impact sur la
consommation des ménages, le secteur des services (via la fermeture des frontières) et les travaux publics. En 2021, la
croissance à 10,9 % est soutenue par les solides réponses budgétaire et sanitaire du gouvernement rwandais et un
rebond du secteur industriel (17,1 % en 2021, sous-secteur de la construction surtout). En 2022, la croissance (8,2 %) est
tirée essentiellement par les services et le secteur manufacturier qui contrebalancent un ralentissement dans le secteur
de la construction et agricole (1,4 % vs 6,8 % en 2021), à cause d’une mauvaise météo et des coûts d’importation
élevés. Les projections sont de 6,2 % en 2023 puis 6,7 % en 2024 et enfin autour du potentiel de 7 % entre 2025 et 2028.
La consommation privé et l’investissement public devraient rester les moteurs de la croissance du point de vue de la
demande.
98
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les recettes sont relativement élevées (~23 % du Des comptes publics déficitaires, creusés par le
PIB) et leur composition s’améliore. La dépendance aux dons se dynamisme des dépenses
réduit (passés d’un tiers à 20 % des recettes entre 2012 et 2022) et 35 0
les recettes fiscales progressent (de 14 % à 16 % du PIB). Les 30
-2
dépenses (~30 % du PIB) sont tirées par l’investissement public, 25
particulièrement élevé (~10 % du PIB), et les salaires des -4
20
fonctionnaires. Du fait de la forte concessionnalité des prêts
15
octroyés à l’Etat rwandais, les paiements d’intérêts restaient -6
10
contenus jusqu’à 2022. Ils devraient néanmoins croître et -8
5
représenter plus de 10% des recettes jusqu’en 2026 (cf. infra). Au
total, la tendance sur les dernières années est à un creusement du 0 -10
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
déficit public, passé de 5,1 % du PIB en 2019 à 9,5 % en 2020 sous
Déficit budgétaire, % du PIB (éch. d)
l’effet de la crise Covid-19. Il s’est réduit à 5,8 % en 2022 et 5,3 % en Déficit primaire (éch. d)
2023 malgré les mesures de lutte contre l’inflation post-guerre en Recettes, % du PIB (éch. g.)
Dépenses, % du PIB (éch. g.)
Ukraine et la sécheresse en Afrique de l’Est (suspension des taxes
sur l’essence, subvention des engrais et des transports, transferts Sources : FMI (WEO), calculs ECO
sociaux). Une moindre exécution des projets d’investissement, les
retards dans le recrutement d’enseignants et un versement anticipé des dons britanniques dans le cadre du projet
d’accueil des migrants ont ainsi contenu le déficit en 2022/2023. Une hausse des dépenses liées aux inondations
devrait le faire croître à 7,3 % en 2024 avant qu’il ne poursuive sa trajectoire à la baisse (4 % en 2025), à condition que
la consolidation fiscale, via notamment la meilleure gouvernance des entreprises publiques, continue. Le BFP est de
13-14 % du PIB en 2022-23, hausse temporaire également prévue en 2024 du fait de davantage de financements
domestiques à cause de retards dans les décaissements des bailleurs en 2022/23, et des dépenses de reconstruction
en 2023/24 à cause des inondations (coût estimé à 450 MUSD, soit 3,5% du PIB et 0,4% pts de croissance).
Endettement public : Suite à l’initiative PPTE, la dette publique a ré-
L’endettement public devrait être à plus de 72%
augmenté à partir de 2012 et devrait atteindre 63 % du PIB en 2023, du PIB au cours des 3 prochaines années
72 % en 2024. Elle est principalement externe et libellée en devises
80
(75 % du total), et détenue à 90 % par les bailleurs bi- et multi-
latéraux. Cependant, la part domestique augmente, et à des 60
maturités et des taux moins avantageux. Le risque de
40
surendettement est considéré comme modéré par le FMI depuis
juin 2020, du fait des risques pesant sur la solvabilité de l’Etat et 20
d’une plus forte sensibilité aux chocs externes et de croissance. En
0
août 2021, le Rwanda a émis un Eurobond de 620 M USD (à 5,5 % 2010 2015 2020
sur 10 ans). Il a remboursé celui de 400 M USD arrivé à échéance Dette domestique, % PIB
en 2023 (400 M USD). Afin de faire face à la crise Covid-19, le Dette externe, % PIB
Dette totale, % PIB
Rwanda a bénéficié d’un soutien financier du FMI (RCF pour 220 M
USD et CCRT pour 47,7 M USD) et des bailleurs bi et multilatéraux. Sources : FMI (WEO), calculs ECO
En décembre 2022, le FMI a approuvé un financement RSF pour un
montant de 319 M USD assorti d’un nouveau PCI (Policy Coordination Instrument) de 36 mois. Les objectifs sont de
favoriser les investissements verts, de réduire les déficits jumeaux et la dette publique, d’améliorer la protection sociale,
le capital humain et la diversification de l’économie. Le FMI prévoit que la dette publique reste à des niveaux élevés
(75 %+/- 2 pts) jusqu’en 2026/27. Elle devrait se stabiliser à 65 % en 2029/30 du fait de l’appréciation du taux de change
réel et d’une croissance dynamique. Le service de la dette compte pour 7,3 % du PIB en 2022 (8,9 % en 2023), et les
intérêts pour 11,5 % des recettes.

Politique monétaire : L’inflation a atteint des niveaux record en 2022 (+ de 30% en g.a. en oct. 2022, et +60% pour les
prix de l’alimentation), dont les effets se ressentent sur l’accumulation de capital humain (les enfants sont retirés de
l’école et/ou souffrent de malnutrition), le budget de l’Etat (qui subventionne les engrais et les transports) et la
compétitivité des producteurs. Réticente à entraver les possibilités de reprise, la Banque Nationale du Rwanda a
augmenté le taux d'intérêt directeur de 0,5 pp à 5 % pour la première fois en dix ans en février 2022, puis plusieurs fois
pour le porter à 7,5 % en août 2023. L’inflation moyenne serait de 14,5 % en 2023 puis 5 % à partir de 2024. Le FMI
recommande davantage de resserrement monétaire et une plus grande flexibilité du taux de change pour absorber
les chocs actuels. La croissance du crédit au secteur privé (qui atteint 22,8% du PIB en 2022) ralentit mais reste élevée
et stimule la demande interne dans un contexte inflationniste.
Secteur financier : Le secteur bancaire est bien capitalisé, liquide, rentable, et respecte les exigences minimales Bâle
II et III, en cours de mise en application. Le ratio de prêts non performants continue de diminuer (3,1 % fin 2022 ; la limite
réglementaire étant à 5 %). Les ratios de liquidité sont supérieurs aux exigences réglementaires, tout comme le ratio
d’adéquation des fonds propres (21,1 %). A noter que le risque de change est contenu dans la mesure où les crédits
sont libellés à 88 % en monnaie locale. Malgré un faible taux de bancarisation estimé à seulement 36 % (+10 points en
4 ans), 93 % de la population a accès aux services financiers en 2021. L’exposition des banques au risque souverain,
qui atteint 20 % des actifs avec la hausse du recours au marché domestique par l’Etat, est à surveiller.
99
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le thé, le café et les minerais représentent
Le compte courant est structurellement
les 2/3 des exportations de biens, mais sont très dépendants des
déficitaire
cours internationaux et des aléas climatiques, tandis que les
20
importations de biens d’équipement intermédiaires sont
dynamisées par les grands projets d’infrastructures. Le solde du 10
compte courant est structurellement négatif. Alors que ce dernier
0
s’était stabilisé à -10% du PIB en 2017-18, il s’est de nouveau creusé,
exacerbé par la crise Covid-19, et devrait atteindre -11,3 % du PIB -10
en 2023, sous l’effet d’une hausse du prix des importations
-20
(alimentation, énergie) dans un contexte de demande interne 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
dynamique, et d’une baisse des cours du thé et des métaux. Le Revenus et transferts courants (% du PIB)
financement du déficit courant est assuré principalement par les Services (% du PIB)
bailleurs internationaux, au travers d’appuis budgétaires et de Biens (% du PIB)
projets, représentant en moyenne près de 8 % du PIB. Le pays réussit
par ailleurs à attirer des IDE pour environ 2-3 % du PIB par an depuis Sources : FMI, calculs ECO
une décennie.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe du Rwanda représenterait 72,5 % du PIB fin 2022, en augmentation
rapide depuis le début de la décennie, et atteindrait 81 % du PIB en 2025. Bien que majoritairement d’origine publique
(75 %), la dette privée externe progresse rapidement. Le besoin de financement externe passerait de 11 % du PIB en
2022 à 12,8 % du PIB en 2023, surtout à cause du déficit courant. Etant généralement couvert (pour moitié par des
emprunts publics auprès des bailleurs en 2022 et 2023), le Rwanda a pu consolider ses réserves de change. Après
plusieurs mois de baisse en 2021, elles ont été renforcées par l’émission de l’Eurobond de 2021 et l’allocation
généralisée de DTS du FMI, et atteignaient 1,8 Mds USD fin 2021. Le RSF devrait continuer de soutenir l’accumulation
des réserves en niveau absolu (1,51 Mds USD en août 2023), et permettre de couvrir quasiment 4,5 mois d’importations
en 2023, un niveau jugé adéquat. La dépréciation annuelle cible de 5 % du franc rwandais par rapport au dollar,
régulière et contrôlée par les autorités monétaires depuis plusieurs années, s’amplifie à 6,1 % en 2022 (le taux de
change réel s’est lui apprécié de 8,3 %). Le tarissement des flux d’aide (de 21 % du PIB en 2004 à 12 % en 2022) et
l’absence d’alternative commerciale dans un contexte de régime de change contrôlé (parité glissante) fait peser
une certaine préoccupation sur le niveau des réserves.
Transfert et convertibilité : Il existe un historique de sévères restrictions à la convertibilité et au transfert des capitaux au
Rwanda. La libéralisation rapide du compte financier sur les dix dernières années a permis une amélioration de la
situation. Ainsi, les IDE et le rapatriement des revenus issus de ces investissements ne sont soumis qu’à des autorisations
mineures, en lien avec la volonté des autorités de faire du Rwanda un pays très attractif pour les investissements. Le
pays est désormais particulièrement ouvert, mais la transition a été rapide et d’ampleur. Le régime de change de
facto ancré au dollar, la gouvernance autoritaire, et des réserves de change dépendantes de l’aide extérieure,
confèrent au Rwanda un risque de transfert et convertibilité élevé.
CLIMAT
Climat : Les inondations du mois de mai, dont le bilan est de 135 L’agriculture au cœur des ambitions climat
morts ; 6 000 maisons détruites ; 20 000 personnes évacuées ; et Contributions des secteurs aux émissions de GES
3 116 ha détruits, ont rappelé la vulnérabilité du Rwanda au
changement climatique, classé 125ème sur 182 pays recensés par UTCATF;
l’indicateur de résilience de ND-Gain. L’agriculture pluviale 19%
emploie 62 % de la population, et détermine les exportations de Agriculture;
36%
thé et de café. Reste
énergie;
Transition bas-carbone : Les émissions totales de gaz à effet de 9%
serre du Rwanda s’élèvent à 0,7 tCO2eq/hab, soit un niveau très
Transports;
faible. En 2018, les principaux secteurs émetteurs étaient 6%
l’agriculture (36 %), les déchets (24 %) et le secteur UTCATF (19 %). Electricité;
Le mix énergétique du Rwanda est peu carboné. La 2% Déchets;
consommation finale d’énergie est dominée par la biomasse Industrie; 24%
4%
(74 %), suivie du pétrole (21 %), et de l’électricité. 77 % de la
consommation finale provient du résidentiel en 2019. Le reste est Sources : EDGAR
consommé par les secteurs transports (17 %) et l’industrie 4 %. Les
industries en déclin représentent environ 40 % des exportations totales du pays (23 % or, 7 % pétrole, 8 % minerais), leur
part étant dépendante des cours mondiaux. 24% des devises dépendent de ces exportations. En revanche, la part
des recettes fiscales générée par les industries en déclin est modérée (17 %). Le Rwanda a mis en place de nombreuses
stratégies dédiées ou prenant en compte l’adaptation au changement climatique et l’atténuation, mais les ressources
sont extrêmement limitées, accentuant la vulnérabilité du pays. Le risque de transition est ainsi modéré. La réalisation
de la CDN coûterait 10% du PIB par an selon la BM, et nécessite donc l’engagement des partenaires de
développement.
100
Benoît Jonveaux
Sénégal (jonveauxb@afd.fr)
Risque pays : RP3a Risque souverain : RC4b Risque T&C : +3 crans (éq. BB)
Le risque pays demeure élevé. Les tensions politiques se sont intensifiées à l’approche des élections de février 2024,
notamment face à la concentration des pouvoirs et au musèlement des principales figures d’opposition. Ces
tensions sont accentuées par une détérioration des conditions de vie depuis 2020 (dans un pays où les indicateurs
sociaux et humains étaient déjà en retrait) et avec une inflation qui reste supérieure à la moyenne de
l’UEMOA. Structurellement en hausse depuis le lancement du Plan Sénégal Emergent en 2014, la croissance s’est
établie en 2022 et 2023 sous son potentiel de long-terme en raison des chocs exogènes. Elle devrait cependant
sensiblement accélérer en 2024 et 2025 (9,5% en moyenne) avec la phase finale des investissements dans les
hydrocarbures et le début de la production des nouveaux champs. Ces ressources devraient contribuer à réduire
des déficits jumeaux élevés (déficit public à 5% du PIB et déficit courant à 15% du PIB en 2023), même si cela
nécessitera aussi des réformes plus structurantes engagées dans le cadre du programme FMI mis en place en juin
2023. Le programme FMI (par son volet RSF) vise en outre à accompagner l’adaptation au changement climatique,
qui fait peser un certain nombre de risques sur l’économie. Le risque souverain reste également élevé en raison
d’une lourde dette publique (le FMI l’attend à 80% du PIB d’ici fin 2023) qui contribue à un besoin de financement
important alors même que les conditions financières se sont durcies depuis début 2022. La soutenabilité des comptes
publics nécessite donc un ajustement budgétaire fort et durable, passant par des réformes parfois impopulaires
(réforme des subventions). Le risque de transfert et convertibilité est faible en raison de l’appartenance du Sénégal
à l’UEMOA dont il est l’une des locomotives. Les perspectives d’amélioration des comptes externes du pays
devraient contribuer à reconstituer les réserves de change de la BCEAO, en diminution depuis deux ans.
RP1
RC1
RC2
RP2
BB
RC3
3a
3b 4b
RC4
RP3
4a
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 169 170 171 170 170 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) - 37,4 37,0 37,6 36,4 37,7 37,1 -
40,3 38,1 - - - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 21,0 23,1 23,4 24,5 27,6 27,7 31,1 35,2
1 361 1 459 1 436 1 465 1 603 1 570 1 715 1 886
M o dè le é c o .
61,1 61,5 63,6 69,2 73,3 76,6 81,0 72,1
publique s
4,1 4,6 5,6 5,4 5,2 4,1 3,6 3,7
e xt e rne s
Variation taux de change / USD (%) 13,8 -4,5 -1,9 9,2 -7,7 -5,8 0,3 -
19,9 7,2 12,6 11,1 16,8 - - -
f ina nc ie r e t
16,2 13,1 13,9 13,3 11,5 11,2 - -
m o né t a ire
C lim a t
101
Contexte politique et gouvernance publique : Démocratie stable, le Une croissance insuffisante pour assurer une
Sénégal est l’un des rares pays d’Afrique à ne pas avoir connu de convergence économique
coup d’Etat depuis son indépendance. Cet environnement politique 9000
se traduit notamment par des indicateurs de gouvernance 8000
PIB par habitant (USD PPA)

relativement favorables par rapport aux pays pairs (à la 6e position en 7000
Afrique subsaharienne pour les indicateurs de la Banque mondiale et 6000
au même rang pour l’indice perception de la corruption par 5000
Transparency International, 72e/180 pays au niveau mondial). Les 4000
tensions politiques sont cependant croissantes depuis la réélection de 3000
Macky Sall en 2019 et à l’approche des élections de février 2024, dans 2000
un contexte de mécontentement populaire quant à la gestion des 1000
affaires publiques, à la centralisation du pouvoir et à l’ingérence du 0

2002 2007 2012 2017 2022
gouvernement dans les affaires judiciaires. L’opposition est par ailleurs Sénégal Côte d'Ivoire Mauritanie
sortie renforcée des élections législatives de 2022, même si elle reste Afrique subsa. PRITI
fragmentée et l’est d’autant plus depuis l’incarcération en 2023 du Sources : BM (WDI), calculs ECO
principal opposant Ousmane Sonko. Son arrestation a conduit à
d’importantes manifestations en juin 2023, dont la répression a fait une quinzaine de victimes et suscité des
condamnations de l’ONU, de l’UA, de la CEDEAO et de la France. Enfin, le fait que Macky Sall ne se représente pas à
l’élection de 2024 permet de respecter l’ordre constitutionnel, mais pourrait fragiliser la coalition du BBY qui s’était
formée autour de sa personne à partir de 2012.
Indicateurs socioéconomiques: Classé parmi les PRITI depuis 2019, le Sénégal présente certains indicateurs
socioéconomiques plus proches de ceux des pays à faible revenu. La croissance économique y a notamment été
plus faible en moyenne qu’en Afrique ou qu’au sein des autres PRITI entre 2000 et 2015, et le PIB par habitant en PPA
ne s’élève par exemple qu’à 60% de celui de la Côte d’Ivoire (en raison également d’une importante croissance
démographique à 2,7%). Si les indicateurs de développement sont comparables ou meilleurs (notamment en matière
de santé) que ceux des autres pays de la région, l’IDH reste très faible (170 e/191 pays) et plus du tiers des Sénégalais
vit encore sous le seuil de pauvreté des PRITI (3,65 USD PPA par jour). Enfin, les chocs liés au conflit en Ukraine et
l’inflation, plus élevée que dans la moyenne de l’UEMOA, pèsent sur la sécurité alimentaire : le PAM estime que 13%
de la population souffre de malnutrition aigüe et que l’insécurité alimentaire a augmenté de près de 80% en 2022.

Modèle économique : Le modèle économique sénégalais est Une croissance du PIB tirée par la consommation
fortement tertiarisé (60% de la valeur-ajoutée), avec un secteur privée et l’investissement
agricole encore important (15% du PIB mais 70% de l’emploi) et un 15%
secteur secondaire relativement développé (25%) mais encore peu

intégré aux chaînes de valeur. Après une longue période de 10%
croissance volatile et plus faible que la moyenne régionale, les
TCAM 2011-2021
5%
investissements réalisés dans le cadre du Programme Sénégal
Emergent ont permis de tirer le taux de croissance annuel moyen à
0%
plus de 6% sur la période 2014-2019. L’investissement a ainsi été le
premier moteur de la croissance économique au cours des dix
-5%
dernières années, suivi par la consommation des ménages. Toutefois,
ce modèle de croissance révèle une faible productivité totale des -10%
facteurs et induit un important déficit commercial (creusé 2012 2014 2016 2018 2020
récemment par les importations de biens et services des projets de Conso. privée
Investissement
Echange de biens
Var. stocks
développement des hydrocarbures). Les découvertes offshore de Dép. publiques Croissance du PIB
pétrole et de gaz (estimées respectivement au 50e et 27e rang des Sources : FMI (WEO), ANSD, calculs ECO
réserves mondiales) pourraient transformer le modèle économique à
moyen-terme, le début de la production ayant toutefois été Une accélération attendue de la croissance
repoussé de 2023 à 2024. économique à partir de 2024
12%
Régime de croissance : Le rebond économique post-pandémie
(croissance à 6,5% en 2021) a été suivi d’un ralentissement en 2022 10%
et 2023 (4% et 4,1% respectivement) sous l’effet de l’inflation élevée,
8%
du durcissement des conditions financières et d’un environnement
politique régional mouvementé (sanctions de la CEDEAO contre le 6%
Mali et le Burkina Faso). Plusieurs fois reportée, la mise en production
des champs de pétrole et de gaz (Sangomar et GTA) pourrait porter 4%
la croissance à 8,8% en 2024 et 10,2% en 2025 selon le FMI – l’un des 2%

niveaux les plus élevés au monde. La croissance potentielle est
estimée à 6% mais des réformes doivent être engagées pour 0%
2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
renforcer la diversification de l’économie et développer le rôle du
secteur privé (capital humain, financiarisation, productivité,
compétitivité, montée en gamme). Certaines de ces réformes sont
au cœur du programme FMI octroyé à l’été 2023 et devraient
recevoir le soutien des bailleurs partenaires du Sénégal.
102
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Avec les conséquences de la pandémie, le déficit Un objectif ambitieux de consolidation
public a atteint un niveau record en 2020 (-6,4% du PIB), bien supérieur budgétaire après des déficits records
au niveau observé au cours de la décennie passée. Il s’est maintenu 0% 30%
à un niveau similaire en 2021 et s’est creusé en 2022 avec la mise en -1% 25%
place de mesures visant à protéger la population de l’inflation (les -2%
subventions à l’énergie atteignant 4% du PIB). Le programme FMI mis 20%
-3%
en place pour trois ans en juin 2023 vise à accompagner l’ajustement 15%
budgétaire, et le déficit public prévu en 2023 (5% du PIB) est en ligne -4%
10%
avec la cible du programme (4,9%) dont l’objectif à horizon 2026 est -5%
de le ramener à 3% du PIB. Si les recettes du pétrole et du gaz (estimées -6% 5%
à 0,7% du PIB en moyenne sur 2024-2026) pourront y contribuer, une -7% 0%

consolidation durable nécessitera une modernisation du régime des
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
impôts et de l’administration fiscale, une diminution progressive des
Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
subventions (électricité et carburants) ainsi qu’une rationalisation de Recettes budgétaires (% du PIB, ech droite)
l’investissement public. Ces mesures sont nécessaires pour contenir le Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
besoin de financement public (BFP), qui est passé de 10% du PIB en Sources : FMI (WEO), calculs ECO
2019 à près de 15% du PIB en 2023. Dans un contexte de conditions
Une hausse marquée de l’endettement public,
financières moins favorables, l’ajustement budgétaire est
toujours en attente d’une décrue annoncée
indispensable pour garantir la soutenabilité des finances publiques. Il 90%
reste cependant incertain dans le contexte des élections de 2024. 80%
Endettement public : Le niveau de dette publique du Sénégal a connu 70%
une forte augmentation, passant de 35% du PIB en 2010 (post-PPTE) à 60%
77% en 2022. Il devrait encore augmenter d’ici fin 2023 (81% du PIB 50%
selon le FMI), en raison notamment de sur-financements accumulés 40%
cette année en anticipation des difficultés de mobilisation des 30%
financements sur la période entourant les élections de 2024. Il pourrait 20%

10%
ainsi diminuer à 72% du PIB fin 2024 puis poursuivre sa décrue grâce à
0%
une croissance élevée et à la consolidation budgétaire prévue par le
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
programme FMI. Outre son niveau élevé, le profil de la dette présente
plusieurs vulnérabilités. La première tient aux fait qu’elle est libellée Dette publique domestique (% du PIB)
pour trois quarts en devises (mais essentiellement en euro, limitant le Dette publique externe (% du PIB)
risque de change). La seconde provient du niveau croissant du BFP et Sources : FMI (WEO), calculs ECO
du service de la dette, nécessitant des refinancements importants
dans un contexte financier moins porteur (durcissement des conditions internationales et régionales). Le Sénégal
bénéficie toutefois de sources de financement diversifiées, auprès des bailleurs à des conditions favorables (facilitées
de plus par le programme FMI de 1,8 Md USD) et sur le marché régional de l’UEMOA, que le pays n’a jusqu’à présent
que relativement peu sollicité et où les émissions sénégalaises restent très largement sursouscrites. En 2023, le BFP
devrait être couvert à 50% par les bailleurs, à 15% auprès de banques internationales et à 35% sur le marché régional.
Le risque de surendettement reste modéré selon le FMI, même si la dette est exposée aux chocs exogènes, à une
croissance moins élevée que prévue (par exemple en raison de retards dans les projets d’hydrocarbures) et surtout
au risque d’une consolidation budgétaire moins ambitieuse que celle envisagée dans le programme FMI.

Politique monétaire : Dans un contexte d’accélération de l’inflation, la Un choc inflationniste plus marqué et plus
BCEAO a procédé à plusieurs hausses de taux (+100 pb depuis début durable que dans le reste de l’UEMOA
2022). Celles-ci, conjuguées à la réappréciation de l’euro face au 25%
dollar et à la modération des prix internationaux des matières
Inflation (glissement annuel IPCH)
20%
premières, devrait permettre un apaisement des tensions sur les prix.
L’inflation (5,3% en g.a. au mois d’août 2023) reste cependant plus 15%
élevée que dans le reste de l’UEMOA (tirée notamment par une 10%
demande domestique dynamique. Cela explique un taux de
croissance du crédit au secteur privé encore énergique (+26% en 5%
2022, +21% en 2023) même si celui-ci reste faible (32% du PIB fin 2022) 0%
en raison, entre autres, d’un effet d’éviction par le secteur public,
-5%
d’une bancarisation limitée et d’une forte informalité de l’activité. 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Secteur financier : Si le niveau de capitalisation du secteur bancaire Total Sénégal
est adéquat (sans être extrêmement confortable, avec un CAR à Total UEMOA
Biens alimentaires Sénégal
12%), il présente plusieurs fragilités. Le taux de PNP est encore élevé Biens alimentaires UEMOA
(11,2% des prêts bruts fin 2022) et ils ne sont provisionnés qu’aux deux Sources : BCEAO, calculs ECO
tiers, portant leur part non provisionnée (OCER) à 35% des fonds
propres. La qualité de la supervision et de la réglementation permet toutefois une lente amélioration de ces indicateurs
(PNP à 19% et OCER à 61% en 2015) et les niveaux de liquidité et de rentabilité sont satisfaisants. La mise en place des
nouvelles normes bâloises devrait se poursuivre d’ici la fin de l’année 2023 et les autorités ont fait du renforcement du
cadre de supervision des risques LCB/FT leur priorité afin d’assurer la sortie du Sénégal de la liste grise du GAFI. Enfin,
l’exposition souveraine des banques constitue un point d’attention, les titres publics étant passés de 12% des actifs
consolidés du secteur en 2018 à plus de 20% fin 2022.
103
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde courant est structurellement Un creusement du déficit courant lié aux
déficitaire (-6,8% du PIB en moyenne sur 2010-2018) en raison du grands projets et financé par des IDE
niveau élevé des importations de biens et services (énergie et produits 0,2
alimentaires notamment) et d’un secteur exportateur peu développé
et peu compétitif. Le déficit courant s’est particulièrement creusé sur 0,15
la période 2019-2021 (10% du PIB en moyenne), en lien avec les
importations de biens et services liées aux projets de développement 0,1
des hydrocarbures. Il a atteint un point haut en 2022, à 20% du PIB, en

0,05
raison de la hausse des prix des matières premières. Celui-ci devrait
toutefois progressivement se résorber (de 15% du PIB en 2023 à un
0
objectif de 2,7% à la fin du programme FMI) en raison de la diminution
des importations liées aux projets d’hydrocarbures et grâce aux
-0,05
recettes d’exportations qu’ils généreront (6% du PIB en moyenne sur 2015 2017 2019 2021 2023 2025
2024-2026). En tout état de cause, le besoin de financement externe Compte de capital Autres investissements
(16% du PIB en 2023) est financé sans tension, notamment par les IDE Flux de portefeuille IDE
Déficit courant (% du PIB)
(compris entre 7% et 10% du PIB depuis 2020 – qui devraient refluer
avec l’achèvement des chantiers du secteur pétrolier et gazier) et les Sources : FMI (BOP, WEO), BCEAO, calculs ECO
emprunts extérieurs des autorités.
Soutenabilité et liquidité externes : L’accumulation des déficits jumeaux au cours des dix dernières années a contribué
à porter la dette externe (aux trois quarts publique) à 78% du PIB fin 2022. Elle devrait toutefois amorcer sa décrue à
partir de 2024 grâce à la diminution des déficits public et courant, la cible du FMI étant de 70% du PIB d’ici 2026). Cette
évolution devrait s’accompagner d’une diminution du BFE aux environs de 5% du PIB pour les prochaines années. Les
financements associés au programme FMI permettent en parallèle d’accompagner la diminution programmée des
IDE et alors que le Sénégal n’envisage pas d’émettre d’Eurobond avant 2026 (le dernier ayant été émis en 2021). Le
service de la dette externe pèse sur les réserves en propre du Sénégal (45% des réserves imputées) et l’objectif du
programme FMI est ainsi de leur permettre d’atteindre un niveau plus confortable (de 4,5 mois d’importations du
Sénégal en 2023 à 6 mois en 2025). Le programme permettra enfin d’éviter que des chocs exogènes ne viennent créer
une pression sur les réserves de change régionales : le Sénégal contribue en effet à 25% aux réserves de la BCEAO, qui
ont diminué de 5,2 mois d’importations de la région fin 2021 à un niveau projeté par le FMI à 3,6 mois fin 2023.
CLIMAT
Climat : Le Sénégal est particulièrement exposé aux risques physiques Une hausse attendue de la production
climatiques, en particulier la diminution des précipitations, d’hydrocarbure
l’augmentation des températures et la hausse du niveau de la mer. Les 100 10
évaluations les plus récentes estiment que le stress hydrique projeté
dans le scénario de base (lié aux faibles précipations et températures 80 8
élevées) pourrait faire chuter la productivité agricole de 50% (avec un
60 6
impact sur les exportations mais surtout sur la sécurité alimentaire et la
pauvreté) tandis que l’érosion des côtes pourrait avoir un coût de 500 à 40 4
700 M USD par an (2% du PIB de 2022). Les mesures d’adaptation restent
embryonnaires, mais seront soutenues dans les prochaines années par 20 2
le FMI (qui a adossé une partie du programme mis en place en juin 2023 0 0
à une Resilience and Sustainability Facility) et les bailleurs. 2020 2025 2030 2035 2040
Transition bas-carbone : Les émissions de GES totales du Sénégal ont Production de pétrole (kbj, éch gauche - estimations AIE)
Production de gaz (mmc, éch droite - estimations AIE)
presque doublé depuis 1990, passant de 16 MtCO2eq à 30 MtCO2eq en
Sources : AIE, calculs ECO
2018 mais les émissions par habitant restent bien inférieures à la
moyenne mondiale, à 1,9 tCO2eq. L’agriculture représente la première source d’émissions de GES avec 37 % des
émissions totales, suivie de l’utilisation des sols (15 %), de l’industrie (12 %) et des transports (11 %). La stratégie
énergétique du pays mise désormais sur le « gas to power » (Plan Sénégal Emergent 2) qui permettrait de remplacer
des centrales électriques au fioul par celles au gaz, mais pourrait limiter l’ambition de décarbonation de l’énergie du
pays. La consommation d’énergie primaire repose principalement sur le pétrole (57 %) et la biomasse (34 %) mais le
gaz (quasi-nul aujourd’hui) pourrait en représenter en 15% et 25% d’ici 2030 selon l’AEI. Le Sénégal est l’un des premiers
pays de l’Afrique de l’Ouest à avoir soumis une CDN révisée en décembre 2020, qui comprend notamment
l’intégration des émissions issues de l’industrie pétrolière et gazière. Toutefois, le développement des hydrocarbures,
censé apporter indépendance énergétique et accès à l’électricité pour tous, devrait rester prioritaire.
104
Vincent Joguet
Tanzanie (joguetv@afd.fr)
Risque pays : RP3a Risque souverain : RC4a Risque T&C : 1 cran (éq. BB-)
Le risque souverain est élevé. Le FMI a requalifié en avril 2023 le risque de surendettement de « modéré avec marge
limitée d’absorption des chocs » à « modéré avec capacité d’absorption ». Le risque de refinancement de la dette
publique externe s’est en effet atténué en lien avec la progression du secteur touristique, principale source de
devises, et la hausse du volume d’or exporté et ce, malgré l’impact de la guerre en Ukraine sur les recettes
extérieures. Les comptes externes se sont néanmoins dégradés en 2022. Le déficit courant restera élevé ces
prochaines années en raison du volume et du coût des importations liées à la politique de grands travaux. En
conséquence, les réserves de change subissent une pression exacerbée par les ventes de devises pour soutenir la
monnaie dans le cadre d’un régime administré. Le risque de liquidité externe est cependant tempéré par un niveau
de réserves confortable. Le déficit budgétaire est contenu et le ratio de dette publique est stable à environ 41% du
PIB depuis 2015. L’amélioration de la gestion des finances publiques est liée au programme de la Facilité élargie de
crédit de 1,1Md USD octroyée par le FMI mi-2022. Le risque élevé de transfert et convertibilité se justifie par les
contrôles de capitaux en place, l’interventionnisme étatique et les risques de fuite de capitaux. Le risque pays est
élevé. Stable sur le plan socio-politique, la Tanzanie a connu un tournant autoritaire et nationaliste en 2015 lors de
la présidence de John Magufuli. L’actuelle présidente, arrivée au pouvoir après le décès de son prédécesseur, a
rouvert le pays à l’international, amélioré le climat des affaires et lancé un processus d’assouplissement
démocratique. L’économie est diversifiée et dynamique. Malgré le ralentissement international, la croissance
économique, qui stagnait à 4,8% en moyenne depuis 3 ans, devrait dépasser 5% en 2023 portée par les dépenses
publiques, une inflation modérée et les investissements liés aux grands projets (oléoduc, aéroport, train, ponts…).
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
BB-
3a
RC4
RP3
4b 4a
RC5
RC6
RP4
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 162 162 160 160 160 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) 76,7 74,3 - - - - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 53,2 56,7 60,7 65,5 69,9 77,1 84,0 86,0
Modèle éco.
publiques
Comptes Dette externe (% PIB) 34,3 37,7 37,4 36,1 37,9 37,9 38,2 -
externes
Variation taux de change / USD (%) -2,6 -2,6 0,1 -1,0 0,6 -1,2 -6,8 -
Crédit au secteur privé (% PIB) 13,1 12,7 12,6 12,5 12,3 - - -
Système Ratio de solvabilité (%) 19,8 17,1 17,1 17,9 20,0 18,6 19,6 -
financier et
monétaire
Exposition souveraine des banques (% actifs) 17,7 15,5 15,2 16,2 - - - -
Climat
105
Contexte politique et gouvernance publique : Le Chama Cha La convergence du revenu par tête vers la
Mapinduzi (CCM, parti de la révolution) domine la vie politique. Parti moyenne africaine s’essouffle depuis trois ans
unique jusqu’en 1992, il a remporté l’ensemble des élections qui se
sont tenues depuis. La parenthèse autoritaire engagée en 2015 lors de 3000 80%
la présidence de John Magufuli, s’est refermée à son décès en mars 2500

75%
70%
2021, peu de temps après sa réélection. Prenant le contrepied de son 2000
65%
prédécesseur, la vice-présidente Samia Hassan, qui a pris sa place
1500 60%
pour achever son mandat conformément à la Constitution, a lancé
55%
des réformes pour renforcer la démocratie et stimuler la croissance 1000
50%
économique. Elle s’efforce ainsi d’améliorer les relations avec les pays 500
45%
voisins, les organisations multilatérales et les milieux d’affaires. Début 0 40%
2023, elle a levé l’interdiction des rassemblements politiques imposée
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
en 2016. En mars 2023, le gouvernement a annoncé qu’il réviserait la
PIB/hab. Tanzanie (PPA, USD constant) - éch G.
loi sur les élections nationales, celle sur les autorités locales et la PIB/hab. Tanzanie/ASS (en %)
commission électorale nationale. Enfin, après des années de refus du PIB/hab. Tanzanie/Afr. orient. e t austr. (e n %)
CCM, la présidente et le parti semblent avoir accepté la demande Sources : BM (WDI), calculs ECO
récurrente de l’opposition de doter le pays d’une nouvelle
constitution. Sur le plan de la gouvernance publique, de gros efforts sont attendus : pour tous les indicateurs mesurés
par la Banque mondiale, la position du pays est médiocre. La Tanzanie reste cependant l’un des mieux classés
d’Afrique de l’Est en termes de perception de la corruption (94e sur 180).
Indicateurs socioéconomiques : Avec 5 ans d’avance par rapport à la stratégie nationale, la Tanzanie a intégré en
juillet 2020 la catégorie des pays à revenu intermédiaire de la tranche inférieure (PRITI), son revenu national brut par
habitant atteignant 1 080 USD et se rapprochant de la moyenne de ses voisins de la Communauté d’Afrique de l’Est
(EAC). Malgré le passage en PRITI, les défis socioéconomiques restent importants : les trois-quarts des Tanzaniens vivent
avec moins de 3,65 USD par jour et 45% continuent de vivre en-dessous du seuil d’extrême pauvreté soit dix points de
plus que la moyenne d’Afrique subsaharienne. Mais l’enjeu le plus important à gérer pour le futur reste la
démographie : le taux de croissance de la population urbaine est supérieur à 5% par an depuis 20 ans, l’un des plus
élevés d’Afrique, posant des défis considérables en termes de planification urbaine et d’emplois.

Modèle économique : L’économie tanzanienne est diversifiée. La part L’investissement, moteur de la croissance
de l’agriculture, principalement de subsistance, qui représentait 15%
environ 40% de la valeur ajoutée dans les années 90, n’atteint plus
que 24% en 2022. L’industrie, tirée par la construction (50% du secteur) 10%
et par le secteur minier (20 % de la valeur ajoutée industrielle en 2021
contre 31% au début des années 2000, principalement or et gaz), a 5%
doublé entre 1990 et 2021 pour représenter 32% de la valeur ajoutée.

0%
La part des services (dont tourisme) reste élevée et constante à
environ 43%. Le pays a enregistré une croissance économique robuste -5%
au cours de la dernière décennie (6,7% en moyenne entre 2010 et
2019, au-dessus de la moyenne des pays de la Communauté -10%
d’Afrique de l’Est), stimulée par la consommation privée et par
l’investissement. Le taux d’investissement atteint en moyenne 37% du Conso privée Conso pub
PIB sur la décennie 2011-2021 soit le taux le plus élevé de la région, FBCF
Var. stocks
Com e xt.
Croissance du PIB
loin devant ses voisins. Le développement du secteur privé reste Sources : BM, calculs ECO
toutefois contraint par le poids de la bureaucratie, une instabilité
juridique chronique, l’interventionnisme étatique et le manque Vers un retour de la croissance
d’infrastructures. à plus de 5%
Régime de croissance : La contrainte de la conjoncture internationale 9%
sur la croissance de l’économie tanzanienne devrait se desserrer 8%
légèrement cette année et la croissance devrait dépasser de 7%
nouveau la barre des 5%. Le pays fait figure d’exception parmi ses 6%
5%
pairs tant il a su absorber les différents chocs externes depuis 2020. La
4%
croissance s’est stabilisée autour de 4,8% sur les trois derniers
3%
exercices, le gouvernement ayant fait le choix de ne pas imposer de
2%
restrictions majeures lors de la pandémie pour ne pas freiner
1%
l’économie. En outre, la chute des arrivées de touristes (-60% et -40 %
0%
respectivement en 2020 et 2021 par rapport à 2019) a été compensée
par l’augmentation des exportations d’or (hausse des cours). A court
et moyen terme, l’économie devrait profiter de la reprise du tourisme Taux de croissance annue l moye n (%)
(les arrivées sur l’année fiscale 2022/23 ont dépassé 1,65 millions, un Sources : BM (WDI), calculs ECO
niveau jamais atteint avec des recettes qui ont triplé depuis juillet
2021), d’une hausse des dépenses publiques et d’une progression des IDE, d’importants projets d’infrastructures étant
en cours. Le FMI estime le potentiel de croissance à 7% à moyen terme, qui ne prend pas en compte l’impact de la
mise en exploitations des réserves gazières compte tenu des incertitudes quant au calendrier.
106
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le déficit budgétaire était resté contenu (2,2% du Le déficit public est en phase de résorption
PIB en moyenne) entre 2015 et 2020 en raison du maintien des 0% 21%
dépenses publiques à un niveau bas (17% du PIB en moyenne). Il s’est 20%
creusé en 2021 (- 3,4%) et 2022 (-3,7%) suite au plan de réponse à la -1%
19%
pandémie décidé par la présidente Samia Hassan, du maintien des -2% 18%
dépenses liées aux grands travaux à un niveau élevé et des 17%
subventions aux hydrocarbures pour limiter l’impact de la hausse des -3% 16%
prix du carburant suite à l’invasion de l’Ukraine par la Russie. Les -4%

15%
subventions ayant été supprimées en janvier 2023, le déficit budgétaire 14%
devrait descendre à 3,3% du PIB. La gestion des finances publiques -5%

2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
13%
reste un point faible. La prévision des recettes est chaque année

Solde budgétaire (% du PIB, éc h gauc he )
surestimée, la trésorerie est mal gérée et le contrôle des engagements Recettes budgétaires (% du PIB, ech dro ite)
est limité. En conséquence, le budget est sous-exécuté et l’Etat
accumule des arriérés de dépenses et de remboursements de TVA. La Sources : FMI (WEO), calculs ECO
facilité élargie de crédit de 1,1 Md USD, approuvée en juillet 2022 par Le niveau de dette publique est maîtrisé mais
le FMI, vise à renforcer les marges de manœuvre budgétaires en est majoritairement externe
améliorant la mobilisation des recettes fiscales (11,8% du PIB en
moyenne (hors don) depuis 2016) et la qualité des dépenses. 50%
Endettement public : La Tanzanie possède l’un des niveaux de dette 40%

les plus bas d’Afrique de l’Est. Après avoir bénéficié de l’initiative PPTE,
la Tanzanie s’est ré-endettée entre 2009 et 2015, le ratio de dette 30%
publique sur PIB ayant progressé de 17 points de pourcentage sur la
période. Stabilisé autour de 40% du PIB, le niveau a légèrement 20%
augmenté depuis 2021(autour de 42% du PIB) pour couvrir le

10%
creusement du déficit public. La dette publique totale, libellée aux
deux-tiers en devises, est détenue à 45% par des bailleurs bi- et 0%
multilatéraux, sous forme concessionnelle. Avec 10% de la dette totale, 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
la Chine est le premier bailleur bilatéral mais sa part a été divisée par Dette publique domestique (% du PIB)
Dette publique exte rne (% du PIB)
deux depuis 2015. Ces dernières années, la Tanzanie recourt toutefois
Sources : BM, Ministère des Finances, calculs ECO
de manière accrue à des flux de dette commerciale (23,5% du stock
de dette publique totale et plus de 30% des versements en FY2021/22) afin de financer les grands travaux publics
(Standard Gauge Railway, barrage hydroélectrique Julius Nyerere), ce qui entraîne une hausse du service de la
dette : le ratio de ce dernier sur les revenus a été multiplié par deux depuis 2016 pour atteindre 43,3% en FY2021/22
mais devait redescendre à 31,7% en FY2022/23. En avril 2023, dans sa dernière analyse de viabilité de la dette, le FMI
a requalifié le risque de surendettement de « modéré avec marge limitée d’absorption des chocs » à « modéré avec
capacité d’absorption ». En effet, les indicateurs liés à la dette extérieure continuent à dépasser les seuils en cas de
chocs mais dans une moindre ampleur et plus tardivement que lors de l’analyse précédente du fait de la forte
progression des exportations. Certains scénarios montrent cependant qu’une base d’exportation étroite et une
dépréciation ponctuelle de la monnaie pourraient poser des risques.

Politique monétaire : La Banque centrale (BoT) a mis en place une L’inflation est modérée comparativement aux
politique monétaire accommodante en 2020 dans le contexte de la pays voisins
pandémie (assouplissement des conditions de liquidité, soutien à la 14
croissance du crédit au secteur privé). Alors que l’inflation n’a jamais 12
dépassé la cible de 5% fixée par la BoT, elle s’en est dangereusement 10
rapprochée entre oct. 2022 et mars 2023, malgré le subventionnement 8
du carburant et des engrais. Elle est tirée par la hausse des prix des
6
importations, exacerbée par la conjoncture internationale, et par celle
4
des prix des aliments produits localement, en lien avec les intempéries
et les coûts des intrants. L’inflation reste cependant contenue 2
comparativement aux pics enregistrés dans les pays voisins. Les taux 0
2018 2019 2020 2021 2023
directeurs sont restés stables à 5% depuis début 2020. Tanzanie - IPC (en g.a %)
Kenya - IPC (en g.a %)
Secteur financier : Le secteur financier tanzanien est en voie de Ouganda - IPC (en g.a %)
Mozambique - IPC (en g.a %)
transformation à l’aide du numérique. Si seulement un quart des Tanzanie - Taux directeur
Tanzaniens disposent d’un compte auprès d’une institution financière Sources : Banques centrales, calculs ECO
et moins d’1% d’une carte de crédit, les deux tiers de la population
utiliseraient le paiement par téléphone mobile en 2023, assurant l’inclusion financière de la population jusqu’en milieu
rural. Le secteur bancaire est bien capitalisé et stable. Grâce notamment à la mise en œuvre récente de plusieurs
directives (accélération du remboursement d’arriérés par le gouvernement et de la TVA, renforcement de la gestion
des risques de crédit), le taux de prêts non performants enregistre une décrue tendancielle depuis 2017 (5,5% en avril
2023) et les prêts au secteur privé ont cru rapidement depuis fin 2021. Le ratio de solvabilité (autour de 20%) est
supérieur aux exigences règlementaires et ceux de rentabilité poursuivent leurs progressions. Le FMI recommande de
renforcer la supervision du secteur et signale que l’importante dollarisation du système bancaire (près de 30% des
crédits et des dépôts sont libellés en dollars) constitue une vulnérabilité latente.
107
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Entre 2012 et 2020, les comptes extérieurs de Vers une résorption progressive du compte
la Tanzanie ont connu un net rééquilibrage et le déficit courant s’est courant alourdi par la balance commerciale
résorbé, passant de 12% à moins de 2% du PIB, sous l’effet d’une
5
contraction des importations du pays (substitution du pétrole importé
par du gaz naturel domestique notamment) et de la progression des
0
recettes touristiques (≃35% des recettes en devises en 2019).
Conséquence d’un secteur touristique déprimé et d’une hausse des
-5
importations de biens d’équipement (grands projets
d’infrastructures), le déficit courant s’est creusé en 2021, à 3,4% du
-10
PIB, et ce malgré un cours élevé de l’or (≃50% des exportations de
biens en 2021). En 2022, l’augmentation de la facture énergétique et
-15
les importations massives de biens intermédiaires dans un contexte
d’inflation mondiale ont pesé fortement sur le déficit courant, qui a
atteint 5,4% du PIB. Il devrait se résorber très progressivement du fait Reve nus et transferts courants (% du PIB)
Services (% du PIB)
de la facture liée aux importations qui continue à s’alourdir (+18% en Biens (% du PIB)
glissement annuel en mars 2023) malgré une reprise forte des Solde du compte courant (% du PIB)
Sources : FMI (BOPS), calculs ECO
exportations : vigoureuse activité touristique (+20% de recettes en
juillet 2023 par rapport à 2019) et hausse des volumes d’or (+64%). Le besoin de financement externe est
traditionnellement couvert par des dons, des emprunts concessionnels et des IDE (1,6% du PIB). Il a cependant doublé
en 2022 (5% du PIB) par rapport à la moyenne des 5 années précédentes en raison de la hausse du déficit courant et
du service de la dette externe. Sa couverture est de plus en plus assurée par des emprunts publics non concessionnels.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe tanzanienne atteignait 38,2% du PIB fin 2022. Elle est
majoritairement publique (73,6% du total en juin 2023) et concessionnelle (60% de la dette externe publique est
détenue par les bailleurs multilatéraux). En 2021, les réserves de change ont profité de l’allocation exceptionnelle de
DTS (540 M USD) et des financements d’urgence du FMI (RCF et RFI). Entre fin 2021 et juin 2023, les réserves ont
cependant chuté de 1,1 Md USD pour atteindre 5,2 Mds USD (financement des importations et du service de la dette
externe). Les réserves couvrent cependant 4,8 mois d’importations de biens et services, reflétant un niveau supérieur
aux seuils fixés par le gouvernement (4 mois) et la CEA (4,5 mois) et en phase avec les recommandations du FMI.
Transfert et convertibilité : Malgré les efforts d’amélioration du climat des affaires, l’instabilité juridique,
l’interventionnisme étatique et la faible indépendance de la justice suggèrent un risque d’imposition de mesures
restrictives de transfert et de convertibilité. En outre, la Tanzanie est exposée aux chocs exogènes via la dépendance
de ses comptes extérieurs aux recettes touristiques et aux exportations d’or, même si le risque de liquidité externe
s’éloigne. Le régime de change est de facto un flottement administré et l’indépendance de la BoT est limitée. Le
secteur bancaire se distingue par un taux de dollarisation important (30% des dépôts en USD), renforçant le risque de
sortie de capitaux. Depuis mai 2022, avec la forte hausse des taux directeurs de la FED, le shilling s’est déprécié de 8%
face au dollar, la BoT ayant mis un frein à ses interventions sur le marché des changes pour préserver les réserves.
CLIMAT
Climat : En raison de l’importance de son agriculture, la Tanzanie
présente une exposition aux aléas climatiques que sont le stress Les émissions de gaz à effet de serre ont été
thermique et les précipitations extrêmes et, dans une moindre multipliées par 2 en 20 ans
mesure, le stress hydrique. Une hausse des températures d'environ 3 à 100
M illions
4°C est attendue en 2050. Les pluies se réduisent chaque décennie

de 3,3% depuis 1960 et les saisons sont de moins en moins prévisibles. 80
En outre, les inondations constituent un risque naturel majeur que la

60
Tanzanie subit régulièrement. Conjuguées aux sécheresses
récurrentes, elles ont des effets dévastateurs sur l’économie, 40
l'agriculture, la sécurité alimentaire, la santé… Selon l’indicateur ND-
GAIN qui mesure l’exposition du pays et sa capacité d’adaptation, la 20
Tanzanie se classe 145e sur 182 pays en termes de résilience aux effets
0
du changement climatique. La vulnérabilité du pays est très élevée
et se dégrade tout comme sa capacité à optimiser ses
Agriculture (tCO2eq) Energie (tCO2eq)
investissements et à les convertir en mesures d'adaptation.
Industrie (tCO2eq) Déchets (tCO2eq)
Transition bas-carbone : Les émissions de GES par habitant Source : Climate Watch
(1,3tCO2eq/habitant en 2018 vs 6,71 au niveau mondial) sont majoritairement constituées de méthane et de

protoxyde d’azote du fait de l’importance de l’activité agricole. L’empreinte carbone du PIB s’améliore : alors que
1000 USD de richesse créée généraient 0,86 tCO2eq en 2000, ils n’en génèrent plus que 0,53 t en 2018. Les industries
en déclin seraient responsables d’environ 10% des réserves en devises, 24% des recettes fiscales (principalement issues
des licences minières), 19,1% de la production totale, 11,4% des emplois et 8,7% des salaires. La stratégie à moyen
terme du gouvernement vise à développer le secteur du gaz en accordant des concessions à des entreprises
internationales pour l’exploitation des importantes ressources offshore. La Tanzanie a soumis sa première NDC en en
septembre 2015 pour la COP21 et l’a remise à jour en juillet 2021. Le pays s’engage à contribuer à réduire les émissions
de GES dans l’ensemble de l’économie de 30% à 35% par rapport au statu quo à l’horizon 2030. La NDC vise 4 secteurs
d’atténuation : l’énergie, les transports, la forêt et les déchets.
108
Justine Mélot
Tchad (melotj@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC5 Risque T&C : +3 crans (éq. B+)
Suite au décès du président Idriss Déby, mort au combat le 19 avril 2021, un Conseil militaire de transition dirigé par son fils,
Mahamat Idriss Déby, devait initialement assurer la transition pour 18 mois. Les délégués, réunis dans le cadre d’un dialogue
de réconciliation nationale, ont néanmoins décidé en septembre 2022 de reconduire M. I. Déby au pouvoir pour deux ans,
l’autorisant également à briguer la présidence lors de prochaines élections, prévues en 2024. Peu diversifiée, l’économie est
exposée aux fluctuations des cours des matières premières, aux aléas climatiques et aux évolutions de la situation politico-
sécuritaire. Profitant de la reprise des cours, la croissance atteindrait 4 % en 2023 et s’établirait à 3,7 % en 2024 (FMI). Le Tchad
présente donc un profil de risque pays très élevé. Malgré un niveau modéré (48,8 % du PIB en 2022), le ratio d’endettement
avait été qualifié d’insoutenable par l’AVD de novembre 2021, en raison d’un service de la dette externe important,
notamment en proportion des recettes publiques. Fin 2022, la remontée des cours du pétrole a permis, selon le FMI, de
combler le gap de financement du Tchad et ainsi de conclure un accord avec au titre du Cadre commun visant à se
prémunir contre un nouvel épisode de baisse des cours. Après 43,2 % du PIB en 2023, le ratio d’endettement atteindrait
38,7 % du PIB en 2024, permettant au pays de passer de la catégorie « détresse de dette » à un « risque du surendettement
élevé ». Cependant, tous les revenus exceptionnels liés à la hausse des cours du pétrole auraient été dépensés, selon le FMI,
et des emprunts supplémentaires auraient été pris pour l’équivalent de 3 points de PIB. Le risque souverain est donc très
élevé. Sur le plan externe, les fluctuations du solde courant sont à l’image de la dépendance de l’économie aux cours du
pétrole : après avoir atteint un excédent en 2022, l’excédent courant s’établirait à 0,2 % du PIB en 2023 avant de repasser
en territoire négatif en 2024. Le secteur bancaire est, comme le reste de l’économie, très exposé au souverain, en plus d’être
concentré et peu liquide. Cependant, l’appartenance du Tchad à la CEMAC lui confère un risque faible de T&C.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
B+
RC4
RP3
4a 5 5
RC5
6a
RP4
RC6
6a
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 189 190 190 190 190 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 10,1 11,0 11,0 10,8 11,8 12,1 12,6 13,2
Modèle éco.
Taux de croissance du PIB réel (%) -2,4 2,4 3,4 -2,1 -1,2 3,4 4,0 3,7
Finances Solde budgétaire (% PIB) -0,2 1,9 -0,1 1,6 -2,0 5,1 8,3 0,8
publiques
Solde du compte courant (% PIB) -7,1 -1,1 -4,2 -7,4 -3,4 6,2 0,2 -3,3
externes
Inflation annuelle moyenne (%) -0,9 4,0 -1,0 4,5 -0,8 5,8 7,0 3,5
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 0,8 2,5 -3,0 -7,2 0,0 - - -
monétaire
Climat
109
Contexte politique et gouvernance publique : Au pouvoir depuis Un faible niveau de vie, en baisse par rapport à
1990, Idriss Déby venait de remporter l’élection présidentielle d’avril la région
2021 quand il a été assassiné au front par un groupe politico- 150 2000
militaire rebelle du FACT (Front pour l'alternance et la concorde au
Tchad). Un Conseil national de transition dirigé par son fils, le 1500
100
militaire Mahamat I. Déby, a aussitôt pris le pouvoir et s’est accordé
l’éligibilité aux élections, qu’il s’était engagé à organiser en 2022. 1000
Les conclusions du « Dialogue national inclusif et souverain », 50

organisé mi-2022, avaient prolongé la transition politique de deux 500
ans, de nouvelles élections étant prévues pour octobre 2024. La

0 0
prolongation de la période de transition a conduit à de
nombreuses protestations de la société civile, mais, pour l’heure, le PIB par habitant (USD constant, éch. D.)
Tchad n’a pas fait l’objet de sanctions régionales ou PIB par habitant (PPA) Tchad / ASS (%, éch. G.)
PIB par habitant (PPA) Tchad / PFR (%, éch. G.)
internationales. Malgré l’instabilité accrue entourant la transition
politique et le calendrier électoral, la date du référendum Sources : BM (WDI)
constitutionnel a été fixée pour décembre 2023. Les rebelles du

FACT, qui ont mis fin en août 2023 à un cessez-le-feu déclaré en 2021, ainsi que Conseil de commandement militaire
pour le salut de la République (CCMSR), présentent un risque majeur de déstabilisation du régime, en particulier dans
un contexte sécuritaire régional dégradé, au Sahel mais également en Lybie et au Soudan. Parallèlement, le
mécontentement social grandit face à la prolongation du régime militaire, à des conditions socio-économiques
difficiles et à une insécurité importante liée à la présence de Boko Haram dans la région du Lac Tchad.
Indicateurs socioéconomiques : Depuis son indépendance en 1960, le pays connait des tensions sécuritaires
internes et régionales qui ont retardé son développement (9 ème Etat le plus fragile au monde selon le Fragile States
Index en 2023). L’atonie de l’activité économique (taux de croissance moyen de 0,3 % en moyenne sur la période
2016-2022), couplée à une croissance démographique soutenue (3,3 % sur la période), s’est traduite par une
diminution annuelle moyenne de 2,9 % du revenu par habitant selon la Banque mondiale. Le pays occupe ainsi le
190ème rang au classement mondial en terme d’IDH en 2021, devant le Soudan du sud. Le conflit au Soudan voisin
s’est également ajouté à un contexte humanitaire déjà tendu, le pays accueillant plus de 450 000 réfugiés en
provenance du Soudan, de la RCA et du Nigéria. La baisse de la production agricole, les inondations et la forte
inflation alimentaire (14,4 % en g.a. en août 2022) ont conduit le gouvernement à déclarer un état d’urgence
alimentaire en juin 2022 interdisant l’exportation et supprimant les taxes sur l’importation des céréales. Fin 2022,
l’insécurité alimentaire touchait 2,1 millions de personnes, soit 12 % de la population.

Modèle économique : Le Tchad est un pays fragile à faible revenu Le dynamisme de l’industrie extractive comme
très dépendant de la production pétrolière – celles-ci représentent moteur de la croissance
30 % du PIB, 86 % des exportations de biens et 40 % des recettes 60
publiques en 2022. Le Tchad a ainsi connu deux années de

50
récession en 2016 et 2017 suite à un double choc exogène
(effondrement du cours du brut et contexte sécuritaire), affectant 40
notamment les activités d’élevage, de pêche et les échanges
30
commerciaux. Depuis ces chocs, la croissance a rebondi à la
faveur de la hausse du cours du brut, du nombre de barils produits 20
et de la restructuration de la dette de Glencore, mais n’a pas
rattrapé son niveau de 2014. Le secteur primaire (élevage, cultures 10
de céréales, coton, gomme arabique, etc.) représente un quart

0
du PIB. En tant que principal employeur, l’État est le moteur de 2000 2004 2008 2012 2016 2020
l’activité économique du pays. Le secteur privé est embryonnaire Industrie (% PIB) Agriculture (% PIB)
et son développement est limité par l’ampleur de la corruption Services (% PIB) Sect. Manuf. (% PIB)
(167e/180 au classement Transparency International en 2022), la Sources : BM (WDI)
mauvaise qualité des infrastructures (l’investissement public ne
représentant que 4,4 % du PIB en 2022) et un faible accès au crédit. Une faible reprise de la croissance depuis 2022
Régime de croissance : Après deux années de récession dues à

12
la baisse des exportations de pétrole (-2,1 % en 2020 et -1,2 % du
PIB en 2021), l’économie a repris plus lentement que prévu avec
7
une croissance à +3,4 % du PIB en 2022, portée le secteur
extractif (+5,8 %), et la hausse des prix du baril (97,5 USD en
2
2022), mais entravée par les inondations et la volatilité des
conditions sécuritaires. Le FMI anticipe une croissance de 4,0 %
-3
pour 2023 (5,6 % pour le PIB pétrolier et 3,1 % pour le PIB hors
pétrole) et de 3,7 % en 2024, en s’appuyant sur des projections
-8
de cours élevés à moyen terme (80 USD/baril en 2024). 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023

110
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La position budgétaire demeure extrêmement Un solde budgétaire désormais en excédent
corrélée aux recettes pétrolières et contrainte par l’étroitesse de 10 30
8
l’assiette fiscale, en particulier par le faible niveau des recettes hors 6 25
pétrole (6,8 % du PIB en 2022 – un des niveaux les plus faibles de la 4
20
2
CEMAC). Les recettes budgétaires auraient ainsi augmenté de 15 0
15
points de PIB entre 2021 et 2023, alors que les dépenses sont restées -2
-4
stables. Après un déficit de 2,0 % du PIB en 2021, la hausse des recettes -6
10
pétrolières (+37 %) a donc permis le redressement du solde budgétaire -8 5

-10
à +5,1 % en 2022. L’excédent budgétaire atteindrait 8,3% en 2023, -12 0
surpassant les projections d’avril, mais se dégraderait ensuite fortement 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
à moyen terme en raison de la baisse des recettes projetées. En effet, Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
selon le FMI, depuis la conclusion du programme FMI (FEC de Recettes (% PIB, éch. D.)
571 MUSD au total sur 2021-2024) le Tchad ne mettrait plus en place les Sources : FMI (WEO), calculs ECO
préconisations du Fonds et 65% des dépenses seraient engagées en
Un ratio de dette publique sur PIB en baisse
dehors de tout canal régulier. Tous les revenus exceptionnels liés à la
depuis 2021
hausse des cours du pétrole auraient été dépensés, selon le FMI, et des 60
emprunts supplémentaires auraient été pris pour l’équivalent de 3
points de PIB. Par conséquent, alors que le programme FMI ciblait un
40
excédent budgétaire de 4,5 % du PIB en 2024, le WEO d’octobre
anticipe une réduction de l’excédent à 0,8 % du PIB.
20
Endettement public : Le niveau d’endettement s’est établi à 48,8 % du
PIB en 2022 (contre 57,4 % en 2021) grâce à la hausse des recettes
pétrolières. Il se réduirait encore en 2023 et 2024, projeté 0
respectivement à 43,2 % puis 38,7 % du PIB. En 2021 la dette était jugée 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
insoutenable selon l’AVD en raison de la faible tolérance du pays à Dette publique externe (% PIB)
l’endettement, compte tenu de sa vulnérabilité aux chocs externes, et Dette publique domestique (% du PIB)
de l’insuffisance des sources de financements domestiques et Sources : FMI (Art. IV, juin 2022), calculs ECO
extérieurs. Le pays était ainsi en attente d’une restructuration de sa

dette sous l’égide du Cadre commun, qui s’est conclu par un accord en janvier 2023 entre les créanciers et les autorités
tchadiennes, actant que le gap de financement avait été comblé grâce à la remontée des prix du pétrole. Parallèlement,
alors que 85% des revenus pétroliers étaient consacrés au paiement du service de la dette de Glencore avant l’accord, le
créancier privé s’est engagé à la restructuration d’une partie du service de la dette qui arrivera à échéance en 2024 et à
sa suspension en cas de nouveau gap de financement. Le service de la dette totale devrait ainsi atteindre 8 % du PIB en
2023 (contre 7 % en 2022). En outre, le ratio service de la dette extérieure totale / recettes devrait repasser sous le seuil de
14 % en 2024. Ces différents accords ont permis une amélioration de l’AVD du FMI en janvier 2023, passée de « détresse de
dette » à « risque élevé de surendettement », avec pour objectif final d’arriver à un risque modéré d’ici la fin du programme.
Les risques de détérioration restent élevés en raison des incertitudes liées à la volatilité des cours du pétrole et aux besoins
de financement. Le BFP aurait atteint 8,1 % du PIB en 2023 et devrait se réduire à 6,8 % en 2024.

Politique monétaire : L’inflation a atteint 5,8 % en moyenne en 2022, Un taux d’inflation très volatile, dépendant des
portée par la hausse des prix alimentaires suite aux inondations de cours du pétrole
juillet et septembre. L’inflation atteindrait 7,0 % en moyenne en 2023 15 700
selon le FMI, en partie à cause de l’intensification des attaques armées
dans la région du lac Tchad, qui ont limité l’approvisionnement 10 650
alimentaire sur les marchés locaux. Afin de contenir l’inflation dans la

5 600
région, la BEAC a initié un resserrement de sa politique monétaire en
décembre 2021 en relevant à quatre reprises son taux d’appels 0 550
d’offres (TIAO – principal taux directeur), qui a atteint 5,0 % en mars
2023. Le resserrement de la politique monétaire s’est traduit par -5 500
l’augmentation du coût de financement sur le marché régional. Les
taux d’intérêt moyens pondérés du Tchad pour les T-bonds sont passés -10 450
2012 2014 2016 2018 2020 2022
de 7,5 % en 2021 à 10,4 % en 2022 (8,9 % pour la moyenne de la
Taux d'inflation (en g.a. %, éch. G.)
CEMAC). Evolution XAF/USD (en g.a. %, éch. D.)
Taux directeur BEAC
Secteur financier : Le secteur financier tchadien est composé de neuf Sources : FMI, BCC, calculs ECO
banques commerciales dont quatre sont publiques. Le lien étroit entre
les banques publiques et les banques privées expose le secteur ainsi que le gouvernement à des risques élevés. En outre,
l’exposition des banques au risque souverain a fortement cru ces dernières années, passant de 10,1 % des actifs en 2017 à
20,8 % en 2021. Le crédit au secteur privé est peu développé au Tchad, atteignant 12,8 % du PIB en 2022, dans la moyenne
de la CEMAC (12,4% du PIB), mais bien en dessous de la moyenne d’Afrique subsaharienne (23,9% du PIB) (FMI). La faible
profondeur du secteur bancaire est source de fragilités, comme l’illustre le taux très élevé de prêts non-performants (27,7 %
en 2022), dont une large part demeure non provisionnée. La liquidité du secteur bancaire s’est affaiblie en 2022, mais reste
adéquate, avec des liquidités équivalant à 102,1 % du passif à court terme. Par ailleurs, après être passé de 18 % à fin 2017
à 2,9 % à fin 2020, le ratio d’adéquation des fonds propres s’est fortement redressé à 9,4 % à fin mars 2022, en partie grâce
à l'arrêt de distribution de dividendes par les banques.
111
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Très dépendant de l’évolution des cours Un déficit du compte courant fortement
du pétrole, le compte courant est en déficit depuis 2009 (moyenne dépendant des cours du pétrole
de -7,7 % du PIB sur la période 2010-2019). La balance 120 10
commerciale des biens est structurellement excédentaire (24,5 % 100

5
du PIB en 2022), mais elle est contrebalancée par le déficit
structurel de la balance des services, attribuable aux coûts élevés 80
0
d’exploitation et à l’enclavement du pays, qui pèsent sur les coûts 60
de transport et de logistique. Bien qu’il se soit fortement redressé -5
40
en 2022, à la faveur de la hausse des cours des matières premières,
pour atteindre un excédent de 6,2 % du PIB (contre -4,5 % en 2021), 20
-10
la baisse anticipée des prix du baril en 2023 devrait ramener

0 -15
l’excédent à 0,2 % du PIB avant de repasser en déficit en 2024. Les 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
IDE orientés vers le secteur pétrolier constituent une source majeure Solde du compte courant (% du PIB, éch. D)
de financement du déficit courant. Ils représentent 4,2 % du PIB Cours moyen mensuel - pétrole brut brent (USD, éch. G.)
2022, soit une augmentation de 10 % par rapport à 2021. Sources : FMI (WEO), Banque mondiale
Soutenabilité et liquidité externes : Les réserves de la BEAC sont passées de 3,0 mois de couverture des importations
en 2021 à 4,2 mois fin décembre 2022, grâce à la hausse des cours du pétrole et au programme FMI (FEC de 570 MUSD
mais restent toutefois inférieures aux 5 mois recommandés par le FMI. La dette externe publique, entièrement garantie
par l’Etat, s’établit à 23,8 % du PIB en 2022 et est projetée à 21,7 % du PIB en 2023. Elle est détenue par à 33 % par des
créanciers privés (très majoritairement Glencore), 32 % par des multilatéraux et 28 % par des bilatéraux
(essentiellement Chine, Inde, Arabie Saoudite et France). La restructuration d’une partie du service de la dette de
Glencore, qui a absorbé 54 % du service de la dette sur 2022, devrait encore diminuer le risque de liquidité externe. Le
BFE est entièrement couvert par des flux non générateurs de dette, et serait négatif en 2023, représentant une
capacité de financement de 11%.
CLIMAT
Climat : Le Tchad est composé pour moitié d’une zone saharienne, Une hausse des émissions de GES liée à la
et pour l’autre moitié d’un secteur sahélien, semi-désertique (au croissance de la population
Nord du pays) et d’une zone tropicale (région méridionale). Dernier 8 120000
(185ème) du classement ND-GAIN en 2021, le Tchad se caractérise
7
par une forte vulnérabilité au changement climatique 100000
(sécheresses, inondations, feux de forêt, tempêtes et chaleurs 6

80000
extrêmes), et par une capacité limitée à gérer les catastrophes 5
naturelles, comme le démontrent les inondations de 2020 et 2022. 4 60000
Depuis les années 1970, le pays a enregistré une baisse de la
3
pluviométrie de 50 % en moyenne sur l’ensemble du territoire, ainsi 40000
que de la durée de la saison des pluies, qui affecte fortement 2
20000
l’agriculture, moyen de subsistance de 80 % des Tchadiens 1
(Banque mondiale). Au cours des dernières décennies, les zones
0 0
climatiques saharienne et sahélienne du Tchad ont progressé vers Emissions de GES par habitant (tCO2eq, éch. G.)
le Sud de 150 km. L’intensification du climat sec et aride risque Emissions de GES (KtCO2eq, éch. D.)
d’entrainer une baisse des rendements agricoles, une dégradation Sources: Climate Watch, calculs ECO
des pâturages ainsi que des conditions de vie des populations qui
en dépendent. Le risque d’inondation est également élevé, principalement concentré sur la capitale, N’Djamena.
Selon la Banque mondiale, le Tchad pourrait perdre entre 4% et 10% de son PIB en raison du changement climatique
d’ici 2050.
Transition bas-carbone : L’économie du Tchad repose quasi-exclusivement sur la production pétrolière et agricole.
Par conséquence, elle est très exposée au risque de transition bas-carbone. D’après la BP Statistical Review, les
réserves actuelles en pétrole (1,6 milliard de barils, soit 0,1 % du total mondial) devraient permettre de poursuivre la
production pendant encore 39 ans. Signataire des accords de Paris, le Tchad s’est engagé à réduire ses émissions de
GES de 71 % d’ici 2030 (CDN, 2015). Alors que le pays a été confronté ces dernières années à une croissance du
secteur pétrolier, il parvient difficilement à faire émerger de nouveaux leviers de croissance pour assurer sa transition.
112
Jade Castaner
Togo castanerj@afd.fr
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC4c Risque T&C : +3 crans (éq. BB-)
Le risque pays est considéré comme élevé. Le président Faure Gnassingbé, au pouvoir depuis 2005, a été réélu pour
un troisième mandat en février 2020, tandis que les libertés publiques restent bafouées et l’opposition réprimée.
Depuis 2008, le pays a enregistré une trajectoire de croissance ascendante (TCAM de 5,7 % entre 2008 et 2018),
temporairement interrompue par la crise de Covid-19. La croissance économique serait de nouveau robuste en
2023 (5,4 %), et devrait rester soutenue en 2024 (5,3 %). Toutefois, malgré un secteur tertiaire dynamique et des
infrastructures de transport solides, le pays continue de faire face à un climat des affaires relativement dégradé et
à des problèmes de gouvernance. En 2022, les dépenses militaires élevées et la forte hausse des prix des denrées
alimentaires et du pétrole ont contribué à creuser le déficit budgétaire, le portant à 8,3 % du PIB en 2022. Il devrait
se réduire à 6,6 % du PIB en 2023, bien que certaines mesures anti-inflation persistent. La dette publique serait
désormais stabilisée autour de 67 % du PIB, mais avec une forte pression sur le service de la dette, d’où un risque
souverain élevé. Malgré plusieurs visites du FMI en 2022, les perspectives de conclure un nouvel accord FEC dans
les prochains mois s’éloignent. Lors du dernier programme FEC (2017-2019) tous les objectifs avaient été respectés,
sauf la privatisation de l’Union togolaise de Banques (UTB), qui devrait être l’un des points centraux de négociation
d’un nouveau programme. Par ailleurs, le déficit du compte courant devrait être stable en 2023, attendu à 3,1 % du
PIB, malgré une croissance moins favorable des principaux partenaires commerciaux, qui ont ralenti le rythme des
exportations. Le risque lié au système bancaire reste un point de vigilance (quelques banques publiques et taux de
PNP élevé), en particulier en l’absence de données récentes. Toutefois, l’appartenance du Togo à l’UEMOA modère
les risques externes et confère un risque faible de transfert et convertibilité.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
BB-
RC3
3c 4c
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 165 165 164 163 162 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) 54,7 28,4 - - - 30,6 - -
Socio-
PIB (Mds USD) 6,4 7,0 7,0 7,4 8,3 8,1 9,1 9,9
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) 813 874 848 877 964 920 1 004 1 061
Finances Solde budgétaire (% PIB) -0,2 -0,6 1,7 -7,0 -4,7 -8,3 -6,6 -4,7
publiques
externes
Inflation annuelle moyenne (%) -0,2 0,9 0,7 1,8 4,5 7,6 5,0 2,8
Système Ratio de solvabilité (%) - - - - - 14,3 - -
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 28,1 17,8 - - 16,0 - - -
monétaire
Prêts non performants (% prêts bruts) 5,0 4,4 - - - - - -
PNP nets de provisions (% fonds propres) 54,4 61,7 - - - - - -
Climat
113
Contexte politique et gouvernance publique : Au pouvoir depuis Un rattrapage progressif du niveau de vie par
2005, le président Faure Gnassingbé a suscité de vives controverses rapport à l’Afrique subsaharienne
en faisant réviser la constitution en 2019 pour lui permettre de se 150 2500
présenter à nouveaux aux élections présidentielles de 2020 et 2025. 2000

Malgré un climat socio-politique compliqué, à la suite de violentes 100
manifestations en 2017 et 2019, il est réélu en 2020. Les prochaines 1500
élections législatives, prévues pour décembre 2023, pourraient être 1000

à l’origine de nouvelles violences sporadiques. Plusieurs partis 50
d'opposition, qui avaient boycotté le scrutin de 2018, ont annoncé 500
leur intention d’y participer. Le parti présidentiel l’Union pour la 0 0

République (UNIR) devrait conserver sa majorité. Ces résultats 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
pourraient être contestés par l’opposition, ne remettant toutefois pas PIB par habitant (PPA, USD constant, éch. D.)
PIB par habitant (PPA) Togo / ASS (%, éch. G.)
en cause la relative stabilité politique du pays qui semble échapper, PIB par habitant (PPA) Togo / PFR (%, éch. G.)
pour le moment, au risque d’un coup d’Etat via l’effet « domino »
régional. Le mécontentement de la population envers la dynastie
Gnassingbé, qui dirige le Togo depuis les années 1960, s’accroît toutefois, d’autant plus que la hausse des prix en 2022
a entraîné une baisse des revenus et du niveau de vie. Le risque sécuritaire demeure élevé, les groupes djihadistes
profitant de l'instabilité persistante au Burkina Faso pour étendre leur influence vers le sud. En février 2023, une attaque
terroriste a coûté la vie à 31 civils, une des attaques les plus meurtrières au Togo à ce jour. En réponse, le gouvernement
a prolongé l'état d'urgence dans le nord de la région des Savanes en avril 2023 (initialement déclaré en juin 2022),
pour une durée de 12 mois afin de contrer la menace croissante en matière de sécurité.
Indicateurs socioéconomiques : Au cours de ces dernières années, le Togo a enregistré des progrès notables, grimpant
de 5 places au classement de l’IDH par rapport à 2019, désormais 162e sur 181. Cette avancée découle notamment
de la feuille de route gouvernementale 2020-2025, qui accorde une priorité au développement humain. Toutefois, les
performances du Togo restent en deçà de leur potentiel. La pauvreté et les inégalités persistent, reflet d’un accès
limité aux services de base : 40 % de la population n'a pas accès à l'eau potable. L’année 2022 a été marquée par
une augmentation des prix de l’énergie et des engrais, ce qui a eu un impact négatif sur la production agricole,
aggravé par des mauvaises précipitations. Dans ce contexte, le taux d’extrême pauvreté (2,15 USD), a augmenté en
2022, atteignant 30,6 % (contre 28,1% en 2018) au niveau national et 45,9 % dans les zones rurales (Banque mondiale).
La population en situation de crise alimentaire aiguë est également passé de 4,7 % en 2020 à 6,4 % en 2022 (IPC).

Modèle économique : L’économie est dominée par le secteur Une économie dominée par les services
tertiaire, qui s’est peu à peu établi comme le moteur principal de la 100%
croissance, en particulier grâce au commerce, à la logistique et aux 90%
télécommunications. Le secteur agricole - coton, café et cacao - 80%
représente la deuxième part du PIB et emploie près de 40 % de la 70%
main-d'œuvre du pays. Cependant, la productivité du travail dans 60%

50%
ce secteur demeure très faible : accès limité aux intrants, manque
40%
d’infrastructures et difficultés d'accès au financement. Bien que le
30%
gouvernement ait joué un rôle prépondérant dans la stimulation des
20%
investissements, ce qui a amélioré les infrastructures de transport
10%
(routes, ports, aéroports) et favorisé le développement numérique et 0%
industriel, le pays fait face à de nombreux défis pour évoluer vers un 2000 2004 2008 2012 2016 2020
modèle de développement axé sur le secteur privé. Ces efforts sont
Industrie (% PIB) Agriculture (% PIB) Services (% PIB)
entravés par des lacunes notamment dans les secteurs de l'énergie,
ainsi que par des problèmes de gouvernance persistants. Sources : BM (WDI), calculs ECO
Régime de croissance : Après une période marquée par une Une croissance dynamique à moyen terme
croissance volatile, attribuable à l'instabilité politique et aux 8
fluctuations des cours des matières premières, la croissance
6
moyenne a atteint 5,7 % entre 2008 et 2018, reflétant notamment la
mise en œuvre de politiques gouvernementales visant à améliorer le 4
climat des affaires. En 2022, soutenue par la remontée des cours du 2

phosphate et la reprise de l’investissement, tant public que privé, la
0
croissance a atteint 5,8 %. Toutefois, la croissance devrait légèrement
ralentir à 5,4 % en 2023, principalement en raison du ralentissement -2
économique observé chez ses principaux partenaires d’exportations -4

(Angola, Bénin, Burkina Faso et Mali, représentant plus 25 % des
-6
exportations en 2022) ainsi que la baisse de la production agricole. 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
La baisse de l'inflation, l'assouplissement de la politique monétaire et Taux de croissance du PIB réel (%)
le renforcement de la croissance régionale profiteront à la Taux de croissance annuel moyen (%)
croissance togolaise en 2024 (projetée à 5,3 %). De plus, les services Sources : FMI (WEO), calculs ECO
devraient profiter d’une reprise continue, notamment grâce à la
modernisation des activités portuaires (30 millions de tonnes de marchandises transportées en 2021 contre 20 millions
en 2018) et aéroportuaire, ainsi qu’à l'expansion des réseaux routiers.
114
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Soutenue par le programme FMI (FEC de 244,8 M Le solde budgétaire en légère amélioration
USD sur 2017-2019), le Togo avait réussi à considérablement réduire 2 30
son déficit budgétaire avant la pandémie de Covid-19. Il s’est
0 25
toutefois nettement dégradé depuis (6 % du PIB en moyenne sur
2020-2023). En 2022, en réponse à l’aggravation de l’insécurité dans -2 20
le nord du pays, les dépenses militaires ont considérablement -4 15
augmenté (de 3,1% du PIB en 2021 à 5,4 % en 2022). Parallèlement,
pour faire face à la montée de l’inflation et aider la population, le -6 10
gouvernement a pris des mesures d’urgence : subventions aux -8 5

engrais et carburants, exemptions fiscales, hausse des salaires dans
-10 0
le secteur public. Ces mesures ont contribué à creuser le déficit, à 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
8,3 % du PIB. En 2023, malgré les efforts visant à maîtriser le déficit, Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
l’approche des élections législatives a ralenti la levée des mesures Dépenses (% PIB, éch. D.)
anti-inflation. Néanmoins, il est prévu que le déficit diminue pour
s’établir à 6,6 % du PIB en 2023 puis à 4,7 % en 2024. Le BFP est Sources : FMI (WEO), calculs ECO
relativement important, estimé à 12,5 % du PIB en 2023. Il est couvert par le marché régional, la BCEAO et les bailleurs
internationaux et devrait le rester à moyen terme. Les perspectives de finaliser rapidement un nouveau programme
FMI s’éloignent. Cela serait lié à la privatisation de la banque UTB, objectif non respecté lors du dernier programme,
qui semble être un préalable indispensable, le FMI ayant estimé que cette privatisation était essentielle pour garantir
la stabilité financière et prévenir les risques sur le budget de l'État. Le FMI serait également réticent au vu de l’important
déficit budgétaire, loin de la cible de l’UEMOA de 3 % prévue pour 2026 (annoncé en 2024 dans un premier temps).
Endettement public : En 2019 et 2020, le Trésor avait pratiqué un La dette publique est en majorité domestique
reprofilage d’une partie de la dette publique, remboursant ainsi une 80
partie de sa dette domestique (3 %) au profit d’un endettement 70
externe aux maturités plus longues (10 ans) et au taux d’intérêt plus 60
faible (4,6 %). Cette initiative a eu pour effet d’allonger la maturité
50
moyenne de la dette (6,3 ans fin 2023 contre 5 ans à 2019). Malgré
40
ce reprofilage, le BFP reste structurellement important et l’encours
30
de la dette arrivant à échéance fin 2023 représenterait 11,2 % de
l’ensemble de la dette (7,6 % du PIB). Cette situation pourrait exercer 20
des pressions de refinancement, sollicitant la capacité de l’Etat à 10

mobiliser les ressources concessionnelles à moyen-long terme. De 0
plus, la charge de la dette publique, qui est en hausse, s’élevant à 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
14,2 % des recettes (contre 12,6 % en 2021), constitue une autre Dette publique externe (% du PIB)
source de vulnérabilité. La dette publique est en hausse depuis 2019
en lien avec la dégradation des finances publiques : en 2023, le taux Sources : FMI (WEO, 6e revue 2020), calculs ECO
d’endettement public a atteint 67,2 % du PIB (contre 52,4 % en 2019). Ces éléments ont conduit Moody’s à réviser sa
perspective de stable à négative en mai 2023. En revanche, la dernière AVD du FMI indique une dette publique
soutenable avec un risque modéré (datant toutefois de 2020), en grande partie libellée en monnaie locale (~70 %),
constituée de titres d’Etat émis sur le marché régional, tandis que la dette externe reste largement concessionnelle.

Politique monétaire : En 2021, le Togo a adopté sa stratégie nationale L’inflation devrait fortement ralentir en 2023
d’inclusion financière, visant à élever le taux de bancarisation de 700 10
50 % en 2021 (parmi les plus élevés de l’UEMOA) à 75 %. Malgré une 650 8
baisse à 26,5 % du PIB en 2020 durant la crise de la Covid-19, le crédit
au secteur privé a rebondi en 2022 pour atteindre 28,2 % du PIB, 600 6
restant toutefois encore relativement faible. L'inflation a augmenté 550 4

en 2022, pour atteindre 7,6 % (contre 4,5 % en 2021), principalement
500 2
due à la hausse des prix alimentaires. En réaction à l'accélération de
l'inflation régionale (7,5 % en moyenne en 2022), la BCEAO a relevé 450 0
son taux directeur deux fois en 2023, portant la hausse totale à 125 400 -2
points de base depuis juin 2022, pour atteindre 3,25 % en septembre 2012 2013 2014 2016 2017 2018 2020 2021 2022
2023. L'inflation devrait ralentir en 2023 (5 %) et 2024 (2,8 %). Taux d'inflation (en g.a. %, éch. G.)
Taux de change XAF/USD (éch. D.)
Secteur financier : Les données récentes font globalement défaut
dans ce domaine. En 2022, le secteur bancaire togolais était Sources : FMI (IFS), BCEAO, calculs ECO
composé de 14 banques et 3 établissements financiers. Les indicateurs de stabilité bancaire s'améliorent et sont en
conformité avec les normes de Bâle II/III adoptées en 2018 dans l'UEMOA. Le ratio de solvabilité a notamment
progressé pour atteindre 14,3 % fin 2022, mais trois banques présentent encore des risques de solvabilité supérieurs aux
normes prudentielles. Le secteur reste vulnérable également en raison d'un taux de PNP élevé avant la crise de la
Covid-19, atteignant 17,8 % en 2018, principalement concentrés dans les banques publiques. Ce taux s'est légèrement
amélioré en 2021, se situant autour de 16 % selon la BAD, un ratio qui reste élevé dans l’UEMOA. En 2021, 5 banques
ne respectaient pas le ratio de capitalisation minimum de la BCEAO, fixé à 9,5 %. En outre, les retards dans la
privatisation de l'UTB (21 % du total des actifs du secteur bancaire avec la BTCI – privatisée en décembre 2021)
pourraient poser un risque pour la stabilité globale du système financier.
115
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Compte tenu de sa position géographique Le déficit courant se creuserait en 2023 mais
stratégique, le pays a saisi l’opportunité de devenir un centre de des perspectives favorables à moyen terme
réexportation pour la région, notamment de pétrole, vers les pays de 15%
l’hinterland. Cependant, la valeur ajoutée du Togo reste faible et 10%
l’effet de ces réexportations sur la croissance, les revenus et l'emploi
5%
demeure limité. La balance commerciale du Togo est excédentaire
en matière de services, tandis que celle des biens affiche un déficit 0%
élevé (respectivement +1,5 % et -12,7 % du PIB en moyenne sur 2012- -5%
2021). Les transports et la construction constituent les principales
-10%
exportations, mettant en évidence le rôle du Togo en tant que pôle
régional. Le solde du compte courant s’était nettement amélioré -15%
pré-pandémie grâce à une réduction des importations due à la fin -20%

des travaux de l’aéroport et du port de Lomé. Cependant, il s’est 2012 2014 2016 2018 2020 2022
depuis creusé, atteignant 2,8 % du PIB en 2022 (contre 0,9 % en 2021) Biens
Revenus courants
Services
Transferts courants
en raison de la hausse des prix des biens importés (pétrole, biens Balance courante
alimentaires). Les prévisions de croissance moins favorables des Sources : FMI (BOPS), calculs ECO
partenaires commerciaux et la baisse de la production minière et
agricole en 2023 ont ralenti le rythme des exportations et le déficit courant devrait atteindre 3,1 % du PIB. Il devrait
légèrement diminuer à 2,7 % du PIB en 2024, tiré par la hausse des exportations.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe progresse depuis 2016 du fait des opérations de refinancement
de la dette domestique, via l’emprunt externe auprès de bailleurs multilatéraux et des banques commerciales. Elle
reste modérée (22,9 % du PIB en 2023) et contractée à des termes concessionnels et semi-concessionnels pour une
part importante (49 % de la dette externe). Même si l’impact de la pandémie sur les flux d’IDE a fragilisé la couverture
du BFE, il se réduit depuis 2020 et a atteint 1 % du PIB en 2022, couvert par les IDE (0,7 % du PIB en 2022) et les bailleurs
(dons et prêts concessionnels). En termes de liquidité extérieure, les réserves de change, mutualisées au sein de la zone
UEMOA, ont subi une diminution significative, en raison des chocs successifs survenus depuis 2020. Elles étaient estimées
à 3,6 mois d’importations en août 2023, en deçà du niveau de 5 mois préconisé par le FMI. S’il est signé, le programme
FEC devrait assurer un nouvel afflux de financements externes en 2024.
CLIMAT
Climat : Le Togo se trouve dans une position de vulnérabilité face au Les émissions de GES par habitant restent
changement climatique (132e sur 181 selon ND-Gain). Cette stables et faibles depuis les années 2000
vulnérabilité est particulièrement préoccupante en raison de 2,0 10000
l'importance de l'agriculture dans l'économie togolaise, exposé de 8000

1,5
manière significative aux phénomènes climatiques extrêmes. Les
cultures céréalières (maïs et sorgho) constituent la base de 6000
1,0
l'alimentation de la population et sont particulièrement vulnérables
4000
en raison de leur sensibilité élevée au stress hydrique, ce qui menace
0,5
la sécurité alimentaire. Les principaux risques auxquels le Togo est 2000
confronté comprennent les inondations, les sécheresses, les vagues
0,0 0
de chaleur. En outre, le littoral du pays est en proie à une érosion
constante, menaçant plus de 40 % de la population togolaise (perte 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018
Emissions de GES (KtCO2eq, éch. D.)
de 250 mètres de côte depuis les années 1960). Emissions de GES par habitant (tCO2eq, éch. G.)
Transition bas-carbone : Les émissions totales de gaz à effet de serre Sources : Climate Watch, calculs ECO
(GES) du Togo demeurent relativement faibles, plaçant le pays au 144e rang mondial avec 10,5 MtCO2eq en 2018
(1,3 tCO2eq par habitant). La consommation énergétique du pays est faible et elle repose principalement sur la
biomasse mais les importations de pétrole sont en hausses depuis 2000 (+ 41 %). L’exposition au risque de transition
apparait modérée en raison de la faible importance des industries vulnérables dans l’emploi et le PIB. Toutefois, les
finances publiques sont structurellement fragiles, peu à même de financer la transition bas-carbone. La vulnérabilité
du Togo provient principalement de son faible niveau de développement. Bien que le potentiel solaire du pays soit
prometteur, il ne représentait encore qu'une part inférieure à 1 % de la production totale d'électricité en 2019.
Cependant, le Togo s'est engagé de manière ambitieuse à atteindre d'ici 2030 les objectifs suivants : i) parvenir à ce
que 50 % de sa production énergétique provienne de sources renouvelables ; ii) réaliser une réduction inconditionnelle
des GES de 20,5 % et une réduction conditionnelle de 30 % par rapport au scénario de référence.
116
Alix Vigato
Tunisie (vigatoa@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC5 Risque T&C : 0 cran (éq. CCC+)
Depuis la révolution de 2010-2011, la Tunisie souffre de déséquilibres macroéconomiques majeurs, matérialisés par
le décrochage de son rythme de croissance et la dégradation de ses comptes publics et externes. Dans un contexte
social tendu (chômage élevé, inflation à un niveau record, pénuries épisodiques), la Tunisie a adopté en juillet 2022
une nouvelle constitution venant considérablement renforcer les pouvoirs du président Kaïs Saïed. Alors que
l’économie ne redémarre que très lentement depuis la pandémie (croissance projetée à 1,3 % en 2023), le PIB réel
pourrait ne retrouver son niveau pré-Covid qu’en 2024. Le risque pays tunisien est par conséquent élevé. Sur le plan
des finances publiques, un important déficit budgétaire couplé à un amortissement de dette historiquement élevé
porte le besoin de financement public à un niveau inédit (environ 15 % du PIB sur la période 2020-2023, contre moins
de 10 % du PIB pré-pandémie). Sa couverture s’avérant de plus en plus complexe (réticence des bailleurs, spreads
prohibitifs des marchés financiers), le risque souverain est très élevé et la Tunisie mobilise de plus en plus son secteur
bancaire domestique pour couvrir les besoins de l’Etat. Si un accord préliminaire avait été trouvé avec le FMI en
octobre 2022 en vue d’un programme visant à pallier ces différents déséquilibres, plusieurs points de blocage
persistent (subventions et gestion des entreprises publiques en particulier), tandis que la dérive autoritaire de K. Saïed
apparaît comme un frein important à la conclusion d’un accord définitif. Enfin, les comptes extérieurs,
structurellement déséquilibrés, sont fragilisés par les prix élevés des matières premières (importations de blé et
d’énergie en particulier). Les pressions induites sur les réserves de change (à 3,7 mois d’importations fin octobre 2023)
ainsi que la dégradation de la gouvernance depuis l’élection de Kaïs Saïed (remise en cause de l’indépendance
de la Banque centrale en particulier) justifient un risque de transfert et convertibilité désormais très élevé.
RP1
RC1
RC2
RP2
2c
3c
RC3
3a B
RP3
RC4
4a B-
3b 4b
4c
RC5
5 CCC+
RP4
RC6

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 99 99 97 94 97 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) - - 0,1 0,2 0,2 0,2 0,1 -
Socio-
PIB (Mds USD) 42,2 42,7 41,9 42,5 46,7 46,4 51,3 53,5
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) -5,8 -17,0 7,0 3,5 -6,3 -7,2 -0,9 -
Système Ratio de solvabilité (%) 11,8 11,7 13,0 - - - - -
financier et
monétaire
Prêts non performants (% prêts bruts) 13,9 13,3 13,4 - - - - -
PNP nets de provisions (% fonds propres) 63,7 61,2 52,4 - - - - -
Actifs liquides (% passif court-terme) 91,7 75,2 134,0 - - - - -
Climat
117
Contexte politique et gouvernance publique : Depuis la révolution Le PIB par tête tunisien stagne
de 2010-2011 qui a chassé du pouvoir Zine el-Abidine Ben Ali depuis la révolution de 2010-2011
(président de 1987 à 2011), la Tunisie connait une instabilité politique 17500
chronique. Elu en octobre 2019 en tant que candidat indépendant 15000

et avec une image de probité, le président Kaïs Saïed a opéré un
« coup de force » à l’été 2021 (dissolution du Parlement, 12500
gouvernance par décret) avant que son pouvoir ne soit
USD PPA
10000
considérablement renforcé par l’adoption d’une nouvelle
constitution présidentialisant le régime en juillet 2022. Ces derniers 7500
mois, la dérive autoritaire et l’isolement de K. Saïed à la tête de l’Etat
se sont accentués avec l’arrestation d’opposants politiques et de 5000
membres de la société civile, parfois en violation des procédures 2500

légales. Les relations du pays avec les bailleurs se sont également 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
tendues début 2023 suite aux déclarations controversées du Af. Nord - MO Algerie Jordanie
président ciblant les migrants subsahariens et à la qualification des Egypte Tunisie Maroc
demandes de réformes du FMI de « diktats venus de l’étranger ». Ces Sources : Banque mondiale, calculs ECO
relations se sont toutefois récemment apaisées, le président jouant notamment de la « rente géopolitique » de la
Tunisie et de la question migratoire pour obtenir des financements externes. Si l’action de K. Saïed conserve un certain
soutien populaire, les élections législatives (décembre 2022-janvier 2023) ont confirmé la lassitude et le désintérêt
grandissant d’une large part des Tunisiens vis-à-vis de leur système politique. Le taux d’abstention a en effet atteint
89 %, sans que les partis d’opposition – qui ont largement boycotté le scrutin – ne parviennent, pour autant, à mobiliser
massivement lors de manifestations. Acteur central de la démocratie tunisienne, l’Union générale tunisienne du travail
(UGTT) présente, par ailleurs, un positionnement ambigu vis-à-vis de la politique de K. Saïed. La prochaine élection
présidentielle est théoriquement prévue à l’automne 2024.
Indicateurs socioéconomiques : Depuis une dizaine d’années, le PIB par habitant (USD PPA) stagne et le chômage se
maintient à un niveau structurellement élevé (environ 15 % de la population active), en particulier chez les jeunes.
Alors que la question des prix alimentaires est explosive en Tunisie et a historiquement été le déclencheur de plusieurs
mouvements sociaux, le risque sociopolitique est exacerbé par une inflation élevée (proche de 10 %, niveau record
depuis les années 1980), les pénuries épisodiques et l’effondrement de la production céréalière 2022/2023 du fait de
la sécheresse (-66 % sur un an). Bien que stable – voire en repli – ces dernières années, l’indice de développement
humain tunisien demeure supérieur à la moyenne des pays de la région (classé 97e/191 pays en 2021).

Modèle économique : La Tunisie est une petite économie ouverte et L’économie se distingue par
diversifiée. Les services constituent le principal moteur de l’activité, un haut degré de diversification
avec notamment un secteur touristique dont la santé est 0,4
déterminante pour de nombreux segments du secteur tertiaire

0,3 Agriculture
(hôtellerie-restauration, transports, commerce, etc.). Ils côtoient une Commerce
industrie manufacturière largement tournée vers l’exportation, un 0,2

IndustrieTransport TIC
secteur extractif en rapide déclin (gaz naturel, phosphates) et une 0,1 manuf.
agriculture vulnérable aux effets du changement climatique BTP
Hotellerie-
restauration
0,0
(céréales, olives, dattes, agrumes, élevage). De 1990 à 2010, le pays -7,5% -6,0% -4,5% -3,0% -1,5% 0,0% 1,5% 3,0% 4,5% 6,0%
a connu une période de rapide développement économique, -0,1
affichant un taux de croissance annuel de 4,5 % en moyenne. Depuis
-0,2
la révolution de 2010-2011 cependant, un net ralentissement de Industrie Note : le diamiètre des
l’activité est observé et le taux de croissance annuel moyen a chuté extractive
-0,3 bulles représente le
poids moyen du
à seulement 1,8 % sur la période 2010-2019 en raison notamment de secteur dans le PIB
-0,4
la dégradation de la situation politico-sécuritaire, de la chute de Taux de croissance annuel moyen 2011-2019
l’investissement et de la baisse de la croissance en Europe (de loin le Sources : INS, calculs ECO
premier partenaire commercial et financier de la Tunisie).
Régime de croissance : Conséquence de la pandémie et de ses L’activité ne redémarre que très
effets sur le secteur tertiaire notamment, la Tunisie a enregistré une lentement depuis la pandémie
9,0%
récession historique de 8,8 % en 2020 puis un rebond de seulement
7,5%
4,4 % en 2021 et de 2,5 % en 2022. La croissance économique devrait 6,0%
encore ralentir en 2023 (1,3 % projeté par le FMI) en raison d’une 4,5%
inflation élevée, d’une conjoncture internationale peu favorable, de 3,0%
pénuries et de dépenses publiques en repli, et ce alors que les 1,5%
recettes liées au tourisme international pourraient dépasser leur 0,0%
niveau de 2019. Dès lors, le pays ne retrouverait son PIB réel pré- -1,5% 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
pandémie qu’à l’horizon 2024. Si une légère accélération de la -3,0%

croissance est attendue ces prochaines années (1,9 % en 2024, 2,3 % -4,5%
en 2025 puis 2,6 % en 2026), les perspectives économiques -6,0%

-7,5%
demeurent incertaines car largement dépendantes des évolutions
-9,0%
de la situation politique, du soutien des bailleurs de fonds, de la santé
du secteur touristique et de la robustesse de la croissance en Europe.
118
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Alors que la Tunisie affichait une bonne maîtrise Le besoin de financement public se maintient
de ses comptes publics jusqu’en 2010, les mesures d’apaisement à un niveau historiquement élevé
18%
social décidées post-révolution ont conduit à un net creusement du
déficit budgétaire (≈ 5 % du PIB, moyenne 2011-2019). Si quelques 15%
mesures de consolidation avaient permis une légère résorption en
12%
2018-2019, la pandémie en 2020-2021 puis la hausse des cours des
% du PIB
matières premières en 2022 (doublement des subventions sur un an) 9%
ont entrainé un nouveau dérapage. Bien que demeurant important,
6%
le déficit budgétaire retrouverait en 2023 des standards pré-
pandémie, à 5,2 % du PIB selon le FMI (mais 7,7 % selon le 3%
gouvernement). Couplé à un amortissement de dette important, le
0%
besoin de financement public se maintient ainsi à un niveau inédit, 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
de l’ordre de 15 % du PIB sur la période 2020-2023 (contre moins de Amortissement de dette publique externe
Amortissement de dette publique domestique
10 % pré-pandémie). La couverture de ce besoin s’avère, en outre, Deficit budgétaire
de plus en plus complexe : les sources de financement externes se Besoin de financement public
tarissant (réticence des bailleurs, spreads prohibitifs des marchés
financiers), le souverain sollicite massivement le marché domestique, y compris via des prêts en devises de banques
locales aux contours flous. Dans ce contexte, les pressions gouvernementales visant à favoriser un financement
monétaire du déficit (après le financement exceptionnel accordé par la BCT en 2020) devraient s’accentuer.
Endettement public : Si le ratio d’endettement public sur PIB a près Le ratio d’endettement public a
de doublé depuis la révolution (80 % du PIB fin 2022), la Tunisie a, doublé depuis la révolution
depuis une dizaine d’années, largement su profiter de sa « rente » 90%
démocratique et géopolitique, d’où une dette majoritairement 80%
détenue par des bailleurs officiels et à des conditions favorables, 70%

eu égard au niveau de revenu du pays. Le risque de change (deux 60%
tiers de la dette étant libellée en devises) et le risque de 50%
matérialisation des passifs contingents (dette des entreprises
40%
publiques d’au moins 40 % du PIB, dont près de la moitié est
30%
garantie par l’Etat) constituent toutefois d’importantes sources de
20%
vulnérabilité. Afin de réduire la pression sur ses finances, la Tunisie
négocie depuis avril 2021 un programme avec le FMI. Si un accord 10%
préliminaire (Staff-level agreement) avait été trouvé en octobre 0%

2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
2022 suite à la mise en œuvre de premières mesures de
Dette externe (% du PIB) Dette domestique (% du PIB)
consolidation (accord sur les salaires des fonctionnaires, hausse des
prix des carburants), plusieurs points de blocage persistent, en
particulier concernant les subventions et la gestion des entreprises publiques. La dérive autoritaire de K. Saïed et son
opposition répétée à un soutien du FMI apparaissent également comme des freins importants à la conclusion d’un
programme, bien que les négociations se poursuivent. L’impopularité des mesures attendues, la position ambiguë de
l’UGTT (principal syndicat du pays) vis-à-vis des réformes ainsi que les retards et difficultés rencontrés lors des deux
précédents programmes (2013-2015 puis 2016-2020) suggèrent, par ailleurs, que les risques associés à la mise en œuvre
d’un tel programme sont conséquents.

Politique monétaire : La Banque centrale de Tunisie – reconnue pour L’inflation tunisienne atteint un
son degré d’indépendance, garantie par une loi adoptée en 2016 – niveau historiquement élevé
11
a opéré trois hausses de taux directeur depuis mai 2022 (+175 points
10
de base, à 8 %) afin de juguler la hausse des prix. En léger repli ces
9
derniers mois (8,6 % en octobre 2023), l’inflation a atteint en 2023 un
8
niveau record depuis le début des années 1980, proche de 10 %,
7
tirée notamment par le relèvement de prix réglementés, le manque 6
de devises et les cours élevés des matières premières (biens 5
alimentaires et énergie en particulier). 4
3
Secteur financier : Le secteur bancaire tunisien est vulnérable de par
2
sa forte concentration, un taux de prêts non performants
1
structurellement élevé (13-17 % depuis la révolution) et le
0
financement d’entreprises d’Etat par des banques publiques fragiles 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
et dont les recapitalisations assurées périodiquement semblent de Taux d'inflation (g.a., %) Taux directeur (%)
plus en plus compromises. L’exposition de l’ensemble des acteurs Sources : BCT, calculs ECO
bancaires au secteur public (Etat central et entreprises publiques) a,
en outre, largement augmenté depuis 2019 (au moins 21 % des actifs mi-2023), renforçant le risque systémique. En
raison d’un effet d’éviction, le ratio de crédit au secteur privé sur PIB a ainsi ralenti depuis 2011 mais demeure supérieur
à la moyenne régionale (environ 60-65 % du PIB). A moyen terme, si la mise aux normes internationales de
l’environnement bancaire (Bâle III, IFRS 9) devrait améliorer sa résilience, la Banque centrale de Tunisie fait l’objet de
pressions et injonctions croissantes de la part du politique et le président Saïed a récemment suggéré qu’il souhaitait
favoriser le financement monétaire du déficit par celle-ci.
119
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Malgré un secteur touristique dynamique et Le conséquent déficit de la balance
de substantielles remises de migrants qui génèrent à eux deux des des biens pèse sur le solde courant
flux entrants de devises de l’ordre de 10 % du PIB en moyenne 8%
chaque année, le solde du compte courant tunisien est

4%
structurellement déficitaire (8,1 % du PIB, moyenne 2011-2022),
plombé par le poids des importations de biens. Affecté par la hausse 0%
des prix des matières premières (énergie, céréales, sucre, huiles), le
% du PIB
-4%
déficit courant s’est élevé à 8,6 % du PIB en 2022. Combiné à des
échéances de dette importantes, le besoin de financement externe -8%
atteint ainsi un niveau record (pic à près de 15 % du PIB en 2022). Si
ce besoin de financement devrait progressivement décroitre ces -12%
prochaines années en raison notamment de la normalisation des prix

-16%
des biens importés et des bons résultats du secteur touristique, il 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
apparaît qu’un important soutien des bailleurs sera nécessaire, dans Biens Services
la mesure où les IDE (inférieurs à 2 % du PIB, en repli tendanciel) et les Revenus et transferts Solde
Sources : BCT, FMI, calculs ECO
marchés financiers (spreads prohibitifs) sont incapables d’en assurer
la couverture.
Soutenabilité et liquidité externes : Dans un contexte de difficulté croissante à couvrir le besoin de financement
externe, les réserves de change tunisiennes s’inscrivent en repli tendanciel depuis trois ans : elles s’établissent à 7,9 Mds
USD à fin octobre 2023, soit l’équivalent de 3,7 mois d’importations (contre un pic à 8,9 Mds USD, soit 5,4 mois fin 2020).
Alors que le FMI juge ce niveau de réserves de change insuffisant (métrique ARA à 47 % en 2023), la conclusion d’un
programme FMI apparaît impérative en vue de limiter, au moins à court terme, un préoccupant nouveau creusement.
En parallèle, si le dinar a subi de fortes pressions à la baisse entre janvier 2021 et octobre 2022 (-18 % face à l’USD), il
s’est légèrement réapprécié au T4 2022 (+10 %) et est demeuré globalement stable en 2023. Le ratio de dette externe
sur PIB a quasi-doublé depuis la révolution, atteignant 92 % du PIB fin 2022 (48 % du PIB fin 2010).
Transfert et convertibilité : En dépit de divers assouplissements réglementaires au cours de la dernière décennie, le
compte financier de la Tunisie demeure relativement fermé, en attestent l’encadrement des investissements dans
certains secteurs et l’approbation dont peuvent faire l’objet les rapatriements de fonds en devises. De même, le
régime de change a été en partie flexibilisé mais il demeure de facto considéré comme un système de parité glissante
et le dinar n’est que partiellement convertible. Si le risque d’emploi de mesures restrictives de transfert et de
convertibilité comme outil de politique économique a historiquement été limité par le fait que la Tunisie présente des
taux d’ouverture commerciale et financière importants et des indicateurs de gouvernance globalement supérieurs à
la moyenne régionale, ceux-ci s’inscrivent en net repli ces derniers mois. Le tournant autoritaire du président Saïed, et
en particulier sa volonté de réduire l’indépendance de la Banque centrale, conduit en effet à une forte hausse du
risque de transfert et convertibilité, tandis qu’une augmentation des restrictions aux importations a pu être observée
ces dernières années dans un contexte plus global d’intensification des pressions sur les comptes externes.
CLIMAT
Climat : Alors que le territoire tunisien est très largement aride ou semi-aride, la zone cotière de la Tunisie concentre les
deux tiers de la population et 80 % de l’activité économique. Le pays est ainsi fortement exposé à la montée du niveau
marin, à l’érosion des sols et aux innondations. La desertification et, plus globalement, la rarification des ressources en
eau constitue néanmoins la principale menace climatique. En situation régulière de stress hydrique, l’Afrique du Nord
devrait en effet être l’une des régions les plus affectées par la hausse de température et la baisse de précipitations à
l’échelle mondiale. Comme l’illustre l’effondrement attendu de la production céréalière en 2022/23 (-66 % sur un an)
du fait de la sécheresse, la sécurité alimentaire – déjà fragile – de la Tunisie est ainsi fortement menacée.
Transition bas-carbone : Les Tunisiens ont émis 3,1 tonnes Le mix énergétique tunisien se compose
d’équivalent CO2 par habitant en 2020, un niveau deux fois inférieur largement de ressources fossiles
à la moyenne mondiale (6,4 teqCO2) et proche de celui des autres ENR
pays de la région (hors Etats pétroliers). En dépit d’un potentiel Biomasse 1,2%
conséquent en énergies renouvelables, le mix énergétique demeure 10,3%
carboné à hauteur de près de 90 % et la production électrique

repose quasi-exclusivement sur le gaz naturel extrait localement (en Pétrole
39,3%
déclin) et importé via l’Algérie. En matière de transition bas-carbone,
plusieurs secteurs économiques apparaissent exposés directement
(extraction de gaz naturel, plastiques, acier) ou indirectement
(tourisme international, textile, agriculture). La transition bas-carbone Gaz
naturel
mondiale pourrait toutefois constituer une source d’opportunité pour 49,2%
la Tunisie, dans la mesure où celle-ci pourrait entrainer un
phénomène de régionalisation des chaînes de valeur (nearshoring)
et des flux de tourisme et permettre une réduction de la
conséquente facture énergétique du pays. Les objectifs climatiques Sources : AIE, calculs ECO
tunisiens sont ambitieux (-45 % d’émission de GES d’ici 2030 par rapport à 2010, dont 28 points inconditionnels) mais
apparaissent relativement peu crédibles, d’autant que les tensions sociopolitiques (question explosive des subventions
énergétiques) et la crise économique en cours risquent de faire passer au second plan les enjeux liés au climat.
120
2. AMERIQUE LATINE
121
122
Maxime Terrieux
Argentine (terrieuxm@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC5 Risque T&C : 0 cran (éq. CCC+)
Le risque pays de l'Argentine est élevé et s’est accentué ces derniers mois. D’une part, car les élections générales
(présidentielle et législative) d’octobre-novembre 2023 ont occupé tous les esprits, et leur issue incertaine a alimenté
l’instabilité politique et économique. La victoire de Javier Milei, candidat radical d’extrême droite sans majorité
nette au Congrès, pourrait conduire à des blocages politiques ainsi qu’à des épisodes d’instabilité attisés par
l’opposition et les syndicats. D’autre part, une sécheresse historique au T1 a aggravé une situation économique déjà
très difficile : récession à venir (projection 2023 à -2,5%), inflation à trois chiffres, pressions accrues sur les réserves de
change, différentiel élevé entre le taux de change officiel et le marché parallèle, et doutes sur l’atteinte des
objectifs budgétaires en période préélectorale. Dans ce contexte, le programme FMI lancé en mars 2022 est
considéré off-track : les objectifs de solde primaire, d’accumulation des réserves nettes, ou encore de monétisation
du déficit public, ont été assez largement ratés. Un nouveau paquet de mesures a été conclu par les autorités avec
le FMI afin de remettre le programme sur la trajectoire initialement prévue. Cela passera notamment par un respect
beaucoup plus rigoureux des objectifs de solde budgétaire et l’élimination des régimes de change multiples. En
attendant, les pressions sur les réserves en devises, qui ont diminué de plus de 40% depuis le début 2023, continueront
de fragiliser la position souveraine, dont le risque reste très élevé. L’Etat n’enregistre pas d’arriérés, mais les
opérations d’échange de dette domestique, et la hausse attendue des coupons sur les Eurobonds lors des trois
prochaines années, viennent rappeler les risques pesant sur la solvabilité publique à court-moyen terme. Enfin, avec
un régime de change officiel désormais en parité glissante, et des réserves sous pression, les autorités ont renforcé
les mesures de contrôles de capitaux afin de préserver les devises, accentuant ainsi le risque de T&C déjà très élevé.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
3b
RC4
RP3
3c CCC+ CCC- CCC+

4b
RC5
4c
6a
5
5 5
RP4
RC6
6a
123
Contexte politique et gouvernance publique : Depuis la fin de la Le PIB/hab. argentin perd progressivement son
dictature militaire en 1983, l'Argentine est redevenue une avance sur les autres PRITS
démocratie gage de stabilité politique, bien que les indicateurs de
gouvernance soient largement perfectibles (59e centile des 350
indicateurs Banque mondiale). Organisé en régime présidentiel 300
250
contrôlé par un Congrès bicaméral doté de contrepouvoirs
importants, le système politique incite à la formation de coalitions, 200
mais a été dominé pendant trois décennies par deux partis : le 150
parti justicialiste (ou péroniste, de tendance de gauche populiste 100
nationaliste) et le parti radical (de tendance centriste, libérale et 50
socio-démocrate). Ce duopole a pris fin en 2015 avec l’élection 0
de M. Macri (Juntos por el Cambio, centre droit libéral

conservateur) qui a toutefois échoué à installer durablement au PIB par hab. Argentine / PIB par hab. PRITS (%)
pouvoir une troisième voie en raison de la dégradation PIB par hab. Argentine / PIB par hab. moye nne ALC (%)
économique à partir de 2018. Le retour au pouvoir des justicialistes PIB par hab. Argentine / PIB par hab. Monde (%)
en 2019 n’aura cependant été qu’un court intermède : l’élection Sources : BM (WDI), calculs ECO
présidentielle d’octobre-novembre 2023 a porté au pouvoir Javier
Milei, l’imprévisible candidat d’extrême droite, ultra-conservateur et libertarien. Profitant de l’incapacité du
gouvernement péroniste d’Alberto Fernandez à enrayer une crise économique aggravée par la crise sanitaire, il a
joué une carte populiste pour attirer un électorat frustré par des années de crise économique et une perte significative
de pouvoir d’achat (à juin 2023, les salaires réels étaient en baisse de 3,2% depuis le début de l’année). Sa victoire est
toutefois source d’instabilité politique accrue. D’une part car sa coalition libertarienne (La liberté avance) n’aura pas
de majorité au Congrès, ce qui limitera la possibilité de réformes structurelles. D’autre part, car son programme ultra-
libéral économiquement (il veut dollariser l’économie, supprimer la Banque centrale, et promet surtout des coupes
budgétaires drastiques) et conservateur socialement (il souhaite retirer le droit à l’avortement), pourrait donner lieu à
d’importantes manifestations des syndicats et mouvements d’opposition de gauche. Point positif à ce tableau : le
nouveau gouvernement devrait favoriser la poursuite du programme FMI en cours.
Indicateurs socioéconomiques: L’Argentine fait partie des pays à revenu intermédiaire de la tranche supérieure (PRITS)
et son PIB par habitant figure parmi les plus élevés d’Amérique Latine. La trajectoire de croissance des trente dernières
années n’a cependant pas permis d’améliorer les indicateurs de développement humain. En outre, le taux de
pauvreté a fortement augmenté avec la dégradation de la situation économique et la crise sanitaire (32% au seuil
national en 2018 ; en hausse à 40,1% au S1 2023).

Modèle économique : Sur longue période, la croissance est peu Une croissance qui reste faible et instable
soutenue et très instable. Après la crise de 2001, les choix de
15
politiques économiques ont été fondés sur le protectionnisme,
l’interventionnisme de l’Etat et un soutien à la consommation des 10
ménages. Si la croissance a rebondi entre 2003 et 2007, soutenue
5
également par la hausse des prix des matières premières, ces
politiques se sont traduites par une absence de gains de productivité 0
1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021
et un déficit de compétitivité à l’international. A partir de 2012, -5
l’économie a alterné entre faible croissance et récessions alors que
de nombreux déséquilibres sont apparus (taux de change surévalué, -10
forte inflation, creusement des déficits jumeaux financés avec les -15
réserves de change). Depuis 2015, le modèle de croissance se
voulait davantage axé sur le libéralisme économique et la relance Taux de croissance du PIB réel (%)
de l’investissement, structurellement faible (18% du PIB en moyenne Taux de croissance annuel moyen (%)
sur 2005-14 contre 22% sur le continent). Ce modèle est remis en Sources : FMI (MEDC), calculs ECO
cause depuis le retour du centre gauche au pouvoir en 2019. Dans
ce contexte, l’économie reste aujourd’hui assez primarisée (agriculture, ressources minières), tandis que son industrie
manufacturière, bien qu’assez diversifiée, est peu dynamique et repose sur quelques secteurs (transformation
alimentaire, production et assemblage automobile). L’instabilité économique (notamment l’inflation) et politique, les
nombreuses taxes, contrôles des prix, de changes et des capitaux, sont autant d’éléments qui pèsent sur la confiance
des investisseurs et contraignent le potentiel de croissance. Estimé autour de 3% par an avant la pandémie, il se
situerait désormais à ~2%.
Régime de croissance : Malgré la volonté de modernisation de l’économie sous la présidence Macri (essor des
nouvelles technologies), la croissance reste volatile. La crise sanitaire est venue aggraver la récession liée à la double
crise de change de 2018-2019. L’économie a ainsi enregistré trois années consécutives de récession, qui ont fait place
à un rebond à plus de 10% en 2021 (effets de base, hausse des prix des matières premières). Celui-ci s’est timidement
poursuivi en 2022 : croissance ralentie à 4%, contrainte par la baisse de la demande mondiale et le resserrement des
politiques monétaire et budgétaire. 2023 devrait marquer une nouvelle année de récession, l’économie étant
fortement marquée par une sécheresse historique qui a notamment réduit la production agricole de 40%. Le FMI (5e
et 6e revues du MEDC) prévoit ainsi une contraction de -2,5% en 2023, avant un léger rebond à 2,8% en 2024, à mesure
notamment que la production agricole revient à la normale.
124
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Depuis le début de la décennie 2010, le déficit Un déficit public difficile à résorber
public consolidé s’est creusé jusqu’à atteindre -6,7% du PIB en 2017. Il 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
est pénalisé par un niveau élevé de dépenses (38% du PIB en 2 50
moyenne sur la décennie) en dépit d’importantes recettes 0

40
budgétaires (34% du PIB en moyenne). Les efforts de consolidation
-2
entrepris dans le cadre du programme FMI de 2018 ont été entravés 30
par la crise sanitaire avant de reprendre à partir de 2021. La réduction -4
20
des pressions sur la liquidité externe et l’inflation passera avant tout -6
par la poursuite de la consolidation dans le cadre du nouveau 10
-8
programme FMI approuvé en mars 2022 (MEDC de 44 Mds USD sur 30
mois). Pourtant, la difficile situation économique, aggravée par la -10 0
sécheresse, rend l’atteinte d’un solde primaire à -1,9% du PIB en 2023 Solde primaire (% PIB) - éch. G
Solde budgétaire total (% PIB) - éch. G
de moins en moins crédible. La révision des objectifs du programme Recettes publiques (% PIB) - éch. Dte
lors de la dernière revue en août mise sur des hausses temporaires de Dépenses publiques (% PIB) - éch. Dte
revenus (taxes sur les devises étrangères, collecte anticipée de l’impôt Sources : FMI (WEO, EFF), calculs ECO
sur les sociétés) et une baisse des dépenses (réduction des
subventions à l’énergie, stabilité des salaires réels etc.). Ces mesures
sont toutefois sujettes à de nombreux risques liés à la période électorale.
Endettement public : L’accumulation de déficits primaires, conjuguée à trois années consécutives de récession à partir
de 2018, à une hausse des taux d’intérêts (spreads souverains à +2500 pbs en juin 2020) et à la dépréciation continue
du peso, a conduit à l’envolée de l’endettement public (103% du PIB en 2020 contre 47% par an en moyenne sur 2010-
17). Avec un service de la dette de 13% du PIB et un risque de change très élevé (plus de 75% de la dette publique
libellée en devises), le FMI a considéré la dette publique insoutenable Le programme FMI vise à ramener la dette
en mars 2020 et a suspendu les décaissements restants du programme publique sur une trajectoire plus soutenable
SBA signé en 2018. Face à la persistance des difficultés, l’administration
120
Fernandez est parvenue à signer un nouveau programme visant à
repositionner la dette publique sur une trajectoire plus soutenable, tout 100
en permettant le remboursement au FMI des montants décaissés lors 80

du précédent programme. L’AVD d’août 2023 continue d’indiquer 60
que la dette publique est « soutenable, mais pas avec une forte
40
probabilité » les risques associés au programme demeurant
extrêmement élevés. Si l’Etat n’a pas d’arriérés envers ses créanciers 20
et a bénéficié ces dernières années d’un meilleur étalement des 0

2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
échéances (notamment avec le Club de Paris), le risque souverain est
Dette publique en monnaie locale (% PIB)
très élevé : les opérations d’échange de dette domestique, les
Dette publique en devises (% PIB)
pressions sur les réserves de change, et la hausse attendue des
Dette publique totale (% PIB)
échéances sur les Eurobonds (4,3 Mds USD en 2024, 9,5 Mds USD en
2025 et 2026) viennent rappeler les nombreuses incertitudes entourant Sources : FMI (WEO, articles IV), source nationale
la solvabilité publique externe à court-moyen terme.

Politique monétaire : L’Argentine est régulièrement frappée par des
L’inflation est désormais à trois chiffres
épisodes d’inflation élevée. Alors que l’inflation était déjà à deux
chiffres en 2019, le financement monétaire du déficit budgétaire et 140 400
l’assouplissement monétaire lors de la crise sanitaire ont continué 120 350
d’alimenter une inflation désormais à plus de 100% (g.a) depuis début 100 300
250
2023, son plus haut niveau depuis trente ans. Les anticipations 80
200
d’inflation n’ont désormais plus aucun ancrage, en lien notamment 60
150
avec les pressions sur les réserves de change et les possibles nouvelles 40 100
dévaluations du peso. Un début de désinflation n’est pas à attendre 20 50
avant le T1 2024 et le retour à une certaine stabilité post-élections. Dans 0 0
ce contexte, la Banque centrale (BCRA) a augmenté son taux 2018 2019 2020 2021 2022 2023
directeur de 4300 pbs depuis début 2023 à 118% - la dernière hausse Inflation (g.a. %, éch. G)
de 2100 bps ayant accompagné la dévaluation nominale du peso de Taux directeur (%) (éch. G)
21% en août. Taux de change nominal (ARS/USD, éch. Dte)
Sources : BCRA, calculs ECO

Secteur financier : Depuis la crise de 2001, le secteur bancaire,
atrophié, contribue très peu au financement de l’économie. En 2022,
le crédit au secteur privé ne représentait plus que 11% du PIB. Cette
faiblesse structurelle s’explique par l’atonie de la demande, les agents économiques évitant de recourir à du crédit
de long terme compte-tenu de l’instabilité économique et monétaire, ainsi que par les contraintes à l’investissement
pesant sur le secteur privé. Les indicateurs bilanciels des banques font état d’un secteur sain, bien capitalisé (ratio de
solvabilité à 30% en juin 2023), avec des PNP faibles (3% de l’encours) et amplement provisionnés. En revanche,
l’exposition des banques au secteur public est très importante (65% de l’actif bancaire), entretenant un nexus
souverain-bancaire source de fragilités structurelles fortes et alimentant le sous-financement de l’économie.
125
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Structurellement déficitaire sur la décennie Les pressions sur les réserves demeurent
2010, le solde courant est devenu légèrement excédentaire en 2020- significatives malgré les contrôles de capitaux
21 (1% du PIB en moyenne), porté notamment par un secteur agricole
70 12
dynamique, la hausse des cours des matières premières, ainsi qu’une
compression des importations liée à la dépréciation continue du taux 60 10
de change. Le retour en territoire négatif en 2022 (hausse des prix de 50
8
l’énergie importée) devrait se poursuivre en 2023 : la sécheresse aurait 40
6
fait perdre 3% de PIB d’exportations par rapport à 2022, et le déficit 30
courant est désormais prévu à -0,6% du PIB. Le déficit courant n’est 4
20
plus financé que par les entrées d’IDE, encore limitées (1,5% du PIB en 2
10
moyenne depuis 2017), tandis que les flux nets de portefeuille et les
0 0
autres investissements continuent d’être négatifs témoignant
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
d’importantes sorties de capitaux.
Réserves (Mds USD, éch gauche)
Soutenabilité et liquidité externes : Le déficit courant structurel Réserves (mois d'imports, éch droite)
combiné aux importantes sorties de capitaux complique
Sources : BCRA, Macrobond, calculs ECO
l’accumulation des réserves de change. La BCRA intervient
également régulièrement sur le marché des changes pour stabiliser le
taux de change, de sorte que les réserves en devises ont sensiblement baissé depuis la crise de change de 2018-2019,
et sont désormais en nette baisse tendancielle, bien loin de l’objectif du programme FMI. Elles ont diminué de 17 Mds
USD depuis le début 2023 (-40%) et ne couvrent plus que 4 mois d’importations, contre près de 8 mois pré-pandémie.
Une ligne de swap de 20 Mds USD avec la Banque centrale de Chine représente une portion importante de ces
réserves : son récent renouvellement jusqu’en août 2026 constitue un élément rassurant. De même, les décaissements
du FMI à l’occasion du passage des 5e et 6e revues offrent un répit temporaire. Les réserves couvrent à ce stade le
BFE sur 2024, mais les tensions sur la liquidité et solvabilité externe seront persistantes en l’absence d’unification des
régimes de change et de réforme fiscale structurelle.
Transfert et convertibilité : L’Argentine a un historique de restrictions importantes aux transfert et à la convertibilité des
capitaux. Si le score d’ouverture financière de l’économie était élevé en 2018, l’Argentine a réintroduit d’importantes
mesures de contrôle de capitaux en septembre 2019 suite à la crise de change. Ces mesures concernent
essentiellement i) des restrictions sur les achats de devises et les transferts de fonds à l’étranger au-delà de 2 M USD
pour les entreprises, ii) des limites d’achat de devises à 200 USD par mois pour les individus résidant dans le pays, et iii)
l’obligation pour les entreprises d’échanger les fonds reçus de l’étranger en pesos dans un délai de 5 jours. A ce jour,
les entités non souveraines continuent d’avoir accès à de la devise dans le cadre du remboursement de leurs
échéances de dette en devises. Toutefois, les nombreuses mesures temporaires introduites ces derniers mois pour
contenir la chute des réserves augmentent le risque de transfert et convertibilité, déjà très élevé : taux de change
préférentiel aux exportations agricoles, mesures dissuasives d’importations et d’achat de devises notamment. La
dévaluation d’août devrait permettre une convergence des taux de changes officiel et parallèle. Mais c’est surtout
l’augmentation des réserves de change, combinée à une dépréciation contrôlée du taux de change officiel (parité
glissante) qui sera nécessaire avant d’envisager un relâchement progressif des mesures de contrôle des capitaux.
CLIMAT
Climat : Classée 85ème sur 191 pays par l'indicateur de résilience ND-Gain, l’Argentine est considérée comme fortement
exposée au risque climatique. Par rapport à d'autres pays, ses vulnérabilités actuelles sont gérables : l’Argentine est le
75ème pays le moins vulnérable. Mais l’amélioration de sa préparation au changement climatique demeure
essentielle pour s’adapter aux défis futurs : l'Argentine est le 84ème pays le moins préparé aux changements
climatiques. Les conséquences macroéconomiques et sociales de ces risques physiques climatiques se matérialiseront
avant tout dans le secteur agricole. Par ailleurs, le risque sociopolitique pourrait être exacerbé par l’augmentation des
dégâts humains et matériels liés aux risques d’inondations et à la littoralisation des populations urbaines. Les autorités
argentines sont néanmoins proactives et présentes sur l’agenda international climatique.
Transition bas-carbone : L’Argentine est un pays peu émissif de GES. Des émissions par habitants stables et
En 2020, ses émissions de GES étaient estimées à 176,51 mégatonnes, modérées
plaçant le pays en 153ème position (sur 184). Une transition bas
450 10
carbone aurait des implications sur plusieurs piliers de l’économie. La 9
400
part de la production nationale liée aux industries en déclin demeure 350 8
toutefois contenue, à 17,5%. Sur les équilibres externes, l’exposition à 300
7
une telle transition est relativement élevée : plus d’un quart des 250
6
5
réserves en devises sont générées par les secteurs en déclin, en raison 200
4
de l’activité pétrolière et minière. Sur les finances publiques, 150 3
l’exposition est légèrement moins élevée: environ 23% des recettes 100 2
proviennent des secteurs en déclin mais les recettes publiques 50 1
0 0
demeurent relativement diversifiées. Sur le plan socioéconomique, 2010 2012 2014 2016 2018 2020
l’impact d’une transition bas-carbone est limité, la part des emplois et Emissions de GES (MtCO2eq. Éch. G)
des salaires générés par les industries en déclin étant faible (9,1% et
Emissions de GES par habitant (tCO2eq. Éch. D)
14,3%). Compte-tenu de ces éléments, la vulnérabilité de l’Argentine
au risque de transition peut être considérée comme modérée. Source : Commission européenne
126
Vincent Joguet
Bolivie (joguetv@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC5 Risque T&C : 0 cran (éq. CCC+)
Le risque souverain continue de se dégrader à un niveau désormais très élevé. La Bolivie traverse une crise de
liquidité : en période de remontée des taux de la FED, l’arrimage du boliviano au dollar a conduit la Banque centrale
(BCB) à revendre des dollars pour soutenir la monnaie ce qui a asséché les réserves de change alors même que les
entrées de devises se font rares et que le compte courant se dégrade (baisse des exportations de 25% au 1er
semestre 2023). Avec l’adoption de la loi sur l’or en mai 2023, la BCB a monétisé 17 t d’or pour renforcer les réserves
liquides réduites à 311 MUSD fin avril 2023, dernières données officielles. En août, iI ne resterait que 4 t d’or
monétisables. Les recettes fiscales ont décliné au 1er semestre 2023 tandis que la masse salariale a augmenté ce
qui pourrait pousser le pays à prendre des mesures de consolidation pour éviter de creuser le déficit public. En
conséquence, le taux d’endettement public ne devrait s’améliorer ni en 2023 ni en 2024 et les risques associés à sa
soutenabilité restent significatifs, le pays étant toujours exclus des marchés internationaux. Le besoin de financement
externe est cependant atténué par l’absence d’amortissement d’eurobond avant 2026. Le risque pays est élevé.
Avec un modèle de croissance structuré autour de son secteur extractif, la Bolivie n’a su ni diversifier son économie
pour trouver de nouveaux relais après la détérioration des termes de l’échange, ni investir pour renforcer les réserves
et la production de gaz sur le déclin. En conséquence, la croissance devrait être poussive en 2023-2024. En outre, la
situation sociopolitique se dégrade depuis la crise politique de 2019 et le niveau de vie reste l’un des plus faibles
d’Amérique du Sud. Le risque de transfert et convertibilité est très élevé. Le système de change est aux abois alors
qu’aucune solution de long terme ne se profile pour restaurer la stabilité macroéconomique et éviter une crise de
la balance des paiements. Il semble difficile pour la BCB d’éviter une dévaluation dans les prochains mois.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
3c
3a 4a B+
3b B B-
RC4
CCC+
3c
RP3
4b
4c
RC5
5
RC6
RP4
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 112 114 113 119 118 - - -
Taux de pauvreté PRITI (3,65$/j PPA) 9,2 7,7 5,7 6,4 5,4 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 37,8 40,6 41,2 36,9 40,7 44,3 46,8 49,7
Modèle éco.
publiques
Solde du compte courant (% PIB) -5,0 -4,3 -3,3 0,0 2,1 -0,4 -2,7 -3,3
externes
Variation taux de change / USD (%) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 -
Taux directeur Banque centrale (%) - - - - - - - -
financier et
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) 0,0 0,8 1,4 -2,4 -1,4 2,1 - -
Climat
127
Contexte politique et gouvernance publique : Après la crise politique Depuis 2019, le niveau de vie des Boliviens ne
de 2019 qui a conduit Evo Morales, président depuis 2006, à la converge plus vers celui de leurs voisins
démission et à l’exil, le retour au pouvoir du Mouvement vers le
socialisme (MAS) avec l’élection fin 2020 de Luis Arce, ancien ministre 9000 55
de l’Economie, devait permettre une normalisation de la vie politique 8000 45

jusqu’à l’élection présidentielle de 2025. Mais les sources de
déstabilisation sont multiples : i) critiques sur l’indépendance de la 7000 35
justice après la condamnation à 10 ans de prison en juin 2022 de
6000 25
Jeanine Áñez, présidente par intérim de 2019 à 2020 ; ii) arrestation du
principal opposant de droite en décembre 2022 ; iii) ruptures et chaos 5000 15
au sein du MAS qui a exclu le président et le vice-président en octobre
4000 5
2023 et désigné Evo Morales comme candidat du parti pour 2025 (en
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
dépit d’une interrogation sur son éligibilité) ; iv) contestation de
PIB par habitant (PPA, USD)
l’hégémonie du MAS dans les zones urbaines, notamment à Santa PIB par hab. Bolivie/ALC (%, éch.d)
Cruz, capitale économique. Le pays est classé 126 sur 180 en termes
e PIB par hab. Bolivie/Monde (%, éch.d)
Taux de pauvreté (<3,65 USD/j, éch. d)
de perception de la corruption par Transparency International (seuls Sources : BM (WDI), calculs ECO
le Venezuela et le Paraguay sont moins bien classés en Amérique du
Sud). Freedom House estime que le régime politique est « partiellement libre » à l’instar des voisins paraguayens et
péruviens, du fait d’un faible Etat de droit, d’une justice dépendante du pouvoir et d’harcèlement des médias. Les
indicateurs de gouvernance de la Banque mondiale pointent également le faible niveau d’Etat de droit et de la
qualité de la régulation.
Indicateurs socioéconomiques : Conséquence de la crise économique qu’a connue le pays dans les années 1980 et
d’un modèle de croissance non-inclusif, le niveau de richesse par habitant a stagné entre 1980 et 2003. À la faveur
d’un rythme de croissance du PIB soutenu et d’une politique sociale redistributive, le PIB/habitant a été multiplié par
1,4 entre 2004 et 2016 en termes réels, élevant la Bolivie au rang de pays à revenu intermédiaire de la tranche inférieure
(PRITI) sans toutefois rejoindre ses pairs sud-américains. Le taux de pauvreté au seuil de 3,65 USD par jour en PPA a
significativement diminué depuis le pic de 35,4% atteint en 2000 pour s’établir à 5,4% de la population vingt ans plus
tard, tout comme les inégalités de revenu (Gini de 41 en 2021 contre 62 en 2000). L’impact social de la crise sanitaire
est sévère : chute de 10% du PIB/hab. entre 2019 et 2020 à son niveau de 2014, rebond de la pauvreté et des inégalités.

Modèle économique : Le modèle économique repose sur La croissance économique tourne au ralenti
l’exploitation d’importantes ressources agricoles, minières (métaux) et
8%
en hydrocarbures (gaz naturel). La consommation privée et 6%
l’investissement (majoritairement public) sont les principales 4%
composantes de la demande interne (respectivement 70% et 20% du 2%
PIB en moyenne depuis 10 ans). Le choc des termes de l’échange, la 0%
moindre demande en gaz et des contraintes physiques de capacités -2%
de production ont pesé sur la croissance entre 2016 et 2018 (+4,2% en -4%
moyenne, +5% en 2005-15). Cette situation, amplifiée par la crise -6%
politique puis par celle du Covid, laisse à penser que ce modèle ne -8%
permet plus de garantir la stabilité économique du pays du fait de ses -10%
fragilités inhérentes et des effets pervers qu’il occasionne : éviction du
secteur privé, secteur industriel peu développé, dépendance aux Taux de croissance du PIB réel (%)
importations, risque de transition énergétique. Pour le réformer, la Taux de croissance annue l moye n (%)
stratégie du gouvernement est l’industrialisation par substitution aux Sources : FMI (WEO), calculs ECO
importations en augmentant les volumes de production, en
remontant les filières et en les diversifiant, avec un focus sur les La consommation privée, principal moteur de
hydrocarbures, les mines et l’énergie. Or les investissements requis la croissance (contributions au PIB)
10%
dépassent de beaucoup la capacité de financement du pays.
Régime de croissance : En 2019, la crise politique a accentué le 5%
ralentissement de la croissance économique (+2,2%) avant une 0%

récession majeure en 2020 (-8,7%) en raison de l’effet des mesures
sanitaires sur la demande interne et des moindres flux de -5%
financements extérieurs. Le rebond de 6,1% en 2021 a été porté par la -10%

reprise de la consommation, de la construction dynamisée par
l’investissement public et des exportations de produits miniers -15%
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
boostées par la hausse des cours. La croissance a atteint 3,5% en 2022

et ne devrait pas dépasser 1,8% en 2023-2024 selon le FMI. Le président Commerce extérieur Variation des stocks
Investissement Consommation privée
a officiellement reconnu en septembre 2023 que la production de gaz
Sources : Banque centrale, calculs ECO
naturel était à l’étiage et que le pays cesserait d’en exporter vers
l’Argentine dès juin 2024 ne laissant que le Brésil comme seul client. Un relais de croissance, effectif seulement à long
terme, pourrait provenir de l’exploitation de lithium (plus grandes réserves mondiales) qui intéresse les investisseurs
russes et chinois avec qui des contrats auraient été signés début 2023 mais non rendus publics.
128
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Conséquences de la dépendance des recettes La succession de déficits publics élevés gonfle
publiques au secteur extractif (35%) et de la politique publique l’endettement public
interventionniste, les déficits budgétaires n’ont jamais été inférieurs à
10% 50%
7% du PIB depuis le retournement des termes de l’échange en 2015.
En 2020, la crise sanitaire a creusé d’avantage le déficit à 12,7% du 5%
45%
PIB. Il s’est maintenu à un niveau élevé en 2021 (9,3% du PIB) avant de 40%
baisser à 7,1% du PIB en 2022, l’ambitieux programme d’investissement 0%
35%
public (5 Mds USD soit 11,5% du PIB) n’ayant été exécuté qu’à moitié
-5%
et les recettes gazières étant soutenues par la hausse des cours. 30%
L’ampleur du subventionnement du pétrole (1,7 Md USD, environ 4% -10%
25%
de PIB) et des produits alimentaires pèse lourdement sur les dépenses.
Les données publiées par la Banque centrale (BCB) pour le 1er -15% 20%
semestre 2023 ne font pas état d’une amélioration de la situation

budgétaire : les recettes du secteur public non financier ont baissé de Solde budgétaire (% du PIB, éc h gauc he)
5,4% en glissement annuel et les dépenses ont augmenté de 4,8%, Recettes budgétaires (% du PIB, ech droite)
alimentées par la hausse de 5,6% de la masse salariale. Le FMI prévoit
Sources : FMI (WEO)
un déficit à 5,7% du PIB au cours des deux prochaines années. Ils
occasionnent des besoins de financement publics (BFP) élevés autour Moins de 20 ans après l’initiative PPTE, le taux
de 15% du PIB dont la couverture par les créanciers domestiques mais d’endettement public dépasse 80% du PIB
surtout externes est de plus en plus contrainte. 90%
80%
Endettement public : Après diverses annulations, l’amélioration des
70%
finances publiques dans un contexte économique favorable a permis
60%
de contenir la dette publique jusqu’en 2012 (35% du PIB). Elle a ensuite
50%
augmenté chaque année et a bondi en 2020 pour financer les
40%
dépenses budgétaires liées au Covid-19. Elle a baissé légèrement en
30%
2022 à 80% du PIB mais les données mi-2023 de la BCB indiquent une
20%
hausse du montant de la dette de 7% en valeur, principalement du
10%
fait de la dette domestique dont la charge pressurise les finances
0%
publiques. La dette domestique (y compris les prêts de la BCB aux 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
établissements publics) représente 58% de la dette publique en juillet Dette publique domestique (% du PIB)
2023. La part externe est contractée majoritairement auprès de Dette publique exte rne (% du PIB)
bailleurs multi (69% du total) et bilatéraux (15%), à moyen et long Sources : FMI (WEO), calculs ECO
terme et à coût limité (même si la dette concessionnelle ne représente
plus que 12% de l’encours en 2022). La dernière AVD du FMI (août 2022) souligne les risques élevés associés à la
soutenabilité de la dette publique avec 10 indicateurs (niveau de dette et BFP) en risques élevés. Le ratio dette
publique sur PIB approcherait 90% en 2027 dans le scénario central et plus de 100% dans l’hypothèse d’un choc négatif
sur l’activité économique en 2023, ce que renforce la situation de crise larvée de la balance des paiements.

Politique monétaire : La surévaluation de la monnaie locale liée à L’inflation reste contenue grâce au taux de
l’ancrage au dollar (30% selon le FMI) et les prix administrés des change fixe et aux subventions massives
produits de base maintiennent l’inflation sous contrôle : 2,1% en g.a. 7%
en octobre 2023 malgré des pressions sur les prix des produits 6%
alimentaires (5,5% en moyenne depuis un an mais en forte baisse en 5%
octobre). La BCB mène une politique expansionniste, imposant depuis 4%
2013 au système financier des quotas de crédits à taux bas à octroyer 3%
aux secteurs non-traditionnels (hors hydrocarbures). Cette mesure a 2%
soutenu une croissance du crédit au secteur privé dynamique (+15% 1%
par an en moyenne en valeur entre 2014 et 2019 pour atteindre 71% 0%
du PIB). Pour faire face à la pandémie, cette politique a été
-1%
renforcée : mesures de soutien à la liquidité, octroi de crédits à taux
juil.-21
juil.-22
juil.-23
nov.-21
nov.-22
mars-21
mars-22
mars-23
mai-21
mai-22
mai-23
janv.-21
janv.-22
janv.-23
sept.-21
sept.-22
sept.-23
bas et moratoire sur le crédit. La croissance du crédit au secteur privé

est cependant négative en g.a. en déc. 2022 (-4,5%). La situation Inflation (en g.a.) Inflation alimentaire (en g.a.)
dégradée des entreprises en raison des crises successives et la
moindre rentabilité des banques concourent à ce ralentissement. Sources : Banque centrale, calculs ECO
Secteur financier : Les indicateurs du secteur bancaire se sont érodés

depuis 2014. Le rendement de l’actif se dégrade depuis 2017 (<1% en juin 2023). Le rendement des fonds propres suit
la même tendance avec un taux de seulement 6,5%. Le taux de prêts non performants est faible officiellement (2,7%
de l’encours de prêts en 2022) sans toutefois refléter le risque de crédit induit par la crise (16% des crédits ont été
restructurés). Si les prêts non performants venaient à doubler, le FMI estimait en 2020 que la moitié des banques seraient
sous-capitalisées. La rareté du dollar dans l’économie met les banques sous pression et les rend vulnérables à des
retraits massifs comme ceux observés en mars 2023, même si la dé-dollarisation du système bancaire est quasiment
achevée avec 99% des crédits et 85% des dépôts libellés en monnaie locale. Le ratio des crédits sur dépôts est élevé
à plus de 120%, exposant les banques à un risque de liquidité et de funding. S&P estime que la Bolivie est le pays qui
présente le risque le plus élevé en matière bancaire notamment du fait des conditions imposées sur les crédits.
129
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La base exportatrice de la Bolivie, peu Les réserves en devises au plus bas
diversifiée aussi bien en termes de produits (80% d’hydrocarbures et 16 14
de produits miniers) que de marchés (50% des biens et 100% du gaz 14 12

sont exportés au Brésil et en Argentine), est une source majeure de 12
10
vulnérabilité des comptes externes. Après 11 années d’excédents, le 10
8
compte courant s’est retourné en 2014, avec un déficit moyen de 8
6
4,8% du PIB en 2015-19 et un ralentissement des flux nets d’IDE (<2% du 6
PIB depuis 2015 et négatifs entre 2019 et 2020 en raison des sorties de 4
4
capitaux liées aux troubles politiques et au Covid-19). Avec la 2 2
remontée des cours des matières premières et la hausse induite des 0 0

exportations totales (+24% en 2021 par rapport à 2019), la Bolivie a
mai-12
mai-14
mai-16
mai-18
mai-20
mai-22
janv.-11
janv.-13
janv.-15
janv.-17
janv.-19
janv.-21
janv.-23
sept.-11
sept.-13
sept.-15
sept.-17
sept.-19
sept.-21
enregistré en 2021 un excédent du compte courant (2,1% du PIB). En
2022, la hausse des importations, stimulées par la surévaluation du Réserves en de vises (Mds UDS), éch. d.
boliviano, a limité l’amélioration du solde commercial et le compte Réserves en mois d'import., é ch. g.
courant a été légèrement déficitaire (-0,4% du PIB). Au cours du 1er Sources : FMI (IFS), calculs ECO
semestre 2023, toutes les catégories d’exportations sont en retrait
(-25% en g.a.) tandis que les importations ont augmenté de 2,3% tirés par les produits de consommation et les biens
d’équipements. Le déficit du compte courant atteindrait 2,7% en 2023 selon le FMI (le double selon EIU).
Soutenabilité et liquidité externes : Fortement sollicitées depuis le retournement des termes de l’échange en 2014, les
réserves internationales hors or et DTS sont passées de 13,6 Mds USD fin 2014 à 276 MUSD en mars 2023 couvrant
seulement 10 à 20 jours d’importations. La BCB a ensuite cessé de communiquer jusqu’en juillet déclenchant une crise
de confiance et une ruée vers le dollar. Les dernières données publiées indiquent qu’en avril 2023 les réserves
atteignaient 311 MUSD et les DTS étaient quasiment tous consommés. Cette situation de crise sur la liquidité externe a
été sanctionnée par les agences de notation (B à B- pour Fitch et S&P, B2 à Caa1 pour Moody’s). Elle est la résultante
du régime non soutenable de change fixe, de la hausse des importations encouragées par la surévaluation du
boliviano, de l’assèchement des IDE lié au climat des affaires (désinvestissements dans le secteur des hydrocarbures)
et du financement monétaire du déficit. Le pays étant exclu des marchés internationaux (spreads souverains à 1700
pb en oct. 2023), la seule solution de couverture du besoin de financement externe (BFE) trouvée par le pays, qui
refuse idéologiquement d’appeler le FMI à la rescousse, a été de promulguer en mai une loi permettant à la BCB de
monétiser ses réserves d’or et d’en acheter sur le marché domestique. En septembre 2023, la BCB a annoncé avoir
vendu 17 t pour une valeur d’1,1 Md USD dont une partie a été utilisée pour payer le dernier amortissement d’un
eurobond (189 MUSD). Il ne resterait que 4 t d’or à monétiser et les achats sont limités (205 kilos en deux mois). A fin
août 2023, les réserves nettes seraient de 2,15 Mds USD dont 438 MUSD de devises. Le BFE reste cependant contenu à
7% du PIB en moyenne sur 2023-24 en l’absence de nouvelles échéances d’eurobond avant 2026, mais
l’amortissement de dette externe représente tout de même 900 MUSD par an soit 200 à 300% des réserves en devises.
Transfert et convertibilité : Le régime de change bolivien – un ancrage au dollar mis en place en 2009 dont le taux est
resté inchangé depuis la fin de l’année 2011 – est non soutenable compte tenu des déséquilibres externes. Le maintien
de ce régime précipite le pays vers une crise de la balance des paiements. Du fait de cette situation, un regain de
tensions sur la liquidité externe pourrait contraindre le pays à imposer des contrôles de capitaux. En outre, une
dévaluation soudaine voire incontrôlable du boliviano n’est pas à exclure.
CLIMAT
Climat : Les principaux risques auxquels le pays est exposé sont les Les émissions totales de GES stagnent et
inondations, les glissements de terrain, le stress hydrique, les chaleurs décroissent par habitant depuis 2016
extrêmes et les feux de forêts. Les différentes régions sont inégalement 5,5
Millions de tCO2eq/an
soumises à ces risques. Les centres urbains sur les plateaux andins sont
50
exposés à la réduction de la disponibilité de l'eau dans les bassins 5,0
alimentés par les glaciers. La plupart des secteurs de l’économie 40
montrent des signes de vulnérabilité, notamment l’agriculture (une
30 4,5
baisse de rendement des céréales dans un contexte de technicité
agricole limitée). La Bolivie est classée 135e pays le plus vulnérable sur 20
4,0
182 par l’indicateur ND gain. La 2e CDN (2022) propose des actions 10
d’atténuation et d’adaptation dans 4 secteurs : eau, énergie, forêt et
agriculture. Néanmoins elle n’inclut pas d’objectif national de 0 3,5
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
réduction d’émissions. Déchets Transport
Electricité Industrie
Transition bas-carbone : En dépit d’une contribution modérée des Exploitation produits fossiles Construction
Agriculture Total tCO2eq/hab. (éch. D)
industries en déclin dans le PIB (environ 7% aujourd’hui), l’exposition du
pays est élevée : première source de devises, contribution essentielle
aux recettes publiques et à la mise en œuvre de la politique sociale du pays. Une politique expansionniste fondée sur
l'investissement public vise à prendre le relais des exportations gazières mais elle reste à financer et à concrétiser. Alors
que la situation des finances publiques et des comptes externes est dégradée, la vulnérabilité de la Bolivie est élevée.
Le pays n’a pas intégré le risque de transition bas carbone dans ses politiques publiques, ce qui n’est pas de nature à
atténuer ces risques. Les émissions de GES atteignent 4,9 tCO2eq/habitant en 2022 (hors utilisation des terres,
changement d'affectation des terres et foresterie), en deçà de la moyenne mondiale de 6,8 tCO2eq/habitant.
130
Maxime Terrieux
Brésil (terrieuxm@afd.fr)
Risque pays : RP2c Risque souverain : RC3c Risque T&C : 2 crans (éq. BB+)
Le risque pays reste modéré, mais a diminué ces derniers mois. Pour la deuxième année consécutive, la croissance
en 2023 devrait être de l’ordre de 3%, bien au-delà des prévisions initiales (0,9% au WEO d’avril), notamment grâce
au secteur agricole. La nouvelle règle budgétaire proposée en avril 2023 a été définitivement adoptée en août. Elle
devrait continuer d’assurer la crédibilité budgétaire des autorités, et sera accompagnée d’une réforme fiscale
qu’aucun gouvernement n’avait osé initier depuis trente ans. Les attaques de début d’année de Lula contre
l’indépendance de la Banque centrale ont cessé, et dans un contexte désinflationniste, elle a entamé un cycle de
baisse des taux directeurs (-150 pbs depuis août). La position externe reste solide, avec un déficit courant qui devrait
diminuer (projection à -1,9% du PIB en 2023) et reste amplement couvert par des IDE dynamiques. Des réserves en
devises toujours élevées (11 mois d’importations) et un régime de change flottant justifient un risque de T&C modéré.
La solidité du secteur financier, encore mise à l’épreuve lors de la crise de Covid-19, demeure un autre atout de
l’économie brésilienne. Ce tableau positif, et le pragmatisme et l’élan réformateur de la nouvelle administration
Lula, ont été salués par les agences de notations (notamment avec l’amélioration de Fitch à BB). Si les inquiétudes
sur la crédibilité budgétaire se sont dissipées, le risque souverain reste toutefois assez élevé, notamment en raison
d’un taux d’endettement public qui devrait rester très élevé à moyen terme (95% du PIB). Le FMI continue de juger
le risque de surendettement public modéré, mais des intérêts élevés et la discipline budgétaire sont à surveiller en
2023 et 2024. Enfin, pour sortir le Brésil du piège des pays à revenu intermédiaire, et relever les nombreux défis
auxquels le pays fait face (pauvreté encore élevée, inégalités, risques climatiques), Lula devra composer avec un
Congrès dont l’extrême fragmentation continuera d’alimenter les risques d’immobilisme.
Risque pays RC1
RP1
RC2
2b BB+
2c 2b
RP2
RC3
3a
3b
3c
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
131
Contexte politique et gouvernance publique : Jeune démocratie
« imparfaite » depuis la chute des militaires en 1985, le Brésil Une convergence du PIB/hab au ralenti
connaît, depuis une décennie, une vie politique mouvementée et 240 20 000
une polarisation de plus en plus forte : manifestations de 2013, 200 16 000
destitution de Dilma Rousseff en 2016 pour manipulation des 160
comptes publics, scandale Lava Jato (corruption à grande 12 000
120
échelle), arrivée au pouvoir fin 2018 de Jair Bolsonaro, président 8 000
d’extrême droite aussi populiste qu’imprévisible. Les élections 80
4 000
générales d’octobre 2022 ont confirmé cette polarisation, centrée 40
sur des questions avant tout politico-sociétales (élites vs anti- 0 0
establishment). L’ancien Président Lula l’a en effet emporté par la 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
marge la plus faible depuis le retour de la démocratie (50,9% des Brésil/Latam

Brésil/PRITS
voix). La polarisation devrait continuer, attisée par M. Bolsonaro qui
Brésil/Monde
n’a ni reconnu sa défaite, ni empêché la tentative de prise PIB/hab (PPA, USD constants) - éch. Dte
d’assaut de plusieurs institutions à Brasilia en janvier 2023. Elle ne Sources : BM (WDI), calculs ECO
devrait toutefois pas déstabiliser fondamentalement les institutions
d’une démocratie dotée d’un système judiciaire assez moderne et
de contre-pouvoirs étendus. A ce titre, le centrão (gros centre), qui réunit différents partis sans idéologie, continuera
de contraindre tout gouvernement au consensus. Gage de continuité des politiques publiques, il illustre néanmoins
aussi la fragmentation chronique du Congrès, ce qui favorise le clientélisme, la corruption, et ne permet pas la mise
en œuvre rapide de réformes structurelles. Dans ce contexte, les scores de gouvernance du Brésil sont assez
médiocres : le pays se classe au 40e centile le plus faible des indicateurs de gouvernance BM, avec notamment une
hausse de l’instabilité politique, de la perception de la corruption, et une efficacité gouvernementale jugée faible.
Indicateurs socioéconomiques: Le Brésil est un pays à revenu intermédiaire de la tranche supérieure dont la croissance
économique, et la politique de redistribution des premiers mandats de Lula (2003-2010), ont permis à plus de 30 millions
de Brésiliens d’entrer dans la classe moyenne. Toutefois, le pays est englué depuis une décennie dans le piège des
pays à revenu intermédiaire en raison de la succession de crises que la pandémie de Covid-19 a amplifiées. Le taux
de pauvreté (seuil national) a quadruplé (30% en 2022, 7% en 2014), 2,8 millions de personnes sont tombées dans la
pauvreté extrême entre 2016 et 2021, 10% de la population aurait souffert d’insécurité alimentaire sévère sur la période
2020-2022 (2% sur 2014-2016), et le pays reste l’un des plus inégalitaires du continent (Gini à 0,53 fin 2021). Toutefois, en
2023, la baisse de l’inflation, la relance des programmes sociaux, et un taux de chômage au plus bas depuis 2014 (8%
en juin), dopent la confiance des ménages (plus haut niveau depuis 2014), et réduisent les frustrations sociales.

Modèle économique : 10e économie mondiale avec un marché de Une croissance qui surprend encore à la
plus de 200 millions d’habitants, l’économie, relativement hausse en 2023
diversifiée, est désormais dominée par les services (60% de la valeur
8
ajoutée). Elle reste malgré cela assez primarisée : si le super-cycle
des matières premières dans les années 2000 a permis de dégager 6
un TCAM de 3,4%, le Brésil s’est engagé sur cette période dans un 4

processus de « spécialisation appauvrissante » en faveur de produits
2
de base à faible valeur ajoutée. Côté demande, c’est la
consommation qui tire la croissance, alors que l’investissement 0
1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021
privé, faible et en baisse tendancielle depuis la crise de 2015-2016 -2
(14% du PIB en moyenne), se situe loin de la moyenne mondiale
-4
(33%). La croissance potentielle, peu élevée (1,5-2%), est contrainte
par le « coût Brésil », surcoût supporté par les entreprises produisant Taux de croissance du PIB réel (%)
au Brésil par rapport au coût moyen dans l’OCDE. Estimé à 20% du
PIB, ce coût provient avant tout de la complexité du système fiscal, Sources : FMI (WEO), calculs ECO
de la faiblesse des infrastructures et de la main d’œuvre, et du
manque d’intégration dans les chaînes de valeur mondiales.
Une croissance tirée par
Régime de croissance : La pandémie de Covid-19 a frappé une la consommation privée
économie encore sous le choc de la récession de 2015-2016 (-7% 10
en cumulé). La réponse budgétaire et monétaire des autorités a 8
permis de contenir la récession à -3,3% en 2020, puis d’enregistrer un 6
rebond de 5% en 2021. Malgré l’inflation, les politiques budgétaires 4
généreuses (hausse des transferts sociaux, revalorisation du salaire 2
minimum et des salaires des fonctionnaires etc.) ont depuis favorisé
0
deux années de croissance plus élevée que prévu : 2,9% en 2022, et
-2
prévision à 3,1% par le WEO d’octobre (0,9% en avril) en 2023. 2023
-4
aura également bénéficié d’une excellente récolte agricole en
-6
début d’année. La croissance devrait toutefois converger vers son
Conso privée Conso publique
potentiel en 2024 (prévision WEO à 1,5%), des premiers signes Invest. en capital Solde des B et S
d’essoufflement se faisant déjà sentir fin 2023. Taux de croissance
132
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les inquiétudes sur le maintien de la crédibilité Le creusement du déficit public en 2023
budgétaire suite aux dépenses électorales engagées par Bolsonaro devrait être temporaire
en fin de mandat, puis à l’arrivée de Lula, ont été dissipées : une 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
nouvelle règle budgétaire, en remplacement du plafonnement des 4 55
2
dépenses en vigueur depuis 2017, a été entérinée en août 2023. Si elle 50
0
permet une hausse des dépenses et est critiquée pour sa complexité, 45
-2
elle vise surtout un équilibre primaire (nouveau point d’ancrage) dès -4 40
2024, qui devrait éviter les dérapages et maintenir la crédibilité -6 35
chèrement restaurée depuis cinq ans. Elle est accompagnée d’une -8
30
ambitieuse réforme fiscale qui visera (i) une simplification tant -10
25
attendue du système fiscal, notamment par l’introduction d’une TVA -12
duale (contre cinq taxes indirectes actuelles) et (ii) une hausse -14 20
structurelle des recettes, par l’introduction d’un impôt direct sur les Solde budgétaire total (% PIB) - éch. G
dividendes et d’une plus grande progressivité de l’impôt sur le revenu. Recettes publiques (% PIB) - éch. Dte
En attendant, pour financer la hausse des programmes sociaux en Dépenses publiques (% PIB) - éch. Dte
2023, plusieurs mesures ont été introduites (fin d’exemptions fiscales Sources : FMI (WEO)
liées à la pandémie, double taxation de biens et services), devant
dégager 1,6% du PIB de recettes permanentes. Le creusement du déficit en 2023 (projection à -7,1% du PIB), après les
bonnes surprises de 2021-2022 (deux excédents primaires consécutifs, solde total moyen à -2,8% du PIB), devrait être
temporaire : l’entrée en vigueur de la nouvelle règle budgétaire en 2024 devrait lui faire gagner une trajectoire plus
soutenable (solde primaire à l’équilibre, déficit total réduit à -6% du PIB).
Endettement public : Sur une trajectoire haussière depuis 2015, la dette L’endettement public est élevé mais le risque
publique a culminé à 96% du PIB en 2020 (effet crise de Covid-19), de surendettement reste modéré
avant de retomber à 85% fin 2022 grâce à une consolidation et à un 120
différentiel taux d’intérêt-croissance favorable. Malgré la nouvelle 100
règle budgétaire, le FMI prévoit une stabilisation à un niveau élevé,
80
autour de 95% du PIB à horizon 2026, en raison de taux réels nettement
positifs. Les parts très élevées détenues par les résidents (~90%) et 60
libellées en monnaie locale (95%) constituent des facteurs importants 40

d’atténuation du risque. Le raccourcissement tendanciel des 20
maturités a fait sensiblement augmenter le BFP à plus de 20% du PIB
0
sur 2020-2022, mais il devrait retomber à des niveaux plus soutenables 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
(15% du PIB sur 2023-2026). Ce niveau reste largement absorbable par Dette publique en monnaie locale (% PIB)
l’ensemble du marché financier compte tenu de sa profondeur. Le Dette publique en devises (% PIB)
risque de surendettement public est ainsi toujours considéré modéré Dette publique totale (% PIB)
par le FMI (AVD juillet 2023), et les agences de notation ont salué le
Sources : FMI (WEO)
pragmatisme et les réformes de la nouvelle administration Lula :
amélioration de la perspective de S&P à positive (BB-) en juin et de la notation de Fitch à BB en juillet.

Politique monétaire : Indépendante (son autonomie a été renforcée L’inflation a reflué, la BCB a entamé
en 2021 par une loi votée sous l’administration Bolsonaro) et un des un cycle baissier
piliers de la démocratie brésilienne, la Banque centrale (BCB) conduit
16 7
une politique monétaire prudente. Celle-ci s’est matérialisée par un
14 6
resserrement strict – nettement en avance de phase par rapport aux
12 5
économies avancées – de 1 100 pbs entre mars 2021 et août 2022, 10
4
face à une inflation élevée. Tirée en 2021-2022 par le bond des cours 8
internationaux des matières premières, une forte demande agrégée, 6
3
des goulets d’étranglement dans les chaînes d’approvisionnement, et 4 2
la faiblesse du BRL (inflation importée), l’inflation avait atteint un pic à 2 1
12,1% en avril 2022. Elle a depuis nettement reflué (4,6% en moyenne 0 0

2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
sur les neuf premiers mois de 2023) grâce à cette politique restrictive
mais aussi au renversement des cours et à l’allègement des contraintes Inflation (g.a. %, éch. G)
d’offre. Ce contexte a permis d’entamer un cycle baissier (-150 pbs sur Taux directeur (%) (éch. G)
Taux de change nominal (BRL/USD, éch. Dte)
le taux directeur depuis août, à 12,25% en octobre). Les taux réels
restent encore largement positifs, mais la fin des attaques frontales de Sources : BCB, calculs ECO
Lula contre l’indépendance de la BCB, et le vote de la nouvelle règle
budgétaire ont fait refluer les craintes de désancrage des anticipations d’inflation.
Secteur financier : Le système financier, profond (200% du PIB), a bien résisté à la crise sanitaire et reste robuste. Les
banques sont bien capitalisées (ratio de solvabilité à 17,4% en mars 2023), rentables (RoE à 12,3%) et liquides (LCR bien
au-dessus de 100%). Les PNP restent modérés (2,9% de l’encours) et sur-provisionnés (à 210%). Les derniers stress tests
publiés en juillet confirment la résilience des banques en cas de chocs de crédit, de marché, de liquidité et climatique.
Environ un quart de l’actif bancaire est exposé au souverain, mais le risque lié au nexus souverain-bancaire est atténué
par une gestion du risque de taux jugée adéquate par le FMI. L’endettement élevé des ménages devra toutefois être
surveillé ; un programme public d’aide à la restructuration des dettes a récemment été lancé pour y faire face.
133
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Structurellement déficitaire depuis la fin des Des IDE toujours très robustes pour couvrir le
années 2000, le solde courant s’est tendanciellement amélioré depuis déficit courant
son point bas de 2014 (-4,5% du PIB). Après une nette réduction en
8
2020 (contraction des importations sous l’effet Covid-19), le déficit s’est
creusé en 2021 et 2022 (-2,8% du PIB en moyenne), mais devrait se 6
réduire en 2023 : il est projeté à -1,9% du PIB (WEO octobre 2023), grâce 4
à d’importants excédents commerciaux tirés par les exportations 2

agricoles et la baisse des coûts d’importations. Il restera déficitaire en 0
raison d’un déficit des services toujours élevé et des rémunérations
-2
d’IDE grevant la balance des revenus. Ces rémunérations reflètent
-4
néanmoins le dynamisme des IDE qui couvrent intégralement le déficit
courant. Ceci a encore été démontré en 2022 (2,8% du PIB), et semble -6
se confirmer pour 2023 (3,2% du PIB enregistrés sur 12 mois glissants à Erreurs et omissions (% PIB) Autre dette externe nette (% PIB)
août 2023). Le Brésil reste en effet un marché très attractif en raison de Flux de portefeuilles nets (% PIB) IDE nets (% PIB)
sa taille (plus de de 200 millions d’habitants), et attire notamment des Solde courant (% PIB)
IDE dans les énergies renouvelables et dans le secteur des engrais. Sources : FMI (IFS), calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : Les vulnérabilités extérieures du

Brésil restent limitées. L’endettement externe est modéré, et sur une trajectoire descendante (30% en 2022, contre 44%
du PIB en 2020). Le profil de la dette externe est en outre peu risqué : elle est essentiellement portée par le secteur
privé, à près de 90% sur des maturités de moyen et long termes, et composée à plus de 40% de prêts inter-entreprises.
Le besoin de financement externe est ainsi contenu à 8,5% du PIB en 2023 (projection à 5,3% en 2024). Il est largement
couvert par des réserves en devises abondantes, qui représentent 17% du PIB et couvraient 136% de la métrique ARA
à fin 2022 et 11 mois d’importations à juin 2023. Si elles ont sensiblement baissé (-37 Mds USD, -11%) en 2022, c’est
essentiellement en raison de mouvements de valorisation d’actifs. Les réserves de change constituent ainsi toujours un
point fort de l’économie brésilienne face aux chocs externes, atténuant nettement les risques de liquidité et solvabilité
externe. Le real s’est, quant à lui, apprécié de 6% depuis le début de l’année.
Transfert et convertibilité : Le Brésil a un compte financier relativement fermé, un historique de contrôle de capitaux,
mais une tendance à l’ouverture depuis deux décennies. Le régime de change est flottant, avec des interventions
très limitées de la BCB. Malgré des scores de gouvernance pouvant faire craindre des interférences politiques dans la
conduite de la politique monétaire, l’indépendance de la BCB reste un gage de crédibilité des politiques
économiques : elle a été confirmée de jure par une loi renforçant son autonomie en 2021, et de facto en 2023 malgré
les attaques (potentiellement de façade) de Lula. L’importance des flux d’IDE pour financer le déficit courant limite le
risque de sudden stops et la tentation de mise en place de restrictions de transfert et convertibilité (T&C). Différents
épisodes de flux de capitaux (ex : retraits massifs en 2020 avec la crise de Covid-19, afflux 2022 pour des opérations
de carry trade) n’ont pas donné lieu à des interventions plus marquées de la BCB, tandis que la politique de gestion
de l’inflation passe par le taux directeur, non par des contrôles de capitaux. Dans ce contexte, et avec des réserves
de change élevées, le risque de mise en place de mesures restrictives de T&C apparaît modéré.
CLIMAT
Climat : Classée 86e sur 181 pays par l'indicateur ND-Gain, le Brésil est principalement vulnérable à deux aléas
climatiques : inondations et sécheresses. Ces événements toucheraient de plus en plus de Brésiliens (7% de la
population en 2013, 18% en 2022) et ont des répercussions économiques d’ampleur, comme l’a rappelé la grave crise
hydrique de 2021 (inflation, baisse des exportations agricoles et perte de PIB) : les catastrophes naturelles couteraient
au pays en moyenne plus de 2 Mds USD par an, soit 0,15 point de PIB. Ces deux phénomènes climatiques extrêmes
sont directement liés à la déforestation de l’Amazonie, lieu de capture naturelle de carbone. L’atténuation des risques
climatiques comme de la transition bas carbone impliquerait avant tout un changement des pratiques agricoles
(élevage du bétail), une réduction de l’exploitation des mines, et donc un arrêt de la déforestation. A ce titre, la
nouvelle CDN soumise en 2022 vise un arrêt de la déforestation illégale d’ici 2030.
Transition bas-carbone : Malgré sa diversification, 31% de la Des émissions de GES liées avant tout à la
production nationale serait liée aux industries en déclin, dont déforestation et l’agriculture
l’extraction minière et l’industrie pétrolière. Les équilibres externes
4 000
seraient particulièrement exposés à une transition bas-carbone, les
secteurs en déclin générant un tiers des réserves en devises. La
3 000
transition serait moins problématique pour les finances publiques
MtCO2eq.
(recettes assez diversifiées) que pour la croissance (les 31% de la

2 000
production nationale ne pourront pas être réorientés instantanément
vers des secteurs faiblement émissifs). Pour accompagner la transition,
1 000
une hausse de la part du renouvelable (hors hydroélectricité) dans le
mix énergétique est déjà à l’œuvre (objectif à 45% en 2030), la finance
0
verte se développe (taxonomie, interdiction de prêts aux entreprises 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
bovines qui continueraient la déforestation), et un marché carbone Déchets Procédés industriels
obligatoire est à l’étude. Energie Agriculture
Utilisation des terres, foresterie
Source : SEEG
134
Gaëlle Balineau
Colombie (balineaug@afd.fr)
Risque pays : RP2b Risque souverain : RC2c Risque T&C : +2 crans (éq. BBB+)
Le risque pays s’est légèrement dégradé ces deux dernières années, mais reste modéré. L’année 2021 a été
marquée par la perte du statut d’Investment Grade. L’élection présidentielle de mai 2022 a été remportée par
Gustavo Petro, marquant un tournant historique vers la gauche radicale. Ses annonces (arrêt progressif de
l’exploitation du pétrole, taxation plus forte, critique de la hausse des taux par la Banque centrale) ont émoussé la
confiance des marchés en 2022. À la forte reprise post-Covid de 2021-22 (11% et 7,5% de croissance) succèdent
des prévisions à 1,4% en 2023, du fait de la baisse de la consommation (fin des stimulus post-Covid et politique
monétaire restrictive) et des exportations qui ne croissent que moitié moins que les importations (normalisation du
prix du baril, tourisme encore affecté). La position est devenue difficile pour Petro qui a perdu ses alliances au
Congrès, pris dans des scandales concernant son financement de campagne par ailleurs. L’évolution du déficit
public (projeté à 3,8% du PIB en 2023) dans un contexte de budget record pour 2023 dépendra de l’efficacité de
la réforme fiscale. Les réactions internes (population en attente) et externes (marchés très attentifs) aux réformes en
cours sont clés pour la stabilité socio-politique et l’accès continu de la Colombie aux financements externes. Fin
2023, l’équilibre semble tenir. Les vulnérabilités externes restent contenues, grâce notamment à des réserves de
change à près de 8 mois d’importations, et un régime de change flottant qui contribuent à un risque de T&C
modéré. Le peso a par ailleurs stoppé sa dépréciation. Le renouvellement, en avril 2022, de la ligne de crédit
modulable du FMI, constitue un élément de confort. Malgré la hausse du coût de l’endettement qui a découlé de
la perte du statut d’Investment grade, le risque de détresse de dette est modéré selon le FMI en 2023, et la dette
publique est repassée sous la barre des 55% du PIB en 2023. Le risque souverain reste donc modéré.
RC1
A-
RP1
BBB+
RC2
2a
2a 2b
2c
RP2
RC3
2b
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 86 88 87 88 88 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 311,9 334,1 323,1 270,2 318,5 343,6 363,8 373,4
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) 1,0 -9,3 -0,1 -4,5 -13,8 -17,2 14,3 -
financier et
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) -7,2 -2,9 -3,8 -4,7 -3,9 -4,5 - -
Climat
135
Contexte politique et gouvernance publique : La Colombie est
Une stagnation relative du PIB/tête qui a mené
marquée par un historique de fortes violences multiformes et
la gauche radicale au pouvoir
complexes associées aux cartels de la drogue, aux mouvements 180 18
de guérillas (notamment les FARC, Forces Armées Révolutionnaires 160 16
14
de Colombie, et l’ELN, Armée de Libération Nationale), et aux 140
120 12
groupes paramilitaires contre-insurrectionnels. 5 millions de 10
100
déplacés internes et un rythme de 12 000 à 30 000 homicides par 80
8
6
an caractérisent la Colombie depuis 60 ans. Le pays est ainsi classé 60 4
140ème pays le moins sûr (sur 163) en 2023, et les coûts directs et 40 2
20 0
indirects de la violence représenteraient 23% du PIB (Institute for 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
Economics and Peace). Paradoxalement, le pays bénéficie d’une Colombie/PRITS
démocratie stable aux institutions fortes depuis 1957. Cela dit, la Colombie/moyenne monde
Colombie/moyenne Am. Lat
corruption reste endémique et les inégalités très fortes. Cela a Colombie, PIB/tête PPP constant, milliers d'USD (éch. D.)
contribué à mener un gouvernement de gauche radicale
emmenée par le président Gustavo Petro (ex-guérillero) au pouvoir
en août 2022, tournant majeur dans l’histoire du pays. Ses réformes ambitieuses concernant la transition bas carbone
(arrêt des explorations pétrolières), la justice sociale (réformes de la santé, des retraites, du travail), et la « Paix Totale »
sont scrutées à la fois par les marchés (la dépréciation du peso de 16% en 2022 est attribuée en partie à l’arrivée de
la gauche au pouvoir) et par la population qui a de fortes attentes. Il avait réussi à s’assurer une coalition de soutien
au Congrès jusqu’au printemps 2023. Mais après un an au pouvoir, confronté aux résistances des élites économiques
(la réforme des retraites entraînerait une migration de milliards de dollars de fonds privés vers le fonds de pension
détenu par l’Etat) et pris dans un scandale impliquant son fils sur son financement de campagne, Petro s’est éloigné
du discours de consensus vers davantage de polarisation. Il a parlé de « soft coup », contre son gouvernement (les
militaires à la retraite l’ont, quant à eux, menacé du même sort que celui réservé à Castillo, Président destitué du
Pérou). Son parti a obtenu un score médiocre aux élections régionales du 29 octobre 2023 remettant en cause l’assise
politique nécessaire pour mener ses réformes à bien, mais rassurant a contrario les marchés.
Indicateurs socioéconomiques : Le climat social est tendu, du fait des niveaux persistants de pauvreté et d’inégalités,
d’emplois informels, de violation des droits fonciers et de différence d’accès aux services de base. Le taux de pauvreté
à 39,3% en 2021 a cru de 4 points depuis la pandémie de Covid-19 (seuil national), dans un contexte général de
stagnation des conditions de vie. 10% de la population détient 42,8% de la richesse nationale. Sept millions de
personnes ont demandé réparation à l’Etat dans le cadre des restitutions des terres. Les violentes manifestations en
mai-juin 2021 ont traduit un besoin d’amélioration de ces conditions, mais aussi des revendications contre les violences
policières, la corruption, ou la déconnexion des élites. Combinées à la hausse de l’inflation depuis fin 2021, ces
préoccupations sociales furent au centre de la campagne pour l’élection présidentielle de mai 2022 qui a mené la
coalition de Petro au pouvoir. La frustration des électeurs en attente de réformes pourrait peser sur le climat social.

Modèle économique : La Colombie est un pays riche en ressources
naturelles, à la position géographique avantageuse, et dont les Surchauffe en 2022, récession évitée en 2023
politiques économiques orthodoxes et les institutions 12
10
démocratiques attirent les IDE (des Etats-Unis et d’Espagne surtout).
8
Le PIB dépend à 60% des services (commerces, hôtels, restaurants, 6
finance), 30% de l’industrie (dont charbon, pétrole et mines) et 10% 4
de l’agriculture. Entre 2004 et 2014, le « supercycle » des matières 2
0
premières et les services ont permis de dégager une croissance
-2
moyenne de 4,8% et au PIB/tête de tripler, assurant à la Colombie -4
le statut de PRITS depuis 2008. Le retournement des cours en 2014 -6
a mis en lumière les faiblesses de l’économie, qui perdurent : -8
1981 1986 1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021
manque de diversification, faible productivité, goulets
d’étranglement logistiques et barrières non-tarifaires. Un important Taux de croissance (%)
programme d’infrastructures routières en cours depuis 2014 répond Taux de croissance annuel moyen (%)
partiellement aux défis du modèle colombien. Malgré un cadre
macroéconomique favorable et du fait de ces faiblesses, la
croissance potentielle est plafonnée à 3,5%.
Régime de croissance : La reprise initiée en 2018-19 a été entravée par la crise de Covid-19, l’économie enregistrant
en 2020 la plus forte récession de son histoire (-7%). En 2021, le stimulus budgétaire et monétaire et la fin des restrictions
sanitaires ont permis de soutenir la consommation privée. En dépit des émeutes, la croissance a ainsi rebondi à 11%
(niveau équivalent au Pérou et Chili) et est estimée à 7,3% en 2022 (grâce également à des termes de l’échange
favorables). À cette « surchauffe » tirée par la demande, devrait succéder une croissance fortement ralentie, à 1,4%
en 2023, la dépréciation du peso et l’inflation pesant sur la demande interne et les exportations nettes. Le FMI prévoit
2% pour 2024, mais du fait de l’essoufflement de la demande (effet retour à la moyenne, resserrement monétaire) et
des récoltes agricoles qui devraient être moins bonnes, la croissance pourrait être plus faible.
136
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le déficit budgétaire est passé de 1,1% du PIB
en moyenne sur 2011-14 à 3,3% sur 2015-19, et 6,9% sur 2020-21 Les déficits publics élevés de 2020-2021
devraient se réduire, mais moins rapidement
avec la pandémie de Covid-19. Le gouvernement prévoyait une
que prévu
trajectoire de consolidation après la crise sanitaire au moyen
notamment de l’élargissement de l’assiette de la TVA (régressive), 35 4
2
ce qui a déclenché une vive contestation sociale en mai 2021.
30 0
L’actuelle réforme, basée sur une hausse de l’imposition des
-2
sociétés, table sur une hausse des recettes de +3,8pp pour
25 -4
atteindre 31,4% du PIB dès 2023 (actuellement estimées à 31,1%)
-6
dont 3,6pp liés aux impôts sur les sociétés, notamment pétrolières, 20 -8
dans un contexte de hausse du prix du baril en 2022. Le déficit
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
public, estimé à 6,2% du PIB en 2022, se réduirait à 3,4% en 2023, et
Solde primaire (% du PIB), éch. g.
à environ 2% à moyen terme, en dessous du plafond à 3% fixé par Solde budgétaire (% du PIB)
la règle budgétaire. Le BFP estimé à 9,6% du PIB en 2022 se réduirait Dépenses primaires (% du PIB)
ainsi à 5,8% sur 2023-25 grâce à la réforme fiscale, et les Recettes (% du PIB)
performances économiques, et sera financé avec l’aide des Sources : FMI (WEO), calculs ECO
multilatéraux si besoin. La volonté d’accroître la couverture et le
montant des retraites et d’engager la transition bas carbone font peser un risque sur la crédibilité du gouvernement à
maintenir une gestion prudente des finances publiques. Malgré son impopularité, la suppression progressive des
subventions à l’essence devrait toutefois reprendre, après une pause électorale.
Endettement public : Stabilisée autour de 50% du PIB depuis le
choc de 2014 sur les cours des matières premières, la dette La dette publique est soutenable mais le pays a
publique a atteint 66% du PIB en 2020 avec la crise sanitaire. La perdu son statut d’Investment Grade en 2021
trajectoire haussière de l’endettement public, l’érosion de la 70
crédibilité des autorités, et le profil risqué de la dette (sujette au 60
risque de change et au retrait des non-résidents qui en
50
détiennent 60%), ont conduit à la perte du statut Investment
40
Grade mi-2021. La Colombie est depuis notée BB+ par Fitch et
30
S&P (outlook stable, Moody’s est resté à Baa2 depuis 2014).
Cependant, à 60% du PIB en 2022, elle passe sous la barre des 20
55% du PIB dès 2023 et devrait s’y maintenir. La charge d’intérêts 10

est en hausse mais la dette reste soutenable avec une 0
probabilité forte selon la dernière AVD du FMI (2023) et la part en 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
devises devrait notamment retrouver son niveau historique Dette en monnaie locale (% PIB) Dette en devises (% PIB)
(autour de 20% du PIB) à long terme. Les spreads sont revenus au
niveau pré-2022 (303 pb début novembre), et la Colombie Sources : BM (WDI) & IMF (WEO), calculs ECO
continue à émettre sur les marchés en 2023.

Politique monétaire : La reprise économique en 2021 a été
La suppression des subventions aux carburants
soutenue par une croissance du crédit au secteur privé (+11,5% en
retarde l’assouplissement monétaire
g.a), facilitée par une politique monétaire et macroprudentielle
20 60
accommodante depuis mars 2020 (taux directeur historiquement
bas, mesures de soutien à la liquidité). La demande soutenue, des
15 40
contraintes d’offre et la hausse des cours des matières premières
(alimentation et énergie) entrainent l’inflation à la hausse depuis
10 20
fin 2021, bien au-dessus de la cible de 2-4%. Elle a tourné autour de
13% en g.a. au 1 trimestre 2023, 12% au 2
er ème et 11% au 3 ème . En
5 0
réponse, la Banque centrale a augmenté son taux directeur (de
1,75% au 1 sept. 2021 à 13,25% actuellement). En octobre 2022, la
er
0 -20
critique de Petro à cet égard, et ses propos indiquant que les févr.-20août-20févr.-21août-21févr.-22 août-22févr.-23 août-23
sorties de capitaux causées par les resserrements successifs de la Inflation (%, ga)
Fed pourraient être évitées en instaurant une taxe temporaire sur Taux directeur (%)
Cible d'inflation (%)
les revenus spéculatifs, avaient généré un recul immédiat du peso. Inflation carburants pour véhicules (%, ga), éch. d.
La Banque centrale a toutefois réaffirmé son indépendance et sa Sources : DANE, BanRep, calculs ECO
crédibilité en maintenant le cap de sa politique monétaire. La
suppression des subventions aux carburants freine, à court terme, la baisse de l’inflation et le desserrement monétaire.
Secteur financier : Historiquement prudentes et solides, les banques colombiennes ont bien résisté à la crise sanitaire.
La reprise plus rapide que prévu en 2021 a permis de solidifier les bilans. Bien capitalisées (ratio de solvabilité à 22,2%
fin 2021) et liquides (LCR à 182%), les banques ont aussi absorbé les provisions liées à la crise pour afficher des niveaux
de rentabilité équivalents à ceux de 2018-2019 (RoE à 14%). Les mesures d’accompagnement des emprunteurs en
difficultés ont été levées, et la croissance du crédit à la consommation décélère (de 23% en g.a en août 2022 à 14,5%
en février 2023). Le FMI souligne une amélioration « considérable » des cadres de régulation et de supervision (FSAP
2022), les normes Bâle III étant adoptées ; mais émet une légère alerte sur le taux d’endettement des ménages.
137
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Structurellement négatif, le solde courant
s’était amélioré en 2020 (-3,4% du PIB contre -4,4% en moyenne sur La reprise de 2021-22 a creusé le déficit
2018-2019) avec la compression des importations. Il s’est détérioré courant, financé par un niveau élevé d’IDE
10,0
en 2021, à -5,6% du PIB, et est estimé à -6,3% du PIB en 2022. Le fort
rebond de la demande interne a nettement compensé 5,0
l’amélioration des termes de l’échange de la Colombie. La
0,0
couverture du déficit reste notamment assurée par les IDE (qui ont
doublé entre 2021 et 2022), les flux de portefeuille (plus sensibles à -5,0
l’instabilité et la hausse des spreads) ayant reflué. Le FMI prévoit un
déficit à 4,9% du PIB en 2023, en lien avec la rigueur monétaire et -10,0
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
fiscale, financé par des IDE et des investissements de portefeuille.
Réserves et éléments associés
Le BFE estimé à 17,6% du PIB en 2022 (18,3% en 2023) sera en partie Erreurs & omissions
couvert par 2 émissions de bons obligataires pour 3,8 Mds de USD Autres Investissements
Investissements de portefeuille
en novembre 2022 et janvier 2023, dont le coût s’est néanmoins IDE Nets
Solde courant
avéré élevé (resp. 8,125% et 7,5% à 10 ans).
Sources : IMF, calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : La hausse de l’endettement
externe en 2020, à un pic à 66,6% du PIB, était largement Le peso revient à des niveaux pré-guerre en
imputable à la contraction du PIB et la dépréciation du peso. Ukraine
Avec l’accumulation des déficits courants et des IDE insuffisants, 5000
la dette externe ré-atteindrait plus de 68% sur 2023-25. Les 4500
maturités longues, et l’accès à la ligne de crédit modulable (FCL) 4000
du FMI renouvelé en avril 2022 (9,8 Mds USD) apportent des 3500
éléments de confort. Les réserves de change sont à un niveau 3000
adéquat (135% de la métrique ARA), et retrouvent leur moyenne 2500
historique à ~8 mois d’importations après les pics à 10-13 mois 2000
durant la pandémie.
Transfert et convertibilité : L’économie présente plusieurs
Taux de change, COP/USD
vulnérabilités externes liées à sa dépendance aux hydrocarbures
et au compte courant structurellement négatif. Il n’existe pas de
Sources : IMF, calculs ECO
mesures de restrictions au transfert et à la convertibilité des
capitaux en Colombie. La gouvernance est stable et la Banque
centrale indépendante. Le régime de change est flottant (même si la Banque centrale intervient). Le niveau assez
élevé des réserves, ainsi que la ligne de crédit modulable du FMI apportent des éléments de confort. Le risque de
transfert et de convertibilité est donc modéré.
CLIMAT
Climat : La Colombie est le 98ème pays le plus vulnérable et le 111ème le plus près à y faire face, soit des scores le
positionnant en milieu de tableau sur les deux dimensions. Elle est particulièrement exposée à des baisses de
rendements céréaliers, une perte de biodiversité marine, et un endommagement des infrastructures (route de
campagne et de montages par exemple). Les pertes potentielles de PIB sont estimées à 0,7 points de PIB par an
jusqu’en 2100. Pour l’atténuation seulement (-20% d’émissions de GES d’ici 2030), les ressources nécessaires sont
estimées à 1 Mds USD par an soit 0,3% du PIB par an.
Transition bas-carbone : Le risque associé à la transition bas

Un secteur agricole très émissif
carbone est modéré. La Colombie émet 4,6 teqCO2 par habitant (part des secteurs dans les émissions de GES, %)
soit l’équivalent de la moyenne mondiale. 60% vient de
l’agriculture, 30% de l’énergie. La moitié des recettes en devises 4%
5%
de la Colombie dépend des secteurs en déclin, et le pétrole 5%
31%
6%
représentent depuis 2015, en moyenne, 35% des exportations de 7%
biens (15% pour le charbon). Les secteurs en déclin représentent 8%
par ailleurs 22% des recettes fiscales et 14% des salaires. La 10%
vulnérabilité de la Colombie est modérée par un cadre

25%
macroéconomique sain et des ressources humaines pour mener la

transition bas carbone annoncée par Petro. Cependant, le LUCF Agriculture
manque de soutien politique pour mener à bien ces réformes Transport
Déchets
Electricité et chauffage
Manufacture et construction
pourrait fragiliser les plus importantes mesures, comme Emissions fugitives Industrie
l’interdiction de nouvelles exportations pétrolières. En revanche, la Autres
poursuite de l’arrêt des subventions au carburants malgré leur Sources : Climate Watch, calculs ECO
caractère impopulaire donne des éléments de confort quant à la
volonté de poursuivre le programme (qui pourrait toutefois être
remis en cause en 2026).
138
Morgane Salomé
Costa Rica (salomem@afd.fr)
Risque pays : RP3a Risque souverain : RC4a Risque T&C : 2 crans (éq. BB)
Le risque pays du Costa Rica est élevé. Le président R. Chaves, élu en avril 2022, a démontré sa volonté de
poursuivre, voire intensifier, les réformes engagées par le précédent gouvernement. Après avoir connu un fort
rebond en 2021 (+7,8 %), soutenue par la reprise des exportations et de la demande domestique, l’économie a à
nouveau crû en 2022 (+4,3 %), et se stabiliserait en 2023. Alors qu’il se détériorait tendanciellement depuis 2008 et
avait atteint 8,4 % du PIB en 2020 sous l’effet des mesures prises face à la crise sanitaire, le déficit budgétaire s’est
réduit en 2021 comme en 2022, mais augmenterait légèrement en 2023 en raison d’une hausse des intérêts sur la
dette publique. Le besoin de financement public (11,4 % du PIB en 2023) reste élevé en raison de l’ampleur du
service de la dette, bien qu’en baisse par rapport au pic de 2020, ce qui contribue à un risque souverain élevé. Il
sera financé en partie sous forme d’émissions d’eurobonds, le gouvernement ayant obtenu l’approbation de
l’Assemblée pour de nouvelles émissions sur 2023-2025 (à hauteur de 5 Mds USD au total, 1,5 Md USD ayant déjà été
émis en mars). Le programme FMI (EFF d’1,8 Md USD sur trois ans, approuvé en mars 2021 et complété en novembre
2022 par une RSF de 725 M USD) devrait, par ailleurs, permettre de catalyser les financements des bailleurs
internationaux. Dans ce contexte, les principales agences de notation ont relevé depuis fin 2022 la note souveraine
du pays (+2 crans selon Fich et S&P et +1 cran selon Moody’s depuis fin 2022). Le système bancaire semble avoir
résisté à la crise, mais sa dollarisation demeure un point d'attention. Après s’être creusé à 3,7 % du PIB en 2022 en
lien avec la hausse des prix alimentaires et de l’énergie, le déficit courant se résorberait progressivement à moyen
terme. Les réserves de change s’affichent en hausse depuis début 2023 et atteindraient 4 mois d’importations, un
niveau jugé adéquat par le FMI, de telle sorte que le risque de transfert et convertibilité reste modéré.
RC1
RP1
1
RC2
RP2
BB BB
2b BB-
RC3
2c 3a 3b
3c
RC4
3a
RP3
4a 4b 4a
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 61 61 57 57 58 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) 12,9 13,9 13,7 19,9 14,5 14,1 - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 48,3 48 48,2 49,2 48,7 47,2 - -
PIB (Mds USD) 60,5 62,4 64,4 62,4 64,6 68,4 85,6 91,9
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) -2,6 -6,3 6,1 -6,6 -4,4 7,4 3,1 -
Crédit au secteur privé (% PIB) 58,6 59,4 55,2 59,2 55,9 52,3 51,7 51,4
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 6,4 6,4 6,8 4,5 6,5 7,2 5,7 -
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) -0,8 -1,8 1,4 -2,7 -5,4 -4,5 - -
Climat
139
Contexte politique et gouvernance publique : Le Costa Rica se Le PIB par habitant costaricien est supérieur
distingue par sa stabilité politique au sein de la région. Depuis 1949 depuis 2000 à la moyenne d’Amérique latine
et l’adoption d’une constitution encore en vigueur à ce jour, les
25 000
différentes élections sont libres, transparentes et ne font pas l’objet
de contestation, tandis que le multipartisme est ancré dans la vie 20 000
politique. Le président de la République, à la fois chef de l’Etat et
USD PPA
chef du gouvernement, est élu au suffrage universel direct pour 15 000
une durée de quatre ans avec un mandat renouvelable une fois.
Le pouvoir législatif est détenu par le Parlement qui est constitué 10 000
d’une chambre unicamérale de 57 députés élus à la
proportionnelle. Si le nouveau président, Rodrigo Chaves (Progrès 5 000
Social Démocratique - PPSD), élu en avril 2022, jouit d’un soutien

0
important (taux d’approbation de 60 %), son élection reflète
1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018
largement un désenchantement à l’égard des deux partis Costa Rica PRITI
traditionnels (centre-gauche PAC et centre-droit PLN). En outre, le PRITS Am. latine & Caraïbes
président – qui a démontré sa volonté de poursuivre, voire
intensifier, les réformes engagées par le précédent gouvernement – ne dispose pas, à l’instar de son prédécesseur,
de la majorité au Parlement, dont la composition reste très fragmentée (6 partis représentés depuis avril 2022, contre
7 auparavant). Cette configuration complique la mise en place de réformes d’envergure, dont l’adoption nécessite
de nombreux compromis avec les partis d’opposition. Néanmoins, l’obtention fin 2022 par le gouvernement de
l’approbation de l’Assemblée pour émettre à nouveau sur les marchés internationaux semble aller dans le bon sens.
Enfin, des risques de contestation sociale existent, comme l’a rappelé la vague de manifestations contre l’austérité
ayant entouré les négociations relatives au programme FMI (avant son adoption en mars 2021).
Indicateurs socioéconomiques : Avec un revenu de 12 670 USD par habitant en 2022 (méthode Atlas) selon la Banque
mondiale, le Costa Rica est depuis 2000 un pays à revenu intermédiaire de la tranche supérieure (PRITS). A 21 987 USD
PPA en 2022, le niveau de vie des Costariciens a doublé depuis 1990 et est parmi les plus élevés de la région Amérique
latine et Caraïbes. Le pays se distingue aussi par un niveau relativement élevé de développement humain (58 e/191
selon l’IDH 2021), devancé dans la région seulement par le Chili et l’Argentine. Néanmoins le Costa Rica continue de
faire face à des défis socio-économiques de taille, qui ont été exacerbés par la crise de Covid-19 : les taux de
chômage (12 % fin 2022) et de pauvreté (14 % en 2021, 6,85 USD PPA 2017) – en baisse depuis leur pic en 2020 –
demeurent élevés, la part du secteur informel dans l’économie reste importante (près de 40 % des emplois) et les
inégalités se sont tendanciellement accrues au cours des deux dernières décennies (Gini à 0,48).

Modèle économique : Economie essentiellement agricole au L’activité économique costaricienne est tirée
début des années 1960, le Costa Rica a mis en place des politiques par le secteur des services
économiques libérales et d’ouverture de marché à partir de 1980, 100
lui permettant d’attirer les investisseurs étrangers. Le pays a ainsi 90
connu une transformation structurelle rapide, le secteur tertiaire 80
représentant désormais près de trois quarts de la valeur ajoutée, 70
tandis que sa production et ses exportations se sont complexifiées. 60

%
Dans ce contexte, le Costa Rica a enregistré une croissance 50
économique assez soutenue, de 4,3 % en moyenne dans les 40
années 2000 et de 3,8 % dans les années 2010. Néanmoins la forte 30
ouverture de l’économie la rend vulnérable aux chocs externes, 20
comme illustré par les épisodes de récession en 2009 et en 2020. 10
Par ailleurs, le dynamisme du secteur exportateur, composé de 0

2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
grandes firmes multinationales installées en zone franche, n’a eu Agriculture Industrie Services
qu’un effet d’entrainement limité sur le reste de l’économie, Sources : BM (WDI), calculs ECO
comme en atteste l’évolution récente des indicateurs
socioéconomiques du pays, à l’origine d’un phénomène Après un rebond en 2021, la croissance a
« d’économie à deux vitesses ». ralenti mais reste supérieure à son potentiel
10
Régime de croissance : L’économie costaricienne a été fortement
affectée par la crise de Covid-19 – qui s’est traduite notamment 8
par une chute du tourisme et du commerce, les deux principaux
6
moteurs de la croissance – affichant une récession de 4,3 % de son
PIB réel en 2020. Elle a rebondi fortement en 2021, même plus 4
fortement qu’attendu (+7,8 %, contre +2,6 % initialement prévu), 2

soutenue par une embellie des exportations et de la demande
0
domestique. La croissance du PIB a reculé en 2022, la hausse de 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
l’inflation ayant notamment pesé sur la consommation. Elle est -2
néanmoins restée dynamique, à 4,3 %, un niveau supérieur à son -4
potentiel (estimé à 3-3,5 % par le FMI), et se stabiliserait en 2023
-6
(4,4 % selon les prévisions du WEO d’octobre 2023), avant de se Taux de croissance (%) TCAM (%)
rapprocher de son potentiel en 2024.
140
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : A partir de 2008, le Costa Rica a connu une Le déficit public, qui s’est fortement résorbé
dégradation tendancielle de son solde budgétaire, compte tenu depuis 2020, croitrait légèrement en 2023
de la hausse des dépenses publiques (19 % du PIB en moyenne 2 25
depuis lors) – aussi bien courantes (15 % du PIB, incluant la masse
0
salariale et les transferts) que d’intérêts –, tandis que les recettes 20
publiques demeurent structurellement faibles (14 % du PIB en -2
moyenne sur la période). Les mesures budgétaires liées à la crise 15
sanitaire sont venues creuser le déficit public en 2020 (8,4 % du PIB). -4

10
Afin de restaurer la soutenabilité des finances publiques, -6
l’Assemblée a adopté une réforme fiscale fin 2018 (comprenant un
5
élargissement de la base fiscale) et signé, en mars 2021, un -8
programme avec le FMI. En 2021, le déficit public s’est réduit plus

-10 0
qu’attendu, à 5,1 % du PIB, sous l’effet d’une augmentation des 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
recettes plus forte qu’anticipée. En 2022, il s’est résorbé à nouveau Solde budgétaire (% du PIB) - éch. g
Recettes publiques (% du PIB) - éch. d
(2,8 % du PIB), grâce à une rationalisation des dépenses courantes Dépenses publiques (% du PIB) - éch. d
(règle fiscale plafonnant les dépenses à 65 % de la croissance, loi Sources : FMI (WEO), calculs ECO
visant à réduire les dépenses salariales votée en mars 2022) et à
une augmentation progressive des recettes (suppression de certaines exonérations fiscales). Le déficit augmenterait
néanmoins à 3,5 % du PIB en 2023, compte tenu d’une augmentation des intérêts sur la dette publique (+2 pp à 31 %
des recettes en 2023). Le solde primaire est revenu à l’excédent en 2022 et s’y maintiendrait à moyen terme.
Endettement public : L’accroissement du déficit a entrainé une
L’endettement public se stabiliserait autour de
augmentation rapide de la dette publique, qui atteint un pic à 60 % du PIB à moyen terme
68 % du PIB en 2021 (+12 pp par rapport à 2019), avant de reculer
80
(64 % du PIB en 2022, 63 % du PIB attendu en 2023). La structure de
70
la dette reste, en outre, relativement favorable : elle est détenue à
70 % par des résidents et libellée à près de 60 % en monnaie locale. 60
Le besoin de financement public reste élevé (11,4 % du PIB en 2023, 50

après 9,7 % du PIB en 2022) en raison de l’ampleur du service de la 40
dette, notamment domestique. Il sera financé en partie sous forme 30
d’émissions d’eurobonds, le gouvernement ayant obtenu fin 2022
20
l’approbation de l’Assemblée pour procéder à de nouvelles
émissions sur la période 2023-2025 (à hauteur de 5 Mds USD au 10
total, dont 3 Mds USD ont déjà été émis en 2023), alors que les 0
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
spreads se situent à un niveau favorable (autour de 250 pdb fin Dette publique externe (% du PIB)
2023). Le programme FMI (EFF d’1,8 Md USD sur trois ans, conclu en Dette publique domestique (% du PIB)
mars 2021, et complété en novembre 2022 par une RSF de 725 M Sources : FMI (WEO), calculs ECO
USD) devrait, par ailleurs, permettre de continuer de catalyser les
financements des bailleurs internationaux. L’amélioration des équilibres budgétaires a conduit S&P et Fitch à relever
la note souveraine du Costa Rica de deux crans depuis fin 2022, à BB-, et Moody’s, d’un cran à B1. La dernière analyse
de viabilité de la dette du FMI (novembre 2022) note que la dette reste soutenable, pointant des risques modérés sur
la matérialisation de passifs contingents et de chocs de taux d’intérêts et de change.

Politique monétaire : Le crédit au secteur privé a connu une Après avoir dépassé les 10 % courant 2022,
croissance continue jusqu’à atteindre 60 % du PIB en 2018 (52 % du l’inflation est en territoire négatif depuis juin
PIB en 2022). Depuis mi-2017, la croissance du crédit a 15 450
significativement décéléré jusqu’à se contracter en 2019 (-2,3 %),
500
en lien avec l’effet d’éviction lié à la croissance du crédit au 10
secteur public (+10 pp du PIB entre 2017 à 2020), avant de croitre 550
à nouveau à partir de mi-2021. Après avoir resserré sa politique 5 600

monétaire (+775 pdb entre décembre 2021 et septembre 2022) 650
afin de contrer la hausse de l’inflation liée à la guerre en Ukraine, 0
700
la Banque centrale (BCCR) a abaissé à quatre reprises son taux
directeur depuis mars 2023, de 250 points de base à 6,5 %, alors -5 750
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
que l’inflation s’affiche en baisse continue depuis septembre 2022
Taux directeur BCCR (%, éch. g)
et est même négative depuis juin 2023 (à -2,4 % en g.a en Taux d'inflation (%, g.a, éch. g)
Taux de change CRC/USD (éch. d)
septembre 2023, contre un pic à +12,1 % en g.a en août 2022).
Source : BCCR
Secteur financier : Les indicateurs bilanciels font état d’un secteur
bancaire bien capitalisé en mars 2023 (CAR à 15 %). Les stress-tests conduits par le FMI (2020) indiquent que le secteur
bancaire demeurerait suffisamment capitalisé dans son ensemble, même en cas de choc extrême. La rentabilité
s’affiche toutefois en légère baisse par rapport à fin 2022 et toujours faible, bien que supérieure à son niveau de 2020
(ROE à 5,7 % ; ROA à 0,8 %). Le taux de prêts non performants continue de reculer progressivement à 2 % en mars 2023
et son taux de provisionnement s’améliore depuis 2019. Le secteur bancaire demeure néanmoins fortement dollarisé –
38 % des dépôts et 35 % des crédits sont libellés en USD – ce qui constitue une source de fragilité en cas de dépréciation
du colon (qui s’apprécie toutefois depuis début 2022).
141
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le compte courant est structurellement Les réserves de change de la BCCR s’affichent
déficitaire, les balances des biens, des revenus et des transferts en hausse depuis début 2023
courants affichant des déficits, qui ne sont que partiellement 10 7
compensés par l’excédent de la balance des services (recettes 9
6
touristiques). Le déficit s’est creusé à nouveau en 2021(2,5 % du PIB, 8
après 1,0 % du PIB en 2020) et en 2022, jusqu’à atteindre 3,7 % du 7 5
PIB, impacté par la lente reprise du tourisme et l’augmentation des 6
4
prix de l’énergie. Il se résorberait toutefois à 2,8 % du PIB en 2023 et 5
2,3 % en PIB en 2024. Les entrées nettes d’IDE sont restées soutenues 4
3
en 2022, bien qu’inférieures à leur niveau de 2021 (4,3 % du PIB, 3 2

après 4,8 % du PIB) et devraient se stabiliser entre 3 et 4 % du PIB à 2
1
moyen terme. Ces dernières, couplées au financement des 1
bailleurs et à l’émission de nouveaux eurobonds, permettraient de 0 0
2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
couvrir le besoin de financement externe (estimé à 18,9 % du PIB
Réserves (Mds USD, éch. g)
en 2023, après 17,3 % du PIB en 2022) à moyen terme. Réserves (mois d'imports, éch. d)
Source : BCCR
Soutenabilité et liquidité externes : Depuis fin 2018, la Banque
centrale limite ses interventions sur le marché des changes aux épisodes de forte volatilité du colon (flottement
administré), ce qui a permis de limiter le recours aux réserves de change. Ces dernières se sont néanmoins réduites
avec la crise sanitaire et la hausse des prix de l’énergie dans le contexte de la guerre en Ukraine. En 2022, elles
s’établissaient ainsi à 8,7 Mds USD soit 3,5 mois d’importations, un niveau jugé tout juste adéquat par le FMI. Néanmoins,
les opérations d’achat de devises par la BCCR, les émissions d’eurobonds et les financements bailleurs auraient permis
une accumulation de réserves en 2023 (attendues à 4 mois d’importations). Après s’être déprécié en 2021(-6 % en g.a
face au dollar), le colon s’apprécie depuis début 2022 (+7 % en 2022 et +11 % depuis début 2023). La dette externe,
détenue à 40 % par le secteur public, se trouverait désormais sur une trajectoire baissière, après avoir atteint 52 % du
PIB en 2022. Elle est essentiellement libellée en devises, mais à 90 % de long terme.
Transfert et convertibilité : Le compte financier du Costa Rica est complètement ouvert sans aucune restriction de
transfert et convertibilité. Le régime de change (flottant de jure) est de facto hybride (fortement administré, arrimé à
l’USD), la dollarisation du système financier contraignant la BCCR à intervenir sur les marchés des changes en cas de
volatilité importante de la monnaie. Les scores de gouvernance du pays sont élevés, au-dessus de la moyenne
mondiale, indiquant un faible risque interventionniste des autorités. Si l’indépendance effective de la BCCR avait été
questionnée suite au financement du déficit en 2018, le programme FMI inclut des mesures pour renforcer son
autonomie opérationnelle et sa gouvernance et les efforts en ce sens ont été salués lors des différentes revues. Le pays
ne présente pas de fragilités externes majeures : les entrées d’investissements de portefeuille restent modérées, ce qui
permet de limiter le risque de sudden stop et les mesures de transfert et convertibilité qui pourraient en découler.
CLIMAT
Climat : Territoire de 51 100 km2, bordé par la mer des Caraïbes et
Le Costa Rica est déjà fortement impacté par le
l’océan pacifique, le Costa Rica est marqué par un climat changement climatique (1980-2020)
essentiellement équatorial et tropical et par une topographie
Activité 6%
variée, comprenant des plaines côtières, des montagnes, des volcanique Autres
volcans, et des forêts tropicales. Le pays présente de nombreuses
Epidémies 5%
vulnérabilités, en premier lieu desquels l’occurrence du 41%
5%
phénomène El Niño (hausse des températures, intensification des 7%
Inondations
précipitations, perturbation de l’activité halieutique), qui a affecté Sècheresses
300 000 personnes en 2022. Un autre facteur de vulnérabilité est le
risque d’élévation du niveau de la mer. Le pays compte aussi des
zones sujettes aux éruptions volcaniques et des terrains instables –
16%
dégradés par l’élevage extensif de bétail ou par des implantations
Tempêtes
mal planifiées – sujets aux glissements de terrain et aux inondations.
Transition bas-carbone : Les Costariciens ont émis 1,5 tonnes de 20%
CO2 par habitant en 2021, un niveau près de trois fois inférieur à la Tremblements
de terre
moyenne mondiale. Diversifiée et peu dépendante des énergies
fossiles, l’économie est faiblement exposée au risque de transition
Source: Banque mondiale (Climate Change Knowledge
bas-carbone, bien que certains secteurs soient concernés
Portal)
(agriculture, pêche, sylviculture). Le mix électrique repose quasi-
exclusivement sur des sources propres (hydraulique, éolien, géothermie) et, si le transport et stockage représentent
près de la moitié des émissions de GES, ces secteurs ne comptent que pour 5 % du PIB et de l’emploi. Le Costa Rica
est leader en termes de politiques environnementales et de résultats, avec la mise en œuvre de programme pionniers
tels que le PES (Paiement pour les services environnementaux). Le Contribution nationale déterminée du pays (MAJ
en 2020) est ainsi ambitieuse (ex : production électrique 100 % renouvelable en 2030, taux 0 de déforestation en 2025
et +10 % de surface forestière en 2030) et en ligne avec l’objectif de zéro émission nette 2050 du Plan de
Décarbonation National 2018-2050, qui a été publié en 2019. Enfin, le Costa Rica est le tout premier pays à avoir
bénéficié de la facilité résilience et soutenabilité (RSF de 725 M USD), lancée en 2022 par le FMI, qui devrait permettre
de catalyser des financements additionnels dans les domaines de l’adaptation et de l’atténuation.
142
Laura Marie
Cuba (mariel@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC5 => RC6a1 Risque T&C : 0 cran (éq. CCC-)
Le risque pays de Cuba est très élevé. Le manque de transparence et les faiblesses de l’appareil statistiques cubains
rendent l’analyse macroéconomique parcellaire. La succession de chocs externes (crise sanitaire puis guerre en
Ukraine), couplés à un retour des sanctions américaines en 2019 sous l’administration Trump, ont fortement affaibli
l’économie cubaine, extrêmement dépendante de l’extérieur. Déjà structurellement fragile, elle fait face à une
crise inflationniste, de change et budgétaire d’ampleur. La croissance, durement affectée par la crise sanitaire (-
11,3% en 2020), atteindrait 3,8% en 2023, soutenue par la reprise très progressive du tourisme, mais Cuba n’a toujours
pas retrouvé son niveau de PIB réel d’avant-crise. Les autorités, qui avaient tenté d’unifier les deux monnaies
officielles en 2021, ont réintroduit la dualité cambiaire en août 2022, mais le taux de change sur le marché informel
retranscrit la forte dépréciation du peso cubain. Les hausses de salaires et de retraites décidées par les autorités
n’ont pas suivi la forte progression de l’inflation, contribuant à éroder le pouvoir d’achat des ménages. Le
surenchérissement du prix des importations (70% des produits de consommation courante sont importés) a creusé
davantage le déficit budgétaire, l’Etat cubain conservant une place prépondérante dans l’économie. Le
financement du compte courant demeure sous pression, alors que le pays connaît un assèchement de ses
principales entrées de devises, compliqué par le manque d’accès aux financements des bailleurs multilatéraux. Les
répercussions sont nombreuses: le pays connait une émigration massive de sa population jeune et diplômée et le
mécontentement social est grandissant. La dette publique représenterait 122% du PIB, et Cuba présente des arriérés
de paiement conséquents (envers le Club de Paris, les créanciers privés et les fournisseurs) contribuant à dégrader
le risque souverain, déjà très élevé. Pour toutes ces raisons, le risque de transfert et convertibilité est très élevé.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
RC4
RP3
4a 5 CCC+ CCC-
RC5
RP4
RC6
6a
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 74 74 73 73 83 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) - 100,0 103,0 107,0 22,7 25,3 27,0 28,6
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) - - - - 1 930 - - -
Taux de croissance du PIB réel (%) - 2,2 -0,2 -10,9 1,3 1,8 2,5 3,6
Recettes budgétaires (% PIB) - - - - - - - -
Dépenses publiques (% PIB) - - - - - - - -
Finances Solde budgétaire (% PIB) - - - - - - - -
publiques
Dette publique (% PIB) - 48,6 51,8 63,2 139,0 129,1 120,7 122,8
Intérêts de la dette publique (% recettes) - - - - - - - -
Taux effectif moyen de la dette publique (%) - - - - - - - -
Solde du compte courant (% PIB) - - - - - - - -
Comptes Dette externe (% PIB) - - - - - - - -
externes
Réserves de change (mois d'importartions) - 10,4 11,3 13,2 8,6 5,2 6,3 7,6
Variation taux de change / USD (%) -0,7 0,0 0,0 0,0 0,0 4,2 0,2 -
Inflation annuelle moyenne (%) - - - - - - - -
Taux directeur Banque centrale (%) - - - - - - - -
Crédit au secteur privé (% PIB) - - - - - - - -
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) - - - - - - - -
monétaire
Prêts non performants (% prêts bruts) - - - - - - - -
Exposition souveraine des banques (% actifs) - - - - - - - -
Climat
Emissions de GES par hab. (rang / 184 pays) - - - - - - - -
1 En l’absence de régularisation de ses impayés à la date de rédaction de la présente note, Cuba serait amené à être dégradé en RC6b au 31/12/23.
143
Contexte politique et gouvernance publique: Depuis son Une dégradation relative de l’indicateur de
indépendance, la République de Cuba a connu des séquences développement humain (IDH) depuis 2008,
politiques mouvementées, entre élections démocratiques, luttes accentuée en 2021
sociales et coups d’Etat. L’année 1959 est marquée par une révolution
50ème
socialiste, la formation d’un parti unique, l’exode des classes 0,80
55ème
possédantes, l’introduction du rationnement et l’installation de Fidel
Castro au pouvoir. L’expropriation et les nationalisations des 0,75
60ème
entreprises américaines et le rapprochement de Cuba avec l’URSS 65ème
conduisent à la rupture avec les Etats-Unis et la mise en place d’un 0,70 70ème
embargo en 1962. L'exercice du pouvoir présidentiel est établi en
75ème
accord avec le parti communiste cubain (PCC). L’organisation des 0,65
congrès du parti oriente les plans de développement économiques 80ème
et social du pays depuis 1975 et à un rythme quinquennal. Miguel 0,60 85ème

Diaz-Canel, protégé de Raul Castro, est élu président de Cuba en
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2018 puis premier secrétaire du Parti en 2021, amorçant une transition
Index IDH - Ech. G. Rang mondial IDH - ech. D.
générationnelle. Il doit affirmer sa légitimité, alors que Cuba affronte
une de ses pires crises en 30 ans (chocs successifs du Covid-19 et de Sources : BM (WDI), calculs ECO *A noter que le revenu
national brut par habitant, utilisé pour le calcul de l’IDH,
la guerre en Ukraine, sanctions américaines). Cuba, qui n’est pas
se base sur les chiffres pré-réforme monétaire (7819 USD/t)
membre des institutions financières internationales (FMI, BM etc.), a
été placé en 2021 sur la liste des Etats soutenant le terrorisme par les Etats-Unis. Un processus de normalisation de ses
relations avec l’UE s’est enclenché en 2016, dans la foulée de la visite de l’ancien Président B. Obama sur l’île et Cuba
peut compter sur quelques partenaires, tels que la Chine ou encore la Russie.
Indicateurs socioéconomiques: Les réformes sociales des dernières décennies (gratuité de l’éducation, de la santé)
avaient placé Cuba comme pays précurseur, avec un indice de développement humain (IDH) parmi les plus avancés
des PED. Les crises socioéconomiques traversées pendant la « période spéciale » et depuis 2020 ont néanmoins ralenti
son développement (83ème sur 191 en 2021 – soit 10 places de moins qu’en 2020). Les conditions de vie se sont
nettement dégradées à Cuba depuis la pandémie : pénuries de biens de première nécessité, flambée des prix sur les
marchés « non étatiques » et rationnement dans les magasins d’Etat. La réévaluation du PIB nominal (en USD) à la suite
de la réforme monétaire a conduit à sa division par 5 (estimé à 25,3 Mds USD en 2022), faisant passer Cuba de PRITS à
PRITI (RNB/habitant passant de 7919 USD à ~1930 USD). L’absence d’opportunités dans les secteurs à forte valeur
ajoutée (par opposition aux secteurs du tourisme et de l’agriculture) engendre une émigration massive des jeunes
Cubains, notamment les plus diplômés. Combinée à une faible natalité, cette émigration devrait peser
structurellement sur l’économie cubaine, qui aura perdu 10% de sa population d’ici à 2050 (Banque mondiale).
L’arrivée de la 3G en 2018 a permis à la population d’exprimer ses revendications. Les tensions sociales se sont ainsi
accentuées depuis 2021.

Modèle économique : Cuba se caractérise par une croissance La croissance économique reprend
économique très volatile, reflet de sa faible diversification économique progressivement en 2023
et de l’exposition du pays à la conjoncture de ses partenaires 13
commerciaux (Canada, Venezuela, Chine – et ex-URSS, dont la chute a
plongé le pays dans la période de marasme économique dans les 8
années 90, dite « période spéciale »). Les services dominent la structure
3
productive à hauteur de 75%, la moitié résultant des services publics
(santé publique, transport). L’Etat et les entreprises publiques sont -2
prépondérants dans tous les secteurs et représentent plus de 70% de
l’emploi total : les incitations à l’investissement privé sont très faibles et les -7
structures productives inefficientes. Les autorités cubaines souhaitent

-12
néanmoins converger vers une économie « mixte », basée sur la
1990
1992
1996
1998
2002
2004
2008
2010
2014
2016
2020
2022
1994
2000
2006
2012
2018
2024
pérennisation des activités d’exportations, des politiques de substitution

aux importations et l’attrait d’IDE (Plan national de développement Taux de croissance annuel moyen (%)
socio-économique). Depuis février 2021, les autorités ont ouvert l’auto- Sources : BM (WDI), calculs ECO
entreprenariat à plus de 2000 activités. En août 2021, elles ont légalisé la
création de PME, mais les autorisations sont délivrées au compte-goutte (on compte 8000 PME). Cela pourrait favoriser
le développement du secteur privé mais tant que les distorsions de prix liées aux choix monétaires et de change
existeront, elles contraindront l’Etat à jouer un rôle central dans l’allocation des ressources. La faible disponibilité des
devises, nécessaires dans le cadre des activités des PME (notamment import/export) favorise le développement d’un
marché monétaire parallèle et d’un circuit économique informel pour l’achat de biens importés.
Régime de croissance : Au ralentissement économique déjà observé en 2019 à la suite des nouvelles sanctions
imposées par les États-Unis (-0,2%) s’est ajoutée la crise du Covid-19, qui a fortement aggravé la récession (-11,3% en
2020). La croissance économique n’a repris que modérément en 2021 et 2022 (1,3% et 2% respectivement), fragilisée
par la hausse généralisée des prix et la chute du tourisme (6 fois moins de visiteurs en 2021 par rapport à 2018). Elle
progresserait à 3,8% en 2023, soutenue par une très lente reprise du tourisme et des envois de fonds des migrants,
(levée du plafond d'envois de fonds en provenance des États-Unis depuis mi-2022). Conséquence du double choc
externe, le PIB cubain ne devrait toutefois revenir à son niveau de 2019 qu’après 2024.
144
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le solde budgétaire est structurellement déficitaire
La consolidation budgétaire progresserait en
(-6,3% du PIB en moyenne depuis 2012). En raison de la place centrale
2023 mais les comptes publics restent fragiles
de l’Etat dans l’économie, ses dépenses s’élèvent à 63% du PIB en
2007
2008
2010
2011
2014
2015
2017
2018
2020
2021
2022
2024
2006
2009
2012
2013
2016
2019
2023
moyenne depuis 2013, tirées par les dépenses courantes, et ses
0 100
recettes budgétaires sont élevées, à 57% du PIB, notamment
composées des transferts des entreprises publiques (versements des
80
rendements sur l’investissement public et des dividendes). Le déficit -5
budgétaire s’est fortement dégradé en 2020-21 (-14,7% du PIB en
60
moyenne) et aurait amorcé une légère décrue en 2023 (attendu à
-10
-8,3% du PIB), masquant néanmoins l’accumulation massive d’arriérés
envers ses fournisseurs, difficilement évaluable. 40
Solde budgétaire (% du PIB), éch. g.

Endettement public : Le risque souverain est difficile à évaluer en raison -15
Recettes budgétaires (% du PIB), éch. d. 20
du caractère fragmentaire des données, notamment sur les Dépenses budgétaires (% du PIB), éch. d.
nombreuses entreprises publiques, qui génèrent de facto des passifs -20 0
contingents importants. La réévaluation du PIB en 2021 a conduit à
une explosion du ratio dette/PIB en raison d’un effet dénominateur Sources: EIU, ONEI, calculs ECO
(122% du PIB en 2022). Les déficits budgétaires successifs auraient été Le ratio de dette/PIB demeure à des niveaux
extrêmement élevés
financés directement par la Banque centrale et via des émissions
obligataires (achetées par les banques publiques), contribuant à 150
140
Effet dénominateur
alourdir la dette domestique, même si les données de EIU font état 130
120
d’une dette publique domestique modérée. La dette publique 110
100
externe, détenue à 41% par des créanciers bilatéraux et 59% par des 90
créanciers privés, est aussi difficile à estimer. Une partie est détenue 80
70
par les créanciers du Club de Paris (11,1 Mds USD) et a bénéficié d’un 60
50
accord de restructuration en 2015, qui avait permis l’apurement de 40
30
tous les arriérés dus aux créanciers du CdP (8,5 Mds USD), l’Etat cubain 20
10
s’engageant à continuer de régler le principal. Néanmoins, les 0
discussions entre le Club de Paris et Cuba au sujet du non-paiement 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
d’arriérés dus en octobre 2022 (30 M USD), ne progressent pas et des Dette publique externe (% du PIB) (axe de d.)
Dette publique domestique (estimation)
craintes émergent au sujet du remboursement du stock de dette dû Dette publique totale (% du PIB) (axe de d.)
aux créanciers du CdP sur la période 2023-2026 (467,3 M USD) et 2027- Sources : EIU, calculs ECO
2033 (1,15 Md USD).

Politique monétaire : Cuba disposait officiellement de deux monnaies La réforme monétaire a contribué à une
depuis 1993 : le peso convertible (pour les activités d’investissement flambée des prix et une dépréciation du peso
et les échanges extérieurs) et le peso cubain (pour les activités 80 250
domestiques). Cette dualité monétaire et cambiaire induisait de 70
+152%
nombreuses distorsions de prix (surévaluation du taux de change), 200
60
aux conséquences socio-économiques lourdes (perte de
50
compétitivité de l’économie, inégalités de pouvoir d’achat etc.). Les 160
150
40
autorités ont tenté de procéder à l’unification des deux monnaies (en
30 100
dévaluant le peso cubain (CUP) de 96%, au taux de 24 CUP=1 USD)
et en accompagnant cette réforme de mesures de soutien aux 20
45 50
ménages (hausse des salaires du secteur public et des transferts 10
sociaux, pour accompagner la hausse des prix contrôlés par l’Etat et 0 0

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
la libéralisation progressive des prix). Les autorités ont finalement
Inflation annuelle moyenne (%) ech. G
réactivé, en août 2022, un marché des changes réservé aux Taux de change officiel CUP/USD ech. D
transactions personnelles, à un taux de 120 CUP pour 1 USD, Taux de change secondaire CUP/USD ech. D
rétablissant la dualité cambiaire. Le taux de change sur le marché Sources : EIU, calculs ECO
noir se déprécie s’établissant à 225CUP=1USD à fin août 2023, retranscrivant la forte dépréciation du peso cubain. La
masse monétaire a crû significativement depuis 2018 (x10), en lien avec la réforme monétaire. EIU table sur une inflation
de 62% en 2023, pour revenir autour de 6% dès 2025. Un nouveau moyen de paiement scriptural, la monnaie librement
convertible (MLC), adossé à l’USD, a fait son apparition en 2019 et rétablit une segmentation du marché domestique
entre marché en monnaie local et marché en devises. La Banque centrale de Cuba (BCC) ne dispose pas de cible
d’inflation (80% des prix sont régulés) ni de taux d’intérêt directeur. Les principaux instruments de politique
actuellement à la disposition de la BCC sont le contrôle direct des taux d'intérêt et les réserves obligatoires.
Secteur financier : La supervision du système financier est assurée par le bureau de la supervision bancaire intégré à
la BCC. Le secteur financier est largement sous-développé (on dénombre neuf banques commerciales publiques et
quelques institutions financières). Les principes de Bâle II ont été mis en place et l’adoption des normes de Bâle III a
débuté. Les intrications entre le souverain et le secteur bancaire sont systémiques : le surdimensionnement des
garanties génèrerait des risques de liquidité et de solvabilité pour les banques publiques et la large détention de titres
publics par les banques, qui génère un effet d’éviction pour les PME, est source de vulnérabilités. Les autorités
souhaitent favoriser la numérisation des transactions financières mais le manque d’équipement freine cette
dynamique.
145
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde courant cubain est historiquement La balance courante se détériore depuis 2016
proche de l’équilibre, grâce au mécanisme d’ajustement par les 40
importations qui permet de faire face aux chocs extérieurs, et ainsi
limiter les tensions sur la liquidité en devises. Malgré ses exportations
de nickel, le solde commercial de Cuba est structurellement 20
déficitaire (-9,6% du PIB en moy. sur 2012-2018), l’île étant très
dépendante des importations de biens essentiels (machinerie et
équipements, énergie, produits alimentaires). Le déficit commercial 0
est compensé par un excédent de la balance des services (13% du
PIB en moy. sur 2012-2018), les exportations de services médicaux et le
-20
tourisme (~60% et ~15% des exportations respectivement) constituant Solde des revenus primaires (% du PIB)
Solde des revenus secondaires (% du PIB)
les principales entrées de devises du pays. Ces deux postes ont subi Solde des services (% du PIB)
de plein fouet la crise sanitaire, contraignant le gouvernement à Solde des biens (% du PIB)
-40
pratiquer une politique de priorisation des importations afin de 2012 2014 2016 2018 2020 2022
maintenir un léger excédent courant en 2020. Le solde courant est Sources : EIU, ONEI, calculs ECO
toutefois devenu déficitaire en 2021-2022 (-5,9% et -6,4% du PIB), sous
l’effet de la baisse des exportations et de la réforme monétaire. Il devrait commencer à se réduire légèrement en
2023. Depuis 2014, le gouvernement a adopté une politique d’ouverture aux IDE, en proposant des avantages fiscaux
aux entreprises étrangères et en ouvrant une zone franche. Les flux d’IDE varient entre 0,6 Md USD et 1 Md USD par an,
loin de l’objectif de 2,5 Mds USD du gouvernement. Le pays n’a pas accès aux financements multilatéraux et son
historique de paiement compliqué ainsi que sa relation très tendue avec les États-Unis limitent son accès aux
financements bilatéraux.
Soutenabilité et liquidité externes : En raison de l’absence de données sur l’amortissement de la dette externe, les flux
de capitaux et les réserves en devises, le besoin de financement externe ne peut être estimé. Le niveau de dette
externe est estimé par EIU, sur la base partielle de données officielles, à 28,9 Mds USD en 2022, soit 114% du PIB. Les
réserves, estimées à 6,3 mois d’importations de biens et services par EIU en 2023, tendent à se reconstituer après avoir
atteint 5,2 mois en 2022 sous l’effet de la reprise du tourisme. Cuba connaît des tensions récurrentes sur sa liquidité
externe et a expérimenté une forte diminution des flux entrants de devises du fait des sanctions américaines (Western
Union n’est plus présent à Cuba) et des chocs externes mondiaux (Covid, guerre en Ukraine). D’après la Banque du
Canada, Cuba serait en situation de défaut vis-à-vis de plusieurs de ses créanciers privés (2,4 Mds USD) et bilatéraux
hors Club de Paris (2,3 Mds USD) et le pays accumulerait d’importants arriérés de paiement vis-à-vis de ses fournisseurs
depuis 2021.
Transfert et convertibilité : Cuba, peu intégré dans les chaînes de valeur internationales, présente un historique de
contrôle des capitaux important. Bien que son cadre institutionnel soit stable, les scores de gouvernance de l’île sont
faibles et la Banque centrale n’est pas indépendante. Elle finance notamment le déficit public et a recours à des
mesures restrictives de transfert et convertibilité comme outil de politique économique, qui pourraient s’accentuer au
vu des tensions sur la liquidité en devises. Les autorités n’ont pas exclu une potentielle dévaluation de l’ancrage au
dollar au fil du temps, mais aucun calendrier n’a été communiqué. Cela pourrait s’accompagner par la mise en place
de mesures additionnelles de transfert et convertibilité.
CLIMAT
Climat : L’île de Cuba est relativement exposée au changement Le nombre de personnes affectées par des
climatique (88ème pays le plus exposé selon l’indice ND-Gain), évènements climatiques extrêmes, lié notamment
comme l’ont démontré les récents évènements climatiques au phénomène El Niño, est très élevé
extrêmes qui ont frappé le pays (ouragans à forte intensité, épisodes
de sécheresse etc.), et sa capacité d’adaptation est faible (125ème 1 200 k
10 Mns
rang). L’exposition grandissante des habitats humains et des 5,9 Mns 2,6 Mns
infrastructures à des inondations urbaines et côtières en lien avec 1 000 k
l’élévation du niveau de la mer accroît encore sa vulnérabilité. La
800 k
baisse des rendements céréaliers représente également un facteur
de vulnérabilité significatif pour l’agriculture. 600 k
Transition bas-carbone : Cuba n’est responsable que de 0,06% des 400 k

émissions de GES mondiales en 2021, principalement dans le secteur
de l’énergie (96% de l’électricité est générée à partir du pétrole), et 200 k
celles-ci s’inscrivent en baisse (diminution de 35,5% sur 2010-2021).

0k
Cuba tente d’être proactif en matière climatique (« Révolution
énergétique » lancée en 2005 afin d’améliorer l’efficacité
Sécheresses Orages et cyclones Inondations
énergétique des bâtiments) mais sa CDN (publiée pour la première
fois en 2020) est peu fournie et n’affiche pas d’objectifs chiffrés de Source : Banque mondiale (Climate Change Knowledge
diminution des GES. D’autre part, la crise économique et financière Portal)
dans laquelle est plongée le pays et le manque d’accès à des
ressources financières concessionnelles ralentissent la bonne exécution de ses programmes en faveur de l’atténuation
et l’adaptation.
146
Benoît Jonveaux
Équateur (jonveauxb@afd.fr)
Risque pays : RP 3c Risque souverain : RC 4c Risque T&C : 1 cran (éq. B)
Après une période d’embellie macroéconomique et financière en 2021 et 2022 (retour de la croissance, excédents
budgétaires et externes, reconstitution des réserves de change), la situation de l’Equateur est fragilisée depuis début
2023. La réalité du jeu politique a freiné les efforts de réformes entrepris dans le cadre du programme FMI (2019-
2022) et ouvert une nouvelle phase d’instabilité avec la démission du Président Lasso et la dissolution du Parlement
en mai 2023 à mi-mandat. Cela explique tout à la fois une partie du ralentissement de la croissance (ramenée de
3% en 2022 à 1,4% en 2023), la sous-performance budgétaire attendue en 2023 (qui se traduit d’ores et déjà par
l’accumulation d’arriérés domestiques) et la diminution des réserves de change (-28% entre janvier et octobre 2023).
L’incertitude politique ne permet pas non plus l’adoption de mesures visant à régler les fragilités structurelles du
modèle équatorien, notamment la faible productivité et compétitivité de l’économie, la dépendance à
l’exploitation pétrolière et l’anticipation des effets du changement climatique et de la transition bas-carbone
auxquels le pays est très exposé. Le risque pays est par conséquent élevé. Il est aggravé par une incertitude sur la
capacité du pays à couvrir ses besoins de financement dans un contexte où les bailleurs multilatéraux (qui ont
fortement soutenu le pays de 2020 à 2022) devraient réduire leurs engagements et où le pays n’a pas retrouvé
l’accès aux marchés internationaux depuis le défaut de 2020. L’absence de visibilité sur la capacité ou la volonté
du nouveau gouvernement à poursuivre la consolidation budgétaire, cruciale pour assurer la soutenabilité de la
dette, contribue à un risque souverain élevé. Il l’est d’autant plus si les autorités venaient à mobiliser les réserves de
change pour financer l’Etat, ce qui induirait d’importants déséquilibres macroéconomiques et des tensions sur la
liquidité domestique pour cette économie dollarisée, conduisant à un risque élevé de transfert et convertibilité.
(2015-2020) de déséquilibres macroéconomiques très marqués, la situation économique et financière de l’Equateur
s’est améliorée Evolution de la note risque pays Evolution des notes risque souverain et plafond pays
Le risque pays est élevé, conséquence Ris que pays des déséquilibres macroéconomiquesRispersistants que souverain depuis 2015 et accentués
Plafond pays
en 2020. La situation socioéconomique s’est détériorée ces dernières années, comme en témoignent la stagnation
RP1
RC1
de l’IDH et du PIB par habitant et la dégradation des indicateurs de pauvreté et d’emploi avant même la crise
sanitaire. Cette situation contraint les marges de manœuvre du Président Lasso, qui ne dispose par ailleurs que d’une
RC2
assise politique et sociale très fragile. Le système bancaire est en revanche relativement robuste et ne présente pas
RP2
de vulnérabilité majeure tandis que la dollarisation reste un pilier important de l’économie et n’est pas menacée.
RC3
Les comptes 3b externes bénéficient de facteurs conjoncturels positifs4bqui ont permis une hausse sensible desBréserves
de change. La position extérieure du pays reste3ccependant fortement exposée4c B-
RC4
aux chocs exogènes, ce qui conduit

RP3
à un risque élevé de transfert et convertibilité. Après un épisode de forte tension sur la liquidité en 20204c(ayant
RC5
conduit à un défaut partiel sur des Eurobonds), les finances publiques s’améliorent grâce à la restructuration 5 de la
RP4
dette avec les créanciers étrangers privés (2020) et chinois (2022) et au soutien de la communauté internationale.
RC6
Ces mai-15 facteurs mai-16 ont conduit

mai-17 à un mai-20
mai-18 mai-19 allègement significatif
mai-21 mai-22 mai-23 des besoins de mai-16
mai-15 financement
mai-17 mai-18pour lesmai-20
mai-19 années mai-21à mai-22
venir,mai-23
ce qui
ouvre une fenêtre d’opportunité pour pérenniser la soutenabilité de la dette dont le niveau a commencé à diminuer
en 2022 (57% du PIB). Les réformes engagées dans le cadre du programme FMI, qui s’est achevé avec succès fin
2022, ont également permis de réduire sensiblement 2017 le déficit
2018 public 2019primaire2020hors pétrole
2021 de2022
6,1% du2023* 2024*à
PIB en 2020
85 89
2,7% du IDH (rang / 191 pays)
PIB en 2022, le solde budgétaire global dégageant en 202291son premier99 95
excédent -
(0,1% du PIB)- depuis plus -
deS o c io dix ans. Le risque souverain reste cependant élevé en raison de plusieurs incertitudes. La situation budgétaire
44,7 45,4 45,7 47,3 45,8 45,5 - -
-
Coefficient de Gini
dépend en partie du niveau des cours du pétrole, même si le budget 2023 table sur une hypothèse prudente (65
po lit ique

USD le baril). Surtout, la poursuite de l’ajustement budgétaire 69 67
(en particulier
66
la68
levée des 63
subventions
64
aux- carburants) -
Gouvernance (percentile Banque mondiale)
est incertaine PIB (Mds USD)
en raison du peu de soutien politique 104,3et social
107,6dont 108,1
disposent99,3 le président
106,2 et le115,0gouvernement.
118,7 Cette
122,8
Msituation affecte également les sources de financement du
6 217 6 318pays, 6alors
261 que le soutien
5 670 5 979des bailleurs
6 389 multilatéraux
6 500 6 630 est
o dè le é c o .
appeléTaux à diminuer
de croissance etduque la (%)
PIB réel perception du risque 2,4 équatorien
1,3 par0,0les marchés
-7,8 (spreads
4,2 à près
2,9 de 2000 1,4 points 1,8de
base en avril budgétaires
Recettes 2023) ne permettra
(% PIB) pas au pays d’émettre
34,8 avant
38,1 202436,1au plus31,7
tôt 36,2 39,4 36,9 36,4
F ina nc e s Solde budgétaire (% PIB) -5,8 -2,8 -3,5 -7,1 -1,6 0,0 -1,0 -0,8
47,0 49,1 51,4 60,9 62,3 57,7 55,5 53,8
publique s
Solde du compte courant (% PIB) -0,2 -1,2 -0,1 2,9 3,2 2,4 1,5 1,6
1,0 0,9 1,2 3,8 3,2 2,7 3,2 2,6
e xt e rne s
Inflation annuelle moyenne (%) 0,4 -0,2 0,3 -0,3 0,1 3,5 2,3 1,8
9,6 11,1 8,8 3,1 2,3 9,5 - -
f ina nc ie r e t
3,3 2,9 3,2 3,6 3,7 3,7 - -
m o né t a ire
C lim a t
147
Contexte politique et gouvernance publique : L’action politique est Les indicateurs socioéconomiques se
contrainte par une importante fragmentation entre les différents partis dégradent depuis 2015
ainsi que par une contestation populaire forte, comme en témoignent
les nombreuses grèves et manifestations depuis 2019. Confronté à 0,78
l’effritement de sa coalition parlementaire et à une impopularité 0,76

croissante, le Président Lasso, élu en 2021, a ainsi dû se résoudre à
0,74
activer la procédure de « muerte cruzada » en mai 2023, actant de la
dissolution de l’Assemblée et de sa démission. Les élections anticipées 0,72
du 20 août 2023 ont renouvelé un Parlement sans majorité absolue, et 0,7
le Président Daniel Noboa, élu en octobre 2023, n’y dispose que d’un
soutien très limité le contraignant à composer avec des alliances ad 0,68
hoc. De plus, la prochaine échéance électorale, renouvelant le 0,66

Président et l’Assemblée, se tiendra début 2025 (à l’issue des quatre
ans du mandat initial des institutions élues en 2021), ce qui limite IDH Equateur IDH Colombie
fortement les marges de manœuvre politiques ainsi que la mise en IDH Pérou IDH Brésil
œuvre d’un programme de réformes ambitieux. L’environnement Sources : PNUD (HDR), calculs ECO
sociopolitique est également marqué par la montée en puissance des
narcotrafiquants, qui se traduit par une insécurité croissante (triplement du nombre d’homicides en 2022), une
corruption latente (le pays étant encore classé 101e en la matière par Transparency International) et une influence sur
la vie politique. Le candidat F. Villavicencio, qui avait fait campagne sur les sujets de lutte contre la corruption et les
narcotrafiquants, a ainsi été assassiné deux semaines avant le premier tour de la présidentielle. Face à ces nombreuses
contraintes, la gouvernance publique peine à s’améliorer, notamment en matière d’efficacité du gouvernement et
de l’administration (la Banque mondiale plaçant le pays dans le dernier tiers des pays qu’elle évalue sur le sujet).
Indicateurs socioéconomiques: Le ralentissement de la croissance économique depuis 2015, la réduction des
dépenses publiques amorcée en 2017 et les effets de la récession en 2020 ont conduit à une détérioration marquée
des indicateurs socioéconomiques. L’IDH et le PIB par habitant stagnent (et décrochent par rapport aux pays voisins),
le taux de pauvreté au seuil national est passé de 21% de la population en 2017 à 27% en juin 2023, et le taux d’emploi
« adéquat » (emploi formel régulier, à temps plein et au-dessus du salaire minimum) a été ramené d’un peu plus de
50% de la population active en 2015 à 35% mi-2023. Cette détérioration des indicateurs socioéconomiques alimente
la contestation populaire et politique et constitue un obstacle à la consolidation budgétaire.

Modèle économique : L’économie est majoritairement tertiarisée (60% La diminution des dépenses publiques et de
de la valeur-ajoutée) tandis que le secteur manufacturier peine à l’investissement pèse sur le modèle économique
émerger (15%) et que l’agriculture et la pisciculture ne dépassent pas
10% du PIB (mais un tiers de l’emploi). Malgré un poids en recul depuis 8
2015 (passé de 12% de la valeur-ajoutée en 2012 à 6% en 2022), le
4
secteur pétrolier (500 000 b/j en moyenne au cours de la décennie
passée) constitue un élément essentiel du modèle économique. En 0
2022, le pétrole représentait respectivement 31% des recettes de l’Etat -4

et 33% des exportations, ce qui en fait l’un des principaux moteurs de
-8
l’économie, a fortiori dans un pays dollarisé. Le niveau élevé des cours
jusqu’en 2014 a ainsi permis de financer l’investissement et les -12
dépenses publiques, tirant la croissance économique vers le haut. A
l’inverse, l’absence d’autre secteur d’activité porteur (l’économie
Importations Consommation
étant peu diversifiée, peu productive et peu compétitive) contraint la Exportations Investissement
croissance potentielle qui ne dépasse pas 2% à 2,5% selon le FMI. Secteur public Croissance
Sources : FMI (WEO), BCE, calculs ECO
Régime de croissance : La chute des prix du pétrole à partir de 2014 a
entraîné un fort ralentissement de l’économie, exacerbé par des Un ralentissement de la croissance en 2023 et
options de politiques économiques contra-cycliques limitées (absence 2024, sous un niveau potentiel déjà faible
de politique monétaire autonome et ressources budgétaires 10%
contraintes). La croissance a ainsi été ramenée de 5,6% en moyenne 8%
entre 2010 et 2014 à 0,6% entre 2015 et 2019. Après la récession 6%
historique de 2020, l’économie a renoué avec des taux de croissance 4%

2%
de 4,2% et 3% en 2021 et 2022, un rebond supérieur à son potentiel. A
0%
l’inverse, elle pourrait ne pas dépasser 1,4% en 2023 et 1,8% en 2024
-2%
selon le FMI, en raison de l’insécurité croissante (qui s’étend désormais
-4%
à plusieurs villes importantes du pays), de l’incertitude politique, de -6%
l’interdiction par vote référendaire en août 2023 de l’exploitation des -8%
ressources pétrolières du parc Yasuní (qui pourrait réduire la production
nationale de plus de 10%) et d’un phénomène El Niño très marqué fin
2023. A terme, l’accélération de la croissance potentielle nécessite de Taux de croissance annuel moyen (%)
lever les freins structurels qui obèrent l’activité et le développement et
la diversification du secteur privé, notamment les rigidités du marché
du travail (qui pèsent sur la productivité et le taux d’emploi) et le climat des affaires.
148
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Après une période de détérioration des finances Une situation budgétaire nettement moins
publiques liée aux politiques expansionnistes sous l’administration favorable qu’attendu
Correa puis à la chute des prix du pétrole, certaines mesures des 2% 50%
gouvernements Moreno et Lasso (soutenues par le FMI) ont permis de 0%
45%
ramener le solde budgétaire d’un déficit de 9,6% du PIB en 2016 à -2%
l’équilibre en 2022. Au-delà de la volatilité liée au cours du baril (le -4% 40%
pétrole représentant un tiers des recettes publiques), les efforts -6% 35%
structurels des autorités peuvent être mesurés par l’amélioration du -8%
déficit budgétaire primaire hors pétrole, passé de 12% du PIB en 2016 30%
-10%
à 2,7% du PIB en 2022. Cependant, la hausse des taux d’intérêts et le
-12% 25%
fléchissement des cours du pétrole en début d’année ont pesé depuis
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
début 2023 sur les comptes publics, tandis que le gouvernement est
revenu sur certaines mesures fiscales du programme FMI (2019-2022). Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
Alors que le FMI projetait, à la fin du programme en décembre 2022, Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
un excédent budgétaire de 1,6% du PIB pour 2023, les dernières
estimations font état un déficit de l’ordre de 1% du PIB. Dans un
contexte de sources de financements contraintes, cette évolution Vers une stabilisation du ratio d’endettement à
explique également l’accumulation d’arriérés domestiques (estimés à un niveau historiquement élevé
70
1,5% du PIB à fin août 2023) et la diminution de 60% des dépôts de
60
l’Etat à la Banque centrale. Cette situation budgétaire moins
favorable pourrait se poursuivre en 2024, en raison de l’échéance 50
électorale de 2025 à laquelle se préparera le nouveau gouvernement. 40
Endettement public : La dette publique est passée de 17,7% du PIB en 30
2010 à un pic de 62,3% du PIB en 2021 sous l’effet de l’accumulation 20

des déficits budgétaires. Son profil s’est également détérioré sur la 10
période, avec un recours croissant aux marchés internationaux de 0
2014 à 2019, qui a conduit à porter le service de la dette publique de 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
1,6% du PIB en 2010 à 9,8% du PIB en 2019. Les autorités ont négocié Créanciers domestiques Privés étrangers
une restructuration de la dette avec leurs créanciers privés (2020) et Multilatéraux
Bilat. hors Chine
Chine
chinois (2022) et procédé à une opération de refinancement anticipé
Sources : FMI (WEO), BM (IDS), BCE, calculs ECO
(debt-for-nature swap) début 2023. Conjugués au retour de la
croissance et à une situation budgétaire plus favorable, ces opérations ont permis une diminution du niveau de dette
publique (57,7% du PIB fin 2022) ainsi que du besoin de financement public (BFP), de 15% du PIB en 2020 à 4,4% du PIB
en 2022. Toutefois, le glissement budgétaire observé depuis début 2023, et la hausse du service de la dette à partir de
2026 (après une période de répit liée aux restructurations), devrait conduire à une augmentation sensible du BFP dans
les années à venir. Or, les sources de financement sont extrêmement limitées : le pays reste exclu des marchés
internationaux (spreads supérieurs à 2000 points de base et dégradation de Fitch de B- à CCC+ en août 2023), le
secteur bancaire domestique est réticent à financer l’Etat et les bailleurs – qui avaient couvert l’essentiel du BFP entre
2020 et 2022 – atteignent leurs limites d’engagements. La poursuite de la consolidation budgétaire est donc clef pour
garantir la soutenabilité de la dette, mais les marges de manœuvre parlementaires du nouveau Président et
l’échéance des élections de 2025 rendent peu probables des mesures fortes.

Politique monétaire : La BCE ne dispose pas de politique monétaire
La dollarisation permet de contenir l’inflation
autonome en raison de la dollarisation intégrale mise en place en 14%
2000. Elle a permis, depuis, de contenir efficacement l’inflation, y 12%
compris en 2022 où elle s’est établie à 3,5% en moyenne. Cela a 10%
également permis de soutenir la croissance du crédit au secteur privé 8%
(+13% en 2022) même si celui-ci ne représentait encore que 50% du 6%
PIB fin 2022. En effet, la Superintendance des banques réglemente
4%
fortement l’activité de crédit en imposant des plafonds de taux
2%
d’intérêt par secteur et segment d’activité. Ce système constitue un
0%
frein à la croissance du crédit et à l’allocation optimale des
-2%
ressources, et pourrait menacer la rentabilité des banques dans un
environnement de taux plus élevés.
Inflation Equateur Inflation Bolivie
Secteur financier : Le secteur bancaire présente des indicateurs a Inflation Pérou Inflation Colombie
priori confortables : le niveau de capitalisation (CAR de 15,7%) est
Sources : Banques centrales, calculs ECO
adéquat, le taux de PNP reste modéré (3,7% des prêts bruts) et
largement provisionné, et les niveaux de rentabilité sont satisfaisants. Deux points d’attention persistent cependant. Le
premier tient au risque de contagion sur la liquidité domestique d’une détérioration des comptes publics, d’autant
plus importante si les autorités venaient à mobiliser les réserves de change (essentielles pour couvrir la liquidité dans
cette économie dollarisée) pour financer le déficit. D’autre part, les coopératives de crédit jouent un rôle croissant
dans le financement de l’économie et sont passées de 15% de l’encours de crédit total en 2010 à 30% mi-2023. Celles-
ci n’opèrent pas sous le même régime réglementaire et la qualité de la supervision est plus faible, tandis que les plus
petites structures présentent des vulnérabilités en matière de qualité de l’actif et de capitalisation.
149
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Malgré ses ressources pétrolières, l’Equateur Une soutenabilité externe dépendante des
a rarement été en mesure de dégager un excédent de sa balance cours du pétrole et du niveau des réserves
courante (cinq fois seulement entre 2000 et 2019) en raison de son
14
faible secteur productif domestique, de sa compétitivité limitée et de 12
sa dépendance aux importations. Depuis fin 2020, l’allègement des 10
intérêts de la dette publique externe, la hausse en volume des 8
6
exportations (aussi bien pétrolières que non-pétrolières) et des prix du 4
pétrole ont permis de dégager des excédents courants (2,2% du PIB 2
0
en 2022 et 1,5% en 2023). Conjuguée aux rééchelonnements de la -2
dette externe, cette évolution a contribué à ramener le besoin de -4
-6
financement externe (BFE) de 8,5% du PIB en 2019 à moins de 4% du
PIB en 2021 et 2022, largement couvert par la communauté
internationale (FMI, BM, BID, CAF) qui a compensé l’interruption des Service dette externe, Mds USD
Compte courant (- = excédent) hors intérêts, Mds USD
financements de marché. La diminution progressive du soutien des Besoin de financement externe, Mds USD
multilatéraux (dont les financements devraient être divisés par deux Réserves de change, Mds USD
entre 2022 et 2025) et la reprise des paiements rééchelonnés pourrait Sources : FMI (IFS, WEO), BM (IDS), BCE, calculs ECO
induire des tensions sur le niveau et la couverture du BFE si le pays ne retrouvait pas son accès aux marchés
internationaux d’ici 2025 et/ou si le solde du compte courant se creusait sous l’effet d’une baisse des cours du pétrole.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe est passée de 30% du PIB en 2015 à 49% du PIB fin 2022, en raison
de la hausse de l’endettement public externe en majorité non-concessionnel. C’est ce qui a contribué à accroître le
niveau de l’amortissement de la dette et le besoin de financement externe (BFE), et explique la stagnation des réserves
de change jusqu’en 2020. Toutefois, les décaissements de la communauté internationale et les excédents courants
ont depuis permis de les porter d’un point bas historique de 1,9 Md USD en mars 2020 à 8,5 Mds USD fin 2022. Dans un
contexte d’assèchement des flux de financement externes et de diminution des dépôts de l’Etat, elles ont diminué de
près de 28% entre janvier et octobre 2023 (6 Mds USD). Ce niveau est trop faible pour le FMI, dont la métrique spécifique
à l’Equateur positionne les réserves « nettes » de la BCE (qui correspondent à ses avoirs liquides et effectivement
mobilisables) en territoire négatif depuis 2016, et sa métrique ARA à moins de 40%. Elles ne couvrent en effet pas le
passif de court terme de la BCE et de l’Etat, ce qui témoigne de la vulnérabilité de cette économie dollarisée en cas
de choc exogène, d’assèchement complet des financements externes ou de dérapage des finances publiques.
Transfert et convertibilité : En dépit de la dollarisation du pays, qui limite le risque de convertibilité, la fragilité des
comptes externes de l’Equateur et le niveau inadéquat des réserves de change induisent un risque élevé de T&C. Le
principal facteur de vulnérabilité concerne en effet le rôle de la Banque centrale (BCE) dans l’économie et le pilotage
des réserves de change. Le vote de la modernisation du code monétaire et financier (COMYF) en avril 2021 a renforcé
l’indépendance (fortement fragilisée jusqu’alors) de la BCE et proscrit le financement par la BCE du déficit budgétaire.
Cette loi pourrait cependant être remise en cause par les candidats à l’élection d’octobre 2023 (l’un des candidats
l’ayant explicitement mentionnée) afin de mobiliser les réserves de la BCE dans un contexte de sources de
financements alternatives limitées. Cette politique avait été menée entre 2014 et 2016 et avait fortement pesé sur la
liquidité domestique comme sur les comptes externes. Cela est d’autant plus préoccupant que la situation extérieure
de l’Equateur reste encore fragile au regard de sa dépendance aux cours du baril et de la reprise des paiements de
dette externe à partir de 2025.
CLIMAT
Climat : La diversité géographique et climatique de l’Equateur (région Une économie dont la consommation
côtière aride, région andine montagneuse et région tropicale de énergétique reste encore très carbonée
l’Amazonie) multiplie l’exposition du pays aux chocs climatiques de 100
différentes natures. La diminution des ressources en eau devrait affecter
80
le secteur agricole dans les régions andines et côtières, alors que
l’agriculture représente un tiers de l’emploi. Surtout, l’Equateur est l’un 60
des deux pays au monde où le phénomène El Niño est le plus prononcé,
entraînant des évènements climatiques extrêmes (inondations 40
catastrophiques de 2017) et des tensions sur les ressources halieutiques
20
(les crevettes représentant 25% des exportations). L’indicateur ND-GAIN
de risque climatique place ainsi l’Equateur parmi les pays les plus 0
exposés et les plus vulnérables, au 113e rang sur 180 pays.
Transition bas-carbone : Les émissions de GES s’élèvent à 5 tonnes de Energies fossiles (% conso. finale énergie)
CO2eq par habitant, soit le troisième niveau par habitant parmi les Hydroélectricité (% conso. finale énergie)
Autres (% conso. finale énergie)
principales économies d’Amérique latine. Elles proviennent pour plus de
moitié du secteur de l’énergie (dont 10-15% liées aux émissions de gaz
issues de la production pétrolière), pour 10% du secteur agricole et 25% de l’utilisation des sols et de la déforestation.
En dépit de lois et d’annonces visant à protéger l’environnement (à l’image du référendum interdisant l’exploitation
des ressources pétrolières du parc Yasuní), peu de mesures ont été entreprises pour anticiper la transition bas-carbone.
Le pays reste en effet très dépendant de ses ressources pétrolières et de l’agriculture, les deux principaux secteurs
d’activité les plus émissifs en Equateur. Dans ce contexte, les réformes pour amorcer une diversification de l’activité
sont limitées. Le verdissement du mix électrique (par le développement de centrales hydroélectriques) entrepris depuis
2012 reste par exemple à ce stade insuffisant (la consommation totale d’énergie primaire restant carbonée à 65%).
150
Mexique (bellefontaines@afd.fr)
Risque pays : RP2a Risque souverain : RC2b Risque T&C : 3 crans (éq. A-)
Le risque pays est modéré. Face à la succession de chocs exogènes depuis 2020, le mantra de la stabilité
macroéconomique modère les risques de liquidité et de solvabilité publique et externe. Le choc récessif historique
de 2020 (-8,7%) n’a pas généré de déstabilisation macroéconomique majeure, témoignant d’une économie flexible
et résistante, mais aussi de mesures contra-cycliques très limitées. L’environnement des affaires, traditionnellement
pro-marché, pâtit de fragilités institutionnelles (état de droit, justice, corruption, violence et insécurité). La
gouvernance publique a été érodée par l’approche frontale du président Andrés Manuel Lopez Obrador (dit
AMLO) envers les milieux d’affaires et son souverainisme quant aux ressources naturelles complexifiant l’équation
croissance économique - pétrole - finances publiques - développement - transition énergétique. Près de 30 ans
après l’intégration dans l’ALENA (devenu T-MEC en 2020) et l’OCDE, le Mexique demeure bloqué dans une trappe
à revenu intermédiaire. En cause, l’échec à assurer la convergence avec les pays avancés d’un modèle
économique fondé sur le triptyque rigueur du policy mix, libéralisme économique et arrimage aux Etats-Unis, sans
réformes ni État providence. Encore modéré à moyen terme, le risque souverain s’est tendanciellement dégradé au
cours des dernières années. La faible base fiscale et la déliquescence de la compagnie pétrolière nationale PEMEX,
passif contingent matérialisé pour le souverain, pèsent sur les finances publiques dans un contexte de resserrement
des conditions de financement et de dérapage budgétaire pré-électoral (juillet 2024). Le risque de transfert et
convertibilité est faible de jure et de facto, conforté par des comptes externes plutôt solides (déficit du compte
courant structurellement modéré et couvert par les IDE), un compte financier ouvert, un régime de change flexible
absorbant les chocs externes, des réserves en devises confortables et un endettement externe modéré.
A-
RP1
RC1
2a
2a 2b
RC2
RP2
RC3
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 76 79 80 88 86 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) 33,6 31,1 31,1 32,5 - - - -
47,7 46,7 46,7 45,4 - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 1 190,7 1 256,3 1 305,2 1 120,7 1 312,6 1 465,9 1 811,5 1 994,1
9 599 10 024 10 312 8 770 10 177 11 266 13 804 15 072
M o dè le é c o .
Taux de croissance du PIB réel (%) 1,9 2,0 -0,3 -8,7 5,8 3,9 3,2 2,1
52,5 52,2 51,9 58,5 56,9 54,1 52,7 54,7
publique s
4,1 3,8 3,9 5,1 4,1 3,4 - -
e xt e rne s
Variation taux de change / USD (%) 4,8 0,5 4,4 -5,5 -3,1 6,0 6,0 -
15,2 16,0 15,5 9,0 14,6 17,6 - -
f ina nc ie r e t
2,1 2,1 2,2 2,6 2,0 2,1 - -
m o né t a ire
C lim a t
151
Contexte politique et gouvernance publique : Toujours populaire, le Relative stagnation du niveau de vie
président AMLO ne pourra se représenter pour un second mandat en 14000
juillet 2024. La coalition gouvernementale Morena a encore renforcé
12000 Chine
son ancrage régional en juin 2023 (Etat de Mexico), détenant les deux- Mexique
tiers des 32 Etats, suggérant une dynamique favorable pour sa 10000 Turquie
candidate à la présidentielle Claudia Sheinbaum, dans un duel féminin 8000
Brésil
Afrique du Sud
face à la candidate de l’opposition de centre droit. Le populisme et la Indonésie
6000
démocratie directe prônée par le président AMLO s’accompagnent Inde
d’une centralisation des pouvoirs et d’un phagocytage des contre- 4000

pouvoirs (réforme controversée de la commission électorale en février 2000
2023). Loin du stéréotype de la gauche radicale, il apparaît tantôt
conservateur (questions morales, sociétales, budgétaires), tantôt social- 0
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
chrétien (approche « assistancialiste » des questions sociales). Son
rapport frontal avec les milieux d’affaires et son nationalisme-
Source : FMI (WEO)
souverainisme quant à la gestion du secteur énergétique (détricotage
de la réforme de 2014 ouvrant le secteur pétrolier aux investisseurs privés et étrangers ; « rachat forcé » des actifs de
la société espagnole Iberdrola en avril 2023) pèsent sur le climat d’investissement et précarisent le respect des contrats,
à l’origine de différends avec les Etats-Unis et le Canada et d’un risque de sanctions dans le cadre du T-MEC.
Indicateurs socioéconomiques : L’alternance politique de 2018 a sanctionné deux décennies d’échec à endiguer les
inégalités, la pauvreté, la corruption et le crime organisé (l’insécurité aurait coûtait 1,1% du PIB en 2022). Pays à revenu
intermédiaire supérieur (PRITS) depuis 1990, le Mexique est bloqué dans une trappe à revenu intermédiaire et son
économie est confrontée à une quadruple dualité entre : i/ secteurs exportateurs et domestiques, ii/ travail formel et
informel, iii/ Nord et Sud, et iv/ libéralisme économique et protectionnisme-étatisme. Malgré les transferts directs aux
populations défavorisées, la crise économique et sanitaire combinée au choc inflationniste mondial a encore souligné
les carences de l’Etat providence et la faiblesse des filets sociaux. 38,5% des Mexicains disposaient en 2022 de revenus
du travail inférieurs au coût du panier alimentaire (CONEVAL) et les inégalités demeurent fortes (indice Gini de 45,4).
Pourtant, les revendications sociales sont moindres que dans nombre de pays latino-américains, en lien notamment
avec une perception positive (mais surestimée) de la mobilité sociale, à l’instar des voisins nord-américains.

Modèle économique : L’entrée dans l’ALENA en 1994 a structuré, puis Croissance économique poussive
enfermé, l’économie mexicaine dans un modèle d’usine de produits 10
Contributions à la croissance du PIB (%)
manufacturés (88% des exportations en 2022) à bas coûts de main 8
6
d’œuvre et à destination des Etats-Unis (82%). Les perspectives de
4
nearshoring générées par la reconfiguration des chaînes de valeur 2
mondiales et l’Inflation Reduction Act aux Etats-Unis (méga plan de 0
subventions aux entreprises) constituent une aubaine pour le Mexique. -2
-4
Sa capacité d’attractivité pour les secteurs porteurs et à forte valeur -6 Consommation privée
ajoutée locale (cf. infra) sera primordiale pour soutenir la croissance -8
Consommation publique
Investissement
économique, l’emploi et les comptes externes à moyen terme. Le fossé -10 Commerce extérieur net
Variations de stocks & écart statistique
perdure entre les deux voisins en matière de productivité, de progrès -12
PIB réel
-14
technique et de capital humain. Malgré des flux d’IDE dynamiques 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
(35,3 Mds USD en 2022, soit 2,4% du PIB) dans le secteur industriel, y Source : INEGI, calculs ECO
compris de firmes chinoises, le taux d’investissement (FBCF) n’a pas
excédé 21% du PIB en moyenne en 2018-2022, contre 23% du PIB dans les pays avancés et 33% du PIB dans les PED.
Face aux difficultés financières et techniques de la société publique PEMEX, la production pétrolière a chuté de moitié
depuis le pic de 2004 (stable depuis 2019 à 1,7 million de barils par jour), tombant du 5 e au 12e rang mondial et faisant
du Mexique un importateur net de produits pétroliers. Le nouveau code minier favorise le secteur public pour
l’exploration et limite la durée des concessions de 50 à 25 ans, au risque d’hypothéquer quelque 9 Mds USD
d’investissements potentiels dans des minerais essentiels à la transition énergétique (argent, lithium, cuivre, zinc, etc.).
Régime de croissance : A l’avant-garde des crises émergentes des années 1980-1990, le Mexique a subi des épisodes
de récession marquée depuis 1980. La croissance du PIB réel n’a pas excédé celle des pays développés en moyenne
sur 2003-2022, à 1,8% contre 5,3% pour les pays émergents et en développement (PED). Le choc récessif historique de
2020 (-8,7%) n’a pas généré de déstabilisation macroéconomique majeure, témoignant d’une économie flexible et
résistante. Le rebond de l’activité en 2021 (révisé en hausse d’1pp à 5,8 % suite au récent rebasage du PIB) a été freiné
par les pénuries dans les chaînes d’approvisionnement, le policy mix restrictif et la lenteur de la vaccination. Le PIB réel
a retrouvé son niveau pré-pandémie en 2022 (3,9%), soutenu par la bonne tenue de la consommation, de
l’investissement, des créations d’emplois, des exportations, des recettes touristiques et des transferts de la diaspora. La
croissance économique a mieux résisté qu’attendu en 2023 (3,7% en g.a. au 1 er semestre), soutenue par la résilience
de la consommation et du marché du travail ainsi que le rebond de la construction et des investissements en
infrastructures. Des signes de ralentissement pointent au 2nd semestre compte tenu des effets retardés du resserrement
monétaire (freins au crédit), de l’essoufflement de la production manufacturière et des exportations. La croissance du
PIB réel est désormais projetée à 3,2% en 2023 (FMI et consensus, contre 1,8% dans le WEO d’avril) et à 2,1% en 2024,
rejoignant son potentiel à moyen terme. La croissance aux Etats-Unis a aussi été révisée en hausse en 2023-2024 (2,1%
et 1,5%), où le stress bancaire du printemps a été circonscrit sans faire totalement disparaître le spectre récessif.
152
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : L’administration AMLO s’est inscrite dans la tradition Relâchement budgétaire en 2024
de discipline budgétaire ancrée depuis la crise de 1994-1995, mais un Dette publique (éch.G) Solde budgétaire (éch.D)
dérapage est attendu en 2024, année électorale. Le déficit public est Solde primaire (éch.D)
Dépenses (éch.D)
Recettes (éch.D)
demeuré sous contrôle, à 4,1% du PIB en moyenne en 2020-2022, en 70 35
l’absence de mesures contra-cycliques d’ampleur face aux chocs 60 30

50 % du PIB 25
exogènes. Il est attendu autour de 3,9% du PIB cette année. Le PLF 2024
40 20
présenté le 8 septembre prévoit le déficit budgétaire le plus élevé
30 15
depuis 30 ans (4,9% du PIB selon le budget et 5,4% du PIB selon le FMI), 20 10
justifié par une hausse des dépenses de retraite et l’achèvement de 10 5
projets d’infrastructures, dont le Train Maya et la raffinerie Dos Bocas 0 0
(déjà mise en production), bien plus coûteux qu’escomptés. Les -10 -5
entreprises publiques PEMEX (pétrole) et CFE (électricité) devraient -20 -10
percevoir l’équivalent de 55 Mds USD soit 2,8% du PIB en 2024 (environ 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024 2027
moitié chacune). Le chemin vers un retour à la règle budgétaire de 3% Dette publique soutenable hors scénario
du PIB dès 2025 est étroit compte tenu i) d’une collecte fiscale limitée macroéconomique très défavorable
(13% du PIB en 2022) dans un pays marqué par un très faible
Stress test d'endettement public (% PIB)
consentement à l’impôt, appelant une réforme fiscale repoussée ad Scénario de base (FMI, WEO oct. 2023)
Choc de croissance (-1pp chaque année vs. scénario de base)
vitam aeternam (hausse de TVA, de l’impôt sur le revenu, la propriété Choc de taux d'intérêt (+200pb vs. scénario de base)
Choc de change (dépréciation MXN/USD de 30% en 2024)
et les bénéfices, notamment en réduisant les exemptions) ; ii) de la Choc sur le solde primaire (-1pp chaque année vs. scénario de base)
Scénario adverse (choc combiné)
volatilité des recettes pétrolières (22% des recettes totales en 2022), en 80%
lien avec iii) les difficultés financières et opérationnelles de PEMEX, 75%

vache à lait devenu boulet financier. Depuis plusieurs années, l’Etat a 70%
dû consentir à PEMEX des crédits d’impôts, le financement de ses 65%
investissements et des recapitalisations (4 Mds USD en 2023 et 11 Mds 60%
USD prévus en 2024) pour rembourser sa dette. 55%
Endettement public : Le FMI estime la dette publique soutenable avec 50%
une probabilité élevée (communiqué post-mission Article IV, 3 octobre 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
Source : FMI (WEO, Fiscal Monitor), calculs ECO
2023). Après un pic à 58,5% du PIB en 2020, le taux d’endettement
public (y compris PEMEX et CFE) devrait être ramené à moins de 53% du PIB en 2023, à l’appui d’un excédent primaire,
avant de se maintenir autour de 55-56% du PIB en 2024-2028 selon le FMI (vs. près de 80% du PIB dans un scénario
défavorable de choc macroéconomique combiné, peu probable), soit 20pp inférieur à la moyenne des PED. Le profil
de la dette est plutôt favorable limitant les risques de liquidité et de change (⅓ libellée en devises, dont ½ contractée
par PEMEX ; maturité longue). Le besoin de financement public (11-12% du PIB en 2023-2027) apparaît absorbable par
le marché local, offrant des opportunités d’arbitrage de taux aux investisseurs étrangers (carry trade), et par une
gestion active et pragmatique de la dette obligataire externe. Toutefois, le renchérissement des conditions de
financement en peso (taux obligataires à 5 ans à 10%) et dollar (spread assez stable autour de 350-400pb depuis 2021,
mais hausse du taux actuariel à 8,6%) vient alourdir une charge d’intérêt déjà élevée rapportée aux recettes (18% en
2022-2023). Surtout, PEMEX (noté CCC- standalone par Fitch et dégradé en B+ avec support de l’Etat en juillet 2023)
représente un lourd passif contingent matérialisé pour l’Etat (4,6 Mds USD d’échéances en 2023, 10,9 Mds en 2024 et
21,5 Mds en 2025-2027), ne remettant pas en cause, à ce stade, le statut investment grade.

Politique monétaire : La Banque centrale (Banxico), indépendante, a Désinflation et appréciation du peso
été proactive dès mi-2021 pour endiguer une poussée inflationniste Inflation générale (%, g.a.)
préexistante à la crise ukrainienne : ruptures d’approvisionnement, Taux d'intérêt directeur (%, annuel)
Taux de change nominal USDMXN (éch. D.)
rebond de la consommation et hausse des prix des matières 12 24
11 22
premières. Après un pic à 8,7% en g.a. en septembre 2022, le taux 10 20
d’inflation a ralenti à 4,3% en octobre 2023. Les anticipations d’inflation 9 18
8 16
demeurent ancrées avec un retour dans la cible de 3 % +/-1 pp prévu 7 14
pour 2024, annonçant la fin du cycle de resserrement monétaire après 6 12
une hausse cumulée du taux directeur de 725 pb à 11,25% depuis mars 5 10
4 8
2023. Sans intervention de Banxico sur le marché des changes au 3 6
Cible d'inflation
comptant, le peso s’est apprécié de 14% face au dollar sur les neuf 2 4
1 2
premiers mois de l’année, soutenue par le différentiel de taux avec la 0 0
Fed et la bonne tenue des comptes externes. 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Source : Banxico, calculs ECO
Secteur financier : Le système financier au sens large est relativement
peu développé pour un pays émergent comme le Mexique. La reconfiguration financière de la fin des années 1990
s’est traduite par une forte désintermédiation et concentration bancaire. La forte présence de grandes banques
étrangères participe de la stabilité du système bancaire et limite les risques de liquidité et de funding. La gestion des
risques est considérée comme rigoureuse, dans un cadre réglementaire et de supervision conforme aux standards
internationaux (Bâle III depuis 2013). Les ratios de solvabilité, rentabilité, liquidité, qualité de l’actif et provisionnement
des PNP sont très satisfaisants (cf. tableau page 1). Mais le conservatisme des banques, la faible inclusion financière
(base de dépôts assez étroite) et un certain effet d’éviction de la détention de titres obligataires (21% des actifs
bancaires) demeurent des freins au financement du secteur privé (crédit +7% en 2023 à 41% du PIB), malgré la réforme
financière de 2016 pour faciliter l’activation par les banques des garanties et collatéraux.
153
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Depuis la crise de 1995, l’économie Bonne tenue des comptes externes
mexicaine a résorbé ses déséquilibres externes et ne présente plus les Composantes du compte courant et IDE (%PIB)
caractéristiques et fragilités propices aux crises de balance des 10
Solde des transferts
paiements typiques des PED dépendants des matières premières ou 8 Solde des revenus
Solde des services
affectés par des chocs et retournement de confiance excessifs. 6 Solde commercial (biens)
Solde du compte courant
Structurellement modéré (1,3% du PIB en moyenne en 2010-22), le 4 Flux nets d'IDE
déficit du compte courant pourrait se maintenir autour de 1-1,5% du 2
PIB en 2023-2028 selon le FMI. Profitant de la manne des recettes
0
touristiques (2% du PIB en 2022) et des transferts de la diaspora (4% du
-2
PIB en 2022), le Mexique peine à générer des excédents commerciaux
-4
pérennes du fait de la structure de son commerce extérieur :
importantes importations en biens intermédiaires (77% des importations -6
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
totales en moyenne depuis 2010) dans le cadre des chaines de
Source : CBRT, calculs ECO
production nord-américaines limitant la valeur ajoutée nette ;
importations nettes de produits pétroliers depuis 2015. Le Mexique a profité des tensions commerciales sino-
américaines pour devenir le 1er fournisseur des Etats-Unis (15,3% de parts de marché sur janvier-août 2023 vs. 14% pour
la Chine). Un décret a été promulgué en octobre 2023 pour encourager le nearshoring à travers des incitations fiscales
ciblant les semi-conducteurs, l’automobile, l’électricité et l’électronique, le secteur médical et pharmaceutique,
l’agro-industrie et l’alimentaire. L’objectif (très ambitieux) est de plus que doubler les IDE entrants à 80 Mds USD par an
d’ici 2030 (35,3 Mds USD en 2022, soit 2,4% du PIB). Les flux d’investissements de portefeuille ont fléchi courant 2023.
Soutenabilité et liquidité externes : Les ratios de liquidité externe demeurent adéquats pour une économie opérant en
régime de change flexible. Les réserves de changes (stables en 2022-2023 à 181 Mds USD en août) couvrent 3,3 mois
d’importations de biens et services (observées) en août 2023. Jamais utilisée, la Ligne de Crédit Flexible du FMI a été
renouvelée pour une dixième fois en novembre 2023 (2 ans et 35 Mds USD). Aux ⅔ privé, l’endettement externe est
modéré (42% du PIB en 2022). Son service est faible, à moins de 15% des recettes d’exportations de B&S, contribuant,
avec le déficit modéré du compte courant, a un besoin de financement externe lui aussi modéré (≈7% du PIB en 2023).
Transfert et convertibilité : Le compte financier est largement ouvert, les contrôles de capitaux sont limités et la Banque
centrale est indépendante. Le peso est l’une des rares devises émergentes complètement convertibles. Le flottement
pur du peso (hors interventions de la Banque centrale sur le marché des dérivés) l’expose à des accès de volatilité,
parfois sans rapport objectif avec les fondamentaux macro-financiers du pays. Toutefois, il opère comme une variable
d’ajustement macroéconomique efficace, atout face aux chocs exogènes et aux turbulences financières.
CLIMAT
Climat : Du fait de sa situation géographique, entre les tropiques et la zone subtropicale et deux océans, le Mexique
est vulnérable aux effets du changement climatique (72e sur 185 pays selon l’indice ND-GAIN). Surtout, il se classe 138e
pour la préparation de la gouvernance, en contraste avec le leadership dont le Mexique avait fait preuve au sein des
pays émergents lors de la négociation de l’accord de Paris en 2015. Parmi les aléas physiques associés au
changement climatique, le Mexique apparait très exposé aux évènements climatiques extrêmes. En termes de stress
hydrique, le pays subit des sécheresses entre novembre et juin qui se sont intensifiées ces dernières années. Le Mexique
pourrait subir une hausse des températures extrêmes de 6% à l’horizon 2030-2040. Les risques cyclonique et de montée
des eaux sont élevés dans le golfe du Mexique mais aussi sur la côte Pacifique (cf. ouragan Otis du 25 octobre 2023).
Transition bas-carbone : Le Mexique est exposé directement à la Une économie modérément émissive
transition énergétique mondiale compte tenu de l’importance des Emissions de GES par habitant (t CO2 eq)
30
recettes budgétaires liées au pétrole et d'un mix énergétique quasi-
exclusivement dépendant des combustibles fossiles (pétrole, gaz, 25
charbon), pour un pays importateur net de produits pétroliers. Etats-Unis
Chine
Cependant, l’efficacité énergétique du PIB s’est tout de même 20 Afrique du sud
Turquie
améliorée depuis 2000 à un niveau supérieur à la moyenne mondiale Monde
et celle des PRITS. L’intensité carbone du PIB est en repli sur trois 15 Mexique
Indonésie
décennies. Les émissions de GES représentent 1,5% des émissions Inde
mondiales et ont progressé de 29% entre 2000 et 2022, contre une 10
croissance mondiale de 45% sur la période. Les émissions de CO2 par

habitant (3t CO2/habitant en 2020 vs. 5,9 pour les PRITS) ont baissé de 5
21% au cours des deux dernières décennies. Dans sa CDN mise à jour
0
en novembre 2022, le Mexique a augmenté ses objectifs d'atténuation, 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
visant une réduction de 35% des émissions de GES d'ici 2030 (22% dans Source : Commission européenne (EDGAR)
la CDN 2020). La vulnérabilité du pays est modérée en présence d’une
économie diversifiée et industrialisée, de fondamentaux macroéconomiques plutôt solides, de politiques
économiques orthodoxes et d’indicateurs de développement socio-économique relativement corrects.
L’administration AMLO a privilégié la sécurité énergétique aux questions environnementales. Le Mexique souffre du
manque de financements pour des projets de grande envergure et du manque de capacités techniques au niveau
local, malgré des villes et états fédérés généralement plus engagés dans les politiques d’adaptation et l’atténuation
que le gouvernement fédéral. Toutefois, les autorités ont introduit une taxe carbone et défini une stratégie pour lutter
contre la déforestation, augmenté la part des ventes de véhicules électriques à 50% des ventes totales de voitures
d'ici 2030, créé un marché pour les obligations vertes et établi un système d'échange de quotas d'émission.
154
Alix Vigato
Pérou (vigatoa@afd.fr)
Risque pays : RP2b Risque souverain : RC2a Risque T&C : 3 crans (éq. A-)
La solidité du cadre macroéconomique du Pérou tranche, au moins depuis 2016, avec l’instabilité chronique de son
système politico-institutionnel polarisé, rongé par la corruption et rejeté par la population. Cette instabilité a atteint
un sommet en décembre 2022 avec la destitution du président Pedro Castillo par le Congrès : portant à six le nombre
de présidents s’étant succédé entre 2018 et 2022, cet épisode a conduit à plusieurs mois de violentes manifestations,
à l’origine d’au moins 49 morts. Bien qu’affectés par l’instabilité politique, les risques pays et souverain du Pérou
demeurent modérés. L’économie est en effet robuste et dynamique sur longue période, et peut notamment
s’appuyer sur un secteur minier porteur, des comptes publics tenus rigoureusement, une banque centrale reconnue
pour son degré d’indépendance et de solides comptes externes. Malgré un ralentissement conjoncturel (croissance
projetée à seulement 1,1 % en 2023), les effets de la crise politique sur l’activité devraient demeurer limités, à l’instar
de ce qui a pu se passer ces vingt dernières années. Une certaine dichotomie entre une sphère politique
chroniquement instable et une sphère économique remarquablement résiliente prévaut en effet traditionnellement
au Pérou. À plus long terme, les perspectives économiques sont toutefois moins favorables car la persistance de
nombreux freins structurels à la croissance – fortes inégalités, haut degré d’informalité, faible inclusion financière,
déficit d’infrastructures, ultracentralisation, corruption endémique, etc. – fait craindre un ralentissement durable de
l’activité. In fine, l’impuissance des autorités à mettre en œuvre des politiques fortes et ambitieuses, à même de
lever ces différents freins, met sous pression les notations risque pays et risque souverain. Par ailleurs, la quasi-absence
de restrictions sur les transferts de capitaux, le régime de change flottant du PEN, le haut degré d’indépendance
de la Banque centrale et la solidité des comptes externes confèrent un risque faible de transfert et convertibilité.
Risque pays RC1
RP1
A-
RC2
2a
2a
RP2
2b
RC3
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 82 80 79 85 84 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 215,7 226,9 232,4 206,0 225,9 244,6 264,6 277,2
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) 3,5 -3,9 1,8 -8,5 -9,2 4,5 3,6 -
financier et
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) -0,6 -0,6 -0,5 -3,6 -1,4 0,3 - -
Climat
155
Contexte politique et gouvernance publique : Le paysage politique Le niveau de vie des Péruviens converge
péruvien est marqué depuis au moins 2016 par une forte instabilité, vers la moyenne latino-américaine
conséquence de la défiance de la population vis-à-vis de sa classe 28000
dirigeante et d’une corruption endémique. Les quatre présidents 24000

ayant dirigé le pays de 2001 à 2018 sont tous impliqués dans le
PIB/habitant, USD PPA

20000
scandale de corruption Odebrecht, et six présidents se sont
succédés entre 2018 et 2022. Novice en politique, issu de la gauche 16000
radicale et originaire d’une famille paysanne andine, Pedro Castillo 12000
a été élu président en 2021, au terme d’une campagne
8000
extrêmement tendue, avec seulement 44 000 voix d’avance. A la
suite d’une « tentative d’auto-coup d’Etat » en décembre 2022, il a 4000
été destitué par le Congrès (dominé par les partis conservateurs). La 0
destitution de Pedro Castillo a conduit à de violentes manifestations 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
AML Argentine Bolivie
appelant à la tenue d’élections anticipées et à une réforme de la Brésil Chili Colombie
Constitution, à l’origine d’au moins 49 morts. Lui ayant succédé en Equateur Mexique Pérou
qualité de vice-présidente, Dina Boluarte devrait – théoriquement –
rester au pouvoir jusqu’aux prochaines élections générales, prévues en 2026. Le soutien du Congrès dont elle bénéficie
est néanmoins fragile, et la présidente demeure fortement impopulaire au sein de la population.
Indicateurs socioéconomiques : Le Pérou a connu ces vingt dernières années une période de rapide développement
ayant permis un doublement de son PIB par habitant en USD PPA, l’accès au statut de pays à revenu intermédiaire
de la tranche supérieure (PRITS) en 2008 et une quasi-élimination de l’extrême pauvreté. Toutefois, les inégalités
économiques, d’emplois (taux d’informalité de 70 %) et d’accès aux services publics demeurent conséquentes et sont
largement régionalisées. Le pays est, en outre, marqué par la guerre civile des années 1980-1990 et les exactions
commises à cette période (70 000 morts). Plus récemment, le Pérou a fortement souffert de la pandémie de Covid-19
(plus haut taux de mortalité par habitant au monde), tandis que plus de la moitié de la population était en situation
d’insécurité alimentaire modérée en 2022 (plus haut taux d’Amérique du Sud, FAO).

Modèle économique : Depuis une vingtaine d’années, le Pérou Le secteur extractif est le principal
figure parmi les économies les plus dynamiques d’Amérique latine, moteur de l’économie
affichant un taux de croissance annuel moyen de plus de 5 % sur la
période 2001-2019, soit près du double de la moyenne régionale. Le 0,5

Industries
secteur extractif en est le principal moteur, ayant largement profité extractives
0,4
d’un cycle d’investissement productif, d’une demande chinoise
soutenue et de prix élevés lors du « super-cycle des matières 0,3
Commerce
premières » (2004-2014). Si la structure polymétallique de la Transport
production (cuivre, or, argent, étain, plomb, etc.) et la relative 0,2 Secteur
primaire
diversification de l’économie hors secteur extractif (agriculture, Industrie Note : le diamiètre des
pêche, tourisme) assurent une certaine résilience, le Pérou demeure 0,1 manuf. bulles représente le
poids moyen du
exposé aux chocs externes, à l’image du ralentissement observé BTP secteur dans le PIB
0,0
post-2014 suite au retournement des cours internationaux ou de la -1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8%
récession historique enregistrée en 2020 du fait de la pandémie. -0,1
Taux de croissance annuel moyen 2014-2019
Régime de croissance : Après un puissant rebond en 2021, le PIB a
Sources : INEI, calculs ECO
crû de seulement 2,7 % en 2022, soit un niveau inférieur à la moyenne
d’Amérique latine, pour la première fois depuis 2004 (exception faite De 2005 à 2019, la croissance du Pérou a
de 2020). Un nouveau repli est attendu en 2023, à 1,1 % selon le FMI, systématiquement dépassé la moyenne d’AML
15,0
malgré un stimulus fiscal non-négligeable et l’entrée en service de la
12,5
mine de cuivre Quellaveco en septembre 2022. L’activité devrait, en
10,0
particulier, souffrir des conséquences de la crise politique et des
7,5
blocages, destructions, fermetures de sites touristiques ou reports de
5,0
projets induits, mais aussi des effets du phénomène El Niño sur
2,5
l’agriculture (représentant environ 7 % du PIB) et les infrastructures. A 0,0
moyen terme, si l’ouverture de nouvelles mines tirerait le PIB, la -2,5 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
persistance de freins structurels à la croissance fait craindre un -5,0
ralentissement plus durable de l’activité : fortes inégalités, haut -7,5
degré d’informalité, faible inclusion financière, déficit -10,0
d’infrastructures, ultracentralisation, corruption endémique, etc. Si -12,5
Croissance économique, Pérou (%)
ces freins sont largement identifiés et, à première vue, surmontables,
Croissance économique, Amérique latine (%)
leur levée nécessite la mise en œuvre de politiques fortes et
ambitieuses. Or l’Etat péruvien manque de leviers sur l’économie, les
réformes libérales menées à partir des années 1990 ayant eu pour objectif de limiter au maximum l’interventionnisme
étatique. Par manque de prises sur l’économie, l’Etat péruvien apparaît aujourd’hui trop faible, incapable de sortir le
pays de son modèle rentier, d’où un ralentissement quasi-inévitable du rythme de croissance économique à moyen
terme. La croissance potentielle est ainsi estimée à seulement 3 % par le FMI, un niveau légèrement supérieur à la
moyenne régionale (environ 2,5 %) mais qui demeure loin du niveau des années 2000, proche des 7 %.
156
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La fin du super-cycle des matières premières a Bien que restant faible, le déficit
conduit le solde budgétaire péruvien – excédentaire jusqu’alors – à budgétaire devrait se creuser en 2023
5,0 29
afficher un déficit modéré à partir de 2014. Si un net creusement a
été observé en 2020 (-9,0 % du PIB), le déficit s’est rapidement 2,5 27
résorbé en 2021 et 2022 (-2,5 % puis -1,4 %). Comme l’illustrent les 25
difficultés rencontrées par Pedro Castillo pour mettre en œuvre son 0,0
% du PIB
programme en 2021-2022, les finances publiques sont marquées par -2,5
23
une forte orthodoxie et de nombreux garde-fous limitent le risque de 21

dérapage, tels que l’existence d’une règle fiscale, le conservatisme -5,0
19
du Congrès et une Constitution régulièrement critiquée car jugée
-7,5
« pro-marché ». La structure des finances se singularise, en outre, par 17
la faiblesse des recettes budgétaires (20 % du PIB en 2023, contre -10,0 15

30 % du PIB en moyenne AML), imputable à la forte informalité, la 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
sous-taxation de divers acteurs, l’évasion fiscale et la corruption. Le Recettes (ech. d.)
déficit budgétaire se creuserait en 2023, à 2,2 % du PIB, sous l’effet i) Dépenses (ech. d.)
du ralentissement de l’activité, ii) des stimulus fiscaux adoptés (plan
Con Puche Perù et lutte contre les effets d’El Niño en particulier) et iii) de potentielles mesures d’achat de la paix
sociale. Le déficit demeurerait néanmoins dans les limites imposées par la règle fiscale et se rapprocherait rapidement
de l’équilibre dès 2025, d’où un besoin de financement public qui demeurerait faible (3-4 % du PIB par an).
Endettement public : Conséquence de l’orthodoxie budgétaire de La dette publique du Pérou
ses dirigeants, le Pérou est parvenu à limiter la hausse de son demeure relativement faible
50%
endettement public depuis 2014 (34 % du PIB fin 2023, +13 points).
Fort de fondamentaux macroéconomiques solides et, en particulier, 45%
d’un profil de dette extrêmement favorable, le pays profite d’un 40%
souverain noté investment grade par les agences de notation et de 35%
spreads souverains parmi les plus faibles de la région (180 points en 30%
octobre 2023). Alors que l’essentiel du besoin de financement public 25% % du PIB
est traditionnellement couvert par le marché domestique et que la 20%

part de dette externe tendait à décliner depuis une vingtaine 15%
d’années, le pays a fortement eu recours aux marchés 10%
internationaux lors de la pandémie, avec 18 Mds USD d’eurobonds 5%
émis en 2020-2021. Plus de la moitié de la dette publique est ainsi 0%
désormais détenue par des non-résidents, contre moins d’un tiers 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
Dette externe Dette domestique
pré-pandémie. Si la hausse de l’instabilité politique a conduit les trois
Sources : FMI, BCRP, calculs ECO
agences à dégrader leurs notations d’un cran depuis 2021 (puis y
ajouter des perspectives négatives), le statut investment grade du pays n’apparaît, pour l’heure, pas menacé. Surtout,
l’impressionnante stabilité des marchés financiers observée début 2023 malgré la crise politique (taux de change,
spread souverain, bourse de Lima) suggère une appétence intacte des investisseurs internationaux pour le souverain
et l’économie du Pérou. Les autorités n’ont, par ailleurs, pas émis de nouvel eurobond depuis novembre 2021,
témoignant de la capacité retrouvée du marché financier domestique à subvenir à l’essentiel des besoins de l’Etat.

Politique monétaire : Reconnue pour son niveau d’indépendance et L’inflation dépasse la cible
la crédibilité de sa politique monétaire à l’échelle régionale, la de la BCRP depuis juin 2021
9
Banque centrale (BCRP) poursuit une politique de ciblage de
l’inflation depuis 2002. Après avoir sensiblement resserré sa politique 8
entre juillet 2021 et janvier 2023 (18 hausses de taux directeur), elle a 7
effectué trois baisses de taux entre septembre et novembre 2023 (à 6
7 %) afin de soutenir l’activité. Si elle ralentit ces derniers mois, 5
l’inflation demeure largement au-delà de la borne supérieure de la 4
cible fixée (3 %), qui est constamment dépassée depuis juin 2021.
3
Secteur financier : Le crédit au secteur privé péruvien a connu une 2 Cible d'inflation
croissance vigoureuse au cours des années 2000 mais plafonne à un 1
niveau inférieur à 50 % du PIB depuis 2015 (moyenne basse
0
d’Amérique latine). L’inclusion financière a également réalisé des 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
progrès substantiels mais la profondeur du secteur demeure limitée, Taux d'inflation (g.a., %) Taux directeur (%)
la part de Péruviens ayant accès à des services financiers restant Sources : BCRP, calculs ECO
l’une des plus faibles de la région (58 % en 2021). Bien que fortement
concentré autour de quatre entités (≈ 80 % de l’actif), le système bancaire péruvien est globalement sain et ses
indicateurs de stabilité ont, dans l’ensemble, retrouvé leurs niveaux pré-pandémie. A mars 2023, le secteur est ainsi
solide (CAR de 16 %), le taux de prêts non performants reste contenu (4,2 %, très largement provisionnés) et la
supervision du secteur financier est bonne (l’ensemble des directives de Bâle III devrait être globalement en place
d’ici 2026). En revanche, le degré relativement élevé de dollarisation du secteur bancaire (environ un tiers des dépôts
et un quart des prêts) constitue une vulnérabilité notable, bien qu’il soit en repli depuis une quinzaine d’années grâce
à une hausse de la crédibilité des institutions et à des mesures incitatives.
157
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La balance courante est fortement Les exportations de biens se composent quasi
dépendante des matières premières : exportations de produits essentiellement de matières premières
miniers et agricoles (90 % des exportations), cours internationaux et 60
flux de rapatriements de bénéfices des multinationales opérant dans
50
ce secteur. Mécaniquement, le solde courant a atteint un point bas
autour de 2014 du fait du retournement des cours, à près de -5 % du 40
PIB, avant de progressivement se rapprocher de l’équilibre. Si un
Mds USD
léger excédent de crise a été observé en 2020, le solde est retourné 30
en territoire négatif en 2021 et ce déficit s’est fortement creusé en 20

2022 (à 4,1 % du PIB). Le conflit russo-ukrainien a un effet ambigu car,
s’il contribue à la hausse des cours des matières premières exportées 10
par le Pérou, il tire également les prix des céréales, hydrocarbures et
0
engrais importés, le tout dans un contexte de hausse des 2002 2006 2010 2014 2018 2022
rapatriements de bénéfices et d’atonie du tourisme. Le déficit Cuivre Or Autres métaux
courant se résorberait à partir de 2023 (à 1,9 % du PIB) puis se Hydrocarbures Agriculture Autres
Sources : INEI, UN COMTRADE, calculs ECO
stabiliserait à environ 1,5 % du PIB à moyen terme. Le besoin de
financement externe est relativement faible (de l’ordre de 3 à 7 % du PIB depuis une dizaine d’années) et est
traditionnellement couvert par des flux d’investissement et de dette à destination du secteur privé.
Soutenabilité et liquidité externes : Bien que modérée et sous contrôle, la dette externe du Pérou a progressé de 8
points depuis la pandémie du fait de l’émission massive d’eurobonds souverains et atteint 43 % du PIB en 2022. Outre
un accès privilégié aux marchés financiers, le pays profite de réserves de change très confortables de 72 Mds USD mi-
2023 (couvrant 15 mois d’importations) et d’une ligne de crédit modulable du FMI de 5,4 Mds USD. Afin de limiter les
pressions sur le sol péruvien (PEN) induites par la hausse de l’instabilité politique, la Banque centrale est
considérablement intervenue sur le marché des changes en 2021 (18,3 Mds USD de ventes nette de devises, soit 8 %
du PIB). Le PEN s’apprécie toutefois tendanciellement depuis septembre 2021 et ces interventions ont nettement
diminué en 2022 et 2023 (1,1 Md USD de ventes nettes en 2022, 400 M d’achats nets sur les huit premiers mois de 2023).
Transfert et convertibilité : Le Pérou assure une forte protection aux investisseurs étrangers et aucune restriction notable
ne s’applique en matière de transfert de capitaux. En parallèle, la BCRP est reconnue pour son degré d’indépendance
et la crédibilité de sa politique monétaire, tandis que le PEN est largement convertible et son régime de change est
flottant. Si la nature des exportations (essentiellement des matières premières) et le haut degré de dollarisation du
secteur bancaire expose le Pérou à des chocs exogènes, le risque d’imposition de mesures restrictives en matière de
transfert et convertibilité est largement tempéré par de solides indicateurs de liquidité externe (réserves de change en
particulier). Des indicateurs de gouvernance supérieurs à la moyenne mondiale (bien qu’en détérioration) et le
maintien d’une économie ouverte limitent, plus globalement, le risque d’emploi de telles mesures comme outils de
politique économique. Le pays aspire, par ailleurs, à devenir membre de l’OCDE, d’où un alignement potentiel de sa
législation sur les standards internationaux en matière de fiscalité, gestion des marchés publics et gouvernance.
CLIMAT
Climat : Le Pérou est traversé par une vaste diversité de climats : la bande pacifique est largement désertique bien
qu’accueillant près des deux tiers de la population, les régions andines ont un climat qui varie selon l’altitude (tempéré
à montagnard) et la forêt amazonienne a un climat équatorial et tropical. Le pays présente de nombreuses
vulnérabilités, en premier lieu desquels l’occurrence du phénomène El Niño (hausse des températures, intensification
des précipitations, perturbation de l’activité halieutique), dont les effets sur l’activité sont estimés à 0,5 point de PIB en
2023 puis à 0,6 point en 2024 par la BCRP. Le Pérou est, plus globalement, affecté par le déréglement de ses cycles
hydrologiques, comme l’illustrent les dégâts occasionnés par la saison des pluies et le cyclone Yaku début 2023 (près
de 100 morts), ayant indirectement conduit à une épidémie de dengue. La hausse des températures et le rapide recul
des glaciers devraient, en outre, accentuer les tensions pour l’approvisionnement en eau entre les populations des
régions les plus arides, le secteur minier, l’agriculture et les barrages hydroélectriques. Enfin, les populations et activités
concentrées le long de la zone cotière de plus de 2000 km sont menacées par la montée du niveau marin.
Transition bas-carbone : Les Péruviens ont émis 5,4 tonnes La déforestation est – de loin – la
d’équivalent CO2 par habitant en 2020, un niveau inférieur de 12 % première cause d’émission de GES
à la moyenne mondiale. Si le mix énergétique est issu à 71 % de Industries
3%
ressources fossiles (gaz naturel domestique promu par les autorités Autres
9%
notamment), le principal secteur émetteur est – de loin – la
Déchets
déforestation, induite notamment par certaines cultures agricoles 6%
(cacao, café). Bien qu’énergivore et polluant, le secteur minier Electricité Utilisation
présente des perspectives très favorables car plusieurs métaux et 7%
Emissions de des sols et
GES en 2020 : agriculture
minerais exportés sont essentiels à la transition bas-carbone 180 MteqCO2 47%
mondiale (cuivre et lithium en particulier), faisant de celle-ci une Transport
source d’opportunité majeure. En matière de politique climat, le 14%
Pérou s’est fixé des objectifs ambitieux dont la neutralité carbone à

Agriculture
l’horizon 2050, mais ceux-ci apparaissent largement contraints par 14%
l’instabilité chronique du cadre politico-institutionnel, le fort taux
d’informalité de l’économie et la faiblesse des dépenses publiques. Sources : Climate watch, calculs ECO
158
3. ORIENT
159
160
Justine Mélot
Albanie (melotj@afd.fr)
Risque pays : RP3a Risque souverain : RC4a Risque T&C : 2 crans (éq. BB)
Le risque pays et le risque souverain sont élevés. En avril 2021, le parti socialiste d’Albanie du Premier ministre Edi Rama
a remporté les élections législatives pour la troisième fois consécutive, malgré les atteintes croissantes à la liberté de la
presse témoignant d’un affaiblissement des contre-pouvoirs. Si la corruption et le crime organisé sont encore très
répandus, les réformes adoptées en matière de système judiciaire et de processus électoral ont permis l’ouverture en
juillet 2022 des négociations relatives à l’adhésion de l’Albanie à l’UE. Après le double choc séisme-pandémie en 2019-
20, la croissance économique a rebondi à 8,5 % en 2021, puis à 4,8 % en 2022 et devrait s’établir à 3,6 % en 2023, suite
aux effets récessifs de l’inflation et aux difficultés des partenaires commerciaux. Elle reste toutefois au-delà de son
potentiel (3,4 %), grâce aux performances records du tourisme en 2022 et 2023. Le déficit budgétaire a amorcé une
baisse (3,7 % du PIB en 2022 après 6,7 % en 2020 sous l’effet du séisme et de la pandémie) qui devrait se poursuivre en
2023 à -2,5 % grâce à la stratégie d’assainissement budgétaire adoptée par les autorités. Celle-ci a permis de réduire le
taux d’endettement public à 65,5 % du PIB en 2022 (après 75,8 % en 2020), ratio qui devrait atteindre 62,9 % en 2023. Le
besoin de financement public reste élevé, mais inférieur aux niveaux pré-crise. Les conditions de marché favorables et
l’appréciation du lek limitent les risques de refinancement et de change à moyen terme. Après avoir retrouvé son niveau
d’avant crise en 2021 (-7,7 % du PIB), le solde courant s’est redressé à -6 % du PIB en 2022 (la hausse du tourisme ayant
été compensée par le renchérissement des importations) et devrait rester stable à moyen terme. Le besoin de
financement externe demeure important (16 % du PIB en 2022) mais couvert par les IDE et le recours aux marchés
internationaux, maintenant les réserves de change à un niveau confortable (7,1 mois d’importations en 2023). Le secteur
bancaire reste bien capitalisé et relativement liquide mais il est très euroïsé et les fragilités en matière de LCB-FT
demeurent malgré la sortie de la liste grise du GAFI, d’où un risque modéré de transfert et de convertibilité.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
BB BB
RC3
2b
4a 4a
BB-
RC4
RP3
3a 4b 4b
RC5
RC6
RP4
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 64 66 64 68 67 - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 33,1 30,1 30,1 29,4 - - - -
PIB (Mds USD) 13,1 15,2 15,4 15,2 18,0 19,1 23,0 25,3
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) 15,4 3,0 -0,8 7,7 -5,4 -0,5 7,2 -
financier et
monétaire
Climat
161
Contexte politique et gouvernance publique : Pendant près d’un Le niveau de vie des Albanais (USD PPA)
demi-siècle, l’Albanie a été tenue à l’écart du reste du monde par la augmente depuis le début des années 2000
dictature communiste du Parti du travail albanais d’Enver Hoxha. 20000
18000
Depuis la chute du régime et les élections multipartites de 1991, la vie 16000
politique albanaise est marquée par une certaine instabilité. Le Parti 14000
socialiste (PS) d’Albanie du Premier ministre Edi Rama a remporté les 12000
10000
élections législatives pour la troisième fois en avril 2021, malgré des taux 8000
de participation historiquement bas. Par la suite, l’accent a été mis sur 6000
la promotion du développement économique. Le pays a toutefois 4000
connu des manifestations en 2022 déclenchées par une forte hausse 2000
0
des coûts de l’énergie et des biens alimentaires, et les tensions restent 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
vives avec le Parti démocratique (PD, principal parti d’opposition), qui PIB/hab en PPA ($) - PRITI
PIB/hab en PPA ($) - PRITS
conteste fréquemment la régularité des scrutins, provoquant la
PIB/hab en PPA ($) - Albanie
démission de nombreux parlementaires de l’opposition en 2019. La Sources : Banque mondiale, calculs ECO
création récente de plusieurs agences « ad hoc » de l’Etat – dont une
agence de l’information et des médias en septembre 2021 – menacent le fonctionnement des institutions et la liberté de
la presse (l’Albanie est considérée comme partiellement libre selon la classification de Freedom House). Les lacunes en
matière d’infrastructures, un cadre juridique relativement faible, la corruption (101e rang en matière de perception de la
corruption selon Transparency International), le crime organisé continuent d’entraver l’économie albanaise. Néanmoins,
le pays a pris récemment des mesures progressives pour surmonter ses obstacles structurels : les réformes visant à renforcer
l’infrastructure juridique lancées en 2016 et soutenues par l’UE, ainsi que celles concernant le processus électoral ont
permis l’ouverture des négociations d’adhésion à l’UE en juillet 2022.
Indicateurs socioéconomiques : Le PIB/habitant a été multiplié par quatre depuis les années 1990, permettant à
l’Albanie de rejoindre la catégorie des PRITS en 2019. Néanmoins, le PIB par habitant de l’Albanie était de 16 000 USD
PPA en 2021, soit le niveau le plus faible des Balkans occidentaux après le Kosovo (12 800 USD) et loin derrière le
Monténégro (22 600 USD). L’Albanie conserve le taux de pauvreté le plus élevé des Balkans occidentaux, mais ce
dernier a significativement diminué grâce au rebond post-pandémie (19,4% en 2022 contre 28,1% en 2019). Le taux
de chômage reste important, en particulier chez les jeunes (29% en 2021). Ces difficultés encouragent l’émigration
massive de ces derniers, ce qui participe à la diminution de la population active et au vieillissement de la population.
En outre, le caractère peu inclusif de la croissance n’est pas compensé par la politique sociale et de redistribution. Le
système d’imposition est peu redistributif, les impôts sur la consommation (TVA et droit d’accises) contribuant à 44%
des recettes fiscales en 2021.

Modèle économique : Après une activité économique très volatile sous La croissance a fortement rebondi en 2021,
l’ère communiste et la récession économique des années de transition, portée par la reprise du tourisme
10,0
l’Albanie a connu des taux de croissance soutenus durant presque
deux décennies (6,5% en moyenne sur 1992-2008, malgré la crise 8,0
provoquée par les prêts pyramidaux en 1997). Le rythme de
6,0
croissance a ensuite ralenti après la crise financière mondiale (TCAM
de 1,8% sur 2010-2019). Economie de services, l’activité est 4,0
essentiellement tirée par la consommation privée et l’investissement
2,0
public, et demeure limitée par plusieurs contraintes structurelles :
manque de diversification de l’économie, ampleur du secteur 0,0
informel (~1/3 de l’économie), faible productivité (carences en 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
infrastructures, capital humain, coupures électriques), manque -2,0
d’accès au crédit, et corruption. Par rapport à ses homologues -4,0

régionaux, l’Albanie s’est montrée relativement résiliente aux Croissance économique (%) TCAM (%)
conséquences de la guerre en Ukraine grâce à un mix énergétique Sources : FMI, calculs ECO
reposant majoritairement sur la production d’hydroélectricité Le PIB est dominé par les services et ses
domestique. composantes sont stables
100%
Régime de croissance : Après un rebond marqué à 8,9 % en 2021, tiré
90%
par la consommation des ménages et le secteur de la construction,
80%
le rythme de croissance a décéléré pour atteindre 4,8 % en 2022. En
70%
2023, la croissance resterait modérée, à 3,6 % selon le FMI, en raison
60%
de conditions financières tendues, d’un ralentissement de la zone
50%
euro (le premier partenaire commercial de l’Albanie) et de la
réduction des mesures de relance budgétaire. Néanmoins, la 40%
croissance serait portée par une forte consommation (soutenue par 30%
le tourisme) et s’établirait à son niveau potentiel (3,3 %) en 2024. Sur 20%
les neufs premiers mois de 2023, l’Albanie a accueilli 8,3 millions de 10%
touristes, soit une augmentation de 30 % par rapport à la même 0%
période en 2022.
Agriculture Industrie Services
Sources : INSTAT, calculs ECO
162
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La part importante d’informalité ainsi que les L’assainissement budgétaire progresse
nombreuses fraudes et exonération fiscales contribuent à un faible 2
ratio de recettes publiques / PIB (27 % en 2022, soit le plus faible des 1 34
Balkans occidentaux). En 2022, l’adoption des « paquets de résistance 0 32

-1
sociale » et la crise énergétique ont pesé sur les dépenses publiques, -2 30
mais l’effet a été contrebalancé par la hausse des taxes à la -3 28
consommation, d’où un déficit réduit à 3,7% du PIB contre -4,6 % du -4
26
PIB en 2021. Le déficit budgétaire atteindrait 2,5 % du PIB en 2023, -5
-6 24
permettant à l’Albanie de repasser sous l’objectif officiel du seuil de -7
2,6 %, grâce à des dons en provenance de l’UE (80 M EUR) et de -8
22
l’Arabie Saoudite (50 M EUR). Les autorités sont en voie d’atteindre un -9 20

2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
solde primaire positif en 2023, dépassant d’un an leur échéancier
Solde bugétaire (% du PIB éch G.)
initial. Le solde budgétaire resterait néanmoins déficitaire, à 2,8 % du Solde bugétaire primaire (% du PIB éch G.)
Recettes budgétaires (% du PIB éch D.)
PIB en 2024. L’assainissement budgétaire est au cœur du Programme Dépenses budgétaires (% PIB éch D.)
de réforme économique (PRE 2022-24) via la mise en œuvre des Sources : FMI, calculs ECO
recommandations formulées par le FMI dans la Medium-Term
Revenue Strategy. La dette publique diminue à nouveau après
une série de chocs
Endettement public : Suite au séisme et à la pandémie, le taux 80
d’endettement public est reparti à la hausse (75,9% du PIB en 2020, 70

après 67,3% en 2019) en raison des besoins de reconstruction. 60
Néanmoins, les efforts de consolidation budgétaire ont permis de le 50
réduire à 65,5% du PIB en 2022. Il devrait se stabiliser à moyen terme, 40
avec un ratio qui atteindrait 62,9 % en 2023 puis 64,2 % en 2024. Au
30
cours des dernières années, l’Albanie s’est surtout endettée sur les
20
marchés internationaux (émission d’eurobond en juin 2020 puis en
10
novembre 2021), permettant d’allonger la maturité moyenne de la
dette publique (2,3 ans en septembre 2022) mais augmentant la 0
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
part de la dette libellée en devises (48 % de la dette publique en
Dette publique externe (en % du PIB)
2022) et de la dette commerciale (35 % du total en 2022). Le BFP Dette publique interne (en % du PIB)
devrait rester élevé (17 % du PIB en moyenne entre 2023 et 2027). Dette publique totale (en % du PIB)
Pour le couvrir, les autorités ont déjà fait appel au marché euro- Sources : FMI, calculs ECO
obligataire en juin 2023 pour 600 MEUR (par rapport aux 500 MEUR
initialement prévus). Selon les conditions du marché, le gouvernement pourrait utiliser environ 250 MEUR des fonds levés
pour racheter une partie des eurobonds à échéance 2025. En octobre 2023, le spread albanais s’établissait à 286 pb,
soit un écart inférieur au spread serbe (306 pb). Selon la dernière AVD du FMI (déc. 2022), la dette est jugée soutenable
mais avec des risques de refinancement et de change lié à la part élevée de la dette en devises et de la part importante
détenue par les non-résidents (45% en 2021). En outre, le recours aux PPP est en augmentation mais demeure mal mesuré
(ils représenteraient 40 % du PIB en 2022 contre 33 % en 2018) et constitue un risque de matérialisation des passifs
contingents.

Politique monétaire : L’importante euroïsation du secteur financier L’inflation est restée contenue et diminue grâce
(plus de 50% des dépôts et des prêts) le rend vulnérable au risque à l’appréciation du lek face à l’euro
de change et limite l’efficacité de la politique monétaire. Des 150 10
progrès concernant la déseuroïsation sont en cours, soutenus par
140
le FMI. La reprise de la consommation et la hausse des prix des 8
matières premières ont contribué aux tensions inflationnistes. Après 130

6
être restées contenues en 2021 (2 % en moyenne), celles-ci se sont
120
sensiblement accentuées depuis le début de la guerre en Ukraine 4
(6,7% en 2022). Ainsi, la BOA a resserré sa politique en 2022 à travers 110
six hausses successives de son principal taux directeur passé de 2
100
0,5 % en 2021 à 3 % en mars 2023. L’inflation a fortement chuté au
S2 2023 en lien avec la baisse des prix des matières premières et 90 0
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
l’appréciation du lek par rapport à l’euro (+9% en g.a. en
Taux d'inflation
septembre 2023). Taux directeur BoA
Evolution ALL/EUR (en g.a. %, éch. G.)
Evolution ALL/USD (en g.a. %, éch. G.)
Secteur financier : Le secteur financier est relativement développé, Sources : FMI, BoA, calculs ECO
avec des actifs qui représentaient environ 100 % du PIB en 2020. Le
secteur bancaire, responsable de la quasi-totalité des activités financières du pays, est dominé par les banques
étrangères. Il est relativement liquide mais finance peu le secteur privé, dont les crédits ne représentaient qu’un tiers
du PIB en 2022 (les bons du Trésor représentent un quart des actifs bancaires). Le secteur bancaire albanais continue
de détenir la plus grande part de la dette publique intérieure. Le ratio de capitalisation a atteint 17,7 % en juin 2023,
contre 16,9 % en décembre 2021. Les prêts non performants restent modérés à 5,2%, malgré des conditions financières
plus strictes. On note également un renforcement de la supervision et de la régulation grâce à la quasi-finalisation de
l’adoption de Bâle III. En parallèle, les progrès en matière de LCB-FT ont permis à l’Albanie de sortir de la liste grise du
GAFI en novembre 2023.
163
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La balance courante de l’Albanie est Le solde courant est structurellement déficitaire
structurellement déficitaire en raison d’une base exportatrice très mais s’inscrit en baisse
étroite (essentiellement habillement et produits minéraux) et de sa 25
forte dépendance aux importations (pétrole, biens 20
15
d’équipements). Les exportations nettes de services et les remises 10
de migrants ne suffisent pas à combler l’important déficit 5
commercial (15% du PIB en moyenne entre 2015 et 2020), mais le 0
-5
développement du secteur touristique a tout de même contribué -10
à réduire le déficit courant depuis 2008. La reprise de la demande -15
italienne et du tourisme régional a permis à ce dernier de s’établir -20
-25
à 6 % du PIB en 2022 (la hausse du tourisme ayant été compensée -30
par renchérissement des importations de biens). Il devrait rester -35
stable à moyen terme, Les arrivées de touristes étrangers ont atteint -40
Biens (% du PIB)
un niveau record de 5,2 millions entre janvier et juillet 2023, soit une Services (% du PIB)
augmentation de 31 % par rapport à la même période en 2022 (et Solde du compte courant (% du PIB)
contre un total de 3,3 millions pour la même période en 2019). Le Sources : FMI, calculs ECO
besoin de financement externe (BFE) représentait 16% du PIB en
2022 et devrait rester proche de ce niveau à moyen terme. Celui-ci est couvert essentiellement par les entrées d’IDE
(65% du BFE entre 2018 et 2022) et, dans une moindre mesure, par des émissions sur les marchés internationaux (20%
du BFE sur la même période).
Soutenabilité et liquidité externes : Après avoir augmenté durant la pandémie (69,1% du PIB en 2020) en lien avec la
forte dépréciation du lek, la dette extérieure totale est redescendue à 56,6% du PIB en 2022, grâce au raffermissement
de la monnaie. Elle reste majoritairement détenue par les bailleurs multilatéraux et les agences de développement
bilatérales même si la part de la dette commerciale devrait augmenter. La dette externe atteindrait 57,9 % du PIB en
2023 avant de descendre à 55,6 % en 2024. Les réserves de change demeurent confortables et couvraient 6,3 mois
d’importations fin 2022. Ces dernières augmenteraient légèrement à 7,1 mois et 6,6 mois d‘importations
respectivement en 2023 et 2024 selon le FMI. L’importance du déficit courant structurel et de la dette externe ainsi que
la forte euroïsation du secteur financier nécessitent de conserver des réserves abondantes.
Transfert et convertibilité : L’Albanie présente un degré d’ouverture commerciale modéré (30 %), des indicateurs de
gouvernance plutôt dégradés et un déficit structurel de sa balance courante. Toutefois, le compte financier demeure
globalement ouvert, le pays n’imposant pas de restrictions majeures sur la convertibilité de la devise et peu sur les flux
de capitaux. En outre, les aspirations du pays à rejoindre l’UE ne laissent pas présager de durcissement en la matière.
Le régime de change de flottement administré est jugé crédible et la Banque centrale n’intervient sur le marché des
changes qu’en cas de forte variation du taux de change.
CLIMAT
Climat : C'est principalement à travers le secteur agricole et sa Les émissions de GES sont dominées par
dépendance à l’hydroélectricité que l'Albanie subit les effets du l’énergie et l’agriculture
changement climatique. L'augmentation des températures 10
moyennes et la fréquence accrue des phénomènes
8
météorologiques extrêmes risquent de peser lourdement sur le
secteur agricole, qui est très fragmenté et ne dispose pas des 6
ressources nécessaires pour mieux s'adapter. La production 4

d'électricité, qui dépend exclusivement de l'énergie
2
hydroélectrique générée par la rivière Drin, est également
particulièrement exposée au réchauffement climatique. Lors des 0
années plus sèches, le pays est contraint d'importer davantage -2

d'électricité pour couvrir ses besoins nationaux, à des coûts
prohibitifs. Selon une étude de la Banque mondiale, la capacité
Agriculture Energie
de production des infrastructures hydroélectriques pourrait Processus industriels Gestion des déchêts
diminuer de 15 à 20 % d'ici 2050. En conséquence, le UTCATF* Total
réchauffement climatique risque de peser lourdement sur la Sources : FMI (CCID), calculs ECO
balance commerciale du pays. *Utilisation des terres, changement d’affectation des terres et forêts
Transition bas-carbone : En raison de la petite taille du pays, de

son agriculture traditionnelle et d'une consommation finale d'énergie basée à 45% sur les énergies renouvelables,
la contribution de l'Albanie aux émissions mondiales de gaz à effet de serre est faible (9 millions de tonnes éq. CO2
en 2019). Les deux secteurs qui émettent la plus grande proportion de gaz à effet de serre (GES) dans le pays sont
l’énergie et l’agriculture (en particulier les activités d’élevage qui émettent du méthane). Par ailleurs, l’Albanie tire
18,4% de ses réserves en devises des industries en déclin, ce qui pèse sur les risques associés à ses équilibres externes
et la positionne à la 58e place sur les 117 dans le portefeuille de l’AFD (1 étant le plus risqué). La capacité de l'Albanie
à répondre à ses vulnérabilités est facilitée par la diversification relative de son économie et à la faible exposition
budgétaire du pays à la transition. Conformément à l'Accord de Paris, le plan d'action de l'Albanie (NDC) prévoit
une réduction de 21 % des émissions de GES d'ici 2030 c’est-à-dire 12 millions de tonnes éq. CO 2 contre plus de 15
millions dans le sénario business as usual.
164
Gaëlle Balineau
Arménie (balineaug@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC4a Risque T&C : +1 cran (éq. BB-)
Le risque pays est élevé. En septembre 2023, l’Azerbaïdjan a envahi victorieusement le Haut-Karabakh, mettant un
terme à la série d’affrontements avec l’Arménie qui durait depuis 2020, les deux Etats se disputant ce territoire non
reconnu par la communauté internationale depuis le début du 20ème siècle. Une partie des Arméniens considère
que Nikol Pachinian, Premier ministre au pouvoir depuis 2018 et la « révolution de velours », a abandonné le territoire.
Il n’a par ailleurs pas reçu d’aide de la Russie, garante du cessez-le-feu entre l’Arménie et l’Azerbaïdjan depuis 2020.
La contestation est néanmoins en sourdine pour le moment, les habitants étant concentrés sur l’accueil de 100 000
réfugiés (3,4 % de la population). Les tensions restent vives avec l’Azerbaïdjan et la Turquie, Aliev et Erdogan
souhaitant réunir leurs Etats via le corridor de Zanguezour au sud de l’Arménie. Le risque souverain demeure élevé.
L’afflux de migrants Russes depuis 2022 a eu des effets positifs : croissance à 12,6 % en 2022 et 7 % en 2023,
appréciation du dram, diminution du ratio dette publique sur PIB de 63,5% en 2020 à 49,6 % en 2023. Combinés aux
améliorations récentes des finances publiques obtenues dans le cadre du programme FMI (Stand-by Arrangement
2019-2022, renouvelé en décembre 2022), ils ont conduit Fitch et S&P à améliorer la note souveraine de B+ à BB- à
l’été 2023. La situation demeure toutefois fragile à cause du coût lié à l’accueil des réfugiés du Haut-Karabakh, qui
pèsera à moyen terme sur les finances du gouvernement. Le pays a réalisé un excédent courant en 2022, en lien
avec l’effet positif de la hausse des recettes touristiques et de celle des exportations vers la Russie. Les réserves en
devises couvrent 4,5 mois d’importations, un niveau adéquat selon le FMI. Quoiqu’il s’atténue, le risque de transfert
et convertibilité reste élevé du fait d’une vulnérabilité externe structurelle importante : déficit structurel du compte
courant, dette externe à 78 % du PIB et 146 % des exportations en 2022, forte dollarisation du système bancaire.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
BB-
4a
3a
RC4
RP3
RC5
3c
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 83 84 81 87 85 - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 33,6 34,4 30 25,1 27,9 - - -
PIB (Mds USD) 11,5 12,5 13,6 12,6 13,9 19,5 24,5 26,9
Modèle éco.
publiques
Solde du compte courant (% PIB) -1,3 -7,2 -7,1 -4,0 -3,5 0,8 -1,4 -2,3
externes
Variation taux de change / USD (%) 0,0 0,1 0,8 -8,2 8,8 22,0 0,6 -
financier et
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) 14,7 8,8 12,5 16,9 -0,9 -0,3 - -
Climat
165
Contexte politique et gouvernance publique : L’Arménie est au
Un statut de PRITS depuis 2017
carrefour de trois anciens empires, et les tensions géopolitiques
associées pèsent sur la stabilité du pays. L’Azerbaïdjan et l’Arménie 100% 6 000
se sont ainsi affrontés tout au long du 20ème siècle à propos du 80%

4 500
Haut-Karabakh, enclave peuplée d’Arméniens à l’Ouest de 60%
l’Azerbaïdjan. Le territoire avait déclaré son indépendance en 40%
3 000
1991, non reconnue par la communauté internationale. Fin 2020, 1 500

20%
l’Arménie est sortie perdante d’une guerre de 44 jours (6 600 morts)
avec l’Azerbaïdjan. La Russie était garante du cessez-le feu (elle 0% 0
1995 2000 2005 2010 2015 2020
fait partie de l’Organisation du traité de sécurité collective avec
Armenie, RNB/tête, USD constants (éch. d.)
l’Arménie), mais sa mobilisation en Ukraine et le soutien de la
PIB ppa/ tête - Arménie/ moy. Monde
Turquie ont poussé l’Azerbaïdjan à reprendre les combats en
PIB ppa / tête - Arménie/moy. Europe & Asie Centrale
septembre 2023. Cette série d’affrontements a pris fin le 28
septembre 2023, une semaine après l’envahissement de
Sources : FMI, BM (WDI), calculs ECO
l’Azerbaïdjan, lorsque les autorités du Haut-Karabakh ont annoncé
leur dissolution. La population a manifesté son opposition à l’abandon de la part de Pachinian et des grandes
puissances (Russie, mais aussi occidentaux qui n’ont pas intérêt à entrer en conflit avec l’Azerbaïdjan actuellement) ;
une minorité soutenant Pachinian, arguant qu’il avait sauvé des vies. Les tensions restent vives notamment à propos
du corridor reliant l’Azerbaïdjan à la Turquie via le Nakhitchevan, enclave azerbaidjanaise au sud-ouest de l’Arménie,
corridor qui passerait par l’Arménie. La frontière avec la Turquie, qui ne reconnaît pas le génocide arménien de 1915,
reste fermée, malgré un processus de normalisation des relations depuis décembre 2021. Du point de vue de la
gouvernance interne, une oligarchie soutenant un régime de plus en plus autoritaire a caractérisé le pays jusqu’en
2018 et la révolution de velours. La victoire de Pachinian aux élections législatives a été un tournant vers un régime
plus démocratique, mais aussi vers la lutte contre la corruption avec la mise en place d’une commission dédiée, la
lutte contre les conflits d’intérêts au sein des fonctionnaires etc. L’indice de perception de la corruption de
Transparency International a fait un bond entre 2018 et 2022, l’Arménie passant du 105ème au 63ème rang mondial. Les
indicateurs de gouvernance de la Banque Mondiale se sont également améliorés.
Indicateurs socioéconomiques : Le pays s’est fortement enrichi entre 2003 et 2013 et a atteint le statut de PRITS en
2017. Son niveau de richesse stagne depuis (PIB/tête à 4 595 USD en 2021), exception faite du boom économique lié
à l’afflux de migrants russes depuis 2022. La population est passée de presque 4 millions en 1991 à 3 millions aujourd’hui
(et selon les sources locales, il s’agirait plutôt de 2,4 millions). 7 millions d’Arméniens (les immigrés et leurs enfants)
vivraient en Russie, aux États-Unis et en Europe. L’Arménie fait partie des pays à IDH élevé, mais la population est
vieillissante, caractérisée par un taux de chômage élevé (à 14,8 % en 2022), bien qu’en baisse, une informalité
généralisée, et un fort taux de pauvreté (54 % selon le seuil de pauvreté de 6,85 USD PPA 2017 par jour en 2020, les
moyennes respectives des PRITS et de la région étant de 24 % et 15 % en 2019).

Modèle économique : L’Arménie a opté pour une transition vers Une croissance en moyenne soutenue
une économie de marché dès l’indépendance, et a été soutenue
15
par les bailleurs en ce sens. Des politiques orthodoxes, notamment
10
monétaires avec un ciblage de l’inflation, une ouverture vers 5
l’extérieur, des transferts tirant la consommation privée et le 0
secteur de l’immobilier ainsi que des gains de productivité ont -5 2000 2005 2010 2015 2020
permis au pays de s’enrichir fortement durant la première -10

-15
décennie du 21è siècle. L’économie repose sur les services (52 %
du PIB), notamment les TIC et le commerce. L’industrie (29 % du
TCAM (%) sur 5 ans
PIB) est concentrée autour du secteur minier, l’or et le cuivre
représentant 50 % des exportations de biens. L’activité du pays est Sources : FMI (WEO), calculs ECO
fortement corrélée à celle de la Russie (exportations,
investissements, transferts de migrants) et à l’évolution des cours des matières premières. La croissance est
traditionnellement tirée par la demande interne dans un contexte de faible investissement (20 % du PIB). Des coûts de
transports élevés, une concurrence oligopolistique et un faible capital humain restent des barrières fortes à
l’investissement domestique et étranger, et à la croissance.
Régime de croissance : En 2020, le pays a connu une récession de 7,2 %, due à la crise sanitaire et au conflit. L’activité
a rebondi en 2021 (5,7 %), avec la forte reprise du commerce et des services. En 2022, la croissance du PIB a atteint
12,6 % (contre 1,5 % anticipé par le FMI dans le WEO d’avril et 7 % dans celui d’octobre 2022), malgré la guerre en
Ukraine. En effet, l’afflux de migrants russes fuyant la mobilisation générale, s’est accompagné de transferts d’argent
(+200 %), d’une hausse de la consommation intérieure, et de relocalisations d’entreprises. Fitch estime ainsi qu’en 2022,
65 000 migrants venant de Russie, d’Ukraine et de Biélorussie se sont installés en Arménie, soit une hausse de 2,2 % de
la population. La croissance devrait s’établir à 7 % en 2023, sous l’effet d’un ralentissement de la croissance des
exportations et d’une décélération notable des entrées de capitaux, dans un contexte mondial de faible croissance.
Si l’impact de l’accueil des réfugiés du Haut-Karabakh sur la croissance est pour le moment incertain, elle devrait
atteindre son potentiel de 4,5-5 %, dès 2024-25, mais les risques sont importants (pressions sur les prix, vigueur des envois
de fonds, liens financiers avec la Russie).
166
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le solde budgétaire est structurellement
déficitaire (-3 % du PIB en moyenne en 2010-19) mais reste contenu Un solde budgétaire structurellement déficitaire
hors périodes de crise. La crise du Covid-19 et la guerre dans le 40 0
Haut-Karabakh ont entrainé une augmentation des dépenses en -2
30
2020 et 2021 et un déficit autour de 5 % du PIB. En 2022, en lien avec
-4
l’afflux de réfugiés russes, une amélioration du déficit budgétaire à 20
2,1 % du PIB a été enregistrée (hausse des recettes tirées des impôts -6
sur les sociétés, de la TVA et des droits de timbre à l’exportation). 10

-8
Selon le FMI, le déficit serait de 2,7 % du PIB en 2023, sous l’effet de
0 -10
projets de développement et de reconstruction, notamment dans 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
les régions du sud, et des dépenses de protection sociale. Le FMI Recettes budgétaires (% du PIB)
Dépenses budgétaires (% du PIB)
note toutefois des améliorations récentes dans la gestion des Solde budgétaire (% du PIB) éch.droite
finances publiques obtenues dans le cadre du programme 2019-
2022 (cf. infra). Les prévisions FMI 2023-24 ne tiennent pas compte
de l’arrivée des réfugiés en provenance du Haut-Karabakh : le
budget 2024 voté le 29 septembre 2023 prévoit 3 170 Mds de dram ; dont seulement 10 Mds pour les réfugiés (alors
que les transferts monétaires seuls prévus pour les réfugiés coûteront 90 Mds de dram) versus 2 870 dans le WEO
d’octobre 2023. En l’absence de recettes supplémentaires (prévues à 2 590 Mds de dram dans le WEO d’octobre), le
déficit de 2024 serait donc de 7 % du PIB. Le gouvernement fait déjà appel aux bailleurs, notamment en dons.
Endettement public : En 2020, les crises ont porté la dette publique Baisse du taux d’endettement, amplifiée par
à 67,4 % du PIB, supérieure au seuil de 60 % du PIB contenu dans la une croissance exceptionnelle en 2022-23
règle budgétaire. Conformément à celle-ci, le gouvernement
70
disposait alors de 5 ans pour ramener le taux d’endettement à
60
moins de 60 % du PIB. L’afflux des réfugiés russes a permis
50
d’atteindre cet objectif dès 2022 avec une dette publique à 49,3 %
40
du PIB en lien avec la croissance du PIB et l’appréciation du taux
30
de change. Ces éléments positifs ont conduit Fitch et S&P à
20
améliorer la note souveraine de B+ à BB- à l’été 2023. Le BFP est 10
évalué à 8,7 % du PIB en 2022 et devrait se réduire à 7 % en 2027. Le 0
pays a accès aux marchés financiers à des taux compétitifs (taux
d’intérêt moyen de 3 % pour la dette publique extérieure, 3,9 %
pour l’eurobond de 2021). 84,1 % de la dette publique serait à taux Dette publique en devises, % du PIB
fixe, un avantage en période de hausse des taux. Des échéances Dette publique domestique, % du PIB
d’eurobond en 2025, 2029 et 2031 seront sans doute l’occasion de
nouvelles émissions. Le pays bénéficie depuis décembre 2022 d’un Sources : BM (WDI) & IMF (WEO), calculs ECO
nouveau programme FMI (SBA de 36 mois de 171 M USD, après un
précédent programme sur 2019-2022), qu’il entendait traiter comme une ligne de précaution avant la crise des
réfugiés. La dette est soutenable selon la dernière AVD de décembre 2022, mais vulnérable à un choc sur la croissance
et sur le taux de change. En effet, elle est détenue à hauteur de 72 % par des non-résidents (essentiellement par des
bilatéraux et des multilatéraux) et à 73 % en devises (essentiellement en dollar).

Politique monétaire : L’Arménie déploie une politique de ciblage
de l’inflation (à 4 %, +/- 1,5 point). En 2022, la demande intérieure L’appréciation du dram fait chuter l’inflation
très élevée et la hausse des cours mondiaux a alimenté de fortes
12
pressions inflationnistes (hausse des salaires de 13 % en janvier et
août 2022) malgré une hausse du taux directeur de 300 pb en 2022 10
pour atteindre 10,75 % en juin 2023. Après un pic à 8 % en g.a. en 8

février 2023, l’inflation est proche de zéro en g.a. depuis juin en lien 6
avec l’appréciation du dram. Elle devrait se situer à un niveau
4
modéré (5 %) en 2024. Le desserrement monétaire est donc en
cours. Le marché immobilier est à surveiller, avec une hausse des 2
prix de 10 % au 1er semestre 2023. 0
janv.-18 janv.-19 janv.-20 janv.-21 janv.-22 janv.-23
Secteur financier : L’actif bancaire total représente 96 % du PIB en -2
juin 2022 et est peu concentré. La concurrence incite les banques
Inflation, % g.a. Taux d'intérêt directeur, %
à prêter à des taux très attractifs. La récente reprise de la
croissance du crédit au secteur privé (62 % du PIB) a été tirée par Sources : IMF (WEO) et CBA calculs ECO
les prêts hypothécaires en dram (+20 % en janvier-août 2022), en
raison de l’annonce d’une élimination progressive des crédits d’impôt sur les intérêts pour les nouveaux prêts
hypothécaires. Du fait de l’amélioration de la stabilité monétaire et financière, le taux de dollarisation des dépôts et
des prêts a reculé au cours des dernières années mais reste élevé (respectivement 52,3 % et 34,8 % en mai 2023 contre
46 % et 57 % en 2019). La rentabilité du secteur bancaire s’est améliorée en 2022, grâce notamment aux gains de
change. Les ratios d’adéquation des fonds propres des banques demeurent bien au-dessus de l’exigence minimale
actuelle de 12 %, les liquidités sont abondantes et le taux des prêts non performants faible (2,8 % en janvier 2023) et
bien provisionné (PNP non provisionnés rapportés aux FP autour de 0 %).
167
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le compte courant est structurellement La réduction du déficit courant est surtout due
déficitaire du fait du déficit commercial. Avec une diaspora aux réexportations vers la Russie
arménienne estimée à 7 millions de personnes, les envois de fonds 3000 0
représentent environ 10 % du PIB. En 2022, le déficit courant s’est 2500 -5
transformé en très léger excédent à 0,8 % du PIB (après -3,5 % du 2000
-10
PIB en 2021), effet positif de la hausse des transferts, des recettes 1500
touristiques et des exportations (vers les pays de l’UE mais aussi et 1000
-15
surtout les réexportations vers la Russie) qui ont permis de 500 -20
compenser totalement l’effet négatif de la hausse des prix des 0 -25

matières premières. Au cours du 1er semestre 2023, la Russie
représentait toujours 49 % des exportations et 25 % des
importations de l’Arménie (gaz). Après le choc de 2022, le solde Exportations vers la Russie, M USD
courant devrait revenir à un léger déficit en 2023 (-1,4 % du PIB). Le Solde commercial, % du PIB, éch. droite
déficit courant est traditionnellement couvert par les entrées d’IDE Solde courant, % du PIB, éch. droite
(3 % du PIB en 2022) et dans une moindre mesure par des emprunts
de l’Etat. Sources : CNUCED
Soutenabilité et liquidité externes : Le ratio dette extérieure totale

sur PIB a reculé en 2022 (76,6 % du PIB, contre 98,2 % à fin 2021), en L’afflux de migrants russes fait s’apprécier le
raison de la croissance, de l’appréciation du dram (+27,6 % en dram
termes réels en 2022), et en lien avec les efforts de consolidation 380 4,75
budgétaire (entre la moitié et un tiers de la dette externe 400 4,25
correspond à de l’endettement public). Le BFE s’est stabilisé à 6 % 420

3,75
3,25
du PIB en 2022 et devrait atteindre ~6-9 % du PIB d’ici 2027. Il est 440
2,75
couvert essentiellement par les financements des bailleurs 460 Sept-Nov 20 - 2,25
Guerre des 44
bilatéraux et multilatéraux. En 2021, les réserves se sont 480
Juil-20 - Début des
jours 1,75
1,25
reconstituées grâce à une reprise des IDE, à l’émission d’un
500 tensions avec Fév 22- Début
l'Azerbaidjan de la guerre en 0,75
520
eurobond (750 M USD), à l’allocation supplémentaire de DTS du Ukraine
0,25
540
FMI (176 M USD) et aux décaissements du FMI dans le cadre du SBA -0,25
mars-18
mai-18
juil.-18
nov.-18
mars-19
mai-19
juil.-19
nov.-19
mars-20
mai-20
juil.-20
nov.-20
mars-21
nov.-21
mars-22
mars-23
mai-21
juil.-21
mai-22
juil.-22
nov.-22
mai-23
juil.-23
janv.-18
janv.-19
janv.-20
janv.-21
janv.-22
janv.-23
sept.-18
sept.-19
sept.-20
sept.-21
sept.-22
sept.-23
(72 M USD). Les opérations de change de la CBA (achats de
devises) ont soutenu la valeur des réserves en 2022, estimées à 3,9 Réserves totales en mds USD, ech.d Taux de change (USD/Dram), ech. g
mois en 2023 soit un niveau adéquat selon le FMI (151 % de la Transferts nets, 10aine mns USD, ech. g
métrique ARA). Sources : FMI (IFS) et CBA, calculs ECO
Transfert et convertibilité : Le régime de change est flexible, et l’Arménie n’impose pas de mesures de restrictions
concernant le transfert et la convertibilité des capitaux. Cependant, l’instabilité actuelle de la position externe, la forte
dollarisation du secteur bancaire, et la position affaiblie de Pachinian, qui dirige l’Arménie depuis cinq ans seulement,
après une longue dérive autoritaire de ses prédécesseurs au pouvoir, plaident pour un maintien du risque de T&C dans
la catégorie élevée.
CLIMAT
Climat : Le niveau d’émissions de GES par habitant (2,4 tCO2eq) Evolution de la vulnérabilité et de la
est trois fois moins élevé que la moyenne mondiale. Les politiques préparation de l’Arménie au changement
d’atténuation sont ambitieuses mais réalistes, l’objectif de climatique entre 2002 et 2021
réduction de 40 % par rapport au niveau de 1990 bénéficiant de
la désindustrialisation et de l’émigration massives. Les transports et
l’agriculture sont les secteurs les plus émissifs, le dernier étant
également exposé au changement climatique, notamment à
cause d’un système d’irrigation vieillissant et d’une politique
d’adaptation pas assez ciblée. Sur 185 pays, ND GAIN place
l’Arménie au 138ème rang le plus vulnérable, et 55ème pays le plus
prêt au changement climatique. Les risques de stress hydrique et
de montée des températures, affectant les rendements agricoles
et la santé, sont les plus importants.
Transition bas-carbone : Le pays dispose de nombreuses matières

premières (molybdène, cuivre, or) et de ressources fossiles (gaz,
charbon), qui ne sont pas exploitées puisque le pays importe la Sources : Nd GAIN
quasi-totalité du gaz qu’il consomme (83 % du gaz importé
provient de Russie, 16 % de l’Iran). Les énergies fossiles (gaz principalement, pétrole) couvrent plus de 2/3 de la
consommation d’énergie primaire en 2016, suivies du nucléaire (environ 23 %), et de la biomasse (7 %). La production
électrique est basée sur le gaz (35 %), l’hydraulique (32 %) et le nucléaire (33 %), dont la production est issue d’une
centrale vétuste et au faible niveau de sûreté. 32 % des réserves en devises sont issues des secteurs en déclin, mais le
reste de l’économie est peu exposé aux secteurs en déclin. En revanche, la vulnérabilité de l’économie aux chocs
externes et sa dépendance à la Russie confèrent à l’Arménie un risque de transition modérée.
168
Laura Marie
Azerbaïdjan (mariel@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC3b Risque T&C : 1 cran [éq. BB+]
Le risque-pays est élevé. L’Azerbaïdjan est un ancien pays du bloc soviétique, stratégiquement situé dans le sud-
Caucase. Le pays dispose respectivement des 20 ème et 25ème réserves mondiales (découvertes) de pétrole et de
gaz, qui ont fortement accéléré son développement économique, depuis l’entrée en opération de l’oléoduc
Bakou-Tbilissi-Ceyhan en 2005. Le pays est fortement tributaire de l’évolution des cours du pétrole et du gaz, tandis
que la production de pétrole est en baisse depuis 2010, faisant de l’enjeu de la diversification de l’économie un défi
central pour sa stabilité macro-économique, d’autant que les risques associés à la transition vers un modèle bas-
carbone sont très élevés. Se caractérisant par un régime autocratique concentré entre les mains de son président,
I. Aliyev, la position géopolitique du pays se structure autour i) de son conflit militaire larvé depuis la chute de l’URSS
avec l’Arménie, qui s’est récemment soldé par la victoire de l’Azerbaïdjan après une offensive éclair sur le territoire
du Haut-Karabakh ii) de la poursuite de ses intérêts commerciaux visant à faire du pays un axe de transit entre
l’Europe, l’Asie et le Moyen-Orient et un partenaire énergétique central en substitut de son voisin russe, notamment
de l’UE. Le risque souverain est assez élevé. Les passifs contingents associés aux très nombreuses entreprises et
banques publiques représentent un risque pour les finances publiques, tandis que la dépendance extrême du pays
et de ses équilibres extérieurs au secteur de l’énergie l’expose à une forte cyclicité : le pays s’est néanmoins
réengagé en 2022 dans une consolidation budgétaire afin d’avoir moins recours aux transferts du SOFAZ (State Oil
Fund of Azerbaïdjan), le fonds souverain qui assure un rôle contra-cyclique grâce à sa base d’actifs estimés à 63%
du PIB. Les risques de solvabilité et de liquidité apparaissent ainsi modérés. Enfin, le risque de transfert et convertibilité
est élevé en raison du manque de prédictibilité et de bonne gouvernance de ses institutions publiques.

RC1
RP1
2c
RC2
BB+
RP2
RC3
3a 3b
3a
RC4
RP3
3b
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 89 90 90 100 91 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) - - - - - - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 41,4 47,1 48,2 42,7 54,8 78,7 77,4 81,0
Modèle éco.
Finances Solde budgétaire (% PIB) -1,3 5,4 9,0 -6,4 4,1 6,0 1,0 -0,8
publiques
Solde du compte courant (% PIB) 4,1 12,8 9,1 -0,5 15,1 29,8 16,3 15,7
externes
financier et
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) - - - - - 6,0 - -
Actifs liquides (% passif court-terme) - - - - - 60,8 - -
Climat
169
Contexte politique et gouvernance publique : L’Azerbaïdjan, Après cinq années de forte expansion, le niveau
indépendant depuis 1991, est un régime autoritaire dont le pouvoir de vie relatif de l’Azerbaïdjan décline puis stagne
reste fortement concentré entre les mains d’Ilham Aliyev, président depuis 2014
depuis 2003, après avoir succédé à son père, Heydar Aliyev. Sa
350 20000
victoire et celle de son Parti du Nouvel Azerbaïdjan aux élections
300
présidentielles et législatives, qui doivent se tenir en 2025, sont
15000
données comme certaines. La récente approbation du Ministère de 250
la Justice en faveur de l’inscription de trois partis d’opposition sur les 200
listes électorales, après un premier refus, marque une certaine 150
10000
ouverture, mais EIU pointe la faible prédictibilité du cadre de

100
gouvernance du pays. Selon Freedom House, le pays est jugé non 5000
libre (score de 9/100) en matière de droits politiques et de libertés 50
civiles. Sur le plan géopolitique, le conflit prolongé qui oppose le pays 0 0

aux forces séparatistes arméniennes du Haut-Karabakh, qui s’était
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
intensifié en septembre 2020, s’est soldé par une victoire de PIB par habitant PPA (USD courants - éch. droite)
PIB par habitant (PPA) Azerbaïdjan / PRITI (%)
l’Azerbaïdjan à la suite d’une offensive éclair, conduisant à l’exil de PIB par habitant (PPA) Azerbaïdjan / PRITS (%)
100 000 Arméniens qui occupaient ce territoire historiquement Sources : calculs ECO
contesté. Un accord de paix est en cours de négociation, mais les
discussions entre les deux pays visant à relier l’exclave du Nakhitchevan au territoire azerbaïdjanais (via le corridor de
Zangezur) et permettant de relier la Turquie, pourraient mener à une nouvelle montée des tensions. Plus largement,
l’Azerbaïdjan, plaque tournante entre l’Asie, l’Europe et le Moyen-orient, tire profit de sa position géostratégique et
entretient des relations commerciales tant avec la Russie, ses voisins iranien et turc, que la Chine et l’Union européenne,
partenaire commercial de plus en plus important.
Indicateurs socioéconomiques : Suite à l’ouverture de l’oléoduc Bakou-Tbilissi-Ceyhan en mai 2005, le RNB par habitant
du pays a triplé entre 2005 et 2022 lui permettant d’accéder à la catégorie des pays à revenu intermédiaire de la tranche
supérieure, de voir les salaires réels croître de 11% par an entre 2000 et 2013 et d’assister à une forte réduction du taux de
pauvreté, passant de 49% à 6% au seuil national sur la même période (5,9% en 2021). Cependant, le ralentissement de
la croissance depuis une décennie et les effets des crises successives depuis 2020, qui ont généré de l’inflation et affecté
le pouvoir d’achat des ménages, contribuent à ralentir le rythme de développement du pays. De nouvelles sources de
croissance devront être trouvées à terme.

Modèle économique : Le tissu économique, peu diversifié, est L’activité économique reprend de la vigueur
marqué par la prédominance du secteur des hydrocarbures (50% du grâce à la hausse des prix mondiaux de l’énergie
PIB en 2022) et de la construction, tandis que le secteur des services 30%
et celui de l’agriculture représentent respectivement 36% et 6,2% du Taux de croissance du PIB
PIB. Le rôle de l’Etat dans l’économie a fortement décliné (~15% 25% réel (%)
Taux de croissance annuel
du PIB, ~25% de l’emploi en 2016), mais les entreprises publiques, 20% moyen (%)
minées par des difficultés financières et de gouvernance,
15%
continuent de jouer un rôle central dans le secteur des
hydrocarbures, de l’eau, de l’électricité et des transports. Afin de 10%
répondre au défi de la corruption (157e rang selon Transparency 5%
International), les autorités ont mis en place une importante
réforme judiciaire en 2019 et ont adopté un plan d’action 2022-26 0%
visant à faciliter la transparence des marchés publics, -5%

l’enregistrement des entreprises et la protection de la propriété 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
privée. Le plan de développement Azerbaïdjan 2030 fournit une

feuille de route afin de diversifier l’économie et remédier à Sources : FMI (WEO), calculs ECO
l’insuffisance des infrastructures physiques (eau). Le pétrole et le gaz, aux cours volatils, composent
Régime de croissance : L’Azerbaïdjan a connu un rythme de quasiment la moitié du PIB et de sa croissance
croissance record tiré par le secteur des hydrocarbures pendant
15 150
la décennie 2000 (14,5% en moyenne). L’économie a subi un
retournement brutal sur la période 2010-2018 où le taux de +61%
croissance a chuté à 1% en moyenne. Après une récession de
4,2% en 2020, l’économie azerbaïdjanaise a rebondi dès 2021, 5 100
enregistrant des taux de croissance autour de 5%, tirés par la

croissance du PIB-non pétrolier (transport, services) et favorisés
notamment par les parts de marché gagnées dans le secteur de -5 50
l’énergie dans un contexte d’isolement de la Russie dès 2022. En

-21%
2023, la croissance économique a légèrement ralenti (2,5%) en
lien avec l’essoufflement des principaux champs pétroliers en -15 0
2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
opération. Elle devrait s’établir autour de 2,6% en 2024 et PIB nominal secteur énergétique en Mds AZN, éch D
reprendre de la vigueur à horizon 2026 sous l’impulsion de PIB nominal hors secteur énergétique, en Mds AZN, éch D
Croissance du PIB - secteur pétrolier et gazier, éch G
l’ouverture de nouveaux champs pétroliers en mer caspienne et Croissance du PIB - hors pétrole et gaz, éch G
des efforts de diversification économique portés par les autorités. Sources : FMI (WEO), calculs ECO
170
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les autorités ont rétabli en 2022 la règle fiscale (temporairement écartée durant le Covid-19) visant
à encadrer le solde primaire non pétrolier (cible de -17,5% du PIB à horizon 2026, contre -22,7% en 2022) et à maintenir le
ratio de la dette publique au PIB en dessous de 30% (contre 20% dans la précédente règle fiscale). Cette règle vise
également à limiter les transferts directs du SOFAZ au budget de l’Etat, qui entravent le pilotage transparent et prédictible
de la politique budgétaire. Les autorités ont dégagé un solde budgétaire largement excédentaire en 2021 et 2022, et
légèrement positif en 2023, profitant des larges revenus permis par une hausse des cours du pétrole. Les recettes
provenant du pétrole - à travers le SOFAZ- représentent environ 50% des revenus du gouvernement. Ces transferts ont
contribué à une augmentation significative des dépenses d’investissement public jusqu’à 2015. Les recettes fiscales hors
énergie demeurent faibles, et représentaient seulement 11% du PIB en 2021 (pour plus de la moitié de la TVA). La
reconstruction du Haut-Karabakh sera une priorité budgétaire pour le gouvernement azerbaïdjanais (2,25 Mds USD
alloués pour l’année fiscale 2024, soit ~4% du PIB).
Endettement public : Le manque de transparence statistique sur la dette publique complexifie l’analyse. La dette publique
totale représentait 20,5% du PIB en 2022, contre 26,3% en 2021. Ce ratio a connu des hausses importantes dans la période
récente mais reste à un niveau très modéré. S’élevant à 5,9% du PIB en 2010, il a doublé entre 2014 et 2015, sous le poids du
choc pétrolier et de la dévaluation du manat qui en a suivi, générant faible croissance et hausse de la valeur d’une dette
alors presque exclusivement libellée en dollar. La croissance du taux d’endettement s’est poursuivie avec les dépenses
conséquentes de l'État pour le champ gazier de Shah Deniz II, et le sauvetage de la grande banque d'État IBA en 2017 dont
les obligations ont été converties en obligations souveraines. Afin d’assainir les comptes publics, le gouvernement a mis en
place un fonds de prévoyance hors budget pour effectuer les paiements de la dette garantie tout en fournissant une marge
de crédit aux entreprises d’État confrontées à des difficultés de paiement. Parallèlement, la société Azerbaijan Investment
Holding (AIH), crée en 2020, doit permettre le placement sous tutelle d’entreprises publiques. La dette publique est
principalement externe et cette part représenterait 13,8% du PIB à fin 2022, détenue à 88% en USD en juillet 2023. La grande
majorité de la dette publique (externe comme domestique) est due à moyen et long termes.
Un solde budgétaire fluctuant au gré du prix de Le niveau de dette publique demeure contenu mais
l’énergie l’économie, fortement dirigiste, est vulnérable à des
chocs sur les passifs contingents
20 120 60
Solde budgétaire global (% PIB) Passifs contingents et garanties publiques (% PIB)
Recettes budgétaires (% PIB) 110 Dette publique domestique (% PIB)
Dépenses publiques (% PIB) Dette publique externe (% PIB)
15 50 Dette publique (% PIB)
Cours du Brent (indice, USD), éch. D 100
90
10 40
80
5 70 30
60
0 20
50
40
-5 10
30
-10 20 0
2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
Sources : FMI, calculs ECO Sources : FMI, EIU, calculs ECO, *pas de données sur les passifs
contingents pour 2022-23

Politique monétaire : Le mandat officiel de la CBA est la stabilité L’inflation ralentit, sous l’effet de la hausse des taux
des prix (fourchette cible de 4% ± 2 pp), et depuis 2017, un taux de
change fixe est maintenu avec le dollar US (Manat1,7=US$1). 20
Réserves (Mds USD), éch. G
2,5
Depuis 2021, l’inflation est repartie à la hausse, tirée notamment par Inflation (% ga), éch. G
Taux directeur (%), éch. G
la hausse des prix alimentaires, jusqu’à atteindre 15,6% en sept. 2022 Taux de change nominal USD/AZN, éch D 2
15
en g.a (libéralisation de certains tarifs réglementés sur le carburant
et l’eau, hausse des prix alimentaires). En réponse, la CBA a remonté 1,5
à dix reprises son taux directeur, de 6,25% en septembre 2021 à 9% 10
en mai 2023. Depuis, les tensions inflationnistes semblent plus
1
modérées, notamment grâce à l’appréciation du manat vis-à-vis
des monnaies turque et russe, ses deux principaux partenaires 5
0,5
commerciaux. Reflet de la place forte de l’Etat dans l’économie, le
crédit au secteur privé est très faible en comparaison régionale,
0 0
représentant seulement 17,6% du PIB en 2022.
2012 2013 2014 2015 2017 2018 2019 2020 2022 2023
Secteur financier : Peu développé, le secteur bancaire présente
encore d’importantes vulnérabilités, malgré les mesures de Sources : FMI (IDS), Banque centrale d’Azerbaïdjan
restructuration bancaire prises en 2015: i) accélération de la
concentration bancaire (en 2021, les trois plus grandes banques représentaient 82% du revenu net et 62% des actifs) ; ii)
forte dollarisation du secteur, bien qu’en baisse (IBA est contrainte par une importante position nette en devises à ~59%
du capital réglementaire fin T1-2022) ; iii) opacité des chiffres de performance du secteur qui font néanmoins apparaître
un secteur rentable, liquide, suffisamment capitalisé et enregistrent une baisse des taux de PNP importante depuis 2018
(2,6% des prêts en 2022, contre 13,8% en 2017).
171
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le pétrole et le gaz représentent 88% des Amélioration du comte courant au gré de
exportations. Ces ressources permettent à l’Azerbaïdjan d’afficher l’évolution du cours de Brent
un excédent structurel de son compte courant, mais l’exposent
150
également à la variation de la demande mondiale et des cours, Balance des revenus (% du PIB)
Balance des services (% du PIB)
comme illustré en 2015, 2016 et en 2020. L’excédent courant atteint 40% Balance commerciale (% du PIB)
29,8% du PIB en 2022, mais devrait légèrement décliner en 2023 (Fitch, Cours du Brent (indice, USD), éch. D
FMI), et demeurer fragile à moyen terme compte-tenu de la sensibilité 100
aux chocs externes. Il devrait cependant continuer d’alimenter les 20%
actifs souverains nets du pays, projetés à 100% du PIB d’ici 2025 par le
FMI. La dynamique exportatrice du pays dépendra également de la
50
santé financière de ses principaux partenaires, notamment la 0%
Turquie et l’Italie. Compte-tenu du faible développement financier
domestique et malgré les entrées d’IDE orientés vers le secteur des
hydrocarbures, les flux nets d’IDE et de portefeuille sont négatifs -20% 0
depuis 2020, alimentant un compte de capital et financier négatif 2012 2014 2016 2018 2020 2022
(environ 10% du PIB en moyenne). Sources : FMI, calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : Les importants excédents de la balance courante sur la période 2006-2014 (~23% du
PIB) ont permis l’accumulation de larges réserves de change, qui atteignent 9,8 Mds USD (~12,7% du PIB et environ 8,7
mois d’importations) à septembre 2023. Combinées aux actifs liquides de la SOFAZ (~63% du PIB), le tampon de liquidité
du pays équivaut à 35 mois d'importations, ce qui limite le risque de crise de liquidité externe. Ces larges réserves
permettent d’assurer le maintien du peg avec le dollar US. Les données sur la dette externe privée ne sont pas disponibles,
tandis que la dette publique externe (incluant les garanties publiques) du pays s’établirait à 34,2% du PIB en 2022 (FMI),
moins élevée qu’en période pré-Covid-19 (47,2% en 2019) et détenue à parts égales entre créanciers privés et créanciers
bi- et multilatéraux.
Transfert et convertibilité : L’économie azerbaïdjanaise est relativement ouverte (taux d’ouverture commerciale à 38%
du PIB) et encourage l’entrée d’IDE, notamment dans le secteur pétrolier. L’ancrage du manat au dollar défendu par
la CBA est crédible, conforté par la position de liquidité externe très favorable du pays. Sa position extérieure demeure
néanmoins très vulnérable à l’évolution des cours des hydrocarbures, qui représentent 90% des recettes d’exportation.
D’autre part, le manque d’indépendance institutionnelle, de prévisibilité des politiques et de clarté des mandats de la CBA
pèsent sur l’appréciation de la qualité de sa gouvernance publique.
CLIMAT
Climat : Le pays, s’il est exposé au changement climatique (crues, Les émissions de GES liées à l’énergie
glissement de terrain, feux de forêts, chaleur extrême), dispose (hydrocarbures) représentent près de 80% des
néanmoins d’un bon niveau de résilience et de préparation émissions (2012)
d’après le classement ND-Gain et d’une importante manne Transport
Agriculture
pétrolière/gazière (actifs souverains) pour financer sa stratégie
d’adaptation. En particulier, tandis que près de la moitié de la 13%
18%
population dépend de l’agriculture, la résilience du secteur aux
épisodes climatiques extrêmes (développement de systèmes Déchets
d’irrigation etc.) apparaît cruciale. 4%
Transition bas-carbone : Le pays présente un niveau d’émissions de 7% Industrie
gaz à effet de serre (GES) par tête relativement modéré (5,45 35%
tCO2eq/hab). Les secteurs de production et de transformation du
pétrole et de gaz, ainsi que le secteur électrique, sont la principale
Reste énergie 23%
source d’émissions de GES du pays. Le secteur de l’agriculture est
le troisième secteur le plus émissif du pays du fait des activités Electricité
croissantes d’élevage. La contribution déterminée au niveau

national (CDN) du pays, modérément ambitieuse, prévoit une Sources : EDGAR, FAOstat, calculs ECO
réduction des émissions à l’horizon 2030 de 35%. Le mix électrique
reste principalement articulé autour du gaz et du pétrole et le développement des énergies renouvelables,
notamment de l’hydroélectricité, est encore timide, bien que les autorités se soient dotées d’objectifs et de
programmes en termes de transition énergétique. Le pays est très vulnérable au risque de transition compte tenu de
la forte dépendance de son économie au secteur des hydrocarbures (90% de ses exportations, 50% de ses recettes
fiscales, ~50% de son PIB) : le pays envisage ainsi, à travers son plan de développement Azerbaïdjan 2030 de
transformer les réserves d'hydrocarbures placées au sein du SOFAZ en actifs financiers générant des revenus perpétuels
pour les générations actuelles et futures et de financer de grands projets nationaux pour soutenir le progrès socio-
économique.
172
Maxime Terrieux
Bangladesh (terrieuxm@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC3c Risque T&C : 1 cran (éq. BB)
Le risque pays, élevé, apparaît relativement stabilisé ces derniers mois, mais les risques sont baissiers. Les tensions
importantes sur la balance des paiements, nées en 2022, persistent, avec une diminution continue des réserves de
change (-48% en deux ans). Ces tensions ont conduit les autorités à l’instauration de mesures restrictives qui illustrent
un risque de T&C élevé. Une stratégie organisée de compression d’importations non-essentielles et de délestages
devrait contribuer à améliorer la position externe dès 2023, mais pèsera sur la croissance. Celle-ci, également
affectée par une inflation élevée (consommation en baisse) et un ralentissement de la demande externe, a ralenti
à 6% au FY2023, sous son potentiel (7%). Ce contexte économique difficile alimentera les risques de troubles sociaux
qu’attisera l’opposition à l’approche des élections législatives de janvier 2024. Les risques de débordement semblent
toutefois contenus par un soutien d’ensemble de la population au pouvoir en place depuis 2007. Les autorités
devraient donc très vraisemblablement poursuivre la mise en œuvre de politiques macroéconomiques prudentes,
appuyées par un programme FMI lancé en janvier 2023 (FEC+MEDC de 3,3 Mds USD sur 42 mois). Outre la
restauration des équilibres externes, le programme se concentre sur la mobilisation des recettes publiques, principale
faiblesse d’un profil souverain dont le risque est globalement maîtrisé, mais reste assez élevé. Le risque souverain a
légèrement augmenté ces derniers mois avec les vulnérabilités externes, mais est à relativiser compte tenu du
soutien continu des bailleurs et d’un service de la dette publique externe qui reste largement abordable. Le
programme s’attache également à réduire les fragilités d’un système bancaire plombé par des banques publiques
sous-capitalisées et dont le taux de PNP à deux chiffres est en hausse. Enfin, une ligne RSF du FMI de 1,4 Md USD
devrait aider à donner plus de corps à une politique ambitieuse de lutte contre le changement climatique.

RC1
RP1
RC2
RP2
BB
3c
RC3
3b
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
173
Contexte politique et gouvernance publique : Marqué par un
historique violent, le Bangladesh a vu le retour de la démocratie Des avancées socioéconomiques significatives sur
trois décennies
en 1991. Dominée par deux grands partis – Bangladesh Nationalist
Party (BNP) et Awami League (AL), la vie politique a longtemps été 60 6
polarisée, menaçant régulièrement la stabilité du pays. Désormais, 50 5
l’AL, au pouvoir depuis 2007 et vainqueur des trois dernières 40 4
élections législatives, a un contrôle ferme sur la vie politique et la 30 3
polarisation n’existe de facto presque plus. Le parti, enclin à une
20 2
dérive autoritaire graduelle, devrait ainsi maintenir sa mainmise sur
10 1
le pouvoir jusqu’aux prochaines élections législatives en janvier
2024, bénéficiant de bons résultats économiques, d’un clientélisme 0 0
local bien établi, du contrôle des forces armées et de la faiblesse

des partis d’opposition. Le BNP, qui réclame un gouvernement de Pauvreté (%) - éch. G
transition et menace d’un nouveau boycott des élections (après Extrême Pauvreté (%) - éch. G
2014 et 2018), devrait intensifier les manifestations Taux de chômage (%) - éch. Dte
antigouvernementales. Il s’appuiera également sur la frustration Sources : BM (WDI), BBS
grandissante de la population face à l’inflation (ex : manifestations
de novembre 2023 par les syndicats du textile réclamant une forte hausse des salaires). Ce contexte augmentera les
troubles sociaux sporadiques, mais n’est pas de nature à renverser le régime : l’AL, menée par la Première ministre
Sheikh Hasina, devrait l’emporter et diriger le pays pour un nouveau mandat de cinq ans, gage de continuité et de
stabilité d’ensemble. La mise en liberté temporaire, prolongée jusqu’en mars 2024, de l’ex-Première ministre Khaleda
Zia, emprisonnée début 2018 pour corruption, devrait également limiter le risque de violentes manifestations.
Indicateurs socioéconomiques : Trente ans de progrès économiques assez remarquables ont permis de solidement
ancrer le Bangladesh dans la catégorie des PRITI (revenu par habitant à 2 800 USD en 2022). La pauvreté a également
fortement diminué : entre 2000 et 2019, le taux de pauvreté (seuil national) est passé de 49% à 20,5%, et le taux
d’extrême pauvreté (seuil de 2,15 USD/jour) de 34% à 10,5%. Ce dernier était même de 43% en 1990. Le pays a
enregistré d’autres résultats significatifs sur les trois dernières décennies : hausse de l’espérance de vie de près de 15
ans (73 ans en 2021), baisse du taux de fécondité de 4,5 à 2 enfants par femme, ou encore hausse du taux
d’alphabétisation de 29% à 75%. L’IDH a ainsi progressé de 0,4 à 0,66 sur la même période, permettant au Bangladesh
de notamment dépasser son voisin indien. Ces progrès, accélérés depuis une décennie, ont permis d’asseoir la
légitimité de l’AL, même si les difficultés économiques depuis 2022 ont marqué le début d’un (léger) effritement du
soutien populaire.
Modèle économique : L’économie a enregistré une croissance Une croissance toujours robuste mais qui ralentit
robuste sur trois décennies, dont notamment un taux de croissance 9
annuel moyen (TCAM) de 6,8% dans les années 2010. Cette 8
croissance repose sur plusieurs leviers : cadre macroéconomique 7
prudent et stable, investissements privés attirés par le faible coût du 6
travail, transition de l’agriculture vers les services et le secteur 5
manufacturier etc. Ce dernier reste dominé par l’industrie du textile 4
destiné au prêt-à-porter, principale filière d’exportation du pays 3
(plus de 80% des exportations). Depuis le milieu des années 2000, les 2
transferts de fonds des migrants sont devenus l’autre moteur de 1
l’économie, le pouvoir d’achat qui en découle permettant 0
d’accroître la consommation sur un vaste marché domestique (plus 1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021
de 160 millions d’habitants). Les progrès accomplis vont permettre Taux de cro issance du PIB réel (%)
au pays de sortir de la liste des pays les moins avancés en 2026, mais Taux de cro issance annue l moyen (%)
pour atteindre l’objectif de devenir un PRITS d’ici 2031, de nombreux Sources : FMI (WEO), calculs ECO
verrous devront être levés : amélioration d’un environnement des
affaires toujours plombé par la faiblesse de la gouvernance (23e
Une croissance d’abord portée par la
centile le plus faible des indicateurs BM) et la corruption, hausse de consommation privée
la productivité (éducation, investissement en infrastructures),
12
réduction des barrières non-tarifaires, et lutte contre les effets du
10
changement climatique.
8
Régime de croissance : Le Bangladesh est l’une des rares 6
économies au monde à avoir échappé à la récession pendant la 4
crise de Covid-19 (3,4% en FY2020 puis 6,9% en FY2021), portée par 2
la rapide reprise des exportations textiles et une nette 0
augmentation des transferts de migrants (+50% en deux ans). La -2
2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
croissance, restée robuste en FY2022 (7,1%), a ralenti à 6% au -4
FY2023, niveau autour duquel elle devrait se maintenir au FY2024. -6
La baisse de la consommation, freinée par l’inflation, et le Conso privée Conso publique
ralentissement des économies européennes et américaines (baisse Invest. en capital Solde des B et S
Taux de croissance
des exportations) sont les principales raisons de ces performances
inférieures à la croissance potentielle (~7% par an). Sources : BM (WDI), calculs ECO
174
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Avec des recettes publiques à seulement 8,6% du Le déficit public devrait se maintenir sous la
PIB en moyenne sur la décennie 2010, la pression fiscale au limite théorique de 5% du PIB
Bangladesh est une des plus faibles au monde. Cette mauvaise 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
performance est imputable à l’étroitesse de l’assiette fiscale (5 millions 2 15
de contribuables), qui s’explique principalement par un taux

d’informalité très élevé (85%) et un code fiscal extrêmement 0
10
complexe offrant de multiples niches et favorisant l’évasion fiscale. La
réforme de la TVA de 2019 affiche des résultats mitigés à ce stade. Elle -2
devra être complétée par des mesures additionnelles et une 5

amélioration de l’administration fiscale afin d’atteindre l’objectif de -4
recettes de 10,3% du PIB d’ici à la fin du programme FMI mi-2026. Ceci
sera d’autant plus nécessaire qu’il faut couvrir la hausse tendancielle -6 0
des dépenses (+1,7 pp depuis 2017), tirée d’abord par les Solde primaire (% PIB) - éch. G
Solde budgétaire to tal (% PIB) - éch. G
infrastructures, le stimulus en réponse à la crise de Covid-19 et, plus Recettes publiques (% PIB) - éch. Dte
récemment, les subventions (temporaires) à l’énergie. Dans ce Dépenses publiques (% PIB) - éch. Dte
contexte, il faudra surveiller la stabilisation du déficit public à -5% du Sources : FMI (WEO)
PIB (cible informelle des autorités), alors qu’il enregistre une trajectoire
haussière depuis une demi-décennie : -2,8% du PIB en moyenne sur FY2010-2016 contre -4,4% du PIB sur FY2017-2022.
A cet égard, le creusement du déficit total à -4,5% du PIB en FY2023 (-4,1% en FY2022) est à relativiser car le déficit
était projeté à - 5,6% par le FMI dans le WEO d’avril 2023. Les recettes ont été légèrement en-deçà des objectifs (96%
atteints), soulignant la nécessaire poursuite des réformes sur ce volet.
Endettement public : Si le taux d’endettement public a gagné plus de L’endettement public devrait se stabiliser, le
7 pp depuis 2019 sous l’effet du creusement tendanciel du déficit risque de surendettement reste faible
primaire, il devrait désormais se stabiliser autour de 40% du PIB. La dette 45
publique est à plus de 40% en devises, part détenue par des créanciers 40
externes bi et multilatéraux pour l’immense majorité, limitant le risque 35

30
de refinancement externe, et permettant de maintenir un degré élevé 25
de concessionnalité. Grâce aux maturités longues, le BFP est contenu 20
autour de 8% du PIB. Les certificats d’épargne (NSC), instruments 15
traditionnels mais coûteux du financement du déficit, continuent 10
toutefois de peser sur la charge de la dette qui absorbe plus de 20% 5

0
des recettes. Malgré une capacité d’endettement public jugée moins 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
élevée depuis début 2022, le FMI continue d’estimer le risque de Dette publique en monnaie locale (% PIB)
surendettement public comme faible (AVD février 2023). Les Dette publique en devises (% PIB)
dégradations récentes (entre mai et septembre 2023) des agences de Dette publique to tale (% PIB)
notation (Moody’s de Ba3 à B1, Fitch et S&P en perspective négative)
Sources : FMI (WEO, FEC/MEDC)
reflètent surtout la fragilisation de la position externe de l’économie,
mais ne remettent pas en cause la capacité du souverain à honorer ses échéances externes à moyen terme.

Politique monétaire : Grâce à une liquidité notamment alimentée par L’inflation reste à surveiller
les transferts de migrants, le crédit au secteur privé atteint désormais
12 120
~40% du PIB, un niveau similaire à la moyenne des PRITI et des pays
10 100
d’Asie du Sud. Après avoir été robuste entre 2015 et 2019 (15% en
8 80
moyenne), sa croissance annuelle stagne toutefois depuis 2020 autour
de 10%, reflet des fragilités structurelles du secteur. En particulier, le 6 60
plafond des intérêts, la rémunération des NSC supérieure aux taux du 4 40
marché, et le manque de transparence contraignent les marges des 2 20

banques, le crédit, et la transmission de la politique monétaire. La 0 0
transmission devrait toutefois s’améliorer grâce au remplacement, 2018 2019 2020 2021 2022 2023
depuis juin 2023, du plafond par un corridor de taux, aidant également Inflation (g.a. %, éch. G)
la politique anti-inflation. Cette dernière est aussi et surtout matérialisée Taux direc te ur (%) (éch. G)
par la hausse du taux directeur de la Banque centrale de 250 pbs en Taux de change nominal (BDT/USD, éch. Dte)
cumulé depuis mai 2022 (à 7,25%). L’inflation persiste en effet à près de Sources : BB, calculs ECO
10% (g.a) en moyenne depuis plus d’un an (9,6% en septembre 2023),
principalement en raison de la hausse des cours des matières premières et de l’énergie, et de la dépréciation du taka.
Secteur financier : Si les banques privées sont saines, les banques publiques (25% de l’actif bancaire) enregistrent des
performances dégradées que la crise de Covid-19 a accentuées : sous-capitalisation, rentabilité très faible, taux de
PNP élevé (plus de 20%). La fin de l’assouplissement des règles prudentielles autorisé pendant la crise sanitaire
commence à se faire sentir, avec notamment des taux de PNP de l’ensemble des banques à 10,1% fin juin 2023 contre
8,2% fin décembre 2022 – dont un taux à 25% pour les banques publiques. Le risque induit de matérialisation de passifs
contingents pour le souverain semble toutefois contenu à ce stade (besoin de recapitalisation à moins de 1% du PIB).
Le programme FMI en cours accompagne une stratégie de résolution des PNP (meilleure classification des créances
douteuses, adoption de règles de Bâle III, nouvelles lois sur les faillites et les banques pour favoriser les recouvrements
etc.), avec un objectif de réduction du taux de PNP dans les banques publiques à moins de 10% d’ici 2026.
175
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Structurellement déficitaire depuis 2017, la Un amenuisement des réserves qui n’est pas
balance courante avait bien résisté à la crise de Covid-19 (équilibre encore stabilisé
en 2020), mais se creuse tendanciellement depuis 2021. La reprise de
50 10
la demande interne, la hausse de la facture énergétique liée à la 45 9
guerre en Ukraine, et la dépréciation du taka en 2022 ont dégradé le 40 8
déficit courant à -3,5% du PIB en moyenne sur 2021-2022, et ce malgré 35 7
la solidité des exportations textiles et des transferts de migrants records. 30 6
25 5
En dépit du ralentissement des principaux marchés d’exportations
20 4
textiles (US, UE), le compte courant est en territoire positif sur les 6 15 3
premiers mois de 2023 – également aidé par les restrictions aux 10 2
importations, notamment dans l’énergie – de sorte que le FMI prévoit 5 1
0 0
désormais un léger déficit à -0,7% du PIB sur l’année. Les IDE peinant 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
toujours à décoller (moins de 1% du PIB), la couverture du déficit est
traditionnellement assurée par les bailleurs, comme réitéré en 2022 et Réserves (Mds USD, é ch gauche)
Réserves (mois d'imports, éch droite)
2023 (financements BAsD, JICA, Banque mondiale en plus du FMI).
Sources : FMI (IFS), calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : Alors que la bonne tenue
d’ensemble du solde courant et les financements externes avaient
permis d’accumuler des réserves de changes à un plus haut historique à mi-2021 (8 mois de couverture des
importations), la situation s’est tendue depuis. Malgré une dette externe contenue autour de 20% du PIB, le besoin de
financement externe (BFE) a augmenté mécaniquement avec la dégradation du déficit courant en 2021 et 2022
(moyenne à 4,6% du PIB sur 2020-2021 contre 8,1% projeté sur 2022-2024). Or, avec des financements externes
également en baisse, la couverture du BFE s’est fait, en 2022, aussi en piochant dans les réserves en devises. Les
inquiétudes sur la balance des paiements ont mis le taka sous pression (-24% depuis 18 mois, dont -18% entre avril et
décembre 2022), poussant les autorités à deux dévaluations en 2022, mais également à des interventions amenuisant
un peu plus les réserves de change. A fin septembre 2023, elles ont ainsi baissé de plus de 20 Mds USD (-48%) depuis
leur point haut de juin 2021, pour ne plus couvrir que 3,5 mois d’importations (contre un niveau recommandé à 5 mois
d’importations par le FMI). Dans ce contexte, le programme FMI de 4,7 Mds USD entamé début 2023 devrait contribuer
à atténuer les pressions sur la liquidité externe. Le passage à un régime de change flottant et l’unification des taux de
change, annoncés en juillet, devraient permettre d’améliorer la situation d’ici fin 2023, et contribuer à la validation de
la 1e revue du programme à l’automne. Par ailleurs, les tensions sur les réserves sont à relativiser au regard du service
de la dette externe qui reste contenu à ~25% des réserves en 2023 (10% en moyenne sur la décennie 2010).
Transfert et convertibilité : Malgré une stratégie de libéralisation des régulations de change depuis 2013, le compte
financier est relativement fermé. Jusqu’à l’été 2023, le régime de change hybride poussait la Banque centrale à des
interventions régulières. Face à l’amenuisement des réserves de change, les autorités ont instauré mi-2022 un certain
nombre de mesures restrictives : restrictions d’importations non-essentielles, ralentissement des investissements en
capital, délestages organisés, restrictions aux rapatriements de dividendes etc. Si ces mesures ne sont censées être
que transitoires, elles rappellent une prédisposition des autorités bangladaises aux contrôles de capitaux en période
de stress économique, justifiant un risque de transfert et convertibilité élevé.
CLIMAT
Climat : Régulièrement frappé par des inondations, cyclones et en
Une vulnérabilité climat élevée
proie à la hausse du niveau de la mer, le Bangladesh est à la fois très
exposé et vulnérable aux risques induits par le changement
climatique, avec des conséquences économiques importantes. Selon
l’ONU, 17% du pays pourrait être submergé d’ici 2050, et les pertes liées
aux aléas climatiques extrêmes entre 1990 et 2008 étaient estimées à
1,8% du PIB par an en moyenne (FMI, 2019). En 2021, le Bangladesh se
classait ainsi 7e pays le plus vulnérable aux effets du changement
climatique selon le Global Climate Risk Index, et 154e sur 182 au ND-
Gain Index sur la vulnérabilité. Face à ces enjeux, la politique de lutte
contre le changement climatique n’a pas encore les moyens de ses
ambitions. Les objectifs de la CDN (réduction des émissions de 6,7%
contre 4% pour les PRITI en moyenne), un cadre budgétaire « climat »,
ou encore le lancement par la Banque centrale d’une politique de
financements durables et d’une taxonomie verte, contrastent avec Source : Banque mondiale (CCDR)
des moyens et des résultats limités. En particulier, les besoins identifiés
depuis 2010 pour les politiques d’adaptation et d’atténuation sont de
l’ordre de 3 à 4% du PIB par an, mais à ce stade, seul 1% du PIB par an est consacré à ces politiques.
Transition bas-carbone : Une transition du pays vers une économie bas-carbone aurait des répercussions relativement
modérées. L’économie est suffisamment diversifiée pour supporter une transition hors des industries en déclin, qui ne
comptent que pour 16% de la production. Les finances publiques devraient quant à elles profiter d’une élimination
progressive de produits comme le charbon et le pétrole puisque les subventions au carburant pèsent pour plus de 10%
des recettes budgétaires. De même, alors que les industries en déclin ne génèrent que 3,5% des réserves en devises,
le compte courant s’améliorerait avec la réduction des importations de charbon et de pétrole.
176
Laura Marie
Cambodge (mariel@afd.fr)
Le risque pays du Cambodge est élevé. Hun Sen, qui dirigeait le pays depuis deux décennies, a cédé sa place en
tant que Premier ministre à son fils, Hun Manet, en juillet 2023. Le pays affiche des indicateurs de gouvernance et de
corruption dégradés, dans un contexte de dérive autoritaire du pouvoir se caractérisant par l’élimination officielle
des partis d’opposition et la répression des voix dissonantes. La croissance économique reprend de la vigueur depuis
la fin de la crise sanitaire (5,4% en 2023, 6,1% en 2024), soutenue par la reprise du tourisme et des exportations
manufacturières, en dépit d’un ralentissement dans les secteurs du textile et de la construction. Les équilibres
extérieurs du pays sont source de vulnérabilité : le déficit du compte courant s'est drastiquement détérioré en 2021
(48% du PIB) en lien notamment avec une flambée statistique des importations d’or, mal mesurées. Il se réduirait
progressivement en 2022-23, via la normalisation des importations et la reprise du tourisme. Le besoin de financement
externe reste couvert par les IDE, résilients, et par les réserves de changes (6,7 mois d'importations). Le secteur
bancaire est bien capitalisé et profitable, mais le boom rapide du crédit (bancaire et microfinance) au secteur
privé est un risque à surveiller, dans un contexte de détérioration de la qualité des actifs. En outre, la forte
dollarisation de l’économie impose le maintien d’un régime de change de quasi-ancrage du riel au dollar, et limite
le champ d’intervention de la politique monétaire, entrainant un risque de transfert et convertibilité élevé. Le risque
souverain du Cambodge est assez élevé. Les mesures contra-cycliques mises en place par les autorités pour faire
face aux crises (Covid-19, Ukraine) ont participé au creusement du déficit public (4,5% du PIB en 2023), mais
l’épargne publique accumulée depuis 2014 constitue un élément de confort. La dette publique, essentiellement en
devises, est en légère hausse mais demeure essentiellement concessionnelle, attendue à 35,3% du PIB en 2023.

RC1
RP1
RC2
RP2
BB- BB
RC3
4a
3a
3c
RC4
RP3
4b
3b
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 147 148 147 148 146 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 22,2 24,6 27,1 25,8 26,6 28,8 30,9 33,2
Modèle éco.
Finances Solde budgétaire (% PIB) -0,8 0,7 3,0 -3,4 -7,1 -0,9 -4,5 -3,0
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) 0,1 0,2 -1,2 0,2 -0,9 -0,1 -0,4 -
Taux directeur Banque centrale (%) - - 12,50 12,50 7,00 7,00 12,50 -
financier et
monétaire
Climat
177
Contexte politique et gouvernance publique: Après plus de deux Le PIB par habitant du Cambodge a
décennies de guerre civile, qui ont fait au moins deux millions de progressé rapidement depuis le retour de la
victimes, les Accords de Paris de 1991 ont permis au Cambodge de sortir stabilité politique
de son isolement politique. Le pays est devenu une monarchie 80
parlementaire en 1993, avec Hun Sen comme Premier ministre, qui a
construit sa légitimité sur la victoire de son camp contre les Khmers 60
rouges. Le pays connaît une forte dérive autoritaire avec l’adoption de
plusieurs décisions restreignant les libertés fondamentales 40
(emprisonnements de militants syndicaux) et supprimant les principaux
partis d’opposition, tandis qu’Hun Sen a peu à peu construit un réseau 20
de favoritisme durant ses deux décennies au pouvoir. Les élections
générales de juillet 2023 ont été l’occasion pour Hun Sen de transmettre 0
le pouvoir à son fils, Hun Manet, et ont été marquées par de nombreuses
irrégularités, condamnées par l’UE, l’ONU et les Etats-Unis. Hun Sen
PIB par hab. Cambodge/PIB par hab. PRITI (%)
restera influent dans le paysage politique, prenant le poste de chef du PIB par hab. Cambodge/PIB par hab. Monde (%)
PIB par hab. Cambodge/PIB par hab. Asie du Sud (%)
PPC, qui compte désormais 120 sièges sur 125 au Parlement. Cette
transition générationnelle en marche, caractérisée par la transmission Sources : BM (WDI), calculs ECO
par les cadres historiques du parti des postes clés à leurs propres enfants, verrouille le pouvoir en place. Ces
nombreuses entraves à la démocratie ont conduit l’UE à suspendre partiellement le régime commercial préférentiel «
Tout sauf les armes » (TSA) début 2020. Le programme économique d’Hun Manet suivra le même fil conducteur que
celui de son père, articulé autour de la promotion de la croissance et de l’investissement.
Indicateurs socioéconomiques : la croissance très soutenue qu’a connue le Cambodge dans sa période de
rattrapage économique post-conflit a permis une certaine progression de ses indicateurs socio-économiques : division
par trois du taux de pauvreté (9,2% au seuil de 1,9 USD/jour PPA en 2021), hausse des salaires, etc. Néanmoins, le pays
présente un IDH très faible (146ème rang mondial) et les inégalités s’accroissent (l’indice de Gini a augmenté de 29,9
en 2014 à 32,2 en 2019). L’informalité est également très élevée, concernant ~80% des emplois cambodgiens. De
nombreux défis demeurent, en matière d’éducation et d’intégration des nouveaux entrants sur le marché du travail
(1/3 de la population a entre 15 et 29 ans). Les indicateurs de transparence, de corruption et d’environnement des
affaires sont structurellement faibles et la crise Covid-19 a permis au pouvoir d’introduire de nouvelles mesures
restrictives.
Modèle économique : Depuis 1991, le Cambodge a bénéficié d’un La part de l’emploi vulnérable a reculé, en
rythme de croissance dynamique de plus de 7% en moyenne, multipliant même temps que l’emploi agricole
son PIB par habitant par 3,5 entre 1993 et 2018. Essentiellement agricole 100
au début des années 1990, le pays a progressivement libéralisé son
économie, lui permettant d’attirer les investisseurs étrangers et 80
d’amorcer une transformation structurelle. Dans un premier temps,
l’industrie manufacturière s’est développée sous l’impulsion de la filière 60
textile (18% du PIB en 2022) qui a bénéficié de la faiblesse du coût du
travail et d’un accès privilégié à ses principaux marchés d’exportations 40
(Etats-Unis en tête, UE, en recul). Plus récemment, le secteur de la
Part de l'emploi dans le secteur industriel
construction (10% du PIB en 2018) et le secteur de l’électronique ont tiré 20 Part de l'emploi dans le secteur des services
la croissance du secteur secondaire, tandis que le boom des activités Part de l'emploi dans le secteur agricole
Part de l'emploi vulnérable/emploi total
bancaires et le dynamisme du tourisme (5% du PIB) ont contribué aux 0
bonnes performances du secteur tertiaire (39% du PIB). Le plan de
développement industriel 2015-2025 vise à diversifier l'industrie au-delà
du textile en augmentant la productivité et les compétences. Sources : Banque mondiale (WDI), calculs ECO
Régime de croissance : Alors que la croissance de cette économie La croissance économique continue sa reprise
extravertie est restée vigoureuse au cours de la période récente, le pays en 2023
a été assez touché par la crise Covid-19 (contraction du PIB de 3,1% en 15
2020), mais a pu compter sur la vigueur de son secteur agricole et de son

industrie hors-textile. Le PIB réel n’a rebondi que modérément en 2021 10
(+3%), impacté par de nouvelles restrictions limitant la reprise du tourisme
et de la demande intérieure. La croissance a repris plus solidement en
5
2022 (+5,2%) et devrait atteindre 5,6% en 2023, portée par la reprise du
tourisme et les politiques de soutien gouvernementales malgré le
ralentissement de la demande extérieure. La croissance de l’industrie du 0
textile, moteur historique de la croissance du PIB, est suppléée par celle
de l’industrie manufacturière de composants électriques (panneaux
-5
solaires), en pleine croissance, participant de la diversification 2000 2005 2010 2015 2020
progressive de sa base industrielle. La remontée des taux d’intérêt et la Taux de croissance du PIB (%)
baisse de la demande chinoise pénalisent particulièrement le secteur de
l’immobilier. Le Cambodge devrait ainsi maintenir cette trajectoire en Sources : FMI (WEO), calculs ECO
2024 (6,1%). Le PIB convergerait vers sa croissance potentielle de 6,5% à moyen terme, revue à la baisse suite à la crise
Covid-19 (7% de potentiel avant crise).
178
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La stratégie de mobilisation des recettes sur la La consolidation budgétaire devrait reprendre
période 2014-18 a permis d’augmenter significativement leur part, une progressivement en 2024
partie de cette augmentation étant consacrée à l’accroissement de 4 40
la masse salariale des fonctionnaires (~30% des dépenses totales). Les
dépenses d’investissement se sont maintenues à un niveau élevé 2
30
(~7,5% du PIB depuis 2015). Le pays a enregistré des excédents
0
budgétaires en 2018-19, ce qui lui a permis d’accumuler d’importants
dépôts placés à la Banque centrale (24,3% du PIB en 2020). Ces -2 20
dépôts, réduits à 17,8% du PIB à fin 2022, ont permis au pays de financer
partiellement sa politique budgétaire contracyclique en réponse à la -4
crise. Le déficit public, qui s’était drastiquement réduit à 0,9% du PIB en Solde budgétaire (% du PIB), éch. droite
10
2022, repartirait largement à la hausse en 2023 (4,5% du PIB), en lien -6 Solde primaire
Recettes budgétaires (% du PIB), éch. gauche
avec des dépenses exceptionnelles pour limiter les effets de l’inflation Dépenses budgétaires (% du PIB), éch. gauche
-8 0
sur l’économie et en vue des élections de juillet. La consolidation
budgétaire devrait toutefois se poursuivre à moyen terme, via une
réduction des dépenses de fonctionnement de l’État et l’instauration Sources: FMI (WEO, Article IV), calculs ECO
d’un impôt sur les plus-values (2024) et sur le revenu personnel (2025).
Endettement public : La dette publique du Cambodge a augmenté à Le ratio de dette publique, majoritairement
la suite de la crise Covid-19 mais demeure contenue (34,8% du PIB en externe, est stable
2022, soit +6,6 pp depuis 2019). Elle est exclusivement externe et à
40
caractère concessionnel (maturité de 26 ans, taux d’intérêt moyen de Dette publique interne (% du PIB)
1,3% à fin 2021 et composée à 45% d’élément-don). La Chine et la 35
BAsD sont les principaux créanciers du pays, détenant respectivement 30
37% et 21% du stock de de dette publique. Par ailleurs, le risque de
25
taux de change est atténué par l’ancrage au dollar, jugé crédible
(46% du stock de dette est libellé en USD, 20% en DTS et 12% du Yuan). 20
Le risque de surendettement, faible depuis 2012, a été confirmé par la 15
dernière analyse de viabilité de la dette de déc. 2022. A moyen terme,
10
l’accès du Cambodge à des prêts concessionnels devrait diminuer
suite au reclassement du pays dans la catégorie des pays à revenu 5
intermédiaire de la tranche inférieure (PRITI). Les autorités 0
développent ainsi un marché domestique des bons du Trésor (cadre 2007 2010 2013 2016 2019 2022
juridique et réglementaire pour l’émission et la gestion de titres publics Sources: FMI (WEO, Article IV), calculs ECO
établi en 2021). Les premières émissions n’ont pas eu le succès
escompté, mobilisant seulement environ 35 M USD au S1 2023 (contre 300 M USD prévus) à cause de taux offerts
décorrélés des taux domestiques et d’un relativement faible taux d’épargne national (environ 13% du PIB).

Politique monétaire : Bien que cette tendance ralentisse, le secteur
L’immobilier et la construction représentent
bancaire est très dollarisé, avec environ 87% des prêts et 89% des encore une part importante des prêts bancaires
dépôts libellés en USD à fin 2021, ce qui réduit l’effectivité de la 40
Agriculture Immobilier et construction
politique monétaire de la Banque centrale (BNC). Cette forte Tourisme
Commerce de gros et de détail
Secteur manufacturier
Autre
dollarisation lui impose de maintenir comme objectif premier la 30
stabilité du taux de change du riel face au dollar. Les mesures visant
à promouvoir l'utilisation du riel, bien qu’encore insuffisantes, 20
pourraient à terme conduire à une plus grande flexibilité du taux de
change. L’inflation a atteint son pic en juin 2022 à 7,8% en g.a. et
10
diminue depuis, grâce à la stabilisation des prix de l’énergie et des
matières premières. Elle s’établissait à 3,2% en g.a en août 2023.
0
Secteur financier : Alors que les capacités de supervision bancaire de 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
la Banque centrale sont limitées (ressources humaines contraintes, Sources : NBC, calculs ECO
adoption progressive de Bâle III, absence de fonds de garantie des
dépôts, déficit de cadre de résolution), la croissance rapide du crédit bancaire constitue un point à surveiller car elle
peut générer des risques macro-financiers. L’actif bancaire a atteint 232% du PIB en 2021, tandis que les institutions de
microfinance avaient des actifs s’élevant à 37,1% du PIB. Depuis 2011, le crédit au secteur privé a connu une
croissance soutenue (20% par an en moyenne, qui tend à décélérer légèrement, à ~8% en g.a en août 2023)
atteignant près de 170% du PIB à fin 2021. La croissance du crédit a bénéficié à l’ensemble des secteurs de l’économie,
même si les secteurs de l’immobilier, de la construction et des hypothèques représentent à eux trois environ 1/3 du
portefeuille de prêts. Le commerce a aussi pris de l’ampleur et représente 26% de l’encours total de prêts. Un risque
de surchauffe existe dans ces principaux secteurs. Les institutions de microfinance, très actives dans le paysage
financier du pays ont octroyé 16,2% de l’encours de crédit en 2021, et ne sont plus exclusivement sur des prêts
productifs. Les ratios bilanciels font état d’un secteur bancaire globalement sain et solvable. Le taux de prêts non
performants, bien que probablement sous-estimés, va croissant (4,6% des prêts totaux en août 2023), tandis que le
taux de provision des PNP demeure insuffisant. La dispersion des acteurs limite a contrario les risques systémiques. Le
pays est sorti de la liste grise du GAFI en février 2023.
179
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le Cambodge est fortement intégré dans Le solde courant, structurellement déficitaire, se
les chaînes de valeur mondiales et bénéficie de nombreux accords réduirait en 2023
commerciaux. Le solde courant de la balance des paiements du 20
Cambodge est structurellement déficitaire, en raison du déficit de la
10
balance des biens, les exportations de textile nécessitant de
nombreux biens de consommation intermédiaires (intrants 0
chimiques, etc.). Ce déficit n’est que partiellement compensé par
-10
l’excédent de la balance des services et les transferts des migrants.
Le déficit du compte courant s’est réduit en 2020 (8,7% du PIB), avec -20
la compression des importations et la hausse des exportations d’or. Il
-30
s’est creusé à nouveau, à un niveau historique en 2021 (48% du PIB),
Services (% du PIB)
résultant majoritairement d’une augmentation significative des -40 Biens (% du PIB)
importations d’or. Ces dernières auraient été comptabilisées, tandis Solde du compte courant (% du PIB)
que les réexportations seraient passées par des canaux informels. En -50
2022 et 2023, le déficit courant devrait diminuer (27% et 11% du PIB,

puis <10% les années suivantes) avec la probable normalisation des Sources : FMI (BOPS), calculs ECO
échanges commerciaux et la reprise du tourisme. À moyen terme,
le solde courant sera soutenu par le nouvel accord de libre-échange entre le Cambodge et la Chine, ainsi que le
Partenariat régional économique global (projet d’accord de libre-échange entre 15 pays du Pacifique, en vigueur
depuis 2022) qui permettrait de compenser une partie des pertes de marchés de l’UE suite au retrait partiel du TSA
(mesure rétablissant des droits de douane sur 1/5 des exportations vers l’UE). Le déficit courant demeure
majoritairement financé par les entrées d’IDE (13,4% du PIB en moyenne en 2020-2022), résilientes à la crise et
diversifiées. Elles resteraient stables à moyen terme, malgré le ralentissement en Chine, soutenues notamment par la
nouvelle loi sur l’investissement (adoptée fin 2021), établissant un cadre juridique transparent et prévisible pour attirer
de nouveaux IDE. Le besoin de financement externe peut aussi être couvert par les réserves de change et le soutien
concessionnel des bailleurs bi- et multilatéraux, notamment de la Chine.
Soutenabilité et liquidité externes : En augmentation tendancielle depuis 2010, les réserves de change qui avaient
diminué en 2022, se reconstituent en 2023 (15,8 Mds USD, l’équivalent de 6,7 mois d’importations de biens et services).
La BNC maintient son taux de change dans une bande de +/-2% avec le dollar et sa capacité à maintenir la stabilité
de la monnaie reste crédible. La dette externe du secteur privé est assez élevée et serait en hausse (39% du PIB en
2021). La dette externe totale s’élèverait ainsi à environ 75% du PIB en 2023. Elle pourrait toutefois être sous-évaluée, la
fiabilité des données étant mise en doute, la Banque centrale révisant ses données régulièrement et ne fournissant
pas de détails sur la maturité de la dette ou les secteurs concernés.
Transfert et convertibilité : Le régime de change est considéré comme hybride mais la forte dollarisation de l’économie
cambodgienne impose à la Banque centrale de maintenir une quasi-stabilité du riel face à l’USD. Ce peg existe depuis
1992. Les importantes entrées d’IDE venant financer le déficit du compte courant limitent à ce stade le risque
d’instauration de mesures de contrôle de capitaux. Si les réserves de change se situent à un niveau confortable, elles
ne couvrent pas l’ensemble des dépôts en devises, ce qui limite la capacité de la Banque centrale à intervenir en
tant que prêteur en dernier ressort. Tant que la dollarisation de l’économie restera aussi forte, cette dernière devra
donc continuer à accumuler des réserves de change afin de faire face à d’éventuels chocs financiers ou à des sorties
de capitaux, élément pouvant favoriser la mise en place de contrôles des capitaux en cas de choc sur la devise.
CLIMAT
Climat : Le Cambodge et son important secteur agricole sont très Les émissions de GES sont portées par le
vulnérables au changement climatique, et notamment aux risques secteur UTCATF et l’agriculture
d’inondations, de sécheresses et de tempêtes. S’il n’est pas le plus
exposé de la région (50ème selon l’indice ND-Gain), sa capacité Agriculture
d’adaptation est très faible (164ème rang) et les efforts déployés afin
de lutter contre la déforestation ne sont pas à la hauteur de l’enjeu. Déchets
34%
Selon la BAD, les tendances projetées du changement climatique Industrie 42%
indiquent des inondations et sécheresses plus graves qui affecteraient
le PIB du Cambodge de près de 10% d'ici 2050. Electricité
Transition bas-carbone : Le Cambodge représente seulement 0,05% Reste énergie

des émissions mondiales en 2021, mais est assez émetteur lorsque l’on Transport 4%
rapporte ces émissions à sa population (4,7 tCO2éq en 2018, contre
4%
1,9 tCO2éq pour les Philippines), d’autant que ces émissions UTCATF 8% 6% 2%
s’inscrivent en progression (~8% par an sur 2010-2019). En lien avec la
« charbonisation » progressive du mix énergétique, l’intensité carbone Sources : FAOStat, EDGAR, calculs ECO
du PIB a augmenté de 122 % entre 2000 et 2018 (le charbon représente
environ 13% du mix d’énergie primaire du pays, alors que cette part était quasi nulle en 2000). Le pays s’est engagé à
travers sa NDC de réduire ses émissions de 42% d’ici à 2030 mais ces objectifs paraissent particulièrement ambitieux.
L’économie cambodgienne est relativement peu exposée au risque de transition bas-carbone, peu dépendante
d’industries considérées comme en déclin. Néanmoins, le score d’émissivité des exportations est élevé, en raison
notamment des intrants chimiques nécessaires à la production de textile.
180
Chine (bellefontaines@afd.fr)
Risque pays : RP 1 Risque souverain : RC 1 Risque T&C : 0 cran (éq. A-)
Le risque pays et le risque souverain sont faibles à court et moyen terme mais suscitent des interrogations à plus long
terme, quand le risque de transfert et convertibilité demeure très élevé, compte tenu des contrôles de capitaux et
de change et de la mainmise du pouvoir central sur la politique monétaire et financière. Poids lourd économique,
démographique et géopolitique, la Chine est l’une des deux économies systémiques mondiales avec les Etats-Unis.
Affecté conjoncturellement par la sortie tardive de la politique « zéro-covid » et une crise immobilière inédite, le
modèle de croissance chinois semble, plus structurellement, atteindre ses limites et être confronté à une triple
transition économique, démographique et énergétique, en plus de la reconfiguration géoéconomique mondiale.
Au-delà du ralentissement du rythme de la croissance, le modèle économique fondé sur l’investissement public et
les exportations apparaît insoutenable au regard d’une dette interne colossale, qui contraint les marges de
manœuvre budgétaires et monétaires. Les objectifs à long terme affichés par les autorités demeurent la promotion
d’un « développement de haute qualité » et la « Prospérité commune » fondés sur un modèle économique dual
(interne et externe), l’innovation technologique et un renforcement de la discipline financière. La question centrale
porte sur la capacité de la Chine à devenir un pays à haut revenu, à l’instar du Japon et de la Corée du Sud, et
donc la première puissance économique mondiale. Sans politiques publiques et sociales adéquates, le risque de
trappe à revenu intermédiaire pourrait, à terme, rompre le contrat social tacite entre l’« Etat-parti » et la population,
source potentielle de revendications, de remise en cause de l’ordre établi, voire d’instabilité sociopolitique.
1 1 A-
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 92 91 89 82 79 - - -
- - - - - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 12 265,3 13 841,8 14 340,6 14 862,6 17 759,3 17 886,3 17 700,9 18 560,0
8 760 9 849 10 170 10 525 12 572 12 670 12 541 13 156
M o dè le é c o .
55,0 56,7 60,4 70,1 71,8 77,0 83,0 87,4
publique s
Solde du compte courant (% PIB) 1,5 0,2 0,7 1,7 2,0 2,2 1,5 1,4
15,4 13,1 13,8 14,7 11,6 11,3 - -
e xt e rne s
Variation taux de change / USD (%) 6,7 -5,0 -1,9 6,9 2,6 -8,8 -7,5 -
S ys t è m e Ratio de solvabilité (%) 13,6 14,2 14,6 14,7 15,1 - - -
12,6 11,7 11,0 9,5 9,6 - - -
f ina nc ie r e t
1,7 1,8 1,9 1,8 1,7 - - -
m o né t a ire
PNP nets de provisions (% fonds propres) -8,3 -9,2 -9,3 -9,3 -10,1 - - -
Actifs liquides (% passif court-terme) 50,0 55,3 58,5 58,4 60,3 - - -
C lim a t
181
Contexte politique et gouvernance publique : Les bouleversements Hétérogénéité des indicateurs de gouvernance
de l’économie et de la société chinoise depuis la réforme Indicateurs de gouvernance (percentile)
économique libérale initiée par Deng Xiaoping en 1979 n’ont pas, à 100
Voie citoyenne et redevabilité du gouvernement
90
ce stade, remis en question le système politique en place depuis la Stabilité politique, absence de violence et de terrorisme
Contrôle de la corruption
80
fondation de la République populaire par Mao Zedong en 1949. Le Efficacité du gouvernement
70 Etat de droit
Parti communiste chinois (PCC) continue de concentrer l’ensemble Qualité réglementaire
60
des pouvoirs et de gouverner le pays, en s’appuyant sur les structures
50
étatiques et sur l’armée. Cette emprise de l’« Etat-parti » s’est
40
renforcée depuis l’arrivée de Xi Jinping à la tête du pays en 2012 : i)
30
éviction d’opposants sous-couvert de campagne anticorruption ; ii)
20
renforcement de l’exécutif et de la répression envers les minorités
10
ethnico-religieuses (surtout Ouïghours) ; iii) loi sur la sécurité intérieure
0
en 2020 à Hong-Kong ; et i) contrôle renforcé de grandes entreprises 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020
privées, notamment dans le secteur des nouvelles technologies.
Source : Banque mondiale
L’abrogation en 2018 de la règle des deux mandats présidentiels a
permis à Xi Jinping de se faire réélire lors du 20e Congrès du PCC en octobre 2022. Peu avant sa levée, la politique «
zéro-covid » drastique a suscité fin 2022 des mouvements populaires d’ampleur rarissime dans le pays. Par ailleurs, les
risques de tensions liés à la pollution environnementale et le ralentissement structurel de la croissance économique
pourraient fragiliser l’omnipotence du régime politique à moyen-long terme, susceptible d’amorcer un desserrement
graduel de son étreinte sur les libertés publiques, ou a contrario son resserrement. Sur le plan géopolitique, la position
ambiguë de la Chine vis-à-vis de la guerre en Ukraine et ses visées ostensibles sur Taïwan alimentent les tensions sino-
américaines, qui ont pris la forme depuis 2018 d’une « guerre » économique, commerciale et technologique,
cristallisée récemment autour des questions de transition énergétique (ex : métaux critiques, véhicules électriques).
Indicateurs socioéconomiques : La croissance économique dynamique depuis quatre décennies (9,1% en moyenne,
2nde performance mondiale derrière la Guinée équatoriale) et le contrôle de la natalité (politique de l’enfant unique
de 1979 à 2013) ont permis une progression record du niveau de vie des chinois en dollars courants (x40), toujours
inférieur à 30% du PIB/habitant des Etats-Unis en parité de pouvoir d’achat. Les inégalités régionales entretenues par
le hukou (droits distincts entre urbains et ruraux), le vieillissement de la population, le taux de chômage record des
jeunes (20%) et l’insuffisance des filets sociaux (chômage, santé, retraite) constituent des enjeux sociodémographiques
et économiques majeurs, auxquels la stratégie de « prospérité commune » du gouvernement se veut répondre.

Modèle économique : Forte de sa puissance industrielle (39% du PIB Défi de la transition économique en termes de
en 2018-2022) et exportatrice décuplée par son intégration dans rythme et de moteurs de la croissance
l’OMC en 2001 et la fin des accords multifibres en 2005, la Chine est Contributions à la croissance du PIB réel
20
devenue la 2nde économie mondiale en 2010. Elle pèse désormais 18
%, g.a., Consommation finale
cumul annuel
18% du PIB nominal mondial (25% pour les Etats-Unis) et a supplanté 16
Investissement (FBCF)
Exportations nettes
les Etats-Unis en parité de pouvoir d’achat depuis 2017 (FMI, WEO). 14 PIB
12 Linéaire (PIB)
Toutefois, la rapide montée en gamme dans l’échelle de la valeur 10
ajoutée et technologique de la production industrielle chinoise n’a 8
6
pas empêché un ralentissement économique structurel. Celui-ci
4
appelle à un rééquilibrage, difficile et retardé par la crise sanitaire, 2
du modèle de croissance basé sur les investissements (productifs et 0
-2
construction) et les exportations vers davantage de consommation -4
(seulement 37% du PIB en 2022) et de services (baisse à 42% du PIB -6
en 2022). Ainsi, le 14e plan quinquennal (2021-2025) promeut un « -8
2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
développement de haute qualité » fondé sur un modèle
Source : NBS
économique dual (interne et externe). Les Lianghui (plénière des
deux assemblées) de mars 2023 ont rappelé ces priorités en plus de l’indépendance technologique. Le taux
d’épargne (45% du PIB en 2018-2022) demeure le plus élevé au monde derrière le Qatar et le taux d’investissement le
plus dynamique (43% du PIB), hormis trois économies en développement (Suriname, Mauritanie, Mozambique).
Régime de croissance : La croissance du PIB réel a ralenti tendanciellement de 10,6% en 2010 à 5,9% en 2019. Après
2,2% en 2020, le PIB réel a rebondi à 8,5% en 2021, tiré par la reprise de la demande interne et des exportations. La
crise énergétique, le ralentissement du secteur immobilier (≈¼ du PIB) et de la consommation, du fait notamment des
confinements adoptés face aux résurgences de la pandémie, ont limité la croissance du PIB réel à 3% en 2022, loin de
la cible des autorités de 5,5%. Dans une conjoncture internationale marquée par le ralentissement du commerce, le
resserrement des conditions financières, une désinflation très graduelle et les tensions géopolitiques, le PIB réel chinois
(+4,9% en g.a. sur neuf mois) pourrait croître de 5,4% en moyenne annuelle en 2023 et ralentir autour de 4,6% en 2024
selon le FMI (communiqué post-mission Article IV, 7 nov. 2023). La crise immobilière inédite (baisse de 65% des ventes
immobilières et de 46% des mises en chantier sur huit mois en 2023 par rapport à 2021) n’a pas encore contaminé le
reste de l’économie grâce à de nouvelles mesures de soutien depuis cet été. La consommation a été soutenue par
la fin des restrictions sanitaires en décembre 2022 et une désépargne des ménages. Le secteur industriel pâtit du
ralentissement de la demande mondiale et des tensions avec les Etats-Unis. La croissance potentielle du PIB réel est
estimée à ≈3,5% à moyen terme voire à ≈2% à long terme, en lien avec le vieillissement et le déclin démographique,
la modération des gains de productivité, la reconfiguration géoéconomique mondiale et l’endettement excessif.
182
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Proche de l’équilibre entre 2004 et 2014, le solde Dérive des finances publiques
budgétaire de l’Etat central a vu son déficit se creuser 55 110
Dette publique officielle (%PIB, éch. D)
substantiellement pré-pandémie (6,1% du PIB en 2019). Le retrait des 50
Solde budgétaire (%PIB)
100
45 90
mesures de soutien (estimées à 4,7% du PIB en 2020) et le 40
Recettes (%PIB)
80
ralentissement de l’investissement public ont permis de ramener le 35
Dépenses (%PIB)
70
déficit de 9,7% du PIB en 2020 à 6% du PIB en 2021. Afin de soutenir 30 60
25 50
l’économie en 2022, en particulier l’industrie, les PME et le
20 40
développement des nouvelles technologies, l’Etat a misé sur 15 30
l’accélération de l’investissement public, le soutien budgétaire aux 10 20
secteurs en difficulté (impôts différés, exonérations de TVA, etc.) et une 5 10
0 0
hausse des transferts aux gouvernements locaux, dont les recettes -5 -10
tirées des cessions de terrain pâtissent de la crise immobilière. Le déficit -10 -20
s’est par conséquent creusé à 7,5% du PIB en 2022. Il a même atteint 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024 2027
16,8% du PIB en incluant les dépenses hors-bilan des collectivités

Hausse des emprunts des collectivités locales
locales financées par les plateformes financières ainsi que les Obligations des collectivités locales
dépenses via les fonds dirigés et les fonds spéciaux de construction. Le 20
Emissions totales (Mds CNY, cumul annuel, éch.D)
10000
FMI projette un déficit autour de 7% du PIB en 2023 et à moyen terme. 18 Maturité moyenne (années)
Coupon moyen (% annuel)
16 8000
La couverture du besoin de financement de l’Etat et de ses
14
démembrements (31,4% du PIB en 2022) est facilitée par le caractère
12 6000
largement administré du système bancaire très liquide.
10
Endettement public : Le ratio d’endettement a rapidement augmenté 8 4000
depuis 2008 en lien avec le stimulus budgétaire et l’endettement hors 6
bilan des gouvernements locaux. Si la pratique n’a pas cessé, un 4 2000
durcissement de la réglementation des financements off-shore des 2
collectivités locales a été adopté. Le soutien budgétaire en réponse à 0 0

2018 2019 2020 2021 2022 2023
la crise sanitaire et la hausse sensible des émissions d’obligations pas
Source : FMI, Ministère des finances
les gouvernements locaux en 2022 et 2023 ont encore pesé sur le taux
d’endettement public, estimé à 77% du PIB (dette officielle de l’Etat et des collectivités locales) en 2022 selon le FMI
et 86% du PIB mi-2023 selon le Ministère des finances. La définition élargie du FMI incluant l’ensemble des engagements
supposés des collectivités locales porte la dette publique à 110% du PIB en 2022 qui pourrait continuer à croître jusqu’à
près de 170% du PIB en 2031. La structure de la dette est toutefois favorable avec une part de dette en devises et à
court terme quasi-nulle. Les banques locales détenaient 86% de la dette en 2022 (3% pour les investisseurs étrangers).

Politique monétaire : Face aux risques conjoncturels et la quasi- Risque déflationniste et dépréciation du yuan
déflation (recul du déflateur du PIB sur deux trimestres, taux d’inflation Inflation et taux de change
générale projeté à 0,7% en moyenne en 2023), la Banque centrale 12 9,0
Taux d'inflation (%, g.a.)
(PBoC) a poursuivi son assouplissement monétaire. Les taux directeurs 10
Taux de change nominal CNY/USD (éch.D)
8,5
(taux à 1 an et taux de facilité de prêt à 1 an et 5 ans) ont été réduits
entre mai et septembre 2023, tout comme le ratio des réserves 8
8,0
obligatoires des banques. Pour endiguer la crise immobilière, les règles 6
prudentielles relatives à l’achat de logements et à l’octroi de prêts 7,5
4
hypothécaires ont été assouplies depuis août, de façon différenciée
7,0
selon les provinces et municipalités. Les marges de manœuvre de la 2
PBoC sont toutefois contraintes par i) les pressions sur le yuan qui s’est 0 6,5
déprécié de 13% contre le dollar depuis début 2022 (dont 5% en 2023)
en raison du différentiel de taux croissant avec les Etats-Unis et des -2 6,0
2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
sorties d’investissements de portefeuille en 2023 ; ii) le poids de la dette
Source : FMI
du secteur privé et des collectivités locales (≈284% du PIB mi-2023).
Offre et demande de crédit ont ralenti ces derniers mois malgré des taux préférentiels pour les prêts aux PME et TPE.
Secteur financier : Le système financier chinois, notamment les banques, demeure très contrôlé par l’Etat. Les
indicateurs bilanciels bancaires globalement sains masquent des vulnérabilités sur les prêts non performants, sous-
estimés par la méthode de comptabilisation utilisée, et la capitalisation des banques, en particulier les petites et
moyennes entités fortement exposées au « shadow banking » (même si les mesures prises depuis 2017 ont permis un
ralentissement du recours au système financier parallèle). L’opacité du système bancaire et l’existence de garanties
implicites, qui permettent à certaines entreprises non financières de bénéficier de conditions favorables sur les marchés
obligataires, représentent également des risques accrus depuis la pandémie. Par ailleurs, suite au durcissement de la
règlementation encadrant l’emprunt bancaire des promoteurs immobiliers surendettés, les demandes de
rééchelonnement de dette, défauts de paiements et faillites se sont multipliées (Evergrande, Country Garden, Sunac,
Shimao, Redsun Properties). L’assureur public China Bond Insurance a apporté sa garantie sur les emprunts de six gros
promoteurs. Face à la chute des prix immobiliers, un mouvement de boycott du remboursement des prêts
hypothécaires a gagné les ménages mi-2022. Avec 8% des prêts accordés au secteur immobilier (28% en incluant les
prêts hypothécaires), cette crise immobilière pourrait sensiblement peser sur certaines banques systémiques possédant
des coussins de fonds propres plus faibles. La dégradation de la qualité du crédit n’est pas visible dans les statistiques,
mais les règles de classification ont été assouplies pour les secteurs concernés par la crise immobilière et la pandémie.
183
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : L’excédent du compte courant a baissé Position extérieure toujours solide
tendanciellement depuis la crise financière mondiale de 2008, en lien Balance des paiements
avec la forte croissance de l’investissement, l’appréciation du taux de 16
Flux d'IDE nets
14
change réel, la faible demande des pays avancés, et plus récemment, Flux d'investissements de portefeuille nets
Autres investissements
12
la hausse du déficit de la balance des services. Il a rebondi Solde du compte courant
10 Variation des actifs de réserves
conjoncturellement à près de 2% du PIB en moyenne en 2020-2022 du 8
fait de la baisse furtive des prix des matières premières en 2020, celle 6
% du PIB, 4 trimestres glissants
des dépenses de tourisme à l’étranger quand les exportations sont 4

demeurées dynamiques, notamment au cœur de la pandémie 2
(masques, matériel médical). L’excédent du compte courant devrait 0
néanmoins se réduire en 2023 (1,5% du PIB selon le FMI) et à moyen -2
terme. Les exportations chinoises ont chuté de 8% en g.a. sur les neuf -4
-6
premiers mois de 2023 mais de 16% sur le marché américain. La part de 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
marché chinoise dans les importations totales des Etats-Unis a reflué de Source : SAFE, Banque mondiale, calculs ECO
22% en 2018 à 14% en 2023, alors que la Chine a su préserver sa part
de marché mondial (14% en 2023 contre 13% pré-pandémie). Si le pays devrait profiter à terme de l’accord de libre-
échange Asie-Pacifique (RCEP) entré en vigueur en 2022, l’industrie manufacturière devrait pâtir d’une moindre
compétitivité coût, de la réorganisation des chaines de valeur mondiales et du nearshoring des Etats-Unis et de l’UE,
que traduit la faiblesse des flux d’IDE entrants, de plus en plus destinés à produire « en Chine pour la Chine ». Toutefois,
le secteur exportateur chinois est essentiellement composé d’entreprises locales, soutenues par l’Etat, qui gardent une
solide capacité à s’adapter et poursuivre leur montée en gamme (haute technologie et économie verte).
Soutenabilité et liquidité externes : La position extérieure du pays est très confortable. Créditrice nette à hauteur de
14% du PIB fin 2022, la Chine présente un taux d’endettement externe faible de 15% du PIB et dispose d’un solide
matelas de liquidités avec 3 115 Mds USD de réserves de change en septembre 2023, équivalentes à 10,4 mois
d’importations de biens et services.
Transfert et convertibilité : Le pays a initié une libéralisation très graduelle de son compte financier au cours des
dernières années (rehaussement de 25% du plafond du financement transfrontalier, suppression des restrictions sur les
quotas d’investissement des investisseurs étrangers qualifiés, réduction de 123 à 117 des secteurs prohibés pour tous
les investisseurs). Les autorités maintiennent néanmoins des mesures de contrôle des capitaux (quotas, contrôles sur les
IDE sortants, plafond pour les retraits en renminbi à l’étranger par exemple) et de contrôle des changes. Le régime de
change est considéré de jure en flottement administré mais de facto en parité glissante vis-à-vis du dollar USD. La
PBoC n’est pas indépendante du pouvoir central et le risque de recours à des mesures restrictives de transferts et
convertibilité comme outil de politique économique demeure réel.
CLIMAT
Climat : Le pays se classe 74e sur 182 selon l’indice ND-GAIN de vulnérabilité au changement climatique et 36e pour
l’état de préparation. En raison de son vaste territoire et de ses conditions climatiques variées, la Chine est exposée à
de nombreux aléas climatiques : typhons, vagues de chaleur ou de froid, inondations et sécheresses, avec ≈30% du
territoire affecté par un stress hydrique important.
Transition bas-carbone : Le risque de transition est globalement Forte hausse des émissions de GES
modéré, compte tenu de la puissance économique et financière du depuis deux décennies
pays. Cependant, les secteurs dits en déclin représentent une part Emissions de GES / habitant (t CO2 eq)
significative des recettes budgétaires (32%), des recettes en devises Russie Etats-Unis Chine
Monde Inde
(23%), des salaires (36%) et des emplois (21%), pour le plus gros 30
émetteur au monde de gaz à effet de serre (30% des émissions
25
mondiales en 2021), loin devant les Etats-Unis (12%). La Chine se classe
au 8 rang mondial en termes d’intensité carbone (émissions de CO2
e
20
par unité de PIB), mais ses émissions par habitant sont inférieures à de
15
nombreux pays développés. Dans la dernière CDN (octobre 2021), les
autorités se sont engagées notamment à : i) atteindre son pic 10
d’émission de CO2 avant 2030, ii) parvenir à la neutralité carbone d’ici
2060, et iii) augmenter la part des énergies renouvelables dans le total 5
de sa consommation d’énergie à 25% d’ici 2030. Le pays a déjà réalisé 0

d’importants progrès en matière d’énergies renouvelables avec une 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
part dans le mix électrique passée de 18% en 2010 à 30% en 2022. Source : Commission Européenne (EGDAR)
Selon l’AIE, la Chine aurait investi au moins 600 Mds USD dans sa
décarbonation en 2023, deux fois plus que l’ensemble des autres pays émergents réunis. Parallèlement, malgré les
problèmes de pollution atmosphérique, le pays continue de voir émerger des centrales à charbon sur son territoire,
notamment face à la crise énergétique mondiale. La diminution de la population chinoise et le ralentissement du
rythme de la croissance économique pourraient contribuer mécaniquement à limiter les émissions de GES.
Inversement, le passage à une économie moins carbonée risque d’affecter la croissance économique chinoise, avec
des effets cumulatifs toutefois ambigus à long terme (meilleure efficacité énergétique mais hausse des coûts de
l’énergie pénalisant l’offre) selon la Banque mondiale (CCDR, 2022). Enfin, un rééquilibrage en faveur de la
consommation, permettant à l’économie chinoise de développer les services et de réduire sa dépendance aux
industries intensives en carbone, pourrait diminuer de 15% les émissions de CO2 d’ici 2050 (IMF Country Focus 2022).
184
Morgane Salomé
Géorgie (salomem@afd.fr)
Le risque pays demeure élevé, malgré de bons résultats économiques enregistrés depuis 2021. Les effets négatifs
anticipés de la guerre en Ukraine ne se sont pas matérialisés et la croissance est restée très dynamique en 2022
(+10,1 %), grâce notamment à une reprise du tourisme et une explosion des flux migratoires et financiers en
provenance de Russie. Ces derniers facteurs ont également permis une résorption des déficits budgétaire et courant
(-2,6 % du PIB et -4 % du PIB respectivement) et une appréciation du lari. Le resserrement monétaire a contribué à
ramener l’inflation dans la cible de la Banque centrale en avril 2023, à la suite de quoi l’institution a initié un
assouplissement monétaire en mai. En 2023 la croissance reculerait (6,2 %) sous l’effet de la normalisation des flux,
mais resterait supérieure à son potentiel (estimé à 5 % par le FMI) La dette publique est retombée à 40 % du PIB en
2022 soit à son niveau pré-pandémie et resterait stable à moyen terme. Elle est libellée à 75 % en devise, ce qui la
rend vulnérable au risque de change et contribue à un risque souverain à un niveau assez élevé, même si son profil
est par ailleurs favorable (forte concessionalité, maturités longues). La Géorgie bénéficie depuis juin 2022 d’un
nouveau programme FMI, qui contribue à maintenir les réserves de change à un niveau adéquat, nécessaire pour
atténuer un risque de T&C élevé dans un régime de change partiellement ancré au dollar. La 2nde revue du
programme a néanmoins été reportée après l’adoption d’amendements à la loi sur la Banque centrale. La plus
grande incertitude est d’ordre géopolitique : les velléités expansionnistes de la Russie pourraient mener à une
nouvelle invasion avec des conséquences lourdes. Les autorités jouent néanmoins la carte de l’apaisement et le
risque de conflit avec la Russie reste éloigné à ce stade. Le double-jeu des autorités à l’égard de la Russie et de l’UE
alimente toutefois la colère de la population et rend incertaine l’issue de la procédure d’adhésion européenne.
RC1
RP1
RC2
RP2
BB
RC3
3c
3b
RC4
RP3
3b
RC5
3c
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 66 67 64 64 63 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 16,2 17,6 17,5 15,8 18,6 24,6 30,0 31,4
Modèle éco.
publiques
externes
financier et
monétaire
Climat
185
Contexte politique et gouvernance publique : Petit pays d’Asie La PIB par habitant géorgien a rapidement
occidentale, la Géorgie a connu plusieurs soubresauts politiques progressé
depuis son indépendance en 1991 : guerre civile jusqu’en 1995, 25 000
Révolution des Roses en 2003, guerre avec la Russie à l’été 2008.
Malgré ce contexte agité, la Géorgie a réussi à se doter d’institutions 20 000
relativement robustes et nécessaires à l’établissement d’une
USD PPA
15 000
démocratie. Cette dernière reste toutefois jugée « hybride », alors que
certains aspects de la vie démocratique sont en recul depuis plusieurs
10 000
mois (corruption et clientélisme en hausse , nomination controversée
de juges de la Cour suprême, etc.). La Géorgie est officiellement une
5 000
république démocratique représentative, avec un pouvoir réparti
entre la présidente et le Premier ministre, mais la vie politique est, en 0
réalité, dominée par l’oligarque B. Ivanichvili, fondateur du parti Rêve 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
géorgien au pouvoir depuis 2012. La guerre en Ukraine ravive les Géorgie PRITI
PRITS Eur. & Asie centrale
blessures de la guerre de 2008 et met en lumière le double-jeu des
autorités géorgiennes à l’égard de la Russie et de l’UE. Ces dernières
ont refusé de voter les sanctions occidentales à l’encontre de la
Russie, et même multiplié, depuis, les initiatives sa faveur, incluant i) l’adoption d’un projet de loi sur les « agents
étrangers », inspiré d’une loi russe (depuis abandonné), ii) le rétablissement des vols directs avec la Russie, et iii) le
lancement d’une procédure de destitution contre la présidente, accusée d’avoir violé la Constitution en effectuant
une tournée en Europe sans l’accord du parti au pouvoir. Si cette attitude éloigne le risque d’une nouvelle invasion
russe à court terme, elle pèse sur le climat social – alors que 80 % de la population aspire à devenir membre de l’Union
européenne – et rend incertaine l’issue de la procédure d’adhésion à l’UE. La Géorgie avait déposé en mars 2022 une
demande d’adhésion à l’UE et s’était vue accorder seulement une « perspective européenne » en juin 2022. La
Commision a néanmoins recommandé, en novembre 2023, d’accorder le statut de candidat officiel à la Géorgie.
Indicateurs socioéconomiques: Avec un revenu par habitant de 5 620 USD en 2022 (méthode Atlas) selon la Banque
mondiale, la Géorgie est un pays à revenu intermédiaire de la tranche supérieure (PRITS) depuis 2018. A 17 034 USD
PPA en 2022, le PIB par habitant géorgien est toutefois bien inférieur à la moyenne des PRITS, comme à celle d’Europe
et Asie centrale (hors pays à haut revenu). Le taux de chômage, structurellement important en raison de la faiblesse
du capital humain et du poids de l’informalité, a retrouvé son niveau pré-Covid-19 mais reste élevé, particulièrement
chez les jeunes (42 %). Ce contexte, couplé à la faiblesse persistante des filets de sécurité sociaux (malgré leur
amélioration récente), justifie que de nombreux Géorgiens continuent de quitter le pays. Après avoir progressé en
2020, le taux de pauvreté absolue national a reculé les deux dernières années, pour atteindre 15,6 % en 2022.

Modèle économique : Petite économie très ouverte, la Géorgie a L’activité économique géorgienne est
introduit d’importantes réformes (libéralisation, réformes des traditionnellement portée par la consommation
institutions, lutte contre la corruption) à la suite de la Révolution des 20
Roses, qui ont permis de faire du pays une des destinations
15
d’investissement les plus attractives au monde (7ème au
classement Doing Business 2020). L’économie géorgienne a aussi 10
bénéficié dès 1994 de programmes successifs du FMI, qui ont 5
ouvert la voie au soutien récurent d’autres bailleurs de fonds. Dans
%
ce contexte, le pays a affiché un taux de croissance annuel 0

2011 2013 2015 2017 2019 2021
moyen de près de 6 % dans les années 2000 et de 5 % dans les -5
années 2010. L’économie repose essentiellement sur les services
-10
(deux tiers de la valeur ajoutée), tirés par le commerce et le
tourisme, mais l’agriculture (7 % de la VA) continue d’employer -15
40 % de la main d’œuvre du pays. L’ouverture de l’économie la FBCF Var. stocks
Solde B&S Taux de croissance
rend vulnérable aux chocs externes et le modèle de croissance
Sources : BM, calculs ECO
souffre de la faiblesse des infrastructures et de l’éducation.
Régime de croissance : La crise sanitaire s’est traduite par une Après deux années exceptionnelles, la
croissance resterait élevée en 2023
récession de 6,8 % en 2020, qui a été suivie d’un rebond en 2021
15
(+10,5 %), porté par la consommation et les exportations. En 2022,
les effets négatifs anticipés du conflit en Ukraine ne se sont pas 10
matérialisés et la croissance est restée très dynamique (+10,1 %,
contre -3,2 % anticipé dans le WEO d’avril 2022), bénéficiant de 5
l’explosion des flux migratoires en provenance de Russie (plus de
100 000 personnes en 2022) et de ses conséquences positives sur 0
les transferts et le tourisme. Il est à ce stade difficile d’anticiper si 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
ces flux vont se pérenniser à moyen terme et cela dépendra en -5
grande partie de l’évolution du conflit, mais le FMI anticipe que la
croissance économique géorgienne restera supérieure à son -10
potentiel (estimé autour de 5 % par le FMI) en 2023 (6,2 %) avant Taux de croissance (%) TCAM (%)
de se rapprocher de ce dernier en 2024 (4,8 %). Sources : FMI (WEO), calculs ECO
186
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Dotées d’un solide cadre de gestion des Le déficit budgétaire est repassé sous sa cible
finances publiques depuis 2014 (règle budgétaire inspirée de l’UE, en 2022 et s’y maintiendrait en 2023
avec une cible de déficit à 3 % du PIB et une dette plafonnée à
0 40
60 % du PIB), les autorités ont fait, dans le cadre du programme FMI
35
2017-2019, des efforts supplémentaires pour assainir leurs finances -2
30
publiques. Une meilleure priorisation des dépenses et la
modernisation de l’administration fiscale ont ainsi permis de réduire -4 25
un déficit public déjà modéré, de 3 % du PIB en 2016 à 1,9 % du PIB 20

-6
en 2019. La crise sanitaire a toutefois inversé la tendance : le déficit 15
public s’est creusé à 9,3 % du PIB en 2020, en raison du stimulus 10

-8
budgétaire (3,8 % du PIB) et de la contraction du PIB. Il s’est ensuite 5
réduit en 2021, à 6,0 % du PIB, compte tenu du fort rebond -10 0
économique et malgré le renouvellement partiel des mesures de 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
Solde budgétaire (% du PIB) - éch. g
soutien à l’activité (3,3 % du PIB). Le déficit a été financé grâce au Rcettes publiques (% du PIB) - éch. d
soutien des bailleurs et en puisant dans le stock de dépôts de Dépenses publiques (% du PIB) - éch. d
précaution du gouvernement. En 2022, le déficit est repassé sous Sources : FMI (WEO), calculs ECO
la cible des 3 % du PIB (-2,6 % du PIB) et devrait s’y maintenir en
2023 comme en 2024, alors que la consolidation est soutenue par le nouveau programme FMI (SBA de 280 M USD sur
3 ans signé en juin 2022). A noter toutefois que la seconde revue (prévue en juin) du programme a été reportée jusqu’à
nouvel ordre, après que le Parlement a adopté des amendements à la loi organique sur la Banque centrale (NBG).
Endettement public : Après avoir bondi de 20 points de
L’endettement public a fortement diminué
pourcentage entre 2019 et 2020 à 60 % du PIB (limite fixée par la depuis 2020 et se stabiliserait à 40% du PIB
règle budgétaire) sous l’effet notamment du stimulus budgétaire,
70
l’endettement public est retombé à 50 % du PIB en 2021 puis 40 %
du PIB en 2022 à la faveur de la reprise économique. Il se 60
stabiliserait autour de 40 % du PIB à moyen terme soit à son niveau 50

pré-pandémie. La dette publique est détenue à 75 % par des non-
40
résidents et libellée en devise, mais présente un profil par ailleurs
favorable (fort taux de concessionalité, maturités longues). 30
L’Eurobond souverain de 500 M USD, refinancé à un taux 20

historiquement bas en avril 2021, arrivera à échéance en 2026, et
10
le souhait du gouvernement est de le refinancer par de la dette en
lari. Selon la dernière AVD du FMI (juin 2022), la dette géorgienne 0
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
est soutenable, avec trois indicateurs seulement en risque élevé – Dette publique externe (% du PIB)
besoins de financements externes, dette publique détenue par Dette publique domestique (% du PIB)
des non-résidents et dette en devise. L’apaisement des tensions sur Sources : FMI (WEO), calculs ECO
les finances publiques a conduit l’agence de notation Fitch à
améliorer, en janvier 2023, la perspective associée à la note souveraine de la Géorgie, de « stable » à « positive ».

Politique monétaire : Avec un taux de pénétration bancaire L’appréciation du lari et le resserrement
relativement élevé (crédit au secteur privé à 68 % du PIB), les monétaire ont permis de contenir l’inflation
mesures de soutien à la liquidité pendant la crise sanitaire se sont 16 4
bien transmises à l’économie réelle, permettant une croissance du 14
crédit de 20 % en 2020 et 13 % en 2021. Cette croissance a 12
3
néanmoins été moindre en 2022 (+4 %), compte tenu de
10
l’introduction de nouvelles mesures macroprudentielles et de la
8
remontée du taux directeur. L’inflation s’affiche en baisse continue 2
6
depuis septembre 2022, grâce notamment à l’appréciation du lari
et au resserrement monétaire. A 0,8 % en glissement annuel en 4
1
octobre, elle s’inscrit depuis avril dans sa cible (3 %). Ce chiffre 2
masque cependant un écart important entre les prix des produits 0

importés et des produits domestiques. Le recul de l’inflation a -2 0
permis à la NBG d’initier un assouplissement monétaire en mai : elle 2014 2016 2018 2020 2022
Taux directeur (%) - éch. g
a abaissé son taux à trois reprises depuis mai 2023 (-100 pdb au Inflation (%, g.a) - éch. g
total), après cinq hausses de taux entre mars 2021 et mars 2022. Taux de change GEL/USD - éch. d
Source : NBG
Secteur financier : Le secteur bancaire est dans l’ensemble liquide,
rentable, bien capitalisé et correctement supervisé. Depuis 2020, la qualité de l’actif s’est sensiblement améliorée : le
taux de prêts non-performants (définition NBG) a atteint 3,7 % mi-2023 (contre 8,4 % fin 2020). Ces prêts sont par ailleurs
largement provisionnés, même si la politique de provisionnement de la NBG fait que son ratio de provisionnement des
PNP est plus élevé que celui du FMI. Le secteur reste fortement dollarisé (56 % des dépôts et 45 % des prêts), bien que
la dollarisation s’affiche en retrait depuis 2020, et concentré – deux banques détenant 80 % du marché. Enfin, les
autorités ont pour le moment bien géré l’impact des sanctions financières internationales imposées à la Russie et
accumulé des coussins de protection en cas de sorties brutales de capitaux. Toutefois, la crédibilité et l’indépendance
de la NBG sont mises en péril par les amendements récemment apportés à la loi régissant son fonctionnement.
187
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde courant est structurellement Les réserves de la NBG se situent à un niveau
déficitaire, les excédents des services et des revenus secondaires historique, grâce à l’appréciation du GEL
ne suffisant pas à compenser le déficit commercial. Il a ainsi été de 6
11,0 % du PIB en moyenne annuelle dans les années 2000 et de
9,4 % du PIB dans les années 2010. Il s’est fortement réduit en 2022, 5
à 4 % du PIB (après 10,4 % du PIB en 2021), reflétant les

4
conséquences de la guerre en Ukraine sur l’économie géorgienne,
et en particulier celles de l’afflux de migrants russes sur le tourisme 3
et les transferts. La résorption du déficit courant a permis de faire
reculer le besoin de financement externe (BFE), qui reste 2
néanmoins élevé (plus de 10 % du PIB compte tenu de l’ampleur

1
de la dette de court-terme) et est couvert par les IDE, les bailleurs
et le rollover de la dette commerciale. Alors que le lari s’était 0
apprécié entre avril 2021 et février 2022, il s’est déprécié fortement 2005 2008 2011 2014 2017 2020
au déclenchement de la guerre en Ukraine (-16 % face au dollar Réserves (Mds USD, éch. g)
Réserves (mois d'imports, éch. d)
en un mois), avant de s’apprécier à nouveau depuis (+13 % sur Source : NBG
2022, +3 % depuis début 2023), au-delà de son niveau pré-guerre.
Soutenabilité et liquidité externes : Après être restée stable à 85 % du PIB sur 2016-1019, la dette externe a fortement
augmenté pour atteindre 110 % du PIB en 2020, sous l’effet d’une hausse des emprunts auprès des institutions
financières internationales dans le contexte de la crise sanitaire. Elle a reculé significativement depuis (73 % du PIB en
2023), grâce à la baisse du BFE et à l’appréciation du lari, et devrait poursuivre sa baisse à moyen terme compte tenu
des efforts des autorités pour réduire leur dépendance vis-à-vis des emprunts extérieurs. La stabilisation du lari a permis
à la NBG d’intervenir régulièrement sur le marché des changes pour acheter des devises, de telle sorte que les réserves
atteignent un niveau historique, à 5,4 Mds USD mi-2023 soit 4,3 mois d’importations. Elles sont néanmoins tout juste
suffisantes selon le FMI. La ligne de financement associée au programme FMI fournit un élément de confort
supplémentaire, puisqu’elle pourrait être utilisée en cas de crise de balance des paiements.
Transfert et convertibilité : Avec un score Chinn-Ito de 1 depuis 2013, la Géorgie a un compte de capital très ouvert
qui confirme la position extravertie du pays. L’économie est en effet ouverte depuis le milieu des années 1990, et il n’y
a pas d’historique de mise en place de contrôles de capitaux. Si le régime de change est flottant de jure, la NBG
intervient régulièrement sur le marché des changes pour limiter la volatilité du lari, et la dollarisation élevée des dépôts
et des crédits crée de facto un régime de change en partie ancré au dollar. Les scores de gouvernance sont
nettement supérieurs à la moyenne mondiale, mais les amendements récents apportés à la loi sur la NBG pour en
modifier la structure du management risquent d’entacher la crédibilité de l’institution. Dans ce contexte, le risque de
recours à des mesures restrictives de transferts et convertibilité comme outil de politique économique est jugé élevé.
CLIMAT
Climat : Le Géorgie est le 108ème pays ayant connu le plus de Le mix énergétique est largement carboné,
dégâts humains et matériels du fait d’évènements climatiques malgré une part non négligeable d’EnR
extrêmes sur la période entre 2000 et 2019, en proportion de sa
Autre Charbon
population et de son PIB, selon German Watch, ce qui en fait le
renouvelable 4%
pays le plus exposé de la région Europe et Asie centrale. La 8%
Géorgie est déjà exposée au changement climatique, qui se
17% 26%
traduit par une hausse de la fréquence et de la sévérité des
inondations (ex : Tbilissi, 2015), qui ont un effet cumulatif Hydraulique Pétrole
puisqu’elles provoquent des coulées de boues et des glissements
de terrain. Les sécheresses, bien que moins fréquentes et
présentant un risque moins élevé, ont des conséquences
46%
économiques sérieuses, à l’image des événements de 2000, ayant
duré six mois et dont les dommages sont estimés à 5,6 % du PIB. Le Gaz naturel
secteur le plus exposé au changement climatique est l’agriculture :
avec seulement 2 % de surfaces irriguées, la raréfaction des
ressources en eau et une plus grande volatilité des précipitations
Source : Geostat
risquent d’aggraver la situation du secteur, avec des
conséquences socio-économiques importantes (inégalités, insécurité alimentaire).
Transition bas-carbone : Les Géorgiens ont émis 4,7 tonnes de CO2 par habitant en 2020, un niveau similaire à la
moyenne mondiale. Diversifiée, l’économie est relativement peu exposée au risque de transition bas-carbone, bien
que certains secteurs clés soient concernés, en particulier le tourisme et l’agriculture. Le mix énergétique repose à 75 %
sur les ressources fossiles (45 % gaz naturel, 26 % pétrole, 4 % charbon), en grande partie importées. Si les énergies
renouvelables comptent pour 20 % du mix, le potentiel du pays en la matière est largement sous-exploité (20 % du
potentiel hydraulique, 1 % dans l’éolien et encore moins dans le solaire). La Géorgie a introduit une stratégie qui vise
à développer ce type de ressources, et qui s’est traduite à ce stade par la mise en place d’accords d’achat et la
création d’un marché commercial, dont le lancement a néanmoins été reporté. Au-delà d’accélérer la transition, la
démarche vise aussi à réduire la dépendance aux importations d’hydrocarbures depuis ses voisins (Azerbaïdjan et
surtout Russie). En dehors du secteur de l’énergie, les initiatives en termes d’atténuation sont très limitées.
188
Alix Vigato
Inde (vigatoa@afd.fr)
Risque pays : RP2b Risque souverain : RC2c Risque T&C : 1 cran (éq. BBB)
Pays le plus pauvre parmi les grands émergents, l’Inde et ses 1,4 milliard d’habitants connaissent un tournant depuis
l’arrivée au pouvoir de Narendra Modi en 2014, celui-ci menant une politique nationaliste aux relents autoritaires.
Alors que des élections législatives sont prévues au printemps 2024, la popularité du Premier ministre ne semble
toutefois pas entamée et son parti apparaît comme le favori des scrutins. En parallèle, bien qu’affectée par la
dégradation de la conjoncture internationale, l’économie indienne impressionne par sa résilience et devrait
notamment profiter de la forte hausse des dépenses publiques d’investissement pour maintenir un taux de
croissance élevé en 2023/24 (+6,3 % projeté par le FMI). Le risque pays est ainsi modéré. Sur le plan des finances
publiques, l’Inde enregistre de conséquents déséquilibres et présente un niveau d’endettement élevé, de l’ordre
de 80 % du PIB (après être resté stable à environ 70 % du PIB de 2008 à 2018). Si le besoin de financement de l’Etat
et la dette publique devraient demeurer élevés à moyen terme et ne pas retrouver leurs niveaux pré-pandémie, les
risques associés sont largement tempérés par le profil de la dette, quasi-exclusivement détenue par des Indiens et
en roupies, d’où un risque souverain modéré. Principal détenteur de la dette publique, le secteur financier
domestique a, en outre, connu une nette amélioration de ses indicateurs de stabilité depuis 2015. Enfin, l’exposition
des comptes externes aux fluctuations des cours des matières premières (près des deux tiers des importations de
biens) constitue une fragilité notable, et les prix élevés observés ces dernières années ont pu conduire à des tensions
sur la balance des paiements et sur la roupie. Si l’Inde peut s’appuyer sur de confortables réserves de change
(environ 10 mois d’importations) pour modérer ces risques, la relative fermeture du compte financier et le rôle
prépondérant que joue l’Etat dans l’économie confère un risque élevé de transfert et convertibilité.
Risque pays RC1
RP1
BBB
RC2
2c
2b
RP2
RC3
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 128 129 129 130 132 - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 35,9 34,6 35 34,8 34,2 - - -
PIB (Mds USD) 2 651,5 2 702,9 2 835,6 2 671,6 3 150,3 3 389,7 3 732,2 4 105,4
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) 6,3 -8,4 -2,1 -2,4 -1,7 -10,2 -1,8 -
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 3,0 -0,2 2,8 7,3 9,9 12,7 - -
monétaire
Climat
189
Contexte politique et gouvernance publique : L’Inde est une L’Inde est le plus pauvre
démocratie parlementaire, organisée sous la forme d’une des grands émergents
république fédérale. Lors des élections législatives de 2014, le 35000
Bharatiya Janata Party (BJP) a remporté la majorité absolue des 30000

sièges, portant son chef de file, Narendra Modi, au poste de Premier
PIB/ habitant, USD PPA

25000
ministre. Dans un pays historiquement dominé par le parti du
Congrès, cette élection a constitué un réel tournant. La politique de 20000
N. Modi se distingue en effet par un nationalisme culturel hindou 15000

largement hostile aux minorités religieuses, une dérive autoritaire 10000
(multiplication des restrictions aux libertés de la presse et de la
5000
société civile) et un certain culte de la personnalité. L’Inde multiplie
par ailleurs les initiatives visant à renforcer son poids sur la scène 0
internationale à travers sa stratégie de « multi-alignement ». Malgré 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
Turquie Mexique Chine
les dérives du BJP, une gestion controversée de la pandémie (4,7 Brésil Af. Sud Indonésie
millions de décès, OMS) et une promesse de « développement pour Inde
tous » tardant à se matérialiser, N. Modi demeure populaire face à
une opposition exsangue et décrédibilisée. Le BJP a ainsi accru sa majorité lors des législatives de 2019 avant de
remporter en 2022 de nombreux succès régionaux puis l’élection présidentielle. Si une alliance de partis d’opposition
a récemment vu le jour, le parti de N. Modi apparaît comme le favori des élections législatives du printemps 2024.
Indicateurs socioéconomiques : En dépit de progrès indéniables en termes de développement humain et de
convergence économique (triplement du PIB par habitant en PPA depuis 2000), les indicateurs sociaux indiens restent
préoccupants et les inégalités prégnantes. Pays le plus peuplé au monde avec 1,4 milliard d’habitants, l’Inde
concentrerait en effet près de 20 % des pauvres de la planète (seuil 2,15 USD PPA). Outre un taux d’activité des femmes
extrêmement faible (moins de 25 %), le pays apparaît incapable d’exploiter son dividende démographique, les deux
tiers de la population ayant moins de 35 ans. L’économie ne crée en effet pas suffisamment d’emplois pour absorber
les 10 à 15 millions d’Indiens arrivant chaque année sur le marché du travail qui viennent, par conséquent, gonfler les
chiffres du chômage (10 %, CMIE) et d’un secteur informel omniprésent dans l’économie (90 % des emplois, BIT).

Modèle économique : L’Inde a connu une accélération de son Les services constituent le principal
rythme de croissance économique à partir des années 1980, qui a moteur de l’économie indienne
0,20
culminé sur la période 2000-2019 à 7 % en moyenne annuelle. Un
ralentissement a pu être observé à partir de 2016, essentiellement Industrie

manuf.
imputable à la mise en œuvre de réformes d’ampleur 0,15
Secteur
(démonétisation, harmonisation de la TVA, assainissement du secteur primaire
bancaire). Outre le secteur agricole dont le poids dans le PIB reste

Transports et
non-négligeable (17 % du PIB et 44 % des emplois), l’économie 0,10 communications Commerce
s’appuie largement sur le dynamisme du secteur tertiaire (services BTP
hotellerie
restauration
aux entreprises et commerce en particulier). Avec une activité
majoritairement portée par les services plutôt que par l’industrie 0,05
manufacturière (respectivement 49 % et 13 % du PIB), le modèle de Mines
bulles représente le
poids moyen du
croissance indien fait figure d’exception à l’échelle régionale et a secteur dans le PIB
0,00
notamment pour conséquence une plus faible création d’emplois. 0% 2% 4% 6% 8% 10%
Le secteur industriel, bien que diversifié (textile, pharmacie, Taux de croissance annuel moyen 2011-2019
automobile, joaillerie, BTP, mines) et largement promu par les Sources : Ministère des statistiques, calculs ECO
autorités à travers d’ambitieux plans de développement, demeure
La croissance économique
en effet un moteur secondaire de l’activité économique.
se stabiliserait à plus de 6 %
Régime de croissance : Violemment frappée par la pandémie de 12
Covid-19, l’Inde a enregistré la plus forte récession de son histoire 10

postindépendance en 2020/21 (-5,8 %), avant un puissant rebond en 8
2021/22 (+9,1 %). En 2022/23, malgré la dégradation de la
6
conjoncture internationale (conflit en Ukraine, remontée des taux de
la Fed, appréciation de l’USD) et l’accélération de l’inflation, la 4
croissance s’est finalement établie à 7,2 %. Plus globalement, 2

l’économie indienne impressionne par sa résilience et affiche des 0
performances qui demeurent nettement supérieures à celles des 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
-2
autres grands émergents. Alors que le pays est entré en période
électorale, l’activité devrait profiter de la forte hausse des dépenses -4
publiques d’investissement pour maintenir un taux de croissance -6

élevé en 2023/24, à 6,3 % selon le FMI, proche de son potentiel.
Toutefois, l’économie demeure affectée par un ensemble de freins Sources : FMI, calculs ECO
Note : En années fiscales (1er avril-31 mars)
structurels, parmi lesquels le haut degré d’informalité, le faible taux
d’activité des femmes, le bureaucratisme de l’administration (superposition de lois, normes et taxes notamment), un
déficit d’investissement (formation brute de capital fixe de 29 % du PIB en 2022, contre 42 % en Chine par exemple)
ou encore un certain nationalisme économique aux tendances protectionnistes.
190
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les finances publiques ont affiché un déficit Un déséquilibre structurel
budgétaire de plus de 7 % du PIB en moyenne ces dix dernières des finances publiques
5,0 33
années. Les recettes sont en effet insuffisantes pour couvrir le niveau
des dépenses qui sont, de surcroît, difficilement arbitrables ou 2,5
30
compressibles en raison du poids de la charge d’intérêt (absorbant 0,0
25-30 % des recettes), de la masse salariale, des transferts de l’Etat -2,5
27
% du PIB
central vers les Etats fédérés et des dépenses militaires. Le budget -5,0 24
est également plombé par un système de subventions mal
-7,5
calibrées, des entreprises publiques peu productives et l’existence 21
-10,0
de nombreux secteurs protégés sujets à des exemptions fiscales. S’il
18
décroît tendanciellement depuis son pic de 2020/21, le déficit -12,5
budgétaire demeure élevé, à 9,2 % du PIB en 2022/23. Une nouvelle -15,0 15

2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
contraction est attendue en 2023/24, à 8,8 % du PIB : en dépit de
dépenses fédérales d’investissement portées à un niveau record Recettes (ech. d.)
(+33 % sur un an, triplement par rapport au niveau pré-Covid), le Dépenses (ech. d.)
gouvernement anticipe, dans le même temps, une meilleure
collecte fiscale (+10 %), une réduction des subventions (-28 %) et 6
Mds USD de recettes de privatisations diverses. A moyen terme, le besoin de financement public demeurerait
substantiel, se stabilisant à près de 15 % du PIB (contre 11-12 % du PIB pré-Covid).
Endettement public : L’endettement public indien est élevé, de Essentiellement domestique, la dette
l’ordre de 80 % du PIB, après être resté stable à environ 70 % du PIB publique se stabilise à un niveau élevé
de 2008 à 2018. S’il devrait se maintenir à ce niveau au cours des 100
90
prochaines années – sans retrouver ses standards pré-Covid –, son
80
profil demeure favorable, la dette indienne étant quasi-
70
exclusivement détenue par des résidents, en roupies et à taux fixes.
60
Ce particularisme est permis par le taux d’épargne élevé des
% du PIB
50
Indiens, un compte financier relativement fermé et un ensemble de
40
règles contraignant le secteur financier domestique à orienter ses 30
financements vers le souverain. De plus, le dynamisme de la 20
croissance économique, le volontarisme démontré par les autorités 10
lors de précédents épisodes de stress (1990 et 2013 en particulier) et 0
l’historique de paiement favorable du pays (dernière restructuration 2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
Dette domestique Dette externe
de dette externe en 1976) constituent d’importants « éléments de
confort ». Les trois agences de notation (S&P, Moody’s et Fitch)
confèrent ainsi un statut investment grade (équivalent BBB-) au
souverain depuis 2005-2007. A noter que l’inclusion des titres indiens dans l’indice obligataire GBI-EM de JP Morgan en
juin 2024 devrait permettre un afflux de financement externes et réduire le coût de la dette publique tout en éloignant,
de fait, le risque de liquidité induit par le recours quasi-exclusif au secteur financier domestique (qui prévaut pour
l’heure). Témoignant de la confiance des marchés vis-à-vis de la dette indienne, cette inclusion induirait néanmoins
une plus grande exposition aux chocs externes et à la volatilité des capitaux internationaux.

Politique monétaire : La Reserve Bank of India (RBI) mène une L’inflation dépasse régulièrement
politique de ciblage de l’inflation depuis 2016. Sous l’effet de la la cible de la RBI
9
reprise économique et des prix élevés des matières premières (guerre
en Ukraine, mauvaises récoltes), la borne supérieure de la cible 8
d’inflation (6 %) a régulièrement été dépassée en 2022-2023, 7

conduisant le RBI a opéré six relèvements de taux directeurs entre 6
mai 2022 et février 2023 (+250 points de base au total). 5
Cible d'inflation
Secteur financier : Le secteur bancaire indien est dominé par une 4
de la RBI
douzaine de banques publiques qui contrôlent environ deux tiers de 3
l’actif. Après avoir financé massivement et de manière peu 2
regardante l’économie dans les années 2000, les banques ont 1
progressivement vu leur situation se dégrader au début des années
0
2010 du fait du ralentissement de la croissance et de la dégradation 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
des conditions externes. L’omniprésence de l’Etat dans le Taux d'inflation (g.a., %) Taux directeur (%)
financement de l’économie est au moins partiellement responsable Sources : RBI, calculs ECO
de cette situation (injonctions de financement notamment), et de
sévères mesures d’assainissement ont dû être mises en œuvre à partir de 2015 (restrictions de crédit, recapitalisations,
fusions, etc.) afin de renforcer les bilans, aujourd’hui plus solides (PNP de 4,2 % début 2023, contre un pic à près de
11 % en 2018). Ces évolutions ont logiquement affecté le dynamisme du crédit, qui s’est sensiblement tari après une
période de rapide développement lors des années 2000. Le ratio de crédit au secteur privé sur PIB décroit ainsi
tendanciellement depuis une dizaine d’années (90 % au T1 2023, après un pic à 114 % en 2010). Afin de poursuivre
l’assainissement du secteur bancaire indien, une bad bank censée acquérir puis revendre environ 25 Mds USD de
créances douteuses (≈1/4 du stock de PNP) a été créée et a effectué ses premières acquisitions d’actifs début 2023.
191
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le compte courant s’appuie sur des exportations diversifiées de biens (textile, joaillerie,
pharmacie, carburants, fer, véhicules) et un excèdent de la balance des services (IT, tourisme), ainsi que sur des
transferts de migrants substantiels (1 er récipiendaire mondial en volume, diaspora de 18 millions d’Indiens). Il est
cependant fortement exposé aux fluctuations des cours des matières premières, celles-ci représentant près des deux
tiers des importations de biens, concourant à un déficit de la balance des biens. Le déficit de la balance courante
s’est ainsi creusé ces dernières années du fait des cours élevés des produits agricoles, engrais et hydrocarbures
importés, que l’Inde tente d’atténuer via l’achat de pétrole à prix réduits auprès de la Russie (part de marché de 40 %
mi-2023, négligeable jusqu’alors). Après avoir atteint 2,0 % du PIB en 2022/23, il se résorberait légèrement en 2023/24,
à 1,8 %. Le besoin de financement externe reste contenu (6-7 % du PIB), et sa couverture est assurée par des flux stables
de dette et, dans une moindre mesure, d’investissements étrangers (flux annuels d’IDE de l’ordre de 1,5 % du PIB).
Soutenabilité et liquidité externes : Si la dégradation de la L’Inde peut s’appuyer sur de
conjoncture internationale (conflit en Ukraine, remontée des taux de confortables réserves de changes
700 20
la Fed, appréciation de l’USD) est à l’origine de tensions sur la
18
balance des paiements indienne ces dernières années, les risques 600
16
sont sensiblement modérés par les robustes indicateurs de liquidité et 500 14
de solvabilité externes du pays. Composée de deux tiers de dette
12
privée, la dette externe est ainsi relativement faible (environ 20 % du 400
10
PIB) tandis que les réserves de change s’établissent à 550 Mds USD 300
8
mi-2023, soit l’équivalent de plus de 10 mois d’importations de biens
200 6
et services. Afin de limiter la dépréciation de la roupie en 2022 (-11 %
4
face à l’USD), la RBI est considérablement intervenue sur le marché 100
2
des changes (46 Mds USD de ventes nettes). En 2023, la roupie est
0 0
restée globalement stable et l’accumulation de réserves a repris (20 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
Mds USD d’achats nets sur les huit premiers mois de l’année 2023). En Mds USD (ech. g.)
En mois d'importations (ech. d.)
Transfert et convertibilité : Le compte financier indien est relativement Sources : FMI, Min. Commerce, Macrobond, calculs ECO
fermé, de nombreuses mesures restreignant les transferts de capitaux
et limitant la convertibilité de la roupie, et ce en dépit des récents efforts des autorités visant à favoriser son
internationalisation. L’économie demeure marquée par la prépondérance de l’Etat et par un certain nationalisme
aux tendances protectionnistes, de nombreuses barrières contraignant le commerce et l’investissement. Le risque
d’emploi de mesures restrictives de transfert et de convertibilité comme outil de politique économique apparaît
toutefois modéré par des indicateurs de gouvernance supérieurs à la moyenne mondiale (bien qu’en détérioration),
une stabilité institutionnelle et de solides comptes externes. Par ailleurs, alors que la RBI est reconnue pour son degré
d’indépendance, ses interventions répétées sur le marché des changes ont conduit le Trésor américain à placer l’Inde
sur la liste des pays sous-surveillance pour manipulation de leur devise entre décembre 2020 et novembre 2022.
CLIMAT
Climat : Septième plus grand pays de la planète, l’Inde est traversée par une vaste diversité de climats : aride et semi-
aride (ouest, centre), tropical (moitié sud), subtropical humide (vallée du Gange, nord-est) ou encore montagnard
(Himalaya). Alors qu’une large part de la population souffre de récurrents épisodes de sécheresse et d’un déficit
chronique d’eau, de violentes inondations sont, en parallèle, observées, amplifiées par l’urbanisation rapide et peu
réglementée du pays. La perturbation des cycles hydrologiques a d’importants effets sur l’agriculture, dans la mesure
où la mousson représente 80 % des précipitations annuelles et que 60 % des terres en dépendent exclusivement. De
même, le recul des glaciers himalayens affecte le débit de nombreux fleuves et rivières clés pour l’irrigation du nord
du pays. La montée du niveau marin constitue également en enjeu sensible, avec près de 200 millions d’Indiens vivant
dans les régions côtières. Enfin, la population est exposée à la pollution atmosphérique, l’Inde comptant neuf des dix
villes dont le taux de particules fines est le plus élevé au monde (OMS), ce qui conduit à une perte d’espérance de
vie de cinq années en moyenne par Indien (Energy Policy Institute).
Transition bas-carbone : Les émissions indiennes de gaz à effet de Le mix énergétique indien est issu
serre ont été multipliées par deux entre 2000 et 2020, faisant du pays à 90 % de ressources fossiles
le troisième émetteur de la planète (7 % des émissions mondiales, Nucléaire Autres
1% 1%
3200 Mt d’équivalent CO2). Les Indiens n’ont toutefois émis que 2,3 ENR
Gaz
teqCO2 par habitant en 2020, soit 2,6 fois moins que la moyenne naturel
8%
mondiale. Le mix énergétique est carboné à environ 90 %, et la forte 6%

hausse de la demande énergétique des vingt dernières années a
largement été assouvie par le charbon (consommation multipliée
par trois). Alors que la demande indienne devrait encore doubler Charbon
d’ici 2040 (AIE), les enjeux liés à la transition bas-carbone sont Pétrole
57%
27%
conséquents. Outre la nécessité d’investissements massifs dans les
énergies renouvelables, les autorités ont fixé un objectif de neutralité
carbone à l’horizon 2070. Néanmoins, celles-ci arguent, dans le
même temps, de la faible responsabilité historique de l’Inde dans les
émissions mondiales de GES pour se soustraire à certains
engagements, et priorisent régulièrement l’amélioration du climat Sources : BP, calculs ECO
des affaires et la lutte contre la pauvreté aux enjeux environnementaux.
192
Morgane Salomé
Indonésie (salomem@afd.fr)
Risque pays : RP2b Risque souverain : RC2b Risque T&C : 2 crans (éq. A-)
Le risque pays est globalement stable depuis plusieurs années, à un niveau modéré, à l’appui de fondamentaux
macroéconomiques solides et d’un risque sociopolitique contenu dans un pays revenu dans la catégorie PRITS en
2022. L’économie indonésienne a tiré profit de la crise ukrainienne à travers la hausse des prix des matières premières,
représentant plus de 50 % des exportations. Le choc inflationniste est demeuré relativement sous-contrôle. La
croissance économique diminuerait légèrement en 2023 (5 %, après 5,3 % en 2022), en raison notamment du
resserrement de la politique monétaire (+250 pdb depuis août 2022), tout en restant proche de son potentiel. Le solde
courant redeviendrait légèrement déficitaire (-0,3 % du PIB) et le déficit budgétaire se maintiendrait sous le plafond
des 3 % du PIB défini par la règle budgétaire. Le risque souverain est toujours modéré. La dette publique reste
soutenable compte tenu de son niveau limité et de sa structure relativement favorable (à 60 % détenue par des
résidents et 70 % libellée en roupie, parts en hausse depuis 2019). Les défis demeurent importants en termes
d’accélération de la transformation/modernisation de l’économie, de développement socioéconomique et
d’adaptation aux risques climatiques et de transition énergétique. La corruption et le manque d’efficacité des
politiques publiques pèsent sur le climat des affaires et le bon fonctionnement de l’économie de marché. Enfin, le
risque de crédit aux entreprises et la solidité financière des sociétés publiques sont à surveiller, même si le risque
systémique bancaire demeure modéré. La politique monétaire est crédible et le régime de change de flottement
administré permet une certaine flexibilité face aux chocs exogènes et aux turbulences financières, ce qui contribue à
un risque de T&C modéré. Toutefois, l’évolution des flux de capitaux et des conditions de financement (spreads et taux
obligataires) face au resserrement des politiques monétaires demeure un point de vigilance.
RC1
RP1
A-
RC2
2b
RP2
2b
RC3
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 115 115 115 116 114 - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 38,8 38,4 37,6 37,6 37,9 37,9 - -
PIB (Mds USD) 1 015,5 1 042,7 1 119,5 1 062,5 1 187,7 1 318,8 1 417,4 1 542,4
Modèle éco.
publiques
Solde du compte courant (% PIB) -1,6 -2,9 -2,7 -0,4 0,3 1,0 -0,3 -0,6
externes
Variation taux de change / USD (%) -0,8 -6,4 4,2 -1,4 -1,1 -9,3 -3,5 -
financier et
monétaire
Climat
193
Contexte politique et gouvernance publique : La démocratie Le PIB par habitant indonésien est inférieur
indonésienne s’est consolidée depuis la chute de la dictature de depuis 2010 à la moyenne d’Asie de l’Est
Suharto en 1998, même si le pouvoir demeure aux mains d’une 20 000
oligarchie puissante. Confortablement réélu en avril 2019 pour un
second et dernier mandat de cinq ans et adossé à une solide
15 000
majorité parlementaire, le président Joko Widodo (Jokowi) demeure
USD PPA
populaire (86 % selon un sondage local en octobre 2023). Dénué de
posture idéologique, il se veut pragmatique et réformateur. 10 000
Cependant, la recherche du consensus comme mode de
gouvernement, combinée au morcellement du territoire de 5 000
l’archipel et à la bureaucratie, entrave l’efficacité des politiques
publiques et l’adoption de réformes impopulaires ou qui se heurtent
0
aux intérêts économiques bien établis. La qualité de la gouvernance 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
se positionne au niveau de la médiane mondiale (indicateurs Indonésie PRITI
Banque mondiale, BM), mais la corruption reste prégnante. Les PRITS Asie de l'E. et Pacifique
élections générales (présidentielles et locales) de février 2024 ne Sources : BM (WDI), calculs ECO
devraient pas bouleverser les équilibres politiques, même si elles se
traduiront forcément par une alternance. Pour assurer son héritage politique, Jokowi soutient la candidature de Prabowo
Subianto, actuel ministre de la Défense, dont le colistier n’est autre que le fils ainé de Jokowi (36 ans). Pour permettre à
ce dernier de se présenter, la Cour Constitutionnelle, présidée par le beau-frère de Jokowi, a même aboli en octobre
2023 la loi qui fixait à 40 ans l’âge minimal requis pour une candidature à la présidence et à la vice-présidence.
Indicateurs socioéconomiques : Avec un revenu de 4 580 USD par habitant en 2022 (méthode Atlas, BM), l’Indonésie
revient dans la catégorie des pays à revenu intermédiaire de la tranche supérieure (PRITS), après un bref passage en
2019 (suivi d’un retour en PRITI en 2020 et 2021). A 12 410 USD PPA en 2022, le niveau de vie des Indonésiens a doublé
depuis 2000 mais est inférieur à celui de la plupart des grands émergents. L’indice de développement humain (IDH) a
progressé significativement au cours des trois dernières décennies (de 0,52 à 0,72) et flirte avec un niveau élevé selon
l’ONU mais demeure encore éloigné des pays dits développés (0,9). La BM estime que 4,3 millions de personnes ont
échappé à la pauvreté grâce au plan anti-Covid-19 et le taux de pauvreté au seuil national est retombé à 9,5 % en 2022
(après 10,1 % en 2021). L’un des enjeux post-pandémie sera d’éviter un renforcement des inégalités multidimensionnelles
(revenu, éducation, santé), que pourraient aggraver la faiblesse des transferts sociaux, le poids du secteur informel (70 %
des emplois) et la vulnérabilité au changement climatique. Les inégalités de revenu apparaissent modérées mais
ressortent en hausse sur longue période (Gini à 37,9 en 2022 soit -3pp par rapport à 2023 mais +5pp par rapport à 2002).

Modèle économique : Economie relativement industrialisée (41 % La croissance du PIB réel est tirée
du PIB), l’Indonésie a enregistré un recul de son secteur industriel essentiellement par la consommation privée
(mines, production manufacturière, construction) au cours de la 8
dernière décennie au profit des services, même si le taux de
6
tertiairisation demeure assez faible pour un pays émergent (42 % du
PIB). Toujours structurante au travers de l’investissement et des 4
exportations, l’activité extractive (7 % du PIB) a été atone depuis 2

%
2014. L’essoufflement relatif du secteur secondaire pointe un risque

0
de « désindustrialisation », symptomatique de faiblesses structurelles 2011 2013 2015 2017 2019 2021
(infrastructures, capital humain, environnement des affaires). -2
L’objectif gouvernemental de rejoindre la catégorie des pays à haut
-4
revenu d’ici 2045 nécessiterait une croissance du PIB de 6 à 7 % par
an. Or, la croissance potentielle est comprise entre 5 et 5,5 % selon -6
le FMI, soutenue par un taux d’investissement élevé (supérieur à 30 % FBCF Var. stocks
Solde B&S Taux de croissance
du PIB) mais contrainte par l’érosion graduelle du dividende
démographique et une faible productivité.
Régime de croissance : La croissance du PIB réel a été soutenue Après une reprise décevante en 2021, la
depuis deux décennies (+5,4 % par an en moyenne sur 2000-2019) et croissance a retrouvé son potentiel en 2022
en ligne avec la moyenne de l’Asie émergente (hors Chine). Depuis 8
2000, l’Indonésie a enregistré une moindre volatilité de son activité
économique que ses voisins, du fait d’une moindre dépendance à 6
la conjoncture régionale et internationale. En 2020, la récession de

4
2,1 % a été en ligne avec la moyenne des PED et plus contenue que
dans certains pays voisins. La reprise a été plutôt décevante en 2021
2
(+3,7 %), malgré le dynamisme des exportations et le maintien du
soutien budgétaire. La croissance du PIB réel s’est établie à 5,3 % en 0
2022 et ralentirait légèrement à 5 % en 2023 selon le FMI, compte 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
tenu notamment de l’impact négatif attendu sur la consommation, -2
l’investissement et les exportations de l’inflation (produits
alimentaires), du resserrement monétaire et de la dégradation des -4
Taux de croissance (%) TCAM (%)
conditions de financement internationales.
194
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : L’assainissement des finances publiques mis en Le déficit public, qui s’est fortement résorbé
œuvre depuis la crise asiatique a permis d’aborder la crise Covid-19 depuis 2020, resterait stable en 2023 et 2024
avec certaines marges de manœuvre contra-cycliques. Malgré la 1 25
prolongation du stimulus budgétaire, le déficit a été ramené à 4,5 %
0
du PIB en 2021, après 6,1 % du PIB en 2020. Il s’est résorbé encore 20
-1
davantage en 2022 (2,3 % du PIB), malgré le bond des subventions
à l’énergie (~3 % du PIB en dépit du relèvement des prix des -2 15
carburants en septembre), et il devrait se maintenir à ce niveau en -3
2023 comme en 2024 selon le FMI. La faiblesse structurelle des -4 10
recettes publiques (14 % du PIB, soit le 14e plus faible ratio mondial) -5
fait reposer l’ajustement budgétaire sur la modération des dépenses 5
-6
publiques, face à des besoins colossaux en termes sociaux,
-7 0
d’éducation, de santé et d’infrastructures. La charge d’intérêts sur la 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
dette demeure modérée en valeur absolue à 2 % du PIB (dont Solde budgétaire (% du PIB) - éch. g
seulement 0,1 % du PIB sur la dette en devises) mais a progressé de Recettes publiques (% du PIB) - éch. d
Dépenses publiques (% du PIB) - éch. d
près de 3 points de pourcentage depuis 2019 à 15 % des recettes
budgétaires. Après avoir fortement augmenté pendant la crise sanitaire, le besoin de financement public a été ramené
autour de 5 % du PIB en 2023. Il reste couvert par le marché obligataire domestique, les banques commerciales et la
Banque centrale (BI). Le gouvernement s’est aussi appuyé sur les bailleurs multilatéraux (BM et BAsD) et une stratégie de
financement sur les marchés internationaux parcimonieuse et pragmatique.
Endettement public : Le FMI juge la dette publique soutenable L’endettement public se stabiliserait autour de
avec un risque faible de surendettement (AVD juin 2023). Le taux 40 % du PIB à moyen terme
d’endettement s’est stabilisé à 40 % du PIB en 2022 (+10 pp depuis 50
2019) et se maintiendrait à ce niveau à horizon 2027. La dette est
détenue à 40 % par des non-résidents (dont des investisseurs 40
indonésiens depuis Singapour), en baisse depuis 2019 (58 %), et
libellée à hauteur de 30 % en devises. Si l’exposition de la BI au 30
gouvernement est passée de 18 % à 36 % de son actif entre 2019 et
octobre 2023, soit 25 % de l’encours de dette publique domestique, 20
la fin du programme d’achat de titres sur le marché primaire devrait
contribuer à son dégonflement. Malgré une exposition importante 10
au sentiment des marchés dans un contexte de resserrement des
politiques monétaires et de la liquidité mondiale, les spreads 0
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
demeurent parmi les plus faibles au sein des PED (120 pdb mi- Dette publique externe (% du PIB)
novembre 2023). Le Trésor a émis, en janvier 2023, pour 3 Mds USD Dette publique domestique (% du PIB)
d’obligations en dollar (après 2,65 Mds USD en septembre 2022) et, Sources : FMI (WEO), calculs ECO
en mai 2023, pour 105 Mds JPY de samuraï bonds.

Politique monétaire : Après avoir opéré un assouplissement
L’inflation est revenue dans l’intervalle-cible de
monétaire conventionnel et non-conventionnel (programme la BI en juin 2023
d’achat de titres publics sur les marchés primaire et secondaire) 10 5000
dans le contexte de la crise de Covid-19, la BI a relevé à sept reprises
son taux directeur depuis août 2022, de 250 points de base en 8
cumulé à 6 %. Le taux d’inflation s’affiche en baisse depuis février 10000
2023 et est revenu dans son intervalle-cible (3 % ± 1p.p.) en mai. Il a 6
atteint 2,6 % en glissement annuel en octobre 2023, tiré par les prix
4
alimentaires (+5,4 %, contre un pic de 10 % mi-2022) et en particulier 15000
par les prix du riz (impact des sècheresses). 2
Secteur financier : La crise sanitaire a confirmé la capacité de

0 20000
résilience du secteur bancaire, qui ressort intrinsèquement parmi les 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
plus solides des PED sur la base des principaux indicateurs bilanciels. Taux directeur BI (%, éch. g)
Taux d'inflation (%, g.a, éch. g)
Il est dominé par des banques publiques sans interférences majeures Taux de change IDR/USD (éch. d)
de l’actionnaire étatique. La gestion conservatrice des risques par Source : BI
les banques locales s’inscrit dans un cadre réglementaire conforme aux standards internationaux (Bâle III). Le FMI pointe,
toutefois, une supervision perfectible de la part du régulateur OJK, dont l’efficacité pâtit notamment de l’importance
des conglomérats financiers. Le niveau élevé du ratio de solvabilité (CAR à 24,1 % fin 2022) permet au secteur bancaire
d’absorber les chocs, même si certaines petites banques sont fragiles. Le ratio de transformation crédit/dépôts est
satisfaisant (79 %), et la part des prêts en devises est faible (13 %). La qualité de l’actif reste bonne (taux de PNP à 2,1 %),
en attendant les effets sur le risque de crédit aux entreprises du resserrement du cadre macro-prudentiel (assouplissement
de la classification et des procédures de restructuration des prêts) en mars 2023. La croissance du crédit au secteur privé
se maintiendrait à 10 % en glissement annuel fin 2023. Son taux de pénétration demeure toutefois inférieur à 40 % du PIB,
reflet du rôle limité du secteur bancaire dans le financement de l’économie et de la faiblesse de l’inclusion financière,
en lien notamment avec le conservatisme des banques commerciales, l’importance de l’économie informelle et l’effet
d’éviction induit par leur détention accrue de titres publics (13 % des actifs bancaires et 21 % de la dette publique).
195
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La crise de Covid-19 a permis un Le niveau des réserves de change reste
rééquilibrage du solde du compte courant en 2020-2021 (contre confortable
-1,9 % du PIB en moyenne en 2010-19). Ce dernier a affiché un
160 12
excédent de 1 % du PIB en 2022, soutenu par l’effet positif de la
140
guerre en Ukraine sur les termes de l’échange. Il redeviendrait 10
légèrement négatif en 2023, en lien avec le ralentissement mondial 120
8
et la baisse des prix des matières premières, qui représentent plus de 100
50 % des exportations indonésiennes (hydrocarbures, produits 80 6
miniers dont charbon, huile de palme, caoutchouc). L’Indonésie est 60
4
moins exposée aux chocs sur la demande extérieure que ses voisins
40
du fait d’une moindre ouverture commerciale (taux de 14 % du PIB) 2
20
et intégration dans les chaines de valeur chinoises, même si la Chine
0 0
absorbe 22 % de ses exportations. Le léger excédent du compte
2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
courant et une charge d’amortissement de la dette externe Réserves (Mds USD, éch. g)
modérée ont limité le besoin de financement externe à 6 % du PIB Réserves (mois d'imports, éch. d)
en 2022, et ce dernier se maintiendrait à ce niveau à moyen terme Source : FMI (IFS), calculs ECO
selon le FMI. Il n’est financé qu’en partie par les entrées nettes d’IDE,
ce qui rend l’économie dépendante de flux de capitaux plus volatils. Les entrées nettes d’investissements de portefeuilles
ayant été négatives en 2022, la roupie indonésienne a perdu 9 % face au dollar sur la période (après -2 % en 2021). Cette
tendance s’est poursuivie en 2023 mais dans une moindre mesure (-2 % depuis le début 2023).
Soutenabilité et liquidité externes : Pointée parmi les « cinq fragiles » lors du précédent tapering de la Fed en 2013-14,
l’Indonésie apparaît toujours exposée au resserrement de la liquidité mondiale mais est moins vulnérable. Le niveau des
réserves de change demeure confortable à 133 Mds USD mi-2023, soit 5,9 mois d’importations de B&S et environ 11 % du
PIB, et excède le BFE (dette à court terme incluse) mais ne couvre que la moitié de l’encours d’investissements de
portefeuille dans le pays. La dette externe, modérée, a reculé pour la deuxième année consécutive en 2022 (30 % du
PIB, -9 pp par rapport à 2020) et poursuivrait sa baisse progressive à moyen terme (-1pp en 2023). Elle est à moitié d’origine
privée mais essentiellement de moyen et long terme et n’inspire pas de risque majeur de soutenabilité.
Transfert et convertibilité : Le compte financier n’est pas complétement ouvert compte tenu de l’existence de certaines
réglementations de contrôle de capitaux. La liste des secteurs d’activité dans lesquels les investissements étrangers sont
prohibés se limite désormais aux activités illicites. Toutefois, selon l’OCDE, les restrictions sur les IDE restent parmi les plus
élevées du G20. Par ailleurs, l’exposition de l’Indonésie aux flux de portefeuille a accru le risque de sudden stops au cours
de la dernière décennie et donc celui d’instauration potentiel ou de renforcement des mesures restrictives de T&C. La
Banque centrale est indépendante et la politique monétaire crédible, mais certaines velléités politiques de contraindre
le mandat de la BI et la monétisation des déficits, à l’œuvre pendant la crise Covid-19, sont des points de vigilance.
CLIMAT
Climat : Plus grand archipel au monde, l’Indonésie est l’un des pays les plus vulnérables aux risques liés au effets du
changement climatique (103e rang sur 185 pays selon l’indice ND-GAIN). Au cours des deux dernières décennies, la
fréquence des catastrophes naturelles s’est intensifiée, en particulier les précipitations et les inondations, alors que les
risques géologiques (séismes et éruptions volcaniques) demeurent significatifs. Les incendies dus à la sécheresse
extrême sont un facteur de risque majeur pour la forêt tropicale du pays, la 3 e plus importante au monde, qui joue un
rôle important dans la captation du carbone aux niveaux national et mondial. Les conditions météorologiques
extrêmes affectent considérablement le secteur de l'agriculture, de la pêche et de la foresterie, qui représente près
de 30 % des emplois formels totaux. Une grande partie de la population indonésienne vit dans des zones côtières
(environ 42 millions de personnes), y compris la capitale Jakarta, la ville la plus peuplée d'Asie du Sud-Est. Ces zones
seraient fortement affectées par l'élévation du niveau de la mer, à l’origine du projet controversé de déplacement
de la capitale administrative sur l’île de Bornéo pour 2025.
Transition bas-carbone : L’Indonésie est le 9e émetteur mondial
Le mix énergétique est fortement carboné, ce
de GES, avec près de 2 % des émissions mondiales. Par habitant,
qui expose à un risque de transition élevé
les émissions représentent toutefois la moitié de la moyenne
mondiale. Si l’efficacité énergétique s’est améliorée au cours des 2%
Hydro 11%
deux dernières décennies, l’Indonésie demeure très intensive en Autres
carbone en raison de sa forte dépendance aux combustibles EnR 29%
fossiles dans tous les secteurs et de l'ajout de capacités électriques 14% Pétrole
générées par le charbon au cours des dernières années. Biomasse
L’indépendance énergétique du pays s’est érodée compte tenu
de la baisse de la production d’hydrocarbures, compensée par
l’expansion de la production et des exportations de charbon. Il 15%
existe donc un risque significatif de fragilisation Gaz
macroéconomique voire de déstabilisation sociopolitique à naturel
29%
moyen-long terme. Ce diagnostic rend crucial la poursuite des Charbon
efforts en termes de politiques publiques d’atténuation, alors que
le pays s’est fixé d’atteindre la neutralité carbone au plus tard en
2060 (2030 dans le secteur UTCATF). Source: FMI (Climate Change Knowledge Portal)
196
Benoît Jonveaux
Irak (jonveauxb@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC5 Risque T&C : 0 cran (éq. CCC+)
Le risque pays de l’Irak est très élevé en raison de la conjugaison de fragilités structurelles persistantes et d’une
exposition excessive aux performances du secteur pétrolier et aux cours internationaux. Si la situation sécuritaire s’est
nettement améliorée depuis 2018, l’environnement sociopolitique reste marqué par l’histoire violente récente du
pays et est caractérisé par une forte instabilité politique domestique et régionale et des indicateurs de gouvernance
très dégradés. Le système financier est fragile (en particulier les banques publiques) et finance peu le secteur privé
hors pétrole, entravant les possibilités de diversification – nécessaire pour accélérer le développement économique
et humain comme pour anticiper la transition bas-carbone. Surtout, l’ensemble des agrégats macroéconomiques
(croissance, finances publiques, comptes externes) est très dépendant du secteur pétrolier. Paradoxalement, le
pays devrait enregistrer en 2023 une récession (-2,7%) et des déficits courant (-1,9% du PIB) et budgétaire (-7,7% du
PIB) élevés alors même que les cours du pétrole restent à un niveau haut. C’est également la raison pour laquelle
le risque souverain est très élevé. En effet, si l’Etat a dégagé un excédent budgétaire très confortable en 2022 et
que la dette publique reste faible, la situation des comptes publics repose exclusivement sur le niveau des recettes
pétrolières alors que les dépenses publiques sont très élevées. L’adoption d’un budget trisannuel expansionniste et
pro-cyclique (+12 points de PIB de dépenses) en 2023 conduira à un déficit public conséquent pour les prochaines
années, rigidifiera des dépenses déjà incompressibles et devrait accroître sensiblement la dette publique (le FMI
estime qu’elle pourrait passer de 49% du PIB fin 2023 à 83% en 2028 sur un scénario central). Enfin, le risque de transfert
et convertibilité est très élevé, en particulier depuis l’interruption mi-2023 des opérations d’enchères en devises par
la CBI, conduisant à un assèchement de la liquidité en devises pour le secteur privé hors pétrole.
Ris que pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
RC4
RP3
5
RC5
CCC+
RP4
RC6
4a
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 121 122 122 122 121 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) - - - - - - - -
- - - - - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 192,3 227,2 232,6 181,4 206,4 261,1 255,0 271,5
5 179 5 959 5 945 4 520 5 012 6 181 5 883 6 104
M o dè le é c o .
Taux de croissance du PIB réel (%) -3,4 4,7 5,4 -12,1 1,6 7,0 -2,7 2,9
F ina nc e s Solde budgétaire (% PIB) -1,5 7,8 0,8 -12,9 -0,4 7,6 -7,7 -7,8
59,1 47,8 45,4 78,7 59,2 44,9 49,2 54,6
publique s
Solde du compte courant (% PIB) -5,3 3,9 -0,7 -15,0 6,9 17,3 -1,9 -4,3
11,7 13,0 11,8 9,0 7,1 9,7 10,4 10,7
e xt e rne s
Variation taux de change / USD (%) -0,2 0,2 0,0 -18,5 0,0 0,0 11,5 -
7,7 3,7 6,2 7,4 4,7 10,0 - -
f ina nc ie r e t
14,8 17,5 16,2 21,0 18,5 18,8 - -
m o né t a ire
C lim a t
197
Contexte politique et gouvernance publique : L’environnement Des indicateurs de gouvernance économique
sociopolitique de l’Irak est historiquement dégradé et volatil, avec une et politique très en retrait
histoire politique récente très violente marquée par l’invasion
Meilleure gouvernance
américaine, une guerre civile communautaire et l’ascension de
Daech sur une partie importante du territoire. Ces conflits ont eu un Redevabilité
coût très élevé, qu’il soit humain (plus de 200 000 victimes civiles entre Etat
de droit
2003 et 2020, 6 à 7 millions de déplacés) ou économique (destruction
Corruption
d’infrastructures, émigration des plus qualifiés). Le contexte sécuritaire
Violence &
s’est sensiblement amélioré (740 victimes civiles en 2022 contre 15 000 terrorisme
en moyenne par an entre 2014 et 2017) mais demeure fragile. Par Efficacité
gouv.
ailleurs, l’environnement sociopolitique reste caractérisé par une Qualité
importante fragmentation communautaire et géographique, par la règlement.
lutte d’influence que mènent sur le territoire irakien les Etats-Unis et 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100
l’Iran ainsi que par une forte instabilité politique, comme en témoigne Classement (centile), Irak, 2022
la longue période de vacance présidentielle et gouvernementale Ecart interquartile, PRITS, 2022
(octobre 2021 – octobre 2022). Pour ces raisons, l’Irak reste un Etat Sources : BM (WGI), calculs ECO
fragile (classé 153e sur 179 par le Fund for Peace) et dont les indicateurs
de gouvernance économique et politique de la Banque mondiale figurent parmi les plus faibles au monde.
Indicateurs socioéconomiques: Si le niveau de PIB par habitant place l’Irak dans la catégorie des PRITS, tous les
indicateurs sociaux (pauvreté, inégalités, éducation, santé) se rapprochent de ceux d’un pays à faible revenu.
Conséquence d’un Etat faible en proie à une corruption endémique, les dépenses de développement, de
reconstruction et d’investissement hors pétrole sont demeurées faibles au cours de la décennie passée. Le secteur
privé hors pétrole est peu dynamique, expliquant un taux de chômage officiel de 16% qui atteint 35% chez les jeunes.
L’emploi formel est concentré dans la fonction publique (40% de la population en emploi, ce qui contribue au maintien
d’une forme de contrat social), la majorité de l’emploi et de l’activité hors secteur public et secteur pétrolier relevant
de l’informalité. Sans amélioration de la situation, ces déséquilibres devraient s’accentuer dans les années à venir dans
un contexte de forte croissance démographique (2,4% par an), menaçant à la fois la stabilité sociopolitique et les
perspectives de croissance économique.

Modèle économique : L’économie irakienne est l’une des plus Une hausse marquée de la production de
dépendantes des hydrocarbures au monde (4 millions de barils par pétrole au cours de la dernière décennie
jour en moyenne depuis 2016). Le pétrole représentait en 2022 encore 6 120
57% du PIB, 95% des recettes de l’Etat et 99% des exportations de biens.
5 100
Le reste de l’activité est peu diversifié, avec un secteur agricole atone
(4% du PIB mais 20% de l’emploi), un secteur manufacturier inexistant 4 80
(2% du PIB) et un secteur tertiaire dominé par le secteur public et
parapublic. L’économie reste peu compétitive et peu productive, 3 60
entravée par un climat des affaires dégradé, un déficit en capital 2 40

humain (le plus faible de la région ANMO) et la destruction des
infrastructures physiques. Au cours de la décennie passée, le niveau 1 20
des prix et de la production de pétrole a ainsi constitué le principal

0 0
déterminant de la croissance en raison de son impact sur le 1977 1982 1987 1992 1997 2002 2007 2012 2017 2022
commerce extérieur, sur les dépenses du gouvernement (20% du PIB), Production de pétrole (Mbj, éch gauche)
sur l’investissement (15% du PIB) et in fine sur la consommation. Prix du brent (USD, éch droite)
Régime de croissance : Le régime de croissance a été Sources : FMI (Article IV), BCI, calculs ECO
particulièrement erratique au cours des vingt dernières années,
marqué sur la période récente par la chute des cours du pétrole entre Un régime de croissance qui demeure erratique
25
2014 et 2016, la forte détérioration de l’environnement sécuritaire entre
20
2013 et 2017 puis la pandémie de 2020. Le taux de croissance annuel
15
moyen du PIB s’est ainsi élevé à 4% entre 2010 et 2022, mais à
seulement 0,9% pour le PIB non-pétrolier. En 2022, la croissance a 10
atteint 8,1%, bénéficiant de la remontée des cours du baril tirant la 5
croissance du PIB pétrolier (+11%) tandis que la poursuite de la reprise 0

post-pandémie a permis de maintenir la croissance du PIB non- -5
pétrolier à 3,1% après le fort rebond de 2021 (+21%). Le pays serait en -10
revanche à nouveau entré en récession en 2023 (-2,7% selon le FMI, - -15
2,3% selon la Banque mondiale) en raison de la sous-performance du 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
secteur pétrolier (production pétrolière en baisse de 6,5% - interruption Taux de croissance du PIB pétrolier (%)
Taux de croissance du PIB non-pétrolier (%)
des exportations de pétrole du Kurdistan irakien depuis mars 2023 et Taux de croissance du PIB réel (%)
opérations de maintenance dans les exploitations du sud du pays - et
Sources : FMI (WEO, MCDREO), calculs ECO
cours de 25% moins élevés sur les huit premiers mois de l’année). A plus
long-terme, dépasser l’obstacle de la volatilité excessive de la croissance nécessitera une diversification de
l’économie et un renforcement du secteur privé, qui ne sont pas à l’ordre du jour (les projets d’investissement public
et étranger se concentrant majoritairement sur la hausse de la production de pétrole).
198
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les finances publiques sont volatiles et Une détérioration marquée du solde budgétaire
dépendantes des cours du pétrole, qui représente 90-95% des recettes en 2023-2024 en dépit des cours du pétrole
budgétaires totales. Le niveau et la structure des dépenses publiques 15% 70%
sont élevés (50% du PIB en 2023) et rigides, notamment en raison de la 10%
65%
60%
masse salariale qui absorbe près de 20% du PIB pour servir les 4 millions
5% 55%
d’employés de la fonction publique (contre moins d’un million en
50%
2003). La hausse des cours en 2022 a ainsi permis de dégager un 0%
45%
excédent budgétaire confortable de 6,4% du PIB mais les estimations -5% 40%
pour 2023 indiquent le retour à un déficit élevé qui pourrait perdurer 35%
-10%
(7,7% du PIB en 2023, 7,8% en 2024 selon le FMI). Le budget 2023 est en 30%
effet particulièrement expansionniste (+40% en IQD nominal ; +12 -15% 25%
points de PIB), prévoyant entre autres la création de 600 000 postes

dans la fonction publique. La couverture de ce budget par les Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
recettes sera compliquée puisqu’elles ont diminué au cours des huit Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
premiers mois de l’année (production pétrolière à -6,5% et cours de
25% moins élevés). Le prix d’équilibre budgétaire du pétrole est ainsi
estimé respectivement à 97 et 112 USD par baril pour le FMI et la BM Vers une nouvelle hausse de la dette publique
90%
pour la période 2023-2025 que couvre le budget trisannuel. Si l’Irak
80%
dispose de sources de financement (domestiques et internationales)
70%
suffisantes à ce stade pour couvrir ses besoins, ce budget induit une
60%
vulnérabilité en cas de retournement des cours du baril.
50%
Endettement public : La dette publique est passée de 32% du PIB en 40%
2013 à un pic de près de 84% du PIB en 2020, sous l’effet de la chute 30%
des prix du pétrole entre 2014 et 2016 puis à nouveau en 2020 20%
(entraînant des déficits budgétaires élevés). Cette hausse a été 10%
démultipliée par la dévaluation de 20% de l’IQD fin 2020, contribuant 0%
à accroître le ratio de dette publique externe / PIB (+19 points de PIB).
Elle a diminué entre 2020 et fin 2022 (43% du PIB) grâce à l’amélioration Dette publique domestique (% du PIB)
des comptes publics en 2021-2022, la réévaluation de l’IQD début Dette publique externe (% du PIB)
2023, la croissance et l’inflation relativement élevée. Le profil de la
Sources : FMI (WEO), BM (IDS), calculs ECO
dette est soutenable, notamment parce que sa part externe (23% du
PIB) est aux trois quarts détenue par des bailleurs bilatéraux et multilatéraux à des conditions favorables. Plusieurs
vulnérabilités persistent cependant, la première étant liée à la volatilité de la performance budgétaire et de la
croissance : la récession et le déficit budgétaire de 2023 devraient ainsi tirer la dette vers le haut (à 49% du PIB fin 2023)
et le FMI estime qu’elle est sur une trajectoire croissante (elle pourrait dépasser 60% du PIB d’ici 2025). La seconde
concerne le risque de matérialisation de passifs contingents (secteur de l’électricité, fonds de pensions publiques et
banques publiques) dont le montant, que le FMI n’est pas en capacité de chiffrer, est probablement conséquent (à
minima ~10-15% du PIB). Enfin, le financement domestique de l’Etat par le secteur bancaire (20% de leurs actifs) et la
CBI (30% de son bilan) affecte le financement de l’économie réelle.

Politique monétaire : La politique monétaire est contrainte par Inflation, taux de change et hausse des taux :
l’ancrage du dinar au dollar et caractérisée par des canaux de un changement de paradigme monétaire
transmission inefficaces en raison de la faible financiarisation de 10 1000
l’économie (les dépôts ne représentent que 49% de la masse
8 1100
monétaire). Face aux conséquences de la pandémie, la CBI a
procédé à une dévaluation de 20% fin 2020, qui a contribué à une 6 1200
accélération de l’inflation (6% en 2021 et 5% en 2022). La CBI a 4 1300

réévalué l’IQD début 2023 de plus de 10% et rehaussé son taux
2 1400
directeur – inchangé depuis 2016 – de 350 points de base en juin 2023,
à 7,5%. En parallèle, la diminution des adjudications de devises par la 0 1500
CBI mi-2023 (sur demande des Etats-Unis pour limiter le financement
-2 1600
du terrorisme) conduit à un écart croissant entre le taux officiel et le 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
marché parallèle, à plus de 20% en septembre 2023. La réévaluation Taux directeur CBI (%, éch gauche)
de l’IQD devrait également avoir des externalités négatives sur les Inflation (g.a, %, éch gauche)
Taux de change USD/IQD (éch droite)
comptes publics et sur le solde commercial. Sources : FMI (IFS), CBI, calculs ECO
Secteur financier : Le secteur bancaire est particulièrement fragile et
finance peu l’économie réelle. Au-delà du niveau officiel agrégé de capitalisation (CAR de 34%), les PNP représentent
19% des prêts bruts et leur niveau net de provisions dépasse 25% des fonds propres. Surtout, le système est dominé par
trois banques publiques (Rafidain, Rasheed et TBI) qui représentent 75% de l’actif consolidé du secteur. Elles sont
probablement sous-capitalisées, ne publient plus de comptes audités depuis 2014, sont faiblement encadrées par la
CBI et financent essentiellement l’Etat et les entreprises publiques. Le reste du marché est éclaté entre plus de 65
banques privées peu rentables et qui financent peu les entreprises privées. Conjugué à un taux de bancarisation parmi
les plus faibles de la région (19% contre 48% pour la région ANMO), cela contribue à limiter le niveau de crédit au
secteur privé à 10% du PIB (53% ANMO) et constitue un frein à la diversification de l’économie.
199
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Les performances du compte courant Des réserves de change à un niveau
irakien varient principalement en fonction du niveau des prix et de la historiquement élevé, tirées par le cours du pétrole
production de pétrole (qui représente, avec le gaz, 99% des 120 120
exportations). La hausse de la production de pétrole (+50% entre 2014 100 100
et 2023) a permis d’abaisser le prix d’équilibre externe du baril,
80 80
inférieur depuis 2018 aux cours observés sur les marchés (à l’exception
de 2020). La hausse des prix en 2022 a ainsi contribué à dégager un 60 60
excédent courant de 17,3% du PIB mais il devrait devenir déficitaire 40 40
en 2023 (-1,9% du PIB) et continuer à se creuser dans les années à
20 20
venir en raison de la hausse des importations tirées par le budget
expansionniste du gouvernement et certains projets d’investissement. 0 0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
Ce déficit courant témoigne de déséquilibres croissants dans la
mesure où le déficit courant sera important alors même que les cours Réserves de change (Mds USD, échelle de droite)
du pétrole restent élevés. Les sources de financement de la balance Prix du baril Basrah (USD)
Prix d'équilibre externe (breakeven) du baril (USD)
des paiements restent contraintes, les IDE représentant moins de 1%
du PIB en moyenne (neutralisés par les désinvestissements des Sources : FMI (IFS, WEO, MCDREO), CBI, calculs ECO
compagnies pétrolières internationales), les financements de la communauté internationale se tarissant (passés de 3,4
Mds USD en 2016 à 0,6 Md USD en 2022) et les flux privés étant extrêmement limités (<0,5% du PIB).
Soutenabilité et liquidité externes : La dette extérieure, majoritairement publique et libellée en devises, est restée stable
sur la décennie 2010-2019 mais a connu une forte augmentation entre 2019 (29% du PIB) et 2020 (49% du PIB) sous
l’effet du creusement du déficit courant (11% du PIB) et de la dévaluation du dinar. Le rétablissement des comptes
externes en 2021-2022 et la réévaluation devraient la ramener à un niveau proche de celui de 2019. En parallèle, les
réserves de change ont fortement augmenté depuis le point bas de fin 2020 (7 mois d’importations) pour atteindre un
niveau historiquement élevé correspondant, mi-2023, à 10,4 mois d’importations et 200% de la métrique ARA du FMI.
Les entrées nettes du compte courant restent enfin très supérieures depuis 2021 aux flux de remboursements de la
dette externe, ce qui limite les tensions sur la liquidité externe et constitue un élément de confort quant à la
soutenabilité externe malgré la forte exposition aux chocs exogènes.
Transfert et convertibilité : En dépit d’un niveau de réserves de change conséquent, le risque de T&C est très élevé
pour plusieurs raisons. La première provient de l’extrême concentration des devises dans le secteur public et pétrolier
et de l’ancrage au dollar. Jusqu’à mi-2023, la CBI assurait des opérations d’adjudications de devises aux banques, à
taux fixe et avec des montants plafonnés. Ce système a été interrompu par la CBI (préférant confier cette fonction
aux banques correspondantes des banques irakiennes, notamment sur demande des Etats-Unis pour limiter le risque
de financement du terrorisme et de contrebande avec l’Iran), conduisant à un assèchement de la liquidité en dollars
et à un écart de 20% (septembre 2023) entre le taux de change de marché et le taux de change officiel. Un autre
facteur contraignant provient des restrictions que peuvent instaurer les banques étrangères et banques
correspondantes (exposées aux sanctions extraterritoriales du Trésor américain), qui peuvent conduire à accroître les
difficultés de transferts. Enfin, les comptes externes restent extrêmement exposés aux variations exogènes des cours
du pétrole, pouvant conduire la CBI (dont l’indépendance constitutionnellement assurée est de facto encadrée par
le pouvoir politique) à intervenir en cas de choc majeur.
CLIMAT
Climat : Parmi l’ensemble des évènements climatiques auxquels
Des émissions liées à la production d’électricité
l’Irak est appelé à être confronté de façon croissante (sécheresses,
carbonée et à l’exploitation de pétrole
inondations, tempêtes de sable), l’impact le plus important provient
de la raréfaction des ressources en eau. La situation est déjà
dégradée avec les sécheresses récurrentes depuis plusieurs années, Autres
et devrait s’aggraver avec le changement climatique et la

croissance démographique. Si le coût économique est déjà élevé
Gaz
(la Banque mondiale estime qu’une diminution de 20% des
Industrie &
ressources en eau entraîne une diminution du PIB de 3,9%), le coût construction Emissions GES
Electricité
en matière de sécurité alimentaire (l’agriculture dépendant 262 M TCO2eq
exclusivement du débit du Tigre et de l’Euphrate, aux sources hors du Torchage

territoire irakien) et de stabilité sociale (comme en témoignent les Pétrole
manifestations fréquentes à ce sujet dans la région de Bassorah) est

potentiellement dévastateur pour le pays. L’indicateur ND-GAIN de Transports
Autres
risque climatique place ainsi l’Irak parmi les pays les plus exposés et
les plus vulnérables, au 123e rang sur 180 pays.
Sources : BM (CCDR), calculs ECO
Transition bas-carbone : La dépendance de l’économie au pétrole
expose fortement, en l’absence de stratégie crédible pour y remédier, l’Irak au risque de transition bas-carbone. Les
émissions de GES s’élèvent à 5 tonnes de CO2eq par habitant (un niveau élevé pour ce niveau de revenu) et l’intensité
en carbone du PIB est bien supérieure à la moyenne des PRITS. Les émissions proviennent du secteur électrique (dont
la production est carbonée à 98%) à près de 50%, des transports à 13%, des émissions liées à l’exploitation de pétrole
(dont torchage de gaz) à 13%. Les engagements pris dans le cadre des CDN visent à réduire les émissions de 15% par
rapport au scénario BaU d’ici 2030, dont 13% sont conditionnés à près de 100 Mds USD de financements externes.
L’objectif est donc peu ambitieux et reflète l’absence de stratégie crédible pour anticiper la transition bas-carbone.
200
Jade Castaner
Jordanie (castanerj@afd.fr)
Risque pays : RP3a Risque souverain : RC4b Risque T&C : +1 cran (éq. B+)
Le risque pays demeure élevé. La croissance économique est restée faible depuis 2010, progressant lentement en
raison de la reprise hésitante du secteur touristique et du contexte international. Cependant, l'essor rapide du secteur
touristique prévu pour 2023 devrait stimuler légèrement la croissance (+2,6 %) et réduire le déficit courant (7,6 % du PIB),
bien que ce dernier reste structurellement élevé (10 % en moyenne depuis 2010). Toutefois, le conflit entre le Hamas et
Israël en octobre 2023 risque de mettre brusquement fin à l'afflux de touristes. En fonction de l'ampleur du conflit, cela
pourrait entraîner des prévisions économiques à la baisse pour 2023 et 2024, notamment au vu des liens significatifs
entre Israël et la Jordanie. Le pays est déjà confronté à de nombreux défis, notamment un nombre important de
migrants, le mécontentement marqué de la population envers le pouvoir et un taux de chômage élevé (20 % de la
population en 2023). Le soutien géopolitique et financier substantiel dont bénéficie la Jordanie dans un environnement
régional tumultueux contribue à atténuer les risques macroéconomiques. Le risque souverain de la Jordanie est élevé.
Bien que la dette publique totale diminue depuis 2020, elle demeure importante et devrait atteindre 93,8 % du PIB (hors
titres détenus par la Social Security Corporation) en 2023. Elle reste toutefois soutenable grâce à un profil favorable. Le
poids du service de la dette a également augmenté, mais le ratio intérêts/recettes publiques est resté relativement
stable depuis 2020. Depuis la crise sanitaire, le déficit budgétaire a retrouvé son niveau d'avant 2015, avoisinant les 8 %
du PIB, et devrait demeurer élevé en 2023 (7 % du PIB), principalement en raison du maintien des mesures anti-inflation.
Conformément aux objectifs du programme du FMI (FEC de 1,2 Md USD sur 2021-2024), la politique budgétaire à
moyen terme se concentrera sur la réduction du déficit budgétaire. Bien que le pays demeure largement ouvert aux
investisseurs étrangers, la dollarisation relativement importante de l'économie confère au pays un risque de T&C élevé.
RC1
RP1
RC2
RP2
2b
RC3
4a B+
2c
RC4
3a
RP3
4b
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 107 107 106 104 102 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) - 15,7 - - - - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 41,7 43,4 44,6 43,6 45,2 47,5 50,0 52,7
Modèle éco.
publiques
externes
financier et
monétaire
Actifs liquides (% passif court-terme) 36,8 36,7 - - - - - -
Climat
Sources : FMI, BM, PNUD, sources locales, calculs ECO ; * : prévisions ou estimations à meilleure date
201
Contexte politique et gouvernance publique : Le Royaume Une dégradation tendancielle du PIB par
hachémite de Jordanie est une monarchie parlementaire où le roi habitant au niveau régional
Abdallah II concentre de nombreux pouvoirs, dont celui de nommer 150 15000
le chef de l’exécutif tandis que seuls les membres de la Chambre
des Députés sont élus. Malgré les promesses d’étendre la
démocratisation à la suite des manifestations du printemps arabe de 100 10000
2011, le roi a peu à peu renforcé son autorité au détriment de celle

du Parlement et du gouvernement. Combinées aux restrictions de
50 5000
libertés, le statut de la Jordanie est passé de « partiellement libre » à
« non libre » en 2021 selon Freedom House. La Jordanie, en tant
qu'alliée des États-Unis, fortement dépendante de leur soutien 0 0
financier, oriente résolument sa politique étrangère vers l'Occident 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
et les nations du Golfe. Néanmoins, des divergences persistent, PIB par hab. (PPA, USD constant, éch. D.)
PIB par hab. (PPA) Jordanie / Moy. O. et Af. N. (%, éch. G.)
notamment en ce qui concerne le conflit israélo-palestinien, une
PIB par hab. (PPA) Jordanie / PRITS (%, éch. G.)
question particulièrement délicate en raison de l’origine
Sources : Banque mondiale (WDI), calculs ECO
palestinienne de plus de la moitié de la population jordanienne. Le
pays dépend d'Israël pour des aspects cruciaux tels que l'approvisionnement en eau et en gaz naturel, ainsi que la
sécurité le long de sa frontière avec la Cisjordanie. A la suite des attaques du Hamas en octobre 2023, les autorités
jordaniennes ont revu leur position traditionnellement neutre, qualifiant le siège imposé à Gaza par Israël et les
bombardements qui ont suivi de « crime de guerre » et intensifiant leurs appels en faveur d'un cessez-le-feu.
Indicateurs socioéconomiques : L'augmentation du taux de chômage depuis 2019 (20 % en 2023) est particulièrement
préoccupante, surtout parmi les jeunes où il frôle les 50 %. Cette situation suscite une inquiétude profonde, d'autant
plus qu'elle survient dans un contexte de reprise économique fragile et de dysfonctionnements persistants sur le
marché de l'emploi. Selon la FAO, entre 2019 et 2021, 17 % de la population se trouvait en situation d'insécurité
alimentaire aiguë, un pourcentage qui atteignait 72 % parmi les réfugiés. En raison de sa situation géographique, la
Jordanie est un pays d'accueil (2e rang mondial en termes de nombre de réfugiés par habitant), où les flux migratoires
ont régulièrement remodelé les équilibres démographiques et sociaux. La guerre civile syrienne a notamment
engendré un afflux massif de réfugiés : les réfugiés syriens étaient 1,3 M en 2022 (11 % de la population et 89 % de la
population immigrée). Cette situation, conjuguée à une croissance significative de la population jordanienne, passée
de 5 à 11 M d'habitants au cours des deux dernières décennies, accentue les tensions relatives aux ressources en eau
déjà limitées du pays et exerce une pression financière considérable sur les ressources gouvernementales.

Modèle économique : L'économie jordanienne repose Une économie tirée par le tourisme
essentiellement sur les services, en particulier sur le secteur du 1,8
tourisme. Elle est fortement tributaire des soutiens financiers Note : le diamiètre
1,6 des bulles Autres

étrangers ainsi que des envois de fonds provenant des Jordaniens 1,4
représente le poids services
moyen du secteur
travaillant notamment dans les pays du Golfe. Dans un contexte dans le PIB
1,2
international économiquement favorable, le taux de croissance
1,0
annuel s’est accéléré au début des années 2000, brutalement
interrompu par la crise de 2008. Depuis 2010, la croissance est 0,8
Commerce,
Mines
atone, autour de 2 %, insuffisante pour absorber la main-d'œuvre 0,6 hotellerie,
restauration
jordanienne en quête d'emplois. Cette performance économique 0,4 Industrie
en berne s'explique en partie par les multiples chocs externes qui 0,2 manuf. Transport et
Agriculture
télécom
ont touché la Jordanie au cours de la dernière décennie, en BTP
0,0
particulier les conflits régionaux, ainsi que par les défis structurels 0% 1% 2% 3% 4%
Taux de croissance annuelle moyen 2006-2021
tels que la faiblesse du secteur privé et la persistance de difficultés
sur le marché du travail. Sources : UNDESA, calculs ECO
Régime de croissance : En 2020, la Jordanie a vécu sa première Une tendance à la hausse de la croissance
récession en près de trois décennies, un revers économique 10
attribuable à la pandémie. Cependant, depuis 2021, le pays a 8

renoué avec la croissance grâce à la reprise soutenue des secteurs
de l'industrie, des services (notamment un rebond du secteur 6
touristique), ainsi que des exportations de phosphate et de
4
potasse. Avant les attaques du Hamas en octobre 2023, le FMI
anticipait une légère augmentation de la croissance en 2023 2
(+2,6 %). Cette dynamique était alimentée par l'essor rapide du
0
secteur touristique et le dynamisme des principaux partenaires
économiques, principalement les pays du Golfe, qui représentent -2
à la fois des marchés d'exportation importants et des sources 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
cruciales de tourisme. Cependant, la guerre entre Israël et le Taux de croissance du PIB réel (%)
Hamas devrait brutalement mettre fin à l'afflux de touristes pour la
fin de l'année 2023. Une escalade du conflit pourrait raviver les
pressions inflationnistes si les importations de carburants venaient à augmenter, alors même que la consommation
privée était déjà limitée par les taux d'intérêt élevés et un taux de chômage élevé persistant.
202
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Malgré un niveau relativement élevé (25 % du PIB Une consolidation budgétaire à moyen terme
en moyenne depuis 2010), les recettes budgétaires totales progressent grâce au programme FMI
peu depuis le décrochage du rythme de croissance en 2008. De plus, 40
-1
les pertes accumulées par les entreprises publiques du secteur de 35
-3
l'électricité (NEPCO) et de l'eau (WAJ) – respectivement 1,1 % et 0,7 %
du PIB en 2023 – exercent une forte pression sur le déficit budgétaire. -5 30
Pour y remédier, plusieurs mesures ont été mises en œuvre, -7

25
notamment l’apurement des arriérés à fin mars 2024 et le -9
20
renforcement de l'efficacité énergétique. Le déficit budgétaire, après -11
s’être creusé en 2020 dans le contexte de la pandémie, se réduit peu -13
15
à peu grâce à la reprise de l'activité et les progressives mesures
-15 10
d’assainissement budgétaire mises en place. Cependant, le déficit 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
devrait demeurer substantiel en 2023 (7 % du PIB), principalement en Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
raison du maintien des subventions alimentaires et sur les carburants Dépenses (% PIB, éch. D.)
instaurées en 2022. Le FMI ayant exprimé sa satisfaction quant aux
résultats probants obtenus dans le cadre du programme actuel (FEC Sources : FMI (WEO), calculs ECO
de 1,2 Md USD sur 2021-2024), en novembre 2023, les autorités ont finalisé un accord préalable avec le FMI pour un nouveau
programme (MEDC de 1,2 Mds USD sur 4 ans). La politique budgétaire à moyen terme se focalisera principalement sur la
réduction du déficit budgétaire, et ce nouveau programme accordera une priorité significative à l'adoption de mesures
visant à augmenter les revenus, réduire les coûts et améliorer l'efficacité des dépenses publiques.
Endettement public : Depuis 2019, la dette publique a enregistré une Un ambitieux objectif de réduction de la dette
hausse significative (+16 points de PIB) et représenterait 93,8 % du PIB en publique à 80 % d’ici 2027
100
2023 (112,6 % du PIB en incluant les titres détenus par le fond
d’investissement de la sécurité sociale). L’AVD de 2022 confirme la 80
soutenabilité de la dette publique grâce à son profil relativement
60
favorable. La dette présente une maturité moyenne de 6 ans, près de
la moitié de cette dette (40 % du PIB) est domestique, tandis que la 40
dette externe est détenue en partie par des créanciers officiels
20
étrangers (22 % du PIB), en partie concessionnelle. Bien que près de
la moitié de cette dette soit libellée en devises, la stabilité du taux 0
de change avec le dollar contribue à atténuer les vulnérabilités 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
face au risque de change. Dans le cadre du programme FMI, les Dette publique externe (% du PIB)
Dette publique domestique (hors sécurité sociale, % du PIB)
autorités s’engagent à réduire la dette publique à 80 % du PIB d’ici
2027, à mesure que les pressions budgétaires diminueront. Moody’s a Sources : FMI (WEO, 5e revue janv. 2023), calculs ECO
ainsi révisé la perspective de sa notation de stable à positive fin 2022. Toutefois, la dette publique reste vulnérable en cas
de resserrement des conditions financières, une majorité étant souscrite à des conditions de marché (~60 % du PIB en 2022).
Le pays conserve un accès aux marchés financiers et a émis un eurobond en juin 2022 (650 M USD à 7,75 %), suivi d'une
autre émission en avril 2023 (1,25 Md USD à 7,5 %), avec des spreads demeurant relativement contenus (371 pdb en octobre
2023). Néanmoins, le soutien financier de la communauté internationale demeure essentiel pour couvrir le BFP (16,1 % du
PIB en 2023), en partie en raison du poids des intérêts de la dette (17 % des recettes en 2023).

Politique monétaire : L’activité de crédit au secteur privé demeure Un resserrement monétaire adopté à la suite
l’une des plus élevée de la région (87 % du PIB en 2022) et s’est de l'action de la FED
1 8
accélérée en 2023 (+5,5 % en g.a.). Étant donné la reprise encore
fragile et le rôle central des PME dans la création d'emplois, la
0,8 6
Banque centrale (CBJ) a prolongé son programme de prêts
subventionnés pour les PME, initié en 2020, jusqu’en avril 2023. Ce 0,6 4
programme visait à faciliter l'accès au financement, qui demeure
l'un des principaux défis des PME. En raison de l’ancrage du JOD à 0,4 2
l’USD, la CBJ a amorcé son cycle de resserrement monétaire à partir
0,2 0
de février 2022 relevant son taux directeur de 500 points de base en
cumulé jusqu’en juillet 2023, à 7,5 %. Ainsi, l'inflation ralentit depuis
0 -2
le début de 2023 conjugué à la diminution progressive des prix 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
mondiaux (proj. 2,7 % en moyenne). Cependant, toute escalade du Taux d'inflation (en g.a. %, éch. D.)
Evolution JOD/USD (en g.a. %, éch. G.)
conflit israélo-palestinien à l'échelle régionale pourrait déclencher Taux directeur (éch. D.)
une nouvelle augmentation des prix des produits de base en 2024. Sources : FMI (WEO), BCJ, Macrobond, calculs ECO
Secteur financier : Les dépôts constituent l'essentiel des ressources des banques jordaniennes et sont en grande partie
libellés en monnaie locale (80 % en 2022). Le niveau de solvabilité reste solide (17,3 % en 2022), permettant au secteur
de faire face aux chocs potentiels. En 2022, les prêts non performants ont diminué pour atteindre 4,5 %, avec un taux
de provisions robuste à 81,5 %. Selon le FMI, le secteur bancaire demeure en bonne santé, bien que le rendement et
la qualité des actifs soient des éléments à surveiller (ROA à 1 % et ROE à 8,5 % en 2022). La Banque mondiale et le FMI
ont récemment entrepris une évaluation du secteur financier (FSAP) et les autorités se sont engagées à mettre en
œuvre les recommandations résultant de ce processus. En outre, depuis octobre 2021, la Jordanie est inscrite sur la
liste grise du GAFI en raison de lacunes en matière de LCB-FT.
203
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Très dépendante de ses importations – Une réduction du déficit courant en 2023
notamment énergétiques – et faiblement exportatrice – tourisme, soutenue par les recettes touristiques
phosphate, textile principalement –, la Jordanie affiche un solde 30%
courant structurellement déficitaire. En 2022, ce déficit s'est 20%
accentué pour atteindre 8,8 % du PIB. Le redressement du secteur
10%
touristique, qui a retrouvé son niveau de 2019 et une augmentation
des exportations, n’ont pas suffi à compenser la hausse des coûts 0%
liés aux importations, notamment concernant les carburants et les -10%

denrées alimentaires. En 2023, le déficit courant devrait se réduire
-20%
à 7,6 % du PIB. Cette amélioration sera soutenue par
l'augmentation des recettes issues du tourisme et des transferts des -30%
migrants (resp. 12 % et 9 % du PIB en 2022). La modération des prix -40%

mondiaux des matières premières, notamment du pétrole et des 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Biens Services
céréales, contribuera également à cette réduction du déficit. Revenus courants Transferts courants
Toutefois, la réduction du déficit courant (projeté à 5,4 % du PIB en Balance courante
2024) restera tributaire de l'évolution et de l'ampleur du conflit entre Sources : BM (WDI), calculs ECO
Israël et le Hamas. Le FMI anticipait une augmentation des recettes touristiques à moyen terme, engendrant une
hausse de l'excédent dans le secteur des services. D'après les dernières prévisions du FMI, le déficit courant devrait
atteindre 3 % d'ici 2026, ce chiffre pourrait être révisé à la hausse lors des prochaines évaluations.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe (87,7 % du PIB en 2023, ~50 % publique) est élevée et extrêmement
vulnérable à des chocs sur la croissance et les taux d’intérêts. Sa soutenabilité est conditionnée au maintien du peg
avec l’USD et 43 % de la dette externe serait exigible à court terme en 2023 (principalement des dépôts en devises
des non-résidents auprès des banques commerciales), représentant un élément de fragilité. En 2022, le besoin de
financement externe (BFE) s’élevait à 29 % du PIB et baisserait autour des 15 % à l’horizon 2027 grâce à la réduction
du déficit courant projetée par le FMI. Sa couverture a été possible grâce aux eurobonds, aux dons et prêts des
bailleurs bilatéraux et multilatéraux et l’allocation octroyée par le FMI. La Jordanie est ainsi très dépendante de ses
partenaires internationaux, qui restent engagés et offrent un soutien financier substantiel et principalement à des
conditions favorables. Un protocole d'accord (MoU) sur 7 ans a été conclu avec les États-Unis en septembre 2022,
garantissant 1,45 Md USD de subventions annuelles, et un accord a également été conclu avec les EAU en novembre
2023, pour un montant de 6 Mds USD dans des projets d'infrastructure et de développement. Les réserves brutes
s’élèveraient à 16,7 Mds USD fin 2023, soit 7,2 mois d’importations (99 % de la métrique ARA du FMI) contre 6,9 mois fin
2022 grâce à un solide soutien des bailleurs permettant à la Jordanie de maintenir son ancrage monétaire.
Transfert et convertibilité : A ce jour, la Jordanie n’impose aucune mesure de contrôle de l’accès à la devise et de
sorties de capitaux et demeure ainsi largement ouverte aux investissements étrangers. Malgré ces indicateurs
relativement favorables, l’ancrage fixe de la monnaie avec le dollar pousse la Banque centrale à suivre la politique
monétaire de la FED et à intervenir sur le marché des changes pour maintenir la parité. Tant que la dollarisation de
l’économie jordanienne restera aussi importante (20 % des dépôts), la Banque centrale devra donc continuer à
accumuler des réserves afin de faire face à d’éventuels chocs financiers ou à des sorties de capitaux.
CLIMAT
Climat : Déjà confrontée à des pressions considérables sur ses Les menaces liées à l'eau constituent les
ressources en eau (parmi les dix pays les plus pauvres en eau du principaux risques climatiques
monde), la raréfaction de cette ressource constitue la menace
climatique prédominante. Les prévisions indiquent que le
changement climatique devrait entraîner une diminution des Tempêtes Sécheresses
précipitations et une augmentation de leur variabilité. Ces facteurs 22% 14%
auront des répercussions négatives significatives sur l'agriculture, la Epidémies

7%
sécurité alimentaire et l'économie. Selon les estimations de la
Autres
Banque mondiale, une réduction de 20 % de la disponibilité de 7%
Températures
l'eau (un scénario possible) pourrait entraîner une contraction du extrêmes
14%
PIB de 6,8 %. De plus, des vagues de chaleur plus longues et plus
intenses pourraient se concrétiser. La Banque mondiale estime Inondations
qu'une augmentation des températures de 1,8 à 5,1°C d’ici 2100 36%
(par rapport à la période de référence de 1971-2000) est à prévoir.

Transition bas-carbone : Les Jordaniens ont émis 3 teqCO2 par Sources : Banque mondiale (Climate Change Knowledge
Portal), calculs ECO
habitant en 2020, un niveau deux fois inférieur à la moyenne
mondiale (6,4 teqCO2). La Jordanie est très dépendante des importations de combustibles fossiles, le mix énergétique
demeurant en majorité carboné et la production électrique reposant en grande partie sur le gaz naturel (80 %),
importé notamment d'Israël. Le pays dispose également d'importantes ressources éoliennes et solaires (parmi les
niveaux d'irradiation les plus élevés au monde) qui sont encore peu exploitées aujourd'hui. Les autorités ambitionnent
ainsi de porter cette part à 30 % de l’électricité totale d’ici 2030, à l’image des ambitieux objectifs climatiques (-31 %
d’émission de GES d’ici 2030 par rapport au Business As Usual selon le CDN). En matière de transition bas-carbone,
plusieurs secteurs apparaissent indirectement exposés, en particulier le tourisme en raison de sa contribution
significative aux émissions de GES, principalement générées par le transport aérien.
204
Gaëlle Balineau
Moldavie (balineaug@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC4b Risque T&C : + 1 cran (éq. B+)
Le risque pays est élevé, en raison notamment de l’essoufflement d’un modèle de croissance basé sur les transferts
de migrants et les transferts sociaux, et de la vulnérabilité de l’économie aux chocs externes. La vie politique du
pays, structurée autour du clivage « pro-russes » versus « pro-européen » depuis l’indépendance, est sous vives
tensions depuis la guerre en Ukraine. La Russie soutient par ailleurs le territoire autonome de Transnistrie à l’est du
pays, et agite l’épouvantail du parallèle ukrainien lors des rapprochements de la Moldavie avec l’UE ou l’OTAN.
Ainsi, la Présidente Maia Sandu et son gouvernement étant résolument pro-européen (le pays a acquis le statut de
candidat à l’Union Européenne en 2022), le pays subit les « sanctions » russes via des hausses du prix du gaz et des
coupures d’approvisionnements. Malgré une succession de chocs exogènes (Covid-19, guerre en Ukraine et
tensions avec la Russie) la trajectoire de croissance serait robuste à moyen terme (5% selon le FMI) à mesure que
l’impact de la guerre en Ukraine se dissipe, que la mise en œuvre des réformes structurelles dans le cadre du
programme FMI se poursuit, et avec la progression du processus d’intégration européenne. Le risque souverain est
élevé. L’endettement public est modéré, estimé à 38% du PIB en 2023, et en majorité externe depuis 2021. Il devrait
croitre à moyen terme, reflet des crises et de la volonté des partenaires occidentaux de la Moldavie de
l’accompagner dans une trajectoire de relance et de diversification de l’économie que catalysera l’investissement
public. Malgré cela, l’endettement public externe reste et devrait rester modéré, et son profil favorable. La dernière
analyse de viabilité de la dette du FMI (décembre 2022) jugeait le risque de surendettement public externe faible.
Le risque de transfert et convertibilité est élevé du fait d’un historique de restrictions sur les flux de capitaux et
financiers sortants, et d’une position externe vulnérable aux chocs.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
B+
B
RC4
RP3
3c
RC5
4c 4b
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 84 85 84 81 80 - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 25,9 25,7 26 26 25,7 - - -
PIB (Mds USD) 9,5 11,3 11,7 11,5 13,7 14,6 16,0 17,2
Modèle éco.
Taux de croissance du PIB réel (%) 4,2 4,1 3,6 -8,3 13,9 -5,0 2,0 4,3
publiques
Comptes Dette externe (% PIB) 73,2 66,1 64,1 71,4 67,9 65,3 77,8 -
externes
Variation taux de change / USD (%) 16,8 -0,2 -0,4 0,0 -3,0 -7,4 5,0 -
financier et
monétaire
Climat
205
Contexte politique et gouvernance publique : La Moldavie a déclaré son indépendance en 1991. La Transnistrie, petit
territoire peuplé de russophones à l’est du fleuve Dniestr, a alors fait sécession, craignant une volonté des moldaves
d’être réunis à la Roumanie (comme entre 1918 et 1940). La Transnistrie n’est pas reconnue par la communauté
internationale mais bénéficie i) d’un statut juridique autonome accordé par le parlement moldave en 1994, et ii) du
soutien de la Russie qui y place militaires et armes. Cette situation, stable depuis les conflits armés de 1992 (~ 3 500
morts), inquiète depuis l’invasion de l’Ukraine par la Russie. L’opposition entre peuple latin souhaitant se rapprocher
de l’UE et russophones regardant à l’Est structure la vie politique moldave. Entre 2001 et 2009 le parti communiste au
pouvoir entame un tournant vers l’UE, qui sera poursuivi par les gouvernements successifs. En 2009, s’ouvre une série
de crises politiques, dues notamment à l’instabilité d’un régime
parlementaire qui requiert des majorités pour élire un Président. Le 2ème pays le plus pauvre de l’Europe de l’Est
RNB/hab. USD ppa constant
Ces crises s’amplifient en fonction de la géopolitique
5 000 80%
internationale et des conflits d’intérêt internes dans un
4 500 Moldavie
environnement qui reste corrompu et clientéliste même si la 70%
4 000 Ukraine
situation s’améliore (classé 91/190 par Transparency International 60%
3 500 Moldavie/Europe centrale et pays baltes
en 2022, 105 en 2020). En 2014, l’annexion de la Crimée par la Modlavie/candidats UE 50%
3 000
Russie coïncide avec l’éclatement d’un scandale bancaire et 2 500 Moldavie/UE 40%
politique dans lequel 15% du PIB a disparu des banques. Maia 2 000 30%
Sandu élue en 2020 promet d’en finir avec la corruption. La guerre 1 500
20%
en Ukraine accélère le rapprochement avec l’UE (la Moldavie a 1 000
obtenu le statut de candidat à l’UE en 2022), mais aussi les tensions 500 10%
avec la Russie avec des conséquences sur les approvisionnements 0 0%

en gaz, arme utilisée par la Russie pour déstabiliser le pouvoir en
place : hausses du prix du gaz en octobre 2021, réduction brutale
des approvisionnements au 4ème trimestre 2022. La Moldavie Sources : BM (WDI), calculs ECO
s’attache donc à diversifier ses fournisseurs (Roumanie).
Indicateurs socioéconomiques : Le revenu par habitant a dépassé les 5 000 USD en 2021, année où le pays devient
un PRITS. Le taux de pauvreté au seuil de 6,85 USD PPP par jour a considérablement diminué, de 91% en 2000 à 14% en
2021. Il reste élevé par rapport aux pays pairs et au seuil national (24,5% en 2021 selon la BM). La situation s’améliore
par rapport au voisin ukrainien mais reste loin derrière les candidats UE. La Moldavie a perdu 2M d’habitants depuis
l’indépendance, ce qui génère une forte dépendance de la population restante aux transferts des migrants mais aussi
de l’Etat. L’accès aux services de base, notamment de santé, est inégal. Les réfugiés en provenance d’Ukraine sont
estimés à 400 000 dont 100 000 (4% de la population) devraient rester dans le pays selon les Nations Unies.

Modèle économique : L’indépendance fut suivie de récessions Une croissance résiliente aux chocs
(- 8,5% par an entre 1993 et 1999), expliquées par la chute de
20,00
l’agriculture et de l’industrie, et par l’exode massif de la
population. La décennie 2000-2010 est tirée par la croissance des 15,00
services. Entre 1995 et 2022, la part de l’agriculture, de l’industrie et 10,00
des services dans le PIB est passée d’environ 1/3 chacun à ~10%,
5,00
30% et 60%. Le passage obligé par la Transnistrie pour accéder à
Odessa, Kiev et Moscou par le rail limita les possibilités de 0,00
transformation de l’économie basée sur l’ouverture sur l’extérieur, 2000 2005 2010 2015 2020
-5,00
même si un accès à la mer noire via le Danube a été négociée
avec l’Ukraine. L’économie a un potentiel agricole important, mais -10,00
manque d’investissement dans les infrastructures en zone rurale. Taux de croissance du PIB réel, %
L’industrie pâtit du manque d’économie d’échelle et de main Taux de croissance annuel moyen, %
d’œuvre qualifiée. Ainsi, le modèle économique repose sur une
agriculture de subsistance et quelques exportations, et surtout la Sources : FMI (WEO), calculs ECO
consommation privée induite par les transferts de migrants (20% du
PIB depuis le début du siècle), qui représentent entre ¼ et ⅓ de la population. Le modèle s’essouffle et la productivité
des facteurs stagne depuis une dizaine d’années.
Régime de croissance : A la décennie de récessions post-1991, qui s’achève par la crise économique russe de 1998,
succèdent 10 années de croissance soutenue, heurtée ensuite par une succession de crises économique (2009)
politique (2012) et bancaire (2014). La récession « covid » fut sévère en 2020 (-8,3%), les mesures de confinement ayant
durement affecté les secteurs industriel et tertiaire tandis que la production agricole a souffert des sécheresses. La
hausse des salaires et l’accélération du crédit, couplées à la résilience des envois d’argent des migrants en 2020-2021
(12% du PIB), ont soutenu une forte reprise en 2021 (13,9%). L’économie s’est contractée de 5,6% en 2022, en raison de
la guerre en Ukraine (hausse des cours mondiaux et hausse du prix du gaz russe, détérioration de la situation
économique des partenaires commerciaux (Roumanie, Russie, Ukraine) et de conditions météorologiques
défavorables. La reprise de 2% prévue en 2023 repose sur le soutien aux salaires du secteur public, une politique de
relance et une situation internationale moins dégradée. Une trajectoire de croissance robuste est prévue à moyen
terme (5%) même si le niveau du PIB réel en 2026 devrait être encore inférieur d’environ 14% à ses prévisions d’avant-
guerre.
206
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le déficit public est structurel mais modéré, à
Détérioration des comptes publics sous l’effet
1,6% du PIB en moyenne sur la décennie pré-covid. Il reflète surtout
des crises exogènes
un sous-investissement, avec des dépenses (~33,5% du PIB en
moyenne depuis 2010) concentrées sur les transferts sociaux (14% 50 5
du PIB sur la protection sociale en 2022, soit 38% des dépenses 40 3

totales, dont 5% du PIB pour la santé et 6% pour l’éducation). Les 1
30
recettes (~31% du PIB en moyenne depuis 2010) proviennent -1
essentiellement des taxes à la consommation (45%) et des 20
-3
contributions sociales obligatoires (26%). Le déficit de 5,3% du PIB
10
en 2020 reflète les dépenses liées à la pandémie. Il se creuse à 6% -5
du PIB en 2023, reflétant à la fois les subventions énergétiques et 0 -7

2000 2005 2010 2015 2020
une politique de relance du gouvernement (financement de
Solde budgétaire % du PIB, ech. d.
routes par exemple). Il devrait ainsi atteindre en moyenne 4,4% du Solde primaire % du PIB, ech. d.
PIB sur 2020-2024, et entre 4,6% et 3,1% du PIB sur 2024-27. Le besoin Dépenses % du PIB, ech. g.
de financement public (BFP) est de 4,7% du PIB en 2022 et devrait Recettes % du PIB, ech. g.
se maintenir autour de 5% du PIB jusqu’en 2024. Il est couvert grâce Sources : FMI (WEO), calculs ECO
aux financements domestique et externe, dont des contributions
(européenne, française et allemande surtout) au fond de réduction de la vulnérabilité énergétique (EVRF), qui aurait
un tampon de 56 M USD. Il existe des marges de manœuvre pour augmenter les recettes budgétaires (réduction des
exemptions de TVA et hausse sur des taxes sur alcool et tabac). La situation de Moldovagaz (filiale de Gazprom et
détenue à 36% par le gouvernement moldave) est à surveiller : Gazprom réclame une dette de 706 M USD (5% du PIB,
important passif contingent), dont le gouvernement moldave ne reconnait que 8 M USD suite à un audit international
qui a rendu ses conclusions en septembre 2023.
Endettement public : La dernière AVD du FMI (déc. 2022) juge la Une dette publique soutenable
dette publique soutenable, avec un faible risque de 50
surendettement public externe. Le taux d’endettement public,
40
modéré, a cru de 25,5% du PIB en 2010 à plus de 42% en 2015,
30
reflet de la crise bancaire et de l’émission d’une garantie par la
banque nationale de Moldavie pour injecter en urgence des 20
liquidités dans le système bancaire (pour un montant aux 10
alentours de 10% du PIB). La dette publique externe a légèrement
0
cru avec le programme FMI 2016-2020 à la suite de la crise 2005 2010 2015 2020 2025
bancaire, à 14% du PIB en moyenne entre 2015 et 2019, contre
Dette publique domestique, % du PIB
11% les cinq années précédentes. Elle augmente à nouveau avec
les facilités d’urgence Covid en 2020 (15% du PIB), puis avec les Dette publique externe, % du PIB
nouvelles ECF/EFF conclues avec le FMI en décembre 2021 pour Dette publique totale, % du PIB
40 mois. Ces lignes ont été augmentées de 260 M USD en mars
Sources : BM (WDI) & IMF (WEO), calculs ECO
2022 suite à la guerre en Ukraine pour les porter à 796 M USD (5%
PIB), dont 59% ont été déboursés. La Moldavie a également
conclu un financement budgétaire avec l’UE en avril 2022 de 150 M EUR (1% du PIB de 2021). L’endettement public
suit donc une trajectoire en légère hausse avec une nette augmentation de la part externe depuis 2020. La dette
externe publique est contractée auprès de multilatéraux (la Moldavie n’émet pas sur les marchés), et un tiers de la
dette domestique est constitués de bons du Trésor à long terme ; le reste est placé à court terme auprès des banques.
Le service de la dette est essentiellement domestique.

Politique monétaire : L’inflation moyenne a atteint 28,5% fin 2022 Une inflation maîtrisée
après un pic à 34,6% en g.a. en octobre 2022 (effet des hausses du 30
prix du gaz russe) menant à une contraction des salaires réels de
25
14% au dernier trimestre 2022. La banque centrale (NBM) a ainsi
relevé son taux directeur de 2,7% en juin 2021 à 21,5% en août 2022, 20
avant de l’abaisser à plusieurs reprises (6% en mai 2023). L’effet de 15

base élevé de 2022, combiné à une consommation intérieure plus 10
faible et à la normalisation graduelle présumée des prix mondiaux, 5
contribuera à atténuer les pressions inflationnistes en 2023.
0
L’inflation devrait se situer dans la fourchette cible (5% +/- 1,5 pp) 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
de la banque centrale en 2024. Le crédit au secteur privé est
Cible d'inflation Inflation,%, g.a
stable, autour de seulement 28% du PIB en moyenne depuis 2010.
Taux directeur, % Cible basse
Secteur financier : Le secteur bancaire a été profondément Cible haute
marqué par la crise de 2014 et la fraude massive. 1 Md USD a ainsi Sources : IMF, calculs ECO
disparu de 3 banques qui ont accordé des prêts la veille des
élections législatives du 30 novembre 2014. Les mesures prises dans le cadre du programme FMI mis en place suite à
la crise bancaire ont permis d’assainir le secteur qui présente des indicateurs satisfaisants en termes de capitalisation,
liquidité et rentabilité.
207
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le déficit courant (7% du PIB en moyenne
Le compte courant est structurellement très
en 2010-2019) est tiré par une balance commerciale déficitaire
structurellement déficitaire du fait du poids des importations,
30
notamment énergétiques, et de la faible diversification des
20
exportations (céréales graines oléagineux et vins ; textiles et
10
composantes électriques et électroniques). Ce déficit commercial 0
élevé n’est que partiellement compensé par les transferts de la -10 2009 2012 2015 2018 2021 2024
diaspora (14,5% du PIB en moyenne en 2010-2019). Depuis 2021, les -20
équilibres externes sont particulièrement fragilisés par la hausse des -30
cours mondiaux des matières premières alimentaires et -40
énergétiques, amplifiée par les effets de la guerre en Ukraine et les Solde des services (% du PIB)
tensions avec la Russie. La Russie et l’Ukraine représentent 20% des
Solde des biens (% du PIB)
échanges moldaves en 2019 et environ 15% des transferts des
Solde courant (% du PIB)
migrants. Ainsi, le déficit du compte courant s’est accru en 2022
pour atteindre environ 14% du PIB, niveau auquel il devrait se Sources : IMF, calculs ECO
maintenir en 2023 selon le FMI, notamment à cause des tensions
sur le gaz russe. Le besoin de financement externe (BFE) était ainsi estimé à environ 16,1% du PIB en 2022. Il a été
couvert majoritairement par des IDE (9,3% du PIB), un puisement dans les réserves de change (2,2% du PIB) et le restant
(4,6% du PIB) a pu être couvert par la Banque Mondiale (1,1% du PIB), la Commission Européenne (0,9% du PIB),
d’autres partenaires multilatéraux (1,45% du PIB), et le versement du FMI au titre de l’ECF/EFF (1,25% du PIB). À moyen
terme, le déficit du compte courant devrait se rapprocher de sa moyenne d’avant la pandémie (~8% du PIB). Le BFE
de 1,3 Md USD en moyenne sur 2023-2025 (~10% du PIB) sera financé principalement par les IDE et les décaissements
du FMI (environ 545 M USD, et un RSF récemment accordé de 169 M USD) et des autres bailleurs, sans besoin de puiser
dans les réserves qui devraient se reconstituer.
Soutenabilité et liquidité externes : Le taux d’endettement externe total était de 71,4% du PIB en 2020 et a diminué de
9 points de pourcentage en 2021 pour atteindre 67,9% et croît de nouveau en 2023 à 77,8% du PIB, effet des variations
fortes de croissance. Ce niveau est élevé par rapport aux pairs, et reflète surtout l’endettement de Moldovagaz. La
trajectoire est toutefois à la baisse depuis 2016, reflétant la diminution des emprunts des banques à l’étranger. La dette
externe publique reste contenue et au profil favorable, essentiellement auprès de multilatéraux à des termes
concessionnels. Le fort soutien de la communauté internationale a été renforcé par les résultats pro-UE des élections
législatives de juillet 2021 puis par la guerre en Ukraine. Le taux de change se déprécie légèrement par rapport au
dollar et dans une moindre mesure par rapport à l’euro mais est revenu à un niveau de 4% de moins qu’avant la
guerre. Les réserves de change se maintenaient en février 2023 à un niveau adéquat de 4,8 Mds USD soit 5 mois
d’importations de biens et services.
Transfert et convertibilité : L’indice de Chinn-Ito, stable à 0,16 depuis 2000, témoigne d’un historique d’importantes
restrictions, principalement sur les flux de capitaux et financiers sortants. Le régime de change est flottant de facto
mais la banque centrale de Moldavie (NBM) intervient pour limiter sa volatilité. Les mesures mises en œuvre dans le
cadre du programme FMI visent ainsi à renforcer l’indépendance de la banque centrale. La vulnérabilité de la position
externe et l’historique de restrictions confère au pays un risque élevé de transfert et convertibilité.
CLIMAT
Climat : Le risque physique climatique est modéré mais l’exposition
du secteur agricole est forte (10% du PIB mais 21% de l’emploi, BM Le gaz russe représente un quart des émissions
2019). Les investissements ne sont pas assez importants, de gaz à effet de serre de la Moldavie
notamment en matière d’irrigation. La dépendance commerciale
Industries
et infrastructurelle exacerbe le risque d’insécurité alimentaire. 5% Déchets
Energie,
Toujours incompatibles avec le scénario de +1,5°, les émissions de transport 14%
GES sont toutefois inférieures à la moyenne mondiale : la 16%
croissance des besoins liée à la croissance économique a été

contrebalancée par solde le démographique négatif (-7%) et des Energie,
Gaz russe
investissements dans la rénovation des bâtiments et dans électricité
26%
27%
l’efficacité énergétique. Energie,
autres
15% Hydro
Transition bas-carbone : L’économie moldave est dépendante du 1%
Agriculture, forêts & Autres
gaz russe, pour son énergie dont elle dépend à 55% (le reste étant Energie, changement dans l'utilisation 0%
du pétrole pour 24% et 16 % de biomasse), mais aussi pour les constructio des sols
n 12%
salaires de la fonction publique et les recettes publiques (taxes). 11%
L’indépendance énergétique est passée de 3 à 17% grâce à la Sources : Climate Watch, calculs ECO
biomasse mais le gaz russe fournit toujours quasiment 100% de
l’électricité moldave. Le soutien des bailleurs pour connecter la Moldavie aux marchés électriques européens et
accroitre la part des ENR est fort, mais la guerre en Ukraine, les pressions russes et les batailles autour de la dette envers
Gazprom vont accélérer d’abord le virage vers d’autres fournisseurs plutôt que vers des énergies renouvelables. Ainsi,
le gazoduc en provenance de la Roumanie est terminé depuis 2015 et pleinement opérationnel depuis 2020.
L’exposition au risque de transition bas carbone est donc forte et les ressources pour y faire face limitées.
208
Ouzbékistan (bellefontaines@afd.fr)
Le risque pays est élevé mais stable. Des fondamentaux macroéconomiques relativement sains, combinés aux
mesures gouvernementales et au soutien financier des bailleurs, ont permis au pays de résister à la succession de
chocs exogènes depuis 2020. L’Ouzbékistan a adopté une posture de neutralité dans le conflit russo-ukrainien, dont
les répercussions économiques à travers ses liens avec la Russie (commerce, transferts, investissements) se sont
avérées plutôt positives à court terme, si ce n’est le maintien d’une inflation à deux chiffres. Face à l’instabilité
régionale croissante, l’Ouzbékistan affiche une stabilité politique interne, autour du président Mirziyoyev, populaire
mais qui cadenasse un régime toujours autoritaire. Parallèlement, il poursuit la transformation d’une économie
planifiée vers une économie de marché, engagée en 2017 et freinée par le contexte international difficile. Le risque
souverain est assez élevé. Un matelas d’épargne publique et un taux d’endettement public encore modéré
confèrent au gouvernement des marges de manœuvre, mais le report de la consolidation budgétaire et
l’accroissement de l’endettement externe sont des points de vigilance. Le risque de T&C demeure élevé. La position
extérieure nette créditrice est un atout pour piloter l’ouverture graduelle de la balance des paiements, à l’origine
d’un déficit du compte courant depuis 2018 et d’un besoin de financement externe conséquent. La soutenabilité
de la balance des paiements passera par la diversification et la compétitivité de la base exportatrice très
dépendantes des matières premières, le désenclavement commercial, l’élargissement des débouchés, notamment
vers l’UE, la transition énergétique, l’attractivité des IDE et le développement des marchés de capitaux domestiques.
RP1
RC1
RC2
BB
RP2
3c
RC3
3b
3c 4c
RP3
RC4
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 109 110 108 107 101 - - -
Taux de pauvreté (seuil national) - - - - - 14,1 - -
- - - - - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 62,1 52,9 60,3 60,2 69,6 80,4 90,4 99,6
1 933 1 619 1 813 1 776 2 014 2 280 2 509 2 710
M o dè le é c o .
F ina nc e s Solde budgétaire (% PIB) 1,1 2,0 -0,3 -3,3 -4,6 -4,2 -4,6 -3,9
19,3 19,6 28,5 37,4 36,6 34,9 35,1 34,8
publique s
Intérêts de la dette publique (% recettes) - - - - - - 0,1 0,4
Taux effectif moyen de la dette publique (%) - - - - - - 0,1 0,3
Solde du compte courant (% PIB) 2,4 -6,8 -5,6 -5,0 -7,0 -0,8 -4,3 -4,6
18,9 12,9 12,2 17,2 14,1 11,0 - -
e xt e rne s
17,1 16,2 13,0 10,2 6,1 13,3 - -
f ina nc ie r e t
1,2 1,3 1,5 2,1 5,1 3,5 - -
m o né t a ire
C lim a t
209
Contexte politique et gouvernance publique : Depuis son Amélioration graduelle de la gouvernance
indépendance en 1991, l’Ouzbékistan est caractérisé par un régime Indicateurs de gouvernance (percentile)
100
présidentiel centralisé et autoritaire. L’arrivée au pouvoir de Shavkat
90 Contrôle de la corruption
Mirziyoyev (premier ministre de 2003 à 2016) en décembre 2016, Efficacité du gouvernement
80
après le décès du président Islam Karimov, a toutefois marqué un Etat de droit
70
tournant vers une politique étrangère d’ouverture et une politique Qualité réglementaire
60 Voix citoyenne et redevabilité du gouvernement
domestique moins répressive et plus transparente, traduite par une Stabilité politique, absence de violence et de terrorisme
50
amélioration des indicateurs de gouvernance à un niveau toujours
40
assez médiocre. Le président, populaire en interne, a été réélu en
30
octobre 2021 pour un second mandat de cinq ans, face à une
20
opposition figurative et muselée. Rapidement circonscrits, les
10
mouvements sociaux dans la région autonome du Karakalpakstan à
0
l’été 2022 n’ont pas remis en cause la stabilité politique interne. 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020
Toutefois, l’image de réformateur-modernisateur de S. Mirziyoyev ne
doit pas occulter une dérive népotique du pouvoir et l’évincement
de toute figure politique émergente. Suite au referendum constitutionnel du 30 avril 2023, le président a été réélu pour
un mandat de sept ans le 9 juillet, face à trois candidats fantoches, avec la possibilité de briguer un second septennat
en 2030. Sorti de son autarcie, l’Ouzbékistan tente de déployer une politique étrangère indépendante, multilatérale
et équilibrée entre l’Occident, la Russie et la Chine. La ligne officielle de neutralité est mise à l’épreuve depuis le
déclenchement de la guerre en Ukraine, qui a consolidé la position de la Chine en Asie centrale, déjà renforcée au
cours de la dernière décennie à travers les « nouvelles routes de la soie ». Plusieurs entreprises ouzbèkes ont récemment
été sanctionnées par l’UE et les Etats-Unis pour non-respect des sanctions envers la Russie. Par ailleurs, la situation
régionale présente un risque d’externalités négatives pour l’Ouzbékistan, à la fois migratoires, sécuritaires,
économiques et commerciales, en lien avec i) le retour du régime taliban en Afghanistan depuis août 2021 avec qui
l’Ouzbékistan maintient le dialogue comme peu d’autres pays ; ii) l’instabilité du Tadjikistan et les escarmouches avec
le Kirghizistan ; iii) des différends territoriaux frontaliers et sur la gestion des ressources en eaux (fleuve Amou-Daria).
Indicateurs socioéconomiques : Quasi inexistantes jusqu’en 2016, les données socio-économiques désormais
disponibles dressent un tableau relativement satisfaisant en termes de développement humain, d’inégalités et de
pauvreté. L’objectif du gouvernement de doubler le PIB nominal/habitant à 4000 USD d’ici 2030 pour intégrer la
catégorie des PRITS et de diviser par deux le taux de pauvreté (14,1% de la population au seuil national en 2022)
apparaît atteignable dans l’hypothèse d’une croissance du PIB réel d’au moins 5% par an, d’une révision à la hausse
du PIB (a priori sous-évalué) et d’une désinflation accompagnée d’une stabilité du taux de change. Face à la pression
démographique, « l’inclusivité » de la croissance économique, l’amélioration du capital humain et l’essor du secteur
privé dans des filières intensives en main d’œuvre seront cruciaux, compte tenu des difficultés d’absorption du marché
du travail, de l’importante informalité et de l’émigration comme soupape sociale et source de revenus.

Modèle économique : Sous l’égide des bailleurs, les réformes lancées Croissance économique dynamique et stable
en 2017 priorisent une amélioration de la gouvernance et une Croissance du PIB réel (%)
10
libéralisation économique et financière graduelle (régime de 8
change, commerce extérieur, prix administrés). Le processus de
transformation-privatisation des entreprises et des banques
6
4
P
2
publiques ainsi que d’allocation des terres pâtit notamment de la
0
succession de crises externes depuis 2020. Il s’accompagne d’un -2
risque d’accaparement des ressources nationales et de corruption. -4
L’Ouzbékistan semble peu exposé aux risques d’effondrement du -6
-8 Ouzbékistan
système productif et d’hyperinflation expérimentés par les pays CEI
-10
d’Europe centrale et orientale en transition dans les années 1990. Le -12
Pays émergents et en développement
secteur agricole demeure prépondérant (27% de la valeur ajoutée), -14

1993 1997 2001 2005 2009 2013 2017 2021 2025
à côté du secteur industriel (28%) dominé par le secteur
manufacturier (21%), loin devant le secteur extractif (4%). Source : FMI (WEO)
Régime de croissance : L’Ouzbékistan affiche une croissance économique dynamique et peu volatile depuis deux
décennies (6,7% par an en moyenne), supérieure à la moyenne des PED (5,3%) et des pays de la CEI (3,5%). La chute
des exportations de matières premières (or, coton et gaz naturel pèsent 60% des exportations totales) en 2014-2016,
en lien avec la fin du super-cycle, a été compensée par l’accélération de l’investissement public à partir de 2017 (taux
de FBCF de 39% du PIB en 2018-2022). Les mesures contra-cycliques, la maîtrise de la pandémie, la hausse des cours
de l’or et la bonne performance des secteurs agricole et de la construction ont permis d’amortir le choc de la crise
Covid-19 en 2020 (croissance du PIB réel de 2%). Le net rebond de l’activité en 2021(7,4%) a été soutenu par la
consommation, l’investissement, l’industrie et les services. Ces moteurs ont permis à la croissance de bien résister en
2022 (5,7%), en dépit de la guerre en Ukraine, à l’origine d’un afflux sans précédent de transferts en provenance de
Russie. La croissance du PIB réel a atteint 5,8% en g.a. sur neuf mois en 2023, adossée à une demande interne toujours
robuste à l’origine d’une contribution négative du commerce extérieur. Le FMI prévoit 5,5% de croissance en moyenne
en 2023 et 2024, en ligne avec son niveau potentiel à moyen terme fondé sur une hypothèse de forte accumulation
de capital, de gains de productivité (PIB/travailleur en USD PPA estimé à 65% de la moyenne d’Asie centrale et 55%
de la moyenne des PRITS), de hausse de la population active et d’insertion réussie dans le commerce mondial.
210
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Un matelas d’épargne publique (≈¼ du PIB, Report de la consolidation budgétaire à 2024
essentiellement constitué des actifs du Fonds pour la Reconstruction et Finances publiques (%PIB)
le Développement, FRD) et un taux d’endettement public encore 50
Dette publique
modéré confèrent au gouvernement des marges de manœuvre 45
Solde budgétaire
40 Recettes
budgétaires pour affronter les chocs externes. La politique budgétaire 35 Dépenses
a été plutôt conservatrice pour une économie dirigée avant la 30
pandémie de Covid-19, avec un excédent budgétaire officiel de 2,2% 25
20
du PIB en moyenne en 2010-2019. Après 3,3% du PIB en 2020, le déficit 15
public s’est établi à 4,6% et 4,2% du PIB en 2021 et 2022, le 10
gouvernement ayant maintenu l’effort en termes de hausse des 5
0
salaires et de dépenses sociales dans un contexte international -5
dégradé et d’inflation à deux chiffres. Un léger dérapage budgétaire -10
se précise pour l’année en cours, avec un déficit attendu par le FMI 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024 2027
autour de 4,6% du PIB, contre une cible initiale de 3% du PIB, compte

Dette publique très largement externe
tenu de la baisse des recettes de TVA, la hausse des dépenses sociales
Répartition de la dette publique externe
et le coût des subventions sur l’énergie dont la réforme a été reportée.
Les autorités se sont engagées à respecter un cadre budgétaire à
moyen terme (plafond de déficit à 3% du PIB et de dette à 60% du PIB), Bailleurs
multilatéraux
à réduire les dépenses hors-budget (prêts aux entreprises publiques) et 24,2
à privatiser les ¾ des actifs/participations de l’État. Chine
Endettement public : La dette publique est jugée soutenable, avec un 47,1

risque faible de surendettement selon le FMI (AVD, juin 2022). 11,1 Créanciers privés
L’endettement public (dont près de 30% de garanties étatiques) est

modéré à 34,9% du PIB en 2022 selon le FMI (36,4% du PIB selon le 17,6 Bailleurs bilatéraux
hors chine
gouvernement) et attendu relativement stable en 2023-2024. Pour
rappel, le quadruplement du taux d’endettement depuis 2016 est Source : FMI, Ministère des finances, calculs ECO
largement imputable à la flexibilisation partielle du régime de change
à l’origine d’une dévaluation du soum de 50% par rapport au dollar en septembre 2017 et d’une dépréciation de 34%
depuis. La dette est libellée à 89% en devises, mais son profil est plutôt favorable car essentiellement détenue par des
bailleurs multilatéraux et bilatéraux, à des conditions concessionnelles et à long terme, contrairement à la dette
domestique dont 60% est à moins d’un an. La dette de marché représente 11% de la dette publique totale, après
quatre émissions d’eurobonds en 2019-2021, dont le premier (au taux de 4,75%) arrive à échéance en février 2024.
Anticipé à 7% du PIB en 2023, dont 1,7% du PIB d’amortissement de dette externe, le besoin de financement public
resterait modéré à moyen terme et financé essentiellement par le recours aux bailleurs et un potentiel retour sur les
marchés internationaux. Les spreads souverains ont atteint 340pb en moyenne en 2023, quand les taux sans risque
(bons du Trésor US) atteignent 4,9%, suggérant des conditions de (re)financement autour de 8%.

Politique monétaire : Une loi de 2019 a renforcé l'indépendance de la
Désinflation, dépréciation graduelle du soum
banque centrale (CBU) dont le mandat est la stabilité des prix et
Variables monétaires
financière. Entretenue par l’expansion du crédit, la libéralisation de 20 20000
certains prix administrés et la dépréciation du taux de change, le taux
d’inflation a été supérieur à 10% en g.a. depuis 2017 et a accéléré 15 15000
légèrement sous l’effet de la hausse des prix des produits alimentaires
dans le contexte de la guerre en Ukraine. Après un pic à 12% au S2 10 10000
2022, l’inflation a ralenti sous la barre symbolique de 10% depuis juin
2023. La cible d’inflation initialement fixée à 5% à l’horizon 2023 a été 5 5000
repoussée à 2024 puis 2025. La CBU a relevé son taux directeur de 300
points de base à 17 % en mars 2022, avant de l’abaisser à nouveau à 0 0
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
partir de juin 2022 (-300 pdb en cumulé). La transmission de la politique
Taux directeur (%, éch. G)
monétaire à l’économie via le secteur bancaire demeure peu Taux d'inflation (% en g.a., éch. G)
efficace du fait de la présence de crédits à taux dirigés et du fort taux Taux de change nominal soum/dollar US (éch. D)
de dollarisation (45% des prêts et 31% des dépôts mi-2023). Source : CBU, calculs ECO
Secteur financier : La présence bancaire russe apparaît limitée, tout comme l’exposition des banques ouzbèkes aux
banques russes sous sanctions. Malgré la croissance soutenue du crédit (+18% en g.a. en 2021-2022, +23% en juillet
2023), son taux de pénétration d’environ 43% du PIB mi-2023 limite le risque de bulle de crédit. Les indicateurs bilanciels
du secteur bancaire (solvabilité, profitabilité, liquidité) ont globalement bien résisté depuis 2020. Le taux de PNP
apparait en recul à 3,4% mi-2023 après un pic à 6,2% mi-2021. Corollaire d’un ratio dépôts/crédit de seulement 48%
mi-2023, l’endettement externe des banques est un point de vigilance. La réglementation Bâle III est effective depuis
2018 mais la transparence et la supervision doivent être renforcées. Une réforme bancaire de 2019 vise : i) le transfert
du financement des entreprises publiques des banques au FRD ; ii) le renforcement du bilan de banques publiques via
notamment des recapitalisations ; iii) l’amélioration de la gouvernance ; et iv) l’alignement des taux d'intérêt sur les
prêts préférentiels avec le taux directeur. Le nombre de banques publiques a tout de même été réduit de 13 à 10
depuis 2020 et leur part dans le total des actifs bancaires est passée de 85% à 69%, pour un objectif fixé dans le plan
de privatisation lancé en mai 2020 à 40% en 2025.
211
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde du compte courant a bénéficié en Amélioration éphémère du compte courant
2022 d’un effet net positif de la conjoncture internationale à travers
Compte courant et principales
l’amélioration des termes de l’échange et l’afflux record de transferts composantes
courants en provenance de Russie. Le déficit du compte courant s’est 20
15
ainsi réduit à 0,8% du PIB après 6,1% en moyenne en 2018-2021. En
10
2023, malgré la bonne tenue des exportations (+24% en g.a. en 5
janvier-septembre), la progression de même ampleur des 0
importations (+23%) a creusé le déficit commercial. Aussi affecté par -5
la baisse logique des transferts, le déficit du compte courant pourrait -10
dépasser 4% du PIB cette année selon le FMI et demeurerait proche -15 Importations (Mds USD)
Exportations (Mds USD)
de 5% du PIB à horizon 2028. L’Ouzbékistan est autosuffisant en gaz -20 Solde du compte courant (%PIB)
-25 Solde commercial des biens (%PIB)
naturel (frein aux exportations pour servir la demande interne) mais Transferts des migrants (Mds USD)
-30
pas en pétrole et produits dérivés. La balance alimentaire est 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
structurellement excédentaire, le pays exportant des produits Source : CBU, calculs ECO
agroalimentaires, notamment vers la Russie, désormais 2nd partenaire
commercial derrière la Chine. Les métaux représentent en moyenne pluriannuelle environ 50% des recettes
d’exportations totales, alors même que le potentiel polymétallique et uranifère est encore sous-exploité, hormis l’or.
Les perspectives à l’exportation de la filière coton-textile se sont éclaircies depuis la levée en mars 2022 de l’embargo
pour travail forcé d’enfants. Cependant, les effets négatifs et potentiellement durables du conflit russo-ukrainien
pourraient contrarier l’essor commercial d’un pays enclavé. La fermeture de la route traditionnelle vers l’Europe via
l’Ukraine rallonge les délais et renchérit les coûts logistiques.
Soutenabilité et liquidité externes : La position extérieure nette du pays demeure créditrice (+16,2 Mds USD à mi-2023,
soit 18% du PIB), et la Banque centrale utilise l’or, dont elle a le monopole pour l’acquisition de la production nationale,
à des fins de régulation de la liquidité devises/soum et de gestion du marché des changes. Les actifs de réserves
internationales (32,9 Mds USD en octobre 2023 dont ¾ d’or) demeurent très confortables, couvrant 11 mois
d’importations de biens et services fin 2022. Toutefois, les réserves de change liquides ont baissé d’un tiers depuis deux
ans à 8,4 Mds USD en octobre 2023. Le besoin de financement externe (BFE) devrait croître à 15% du PIB en 2023-2024,
du fait du creusement du déficit courant et de l’afflux de dépôts des non-résidents comptabilisés en dette à court
terme. La couverture du BFE devrait être assurée par les financements des bailleurs, les entrées nettes d’IDE, voire
l’utilisation des actifs de réserves en attendant l’éventuelle reprise des émissions d’eurobonds. Pour moitié public ou
garanti par l’État, l’endettement externe a plus que doublé depuis 2017 à 55% du PIB en 2022 (FMI/BM vs. 64% du PIB
selon la CBU). Son profil demeure favorable puisqu’à 88% à long terme avec un service de dette modéré à 25% des
exportations de biens et services.
Transfert et convertibilité : L’ouverture du compte financier est très graduelle, et les contrôles des changes et des
capitaux demeurent importants pour une économie quasi-autarcique jusqu’à très récemment. Les réformes en cours
sous-tendent l’amélioration progressive de la gouvernance, de la transparence et de la flexibilisation de la politique
monétaire et de change, menée par une Banque centrale un peu plus indépendante du pouvoir exécutif.
CLIMAT
Climat : Le pays se classe 70e sur 182 selon l’indice ND-GAIN de vulnérabilité au changement climatique et 104 e pour
l’état de préparation. Le gouvernement a commencé à élaborer son Plan National d’Adaptation. La CDN actualisée
en 2021 souligne que les températures augmentent deux fois plus vite que la moyenne mondiale et le pays fait déjà
face à la raréfaction des ressources hydriques, à la désertification (assèchement de la mer d’Aral) et à un
accroissement des phénomènes climatiques extrêmes. La production agricole, quasi intégralement irriguée, et la
production hydroélectrique consomment plus de 90% de la ressource en eau disponible. L’accès à l’or bleu devient
source de risque sociopolitique et socioéconomique, au niveau local mais aussi régional du fait des tensions avec les
pays voisins pour la ponction des eaux fluviales de l’Amou-Daria.
Transition bas-carbone : Fondé largement sur l’exploitation de ses Des émissions en baisse mais élevées
ressources naturelles (près de 70% des recettes d’exportations et 15% Emissions de CO2/habitant (tonnes/an)
7
des recettes budgétaires), le modèle économique de l’Ouzbékistan, Monde
est intensif en carbone et peu efficace dans l’utilisation des ressources 6 Ouzbékistan
PRITI
énergétiques. Les émissions de gaz à effet de serre nationales (dont ⅔ 5
de CO2) sont inférieures à la moyenne mondiale (5,5 t CO2 eq contre
6,7) mais le double de la moyenne des pays PRITI. L’exposition directe 4
aux industries dites en déclin dans le cadre de la transition bas 3
carbone est modérée, tout comme les vulnérabilités macro et socio-
2
économiques. En matière d’atténuation, l’élaboration en cours d’une
stratégie de transition vers une économie « verte » ambitionne de 1
promouvoir une économie prospère et respectueuse des ressources
0
disponibles. La CDN revoit à la hausse l’objectif d’atténuation, à savoir 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018
une réduction de l’intensité carbone du PIB de 35% à l’horizon 2030
par rapport à 2010 (contre 10% auparavant), sans chiffrage des
mesures proposées. Les bailleurs internationaux sont sollicités par les autorités et sont actifs dans le pays sur les sujets
énergie-climat, en particulier sur les ressources en eau, l’agriculture et les infrastructures de production électrique.
212
Benoît Jonveaux
Pakistan (jonveauxb@afd.fr)
Risque pays : RP 3c Risque souverain : RC5 Risque T&C : 0 cran (éq. CCC+)
Le risque pays est élevé. Le Pakistan est sujet à des vulnérabilités structurelles marquées et persistantes (déséquilibres
macroéconomiques, croissance erratique et en diminution tendancielle, indicateurs socioéconomiques en retrait,
faible gouvernance, exposition forte aux risques climatiques). Le pays traverse depuis début 2022 une crise
économique généralisée : dérapage budgétaire (déficit à 8% du PIB en 2022 et 2023), attrition rapide des réserves
de change (à un peu moins d’un mois et demi d’importations en septembre 2023), inflation record (30% en moyenne
sur les douze derniers mois) dépréciation de la roupie (-45% face au dollar en deux ans). Tous les secteurs d’activité
sont affectés de telle sorte que le FMI estime que le pays est entré en récession (-0,5%) au cours de l’année fiscale
2023. L’instabilité financière a par ailleurs conduit les autorités à mettre en œuvre un ensemble de restrictions et de
contrôles des capitaux, confirmant un risque de transfert et convertibilité avéré. Enfin, les tensions sur la liquidité et
la soutenabilité des finances publiques sont fortes en raison du niveau du service de la dette (plus de 20% du PIB). Si
la dette publique reste majoritairement domestique, elle expose fortement les banques au risque souverain (55%
des actifs des banques). Plus préoccupant encore, le niveau des réserves de change est très inférieur au service de
la dette externe tandis que le paiement des intérêts absorbe 64% des recettes budgétaires, ce qui a conduit les
agences de notation à dégrader le pays en équivalent CCC depuis fin 2022. Si l’octroi d’un nouveau programme
FMI de 9 mois en juillet 2023 (à la suite de l’échec du programme mis en place en 2019 et expiré en juin 2023 sans
que les dernières revues n’aient pu être validées) et les refinancements de la Chine et des pays du Golfe ont permis
d’éviter le pire à l’été 2023, le risque souverain reste très élevé. Enfin, la situation politique (des élections générales
doivent être organisées début 2024) ajoute à l’incertitude quant à la trajectoire du pays dans les mois à venir.
RP1
RC1
RC2
RP2
RC3
4c B-
RC4
RP3
3c CCC+
5
RC5
5
RP4
4a
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 158 159 161 161 161 - - -
31,3 29,6 - - - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 339,2 356,2 321,1 300,4 348,5 374,7 340,6 -
1 653 1 698 1 501 1 377 1 566 1 650 1 471 -
M o dè le é c o .
Taux de croissance du PIB réel (%) 4,6 6,1 3,1 -0,9 5,8 6,1 -0,5 2,5
60,9 64,8 77,5 79,6 73,5 76,2 76,6 72,2
publique s
3,1 1,9 1,7 2,3 2,5 1,9 0,7 1,4
e xt e rne s
14,4 10,7 11,3 13,8 14,0 16,9 - -
f ina nc ie r e t
8,4 8,0 8,6 9,2 7,9 7,3 - -
m o né t a ire
C lim a t
213
Contexte politique et gouvernance publique : L’environnement Un décrochage relatif du PIB par habitant
politique du Pakistan est mouvementé et sujet à des crises à répétition. 16000
C’est une démocratie fragile, ayant connu plusieurs périodes de 14000
PIB par habitant (USD PPA)

gouvernement militaire et où l’armée conserve une influence centrale.
12000
Son environnement régional est également déterminant en raison de
10000
l’importance géopolitique de ses quatre voisins (Iran, Afghanistan,
8000
Chine et Inde) et qui explique les alliances mouvantes du pays (qui
bénéficie aujourd’hui principalement du soutien financier de la Chine 6000
et des pays du Golfe). Enfin, la situation politique domestique est 4000

particulièrement mouvementée depuis l’élection d’Imran Khan en 2000
2018 (qui a remis en cause la domination traditionnelle du PPP et du 0
PLM-N), engendrant une instabilité qui a culminé en 2022 avec la 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
destitution de son gouvernement. Des élections générales doivent être Sri Lanka Bangladesh Inde
organisées début 2024 et leur résultat sera très incertain, I. Khan étant PRITI Pakistan
empêché de représenter son parti alors qu’il jouit encore d’une forte Sources : BM (WDI), calculs ECO
popularité. Le risque sociopolitique est donc amplifié dans un contexte
de crise économique aigüe et de tensions politiques exacerbées. Les fragilités structurelles et l’instabilité politique
contribuent enfin à des indicateurs de gouvernance et de compétitivité très dégradés (le Pakistan figurant dans le
dernier quartile des indicateurs de la Banque mondiale), le pays étant par ailleurs classé à la 140e place sur 180 en
termes de perception de la corruption (Transparency International).
Indicateurs socioéconomiques: Classé parmi les PRITI, le Pakistan présente des indicateurs socioéconomiques plus
proches de ceux des pays à faible revenu. Le taux d’alphabétisation des adultes n’était en 2020 que de 58%, ce qui
est très largement inférieur au niveau moyen des PRITI (78%) et même inférieur au niveau moyen des PFR (60%). Selon
la Banque mondiale, près d’un tiers des enfants en âge d’être scolarisés ne le sont pas, soit près de 20 millions d’enfants.
L’indice de capital humain (BM) est ainsi très en retrait par rapport au niveau de revenu du pays, ce qui est un frein
au développement humain et à la croissance potentielle. De la même façon, les indicateurs de santé sont en-deçà
des autres PRITI, comme en témoignent l’espérance de vie, à 66 ans (70 ans pour les PRITI), ou le taux de mortalité
infantile de 53‰ (33 ‰ pour les PRITI). Le Pakistan est classé 161e sur 190 pays en termes d’indice de développement
humain (IDH) tandis que la trajectoire de croissance erratique a entraîné un décrochage du PIB par habitant par
rapport aux pays pairs : il est celui, dans la région, dont le PIB par habitant en PPA a le moins progressé depuis 1990,
avec un taux de croissance annuel moyen de 3,3% contre 5,9% en moyenne pour les autres pays d’Asie du Sud.

Modèle économique : Le modèle économique pakistanais est Un régime de croissance erratique et en
structurellement fragile. Fortement tertiarisée, l’économie ne présente diminution tendancielle
pas de moteur sectoriel de croissance alors que l’industrie est sous- 12
développée (20% du PIB, parmi les plus faibles d’Asie) et que le secteur 10
agricole (20% du PIB et 40% de l’emploi) est peu productif, peu intégré
8
aux chaînes de valeur et exposé aux aléas climatiques. Les obstacles
en matière de gouvernance et de compétitivité sont nombreux – à 6
commencer par la situation du secteur énergétique qui concentre les 4

fragilités du pays et nuit à l’environnement des affaires. Le taux
2
d’investissement et le niveau des exportations sont parmi les plus
faibles des pays en développement, témoignant des problèmes 0
d’attractivité et de compétitivité. Ces éléments ont contribué à une -2

trajectoire de croissance erratique et en diminution tendancielle. Le 1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020
modèle économique pakistanais présente en outre des Taux de croissance réel (%)
caractéristiques de « boom and bust » en raison des politiques Taux de croissance annuel moyen (10 ans glissant, %)
économiques pro-cycliques et de déficits jumeaux conduisant à des Sources : BM (WDI), FMI (WEO), SBP, calculs ECO
crises de balance des paiements à répétition.
Un rebond post-pandémie qui aggrave les
Régime de croissance : Le rebond économique post-pandémie
déséquilibres, récession en 2023
(croissance économique à 5,8% et 6,1% en 2020-2021 et 2021-2022) a 10%
notamment été tiré par la dépense publique et la consommation,
8%
creusant le déficit commercial (aggravé par la hausse des prix des
matières premières en 2022). Conséquence des déséquilibres 6%
macroéconomiques exacerbés depuis mi-2022 (inflation, hausse des 4%

taux, dépréciation, restrictions aux importations), des inondations 2%
catastrophiques de l’été 2022 (pertes et dommages estimés à 9% du
0%
PIB au total), de l’instabilité politique et des retards accumulés dans les
-2%
revues du programme FMI, le Pakistan aurait enregistré une récession
sur l’année fiscale 2023, estimée à -0,5% par le FMI (soit la plus -4%
2013 2015 2017 2019 2021 2023
mauvaise performance depuis l’indépendance du Bangladesh en
Solde commercial Dép. des ménages
1971 ou la pandémie de 2020). La croissance pourrait se redresser à Investissement Dépenses publiques
2,5% en 2024, en fonction du contexte politique et de la capacité des Croissance du PIB
autorités à mettre en œuvre des politiques économiques adaptées. Sources : BM (WDI) FMI (WEO), SBP, calculs ECO
214
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les recettes fiscales sont parmi les plus faibles du Des déséquilibres budgétaires persistants, un
monde : malgré les programmes FMI successifs qui ont fait de leur déficit public record en FY2023
augmentation un objectif prioritaire, elles ne dépassaient pas 10% du 0% 25%
PIB en FY2022. De leur côté, les dépenses militaires, les subventions et
-2% 20%
le paiement des intérêts de la dette représentent 60% des dépenses
et absorbent l’intégralité des recettes. Le déficit public est ainsi -4% 15%
structurel et s’est élevé à plus de 6% du PIB en moyenne entre 2010 et
2022. Le programme FMI mis en place en 2019 et achevé en juin 2023 -6% 10%
n’a pas permis d’atteindre son objectif de consolidation budgétaire :

-8% 5%
le déficit public s’est établi à un point haut historique de 8,1% du PIB
en FY2023 contre un objectif initial de 2,7% du PIB. Ce dérapage -10% 0%
budgétaire provient d’une hausse marquée des dépenses
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
(subventions, hausse des transferts régionaux pour soutenir l’activité et Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
intérêts de la dette) et d’une sous-performance des recettes dans un Recettes budgétaires (% du PIB, ech droite)
contexte de crise économique. Le nouveau programme FMI mis en
place en juillet 2023 pour 9 mois vise à accompagner la mise en œuvre
et le financement du budget 2024 pour contenir le déficit public.
Un niveau de dette publique préoccupant au
Endettement public : Conséquence du ralentissement de la regard des fondamentaux macroéconomiques
croissance, de la dépréciation de la roupie et du niveau des déficits 80
budgétaires, le ratio d’endettement public a connu une hausse 70
sensible depuis le début des années 2010 et a atteint un point haut 60
historique à 79,6% du PIB en juin 2020 et s’établissait encore à 76,6% du 50
PIB fin juin 2023. Le profil de la dette publique est défavorable et
40
contribue à un besoin de financement public proche de 25% du PIB.
30
La dette domestique est coûteuse et de plus en plus à court-terme
20
(alors que les banques sont confrontées à un environnement
macroéconomique moins favorable et sont déjà très exposées au 10
risque souverain), ce qui a porté son service à 20% du PIB en FY22 et 0

FY12 FY14 FY16 FY18 FY20 FY22 FY24
16% en FY23. Le service de la dette externe est également important
Dette domestique Multilatéraux
(de l’ordre de 5% du PIB, soit 18 Mds USD en FY23). Le risque de Chine Bilatéraux hors Chine
refinancement est élevé, le Pakistan étant exclu de facto des marchés Créanciers étrangers privés
internationaux (spreads souverains dépassant 2000 points de base Sources : FMI (WEO), BM (IDS), SBP, calculs ECO
depuis mi-2022) après avoir émis en 2021. Alors que le Pakistan n’a pas
réussi à trouver d’accord pour conclure les dernières revues du programme FMI mis en place en 2019 et expiré en juin
2023, les services du Fonds ont accordé un nouveau programme (le seizième de l’histoire du pays) de 9 mois pour 3
Mds USD. Cet octroi, conjugué aux dépôts des pays du Golfe et aux refinancements chinois, permet à ce stade
d’atténuer les tensions sur la liquidité, qui restent toutefois très élevées. En tout état de cause, la soutenabilité de la
dette est fortement menacée, comme en témoigne le fait que 65% des recettes budgétaires sont absorbées par le
paiement des intérêts de la dette ou que le service de la dette publique externe des trois dernières années représente
près de 50% des exportations.

Politique monétaire : La politique monétaire est contrainte depuis mi- Un environnement monétaire et financier très
2021 par l’accélération de l’inflation (30% en moyenne au cours des dégradé depuis début 2022
12 derniers mois) et la dépréciation de la roupie (qui a perdu 45% de 40 -40
sa valeur en deux ans). La SBP a rehaussé ses taux à de multiples 35
reprises, son taux directeur passant de 7% à 22% entre août 2021 et 30
-30
novembre 2023. Le policy mix accroît cependant les déséquilibres,
25
alors que la politique budgétaire est expansionniste et que la SBP a -20
20
procédé à des opérations d’open-market pour garantir une liquidité
-10
bancaire nécessaire au financement du déficit dans un contexte de 15
ralentissement de la croissance des dépôts. 10

0
5
Secteur financier : Le secteur bancaire a jusqu’à présent résisté aux
crises successives et présente des indicateurs de capitalisation 0 10
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
confortables (CAR à 17% fin 2022), une rentabilité stable et une
Taux directeur SBP (%, éch gauche)
qualité moyenne du portefeuille en apparence rassurante (PNP à Inflation (g.a. %, éch gauche)
7,3%, mais bien provisionnés portant leur part non provisionnée à 4,6% Evolution PKR/USD (g.a. %, éch droite)
des fonds propres). La récession de 2023 et la dégradation de Sources : SBP, calculs ECO
l’environnement macroéconomique pourrait toutefois peser sur les
créances douteuses, et les ratios prudentiels ne tiennent qu’imparfaitement compte du risque souverain porté les
banques. Les titres d’Etat représentent en effet 55% de leurs actifs consolidés et près de 30% du PIB. Dans un contexte
de hausse des taux sur le marché secondaire de la dette publique, les banques pourraient enregistrer des pertes
importantes, et plus encore si le gouvernement devait se résoudre à une forme de restructuration de la dette
domestique (le service de la dette domestique représentant 17% du PIB et les seuls intérêts domestiques 45% des
recettes budgétaires). Conséquence de cet effet d’éviction, mais aussi d’un environnement des affaires dégradé et
d’une faible bancarisation, le crédit au secteur privé ne dépasse pas 15% du PIB.
215
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde courant est structurellement Un niveau de réserves insuffisant face à la
déficitaire en raison du fort contenu en importations de la hausse des besoins de financement
consommation interne, de la dépendance énergétique du pays et de 35
la faible compétitivité des exportations et ce malgré des niveaux de 30
transfert des migrants de l’ordre de 8-9% du PIB. Si le déficit courant 25
s’était résorbé en FY2020 et FY2021 (flexibilisation du taux de change, 20
contraction des importations et ISSD), il a atteint 4,7% du PIB en FY2022,
15
sous l’effet d’une forte hausse en valeur des importations (les
10
hydrocarbures représentent 30% des importations). Ce déficit,
conjugué à un niveau élevé de service de la dette externe, a conduit 5
au creusement du besoin de financement externe (BFE, à 10% du PIB -

2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
en FY22) et à une dépréciation de la roupie face au dollar de près de
35% sur l’année 2022. Après être intervenues un temps sur le marché Amortissement de dette externe (Mds USD)
Déficit courant (Mds USD)
des changes (contribuant à l’attrition des réserves), les autorités ont Réserves de change (Mds USD)
Besoin de financement externe (Mds USD)
introduit en septembre 2022 des restrictions pour limiter les importations
Sources : FMI (IFS, WEO), BM (IDS), SBP, calculs ECO
et réduire le déficit courant. Celui-ci a ainsi été ramené à 0,7% du PIB
en FY23, au prix toutefois de pénuries et de renchérissement sur des biens importés (y compris ceux nécessaires aux
exportations). Le BFE reste cependant très élevé (~8-10% du PIB) en raison des paiements à venir sur la dette externe.
Soutenabilité et liquidité externes : Si la dette externe totale, aux trois quarts publique, ne dépassait pas 36% du PIB en
juin 2023, c’est un niveau élevé au regard du déficit courant et de l’absence d’entrées stables de capitaux. Son
service alimente ainsi le BFE (qui devrait rester compris entre 25 Mds et 30 Mds USD au cours des cinq prochaines
années) et met sous pression les réserves de change. Après avoir atteint un point bas fin février 2023 (à moins de deux
semaines d’importations), elles se sont légèrement reconstituées depuis sous l’effet de la contraction des importations,
du décaissement du FMI et de financements externes de la Chine et des pays du Golfe. En septembre 2023, elles ne
dépassaient toutefois pas 1,2 mois d’importations et seulement 25% de la métrique ARA du FMI. Le Pakistan est habitué
aux crises de balance des paiements mais la situation est critique et les tensions sur la liquidité et la solvabilité externe
sont plus élevées qu’elles ne l’ont jamais été. Les pistes pour rétablir les équilibres externes (augmentation des
exportations et des entrées de capitaux dont IDE, rétablissement de l’accès aux marchés internationaux) ne semblent
pas pouvoir se matérialiser à court ou moyen-terme alors que les remboursements de dette externe continueront
d’augmenter – accroissant le risque de défaut ou de demande de traitement de dette externe.
Transfert et convertibilité : Le Pakistan présente un historique défavorable en matière de crises de balance des
paiements répétées, de liquidité externe et de restrictions à la convertibilité et à la transférabilité. Depuis début 2022,
le risque de T&C est avéré en raison de la nouvelle crise de liquidité externe que traverse le pays et de la diminution
des réserves de change à un niveau critique. Au cours de la seconde moitié de l’année 2022, les autorités ont mis en
œuvre de nombreuses mesures de contrôles des capitaux, de restrictions aux importations et de limitations aux
transferts et rapatriements des profits – conduisant notamment au développement d’un marché des changes
parallèle (avec un écart de l’ordre de 10%). Structurellement, les indicateurs de gouvernance sont mal positionnés et
la SBP, bien que théoriquement indépendante et ne finançant plus le déficit public depuis 2019, intervient
régulièrement sur le marché des changes et met en place des mesures de restriction pour alléger les tensions externes.
CLIMAT
Climat : Le pays est très exposé à la hausse des températures, à la fonte Des secteurs industriels et agricoles (dont
des glaciers, à la variabilité des moussons, à la montée des eaux et aux élevage) particulièrement émissifs
sécheresses. Les estimations de la BM chiffrent le coût des évènements 4% déchets
climatiques et météorologiques intervenus en 1992 et 2019 à 29 Mds USD 10%
Energie
– ce qui représente en moyenne 0,6% du PIB par an sur la période. Les 29%
inondations catastrophiques de 2022 ont à elles seules eu un coût Industries
11%
évalué à près de 9% du PIB. Les modélisations les plus récentes estiment Transport
Emissions de GES
que le changement climatique pourrait diminuer la valeur du PIB de 498,87
près de 20% à horizon 2050 (destruction d’infrastructures, diminution de MtCO2eq
(19e rang mondial)
la productivité, effets de la pollution sur le capital humain). Les mesures
prises en matière d’adaptation restent très insuffisantes, résultant à la
fois d’une faible priorisation de ces enjeux et de moyens financiers trop 23% 23%
Utilisation Bétail
limités par rapport aux besoins. des sols et agriculture
Transition bas-carbone : Le Pakistan est le 19e émetteur de gaz à effets

de serre (GES) au monde mais les émissions par habitant (moins de 2 t Sources : AIE, calculs ECO
CO2eq par habitant) restent inférieures à la moyenne mondiale (6,7 t
CO2eq). Toutefois, les secteurs industriel (dont le textile, essentiel aux exportations) et agricole (40% de l’emploi)
figurent parmi les secteurs les plus émissifs, ce qui accroît le risque de transition. La consommation finale en énergie
provient à 70% des hydrocarbures, à 17% du charbon, à 10% des énergies renouvelables et à 3% du nucléaire. Enfin,
l’intensité énergétique du PIB est relativement élevée au regard des autres pays de la région : elle est de 4,6 MJ par
unité de PIB au Pakistan contre 4,4 MJ en Inde, 2,6 en Turquie, 2,5 au Bangladesh et 1,8 au Sri Lanka. L’objectif de
réduction des émissions prévue dans la CDN (-50%) est conditionné aux deux tiers à des financements de l’ordre de
100 Mds USD d’ici 2023, mais la Banque mondiale estime qu’un scénario de décarbonation plus crédible nécessiterait
196 Mds USD (soit 6% du PIB cumulé sur la période), bien au-delà des moyens qui y sont consacrés actuellement.
216
Benoît Jonveaux
Philippines (jonveauxb@afd.fr)
Risque pays : RP2b Risque souverain : RC2b Risque T&C : +2 cran (éq. A-)
Le risque souverain et le risque pays sont modérés. Depuis les années 2000, l’économie philippine est dynamique
(croissance annuelle moyenne du PIB réel de plus de 5%) et présente des fondamentaux macroéconomiques sains.
Ce modèle a permis à l’économie de rebondir rapidement après la récession historique de 2020 (-9,5%), grâce
notamment au faible taux d’endettement et aux marges de manœuvre budgétaires. La croissance s’est ainsi
établie à 5,7% en 2021 et a atteint un record historique de 7,6% en 2022, au prix toutefois d’un creusement très
marqué du déficit budgétaire et d’une hausse sensible de la dette publique (passée de 37% du PIB en 2019 à 58%
du PIB en 2022). L’ajustement budgétaire est une priorité des équipes du président Ferdinand Marcos Jr., élu en mai
2022, même si ce dernier entend dans le même temps poursuivre l’ambitieux programme d’investissement public
de son prédécesseur. Cet ajustement est cependant nécessaire, alors que l’environnement macroéconomique est
désormais moins porteur en raison des conséquences de la guerre en Ukraine : creusement du déficit courant et
diminution des réserves de change, dépréciation du peso (-10% face à l’USD entre janvier 2022 et septembre 2023),
hausse de l’inflation (5,8% en moyenne en 2022 ; 6,6% sur les neuf premiers mois 2023) et durcissement de la politique
monétaire (+425 points de base depuis début 2022). La réponse des autorités en matière de politique économique
devrait permettre d’en minimiser l’effet sur la croissance en 2023 (qui s’établirait toutefois sous son potentiel, à 5,3%).
Le profil favorable de la dette publique (et des conditions de financement avantageuses), le niveau confortable
des réserves de change (7,3 mois d’importations mi-2023) et la solidité du secteur bancaire constituent en outre des
facteurs qui devraient permettre d’atténuer les effets de ces perturbations. Le risque de transfert et convertibilité est
modéré, grâce à un régime de change flexible, des réserves adéquates et une dette externe modérée.
Ris que pays RC1
RP1
2b A-
RC2
2b 2c
2a
RP2
RC3
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 115 115 112 113 116 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) 60,1 53,5 53,5 53,5 55,3 51,8 49,4 46,8
44,6 42,3 42,3 42,3 40,7 - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 328,5 346,8 376,8 361,8 394,1 404,3 435,7 475,9
3 153 3 280 3 512 3 326 3 576 3 624 3 859 4 169
M o dè le é c o .
38,1 37,1 37,0 51,6 57,0 57,5 57,6 57,7
publique s
7,8 6,9 7,7 12,3 9,7 7,2 7,3 -
e xt e rne s
Variation taux de change / USD (%) -0,2 -5,3 3,9 5,6 -5,4 -9,5 -4,2 -
10,5 10,0 11,0 7,6 10,4 15,4 - -
f ina nc ie r e t
1,6 1,7 2,0 3,5 4,0 3,1 - -
m o né t a ire
Ratio de liquidité à court-terme (LCR, %) 162,9 143,7 160,5 189,9 195,5 181,2 - -
C lim a t
217
Contexte politique et gouvernance publique : Démocratie stable Une progression du niveau de vie moins
depuis la fin de la dictature de Ferdinand Marcos en 1986, les rapide que dans les pays voisins
Philippines présentent toutefois plusieurs points d’attention quant à 8000
PIB par habitant (USD, méthode Atlas)

l’environnement politique. Celui-ci est caractérisé par une forte 7000
intrication entre le milieu politique (où les divergences idéologiques 6000
entre partis sont minimes) et celui des affaires, notamment en raison 5000
du poids important des grands conglomérats (qui contrôleraient au Seuil PRITS (2022)
4000
moins 20% de l’activité et détiennent les plus grandes entreprises de
3000
chaque secteur). Cela nuit à la concurrence mais aussi au climat des
affaires et à la gouvernance publique. Le pays est ainsi classé 116 e 2000
sur 180 en matière de perception de la corruption par Transparency 1000
International et les indicateurs de gouvernance de la Banque 0

1995 2000 2005 2010 2015 2020
mondiale se situent dans la seconde moitié, voire le dernier tiers pour
Vietnam Indonésie
certains (relatifs à l’Etat de droit), du classement. Ceux-ci se sont Thaïlande Philippines
dégradés sous la présidence Duterte (2016-2022) mais pourraient Sources : BM (WDI), calculs ECO
s’améliorer suite à l’élection de « Bongbong » Marcos Jr (BBM) bien
qu’aucune mesure forte sur le sujet n’ait été prise depuis son arrivée au pouvoir mi-2022. A l’inverse, l’accélération du
projet de création d’un fonds souverain, Maharlika, interroge – notamment en raison d’une gouvernance très liée au
pouvoir présidentiel. Enfin, BBM s’est rapproché des Etats-Unis, un allié historique, tout en ménageant les relations avec
la Chine (premier partenaire commercial) malgré des tensions persistantes en mer de Chine méridionale.
Indicateurs socioéconomiques: Les Philippines devraient accéder au statut de PRITS dans les années à venir, mais les
principaux indicateurs socioéconomiques du pays sont soit en retrait par rapport aux autres principales économies de
l’ASEAN, soit ont connu une amélioration moins rapide. Cette moindre amélioration pèse sur l’IDH : classé 99e en 2000
et 112e en 2010, les Philippines figurent à la 116e position sur 191 pays en 2021. Par ailleurs, si la croissance des vingt
dernières années a permis de réduire l’extrême pauvreté (seuil de 2,15 USD PPA par jour) à 3% de la population en
2022, le taux de pauvreté défini au seuil des PRITS (6,85 USD) s’élève encore à près de 50% de la population (27% en
moyenne pour les PRITS). Les inégalités sont également importantes, les Philippines étant le 15e pays le plus inégalitaire
sur les 63 pour lesquels la Banque mondiale estime un coefficient de Gini (le second en Asie de l’Est et du Sud-Est).
Celles-ci sont à la fois géographiques (dues au développement inégal de l’archipel) et sociales, avec un indice de
capital humain de la Banque mondiale inférieur à celui de ses principaux voisins.

Modèle économique : L’économie s’est fortement tertiarisée depuis Une croissance tirée par la forte demande
la fin des années 1980, la part des services passant d’environ 40% du intérieure et l’investissement public
PIB en 1989 à 60% en 2022, l’agriculture reculant de 20% à 10% et
10%
l’industrie de 40% à 30% dans le même temps. L’agriculture n’est pas
un moteur fort de croissance en raison d’une productivité 5%
relativement faible (la productivité totale des facteurs ayant cru de
0%
32% sur les 20 dernières années contre 73% au Vietnam et 50% en
Indonésie) et de la concentration de l’investissement dans la culture -5%
du riz à faible valeur ajoutée. De la même façon, le secteur industriel
-10%
est légèrement en retrait par rapport aux autres pays de l’ASEAN, le
sous-investissement et les restrictions en matière d’IDE ayant entraîné -15%
un retard qui se mesure notamment par le recul des exportations de 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Consommation des ménages Investissement
biens du pays (passées de 38% du PIB en 2000 à 16% en 2022). Les Dépenses publiques Commerce extérieur
services représentent l’essentiel de la valeur ajoutée du pays et leurs Taux de croissance du PIB (%)
exportations environ 10% du PIB – concentrées dans le secteur de la Sources : PSA, BM (WDI), calculs ECO
sous-traitance (BPO, Business Process Outsourcing) et du tourisme.
Côté demande, la consommation des ménages est le moteur Un potentiel de croissance confortable
8%
traditionnel de la croissance, également tirée ces dernières années
6%
par l’investissement (de 20% du PIB en 2012 à 27% en 2019) dans le
4%
cadre du programme d’investissement public « Build, Build, Build !».
2%
Régime de croissance : Le rythme de croissance a été soutenu au 0%
cours de vingt dernière années : elle s’est établie à 4,5% en moyenne -2%
entre 2000 et 2009 et à 6,4% entre 2010 et 2019. Le pays a enregistré -4%
en 2020 une forte récession (-9,5%) avec les effets du confinement -6%
sur les activités de production, le choc de demande interne, le report -8%
du programme d’infrastructure, la baisse du tourisme et le -10%
ralentissement de la demande externe. Elle a rebondi à 5,7% en 2021 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
et à 7,6% en 2022 (un point haut historique) mais devrait diminuer en Taux de croissance annuel moyen (%)
2023 à 5,3% selon le FMI en raison du ralentissement de l’économie
mondiale, de l’inflation persistante et des effets du durcissement
monétaire. La croissance potentielle s’établit à 6%-6,5%, et aller au-delà (pour atteindre le statut d’économie à haut
revenu d’ici 2040 comme le visent les autorités) nécessite de s’attaquer aux obstacles structurels : informalité,
productivité, coût de l’électricité, qualité des infrastructures, connectivité entre les îles et capital humain.
218
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Grâce à une forte discipline budgétaire, les Une consolidation budgétaire en marche après
comptes publics ont été relativement équilibrés sur la période les déficits historiques de 2020 et 2021
récente (déficit budgétaire à -0,7% en moyenne entre 2005 et 2019). 2% 28%
Le déficit public s’est cependant creusé à partir de 2018 en raison 1%
26%
d’une hausse de l’investissement public (notamment en dépenses 0%
d’infrastructures à travers le programme Build, Build, Build lancé en -1% 24%
2017) puis a atteint des niveaux records lors de la pandémie (5,5% du -2%
PIB en 2020 et 6,2% du PIB en 2021) suite aux plans de soutien aux -3%
22%
ménages et aux entreprises. La diminution des dépenses (en dépit du -4% 20%
contexte électoral et de l’inflation) a permis de ramener le déficit -5%
public à 5,5% du PIB en 2022. Si le nouveau gouvernement a repris les 18%
-6%
grandes orientations budgétaires de l’administration précédente (en
-7% 16%
particulier en matière d’investissement public), les autorités se sont 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
engagées à réduire progressivement le déficit public de 1 point de Solde budgétaire (% du PIB, éch gauche)
PIB par an pour atteindre 3% du PIB d’ici 2028. Selon le FMI, il Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
s’établirait à 4,8% en 2023. Conjugués à une hausse de la dette Sources : FMI (WEO), calculs ECO
domestique de court terme, les niveaux de déficit des dernières
années ont tiré le besoin de financement public (BFP) vers le haut, Vers une stabilisation de la dette publique
passant de 5,5% du PIB en moyenne en 2011-2019 à 10,5% en 2021 et après la hausse marquée de 2021-2022
60%
2022. Le BFP devrait se réduire progressivement avec la consolidation
budgétaire prévue, mais il reste couvert sans difficulté, aussi bien sur 50%
le marché domestique (ce qui a été priorisé en 2020-2021, y compris
par des avances de la Banque centrale) que sur les marchés 40%
internationaux ou auprès des pays et institutions partenaires. 30%

Endettement public : Du fait des niveaux de croissance robustes
20%
enregistrés et de l’équilibre des finances publiques, la dette publique
a constamment diminué depuis 2005 (65% du PIB) pour être ramenée 10%
à 37% du PIB fin 2019. Elle a toutefois fortement augmenté à partir de
2020 et atteint 58% du PIB fin 2021, un niveau auquel elle se maintient 0%
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
depuis. Elle reste essentiellement libellée en monnaie locale auprès
de créanciers domestiques qui ont la capacité de l’absorber, et Dette publique externe (% du PIB)
présente encore une structure très majoritairement à moyen et long
terme. Le FMI estime que la dette publique est largement soutenable
et que le pays dispose de marges de manœuvre significatives. Le profil de la dette reste en effet favorable : les intérêts
de la dette ne dépassent pas 11% des recettes publiques et la dette de court terme a été ramenée de 15% du total
en 2021 à 3,5% en août 2023. Enfin, si la dette externe est passée de 36 Mds USD (10% du PIB) fin 2019 à 60 Mds USD
(15% du PIB) fin 2022, elle reste contractée ou émise à des taux avantageux (spreads à 100 points de base et maintien
des notations des agences en investment grade) et son service ne dépasse pas 1,5% du PIB en moyenne.

Politique monétaire : La hausse des prix des matières premières, la Un environnement monétaire et financier
hausse de l’inflation mondiale et la dépréciation du peso (-9% face à toujours pas stabilisé malgré la hausse des taux
l’USD en 2022) ont contribué à une accélération de l’inflation. Elle a 10% 40
atteint en moyenne 5,8% en 2022 et 6,3% au cours des dix premiers
8%
mois 2023. La BSP a répondu avec un positionnement parmi les plus
45
agressifs de l’ASEAN, augmentant de 450 points de base son taux 6%
directeur (à 6,50% fin octobre 2023, son plus haut niveau depuis 2009).
4% 50
Ni le taux de change ni l’inflation ne semblent cependant encore
stabilisés, et la BSP ne devrait pas envisager de diminution des taux à 2%
court terme. Cela pèse sur le crédit au secteur privé dont la croissance 55
0%
annuelle est passée de 15% en moyenne entre 2012 et 2019 à 11% en
2022 et 7% entre novembre 2022 et novembre 2023. -2% 60
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Secteur financier : Le système bancaire affiche des ratios favorables Inflation (% g.a., éch gauche)
(en dépit de la récession de 2020), aussi bien en matière de Taux directeur BSP(%, éch gauche)
capitalisation (CAR à 15%), que de qualité des actifs (OCER à 4%), de Taux de change PHP/USD (éch droite)
rentabilité ou de liquidité. Le FMI estime que le secteur est Sources : BSP, PSA, calculs ECO
suffisamment robuste pour absorber les effets de la hausse des taux depuis début 2022. La supervision par la BSP est
jugée active et adaptée, même si des efforts de modernisation du cadre de LCB/FT (et surtout son application
effective) sont encore nécessaires pour accompagner la sortie de la liste « grise » du GAFI où le pays se trouve depuis
juin 2021. La concentration de l’actif dans les grands conglomérats regroupant banques et grandes entreprises,
souvent relativement plus endettés que les autres entreprises, constitue une fragilité persistante même si le risque
systémique est faible avec des niveaux d’endettement moyen agrégés qui restent plus faibles que dans le reste de
l’Asie émergente. Enfin, la hausse de l’endettement domestique, liée aux plans nationaux d’investissement et au
creusement des déficits publics, a accru l’exposition du secteur bancaire au risque souverain, qui est passée de 10%
du PIB en 2017 à 21% du PIB mi-2023. A l’inverse, le crédit du secteur privé rapporté au PIB, qui avait doublé entre la fin
des années 2000 et 2017, n’a quasiment pas augmenté entre 2018 (47,6%) et 2022 (48,8%).
219
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le solde du compte courant se détériore Vers une stabilisation du déficit courant, mis
tendanciellement, passant d’un excédent de 3,2% du PIB en sous pression par la hausse des importations
moyenne sur 2010-2015 à un déficit depuis 2016. Cette évolution 15 14
s’explique en grande partie par le creusement du déficit commercial 10 12
Mois d'importations
qui reflète une plus forte demande interne portée par l’investissement. 5 10
% du PIB
A l’inverse, le solde des services (en particulier tourisme et sous- 0 8
traitance) et les transferts des migrants (9% du PIB en moyenne) sont -5 6
excédentaires. Après la parenthèse de 2020 (excédent courant lié à -10 4
la contraction des importations), le déficit courant s’est à nouveau -15 2
creusé en 2021 (1,8% du PIB) avec la reprise des importations avant -20 0
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
d’atteindre un point haut historique à 4,5% du PIB en 2022 en raison du
renchérissement des importations et du ralentissement de la Transferts et revenus (éch gauche)
Solde des services (éch gauche)
demande chinoise. Le FMI estime qu’il devrait progressivement revenir Solde commercial (éch gauche)
vers son niveau de la période 2016-2018, et il devrait se résorber à 3% Compte courant (éch gauche)
Réserves (éch droite)
du PIB en 2023. Le besoin de financement externe (10% du PIB en 2022 Sources : FMI (BOP, WEO), BSP, calculs ECO
contre 5% du PIB en moyenne sur les années précédentes) reste très
largement couvert par les IDE, les flux de portefeuille et les emprunts du gouvernement.
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe est relativement faible et stable depuis le début des années 2000 :
elle est passée de 22% du PIB fin 2019 à 27% fin 2022. La dette externe est essentiellement publique de moyen et long
terme (à 85%). Son service est modéré (10% des exportations de biens et services en moyenne) et bien couvert en cas
de choc par les réserves de change. Celles-ci sont structurellement élevées (9,7 mois d’importations en moyenne entre
2012 et 2019) et elles ont augmenté significativement en 2020 en raison de l’excédent courant, du maintien des
financements externes et des interventions de la Banque centrale pour modérer l’appréciation du peso. Si les réserves
ont diminué depuis fin 2021 (-13% en 2022 ; -3% au cours des neuf premiers mois 2023) en raison d’un environnement
international moins porteur, elles restent supérieures à ce qu’elles étaient avant la crise de Covid-19 et s’établissent
encore mi-2023 à 7,3 mois d’importations et 200% de la métrique ARA du FMI.
Transfert et convertibilité : Le risque de transfert et convertibilité est modéré, grâce à une situation externe relativement
confortable (en dépit du creusement du besoin de financement externe et de la diminution des réserves de change)
et un régime de change flottant. La BSP, dont l’indépendance est globalement respectée, n’intervient que
ponctuellement pour lisser la volatilité du taux de change, le marché des changes domestique étant peu profond. Le
risque d’instauration de contrôles de capitaux par la BSP est faible, tandis que le gouvernement a levé depuis 2019 un
certain nombre de restrictions concernant les transferts à l’étranger et la convertibilité du peso et mis en place des
réformes législatives posant les bases d’un cadre pour l’ouverture à la concurrence et aux investissements étrangers
dans un certain nombre de secteurs de l’économie auparavant protégés. L’OCDE classait en effet en 2020 les
Philippines parmi les trois pays (sur 84) les plus restrictifs en matière de réglementations sur les IDE.
CLIMAT
Climat : Les Philippines sont l’un des pays les plus exposés au monde Un impact très élevé du changement
aux risques physiques climatiques, évènements sévères (typhons et climatique sur le PIB si l’adaptation ne suit pas
inondations) et tendances de long-terme (hausse des températures
2020 2025 2030 2035 2040 2045 2050
et montée du niveau des mers, 36 millions de personnes vivant à moins 0
de 10 mètres des côtes). Le pays serait ainsi le 4e pays au monde le
Impact sur le PIB (pts de %)
plus affecté (coût économique et humain) par des évènements

-5
climatiques entre 2000 et 2019 selon GermanWatch. Pour la Banque
mondiale, les dégâts économiques actuels des typhons représentent
entre 1,2% et 4,6% du PIB par an (fonction de l’intensité des épisodes) -10
et les dépenses publiques de l’Etat et des collectivités locales ont
représenté en moyenne 0,6% du PIB par an pour la reconstruction et
-15
la réhabilitation post-désastre naturel. La BM estime que le
Scénario pessimiste sans mesure d'adaptation
changement climatique pourrait diminuer le PIB à horizon 2050 d’une Scénario optimiste sans mesure d'adaptation
fourchette comprise entre 7,6% et 11%. Cet impact pourrait être Scénario pessimiste avec mesures d'adaptation
ramené à 2,5%-3,8% si des mesures d’adaptation adéquates sont Sources : BM (CCDR, modèle MANAGE), calculs ECO
prises. Celles-ci sont une priorité des autorités mais gagneraient à être
rationnalisées, les responsabilités étant partagées entre 22 agences aux capacités limitées de mise en œuvre.
Transition bas-carbone : Les émissions de GES du pays représentent 0,3% des émissions mondiales et, mesurées par
habitant, elles ne dépassent pas 2,2 tCO2eq contre 3,7 en Indonésie ou 4,7 au Vietnam. L’activité est relativement peu
émissive, l’intensité carbone par unité de PIB étant plus faible que dans les pays pairs. Les émissions de GES proviennent
essentiellement du secteur énergétique (54%) puis de l’agriculture (riziculture et élevage) et des transports. Le mix
énergétique est de plus en plus carboné depuis une dizaine d’années, en raison de l’intensification du recours au
charbon et de la demande d’hydrocarbures liée à l’accroissement du transport. L’objectif figurant dans la CDN du
pays porte la réduction à 75% des émissions d’ici 2030 par rapport au scénario de base – mais celui-ci est quasi-
exclusivement conditionné à des financements externes. L’effort propre inconditionnel des Philippines n’est que de
2,71%, l’une des cibles les moins élevées de tous les pays signataires de l’Accord de Paris (le pays n’ayant pas non plus
pris d’engagements de neutralité carbone). La BM estime que les investissements nécessaires à une décarbonation
accélérée s’élèvent à 70 Mds USD complémentaires aux 57 Mds USD prévus par le gouvernement sur 2022-2040.
220
Vincent Joguet
Serbie (joguetv@afd.fr)
Risque pays : RP2c Risque souverain : RC3a Risque T&C : 2 crans (éq. BBB)
Le risque pays est modéré. Depuis 2015, la Serbie bénéficie de performances économiques en progression. Sur la
période 2018-2022, la croissance économique atteint 3,5% par an en moyenne, l’un des meilleurs résultats
européens. Elle marque cependant le pas en 2022 (2,3%) et devrait continuer à ce rythme en 2023 (2%) du fait des
conséquences de la guerre en Ukraine et du resserrement monétaire pour lutter contre une inflation qui se
maintenait à un niveau très élevé au 1er semestre. Pays très ouvert et intégré au commerce mondial, la Serbie subit
en effet les turbulences économiques internationales qui pèsent sur sa balance courante. Par ailleurs, la faible
productivité du travail, l’émigration importante (la population a baissé de 12% depuis 1994), la surreprésentation des
entreprises publiques et leur mauvaise gouvernance, pèsent sur le potentiel de croissance à long terme du pays. Le
gouvernement est, en outre, confronté à des défis de taille en vue de la convergence vers les standards de l’UE. Le
risque souverain est assez élevé. Le recours à bon escient aux programmes FMI ont permis aux comptes publics
serbes d’aborder la crise sanitaire et les tensions inflationnistes découlant de la guerre en Ukraine dans de bonnes
conditions. Le solde budgétaire (hors énergie) est revenu à l’équilibre en 2022 après la dérive de 2020 liée à la crise
sanitaire. L’encours de dette publique suit une tendance baissière depuis 2015 et devrait atteindre 50% du PIB en
2023. Sa composition (plus des ¾ libellés en devises) est cependant source de vulnérabilité. Le programme en cours
du FMI, dont la première revue est positive, soutient la mise en place de règles fiscales de limitation du déficit public
et l’élaboration d’un plan d’action pour l’amélioration de la gestion des entreprises publiques qui devraient achever
la consolidation budgétaire dans les années à venir. Les réserves sont confortables et le pays dispose de larges
amortisseurs financiers lui permettant d’absorber les chocs, induisant un risque de T&C modéré.
Risque pays RC1
RP1
BBB
RC2
BBB-
2c BB+
RP2
RC3
3a
3b
RC4
RP3
RC5
RC6
RP4
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 64 64 63 62 63 - - -
Taux de pauvreté (seuil national) 24,3 23,2 21,7 21,2 - - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 36,2 35 34,5 35 - - - -
PIB (Mds USD) 44,2 50,6 51,5 53,4 62,8 63,5 75,0 81,7
Modèle éco.
Finances Solde budgétaire (% PIB) 1,4 0,8 0,0 -7,2 -3,3 -0,1 -1,8 -1,8
publiques
externes
financier et
politique Rentabilité des fonds propres (%) 10,5 11,3 9,8 6,5 7,8 13,9 19,3 -
monétaire
PNP nets de provisions (% fonds propres) 17,7 9,7 6,3 6,7 7,6 6,5 6,3 -
Ratio de liquidité à court-terme (LCR, %) 240,0 225,0 200,0 210,0 200,0 160,0 180,0 -
Climat
221
Contexte politique et gouvernance publique : Le parti progressiste Le revenu par tête augmente fortement depuis
serbe (SNS, à la fois conservateur et s’affichant comme pro- 2018 mais reste loin de celui de la Bulgarie
européen), premier parti d’Europe en nombre d’adhérents, domine la 14000
vie politique depuis 10 ans. Lors des élections présidentielles et 12000
législatives d’avril 2022, le président sortant, Aleksandar Vučić, a été 10000
réélu avec 60% des voix dès le premier tour. La coalition, menée par 8000
le SNS, a obtenu la majorité relative au parlement, loin devant les
6000
oppositions qui alertent sur les dérives antidémocratiques de ce parti.
4000
L’hégémonie du SNS s’est en effet accompagnée d’une dégradation
2000
de l’Etat de droit : les droits politiques sont bafoués et les libertés civiles
0
entravées. La presse indépendante et les organisations de la société 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
civile subissent des pressions et des intimidations. Les indicateurs des Serbie Bosnie Herzégovine
observatoires politiques internationaux sont orientés à la baisse depuis Albanie Montenegro
Bulgarie RNB par tête (méthode Atlas, USD, prix courants)
2017 et la Serbie est considérée comme une démocratie imparfaite Sources : BM (WDI)
voire un régime hybride et autocratique. L’importance de la
corruption (en bas du tableau des pays du voisinage européen) inquiète la Commission européenne, principal bailleur
de fonds du pays. La Serbie, candidate depuis 2012, a ouvert 22 des 35 chapitres de l’accession à l’UE. La Commission
s’alarmait fin 2022 du ralentissement dans le rythme des réformes. Les progrès attendus concernent l’indépendance
de la justice, la lutte contre la corruption, la liberté de la presse, la pollution de l’air et les relations avec le Kosovo. La
normalisation des relations entre Pristina et Belgrade est dans l’impasse, les tensions récurrentes ayant culminé fin
septembre 2023 avec l’attaque d’un commando serbe au nord du Kosovo. Enfin, l’ambiguïté de la position serbe
envers son allié russe depuis l’invasion ukrainienne (condamnation officielle à l’ONU de l’invasion russe mais refus de
voter les sanctions) crispe les relations diplomatiques avec l’UE qui appelle le pays à s’aligner sur sa politique étrangère.
Indicateurs socioéconomiques : Les indicateurs sociaux s’améliorent nettement depuis une décennie, portés par un
revenu national brut (RNB) par tête multiplié par 6 entre 2002 et 2022, la plus forte croissance des Balkans occidentaux.
La Serbie est dans la catégorie des pays à très haut niveau de développement humain, au 63e rang mondial. L’indice
n’a cessé de s’améliorer depuis le début des années 2000 jusqu’à la crise sanitaire reflétant l’augmentation du revenu,
l’amélioration de l’espérance de vie à la naissance et du niveau d’instruction. Le taux de chômage s’est notablement
réduit à moins de 10% de la population active fin 2022. Néanmoins, 21% de la population vivait toujours sous le seuil
national de pauvreté en 2020 (environ 200 € par mois) et les inégalités, avant tout régionales, s’améliorent mais sont
marquées (indice de Gini à 33, l’un des plus élevés de la région).

Modèle économique : La Serbie a mis plusieurs années à se remettre Le redémarrage de la croissance conditionné
de la crise financière de 2008/09. Jusqu’en 2015, l’économie alternait au recul de l’inflation
des phases de récession et de croissance, marquées par un cycle
économique court. La période de croissance robuste de 2015-2019 9%
(3,6%) a été soutenue par un programme FMI. En 20 ans, l’économie, 7%

dominée par l’industrie et l’agriculture, est devenue une économie
5%
diversifiée, majoritairement tertiaire où le secteur primaire ne
représente plus que 10% de de la valeur ajoutée (VA), tandis que 3%
l’agriculture continue d’employer 15% de la population active. Les 1%

services (transports, tourisme, télécommunications…) représentent
-1%
62% du PIB en 2021 et 55% des emplois. A eux seuls, ils comptent
chaque année pour plus de la moitié de la croissance de la VA. -3%
L’industrie reste néanmoins un moteur de la croissance, la construction

prenant le relais de l’automobile. Côté demande, les efforts de Taux de cro issance du PIB réel (%)
consolidation budgétaire depuis 2017 ont permis aux autorités de Taux de cro issance annue l moye n (%)
soutenir l’investissement public (7% du PIB) et l’emploi. Cependant, la Sources : FMI (WEO), calculs ECO
faible productivité de la main d’œuvre, l’émigration importante (la
population a baissé de 12% depuis 1994), la surreprésentation des Le secteur des services, locomotive de la
entreprises publiques, leur sous-investissement et leur mauvaise croissance serbe
gouvernance pèsent sur le potentiel de croissance du pays.
8
Régime de croissance : La croissance s’est contractée de 0,9% en
6
2020 et a rebondi à 7,6% en 2021, positionnant la Serbie comme
l’économie des Balkans occidentaux la moins affectée par la crise 4
Covid-19. Les aides publiques massives ont permis de contenir la 2
récession. En 2022, l’économie a ralenti fortement à 2,3% : la guerre en
0
Ukraine a engendré une inflation à deux chiffres qui a freiné la
consommation des ménages et a gonflé les dépenses d’importations. -2
En revanche, la demande de produits serbes par UE, principale 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Services (en pp de croissance de la VA)
2022
destination des exportations, n’a pas baissé. En 2023, la croissance Industrie (en pp de croissance de la VA)
Agriculture (en pp de croissance de la VA)
pourrait reculer à 2% (1,8% selon la BERD) avant de se raffermir à 3% Croissance de la VA (%)
en 2024 avec le retour progressif de l’inflation dans la fourchette cible Sources : Office national statistiques, calculs ECO
de la banque centrale (3% ± 1.5 pp) et les entrées importantes d’IDE.
222
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Afin d’amortir le choc économique et social lié à la La baisse du déficit confirme la résilience des
crise sanitaire, le gouvernement a mis en place en 2020 un plan massif comptes publics
de relance budgétaire. Dans le même temps, côté recettes, les
2% 50%
mesures de soutien (allègements fiscaux) ont permis de préserver le
pouvoir d’achat des ménages et d’éviter les licenciements. Le déficit 0%
budgétaire a plongé à 7,2% du PIB en 2020, niveau jamais atteint en -2% 45%
20 ans. En 2021, alors que les recettes se raffermissaient, un nouveau
-4%
paquet fiscal a été voté pour soutenir les revenus des ménages face
à l’inflation et pour appuyer les entreprises publiques du secteur de -6% 40%
l’énergie. Néanmoins, fort des progrès de consolidation budgétaire -8%

des années pré-crise Covid-19 qui avaient permis aux finances
-10% 35%
publiques serbes d’enregistrer 4 années consécutives d’excédents 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
primaires, le déficit budgétaire n’atteignait plus que 3,3% du PIB en Solde budgétaire (% du PIB, éc h gauc he)
2021 et 0,1% du PIB en 2022. Ce redressement rapide confirme la Solde budgétaire consolidé (% du PIB, éch gauche)
résilience des comptes publics et la qualité de leur pilotage par Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
l’administration après des années de réformes, soutenues par le FMI Sources : FMI (WEO, Article IV, MoF), calculs ECO
depuis 2015. En déc. 2022, un nouvel Accord de confirmation de 2,4
Mds d’euros sur 2 ans a été adopté pour répondre aux nouveaux La crise sanitaire a à peine freiné le
besoins de financement compte tenu du contexte économique désendettement public
mondial, et appuyer les efforts de réforme structurelle, en mettant 100%
90%
l’accent sur le secteur de l’énergie, en crise. En 2022, le déficit
80%
budgétaire était proche de zéro, mais la baisse de la croissance en 70%
2023 devrait le ramener à -1,8% du PIB. Le déficit public consolidé, 60%
intégrant les prêts du gouvernement aux deux entreprises publics 50%
énergétiques, atteignait 3,2% en 2022. Compte tenu des très bonnes 40%
30%
performances budgétaires 2023 et de la tenue probable d’élections
20%
législatives anticipées en décembre 2023, le gouvernement a voté en 10%
septembre un budget rectificatif pour augmenter les pensions et les 0%
salaires au-delà du mécanisme d’indexation, ce qui devrait éloigner
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
le déficit de la cible de 1,5 % du PIB pour atteindre 2,8% du PIB.
Endettement public : L’augmentation du besoin de financement Dette publique externe (% du PIB)
public, liée au creusement du déficit primaire en raison de la crise Sources : FMI (WEO), calculs EO
sanitaire, a occasionné une augmentation du taux d’endettement
public en 2020, alors même que ce dernier était en baisse depuis le pic de 2015 (70% du PIB) à la faveur de la
consolidation budgétaire. Il s’est établi à 56,9% du PIB en 2020 (+5 pp de PIB par rapport à 2019) mais a commencé à
refluer dès 2021 et devrait retrouver son niveau pré-crise en 2023 (51,3% du PIB). La composition de la dette fin août
2023, contractée à 71% à l’extérieur et libellée à 78% en devises (principalement en euros), peut être source de
vulnérabilité et rend essentielle la stabilité du taux de change. La Serbie est cependant parvenue à diversifier ses
sources de financement : 35% d’obligations domestiques, 22% d’eurobonds, 20% détenus par des créanciers
multilatéraux, 19% par des créanciers bilatéraux dont 7,5% par les Emirats Arabes Unis, 7% par la Chine, et 2,4% par la
Russie. La maturité moyenne de la dette publique est élevée (supérieure à 6 ans) et elle est souscrite à 85% à taux fixe.

Politique monétaire : A partir de mi-2021, les prix ont flambé et L’inflation profite d’un resserrement monétaire
l’inflation a atteint un pic de 16,2% en mars 2023 (g. a.) loin de la cible tardif par la banque centrale
de 3% de la NBS qui a beaucoup attendu avant de relever à 15 18
reprises son taux directeur depuis avril 2022. En octobre 2023, l’inflation 16
en forte diminution était repassée sous les 10% (8,5%). La NBS intervient 14
régulièrement sur les marchés pour maintenir la stabilité du dinar par 12
rapport à l’euro. Cette stabilité est cruciale : environ 60% des bilans 10
bancaires sont libellés en euros. Dans ce contexte, la Serbie poursuit 8
et amplifie une stratégie de dinarisation de l’économie afin 6
d’améliorer la stabilité financière et renforcer l’efficacité de la 4
politique monétaire : promotion d’instruments de couverture contre 2
les variations du dinar et émission de bons du Trésor en dinar. Fin 2022, 0
les dépôts en dinar ont atteint un niveau record. janv-22 avr-22 juil-22 oct-22 janv-23 avr-23 juil-23 oct-23
Taux directeur Serbie (%) Serbie (%, g.a.)
Albanie (%, g.a.) Bosnie (%, g.a.)
Secteur financier : L’actif bancaire, qui représente 91,1% de l’actif Montenegro (%, g.a.)
total du secteur financier serbe, atteignait 77% du PIB en décembre Sources : Banques centrales
2022. Le secteur est correctement capitalisé et présente une liquidité
jugée suffisante. Le taux de pénétration bancaire apparaît néanmoins faible (crédit au secteur privé de 40% du PIB,
la moitié du ratio européen, l’un des plus faibles de la région). Le taux de prêts non performants se maintient à un
niveau bas de 3% et la rentabilité du secteur redémarre fortement en 2023. D’éventuels risques de déstabilisation sont
à surveiller en raison de la morosité anticipée de l’économie et de l’impact de l’inflation sur les PME et les ménages
dont les prêts hypothécaires représentent 17% des prêts domestiques totaux. Néanmoins, les trois dernières années de
crises multidimensionnelles ont prouvé la capacité de résilience du système financier.
223
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Malgré la très forte progression des Les investissements directs étrangers, solides et
exportations de biens, qui ont quadruplé entre 2010 et 2022, et un stables, financent le déficit courant
taux de couverture des biens qui est passé de 59% à 74% sur la même
période, la balance commerciale serbe est structurellement 10
déficitaire. Néanmoins, les exportations en 2023 sont vigoureuses et

devraient atteindre le niveau exceptionnel de 2022 tandis que les
importations sont légèrement en retrait. Ceci laisse augurer d’un
0
déficit moins important et une amélioration du déficit du compte
courant qui devrait passer de 6,9% du PIB en 2022 à 2,3% du PIB en
2023. La couverture de ce dernier est systématiquement assurée par
les entrées nettes d’IDE, le gouvernement ayant mis en place des
-10
politiques fiscales très avantageuses et des facilités administratives 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
pour les accueillir. Le montant atteint en 2022, 4,3 Mds EUR soit 7,1% Erreurs et omiss ions (% PIB)
Solde compte courant et capital (% PIB)
du PIB, après une très bonne année 2021, était exceptionnel et les Autres inve stissements (% PIB)
Investissement de portefeuille (% PIB)
entrées sur les 6 premiers mois de 2023 (2,3 Mds EUR) confirment la IDE (% PIB)
tendance portée par le boom de la construction (42% des IDE). Sources : FMI (WEO et BOPS), calculs ECO
Soutenabilité et liquidité externes : La dette externe totale, dont un

peu plus de la moitié est publique, atteignait 72,1% du PIB en 2022. Le ratio de dette externe sur les exportations de
biens et services se rétractent depuis 2020 pour atteindre 110% en mars 2023 selon la banque centrale. En janvier 2023,
le gouvernement a décidé de profiter de la retombée du spread à 250pb pour retourner sur les marchés et émettre
deux eurobonds (1,75 Md USD) fortement sursouscrits. Le fait que 78% de la dette publique soit libellée en devises est
source de vulnérabilités, accentuée par la dépréciation du taux de change effectif réel engendrée par la forte
inflation. Néanmoins le risque est contrebalancé par la part importante de la dette extérieure détenue par les
créanciers officiels et institutionnels, par la maturité moyenne élevée et la part élevée de la dette à taux d’intérêt fixe
(environ 85 %). Les réserves internationales qui avaient chuté de 21% au premier trimestre 2022 du fait de la crise de
production du secteur électrique et la nécessité de recourir de façon urgente à des importations d’électricité à des
coûts très élevés, se sont vite reconstituées en raison des entrées massives d’IDE, des transferts des migrants, du bon
niveau des exportations, des émissions d’eurobonds et du soutien du FMI. Fin août 2023, elles s’établissaient à 23,6 Mds
d’euros, un montant jamais atteint, soit 5,6 mois d’importation, un niveau adéquat selon la dernière revue du FMI (143%
de de la métrique ARA).
Transfert et convertibilité : La Serbie est une des économies les plus ouvertes au monde : le commerce représente plus
de 60% de son PIB. En outre, les flux d’IDE constituent une priorité pour le gouvernement qui n’a mis en place aucune
restrictions strictes aux mouvements de capitaux. Dans le cadre du processus de son accession à l’UE, l’harmonisation
de la Serbie avec le droit de l’UE conformément à l’acquis communautaire a créé un environnement juridique plus
favorable. La Banque nationale de Serbie (NBS) s’est munie d’un cadre qui assure sa crédibilité, et demeure
indépendante et autonome. Sur le plan de la politique monétaire, la NBS a également adopté les standards
internationaux. Le taux de change est en flottement administré de jure et en arrangement stabilisé de facto.
CLIMAT
Climat : Le stress thermique et les précipitations extrêmes font peser Le mix électrique serbe est très carboné
des risques sur la croissance et sur les finances publiques. Les épisodes 80
de fortes pluies (2014, 2021) inondent les mines et affectent la 70

M tCO2eq
production de charbon, obligeant le pays à importer de l’électricité 60
avec un impact direct et significatif sur le compte courant et sur les 50

réserves en devises. Elles affectent en outre la production agricole. 40
L’accroissement des épisodes de sécheresse fait également peser un 30
risque sur l’agriculture (ce secteur représente 10% du PIB et 20% des 20
exportations) et sur la production hydroélectrique, et nécessite la mise 10
en place de mesures d’adaptation. Selon l’indicateur ND-GAIN, la 0
Serbie se classe 76e sur 185 pays en termes de résilience aux effets du
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
changement climatique, en constante progression depuis 2015. Electricité/chauffage Transport

Agriculture Construction
Transition bas-carbone : Le mix électrique serbe étant dominé par le Déchets Autres
charbon de lignite que le pays produit, l’économie est très carbonée. Source : World Resources Institute
Les émissions de gaz à effet de serre (GES) par habitant atteignaient
8,9 tCO2eq. en 2019 (6,48 tCO2eq à l’échelle mondiale). Le facteur d’émissions du secteur électrique est 5 fois plus
élevé que la moyenne européenne. En outre, le pays a le 2e plus haut niveau d'intensité énergétique [du PIB ?] de la
région (4 fois plus que la moyenne de l'UE). En conséquence, les Serbes respirent l’un des airs les plus pollués d’Europe.
L’exposition de l’économie serbe au risque de transition est cependant modérée, la production des industries en déclin
étant principalement destinée au marché intérieur. En revanche, les équilibres budgétaires et le marché de l’emploi
sont davantage concernés du fait de l’importance de ces industries, principalement les mines, en termes d’emploi,
de salaires et de recettes fiscales. Dans sa Contribution déterminée au niveau national, la Serbie entend réduire ses
émissions à horizon 2030 de 33,3% par rapport à 1990. Les aspirations du pays vers une transition bas carbone sont
motivées par le calendrier d’accès à l’UE et par la mise en place prochaine du mécanisme européen d’ajustement
carbone aux frontières, même si le pays rencontre des difficultés à articuler sa planification écologique.
224
Alix Vigato
Sri Lanka (vigatoa@afd.fr)
Risque pays : RP3c Risque souverain : RC6c Risque T&C : 0 cran (éq. CCC-)
Le risque pays du Sri Lanka est élevé. Après trente années de développement rapide ayant permis un recul
significatif de la pauvreté, le pays fait aujourd’hui face à la plus grave crise économique de son histoire
postindépendance. Entré en récession dès 2019, le Sri Lanka souffre de l’atonie du tourisme, de l’effondrement de
la production agricole, du manque de devises, des pénuries et de la chute des dépenses publiques. Vilipendé pour
sa gestion chaotique de l’économie et la dérive autoritaire de son clan, le président Gotabaya Rajapaksa et son
gouvernement ont ainsi été contraints de démissionner mi-2022. En parallèle, les finances publiques présentent
d’importants déséquilibres structurels et ont été durement affectées par une série de baisse de taxes et impôts en
2019 puis par la pandémie de Covid-19. Confronté à un endettement public devenu insoutenable (128 % du PIB fin
2022) et à la chute rapide de ses réserves de changes, le Sri Lanka a fait défaut en avril-mai 2022 et présente des
impayés réels matériels de plus de 15 mois vis-à-vis de l’AFD. Les réserves de change sont aujourd’hui extrêmement
faibles et le gouvernement a multiplié les restrictions visant à limiter les sorties de capitaux depuis 2019, d’où un risque
très élevé de transfert et convertibilité. Après de longs mois de négociations et afin de pallier ces différents
déséquilibres, les autorités ont conclu en mars 2023 un programme FMI d’environ 3 Mds USD sur quatre ans. Celui-ci
doit notamment ouvrir la voie à une restructuration de la dette publique, condition nécessaire à la restauration de
la soutenabilité des comptes du Sri Lanka, mais la diversité des créanciers du pays rend ce processus laborieux. Plus
globalement, le portage politique des négociations de restructuration et la capacité de mise en œuvre du
programme FMI apparaissent incertains, la situation demeurant tendue du fait d’indicateurs socioéconomiques
dégradés et du manque de légitimité du nouveau président Ranil Wickremesinghe.
RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
3a
4b B
RC4
B-
RP3
3b CCC+ CCC-
RC5
3c 4c
5
RC6
RP4
6a 6b
6c
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 81 80 81 75 73 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 94,4 94,5 89,0 84,4 88,5 74,8 74,8 76,0
Modèle éco.
Croissance PIB par habitant (USD courant) 4 401 4 360 4 083 3 852 3 997 3 342 - -
Taux de croissance du PIB réel (%) 6,5 2,3 -0,2 -4,6 3,5 -7,8 -3,0 -
Recettes budgétaires (% PIB) 12,8 12,6 11,9 8,8 8,3 8,3 11,0 -
Dépenses publiques (% PIB) 17,9 17,5 19,5 21,0 20,0 18,5 19,0 -
Finances Solde budgétaire (% PIB) -5,1 -5,0 -7,5 -12,2 -11,7 -10,2 -8,0 -
publiques
Intérêts de la dette publique (% recettes) 40,0 44,1 47,5 71,4 71,6 77,8 66,4 -
Taux effectif moyen de la dette publique (%) 6,8 7,7 6,8 7,6 6,2 6,3 5,7 -
Solde du compte courant (% PIB) -2,4 -3,0 -2,1 -1,4 -3,8 -1,9 -1,6 -
externes
Variation taux de change / USD (%) -2,5 -16,1 0,8 -2,4 -8,0 -45,0 13,1 -
Inflation annuelle moyenne (%) 6,6 4,3 4,3 4,6 6,0 45,2 - -
Crédit au secteur privé (% PIB) 43,9 46,7 47,0 48,8 - - - -
financier et
monétaire
Climat
225
Contexte politique et gouvernance publique : Alors que le Sri Lanka Jusqu’en 2018, le PIB par habitant du
bénéficiait d’une certaine stabilité politique depuis 2009 et la fin du Sri Lanka a rapidement progressé
conflit armé ayant opposé pendant 26 ans l’Etat central aux 18000
séparatistes tamouls du LTTE (au moins 100 000 morts, un million de
déplacés), celle-ci a été remise en cause par une importante crise 15000
constitutionnelle (2018), une série d’attentats islamistes (Pâques
12000
2019) et, plus récemment, une grave crise politique ayant conduit
USD PPA
au départ du président Gotabaya Rajapaksa (2022). Elu en 2019, ce 9000
dernier a peu à peu accentué la mainmise de son clan sur les
institutions en accordant neuf portefeuilles gouvernementaux à des 6000
membres de sa famille (dont celui de Premier ministre) et en 3000

réformant la Constitution, ce qui a conduit à une nette dégradation
des indicateurs de gouvernance sri lankais, désormais dans la 0
1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022
moyenne des pays d’Asie du Sud. Après plusieurs semaines de
PRITS Sri Lanka PRITI Asie du Sud
manifestations dénonçant la gestion chaotique de l’économie et la
dérive autoritaire des Rajapaksa, le président et le gouvernement
ont été contraints de démissionner entre avril et juillet 2022. La situation demeure tendue tant le nouveau président
Ranil Wickremesinghe (auparavant Premier ministre à cinq reprises, critiqué pour son autoritarisme) et le Parlement
(toujours dominé par le parti des Rajapaksa) n’incarnent pas l’espérance de changement née lors des manifestations.
En outre, la mise en œuvre de mesures d’austérité en lien avec le programme FMI conduit à une hausse des tensions
sociales et à des manifestations sporadiques. Alors que les élections locales prévues en février 2023 ont été repoussées
à une date indéfinie par manque de moyens, la prochaine élection présidentielle – à laquelle M. Wickremesinghe est
candidat – doit théoriquement se tenir à l’automne 2024.
Indicateurs socioéconomiques : Les progrès réalisés ces vingt dernières années par le Sri Lanka (quasi-élimination de
l’extrême pauvreté, doublement du PIB par habitant PPA) sont fragilisés par la grave crise économique que traverse
actuellement le pays. Après avoir brièvement obtenu le statut de pays à revenu intermédiaire de la tranche supérieure
(PRITS) en 2018, le Sri Lanka est ainsi retourné dans la tranche inférieure (PRITI) dès 2019. Si la situation socioéconomique
demeure préoccupante, une légère amélioration des indicateurs a pu être observée ces derniers mois, comme
l’illustrent la baisse du taux d’insécurité alimentaire (17 % de la population en 2023, après 28 % en 2022, FAO), la
réduction des pénuries grâce à des mécanismes de rationnement et le ralentissement de l’inflation (seulement 1,3 %
en septembre 2023, pic à 70 % à l’été 2022). D’importantes inégalités territoriales perdurent par ailleurs, avec une
concentration des richesses dans l’Ouest du pays, au détriment notamment des régions à majorité tamoule.

Modèle économique : Exposée à une forte concurrence Bien que dominée par les services, l’économie
internationale, l’économie sri lankaise est relativement diversifiée. sri lankaise est relativement diversifiée
1,0
L’agriculture (thé, riz, fruits, pêche, caoutchouc) voit son poids dans
le PIB progressivement décliner, au profit d’une industrie 0,9

Transport,
manufacturière largement orientée vers l’exportation et du secteur 0,8 télécom, IT
BTP Finance
tertiaire (finance, tourisme et logistique en particulier). Le pays a ainsi 0,7
enregistré une croissance économique robuste ces trente dernières 0,6 Commerce
années, supérieure à 5 % en moyenne entre 1990 et 2017. Un net 0,5

Autres
essoufflement a toutefois été observé ces dernières années, 0,4 manuf.
accentué par une série de chocs : crise constitutionnelle (2018), 0,3 Hotellerie-
IAA Secteur
attentats de Pâques (2019), pandémie de Covid-19 (2020-2021) et 0,2 primaire
restauration Note : le diamiètre
des bulles représente
conflit russo-ukrainien (depuis 2022). Le tourisme, dont le poids direct 0,1
le poids moyen du
secteur dans le PIB
dans le PIB a atteint jusqu’à 5 % en 2018 (pic à 2,3 millions d’entrées 0,0
Textile
internationales), a en particulier souffert de cette dégradation de la 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12%

conjoncture. Taux de croissance annuel moyen 2011-2017
Sources : Department of Census & Statistics, calculs ECO
Régime de croissance : Après une récession en 2019 et en 2020,
l’économie a rebondi de 3,5 % en 2021. Néanmoins, la période de L’économie devrait enregistrer une
troubles que traverse le Sri Lanka a conduit à la plus forte contraction nouvelle année de récession en 2023
10,0
du PIB de l’histoire postindépendance du pays en 2022, à -7,8 %.
Celle-ci a été induite par l’atonie du tourisme, l’effondrement de la 7,5
production agricole suite à l’interdiction brutale des intrants 5,0

chimiques (conversion à marche forcée à l’agriculture biologique en
2,5
2021), le manque de devises, les pénuries ou encore la chute des
dépenses publiques. En dépit de la conclusion d’un programme 0,0
2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
avec le FMI au mois de mars 2023, qui devrait permettre un afflux de -2,5
financements externes, les perspectives économiques demeurent
moroses, le FMI anticipant une nouvelle année de récession en 2023 -5,0
(-3,0 %). La croissance devrait par la suite redevenir positive -7,5

(hypothétique rebond de 1,5 % en 2024), mais les conséquences de
-10,0
la crise sont telles que le pays pourrait ne retrouver son niveau de PIB Croissance économique (%) TCAM (%)
réel de 2018 qu’à l’horizon 2028. Sources : FMI, calculs ECO
226
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Les comptes publics du Sri Lanka sont Les comptes publics présentent
structurellement déséquilibrés et le déficit budgétaire s’est établi à de conséquents déséquilibres
5,0 25
plus de 6 % du PIB en moyenne sur la période 2015-2019,
conséquence de recettes (14 % du PIB) nettement insuffisantes pour 2,5
couvrir le niveau des dépenses (20 % du PIB). Fin 2019, de 0,0 20

substantielles baisses de taxes et impôts ont, en outre, été décidées -2,5
par l’administration Rajapaksa, portant les recettes publiques à un -5,0 15
niveau parmi les plus faibles au monde (point bas à 8 % du PIB en
-7,5
2021). Dans un contexte de crise économique, le déficit budgétaire
-10,0 10
s’est ainsi fortement creusé et s’est établi à 11,6 % en 2021 puis à
10,4 % du PIB en 2022, tandis que le besoin de financement public a -12,5
dépassé les 30 % du PIB ces deux années en raison d’importantes -15,0 5

2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024
échéances de dette. Sur fond de crise économique et en lien avec
Solde budgétaire (% du PIB, gauche)
le programme FMI conclu en mars 2023, plusieurs mesures visant à Recettes (% du PIB, droite)
restaurer la soutenabilité des finances publiques ont été adoptées Dépenses (% du PIB, droite)
par l’administration Wickremesinghe, dont une forte hausse de taxes
et impôts, un élargissement de la base fiscale, une baisse des subventions, la restructuration d’entreprises publiques et
quelques mesures sociales. Le besoin de financement public est aujourd’hui avant tout couvert par les bailleurs
multilatéraux (FMI, Banque mondiale, BAsD) et des emprunts auprès de banques domestiques, tandis que le
financement du déficit par la Banque centrale doit progressivement être restreint puis proscrit.
Endettement public : Confronté à un endettement devenu La diversité des créanciers complexifie la
insoutenable et à l’effondrement de ses réserves de change, le Sri restructuration de la dette publique (fin 2022)
Lanka a fait défaut sur sa dette publique externe en avril-mai 2022
(premier défaut souverain de l’histoire du pays). Alors que le ratio Multilatéral
14%
d’endettement public a atteint 128 % du PIB fin 2022 (dont dettes
garanties et dette de la Banque centrale), plus de la moitié de ce Chine, y c.
stock est libellé en devises, d’où une forte exposition à la CDB
9%
dépréciation de la roupie (-45 % face à l’USD en 2022, léger rebond
Domestique Club de Paris
en 2023). Après de longs mois de négociations, les autorités ont 50% 6%
conclu en mars 2023 un programme de financement avec le FMI Inde
d’environ 3 Mds USD sur quatre ans visant à restaurer la soutenabilité 2%
des comptes du pays. Afin d’y parvenir, un allègement de la dette Eurobonds

16%
du Sri Lanka sera nécessaire, mais la diversité des créanciers rend ce
processus laborieux. Ainsi à fin 2022, la dette était détenue à 17 % Autres externes
3%
par des bailleurs bilatéraux (Chine dont China Development Bank,
Japon et Inde principalement), à 16 % par des créanciers privés sous
forme d’eurobonds et à 14 % par des bailleurs multilatéraux. Une restructuration de la dette en roupies (environ la
moitié du total) est également discutée. Si des avancées ont eu lieu ces derniers mois (accord préliminaire avec China
EXIM Bank, restructuration d’une partie de la dette due à la Banque centrale), le portage politique des négociations
et la capacité de mise en œuvre du programme FMI apparaissent incertains en raison du manque de légitimité du
président Wickremesinghe (tensions sociales, majorité parlementaire friable, élection présidentielle prévue à
l’automne 2024). Fin septembre 2023, les impayés du Sri Lanka vis-à-vis de l’AFD atteignaient 27 M EUR.

Politique monétaire : Alimentée par la hausse des cours des matières Après un pic à l’été 2022,
premières, la dépréciation de la roupie, le financement monétaire l’inflation a rapidement reflué
75
du déficit et les pénuries, l’inflation a progressivement accéléré
jusqu’à un pic à 70 % en septembre 2022. Sous l’effet notamment du
resserrement monétaire de la Banque centrale et d’une stabilisation 60
progressive de la situation macroéconomique, l’inflation a, depuis,

largement reflué (seulement 1,5 % en octobre 2023 en glissement 45
annuel), et trois baisses de taux ont eu lieu en juin, juillet et octobre

2023 afin de soutenir la lente reprise de l’économie. A noter que, 30
dans le cadre du programme FMI conclu en mars 2023, une politique
de ciblage d’inflation devrait progressivement être mise en place, en 15
sus d’un renforcement de l’indépendance de la Banque centrale.
0
Secteur financier : La supervision du secteur bancaire sri lankais est 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
historiquement bonne et les normes de Bâle III sont en place depuis Taux d'inflation (g.a., %) Taux directeur (%)
2019. Si les indicateurs de stabilité financière du pays étaient Sources : CBSL, calculs ECO
satisfaisants jusqu’en 2021, les premières estimations suggèrent qu’ils
se sont, depuis, nettement dégradés du fait de la crise économique avec, en particulier, une nette détérioration de
la qualité des actifs (OCER de 48 % fin 2022 contre 12 % fin 2021, PNP de 13 % mi-2023 contre 5 % fin 2021). En raison
notamment de la restructuration de la dette publique domestique attendue (exposition des banques au souverain et
aux entreprises publiques représentant au moins 40 % des actifs) et de la part conséquente de prêts accordés en
devises (22 % mi-2023), d’importantes recapitalisations du secteur bancaire apparaissent inévitables.
227
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le compte courant sri lankais est structurellement déséquilibré (déficit de 2,5 % du PIB,
moyenne 2015-2019) car le dynamisme du tourisme et les transferts de migrants (principales sources de devises du
pays) ne parviennent pas à compenser le conséquent déficit de la balance des biens (≃ 10 % du PIB). Si la succession
de chocs sur l’économie a conduit à une baisse des recettes touristiques ces dernières années, doublée d’une hausse
de la facture énergétique en raison du conflit russo-ukrainien, le déficit courant se rapproche de l’équilibre car il profite
d’une baisse des importations (liée à la récession économique) et des restrictions aux sorties de devises. Après un pic
à 3,7 % du PIB en 2021, le déficit courant s’est ainsi établi à 1,0 % du PIB en 2022 et pourrait à nouveau se résorber en
2023 grâce au retour progressif des touristes. Le besoin de financement externe est traditionnellement couvert par des
flux de dette et d’investissements de portefeuille, mais ces flux se sont largement taris et la couverture du BFE est
désormais avant tout assurée par les bailleurs multilatéraux (FMI, Banque mondiale, BAsD).
Soutenabilité et liquidité externes : La solvabilité externe du Sri Lanka Les réserves de change ont
s’est sensiblement dégradée ces dernières années, conduisant les rapidement chuté à partir de 2019
12 6
autorités à prononcer en avril 2022 une suspension du service de la
dette publique externe du pays. Ponctionnées afin de rembourser 10 5
des eurobonds arrivant à maturité, combler le creusement du déficit
courant et soutenir la roupie, les réserves de change sri lankaises ont 8 4
en effet fortement chuté ces dernières années malgré la

6 3
multiplication de mesures visant à limiter les sorties de capitaux.
Depuis un point bas atteint en octobre 2022, les réserves ont 4 2
timidement rebondi suite à la conclusion du programme FMI et grâce
aux différents financements externes catalysés. Elles s’établissaient 2 1
ainsi à 3,6 Mds USD fin octobre 2023, soit environ 2,5 mois
0 0
d’importations de biens et services (dont 1,4 Md USD de swap chinois 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
non mobilisable car nécessitant un niveau de réserves supérieur à 3 En Mds USD (ech. g.) En mois d'import. (ech. d.)
mois d’importations). A fin 2022, la dette externe du Sri Lanka s’est Sources : CBSL, calculs ECO
établie à 78 % du PIB et était à plus de 80 % publique.
Transfert et convertibilité : Dans un contexte de dégradation rapide des indicateurs de gouvernance et afin de faire
face au déclin des réserves de change du pays, les autorités sri lankaises ont multiplié les mesures visant à limiter les
sorties de capitaux à partir de 2019. De même, la roupie (régime de change de jure flottant depuis 2001) a fait l’objet
d’importantes interventions de la Banque centrale, et les restrictions à sa convertibilité se sont accrues. Plus
structurellement, la vulnérabilité des équilibres externes à la conjoncture internationale (flux de tourisme, prix des
matières premières, remises de migrants) suggère un risque élevé d’imposition de mesures restrictives en matière de
transferts de capitaux et de convertibilité de la devise au Sri Lanka. Ces différents risques se sont néanmoins
considérablement atténués depuis la conclusion d’un programme de financement FMI en mars 2023. Plusieurs
restrictions ont ainsi récemment été allégées et les autorités ont annoncé une réforme à venir de la législation
encadrant les activités de la Banque centrale en vue de renforcer son indépendance et une flexibilisation de la roupie.
CLIMAT
Climat : Le Sri Lanka présente un climat essentiellement tropical avec des précipitations largement dépendantes de
la mousson. Sujet à une augmentation des phénomènes météorologiques extrêmes, il se positionne comme le 23 e
pays ayant connu le plus de dégats humains et matériels du fait d’aléas climatiques sur la période 2000-2019
(proportionnellement à sa population et à son PIB) selon German Watch : crues, cyclones, innondations, glissements
de terrains, épisodes de sécheresse, etc. Le Sri Lanka est, plus globalement, sensible au déréglement de ses cycles de
précipitation, dont les effets sont devastateurs pour les infrastructures du pays et pour l’agriculture, en particulier les
cultures de riz (très consomatrices en eau) et la pêche (perturbation des déplacements des poissons). La principale
vulnérabilité du pays réside néanmoins dans le fait qu’une grande partie de la population et des activités touristiques
et industrielles se situent le long des plus de 1500 km de côtes, d’où une forte exposition à la montée du niveau marin
(+0,2 à 0,6 mètre attendu d’ici 2050) et à l’érosion des sols.
Transition bas-carbone : Les Sri Lankais ont émis 1,7 tonne La hausse de la demande énergétique depuis
d’équivalent CO2 par habitant en 2020, un niveau nettement 2010 a avant tout été couverte par le charbon
500
inférieur à la moyenne mondiale (6,1 teqCO2, Climate Watch).
450
Diversifiée, l’économie est relativement peu exposée au risque de
Production d'énergie primaire (PJ)
transition bas-carbone, bien que certains secteurs clés soient 400
indirectement concernés, en particulier le tourisme international 350
(transport aérien), le textile (intrants chimiques) et la riziculture 300
(émissions de méthane). En dépit d’un potentiel important en 250
énergies renouvelables, le mix énergétique repose avant tout sur des 200
ressources fossiles importées (56 %) et la biomasse (40 %), et la hausse 150
de la demande de ces quinze dernières années a largement été 100
couverte par le charbon (consommation quasi-nulle avant 2010). Si 50
le Sri Lanka vise la neutralité carbone à l’horizon 2050 et est 0

1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
historiquement proactif sur les questions climatiques en raison de sa Biomasse Hydroelectricité Pétrole Charbon ENR
forte exposition, la crise économique qui frappe actuellement le
pays risque de faire passer au second plan ces enjeux.
228
Turquie (bellefontaines@afd.fr)
Risque pays : RP3b Risque souverain : RC3c Risque T&C : 0 cran (éq. BB-)
Accru à un niveau élevé depuis la tentative de coup d’Etat de juillet 2016, la crise de change d’août 2018 et la
dérive subséquente de la gouvernance économique et politique, accentuée depuis fin 2021, le risque pays de la
Turquie est à un point d’inflexion. Suite aux élections générales de mai 2023 remportées par le président Erdoğan, la
pérennisation du nouveau virage orthodoxe de la politique économique sera cruciale afin d’apurer les déséquilibres
macroéconomiques générés par les Erdoğanomics. La nomination aux postes clés de ministre des finances (M.
Simsek) et gouverneure de la Banque centrale (Mme Erkan) a été accueillie favorablement par les investisseurs,
dont la confiance, comme celle des agents économiques locaux, est à restaurer. La stratégie s’apparente à une
fusée à trois étages : 1/ normalisation graduelle de la politique monétaire initiée en juin afin d’assurer un ajustement
macro-financier ordonné et un atterrissage en douceur de l’économie ; 2/ consolidation budgétaire à partir de 2025
compte tenu notamment du coût de la reconstruction post-séismes de février 2023 ; 3/ adoption de réformes
structurelles (au point mort depuis une décennie) afin d’améliorer l’environnement des affaires, soutenir la
compétitivité hors-prix, la productivité, l’attractivité des investisseurs et le potentiel de croissance économique à
moyen-long terme. La stabilisation macroéconomique serait susceptible de réduire le risque de transfert et
convertibilité considéré comme très élevé, compte tenu du spectre récurrent d’une crise de balance des
paiements évitée par des expédients et des mesures palliatives insoutenables à terme. Le risque souverain demeure
assez élevé et s’est dégradé tendanciellement, en lien avec l’accumulation de passifs contingents (garanties sur les
dépôts et le crédit, recapitalisation des banques publiques, PPP). Cependant, la perspective d’un retour de la
discipline budgétaire modère le risque de liquidité et de non-soutenabilité de la dette publique à moyen terme.
Ris que pays
RP1
RC1
2c
2b 3a
RC2
2c
BB-
RP2
3c
RC3
3a
3b
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 49 49 49 48 48 - - -
Taux de pauvreté PRITS (6,85$/j PPA) 10,9 10,9 12,6 - - - - -
41,4 41,9 41,9 - - - - -
S o c io -
PIB (Mds USD) 858,9 780,2 760,5 720,2 818,3 905,8 1 154,6 1 340,7
10 629 9 514 9 146 8 613 9 664 10 622 13 384 15 368
M o dè le é c o .
27,9 30,0 32,6 39,6 41,8 31,7 34,4 31,9
publique s
Solde du compte courant (% PIB) -4,7 -2,6 1,4 -4,4 -0,9 -5,3 -4,2 -3,0
4,8 4,2 5,2 4,6 4,4 3,7 - -
e xt e rne s
13,6 13,5 10,8 10,8 13,3 37,9 - -
f ina nc ie r e t
2,8 3,7 5,0 3,9 3,0 2,0 - -
m o né t a ire
C lim a t
Emissions de GES par hab. (rang / 184 pays) 86 90 93 - - - -
229
Contexte politique et gouvernance publique : Réélu au 2nd tour de Fragilisation des acquis socioéconomiques
l’élection présidentiel avec une majorité parlementaire en mai 2023, R. 14000
T. Erdoğan incarne l’homme fort, charismatique, qui a redonné fierté
12000 Chine
au peuple turc en remettant le pays sur l’échiquier géopolitique Mexique
10000
mondial, à l’instar de l’ancien empire ottoman. La campagne Turquie
Brésil
électorale a été inéquitable avec l’appareil d’état mis au service du 8000 Afrique du Sud
président sortant et des médias au pas. Les atteintes aux libertés 6000
Indonésie
Inde
publiques, la dérive autoritaire, les problématiques économiques, la
4000
paupérisation liée à l’inflation galopante ainsi que les polémiques suite
aux séismes de février 2023 (organisation des secours, non-respect des 2000
normes sismiques, corruption) n’ont pas supplanté les enjeux sociétaux, 0

identitaires et religieux. Les turcs n’ont pas souhaité prendre le risque
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
de l’aventurisme d’une opposition hétéroclite. Le risque d’instabilité
Source : FMI (WEO)
sociopolitique apparaît modéré, malgré une société duale et clivée
autour d’une ligne de fracture confessionnelle, les tenants d’un islam conservateur assumé remettant en cause la
sécularisation kémaliste dont l’armée fut garante pendant 80 ans. La question kurde (attentat à Ankara le 1er octobre
2023) tout comme celle des réfugiés (syriens mais aussi africains) et plus généralement les inquiétudes quant à la
dilution de « l’identité turque » constituent de puissants leviers de la politique domestique et étrangère populiste-
nationaliste du président Erdoğan. La politique étrangère se fonde sur une approche transactionnelle défendant les
intérêts économiques et politiques nationaux. Dans une relation à géométrie variable avec la Russie, la Turquie,
membre de l’OTAN (1952), a condamné l’invasion de l’Ukraine sans cautionner les sanctions occidentales. Ce non-
alignement confère à Ankara un rôle de médiateur entre Kiev et Moscou. Les relations complexes avec les Etats-Unis
et l’UE se sont quelque peu apaisées depuis 2021 tout comme celles avec les pays du Golfe, l’Egypte et Israël.
Indicateurs socioéconomiques : Au crédit de la 1ère décennie de prospérité de l’ère Erdoğan-AKP (2002-2013), la
Turquie présente des indicateurs de développement satisfaisants. Elle est classée PRITS depuis 20 ans et vise le statut
de pays à haut revenu en 2026 (>14 000 USD courants / habitant), ce que le FMI projette pour 2027. Toutefois, sous
l’effet change très défavorable, le PIB/habitant en USD courants a baissé de 15% depuis le pic de 2013. Les rigidités du
marché du travail, l’inadéquation de l’offre et de la demande de travail ainsi que certains facteurs socio-culturels
concourent à un secteur informel important et en hausse (environ ⅓ des emplois), un taux de chômage structurel de
10%, et de 18% chez les jeunes, ainsi qu’un faible taux de participation de la population active (54%), surtout chez les
femmes (36%). Les inégalités de revenus sont assez fortes (indice de GINI à 0,415 après transferts sociaux en 2022) et
ont crû tendanciellement depuis 10 ans. Les inégalités régionales sont criantes du nord-ouest (industrie, services, dont
administration, tourisme) au sud-est (rural, agricole). Au seuil national (50% du revenu médian), le taux de pauvreté
ressort à 14,4% en 2022, en légère hausse depuis 2016, dans un pays où les filets sociaux sont faibles.

Modèle économique : Les réformes menées suite à la crise de 2000- Assurer un soft landing
2001 sous l’égide du FMI ont érigé un cadre macroéconomique Contributions à la croissance du PIB réel (%)*
18
propice à une croissance du PIB dynamique, sur fond de conjoncture Solde extérieur net
16 Investissement
mondiale favorable et de perspective (évanouie) d’adhésion à l’UE, 14 Consommation publique
principal débouché pour les exportations turques (47% en 2022, UK 12 Consommation privée
PIB
inclus). Au cours de la décennie pré-Covid, la consommation des 10
8
ménages, l’investissement (privé puis davantage public), notamment
6
dans le secteur de la construction et des infrastructures, ont tiré 4
l’activité, demeurée volatile et exposée aux chocs exogènes (tensions 2
géopolitiques, politique monétaire US/UE, cours du pétrole importé). 0
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
-2
Régime de croissance : Le policy mix très expansionniste a permis de -4
déjouer les pronostics de récession en 2020 (+1,9%). La croissance du -6 *Hors variation de stocks
et écart statistique
PIB réel a caracolé à 11,4% en 2021 et est restée dynamique en 2022 -8
(5,6%). Elle a résisté au S1 2023 (3,8% en g.a.) grâce à la vigueur de la Source : Turkstat, calculs ECO
demande intérieure (ruée sur les biens physiques et anticipation d’achats de biens de consommation en contexte
inflationniste avec des taux réels négatifs) face au tassement des exportations. Les données disponibles pour le T3 2023
pointent un fléchissement de l’activité, avec un affaiblissement des indicateurs du côté de la demande (confiance
des consommateurs) et de l’offre (production industrielle, indice PMI et utilisation des capacités), dans un contexte de
durcissement monétaire, resserrement du crédit, remontée de l’inflation et lire toujours sous pression. Le FMI a maintenu
ses prévisions de croissance à 4% en 2023 et 3% en 2024. Les autorités turques voudront maintenir une croissance
décente fin 2023-début 2024 en vue des élections locales de mars et tablent sur 4,4% cette année et 4% en 2024. Après
5,5% de croissance annuelle sur deux décennies, le potentiel de croissance à moyen terme est estimé à près de 4%
par la BM, après une baisse d’≈1 point de la productivité globale des facteurs, tandis que les autorités turques tablent
sur 4,5-5%. Atteindre cet objectif requiert des réformes fondamentales, notamment : la flexibilisation du marché du
travail et le renforcement des filets sociaux ; l’amélioration de l’employabilité (formations initiale et continue) pour
notamment juguler la fuite des cerveaux ; l’adoption de réformes sectorielles (industrie, tech, agriculture, énergie) et
fiscales (hausse des impôts directs et baisse des impôts indirects) ; la promotion des investissements locaux et étrangers
pour favoriser l’innovation, la productivité et la montée dans les chaines de valeur ; le soutien aux PME ; la restauration
de l’équité des appels d’offre publics, de l’indépendance de la justice et des droits fondamentaux.
230
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : La discipline budgétaire appliquée depuis la crise Consolidation budgétaire prévue en 2025
de 2000-2001 a été relâchée suite à la tentative de coup d’Etat de Dette publique (%PIB, éch. D)
Solde budgétaire (%PIB)
2016 et à la crise de change de 2018. Après un déficit budgétaire de Solde primaire (%PIB)
Recettes (%PIB)
5,1% du PIB en 2020, la très bonne collecte fiscale sur fond de rebond Dépenses (%PIB)
45 90
vigoureux de l’activité économique a permis de ramener le déficit à 40 80
4% du PIB en 2021 et à 1,6% du PIB en 2022. Un dérapage budgétaire 35
30
70
60
significatif est attendu cette année et l’année prochaine avec un 25 50
20 40
déficit public d’environ 6,3% du PIB en 2023 selon le Programme à 15 30
moyen terme (MTP), contre 3,5% du PIB prévu dans le budget initial. Le 10 20
5 10
gouvernement le justifie par les dépenses exceptionnelles de 0 0
reconstruction post-séismes (1 trillion TRY en 2023 soit environ 2,6% du -5 -10
-10 -20
PIB et 3 trillions TRY sur 2023-2026), mais la forte hausse des dépenses -15 -30
pré-électorales ne doit pas être occultée. La hausse de la TVA, l’impôt 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019 2022 2025 2028
sur les sociétés et le doublement de la taxe sur les carburants cet été Sources : FMI (Fiscal monitor)
soulignent cette pression sur les finances publiques. Modérée, la Faible amortissement de dette publique externe
charge d’intérêts pourrait croître de 4,7% des recettes publiques en Dette externe amortissable dans l'année (mds USD)
2022 à plus de 10% en 2024. La maîtrise du besoin de financement Autres secteurs
Gouvernement général
Banques commerciales
Banque centrale
public (BFP) assez lourd (13% du PIB) passera par une consolidation Réserves de change brutes
200
budgétaire annoncée pour 2025.
Endettement public : La soutenabilité de la dette n’est pas remise en 150
cause à moyen terme. Le ratio dette/PIB demeure modéré à 31,2% du
PIB au T1 2023 et atteindrait 32% à l’horizon 2028 dans le scénario 100
central du FMI (WEO d’octobre 2023) contre 42%, et donc 10 points de
plus, projeté avant les élections (WEO d’avril). Les risques de liquidité 50 Réserves de change brutes
et de refinancement apparaissent maîtrisés à court terme. Le service
de dette publique externe n’excède pas 12,1 Mds USD en 2023 (dont 0
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
7 Mds de principal), soit 1,4% du PIB, et ≈15 Mds USD en moyenne en
Source : CBRT
2024-2026 (≈11 Mds de principal). Mais les risques de marché (taux,
change) sont élevés dans un contexte de hausse des taux d’intérêt (encore négatifs en termes réels). La stratégie du
Trésor de désendettement en devises se heurte à l’effet change : hausse de la part de dette en devises de 50% en
2019 à 67% en juillet 2023 (⅔ d’eurobonds, 13% de dette multi/bilatérale et 20% de dette domestique en devises).
L’amélioration des conditions de marché (contraction des spreads depuis juin à 350pb mi-novembre) pourrait
permettre au Trésor de re-solliciter les marchés internationaux. Aucune émission d’Eurobonds « classiques » n’a été
effectuée depuis le T1 2023, mais le Trésor escompte 11 Mds USD d’émission de Sukuks d’ici fin 2023.

Politique monétaire : Depuis juin 2023, la transparence, Virage de politique monétaire enclenché
l’indépendance et la crédibilité des projections macroéconomiques 90
Solde du compte courant (%PIB, éch. D inversée)
-9
de la Banque centrale (CBRT) s’inscrivent dans un discours de vérité, 80 Inflation globale (IPC, %, g.a.) -8
sans que sa fonction de réaction ne soit encore prédictible du fait de 70 Taux directeur (%, annuel)
Croissance nominale du crédit (%, g.a.)
-7
60 -6
la volatilité financière, du pilotage à vue et du track record. Le 1 axe
er Taux de dépréciation TRY/USD (%, g.a.)
50 -5
de la stratégie de normalisation passe par la restauration du taux
40 -4
directeur comme principal instrument de la politique monétaire. Il a 30 -3
été rehaussé de 8,5% à 35% en 5 mois, maintenant toutefois des taux 20 -2
réels négatifs compte tenu de la nouvelle poussée inflationniste (+61% 10 -1
en g.a. en octobre) liée à la dépréciation de la lire, la hausse de taxes, 0 0
des prix alimentaires et des carburants, et une spirale prix-salaires. Le -10 1
consensus table sur un taux directeur à 35% fin 2023, avant une pause -20 2
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
en vue des élections locales de mars 2024, et un nouveau
Sources : CBRT, Turkstat, calculs ECO
resserrement par la suite. Le 2nd axe consiste en la sortie progressive du
mécanisme de dépôts bancaires en lire protégés du risque de change dits KKM (¼ des dépôts totaux), par une hausse
de la commission et des réserves obligatoires sur ces dépôts, dont le coût est estimé à 894 Mds de lires depuis 2022 (≈
33 Mds USD au taux de change actuel), supporté surtout par la CBRT et dans une moindre mesure par le Trésor. Le 3e
axe cible un resserrement quantitatif du crédit à la consommation et immobilier au profit des secteurs productifs.
Secteur financier : Les épargnants demeurent confiants dans le système bancaire intrinsèquement solide et agile. La
CBRT compte sur les banques commerciales, rouage essentiel de l’économie, pour désamorcer la « bombe
réglementaire ». Le risque de sélection adverse (banques publiques) et de crédit aux entreprises, toujours très
endettées en devises (même si leur position de change nette a baissé à -70 Mds USD), pèsent sur le risque systémique
bancaire. Mais les banques affichent toujours des ratios bilanciels satisfaisants : CAR à 19,7% en juillet 2023 (16,1% hors
mesures de forebearance) ; rentabilité record (ROA à 3%), malgré la réduction des marges d’intérêt nettes (pression
des épargnants pour une hausse des taux et plafonnement des taux prêteurs), compensé par d’autres sources de
revenus (commissions et rémunération des bons du Trésor indexés sur l’inflation) ; qualité de l’actif toujours bonne (PNP
à 1,6% de l’encours de crédit en juillet, provisionnés à 86% et prêts stage 2 à 7,5%). La « lirisation » des dépôts (59% en
septembre 2023 vs. 31% fin 2021) a réduit le mismatch de devises, quand le raccourcissement de la durée des crédits
face au léger allongement de la maturité des dépôts a un peu réduit le mismatch de maturité.
231
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Talon d’Achille de l’économie turque, les Objectif de la nouvelle équipe économique :
comptes externes sont demeurés sous pression, avec un déficit du
éviter une crise de balance des paiements
compte courant à 5,7% du PIB sur 12 mois en août, malgré le report de IDE nets
Mds USD
paiement du gaz russe importé et la bonne saison touristique (+10% en cumul sur Investissements de portefeuille
Dépôts, monnaie et E&O
g.a. sur les huit premiers mois de l’année). Le ralentissement de 12 mois
Autres financements
60
l’activité (et les quotas sur les importations d’or) pourrait permettre sa 50
résorption à 4,2% du PIB sur l’ensemble de l’année et 3% en 2024 selon 40
30
le FMI, en ligne avec le MTP. A moyen terme, les réformes et la 20
10
réduction graduelle de la dépendance énergétique (production de 0
gaz off-shore lancée en 2022, découvertes de pétrole on-shore) -10
-20
pourraient permettre de contenir structurellement le déficit du -30
compte courant. Négatifs à hauteur de 8 Mds USD entre décembre -40
-50 Solde du
2021 et mai 2023, les flux nets d’investissements de portefeuille sont -60
Compte courant
redevenus positifs depuis juin 2023 (+2,3 Mds USD sur 5 mois dont 0,5 -70
-80
Md en obligations et 1,8 Md en actions) favorisés par une remontée 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
de la courbe des rendements (toujours inversée) et une frénésie Source : CBRT, calculs ECO
boursière à surveiller. Les banques commerciales (6,7 Mds USD), les
institutions financières non-bancaires (0,4 Md USD) et les sociétés non-financières (3,3 Mds USD) ont levé 10,4 Mds de
financements externes depuis juin. La Banque mondiale a doublé sa limite de financements pour la Turquie à 35 Mds
USD. La « normalisation » du cadre macroéconomique et le retour de la confiance devraient permettre de réduire le
poste « erreurs et omissions nettes » (27 Mds USD de flux entrants non-enregistrés en 2022, a priori imputables à des
transferts et importations russes ; 15 Mds USD de fuites de capitaux entre mars et mai 2023).
Soutenabilité et liquidité externes : La position de liquidité externe est fragile face à un besoin de financement externe
structurellement élevé (24,3% du PIB en 2022, attendu à 22% du PIB en 2023). La lourde charge d’amortissement de
dette externe de 190,2 Mds USD en 2023 incombe pour 44% aux banques. Toutefois, sur ces 84,1 Mds USD, 43% sont en
fait des dépôts des non-résidents (surtout la diaspora) plutôt stables. De plus, le rollover des prêts syndiqués des
banques a toujours été assuré à 70-80% lors des précédents chocs financiers, leur encours de dette externe a été
réduit d’un tiers depuis 2018 (132,5 Mds USD fin 2022) et leurs actifs liquides en devises couvrent deux fois leurs
engagements en devises à court terme. Le taux d’endettement externe total a baissé de 9pp depuis son pic de 2020
à 50,7% du PIB en 2022 (effet PIB nominal au dénominateur), équi-réparti entre secteur public non-financier, secteur
financier et secteur privé non-financier. La lire s’est dépréciée de 30% par rapport au dollar entre juin et septembre,
signalant la réduction des interventions sur le marché des changes afin de préserver les réserves de change, sans
entériner le retour à un régime de change flottant pur. Les réserves brutes s’élevaient à 84,6 Mds USD début novembre
(2,6 mois d’importations de biens et services) mais à -27,8 Mds USD nettes des swaps de devises (58,5 Mds USD) et des
dépôts des banques commerciales auprès de la CBRT (55,8 Mds USD).
Transfert et convertibilité : Si le régime de change est flexible de jure et la lire turque officiellement totalement
convertible, la Banque centrale est intervenue massivement sur le marché des changes au cours des dernières années
pour défendre la lire. Les autorités ont toujours exclu officiellement de recourir à des mesures de contrôle des capitaux
et des changes, mais des restrictions d’accès au marché des changes ont été imposées temporairement à plusieurs
banques internationales au printemps 2020. Plus récemment, l’arsenal de mesures macro-prudentielles et
réglementaires adoptées entre fin 2021 et début 2023 ont contraint de facto la convertibilité mais pas la transférabilité.
CLIMAT
Climat : L’indicateur synthétique ND-GAIN 2021 place la Turquie au 52e rang sur 185 pays en termes de vulnérabilité
face au risque climatique. Le 123e rang sur la gouvernance relative à l’état de préparation aux enjeux du changement
climatique stigmatise le manque de proactivité des autorités sur ces questions au cours des dernières années.
Transition bas-carbone : Après un certain retard à l’allumage, les Des émissions de GES en hausse
autorités montrent une volonté d’accélérer sur les politiques Emissions de GES par habitant (t CO2 eq)
30
d’adaptation au changement climatique et de transition/efficacité
énergétique. Publiée en 2023 suite à la ratification de l’accord de Paris 25
Etats-Unis
en 2021, la première CDN de la Turquie cible un pic d’émissions de GES Chine
20
en 2038 au plus tard et une cible « net zero » en 2053. Une taxonomie Afrique du sud
Turquie
verte en ligne avec celle de l’UE est en cours d’élaboration tout 15
Monde
Mexique
comme une loi « climat » et une loi « eau », sans oublier les aspects Indonésie
sociaux de la soutenabilité (genre, inégalités). Le régulateur financier 10
(BRSA) finalise des guidelines sur la gestion des risques financiers 5

physiques, climatiques et de transition (assistance Banque mondiale
sollicitée). Les secteurs agricole, agro-alimentaire, électrique, papier, 0
1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
bois, minier, cimentier, acier et tourisme sont identifiés comme les plus
exposés. Les banques affichent des stratégies assez ambitieuses de
décarbonation de leurs actifs et d’orientation des financements sur critères ODD/ESG. La stratégie énergétique à long
terme est attendue pour fin 2023, et compte tenu de la forte demande d’énergie la sortie du charbon sera lente et «
naturelle » (moins de 4% du mix en 2053). Selon la CDN, l’hydroélectricité représentait 31% du mix électrique en 2022,
l’éolien 11%, le solaire 9%, la géothermie et la biomasse 3%. La première centrale nucléaire (opérée par Rosatom) a
été inaugurée en avril 2023. A ce stade, la préservation de la biodiversité n’est pas encore une priorité.
232
Maxime Terrieux
Vietnam (terrieuxm@afd.fr)
Risque pays : RP2c Risque souverain : RC3a Risque T&C : 1 cran (éq. BBB-)
Le risque pays est stable et modéré. Les soubresauts politiques du début d’année (remaniement au sommet de la
hiérarchie dans le cadre de la lutte anticorruption) n’ont pas remis en cause la primauté du Parti Communiste ni la
stabilité politique d’ensemble. Les turbulences de fin 2022/début 2023 sur le marché obligataire sont retombées,
même si elles ne doivent pas faire oublier que le système financier reste le talon d’Achille de l’économie. Ces
différentes perturbations ont affecté la confiance des ménages, des entreprises, et la capacité de mise en œuvre
d’une administration publique paralysée au T1. Conjuguées au ralentissement des principaux partenaires
commerciaux (UE, US), elles tireraient la croissance à la baisse en 2023 et 2024 (resp. 4,7% et 5,8%), sous le potentiel
de 7%. Les tensions sur la liquidité externe ont aussi quelque peu baissé, à la faveur de comptes courant et financier
qui devraient encore être excédentaires en 2023. Mais le BFE assez élevé, un régime de change en parité glissante,
et des réserves qui couvraient seulement 3,2 mois d’importations fin juin 2023, maintiennent un risque de T&C élevé.
Malgré cela, le Vietnam continue d’offrir des perspectives très attractives. La stabilité sociopolitique du pays, la
prudence du policy mix, la croissance économique élevée, ou encore la taille du marché domestique (100 Mns
hab) sont des atouts indéniables. Avec un endettement public réduit à ~35% du PIB et un profil souverain de bonne
qualité d’ensemble (risque de surendettement public externe jugé faible par le FMI), le risque souverain reste assez
élevé, mais en amélioration tendancielle. Dans ce contexte, pour stimuler la croissance et renforcer les filets sociaux,
la politique budgétaire devrait prendre le relais d’une politique monétaire dont les marges de manœuvre se sont
réduites (début de cycle baissier). A moyen terme, les autorités devront favoriser une hausse de la productivité, et
surtout traduire en actions concrètes les stratégies ambitieuses de lutte contre le changement climatique.

RC1
RP1
BBB-
RC2
2c BB+
RP2
3b
3c
RC3
3a
RC4
RP3
RC5
RP4
RC6
233
Contexte politique et gouvernance publique : Le Vietnam est
dirigé par un parti unique, le Parti Communiste du Vietnam (PCV), Une amélioration du revenu par habitant
assez remarquable
qui musèle les contre-pouvoirs (178 sur 180 au classement mondial
e
de la liberté de la presse) et prend les décisions les plus stratégiques 180 5 000
à huis clos, mais assure historiquement une grande stabilité 160
140 4 000
politique. Le remaniement important au sommet du parti et de 120
l’Etat début 2023 (dont la démission du Président, et le limogeage 100
3 000
%
de deux vice-Premiers ministres), n’a pas fondamentalement remis 80
2 000
en cause cette stabilité. Le remaniement s’inscrit dans une lutte 60
40 1 000
anti-corruption menée par le PCV depuis plusieurs années, à la fois 20
pour continuer d’attirer les IDE et pour servir de prétexte à des jeux 0 0
de pouvoir internes. L’enjeu central est celui de la lutte pour la 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
succession du Secrétaire général Nguyen Phu Trong, en poste Vietnam/PRITI

Vietnam/monde
depuis 2011 et à la santé fragile. Son âge avancé (80 ans en 2024)
Vietnam/Asie du Sud (excl. PRE)
pourrait lui faire quitter son poste avant la fin de son troisième RNB/hab (méthode Atlas, USD) - éch. Dte
mandat (prévue en 2026), mais cette éventualité ne semble pas à Sources : BM (WDI), calculs ECO
même de déstabiliser les équilibres politiques en place. M. Trong a
le soutien d’une majorité de hauts fonctionnaires, qui empêcherait l’émergence d’une figure d’opposition au sein du
parti – la démission forcée du Président, potentielle incarnation d’une résistance informelle à l’agenda politique et
économique de M. Trong, illustre clairement cette situation. Le parti prime sur l’Etat pour assurer la stabilité – cet état
de fait est bien enraciné et ne semble pas près de changer. Le manque notoire de transparence, la corruption et la
faiblesse des indicateurs de gouvernance (40e centile le plus faible des indicateurs de gouvernance de la BM), malgré
des améliorations (33e centile en 2010), peuvent donner lieu à des mouvements occasionnels de contestation sociale,
mais n’apparaissent pas non plus susceptibles d’affecter le pacte social.
Indicateurs socioéconomiques : Trois décennies d’avancées socio-économiques ont largement contribué à solidifier
le pacte social. Depuis 1990, le revenu par habitant (méthode Atlas) a en effet été multiplié par 30 pour atteindre
4 000 USD fin 2022 et solidement ancrer le Vietnam dans la catégorie des pays à revenu intermédiaire de la tranche
inférieure (PRITI). Au rythme de croissance prévu, le pays passera dans la tranche supérieure (PRITS) à horizon 2025. La
pauvreté extrême a été éradiquée en 30 ans (45% de la population en 1990, 0,7% fin 2020), le pays se classe désormais
dans la catégorie des pays à haut niveau de développement humain, le taux de chômage est faible (2,3% à
septembre 2023 – taux d’informalité à 67% toutefois), et les inégalités modérées (coefficient de Gini à 36,8% fin 2020).

Modèle économique : Dans le sillage de l’ouverture économique
Une croissance en dessous de son potentiel
lancée à la fin des années 1980 (Doi Moi), le Vietnam a connu trois
en 2023-2024
décennies de forte croissance (TCAM à 7%). Grâce à de nombreux
12
accords de libre-échange, le pays a su se positionner dans les
chaînes de valeur internationales, en substitution partielle à la Chine 10
dont la compétitivité s’est érodée. Les exportations (textile,
8
chaussures, et désormais électronique) constituent ainsi un des fers
de lance de l’économie. La stabilité politique, un policy mix 6
prudent, une main d’œuvre compétitive et un marché vaste (100 4
Mns d’habitants) devraient continuer d’attirer les IDE à moyen
terme. Avec l’émergence d’une large classe moyenne, c’est la 2
consommation privée (60% de la valeur ajoutée) qui tire aujourd’hui 0

une économie qui fait face à plusieurs défis pour devenir un pays à 1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021
revenu élevé en 2045 (objectif des autorités) : productivité Taux de croissance du PIB réel (%)
(éducation secondaire, formation), corruption, bureaucratie Taux de croissance annuel moyen (%)
(verticalité du processus décisionnel), soutien aux PME du secteur Sources : FMI (WEO), calculs ECO
privé, hausse des investissements en infrastructure, accès au foncier
et lutte contre le changement climatique. Une croissance tirée par
Régime de croissance : La stratégie « zéro Covid » a permis à la consommation privée
l’économie d’être une des rares au monde à enregistrer une 14
croissance positive en 2020 (+2,9%), mais a aussi limité la reprise en 12
10
2021 (+2,6%). Le changement de cap (« vivre avec le Covid ») fin 8
2021 a favorisé en 2022 le plus fort rebond depuis 25 ans (+8%), tiré 6
par la consommation privée et un ambitieux plan de relance 4
budgétaire. En 2023, la croissance pâtit des soubresauts politiques 2
0
internes ayant paralysé les décisions d’investissements en début -2
d’année (croissance réduite à 3,3% en g.a au T1) mais devrait -4
bénéficier d’un rebond du secteur manufacturier, tiré par la bonne -6
-8
tenue des exportations. La confiance des ménages et des
entreprises a toutefois aussi été plombée par les turbulences sur les FBCF Solde des B et S
marchés financiers, de sorte que la croissance serait limitée à 4,7% Taux de croissance
en 2023 et 5,8% en 2024 (WEO avril 2023, sous le potentiel de ~7%).
234
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le budget se caractérise par la prudence des Le solde budgétaire est maîtrisé
autorités et une sous-exécution chronique, illustrée à l’occasion des 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
plans de relance ces dernières années. A fin 2022, seulement 20% des 2 30
dépenses prévues dans le plan de relance 2022-2023 avaient été 25

0
décaissées, tandis qu’à fin septembre 2023, seuls 53% de
20
l’investissement public prévu sur 2023 avait été réalisé. Cette sous- -2
exécution reflète des faiblesses institutionnelles structurelles au 15
-4
Vietnam, dont la lourdeur d’un processus décisionnel très vertical, et 10
des capacités de mise en œuvre relatives. Elle contraint le potentiel -6
5
multiplicateur de l’investissement public sur la croissance,
particulièrement dans une période où la demande est morose. Elle -8 0
permet en revanche une bonne maîtrise d’ensemble du déficit
Solde budgétaire total (% PIB) - éch. G
public, qui reste contenu à -1,5% du PIB en moyenne depuis la Recettes publiques (% PIB) - éch. D
consolidation engagée en 2016. Après avoir enregistré un petit Dépenses publiques (% PIB) - éch. D
excédent en 2022 (0,3% du PIB), le solde budgétaire devrait redevenir Sources : FMI (WEO)
déficitaire en 2023 (projection à -1,3% du PIB) avec des nouvelles
exemptions de TVA et une hausse de 21% des salaires publics. A moyen terme, les efforts de mobilisation de recettes
publiques, en stagnation (18,8% du PIB en moyenne depuis une décennie), doivent se poursuivre, afin notamment de
réduire les exemptions pour les entreprises étrangères, élargir l’assiette de TVA, et continuer d’améliorer l’administration
fiscale. La privatisation des entreprises publiques se poursuit, elle, péniblement (les SoE pèsent toujours un tiers du PIB,
comme en 2010).
Endettement public : Les déficits primaires contenus et un différentiel Un niveau modéré et soutenable
taux d’intérêt-croissance largement favorable ont notamment permis d’endettement public
une réduction du taux d’endettement public qui devrait désormais se 50
stabiliser autour de 35% du PIB à horizon 2025, nettement sous le 45
40
plafond de 60% que se sont fixé les autorités. En outre, le profil 35
souverain s’est amélioré depuis plusieurs années : baisse de la part 30
externe et en devises de la dette publique (moins de 40% en 2022 25
20
contre plus de 60% au début des années 2010) réduisant le risque de 15
change, maturités très longues (9 ans pour les obligations locales 10
contre 2,4 ans en 2013) limitant le risque de refinancement, charge de 5
0
la dette faible et en baisse (5,8% des recettes publiques en moyenne 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
sur 2021-2022 contre 7,6% sur 2013-2020), et BFP contenu autour de 4% Dette publique en monnaie locale (% PIB)
du PIB par an sur 2023-2025. Les passifs contingents sont encore Dette publique en devises (% PIB)
difficiles à estimer, mais le risque qu’ils impliquent a reflué, avec des Dette publique totale (% PIB)
garanties explicites notamment en baisse (3,2% du PIB fin 2022 contre
Sources : FMI (WEO)
5,3% en 2019). Les progrès de l’administration ont été salués par les
agences de notations, tandis que le FMI juge le risque de surendettement public faible (AVD septembre 2023).

Politique monétaire : L’inflation est maîtrisée depuis une décennie et le L’inflation est maîtrisée dans l’ensemble
dernier épisode d’inflation à deux chiffres. Un resserrement de 200 pbs
7 30 000
a été opéré par la Banque centrale (SBV) en 2022 pour limiter le retour
6
à la hausse de l’inflation (4,9 % en g.a fin 2022 contre 2,6 % en moyenne 5
25 000
sur 2019-2021). Cette dernière reste toutefois contenue (3,6 % en g.a à 4 20 000
fin octobre 2023), le Vietnam étant en grande partie protégé de la 3
15 000
2
hausse des prix alimentaires depuis 2021 en raison notamment d’une
1 10 000
préférence pour le riz – moins cher que la plupart des céréales – et 0
5 000
d’une production locale abondante. Avec une inflation autour de sa -1
cible (4,5% en 2023), et face à un environnement mondial incertain et -2 0
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
aux tensions sur les marchés obligataire et immobilier, la SBV a entamé
Inflation (g.a. %, éch. G)
un nouveau cycle baissier (-150 pbs depuis mars 2023), en nette Cible d'inflation annuelle (g.a. %, éch. G)
avance de phase par rapport à ses voisins d’Asie du Sud-Est. Taux directeur (%) (éch. G)
Taux de change nominal (VND/USD, éch. Dte)
Secteur financier : Depuis la crise bancaire de 2011-2012, le système
Sources : SBV, calculs ECO
financier s’est assaini mais reste le talon d’Achille de l’économie. Si la
rentabilité s’est améliorée et la capitalisation est satisfaisante, plusieurs banques, majoritairement étatiques, sont sous-
capitalisées. Le taux de PNP a nettement chuté (1,9% fin 2022 contre 15% en 2011), mais l’opacité des données et le
relâchement des mesures prudentielles jusqu’à fin 2023 masquent sans doute l’ampleur du problème. Le taux de PNP
se serait détérioré à 3,6% en juillet 2023, en raison notamment des turbulences enregistrées depuis fin 2022. Une ruée
sur les dépôts d’une banque et des difficultés de paiements de grands groupes immobiliers ont exacerbé une perte
de confiance sur le marché obligataire local jusqu’à assécher la liquidité interbancaire. Ces turbulences sont
retombées depuis mi-2023, les autorités étant rapidement intervenues pour éteindre l’incendie et faciliter le
refinancement d’emprunteur en difficultés (allongement des délais de remboursement etc.). Cependant, cet épisode
est venu rappeler l’importance du renforcement de la supervision par la SBV et de la modernisation du cadre de
résolution des faillites d’entreprises et des banques.
235
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : La balance courante vietnamienne est structurellement à l’équilibre ou excédentaire depuis
le début des années 2010. L’adhésion à l’OMC en 2007 et la signature de nombreux accords de libre-échange depuis
une quinzaine d’années (UE, Pacifique, Asie) ont renforcé l’intégration du Vietnam dans le commerce international.
Ce contexte a dynamisé les exportations (industrie manufacturière puis tourisme), avec une balance des biens
désormais nettement excédentaire (3,4% du PIB en moyenne sur 2010-2019, contre -4,8% sur la décennie précédente).
L’économie a également rapidement bénéficié de la reconfiguration des chaînes de valeur exacerbée par la guerre
commerciale sino-américaine depuis 2018, puis la crise de Covid-19. Le Vietnam est ainsi monté en gamme (forte
hausse des exportations de smartphones et d’ordinateurs) et s’est affirmé comme la première alternative à la Chine
pour les exportations comme les IDE. Ces derniers, structurellement élevés (4,2% du PIB en moyenne depuis 2010),
alimentent d’ailleurs un compte financier toujours excédentaire (3,3% du PIB par an en moyenne sur la même période).
Toutefois, l’importance du poste « erreurs et omissions » (près de 3% du PIB depuis 2010), notamment due à la détention
de dollars par les résidents hors du système financier formel, perpétue les doutes sur la qualité statistique et contraint
l’accumulation des réserves de change.
Soutenabilité et liquidité externes : La position favorable de la balance La liquidité externe reste à surveiller
courante permet de stabiliser et limiter l’endettement externe à ~37% 120 4,5
du PIB. Toutefois, environ un tiers de cette dette est de court terme, 4
100
induisant un BFE de l’ordre de 11% du PIB sur 2021-2025. Malgré la 3,5
succession de comptes courant et financier positifs ayant permis 80 3
l’accumulation de réserves à des niveaux record, ce niveau de BFE, 60
2,5
un régime de change en parité glissante, et les sorties de dollars via le 2

40 1,5
poste « erreurs et omissions » mettent la pression sur la liquidité externe.
1
La SBV est notamment intervenue en 2022 pour soutenir le dong face 20
0,5
au dollar (dépréciation de -8% sur les 10 premiers mois de 2022 avant 0 0
d’effacer les pertes en fin d’année), et a fini par élargir la bande de 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
fluctuation de ±3% à ±5% pour limiter ses interventions. Après avoir
dépassé 4 mois d’importations fin 2020, les réserves de change sont Réserves (Mds USD, éch gauche)
Réserves (mois d'imports, éch droite)
ainsi retombées à moins de 3 mois d’importations à fin 2022 (-23 Mds
Sources : FMI (IFS), calculs ECO
USD sur la seule année 2022, soit une baisse de 21%) réduisant la
capacité d’absorption de nouveaux chocs externes. Le FMI juge le niveau des réserves à fin 2022 encore légèrement
inférieur au niveau requis. Elles ont toutefois augmenté de 5% à fin juin 2023, pour couvrir 3,2 mois d’importations. A
plus de 20% du PIB, les réserves couvrent en outre largement le BFE, atténuant les risques sur la solvabilité externe.
Transfert et convertibilité : Economie extravertie et dépendante des IDE, avec un compte financier relativement
ouvert, le Vietnam n’en reste pas moins très dirigé et sujet à de possibles introductions de mesures restrictives de
transfert et convertibilité (T&C). De telles mesures pourraient d’autant plus être facilitées par trois éléments-clés : (i)
l'absence d'indépendance de la Banque centrale, (ii) les tensions récurrentes sur les réserves de change, alors que (iii)
le régime de change est de facto hybride. Dans ce contexte, le risque de T&C est élevé.
CLIMAT
Climat : Le Vietnam est un des pays les plus vulnérables au changement climatique. Avec une côte de plus de 3 200
km de long, le pays est particulièrement exposé à (i) l’accélération des catastrophes naturelles (cyclones, inondations,
mais aussi sécheresses) et (ii) l’élévation du niveau de la mer. Le Vietnam se classe ainsi 7e en termes d’exposition au
risque de catastrophes naturelles, dont 1er à l’exposition aux inondations (Inform Climate Change Risk Index 2022). Les
conséquences humaines et économiques de ces évolutions pourraient être substantielles : la Banque mondiale estime
les pertes associées au changement climatique à 3,2% du PIB pour la seule année 2020. Sans mesures d’adaptation,
45% du delta du Mékong serait affecté par les intrusions salines d’ici 2030. 10 à 12% de la population du pays serait
directement touchée par les effets du changement climatique.
Une hausse des émissions de GES qui a
Transition bas-carbone : Le mix énergétique et électrique est accompagné la croissance économique
particulièrement carboné, la production d’énergie primaire reposant 7
aux trois quarts sur le charbon (43%), le pétrole (20%), et le gaz (13%). 6
Face à cela, à la COP26 en 2021, les autorités ont pris des 5
engagements ambitieux dans la voie de la décarbonation de
l’économie : sortie du charbon à horizon 2040, et stratégie de 4
neutralité carbone d’ici 2050. Cette transition bas-carbone pourrait 3
d’autant plus être envisagée qu’elle aurait des effets relativement 2

modérés sur l’économie, les recettes publiques et externes n’étant
1
exposées qu’à hauteur de ~10% aux industries en déclin. Les autorités
ont désormais une fenêtre d’opportunité pour traduire en actions 0
concrètes les nombreuses stratégies qu’elles ont élaborées. La

signature d’un Just Energy Transition Partnership fin 2022, l’espace Vietnam PRITI PRITS
budgétaire disponible pour mobiliser les investissements publics, et
l’introduction d’un système d’échange de quotas d’émissions (cap
and trade) à partir de 2025 aideront à l’atteinte des objectifs. Mais plus que tout, le consensus politique (certains
dirigeants favorisent le maintien d’une énergie bon marché, donc du charbon) et la coordination interministérielle
(stratégie climatiques peu déclinées dans les autres documents de planification) seront clés.
236
3. TROIS OCEANS
237
238
Justine Mélot
Madagascar (melotj@afd.fr)
Risque pays : RP4a Risque souverain : RC4c Risque T&C : 1 cran (éq. B)
Le risque pays reste très élevé, en raison de la vulnérabilité du pays aux chocs extérieurs et aux aléas climatiques.
Septième pays le plus pauvre du monde en termes de PIB par habitant en 2022, Madagascar est un pays fragile affecté
par des crises politiques successives et des catastrophes naturelles récurrentes. Si l'élection démocratique de l'ancien chef
d'État Andry Rajoelina, en 2018, a permis de renouer avec la croissance économique et le soutien des bailleurs, les
tensions entre le président sortant et ses opposants à l'approche suite aux élections du 16 novembre 2023 font craindre
un retour des troubles politiques. Après une forte récession (-7,1 % en 2020), la croissance devrait se stabiliser à 4 % en 2023
malgré deux cyclones en début d'année, une sécheresse persistante dans le sud et une inflation en hausse suite à la
guerre en Ukraine (10,5% en 2023 selon le FMI). Ces pressions, auxquelles s'ajoutent les pertes de la compagnie nationale
d'eau et d'électricité et le ralentissement des exportations de vanille, ont lourdement pesé sur les déficits jumeaux. Ceux-
ci se sont creusés, respectivement à -6,4 % du PIB pour le solde budgétaire et -5,4 % du PIB pour le solde courant en 2022,
mais devraient tous deux se redresser à -4 % du PIB en 2023. Le risque souverain reste donc élevé malgré une légère
réduction du taux d'endettement public (54 % du PIB en 2023 contre 55,1 % en 2022). Le profil de la dette publique est
favorable, sa composante externe étant majoritairement concessionnelle. Selon l'AVD de février 2023, le risque de
surendettement est jugé modéré. Les financements extérieurs, dont le programme actuel du FMI (FEC de 306 MUSD sur
la période 2021-2024), devraient en effet permettre de couvrir les besoins de financement jusqu'en 2024. Concernant la
position extérieure, le déficit de la balance commerciale diminuerait la couverture des réserves à 3,7 mois d’importations
en 2023, soit en dessous du seuil de recommandation, compte tenu de la vulnérabilité des soldes extérieurs de
Madagascar. Cela, couplé à une faible gouvernance, confère à Madagascar un risque de T&C élevé.
Risque pays RC1
RP1
RC2
RP2
RC3
B
RC4
4c
RP3
4a 5
RC5
RP4
RC6
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 170 172 173 173 173 - - -
Taux de pauvreté PFR (2,15$/j PPA) - - - 81,7 81,0 80,6 - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 42,6 - - - - - - -
PIB (Mds USD) 13,2 13,8 14,1 13,1 14,6 15,1 15,8 16,8
Modèle éco.
publiques
Solde du compte courant (% PIB) -0,4 0,7 -2,3 -5,4 -4,9 -5,4 -3,9 -4,8
externes
Variation taux de change / USD (%) 3,6 -6,9 -4,3 -5,2 -3,3 -11,3 -5,4 -
Taux directeur Banque centrale (%) - - - 5,30 7,20 10,10 11,00 -
financier et
monétaire
Climat
239
Contexte politique et gouvernance publique : Madagascar est un Le niveau de vie des Malgaches (USD PPA)
état fragile (classé 131e/179 selon le Fragile States Index) marqué par diminue depuis le début des années 2000
trois décennies de crises politiques successives, dont deux coups 5000
d'État réussis en 2002 et 2009. Le pays a connu une transition

4000
politique démocratique fin 2018 avec le retour au pouvoir de
l'ancien chef de l'État Andry Rajoelina (2009-2013). Les élections 3000
législatives de mai 2019 et sénatoriales de décembre 2020 ont
donné au parti présidentiel la majorité dans les deux chambres du 2000
Parlement. Cependant, les tensions au sein de la majorité ont

contraint le président à remanier son cabinet à cinq reprises depuis 1000
2018. La relative stabilité institutionnelle a favorisé le retour de la

0
croissance économique et des bailleurs, mais le mécontentement 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
populaire à l'égard du gouvernement s'est accru en raison de PIB par habitant ASS (USD PPA)
l'inflation, de l’insécurité et de la corruption (le pays est classé PIB par habitant Madagascar (USD PPA)
142e/180 pays dans le classement 2022 de Transparency PIB par habitant PFR (USD PPA)
International). En janvier 2023, une nouvelle alliance d'opposition
composée de deux anciens présidents, Marc Ravalomanana (2002-2009, principal opposant en 2018) et Hery
Rajaonarimampianina (2014-2018), a été formée pour défier la coalition au pouvoir. Le 1e tour des élections
présidentielles s’est tenu le 16 novembre, mais le taux de participation historiquement bas suite à l’appel au boycott
par les partis d’opposition remet en question la victoire du président sortant Andry Rajoelina.
Indicateurs socioéconomiques : Avec un PIB par habitant de 523 USD en 2022 – contre 561 USD en 2013 – Madagascar
est non seulement le 7e pays le plus pauvre, mais aussi le seul, selon la Banque mondiale, à avoir connu une baisse de son
PIB par habitant en l'absence de conflit violent. Depuis des décennies, Madagascar connaît une croissance insuffisante,
due en grande partie à une faible gouvernance et à un développement inadéquat du capital humain (0,37, soit le score
le plus bas de l'indice de capital humain de la Banque mondiale). Cela, combinée à une croissance démographique
rapide, a fait de Madagascar l'un des pays où le taux de pauvreté est le plus élevé au monde : 80,2 % de la population vit
avec moins de 2,15 USD par jour en 2022, soit deux fois plus que la moyenne de l'Afrique sub-saharienne (ASS). En outre, la
flambée des prix alimentaires mondiaux, conséquence de la guerre en Ukraine, a exacerbé la crise alimentaire existante,
causée par des sécheresses récurrentes dans le sud du pays (36 % de la population étaient en insécurité alimentaire en
mars 2023 selon les Nations unies). Depuis 2020, Madagascar se classe 173e sur 191 pays dans le monde en termes d'IDH.

Modèle économique : L'agriculture (notamment la riziculture,
Le PIB est dominé par les services, et ses
l’horticulture, l’élevage) et la pêche ainsi que l'exploitation minière
composantes sont relativement stables
(nickel, or, cobalt) sont les piliers de l'économie malgache. Ces 100%
dernières années le pays a également développé le secteur 90%
touristique, les télécommunications et les services financiers. Les 80%
perspectives de développement de Madagascar restent 70%
néanmoins entravées par l’exposition du pays à des crises 60%
fréquentes, profondes et durables. Le TCAM a ainsi été inférieur à 50%
1 % entre 1980 et 2002, en raison de l’informalité, de la faible 40%
gouvernance, de la corruption et de l’exposition aux risques 30%
climatiques. La croissance du PIB réel a depuis augmenté (TCAM 20%
de 5,6 % entre 2003 et 2008 puis 3,5 % entre 2012 et 2019), portée 10%
par l’industrie textile, la construction et l'agriculture. Le pays a 0%
également réalisé des progrès dans le cadre des accords FEC du 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
FMI (2016-2020 et 2021-2024), bien que la performance du Industrie (% PIB) Services (% PIB) Agriculture (% PIB)
programme actuel reste mitigée. Le gouvernement a mis en place Sources : FMI, calculs ECO
un programme de réformes structurelles, notamment la proposition La croissance s’est réalignée sur ses niveaux
de révision du code minier, mais a manqué les cibles de déficit pré-crise
primaire intérieur et de plancher des avoirs extérieurs nets de la 11,0
Banque centrale. 9,0
Régime de croissance : En 2020, l'effondrement du tourisme et de la 7,0
production minière, combiné à un ralentissement de la demande 5,0
privée, a entraîné une récession (-7,1 %) trois fois plus importante que 3,0
la récession moyenne des pays d'Afrique subsaharienne. La 1,0
croissance s’est redressée en 2021 (5,7 %), soutenue par la reprise des -1,0 2003 2007 2011 2015 2019 2023
industries minières et de la construction, puis est retombée à 4,0 % en -3,0
2022 en raison des pressions inflationnistes et du ralentissement de la -5,0
croissance aux États-Unis et en Europe (principaux partenaires
-7,0
commerciaux). Elle devrait rester stable en 2023 (4,0 % selon le FMI),
-9,0
soutenue par l'exploitation minière et la production agricole (malgré Croissance économique (%) TCAM (%)
deux cyclones début 2023). Elle s'améliorerait ensuite à 4,8 % en 2024,
grâce à la hausse de la production aurifère et des investissements
dans les infrastructures du secteur extractif, encouragés par la révision du code minier.
240
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le déficit public est resté contenu à 2 % en La forte progression des recettes attendue en 2023
moyenne sur la période 2007-2019, malgré des recettes publiques devrait réduire le déficit
structurellement faibles (11,5 % du PIB en moyenne sur la période), en 1 20
raison d'une sous-exécution budgétaire. Le programme FMI approuvé 0
18
en mars 2021 (FEC de 306 M USD sur 40 mois) ainsi que la révision du -1
code minier participeraient à augmenter les recettes budgétaires à -2 16
15 % du PIB en 2023, contre 10,9 % en 2022. Le déficit public avait atteint -3
14
6,4 % du PIB en 2022 (contre 2,7 % en 2021), ce qui a conduit à -4
l'accumulation d'arriérés à hauteur de 1,9 % du PIB. Depuis, les autorités -5 12
ont réglé les dettes croisées avec les distributeurs pétroliers et la reprise -6
10
du paiement des taxes à l’importation des carburants devrait améliorer -7
le solde budgétaire à 3,9 % du PIB en 2023 puis à 3,4 % en 2024 (sans -8 8

2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
compter les arriérés). Le surplus primaire en 2023 devrait permettre
Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
d’apurer les arriérés accumulés en 2022 (pour l’équivalent de 1,6 % du Dépenses (% PIB, éch. D.)
PIB). Toutefois, les perspectives d'assainissement restent limitées par les Recettes (% PIB, éch. D.)
mauvaises performances des entreprises publiques, notamment la Sources : FMI, calculs ECO
JIRAMA (la compagnie nationale d'eau et d'électricité), qui a subi des Une dette publique en hausse depuis la
pertes équivalentes à 1,9 % du PIB en 2022, en raison de la hausse des pandémie et à dominante externe
prix des carburants. Les transferts du gouvernement à la JIRAMA ont 60
ainsi atteint 1,4 % du PIB en 2022. De même, l'annulation de 60 % de la 50

dette de Madagascar Airlines accordée par le gouvernement est
estimée à 0,4 % du PIB. A moyen terme, la mise en place d'un 40
mécanisme de fixation automatique des prix des carburants et la 30

réforme de la JIRAMA devraient réduire les risques de dérapage
budgétaire. Selon le FMI, les financements extérieurs permettront de 20
couvrir le BFP jusqu’en 2024. Le BFP devrait toutefois augmenter après 10

2023, avec le report des paiements du service de la dette suite à
l’initiative ISSD. 0
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
Endettement public : Après l'annulation de la dette en 2006 dans le Dette publique domestique (% du PIB)
cadre de l'initiative PPTE, le taux d'endettement a augmenté pour Dette publique externe (% du PIB)
atteindre 55 % du PIB en 2022 (contre 52 % en 2021). Il devrait se stabiliser Sources : FMI, Banque mondiale, calculs ECO
autour de 54 % en 2023 et 2024. La dette publique extérieure a
fortement augmenté par rapport à 2019 (27% du PIB) pour atteindre 42% du PIB en 2023, mais devrait se stabiliser à moyen
terme. La dette domestique est entièrement détenue par les résidents (par des bons du Trésor) et concerne principalement la
dette des entreprises publiques (18%). La longue maturité (environ 12 ans) ainsi que la faible charge d'intérêt (6 % des recettes
budgétaires pour la période 2023-2026) associées à la dette publique limitent le risque de surendettement. La dernière AVD
du FMI (datant de février 2023) juge ainsi le risque de surendettement modéré. Le risque de matérialisation des passifs
contingents – qui représentent 20 % du PIB selon les estimations du FMI – restent toutefois un élément à surveiller.

Politique monétaire : La Banque centrale (Banky Foiben'i L’inflation a atteint un pic en mars 2023
Madagasikara - BFM) a amorcé en 2019 une politique de transition 6000 15,00
vers un ciblage des taux d'intérêt. L’efficacité de sa politique

5000
monétaire est toutefois limitée par la faible profondeur du secteur
financier. Le crédit au secteur privé a augmenté (18,8% en 2022 4000 10,00
contre 17,6% en 2021), mais reste bien en dessous de la moyenne 3000

d'ASS (37% en 2021). L'inflation est en hausse depuis le S2 2020,
alimentée par l'augmentation des prix mondiaux des matières 2000 5,00
premières et des transports. Elle semble néanmoins avoir atteint un 1000

pic en mars 2023 (12,4 % en g.a.) et diminuer depuis. Selon le FMI,
0 0,00
l’inflation atteindrait 10,5 % en moyenne en 2023 (contre 8,2 % en 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
2021) avant de redescendre à 8,8 % en 2024. Dans ce contexte, la Taux d'inflation
BFM a relevé son taux directeur à six reprises depuis juillet 2021, pour Taux directeur BCM
Evolution MGA/USD (en g.a. %, éch. G.)
atteindre 11 % en août 2023, en raison de la hausse des prix Evolution MGA/EUR (en g.a. %, éch. G.)
alimentaires (notamment du riz) et de l'effet de second tour des Sources : Banque mondiale, calculs ECO
hausses de prix à la pompe (+43 % en juillet 2022). La BFM a

également abaissé le taux de réserves obligatoires de 13 % à 9 % en avril 2023.
Secteur financier : Le secteur bancaire est très concentré (quatre banques détiennent 80 % des actifs) et domine le
secteur financier, qui reste sous-développé (le total des actifs représente moins de 30 % du PIB). Dans l'ensemble, les
banques restent suffisamment capitalisées, liquides et rentables. L'exposition souveraine est limitée, à 12,4 % des actifs
en 2022. Le ratio de solvabilité s'élevait à 11 % à la fin de 2022. Le taux de prêts non performants (PNP) est resté stable
après la pandémie (7,7 % fin 2022 après un pic à 9,1 % en 2021, contre 7,3 % fin 2019), mais les PNP restent
insuffisamment provisionnés. Afin de répondre aux exigences de Bâle III, les autorités ont engagé un programme de
réforme du secteur bancaire soutenu par le FMI. Sa mise en œuvre a débuté fin 2022 avec des instructions sur les
exigences réglementaires en matière de capital pour les institutions financières (minimum réglementaire de 8 %).
241
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : En 2021, les exportations de Madagascar se Le déficit courant s’est creusé en 2022 en raison
composaient majoritairement de minerais (24 % dont 15 % de nickel de la hausse du prix des importations
brut), et de vanille (19 %), à destination des Etats-Unis, de la France, de 5
la Chine, du Japon et des Emirats. L’instauration d'un prix minimum à 3
l'exportation de vanille de 250 USD/kg en novembre 2022 a fait chuter 1
les exportations de vanille de deux tiers jusqu’au retrait de cette -1 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
mesure en avril 2023. De plus, l'augmentation du volume et de la -3
valeur des exportations de nickel n'a que partiellement compensé la -5
forte hausse en valeur des biens intermédiaires par l’industrie minière -7
suite à l'augmentation des prix mondiaux. Les recettes touristiques ont -9
rebondi, mais restent inférieures de 40 % à leur niveaux pré-crise. En -11
2022, le déficit courant s'est ainsi creusé à 5,4 % du PIB (contre 4,9 % en -13
2021), en raison d'une hausse de 34 % des importations et d'une baisse -15

Biens (% du PIB)
des revenus primaires et des transferts de fonds. En 2023, le déficit de Services (% du PIB)
Revenus primaires et secondaires (% du PIB)
la balance courante s’améliorerait à 3,9 % du PIB avant de se creuser Solde du compte courant (% du PIB)
à nouveau en 2024 à 4,8 % du PIB. Selon le FMI, les décaissements de Sources : FMI, calculs ECO
la FEC, combinés aux IDE et autres investissements, seront suffisants
pour couvrir le BFE jusqu'en 2024.
Soutenabilité et liquidité externes : La détérioration du compte courant, a fortement pesé sur les réserves, qui sont
tombées à 3,8 mois d'importations en décembre 2022 (contre 4,5 mois en 2021). Les réserves devraient encore baisser
à 3,7 mois d'importations en 2023 et à 3,6 mois en 2024. Les comptes extérieurs ne sont pas menacés à ce stade, grâce
aux financements des bailleurs de fonds et au taux de change flottant qui limite la pression sur les réserves. La dette
extérieure totale s'élevait à 71 % du PIB en 2022 (contre 69 % en 2021) et devrait augmenter en 2023 (à 73 %) avant de
diminuer à nouveau en 2024. Elle est détenue, fin 2022, à 52 % par des bailleurs multilatéraux (Banque mondiale, FMI,
BAD) et à 12 % par des bilatéraux (Chine, France, Japon, Koweit). Le profil de la dette publique externe reste favorable
(conditions concessionnelles et maturités longues) et la dette extérieure du secteur privé est contractée à 80 % par le
secteur minier – dont les revenus sont en devises –, et assortie de faibles paiement d’intérêts, ce qui limite les risques.
Transfert et convertibilité : Le score Chinn-Ito de Madagascar est passé de 0,41 à 0,16 en 2016 avec la promulgation d'une
loi restreignant les procédures d'acquisition de devises pour les importateurs. Madagascar dispose d'un compte financier
relativement ouvert, mais associé à des contrôles administratifs systématiques. Les indicateurs de gouvernance s'améliorent
lentement, en ligne avec les réformes lancées par la BFM depuis 2019 pour renforcer le cadre de la politique monétaire et
financière. La politique de transition vers un cadre de ciblage des taux d'intérêt – qui passe par le développement des prêts
interbancaires à plus long terme (loi sur les opérations de rachat de titres) – progresse. L'économie malgache est intégrée
dans le commerce mondial (avec un taux d'ouverture de 25 %) et donc exposée à des fluctuations importantes des taux
de change. Le régime de change est flottant, mais la BFM intervient pour limiter la volatilité du taux de change. En 2022, la
BFM a effectué des opérations de change pour un montant total de 4,3 M USD afin de lutter contre la dépréciation de
11,2 % de l'ariary face au dollar en 2022. En 2023, l'ariary s'est à nouveau déprécié de 5,4 % par rapport au dollar.
CLIMAT
Climat : Madagascar est classé 168e/181 au classement ND-GAIN
La forte dépendance à la biomasse limite les
qui mesure l’exposition et la vulnérabilité au changement
émissions de GES
climatique. Le pays est exposé à de nombreux risques climatiques : 5 60000
cyclones et inondations au Nord, sécheresses récurrentes au Sud.
Ces aléas climatiques pèsent fortement sur les perspectives de 4
50000
croissance de l’île et coûteraient, selon le FMI, 1 % de PIB chaque
année. La vulnérabilité des écosystèmes et la prédominance du 40000
3
secteur agricole (25 % du PIB et 80 % des emplois) ont poussé les
30000
autorités a intégré l’adaptation au cœur de leurs politiques
2
nationales. Cependant, aucun plan de gestion durable des 20000
ressources n’a, pour l’heure, été formalisé et la mise en place de
1
programmes d’adaptation reste tributaire des financements 10000
extérieurs.
0 0
Emissions de GES par habitant (tCO2eq, éch. G.)
Transition bas-carbone : Madagascar a un très faible niveau
Emissions de GES (KtCO2eq, éch. D.)
d'émission de gaz à effet de serre (GES) par habitant (163 e / 184
Sources : IFDD, calculs ECO
contributeur aux émissions mondiales). La production et la
consommation d'énergie primaire du pays sont encore centrées sur la biomasse et, dans une moindre mesure, sur
l'hydroélectricité et le pétrole. Alors que le taux d'électrification est faible et que la demande est appelée à augmenter
en raison de la forte croissance démographique (2,9 %/an), les autorités se sont engagées, dans le cadre de la
Contribution Déterminée au niveau National, à encourager le développement de l'énergie hydraulique et solaire afin
d'atteindre une réduction de 28 % des émissions d'ici 2030. Le pays dispose également de nombreuses ressources,
notamment le nickel, le cobalt, le graphite et de nombreuses terres rares, dont le potentiel est sous-exploité et
permettrait à Madagascar de bénéficier de la transition énergétique. Pour l'heure, la fragilité des finances publiques,
combinée à la forte proportion de recettes fiscales et de salaires générés par des industries en déclin, fait de
Madagascar un pays très exposé au risque de transition.
242
Vincent Joguet
Maurice (joguetv@afd.fr)
Risque pays : RP2a Risque souverain : RC2c Risque T&C : 2 crans (éq. BBB+)
Le risque pays est modéré. Démocratie dotée d’institutions solides et efficaces, Maurice est le pays d’Afrique
affichant les meilleurs indicateurs de gouvernance malgré des dégradations récentes (perception de la corruption,
liberté de la presse). Appuyé par une croissance économique soutenue de long terme, le revenu par tête a été
multiplié par 5 en 40 ans. Depuis 2010, le rythme de croissance de l’économie a légèrement ralenti témoignant de
l’exposition du pays à une diminution de la productivité et une perte de compétitivité à l’exportation. Cette
tendance se heurte depuis 2020 à la succession de crises mondiales qui pèsent fortement sur cette petite économie
insulaire très ouverte et vulnérable aux chocs internationaux. Le rebond de la croissance après l’abîme de 2020 s’est
fait en deux exercices mais l’économie montre des signes d’essoufflement en 2023 qui devraient s’aggraver l’an
prochain, malgré une maîtrise de l’inflation qui s’installe sous la cible des 5% en octobre 2023. Les prix alimentaires,
de l’énergie et des produits de base au niveau mondial continuent de peser sur les importations même si les
équilibres extérieurs sont en voie d’amélioration compte tenu de l’appréciation de la roupie depuis mars 2023 et du
retour massif des touristes internationaux. Le risque souverain est modéré. Le creusement du déficit budgétaire en
2019 et 2020 a entraîné une dérive de l’endettement public à près de 100% du PIB qui semble aujourd’hui enrayée.
Le redressement des comptes publics reste toutefois provisoire : l’essoufflement de la croissance devrait peser sur
les recettes et les dépenses sont orientées à la hausse compte tenu du maintien par le gouvernement de
subventions aux produits de base et des risques de dérives des comptes publics que pourraient entraîner les
élections de 2024. Le risque de transfert et convertibilité est modéré. Le compte financier est ouvert avec des
contrôles de capitaux minimaux, et les restrictions ressortent limitées à ce jour. Les réserves internationales déclinent
mais représentent 8 mois d’importation.
RC1
BBB+
RP1
A-
RC2
2a
2a 2b
2c
RC3
RP2
RC4
RP3
RC5
RC6
RP4

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 62 61 59 62 63 - - -
Taux de pauvreté (seuil national) 10,3 - - - - - - -
Socio-
politique Coefficient de Gini 36,8 - - - - - - -
PIB (Mds USD) 13,7 14,7 14,4 11,4 11,5 12,9 14,8 16,1
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) 7,5 -2,2 -6,4 -7,4 -9,2 -0,8 0,2 -
financier et
monétaire
Ratio de liquidité à court-terme (LCR, %) - 185,1 246,2 248,7 237,2 238,3 - -
Climat
243
Contexte politique et gouvernance publique : Maurice est une Le redémarrage de la convergence
République parlementaire qui a connu plusieurs alternances économique s’affirme
politiques depuis son indépendance en 1968. La vie politique est 25000
caractérisée par un jeu d’alliances complexes entre les partis dont 170%
l’électorat repose sur les communautés. L’Alliance Morisien (centre 20000

droit) du Premier ministre sortant Pravind Jugnauth a largement
15000 120%
remporté les élections législatives de novembre 2019, offrant à son
leader la légitimité qu'il cherchait après avoir succédé à son père en 10000
2017 sans passer par les urnes. Forte de sa majorité au Parlement, la 70%
coalition devrait rester en place jusque fin 2024, date des prochaines 5000
élections où elle trouvera en face une opposition unie pour la

0 20%
première fois sous une nouvelle coalition. Dotée d’institutions solides,
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
le pays occupe la première place du classement de l’Indice Ibrahim
PIB/hab. Maurice (PPA) - éch G. (e n USD constant)
de la Gouvernance Africaine et les indicateurs de gouvernance de la PIB/hab. Maurice/Monde - éch D. (e n %)
Banque mondiale le classe entre le 75 et le 90 décile, avec une forte
e e PIB/hab. Maurice/moy. PRE - éch D. (en %)
PIB/hab. Maurice/moy. PRITS - éch D. (en %)
croissance en matière de qualité de la régulation et de l’efficacité Sources : BM (WDI), calculs ECO
gouvernementale. Les élections sont libres et transparentes et le
pouvoir judiciaire est indépendant de l’exécutif. Néanmoins, la situation se dégrade : score le plus faible jamais
enregistré au dernier Indice Ibrahim, nombreux scandales de corruption éclaboussant les élites politiques et
économiques, impunité, népotisme et limitation de la liberté de la presse (en 3 ans le pays a perdu 7 places dans le
World Press Freedom Index en raison d’un cadre législatif peu protecteur et menaçant la confidentialité des sources).
Dans le dernier classement de l’indice de perception de la corruption de Transparency International, Maurice a perdu
4 places et est désormais à la 57e place, derrière le Rwanda. Il reste le 5e pays le mieux noté en Afrique subsaharienne.
Indicateurs socioéconomiques : Sur le plan social, le taux de chômage, qui avait sensiblement augmenté avec la
crise sanitaire (9,1% en 2021 malgré les mesures de soutien de l’emploi), s’est réduit à 6,4% en juin 2023. Du fait des
performances économiques soutenues au cours des trois dernières décennies, Maurice a vu son IDH atteindre le rang
des pays à « développement humain élevé » (63e sur 191 en 2021). Le taux de pauvreté est relativement faible :
l’extrême pauvreté est éradiquée et moins d’un Mauricien sur 10 vivrait en dessous du seuil national de pauvreté. En
revanche, les inégalités restent relativement élevées (indice de Gini à 36,8 en 2017) et touchent principalement les
jeunes et les femmes. Un des défis sociaux de la société mauricienne à long terme réside dans la hausse du taux de
dépendance liée au vieillissement rapide de la population, qui mettra sous pression le système de protection sociale.

Modèle économique : Sur longue période, la croissance économique Le retour des touristes internationaux, principal
a été soutenue, positionnant Maurice parmi les pays les plus moteur de la croissance
dynamiques d’Afrique subsaharienne. Ces bonnes performances 15%
témoignent d’un modèle de croissance qui a réussi à se diversifier, via 12%
le développement du secteur des services (financiers, secteur 9%
offshore, TIC, tourisme), et à pallier le déclin de secteurs plus 6%
3%
traditionnels (sucre et textile) dont l’avenir est incertain. Le secteur 0%
primaire est ainsi passé de 15% de la valeur ajoutée à 4% en 2021 et le -3%
secteur industriel, qui représentait un tiers de la valeur ajoutée en 1990 -6%
n’en représente plus que 21% trente ans plus tard. Aujourd’hui, 75% de -9%
-12%
la richesse créée émane des services. Au cours des 10 dernières -15%
années avant la pandémie, la croissance a été quasi-stable (à 3,7% -18%
en moyenne). Maurice a accédé au rang d'économie à revenu élevé 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Conso. privée Conso. publique
en juillet 2020 mais est repassé en 2021 dans la catégorie des FBCF Commerc e extérieur
économies à revenu intermédiaire de la tranche supérieure du fait de Var. stocks Croissance du PIB
l’impact de la crise. Sources : BM (WDI), calculs ECO
Régime de croissance : Etant donné le taux d’ouverture élevé de ce La croissance économique s’affirme
petit Etat insulaire, la crise sanitaire a durement affecté l’économie 10%
mauricienne qui a connu une contraction sans précédent de son PIB
réel en 2020 (-14,6%). L’activité a peu rebondi en 2021 (+3,4%) puis 5%
s’est accélérée en 2022 à 8,7%, un niveau dépassant toutes les

0%
prévisions, avec la forte reprise de l’activité touristique (contribution
de 60% à la croissance, même si les arrivées sont inférieures de 28% à -5%
celles de 2019), des services financiers, de l’industrie et de la
demande domestique. Du fait du ralentissement de l’économie -10%
mondiale et de la persistance de l’inflation, la croissance devrait
-15%
cependant ralentir à 5,1% en 2023 selon le FMI mais le gouvernement,
au vu des résultats du premier semestre, table sur 6,8%, un taux
équivalant à ceux d’avant la crise de 2008. Il s’attend également à Taux de croissance annue l moye n (%)
ce que les grands travaux publics (extension du métro, routes,
logements sociaux…) et privés (parc biotechnologique, hôtels…)
dynamisent la croissance à moyen terme, malgré la morosité économique internationale.
244
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Maurice avait réussi à stabiliser son déficit Effet ciseau sur les dépenses et les recettes : le
budgétaire à 2,2% du PIB en moyenne entre 2016 et 2019. De façon déficit public de nouveau orienté à la hausse…
préoccupante, le solde global s’est détérioré dès FY2019/20 pour
0% 35%
atteindre -8,4% du PIB, conséquence d’un bond de 25% des dépenses
en une année (promesses électorales, premiers mois de crise Covid). -2%
30%
En FY2020/21, les mesures sociales et de soutien à l’économie et la -4%
contraction des recettes fiscales ont creusé davantage le déficit
-6% 25%
(10,4% du PIB). Le gouvernement a dû faire appel à la Banque
centrale (BoM) pour l’aider à financer ses dépenses par des transferts -8%
20%
monétaires (14% du PIB en 2020/21 soit 1,5 Md USD). Avec le retrait des -10%
dépenses exceptionnelles, le niveau du déficit s’est réduit à 3,2% du
-12% 15%
PIB en FY2022/23. Le budget 2023/24 prévoyait une amélioration du
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
fait de l’impact de la croissance sur les recettes mais les prévisions du
FMI sont pessimistes : la croissance ne devrait pas être aussi élevée Solde budgétaire (% du PIB, éc h gauc he )
qu’attendue par le gouvernement et la hausse des dépenses Dépenses publiques (% du PIB, ech droite)
courantes de 14% (maintien des subventions aux produits de base, Sources : FMI (WEO), calculs ECO, années fiscales juil.-juin
dépenses sociales) devraient creuser le déficit public à 5% du PIB et
… mettant un frein à la décroissance du taux
encore 5,7% en FY2024/25. Les projections confirment la difficulté pour
d’endettement public
le gouvernement de mobiliser des recettes au-delà de 25% du PIB.
100%
Endettement public : A partir de FY2019/20, avec le recul de la 90%
croissance, le creusement du déficit budgétaire et la dépréciation de 80%
la roupie, le taux d’endettement public a augmenté de 30 points de 70%
pourcentage en 2 ans atteignant 94,6% en FY2020/21, malgré les 60%
transferts de la BoM au budget de l’Etat. Il a reflué sensiblement pour 50%

40%
atteindre 83,1% en FY2022/23. Le gouvernement entend le ramener à
30%
64%, niveau d’avant la crise, d’ici 3 ans mais le déficit public rendra
20%
l’exercice difficile. La part de la dette publique en devises 10%
(majoritairement concessionnelle) est contenue (environ 20% du PIB), 0%
mais est deux fois plus importante qu’avant la pandémie. Elle se 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
maintient, malgré la baisse du taux d’endettement total, en raison de Dette publique domestique (% du PIB)
la dépréciation de la roupie. La dernière analyse de viabilité de la
dette du FMI (juin 2022) fait part d’un risque modéré mais indique que Sources : Ministère des Finances, années fiscales juil.-juin
la dette publique est soumise à des vulnérabilités et que le scénario

de base est sensible à une série de chocs. Les 10 indicateurs relatifs au niveau de la dette et aux besoins de
financement publics ressortent en risque élevé compensé par un profil de la dette peu risqué. Le FMI préconise à court
terme la mise en place de réformes afin de garantir la soutenabilité. En outre, même s’il reconnait que les interventions
de la BoM et de sa filiale controversée Mauritius Investment Corporation dans le tourisme et l’industrie ont permis à la
croissance de rebondir en 2022, le FMI estime que la mise en œuvre d’une fiscalité soutenable, sans recourir à des
transferts de la Banque centrale au gouvernement ou à du financement quasi-fiscal, est cruciale pour garantir la
crédibilité des finances publiques et de la BoM dont les fonds propres sont faibles.

Politique monétaire : Depuis mi-2021, les pressions inflationnistes sont Avec le resserrement monétaire, l’inflation se
multiples : augmentations des salaires et des pensions financées par rapproche des 5%
les transferts de la BoM, augmentation du prix des importations au 20 6
niveau mondial, mais aussi en lien avec la dépréciation de la roupie 15

par rapport au dollar : -13% entre mai 2021 et février 2023 malgré les 10
4
interventions massives de la BoM sur le marché des changes. Dans ce

5
contexte inflationniste (+12,2% en g.a. en déc. 2022), la BoM a 2
procédé à 4 rehaussements de son taux directeur en 2022 pour 0
atteindre 4,5%. Depuis début 2023, l’inflation se réduit de mois en mois -5 0

pour atteindre 4,6% en octobre, dans la cible de 5%, ce qui a
2017
2017
2017
2018
2018
2018
2019
2019
2019
2020
2020
2020
2021
2021
2021
2022
2022
2022
2023
2023
2023
contribué à apprécier la roupie face au dollar : +5% entre mars et Taux d'inflation, alimentation (en g.a, %, éch. g.)
octobre 2023. Taux d'inflation (en g.a, %, éch. g.)
Taux directeur BoM (en %, éch. d.)
Secteur financier : Le secteur bancaire mauricien s’est fortement Sources : Banque centrale, calculs ECO
développé et reste très concentré, deux banques représentant 53%

de l’actif domestique. Le passif des banques est composé pour un tiers de dépôts en devises des entreprises du secteur
offshore et des non-résidents. Ces dépôts sont principalement utilisés par les banques dans le financement de leurs
activités transfrontalières, tandis que les prêts en devises sur le marché local sont peu développés. A ce stade, le
secteur bancaire demeure bien capitalisé (ratio de solvabilité de 20,6% en déc. 2022) et la rentabilité se maintient à
des niveaux satisfaisants (ROE de 14% et ROA de 1,5%). Le secteur est également très liquide. Le taux de prêts non
performants, qui avait augmenté en 2020 à 6,2%, s’est contracté à 4,9% en déc. 2022. En dépit d’une certaine volatilité
et malgré le contexte de crise, le crédit domestique au secteur privé a progressé sensiblement (+11% en g.a. en août
2023) et représente environ 80% du PIB. Il finance principalement le tourisme et les activités immobilières, y compris les
prêts immobiliers des ménages dont l’endettement a augmenté de 50% en 4 ans.
245
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Le déficit du compte courant est passé de Des flux d’investissement erratiques et
8,8% du PIB en 2020 à 13% du PIB en 2021 puis 11,5% en 2022. En 2022, significatifs
le déficit commercial a atteint un niveau record : les exportations 150 15
n’avaient pas retrouvé leur niveau d’avant crise tandis que l’inflation 100 10
mondiale et la dépréciation de la roupie pesaient sur le coût des 50 5
biens importés. La situation devrait perdurer en 2023 : au 1er sem., les 0 0
importations continuent d’augmenter en lien avec la pression des prix
-50 -5
alimentaires et des produits de base qui perdurent. Le déficit du
-100 -10
compte courant devrait cependant être divisé par deux en raison de
l’appréciation de la roupie depuis le 2 trim. 2023, du retour significatif
e -150 -15
2018 2019 2020 2021 2022
des touristes à un niveau proche de celui de 2019 (recettes par Erreurs et omissions (% PIB)
touriste en augmentation de 50%) et de l’amélioration de l’activité Solde compte courant et compte de K (% PIB)
Autres investissements (% PIB)
industrielle locale. Le déficit du compte courant est en partie financé Investissement de portefeuille (% PIB)
par les flux liés aux activités des Global Business Companies (GBC). IDE (% PIB)
Résidentes à Maurice, elles perçoivent des transferts financiers de Réserves (% PIB, éch. d)
leurs maisons-mères à l’étranger, comptabilisés sous forme d’IDE. Ces Sources : Banque centrale, calculs ECO
fonds sont ensuite investis à l’étranger, sous forme d’investissements
de portefeuille et d’autres investissements, permettant aux GBC de profiter d’Accord de non-double imposition (DTAA)
existant entre Maurice et de nombreux pays. Les niveaux de ces flux, très significatifs, sont également très volatils et
peu prévisibles : en 2020 et 2021, ils sont massivement sortis du territoire pour n’y revenir que timidement en 2022.
Soutenabilité et liquidité externes : A juin 2023, la dette externe totale s’établissait à 33,9% du PIB (en excluant les
institutions non bancaires (134% avec) et les GBC (1475%)). Elle est constituée à 55% de la dette contractée par le
secteur public (gouvernement central et entreprises publiques), à 30% par celle de la Banque centrale et à seulement
10% de celle des banques privées. En outre, elle est à long terme à plus de 95%. En raison des interventions massives
de la Banque centrale sur le marché des changes au cours de l’année 2022 pour soutenir la roupie (845 MUSD vendus
dont 300 MUSD pour le seul mois de novembre), le niveau des réserves internationales (hors or) a décliné depuis le pic
de décembre 2021, pour atteindre 5,5 Mds USD en septembre 2023, soit environ 8 mois d’importations.
Transfert et convertibilité : Compte tenu de son économie extravertie avec un taux d’ouverture commercial de 50%
du PIB et de sa dépendance aux flux financiers liés à l’activité off-shore, Maurice maintient un compte financier ouvert
avec des contrôles de capitaux minimaux, et les restrictions ressortent à ce jour limitées. Le régime de change de jure
est flottant mais depuis fin 2020, il a été requalifié de facto en régime à parité glissante (crawl-like) par le FMI. Alors que
l’objectif principal affiché de la politique monétaire est la stabilisation des prix, les interventions de la BoM visent aussi
à relancer la croissance économique et stabiliser le taux de change. L’indépendance de la BoM est cependant
altérée depuis l’amendement par le Parlement du Bank of Mauritius Act en mai 2020 pour mettre en place de mesures
non conventionnelles afin d’élargir ses pouvoirs et permettre des transferts au budget mauricien.
CLIMAT
Climat : Classée 48e sur 192 pays par l'indicateur de résilience ND- La forte progression des émissions émane du
Gain, Maurice est considérée comme vulnérable au changement secteur électrique et de celui des déchets
climatique mais disposant des ressources financières, institutionnelles 7
et techniques pour s’adapter. Le pays est vulnérable aux cyclones
M illions de t CO2eq
6
(hausse de la fréquence et de l’intensité) et, dans une moindre
5
mesure, aux inondations côtières et aux chaleurs extrêmes. Les zones
côtières sont exposées au risque d’érosion. La moitié des plages 4
pourrait disparaître d'ici 2050 alors qu’une part importante de 3
l’économie du pays, des logements et des infrastructures 2

indispensables se situent en zone côtière. A horizon 2050, Maurice 1
serait affectée par de nombreux bouleversements : renforcement
0
des variations saisonnières, hausse des épisodes de sécheresses, des
températures moyennes et élévation du niveau de la mer.
Agriculture Construction Electricité
Transition bas-carbone : L’économie mauricienne est modérément Transport Industrie Déchets
carbonée avec des émissions par tête de 4,75 tCO2eq/hab. Source : Commission européenne (EDGAR)
inférieure à la moyenne mondiale. Ces émissions émanent à 40% de
la production électrique très carbonée (part croissante du charbon) et en forte croissance (+5,5% par an). Peu
d’industries mauriciennes sont en déclin : leur part dans la valeur ajoutée n’est que de 10%, soit un des taux les plus
bas au monde et elles ne concernent que 7% des emplois. Cependant, l’économie du pays est fortement
dépendante de l’importation de produits liés à ces industries pour la production d’électricité, le transport et donc le
tourisme… La mise à jour de sa CDN date d’octobre 2021 : Maurice a relevé son ambition de réduire ses émissions de
gaz à effet de serre de 40 % en 2030 par rapport au statu quo, au lieu de l'objectif initial de 30 %. Le gouvernement
souhaite que 60 % de la production d'énergie provienne de sources vertes d'ici 2030, en éliminant progressivement
l'utilisation du charbon. Différentes feuilles de route sectorielles sont en cours de mises en œuvre (sur les énergies
renouvelables, l'intégration de véhicules électriques) ainsi que des plans directeurs (environnement, eaux usées,
efficacité énergétique) et une politique-cadre pour l'adaptation au changement climatique. Le programme
économique reposant sur une croissance très dynamique, l’atteinte de ses objectifs est à ce jour très hypothétique.
246
Jade Castaner
République Dominicaine (castanerj@afd.fr)
Risque pays : RP2c Risque souverain : RC3c Risque T&C : +2 crans (éq. BB+)
Le risque pays reste modéré. Des politiques économiques saines, un environnement des affaires plutôt favorable et
une relative diversification de l’économie (tourisme, zones franches, hub logistique régional) ont soutenu l’activité
économique et la stabilité macroéconomique et sociopolitique. Le pays a démontré une bonne résistance aux
différents chocs exogènes depuis 2020. La gestion efficace de la pandémie et une réouverture bien ajustée (y compris
les voyages internationaux) ont permis une reprise économique vigoureuse en 2021 (+12,3 %). En ligne avec son
potentiel en 2022 (4,9 %), la croissance économique devrait ralentir en 2023 (3 %) dans le sillage des Etats-Unis
notamment. La position extérieure est jugée satisfaisante, les réserves de change ayant augmenté en 2022. Les chocs
exogènes depuis 2020 ont cependant entraîné un creusement du déficit du compte courant qui devrait diminuer en
2023 (3,7 % du PIB) à mesure que les envois de fonds de la diaspora et la reprise du tourisme continuent d’augmenter. Le
besoin de financement externe demeure couvert, sans pression sur les réserves de change, par les flux d’IDE (3,3 % en
2023) et de dette. Alors que le resserrement monétaire initié fin 2021 a soutenu le peso et permis de circonscrire, avec
l’appui des subventions sur les prix, les pressions inflationnistes, la Banque centrale a relancé son cycle
d’assouplissement monétaire en mai 2023. Le risque souverain demeure assez élevé. Le maintien des subventions en
vue des élections de mai 2024 devrait maintenir les pressions sur le déficit budgétaire en 2023 (3,2 % du PIB), la
consolidation budgétaire ne devrait démarrer qu’à moyen terme. La dette publique est jugée soutenable (59,8 % du
PIB), elle présente toutefois un profil relativement défavorable dans le contexte financier international actuel
(majoritairement libellée en devises et détenue par des non-résidents). Malgré une corruption endémique,
l’environnement reste favorable aux investisseurs étrangers, conférant au pays un risque de T&C modéré.
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

IDH (rang / 191 pays) 88 86 85 82 80 - - -
Socio-
PIB (Mds USD) 80,1 85,6 89,0 78,9 94,5 113,9 120,6 127,9
Modèle éco.
publiques
externes
Variation taux de change / USD (%) -3,3 -3,9 -5,1 -9,2 1,4 2,0 -0,3 -
Système Ratio de solvabilité (%) 18,3 17,1 - - - - - -
financier et
monétaire
Actifs liquides (% passif court-terme) 456,9 450,3 - - - - - -
Climat
247
Contexte politique et gouvernance publique : L’environnement
Une nette progression du niveau de vie par
politique devrait rester stable à court et moyen terme, malgré un rapport à l’Amérique latine depuis 2010
certain regain de violence associé aux routes de la drogue qui 150 20000
transitent par les Caraïbes. En effet, la criminalité demeure un défi
politique persistant, en partie du fait de la position géographique du 15000
pays, plaque tournante du commerce international de stupéfiants. 100
Toutefois, la gestion de la crise sanitaire par le président Luis Abinader
10000
(centre droit), au pouvoir depuis 2020, ainsi que les réformes menées
en faveur de l’éducation, du renforcement du régime de sécurité 50
5000
sociale et du secteur de l’électricité confortent la stabilité politique
du pays et assurent au président une solide cote de popularité. En
0 0
conséquence, il a annoncé son intention de briguer un second 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
mandat et apparaît comme le grand favori pour remporter l'élection
PIB par habitant (USD constant, éch. D.)
de mai 2024, au cours de laquelle les députés seront également élus. PIB par habitant (PPA) Rep. Dom. / Am. Lat. (%, éch. G.)
Les indicateurs de gouvernance sont relativement satisfaisants, à PIB par habitant (PPA) Rep. Dom. / PRITS (%, éch. G.)
l’exception de la corruption endémique, notamment dans la sphère Sources : BM (WDI), calculs ECO
publique (classé 122e sur 180 selon Transparency International), qui
demeure le cheval de bataille du président. En dépit de liens commerciaux significatifs avec Haïti (2e destination des
exportations), les autorités ont récemment adopté une position ferme à l'égard de leur voisin, marquée par la
construction d'un mur frontalier et l'expulsion de migrants en situation irrégulière. Les tensions se sont exacerbées en
septembre 2023 : la République dominicaine a fermé sa frontière, en raison de la construction d'un canal d'irrigation
haïtien qui prévoit de puiser l'eau de la rivière Massacre, traversant les deux pays, pour approvisionner les agriculteurs
haïtiens et perçu comme une violation des accords bilatéraux en vigueur.
Indicateurs socioéconomiques : La croissance remarquable de ces dernières décennies et les politiques de protection
sociale ont permis de réduire de moitié le taux de pauvreté au seuil national à 24 % en 2021 tandis que le PIB par habitant
de la République dominicaine est parmi les plus élevés des Caraïbes. Toutefois, les indicateurs sociaux en termes
d’éducation et de santé restent inférieurs aux pays pairs dans la catégorie des PRITS tandis que les défaillances
structurelles sur le marché du travail local maintiennent le taux de chômage à un niveau relativement élevé (7,1 % en
2022) pour un taux d’informalité notable (57 % en 2022). Seule une réforme visant à élargir l'assiette fiscale et augmenter
les recettes permettrait de faire les investissements nécessaires à la mise en œuvre d’une croissance inclusive.
Cependant, cette réforme s’avère politiquement difficile à mettre en œuvre, notamment dans le contexte inflationniste.
Modèle économique : Dans les années 1980, l’économie a connu une Une croissance tirée par les services et
profonde mutation, passant de l’industrie sucrière et de la substitution dépendante de l’extérieur
2,0
des importations au développement du tourisme et des zones franches Note : le diamètre
1,8 des bulles représente
(les services représentaient 55 % du PIB en 2022). Cette extraversion
le poids moyen du Autres

1,6
croissante se traduit par une forte dépendance de l’extérieur et secteur dans le PIB services
1,4
notamment aux Etats-Unis qui apportent le principal contingent de
1,2
touristes et où la majorité de la diaspora envoyant des transferts est Mines
1,0 Commerce,
établie. Après une période de croissance élevée dans les années 1990, hotellerie,
0,8 BTP
l’économie a fait face à une crise bancaire locale en 2003. Le rebond restauration
0,6
a été rapide, faisant de la croissance dominicaine l’une des plus fortes Industrie
de la zone Amérique latine et Caraïbes de 2015 à 2019 (~6 % en 0,4 manuf. Transport et
Agriculture
moyenne annuelle). Le développement des zones franches a 0,2 télécom.
contribué à une certaine diversification vers des produits à plus forte 0,0
0% 2% 4% 6% 8%
valeur ajoutée et non textiles, tels que les produits pharmaceutiques et Taux de croissance annuelle moyen 2006-2021
électriques, mais ne représente encore qu’une petite part des
Sources : UNDESA, calculs ECO
exportations et de l’emploi. La capacité industrielle du pays demeure
limitée, et les niveaux d'investissement publique sont relativement bas,
Une croissance dynamique vulnérable aux
ce qui restreint le potentiel de croissance.
chocs externes
Régime de croissance : Fortement dépendante de l’extérieur,
12
l’économie a connu une profonde récession en 2020 (-6,7 %). Associée
à la réactivité des autorités publiques dans la mise en place des
mesures de soutien, une reprise dynamique s’est amorcée rapidement 7
avec une croissance de 12,3 % en 2021, tirée tout d’abord par l'industrie
manufacturière et la construction, suivie par le tourisme, les arrivées 2
ayant dépassé les niveaux pré-pandémiques dès fin 2021. Le rythme de
croissance s’est « normalisé » à 4,9 % en 2022 et devrait ralentir en 2023 -3
(3 % selon le FMI) dans une conjoncture internationale difficile,
notamment aux Etats-Unis, lié à une diminution des exportations et un -8
repli de la consommation et de l’investissement en raison des taux 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
d’intérêt élevés. La croissance devrait retrouver un niveau proche de Taux de croissance du PIB réel (%)
son potentiel en 2024 (estimée à 5,2 %) portée par l’activité touristique Taux de croissance annuel moyen (%)
et une hausse de l’investissement. Sources : FMI (WEO), calculs ECO
248
FINANCES PUBLIQUES
Comptes publics : Le déficit budgétaire est resté contenu à 3,1 % du
Un maintien du déficit budgétaire à court terme
PIB sur la période 2009-2019. Après un net creusement en 2020 (7,9 % 1 24
du PIB), il s’est réduit à 2,9 % du PIB en 2021, aidé par la reprise 0
22
économique et les efforts d’assainissement budgétaire du -1
gouvernement. La guerre russo-ukrainienne a entraîné de nouvelles -2
20
mesures de relance budgétaire (~1 Md USD, près d’1 % du PIB), y -3 18

compris des subventions sur les prix alimentaires et énergétiques, à -4 16
l’origine d’un creusement modéré du déficit budgétaire à 3,2 % du PIB -5
14
en 2022. Le FMI table sur une stagnation à court terme (3,1 % du PIB en -6
2024), en raison des subventions et des dépenses liées aux élections, -7
12
qui maintiennent une certaine pression sur le budget. Toutefois, des -8 10

mesures sont en cours pour le ramener à environ 2,5 % du PIB à moyen 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
terme : réduction des dépenses, réformes dans le secteur de l’énergie Solde budgétaire (% PIB, éch. G.)
et mise en œuvre d'une réforme fiscale, longtemps attendue, visant à Recettes (% PIB, éch. D.)
élargir la base fiscale et à lutter contre l'évasion fiscale. Le solde Sources : FMI (WEO), calculs ECO
primaire redeviendrait inférieur à 1 % en 2023, soulignant une charge
d’intérêts sur la dette non négligeable (~3 % du PIB et 20 % des recettes Une gestion proactive de la dette publique et
budgétaires). une réduction post-pandémie
Endettement public : L’endettement public, en hausse graduelle, a 70
atteint un pic à 71,5 % du PIB en 2020, essentiellement due à la 60

récession et à la dépréciation du peso. Les effets s’étant inversés 50
en 2021, le taux d’endettement public a diminué rapidement et
40
devrait atteindre 59,8 % du PIB en 2023, tandis que l’AVD du FMI de
juin 2023 a conclu à un risque de surendettement externe 30
« modéré ». Le BFP devrait continuer à diminuer, projeté par le FMI à 20

6-8 % du PIB en 2023-2027, après avoir atteint 11,2 % du PIB en 2020. La 10
poursuite de l'assainissement budgétaire devrait réduire
0
graduellement le ratio dette publique/PIB à 52 % en 2028 selon le FMI. 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
Moody’s a ainsi révisé sa perspective de notation de stable à positive Dette publique externe (% du PIB)
en août 2023. Cependant, le profil de dette est plutôt défavorable : en Dette publique domestique (% du PIB)
2023, elle est libellée à 71 % en devises et 76 % de la dette publique
Sources : FMI (WEO), Art. IV (juin 2023), calculs ECO
extérieure était contractée à des conditions de marché (eurobonds).
Toutefois, la gestion proactive de la dette publique a aidé à constituer des amortisseurs contre les risques de marché à court
terme, notamment via des émissions obligataires opportunes qui ont permis de réduire les coûts d'emprunt, d’allonger la
maturité de la dette (11 ans fin 2022) et de lisser le profil d'amortissement. Dans un contexte financier international dégradé,
le Trésor a émis trois obligations en 2023 (700 M USD à 7,05 % et 62 Mds DOP à 13,625 % en février ; 71 Mds DOP à 11,25 % en
septembre) et le spread souverain est demeuré contenu à 339 pb en octobre 2023.
Politique monétaire : La légère appréciation du peso depuis mi- Une politique monétaire jugée efficace
2021, en lien avec la reprise économique et les entrées de capitaux 60 12
attirés par le différentiel de taux d’intérêt vis-à-vis des Etats-Unis,
avait permis de réduire les pressions inflationnistes à l’œuvre depuis 10
55
fin 2020, de nouveau exacerbées en 2022 suite à la guerre russo- 8
ukrainienne. Afin d’y faire face, la Banque centrale (BCRD) a relevé
50 6
à dix reprises son taux directeur, le passant de 3 % à 8,5 % entre
novembre 2021 et novembre 2022. La modération des prix des 4
matières premières et des coûts de fret des conteneurs a 45
2
également conduit à une diminution de l’inflation depuis mi-2022.
La BCRD a relancé en mai 2023 son cycle d’assouplissement 40 0
monétaire, abaissant le taux directeur trois fois pour atteindre 7,5 %. 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Taux d'inflation (en g.a. %, éch. D.)
L’inflation est attendu à 4,9 % en 2023 en moyenne annuelle et Evolution DOP/USD (en g.a. %, éch. G.)
devrait converger vers la cible des 4 % en 2024. Taux directeur (éch. D.)
Sources : FMI, Macrobond, calculs ECO
Secteur financier : Le système financier continue de soutenir
l'économie avec une croissance du crédit de 17 % en g.a. en 2022, portant le crédit au secteur privé à 27,3 % du PIB.
Les mesures d’indulgence réglementaire (forbearance) liée à la pandémie, désormais levées, ont soutenu les ratios
bilanciels du secteur bancaire. Le ratio fonds propres/actifs pondérés des risques s’est érodé en 2022, mais il reste bien
au-dessus du niveau réglementaire de 10 %. La profitabilité du secteur est bonne et s’est encore améliorée en 2022.
Le taux de PNP est faible (1 %) et le taux de provisionnement très élevé. Au final, les principaux risques – qui restent
modestes – sont la forte concentration du système bancaire et le fait que l’adoption des normes internationales
d’information financière (IFRS) et des normes de surveillance (Bâle III) est encore incomplète. Par ailleurs, l’effet du
resserrement monétaire sur la croissance du crédit est resté limité (+10 % en g. a. en juin 2023) et n’a pas engendré de
risques pour la qualité des actifs, les indicateurs prudentiels suggérant que le secteur était suffisamment résilient pour
résister au stress qui en a résulté.
249
COMPTES EXTERNES
Balance des paiements : Après s’être fortement creusé en 2005- Un creusement du déficit courant malgré le
2008, le déficit du compte courant s’est résorbé progressivement à dynamisme du tourisme et des transferts
un niveau modéré jusqu’en 2019. La crise sanitaire a entraîné une 20%
légère détérioration en 2020 qui s’est poursuivie en 2021 et 15%
accentuée en 2022 (à 5,6 % du PIB). La vigueur des envois nets de 10%
fonds de la diaspora (9,5 Mds USD par an en 2021-2022, soit 9 % du 5%
PIB en moyenne) et la reprise des exportations (supérieures à leur 0%
niveau pré-pandémie en 2021-2022) et du tourisme (niveau record -5%
en 2022 à 7,5 % du PIB) n'ont, en effet, que partiellement compensé -10%
l'augmentation des importations due à la forte demande intérieure -15%
et à la hausse des prix des biens importés, notamment le pétrole.
-20%
Le déficit de la balance courante devrait se réduire en 2023 (3,7 %)
-25%
malgré la baisse des exportations, à mesure que le tourisme et les 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
envois de fonds continueront d’augmenter. Le besoin de Biens Services
Revenus courants Transferts courants
financement externe (BFE) a atteint 10 % de PIB en 2022 (dette de Balance courante
court terme incluse), tiré par le creusement du déficit courant. Il a Sources : FMI (BOPS, WEO), calculs ECO
été couvert, sans pression sur les réserves de change, par des flux
d’IDE records (4 Mds USD, 3,6 % du PIB en 2022) et des flux de dette qui ne se tarissent pas. Le BFE est attendu en légère
baisse en 2023 (7,5 % du PIB) avec un moindre déficit du compte courant et des amortissements de dette externe.
Soutenabilité et liquidité externes : Après avoir culminé à 51 % du PIB en 2020, le taux d’endettement extérieur diminue
et devrait atteindre 39,6 % du PIB en 2023 en lien avec l’augmentation importante du PIB, même si la dette nominale
a augmenté suite aux différentes émissions obligataires. La dette publique externe représente environ trois-quarts de
la dette externe totale tandis que la majeure partie est détenue par des créanciers privés (76 % en 2023) et cette
proportion a augmenté ces dernières années. La gestion active par le Trésor a toutefois permis d'allonger les
échéances et de lisser le profil de remboursement et donc les besoins de financement bruts. Bien qu’exposée aux
variations du taux de change, les deux émissions de 2023 devraient permettre d’augmenter la dette en monnaie
locale. Le niveau des réserves internationales progresse depuis 2012 et couvrait 4,7 mois d’importations fin 2022 (92 %
de la métrique ARA en 2022 contre 88 % en 2021). Les réserves devraient encore augmenter en 2023 à 1,6 Mds USD en
2023, soutenues en partie par l’émission de l’eurobond en février.
Transfert et convertibilité : Le régime de change est un flottement administré avec un ancrage de facto au dollar. La
volatilité du taux de change ayant baissé ces dernières années, les interventions sur le marché des changes des
autorités monétaires ont diminué afin de laisser le taux de change jouer son rôle stabilisateur. Le pays est signataire de
l'accord de libre-échange d'Amérique centrale (CAFTA), ce qui se traduit par un environnement favorable aux
investisseurs étrangers, qui ne sont généralement pas soumis à des restrictions ou limitations significatives en ce qui
concerne la conversion, le transfert ou le rapatriement de leurs fonds. Sur le plan macroéconomique, le pays a
maintenu une stabilité relative au cours des dernières années, avec des indicateurs de gouvernance qui témoignent
de performances acceptables. Néanmoins, le pays présente des défis importants, notamment une corruption
généralisée, des capacités institutionnelles relativement faibles et une taille de marché plutôt restreinte.
CLIMAT
Climat : En raison de sa situation géographique, la République Une forte exposition aux catastrophes naturelles
dominicaine se trouve exposée à des risques élevés de Incendies
3%
catastrophes naturelles, telles que les inondations et les ouragans,
engendrant des pertes humaines et économiques substantielles. Temblements de
Epidémies terre
Selon la Banque mondiale, les ouragans occasionnent en 11% 1%
moyenne chaque année des dégâts immobiliers équivalant à

0,5 % du PIB. En parallèle, l'érosion des plages s'est avérée Tempêtes
44%
particulièrement préoccupante, avec un recul atteignant 50
mètres en 10 ans sur certaines portions du littoral. Les effets du Inondations
changement climatique se manifestent également par une 38%
élévation graduelle des températures, ainsi que par des périodes Autres
3%
de sécheresse prolongée. Ces phénomènes sont amplifiés par El
Niño qui accroît les risques pour la production agricole et aggrave Fréquence annuelle moyenne des aléas naturels pour la
l'insécurité alimentaire. période 1980-2020
Transition bas-carbone : Les activités directement exposées aux
risques de transition sont relativement limitées au sein de la structure économique du pays. Cependant, le secteur du
tourisme, qui joue un rôle majeur en termes d'emplois (20 % de la population active), de contribution à l'activité
économique (8 % du PIB) et d'accumulation de devises étrangères, est indirectement exposé, notamment via le
transport aérien. En outre, en tant que pays insulaire, le pays fait face à une contrainte majeure en matière de
ressources énergétiques, très dépendant des importations d'énergie fossiles – pétrole, gaz et charbon – pour satisfaire
sa demande énergétique domestique. Plus de 80 % de l'électricité du pays est générée à partir de ces hydrocarbures
importés, avec une contribution encore marginale des sources d'énergie renouvelable. La CDN a été révisée en 2020,
avec des objectifs climatiques renforcés tant sur le volet atténuation que l'adaptation, fixant des objectifs de réduction
des émissions nationales de GES de 27 % d’ici 2030, par rapport au scénario Business As Usual.
250

Recueil Fiches Pays - Novembre 2023

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NOVEMBRE 2023

RECUEIL DES FICHES

ECO – DIAGNOSTICS ECONOMIQUES ET POLITIQUES PUBLIQUES

CONFIDENTIEL – NE PAS DIFFUSER

Afrique du Sud ................................................................................................................................................................... 9

Albanie ........................................................................................................................................................................... 161

Madagascar .................................................................................................................................................................. 239

Le risque pays se définit comme la probabilité d’enregistrer des pertes financières

Le risque souverain est le risque qu’un État cesse de rembourser à l’échéance

Le risque de mise en place de mesures restrictives de transfert & convertibilité (T&C)

Ce recueil consolide les 59 fiches macro-financières établies pour le Comité des

Risque pays Risque souverain Plafond pays

MODELE ECONOMIQUE ET REGIME DE CROISSANCE

l’activité économique sud-africaine a fortement ralenti depuis 2010 4

(fin du supercycle des matières premières, perte de parts de marché). 2

des contraintes structurelle fortes : faible productivité, carences en -4

de production d’électricité par Eskom par rapport à la demande et

salariale, iii) des difficultés de plusieurs entreprises publiques (Eskom, 0 35

South African Airways, etc.), et iv) d’une hausse du service de la dette. -2

La bonne mise en œuvre de la politique de consolidation budgétaire -4

est en effet très dépendante de l’évolution du coût de la dette (dont le 20

service absorbait 16,4% des recettes en 2022) et surtout de la maitrise -6

en 2027 hors passifs contingents. La composition de la dette publique 10

demeure favorable : la dette est détenue à seulement 30% par des 0

SYSTEME FINANCIER ET POLITIQUE MONETAIRE

mesures visant à accroître la liquidité sur le marché, mais, face à la 10

monétaire de septembre). Si les tensions inflationnistes s’atténuent, le -5

de 2015, le déficit courant a eu tendance à se réduire sous l’effet de

première fois depuis 2002, le compte courant a même enregistré un 0

renchérissement des importations (hausse du prix du pétrole et -6

moitié des financements), les véhicules électriques et l’hydrogène

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

MODELE ECONOMIQUE ET REGIME DE CROISSANCE

et de l’épuisement des champs existants. Le gouvernement a -5%

grâce à la diminution du BFP. Cependant, le taux d’endettement

SYSTEME FINANCIER ET POLITIQUE MONETAIRE

a permis de dégager un excédent courant de 9,6% du PIB en 2022, 0 400

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

« partiellement libre » en 2020. En janvier 2023, les partisans du

MODELE ECONOMIQUE ET REGIME DE CROISSANCE

volatile. Quant au secteur secondaire, il bénéficie actuellement 0,0

l’inflation pesant sur la consommation privée. Elle resterait toutefois 3

soutenue par l’investissement public dans les infrastructures, la 2

collecte des recettes intérieures et la fin d’un certain nombre de 12

SYSTEME FINANCIER ET POLITIQUE MONETAIRE

En 2022, ce déséquilibre s'est accentué en raison du conflit russo-

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

et militaires depuis 2015 et 2 millions de déplacés internes), la

MODELE ECONOMIQUE ET REGIME DE CROISSANCE

(de 37% en 1998 à 20% en 2022) même si le secteur emploie encore 8%

l’économie est peu diversifiée et peu compétitive (l’or et le coton -2%

représentent par exemple 88% des exportations du pays). Si le rythme -4%

Régime de croissance : Le Burkina Faso a évité la récession

Le déficit était, jusqu’en 2022, financé très majoritairement par de -12% 0%

PIB. L’objectif recherché est de ramener le déficit budgétaire à 3% 50%

SYSTEME FINANCIER ET POLITIQUE MONETAIRE

niveau régional. C’est le cas au Burkina Faso où l’inflation a connu en 30%

déficit du solde courant de 6,2% du PIB. Il devrait rester déficitaire à -4%

ainsi classé 158e sur 181 à l’indice ND-GAIN de vulnérabilité climatique. -1

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023* 2024*

a vu son parti remporter les élections législatives et locales de 2020

devrait – théoriquement – achever son mandat à l’âge de 92 ans en

(concentrant 20 % de la population) font l’objet de violents

discrimination et des revendications séparatistes. Alors qu’aucune