Livre Economie

DÉVELOPPEMENT FINANCIER, INSTABILITÉ FINANCIÈRE ET
CROISSANCE ÉCONOMIQUE
Sylviane Guillaumont Jeanneney, Kangni Kpodar
La Documentation française | « Économie & prévision »
2006/3 n° 174 | pages 87 à 111

ISSN 0249-4744
DOI 10.3917/ecop.174.0087
Article disponible en ligne à l'adresse :
--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
https://www.cairn.info/revue-economie-et-prevision-1-2006-3-page-87.htm
--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Distribution électronique Cairn.info pour La Documentation française.

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française. Tous droits réservés pour tous pays.
La reproduction ou représentation de cet article, notamment par photocopie, n'est autorisée que dans les
limites des conditions générales d'utilisation du site ou, le cas échéant, des conditions générales de la
licence souscrite par votre établissement. Toute autre reproduction ou représentation, en tout ou partie,
sous quelque forme et de quelque manière que ce soit, est interdite sauf accord préalable et écrit de
l'éditeur, en dehors des cas prévus par la législation en vigueur en France. Il est précisé que son stockage
dans une base de données est également interdit.
Powered by TCPDF (www.tcpdf.org)

Développement financier, instabilité
financière et croissance économique
Sylviane Guillaumont Jeanneney(*)
Kangni Kpodar(**)
La plupart des économistes considèrent que le développement financier est favorable au

développement économique. Mais on doit bien reconnaître que la croissance des pays en
développement, notamment de ceux qu’il est convenu d’appeler les pays émergents, est émaillée
de crises financières. Nombreux aussi sont les travaux qui ont analysé les conséquences
défavorables de ces crises qui ralentissent la croissance et aggravent la pauvreté. L’objet de cet
article est de réconcilier ces deux courants de la littérature en analysant l’impact du niveau du
développement financier et celui de son instabilité sur la croissance des pays en développement.
Si le développement financier et l’instabilité financière exercent des effets inverses sur la
croissance économique, il paraît indispensable d’explorer pourquoi le développement
financier est souvent une source d’instabilité financière dans les pays en développement. Dans
la plupart de ces pays, une politique de libéralisation financière a supprimé les contraintes
réglementaires qui entravaient l’activité bancaires : plafonnement des taux d’intérêt, réserves
obligatoires élevées, allocations administratives de crédits, barrières à l’entrée de nouvelles
banques, contrôle des mouvements de capitaux. L’accroissement du nombre de banques et
l’intensification de la concurrence entre elles n’a pas eu que des effets bénéfiques : en l’absence
de régulation et de surveillance bancaires, les banques ont moins investi dans l’information et
ont fait des crédits plus risqués ; dans un contexte d’instabilité macroéconomique elles ont
souvent eu un comportement d’aléa moral, multipliant leurs crédits à des taux d’intérêt
excessivement élevés, en imaginant que l’autorité monétaire les renflouerait en cas de pertes.
Les raisons pour lesquelles le développement financier favorise la croissance sont bien
connues. Les intermédiaires financiers, en réduisant les coûts de l’information et grâce à des
innovations financières, ajustent l’offre et la demande de financement à un niveau supérieur,
autrement dit augmentent le volume de l’épargne investie. Simultanément, ils améliorent la

sélection des investissements et donc la productivité marginale du capital. De plus, dans les
pays en développement, ils stimulent l’autofinancement des petits entrepreneurs qui n’ont pas
accès au crédit, en leur offrant la possibilité de dépôts rentables (effet de conduit de McKinnon).
La troisième question, moins étudiée dans la littérature, est celle des canaux par lesquels
l’instabilité financière affecte négativement la croissance. Au delà de l’impact que peut avoir
l’instabilité de la croissance elle-même sur son taux moyen, on suggère que l’instabilité
financière affecte défavorablement la productivité, en induisant une instabilité du taux
(*) Centre d’études et de recherches sur le développement international (CERDI), Unité mixte de recherche CNRS-Université
d’Auvergne
(**) CERDI et Fonds Monétaire International
E-mail: s.guillaumont@u-clermont1.fr
E-mail: kkpodar@imf.org
Les auteurs remercient pour leurs critiques et suggestions les participants aux Sixièmes journées du réseau « Analyse économique et
développement » de l’AUPELF-UREF, sur «Le financement du développement et la réduction de la pauvreté», tenues à Marrakech
les 4 et 5 mars 2004. Ils remercient aussi leur collègue Jean-Louis Combes pour ses conseils.
Économie et Prévision n°174 2006-3
87
d’investissement et une instabilité des prix relatifs (notamment du taux de change réel) qui
brouille les signaux de prix et entraîne une mauvaise allocation des ressources.
Ces hypothèses théoriques ont été testées à partir de deux équations, l’une expliquant
l’instabilité financière en fonction du niveau du développement financier et de variables
représentant le degré de surveillance bancaire et la situation macroéconomique, l’autre
expliquant la croissance, simultanément par le niveau et l’instabilité du développement
financier et par les variables de contrôle qui figurent habituellement dans les modèles de
croissance.
Ces deux équations ont été estimées séparément sur des données de panel, couvrant cent vingt et
un pays en développement sur la période 1966-2000, divisée en sept sous-périodes de cinq ans
chacune. La méthode d’estimation a été successivement les moindres carrés ordinaires avec
effets fixes, la méthode des moments généralisés en différences premières et en systèmes. La
principale difficulté a porté sur le calcul des variables d’intérêt. Deux indicateurs de
développement financier sont disponibles : le rapport au PIB, soit des actifs liquides, soit des
crédits accordés par les intermédiaires financiers (hors banque centrale et agences
gouvernementales) au secteur privé. Ces deux ratios n’ont pas la même signification. Le
premier prend en compte l’effet sur le développement de la monétarisation de l’économie
(réduction des coûts de transaction, effet de conduit à la McKinnon). Le second, parce qu’il
exclut le crédit au secteur public, représente plus précisément le rôle des intermédiaires
financiers dans le financement du secteur productif. Comme la corrélation entre ces deux
indicateurs du développement financier est élevée, ils ont été utilisés alternativement. À chacun
d’eux est associé un indicateur d’instabilité. Il s’agit de la moyenne, calculée sur chaque
période de cinq ans, des valeurs absolues des résidus de l’estimation de la tendance de long
terme du ratio considéré, effectuée séparément pour chaque pays de l’échantillon sur
l’ensemble de la période d’estimation. Cette mesure de l’instabilité financière revient à
supposer que ce sont les variations absolues du ratio Actifs liquides/PIB ou Crédit/PIB qui
affectent la croissance plutôt que le pourcentage de variation de ce ratio, ce qui aurait conduit à
calculer l’écart moyen (ou l’écart-type) du taux de croissance du ratio de développement
financier. Pour tester la robustesse de nos résultats, nous avons aussi utilisé (avec succès)
l’indicateur de crises financières de Caprio et Klingebiel, variable muette qui prend la valeur 1
lorsque dans l’année considérée le pays connaît une crise financière. L’inconvénient de cette
mesure est de ne considérer qu’une seule face de l’instabilité.
L’estimation de l’instabilité financière n’infirme pas notre hypothèse selon laquelle elle tend à

croître avec le développement financier, et ce, d’autant plus que l’inflation est élevée et la
surveillance bancaire défaillante. De même, l’estimation du taux de croissance corrobore l’idée
que l’effet positif du développement financier est amoindri par l’instabilité financière associée
à un développement financier plus important et plus rapide.
Les implications politiques de l’analyse sont claires. Le développement financier doit être
encouragé, mais il est souhaitable qu’il soit le plus régulier possible. Cela signifie qu’une
politique de libéralisation financière ne doit pas être menée dans n’importe quelles conditions.
En effet, l’instabilité du développement financier est favorisée par un contexte inflationniste et
sans doute un mauvais État de droit. C’est pourquoi le développement financier sera d’autant
plus favorable à la croissance et à la réduction de la pauvreté que la politique
macroéconomique sera stable et que les banques seront soumises à surveillance.
88
La plupart des économistes considèrent que le
développement financier est favorable au L’argumentation théorique
développement économique (Levine, 1997). Cette
opinion est fondée sur une réflexion théorique et de
nombreux travaux empiriques. Mais on doit bien Nous faisons ici l’hypothèse que le développement
reconnaître que la croissance des pays en financier exerce une action directe favorable à la
développement, notamment de ceux qu’il est croissance économique, mais aussi une action
convenu d’appeler les pays émergents, est émaillée indirecte défavorable en augmentant l’instabilité
de crises financières. Nombreux aussi sont les financière. Il convient donc d’analyser en premier
travaux qui ont analysé les conséquences lieu la relation susceptible d’exister dans les pays en
défavorables de ces crises qui ralentissent la développement entre l’instabilité du développement
croissance et aggravent la pauvreté (par exemple financier et son niveau et, dans un deuxième temps,
Banque Mondiale, 2000 ; Barro, 2001 ; Baldacci et la relation entre la croissance économique, le niveau
alii, 2002). En revanche, peu de travaux ont et l’instabilité du développement financier.
considéré simultanément l’impact du niveau du
développement financier et celui de son instabilité L’impact du niveau du développement financier
sur la croissance(1). Tel est l’objet de cet article. sur l’instabilité du développement financier
Dès le milieu des années soixante-dix et plus encore
Si le développement financier et l’instabilité dans les années quatre-vingt, de nombreux pays en
financière exercent des effets inverses sur la développement ont libéré leur système financier des
croissance économique, il paraît indispensable contraintes internes qui en limitaient le
d’explorer le lien susceptible d’exister entre développement : plafonnement des taux d’intérêt,
l’ampleur et l’instabilité du développement réserves obligatoires élevées, allocations
financier afin de bien comprendre le processus par administratives de crédits, barrières à l’entrée de
lequel le développement financier agit sur la nouvelles banques ; ils l’ont simultanément ouvert
croissance. Cependant, ce lien a été rarement pris en sur l’extérieur en allégeant ou supprimant le contrôle
compte dans les analyses empiriques de la relation des changes sur les mouvements de capitaux. Les
entre développement financier et développement premières expériences, menées sous l’influence des
économique. travaux de Shaw (1973) et McKinnon (1973) en
Corée du Sud et à Taiwan dès les années soixante,
Dans une première partie nous présentons les avaient été un succès. Elles avaient entraîné une forte
hypothèses théoriques qui fondent notre analyse augmentation des dépôts bancaires, avaient stimulé
appliquée. Nous analysons d’abord pourquoi le la croissance économique sans compromettre la
développement financier risque d’être une source stabilité monétaire. En revanche, les libéralisations
d’instabilité financière. Ensuite nous analysons les financières en Amérique Latine à la fin des années
raisons pour lesquelles le développement financier soixante-dix (Argentine, Chili, Uruguay) et aux
et son instabilité agissent en sens inverse sur la Philippines comme en Turquie dans les années
croissance économique. Nous justifions ainsi deux quatre-vingt peuvent être considérées comme des
équations relatives aux déterminants de l’instabilité échecs : elles se sont traduites par une hausse
financière et à ceux de la croissance économique. La excessive des taux d’intérêt réel, par des entrées

deuxième partie est consacrée à l’estimation spéculatives de capitaux et finalement par de graves
économétrique de ces équations, menée sur un crises de la balance des paiements et du système
échantillon de cent vingt et un pays en bancaire (Banque Mondiale, 1989). L’analyse des
développement et sur la période 1966-2000. Les crises financières a connu de nouveaux
résultats confortent assez largement nos hypothèses développements après la crise asiatique. Il a été
théoriques, et montrent que l’impact du notamment montré que l’accroissement du crédit
développement financier sur la croissance demeure bancaire est l’un des indicateurs qui permet le mieux
positif même s’il est amoindri par l’instabilité de prévoir les crises financières (Kaminski et
financière induite par ce développement financier. Reinhart, 1999).
Les implications de politique économique de
l’analyse sont tirées en conclusion. De fait, on constate que le développement financier
des pays en développement, que l’on mesure le plus
souvent par la croissance du ratio de la masse
monétaire ou des crédits bancaires au PIB, s’est
accompagné d’une forte instabilité à court terme de
ces ratios(2). Les déconvenues de la libéralisation
financière ont conduit à tempérer l’enthousiasme
initial quant aux effets bénéfiques du développement
89
financier (Andersen et Tarp, 2003). Une série attachée au privilège bancaire (compte tenu du ratio
d ’ a rg u m e n t s p e r m e t t e n t e ff e c t i v e m e n t d e minimum obligatoire entre capital et actifs risqués).
comprendre pourquoi la libéralisation financière a Cette baisse risque d’inciter les banques à accroître
induit une rapide croissance financière mais aussi leur rendement en acquérant des actifs plus risqués,
une forte instabilité financière dans les pays en autrement dit à avoir un comportement de
développement. spéculateur (Hellmann et alii, 2000). C’est pourquoi
un certain contrôle du taux d’intérêt sur les dépôts
Les différentes raisons pour lesquelles le peut s’avérer utile. Certes, une meilleure régulation
développement financier peut s’accompagner et surveillance bancaires sont susceptibles
d’instabilité financière d’empêcher ce comportement de joueur de la part des
En premier lieu, l’augmentation de la monnaie banques, mais leur mise en place est généralement
scripturale qui accompagne la croissance de la masse au-delà des compétences disponibles dans les pays
monétaire comporte un risque de crise du système en développement (Andersen et Tarp, 2003).
bancaire. La défaillance d’une banque, incapable
d’assurer la liquidité des dépôts, est susceptible de se Une autre explication des prises de risques
transmettre à l’ensemble du système bancaire, en excessives des banques fait référence à un possible
l’absence d’un système efficace de surveillance des comportement d’aléa moral de la part des banques
banques et d’une assurance des dépôts, voire en dans les pays en développement, comportement que
présence d’une défaillance même de l’État l’on ne retrouve pas dans les pays industrialisés.
accumulant des arriérés de paiements. En effet, l’un Cette hypothèse a été présentée dès les années
des rôles principaux des banques est de transformer quatre-vingt par McKinnon lui-même (1988) pour
des titres illiquides en dépôts liquides. Les banques expliquer les crises financières qui ont sévi en
peuvent avoir à faire face à une ruée des déposants Amérique Latine dans les années soixante-dix
dès lors que la valeur de liquidation de leurs actifs est (Chili, Argentine, Uruguay), puis aux Philippines et
inférieure à la valeur des dépôts. Une ruée peut en Turquie (cf. Banque Mondiale, 1989).
toucher des banques en bonne santé en raison des
coûts d’une liquidation brutale des titres et en raison Selon l’analyse de Stiglitz et Weiss (1981), le
d’un manque d’information des déposants sur la comportement normal d’une banque face à
solvabilité des banques, qui empêche les déposants l’incertitude est de limiter volontairement son taux
de distinguer les banques solvables des non d’intérêt et de rationner la demande de crédit afin
solvables. Le comportement individuel de chaque d ’ é v i t e r, d a n s u n c o n t e x t e d ’ a s y m é t r i e
déposant qui retire précipitamment ses dépôts est dès d’information, une sélection adverse du risque et une
lors rationnel. Ainsi un développement trop rapide incitation à une prise excessive de risque par ses
de la monnaie scripturale, qui ne peut s’accompagner clients une fois les crédits accordés (Stiglitz et Weiss,
de la mise en place d’une véritable surveillance 1981), ou tout simplement afin de réduire les coûts
bancaire, risque d’engendrer des défaillances du « monitoring » ou de suivi des prêts qui croît avec
bancaires en série, comme en témoigne l’histoire la probabilité de défaut et donc le taux d’intérêt
monétaire mouvementée des pays industrialisés au (Williamson, 1987).
cours du dix-neuvième siècle et au début du
vingtième et celle plus récente des pays en McKinnon (1988) a montré qu’en revanche, dans les

développement ou en transition vers l’économie de pays en développement où bien souvent l’État de
marché. droit et le système judiciaire sont faibles, où n’existe
pas un réel système de surveillance bancaire et où
En second lieu, il se peut qu’un grand nombre sévit une incertitude macroéconomique, les banques
d’intermédiaires financiers, au lieu de diminuer les ont un comportement d’aléa moral : elles sont
risques du financement externe, les accroisse. incitées à faire des prêts très risqués à des taux
L’augmentation du nombre des banques et de la d’intérêt excessivement élevés, à prendre des risques
concurrence n’a pas que des aspects bénéfiques. Elle de change et de transformation des échéances pour
tend à réduire la longévité des relations entre accroître leur activité, avec l’idée que si la
banques et clients, ceux-ci passant plus facilement conjoncture reste favorable elles feront d’importants
d’une banque à l’autre, et elle diminue ainsi profits, alors que, si la conjoncture se retourne
l’incitation de la banque à investir en information entraînant la défaillance de nombreux emprunteurs,
dans la mesure où le rendement de cet investissement les pertes massives du système bancaire seront prises
est à long terme (Boot, 2000). en charge par l’autorité monétaire nationale ou les
institutions financières internationales.
D’autre part, l’intensification de la concurrence
conduit les banques à élever les taux d’intérêt Dans ce contexte, les risques de crises financières se
créditeurs pour conserver ou attirer les dépôts, ce qui sont accrus avec le développement des marchés
tend à réduire leur marge. Ceci est souvent considéré financiers. Dès 1985, Stiglitz a soutenu que
comme favorable au développement de l’épargne et l’inégalité d’information entre investisseurs sur ces
de l’investissement. Mais il se peut aussi que cette marchés suscite des comportements de « passager
réduction des marges entraîne une baisse de la valeur clandestin », que la multitude de petits porteurs ne
90
permet pas aux actionnaires d’exercer un véritable L’équation de l’instabilité financière (Eq1) est alors
contrôle sur les dirigeants d’entreprise et que la la suivante :
liquidité du marché incite les détenteurs de titres en
cas de difficulté à vendre leurs parts plutôt qu’à faire (1) If i , t = α 0 + α 1 Df i , t + α 2 Y i , t + α 3 Li , t
pression pour un changement de gestion. La
combinaison de ces imperfections de marché conduit + α 4 Infl i , t + α 5 ( Df i , t × Li , t ) + α 6 ( Df i , t × Infl i , t )
selon l’auteur à une allocation inefficace de
l’épargne à l’investissement. Ces imperfections + ui +θ t +ε i, t
augmentent simultanément les risques de crises
financières. Pour expliquer la crise asiatique, il a où If représente l’instabilité financière, Df le niveau
fallu compléter l’analyse de McKinnon en du développement financier, Y le revenu par tête, L
introduisant le rôle spécifique du marché financier l’indicateur de la qualité de supervision et de
dans le déclenchement et le déroulement des crises régulation bancaire, Infl le taux d’inflation, u l’effet
(Krugman, 1999). Dans les pays d’Asie du Sud-Est, spécifique pays, θ l’effet spécifique période, ε le
les banques ont pris des risques excessifs de terme d’erreur, i l’indice pays et t l’indice période.
transformation des liquidités en prêts à long terme
(en particulier au profit du secteur immobilier) et des L’impact du développement financier et de son
risques de change (empruntant des dollars pour instabilité sur la croissance économique
prêter en monnaie nationale), sans doute en raison La contribution du développement financier à la
des liens étroits (notamment familiaux) entre croissance a fait l’objet de très nombreuses études
autorités politiques et dirigeants bancaires. Lorsque théoriques et appliquées (Roubini et Sala-i-Martin,
la confiance des investisseurs dans le soutien des 1992 ; King et Levine, 1993 ; Easterly, 1993 ;
autorités monétaires au système bancaire et financier Pagano, 1993 ; Gertler et Rose, 1994 ; Levine, 1997 ;
a commencé à s’émousser, les non-résidents ont Levine et alii, 2000 ; Khan et Senhadji, 2003 ;
décidé de réduire leur engagement sur ces pays, Christopoulos et Tsionas, 2004). Une synthèse des
notamment en vendant des titres sur le marché arguments théoriques a été présentée par Levine
financier. Crise de change et crise financière ne (1997). Nous rappelons les principaux arguments
pouvaient alors que se renforcer mutuellement : la avant de développer plus longuement les canaux par
dépréciation du taux de change accroît la valeur en lesquels l’instabilité du développement financier
monnaie nationale de l’endettement des banques peut en revanche affecter négativement la
(largement en dollar) ; celles-ci sont amenées à croissance.
vendre leur portefeuille de titres sur le marché
financier pour faire face à leur besoin de liquidité, ce L’impact positif du développement financier sur la
qui induit une baisse des cours des titres qui renforce croissance
le retrait des investisseurs étrangers qui lui-même
relance la dépréciation du taux de change(3). Le développement financier favorise le
développement économique en exerçant une action
L’équation de l’instabilité du développement sur le commerce ou l’intensité des échanges, d’une
financier part, et sur le volume et la qualité de
l’investissement, d’autre part.

Les différents arguments théoriques fondant la
relation entre le développement financier et son L’inefficacité d’une économie sans monnaie est si
instabilité nous amènent à proposer une équation évidente que la monétarisation des économies est
testable de l’instabilité du développement financier. apparue dès le premier stade du développement et, au
Parmi les variables explicatives figurent le cours de celui-ci, on a assisté à une sophistication de
développement financier (le coefficient attendu plus en plus grande des techniques de paiements
étant positif) et une série de variables représentant accompagnant la substitution de la monnaie
les caractères spécifiques des pays en scripturale à la monnaie manuelle. En réduisant les
développement qui sont considérés dans la délais et les coûts de transaction, la dématérialisation
littérature comme des causes d’instabilité de la monnaie renforce les bénéfices de la
financière : il s’agit principalement de la mauvaise monétarisation liés au développement des échanges
qualité du système judiciaire et de régulation des et à la spécialisation des producteurs.
banques, et de la faible maîtrise exercée par les
autorités sur la situation macroéconomique que l’on L’intermédiation financière agit favorablement sur
peut facilement appréhender par le niveau du taux l’épargne et sur l’investissement, de plusieurs
d’inflation. Ces variables de contrôle sont manières. D’une part, les intermédiaires financiers,
susceptibles d’agir sur l’instabilité financière de grâce à des économies d’échelle, réduisent les coûts
manière additive au niveau du développement d’information du financement externe et, ce faisant,
financier, soit de manière multiplicative, c’est-à-dire accroissent le rendement implicite des placements
en modifiant l’impact de celui-ci sur l’instabilité. tout en diminuant le coût des emprunts. D’autre part,
ils adaptent les actifs financiers aux préférences,
souvent divergentes, des épargnants et des
investisseurs. Ils le font en réduisant l’asymétrie
91
d’information entre prêteurs et emprunteurs, L’impact négatif de l’instabilité financière sur la
notamment parce qu’ils exercent un contrôle sur croissance
l’activité et la gestion des dirigeants d’entreprises.
Les canaux par lesquels l’instabilité du
Ils le font aussi en inventant de nouveaux actifs
développement financier risque, à l’inverse de son
financiers, qui réduisent les risques attachés aux
niveau, d’affecter négativement la croissance sont
activités de prêts et d’emprunts, risques
également nombreux. Notons tout d’abord que
d’insolvabilité, d’illiquidité et de variation imprévue
Ramey et Ramey (1995) ont montré qu’il existe une
du prix des actifs (Banque Mondiale, 1989). Ils
relation statistique négative entre le taux de
remplissent cette fonction, soit en s’interposant entre
croissance moyen des pays et l’instabilité des taux
épargnants et investisseurs, soit en leur apportant
annuels. Il est donc possible que l’instabilité
assistance pour leurs interventions sur les marchés
financière, en entraînant une instabilité du taux de
financiers. Ainsi, les intermédiaires financiers
croissance économique, réduise cette dernière.
ajustent-ils l’offre et la demande de financement à un
Toutefois, ce canal par lequel l’instabilité financière
niveau supérieur, autrement dit ils augmentent le
ralentirait à long terme la croissance n’est pas aussi
volume de l’épargne investie. Simultanément ils
évident qu’il paraît à première vue. On considère
améliorent la sélection des investissements et donc la
parfois que les périodes de récession économique
productivité marginale du capital.
sont favorables à long terme à la productivité des
facteurs, la faillite des entreprises les moins
On considère en général que l’intermédiation
performantes permettant le développement des
financière devrait avoir un impact plus important sur
entreprises les plus innovatrices. Mais d’autres
la productivité du capital que sur le volume de
arguments peuvent être avancés à l’appui d’un effet
l’épargne et de l’investissement. En effet, il est
défavorable de l’instabilité financière sur la
théoriquement possible que la réduction des risques
croissance, qui ne s’attachent pas aux conséquences
attachés aux placements réduise l’épargne de
mêmes des crises mais plutôt à l’impact des
précaution ; il se peut aussi que la hausse du
mouvements successifs d’accélération et de
rendement de l’épargne ait un effet négatif sur son
ralentissement du développement financier sur la
volume si l’effet de revenu l’emporte sur l’effet de
productivité.
substitution entre épargne et consommation. En
revanche, pour de petits producteurs qui n’ont pas
D’une part, comme l’investissement dépend des
accès au crédit des banques et financent leur
conditions de son financement, l’instabilité du
investissement par autofinancement, le fait de
développement financier se traduit nécessairement
pouvoir déposer leur épargne dans une banque en
par une instabilité du taux d’investissement. Il est
touchant un intérêt est un stimulant à
bien connu que dans de nombreux pays en
l’investissement, puisque cela réduit le coût de la
développement, durant les périodes de boom et de
constitution de l’encaisse préalable à
financement facile, des projets sont mis en œuvre,
l’investissement. Les encaisses jouent alors un rôle
souvent avec l’appui ou sous la responsabilité de
de « conduit » pour l’investissement (McKinnon,
l’État, qui sont mal préparés, surdimensionnés et de
1973).
faible productivité. En périodes de récession, la
qualité des projets s’améliore avec un moindre
Les économies en développement sont en général

investissement. Du simple fait que la productivité
des « économies d’endettement », en ce sens que la
marginale du capital est décroissante, le gain de
plus grande part du financement externe des
production dû à un taux d’investissement supérieur à
entreprises est le fait des intermédiaires financiers.
la moyenne est moindre que la perte due à un taux
C’est seulement lorsqu’elles ont atteint un certain
d’investissement inférieur. Cet effet est renforcé
niveau de développement qu’apparaissent les
dans les pays où la baisse de la productivité du capital
marchés financiers sur lesquels les entreprises
dans les périodes de boom est particulièrement forte,
peuvent vendre des titres, certes aux intermédiaires
autrement dit où la concavité de la courbe de la
financiers, mais aussi directement aux épargnants.
productivité du capital en fonction de
La création de marchés financiers a l’avantage
l’investissement est accentuée (Guillaumont et
d’offrir aux investisseurs et aux épargnants une
Deméocq, 1989 ; Guillaumont, 1994).
panoplie plus riche d’actifs financiers (elle participe
à la diversification financière), permettant une
D’autre part, l’instabilité du développement
meilleure mutualisation des risques ; elle brise d’une
financier s’accompagne d’une instabilité des prix
certaine façon le monopole des intermédiaires
relatifs puisque les prix des biens et services sont
financiers qui, en l’absence de concurrence,
inégalement sensibles à une variation du crédit,
encouragent les entreprises à réaliser des projets peu
notamment selon qu’il s’agit de biens non
innovateurs et donc peu risqués, en prélevant des
échangeables internationalement (dont les prix
rentes importantes (Khan et Senhadji, 2003).
dépendent de l’équilibre interne) ou de biens
échangeables (dont les prix sont influencés par les
prix à l’étranger et le niveau du taux de change).
L’instabilité du taux de change réel, qui accompagne
l’instabilité financière, est l’une des principales
92
manifestations de cette instabilité des prix relatifs. spécifique période,ε le terme d’erreur, i l’indice pays
L’instabilité du taux de change réel est souvent et t l’indice période.
considérée comme un facteur de moindre
productivité. Elle obscurcit les signaux de marché et À partir des équations Eq1 et Eq2, on devrait pouvoir
induit une mauvaise allocation des ressources. On évaluer dans quelle proportion l’impact positif du
s’attend donc qu’elle abaisse le rendement de développement financier sur la croissance est
l’investissement. Il se peut aussi qu’elle diminue le amoindri par la part de l’instabilité financière induite
taux d’investissement par l’incertitude qu’elle par le développement financier lui-même(5).
génère (Guillaumont Jeanneney et Paraire, 1991).
Guillaumont et alii (1999) ont montré que

l’instabilité du taux d’investissement et celle du taux
de change réel exercent un effet négatif sur la
L’estimation économétrique
croissance. Dans un échantillon de pays en
développement, le taux de croissance du produit par Nous présentons successivement l’échantillon, le
tête durant les deux décennies quatre-vingt et calcul des variables, la méthode économétrique et les
quatre-vingt-dix est apparu comme une fonction résultats des diverses estimations qui dans
décroissante simultanément de la variabilité du taux l’ensemble corroborent les hypothèses théoriques.
d’investissement et de celle du taux de change
effectif réel autour de leur tendance de longue L’échantillon et la période d’étude
période. Lorsque le taux d’investissement moyen sur
la décennie est introduit dans la régression, le Notre échantillon est composé selon les régressions
coefficient de l’instabilité du taux de change réel au maximum de cent vingt et un pays et au minimum
reste significatif mais est légèrement réduit, ce qui de soixante-deux pays, en fonction de la
suggère que cette instabilité réduit la croissance en disponibilité statistique des variables de contrôle. Il
diminuant la productivité du capital mais aussi le ne comporte que des pays en développement(6) avec
niveau de l’investissement. des données sur la période 1966-2000, divisée en
sept sous-périodes de cinq ans chacune. Notre
Ces considérations nous conduisent dans l’analyse analyse théorique nous conduit à penser qu’en raison
économétrique qui suit à utiliser un indicateur des caractéristiques particulières des pays en
d’instabilité financière prenant en compte la développement, les déterminants et les effets de
succession des booms et des crises financières de l’instabilité financière n’y sont pas les mêmes que
préférence à un indicateur reflétant les seules crises dans les pays développés. En outre, les indicateurs de
financières(4). développement financier disponibles pour la plupart
des pays en développement (ratio des actifs liquides
L’équation du taux de croissance du produit par tête sur le PIB et crédits au secteur privé sur le PIB) ne
permettent de comparer le niveau de développement
L’analyse théorique nous conduit à estimer une financier que de pays qui demeurent largement des
équation dans laquelle on régresse le taux de économies d’endettement, ce qui n’est plus le cas de
croissance du produit par tête à la fois sur un la plupart des pays industrialisés. Si nous traitions

indicateur de développement financier et un simultanément des pays industrialisés, il
indicateur reflétant l’instabilité financière de conviendrait de disposer d’une information sur la
celui-ci. On s’attend à un coefficient positif pour le capitalisation boursière, information qui n’est
développement financier et un coefficient négatif disponible sur une longue période que pour un petit
pour son instabilité. Le modèle est complété par une nombre de pays en développement. Par ailleurs,
série de variables habituellement introduites dans les étant donné que les conclusions de nos analyses ne
équations de croissance, à savoir le revenu par tête s’appliquent qu’aux économies en développement,
initial, le capital humain (représenté ici par le taux de il ne nous a pas paru utile d’intégrer les pays
scolarisation primaire), l’inflation, la consommation industrialisés dans l’échantillon.
publique, l’ouverture commerciale extérieure, l’État
de droit ou la qualité de l’environnement légal, et Le calcul des variables
l’instabilité politique. L’équation du taux de
croissance (Eq2) est alors la suivante : Les variables d’intérêt : développement financier et
instabilité financière
(2) Gy i , t = β 0 + β1 Yo i , t + β 2 Df i , t + β 3 If i , t
Plusieurs indicateurs ont été utilisés dans les
+ B' X i , t + u i + θ t + ε i , t analyses empiriques du lien entre développement
financier et croissance. Les deux indicateurs les plus
où Gy représente le taux de croissance du PIB par utilisés, car disponibles pour de nombreux pays en
tête, Yo le logarithme du PIB par tête initial, Df le développement sur une longue période de temps,
niveau du développement financier, If l’instabilité sont le rapport au PIB, soit des actifs liquides, soit des
financière, X l’ensemble des variables de contrôle crédits accordés par les intermédiaires financiers
citées plus haut, u l’effet spécifique pays, θ l’effet (hors banque centrale et agences gouvernementales)
93
au secteur privé. Ces deux indicateurs n’ont pas la laquelle ce sont les variations absolues du ratio
même signification. Le premier a l’avantage de sa Actifs liquides/PIB ou Crédit/PIB qui affectent la
généralité et prend en compte l’effet sur le croissance plutôt que le pourcentage de variation de
développement de la monétarisation de l’économie ce ratio. Autrement dit, nous supposons par exemple
(réduction des coûts de transaction, effet de conduit à que si le ratio Crédit/PIB passe transitoirement de
la McKinnon notamment). Le second, parce qu’il 10% à 12% puis à 8% cela aura le même effet sur la
exclut le crédit au secteur public, représente plus croissance économique que s’il passe de 20% à 22%
précisément le rôle des intermédiaires financiers puis à 18%, une fois contrôlé le niveau moyen du
dans le financement du secteur productif. Mais cet ratio ( 1 0 ) . De la même manière, on considère
indicateur est partiel puisqu’il laisse de côté le généralement dans les équations de croissance que
financement par le marché financier qui commence à c’est la variation absolue du taux d’investissement
être important dans certains pays en développement. (liée à celle du taux de crédit) qui influence
Comme la corrélation entre ces deux indicateurs du marginalement le taux de croissance et que, par
développement financier est élevée, nous les conséquent, c’est l’instabilité, en termes de
utiliserons alternativement dans l’estimation de variations absolues, du taux du crédit qui entraîne
notre modèle(7). une instabilité du taux de croissance, et donc une
moindre croissance à long terme.
À chacun de ces indicateurs de développement
financier est associé un indicateur d’instabilité de Les graphiques I.1 à I.5 permettent de comparer le
celui-ci. Deux indicateurs alternatifs sont niveau de développement financier et l’instabilité
généralement utilisés pour mesurer l’instabilité « V » financière mesurés avec le ratio Crédit/PIB. Si l’on
d’une variable quelconque x, soit l’écart moyen (ou se rapporte à l’ensemble des cent vingt et un pays en
l’écart type) du taux de croissance de la variable, soit développement pour lesquels des statistiques
la moyenne des valeurs absolues des résidus (ou la financières sont disponibles depuis 1966, on
racine carrée de la moyenne des carrés des résidus) constate bien une double tendance de croissance et
de l’estimation de la tendance à long terme. Dans le d’instabilité financières. Ainsi, le rapport entre les
cadre de notre analyse, il s’agit : crédits bancaires au secteur privé et le PIB, calculé en
moyenne (simple) pour l’ensemble de l’échantillon,
i) de l’écart moyen du taux de croissance de a doublé entre 1966-1970 et 1996-2000 (graphique
l’indicateur retenu pour mesurer le développement I.1). Cette évolution n’est pas homogène dans
financier, calculé sur chaque période de cinq ans (ou l’ensemble des régions. La croissance financière est
éventuellement de son écart type), soit : plus précoce en Afrique du Nord qu’ailleurs, elle
n’est importante en Amérique centrale et latine
1 5 qu’au cours de la période récente et elle est
V1x = ∑ | g tx − g x |
5 t =1 particulièrement rapide et constante en Asie ; elle est
en revanche quasiment inexistante en Afrique au Sud
avec g x qui est le taux de croissance annuel du ratio du Sahara où l’on observe plutôt une chute du ratio
Actifs liquides/PIB ou du ratio Crédit/PIB ; Crédit/PIB depuis le début des années quatre-vingt.
Ces graphiques permettent également de constater
ii) de la moyenne, calculée sur chaque période de que l’augmentation du ratio des crédits sur le PIB

cinq ans, des valeurs absolues des résidus de s’accompagne d’une instabilité croissante de ce
l’estimation de la tendance de long terme du ratio même ratio, mesurée par la moyenne de ses
Actifs liquides/PIB ou du ratio Crédit/PIB sur déviations annuelles par rapport à sa tendance de
l’ensemble de la période d’estimation de notre long terme. En effet, pour l’ensemble des pays en
modèle(8) (ou de la racine carrée de la moyenne des développement (graphique I.1), alors que le ratio
carrés des résidus)(9), soit : Crédit/PIB passe de 13% en 1966-1970 à 26% en
1996-2000, l’instabilité financière s’accroît, passant
1 5 de 1,08 à 1,50 malgré une baisse sur les deux
V 2x = ∑| ε t |
5 t =1 dernières périodes(11). À l’exception de l’Afrique
subsaharienne, la décomposition par régions de
l’évolution du ratio Crédit/PIB et de son instabilité
où ε t est le résidu estimé de l’équation
fait apparaître une corrélation positive entre les deux
x t = a + b x t −1 + c t + ε t , x t e s t l ’ i n d i c a t e u r d e
variables (graphiques I.2 à I.5). On remarque
développement financier et t la tendance temporelle.
également que si l’on considère la période
Cette équation est estimée séparément pour chaque
1996-2000, l’instabilité du ratio est égale en
pays de l’échantillon, sur la période 1966-2000.
moyenne à 1,02 pour l’Afrique au Sud du Sahara, à
2,60 et 2 en Afrique du Nord et en Amérique centrale
Nous retenons la seconde méthode. Elle a l’avantage
et latine, et est à 2,09 en Asie : la hiérarchie des
sur la première de ne pas imposer d’hypothèse a
niveaux d’instabilité reflète celle des niveaux
priori sur la nature de la tendance stochastique ou
relatifs de développement financier de chaque
déterministe (alors que la première fait
région(12). Cependant, ceci n’est pas vérifié pour
implicitement l’hypothèse d’une tendance
toutes les périodes, certainement à cause d’autres
stochastique). Elle correspond à l’hypothèse selon
94
Graphique I : évolution du ratio Crédit/PIB et de son instabilité par période et par continent (1966-2000)
I.1 Pays en développement I.2 Afrique subsaharienne

Crédit/PIB Instabilité de Crédit/PIB Crédit/PIB Instabilité de Crédit/PIB
0,26 2,0 0,18 1,6
0,24
0,22
0,16 1,4
0,20
0,18 1,5
0,16 0,14 1,2
0,14 Développement financier (Crédit/PIB)

Développement financier (Crédit/PIB)
Instabilité financière
0,12 Instabilité financière
0,12 1,0
0,10 1,0
1 2 3 4 5 6 7
1 2 3 4 5 6 7 Période
Période
I.4 Amérique centrale et latine
I.3 Afrique du Nord
Crédit/PIB Instabilité de Crédit/PIB
Crédit/PIB Instabilité de Crédit/PIB 0,30 3,0
0,5 3,0
2,5
0,4 2,5 0,25
2,0
0,3 2,0
0,20
1,5
0,2 1,5
0,15
Développement financier (Crédit/PIB) 1,0
0,1 Développement financier (Crédit/PIB) 1,0 Instabilité financière
Instabilité financière
0,10 0,5
0,0 0,5
1 2 3 4 5 6 7
1 2 3 4 5 6 7 Période
Période
I.5 Asie
Crédit/PIB Instabilité de Crédit/PIB
0,4 2,2
2,0
1,8
0,3
1,6
1,4

0,2
1,2
Développement financier (Crédit/PIB)
Instabilité financière 1,0
0,1 0,8
1 2 3 4 5 6 7
Période
Notes : périodes 1 (1966-1970), 2 (1971-1975), 3 (1976-1980), 4 (1981-1985), 5 (1986-1990), 6 (1991-1995), 7 (1996-2000) ; les données sont en
moyenne simple ; pour chaque pays, l’instabilité du ratio Crédit/PIB est la moyenne par période de la valeur absolue du résidu issu de l’estimation de
l’équation suivante : xt = a+ b * xt − 1 + c * t + ε t , où xt représente le ratio Crédit/PIB et t représente la tendance.
variables qui peuvent influencer l’instabilité du respect de la réglementation. L’État de droit est
financière d’une période à une autre. mesuré par l’indice des libertés civiles de Freedom
House, qui a l’avantage d’être disponible sur une
Les variables de contrôle longue période et pour un échantillon large de pays
La définition et le calcul des variables de contrôle en développement. Cet indice, construit sur une
sont donnés dans l’annexe 1. La seule variable qui échelle de 1 et 7, décroît avec l’amélioration de l’État
pose un problème de disponibilité sur la période de droit. Ainsi la valeur 7 de cet indice correspond à
d’estimation est la surveillance bancaire(13). À défaut l’absence totale de libertés civiles. Le produit par
d’un véritable indicateur de supervision bancaire, tête peut aussi être considéré comme un proxy du
nous utilisons un indicateur de l’État de droit pour degré de surveillance bancaire dans la mesure où les
saisir la qualité de l’environnement légal et capacités administratives augmentent avec le niveau
indirectement la qualité de la supervision bancaire et de développement.
95
La méthode économétrique est estimé simultanément, à l’aide de la méthode des
moments généralisés. Blundell et Bond (1997) ont
Trois méthodes économétriques spécifiques aux testé cette méthode à l’aide des simulations de Monte
données de panel ont été successivement utilisées : Carlo. Ces auteurs ont trouvé que l’estimateur des
une estimation par les moindres carrés ordinaires System GMM est plus efficient que celui des GMM en
avec des effets spécifiques pays et deux estimations différences (Arellano et Bond, 1991) qui n’exploite
avec la méthode des moments généralisés en que les conditions de moments de l’équation en
différences premières (GMM en différences, différences.
Arellano et Bond, 1991) et la méthode des moments
généralisés en systèmes (System GMM, Blundell et Pour tester la validité des variables retardées comme
Bond, 1997). Cette dernière méthode est celle instruments, Arellano et Bond (1991), Arellano et
utilisée dans les travaux appliqués les plus récents Bover (1995), et Blundel et Bond (1997) suggèrent le
sur la relation entre développement financier et test de suridentification de Sargan (remplacé
croissance, notamment ceux de Levine et alii ultérieurement par le test de Hansen)(17) et le test
(2000) ; c’est sur les résultats de cette troisième d’autocorrélation de second ordre. Dans la plupart
méthode que nous fondons principalement nos des régressions, les résultats de ces deux tests sont
conclusions. conformes aux attentes. Les statistiques du test de
suridentification de Hansen ne nous permettent pas
La première méthode permet de contrôler pour de rejeter l’hypothèse Ho, celle de la validité des
l’hétérogénéité des pays et donc pour les variables variables retardées comme instruments sauf pour le
structurelles et stables dans le temps qui ont pu être modèle de croissance estimé avec les GMM en
omises. Deux tests lui sont associés : le test de différences. Pour le test d’autocorrélation, les
Hausman qui permet de choisir entre les effets résultats du test ne rejettent pas l’hypothèse
spécifiques fixes et les effets spécifiques aléatoires d’absence d’autocorrélation de second ordre des
et le F test qui rend compte de la significativité résidus, à l’exception des régressions de l’instabilité
globale des effets spécifiques introduits. Les financière sur le développement financier, lorsque ce
résultats du test de Hausman montrent que dans la dernier est mesuré par le ratio Actifs liquides/PIB
plupart des régressions le modèle à effets fixes est le (tableaux II.2 et II.3).
plus pertinent(14). Quant au F test, il est significatif à
1% dans la totalité des régressions(15). Les effets Pour toutes les régressions, les écarts types des
fixes sont donc globalement significatifs et coefficients sont corrigés de l’hétéroscédasticité par
expliquent une part non négligeable des variables la méthode de White. En effet, l’instabilité de
dépendantes. l’indicateur de développement financier est estimée
séparément pour chaque pays. Par conséquent, on ne
Les estimations en différences premières et en peut pas faire l’hypothèse d’homoscédasticité des
System GMM permettent non seulement de prendre erreurs dans les régressions de l’instabilité
en compte l’hétérogénéité des pays mais aussi de financière, ni sans doute de la croissance.
traiter le problème de l’endogénéité des variables,
qui se pose nécessairement lorsqu’on étudie la Les résultats des estimations
relation entre développement financier et

développement économique. Les premiers auteurs L’estimation de l’instabilité du développement
qui se sont intéressés à cette relation ont souligné la financier
causalité à double sens (Patrick, 1966) entre les deux
formes de développement, ne serait-ce que parce que Les résultats relatifs à l’équation de l’instabilité du
l’augmentation du revenu s’accompagne d’une développement financier (Eq1) sont présentés dans
augmentation de l’épargne et donc des acquisitions les tableaux I et II, relatifs respectivement au ratio du
d’actifs financiers. Les travaux sur la théorie de la crédit au secteur privé et au ratio des actifs liquides
croissance endogène ont encore renforcé l’idée de par rapport au PIB. Les estimations en moindres
double causalité. Le partage des risques que permet carrés ordinaires avec des effets fixes sont l’objet des
l’intermédiation financière et qui favorise tableaux I.1 et II.1, les estimations en différences
l’investissement dans de nouvelles technologies premières des tableaux I.2 et II.2 et les estimations en
comporte des coûts et implique lui-même un certain System GMM, des tableaux I.3 et II.3. De manière
niveau du produit par tête (Greenwood et Jovanovic, générale, les résultats relatifs au premier indicateur
1990 ; Berthelemy et Varoudakis, 1994). (le ratio des crédits au secteur privé sur le PIB) sont
meilleurs que ceux relatifs au second indicateur,
Le System GMM consiste à combiner pour chaque d’autant plus que le test AR(2) ne rejette pas pour
période l’équation en différences premières avec l’instabilité du taux de crédit l’hypothèse d’absence
celle en niveaux. Dans l’équation en différences d’autocorélation des résidus, tant en différences
premières, les variables sont alors instrumentées par premières qu’en System GMM. Les résultats obtenus
leurs valeurs en niveau retardées d’au moins une avec les trois méthodes d’estimation sont en général
période. En revanche, dans l’équation en niveau, les concordants, les estimations en System GMM étant
variables sont instrumentées par leurs différences les plus conformes à nos hypothèses théoriques.
premières(16). Le système d’équations ainsi obtenu Dans tous les cas, il apparaît que le développement
96
financier est d’autant plus instable qu’il est plus type de l’échantillon) augmente l’instabilité de ce
important, en particulier dans les pays à forte ratio de 0,795, soit 49% de sa moyenne dans
inflation. l’échantillon. Quant à la variable d’inflation, elle
accroît significativement l’instabilité financière, à
Sans l’introduction des variables croisées l’exception de l’estimation en effets fixes lorsque le
développement financier et libertés civiles ou développement financier est mesuré par le taux de
inflation (colonnes 2 des tableaux I et II), les crédit. Le coefficient des libertés civiles est, comme
coefficients du développement financier sont attendu, le plus souvent positif, mais n’est
positifs pour les deux indicateurs et significatifs au significatif que dans deux régressions sur six.
moins à 5% quelle que soit la technique d’estimation.
Si l’on se rapporte par exemple à la colonne (2) du Lorsque la spécification multiplicative est testée
tableau I.3, une augmentation de 20 points de (colonne 3 à 5 des tableaux I et II), l’impact du
pourcentage du ratio Crédit/PIB (soit 1,2 fois l’écart développement financier sur l’instabilité financière
Tableau I : développement financier et instabilité financière (Crédit/PIB)

I.1 : estimations avec effets fixes (1966-2000)
Variable expliquée : instabilité MCO avec effets fixes

financière (1) (2) (3) (4) (5)
Crédit/PIB 3,676 3,760 -0,495 3,155 -0,833
(3,58)*** (3,39)*** (0,31) (2,92)*** (0,55)
PIB par tête (log) -0,511 -0,319 -0,196 -0,236 -0,126
(1,57) (0,88) (0,56) (0,68) (0,38)
Indice de libertés civiles 0,176 -0,127 0,164 -0,123
(2,61)*** (1,24) (2,47)** (1,22)
Inflation (a) 0,314 0,322 -0,233 -0,185
(1,43) (1,54) (0,84) (0,75)
(Crédit/PIB)*(libertés civiles) 1,207 1,144
(3,30)*** (3,19)***
(Crédit/PIB)*(Inflation) 7,878 7,298
(2,32)** (2,21)**
Constante 4,084 2,153 2,493 1,656 2,015
(1,88)* (0,85) (1,00) (0,68) (0,84)
Nombre d’observations 570 505 505 505 505
Nombre de pays 121 117 117 117 117
R² 0,59 0,61 0,64 0,63 0,65
Test de Hausman (prob) 0,44 0,66 0,47 0,93 0,60
I.2 : estimations en GMM en différences (1966-2000)


Variable expliquée : instabilité GMM en différences
financière (1) (2) (3) (4) (5)
Crédit/PIB 6,109 8,496 5,464 9,505 5,469
(1,66)* (3,29)*** (1,56) (3,66)*** (1,61)
PIB par tête (log) -3,829 -3,605 -2,556 -2,874 -1,842
(2,29)** (2,73)*** (2,41)** (2,38)** (1,86)*
Indice de libertés civiles 0,425 0,254 0,365 0,159
(1,94)* (1,21) (2,09)** (0,71)
Inflation (a) 1,027 0,766 1,197 0,536
(3,45)*** (2,49)** (2,95)*** (1,39)
(0,52) (0,74)
(Crédit/PIB)*(Inflation) -2,859 1,494
(0,80) (0,44)
Nombre de pays 111 108 108 108 108
Test de Hansen 0,12 0,45 0,38 0,65 0,61
AR(2) 0,37 0,61 0,64 0,61 0,67
Notes : entre parenthèses, la valeur absolue du t de student corrigée de l’hétéroscédasticité.
* significatif à 10% ; ** significatif à 5% ; *** significatif à 1%.
Des variables muettes temporelles sont incluses dans le modèle. (a) log (1 + taux d’inflation).
AR (2) : probabilité du test d’autocorrélation du second ordre d’Arellano et Bond.
97
I.3 : estimations en System GMM (1966-2000)
Variable expliquée : System GMM

instabilité financière (1) (2) (3) (4) (5)
Crédit/PIB 2,663 3,975 1,690 3,858 1,292
(2,25)** (3,64)*** (0,79) (3,80)*** (0,70)
PIB par tête (log) -0,059 0,063 0,124 -0,225 -0,166
(0,21) (0,40) (0,80) (1,30) (0,98)
Indice de libertés civiles 0,042 -0,099 -0,005 -0,168
(0,42) (0,62) (0,06) (1,07)
Inflation (a) 0,661 0,641 -0,026 -0,048
(2,22)** (2,20)** (0,10) (0,20)
(1,12) (1,27)
(1,96)* (1,85)*
Constante 1,168 0,172 0,173 2,283 2,461
(0,66) (0,14) (0,13) (1,78)* (1,80)*
Nombre de pays 121 117 117 117 117
Test de Hansen 0,32 0,47 0,45 0,78 0,94
AR(2) 0,69 0,45 0,66 0,53 0,70
Des variables muettes temporelles sont incluses dans le modèle. (a) log (1 + taux d’inflation).
apparaît comme une fonction croissante du taux mais aussi des chocs externes. Pour tenir compte de
d’inflation dans les régressions estimées en System ces chocs externes, nous utilisons un indicateur
GMM quel que soit l’indicateur du développement d’instabilité des recettes d’exportations en dollars,
financier retenu. Cependant, l’introduction de la ainsi qu’un indicateur d’ouverture financière qui est
variable multiplicative fait alors disparaître la la somme des dettes privées à court et à long termes,
significativité du coefficient de l’inflation. Plus garanties ou non par l’État, rapportée au PIB. Par
l’environnement macroéconomique est instable, ou ailleurs, le système financier comme les autres
plus les politiques économiques sont mauvaises, secteurs de l’économie peut être affecté dans son
plus la croissance du système financier est émaillée développement par des troubles sociaux et
de crises financières. De même, la variable politiques. Les résultats obtenus en System GMM
multiplicative libertés civiles et développement (non présentés ici) montrent que, quel que soit
financier a un coefficient positif, ce qui tend à l’indicateur de développement financier utilisé, le
indiquer que l’impact du développement financier développement financier ainsi que cette même

sur l’instabilité financière pourrait s’accroître variable multipliée par le taux d’inflation ont un
lorsque l’environnement juridique est faible, mais le coefficient positif et significatif à 10%. Les résultats
coefficient n’est significatif que dans la régression précédents sont donc confortés. Parmi les nouvelles
relative au ratio crédit/PIB en effets fixes. variables de contrôle, seule l’ouverture financière a
un coefficient significatif à 5%, qui est positif(18).
En ce qui concerne le niveau du PIB par tête, les
résultats sont ceux attendus, le PIB par tête ayant un Dans le but encore de tester la robustesse de la
effet négatif sur l’instabilité financière, mais le relation entre le développement financier et
coefficient n’est pas toujours significatif. l’instabilité financière, nous avons substitué à notre
indicateur d’instabilité financière, l’indicateur de
Comme la spécification de la colonne 4 des tableaux crises financières de Caprio et Klingebiel (2003).
I et II (régressions sans la variable croisée de Cet indicateur est une variable muette qui prend la
l’indicateur de développement financier avec valeur 1 lorsque le pays connaît une crise financière
l’indice des libertés civiles) nous paraît donner les dans l’année considérée et zéro autrement. Les
meilleurs résultats, nous avons testé la sensibilité de régressions ont été effectuées sur des données
cette équation à l’introduction de variables de annuelles (19) . Les résultats des estimations du
contrôle additionnelles. Il s’agit de l’ouverture modèle de probabilité linéaire et du modèle Logit
financière, de l’instabilité politique et de la volatilité figurent dans les tableaux III. Les coefficients de l’un
des exportations. En effet, l’instabilité du ou l’autre des deux indicateurs de développement
développement financier ne résulte pas seulement du financier sont positifs et significatifs à 1% (sauf dans
niveau de développement financier, de la qualité du la colonne 3 du tableau III.2 où le coefficient n’est
système légal et de la politique macroéconomique, significatif qu’à 5%), ce qui confirme l’hypothèse de
98
Tableau II : développement financier et instabilité financière (Actifs liquides/PIB)
II.1 : estimations avec effets fixes (1966-2000)
Variable expliquée : MCO avec Effets fixes

instabilité financière (1) (2) (3) (4) (5)
Actifs liquides/PIB 2,263 2,407 3,439 2,009 3,136
(2,22)** (2,04)** (1,82)* (1,65)* (1,66)*
PIB par tête (log) -0,791 -0,847 -0,871 -0,778 -0,803
(2,21)** (1,92)* (1,98)** (1,79)* (1,86)*
Indice de libertés civiles -0,107 -0,028 -0,113 -0,026
(1,39) (0,21) (1,48) (0,19)
Inflation (a) 0,913 0,922 0,517 0,512
(3,39)*** (3,45)*** (1,19) (1,18)
(Actifs liquides/PIB)*(libertés civiles) -0,256 -0,284
(0,58) (0,64)
(Actifs liquides/PIB)*(Inflation) 4,090 4,256
(1,05) (1,08)
Constante 6,538 7,522 7,349 7,122 6,914
(2,77)*** (2,48)** (2,48)** (2,37)** (2,36)**
Nombre de pays 117 114 114 114 114
R² 0,56 0,58 0,58 0,58 0,59
Test de Hausman (prob) 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
II.2 : estimations en GMM en différences (1966-2000)
GMM en différences
Variable expliquée : instabilité financière
(1) (2) (3) (4) (5)
(1,43) (2,16)** (1,31) (2,17)** (1,72)*
PIB par tête (log) -3,933 -2,476 -1,447 -2,215 -1,740
(2,10)** (1,63) (0,85) (1,53) (1,14)
Indice de libertés civiles -0,085 -0,102 -0,021 -0,007
(0,35) (0,34) (0,08) (0,03)
Inflation (a) 1,303 1,127 1,966 1,633
(3,87)*** (3,00)*** (2,54)** (1,98)*
(Actifs liquides/PIB)*(libertés civiles) 0,004 0,202
(0,00) (0,18)

(Actifs liquides/PIB)*(Inflation) -7,174 -4,947
(1,40) (0,87)
Nombre de pays 110 107 107 107 107
Test de Hansen 0,35 0,12 0,12 0,10 0,20
AR(2) 0,06 0,01 0,01 0,01 0,01
Des variables muettes temporelles sont incluses dans le modèle. (a) log (1 + taux d’inflation)
la corrélation positive entre le développement de développement financier, la variable croisée avec

financier et l’instabilité financière. En revanche, l’inflation est cependant significative à 10%(20)). Les
l’hypothèse selon laquelle le développement tableaux III.1 et III.2 révèlent d’autres résultats
financier est d’autant plus instable que intéressants en ce qui concerne les variables de
l’environnement macroéconomique est défavorable contrôle : le niveau de développement réduit la
n’est plus vérifiée (dans le tableau III.2, lorsqu’on probabilité qu’une crise financière survienne, tandis
utilise les actifs liquides sur le PIB comme indicateur
99
II.3 : estimations en System GMM (1966-2000)
System GMM
Variable expliquée : instabilité financière
(1) (2) (3) (4) (5)
(4,57)*** (4,73)*** (1,50) (4,69)*** (1,85)*
PIB par tête (log) -0,676 -0,296 -0,197 -0,180 -0,212
(1,81)* (1,30) (0,92) (0,91) (1,12)
Indice de libertés civiles 0,100 -0,027 0,193 0,025
(0,80) (0,14) (1,43) (0,13)
Inflation (a) 1,007 0,819 0,340 0,174
(2,55)** (2,18)** (0,72) (0,38)
(Actifs liquides/PIB)*(libertés civiles) 0,364 0,226
(0,83) (0,60)
(1,91)* (1,81)*
Constante 5,354 2,357 2,367 1,107 2,195
(2,23)** (1,39) (1,40) (0,69) (1,30)
Nombre de pays 117 114 114 114 114
Test de Hansen 0,52 0,36 0,65 0,64 0,98
AR(2) 0,04 0,02 0,02 0,02 0,02
Des variables muettes temporelles sont incluses dans le modèle. (a) log (1 + taux d’inflation)
Tableau III.1 : niveau de développement financier (Crédit/PIB) et crises financières ;

estimations sur données annuelles (1966-2000)
Variable expliquée : occurrence Modèle de probabilité linéaire avec effets fixes pays Modèle Logit avec effets fixes pays
d’une crise financière (1) (2) (3) (4) (5) (6)
Crédit/PIB 0,857 0,929 0,838 5,586 6,175 5,755
(6,14)*** (6,58)*** (5,44)*** (6,16)*** (6,34)*** (5,50)***
PIB par tête (log) -0,536 -0,524 -0,504 -3,619 -3,528 -3,437
(6,78)*** (6,36)*** (6,06)*** (6,19)*** (5,85)*** (5,64)***
(2,04)** (1,95)* (2,03)** (1,96)*
Inflation (a) 0,064 -0,034 0,487 0,082

(0,91) (0,34) (1,25) (0,15)
(1,36) (1,10)
Constante 3,754 3,522 3,403
(7,11)*** (6,32)*** (6,06)***
Nombre d’observations 1247 1187 1187 1195 1164 1164
Nombre de pays 70 67 67 62 62 62
R² 0,30 0,30 0,30
Notes : la variable dépendante est issue de la base de données de Caprio et Klingebiel (2003), elle prend la valeur 1 lorsque le pays est en crise
financière et 0 autrement. Entre parenthèses, la valeur absolue du t de student corrigée de l’hétéroscédasticité (sauf colonnes 4 à 6).
(a) log (1 + taux d’inflation).
qu’un mauvais État de droit ou l’absence de libertés sont là encore concordants quelle que soit la
civiles (indicateur de libertés civiles élevé) l’accroît. technique d’estimation, alors que le caractère
significatif de certaines variables de contrôle
L’estimation de la croissance du revenu par tête s’affaiblit (l’inflation, l’instabilité politique et
Les résultats du modèle de croissance figurent dans l’ouverture commerciale) ou s’améliore
les tableaux IV.1, IV.2 et IV 3 qui concernent (l’éducation et la consommation publique) avec
respectivement l’estimation avec effets fixes, en l’estimation en System GMM.
différences premières(21) et en System GMM. En ce
qui concerne nos variables d’intérêt, les résultats
100
Tableau III.2 : niveau de développement financier (Actifs liquides/PIB) et crises financières :
estimations sur données annuelles (1966-2000)
Variable expliquée : occurrence Modèle de probabilité linéaire avec effets fixes pays Modèle Logit avec effets fixes pays
d’une crise financière (1) (2) (3) (4) (5) (6)
Actifs liquides/PIB 0,346 0,389 0,290 2,478 2,973 2,433
(3,10)*** (3,49)*** (2,30)** (3,12)*** (3,52)*** (2,71)***
PIB par tête (log) -0,332 -0,310 -0,298 -2,151 -2,003 -1,941
(4,48)*** (3,99)*** (3,83)*** (4,28)*** (3,91)*** (3,78)***
(2,03)** (2,08)** (2,23)** (2,24)**
Inflation (a) 0,024 -0,115 0,234 -0,564
(0,35) (1,11) (0,61) (0,95)
(1,85)* (1,87)*
Constante 2,455 2,167 2,092
(4,91)*** (4,08)*** (3,93)***
Nombre de pays 71 68 68 62 62 62
R² 0,28 0,28 0,29
Notes : la variable dépendante est issue de la base de données de Caprio et Klingebiel (2003), elle prend la valeur 1 lorsque le pays est en crise
financière et 0 autrement. Entre parenthèses, la valeur absolue du t de student corrigée de l’hétéroscédasticité (sauf colonnes 4 à 6).
(a) log (1 + taux d’inflation).
Les résultats corroborent nos hypothèses théoriques. a généralement un effet positif sur la croissance, le
Le développement financier exerce un effet positif coefficient du taux de scolarisation primaire étant
sur la croissance, aussi bien lorsqu’il est mesuré par positif dans toutes les régressions, mais n’étant
les crédits bancaires que par les actifs liquides sur le significatif que dans les colonnes 1, 4 et 5. Par
PIB. Mais cet effet positif est manifestement ailleurs, une inflation et un taux de consommation
amoindri par l’instabilité financière associée à un publique élevés sont néfastes à la croissance
développement financier plus important et plus économique, alors que l’ouverture commerciale la
rapide. En effet, le coefficient de l’instabilité du favorise. L’hypothèse de convergence est également
développement financier, quel que soit l’indicateur vérifiée, comme en témoigne le coefficient négatif et
qui mesure le développement financier, est négatif significatif du PIB par tête initial(24).
de manière significative et l’introduction de cette
variable élève sensiblement le coefficient du Non seulement les variables financières sont
développement financier. En l’absence d’instabilité statistiquement significatives, mais leur impact a
financière, l’impact du développement financier une portée économique. Si l’on se rapporte

serait nettement plus fort. Ainsi dans le tableau IV.3, simultanément à la colonne 4 du tableau I.3 et à la
l’impact marginal du développement financier colonne 2 du tableau IV.3, on peut calculer que l’effet
(mesuré par le ratio Crédit/PIB) sur la croissance positif du développement financier (mesuré ici par le
s’accroît de 0,34 à 0,54 une fois prise en compte ratio des crédits au secteur privé) sur la croissance du
l’instabilité financière. Du fait que l’instabilité produit par tête est réduit de 45 % en raison de
financière est une variable estimée, l’écart type de l’instabilité financière qu’il engendre, pour une
son coefficient est biaisé. Mais nos calculs montrent inflation égale à la moyenne de l’échantillon(25). Pour
que ce biais est minime et ne détériore pas la un accroissement du développement financier de 20
significativité de cette variable(22). points de pourcentage en cinq ans, le taux de
croissance annuel additionnel n’est plus que de
Si l’on introduit le taux d’investissement dans la 1,18%, au lieu de 2,16% en l’absence d’instabilité
régression (colonnes 3 et 6), on constate que les financière induite(26). Comme le montre le graphique
coefficients, tant du développement financier que de II ci-dessous, le taux de croissance additionnel est
son instabilité, baissent en valeur absolue, tout en d’autant plus réduit que l’inflation est forte. Ainsi, en
restant significatifs. Ceci signifie que les deux période d’hyperinflation avec un taux d’inflation
variables agissent sur la croissance économique proche de 190%, l’instabilité financière induite par
simultanément à travers le volume de le développement financier est telle que l’impact
l’investissement et la productivité globale des positif de ce dernier sur la croissance économique est
facteurs(23). nul et change de signe au-delà de ce seuil.
En ce qui concerne les variables de contrôle, on peut

noter, à partir des estimations en System GMM
(tableau IV.3), que l’accumulation du capital humain
101
Analyse de robustesse des résultats Enfin, pour tester la robustesse des résultats des deux
équations à la composition de l’échantillon, nous
De même que nous avons substitué à l’indicateur avons conduit deux types d’analyses : la sensibilité
d’instabilité financière une variable muette des résultats aux points aberrants et celle en fonction
représentant la présence d’une crise financière dans de l’appartenance géographique des pays. Les tests
la régression explicative de l’instabilité financière ont été effectués sur l’équation 4 du tableau I.3 pour
afin d’en tester la robustesse, nous introduisons ce le modèle d’instabilité financière et sur l’équation 2
même indicateur de crise financière dans la du tableau IV.3 pour le modèle de croissance.
régression relative à la croissance (tableau V)(27).
Nous pouvons constater que les crises financières Pour le modèle d’instabilité financière, nous avons
exercent bien un impact négatif sur la croissance exclu sur la base de l’équation 4 du tableau I.3 les
économique (significatif à 5% lorsqu’on utilise points d’observations dont la valeur prédite du
l’indicateur Crédit/PIB). Lorsqu’on introduit niveau d’instabilité financière était au-delà de la
simultanément parmi les variables explicatives le valeur observée plus ou moins deux fois l’écart type
taux d’investissement, le coefficient des crises de l’échantillon (graphique III.1). Les résultats(28) ne
financières diminue sensiblement (en restant changent pas fondamentalement par rapport au
significatif à 10%), ce qui confirme comme modèle initial, le coefficient du développement
précédemment l’hypothèse que l’instabilité financier passe de 3,858 à 3,795 et reste significatif à
financière affecte la croissance à travers une baisse 1%. Quant à la variable croisée du développement
de l’investissement et une moindre productivité. financier et de l’inflation, son coefficient demeure
positif (6,364) avec une significativité améliorée (le t
Tableaux IV : développement financier, instabilité financière et croissance économique

IV.1 : estimations avec effets fixes (1966-2000)
Variable expliquée : taux de croissance du MCO avec effets fixes

produit par tête (1) (2) (3) (4) (5) (6)
PIP par tête initial (log) -0,372 -0,359 -0,385 -0,354 -0,347 -0,371
(7,79)*** (7,05)*** (7,71)*** (7,72)*** (7,22)*** (8,05)***
Crédit/PIB 0,134 0,263 0,206
(1,39) (2,47)** (1,99)**
Instabilité de Crédit/PIB -0,023 -0,016
(2,71)*** (2,04)**
Actifs liquides/PIB 0,080 0,147 0,104
(1,10) (2,04)** (1,55)
Instabilité d’ Actifs liquides/PIB -0,016 -0,013
(2,51)** (2,24)**
Taux d’investissement 0,008 0,009
(4,72)*** (5,35)***

Taux de scolarisation primaire (log) 0,061 0,066 0,028 0,061 0,072 0,027
(1,28) (1,43) (0,64) (1,31) (1,58) (0,63)
Inflation -0,041 -0,033 -0,035 -0,040 -0,031 -0,034
(3,69)*** (3,11)*** (3,36)*** (3,64)*** (3,08)*** (3,36)***
Consommation publique -0,006 -0,006 -0,007 -0,006 -0,005 -0,006
(1,75)* (1,56) (1,88)* (1,66)* (1,50) (1,81)*
Ouverture (log) 0,150 0,160 0,097 0,160 0,175 0,104
(4,27)*** (4,46)*** (2,43)** (4,54)*** (4,80)*** (2,59)***
Indice de libertés civiles 0,003 0,004 0,004 0,003 -0,001 0,000
(0,26) (0,44) (0,45) (0,32) (0,08) (0,02)
Instabilité politique -0,044 -0,043 -0,037 -0,041 -0,035 -0,030
(2,32)** (2,35)** (2,14)** (2,23)** (1,88)* (1,73)*
Constante 1,817 1,666 2,105 1,653 1,527 1,994
(4,59)*** (4,07)*** (5,25)*** (4,33)*** (3,89)*** (5,30)***
Nombre de pays 109 109 109 110 110 110
R² 0,64 0,63 0,65 0,64 0,63 0,66
Test de Hausman 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Des variables muettes temporelles sont incluses dans le modèle.
102
IV.2 : estimations en GMM en différences (1966-2000)
Variable expliquée : taux de GMM en différences

croissance du produit par tête (1) (2) (3) (4) (5) (6)
(12,52)*** (12,21)*** (12,04)*** (10,87)*** (9,14)*** (9,12)***
Crédit/PIB 0,311 0,403 0,377
(2,29)** (3,06)*** (3,00)***
(3,53)*** (3,26)***
(0,54) (1,85)* (1,95)*
Instabilité d’Actifs liquides/PIB -0,019 -0,016
(3,25)*** (2,72)***
(2,68)*** (3,98)***
Taux de scolarisation primaire (log) -0,040 -0,046 -0,029 -0,049 0,013 0,016
(0,63) (0,74) (0,48) (0,77) (0,21) (0,25)
Inflation -0,035 -0,027 -0,029 -0,040 -0,032 -0,032
(3,75)*** (2,91)*** (3,20)*** (4,37)*** (3,28)*** (3,39)***
(2,31)** (1,62) (1,91)* (3,06)*** (2,59)** (2,27)**
Ouverture (log) 0,120 0,140 0,107 0,165 0,176 0,132
(2,54)** (3,06)*** (2,33)** (3,53)*** (3,90)*** (2,91)***
(1,80)* (1,54) (1,33) (1,52) (1,11) (0,75)
Nombre de pays 100 96 96 100 95 95
Test de Hansen 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
AR(2) 0,80 0,90 0,68 0,70 0,36 0,15
L’instabilité politique est supposée strictement exogène, le développement financier est supposé endogène et les autres variables sont supposées
prédéterminées dans le modèle.
Étant donné la faible variation de la variable de libertés civiles, elle a été exclue du modèle pour raison de colinéarité.

de student est à 2,05). Même lorsqu’on restreint les régressions ont été faites pour les régions les plus
l’échantillon aux points d’observations dont la importantes en nombre de pays : l’Afrique
valeur prédite de l’instabilité financière est comprise subsaharienne, l’Amérique centrale et latine, et
entre sa valeur observée plus ou moins un écart type, l’Asie. Lorsque l’équation 4 du tableau I.3 a été
l’impact positif du développement financier sur estimée sur l’échantillon des pays de ces différentes
l’instabilité financière persiste toujours de manière régions, les résultats obtenus confirment la relation
significative à 1%. En revanche, la variable croisée positive entre le développement financier et
avec le taux d’inflation baisse en termes de l’instabilité financière. Mais l’impact marginal du
significativité avec un t de student de 1,42. En ce qui développement financier sur l’instabilité financière
concerne le modèle de croissance, les exclusions varie considérablement selon les groupes de pays : il
effectuées sur la base des prédictions de l’équation 2 est de 3,436 pour les pays africains, 6,70 pour les
du tableau IV.3 (graphique III.2) ne modifient pas les pays de l’Amérique latine et de 2,358 pour les pays
résultats obtenus précédemment, aussi bien si la d’Asie. En revanche, pour l’équation 2 du tableau
tolérance est de deux ou d’une fois l’écart type du IV.3, l’impact positif du développement financier
taux de croissance de l’échantillon. Dans les deux sur la croissance et l’impact négatif de l’instabilité
cas, le développement financier continue d’exercer financière sur la croissance semblent être vérifiés
un impact favorable sur la croissance économique seulement pour le groupe des pays d’Amérique
alors que l’instabilité financière la réduit. centrale et latine et le groupe des pays de l’Asie.
L’absence de corrélation pour l’échantillon réduit
Pour tester la sensibilité des résultats sur différents aux seuls pays africains peut s’expliquer par la faible
groupes de pays, les pays de l’échantillon ont été variance dans le temps et l’espace des variables
regroupés en fonction des régions géographiques et financières dans cette région. Elle pourrait être aussi
103
Tableau IV : développement financier, instabilité financière et croissance économique
IV.3 : estimations en System GMM (1966-2000)
Variable expliquée : taux de croissance System GMM

du produit par tête (1) (2) (3) (4) (5) (6)
(2,45)** (2,37)** (2,46)** (2,64)*** (2,79)*** (2,82)***
Crédit/PIB 0,345 0,542 0,300
(2,24)** (3,55)*** (2,31)**
(3,96)*** (2,19)**
(2,22)** (3,36)*** (2,63)***
Instabilité d’Actifs liquides/PIB -0,022 -0,018
(2,77)*** (2,81)***
(3,70)*** (2,98)***
(1,64)* (1,52) (0,91) (1,86)* (2,05)** (1,25)
Inflation -0,052 -0,041 -0,043 -0,046 -0,035 -0,035
(2,29)** (1,64) (2,04)** (2,25)** (1,66)* (1,87)*
(1,50) (1,17) (2,24)** (2,15)** (1,72)* (2,00)**
Ouverture (log) 0,167 0,141 0,043 0,189 0,181 0,056
(2,13)** (1,83)* (0,61) (2,74)*** (2,74)*** (0,82)
Indice de libertés civiles 0,028 0,024 -0,008 0,019 0,016 -0,011
(1,76)* (1,51) (0,55) (1,20) (1,22) (0,87)
(0,53) (0,56) (0,44) (0,37) (0,32) (0,44)
Constante -0,859 -0,697 -0,091 -0,988 -0,814 -0,087
(1,96)* (1,61) (0,25) (2,28)** (2,10)** (0,25)
Nombre de pays 109 109 109 110 110 110
Test de Hansen 0,57 0,36 0,30 0,80 0,72 0,44
AR(2) 0,14 0,25 0,14 0,14 0,12 0,09

Graphique II : influence de l’inflation sur l’impact la manifestation d’un effet de seuil dans l’efficacité
qu’exerce le développement financier sur du développement financier (Berthelemy et
la croissance Varoudakis, 1994, 1996 ; Deeida et Fatouh, 2002) : il
se peut qu’au-dessous d’un certain niveau de
Impact marginal du développement développement financier, celui-ci n’ait pas d’effet
financier sur la croissance
1,2 sur la croissance(29).
1,0
En somme, les résultats économétriques confirment,
0,8 d’une part, que le développement financier est
0,6
associé positivement à son instabilité et que, d’autre
part, ces deux variables ont des effets inverses sur la
0,4
croissance économique. L’instabilité du processus
0,2 de développement financier réduit l’impact marginal
0,0
positif du développement financier sur la croissance,
mais sans le faire disparaître comme on pouvait le
-0,2
y = 0,38 - 0,36*log (1 + taux d’inflation)
craindre.
-0,4
-1 0 1 2 3 4 5
Taux d’inflation
104
Tableau V : développement financier, crises financières et croissance économiques ;
estimations en System GMM (1966-2000)
Variable expliquée : taux de System GMM

croissance du produit par tête (1) (2) (3) (4) (5) (6)
(1,36) (1,15) (1,30) (1,59) (1,20) (1,53)
Crédit/PIB 0,296 0,300 0,175
(3,32)*** (3,64)*** (2,11)**
(3,80)*** (3,59)*** (1,74)*
Crises financières -0,068 -0,047 -0,053 -0,042
(2,02)** (1,66)* (1,49) (1,44)
(4,95)*** (4,87)***
(2,49)** (2,16)** (0,55) (2,14)** (1,81)* (0,44)
Inflation -0,025 -0,022 -0,026 -0,025 -0,023 -0,028
(1,65) (1,58) (2,02)** (1,63) (1,60) (2,07)**
(2,14)** (2,02)** (1,98)* (1,60) (1,63) (1,72)*
Ouverture (log) -0,024 -0,029 -0,087 -0,034 -0,035 -0,093
(0,59) (0,72) (2,23)** (0,78) (0,81) (2,29)**
Indice de libertés civiles 0,001 0,004 -0,007 -0,001 0,002 -0,008
(0,09) (0,22) (0,49) (0,06) (0,15) (0,61)
(0,99) (0,80) (0,14) (1,20) (1,03) (0,24)
Constante -0,390 -0,266 0,296 -0,278 -0,183 0,360
(1,10) (0,90) (1,13) (0,79) (0,59) (1,49)
Nombre de pays 66 66 66 67 67 67
Test de Hansen 0,47 0,60 1,00 0,32 0,51 0,95
AR(2) 0,18 0,20 0,16 0,14 0,15 0,16
L’instabilité politique est supposée strictement exogène, le développement financier est supposé endogène et les autres variables sont supposées
prédéterminées dans le modèle.

Graphique III : analyse de sensibilité des régressions aux points aberrants
III.1 : effet du développement financier sur l’instabilité III.2 : effet du développement financier et de l’instabilité
financière (régression colonne 4 du tableau II.2) financière sur la croissance économique (régression
colonne 2 du tableau IV.2)
Instabilité estimée
14 Taux de croissance estimé
0,20
12 -2*écart-type +2*écart-type
-1*écart-type +1*écart-type 0,15
10
0,10
8
0,05
6
4 0,00
2 -0,05
0 -0,10 -2*écart-type +2*écart-type

-1*écart-type +1*écart-type
-2 -0,15
-4 -0,20
0 2 4 6 8 10 -0,10 -0,05 0,00 0,05 0,10
Instabilité de Crédit/PIB Taux de croissance du PIB/tête
105
Les implications politiques de l’analyse sont claires.
Conclusion Le développement financier doit être encouragé,
mais il est souhaitable qu’il soit le plus régulier
possible. Cela signifie qu’une politique de
La plupart des études théoriques ou appliquées sur le libéralisation financière ne doit pas être menée dans
rôle du développement financier dans la croissance n’importe quelles conditions. En effet, l’instabilité
économique reconnaissent son effet bénéfique. du développement financier est favorisée par un
Toutefois, d’autres études montrent l’effet souvent contexte inflationniste et un mauvais État de droit.
désastreux des crises financières. Pour tenter de C’est pourquoi le développement financier sera
réconcilier ces deux courants de la littérature, nous d’autant plus favorable à la croissance et à la
avons étudié le lien entre le niveau du réduction de la pauvreté que la politique
développement financier et son instabilité ainsi que macroéconomique sera stable, que l’ouverture
leur impact respectif sur la croissance économique. financière sera progressive et que les banques seront
soumises à surveillance. Cependant, la question de
Divers arguments nous ont conduit à faire savoir quel type de banques et quelle réglementation
l’hypothèse que plus le développement financier est bancaire sont les mieux à même d’assurer la
important, plus l’instabilité financière risque d’être régularité du développement financier demeure une
forte. En effet, l’accroissement du nombre des question largement non résolue (Severino, 2000).
banques et l’accroissement de la concurrence
qu’elles se font réduit la proximité entre les banques
et leurs clients et diminue la qualité de l’information ;
de plus, les banques sont incitées à élever les taux
d’intérêt pour attirer les déposants et à prendre des
risques excessifs. Ce comportement risque d’être
exacerbé dans une situation d’instabilité
macroéconomique, lorsque l’État de droit et la
surveillance bancaire sont défectueux : les banques
sont alors incitées à avoir un comportement d’aléa
moral générateur de crises financières. Les
comportements de spéculation s’accentuent avec le
développement des marchés de titres négociables et
l’ouverture financière extérieure.
D’autre part, plusieurs arguments nous ont amené à

supposer que la succession de booms et de crises
financières (et pas seulement les périodes de crises
financières) ralentit la croissance économique à long
terme, notamment dans la mesure où elle entraîne
une instabilité de l’investissement et du taux de
change réel.

Une analyse économétrique, sur un échantillon de
pays en développement et des périodes de cinq ans de
1966 à 2000, nous a permis effectivement de mettre
en évidence une relation positive entre le
développement financier et son instabilité, celle-ci
étant déterminée simultanément par les chocs
internes et externes auxquels sont soumises les
économies. Cette relation positive entre le niveau et
l’irrégularité du développement financier est
apparue que celui-ci soit mesuré par le ratio Crédit au
secteur privé ou le ratio Actifs liquides sur PIB. Par
ailleurs, cet effet du développement financier sur
l’instabilité financière est d’autant plus important
que la situation macroéconomique, mesurée par le
taux d’inflation, est mauvaise. Nous avons ensuite
montré que l’effet bénéfique du développement
financier sur la croissance demeure, mais qu’il est
sensiblement atténué en raison de l’instabilité
financière qu’il induit.
106
(17) Le test de suridentification de Hansen est utilisé à la place
Notes du test de Sargan, car le premier est robuste à la présence
d’erreurs hétéroscédastiques.
(18) Nous avons également essayé d’introduire la variable
(1) Une exception est l’étude de Norman Loayza et Romain croisée de l’ouverture financière et du développement
Ranciere (2002) financier sans obtenir des résultats concluants.
(2) La partie suivante présente quelques statistiques illustrant (19) Les régressions effectuées sur données en moyenne par
ce phénomène période de cinq ans donnent des résultats similaires.
(3) De nombreuses crises financières ont aussi leur origine (20) Lorsqu’on introduit la variable croisée du développement
dans un endettement extérieur excessif des États incapables financier et de l’indicateur de libertés civiles, elle n’est
d’assurer l’équilibre des finances publiques (Mexique 1994, significative dans aucune des régressions.
Russie 1998, Brésil 1998-1999, Turquie 2000-2001, (21) Le test de Hansen ne nous permet pas pour les estimations
Argentine 2001). en différences premières de valider les variables retardées
(4) Un indicateur relatif aux crises financières, sous la forme comme instruments, ce qui n’est pas le cas des estimations en
d’une variable muette, égale à 1 les années où sévit une crise System GMM sur lesquelles nous fondons le commentaire de
financière, sera toutefois utilisé dans l’analyse économétrique nos résultats.
afin de conforter les résultats obtenus avec l’indicateur (22) La méthode du boostrap permet d’avoir une
d’instabilité du taux de développement financier autour de sa approximation de l’écart type d’une variable explicative
tendance de long terme. générée (Wooldridge, 2002), à l’exemple dans notre cas de
1 l’indicateur de l’instabilité financière. Ainsi, la régression de
(5) Soit : 100 (| β 3 | (α1+α 5 L+α 6 Infl)
β2 la colonne 2 du tableau IV.3 a été estimée sur 1000
échantillons de pays tirés au hasard et avec remise
(6) L’échantillon des pays en développement est composé des (échantillons de dimension égale à celle de l’échantillon
pays à faible revenu et des pays à revenu intermédiaire selon la initial). L’écart type des 1000 coefficients de l’instabilité
classification de la Banque Mondiale (World Development financière (instabilité du ratio Crédit/PIB) obtenus est égal à
Indicators, 2003) 0,0127 et constitue une estimation de l’écart type du
(7) Ces deux indicateurs sont utilisés par Levine et alii (2000) ; coefficient de l’instabilité financière. Il correspond à un t de
nous n’avons pas retenu le troisième indicateur considéré par student de -3,23 contre -3,96 dans la colonne 2 du tableau IV.3.
ces auteurs, à savoir le ratio des actifs des banques La même méthode a été utilisée pour la régression de la
commerciales divisés par la somme des actifs des banques colonne 4 du tableau IV.3 où l’instabilité financière est
commerciales et de la banque centrale, indicateur qui nous a mesurée par l’instabilité du ratio Actifs liquides/PIB. L’écart
paru moins pertinent. type obtenu est de 0,0108, soit un t de student de -2,04 contre
(8) En effet, il n’aurait pas été convenable d’estimer la -2,77 dans la colonne 4 du tableau IV.3. En conclusion, les
tendance période par période de cinq ans ; l’estimer sur 35 ans gains en précision obtenus sont faibles.
(1966-2000) permet de saisir la tendance de long terme mais (23) Pour tenir compte de la sensibilité des résultats aux
présente l’inconvénient de comporter un risque de rupture de variables de contrôle comme Levine et alii (2000), nous avons
la tendance temporelle. vérifié que, avec le minimum de variables de contrôle, à savoir
(9) Ces moyennes ne sont pas égales ici à l’écart moyen des le revenu par tête initial et une variable représentant le niveau
résidus (ni à leur écart type) parce que l’instabilité n’est pas initial d’éducation, les résultats relatifs à nos variables
mesurée sur la période d’estimation de la tendance ; si c’était le d’intérêt ne sont pas différents.
cas, la moyenne des résidus serait par définition nulle. (24) Le coefficient de cette variable est bien inférieur à celui de
(10) Lorsque ultérieurement nous régressons l’instabilité l’estimation avec effets fixes qui biaise vers le haut le
financière sur le niveau du développement financier, retenir coefficient de la variable retardée.

l’écart moyen du taux de croissance reviendrait à mettre à (25) Pour un taux d’inflation de 27%, correspondant à la
gauche (au dénominateur de la variable dépendante) comme à m o y e n n e d e l ’ é c h a n t i l l o n , l ’ i m p a c t m a r g i n a l du
droite de l’équation le niveau du développement financier. développement financier sur l’instabilité financière est à
C’est également pour cette raison que nous ne rapportons pas (3,858+8,850*log(1+0,27)) soit 5,97. Donc d’après la formule
le résidu à la valeur de la tendance à long terme. de la note 5 et les paramètres tirés des tableaux I.3 et IV.3, la
(11) Cette baisse est essentiellement due aux pays d’Afrique part de l’effet favorable du développement financier sur la
subsaharienne. croissance réduite par l’instabilité financière induite est de
(12) Les conclusions sont identiques si l’on utilise le ratio 5,97*0,041*100/0,542, soit 45%. Notons toutefois que les
Actifs liquides/PIB à la place du ratio Crédits bancaires au échantillons d’estimation des deux équations n’étant pas
secteur privé sur PIB. strictement les mêmes, les chiffres ne sont donnés qu’à titre
d’illustration.
(13) Barth et alii (2001) ont construit une base de données sur
la régulation et la supervision bancaire pour 107 pays dans le (26) Soit 0,542*20%=10,84% sur cinq ans ou 2,16% par an,
monde. Malgré la richesse de cette base de données, elle ne moins (0,041x5,97)x20%=4,89% sur cinq ans ou 0,98% par
permet pas de conduire des analyses en panel car les données an, ce qui correspond finalement à un taux de croissance
sont ponctuelles (1998, 1999 ou 2000 selon les pays). annuel supplémentaire de 1,18%.
(14) Dans les autres cas (tableau II.1), le test ne permet pas de (27) Malheureusement, la taille de l’échantillon est
trancher entre les deux types d’effets spécifiques. Nous avons sensiblement réduite passant de 450 observations à 280, ce qui
néanmoins introduit des effets fixes dans toutes le régressions. rend les résultats non directement comparables. Seuls les
résultats en System GMM sont ici reproduits.
(15) Les statistiques du F test ne sont pas présentées dans les
tableaux, mais sont disponibles auprès des auteurs. (28) Non présentés dans l’article.
(16) Seule la différence première la plus récente est utilisée, (29) Cependant, Christopoulos et Tsionas (2004) ont rejeté
l’utilisation d’autres différences premières retardées l’hypothèse d’effets de seuil dans la relation de long terme
entraînerait une redondance des conditions de moments entre développement financier et croissance.
(Arellano et Bover, 1995).
107
Guillaumont P. et Deméocq M. (1989). “Risk and Ratchet
Bibliographie Effects of Export Earnings Instability: a Cross-sectional
Analysis”, Études et documents, CERDI.
Guillaumont P., Guillaumont Jeanneney S. et Brun J.-F.
Andersen T. et Tarp F. (2003). “Financial Liberalization, (1999). “How Instability Lowers African Growth”, Journal of
Financial Development and Economic growth in LDCs”, African Economies, vol. 8, n° 1, pp. 87-107.
Journal of International Development, vol. 15, n° 2, mars, Guillaumont Jeanneney S. et Paraire J.-L. (1991). “La
pp. 189-209. variabilité des taux de change et le rattachement optimal des
Arellano M. et Bond S. (1991). “Some Tests of Specification monnaies des pays en développement”, Revue d’économie
for Panel Data: Monte Carlo Evidence and an Application to politique, vol. 101, n° 3, mai-juin, pp. 437-462.
Employment Equations”, Review of Economic Studies, Hellmann T., Murdock K. et Stiglitz J.E. (2000).
vol. 58, n°2, pp. 277-297. “Liberalization, Moral Hazard in Banking, and Prudential
Arellano M. et Bover O. (1995). “Another Look at the Regulation: Are Capital Requirements Enough?”, American
Instrumental-Variable Estimation of Error-Components Economic Review, vol. 89, n° 1, pp. 147-165.
Models”, Journal of Econometrics, vol. 68, n° 1, pp. 29-52. Kaminsky G. L. et Reinhart C. M. (1999). “The Twin Crises :
Baldacci E., de Mello L. et Inchauste G. (2002). “Financial the Causes of Banking and Balance-of-Payments Problems”,
Crises, Poverty, and Income Distribution”, Working Paper, American Economic Review, vol. 89, n° 3, juin, pp. 473-500.
WP/02/4, IMF. Khan M. S. et Senhadji A. S. (2003). “Financial Development
Banque Mondiale (1989). Rapport sur le développement and Economic Growth”, Journal of African Economies, vol.
dans le monde : Systèmes financiers et développement, 12, suppl. 2, octobre, pp. 89-110.
Washington. King R. et Levine R. (1993). “Finance and Growth:
Banque Mondiale (2000). The World Bank Annual Report, Schumpeter Might Be Right”, Quarterly Journal of
Washington. Economics, vol. 108, n° 3, août, pp. 717-737.
Barro J. (2001). “Economic Growth in East Asia Before and Krugman P. (1999). The Return of Depression Economics,
After the Financial Crisis”, Working Paper, n° 8330, NBER. W.W. Norton and Company, traduit sous le titre Pourquoi les
Barth J., Caprio G. et Levine R. (2001). “The Regulation and crises reviennent toujours, (2000), Seuil, Paris.
Supervision of Banks Around the World: A New Database”, Levine R. (1997). “Financial Development and economic
Financial Studies Working Paper, n° 6, University of Growth : Views and Agenda”, Journal of Economic Literature,
Minnesota. vol. 35, n° 3, juin, pp. 688-726.
Berthélémy J-C. et Varoudakis A. (1994). “Intermédiation Levine R., Loayza N. et Beck T. (2000). “Financial
financière et croissance endogène”, Revue économique, vol. Intermediation and Growth : Causality and Causes”, Journal of
46, n° 3, mai, pp. 737-750. Monetary Economics, vol. 46, n° 1, août, pp. 31-77.
Berthélémy J.-C. et Varoudakis A. (1996). “Economic Loayza N. et Ranciere R. (2002). “Financial Development,
Growth, Convergence Clubs, and the Role of Financial Financial Instability, and Growth”, CESIFO Working Paper,
Development”, Oxford Economic Papers, vol. 48, n°145.
pp. 300-328. McKinnon R. I. (1973). Money and Capital in Economic
Blundell R. et Bond S. (1997). “Initial Conditions and Development, Brooking Institution.
Moment Restrictions in Dynamic Panel Data Models”, McKinnon R. I. (1988). “Financial Liberalization in
Discussion Paper, n° 97-07, University College London. Retrospect: Interest Rate Policies in LDC’s”, in The State of
Boot A. (2000). “Relationship Banking: What Do We Development Economics: Progress and Perspectives, Basil
Know?”, Journal of Financial Intermediation, vol. 9, n° 1, Blackwell Inc., pp. 386-410.
pp. 7-25. Pagano M. (1993). “Financial Markets and Growth: an

Caprio G. et Klingebiel D. (2003). “Episodes of Systemic and Overview”, European Economic Review, vol. 37, n° 2-3,
Bordeline Financial Crises”, The World Bank, mimeo. pp. 613-622.
Christopoulos D. R. et Tsionas E. G. (2004). “Financial Patrick H. T. (1966). “Financial Development and Economic
Development and Economic Growth: Evidence from Panel Growth in Underdeveloped Countries” Economic
Unit Root and Cointegration Test”, Journal of Development Development and Cultural Change, vol. 14, n°2, January,
Economics, vol. 73, n° 7, pp. 55-74. p.174-189.
Deidda L. et Fatouh B. (2002). “Non-Linearity Between Ramey G. et Ramey V. A. (1995). “Cross-country Evidence
Finance and Growth”, Economic Letters, vol. 74, pp. 339-345. on the Link between Volatility and Growth”, American
Easterly W. (1993). “How Much Do Distortions Affect Economic Review, vol. 85, n° 5, décembre, pp. 1138-1151.
Growth”, Journal of Monetary Economics, vol. 32, n° 4, Roubini N. et Sala-i-Martin X. (1992). “Financial Repression
pp.187-212. and Economic Growth”, Journal of Development Economics,
Gertler M. et Rose A. (1994). “Finance, Public Policy and vol. 39, n° 1, January, pp. 5-30.
Growth”, in Financial Reform: Theory and Experience, Severino J-M. (2000). “Les systèmes financiers dans les pays
Cambridge University Press, pp.13-14. en développement : perspectives d’avenir”, Techniques
Greenwood J. et Jovanovic B. (1990). “Financial financières et développement, n° 57-58, décembre
Development, Growth and the Distribution of Income”, 1999-janvier 2000, pp. 43-47.
Journal of Political Economy, vol. 98, n° 5, octobre, Shaw E.S. (1973). Financial Deepening in Economic
pp. 1076-1108. Development, Oxford University Press.
Guillaumont P. (1994). “Politique d’ouverture et croissance Stiglitz J. (1985). “Credit Markets and the Control of Capital”,
économique : les effets de la croissance et de l’instabilité des Journal of Money, Credit and Banking, vol. 17, n° 2,
exportations”, Revue d’économie du développement, vol. 2, pp. 133-152.
n° 1, mars, pp. 91-114.
108
Stiglitz J.E. et Weiss A. (1981). “Credit Rationing in Markets
with Imperfect Information”, American Economic Review,
vol. 71, n° 3, juin, pp. 393-410.
Williamson S. D. (1987). “Costly Monitoring, Loan
Contracts, and Equilibrium Credit Rationing”, Quarterly
Journal of Economics, vol. 102, février, pp. 135-145.
Wooldridge J. (2002). Econometric Analysis of Cross Section
and Panel Data, Cambridge, The MIT Press.
109
Annexe 1 : définitions des variables et sources des données
Variables Définitions Sources des données

PIB par tête Produit Intérieur Brut par tête en dollars constants (1995)
PIB par tête initial Produit Intérieur Brut par tête (dollars constants de 1995) en début de
chaque période
Taux d’investissement Ratio de l’investissement total sur le PIB
Inflation Taux de variation des prix à la consommation Banque Mondiale, World
Taux de scolarisation primaire Part de la population scolarisée au niveau primaire dans la population Development Indicator 2003
scolarisable au même degré
Consommation publique Consommation finale de l’État, incluant les dépenses courantes
d’achat de biens et services, rapportée au PIB
Ouverture commerciale Somme des exportations et des importations sur le PIB
Instabilité politique Somme de variables muettes (1 si événement, 0 sinon) représentant les
Base de données du CERDI (2000)
émeutes, les grèves, les attentats et les coups d’État
Crédit/PIB Crédits bancaires au secteur privé rapportés au PIB
Financial Structure and Economic
Actifs liquides/PIB Monnaie en circulation plus dépôt d’épargne dans les banques et Development Database 2003
autres intermédiaires financiers sur le PIB
Instabilité de Crédit/PIB Valeur absolue du résidu de la variable Crédit/PIB régressée sur sa
valeur retardée et une tendance (1966-2000)
Instabilité de Actifs liquides/PIB Valeur absolue du résidu de la variable Actifs liquides/PIB régressée
Calculs des auteurs
sur sa valeur retardée et une tendance (1966-2000)
Instabilité des exportations Valeur absolue du résidu des recettes d’exportations en dollars
régressées sur leur valeur retardée et une tendance (1966-2000)
Indice de libertés civiles Indice sur une échelle de 1 à 7 ; 7 représente une quasi-absence de
liberté civile ; la liberté civile inclut la libre expression, la qualité des
Freedom House Database
institutions et l’autonomie individuelle sans l’interférence des
pouvoirs publics.
Ouverture financière (Dettes privées à long terme + Dettes à long terme garanties par l’État
Global Development Finance
+ Dettes à court terme) / PIB
Indicateur de crise financière Variable muette égale à 1 si le pays est en crise et 0 autrement. Caprio et Klingebiel (2003)
110
Annexe 2 : statistiques descriptives
Nombre
Variables Moyenne Écart type Minimum Maximum
d’observations
PIB par tête (en dollars constants) 570 1862 1988 96 13966
Taux de croissance annuel du PIB par tête 509 0,01 0,04 -0,24 0,14
Taux d’investissement (en %) 555 22,12 7,81 5,26 57,96
Taux d’inflation 552 0,26 0,74 -0,03 8,24
Taux de scolarisation primaire (en %) 517 90,11 24,56 13,29 137,55
Consommation publique (en %) 548 15,10 6,02 3,14 37,53
Ouverture commerciale (en %) 559 70,68 38,56 9,63 206,09
Instabilité politique 562 0,24 0,36 0,00 2,60
Crédit/PIB 570 0,21 0,17 0,00 1,05
Actifs liquides/PIB 568 0,27 0,21 0,00 1,35
Instabilité de Crédit/PIB 570 1,62 1,30 0,00 10,02
Instabilité de Actifs liquides/PIB 555 2,02 1,79 0,10 13,11
Instabilité des exportations 553 0,07 0,20 0,00 1,99
Indice de libertés civiles 519 4,04 1,55 1 7
Ouverture financière 532 0,10 0,14 0,00 2,03
Muette Crise financière 291 0,25 0,36 0 1
111

Livre Economie

Transféré par

Informations du document

Copyright

Formats disponibles

Partager ce document

Partager ou intégrer le document

Options de partage

Avez-vous trouvé ce document utile ?

Ce contenu est-il inapproprié ?

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Livre Economie

Transféré par

Droits d'auteur :

Formats disponibles

DÉVELOPPEMENT FINANCIER, INSTABILITÉ FINANCIÈRE ET

Sylviane Guillaumont Jeanneney, Kangni Kpodar

La Documentation française | « Économie & prévision »

2006/3 n° 174 | pages 87 à 111

Distribution électronique Cairn.info pour La Documentation française.

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Powered by TCPDF (www.tcpdf.org)

La plupart des économistes considèrent que le développement financier est favorable au

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Économie et Prévision n°174 2006-3

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Guillaumont et alii (1999) ont montré que

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

I.1 Pays en développement I.2 Afrique subsaharienne

0,16 0,14 1,2

0,14 Développement financier (Crédit/PIB)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Tableau I : développement financier et instabilité financière (Crédit/PIB)

Variable expliquée : instabilité MCO avec effets fixes

I.2 : estimations en GMM en différences (1966-2000)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Variable expliquée : System GMM

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Variable expliquée : MCO avec Effets fixes

II.2 : estimations en GMM en différences (1966-2000)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

la corrélation positive entre le développement de développement financier, la variable croisée avec

Tableau III.1 : niveau de développement financier (Crédit/PIB) et crises financières ;

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

En ce qui concerne les variables de contrôle, on peut

Tableaux IV : développement financier, instabilité financière et croissance économique

Variable expliquée : taux de croissance du MCO avec effets fixes

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Variable expliquée : taux de GMM en différences

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Variable expliquée : taux de croissance System GMM

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Variable expliquée : taux de System GMM

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

0 -0,10 -2*écart-type +2*écart-type

D’autre part, plusieurs arguments nous ont amené à

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Variables Définitions Sources des données

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

© La Documentation française | Téléchargé le 29/03/2022 sur www.cairn.info (IP: 41.243.2.115)

Vous aimerez peut-être aussi

0 -0,10 -2écart-type +2écart-type